Hoàn Thiện c.tác Định Giá DNLA_TranVanDung

8/18/2019 Hoàn Thiện c.tác Định Giá DNLA_TranVanDung

1/209

I

LỜ I CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu khoa học độc lậ p của tôi.

Các số liệu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc cụ thể, rõ ràng. Các k ết

quả của luận án chưa từng đượ c công bố trong bất cứ công trình khoa học nào.

Ngườ i cam đoan

Tr ần V ăn Dũng


2/209

II

MỤC LỤC

Trang

Lờ i cam đoan IMục lục II

Danh mục các ký hiệu III

Danh mục các chữ cái viết tắt IV

Danh mục các bảng biểu V

Danh mục các biểu đồ VI

Danh mục các phụ lục VII

Lờ i mở đầu 1Chươ ng 1 - Lý luận cơ bản về công tác định giá doanh nghiệ p 5

1.1. Sự cần thiết của công tác định giá doanh nghiệ p 5

1.2. Nội dung công tác định giá doanh nghiệ p 13

1.3. Các nhân tố ảnh hưở ng tớ i công tác định giá doanh nghiệ p 50

1.4. Một số kinh nghiệm quốc tế liên quan đến công tác định giá doanhnghiệ p

61

K ết luận Chươ ng 1 73Chươ ng 2 - Thực tr ạng công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam hiện nay 75

2.1. Doanh nghiệ p Nhà nướ c và Cổ phần hóa doanh nghiệ p Nhà nướ c vớ icông tác định giá doanh nghiệ p

75

2.2. Thực tr ạng công tác định giá doanh nghiệ p trong tiến trình CPH DNNNở Việt Nam hiện nay

86

K ết luận Chươ ng 2 130

Chươ ng 3 - Giải pháp hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt

Nam trong thờ i gian tớ i

132

3.1. Các quan điểm hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam 132

3.2. Một số giải pháp hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam

134

3.3. Các điều kiện để thực hiện thành công các giải pháp 170

K ết luận Chươ ng 3 180

K ết luận chung 183

Những công trình của tác giả có liên quan đến Luận án đã công bố VIII

Tài liệu tham khảo IX

Phụ lục XIII


3/209

III

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU

ANC Giá tr ị tài sản thuần đượ c đánh giá lạiAi Giá thị tr ườ ng của tài sản i tại thờ i điểm định giáAt Giá tr ị tài sản năm t mà doanh nghiệ p đưa vào SXKDCFt Dòng tiền thuần năm tCi Chi phí đầu tư mua sắm tài sản cố định thay thế thứ iCk Các chi phí khác để lậ p ra DNCtc Chi phí thay thế tài sản cố địnhCtl Chi phí thay thế tài sản lưu độngD Cổ tức trung bình một nămDt Cổ tức năm tD pt Các khoản nợ phải tr ả ESP

Thu nhậ p dự kiến của mỗi cổ phần cho mỗi cổ phiếu đang lưu hànhHi Tỷ lệ hao mòn của tài sản cố định thứ ii Tỷ suất triết khấu hoặc hiện tại hóan Năm thứ n

NAV Tổng giá tr ị tài sản ròng của doanh nghiệ p tính theo giá thị tr ườ ngtại thờ i điểm định giá.

Ft Khoản thu nhậ p năm tf(i,n) Thừa số chiết khấu theo lãi suất i trong năm nPg Lợ i nhuận có thể đạt đượ c

Pn Mệnh giá trái phiếu phải tr ả vào năm thứ n.Pr Lợ i nhuận thuầnPr t Lợ i nhuận thuần năm thứ tPs Giá mua bán cổ phần trên thị tr ườ ngPt Lợ i nhuận năm t của doanh nghiệ p (t = n,1 )PV Giá tr ị hiện tạiPV0 Giá tr ị hiện tại của chứng khoánP/E Hệ số giá thị tr ườ ng trên thu nhậ pr Tỷ suất lợ i nhuận trung bình của tài sản đưa vào SXKD

R Tỷ lệ sinh lờ i tối thiểuR f Lãi suất phi r ủi roR p Mức bù r ủi ro của cổ phầnR t Lợ i tức trái phiếu năm tSPt Siêu lợ i nhuận năm tt Thứ tự nămV Giá tr ị doanh nghiệ pV0 Giá tr ị doanh nghiệ p thờ i điểm hiện tạiVH Giá tr ị tài sản thuầnVn Giá tr ị doanh nghiệ p năm thứ nβ Hệ số r ủi ro


4/209

IV

DANH MỤC CHỮ CÁI VIẾT TẮT

BH_ABC Tậ p đoàn bảo hiểm ABC

BCTC Báo cáo tài chính

CF Dòng tiền

CPH Cổ phần hóa

DCF Phươ ng pháp Chiết khấu dòng tiền (Discounted Cash Flow)

DDM Phươ ng pháp Chiết khấu dòng cổ tức (Divident Discount Model)

DNNN Doanh nghiệ p Nhà nướ c

DNNQD Doanh nghiệ p ngoài quốc doanh

PTFinance Công ty Tài chính Bưu điện - VNPT

GTDN Giá tr ị doanh nghiệ p

GW Lợ i thế kinh doanh

IFC Công ty Kiểm toán IFC

PER Tỷ số giá lợ i nhuận

PV So sánh (Peer Valuation)

SXKD Sản xuất kinh doanhTSCĐ Tài sản cố định

TSLĐ Tài sản lưu động

TSHH Tài sản hữu hình

TSVH Tài sản vô hình

TTCK Thị tr ườ ng chứng khoán

TTTĐG Trung tâm thẩm định giá – Bộ Tài chính

VACO Công ty Kiểm toán VACO

VAE Công ty Kiểm toán VAE

VCBS Công ty chứng khoán Vietcombank

Vietvalue Công ty định giá Vietvalue

TBH_123 Công ty Tái Bảo hiểm 123

VLĐ Vốn lưu động

XDCB Xây dựng cơ bản


5/209

V

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 1.1: Xác định giá tr ị hiện tại các dòng tiền của doanh nghiệ p A

Bảng 1.2: Ảnh hưở ng của phươ ng pháp khấu hao đến lợ i nhuận k ế toánBảng 1.3: Định giá Doanh nghiệ p A bằng cách so sánh vớ i 3 doanh nghiệ p X, Y, Z

Bảng 1.4: Ướ c tính giá tr ị doanh nghiệ p A

Bảng 1.5: Lợ i nhuận thuần của doanh nghiệ p A trong 3 năm

Bảng 1.6: Bảng cân đối k ế toán rút gọn của ngân hàng

Bảng 1.7: Hệ số giá của Compaq và các doanh nghiệ p có thể so sánh

Bảng 1.8: Lợ i thế kinh doanh trong giá tr ị doanh nghiệ p

Bảng 2.1: Số lượ ng DNNN đã thực hiện công tác định giá doanh nghiệ p để cổ phần

hóa qua các giai đoạn

Bảng 2.2: Thực tr ạng và k ết quả định giá giai đoạn tr ướ c 2002

Bảng 2.3: So sánh giá cổ phiếu doanh nghiệ p giai đoạn tr ướ c 2002

Bảng 2.4: Thực tr ạng và k ết quả định giá giai đoạn 2002-2004

Bảng 2.5: So sánh giá cổ phiếu doanh nghiệ p giai đoạn 2002 - 2004

Bảng 2.6: Thực tr ạng và k ết quả định giá giai đoạn từ 2005

Bảng 2.7: Thực tr ạng và k ết quả định giá Tổng công ty giai đoạn từ 2005

Bảng 2.8: Bảng tổng hợ p k ết quả định giá BH_ABC theo từng tình huống tại thờ i

điểm 31/12/2005

Bảng 2.9: K ết quả định giá doanh nghiệ p BH_ABC theo phươ ng pháp DCF

Bảng 2.10: Các chỉ tiêu về doanh thu và lợ i nhuận 4 năm tr ướ c CPH - BH_ABC

Việt NamBảng 2.11: Các chỉ tiêu về doanh thu và lợ i nhuận 4 năm tr ướ c CPH - BH_ABC

Nhân Thọ

Bảng 2.12: So sánh giá cổ phiếu doanh nghiệ p giai đoạn 2005 - Nay

Bảng 3.1: Cơ sở dữ liệu về phần bù r ủi ro quốc gia

Bảng 3.2: Định giá doanh nghiệ p theo phươ ng pháp k ết hợ p


6/209

VI

DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ

Biều đồ 1.1: Dòng tiền thuần đượ c xác định cho phươ ng pháp Dòng tiền vốn

chủ (FCFE)

Biểu đồ 1.2: Thu nhậ p để tính dòng tiền thuần cho 2 mô hình

Biểu đồ 2.1: Chỉ số P/B của ngành bảo hiểm toàn cầu

Biểu đồ 2.2: Chỉ số P/E của ngành bảo hiểm toàn cầu

Nguồn: Theo d ự báo của Credit Suisse Nhật báo Asian, tháng 3/2006


7/209

VII

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC

Phụ lục 1: K ết quả định giá doanh nghiệ p theo phươ ng pháp tài sản

Công ty PCC123 tại 31/12/2001 Phụ lục 2: K ết quả định giá doanh nghiệ p theo phươ ng pháp tài sản và DCF

của TBH_123 tại 31/12/2003


Công ty Gas PPP tại 31/3/2004


Công ty Bia QN tại 30/6/2006


Công ty Xi măng KK tại 31/3/2005


Công ty Xây dựng HH tại 30/6/2005


Công ty Thiết bị Điện AAA tại 1/1/2005


Công ty Xi măng BS tại 01/01/2005


Công ty Bia BBB tại 1/1/2005


Công ty Vận tải Xăng dầu XYZ tại 1/1/2005


Tổng Công ty Điện tử và Tin học XYZ tại 1/1/2005Phụ lục 12: K ết quả định giá doanh nghiệ p theo phươ ng pháp tài sản

BH_ABC tại 31/12/2005


8/209

1

LỜ I MỞ ĐẦU

Công tác định giá doanh nghiệ p đóng một vai trò r ất quan tr ọng trong quá trình

cổ phần hóa doanh nghiệ p Nhà nướ c (DNNN) nhằm thực hiện sắ p xế p, cơ cấu lại, đổi

mớ i và nâng cao hiệu quả hoạt động của khu vực này. Trong gần 15 năm, lộ trình cổ

phần hóa đã đượ c triển khai từng bướ c vững chắc và đạt nhiều k ết quả. Tuy nhiên, cổ

phần hóa DNNN còn nhiều hạn chế, vướ ng mắc, chưa đạt k ế hoạch đề ra. Khó khăn

trong công tác định giá doanh nghiệ p là một trong những nguyên nhân chủ yếu làm

chậm quá trình chuyển đổi này. Mặt khác, trong các văn bản pháp qui tính đến hết

năm 2006 đã có 7 lần sửa đổi nghị định liên quan đến công tác định giá doanh nghiệ p

(Nghị định số 143/HĐBT ngày 10/5/1990; Quyết định số 202/CT ngày 8/6/1992; Nghị định 28/1996/NĐ- CP ngày 7/5/1996; Nghị định số 25/CP ngày 26/3/1997; Nghị

định số 44/1998/NĐ-CP ngày 29/06/1998; Nghị định số 64/2002/NĐ-CP ngày

19/6/2002; Nghị định số 187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004) để sửa đổi hoàn thiện

công tác định giá doanh nghiệ p trong quá trình chuyển đổi hình thức sở hữu các

DNNN.

