Salvataje de empresas en Argentina - Trabajo de investigación
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EL SALVATAJE DE EMPRESAS EN CONCURSO PREVENTIVO Área 2. Actuación Profesional Tema: Normas Concursales en el país y en el Mercosur CAMAÑO, Rosa Los Tintines 482 (5.001) Córdoba Tel.: 051 – 712791 GALLARDO, Olga Gladys Américo Vespucio 1544 (5.000) Córdoba Tel.: 051- 517256 12º CONGRESO NACIONAL DE PROFESIONALES EN CIENCIAS ECONÓMICAS Córdoba - Argentina 23, 24, 25 y 26 de Setiembre de 1998
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Salvataje de empresas - conceptos, antecedentes y reformas
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EL SALVATAJE DE EMPRESAS EN
CONCURSO PREVENTIVO
Área 2. Actuación Profesional
Tema: Normas Concursales en el país y en el Mercosur
CAMAÑO, Rosa Los Tintines 482 (5.001) Córdoba
Tel.: 051 – 712791
GALLARDO, Olga GladysAmérico Vespucio 1544 (5.000) Córdoba
Tel.: 051- 517256
12º CONGRESO NACIONAL DE PROFESIONALES EN
CIENCIAS ECONÓMICAS
Córdoba - Argentina23, 24, 25 y 26 de Setiembre de 1998
INDICE
INDICE.................................................................................................................................1
RESUMEN...........................................................................................................................2
ANTECEDENTES................................................................................................................3
EL MODELO........................................................................................................................4
ANÁLISIS COMPARATIVO.................................................................................................7
EL SALVATAJE DE EMPRESAS EN LA LEGISLACIÓN ARGENTINA............................9
La Apertura......................................................................................................................................................................10
La Resolución de Apertura Judicial...............................................................................................................................13
El peligro de quiebra........................................................................................................................................................14
Las Propuestas de Acuerdo.............................................................................................................................................15
La Propuesta ganadora....................................................................................................................................................18
La tarea del Estimador....................................................................................................................................................19
El fracaso del Salvataje....................................................................................................................................................22
EXPERIENCIAS DE SALVATAJES EN ARGENTINA......................................................23
PROYECTO DE REFORMA A LA LEY 24.522.................................................................33
CONCLUSIONES..............................................................................................................37
ANEXO.............................................................................................................................. 39
BIBLIOGRAFIA.................................................................................................................40
NOTAS...............................................................................................................................41
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RESUMEN
El novedoso instituto introducido por la Ley de Concursos y Quiebras, denominado el Salvataje de
Empresas, está inspirado en la ley Norteamericana, aunque en nuestro país ya existía un antecedente de
comienzos de siglo –con la Ley 4156-.
Se realiza por ello, un análisis comparativo entre estas normas para recoger, entre las semejanzas y
diferencias, nuevos aportes a la ley vigente.
A través del estudio de la norma que regula esta figura jurídica, el artículo 48, y de la experiencia
recogida de los casos presentados hasta la actualidad, surgen numerosas observaciones y propuestas para
las futuras reformas a este nuevo régimen.
La falta de aplicación de una técnica adecuada en la redacción de la norma lleva a múltiples y
dispares interpretaciones, permitiendo determinar no un unívoco valor judicial de la Empresa en crisis que se
pretende salvar en el ámbito judicial, sino tantos valores diferentes como involucrados en esta etapa
concursal.
Se advierte en el espíritu del legislador un reflejo de la necesidad por satisfacer no solamente los
intereses de las partes, sino también, el interés por salvar las Empresas en Crisis.
También, se resalta la necesidad de introducir un concepto dinámico del valor de la Empresa con el
transcurso del tiempo, lo cual marcaría un camino hacia el Nuevo Derecho Concursal.
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ANTECEDENTES
La Ley de Concursos y Quiebras 24.522 que desde el 18 de agosto de 1995 reemplaza a su
precedente –la Ley 19.551- se encuentra incorporada como libro IV del Código de Comercio de la República
Argentina, e introduce -como novedad- a una etapa dentro del proceso del concurso preventivo conocida
como el “Salvataje de Empresas”.
Entre las consideraciones generales del Mensaje de Elevación del Poder Ejecutivo al Congreso de la
Nación, acompañando al proyecto de ley de Concursos –Capítulo I. 4. - expresa que incorpora “una instancia
ulterior –para ciertos supuestos especiales- frente al fracaso del deudor en la posibilidad de superación de la
crisis, permitiendo que acreedores o terceros interesados puedan acceder a un salvataje de la empresa,
asumiendo el riesgo empresario y pagando un precio real por el valor de la empresa”.
Aunque los coautores sostienen que es la más revolucionaria modificación al régimen concursal (1),
este instituto tiene en el año 1902 el primer antecedente -la Ley de Quiebras 4156- que establecía que “Los
acreedores, en caso de no aceptar el concordado propuesto por el deudor o resistencia de éste a aceptar el
propuesto por los acreedores, podrán resolver tomar a su cargo el activo y pasivo del deudor. Esta resolución
deberá ser por la misma mayoría establecida para la aceptación del concordado. Esta adjudicación de bienes
queda sujeta a la aprobación del juzgado” (Art. 34) (2).
Expresaba además que: “El juzgado se expedirá sobre la adjudicación para aprobarla o desaprobarla,
según las circunstancias de cada caso, dentro de cinco días, pudiendo el deudor presentar dentro de ese
plazo observaciones por escrito al juzgado. La resolución del juzgado será apelable en relación por ambas
partes” (Art. 35).
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Como vemos, en el supuesto de que fracasara el Concordado los acreedores podían tomar a su
cargo el Activo y Pasivo, como medida preventiva de la quiebra, adjudicación que estaba supeditada a la
aprobación judicial. Esta medida procuraba darle una mayor seguridad legal al acto desde el punto de vista de
los deudores dolosos o fraudulentos. También se aplicaba en resguardo al deudor ante posibles maniobras
abusivas de los acreedores, al negarle el otorgamiento de un acuerdo resolutorio para apropiarse por medio
de este instituto de su activo (3).
Criterio similar a éste es el tomado por la Ley 24.522, que requiere la homologación judicial del
acuerdo presentado por el adquirente con la conformidad de los acreedores.
EL MODELO
En el Mensaje de Elevación se expresa claramente que se toma como modelo la Ley norteamericana
de bancarrotas. El capítulo II. 4. de dicho mensaje dice: “Se trata de una reformulación a nuestro sistema
legal y al grado de avance en el país del análisis de riesgo (y) financiero en la reestructuración de empresas,
del sistema de “cramdown” de la legislación norteamericana, receptado en los últimos años en varios países
europeos, que tras su utilización del modo que prevé el proyecto durante un cierto lapso podrá eventualmente
profundizarse, a través de otra reforma legislativa”.
Para tener una acabada idea de esta ley norteamericana hacemos una pequeña síntesis:
La Ley de bancarrotas es federal por así establecerlo la Constitución (I 8) garantizando de este modo
la uniformidad ante la Quiebra, ya que compete a cada Estado de la Unión su legislación de fondo.
La regulación de la falencia no se agrava con la Bankruptcy Reform Act (B.R.A.) sino que debe
completarse con los respectivos derechos estaduales.
La B.R.A. integra el “United State Code” como capítulo 11, que juntamente con el capítulo 7, son los
que analizamos en este trabajo. Para ello usamos -en más- los términos en español o sus semejantes
en nuestra legislación.
El capítulo 7 se refiere a los deudores impagantes cuyos activos deben liquidarse sean:
4
a. Deudores individuales que responden con todo su patrimonio, aplicado o no a la actividad
económica respectiva;
b. Sociedades, en la que los socios responden ilimitadamente con todo su patrimonio;
c. Corporaciones -o sociedades anónimas nuestras-.
El capítulo 11 es aplicable a aquellos deudores cuyos activos no conviene liquidar y que son
susceptibles de una reorganización, a él se acogen principalmente las corporaciones. El principio
básico del capítulo 11 le brinda a los de la categoría a) y b) –mencionados antes- la posibilidad de un
reinicio de su actividad una vez saneado su pasivo concursal, posibilidad que le otorga el tribunal si a
su criterio es merecedor del mismo o no. El objetivo fundamental del capítulo 11, es evitar que los
componentes del activo se liquiden en partes, puesto que ellos en conjunto funcionan en una
“empresa en marcha” y de este modo permiten satisfacer mejor las pretensiones de sus acreedores,
quienes pueden tomarla a su cargo y continuar con su explotación. O sea, el objetivo, en definitiva,
consiste en permitir que el negocio, una vez que logra temporalmente alivio en la cancelación de sus
deudas, sea capaz de reorganizarse exitosamente, pagar las mismas, aunque sea parcialmente y
surgir del proceso como un negocio viable. La base fundamental de este capítulo radica en el
principio de “la prioridad absoluta” desde dos puntos de vista:
a. Los acreedores deben cobrar según su rango resultante de la legislación falencial.
b. Si los bienes no son suficientes para pagar íntegramente a los acreedores, los accionistas
pierden todos sus derechos sobre aquéllos.
En resumen, el procedimiento es el siguiente:
1. El pedido de apertura del procedimiento puede ser voluntario (por el propio deudor) o involuntario (por
un acreedor). Corresponde al tribunal la comunicación de la apertura del proceso a los acreedores.
En cambio, en la norma argentina, la apertura sólo puede ser voluntaria.
