ფინანსური ინსტრუმენტები, მათი ... ·...

ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების შეფასება და მართვა

ფინანსური ინსტრუმენტები, მათი რისკების შეფასება და მართვა

განვითარებადი ფინანსური სისტემებისათვის

(საქართველოს მაგალითზე)

ნინო დავითაია

სადისერტაციო ნაშრომი შესრულებულია

საქართველოს უნივერსიტეტის

ბიზნესისა და ეკონომიკის სკოლაში

დოქტორის აკადემიური ხარისხის მოსაპოვებლად

ხელმძღვანელი: ეკა გეგეშიძე

თბილისი

2017

2 ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების შეფასება და მართვა

მიმოხილვა

ეკონომიკური კრიზისისა და ზოგადად ფინანსური ოპერაციების ანალიზი ცხადყოფს,

რომ ეკონომიკური აქტივობის გასაჯანსაღებლად ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი როლი

აქტიურად ფუნქციონირებად საფინანსო ბაზრებს ენიჭება, რადგანაც ეს უკანასკნელი

ქვეყნის შიგნით არსებულ დანაზოგებსა და მოზიდულ სახსრებს პროდუქტიულად

ანაწილებს. დღეისათვის საქართველოში ფინანსური სექტორის მთავარ მოთამაშეს

საბანკო სისტემა წარმოადგენს, თუმცა ქვეყნის კონკურენტუნარიანობისა და ბიზნესის

განვითარებისათვისმხოლოდ ეს საკმარისი არ არის. ამის გამო დადგა საკითხი კაპიტალის

ბაზრების განვითარებისა და სხვადასხვა საინვესტიციო ინსტრუმენტების განვითარების

შესახებ.

საკითხის აქტუალურობიდან გამომდინარე კვლევის მთავარი თემა გახდა სხვადასხვა

ფინანსური/საინვესტიციო ინსტრუმენტებისა და საშუალებების რისკების აღმოჩენის,

ანალიზისა და ამ რისკების მართვისათვის საჭირო პრიორიტეტების დადგენა

საქართველოს ფინანსური სისტემისათვის. კვლევის შედეგად ძირითადად დადასტურდა

ნაშრომში მოყვანილი ჰიპოთეზები : საქართველოს ფინანსურ სექტორში ასამაღლებელია

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის დამახასიათებელი რისკების შეფასების სისტემა, რაც

მათ იდიოსინკრატიული რისკების მართვაში დაეხმარება, ასევე უნდა გაძლიერდეს

გამჭირვალობისა და ინფორმაციის გამჟღავნების მოთხოვნები; ფინანსური

ინსტიტუტების რისკის მართვის ხარისხი განისაზღვრება მათი კაპიტალის

ადექვატურობით, რომელიც უნდა შეფასდეს კონკრეტული ინსტიტუტის რისკის

პროფილისა და როლის მიხედვით მთლიან სისტემაში, ანუ ეფექტური იქნება რისკზე

დამყარებული მიდგომის გამოყენება.

თავდაპირველად ნაშრომში განხორციელდა კაბინეტური კვლევა,რის შედეგადაც

გაანალიზდა ფინანსური ინსტრუმენტები და მათთვის დამახასიათებელი სისტემური და

სპეციფიური რისკები. კვლევა წარიმართა შემდეგი ძირითადი მიმართულებებით: ა) რა

ზოგადი და სპეციფიური რისკის მატარებელია კონკრეტული ფინანსური ინსტრუმენტი;

ბ) როგორ უნდა მოხდეს ამ ფინანსურ ინსტრუმენტებზე რისკის შეფასება და გ) რისკის

მართვა როგორ უნდა განხორციელდეს სხვადასხვა ტიპის ფინანსური

ინსტიტუტებისათვის; ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების შეფასების სისტემების

ეფექტურობის დასადგენად გაანალიზდა VaR მეთოდოლოგიის ეფექტურობა, ასევე

ფინანსური ანგარიშგების ის სტანდარტები და მოთხოვნები, რაც ეხება ფინანსური

ინსტრუმენტების აღრიცხვას, კლასიფიცირებასა და რისკების გამჟღავნებას.


კვლევის მთავარი შედეგია განვითარებადი ფინანსური ბაზრებისათვის და

კონკრეტულად საქართველოსათვის ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების გამჟღავნების

და მართვის მოდელის შემუშავება.

საბანკო სექტორში, როგორც ქვეყნისათვის დომინანტურ ფინანსურ არეალში,

აუცილებელია იდიოსინკრატიული და სისტემური რისკების დროული შეფასება და

რეაგირება. ერთ-ერთი პრიორიტეტული მიმართულება ამ სფეროში უნდა გახდეს

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის დამახასიათებელი რისკების შეფასების სისტემის

ამაღლება, რისთვისაც ყველაზე ეფექტური VaR მეთოდოლოგია იქნება. მიუხედავად

არსებული შეზღუდვებისა, გამოვლინდა, რომ ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის უფრო

მართებულია რეალური ღირებულებით აღრიცხვა, განსაკუთრებით კი ფინანსური

ინსტიტუტებისათვის, რადგანაც ისინი ამ ინსტრუმენტების რისკების ჰეჯირებას კვლავ

ფინანსური ინსტრუმენტებით ახდენენ. კომერციულ ბანკებში ფინანსური

ინსტრუმენტების აღრიცხვისა და მათზე არსებული რისკების ადექვატური

შეფასებისათვის აუცილებელია აღრიცხვის სრული ჰარმონიზაცია ფინანსური

ანგარიშგების საერთაშორისო სტანდარტებთან, რადგანაც ეს უკანასკნელი

უზრუნველყოფს როგორც ფინანსური ინსტრუმენტების ადექვატურ აღრიცხვას, ასევე

ინფორმაციის გამჟღავნებისა და გამჭირვალობის გონივრულ გამოყენებას.

ნაშრომში დეტალურად იქნა განხილული ბანკების მიერ საკუთარი რისკის პროფილის

ადექვატური შეფასების მეთოდები, ასევე რისკების მართვის შიდა მოდელების შექმნა და

დანერგვა საერთაშორისო მოთხოვნებთან შესაბამისობაში. ეს საკმაოდ კომპლექსური და

შრომატევადი ამოცანაა, რასაც დიდი ადამიანური და ფულადი რესურსი სჭირდება; ამის

გამო ნაშრომში რაციონალურად არის შეფასებული რისკზე დამყარებული მიდგომის

გამოყენება, რაც გულისხმობს სტანდარტიზირებულ მიდგომას საშუალო და მცირე

ბანკებისათვის, მაგრამ ბუფერული და ეკონომიკური კაპიტალის და რისკების შეფასების

შიდა მოდელების არსებობას სისტემურად მნიშვნელოვანი მსხვილი ბანკებისათვის.

ქვეყნის ფინანსური სისტემის მაღალი დოლარიზაციის გამო, გაცვლითი კურსის მერყეობა

დამატებით ლიკვიდობის რისკებს აჩენს საბანკო სისტემაში, რის გამოც სისტემურად

მნიშვნელოვანი ბანკებისათვის აუცილებელი ხდება ციკლის საწინააღმდეგო და წმინდა

სტაბილური დაფინასნების კოეფიციენტების შემოღებაც.

სადაზღვევო სფეროში ფინანსური სტაბილურობის განსამტკიცებლად აუცილებელი

ხდება ამ სფეროს პრუდენციული რეგულირება, რომლის მთავარი კომპონენტი

სადაზღვევო კომპანიის რისკის პროფილისა და კაპიტალის თანაფარდობაა.


საზედამხედველო კაპიტალი, რომლის მთავარი დანიშნულება კომპანიის მოულოდნელი

რისკების განეიტრალებაა, უნდა გახდეს ის მინიმალური მოთხოვნა, რომლის ქვევითაც

დამზღვევს ოპერაციების განხორციელება არ უნდა შეეძლოს. გარდა ამისა, სადაზღვევო

კომპანიებს უნდა გააჩნდეთ საკმარისი კაპიტალი საკრედიტო, საბაზრო და საოპერაციო

რისკების დასაფარად, რაც თავის მხრივ გადახდისუნარიანობის მოთხოვნის სახელით

არის ცნობილი. არასაბანკო ფინანსური სექტორის მზარდი ტენდეციის გამო

აუცილებელია ამ სფეროში დაინერგის ინფორმაციის გამჟღავნების მინიმალური

მოთხოვნები და შესაბამისი რეგულატორის მხრიდან პირველ ეტაპზე მოხდეს სისტემის

რისკების შეფასება.

მომხმარებელთა უფლებების დაცვისა და ფინანსური სექტორის გამართული

ფუნქციონირებისათვის საბანკო სექტორთან ერთად პრუდენციულ ზედამხედველობას

არასაბანკო სექტორიც უნდა დაექვემდებაროს, რაც ფინანსური ინსტიტუტის რისკის

პროფილისა და სიდიდის მიხედვით უნდა განხორციელდეს. ეს კი კიდევ ერთხელ

მეტყველებს რისკზე დამყარებული მიდგომის რაციონალურობაზე ქვეყნის ფინანსური

სისტემისათვის.


სარჩევი

შესავალი-------------------------------------------------------------------------------------------- 7

პრობლემის განხილვა/კვლევის მთავარი თემა--------------------------------------------------9

კვლევის მეთოდოლოგია---------------------------------------------------------------------------11

კვლევის შედეგები----------------------------------------------------------------------------------20

თავი 1 ფინანსური ინსტრუმენტების მიმოხილვა, ამ ინსტრუმენტებისათვის

დამახასიათებელი სისტემური და სპეციფიური რისკები--------------------------------------21

1.1 ობლიგაციები------------------------------------------------------------------------------------21

1.2 კაპიტალის ინსტრუმენტები-------------------------------------------------------------------48

1.3 ფონდები (Funds)--------------------------------------------------------------------------------81

1.4 დერივატივები-----------------------------------------------------------------------------------92

თავი 2 რისკების შეფასების სისტემები ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის--------------123

2.1. VaR მეთოდოლოგიის მიმოხილვა-----------------------------------------------------------123

2.2.ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა- რისკის გამჟღავნების საკითხები------------133

2.3. რისკების შეფასების მეთოდოლოგია ინოვაციური ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის---------------------------------------------------------------------------150

თავი 3 რისკების მართვა--------------------------------------------------------------------------157

3.1. რისკის მართვის არსებული მოდელები----------------------------------------------------157

3.2. კაპიტალის ადექვატურობა- რისკების მართვა საფინანსო ინსტიტუტებში-----------168

3.3. რეკომენდაციები საბანკო და არასაბანკო სექტორისათვის------------------------------193

დასკვნა----------------------------------------------------------------------------------------------201

გამოყენებული ლიტერატურა--------------------------------------------------------------------202


ცხრილების, დიაგრამების, გრაფიკების, დანართების ჩამონათვალი ცხრილი N 1 დურაციის გამოთვლა ---------------------------------------------------------------35

ცხრილი N 2 საკრედიტო რეიტინგის აღმნიშვნელი საერთაშორისოდ აღიარებული

სიმბოლოები ----------------------------------------------------------------------------------------43

ცხრილი N 3 ოპციონზე მოქმედი ფაქტორები -------------------------------------------------100

ცხრილი N 4 დამოკიდებულება აქციის ფასებსა და ოპციონის რეალურ ღირებულებას

შორის -------------------------------- --------------------------------------------------------------102

ცხრილი N 5 ოპციონის ფასზე მოქმედი ფაქტორები -----------------------------------------103

ცხრილი N6 განსხვავებები საბაზრო რისკისა და აღსრულების დადგომამდე რისკს

შორის------------------------------------------------------------------------------------------------128

ცხრილი N7 საპროცენტო სპრედის ოდენობები წლებში სესხის კატეგორიების

მიხედვით-------------------------------------------------------------------------------------------130

ცხრილი N8 სესხის ღირებულება საკრედიტო რეიტინგის ცვლილებისას------------------130

ცხრილი N9 სესხის გასაშუალოებული ღირებულების გამოთვლა საკრედიტო

რეიტინგის ცვლილებისას-------------------------------------------------------------------------131

ცხრილი N10 განსხვავებები საბაზრო და გარიგების რისკებს შორის-----------------------151

ცხრილი N11 ჰეჯირების ეფექტურობის შეფასების მეთოდები------------------------------154

ცხრილი N12 ძირითადი საბანკო რისკები------------------------------------------------------168

ცხრილი N13 ბაზელ III რეფორმის ძირითადი ინდიკატორები და ამოქმედების

ვადები-----------------------------------------------------------------------------------------------178

დიაგრამა 1 ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიცირება ფასს 9-ის მიხედვით--------139

დიაგრამა 2 სააქციო კაპიტალის თანაფარდობა ბანკის პირველად კაპიტალში------------172

დანართი N1ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიკაცია, მათზე არსებული

სპეციფიური და სისტემური რისკები-----------------------------------------------------------205

დანართი N2 ფინანსური ინსტრუმენტების (აქციები, დერივატივები) ფასებზე

მოქმედი ფაქტორების შეფასება------------------------------------------------------------------205

დანართი N 3- ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა ფასს მიხედვით-------------------205

დანართი N 4- კაპიტალის ადექვატურობის შეფასება ფინანსურ ინსტიტუტებში---------206

დანართი N5 რისკების მართვა ფინანსურ ინსტიტუტებში-----------------------------------206


შესავალი

მსოფლიო ეკონომიკური კრიზისი, რომელიც 2007 წლის აგვისტოდან დაიწყო, დღესაც

დიდ გავლენას ახდენს ეკონომიკის განვითარების ტენდენციებზე. მიუხედავად იმისა,

რომ მსოფლიო ეკონომიკამ გარკვეულწილად გადალახა მწვავე მდგომარეობა და

ეკონომიკა უბრუნდება ნორმალურ ფარგლებს, ჯერ კვლავაც შეინიშნება

არასტაბილურობა, ამიტომ კრიზის გამომწვევი მიზეზებისა და პოსტკრიზისულ

პერიოდში არსებული ფინანსური რისკების მართვას დიდი მნიშვნელობა ენიჭება.

კრიზისისა და ფინანსური დაძაბულობის ერთ-ერთი მიზეზი გახდა უძრავი ქონების

ბაზარზე არსებული ვითარება, რასაც თავის მხრივ დიდწილად შეუწყო ხელი ფინანსური

სისტემების გლობალიზაციამ და ახალმა, ე.წ. ინოვაციურმა ფინანსურმა

ინსტრუმენტებმა. ფინანსურ გლობალიზაციას ხელს უწყობდა ქვეყნებს შორის ფულის

ნაკადების გაადვილებული მიმოსვლა და ზოგადად ნაკლები რეგულირება

საერთაშორისო ფინანსური ოპერაციების წარმოებისას. მსოფლიო ბაზარზე გაიზარდა

საერთაშორისოდ აქტიური ბანკების წილი, რომლებიც ფინანსური გლობალიზაციის

მთავარ დასაყრდენ ინფრასტრუქტურად იქცა. საზედამხედველო მიზნების გაიოლებისა

და მეტი მოგების მისაღებადგანვითარებული ქვეყნების ფინანსურმა ინტიტუტებმა

დაიწყეს ე.წ. ინოვაციური ინსტრუმენტების გამოშვება: აქტივებით

უზრუნველყოფილისავალო ინსტრუმენტები (asset baked securities); სპეციალური

მიზნების ინსტუმენტები (special purpose vehicle SPV). ასეთი ფინანსური ინსტრუმენტების

საშუალებით შესაძლებელი გახდა ნებისმიერი მაღალრისკიანი აქტივებიდან

(მაგალითად, ჩვეულებრივი არალიკვიდური სესხებიდან) დაბალრისკიანი და

ლიკვიდური აქტივების სინთეზირება. ამ პროცესის შედეგად კი აღმოჩნდა, რომ

ფინანსური ინსტიტუტები ფაქტიურად შეუზღუდავ ფონდებს აწვდიდნენ უძრავი

ქონების ბაზარს, რომელიც ფასების ზრდის ფაზის გაგრძელების გამო, მეტწილად

სპეკულაციური გახდა. რისკიანი აქტივებიდან დაბალრისკიანი აქტივების შექმნის იდეა

ეფუქძნება სტატისტიკურ პრინციპს, რომლის თანახმადაც იდიოსინკრატიული

რისკის(სპეციფიური ინვესტიციის ფასის ცვლილება ბაზრის ტენდენციის

საწინააღმდეგოდმოუნფილდი, 2009) შემცირება დივერსიფიკაციის მეშვეობით ხდება

შესაძლებელი. ეკონომიკური აღმავლობისას ასეთი ფინანსური ინსტრუმენტები მართლაც

დაბალი რისკიანობით ხასიათდება, თუმცა სისტემური რისკის მიმართ ისინი ძალზე

მგრძნობიარენი აღმოჩნდნენ.ფინანსური ბაზრის ერთ-ერთი მთავარი ამოცანა არის ე.წ.

პარეტო ოპტიმალური შედეგის მიღება-ეკონომიკური რესურსების ისეთი განთავსება,


როდესაც შეუძლებელია ერთი ეკონომიკური აგენტის მდგომარეობის გაუმჯობესება

მეორეს გაუარესების გარეშე, ანუ ხდება მთელი ეფექტიანობის მაქსიმალური განაწილება.

ფინანსურ ბაზრებზე არსებულმა რეალობამ კი აჩვენა, რომ ბაზარმა ამ ფუნქციის

შესრულების ნაცვლად, პირიქით, უფრო დიდი რისკები შექმნა. ამ მარცხის ერთ-ერთი

უპირველესი მიზეზი იყო ახალი, ინოვაციური ინსტრუმენტების გაუმჭირვალობა და

რთული ტექნიკური ხასიათი, რის შედეგედაც შეუძლებელი გახდა მათი სრულყოფილი

ანალიზი და რისკების შეფასება. სარეიტინგო სააგენტოების მიერ ასეთი ფინანსური

ინსტრუმენტების სტრეს- ტესტირებაში გამოყენებული იქნა ბიზნეს ციკლის მხოლოდ

აღმავალი პერიოდის მონაცემები, რის შედეგადაც აღმოჩნდა, რომ თითქმის ურისკოდ

შეფასებული ინსტუმენტები რეალურად ძალიან დიდი რისკების მატარებელი იყო. ამან

კი თავის მხრივ ფინანსურ ბაზარზე ინვესტორების, რომლებიც მთლიანად

ეყრდნობოდნენ სარეიტინგო სააგენტოს ინფორმაციებს, ე.წ. „ჯოგურ“ ქცევას შეუწყო

ხელი (herd behavior- ეკონომიკური ქცევის ისეთი პროცესი, როდესაც აგენტები

გადაწყვეტილებას იღებენ არა ოპტიმალურად, არამედ სხვათა ქცევის მიხედვით).

ინოვაციური ფინანსური ინსტრუმენტების მიმართ არც საზედამხედველო პოლიტიკა

აღმოჩნდა მზად, რაც გამოიხატა საბაზრო რისკისათვის არაადეკვატური კაპიტალის

მოთხოვნებში. (ბანკის ბალანსზე არსებული სესხი მაღალი კაპიტალის მოთხოვნის

ობიექტია, თუმცა მის ინოვაციურ ინსტრუმენტად გარდაქმნისა და გაყიდვის შემდეგ იგი

ხვდება ბანკის სავაჭრო ფასიან ქაღალდებში, რაც თავის მხრივ ნაკლებ კაპიტალს

მოითხოვს, ამ პროცესის შედეგად გამოთავისუფლებული კაპიტალი კი კვლავ სესხების

გაცემას ხმარდება, რაც თავის მხრივ ქმნის ე.წ. საზედამხედველო არბიტრაჟს-ბანკები

ზრდიან რისკის პროფილს დამატებითი კაპიტალის გარეშე).

ისევე როგორც სხვა ქვეყნებს, კრიზისის პერიოდში საქართველოს ფინანსურ სისტემასაც

ოპერირება უხდებოდა საკმაოდ დაძაბული საგარეო ფონის პირობებში, ამის გამო

მსოფლიო ფინანსური კრიზისის ანალიზი და შეფასება მნიშვნელოვანია არა მარტო

საფინანსო სექტორის გაანალიზებისათვის, არამედ იმ ტენდენციებისა და რეფორმების

გამოსაკვლევადაც, რაც საჭირო ხდება ფინანსური სტაბილურობის მისაღწევად.


პრობლემის განხილვა / კვლევის მთავარი თემა

ეკონომიკურმა კრიზისმა კიდევ ერთხელ ცხადყო, რომ ეკონომიკური აქტივობების

გასაჯანსაღებლად ცენტრალური როლი აქტიურად ფუნქციონირებად საფინანსო ბაზრებს

ეკისრება, რადგან ეფექტური ბაზარი ქვეყნის შიგნით არსებულ დანაზოგებსა და

მოზიდულ სახსრებს პროდუქტიულად ანაწილებს. 2011 წლის „დიდი ოცეულის“

ფინანსთა მინისტრების შეხვედრაზე საერთაშორისო სავალუტო ფონდის განცხადების

თანახმად, განვითარებადი ქვეყნების მიმართულებით კვლავ მასიურად ხდება

კაპიტალის გადინება, რაც თავის მხრივ ხელს უწყობს კრედიტების ჭარბ ზრდას და

სპეკულაციური ფასების წარმოქმნას. ასეთ ქვეყნებში, ისევე როგორც განვითარებული

ეკონომიკის შემთხვევაში, ეფექტური ბაზრის ფუნქციონირების მთავარი წინაპირობას

რისკის ადეკვატური შეფასება და მართვა წარმოადგენს, რომელ პროცესშიაც ფინანსური

ბაზრის მონაწილეებთან ერთად აქტიურ როლს სახელმწიფო მარეგულირებლები, უფრო

ზუსტად კი, საზედამხედველო ორგანოებიც წარმოადგენენ. საფინანსო სისტემის

რისკების მართვის მექანიზმები საკმაოდ მრავალფეროვანია და როგორც წესი, ისინი

კომპლექსურად მოქმედებენ-ანუ ავსებენ ერთმანეთს. ბუნებრივია, რომ მრავალ ქვეყანაში

საფინანსო სექტორის ერთ-ერთ მთავარ მონაწილეს კომერციული ბანკები წარმოადგენენ,

ამიტომ ბოლო პერიოდში მრავალი ქვეყნის საბანკო სექტორის მიერ განსაკუთრებული

ყურადღება გადატანილია ბაზელის კომიტეტის (The Basel Committee on banking

Supervision) მიერ შემოთავაზებულ რისკის რეგულირების მექანიზმებზე. თავის მხრივ

ბაზელის კომიტეტი (2013-2019 წლებში დაინერგება განახლებული ბაზელ III-

განვითარებულ ქვეყნებში) დიდ ყურადღებას უთმობს რისკების მენეჯმენტსა და

ზედამხედველობის პრაქტიკას, რომელიც ცდება მხოლოდ ლიკვიდობისა და კაპიტალის

მინიმალურ მოთხოვნებს კომერციულ ბანკებში და ეხება ისეთ საკითხებსაც, როგორიცაა

კორპორატიული მართვის გაძლიერება, ოპერაციული რისკების შეფასება, სტრეს-

ტესტირება და ა.შ.

დღეისათვის საქართველოში ფინანსური სექტორის მთავარ მოთამაშეს საბანკო სისტემა

წარმოადგენს. გლობალური კონკურენტუნარიანობის ანგარიშის მიხედვით ( The Global

Competitiveness Report 2012-2013) საქართველოს კონკურენტუნარიანობის

გაუმჯობესებისა და ბიზნეს საქმიანობის წარმოებისათვის ყველაზე პრობლემატურ

მიმართულებას ფინანსურ სახსრებზე/კაპიტალზე ხელმისაწვდომობა წარმოადგენს. ამ

სახსრების უზრუნველსაყოფად კი მხოლოდ თუნდაც კარგად ფუნქციონირებადი საბანკო

სისტემა საკმარისი არ არის. ყოველივე ზემოთქმულის გამო, ბუნებრივია დღის წესრიგში


დგება საკითხი კაპიტალის ბაზრისა და აქედან გამომდინარე სხვადასხვა საინვესტიციო

ინსტრუმენტების განვითარების შესახებ. დღეს ქართული ბანკებიც ისწრაფიან

საერთაშორისო კაპიტალის ბაზრებისაკენ, რომლისთვისაც უცხო არ არის რთული

ფინანსური და საინვესტიციო ინსტრუმენტები.

საკითხის აქტუალურობიდან გამომდინარე კვლევის მთავარი თემაა სხვადასხვა

ფინანსური/საინვესტიციო ინსტრუმენტებისა და საშუალებების რისკების აღმოჩენის,

ანალიზისა და ამ რისკების მართვისათვის საჭირო პრიორიტეტების დადგენა

საქართველოს ფინანსური სისტემისათვის. ფინანსურ ბაზარზე დომინანტური პოზიციის

გამო კომერციული ბანკებისათვის აუცილებელი იქნება დამატებითი საზედამხედველო

კაპიტალის ქონა მათ მიერ განხორციელებული ინვესტიციების, უფრო ზუსტად კი მათ

მიერ ფლობილი ფინანსური/საინვესტიციო ინსტუმენტების რაოდენობისა და

რისკიანობის შესაბამისად. საფინანსო სექტორის დანარჩენი მონაწილეთათვის სექტორში

მათი წილისა და მნიშვნელობის მიხედვით კვლევაში დადგინდა ფინანსური

ინსტრუმენტების/ინვესტიციების რისკების მართვის ადექვატური დონე.

საკითხის აქტუალობის საფუძველზე დაისვა შემდეგი კითხვები:

ა) რამდენად ეფექტურია VaR მეთოდის გამოყენება?დერივატულ ფინანსურ

ინსტრუმენტებში VaR მეთოდი გარკვეულ შეზღუდვებს აწყდება, თუმცა ის მაინც

ადექვატური კაპიტალის შეფასების ყველაზე ეფექტურ მეთოდად რჩება ბანკებსა და

სადაზღვევო კომპანიებში;

ბ) ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების სამართავად IFRS-ის აღრიცხვის რომელი

პრინციპია ყველაზე ეფექტური?-რისკების სამართავად უმჯობესია ინსტრუმენტების

რეალური ღირებულებით აღრიცხვა;(თუმცა ბუნებრივია რომ ყველა ფინანსური

ინსტრუმენტისათვის ვერ იქნება გამოყენებული რეალური აღრიცხვის მეთოდი

გამომდინარე მისი თავისებურებიდან და არსებული ბიზნეს მოდელიდან).

გ) რისკების განეიტრალებისას ჰეჯირების მეშვეობით რა გამოწვევები არსებობს

ფინანსურ ინსტიტუტებში?- მთავარ გამოწვევად რჩება ჰეჯირების პროცესის არასრული

გამჟღავნება, რაც აძნელებს ამ უკანასკნელის ეფექტიანობის შეფასებას და ზრდის

ვოლატურობის (განუსაზღვრელობის) ალბათობას. ეს კიდევ უფრო თვალშისაცემია ე.წ.

შერეული მეთოდის გამოყენებისას.(განსაკუთრებით კი კომბინირებული ფინანსური

ინსტრუმენტების შემთხვევაში).

დ) საქართველოს ფინანსურ სექტორში რამდენად ადექვატურად ხდება რისკების

შეფასება და მართვა? ის თუ რამდენად ეფექტურია ფინანსური ინსტრუმენტების


რისკების მათვა, დამოკიდებულია იმაზე, თუ რამდენად დროულად და სწორად ხდება ამ

რისკების გამოვლენა, აღმოჩენა და გამჟღავნება. დღეს ფინანსურ სექტორში

სრულყოფილად ვერ ხდება კონკრეტული ინსტრუმენტისათვის დამახასიათებელი

რისკის შეფასება, რაც თავის მხრივ ამ რისკის განეიტრალების პროცესს აფერხებს.

(ბუნებრივია, რომ აქ არ იგულისხმება რისკების სრული განეიტრალება.რისკების

მართვის მიზნად მოიაზრება მისი მოქცევა ფინანსური ინსტიტუტისათვის მისაღები

რისკის დონის ფარგლებში და შესაბამისი ეკონომიკური კაპიტალის ქონა).

ე) სადღეისოდ რამდენად ადექვატურია არსებული კაპიტალის დონე საქართველოს

ფინანსური ინსტიტუტებისათვის? კაპიტალის ადექვატურობა თავის მხრივ

დამოკიდებულია იმაზე, თუ რამდენად სრულყოფილია არსებული და მოსალოდნელი

რისკების შეფასება და საზედამხედველო მონიტორინგი. ამ მხრივ მკვეთრი განსხვავებები

არსებობს საბანკო და არასაბანკო სფეროებს შორის.

ყოველივე ამის საფუძველზე ჩამოყალიბდა შემდეგი ჰიპოთეზები:

1. საქართველოს ფინანსურ სექტორში რისკების შეფასების არსებული სისტემა არ

შეესაბამება თანამედროვე ფინანსური ბაზრის გამოწვევებს იდიოსინკრატული

რისკების მართებული აღქმისა და მართვისათვის მიზნებისათვის.

2. ფინანსურ ინსტიტუტებისათვის უნდა გაძლიერდეს გამჭირვალობისა და

ინფორმაციის გამჟღავნების მოთხოვნები, რის შედეგადად ფინანსური

ინსტრუმენტების ასახვა შესაბამის აღრიცხვაში ადექვატურად მოხდება (აღქმადობა,

შესაბამისობა, სიზუსტე და შესადარისობა) და გაუმჯობესდება რისკების ჰეჯირების

პროცესი (განსაკუთრებით ინოვაციური ინსტრუმენტებისათვის).

3. ფინანსურ ინსტიტუტებში რისკების მართვის ხარისხს განსაზღვრავს კაპიტალის

ადექვატურობა, რაც დამოკიდებულია კონკრეტული ინსტიტუტის რისკის

პროფილზე და მის როლზე მთლიან ფინანსურ სისტემაში. (ეფექტურია რისკზე

დამყარებული მეთოდის გამოყენება).

კვლევის მეთოდოლოგია

კვლევის მეთოდოლოგიას წარმოადგენს ზოგად- მეცნიერული მეთოდი- ეკონომიკის

მეცნიერებიდან თეორია,დაკვირვება და კვლავ თეორია, სხვა თანაბარ პირობებში

დაშვებით მოდელების აგება; სოციალური მეთოდებიდან გამოყენებულიიქნა როგორც

საველე, ასევე კაბინეტური მიდგომა, ანუ შერეული კვლევის მეთოდი. გამოიკითხნენ


ექსპერტები აღნიშნული მიმართულებით, როგორც საქართველოში, ასევე

უცხოეთში;მონაცემებიკი დამუშავდა როგორც რაოდენობრივი ასევე თვისობრივი

მაჩვენებლების მიხედვით.

მოსალოდნელი შედეგის მისაღებად კვლევის სტრატეგია შემდეგნაირად ჩამოყალიბდა:

კონკრეტული ფინანსური ინსტრუმენტისათვის სისტემური (ზოგადი) და სპეციფიური

რისკის იდენტიფიცირება; რისკის შეფასება, ანუ ფინანსური ინსტრუმენტების VaR (Value

at Risk) ღირებულების დადგენა, სტრეს-ტესტირება და „სცენარიო“ ანალიზი; რისკის

მართვის სტრატეგია- სხვადასხვა ფინანსური ინსტიტუტისათვის ადექვატური

კაპიტალის რაოდენობის დადგენა.

თავდაპირველად ნაშრომში განხორციელდა კაბინეტური კვლევა,რის შედეგადაც

გაანალიზდა ფინანსური ინსტრუმენტები და მათთვის დამახასიათებელი სისტემური და

სპეციფიური რისკები. კვლევა წარიმართა შემდეგი ძირითადი მიმართულებებით: ა) რა

ზოგადი და სპეციფიური რისკის მატარებელია კონკრეტული ფინანსური ინსტრუმენტი;

ბ) როგორ უნდა მოხდეს ამ ფინანსურ ინსტრუმენტებზე რისკის შეფასება და გ) რისკის

მართვა როგორ უნდა განხორციელდეს სხვადასხვა ტიპის ფინანსური

ინსტიტუტებისათვის;

ფინანსური ინსტრუმენტების დაჯგუფება მოხდა შემდეგნაირად: ობლიგაციები,

კაპიტალის ინსტრუმენტები, ფონდები-კოლექტიური ინვესტიციები და დერივატივები.

პირველ ეტაპზე განისაზღვრა ზემოთმოყვანილი ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის

დამახასიათებელი სპეციფიური რისკები; კერძოდ, ობლიგაციებისათვის

დამახასიათებელია გამომშვების გადახდისუნარიანობის რისკი( ანუ იმის რისკი, რომ

ობლიგაციის გამყოდველი ვერ მოახდენს თავისი ვალდებულების

დაფარვას),საპროცენტო განაკვეთის რისკი( ობლიგაცია, როგორც ცნობილია, უფრო

მეტად გრძელვადიანი ფინანსური ინსტრუმენტია, შესაბამისად საპროცენტო

განაკვეთების პროგნოზირება რთულია და არასასურველი მიმართულებით საპროცენტო

განაკვეთის ცვლილებისას ობლიგაციაზე რეალური სარგებელი მცირდება),წინასწარ

გადახდის/გამოთხოვის რისკი, (ობლიგაციაზე შესაძლოა არსებობდეს დამატებითი

პრიორიტეტი- ობლიგაციის გამომშვებმა მოახდინოს მისი ადრე გამოთხოვა, მაგალითად

საპროცენტო განაკვეთების შემცირებისას, რაც ინვესტორს უმცირებს მოსალოდნელ

შემოსავლებს) ხოლო ობლიგაციების გარკვეული სახეობისათვის კი სპეციფიური

რისკები. (მაგალითად, თუ ობლიგაცია გამოშვებულია უცხო ქვეყნის ვალუტაში, მაშინ

მასზე დამატებით არსებობს ვალუტის გაცვლის კურსის რისკი, ასევე თუ ობლიგაცია


კონვერტირებადია აქციებში, მაშინ მისი ფასი შესაბამისი აქციების ფასთან ერთად

იცვლება ანუ ჩნდება დამატებითი რისკი სააქციო ბაზრის ფასების არასახარბიელო

მიმართულებით ცვლილებისას და ა.შ.)

კაპიტალის ინსტრუმენტებისათვის ძირითადად დამახასიათებელია საინვესტიციო

რისკი,( შესაძლებელია, რომ აქციის გამომშვები კომპანია წავიდეს ზარალზე და ვერ

გადაიხადოს დივიდენდები, რაც ინვესტორისათვის დიდი რისკია. ზოგადად აქ არსებობს

ე.წ. ‘ალფა“ რისკი-ანუ კომპანიისათვის დამახასიათებელი სპეციფიური რისკი და „ბეტა“

რისკი, ანუ ზოგადი საბაზრო რისკი, რაც ყველა სფეროზე ახდენს გავლენას) დივიდენდის

რისკი (კაპიტალის ინსტრუმენტის შეფასებისას მნიშვნელოვანია იმ მომავალი ფულადი

ნაკადების განსაზღვრა, რასაც ეს ინვესტიცია წლების მანძილზე მოიტანს დივიდენდების

სახით; აქ არსებობს განუსაზღვრელობის რისკი, როგორც დროის, ასევე მოსალოდნელი

დივიდენდების სახით) და ფასების ცვლილების რისკი(ბაზარზე ფასიან ქაღალდებზე

მოსალოდნელი ფასები არ იცვლება მხოლოდ აქციების რეალური ღირებულების

ცვლილების გამო, ანუ ბაზარი ყოველთვის არ არის სრულად ეფექტური, რომ აქციების

ფასების ცვლილებაზე გავლენა მხოლოდ კომპანიაში მიმდინარე მოვლენებმა

გამოიწვიოს).

ფონდების ანუ კოლექტიური ინვესტიციებისათვის დამახასიათებელია მენეჯმენტის

რისკი (მაგალითად, ერთი და იგივე პირის მიერ საინვესტიციო გადაწყვეტილების

მიღებისა და საინვესტიციო რისკის შეფასების ფუნქციების შეთავსება), ლეგალური

რისკი(აღნიშნული ფონდების უმეტესობა შეზღუდული პასუხისმგებლობის

საზოგადოებებია, თუმცა აქ შესაძლოა დადგეს პარტნიორის მიერ თავისი წილის

მოულოდნელად გატანის საფრთხე), ლევერეჯის რისკი (ხშირად ფონდები მომგებიანი

საინვესტიციო დაბანდების განსახორციელებლად იყენებენ ნასესხებ თანხებს, ამან კი

თავის მხრივ შესაძლოა ასეთი ფონდები მაღალი ლევერეჯის რისკის ქვეშ დააყენოს.

გასათვალისწინებელია ის გარემოებაც, რომ კოლექტიური ფონდების მიმზიდველობას

ისიც განაპირობებს, რომ როგორც წესი, ისინი არ იმყოფებიან ე.წ. პრუდენციული

რეგულირების ქვეშ და შესაბამისად არ არიან შეზღუდულნი ვალდებულებების აღებაში)

სტრატეგიის რისკი (ერთ-ერთი ყველაზე გავრცებებული ფორმა კოლექტიური ფონდებისა

არის ე.წ. ჰეჯირების ფონდები, რომელსაც საკმაოდ მრავალმხრივი საინვესტიციო

სტრატეგია შეიძლება გააჩნდეთ. ეს ფონდები, როგორც წესი, არ ექვემდებარებიან რაიმე

შეზღუდვებს საინვესტიციო სფეროში და შესაძლებელია საკმაოდ კონცენტრირებული

საინვესტიციო პორტფელიც კი შექმნან. მრავალმხიროვობის გამო არსებობს იმის რისკი,


რომ საინვესტიციო სტრატეგია მთალდ ცალსახა და გასაგები არ იყოს და დამოკიდებული

იყოს მენეჯერის სუბიექტურ უნარებზე, რაც თავის მხრივ შესაძლებელია საინვესტიციო

სტრატეგიის რისკის წყარო გახდეს) და იპოთეკის ღირებულების რისკი(რეგულირების

თავისუფლებიდან გამომდინარე, კოლექტიური ფონდები უზრუნველყოფისათვის

ხშირად იყენებენ იპოთეკას, მისი ღირებულება კი საკმაოდ მგრძნობიარეა საბაზრო

ფასების მიმართ).

ნაშრომში საკმაოდ დიდი ადგილო დაეთმო დერივატივებს- წარმოებულ ფინანსურ

ინსტრუმენტებს (ოპციონები, ფორვარდული კონტრაქტები, სავალუტო სვოპები და

ფიუჩერსები). ამის მიზეზი არის ის, რომ ასეთი ფინანსური ინსტრუმენტები ჯერ-

ჯერობით საკმაოდ ახალია ქართული ფინანსური სისტემისათვის, ამავე დროს ამ

რისკების გაანალიზება და შესწავლა აუცილებელია, რადგან მათი კომპლექსური ბუნების

გამო არსებობს იმის რისკი, რომ ვერ მოხდეს ამ ინსტრუმენტების მართებული აღქმა და

შესაბამისად მათზე არსებული რისკების ადექვატური შეფასება. როგორც შესავალშიც იყო

აღნიშნული, კომპლექსური ფინანსური ინსტრუმენტების არასათანადო შეფასება

ფინანსური კრიზისის ერთ-ერთი მაპროვოცირებელიც კი გახდა.

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის დამახასიათებელია ყველა ის რისკი,

რაც ზემოთმოყვანილი ფასიანი ქაღალდებისა თუ კაპიტალის ინსტრუმენტებისათვის.

ამასთანავე გასათვალისწინებელია ის გარემობაც, რომ დერივატივის ღირებულება

იცვლება მის საფუძველში არსებული ფინანსური ინსტრუმენტის ღირებულების გამო.

ფინანსური ინსტუმენტების ყოველი სახეობისათვის დამახასიათებელია ე.წ. ზოგადი ანუ

სისტემური რისკები, რომელთა ცოდნა და შეფასება სავალდებულოა ინვესტირების

გადაწყვეტილებისათვის. ეს რისკებია: ეკონომიკური რისკი (ეკონომიკური ციკლის

გავლენა), ინფლაციის რისკი ( ინვესტირების გადაწყვეტილებისათვის აუცილებელია

რეალური უკუგების დათვლა, რაზედაც თავის მხრივ გავლენას ახდენს რეალური და

მოსალოდნელი ინფლაცია), ლევერეჯის რისკი ( კრედიტით შეძენილი ფინანსური

ინსტრუმენტები საბაზრო ფასების მიმართ უფრო მგრძნობიარეა), პოლიტიკური რისკი (

მთავრობის ქმედებას შეიძლება მოყვეს ეკონომიკური და პოლიტიკური

არასტაბილურობა, რაც თავის მხრივ გავლენას ახდენს ქვეყნის ვალუტაზე და მის

კონვერტირებაზე); ვალუტის რისკი ( გაცვლითი კურსის ცვალებადობის გავლენა

ფინანუსრი ინსტრუმენტის ფასზე); ლიკვიდობის რისკი ( ფინანსური ბაზრის დაბალი

ლიკვიდობის გამო შესაძლებელია გაძნელდეს ფინანსური ინსტრუმენტის გაყიდვა

საჭირო ფასად), სუბიექტური რისკი ( ინსტრუმენტის საბაზრო ფასი მგრძნობიარეა ბაზის


მოთამაშეების ქცევის, საბაზრო ინფორმაციისა და სხვადასხვა სუბიექტური ფაქტორების

მიმართ);

კაბინეტური კვლევის ფარგლებში გაანალიზდა საქართველოს ეროვნული ბანკის, ასევე

რამოდენიმე ქვეყნის ცენტრალური ბანკის (ნიდერლანდები, ბრიტანეთი, ავსტრალია) და

პრუნდეციული რეგულატორის ანგარიშები, რაც ძირითადად რისკების

ზემოთმოყვანილი კლასიფიცირების მართებულობაზე მეტყველებს. ამავე დროს

აღსანიშნავია, რომ ფინანსური ინსტრუმენტების რისკიანობაზე გავლენას ახდენს მაკრო

პრუნდეციული ფაქტორებიც, ამიტომ რისკების ანალიზისას საჭირო ხდება კომპლექსური

მიდგომის გამოყენება.

ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების შეფასების სისტემების ეფექტურობის

დასადგენად გაანალიზდა VaR მეთოდოლოგიის ეფექტურობა,ასევე ფინანსური

ანგარიშგების ის სტანდარტები და მოთხოვნები, რაც ეხება ფინანსური ინსტრუმენტების

აღრიცხვას, კლასიფიცირებას და რისკების გამჟღავნებას.

ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების შეფასების ერთ-ერთ მთავარ მეთოდს სადღეისოდ

ე.წ. VaR (Value at Risk) მიდგომა წარმოადგენს. უფრო ზუსტად, ფინანსური

ინსტრუმენტების რისკის შეფასება ეფუძნება ამ ინსტრუმენტების ე.წ VAR (Value at Risk)

ღირებულების გამოთვლას ანუ იმ მაქსიმალური დანაკარგის შეფასებას, რაც შეიძლება

განიცადოს საინვესტიციო პორტფელმა. ფინანსური ინსტრუმენტების რისკის შეფასების

საბაზისო მახასიათებლებთან ერთად ( ფულის ღირებულება დროში, ინვესტიციის შიდა

უკუგება IRR და მიმდინარე ღირებულება PV) განხილული იქნა თანამედროვე,

ინოვაციური ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის საჭირო მექანიზმები. ინოვაციური

(ჰიბრიდული ) ფინანსური ინსტრუმენტების რისკის შესაფასებლად ყურადღება

გამახვილდა საინვესტიციო პორტფელის ლიკვიდობის ხარისხზე, ჰეჯირების

სტრატეგიასა და მესამე მხარის ( counterpart) რისკებზე. ნაშრომში შეფასებულია VaR

მეთოდოლოგიის ეფექტურობა სხვადასხვა ფინანსური ინსტიტუტისა და

ინსტრუმენტისათვის, ასევე მისი შეზღუდვებიც: კერძოდ, დერივატული და რთული

ბუნების (ჰიბრიდული) ფინანსური ინსტრუმენტისათვის VaR მეთოდოლოგიის

შეზღუდვა გამოვლინდა ჰეჯირების ყოველდღიურ ცვლილებასა და დღის განმავლობაში

ვაჭრობის შეფასებაში. (VaR მეთოდის თანახმად ჰეჯირებულ ფინანსურ ინსტრუმენტზე

მხოლოდ საბოლოო შედეგი აიღება, მაშინ როდესაც, შესაძლებელია, რომ დღის

განმავლობაში ვაჭრობისას ფინანსური ინსტრუმენტის ღირებულებამ დიდი რყევები

განიცადოს, მაგრამ საბოლოო შედეგმა ერთმანეთი გააბათილოს და VaR ნულის ტოლიც


კი იყოს). მიუხედავად გარკვეული შეზღუდვებისა, კვლევამ აჩვენა, რომ VaR

მეთოდოლოგია რჩება რისკის მენეჯმენტის მთავარ ფაქტორად როგორც ბანკებში, ასევე

სადაზღვევო კომპანიებში.

საბანკო სექტორში რისკის მართვის მთავარი იარაღს ადექვატური კაპიტალის ქონა

წარმოადგენს. თანამედროვე საზედამხედველო და რისკის მენეჯმენტის მეთოდების

შესაბამისად ბანკები აგებენ ე.წ. შიდა მოდელებს, სადაც გამოიყენება VaR მეთოდი

შემდეგი პარამეტრებით: დროითი ჰორიზონტი 1 დღე, სანდოობის ინტერვალი 99%,

პორტფელის ფლობის ვადა 10 დღე, დაკვირვების მინიმალური ვადა 1 წელი. სადაზღვევო

ბიზნესის ნორმალურად ფუნქციონირებისათვის გადასვლა ხდება ე.წ.

გადახდისუნარიანობის მაჩვენებლის მე-2 დონის მოთხოვნებზე, სადაც ბანკის კაპიტალის

ადექვატურობის მსგავსად VaR მეთოდი გამოიყენება საზედამხედველო კაპიტალის

დასათვლელად, ასევე საკუთარი რისკის პროფილის შესაფასებლად;

ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების შეფასების ერთ-ერთი მთავარი წინაპირობაა ე.წ.

რისკის გამჟღავნება ფინანსური ანგარიშგებაში, რისი აუცილებლობაც დადასტურდა

ზემოთმოყვანილი ფინანსური კრიზისის დროსაც. ამის გამო, ნაშრომში დეტალურად

გაანალიზდა ფინანსური აღრიცხვისა და ანგარიშგების მოქმედი და ახლო მომავალში

ასამოქმედებელი საერთაშორისო სტანდარტები, რომელთა მიხედვითაც ხდება

ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიცირება, აღრიცხვა, გადაფასება და რისკის

გამჟღავნება. რთული და ხშირად არც თუ ცალსახად ჩამოყალიბებული სააღრიცხვო

მოთხოვნების შედეგად შესაძლოა ფინანსური ინსტრუმენტები ისე აღირიცხოს, რომ

ფინანსურ ინსტიტუტს მიეცეს საშუალება „გაბეროს“ მოგება, ანდა დაფაროს

მოსალოდნელი ზარალი. ნაშრომში კრიტიკულად არის გააზრებული ჯერ კიდევ

მოქმედი საერთაშორისო აღრიცხვის N 39 სტანდარტი, რომელიც ზემოთმოყვანილ

სააღრიცხვო ხარვეზებს შეიცავდა, ასევე უკვე ძალაში შესული ახალი ფინანსური

ანგარიშგების N9 საერთაშორისო სტანდარტი, რომელიც მისი წინამორბედისაგან

განსხვავებით ფინანსური ინსტრუმენტების მოსალოდნელ და პროგნოზირებად რისკებზე

ამახვილებს ყურადღებას, ამავე დროს უფრო ცალსაცად და მარტივად შემოაქვს

ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიცირების საკითხებიც. კერძოდ, ახალი

სტანდარტის შესაბამისად ფინანსური ინსტრუმენტის კლასიფიცირება განისაზღვრება

მისი მფლობელის ბიზნეს მოდელისა და ამ ინსტრუმენტიდან მისაღები შესაძლო

ფულადი ნაკადების მიხედვით. ნაშრომში გაანალიზებულია ფინანსური

ინსტრუმენტების რეალური და ამორტიზირებადი ღირებულებით აღრიცხვის


თავისებურებანი, აღრიცხვასთან დაკავშირებული სირთულეები და ძირითადი

გამოწვევები.რისკების გამჟღავნებისა და მართვის თვალსაზრისით დასკვნები იხრება

რეალური ღირებულებით აღრიცხვის სასარგებლოდ. მით უმეტეს რეალური

ღირებულებით აღრიცხვა მნიშვნელოვანია ფინანსური ინსტიტუტებისათვის, სადაც

ფინანსური ინსტრუმენტების რისკის დასაზღვევად კვლავ ფინანსური ინსტრუმენტები

გამოიყენება; რეალური ღირებულებით აღრიცხვა კი ერთდროულად ახდენს რეაგირებას,

როგორც ინსტიტუტის საბალანსო უწყისზე, ასევე მოგება-ზარალზეც.

საქართველოს საფინანსო ინსტიტუტებში ფინანსური ინსტრუმენტების რეალური

ღირებულებით შესასებაში გარკვეული საკითხები კვლავ ღიად რჩება: იმის გამო, რომ

ადგილობრივი ფინანსური ბაზარი დღესდღეობით ნაკლებად განვითარებულია

შესაძლოა შეიქმნას პრობლემა ფინანსური ინსტრუმენტების აქტიურ ბაზარზე

ქვოტირებული ფასების შესახებ და შესაბამისად შესაძლებელია, რომ ფინანსურმა

ინსტიტუტებმა მხოლოდ თავიანთი მოპოვებული მონაცემები და შეფასებები გამოიყენონ.

მიუხედავად ამისა, კომერციული ბანკების მენეჯერებთან, რომლების ფინანსური

ინსტრუმენტების დიდ პორტფელს ფლობენ, გასაუბრებით დადასტურდა, რომ

რეალური ღირებულებით აღრიცხვას ამორტიზირებული ღირებულებით აღრიცხვასთან

შედარებით მაინც დიდი უპირატესობების გააჩნია. დღეს საქართველოში არსებული ორი

სისტემურად მნიშვნელოვანი ბანკი ვაჭრობს საერთაშორისო ბაზარზე, შესაბამისად

მათთვის გარკვეულწილად ხელმისაწვდომია აქტიურ ბაზრებზე არსებული

ქვოტირებული ფასები, რომელთა გამოყენება შესაძლებელია მსგავსი ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის. მათი შეფასებით რეალური ღირებულებით აღრიცხვა უმჯობესია

იმიტომაც, რომ ბალანსზე ეკონომიკური მოგება ან ზარალი აღიარდება ფინანსური

ინტრუმენტის ღირებულების ცვლილებისას ყოველ პერიოდში, ხოლო მოგება-ზარალის

უწყისში ეკონომიკური მოგება-ზარალი აღირიცხება მათი დადგომისას და არა

რეალიზებისას.

საფინანსო ინსტიტუებისათვის ერთ-ერთი ყველაზე მნიშვნელოვანი რისკი არის

საკრედიტო რისკი, რომლის ჰეჯირებაც ინოვაციური, დერივატული ფინანსური

ინსტრუმენტების საშუალებით ხდება. ზოგჯერ ხდება ისე, რომ ფინანსური

ინსტიტუტებისათვის დაწესებული შეზღუდვები ჰეჯირების სტრატეგიასთან

დაკავშირებით, თავის მხრივ უკუ-ეფექტს, უფრო მეტ განუსაზღვრელობას წარმოშობს;

ფინანსური ინსტიტუტები იყენებენ ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვის შერეულ

მეთოდსაც, რომლის შესაბამისად გარკვეული ფინანსური ინსტრუმენტები აღირიცხება


რეალური, დანარჩენი კი ამორტიზირებადი ღირებულებით. ფინანსური ინსტრუმენტების

კვლავ ფინანსური ინსტრუმენტებით ჰეჯირებისას შესაძლებელია შერეული მოდელის

გამოყენებისას განუსაზღვრელობები წარმოიშვას, ამიტომ აუცილებელია ჰეჯირების

პროცესის კრიტიკულად გააზრება და მისი ეფექტურობის შეფასება.

2012 წლიდან ამოქმმედდა ფასს 7 (IFRS 7-Financial Instruments, Disclosures), რომლის

შესაბამისადაც საწამოებს აქვთ ვალდებულება წარმოადგინონ მათ მიერ ფლობილი

ფინანსური ინსტრუმენტების შესახებ რაოდენობრივი და ხარისხობრივი ინფორმაცია.

წინა სტანდარტებისაგან განსხვავებით ფასს 7 განმარტავს და შესაბამისად

საწარმოებისაგან ითხოვს ინფორმაციას ფინანსური ინსტრუმენტების საკრედიტო,

ლიკვიდობის, საბაზრო, ვალუტის და საპროცენტო რისკების შესახებ. ფასს 7-ში

გაცხადებული ინფორმაცია შესაძლებელია ინვესტორისათვის რისკების შეფასების

მნიშვნელოვან წყაროდ იქნას გამოყენებული, ასევე გამოყენებული იქნას ჰეჯირების

პროცესის შესაფასებლადაც, რადგანაც აღნიშნული სტანდარტს აქვს სპეციფიური

მოთხოვნები ჰეჯირების ეფექტურობის გამჟღავნებასთან დაკავშირებით.

IFRS 7-ის შესაბამისად მოითხოვება ორი ტიპის გამჟღავნება 1) ინფორმაცია იმის შესახებ

თუ რამდენად მნიშვნელოვანი ფინანსური ინსტრუმენტი და 2) ინფორმაცია ფინანსური

ინსტრუმენტებიდან წარმოქმნილი რისკების ხარისხისა და ბუნების შესახებ. იმის გამო,

რომ ფინანსური ინსტრუმენტების ნაწილი ბალანსზე აღრიცხულია რეალური, ხოლო

ნაწილი კი ამორტიზირებადი ღირებულებით, სტანდარტი ითხოვს გამჟღავნებას

ინსტრუმენტებს შემდეგი კატეგორიების მიხედვით: რეალური ღირებულებით

აღრიცხული ფინანსური ინსტრუმენტები, რომელთა ფასის ცვლილება აისახება მოგება-

ზარალის უწყისში; ცალკე უნდა იყოს წარმოდგენილი სავაჭროდ გამიზნული

ინსტრუმენტები, ანდა ისეთები,რომელთა აღიარება ასე მოხდა თავდაპირველად;

ინვესტიციები, რომელთა ფლობა ხორციელდება ვადის ამოწურვამდე; სესხები და

მოთხოვნები; გასაყიდად არსებული აქტივები; ფინანსური ვალდებულებები, რომელთა

აღრიცხვა ხდება რეალური ღირებულებით და ფასის ცვლილების აღიარება მიდის

მოგება-ზარალის უწყისშიანდა რომელთა აღიარება მოხდა ამ მეთოდითთავდაპირველად;

ფინანსური ვალდებულებები ამორტიზირებადი ღირებულებით.

IFRS 7 ის მოთხოვნები გამჟღავნების მიმართ იყოფა ე.წ. ხარისხობრივ და რაოდენობრივ

მაჩვენებლებად; ყველა ტიპის ფინანსური ინსტრუმენტისათვის მოითხოვება აღიწეროს

რისკის მაქსიმალური ოდენობა, რა მიზეზის შეიძლება ეს რისკები დადგეს, ასევე როგორ

მოხდება რისკის მენეჯმენტი და რა პოლიტიკა არსებობს ამასთან მიმართებაში.


რაოდენობრივი გამჟღავნების პრინციპები ძირითადად მოიცავს რიცხობრივ მონაცემებს

რისკის ოდენობის შესახებ და ძირითადად საბაზრო რისკებს შეეხება. ამასთანავე,

IFRS 7-ს აქვს მოთხოვნები რეალური ღირებულების შეფასების გამჟღავნებისათვის,

რადგანაც გარკვეული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის ფასის დადგენა მარტივად ვერ

ხდება და სპეციფიკური მოდელები გამოიყენება. IFRS 7 ითხოვს შეფასების მოდელის

დეტალების გამჟღავნებას: კერძოდ, უნდა აღიწეროს: დაშვებები მომავალ გადახდებთან

დაკავშირებით, მოსალოდნელი საკრედიტო ზარალების შეფასების მეთოდოლოგია,

რამდენად დამოუკიდებლად იქნა შეფასებული ინსტრუმენტის საბაზრო ფასები და რა

ინფორმაციაზე დაყრდნობით.

ნაშრომში განსაკუთრებული ყურადღება დაეთმო ინოვაციურ ფინანსურ

ინსტრუმენტებზე რისკების შეფასების მეთოდებს; მოხდა საბაზრო და გარიგების

წინასწარი რისკების ერთმანეთისაგან გამიჯვნა შემდეგი ფაქტორების მიხედვით: რისკის

ერთეულის ანალიზი, დროითი ჰორიზონტი და იურიდიული ასპექტები.

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტები ხშირად რისკის ჰეჯირების საშუალებებად

გამოიყენება, ამის გამო ნაშრომში გაანალიზდა ფასს 9 ის მიხედვით აღიარებული ორი

ტიპის აღრიცხვა ჰეჯირებისათვის: რეალური ღირებულებით აღრიცხვა და ფულადი ანუ

ნეტო ჰეჯირება. განხორციელდა იმ კონკრეტული დერივატული ფინანსური

ინსტუმენტების ანალიზი, რაც შესაძლოა გამოყენებული იქნას ჰეჯირების

ინსტრუმენტად, ასევე ის ინსტრუმენტებიც, რომლებიც შეიძლება გახდეს ჰეჯირების

საგანი. ნაშრომში მოხდა ჰეჯირების პროცედურის ეფექტურობის შესაფასებელი

კრიტერიუმების გაანალიზება და იმ ეკონომიკური დამოკიდებულების შესწავლა, რაც

შეიძლება არსებობდეს ჰეჯირების ინსტრუმენტსა და ჰეჯირების ობიექტს შორის. ისევე

როგორც სხვა ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის, დერივატული

ინსტრუმენტებისათვისაც მოხდა რისკის გამჟღავნების მოთხოვნების შესწავლა და

გაანალიზება ფასს 7 სტანდარტის მიხედვით, ჰეჯირების პროცესის სრული გამჟღავნების

მოთხოვნის ჩათვლით.

საერთაშორისო სტანდარტების მიხედვით რისკის გამჟღავნების ეფექტურობის

შესაფასებლად ჩატარდა რამოდენიმე ინტერვიუ ადგილობრივ და უცხოელ

ექსპერტებთან. ზოგადად განახლებული სტანდარტების მოთხოვნები საკმაოდ ეფექტური

აღმოჩნდა რისკის გამჟღავნებისათვის, თუმცა ასევე გამოვლინდა რომ ფასს 7-ის

მოთხოვნები საკმაოდ საბაზისოა და მისი შესრულება აუცილებელი უნდა გახდეს


ფინანსური ინსტიტუტებისა და ზოგადად, ფინანსური ინსტრუმენტების მქონე

კომპანიებისათვის.

ფინანსური ინსტრუმენტების რისკის ადეკვატურ შეფასებას ემყარება ამ რისკების მართვა

საფინანსო სექტორის სხვადასვა მონაწილისათვის.თავდაპირველად ნაშრომში მოხდა

რისკის მართვის არსებული მეთოდების კრიტიკული გაანალიზებასაბანკო (სადეპოზიტო)

და არასაბანკო ფინანსური სექტორებისათვის, ასევე კაპიტალის ადექვატურობის

მოთხოვნების შეფასება. რისკის მართვის არსებული მოდელების გაანალიზება მოხდა

საფინანსო სექტორში არსებული რისკის ძირითადი ჯგუფების მიხედვით: საკრედიტო

რისკი, საბაზრო რისკი, ოპერაციული რისკი და ლიკვიდობის რისკი. საფინანსო

ინსტიტუტებში რისკის მართვის ერთ-ერთ მთავარ იარაღად რჩება ადექვატური

კაპიტალის მოთხოვნა, რაშიც ერთ-ერთ მთავარ როლს სახელმწიფო საზედამხედველო

ორგანოებიც თამაშობენ, რადგანაც ისინი ახორციელებენ ფინანსური სექტორის

პრუდენციულ ზედამხედველობას. ნაშრომში შესწავლილი იქნა საერთაშორისო საბანკო

და სადაზღვევო პრუდენციული მოთხოვნები (ბაზელ II, III , სოლვენსი II) და

საქართველოში არსებული კაპიტალის მოთხოვნების შესაბამისობა აღნიშნულ

საერთაშორისო ნორმებთან.

ყოველივე ზემოთქმულის გათვალისწინებით მოხდა რეკომენდაციების შემუშავება

საქართველოს ფინანსური სისტემისათვის: ცალკ-ცალკე გაკეთდა რეკომენდაციები

საბანკო და არასაბანკო სექტორისათვის, ასევე აქცენტი გაკეთდა სადაზღვევო სექტორზეც,

სადაც მომავალი, 2017 წლიდან მოსალოდნელია საზედამხედველო კაპიტალისა და

გადახდისუნარიანობის მოთხოვნების შემოღება.

კვლევის შედეგები

კვლევის მთავარი შედეგია განვითარებადი ფინანსური ბაზრებისათვის და

კონკრეტულად საქართველოსათვის ფინანსური ინსტრუმენტების რისკების გამჟღავნების

და მართვის მოდელი. იმ მიზეზის გამო, რომ დღესდღეობით ქართულ ფინანსურ

ბაზარზე დომინანტის პოზიცია უკავია საბანკო სექტორს, ცალკე გამოიყო რეკომენდაცია

კომერციული ბანკებისათვის- რისკის მართვისა და ადექვატური საზედამხედველო

კაპიტალის ფლობის შესახებ.


თავი1

ფინანსური ინსტრუმენტების მიმოხილვა, ამ ინტრუმენტებისათვის დამახასიათებელი

სისტემური და სპეციფიური რისკები

1.1 ობლიგაციები

მსოფლიო ფინანსურ ბაზრებზე ობლიგაციებით ვაჭრობაზე საკმაოდ დიდი წილი მოდის.

როგორც საყოველთაოდ ცნობილია, ობლიგაციის მთავარი მახასიათებლები არის

საკუპონე განაკვეთი (%), ობლიგაციის ძირი თანხა, ვადიანობა, ობლიგაციის გამომშვების

საკრედიტო რეიტინგი და თვით ობლიგაციის საკრედიტო რეიტინგი.(Chorapas /ჩორაპასი,

2005). ობლიგაციის ტიპები ძირითადად განისაზღვრება მისი რისკის,

პრიორიტეტულობისა და უზრუნველყოფის მიხედვით, ასევე ვადიანობისა და ვადაზე

ადრე გამოსყიდვის პირობებით. ძირითადად განასხვავებენ საკუპონე და

რეგისტრირებულ ობლიგაციებს. რეიტინგი.(ჩორაპასი, 2005). რეგისტრირებული

ობლიგაციები, როგორც სახელიც მიუთითებს, ისეთი ობლიგაციებია, რომელთა

მესაკუთრის ვინაობა ობლიგაციის გამომშვები კომპანიის ჩანაწერებში

ფიგურირებს.ასეთი ობლიგაციების ნაკლოვანებად შესაძლოა ჩაითვალოს მათი დაბალი

ტრანსფერენტულობის თვისება საკუპონე ობლიგაციებთან შედარებით, თუმცა

რეგისტირებული ობლიგაციები უფრო დაცულია ზარალის დადგომის შემთხვევაში,

ვიდრე საკუპონე ობლიგაციები. საკუპონე ობლიგაციების დასახელება, რომლებიც უფრო

გავრცელებულია ფინანსურ ბაზრებზე, მოდის ამ უკანასკნელზე არსებული ნომინალური

საპროცენტო განაკვეთიდან. (ანუ იმ საპროცენტო განაკვეთიდან, რომლის გადახდის

ვალდებულებას იღებს ობლიგაციის გამომშვები ობლიგაციის მოქმედების ვადაში).

ზოგადად, ობლიგაციის მფლობელები არიან ობლიგაციის გამომშვები კომპანიის

კრედიტორები და არა აქციონერები (ან დამფუძნებლები), მათ აქვთ უპირატესი

უფლებები კომპანიის აქტივებზე ლიკვიდაციის შემთხვევაში, თუმცა ობლიგაციების

გარკვეულ სახეობებს შესაძლოა გააჩნდეთ ხმის უფლების მოპოვების პირობაც

კომპანიაში, თუკი ამ უკანასკნელმა ვერ შეასრულა საპროცენტო ხარჯებისა და

ობლიგაციის ძირი თანხის დაფარვის ვალდებულებები. (ცნობილია არგენტინაში

მიმდინარე პროცესები ასეთი ტიპის ობლიგაციებთან მიმართებაში, რასაც ადგილი

ჰქონდა ამ საუკუნის დასაწყისში- ე.წ. შეუზღუდავი ობლიგაციები პოლიტიკური

სპეკულაციის საგანიც კი გახდა) (ჩორაპასი,2005).


ობლიგაციებს სხვადასხვა დამატებითი თვისებებიც გააჩნიათ, რომელთაგან ზოგიერთი

უფრო ხელსაყრელია ინვესტორისათვის, ზოგი კი ობლიგაციის გამომშვებისათვის. ასეთი

თვისებაა ობლიგაციის ადრე გამოსყიდვის უფლება ანდა ამ ფინანსურ

ინსტრუმენტზემცურავი (floating) საპროცენტო განაკვეთის არსებობა. ბუნებრივია,

რომინვესტორისათვის უფრო მომგებიანია ფიქსირებულ პროცენტიანი ობლიგაციის

ფლობა, განსაკუთრებით კი მაშინ, თუ საპროცენტო განაკვეთები ეცემა. ობლიგაციის

ადრე

გამოსყიდვის უფლება შესაძლოა შეზღუდული იყოს-არსებობს ობლიგაციები, რომელთა

ვადაზე ადრე გამოსყიდვა ვერასოდეს მოხდება, თუმცა არსებობს ისეთებიც,

რომელთათვისაც ვერ მოხდება ადრე გამოსყიდვა წინასწარ შეთანხმებულ თარიღამდე.

დასავლეთ ევროპის სტატისტიკა (ე.წ. ლუქსემბურგის სტატისტიკა) აჩვენებს, რომ

განვითარებული ქვეყნების ბაზრებზე ივაჭრება ე.წ. მცურავი საპროცენტო განაკვეთის

მქონე ობლიგაციები. (ჩორაპასი,2005).

ცვალებადი საპროცენტო განაკვეთის ინსტრუმენტები-სადეპოზიტო სერტიფიკატი,

რომელზედაც შესაძლებელია შეიცვალოს გარიგების დასაწყისში შეთანხმებული

საპროცენტო განაკვეთი რაიმე პარამეტის ცვლილებისას, მაგ. საბანკო სექტორში

საპროცენტო განაკვეთების ცვლილებისას; მცურავი საპროცენტო განაკვეთის მქონე

კორპორაციული ობლიგაციები (მაგ. საბანკო ჰოლდინგის მიერ გამოშვებული,

ევროსერტიფიკატები და ა.შ.) რომელზედაც საპროცენტო განაკვეთების ცვლილება ხდება

ცვალებადი განაკვეთების ინსტრუმენტების ანალოგიურად. საპროცენტო განაკვეთთან

დაკავშირებული საკითხები, ისევე როგორც ობლიგაციის ადრე გამოსყიდვის უფლება,

შესაძლოა ობლიგაციის შეძენის მომენტში ცალსახად არ იყოს გამჟღავნებული ბროკერის

მიერ ინვესტორისათვის. ამიტომ საჭიროა ინვესტორმა დეტალურად შეისწავლოს

ობლიგაციის ყველა თვისება და მოთხოვნილი უკუგების განაკვეთი ააგოს ე.წ. სამ

განზომილებიანი მოდელით; მოთხოვნილი უკუგება (რომლის მიხედვითაც

განხორციელდება ობლიგაციებიდან მიღებული ფულადი ნაკადების დისკონტირება მათი

მიმდინარე ღირებულების განსასაზღვრავად) უნდა ეფუძნებოდეს შემდეგ პარამეტრებს:

კაპიტალის ღირებულება დროის ხანგრძლივი პერიოდისათვის, რისკის პრემიუმი

კონკრეტული ობლიგაციის ფლობისათვის მისი ვადიანობის გათვალისწინებით და

მოგების ზღვარი.(ჩორაპასი, 2005).

ამერიკულ და იაპონურ ბაზრებზე საკმაოდ გავრცელებულია კონვერტირებადი

ობლიგაციები- ეს არის ჰიბრიდული ინსტრუმენტი, რომელსაც აქვს როგორც ვალის, ასევე


კაპიტალის თვისებები- კონვერტირებად ობლიგაციებზე ხდება საკუპონე განაკვეთების

გადახდა; და იგი დამატებით უფლებას აძლევს ინვესტორს, რომ ეს ობლიგაცია

გადაიცვალოს ობლიგაციის გამომშვები კომპანიის აქციების წინასწარ შეთანხმებულ

რაოდენობაზე. ამ რაოდენობას აჩვენებს ე.წ. კონვერტაციის კოეფიციენტი. ეს

კოეფიციენტი შესაძლოა შეიცვალოს დროთა განმავლობაში ანდა ძალაში იყოს

ობლიგაციის მოქმედების მხოლოდ გარკვეული პერიოდის მანძილზე. კონვერტირებადი

ობლიგაციები ხშირად ინვესტორს აძლევს უფლებას, რომ მან ობლიგაციის

გამომშვებისაგან მოითხოვოს ობლიგაციის ვადაზე ადრე გამოსყიდვა ( Put option).

(Fabozzi /ფაბოზი, 2002)

არსებობს ე.წ. გადაცვლადი ობლიგაციებიც (exchangeable bonds), რომელიც ინვესტორს

აძლევს უფლებას ობლიგაცია სხვა კომპანიის აქციებზე გადაცვალოს. ხშირად ამ ორივე

თვისებას კონვერტირების პრივილეგიას უწოდებენ. (ფაბოზი,2002). კორპორაციული

ობლიგაციების ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი მახასიათებელია მისი უზრუნველყოფის

საკითხი, ანუ რა დამატებითი მექანიზმები არსებობს ვალდებულების დასაფარად.

უზრუნველოფილი ობლიგაციების ერთ-ერთი ყველაზე გავრცელებული ფორმაა

იპოთეკური ობლიგაციები, ანუ ის ობლიგაციები, რომლებიც უზრუნველყოფილია

უძრავი ქონებით. როგორც წესი, ასეთი ობლიგაციის მფლობელები კომპანიაში შესაბამის

ქონებაზე პირველი რიგის იპოთეკარებად განიხილებიან, თუმცა არსებობს ისეთი

ობლიგაციებიც, რომელზედაც შესაძლოა მეორე ან უფრო დაბალი რიგის გირავნობაც

არსებობდეს. შესაძლოა, მოხდეს ისე, რომ კომპანია ფლობდეს ისეთ აქტივებს, რომელთა

დაგირავება არ არის შესაძლებელი კომპანიის სტრატეგიული დანიშნულებიდან

გამომდინარე, მაგ. რკინიგზა, საზღვაო ფლოტი და ა.შ. ასეთ შემთხვევაში ობლიგაციების

უზრუნველყოფის ქვეშ შესაძლოა ჩაიდოს კაპიტალის ნაწილი ანდა ამ კომპანიის წილი

შვილობილ ორგანიზაციაში. გარდა ზემოთმოყვანილი საშუალებებისა, ობლიგაციების

უზრუნველყოფაში შესაძლოა სხვა აქტივების ჩადებაც, მაგალითად ფინანსური

აქტივების, მოთხოვნების და ა.შ. საბაზრო ფასების მერყეობის გამო აუცილებელია, რომ

ხდებოდეს ობლიგაციის უზრუნველყოფაში ჩადებული აქტივის პერიოდული

გადაფასება, რათა ინვესტორი შეძლებისდაგვარად დაცული იყოს ლიკვიდობის

რისკისაგან. ზოგადად, თუ გადაფასების შედეგად აღმოჩნდა, რომ უზრუნველყოფის

ღირებულება შემცირდა და ის საკმარისი აღარ არის, მაშინ ობლიგაციის გამომშვები

ვალდებულია უზრუნველყოფა შეავსოს, წინააღმდეგ შემთხვევაში უნდა მოხდეს გირაოს

რეალიზაცია საბაზრო ფასში და ობლიგაციის ვადაზე ადრე გამოსყიდვა.


ბუნებრივია, რომ უზრუნველყოფილ ობლიგაციებთან ერთად ფართოდ გამოიყენება

არაუზრუნველყოფილი ობლიგაციებიც, მათი რისკისაგან დაცვის ერთ-ერთ საშუალებად

მიიჩნევა მაგალითად ე.წ. შემზღუდველი კოვენანტები, რაც დამატებით პირობად იდება

ობლიგაციის გამომშვებისათვის: მაგალითად, შეიზღუდოს ობლიგაციაზე უფრო მაღალი

საპროცენტო განაკვეთით სხვა სესხის აღება ობლიგაციის მოქმედების დროს, შეზღუდვა

დაწესდეს პოტენციური სესხის ძირ თანხაზე და ა.შ.

კორპორაციული ობლიგაციების შემთხვევაში ერთ-ერთ მთავარ განსახილველ საკითხად

რჩება ობლიგაციების მფლობელების უფლებები კომპანიის გაკოტრებისას. (ზოგადად

ანსხვავებენ ე.წ. იძულებით და ნებაყოფლობით გაკოტრებას, პირველი მათგანი ხდება

კომპანიის კრედიტორების, ხოლო მეორე კი თვითონ კომპანიის გადაწყვეტილებით).

(ფაბოზი,2002). საინტერესოა, თუ რა პრაქტიკა არსებობს ობლიგაციების აბსოლუტური

უპირატესობის შესახებ კომპანიის გაკოტრების ან რეორგანიზაციის შემთხვევაში.

აღმოჩნდა, რომ გაკოტრებისას ობლიგაციების ეს თვისება შენარჩუნებულია, თუმცა

რეორგანიზაციის შემთხვევაში აღნიშნული გამონაკლისია, ვიდრე წესი. ამის რამოდენიმე

მიზეზი არსებობს; კერძოდ, რეორგანიზაციის დროს, რაც უფრო დიდხანს მიმდინარეობს

მოლაპარაკებები სხვადასხვა მხარეებს შორის, უფრო დიდი ალბათობაა იმისა, რომ

კომპანიის რეალური ფუნქციონირება გაუარესდეს და შემოსავლებიც შემცირდეს,

შესაბამისად, ნაკლები რესურსები დარჩეს გასანაწილებლად. ზოგადად, კომპანიის

დამფუძნებლები ამტკიცებენ რეორგანიზაციის გეგმას და ხშირად ისედაც ხდება, რომ მათ

კრედიტორები არწმუნებენ ისეთი გეგმის სისწორეში, რომელიც დამფუძნებლებსაც

გარკვეულ შემოსავალს მოუტანს (რათა სწრაფად იქნეს მიღებული გადაწყვეტილება).

კრედიტორებს და ხშირად დამფუძნებლებსაც შესაძლოა უფრო ნაკლები ინფორმაცია

გააჩნდეთ კომპანიის რეალური ფინანსური მდგომარების შესახებ, ვიდრე კომპანიის

მენეჯერებს. კრედიტორებისათვის რეორგანიზაციის შემთხვევაში წილის გადაცემა

ეფუძნება კომპანიის შეფასებას და არასრული ინფორმაციის ფლობისას, კრედიტორებმა

შესაძლოა რომ ზარალი განიცადონ: მენეჯმენტმა, რომელიც სრულ სურათს ხედავს,

შესაძლოა კრედიტორისათვის არც თუ სახარბიელოდ წარმოაჩინოს კომპანიის

მდგომარეობა. ამასთანავე, არსებობს მოსაზრებაც, რომ ლიკვიდაციის დროს შეიძლება

უფრო ნაკლები სარგებელი მიიღოს კრედიტორმა, რადგანაც თავად ლიკვიდაციის

პროცესს მოსდევს დამატებითი დანახარჯები. თავის მხრივ, შესაძლოა ქვეყანაში

არსებულმა საგადასახადო სისტემამ გავლენა იქონიოს თავად გაკოტრების, შერწყმისა თუ

რეორგანიზაციის გადაწყვეტილებებზეც. (ფაბოზი,2002)


ობლიგაციებისათვის ძირითადად დამახასიათებელია შემდეგი სახის რისკები: (Fabozzi,

/ფაბოზი, 2009)

1. საპროცენტო განაკვეთის რისკი;

2. ადრე გამოსყიდვის რისკი;

3. საკრედიტო რისკი;

4. ლიკვიდობის რისკი;

5. გაცვლითი კურსის ანუ ვალუტის რისკი;

6. ინფლაციის ანუ მსყიდველობითი უნარის რისკი

საპროცენტო განაკვეთების ზრდასთან ერთად ობლიგაციის ფასი მცირდება და პირიქით,

ანუ ობლიგაციის ფასი უკუპროპორციულია ბაზარზე საპროცენტო განაკვეთების

ცვლილებისა. ბუნებრივია, რომ ამის მიზეზი ის, არის რომ საპროცენტო განაკვეთების

ზრდასთან ერთად ობლიგაციიდან მიღებული ამონაგების მიმდინარე ღირებულება

მცირდება. ობლიგაციის ფასის ცვლილების სენსიტიურობა საპროცენტო განაკვეთების

ცვლილებაზე განპირობებულია რამოდენიმე ფაქტორით, ისეთებით, როგორიცაა

ობლიგაციის ხანგრძლივობა და საკუპონე განაკვეთი. რაც უფრო გრძელვადიანია

ობლიგაცია, მით უფრო მგრძნობიარეა იგი საპროცენტო განაკვეთების ცვლილების

მიმართ, აგრეთვე, რაც უფრო დაბალია მისი საკუპონე განაკვეთი, მით უფრო მაღალია

ობლიგაციის ფასის მგრძნობელობა საპროცენტო განაკვთების ზრდაზე, ანუ, ნულოვან

განაკვეთიანი ობლიგაციები ყველაზე მეტად მგრძნობიარეა საპროცენტო განაკვეთების

ცვლილების მიმართ. (ფაბოზი,2009);

საკუპონე განაკვეთის ცვლილება გამოხატავს ცვლილების დღისათვის საპროცენტო

განაკვეთების მდგომარეობას და იმ საკრედიტო სპრედს, რაც ბაზარზე არსებობს

აღნიშნული თარიღისათვის. საკუპონე განაკვეთის განახლებად და მცურავი საკუპონე

განაკვეთის მქონე ობლიგაციებს შორის ძირითად განმასხვავებელი არის ის, რომ ამ

უკანასკნელზე საკუპონე განაკვეთის ცვლილება ხდება მითითებული დღისათვის

არსებული საკრედიტო სპრედის შესაბამისად და არა საბაზრო მდგომარეობის

შესაბამისად, რაც უფრო მიმზიდველია ინვესტორებისათვის. (ფაბოზი,

2009).ზოგიერთი ინვესტორის აზრით მომგებიანია ე.წ. ნულოვანი საკუპონე განაკვეთის

მქონე ობლიგაციების შეძენა, რადგანაც ასეთ ობლიგაციებზე თანხის გადახდა ხდება

მხოლოდ ერთხელ, ობლიგაციის ვადის ამოწურვისას და შესაბამისად, ინვესტორს აღარ

სჭირდება იზრუნოს საკუპონე გადახდებით მიღებული თანხების რეინვესტირებაზე.

(თუმცა, თუკი ინვესტორის შემოსავალი მხოლოდ საკუპონე გადახდებია, მაშინ


ბუნებრივია, რომ ასეთი ინვესტორისათვის არ არის ხელსაყრელი ნულოვანი საკუპონე

განაკვეთის ობლიგაციების შეძენა). ნულოვანი საკუპონე განაკვეთის ობლიგაციები

შესაძლოა ინვესტორისათვის მიმზიდველი იყოს საგადასახადო შეღავათების მხრივაც:

კერძოდ, ინვესტირებიდან მიღებული დასაბეგრი შემოსავალი ეფუძნება სხვაობას

ობლიგაციის გამოსყიდვიდან მიღებულ თანხასა და მასში გადახდილ თანხას შორის, ეს

უკანასკნელი კი შესაძლოა ინვესტორის მიერ მისი საგადასახადო მიზნებიდან

გამომდინარე დარეგულირებული იყოს. ჩვეულებრივი ობლიგაციების შემთხვევაში

ინვესტორმა რეალური უკუგების გამოსათვლელად უნდა გაითვალისწინოს საკუპონე

გადახდებიდან მიღებული თანხების რეინვესტირების განაკვეთიც, რომელიც ხშირად

ობლიგაციის შეძენისას უცნობია, ნულოვანი საკუპონე განაკვეთის მქონე ობლიგაციების

შემთხვევაში კი მოსალოდნელი შემოსავალი თავდაპირველადვე ცნობილია, რადგან

მასზე თანხის გადახდა მოხდება მხოლოდ ობლიგაციის ვადის ამოწურვისას. ზოგადად,

ნულოვანი საკუპონე განაკვეთის მქონე ობლიგაციები მიმზიდველია ისეთი

ინვესტორებისათვის, რომელთაც უფრო მაღალი რისკის აპეტიტი აქვთ და ამავე დროს

უკეთ შეუძლიათ რისკების მართვა.

ობლიგაციების ბაზრისათვის დამახასიათებელია ფასების მერყეობა, რომელიც

განისაზღვრება როგორც წლის განმავლობაში საშუალო ფასიდან სტანდარტული

გადახრა. ზოგადად სტატისტიკური კვლევები აჩვენებს, რომ ობლიგაციების ბაზრის

მერყეობა ნაკლებია სხვა ფასიანი ქაღალდების ბაზრებთან შედარებით (ჩორაპასი,2005),

თუმცა ბოლო პერიოდში შეიმჩნევა ბაზრის გლობალიზაციის პროცესი, რაც დამატებით

რისკებს ქმნის ინვესტორებისათვის: ასეთ ბაზრებზე გასვლისას არა მხოლოდ კომპანიები

განსხვავდებიან რისკის მხრივ, არამედ სხვადასხვა სახელმწიფოების მიერ გამოშვებული

ობლიგაცებიც განსხავავებული რისკის მატარებლები არიან.

ინვესტორს დამატებით რისკებთან აქვს საქმე, როდესაც იგი ყიდულობს უცხო ქვეყანაში

გამოშვებულ სასეხსო ინსტრუმენტებს. იმის გამო, რომ ობლიგაციების უმეტესობა

ამერიკულ დოლარშია ნომინირებული, აშშ სახაზინო ვალდებულებების უკუგების

ცვლილება გავლენას ახდენს განვითარებადი ბაზრების განაკვეთებზე, ამას ინვესტორები

უწოდებენ I კატეგორიის რისკს. IIკატეგორიის რისკი უკავშირდება ინვესტორის მიერ

ობლიგაციის გამომშვები კომპანიის დეფოლტის რისკის აღქმას. ეს იგივეა, რაც

საკრედიტო სპრედის რისკი: რაც უფრო მაღალია კომპანიის რისკიანობა, მით უფრო

მაღალია საკრედიტო სპრედი.III კატეგორიის რისკს იღებენ ის ინვესტორები, რომლებიც

ყიდულობენ უცხოური ქვეყნის ობლიგაციებს, უფრო მეტად კი განვითარებადი ბაზრების


ობლიგაციებს. თუმცა, მხოლოდ განვითარებადი ქვეყნები არ არის ე.წ. „ცუდი“

გადამხდელების როლში, არსებობს კომპანიათა ჯგუფები განვითარებული ფინანსური

ბაზრების მქონე ქვეყნებშიაც, რომლებიც უშვებენ 40 ან 50 წლიან ობლიგაციებს, რომელთა

შეძენისას ინვესტორები დგებიან ყველა ფინანსური რისკის წინაშე, ასევე აქ დამატებით

დგება იმის რისკიც, რომ ასეთი ხანგრძლივი ვადის მქონე ობლიგაციის გამომშვები

კომპანიის ფინანსური მდგომარეობა გაუარესდეს და მოხდეს მისი საკრედიტო

რეიტინგის კლება, ანდა კომპანიის ტექნოლოგია მოძველდეს, აღარ არსებობდეს

მოთხოვნა მის პროდუქციაზე და ა.შ.

ვალუტის ინტეგრაციამ (ევროს შემოღებამ) ხელი შეუწყო საინვესტიციო პორტფელების

დივერსიფიკაციას, განსაკუთრებით კი ობლიგაციების ბაზრის განვითარებას.

აღსანიშნავია, რომ ევროზონაში არსებულ პატარა ქვეყნებში უფრო სწრაფად მოხდა

ბაზრის დივერსიფიცირება. (ჩორაპასი,2005) სავალუტო რისკზე გავლენას ახდენს ისეთი

ფაქტორები, როგორიცაა დემოგრაფიული რისკი, ქვეყნის საკრედიტო რეიტინგი,

საგადამხდელო ბალანსი და საპროცენტო განაკვეთები. მაღალი საპროცენტო განაკვეთები

აუარესებს ქვეყნის საგადამხდელო ბალანსს, გაზრდილი უკუგება ობლიგაციებზე კი

ზრდის მიმდინარე ანგარიშების დეფიციტს, როგორც მთლიანი შიდა პროდუქტის

პროცენტს. ასევე მაღალი ფასები ნავთობზე შესაძლოა ქვეყნის ეკონომიკური

განვითარების შემაფერხებელი აღმოჩნდეს, რაც შესაბამისად აისახება ამ ქვეყნის

ვალუტაზე. ყოველივე ზემოთქმული გასათვალისწინებელია იმ ინვესტორებისათვის,

რომლებიც უცხოური ობლიგაციებით ვაჭრობენ.