Việc hoàn thiện không chỉ ở phươ ng pháp định giá phù hợ p, các động lực thúc

đẩy quá trình chuyển đổi mà còn cần hoàn thiện cả ở những vấn đề cơ chế tài chính,

các quy định pháp lý... cho phù hợ p vớ i điều kiện cụ thể của nền kinh tế Việt Nam

hiện nay; Ngoài ra đối vớ i các doanh nghiệ p sau cổ phần hoá hiện nay còn r ất cần

nghiên cứu để hỗ tr ợ các doanh nghiệ p này phát triển theo đúng định hướ ng của Nhà

nướ c, k ết hợ p hài hoà lợ i ích giữa Nhà nướ c, ngườ i lao động và doanh nghiệ p.

Ngoài những vấn đề mang tính lý thuyết về hình thành một phươ ng pháp tiế p

cận khoa học cho vấn đề này thì trên các diễn đàn tranh luận của các chuyên gia tàichính có r ất nhiều vấn đề liên quan đến công tác định giá doanh nghiệ p đượ c đưa ra

như: về cơ chế định giá, tổ chức định giá, kiểm soát quá trình định giá, lựa chọn tổ

chức định giá, phươ ng pháp định giá, cách thức bán giá tr ị doanh nghiệ p, tỷ lệ nắm

giữ cổ phần nhà nướ c...; Tuy nhiên hiện chưa có một đề tài nào nghiên cứu một cách

tươ ng đối toàn diện hơ n về toàn bộ các vấn đề này đượ c công bố.

Vớ i những ý ngh ĩ a trên, từ nhận định về sự quan tr ọng và cần thiết của công tác

định giá doanh nghiệ p, tác giả đã chọn đề tài: “Hoàn thi ện công tác đị nh giá doanh

nghi ệ p ở Vi ệt Nam”.


9/209

2

TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨ U TR ƯỚ C ĐÂY

Trên thế giớ i, có khá nhiều công trình nghiên cứu liên quan đến phươ ng pháp

định giá doanh nghiệ p. Năm 1994 tác giả Robert, Bergeth đã đề cậ p đến phươ ng pháp

so sánh giá tr ị tr ườ ng qua ấn phẩm How to sell your company for the most profit xuất bản bở i Prentice Hall. Năm 1997, các tác giả Palepu, Bernard và Healy thuộc đại học

Ohio đã giớ i thiệu các nghiên cứu của mình về phân tích kinh doanh và giá tr ị doanh

nghiệ p ( Introduction to Business Analysis & Valuation). Năm 1998, hai tác giả G.

Baker and G. Smith thuộc đại học Cambridge các nghiên cứu của mình qua Bài viết

Tạo dựng giá tr ị doanh nghiệ p thông qua việc định giá các tài sản vô hình (TSVH).

Đặc biệt, năm 2000, nhà xuất bản Mc Kinsey & Company Inc đã cho ra đờ i các cuốn

sách nói về định giá doanh nghiệ p như Valuation Measuring and Managing the Value

of companies của các tác giả Tom Copeland, Tim Koller, Jack Murring, cuốn

Investment Valuation của tác giả Aswath Darmoleran và cuốn Value Investing: A

Balanced Approach của tác giả Martin J. Whitman.

Hầu hết các công trình nghiên cứu trên chủ yếu đề cậ p đến phươ ng pháp định

giá doanh nghiệ p mục đích mua bán, sát nhậ p (Merger and Acquisition). Gần đây

nhất, tháng 8 năm 2006, tác giả Fredrik Sjoholm thuộc The European Institute of

Japanese Studies, Stockholm School of Economics đã có các nghiên cứu của mình về

doanh nghiệ p nhà nướ c và CPH ở Việt Nam. Tuy nhiên, nghiên cứu này chỉ công bố

một số thông tin liên quan đến DNNN và CPH ở Việt Nam.

Ở Việt Nam, bắt đầu từ năm 1990 đến nay đã có nhiều công trình nghiên cứu

liên quan đến cổ phần hóa, phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p, thẩm định giá tr ị

doanh nghiệ p... ; Như luận án của tác giả Nguyễn Minh Hoàng năm 2001, chỉ

nghiên cứu về hoàn thiện phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p. Tác giả Tr ịnh Thị Kim Ngân năm 1999 nghiên cứu vớ i luận văn thạc sỹ về Giải pháp về tài chính tín

dụng nhằm thúc đẩy quá trình CPH của DNNN trong l ĩ nh vực sản xuất vật liệu xây

dựng. Tác giả Phạm Đình Toản năm 2000 nghiên cứu vớ i luận văn về Giải pháp tài

chính góp phần thúc đẩy quá trình CPH DNNN ở Việt Nam hiện nay. Tác giả Đỗ

Minh Tuấn nghiên cứu luận văn thạc sỹ về Hoàn thiện phươ ng pháp định giá DNNN

trong quá trình CPH ở Việt Nam. Tuy nhiên, phạm vi của các công trình này hoặc chỉ

đề cậ p 1 phần đến định giá doanh nghiệ p hoặc một số khía cạnh của phươ ng pháp

định giá doanh nghiệ p.


10/209

3

Đặc biệt, gần đây nhất, năm 2005 tác giả Nguyễn Vũ Thuỳ Hươ ng vớ i luận văn

thạc sỹ đã nghiên cứu về Hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam. Tuy

nhiên, luận văn này chỉ giớ i hạn phạm vi nghiên cứu đến năm 2004, đối tượ ng khảo

sát hẹ p và nghiên cứu tậ p trung về phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p. Ngoài ra còn nhiều bài viết liên quan đến phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p,

CPH, định giá TSVH. Các bài viết này chỉ đề cậ p đến một phần khía cạnh liên quan

đến công tác định giá doanh nghiệ p và các điều kiện đượ c phân tích chủ yếu dựa trên

các cơ sở về lý thuyết mà chưa đượ c kiểm chứng.

MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨ U CỦA LUẬN ÁN

•

Nghiên cứu những vấn đề lý luận cơ bản về định giá doanh nghiệ p, công tác

định giá doanh nghiệ p và các nhân tố ảnh hưở ng tớ i công tác định giá doanh nghiệ p.

• Đánh giá thực tr ạng công tác định giá doanh nghiệ p thông qua quá trình

CPH DNNN ở Việt Nam. Phân tích những hạn chế của công tác định giá doanh

nghiệ p ở Việt Nam tậ p trung vào giai đoạn 2001-2006.

• Đề xuất các nhóm giải pháp hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p

trong quá trình CPH ở Việt Nam hiện nay, theo 3 nhóm:

+ Nhóm giải pháp hoàn thiện cách thức định giá doanh nghiệ p

+ Nhóm giải pháp hoàn thiện phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p

+ Nhóm giải pháp trong quá trình Tổ chức định giá doanh nghiệ p, và

Đưa ra các điều kiện để hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p cho các đối

tượ ng có liên quan tr ực tiế p bao gồm: (1) Điều kiện vớ i Nhà nướ c và các cơ quan có

liên quan; (2) Điều kiện vớ i các tổ chức có chức năng định giá doanh nghiệ p; (3) Điều

kiện vớ i doanh nghiệ p đượ c định giá.

PHẠM VI VÀ ĐỐI TƯỢ NG NGHIÊN CỨ U CỦA LUẬN ÁN

Do phạm vi của đề tài khá r ộng liên quan đến nhiều vấn đề kinh tế xã hội khi

chuyển đổi sở hữu nên luận án chủ yếu tậ p chung vào trình tự, công tác tổ chức, thực

hiện định giá doanh nghiệ p, nghiên cứu các mô hình trong nướ c và quốc tế đang đượ c

áp dụng, đi sâu vào nghiên cứu các vấn đề liên quan đến công tác định giá doanh

nghiệ p độc lậ p là chủ yếu qua tiến trình cổ phần hoá DNNN để đưa ra những giải

pháp phù hợ p vớ i điều kiện của nền kinh tế Việt Nam trong thờ i gian tớ i.


11/209

4

Đề tài này đượ c thực hiện chuyên sâu cho giai đoạn 2001 đến 2006 là giai đoạn

có nhiều vấn đề bức xúc liên quan đến công tác định giá doanh nghiệ p để cổ phần hoá

DNNN; Do vậy, sẽ giải đáp và đóng góp đượ c nhiều ý kiến thiết thực trong công tác

định giá doanh nghiệ p đang là tr ọng tâm cho quá trình CPH phù hợ p vớ i chủ tr ươ ngchính sách của Đảng và Nhà nướ c.

Do đặc thù của nền kinh tế Việt nam từ k ế hoạch hoá tậ p trung chuyển đổi sang

kinh tế thị tr ườ ng nên công tác định giá doanh nghiệ p Nhà nướ c ở Việt Nam hầu hết

đượ c gắn liền vớ i quá trình cổ phần hoá DNNN; vì vậy đánh giá thực tr ạng công tác

định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam cần đượ c xem xét tr ọng tâm thông qua tiến trình cổ

phần hoá DNNN; Theo đó, đố i t ượ ng nghiên cứ u của luận án là công tác đị nh giá

doanh nghi ệ p thông qua ti ế n trình cổ phần hóa DNNN ở Vi ệt Nam.

PHƯƠ NG PHÁP NGHIÊN CỨ U

• Luận án áp dụng phươ ng pháp luận duy vật biện chứng, duy vật lịch sử và

k ết hợ p vớ i nhiều phươ ng pháp cụ thể: Phươ ng pháp tiế p cận mục tiêu, phươ ng pháp

hệ thống, phươ ng pháp so sánh, phươ ng pháp tổng hợ p, phươ ng pháp phân tích,

phươ ng pháp dự đoán xu hướ ng nhằm làm sáng tỏ những vấn đề nghiên cứu đã đặt ra.

• Tác giả thực hiện khảo sát thực tế tại các doanh nghiệ p đã tiến hành định

giá trong giai đoạn 2001-2006, bao gồm: nghiên cứu các văn bản pháp lý và hồ sơ liên

quan đến công tác định giá doanh nghiệ p và phỏng vấn tr ực tiế p doanh nghiệ p, tóm tắt

các thông tin thu thậ p đượ c, phân tích, đánh giá và nhận định.

