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기업분석 2014.09.02 www.daishin.com

In-depth Report

한국항공우주 (047810)

민수시장의 확대로 한국항공우주의 매력상승

이지윤 769.3429 [email protected]

투자의견 BUY 매수, 유지

목표주가 44,000 유지

현재주가

(14.09.01) 37,000

기계업종

투자의견 매수, 목표주가 44,000원 유지

- 군용헬기, 전투기 개발사업 외에 기체부품과 MRO(항공정비사업) 사업의 확대로 외형과

수익성이 동시에 성장

- 동사는 에어버스 A350XWB Wing Rib의 Tier 1 밴더, 보잉 B787 동체의 Tier 2 밴더로

참여

- 2020년에는 2조원 이상의 기체부품 매출 달성할 것으로 예상(2014년 800십억원 전망)

- 정부에서 진행하는 MRO 클러스터 조성산업 프로젝트의 주축 업체로 참여하여 장기적

으로 완제기의 개발, 제작, 납품부터 유지보수까지 가능한 종합 항공업체로 거듭날 전망

대한항공, 한국항공우주의 기체부품 수주 증가의 배경

- 동북아 여객수요 증가에 따라 보잉과 에어버스의 중대형 민항기 수주잔고 사상최고 기

록 중

연료효율이 높은 보잉과 에어버스의 신규모델로 노후기 교체

아시아 항공회사들의 항공기 주문 증가

- A350XWB, B787 국제공동개발(Risk Sharing Partners) 프로젝트에 참여하며 구조물 납

품업체로 선정

- 항공기 모델별로 대한항공, 한국항공우주가 납품하는 경로와 구조물 부위가 다르기 때

문에 두 업체는 동반성장 가능

2016년 이후 MRO(항공기 정비산업) 사업의 활성화

- 정부는 “항공정비산업 기본계획”을 통해 2020년까지 항공정비 서비스 연간 매출액 4조

원, 세계시장 점유율 5%까지 확대하는 목표를 구축

국내 MRO 전문 업체의 부재로 인한 외화유출을 막고

아시아지역의 민수 MRO 서비스 산업 급성장에 대응하기 위함

- MRO 기술을 보유하고 있는 한국항공우주와 대한항공이 주축이 되어 지자체와 사업 진

행 중

- 기체부품과 함께 장기적으로 한국항공우주 매출 증가에 기여할 것으로 전망

영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)

2012A 2013A 2014F 2015F 2016F

매출액 1,535 2,016 2,314 2,900 3,600

영업이익 126 125 164 214 279

세전순이익 91 92 136 182 232

총당기순이익 74 90 107 143 182

지배지분순이익 74 90 107 143 182

EPS 760 924 1,101 1,466 1,870

PER 34.0 31.4 33.6 25.2 19.8

BPS 9,106 9,864 10,771 12,044 13,722

PBR 2.8 2.9 3.4 3.1 2.7

ROE 8.6 9.7 10.7 12.8 14.5

주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 한국항공우주, 대신증권 리서치센터

KOSPI 2067.86

시가총액 3,607십억원

시가총액비중 0.29%

자본금(보통주) 487십억원

52주 최고/최저 37,000원 / 24,800원

120일 평균거래대금 105억원

외국인지분율 14.84% 주요주주 한국정책금융공사 26.41%

삼성테크윈 10.00%

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 4.8 16.0 17.8 37.0

상대수익률 5.1 11.9 12.8 27.7

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

35

18

20

22

24

26

28

30

32

34

36

38

13.09 13.12 14.03 14.06

(%)(천원) 한국항공우주(좌)

Relative to KOSPI(우)

한국항공우주(047810)

2

Ⅰ. 기체부품 수주증가

동북아 여객수요 증가로 인한 민항기 주문 증가

보잉과 에어버스 수

주잔고 사상최고 수

준 기록

민항기 생산업체로 중,대형기 민항기 시장을 독점하고 있는 Boeing과 Airbus의 수주잔

고가 사상 최고치를 기록하면서 이에따른 기체부품 발주가 증가하고있다. 두 회사의 수

주가 증가하는 이유는 1) 항공회사들이 연료효율이 높은 보잉과 에어버스의 신규 모델

로 노후기를 교체하고있고 2) 동북아시아 지역의 여객수 증가로 아시아 항공회사들의

항공기 주문이 증가하고 있기 때문이다. 특히 일본의 하네다, 나리다 공항의 착륙구역이

확대되고 신규 아시아 저가항공사들이 빠르게 생겨나면서 아시아 항공사로부터의 수주

가 급증하였다.