ზოგადად, გლობალური ფინანსური ბაზრებისათვის გამოშვებული ობლიგაციები

ნომინირებულია მყარ ვალუტაში- აშშ დოლარი, ევრო, ბრიტანული ფუნტი, იშვიათად

შვეიცარულ ფრანკსა და კანადურ და ავსტრალიურ დოლარში. განვითარებული

ქვეყნების მიერ გამოშვებული ობლიგაციები მათსავე საკუთარ ვალუტაში ძირითადად

მხოლოდ შიდა ვაჭრობისათვის არის განკუთვნილი და ასეთი ობლიგაციებით მხოლოდ

მაღალი რისკის აპეტიტის მქონე უცხოელი ინვესტორები ინტერესდებიან.

(ჩორაპასი,2005)

როდესაც ინვესტორი იძენს უცხო ქვეყნის ვალუტაში ნომინირებულ ობლიგაციებს,

ბუნებრივია, რომ ფულადი ნაკადი ეროვნულ ვალუტაში განუსაზღვრელია კურსის

ცვლილების გამო, შესაბამისად ეს განაპირობებს ე.წ. ვალუტის გაცვლით კურსთან

დაკავშირებულ რისკს. ობლიგაციებისათვის ასევე დამახასიათებელია ინფლაციის ან

მსყიდველიბითი უნარის რისკებიც, რადგანაც იმ ფულადი ნაკადის რეალური


ღირებულება იცვლება იმ მაჩვენებლებთან ერთად, რასაც ინვესტორი ობლიგაციიდან

იღებს.

როგორც ზემოთაც ავღნიშნეთ, ევროს შემოღებამ გარკვეული გავლენა იქონია

ობლიგაციების ბაზრებზე, კერძოდ, ევროზონაში მოქმედი ერთიანი ვალუტის გამო

გაიზარდა ბაზრის ლიკვიდობა და ამავე დროს გაქრა გაცვლითი კურსის რისკი,

დამატებით აღსანიშნავია, რომ საკრედიტო ინფორმაციაც უფრო ხელმისაწვდომი და

განვრცობადი გახდა. ამის გამო ობლიგაციის ფასები მგრძნობიარე გახდა საკრედიტო

რისკისა და საპროცენტო განაკვეთების ცვლილებაზე და არა კომპანიის მოგების მიმართ,

როგორც ეს კაპიტალის ინსტრუმენტების ბაზრების შემთხვევაშია.(ჩორაპასი, 2005)

ობლიგაციებით ვაჭრობისას ბუნებრივია მნიშვნელოვანია მისი ფასი, რომელიც ორ

ურთიერთგამომრიცხავ პირობას უნდა აკმაყოფილებდეს: ფასი მიმზიდველი უნდა იყოს

ინვესტორისათვის და ამავე დროს ობლიგაციის გამომშვები კომპანიისათვისაც,

რომელიც თავის მხრივ აკეთებს არჩევანს თუ დაფინანსების რა წყარო გამოიყენოს: სესხი,

ობლიგაცია თუ აქციების გამოშვება. ხშირად, თუმცა არა ყოველთვის, მართებულია

შემდეგი: თუ აქციების ბაზარზე მაღალი ბრუნვადობა და ფასებია, მაშინ ობლიგაციების

გამოშვება ნაკლებად ხდება და პირიქით, აქციების ბაზრებზე აქტივობის კლებისას,

ობლიგაციებით ვაჭრობა უფრო ვითარდება. (ჩორაპასი,2005). საბაზრო ოპტიმიზმი და

ეკონომიკის სიჯანსაღე ობლიგაციების ფასს ზოგადად ზრდის, თუმდა ინფლაციის

მოლოდინი ამცირებს ობლიგაციის მოსალოდნელ უკუგებას და შესაბამისად მის ფასსაც.

ბოლო დროს ობლიგაციების ფასზე გავლენას ახდენს არა მხოლოდ ეკონომიკური

ფაქტორები და მოლოდინები, არამედ სხვადასხვა სარეიტინგო კომპანიების შეფასებებიც.

მაშინ, როდესაც ობლიგაციის გამომშვები მგრძნობიარე უნდა იყოს ობლიგაციის ფასის

ფორმირებისას, ობლიგაციის მფლობელებისათვის მნიშვნელოვანია ობლიგაციის

შეფასება შესყიდვისას- უფრო ზუსტად კი, ამ ობლიგაციის უკუგების შეფასება (უკუგება

გამოითვლება, როგორც ობლიგაციაზე გადახდილი პროცენტებისა და ძირი თანხის

დისკონტირებული ნაკადების ჯამი). ინვესტორი ობლიგაციის შეფასებისას იყენებს

უკუგების პროცენტს, რომელშიც გათვალისწინებულია კონკრეტული ობლიგაციის

რისკი. (risk adjusted return on capital RAROC) (ჩორაპასი,2005). ბუნებრივია, რომ

მოთხოვნილი უკუგება უნდა აღემატებოდეს ინვესტორის კაპიტალის ღირებულებას.

გარდა ასეთი მიდგომისა, კაპიტალზე უკუგების დასათვლელად ასევე იყენებენ უკუგებას

მთლიან კაპიტალზე ( Return on Total equiry- ROTE) , რომლის დასათვლელადაც მაღალ

ლევერეჯიანი ინვესტორების შემთხვევაში ჩვეულებრივ უკუგებას (ROE) უნდა


გამოაკლდეს ის ნაწილი, რაც სესხით არის დაფინანსებული(ჩორაპასი, 2005).

ინვესტორებმა შესაძლოა გამოიყენონ ე.წ. უკუგება ნეტო ღირებულებაზე (return on new

worth RONW), რომელიც წინა მაჩვენებლებიდან იმითი განსხვავდება, რომ წმინდა

ღირებულებად აღებულია საბაზრო ღირებულება,სადაც გათვალისწინებულა ინფლაცია.

(ჩორაპასი,2005)

ზოგადად, ობლიგაციის შეფასებისათვის იყენებენ შემდეგ ინფორმაციას: საბაზრო

განაკვეთი, საპროცენტო გადასახადების სიდიდე, ობლიგაციის ნომინალური

ღირებულება. როგორც წესი, ხდება ყველა მოსალოდნელი ფულადი შემოსავლების

დისკონტირება საბაზრო განაკვეთით (ანუ საპროცენტო შემოსავლები+ნომინალი-

დისკონტირებული შესაბამისი პერიოდებისათვის). როდესაც ობლიგაციის გაყიდვა

ხდება საკუპონე გადახდებს შორის, მაშინ ბაზარზე ქვოტირებულ ფასს ემატება უახლოეს

საკუპონე გადახდამდე აკუმულირებული (დარიცხული დღეების მიხედვით)

საპროცენტო შემოსავალი. პრაქტიკულად, იმის გამო, რომ ობლიგაციის გამყიდველი

ფლობს ობლიგაციას საკუპონე გადახდამდე გარკვეული პერიოდის განმავლობაში,

ობლიგაციის მფლობელი მას უხდის გარკვეულ კომპენსაციას- ანუ ამ პერიოდში

გამომუშავებულ საპროცენტო (დარიცხულ) შემოსავალს. შესაძლოა თუ არა საპროცენტო

შემოსავალი იყოს უარყოფითი? დიახ, ეს შესაძლებელია, თუ ობლიგაციის გაყიდვა მოხდა

ექს-დივიდენდის დროს. (ex- dividend). ამ დღეს ობლიგაციის გაყიდვის შემთხვევაში

მომდევნო საკუპონე განაკვეთი უნდა მიიღოს ობლიგაციის გამყიდველმა და არა

მყიდველმა, ამის გამო ობლიგაციის მყიდველს, რომელმაც იგი შეიძინა ექს- დივიდენდის

დღეს, ეკუთვნის იმ დღეების კუთვნილი საპროცენტო შემოსავალი, რაც დარჩენილია

მომდევნო საკუპონე გადახდამდე, რისი კომპენსაციაც ობლიგაციის გამყიდველს უწევს-

ასეთ დროს წარმოიშვება ე.წ. უარყოფითი საპროცენტო შემოსავალი; (Parametsvaran,

/პარამეტსვარანი, 2011)

ობლიგაციების, ისევე როგორც ნებისმიერი ფინანსური ინსტრუმენტის შეფასებისას,

მნიშვნელოვანი კომპონენტია უკუგების დათვლა: ამ ფასიანი ქაღალდის შემთხვევაში

იყენებენ, როგორც მარტივი, ასევე დისკონტირებული მეთოდით უკუგების დათვლას.

მარტივი მეთოდის გამოყენებისას მოქმედებს ფორმულა:

მიმდინარე უკუგება=წლიური საკუპონე გადახდა/ობლიგაციის ფასი

ობლიგაციის ასეთი შეფასება მნიშვნელოვანი ნაკლის მატარებელია, რადგან, მაგალითად

ერთ წლიანი ობლიგაციის შემთხვაშიც კი ობლიგაციის მყიდველს აუცილებლად აქვს

დანაკარგი ან მოგება კაპიტალზე იმ მარტივი მიზეზის გამო, რომ შესაძლებელია


ობლიგაციის გაყიდვა მისი ვადის ამოწურვამდე. ზემოთ მოყვანილი ფორმულის

თანახმად კი, ობლიგაციაზე შემოსავალი მისი უკუგების ტოლია. ბუნებრივია, რომ თუ

ობლიგაცია ერთ წელზე მეტი ვადით არის გამოშვებული, რაც უფრო დამახასიათებელია

ამ ფასიანი ქაღალდისათვის, ინვესტორი ყოველ წელს დამატებით საკუპონე გადახდებს

იღებს. არსებობს ობლიგაციების შეფასების ე.წ.იაპონური უკუგების მეთოდი, რომლის

თანახმადაც რეალური უკუგება ობლიგაციაზე გამოითვლება საკუპონე გადახდებისა და

ნომინალური ღირებულების გათვალისწინებით, თუმცა ამ მეთოდის ნაკლი იმაში

მდგომარეობს, რომ იგი ეფუძნება დაშვებას, რომ ინვესტორი აუცილებლად ფლობს

ობლიგაციას ვადის ბოლომდე და კაპიტალზე მოგება/ზარალი შესაძლოა დადგეს

მხოლოდ ობლიგაციის ვადის მოაწურვისას, ასევე უგულებელყოფილია ის გარემოებაც,

რომ ობლიგაციის მფლობელს შეუძლია მიღებული საკუპონე გადახდების

რეინვესტირება. ყველაზე ფართოდ ობლიგაციების შესასებისას გამოიყენება Yield to

Maturity-მეთოდი, რომელიც ობლიგაციის ღირებულებად მიიჩნევს მოსალოდნელი

ფულადი შემოსავლების დისკონტირებას საბაზრო საპროცენტო განაკვეთით.

(პარამეტსვარანი, 2011)

ამ მეთოდით ობლიგაციების შეფასებისას იკვეთება ე.წ. რეინვესტირების რისკი, ანუ იმის

საფრთხე, რომ საკუპონე გადახდების ინვესტირება ვერ მოხდება სასურველი საპროცენტო

განაკვეთით. ბუნებრივია, რომ ამ რისკისაგან თავისუფალია ნულოვან განაკვეთიანი

ობლიგაციები, რადგანაც მათზე არ ხდება საკუპონე გადახდების მიღება.

ობლიგაციის კონვერტირებადი ღირებულება ანუ ობლიგაციის პარიტეტული

ღირებულება არის იმ ფასიანი ქაღალდის ღირებულება, რომლადაც იგი გადაიქცევა, ანუ:

კონვერტირებადი ღირებულება=ჩვეულებრივი აქციის საბაზრო ღირებულება X

კონვერტაციის კოეფიციენტი;

კონვერტირებადი ობლიგაციის მინიმალური ღირებულება არის უფრო მაღალი ვიდრე

მისი კონვერტირებადი ღირებულება ან მისი ღირებულება განისაზღვრება იმ ფულადი

ნაკადების რეალური ღირებულებით, რასაც ობლიგაცია წარმოშობს მისი კონვერტირების

გარეშე. ამ უკანასკნელს ობლიგაციის საინვესტიციო ღირებულებას უწოდებენ. თუ

ობლიგაცია არ იყიდება მოყვანილ ორ ღირებულებაზე უფრო მაღალ ფასად, მაშინ ჩნდება

არბიტრაჟის საშუალება. თუკი კონვერტირებადი ღირებულება უფრო მაღალია ვიდრე

საინვესტიციო ღორებულება და ობლიგაცია იყიდება საინვესტიციო ღირებულებით,

მაშინ ინვესტორს შეუძლია ობლიგაცია იყიდოს და მოახდინოს მისი კონვერტაცია

აქციებში და მიიღოს მოგება; ანალოგიურად, თუკი საინვესტიციო ღირებულება უფრო


მაღალია ვიდრე კონვერტირებადი ღირებულება და ობლიგაცია ამ უკანასკნელ ფასად

იყიდება, მაშინ ინვესტორს შეუძლია მისი შეძენა კონვერტირებადი ფასით, ხოლო მის

მიერ მიღებული უკუგება კი უფრო მაღალი იქნება, ვიდრე ანალოგიურ ობლიგაციებზე

არსებული განაკვეთი.

თუ ინვესტორი ყიდულობს კონვერტირებად ობლიგაციას და შემდეგ მას ცვლის

აქციებზე, მაშინ ის ფასი, რაც მან რეალურად აქციაზე გადაიხადა შესაძლოა ასე

გამოითვალოს:

კონვერტაციის საბაზრო ფასი=კონვერტირებადი ობლიგაციის საბაზრო

ფასი/კონვერტაციის კოეფიციენტი

ეს უკანასკნელი საკმაოდ საინტერესო ინდიკატორია ფასიანი ქაღალდების ბაზარზე,

რადგანაც თუ აქციების ფასი იზრდება, მაშინ შესაბამისი კონვერტირებადი

ობლიგაციების ფასიც გაიზრდება მინიმუმ იგივე თანაფარდობით მაინც. იმის გამო, რომ

კონვერტირებადი ობლიგაციის მინიმალური ღირებულება უფრო მაღალია ვიდრე მისი

კონვერტირებადი ღირებულება, რეალურად ობლიგაციის ყიდვისას ინვესტორი იხდის

უფრო მაღალ ფასს აქციებში (ანუ აქციებს ყიდულობს პრემიუმით). ამის მიზეზი კი ის

არის, რომ აქციებზე ფასების ვარდნის შემთხვევაშიც კი ობლიგაციის ღირებულება არ

ჩამოვა მის საინვესტიციო ღირებულებაზე ქვემოთ. ინვესტორი, რომელიც ყიდულობს

კონვერტირებად ობლიგაციას და არა პირდაპირ აქციას, იღებს უფრო მაღალ საკუპონე

შემოსავალს ობლიგაციაზე, ვიდრე შესაბამისი დივიდენდი იქნებოდა აქციაზე. ზოგადად,

კონვერტირებადი ობლიგაციების საინვესტიციო ხასიათი განისაზღვრება შესაბამისი

აქციების ფასებით: როდესაც აქციების ფასი დაბალია, მაშინ ობლიგაციის საინვესტიციო

ღირებულება უფრო მაღალია და იგი რეალურად როგორც ობლიგაცია ისე გაიყიდება,

წინააღმდეგ შემთხვევაში (ანუ როდესაც აქციების ფასი მაღალია) ობლიგაცია იყიდება

როგორც კაპიტალის ინსტრუმენტი. ანუ შეგვიძლია დავასკვნათ, რომ კონვერტირებადი

ობლიგაცია არის ჰიბრიდული ინსტრუმენტი რომელსაც აქვს როგორც სესხის, ასევე

აქციის თვისებები.(ფაბოზი, 2002) კონვერტირებადი ობლიგაციის კრიტიკოსების აზრით,

კონვერტირებადი ობლიგაციები უფრო რისკიანია, რადგან მის ფასზე გავლენას ახდენს

როგორც საპროცენტო განაკვეთის ცვლილება, ასევე კაპიტალის ფასის ცვლილება და

გაცვლითი კურსის ცვლილება უცხოური ინვესტიციების შეძენის შემთხვევაში.

ერთ-ერთი რისკი ობლიგაციის შეძენისას არის ე.წ. ადრე გამოთხოვის უფლებაც, როდესაც

ობლიგაციის გამომშვებს აქვს უფლება ვადაზე ადრე გამოითხოვოს ობლიგაცია. ამ

შემთხვევაში ობლიგაციიდან შემოსული ფულადი ნაკადები თავდაპირველად ძნელი


განსასაზღვრავია, ასევე საპროცენტო განაკვეთების შემცირების შემთხვევაში ინვესტორი

დგება ე.წ. რეინვესტირების რისკის წინაშე- ანუ არსებობს იმის რისკი, რომ ობლიგაციის

ადრე გამოსყიდვის შემთხვევაში იგი თანხას იგივე პირობებით ვეღარ დააბანდებს.

თუკი ინვესტორს გადაწყვეტილი აქვს რომ ობლიგაცია ვადაზე ადრე გაყიდოს, მაშინ

მისთვის მნიშვნელოვანია ის რეალური საბაზრო ფასი, რომლითაც ობლიგაციის

რეალიზაცია მოხდება, ანუ სხვაობა ორ ფასს შორის- ის რის გადახდასაც აპირებს დილერი

დროის კონკრეტულ მონაკვეთში და რა ფასადაც უნდა ინვესტორს მისი გაყიდვა. რაც

უფრო მაღალია ეს სხვაობა , მით უფრო მაღალია მისი ლიკვიდობის რისკი. თუკი

ინვესტორს გადაწყვეტილი აქვს ობლიგაციის ფლობა ვადამდე, მაშინ ბუნებრივია, რომ

მისთვის ლიკვიდობის რისკი ნაკლებად მნიშვნელოვანია, მაგრამ არსებობენ

ინსტიტუციონალური ინვესტორები, რომლებიც ობლიგაციებს აღრიცხავენ საბაზრო

ნეტო ღირებულებით (ანუ ახდენენ გადაფასებას გარკვეული დროისათვის ბაზარზე

არსებული ფასის შესაბამისად); ასეთ შემთხვევაში მნიშვნელოვანი ხდება ლიკვიდობის

რისკის შეფასება(Fabozzi 2009/ფაბოზი, 2009);არსებობს ე.წ. განგრძობითი ობლიგაციები,

რომელთა ვადა შესაძლოა გახანგრძლივდეს თავიდან დათქმულ ვადიანობაზე მეტად,

ამორტიზირებადი ობლიგაციები- სადაც ობლიგაციის გამყიდველი ძირ თანხას და

დარიცხულ პროცენტს იხდის თანდათან, თავიდან შეთანხმებული გრაფიკის მიხედვით

და პერპეტუალური (მუდმივი) ობლიგაციები, რომელიც არ ახდენს ძირი თანხის

გადახდას და იხდის პროცენტს უვადოდ.

ფინანსურ ბაზრებზე ერთ-ერთ მთავარ რისკად რჩება ინფლაციის რისკი, შესაბამისად,

ინვესტორების დასაცავად ამ რისკიდან გასული საუკუნის 90 წლებიდან დაიწყო

ინფლაციის მიხედვით ინდექსირებული ობლიგაციების გამოშვება. (1997 წელს აშშ-ში

გამოვიდა სახელმწიფო ობლიგაციები TIPS Treasury Inflation Protection Securities).(ფაბოზი,

2002). ასეთი ფინანსური ინსტრუმენტები ცნობილია, როგორც ინფლაციის რისკისაგან

დასაცავი საშუალებები, თუმცა გრძელვადიანი ფინანსური მიზნების მქონე ინვესტორები

მის სხვა უპირატესებებზეც მიანიშნებენ: რეალური უკუგება, ფასების შედარებით სუსტი

რყევა და დაბალი ან უარყოფითი კორელაცია სხვა აქტივებთან.(ფაბოზი, 2002) TIPS-ის

მთავარი დამახასიათებელი თვისება არის ის, რომ ინვესტორისათვის გადახდილი

ობლიგაციის საპროცენტო სარგებელი და ძირი თანხა იცვლება სამომხმარებლოფასების

ინდექსის (CPI) ცვლილების შესაბამისად, ასე რომ რეალური შემოსავალი ამ

ობლიგაციებზე ფიქსირებულია. TIPS რეალური უკუგების განაკვეთი არის ამ

ინსტრუმენტის ვადამდე ფლობის შემთხვევაში წლიურად ინდექსირებული განაკვეთები


ფასის ინდექსის მიხედვით, მისი დათვლა ხდება ამ ტიპის ობლიგაციის საბაზრო ფასის,

საკუპონე განაკვეთისა და ვადიანობის მიხედვით. რეალიზებული ნომინალური უკუგება

TIPS ობლიგაციაზე კი დაახლოებით ასე შეიძლება გამოითვალოს:

TIPS რეალიზებული უკუგება= (1+რეალური უკუგება)X (1+ინფლაცია)– 1(ფაბოზი,

ფინანსური ინსტრუმენტების სახელმძღვანელო, 2002) ამ განტოლების გამოყენებით

შესაძლოა გამოითვალოს ე.წ. ინფლაციის გადაღუნვის დონე

(Break even inflation rate)=(1+ არსებული განაკვეთი)/(1+განაკვეთი TIPS-ზე)–1

მაგალითად, თუ არსებული განაკვეთი არის 5%, ხოლო TIPS–ზე განაკვეთი არის 3%, მაშინ

ინფლაციის გადაღუნვის დონე არის 1.94% ზემოთ მოცემულიფორმულის თანახმად, ანუ

დაახლოებით 2%- უბრალოდ სხვაობა ამ ორი ობლიგაციის განაკვეთებს შორის. იმის გამო,

რომ TIPS არის ინდექსირებული სამომხმარებლო ფასების ინდექსითა და დაბალ

კორელაციაშია სხვა აქტივებთან, ინფლაციის რისკის პრემიუმი არ უნდა გამოისახოს

TIPS–ის რეალურ უკუგებაში, ანუ ინვესტორმა უპირატესობა უნდა მიანიჭოს TIPS ტიპის

ობლიგაციას, თუ მოსალოდნელი ინფლაციის დონე ემთხვევა ინფლაციის გადაღუნვის

დონეს, რომელიც მარტივად გამოითვლება როგორც სხვაობა ობლიგაციის ნომინალური

განაკვეთისა და TIPS–ს განაკვეთს შორის. (ფაბოზი,2002)

TIPS–ის ტიპის ობლიგაციების, ისევე როგორც ნებისმიერი ობლიგაციის შემთხვევაში,

ერთ–ერთი მახასიათებელია ე.წ. დურაცია– ანუ ობლიგაციის ფასის ცვლილების

სენსიტიურობა ფინანსურ ბაზარზე სპეციფიური განაკვეთების– რეალური ან

ნომინალურის ცვლილების შემთხვევაში. შესაბამისად, TIPS–ის რეალური დურაცია არის

მისი ფასის პროცენტული ცვლილება რეალური განაკვეთის 100 საბაზისო პუნქტით

ცვლილებისას. (მაგალითად, თუ $1,000 –იანი TIPS–ის საბაზრო ფასი თუ გაიზარდა

$1,051–მდე რეალური განაკვეთის 50 საბაზისო პუნქტით ზრდისას და შესაბამისად

შემცირდა $951–მდე ამ განაკვეთის 50 საბაზისო პუნქტით კლებისას, მაშინ TIPS რეალური

დურაცია არის 10) არითმეტიკულად, რეალური დურაციის ფორმულა ასე შეიძლება

ჩაიწეროს:

100X[MV(რეალური უკუგება+0.50%)-MV(რეალური უკუგება -0.50%)]MV (რეალური

უკუგება)

MV=საბაზრო ფასია

როგორც ფორმულიდან ჩანს, რეალური დურაციის გამოსათვლელი ფორმულა TIPS ტიპის

ობლიგაციისათვის ანალოგიურია ნომინალური ობლიგაციის ნომინალური დურიაციის

გამოთვლის ფორმულისა. (ფაბოზი, 2002) რეალური დურაცია განსაკუთრებით


მნიშვნელოვანია TIPS–ის ობლიგაციის პორტფელის მენეჯერთათვის, რადგანაც რეალური

უკუგება უფრო ნაკლებად ცვალებადია ვიდრე ნომინალური უკუგება და შესაბამისად

რეალური უკუგების მქონე პორტფელი უფრო ნაკლებად მგრძნობიარეა ნომინალურ

განაკვეთიანი ობლიგაციების პორტფელთან შედარებით, ასევე რეალური და

ნომინალური განაკვეთების კორელაციაც საკმაოდ დაბალია. TIPS ტიპის ობლიგაციების

რისკის ბოლომდე შესასწავლად საჭიროა შესწავლილი იქნას TIPS–ის სენსიტიურობა

ნომინალური საპროცენტო განაკვეთების ცვლილების მიმართ, ანუ ე.წ. ეფექტიანი

დურაცია.TIPS–ის რეალური დურაცია არის იმ რისკის საზომი, რომელიც წარმოიშობა

რეალური განაკვეთების ცვლილებისას, ხოლო ეფექტიანიდურაცია კი არის იმ რისკის

საზომი, რაც უკავშირდება ნომინალური განაკვეთების ცვლილებას. TIPS

ობლიგაციებისათვის დამახასიათებელია ე.წ. ცვლილების რისკიც (volatility), რომელიც

არის საშუალო ფასებიდან ან უკუგებიდან სტანდარტული გადახრა (ფაბოზი,2002)

ზოგადად, ობლიგაციებზე არსებული საკუპონე განაკვეთი, როგორც წესი,

ფიქსირებულია, თუმცა არსებობს ე.წ. მცურავი განაკვეთის მქონე ობლიგაციებიც,

რომელზედაც საკუპონე განაკვეთი პერიოდულად იცვლება შესაბამისი ნიშნულების

შესაბამისად- ანუ მათზე არსებობს ე.წ. ბენჩმარკული განაკვეთი (Benchmark rate). ასეთ

ობლიგაციებზე საკუპონე განაკვეთი შემდეგნაირად გამოითვლება:

საკუპონე განაკვეთი= ნიშნული+ქვოტირებული განაკვეთი;

მაგალითად, 5 წლიანი T-note: აქ ქვოტირებული განაკვეთია სახელმწიფო ობლიგაციის

განაკვეთი+75 საბაზისო განაკვეთი.

თუ მცოცავი განაკვეთის მქონე ობლიგაცია დეფოლტის რისკისაგან თავისუფალია, მაშინ

მისი ფასი შეიცვლება საკუპონე განაკვეთისა და რეალიზაციის დღის შესაბამისად, ანუ

გაიყიდება დისკონტით ან პრემიუმით საკუპონე გადახდებს შორის. თუ მცოცავი

განაკვეთის მქონე ობლიგაციაზე მოსალოდნელია დეფოლტის რისკი,მაშინ არ არის

აუცილებელი, რომ ბაზრის რისკის პრემიუმი მუდმივი იყოს. მაგალითად, 5 წლიანი

ობლიგაცია გამოშვებული იყო პირობით T note+75bp, ვთქვათ საკუპონე განაკეთიც

შესაბამისად იყო ქვოტირებული და ობლიგაცია ნომინალით გაიყიდა. გარკვეული

პერიოდის შემდეგ გამოშვებული ობლიგაცია შესაძლოა უფრო მაღალი რისკის მქონე იყოს

და შესაბამისი განაკვეთი გახდეს T note+95bp. ასეთ შემთხვევაში ბუნებრივია, რომ

ობლიგაცია ნომინალური ღირებულებით ვერ გაიყიდება.

ზოგადად, ცნობილია, რომ რაც უფრო დიდია ობლიგაციის ვადა, მისი ფასი მით უფრო

მეტი სენსიტიურობით ხასიათდება- ეს ბუნებრივიცაა, რადგან რაც უფრო დიდია


ობლიგაციის მოქმედების ვადა, მით უფრო მეტია საპროცენტო განაკვეთების ცვლილების

ალბათობა, რაზედაც თავის მხრივ დამოკიდებულია ობლიგაციაზე უკუგება. თუმცა

აღსანიშნავია ისეთი ფაქტიც, რომ ნულოვან განაკვეთიანი ობლიგაციების ფასი მეტი

სენსიტიურობით გამოირჩევა, ვიდრე საკუპონე განაკვეთის მქონე ობლიგაციების ფასი.ამ

ფაქტის ასახსნელად ფრედერიკ მაკალაუმ გამოიყენა ე.წ. დურაციის კონცეფცია.

(პარამეტსვარანი, 2011). მაკალაუს მიხედვით დურაცია ობლიგაციაზე ასე გამოითვლება:

= ∑CFt Xt

𝑝𝑋 (1 +𝑦

2)

𝑡

𝑁

𝑡=1

ამ ფორმულის მიხედვით ფულადი ნაკადიCFt მრავლდებაXt შესაბამის წონაზე,

რომელიც არის ამ ფულადი ნაკადის ახლანდელი ღირებულებისა და ობლიგაციაზე

გადახდილი ფასის შეფარდება. უფრო მეტი სიცხადისათვის განვიხილოთ პრაქტიკული

მაგალითი:

ობლიგაციის ნომინალური ღირებულება $1,000-ია, საკუპონე განაკვეთი შეადგენს 7%-ს,

ხოლო საბაზრო განაკვეთი 9%-ს. ობლიგაცია 5 წლიანია და საკუპონე გადახდები

ხორციელდება წელიწადში ორჯერ. ობლიგაციის ფასი შეადგენს $920,8728-ს (ბუნებრივია

იგი დისკონტით გაიყიდა):

ცხრილი N 1 - დურაციის გამოთვლის ცხრილი:

პერიოდი ფულადი

ნაკადი

ფულადი

ნაკადის

მიმდინარე

ღირებულება

წონა წონა X დრო

1 35 33.49282 0.036371 0.036371

2 35 32.05055 0.034805 0.069609

3 35 30.67068 0.033306 0.099917

4 35 29.34965 0.031872 0.127486

5 35 28.08579 0.030499 0.152495

6 35 26.87635 0.029186 0.175114

7 35 25.71900 0.027929 0.195503

8 35 24.61148 0.026726 0.213810

9 35 23.55165 0.025575 0.230178

10 1035 666.4652 0.023732 7.237320

ჯამი 920.8728 1.000000 8.537804

წყარო: (პარამეტსვარანი, 2011).


ამ ობლიგაციის შემთვევაში ჩანს, რომ დურაცია 8.537804-ია, ანუ 5 წლიანი ობლიგაციის

ეფექტური ხანგრძლივობა არის 4.26892 წელი (გადახდა წელიწადში ორჯერ ხდება და

გამოთვლილი დურაციის ხანგრძლივობა 2-ზე იყოფა); აქედან უკვე მარტივად გასაგებია,

რატომ არის ნულოვან განაკვეთიანი ობლიგაცია უფრო მგრძნობიარე ფასის მიმართ,

ვიდრე ჩვეულებრივი ობლიგაცია- ნულოვან განაკვეთიან ობლიგაციაზე მხოლოდ ერთი

გადახდა ხდება პერიოდის ბოლოს და შესაბამისად ეფექტური ხანგრძლივობა

ობლიგაციის ფაქტიური მოქმედების ვადის ტოლია (ანუ მოყვანილ მაგალითში ეს

ობლიგაცია ნულოვან განაკვეთიანი რომ ყოფილიყო, მისი ეფექტური ხანგრძლივობაც 5

წელი იქნებოდა);

დურაცია იზრდება ობლიგაციის ხანგრძლივობასთან ერთად: ნომინალის გადახდა არის

ყველაზე მთავარი კომპონენტი ობლიგაციის მიმდინარე ღირებულების დათვლაში და

შესაბამისად დიდ გავლენას ახდენს დურაციაზე. როდესაც ობლიგაციის მოქმედების ვადა

იზრდება, მაშინ ნომინალის გადახდა გვიანდება და შესაბამისად დურაციაც იზრდება.

გრძელვადიან ობლიგაციებზე ბუნებრივია, რომ გადახდების ხანგრძილოვობაც იზრდება

და როგორც ზემოთ მოყვანილი მაგალითიდან ჩანს, გაიზრდება დურაციაც. დურაცია

უკუპროპორციულად არის დაკავშირებული ობლიგაციის საკუპონე განაკვეთთან: მაღალი

საკუპონე განაკვეთისას ობლიგაციის ვადის ამოწურვამდე უფრო მაღალი ფულადი

ნაკადები გადაიხდება, რაც ამცირებს ნომინალის გადახდის ეფექტს და შესაბამისად

ამცირებს დურაციას.ამასთანავე, თუ საკუპონე განაკვეთი მაღალია, მაშინ

დისკონტირებული ფულადი ნაკადებიც უფრო მაღალია ობლიგაციის დასაწყისში და

შესაბამისად ესეც ამცირებს დურაციას. დურაცია ასევე უკუპროპორციულად

უკავშირდება საბაზრო განაკვეთს, რადგანაც რაც უფრო მაღალია დისკონტირების

განაკვეთი მით უფრო ნაკლებია საპროცენტო შემოსავლების მიმდინარე ღირებულება და

შესაბამისად სადისკონტო განაკვეთის ზრდას უფრო დიდი ეფექტი აქვს დროის

ხანგრძლივ შუალედში, რაც ობლიგაციის დურაციას ამცირებს.

ფასიანი ქაღალდების და ზოგადად ინვესტიციების შეფასებაში ერთ-ერთ მნიშვნელოვან

როლს თამაშობს ფინანსური აღრიცხვისა და ანგარიშგების პრინციპები. ფინანსური

ინსტრუმენტები აღირიცხება ე.წ. „შერეული“ მეთოდით, ანუ გარკვეული ჯგუფი

წარმოდგენილია რეალური ღირებულებით ( FAIR VALUE), ხოლო დანარჩენი კი

ამორტიზირებადი ღირებულებით. (Ryan/რაიანი, 2009). ამ მეთოდმა შესაძლოა წარმოშვას

წინააღმდეგობა ფინანსური ინსტრუმენტების ჰეჯირებისას. (მაგალითად, ბანკებში

გარკვეული ფინანსური ინსტრუმენტები, რომლებიც აღრიცხულია რეალური


ღირებულებით გამოიყენება დეპოზიტების ან სასესხო ინსტრუმენტების

ჰეჯირებისათვის, რომლებიც თავის მხრივ აღრიცხულია ამორტიზირებადი

ღირებულებით). რეალური ღირებულებით აღრიცხვაში ერთ-ერთ მთავარ რისკად რჩება

სუბიექტურობის მომენტი ფინანსური ინსტრუმენტის საბაზრო ღირებულების

შეფასებისას.ფინანსური ინსტრუმენტის ღირებულება და რისკი დამოკიდებულია

შესაბამისი კომპანიის ეკონომიკურ კონტექსტზე და მის კორელაციაზე სხვა

ინსტუმენტებთან. ამასთანავე უნდა აღინიშნოს, რომ ფინანსური ინსტიტუტები

ახორციელებენ უფრო რთულ და კომპლექსურ ფინანსურ ტრანზაქციებს, ვიდრე სხვა

დანარჩენები და შესაბამისად, მათ შესაძლოა გარკვეული მნიშვნელოვანი პრაქტიკაც

დანერგონ ამ ტრანზაქციებისათვის. (რაიანი, 2009)

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის შესაძლოა გამოიყოს ე.წ. მთავარი ინგრედიენტები,

რომელიც გვეხმარება ამ ინსტუმენტების ანალიზისას:(რაიანი, 2009)

1.რეალური ღირებულებით აღრიცხვა ( Fair Value Accounting)- მოიცავს სამ ძირითად

ასპექტს: საბალანსო უწყისში ფინანსური ინსტრუმენტები წარმოდგენილი უნდა იყოს

რეალური ღირებულებით (იმ ფასით, რაც მიღებული იქნებოდა ფინანსური

ინსტრუმენტის გაყიდვის შედეგად ფინანსურ ბაზარზე, ყოველგვარი დაბრკოლების

გარეშე- ანუ ის ფულადი ნაკადი, რაც შესაძლოა ფინანსური ინსტრუმენტის გაყიდვის

შედეგად ყოფილიყო მიღებული); მოგება-ზარალის უწყისში უნდა მოხდეს

არარეალიზებული მოგების ან ზარალის აღიარება, თუკი მოხდა საბაზრო ფასის

ცვლილება ინსტრუმენტზე მის რეალიზაციემდეც კი და აგრეთვე საპროცენტო

შემოსავლების/ხარჯების აღიარება უნდა ხდებოდეს ინსტრუმენტის რეალური

ღირებულებისა და საბაზრო განაკვეთების მიხედვით. ასეთი მეთოდით აღრიცხვა

გამართლებულია იმ გარემოებებით, რომ ფინანსური ინსტრუმენტების ბაზარი

განუწყვეტლივ ვითარდება და რისკიანი ინსტრუმენტებით ვაჭრობაც არის შესაძლებელი,

ასევე ვითარდება ფინანსური თეორიაც, რომელიც რეალურად აღწერს ინსტუმენტის

ღირებულებას. ფინანსური ინსტრუმენტების ძირითადი მფლობელები ფინანსური

ინსტიტუტები არიან, ამიტომაც რეალური ღირებულებით აღრიცხვა საშუალებას იძლევა

მოხდეს რისკების რეალური ჰეჯირება. (რაიანი, 2009). რეალური ღირებულებით

აღრიცხვის ალტერნატივას წარმოადგენს აღრიცხვა ამორტიზირებადი ღირებულებით,

რომელიც მოსალოდნელ ფულად ნაკადებს და ფასის ცვლილების რისკს ითვალისწინებს

ფინანსური ინსტრუმენტის ანგარიშის წარმოქმნისას. ასეთ აღრიცხვას აქვს სამი

არასასურველი ელემენტი რეალური ღირებულებით აღრიცხვასთან შედარებით: ეს


აღრიცხვა იყენებს ძველ ინფორმაციას; იმის გამო, რომ პორტფელში არსებული

ფინანსური ინსტრუმენტების მოქმედების დაწყების თარიღები განსხვავებულია,

ამორტიზირებადი ღირებულებით აღრიცხვა ამ ინსტრუმენტებზე მოსალოდნელი

ფულადი ნაკადებისა და ფასის ცვლილებას ასახავს სხვადასხვა დროისათვის, რაც

წარმოშობს პრობლემებს ფინანსური ინსტრუმენტების შესადარისობაში ბალანსსა და

მოგება-ზარალის უწყისში. ამორტიზირებადი ღირებულებით აღრიცხვა ფინანსურ

ინსტიტუტებს აძლევს წმინდა მოგების მანიპულირების საშუალებას ფინანსური

აქტივების გაყიდვის ან ვალდებულებების შესყიდვის დროს რეალიზებული მოგების

მეშვეობით.ამ მეთოდის მომხრეები ხაზს უსვამენ იმ გარემოებას, რომ ფინანსური

ინსტიტუტების მენეჯერები ვერ აკონტროლებენ ისეთ საბაზრო მოვლენებს, როგორიცაა

საპროცენტო განაკვეთები და სხვა საბაზრო ფასები, არამედ ისინი მართავენ ფინანსური

ინსტრუმენტების რეალურ უკუგებას, ასევე საკუთარი ფინანსური ინსტიტების რისკს

გრძელ და არა მოკლე ვადიან პერიოდებში. მიუხედავად ამისა, ეს არგუმენტები მაინც ვერ

გამოდგება ამორტიზირებადი მეთოდით აღრიცხვის სასარგებლოდ, რადგანაც

საპროცენტო განაკვეთების ცვლილება და სხვა საბაზრო მონაცემები უფრო ზუსტად

განსაზღვრავს ფინანსური ინსტრუმენტების მოსალოდნელ ფასს; ამიტომაც, ის

მენეჯერები, რომლებიც არ აქცევენ სათანადო ყურადღებას რეალური ღირებულებით

აღრიცხვას, შესაბამისად ვერ ახდენენ ფულადი ნაკადების მართებულ

პროგნოზირებას.(რაიანი, 2009). მიუხედავად რეალური ღირებულებით აღრიცხვის

მეთოდის უპირატესობისა, არსებობს გარკვეული საფრთხეები, რაც ამ აღრიცხვას ახლავს,

კერძოდ:რეალური ღირებულებით ფინანსური ინსტრუმენტის შეფასებისას გარდაუვალია

სუბიექტურობა და არსებობს ისეთი ინსტრუმენტები, რომელთა რეალური

ღირებულებით აღრიცხვა უფრო რთულია, ვიდრე ამორტიზირებადი

ღირებულებით.პრობლემამ შეიძლება იჩინოს თავი ფინანსური ინსტრუმენტების

გადაზღვევის (სეკურიტიზაციის) დროსაც, როდესაც ფინანსურ ინსტრუმენტზე

არსებული რისკის გადაცემა ხდება სხვა მხარისათვის-შესაძლოა რეალური

ღირებულებით აღრიცხვისას დაშვებულმა სუბიექტურმა შეცდომამ არასწორად შეაფასოს

გადაუზღვეველი რისკი. რეალური ღირებულებით აღრიცხვაში ეს ხარვეზები

აღმოიფხვრება ფინანსური ინფორმაციის სრული გამჟღავნების გზით. (რაიანი, 2009)

2.შეფასების სენსიტიურობა და რისკის გამჟღავნება: რეალური ღირებულების დათვლისას

წარმოშობილი სუბიექტურობა და შეცდომები შესაძლოა შემცირდეს შეფასების

მეთოდოლოგიის და ამ შეფასებისას გამოყენებული ყველა დაშვების სრული


გამჟღავნებით. რადგანაც რეალური ღირებულებით აღრიცხვა ფინანსური

ინსტრუმენტების მიმდინარე ღირებულებით აღრიცხვას გულისხმობს, ფინანსური

ინსტრუმენტის რეალიზაციიდან მიღებული თანხა შესაძლოა ამ შეფასებიდან

მნიშვნელოვნად განსხვავდებოდეს, ამიტომაც რეალური ღირებულებით მიღებული

შედეგები უნდა გაანალიზდეს ბაზართან, საკრედიტო რისკებთან და რისკის გამჟღავნების

მეთოდოლოგიასთან ერთად.ამასთანავე არარეალიზებული მოგება ან ზარალი, რომელიც

წარმოიშვება ფინანსური ინსტრუმენტების რეალური ღირებულებით ასახვისას, უნდა

წარმოდგენილი იქნას მოგება-ზარალის უწყისში შესაბამისი ახსნა

განმარტებებით.(რაიანი, 2009)

3.რეალური ღირებულებით აღრიცხვა და რისკის დანაწევრების საკითხები ფინანსურ

ტრანზაქციებში: ზოგიერთი ფინანსური ტრანზაქცია, როგორიცაა სეკურიტიზაცია,

გადაზღვევა ანდა უზრუნველყოფა მოითხოვს რისკის დანაწევრებას სხვადასხვა მხარეებს

შორის ფინანსური ინსტრუმენტისათვის. ასეთი ტრანზაქციების რეალური

ღირებულებით აღრიცხვისას რისკების სუბიექტურმა შეფასებამ შესაძლოა გამოიწვიოს

რისკის არასრული გადაცემა მესამე მხარისათვის.

4.ბრუტო და ნეტო შეფასება: ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის დამახასიათებელია

როგორც საბაზრო (საპროცენტო განაკვეთები, გაცვლითი კურსი და საქონლის ფასები),

ასევე არასაბაზრო (საკრედიტო, საქმინობისა და დაზღვევის) რისკები. ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის შესაძლოა საჭირო გახდეს, როგორც ბრუტო ასევე ნეტო შეფასება,

რადგანაც ინსტრუმენტზე არსებული რისკებიდან შესაძლოა მოხდეს ზოგიერთი, უფრო

საბაზრო რისკის განეიტრალება. ბრუტო შეფასება განიხილავს ფინანსური

ინსტრუმენტისათვის მახასიათებელ რისკებს ცალკ-ცალკე, რისკის განეიტრალების

ეფექტის გარეშე, ნეტო შეფასება კი მხედველობაში იღებს ამ უკანასკნელს. (რაიანი, 2009)

ზოგადად, საბაზრო რისკების განეიტრალება შედარებით უფრო ადვილია. მაგალითად,

ბანკს შეუძლია ფიქსირებულ განაკვეთიანი გაცემული სესხის ანუ აქტივის საპროცენტო

რისკის განეიტრალება ფიქსირებულ განაკვეთიანი სადეპოზიტო ვალდებულებით ანდა

მცურავი კურსის მქონე საპროცენტო განაკვეთის სვოპის მეშვეობით. ამის გამო საბაზრო

რისკების შეფასებისას უმჯობესია ნეტო მეთოდის გამოყენება. არასაბაზრო რისკების

განეიტრალება უფრო რთულია, მაგალითად, ბანკს არ შეუძლია კლიენტზე გაცემულ

სესხზე არსებული საკრედიტო რისკი გაანეიტრალოს დეპოზიტების საშუალებით,

რადგან ეს უკანასკნელი დამოკიდებულია ბანკის საკუთარ საკრედიტო რისკზე.

საკრედიტო დერივატივები არის საკრედიტო რისკების გამანეიტრალებელი საშუალება,


მაგრამ უნდა აღინიშნოს რომ ეს ბაზარი გაცილებით მცირეა საბაზრო ინსტრუმენტების

ბაზართან შედარებით. (რაიანი, 2009) ყოველივე ზემოთქმულიდან გამომდინარე,

ფინანსური ინსტრუმენტების არასაბაზრო რისკების შეფასებისას უმჯობესია ბრუტო

მეთოდის გამოყენება.

5.ობლიგაციების გამოშვება ზოგადად ზრდის კომპანიის ლევერეჯს (კომპანია

ობლიგაციის გამოშვებით და გაყიდვით პრაქტიკულად იღებს გრძელვადიან სესხს), რაც

რა თქმა უნდა კომპანიისათვის დამატებითი რისკების მატარებელია, თუმცა

ობლიგაციებით მიღებულ დაფინანსებას აქვს ერთი დიდი უპირატესობა კაპიტალის

ინსტრუმენტებთან შედარებით- ობლიგაციაზე გადახდილი საპროცენტო ხარჯები

გამოიქვითება დასაბეგრი მოგებიდან და შესაბამისად ამცირებს საგადასახადო ტვირთს.

(ეს განსაკუთრებით თვალში საცემია ისეთ ქვეყნებში, სადაც ნებადართულია ასეთი

საპროცენტო ხარჯების 100%-ით გამოქვითვა დასაბეგრი მოგებიდან და მოგების

გადასახადი განაკვეთი კი მაღალია). ბევრ ქვეყანაში, საპროცენტო შემოსავალი, რომელიც

მიიღება ობლიგაციებიდან, იბეგრება შემოსავლის მიმღებთან, მაშინ როდესაც აქციებზე

დივიდენდებით მიღებული შემოსავალი არ იბეგრება. ამის მიზეზი ის არის, რომ

ობლიგაციაზე გადახდილი პროცენტები ობლიგაციის გამომშვები კომპანიის მოგების

გადასახადიდან გამოკლებულია, ხოლო დივიდენდები კი გაიცემა წმინდა მოგებიდან,

ანუ მოგების გადასახადის გადახდის (დარიცხვის) შემდეგ. ეს ლოგიკა ემსახურება ერთი

და იმავე თანხების ორჯერ დაბეგვრისაგან გათავისუფლებას. (პარამეტსვარანი, 2011)

ინვესტიციების შერჩევა შესაძლოა წარმოდგენილი იქნას, როგორც საბაზრო

პარამეტრების ფუნქცია, თუმცა მასში ასევე მნიშვნელოვან როლს თამაშობს ინვესტორის

სახსრები და რისკის პროფილი. ეგოცენტრული (მხოლოდ თავის თავში დარწმუნებული)

ინვესტორები, როგორც წესი ვერ იღებენ სწორ გადაწყვეტილებას და ხშირად

უცრუვდებათ იმედები. პირიქით, ინვესტირების გადაწყვეტილება უნდა ეფუძნებოდეს

როგორც ფასიანი ქაღალდის გამომშვები კომპანიის შესახებ ნებისმიერი ინფორმაციის

ანალიზს, ასევე ბაზრის „ყველაზე დადებითი“ პირობების კრიტიკულად გააზრებასაც კი.

(ჩორაპასი,2005). შესაძლოა, კომპანიის კარგი სახელი იყოს დაფუძნებული სხვადასხვა

ჭორებზე, ანდა მოწოდებული იყოს მხოლოდ რაოდენობრივი ინფორმაცია, რომლის

მართებულად მართვა ვერ განხორციელდეს. (მაგალითად, 1990 წელს ძალზე კარგი

სახელი ქონდა კომპანია WorldCom-ს აშშ ფინანსურ ბაზრებზე, იმდენად კარგი, რომ

ფინანსური ანალიტიკოსები საჭიროდაკ კი აღარ თვლიდნენ ამ კომპანიის ფასიანი

ქაღალდების ყიდვისას რაიმე დამატებითი ინფორმაციის მიმოხილვას, თუმცა 2002 წლის


ივლისში კომპანია გაკოტრდა). ხშირად კომპანიები მიმართავენ სპეკულაციას თავიანთი

ფასიანი ქაღალდების უკეთ გასაყიდად: ზრდიან ხელოვნურად სააღრიცხვო მოგებას,

ყიდიან განყოფილებებს, ამცირებენ თანამშრომლებს ანდა სპეკულაციურ გარიგებებს

დებენ დერივატივების ბაზრებზე, რათა გაიზარდოს P/E კოეფიციენტი ( ეს კოეფიციენტი

გვიჩვენებს შემოსავალს ერთ აქციაზე, რაც აქციებში ინვესტირებისათვის ერთ-ერთი

მთავარი ინდიკატორია). ეს კოეფიციენტი არ არის ზოგადად ობლიგაციებით ვაჭრობისას

მნიშვნელოვანი, თუმცა იგი შეიძლება მიუთითებდეს კომპანიაში არსებულ ფინანსურ

პრობლემებზე. მაგალითად, ბევრი ინვესტორი მიიჩნევს, რომ თუ P/E კოეფიციენტი

მაღალია-ვთქვათ მერყეობს 30-დან 80-მდე, მაშინ ამ კომპანიაში სერიოზული ფინანსური

პრობლემებია, ხოლო თუ P/Eკოეფიციენტი შედარებით დაბალია, მაგალითად 12-15 ის

ფარგლებში, მაშინ კომპანიის მომგებიანობა საკმაოდ მაღალი და საიმედოა.(ჩორაპასი,

2005) მიუხედავად იმისა, რომ ბევრმა წარმატებულმა ინვესტორმა გასული საუკუნის

ბოლოს ე.წ Junk და მაღალ დისკონტიან ობლიგაციებში მოახდინა ინვესტირება, მაღალი

საპროცენტო შემოსავლის მიღების მიზნით, ასეთი საინვესტიციო სტრატეგია მაინც

გაუმართლებელია. ბუნებრივია, რომ ასეთი ინვესტიციები ძალიან მგრძნობიარეა

ბაზარზე საპროცენტო განაკვეთების ცვალებადობის დროს, ვიდრე საკრედიტო

რეიტინგის მქონე ფასიანი ქაღალდები. (ჩორაპასი,2005) ხშირად ობლიგაციის შეძენისას

ინვესტორები უპირატესობას აძლევენ 20-30 წლიან ობლიგაციებს, რადგან როგორც წესი,

მათზე მაღალი საპროცენტო განაკვეთებია, თუმცა აუცილებლად უნდა იქნას

გაანალიზებული არსებობს თუ არა ასეთი ობლიგაციების ვადაზე ადრე გამოსყიდვის

პირობა. (საპროცენტო განაკვეთების კლების დროს, ბუნებრივია,რომ ობლიგაციის

გამომშვები შეეცდება გამოიყენოს ეს პრივილეგია, ასეთი არსებობის შემთხვევაში.) თუ

ობლიგაციის ვადა შედარებით მცირეა, მაშინ გამოსყიდვის უფლება დიდ გავლენას არ

ახდენს მის ფასზე, რადგან ეს პრივილეგია, როგორც წესი, გათვალისწინებულია მის

გასაყიდ ფასში. საფინანსო ბაზრების გლობალიზაციაც გახდა ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი

გამოწვევა ინვსტორებისათვის. ასეთი ინვესტირებისას მნიშვნელოვანია ის გარემოება,

რომ ინვესტორი უკეთ იცნობს საკუთარი ქვეყნის როგორც მთავრობას, ასევე კომპანიებს,

ვიდრე უცხოურ ინვესტიციებს. მიუხედავად ამისა, საერთაშორისო ინვესტირებები

განუწყვეტლივ იზრდება, მაშინაც კი, როდესაც ინვესტორებისათვის არ არის ცნობილი

სხვადასხვა დეტალები ფინანსური ინსტრუმენტების გამომშვები კომპანიებისა და იმ

ქვეყნებში მოქმედი კანონმდებლობების შესახებ.(ჩორაპასი, 2005)


ბუნებრივია, რომ ობლიგაციებისათვის ერთ-ერთი მთავარი დამახასიათებელი რისკი

არის საკრედიტო რისკი, რომელიც შესაძლოა წარმოვიდგინოთ, როგორც დეფოლტის,

საკრედიტო რეიტინგის გაუარესებისა და საკრედიტო სპრედის რისკების

კომპოზიტი.(ფაბოზი, 2009). დეფოლტის რისკი არის იმის ალბათობის რისკი, რომ

ობლიგაციის გამომშვები ვერ შეასრულებს თავის საკრედიტო

ვალდებულებას.დეფოლტის რისკისაგან დაზღვეულია მხოლოდ სახელმწიფო

ობლიგაციები, ყველა სხვა დანარჩენისათვის კი ეს მეტად აქტუალური

საკითხია.ობლიგაციის გაყიდვისას ობლიგაციის გამომშვები აქვეყნებს დეტალურ

ინფორმაციას კომპანიის გადახდისუნარიანობის შესახებ, თუმცა ხშირ შემთხვევაში

ინვესტორს არა აქვს საკმარისი ცოდნა ან გამოცდილება ამ ინფორმაციის სრულყოფილი

ანალიზისათვის. ამის გამო ინვესტორთა დიდი ნაწილისათვის მნიშვნელოვანი

საკრედიტო სარეიტინგო კომპანიების მიერ მოწოდებული ინფორმაცია. (პარამეტსვარანი,

2011). საკრედიტო რისკის შესაფასებლად ინვესტორები, როგორც წესი, მიმართავენ

საკრედიტო სააგენტოებს, რომლებიც აქვეყნებენ საკრედიტო რეიტინგებს (რაც

დაწვრილებით განხილულია ქვევით);შესაბამისად, არსებობს საკრედიტო რეიტინგის

გაუარესების რისკიც, რაც თავის მხრივ განაპირობებს საკრედიტო სპრედის რისკს.

საკრედიტო სპრედი თავის მხრივ არის ე.წ. რისკის პრემიუმი, რომელსაც

ინვესტორიითხოვს კორპორაციულ ობლიგაციაზე- ანუ სხვაობა მოთხოვნილ უკუგების

განაკვეთსა და ურისკო (სახელმწიფო) ობლიგაციის განაკვეთებს შორის. რაც უფრო

მაღალია ობლიგაციის რეიტინგი, მით უფრო დაბალია საკრედიტო სპრედი. საკრედიტო

სპრედის რისკი შესაძლოა წარმოვიდგინოთ როგორც ის ფინანსური დანაკარგი, რაც

შესაძლოა დადგეს საკრედიტო სპრედის დონის ცვლილებისას.

მსხვილ ინსტიტუციონალურ ინვესტორებსა და საინვესტიციო ბანკებს შესაძლოა

ჰქონდეს საკუთარი საკრედიტო ანალიზის დეპარტამენტი, რომელიც ემსახურება ფასიანი

ქაღალდების საკრედიტო რისკების ანალიზს, თუმცა ხშირ შემთხვავაში ინვესტორები

იყენებენ საერთაშორისო სარეიტინგო კომპანიის მონაცემებს.როგორც ცნობილია,

არსებობს საერთაშორისოდ აღიარებული, სამი ყველაზე გავლენიანი სარეიტინგო

კომპანია: Moody’s; Standard & Poor, Fitch.

თანდართული ცხრილი N2 გვიჩვენებს საკრედიტო რეიტინგის აღმნიშვნელ სიმბოლოებს,

რაც საერთაშორისოდ აღიარებულია:


ცხრილი N2

Fitch Moody’s Standard & Poor აღწერა

საინვესტიციო რეიტინგი-მაღალი კრედიტუნარიანობა:

AAA Aaa AAA პრემიუმ კლასი, უსაფრთხოების უმაღლესი

დონე

AA+ Aa1 AA+ მაღალი კლასი, უსაფრთხოების მაღალი დონე

AA Aa2 AA მაღალი კლასი, უსაფრთხოების მაღალი დონე

AA- Aa3 AA- მაღალი კლასი, უსაფრთხოების მაღალი დონე

A+ A1 A+ საშუალო კლასი, უსაფრთხოების საკმარისი

დონე

A A2 A საშუალო კლასი, უსაფრთხოების საკმარისი

დონე

A- A3 A- საშუალო კლასი, უსაფრთხოების საკმარისი

დონე

BBB+ Baa1 BBB+ დაბალი კლასი, უსაფრთხობის შედარებით

დაბალი დონე

BBB Baa2 BBB დაბალი კლასი, უსაფრთხობის შედარებით


დაბალი კლასი, უსაფრთხობის შედარებით


საინვესტიციო რეიტინგი-სპეკულაციური, დაბალი კრედიტუნარიანობა

BB+ Ba1 BB+ დაბალი კლასი, სპეკულაციური

BB Ba2 BB დაბალი კლასი, სპეკულაციური

BB- Ba3 BB- დაბალი კლასი, სპეკულაციური

B+ B1 B+ დაბალი კლასი, სპეკულაციის მაღალი დონე

B B2 B დაბალი კლასი, სპეკულაციის მაღალი დონე

B- B3 B- დაბალი კლასი, სპეკულაციის მაღალი დონე

საინვესტიციო რეიტინგი-ძირითადად სპეკულაციური, რისკის მაღალი დონე ან დეფოლტი

CCC+ CCC+ რეალური რისკი, სუსტი კრედიტუნარიანობა

CCC Caa CCC რეალური რისკი, სუსტი კრედიტუნარიანობა

CC Ca CC შესაძლებელია დეფოლტი, ძალიან

სპეკულაციური

C C C სპეკულაციის ძალიან მაღალი დონე

CI საპროცენტო განაკვეთების გდახდა არ ხდება-

შემოსავლის ობლიგაციები

DDD დეფოლტი

DD დეფოლტი

D D დეფოლტი

წყარო: (ჩორაპასი ინვესტირება ობლიგაციებში და ვაჭრობა, 2005)

როგორც მოყვანილ ცხრილში ჩანს, საკრედიტო რეიტინგების მიხედვით ობლიგაციები

სამ ძირითად ჯგუფად იყოფა, საინვესტიციო რეიტინგი აქვს პირველ ჯგუფში შემავალ

ობლიგაციებს, ხოლო მე-2 და მე-3 ჯგუფის ობლიგაციები არის სპეკულაციური, მაღალ

რისკიანი ობლიგაციები (junk bonds).სარეიტინგო კომპანიები ფასიანი ქაღალდების


საკრედიტო რეიტინგების შესაფასებლად გამოყოფენ გამომშვები კომპანიის 4 ძირითად

მახასიათებელს: თვისება, გადახდისუნარიანობა, უზრუნველყოფა და კოვენანტები.

კომპანიის თვისებების შეფასებისას ძირითადად მოიაზრება მენეჯმენტის შეფასება:

ბიზნესის სტრატეგია და მისი განხორციელებისათვის შემუშავებული პოლიტიკა,

კონტროლის სისტემები, შიდა პროცედურები და ა.შ. გადახდისუნარიანობის შეფასებისას

გაანალიზდება კომპანიის საკრედიტო შესაძლებლობები ფინანსური ანგარიშგების

მიხედვით, ლიკვიდობის რესურსები და მისი შევსების გზები, ასევე შესაბამისი სფეროს

ტენდენციები, კომპანიის კონკურენტუნარიანობა, დედა კომპანიის ფინანსური

შესაძლებლობები, ასეთის არსებობის შემთხვევაში და ა.შ. უზრუნველყოფის შეფასებისას

ბუნებრივია, რომ მხედველობაში მიიღება უზრუნველყოფის საბაზრო ფასი, ასევე

კომპანიაში არსებული გირაოსაგან თავისუფალი აქტივების ღირებულება,

უზრუნველყოფის რეალური ლიკვიდობის თვისება. კოვენანტები რეალურად არის

გარკვეული შეზღუდვები, რომელიც კომპანიის ფუნქციონირების წარმართვისას

უწესდება მენეჯმენტს ვალდებულების მოქმედების პერიოდში. ზოგადად, კომპანიის

რეიტინგები იცვლება დროის მანძილზე, რადგან ბუნებრივია, რომ იცვლება ამ

რეიტინგების განმსაზღვრელი ფაქტორები. ინვესტორებისათვის რომ უფრო გასაგები და

ხელმისაწვდომი იყოს შესაბამისი ინფორმაცია, სარეიტინგო კომპანიები პერიოდულად

აქვეყნებენ დეტალურ ინფორმაციას ე.წ ტრანზაქციის მატრიცების სახით, რომელიც

შეიცავს ინფორმაციას მიმდინარე და მოსალოდნელი რეიტინგების შესახებ.

ობლიგაციების საკრედიტო რეიტინგთან მიმართებაში უნდა განვიხილოთ ე.წ. კრედიტის

განფენილობის- სპრედის რისკი.(ჩორაპასი, ინვესტირება ობლიგაციებში და ვჭრობა,

2005), რომელიც ზოგადად საბაზრო რისკების კატეგორიაში გადის- ეს არის ისეთი

შემთხვევა, როდესაც რისკის პრემიუმის განაკვეთი, რომელიც არის სხვაობა

კორპორაციული ობლიგაციის (ზოგადად დაბალი რეიტინგის მქონე) განაკვეთსა და

ურისკო ობლიგაციის სარგებელს შორის (მაგალითად სახაზინო ობლიგაციები) იცვლება,

ხოლო ობლიგაციის საკრედიტო რეიტინგი კი უცვლელი რჩება. გარკვეული

შემთხვევებისათვის საკრედიტო სპრედის ცვლილება უკავშირდება ინვესტორების მიერ

რისკის აღქმას საფინანსო ბაზრებზე და იმის გამო, რომ ეს აღქმადობა ცვალებადია,

ბუნებრივია, რომ ეს რისკის ყოველთვის არსებობს. ხანდახან ინვესტორების მხრიდან

ისეთი მაღალი მოთხოვნა არსებობს უკუგებაზე, რომ მათ შესაძლოა მათ უკანა პლანზეც

კი გადაიტანონ ობლიგაციაზე არსებული საკრედიტო რისკების პრუდენციული ანალიზი.

არსებობს ე.წ. დაუწერელი წესი იმის შესახებ, რომ თუ საინვესტიციო პორტფელში 30%-


ზე მეტი მოდის დაბალი რეიტინგის მქონე ფასიან ქაღალდებზე, რომელსაც ინვესტორები

მაღალი უკუგების გამო ყიდულობენ, ამ პორტფელის დეფოლტი გარდაუვალი გახდება 2-

3 წელიწადში (ჩორაპასი,2005).

მაღალი საკრედიტო რისკის მქონე ობლიგაციებმა, რომელთა რეიტინგი BB-ზე დაბალი

„ვოლ სტრიტზე“ მაღალრისკიანი (junk bonds) სახელით არის ცნობილი.(ჩორაპასი, 2005).

ასეთ ობლიგაციებს უშვებენ კომპანიები, რომლებმაც დაკარგეს საკრედიტო

კვალიფიკაცია, ვერ ახერხებენ ბანკიდან სესხის აღებას და მზად არიან ბაზარზე საკმაოდ

მაღალი პროცენტი გადაიხადონ. დღესდღეობით ასეთ ობლიგაციებს ურეიტინგოსაც

უწოდებენ და ამით მიანიშნებენ ინვესტორს მათი მაღალი რისკების შესახებ.

ფინანსურ ბაზრებზე არსებულმა დიდმა კონკურენციამ შექმნა სხვადასხვა სახის

ობლიგაციები, რომელიც რისკების თავიდან აცილების საშუალებებს სთავაზობს

ინვესტორებს- მაგალითად ობლიგაცია „ქამელეონი“, რომელზედაც არსებული საკუპონე

განაკვეთი იცვლება ინვესტორის მიერ საბაზრო რისკის აღქმის ცვალებადობის

შესაბამისად, „სამურაი“ ობლიგაციები, იაპონურ იენში ნომინირებული ობლიგაციები,

რომლებსაც უცხო ქვეყნის მთავრობები და კომპანიები უშვებდნენ იმაზე დაფუძნებით,

რომ იაპონიაში შედარებით ნაკლები ცვლილებები იყო მოსალოდნელი საპროცენტო

განაკვეთებში და ა.შ. (ჩორაპასი,2005)

ხშირად საკრედიტო რისკების შეფასების სირთულის გამო, ინვესტორები უპირატესობას

აძლევენ სამთავრობო ობლიგაციებს. ხდება ისეც, რომ ობლიგაციების ფლობას ზღუდავს

კანონმდებლობა, მაგ აშშ-ში ისეთი სააღრიცხვო პრინციპები მოქმედებს, რომ ბანკები

ნაკლებად არიან დაინტერესებული ობლიგაციების ფლობით: თუ ობლიგაციების ფასი

შემცირდა, მაშინ გაუფასურება უნდა დაფიქსირდეს ბანკის აღრიცხვაში საბაზრო ფასის

შესაბამისად, ხოლო თუ კრედიტზე მოთხოვნა იზრდება, მაშინ ბანკები ყიდიან

ობლიგაციებს სხვა კრედიტების გასაცემად. ამის გამო ობლიგაციებით ვაჭრობა გარკვეულ

წილად ჩაანაცვლა სხვა სასესხო ინსტრუმენტებით ვაჭრობამ.(ჩორაპასი, 2005). ზემოთ

მოცემულპარამეტრებთან ერთად საინვესტიციო გადაწყვეტილებებზე ასევე გავლენას

ახდენს საგადასახადო სისტემაც, მაგ. ზოგიერთ ქვეყანაში არსებობს დაბეგვრის

განსხვავებული რეჟიმი დივიდენდებსა და კაპიტალიდან მიღებულ მოგებაზე, რაც თავის

მხრივ გავლენას ახდენს ინვესტორის გადაწყვეტილებაზე. (ჩორაპასი,2005)

ბაზარზე არსებობს ე.წ. სპეკულაციური ობლიგაციები, რომელთა რეიტინგი უფრო

დაბალია, ვიდრე საინვესტიციო რეიტინგი. (ანუ BB+ ან უფრო დაბალი Fitch და S&P-ის

მიხედვით და Ba1 ან უფრო დაბალი Moody”s მიხედვით). ასეთი ობლიგაციები შესაძლოა


იყოს საერთოდ ურეიტინგო, თუმცა ყველა ურეიტინგო სესხი არ არის სპეკულაციური.

ზოგადად, სპეკულაციური ფასიანი ქაღალდებისათვის დამახასიათებელია მაღალი

საპროცენტო სარგებელი, თუმცა ყველა სპეკულაციური ობლიგაცია შესაძლოა არ

იხდიდეს მაღალ საპროცენტო სარგებელს- მაგ. ნაკლები ალბათობა შესაძლოა არსებობდეს

საპროცენტო გადასახადების გადახდისა და/ან რეორგანიზაცია/ლიკვიდაციის

შემთხვევაშიც კი მასზე სალიკვიდაციო ღირებულების ნაკლები წილი მოდიოდეს,

აგრეთვე ყველა მაღალშემოსავლიანი ფასიანი ქაღალდი თავის მხრივ არ არის

სპეკულაციური, მაგალითად, მაღალი საპროცენტო შემოსავალი შესაძლოა გამოწვეული

იყოს მაღალი საკუპონე განაკვეთის მქონე ობლიგაციების ადრე გამოსყიდვის

მოლოდინით საპროცენტო განაკვეთების კლებისას ანდა ზოგადად ფასიანი ქაღალდების

ბირჟების აქტივობის შემცირებისას.(ფაბოზი, 2002). ფასიანი ქაღალდების გამომშვები

კომპანიები შესაძლოა მოხვდნენ საკმაოდ დაბალ საკრედიტო რეიტინგში და შესაბამისად

მათ მიერ გამოშვებული ობლიგაციებიც საინვესტიციო რეიტინგის არმქონეა, ასეთი

კომპანიები ძირითადად სამ დიდ ჯგუფად იყოფა: ახალი, მზარდი კორპორაციები,

კორპორაციები გაკოტრების პირას და კომპანიები, რომელთა გამოსყიდვაც ხდება. ხშირად

მენეჯმენტის ქმედება, რამაც გამოიწვია გამოშვებული ობლიგაციისათვის

არასაინვესტიციო რეიტინგის მინიჭება, იწვევს შეზღუდვებს ფულადი ნაკადების

გამოყენებაზე კომპანიის მიერ. ამ შეზღუდვების შესამსუბუქებლად კომპანიებმა

შესაძლოა გამოუშვან ობლიგაციები გადავადებული საკუპონე სტრუქტურით (Deferred

coupon structure ): ერთ-ერთი სახეობა არის ობლიგაცია, რომელზედაც საპროცენტო

ხარჯების გადახდა არ ხდება მისი გამოშვებიდან რამოდენიმე წლის განმავლობაში (3-დან

7 წლამდე გრძელდება საშუალოდ ეს პერიოდი), ასეთ ობლიგაციებს ხშირად ნულოვან

საკუპონე განაკვეთის მქონე ობლიგაციებსაც უწოდებენ; არსებობს ობლიგაციები,

რომელზედაც საფეხურეობრივად იზრდება საპროცენტო განაკვეთები (ანუ

თავდაპირველად გადაიხდება უფრო დაბალი პროცენტი და შემდეგ ეს პროცენტი ყოველი

წლის განმავლობაში იმატებს) და ობლიგაციები, რომლებიც საპროცენტო ხარჯის

ფულადად გადახდის მაგივრად ახდენენ თანხის შესაბამისი სხვა ობლიგაციების

გამოშვებას და გაცემას. არსებობს მოქნილი საკუპონე განაკვეთის მქონე ობლიგაციებიც,

რომელზედაც საკუპონე განაკვეთის განახლება ხდება . განახლება შესაძლოა მოხდეს

ყოველწლიურად, უფრო ხშირად ან მხოლოდ ერთხელ ობლიგაციის მოქმედების

მანძილზე.


მაღალ რისკიანი ობლიგაციებისათვის ერთ-ერთ მახასიათებლად განიხილება

დეფოლტის ზარალის ალბათობა, რომელიც შესაძლოა ასეთი ფორმულით გამოითვალოს:

დეფოლტის ზარალის განაკვეთი= დეფოლტის ალბათობა X ანაზღაურების ალბათობა;

მაგალითად, თუ დეფოლტის ალბათობა 5%-ია, ხოლო ანაზღაურების ალბათობა კი 30%,

მაშინ დეფოლტის ზარალის განაკვეთი 3.5%-ია;(ფაბოზი, 2002)

ზოგადად, კორპორატიული ობლიგაციები სახელმწიფო ობლიგაციებთან შედარებით

უფრო მაღალი საპროცენტო განაკვეთით ანუ მაღალი სპრედით გამოირჩევა. სპრედი

ასახავს საკრედიტო და ლიკვიდობის რისკს, რაც უკავშირდება კორპორატიულ

ობლიგაციებს სახელმწიფო ობლიგაციებთან მიმართებაში და მისი სიდიდე იცვლება

ბაზარზე არებული დეფოლტის მოლოდინების შესაბამისად.მაგალითად, საპროცენტო

სპრედი ფართოვდება ანუ იზრდება ეკონომიკური რეცესიის პირობებში და მცირდება

ეკონომიკური აღმავლობისას. დროის მოცემულ პერიოდში სპრედი შეესაბამება

ობლიგაციის საკრედიტო რეიტინგს, ანუ მაღალი რეიტინგის მქონე ობლიგაციებში

სპრედი უფრო მცირეა ვიდრე იგივე ხანგრძლივობის მქონე დაბალი საკრედიტო

რეიტინგის მქონე ობლიგაციისათვის. თუ კორპორატიულ ობლიგაციებს აქვს ადრე

გამოთხოვის თვისება, მაშინ სპრედი ასახავს ამ ობლიგაციის ვადაზე ადრე გამოსყიდვის

რისკს სახელმწიფო ობლიგაციებთან მიმართებაში. კორპორატიული ობლიგაციების

ბაზარზე სპრედი განისაზღვრება ობლიგაციის ვადასთან მიმართებაში, ანუ ერთი და

იგივე რეიტინგის მქონე ობლიგაციებიდან უფრო მაღალი სპრედი ექნება იმ ობლიგაციას,

რომლის ვადაც უფრო დიდია.(ფაბოზი, 2002)

საკრედიტო რეიტინგის გაუმჯობესების მიზნით შესაძლებელია ობლიგაციის დაზღვევა

სადაზღვევო კომპანიების საშუალებით. ასეთი გადაწყვეტილების შემთხვევაში

ობლიგაციის გამომშვები უხდის გარკვეულ თანხას-სადაზღვევო პრემიას მზღვეველ

კომპანიას.ეს ფასი კი რეალობაში ანაზღაურებულია ინვესტორის მიერ, რადგანაც ამ

შემთხვევაში ობლიგაციაზე უფრო დაბალი საკუპონე განაკვეთია. დაზღვეული

ობლიგაციის შემთვევაში საკუპონე და ნომინალური გადახდები გარანტირებულია

სადაზღვევო კომპანიის მიერ. ბუნებრივია, რომ დაზღვევას იმ შემთხვევაში აქვს აზრი,

თუ სადაზღვევო კომპანიის რეიტინგი ობლიგაციის გამომშვები კომპანიის რეიტინგზე

უკეთესია.


1.2 კაპიტალის ინსტრუმენტები

კაპიტალის ინსტრუმენტების, მათ შორის აქციათა ბაზარი, დღეს-დღეობით

მნიშვნელოვან წილს ფლობს მთლიან ფინანსურ ბაზრებზე. კომპანიები (სააქციო

საზოგადოებები) ისწრაფიან მოახერხონ საერთაშორისო ფასიანი ქაღალდების ბაზარზე

ლისტინგში (ე.წ. ავტორიზებულ სიაში) მოხვედრა, რადგან ამითი საშუალება ეძლევათ

მოიზიდონ კაპიტალი. ზოგადად, ბაზარზე მონაწილეობისათვის 4 ძირითადი გზა

არსებობს: (White/ვაიტი, 2007) ა) შეთავაზება გაყიდვისათვის (an offer for sale)-ბაზრის ე.წ.

პროსპექტი (ანუ ინფორმაცია გასაყიდად არსებული აქციების შესახებ) ქვეყნდება და

ვრცელდება საჯაროდ; ბ) შეთავაზება ტენდერით (an offer by tender)-შესაძლებელია, რომ

ინვესტორებმა გამოაქვეყნონ თავიანთი სასურველი ფასი კომპანიის აქციების შესაძენად;

გ) განთავსება (placing)-ახალი გამოშვებული აქციების განთავსება ხდება დიდი

ფინანსური ინსტიტუტების ბროკერების/აგენტების მიერ წინასწარ შეთანხმებული ფასის

შესაბამისად; დ) შეთავაზება ( an introduction) არ ხდება ახალი აქციების გამოშვება, ამ

დროს კერძო პირების მფლობელობაში მყოფი აქციების შეთავაზება ხდება

ინსტიტუციონალური ინვესტორებისათვის.

ფინანსურ ბაზრებზე ხშირად აკვირდებიან ე.წ. „გეპს“ აქციაზე უკუგებასა და

ობლიგაციაზე უკუგებას შორის, რაც ბევრი ქვეყნის შემთხვევაში საკმაოდ

პროგნოზირებადია: ანუ ობლიგაციებზე ფასის ზრდას მოჰყვება აქციებზე ფასის ზრდა და

პირიქით; (ვაიტი, 2007); ეს სხვაობა უკუგებებს შორის პრაქტიკულად არის ბალანსი

აქციებზე გადახდილი დივიდენდების ზრდასა და ობლიგაციის უსაფრთხოებას შორის.

ინვესტორი, რომელიც ფულს განათავსებს აქციებში შესაძლოა ორიენტირებული იყოს

კაპიტალის ზრდაზე-აქციების ღირებულების ზრდაზე, რაც უფრო ახალგაზრდა

ინვესტორებისათვის არის დამახასიათებელი, შემოსავლების ზრდაზე- აქციებიდან

მიღებული დივიდენდების ზრდაზე კონცენტრირება კი დამახასიათებელია უფრო

გამოცდილი და ამავე დროს ისეთი ინვესტორებისათვის, ვინც ფიქრობს სარგებლიანი

საპენსიო დანაზოგის შექმნაზე ანდა დაბალანსებულ ზრდაზე- ანუ ისეთი ტიპის

ინვესტირებებზე, რომლისთვისაც მნიშვნელოვანია, როგორც კაპიტალის ასევე

დივიდენდების ზრდა. (ვაიტი, 2007)

აქციონერთა ბაზარზე ცნობილია ე.წ. “Blue Chips” კომპანიები, რომელთა აქციები

პრაქტიკულად ურისკოდ ითვლება, მათზე შესაძლოა ფასმა მოიმატოს ან დაიკლოს,

მაგრამ ასეთი კომპანიების დეფოლტის რისკი თითქმის ნულის ტოლია. მიუხედავად

ამისა, გასულ წლებში ფინანსურ ბაზრებს ახსოვს კომპანია „Dunlop”-ის ისტორია,


როდესაც საბურავების მწარმოებელ კომპანიას საკმაოდ მძიმე ფინანსური პრობლემები

შეექმნა და მისი გადარჩენისათვის (უფრო ზუსტად კი „Blue Chips” რეპუტაციის

გადარჩენისათვის) სხვა კომპანიებმა და ფინანსურმა ინსტიტუტებმა შეიმუშავეს მისი

კრიზისიდან გამოყვანის გეგმა, საბოლოოდ ეს კომპანია შეისყიდა კონგლომერანტმა

“BTR”; თუმცა სხვა შემთხვევებში კომპანიების გადარჩენა ვერ მოხერხდა

( British Commonwelth-1990, Marconi-2002);

ბაზარზე განასხვავებენ ე.წ. მზარდ (growth) და აღდგენით (recovery) აქციებს; მზარდია

ისეთი კომპანიის აქციები, რომელთა ზრდა რამოდენიმე წლის განმავლობაში

მოსალოდნელია, რომ შესაბამისი სექტორის საშუალო ზრდაზე მაღალი იყოს. ასეთი

აქციებისათვის დამახასიათებელია მაღალი საბაზრო ფასი, შედარებით დაბალი უკუგება

და მაღალი P/E (price to earnings= აქციის ფასისა და შემოსავლების თანაფარდობა)

კოეფიციენტი; ამის საწინააღმდეგოდ, აღდგენითი აქციებისათვის დამახასიათებელია

შედარებით დაბალი საბაზრო ფასი, მაღალი უკუგება (თუმცა მოხდება მისი შემცირება

დივიდენდების კლებასთან ერთად) და დაბალი P/E კოეფიციენტი, რაც ბუნებრივია

განპირობებულია იმ გარემოებით, რომ შესაბამისი კომპანიის ზრდა/განვითარება არ

ხდება, მათ შესაძლოა ფინანსური პრობლემებიც კი ჰქონდეთ. ხანდახან შესაძლოა ისეც კი

მოხდეს, რომ მსგავსმა კომპანიებმა დროებით ან უცბად დაძლიონ სირთულეები და

მათში ინვესტირებამ შესაძლოა დიდი მოგება მოიტანოს, თუმცა ხშირად მათი

გაკოტრების საფრთხე მაინც შესაძლოა რომ დიდი იყოს. მზარდი აქციების შემთხვევაში

გასათვალისწინებელია ის გარემოება, რომ თუ ბაზრის მიერ ამ კომპანიების ზრდის

აღქმადობა მართებულია, მაშინ აქციების ფასი გარკვეული ტემპით იზრდება, თუმცა

თუკი ბაზარზე არასწორი სიგნალები გაჩნდა, შესაძლოა ამ ფასის ზრდამ ინვესტორის

დიდი ზარალიც მოუტანოს.

აქციების უმეტესობა შესაძლებელია, რომ კლასიფიცირებული იქნას ციკლურ ანდა

მზარდ აქციებად.(პარამეტსვარანი, 2011). ციკლური აქციები არის ისეთი აქციები,

რომელთა ფასები იცვლება ბიზნეს ციკლთან ერთად, ანუ მისი ფასები აღმავლობას

განიცდის ეკონომიკური ბუმის დროს და მცირდება ეკონომიკური რეცესიის დროს.

მზარდი აქციები ისეთი კომპანიის აქციებია, რომლის შემოსავლები გაყიდვებიდან და

ზოგადად მოგება იზრდება უფრო სწრაფად, ვიდრე ამ დარგის საშუალო პარამეტრები.

ასეთ აქციებს ინვესტორები ყიდულობენ მაშინ, როდესაც მოსალოდნელია კაპიტალის

აფასება. ასეთი კომპანიები, როგორც წესი, დივიდენდებს გარკვეული პერიოდულობით

იხდიან და მიდრეკილნი არიან გაუნაწილებელი მოგება დააგროვონ კომპანიის


განვითარებისათვის. ციკლური აქციებისაგან განსხვავებით ამ აქციებზე ფასების

ცვლილება უფრო მეტად დამოკიდებულია კომპანიის საქმიანობაზე და მენეჯმენტის

წარმატებაზე და ნაკლებად ეკონომიკურ ციკლებზე.

აქციებზე ხელსაყრელი ფასის მიღებისათვის კომპანიები სხვადასხვა ხერხს მიმართავენ,

მაგალითად, აქციების დანაწევრება- ანუ დაბალი ნომინალის მქონე აქციების დიდი

რაოდენობით გამოშვება, აქციების შეძენის უფლების გამოშვება და გაყიდვა,

კონვერტირებადი ფასიანი ქაღალდის გამოშვება- ობლიგაციების მსგავსი ფასიანი

ქაღალდი, რომელიც ვადის ამოწურვისას იცვლება კომპანიის აქციებზე,

პრივილეგირებული აქციების გამოშვება- აქციები, რომელთა მფლობელს არა აქვს ხმის

უფლება, მაგრამ იღებს ფიქსირებულ დივიდენდს, ე.წ. ვარანტების (warrants) გამოშვებაც

საკმაოდ გავრცელებული ხერხია, რომელიც შინაარსობრივად წარმოადგენს დამატებით

ბონუსს აქციონერისათვის- მას ამ ვარანტის გადაცვლა წინასწარ შეთანხმებული ფასით

შეუძლია კომპანიის ჩვეულებრიც აქციებზე გარკვეულ ვადამდე, რომელიც ჩვეულებრივ

რამოდენიმე წელს გრძელდება. ჩვეულებრივ აქციაზე ფასის ზრდისას ასეთ ვარანტებზე

მყისიერად იზრდება ფასი, ანალიგიური ეფექტი აქვს ფასების შემცირებასაც.

გადასახადების მინიმიზაციის კუთხით ბევრ ქვეყანაში ხდება აქციებით დივიდენდების

გადახდაც, ანუ აქციონერს თავისი წილის პროპორციულად მიეცემა აქციები და არა

ნაღდი ფული.

ფინანსებში ერთ-ერთი მთავარი პრინციპი ინვესტიციების შეფასებისათვის არის იმ

მომავალი ფულადი ნაკადების შეფასება, რომელსაც ეს ინვესტიცია მოიტანს თავისი

არსებობის მანძილზე. აქციებიდან მიღებული ფულადი ნაკადი, ბუნებრივია, რომ

შეიძლება იყოს მასზე გადახდილი დივიდენდი ან მისი გაყიდვის ფასი ანდა ორივე

ერთად. ერთ-ერთი ყველაზე მარტივი შეფასების მოდელი აქციებისათვის არის ერთ

ფაზიანი შეფასების (One Period Valuation Model) მოდელი, რომლის თანახმადაც

ინვესტორი ყიდულობს აქციას, ფლობს მას გარკვეული პერიოდის განმავლობაში და

იღებს დივიდენდს, ხოლო შემდეგ ახდენს მის რეალიზაციას.(Mishkin, 2010/მიშკინი,

2010). ამ მოდელის შესაბამისად აქციის მიმდინარე ფასი შესაძლოა შემდეგი ფორმულით

გამოითვალოს:

𝑷𝟎 =𝑫𝒊𝒗𝟏

(𝟏 + 𝒌𝒆)+

𝑷𝟏

(𝟏 + 𝒌𝒆)

სადაც: 𝑷𝟎 არის აქციის მიმდინარე ფასი ე.წ. 0-ვან ანუ დღევანდელ პერიოდში, 𝑫𝒊𝒗𝟏 არის

პირველის წლის შემდეგ გადახდილი დივიდენდი, 𝒌𝒆 - მოთხოვნილი უკუგების


განაკვეთი, 𝑷𝟏-აქციის ფასი პერიოდის ბოლოს- ანუ შესაძლო (ანდა შეფასებული)

გასაყიდი ფასი აქციისათვის; არსებობს ე.წ. განზოგადოებული დივიდენდის მოდელიც,

რომლის თანახმადაც აქციის ფასი არის დისკონტირებული დივიდენდების ჯამი

უსასრულო პერიოდისათვის, თუმცა ეს მოდელი არ ითვალისწინებს აქციის გაყიდვის

ფასს და მოითხოვს დივიდენდების ახლანდელი ღირებულების გამოთვლას უსასრულო

პერიოდისათვის. პრაქტიკაში უფრო გამოყენებადია გორდონის დივიდენდების ზრდის

მოდელი, რომლის თანახმადაც აქციაზე დივიდენდი იზრდება მუდმივი განაკვეთით.