K ẾT CẤU LUẬN ÁN

Cùng vớ i các phần Mở đầu, K ết luận chung, Danh mục các ký hiệu, Danh mụccác chữ cái viết tắt, Danh mục các bảng biểu, Danh mục các biểu đồ, Danh mục các

phụ lục, Danh mục tài liệu tham khảo và Phụ lục kèm theo, Luận án bao gồm 3

chươ ng cụ thể như sau:

Chươ ng 1: Lý luận cơ bản về công tác định giá doanh nghiệ p.

Chươ ng 2: Thực tr ạng công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam.

Chươ ng 3: Giải pháp hoàn thiện công tác định giá doanh nghiệ p ở Việt Nam.


12/209

5

CHƯƠ NG 1

LÝ LUẬN CƠ BẢN

VỀ CÔNG TÁC ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

1.1. Sự cần thiết của công tác định giá doanh nghiệp

1.1.1. Doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp

1.1.1.1. Doanh nghiệp và các đặc trư ng cơ bản của doanh nghiệp

Có nhiều định ngh ĩ a và khái niệm khác nhau về doanh nghiệ p. Theo Luật

Doanh nghiệ p 2005, “ Doanh nghiệ p là t ổ chứ c kinh t ế có tên riêng, có tài sản, có tr ụ

sở giao d ịch ổ n định, đượ c đăng ký kinh doanh theo quy định của pháp luật nhằ m mục

đ ích thự c hiện các hoạt động kinh doanh”. Kinh doanh là thực hiện một, một số hoặc

tất cả các công đoạn của quá trình đầu tư, từ sản xuất đến tiêu thụ sản phẩm hoặc cung

ứng dịch vụ trên thị tr ườ ng nhằm mục đích sinh lợ i. [41, tr. 3]

Như vậy, có thể thấy r ằng doanh nghiệ p là một tổ chức kinh tế đượ c thành lậ p

nhằm sản xuất cung ứng sản phẩm hàng hoá và dịch vụ trên thị tr ườ ng vớ i mục đích

sinh lờ i. Trong nền kinh tế thị tr ườ ng, hoạt động của doanh nghiệ p r ất phong phú và

đa dạng nhưng nhìn chung các doanh nghiệ p có những nét đăc tr ưng chủ yếu là:

• Là một tổ chứ c sản xuất ra sản phầm hàng hoá dịch vụ cho xã hội

Quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh của một doanh nghiệ p là quá trình k ết

hợ p và biến đổi các yếu tố đầu vào tạo thành các k ết quả đầu ra là sản phẩm dịch vụ

đem lại giá tr ị mớ i. Chính sự tạo ra giá tr ị mớ i này đưa đến sự tăng tr ưở ng kinh tế,

phồn thịnh cho xã hội và củng cố vị thế, hình ảnh và sự phát triển của doanh nghiệ p.

• Doanh nghiệp là một đơ n vị phân phối

Trong quá trình hoạt động, khi tiêu thụ các sản phẩm đầu ra, doanh nghiệ p cómột khoản thu nhậ p và trên cơ sở đó thực hiện việc phân phối cho các tác nhân tr ực

tiế p hoặc gián tiế p tham gia vào quá trình như: tr ả lươ ng cho ngườ i lao động, thanh

toán cho ngườ i cung ứng, tr ả lãi vay, nộ p thuế, chia cổ tức...; Như vậy doanh nghiệ p là

khâu đầu của việc phân phối lần đầu và các chính sách phân phối của doanh nghiệ p sẽ

ảnh hưở ng lớ n đến r ất nhiều đối tượ ng.

• Doanh nghiệp là một tổ chứ c sống

Quá trình hoạt động của doanh nghiệ p là quá trình vận động không ngừng để

thực hiện các mục tiêu của nó. Nhiều nhà kinh tế cho r ằng: "Doanh nghiệ p là một t ổ


13/209

6

chứ c số ng, giố ng như con ng ườ i" . Điều đó đòi hỏi khi nhìn nhận đánh giá một doanh

nghiệ p phải đặt nó trong tr ạng thái vận động.

Trong nền kinh tế thị tr ườ ng, mỗi doanh nghiệ p đều hoạt động nhằm nhiều mục

tiêu khác nhau. Các mục tiêu chung nhất của doanh nghiệ p là:• Mục tiêu lợ i nhuận

Lợ i nhuận là k ết quả cuối cùng của hoạt động kinh doanh mà doanh nghiệ p thu

đượ c. Đó là phần chênh giữa thu nhậ p và chi phí bỏ ra để tạo ra số thu nhậ p đó. Lợ i

nhuận là phần giá tr ị tăng thêm mà nhà đầu tư thu đượ c. Vì thế lợ i nhuận tr ở thành

mục tiêu hàng đầu của doanh nghiệ p, là sự mong đợ i của chủ sở hữu nó.

• Mục tiêu cung ứ ng

Sản xuất hàng hoá không phải nhằm thoả mãn tiêu dùng cho chính ngườ i sản

xuất mà là để cung ứng cho khách hàng. Đó cũng là một mục tiêu của doanh nghiệ p,

nó thể hiện ngh ĩ a vụ của doanh nghiệ p vớ i xã hội và nhờ thực hiện mục tiêu này mà

doanh nghiệ p mớ i thực hiện đượ c mục tiêu lợ i nhuận.

• Mục tiêu phát triển bền vữ ng

Sự mong đợ i của ngườ i đầu tư không chỉ dừng lại ở chỗ lợ i nhuận mà là lợ i

nhuận phải ngày càng nhiều hơ n và bền vững. Do vậy doanh nghiệ p phải hướ ng tớ i sự

phát triển. Xem xét đánh giá một doanh nghiệ p không chỉ ở quá khứ hiện tại mà phải

xem xét cả triển vọng tươ ng lai.

Qua các đặc tr ưng của doanh nghiệ p cho thấy: Doanh nghiệ p đượ c xem như

như một thực thể sống bao gồm nhiều bộ phận cấu thành và vận động không ngừng

nhằm tối đa hóa giá tr ị cho chủ sở hữu.

1.1.1.2. Giá trị và tiêu chuẩn nhận biết giá trị hàng hoá

1.1.1.2.1 Quan điểm của C.Mác về giá trị hàng hóaTheo C.Mác, hàng hóa có hai thuộc tính là giá tr ị và giá tr ị sử dụng. Khái niệm

giá tr ị đượ c xác định ở mặt chất và mặt lượ ng:

- Chất của giá tr ị là hao phí lao động của con ngườ i.

- Lượ ng của giá tr ị đượ c đo bằng thờ i gian hao phí lao động. Khi trao đổi trên

thị tr ườ ng, lượ ng của giá tr ị đượ c đo bằng thờ i gian hao phí lao động xã hội cần thiết

để sản xuất hàng hóa. Sự cạnh tranh trong nội bộ ngành hình thành nên giá tr ị thị

tr ườ ng, cạnh tranh giữa các ngành sẽ hình thành nên giá tr ị sản xuất. Khi tiền tệ ra đờ i

thì giá tr ị của hàng hóa đượ c phản ánh thông qua giá cả. Do sự tác động chung của


14/209

7

cung cầu hàng hóa mà giá cả có thể tách r ờ i giá tr ị, nhưng yếu tố quyết định giá cả vẫn

là giá tr ị.

- Giá tr ị sử dụng là một khái niệm để chỉ những công dụng, lợ i ích mà hàng hóa

có thể mang lại cho con ngườ i khi tiêu dùng nó. Mỗi loại hàng hóa đều có những côngdụng riêng biệt, tồn tại độc lậ p không phụ thuộc vào giá cả. [8, tr. 25-26]

Nếu như giá tr ị mang tính chủ quan, đượ c ướ c tính dựa trên thông tin có sẵn thì

giá cả mang tính khách quan.

Theo quan điểm thị tr ườ ng: Giá tr ị của một tài sản hoặc hàng hóa là số tiền

(giá) thị tr ườ ng tr ả cho tài sản hoặc hàng hóa đó. Giá tr ị của tài sản phụ thuộc và các

lợ i ích kinh tế tươ ng lai do tài sản mang lại cho ngườ i sở hữu (nắm giữ). Như vậy, giá

tr ị chính là giá cả hiện tại của tài sản trên thị tr ườ ng.

1.1.1.2.2 Các tiêu chuẩn để nhận biết giá trị hàng hóa trong nền kinh tế thị

trườ ng

Quan điểm kinh điển của C.Mác, như tóm tắt ở trên, đã cung cấ p những cơ sở

lý luận quan tr ọng để phân tích và nhận biết bản chất của các quá trình trao đổi hàng

hóa trong nền kinh tế thị tr ườ ng. Tuy nhiên, trong thực tế của đờ i sống kinh tế, để đo

lườ ng giá tr ị hàng hóa thì không thể dùng đơ n vị là thờ i gian lao động đã hao phí.Bằng cách thông qua giá cả, giá tr ị sử dụng mà cần đưa ra những khái niệm, những

tiêu chuẩn để dựa vào đó có thể nhận biết và đo lườ ng giá tr ị hàng hóa vớ i một độ

chính xác nhất định. Các khái niệm sau đây thườ ng đượ c sử dụng để ướ c lượ ng giá tr ị

hàng hóa trong nền kinh tế thị tr ườ ng:

- Giá tr ị nhượ ng bán: Là khái niệm dùng để chỉ mức giá cả của một hàng hóa

đượ c hình thành trong những điều kiện bình thườ ng, chịu sự tác động của yếu tố cung

cầu. Nó tươ ng ứng vớ i khái niệm giá cả mà C.Mác đã chỉ ra và đượ c gọi đơ n giản là

giá thị tr ườ ng.

- Giá tr ị đổ i mớ i: Đây là khái niệm dùng để chỉ các khoản chi tiêu cần thiết để

thay thế mớ i một tài sản.

- Giá tr ị mua vào: Là khái niệm dùng trong hạch toán k ế toán, phản ánh giá

mua vào của hàng hóa theo nguyên tắc giá gốc hay giá lịch sử (Historical principle),

thườ ng không tính đến yếu tố lạm phát.- Giá tr ị thanh lý: Là mức giá chịu sự chi phối nhiều của yếu tố hành chính.

Đây thườ ng là hậu quả đối vớ i các doanh nghiệ p bị bắt buộc phải thanh lý. Tài sản của


15/209

8

doanh nghiệ p trong những tr ườ ng hợ p như vậy, có nguy cơ bị “bán phá giá”, tức

không theo giá thị tr ườ ng.