그림 1. 완제기시장의 민수, 군수 비율 그림 2. 지역간 여객수송량과 증가율(‘10~’29)

자료: 방위사업청

자료: Boeing

그림 3. 에어버스, 보잉 수주잔고 대수 그림 4. 에어버스, 보잉 수주잔고 금액

자료: Airbus, Boeing


38%

58%72%

62%

42%28%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

1985 1995 2008

군수 민수

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

20

14

.1H

에어버스 수주잔고 보잉 수주잔고

(대수)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

20

14

.1H

에어버스 수주잔고 보잉 수주잔고

(십억불)

DAISHIN SECURITIES

3

그림 5. 미국 내구재 비군용 항공기 수주잔고 그림 6. A350, B787 수주잔고대수

자료: 미국통계청


국제공동개발 활성화를 통한 민수시장규모 확대

한국항공우주, 대한항

공 A350, B787 국제

공동개발 프로젝트

참여통해 기체부품

수주규모 확대

중대형 민간항공기는 개발예산만 10조가 넘기 때문에 30~40여개의 해외업체들 혹은 국

가가 참여하여 개발비와 개발 리스크를 분담하고 그에 상응하는 경제적 혜택을 받는 방

식으로 개발되고있다. 국제공동개발 프로젝트에 참여하여 기체부품 납품업체로 선정되

게 되면 해당 항공기의 생산이 종료될때까지 기체부품을 납품하는 혜택을 가지게 된다.

한국항공우주와 대한항공 또한 Airbus와 Boeing의 최신 민항기 구조물 제작 파트너로

참여함에 따라 각각 A350과 B787의 기체부품 일부의 Tier1 밴더로 선정되었다.

표 1. 국내업체가 참여한 국제공동개발 프로젝트

사업명 Airbus A350 Boeing B787 A350 Cargo Door Genx엔진 GTF엔진

개발기간 06~'10년 07~'10년 07년~'10년 06년~'10년 09년~'11년

개발품목 주익/동체 부품 주익/동체 부품 동체 부착품 엔진 압축기 엔진 압축기

총개발비 10조 13조 15조 4조 -

해외참여 50%이상 일본 35%,프랑스 15% 50%이상 일본 14%, 프랑스 12%

국내참여 KAI 2%(200십억원) KAL 1.2%(157십억원) KAL 0.7%(70십억원) 테크윈 2%(167십억원) 테크윈 1.5%(96십억원)

수출효과 연간 190십억원 연간 80십억원 연간 80십억원 연간 60십억원 연간 54십억원

자료: 대신증권 리서치센터

0

100

200

300

400

500

600

19

93

19

95

19

96

19

97

19

98

19

99

20

00

20

01

20

02

20

03

20

04

20

05

20

06

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

(십억불)

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1,000

20

04

20

05

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20

07

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

A350 수주잔고 B787 수주잔고

(대수)


4

그림 7. 한국항공우주 기체부품 매출 전망 그림 8. 한국항공우주 기체부품 수주잔고 전망

자료: 한국항공우주, 대신증권 리서치센터

자료: 한국항공우주, 대신증권 리서치센터

한국항공우주의 기체

부품 제작 경쟁력 빠

르게 상승 중

한국항공우주의 경우에는 A350XWB의 Wing Rib의 설계부터 제작, 납품을 담당하며

A350XWB 항공기 Wing Rib을 납품하는 Tier 1 밴더로 선정되었으며 보잉의 B787의

경우는 Tier 1밴더인 가와사키를 통해 Tier2로 참여하고 있다. 이외에도 A320,B777 등

다양한 모델의 구조물을 납품하며 경쟁력을 키워가고 있다.