2. En el procedimiento voluntario, el deudor presenta un plan de reorganización de la empresa que
incluye el plan de pagos a los acreedores. Si éste es menor a lo adeudado, se somete a la
confirmación del tribunal.
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3. El deudor, además, debe informar sobre su activo y pasivo, sus negocios financieros, ciertos
contratos y sus veinte mayores acreedores quirografarios (“unsecured”) para que el controlador (“u.s.
trustee”) pueda designar al comité de acreedores que ordinariamente se integra con siete miembros.
La finalidad del comité es representar el interés de los acreedores y vigilar la conducta del deudor.
Además, si el deudor es una corporación, debe informar a los accionistas.
4. Los acreedores y accionistas se dividen en distintas clases -categorización en nuestra ley -, quienes a
su vez, pueden formar comités y hacer la petición de su acreencia, las cuales pueden ser aprobadas
o no. Los créditos se cristalizan al momento de la apertura del procedimiento.
5. El deudor continúa con la administración y explotación de sus negocios, y cuenta con un período de
ciento veinte días para obtener las conformidades. En caso de no obtenerlas dentro de este lapso,
cuenta con sesenta días más.
6. Los gastos administrativos -similares a nuestros gastos de conservación y de justicia- no se clasifican
ya que deben ser cancelados en efectivo antes de ser aplicado el plan.
7. El tribunal podrá nombrar un controlador (“trustee”), si se comprueba que el deudor es culpable de
mala administración o fraude.
8. Si fracasa el deudor, partes interesadas (acreedores y accionistas) pueden proponer un plan, que
goza de una amplia variedad, y puede llegar a consistir hasta en un plan de liquidación.
9. El plan es aprobado o no por el tribunal, quien, en caso afirmativo implementará el mecanismo de
control en lo atinente para el cumplimiento del plan. La aprobación dependerá que se cumplan ciertos
presupuestos básicos:
a. El plan tiene que haber sido propuesto de buena fe, y no por medios prohibidos por Ley.
b. El acreedor debe recibir por lo menos lo que percibiría su crédito en caso de liquidación.
c. El plan debe tener una razonable factibilidad, debiendo el proponente demostrar los medios para
alcanzarlo.
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En el caso de acreedores disidentes, el tribunal podrá imponerle el plan, y aquí encontramos el
verdadero “cramdown”. O sea, que éste se abre cuando en el proceso encontramos acreedores
disconformes. Si hay una clase disidente es la que se considera discriminada. Entonces, se implementa el
“cramdown” si la discriminación no es indebida. La B.R.A. le da al tribunal amplias facultades, ya que éste
puede ponderar las bondades del plan desde el punto de vista de la buena fe, los acreedores, los accionistas,
la inexistencia de discriminación indebida y la factibilidad del mismo.
Cumplido todos los recaudos y pasos mencionados el tribunal cierra el caso. Uno de los recaudos del
tribunal es evitar un abuso de la institución, lo que guarda gran similitud con la Ley argentina 4156.
En la realidad, la aplicación del Capítulo 11 en los Estados Unidos es un proceso que dura muchos
años y la experiencia ha demostrado que en la mayoría de los casos se termina con la liquidación del
Capítulo 7. La estadística indica que el noventa por ciento de los casos de cramdown fracasan, no logrando
en la práctica el objetivo propuesto por el legislador.
ANÁLISIS COMPARATIVO
Habiendo visto los antecedentes y el modelo en los cuales se inspira la Ley Concursal 24.522
señalamos a continuación las semejanzas y diferencias, entre la legislación norteamericana y la argentina:
Preventivo de la quiebra: la Ley norteamericana (Cap. 11) y la Ley 4156 del año 1902, tienen en
común que permiten -ante el fracaso del deudor en su intento de evitar la quiebra- la intervención posterior de
otras personas para que se hagan cargo del activo y el pasivo del mismo, al igual que la Ley vigente.
De alguna forma el Capítulo 11 y la LCQ hacen categorizaciones de los acreedores y accionistas;
existiendo en la doctrina argentina, autores que consideran a los accionistas como una categoría más.
Comités formados por acreedores: La ley norteamericana y la ley argentina vigente, prevén la
formación de comités de acreedores.
Con la Ley 4156: los acreedores podían asignarse los bienes del deudor, cancelando con ellos sus
deudas. En el artículo 48 de la ley vigente, el deudor no queda liberado de sus deudas, pero tampoco es
desapoderado de su activo.
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Con el capítulo 11: Con la Ley norteamericana las diferencias son más notables:
La Ley argentina no admite la petición de concurso por un acreedor, es decir, no permite la apertura del
proceso involuntario.
La Ley norteamericana faculta a las empresas con dificultades a solicitar el concurso, mientras para la
Ley argentina es necesario el estado de cesación de pagos. No obstante que el Mensaje de Elevación
expresa la intención de un salvataje de empresas en dificultades, el texto de la norma exige como
presupuesto objetivo, la cesación de pagos para la apertura del concurso preventivo(4).
En la ley norteamericana, el juez puede rechazar el plan, lo que implica la liquidación. Nuestro derecho no
prevé el plan de reorganización, solamente trata las propuestas de acuerdo sobre las cuales el juez no
resuelve sobre la factibilidad de las mismas ni evalúa el régimen de administración y disposición de
bienes -previsto en el artículo 45-.
La B.R.A. explicita normas que tutelan el derecho de propiedad tanto de los acreedores disidentes como
de los accionistas disidentes, quienes deberán recibir por lo menos lo que recibirían de liquidarse el
patrimonio del deudor. En cambio, la Ley 24.522 (art. 56) establece expresamente que el acuerdo
homologado produce efecto respecto a todos los acreedores quirografarios, aunque no hayan participado
en el procedimiento, quedando por lo tanto sometidos a una propuesta que no votó.
En nuestra Ley “parecería” que el deudor no puede, vencido su período de exclusividad, competir con los
acreedores y terceros presentando una nueva oferta. En cambio, la Ley norteamericana acepta
expresamente su participación junto con los acreedores, aunque no admite la posibilidad de participación
de terceros interesados.
Por el artículo 48 sólo pueden acceder a este instituto las personas jurídicas taxativamente enunciadas;
en cambio, la B.R.A. beneficia también a las personas físicas.
La ley argentina no prevé la separación del deudor de la administración de sus negocios, como en el caso
del B.R.A., que instituye el controlador –o “u.s. trustee”-.
Nuestra ley impone la obligatoriedad al juez para que homologue el acuerdo, mientras que en el B.R.A., el
juez puede no homologar, o hacerlo aún sobre la voluntad de una categoría de accionistas disidentes.
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Este análisis comparativo de la Ley 24.522 -y su antecedente la ley 4156- con la ley norteamericana
sirve como aporte para la reforma al régimen del salvataje. Se advierte que el mismo adolece de varios
aspectos no incorporados a la norma y, como se verá, la puesta en marcha de este instituto confirma el
pronóstico del propio Mensaje de Elevación: seguramente dará lugar a otra reforma legislativa.
EL SALVATAJE DE EMPRESAS EN LA LEGISLACIÓN ARGENTINA
Dejando de lado todos los nombres con que la doctrina denomina a este instituto, nosotras utilizamos
en este trabajo el de “salvataje de empresas”.
Sujetos beneficiados: No todos los sujetos alcanzados por el artículo 2 de la Ley de Concursos y
Quiebras son beneficiados por este procedimiento, sino únicamente:
Sociedades de responsabilidad limitada.
Sociedades por acciones.
Sociedades cooperativas.
Sociedades en las que el Estado Nacional, Provincial o Municipal sean parte.
Quedan Excluidos:
Las personas de existencia ideal constituidas por algunos de estos tipos societarios bajo
proceso concursal de los artículos 288 y 289 (LCQ).
Personas físicas o de existencia visible.
Los regulados por la Ley 20091 (compañías aseguradoras)
Los regulados por la Ley 20321 (mutuales)
Los regulados por la Ley 24241 (Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones.)
Y demás excluidos por leyes especiales: Ley 21.526 (y sus modificatorias para Entidades
Financieras); Ley 24.557 (para las Aseguradoras de Riesgo de Trabajo).
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Oportunidades: En cualquiera de las siguientes circunstancias, la ley establece que “no se declarará
la quiebra”, sino que el juez resolverá la apertura del procedimiento de salvataje de la empresa. Por ende,
queda en suspenso la declaración de la quiebra:
Al no presentar el deudor propuesta a los acreedores, en tiempo y forma (art. 43) en el período de
exclusividad.
Al no conseguir el deudor la conformidad de los acreedores de acuerdo al régimen de mayorías
implementadas por esta Ley, en el período de exclusividad (art. 45).
Cuando el deudor obtiene la declaración de existencia del acuerdo logrado en el período de exclusividad,
habiendo sido impugnada y considerada procedente por el juez (art. 51), podrá acogerse a este instituto
si el deudor fuera uno de los sujetos especiales del artículo 48.
Al no obtener los concursados la conformidad de los acreedores según el régimen de mayorías
establecidas para las propuestas unificadas o individuales, en caso de agrupamiento de empresas
encuadradas como sujetos especiales del 48 (art. 67).
La Apertura
Inc. 1) “Dentro de las cuarenta y ocho (48) horas el juez dispondrá por el plazo de cinco (5) días la
apertura de un registro en el expediente para que los acreedores y terceros interesados en la adquisición de
la empresa en marcha, a través de la adquisición de las cuotas o acciones representativas del capital
social de la concursada, se inscriban a efectos de formular ofertas”.
