Comprendre la crise financièreDes subprimes au risque systémique

en passant par la titrisation...

Philippe Watrelot, Professeur de SES, Lycée Corot

Savigny sur Orge, janvier 2009

Comprendre la crise

•Qu'est-ce qu'un actif ?

•Un peu d'histoire

•Les origines de la crise actuelle

•la diffusion de la crise et ses conséquences.

Un préalable...définir quelques termes essentiels...

Qu'est ce qu'un “actif” ?

Les actions, l'immobilier, des machines, des brevets...

tous ces éléments ont un point commun...

Lequel ?

Un “actif”Ce sont des éléments qui peuvent être détenus (ils figurent à l' “actif” du bilan qui recense tout ce que possède une entreprise) Ce sont des actifs (monétaires, financiers,

immobiliers)Une créance (c'est à dire une reconnaissance de dette) est aussi un actif...

Pourquoi posséder un actif ?

•pour l'utiliser (une maison, un brevet...)

•pour en obtenir une plus-value en le revendant

•pour les deux !

Mais la valeur d'un actif peut augmenter... ou diminuer....

Une créance est-elle un actif ?

Texte Je soussigné Marcel, doit verser 1000 euros au porteur de ce titre dans 3 ansD'ici là je lui verserai 50 euros par anSavigny, le 1er janvier 2009

Il s'agit bien d'un actif !

Texte

Je soussigné Marcel, doit verser 1000 euros au porteur de ce titre dans 3 ansD'ici là je lui verserai 50 euros par anSavigny, le 1er janvier 2009

C'est une créanceJe peux la revendre puisqu'il est indiqué “au porteur"On dit alors qu'elle est négociable...

Son prix peut varier. Si on pense que Marcel risque de ne pas rembourser...

Ou si Robert me propose 1000 euros

par an !

Plus le capital est d’un montant élevé, plus il procure un revenu élevé !

actions dividendes

logements loyers

créances intérêts

Un capital est sensé engendrer un revenu.

Ne serait-ce pas plutôt l’inverse ?Plus un capital (ou un actif) procure un revenu élevé, plus son montant (son prix) est élevé !

Nous avons dit que plus un capital est d’un montant élevé, plus il procure un revenu élevé.

On peut considérer un actif (financier, immobilier…) comme un droit…

…à percevoir un revenu futur (dividendes, intérêts, loyers…).

Les prix des actifs varient selon les

revenus auxquels ils donnent droit...

Ou plutôt auxquels ils donneront droit !

Quel sera le revenu futur d’un titre ?On ne le sait pas toujours avec certitudeLes agents formulent des anticipations…Ces anticipations peuvent varier...

actionUne entreprise me verse une partie de

ses profits.

Cette entreprise a produit des richesses.

logementDes locataires me versent des loyers.

Ils ont travaillé.

créanceLe débiteur me verse

des intérêts.

Il a utilisé les fonds pour créer quelque

chose.

Les prix des actifs dépendent donc des revenus qu’ils génèrent…

mais d'où viennent ces revenus ?

Que reflètent les revenus des capitaux ?

Les richesses réelles créées par l’activité économique.

La valeur des actifs dépend donc de facteurs économiques comme :

Les profits des entreprises…Les revenus des candidats à l’achat ou à la location de logements…

On appelle de tels facteurs les fondamentaux.

Dans une situation normale…

Mais en dehors des fondamentaux...

Il y a la spéculation...

Soit parce qu’il pense que cet actif va générer un plus grand revenu.Soit parce qu’il espère le revendre à son tour 1400 € et réaliser 200 € de plus-value.

J’achète un actif (action…) 1000 €.Je le revends 1200 €.J’ai réalisé une plus-value de 200 €.Mais pourquoi quelqu’un accepte-t-il de me l’acheter 1200 € ?

C’est le principe de la spéculation.