그림 9. 한국항공우주가 납품하는 A350XWB 기체부품

자료:한국항공우주

그림 10. 한국항공우주가 납품하는 B787 기체부품

504 533 513 675

800

1,124

1,571

2,200

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2010 2011 2012 2013 2014F2015F2016F2020F

(십억원)

4,478 5,155

6,077 6,638

7,700

9,376

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

10,000

2010 2011 2012 2013 2014F 2015F

(십억원)

DAISHIN SECURITIES

5

자료:한국항공우주

대한항공 기체부품 수주증가에 따른 한국항공우주의 영향

한국항공우주와 대한

항공은 장기적으로

동방성장 가능

최근 대한항공도 기체부품 수주가 증가하면서 한국항공우주와의 경쟁이 치열해지는 것

이 아니냐는 의견이 있다. 앞서 언급했던 것처럼 전세계 중대형 민항기 시장을 보잉과

에어버스가 독점하는 것처럼 다른 어떤 산업보다 완제기 제조업은 그 진입장벽이 높기

때문에 항공기의 모델과 부품종류에 따라서 납품이 가능한 업체들 또한 모두 다르다. 게

다가 개발사업에 파트너로 참여하지 않으면 Tier 1 밴더로 선정되는 것이 매우 어렵기

때문에 단지 기체부품의 제작 경험이 많다고 해서 다양한 모델의 부품을 제작할 수 있

는 것이 아니다. 결국 항공기 모델별로 대한항공, 한국항공우주가 구조물을 납품하는 경

로와 구조물 부위가 다르기 때문에 두 업체의 직접적인 경쟁에 대해 크게 우려할 필요

는 없다.


6

그림 11. Boeing 787 부품별 제작업체

자료:Boeing

그림 12. Airbus350 XWB의 구조물은 54개의 공급업체에서 납품 중

자료:Airbus

II. MRO사업의 활성화

MRO(Maintenance, Repair, Overhaul(Operation))란 무엇인가?

대한항공, 아시아나

연간 800십억원 이상

의 MRO 서비스 아웃

소싱 중

MRO란 항공기 부품, 개조, 운항정비등 항공기에 대한 전체적인 정비산업을 일컫는 말

이다. 우리나라는 전세계 운송량 세계 8위의 강국임에도 불구하고 전세계 MRO 점유율

이 1.8%(2012년기준, 매출 600십억원) 밖에 되지않으며 항공정비업 클러스터 구축이

미흡하여 대한항공과 아시아나 두업체의 경우 연간 800십억원 이상의 서비스를 외국업

체에게 아웃소싱하고 있는 상황이다.

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그림 13. 지역별 민수 MRO 서비스 산업 규모 그림 14. 민수 MRO 시장규모 전망

자료: Global MRO Market Forecast and Trends, ICF SH&E


그림 15. 민수 MRO서비스의 종류별 구성 그림 16. 한국항공우주 MRO 매출 전망


자료: 한국항공우주, 대신증권 리서치 전망

표 2. 국내 주요 항공사의 외주정비 현황 (단위: 백만불/년)

항공사 외주정비범위 외주국가 외주액(백만불/년)

대한항공 일부엔진 미주(P&W) 등 116

아시아나항공 항공기 및 엔진 등 대만(EGAT) 등 233

제주항공 항공기 엔진 중정비 호주 등 3.1

이스타항공 항공기 엔진 중정비 스위스 2.2

에어부산 엔진 등 아일랜드 1.3

합계 355.6

자료: 국토해양부 항공정책실 (2009년 기준)

17.815.6

13.4

4 3.2 3 2.2

20.5

26.6

15.6

9

6.1 6.14.3

0

5

10

15

20

25

30

북미

아시아

서유럽

중동

남미

동유럽

아프리카

2013년 2022년

(십억불)

42.7 43.6

50.9

56.859.2

84.7

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

2009 2010 2011 2012 2013E 2022E

전세계 MRO(민수) 시장규모전망($bn)

Engine

40%

Line

17%

Airframe

16%

전체시장(2013): $59.2bn

Modifications

6%

Component

21%

250

500

750

1,000

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2017F 2018F 2019F 2020F

(십억원)


8

한국항공우주, 국내 MRO 산업 확대의 최대 수혜업체

정부 2012년 m/s

1.8%의 MRO 산업

2020년 5%까지 확대

하는 것을 목표로 하

고있음

국내를 포함한 아시아지역의 신규 LCC업체들의 런칭이 증가하고 있어 아시아에서의

MRO 서비스 수요 증가가 전망된다. 이에따라 정부는 2010년 수립한 “항공정비산업

기본계획”을 통해 2020년까지 국내 항공정비서비스 연간 매출액 4조원, 세계시장 점유

율을 5%(2012년기준 600십억원, M/S 1.8%)까지 확대하는 목표를 세웠다. 기업체로는

대한항공, 한국항공우주와 지자체가 주축이되어 MRO 클러스터 구축프로젝트를 진행하

고 있으며 해외업체와 기술제휴를 맺는 등 여러가지 산업협력 방안도 고려중인 것으로

알려져있다. 2016년부터는 지자체의 예산 투자와 클러스터 조성지역에 대한 윤곽이 어

느정도 정해질 것으로 보인다.