Las 48 horas: Este plazo de 48 horas en nuestra opinión, para que el juez dicte sentencia es exiguo,
teniendo en cuenta los extremos que debe contener la sentencia de declaración de apertura del salvataje
de la empresa. Ellos son:
Apertura del registro de interesados, “en el expediente” por 5 días.
Fijación del valor patrimonial de la empresa.
Designación del experto o estimador.
La designación de la fecha para la audiencia informativa.
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El legislador imprime celeridad al procedimiento para brindar una urgente salida a la empresa que se
encuentra en una “virtual quiebra” y no “en dificultades” como expresa el Mensaje de Elevación. Por eso, en
cierta forma se justifican los términos que como éste y los subsiguientes, resultan insuficientes en la práctica
tribunalicia: se contraponen los objetivos de una rápida solución tendiente a evitar la profundización de la
crisis económica, con los principios de seguridad y certeza de los actos jurídicos.
El registro de interesados: A los fines que acreedores o terceros interesados puedan formular
ofertas se abre un registro en el expediente, constituyendo ésta la “única oportunidad” que tendrán para
legitimarse como oferentes.
La Ley 24.522 es amplia puesto que no establece requisitos para los interesados. La única limitación
que encontramos es para las Sociedades Anónimas y en Comandita por Acciones que -en virtud del artículo
30 de la Ley de Sociedades- no pueden tener participación en otras sociedades que no sean por acciones. Es
una limitación externa al artículo 48 (LCQ).
La falta de requisitos para ingresar en este registro ha sido muy criticada por la doctrina. En el
derecho comparado hay leyes pioneras como la norteamericana, que exigen la presentación de un plan de
reorganización por parte del interesado quien debe exponer los recursos con los cuales realizará la
recuperación de la empresa en crisis y los modos y medios para sacarla adelante basada en un diagnóstico
del ente concursado.
En nuestra opinión, el oferente debería de alguna manera individualizarse, dar a conocer su
posicionamiento en el contexto nacional -o internacional en su caso- y hacer conocer su proyecto –o al menos
qué se propone hacer con la empresa a adquirir- de manera que el acreedor pueda evaluar las propuestas y
decidir a qué oferentes dará conformidad.
La empresa en marcha: El objetivo del salvataje es la recuperación de una empresa concursada que
se encuentra en una virtual quiebra dado que el requisito fundamental para acceder al concurso preventivo,
es la cesación de pagos (art. 1). No obstante, el artículo 48, inciso 1) establece el salvataje para la “empresa
en marcha”.
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A nuestro entender, para acceder a un procedimiento especial como el salvataje, debería ser un
requisito “la viabilidad de la empresa” para que -una vez reestructurada- se consolide en el mercado. De esta
manera, se lograría preservar a las empresas económicamente viables, y consecuentemente les permitiría
cumplir su función social de la conservación de las fuentes de trabajo.
¿Pero que sucedería si la empresa por falta de medios financieros no se encuentra en
funcionamiento, pero que potencialmente es un negocio viable?.
La adquisición de las cuotas: La compra de la empresa se realiza adquiriendo “las cuotas
representativas del Capital Social de la concursada”, de donde se deduce que la sociedad “persona jurídica”
se mantiene y lo único que cambia son sus dueños o titulares de las acciones. Las relaciones contractuales
celebradas entre la persona jurídica y los terceros tienen plena validez, en cambio, los créditos concursales
son afectados ya que la homologación del acuerdo produce la novación de éstos (art. 55).
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La Resolución de Apertura Judicial
“En dicha resolución tomando en cuenta el informe general del síndico y las observaciones que
hubiere merecido, fijará el valor patrimonial de la empresa, según registros contables. Asimismo, designará
a la institución o experto que procederá al cálculo del valor presente de los créditos a los efectos del inciso 4,
y fijará la fecha de la audiencia informativa que se lleve a cabo con cinco (5) días de anticipación al
vencimiento del plazo previsto en el inciso 3”.
El valor de la Empresa: El juez debe fijar el valor patrimonial de la empresa, y para ello debemos
analizar el artículo 39 que prevé dos incisos referido al valor patrimonial:
a. el inc. 2, que impone al síndico determinar “La composición detallada del activo y pasivo,
debiendo estimarse los valores probables de realización de cada rubro del primero”, y
b. el inc. 9, que ordena realizar la “valuación patrimonial de la empresa según registros contables”.
Con respecto al primer inciso -inc. 2- muchos autores sostienen que el valor probable de realización
es aquel valor futuro que se obtendría en caso de liquidación, o sea, en caso de fracaso del deudor de
obtener las conformidades en su período de exclusividad. MOSSO, sostiene que “es una estimación para
cuando, declarada la quiebra se resuelva la liquidación de la empresa y ofrece al acreedor una conjeturable
expectativa del magro dividendo que puede esperar” (5).
En cambio, nosotras entendemos que la valuación del síndico por el inciso 2 no se efectúa con la
expectativa de la liquidación, ya que el concurso es un remedio “preventivo de la quiebra” y cuenta con la
nueva etapa del salvataje. En este punto, el síndico no debe estimar con criterios de liquidación -como lo hace
en oportunidad del artículo 200- puesto que no se encuentra en un proceso de quiebra sino que debe valorar
la empresa en funcionamiento. En definitiva, debe valorar el activo de empresa en marcha incluyendo los
activos estratégicos, como las marcas de prestigio, la clientela y su red de comercialización, la especialización
y capacitación del personal, las tecnologías empleadas, etc. (6).
13
Con respecto al inciso 9 del artículo 39 de la Ley 24.522 “según registros contables” sólo es de
aplicación para el supuesto de grandes concurso, puesto que su finalidad es la valuación de la participación
societaria ante la eventual apertura del procedimiento del salvataje.
Como vemos, cada artículo –y sus incisos- tiene distintas finalidades según el proceso de aplicación y
el espíritu del legislador.
Pero, “los registros contables” ¿reflejan realmente el valor patrimonial de la empresa en proceso
concursal?. Por más confiables y actualizados que estén, hay una serie de elementos dinámicos cuyas
variaciones no se encuentran reflejadas en esos registros. Existen aspectos discutibles a este respecto y más
aún si analizamos el pasivo de la concursada, que al momento de la confección del Informe General, se
encuentra registrado a su valor de origen, sin ningún tipo de modificación o actualización.
Desde luego que surge una pregunta, si el inciso 2 no fue hecho con la finalidad del salvataje no es el
apropiado y el inciso 9 tiene tantos puntos en contra ¿cuál es el valor patrimonial a aplicar?.
Proponemos, como reforma a la ley, la utilización de los valores informados por aplicación del inciso 2
ajustados con las modificaciones que pudiera sufrir el activo y el pasivo, debidamente informadas por el
concursado y que -en razón de sus propias funciones- la sindicatura debe tomar conocimiento. Asimismo,
deberá el síndico informar al juez el “Estado Patrimonial al momento de aplicación del salvataje” porque para
nuestra opinión, el “tiempo del informe general” quedó atrás.
El peligro de quiebraInc. “2) Si transcurrido el plazo previsto en el inciso anterior, no hubiera ningún inscripto, el juez
declarará la quiebra”.
El peligro de declaración de quiebra está siempre latente, y un factor más para que este hecho se
produzca es la falta de publicidad de la venta de la empresa en crisis a través de la publicación de edictos,
recaudo no previsto en este procedimiento(7).
Las Propuestas de Acuerdo
14
Inc. “3) Si dentro del plazo previsto en el inciso 1 se inscribieran interesados, éstos quedarán
habilitados por el plazo de diez (10) días a partir del vencimiento del plazo de inscripción, para presentar en el
expediente propuesta de acuerdo a los acreedores, manteniendo las categorías predeterminadas o
modificándolas.
El contenido: Nada dice la norma bajo análisis, al respecto, se supone que puede el habilitado
utilizar la misma gama de alternativas que otorga el artículo 43 al deudor, con la gran diferencia que al deudor
le impone el mínimo del 40 % del monto del crédito en caso de quita, mientras que al oferente no le impone
límite alguno. Desde luego, tampoco podría consistir en prestación que dependa de la voluntad de éste.
No impone al síndico ni al juez la obligación de opinar sobre la factibilidad de cumplimiento de la
propuesta de acuerdo: se le suprime al juez los criterios para homologar el acuerdo conformado.
Con respecto del límite mínimo del 40 % ha generado en la doctrina opiniones encontradas. AZNAR,
Vicente propone la eliminación de este límite para el deudor en el período de exclusividad en resguardo del
principio de igualdad ante situaciones similares (art. 16, Constitución Nacional).
Coincidimos en que la ley concursal viola este principio constitucional pero para asegurar el mismo
debería cargar al oferente –al igual que al deudor- con la obligatoriedad del respeto del límite mínimo –
cualquiera sea éste- como oferta para los acreedores quirografarios. Se fundamenta esta posición en el
resguardo ante posibles abusos por parte de los oferentes, principalmente cuando se presenta uno sólo.
Asimismo, deberá el oferente -de igual manera que se le impone al deudor (art. 45)- acompañar como
parte integrante de la propuesta un régimen de administración y de limitación a actos de disposición de bienes
aplicable a la etapa de cumplimiento, el cual no tiene el alcance de un Plan de reflotamiento de la empresa.
La categorización: Ésta es obligatoria, siempre y cuando no haya una única propuesta para todos
los acreedores del concurso, tanto quirografarios como priviligiados, aunque resulte improbable fácticamente.