- Giá tr ị hoạt động: Khi bán một doanh nghiệ p đang hoạt động, mức giá thu

đượ c thườ ng có sự chênh lệch so vớ i mức giá tr ị thanh lý. Khoản chênh lệch giữa haigiá tr ị đó gọi là giá tr ị hoạt động, nó tượ ng tr ưng cho giá tr ị về mặt tổ chức.

- Giá tr ị theo công d ụng: Là mức giá chỉ ra các khoản chi tiêu cần thiết để có

đượ c một tài sản tươ ng đươ ng, tức là có cùng chất lượ ng, chủng loại, quy cách.

Để dễ dàng phân biệt các khái niệm giá tr ị nói trên, ta lấy ví dụ sau:

+ Năm 1995, doanh nghiệ p A đã mua một tài sản cố định (TSCĐ) B vớ i giá là

100 triệu đồng. Đến năm 2005, doanh nghiệ p vẫn sử dụng 100 triệu đồng làm giá hạch

toán để trích khấu hao TSCĐ, 100 triệu đồng này là giá gốc- tức giá tr ị mua vào.

+ Loại TSCĐ B còn mớ i hiện đang đượ c bán trên thị tr ườ ng vớ i giá là 120 triệu

đồng thì giá 120 triệu đồng là giá thị tr ườ ng, căn cứ để xác định giá tr ị nhượ ng bán và

cũng là giá tr ị mua mớ i.

+ TSCĐ B đã khấu hao hết nhưng vẫn còn sử dụng đượ c. Doanh nghiệ p thực

hiện đánh giá lại giá tr ị TSCĐ này. Nhưng trên thị tr ườ ng không có bán TSCĐ B đã

cũ. Dựa vào tính năng k ỹ thuật còn lại, ngườ i ta ướ c tính công suất của TSCĐ B hiện

bằng 50% so vớ i khi nó còn mớ i. Giá tr ị ướ c tính đượ c là: 50% x 120 triệu đồng = 60

triệu đồng, thì 60 triệu đồng đượ c coi là giá tr ị theo công d ụng.

+ Doanh nghiệ p A bán TSCĐ B, TSCĐ B là tài sản cũ và hết khấu hao nên

doanh nghiệ p B bán tươ ng đươ ng vớ i giá phế liệu là 5 triệu đồng, 5 triệu đồng là giá

tr ị thanh lý.

Tóm lại, mặc dù có thể có nhiều khái niệm giá tr ị đượ c đưa ra, song tiêu chuẩn

để nhận biết giá tr ị hàng hóa trong kinh tế thị tr ườ ng có thể đượ c chia thành ba loại:(1) Giá tr ị theo sổ sách k ế toán (theo nguyên tắc giá gốc); (2) Giá tr ị ướ c tính theo giá

cả của thị tr ườ ng hiện hành ; (3) Giá tr ị ướ c tính theo công dụng của tài sản.

1.1.1.3. Doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp trong kinh tế thị trườ ng

1.1.1.3.1. Doanh nghiệp

“Doanh nghiệ p” trong kinh tế thị tr ườ ng là thuật ngữ dùng để chỉ các tổ chức

kinh tế mà theo đó. Một tổ chức kinh tế chỉ đượ c gọi là “doanh nghiệ p” nếu nó đượ c

sự thừa nhận về mặt pháp luật trên một số tiêu chuẩn nào đó.


16/209

9

Pháp luật các quốc gia thườ ng xây dựng các tiêu chuẩn về: mức vốn tối thiểu,

mục tiêu hoạt động, ngành nghề, địa điểm…và tư cách công dân đứng ra kinh doanh

để từ đó nhà nướ c có cơ sở trao cho những tổ chức kinh tế này những quyền lợ i và

ngh ĩ a vụ trên một tư cách mớ i đó là “doanh nghiệ p”.Doanh nghiệ p kinh doanh: là một tổ chức kinh tế đượ c thành lậ p nhằm mục

tiêu làm tăng giá tr ị cho chủ sở hữu.

+ Lợ i ích của doanh nghiệ p kinh doanh là lợ i ích mà doanh nghiệ p có thể mang

lại cho nhà đầu tư. Cụ thể là ở các khoản thu nhậ p dướ i các hình thức như: Thặng dư

vốn cổ phần, khấu hao, lợ i nhuận sau thuế, lợ i tức cổ phần…

+ Lợ i ích hay công dụng của một doanh nghiệ p kinh doanh có thể đượ c lượ ng

hóa thông qua các tiêu chuẩn về giá tr ị như đã nêu.

Thuật ngữ “doanh nghiệ p” khi ra đờ i đã bao hàm mục tiêu đượ c thành lậ p ra để

“kinh doanh”, để tìm kiếm thu nhậ p, tối đa hóa lợ i nhuận. Theo đó , thuật ng ữ

“Doanh nghi ệ p” đượ c sử d ụng trong luận án này là để chỉ các doanh nghi ệ p hoạt

động vì mục tiêu l ợ i nhuận.

1.1.1.3.2. Giá trị doanh nghiệp trong kinh tế thị trườ ng

Khái niệm về Giá tr ị doanh nghiệ p cần đượ c xem xét trên các giác độ về đặc

tr ưng cơ bản của doanh nghiệ p:

- Thứ nhấ t: Là một t ổ chứ c, một đơ n vị kinh doanh. Như ng đồng thờ i cũng là

một loại hàng hóa đặc biệt. Theo đó, doanh nghiệ p cũng có thể đượ c trao đổi, mua

bán như những hàng hóa thông thườ ng khác. Khái niệm “doanh nghiệ p” cũng như

khái niệm về “giá tr ị doanh nghiệ p” là những khái niệm thuộc phạm trù của kinh tế thị

tr ườ ng. Quan niệm về giá tr ị, cũng như các tiêu chuẩn để nhận biết giá tr ị như đã nêu

ở phần trên đượ c sử dụng để định giá doanh nghiệ p.- Thứ hai: Là một t ổ chứ c, một đơ n vị kinh t ế , không giố ng như nhữ ng “tài

sản” thông thườ ng. Doanh nghiệ p là một thự c thể kinh t ế luôn vận động. Thông qua

sự vận động để nhận d ạng ra doanh nghiệ p. Doanh nghiệ p không phải là một tậ p hợ p

các loại tài sản vào vớ i nhau. Khi phá sản, doanh nghiệ p không còn tồn tại vớ i tư cách

của một tổ chức kinh doanh nữa và chỉ là một sự hỗn hợ p các loại tài sản đơ n lẻ, r ờ i

r ạc để thanh lý, phát mãi như những hàng hóa thông thườ ng- nó không còn đầy đủ ý

ngh ĩ a của một doanh nghiệ p. Chính vì vậy, giá tr ị doanh nghiệ p là một khái niệm chỉ

dùng cho những doanh nghiệ p đang trong quá trình liên tục hoạt động.


17/209

10

- Thứ ba: Là một t ổ chứ c, một đơ n vị , một hệ thố ng và đồng thờ i cũng là một

phần t ử trong hệ thố ng l ớ n - nề n kinh t ế . Do đó, sự tồn tại của doanh nghiệ p là ở mối

quan hệ của nó vớ i các phần tử khác của hệ thống, tức là mối quan hệ vớ i các cơ quan,

các thể nhân và pháp nhân kinh tế khác. Sự tồn tại của doanh nghiệ p không chỉ đượ cquyết định bở i các mối quan hệ bên trong doanh nghiệ p mà còn bở i mối quan hệ vớ i

các yếu tố bên ngoài, như: môi tr ườ ng kinh doanh, nguồn nhân lực, nhà cung cấ p…

Sự phát triển của doanh nghiệ p ở mức độ nào là tùy thuộc vào mức độ bền chặt

của các mối quan hệ đó vớ i môi tr ườ ng xung quanh. Doanh nghiệ p có đạt đượ c mục

tiêu lợ i nhuận của mình hay không sẽ phụ thuộc có tính quyết định ở các mối quan hệ

đó. Chính vì vậy, công tác định giá doanh nghiệ p đòi hỏi phải xem xét tất cả các mối

quan hệ nói trên không chỉ đơ n thuần bao g ồm nội dung đ ánh giá về nhữ ng tài sản

trong doanh nghiệ p, mà đ iề u quan tr ọng hơ n là phải đ ánh giá nó về mặt t ổ chứ c,

nguồn nhân l ự c, danh tiế ng, nhữ ng triể n vọng…

- Thứ t ư : Các nhà đầu tư thành lậ p doanh nghiệ p không nhằm vào việc sở hữu

các tài sản cố định, tài sản lưu động hay sở hữu một bộ máy kinh doanh năng động mà

nhằm vào mục tiêu chủ yếu là tìm kiếm lợ i nhuận. Tiêu chuẩ n để đ ánh giá hiệu quả

hoạt động - l ợ i ích của doanh nghiệ p đố i vớ i các nhà đầu t ư là ở các khoản thu nhậ p

t ừ hoạt động SXKD. Vì vậy, tại các nướ c có nền kinh tế thị tr ườ ng phát triển, giá tr ị

doanh nghiệ p đượ c xác định căn cứ vào các khoản thu nhậ p trong quá trình SXKD.

Nói tóm lại, giá tr ị doanh nghiệ p là sự biể u hiện bằ ng tiề n về các khoản thu

nhậ p mà doanh nghiệ p mang l ại cho các nhà đầu t ư trong quá trình SXKD. Để định

giá doanh nghiệ p, xét về mặt nguyên lý, chỉ có thể tồn tại hai cách tiế p cận, đó là: (1)

Tr ực tiế p đánh giá giá tr ị của các tài sản trong doanh nghiệ p và đánh giá giá tr ị của

yếu tố tổ chức. Hoặc, (2) Bằng một phươ ng pháp nào đó để lượ ng hóa các khoản thunhậ p mà doanh nghiệ p có thể mang lại cho nhà đầu tư một cách đáng tin cậy. Do đó,

trong công tác định giá doanh nghiệ p, một phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p, đượ c

gọi là cơ bản và khoa học, tr ướ c hết, phải thuộc vào một trong hai cách tiế p cận nói

trên. Đồng thờ i, k ết quả định giá doanh nghiệ p không phải là giá cả của doanh nghiệ p

vì cũng giống như các loại hàng hoá khác, giá tr ị thị tr ườ ng của doanh nghiệ p chịu sự

chi phối của các quy luật kinh tế khách quan như quy luật giá tr ị, quy luật cung

cầu,…nên k ết quả định giá doanh nghiệ p chỉ là một căn cứ, một cơ sở tin cậy để các

bên xem xét thươ ng lượ ng và thống nhất. Giá cả là giá đượ c chấ p nhận giữa các bên.