Du fait de la spéculation, les actifs peuvent atteindre des prix qui ne reflètent plus les fondamentaux.Les acheteurs ne visent plus seulement les revenus courants de ces actifs (dividendes, intérêts, loyers)…Ils sont en quête de plus-values On parle alors de bulle spéculative.

Le prix des actifs peut donc évoluer de façon

autonome…

La valeur d’un actif augmente

Cet actif est source de

plus-values

Ces plus-values sont un revenu

Les revenus déterminent la valeur des

actifs

Mais les bulles peuvent éclater...Le mécanisme peut s'inverser....

Dépréciation des actifs

On s’en débarrasse en les vendant

Ils engendrent des moins-values

Leur valeur diminue encore

En résumé.Les capitaux sont constitués…d’actifs : immobilier, actions ou même créances…

Le actifs sont des droits dont le prix dépend des

anticipations relatives aux revenus qu’ils procurent.

En temps normal ce prix est gouverné par les

fondamentaux.

Mais ils procurent d’autres revenus, les plus-values, qui constituent le moteur de la spéculation.

Lorsque les prix de certains actifs sont dopés par la spéculation, on parle de bulle spéculative.

Un peu d'histoire...Est-ce la première crise ?

Les crises financières ne sont

pas rares...La Grande Dépression débute le vendredi 9 mai 1873 à Vienne où la Bourse s’effondre sous le poids de la spéculation, provoquant la faillite de plusieurs banques viennoises, sous le poids des emprunts hypothécaires. La récession est rapide : les banques européennes manquent de liquidités et ne se font plus confiance, rendant les prêts interbancaires extrêmement coûteux.Le krach affecte peu de temps ensuite la Bourse de New York

La crise de 1929

Le krach de 1929 est une crise boursière qui se déroula à la Bourse de New York entre le 24 octobre et le 29 octobre 1929. Cet événement marque le début de la Grande dépression, la plus grande crise économique du XXe siècle. Les jours-clés du krach ont hérité de surnoms distincts : le 24 octobre est appelé jeudi noir, le 28 octobre est le lundi noir, et le 29 octobre est le mardi noir.

La crise de 1987

16 octobre 1987, le Dow Jones perd 4%19 octobre 1987 : Black Monday. -22,6% pour le Dow Jones (en 1929 c’était -12%). Toutes les places européennes s’effondrent.

Dans la période récente...

Au cours des 10 dernières années : 5 crises financières (crise asiatique de 1997, LTCM en 1998, "bulle internet" de 2000, Enron en 2001 et Subprimes à partir de l’été 2007)

Qu'est ce qu'un Krach ?

C'est la chute brutale de la valeur des placements

En d'autres termes, c'est l'éclatement de la bulle spéculative et la perte de valeur des actifs.

Aux origines de la crise

Aux origines de la crise

•la déréglementation/dérégulation

•l'endettement des américains

•la spéculation

•La titrisation

•Les “subprimes"

20 ans de dérèglementation

Le tournant des années 1980

Un nouveau dogme : le tout marché

Les 3 D : déréglementation, décloisonnement, désintermédiation

Déreglementation

Dans un contexte de déréglementation les institutions internationales (FMI, Banque Mondiale,...) ont été très en retrait. Elles n’ont pas pu ou voulu imposer des règles prudentielles.Elles ne sont pas capables de gérer la question des paradis fiscaux qui permettent de créer des structures financières opaques, incontrôlables

Les américains vivent à crédit

La spéculation•Elle est favorisée par le

développement d'instruments financiers de plus en plus sophistiqués...

•... et qui échappent de plus en plus aux règles “prudentielles”

•ce qui conduit à prendre de plus en plus de risques (“aléa moral”)

Les marchés à terme

Une technique ancienne et très classique

Elle permet aux entreprises de se garantir contre des variations de cours de matières premières ou de devises. C’est donc une logique de couverture

Une technique qui favorise la spéculation...