La ley faculta la presentación de distintas propuestas para distintas clases de acreedores para lo cual
indefectiblemente deberá el oferente categorizar. Señalamos que dentro de cada categoría se debe respetar
la igualdad de derechos, esto es el principio de la “par conditio creditorum”.
La negociación de ofertas: Se prevé que “Dichas propuestas podrán ser modificadas sólo en dos (2)
oportunidades: a los diez (10),” ...
15
La Ley dice que pueden ser “modificadas”, lo cual no implica que deben ser “mejoradas” sino que
también pueden ser “empeoradas”.
Aunque la norma nada expresa respecto de la posibilidad de modificar la categorización de los
acreedores planteada en la propuesta original, se puede interpretar que ya no podrá ser modificada.
“y a los veinte (20) días de su presentación”.
En este punto de negociación, los oferentes ya conocen las propuestas presentadas por sus
competidores, tienen un mayor conocimiento del ente concursado y han obtenido información sobre la
posición de los acreedores; en consecuencia, tienen en esta etapa, la última oportunidad de realizar
modificaciones a las propuestas. La última quedará firme sin más posibilidad de cambio alguno.
Resaltamos la necesidad de aclarar el uso de la preposición “a” de la expresión “a los diez (10), y a
los veinte (20) días de su presentación” puesto que de ella se deriva que: los términos se cuentan desde el
día en que cada propuesta se presenta al tribunal, por lo tanto, cada propuesta tendría su propio plazo de
vencimiento. Lo que en la práctica lleva a los terceros interesados presentar sus propuestas el último día del
primer plazo, en consecuencia, corren todos juntos (Gráfico 1).
“Vencido dicho plazo, quedará firme la última propuesta presentada por cada inscripto, quienes no
podrán ya alterarlas. Dentro de los siguientes veinte (20) días contados a partir de que queden firmes las
propuestas, los interesados deberán obtener la conformidad de los acreedores verificados con los porcentajes
de acreedores y de capital previstos en el artículo 45 párrafo primero”.
Encontramos en este punto un error material en la norma al mencionar solamente a los acreedores
verificados y omitir a los declarados admisibles, error que queda subsanado en el mismo artículo 48 al final
del inciso 4. Al dispone que “los acreedores verificados y declarados admisibles podrán otorgar conformidad a
más de una propuesta” a quienes, en nuestra opinión, se deberían agregar los acreedores tardíos con
sentencia de verificación y los acreedores con sentencia del art.21 inc.1. Consideramos que en este punto del
proceso éstos se encuentran legitimados para votar el acuerdo conjuntamente con los demás acreedores.
Aquí se pone de manifiesto el carácter extrajudicial del acuerdo entre los terceros participantes del
salvataje y los acreedores.
16
El cómputo: Para las mayorías, la norma expresa que se logra “con los porcentajes de acreedores y
de capital previsto en el Artículo 45 párrafo primero.”
Con respecto al número de acreedores, la mayoría absoluta es la resultante de la mitad más uno, y
con relación al capital, es la obtenida con las dos terceras partes del capital computable; ambas mayorías
para todas las categorías.
Los excluídos para votar por aplicación del artículo 45, tercer párrafo, que rige para el deudor en su
período de exclusividad, son reincorporados al pasivo computable al momento del cómputo de mayorías en el
salvataje, en razón que las inhabilitaciones ya no se verifican respecto de los accionistas y los oferentes.
La audiencia informativa: “Con cinco (5) días de anticipación al vencimiento del plazo, se celebrará
una audiencia informativa con la presencia del juez, el secretario, el deudor y los acreedores y terceros
inscriptos en el registro previsto en el inciso 1, el comité provisorio de acreedores, y los acreedores que
deseen concurrir. En dicha audiencia, los registrados informarán la marcha de las negociaciones y los
asistentes podrán formular preguntas y solicitar información.
Si con anterioridad al día de la audiencia algunos de los inscriptos hubiere obtenido las
conformidades previstas en el inciso 4 y lo hubiera hecho saber al juzgado, la audiencia no se llevará a cabo”
Esta audiencia informativa se prevé con el fin de respetar el principio de publicidad y para dar
transparencia al proceso, conforme lo sostienen los autores de la Ley (8).
No menciona la necesidad de la presencia del síndico, porque supone que el comité provisorio está
constituido y funcionando como lo establece el artículo 260 -sin prever la posibilidad de renuncias o
imposibilidad de su formación-. Pero, en la práctica, el resultado de la constitución de comités de acreedores
no es del todo exitoso, encontrándonos con que la sindicatura -que continúa en función- es el órgano que
termina asumiendo el contralor que debía realizar el comité.
En esta audiencia los terceros inscriptos pueden incluso pedir prórroga del plazo de presentación de
las conformidades, como sucedió en uno de los salvatajes abiertos en la ciudad de Córdoba donde el pedido
se efectuó por unanimidad. Hacemos este comentario con el fin de definir si los plazos determinados por el
artículo 48 son fatales e improrrogables.
17
Teniendo en cuenta que el instituto de salvataje de empresas no es aplicable a los pequeños
concursos (art. 288) el juez ha de ponderar la cantidad de acreedores, la dispersión geográfica de los mismos
y demás factores que se conjugan en el gran concurso, y previa opinión del síndico y del comité -en caso que
lo requiera- ha de resolver, en definitiva, otorgar o no la prórroga.
¿Pueden el deudor o las partes oponerse a una prórroga? Seguimos considerando que por el
principio de actuación oficioso del juez es potestad –únicamente de él- el otorgarla.
La Propuesta ganadoraInc. 4) “El primero de los registrados que obteniendo las conformidades prevista en el inciso
anterior, documentadas en forma escrita, con firmas certificadas por escribano público, autoridad judicial, o
administrativa -en el caso de entes nacionales, provinciales o municipales-, lo comunicara al juzgado con
acompañamiento del texto de las propuestas, adquiere el derecho, en caso que el acuerdo sea homologado,
a que le sea transferida la totalidad de la participación que los socios o accionistas poseen en la sociedad
deudora, por un valor que no puede ser inferior al fijado por el juez en la resolución prevista por el inciso 1,
reducido en la misma proporción en que lo fuere el pasivo verificado y declarado admisible tomado a valor
presente, considerando las modalidades del acuerdo comprendidas en las propuestas formuladas y
conformadas .”
El primero de los registrados: La Ley es clara en este sentido, el primero que llegue con las
conformidades, no importa si es la mejor o la peor, es el que gana el derecho de “adquirente”.
Dejamos planteada la situación hipotética, no prevista en la ley, en que simultáneamente se
presenten dos oferentes con las conformidades requeridas, quién adquirirá el derecho?.
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Mucho se ha dicho sobre la constitucionalidad del artículo 48 (9), en el sentido que éste impone una
enajenación forzosa del capital representativo de la sociedad. Pero constituiría una violación a los derechos
de los accionistas al postergar su participación ya que serán los acreedores los que en primer lugar participan
en las negociaciones y dan sus conformidades a la propuesta relegando a los accionistas. Al ser simultáneas
las negociaciones de los terceros con los acreedores y los accionistas, a estos últimos no les queda la opción
de elegir la mejor, ni pueden saber cual será la primera en llegar; en cambio, sí saben, que de negar la
conformidad a alguna de las propuestas, corren el riesgo de ser ellos mismos quienes lleven la empresa a la
declaración judicial de quiebra.
“Para el procedimiento descripto los acreedores verificados y declarados admisibles podrán otorgar
conformidad a más de una propuesta.”
El texto de la norma omite otorgar a los socios o accionistas de la concursada igual posibilidad.
La tarea del Estimador
“A fin de determinar el valor presente de los créditos, se tomará en consideración la tasa de interés
contractual de los créditos, la tasa de interés vigente en el mercado argentino o internacional, y la posición
relativa de riesgo de la empresa concursada, teniendo en cuenta su situación específica. Al monto de los
pasivos computables se le adicionará un monto adicional del dos y medio por ciento (2,5%) como
estimación para los gastos y costas del concurso, a los efectos del cálculo. El cálculo del valor presente de los
créditos será determinado, en relación con la propuesta, por la institución o experto designado por el juez.
Esta estimación será irrevisable a los efectos de dicho cálculo, independientemente de la regulación de
honorarios que oportunamente se practique.”
El denominado valor presente: Para la determinación del “valor presente de los créditos” es
necesario el uso de herramientas provistas por la Matemática Financiera, la cual distingue conceptos
fundamentales:
a. La capitalización: operación que permite calcular el monto o valor final de un capital inicial.
19
b. La actualización: operación inversa a la anterior que consiste en calcular “el valor actual de un
capital futuro”.
Este último concepto es el que debe tomar el estimador a los fines del cálculo del valor actual (“valor
presente” según el legislador) de esos créditos que serán pagados en un futuro conforme a las propuestas
presentadas por cada oferente -consistentes en algunas de las enunciadas en el artículo 43 (LCQ)- pero
generalmente en quita, espera o ambas. O sea, es el Pasivo a Valor Actual (PA).
Este valor se compara con el Pasivo Verificado y Declarado Admisible, cristalizado a la fecha de la
presentación del concursado y por sentencia verificatoria de créditos (PVDA). De esta relación surge el
sacrificio económico que sufren los acreedores de la empresa en concurso preventivo.
Del juego armónico de los artículos de la ley -en especial del artículo 19 sobre suspensión de
intereses- se desprende que el Pasivo verificado y declarado admisible no sufre ninguna capitalización, desde
la fecha de presentación del deudor en concurso hasta la fecha de la realización del cálculo del Valor Actual.