18/209

11

1.1.2. Khái niệm về định giá doanh nghiệp và công tác định giá doanh

nghiệp

Định giá doanh nghiệ p là một khâu r ất quan tr ọng trong quá trình đổi mớ i

doanh nghiệ p, cấu trúc lại nền kinh tế và cũng thườ ng đượ c áp dụng khi các doanhnghiệ p tổ chức sắ p xế p, cơ cấu lại dây chuyền sản xuất hoặc các bộ phận sản xuất kinh

doanh. Quá trình định giá nhằm mục tiêu tính toán, xác định giá tr ị của doanh nghiệ p

tại một thờ i điểm nhất định. Thông thườ ng, đây là quá trình ướ c tính khoản tiền mà

ngườ i mua có thể tr ả để có đượ c doanh nghiệ p. Tuy nhiên, các chuyên gia kinh tế đều

cho r ằng: Định giá doanh nghiệ p là quá trình mang nhiều tính nghệ thuật hơ n là tính

khoa học chính xác, vì quá trình định giá doanh nghiệ p chủ yếu dựa vào các hoạt động

sản xuất kinh doanh dự tính trong tươ ng lai chứ không chỉ đơ n thuần dựa trên các hoạt

động quá khứ. Điều này đòi hỏi các chuyên gia không những chỉ nắm vững k ỹ thuật

định giá mà còn phải có khả năng phán đoán nghiệ p vụ tốt.

Hoạt động của doanh nghiệ p là liên tục và biến đổi không ngừng nên khi lậ p

báo cáo tài chính ngườ i ta không quan tâm đến giá tr ị thực tế của các loại tài sản mà

chỉ phản ánh tài sản của doanh nghiệ p theo " Nguyên t ắ c giá g ố c", trên “C ơ sở Dồn

tích” và tính “ Liên t ục hoạt động ” [4, tr. 2-3]. Theo đó, giá tr ị thực tế của doanh

nghiệ p sau một thờ i gian hoạt động sẽ không còn phù hợ p vớ i giá tr ị trên sổ sách k ế

toán.

Do vậy, có thể đưa ra khái niệm định giá doanh nghiệ p như sau: “ Đị nh giá

doanh nghi ệ p là xác đị nh giá tr ị ướ c tính của doanh nghi ệ p theo giá cả th ị tr ườ ng ”

và “Công tác Đị nh giá doanh nghi ệ p là trình t ự , cách thứ c và phươ ng pháp đị nh

giá đượ c áp d ụng để ti ế n hành đị nh giá doanh nghi ệ p”.

“Giá tr ị ướ c tính” của doanh nghiệ p gồm hai bộ phận: “Giá tr ị thự c” củadoanh nghiệ p chính là giá tr ị còn lại của doanh nghiệ p theo sổ sách k ế toán đượ c tính

theo giá thị tr ườ ng vào thờ i điểm định giá và “Giá tr ị k ỳ vọng” chính là thu nhậ p k ỳ

vọng mà doanh nghiệ p có thể mang lại cho chủ sở hữu trong tươ ng lai.

1.1.3. Sự cần thiết của công tác định giá doanh nghiệp

Trong nền kinh tế thị tr ườ ng, doanh nghiệ p đượ c coi như là một loại hàng hóa

để đượ c mua bán, đượ c trao đổi. Vì vậy, nhu cầu định giá hay xác định giá tr ị đối vớ i

loại hàng hóa này là một đòi hỏi khách quan. Trong việc điều hành kinh tế v ĩ mô của

Nhà nướ c cũng như trong hoạt động quản tr ị kinh doanh của các doanh nghiệ p luôn


19/209

12

cần thiết các thông tin về giá tr ị doanh nghiệ p. Giá tr ị của doanh nghiệ p là bao nhiêu,

cao hay thấ p luôn là mối quan tâm của các pháp nhân và thể nhân kinh tế có lợ i ích

liên quan, gắn bó tr ực tiế p đến các doanh nghiệ p đượ c đánh giá, cụ thể:

- Thứ nhấ t: Đố i vớ i các hoạt động giao d ịch mua bán, sáp nhậ p, hợ p nhấ t hoặcchia nhỏ doanh nghiệ p. Đây là loại giao dịch diễn ra có tính chất thườ ng xuyên và phổ

biến trong cơ chế thị tr ườ ng. Nó phản ánh các nhu cầu về đầu tư tr ực tiế p vào SXKD,

phản ánh nhu cầu đi tìm nguồn tài tr ợ cho sự tăng tr ưở ng và phát triển bằng các yếu tố

từ bên ngoài, làm gia tăng một cách nhanh chóng tiềm lực tài chính, nhằm tăng cườ ng

khả năng tồn tại trong môi tr ườ ng cạnh tranh của các doanh nghiệ p. Để thực hiện các

giao dịch đó, đòi hỏi phải có sự đánh giá các yếu tố tác động tớ i doanh nghiệ p; trong

đó, giá tr ị doanh nghiệ p là một yếu tố có tính chất quyết định, là căn cứ tr ực tiế p để

quyết định mức giá trong các giao dịch.

- Thứ hai: Giá tr ị doanh nghiệ p thực chất là sự phản ánh năng lực tổng hợ p của

một doanh nghiệ p, phản ánh khả năng tồn tại và phát triển của doanh nghiệ p. Vì vậy,

căn cứ vào đó, các nhà quản tr ị kinh doanh có thể thấy đượ c khả năng cạnh tranh

không chỉ của doanh nghiệ p mình mà còn cả khả năng cạnh tranh của các doanh

nghiệ p khác trong ngành và trong nền kinh tế. Vì vậy, giá tr ị doanh nghiệ p là một căn

cứ thích hợ p, là cơ sở để đư a ra các quyế t định về kinh doanh, về tài chính…một cách

đ úng đắ n. Ngoài ra, khi phát hành chứng khoán nhằm thu hút vốn trên thị tr ườ ng cũng

cần phải định giá doanh nghiệ p làm cơ sở để tính toán đượ c số lượ ng cần thiết cho

mỗi đợ t phát hành chứng khoán.

- Thứ ba: Dướ i giác độ của các nhà đầu tư, của ngườ i cung cấ p thì thông tin về

giá tr ị doanh nghiệ p cho thấy một sự đánh giá tổng quát về uy tín kinh doanh, về khả

năng tài chính, về vị thế tín dụng để từ đó có cơ sở đưa ra các quyết định về đầu tư, tàitr ợ hoặc có tiế p tục cấ p tín dụng cho doanh nghiệ p nữa hay không.

- Thứ t ư : Giá cả của các loại chứng khoán trong điều kiện bình thườ ng (cung

cầu về chứng khoán tươ ng đối cân bằng) đượ c quyết định bở i giá tr ị thực của doanh

nghiệ p có chứng khoán đượ c trao đổi, mua bán trên thị tr ườ ng. Vì vậy, trên phươ ng

diện quản lý kinh tế v ĩ mô, thông tin về giá tr ị doanh nghiệ p đượ c coi là một căn cứ

quan tr ọng để các nhà hoạch định chính sách, các t ổ chứ c, các hiệ p hội kinh doanh

chứ ng khoán k ị p thờ i nhận ra sự biế n động không bình thườ ng của giá cả chứ ng

khoán, nhận ra dấu hiệu của hiện tượ ng đầu cơ , thao túng thị tr ườ ng, đầu cơ thâu tóm


20/209

13

quyền kiểm soát doanh nghiệ p…; Để từ đó sớ m có biện pháp cần thiết ngăn chặn mối

nguy cơ xảy ra khủng hoảng kinh tế bắt đầu từ hiện tượ ng của một nền “kinh tế ảo”.

- Thứ năm: Nội dung cốt lõi của quản tr ị tài chính doanh nghiệ p, xét cho đến

cùng là phải tăng đượ c giá tr ị doanh nghiệ p. Vì vậy, việc định giá doanh nghiệ p địnhk ỳ sẽ là cơ sở quan tr ọng để đánh giá hiệu quả của hoạt động tài chính trong các

doanh nghiệ p.

- Thứ sáu: Việc xác định và thực hiện tốt các trình tự, cách thức và phươ ng

pháp định giá áp dụng trong quá trình định giá doanh nghiệ p sẽ là yêu cầu căn bản để

công tác định giá doanh nghiệ p đượ c hiệu quả và đem lại giá tr ị phù hợ p để các bên có

liên quan dễ dàng chấ p thuận.

Trên đây là những lý do cơ bản đòi hỏi phải tiến hành công tác định giá doanh

nghiệ p. Đó vừa là những yêu cầu trong đờ i sống kinh tế nói chung, cũng vừa là đòi

hỏi có tính chất thườ ng nhật trong hoạt động SXKD đối vớ i các doanh nghiệ p nói

riêng. Đó cũng là những đòi hỏi, là mối quan tâm của 3 loại chủ thể khác nhau: Nhà

nướ c, Nhà đầu tư và Nhà quản tr ị doanh nghiệ p. Tuy nhiên, việc định giá doanh

nghiệ p là một vấn đề không đơ n giản, xét trên cả phươ ng diện lý luận lẫn thực tiễn của

Việt Nam cũng như trên thế giớ i.

1.2. Nội dung công tác định giá doanh nghiệp

1.2.1. Thu thập thông tin

Có thể nói, công tác định giá doanh nghiệ p là quá trình mang tính nghệ thuật.

Để giá tr ị doanh nghiệ p đượ c định giá phù hợ p và dễ dàng đượ c chấ p thuận trên thị

tr ườ ng thì việc thu thậ p thông tin là yếu tố r ất quan tr ọng, các thông tin thu thậ p trong

công tác định giá bao gồm:1.2.1.1 Thông tin liên quan đến các yếu tố bên ngoài doanh nghiệp

Bao gồm các yếu tố liên quan đến môi tr ườ ng kinh doanh tổng quát và môi

tr ườ ng đặc thù của doanh nghiệ p.

a. Các yế u về môi tr ườ ng kinh doanh t ổ ng quát : Bao gồm môi tr ườ ng kinh tế,

môi tr ườ ng chính tr ị, môi tr ườ ng văn hóa- xã hội, môi tr ườ ng tự nhiên, k ỹ thuật …

b. Các yế u về môi tr ườ ng kinh doanh đặc thù: So vớ i môi tr ườ ng tổng quát,

môi tr ườ ng đặc thù bao gồm các yếu tố tác động đến SXKD của doanh nghiệ p mang

tính chất tr ực tiế p và rõ r ệt hơ n. Hơ n nữa, đối vớ i các yếu tố này, doanh nghiệ p còn có


21/209

14

thể kiểm soát chúng ở một mức độ nhất định. Môi tr ườ ng đặc thù gồm các yếu tố về

khách hàng, nhà cung cấ p, các hãng cạnh tranh và cơ quan Nhà nướ c.