Exemple 1 : une entreprise qui a besoin de $ dans 3 mois pour payer une traite peut souhaiter fixer aujourd’hui le cours auquel elle souhaite effectuer cet achat. Inversement celle qui sait qu’elle sera payée en $ dans 3 mois va souhaiter fixer le cours auquel elle pourra les convertir en €

Exemple 2 : une compagnie aérienne fixe ses tarifs plusieurs mois à l’avance. Si le pétrole baisse elle ferait un profit supplémentaire, mais si le pétrole augmente elle risque de perdre de l’argent et de ne plus pouvoir fonctionner. Elle n’a probablement pas intérêt à prendre ce risque. Pour se prémunir contre la hausse de cours du pétrole elle achète à terme son pétrole à un prix fixé d’avance à partir duquel elle définit sa politique tarifaire.

Les “subprimes”

Subprimes

Au commencement, il y a des ménages pauvres qui rêvent de s’acheter un logement.

Compte tenu de leurs ressources et donc des risques de défaut de paiement, ils ne peuvent emprunter qu’à des taux plus élevés que les ménages aisés : ils ne bénéficient pas de la « prime », autrement dit des taux plus faibles offerts aux ménages aisés, d’où le terme « subprime » en anglais.

On ne prête pas qu'aux riches...

Les banques imaginent de leur proposer des prêts à taux d’intérêt variables, faibles au moment de la signature du contrat mais qui peuvent ensuite beaucoup s’élever. Et pour se couvrir en cas de défaut de paiement, les banques « hypothèquent » la maison : elles peuvent la saisir et la revendre.

Au départ, un ménage emprunte de l’argent pour acheter une maison.

Cette maison vaut 100. Le ménage, sans apport personnel et malgré de faibles revenus , emprunte 100.Le prix de l’immobilier augmente, la maison vaut 150.

Comme une maison peut garantir plusieurs prêts, certaines banques proposent aux ménages de nouveaux prêts pour un montant de 50.

Difficile de résister : des ménages empruntent pour acheter d’autres biens, une voiture par ex

Au début tout va bien...

Puis tout bascule...Le marché de l’immobilier baisse. La maison vaut désormais moins cher que le crédit contracté –moins de 100 dans notre exemple.

Et au même moment, les charges de remboursement s’alourdissent car les taux d’intérêt (non fixes) augmentent.

Crise des subprimes...

En réponse aux premiers défauts de paiement , les banques demandent aux ménages de renvoyer la clé de leur maison par la poste.

Ces ménages sont libérés de leur dette mais se retrouvent sans toit. La banque, elle, récupère un bien dont la valeur ne fait que baisser.

La titrisation éparpille le

risque...Connaissez

vous le jeu du “Mistigri” ?

appelé aussi le jeu du

“Pouilleux massacreur”...?

Refiler le mistigri...« Grâce » à des innovations financières très complexes, les crédits subprimes sont transformés en produits financiers.

Ces produits financiers risqués (risque de défaut de paiement des débiteurs) sont mélangés à d’autres produits de meilleure qualité et sont vendus à des banques d’investissement.Comme des fraises pourries à l'intérieur d'une barquette de

fraises....

Par la titrisation, les prêteurs initiaux transforment des créances en produits financiers.

Ils se défont en quelque sorte du risque (défaut de paiement, etc.) sur des investisseurs.

Ces « titres pourris » se diffusent dans tout le système financier

Crise de confiance

Crise de confiance Les banques d’investissement commencent à se rendre compte qu’une partie des crédits immobiliers sur lesquels reposent ces titres ne sera pas remboursée.

Les possesseurs de ces « titres pourris » cherchent à s’en débarrasser mais ne trouvent personne pour les racheter Les cours des actions de banques et sociétés d’assurance s’effondrent aux Etats-Unis…

…mais aussi en Europe

La crise systémique

QuickTime™ et undécompresseur GIFsont requis pour visionner cette image.