La estimación para Gastos y Costas del Concurso: El 2,5% se aplica sobre el total del Pasivo
Computable base de liquidación de los gastos y costas judiciales, que en el proceso de salvataje se determina
conforme al texto legal: Al monto de los pasivos computables se le adicionará un monto adicional del dos
y medio por ciento (2,5%) como estimación para los gastos y costas del concurso, a los efectos del cálculo.
2,5%s/PVDA = EgyC
Teniendo en cuenta que el “Valor determinado por el juez, reducido en la forma indicada, y con la
previsión de gastos y costas adicionada al pasivo”, surge EGyC + PVDA = PVDA*
Este método no ha sido literalmente aplicado en la práctica.
El valor del capital social: El capital social es “reducido en la misma proporción en que lo fuere el
pasivo verificado y declarado admisible tomado a valor presente, considerando las modalidades del acuerdo
comprendidas en las propuestas formuladas y conformadas ”.
El monto que recibirán los accionistas no puede ser inferior al Patrimonio Neto determinado
judicialmente (PN) reducido en la misma proporción (%R) con relación al valor actual del pasivo computable.
PA - %R = PAR
PN - %R = PNR
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El sacrificio de los acreedores: El acreedor al dar conformidad a la propuesta de terceros está
resignando una parte de su crédito, en el caso en que aquélla consista en una quita –como ocurre en la
generalidad- o al consistir en una espera (o ambas). También habrá “sacrificio” si la propuesta es del cien por
ciento con más un interés de financiación (capitalización) menor a la tasa de actualización.
Este sacrificio es medible: la forma legal es determinando su valor actual (PA) y relacionándolo con el
valor nominal del crédito conforme la sentencia verificatoria (PVDA* = Pasivo Computable), nos da el
porcentaje de reducción para cada propuesta, o sea: (PVDA* – PA)/ PVDA* =. %R
El sacrificio de los dueños: Otras de las novedades de esta ley es la introducción de un mecanismo
basado en el criterio del “sacrificio compartido”, el cual consiste en aplicar este porcentaje de reducción al
valor del capital accionario o capital social (o PNR = Patrimonio Neto Reducido).
Pueden los terceros, a su vez, proponer el pago de un precio diferente, mayor o menor, al Valor de
Transferencia Judicial
Asincronía vs. Simultaneidad: Para ganar la adquisición “Juntamente con la comunicación de las
conformidades el acreedor o tercero deberá depositar en el banco de depósitos judiciales, a la orden del
juzgado, un importe equivalente al veinticinco por ciento (25%) del valor de la oferta con carácter de garantía
de propuesta”.
Aquí se plantea un gran conflicto de interpretación entre la doctrina y la jurisprudencia hasta ahora
aplicada. Es opinión de MOSSO (10) que se ha producido una asincronía legal puesto que por un lado “no se
podrán acompañar juntas las conformidades de los acreedores y de los socios -ni tampoco- por el otro, estos
dos grupos de escritos “juntamente” con el depósito del 25% de lo ofrecido a los socios, con carácter de
garantía a la propuesta, como exige el último párrafo del mismo inciso 4”.
21
En su interpretación, es necesario un plazo adicional posterior al plazo para las conformidades de los
acreedores, para la negociación y obtención de las conformidades de los accionistas. También justifica su
posición en la tarea que debe hacer el estimador, primero, sobre las “propuestas formuladas y conformadas
por los acreedores” para determinar el sacrificio, y posteriormente, para realizar el cálculo del sacrificio del
accionista. De esta manera, se evitaría que el estimador realice los cálculos sobre la totalidad de las
propuestas presentadas. Parte de la doctrina comparte con esta óptica, entre otros, Otaegui, Escuti(h) y
Junyent Bas(11). Pero, la jurisprudencia en Córdoba y Buenos Aires, en cambio, ha establecido el criterio de
asignar al estimador un breve plazo para que realice su tarea sobre la totalidad de las propuestas de acuerdo
presentadas por los oferentes, y respetando la simultaneidad de las negociaciones entre las partes y los
oferentes.
El fracaso del Salvataje
Inc. 5 “Vencido el plazo previsto en el inciso 3, sin que alguno de los interesados haya podido obtener
las conformidades correspondientes y hubiera efectuado el depósito previsto en el inciso anterior, el juez
declarará la quiebra”.
1 RIVERA y V’ITOLO, en “Concursos y Quiebras. Ley 24.522. Análisis exegético de la ley”. Ob. Cit. En Bibliografía. 2 Otros antecedentes en Argentina son: Ley 11.719, Decreto P.E. 585/94, Resolución 379/91 Ministerio de Justicia, y Proyecto de Ley de Reestructuración Empresaria. Entre los países del Mercosur: Paraguay, en la Ley de Quiebras 154, de 1970. 3 El art. 35 expresaba, además: “El juzgado se expedirá sobre la adjudicación para aprobarla o desaprobarla, según las circunstancias del caso, dentro de cinco días, pudiendo el deudor presentar dentro de ese plazo observaciones por escrito al juzgado. La resolución del juzgado será apelable en relación por ambas partes”.4 Expresa que: “el procedimiento resulta consecuente con el criterio de sacrificio compartido, de tal modo que si la cesación de pagos de la empresa obliga a esfuerzos por parte de los acreedores, también los accionistas deban realizarlos, y con un concepto dinámico de la actividad económica de la producción de bienes y servicios, que facilite la incorporación de nuevos accionistas e inversores a las empresas en dificultades, aspecto este indisolublemente ligado a la renovación tecnológica y al incremento de la productividad”.5 MOSSO, Guillermo G., en su obra “El Cramdown y otras novedades concursales”, cit. en Bib.6 Este criterio es el sustentado por la Sindicatura en su informe general (art. 40, inc. 2, Ley 19.551). Caso “José Minetti y Cia Ltda. S.A.C.I”.7 En el caso “Cuesta y Cía. SRL – Concurso Preventivo – Hoy Quiebra” que se tramita en el Juzgado de 7ma. Nominación en lo Civil y Comercial de Córdoba sólo se registró un interesado, quien luego desistió de su inscripción. La falta de publicación de edictos pudo haber incidido en esta ausencia de terceros.8 VÍTOLO y RIVERA, en Concursos y Quiebras. Ley 24.522, cit. en Bib.9 DASSO, cita Transferencia forzosa de la impresa insolvente, pag. 218. 10 En obra citada: “El Cramdown y otras novedades concursales”.11 Este criterio aplicó el Juez Mosso en el caso “Pedro y José Martín S.A.” en la ciudad de Mendoza.
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En síntesis, el salvataje de la empresa se puede ver frustrado no sólo por la falta de las
conformidades suficientes para llegar a un acuerdo o por la falta del depósito de la garantía del 25% del valor
de transferencia del capital social, sino también por la ausencia de inscriptos en el registro o si los habilitados
no presentaran propuestas.
EXPERIENCIAS DE SALVATAJES EN ARGENTINA
La firma “PEDRO Y JOSÉ MARTÍN S.A.” se presentó en el 3er. Juzgado de Procesos Concursales y de
Registros de Mendoza, a cargo del Dr. Guillermo MOSSO.
En la audiencia informativa el único inscripto que continuaba en la negociación, puesto que los cuatros
restantes desistieron de sus propuestas, solicitó luego de la presentación de algunas conformidades, una
prórroga de 60 días para la presentación de las restantes debido a las dificultades en la negociación con
el fisco provincial y el Banco de Mendoza. Previa opinión favorable de la sindicatura y el comité de
acreedores, el juez otorgó la prórroga solicitada conciliando esta medida con los intereses de los
acreedores y los objetivos del salvataje.
El estimador trabajó sólo sobre la propuesta “conformada”. El juez advierte que el valor presente no
puede obtenerse sino “después” de presentada la propuesta; y el estimador no puede realizar el cálculo
sino posteriormente al cumplimiento de la presentación de las conformidades de los acreedores.
Se presentaron las conformidades de los acreedores primero y el juez concedió un plazo adicional de seis
días para la presentación de las conformidades de los accionistas y el depósito del 25%. Así superó la
asincronía legal que exige la simultánea presentación de ambas conformidades (acreedores y
accionistas).
Se corrió vista a la Sindicatura y al comité de acreedores, para que efectúen el control del cálculo de las
mayorías de las conformidades presentadas, aunque la ley no lo establece.
23
El deudor había realizado la categorización de sus acreedores, en dos categorías, quirografarios y
privilegiados, las que a su vez subclasifica en otras cinco, en total siete. La misma no fue observada, ni
por el síndico ni por los acreedores (art. 39 inc. 8, y art. 40) en función de ello el juez determinó la
formación del comité con siete miembros.
El oferente (ganador) al presentar su propuesta se adhiere a “las categorías de acreedores ya efectuados
en autos por la concursada”.
Presentó una sola propuesta de pago para todos los acreedores sin hacer distinción de categorías, lo que
despertó un verdadero problema para el juez en el momento de resolver si el adquirente había logrado la
mayoría o no, ya que si consideraba la existencia de siete categorías no se alcanzan las mayorías en
cada una de ellas. Si por el contrario consideraba la existencia de sólo dos categorías, entonces el
adquirente lograba la doble mayoría de acreedores y capital considerando una única propuesta; termina
por aceptar esta ultima hipótesis.
En nuestra opinión, el oferente consiguió el acuerdo porque no utilizó la categorización realizada por el
deudor, realizando una ‘única oferta.