표 3. 국내 MRO 사업체

업체명 사업범위 공항

대한항공 항공기 중정비, 엔진 오버홀, 부품정비, 외항기 정비지원

김해,인천,김포

KAI 항공기 및 우주 제품 중정비 사천

삼성테크윈 엔진부품 제작, 엔진수리 창원

UI헬리콥터 헬기부품 중정비 예산

아시아나항공 항공기중정비, 외항기정비지원 김포,인천

한화 아산사업장 비파괴검사, 브레이크 오버홀 아산

자료: MRO 사업현황과 활성화 방안에 관한 연구 논문(2011년)

민항기 MRO 업체들

10% 넘는 영업이익

률 시현

주요 민항기 MRO 업체들의 실적추이를 보면 대부분 10%를 넘는 영업이익률을 기록

하는 고수익 사업이기 때문에 장기적으로 한국항공우주 이익률 상승에 기여할 것으로

예상된다. MRO 사업이 가장 발달되어있는 싱가폴의 경우에는 완제기를 제작하지 않음

에도 불구하고 MRO사업만으로 5조 이상의 연간 매출을 기록하고 있다.

표 4. 주요 민항기 MRO 업체들의 실적추이(FY 12~ FY13) (단위:백만불)

업체명 국가 매출액($백만불) EBIT Margin

ST Aerospace 싱가폴 6,633 10.5%

AAR Corp 미국 1,614 14.0%

Haeco Group 홍콩 960 3.0% 13년 실적은 일회성 비용으로 부진. 연평균 7%의 마진은 나는 회사임

SIA Engineering Co 싱가폴 1,147 11.1%

Lufthansa Technik 독일 5,787 9.7%

Ameco Beijing 중국

Mubadala Aerospace UAE

Iberia Maintenance 스페인

자료: 각사

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9

표 5. 정부, 지자체, 업체가 진행중인 MRO 클러스터 조성사업 개요

지자체 사업항목 주요사업

인천광역(인천공항) 사업비 지반조성 후 민간투자 방식(BOT 방식)

사업규모 91.8만

충남(서산)

기본목표 국내최고의 항공방위 산업단지 구축(군수 MRO 포함)

사업명 항공방위산업단지 구축

주요내용 항공방위관련 기업체 및 군용기 정비를 위한 항공기 부품 기업 입주

사업기간 5년 (2012년~2016년)

사업비 1,200억원(민자)

사업규모 90.6만

충북(청주공항)

기본목표 동북아민간 MRO 허브산업으로 육성

사업명 항공정비클러스터 조성사업 항공정비(MRO)센터 구축사업

주요내용 MRO기업, 부품생산, 조립 및 R&D센터 기체 중정비 사업

사업기간 2010년~2020년

사업비 3452억원(국 900, 지자체 107, 민 2,446) 338백만달러

사업규모 140.7만평 15.8만평

전남

기본목표 민수 MRO, 완제기 제조산업 중심지로 육성

사업명 무안국제공항 항공기정비 센터 구축

주요내용 기체 MRO, 부품MRO, Line 정비, 엔진MRO

사업기간 2011년~2015년

사업비 1950억원(민자 100%)

사업규모 39.6만(MRO 12만평)

자료: 한국항공대학교, 교통관리부


10

III. 주요 실적 지표- 2020년까지 사업부별 매출 전망

2020년 민수사업 매출이 군수사업보다 높아질 것으로 전망

외형성장과 수익성까

지 동시에 확대될 것

으로 전망

당사가 추정한 한국항공우주의 매출액 7.4조 중 기체부품과 MRO 사업이 각각 1.9조,

2.8조를 차지할 것으로 전망하고 있다. 이에 따라 현재 매출액의 60% 이상을 차지하는

군수비중은 2020년 40%대로 하락하고 가파른 외형성장에도 불구하고 수익성이 높은

민수사업 비중의 기여도 증가에 따라 영업이익률도 점진적으로 상승할 것으로 예상하고

있다.