მარტივად მოდელი ასე ჩაიწერება:

𝑷𝟎 =𝑫𝟎𝑿(𝟏 + 𝒈)

(𝒌𝒆 − 𝒈)=

𝑫𝟏

(𝒌𝒆 − 𝒈)

სადაც𝑫𝟎 არის მიმდინარე პერიოდში გადახდილი დივიდენდი, 𝒈-დივიდენდების

მოსალოდნელი ზრდის ტემპი,𝒌𝒆 - მოთხოვნილი უკუგების განაკვეთი,𝑫𝟏- კი მომდევნო

პერიოდში გადახდილი დივიდენდი. მოდელი გამოსადეგია აქციების მიმდინარე ფასის

დასაგენად, თუმცა იგი ეყრდნობა გარკვეულ დაშვებებს: დივიდენდები იზრდება ერთი

და იგივე განაკვეთით და ეს ზრდა უსასრულოა, ზრდის ტემპი უფრო ნაკლებია, ვიდრე

მოთხოვნილი უკუგების განაკვეთი. ამასთანავე უნდა ავღნიშნოთ, რომ გორდონის

დივიდენდების ზრდის მოდელზე გავლენას ახდენს მონეტარული პოლიტიკაც, კერძოდ,

თუ ხდება საპროცენტო განაკვეთების შემცირება, მაშინ ინვესტორების მიერ მოთხოვნილი

უკუგება 𝒌𝒆მცირდება, რის შედეგადაც იზრდება აქციის ფასი, ამასთანავე შემცირებული

საპროცენტო განაკვეთები ახდენს ეკონომიკის სტიმულირებას და დივიდენდების ზრდის

ტემპის 𝒈-ს ზრდას, რაც ამავე დროს ასევე ხელს უწყობს აქციის ფასის ზრდას.

ზოგადად, აქციებზე ფასის განმსაზღვრელი ძირითად ფაქტორები არის დივიდენდების

გადახდა და აქციის ბმა აქტივებთან (ანუ აქციების უზრუნველყოფა). დივიდენდის

დისკონტირებული მოდელის თანახმად:

აქციის ფასი= დივიდენდი %/(დისკონტირების განაკვეთი-ზრდის ტემპი)

სადაც, დისკონტირების განაკვეთი არის ინვესტორის მიერ მოთხოვნილი უკუგების

განაკვეთი (ანუ ურისკო განაკვეთს დამატებული რისკის პრემიუმი), ხოლო ზრდის ტემპი

არის კომპანიის ზრდისა და შესაბამისად დივიდენდების ზრდის განაკვეთი. (ეს ჩვენს

მიერ ზემოთ მოყვანილ ე.წ. მზარდ აქციებს ახასიათებს).უნდა აღინიშნოს, რომ დღემდე

საკმაოდ საკამათოა ფინანსისტების მიერ გამოთვლილი კომპანიის ზრდის ტემპი,

რომელიც ეფუძნება კომპანიის სამომავლო შემოსავლებსა და რენტაბელობას.(ვაიტი,

2011). საკმაოდ ხშირად აქციების ფასი განისაზღვრება ბაზრის მგრძნობელობის და არა


ინვესტორების მიერ. ბაზრის მგრძნობელობაში მოიაზრება ის, თუ როგორ აღიქვამს

ბაზარი კომპანიის განვითარებას მომავალში და რამდენად შესაძლოა, რომ გარე

ფაქტორებმა მასზე გავლენა მოახდინოს.კომპანიის ღირებულების აღქმა მყისიერად

შეიძლება შეიცვალოს, თუ მოხდა შეთავაზება მის შეძენაზე; როგორც წესი, ამ დროს

აქციის ფასები იზრდება და იზრდება იგივე სექტორში მომუშავე სხვა კომპანიის აქციების

ფასებიც. ამის კლასიკური მაგალითია 1998 წელს „ნესტლეს“ და „სუგარდის“ განაცხადი

შოკოლადის მწარმოებელ კომპანია „როვნტრეეზე“, რომელმაც გაზარდა არა მხოლოდ ამ

უკანასკნელის, არამედ იგივე სექტორში მომუშავე კომპანიების აქციების ფასები. (ვაიტი,

2011)

აქციის ღირებულება, როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ, შესაძლოა წარმოვიდგონოთ როგორც

დისკონტირებული დივიდენდების ჯამი აქციის ფლობის პერიოდში და ასევე აქციის

გაყიდვით მიღებული შემოსავალი, ფორმულის სახით ეს ასე შეიძლება ჩაიწეროს:

𝑷𝟎 = ∑𝐝𝐭

(𝟏 + 𝒓)𝒕

∞

𝒕=𝟏

სადაც, 𝑷𝟎 არის აქციის ფასი, 𝐝𝐭 - დივიდენდის სახით მიღებული შემოსავალი შესაბამის

პერიოდში, r-ფულადი ნაკადების დისკონტირებისათვის გამოყენებული განაკვეთი, ანუ

აქციის ფასი არის მასზე მოსალოდნელი ფულადი შემოსავლების (დივიდენდების) ჯამი

უსასრულო პერიოდისათვის (რადგანაც ობლიგაციისაგან განსხვავებით აქციას ვადიანობა

არა აქვს).

ბუნებრივია, რომ აქციის შეძენის პერიოდში შეუძლებელია წინასწარ დადგინდეს აქციაზე

მოსალოდნელი დივიდენდები, თუმცა პრაქტიკაში ამისათვის სხვადასხვა მოდელებს

იყენებენ, მაგ. მუდმივი ზრდის მოდელი, რომელიც ზემოთაც იყო განხილული,

გულისხმობს, რომ აქციაზე დივიდენდები ყოველ პერიოდში რაღაც განსაზღვრული

განაკვეთით იზრდება; არსებობს ე.წ. 2 ფაზიანი მოდელი, რომლის თანახმადაც აქციებზე

დივიდენდები თავდაპირველად რაღაც A პერიოდის განმავლობაში იზრდება მაღალი

𝒈𝐚განაკვეთით, ხოლო ამ პერიოდის გასვლის შემდეგ შედარებით დაბალი 𝒈𝐧განაკვეთით

უსასრულობამდე; ამ მოდელის თანახმად, აქციის ფასი შეიძლება ასე ჩაიწეროს:

𝑷𝟎 =𝐝𝟎(𝟏 + 𝒈𝐚)

(𝟏 + 𝒓)+

𝐝𝟎(𝟏 + 𝒈𝐚)𝟐

(𝟏 + 𝒓)𝟐+ ⋯

𝐝𝟎(𝟏 + 𝒈𝐚)𝑨

(𝟏 + 𝒓)𝑨+

𝐝𝟎(𝟏 + 𝒈𝐚)𝑨

(𝟏 + 𝒓)𝑨

(𝟏 + 𝒈𝐧)

𝐫 − 𝒈𝐧

ორ ფაზიანი მეთოდის ძირითადი სისუსტე იმაშია, რომ ამ მეთოდის თანახმად

დივიდენდების ზრდის ტემპი უეცრად ეცემა თავდაპირველი მაღალი ზრდის ტემპის

შემდეგ, უფრო დამაჯერებელი დაშვება იქნებოდა, რომ დივიდენდის ზრდის ტემპი


იკლებდეს ეტაპობრივად, მაღალი ზრდის ტემპიდან იმ მაჩვენებლამდე, რომელიც

მართებული იქნება დროის ხანგრძლივი პერიოდისათვის. ასეთ დაშვებებს განიხილავს

ე.წ. სამ ფაზიანი მოდელი; თუკი მაღალი ზრდის პერიოდს ავღნიშნავთ A–თი,ხოლო

შემცირებული ზრდის ტემპის პერიოდს B-A–თი, მაშინ სამ ფაზიანი მოდელი შესაძლოა

ასე წარმოვადგინოთ:

𝑷𝟎 = ∑𝐝𝟏(𝟏 + 𝐠𝐚)𝒕−𝟏

(𝟏 + 𝒓)𝒕

𝑨

𝒕=𝟏

+ ∑𝐝𝐭 − 𝟏(1 + gt)

(1 + 𝑟)𝑡

𝑩

𝒕=𝑨+𝟏

+dB (1 + gn)

(1 + 𝑟)𝐵(𝑟 − gn)

სადაც, gt = ga − (ga − gn)(𝑡 − 𝐴)/(𝐵 − 𝐴)პერიოდისათვის (A+1)≤t≤B

ორ ფაზიანი მოდელის ალტერნატივად განიხილება ე.წ. H მოდელი, რომლის თანახმადაც

დივიდენდების ზრდა იწყება ga პროცენტით წელიწადში, ოღონდ ამ მოდელში არ

არსებობს ზრდის პერიოდი 𝐴, ამის ნაცვლად დივიდენდის ზრდის ტემპი იწყებს კლებას

წრფივად, სანამ არ მიაღწევს გრძელვადიანი ზრდის ტემპს gn2 H დროის

განმავლობაში.(პარამეტსვარანი, 2011)

ბაზარზე არსებობს ე.წ. აკადემიური ჰიპოთეზა ეფექტური ბაზრების შესახებ, რომლის

თანახმადაც, იმის გამო, რომ ცნობილია კომპანიების აქციების ფასები, მათი მდგომარეობა

აბსლუტურად გამჭირვალეა და ამასთანავე შესაძლოა განისაზღვროს მათი ზრდის

სამომავლო მაჩვენებლები, აქციების ფასები აბსოლუტურად სწორად ასახავს კომპანიის

მდგომარეობას. თუმცა რეალურმა პრაქტიკამ აჩვენა, რომ ამ ჰიპოთეზამ ვერ ახსნა არა

ერთი ბაზრის ჩავარდნა და ფასების რყევა. (ვაიტი, 2011)

ზოგადად აქციებით ვაჭრობა ხორციელდება ოთხი ტიპის ბაზარზე:

1.პირველადი ბაზარი– ივაჭრება ამ ბაზრის ლისტინგში შეტანილი აქციები

( exchange); პირველადი ბაზრები ე.წ. exchange არის ფორმალური ორგანიზაციები,

რომლებიც დაფუძნებული და დარეგულირებულია სპეციალური ფასიანი ქაღალდების

კომისიების მიერ (ბუნებრივია, რომ რეგულატორები განსხვავდება ქვეყნებისა და

კანონმდებლობების მიხედვით). ასეთ ბაზრებზე ივაჭრება სპეციალურ ლისტინგში

შეტანილი აქციები; ამისათვის კი საჭიროა, რომ კომპანიებმა გარკვეული მინიმალური

მოთხოვნები დააკმაყოფილონ, როგორიცაა მაგ. მინიმალური კაპიტალიზაცია,

აქციონერთა კაპიტალი, საშუალო ფასი სავაჭრო დღის ბოლოს და ა.შ.

2.მეორადი OTC ბაზარი– ივაჭრება ის აქციები, რომელიც არ არის პირველადი ბაზრის

ლისტინგში შეტანილი; ასეთ ბაზარზე ვაჭრობისათვის აქციები, როგორც წესი არ არის


შეტანილი exchange ლისტინგში, თუმცა არსებობს „ლისტინგის“ გარკვეული მოთხოვნები

ისეთი OTC ბაზრისათვის, როგორიცაა, მაგალითად NASDAQ; განსხვავებით პირველადი

ბაზრისა, NASDAQ არის სატელეკომუნიკაციო ქსელი, რომელიც გეოგრაფიულად

განსხვავებული ბაზრის მონაწილეებს ერთმანეთთან აკავშირებს. აქ მთავარია დაიდოს

ორი განსხვავებული ქვოტა Bid და Ask, რომელიც ბაზრის მონაწილეებს ავალდებულებს,

რომ ივაჭრონ ამ პირობებით, პირობების დარღვევა შესაძლოა საზედამხედველო სანქციის

საფუძველი გახდეს.

3.მესამე ბაზარი–ივაჭრება OTC ბაზარზე ის აქციები, რომელიც შეტანილია პირველადი

ბაზრის ლისტინგში; NASDAQ– ის მსგავსად, ეს ბაზარიც არის ბროკერებისა და

დილერების ქსელი, რომელიც აგროვებს ქვოტებს/შეთავაზებებს, ახდენს

მონაწილეთათვის შეთავაზებებს, მაგრამ გადაწყვეტილების მიმღებად რჩებიან თვითონ

ბაზრის მონაწილეები.

4.მეოთხე ბაზარი– პრივატული ტრანზაქციები ინსტიტუციონალურ ინვესტორებს შორის,

რომლებიც ვაჭრობენ ერთმანეთთან შუამავლებისა და ბროკერების სერვისების გარეშე. ამ

ბაზრის განვითარებაც დაახლოებით იგივე მიზეზით მოხდა, რაც მესამე ბაზრისა–

პირველადი ბაზრების საკმაოდ მაღალი მინიმალური ტარიფების არსებობის გამო.

გარკვეულწილად ეს ბაზარი პირველადი ბაზრის ანალოგიურია, რადგან იგი საშუალებას

აძლევს ბაზრის მონაწილე ინვესტორებს ერთმანეთს პირისპირ შეხვდნენ. ზოგადად

ასეთი ბაზრების ორი დიდი ჯგუფი არსებობს, ერთი ელექტრონული საკომუნიკაციო

სისტემა და მეორე ჯვარედინი სისტემა. პირველი მათგანი არის ბროკერის/დილერის

კერძო საკუთრება, რომელიც ვაჭრობს NASDAQ სისტემით, ანუ პრაქტიკულად იგი ამ

უკანასკნელის ქვოტებს სთავაზობს ბაზრის მონაწილეებს, ხოლო მეორე ახდენს აქციის

მყიდველის და გამყიდველის დაკავშირებას უშუალოდ, როგორც წესი, ინტერნეტის

საშუალებით.(ფაბოზი, 2002)

ბუნებრივია, რომ აქციის ფასის შეფასებისას მნიშვნელოვანია ინვესტორთა მოლოდინები,

განსაკუთრებით კი მოსალოდნელი ფულადი ნაკადები. გასული საუკუნის 50–60–იანი

წლებიდან არსებობდა ე.წ. ადაპტირებადი მოლოდინების თეორია, რომლის მიხედვითაც

ყველაზე მნიშვნელოვანი პარამეტრი იყო მოსალოდნელი ინფლაციის პროგნოზირება. ამ

თეორიის თანახმად მოლოდინები ინფლაციის შესახებ იყო ერთადერთი ცვლადი,

რომელიც განსაზღვრავდა მოსალოდნელ და მიმდინარე მონეტარულ პოლიტიკას.

თუმცა, ბაზარზე სხვა ახალი ინფორმაციის გამოჩენაც ცვლიდა მოლოდინებს, ამაზე

დაყრდნობით ჯონ მუტმა შექმნა ე.წ.რაციონალური მოლოდინების თეორია (The Theory of


rational expectations, მიშკინი, 2010), რომლის თანახმადაც მოლოდინები არის იმ

ოპტიმალური პროგნოზირების იდენტური, რომელიც გამოიყენებს მთლიან შესაძლო

ინფორმაციას. უნდა აღინიშნოს, რომ ყიველთვის ეს ინფორმაცია არ არის ზედმიწევნით

აკურატული და შესაბამისად პროგნოზირება გარკვეულწილად ამ ინფორმაციიდან

მიღებულ გასაშუალოებულ მონაცემებს იყენებს. ასეთი მოლოდინები დიდწილად

განსაზღვრავს საფინანსო ბაზრების მუშაობასაც. რაციონალური მოლოდინების

თეორიაზე დაფუძნებით შეიქმნა ე.წ. ეფექტური ბაზრების ჰიპოთეზა, ანუ ეფექტური

ბაზრების თეორია. რაციონალური მოლოდინების თეორიის თანახმად, საბაზისო

ცვლადის ცვლილების მიმართულების შესაბამისად იცვლება მოლოდინებიც.

მაგალითად, ვთქვათ, ბაზარზე საპროცენტო განაკვეთების ცვლილება მიდის

ნორმალიზებისაკენ და ახლა ეს განაკვეთები მაღალია, მაშინ მომავალში საპროცენტო

განაკვეთები უნდა შემცირდეს და შესაბამისად მოლოდინიც შემცირებისაკენ იქნება; თუ

საპროცენტო განაკვეთები მაღალია და ცვლილება არ არის მოსალოდნელი, მაშინ

შესაბამისი მოლოდინიც იქნება, რომ საპროცენტო განაკვეთები ახლო მომავალში აღარ

შეიცვლება; აღნიშნული თეორიის თანახმად მოლოდინების საშუალო ცდომილება

ნულისკენ მიისწრაფის და ამ ცვლილების წინასწარ განსაზღვრა შეუძლებელია.

1.ეფექტური ბაზრების ჰიპოთეზა ეფუძნება იმ დაშვებას, რომ ფასიან ქაღალდებზე

არსებული ფასები სრულად ასახავს მთელ შესაძლო ინფორმაციას და უკუგება ფასიან

ქაღალდზე ასეთი ფორმულით შეიძლება რომ ჩაიწეროს:

R =𝑃𝑡+1+𝑃𝑡+C

𝑃𝑡;

სადაც, R არის უკუგება ფასიან ქაღალდზე t-დან t+1 პერიოდამდე, შესაბამისად P არის ამ

პერიოდების ფასები ხოლო C კი არის გადახდილი დივიდენდი. ამ ფორმულის თანახმად

პერიოდის დასაწყიში ცნობილია როგორც ფასი, ასევე მასზე გასულ პერიოდში

გადახდილი დივიდენდი, შესაბამისად უცნობია მხოლოდ ახალი პერიოდის ფასი,

რომელიც ეფექტური ბაზრების ჰიპოთეზის თანახმად უნდა იყოს რაციონალური

მოლოდინის შესაბამისად განსაზღვრული ფასი; ანუ მოსალოდნელი უკუგება ფასიან

ქაღლადზე არის ოპტიმალური მოსალოდნელი უკუგება. იმის გამო, რომ ფასები

დამოკიდებულია მოსალოდნელ უკუგებაზე, რაციონალური მოლოდინის თეორიის

თანახმად, შესაძლებელია დავასკვნათ, რომ ფასები ბაზარზე წონასწორობისაკენ იხრება

და სრული შესაძლო ინფორმაციის გამოყენებით პროგნოზირებული უკუგება ფასიანი

ქაღალდის ოპტიმალური უკუგების ტოლია. ფინანსისტები ამ თეორიას უფრო მარტივად


აყალიბებენ: ეფექტურ ფინანსურ ბაზრებზე ფასი აღწერს სრულ არსებულ ინფორმაციას.

(მიშკინი, 2010)

2.ეფექტურ ბაზრებზე პრაქტიკულად ნულამდე დადის მოულოდნელი მოგების მიღების

შანსი არბიტრაჟის გამო. მაგალითად, თუ აქციებზე ფასი მიმდინარე პერიოდში მის

მოსალოდნელ უკუგებასთან შედარებით დაბალია, მაშინ იმის გამო, რომ ბაზარი

ეფექტურია, მოსალოდნელი იქნება ამ უკუგების ზრდა და შესაბამისად ინვესტორები

დაიწყებენ აქციების შეძენას, რაც თავის მხრივ გაზრდის ფასს; პირიქით, თუ აქციაზე ფასი

უფრო მაღალია ვიდრე, მისი მოსალოდნელი უკუგება, ინვესტორები დაიწყებენ მის

რეალიზაციას და ფასიც დაიწევს, ანუ ეფექტურ ბაზრებზე არ ხდება მოულოდნელად

მაღალი მოგების მიღება. თუმცა აღსანიშნავია ის გარემოებაც, რომ ყველა ინვესტორი

შეიძლება ერთნაირად ინფორმირებული არ იყოს ფასიანი ქაღალდის უკუგების შესახებ

და ყველას შესაძლოა რაციონალური მოლოდინიც არ გააჩნდეს. (მიშკინი, 2010)

ფინანსური რისკის ფსიქოლოგია შეიძლება განვიხილოთ, როგორც თეორიული და

პრაქტიკული დისციპლინა, რომელიც შესაძლებელია გამოყენებული იქნას კაპიტალის

დასაცავად.(ელვინი, 2004). ბუნებრივია, რომ ფინანსური რისკები მჭიდროდ უკავშირდება

ინვესტირებებს, ანუ არსებული კაპიტალის დაბანდებას სამომავლო მოგების მიღების

მიზნით. ინვესტირება ხორციელდება საფინანსო შუამავლობით, უფრო ზუსტად კი

ფინანსურ ბაზრებზე სავაჭრო გარიგებების დადებით. ამ პროცესის მთავარი კომპონენტია

ის, თუ რა რაოდენობის კაპიტალს გაიღებს ინვესტორი კონკრეტული მიზნის მისაღწევად,

თავის მხრივ, ამ მიზნის განხორციელებაში წარმატების ფაქტორი გახდება ის, თუ რა

სიდიდის განუსაზღვრელობასთან ექნება ინვესტორს საქმე და როგორ მოახერხებს იგი ამ

განუსაზღვრელობის მართვას. მოგების მისაღებად აუცილებელია რისკზე წასვლა,

ურისკოდ არ არსებობს არანაირი მოგება. წარმატებული ინვესტირება დიდაა

დამოკიდებული რისკის „მართებულ რაოდენობაზე“. არსებობს ე.წ.

„აღმატებულობის“(Elwin /ელვინი, 2004) პრინციპი, რომლის თანახმადაც ბროკერი არის

ყველაზე მნიშვნელოვანი პარამეტრი ფინანსური გარიგებების ფორმულაში, ბროკერები

ფულს კარგავენ იმიტომ, რომ არ აქვთ ბაზრის კარგი ცოდნა და ხშირ შემთხვევაში ვერ

აკონტროლებენ საკუთარ ემოციებს, მოქმედებენ ჩამოყალიბებული მეთოდებისა და

სტრატეგიის გარეშე. ბროკერის ქმედებებში მნიშვნელოვანი ფაქტორია სტრესი.

განუსაზღვრელობის განცდა, რომ რაღაც არ მოხდეს, ხშირად არწმუნებს ბროკერებს, რომ

რაღაც მოხდება და ისინიც შესაბამისად მოქმედებენ: მათი უმრავლესობა ცდილობს

კაპიტალი დააკონსერვოს უფრო წარმატებული დაბანდებისათვის, ინახავს და


ელოდება,რომ ბაზარი მომგებიან სიტუაციას შესთავაზებს, ამავე დროს კი სხვისი ფული

თითქოს მრიცხველივით ითვლის დროს და მიანიშნებს მოსალოდნელ დანაკარგზე, თუ

მისი დაბანდება დროულად არ მოხდება. ეს ურთიერთგამომრიცხავი ფაქტორები

აძლიერებენ სტრესულ ზეწოლას ბროკერზე, რაც ხშირად განაპირობებს დიდი

ალბათობით საბედისწერო შეცდომის დაშვებას.

ბროკერი, როგორც სოციალური არსება მიმართულია კონფრომიზმისაკენ.კონფრომიზმი

სოციალური გავლენის ერთ-ერთი სახეობაა, იგი ვლინდება მაშინ, როდესაც პიროვნება

ცდილობს შეცვალოს თავისი ქცევა საზოგადოების მხრიდან რეალური ან წარმოსახვითი

ზეწოლის საპასუხოდ. კონფრომიზმი შეიძლება იყოს ინფორმაციული(პიროვნება ქცევას

იცლის სხვა პიროვნებებისაგან მიღებული ინფორმაციის საფუძველზე) ან

ნორმატიული(არსებობს დაუწერელი, საზოგადოებისათვის მიღებული წესი და

პიროვნება ამის გამო ცვლის თავის მოქმედებას). ბურნსტენისა და სენტის კვლევის

თანახმად, ინფორმაციული გავლენა უფრო ძლიერია, ვიდრე ნორმატიული.ეს იმის გამო

ხდება, რომ ახალი ინფორმაციის ან ძველი გადამუშავებული ინფორმაციის შედეგად

მიღებული ცნობა უფრო სარწმუნოა და აქვს ტენდენცია, რომ უფრო დიდი ხნით

მოახდინოს გავლენა ინდივიდებზე (Borden, /ბორდენი, 2008).ინფორმაციული გავლენა

კიდევ უფრო ძლიერდება, როდესაც საჭიროა ინტელექტუალური გადაწყვეტილების

მიღება. კონფრომიზმის დონე ასევე იზრდება მაშინ, როდესაც მიზანი არ არის მაინც და

მაინც ცხადი, მასზე გავლენას ახდენს უმრავლესობის ფაქტორიც. სწორედ ამ

ფსიქოლოგიური ცნებებით შესაძლოა აიხსნას ფინანსური კრიზისის ერთ-ერთი მიზეზი-

ინვესტორთა ე.წ. “ჯოგური“ ქცევა. 2007 წელს დაწყებული ფინანსური კრიზისის დროს

ბროკერებისათვის ფასიან ქაღალდებზე ინფორმაციის მთავარი წყარო იყო საერთაშორისო

სარეიტინგო კომპანიების მიერ მიწოდებული ინფორმაცია სხვადასხვა კომპანიების

ფინანსური რეიტინგების შესახებ.როგორც კრიზისის ანალიზმა აჩვენა, სარეიტინგო

კომპანიების შეფასებები არ აღმოჩნდა მთლად მართებული, მიუხედავად ამისა,

ბროკერები მაინც ყიდულობდნენ მაღალი რეიტინგის მქონე ფასიან ქაღალდებს და

ხშირად ამას აკეთებდნენ არა გააზრებულად, არამედ მხოლოდ სხვა ბროკერის ქცევის

მიხედვით. აღნიშნულმა ქმედებებმა კიდევ უფრო გააუარესა სიტუაცია ბაზარზე,

რადგანაც ისედაც შეზღუდული ლიკვიდობის (არასაკმარისი ფულის არსებობა ფინანსურ

ინსტიტუტებში) პირობებში ინვესტორებმა არასწორად დააბანდეს თანხები.

არსებობს სხვადასხვა მიზეზები იმისათვის, თუ რატომაც იღებს ბროკერი არასწორ

გადაწყვეტილებას: სტრესის ქვეშ ზოგადად, ნებისმიერი ადამიანი იღებს არასწორ


გადაწყვეტილებას, რადგანაც მას არ შეუძლია გაანალიზოს ყველა რელევანტური

ფაქტორი; გარდა ამის, უნდა ავღნიშნოთ, რომ ბროკერები უფრო მიდრეკილნი არიან

მიიღონ სწრაფი, მყისიერი გადაწყვეტილებები, რადგან კომპლექსური გადაწყვეტილების

მისაღებად უფრო დიდი დროა საჭირო, ამასობაში კი შესაძლებელია ბაზარზე

ხელსაყრელი ფონი დაიკარგოს. ზოგადად, ე.წ. „ფიქრისათვის საჭირო დროისა და

რესურსის დაზოგვის თეორიას“ იზიარებენ ბიზნესშიც, მედიცინასა და პოლიტიკაშიც,

რასაც შესაძლოა ფატალური შეცომები მოჰყვეს. ადამიანებს ასევე ახასიათებთ ე.წ. პირადი

მრწამსის პარადიგმა, რომლის მიხედვითაც ისინი ამახინჯებენ გარკვეულ რეალურ

ფაქტებს იმისათვის, რომ რომ თავი უფრო ბედნიერად და კომფორტულად იგრძნონ.

ფინანსურ ბაზრებზეც მუშაობს ე.წ. „მოლოდინების“ თეორია, რომლის თანახმადაც,

ბროკერები იჯერებენ, რომ ის მოლოდინი, რომელიც მათ აქვთ აუცილებლად

განხორციელდება და ამიტომაც და არა ანალიზის საფუძველზე ყიდულობენ ან ყიდიან

ფასიან ქაღალდებს, რაც რაღა თქმა უნდა დიდი ალბათობით შეიძლება არასწორი იყოს.

ხშირ შემთხვევაში არასწორი ან არარაციონალური ქმედება, როგორც ყოველდღიურ

ცხოვრებაში, ასევე ფინანსური გადაწყვეტილებების მიღებისას არ არის განპირობებული

მხოლოდ ემოციების ნეგატიური ზემოქმედებით, არამდედ იგი ჩნდება, როგორც

არასწორი აღქმისა და მოლოდინების შედეგი.

ა) არსებობის შეცდომა (Availability Error-(ელვინი 2004)-აღწერს ბროკერის ქმედებას

ფასიანი ქაღალდით ვაჭრობისას, როდესაც გარიგება ხორციელდება იმ პირველი

კრიტერიუმის საფუძველზე, რაც აზრად მოსდის ბროკერს. მაგალითად, თქვენ აპირებთ

ინვესტიციის განხორციელებას, ამისათვის მიმართავთ ბროკერს, რომელიც გირჩევთ

კონკრეტული კომპანიის ფასიანი ქაღალდის ყიდვას, რადგანაც ამ კომპანიის ფინანსური

ანალიზი (რომელიც ხშირად შესაძლოა ტენდენციური იყოს) ბროკერისათვის

მიმზიდველია. ამავე დროს აღმოჩნდება, რომ შარშან თქვენმა მეგობარმაც იყიდა იგივე

კომპანიის ფასიანი ქაღალდი და მისი მოგება 6%-ს შეადგენს. თქვენ სხვა დამატებითი

ანალიზის გარეშე ყიდულობთ აღნიშნული კომპანიის ფასიან ქაღალდს, თუმცა

სტატისტიკურად ნაკლები ალბათობაა იმისა, რომ მოგება წელსაც მაღალი იყოს.

არსებობის შეცდომა ბროკერებს და ინვესტორებს ხშირად არასწორი ქმედებებისაკენ

უბიძგებს, კერძოდ, თუ ფინანსური ბაზარი აღმავალია (ანუ ფასები იზრდება), მაშინ

ბროკერები, როგორც წესი იწყებენ შესყიდვას და როგორც კი ბაზარი დაღმა სვლას იწყებს

(ანუ ფასები იკლებს) იწყებენ გაყიდვას. უფრო ღრმა სტატისტიკური ანალიზი კი

აჩვენებს, რომ მომავალი დღის ბაზრის ტენდენცია ნაკლებად აიხსნება წინა დღის


ფასებით. როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ, ყოველთვის არსებობს „ფიქრის დროის“

დეფიციტი, ამიტომაც ხშირად უფრო მეტი გადაწყვეტილების მიღება ხდება ვინმეს

ნაამბობის ანდა გაზეთში გამოქვეყნებული სტატიისა და არა ღრმა ანალიზის

საფუძველზე. არსებობის შეცდომის თანახმად, ადამიანის გონებაში უფრო მეტად რჩება

ბოლო ინფორმაცია და ის შემდეგ ქმედებებს ამ ინფორმაციის გავლენით ახდენს.

ბ) პირველი შეხედულების შეცდომა და სიახლის ეფექტი ( The primacy error and recency

effect (ელვინი, 2004)-ძალზე ხშირად ადამიანებს რაიმეს მიმართ აზრი უყალიბდებათ

პირველი შთაბეჭდილებით, ხოლო ყოველი შემდეგი ინფორმაცია, რომელსაც იღებენ ამა

თუ იმ მოვლენაზე, თავის მრივ პირველადი შთაბეჭდილების გავლენის ქვეშ

გადამუშავდება. ფინანსებში პირველადი შთაბეჭდილება შესაძლოა მოახდინოს

მაგალითად ფინანსურმა ანგარიშგებამ, ხოლო ყოველი შემდგომი მოვლენა უკვე ამ

ანგარიშგების გავლენით გაანალიზდეს, სიახლის ეფექტის გავლენა იგრძნობა მაშინ,

როდესაც მოცემულია არარელევენტური ინფორმაცია, თუმცა როგორც ზემოთ

ავღნიშნეთ, ადამიანის გონება უფრო ახალ ინფორმაციას იმახსოვრებს. ყოველივე

ზემოთქმული ყალიბდება როგორც გარკვეული უხილავი წესი, რომელსაც ქვეცნობიერად

ეყრდნობა ბროკერის ქცევა და რამაც შესაძლოა სავაჭრო დანაკარგებიც გამოიწვიოს.

გ) რკალური ეფექტი (Halo Effect (ელვინი, 2004)-თუკი პიროვნებას აქვს ერთი

გამორჩეულად კარგი თვისება, ხშირად მისი სხვა თვისებები განიხილება ამ ეფექტის

ფონზე. რკალური ეფექტის გავლენის ქვეშ ექცევიან ბროკერებიც, რაც თავის მხრივ

გავლენას ახდენს მათი ვაჭრობის სტილზე- მათ გადაწყვეტილებაზე გავლენას ახდენს

რომელიმე კურსი, ავტორი და ა.შ. (რომელიც შესაძლოა მოეწონა ერთი თვისების გამო,

რეკლამის განმეორადობის გამო და ა.შ.)

ეკონომიკური და ფინანსური თეორიების დიდი ნაწილი ეფუძნება დაშვებას, რომ

ინდივიდები იღებენ რაციონალურ გადაწყვეტილებებს, რომელიც ეფუძნება არსებული

ინფორმაციის ანალიზს. ეფექტური ბაზრების ჰიპოთეზის თანახმად, საფინანსო ბაზარზე

ფასები ყალიბდება ყველა არსებული ინფორმაციის გაანალიზებითა და მართებული

საინვესტიციო ღირებულების გამოთვლის შედეგად. ეს ჰიპოთეზა ეფუძნება დაშვებას,

რომ ფინანსური ბაზრის მონაწილეები მოქმედებენ რაციონალურად, გადაწყვეტილებას

იღებენ საბაზრო ფასების სრული ანალიზის შედეგად. სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ,

საბაზრო ფასები ასახავს სინამდვილეს და აქციებისა თუ სხვა ფასიანი ქაღალდების

ფასების ცვლილებაც სრულად და ჭეშმარიტად გამოხატავს ბაზრის რეალურ

მდგომარეობას. 2007-2009 და 2011 წლის ფინანსურმა კრიზისებმა კი აჩვენა, რომ ხშირად


სამწუხაროდ ასე არ ხდება და ადამიანები მიდრეკილნი არიან არარაციონალური

ქმედებებისაკენ, რაზედაც არა ერთი ნაშრომიც გამოქვეყნდა.

ბიჰავიორული ფინანსების თეორია შეიძლება განვიხილოთ როგორც დამატებითი

პარადიგმა კლასიკური საფინანსო თეორიისათვის, რომელსაც შემოაქვს ბიჰავიორული

(ქცევითი) ასპექტი გადაწყვეტილების მიღების მოდელში. კლასიკური გაგებით ფინანსურ

საგნებში გადამწყვეტ როლს თამაშობს ინფორმაცია. ბიჰავიორული ფინანსების საგანი

შეისწავლის ადამიანთა ქცევას ინფორმაციის მოპოვებისა და გამოყენების პროცესში, იგი

ცდილობს ამოხსნას და პროგნოზირება გაუკეთოს ბაზრის ამა თუ იმ ტენდენციას და ამის

საფუძვლად იყენებს გადაწყვეტილების მიღების ეკონომიკურ და ფსიქოლოგიურ

მოდელებს.

ბიჰავიორული ფინანსების საგნის ჩამოყალიბებაში დიდი როლი ითამაშა ფინანსურ

ბაზრებზე მუდმივად მოქმედმა ე.წ. ანომალიებმა, რომლებიც პირპდაპირ არღვევენ

თანამდეროვე ეკონომიკური და ფინანსური თეორიების მთავარ პრინციპებს-

რაციონალურ და ლოგიკურ ქცევას. ტრადიციული თეორიების მთავარი კრიტიკა

მიმართულია ე.წ. ტიპიური გადაწყვეტილების მიღების პროცედურისაკენ- ეს თეორიები

ინვესტორებს მოიაზრებენ „სრულყოფილად“- ანუ ისეთ ინდივიდებად, რომელიც

მხოლოდ სრულყოფილი ინფორმაციის სრული ანალიზის საფუძველზე იღებს

გადაწყეტილებას. სინამდვილეში კი ადამიანები არ არიან სრულყოფილნი და

ბუნებრივია, რომ ინვესტორიც, როგორც ჩვეულებრივი ადამიანი, არ შეიძლება

ყოველთვის სახელმძღვანელოში მოცემული წესებით იღებდეს გადაწყვეტილებას. ამის

ტიპიური მაგალითია ვილიამ შარპის საყოველთაოდ ცნობილი

CAPMმოდელი.ინფორმაციის ულევი ნაკადი, რაც ფინანსურ ბაზრებზე არსებობს,

ბროკერების ცხოვრებას აქცევს ე.წ. „გადაწყვეტილებების მიღებად“, რომელიც არ არის

აუცილებელი რომ მომგებიანი აღმოჩნდეს. მხოლოდ გამოცდილებისა და პრაქტიკული

ანალიზის მეშვეობით ხდება შესაძლებელი ახალი და უამრავი ინფორმაციის

გადამუშავება და გაანალიზება მართებული გადაწყვეტილების მისაღებად. ბიჰავიორული

ფინანსების თეორია გამოყოფს ინვესტორთა რამოდენიმე ტიპის ქცევას, რომელიც

განპირობებულია მათი გამოცილებით/ჩვევით და არა თეორიული ცოდნით:

ქცევა, რომელიც გამომდინარეობს ინვესტიციის ცნობადობიდან:

ინვესტორთა დიდ ნაწილს ურჩევნია იგივე ინვესტიციების განხორციელება, რაც ადრე

ჰქონდა და არა ახალი შესაძლებლობების ძიება. უნდა აღინიშნოს აგრეთვე ე.წ. „საკუთარი

ქვეყნის სინდრომი“ - ანუ ინვესტორები უფრო მეტად ფულს აბანდებენ საკუთარი ქვეყნის


ბაზარზე და არა საზღვარგარეთ. ფინანსური თეორიიდან კი ცნობილია, რომ

საერთაშორისო დივერსიფიკაციით ზოგადად რისკების შემცირება ხდება. (მაგ.

შესაძლებელია ამერიკაში აქციების ბაზარი დაეცეს, მაშინ როდესაც იაპონიაში კი

პირიქით, ბაზარი აღმავალი იყოს). ასეთ ქცევას შესაძლოა ის ახსნაც მოეძებნოს, რომ

ინვესტორები მეტ ოპტიმიზს გრძნობენ საკუთარი ქვეყნის ბაზრის და არა უცხო ქვეყნის

ბაზრების მიმართ, თუმცა უფრო ხშირად ეს გადაწყვეტილება საკუთარი ქვეყნის

ცნობადობით და შესაბამისი კომფორტით არის ნაკარნახევი. თანამედროვე კვლევებმა

ცხადყო, რომ უფრო მეტიც, ინვესტორები უფრო მეტად თანხის დაბანდებას მათთვის

ნაცნობ ბრენდსა და კომპანიაში ახორციელბენ. ერთ-ერთი ცნობილი დივერსიფიკაციის

მეთოდი, რასაც ხშირად მიმართავენ ინვესტორები, არის ე.წ. “1/N“ წესი- ინვესტორი მის

ხელთ არსებულ მთლიან თანხას ყოფს ტოლ ნაწილებად და თანაბრად ახდენს

ინვესტირებას ყველა სფეროში. ამ ქცევას ხშირად „ბუფეტის წესსაც“ უწოდებენ. თუმცა

კლასიკური ფინანსური თეორიის თანახმად ხშირ შემთხვევაში ასეთი ქცევა

არარაციონალურია.

რეპრეზენტაბელურობით განპირობებული ფინანსური ქცევა:

ხშირად ადამიანი მიდრეკილია იმისკენ, რომ მეტი ყურადღება დაუთმოს რაიმეს აღწერას,

ვიდრე ანალიზს. არსებობს კვლევები, რომელიც ადასტურებს, რომ საინვესტიციო

გადაწყვეტილების მიღებისას კომპანიის რეპრეზენტალურობაზე აქცენტის გაკეთებამ

შესაძლოა ინვესტორი შეცდომაში შეიყვანოს. ასევე ხშირად შეცდომის მიზეზი ხდება ე.წ.

„კარგი“ იმიჯის მქონე კომპანიებში ინვესტირებაც- თუ ცნობილია, რომ კომპანიას კარგი

სახელი და მენეჯმენტი აქვს, მაშინ ღირს იქ ფულის დაბანდება. ფინანსების კურსიდან კი

ცნობილია, რომ ინვესტირების შესახებ გადაწყვეტილება უნდა მოხდეს მოსალოდნელი

ფულადი ნაკადების ანალიზის საფუძველზე, რაც თავის მხრივ არ იძლევა იმის

გარანტიას, რომ კარგი მენეჯმეტის მქონე კომპანიას ექნება მაინც და მაინც სასურველი

ფულადი ნაკადი.

ხშირად ინვესტორები გადაწყვეტილებას იღებენ ფასიანი ქაღალდების წინა პერიოდში

მომგებიანობის მიხედვით, ანუ მათ სჯერათ, რომ იგივე ინვესტირება რაც მომგებიანი იყო

წარსულში, მომავალშიც მომგებიანი იქნება. უნდა აღინიშნოს, რომ ეს მართებული

სტრატეგიაა, თუმცა ნაწილობრივ, რადგანაც მიმდინარე ფინანსურმა პროცესებმა აჩვენა,

რომ ფინანსური ინტრუმენტების მომგებიანობა არ არის მკაცრად განმეორებადი.

ინვესტორების ქცევა ხშირად აზარტული მოთამაშის ქცევასაც ჰგავს: მათი აზრით თუ

რაიმე მომგებიანი იყო ზედიზედ რამოდენიმეჯერ, იგივე მართებული აღარ იქნება


მომავალში. ინვესტორებს ახასიათებთ გაყიდონ ის ფინანსური ინსტრუმენტი რომელმაც

მათ რამოდენიმეჯერ მოგება მოუტანა, რადგან მათი მოლოდინის შესაბამისად ის „აღარ

გაამართლებს“, თუმცა არ არსებობს არანაირი რეალური სტატისტიკა ამ მოსაზრების

გასამყარებლად.

ფიქსირება ისეთი სიტუაციაა, როდესაც გადაწყვეტილებისა მისაღებად საჭიროა

რაოდენობრივი მონაცემების დამუშავება, თუმცა ამაზე გავლენას ახდენს გარკვეული

მოსაზრებები. ფიქსირების სიტუაცია აღწერს იმას, თუ რამდენად იმახსოვრებენ

ადამიანები მიმდინარე სურათს- ინვეტორების შემთხვევაში კი დომინანტი ხდება აქციის

ან რაიმე ფინანსური ინსტრუმენტის ყველაზე ახალი ფასი. ბაზარზე შესაძლოა ბევრი რამ

აიხსნას მიმდინარე ფასებით, ინვესტორები იყენებენ ე.წ. „ინდუსტრიულ საშუალოს“,

ფასების ინდექსებს- სხვადასხვა კომპანიის აქციების საშუალო შეწონილ ღირებულებას.

ბუნებრივია, რომ საფინანსო ბაზარს აქვს გარკვეული ტენდენცია და შესაძლოა რომ

სხვადასხვა აქციის ფასები დროის გარკვეულ პერიოდში მართლაც ერთი

მიმართულებით მოძრაობდეს. მიუხედავად ამისა, მხოლოდ მიმდინარე ფასზე

კონცენტრირებამ შესაძლოა დიდი დანაკარგები გამოიწვიოს. მოვიყვანოთ ასეთი

მაგალითი: ინვესტორი აკვირდება კომპანიის აქციის ფასს, რომელიც 2 დღის წინ ძალზე

დაეცა, თუმცა გასულ მიმდინარე პერიოდში ის საკმაოდ მაღალი იყო- ინვესტორი

ყიდულობს ამ აქციას შემდგომი რეალიზაციის მიზნით, რადგან დარწმუნებულია, რომ

აქციის ფასმა მინიმუმს მიაღწია ახლა და მომავალში ის გაიზრდება- მის ასეთ მსჯელობას

საფუძვლად უდევს არა რაიმე ანალიზი, არამედ ის, რომ სულ რამოდენიმე დღის წინ

აქციის ფასი მაღალი იყო, ახლა ის დავარდა და მეტი აღარ გაუფასურდება. ბაზარზე კი

შესაძლოა პირიქით მოხდეს: აქციის ფასი კიდევ უფრო დაეცეს და ინვესტორს კიდევ

უფრო დაბალ ფასში მოუწიოს მისი გაყიდვა.

ჯოგური ქცევა როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ ფინანსური კრიზისის გაღრმავებას ხელი

შეუწყო ინვესტორთა ჯოგურმა ქცევამ. ხშირად ადამიანები, რომლებიც ერთმანეთთან

განუწყვეტლივ კონტაქტში არიან, ერთნაირად ფიქრობენ. იგივე ახასიათებთ

ინვესტორებსაც, რომლებსაც ე.წ. ჯოგური ქცევის ორი მიზეზი აქვთ: პირველი,

ინვესტორების კონფრომიზმი- ანუ ჯგუფის გავლენა მათ გადაწყვეტილებაზე და მეორე,

ე.წ. რაციონალიზმი- იმის რწმენა, რომ ამხელა ჯგუფი არ შეიძლება სცდებოდეს. ასეთი

ქცევა განსაკუთრებით დამახასიათებელია მცირე გამოცდილების მქონე

ბროკერებისათვის. ფსიქოლოგიური კუთხით ჯოგური ქცევა ყველაზე გავრცელებული

მოვლენაა ფინანსურ ბაზრებზე. ასეთ ქცევას ხელს უწყობს ინფორმაციის მოპოვების გზა


და მისი აღქმადობა: ხშირად ბროკერი იჯერებს ვინმეს მოსაზრებას, თავად აღარ ამოწმებს

ფაქტებს და ა.შ.

თვითდაჯერებულობა და გადაჭარბებული ვაჭრობა საბაზრო ანომალიების ერთ-ერთ

ფაქტორად ბიჰავიორალურ ფინანსებში გვევლინება ბროკერის ზედმეტი

თვითდაჯერებულობა და გადაჭარბებული ოპტიმიზმი. ინვესტორებს ახასიათებთ, რომ

გადაჭარბებულად შეაფასონ თავიანთი შესაძლებლობები და ნაკლებად გაანალიზონ

ბაზარზე არსებული არც თუ სახარბიელო ვითარება, ეს თვისებები კი განსაკუთრებით

მაშინ არის საშიში, როდესაც ინვესტორი ნაკლებად ინფორმირებულია. ბაზარზე

არსებული ვითარების მიუხედავად ზედმეტად თვითდაჯერებული ინვესტორები

განაგრძობენ აქტიურ ვაჭრობას და დიდ რისკებს იღებენ, რაც საბოლოოდ აზარალებს

როგორც მათ, ასევე ბაზარსაც. აღნიშნული ტიპის ბროკერებს ახასიათებთ გადამეტებული

რეაქცია ინფორმაციაზეც. ეფექტური საფინანსო ბაზრებისათვის დამახასიათებელია, რომ

ფინანსურ ინსტრუმენტზე ფასი მყისიერად გაიზარდოს, თუ შესაბამის კომპანიაში (ანუ იმ

კომპანიაში, რომელმაც ეს ინსტრუმენტი გამოუშვა) მომგებიანობა გაიზარდა, ამავე დროს

საპირისპიროც მართებულია. თვითდაჯერებული ინვესტორისათვის შესაძლოა ფასის

ზრდა „ზედმეტად“ კარგი აღმოჩნდეს- ანუ მან გაცილებით ოპტიმისტურად შეაფასოს

ვითარება და ამის გამო ზედმეტად რისკიანი გადაწყვეტილება მიიღოს.

თვითდაჯერებულობა ხშირად უკავშირდება არადივერსიფიცირებულობასაც, ნაკლებად

დივერსიფიცირებული ინვესტორები მიდრეკილნი არიან რომ გადაჭარბებით შეაფასონ

ფინანსური ინსტრუმენტი, მაგ. თუ აღმოჩნდა, რომ საინვესტიციო პორტფელში

რამოდენიმე მომგებიანი ინსტრუმენტია, ინვესტორი წყვეტს კვლევას- მისთვის ეს უკვე

საკმარისია და აღარ ხარჯავს დროს სხვა ინსტრუმენტების მოძიებაზე, შედეგად კი ჩნდება

არადივესრიფიცირებული და შესაბამისად, როგორც წესი, რისკიანი პორტფელი.

ფინანსურ ბაზარზე წარმოშობილი ანომალიები, რომლებიც იხსნება ბიჰავიორული

თეორიის პრინციპებით:

როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ, ბიჰავიორული ფაქტორები საშუალებას იძლევა ავხსნათ

ფინანსური ბაზრების ე.წ. ანომალიები, რომელიც ხშირ შემთხვევაში განიხილება,

როგორც ბაზრის ეფექტურობის ხელისშემშლელი მოვლენა. რამოდენიმე წლის

ემპირიულმა დაკვირვებებმა აჩვენა, რომ საფინანსო ბაზრებისათვის დამახასიათებელია

ე.წ იანვრის ეფექტი-მცირე ფირმების აქციების ფასი იანვარში უფრო მაღალია, ვიდრე სხვა

თვეებში, შესაბამისად, ეფექტურ ბაზრებზე წლის პირველ თვეში ინვესტორები მაღალ

მოგებას ნახულობენ, ეს კი თავის მხრივ ეწინააღმდეგება ფინანსური თეორიის


პრინციპებს (ფინანსურ თეორიაში აქციის ფასებს არ ახასიათებს ცვალებადობა თვეების

მიხედვით). იანვრის ეფექტის ერთ-ერთი ახსნა არის ფონდების მენეჯმენტის ე.წ.

“windowdressing”-საინვესტიციო პორტფელების გამოქვეყნება წლის ბოლოს, სადაც

ხაზგასმულია დიდი, მომგებიანი ფირმების აქციების ქონა. ამ ეფექტის მისაღებად

დეკემბერში ისინი ყიდულობენ დიდი კომპანიების აქციებს და ყიდიან მცირე

კომპანიების აქციებს და პირიქით იქცევიან იანვარში. (ეს კი თავის მხრივ განაპირობებს

მცირე კომპანიების აქციების ფასის ზრდას, რაც აბსოლუტურად მოთხოვნის ზრდით არის

გამოწვეული და არა სასიკეთო ცვლილებებით კომპანიაში).

ეკონომიკისა და ფინანსების თეორიაში არსებობს დაშვება ინვესტორთა რაციონალური

ქცევის შესახებ, რომლის თანახმადაც ინვესტორები ცდილობენ რაც შეიძლება

მაქსიმალური ინფორმაცია მიიღონ აქტივის შესახებ, შეაფასონ იგი მკაცრად და მასში

გადაიხადონ რეალური ფასი. თუმცა ხშირ შემთხვევაში ეს ასე არ ხდება. ფინანსურ

ბაზრებზე თავდაპირველად ფინანსური აქტივის მყიდველები აფასებენ მას (შესაძლოა

საშუალო ღირებულებაზე უფრო დაბლა, რადგან ისინი რისკის აცილებას ცდილობენ),

მაგრამ ბაზარზე არსებული კონკურენციის გამო დგება აუქციონი, სადაც გამარჯვებულია

ის, ვინც ყველაზე მეტს გადაიხდის. შედეგად აქტივის მყიდველს მასში გაცილებით მეტის

გადახდა უწევს, ვიდრე რეალური ფასია- ასეთ ანომალიას „გამარჯვებულის წყევლას“

უწოდებენ.ბაზრის ეს ანომალია აჩვენებს, რომ ინვესტორი არ არის ყოველთვის

რაციონალური და მისი ქცევა ხშირად ემოციითა და არასრული ინფორმაციით არის

განპირობებული.

ბიჰავიორალური ფინანსების საგანმა დიდი გამოყენება ჰპოვა საინვესტიციო

გადაწყვეტილებების სფეროში. როგორც ზემოთ ვნახეთ, ბროკერის (ინვესტორის)

გადაწყვეტილებები ხშირ შემთხვევაში არ ხასიათდება რაციონალურობით, უფრო მეტიც,

შესაძლოა გაგვიკვირდეს კიდეც იმდენად არარაციონალური და ემოციური იყოს მათი

ქცევა. ბიჰავიორულ ფინანსებში ჩამოყალიბდა ე.წ. ბიჰავიორული ინვესტირებების

მიმართულება. ყოველივე ზემოთქმულის გათვალისწინებით, შესაძლოა გამოვყოთ

რეკომენდაციები წარმატებული ინვესტირებების განსახორციელებლად, რომელიც

მოიცავს ბიჰავიორული ფინანსების პრინციპებსაც:

1. ტენდენციურობა- ადამიანები არ არიან სრულყოფილნი, მათი ფსიქოლოგიური და

ემოციური მდგომარეობა, როგორიცაა, რაიმეზე ფიქსირება, ზედმეტი

თვითდაჯერებულობა და ა.შ. გავლენას ახდენს მათ გადაწყვეტილებებზე.

წარმატებულ ინვესტორს გარკვეულწილად უნდა შეეძლოს ემოციების კონტროლი;


2. არასაკმარისი ცოდნა- ხშირად ადამიანებს ეჩვენებათ, რომ უფრო მეტი იციან,

ვიდრე ეს სინამდვილეშია. ფინანსური პროგნოზირებისათვის ზედმეტი

თვითდაჯერებულობა სახარბიელო არ არის, ინვესტორი მუდამ უნდა ეძიებდეს

ახალ ინფორმაციას.

3. ფაქტებზე და არა ისტორიაზე ფოკუსირება- აქტივების შეფასებისას ინვესტორი

უნდა ეყრდნობოდეს ფაქტებს და არა რაიმე ისტორიებს ჟურნალ- გაზეთებიდან,

არ უნდა აერიოს ერთმანეთში კარგი კომპანია და კარგი ინვესტიცია,

შემოსავლების ზრდა და აქციების მომგებიანობა.

4. შეცდომებზე სწავლა- ინვესტირება არ არსებობს ზარალის გარეშე, საჭიროა

შეცდომის ანალიზი და შემდგომი გადაწყვეტილებების მიღება.

5. თუ რაიმე ზედმეტად კარგი ჩანს, შესაძლოა, რომ ეს მართლაც ასეა- ინვესტორმა

ინფორმაცია მხოლოდ პირველადი სახით არ უნდა მიიღოს, ის შესაძლოა

ზედმეტად შელამაზებული იყოს, საჭიროა მონაცემების „გაცხრილვა“ და

ინფორმაციის გაანალიზება;

6. ემოციების გავლენა- ინვესტორი უნდა არჩევდეს ერთმანეთისაგან რაციონალურ

და რეალურ ქცევას, უნდა შეძლოს ემოციების გაკონტროლებაც, რაც თავისთავად

გამოცდილებასაც მოაქვს. ინვესტორი არ უნდა მოექცეს არასწორი

გადაწყვეტილების მიღების შიშის ქვეშ, რადგან ამ შიშმა მას შეიძლება რეალურად

წამგებიანი გადაწყვეტილება მიაღებინოს;

7. ინვესტორების ჰორიზონტის შეფასება-დრო ინვესტორის სასარგებლოს მუშაობს,

იგი არ უნდა იყოს მყისიერი გამდიდრების მოლოდინში, თავდაპირველად უნდა

შეარჩიოს ნაკლებად რისკიანი სტრატეგია- მაგ,იყიდოს აქციები ოპციონების

ნაცვლად, არ ჩადოს ფული მაღალი ლევერეჯის მქონე ფირმაში,

შეძლებისდაგვარად მოახდინოს პორტფელის დივერსიფიცირება.

კაპიტალის ინსტრუმენტებით ვაჭრობაში ძირითადად ორი ტიპის მოდელი არსებობს:

შეკვეთის და ქვოტის მიხედვით განსაზღვრული ვაჭრობები (order driven and quote

driven).(ფაბოზი, 2009). შეკვეთის მიხედვით ვაჭრობებზე მონაწილეობენ კაპიტალის

ინსტრუმენტების უშუალო მფლობელები, რომლებიც დებენ ფინანსური ინსტრუმენტის

გაყიდვის ან ყიდვის შეკვეთებს; მეორე, ქვოტის მიხედვით განსაზღვრულ ვაჭრობებზე კი

მონაწილეები არიან არა კაპიტალის ინსტრუმენტების უშუალო მფლობელები, არამედ

შუამავლები-ბროკერები, დილერები და ა.შ.


შეკვეთის მიხედვით განსაზღვრულ ვაჭრობაზე ლიკვიდობა მოაქვთ თვითონ კაპიტალის

ისნტრუმენტების მფლობელებს, ყოველგვარი შუამავლების გარეშე, ამიტომ ხშირად მათ

„ბუნებრივ მყიდველებს“ უწოდებენ. ასეთი ტიპის ბაზრები შეიძლება სტრუქტურულად

ორნაირად მოეწყოს: არსებობდეს ე.წ. განგრძობითი ბაზარი ( continuous market) ან

გამოძახებითი აუქციონი ( call auction). პირველ სტრუქტურაში ვაჭრობა შესაძლებელია

განხრციელდეს დროის ნებისმიერ მომენტში, მაშინ როდესაც ყიდვა-გაყიდვის შეკვეთები

დაიდება. მეორე ტიპის სტრუქტურაში კი შეკვეთები გროვდება ერთად ერთდროული

ვაჭრობისათვის: ამ დროს დგინდება ე.წ. ბაზრის საანგარიშსწორებო ფასი-ყიდვისათვის

ეს ფასი და უფრო მაღალი, გაყიდვისათვის კი ეს ფასი და უფრო დაბალი. განგრძობითი

ბაზარი უკეთესია კლიენტებისათვის, ვისაც ჭირდება რომ ყიდვა-გაყიდვა მყისიერად

მოხდეს, თუმცა ისეთი ბაზრებისათვის, სადაც ვაჭრობა მცირე მოცულობისაა,

გამოძახებითი აუქციონი უფრო ეფექტურია ფასების ფორმირების საკითხში.

ქვოტის მიხედვით განსაზღვრულ ვაჭრობებზე ლიკვიდობის მომწოდებლები შუამავლები

არიან: ბროკერები, რომლებიც ინვესტორების აგენტები არიან, დილერები, ვინც

პრაქტიკულად არის ბაზრის მონაწილე და სპეციალისტი, მაგ. საფონდო ბირჟა, რომელიც

არის როგორც აგენტი ასევე პრინციპალიც.

უნდა აღინიშნოს რომ ბაზრის სხვადასხვა მონაწილეების განსხვავებული ინტერესების

გამო შესაძლოა ხელსაყრელი იყოს როგორც პირველი, ასევე მეორე სტრუქტურის

ვაჭრობა. დღესდღეობით ვაჭრობის უმეტესობა ჰიბრიდული სტრუქტურისაა.(ფაბოზი,

2009)

ინვესტირება აქციებში ზოგადად დაკავშირებულია რისკებთან, რადგან აქციის

გამომშვები კომპანია შესაძლოა ზარალზე წავიდეს და შეამციროს ანდა საერთოდ ვერ

გადაიხადოს დივიდენდები. ზოგადად, გამოყოფენ ე.წ. სპეციფიკურ და საბაზრო რისკებს,

რომელთაც შესაბამისად ალფა და ბეტა რისკებს უწოდებენ.(ვაიტი, 2007). სპეციფიკური

ანუ ალფა რისკის გასანეიტრალებლად ინვესტორებისათვის საკმარისია 20-მდე

სხვადასხვა დარგის კომპანიის აქციების შეძენა, არ არის სავალდებულო რომინვესტორმა

ბაზრის 20 სფეროში შეიძინოს აქციები, მაგრამ სასურველია რომ პორტფელში 10-მდე

მაინც სხვადასხვა დარგში მომუშავე კომპანიის აქციები იყოს. მათემატიკური

გამოთვლები აჩვენებს, რომ რისკის 90%-ის განეიტრალება შესაძლებელია თუ აქციონერს

10 კომპანიის აქცია აქვს, ხოლო 95%-ის განეიტრალებაა შესაძლებელი 20-მდე კომპანიის

აქციების შემთხვევაში. (ვაიტი, 2007)


ბაზრის სისტემური რისკი, ანუ ბეტა რისკი არის ისეთი სიტუაცია, როდესაც ყველა ტიპის

ბაზარი დეფოლტის პირასაა. როგორც წესი, რა მიმართულებითაც ვითარდება

მოვლენები ბაზარზე ზოგადად იგივე ემართება აქციებსაც, ოღონდ აქ შესაძლოა ტემპი

ცოტათი განსხვავებული იყოს; მაგალითად, თუ ზოგადად ბაზრის შემცირება მოხდა 10%-

ით, შესაძლებელია, რომ ზოგიერთ აქციებზე ფასი 20% ანდა 5%-ით შემცირდეს.ამის გამო,

ისეთი აქციები რომელთათვისაც დამახასიათებელია მაღალი ბეტა რისკი, სასურველია

რომ გაიყიდოს ბაზრის კრიზისამდე და შეძენილი იქნეს ბაზრის აღმავლობის პერიოდში.

ფინანსურ წრეებში არსებობს სხვადასხვა შეხედულებები ბეტას შეფასებასთან

მიმართებაში. როსის ახალი მოდელის მიხედვით, რომელიც ფასების საარბიტრაჟო

თეორიის სახელით არის ცხნობილი (APT Arbitrage Pricing Theory) ბეტა შესაძლებელია 4

კომპონენტად დაიყოს: ინფლაცია, ინდუსტრიული მახასიათებელი, ინვესტორების

რისკის აპეტიტი და საპროცენტო განაკვეთები.(ვაიტი, 2007). ამ თეორიის თანახმად

უკუგება აქციათა პაკეტზე დამოკიდებულია მოყვანილი კომპონენტების მიმართ ამ

აქციათა პაკეტის მგრძნობელობაზე.

ხშირად რისკების შესამცირებლად ინვესტირების განხორციელება უცხო ქვეყნებშიც

ხდება, რითიც ბუნებრივია მცირდება საკუთარი ქვეყნის ეკონომიკური მდგომარეობიდან

მომდინარე რისკი, ასევე დამატებითი სარგებელი შესაძლოა მიღებული იქნას გაცვლითი

კურსის სხვაობიდანაც, თუმცა ხშირად ეს უკანასკნელი, პირიქით, მთავარი რისკის წყარო

ხდება უცხოეთში ინვესტირებისას. (ბუნებრივია, ეს დამოკიდებულია გაცვლითი კურსის

მიმართულებებზე).

საზოგადად ცნობილია, რომ რაც უფრო მაღალ რისკს იღებს ინვესტორი, მით უფრო

მაღალ უკუგებას ელოდება იგი განხორციელებული ინვესტიციისაგან. ეკონომისტები

აღნიშნავენ, რომ თუკი ადგილი აქვს ინვესტორებისათვის ზედმეტად მაღალ მოგებას,

მაშინ საქმე გვაქვს ე.წ. ბაზრის 2009). ის საკითხი თუ რამდენად ასახავს ფინანსური

ბაზრის ფასები აქტივების რეალურ ღირებულებას, არის ე.წ. ბაზრების ეფექტურობა.

ეფექტურია ის ფინანსური ბაზარი, რომელზედაც ფასები მყისიერად ასახავს ყველა

არსებულ ინფორმაციას. ეს ნიშნავს, რომ ინფორმაცია უკვე დევს ფასიანი ქაღალდის

ფასში და შესაბამისად ინვესტორს უკვე შეუძლია მიიღოს უკუგება, რომელიც დაფარავს

მის ხარჯებს, მოსალოდნელ ინფლაციასა და გაწეულ რისკს. ეს შეიძლება მოგვეჩვენოს

ისე, რომ ინვესტორს შეუძლია ზედმეტად მაღალი მოგების მიღება, თუმცა 1970 წელს

ფამას მიერ შექმნილი თეორიის შესაბამისად, არსებობს ეფექტურობის სამი დონე: 1)

ეფექტურობის სუსტი დონე, 2) ეფექტურობის ნახევრად ძლიერი და 3) ეფექტურობის


ძლიერი დონე.(ფაბოზი, ინსტიტუციონალური ინვესტირების მენეჯმენტი).

ეფექტურობის სუსტი დონის შემთხვევაში მიმდინარე ფასები ასახავს წარსულში

არსებულ ინფორმაციას, ანუ ფასები განისაზღვრება ისტორული გამოცდილებით;

შესაბამისად, ინვესტორისათვის არ არის გამოსადეგი ეს ინფორმაცია მომავლის

პროგნოზირებისა და მაღალი მოგების მისაღებად. ეფექტურობის ნახევრად ძლიერი

დონის შემთხვევაში ბაზრის ფასები ასახავს მთლიან საჯარო ინფორმაციას, ასეთი

ინფორმაციის გამოყენების შემთხვევაშიც ინვესტორებს არ შეუძლიათ ძალზე მაღალი

მოგების მიღება, თუმცა ინფორმაცია მყისიერად აისახება ფასიანი ქაღალდების ფასზე.

ეფექტურობის მაღალი დონის შემთხვევაში ფასების მოიცავს მთლიან საჯარო და კერძო

ინფორმაციას, ანუ ბაზრისათვის ცნობილია ინსაიდერული ინფორმაციაც, რაც არ არის

საჯარო. დიდი მოგების მიღება ხდება სწორად შესაძლებელი ინსაიდერული

ინფორმაციით ვაჭრობის შემთხვევაში.(ფაბოზი, 2009)

ბაზრის აქტივობების შესაფასებლად საყოველთაოდ გამოიყენება ფასის ინდექსები,

რომლებიც ხშირად ერთი დაიგივე მიმართულებით იცვლება, თუმცა აუცილებელია რომ

ინვესტორს კარგად ესმოდეს როგორ არის აგებული ესა თუ ის ინდექსი და ბაზრის რა

მიმართულებას ასახავს მისი ცვლილება. ზოგადად, ბაზრის ინდექსები იზრდება ან

მცირდება დაახლოებით ერთნაირად, თუმცა მათი ცვლილება ყოველთვის ერთნაირი

მიმართულებით არ ხდება.ეს განსხვავება აიხსნება ინდექსების აგების პრინციპებით,

რომელიც შეიძლება ასე შევაჯამოთ: რამდენად რეპრეზენტაბელურია ის შერჩევა,

რომელიც ინდექსისათვის იქნა გამოყენებული, როგორ მოხდა წონების მინიჭება

ინდექსში შემავალ აქციებზე და გასაშუალოების ის მეთოდი, რომელიც ინდექსში

შემავალი აქციებისათვის იქნა გამოყენებული. ინდექსის შედგენისას გამოყენებული

აქციების კომბინაცია აიგება გარკვეული პროპორციით. ყოველ აქციას ენიჭება ე.წ. წონა,

რომლის დასადგენედაც შემდეგი სამი მიდგომა არსებობს: 1) სააქციო საზოგადოების

აქციების შეწონვა ბაზრის კაპიტალიზაციით, რომელიც არის აქციების ფასისა და

ღირებულების ნამრავლი, 2) აქციის ფასის შეწონვა და 3) ყველა აქციის ერთნაირი შეწონვა

კომპანიის საბაზრო ფასის მიუხედავად.

აქციათა ბაზრის ინდიკატორები შესაძლოა სამ ჯგუფად დაკლასიფიცირდეს: ა) ის

ინდიკატორები, რომელიც მოიცავს ყველა აქციას, რაც ივაჭრება ბაზრებზე; ბ) ისინი,

რომელიც შედგენილია ორგანიზაციების მიერ და სუბიექტურად არის ჩართული

ინდექსის დათვლაში და გ)ინდიკატორები, რომელიც განსაზღვრულია ობიექტური

მიზეზით, რაც ეფუძნება ბაზრის კაპიტალიზაციას. პირველ ჯგუფში შემავალი


ინდექსებიდან ცნობილია მაგალითად ნიუ- იორკის ბირჟაზე მოქმედი ისეთი ინდექსები,

როგორიცაა NYSE Composite index, Annex composite,Nasdac Composite index და ა.შ მეორე

ჯგუფში შემავალი ინდექსებიდან ყველაზე გავრცელებულია Dow Jones Industry Average,

S&P 500 Index. პირველი მათგანი ეფუძნება აშშ-ში მოქმედი 30 უმსხვილესი კორპორაციის

ინფორმაციას, ხოლო მეორე კი ინფორმაციას იღებს ორი უდიდესი საფონდო ბირჟიდან.

ზოგჯერ ინდექსებს ასევე არჩევენ მხოლოდ ეკონომიკის რამოდენიმე სფეროდან-

მაგალითად გაზისა და ნავთობის კომპანიები, ტექნოლოგიები და ა.შ. მესამე ჯგუფიდან

ყველაზე ფართოდ გამოიყენება Wilshire 4500 ინდექსი, რომელშიც შედის ის კომპანიები,

რაც არ მონაწილეობსS&P 500 Index-ის გამოთვლაში.

ინდექსების ერთ–ერთი ტიპია ე.წ. ფასის მიხედვით შეწონილი ინდექსი, რომლის

შესაქმნელად საჭიროა თავდაპირველად იქნას გადაწყვეტილება მიღებული თუ რა

რაოდენობის აქციები უნდა ჩაირთოს ინდექსის შედგენაში,ამის შემდეგ ამ აქციების

ფასები იკრიბება და იყოფა სპეციფიკურ რიცხვზე– ე.წ. გამყოფზე; თავდაპირველად ეს

რიცხვი შეიძლება იყოს ინდექსში შემავალი აქციების რაოდენობა, ანუ იდექსი

გამოხატავდეს მასში შემავალი აქციების საშუალო არითმეტიკულ ფასს. გამყოფი

(Divisor,პარამეტსვარანი, 2011) დროთა განმავლობაში იცვლის მნიშვნელობას სხვადასხვა

მიზეზის გამო: თუ მოხდა ინდექსში შემავალი აქციების დანაწევრება ანდა შერწყმა,

წარმოიშვა აქციის გამოშვების უფლება, მოხდა დივიდენდების გაცემა აქციებით ანდა

შეიცვალა ინდექსის კომპოზიტი– ანუ ერთი ტიპის აქციის ჩანაცვლება მოხდა სხვა

აქციით. ამ ინდექსის ერთ–ერთი სისუსტე მდგომარეობს იმაში, რომ მაღალ ფასიან

აქციებს უფრო დიდი გავლენა აქვს მასზე, ვიდრე შედარებით იაფ ფასიანებს, ფინანსებში

კი კომპანიის მნიშვნელობა განისაზღვრება არა მისი აქციის ფასით, არამედ მისი ბაზრის

კაპიტალიზაციით. CAPM მოდელიც ზუსტად ამას გულისხმობს, რადგან იგი საბაზრო

პორტფელს მოიაზრებს როგორც ბაზრის კაპიტალიზაციას– ყველა აქტივების შეწონილ

პორტფელს. ფასის მიხედვით შეწონილი ინდექსი კი ბაზრის უფრო სუსტი ბარომეტრია.


არსებობს ე.წ. ღირებულების მიხედვით შეწონილი ინდექსიც, რომელიც უფრო ზუსტ

ინდექსად ითვლება, რადგან იგი მხედველობაში იღებს ბაზრის კაპიტალიზაციას და არა

მხოლოდ აქციების ფასს. ამ ინდექსის დონე t დღისათვის შესაძლოა შემდეგი ფორმულით

ჩაიწეროს:

1

𝐷𝑖𝑣𝑡(

∑ 𝑃𝑖,𝑡𝑁

𝑖=1𝑄𝑖,𝑡

∑ 𝑃𝑖,𝑏𝑀

𝑖=1𝑄𝑖,𝑏

)X100


სადაც 𝑃𝑖,𝑡𝑃𝑖,𝑏–აქციის საბაზრო ფასებია t და b დღეებისათვის შესაბამისად, ხოლო

𝑄𝑖,𝑡და 𝑄𝑖,𝑏 კი ამ დღეების შესაბამისად აქციის რაოდენობებია. 𝐷𝑖𝑣𝑡–არის ე.წ. გამყოფის

მნიშვნელობა t დღისათვის, ღირებულების მიხედვით შეწონილი ინდექსისათვის მისი

მნიშვნელობა 1–ის ტოლია საბაზისო დღისათვის, შემდეგ იგი იცვლება მოთხოვნის

შემთხვევაში, თუმცა ფასის მიხედვით შეწონილი ინდექსისაგან განსხვავებით გამყოფი

არ იცვლება აქციების დანაწევრების ანდა სააქციო დივიდენდის გადახდის შემთხვევაში.

ეს იმიტომ ხდება, რომ ასეთი კორპორატიული ქმედებები აქციის ღირებულების ცვლის

მიმართ ნეიტრალურია და გავლენას არ ახდენს ბაზრის კაპიტალიზაციაზე.


ინვესტორები აქციებით ვაჭრობისას სხვადასხვა სტრატეგიებს იყენებენ, შედარებით

გავრცელებულია ე.წ. მარტივი ცვლილებების სისტემა ( Simple Reversal System), რომლის

თანახმადაც აქციების შეძენა უნდა მოხდეს ოთხ კვირაში ერთხელ, მაშინ როდესაც მისი

ფასი გასული ოთხი კვირის მანძილზე დაფიქსირებულ მაქსიმუმთან ახლოს მივა, ხოლო

გაყიდვა ასევე ოთხი კვირის მანძილზე არსებულ მინიმუმთან მიახლოებისას, თუმცა ეს

სისტემა შესაძლოა გარკვეულწილად დიდი რისკის მატარებელი აღმოჩნდეს. (ვაიტი,

2007) არსებობს ე.წ. გასაშუალოებულ ფასთა სტრატეგიაც, რომლის თანახმადაც

ინვესტორმა რეგულარულად, დროის მცირე ინტერვალებში უნდა იყიდოს აქციების

გარკვეული რაოდენობა იმისდამიუხედავად, ბაზარზე რა სიტუაციაა.ამ სტრატეგიის

მიმდევრების თანახმად, ზოგი აქციების შეძენა მოხდება ძვირად, ზოგის კი იაფად და

პორტფელის გასაშუალოებული ფასი მაინც მისაღები იქნება. ზოგი ინვესტორი

პრინციპულად არ ყიდის აქციებს იმაზე დაბალ ფასად, ვიდრე მის შეძენაში გადაიხადა;

მიზეზი ნათელია, თუმცა ამან შესაძლოა უფრო მეტი დანაკარგი მოიტანოს. თუკი

კომპანია ზარალის ან დეფოლტისაკენ მიდის, მაშინ უმჯობესია აქციების გაყიდვა

ზარალიანადაც კი. (ვაიტი, 2007); ბევრი ფინანსისტი მიიჩნევს, რომ ინვესტორმა უნდა

გაყიდოს აქციათა პაკეტი მაშინვე, როდესაც მათზე ფასების დაცემა დაიწყება;

სტატისტიკურად დამტკიცებულია, რომ ასეთ შემთხვევაში სწრაფი რეაგირებისას

ზარალი 15%-ს აღწევს. (ვაიტი, 2007); ამ პოლიტიკის მიმდევრებს ე.წ. ზარალის შეჩერების

სტრატეგიის მქონე ინვესტორებად მოიხსენიებენ ( stop-loss policy); იმისდამიუხედავად,

რომ ინვესტორმა შეაჩერა თავისი ზარალები ბაზარზე კრიზისის დადგომისას (ანუ სანამ

სულ დავარდებოდა ფასები გაყიდა აქციები იქამდე), მაინც აუცილებელია, რომ

გამოთავისუფლებული თანხების რეინვესტირება მოხდეს, იმისათვის რომ

თავდაპირველი ზარალი მინიმუმამდე იქნას დაყვანილი. ამ პოლიტიკის


მოწინააღმდეგენი მიიჩნევენ, რომ ინვესტორები თავიანთ თავს თვითონვე აზარალებენ,

რადგანაც ისინი ყიდიან აქციებს ზარალით და არ ელოდებიან აქციებზე ფასების ზრდას

ანუ ბაზრის გამოცოცხლებას.

ზოგადად არსებობს ე.წ. ლოგიკური ინვესტირების სტრატეგია, რომელიც შემდეგ ოთხ

პრინციპს ეფუძნება (Logical Investment Strategy (ვაიტი, 2007)):

1) არც ერთ ფიქსირებულ სტრატეგიას არ შეუძლია აჯობოს ბაზარს, ანუ ზუსტად

გამოიცნოს ბაზარზე რა მოხდება, გამონაკლისი შესაძლებელია იყოს მხოლოდ

ინსაიდერთა მცირე ჯგუფი;

2) სპეციფიკური რისკის შესამცირებლად (ალფა რისკის) აუცილებელია

პორტფელის დივერსიფიკაცია;

3) მთლიანი უკუგება აქციებზე (დივიდენდები+ფასის ზრდა) გაიზრდება, თუ

მესამე პირები- ბროკერები, ფონდის მმართველები არ დაიწყებენ ხელოვნურად

ფასების შემცირებას;

4) პორტფელის შეფასების საუკეთესო საშუალება არის აქციაზე გადახდილი

დივიდენდები.

ხშირად ინვესტორები თავიანთ საინვესტიციო ქონებას აფასებენ მათ პორტფელში

არსებული აქციების ღირებულებისა და არსებული ფულის შეკრებით. მაგალითად, თუ

ინვესტორს პერიოდის დასაწყისში გააჩნდა $1,000, ხოლო გარკვეული პერიოდის გასვლის

შემდეგ მისი აქციების პაკეტის ღირებულება $9,500-ს, ხოლო ნაღდი ფული კი $500-ს

შეადგენს, მაშინ ინვესტორის ქონება არის $10,000 და შესაბამისად უკუგება საწყის

თანხაზე არის 10-ჯერ გაზრდილი. თუმცა ამ თანხაში შესაძლოა შედიოდეს ყველა

მიღებული დივიდენდი, ასევე ის თანხებიც, რისი რეინვესტირებაც განხორციელდა.

საფონდო ბირჟებზე არსებული ინდექსები კი მოყვანილი მსჯელობისაგან განსხვავებით

განიხილავს მხოლოდ აქციების ღირებულების ცვლილებას დივიდენდების გარეშე, ანუ

მარტივად რომ ვთქვათ, ინდექსები ყოველთვის უფრო ნაკლებად აფასებს საინვესტიციო

პორტფელს, ვიდრე ინვესტორი. ამიტომ სასურველია, რომ აქციების ყიდვამდე

ინვესტორმა შეადგინოს ე.წ. სასურველი აქციების სია და დააკვირდეს ფასების ინდექსის

ცვლილებას მათზე. უნდა აღინიშნოს ის გარემოებაც, რომ ინდექსი გარკვეულწილად

მათემატიკური კონცეფციის მატარებელია, რადგან ინდექსის დათვლისას მხედველობაში

არ მიიღება შესაბამისი კომპონენტის რისკი. ცნობილია ე.წ. პრუდენციული პორტფოლიო

მენეჯერების გამონათქვამი „ყველა მენეჯერი საუბრობს ზრდაზე, თუმცა ზრდა

შეუძლებელია რისკის გარეშე! მოდი რისკებზე ვისაუბროთ“ (ვაიტი, 2007); შესაბამისად,


როდესაც ინვესტორი საყრდენად ირჩევს რომელიმე ინდექსს, მან ეს ინდექსი და მისი

დათვლის წესი/მეთოდოლოგია უნდა გაანალიზოს.

ჩვეულებრივი აქციებისათვის, ისევე როგორც სხვა ტიპის ფასიანი ქაღალდებისათვის,

არსებობს პორტფელის მართვის ორი ტიპის სტრატეგია– აქტიური და პასიური. მართვის

სტრატეგიის შერჩევა დამოკიდებულია ინვესტორის რისკის აპეტიტზე და ასევე მის მიერ

ბაზრის ეფექტურობის აღქმაზე: ეფექტური ბაზრის პირობებში, როგორც წესი,

ინვესტორები მართვის პასიურ, ხოლო არაეფექტური ბაზრის პირობებში, მართვის

აქტიურ სტრატეგიას იყენებენ. ამ ორ სტრატეგიას შორის ძირითადი განმასხვავებელი

ნიშნების დასანახად საჭიროა გაანალიზებული იქნას ინვესტორის სამი ძირითადი

აქტივობა: 1) პორტფელის კონსტრუქცია ( ანუ რომელი აქციები უნდა იყიდოს

ინვესტორმა და რომელი გაყიდოს); 2) აქციებით ვაჭრობა და 3) პორტფელის

მონიტორინგი. აქტიური სტრატეგიის მიმდევარი ინვესტორები, როგორც წესი, პირველ

აქტივობას უთმობენ თავიანთ ძირითად დროს, მაშინ როდესაც ეს ასე არ ხდება პასიური

სტრატეგიის შემთხვევაში.

აქტიური სტრატეგიის არჩევის შემთხვევაში ინვესტორმა შეიძლება გამოიყენოს 2 ტიპის

მიდგომა: ზემოდან ქვემოთ (Top Down approach) ან ქვემოდან ზემოთ (Bottom Up approach).

პირველი სტრატეგიის არჩევისას ინვესტორი აანალიზებს მაკროეკონომიკურ გარემოსა და

ახდენს ახლო მომავალში მოსალოდნელი შესაძლო ცვლილებების ანალიზს; ამ ანალიზზე

დაფუძნებით ინვესტორი იღებს გადაწყვეტილებას რა რაოდენობის თანხა განათავსოს

აქციებსა და ფულად ექვივალენტებში. ასეთ შემთხვევაში ინვესტორი სწავლობს აქციების

ბაზარს და ახდენს იმ სფეროების გამოყოფას, რომელიც მომგებიანი იქნება მის მიერ

ჩატარებული ეკონომიკური ანალიზის შედეგად; მას შემდეგ, რაც განისაზღვრება

ეკონომიკის რომელ სექტორში რა რაოდენობის თანხა უნდა იყოს განთავსებული, ამის

შემდეგ უკვე გაანალიზდება კონკრეტული აქციები შესაბამისი სფეროებიდან

პორტფელში ჩასართავად. მეორე მიდგომის გამოყენებისას კი ინვესტორი აანალიზებს

თვითოეულ აქციას და მხოლოდ მცირე მნიშვნელობას ანიჭებს აქციის გამომშვები

კომპანიის საქმიანობის სფეროს და მის წილს ბაზარზე, ანუ აქციების პორტფელში

ჩასართავად გაანალიზდება არა ეკონიმიკური სიტუაცია, არამედ აქციაზე შემოსავალი,

ბაზრის კაპიტალიზაციის პროცენტი და ა.შ.(ფაბოზი, 2002)

ტრადიციული ფუნდამენტალური ანალიზი გულისხმობს კომპანიის ოპერაციების

ანალიზს მისი ეკონომიკური პერსპექტივის შესაფასებლად. ეს ანალიზი იწყება კომპანიის

ფინანსური ანგარიშგების მიმოხილვით და მოიცავს მისი ფულადი ნაკადების,


შემოსავლიანობის, ვალის გადახდისუნარიანობისა და ზოგადად ფინანსური

მაჩვენებლების ანალიზს. შედეგად დგინდება აქციების რეალური ღირებულება ( Fair

Value), რომელიც შემდეგ შედარდება აქციების საბაზრო ღირებულებას, ანუ დადგინდება

საბაზრო ფასი რამდენად გამოხატავს აქციის რეალურ ღირებულებას და შესაბამისად

გადაწყდება, ღირს თუ არა ასეთ აქციებში თანხის დაბანდება. ამ მეთოდის ნაკლი იმაში

მდგომარეობს, რომ იგი არ მოიცავს იმ რისკ ფაქტორების ანალიზს, რაც შესაძლოა აქციებს

უკავშირდებოდეს. ტექნიკური ანალიზი ფოკუსირებას ახდენს ინდივიდუალური

აქციების ფასებზე, ბაზრის საერთო მდგომარეობაზე– მოთხოვნასა და მიწოდებაზე, ასეთი

ანალიზი გამოიყენება არა მხოლოდ კაპიტალის ინსტრუმენტების, არამედ

ობლიგაციების, საქონლისა და ფიუჩერსების ყიდვა–გაყიდვისათვისაც. აღსანიშნავია

ისიც, რომ ამ ორივე ანალიზის სინთეზის გამოყენებაც შეიძლება ერთიანი სტრატეგიის

შემუშავებისას. მაგალითად, შესაძლებელია რომ ფუნდამენტური ანალიზი

გამოყენებული იქნას იმ აქციების იდენტიფიცირებისათვის, რომლითაც ვაჭრობა

მომგებიანი იქნება, ხოლო ტექნიკური ანალიზის შედეგად კი განისაზღვროს ამ აქციების

ყიდვა–გაყიდვა დროის რომელ მომენტში იქნება მომგებიანი. (ფაბოზი,2009).

ტექნიკური ანალიზის ერთ-ერთი ფუძემდებელი იყო ჩარლს დოუ, „ვოლ სტრიტ

ჯურნალის“ რედაქტორი. ეს თეორია ( Dow Theory) ეფუძნება ორ ძირითად დაშვებას:

1)ბაზარზე დღიური ცვლილებების საშუალო გამოხატავს ყველა შესაძლო ინფორმაციას,

რომელმაც შეიძლება გავლენა მოახდინოს აქციის ფასებზე, პრაქტიკულად ეს არის ბაზრის

ეფექტურობის დაშვება; 2)სააქციო ბაზრები იცვლება გარკვეული პერიოდულობით

(trends)- ანუ რაღაც დრო ბაზარზე ფასები იზრდება და რაღაც პერიოში მცირდება. დოუს

თეორიის მიხედვით ბაზარზე სამი ფაზა არესებობს: პირველადი ტრენდი, ანუ ბაზრის

გრძელვადიანი, 4 წლიანი ტენდენცია, მეორადი ტრენდი-აქციების ფასის მცირე ვადიანი

გადახრა ძირითადი მიმართულებიდან და მესამე ტრენდი-აქციების ფასის მოკლევადიანი

ცვლილებები. ჩარლზ დოუ ვარაუდობდა, რომ ბაზრის აღმავლობას, რომელიც რაღაც

პერიოდი გრძელდებოდა, აუცილებლად უნდა მოჰყოლოდა ვარდნა, შესაბამისად, იგი

მართებული საინვესტიციო გადაწყვეტილებების მისაღებად სხვადასხვა ბაზრის

ინდექსის გამოყენებას გვთავაზობდა. ჩარლზ დოუს თეორიის მიხედვით ბაზრის

აღმავალი მიმართულება შესაძლოა მცირედით განეიტრალდეს წინა პერიოდებში

განცდილი ზარალებით; მოგებისა თუ ზარალის შესაფასებლად იგი რეკომენდაციას

უწევს ორი ინდექსის გამოყენებას– Dow Jones Industrial Average და Dow Jones

Transportation Average, რომელთაგანაც ერთ-ერთი უნდა გამოყენებული იქნას, როგორც


ძირითადი ინდექსი, ხოლო მეორე კი დამხმარე ინდექსი, რომელიც მიჰყვება ძირითად

ინდექსის მიმართულებას. ეს თეორია ძირითადად ეყრდნობა ბაზრის გრძელვადიან

ტრენდს და ერთმანეთს უკავშირებს აქციათა ფასებსა და ფასების საშუალოს ცვლილებებს.