La empresa “JOSÉ MINETTI Y CÍA. LTDA. S.A.C.I.”, perteneciente al sector de la industria molinera se
presentó en concurso preventivo en el Juzgado Civil y Comercial de 7ma. Nominación de Concursos y
Sociedades Nº 4 de la ciudad de Córdoba, a cargo de la Dra. Chiapero de Bas
Por haber sido iniciado el proceso concursal bajo el régimen de la Ley 19.551 (L.C.) no se había
constituido el comité provisorio de acreedores, asumiendo las funciones de vigilancia y control la
sindicatura plural del concurso preventivo.
Se le requirió al órgano sindical que determinara el valor del Patrimonio Neto según registros contables, a
los fines del salvataje, ya que a la fecha de presentación del Informe General regía el artículo 40 (L.C.), el
cual no preveía la determinación de dicho valor. La sindicatura fija este valor a la fecha más cercana a la
apertura del salvataje, habiendo transcurrido bastante tiempo desde la presentación del Informe General.
En la sentencia de apertura del salvataje, se solicita a los eventuales inscriptos que procedan a la
categorización de los acreedores verificados y declarados admisibles.
24
En la audiencia informativa los terceros inscriptos, por unanimidad, solicitaron una prórroga de sesenta
días para la presentación de las conformidades. A esta petición se adhirió la concursada, argumentando
la magnitud y la cantidad (1.800) de acreedores, la dispersión geográfica de los mismos, entre otros
factores. Se le corrió vista a la sindicatura y ésta aconsejó una prórroga de 15 días, plazo que finalmente
otorgó la jueza del proceso.
El estimador realizó el cálculo del valor actual sobre la totalidad de las propuestas y sus alternativas, que
eran siete, el resto de los inscripto no presentaron propuesta. Asimismo, presentó sus conclusiones a los
ocho días hábiles posteriores a la fecha en que quedaran firmes las propuestas.
Uno sólo de los oferentes legitimados presentó la propuesta con las conformidades en legal forma.
Simultáneamente se presentaron las conformidades de los acreedores y de los accionistas -necesarias
éstas ya que la propuesta del oferente para los titulares de las acciones era inferior al valor actual del
capital accionario determinado por el estimador-, y el depósito del 25% de garantía de compra, el último
día del plazo prorrogado. El tercero -con las conformidades de los accionistas, y no obstante la diferencia
sustancial de su oferta con lo determinado por el estimador- paga por la transferencia accionaria el valor
fijado por el estimador.
Se corrió vista a la sindicatura para que ésta realizara el cálculo de las mayorías de las conformidades de
la propuesta presentada, aunque la ley no lo prevé.
El oferente que alcanzó las mayorías, es “cesionario” de un tercero inscripto, habilitado en el registro en
su oportunidad, y que con posterioridad cede, por escritura pública todos sus derechos adquiridos en el
proceso. La cesión de derechos se presentó tres días hábiles antes del vencimiento del plazo prorrogado
para la presentación de las conformidades. Gebhardt(12) sostiene que “vencido el plazo de registración
sólo los que acudieron a ella están legitimados para ofertar, de lo que surge que su derecho no sea
transferible, al menos hasta que se logre la potestad que le confiere el inciso 4). Según este criterio, hasta
que no sea homologado el acuerdo al tercero no puede ceder los derechos adquiridos.
12 Citado por MOSSO en “Fassi y Gebhart Concursos y Quiebras”.
25
En nuestra opinión no habría impedimentos para que se realice cesión de derechos, como en el caso en
estudio, mientras se respeten todas las obligaciones asumidas por el habilitado original y no se produzcan
ningún cambio a la propuesta que quedó firme en su oportunidad. No olvidemos que la cesión se
presentó tres días antes del vencimiento del plazo prorrogado de presentación de conformidades.
Depósito del 25%. Dos sociedades anónimas, titulares del 80% del capital accionario de la concursada,
eximieron al cesionario del depósito que les correspondía. Por lo tanto, el adquirente depositó la
proporción que correspondía al 20% del capital accionario de los accionistas disidentes.
El 75% del saldo de precio se realizó en el plazo determinado por Ley siguiendo la misma modalidad.
Comité de acreedores: Por sentencia se resolvió: “la integración de tal órgano debe incluir a todos los
acreedores a contar desde el que tenga la acreencia de mayor monto hasta que permita arribar a la
mayoría de capital...” y se convocó a una asamblea para que estos acreedores decidieran la modalidad
que presidirá su funcionamiento interno. Por resolución judicial se nombró a cinco acreedores, que en
suma alcanzaban la mayoría de capital. Sólo dos aceptaron y tres renunciaron expresamente en autos,
por lo que fracasó la constitución del comité definitivo. Ante esta situación, el tribunal decidió citar al resto
de los acreedores por orden de importancia en función del monto de sus créditos sumando
aproximadamente doscientos acreedores. Simultáneamente resolvió “habida cuenta de la magnitud y
envergadura del presente proceso, lo que torna imprescindible la exigencia de un organismo específico
para controlar el cumplimiento del acuerdo, y no resultando posible postergar la conclusión del mismo de
conformidad al expreso mandato legal, estimó prudente imponer –provisoriamente y hasta tanto se
integre definitivamente el mentado comité de acreedores– la continuación de la intervención de la
sindicatura que fuera designada oportunamente en la causa”. Esta resolución fue apelada por el
adquirente ante la Cámara.
DASSO, A. en “La Ley” Nº 219 expresa que la sociedad concursada quedó “bajo el control total de
cramdista adquirente”. Esta interpretación es errónea. Del texto de la sentencia surge la designación de la
continuación provisoria de la intervención de la sindicatura -la cual no cesó en sus funciones- cumpliendo
con las tareas, de vigilancia y control informando cuatrimestralmente, la situación económica y financiera
de la concursada.
26
Cómputo de las mayorías. Mereció por parte de dos acreedores disidentes un pedido de aclaración al
Tribunal, respecto del mecanismo utilizado en el cálculo de la obtención de las mayorías. Esta petición
fue denegada por la jueza del proceso. Para este punto nos remitimos a la opinión de A. Dasso (obra
citada): “La conclusión es relativamente simple, y debe ser interpretada a la luz de este novedoso módulo
introducido en nuestro Ordenamiento concursal. No es la misma (la) base de cómputo para obtener las
mayorías en el período de exclusividad, que en el del cramdown. Ello así porque en el “ratio” de la
exclusión de voto del art. 45 párr. III en el cómputo en la primera ronda, en razón de sus vínculos de
parentesco con el deudor (persona física) o con los administradores de la sociedad concursada (y ahora
también en razón de su influencia dominante como accionista controlador) no existen en la segunda
ronda o cramdown.”... “Además, también alteró la base de cómputo la circunstancia que con posterioridad
a la Junta de acreedores aconteció la verificación de acreedores tardíos.
También requirió el acreedor disconforme con la propuesta, se aclarara lo relativo a la cesión de derechos
efectuado por el interesado inscripto a favor de una sociedad anónima, que en definitiva presentó las
conformidades que los acreedores habían dado al inscripto originario -cedente-.
El pedido fue desestimado, estableciendo que “la aclaratoria resulta improcedente debida cuenta que, de
conformidad al imperativo legal (art. 49 Ley 24522) no corresponde al tribunal explicitar en su resolución
cuáles fueron los mecanismos o modos de cálculo que se siguieron para arribar a la conclusión de que ha
mediado acuerdo”. “El acreedor que interpuso el recurso sostuvo que el mismo era interruptivo de los
plazos para impugnar, interpretación esta que fue rechazada por el juez en la resolución que denegó la
aclaratoria, con lo cual los plazos para impugnar se superponen con los de la aclaratoria.”
La firma SCHOELLE + CABELMA S.A. presentó en el Juzgado Nacional de 1ra. Instancia en lo Comercial de
la Capital Federal Nº 11, a cargo del Dr. Miguel BARGALLO, su concurso preventivo.
En la sentencia de apertura del Salvataje del art. 48, inc. 1 el Juez adiciona otros ítems:
27
A los fines el salvataje “no regirá el plazo de gracia que contempla el art. 124 in fine del cód. proc. Ello
así por cuanto resulta preponderante preservar la certeza y celeridad de los tramites a cumplirse, lo cual
impone resaltar la perentoriedad de los plazos (art. 273 inc.1º de la LCQ), en tanto referida a actos que se
cumplirán en forma concatenada y sucesiva”.
Agudiza las funciones del síndico: ...“el funcionario concursal, deberá extremar el cumplimiento del
deber de vigilancia que le impone el art.15 de la ley citada y presentar informes semanales descriptivos de las
circunstancias por las que atraviesa la empresa”.
Extiende las tareas del órgano concursal: “Atento que es incuestionada la situación de controlante de
la concursada respecto de las sociedades “Cadeplast S.A.” y “Cabelma San Luis S.A.....dispongo con carácter
cautelar una veeduría vinculada a estas sociedades la cual estará a cargo del síndico”.
Existiendo dos sociedades controladas por la concursada, en el período de exclusividad del deudor, el
juez había creado una categoría especial de acreedores quirografarios conformada por quienes revestían
el rol de “sociedades controladas” a los efectos de la votación. Esta situación ya no la mantiene en el
salvataje puesto que a dichas sociedades las integró al resto de los acreedores quirografarios.