1.2.1.2 Thông tin liên quan đến các yếu tố nội tại doanh nghiệp

Hiện tr ạng về tài sản trong doanh nghiệ p; vị trí kinh doanh; giá tr ị quyền sử dụng đất; uy tín danh tiếng, thươ ng hiệu kinh doanh; nguồn nhân lực (năng lực quản

tr ị kinh doanh và trình độ k ỹ thuật và tay nghề ngườ i lao động)…

Hệ thống thông tin tác động tr ực tiế p đến hiệu quả hoạt động định giá doanh

nghiệ p bao gồm cả những thông tin đượ c cung cấ p bở i doanh nghiệ p đượ c định giá

cũng như hệ thống thông tin thị tr ườ ng. K ết quả, chất lượ ng định giá phụ thuộc r ất lớ n

vào việc cung cấ p thông tin từ các doanh nghiệ p. Đặc biệt, đối vớ i các DNNN khi cổ

phần hoá - đối tượ ng chính đượ c nghiên cứu trong luận án này, hầu hết đều đượ c hình

thành từ thờ i k ỳ bao cấ p, việc lưu tr ữ thông tin, sổ sách không có hệ thống và nguồn

nhân lực mang tính thụ động cao nên việc định giá gặ p khá nhiều khó khăn. Ngoài ra,

các thông tin về thị tr ườ ng, về ngành nghề mà doanh nghiệ p hoạt động sản xuất kinh

doanh cũng là yếu tố quan tr ọng mà những ngườ i làm công tác định giá phải xem xét,

phân tích vì hoạt động của các doanh nghiệ p không chỉ phụ thuộc vào đặc điểm nội bộ

của doanh nghiệ p mà còn phụ thuộc vào tình hình chung của thị tr ườ ng.

1.2.2. Phươ ng pháp định giá doanh nghiệp

Để có một quan niệm đầy đủ và chính thức về giá tr ị doanh nghiệ p trong công

tác định giá doanh nghiệ p cần phải xem xét trên các giác độ cơ bản sau đây:

- Thứ nhấ t: Giá tr ị doanh nghiệ p khác vớ i giá bán doanh nghiệ p trên thị tr ườ ng.

Giá tr ị doanh nghiệ p đượ c đo bằng độ lớ n của các khoản thu nhậ p mà doanh nghiệ p

có thể đem lại cho nhà đầu tư. Giá bán thực tế của doanh nghiệ p là mức giá đượ c hình

thành trên thị tr ườ ng, có thể có sự khác biệt tươ ng đối lớ n so vớ i đánh giá của cácchuyên gia kinh tế và các nhà đầu tư. Giá mua bán doanh nghiệ p còn chịu tác động

của các yếu tố về cung cầu “hàng hoá doanh nghiệ p”, cung cầu về chứng khoán và

cung cầu về tiền tệ trên thị tr ườ ng. Đặc biệt, trong thờ i gian từ tháng 11/2006 đến

tháng 3/2007 trên thị tr ườ ng chứng khoán Việt Nam đã thể r ất rõ về sự khác biệt về

giá tr ị doanh nghiệ p và giá thị tr ườ ng của doanh nghiệ p.

- Thứ hai: Giá tr ị doanh nghiệ p luôn tồn tại ngay cả khi không có việc mua bán

và chuyển nhượ ng. Giá tr ị doanh nghiệ p chỉ đơ n giản là một khái niệm đượ c các nhà

đầu tư, các chuyên gia sử dụng trong việc đánh giá tổng thể các khoản thu nhậ p mà


22/209

15

doanh nghiệ p có thể đưa lại. Để định giá doanh nghiệ p thườ ng đòi hỏi phải có các

chuyên gia có kinh nghiệm và hiểu biết không những về chuyên môn và còn phải có

vốn hiểu biết tươ ng đối r ộng về kinh tế, chính tr ị và xã hội. Đồng thờ i cũng đòi hỏi về

mặt đạo đức nghề nghiệ p cần thiết để đảm bảo tính trung thực, bí mật, khách quan,hạn chế sự chi phối của các yếu tố mang tính gian lận làm bóp méo giá tr ị thực của

doanh nghiệ p.

-Thứ ba: Công tác định giá doanh nghiệ p không chỉ để cổ phần hóa, mua, bán,

sáp nhậ p, hợ p nhất hoặc chia nhỏ doanh nghiệ p mà còn nhằm phục vụ cho nhiều hoạt

động giao dịch kinh tế khác, như: xác định vị thế thị tr ườ ng, vị thế tín dụng, cung cấ p

thông tin cho hoạt động quản lý kinh tế v ĩ mô, cho hoạch định chiến lượ c v.v.

Như vậy, Công tác đị nh giá doanh nghi ệ p, về thự c chấ t là các trình t ự , cách

thứ c và phươ ng pháp đị nh giá áp d ụng trong vi ệc l ượ ng hoá mang tính tin cậ y về

giá tr ị hi ện t ại của các tài sản trong doanh nghi ệ p theo giá th ị tr ườ ng và các khoản

thu nhậ p mà doanh nghi ệ p có thể t ạo ra trong t ươ ng lai làm cơ sở cho các hoạt

động giao d ị ch thông thườ ng của th ị tr ườ ng.

Có thể nói r ằng, quan niệm trên đây mang tính căn bản về giá tr ị doanh nghiệ p

và công tác định giá doanh nghiệ p, là phươ ng châm chi phối, xuyên suốt áp dụng

trong công tác định giá sau này, là nền tảng cơ sở lý luận đối vớ i quá trình pháp định

giá doanh nghiệ p trong nền kinh tế thị tr ườ ng.

Trong thực tế, khi xây dựng các trình tự, cách thức và phươ ng pháp định giá

doanh nghiệ p, các nhà kinh tế trong các nướ c có nền kinh tế thị tr ườ ng phát triển, đã

đứng trên nhiều góc độ khác nhau để đánh giá về lợ i ích của doanh nghiệ p. Chính sự

khác nhau trong việc nhìn nhận này đã quyết định đến sự khác nhau về cách thức và

phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p. Về phươ ng pháp định giá doanh nghiệ p đượ c lựachọn thông thườ ng gồm 2 nhóm chủ yếu sau:

1.2.2.1 Nhóm phươ ng pháp dự a trên cơ sở k ết quả hoạt động

Nhóm phươ ng pháp định giá này dựa trên quan điểm cho r ằng giá tr ị doanh

nghiệ p không đơ n thuần là tổng số học giá tr ị các tài sản hiện có của doanh nghiệ p mà

nó là tổng hợ p các giá tr ị kinh tế đượ c đo bằng khả năng sinh lờ i của doanh nghiệ p.

Lợ i nhuận luôn là mục tiêu quan tr ọng đối vớ i doanh nghiệ p cũng như vớ i các nhà đầu

tư. Do đó, điều mà các nhà đầu tư mong đợ i là khả năng sinh lờ i của doanh nghiệ p

trong tươ ng lai.


23/209

16

Nhóm phươ ng pháp này gồm 5 phươ ng pháp chủ yếu:

• Phươ ng pháp Chiết khấu dòng tiền (Discounted Cash Flow - DCF)

• Phươ ng pháp Chiết khấu dòng cổ tức (Divident Discount Model- DDM)

•

Phươ ng pháp Hệ số giá thị tr ườ ng trên thu nhậ p P/E• Phươ ng pháp Hiện tại hoá lợ i nhuận thuần (PV)

• Phươ ng pháp Dòng tiền vốn chủ (FCFE)

1.2.2.1.1 Phươ ng pháp chiết khấu dòng tiền (Discounted Cash Flow - DCF)

DCF là phươ ng pháp mà giá tr ị doanh nghiệ p đượ c xác định bằng cách hiện tại

hoá các luồng tiền thuần doanh nghiệ p dự kiến thu đượ c trong tươ ng lai theo một tỷ lệ

chiết khấu tươ ng ứng vớ i mức độ r ủi ro của doanh nghiệ p.

Dòng tiề n thuần của

d ự án đầu t ư = Dòng tiề n vào - Dòng tiề n ra (1.1)

Trong đó:

- “Dòng tiền vào” là các khoản thu nhậ p mà doanh nghiệ p có thể mang lại dướ i

hình thức như: khấu hao TSCĐ, lợ i nhuận thuần hàng năm và các khoản vốn doanh

nghiệ p thu đượ c khi dự án đầu tư k ết thúc.- “Dòng tiền ra” là các khoản chi đầu tư vào doanh nghiệ p, bao gồm các khoản

vốn đầu tư vào TSCĐ và TSLĐ thườ ng xuyên cho doanh nghiệ p.

Phươ ng pháp này đượ c thể hiện thông qua công thức tổng quát sau:

∑= +

++

=n

t n

nt

t

i

V

i

CF V

10 )1()1(

(1.2)

Trong đó:

V0 : Giá tr ị doanh nghiệ p thờ i điểm hiện tạiCFt: Dòng tiền thuần năm thứ t

Vn : Giá tr ị doanh nghiệ p ở cuối chu k ỳ đầu tư (năm thứ n)

i : Tỷ suất hiện tại hóa.

Việc xác định giá tr ị doanh nghiệ p theo phươ ng pháp này thườ ng đượ c chia ra

thành các bướ c cơ bản sau:

Quy trình thự c hi ện:

Bướ c 1: Phân tích hoạt động kinh doanh của doanh nghi ệ p trong quá khứ ,

đ ánh giá, d ự đ oán chi ế n l ượ c kinh doanh và k ế t quả kinh doanh trong t ươ ng lai:


24/209

17

Thực hiện dự báo dài hạn về các dòng tiền vào và dòng tiền ra trong quá khứ để

đánh giá ảnh hưở ng đến dòng tiền phát sinh trong tươ ng lai, bao gồm:

- Ướ c tính, dự đoán các chỉ tiêu như tỷ lệ tăng tr ưở ng, tỷ suất hoàn vốn đầu tư.

Thườ ng đượ c thực hiện thông qua việc áp dụng phân tích SWOT (điểm mạnh, điểmyếu, cơ hội, thách thức) hoặc phân tích Five Forces (Khả năng thâm nhậ p thị tr ườ ng,

Sản phẩm/dịch vụ thay thế, nhà cung cấ p, đối thủ cạnh tranh, ngườ i mua/khách hàng)

hoặc thông qua các bướ c: (1) Đánh giá khả năng cạnh tranh của doanh nghiệ p (phân

tích đặc tr ư ng của ngành, nhữ ng l ợ i thế và bấ t l ợ i của doanh nghiệ p qua đ ó đ ánh giá

đượ c khả năng cạnh tranh của doanh nghiệ p cũng như tiề m năng phát triể n của

doanh nghiệ p); (2) Dự tính tiềm năng của doanh nghiệ p trong tươ ng lai (khả năng xây

d ự ng đượ c hình ảnh của doanh nghiệ p, các yế u t ố sẽ có thể tác động mạnh t ớ i hoạt

động SXKD như l ạm phát, cầu của thị tr ườ ng đố i vớ i sản phẩ m của doanh nghiệ p);

(3) Dự báo về doanh thu, chi phí vận hành, các khoản vốn đầu tư bổ sung và các

khoản vốn rút ra khỏi quá trình luân chuyển trong từng năm.; (4) Dự báo chu k ỳ đầu

tư (n) và giá tr ị doanh nghiệ p ở thờ i điểm cuối của chu k ỳ đó (Vn). Thông thườ ng thờ i

điểm cuối của chu k ỳ đầu tư đượ c xác định khi mà các số liệu dự báo trong tươ ng lai

xa không còn đủ độ tin cậy ở mức độ cần thiết.