ზოგიერთი ტექნიკური ანალიზი ინვესტორს აქციების ყიდვა-გაყიდვის გადაწყვეტილებას

უკავშირებს აქციების ფასის ცვლილებას დროის განსაზღვრული პერიოდის მიხედვით,

მაგალითად, იმის მიხედვით, თუ როგორ იცვლება აქციის ფასები გასული 200 დღის

მანძილზე. გამოითვლება ამ პერიოდის მანძილზე რაღაც გასაშუალოებული ფასი და

აქციის ყიდვა-გაყიდვის გადაწყვეტილება მიიღება ამ ფასიდან გადახრის მიხედვით.

ტექნიკური ანალიზის ზოგიერთი მიმდევარი ფიქრობს, რომ კონკრეტული აქციისათვის

მნიშვნელოვანი მახასიათებელი შეიძლება იყოს დღის განმავლობაში მოკლე პოზიციაში

გაყიდული აქციების რაოდენობის შეფარდება დღის საშუალო ბრუნვასთან: თუ ეს

კოეფიციენტი მაღალია, მაშინ ეს ინვესტორებისათვის არის სიგნალი, რომ ბაზარი

აღმავალი მიმართულებით წავა და აქციებზე ფასები გაიზრდება. არსებობს ე.წ. „ქაოსის“

თეორიაც, რომლის თანახმადაც აქციის ფასების ცვლილების ფუნქციას შეიძლება ჰქონდეს

ქაოსური მომართულება, რომელიც აღიწერება არაწფრივი მოდელით და ამ უკანასკნელის

დეტალური ანალიზით შეიძლება გარკვეულ დროს ინვესტორმა არანორმალურად

მაღალი მოგება მიიღოს. კოგნიტური ფსიქოლოგიის მიმდევრები ამტკიცებენ, რომ

არსებობს ბაზარზე გადაჭარბებული რეაქცია, რომელიც ინვესტორებს ახასიათებთ ახალი,

ცოტა უჩვეულო ან განსხვავებული ამბის გამო. ამ რეაქციის გამო აქციის ფასი

გადაჭარბებით იზრდება დროის მოკლე შუალედში, რაც თავის მხრივ მოგვიანებით

აქციების ფასების დაცემას იწვევს.

ფუნდამენტალური ანალიზის მიმდევრები ზოგადად გამორიცხავენ ბაზარზე

არადექვატურად მაღალი მოგების მიღებას, რადგან ფუნდამენტალური ანალიზისას

გამოიყენება კომპანიის შესახებ არსებული ყველა საჯარო ინფორმაცია; შესაბამისად,

აქციის ფასი ბაზარზე მეტ-ნაკლებად ამ ინფორმაციის მატარებელია. კვლევები აჩვენებს,

რომ აქციების ფასის განსაზღვრაში მნიშვნელოვანია აქციებზე შემოსავლები (earnings). ის

რამაც შესაძლოა აქციაზე არანორმალურად მაღალი მოგება მოიტანოს არის ის, რომ

ბაზრის მოლოდინმა აქციის შემოსავლების შესახებ შესაძლოა მნიშვნელოვნად

გადააჭარბოს რეალურ შემოსავლებს. სხვაობას ბაზრის მოსალოდნელ და რეალურ

შემოსავლებს შორის უწოდებენ შემოსავლების სიურპრიზს. (earningssurprise), როდესაც

რეალური შემოსავლები მოსალოდნელზე მაღალი აღმოჩნდება, მაშინ კარგი სურპრიზია

სახეზე და პირიქით.(ფაბოზი, 2002)


მარტივი ფილტრაციის სტრატეგია (Simple Filret Rules Strategy) გულისხმობს აქციების

ყიდვა–გაყიდვას აქციების ფასის ცვლილების წინასწარ დადგენილი ოდენობის

მიხედვით. ანუ, თუ აქციების ფასის ზრდა მოხდა გარკვეული პროცენტით, მაშინ უნდა

მოხდეს ამ აქციების შეძენა და ფლობა იქამდე, სანამ მისი ფასი შემცირებას არ დაიწყებს

ასევე წინასწარ დადგენილი პროცენტით. ამ პროცენტს, რომელიც წინასწარ იქნება

განსაზღვრული, ფილტრი ეწოდება და იგი ინდივიდუალური ინვესტორების მიერ

დგინდება.(ფაბოზი, 2009)

იმპულსური სტრატეგიის (Momentum Strategy) თანხმად, უნდა შეძენილი იქნას ის

აქციები, რომელთაც კარგი შედეგები აქვთ და გაიყიდოს ის აქციები, რომელთაც ცუდი

შედეგები აქვთ იმ დაშვებით, რომ ბაზარზე ეს ტრენდი მომავალშიც გაგრძელდება. ამის

საპირისპიროდ არსებობს ფასების შებრუნების სტრატეგიაც, (Price Reversal Strategy),

რომელიც ზუსტად იმპუსლური სტრატეგიის საწინააღმდეგო ქმედებებს გვთავაზობს– აქ

ის დაშვებაა, რომ ის აქციები, რომელზედაც ცუდი შედეგებია ახლო მომავალში უკეთ

გაიყიდება, ხოლო კარგი შედეგის მქონე აქციებზე კი მალე ფასი დაეცემა. დღესდღეობით

იმპულსურ სტრატეგიას საკმაოდ ბევრი მიმდევარი ჰყავს, როგორც მოკლე, ისე

გრძელვადიანი საინვესტიციო გადაწყვეტილებების მიღებისას. (ფაბოზი,2009). ამას ახსნა

ე.წ. ბიჰავიურულ ფინანსებშიც აქვს. ბუნებრივია, რომ მეტი სარგებლის მისაღებად

ინვესტორმა სწრაფი რეაგირება უნდა მოახდინოს როგორც დადებით, ასევე უარყოფით

ინფორმაციაზე. კოგნიტური ფსიქოლოგიის მიმდევრების დაკვირვებით ადამიანებს

გადაჭარბებული რეაქცია აქვთ ახალ ამბებზე, უფრო მაღალ ფასს ანიჭებენ ახალ

ინფორმაციას და ადვილად უგულებელყოფენ ძველს. გადაჭარბებული რეაქციის თეორია

ფინანსებში (Overreaction Hypothesis) გულისხმობს, რომ კომპანიისათვის დადებითი

ინფორმაცია უფრო მეტად ზრდის აქციების ფასს, ვიდრე ეს რეალობას შეესაბამება და

მომავალ პერიოდში გარდაუვალია აქციებზე ფასის ვარდნა, ხოლო უარყოფითი

ინფორმაციის გავრცელების შემთხვევაში კი აქციის ფასი რეალურზე გაცილებით

ნაკლებად მცირდება, რაც მომავალ პერიოდში აქციის ფასის ზრდას იწვევს. ამიტომაც

თუკი ინვესტორს შეუძლია განსაზღვროს მოსალოდნელი გარე ფაქტორები და ბაზრის

გადაჭარბებული რეაქცია ამ ინფორმაციაზე, მაშინ მას ძალზე მაღალი მოგების მიღების

შანსი აქვს.

სხვადასხვა კვლევა აჩვენებს, რომ მხოლოდ აქციებზე შემოსავლების ცვლილება არ არის

მნიშვნელოვანი ინვესტორებისათვის, რადგანაც ამ შემოსავლების პროგნოზირება

ბაზარზე შეთანხმებულად ხდება.ის, რამაც შესაძლოა რომ ძალზე დიდი მოგება მოიტანოს


არის ის, რომ ბაზარზე არსებული შემოსავლები შესაძლოა ძალზე განსხვავდებოდეს

რეალურისაგან, ამ სხვაობის სიდიდეს ხშირად შემოსავლების სურპრიზის სახელით

მოიხსენიებენ ( earnings surprise), რომელიც თავის მხრივ ხან ნეგატიური და ხან კი

პოზიტიურია. ბუნებრივია, რომ ინვესტორები ცდილობენ ეს უკანასკნელი შეიძინონ,

თუმცა მათი იდენტიფიცირება საკმაოდ რთულია. (ფაბოზი,2009)

ცნობილია ბენჯამინ გრაჰამის ე.წ. „ინვესტორის დაცვის“ თეორია, რომელიც გასული

საუკუნის შუახანებში შეიქმნა, ხოლო შემდეგ მისი განახლება მოხდა 70-იან წლებში. ამ

თეორიის თანახმად საინვესტიციო კრიტერიუმი გულისხმობს შემდეგს: 1) კომპანიას

უნდა ჰქონდეს დივიდენდების გადახდის ყოველწლიური ისტორია მინიმუმ გასული 20

წლის განმავლობაში; 2) კომპანიის მინიმალური შემოსავლები გაყიდვებიდან უნდა იყოს

$100 მილიონი; 3) დადებითი ტენდენცია უნდა არსებობდეს მინიმუმ გასული 10 წლის

განმავლობაში; 4) აქციის მიმდინარე ასაბაზრო ფასი მის საბალანსო ღირებულებას უნდა

აღემატებოდეს მაქსიმუმ 1.5-ჯერ; 5) აქციის საბაზრო ფასი მაქსიმუმ 15-ჯერ უნდა

აღემატებოდეს გასული სამი წლის შემოსავლებს აქციაზე. გრაჰამის თეორიის თანახმად

P/E კოეფიციენტი განსაზღვრავს იმ ღირებულებას, რაც მიიღება აქციაზე. ეს

თეორიაუფრო უკეთ აფასებს ისეთ კომპანიებს, სადაც აღნიშნული კოეფიციენტი

შედარებით დაბალია და მიიჩნევს რომ მაღალი კოეფიციენტის შემთხვევაში უფრო

ძნელია ფასების პროგნოზირება. (ფაბოზი,2009)

არსებობს ინვესტირების ე.წ. ბაზრის მიმართ ნეიტრალური გრძელი და მოკლე

პოზიციების სტრატეგია ( Market Neutral Long Short Strategy), რომლის თანახმადაც

თავდაპირველად ინვესტორმა უნდა გაანალიზოს შესაძლო შემოსავლები აქციებზე და

დაყოს ისინი მაღალი უკუგებისა და დაბალი უკუგების მქონე კლასებად. შესაძლოა

ინვეტორმა ამის შემდეგ შეიძინოს ა) მაღალი უკუგების აქციები, ბ) მოკლე

პოზიციისათვის დაბალი უკუგების აქციები ან გ) ორივე ტიპის აქციები. თუ ბაზარზე

დაღმავლობაა, მაშინ ბუნებრივია, რომ პირველი გადაწყვეტილება ზარალიანი იქნება,

მაშინ როდესაც მეორე გადაწყვეტილება იქნება მომგებიანი და პირიქით. ამიტომ ყველაზე

ოპტიმალურია მესამე, ანუ ჰეჯირებული სტრატეგია.მიუხედავად ამ პოზიციისა, იმის

გამო, რომ სხვადასხვა ტიპის აქციებზე ზუსტად ერთნაირად არ ხდება შემოსავლების

ცვლილებები, ეს ორი პოზიცია ვერ ახდენს საბაზრო რისკების სრულ ნეიტრალიზაციას.

იდეალურ შემთხვევაში შესაძლებელია რომ მოკლე და გრძელი პოზიციები ისე შეირჩეს,

რომ მათი საბაზრო მახასიათებელი ბეტა ერთი და იგივე იყოს; შესაბამისად, მთლიანი


პორტფელის ბეტა ნული გახდეს, ამის გამო ამ სტრატეგიამ მიიღო ბაზრის მიმართ

ნეიტრალური სტრატეგიის სახელი. (ფაბოზი,2009)

ხშირად მენეჯერები სკეპტიკურად არიან განწყობილნი ტექნიკური და

ფუნდამენტალური ანალიზის მიმართ, რადგანაც არსებობს ისეთი ინვესტიციები,

რომელთაც ისტორიულად მაღალი უკუგება აქვთ. ეს საბაზრო ანომალიები ცნობილია

როგორც მცირე ფირმის ეფექტი, დაბალი მომგებიანობის ანდა კალენდარული ეფექტი,

შესაძლოა ეს იყოს ე.წ. „ინსაიდერული“ ტიპის გარიგებების ეფექტიც. (ფაბოზი,2009)

თანამედროვე ფინანსურ ბაზრებზე მოქმედებს ე.წ. სპეციფიური სტილის სტრატეგია,

რომლის თანახმადაც ინვესტორს შეუძლია ძალზე მაღალი მოგების მიღება აქციებზე

ფასწარმოქმნის საშუალებით. მზარდი აქციების მიმდევარი მენეჯერი ცდილობს მოგების

მიღებას მზარდი კომპანიების აქციების შეძენის საშუალებით, ხოლო ღირებულების

მიმდევარი მენეჯერი კი პირიქით, შეიძენს დაბალი მომგებიანობის მქონე კომპანიების

ინვესტიციებს. ამ მენეჯერების მოსაზრებებს შორის ფუნდამენტალური სხვაობაა, რადგან

პირველი აფასებს კომპანიას მაღალი P/E-ს აქციების მაღალი საბალანსო ღირებულების

მიხედვით, მაშინ როდესაც მეორე მათგანი კი ცდილობს ისეთი აქციების შეძენას,

რომელზედაც მიმდინარე მომენტში არ არის მოთხოვნა ბაზარზე, ანუ ის მაქსიმალურად

ორიენტირებულია ფასების მინიმიზაციაზე. არსებობენ ისეთი ინვესტორებიც,

რომლებსაც სჯერათ, რომ ბაზარი არაეფექტურია და შესაბამისად ირჩევენ პასიურ

სტრატეგიას, რომელიც ძალზე მარტივია: მოხდეს აქციების ყიდვა გარკვეული

კრიტერიუმით და მისი ფლობა გარკვეულ დრომდე, ანუ არ უნდა ხდებოდეს აქციების

აქტიური ყიდვა-გაყიდვა მას შემდეგ რაც შეიქმნება საინვესტიციო პორტფელი.არსებობს

ე.წ. ინდექსირების სტრატეგიაც, რომლის თანახმადაც ინვესტორი საერთოდ არ ახდენს

აქციების ფასის ანდა ბაზრის პროგნოზირებასა და ანალიზს, არამედ იგი ქმნის

პორტფელს, რომელიც გარკვეულ ინდექსზეა მიბმული.თეორიული და ემპირიული

ანალიზი ხშირად იხრება ინდექსური სტრატეგიის მიმართულებით, რასაც ასევე ამყარებს

კაპიტალის ბაზრის თეორიაც, რომლიც მიხედვითაც თეორიულად საბაზრო პორტფელი

არის რისკიანი აქტივების გარკვეული კომბინაცია. ამ თეორიული პორტფელის შეფასების

ყველაზე კარგი საშუალება კი ბაზრის ინდექსია,რომლის ამორჩევისას აუცილებელია

შესაბამისი ნიშნულის ( ბენჩმარკული ნიშნულისBenchmark) გაანალიზება.

გარკვეულმა აკადემიურმა კვლევებმა აჩვენა, რომ არსებობს აქციების გარკვეული

კატეგორია, რომელთაც დაახლოებით მსგავსი მახასიათებლები აქვთ და მათზე უკუგება

განსხვავებულია სხვა კატეგორიის აქციებისაგან. ეს იმას ნიშნავს, რომ ამ კატეგორიაში


შემავალი აქციების უკუგება ერთმანეთთან არის მაღალ კორელაციაში, ხოლო

განსხვავებულ კატეგორიებში შემავალი აქციების უკუგება ერთმანეთთან უარყოფით

კორელაციაშია. ასეთი კვლევა პირველად ჩაატარა ჯეიმს ფორელმა, რომელმაც

კატეგორიებს „კლასტერები“ უწოდა. მან ეს კლასტერები დაყო 4 ჯგუფად: ზრდის ფაზაში

მყოფი აქციები, ციკლური, სტაბილური და ენერგიული. პრაქტიკაში ეს კლასტერები

გამოიყო როგორც აქციათა კატეგორიები და შესაბამისად ხდებოდა მათი პაკეტის

მართვაც, ანუ ჩამოყალიბდა ე.წ. აქციათა სტილის მენეჯმენტი (style management).

აქციების დაყოფა „სტილის“ მიხედვით შესაძლოა განხორციელდეს მისი ფასის

მზარდობისა და აქციების ღირებულების მიხედვითაც.

კომპანიის შესახებ არსებობს მრავალი სახის ინფორმაცია, რომელიც გამოსადეგია

ანალიტიკოსისათვის. ინფორმაციის მთავარ წყაროდ, უპირველეს ყოვლისა გვევლინება

თავად კომპანია, რომელიც აქვეყნებს ფინანსურ ანგარიშგებას, ასევე ანგარიშგებებს

სხვადასხვა მარეგულირებელი ორგანოებისათვის, კომპანიის აქციონერებისათვის და ა.შ.

ინფორმაციას კომპანიის შესახებ ძირითადად ინვესტორები იღებენ მისი წლიური

ანგარიშიდან, ოფიციალური მარეგულირებლებისა და სახელმწიფო ორგანოების

საიტებიდან და ა.შ, რომელიც ძირითადად მოიცავს შემდეგს:კომპანიის ბიზნესის

ტიპი,ძირითადი პროდუქტები, სტრატეგიული მიზნები, ფინანსური მდგომარეობა და

ოპერაციული საქმიანობის შედეგები, ძირითადი კონკურენტები,წარმოების დარგის

კონკურენტუნარიანობა ბაზარზე, კომპანიის პოზიცია ბაზარზე ანუ ბაზრის წილი,

ინდუსტრიის ტრენდი, როგორც ქვეყნის შიგნით, ასევე მის ფარგლებს გარეთ,

რეგულაციის საკითხები ასეთი არსებობის შემთხვევაში და ზოგადი ეკონომიკური

გარემო. ხშირად კომპანიის მიერ მომზადებულ ინფორმაციას ყოფენ 2 დიდ კლასად:

ინფორმაცია, რომელიც მზადდება საზედამხედველო/მარეგულირებელი

ორგანოებისათვის და კომპანიის დამფუძნებლებისათვის. მიუხედავად იმისა, რომ ორივე

ტიპის ანგარიშგება მოიცავს კომპანიის ფინანსური მდგომარეობის ანალიზს და მასთან

დაკავშირებულ საკითხებს, ინფორმაციის ეს ტიპები განსხვავებულია სხვადასხვა

მოთხოვნების/ფორმის გამო. ღია სააქციო საზოგადოებებისათვის სხვადასხვა ქვეყნებში

არსებობს ფასიანი ქაღალდების კომისიის ან მსგავსი მარეგულირებლის მოთხოვნები

ინფორმაციის გამჟღავნებასთან დაკავშირებით. მაგალითად, აშშ- ში 1934 წლიდან

მოქმედებს მოქმედებს ფასიანი ქაღალდების აქტი (Securities and Exchange Act, 1934),

რომლის თანახმადაც, სააქციო საზოგადოებამ უნდა გამოაქვეყნოს ე.წ. 10-K ინფორმაცია

და დამატებით მენეჯმენტის ანალიზიც. 10-K ანგარიშგება მოიცავს კომპანიის ბიზნესის,


ქონების, მენეჯმენტის მიმოხილვას, ფინანსური ანგარიშგებას და მენეჯმენტის

მოსაზრებას ფინანსური მდგომარეობის შესახებ, მენეჯმენტის ანაზღაურებისა და

წახალისების სქემებს, აგრეთვე სრულ აუდიტირებულ ფინანსურ ანგარიშგებასა და

აუდიტის დასკვნას. მენეჯმენტის ანალიზი კი ძირითადად შეეხება კომპანიის

ლიკვიდობის საკითხებს, ასევე კაპიტალის რესურსებსა და ოპერაციული საქმიანობის

შედეგების ანალიზს, აგრეთვე იმ რისკებს და ბიზნეს მიმართულებებს, რომელიც

შეიძლება მენეჯმენტის ყურადღების საგანი გახდეს. მნიშვნელოვანი ინფორმაცია

შესაძლოა მიღებული იქნას არაფინანსური წყაროებიდანაც, მაგ. ისეთი ფაქტების

ანალიზით, როგორიცაა დამოუკიდებელი აუდიტორის ცვლილება, ტოპ- მენეჯმენტის

ანაზღაურება, მათ მიერ კომპანიის აქციების ფლობის საკითხი და ა.შ. ზოგიერთი

ინფორმაცია შედარებით „უწყინარია“, მაგალითად დამოუკიდებელი აუდიტორის

ცვლილება, თუმცა ამან ხანდახან გარკვეულწილად შესაძლოა კომპანიაში მიმდინარე

სახიფათო ტენდენციებზე მიუთუთოს; საკომპენსაციო კომიტეტის შემადგენლობის

ურთიერთდამოკიდებულება- მაგალითად, თუ მენეჯმენტის წევრი არის დირექტორთა

კომპენსაციის კომიტეტის წევრი; კომპანიას აქვს ბიზნესი ისეთ კომპანიებთან, რომელშიც

მენეჯმენტის რომელიმე წევრს აქვს ფინანსური ინტერესი, აქვს ადგილი ტრანზაქციებს

დაკავშირებულ მხარეებთან და ა.შ. ზემოაღნიშნული აქტის მიხედვით არსებობს ე.წ 8-K

ინფორმაციის გამჟღავნების მოთხოვნაც, რომელიც მოიცავს მოთხოვნებს კომპანიის

მფლობელობაში განხორციელებული ცვლილებების, აქციების მნიშვნელოვანი წილის

შეძენის ან გასხვისების, მომსახურე აუდიტორული კომპანიის ცვლილებისა და

დირექტორთა საბჭოში განხორციელებული ცვლილებების გამჟღავნების შესახებ.

(ფაბოზი,2002)

ზოგადად, ისევე როგორც სხვა ფასიანი ქაღალდების შემთხვევაში, აქციების პორტფელის

დივერსიფიცირება ამცირებს იდიოსინკრეტულ ანუ კომპანიის სპეციფიკურ რისკს.

ცნობილი CAMP მოდელის თანახმად, აქციაზე მოსალოდნელი უკუგება დამოკიდებულია

საბაზრო პორტფელის, ურისკო ინვესტიციის უკუგებასა და ამ აქციის მგრძნობელობაზე

საბაზრო ფასების მიმართ, ანუ

E (𝑟𝑖)=𝑟𝑓+βi[E(𝑟𝑚)-𝑟𝑓], სადაც 𝑟𝑓 არის ურისკო ინვესტიციის უკუგება, 𝑟𝑚- საბაზრო

პორტფელის უკუგება, ხოლო βi კი შესაბამისი აქციის ფასის დამოკიდებულება ბაზრის

ცვლილებებზე.

ზოგადად, ბაზრის ტენდენცია აღმავავალია– ანუ აქციებზე ფასები იზრდება. კომპანიის

სტაგნაციის შემთხვევაშიც კი ფასები ინფლაციის გამო მაინც გაიზრდება. მოკლე


პოზიციის გაყიდვები (short selling-როდესაც ინვესტორი ყიდის ნასესხებ აქციებს)

დაღმავალ ბაზარზე მომგებიანია, გრძელი პოზიციისათვის კი დამახასიათებელია

გარკვეული ზარალები და პოტენციურად განუსაზღვრელი მოგებები, მოკლე

პოზიისათვის კი პირიქით. აღმავალ ბაზარზე მოკლე პოზიციის მქონე ინვესტორები

ცდილობენ დახურონ თავიანთი პოზიცია (ანუ სწრაგად იყიდონ აქციები და დააბრუნონ

ნასესხები აქციები) რადგან აქციაზე ფასები იზრდება, ეს კი თავის მხრივ კიდევ ზრდის

აქციის ფასებს. როგორც წესი ძირითადი მიზეზი ასეთი ქმედებისათვის არის გარკვეული

ინფორმაცია ფასიანი ქაღალდის შესახებ; ამ დროს შესაძლოა ბროკერმა ძალიან დიდი

რაოდენობით აქციები შეიძინოს ერთ ჯერზე და დიდი მოგებაც ნახოს.(პარამეტსვარანი,

2011)

რეალურ ცხოვრებაში როგორც კომპანიებს, ასევე ფიზიკურ პირებს ესაჭიროებათ ნაღდი

ფული, რადგან ფულადი ნაკადების შემოსავალი და გასავალი არ არის სრულყოფილად

ჰარმონიზებული, ამის გამო არსებობს ე.წ. ფულის ბაზარი. ამ ბაზრის მთავარი

დანიშნულება ეკონომიკაში არის დაეხმაროს როგორც კერძო, ასევე სახელმწიფო სექტორს

შეავსოს „გეპი“ ფულის შემოსავალსა და ხარჯვას შორის, ანუ მოახდინოს ლიკვიდობის

მენეჯმენტი.ფულის ბაზარზე ინვესტორები ცდილობენ თავიანთი ფულის ინვესტირება

მოახდინონ ლიკვიდობისა და საკრედიტო რისკების გარეშე. იმის გამო, რომ ფულის

შემოსვლა და გასვლა შეუძლებელია ზუსტად გაითვალოს, ლიკვიდობა ხდება ყველაზე

მნიშვნელოვანი, რადგანაც ბაზრის მონაწილეებმა შესაძლოა ბაზარი დატოვონ ან ბაზარზე

შემოვიდნენ მოულოდნელად. უსაფრთხოება არის ძალიან მნიშვნელოვანი, რადგან

ინვესტიციები არის მოკლევადიანი და შესაძლებელია, რომ მათი ლიკვიაცია მოხდეს

ფულის საჭიროების შემთხვევაში. ამ მიზეზის გამო ფულის ბაზარი ყველაზე მეტად

მგრძნობიარეა დეფოლტის რისკის მიმართ.

ფულის ბაზრის ფასიანი ქაღალდები ყველაზე მეტად მგრძნობიარეა საპროცენტო

რისკების მიმართ, თუმცა მათი ფასები სხვა ფასიან ქაღალდებთან შედარებით უფრო

სტაბილურობით გამოირჩევა. მიუხედავად იმისა, რომ ასეთი ფასიანი ქაღალდები მაინც

და მაინც დიდ კაპიტალურ მოგებაზე არ არის გათვლილი, ისინი არც დიდი

ზარალიანობით ხასიათდებიან ორი ძირითადი მიზეზის გამო: დროის მოკლე

პერიოდისათვის საპროცენტო განაკვეთების ცვლილება შედარებით დაბალია და

შესაბამისად, რისკიც დაბალია და მეორე, ფასის გავლენა მოცემული საპროცენტო

განაკვეთისათვის მით უფრო მაღალია, რაც უფრო ხანგრძლივია ფასიანი ქაღალდის

ვადიანობა და შესაბამისად ფულადი ნაკადების შემოსვლის ვადა.ამ ბაზრისათვის


დეფოლტის რისკიც მინიმალურია, რადგანაც სესხების აღების შესაძლობლობა

შეზღუდულია გარკვეული კარგად ფუნქციონირებადი ინსტიტუტებისა და საკრედიტო

სააგენტოების მიერ. (პარამეტსვარანი, 2011)

1.3 ფონდები (Funds)

საინვესტიციო კომპანიები მოიცავს ე.წ. ღია და დახურულ ფონდებს, ასევე სატრასტო

ერთეულებს. (Open- end mutual fund, close-ens mutual fund, Unit Trust) (ფაბოზი,2009).

საინვესტიციო კომპანიის აქციები იყიდება საჯაროდ, ინვესტორის თანხის ჩადება კი

ხდება დივერსიფიცირებულ პორტფოლიოში. საინვესტიციო ფონდის აქციის

ღირებულება არის ე.წ. აქტივის ნეტო ღირებულება. ფონდებში ძირითადად ინვესტორებს

აქვთ ორი ტიპის ხარჯი: აქციის გაყიდვის ხარჯი და წლიური ოპერაციული

ხარჯები.ასეთი ტიპის ფონდებში ინვესტირების უპირატესობა არის ის, რომ ხდება

რისკის შემცირება პორტფელის დივერსიფიცირების გამო, ასევე ინვესტორს აქვს ნაკლები

ხარჯი ინფორმაციის მოძიებასა და გაანალიზებაზე, რადგან ასეთ ფონდებში

ინვესტირებისას იგი იღებს პროფესიონალი ფინანსისტის მომსახურეობას და ეს მას უფრო

იაფი უჯდება, ვიდრე კერძო კონსულტაციები.

ფონდების ორი ძირითადი კატეგორია არსებობს: ღია და დახურული ( open ended and

closed ended). ღია ფონდებში ინვესტორს საშუალება აქვთ აქციები ნებისმიერ დროს

გაყიდონ ან იყიდონ ნეტო ღირებულების მიხედვით. დახურულ ფონდებში აქციების

გამოშვება ხდება ერთხელ, ოღონდ ეს ფონდები არის საფონდო ბირჟის ლისტინგში და

შესაბამისად ინვესტორს აქვს თავისუფლად ვაჭრობის საშუალება როგორც ნეტო

ღირებულებაზე მაღალი, ასევე დაბალი ფასით. (პარამეტსვარანი, 2011)

ღია ფონდები, ან უბრალოდ ფონდები (Open- end mutual fund) პრაქტიკულად არის

ფასიანი ქაღალდების პორტფოლიო, რომელიც ძირითადად შედგება აქციებისაგან,

ობლიგაციებისა და ფულის ბაზრის ინსტრუმენტებისაგან. ასეთ ფონდებში ინვესტორი

ფლობს თავისი შენატანის პროპორციულ წილს, ფონდის საინვესტიციო მენეჯერი

ახორციელებს ფასიანი ქაღალდების პორტფელის მართვას (ანუ ყიდის და ყიდულობს

ინვესტიციებს); პორტფელში შემავალი აქციის ღირებულება, წმინდა ნეტო ღირებულება

(Net Asset Value NAV) განისაზღვრება ფორმულით:

NAV =პორტფელისსაბაზროღირებულება−ვალდებულებები

ბრუნვაშიმყოფიაქციებისრაოდენობა;


ნეტო ღირებულების განსაზღვრა ხდება დღეში ერთხელ, როგორც წესი, სავაჭრო დღის

ბოლოს, და რაც ყველაზე მნიშვნელოვანია, შეძენილი ან გაყიდული ფასიანი ქაღალდების

ღირებულება აიღება დღის ბოლოსათვის არსებული წმინდა ღირებულების მიხედვით.

ბუნებრივია, რომ ასეთ შემთხვევაში ფონდში შემავალი ინვესტიციების რაოდენობა

მუდმივად იცვლება, ამის გამო ფონდს ეწოდება ღია ფონდი.შესაბამისად, NAV იცვლება

როგორც ფასიანი ქაღალდების ფასების ცვლილებით, ასევე ბრუნვაში მყოფი აქციების

რაოდენობის ცვლილებითაც.

დახურული ფონდების აქციებით ვაჭრობა ძალიან ჰგავს კორპორაციებს, აქციის

თავდაპირველი გამოშვების შემდეგ აღარ ხდება ფონდების აქციების გამოშვება ანდა

გამოსყიდვა, ამიტომაც ეწოდება მას დახურული ფონდი.როგორც წესი, ამ აქციებით

ვაჭრობა მეორად ბაზრებზე მიმდინარეობს და მათი ფასი ბაზარზე მოთხოვნა-მიწოდების

მიხედვით დგინდება.NAV- ის განსაზღვრაც ღია ფონდების ანალოგიურია,თუმცა იმის

გამო, რომ ფასი დგინდება მოთხოვნა მიწოდების შესაბამისად, აქცია შეიძლება გაიყიდოს

NAV-ზე მაღალი ფასით ანუ პრემიუმით ანდა უფრო დაბალი ფასით-დისკონტით. ღია და

დახურულ ფონდებს შორის ის ძირითადი განსხვავებაა, რომ ღია ფონდებში აქციების

რაოდენობა მუდმივად იცვლება, მაშინ როდესაც დახურულში იგი ფიქსირებულია,

ამასთან, ღია ფონდში აქციის ღირებულება არის NAV-ის ტოლი, მაშინ როდესაც

დახურულში, როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ, ეს ფასი შესაძლოა განსხვავებული იყოს.

სატრასტო ერთეულები გარკვეულწილად დახურული ფონდების მსგავსია, რადგანაც

მასში შემავალი სერტიფიკატების რაოდენობა ფიქსირებულია. სატრასტო ერთეულები,

როგორც წესი, ინვესტირებას ახდენენ ობლიგაციებში. სატრასტო ერთეულებში,

ფონდებისაგან განსხვავებით, არ ხდება ობლიგაციებით აქტიური ვაჭრობა. როგორც წესი,

ერთეულის აწყობა ხდება საბროკერო კომპანიის ან ობლიგაციების ანდერრაიტერის მიერ

და გადაეცემა სატრასტო ერთეულს, რომელიც ამ პორტფელს ფლობს მანამ, სანამ

ინვესტორის მიერ არ მოხდება მისი გამოსყიდვა. ერთადერთი, თუკი პორტფელში

შემავალი კომპონენტის მკვეთრად გაუფასურდა, მხოლოდ მაშინ შეიძლება, რომ

სატრასტო ერთეულმა გაყიდოს მასში შემავალი კომპონენტი. ამის გამო, სატრასტო

ერთეულების ოპერაციული ხარჯები გაცილებით დაბალია, ვიდრე ფონდებისა.

სატრასტო ერთეულების ინვესტიციების დასრულების ვადა ფიქსირებულია, ამასთანავე

ინვესტორმა იცის, რომ პორტფელის კომპოზიცია უცვლელია.

ფონდებში ინვესტირების ერთ-ერთი მთავარი უპირატესობა დივერსიფიკაციის გზით

რისკის შემცირებაა, რადგანაც ფონდებში ინვესტირებისას უფრო მეტი შესაძლებლობაა


პორტფელის დივერსიფიცირებისა, ვიდრე ინდივიდუალური ინვესტირების დროს.მეორე

უპირატესობა არის ის, რომ ინვესტორი ზოგავს ინფორმაციის მოპოვებისა და ანალიზის

დანახარჯებს, რადგანაც ფონდებში ინვესტირებისას ამას პროფესიონალები აკეთებენ,

ინვესტორი იღებს ამ სერვისს ფონდისაგან.ამასთანავე ფონდებს ყოველთვის გააჩნიათ

უფრო დაბალი ტრანზაქციის დანახარჯები, რადგანაც ისინი დიდი ზომის ინვესტირებებს

ახორციელებენ და დიდი ბრუნვების გამო იღებენ შეღავათებსაც. ფონდებში ასევე

ხორციელდება ფასიანი ქაღალდების პროფესიონალური მართვა და არ არსებობს

ლიკვიდობის პრობლემა.(ფაბოზი, 2009).

ინვესტორისათვის იდეალურია ისეთი ფონდის არსებობა, სადაც ფინანსურ

ინსტრუმენტზე ტრანზაქციები ხდება აქციების მსგავსად (დახურული ფონდის

შემთხვევა), ხოლო ფასი კი NAV-ის ტოლია, როგორც ღია ფონდის შემთხვევაში, ანუ ეს

ფონდი ატარებს როგორც ერთი, ისე მეორე ტიპის ფონდის თვისებებს. რეალობაში ასეთი

ფონდი არსებობს და მას მოიხსენიებენ როგორც ETC Exchange Traded Funds-ს

(ფაბოზი,2009); ETC ფონდსაც, ღია და დახურული ფონდების მსგავსად, ესაჭიროება

სპონსორი, რომელიც საწყისი თანხის ინვესტირებისა და მარკეტინგის ხარჯების

დაფარვასთან ერთად არჩევს ან ქმნის ინდექსს, რომლის მიხედვითაც მოხდება

პორტფელში ინვესტირება; ქირაობს მთავარ მოთამაშეს ანუ ავტორიზებულ მონაწილეს

და მართავს პორტფელს.ETC ფონდების უმრავლესობა იყენებს სხვა კომპანიების მიერ

შექმნილ ინდექსებს, რაშიც, როგორც წესი, სპონსორი მათ საკომისიოს უხდის.ღია

ფონდების მსგავსად ETC ფონდებში ვაჭრობა NAV-ის ტოლი ღირებულებით

მიმდინარეობს, რასაც ETC ფონდის ავტორიზებული მონაწილე ე.წ. არბიტრაჟის

საშუალებით აღწევს. ავტორიზებული მონაწილე (ხშირად ეს არა ერთი,არამედ

რამოდენიმეა) ყიდულობს ETC ფონდის აქციებს, როდესაც ამ უკანასკნელის ფასი NAV-ზე

ნაკლებია და ყიდის ძვირ პორტფელს (NAV-ის ტოლი ფასით) და პირიქით. ეს საშუალებას

იძლევა, რომ ETC ფონდის აქციები დაახლოებით NAV-ის ტოლი ღირებულებით

იყიდებოდეს. ამ მექანიზმის სამუშაოდ აუცილებელია, რომ წინასწარ იყოს დადგენილი

ETC პორტფელის კომპოზიტი და NAVღირებულება.ETCფონდში აქციის შეძენა ხდება

არსებული ინვესტორისაგან და ამ აქციის ფასი განისაზღვრება ბაზარზე მოთხოვნისა და

მიწოდების შესაბამისად, და არა არსებული პორტფელის ღირებულებით.როგორც წესი,

ETC ფონდების აქციებით ვაჭრობენ მხოლოდ ავტორიზირებული ორგანიზაციები და არ

ხდება ამ აქციების გაცვლა კერძო პირებს შორის. ეფექტური მუშაობისათვის კი საჭიროა,

რომ პორტფელში შემავალი ინსტრუმენტები იყოს წინასწარ ცნობილი და ლიკვიდური,


კომპოზიცია თუ წინასწარ არ იქნება განსაზღვრული, მაშინ არბიტრაჟი გაძნელდება.

ზოგადად, ETC ფონდებს აქვთ უპირატესობა ჩვეულებრივ ფონდებთან შედარებით

დღიურ ფასწარმოქნმაში, ასევე გადასახადებთან მიმართებაში. თუმცა მცირე

მოცულებებით ვაჭრობისას შესაძლებელია, რომ ETC საკომისიო უფრო მაღალი იყოს,

ვიდრე ჩვეულებრივი ფონდების შემთხვევაში. (ფაბოზი,2009)

ETC Exchange Traded Funds ხშირად შესაძლოა სხვადახვა რამეს გულისხმობდეს, ანუ

შესაძლებელია, რომ სხვადასხვა ბირჟებმა ეს ტერმინი განსხვავებული შინაარსით

გამოიყენონ. მაგალითად, „ნუვიენ ინვესტიციებმა“ ამ ტერმინით მოიხსენია 1990 წლებში

მუნიციპალური დახურული ფონდები, რათა ხაზი გაესვა იმ გარემოებისათვის, რომ

ინვესტორები ყიდულობდნენ და ყიდიდნენ ამ ფასიან ქაღალდებს და მათ ინტერესებს

იცავდა როგორც საინვესტიციო ფონდების რეგულაციები, ასევე აუქციონის

პირობებიც.(ფაბოზი, 2002)

ფონდების ნაირსახეობას წარმოადგენს ე.წ. ჰეჯირების ფონდები (Hedge Funds), რომლის

ზუსტი განმარტება გარკვეული ქვეყნების კანონმდებლობაშიაც კი მთლად

განსაზღვრული არ არის. მაგალითად ჯორჯ სოროსი თავის 2000 წელს გამოცემულ

წიგნში „წარმომადგენლობითი ფონდები“ ასე განმარტავს ჰეჯირების ფონდს: ჰეჯირების

ფონდები ჩართულია სხვადასხვა საინვესტიციო საქმიანობაში და არ ექვემდებარება იმ

რეგულაციებს, რასაც ძირითადად ფონდები მიჰყვებიან. ფონდის მენეჯერის კომპენსაცია

დამოკიდებულია შემოსავლებზე და არ განისაზღვრება როგორც აქტივების

ფიქსირებული პროცენტი. (ფაბოზი, 2009). ჩვეულებრივ, ჰეჯირების ფონდები

ორგანიზებულია, როგორც კერძო საინვესტიციო პარტნიორობები ანდა როგორც

ოფშორული საინვესტიციო კორპორაციები. ისინი იყენებენ ვაჭრობის სხვადასხვა

სტრატეგიას, რომელიც ხშირად მოიცავს მოკლე პოზიციით ვაჭრობას(short selling-

ნასესხები ინსტრუმენტებით ვაჭრობა), დერივატივებსა(ლევერეჯის და რისკის

კონტროლისათვის) და ლევერეჯის(ნასესხები სახსრების გამოყენება სავაჭროდ) მართვას,

მენეჯერებს უხდიან საკომისიოს მათი საქმიანობიდან გამომდინარე (performance

fee).მოკლე პოზიციით ვაჭრობა საშუალებას იძლევა გაიზარდოს საბაზრო უკუგება,

რადგანაც ამ შემთხვევაში ინვესტიცია განხორციელებულია როგორც ლიკვიდურ, ასევე

გრძელვადიანი ფასიანი ქაღალდების ბაზრებზე; თუმცა ამან შესაძლოა გავლენა

მოახდინოს რისკის შეფასებაზე, რადგანაც პრაქტიკულად პორტფელს საქმე აქვს ბაზრის 2

ბეტასთან ( Market β), და შეწონილმა მაჩვენებელმა შესაძლოა რისკის დაბალი დონე

აჩვენოს რეალურთან შედარებით. ასევე აღსანიშნავია ის გარემოებაც, რომ ტრადიცულ


ინვესტიციებში, სადაც გამოიყენება აქტივები-კაპიტალის შეფასების მოდელი (CAPM

Model), იგულისხმება რომ ინვესტორი არჩევს დივერისიფიცებულ პორტფელს, მაშინ

როდესაც ჰეჯირების ფონდებში პორტფელი კონცენტრირებულია, როგორც ზემოთ

ავღნიშნეთ. ამის გამო ბაზრის მაჩვენებელი β-იც, რომელსაც CAPM მოდელი იყენებს

განსხვავდება ჰეჯირების ფონდების შემთხვევაში. ჰეჯირების ფონდების გლობალური

მაკრო სტრატეგიის თანახმად ფონდის მენეჯერები არ არიან შეზღუდული ეკონომიკის

რაიმე სექტორში ინვესტირებით, პირიქით, ამ სტრატეგიის თანახმად ინვესტირება ხდება

ფინანსურ ბაზრებში, საქონლის ბაზარზე, სხვადასხვა ვალუტის ბაზრებზე და ა.შ.

როგორც წესი, ასეთი ფონდის მენეჯერებს ინვესტირებისათვის დიდი თანხებიც

გააჩნიათ. ზოგადად, კვლევები აჩვენებს, რომ ჰეჯირების ფონდების არსებობა

ინვესტორებს აძლევს, როგორც უკუგების ზრდის, ასევე დივერსიფიცირების

საშუალებასაც. (ფაბოზი,2002).

ჰეჯირების ფონდების შესაფასებლად გამოიყენება აბსოლუტური და არა ფარდობითი

უკუგება, რომელიც არის მარტივი უკუგება, რაც არსებობს პორტფელზე, განსხვავებით

ფარდობითი უკუგებისაგან, რომელიც არის სხვაობა პორტფელის უკუგებასა და

ამორჩეულ ინდექსს შორის.შესაბამისად, ამ ფონდების მენეჯერის საკომისიო შედგება

ორი ნაწილისაგან: ფიქსირებული, რომელიც განისაზღვრება როგორც ფონდში შემავალი

აქტივების საბაზრო ღირებულების პროცენტი და ცვალებადი ნაწილი, რომელიც

დამოკიდებულია პორტფელის უკუგებაზე, ხშირად მას მოიხსენიებენ, როგორც

ინიციატივის მოსაკრებელს.

ჰეჯირების ფონდებთან მიმართებაში ფუნდამენტალურად ჩნდება სამი კითხვა: 1. რა არის

ინვესტირების მიზანი ასეთ ფონდებში; 2. როგორია ინვესტირების პროცესი ჰეჯირების

ფონდებში და 3. რა ფაქტორები მოქმედებს ჰეჯირების ფონდების მენეჯერის

გასაძლიერებლად? ჰეჯირების ფონდების მენეჯერი ინვესტირებას ახორციელებს

ნებისმიერი მიმართულებით, რომლის ძირითადი სტრატეგიაც კაპიტალის ფასის მატებაა.

ჰეჯირების ფონდებში თითქმის არ ხდება ნიშნულების გათვალისწინება (Benchmarks).

ინვესტორების უმეტესობას, ბუნებრივია, ურჩევნია, რომ ინვესტირების პროცესი იყოს

კარგად განსაზღვრული და ადვილად გასაგები, თუმცა ჰეჯირების ფონდების

მრავალმხრივობის გამო შესაძლოა საინვესტიციო პროცესი მთლად ადვილად გასაგები

არც კი იყოს, ანუ დადგეს ე.წ. პროცესის რისკი, რომელიც არ განეკუთვნება

ფუნდამენტალური რისკების კატეგორიას, არამედ იგი არის იდიოსინკრატიული რისკი,

რომელიც უკავშირდება ჰეჯირების ფონდის სტრუქტურას და ოპერაციებს. ამ რისკის


წარმოშობის ერთ-ერთი მიზეზი არის პროცესის ნაკლები გამჭირვალობა და ე.წ.

მენეჯერის სუბიექტურ უნარებზე დაფუძნებული სტრატეგიების არსებობა. იმისათვის,

რომ ინვესტორმა მიიღოს გადაწყვეტილება ჰეჯირების ამა თუ იმ ფონდის სასარგებლოდ,

აუცილებელია რომ ფონდის მენეჯერმა გამოავლინოს ფინანსური ინფორმაციის

დამუშავების მაღალი უნარები, რადგან, როგორც წესი, ინფორმაციის ძალზე დიდი

ნაკადები არსებობს და ინვესტორს შესაძლოა გაუჭირდეს ორიენტირება.ჰეჯირების

ფონდის შერჩევისას ინვესტორი თავდაპირველად ახდენს ფონდის დეტალურ კვლევას

(ე.წ due diligence), რომელიც რამოდენიმე ეტაპად ხორციელდება: ა) სტრუქტურული

კვლევა- როგორ არის ფონდი ორგანიზებული, დარეგისტრირებული და მენეჯმენტის რა

სტრუქტურა არსებობს; ასევე აუცილებელია განხორციელდეს ორგანიზაციული კვლევაც,

რადგან ხშირად ჰეჯირების ფონდები ოფშორულ ზონებში მოქმედებენ და აუცილებელია,

რომ ინვესტორისათვის ნათელი იყოს დაბეგვრის, ორგანიზაციული და სხვა სქემები,

ასევე მნიშვნელოვანია ფონდში მომუშავე კადრების სტრუქტურა, მათი გამოცდილება,

ფონდის მფლობელობის სტრუქტურა და ბენეფიციარი მესაკუთრეები; ინვესტორი

აუცილებლად მიაქცევს ყურადღებას ფონდის სერვისის მიმწოდებლებს, როგორც შიდა,

ასევე გარე აუდიტის სამსახურს, რადგან ეს უკანასკნელი იძლევა ინფორმაციას

საარღიცხვო და მენეჯმენტის ზოგადი საკითხების შესახებ. ბ) საინვესტიციო სტრატეგიის

კვლევა-ეს ეტაპი მოიცავს ჰეჯირების ფონდის ინვესტირების სტილს, იმ ბაზრების

მიმოხილვას, სადაც ინვესტირება ხდება, საინვესტიციო მოსაზრებების წყაროებს და

ნიშნულების ანალიზს, ასეთების არსებობის შემთხვევაში. პორტფელის ანალიზისას

ინვესტორი აუცილებლად ყურადღებას აქცევს მოკლე და გრძელ პოზიციაში არსებული

ინსტრუმენტების მიმოხილვას, ასევე ინვესტიციების რაოდენობას, ბაზრის

მდგომარეობიდან გამომდინარე გრძელი და მოკლე პოზიციის შეჯერებას;ამასთანავე

ინვესტორმა უნდა გაიაზროს რა ტიპის ბაზრებზე შეუძლია უფრო უკეთ ფონდის

მენეჯერს მუშაობა- მაგალითად, მის მიერ მოტანილი შედეგისა და ბაზრის ინდექსების

შედარების გზით. გ) ფონდის მენეჯმენტის შეფასება- რამდენად აქტიურად ხდებოდა

ფონდის მართვა და როგორია შესაბამისი მონაცემების ტენდენცია, მოხდა თუ არა

ფონდის აქტივების ღირებულების შემცირება და რამდენით, ხდება სტატისტიკური

ინფორმაციის შესწავლა- საშუალო უკუგება და გადახრა ამ საშუალოდან; დ) რისკის

მენეჯმენტი-ამ ეტაპზე უნდა გაანალიზდეს რომელი რისკების მენეჯმენტი ხდება, როგორ

იზომება რისკი და ზოგადად როგორ ხდება რისკის მენეჯმენტი. ინვესტორი აანალიზებს

თუ კონკრეტულად რომელი რისკების მონიტორინგს ახორციელებს ფონდის მენეჯერი-


არის ეს მხოლოდ ერთი კონკრეტული კომპანიის რისკი, სადაც ინვესტიცია

განხორციელდა, თუ ზოგადად გრძელი პოზიციის რისკის ანალიზი; ხდება თუ არა

პორტფელში არსებული მოკლე პოზიციის მონიტორინგი. რისკის გაზომვისათვის

გამოიყენება სტანდატრული გადახრა, VAR (Value at Risk) და ინვესტირების სტილის

მონაცემები. რისკის მენეჯმენტის ერთ-ერთი საშუალება შეიძლება იყოს ის, რომ ფონდის

მენეჯერმა დააწესოს პორტფელის საშუალო უკუგებიდან გადახრის მაქსიმალური ზედა

ზღვარი ანდა მოახდინოს აქტიური რისკის ლიმიტის შემოღება (სტანდატრული გადახრა

მაქსიმალური უკუგებიდან); ფონდის პორტფელისათვის ასევე დამახასიათებელი

შეიძლება იყოს მცირე რყევებისა და მესამე მხარის რისკებიც- ეს განსაკუთრებით

მნიშვნელოვანია დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტებით მოვაჭრე ფონდებისათვის.

ჰეჯირების ფონდებში ასევე ხდება ლევერეჯის ანალიზიც, ამ შემთხვევაში ინვესტორმა

უნდა დოკუმენტალურად გააკეთოს ჩანაწერი მაქსიმალური ლევერეჯისა და საშუალო

ლევერეჯის შესახებ. და ბოლოს, ერთ-ერთი ყველაზე მნიშვნელოვანი საკითხია იმის

დადგენა, თუ ვინ ახდენს რისკის მონიტორინგს- ანუ რამდენად კვალიფიციური რისკის

ოფიცერი ჰყავს ფონდს. დიდ ფონდებს ჰყავს რისკის მთავარი ოფიცერი, თუმცა შესაძლოა

ზოგიერთ შემთხვევაში ეს ფუნქცია ფინანსურმა დირექტორმაც შეითავსოს. ეს არც თუ

ცუდი გადაწყვეტლებაა, ოღონდ ფონდში ფინანსური დირექტორი ამავე დროს მთავარი

საინვესტიციო ოფიცერიც არ უნდა იყოს, ანუ ერთი და იგივე პიროვნება არ უნდა

ახდენდეს რისკის შეფასებას და ინვესტირების გადაწყვეტილების მიღებას. მაღალი

ლევერეჯის არსებობის შემთხვევაში ფონდის რისკის მენეჯერს სასურველია მისი

შემცირების (ანდა გარკვეულ დონემდე დაყვანის) დროის გრაფიკიც ჰქონდეს

შედგენილი.ე) ადმინისტრაციული ანალიზი-ფონდის მენეჯერმა სრულად უნდა

გაამჟღავნოს ნებისმიერი ინფორმაცია მასთან დაკავშირებული ლეგალური,

კრიმინალური და სხვა მსგავსი საკითხების შესახებ.როგორც წესი, ითვლება რომ

მენეჯერის ბოლოს სამი წლის ინფორმაციის გაანალიზება უნდა მოხდეს, თუმცა

პრაქტიკაში დამკვიდრებულია ბოლო 5 წლის მონაცემების გამოყენება. იმის გამო, რომ

ჰეჯირების ფონდები გარკვეულწილად ეყრდნობა საინვესტიციო მენეჯერის პირად

უნარებს, აუცილებელია ინვესტორმა გამოიკვლიოს ფონდის თანამშრომლების

დენადობის საკითხიც; ვ) ლეგალური ანალიზი-ფონდების უმეტესობა შეზღუდული

პასუხისმგებლობის პარტნიორობებია, რომელიც საკმაოდ კარგად იცავს ინვესტორების

ინტერესებს, თუმცა აქ შესაძლოა რისკის წყარო გახდეს პარტნიორის მიერ კაპიტალის

წილის გატანა; მნიშვნელოვანია ასევე გაანალიზდეს მომსახურეობის განაკვეთების


ანალიზიც, რომელიც პრაქტიკაში 1%-დან 20%-მდე შეიძლება მერყეობდეს. ფონდებში

შესაძლოა მოქმედებდეს ე.წ. მრჩეველთა კომიტეტი, რომელიც აფასებს ინვესტიციების

რისკს და გარკვეულწილად განსაზღვრავს კიდეც ფონდის საინვესტიციო სტრატეგიას.

ასეთი არსებობის შემთხვევაში უნდა გაანალიზდეს კომიტეტის შემადგენლობა და მათი

კვალიფიკაცია.ზ) სერვისის პროვაიდერებისა და კლიენტების ანალიზი-ინვესტორმა

უნდა გაანალიზოს გარე აუდიტის ვინაობა და მისი შედგენილი რეპორტი, ამასთანავე

ბროკერებისა და ლეგალური მრჩევლების კვალიფიკაციაც. დეტალური ანალიზისათვის

ასევე კარგი მეთოდია არსებულ კლიენტებთან კონტაქტი- რამდენად დროულად და

ხარისხიანად იღებენ ისინი ფინანსურ ინფორმაციას, როგორ აფასებენ მენეჯერის

საქმიანობას და ა.შ.(ფაბოზი, 2002)

ზოგადად არსებობს ექვსი კომპონენტი, რომელიც ჰეჯირების ფონდებს სხვა დანარჩენი

ფონდებისაგან განასხვავებს: (ფაბოზი,2009)

1.ჰეჯირების ფონდი კერძო საინვესტიციო მექანიზმია, რომელიც გამოცდილი

ინვესტორების რესურსებს უყრის თავს; ამ ფონდში არ შეიძლება რესურსების მოძიება

საჯარო ვაჭრობით (ბევრ ქვეყანაში ამაზე სერიოზული ჯარიმები არსებობს);

2.ჰეჯირების ფონდებში საინვესტიციო სტრატეგია უფრო ვიწროა, აქ ინვესტორები

მიყვებიან ე.წ. თავიანთ„კვალიფიციურ“ (skill based) სტრატეგიას, რომელიც არ მიჰყვება

ბაზრის უკუგებას და არ არის დამოკიდებული ბაზრის ტენდენციებზე;

3.ჰეჯირების ფონდები იყენებენ დერივატივების სტრატეგიას, რომელიც მოითხოვს უფრო

განვითარებულ რისკის მართვის არსებობას;

4.ჰეჯირების ფონდები იყენებენ როგორც გრძელ, ასევე მოკლე სტრატეგიას , რაც მათ

განასხვავებს ტრადიციული ფულადი ინსტრუმენტების ბაზრის მონაწილეებისაგან,

რომლებიც მხოლოდ გრძელ პოზიციას იყენებენ;

5.ჰეჯირების ფონდის მენეჯერები ინვესტიციებს ახორციელებენ არა საჯარო ფასიან

ქაღალდებშიც, ანუ ისეთში, რომლებზეც არ ხდება საჯარო შეთავაზება და არ არსებობს

სპეციალური პროსპექტი;

6.ჰეჯირების ფონდები იყენებენ ლევერეჯს, ანუ ნასესხებ სახსრებს ვაჭრობისათვის,

მაგალითად, არსებობს ფონდები სადაც საბრუნავი სახსრების დაახლოებით 33%

ნასესხებია. ასეთი ფონდებისათვის რაიმე შეზღუდვა თანხების სესხებაზე არ არსებობს,

ამიტომ შესაძლებელია რომ ფონდებს თავიანთი აქტივების ათმაგი ოდენობაც კი

ჰქონდეთ ნასესხები;


ჰეჯირების ფონდებს განასხვავებენ თავიანთი სტრატეგიის მიხედვით; არსებობს ე.წ.

ბაზრის მიმართულებით მოქმედი ჰეჯირების ფონდები, რომლებიც ინვესტიციებს

ახორციელებენ ბაზრის ცვლილების მიმართულებით და შესაბამისად ახდენენ ზოგიერთი

სისტემატური რისკის შემცირებას. ამ კატეგორიაში ბაზრის ამორჩეული სტრატეგიის

შესაბამისად სხვადასხვა ტიპის ფონდები არსებობენ: ფუნდამეტალური ფონდები,

რომლებიც სპეციალიზირდებიან ეკონომიკის ან ბაზრის მხოლოდ ერთ სეგმენტზე,

ბაზრის დროის სტრატეგიის მატარებელი ფონდები-მთელი თანხის ინვესტორებას

ახდენენ ბაზრის აღმავლობისას; საპირისპიროა მოკლე პოზიციის მქონე ფონდები,

რომლებიც მოგებას ბაზრის დაღმავლობის, ხოლო ზარალს კი ბაზრის აღმავლობისას

იღებენ.კორპორაციული რესტრუქტურიზაციის ფონდები, როგორც სახელიც მიუთითებს,

არის კომპანიების შეერთების, გაკოტრების ანდა შეძენისას წარმოქმნილი

ფორმა.კომპანიები, რომლებიც გადიან რესტრუქტურიზაციას, როგორც წესი, ამ პროცესის

დროს იძლევიან ვაჭრობის საშუალებას.სტრატეგიები აქ უკვე დამოკიდებულია არა

ბაზრის ტენდენციებზე, არამედ გარიგების სახეზე.მაგალითად, ფონდმა შესაძლოა

შეიძინოს გაკოტრების პირას მყოფი კომპანიის აქციები, მოგების მიღების საშუალება ასეთ

ფონდებში არის აქციების გაყიდვა მოკლე პოზიციით.ასეთ ინსტრუმენტებზე მომუშავე

ფონდები შესაძლოა ჩართულიც იყოს გაკოტრების პროცესში გაუფასურებული აქტივების

შესაძენად. არსებობს ე.წ. შერწყმის არბიტრაჟის სტრატეგიის ფონდები, რომლებიც

ყიდულობენ იმ კომპანიის აქციებს, რომლის გაყიდვაც უნდა მოხდეს და ყიდიან მყიდველ

კომპანიაზე და ფასთა შორის სხვაობით ნახულობენ მოგებას. თუმცა ამ არბიტრაჟში

არსებობს გარიგების რისკი- შესაძლოა კომპანიებმა ვეღარ მოახერხონ გარიგებაში შესვლა,

ასევე ლეგალური რისკიც, ზოგიერთ ქვეყანაში ასეთ გარიგებებს ფასებზე სპეკულაციის

თავიდან ასაცილებლად კანონი კრძალავს.

ბაზრებზე არსებობენ კერძო ფონდები (Private Equity) , რომლებიც არ არის შეტანილი არც

ერთი ბირჟის ლისტინგში და შესაბამისად ვერ მოხდება კაპიტალის ზრდა ამ ფონდებში

საჯარო ბაზრის მეშვეობით. ასეთი ფონდები ძირითადად სამუშაო კაპიტალის

მომწოდებლები არიან კომპანიებისათვის გრძელვადიანი ინვესტირების გზით. კერძო

ფონდების ერთ-ერთი ყველაზე გავრცელებული ფორმაა ე.წ.Venture Capital ანუ

კაპიტალის დაბანდება რისკით. Venture Capital არის პრაქტიკულად კაპიტალის

მომწოდებელი სტარტაპისათვის, დამწყები ბიზნესისათვის, რომელსაც არ შეუძლია

ფულის სესხება ბანკსა და სხვა საფინანსო ინსტიტუტებში.ასეთ კომპანიებს თავიანთ

ბიზნეს გეგმის შესასრულებლად, როგორც წესი, არა აქვთ საკმარისი სახსრები, არც


ფიქსირებული აქტივები, რომლის დაგირავებითაც შეძლებდნენ ბანკიდან სესხის აღებას,

ამასთანავე დამწყებ ბიზნეს დიდი ალბათობით მოგება რამოდენიმე წლის განმავლობაში

არ ექნება, ისევე როგორც დადებითი ფულადი ნაკადი. უნდა აღინიშნოს, რომ Venture

Capital, როგორც წესი, კომპანიისათვის პასიური ინვესტორი არ არის, არამედ იგი

მონაწილეობს კომპანიის საქმიანობაში როგორც მრჩეველი ანდა დირექტორთა საბჭოს

წევრი. პრაქტიკულად Venture Capital იღებს მენეჯმენტის დაქირავების,

კონსულტაციების, სააღრიცხვო პოლიტიკისა და ა.შ. გადაწყვეტილებებს. შესაბამისად, ამ

ფონდის შემოსავლები კომპანიიდან მიიღება როგორც დაბანდებული ინვესტიციიდან,

ასევე მენეჯმენტის საკომისიოდანაც. Venture Capital ფაზები შესაძლოა ასე

წარმოვადგინოთ: 1) თანხების მოძიება, ანუ ინვესტიციების მოზიდვა ფონდში; 2)

კომპანიის (პორფოლიო კომპანია) ამორჩევა ინვესტიციის ჩასადებად და მისი შესწავლა

(Due Diligence); 3) კომპანიაში ინვესტირება; 4) კომპანიის მონიტორინგი და მენეჯმენტი;

5) პორტფოლიო კომპანიიდან შემოსავლის მიღება. უნდა აღინიშნოს, რომ მე-2 და მე-3

ფაზებიVenture Capital-სთვის ზარალიანია.(ფაბოზი, 2009);

ინვესტირების კიდევ ერთი გავრცელებული სახეობაა ინვესტირება საქონელში

(Commodity Investment) , რომელიც არა მხოლოდ ეფექტური დივერსიფიკაციის

საშუალებას იძლევა, არამედ არის გარკვეულწილად ინფლაციის ჰეჯირების

ინსტრუმენტიც კი, რადგანაც ეს ინვესტიციები დაბალ კორელაციაშია სხვა ფინანსურ

აქტივებთან. არსებობს რამოდენიმე გზა რომლითაც შეიძლება საქონლის ბაზარზე

ინვესტირება: 1)პირდაპირი ინვესტიცია ფიზიკურ საქონელში; 2) არაპირდაპირი

ინვესტირება ნატურალური რესურსების მომპოვებელი კომპანიების აქციებში; 3)

საქონლის ფონდებში ინვესტირება (Commodity Mutual Funds) ; 4) საქონლის ფიუჩერსებში

ინვესტირება და 5) ინვესტირება საქონლით სტრუქტურირებულ ფიუჩერსებში.(ფაბოზი,

2009)

ფონდებში ინვესტირების ერთ-ერთ სახეობას წარმოადგენს საპენსიო ფონდები, რომელიც

განიხილება, როგორც სტაბილური ღირებულების მქონდე დაბანდებები. ბაზრის

კონსერვატიული მონაწილეებისათვის, რომელთა მთავარი მიზანი კაპიტალის დაცვაა

სტაბილური ღირებულების ფონდები ძალზე მიმზიდველია. სტაბილური ღირებულების

მქონე ინვესტიცია არის ისეთი ინსტრუმენტი, რომელზედაც საკონტრაქტო პირობებით

გარანტირებულია გარკვეული განაკვეთის უკუგება. ასეთი აქტივების შეფასებაში დიდ

როლს თამაშობს აღრიცხვის პრინციპები. ბუღალტრული აღრიცხვის საერთაშორისო

სტანდარტების მიხედვით ასეთი ინვესტიციების აღრიცხვა ხდება ე.წ. საკონტრაქტო


ღირებულებით, რომელშიც შედის აქტივში გადახდილი ფასი, დარიცხული სარგებელი

და ნებისმიერი შესაძლო ცვლილება-დამატებითი დეპონირება ანდა თანხის გატანა.

სტაბილური დაბანდების ერთ-ერთი მაგალითია გარანტირებული საინვესტიციო

კონტრაქტები (GIC), რომლის გამოშვება სადაზღვევო კომპანიების მიერ ხდება და

სადაზღვევო კონტრაქტების მსგავსად ვალდებულება დაზღვეულია გამომშვების

ანგარიშის საშუალებით.ბოლო წლებში განსაკუთრებით დიდი როლი მიენიჭა ასეთი

ტიპის ფონდების მართვის აქტიურ სტრატეგიას, რომელიც მოიცავს პორტფელში

შემავალის ინსტრუმენტების მაღალი ლიკვიდობის მოთხოვნას, (მაგ. მინიმალური

საკრედიტო რეიტინგი უნდა იყოს A-), პორტფელის დივერსიფიცირებას (მაგ. შეზღუდვა,

რომ ერთი და იგივე კომპანიის აქტივებში შესაძლებელია მაქსიმუმ 10%-ის დაბანდება),

ასევე შემავალი ინსტრუმენტების ვადიანობის დადგენას-ზოგადად, პორტფელში უნდა

შედიოდეს შედარებით მოკლე ვადიანი ინსტრუმენტები- მაქსიმუმ 2 ან 3 წლიანი, ხოლო

ყველაზე დიდი ხანგრძლივობის მქონე ინსტრუმენტი შესაძლოა 5 ან 7 წლიანი იყოს.

ხშირად საინვესტიციო მენეჯრებისადმი არსებობს დურაციის კონტროლის

მოთხოვნაც.(ფაბოზი, 2002).

საინვესტიციო საქმიანობაში გარკვეულ როლს ასრულებენ ფონდები, რომლებიც

შუამავლების როლს ასრულებენ მეორად ბაზრებზე. ფონდებში გაერთიანებულია

ობლიგაციები, აქციები და სხვადასვა ფასიანი ქაღალდები და როგორც წესი, მათ

მართავენ პროფესიონალური საინვესტიციო კომპანიები. როდესაც ინვესტორი

ახორციელებს თანხის დაბანდებას ფონდში, მისი ფული ერთიანდება სხვა ინვესტორების

მიერ დაბანდებულ სახსრებთან ერთად და ხდება ფონდის საქმიანობის გაფართოება,

ინვესტორებს კი შესაბამისად აქვთ წილი მთელს ფონდში შენატანის

პროპორციულად.როდესაც ფონდი პირველად უშვებს აქციებს და სთავაზობს

ინვესტორებს, მაშინ გვაქვს საქმე პირველად ვაჭრობსათან ანუ IPO (Initial Public

Offering),მომდევნო გამოშვება კი ხდება ე.წ. აქტივის ნეტო ღირებულების მიხედვით

(NAV- Net Asset Value), ეს ღირებულება არის დროის ნებისმიერ მომენტში ფონდში

გაერთიანებული ყველა ფასიანი ქაღალდის ღირებულებისა და ამ დროისათვის

არსებული ვალდებულებების სხვაობა გაყოფილი გამოშვებული აქციების რაოდენობაზე.


შეზღუდული მიზნების მქონე ფინანსური ინსტიტუტები და კონვერტირებადი

ობლიგაციების ფონდები საკმაოდ დიდი ხნის მანძილზე არსებობენ ფინანსურ ბაზრებზე.

არსებობს ე.წ. საკრედიტო ჰეჯირების ფონდებიც, რომელიც გასულ საუკუნეში


ჩამოყალიბდა და საკმაოდ აგრესიულად შემოვიდა ბაზარზე. (Tavakoi, 2008/ტავაკოი,

2008). ასეთ ფონდებს საქმიანობის საკმაოდ ფართო სპექტრი აქვთ: ისინი ვაჭრობენ

როგორც საკრედიტო ინსტრუმენტებით, ასევე დერივატივებით, ბევრი მათგანი კი

ქვეყნის საზღვრებს გარეთაც არის გასული. ეს ფონდები, როგორც წესი, ყიდვის განაცხადს

აკეთებენ, მაშინ როდესაც საშუალება აქვთ გამოიყენონ ლევერეჯი (ანუ ისესხონ თანხები).

განსხვავებით ჰეჯირების ფონდებისაგან, საკრედიტო ჰეჯირების ფონდებში დიდი

ყურადღება არ ექცევა მენეჯერთა უნარებს (ანუ არ არის ე.წ skill-based). ასეთი ფონდების

უმეტესობა არ მიყვება რომელიმე საერთაშორისოდ აღიარებულ ინდექსს, არამედ მან

შესაძლოა რომელიმე კერძო ბანკის მიერ შედგენილი ინდექსითაც ისარგებლოს და მასზე

ააწყოს საკრედიტო პოლიტიკა. უფრო მეტიც, ბევრმა ასეთმა ფონდმა შექმნა ე.წ. თავისი

საკრედიტო ანალიზის მეთოდები, რომლითაც ისინი განასხვავებენ ერთმანეთისაგან

მხოლოდ დეფოლტისა და სპრედის რისკებს და ამ ანალიზზე დაყრდნობით ცდილობენ

საბაზრო რისკისა და დეფოლტის რისკების განსხვავებას და მართვას. (ტავაკოი, 2008)

1.4 დერივატივები

ფინანსური ინოვაცია გარკვეულწილად არის ახალი პროდუქტებისა და პროცესების

შექმნის ხელოვნება და მეცნიერება, რომელიც აძლიერებს საკრედიტო პროდუქტებს,

ინვესტირებას და ხელს უწყობს ფინანსურ ბაზრებზე ვაჭრობას.( Chorapas, 2008/ჩორაპასი,

2008). ინოვაციური პროდუქტების გამოშვების წინაპირობად მოიაზრებოდა ფინანსური

შუამავლობა, ანუ ისეთი საქმიანობა, როდესაც ფინანსურ ინსტიტუტებს არ აძლევდა

ხელს პირდაპირი ურთიერთობა კლიენტებთან, მაგალითად, დაკრედიტების მიზეზით

ანდა მესამე მხარის კრედიტუნარიანობის გამო. საშუამავლო მიზნებისათვის ფართო

გამოყენება ჰპოვა დერივატივებმა, რომელიც საშუალებას აძლევს მონაწილე მხარეებს

იყიდონ ან გაყიდონ დერივატივის საფუძველში ჩადებული აქტივი წინასწარ დადგენილი

ფასით; ასევე ოპციონები, რომელიც მის მყიდველს აძლევს უფლებას და არა

ვალდებულებას, რომ შეიძინოს ან გაყიდოს გარკვეული აქტივი წინასწარ შეთანხმებული

ფასით,სვოპები და სხვა კონტრაქტები. ასეთი ტიპის ინსტრუმენტებს იყენებენ ფინანსური

საშუამავლო ორგანიზაციები, ასევე ინვესტორები და ფასიანი ქაღალდის გამომშვები

კომპანიები.

ინოვაციური ფინანსური პროდუქტებისათვის, ბუნებრივია, მნიშვნელოვანია რისკის

მენეჯმენტის საკითხები.რისკის კონტროლისა და შესაბამისი მაკორექტრებელი


ქმედებისათვის გამოყოფენ შემდეგ ეტაპებს: რისკის ლიმიტის დადგენა, ხდომილების

შედარება ლიმიტთან, რაოდენობრივი ანალიზი, რომელიც მოიცავს ფაქტების ანალიზს;

თვისებრივი ანალიზი, რომელიც შედგება ფაქტების შედარებითა და დაპირისპირებით. ამ

ანალიზის ჩატარების შემდეგ, როგორც წესი, უნდა განხორციელდეს რისკის ლიმიტების

გადახედვა დაგადაწყვეტილების მიღება მაკონტროლებელი ან მაკორექტირებელი

ქმედებების შესახებ.

დერივატიული ფინანსური ინსტრუმენტების განვითარება გასული საუკუნის 70-იანი

წლებიდან დაიწყო, ხოლო 1980 წელს ფინანსური აღრიცხვის სტანდარტების საბჭომ

მოახდინა ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიცირება 14 ჯგუფად, რომლებიც

ძირითადად მოიცავდა საკრედიტო გარანტიებს და კრედიტის უზრუნველყოფას,

ოპციონებს, სავალუტო სვოპებს, ფორვარდულ და ფიუჩერსულ კონტრაქტებს. გასული

საუკუნის 90-იანი წლებიდან დერივატიული ფინანსური ინსტრუმენტები

თანდათანობით საბალანსო მუხლები გახდა; 1998 წლიდან კი აღრიცხვის სტანდარტების

საბჭომ შემდეგნაირად განსაზღვრა დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტი: ამ

ინსტრუმენტს გააჩნია ერთი ან რამოდენიმე აქტივი საფუძვლად; ჩვეულებრივ მათ არ

ჭირდებათ საწყისი ინვესტიცია და თუ ეს უკანასკნელი აუცილებელი გახდა, მაშინ ის

უფრო მცირეა, ვიდრე სხვა ფინანსური ინსტრუმენტისათვის საჭირო თანხა;

დერივატივები ახდენენ მყიდველისათვის აქტივის გადაცემის გარანტირებას;

დღესდღეობით ბევრი ინვესტორისა და ფინანსური ინსტიტუტების

ზედამხედველისათვის დერივატიული ფინანსური ინსტრუმენტი უკავშირდება

კომპლექსურობას და სიძნელეს, ამიტომაც ისინი განსაკუთრებულ ყურადღებას უთმობენ

ამ უკანასკნელის გავლენას ბალანსზე და ზოგადად, ფინანსურ მდგომარეობაზე.

(ჩორაპასი,2008). ამ მიზეზების გამო დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტების

აღრიცხვისას მაქსიმალურად უნდა იყოს გამჟღავნებული შესაბამისი ინფორმაცია.

აღნიშნული ინსტრუმენტების აღრიცხვისათვის 1998 წელს სპეციალურად შექმნილი

აღრიცხვის საერთაშორისო სტანდარტი N133 (Financial Accounting Standard 133-Accounring

for Derivative Instruments and Hedging Activities), განმარტავს, რომ დერივატული

ფინანსური ინსტრუმენტი აღრიცხვის მიზნებისათვის უნდა განხილული იყოს, როგორც

ფინანსური ინსტრუმენტი, რომელიც მოიცავს რისკის მენეჯმენტის შესაბამის

კონტრაქტებს(რაიანი, 2009).

ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორის სტანდარტების მიხედვით (IFRS) დერივატივი

არის ფინანსური ინსტრუმენტი, რომლის ღირებულება იცვლება მის საფუძველში


არსებული აქტივის ღირებულებასთან ერთად, როგორიცაა საპროცენტო განაკვეთი,

ფასიანი ქაღალდის ღირებულება, საქონლის ფასი ანდა გარკვეული ინდექსი. უნდა

ავღნიშნოთ, რომ დღევანდელი და ფასს- ის მიერ 1998 წელს შემოღებული განმარტებები

ერთმანეთისაგან პრინციპულად არ განსხვავდება, რაც გარკვეულ რეგულატორულ

ხარვეზებს ტოვებს მულტინაციონალური კომპანიებისათვის. საბანკო ზედამხდეველობის

ბაზელის კომიტეტის მიერ დერივატივების ჰეჯირებასთან მიმართებაში არსებობს

მოთხოვნა ფინანსური ინსტიტიტების მიერ რისკის მენეჯმენტისა და რეალური

ღირებულებით დერივატივების აღრიცხვასთან დაკავშირებით: ეს არის საზედამხედველო

კაპიტალის აუცილებლობა და რისკების მართვის პოლიტიკის არსებობა და პრაქტიკაში

განხორციელების მოთხოვნა.

„მთავარი ის არის, რომ დერივატივებმა მთელს მსოფლიოში პოზიტიური როლი ითამაშეს

მათ შემოიტანეს საბაზრო დისციპლინა და აიძულეს საფინანსო სექტორის

ზედამხედველები შეექმნათ უფრო ჭკვიანური და მოქნილი კანონები“ დევიდ ფოლკენც

ლანდაუ- რისკი, 1997; (Chance/ჩანსი, 2008). დერივატივები არის ფინანსური

ინსტრუმენტები, რომელზედაც უკუგება წარმოიშობა შესაბამისი ფინანსური აქტივის

მახასიათებელებით, ეს ინსტრუმენტები ძალზე მნიშვნელოვანია ფინანსური რისკების

სამართავად, რადგანაც ისინი საშუალებას იძლევიან არსებული რისკი გადანაწილდეს

სხვა მხარეზე. სხვა ბაზრებისაგან განსხვავებით დერივატივების ბაზარი პრაქტიკულად

კონტრაქტების ბაზარს წარმოადგენს, ისევე როგორც სხვა კონტრაქტებში, აქაც არსებობს

ორი მონაწილე მხარე- მყიდველი და გამყიდველი და შესაბამისი ფასიც.

ზოგადად, დერივატივების უმეტესობაუკავშირდება საპროცენტო განაკვეთებისა და

სავალუტო კურსების პროდუქტებს. ფასს-ის შესაბამისად, საპროცენტო განაკვეთების

პროდუქტები მოიცავს:საპროცენტო განაკვეთების სვოპებს, ევროდოლარის ფიუჩერსებს,

ოპციონებს, სახაზინო ობლიგაციებსა და ფასიან ქაღალდებს, თუმცა ეს ჩამონათვალი არ

არის ამომწურავი. აღრიცხვის პრინციპების შესაბამისად, ამ ინსტრუმენტების გადაფასება

უნდა მოხდეს პუნქტების მიხედვით, ხოლო გადაფასების შედეგად მიღებული მოგება ან

ზარალი კი უნდა აღირიცხოს, როგორც ჩვეულებრივი საბალანსო პუნქტების

გადაფასებისაგან დამდგარი შედეგი.ტიპიური სავალუტო პროდუქტები არის

ფიუჩერსები, ფორვარდები, სვოპები და ოპციონები, რომლებიც ძირითადად,

შეთანხმებული განაკვეთით ივაჭრება (ე.წ. spot rate);

დერივატივებთან მიმართებაში გამოიყენება ტერმინი საკრედიტო ვალდებულების

პირობითი თანხა (notional principal amount), რომელიც პრაქტიკულად შესაბამისი


ტრანზაქციის ოდენობაა. რეალურად არ ხდება ამ თანხის გადახდა ან მიღება; მაგალითად,

საპროცენტო განაკვეთის სვოპში პრინციპული თანხა არის საფუძველი ფიქსირებული

ანდა მცოცავი პროცენტი პერიოდული გადახდებისათვის. საკრედიტო ვალდებულების

პირობით თანხას ხშირად ნომინალურ თანხასაც უწოდებენ, რომელიც დერივატული

კონტრაქტით არის განსაზღვრული.ეს შეიძლება იყოს აქციების რაოდენობა, ვალუტის

ერთეულები, კილოგრამები ანდა დერივატული ინსტრუმენტის სხვა მახასიათებლები

შინაარსის მიხედვით.

როგორც წესი, ინოვაციური, ახალი პროდუქტები და ინსტრუმენტები ქმნიან თავიანთ

საკუთარ ბაზარს და საოპერაციო გარემოს, რომელსაც შესაძლოა ძალზე მცირე საერთო

გააჩნდეს თავიანთ თავდაპირველ წარმოშობასთან. ხშირ შემთხვევაში დერივატივის ფასი

და მის საფუძველში არსებული აქტივი არაწრფივ დამოკიდებულებაში არიან

ერთმანეთთან და ეს გამოწვეულია იმ გარემოებით, რომ დერივატივის ღირებულება არ

ემთხვევა მექანიკურად ფულის ბაზრის მიმართულებას და ხშირ შემთხვევაში თვით

დერივატივების ბაზარი შესაძლოა თავად განსაზღვრავდეს საფუძველში არსებული

აქტივის ღირებულებას. ამ ფასებს შორის კომპლექსური და არაწრფივი დამოკიდებულება

განპირობებულია ინსტრუმენტების რისკიანობით, უკუგებით , ფულადი ნაკადებითა და

წარმოშობილი ვალდებულებების რეალური ღირებულების ცვლილებებით.(ჩორაპასი,

2008)

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტები, ან უბრალოდ დერივატივები, რეალურად

არის კონტრაქტები, რომლის ღირებულება განისაზღვრება ფულის ბაზრის

ინსტრუმენტების ქცევის შესაბამისად. როდესაც დერივატივის საფუძველი არის აქცია

ანდა აქციის ინდექსი, მაშინ საქმე გვაქვს ე.წ. კაპიტალის ინსტრუმენტის დერივატივთან

(equity derivatives) (ფაბოზი,2002). ფინანსური ბაზრებზე ძირითადად გავრცელებულია

დერივატული ინსტრუმეტების ოთხი ტიპი; ოპციონი არის ხელშეკრულება, რომელიც

მის მყიდველს აძლევს უფლებას და არ აკისრებს ვალდებულებას, რომ მოსთხოვოს

ოპციონის გამყიდველს გარკვეული აქტივობების შესრულება. მაგალითად, თუ

დადებულია ოპციონი აქციების შეძენაზე, მაშინ ოპციონის მყიდველის სურვილის

შესაბამისად, ოპციონის გამყიდველმა მას უნდა მიჰყიდოს აქციების გარკვეული

რაოდენობა წინასწარი შეთანხმებული ფასით; თუკი ოპციონის გამოყენება არ მოხდა

დათქმული დროის მანძილზე, რაც კონტრაქტითაა გათვალისწინებული, მაშინ იგი

გაუქმებულია. ზოგადად, ოპციონების ორი ტიპია გავრცელებულის „ ქოლი:- რომელიც

ოპციონის მყიდველს აძლევს უფლებას საფუძველში არსებული აქტივი წინასწარ


შეთანხმებული ფასით იყიდოს, და „ფუთი“, რომელიც მის მყიდველს საფუძველში

არსებული აქტივის წინასწარ დადგენილი ფასით გაყიდვის უფლებას ანიჭებს.

ოპციონებისაან განსხვავებით ფიუჩერსები და ფორვარდები არ აძლევენ საშუალებას მის

მფლობელს, რომ გარიგება არ შედგეს. ფიუჩერსი არის მიმდინარე შეთანხმება, რომელიც

უნდა განხორციელდეს მომავალში, დროის განსაზღვრულ მომენტში.ფიუჩერსი არის

კონტრაქტი, სადაც საფუძველი აქტივი და გარიგების განხორციელების დრო წინასწარ

განსაზღვრულია. ფორვარდული კონტრაქტები,როგორც წესი, ივაჭრება OTC ბაზრებზე

და თითქოს იგი ოპციონის მსგავსია, მაგრამ ფორვარდული კონტრაქტისათვის

დამახასიათებელია ის, რომ კონტრაქტის დასრულების ვადისათვის უნდა აუცილებლად

მოხდეს საფუძველში არსებული აქტივის მიღება ან გადაცემა. თავიანთი თვისებების გამო

ფიუჩერსები და ფორვარდები გარკვეული რისკის მატარებლები არიან, რადგანაც ისინი

ახდენენ ლევერეჯის გენერირებას, ამის გამო ასეთი დერივატული ინსტრუმენტი

მისაღებია იმ ინვესტორებისათვის, რომელთაც გააჩნიათ ლიკვიდური აქტივების

საკმარისი რაოდენობა, ამ ინსტრუმენტებში კარგად ერკვევიან და შეუძლიათ

წარმოშობილი რისკების განეიტრალება, რაც შეიძლება ბაზრის არახელსაყრელი

მიმართულებით მოძრაობისას დადგეს. დერივატვების ერთ-ერთი სახეობაა ე.წ. სვოპები,

რომელიც არის შემდეგი შინაარსის მატარებელი: სვოპზე პერიოდულად ხდება წინასწარ

დადგენილი ფიქსირებული თანხების მიღება და ეს თანხები შეესაბამება საფუძველში

არსებული აქტივის მიმდინარე რეალურ ღირებულებას.თეორიულად სვოპი საშუალებას

აძლევს ინვესტორებს ერთი ტიპის აქტივი ან ვალდებულება სხვა ტიპად

გარდაქმნან.როგორც წესი, სვოპები საქონლის მიხედვით დგინდება. გავრცელებულია ე.წ.

საკრედიტო სვოპები, რომელიც პრაქტიკულად საკრედიტო დერივატივის

მოდერნიზებული სახეობაა. ამ გარიგებაში სვოპის მყიდველი გარკვეულ თანხას უხდის

გამყიდველს საკრედიტო რისკის, მაგალითად, დეფოლტის ასანაზღაურებლად; თუ ეს

დეფოლტი დადგა, მაშინ სვოპის გამყიდველი წინასწარ შეთანხმებულ თანხას მისცემს

სვოპის მყიდველს. თავისი ბუნებიდან გამომდინარე, საკრედიტო სვოპი გარკვეულწილად

წარმოადგენს ინვესტორის დაცვის მექანიზმს დეფოლტის რისკებისაგან. (ჩორაპასი,2008)

ზოგადად, კაპიტალის დერივატივს აქვს რამოდენიმე თვისება, რის გამოც იგი

ინვესტორისათვის პორტფელის სასურველი ნაწილი ხდება: 1) ასეთი დერივატივები

ცვლის რისკის მახასიათებლებს პორტფელში ანუ გამოიყენება რისკის მენეჯმენტში; 2)

ზრდის პორტფელის მოსალოდნელ უკუგებას ანუ უკუგების მენეჯმენტის ფაქტორები

აქვს; 3) ამცირებს პორტფელის მართვასთან დაკავშირებულ ტრანზაქციის ხარჯებს ანუ


გამოდგება ხარჯების მენეჯმენტისათვის და 4) ხელს უწყობს გადასახადების

მინიმიზაციას ანუ გამოდგება რეგულატორული მენეჯმენტისათვის. კაპიტალის

ინსტრუმენტის დერივატივებს ასევე განასხვავებენ იმის და მიხედვით, ისინი

მოხვედრილნი არიან თუ არა საერთაშორისო ბაზრების ლისტინგში, თუ ივაჭრებიან ე.წ.

OTC ბაზრებზე. ამ ორ გატეგორიას შორის ფუნდამენტალურიული სხვაობა მდგომარეობს

იმაში, რომ ლისტინგში შეტანილი დერივატივები უზრუნველყოფილია ბაზრის მიერ,

ხოლო OTC ბაზრებზე გატანილი კი არა და შესაბამისად, ეს უკანასკნელი მიდრეკილია

საკრედიტო და მესამე მხარის რისკების არსებობისაკენ. (ფაბოზი, 2002).