La contadora estimadora solicitó que se pongan a su disposición las propuestas aprobadas y ya
conformadas por los acreedores (la ganadora). Petición que fue rechazada por el juez y la intimó para
que en el plazo de cinco días a partir del vencimiento del 2do. plazo para modificación de propuestas,
efectúe la estimación ante el vacío legal. Con la finalidad que los interesados gocen de “aptitud para
saber con certeza y adecuada antelación, el precio de la participación que los socios y accionistas poseen
en la sociedad deudora desde el momento que se agregue el dictamen de estimación” además “ello
permitirá ofertar el precio integrado de modo correcto el valor de la garantía de la propuesta (depósito del
25%), haciéndola juntamente con la comunicación de las conformidades de los acreedores (art. 48 inc. 4
último párrafo)”.
La sentencia declarativa de la existencia de acuerdo fue impugnada por un acreedor disidente a la
propuesta del tercero ganador, la que fue rechazada por el juez, por no estar éste contemplado entre los
sujetos facultados para ello en el art. 50 de la L.C.Q.
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El informe de la estimadora fue decretado nulo por el juez debido a que “enderezó su labor a la
determinación de la reducción del pasivo social en su integridad (y no simplemente el de los créditos
reconocidos), y para ello procedió a reformular ese pasivo y luego el patrimonio neto, lo cual resulta
contra legem”. También aduce que “Se obvió el cómputo de los intereses de los créditos quirografarios
relativos al período posterior a la presentación en concurso y por otro, se incluyeron ítems no vinculados
directamente, al pasivo quirografario”.
Como consecuencia de la nulidad del dictamen de la estimadora, el Tribunal decidió actuar de oficio para
la determinación del valor de las participaciones accionarias. Para ello procedió del siguiente modo:
1.Partió del total del pasivo verificado y declarado admisible.
2.Excluyó la ponderación del pasivo formado por los créditos privilegiados.
3.Omitió la estimación de los créditos declarados inadmisibles en estado de revisión y los
comprendidos en incidentes de verificación tardía en trámite; tampoco fue estimado el pasivo de los
acreedores del concurso (gastos de conservación y justicia) ni el de los acreedores posconcursales.
4.Capitalizó al pasivo verificado y declarado admisible (PVDA)con el interés que corresponde por el
período transcurrido entre la fecha de presentación en concurso y la de apertura del salvataje “según
lo prevé el art. 48” (¿?).
5.Determinó el valor presente (actual) al que lo comparó con la oferta de pago a los acreedores. La
propuesta de pago del 8% del crédito, resulta un ofrecimiento real de pago del 6,79%, y un correlativo
sacrificio de los acreedores quirografarios del 93,21%. A este porcentaje de reducción le sumó el
2,5% como estimación de gastos y costas (EGYC). A criterio del juez el accionista debe soportar
como sacrificio con esta porción -obteniendo entonces el guarismo del 95,71%-. Aplica este
porcentaje sobre el valor patrimonial para obtener el importe que corresponde pagar a los accionistas.
En definitiva, el adquirente ya había ofrecido un valor superior por las acciones, resultando ése el
precio real por el valor de la empresa.
Finalmente el juez homologó el salvataje.
29
La empresa local EXPRESO PANAMERICANO S.R.L., dedicada al transporte colectivo de pasajeros, se
presentó en concurso en el Juzgado de 3ra. Nominación Civil y Comercial, de la ciudad de Córdoba, a cargo
de la Dra. Visconti de Maghini.
El tercero interesado al presentar su propuesta de acuerdo modifica la categorización efectuada por el
deudor en el período de exclusividad, realizando cuatro categorías: categoría 1, acreedores quirografarios;
categoría 2, acreedores con privilegio general; categoría 3, acreedores con privilegio especial garantizados
con prenda, y categoría 4, acreedores con privilegio especial de naturaleza fiscal. La propuesta de acuerdo
estaba dirigida a los acreedores quirografarios, solamente.
El estimador capitaliza los créditos verificados y declarados admisibles, desde la fecha de apertura del
concurso hasta la fecha de realización de las tareas de estimación, utilizando la tasa de descuento de
documentos del Banco de la Nación de la Argentina (1,16% mensual) afectándola con el factor tres (3)
para incluir el factor riesgo y la incertidumbre empresaria (3,48%) (PC = Pasivo Capitalizado que lo
denomina Pasivo Actualizado o a valor presente). Ello implica que actualizó el pasivo de la empresa
concursada reflejando el transcurso del tiempo y el sacrificio sufrido por los acreedores en el pasado.
La estimación de gastos y costas del concurso lo realiza aplicando el 2,5% sobre el pasivo capitalizado
para obtener el Pasivo Capitalizado incrementado con la Estimación de Gastos y Costas del Concurso
(PCyEGC).
Por otro lado, determina el valor futuro de todas las propuestas presentadas por los terceros habilitados.
En particular, la propuesta presentada por el oferente que resultó ganador consistía para la Categoría 1,
en el pago del cien por ciento del crédito con más el interés de la financión ofrecida (1% sobre el saldo).
Para determinar el valor actual (PA = Pasivo a valor Actual), aplica la misma tasa que utilizó para la
capitalización (3,48%). En síntesis, realiza capitalización del pasivo computable (quirografarios y
privilegiados) (art. 36, LCQ) y la actualización de la propuesta para acreedores (quirografarios
solamente), utilizando la misma tasa, lo cual, refleja el sacrificio pasado de la totalidad de los créditos
(Categoría 1 a 4) y el sacrificio futuro (Categoría 1).
El factor que según el estimador mide el riesgo empresario (interno) y el riesgo del mercado en el cual
está inserta la empresa (externo), lo estima en el valor 3, multiplicador de la tasa de descuento. La
30
espectativa del cobro del crédito por parte de los acreedores no es la misma considerando a la empresa
gestionada por los anteriores dueños que con la empresa conducida por nuevos titulares, por lo que
debería ser incorporada esta variable en el cálculo de la estimación del riesgo. Las espectativas de
reestructuración, luego del salvataje de la empresa, hará disminuir seguramente el parámetro riesgo.
En el cálculo del porcentaje de reducción del pasivo, relaciona valores heterogéneos (no comparables
entre sí) porque toma los créditos quirografarios y privilegiados para relacionarlos con los créditos
quirografarios solamente, arrojando un porcentaje por demás inflado.
El sacrificio a soportar por los socios al aplicar este mismo coeficiente, resulta en consecuencia,
demasiado excesivo e irreal. El patrimonio neto reducido que se obtiene como valor de transferencia, en
definitiva, resulta irrisorio. Nuestra interpretación es que el método de cálculo aplicado se aleja del texto
normativo y del espíritu del legislador.
La Impugnación efectuada por el concursado al Informe del Estimador mantiene el Pasivo Computable
(PC) con los verificados y declarados admisibles (art. 36, LCQ), es decir, no los capitaliza, sino que los
deja cristalizado a los valores de la fecha de presentación en concurso.
El 2,5 % en concepto de EGyC lo aplica sobre el monto del pasivo computable tomado a valor actual,
compuesto por el monto de la oferta para los quirografarios a valor actual, a los cuales les adiciona los
créditos privilegiados (categorías 2 a 4) argumentando que: “El valor actual de los créditos privilegiados,
al no haber espera alguna, resulta del mismo monto que surge de la sentencia de verificación de
créditos.”
Para determinar el valor actual del pasivo computable, el impugnante reclama la aplicación de la tasa de
descuento del BNA sin la afectación del riesgo y la incertidumbre (1,16% mensual) sobre los créditos
quirografarios.
El sacrificio de los acreedores, entiende el concursado, debe calcularse comparando el pasivo
Computable a valores Actuales (PCA) incrementado por el 2,5% de EGyC (PCAyEGC) contra el Pasivo
Computable (PC), de donde surge una diferencia positiva a favor de los acreedores.
[(PCA x 1,025) - PC ] : PC = Coef. de Incremento = CI
31
Este incremento expresado en porcentaje –respecto del Pasivo Computable- es el utilizado a los fines del
cálculo del sacrificio de los cuotapartistas.
El sacrificio de los socios, en este caso, pasó a ser un beneficio resultante de aplicar al valor patrimonial
el coeficiente CI. Fundamentan este mayor valor de transferencia del capital social en que “normalmente
se produce una reducción en el pasivo verificado y declarado admisible, porque generalmente se ofrecen
quitas y espera. En el presente caso no hubo quita, sino que se propuso el pago del cien por cien del
pasivo quirografario con más un interés del 1% mensual.” En nuestra opinión, en realidad este
incremento se produce por un error de interpretación del art. 48, puesto que el beneficio “obtenido” por
los acreedores(CI) fue gracias a que son “premiados” con los gastos y costas sobre sus créditos. Pero es
fácil advertir que en lugar de premio un sacrificio, o sea, hubo una verdadera reducción del pasivo
quirografario -al determinar su valor actual- si observamos que la tasa de descuento (1,16%) es mayor
que la tasa de financiación (1%).
Interpretamos que el objetivo del artículo 48 no es otro que hacer cargar una parte del costo y los gastos
procesales del concurso sobre los socios o accionistas que fracasan en su gestión empresarial, y permite, a
su vez, que el tercero recupere del total de su inversión, algo en este concepto.
PROYECTO DE REFORMA A LA LEY 24.522
El Proyecto del Ministerio de Justicia que se encuentra en tratamiento parlamentario introduce
importantes reformas al artículo 48 de la LCQ vigente, entre ellas:
Denomina al mismo, no como Supuestos especiales, sino como “Período de concurrencia para supuestos
especiales”.
Introduce nuevas expresiones, como las de “unidad empresaria” y el de “conjunto de bienes destinados a
la producción”, todo ello para poder clasificar a los sujetos beneficiados por el salvataje en dos tipos:
a. Las personas físicas, sociedades de personas, cooperativas, asociaciones o fundaciones; y,
b. Las sociedades por acciones o de responsabilidad limitada.