표 6. 2020년까지 사업부별 매출 Breakdown 구성 (단위:십억원

(단위:십억원) 2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F

매출액 1,417 1,538 2,026 2,314 2,900 3,600 4,374 5,180 6,099 7,406

군수 756 747 1,112 1,156 1,216 1,139 1,245 1,315 1,415 1,765

완제기 수출 128 278 239 358 564 894 1,073 1,287 1,545 1,869

기체부품 533 513 675 800 1,124 1,571 1,807 2,078 2,389 2,772

MRO(민수,군수) 756 747 1,112 1,156 1,216 1,139 1,245 1,315 1,415 1,765

YoY(%) 9% 32% 14% 25% 24% 21% 18% 18% 21%

영업이익 105 126 125 164 214 279 344 409 490 590

OPM(%) 7.4% 8.2% 6.1% 7.1% 7.4% 7.8% 7.9% 7.9% 8.0% 8.0%

지배순이익 73 74 90 107 143 182 230 282 343 414

NIM(%) 5.2% 4.8% 4.4% 4.6% 4.9% 5.1% 5.3% 5.5% 5.6% 5.6%

Capex (개발+시설)

110 105 202 174 280 450 300 300 300 300

운전자본 263 606 485 498 567 710 875 1,036 1,220 1,481

매출액대비 19% 39% 24% 22% 20% 20% 20% 20% 20% 20%

순차입금 412 79 87 147 326 672 720 800 850 1,000

자료: 대신증권 리서치센터 추정

그림 17. KAI의 민수, 군수 매출 비중 전망 그림 18. 사업부별 매출 전망

자료: 한국항공우주, 대신증권 리서치센터 추정


0%

10%

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30%

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20

12

20

13

20

14

F

20

15

F

20

16

F

20

17

F

20

18

F

20

19

F

20

20

F

민수 군수

0

1

2

3

4

5

6

7

8

20

11

20

12

20

13

2014F

2015F

2016F

2017F

2018F

2019F

2020F

MRO&PBL

기체부품

완제기 수출

군수

(조)

DAISHIN SECURITIES

11

그림 19. 한국항공우주 신규수주 전망 그림 20. 한국항공우주 수주잔고 전망


주: KFX(한국 차세대 전투기 사업) 개발 프로젝트 수주 내년으로 이연된다

는 가정


0.8 0.2 0.7 0.8 0.2

3.3

1.0

6.0

1.1

0.7 0.9

1.1 1.6

1.6

2.4

2.8

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

9.0

10.0

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

20

14

F

20

15

F

방산 완제기수출 기체부품(조원)

1.5 2.3 1.4 4.5

8.9

13.7

4.5 5.2 6.1

6.6

7.7

9.4

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

20

10

20

11

20

12

20

13

20

14

F

20

15

F

군수 기체부품 등

(조원) 연도별 수주잔고


12

[Compliance Notice]

금융투자업규정 4-20조 1항5호사목에 따라 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없으며, 당사의 금융투자분석사는 자료작성일 현재 본 자료에

관련하여 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 당사의 금융투자분석사는 본 자료의 작성과 관련하여 외부 부당한 압력이나 간섭을 받지 않고 본인의 의견을 정확하게 반영하였습니다.

(담당자:이지윤)

본 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 본 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

[투자의견 및 목표주가 변경 내용]

한국항공우주(047810) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 투자등급관련사항

산업 투자의견

- Overweight(비중확대)

: 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 초과 상승 예상

- Neutral(중립)

: 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률과 유사한 수준 예상

- Underweight(비중축소)

: 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 하회 예상

기업 투자의견

- Buy(매수)

: 향후 6개월간 시장수익률 대비 10%p 이상 주가 상승 예상

- Marketperform(시장수익률):

: 향후 6개월간 시장수익률 대비 -10%p~10%p 주가 변동 예상

- Underperform(시장수익률 하회)

: 향후 6개월간 시장수익률 대비 10%p 이상 주가 하락 예상

제시일자 14.09.02 14.07.29 14.07.23 14.07.08 14.05.22 14.05.21

투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 44,000 44,000 40,000 40,000 40,000 40,000

제시일자 14.05.09 14.04.24

투자의견 Buy Buy

목표주가 40,000 40,000

제시일자

투자의견

목표주가

제시일자

투자의견

목표주가

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

12.09 13.01 13.05 13.09 14.01 14.05 14.09

Adj. Price Adj. Target Price(원)