ოპციონის მახასიათებალად ითვლება აგრეთვე აღსრულების ვადაც- თუ ოპციონის

აღსრულების ვადა ერთი ფიქსირებული დღეა, ეს არის ევროპული ტიპის ოპციონი, ხოლო

თუ ვადა არის გარკვეული პერიოდი ოპციონის ამოწურვის დღემდე, მაშინ ეს ამერიკული

ტიპის ოპციონია.როგორც წესი, საფუძველი აქტივი ოპციონებისათვის არის 100 ცალი

აქცია (კონკრეტული კომპანიის) ანდა აქციების ფასის ინდექსი. ბუნებრივია,რომ თუკი

ოპციონის საფუძველში არის კომპანიის აქცია, მაშინ მისი აღსრულების შემთხვევაში

მოხდება ამ კონკრეტული აქციების გადაცემა, ხოლო თუ ოპციონის საფუძველში არის

აქციის ფასის ინდექსი, მაშინ ოპციონის აღსრულებისას ოპციონის გამომშვებმა ნაღდი

ფული უნდა გადაუხადოს ოპციონის მყიდველს. (ფაბოზი,2002); ლისტინგში შეტანილი

ოპციონები შემდეგი უპირატესობით გამოირჩევიან: მათი აღსრულების ფასი და ვადა

ფიქსირებულია, ოპციონის მყიდველსა და გამყიდველს შორის პირდაპირი კავშირი ხდება

ოპციონის შესრულების შემდეგ და ტრანზაქციის ფასები შედარებით დაბალია. ასეთ

ოპციონებსა და OTC ოპცინებს შორის მთავარი განმასხვავებელი არის მონაწილე მხარის

რისკისა და საკრედიტო რისკების არსებობა. ორგანიზებული ბაზრები მონაწილეებისაგან

ითხოვენ გარკვეული ზღვრის არსებობას, აქვთ ფასებისა და მოცულობის ლიმიტები.

ოპციონის ფასი არის ის მაქსიმალური ოდენობა, რა დანაკარგიც შეიძლება განიცადოს

ოპციონის გამყიდველმა იმისდამიუხედავად, ფასების რა მიმართულებით ცვალებადობაა

ბაზარზე, რეალურად, ოპციონის გამყიდველი ახდენს რისკის გადანაწილებას მასა და

მყიდველს შორის. თავის მხრივ, ოპციონის გამომშვებსაც აქვს გარკვეული ზღვრული

მოთხოვნები ორგანიზებულ ბაზარზე შესვლისას. (ფაბოზი,2002). ფინანსურ ბაზრებზე

ყველაზე გავრცელებულია ე.წ. ევროპული ტიპის ოპციონები, რომელთა უმეტესობა 3

თვიანი ვადით არსებობს და მათი გადაცვლა არ არის ადვილი. მათი ფლობა იძლევა

უფლებას რომ აქციების შეძენა მოხდეს გარკვეულ ფასად, დაახლოებით ისეთ ფასად, რაც

ოპციონის გაყიდვის დროს დომინირებდა ბაზარზე. (ზოგადად ოპციონში მითითებულია


კონკრეტული ფასები). ოპციონების შეძენა ზოგადად შეუძლია ნებისმიერ კომპანიას და

დაახლოებით მათი ფასი საფუძველში არსებული აქციების 10–20%–ს შეადგენს. (ვაიტი,

2007). როგორც ცნობილია, „ქოლ“ ოპციონის ყიდვა ინვესტორს უფლებას აძლევს, რომ

აქციები იყიდოს გარკვეულ ფასად, ხოლო „ფუთ“ ოპციონი კი– გაყიდოს გარკვეულ

ფასად.ოპციონის გამომშვევი (Option Writer) ვალდებულია იყიდოს აქციები ანდა

გაყიდოს აქციები გარკვეული ოპციონების ამუშავების შემთხვევაში, შესაბამისად მას

უნდა გააჩნდეს ფული ანდა აქციები. ამ ვალდებულებების გამო ოპციონის გამომშვები

დგება რეალური რისკების წინაშე– მან ან ფული უნდა დახარჯოსარც თუ სახარბიელო

აქციების შესაძენად ანდა გადაიხადოს გაძვირებული ფასები აქციების შესაძენად; (გააჩნია

რა ტიპის ოპციონი ამოქმედდება). დღეს ბროკერები ვაჭრობას ახორციელებენ მხოლოდ

ძალზე მაღალ კრედიტუნარიან ინვესტორებთან ოპციონის გამოშვების ზღვრის

ასამაღლებლად. მეორეს მხრივ, უნდა აღინიშნოს, რომ ოპციონის მფლობელი არ დგება

დიდი რისკის წინაშე (მაქსიმუმ ოპციონში გადახდილი ფასი, თუკი ოპციონის

განხორციელება არ შედგა), მაშინ როდესაც მისი პოტენციური მოგება ლიმიტირებული არ

არის.

ოპციონებზე ფასების დინამიკას ბაზარი განსაზღრავს, ზოგადად მისი ფასი მიჰყვება

საფუძველში არსებული აქციის ფასებს. შესაძლებელია ოპციონის თეორიული ფასის

დადგენაც, მაგალითად, ბლექ–სქოულის მოდელის მიხედვით, რომელიც ითვალისწინებს

დროით ღირებულებასა და საფუძველში არსებული აქციების ღირებულებას, შესაძლოა

ასევე გამოითვალოს ე.წ. დელტა ღირებულება–ჰეჯირების კოეფიციენტი, რომელიც

აჩვენებს თუ როგორ იცვლება ოპციონის ფასი საფუძველში არსებული აქციების ფასების

ცვლილებასთან ერთად. ბუნებრივია, რომ ოპციონების შეძენა ინვესტორის მიერ

გარკვეული რისკებისაგან დასაცავად ან მოგების მისაღებად ხდება. თუკი ინვესტორი

ელოდება აქციებზე ფასის ზრდას, მაშინ იგი ყიდულობს „ქოლ“ ოპციონს, ხოლო თუ იგი

ფლობს აქციებს და ელოდება მათზე ფასების კლებას, შესაბამისად უპირატესობას „ფუთ“

ოპციონს მიანიჭებს. როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ, მაქსიმალური რისკი ოპციონების

შეძენისას არის მასში გადახდილი ფასი ანუ პრემიუმი (ანუ ინვესტორმა იყიდა ოპციონი,

მაგრამ ფასები იმის საწინააღმდეგოდ შეიცვალა, რასაც იგი ელოდებოდა და შესაბამისად

ოპციონი აღარ გამოიყენა). ოპციონების გამოშვება გარკვეულწილად დამატებითი

შემოსავლის წყაროა, თუკი აქციებზე ფასები იზრდება და ოპციონის გამომშვები

ვალდებულია ისინი გაყიდოს, მაშინ მას მაინც რჩება მოგება აქციების ძველ ფასში

რეალიზებასთან შედარებით (იგი იღებს აქციების ფასს+ოპციონის პრემიუმი), ხოლო თუ


აქციების ფასი დავარდა და ოპციონის განხორცილება არ მოხდა, მაშინ მას მოგების სახით

ოპციონში მიღებული პრემიუმი რჩება.)

ოპციონების ფასზე გავლენას ახდენს სხვადასხვა ფაქტორები, რომელსაც ეს დერივატული

ინსტრუმენტი ეფუძნება: საფუძველში არსებული აქტივის ფასი: ბუნებრივია, რომ რაც

უფრო ძვირია ეს აქტივი, მით უფრო მაღალია ოპციონის ფასი; ოპციონის გამოყენების

ფასი: რაც უფრო მაღალია ეს ფასი, მით უფრო მეტია „ქოლ“ პრემიუმი და უფრო დაბალია

„ფუთ“ პრემიუმი; დივიდენდები: იმის გამო, რომ „ქოლ“ პრემიუმი პოზიტიურ კავშირშია

აქციების ფასთან, რაც უფრო მაღალია დივიდენდების სიდიდე, მით უფრო დაბალია

„ქოლ“ პრემიუმი.იგივე ლოგიკით, რაც უფრო დიდია დივიდენდი, უფრო მაღალია „ფუთ“

ოპციონის ფასი; ზოგადად, ფინანსისტები ხშირად მოაიზრებენ, რომ ინვესტორებს სურთ

რისკის თავიდან აცილება; შესაბამისად, მოსალოდნელი უკუგების დადგენილი დონის

შემთხვევაში რისკის იზომება სტანდარტული გადახრით ანუ ცდომილებით. ოპციონების

შემთხვევაში საკითხი ცოტა სხვანაირად დგას, რადგან როგორც „ფუთ“ ასევე „ქოლ“

ოპციონი არის გარკვეულწილად არამატერიალური ხელშეკრულება, რომელიც იცავს მის

მფლობელს ერთის მხრივ ფასების არასასურველი მიმართულებით ცვლილებისაგან და

ამავე დროს მას საშუალებას აძლევს ისარგებლოს მთელი იმ მოგებით, რასაც მას ფასების

სასურველი მიმართულებით სვლა მოუტანს. მაქსიმალური დანაკარგი, რაც შესაძლოა

განიცადოს ოპციონის მფლობელმა, არის ოპციონში გადახდილი პრემიუმი. ამ ყოველივეს

გათვალისწინებით, ოპციონების ფასი მით უფრო მაღალია, რაც უფრო მაღალია ფასების

ცვლილებები. ოფციონების ღირებულება მცირდება მისი მოქმედების ვადასთან ერთად,

ანუ ოპციონის ვადის ამოწურვისას მისი ღირებულება 0-სკენ მიდის;ოპციონის ფასები

ასევე დამოკიდებულია ურისკო საპროცენტო განაკვეთებზეც, კერძოდ რაც უფრო

მაღალია საპროცენტო განაკვეთი, მით მეტია „ქოლ“ ოპციონის პრემიუმი და ნაკლებია

„ფუთ“ ოპციონის პრემიუმი. (პარამეტსვარანი, 2011)

ზოგადად ოპციონების ფასებზე გავლენას ახდებს შემდეგი ექვსი ფაქტორი: 1)

საფუძველში არსებული აქტივის მიმდინარე ღირებულება, 2) აღსრულების ფასი, 3)

ოპციონის მოქმედების ვადის ამოწურვამდე დარჩენილი დრო, 4) საფუძველში არსებული

აქტივის ფასის ცვალებადობა ოპციონის მოქმედების ვადაში; 5) ურისკო განაკვეთის

ოდენობა მოკლევადიან გარიგებებზე ოპციონის მოქმედების პერიოდში, 6)

მოსალოდნელი დივიდენდების ოდენობა საფუძველში არსებულ აქციებზე ანდა

ინდექსებზე ოპციონის მოქმედების პერიოდში. ამ ფაქტორების მოქმედება შესაძლოა ასე

შევაჯამოთ: (ფაბოზი,2002).


ფაქტორის ზრდის ეფექტი „Call” და “Put” ფასებზე:


ფაქტორი Call ფასი Put ფასი

საფუძველში არსებული

აქტივის მიმდინარე


იზრდება მცირდება

აღსრულების ფასი მცირდება იზრდება

ოპციონის ვადის

ამოწურვამდე დარჩენილი

დრო

იზრდება იზრდება

საფუძველში არსებული

აქტივის ფასის

ცვალებადობა ოპციონის

მოქმედების ვადაში


ურისკო განაკვეთის

ოდენობა მოკლევადიან

გარიგებებზე ოპციონის

მოქმედების პერიოდში


მოსალოდნელი

დივიდენდების ოდენობა

საფუძველში არსებულ

აქციებზე ანდა ინდექსებზე

ოპციონის მოქმედების

პერიოდში

მცირდება იზრდება

წყარო : (ფაბოზი, 2002)

დღესდღეობით კვლავ საკმაოდ პოპულარულია 1973 წელს ფიშერ ბლექისა და მირონ

სქოულის მიერ შექმნილი ე.წ ბლექ-სქოულის ოპციონების შეფასების მოდელი, რომელიც

ევროპული ტიპის ოპციონების ფასის დადგენას ემსახურება. ამ მოდელის თანახმად

ოპციონის ფასი შემდეგი ფორმულით დგინდება (ფაბოზი,2002)

C = SN(d1) − Xe-rtN(d2)

სადაც,

𝑑1 =ln(S/K) + (r + 0.5𝑠2)t

s√t

d2= 𝑑1 − s√t;

ln-ნატურალური ლოგარითმი

C-Call ოპციონის ფასი

S-საფუძველში არსებული აქტივის ფასი

K-აღსრულების ფასი


r-მოკლევადიანი ურისკო განაკვეთი

e=2.718

t- დარჩენილი დრო ოპციონის მოქმედების ვადის ამოწურვამდე

s-აქციის ფასის სტანდარტული გადახრა

N(.)-კუმულატიური ალბათობა- აიღება ნორმალური განაწილების ფუნქციიდან.

როგორც ზემოთ მოცემული ფორმულიდან ჩანს, ცხრილში

წარმოდგენილიფაქტორებიდან ხუთი მათგანი ახდენს გავლენას ბლექ-სქოულის

მოდელის მიხედვით ოპციონის ფასზე, რადგანაც ეს მოდელი აგებულია დაშვებაზე, რომ

საფუძველში არსებულ აქციებზე დივიდენდების გაცემა არ ხდება.

ბუნებრივია,რომ ოპციონების შეძენისას საინვესტიციო მენეჯერი აუცილებლად უნდა

დაინტერესდეს იმ ფაქტორებით, რომელთა მიმართაც ოპციონის ფასი სენსიტიურია:

საინვესტიციო თეორიაში ამ მიზნით ითვლიან ოფციონის ფასის ცვლილებას საფუძველი

აქტივის ფასის ცვლილებასთან მიმართებაში, ოპციონის მოქმედების ვადის ცვლილებასა

და 1%-იანი ფასების ცვლილების დინამიკასთან მიმართებაში. (ფაბოზი,2002).

განსხვავებით ფიუჩერსული გარიგებებიდან, ოპციონები არ ქმნიან ვალდებულებებს

გარიგების შესრულებაზე, არამედ გარიგებაში მონაწილე მხარეებს აძლევენ გარკვეულ

უფლებას გარიგება ძალაში მოიყვანონ. ამის გამო რისკის ბუნება ამ ორი დერივატული

ინსტრუმენტისათვის განსხვავებულია:ფიუჩერსების შემთხვევაში აქტივის ფასის

ზრდისას ფიუჩერსის მყიდველი იღებს მოგებას ყოველ დოლარზე, ხოლო კლებისას კი

ზარალობს.ამის გამო ამბობენ, რომ ფიუჩერსებს წრფივი უკუგება ახასიათებს.

(ფაბოზი,2009). ოპციონების შემთხვევაში არ არსებობს სიმეტრული რისკი-უკუგების

დამოკიდებულება: ყველაზე მაქსიმალური ზარალი, რაც შეიძლება ოპციონის მყიდველმა

განიცადოს, ოპციონში გადახდილი ფასია. ოპციონის მყიდველს, ბუნებრივია, აქვს მთელი

სარგებელი, თუმცა ეს სარგებელი ამ ოპციონში გადახდილი თანხით მცირდება,

ოპციონის გამომშვებისათვის კი მაქსიმალური მოგება მიღებული ფასია. ამ თვისებების

გამო ოპციონებზე რისკი-უკუგების დამოკიდებულება არ არის წრფივი. ასეთი

განსხვავება ძალზე მნიშვნელოვანია ინვესტორებისათვის, რადგან ფიუჩესები

შესაძლებელია გამოყენებული იქნას სიმეტრიული რისკების გასანეიტრალებლად, ხოლო

ოპციონები კი ასიმეტრიული რისკების შესამცირებლად.

„ქოლ“ ოპციონის ყიდვა ან „ფუთ“ ოპციონის გაყიდვა საშუალებას აძლევს ინვესტორს

მიიღოს მოგება საფუძველში არსებული აქტივის ფასის ზრდისას. „ქოლ“-ის ყიდვისას

ინვესტორის მოგების ზედა ზღვარი არ არსებობს, ხოლო ზარალის მაქსიმალური ქვედა


ზღვარი კი ამ ოპციონში გადახდილი თანხაა; „ფუთ“-ის გაყიდვა მოგებას მიღებულ ფასს

უტოლებს, მაგრამ ინვესტორს არ იცავს ზარალისაგან, როდესაც საფუძველი აქტივის ფასი

მცირდება. „ფუთ“ ოპციონის ყიდვა და „ქოლ“ ოპციონის გაყიდვა საშუალებას აძლევს

ინვესტორს მიიღოს მოგება საფუძველში არსებული აქტივის ფასის კლებისას. „ფუთის“

ყიდვა ინვესტორს მზარდი მოგების მიღების საშუალებას აძლევს, მაშინ როდესაც

ზარალი დაჰყავს მხოლოდ ამ ოპციონში გადახდილ ფასამდე.“ქოლის“ გაყიდვა მოგებას

მიღებულ ფასს უტოლებს,მაგრამ ინვესტორს არ იცავს ზარალისაგან, როდესაც

საფუძველში არსებული აქტივის ფასი იზრდება.

ოპციონების თეორიული ფასი შედგება ორი კომპონენტისაგან: ნამდვილი ღირებულებისა

და პრემიუმისაგან. ოპციონის ნამდვილი ღირებულება (intrinsic value)არის ოპციონის

ეკონომიკური ღირებულება, თუკი მისი აღსრულება მოხდება დაუყონებლივ. თუ

არანაირი პოზიტიური ღირებულება არ არსებობს ოპციონის აღსრულებისას, მაშინ ეს

ღირებულება ნულის ტოლია.

ზოგადად, დამოკიდებულება აქციის ფასებსა და ოპციონის ნამდვილ ღირებულებას

შორის შესაძლოა ქვემოთ მოყვანილ ცხრილში შეჯამდეს (ფაბოზი,2009)


აქციის ფასი > ოპციონის აღსრულების ფასზე

„ქოლ“ ოპციონი „ფუთ“ ოპციონი

ნამდვილი ღირებულება აქციის ფასი-აღსრულების

ფასი

ნული

აქციის ფასი < ოპციონის აღსრულების ფასზე


ნამდვილი ღირებულება ნული აღსრულების ფასი-აქციის

ფასი

აქციის ფასი = ოპციონის აღსრულების ფასი


ნამდვილი ღირებულება ნული ნული

წყარო (ფაბოზი, 2009)

ქვემოთ მოყვანილ ცხილში კი შეჯამებულია ის ფაქტორები, რაც გავლენას ახდენს

ოპციონების ფასზე:


ცხრილი N 5 ფაქტორის ზრდის ეფექტი

ფაქტორი „ქოლ“ ფასი „ფუთ“ ფასი

საფუძველი აქტივის

საბაზრო ფასის ზრდა


აღსრულების ფასი მცირდება იზრდება

ოპციონის არსებობის

ვადამდე დარჩენილი დრო


აქციების ფასების

მოსალოდნელი

ცვალებადობა


მოკლევადიანი, ურისკო

საპროცენტო განაკვეთი


მოსლოდნელი ფულადი

გადახდები

მცირდება იზრდება

წყარო (ფაბოზი, 2009)

კაპიტალის ინსტრუმენტების პორტფელის რისკის მენეჯმენტი ძირითადად უკავშირდება

ფასების რისკს. რისკის მენეჯმენტის ძირითადი მიზანი არის ისეთი ოპტიმალური რისკის

დონის შერჩევა, რომელიც პორტფელის მიზნობრივ უკუგებას განაპირობებს.

რისკის მენეჯმეტის ერთ-ერთი სტრატეგია არის დამცავი „ფუთ“ სტრატეგია (Protective

Put Strategy) . იგი გამოიყენება ინვესტორებისათვის, რომელბსაც საფუძველი აქტივის

გრძელი პოზიცია აქვთ და „ფუთ“ ოპციონის საშუალებით ცდილობენ ფასის რისკის

შემცირებას. ეს სტარტეგია მოიცავს „ფუთ“ ოპციონის ყიდვას აქციის გრძელ პოზიციასთან

კომბინაციით, ეს დაახლოებით იგივეა, რაც დაზღვევის პოლისის ყიდვა აქციის გრძელი

პოზიციისათვის.თუ აღსრულების ფასი იზრდება, მაშინ „ფუთ“ ოპციონის ფასიც

იზრდება და შესაბამისად დაზღვევის პოლისიც ძვირდება.სტრატეგიის მომგებიანობა

დასაწყისიდან ბოლომდე შესაძლებელია შემდეგი ფორმულით ჩაიწეროს:

Profi t = Ns(ST − St) + Np[max(0, K − ST) − Put]

სადაც, Nsარის აქციების რაოდენობა;

Np- „ფუთ“ ოპციონების რაოდენობა;

ST- აქციის ფასი დასრულების დღეს;

Stაქციის ფასი t დროისათვის

Kაღსრულების ფასი


Put „ფუთ“ ოპციონის ფასი

ანუ, როგორც ფორმულიდან ჩანს, დამცავი „ფუთ“ სტრატეგიის მომგებიანობა არის -

აქციების გრძელი პოზიციიდან მოგებისა და „ფუთ“ ოპციონის ჯამი. თუ ოპციონი არ

გაიყიდა ვადის გასვლამდე, მაშინ მინიმალური შემოსავალი არის აღსრულების ფასი,

ხოლო მაქსიმალური კი აქციის ფასი. თუ აქციის ფასი ოპციონის აღსრულების ფასზე

ნაკლებია, მაშინ ინვესტორი მას გაყიდის ოპციონის გამომშვებზე K-ტოლი ფასით; თუ

დავუშვებთ, რომ აქციებისა და ოპციონების რაოდენობა ერთმანეთის ტოლია, მაშინ

ზარალი

Profi t = ST − St + K − ST − Put = K − St – Put, აღსანიშნავია, რომ აქციის ფასი ვადის

გასვლისას ამ განტოლებაში აღარ მონაწილეობს.

ზემოთ აღწერილი დამცავი სტრატეგიის ალტერნატივად მოიაზრება ე.წ. „ქოლარ“ (Collar)

სტრატეგია, რომელიც მოიცავს აქციისა და „ფუთ“ ოპციონის გრძელ პოზიციას და მოკლე

„ქოლს“. ეს სტრატეგია განკუთვნილია ისეთი ინვესტორებისათვის, რომელთაც აქვთ

კაპიტალის გრძელი პოზიცია და ცდილობენ რისკის დაბალი დონის მიღწევას. ამ

სტრატეგიის მოგების ფორმულა შემდეგნაირად გამოიყურება:

Profi t = Ns(ST − St) + Np[max(0, Kp − ST) − Put] − Nc[max(0, ST − Kc + Call]

სადაც Kpდა Kcშესაბამისად არის „ფუთისა“ და „ქოლის“ აღსრულების ფასები.

გრძელვადიანი „ქოლ“ ოპციონების ნაირსახეობას წარმოადგენს ე.წ. ვარანტები (warrants) ,

რომელთა აღსრულება შესაძლებელია გარკვეული პერიოდულობით, შესაბამისად მათი

ფასებიც უფრო მაღალია, ვიდრე ოპციონებისა – დროითი ღირებულების გამო.

საფინანსო ბაზრებზე არსებობს ე.წ. ეგზოტიკური დერივატივებიც, რომელთათვისაც

დამახასიათებელია, რომ ფასი და საფუძველში არსებული აქტივი ერთმანეთთან

რთული, არაწრფივი დამოკიდებულებით გამოირჩევიან. ბოლო წლებში ასეთი

ინსტრუმენტებისათვის დამახასიათებელი გახდა ძალზე კომპლექსური თვისებების

გაჩენა, რაც თავის მხრივ მთლად დადებითაც ვერ აისახა საფინანსო გარიგებებზე,

რადგანაც ინვესტორებმა ბოლომდე ვერ გაიგეს ამ პროდუქტის თვისებები და

შესაბამისად ვერ შექმნეს რისკის ეფექტური მართვის პროცედურებიც.

ფინანსური ბაზრებზე არსებობს ე.წ. სინთეტური დერივატივები, რომელიც ფასს-ის

განმარტების მიხედვით არის ფინანსური პროდუქტი, რომელიც იქმნება იმისათვის, რომ

მან შეითავსოს სხვა ინსტრუმენტის თვისებაც. ასეთი ინსტრუმენტის მაგალითად

გამოდგება მცოცავი განაკვეთის მქონე ვალის ინსტუმენტი, რომელიც კომბინირებულია

საპროცენტო განაკვეთის სვოპთან. იგი გულისხმობს: მცოცავი გადახდების მიღებას და


ფიქსირებული გადახდების გაცემას, რომელიც სინთეზირებულია ფიქსირებული

განაკვეთის მქონე გრძელვადიან სესხთან. ფასს-ის მიხედვით, სინთეტური დერივატული

ინსტრუმენტისათვის, რომელიც ან ვალდებულების ანდა უფლების მატარებელია,

ყოველი ასეთი პუნქტი უნდა იყოს ცალკე გაშიფრული და შესაბამისი რისკებიც

განსაზღვრული. თუკი სინთეტური დერივატივის ერთი ნაწილი აქტივია, ხოლო მეორე კი

ვალდებულება, მაშინ არ უნდა მოხდეს მათი ერთმანეთში გაქვითვა, არამედ ისინი უნდა

გამოჩნდეს ბალანსის ორივე მხარეს. დერივატივების კიდევ უფრო რთულ ფორმას

წარმოადგენს ე.წ. სტრუქტურული ფინანსური პროდუქტები, რომლის თანახმადაც

ფიქსირებული გადასახადების მაგივრად კომპანია ან ინდივიდუალური პირი იღებს

საკმაოდ რთული ფორმულით დადგენილ გადასახადებს, შესაბამისად, ასეთ

ინსტრუმენტებს აკლია ტრანსპარანტულობა, თუმცა ბაზრებზე მათი საკმაო რაოდენობა

მაინც ივაჭრება. (ჩორაპასი,2008)

ფიუჩერსული კონტრაქტი არის ხელშეკრულება ორ მხარეს შორის, რომლის მიხედვითაც

მყიდველი და გამყიდველი თანხმდებიან გარკვეული აქტივის გაცვლაზე წინასწარ

შეთანხმებული ფასით წინასწარ დათქმულ დროს. ორივე მხარე ვალდებულია

აღასრულოს კონტრაქტი. განსხვავებით ზემოთ აღწერილი ოპციონებისაგან, კონტრაქტის

დადების დღეს არ ხდება არანაირი თანხების გადახდა-მიღება, არამედ მოითხოვება ე.წ.

გარკვეული ზღვრული თანხების დეპონირება ფიუჩერსულ ანგარიშებზე. ამ ორ

დერივატულ ინსტრუმენტს შორის მთავარი განსხვავება იმაში მდგომარეობს, რომ

ოპციონის შემთხვევაში მყიდველს აქვს უფლება და არა ვალდებულება აღასრულოს

კონტრაქტში გაწერილი ქმედება, ხოლო ფიუჩერსებში კი ამის განხორციელება

ვალდებულებაა. ფიუჩერსების შემთხვავაშიც მნიშვნელოვანი ელემენტებია ფასი,

საფუძველი აქტივის რაოდენობა და ღირებულება, ხოლო ინდექსური ფიუჩერსის

შემთხვევაში ამ ინდექსით აღწერილი აქციების პორტფოლიო. ფიუჩერსული

კონტრაქტები არის შეთანხმება ორ მხარეს შორის სამომავლო ქმედების შესახებ და

შესაბამისად ეს დერივატივები არ განიხილება როგორც აქტივები. ფიუჩერსული

გარიგების ფასი შესაძლებელია ასე ჩაიწეროს (ფაბოზი,2002)

ფიუჩერსის ფასი=მიმდინარე ფასი+დაფინანსების ღირებულება-დივიდენდის უკუგება

ფიუჩერსის გამყიდველი ვალდებულია საფუძველში არსებული აქტივის გადაცემაზე,

წინააღმდეგ შემთხვევაში მან უნდა გადაიხადოს გარკვეული საფასური, ამოტომაც

ფიუჩერსის ფასი იზრდება დაფინანსების ღირებულებით; იმის გამო,რომ ფიუჩერსის


მყიდველი თავიდან არ ფლობს საფუძველში არსებულ აქციებს, იგი შესაბამისად ვერ

იღებს დივიდენდს და ამის გამო დივიდენდის უკუგებით მცირდება ფიუჩერსის ფასი.

ფიუჩერსის თეორიული ფასის განმსაზღვრელი ფორმულა ასეთნაირად

გამოიყურება(ფაბოზი, 2009)

ფიუჩერსის თეორიული ფასი=ფულადი ბაზრის ფასი+(ფულადი ბაზრის

ფასი)X(ფინანსირების ღირებულება-ფულადი ამონაგები);

ფინანსირების ღირებულების ქვეშ მოიაზრება სესხის საპროცენტო განაკვეთი, ხოლო

ფულადი ამონაგები კი არის მიღებული ფულადი ნაკადი აქტივიდან, გამოსახული ამ

აქტივში გადახდილი თანხის %-ად. ამ ფორმულიდან გამომდინარეობს, რომ ფიუჩერსის

ფასი შესაძლოა ფულადი ბაზრის ფასზე ნაკლები ან მეტი იყოს, იმისმიხედვით რა

თანაფარდობა არსებობს ფინანსირების ფასსა და ფულად ამონაგებს შორის: თუ საქმე

გვაქვს პოზიტიურ დამოკიდებულებასთან, ანუ ფინანსირების ღირებულება უფრო მეტია

ვიდრე ამონაგები, მაშინ ფიუჩერსი იყიდება დისკონტით, უარყოფითი

დამოკიდებულებისას ფიუჩერსი გაიყიდება ფასნამატით, ხოლო თუ ეს ორი განაკვეთი

ერთმანეთის ტოლია, მაშინ ფიუჩერსის ფასი ემთხვევა ფულადი ბაზრის ფასს.

აქტივების მენეჯერი, რომელიც ცდილობს პორტფელის რისკის შემცირებას, ბუნებრივია

ცდილობს გააკონტროლოს პორტფელის ბეტა (ანუ პორტფელის მგრძნობელობა საბაზრო

ფასებზე).ეს შესაძლებელია პორტფელში ისეთი აქციების შემოტანით, რომელიც მას

მიზნობრივ ბეტასთან დააახლოვებს, თუმცა ასეთ დროს, როგორც წესი, იზრდება

ტრანზაქციის დანახარჯები. აქციების ინდექსის ფიუჩერსების შეძენა ზრდის პორტფელის

ბეტას, ხოლო გაყიდვა კი მას ამცირებს. (ფაბოზი,2009)

ფიუჩერსების ბაზრის მთავარი ეკონომიკური ფუნქცია არის ფასების რისკის ტრანსფერი

ჰეჯირებული პოზიციიდან ბაზრის სპეკულატორებზე. ჰეჯირება არის ფიუჩერსული

კონტრაქტების გამოყენება ფულად ბაზრებზე ტრანზაქციების ჩასანაცვლებლად.თუ

ფულისა და ფიუჩერსების ბაზარი ერთი და იგივე მიმართულებით მოძრაობს, მაშინ

ჰეჯირებული პოზიციის ზარალი გაბათილდება სხვა პოზიციაზე მოგებით. ისეთი

სიტუაცია, როდესაც განცდილი ზარალი და მოგება ერთმანეთის ტოლია, არის

სრულყოფილი ჰეჯირება. ზოგადად ჰეჯირების პროცესი არის პორტფელის დაცვა

ბაზრის არახელსაყრელი პოზიციიდან ანუ რისკებიდან, რომლის მიზანია აქციათა

პორტფელის ბეტას ნულთან დაახლოება, რაც თავის მხრივ გენერირებას უკეთებს ურისკო

საპროცენტო განაკვეთს. (ეს შესაბამისობაში მოდის CAPM მოდელთან); ანუ თუ ადგილი


აქვს სრულყოფილ ჰეჯირებას, მაშინ უკუგება ურისკო ინვესტიციებზე არსებული

განაკვეთის ტოლია.

ფიუჩერსულ კონტრაქტებს მოაქვთ ეკონომიკური ბენეფიტები სხვადასხვა გზით.

უპირველესად ყოვლისა, ეს დერივატული ინსტრუმენტები ახდენენ რისკების

გადანაწილებას: როგორც ცნობილია, ყველა მონაწილეს რისკის ერთი და იგივე აპეტიტი

არა აქვს, ჰეჯირების სტრატეგიის მიმდევრები რისკების შემცირებისკენ, ხოლო

სპეკულატორები კი რისკების ზრდისაკენ ისწრაფვიან. ფიუჩერსული კონტრაქტები კი

ასეთ გადანაწილებას წარმატებით ართმევენ თავს. მეორეს მხრივ, ფიუჩერსების ბაზარი

ხელს უწყობს ფასების შესახებ ინფომაციის ფლობას: როდესაც ბაზარზე ახალი

ინფორმაცია ჩნდება, ეს მაშინვე ჟონავს ფიუჩერსების ბაზარზე:ეს იმიტომ ხდება, რომ

ფიუჩერსების გრძელი პოზიციისათვის გაცილებით ნაკლები ზღვრული თანხაა საჭირო,

ვიდრე სააქციო ბაზრებისათვის, ასევე აქტივის გაყიდვაზე უფრო ადვილი ფიუჩერსის

გაყიდვაა. დერივატივების ბაზარი ხასიათდება მაღალი ბრუნვებით, რაც გამოწვეულია

იმით, რომ ეს ბაზარი ლიკვიდურია და ტრანზაქციის დანახარჯები აქ დაბალია.ზემოთ

მოყვანილი მიზეზების გამო ფიუჩერსების ბაზარი საკმაოდ ეფექტურია და იგი

ერთნაირად მიმზიდველია, როგორ „ხარებისათვის“ ასევე „დათვებისათვის“.


ერთ-ერთ საინვესტიციო საშუალებად ასევე მოიაზრება ე.წ. მართვადი ფიუჩერსები

( managed futures)- ეს არის ფიუჩერსული და ფორვარდული კონტრაქტებით აქტიური

ვაჭრობა ფინანსური აქტივების, საქონლისა და ვალუტის ბაზრებზე, რომელიც

ინვესტორებისაგან გაკრვეულ უნარებს მოითხოვს. (skill based) ამ ფიუჩერსების შექმნის

მთავარი არსი მდგომარეობდა იმაში, რომ მომხდარიყო ფინანსური რისკის ჰეჯირება

საქონლის ფასების ცვლილებებთან დაკავშირებით. ასეთი დერივატული ინსტრუმენტის

სხვადასხვა ფორმით არსებობა თითქმის საუკუნეს ითვლის. ზოგადად, ამ დერივატულ

ინსტრუმენტთან დაკავშირებით არსებობს ორი ძირითად კითხვა: რამდენად მოახდენს

ასეთ ინსტრუმენტებში ინვესტირება პორტფელის ხარისხის გაუმჯობესებას და რამდენად

შესაძლებელია მათზე უკუგების პროგნოზირება.მართვადი ფიუჩერსები უკავშირდება

ე.წ. საქონლის ერთობლიობებს (commodity pools), რომელიც შეიძლება წარმოვიდგონოთ,

როგორც საინვესტიციო ფონდი, რომელიც აგროვებს ინვესტორთა თანხებს ფიუჩერსების

ბაზარში განსათავსებლად; არსებობს ამ ერთობლიობების საჯარო, კერძო და

ინდივიდუალური ანგარიშის სახეობები. ზემოთ მოყვანილ ორ კითხვაზე დროთა

განმავლობაში მრავალი კვლევა დაიწერა, თუმცა ჯერ-ჯერობით არ არსებობს ცალსახა


პასუხი იმაზე, რომ საჯარო ერთობლიობას რაიმე უპირატესობა გააჩნია სხვეთან

შედარებით, თუმცა კერძო და ინდივიდუალური ანგარიშები საინვესტიციო პორტფელში

მომგებიან დაბანდებებს წარმოადგენს. მართვად ფიუჩერსებზე უკუგების შესაფასებლად

გამოიყენება ე.წ. ბერკლის ინდექსი, რომელიც ამ ინსტრუმენტებს 4 ჯგუფად ყოფს:

ა) სასოფლო სამეურნეო პროდუქციის ფიუჩერსები; ბ) სავალუტო ფიუჩერსები;

გ) ფინანსური და მეტალის პროდუქციის ფიუჩერსები და დ) ენერგეტიკის სფეროში

მოქმედი ფიუჩერსები. ამ ფინანსური ინსტრუმენტით მოვაჭრეებს ერთი რამ აერთიანებს:

ყველა ცდილობს ფასების ტრენდების კაპიტალიზაციას, ანუ ყოველი მათგანი ახდენს

ფასების საშუალოზე დაკვირვებას და ცვლილების ტრენდის პროგნოზირებას. ზოგადად,

ფიუჩერსების მომგებიანობის შესაფასებლად ოთხივე სექტორში იყენებენ ე.წ. MLMI

(Mount Lucas Management Index) ინდექსს, რომელიც არის პასიური ინდექსი და ასახავს

ფასების ცვლილების მიმართულებებს. აღნიშნული ინდექსი არ არის აქტიური

ვაჭრობისათვის, არამედ იგი მოიცავს წესს, რომლის მიხედვითაც ფიუჩერსების ყიდვა-

გაყიდვა ხორციელდება საქონლის ფასების ცვლილების სიდიდის მიხედვით. დღეს

არსებული კვლევების მიხედვით მართვადი ფიუჩერსებით ვაჭრობა, რომელიც

ინვესტორის უნარებზე დიდად არის დამოკიდებული, აუმჯობესებს ამ ინდექსის

შესაძლებლობებს, უფრო მეტიც, მართვადი ფიუჩერსები ვერ ახდენს ინვესტორის დაცვას

ფასების ვარდნის რისკისაგან. (ფაბოზი,2002)

ფიუჩერსული კონტრაქტების გამოყენება სპეკულაციური გარიგებებისათვისაც

გამოიყენება ბაზრებზე: მაგალითად, თუ ბაზრის მონაწილე ფიქრობს, რომ ბაზრის ფასები

მოიმატებს, მაშინ იგი ფიუჩერსული კონტრაქტის გრძელ პოზიციას არჩევს და თუ

ფასებმა მართლა მოიმატა, მაშინ იგი ამ კონტრატს გაყიდის ძვირად, ანდა ვადამდე ადრე

აღასრულებს კონტრაქტს და მიიღებს მოგებას. ფიუჩერსული პოზიცია იძლევა

სპეკულატორისათვის ლევერეჯის უპირატესობასაც- ლევერეჯად მოიაზრება ასეთი რამ:

საფუძველში არსებული აქტივის ფასის მცირედი ცვლილების გამო უკუგების

არაპროპორციული ცვლილება. (პარამეტსვარანი, 2011)

კაპიტალის სვოპი არის შეთანხმება ორ მხარეს შორის, რომლის თანახმადაც უნდა მოხდეს

შეთანხმებული ფულადი ნაკადების გაცვლა გარკვეული პერიოდის მანძილზე, სადაც

მინიმუმ ერთი გადახდა მაინც მიბმულია აქციაზე, აქციათა პაკეტზე ანდა

ინდექსზე.არსებობს საერთაშორისოდ მოქმედი სვოპებიც, რომელიც საშუალებას იძლევა

ინვესტორს შეუმცირდეს ტრანზაქციასა და ბაზარზე შესვლასთან დაკავშირებული

ხარჯები. (ფაბოზი,2002)


საპროცენტო განაკვეთების დერივატივების კლასიფიცირება ხდება საფუძველში

ჩადებული აქტივის ვადიანობის მიხედვით, ანუ თუ ეს აქტივი ერთ წელზე ნაკლებ

ვადიანია, მაშინ შესაბამისად დერივატივიც მოკლევადიანია და პირიქით.ზოგადად,

გამოყოფენ საპროცენტო განაკვეთის ფიუჩერსებს და სვოპებს. ამ ორივე დერივატული

ინსტრუმენტის მახასიათებლები იგივეა, რაც სხვა ფიუჩერსებისა და სვოპებისა. ამ

დერივატივებისათვის დამახასიათებელი კომპონენტებია: მითითებული განაკვეთი

(reference rate),შეთანხმების ფასი, შეთანხმების ვადა, სიხშირე და პირობითი თანხა.

არსებობს, ისეთი გარიგებებიც, სადაც განსაზღვრულია განაკვეთის პროცენტის მინიმუმი

და მაქსიმუმი. ასეთ გარიგებებში დერივატივის ყიდვა ხდება მაქსიმალური და გაყიდვა კი

დადგენილი მინიმუმის მიხედვით. როდესაც მითითებული განაკვეთი შეთანხმების

ფასზე მაღალია, მაშინ მოგებულია საპროცენტო დერივატივის მყიდველი და

პირიქით.(ფაბოზი, 2002)

აშშ-ს ფინანსური ბაზრებისათვის დამახასიათებელია ე.წ. იპოთეკური სვოპები, რომლის

მიზანია უძრავი ქონების ბაზრის რისკიანობის შემცირება (mortgage swaps).როგორც

სახელიც მიუთითებს ეს არის სვოპური კონტრაქტი ორ მხარეს შორის, რომელიც ემყარება

გირაოების ერთობლიობიდან მიღებულ ფულად ნაკადებსა და შემოსავლებს, ანდა ეს არის

ე.წ. სინთეტური გრძელი პოზიცია გირაოზე. ეკონომიკურად ასეთი სვოპი რეალურად

არის LIBOR +/- სპრედი განაკვეთით სესხება და ინვესტირება გირაოების

ერთობლიობაში. (mortgage pool)ასეთი დერივატივის მთავარი მახასიათებელი იმაში

მდგომარეობს, რომ მსესხებელს შეუძლია წინასწარი გადახდა ნებისმიერ დროს.

ბუნებრივია, რომ როდესაც უძრავ ქონებაზე შედარებით დაბალი პროცენტებია,

მსესხებელს აწყობს სვოპის გამოსყიდვა და დგება რისკი, რომ ინვესტორი მცირე

შემოსავლის ამარა დარჩეს. სვოპის რეალური დურაციაც მცირდება საპროცენტო

განაკვეთების შემცირებასთან ერთად. უძრავი ქონების სვოპებისა და ინდექსური

სვოპების ერთ-ერთი მთავარი უპირატესობა არის უძრავი ქონების ბაზარზე სწრაფი

რეაგირება, რაც მნიშვნელოვანია, რადგანაც ეს უკანასკნელი ერთ-ერთი ყველაზე დიდი

ბაზარია და მისი ანალიზი გარკვეულ ცოდნას, გამოცდილებასა და რესურსებს მოითხოვს,

რაც შესაძლოა სხვა ტიპის ინვესტორებისათვის დიდი ფუფუნება იყოს. მიუხედავად

იმისა, რომ უძრავი ქონების სვოპებისა და მსგავსი დერივატივებით მოვაჭრე

ინვესტორისათვის არსებობს ანალიზისა და ინფორმაციის საკმაოდ დიდი რესურსი,

პორტფელის სიდიდე მაინც უსასრულო ვერ იქნება დივერსიფიკაციის

გათვალისწინებით. ასევე აქ შესაძლოა დადგეს ჰეჯირების საკითხიც, რადგან


საპროცენტო განაკვეთის დერივატივები ახდენენ საპროცენტო რისკების ჰეჯირებას,

მაგრამ ბოლომდე ვერ ახდენენ ინვესტორის დაბალი შემოსავლის რისკის გაბათილებას.

ასეთი ტიპის კონტრაქტებისათვის ასევე დამახასიათებელია ლიკვიდობისა და

კონტრაქტში მონაწილე მხარის რისკებიც. (ფაბოზი,2002)

კაპიტალის სვოპები მსგავსია საპროცენტო განაკვეთისა და ვალუტის სვოპების

კონტრაქტებისა და მათი სტრუქტურას საკმაოდ მოქნილია- ვადიანობა შესაძლებელია

რამოდენიმე თვიდან 10 წლამდე იყოს, ხოლო საფუძველი აქტივი არის ან აქციების

პორტფელი, ანდა ინდექსი. მათი გამოყენება საკმაოდ ფართოდ ხდება აქციების უკუგების

რისკებისაგან დასაცავად, როგორც ადგილობრივ ასევე საერთაშორისო ბაზრებზე.

(ფაბოზი,2009)

დერივატულ ფინანსურ ინსტრუმენტებს იყენებენ ობლიგაციების პორტფელის

მართვაშიც. არსებობს რამოდენიმე გზა აქტივების მმართველისათვის, რომ საპროცენტო

განაკვეთების ცვლილების რისკი დაარეგულიროს საპროცენტო განაკვეთის

ფიუჩერსებით. ამ დერივატული ინსტრუმენტის შემოღებამდე საპროცენტო

რისკებისათვის ძირითადად სახაზინო ფასიანი ქაღალდები გამოიყენებოდა, თუმცა

ფიუჩერსებს უპირატესობა აქვთ ამ ფასიან ქაღალდებთან შედარებით: ისინი უფრო

ლიკვიდურია, შესაბამისად, მათ დაბალი ტრანზაქციის დანახარჯებიც აქვთ ბაზარზე,

ამასთანავე ფიუჩერსის შემთხვევაში მოკლე პოზიციაც შესაძლებელია. საპროცენტო

განაკვეთების ფიუჩერსები ზოგადად გამოიყენება პორტფელის საპროცენტო

განაკვეთებზე მგრძნობელობისა და დურაციის რისკების შესამცირებლად. პორტფელის

დურაციის მიზნობრივ მაჩვენებლამდე მიყვანისათვის საჭირო ფიუჩერსების რაოდენობა

დაახლოებით შესაძლებელია შემდეგი თანაფარდობით გამოითვალოს:

(პორტფელის მიზნობრივი დურაცია-პორტფელის მიმდინარე დურაცია)X პორტფელის

საბაზრო ღირებულება/ფიუჩერსული კონტრაქტის დურაცია შესაბამის ვალუტაში;

ფიუჩერსული კონტრაქტის დურაცია შესაბამის ვალუტაში არის ამ ვალუტის

სენსიტიურობა საპროცენტო განაკვეთების ცვლილების მიმართ. თუკი პორტფელის

მენეჯერს სჭირდება დურაციის ზრდა, მაშინ ფიუჩერსული კონტრაქტების შეძენას

განახორციელებს და პირიქით იქცევა დურაციის შესამცირებლად. ობლიგაციების

ჰეჯირებისათვის, რაც ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი საკითხია ასეთი პორტფელების

მართვაში, ობლიგაცია, რომლის რისკის ჰეჯირება უნდა მოხდეს არ არის იმ ობლიგაციის

იდენტური, რაც ფიუჩერსული კონტრაქტის საფუძველშია, ასეთ შემთხვევას კროს-

ჰეჯირების პრაქტიკად მოიაზრებენ. ბუნებრივია, რომ კროს-ჰეჯირების პროცესი უფრო


რთულია, რადგან მასში ორმხრივი ურთერთობაა. ჰეჯირების რისკისათვის ამ

შემთხვევაში ე.წ. ჰეჯირების კოეფიციენტი გამოიყენება, რომელიც ასეთი შეფარდებით

გამოითვლება:

ჰეჯირების კოეფიციენტი=ობლიგაციის მერყეობა (Volatility)/ფიუჩერსული კონტრაქტის

სახელმწიფო ობლიგაციის მერყეობა;

ზემოთ მოყვანილი რისკის მენეჯმენტის „ფუთ“ და „ქოლ“ სტრატეგია შესაძლებელია

ობლიგაციების პორტფელის მართვაშიც იქნას გამოყენებული. (ფაბოზი,2009); რაც შეეხება

საპროცენტო განაკვეთის სვოპებს, არსებობს მიდგომა, რომლის თანახმადაც სვოპი

შეიძლება განხილული იქნას როგორც ობლიგაციის ექვივალენტური პოზიცია. ამ

მიდგომაში სვოპის ღირებულება არის სხვაობა ფიქსირებულ განაკვეთიანი ობლიგაციის

ღირებულებასა (რომლის საკუპონე განაკვეთი ტოლია სვოპის ფიქსირებული განაკვეთის)

და მცურავ კურსიანი ობლიგაციის ღირებულებას შორის, რომლის საკუპონე განაკვეთი

სვოპის მცურავი განაკვეთის ტოლია.ასეთი სვოპებით ობლიგაციების პორტფელის

ჰეჯირება ანალოგიურია ფიუჩერსებით ჰეჯირების პროცესისა, რაც ზემოთ იქნა

აღწერილი.

ფინანსურ ბაზრებზე არსებული ერთ-ერთი ყველაზე ფუნდამენტალური რისკის

დასაზღვევად გამოიყენება საკრედიტო დერივატივები, რომლის სტრუქტურა და მიზანი

საკმაოდ ცალსახაა. მარტივად რომ ავხსნათ, საკრედიტო დერივატივი მოქმედებს როგორც

დაზღვევის პოლისი: მყიდველის მიერ ხდება გარკვეული რეგულარული გადახდები,

რომელიც მას მომავალში საკრედიტო დეფოლტის დადგომის შემთხვევაში

აუნაზღაურებს ზარალს. ხშირად ინვესტორები პორტფელში ირჩევენ რისკიან

ინვესტიციებს მათი მაღალი უკუგების გამო, როთაც დგებიან საკრედიტო რისკის წინაშე,

რომელსაც გარკვეულწილად საკრედიტო დერივატივები ანეიტრალებს. ფიქსირებულ

შემოსავლიანი პორტფელის მენეჯერთათვის საკრედიტო დერივატივების გამოყენებას

გარკვეული უპირატესობები გააჩნია: ის შეიძლება გამოყენებული იქნას კომპანიის

სპეციფიკური მოთხოვნების დასაკმაყოფილებლად რისკის შემცირების საკითხში,

თეორიულად ასეთი დერივატივები შესაძლოა გაიყიდოს დროის მცირე მონაკვეთში, რაც

შეუძლებელია, მაგალითად ბანკის გრძელვადიანი სესხის შემთხვევაში; იმის გამო, რომ ეს

დერივატივები თეორიულად განაცალკევებს საკრედიტო და სხვა რისკებს (მაგალითად

საპროცენტო რისკი), იგი საშუალებას იძლევა სხვა რისკებისაგან იზოლირებით

ეფექტურად შეფასდეს ცალკე საკრედიტო რისკი; ისევე, როგორც სხვა დერივატივები,

საკრედიტო დერივატივებიც ბალანსგარეშე მუხლებია და გარკვეულწილად ახასიათებს


ლევერეჯისა და მოქნილობის თვისებებიც. ამ თვისებების გამო საკრედიტრო

დერივატივები მნიშვნელოვანი ინსტრუმენტია როგორც ობლიგაციების პორტფელის

მენეჯერთათვის, ასევე კომერციული ბანკებისათვის, რომლებიც ცდილობენ თავიანთი

პორტფელების ლიკვიდობის გაუმჯობესებას.

საკრედიტო დერივატივების ერთ-ერთ გავრცელებულ სახეობას წარმოადგენს საკრედიტო

დეფოლტის სვოპი- ეს არის ორმხრივი კონტრაქტი, რომლის თანახმადაც პერიოდულ

ფიქსირებულ გადახდებს იღებს სვოპის გამყიდველი, რომელიც სპეციფიური საკრედიტო

დეფოლტის/ხდომილების შემთხვევაში ახდენს მყიდველისათვის თანხის ანაზღაურებას.

სვოპის საფუძველში შესაძლოა ერთი ან რამოდენიმე აქტივის არსებობა. ასეთი სვოპი

ახდენს საკრედიტო რისკების გადანაწილებას ერთი მხარიდან მეორეზე. როგორც წესი,

საკრედიტო სვოპისა და საფუძველი აქტივის ვადიანობა ხშირ შემთხვევაში ერთმანეთს არ

ემთხვევა. პრაქტიკაში ასევე ფართოდ გამოიყენება საკრედიტო ოპციონები, რომელიც სხვა

ოპციონების ანალოგიურად მყიდველს ანიჭებს უფლებას, და არა მოვალეობას, რომ

შეიძინოს საკრედიტო რისკის მიმართ სენსიტიური აქტივი გარკვეულ დროში გარკვეულ

ფასად. ამ დერივატივებს კაპიტალის ოპციონის თვისებები და რისკები გააჩნიათ.

(ფაბოზი,2002); ზოგადად, საკრედიტო დერივატივების სახეები იგივეა, რაც კაპიტალის

დერივატივების შემთხვევაში.

ძირითადად საკრედიტო დერივატივები საშუალებას აძლევდა ბაზრის მონაწილეებს

საკრედიტო რისკი განეცალკევებინათ და გარკვეულწილად ევაჭრათ მეორად ბაზრებზე

და შესაბამისად, პორტფოლიო მენეჯერებს აძლევდნენ საკრედიტო რისკების შემცირების

საშუალებას. საინვესტიციო მენეჯერმა შესაძლოა დამატებითი შემოსავალიც კი მიიღოს

საკრედიტო რისკისაგან დერივატივების გაყიდვის გზით:სტრუქტურული პროდუქტების

მრავალფეროვანი სახის გამო შესაძლებელი ხდება საკრედიტო რისკებისა და მასთან

დაკავშირებული მოლოდინების გაყიდვაც კი საკრედიტო საგირავნო ფასიანი

ქაღალდების მეშვეობით. საკრედიტო დერივატივების მეშვეობით შესაძლებელი ხდება

საკრედიტო რისკების შემცირება: მაგალითად, ინვესტორს აქვს პორტფელი, რომელიც

ძირითადად ეკონომიკის ერთი და იგივე სექტორში არსებული ფასიანი ქაღალდებისაგან

შედგება და მას მიაჩნია, რომ ამ სექტორში სპრედი გაფართოვდება დროის მოკლე

შუალედში. ასეთ დროს ლოგიკურად ჩაითვლება პორტფელში მყოფი ობლიგაციების

გაყიდვა, თუმცა შესაძლებელია საკრედიტო სვოპის ყიდვა, რომლის ფასი გაიზრდება

სპრედის გაფართოებისას და შესაბამისად, ამ დროს მისი მომგებიანი რეალიზაცია.


საკრედიტო დერივატივები მიბმულია სპეციფიკურ მოთხოვნაზე: ვადიანობა, ვალუტა,

ფულადი ნაკადები და ა.შ. და გამიზნულია საკრედიტო რისკების შემცირებისათვის.

თუმცა ხანდახან საკრედიტო დერივატივებმა დაცვის მაგივრად, შესაძლოა აზარალოს

კიდეც მისი მფლობელი. საქმე იმაშია, რომ ანაზღაურება მიბმულია საკრედიტო რისკის

დადგომასთან, ეს უკანასკნელი კი საკრედიტო სარეიტინგო სააგენტოებისა და სხვადასხვა

ფინანსური ინსტიტუტების მიერ ხშირად სხვადასხვანაირად არის განმარტებული, ანუ

არაერთგგვაროვანი განმარტების გამო შესაძლოა მოვლენა არ ჩაითვალოს საკრედიტო

დეფოლტის დადგომად და დერივატივის მფლობელმა ვერ მიიღოს ანაზღაურება.

ზოგადად, საკრედიტო რისკების სამი სახეობა არსებობს: ა) აქტივის საკრედიტო ხარისხის

გაუარესების რისკი-საკრედიტო სააგენტოები სისტემატურად აქვეყნებენ თავიანთ ე.წ.

ტრანზაქციის მატრიცებს, რომელიც გვიჩვენებს თვითოეული აქტივის მოსალოდნელ

აფასებას ან ჩამოფასებას. ეს მატრიცები საშუალობას აძლევს ინვესტროს სამომავლოდ

პროგნოზირება გაუკეთოს აქტივის ფასებს; ბ) ზოგადი, საკრედიტო სპრედების

გაფართოების რისკი, რაც თავისთავად იწვევს საკრედიტო ხარისხის გაუარესებას და გ)

ვალდებულების მქონე მხარის დეფოლტის რისკი.

როგორც ცნობილია, საკრედიტო დეფოლტის სვოპი არის გარიგება, როდესაც მყიდველი

იხდის გარკვეულ საფასურს- პრემიუმს გამყიდველის სასარგებლოდ,ხოლო ეს

უკანასკნელი კი ვალდებულია საკრედიტო დეფოლტის დადგომის შემთხვევაში სვოპის

მყიდველს გარკვეული თანხა გადაუხადოს. რეალურად, სვოპის მყიდველი ახდენს

დეფოლტის რისკის გაყიდვას,მაშინ როდესაც სვოპის გამყიდველი, ობლიგაციის

მყიდველის მსგავსად, დეფოლტის რისკის მყიდველია. ამ დერივატული ფინანსური

ინსტრუმენტის მთავარი მახასიათებელი არის ის, რომ მისი მყიდველი საკრედიტო

დეფოლტის დადგომის შემთხვევაში არ განიცდის ზარალს. საკრედიტო დერივატივები

არის ფინანსური კონტრაქტები, რომლებიც საკრედიტო რისკის იზოლირებას ახდენენ

ფინანსური ინსტრუმენტებისაგან. თუ ფინანსურ ინსტიტუტს აქვს სავაჭროდ გამიზნული

ფასიანი ქაღალდები, მაშინ საკრედიტო დერივატივები გარე-ბალანსური მუხლებია.

საკრედიტო დერივატივების მეშვეობით ხდება საკრედიტო დეფოლტის რისკის აცილება

აქტივის გაყიდვის გარეშე- მაგალითად, ბანკს სესხზე შეუძლია იყიდოს საკრედიტო

დეფოლტის სვოპი, ამითი აიცილოს საკრედიტო რისკი მსესხებელთან შეთანხმებისა და

სესხის გაყიდვის გარეშე. (Tavakoi, /ტავაკოი, 2008)

საკრედიტო სპრედის ოპციონები (CSO Credit Spread Options) გამოიყენება საკრედიტო

სპრედის ცვლილების ჰეჯირებისათვის. ასეთ კონტრაქტებში მითითებულია აქტივი ანდა


ინდექსი. ეს ოპციონები არსებობს , როგორც „ფუთ“, ასევე „ქოლ“ სახეობებისა და მათი

ფასი დამოკიდებულია გადახდების სიდიდეზე, ურისკო განაკვეთზე და ასევე

ვადიანობაზე. (ტავაკოი, 2008)

საკრედიტო დერივატივებისათვის ორი მთავარი მახასიათებელია დეფოლტის ალბათობა

(Probability of Default) და აღდგენის განაკვეთი (Recovery rate).ამ მახასიათებლების

პროგნოზირება ხშირ შემთხვევაში ეფუძნება ისტორიულ მონაცემებსა და საკრედიტო

სააგენტოების შეფასებებს, თუმცა ეს უკანასკნელი გარკვეულწილად ნაკლებ

ინფორმატიულია სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების შესახებ, რადგანაც ისინი

მაკროეკონომიკურ ანალიზს ეფუძნება. დეფოლტის რისკი დგება თითქმის ყოველთვის,

ამიტომ საკრედიტო სააგენტოები ფლობენ ინფორმაციას ე.წ. ფასიანი ქაღალდების

გამომშვების კუმულატიური რისკების შესახებ, ამასთანავე ისინი აფასებენ ე.წ.

დეფოლტის ზღვრულ რისკს, რომელიც გვიჩვენებს ფასიანი ქაღალდის გამომშვების

დეფოლტის რისკის ცვალებადობას დროის ხანგრძლივ მონაკვეთში. აღდგენის

განაკვეთის შეფასება უფრო პრობლემატურია, რადგან ხშირად სხვადასხვა ფინანსური

ინსტიტუტები ამას კონკრეტული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის

ინდივიდუალურად აკეთებენ და შესაძლებელია რომ არსებული ინფორმაცია სხვადასხვა

შეფასებისათვის ურთერთგამომრიცხავიც კი იყოს. (ტავაკოი, 2008)

ყველაზე მარტივად მოსალნელი ზარალი შესაძლოა შემდეგი ფორმულით ჩაიწეროს:

Expected Loss=[Default ProbabilityX(1-recovery rate)]X Loss Exposure

მოსალოდნელი ზარალი= {დეფოლტის ალბათობა X (1- აღდგენის განაკვეთი)}X ზარალი

თეორიულად, თავისი ბუნებიდან და შინაარსიდან გამომდინარე, საკრედიტო

დეფოლტის სვოპის პრემიუმი სენსიტიურია ამ ინსტრუმენტის გამყიდველის საკრედიტო

ხარისხის მიმართ. ამასთანავე უნდა აღინიშნოს, რომ საკრედიტო დეფოლტი- ტერმინი-

თავისი შინაარსით განსხვავებულია სახელმწიფო და კორპორატიული ფასიანი

ქაღალდებისათვის. სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდებისათვის საკრედიტო დეფოლტის

ნიშნებია მაგალითად,სახელმწიფოს მიერ ვალის აღიარებაზე უარის თქმა, ვალის

გადახდაზე მორატორიუმის დაწესება და ა.შ. კორპორატიულ სექტორში საკრედიტო

დეფოლტის ერთ-ერთ ნიშნად მოიაზრება რესტრუქტურიზაცია- მაგალითად

ბანკისათვის სესხზე ნაყიდი საკრედიტო დეფოლტის სვოპის ასამოქმედებლად შესაძლოა

საკმარისი იყოს შესაბამის სესხზე რესტრუქტურიზაციის პროცესის დაწყება. თუმცა

საკრედიტო სარეიტინგო კომპანიები შესაძლოა რომ დეფოლტის განმარტებად

საკრედიტო რეიტინგის გაუარესებას თვლიდნენ. ყოველივე ზემოთთქმულიდან


გამომდინარე, შესაძლოა დავასკვნათ რომ საკრედიტო დეფოლტის სვოპებში ერთ-ერთ

რისკად სწორედ ტერმინის- საკრედიტო დეფოლტის განმარტებაც კი მოიაზრება. (ანუ

შესაძლებელია მონაწილე მხარეები სხვადახვანაირად უყურებდნენ საკრედიტო

დეფოლტის დადგომის განმარტებას).

საკრედიტო დეფოლტის სვოპების ფასებზე, როგორც ნებისმიერი ფინანსური

ისნტრუმენტის შემთხვევაში, გავლენას ახდენს ბაზარზე არსებული მოთხოვნა- მიწოდება,

ამასთანავე ვალდებულების ამღები მხარის საკრედიტო ხარისხი, დეფოლტის სვოპის

გამყიდველის კრედიტუნარიანობა, დამოკიდებულება ვალის ამღებ მხარეებს შორის,

დეფოლტის დადგომის ალბათობა მონაწილე მხარეებისათვის და შესაბამისი აღდგენის

განაკვეთები.(ტავაკოი, 2008)

საკრედიტო დეფოლტის სვოპებთან დაკავშირებით საინტერესოა ბანკის მიერ გაცემულ

სესხზე ამ ტიპის დერივატივის შეძენის საკითხი. ისმება კითხვა იმასთან დაკავშირებით

თუ რა ინფორმაციის მატარებელია სესხის გამცემი, ანდა არსებობს თუ არა რაიმე

ინსაიდერული ინფორმაცია გარიგებაში მონაწილე მხარეების შესახებ. თუ გარიგებაში

რამოდენიმე მხარე მონაწილებს (მაგალითად მსესხებელს სხვაგანაც აქვს აღებული

კრედიტები), მაშინ შესაძლოა ერთ-ერთი მათგანი ინფორმაციის მხრივ უფრო უპირატეს

პირობებში აღმოჩნდეს, რაც გავლენას იქონიებს საკრედიტო დეფოლტის სვოპის შეძენაზე

და ზოგადად, ინვესტორის გადაწყვეტილების მიღების პროცესზე. (ტავაკოი, 2008)

დერივატივებისათვის ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი საკითხი არის ჰეჯირება- ანუ რისკის

განეიტრალება სხვადასხვა ფინანსური ინსტრუმენტის (არა ყოველთვის დერივატივის)

საშუალებით. იდეალური ვარიანტია, როდესაც არსებობს ფინანსური ინსტრუმენტები,

რომლებიც ერთმანეთთან აბსოლუტურად უარყოფით კორეალციაში იმყოფებიან. ასეთი

ინსტრუმენტების პოვნა ძნელია, რადგან ხშირად თვითონ კომპანიებს ბოლომდე არა აქვთ

გათავისებული და აღქმული მოსალოდნელი რისკები. ამასთანავე, თვითონ ჰეჯირების

ინსტრუმენტები შესაძლოა იყოს საკრედიტო ანდა სხვადასხვა რისკის მატარებელი.

ამასთანავე აღსანიშნავია, რომ ხშირად კომპანიებს თავადვე არ სურთ რისკების ჰეჯირება,

რადგან ეს პროცესი ამცირებს მოსალოდნელ უკუგებას.(რაიანი, 2009)

რისკის მიმართ დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტის სენსიტიურობის დასადგენად

იყენებენ ე.წ. დელტას, (∆) რომელიც არის დერივატივის ფასის ცვლილების შეფარდება

საფუძველი აქტივის ფასის ცვლილებასთან. მაგალითად, „ქოლ“ოპციონის შეძენის

შემთხვევაში დელტა 0-სა და 1-შორის მერყეობს:ეს დამოკიდებულია შესაბამისი აქტივის

ფასის ცვლილებასა და ოპციონის აღსრულების ფასზე. ზოგადად, დელტა გამიზნულია


მცირე ცვლილებების ანალიზისათვის საფუძველი აქტივის ფასებში, დელტა ჰეჯირების

სტრატეგიაც შესაბამისად მოიცავს მცირე ცვლილებას დერივატივის ფასში აქტივის ფასის

ცვლილებისას.ჰეჯირების ეფექტურობა ფასდება იმით, თუ შესაბამისი ინსტრუმენტი

რამდენად ასახავს რეალური ღირებულების ანდა ფულადი ნაკადების ცვლილებებს.

ტექნიკურად ეს სხვადახვა სტატისტიკური მეთოდებით ფასდება,რომელიც ზოგადად

მხოლოდ ისტორიულ მონაცემებს ეყრდნობა. ზემოთ მოყვანილი სააღრიცხვო სტანდარტი

ჰეჯირებას განსაზღვრავს მხოლოდ გარკვეული ტიპის რისკებისათვის, რაც შესაძლოა

კომპანიებისათვის გარკვეული პრობლემების მატარებელი იყოს: კომპანიას შესაძლოა

ჰქონდეს გარკვეული ინსტრუმენტი, რომელიც ეკონომიკური თვალსაზრისით

ეფექტურია რისკის ჰეჯირებისათვის, მაგრამ მისი გამოყენება სააღრიცხვო

თვალსაზრისით არ იყოს დაშვებული სტანდარტის შეზღუდვის გამო; და პირიქით,

შესაძლოა კომპანიას გააჩნდეს აქტივი, რომელიც ეკონომიკურად არაეფექტურია

სპეციფიკური რისკის ჰეჯირებისათვის, მაგრამ მომგებიანია სააღრიცხვო

თვალსაზრისით.

აღრიცხვის საერთაშორისო სტანდარტი მოითხოვს, რომ დერივატივები საბალანსო

უწყისში წარმოდგენილი იყოს რეალური ღირებულებით (Fair Value)- გროს

ღირებულებით და არ იყოს განეტილი შესაბამის ინსტრუმენტებთან. აღრიცხვის

სტანდარტი ჰეჯირებისათვის უშვებს ორი, სხვათა შორის ერთმანეთთან შეუსაბამო

მეთოდის არსებობას: ჰეჯირების რეალური ღირებულებით აღრიცხვა და ჰეჯირების

ფულადი ნაკადებით აღრიცხვა. ჰეჯირების რეალური ღირებულება არის რისკის

რეალური ღირებულების ცვლილება. კომპანიას შეუძლია ბალანსზე არსებული

დერივატივის რეალური ღირებულების ჰეჯირება არასაბალანსო მუხლით, მაგალითად -

თუ ბანკს გაცემული აქვს ფიქსირებულ პროცენტიანი სესხი (აქტივი), მაშინ მისი

რეალური ღირებულება მცირდება საპროცენტო განაკვეთების მატებასთან ერთად- ამ

პოზიციის ჰეჯირება შესაძლებელია ცვალებადი საპროცენტო გადახდების სვოპით.

ეფექტური ჰეჯირებისათვის ორივე ინსტრუმენტი აღრიცხული უნდა იყოს რეალური

ღირებულებით და შესაბამისი ცვლილება უნდა აღირიცხოს როგორც არარეალიზებული

მოგება ან ზარალი. ეს ნორმალურია სააღრიცხვო მიზნებისათვის, მაგრამ არა

ჰეჯირებული ინსტრუმენტისათვის, რადგანაც მისი ღირებულება შეცვლილია ჰეჯირების

გამო- ასევე კომპანიის უწყისებშიც არასაბალანსო ინსტრუმენტი შემოდის ბალანსზე

რეალური ღირებულებით. ეფექტური ჰეჯირების შემთხვევაში, ამ პროცესიდან

მიღებული მოგება და ზარალი ერთმანეთს აბათილებს, თუკი ეს ასე არ არის- მაშინ


არაეფექტური ჰეჯირების შედეგი აისახება მფლობელთა კაპიტალზე. ჰეჯირების

ფულადი ნაკადებით აღრიცხვის შემთხვევაში კომპანია დერივატივს იყენებს როგორც

ფულადი ნაკადის ჰეჯირებას საბალანსო ინსტრუმენტისათვის რაიმე გარესაბალანსო

მუხლით. ასეთი აღრიცხვის გამოყენებისას ჰეჯირებული ინსტრუმენტის ღირებულება

არ იცვლება, ხოლო შესაბამისი დერივატივის რეალური ღირებულება აისახება ბალანსზე

როგორც სხვა აკუმულირებული შემოსავალი, რომელიც პერიოდების მიხედვით

გადანაწილდება მოგებაზე, ანუ რეალურად ინსტრუმენტის ღირებულების ცვლილება

გავლენას ახდენს მხოლოდ მოგება-ზარალის უწყისზე, რაც აღრიცხვის თვალსაზრისით

არასწორია.

ზემოთ მოყვანილი სააღრიცხვო სტანდარტის შესაბამისად კომპანიებს აქვთ

ვალდებულება გაამჟღავნონ ინფორმაცია ჰეჯირებული ინსტრუმენტების შესახებ,

კერძოდ:არაეფექტური ჰეჯირების შემთხვევები, ჰეჯირებული ინსტრუმენტების

აღიარების შეწყვეტა და ჰეჯირების ეფექტურობის ტესტის შეწყვეტა.

ფინანსური ინსტიტუტებისათვის რეკომენდირებულია დაახლოებით ქვემოთ მოყვანილი

კითხვებზე პასუხების გაცემა დერივატივების ჰეჯირების ეფექტურობასთან

დაკავშირებით:

1.რისი ტოლია მთლიანი რისკი- როგორ შეიცვლება რისკის ოდენობა საბაზრო ფასებთან

ერთად, რამდენი ხანი შეიძლება გაგრძელდეს ინსტრუმენტის რისკიანობა;

2.რომელი დერივატივები გამოიყენება მთლიანი რისკის ჰეჯირებისათვის:არის თუ არა ეს

ინსტრუმენტი ეკონომიკური შინაარსის მატარებელი, თუ მხოლოდ სააღრიცხვო

თვალსაზრისით არის მომგებიანი;ჰეჯირება ბალანსის ორივე მხარეს შეეხება თუ არა; რა

იცვლება ჰეჯირებით- რეალური ღირებულება თუ ფულადი ნაკადები;

3.რა არის ჰეჯირების ინსტრუმენტის თავისებურებანი: არაწრფივი ბუნება, აღრიცხვის

ცდომილება ანდა მოულოდნელი, შეუსწავლელი რისკები;

4.სააღრიცხვო პოლიტიკა რამდენად მართებულად აღრიცხავს დერივატივებს:რომელი

მეთოდია გამოყენებული და რაიმე შეზღუდვები ხომ არ არსებობს სააღრიცხვო

მეთოდების თვალსაზრისით.

ხშირ შემთხვევაში ინვესტორმა ფინანსური ინსტიტუტებისაგან სააღრიცხვო

სტანდარტით გათვალისწინებულის გარდა შესაძლოა დამატებით მოითხოვოს

ინფორმაციის გამჟღავნება დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტების რეალური

ღირებულებით შეფასებასა და საბაზრო რისკების შეფასების მეთოდოლოგიასთან

მიმართებაში. (რაიანი, 2009)


განვითარებადი ქვეყნების ბაზრებზე საკმაოდ დიდი ადგილი უკავია დერივატული

ინსტრუმენტების გამოყენებას სავაჭრო პრიდუქტებისათვის, რითიც ეს ქვეყნები

საერთაშორისო ინვესტორებისა და კომპანიების დაინტერესებას ცდილობენ. გასული

წლების განმავლობაში ამან საკმაოდ დიდი წვლილი შეიტანა ასეთი ბაზრების ბრუნვებში.


დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტები თანდათან უფრო მეტ გავლენას ახდენენ

ფინანსურ ბაზრებზე და შესაბამისად, ამ ბაზრებზე არსებულ რისკებზეც. პრაქტიკის

თანახმად, ეს ინსტრუმენტები განსაკუთრებით მგრძნობიარეა საპროცენტო განაკვეთებისა

და სავალუტო კურსების ცვლილების მიმართ. (ჩორაპასი,2008). ზოგი ექსპერტი მიიჩნევს,

რომ საკრედიტო ვალდებულების პირობითი თანხა არ არის მოსალოდნელი რისკის

საკმარისად კარგი ინდიკატორი, რადგან იგი კონტრაქტული თანხაა და შესაძლოა

ხელოვნურად ამცირებდეს მოსალოდნელ რისკებს. ამის გამო საჭიროა, რომ დერივატული

კონტრაქტების პერიოდული გადაფასება მოხდეს ინდივიდუალურად და გაანალიზდეს

შესაძლო რისკების სიდიდე, მით უმეტეს, რომ, როგორც წესი, დერივატული ფინანსური

ინსტრუმენტებით ვაჭრობა უფრო ხშირად ოფიციალური ბირჟების გარეთ ხდება.

ბუნებრივია, რომ ისევე, როგორც ზოგადად ბაზრებზე, ფინანსურ ბაზრებზეც შესაძლოა

არაპროგნოზირებადი მოვლენები მოხდეს. რაც უფრო რთულია ბუნებით დერივატული

ინსტრუმენტი, მით უფრო დიდი გავლენა შესაძლოა იქონიოს მასზე ბაზარზე მიმდინარე

უარყოფითმა მოვლენებმა, როგორიცაა მაგალითად: სისტემისათვის მნიშვნელოვანი

ბანკის გაკოტრება, ბაზრის მერყეობა, ლიკვიდობის მკვეთრი ვარდნა, აქციათა ბაზრის

რყევა და ა.შ. ასეთი მოვლენების რისკი ძალზე იზრდება მაშინ, როდესაც დერივატული

ინსტრუმენტი რთული ბუნებისაა და იგი ბოლომდე არ არის გაგებული.

გაუთვალისწინებელი მოვლენებისადმი რისკი ხშირად იმის გამოც იზრდება, რომ

დერივატული ინსტრუმენტის შემქმნელები ცდილობენ ინსტრუმენტის გართულებას,

იმის ალბათობის შესამცირებლად, რომ კონკურენტების მიერ ინსტრუმენტის კოპირება

მოხდება ანდა იმისათვის, რომ მნიშვნელოვანი კლიენტის თითქმის ყველა მოთხოვნის

გათვალისწინება მოხდეს. ზოგადად, ყველა ფინანსური ტრანზაქცია შესაძლოა დადგეს

გარკვეული მოვლენის მოხდენის რისკის წინაშე. ამიტომაც ინვესტორების დასაცავად

ამოქმედებულია ე.წ. რისკის კოვენანტები– ანუ კონტრაქტში შეტანილი ის პუნქტები,

რომელიც რისკის დადგომის შემთხვევაში ინვესტორს გარკვეულ კომპენსაციას აძლევს.

ასეთი კოვენანტის მაგალითია, ფართოდ გავრცელებული ე.წ. „ვოლლ სტრიტის შხამები“,

რომელიც რისკის დადგომისას ინვესტორს საშუალებას აძლევს დაიბრუნოს ინვესტიციის


ძირი თანხა და ხშირად უფრო მეტიც კი. ასეთი კოვენანტების არსებობა ინვესტორების

რისკებს ამცირებს და შესაბამისად აიაფებს ინვესტირების ღირებულებას, რადგანაც ისინი

ინვესტიციის პოტენციურ მყიდველს გარკვეული ტიპის დაზღვევას სთავაზობენ და

ხშირად თვითონ ინვესტორებსაც კი ურჩევნიათ დათმონ საპროცენტო განაკვეთის

დაახლოებით ერთი მესამედიც კი, რათა გარკვეული გარანტიები გააჩნდეთ რისკის

დადგომისას. ბაზრის მოვლენების რისკი, რაღა თქმა უნდა არ არის ერთადერთი, რამაც

შესაძლოა გავლენა იქონიოს ფინანსურ ინსტრუმენტებზე. მაღალი ლევერეჯი, ანუ

სესხების დიდი წილის ქონა ბალანსში ძალზე რისკიანია კომპანიებისათვის, ისევე

როგორც არც თუ კარგად გათვლილი ინვესტირება და რისკიანი სასესო პორტფელის ქონა.

საბანკო ბიზნესში გამოყოფენ ორ მნიშვნელოვან რისკს, რამაც შესაძლოა ბანკები

გაკოტრებამდე მიიყვანოს: წინააღმდეგობრივი რისკი, რაც უკავშირდება პორტფელის

სუსტ მართვას და გადაწყვეტილებების აღსრულების რისკი, რაც ზოგადად ოპერაციული

რისკია, რომელსაც ხშირად მენეჯმენტი არც თუ სათანადო ყურადღებას უთმობს.

(ჩორაპასი,2008). წინააღმდეგობრივი რისკი შესაძლოა გამოდინარეობდეს ფიუჩერსული

გარიგებების არბიტრაჟიდან: ეს ხდება მაშინ, როდესაც ფინანსური ინსტიტუტი

გარკვეულ ინდექსზე აკეთებს გათვლას და დროის სხვადასხვა მომენტისათვის ამ

ინდექსის მნიშვნელობა აბსოლუტურად განსხვავდება ერთამენთისაგან, რაც

უარყოფითად აისახება ინსტიტუტზე; ანდა ხდება ისეც, რომ გამოიყენება ორი

განსხვავებული ინდექსი ფასების დასადგენად და მათზე იგება ჰიპოთეზები, მაგრამ

ფასების მოძრაობა რეალობაში აბსოლუტურად სხვანაირად ხდება. ოპერაციულ რისკს

სხვადასხვა მიზეზები გააჩნია– ეს შეიძლება იყოს შიდა და გარე თაღლითობა,

უსაფრთხოების სისტემების არაგამართული მუშაობა ანდა აღსრულებაში დაშვებული

შეცდომები.ამას შესაძლოა დაემატოს მენეჯმენტის, ლეგალური, ტექნოლოგიური და სხვა

რისკებიც.

ბაზრების რისკის ერთ–ერთ წყაროდ რჩება ე.წ. სპეკულაციური „გაბერილი“ ფასების

არსებობა ( Bubble) საქონელზე, კაპიტალზე, სხვადასხვა ინდექსებზე, ნავთობზე და ა.შ

რომელიც ძლიერ განსხვავდება მათი რეალური ღირებულებისაგან, რაც

მაკროეკონომიკური მაჩვენებლებით დგინდება. მაგალითად გამოდგება ვალუტის

ბაზარი– თუკი გარკვეული მიზეზების გამო რომელიმე ვალუტაზე დადგინდა

სპეკულაციური, გაბერილი ფასი, მაშინ ბაზარზე ხდება შესაბამისი რეაგირება– ეს ფასი

კიდევ უფრო ძვირდება, რადგან ბაზრის მონაწილეებს აქვთ მისი გაძვირების მოლოდინი

და შესაბამისად, მისი ყიდვიდან მიღებული სარგებლის ზრდის მოლოდინიც, ანუ ამ


სპეკულაციური ფასის გამო მასზე მოთხოვნა იზრდება, რაც კიდევ უფრო ზრდის ფასს.

სამწუხაროდ ბევრი ეკონომისტი მიიჩნევს, რომ არ არსებობს ასეთი ფასების კონტროლის

და პრევენციის რაიმე მექანიზმი და ხშირად რეაგირება მხოლოდ მაშინ ხდება, როდესაც

უკვე ძალზე გვიან არის. (ჩორაპასი, შესავალი დერივატულ ფინანსურ ინსტრუმენტებში,

2008). საბოლოოდ რაღა თქმა უნდა, ეს გაბერილი ფასებიც ჩამოდის მის რეალურ,

ფუნდამენტურ ღირებულებამდე. ეს მოვლენა ახალი არ არის, ასეთი გაბერილი ფასების

ფენომენი ჯერ კიდევ მეთვრამეტე საუკუნეში არსებობდა (ჰოლანდიური ტიტების მანია

და მისისიპის სამხრეთის ფასები), თუმცა ჩნდება ახალ–ახალი პროდუქტები,

რომელზედაც ეს ფასები ვრცელდება.

თანამედროვე ფინანსურ გარემოში ძალზე ხშირად ხდება სხვადასხვა ინსტიტუტების

გაერთიანება/შერწყმა. ეს დადებითი მოვლენაა იმ კუთხით, რომ ჩნდება უფრო დიდი

გლობალური ინსტიტუტი, რაც ეკონომიკისათვის კარგია, თუმცა არსებობს მეორე მხარეც:

ინსტიტუტების რაოდენობა მცირდება და ჩნდება დიდი ინსტიტუტი, რომელიც უფრო

დატვირთულია შესაძლო რისკებით, დერივატივების რისკი უფრო მაღალია, ფინანსურ

გარიგებებში მონაწილე მხარეების რაოდენობა შემცირებულია და შესაბამისად,

ლევერეჯი უკვე ერთ ინსტიტუტშია კონცენტრირებული. გასული საუკუნის მანძილზე

(გლობალურ ფინანსურ კრიზისამდეც) არსებობდა მრავალი მაგალითი იმისა, რომ ასეთმა

კონცენტრირებულმა რისკებმა ფინანსური ინსტიტუტები კრახამდე მიიყვანეს.

(ჩორაპასი,2008).

დერივატივების ბაზარს რამოდენიმე უპირატესობა გააჩნია: უპირველესად ყოვლისა ამ

ბაზარზე დაბალია ტრანზაქციის დანახარჯები ანუ აქ დაბალია გარიგებისა და

საშუამავლო ხარჯები, მეორეც- დერივატივების ბაზარს შესაძლოა უფრო მაღალი

ლიკვიდობა გააჩნდეს, ვიდრე სხვა ფინანსური ბაზრებს. ამასთანავე ეს ბაზრები

საშუალებას აძლევენ ინვესტორებს ივაჭრონ ე.წ. მოკლე პოზიციით (ანუ ინვესტორმა

გაყიდოს აქტივი, რომელსაც იგი არ ფლობს- ანუ ისესხოს და გაყიდოს ფინანსური

აქტივი). განსხვავებით,მაგალითად, აქციათა ბაზრისაგან, დერივატივების ბაზარი

რეალურად არ ქმნის ინვესტორის სიმდიდრეს- ეს ბაზარი ახდენს რისკის ტრანსფერს სხვა

მონაწილე მხარეზე.

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტების ფასებზე გავლენას ახდენს ვაჭრობის

სტრატეგია; ბაზარზე არსებობენ ე.წ. სპეკულაციის მიმდევრები, რომლებიც ცდილობენ

მოგების მიღებას ბაზრის მიმართულების გამოცნობით; სპრედის მიმდევრები

სპეკულირებას ახდენენ ფიუჩერსების მეშვეობით და მოგებას ფინანსური ინსტრუმენტის


ვადიანობით ცდილობენ, ხოლო არბიტრაჟის მიმდევრები კი მოგებას ფასთა შორის

არსებული სხვაობით იღებენ. ზოგიერთ ბაზრებზე სავაჭრო სტრატეგიის

კლასიფიცირებას ახდენენ იმის მიხედვით, თუ რა ტიპის გარიგებებს დებენ ბროკერები

ვადების მიხედვით- ერთ დღიანი კონტრაქტიდან გრძელვადიან ინვესტირებებამდე.

დერივატივების ბაზრებზე არბიტრაჟული გარიგებები ერთმანეთს უკავშირებს

ფინანსური ინსტრუმენტების მიმდინარე (spot) და დერივატულ ფასებს, რომლებიც

ხშირად არ მიჰყვება თეორიულად დადგენილ ფასებს. უნდა აღინიშნოს, რომ

არბიტრაჟული გარიგებების გარეშე დერივატების ბაზარი ნაკლებად ეფექტური

იქნებოდა. (Chance/ჩანსი, 2008)

დერივატივების თავისებურებებიდან გამომდინარე, ხშირად მათ მოიხსენიებენ როგორც

საინვესტიციო შესაძლებლობებს მენეჯერთათვის. დერივატივის შექმნის პროცესში

გათვალისწინებული უნდა იყოს შემდეგი ასპექტები: (ფაბოზი,2009). საინვესტიციო

პროცესი უნდა განიმარტოს რისკის მენეჯმენტის პირობებით; უნდა დადგინდეს

ცალსახად საინვესტიციო მიზნები და რისკისადმი ტოლერანტულობის სიდიდე;

შესაბამისად უნდა შედგეს გარკვეული ზღვრები რისკის დონისათვის; უნდა შეფასდეს

დერივატივების ყოველი შესაძლო შედეგი; უნდა შეფასდეს დერივატივების გავლენა

პორტფელის სრულ რისკიანობაზე და შეიქმნას მონიტორინგისა და შესაბამისი

უკუქმედების ინსტრუმენტები.