32
Además, el Proyecto de reforma prevé en forma expresa -artículo 67- la posibilidad de aplicación del
salvataje para caso de fracaso del concurso del agrupamiento de empresas. O sea, amplía el espectro de
sujetos y situaciones que podrán acceder a esta etapa del concurso preventivo pero limitado por los
nuevos parámetros fijados por el artículo 288 (P.R.) para activos estimados de más de 300 mil pesos y 20
dependientes sin límite de número de acreedores.
En forma coherente con esta clasificación, distingue a los “interesados en adquirir los activos” o
adquisición directa, de los “interesados a través de la adquisición de las cuotas o acciones
representativas del capital social de la concursada” o adquisición indirecta.
En lugar de fijar el valor patrimonial de la empresa, el juez fija en la Sentencia de apertura del salvataje “el
valor base de venta de la totalidad de los activos, detrayendo del valor probable de realización de los
bienes el monto de los créditos verificados y los pendientes de verificación o admisión a esa fecha, los
que haya denunciado el deudor –aunque no hayan pedido verificación- y los que el síndico informe en los
términos del artículo 39, inc. 2”. De esta manera se elimina el principio de valuación patrimonial “según
registro contable”. Entonces: Precio Base de Venta = Activo - Pasivo
La administración interina de la empresa por parte de deudor, está prevista en forma expresa en el
Proyecto: el juez debe resolver la situación en la misma sentencia, separando al deudor de la
administración o, manteniéndolo y designando un coadministrador, en este caso. Observamos un vacío
para el caso de apartamiento del deudor. Asumirá el síndico?
Resuelve la publicidad de dos tópicos importantes: la venta de la empresa en crisis –recaudo omitido en
la ley vigente- y, la administración interina de la misma, al prever la publicación de edictos.
También establece un mecanismo tendiente a transparentar las deudas posconcursales ante el síndico
sin que implique una verificación de créditos.
Introduce un período de exclusividad de 20 días para el deudor -si no hubiera interesados registrados- y
la posibilidad de concurrencia simultánea con los acreedores o terceros registrados para lograr un
acuerdo -en caso que hubiera interesados registrados-.
33
El plazo de presentación de propuestas por los habilitados se establece en 40 días, y al vencimiento del
mismo se debe comunicar al juzgado la obtención de las conformidades requeridas y el depósito judicial
del 25% del precio en garantía del cumplimiento de la propuesta.
Se observa que:
a. No deja bien diferenciadas cada una de las etapas, sino que impone un cúmulo de actividades que
hacen a las negociaciones y formalidades del acuerdo dentro de un mismo plazo (Gráfico 1).
b. La remisión a los artículos 43 a 45 del Proyecto referida a las propuestas, lleva a posibles
interpretaciones dispares sobre cuestiones de plazos y del cómputo de las mayorías requeridas para
la homologación del acuerdo.
a. Debería reemplazarse la obligación “comunicará” por la de “acreditará” para evitar dilaciones en la
presentación de las formalidades legales.
b. Al establecer que se deben “presentar en el expediente propuestas de acuerdo a los acreedores,
manteniendo las categorías predeterminadas, o modificándolas” surge que sólo se puede modificar
las categorías prederminadas, pero nada dice respecto de la posibilidad de modificar el contenido de
la propuesta. En consecuencia, de allí se interpreta que la propuesta es inmodificable.
Ante una pluralidad de presentaciones que reúnan los requisitos, el Proyecto incorpora el criterio de
adjudicar a la propuesta -no la mejor- que mayores adhesiones logra -abandonando el criterio de la
primera en el tiempo-.
Para la determinación del precio de venta, se incorpora un mecanismo de ajuste en función de las
variaciones patrimoniales posconcursales, mediante la presentación de un Informe del Síndico a los 10
días previos al vencimiento del plazo de las propuestas pudiendo ser observado en un plazo de 5 días.
Los gastos del concurso (4% del activo) también integran el precio definitivo que fijará el juez -aunque el
Proyecto de Reforma no dice cuándo-. Reemplaza, entonces, al tan cuestionado mecanismo de
reingeniería financiera vigente, que se asienta en el criterio del sacrificio compartido, y elimina,
coincidentemente, la intervención del estimador.
En consecuencia: Precio Definitivo = PBV + Variaciones Patrimoniales + Gastos del Concurso
34
Prevé un sistema de ajuste posterior al precio definitivo fijado por el juez, consistente en incrementos al
precio por situaciones específicas sobre los cuales el adjudicatario debe constituir garantías, poniendo de
manifiesto el reconocimiento de la dinámica de la empresa en el transcurso del tiempo (la cual se refleja
en variaciones patrimoniales).
De donde: Precio Ajustado = Precio Definitivo + Ajuste
Crea un sistema de acotamiento de responsabilidades, para el tercero adquirente –y para el propio
deudor, en su caso- respecto de las deudas posconcursales, bajo un nuevo inciso “Responsabilidades del
adquirente y de los garantes”, previendo incluso y en forma expresa, la caducidad de derechos de los
acreedores posconcursales no manifestados oportunamente.
El debate no ha concluido, y lejos está aún de cerrarse en el tema del Salvataje de empresas.
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CONCLUSIONES
Las múltiples y dispares interpretaciones que el articulo 48 conlleva, permite determinar no un
unívoco precio real por el valor de la empresa en marcha –de acuerdo al objetivo general de la ley- sino
tantos valores diferentes como involucrados en esta etapa concursal aplican el mismo.
El valor patrimonial de la empresa valuado según registros contables debe servir como punto de
partida para la determinación del valor de transferencia de la empresa y, para reflejar la dinámica de la
empresa en el transcurso del tiempo, se deberían realizar los ajustes sufridos.
La identificación del tercero interesado en adquirir la empresa es indispensable al momento de
registrarse, de manera que el acreedor pueda conocer la situación patrimonial y financiera del oferente a
quien le brindará conformidad y las propuestas que presente deberían estar acompañadas de un plan de
reflotamiento de la empresa en crisis, o al menos, indicar los objetivos por los cuales compra.
Ni el juez ni el órgano concursal tienen facultades para opinar sobre la viabilidad de la propuesta o la
posibilidad real de salida de la empresa del proceso concursal realmente “salvada”, manifestando una
necesaria y profunda reforma al sistema.
El deudor bajo ningún aspecto puede ser comprador de su propio capital accionario, puesto que éste
ya tuvo su oportunidad en el período de exclusividad y fracasó en las negociaciones. La ley persigue salvar la
empresa en crisis y no al empresario.
El principio de igualdad ante situaciones similares se vera resguardado si al tercero interesado se le
impone la obligatoriedad de respetar el límite mínimo (del 40% o cual otro % que se establezca) del capital -
en caso de quita- como oferta para los acreedores quirografarios. La ley pretende proteger al acreedor en la
36
primera ronda, pero en la segunda prioriza el interés social de mantener la empresa en marcha por sobre el
interés de los acreedores y de los titulares del capital social.
La experiencia recogida y el espíritu del proyecto de reforma sugieren que se abre un camino hacia
un Nuevo Derecho Concursal.
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ANEXO
38
Gráfico 1. Proceso de Salvataje
40ds
APERTURA
5ds
10ds
20ds
10 ds
1ra Modificación
20ds
Audiencia
Informativa5ds
Presentación de Conformidades
QUIEBRA
48 hs
5ds
Registro
Supuestos Especiales
Presentación de Propuestas
2da Modificación
Supuestos Especiales
20ds
Registro
10ds
Presentación de Propuestasy Conformidades
Informe
APERTURA
Conformidades
LEY 24.522 PROYECTO DE REFORMA
HOMOLO GACIÓN
BIBLIOGRAFIA
CÓDIGO DE COMERCIO, Ley de sociedades Comerciales No. 19.550, Ed. A – Z editora, 1995 , Colombia.
DASSO, A.D., “El Primer Cramdown” La Ley, publicación del 25 de marzo de 1997.
DASSO, A.D., “La Operativa del Salvataje en la Nueva Ley Concursal”, La Ley, publicación del 25/3/1997.
DASSO, Ariel A. “Quiebras. Concurso Preventivo y Cramdown” Tomo II, Ad Hoc, Buenos Aires, 1997.
GOMEZ LEO, O.R. (Coord.Derecho Empresario Actual Cuaderno de la Universidad Austral, Ed. Depalma,
setiembre de 1996, Buenos Aires.
MOSSO, Guillermo G., “ El Cramdown y otras novedades concursales,” Ed.Rubinzal – Culzoni. Marzo de
1998, Santa Fe.
RIVERA – ROITMAN – VÍTOLO, “ Concursos y Quiebras Ley 24.522. Análisis exegético de la ley.
Rubinzal Culzoni. 1996, Santa Fe.
ROITMAN, H. Y DI TULLIO, J. A. “El Nuevo Régimen de Salvataje de Empresas en Concurso Preventivo”, Revista de
Derecho Privado y Comunitario “Concursos y Quiebras - I”, Ed. Rubinzal – Culzoni, 1996, Sta Fe, pág. 395.
VITOLO, D.R., “El Nuevo Régimen de Salvataje de Empresas en Concurso Preventivo”, Revista de Derecho Privado y
Comunitario “Concursos y Quiebras - I”, Ed. Rubinzal – Culzoni, Marzo de 1996, Santa Fe, pág. 183.
39
NOTAS
40