Krach !

ca “Krach” de partout...

La contagionles difficultés avaient commencé dès

2007Mais les banques centrales avaient

injecté des liquidités et joué leur rôle de “prêteur en dernier recours"

La chute de Lehman Brothers

La banque Lehman Brothers annonce 3,9 Mds $ de pertes au 3e trimestre.

Bank of america et/ou la Barclays sont candidats à la reprise

La Fed refuse de donner sa garantie contrairement à ce qu’elle avait fait pour JP Morgan à la reprise de Bear Stearns

Faillite de Lehman Brothers (14 septembre)

Pourquoi ? La volonté de faire un exemple pour lutter contre l’aléa moral ? Volonté de préserver des disponibilités pour faire face aux difficultés d’AIG ? Paulson, ancien membre de Goldman Sachs ne veut pas être accusé de favoriser son ancienne activité ?

Vague de concentration dans le système financier

Les difficultés bancaires s’étendent Belgique : Fortis. Sauvetage de la banque par les trois États du Bénélux (11,2

mds € le 28 septembre 2008). Puis reprise par BNP Paribas pour 15 mds € (6 octobre 2008)

Sauvetage de Dexia par les gouvernements belge, français et luxembourgeois.

Allemagne :

IKB est sauvée par l’État (octobre 2007) avant d’être reprise par un fonds américain (août 2008). Sachsen LB (octobre 2007) demande l’aide de l’État puis est rachetée par LBBW.

Bayern LB réclame de l’aide et surtout Hypo Real Estate en grande difficulté est finalement sauvée par l’intervention de l’État qui garantit les dépôts bancaires. (octobre 2008)

Grande Bretagne :

La banque Alliance & Leicester est rachetée par l’espagnol Santander (14 juillet 2008) qui possède déjà Abbey National

La banque Halifax Bank Of Scotland (HBOS), spécialisée dans les crédits immobiliers (première banque britannique dans l’immobilier) est rachetée par Lloyds TSB (18 septembre 2008)

la banque Bradford & Bingley est sauvée par l’intervention du gouvernement (nationalisation) et de la banque espagnole Santander (via Abbey National) (29 septembre)

L’État entre au capital de RBS (50%) et HBOS (70%) : augmentation de capital et devient majoritaire (12 octobre 2008)Vague de concentration dans le système

financier

La situation actuelle est telle que les banques ne se font plus confiance. Elles refusent donc de se prêter entre elles et c’est la banque centrale qui doit fournir les liquidités aux marchés.

Multiplication des plans de sauvetage et de relance

(non traités dans ce diaporama)

"Credit crunch"

une crise au départ financière se transmet au reste de l’économie car les restrictions de crédit affaiblissent la consommation et l’investissement, donc la croissance

Le credit crunch et ses

conséquences... La crise bancaire provoque une contraction de l’offre de crédit. Les banques deviennent plus exigeantes sur les conditions

d’obtention de prêts. Taux d’intérêt plus forts et conditions d’endettement plus sévères

Les entreprises ne peuvent plus se financer : financement de l’investissement ou crédit à court terme

Les particuliers obtiennent plus difficilement les crédits immobiliers et les prêts à la consommation.

Réduction de la consommation et de l’investissement Récession !

En guise de conclusion...

3 grilles de lecture de la crise

Les crises sont normales, cycliques. « Après la pluie, le beau temps ». La crise va purger le système. Il ne faut pas chercher à sauver les « mauvaises banques ».

Ces crises accusent le système capitaliste : recherche du profit maximal, « parachutes en or », pauvreté. Il faut changer de système.

L’économie de marché a besoin d’être encadrée. L’Etat doit jouer un rôle de régulateur.

Remerciementsce diaporama est (très) largement inspirés de ceux réalisés par....

Joachim Dornbuch Jean-François Festaset mon collègue de Corot, Pierre-André Corpron

Merci à eux !