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტებით ვაჭრობისას მნიშვნელოვანია ბაზრის

მონაწილემ იცოდეს თუ როგორ ფასდება ისინი, რადგანაც გარკვეულწილად ასეთი

ფინანსური ინსტრუმენტების შეფასებაში უფრო არბიტრაჟული არგუმენტები

გამოიყენება, ვიდრე ფულად ბაზრებზე არსებული მოდელები.ზოგადად, არბიტრაჟი

განაპირობებს ისეთი სავაჭრო სტრატეგიის ჩამოყალიბებას, როდესაც პორტფელში არის

ისეთი საინვესტიციო პაკეტი, რომლის ფულადი ნაკადებიც დერივატივის საფუძველში

არსებული აქტივის ტოლფასია, ანუ დერივატივის ღირებულება მის თეორიულ

ღირებულებას ემთხვევა.თუ ისე მოხდა, რომ დერივატივის საბაზრო ფასი დასცილდა მის

თეორიულ ღირებულებას, მაშინ არბიტრაჟული გარიგებები იქამდე იმოქმედებს, სანამ ეს

ფასები ერთმანეთის ტოლი არ გახდება.(ფაბოზი, 2009). როგორც ცნობილია, ფინანსური

ინსტიტუტებისა და ზოგადად კომპანიების ნორმალურად ფუნქციონირებისათვის

აუცილებელია ლიკვიდობის გარკვეული ზომით არსებობა (ლიკვიდობა- კომპანიის

უნარი მიმდინარე აქტივებით გაისტუმროს მიმდინარე ვალდებულებები). გრძელვადიან

პერპექტივაში კი განიხილება გადახდისუნარიანობის მაჩვენებელი, რომელსაც


სოლვენსის დასახელებითაც მოიხსენიებენ (solvency)-ეს არის კომპანიის უნარი დაფაროს

საპროცენტო ხარჯები, გადახდები და ზოგადად ფინანსური ვალდებულებები დროის

ხანგრძლივ პერიოდში. კომპანიის სოლვენსის შესახებ ყველაზე მეტ ინფორმაციას იძლევა

სესხისა და კაპიტალის თანაფარდობის ანალიზი. სოლვენსის მოთხოვნების

დასაკმაყოფილებლად ყველაზე მნიშვნელოვანი კომპანიის საკუთარი

კაპიტალია.მიუხედავად იმისა, რომ სოლვენსი და ლიკვიდობა სხვადასხვა მცნებებია,

ფინანსური კრიზისის ანდა სხვა მსგავსი მოვლენების დროს პრაქტიკულად ეს ორივე

მათგანი ერთიანდება. შესაბამისად ლიკვიდობის კონტროლს იგივე მნიშვნელოვანი

დატვირთვა აქვს, რაც სოლვენსის შემთხვევას. ზოგადად, სახელმწიფო რეგულატორების

მხრიდან არსებობს გარკვეული მოთხოვნები სოლვენსისა და ლიკვიდობის მიმართ.

მაგალითად, საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის კომიტეტმა შეიმუშავა

კაპიტალის გარკვეული მოთხოვნები ბანკებისათვის ლიკვიდობის, ოპერაციული და

საბაზრო რისკების დასაფარად. უნდა ავღნიშნოთ, რომ რეგულაციები პირდაპირი

გაგებით არ არსებობს დერივატივების ლიკვიდობის შესაფასებლად, თუმცა ჯანსაღი

ბიზნესისათვის საჭიროა რომ ამ ინსტრუმენტებისათვის არსებობდეს ობიექტური

შეფასება, რომელიც დაეფუძნება კომპანიის მიერ შემუშავებულ ზოგად, სანდო

მეთოდოლოგიას.


თავი 2- რისკების შეფასების სისტემები ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის

2.1 VaR მეთოდოლოგიის მიმოხილვა

VaR (Value at Risk) მეთოდოლოგიას ბანკები და ზოგადად ფინანსური ინსტიტუტები

გასული საუკუნის 90 წლებიდან იყენებენ.Value at Risk ანუ ღირებულება რისკის

დადგომისას არის ე.წ. რისკის საზომი, რომელიც გვიჩვენებს იმ მაქსიმალურ დანაკარგს,

რაც შეიძლება საინვესტიციო პორტფელმა განიცადოს ნორმალური საბაზრო პირობების

შემთხვევაში დროის გარკვეულ მონაკვეთში. ეს საზომი 1997 წელს შემოიღო კომპანია

„ჯი-პი მორგანმა“, ხოლო 1995 წელს საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის საერთაშორისო

კომიტეტმა იგი დაამტკიცა, როგორც მინიმალური კაპიტალის ოდენობის დათვლისათვის

აუცილებელი კომპონენტი საბანკო რისკების შეფასების შიდა მოდელებისათვის

გამოყენებისას.

ზოგადად, ფინანსურ თეორიაში ტერმინი რისკი შესაძლოა წარმოდგენილი იყოს ორი

მნიშვნელობით: 1)პოტენციური დანაკარგი ანდა 2)საინვესტიციო პორტფელის საშუალო

მოგებიდან სტანდარტული გადახრა.VaR მეთოდოლოგიასთან მიმართებაში რისკის ცნება

უფრო მეტად პირველ განმარტებას უკავშირდება.

ბაზარზე არსებული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის VaR განიხილება როგორც ფასის

ცვლილების სტატისტიკური საზომი. (Dempster/დემპსტერი, 2002); სტატისტიკურად VaR

არის საინვესტიციო პორტფელის დანაკარგი, რომელიც გამოისახება, როგორც

კონკრეტული რიცხვი სანდოობის გარკვეულ ინტერვალზე. VaR დათვლის უმეტეს

შემთხვევაში პორტფელი აიღება სტატიკურად, ანუ ხდება პოტენციური დანაკარგის

შეფასება სხვადასხვა საბაზრო პირობებისათვის, იმ დაშვებით, რომ პორტფელის

შემადგენლობა უცვლელია.VaR გამოთვლისას მნიშვნელოვანია დროითი ჰორიზონტი,

საინვესტიციო პორტფელის საბაზრო რისკების შესაფასებლად ერთ დღეზე მეტი

პერიოდისათვის საჭირო ხდება საკმაოდ კომპლექსური მოდელის შექმნა. მაგალითად,

VaR-ის დასათვლელად ორ კვირიანი პერიოდისათვის საჭიროა შეფასდეს საბაზრო

პირობების ცვლილება (ანდა მოხდეს ამ ცვლილებების სიმულაცია) ყოველი დღისათვის,

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის უნდა მოხდეს მოქმედი მცოცავი

განაკვეთების დათვლა და კონტრაქტებით განსაზღვრული ფიქსირებული, ცვალებადი

თუ ზღვრული ფულადი ნაკადების ნაკადების შეფასება. VaR დათვლის მიზნებიდან

გამომდინარე ასევე საჭიროა საინვესტიციო პორტფელის ჰეჯირების დინამიური

ცვლილებაც, რაც შესაბამისბაში იქნება კონკრეტულ თუ სიმულირებულ საბაზრო

პირობებთან. საერთაშორისო საბანკო რეგულირების ბაზელის კომიტეტიც კი დასაშვებად


მიიჩნევს პორტფელის სტატიკურობის დაშვების გამოყენებას, ხოლო დროით

ჰორიზონტად კი ზოგადად 10 დღეს მოიაზრებს.

იმის გამო, რომ VaR მეთოდოლოგიის გამოყენება გარკვეულ დაშვებებს ეყრდნობა,

(დროითი ჰორიზონტი, პორტფელის სტატიკურობა და ა.შ.) მას რეალობასთან შედარებით

შესაძლოა გარკვეული შეზღუდვები გააჩნდეს. ეს კი შემდეგს გულისხმობს:ჰეჯირების

ყოველდღიური ცვლილება- ბაზრის მონაწილეებმა შესაძლებელია პორტფელის ჰეჯირება

დღეში რამოდენიმეჯერაც კი შეცვალონ, რაც VaR მეთოგოლოგიაში გათვალისწინებული,

როგორც წესი, არ არის; ვაჭრობა დღის განმავლობაში-დღის ბოლოს შესაძლებელია, რომ

ბაზრის მონაწილეებმა პორტფელში არ დააფიქსირონ არანაირი ფარდობითი თუ

აბსოლუტური პოზიცია, ანუ დღის ბოლოს VaR ნულის ტოლი იყოს, მაგრამ შესაძლოა

ვაჭრობა და შესაბამისად პოტენციური რისკები დგებოდეს დღის განმავლობაში, რასაც

დღის ბოლოსათვის დათვლილი VaRვერ დააფიქსირებს. ანალოგიურად, მაგალითად

დიდი ბანკებისათვის, შესაძლებელია რომ კლიენტებიდან შემოსავლის სახით მიღებული

საკრედიტო სპრედი დაფიქსირდეს ჯამურად დღიურ მოგება-ზარალში, მაშინ როდესაც

იგი განსხვავებული იქნება თვითოეული ცალკეული პოზიციისათვის.

VaR მეთოდოლოგიები განსხვავდება იმისდამიხედვით თუ როგორ არის სიმულირებული

საბაზრო განაკვეთების ცვლილება და რა გავლენას ახდენს ეს ცვლილება საინვესტიციო

პორტფელზე.შესაძლო საბაზრო ცვლილებების ტესტირებისათვის სიმულაციის

სხვადასხვა მეთოდები გამოიყენება, ანუ სხვადასხვა ტიპის სცენარები ვითარდება ბაზრის

ტენდენციების პროგნოზირებისათვის.ისტორიული სიმულაციის მეთოდის

გამოყენებისას აიღება ბაზრის ფაქტორების რეალური ცვლილებები დროის გარკვეული

პერიოდისათვის. მაგალითად, ამ მეთოდით საბაზრო პარამეტრების სიმულაციისათვის,

რომელიც ასახავს დღევანდელი მონაცემების ცვლილებას გუშინდელთან მიმართებაში,

გამოყენებული იქნება წინა პერიოდის ორ ერთმანეთის მომდევნო დღეში რეალურად

განხორციელებული ცვლილების მაჩვენებელი. ამ მეთოდის გამოყენებით შესაძლებელია

მოსალოდნელი ცვლილებების ათასობით ვარიანტის პროგნოზირება არსებული

ისტორიული ცვლილებების გათვალისწინებით. ისტორიული სიმულაციის მეთოდს

ახასიათებს როგორც გარკვეული ძლიერი, ასევე სუსტი მხარეებიც. მეთოდის

უპირატესობა მდგომარეობს იმაში, რომ იგი არ ახდენს საბაზრო განაკვეთების

ცვლილებების განაწილების ზუსტ პროგნოზირებას, ფაქტიურად იგი არ აკეთებს აქცენტს

კორელაციაზე, იგი მხოლოდ წინა წლებში რეალურად განხორციელებული ცვლილებების

ანალიზს ახდენს, რაც მომავლისათვის მართლაც საინტერესო და გამოსადეგი შეიძლება


იყოს. მეთოდის სუსტი მხარე კი ის არის, რომ შესაძლოა არსებობდეს პრობლემა

ისტორიული სიმულაციების საკმარისი რაოდენობის არსებობის შესახებ- ერთი დღის

სიმულაციის შედგენას შესაძლოა ათასი ცალი დაკვირვება ესაჭიროებოდეს, აგრეთვე ამ

მეთოდის გამოყენებისას დგება დროით ინტერვალის პრობლემაც-მაგალითად

ისტორიული სიმულაცია შესაძლოა გამოყენებული იქნას 100 დღიანი ვადისათვის და ამ

პერიოდში რისკები მცირე იყოს, შესაბამისად გამოთვლილი VaR - შემცირებული იქნება,

რაც რეალურ რისკსაც არასწორად წარმოაჩენს.პარამეტრული სტატისტიკური

სიმულაციის მეთოდის გამოყენების არსი ზოგადად არის სტატისტიკური პარამეტრების

გამოყენება (სტანდარტული გადახრა, კორელაცია და ა.შ.), რომელიც ზომავს წარსულში

საბაზრო პარამეტრებიდან გადახრას სამომავლო ცვლილებების დასათვლელად.

პარამეტრული სტატისტიკური მეთოდის ზოგადი ფორმა გულისხმობს, რომ საბაზრო

მონაცემების გადახრა საშუალოდან ნორმალურად არის განაწილებული და ასევე

სტაბილურია კორელაცია საბაზრო პარამეტრებს შორის; შესაბამისად საბაზრო

განაკვეთების ცვლილებად მომავალში აიღება ისტორიული მონაცემებიდან საშუალო

გადახრის მქონე სიდიდეები. ამ მეთოდის უფრო მოდერნიზებული და რთული

ვარიანტის გამოყენებისას ხდება გართულებული დაშვებების გაკეთება, რაც გულისხმობს

საშუალოდან გადახრისა და კორელაციის უფრო კომპლექსური ვარიანტების არსებობას.

მონტე-კარლოს სიმულაციის მეთოდი ფართოდ გამოიყენება სტოქასტური პროცესების

რეგულირებისას, ანუ ისეთი პროცესებისათვის, რომელიც მოიცავს სუბიექტურ არჩევანს

არასრული ინფორმაციის არსებობის პირობებში.

VaRდათვლა პორტფელისათვის, რომლის ღირებულება დამოკიდებულია N ცალ საბაზრო

ფაქტორზე მოითხოვს სიმულაციას ყოველი ამ ფაქტორისათვის.შესაბამისად, სიმულაცია

დამოკიდებული იქნება N ცვლილებასა და Nx(N-1)/2 კორელაციაზე. ეს სტატისტიკური

პარამეტრები შესაძლოა შეჯამდეს ე.წ. NXN განზომილების მქონე

ურთიერთდამოკიდებულების მარტიცაში V, სადაც Vj,k =σj X σk X Pj,k სადაც σkარის

საბაზრო K ფაქტორიდან სტანდარტული გადახრა, ხოლო Pj,k საბაზრო ფაქტორების

ცვლილების დღიური კორელაცია. სიმულაციისათვის საჭირო ფაქტორების რაოდენობა

დამოკიდებულია იმაზე, თუ რა ტიპის რისკებია აღებული კონკრეტული სავაჭრო

გარიგებისას და რა ტიპის კონტრაქტებია ზოგადად შეთანხმებული.

როგორც ცნობილია, ფასიანი ქაღალდის სპეციფიური რისკი არის მისი გამომშვების

რისკი. სპეციფიური რისკი შესაძლოა უკავშირდებოდეს შემდეგ ფაქტორებს: ა) გარკვეულ

ვალუტაში გამოშვებული კორპორატიული ფასიანი ქაღალდის უკუგება შესაძლოა სრულ


კორეალციაში არ იყოს იგივე ვალუტაში გამოშვებულ სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების

უკუგებასთან; ბ) გარკვეულ ქვეყანაში გამოშვებული აქციის ფასი შესაძლოა სრულ

კორელაციაში არ აღმოჩნდეს შესაბამისი ფასების ინდექსთან. ეს იმის გამო ხდება, რომ

ყველა საბაზრო რისკის აღმოჩენა შეუძლებელია, თუკი სიმულაცია დაეყრდნობა

დაშვებას, რომ ყველა ფასიანი ქაღალდის უკუგება სრულყოფილ კორელაციაშია ქვეყანაში

არსებულ ბაზრის ინდექსებთან და ერთმანეთთან. ერთ-ერთი მიდგომა სპეციფიური

რისკის მოდელირებისათვის შეიძლება იყოს ის, რომ ყოველი კორპორაციული უკუგების

გრაფიკი განხილული იქნას როგორც ცალკე რისკის ფაქტორი, რომელიც კორეალაციაშია

სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების უკუგებასთან.

VaR-ის დათვლის მეორე ეტაპი არის საბაზრო ფაქტორების სიმულაციური ცვლილების

გადატანა პორტფელის შესაბამის პარამეტრებში. ამისათვის ორი ძირითადი გზა

არსებობს: ა) სრული შეფასება და ბ) პორტფელის პარამეტრული შეფასება. სრული

შეფასების მოდელის არჩევისას პორტფელში არსებული ყოველი კონტრაქტი უნდა

გადაფასდეს საბაზრო პარამეტრების სიმულაციური ცვლილებისას. ეს საკმაოდ

ძვირადღირებული გზაა, რადგან აუცილებელია სრული მონაცემთა ბაზის არსებობა და

თვითოეული პარამეტრის გადაფასების შედეგების ანალიზი. პორტფელის პარამეტრული

შეფასებისას კი ითვლება მთლიანი საინვესტიციო პორტფელის რისკის ფაქტორების

დამოკიდებულება (სენსიტიურობა) საბაზრო პარამეტრების ცვლილებაზე.

VaR-ის დათვლისა და საბაზრო სცენარის სიმულაციის მსგავსია საკრედიტო რისკი და ე.წ.

საკრედიტო პოტენციური რისკი (credit exposure). ეს უკანასკნელი არის გარკვეულწილად

სცენარის ანალიზი, რომელიც იძლევა პასუხს კითხვაზე: რამდენი იქნება პოტენციური

დანაკარგი, თუკი ვალის ამღები განიცდის დეფოლტს და საკრედიტო ვალდებულებას არ

გააჩნია არანაირი აღდგენითი ღირებულება. პოტენციური საკრედიტო რისკის

საშუალოდან გადახრის გამოთვლა ანალოგიურია საბაზრო რისკების გადახრის

გამოთვლისა იმ კუთხით, რომ ისიც ეფუძნება ინფორმაციას პოტენციური დეფოლტისა

და უარესი საბაზრო სცენარის განვითარების შესახებ.

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტებით ვაჭრობისას საკრედიტო რისკთან ერთად

ასევე ხდება ე.წ. მესამე მხარის გარიგების აღსრულების დადგომამდე რისკის შეფასებაც.

(counterparty’s pre-settlement risk)- ეს არის იმ გარემოების დადგომის რისკი, რომ

დერივატული კონტრაქტის მონაწილე რომელიმე მხარის დეფოლტი შესაძლებელია

დადგეს კონტრაქტით გათვალისწინებული გარიგების აღსრულების ვადამდე. 1991 წელს

„სითი გრუპმა“ შეიმუშავა პორტფელის სიმულაციის მეთოდი ზემოთხსენებული რისკის


შესაფსებლად. (დემპსტერი, 2002). ეს მეთოდი დღესაც ფართოდ გამოიყენება ფინანსური

ინსტიტუტების მიერ და მისი არსი მოკლედ ასე შეიძლება ჩამოყალიბდეს: ა) მოხდეს

საბაზრო ფაქტორების თვითოეული მიმართულების სიმულაცია: ყოველი საბაზრო

ფაქტორისათვის უნდა მოხდეს სიმულაციების ჩატარება დაწყებული მიმდინარე

მდგომარეობიდან; აუცილებელია, რომ სიმულაციების რაოდენობა რაც შეიძლება მეტი

იყოს, დიდი ფინანსური ინსტიტუტებისათვის ეს რიცხვი შესაძლებელია რამოდენიმე

ათასსაც კი შეადგენდეს. დროითი შუალედის ეფექტის შესაფასებლად ასევე ტარდება

სიმულაციები დროის ხანგრძლივი პერიოდისა და საბაზრო ფაქტორების კორელაციის

გათვალისწინებით. ბ)საბაზრო ფაქტორების თვითოეული მიმართულებისათვის უნდა

მოხდეს პოტენციური საბაზრო ღირებულების დათვლა მიმდინარე და მომავალში

მოსალოდნელი საბაზრო ფასების მიხედვით. საბაზრო ფასის სიმულაციური

ღირებულება მომავალში დამოკიდებული იქნება შესაბამისი კონტრაქტის გადაფასების

ალგორითმზე, კონტრაქტის პირობებსა და მოთხოვნებზე, ასევე კონტრაქტის მიხედვით

დარჩენილი მისაღები ფულადი ნაკადების რაოდენობასა და განსაზღვრულ საბაზრო

განაკვეთებზე. გ) ყოველი მონაწილე მხარისათვის უნდა შეფასდეს პოტენციური

დანაკარგი თვითოეული საბაზრო ფაქტორის სიმულაცისათვის: საბაზრო ფაქტორის

ყოველი მიმართულების სიმულაციური მაჩვენებლისათვის უნდა შემუშავდეს ერთიანი

მეთოდი, რომელიც სიმულირებულ საბაზრო ფაქტორებზე დაყრდნობით ყოველი

კონტრაქტისათვის გამოითვლის პორტფელის პოტენციურ დანაკარგებს; დ) მონაწილე

მხარის დანაკარგების პროფილის შეფასება: ეს არის მონაწილე მხარის მაქსიმალური

დანაკარგის შეფასება 99% სანდოობის ინტერვალში.

ქვემოთ მოცემულ ცხრილში შეჯამებულია განსხვავებები საბაზრო რისკსა და

აღსრულების დადგომამდე მესამე მხარის რისკს შორის:



საბაზრო რისკი აღსრულების ვადის

დადგომამდე არსებული

რისკი

რისკის ერთეულის

ანალიზი:

რისკი:

დროითი ჰორიზონტი

იურიდიული მხარე

ორგანიზაციის შიდა რისკი

ეკონომიკური

ღირებულების შემცირება

ძალზე მცირე

არ არის კავშირში

გარე მომხმარებლის რისკი

დეფოლტი, თუ კონტრაქტს

დადებითი ღირებულება

აქვს

ძალზე მაღალი

ძალზე მნიშვნელოვანია

წყარო: რისკის მენეჯმენტი:VaR მეთოდოლოგია და მის მიღმა, კემბრიჯი, 2002

როგორც ცხრილიდან ჩანს საბაზრო რისკის შეფასება იწყება ტრანზაქციების დონეზე

ორგანიზაციის შიგნით, შემდეგ ეს ტრანზაქციები განზოგადდება პორტფელის დონეზე,

რომელიც ივაჭრება ბირჟაზე და მისი მენეჯმენტი კი დილერის/ბროკერის მიერ ხდება.

უფრო ზოგადად, საბაზრო რისკის შეფასებისა და მონიტორინგისათვის აუცილებელი

კომპონეტებია ბიზნეს ერთეულის მიერ განსაზღვრული რისკის დონე, საბაზრო

ფაქტორების ცვლილების მიმართ ამ ერთეულის სენსიტიურობა და პროდუქტი, რომლის

მიმართაც დგინდება საბაზრო ფაქტორების სენსიტიურობის დონე. ზოგადად, VaR-ის

დათვლა და შეფასება კორპორატიული იერარქიის უფრო მაღალ დონეზე ხდება, საბაზრო

რისკ-ფაქტორების შეფასება და მონიტორინგი კი ე.წ. სავაჭრო მაგიდაზე, ანუ გარიგების

დადებისას ანალიზდება. აღსრულების ვადის დადგმომადე რისკის შესაფასებლად კი

ბუნებრივია არ კმარა ერთი ბიზნეს ერთეული, არამედ აქ უნდა მოხდეს ყველა იმ მხარის

დეფოლტის რისკის ანალიზი, რომელთანაც ბიზნეს ერთეულს შესაძლოა რაიმე ტიპის

გარიგება ჰქონდეს. საბაზრო რისკზე დაკვირვება ბუნებრივია, რომ ყოველი გარიგების

დადებისას ხდება, ანუ ყოველდღიურად, მაშინ როდესაც ცხრილში მოყვანილი მეორე

რისკისათვის ბუნებრივია, რომ დროითი ჰორიზონტი გაცილებით ფართოა, რადგან ამ

რისკის შესაფასებლად გარიგებაში მონაწილე მხარეების ზოგადი საკრედიტო პროფილის

გაანალიზება მიმდინარეობს. საბაზრო რისკის შესაფასებლად, ბუნებრივია, რომ საკითხი

არ დგება რაიმე ლეგალური პირობების შესწავლისათვის, რადგან საბაზრო რისკი

შესაძლოა დადგეს გარკვეული ფასიანი ქაღალდის ანდა დერივატული ინსტრუმენტის

ფლობის გამო, რაც მეორე შემთხვევაში ასე არ არის, რადგან მესამე მხარის დეფოლტისა


და ვალდებულებების შეუსრულებლობის გამო იურიდიული მექანიზმები საკმაოდ დიდ

როლს თამაშობს.

საბაზრო ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის VaR შემადგენელ კომპონენტებად

განიხილება ფინანსური ინსტრუმენტის მიმდინარე საბაზრო ღირებულება, საბაზრო

ფასიდან სტანდარტული გადახრის ცვალებადობა (volatility), აგრეთვე დროითი

ჰორიზონტი და მოთხოვნილი სანდოობის ინტერვალი (required confidence level). ამ

მიდგომის გამოყენება ჩვეულებრივი გაცემული სესხებისათვის არ ხდება, რადგან ასეთი

სესხები არ ივაჭრება ბირჟაზე და შესაბამისად ვერ დგინდება მათი საბაზრო ფასი, ასევე

ბუნებრივია საბაზრო ფასიდან გადახრებზე დაკვირვება ვერ ხდება და შესაბამისად ვერ

დადგინდება სტანდარტული გადახრის ცდომილება. კერძო განთავსებაში არსებული

ობლიგაციებისა და გაცემული სესხების რისკის ღირებულების შესაფასებლად (VaR)

კომპანია „ჯი-პი მორგანისა“ და მისი სპონსორების მიერ 1997 წლიდან შემოღებული იქნა

ე.წ. კრედიტის საზომები (Credit Metrics) (Antony Saunders, 2010/ანტონი საუნტერსი, 2010).

რისკისა და კრედიტის საზომებს შორის განსხვავება შესაძლოა ასეთი მაგალითით

აიხსნას: თუკი რისკის საზომი იძლება პასუხს კითვაზე „ რამდენი ზარალი დადგება ხვალ

არახელსაყრელი ვაჭრობის შემთხვევაში კაპიტალის ინსტრუმენტებზე, აქციებსა და

ობლიგაციებზე?“, კრედიტის საზომი პასუხობს კითხვას „თუ მომდევნო წელი

არახელსაყრელი იქნება, მაშინ რა ზარალი დადგება სასესხო

პორტფელზე?“.სესხებისათვისVaR მეთოდოლოგიის განვრცობისას ხდება დაკვირვება

შემდეგ პარამეტრებზე: 1)მსესხებლის საკრედიტო რეიტინგის მონაცემები; 2)საკრედიტო

რეიტინგის შეცვლის ალბათობა დროის გარკვეულ ინტერვალში (ანუ რეიტინგის

ტრანზაქციის მატრიცა); 3) სესხების აღდგენითი ღირებულება დეფოლტის შემდეგ

(recovery rates on defaulted loans) და 4) საკრედიტო სპრედის ოდენობა სესხებისა და

ობლიგაციებისათვის. ამ პარამეტრებზე დაკვირვებით შესაძლოა გამოითვალოს სესხის

ჰიპოთეტური საბაზრო ღირებულება და სტანდარტული გადახრის ოდენობა, რაც ავსებს

VaR მეთოდოლოგიისათვის საჭირო პარამეტრების სიას.

მსესხებლის საკრედიტო რეიტინგის გაუარესება ანდა გაუმჯობესება აისახება საკრედიტო

სპრედის ოდენობაზე, კერძოდ, თუკი მოხდა საკრედიტო რეიტინგის გაუარესება, მაშინ

იზრდება საკრედიტო სპრედის ოდენობა და შესაბამისად სესხის მიმდინარე ღირებულება

მცირდება ფინანსური ინსტიტუტისათვის; ბუნებრივია, რომ საკრედიტო რეიტინგის

გაუმჯობესებას საწინააღმდეგო ეფექტი აქვს.


სესხების რისკის ღირებულების შესაფასებლად VaR მეთოდოლოგიის გამოყენება

განვიხილოთ კონკრეტულ მაგალითზე: ვთქვათ ბანკმა გასცა სესხი 6 მილიონი აშშ

დოლარის ოდენობით წლიური 6%-ად 5 წლის ვადით. ურისკო საპროცენტო განაკვეთად

აღებულია აშშ სახაზინო ვალდებულებებზე არსებული განაკვეთი,სესხზე პროცენტის

გადახდა ხდება სესხის გაცემის წელსვე. ტექნიკურად სესხის მიმდინარე (დაVaR

მეთოდოლოგიისათვის სესხის საბაზრო ღირებულება) შესაძლოა შემდეგი ფორმულით

გამოითვალოს (მილიონებში):

𝑃 = 6 +6

(1 + r1 + s1)+

6

(1 + r2 + s2)2+

6

(1 + r3 + s3)3+

6

(1 + r4 + s4)4

სადაც, შესაბამისი rაღნიშნავს ურისკო საპროცენტო განაკვეთს, ხოლო sკი საპროცენტო

სპრედს. ქვემოთ მოცემულ ცხრილში მოყვანილია საპროცენტო სპრედის ოდენობები

წლების მიხედვით სესხის კატეგორიების მიხედვით:


კატეგორია

(რეიტინგი)

წელი 1 წელი 2 წელი 3 წელი 4

AAA 3.60 4.17 4.73 5.12

AA 3.63 4.22 4.78 5.17

A 3.72 4.32 4.93 5.32

BBB 4.10 4.67 5.25 5.63

BB 5.55 6.02 6.78 7.17

B 6.05 7.02 8.03 8.52

CCC 15.05 15.02 14.03 13.52

წყარო: „საკრედიტო საზომები-ტექნიკური დოკუმენტი“ „ჯი-პი- მორგანი“ 2 აპრილი,

1997წელი გვერდი 27

1 წლის შემდეგ სესხის ღირებულება საკრედიტო რეიტინგის ცვლილების მიხედვით ასე

გამოიყურება:


რეიტინგი წლის ბოლოს ღირებულება მილიონ აშშ დოლარში

AAA 109.37

AA 109.19

A 108.66

BBB 107.55

BB 102.02

B 98.10

CCC 83.64

Default 51.13


1997წელი გვერდი 10


დეფოლტის შემთხვევაში სესხის ღირებულებას აგრეთვე უწოდებენ ზარალს

დეფოლტისას (Loss Given Default).

სესხის ღირებულება არ არის ნორმალურად განაწილებული, შესაბამისად, VaR შეიძლება

გამოითვალოს როგორც ნორმალური, ასევე რეალური განაწილებისათვისაც.

VaR გამოთვლის პირველი ეტაპი არის სესხის გასაშუალოებული ღირებულების

გამოთვლა საკრედიტო რეიტინგის ცვლილებისას, ხოლო შემდეგ კი გადახრის და

საშუალო კვადრატული გადახრის შეწონილი ღირებულებები:


რეიტინგი

წლის

ბოლოს

მოხდენის

ალბათობა

(%)

სესხის

ახალი


პლუს

კუპონი

(მილიონი)

ალბათობით

შეწონილი


გადახრა

საშუალოდან

გადახდის

კვადრატების

შეწონილი


AAA 0.02 109.37 0.02 2.30 0.0010

AA 0.33 109.19 0.36 2.10 0.1046

A 5.95 108.66 6.47 1.57 0.1474

BBB 86.93 107.55 93.49 0.46 0.1853

BB 5.30 102.02 5.41 (5.06) 1.3592

B 1.17 98.10 1.15 (8.99) 0.9446

CCC 0.12 84.64 1.10 (23.45) 0.6598

Default 0.18 51.13 0.09 (55.96) 6.6358


1997წელი გვერდი 28გვ.

Ϭ=სტანდარტული გადახრა=2.99

ნორმალური გადაწილების შემთხვევაში:

5% იანი VaR (5%-იანი ალბათობით ანუ „ცუდი“ წელი დგება 20 წელიწადში ერთხელ)=

1.65 X Ϭ=4.93;

1 % იანი VaR (1%-იანი ალბათობით ანუ „ცუდი“ წელი დგება 100 წელიწადში ერთხელ)=

2.33 X Ϭ=6.97; სადაც

6.77% VaR=93.12% X 107.09-102.02=5.07

სადაც 6.77%=5.3%+1.17%+0.12%+0.18% ანუ 5%-ალბათობა იმისა რომ სესხის რეიტინგი

გაუარესდება BBB-ზე ნაკლები გახდება;


რეალური განაწილებისას:

1.47% VaR=98.53% X 107.09-98.10=8.99

1% VaR=99% X 107.09-92.29=14.80, სადაც

1.47% VaR=1.17%+0.12%+1.18%

VaR მეთოდოლოგია თანდათან გახდა რისკის მენეჯმენტის მთავარი ფაქტორი არა

მხოლოდ ბანკებში, არამედ სადაზღვევო კომპანიებშიც. ბანკებსა და სადაზღვევო

კომპანიებში საზედამხედველო კაპიტალის გამოთვლა ეფუძნება VaR-ს მნიშვნელობას,

სადაც დროითი ჰორიზონტი და სანდოობის ინტერვალი დამოკიდებულია კონკრეტულ

ბიზნესზე.

დღესდღეობით სადაზღვევო ბიზნესის ნორმალურად ფუნქციონირებისათვის გადასვლა

ხდება ე.წ. გადახდისუნარიანობის მაჩვენებლის მე-2 დონის მოთხოვნებზე (Solvency II),

რომელიც ბანკის კაპიტალის ადექვატურობის მსგავსად ეფუძნება ე.წ. 3 სვეტიან

მიდგომას ( 3 pillar approach): I სვეტი მოიცავს რიცხობრივ მოთხოვნებს ანუ იმ კაპიტალს,

რაც უნდა გააჩნდეს დამზღვევს, II სვეტი აწესებს მოთხოვნებს რისკის

ზედამხედველობისა და მართვისათვის, ხოლო III სვეტში კი მოყვანილია

გამჭირვალობისა და ინფორმაციის გამჟღავნების კრიტერიუმები. სადაზღვევო

კომპანიები VaR მეთოდოლოგიას იყენებენ კაპიტალის I სვეტის მოთხოვნების შესაბამისი

საზედამხედველო კაპიტალის დასათველელად, სადაც სანდოობის ინტერვალი და

დროითი ჰორიზონტი განისაზღვერება რეგულატორის მხრიდან. თუმცა, მეორეს მხრივ,

სადაზღვევო კომპანიები VaR მეთოდოლოგიას მიმართავენ საკუთარი რისკის პროფილის

შესაფასებლადაც, სადაც სანდოობის ინტერვალი და დროითი ჰორიზონტი უფრო უკეთ

ასახავს რისკის ხარისხს. ეს კი კაპიტალის II სვეტის მოთხოვნებს უკავშირდება.

გადახდისუნარიანობის მაჩვენებლის მე-2 დონე სადაზღვევო კომპანიებისაგან ითხოვს

ყველა შესაძლო რისკის გაანალიზებას და შესაბამისი კაპიტალის ქონას. კაპიტალის

პირველი დონე (Minimum Capital Requirement MCR) ითვალისწინებს მინიმალური

კაპიტალის ქონას, ხოლო გადახდისუნარიანობის კაპიტალი (Solvency Capital Requirement

SCR) კი ეფუძნება სადაზღვევო კომპანიის რისკების შეფასების შიდა მოდელს მთლიანად

ან ნაწლობრივ. SCR ის განმარტება გადახდისუნარიანობის მე-2 დონის მაჩვენებლისათვის

ტექნკურად ასე ყალიბდება: SCR არის დამზღვევის ან გადამზღვევლის საკუთარი

ფონდების VaR ერთი წლისა და სანდოობის 99.5% დონისათვის. ტექნიკურად VaR

მეთოდის საშუალებით ხდება გადახდისუნარიანობისათვის საჭირო კაპიტალის

ოდენობის დათვლა სადაზღვევო კომპანიებისათვის, რომლების მთლიანად ან


ნაწილობრივ იყენებენ რისკების შიდა შეფასების მეთოდებს.უნდა ავღნიშნოთ, რომ VaR

მეთოდოლოგია არ არის ერთადერთი, რასაც სადაზღვევო კომპანიები მიმართავენ რისკის

პროფილის შეფასებისათვის, თუმცა ამ მეთოდის უპირატესობა იმაში მდგომარეობს, რომ

იგი ყველაზე მარტივია რისკის შეფასებაში, მაგრამ სიმარტივისა და მეთოდის

შეზღუდულობის გამო VaR მეთოდოლოგია ვერ ხსნის ლიკვიდობისა და პორტფელის

კონცენტრაციის რისკებს.

VaR მეთოდოლოგიის გამოყენება ბანკებში საკმად დიდი პერიოდის პრაქტიკაა,

საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის კომიტეტის მიერ შემუშავებული

კაპიტალის ადექვატურობის ბაზელ-2 და ბაზელ-3 მოთხოვნები ამ მეთოდს იყენებს

როგორც რისკის შეფასების საშუალებას. ბაზელ-2-ში კაპიტალის ადექვატურობის

გაანგარიშება გადახდისუნარიანობის მე-2 დონის მაჩვენებლის ანალოგიურად ეფუძნება

3 სვეტიან მიდგომას. ბანკები რისკების შესაფასებლად შიდა მოდელებს აგებენ, სადაც VaR

მეთოდის გამოყენება ხდება გარკვეული რაოდენობრივი შეზღუდვების

გათვალისწინებით: VaR ითვლება ერთი დღის ჰორიზონტისათვის, სანდოობის

ინტერვალი 99%-ია, პორტფელის ფლობის ვადად აიღება 10 დღიანი პერიოდი,

ისტორიული მონაცემების მეთოდის გამოყენებისას დაკვირვების მინიმალური პერიოდი

1 წელია. VaR მეთოდის გამოყენებით საჭირო კაპიტალის დათვლა ხორციელდება

შემდეგი ფორმულით:

c = max{VaRt−1;mc ⋅VaRavg}+max{sVaRt−1;ms ⋅sVaRavg}

სადაც VaRt−1არის წინა დღის VaR;

VaRavg-წინა 60 დღის საშუალო VaR;

mcდა msარის რეგულატორის მიერ განსაზღვრული კოეფიციენტები, რომელიც მინიმუმ 3-

ის ტოლია და მათი ცვლილება შესაძლებელია მოხდეს ტესტირების მიხედვით;

sVaRt−1დაsVaRavgსტრესულ პირობებში დათვლილი VaR და შესაბამისად 60 დღის

საშუალო VaR.

2.2 ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა- რისკის გამჟღავნების საკითხები

ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვის ერთ-ერთი მთავარი პრობლემა იმაში

მდგომარეობს, რომ ყველა აქტივი და ვალდებულება არ არის წარმოდგენილი ბალანსში

საბაზრო ღირებულებით. შედეგად კი დგება სიტუაცია, როდესაც გარკვეული სახის

ვალდებულებისა და აქტივების საბაზრო ფასების ცვლილება იგნორირებულია, როგორც


ბალანსში, ასევე მოგება-ზარალის უწყისში. უფრო მეტიც, ხშირად გართულებული

სააღრიცხვო წესები ავალდებულებს ორგანიზაციებს აღიარონ „ხელოვნური“ მოგება ან

ზარალი, მოხერხებული აღმრიცხველები კი ამას ხშირად მოგების „გასაბერად“ იყენებენ,

თუკი ამის საჭიროება არსებობს. არსებობს დასაბუთებული მოსაზრება იმის შესახებ, რომ

გართულებულმა სააღრიცხვო წესებმა გარკვეული წვლილი შეიტანა 2007-2008 წლების

ფინანსური კრიზისის გაღრმავებაში, რადგანაც ისინი საშუალებას აძლევდა ფინანსურ

ინსტიტუტებს გამოეყენებინათ ე.წ. გარე-საბალანსო ანგარიშები და მოხერხებულად

დაემალათ ზარალი და აქტივების გაუფასურება.

ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვის ძირითადი საკითხები გადმოცემულია

საერთაშორისო საბუღალტრო აღრიცხვის N 39 სტანდარტში (IAS 39), რომელსაც 2018

წლის 1 იანვრიდან სრულად ჩაანაცვლებს ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორისო

სტანდარტი N 9 (IFRS 9). ხშირად ფინანსური ინსტიტუტები გასცემდნენ საკმაოდ რისკიან

სესხებს და სესხის ვადის ამოწურვამდე აღიარებდნენ მოგებას; IAS 39-ის თანახმად კი

სესხთან დაკავშირებული მოგება და ზარალი უნდა აღიარდეს სესხის მოქმედების ვადაში,

შესაბამისად ბანკები იძულებულნი ხდებიან შემოსავლები და მასთან დაკავშირებული

რისკები სესხებზე შესაბამის, ერთსა და იმავე პერიოდებში აღიარონ. ამავე სტანდარტის

თანახმად, თუკი ფინანსური ინსტიტუტი დერივატულ ფინანსურ ინსტრუმენტს იყენებს

რისკების ჰეჯირებისათვის, მაშინ ამ ინსტრუმენტიდან მოღებული შემოსავალი ანდა

ზარალიშესაძლებელია გარკვეული პერიოდის განმავლობაში არ მოხვდეს მოგება-

ზარალის ანგარიშებზე, თუმცა თუკი იგივე დერივატული ინსტრუმენტის გამოყენება

სპეკულაციური მიზნებითაც ხდება, მაშინ უნდა მოხდეს მასზე მოგება-ზარალის

აღიარება ჩვეულებრივ, ასე რომ IAS 39-ის გამოყენება ფინანსურ ინსტიტუტებს ნაკლებ

შანსს აძლევს დამალონ ზარალები. ხშირად ფინანსური ინსტიტუტები ისეთ აქტივებს

(სესხებს), რომელთა ღირებულება მცირდება, გარე-საბალანსო ანგარიშებზე

აღრიცხავდნენ. მაგალითად, არ შეიძლება ერთდროულად მოხდეს სესხის გაყიდვა და

იმის გარანტირება, რომ სესხის დეფოლტი არ დადგება. გარე-ბალანსულ ანგარიშებზე

წამგებიანი სესხების გადატანა კი საშუალებას იძლეოდა დაფარულიყო ამ სესხიდან

წარმოშობილი ზარალები. IFRS 9 - ის თანახმად გაყიდვა(ტრანსფერი) ყოველთვის არ არის

ფინანსური აქტივის აღიარების შეწყვეტის საფუძველი, და ამ ტრანზაქციით

წარმოქმნილი ახალი აქტივები/ვალდებულებები უნდა აღირიხცოს მოცემული

სტანდარტის მოთხოვნების შესაბამისად. ეს ამცირებს ფინანსური ანგარიშების

გაყალბების შესაძლებლობებს.


სტანდარტი IAS 39 ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიკაციას შემდეგ ჯგუფებად

ახდენს:

1.ვადამდე ფლობილი ინსტრუმენტები-ბალანსში აღირიცხება პირვანდელი ფასით და არა

საბაზრო ფასით, შესაბამისად ამ აქტივებიდან მიღებული შემოსავალი ხვდება კომპანიის

მოგება-ზარალის უწყისში;

2.სესხები და მისაღები მოთხოვნები-იგივენაირად აღირიცხება, როგორც წინა ჯგუფი,

ბალანში ეს აქტივები იწერება მისაღებ პროცენტებთან ერთად, ხოლო შემოსავლები

ხვდება მოგება-ზარალის უწყისში;

3.სავაჭროდ გამიზნული ფინანსური აქტივები-ეს აქტივები გამიზნულია მოკლევადიანი

ფლობისათვის, ანდა სპეკულაციური მიზნებისათვის, შესაბამისად ბალანსზე მათი

აღრიცხვა საბაზრო ფასით ხდება, ხოლო ამ საბაზრო ფასის ცვლილება (ანუ აქტივის

ღირებულების ცვლილება ) აისახება მოგება-ზარალის უწყისში;

4.გასაყიდად არსებული აქტივები- IAS 39 სტანდარტის თანახმად ეს არის არა-

დერივატული აქტივები, ასევე ეს არ არის სესხები, მისაღები მოთხოვნები და სავაჭროდ

გამიზნული აქტივები; ანუ ამ აქტივებს მიეკუთვნება ის ფინანსური ინსტრუმენტები,

რომლებიც არ ხვდება 1-3 ჯგუფებში. ეს არც თუ მთლად ცალსახა და ადვილად გასაგები

განმარტება კომპანიებს საშუალებას აძლევს ხსენებული აქტივები მათთვის ხელსაყრელი

მეთოდით აღრიცხონ. ბალანსში მათი ღირებულება საბაზრო ფასით არის წარმოდგენილი,

ამ საბაზრო ფასის ცვლილება კი აისახება კაპიტალში რეზერვის ანგარიშზე, მანამ სანამ

კომპანია მათ რეალიზაციას მოახდენს, ხოლო რეალიზაციის შემთხვევაში შესაბამისი

შედეგი აისახება მოგება-ზარალში.

ზემოთ მოყვანილი აღრიცხვისა და კლასიფიკაციის პრინციპები ხშირად ქმნის ე.წ.

ხელოვნურ ცვალებადობას (Volatility) ფინანსური აქტივების აღრიცხვისას, უფრო

ზუსტად, ეს შეიძლება მოხდეს იმის გამო, რომ აქტივები ბალანსში აღრიცხული იყოს

საბაზრო ღირებულებით, ხოლო ვალდებულებები კი საბალანსო ღირებულებით: ამ

შემთხვევაში აქტივების ფასის ცვლილება აისახება მოგება-ზარალის უწყისში, მაშინ

როდესაც ვალდებულებების ღირებულების გადაფასება არ ხდება და შესაბამისად

ფასების ცვლილებაც იგნორირებულია. რეალობაში კი აქტივებისა და ვალდებულებების

ღირებულებების ცვლილება შესაძლოა ერთმანეთს აბათილებდეს, თუმცა როგორც

ავღნიშნეთ, კომპანიის ფინანსურ უწყისებში ეს ასე არ ხდება; მაგალითი: კომპანიამ ისესხა

ფული ფიქსირებული განაკვეთით და შეიძინა ასევე ფიქსირებულ განაკვეთიანი

ობლიგაცია. საპროცენტო განაკვეთების ცვლილება აზრობრივად უნდა იწვევდეს როგორც


აქტივების, ასევე ვალდებულებების ღირებულების ცვლილებას, რაც ჯამში ერთმანეთს

გააბათილებს. მაგრამ, სააღრიცხვო წესების თანახმად, შესაძლებელია იყოს ისე, რომ

მოხდეს მხოლოდ ობლიგაციის ანუ აქტივის გადაფასება,რაც მოგება-ზარალში აისახება,

თუმცა არ იყოს ნებადართული ვალდებულების გადაფასება. ეს უკანასკნელი კი არის ე.წ.

ხელოვნური ცვლილების შემთხვევა. ასეთი რამ ასევე ხდება დერივატული

ინსტრუმენტების აღრიცხვის დროსაც, რომლებსაც იყენებენ სხვადასხვა რისკის

ჰეჯირებისათვის. აღრიცხვის საერთაშორისო სტანდარტი ითხოვს, რომ გარკვეული

აქტივები რეალური, ანუ საბაზრო ფასით იყოს აღრიცხული, მაშინ როდესაც

ვალდებულებები მხოლოდ საბალანსო ღირებულებით უნდა იყოს წარმოდგენილი.

მაგალითად, თუ კომპანიას გაცემული აქვს ფიქსირებულ პროცენტიანი გრძელვადიანი

იპოთეკური სესხი და ამავე დროს საპროცენტო განაკვეთის რისკი ჰეჯირებულია

საპროცენტო განაკვეთის სვოპით, რეალურად ეს შეიძლება იყოს სრულყოფილი

ჰეჯირების შემთვევა, თუკი სვოპზე ხდება ფიქსირებული პროცენტის გადახდა, ხოლო

საპროცენტო შემოსავლები კი მცურავი კურსით აიღება; მაშინ, როდესაც საპროცენტო

განაკვეთები გაიზრდება, სესხის ღირებულება შემცირდება, სამაგიეროდ სვოპის

ღირებულება გაიზრდება და პირიქით. თუკისააღრიცხვო წესები ისეთია, რომ ხდება

ორივე ფინანსური ინსტრუმენტის გადაფასება საპროცენტო განაკვეთების

ცვლილებასთან, მაშინ რეალურად არსებული სრულყოფილი ჰეჯირების შემთხვევა

გვაქვს ფინანსურ უწყისებშიც, ანუ ჩვენს მაგალითში სესხისა და სვოპის ღირებულებები

ერთმანეთს გააბათილებს და კაპიტალში ნეტო ეფექტი ნულის ტოლი იქნება, მაგრამ

თუკი სააღრიცხვო წესები ისეთია, რომ არ შეიძლება ფიქსირებულ განაკვეთიანი სესხის

გადაფასება, მაშინ საპროცენტო განაკვეთების ცვლილებისას შეიცვლება მხოლოდ სვოპის

საბაზრო ღირებულება და კაპიტალზე უკვე განსხვავებული შედეგი დადგება. უნდა

აღინიშნოს, რომ საბალანსო ღირებულებით აღრიცხვა (Cost model) სააღრიცხვო წესების

შემომღებთათვის, ასევე აღმრიცხველებისა და აუდიტორებისათვის საკმაოდ

მიმზიდველია, რადგან ამ მეთოდის გამოყენებისას ფასი განსაზღვრული და

დადგენილია.მიუხედავად ამისა, როგორც ზემოთ მოყვანილი მარტივი მაგალითებიც

გვიჩვენებს, ეს მეთოდი ხშირად ვერ ასახავს რეალობას. უნდა ავღნიშნოთ, რომ არსებობს

შემთხვევები, როდესაც აღმრიცხველები ფინანსური ინსტრუმენტების საბალანსო

მეთოდით აღრიცხვას იყენებენ არც თუ კეთილსინდისიერად, ანუ აღიარებენ მხოლოდ იმ

აქტივების გადაფასებას, რომელთა ღირებულება იმატებს, ხოლო შემცირებული

ღირებულების აქტივებს კი ბალანსზე პირვანდელი ღირებულებით ტოვებენ. ყოველივე


ზემოთქმულიდან შეიძლება დაგვრჩეს შთაბეჭდილება, რომ მოყვანილი პრობლემები

გაქრება, თუკი მხოლოდ საბაზრო ფასების გამოყენება იქნება პრაქტიკაში, თუმცა

შეფასების სისწორედა ობიექტურობა კიდევ ცალკე პრობლემაა. აქტივებისა და

ვალდებულებების შეფასება საბაზრო ფასით ყოველთვის მარტივი და ცალსახა არ არის,

შესაბამისად მათ გადაფასებასთან დაკავშირებული ცდომილებებიც არაზუსტია, რაც

მოგება-ზარალის უწყისში აისახება. ჰეჯირების ფონდებისათვის ზოგადად ხშირია

აქტივებისა და ვალდებულებების საბაზრო ფასებით აღიარება, თუმცა ისინი აწყდებიან

ძალიან დიდ ოპერაციულ რისკებს, როდესაც საქმე ეხება კომპლექსური ფინანსური

ინსტრუმენტების შეფასებას. ხშირად კი ასეთი ინსტრუმენტებით ვაჭრობაზე

დამოკიდებულია ბონუსების გაცემის საკითხიც, რაც ინსტრუმენტების შეფასების

კომპლექსურობისა და სუბიექტურობის გამო ფონდისათვის დამატებითი რისკის წყაროდ

შეიძლება იქცეს. 2007 წლის საკრედიტო დეფოლტისა და ზოგადად, კრიზისის პერიოდში

არსებობდნენ ბანკები, რომელთაც დიდი მოგება ნახეს სააღრიცხვო მეთოდების

ზოგიერთი ბუნდოვანი მხარის გამო, განსაკუთრებით იმ შემთხვევაში, როდესაც ბანკები

დაფინანსებული იყვნენ დეპოზიტებით და მაღალი სესხებით; საზედამხედველო

პოზიციის თანახმად, აუცილებელი იყო, რომ ასეთი ტიპის ბანკებს საკმაოდ მაღალი

დონის დაფინანსება, ანუ კაპიტალი ჰქონოდათ, თუმცა მათ მოახერხეს რისკების დამალვა

გარე ბალანსური ანგარიშების დახმარებით. უნდა აღინიშნოს, რომ საერთაშორისო

საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის კომიტეტისმიერ შემუშავებული კაპიტალის

ადექვატურობის ბაზელ I რეგულაცია დიდ ყურადღებას არ აქცევდა გარე ბალანსური

რისკების შეფასებას, ეს საკითხი გამოსწორდა ბაზელ II-ში, თუმცა ზემოაღნიშნული

პერიოდისათვის ბანკების დიდი ნაწილი ჯერ არ იყოს გადასული ახალ მოთხოვნებზე.

2008 წლის ფინანსური კრიზისის ფონზე კომპანია „სოსიეტე ჟენერალმა“ აღმოაჩინა, რომ

დერივატულ ფინანსურ ინსტრუმენტებზე მაღალი რისკები არსებობს, რადგანაც მათ

მაღალი ლევერეჯის დონე და საბაზრო მონაცემების მცირე ცვალებადობის მიმართაც კი

მაღალი მგრძნობელობა ახასიათებთ. IAS 39-მა შესაბამისად შემოიღო დერივატივების

სააღრიცხვო მოთხოვნები, რომლებიც შესაძლოა სხვა ფინანსური აქტივებისათვის არც კი

იყოს საჭირო. წესი იმაში მდგომარეობს, რომ კომპანიამ უნდა დათვალოს ყველა

დერივატივის რეალური ანუ საბაზრო ღირებულება და ისინი ბალანში აღიაროს ან

აქტივებად ან ვალდებულებებად. ეს პროცესი ცნობილია, როგორც „საბაზრო მარკირება“

(marking to market). ამის შემდეგ, ყოველი ცვლილება დერივატივების ღირებულებაში

უნდა აისახოს მოგება-ზარალი უწყისში, რაც თავის მხროვ დიდ ვოლატურობას-


ცვლილებებს წარმოშობს. ერთადერთი გზა ამ მოვლენის თავიდან ასაცილებლად არის ე.წ.

ჰეჯირების აღრიცხვის გამოყენება. ეს წესი საკმაოდ ჩახლართულია: იგი საშუალებას

აძლევს კომპანიას დერივატივზე არსებული მოგება ანდა ზარალი დროებით აღრიცხონ

კაპიტალის რეზერვის ანგარიშზე, ანდა შეცვალონ შესაბამისი ჰეჯირებული აქტივის ან

ვალდებულების ღირებულება დერივატივის ღირებულების შესაბამისად. ჰეჯირების

აღრიცხვა ხშირად ფინანსური ინსტიტუტებისათვის საკმაოდ ურთიერთგამომრიცხავი

შედეგების მომტანი შესაძლოა გახდეს.

ზემოთ მოყვანილი აღრიცხვის წესები ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის ძირითადად

IAS 39 სტანდარტის შესაბამისად არის მოყვანილი, რომელიც 2018 წლის 1 იანვრიდან

სრულად ჩანაცვლდება IFRS 9 სტანდარტით, რომელიც შემუშავდა როგორც არსებული

წესის უფრო სრულყოფილი და ამავე დროს გამარტივებული და ცალსახა ვერსია. IFRS 9-

ის მიხედვით ყველა ფინანსური ინსტრუმენტისათვის, დერივატული ინსტრუმენტების

ჩათვლით, კლასიფიკაციის ერთიანი წესი მოქმედებს. არსებობს 2 კრიტერიუმი, რის

მიხედვითაც ხდება ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიციკაცია : ა) კომპანიის ბიზნეს

მოდელი, რომლის მიხედვითაც ხდება ფინანსური აქტივების მართვა და ბ)ფინანსური

აქტივებიდან მიმდინარე კონტრაქტით გათვალისწინებული ფულადი ნაკდები. IFRS 9-ის

თანახმად, ფინანსური ინსტრუმენტების ამორტიზირებული ღირებულებით აღრიცხვა

ხდება მაშინ, თუ კონტრაქტით გათვალისწინებული ფულადი ნაკადები არის მხოლოდ

ძირი თანხა და საპროცენტო შემოსავალი, ამ ფინანსური ინსტრუმენტის ფლობა ხდება

მხოლოდ ფულადი ნაკადების მისაღებად და მისი აღრიცხვა არ მომხდარა რეალური

ღირებულებით (Fair Value). ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა რეალური

ღირებულებითა და შესაბამისად, მისი ღირებულების ცვლილების გადატანა მოგება-

ზარალში ხდება მაშინ, როდესაც კონტრაქტით გათვალისწინებული შემოსავალი არ არის

მხოლოდ ძირი თანხა და პროცენტი, ან ამ ფინანსური ინსტრუმენტის ფლობა ხდება

ფულადი ნაკადების მისაღებად და გასაყიდად, ანდა მისი აღრიცხვა ხდება რეალური

ღირებულებით. ყველა სხვა დანარჩენ შემთხვევაში ფინანსური ინსტრუმენტის აღრიცხვა

მოხდება რეალური ღირებულებით, ხოლო მისი გადაფასება კი მიეკუთვნება სხვა

შემოსავლებს (other comprehensive income);

IFRS 9-ის თანახმად, ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიცირება შესაძლოა მოკლედ

შემდეგნაირად წარმოვადგინოთ:


დიაგრამა N1

არაარა

კი

არა

კი

კი

არა

არა

არა

კი

როგორც ზემოთაც ავღ

ფინანსური აქტივი IFRS 9 - ის ფარგლებში

არის ფინანსური

აქტივი

კაპიტალის

ინსტრუმენტი?

კონტრაქტის პირობებით

განსაზღრულია ძირი

თანხისა და მასზე

დარიცხული სარგებლის

გადახდები?

არის ბიზნეს მოდელის მიზანი

აქტივის ფლობით საკონტრაქტო

ფულის შეგროვება?

FVOCI (Debt Instruments)

Amortised cost

• საპროცენტო

შემოსავლები,

სესხის

გაუფასურება და

უცხოური ვალუტის

სარგებელი ან

ზარალი P&L -ში

(იგივენაირად

როგორც

ამორტიზების

ღირებულების

შემთხვევაში)

• სხვა სარგებლები და

ზარალები OCI - ში

• აღიარების

შეწყვეტისას,

აკუმლირებული


ზარალი

რეკლასიფიცირ-

დება P&L - ში

საპროცენტო

შემოსავლები, სესხის

გაუფასურება და

უცხოური ვალუტის

სარგებელი ან ზარალი

P&L -ში

• აღიარების

შეწყვეტისას,


ზარალი P&L - ში

არის

სავაჭრო?

კი

ირჩევს

ორგანიზაცია OCI

(მუდმივად)?

FVOCI (Equity Investment)

FVTPL

• დივიდენდი P&L -ში

• რეალური ღირებულების

ცვლილება OCI - ში

• აღიარების შეწყვეტისას

სარგებლის და ზარალის

რეკლასიფიკაცია არა P&L -

ში

• არც გაუფასურება P&L - ში

• რეალური

ღირებულების

ცვლილებაP&L

-ში

არის ბიზნეს მოდელის მიზანი

საკონტრაქტო ფულის შეგროვება და

გაყიდვაც?


როგორც ზემოთაც ავღნიშნეთ, ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიკაცია IFRS 9-ის

მიხედვით დამოკიდებულია იმ ბიზნეს მოდელის თავისებურებაზე, რომლითაც კომპანია

ფინანსური ინსტრუმენტებიდან სარგებლის მიღებას აპირებს. ფინანსური

ინსტრუმენტების აღრიცხვა ამორტიზირებული ღირებულებით ისეთი ბიზნეს

მოდელებისათვის არის დამახასიათებელი, რომლის მიზანია ინსტრუმენტების ფლობა

ფულადი ნაკადების მიღების მიზნით. ბუნებრივია, რომ პერიოდულად ხანგრძლივი

ვადით ფლობილი ინსტრუმენტების გაყიდვაც შეიძლება განხორციელდეს, თუმცა

ზემოაღნიშნული ბიზნეს მოდელისათვის ეს ხშირი არ უნდა იყოს. იმ შემთხვევაში თუ

გაყიდვებს ხშირი ხასიათი აქვს და გაყიდვიდან მიღებული შემოსავალიც მნიშვნელოვანი

ღირებულებისაა, მაშინ შესაძლოა დადგეს საკითხი ბიზნეს მოდელის გადახედვის შესახებ

და შესაბამისად ფინანსური აქტივების ამორტიზირებული ღირებულებით აღრიცხვის

პრინციპიც გადაიხედოს. ისეთი ფინანსური აქტივებისათვის, რომლისთვისაც კომპანია

გეგმავს შემოსავლების მიღებას როგორც კონტრაქტით გათვალისწინებული ფულადი

ნაკადებით, ასევე გაყიდვებით, მიზანშეწონილია გამოყენებული იქნას რეალური

ღირებულებით აღრიცხვა და სხვა შემოსავლების გამოყენება. წინა მოდელთან შედარებით

ამ მოდელისათვის დამახასიათებელია უფრო მაღალი ფულადი ნაკადების არსებობა

ფინანსური ინსტრუმენტების გაყიდვებიდან და ზოგადად გაყიდვების უფრო დიდი

მოცულობა. IFRS 9-ის თანახმად ყველა სხვა ბიზნეს მოდელისათვის ფინანსური

ინსტრუმენტები უნდა აღირიცხოს რეალური ღირებულებით, ხოლო მათი გადაფასებით

მიღებული შედეგი კი უნდა მოხვდეს მოგება-ზარალის უწყისში. ფინანსური

ინსტრუმენტების რეკლასიფიცირება მოხდება მაშინ და მხოლოდ მაშინ, როდესაც

კომპანია მოახდენს ბიზნეს მოდელის ცვლილებას, ამასთანავე ეს უკანასკნელი უნდა იყოს

გამჟღავნებული ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორისო სტანდარტი N7 ( IFRS 7) ის

შესაბამისად.

ფინანსური ინსტრუმენტის კლასიფიცირების ერთ-ერთი მთავარი კრიტერიუმი ასევე

არის კონტრაქტით გათვალისწინებული ფულადი ნაკადების შინაარსი, უფრო ზუსტად კი

IFRS 9-ის თანახმად მხოლოდ ძირისა და პროცენტის გადახდასთან ასოცირებული

ფულადი ნაკადები შეიძლება იყოს აღრიცხული ამორტიზირებადი ღირებულებით ანდა

რეალური ღირებულებით, რომელთა ფასის ცვლილება სხვა შემოსავლებში აისახება.

ხშირად ხდება ისე, რომ კონტრაქტის თანახმად საპროცენტო განაკვეთის ოდენობა

მოიცავს არა მხოლოდ ფინანსური ინსტრუმენტის საკრედიტო რისკს და შესაბამის

ღირებულების ცვლილებას დროში, არამედ მასში გათვალისწინებულია ფინანსური


ინსტრუმენტზე არსებულის სხვა რისკებიც, როგორიცაა მაგალითად, ლიკვიდობის ანდა

კაპიტალის რისკი. ასეთ შემთხვევაში ფინანსური ინსტრუმენტი უკვე ვეღარ აღირიცხება

ამორტიზირებული ღირებულებით.

განცდილი ფინანსური კრიზისის შედეგად გამოვლინდა, რომ არსებული აღრიცხვის

სტანდარტების ერთ-ერთ მთავარ სისუსტეს წარმოადგენდა საკრედიტო ზარალის

დაგვიანებით აღიარება, ამიტომაც განახლებული IFRS 9 სტანდატრის მთავარი მოთხოვნა

გახდა ფინანსური ინსტრუმენტებზე მოსალოდნელი ზარალების შესახებ საიმედო

ინფორმაციის გამჟღავნება ანგარიშგების მომხმარებლებისათვის. ფინანსური

ინსტრუმენტების მფლობელთათვის აუცილებელია მოსალოდნელი საკრედიტო

რისკების გამჟღავნება აღრიცხვის ყოველ ეტაპზე, რაც ეფუძნება ისტორიულ, მიმდინარე

და პროგნოზირებულ ინფორმაციას. გარდა ამისა, IFRS 9-ის მიხედვით გაუფასურების

ერთი და იგივე მეთოდი გამოიყენება, როგორც რეალური, ასევე ამორტიზირებადი

ღირებულებით აღრიცხული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის, რაც თავის მხრივ

მეთოდს უფრო ადვილად აღსაქმელსა და გამოსაყენებელს ხდის. იგივე სტანდარტი ასევე

ითხოვს მოსალოდნელი საკრედიტო რისკების შეფასების მეთოდოლოგიისა და

საკრედიტო რისკების ცვლილებების შესახებ ინფორმაციის გამჟღავნებას. IFRS 9

გაუფასურების პროცედურას სამ ეტაპად ყოფს: პირველ ეტაპზე, რგორც კი მოხდება

ფინანსური ინსტრუმენტის შექმნა ანდა შეძენა, უნდა მოხდეს 12 თვიანი მოსალოდნელი

საკრედიტო ზარალის აღიარება მოგება-ზარალის უწყისში და დგება სესხის

გაუფასურების რეზერვი. (12 თვიანი მოსალოდნელი საკრედიტო ზარალი არის

ფინანსური ინსტრუმენტის სრული საკრედიტო ზარალის ერთ წლიანი ნაწილი. სრული

ზარალი(Life time loss) არის ის მაქსიმალური დანაკარგი, რაც შეიძლება დადგეს თუ

მსესხებელი ვერ მოახერხებს ვალდებულების დაფარვას და იგი გამოითვლება როგორც

საკრედიტო ზარალის საშუალო შეწონილი ღირებულება ზარალის დადგომის

ალბათობების მიხედვით). ეს არის საწყისი მოსალოდნელი ზარალის მიახლოებითი

შეფასება. ამ ეტაპზე საპროცენტო შემოსავლები მთლიანი (გროს) თანხით აღირიცხება და

არ ხდება მოსალოდნელი საკრედიტო ზარალის დაანგარიშება. მეორე ეტაპზე, თუ რისკი

საგრძნობლად გაიზარდა და ინსტრუმენტის საკრედიტო ხარისხი არ ამცირებს ამ რისკს,

მაშინ სრული საკრედიტო ზარალი უნდა აღიარდეს, ამ ეტაპზე საპროცენტო

შემოსავლების აღრიცხვა პირველი ეტაპის ანალოგიურია. მესამე ეტაპზე თუკი

ფინანსური აქტივის საკრედიტო რისკი იმდენად გაიზარდა, რომ იგი უკვე

გაუფასურებულად ითვლება, მაშინ საპროცენტო შემოსავლების აღიარება უკვე


ამორტიზირებადი ღირებულებით უნდა მოხდეს (ანუ მოსალოდნელ შემოსავალს

გამოაკლდეს რეზერვი), ფინანსური ინსტრუმენტების შეფასება უნდა მოხდეს

ინდივიდუალურად და მთლიანი ზარალიც უნდა გაცხადებული იქნას ფინანსურ

ანგარიშგებაში.

ფინანსური ვალდებულებების აღრიცხვა IFRS 9-ის მიხედვით მნიშვნელოვნად არ

შეცვლილია მისი წინამორბედი სტანდარტის IAS 39-ის მოთხოვნებიდან. კერძოდ, ამ

სტანდარტის თანახმადაც ნებადართულია ფინანსური ვალდებულებების გარკვეული

კლასის აღრიცხვა რეალური ღირებულებითა და შესაბამისად, მოგება-ზარალში მათი

გადაფასების გადატანაც.ერთადერთი, რაც IFRS 9-ის მიხედვით შეიცვალა რეალური

ღირებულებით აღრიცხული ფინანსური ვალდებულებების აღრიცხვაში არის მიდგომა,

რომელიც აუცილებელია კომპანიის საკუთარი საკრედიტო რისკის ცვლილებისას:

კომპანიის ვალდებულებების ღირებულება იცვლება მისი საკუთარი საკრედიტო რისკის

ანდა რეიტინგის ცვლილებისას; თუკი კომპანიის საკრედიტო რეიტინგი გაუარესდა,

მაშინ მის მიერ გამოშვებული სასესხო ანდა სხვა ვალდებულებების ღირებულება

მცირდება და აღრიცხვის სტანდარტის მიხედვით, თუკი ასეთი ფინანსური

ვალდებულებები რეალური ღირებულებით არის აღრიცხული, მოგება-ზარალის უწყისში

უნდა მოხდეს მოგების დაფიქსირება; საკრედიტო რეიტინგის გაუმჯობესებას კი უკუ-

ეფექტი აქვს: აღრიცხვის ასეთი წესი ინვესტორებისათვის ხშირად

ურთიერთგამომრიცხავი და წინააღმდეგობრივია. IFRS 9-ის თანახმად არსებობს საკმაოდ

დეტალური მითითებები საკრედიტრო რეიტინგის ცვლილებისას: კერძოდ, უნდა მოხდეს

რეალური ღირებულებით აღრიცხული ფინანსური ვალდებულებების გადაფასება, მაგრამ

შედეგი უნდა აისახოს არა მოგება-ზარალში, არამედ სხვა შემოსავლების ანგარიშზე ( other

comprehensive income). ასეთი ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა კვლავ

გაგრძელდება ბალანსზე რეალური ღირებულებითა და შესაბამისი ინფორმაციის

გამჟღავნებით, რაც ფინანსური ანგარიშგების მომხმარებლებისათვის გასაგები და

ცალსახა უნდა იყოს.

ფინანსური კრიზისის დროს საკრედიტო რისკების გვიან აღმოჩენა და გამჟღავნება IAS 39

სტანდარტის ხარვეზად ჩაითვალა, რადგანაც ამ უკანასკნელის მიხედვით ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის გამოიყენება ე.წ. განცდილი ზარალის მეთოდი (incurred losses),

რომლის მიხედვითაც ზარალის აღიარება უნდა მოხდესრეალურად ზარალის

დადგომისას. იმისდამიუხედავად, რომ IAS 39 სტანდარტის მიხედვით ფინანსურ

ინსტრუმენტზე გაუფასურების ზარალი არ უნდა იქნას აღირებული მხოლოდ და


მხოლოდ ფინანსური დეფოლტისას, ფინანსური ინსტტიტუტები მაინც ახერხებდნენ

ასეთი ზარალების დამალვას რეალურ დეფოლტამდე; ანუ მოკლედ რომ ვთქვათ, IAS 39

სააღრიცხვო სტანდარტი ტოვებს ზარალების გვიან აღიარების შესაძლებლობებს, რასაც

ემატება გაუფასეურების სხვადასხვა მეთოდების არსებობა, რაც მოდელს კიდევ უფრო

ბუნდოვანს ხდის.IFRS 9 -ის მოთხოვნების შესაბამისად კი გაუფასურების მთავარი

მოთხოვნა მდგომარეობს იმაში, რომ ფინანსური ინსტრუმენტების შესაძლო საკრედიტო

რისკების აღიარება უნდა მოხდეს ინსტრუმენტის ფლობის მთელი პერიოდისათვის;

შესაბამისად, ეს მოდელი წინა სტანდარტისაგან განსხვავებით არის უფრო წინსმწრები და

საკრედიტო რისკებისა და შესაბამისი ზარალების აღიარების გადადება არ ხდება

დეფოლტის დადგომამდე, არამედ ხდება მოსალოდნელი საკრედიტო რისკების

გამჟღავნებაც. IFRS 9 ითხოვს, რომ მოსალოდნელი საკრედიტო რისკების შეფასება

მოხდეს ისტორიული, მიმდინარე და მოსალოდნელი ეფექტებისა და ანალიზის

საფუძველზე და ემყარებოდეს სანდო ინფორმაციას. ამასთანავე აღსანიშნავია, რომ ამ

სტანდარტში გაუფასურების ერთი და იგივე მეთოდი გამოიყენება ნებისმიერი

ფინანსური ინსტრუმენტისათვის.IFRS 9-ის შესაბამისად გაუმჯობესდა გამჟღავნების

წესიც: კერძოდ ფინანსური ინსტრუმენტების საკრედიტო რისკების შეფასებისას უნდა

გამოქვეყნდეს ამ რისკების კალკულაციის მეთოდის აღწერა, ასევე ფინასური

ინსტრუმენტების შესაძლო დანაკარგების რეზერვების სრული ისტორია. რეზერვების

შესახებ გამჟღავნებული ინფორმაცია საშუალებას უნდა აძლევდეს მის მომხმარებელს

ცხადად და მარტივად გაიგოს რეზერვის ბალანსის ცვლილების მიზეზები; ამასთანავე

მოითხოვება, რომ არსებობდეს ინფორმაცია აქტივების საკრედიტო რეიტინგებისა და

კონტრაქტით გათვალისწინებული ფულადი ნაკადების ცვლილების შესახებ.

ფინანსური ინსტრუმენტების გაუფასურება სამ ეტაპად ხორციელდება: 1) ფინანსური

ინსტრუმენტის ყიდვის ან გამოშვების შემთხვევაში ფასდება 12 თვიანი მოსალოდნელი

საკრედიტო რისკი, რომელი აღიარდება მოგება-ზარალის უყწისში და იქმნება შესაძლო

დანაკარგების რეზერვის ანგარიში; ეს საშუალებას იძლევა თავიდანვე მოხდეს

ინსტრუმენტის შესაძლო საკრედიტო რისკის შეფასება. 2) თუ ფინანსურ ინსტრუმენტზე

საკრედიტო რისკები მნიშვნელოვნად იზრდება, მაშინ უნდა მოხდეს ამ ინსტრუმენტის

მთლიანი შესაძლო საკრედიტო რისკის აღიარება; პირველ და მეორე სტადიაზე

საპროცენტო შემოსავლების აღიარება ხდება მთლიანად, საკრედიტო რისკების

გათვალისწინების გარეშე; 3) თუ ინსტრუმენტის საკრედიტო რისკი იმდენად გაიზარდა,

რომ რეალურად იგი დეფოლტის პირასაა, მაშინ მასზე საპროცენტო შემოსავლების


აღიარება მოხდება ამორტიზირებადი ღირებულებით (ანუ მთლიანი თანხა

დაკორექტირდება შესაძლო დანაკარგების რეზერვით), ხოლო თვითონ ფინანსური

ინსტრუმენტი უკვე ცალკე შეფასდება. ამ სტადიაზე მთლიანი საკრედიტო რისკის

აღიარება გრძელდება ფინანსური აქტივისათვის. მოსალოდნელი საკრედიტო რისკის

შეფასებისათვის უნდა მოხდეს შემდეგი ინფორმაციის გამოყენება: მოსალოდნელი

საკრედიტო დანაკარგები ცუდი და კარგი სცენარების გათვალისწინებითა და მათი

მოხდენის ალბათობების მიხედვით და არა მხოლოდ ორი შემთხვევისათვის: დადგება ან

არ დადგება საკრედიტო დეფოლტი; ფულის დროითი ღირებულების გათვალისწინება-

ანუ უნდა მოხდეს მოსალოდნელი საკრედიტო რისკების დისკონტირება ანგარიშგების

თარიღისათვის; ამასთანავე გამოყენებული უნდა იქნას გონივრული და არსებითი

ინფორმაცია მოსალოდნელი რისკების შესახებ, რომელსაც კომპანიისათვის

მიზანშეუწონლად დიდი დანახარჯების გაწევა არ მოჰყვება. აღსანიშნავია, ის გარემოებაც,

რომ IFRS 9-ში შემოთავაზებული მოდელი წინსმწრებია, მაგრამ იგი აუცილებლად

იყენებს ისტორიულ ინფორმაციას, რომელიც მიმდინარე ანდა მოსალოდნელი

მოვლენების გათვალისწინებით უნდა იქნას შეცვლილი. ფინანსური ინსტრუმენტის

საკრედიტო ხარიხსის მკვეთრად გაუარესების შემთხვევაში მთლიანი საკრედიტო

დანაკარგის აღიარება შესაბამისობაშია ამ აქტივის ეკონომიკური ღირებულების

ვარდნასთან, თუმცა IFRS 9 არ ავალდებულებს ფინანსური ინსტრუმენტის შეფასებისას

დეფოლტის რისკის აღიარებას, კომპანიამ თვითონ უნდა შეაფასოს გაუფასურების

ხარისხი და შესაბამისად აღიაროს მთლიანი ზარალი. ფინანსური ინსტრუმენტის

მნიშვნელოვანი გაუფასურების შეფასება შესაძლებელია მოხდეს როგორც

ინდივიდუალური ინსტრუმენტისათვის, ასევე მსგავსი ინსტრუმენტების ჯგუფისათვის.

ფინანსური ინსტრუმენტის თავისებურებიდან და მასზე მოპოვებული ინფორმაციის

ფარგლებში ხშირად შეუძლებელია მოსალოდნელი მთლიანი რისკის ობიექტური

შეფასება, ამის გამო ნებადართულია ინსტრუმენტების დაჯგუფება გარკვეული ნიშნის

(მაგ გეოგრაფიული) მიხედვით და ე.წ. კოლექტიური რისკის შეფასება.

ფინანსური ინსტრუმენტების სპეკულაციური აღრიცსვის თავიდან ასაცილებლად (ანუ

ისეთი სიტუაციისა, როდესაც ბუღალტერი აღიარებს მხოლოდ ინსტრუმენტიდან

მიღებულ სარგებელს, ხოლო გარე ბალანსური და სხვა მეთოდების გამოყენებით ფარავს

ამ ინსტრუმენტებთან დაკავშირებულ რისკებს ) აუცილებელია რისკის შეფასებისა და

გამჟღავნების სწორი სტრატეგიის გამოყენება. ზემოაღნიშნული მოთხოვნების

დასაკმაყოფილებლად შექმნილია ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორისო


სტანდარტიN7- ფინანსური ინსტრუმენტების გამჟღავნება ( IFRS 7 Financial Instruments

Disclosure). IFRS 7-ის შესაბამისად მოითხოვება ორი ტიპის გამჟღავნება 1) ინფორმაცია

იმის შესახებ თუ რამდენად მნიშვნელოვანი ფინანსური ინსტრუმენტი და2) ინფორმაცია

ფინანსური ინსტრუმენტებიდან წარმოქმნილი რისკების ხარისხისა და ბუნების შესახებ.

იმის გამო, რომ ფინანსური ინსტრუმენტების ნაწილი ბალანსზე აღრიცხულია რეალური,

ხოლო ნაწილი კი ამორტიზირებადი ღირებულებით, სტანდარტი ითხოვს გამჟღავნებას

ინსტრუმენტებს შემდეგი კატეგორიების მიხედვით: რეალური

ღირებულებითაღრიცხული ფინანსური ინსტრუმენტები, რომელთა ფასის ცვლილება

აისახება მოგება-ზარალის უწყისში, ცალკე უნდა იყოს წარმოდგენილი სავაჭროდ

გამიზნული ინსტრუმენტები, ანდა ისეთები,რომელთა აღიარება ასე მოხდა

თავდაპირველად; ინვესტიციები, რომელთა ფლობა ხორციელდება ვადის ამოწურვამდე;

სესხები და მოთხოვნები; გასაყიდად არსებული აქტივები; ფინანსური ვალდებულებები,

რომელთა აღრიცხვა ხდება რეალური ღირებულებით და ფასის ცვლილების აღიარება

მიდის მოგება-ზარალის უწყისშიანდა რომელთა აღიარება მოხდა ამ

მეთოდითთავდაპირველად; ფინანსური ვალდებულებები ამორტიზირებადი

ღირებულებით. დღესდღეობით კვლავ მოქმედებს IAS 39 სტანდარტი, რომლის

შესაბამისადაც მთლად ცალსახა არ არის ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიკაცია;

უფრო მეტიც, შეიძლება ითქვას, რომ აღმრიცხველს აქვს საკმაოდ ფართო არჩევანი

კლასიფიცირებისათვის, ხოლო IFRS 7 სტანდარტის მთავარი მიზანი კი ის არის, რომ რაც

შეიძლება შეამციროს აღრიცხვის ასეთი არჩევანისაგან მიღებული შესაძლო ზარალი.

უნდა აღინიშნოს, რომ ფინანსური ანგარიშგების გამჟღავნების სრული ნდობაც შესაძლოა

მთლად სწორი არ იყოს, რადგანაც ძირითადი პრობლემა მდგომარეობს იმაში, რომ

ხშირად ფინანსური ინსტიტუტები მოგება-ზარალის უწყისს არასწორად ადგენენ

გარკვეული ინსტრუმენტების გარე-ბალანსურ ანგარიშებზე გადატანითა და მათი არა

საბაზრო, არამედ ამორტიზირებული ღირებულებით აღრიცხვის საშუალებით. ახსნა-

განმარტებანიც ხშირად არ არის ცალსახა და სრულყოფილი ინფორმაციის მომწოდებელი.

ზოგადად რომ ვთქვათ, ფინანსური ვალდებულებების ღირებულების ცვლილების ორი

ძირითადი მიზეზი არსებობს: საბაზრო რისკი და საკრედიტო რისკი. საბაზრო რისკის

ცვლილებაში მოიაზრება გაცვლითი კურსის და საპროცენტო განაკვეთების ცვლილება;

საკრედიტო რისკებში კი სესხის ამღების გადახდისუნარიანობის გაუარესება. უცნაურია,

მაგრამ ფაქტია, რომ როგორც ზემოთ ავღნიშნეთ, კომპანიის საკრედიტო რეიტინგის

გაუარესებისას მისი მოგება-ზარალის უყწისში მოგება ფიქსირდება, რადგან სესხის


ღირებულება მცირდება. ბუნებრივია, რომ IFRS 7 ითხოვს ამის გამჟღავნებას, ანუ უნდა

იქნას ახსნილი რომ მოგება-ზარალის უწყისის გაუმჯობესება არ არის გამოწვეული

კომპანიის მომგებიანობით, არამედ ამ შემთხვევაში მისი საკრედიტო რეიტინგის

გაუარესებით. აღსანიშნავია, რომ ხანდახან ფინანსური ინსტიტუტები მათ მიერ

ფლობილი ფინანსური ინსტრუმენტების რეკლასიფიცირებასაც ახდენენ, რადგანაც.

მაგალითად, შესაძლოა ინსტრუმენტის ფლობის მიზანი შეიცვალოს, შესაძლებელია მისი

შეფასება უფრო ადვილი გახდეს და აღირიცხოს საბაზრო ანუ რეალური

ღირებულებით,მოქნილობისათვის ხდება ისეც, რომ ინსტრუმენტები გადადის ე.წ.

გასაყიდად არსებული აქტივების ჯგუფშიაც.

საკრედიტო რისკი ერთ-ერთი ყველაზე მნიშვნელოვანი სისტემური რისკია ფინანსურ

ბაზრებზე და IFRS 7-ს მოთხოვნები შესაძლოა საკმაოდ საბაზისოდაც კი მოგვეჩვენოს;

ანუ შესაძლებელია რომ კომპანიას რეალურად ჰქონდეს უფრო მაღალი საკრედიტო

რისკის შემცველი აქტივები ვიდრე ეს გამჟღავნებულია, მაგრამ იგი კვლავ

აკმაყოფილებდეს სტანდარტის მოთხოვნებს. მაგალითად, IFRS 7 -ს აქვს მოთხოვნები

სესხის უზრუნველყოფის შესახებ, თუმცა შესაძლოა მოხდეს ისე, რომ კონკრეტული

უზრუნველყოფა მიბმული იყოს მხოლოდ გარკვეული სესხის გამცემებზე და არ იყოს

ხელმისაწვდომი ყველა კრედიტორისათვის.

IFRS 7-ს აქვს მოთხოვნები რეალური ღირებულების შეფასების გამჟღავნებისათვის,

რადგანაც გარკვეული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის ფასის დადგენა მარტივად ვერ

ხდება და სპეციფიკური მოდელები გამოიყენება. 2007 წელს ბევრი რეგულატორი და

ინვესტორი გამოთქვამდა კრიტიკულ მოსაზრებას ზემოხსენებულ მოდელებთან

მიმართებაში, რაც დადასტურდა კიდეც ფინანსური კრიზისის დროს.(დაინტერესებული

მხარეები ზედმეტად ოპტიმისტურად აფასებდნენ ფინანსურ ინსტრუმენტებს, რადგანაც

ეს უკანასკნელი პირდაპირ კავშირში იყო მათ ბონუსებთან). IFRS 7 ითხოვს შეფასების

მოდელის დეტალების გამჟღავნებას: კერძოდ, უნდა აღიწეროს: დაშვებები მომავალ

გადახდებთან დაკავშირებით, მოსალოდნელი საკრედიტო ზარალების შეფასების

მეთოდოლოგია, რამდენად დამოუკიდებლად იქნა შეფასებული ინსტრუმენტის საბაზრო

ფასები და რა ინფორმაციაზე დაყრდნობით.

IFRS 7 ის მოთხოვნები გამჟღავნების მიმართ იყოფა ე.წ. ხარისხობრივ და რაოდენობრივ

მაჩვენებლებად; ყველა ტიპის ფინანსური ინსტრუმენტისათვის მოითხოვება აღიწეროს

რისკის მაქსიმალური ოდენობა, რა მიზეზის შეიძლება ეს რისკები დადგეს, ასევე როგორ

მოხდება რისკის მენეჯმენტი და რა პოლიტიკა არსებობს ამასთან


მიმართებაში.რაოდენობრივი გამჟღავნების პრინციპები ძირითადად მოიცავს რიცხობრივ

მონაცემებს რისკის ოდენობის შესახებ და ძირითადად საბაზრო რისკებს შეეხება.

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის რეალური ღირებულებით აღრიცხვის გამოყენება

აქტიურად დაიწყო 2006 წლიდან, რაც ძალაში შევიდა საერთაშორისო ფინანსური

ანგარიშგების საბჭოს N 157 დადგენილება ( FASB 157 Statement of Financial Accounting

Standard 157- Fair Value measurement); აღნიშნული სტანდარტი ადგენს იმ მონაცემების ე.წ.

იერარქიას, რომელთა გამოყენებაც მიზანშეწონილია ფინანსური ინსტრუმენტების

რეალური ღირებულების შესაფასებლად: ა) აქტიურ ბაზარზე ქვოტირებული ფასები

იდენტური აქტივებისა და ვალდებულებებისათვის; ბ) ბაზარზე მოქმედი სხვა

დაკვირვებადი ფასები, როგორიცაა აქტიურ ბაზრებზე ქვოტირებული ფასები მსგავსი

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის, საპროცენტი განაკვეთები, უკუგების მრუდები და

დეფოლტის განაკვეთები; გ) ბაზარზე არ არსებული, მაგრამ კომპანიის მიერ თავისით

მოპოვებული მონაცემები და შეფასებები ფინანსური აქტივებისა და

ვალდებულებებისათვის. როგორც ცნობილია, სრული რეალური ღირებულებით

აღრიცხვა მოიცავს სამ ქვემოთ მოყვანილ ასპექტს, თუმცა უნდა ავღნიშნოთ, რომ ასეთი

აღრიცხვა დღესდღეობით არ მოითხოვება ყველა ფინანსური ინსტრუმენტისათვის;

რეალური ღირებულებით აღრიცხვისას : 1) ბალანსზე ეკონომიკური მოგება ან ზარალი

აღიარდება ფინანსური ინსტრუმენტების ღირებულების ცვლილებისას ყოველი

პერიოდისათვის; კერძოდ, ეკონომიკური მოგება დგება მაშინ, როდესაც ფინანსური

აქტივების საბაზრო ღირებულება იზრდება ანდა ფინანსური ვალდებულებების საბაზრო

ღირებულემა მცირდება; ბუნებრივია, რომ უკუ ეფექტი აქვს ფასების საწინააღმდეგო

მოძრაობას ბაზარზე. 2) მოგება-ზარალის უყწისში ეკონომიკური მოგება ან ზარალი

აღიარდება მათი დადგომისას და არა რეალიზებისას, თუმცა ეს ასპექტი გარკვეული

ჯგუფის ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის არ არის აუცილებელი- ამ ჯგუფისათვის

შედეგი სხვა შემოსავლებში, კაპიტალის ნაწილში აღირიცხება; 3) მოგება ზარალის

უწყისში პროცენტი აღირებულია რეალური ღირებულებით, რომელიც დაითვლება

როგორც შესაბამისი პერიოდის საბაზრო საპროცენტო განაკვეთების საშუალო შეწონილი

ღირებულება, შეწონვა კი ფინანსური ინსტრუმენტების საბაზრო ღირებულების

მიხედვით ხდება.