Bướ c 2: Xác đị nh t ỷ l ệ chi ế t khấ u dòng ti ền i, như ng phải đảm bảo các

nguyên t ắc:

- Tỷ suất chiết khấu đượ c lựa chọn trên nguyên tắc vừa thể hiện đượ c yếu tố

thờ i giá của tiền tệ vừa tính đến yếu tố r ủi ro. Tỷ suất này thườ ng dự tính chi phí sử

dụng vốn bình quân (phản ánh chi phí cơ hội đầu tư vốn vào doanh nghiệ p).

- Bao gồm i của tất cả các nguồn vốn vì CF phản ánh luồng tiền thuộc sở hữu

của tất cả những ngườ i đầu tư vào doanh nghiệ p. Lãi suất chiết khấu phải đượ c xácđịnh cộng thêm vớ i r ủi ro hệ thống mà các nhà đầu tư phải gánh chịu.

- Giá tr ị nợ và cổ phiếu ưu tiên tính theo luồng tiền trái chủ nhận đượ c. Giá tr ị

vốn chủ sở hữu: lấy theo giá cổ phiếu của doanh nghiệ p đang đượ c giao dịch trên thị

tr ườ ng. Nếu không có thì có thể sử dụng giá tr ị sổ sách và chính sách cơ cấu vốn.

- Khi có những thay đổi bất thườ ng trong tươ ng lai như lạm phát, r ủi ro hệ

thống thì phải điều chỉnh lại các yếu tố tính CF.

Bướ c 3: xác đị nh giá tr ị hi ện t ại của dòng ti ền thuần theo t ỷ suấ t chi ế t khấ u

(i) nói trên để tìm ra giá tr ị doanh nghi ệ p.


25/209

18

Giá tr ị của toàn doanh nghiệ p là tổng giá tr ị hoạt động SXKD trong các năm

của doanh nghiệ p cộng vớ i giá tr ị của tài sản khi k ết thúc hoạt động SXKD.

Giá tr ị vốn chủ sở hữu bằng giá tr ị toàn doanh nghiệ p tr ừ đi giá tr ị thị tr ườ ng

của tất các khoản nợ . Những nguyên lý chung khi xác định giá tr ị doanh nghiệ p theo phươ ng pháp

hiện tại hóa dòng tiền đượ c thể hiện thông qua ví dụ sau:

Bảng 1.1: Xác định giá trị hiện tại các dòng tiền của doanh nghiệp A

Đơ n vị tính: t ỷ đồng Năm

Chỉ tiêu1 2 3 4 5

Giá tr ị cuốicùng

1. Doanh thu 100 120 130 130 1202. Tổng chi phí bằng tiền 60 65 60 60 70

3. Khấu hao 10 12 12 12 12

4. LãI vay 5 5 4 4 4

5. Thu nhậ p chịu thuế 25 38 54 54 34

6. Thuế thu nhậ p (32%) 7,0 10,6 15,1 15,1 9,5

7. Lợ i nhuận thuần 18,0 27,4 38,9 38,9 24,5

8. Dòng tiền vào(1)

33,0 44,4 54,9 54,9 40,59. Đầu tư vào TSCĐ (8) - - - -

10. C. lệch về VLĐ thườ ng xuyên. (5) (10) (5) (5) (10)

11. Dòng tiền thuần(2) 20 34,4 49,9 49,9 30,5 305(4)

12. Thừa số hiện tại hóa (10%)(3) 0,909 0,826 0,751 0,683 0,62 0,62

13. Giá tr ị hiện tại 18,2 28,4 37,5 34,1 18,9 189,1

14. Giá tr ị doanh nghiệ p 326,1 - 16,1 = 310 tỷ đồng(5)

Ghi chú: Các số liệu đã đượ c làm tròn.(1) Dòng tiền vào = Lợ i nhuận thuần + Khấu hao + Lãi vay

Vì phươ ng pháp chiết khấu dựa trên việc đánh giá doanh nghiệ p như một dự án

đầu tư cho nên phải tính cả lãi vay trong dòng tiền vào.(2)Dòng tiền

thuần =Dòng tiền

vào-

Đầu tư bổ sungvào TSCĐ ±

Chênh lệch về VLĐ thườ ng

xuyên(3) Thừa số hiện tại hóa ở mức 10% đượ c tra trong bảng tài chính hoặc tính theo

công thức: f(n,i) =n%)101(

1

+


26/209


27/209

20

Bảng 1.2 cho thấy lợ i nhuận thuần k ế toán có thể thay đổi theo các phươ ng

pháp khấu hao mà doanh nghiệ p áp dụng. Nhưng “dòng tiền vào” thì không bị ảnh

hưở ng bở i những thông lệ k ế toán này.

+ Phươ ng pháp DCF Phản ánh sát thực hơ n thu nhậ p của doanh nghiệ p trongtươ ng lai vì nó đượ c điều chỉnh theo mức độ r ủi ro thích hợ p cho từng loại hình doanh

nghiệ p và ngành nghề kinh doanh, đồng thờ i cũng lý giải tại sao doanh nghiệ p này lại

có giá tr ị cao hơ n doanh nghiệ p kia mà một số phươ ng pháp khác như: Phươ ng pháp

Tài sản, Phươ ng pháp chi phí... không thể giải thích đượ c.

Hạn chế:

+ Áp dụng DCF sẽ gặ p phải những khó khăn khi ướ c lượ ng tỷ suất hiện tại hóa

(i) và chu k ỳ đầu tư (n). Mặt khác, việc dự báo các "dòng tiền vào" và "dòng tiền ra"

nhiều khi phức tạ p và mang tính suy đoán.

+ Đối vớ i các doanh nghiệ p không có chiến lượ c kinh doanh hoặc có chiến

lượ c kinh doanh không rõ ràng thì phươ ng pháp này trong chừng mực nào đó, có thể

nói còn mang nhiều tính lý thuyết.

+ Đòi hỏi một lượ ng thông tin lớ n, mang tính tin cậy để đánh giá sự ảnh hưở ng

của các yếu tố về môi tr ườ ng v ĩ mô, vi mô, các yếu tố bên trong và bên ngoài tác động

đến doanh nghiệ p. Điều này, đòi hỏi chuyên gia định giá phải có chuyên môn sâu và

kinh nghiệm trong l ĩ nh vực hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệ p và dự án

đầu tư, có kinh nghiệ p đượ c tích lũy nhiều năm, đầu tư nhiều công sức, mang tính hệ

thống để thu thậ p, phân tích và đánh giá thông tin mớ i có thể đáp ứng đượ c.

Đối tượ ng áp dụng : Đối vớ i những doanh nghiệ p có căn cứ để ướ c tính đượ c

tình hình hoạt động trong tươ ng lai, những doanh nghiệ p hoạt động trong l ĩ nh vực

dịch vụ tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, tư vấn thiết k ế xây dựng, tin học và chuyểngiao công nghệ… mà tài sản của doanh nghiệ p chủ yếu là TSVH. [59, tr. 131]

1.2.2.1.2 Phươ ng pháp chiết khấu dòng cổ tứ c (DDM)

Định giá trên cơ sở chiết khấu dòng cổ tức thu đượ c trong tươ ng lai về hiện tại

vớ i một tỷ lệ thích hợ p tươ ng ứng vớ i mức r ủi ro của chứng khoán.

Phươ ng pháp này đượ c xây dựng trên cơ sở nhà đầu tư bỏ tiền ra mua chứng

khoán (tức là mua doanh nghiệ p) không phải là để lấy những tài sản hiện hành trong

doanh nghiệ p, mà là để đổi lấy các khoản thu nhậ p trong tươ ng lai. Giá tr ị thự c của

một chứ ng khoán phải đượ c đ ánh giá bằ ng độ l ớ n của khoản thu nhậ p mà nhà đầu t ư


28/209

21

chắ c chắ n sẽ nhận đượ c t ừ chính doanh nghiệ p đ ó, chứ không phải thu nhậ p có đượ c

do yế u t ố đầu cơ chứ ng khoán. Theo đó, giá tr ị doanh nghiệ p sẽ bằng tổng giá tr ị các

loại chứng khoán mà doanh nghiệ p đã phát hành.

Mặc dù chứng khoán r ất đa dạng và phong phú nhằm đáp ứng các yêu cầu về đầu tư khác nhau. Nhưng một công thức tổng quát xác định giá tr ị thực của các loại

chứng khoán đã đượ c xây dựng như sau:

V0 = ∑= +

=+

+++

++

n

t t

t t

t

i

R

i

R

i

R

i

R

12

21

)1()1(...

)1()1( (1.3)

Trong đó:

V0 : Giá tr ị thực của một chứng khoán

R t : Thu nhậ p của chứng khoán ở năm thứ t.i : Tỷ suất hiện tại hóa.

n : Số năm nhận đượ c thu nhậ p.

Công thức (1.3) chỉ ra r ằng giá tr ị thực của một chứng khoán đượ c xác định

bằng tổng giá tr ị hiện tại của các khoản thu nhậ p trong tươ ng lai mà chứng khoán có

thể đem lại cho ngườ i sở hữu nó. Dựa vào công thức tổng quát này ngườ i ta thực hiện

xác định giá tr ị cho từng loại chứng khoán cụ thể.

- Xác định giá trị thự c của trái phiếu

Trái phiếu là một loại chứng chỉ vay nợ , thể hiện ngh ĩ a vụ của ngườ i phát hành

phải tr ả nợ cho ngườ i nắm giữ trái phiếu một số tiền lãi nhất định và khoản tiền gốc

khi khoản vay đến hạn. Tùy theo tiêu thức đánh giá mà trái phiếu đượ c chia thành

nhiều loại khác nhau. Song đặc điểm chung và phổ biến của các loại trái phiếu là: có

lợ i tức cố định, có giá tr ị đáo hạn, thờ i hạn và thờ i điểm hoàn tr ả tiền lãi và vốn gốc

thườ ng đượ c xác định từ tr ướ c.Do đó, triển khai công thức (1.3) có thể tính toán đượ c giá tr ị của số trái phiếu

mà doanh nghiệ p đã phát hành:

V0 = nn

nn

i

P

i

R

i

R

i

R

)1()1(...