რეალური ღირებულებით აღრიცხვის წინააღმდეგ გარკვეული არგუმენტებიც არსებობს,

რომელთა გაანალიზება შესაძლოა ამ მეთოდის უპირატესობისა და ნაკლოვანების

შეფასებაშიც იქნეს გამოყენებული. (Ryan /რაიანი, 2007); N 1 არგუმენტი რეალური


ღირებულებით აღრიცხვის წინააღმდეგ არის ის გარემოება, რომ ეს მეთოდი ახდენს

მოგება-ზარალის უწყისის ცვლილებას ისეთი ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის,

რომელთა ფლობა ვადის ამოწურვამდე მოხდება; ანუ ასეთ ფინანსურ ინსტრუმენტებზე

კომპანია იღებს ფიქსირებულ შემოსავლებს და რეალური ღირებულებით მიღებული

შედეგები კომპანიის მოგება-ზარალში მაინც ერთმანეთს გააბათილებს. ეს არგუმენტი

შესაძლოა თავდაპირველად საკმაოდ დამაჯერებლად ჟღერდეს, რადგანაც ფინანსური

ინსტრუმენტზე მართლაც ერთი და იგივე თანხების მიღება ხდება, მაგრამ

გასათვალისწინებელია ის გარემოება, რომ ფინანსურ ინსტრუმენტებზე მოსალოდნელი

უკუგება იცვლება დროის განმავლობაში და ამას კი ეკონომიკური ღირებულება აქვს.

მაგალითად, თუ ბანკი იღებს 10%- შემოსავალს ფინანსურ ინსტრუმენტზე, მაგრამ

საბაზრო საპროცენტო განაკვეთები 8%-მდე შემცირდა, მაშინ ბანკს აქვს მოგება, რადგანაც

ამ ინსტრუმენტის ნიშნული შეიცვალა (Benchmarking); საწინააღმდეგო ეფექტი

დადგებოდა, მაგალითად, საბაზრო საპროცენტო განაკვეთების 12%-მდე გაზრდისას.

უკეთესია, რომ ფინანსური ინსტრუმენტების ფასის ცვლილებით გამოწვეული შედეგები

დაფიქსირდეს ამ ცვლილების მოხდენისთანავე და არა გარკვეული პერიოდის გასვლის

შემდეგ, როგორც ამას პრაქტიკულად ახორციელებს ინსტუმენტების ამორტიზირებადი

ღირებულებით აღრიცხვა. (ამ მეთოდში მოგება-ზარალი აღიარდება მაშინ, როდესაც

მოხდა ფინანსური ინსტრუმენტის რეალიზება, ან როდესაც გაუფასურების ზარალი

აღიარდა ანდა ფინანსური ინსტრუმენტის ვადის ამოწურვისას); ასევე უმჯობესია, რომ

ინსტრუმენტის შეფასებისას გამოყენებული იქნას მიმდინარე საბაზრო საპროცენტო

განაკვეთები, როგორც ამას რეალური ღირებულებით აღრიცხვა ითხოვს, და არა

ისტორიული საპროცენტო განაკვეთები, რაც ამორტიზირებადი ღირებულებით

აღრიცხვისას გამოიყენება. მეორე არგუმენტი არის ის, რომ მოგება ან ზარალი, რაც

რეალური ღირებულებით აღრიცხვისას დგება, გარკვეულწილად ერთჯერადი,

არარეგულარული ხასიათისაა და იგი დიდ გავლენას არ ახდენს სამომავლო

პროგნოზირებაზე. ეს არგუმენტი თითქმის ახლოს არის სრულ ჭეშმარიტებასთან, თუმცა

მცირედით მაინც შეცდომაში შემყვანია. აღიარებული მოგება, მაგალითად $1, რეალურად

ეს თანხაა დღეს, მაგრამ მომავალში ის ზრდის მოსალოდნელი შემოსავლების ოდენობას

$1- გამრავლებული მის მიერ მოტანილი სარგებლის განაკვეთზე. ეს ბუნებრივია

მომავალში უფრო მცირე რიცხვია, ვიდრე $1, მაგრამ ფინანსური ანგარიშგების

მომხმარებელმა უნდა ერთმანეთისაგან განასხვაოს მოგება, მიღებული რეგულარული და

არარეგულარული, ერთჯერადი გადაფასებიდან. ამიტომაც მას რეალური ღირებულება


სხვა შემოსავლების კატეგორიაში აღიარებს. (Other Comprehensive Income);მომდევნო

არგუმენტი შეეხება ფინანსური ინსტრუმენტების ჰეჯირებას: ხშირად ფინანსური

ინსტრუმენტები ეკონომიკურად ჩართულია ჰეჯირებაში და რეალური ღირებულებით

აღრიცხვაში შესაძლოა ისე მოხდეს, რომ ინსტრუმენტი აღირიცხოს რეალური

ღირებულებით, მაგრამ შესაძლო რისკი ასეთივე ღირებულებით ვერც შეფასდეს. ეს

მართებული არგუმენტია, რადგანაც არ არსებობს იდეალური სააღრიცხვო სისტემა, სადაც

ყველა აქტივი და ვალდებულება მხოლოდ რეალური ღირებულებით იქნება

წარმოდგენილი. ამიტომ არსებობს კითხვები, როდის არის უმჯობესი რეალური

ღირებულებით აღრიცხვა ამორტიზირებადი ღირებულებით აღრიცხვასთან შედარებით,

რომელსაც თავის მხრივ, მრავალი შეზღუდვა გააჩნია. მაგალითისათვის, ფინანსურ

ინსტიტუტებში ძირითადად ფინანსური ინსტრუმენტების რისკის ჰეჯირებისათვის ისევ

ფინანსური ინსტრუმენტები გამოიყენება, ამიტომ აქ რეალური ღირებულებით აღრიცხვა

უფრო ეფექტურ შედეგს იძლევა. ინსტრუმენტების ეფექტური ჰეჯირების შემთვევაში

რეალური აღრიცხვა ახდენს ცვლილებებს, როგორც ინსტრუმენტების საბალანსო

ღირებულებაში, ასევე შესაბამისი პერიოდის მოგება-ზარალის უყწისში, ხოლო

არაეფექტური ან სპეკულაციური ჰეჯირებისას, ეს ეფექტი არ არსებობს. არაფინანსური

აქტივებისათვის (მაგ. ქონება, დანადგარები და ა.შ.) ძნელია რეალური ღირებულებით

აღრიცხვის წარმოება, თუმცა ისინი ეკონომიკურად კვლად შეიძლება გარკვეული

ფინანსური ინსტრუმენტების მეშვეობით იყოს ჰეჯირებული.მეოთხე არგუმენტი არის ის,

რომ ყველა ფინანსური ინსტრუმენტისათვის შეუძლებელია რეალური ღირებულების

დადგენა მაღალი სიზუსტით; ეს განსაკუთრებით მართებულია არალიკვიდური,

კომპლექსური და მაღალ სენსიტიური ინსტრუმენტებისათვის. თუმცა უნდა ავღნიშნოთ,

რომ ფინანსური ბაზრებისა და სეკუტირიტიზაციის განვითარებამ შეამცირა იმ

ინსტრუმენტების ჩამონათვალი, რომელთა რეალური საბაზრო ღირებულების დადგენა

შეუძლებელია. შემდეგი არგუმენტი, რომელიც პრაქტიულად მართებულია, შეეხება

გარკვეული ტიპის ფინანსური ინსტრუმენტების ჯგუფს, როგორიცაა, მოთხოვნები

საკრედიტო ბარათებზე, დეპოზიტები, ფინანსური იჯარები და სადაზღვევო

კონტრაქტები. ეს ჩამონათვალი უკავშირდება მომხმარებელს და სხვა არაფინანსურ

გარემოებებს. ბუნებრივია, რომ ასეთი ინსტრუმენტების რეალური ღირებულებით

აღრიცხვისას უნდა მოხდეს გარკვეული არაფინანსური ან ფინანსური პუნქტების

დამატება ან გამორიცხვა, რომ რაც შეიძლება გაიზარდოს მათი შესადარისობა და

შეფასების საშუალება.


ემპირიული კვლევების დიდი ნაწილის მიხედვით რეალური ღირებულებით აღრიცხვას

ამორტიზირებული ღირებულებით აღრიცხვასთან შედარებით მაინც დიდი

უპირატესობების გააჩნია (რაიანი, 2007). კვლევების უმეტესობა განხორციელებული იყო

კომერციულ ბანკებში, რადგანაც ისინი ფინანსური ინსტრუმენტების დიდ პორტფელს

ფლობდნენ და რეალური ღირებულებით აღრიცხვას ამჯობინებდნენ ინფორმაციის

წარდგენის თვალსაზრისითაც, ანუ ასეთი აღრიცხვისას უფრო მეტი ინფორმაციის

გამჟღავნება ხდებოდა, ვიდრე ფინანსური ინსტრუმენტების ამორტიზირებადი

ღირებულებით აღრიცხვისას.

2.3 რისკების შეფასების მეთოდოლოგია ინოვაციური ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის

როგორც ცნობილია, ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის ერთ-ერთ მნიშვნელოვან რისკს

წარმოადგენს საკრედიტო რისკი, რომლის გასანეიტრალებლად ფინანსური

ინსტრუმენტებით მოვაჭრე ინვესტორები ხშირად დერივატულ და ინოვაციურ ფინანსურ

ინსტრუმენტებს იყენებენ. ასეთი გარიგებებისას უნდა შეფასდეს მონაწილე მხარის

რისკების (counterpart risk), რომელიც შესაძლოა დადგეს მაშინ, როდესაც სავაჭრო

გარიგების რომელიმე მხარე ვერ ასრულებს თავის ვალდებულებებს. აღნიშნული რისკი

შესაძლოა გამოვლინდეს როგორც გარიგების შესრულების რისკი (settlement risk),

როდესაც გარიგების რომელიმე მხარე ვერ ასრულებს თავის მოვალეობას ანდა გარიგების

წინასწარი რისკი, როდესაც მასში მონაწილე მხარე განიცდის დეფოლტს ამ გარიგებით

გათვალისწინებული ფულადი ნაკადების ამოწურვამდე; ( Pre-settlement risk). უფრო

კონკრეტულად, თუ მაგალითად, რომელიმე კომპანიას აქვს ასახული დადებითი საბაზრო

ღირებულების მქონე კონტრაქტების ერთობლიობა, მაშინ მესამე მხარის რისკის გამო

კომპანიას ე.წ. ეკონომიკური ღირებულების კლება აქვს. ასეთი ინსტრუმენტის გარიგების

წინასწარი რისკი კარგად ჩანს ოპციონების მაგალითზე: ოპციონის შეძენის შემთხვევაში

მის მყიდველს აქვს ინსტრუმენტი, რომლის საბაზრო ღირებულება ან დადებითია ანდა

ნულის ტოლია. ოპციონის გაყიდვის შემთხვევაში კი მისი გამყიდველისათვის ამ

ინსტრუმენტს ან ნული ანდა უარყოფითი საბაზრო ღირებულება აქვს.შესაბამისად,

ოპციონის მყიდველს აქვს საკრედიტო რისკი, თუკი ოპციონის გამყიდველი ვერ

შეასრულებს თავის ვალდებულებას, თავის მხრივ, ოპციონის გამყიდველს არა აქვს

საკრედიტო რისკი, არამედ მას აქვს ვალდებულება ოპციონის მყიდველის მიმართ.

ოპციონები, რომელთან კიდევ საფუძვლად დერივატული ინსტრუმენტი აქვთ, უფრო


რთული ბუნებისანი არიან. განვიხილოთ ოპციონი, რომელიც იძლევა საშუალებას, რომ

დაიდოს ფიქსირებული/მცურავი საპროცენტო სვოპი. მყიდველს აქვს საკრედიტო რისკის

დადგომის ალბათობა და თუ ოპციონის აღსრულება მოხდა, მაშინ შესაბამის სვოპზე.

ოპციონის გამყიდველს არა აქვს საკრედიტო რისკი. თუ მოხდა ოპციონის აღსრულება,

მაშინ შედგება სვოპ კონტრაქტი და თავდაპირველად ოპციონის მყიდველისათვის მას

დადებითი საბაზრო ღირებულება, ხოლო გამყიდველისათვის კი უარყოფითი საბაზრო

ღირებულება ექნება.თუმცა დროის უფრო ხანგრძლივი ინტერვალისათვის საპროცენტო

განაკვეთების ცვლილების შემთხვევაში ეს შეიძლება პირიქით იყოს და ოპციონის

გამყიდველს ჰქონდეს დადებითი საბაზრო ღირებულება. შესაბამისად, ამ ოპციონმა ანდა

სვოპურმა გარიგებამ შესაძლოა საკრედიტო დანაკარგები მოუტანოს ოპციონის

გამყიდველს. არსებობს შინაარსობრივი განსხვავება პოტენციური ზარალის

განაწილებებს შორის, რაც წარმოიშვება გასესხების რისკითა და გარიგების წინასწარი

რისკებიდან. ეს იმის გამო ხდება, რომ საბაზრო განაკვეთების წინასწარ ცოდნა

შეუძლებელია.

ინოვაციურ ფინანსური ინსტრუმენტებზე მნიშვნელოვანია ერთმანეთისაგან განვასხვაოთ

საბაზრო და გარიგების წინასწარი რისკები. ეს ორი მათგანი ერთმანეთისაგან ძირითადად

სამ ასპექტში განსხვავდება: რისკის ერთეულის ანალიზი, დროითი ჰორიზონტი და

იურიდიული ასპექტები. მოყვანილი განსხვავებები მოკლედ შესაძლებელია შემდეგი

ცხრილის სახით წარმოვადგინოთ:


საბაზრო რისკი გარიგების წინასწარი რისკი

რისკის ერთეულის

ანალიზი

ორგანიზაციის შიგნით გარე მომხმარებელი

რისკი ეკონომიკური

ღირებულების შემცირება

დეფოლტი პოზიტიური

ღირებულების შემთხვევაში

დროითი ჰორიზონტი მოკლე: ხშირად

სადღეღამისო, სტატიკური

პორტფელი

ზოგადად პორტფელის

არსებობის მანძილზე,

ცვლადი პორტფელი

იურიდიული საკითხები არ არის რელევანტური ძალზე

მნიშვნელოვანია:ოპციონების,

ეკონომიკური მერჯის და ა.შ.

წყარო: ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორისო სტანდარტი N9


როგორც ცნობილია, საბაზრო რისკების გასანეიტრალებლად ფინანსური ბაზრებზე

ფართოდ გამოიყენება დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტები. IFRS 9 სტანდარტის

მიხედვით კი რისკის მენეჯმენტის ფინანსურ უწყისებზე ეფექტისათვის ჰეჯირების

აღრიცხვა გამოიყენება. ჰეჯირების პროცესში არსებობს ორი პუნქტი: ჰეჯირების საგანი,

ანუ ის ფინანსური ინსტრუმენტი, რომელმაც შეიძლება კომპანია რისკის წინაშე დააყენოს

და ჰეჯირების ინსტრუმენტი- ის ინსტრუმენტი, რომლის მეშვეობითაც უნდა მოხდეს

რისკის განეიტრალება; როგორც წესი, ამ უკანასკნელში ძირითადად დერივატული

ფინანსური ინსტრუმენტები მოიაზრება. ჰეჯირების აღრიცხვა კი არის ის ტექნიკა,

რომლის საშუალებითაც მოგების ან ზარალის (ანდა შემოსავლისა და ხარჯის) აღიარება

ფინანსურ უწყისებში უნდა მოხდეს ერთსა და იმავე სააღრიცხვო პერიოდში, როგორც

ჰეჯირების საგნის, ასევე ინსტრუმენტისათვის. IFRS 9 -ს თანახმად შესაძლებელია ორი

ტიპის ჰეჯირების აღრიცხვის გამოყენება: რეალური ღირებულებით ჰეჯირება- ამ

მეთოდით ჰეჯირებისას ხდება ჰეჯირებული ფინანსური აქტივისა და ჰეჯირების

ინსტრუმენტზე წარმოქმნილი შემოსავლებისა და ხარჯების აღიარება ერთსა და იმავე

სააღრიცხვო პერიოდში; ფულადი ჰეჯირება ანუ ნეტო ინვესტიციის ჰეჯირება- ამ

მეთოდის მიხედვით ჰეჯირების ინსტრუმენტიდან წარმოქმნილი მოგება-ზარალის

გადავადება ხდება საბალანსო უყწისში, სანამ ჰეჯირებული აქტივი ახდენს გავლენას

შემოსავლებზე.

ჰეჯირებულ ინსტრუმენტებად შესაძლოა განვიხილოთ შემდეგი: აღიარებული აქტივი ან

ვალდებულება; ჯერ არ აღიარებული ვალდებულება- ოფიციალური შეთანხმება, რომ

კომპანიამ გარკვეული რესურსი გარკვეულ ფასად გაყიდოს მომავალში შეთანხმებულ

დღეს; მაღალი ალბათობით შესაძლო ტრანზაქცია-პროგნოზირებული ტრანზაქცია,

რომელიც ჯერ ლეგალურად არ არის დამდგარი; უცხოურ ოპერაციაში

განხორციელებული ნეტო ინვესტიცია (კონსოლიდირებულ დონეზე); უცხოურ

ვალუტაში განხორციელებული ანდა მომავალში განსახორციელებელი ტრანზაქციის

კომპონენტები; IFRS 9-ის მიხედვით არსებობს გარკვეული შეზღუდვებიც იმ

ინსტრუმენტებზე, რომელთა ჰეჯირებაც შესაძლებელია. მაგალითად, დერივატული

ინსტრუმენტი თავისთავად არ არის ჰეჯირების საგანი; ასევე კომპანიის მიერ საკუთარ

კაპიტალში ინვესტირება, რადაგანც ეს უკანასკნელი არ უკავშირდება რაიმე სპეციფიკურ

რისკს, რაც მოგება-ზარალის უწყისში აისახება. კომპანიის შესაძლო ინვესტირება ანდა

შეთანხმება სხვა საწარმოს შეძენაზე, გარდა უცხოური ვალუტით განხორციელებული

ოპერაციებისა, ასევე ინვესტიცია კონსოლიდირებულ შვილობილში, რადგანაც


კონსოლიდაცია აღიარებს მოგებას ან ზარალს შვილობილი საწარმოს უწყისში და არა

თავად ინვესტიციის ღირებულების ცვლას. IFRS 9-ის მიხედვით არსებობს იმ

ინსტრუმენტების ჩამონათვალიც, რომელიც შესაძლოა, რომ ჰეჯირების ინსტრუმენტად

იყოს გამოყენებული: დერივატივი, რომელიც გარიგებაში მესამე მხარეს რთავს,

ფორვარდული კონტრაქტების სპოტური ნაწილი, გარე არა-დერივატული ფინანსური

აქტივი ანდა არა-დერივატული ფინანსური ვალდებულება, რომელიც აღიარებულია,

როგორც რეალური ღირებულებით აღრიცხული ინსტრუმენტი, რომლის ღირებულების

ცვლილება მოგება-ზარალში აისახება და ა.შ. ჰეჯირების პროცედურის სწორად

წარმართვის ერთ-ერთი პირობა არის ამ პროცესის ფორმალური დოკუმენტირება, რაც

შემდეგს მოიცავს: კომპანიის რისკის მენეჯმენტის მიზანი და სტრატეგია, ჰეჯირების

ტიპი; იმ რისკების აღწერა, რომელთა ჰეჯირებაც ხდება: სავალურო რისკი, საპროცენტო

განაკვეთების რისკი, ინფლაციის, საქონლისა და კაპიტალის ღირებულების რისკები;

ჰეჯირებული და ჰეჯირების ინსტრუმენტების იდენტიფიცირება; ის მეთოდოლოგია,

რომლითაც კომპანია შეაფასებს ჰეჯირების ეფექტურობას. ჰეჯირების ეფექტურობის

შეფასებისათვის მოთხოვნები შესაძლოა შემდეგნაირად ჩამოყალიბდეს: უნდა

არსებობდეს ეკონომიკური დამოკიდებულება ჰეჯირების ობიექტსა და ჰეჯირების

ინსტრუმენტს შორის; საკრედიტო რისკის ეფექტი არ უნდა ოყოს დომინანტური

ეკონომიკური ურთიერთდამოკიდებულებიდან, რაც ფასების ცვლილებას იწვევს და

ჰეჯირების თანაფარდობა- ანუ ჰეჯირებული და ჰეჯირების ინსტრუმენტების წონები

იგივეა, რაც ამ ინსტრუმენტების რაოდენობების თანაფარდობა. ეფექტურობის შეფასების

პირველი კრიტერიუმი ნიშნავს, რომ ჰეჯირებული და ჰეჯირების ინსტრუმენტები

ერთმანეთის საწინააღმდეგო მიმართულებით იცვლებიან ჰეჯირებული რისკის

დადგომისას. მეორე მოთხოვნის შესაბამისად, ჰეჯირებულ და ჰეჯირების

ინსტრუმენტებს შორის ეკონომიკური კავშირის არსებობის დროსაც კი, ჰეჯირების

ინსტრუმენტის საკრედიტო რისკის დადგომისას არ უნდა იყოს საჭირო ჰეჯირების

აღრიცხვის გამოყენება ჰეჯირებული ინსტრუმენტისათვის, რადგანაც მხოლოდ ეს

საკრედიტო რისკი უნდა იყოს ჰეჯირების ინსტრუმენტის გაუფასურების მთავარი წყარო.

მესამე კრიტერიუმი კი იმას გულისხმობს, რომ ჰეჯირების კოეფიციენტი უნდა იყოს

იგივე, რაც გამოიყენება რისკის მენეჯმენტის მიზნებისათვის.

ქვემოთ მოყვანილ ცხრილში შეჯამებულია ჰეჯირების ეფექტურობის შეფასების

მეთოდები და დალაგებულია სირთულის მიხედვით:



ჰეჯირებული და ჰეჯირების

ინსტრუმენტების სრული

შესაბამისობა

კრიტიკული პირობების

მეთოდი

ხარისხიბრივი შეფასების

მეთოდი

მცირედი შეუსაბამობა

ჰეჯირებულ და ჰეჯირების

ინსტრუმენტებს შორის

ხარისხობრივი

მტკიცებულება-

მოითხოვება ერთი

სცენარიო ანალიზი მაინც

ხარისხიბრივი შეფასების

მეთოდი

შედარებით მცირე სხვაობა

ინსტუმენტების ვადიანობას

შორის

სცენარიო ანალიზის

მეთოდი

რაოდენობრივი შეფასების

მეთოდი

შედარებით მარტივი

ჰეჯირების ინსტრუმენტი

და სხვაობა საფუძველში

არსებულ აქტივებს შორის

რეგრესიული ანალიზის

მეთოდი

რაოდენობრივი შეფასების

მეთოდი

კომპლექსური ჰეჯირების

ინსტრუმენტი

მონტე-კარლოს მეთოდი რაოდენობრივი შეფასების

მეთოდი

წყარო: ხუან რამირესი- დერივატივების აღრიცხვა; მე-2 გამოცემა, 2015 წელი

დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვაში მოქმედი IAS 39 სტანდარტის

ერთ-ერთ ძირითადი ნაკლოვანებაა ე.წ. ხელოვნური „ვოლატურობა“ ანუ ის გარემოება,

რომ ფინანსური ინსტიტუტის რისკიანობა უფრო აღმატებულად იყოს წარმოდგენილი,

ვიდრე ეს რეალობაშია. IAS 39 სტანდარტის თანახმად ყველა დერივატული ინსტრუმენტი

ბალანსში წარმოდგენილი უნდა იყოს საბაზრო ღირებულებით, ხოლო მისი საბაზრო

ღირებულების ცვლილება კი უნდა აისახოს მოგება-ზარალის უწყისში. თუმცა

ჰეჯირებული ინსტუმენტი უნდა აღრიცხული იყოს არა საბაზრო, არამედ თავდაპირველი

ღირებულებით, რაც თავის მხრივ იწვევს ხელოვნურ ვოლატურობას საფინანსო

უყწისებში. ფულადი ნაკადებით ჰეჯირებისას შესაძლოა გარკვეული პრობლემები

ჰეჯირების ეფექტურობის შეფასებისას, კერძოდ, თუ დერივატივი შემცირებული

ღირებულებით არის წარმოდგენილი, მაშინ რეალური ღირებულებით აღრიცხვისას ეს

შედეგი გადადის მოგება ზარალის უწყისში, ხოლო ჰეჯირებული ფულადი ნაკადი არ

გადაფასდება; თუკი დერივატული ინსტრუმენტი ზედმეტი ღირებულებით არის

ასახული, მაშინ რეალური ღირებულებით აღრიცხვის შედეგი აისახება მოგება-ზარალის

უწყისში, ამასთანავე ჰეჯირებული ფულადი ნაკადებიც ასევე გადავა მოგება-

ზარალში.(Butler/ბატლერი, 2009)

როგორც ცნობილია, ფინანსური და ზოგადად რისკების მართვისათვის აუცილებელია

მათი გამჟღავნება. ჰეჯირების აღრიცხვის გამჟღავნების მოთხოვნები შეჯამებულია


ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორისო სტანდარტში N 7 (IFRS7- Financial Instruments

Disclosure). სტანდარტის მიხედვით ჰეჯირების ინფორმაციის გამჟღავნება მოიცავს:

ყოველი ჰეჯირების აღწერას, ჰეჯირების ინსტრუმენტების აღწერას, ამ ინსტრუმენტების

რეალური ღირებულების შეფასების მეთოდისა და ჰეჯირებული რისკების ჩამონათვალს;

ფულადი ნაკადებით ჰეჯირებისას უნდა მითითებული იყოს ის პერიოდები, სადაც

მოსალოდნელია, რომ ფულადი ნაკადები იარსებებს, რომელ პერიოდში იქნება

მოსალოდნელი, რომ ეს ნაკადები მოხვდეს მოგება-ზარალის უწყისში, ნებისმიერი

მოსალოდნელი ტრანზაქციის აღწერა, რომლისთვისაც ჰეჯირების აღრიცხვა იქნა ადრე

გამოყენებული , მაგრამ მიმდინარე პერიოდისათვის იგივე არ არის მნიშვნელოვანი.თუკი

ფულადი ნაკადების ჰეჯირების გამო სხვა შემოსავლებში (other comprehensive income)

აღიარებული იყო მოგება ან ზარალი, მაშინ უნდა გამჟღავნებული იქნას შემდეგი:თანხა,

რომელიც მოხვდა შესაბამის ანგარიშგებაში; თანხა, რომელიც გადატანილი იქნა

კაპიტალიდან მოგება-ზარალის უწყისში, თანხა, რომელიც ამოღებული იქნა

კაპიტალიდან და დაემატა ფინანსური ინსტრუმენტის საწყის ღირებულებას. ასევე

აუცილებელია, რომ ჰეჯირების აღრიცხვის შესახებ გამჟღავნება მოხდეს როდესაც

კომპანია იწყებს ამ აღრიცხვის გამოყენებას, ინფორმაცია კი შემდეგი სამი ძირითადი

კატეგორიის მიხედვით უნდა გამჟღავნდეს: ა) კომპანიის რისკის მენეჯმენტის სტრატეგია

და მისი გამოყენების გზები; ბ) ჰეჯირების გამოყენება როგორ გავლენას იქონიებს

მომავალი ფულადი ნაკადების რაოდენობაზე, დროსა და განუსაზღვრელობაზე და

გ)ჰეჯირების აღრიცხვის ეფექტი კომპანიის ფინანსურ პოზიციაზე, სხვა შემოსავლებსა და

კაპიტალის ცვლილებაზე. რეალური ღირებულებით ჰეჯირებისას უნდა გამჟღავნდეს

ინფორმაცია ჰეჯირების არაეფექტურობაზე, ფინანსური აქტივებისა და

ვალდებულებების ღირებულებაზე ამ აქტივებისა და ვალდებულებების ყოველი

კლასისათვის, აგრეთვე უნდა აღწერილი იქნას რეალური ღირებულებით შეფასების

მეთოდოლოგია. რეალური ღირებულებით აღრიცხვის იერარქია მოიცავს შემდეგ სამ

დონეს: 1-ქვოტირებული ფასები მსგავსი ინსტრუმენტებისათვის; 2-ბაზარზე პირდაპირ

დაკვირვებადი ფასები, გარდა იმ ფასებისა, რაც პირველ დონეზე განისაზღვრა და 3-

მონაცემები, რაც არ არის განსაზღვრული დაკვირვებებით. IFRS7 სტანდარტის მიხედვით

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის მოითხოვება რისკის გამჟღავნება როგორც

რაოდენობრივი, ასევე ხარისხობრივი მახასიათებლების მიხედვითაც: ხარისხობრივი

მაჩვენებლების მიხედვით რისკის გამჟღავნება მოიცავს: რისკის მაქსიმალური ოდენობის

შეფასებას თვითოეული ფინანსური ინსტრუმენტისათვის, მენეჯმეტის მიზნებს,


პოლიტიკასა და დამტკიცებულ პროცედურებს რისკის მენეჯმენტისათვის და შესაბამის

ცვლილებებს. რისკის რაოდებორივი მაჩვენებლების მიხედვით გამჟღავნება მოიცავს:

ყოველი რისკისათვის მაქსიმალური რისკის ოდენობას რიცხობრივად, რისკების

კონცენტრაციას, ასევე ინფორმაციას საკრედიტო, ლიკვიდობისა და საბაზრო რისკების

შესახებ.

უნდა აღინიშნოს, რომ IFRS7 სტანდარტის მიხედვით ხდება ინფორმაციის გამჟღავნება

ფინანსური ინსტრუმენტების კომპლექსურობის შესახებ ფინანსური ინსტიტუტების

აქციონერებისათვის, თუმცა ეს სტანდარტი დიდ ადგილს არ უთმობს VaR ღირებულების

აღწერას. ეს კი შესაძლოა თავის მხრივ რისკი იყოს , რადგან ფინანსური ანგარიშგების

სტანდარტების დამწესებლებმა შესაძლოა ფინანსურ ინსტიტუტებზე ისეთი შეზღუდვები

დააწესონ, რაც მაინც და მაინც არ იყოს შესაბამისობაში რისკის მართვის ძირითად

პრინციპებთან. ზოგადად, შესაძლოა დავასკვნათ, რომ ე.წ. „შერეული მოდელის“

გამოყენება ქმნის გარკვეულ განუსაზღვრელობებს, (შერეული მოდელი-გარკვეული

ფინანსური ინსტიტუტები ფინანსურ აქტივებს აღრიცხავენ საბაზრო, ხოლო სხვა კი

საბალანსო ღირებულებით) რაც თავის მხრივ წარმოქმნის ე.წ. ხელოვნურ ვოლატურობას.

ხშირად ჰეჯირების აღრიცხვისათვის არსებული მოთხოვნები იმდენად შემზღუდველია,

რომ მაგალითად ბანკები იყენებენ დერივატივებს გარკვეული საპროცენტო განაკვეთების

რისკის შესამცირებლად, მაგრამ მათთვის ამაზე უფრო მნიშვნელოვანი ხდება

საბუღალტრო გატარებების ისე წარმოება, რომ დერივატივების ჰეჯირებისათვის

გამოყენებამ უფრო მეტი ვოლატურობა არ შექმნას, ვიდრე ეს არსებობდა. (ბატლერი, 2009)


თავი N3 რისკების მართვა

3.1. რისკის მართვის არსებული მოდელები

საფინანსო სექტორში რისკების იდენტიფიცირება და მართვა განსაკუთრებით

მნიშვნელოვანი გახდა ბოლო წლებში განცდილი ფინანსური კრიზისის შემდეგ.

საფინანსო სექტორის ერთ-ერთი ყველაზე დიდი მოთამაშის, ბანკის მიერ კომპლექსური

ფინანსური მომსახურებისა და ზოგადად, სექტორის გლობალიზების გამო, ბანკები

მრავალი რისკის წინაშე დგებიან, თუმცა ზოგადად, ძირითადი საბანკო რისკები

შესაძლებელია მაინც შემდეგ კატეგორიებად დავყოთ: ა) საკრედიტო რისკი- მსესხებლის

მიერ ვალდებულების დაგვიანებით ანდა საერთოდ არ დაბრუნება- ანუ საკრედიტო

პირობების დარღვევა;

ბ) საბაზრო რისკი-ბანკის საბალანსო და სხვა მუხლების ცვლილება ბაზრის ფასების

ცვლილების გამო. ეს როგორც წესი, ეხება სავალუტო გაცვლით კურსს, საპროცენტო

განაკვეთებს, კაპიტალის ინსტრუმენტების ღირებულებას და საქონლის ფასებს;

გ) ოპერაციული რისკი- ბანკის პოტენციური დანაკარგები, რაც უკავშირდება ბანკის შიდა

პროცესის გაუმართაობას ან ბანკის გარე მიმდინარე რაიმე მოვლენას და

დ) ლიკვიდობის რისკი- იმის საფრთხე, რომ ბანკი ვერ ასრულებს თავის ვალდებულებებს

კრედიტორებისა და დეპოზიტარების წინაშე. მთელი საბანკო სისტემისათვის ასევე

შესაძლებელია დადგეს ე.წ. სისტემური რისკი- ისეთი სიტუაცია, როდესაც მთელი

საბანკო სექტორი ზარალიანია ანდა გაკოტრების პირასაა, რითაც მთელი სისტემა და მისი

გამართული მუშაობა შეფერხებულია. ასეთი გარემოება შესაძლოა გამოწვეული იყოს

მაკროეკონომიკური ან მონეტარული გარემოებების ანდა სისტემურად მნიშვნელოვანი

ბანკის გაკოტრების მიზეზით. ბანკებისათვის გარდა ზემოთმოყვანილი ყველაზე

ფართოდ გავრცელებული რისკებისა, ასევე შეიძლება დადგეს ე.წ. ბიზნესის რისკი-

პოტენციური ზარალების დადგომა ბანკის მიერ ბაზარზე კონკურენტუნარიანი პოზიციის

დაკარგვის გამო, ასევე ე.წ. შესაბამისობის რისკი, როდესაც ბანკი ვერ ასრულებს

გარკვეულ რეგულაციებს ანდა მისი საქმიანობა არ არის შესაბამისობაში დადგენილ შიდა

ნორმებთან და პროცედურებთან.

ბუნებრივია, რომ საბანკო ინსტიტუტების ერთ- ერთი ყველაზე გავრცელებული რისკის-

საკრედიტო რისკისაგან თავის დასაზღვევად ტარდება კრედიტის ანალიზი ანუ

პოტენციური მსესხებლის შეფასება, თუ რამდენად შეძლებს ეს უკანასკნელი აღებული

ვალდებულების დროულად დაფარვას. საბანკო ინდუსტრიამ შექმნა დაკრედიტების

მრავალი მეთოდი პროცესისა და ფინანსური მომგებიანობის გასაუმჯობესებლად. ზოგი


მათგანი მოიცავს გარკვეული შიდა მაჩვენებლების (ქულების მინიჭებას) არსებობას

მსესხებლის შესაფასებლად, მოსალოდნელი ფულადი ნაკადების ანალიზს, ასევე

საერთაშორისო სარეიტინგო კომპანიების მიერ მინიჭებული რეიტინგების გამოყენებას

და ა.შ. საყოველთაოდ მიღებული პრაქტიკა საკრედიტო რისკის შეფასებისას არის ე.წ. 5 C

(Character, Capital, Conditions, Capacity, Collateral ) ანალიზი, რომელიც უფრო მეტწილად

მცირე და საშუალო ბიზნესის დაკრედიტებისას გამოიყენება. მსესხებლის თვისებების

(Character) შესაფასებლად ბანკები ეცნობიან მენეჯმენტის შემადგენლობას, მათ უნარს

წარმართონ კომპანიის მიმდინარე საქმიანობა და მომავალი ოპერაციები, ასევე

მომხმარებლების დამოკიდებულებას და ა.შ.- ანუ ამ ეტაპზე ხდება მსესხებლის ზოგადი

მახასიათებლების შესწავლა. კაპიტალის (Capital) შეფასებისას უნდა განხილული იქნას

მსესხებლის ბალანსში ვალდებულებებისა და საკუთარი კაპიტალის თანაფარდობა, ანუ

ის თუ როგორ არის დაფინანსებული მსესხებელი. ბუნებრივია, რომ რაც უფრო დიდია

ვალდებულებების წილი (ანუ ლევერეჯი), მით მაღალია სესხის გაცემის რისკიანობა და

მსესხებლის პოტენციური დეფოლტი, ეს უკანასკნელი კი უარყოფითად აისახება როგორც

ბანკის ფინანსურ მაჩვენებლებზე (იკარგება სესხის ძირი და მისაღები პროცენტები), ასევე

ამ ბანკის რეპუტაციაზე, როგორც მისი აქციონერების, ასევე პოტენციური და არსებული

კლიენტების წინაშე. გარემოებების (Conditions) შეფასებისას ბანკი აანალიზებს

მსესხებლის ოპერირების ქვეყანაში არსებულ ეკონომიკურ მდგომარეობას, ასევე მის

ბიზნესში არსებულ სიტუაციას. ამ დროს ბანკის კრედიტ ოფიცერი ცდილობს გაარკვიოს,

თუ რა გავლენა შეიძლება იქონიოს გარე ფაქტორებმა მსესხებლის ფინანსურ

მდგომარეობაზე. კომპანიის ქმედითუნარიანობის (Capacity) შეფასებისას ბანკი

განიხილავს იმას, თუ რა ფულადი ნაკადების გენერირება შეუძლია მსესხებელ კომპანიას,

რამდენად შესწევს უნარი მენეჯმენტს რომ ოპერაციები ეფეტურად და ეფექტიანად

წარმართოს. ანალიზის ამ ეტაპზე ბანკის კრედიტ ოფიცერი ფაქტიურად პროგნოზირებად

ფულად ნაკადებს ადგენს.

ბუნებრივია, რომ კომპანიების ფინანსური საჭიროებები განსხვავდება ეკონომიკური

მდგომარეობის, დროისა და ბიზნესის თავისებურებებიდან გამომდინარე. ამის გამო

ბანკები დაფინანსების მიხედვით განასხვავებენ სეზონურ, ციკლურ და პერმანენტული

მოთხოვნებს მსესხებლების მხრიდან. სეზონური დაფინანსებისათვის დამახასიათებელია

მარაგებისა და ბიზნესის აქტივობის ზრდა დროის გარკვეულ პერიოდში, ასეთი

ბიზნესისათვის საკმაოდ მარტივია ფულადი ნაკადების პროგნოზირებაც. ციკლური

დაფინანსებაც დაახლოებით იგივე ბუნებისაა, რაც სეზონური დაფინანსება, ოღონდ იმ


განსხვავებით რომ დაფინანსების საჭიროება აქ მიბმულია ბიზნესის ციკლზე, მაგრამ

გადახდა უფრო მეტად დამოკიდებულია იმ მაკროეკონომიკურ გარემოზე, სადაც ეს

ბიზნესი ოპერირებს. ამის გამო ბანკები ციკლურ დაფინანსებას უფრო რისკიანად

მიიჩნევენ, ვიდრე სეზონურ სესხებს. პერმანენტული დაფინანსება ბუნებრივია უფრო

ხანგრძლივია, ვიდრე ზემოთ მოყვანილი ორი ტიპი, იგი შეიძლება იყოს იპოთეკური

სესხის, გრძელვადიანი ობლიგაციის ანდა სხვა ფასიანი ქაღალდების მეშვეობით.

ზოგადად, ბუნებრივია არსებობს საკმაოდ მაღალი ურთიერთკავშირი კომპანიის

გაყიდვების, აქტივების ზრდისა და ფინანსირების საჭიროებას შორის და მარტივი

მისახვედრია, რომ ეს კავშირი პოზიტიურია; მსესხებლის აქტივების ხარისხის შეფასებაც

მისი ქმედითუნარიანობის შეფასების ნაწილია და ეს განსაკუთრებით მნიშვნელოვანია,

როდესაც მსესხებელს დებიტორული დავალიანებების დიდი რაოდენობა აქვს; ასეთ

შემთხვევაში მცირე და საშუალო ბიზნესისათვის კრედიტ ოფიცერმა შესაძლებელია

დებიტორების ვადიანობისა და გადახდის პირობების შესახებ ინფორმაცია გაანალიზოს

მსესხებლის გადახდისუნარიანობის შესაფასებლად. ამავე მიზნით ასევე აფასებენ

მსესხებლის ბალანსზე არსებულ სასაქონლო მატერიალურ მარაგებს და ზოგადად მისი

აქტივების ლიკვიდობის უნარს (ანუ თუ რამდენად სწრაფად მოახერხებს მსესხებელი

თავისი აქტივების ფულად გადაქცევას). უზრუნველყოფის შეფასებისას (Collateral) ბანკი

აანალიზებს თუ რამდენად შესაძლებელი იქნება მსესხებლის დეფოლტისას სესხის

თანხის ამოღება უზრუნველყოფაში ჩადებული აქტივის რეალიზაციის მეშვეობით.

ბუნებრივია, რომ სესხის დაფარვის მთავარი რესურსი არის ფულადი ნაკადები, მაგრამ

ბანკებს ასევე აქვთ ვალდებულებები დეპოზიტარებისა და აქციონერების მიმართ, ასე რომ

სესხის ვერ ამოღების შემთხვევაში ისინი იძულებულნი ხდებიან უზრუნველყოფაში

ჩადებული აქტივის რეალიზაცია მოახდინონ.

ჩვენს მიერ ზემოთ მოყვანილი 5 ფაქტორის ანალიზი არის საკრედიტო პროცესის ბაზისი,

თუმცა გარდა ამისა, საკრედიტო შეთავაზების განხილვისას აუცილებელია უფრო ღრმა

ანალიზის ჩატარება, რაც მოიცავს ბიზნეს რისკის, ფინანსური რისკისა და

სტრუქტურული რისკის ანალიზს. ბიზნესის ანუ მაკროეკონომიკური რისკი გავლენას

ახდენს ორივე მხარეზე, როგორც ბანკებზე, ასევე მსესხებელზე. მსესხებლის ოპერირების

სფეროს შეფასება მნიშვნელოვანია საბაზრო რისკების აღსაქმელად. ბანკის კრედიტ

ოფიცერი, როგორც წესი, აფასებს მაკროეკონომიკურ ფაქტორებს- ინფლაციას, საერთო

შიდა პროდუქტს, მსესხებლის კონკურენტუნარიან გარემოს და ა.შ. ასევე ფასდება

მსესხებლის შესაძლებლობები და მოსალოდნელი სირთულეები. ფინანსური ანუ


მიკროეკონომიკური რისკების შეფასება მოიცავს კომპანიის მენეჯმენტის, უფრო ზუსტად

კი მის უნარს რამდენად სწორად წარმართავს იგი კომპანიის ოპერაციულ და ფინანსურ

საქმიანობას. როგორც ავღნიშნეთ, ბევრი ბანკი მსესხებლის შესაფასებლად თავის შიდა

სისტემას იყენებს. მაგალითად, მსესხებლის დეფოლტის ალბათობა გადაიყვანება ბანკის

მიერ მინიჭებულ ქულაში, რაც უფრო მაღალ ქულას იღებს მსესხებელი, მით უფრო

მყარია მისი ფინანსური მდგომარეობა და შესაბამისად ნაკლებია დეფოლტის ალბათობა.

ეს სისტემა ბანკს მსესხებლების ურთიერთშედარებაშიც ეხმარება. ბუნებრივია, რომ

აღნიშნული მოდელები საჭიროებს მუდმივ განახლებასა და დახვეწას, ასევე დისკრეციას

მსესხებლის ზომისა და მნიშვნელობის მიხედვით.

სტრუქტურული რისკის შეფასებისას ბანკის კრედიტ ოფიცერი სწავლობს კომპანიის

ლეგალურ სტრუქტურას, მის ფილიალებსა და მფლობელებს, ურთიერთდაკავშირებულ

მხარეებს და მათ შორის ტრანზაქციებს. სტრუქტურული რისკის შემცირების

საშუალებებად გამოიყენება რისკის კოვენანტები, უზრუნველყოფა და სესხის ფასი.

საკრედიტო პორტფელის მართვისას ერთ-ერთ გავრცელებული რისკი არის

კონცენტრაციის რისკი, რაც იმაში გამოიხატება რომ ბანკები შესაძლოა სპეციალიზირდნენ

სესხების გაცემაში ერთ გეოგრაფიულ არეალში ანდა ერთ რომელიმე ინდუსტრიაში და

შესაბამისად, ჩამოყალიბდეს არადივერსიფიცირებული, რაიმეზე კონცენტრირებული

სასესხო პორტფელი. ამ რისკების თავიდან აცილების ეფექტური მეთოდია პორტფელის

დივერსიფიცირება- ბანკებმა შესაძლოა გაყიდონ გარკვეული სექტორის სესხები,

შეიძინონ სხვა გეოგრაფიული არეალის ანდა ინდუსტრიის სესხები სხვა ბანკებიდან და

ა.შ.

სასესხო პორტფელის დეფოლტის კორელაციის რისკი არის ისეთი გარემოება, როდესაც

ერთი მსესხებლის დეფოლტი გავლენას ახდენს სხვა მსესხებელზე. პოზიტიური

კორელაციის მაგალითი შეიძლება იყოს ორი კომპანია, რომლებიც არ შედიან ერთი და

იგივე ან დაკავშირებულ ჯგუფში, მაგრამ ერთმანეთისათვის სავაჭრო კრედიტორები

არიან. ნეგატიური კორელაციის მაგალითი შეიძლება იყოს ისეთი გარემოება, როდესაც

ერთი კომპანიის დეფოლტი ბაზრისაკენ გზას უხსნის მეორე კომპანიას ანდა რაიმეთი

აუმჯობესებს მის ფინანსურ მდგომარეობას. დეფოლტის კორელაციის რისკის მთავარი

მიზეზები არის ზოგადი მაკროეკონომიკური მდგომარეობა და სპეციფიური ინდუსტრიის

მდგომარეობა ბაზარზე. საკრედიტო პორტფელში არსებობს ასევე გავრცელების,

გადადების ეფექტებიც (contagion risk) -როდესაც რომელიმე ინსტიტუტის ანდა

ინდუსტრიის დეფოლტი ნეგატიურ გავლენას ახდენს სხვებზე. ამის კლასიკური


მაგალითია 2008 წლის ფინანსური კრიზისის დროს „ლეჰმან ბროზერსის“ გაკოტრება,

რამაც თავის მხრივ ლიკვიდობის კრიზისი წარმოშვა არა ერთ ფინანსურ ინსტიტუტში.

პორტფელის რისკის მართვის რამოდენიმე გავრცელებული ხერხი არსებობს: სესხების

სინდიკაცია, ანუ ისეთი გარემოება, როდესაც ერთი და იგივე სესხს რამოდენიმე ბანკი

გასცემს ნაწილ-ნაწილ. ამ პროცესში ერთი ბანკი არის აგენტი, რომელიც კარგად იცნობს

მსესხებლის ოპერაციებს, გარემოს და ზოგადად მის ბიზნესს, შესაბამისად, ეს ბანკი

ახდენს რისკების შემცირებას პორტფელში, რადგანაც ეს რისკი სესხის სინდიკაციის

პროცესის შედეგად რამოდენიმე ინსტიტუტზე (ბანკზე) ნაწილდება. პორტფელში რისკის

შემცირების ერთ-ერთი ხერხია მთლიან სესხის გაყიდვა სხვა ბანკზე, ხშირად ეს მეთოდი

გრძელვადიანი იპოთეკური სესხებისათვის გამოიყენება. საკრედიტო რისკის

შესამცირებლად ბანკები ასევე მიმართავენ ე.წ. სეკურიტიზაციას (securitization) - ბანკი

თავის უზრუნველყოფილ სესხებს მიჰყიდის ფასიანი ქაღალდების გამომშვებ კომპანიას,

რომელიც მასთან არის აფილირებული. ამ სესხების საფუძველზე კომპანია უშვებს ფასიან

ქაღალდებს და ჰყიდის ინვესტორებზე; შესაძლოა ბანკმა თვითონვე განახორციელოს

სეკურიტიზაციის პროცესი-თავისი გრძელვადიანი სესხების საფუძველზე გამოუშვას და

გაყიდოს ფასიანი ქაღალდები, ანუ შექმნას ე.წ. სესხების გაერთიანება (pool of loans), რაც

უფრო დაბალი კრედიტის რისკის მატარებელია, ვიდრე ინდივიდუალური სესხი.

საკრედიტო რისკების შესამცირებლად ასევე ფართოდ გამოიყენება დერივატული

ინსტრუმენტი- საკრედიტო დეფოლტის სვოპი (credit default swap), რომლის მყიდველიც

(ანუ ის მხარე ვისაც უკვე აქვს საკრედიტო რისკი) დეფოლტის რისკს სხვა მხარეს

გადასცემს. (ამ კონტრაქტის თანახმად რისკის ჰეჯირება ხდება, რადგანაც თუ დადგა

დეფოლტი, მაშინ კონტრაქტის მყიდველი გამყიდველს უხდის სესხის ძირ თანხასა და

დარიცხულ პროცენტს, ხოლო თუ დეფოლტი არ დადგა, მაშინ მყიდველი გამყიდველს

უხდის მომსახურეობის თანხას). საკრედიტო რისკების რიცხობრივად შეფასებისათვის

გამოიყენება პორტფელის საკრედიტო რისკების მოდელები, რომელთა მეშვეობითაც

ხდება სხვადასხვა ფაქტორების გავლენის შეფასება აქტივის ფასზე და პორტფელზე. ეს

ფაქტორებია დეფოლტის რისკი, უზრუნველყოფის რეალური ღირებულების ცვლილების

რისკი, მიგრაციის რისკი- შიდა ან გარე რეიტინგის ცვლილება და სპრედის რისკი-

კრედიტის ღირებულების ცვლილება. ზოგი ბანკი თავად ქმნის ამ მოდელებს, თუმცა

ხშირად მისთვის საჭირო რესურსებისა და კომპლექსურობის გამო, ბანკები ყიდულობენ

უკვე არსებულ მოდელებს. დაკრედიტების პროცესის განუყრელი ნაწილია კრედიტის

მონიტორინგი, რაც საშუალებას იძლევა დროულად იქნას აღმოჩენილი სესხის


გაუფასურების ნიშნები და მიღებული იქნას ადექვატური ზომები. ამ პროცესში ასევე

გამოიყენება საერთაშორისო საკრედიტო ინსტიტუტების რეიტინგების ცვლილებაც.

(რეიტინგებზე დაწვრილების ვისაუბრეთ ნაშრომის წინა ნაწილში). ძლიერი საკრედიტო

მონიტორინგის შედეგად ბანკმა შესაძლებელია ადრეულ ეტაპზე აღმოაჩინოს სესხის

გაუფასურებისა თუ დეფოლტის ნიშნები. არასასრუველი ადრეული ნიშნები შესაძლოა

გამოწვეული იქნას მაკროეკონომიკური გარემოებებით, ინდუსტრიაში მიმდინარე

მოვლენებით ანდა კომპანიის სპეციფიური მიზეზებით. მნიშვნელოვანია, ავღნიშნოთ,

რომ საკრედიტო რისკებისათვის უნდა განვითარებული იქნას ე.წ. პორტფელური

მიდგომა, რადგან ცალკეული სესხების დონეზე საკრედიტო რისკის შემცირება

ყოველთვის არ ნიშნავს საკრედიტო პორტფელის რისკის შემცირებას. მით უფრო, რომ

საკრედიტო რისკის წყარო მხოლოდ სესხები არ არის).

საერთაშორისოდ აღიარებული სააღრიცხვო წესები ზოგადად, ლოგიკური და მისაღებია,

თუმცა ისინი კომპანიას გარკვეულ მოქნილობას აძლევენ შემოსავლების ან ხარჯების

აღიარებისას, ასევე გარე-ბალანსური კომპონენტების გამოყენებისას. რაიმე

არასტანდარტული სტრუქტურისა თუ მეთოდის გამოყენება კომპანიის მიერ თავისთავად

არ ნიშნავს, რომ ეს უკვე საგანგაშო სიგნალია სესხის გამცემისათვის, მაგრამ რისკი

შესაძლოა მაინც არსებობდეს: მაგალითად, შემოსავლების აღიარება ხდებოდეს ადრე-

ვთქვათ, 5 წლიანი კონტრაქტისათვის შემოსავალი აღიარდეს პირველივე წელს და არ

იქნას იგი გადანაწილებული პერიოდზე, შესაძლოა ხდებოდეს მიმდინარე ხარჯების

კაპიტალიზაცია, რაც თავის მხრივ მოგებას ზრდის და ა.შ.

როგორც ცნობილია, საბაზრო რისკს ზოგადად აქვს ორი კომპონენტი: ზოგადი რისკი,

რომელიც გავლენას ახდენს ფინანსურ აქტივებზე და მთლიანად ფინანსურ ბაზრებზე და

სპეციფიური რისკი, რომელიც კონკრეტულ ფინანსურ აქტივებს შეეხება. ყველაზე

გავრცელებული საბაზრო რისკიბი დღეისათვის ხუთ დიდ ჯგუფად იყოფა: სავალუტო

გაცვლითი კურსის რისკი- პოტენციური დანაკარგი, რაც უკავშირდება კურსის

არახელსაყრელი მიმართულებით ცვლილებას, საპროცენტო განაკვეთების რისკი-

პოტენციური ზარალი საპროცენტო განაკვეთების ცვლილებისას

(მაგალითად,საპროცენტო განაკვეთის ზრდისას ობლიგაციის საბაზრო ფასი მცირდება) -

ამ დროს აუცილებლად იცვლება ფიქსირებულ განაკვეთიანი ფინანსური

ინსტრუმენტების ღირებულება ან საკრედიტო ხარისხის ანდა რისკისაგან თავისუფალი

განაკვეთის ცვლილების გამო. კაპიტალის რისკი- პოტენციური დანაკარგები აქციებისა


და ფასიანი ქაღალდების ფასების ცვლილების გამო. (მაგალითად დერივატული

ინსტრუმენტების ღირებულების ცვლილება);

სასაქონლი რისკი-პოტენციური დანაკარგები სასაქონლო ბაზარზე ფასების ცვლილების

გამო- ეს ყოველთვის გავლენას ახდენს სასაქონლო დერივატივებზე, როგორიცაა

ფიუჩერსული კონტრაქტები. საკრედიტო ფასის რისკი- არის ისეთი გარემოება, როდესაც

ფინანსური ინსტრუმენტის გრძელი ან მოკლე პოზიციის ფლობისას საბაზრო ფასების

არახელსაყრელი მიმართულებით ცვლილების გამო შესაძლოა დანაკარგები

დაფიქსირდეს. ეს რისკი ახასიათებს ფულად ინსტრუმენტებს, როგორიცაა სესხები და

ობლიგაციები, ასევე დერივატულ ინსტრუმენტებსაც, როგორიცაა საკრედიტო

დეფოლტის სვოპი. (ამ რისკის აღრევა არ უნდა მოხდეს საკრედიტო დეფოლტის

რისკთან, ეს არის ყოველდღიურად საკრედიტო პოზიციის ცვლილების რისკი).

საბაზრო რისკების შესაფასებლად ბანკები ზოგადად იყენებენ VaR მეთოდოლოგიას 95%-

იან სანდოობის ინტერვალში, 100 დღიანი დროითი ჰორიზონტისათვის. ეს

მეთოდოლოგია ზოგადად იყენებს გარკვეულ დაშვებებს საბაზრო ღირებულების

ცვლილებების შესახებ მომავალში, რაც თავის მხრივ ძირითადად ისტორიულ

გამოცდილებას ეფუძნება. ამ მეთოდში ყველაზე დიდი რესურსი იხარჯება

მოსალოდნელი უკუგების შეფასებაში (არსებული პორტფელიდან მისაღები შესაძლო

მოგებისა ან ზარალის შეფასება და ამ მდგომარეობების დადგომის ალბათობა). ამისათვის

სამი მიდგომა არსებობს: ერთი მათგანი არის ნორმალური განაწილება, ანუ ე.წ. ზარის

ფორმის მრუდი, მეორე მიდგომა- მოხდეს შესაძლო მოგებებისა და ზარალების

სიმულაცია, რაც საშუალებას იძლევა სხვადასხვა ფინანსური ინსტრუმენტებისა და

უკუგებების ანალიზი ჩატარდეს, მესამე მიდგომა: გამოყენებული იქნას ყოველდღიური

ისტორიული ინფორმაცია უკუგების შესახებ დროის გარკვეული მონაკვეთისათვის. ამ

უკანაკსნელი მიდგომის უპირატესობა იმაში მდგომარეობს, რომ იგი არ იყენებს

დაშვებებს. ზოგადად უნდა ავღნიშნოთ, რომ VaR მეთოდოლოგიას ფართო გამოყენება

აქვს საბანკო სფეროში საბაზრო, საკრედიტო და ოპერაციული რისკების შეფასებისათვის,

თუმცა მას გარკვეული შეზღუდვებიც აქვს: ახასიათებს შეფასების შეცდომა, ასევე არ

იძლევა ინფორმაციას იმ შესაძლო ზარალის სიდიდის შესახებ, რაც VaR მეთოდოლოგიით

დადგენილ მაქსიმალურ ზარალს აღემატება, და რაც ყველაზე მნიშვნელოვანია იგი ვერ

აფასებს ყველაზე უარეს სცენარს, რომელიც დადგენილი სანდოობის დონის გარეთ

ხვდება. ამ მიზეზების გამო ფინანსური ინსტიტუტების მენეჯერები და რეგულატორები

დამატებით იყენებენ მოსალოდნელი დეფიციტის მეთოდსაც (Expected Shortfall- ES),


რომელიც მოდიფიცირებულ VaR მეთოდოლოგიადაც აღიქმება. ES მეთოდი მოცემული

დროისა და სანდოობის ინტერვალისათვის აფასებს იმ საშუალო სიდიდეს, რითაც

მაქსიმუმ შესაძლებელია რომ ზარალმა VaR მეთოდით შეფასებულ ზარალს გადააჭარბოს.

თუმცა VaR მეთოდის მსგავსად ეს უკანასკნელიც ვერ აფასებს იმ მაქსიმალურ ზარალს,

რაც შესაძლოა სანდოობის ინტერვალის ფარგლებს გარეთ დადგეს. 99%- იან სანდოობის

ინტერვალზე VaR მეთოდოლოგიას შეუძლია რისკების მაქსიმალურად კარგი შეფასება,

თუმცა ბანკის მენეჯერები ასევე ყურადღებას უთმობენ დარჩენილ 1%-ს. ამ

მიზნებისათვის კი მნიშვნელოვანია სტრეს-ტესტებისა და სცენარიო ანალიზის ჩატარება.

სტრეს-ტესტი ტარდება რაიმე კონკრეტული კომპონენტის ცვლილებისათვის,

მაგალითად როგორიცაა საპროცენტო განაკვეთების მყისიერი ცვლილება, ანდა

ინდექსების მოულოდნელი ცვლილება კაპიტალის ინსტრუმენტებისათვის. სცენარიო

ანალიზი კი ახდენს პორტფელის შეფასებას ქვეყნის ეკონომიკური პირობების

რამოდენიმე მდგომარეობისათვის, რაც შეიძლება იყოს როგორც ისტორიული, ასევე

ჰიპოთეტური. სტრესტ-ტესტირება ბოლო წლებში ძალზე მნიშვნელოვანი გახდა საბაზრო

რისკების შეფასებაში და ამის გამო უკვე დიდი ყურადღება ეთმობა ამ ტესტირებისათვის

საჭირო დაშვებების ადექვატურობას. საბაზრო რისკის მენეჯმენტში მნიშვნელოვანია

სწორი კომუნიკაცია, რის გამოც რისკის შესახებ ანგარიშგებანი უნდა გაზიარებული იქნას

რისკის მენეჯმენტთან, აღმასრულებლებთან და ასევე ვაჭრობაში მონაწილე პირებთან.

ბანკების დიდი უმეტესობა საბაზრო რისკის შესამცირებლად იყენებს ჰეჯირებას, უმეტეს

შემთხვევებში დერივატივების მეშვეობით. ჰეჯირება სპეკულაციის საპირისპირო

პროცესია: სპეკულაციის დრის ბანკი ირჩევს გაიზიაროს დათვლილი რისკი, რათა

მომავალში დადებითი უკუგება ნახოს, ჰეჯირებული ვაჭრობისას კი ბანკი ცდილობს

შეამციროს რისკი მომავალი უკუგების სრულად ან ნაწილობრივ დათმობის ხარჯზე.

თუკი ბანკს ფინანსური ინსტრუმენტის გრძელი პოზიცია აქვს, მაშინ არსებობს რისკი,

რომ ამ ინსტრუმენტის ღირებულება შემცირდება. ამ რისკის ჰეჯირებისათვის

გამოიყენება ფუთ ოპციონი, რადგანაც ამ უკანასკნელის ღირებულება იზრდება

საფუძველში არსებული ფინანსური ინსტრუმენტის გაუფასურებისას. ფინანსური

ინსტრუმენტის მოკლე პოზიციის შემთხვევაში არასასურველი სცენარი შეიძლება იყოს ამ

ინსრუმენტის ღირებულების ზრდა; ამ რისკის ჰეჯირება შესაძლებელია ქოლ ოპციონის

მეშვეობით, რადგანაც მისი ღირებულება იზრდება საფუძველში არსებული

ინსტრუმენტის ღირებულების ზრდისას. პრინციპულად იგივე მიდგომები გამოიყენება

საპროცენტო რისკების შემთხვევაშიც. ზოგადად, ბანკები საბაზრო რისკების სხვადასხვა


სახეობების ჰეჯირებისათვის აქტიურად იყენებენ დერივატულ ფინანსურ

ინსტრუმენტებს.

ბანკებისათვის სადღეისოდ ერთ-ერთ გავრცელებულ რისკს წარმოადგენს ოპერაციული

რისკი, რომელიც არის პოტენციური დანაკარგი შიდა პროცესების გაუმართაობის, გარე

მოვლენებისა თუ ადამიანური შეცდომების გამო. ბაზელის საერთაშორისო

საზედამხედველო კომიტეტის ბაზელ II-ის მიხედვით საოპერაციო რისკი ასევე მოიცავს

ლეგალურ რისკსაც, თუმცა გამორცხავს სტრატეგიულ და რეპუტაციულ რისკებს. ამის

მიუხედავად, ბევრი ბანკი ოპერაციული რისკის მენეჯმენტის ქვეშ მოიაზრებს

რეპუტაციის რისკსაც; იმის გამო, რომ ფინანსური ბაზრები გლობალური გახდა, 24 საათის

განმავლობაში მიმდინარეობს ვაჭრობა და შესაბამისად რომელიმე საერთაშორისოდ

აქტიური ბანკის რეპუტაციის პრობლემა მყისიერად აისახება სისტემაზე.

ყველაზე გავრცელებული ოპერაციული რისკები საფინანსო ინსტიტუტებისათვის

(ბანკებისათვის) შესაძლებელია შემდეგ ჯგუფებად დაიყოს: შიდა პროცესების რისკი:

უკავშირდება ბანკის მიერ შიდა პროცესის ანდა პროცედურების დარღვევას, ადამიანური

რისკი: ადამიანების, მათ შორის მაღალი დონის მენეჯმენტის შეცდომის დაშვების რისკი,

რაც ძალზე ხშირად ოპერაციების ნორმალურად ფუნქციონირების შეწყვეტის მიზეზი

ხდება; სისტემის რისკი: კომპიუტერული სისტემების გაუმართაობიდან წარმომავალი

რისკი, რაც იწვევს მონაცემთა დაკარგვას, პროგრამულ შეცდომებს; გარე რისკებიისეთი

რისკებია, რომელიც უშუალოდ არ შედის ბანკის კონტროლის ქვეშ. ასეთი რისკის

მაგალითია ძარცვა, სტიქიური უბედურება, ხანძარი, გაფიცვა და ა.შ.; ლეგალური რისკი:

უკავშირდება ბანკის მიერ არასწორ ლეგალურ ქმედებას ანდა კონტრაქტის, კანონისა თუ

დებულების არასწორად აღქმას და შესაბამის ქმედებებს. ოპერაციული რისკებისაგან

მიღებული ზარალის შეფასება ძირითადად ხდება ამ რისკების მოხდენის სიხშირისა და

მიყენებული ზარალის ოდენობის მიხედვით. ბანკებში ძირითადად გამოყოფენ შემდეგ

ორ კატეგორიას: რისკი, რომელიც დგება ხშირად და მოაქვს მცირე ზარალი და რისკი,

რომელიც დგება იშვიათად და მოაქვს დიდი ზარალი. პირველი მათგანის მაგალითი

შეიძლება იყოს მცირე თაღლითობა, რომელიც ხშირად შეიმჩნევა ფინანსურ

ინსტიტუტებში, მაგრამ თვითოეულ შემთხვევას დიდი ზარალი, როგორც წესი, არ

მოჰყვება; მეორე ტიპის ოპერაციულ რისკებს მიეკუთვნება ფინანსური ინსტრუმენტების

მოვაჭრე პირების თაღლითობა, ტერორისტული აქტი, ხანძარი და ა.შ. ოპერაციული

რისკების მართვის პროცესი ბანკებში შემდეგი თანმიმდერობით ხდება:

იდენტიფიცირება- ბანკის პროცესების, პროცედურებისა და სერვისის დეტალური


განხილვა და შესაძლო რისკების აღმოჩენა ყოველ ეტაპზე; შეფასება: წინა ეტაპზე

იდენტიფიცირებული რისკებისათვის არსებული კონტროლის ეფექტურობის შეფასება

და პოტენციური რისკების შემცირების შესაძლებლობების დადგენა; გაზომვა: ყოველი

პოტენციური რისკისაგან გამოწვეული დანაკარგის შეფასება; რისკის განეიტრალება და

კონტროლი: კონტროლის დამატებითი მექანიზმების შემოღება და იმპლემენტაცია, ასევე

მოვალეობებისა და უფლებების სეგრეგაცია შესაბამის სტრუქტურაში; მონიტორინგი და

რეპორტინგი: ოპერაციული რისკების შესახებ რეგულარულად ანგარიშების მიწოდება

მენეჯმენტისა და თანამშრომლებისათვის, შესაბამისი რესურსების გადანაწილება

მონიტორინგისათვის.

საფინანსო სექტორში ბანკების გარდა დიდი ადგილი სადაზღვევო საქმიანობასაც

ენიჭება, სადღეისოდ ბევრი ბანკიც კი მომხმარებელს სადაზღვევო პროდუქტებს

სთავაზობს, თუმცა სადაზღვევო საქმიანობა არსებითად განსხვავდება საბანკო

მომსახურეობისაგან. როგორც ცნობილია, სადაზღვევო კომპანიები მოგებას იღებენ ორი

გზით: იმ სხვაობით რაც რჩება სადაზღვევო პრემიისა და გადახდილი ზარალებით, ასევე

იმ ინვესტიციებით, რასაც ისინი ახორციელებენ მიღებული პრემიის საშუალებით.

ძირითადი რისკი, რასაც ყველა სადაზღვევო კომპანია ფლობს, არის გრძელვადიანი

ვალდებულებების (სადაზღვევო ვალდებულებების) ადექვატურად შეფასების პრობლემა.

გამოცდილება აჩვენებს, რომ სადაზღვევო კომპანიების რისკების დიდი ნაწილი არის

ერთმანეთთან ურთიერთკავშირში: სადაზღვევო რისკი სიცოცხლისა და არასიცოხცლის

დაზღევაში, მონაწილე მხარის რისკი, ოპერაციული და საბაზრო რისკები. შესაძლო

ვალდებულებების ადექვატურად შეფასების რისკი არის ე.წ. ანდერრაიტინგის რისკი,

რომელიც მოიცავს: არასასურველი რისკების სათანადო შეუფასებლობას, სხვადასხვა

ზარალის დადგომის ალბათობის, სიხშირის არასწორად შეფასებას და ა.შ. ეს ყოველივე

იწვევს ასევე სადაზღვევო რეზერვების არაადექვატური ოდენობით შექმნას, ანუ ისეთი

სიტუაციის მოხდენის ალბათობას, როდესაც სადაზღვევო მოთხოვნები აღემატება მათ

დასაფარად გამიზნული აქტივების ოდენობას. ისევე, როგორც ბანკების შემთხვევაში,

სადაზღვევო კომპანიებმაც უნდა შეაფასონ მათთვის მისაღები მაქსიმალური რისკის

დონე, ე.წ. რისკის აპეტიტი. რისკის ადექვატურად სამართავად კომპანიები ახდენენ

რისკის ანალიზის სისტემატურ განხილვას , ანდერრაიტინგის პროცესის შემოწმებას,

აწესებენ კონტროლს ვალდებულებების შეფასების პრინციპებზე და ა.შ. სადაზღვევო

კომპანიებში რისკის მართვის ერთ-ერთ გავრცელებულ სახეს წარმოადგენს გადაზღვევა-

ანუ სადაზღვევო რისკების გადაცემა სხვა კომპანიაზე. გადაზღვევა საშუალებას იძლევა


არასასურველი და ძნელად სამართავი რისკი სხვა მხარეზე გადავიდეს, შემცირდეს

სადაზღვევო ვალდებულებები და შესაბამისად მოხდეს ახალი ბიზნესის წარმართვა.

გადაზღვევის რისკის მართვაში ერთ-ერთი მნიშვნელოვანი ადგილი უკავია გადაზღვევის

კონტრაქტების ძალზე დეტალურ და კონსერვატიულ განხილვას, რადგან წინააღმდეგ

შემთხვევაში შესაძლოა გადამზღვეველს დარჩეს იმის საშუალება, რომ გარკვეული

ზარალის ანაზღაურებაზე უარი თქვას. მსგავსად საბანკო სფეროსი, სადაზღვევო

სფეროშიც არსებობს კონცენტრაციის რისკი, მესამე მხარის საკრედიტო და საბაზრო

რისკები. დამატებით, სადაზღვევო კომპანიებში არსებობს ე.წ. საპენსიო

ვალდებულებების რისკი, რაც ვლინდება საპენსიო სქემიდან წარმოქმნილი

ვალდებულებების მოულოდნელ ზრდასა ან დანაკარგებში, რაც შეიძლება

უკავშირდებოდეს გარკვეულ არასასურველ მოვლენას ანდა ცვლილებებს სააღრიცხვო

პოლიტიკაში. ის სადაზღვევო კომპანიები, რომელთაც აქვთ წინასწარ შეთანხმებული

საპენსიო სქემა (ფიქსირებული თანხის გადახდა კლიენტის პენსიაზე გასვლისას,

რომელიც დამოკიდებულია საპენსიო სქემის პოლისზე, დაზღვეულის ასაკზე,

შემოსავლებზე, სამუშაო სტაჟზე) დგებიან საპენსიო ვალდებულებების გაზრდის რისკის

წინაშე-თუ ამონაგები ინვესტიციებიდან, რაც არსებობდა ვალდებულებების დასაფარად

უფრო მცირეა, ვიდრე ეს მოსალოდნელი იყო, ანდა რაიმე ფაქტორის გავლენით გაიზარდა

საპენსიო ვალდებულება. ამის გამო სადაზღვევო კომპანიები რისკის მართვის შემდეგ

მეთოდებს იყენებენ: გარკვეული პერიოდულობით მენეჯმენტი ახდენს მოსალოდნელი

საპენსიო ვალდებულებების დასაფარავად არსებული აქტივების შეფასებას, იმისათვის

რომ დადგინდეს საპენსიო ფონდის დეფიციტი ან ნამეტი. ამის შედეგად ფასდება იმ

ახალი კონტრიბუციის ოდენობა, რაც რეალურად საჭირო იქნება საპენსიო ფონდის

ადექვატურად დასაფინანსებლად. ასევე, საპენსიო სქემის შედგენისას აუცილებელია

სქემის საფუძველში ჩადებული დაშვებების პერიოდულად განახლება; ეს დაშვებები

მოიცავს ინფლაციისა და საპროცენტო განაკვეთების ოდენობას, ასევე სიკვდილინობის

მონაცემებს, ცვლილებებს საპენსიო გადახდებში და ა.შ. პრაქტიკულად ასეთი დაშვებებიც

ექვემდებარება პერიოდული სტრეს-ტესტების ჩატარებას.

რისკების მართვის ზემოთ მოყვანილი შიდა მოდელების გარდა ძალზე მნიშვნელოვანია

პრუდენციული მოთხოვნები, რაც ცნობილია საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის

ბაზელის კომიტეტისა და ევროდირექტივების- სოლვენსის მოთხოვნების სახით

ბანკებისა და სადაზღვევო კომპანიებისათვის. ამ მოთხოვნების არსი როგორც ბანკების,

ისევე სადაზღვევო ბიზნესისათვის მდგომარეობს იმაში, რომ რისკების დასაზღვევად


საფინანსო ინსტიტუტებს ადექვატური, საკმარისი კაპიტალი გააჩნდეთ.ნაშრომის

მომდევნონაწილში განხილულია კაპიტალის ადექვატურობის მოთხოვნები და მათი

განვითარების ეტაპები.

3.2 კაპიტალის ადექვატურობა- რისკების მართვა საფინანსო ინსტიტუტებში

(საერთაშორისო ნორმები და გამოცდილება)

საფინანსო სექტორი ზოგადად და კონკრეტულად კი საბანკო სექტორი, განსხვავებულია

სხვა ინსდუსტრიისაგან უპირველეს ყოვლისა იმით, რომ მისი სრული ანდა ნაწილობრივი

გაკოტრებაც კი დიდ გავლენას ახდენს ეკონომიკაზე, სისტემურად მნიშვნელოვანი

ბანკების წარუმატებლობა სავსებით შესაძლებელია მთელს ეკონომიკაში დიდი

სირთულეების მიზეზი გახდეს. ერთ ბანკში დაწყებული კრიზისი შესაძლებელია

გადამდები აღმოჩნდეს სხვა ბანკებისა და ფინანსური ინსტიტუტებისათვის, რამაც თავის

მხრივ შეიძლება სისტემურ რისკს დაუდოს სათავე. ქვემოთ მოცემულ ცხრილში მოკლედ

შეჯამებულია საბანკო რისკები:


ტერმინი განმარტება რისკის ტიპი განმარტება

ბანკის მიმდინარე

კრიზისი Bank run

ერთი და იგივე

ბანკის

დეპოზიტარების

დიდი ნაწილი

ითხოვს თავის

დეპოზიტის

სრულად ან

ნაწილობრივ

განაღდებას

არასისტემური ამ რისკის აქვს

ეფექტი ერთ ბანკზე,

ლოკალური რისკია

საბანკო პანიკა Bank

panic

ბანკის პრობლემის

გავრცელება სხვა

ბანკებზე

სისტემური შესაძლებელია

მთელი საბანკო

სისტემის კოლაფსი

გავრცელება

Contagion

საბანკო შოკი,

რომელსაც

გადამდები ეფექტი

აქვს სისტემაზე

წყარო: საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის კომიტეტის მასალები, 2015

ამის გამო არსებობს ფინანსური ინსტიტუტების პრუდენციული რეგულირების

აუცილებლობა, რაც ძირითადად ამ უკანასკნელთათვის ადექვატური კაპიტალის

მოთხოვნებში გამოიხატება. პრუდენციული რეგულირების მთავარი არსი მდგომარეობს


იმაში, რომ ბანკებმა იფუნქციონირონ გამართულად, შემცირდეს სისტემური რისკები და

დამკვიდრდეს ფინანსური დახმარების მექანიზმები სისტემის დონეზე.

საბანკო სისტემის სანდოობისა და ადექვატურად ფუნქციონირებისათვის 1988 წლიდან

არსებობს მინიმალური საზედამხედველო კაპიტალის მოთხოვნები. ბუნებრივია, რომ ეს

მოთხოვნები არ შეიძლება უცვლელი დარჩენილიყო წლების მანძილზე, უფრო მეტიც,

მათი ცვლილება აუცილებელიც კი იყო ფინანსურ სისტემასა და ბიზნესთან ერთად, რათა

დაცული ყოფილიყო კაპიტალის რაციონალური ოდენობის მოთხოვნა დროის

ხანგრძლივი პერიოდისათვის. 2007-2009 წლების ფინანსური კრიზისის შემდეგ

აუცილებელი გახდა ბანკების რეკაპიტალიზაცია; განცდილი ზარალებისა და კრიზისის

შემდგომი გაკვეთილების შესაბამისად, საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის

ბაზელის კომიტეტმა 2010 წელს შეიმუშავა კაპიტალის განახლებული მოთხოვნები

საერთაშორისოდ აქტიური ბანკებისათვის, რაც ცნობილია კაპიტალის ბაზელ III

მოთხოვნებად.

1988 წლამდე ბევრ ქვეყანას ბანკებისათვის კაპიტალის საკუთარი სტანდარტები ჰქონდა,

რომელიც მხოლოდ კონკრეტული ქვეყნის იურისდიქციის ქვეშ მოქმედებდნენ და

ხშირად ვერ ახდენდნენ კაპიტალის მოთხოვნებისა და არსებული რისკების დონის

ურთიერდაკავშირებას, ასევე არა-საბალანსო მუხლების რისკების განეიტრალებას.

ბაზელ I-მა შემოიღო საზედამხედველო კაპიტალის ცნება- პირველადი და მეორადი

კაპიტალი, აქტივების კლასიფიცირება შეწონილი რისკების მიხედვით და მინიმალური

ადექვატური კაპიტალის კოეფიციენტები: 4% პირველადი და 8% მეორადი

კაპიტალისათვის. 1988-დან 1996 წლებამდე კაპიტალის მოთხოვნის ბაზელ I სტანდარტი

რამოდენიმეჯერ შეიცვალა საბანკო საქმიანობის ცვლილებებთან ერთად. ყველაზე

მნიშვნელოვანი იყო1996 წლის ცვლილება, როდესაც გაჩნდა მოთხოვნები საბაზრო

რისკებთან დაკავშირებით: კაპიტალის ბუფერის არსებობის მოთხოვნა საბაზრო ფასების

ცვლილების რისკთან დაკავშირებით, რომელიც ფინანსურ ბაზრებზე ვაჭრობისას

წარმოიშვება. ამ ცვლილებამ წარმოშვა სამი მთავარი ინოვაცია: ა)განსხვავება სავაჭროდ

გამიზნულ აქტივებსა და საბალანსო აქტივების რისკებს შორის, ბ)კაპიტალის მოთხოვნა

საბაზრო ფასების ცვლილების გამო- ანუ ზოგადი საბაზრო რისკებისათვის და ასევე

კონკრეტული ფინანსური ინსტრუმენტის სპეციფიკური რისკისათვის, გ)საბაზრო

რისკების შეფასების ორი ალტერნატიული მეთოდის დაშვება, რომელთაგან ერთ-ერთი

არის ბანკის მიერ რისკების შეფასების საკუთარი მოდელის არსებობა, რაც თავის მხრივ

შეთანხმებულია ზედამხედველთან.


აზიის კრიზისმა წარმოაჩინა ბაზელ I-ის გარკვეული შეზღუდვები, რის შედეგადაც 2004

წლის ივნისში შემუშავდა ბაზელ I I-ის ახალი მოთხოვნები, რომელიც წინამორბედისაგან

განსხვავებით უფრო ყოვლისმომცველი და რთული გახდა. ეს მოთხოვნები მოიცავდა

კაპიტალის ცვლილების სენსიტიურობას, მოქნილობისა და ოდენობის შეფასების უფრო

გაფართოებულ მიდგომებს. ცვლილების შესაბამისად კაპიტალზე დაწესდა ე.წ. 3

სვეტიანი ( 3 Pillar) მოთხოვნების მიდგომა: სვეტი 1- მინიმალური კაპიტალის მოთხოვნა,

სვეტი 2-საზედამხედველო განხილვის პროცესი, რომელიც კაპიტალის მოთხოვნებს

კონკრეტული ბანკის საჭიროებებს ამთხვევს და სვეტი 3-მოთხოვნები საბაზრო

დისციპლინისათვის. 2006 წლის ივლისში გამოიცა ბაზელ I I-ის სრული ვერსია; ამ

წლების განმავლობაში საერთაშორისო ზედამხედველობის კომიტეტმა შეიმუშავა

მრავალი მითითება კაპიტალის ახალი მოთხოვნების იმპლემენტაციისათვის.

2007-2009 წლების კრიზისის გავლენის შედეგად ბაზელის კომიტეტმა 2009 წლის

ივლისში შემოიღო კაპიტალის მოთხოვნები ფინანსური ინსტრუმენტების

სეკურიტუზაციისათვის. 2009 წლის ბოლოსათვის კი მომზადდა საფუძველი

განახლებული ბაზელ I I I-ის საზედამხედველო ჩარჩოსათვის, რომელიც მიმართული

იყო როგორც საზედამხედველო კაპიტალის დეფინიციის ხარისხობრივი ამაღლებისაკენ,

ასევე კაპიტალის მიერ რისკების დაფარვის გაუმჯობესებისაკენ; ამ ცვლილებების

შედეგად შემოღებული იქნა ლევერეჯის კოეფიციენტი და ლიკვიდობის მაჩვენებლები,

ასევე დამატებითი კაპიტალის მოთხოვნები ეკონომიკური ვარდნისა და ფინანსური

შოკების გასანეიტრალებლად. 2010 წლის სექტემბერში გამოქვეყნდა ბაზელ I I I-ის

კაპიტალის მოთხოვნები. კაპიტალის განახლებული მოთხოვნები ზოგადად ხუთ

მიმართულებას მოიცავს: კაპიტალის ცნების განახლება: მოხდა კაპიტალის, როგორც

რაოდენობრივი, ასევე თვისებრივი გაუმჯობესება, კერძოდ პირველადი კაპიტალის

კოეფიციენტი გაიზარდა 4%-დან 6%-მდე, აქციების ახალი კოეფიციენტი გახდა 4,5%, რაც

იმის გარანტია, რომ ბანკის კაპიტალის სამი მეოთხედი ნაწილი იქნება აქციები და

გაუნაწილებელია მოგება; ამასთანავე საზედამხედველო კაპიტალის გამოქვითვა შეეხება

მთლიან და არა პირველად კაპიტალს, რაც ზრდის ამ უკანასკნელის ხარისხს ზარალების

განეიტრალების მიმართულებით; რისკის დაფარვის ზრდა: დაახლოებით სამ-ოთხჯერ

იზრდება კაპიტალის მოთხოვნები საბაზრო რისკების გასანეიტრალებლად, კერძოდ,

შეფასებები ეყრდნობა ბაზრის სტრესის 12 თვიან პერიოდს; ბანკის სავაჭროდ გამიზნული

აქტივების რესეკურუტიზაციას მეტი რისკის წონა მიენიჭა, ამასთანავე გაიზარდა

კაპიტალის მოთხოვნები მესამე მხარის საკრედიტო რისკებისათვის; ბანკების ლევერეჯის


შეზღუდვა: რისკზე დამყარებული კოეფიციენტების არასრულყოფილების გამო

შემოღებული იქნა შეზღუდვა ლევერეჯზე, კერძოდ, ე.წ. ლევერეჯის კოეფიციენტი,

რომელიც დაითვლება როგორც თანაფარდობა ბანკის პირველად კაპიტალსა და რისკის

მაქსიმალურ დონეს შორის; კაპიტალის კონსერვაცია, პროციკლურობა და სისტემური

რისკები: რამოდენიმე საზომი იქნა შემოღებული პროციკლური ეფექტების თავიდან

ასაცილებლად. ეს მოიცავს კაპიტალის ბუფერს, რომელიც იქმნება გაუნაწილებელი

მოგებით ეკონომიკური აღმავლობის ციკლში; დივიდენდების განაწილებაზეც არსებობს

გარკვეული შეზღუდვა, იმისათვის რომ ბანკს საკმარისი კაპიტალის რესურსი დარჩეს,

ასევე შემოღებულია ე.წ. პროციკლურობის ზღვარი, რომელიც ბანკებს ჭარბი კრედიტის

თავიდან აცილების საშუალებას აძლევს; ბანკების ლიკვიდობის გაუმჯობესება:

ლიკვიდობის ორი კოეფიციენტი იქნა შემოღებული: დაფარვისკოეფიციენტი (LCR)-

რომელიც ბანკებს აიძულებს ჰქონდეთ ლიკვიდური აქტივების გარკვეული მარაგი 30

დღიანი კრიზისის დასაძლევად და ნეტო სტაბილური დაფინანსების კოეფიციენტი

(NSFR), რაც ბანკებს უბიძგებს საშუალოდ უფრო გრძელვადიანი ვალდებულებების

აღებისკენ.