)1()1( 221

++⎥

⎦

⎤⎢⎣

⎡

+++

++

+ (1.4)

Trong đó: Pn - Mệnh giá trái phiếu phải tr ả vào năm thứ n.

Vì lợ i tức trái phiếu thườ ng giữ ở mức ổn định hàng năm, chẳng hạn:

R 1 = R 2 =…= R t= …= R n= R. Cho nên, công thức (1.4) có thể đượ c viết gọn lại

như sau:


29/209

22

V0 = ∑=

n

t 1n

nn

nn

t t

i

P

i

i Rx

i

P

i

R

)1(

)1(1

)1()1( ++

+−=

++

+

−

(1.5)

Vớ ii

i n−+− )1(1 là thừa số hiện tại hóa và cũng là tổng các số hạng của một số

nhân có công bội bằngi+1

1

Ví dụ: Xác định giá tr ị thực của một trái phiếu doanh nghiệ p có mệnh giá là

100.000 đồng, thờ i hạn đáo hạn là 5 năm, lãi suất phải tr ả hàng năm là 10%, như sau:

V0 = 10.000 x 3,7908 + 100.000 x 0,6209 = 99.998 đồng.

- Xác định giá trị cổ phiếu

Cổ phiếu là chứng chỉ xác nhận quyền sở hữu một phần giá tr ị nhất định của cổ

đông đối vớ i công ty cổ phần.

Cũng như trái phiếu, cổ phiếu r ất đa dạng và phong phú về chủng loại. Nhưng

khác hẳn vớ i trái phiếu, cổ phiếu nói chung hầu như không thể xác định tr ướ c đượ c

các khoản thu nhậ p dướ i hình thức lợ i tức cổ phần, cổ phiếu lại không có thờ i điểm

đáo hạn, cổ đông chỉ có thể nhận về phần vốn của mình khi doanh nghiệ p bị thanh lý,

phá sản hoặc bán lại cổ phiếu vào một thờ i điểm nào đó trong tươ ng lai.

Nhà đầu tư khi mua cổ phiếu thườ ng mong đợ i nhận đượ c 2 dòng tiền trong

thờ i gian nắm giữ cổ phiếu đó: C ổ t ứ c hàng năm và phần lãi vố n khi bán cổ phiế u

(chênh lệch giá mua và giá bán cổ phiếu). Nhưng giá bán cổ phiếu lại đượ c quyết định

bở i dòng cổ tức thu đượ c trong tươ ng lai, do đó giá cổ phiếu hiện tại có thể đượ c xác

định chỉ cần dựa trên dòng cổ tức thu đượ c trong tươ ng lai.

Giả định 1: Doanh nghiệ p có thể chi tr ả lợ i tức cổ phần một cách ổn định hàng

năm. Tức là mức lợ i tức trong tươ ng lai luôn là một hàng số D và t => ∞ Khi đó:

V0 = ∑=

n

t 1t

t

i

D

)1( + = D x ∑

=

n

t 1t i)1(

1

+ =

i

D (1.6)

Trong đó: Dt : Cổ tức năm t

D : Cổ tức trung bình một năm.

Giả định 2: Lợ i tức cổ phiếu chi tr ả tăng đều hàng năm vớ i tốc độ là g% (vớ i

g ∞.


30/209

23

Khi đó: V0 = g i

Dt +

(1.7)

Giả định 3: Lợ i tức cổ phiếu chi tr ả hàng năm khác nhau tớ i năm n, từ năm n+1

tr ở đi tăng đều vớ i tốc độ là g% (vớ i g ∞.

Khi đó:

V0 = ∑=

n

t 1t

t

i

D

)1( + +

nn

i

V

)1( + (1.8)

(Mô hình Gordon)

Trong đó: Vn = g i

Dn−

+1 và Vn là giá tr ị doanh nghiệ p năm thứ n.

Tỷ suất lợ i nhuận mong đợ i của nhà đầu tư (i) đối vớ i từng loại doanh nghiệ pkhác nhau là khác nhau và phụ thuộc vào mức độ r ủi ro của doanh nghiệ p đó. Tỷ suất

lợ i nhuận mong đợ i đượ c tính bằng: i = R f + β x R p

Trong đó:

R f : Lãi suất phi r ủi ro

β: Hệ số r ủi ro

R p: Mức bù r ủi ro của cổ phần [21, tr.332-334]

Ư u điểm:

+ Không cần quá nhiều giả thiết, dễ sử dụng,

+ Dễ dàng trong việc xác định Dt và tốc độ tăng tr ưở ng của Dt

+ Vớ i một số doanh nghiệ p có tốc độ tăng tr ưở ng không ổn định thông qua việc

sử dụng mô hình Gordon nhiều giai đoạn thông qua việc xác định từng giai đoạn phát

triển của doanh nghiệ p: giai đoạn tăng tr ưở ng cao, giai đoạn tăng tr ưở ng ổn định áp

dụng cho từng giai đoạn tăng tr ưở ng.

Nhượ c điểm:

+ Mô hình r ất nhạy cảm vớ i hệ số đầu vào: tốc độ tăng tr ưở ng của Dt

+ Mô hình sẽ không sử dụng đượ c nếu g > i

+ Mô hình sẽ khó áp dụng hoặc có thể không áp dụng đượ c vớ i các doanh

nghiệ p chưa thực hiện chi tr ả cổ tức trong quá khứ và sẽ đánh giá thấ p giá tr ị cổ phiếu

của doanh nghiệ p có xu hướ ng chi tr ả cổ tức thấ p, sử dụng lợ i nhuận để lại tái đầu tư.

+ Giả định mà mô hình đưa ra không phải lúc nào cũng đúng vì trong thực tế ítcó doanh nghiệ p nào cổ tức tăng tr ưở ng vớ i một tỷ lệ nhất định và tồn tại mãi mãi.


31/209

24

Đối tượ ng áp dụng: Phươ ng pháp này thườ ng đượ c sử dụng để định giá các

doanh nghiệ p dựa trên dòng lợ i tức cổ phần, khá thích hợ p vớ i các doanh nghiệ p có

chứng khoán đượ c giao dịch trên thị tr ườ ng, xác định giá tr ị tài sản thuần gặ p nhiều

khó khăn và những doanh nghiệ p có tài sản hữu hình không đáng k ể nhưng đượ c đánhgiá r ất cao ở những giá tr ị vô hình, chẳng hạn như các doanh nghiệ p hoạt động trong

l ĩ nh vự tư vấn, dịch vụ, tài chính, ngân hàng, bảo hiểm…; Đó cũng là những doanh

nghiệ p thườ ng đa dạng hóa các hình thức đầu tư chứng khoán nhằm phân tán r ủi ro và

doanh nghiệ p không yêu cầu có sự thay đổi quan tr ọng nào về vốn hoá trong tươ ng lai.

1.2.2.1.3 Phươ ng pháp hệ số giá thị trườ ng trên thu nhập (P/E)

Phươ ng pháp này dựa trên dự tính về khả năng sinh lờ i của doanh nghiệ p và

tính toán theo hệ số giá thị tr ườ ng trên thu nhậ p.

Công thức tính: V = Pg x P/E (1.9)

V : Giá tr ị doanh nghiệ p

Pg : Lợ i nhuận có thể đạt đượ c

P/E : Hệ số giá thị tr ườ ng trên thu nhậ p

Để xác định đượ c giá tr ị doanh nghiệ p thì cần phải xác định đượ c:

Lợ i nhuận có thể đạt đượ c P g :

Pg đượ c coi như lợ i nhuận của bất cứ khoản đầu tư nào của doanh nghiệ p. Nếu

xem xét trên báo cáo k ết quả kinh doanh thì đó chính là lợ i nhuận tr ướ c thuế.

Tuy nhiên, lợ i nhuận này chịu ảnh hưở ng của nhiều yếu tố nên cần đượ c điều

chỉnh để xác định đượ c mức lợ i nhuận hợ p lý nhất, phản ánh một cách chính xác nhất

lợ i nhuận thực tế của doanh nghiệ p. Các điều chỉnh này đượ c thực hiện vớ i giả định

”Going concern” có ngh ĩ a là doanh nghiệ p sẽ tiế p tục hoạt động như hiện tại.

H ệ số giá th ị tr ườ ng trên thu nhậ p (P/E)

P/E = EPS

P s (1.10)

Trong đó:

Ps : Giá mua bán cổ phần trên thị tr ườ ng

ESP : Thu nhậ p dự kiến của mỗi cổ phần hoặc lợ i nhuận thuần cho

mỗi cổ phiếu đang lưu hành. [3, tr.23-24]

Hệ số P/E cho biết để có đượ c một đồng thu nhậ p từ cổ phiếu, ngườ i đầu tư phải bỏ ra bao nhiêu.


32/209

25

Nhà đầu tư thườ ng ưa thích cổ phiếu có P/E cao vì điều đó chứng tỏ doanh

nghiệ p kinh doanh có hiệu quả nên thị tr ườ ng tr ả giá cao.

P/E là thông tin của những công ty lớ n đượ c công bố thườ ng xuyên trên thị

tr ườ ng và k ể cả P/E trung bình của các doanh nghiệ p cùng một l ĩ nh vực kinh doanh,có chứng khoán đượ c giao dịch. Vì vậy, để định giá doanh nghiệ p ở thờ i điểm hiện

hành, cần phải sử dụng P/E ở các thờ i k ỳ tr ướ c.

Một số yếu tố cần lưu ý khi ướ c tính hệ số P/E như: xu hướ ng của lợ i nhuận;

triển vọng tươ ng lai của doanh nghiệ p; các yếu tố tác động; tình tr ạng thanh khoản; tỷ

lệ nợ /vốn chủ sở hữu; kinh nghiệm quản lý…; Vớ i những doanh nghiệ p mà hệ số P/E

không đượ c công bố thì có thể tham khảo P/E của các doanh nghiệ p cùng ngành có

mức r ủi ro tươ ng ứng vớ i doanh nghiệ p cần định giá. Tuy nhiên cần phải điều chỉnh

để đưa ra chỉ số chính xác, phù hợ p vớ i các đặc điểm của doanh nghiệ p đượ c định giá.

Sử dụng hệ số P/E để định giá doanh nghiệ p mang nặng tính kinh nghiệm

nhưng lại đượ c sử dụng khá phổ biến trên các thị tr ườ ng tài chính thế giớ i để ướ c

lượ ng nhanh giá tr ị của một chứng khoán.

Ví dụ: Lợ i nhuận thuần của một doanh nghiệ p A đạt đượ c trung bình trong

nhiều năm qua là 400.000 USD. Doanh nghiệ p có 200.

Hoàn Thiện c.tác Định Giá DNLA_TranVanDung

Documents

Transcript of Hoàn Thiện c.tác Định Giá DNLA_TranVanDung