როგორც ცნობილია, განსხვავება საზედამხედველო კაპიტალსა და სააღრიცხვო კაპიტალს

შორის მდგომარეობს იმაში, რომ საზედამხედველო კაპიტალს უნდა გააჩნდეს ზარალის

განეიტრალების თვისება, ხოლო სააღრიცხვო კაპიტალი კი არის კომპანიის აქტივებისა და

ვალდებულებების სხვაობა, თუმცა ეს უკანასკნელი ხშირად აიღება, როგორც

საზედამხედველო კაპიტალის საწყისი ეტაპი. სააღრიცხვო და საზედამხედველო

კაპიტალის მიზნებს შორის განსხვავება ხდება მიზეზი ე.წ. კაპიტალის ცვლილებებისა,

რაც ემსახურება საზედამხედველო მიზნებს-კაპიტალს ჰქონდეს ზარალის

განეიტრალების თვისება. საზედამხედველო ცვლილებები ასევე ახასიათებდა ბაზელ I-ს

და ბაზელ II-ს.

ბაზელ III მოთხოვნების მიხედვით პირველადი საზედამხედველო კაპიტალი ძალზე

მნიშვნელოვანია, რადგანაც მას გააჩნია ზარალების განეიტრალების ყველაზე დიდი

უნარი. პირველადი კაპიტალის კომპონენტებად მოიაზრება ბანკის მიერ გამოშვებული

ჩვეულებრივი აქციები, გაუნაწილებელი მოგება, საემისიო კაპიტალი, რომელიც

შექმნილია აქციების გაყიდვიდან, სხვა მოგება და რეზერვები, ასევე ის ჩვეულებრივი

აქციები, რომელიც გამოშვებულია ბანკის კონსოლიდირებული შვილობილის მიერ და

რომელსაც მესამე მხარე ფლობს; პირველადი კაპიტალი ექვემდებარება საზედამხედველო

ცვლილებებს. იმისათვის რომ აქციები კლასიფიცირდეს პირველად კაპიტალში დასაშვებ


ფინანსური ინსტრუმენტად, უნდა აკმაყოფილებდეს 14 კრიტერიუმს, რომელთა

ძირითადი არსი იმაში მდგომარეობს, რომ აქციების გამოყენება ზარალის დასაფარად

დაუყონებლივ და უპირობოდ შესაძლებელი უნდა იყოს. ბაზელ III-მა შემოიღო

მინიმალური კაპიტალის კოეფიციენტი, რომელიც ერთმანეთს უკავშირებს ჩვეულებრივ

აქციებად კლასიფიცირებულ აქციებს, რისკის მიხედვით შეწონილ აქტივებსა და

საზედამხედველო გამოქვითვებს. 2015 წლიდან ამ კოეფიციენტის მინიმალური ოდენობა

4.5%-ია, ხოლო პირველადი საზედამხედველო კაპიტალის წილი 8%, ნაცვლად ძველად

არსებული 4%-ისა. (მთლიანი პირველადი კაპიტალის (TIER 1) 4.5%-ს შეადგენდეს

სააქციო კაპიტალი (common equity tier 1))-

გრაფიკულად მთლიან პირველად კაპიტალში სააქციო კაპიტალის წილი ასე შეიძლება

წარმოვიდგონოთ

დიაგრამა N2

წყარო: საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის კომიტეტი, კაპიტალის

ადექვატურობის პრინციპები, 2015

გარდა ამ მოთხოვნებისა, ბაზელ III-ის შესაბამისად კაპიტალში შემავალი ჩვეულებრივი

აქციები ექვემდებარება საერთაშორისოდ ჰარმონიზირებულ ცვლილებებს. ამ

ცვლილებების ძირითადი მიზანი იმაში მდგომარეობს, რომ კაპიტალში მაქსიმალურად

ისეთი კომპონენტები შედიოდეს, რომელთაც ზარალის განეიტრალების მყისიერი

შესაძლებლობა აქვთ.ამ მიზეზის გამო ბაზელ III- ში შემოვიდა მოთხოვნები კაპიტალის

დაკორექტირების შესახებ, რომელიც მოკლედ ასე შეიძლება ჩამოყალიბდეს:

ა) აქტივებიდან იქვითება არამატერიალური აქტივები, რომელიც როგორც წესი, ბანკის

ბალანსში წარმოდგენილია გუდვილის,სავაჭრო ნიშნის ანდა პროგრამული სოფტის

სახით. ასეთი აქტივები, ბუნებრივია, არ ახდენს ფულადი ნაკადების გენერირებას და

შესაბამისად ვერ იქნება გამოყენებული ზარალის დასაფარად.ამ მიზეზის გამო, ბაზელ


III-ის თანახმად არამატერიალური აქტივები იქვითება სააქციო კაპიტალიდან.

გამონაკლისი ამ ჩამონათვალიდან არის გირაოს მომსახურეობის უფლება- ეს არის

არამატერიალური აქტივი, რომელიც წარმოიშვება უზრუნველყოფილი სესხის

მომსახურების ან გაყიდვით მიღებული მოსალოდნელი შემოსავლების კაპიტალიზაცით.

გირაოს მომსახურების უფლების რეალიზაცია (მესამე მხარისათვის მიყიდვა)

ნაწილობრივ მაინც არის შესაძლებელი ფინანსური სტრესის დროს. ამის გამო იგი

ნაწილობრივ, გარკვეული შეზღუდვებით, რჩება საზედამხედველო კაპიტალის ნაწილად.

(ბაზელ I-ის შესაბამისად 1988 წლიდან საზედამხედველო კაპიტალიდან გამოვქვითვას

ექვემდებარებოდა მხოლოდ ერთი არამატერიალური აქტივი- გუდვილი)

ბ) ნებისმიერ გამოქვითვად აქტივს უნდა გამოაკლდეს გადავადებული საგადასახადო

ვალდებულება, რომელიც შესაბამისი სააღრიცხვო წესის თანახმად ამოიწურება აქტივის

აღიარების ან გაუფასურების შემდეგ. საგადასახადო აქტივები და ვალდებულებები ასევე

იქვითება საზედამხედველო კაპიტალიდან, რადგანაც ორივე დაკავშირებულია ერთი და

იმავე სახელმწიფო ორგანოსთან (შემოსავლების მაკონტროლებელთან), ხოლო თუ ბანკებს

აქვთ საგადასახადო აქტივი იმის გამო, რომ მათ ზედმეტად გადაიხადეს თანხები

სახელმწიფო ბიუჯეტში, ეს უკანასკნელი აღიარებულია ჩვეულებრივ აქტივად და

ექვემდებარება რისკის მიხედვით შეწონვას.

გ) კაპიტალიდან გამოქვითვას ექვემდებარება არაკონსოლიდირებულ ფინანსურ

ინსტიტუტში განხორციელებული ინვესტიცია, რომელიც ამ ფინანსური

ინსტიტუტისათვის მნიშვნელოვან წილს წარმოადგენს; ბაზელ I-ის შესაბამისად 1988

წლიდან საზედამხედველო კაპიტალიდან გამოვქვითვას ექვემდებარებოდა

ინვესტიციები არაკონსოლიდირებულ შვილობილ კომპანიებში, რომლებიც ეწეოდნენ

საბანკო და საფინანსო საქმიანობას. ბაზელ II-ის შესაბამისად გამოქვითვები ეხებოდა 50%

პირველად, ხოლო 50% კი მთლიან კაპიტალს. მაგალითად, თუკი ბანკს ჰქონდა

ინვესტიცია შვილობილ ფინანსურ კომპანიაში, მაშინ ამ ინვესტიციის ნახევარი

გამოაკლდებოდა პირველად, ხოლო ნახევარი კი მთლიან კაპიტალს, თუმცა ამ

ინვესტიციიდან მიღებული ზარალი რეალურად ბანკის მთლიან სააქციო კაპიტალს

ამცირებს. არაკონსოლიდირებულ ფინანსურ ინსტიტუტში ინვესტირებისას ჩნდება ე.წ.

კაპიტალის ლევერეჯის გაორმაგების საფრთხე: ანუ თუკი ბანკს ინვესტიცია აქვს

განხორცილებული სხვა ბანკში, მაშინ შეიძლება რომ რომ ერთი და იგივე კაპიტალი

ორმაგად იყოს ჩათვლილი კაპიტალის ადექვატურობის მიზნებისათვის; აქ აგრეთვე არის


იმის რისკიც, რომ ის ბანკი, რომელშიც ჩადებულია ინვესტიცია თავისი ზარალით ასევე

ზარალს მოუტანს ინვესტორ ბანკს.

დ) ბაზელ III ის შესაბამისად ცვლილებები შეეხო დარეზერვების პოლიტიკასაც, კერძოდ,

სააღრიცხვო მიზნებისათვის დარეზერვების პოლიტიკა ეფუძნება უკვე განცდილი

ზარალების ანალიზს, მაშინ როდესაც საზედამხედველო მიზნებისათვის ეს უკანასკნელი

უნდა მომავალზე ორიენტირებული იყოს. ეს განსხვავება შესაბამის ასახვას ჰპოვებს იმ

ბანკებში, რომლებიც საკრედიტო რისკებს შიდა მოდელების მიხედვით აფასებენ. თუ

საზედამხედველო მიზნებით შექმნილი რეზერვი აღემატება რეალურად შექმნილ

რეზერვს, მაშინ სხვაობა აკლდება საზედამხედველო კაპიტალს; წინააღმდეგ შემთხვევაში

კი იგი ემატება საზედამხედველო კაპიტალს არაუმეტეს რისკის მიხედვით შეწონილი

აქტივების 0.6%-ისა.

ე) საზედამხედველო ცვლილება ასევე მოიცავს იმ აქტივების გამოქვითვას, რომელიც

მაღალი რისკის მატარებელია, ეს მიდგომა პრაქტიკულად არ აღიარებს დაყადაღებულ

აქტივებს და ისეთ აქტივებს, რომლებიც დიდი ალბათობით ვერ იქნება გამოყენებული

ზარალის გასანეიტრალებლად.

ვ) წლების მანძილზე არსებობდა ასიმეტრიულობა საზედამხედველო მოთხოვნებსა და

საღრიცხვო წესებს შორის. კერძოდ, როდესაც არსებობს მოგება/ზარალი გასაყიდად

არსებული ფინანსური ინსტრუმენტების გადაფასებიდან, აღრიცხვის პრინციპების

თანახმად იგი უნდა აღიარდეს სააქციო კაპიტალში, თუმცა ბაზელ II-ის თანახმად იგი

ხდება მხოლოდ მეორადი კაპიტალის ნაწილი გარკვეული შეზღუდვებით. ბაზელ III-ის

შესაბამისად არანაირი ცვლილება არ ხდება იმ მოგება-ზარალისათვის, რაც წარმოიშვება

რეალური ღირებულებით აღრიცხვისას, რაც თავის მხრივ დადებითად მოქმედებს

რეალური ღირებულებით აღრიცხვის პრინციპებსა და საზედამხედველო მოთხოვნების

ერთმანეთთან შესაბამისობაზე. მიუხედავად ამისა, ბაზელ III რამოდენიმე შეზღუდვას

აწესებს რეალური ღირებულებით აღრიცხვის შედეგებთან მიმართებაში: კერძოდ,

კაპიტალის ზრდა, რაც უკავშირდება სეკურიტიზაციას -მოსალოდნელი შემოსავალი

გაყიდვისას იქვითება საზედამხედველო კაპიტალიდან, ასევე მას აკლდება ფულადი

ნაკადების ჰეჯირება იმ აქტივებისათვის, რაც არ არის აღრიცხული რეალური

ღირებულებით. შესაძლოა დადგეს ისეთი გარემოება, რომ ბანკის საკრედიტო რეიტინგის

შემცირებისას გაუფასურდეს ბანკის ვალდებულებების საბაზრო ღირებულება- ეს კი

სააღრიცხვო წესების მიხედვით იწვევს კაპიტალის ზრდას, თუმცა ეს უკანასკნელი ასევე

არ აღიარდება საზედამხედველო კაპიტალში.


ზ) საპენსიო სქემებთან დაკავშირებული აქტივები საბალანსო უწყისზე მთლიანად

იქვითება საზედამხედველო კაპიტალიდან, ხოლო ვალდებულებების აღიარება

გრძელდება- ანუ კაპიტალის ზრდა ამ ვალდებულებების აღიარების შეწყვეტის ხარჯზე

ვერ მოხდება.

თ) საზედამხედველო ცვლილებები ეხება რამოდენიმე ქვემოთ მოყვანილ კომპონენტსაც:

უმცირესობის წილი-იგი ჩნდება მხოლოდ კაპიტალის ადექვატურობის შეფასებისას

კონსოლიდირებულ დონეზე და მოიცავს იმ აქციებს, რომელსაც ფლობს მესამე მხარე.

უმცირესობის წილის ჩასართავად საზედამხედველო კაპიტალში ფუნდამენტალური

პრობლემა არის ის, თუ რამდენად შეძლებს ეს უკანასკნელი ზარალის განეიტრალებას

მთლიან ჯგუფში. ბაზელ III-ის თანხმად უმცირესობის წილიდან უნდა გამოიქვითოს

ნამეტი ოდენობა მინიმალურ კაპიტალზე, ამასთანავე თვითონ შვილობილიც უნდა იყოს

ბანკი და ეს შესაბამისი წილი უნდა კლასიფიცირდებოდეს როგორც ჩვეულებრივი აქცია.

ანუ აქ კეთდება აქცენტი იმაზე, რომ ამ წილის გამოყენება უნდა შეიძლებოდეს ზარალის

დასაფარად (და თუ შვილობილიც ბანკია, მაშინ მინიმალური კაპიტალი ზუსტად ამ

მიზნებს ემსახურება); იგივე პრინციპი სამართლიანია კაპიტალის სხვა

ინსტრუმენტებისათვისაც, რასაც მესამე მხარე ფლობს დამატებითი პირველადი და

მეორადი კაპიტალის გაანგარიშებისას.

იმის გამო, რომ პირველადი და მეორადი კაპიტალის მთავარი დანიშნულება არის

ზარალების სწრაფი განეიტრალება, ბაზელ III-მა შემოიღო გარკვეული კრიტერიუმები იმ

დამატებითი ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის (გარდა აქციებისა), რომელთა

დაკმაყოფილება აუცილებელია პირველად ან მეორად კაპიტალში ჩასართავად.

დამატებითი პირველადი კაპიტალი შესაძლოა მხოლოდ ისეთ ინსტრუმენტებს

მოიცავდეს, რომელიც აკმაყოფილებს შემდეგ კრიტერიუმებს: ყველაზე დაბალი

სუბორდინაცია დეპოზიტორებთან, კრედიტორებთან და ბანკის სუბორდინირებულ

სესხებთან მიმართებაში, სრული დისკრეციის უფლება მათზე შესასრულებელ

გადახდებზე, ზარალის განეიტრალების შესაძლებლობა ან ჩვეულებრივ აქციებში

კონვერტაციის გზით ანდა ჩამოწერის მექანიზმით (თუ ინსტრუმენტი

კლასიფიცირებულია როგორც ვალდებულება სააღრიცხვო მიზნებისათვის), ვადიანობისა

ანდა ადრე გამოსყიდვის უფლების არქონა. მეორად კაპიტალში შესაძლოა ჩაირთოს

ისეთი ინსტრუმენტები, რომელთაც აქვთ დაბალი სუბორდინაცია ბანკის

დეპოზიტარებთან და კრედიტორებთან მიმართებაში, მათი ვადიანობა მინიმუმ ხუთი


წელი მაინც არის და ამორტიზაცია ხდება წრფივი მეთოდით მოქმედების ბოლო ხუთი

წლის მანძილზე.

2015 წლის 1 იანვრიდან ბანკებში საზედამხედველო კაპიტალის მოთხოვნები

შემდეგნაირად გამოიყურება: ჩვეულებრივი აქციების წილი რისკის მიხედვით შეწონილ

აქტივებში შეადგენს 3.5%-ს; პირველადი კაპიტალი რისკის მიხედვით შეწონილი

აქტივების 6%-ია; უცვლელი დარჩა მთლიანი კაპიტალისა და რისკის მიხედვით

შეწონილი აქტივების თანაფარდობა 8%. ის ფინანსური ინსტრუმენტები, რომლებიც აღარ

აკმაყოფილებენ ბაზელ III-ის კლასიფიცირების მოთხოვნებს, უნდა გამოიქვითოს

საზედამხედველო კაპიტალიდან. ეს პროცესი დაიწყო 2013 წლის 1 იანვრიდან და

დამთავრდება 2021 წლისათვის, ნებისმიერი სახელმწიფო სუბსიდირება, რომელიც

განხორციელებული იყო ფინანსური კრიზისის აღმოსაფხვრელად, ბანკებისათვის

კაპიტალის ინსტრუმენტებად 2018 წლის 1 იანვრამდე დარჩება. ფინანსური სისტემის

სიჯანსაღისათვის ბანკებს ახალი რეგულაციით მოეთხოვებათ გამჭირველობის წესის

შესრულებაც, რაც მოიცავს ინფორმაციის გამჟღავნებას საზედამხედველო ცვლილებების

შესახებ, საზედამხედველო კაპიტალის რეკონსილაციას აუდიტირებულ ფინანსურ

უწყისებში, კაპიტალის ელემენტებზე არსებული ნებისმიერი ლიმიტის აღწერას და

მინიმალური მოთხოვნების ოდენობების გამჟღავნებას, ასევე კაპიტალის

ინსტრუმენტების ნებისმიერ თვისებას და კაპიტალის გაანგარიშებაში მონაწილე

კოეფიციენტების დათვლის წესს.

ბაზელ III-ის მიხედვით რესექურიტიზებული ( სექურიტიზებული სესხების საშუალებით

ახალი სავაჭრო ფასიანი ქაღალდის შექმნა) ინსტრუმენტები უფრო მაღალი რისკის

კატეგორიაში გადადის, ვიდრე ჩვეულებრივი სექურიტიზებული აქტივები და

შესაბამისად უფრო მაღალი განაკვეთითაც იწონება ( სექიურიტიზაცია-

ფასიანიქაღალდებისმოხმარებისგაფართოებისპროცესიინსტრუმენტისსახით;

ფულადიმოდინებისგამოყენებაკონტრაქტისპირობებითგათვალისწინებული,

უზრუნველყოფისსახით); სექურიტიზაციისათვის ახალი მოთხოვნებიც დაწესდა,

კერძოდ, გამარტივდა ლიკვიდობის პირობები, აუცილებელი გახდა ამ პროცესის

გამჭირვავალობა და ღრმა ანალიზი, ამასთანავე ბაზელ III-მა შემოიღო სპეციალური

მითითება ასეთი ფასიანი ქაღალდების საზედამხედველო პროცესის

შესახებ. ცვლილებები შეეხო საბაზრო რისკების მართვის პროცესებსაც, რადგანაც ამისი

აუცილებლობა გამოვლინდა ფინანსური კრიზისის შედეგად. ის ბანკები, რომლებიც

კაპიტალის შეფასებისათვის შიდა მოდელებს იყენებენ, კაპიტალის ოდენობას


დაითვლიან VaR სცენარის მიხედვით, რათა შეფასებული იქნას კაპიტალის ოდენობა

სტრესულ სიტუაციაში, ამასთანავე ასეთმა ბანკებმა ასევე უნდა უზრუნველყონ ე.წ.

დამატებითი, ინკრემენტალური რისკის კაპიტალის ქონაც, დეფოლტისა და ერთი წლის

განმავლობაში მოსალოდნელი საკრედიტო მიგრაციის რისკის დასაფარად, ბანკებს ასევე

უნდა გააჩნდეთ კაპიტალი ბალანსზე არსებული, არა სავაჭროდ გამიზნული,

სექურიტიზებული ფინანსური ინსტრუმენტების სპეციფიური რისკების დასაფარად.

ბაზელ III-მა გააძლიერა მოთხოვნები მესამე მხარის საკრედიტო რისკების შესახებაც,

კერძოდ, ბაზრის არასასურველი მიმართულებით მოძრაობის რისკის შესაფასებლად

ბანკებმა უნდა გამოიყენონ შეფასების შიდა მოდელები, რაც დაფუძნებული იქნება

სტრესულ პარამეტრებზე. შიდა მოდელებზე მომუშავე ბანკებისათვის საკრედიტო

რისკისათვის საჭირო კაპიტალის მოთხოვნა გაიზარდა 25%-ით, ასევე კომიტეტმა

შემოიღო სტანდარტული კაპიტალის მოთხოვნა საკრედიტო ღირებულების

ცვლილებისათვის, უფრო გაძლიერებული მოთხოვნა კი შეეხო საკრედიტო სპრედის

ცვლილებას. (ბაზელ III-ის თანახმად ყოველი დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტის

ღირებულება უნდა იცვლებოდეს მის საფუძველში არსებული აქტივის ღირებულების

შესაბამისად, ამ ცვლილების შესაფასებლად გამოიყენება რისკის მიმართ ნეიტრალური

აქტივის ფასი, ცვლილება კი ცნობილია, როგორც საკრედიტო შეფასების ცვლილება)

ბაზელ III-ის ახალი მოთხოვნების შესაბამისად ბანკებისათვის შემოღებულია ლევერეჯის

კოეფიციენტი, რომელიც ყოველკვარტალურად უნდა გამოითვალოს. მისი მთავარი

დანიშნულებაა ბანკებისათვის ჭარბი ვალდებულებების (ლევერეჯის) თავიდან აცილება.

ბაზელ III-მა შემოიღო ე.წ. კაპიტალის კონსერვაციის ბუფერი და ციკლის საწინააღმდეგო

ბუფერი. კაპიტალის კონსერვაციის ბუფერმა 2019 წლის 1 იანვრამდე უნდა მიაღწიოს

რისკის მიხედვით შეწონილი აქტივების 2.5%-ს დამატებით ბანკის პირველად სააქციო

კაპიტალზე. მისი ზრდა დაიწყო 2016 წლის 1 იანვრიდან ყოველწლიურად 0.625%-ით;

ციკლის საწინააღმდეგო ბუფერიც რისკის მოხედვით შეწონილი აქტივების 0-დან 2.5%-

მდე მერყეობს და იგი დამოკიდებულია კონკრეტულ ქვეყანაში კრედიტის ზრდის

მაჩვენებლებზე; უფრო ზუსტად, თუკი ადგილი ექნება ჭარბ საკრედიტო ზრდას, მაშინ

ქვეყნის ზედამხედველს უნდა ჰქონდეს უფლება, რომ ეს ბუფერი აამოქმედოს,

შესაბამისად ბუფერი უნდა გაუქმდეს, თუკი კრედიტის ზრდა შეჩერდება.

ქვემოთ მოცემულ ცხრილში ნაჩვენებია ბაზელ III რეფორმის ძირითადი ინდიკატორები

და მათი ამოქმედების ვადები:



2011 201

2

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 წლის 1

იანვრისა-

თვის

ლევერე-ჯის

კოეფიცი-ენტი

საზედამხე

დველო

დაკვირვებ

ა

2017 წლის ქ იანვრამდე

პარალელური რეჟიმი, 2015

წლის 1 იანვრის

მდგომარეობით გამჟღავნება

სვეტი 1-

სრული

მიგრა-ცია

მინიმა-ლური

სააქციო

კაპიტალი (CET

1)

3.5% 4.0% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5%

კაპიტა-ლის

კონსერ-ვაციის

ბუფერი

(CC Buffer)

0.625

%

1.25

%

1.875% 2.60%

CET 1+CC Buffer 3.5% 4.0% 4.5% 5.125

%

5.75

%

6.375% 7%

გამოქვი-თვების

ფაზა მინიმა-

ლური სააქციო

კაპიტა-ლიდან

20% 40% 60% 80% 100% 100%

პირვე-ლადი


კოეფი-ციენტი

(Tier 1 Capital

ratio)

4.5% 5.5% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0%

მინიმა-ლური


კოეფიცი-ენტი

(TC Ratio)

8.% 8.% 8.% 8.% 8.% 8.% 8.%

TC Ratio+CC

Buffer

8.% 8.% 8.% 8.625

%

9.25

%

9.875% 10.5%

ციკლის საწინაა-

ღმდეგო ბუფერი

სააქციო კაპიტალის 0-2.5%-

დამოკიდებულია ქვეყნის

საზედამხედველო ორგანოს

გადაწყეტილებაზე

დამატე-ბითი

ბუფერი საერთა-

შორისოდ

აქტიური და

მნიშვნე-ლოვანი

ბანკები-სათვის

1%-დან 2.5%-მდე, ინდიკატორებზე

დაფუძნებული მიდგომის საფუძველზე

წყარო: საერთაშორისო საბანკო ზედამხედველობის ბაზელის კომიტეტი, კაპიტალის

ადექვატურობა, 2014


ზემოთ მოყვანილი მოთხოვნები ზოგადად ბაზელ III-ის კაპიტალის ადექვატურობის ე.წ.

პირველი სვეტის მოთხოვნებია. კაპიტალის მე-2 სვეტის მოთხოვნები ძირითადად შეეხება

ე.წ. საზედამხედველო განხილვის პროცესს, რომელსაც ქვეყნის პრუდენციული

რეგულატორები იყენებენ ბანკის კაპიტალის ადექვატურობის შესაფასებლად. ზოგადად,

ბანკის მენეჯმენტი ახდენს კაპიტალის შიდა შეფასების მოდელის შედგენას ( ICAAP),

რომელიც ბანკის ბიზნეს აქტივობებიდან გამომდინარე ახდენს რისკების შეფასებას და

ადგენს ამ რისკებისათვის საჭირო კაპიტალის ოდენობას. თავად მოდელის

ადექვატურობა კი ფასდება საზედამხედველო ორგანოს მიერ, რის შედეგადად დგინდება

ბანკისათვის საჭირო კაპიტალის კოეფიციენტი. თავად საზედამხედველო პროცესი კი

ბაზელის ჩანაწერის მიხედვით გარკვეულ პრინციპებს უნდა ეფუძნებოდეს: ა) ბანკების

კაპიტალის ადექვატურობის შეფასების პროცესი უნდა შეესაბამებოდეს ამ ბანკის რისკის

პროფილს, ამავე დროს მას უნდა გააჩნდეს სტრატეგია შესაბამისი კაპიტალის დონის

მისაღწევად; ბ) ზედამხედველმა უნდა შეაფასოს ბანკის შიდა მოდელის ეფექტურობა და

სტრატეგია, ასევე მენეჯმენტის უნარი მოახდინოს შესაბამისი პროცედურების

მონიტორინგი და უზრუნველყოს კაპიტალის ტარგეტირებული მაჩვენებლის მიღწევა და

შენარჩუნება; ზედამხედველს უნდა ჰქონდეს უფლება გაატაროს ქმედებები ბანკის მიერ

ამ მოთხოვნების შეუსრულებლობის გამო; გ) ზოგადად, ზედამხედველმა უნდა

უზრუნველყოს ბანკის ოპერირება დაწესებული მინიმალური კაპიტალის ოდენობის

მაღლა, შესაძლებელია ბანკის თავისებურებიდან გამომდინარე მოთხოვნილი იქნას

გარკვეული კაპიტალის ბუფერის შენარჩუნება; დ) ზედამხედველს უნდა გააჩნდეს

შესაძლებლობა, რომ გაატაროს შესაბამისი ქმედებები კაპიტალის ადექვატურობის

პირობის დარღვევის ადრეულ ეტაპზევე.

ბანკის რისკის მენეჯმენტის პროცესის განუყოფელი ნაწილი უნდა იყოს საკრედიტო

რისკის კონცენტრაციის მართვა, რის აუცილებლობასაც აღნიშნავს ბაზელის კაპიტალის

მოთხოვნების მე-2 სვეტი, რადგანაც ამ უკანასკნელზე არ არის გამახვილებული

ყურადღება პირველ სვეტში. ბაზელ III ბანკებს ავალდებულებს, რომ მათი კაპიტალის

შეფასების განუყოფელი ნაწილი იყოს სტრეს-ტესტების ჩატარება. სტრესტ-ტესტი უნდა

მოიცავდეს იმ სცენარსაც, რასაც ბანკის დეფოლტი მოჰყვება. ბანკის მენეჯმენტმა

ზედამხედველს უნდა წარუდგონოს ბანკის ლიკვიდაციის გეგმა ყველაზე ცუდი სცენარის

შემთხვევაში, ბანკის კაპიტალის აღდგენის საშუალებების აღწერა, ასევე დამატებითი

კაპიტალის მოთხოვნების ადექვატურობის შეფასება.


როგორც არაერთხელ ავღნიშნეთ ინფორმაციის გამჭირვალობა და გამჟღავნება

კრიტიკულად მნიშვნელოვანია საფინანსო სექტორის ნორმალურად

ფუნქციონირებისათვის. ამ მოთხოვნებს ბანკებს უყენებს ბაზელ III-ის მესამე სვეტი,

კერძოდ მოითხოვება ინფორმაციის გამჟღავნება კაპიტალის სტრუქტურის, მაქსიმალური

რისკებისა და კაპიტალის ადექვატურობის შესახებ. ინფორმაციის გამჟღავნების

მოთხოვნები დამოკიდებულია იმ მიდგომაზე, რომელსაც ბანკი ირჩევს კაპიტალის

შესაფასებლად. ზოგადი ხარისხობრივი მოთხოვნები ასეთია: რისკის მენეჯმენტის

პოლიტიკა და მიზნები ყოველი სახეობის რისკისათვის, შესაბამისი რისკ მენეჯმენტის

სტრუქტურა და ორგანიზაცია, ჰეჯირებისა და რისკების განეიტრალების სტრატეგიების

საშუალებების აღწერა. ინფორმაციის გამჟღავნების რიცხობრივი მახასიათებლები

საკმაოდ ბევრია და მათი დეტალური აღწერა უსასრულოდ შეიძლება გაგრძელდეს.

ზოგადად, საკრედიტო რისკებისათვის მოთხოვნა შეეხება ინფორმაციას ძირითადი

საკრედიტო პროდუქტების ბრუტო და საშუალო საკრედიტო ზარალის შესახებ, ასევე

პროდუქტების რისკიანობის შეფასებას გეოგრაფიული, ბიზნესის და ვადიანობის

მიხედვით, ინფორმაციას გაცემული სესხების, მათი რეზერვებისა და ჩამოწერების

შესახებ ბიზნეს პროფილის, ჩართული მხარეებისა და გეოგრაფიული მდებარეობების

მიხედვით. ინფორმაცია საბაზრო რისკების შესახებ უნდა მოიცავდეს კაპიტალის

ოდენობის აღწერას ოთხი ტიპის საბაზრო რისკისათვის- საპროცენტო განაკვეთების,

კაპიტალის ღირებულების, გაცვლითი კურსისა და სასაქონლო ფასებისათვის. მაღალი,

დაბალი და საშუალოდ გამოთვლილი VaR ღირებულების შეფასებას და ამ გამოთვლების

ადექვატურობას. კაპიტალის ბაზელ III სტანდარტის მიხედვით გაძლიერდა მოთხოვნა

სეკურიტიზაციის და რესეკურიტიზაციის პროცესისათვის: უნდა გამჟღავნდეს

ინფორმაცია შეფასების შესახებ, სეკურიტიზაციის პროცესში გამოყენებული გარე-

ბალანსური მუხლების შესახებ, იმ რისკების შესახებ, რაც სეკურიტიზაციის მიუხედავად

რჩება ბანკის შიგნით, საკრედიტო რისკების გასანეიტრალებლად ბანკის კორპორაციული

მმართველობის შესახებ და ა.შ.

ბანკებში საზედამხედველო კაპიტალთან დაკავშირებულია მისი ეკონომიკური

კაპიტალის ცნებაც. მაშინ როდესაც საზედამხედველო კაპიტალი აღიქმება იმ ოდენობის

კაპიტალად, რაც აუცილებელია მინიმალური მოთხოვნების დასაკმაყოფილებლად,

ეკონომიკური კაპიტალი შესაძლოა წარმოვიდგინოთ, როგორც იმ ოდენობის კაპიტალი,

რასაც ბანკი უნდა ფლობდეს ყოველდღიური ბიზნეს ოპერაციების ნორმალურად

წარმართვისათვის. ეს უკანასკნელი ასახავს პოტენციური, მაგრამ არა მოულოდნელი


ზარალების დაფარვის საშუალებას. ბანკებს ამ კაპიტალის შეფასება შეუძლიათ როგორც

მთლიანად ბანკისათვის, ასევე ცალკეული რისკებისათვის. ზოგადად, საერთაშორისოდ

აქტიურ და დიდ ბანკებს შემუშავებული აქვთ სპეციალური მეთოდოლოგია

ეკონომიკური კაპიტალის შესაფასებლად საკრედიტო, საბაზრო, ოპერაციული და სხვა

რისკებისათვის.

ფინანსური სისტემის რისკების შემცირების ერთ-ერთ პირობად დეპოზიტების დაზღვევა

მოიაზრება. დეპოზიტების დაზღვევა არის ე.წ. პირობა მთავრობისაგან, რომ ბანკების

გაკოტრების ანდა კრიზისული სიტუაციის დროს დეპოზიტარი მიიღებს თანხას

მთლიანად ან ნაწილობრივ. როგორც წესი, დეპოზიტის დაზღვევა ლიმიტირებულია

გარკვეულ თანხამდე, რაც დაწესებულია კონკრეტული ქვეყნის მიერ. მაგალითად,

ავსტრალიაში ეს თანხა არის 250,000 ავსტრალიური დოლარი, კანადაში 100,000 კანადური

დოლარი, აშშ-ში 250,000 აშშ დოლარი, ევროზონის ქვეყნებში (ირლანდიის გარდა, სადაც

ლიმიტი არ მოქმედებს) არის 100,000 ევრო, იაპონიაში კი 10,000,000 იაპონური იენი.

დეპოზიტების დაზღვევა კარგი პრევენციაა ე.წ. საბანკო პანიკისგანაც, რადგან ამ

შემთხვევაში დეპოზიტარი დარწმუნებულია თავისი თანხის განაღდებაში და

ბუნებრივია, რომ იგი აღარ დააპირებს ხელშეკრულების ვადაზე ადრე შეწყვეტას

კონკრეტული ბანკის ლიკვიდობის პრობლემის გამო.

ფინანსური სტაბილურობა ერთ-ერთ მნიშვნელოვან საკითხს წარმოადგენს სადაზღვევო

კომპანიებისათვის, რადგანაც ეს უკანასკნელი აუცილებელია ამ ბიზნესში მონაწილე

მხარეებისა და მათი წარმატებისათვის. ფინანსური სტაბილურობის ყველაზე

მნიშვნელოვანი კომპონენტია სადაზღვევო კომპანიის რისკის პროფილისა და კაპიტალის

თანაფარდობა, ანუ სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ, ე.წ. კაპიტალის ადექვატურობა, თუმცა

ეს უკანასკნელი მხოლოდ ნაწილია ფინანსური სტაბილურობისათვის. ასევე

მნიშვნელოვანი ელემენტი არის რეზერვები, რომელიც შესაძლო ვალდებულებების

დასაფარავად გამოდგება. ეს უკანასკნელი მოიცავს სადაზღვევო ვალდებულებებს,

აქტუარულ ვალდებულებებს, რეზერვებს და ა.შ. ხშირად ასეთ რეზერვებს სადაზღვევო

ტექნიკურ რეზერვებსაც უწოდებენ. ტექნიკური რეზერვები და გადახდისუნარიანობა

ზოგადად ერთმანეთთან დაკავშირებული ცნებებია, რადგანაც იმისათვის, რომ

სადაზღვევო კომპანია იყოს გადახდისუნარიანი, მას უნდა გააჩნდეს საკმარისი

მოცულობის აქტივები თავისი ვალდებულებების დასაფარად, ტექნიკური რეზერვების

ჩათვლით. ტექნიკური რეზერვები არის ის სახსრები, რაც საჭიროა პოტენციური

ზარალების აღმოსაფხვრელად. ამასთანავე დამზღვევს უნდა გააჩნდეს საკმარისი


მოცულობის კაპიტალი საზედამხედველო მოთხოვნების დასაკმაყოფილებლად.

საზედამხედველო მოთხოვნები ზოგადად გათვალისწინებულია მოულოდნელი

ზარალების დასაფარად, ხოლო სადაზღვევო ტექნიკური რეზერვები კი არის ის თანხა,

რაც დამზღვევს უნდა გარკვეულწილად განცალკევებით ჰქონდეს თავისი მოსალოდნელი

ვალდებულებების გადასახდელად. საბალანსო უწყისზე, როგორც წესი, ტექნიკური

რეზერვები ყველაზე მნიშვნელოვანი მაჩვენებელია და შესაბამისად, აუცილებელია, რომ

მათი შეფასება ადექვატურად მოხდეს. რეზერვი არა მხოლოდ ვალდებულებებს უნდა

ფარავდეს, არამედ იმ ყველა მოსალოდნელ ხარჯსაც, რაც ვალდებულებების დაფარვას

უკავშირდება. როგორც წესი, სადაზღვევო ტექნიკური რეზერვების დასათვლელად

სადაზღვევო კომპანიები აქტუარულ მეთოდებს იყენებენ. ეს მეთოდები განსხვავებულია

სხვადასხვა ქვეყანაში და განკუთვნილია იმისათვის, რომ დამზღვევის საბალანსო

უწყისში გამოჩნდეს მართებული დონის სახსრები, რითაც დაიფარება მომავალი

ვალდებულებები სადაზღვევო პოლისის მფლობელებისადმი. ტექნიკური რეზერვების

მართებულად დათვლისათვის დამზღვევი, როგორც წესი, აკეთებს გარკვეულ დაშვებებს

კაპიტალისა და ფასიანი ქაღალდების (სესხების) ბაზრების მდგომარეობის შესახებ, ასევე

აქტივების შეფასებას, პოლისის შეჩერების პირობების განხილვას, ინფლაციისა და სხვა

ფაქტორების ანალიზს, რამაც შეიძლება გავლენა იქონიოს მის სადაზღვევო

პროდუქტებზე. აქტუარები, აღმრიცხველები, ზედამხედველები და ასევე სხვადასხვა

დაკავშირებული მხარეები სადაზღვევო კომპანიებთან მიმართებაში განასხვავებენ

მოსაზრებებს ტექნიკური რეზერვების გამოთვლასთან დაკავშირებით. ზოგადად,

ქვეყნის დონეზე შედგენილი აქტუარული სტანდარტები წარმოადგენს ე.წ.

სახელმძღვანელოს ტექნიკური რეზერვების შექმნისათვის. ტექნიკური რეზერვები

შედგება შემდეგი კომპონენტებისაგან: მიმდინარე შეფასება: რელევანტური მომავალი

ფულადი ნაკადების მოსალოდნელი მიმდინარე ღირებულება, რაც საჭიროა სადაზღვევო

ვალდებულებების დასაფარად, ეს კი თავის მხრივ მიუკერძოებელ, მიმდინარე

შეფასებებსა და დაშვებებს ეფუძნება; მიმდინარე შეფასების ზღვარი: ზღვარი, რომელიც

ასახავს განუსაზღვრელობებს მომავალი ფულადი ნაკადების მიმართ, რაც უფრო დიდია

ეს განუსაზღვრელობა, მით მაღალი უნდა იყოს ზღვარი.

მთლიანი საბალანსო მიდგომა დამზღვევის ფინანსური პოზიციის შესაფასებლად ახდენს

აქტივების, ვალდებულებების, კაპიტალისა და საზედამხედველო კაპიტალის

ურთიერთდამოკიდებულების შეფასებას, უფრო ზუსტად კი, ყველა შესაძლო რისკის

გავლენის შეფასებას საბალანსო უწყისის კომპონენტებზე. საზედამხედველო კაპიტალის


მოთხოვნები უნდა იყოფოდეს ზუსტი მიზნობრივი კრიტერიუმის შესაბამისად, რომელიც

თავის მხრივ ეფუძნება რისკის შეფასებას, სანდოობისა და დროით ინტერვალებს.

ტექნიკური რეზერვების შედგენის კონსერვატულობისა და საზედამხედველო კაპიტალის

მოთხოვნების შესაბამისად დგინდება რისკის ტოლერანტობის დონე. სხვადასხვა

ქვეყნებში ეს მაჩვენებლები განსხვავებულია.

საზედამხედველო კაპიტალის მოთხოვნების შედგენისას საზედამხედველო ორგანოებმა

უნდა გაითვალისწინონ ის ფინანსური გარემოებანი, რომელშიც ოპერირება უწევთ

სადაზღვევო კომპანიებს. სადაზღვევო კომპანიები შესაძლოა იყვნენ ან განგრძობით ან

შეჩერების რეჟიმში. განგრძობითი ოპერირების დაშვებისას იგულისხმება, რომ

დამზღვევი ოპერირებას ნორმალურად აგრძელებს, აფორმებს ახალ პოლისებს და ამიტომ

კაპიტალის რესურსებით შესაძლებელი უნდა იყოს ზარალების დაფარვა ისე, რომ

გადახდისუნარიანობა არ დაირღვეს; ე.წ. შეჩერების (run-off) შემთხვევისას, დამზღვევი

არ ახდენს ახალი პოლისების გამოწერას, მაგრამ იგი უნდა დარჩეს ნორმალურ მოქმედ

გარემოში მანამ, სანამ ყველა გაცემული პოლისის ვადა არ ამოიწურება. ასეთი პროცესი

შეიძლება რამოდენიმე წელიც კი გაგრძელდეს, მაგალითად, სიცოცხლის დაზღვევის

შემთხვევაში. ამ დროს გარკვეული ფინანსური ინსტრუმენტების მიერ ვალის დაფარვის

შესაძლებლობა უფრო დაბალია, ვიდრე განგრძობითი ოპერირებისას, რაც თავის მხრივ

გავლენას მოახდენს არსებული კაპიტალის რესურსების შეფასებაზე. ლიკვიდაციის

სცენარის შემთხვევაში (winding-up scenario) არსებული ვალდებულებები უნდა გადაეცეს

სხვა დამზღვევს და რაც შეიძლება სწრაფად. შესაბამისად, კაპიტალის რესურსს უნდა

ჰქონდეს შესაძლებლობა, რომ შეამციროს პოლისის მფლობელების ზარალი ამ პერიოდში.

გადახდისუნარიანობის საზედამხედველო მოთხოვნები დამზღვევებისათვის აყალიბებს

ისეთ მნიშვნელოვან საზედამხედველო მოთხოვნას, როგორიცაა ფინანსური

მდგომარეობის შეფასების ერთიანი სისტემა. საზედამხედველო ჩარევისათვის საჭირო ე.წ.

ადრეულ ნიშნები ამცირებს იმის ალბათობას, რომ დამზღვევი ვერ შეძლებს თავისი

ვალდებულებების შესრულებას, იგი ქმნის ე.წ. ბუფერს წინასწარ, რაც შეიძლება მისი

ფინანსური მდგომარეობის გაუარესებისას იქნას გამოყენებული; ეს კი თავის მხრივ

ინიცირებას უკეთებს რისკის მენეჯმენტის კარგი პრაქტიკის დამკვირდებას და ზოგადად

ზრდის სადაზღვევო სექტორისადმი ფინანსურ ნდობას.

გადახდისუნარიანობის მოთხოვნები, როგორც წესი, ქვეყნების მიხედვით განისაზღვრება

და ბუნებრივია, რომ ამისათვის სხვადასხვა მოდელები არის გამოყენებული:სტატიკური

მოდელების მიხედვით კაპიტალის მოთხოვნები განისაზღვრება ფიქსირებული


პოზიციების მეშვეობით- რომელიც შესაძლოა იყოს ბალანსის, მოგება-ზარალის უწყისის

ანდა მათ საფუძველში არსებული პოზიციები. მაგალითად, კორპორატიული

ობლიგაციების რისკის შეფასებისას დიდი მნიშვნელობა მიენიჭება სარეიტინგო

კომპანიების შეფასებებს. ძირითადად არსებობს სტატიკური მოდელის ორი სახეობა,

რომელიც კაპიტალის მოთხოვნების გამოსათვლელად გამოიყენება: ზოგად ფაქტორებზე

დამყარებული მოდელი- იგი კაპიტალის შეფასებისათვის მხოლოდ რამოდენიმე ზოგად

ფაქტორს ითვალისწინებს, რომლებიც არ იცვლება სხვადასხვა გარემოებებისა და

რისკების შესაბამისად. მეორეს მხრივ, რისკზე დამყარებული ფაქტორების მოდელი

ითვალისწინებს სააღრიცხვო თავისებურებების ცვლილებებს პერიოდის განმავლობაში-

ეს ფაქტორები კი ხშირად იცვლება გარკვეულ სანდოობის დონეზე სხვადასხვა რისკ-

ფაქტორების ზემოქმედების შედეგად. დინამიურ მოდელებში კაპიტალის გამოსათვლელ

ბაზისს ქმნიან პროექტირებული ფულადი ნაკადები და არა ფიქსირებული პოზიციები;

კაპიტალის გამოთვლის მეთოდები კი ეფუძნება პროექტირებულ ფულად ნაკადებს.

დინამიური მოდელები იყოფა სცენარზე და პრინციპებზე დაფუძნებულ მოდელებად.

სცენარზე დაფუძნებულ მოდელებში დამზღვევები აფასებენ სხვადასხვა სცენარის

გავლენას აქტივების ღირებულებაზე, მაგალითად, დისკონტირებული ფულადი

ნაკადების შეფასებით. ზოგიერთ შემთხვევაში სცენარი შესაძლოა თვით ზედამხედველის

მიერ იყოს გაწერილი, ხშირად კი დისკრეციის უფლება თავად მზღვეველებს აქვთ ხოლმე.

პრინციპებზე დაფუძნებულ მოდელებში დამზღვევებისათვის წესები არ არის გაწერილი,

არამედ ისინი თავად აფასებენ კაპიტალის მოთხოვნებს, რაც თავის მხრივ გარკვეულ

შეფასებებს ეფუძნება.

სადაზღვევო კომპანიების გადახდისუნარიანობის მნიშვნელოვანი კომპონენტი არის იმ

ელემენტების ერთობლიობა, რაც დაიშვება კაპიტალის ადექვატურობის მოთხოვნების

შესასრულებლად. ე.წ. „დასაშვები კაპიტალის“ ცნება განსხვავებულია სხვადასხვა

გადახდისუნარიანობის რეჟიმებისათვის. ქვემოთ ჩამოთვლილი მახასიათებლები არის ის

აუცილებელი თვისებები, რაც კაპიტალის შესაბამის ინსტრუმენტს მოეთხოვება:

კაპიტალის ხელმისაწვდომობა ზარალის გასანეიტრალებლად, სუბორდინირებისა და

პრიორიტეტულობის გათვალისწინებით; კაპიტალის პერმანენტულობა და კაპიტალის

სერვისის დანახარჯების ოდენობა. დაზღვევის ფუნდამენტალური პრინციპი

N 17- ის შესაბამისად (ICP 17 ) ზედამხედველი ადგენს კაპიტალის ადექვატურობის

მოთხოვნებს , რათა დამზღვევმა შეძლოს მნიშვნელოვანი გაუთვალისწინებელი

ზარალების დაფარვა. იგივე პრინციპი განსაზღვრავს იმ მოთხოვნებსაც, რომელიც უნდა


დააწესონ საზედამხედველო ორგანოებმა პოლისის მფლობელების დასაცავად და

შესაბამისი საზედამხედველო მიზნების მისაღწევად.

კაპიტალის ადექვატურობის საბალანსო მიდგომა ზედამხედველისაგან მოითხოვს

დამზღვევის ფინანსური პოზიციის შეფასებას შემდეგი კომპონენტების მიხედვით:

ტექნიკური რეზერვები, მოთხოვნილი კაპიტალი და ხელმისაწვდომი (available)

კაპიტალის რესურსები. ეს ურთიერთდაკავშირებული ელემენტები განხილული უნდა

იქნას ერთად, მათი ცალკ-ცალკე გაანალიზება ვერ იძლევა დამზღვევის

გადახდისუნარიანობის შესახებ ზუსტ ინფორმაციას. ასევე მნიშვნელოვანია, რომ

მოთხოვნილ კაპიტალთან ერთად ტექნიკური რეზერვები და აქტივები შეფასებული იქნას

თანმიმდევრულად, დამზღვევის ვალდებულებებთან და სხვა რეზერვებთან ერთად.

საზედამხედველო შეფასებისას უნდა გამოიკვეთოს რისკის ხუთი სახეობა, კერძოდ

ანდერრაიტინგის რისკი, საკრედიტო რისკი, საბაზრო რისკი, ოპერაციული და

ლიკვიდობის რისკი. ეს სახეობები დამზღვევისათვის ყველაზე რელევანტური და

მატერიალური რისკების კატეგორიებად აღიქმება. აქედან ზოგი მათგანი შესაძლოა

დაკლასიფიცირდეს რაოდენობრივად, ზოგი კი ხარისხობრივად. მაგალითად,

ოპერაციული რისკების შეფასებისათვის შესაძლოა გამოყენებული იქნას მარტივი

მიახლოებითი მეთოდები,ასევე სტრეს და სცენარიო ტესტებიც; ლიკვიდობის რისკის

შეფასებისას შესაძლოა მკაცრად განსაზღვრული კაპიტალის მოთხოვნები ვერ

განისაზღვროს და დაწესდეს მოთხოვნა გარკვეული ლიმიტების შემოღების შესახებ.

როგორც ცნობილია, გადაზღვევა ახდენს რისკის გადაცემას ერთი მხარიდან მეორეზე,

ჩვეულებრივ სხვა დამზღვევზე. საზედამხედველო ორგანოები ითვალისწინებენ

გადაზღვევას და შესაბამისად ამცირებენ კაპიტალის მოთხოვნებს, თუმცა მანამდე უნდა

შეფასებული იქნას თავად რისკის გადაცემის ეფექტურობა. კაპიტალის მინიმალური

მოთხოვნების შეუსრულებლობისათვის საზედამხედველო ჩარევა შესაძლოა სხვადასხვა

სახით განხორციელდეს, კერძოდ, სადაზღვევო ლიცენზიის ჩამორთმევა, რაც თავის მხრივ

სადაზღვევო კომპანიას ზღუდავს ბიზნესის განხორციელებაში, ახალი სადაზღვევო

ოპერაციების აკრძალვა, მოთხოვნა იმისა, რომ დამზღვევმა თავისი ბიზნესის წილი სხვა

დამზღვევს გადასცეს და ა.შ.

კაპიტალის ე.წ. დაწესებული (PCR) ნორმა არის კომპანიის დამატებითი უნარი შეამციროს

ის მოულოდნელი ზარალები, რომლებიც რჩება მინიმალური კაპიტალის მოთხოვნების

მიღმა. ეს საშუალებას იძლევა დამზღვევი დაცული იყოს საბაზრო შოკებისაგან,

ეკონომიკური პირობების არასასურველი ცვლილებებისაგან, ინოვაციური მიდგომებიდან


წარმოქმნილი მოვლენებისა თუ ზოგადად, საერთაშორისო აქტივობებში არსებული

სირთულეებისაგან. ზოგიერთ შემთხვევაში კაპიტალის ეს დონე მიიჩნევა როგორც

კაპიტალის მიზნობრივი მაჩვენებლი. სოლვენსი II-ის შესაბამისად, ამ მაჩვენებლად

მოიაზრება გადახდისუნარიანობის კაპიტალის ოდენობა. კაპიტალის მოთხოვნების

დასადგენად აუცილებელია გარკვეული მსჯელობა/ანალიზი იმისათვის, რომ

დადგინდეს კონტროლის დონეები, რომლის მიღმაც აუცილებელი ხდება გარკვეული

მაკორექტირებელი ქმედებების/ჩარევების განხორციელება. აუცილებლად უნდა

გათვალისწინებული იქნას ბალანსი პოლისის მფლობელების დაცულობასა და

დამზღვევის კაპიტალის ღირებულებას შორის.

საზედამხედველო კაპიტალის მოთხოვნები შესაძლოა გამოთვლილი იქნას

სტანდარტული მიდგომით ან დამზღვევის მიერ შექმნილი საკუთარი შიდა მოდელების

საფუძველზე. ეს მოდელები მხოლოდ მაშინ არის გამართლებული, როდესაც ისინი

აკმაყოფილებენ საზედამხედველო კრიტერიუმებს. შესაძლებელია ე.წ. პარიტეტული

მიდგომის არსებობაც. მაგალითად, შიდა მოდელირება შეიძლება გამოყენებული იქნას

ბიზნესის გარკვეული რისკებისათვის, ხოლო დანარჩენი რისკებისათვის

გამართლებული იყოს სტანდარტული მიდგომა. საზედამხედველო კაპიტალის

მოთხოვნების ცვლილება დამოკიდებულია რისკის დონის ტოლერანტულობაზე, მაღალი

მოთხოვნები მიანიშნებს უფრო კონსერვატულ მიდგომაზე, რომელიც ასევე

გარკვეულწილად ძვირია დამზღვევებისათვის. როდესაც სტანდარტული მიდგომა

მატერიალურად არასაკმარისია დამზღვევის რისკის პროფილის შესაფასებლად,

ზედამხედველს უნდა გააჩნდეს იმის საშუალება, რომ გაზარდოს საზედამხედველო

კაპიტალის მოთხოვნები ანდა შეამციროს იგი თუკი დამზღვევისათვის ამ კაპიტალის

ღირებულება არაადექვატურად მაღალია. საზედამხედველო მოთხოვნები შესაძლოა

გადაიხედოს იმ შემთხვევაშიც, თუკი დამზღვევის ბიზნეს მოდელი შეიცვალა, ახალი

რისკების სფეროები გამოიკვეთა და ა.შ.

ზოგიერთი სადაზღვევო კომპანია, უმთავრესად დიდი სადაზღვევო კომპანიები, ქმნის

კაპიტალის საკუთარ საზომ ტექნიკას, რომელიც მოიაზრება როგორც ეკონომიკური

კაპიტალი. ეკონომიკური კაპიტალი არის იმ კაპიტალის ოდენობა, რაც უნდა გააჩნდეს

დამზღვევს თავისი ფინანსური აქტივობების გასახორციელებლად რისკისა და უკუგების

გაანალიზების შემდეგ, ყოველგვარი საზედამხდეველო მოთხოვნების გარეშე.

ეკონომიკური კაპიტალი სადაზღვევო სფეროში საკმაოდ გავრცელებული, თუმცა არა

უნივერსალურია. ეკონომიკური კაპიტალის სანდო შეფასების მოდელების შექმნა


შესაძლოა არაადექვატურად ძვირი დაუჯდეს მცირე და საშუალო ზომის კომპანიებს. ამ

მოდელის სანდოობაზე გავლენას ახდენს მისი თავდაპირველი ფორმა და

იმპლემენტაციის პროცესი. იგი შესაძლოა სხვადასხვა მიზნებისათვის იქნას

გამოყენებული: ბევრი დამზღვევი ეკონომიკურ კაპიტალს იყენებს კაპიტალის

ადექვატურობის შესაფასებლად- ანუ მის ხელთ არსებული კაპიტალი უნდა რჩებოდეს

ეკონომიკური კაპიტალის ჩარჩოს შიგნით, თუკი კაპიტალის დონე ამ ჩარჩოს

დასცილდება, მაშინ დამზღვევი მოახდენს ან საკუთარი კაპიტალის რეფინანსირებას,

ანდა რისკის პროფილის მოდიფიცირებას. ამასთანავე, დამზღვევმა უნდა უზრუნველყოს

იმ მინიმალური კაპიტალის ქონა, რაც აუცილებელია საზედამხედველო მოთხოვნების

დასაკმაყოფილებლად. ხშირად ეკონომიკური კაპიტალი ასევე დაკავშირებულია

პროდუქტის ფასთან, ანუ პროდუქტს აქვს ისეთი ფასი, რაც ასახავს შესაბამისი ბიზნესის

რისკიანობას. გარდა ამისა, ეკონომიკურ კაპიტალს დამზღვევები იყენებენ რისკის

პროფილისა და რისკის დასაშვები დონის შესაფასებლადაც. ასეთი მიდგომა

მნიშვნელოვანია ოპერაციულ დონეზე რისკების შეფასებისას და იგი გავლენას ახდენს

მოდელის სტრუქტურაზე, რადგანაც ეკონომიკური კაპიტალის დათვლა ხდება

დეტალურად რისკის ბუნებისა და ზომის შესაბამისად. ეკონომიკურ კაპიტალს ასევე

იყენებენ რისკის საზომადაც, რადგანაც რაც უფრო მაღალია პროდუქტის რისკი, მით

უფრო მაღალი უნდა იყოს შესაბამისი უკუგება, ამის გამო, ეკონომიკური კაპიტალი

აფასებს სხვადასხვა ბიზნესისა და პროდქუტის რისკიანობას და მათ უკუგებას. ზოგადად

ეკონომიკური კაპიტალის შეფასების ორი მეთოდი არსებობს, ე.წ. ვალდებულებების

მაქსიმალურად შეფასების მიდგომა და აქტივების მიმდინარე საბაზრო ღირებულებით

გადაფასების მიდგომა. ზოგი დამზღვევი ეკონომიკური კაპიტალის შესაფასებლად ორივე

მეთოდს ერთდროულად იყენებს.

კაპიტალის ადექვატურობა საკრედიტო სარეიტინგო კომპანიებისათვისაც ერთ-ერთი

მნიშვნელოვანი ელემენტია. როგორც წესი, სარეიტინგო კომპანიები ახდენენ როგორც

რაოდენობრივ, ასევე თვისებრივ ცვლილებებს კაპიტალის ადექვატურობის შეფასებაში

და იღებენ დამზღვევის კაპიტალის პოზიციის უფრო ნათელ სურათს. ეს კომპანიები

ცვლიან კაპიტალის შეფასებებს, რათა წარმოაჩინონ დამზღვევის კაპიტალის ზუსტი

პოზიცია, მათი რისკი და ასევე შესადარისი გახადონ კონკრეტული დამზღვევი მთლიანი

სისტემისათვის.

ახალი საზედამხედველო რეფორმა სოლვენსი II არის რისკზე დამყარებული

საზედამხედველო მიდგომა, რომელიც კაპიტალის მოთხოვნებს აწესებს სადაზღვევო


კომპანიების რისკის პროფილის მიხედვით, უფრო სწორად კი ეკონომიკური რისკების

მიხედვით, რომელიც მოიცავს როგორც აქტივებისა და ვალდებულებების მხარეებს, ასევე

ამ რისკების ურთიერთქმედებას ერთმანეთზე. ეს მოთხოვნები აძლიერებს დამზღვევისა

და გადამზღვევლის ფინანსურ მდგომარეობას და ხელს უწყობს პოლისის მფლობელების

უკეთ დაცვას.

ადრეული საზედამხედველო რეჟიმი, სოლვენსი I, რომელიც გასული საუკუნის 70-იანი

წლებიდან მოქმედებდა ევროკავშირში შემავალ ქვეყნებში, უფრო მეტად ფაქტორებზე

დაფუძნებული მიდგომა იყო- ანუ, მოდელი დამყარებული იყო რისკის რამოდენიმე

ფაქტორზე, რომლის შესაბამისადაც ითვლებოდა საჭირო საზედამხედველო კაპიტალის

ოდენობა. ეს მიდგომა იყო საკმაოდ მარტივი საზედამხედველო ჩარჩო, რომელსაც ჰქონდა

მინიმალური სენსიტივობა რისკზე და ვერ ახდენდა რეაგირებას საბაზრო, საკრედიტო და

ოპერაციულ რისკებზე. ამასთანავე სოლვენსი I არ მოიცავდა რისკის მართვის

ხარისხობრივ მოთხოვნებს და არც საზედამხედველო ორგანოებს ავალდებულებდა ამ

ასპექტების რეგულარულ შეფასებას. შესაბამისად, ბევრმა ქვეყანამ შემოიღო კიდეც

ინდივიდუალური საზედამხედველო მიდგომები.

ტრადიციული საზედამხედველო მიდგომის თანახმად სადაზღვევო ჯგუფი განიხილება

როგორც ცალკეული კომპანიების ერთობლიობა, რომელსაც საერთო მფლობელობა

აკავშირებს. მეორეს მხრივ კი, ეკონომიკური მოსაზრებებიდან გამომდინარე, ჯგუფი

განხილული უნდა იქნას როგორც ერთიანი ორგანო შესაძლო რისკებითა და

დივერსიფიცირების საშუალებებით. სოლვენსი II-ს შემოაქვს ახალი მიდგომა ,რომელიც

ორივე მოსაზრებას გარკვეულწილად აბალანსებს. შესაბამისი ევროდირექტივა

ყურადღებას ამახვილებს შემდეგ ასპექტებზე: პროპორციულობა- ჯგუფის

გადახდისუნარიანობის (სოლვენსი) დათვლისას გაითვალისწინება მშობელი კომპანიის

წილის პროპორციულობა შვილობილებში; ფონდების გამოყენების დუბლირების

გაბათილება-სხვადასხვა დამზღვევის მიერ ერთი და იგივე სახსრების გამოყენება

გამორიცხულია; ჯგუფებს შორის კაპიტალის შექმნის გაბათილება- საზედამხედველო

კაპიტალის მინიმალური მოთხოვნების დათვლისას არ გაითვალისწინება იმ კაპიტალის

ოდენობა, რაც განთავსებულია ურთიერთ დაკავშირებულ ჯგუფებსა და მხარეებს შორის

(ანუ ფინანსური ჯგუფების დონეზეც კი გამოირიცხება ერთი და იგივე კაპიტალის

გამოყენება);ჯგუფურ დონეზე განხორციელებული ზედამხედველობა იცვლება ჯგუფის

სტრუქტურის მიხედვით. სოლვენსის დირექტივის შესაბამისად, მთლიანი

საზედამხედველო მიდგომა ჯგუფზე გამოიყენება თუ : დამზღვევს აქვს 20% ანდა მეტი


წილი სხვა სადაზღვევო კომპანიაში; დამზღვევი შედის ჰოლდინგურ კომპანიში,

რომელსაც სათაო ოფისი ევროკავშირის ქვეყნებში აქვს; თუ დამზღვევი არის სხვა

არაევროპული სადაზღვევო კომპანიის/ჰოლდინგის შვილობილი, მაშინ მისი

საზედამხედველო პოლიტიკა დამოკიდებული იქნება შესაბამისი ქვეყნის

რეგულატორულ მიდგომაზე; თუ სადაზღვევო კომპანია არის შერეული საქმიანობის

(სადაზღვევო და არასადაზღვევო) ჰოლდინგის შვილობილი, მაშინ მისი

საზედამხედველო რეჟიმი შიდა ჯგუფური ტრანზაქციების მიხედვით განხორციელდება.

სოლვენსი II არის ე.წ. სამ სვეტიანი (3 pillar structure) საზედამხედველო სტრუქტურა,

სადაც პირველი სვეტი კაპიტალის მოთხოვნების შესაფასებლად გადახდისუნარიანობის

რაოდენობრივ ასპექტებზეა ფოკუსირებული; მეორე სვეტი კონცენტრირებულია

ხარისხობრივ მახასიათებლებზე, რომელიც აძლიერებს კაპიტალის იმ მოთხოვნებს, რაც

განისაზღვრა პირველი სვეტით, მესამე სვეტი კი შეეხება ე.წ. ინფორმაციის გამჟღავნების

მოთხოვნებს.

სოლვენსი IIითხოვს, რომ დამზღვევს გააჩნდეს კაპიტალი არა მხოლოდ სადაზღვევო

რისკების, არამედ შემდეგი რისკების დასაფარადაც: საბაზრო რისკი-დამზღვევის

ინვესტიციების ღირებულების კლება; საკრედიტო რისკი-რისკი იმისა, რომ მესამე მხარე

ვერ შეასრულებს სესხის დაბრუნებას და ოპერაციული რისკი-სისტემების გაუმართაობა

ან არაკეთილსინდისიერი ქმედებები.

კაპიტალის პირველი სვეტის რაოდენობრივი მოთხოვნები სხვადასხვა ნაწილებად არის

ფორმირებული: აქტივებისა და ვალდებულებების შეფასება: ზოგადად, აქტივებისა და

ვალდებულებების შეფასება ეფუძნება აღრიცხვის საერთაშორისო სტანდარტების

მიხედვით განმარტებულ რეალურ ღირებულებას. უფრო კონკრეტულად, აქტივები უნდა

შეფასდეს იმ ღირებულებით, რითაც მათი გაცვლა შესაძლოა მოხდეს საქმის მცოდნე და

მსურველ მხარეებს შორის გაშლილი ხელის პრინციპით, ანალოგიურია

ვალდებულებების რეალური ღირებულების არსიც, ოღონდ იმის გათვალისწინებით, რომ

დამზღვევის საკუთარი საკრედიტო რეიტინგის ცვლილებისას არ უნდა მოხდეს

ვალდებულებების გადაფასება; ტექნიკური რეზერვები: ეს უკანასკნელი, როგორც

ცნობილია, წარმოადგენს დამზღვევის კონტრაქტით გათვალისწინებულ

ვალდებულებებს, იგი საბალანსო პუნქტია და მოიცავს: ვალდებულებებს ზარალებზე,

ვალდებულებას გამოუმუშავებელ პრემიაზე, ვალებულებებს მოულოდნელ რისკებზე და

ყველა სხვა ვალდებულებას, რაც გათვალისწინებულია სადაზღვევო კონტრაქტებით.

ტექნიკური რეზერვების შეფასება ხდება მიმდინარე გასვლითი ღირებულებით, (current


exit value), ანუ იმ თანხით, რასაც დამზღვევი მიიღებდა თუკი ის ყველა თავის უფლებასა

და ვალდებულებას დაუყონებლივ გადასცემდა სხვა დაზმღვევს. ტექნიკური რეზერვების

შეფასება უნდა იყოს საბაზრო ღირებულების შესაბამისი, სადაც ასევე

გათვალისწინებულია დამზღვევთან დაკავშირებული სპეციფიკური ინფორმაცია.

სადაზღვევო ტექნიკური რეზერვების შეფასება უნდა ეფუძნებოდეს შეფასების საუკეთესო

პრაქტიკასა და ზღვრულ რისკს. შეფასების საუკეთესო პრაქტიკა გულისხმობს ადექვატურ

მეთოდებს და დაშვებებს დამზღვევი კომპანიის მომავალი ფულადი ნაკადების შესახებ,

ასევე საჭირო აქტუარული და სტატისტიკური მეთოდების გამოყენებას. ზღვრული რისკი

გამოითვლება როგორც ის თანხა, რაც საჭიროა სადაზღვევო და გადაზღვევის

ვალდებულებების შესასრულებლად მათი მოქმედების მთელ მანძილზე. სოლვენსის

კაპიტალის მოთხოვნები მინიმუმ წელიწადში ერთხელ მაინც ითვლება და წარედგინება

შესაბამის საზედამხედველო ორგანოს. ზოგადად დამზღვევმა მუდმივად უნდა აწარმოოს

ამ მაჩვენებებლის მონიტორინგი და შეცვალოს იგი, თუკი მოხდა ცვლილება მისი რისკის

პროფილში. სოლვენსის მოთხოვნა ასახავს დამზღვევის იმ საკუთარი ფონდების

ოდენობას, რომელიც ამ უკანასკნელს შეუძლია გამოიყენოს მოულოდნელი რისკების

დასაფარად. ევრო დირექტივის თანახმად, ეს განგრძობითი მაჩვენებელია, რომელიც

შეესაბამება დამზღვევის საკუთარი ფონდებისVaR ღირებულებას 95% სანდოობის

ინტერვალში, ერთი კალენდარული წლის მანძილზე. თუკი დამზღვევი ვერ ასრულებს

სოლვენსის კაპიტალის მოთხოვნებს, მაშინ მას ზედამხედველი აძლევს გარკვეულ

გინოვრულ ვადას, ხოლო ამის შემდეგ ახორციელებს შესაბამის საზედამხედველო

ჩარევას, რაც სხვადასხვა ფორმით ვლინდება. კაპიტალის მოთხოვნა მოიცავს ყველა

რაოდენობრივ რისკს, რაც შეიძლება დაუდგეს დამზღვევს: ანდერრაიტინგის რისკი არა-

სიცოცლის დაზღვევაში, სიცოცლის დაზღვევის ანდერრაიტინგის რისკი, ჯანმრთელობის

დაზღვევის ანდერრაიტინგის სპეციფიკური რისკი, საბაზრო რისკი, საკრედიტო რისკი,

ოპერაციული რისკი. ამ მოთხოვნების დათვლის ორი მიდგომა არსებობს: სტანდარტული

და შიდა მოდელების მეთოდი. მცირე და საშუალო ზომის სადაზღვევო

კომპანიებისათვის უფრო მეტად მიზანშეწონილია სტანდატრული მიდგომის გამოყენება,

რადგან როგორც წესი, მათ არა აქვს საკმარისი რესურსი და საჭიროება შიდა რთული

მოდელების გასავითარებლად და დასანერგად. სტანდარტული მიდგომას აქვს ყველა

რისკისათვის ცალკ-ცალკე მოდული, გარდა ოპერაციული რისკისა. ყოველი მოდული

იცვლება 95% სანდოობის ინტერვალზე ერთ წლიანი დროითი ჰორიზონტისათვის, ამის

შემდეგ ხდება ამ მოდულების დაჯამება და საბოლოოდ დგინდება საოპერაციო რისკის


შესაბამისი კაპიტალის დონეც. გარკვეულ ცვლილებებს ექვემდებარება სადაზღვევო

ტექნიკური რეზერვები და გადავადებული საგადასახადო აქტივები. როგორც ავღნიშნეთ,

დამზღვევს შეუძლია საკუთარი შიდა მოდელების გამოყენებაც, რომლის სანდოობის

ინტერვალი 99.5% ან მეტი უნდა იყოს, დროითი ჰორიზონტი 1 წელი და ეს მოდელი

უნდა დამტკიცებული იყოს ზედამხედველის მიერ. ზედამხედველის თანხმობიდან 2

წლის შემდეგ ასეთ სადაზღვევო კომპანიებს მაინც მოეთხოვებათ სოლვენსის

მოთხოვნების შეფასება სტანდარტული მეთოდის გამოყენებით, რაც საშუალებას იძლევა

ერთმანეთს შეედაროს სტანდარტული და შიდა მოდელებით დათვლილი კაპიტალის

მოთხოვნები. ევრო დირექტივა გარკვეულ მოთხოვნებს უყენებს შიდა მოდელის

საზედამხედველო განხილვის პროცესს; კერძოდ, მოდელმა უნდა ჩააბაროს ე.წ. მოდელის

გამოსაყენებლად ვარგისიანობის ტესტი, რომელიც გულისხმობს, რომ მოდელი

სისტემატურად განახლებადია და გავლენას ახდენს გადაწყვეტილების მიღებაზე;

მოდელში გამოყენებული მონაცემები რეალურია, გათვალისწინებულია

დივერსიფიცირების შესაძლებლობები, საშუალებას იძლევა რომ ადექვატურად შეფასდეს

რისკი და მას გარკვეული კატეგორია მიენიჭოს. მოდელის ვალიდაციის პროცესი

ზედამხედველის მხრიდან უნდა მოიცავდეს შიდა მოდელის ანალიზს, მისი

სენსიტიურობის შეფასებას, ასევე დაშვებების ადექვატურობას ტესტირებას.

კაპიტალის მინიმალური ოდენობა ასახავს იმ დონეს, რომლის ქვევითაც დამზღვევის

ოპერაციების გაგრძლელება შეუძლებელი ხდება. იგი საჭიროა პოლისის მფლობელების

დასაცავად დამზღვევის ოპრაციების შეჩერების შემთხვევაში (run-off როდესაც არც ახალი

პოლისი იწერება და არც ძველს უგრძელდება ვადა.) ასეთ შემთხვევაში ხდება

საზედამხედველო ჩარევა, რაც მოიცავს ლიცენზიის შეჩერებას. 2009 წლის აპრილის

ევროდირექტივის შესაბამისად კაპიტალის მინიმალური მოთხოვნა არ უნდა იყოს

სოლვენსის მოთხოვნის 25%-ზე ნაკლები და 45%-ზე მეტი;

დამზღვევს რისკების გასანეიტრალებლად უნდა გააჩნდეს ე.წ. საკუთარი სახსრები,

რომელიც შესაძლოა არსებობდეს ძირითადი საკუთარი სახსრების ანდა დამატებითი

საკუთარი სახსრების სახით. ძირითადი სახსრები არის აქტივებისა და ვალდებულებების

სხვაობა, რომელიც შეფასებულია შესაბამისი დირექტივის ჩარჩოს მიხედვით, ასევე

სუბორდინირებული ვალდებულებები. რაც შეეხება დამატებით სახსრებს, იგი შედგება

შეუვსებელი კაპიტალის მოთხოვნებისაგან, საკრედიტო გარანტიისა და სხვა მიღებული

ვალდებულებებისაგან. ყველა ინვესტიცია, რომელიც განხორციელებულია დამზღვევის

მიერ უნდა ექვემდებარებოდეს ე.წ. პრუდენციულ დაშვებებს: ინვესტიცია


განხორციელებული უნდა იყოს პოლისის მფლობელების ინტერესების მაქსიმალური

დაცვით, ინვესტიციები და ვალდებულებები ადექვატურად უნდა იყოს შესაბამისობაში

მოყვანილი, ხდებოდეს ფინანსური რისკების მონიტორინგი, როგორიცაა ლიკვიდობისა

და კონცენტრაციის რისკები. დირექტივა არ აწესებს რაიმე შეზღუდვას ინვესტიციებზე,

მაგრამ მოითხოვება, რომ დამზღვევ,ა გაითვალსიწინოს დივერსიფიცირების საშუალება

და არ მოხდეს კონცენტრირება ერთ რომელიმე სფეროზე, ჯგუფზე ანდა

ურთიერთდაკავშირებულ ჯგუფებზე.

სოლვენსი II გარკვეულ შეზღუდვებს აწესებს იმ მუხლებზე, რაც შეიძლება დამზღვევს

დამატებით საკუთარ სახსრებში ჩაეთვალოს; უპირველესად ყოვლისა, ამისათვის საჭიროა

საზედამხედველო თანხმობა, რაც ეფუძნება შემდეგი პირობების დაკმაყოფილებას:

ვალდებულების გადახდაზე მზაობა და მისი გადახდის უნარი, ასევე ის ლეგალური

პირობები, რაც შესაძლოა აფერხებდეს დამზღვევისათვის ფინანსური რესურსის

გადაცემას. უფრო კონკრეტულად, საკუთარი სახსრები უნდა აკმაყოფილებდეს შემდეგ

პირობებს: სუბორდინაცია, ზარალის გაბათილების უნარი, ხელმისაწვდომობა,

განგრძობითობა, მომსახურების ხარჯების არარსებობა, ადრე გამოსყიდვის უფლების

არარსებობა და დაბრკოლების არარსებობა მის გამოყენებაში.

იმის გამო, რომ ყველა რისკის შეფასება რაოდენობრივად შეუძლებელია, აუცილებელია

საზედამხედველო განხილვის პროცესის წარმართვა, რათა კაპიტალის პირველ სვეტში

არსებულ მოთხოვნები შესწორდეს,გაიზარდოს ან შემცირდეს რისკის ხარისხობრივი

მაჩვენებლიდან გამომდინარე ოდენობით. ეს უკანასკნელი კი განსაკუთრებით

მნიშვნელოვანია, როდესაც დამზღვევი რისკის შეფასების საკუთარ, შიდა მოდელებს

იყენებს. კაპიტალის მეორე სვეტის მოთხოვნების შესაბამისად, ზედამხედველმა უნდა

გაანალიზოს და შეაფასოს პროცესები და სტრატეგიები, ასევე დამზღვევის უნარი

მართოს, ადექვატურად შეაფასოს და გამოავლინოს მის წინაშე არსებული რისკები.

კაპიტალის მეორე სვეტის მიზანია დამზღვევის მიერ რისკის მენეჯმენტის სისტემების

გაუმჯობესება, ეფექტურობის ამაღლება და მისი მაქსიმალური დაახლოება რისკის

პროფილთან.

კაპიტალის მესამე სვეტის მოთხოვნების შესაბამისად დამზღვევმა ყოველწლიურად უნდა

გაამჟღავნოს ინფორმაცია საკუთარი კაპიტალის მდგომარეობისა და სოლვენსის

მოთხოვნების შესრულების შესახებ. ეს უნდა მოხდეს მისი წლიური ანგარიშგების

გამოქვეყნებამდე კონკრეტულ საზედამხედველო ორგანოსთან შეთანხმებით.


3.3 რეკომენდაციები ა) საბანკო სექტორისათვის; ბ) არასაბანკო სექტორისათვის

ფინანსური სისტემის გამართული ფუნქციონირება აუცილებელი პირობაა ეკონომიკის

ნორმალურად ფუნქციონირებისათვის. მიუხედავად იმისა, რომ საქართველოს საფინანსო

სექტორი, ისევე როგორც ქვეყნის ეკონომიკა, არ არის მასშტაბური, საერთაშორისოდ

მიღებულ ნორმებთან და რეგულაციებთან შესაბამისობა გარდაუვალი პროცესი გახდა. ეს

კი თავის მხრივ შეუძლებელია საფინანსო სექტორის რისკების სამართლიანი შეფასებისა

და ადექვატური მართვის გარეშე.

საქართველოს საფინანსო სექტორში სადღეისოდ დომინანტური პოზიცია კომერციულ

ბანკებს უკავია; შესაბამისად, ეს სექტორი ყველაზე მეტად რეგულირებადია

პრუდენციული თვალსაზრისით, თუმცა სადაზღვევო და არასაბანკო საფინანსო

სექტორის მზარდი მიმართულება აუცილებელს ხდის რისკის შეფასებისა და მართვის

პროცესები ამ უკანასკნელშიც დაინერგოს.

რეკომენდაციები:

ა) საბანკო სფერო:

1.რისკების შეფასების VaR მეთოდოლოგიის გამოყენება და სტრეს ტესტირება:

საბანკო სექტორში, როგორც ქვეყნისათვის დომინანტურ ფინანსურ არეალში,

აუცილებელია იდიოსინკრატიული და სისტემური რისკების დროული შეფასება და

რეაგირება. ერთ-ერთი პრიორიტეტული მიმართულება ამ სფეროში აუცილებლად უნდა

გახდეს ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის დამახასიათებელი რისკების შეფასების

სისტემის ამაღლება. ამ დანიშნულებისათვის კი ყველაზე ეფექტური VaR

მეთოდოლოგიის გამოყენება იქნება, რადგან მიუხედავად გარკვეული შეზღუდვებისა

(რაც ზემოთ არის მოყვანილი), ეს უკანასკნელი ყველაზე ეფექტური მეთოდია. საბანკო

სექტორში ფინანსური რისკების შეფასება უმჯობესია მოხდეს ჩვენს მიერ ზემოთ

მოყვანილი ფინანსური ინსტრუმენტების ძირითადი კლასებისათვის: სესხები,

კაპიტალის ინსტრუმენტები, დერივატული ფინანსური

ინსტრუმენტები.ყოველიკლასისათვის VaR მეთოდი ეფექტურია, რადგან იგი სასესხო

პორტფელისათვის გულისხმობს შემდეგ პარამეტრებზე დაკვირვებას : მსესხებლის

საკრედიტო რეიტინგის მონაცემები, საკრედიტო სპრედის ოდენობა, საკრედიტო

რეიტინგის ცვლილების ალბათობა დროის გარკვეულ პერიოდში და სესხების

აღდგენითი ღირებულება დეფოლტის შემდეგ. ბაზარზე არსებული ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის (კაპიტალის ინსტრუმენტებისათვის) VaR განიხილება, როგორც


ფასის სტატისტიკური საზომი, რეალურად იგი არის საინვესტიციო პორტფელის

დანაკარგი- კონკრეტული რიცხვი სანდოობის გარკვეულ ინტერვალზე. VaR მეთოდის

გამოყენებისას ხდება პოტენციური დანაკარგის შეფასება სხვადასხვა საბაზრო

პირობებისათვის. დერივატული ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის კი VaR მეთოდის

მიხედვით ხდება მოქმედი მცოცავი განაკვეთების დათვლა და კონტრაქტებით

გათვალისწინებული ფიქსირებული თუ ცვალებადი, ანდა ზღვრული ფულადი ნაკადების

შეფასება. VaR დათვლის მიზნებიდან გამომდინარე საჭირო ხდება საინვესტიციო

პორტფელის ჰეჯირების დინამიური ცვლილება, რაც შესაბამისობაში მოდის კონკრეტულ

თუ სიმულაციურ საბაზრო პირობებთან. იმის გამო, რომ VaR მეთოდი ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის აფასებს მაქსიმალურ დანაკარგს სანდოობის გარკვეული

მონაკვეთზე, რომელიც საშუალოდ 95% მაინც არის, პრაქტიკულად იგი ახდენს

ფინანსური ინსტრუმენტების სტრეს- ტესტირებასაც.

2.ფინანსური ინსტრუმენტების რეალური ღირებულებით აღრიცხვა- კაპიტალის

ინტრუმენტებისა და დერივატივებისათვის:

განცდილი ფინანსური კრიზისისა და სხვადასხვა არასასურველი ფინანსური მოვლენების

გამო დღემდე არსებობს განსხვავებული მოსაზრებები ფინანსური ინსტრუმენტების

აღრიცხვის წესებს შორის, კერძოდ, ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა უნდა მოხდეს

ამორტიზირებადი თუ რეალური ღირებულებით. უნდა აღინიშნოს რომ ფინანსური

ანგარიშგების დღემდე მოქმედი სტანდარტი N 39 ამ მხრივ გარკვეულწილად

წინააღმდეგობრივ ელემენტებსაც შეიცავს. ეს სტანდარტი მალე სრულიად ჩანაცვლდება

IFRS 9-ით, რომელიც ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვას ძირითადად ბიზნეს

მოდელისა და მოსალოდნელი ფულადი ნაკადების მიხედვით

განახორციელებს.შინაარსობრივად კი ეს უკანასკნელი უფრო მეტად იზიარებს რეალური

ღირებულებით აღრიცხვის პრინციპებს. მიუხედავად არსებული შეზღუდვებისა

ამორტიზირებად ღირებულებასთან შედარებით, უმჯობესია რეალური ღირებულების

გამოყენება, განსაკუთრებით კი კაპიტალის ინსტრუმენტებისა და დერივატული

ფინანსური ინსტრუმენტებსიათვის.ფინანსური ინსტიტუტები, როგორც წესი, ფინანსური

ინსტრუმენტების რისკების ჰეჯირებისათვის ისევ ფინანსურ ინსტრუმენტებს იყენებენ,

ამიტომ აქ რეალური ღირებულებით აღრიცხვა აუცილებელიც კია, რადგან

ინსტრუმენტების ეფექტური ჰეჯირების შემთვევაში რეალური აღრიცხვა ახდენს

ცვლილებებს, როგორც ინსტრუმენტების საბალანსო ღირებულებაში, ასევე შესაბამისი

პერიოდის მოგება-ზარალის უწყისში, ხოლო არაეფექტური ან სპეკულაციური


ჰეჯირებისას, ეს ეფექტი არ არსებობს.ბუნებრივია, რომ ყველა ფინანსური

ინსტრუმენტისათვის შეუძლებელია რეალური ღირებულების დადგენა მაღალი

სიზუსტით, თუმცა ფინანსური ბაზრებისა და სეკურიტიზაციის პროცესის განვითარებამ

მკვეთრად შეამცირა ასეთი ინსტრუმენტების ჩამონათვალი.კომერციულ ბანკებში

განხორციელებული ემპირიული კვლევებიც, სადაც ფინანსური ინსტრუმენტების დიდი

პორტფელი არსებობს, ასევე ცხადყოფს რეალური ღირებულებით აღრიცხვის

უპირატესობას, რადგან ეს უკეთესია ინფორმაციის გამჟღავნების თვალსაზრისითაც (ანუ

რეალური ღირებულებით აღრიცხვისას ხდება მეტი ინფორმაციის გამჟღავნება,ვიდრე

ამორტიზირებადი ღირებულების შემთხვევაში).

ბუნებრივია, რომ ისეთი ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის, რომელთა ფლობაც მოხდება

მათი ვადის ამოწურვამდე და რომელზეც მიიღება შემოსავლები მხოლოდ დარიცხული

პროცენტისა და ძირი თანხის საშუალებით (გაცემული სესხები), უნდა გამოყენებული

იქნას ამორტიზირებადი ღირებულებით აღრიცხვა, რადგანაც ფინანსურ ინსტიტუტს

ასეთი ინსტრუმენტების შედეგად სხვა ტიპის შემოსავლები არ გააჩნია.

3.გამჭირვალობის და განსაკუთრებით ჰეჯირების პროცესის სრული გამჟღავნება-

2007-2008 წლებში დაწყებული ფინანსური კრიზისის ერთ-ერთი მაპროვოცირებელი

გახდა ფინანსური ინსტრუმენტების ე.წ. სპეკულაციური აღრიცხვის გამოყენება, რაც

გარკვეულწილად მოქმედი საერთაშორისო სტანდარტი N 39-ის ხარვეზადაც ჩაითვალა

(IAS 39)- ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის შესაძლებელი იყო გარე ბალანსური

ანგარიშებით ისეთი მანიპულირება, რომ ფინანსურ ანგარიშგებაში მოხვედრილიყო

მხოლოდ ამ ინსტრუმენტიდან მიღებული მოგება, ხოლო რისკები კი გადაფარული

ყოფილიყო გარე-ბალანსური მუხლებით. ამ ხარვეზისა და ზოგადად, ფინანსური

ინსტრუმენტების რისკების ადექვატური მართვისათვის აუცილებელია გამჭირვალობისა

და ინფორმაციის გამჟღავნების სტანდარტების ამაღლება. ამ მიზნებისათვის შეიქმნა

ფინანსური ანგარიშგების საერთაშორისო სტანდარტი N7- ფინანსური ინსტრუმენტების

გამჟღავნება ( IFRS 7 Financial Instruments Disclosure).ამ სტანდარტის მიხედვით

გათვალისწინებულია, რომ ნაწილი ფინანსური ინსტრუმენტებისა აღირიცხება რეალური,

ხოლო ნაწილი კი ამორტიზირებადი ღირებულებით, იგი ითხოვს ინფორმაციის

გამჟღავნებას როგორც ფინანსური ინსტრუმენტების მნიშვნელობის,ისე სიდიდის შესახებ

ფინანსური ინსტიტუტებისათვის, ასევე მათ მიერ წარმოქმნილი რისკების ხარისხისა და

მათი ბუნების შესახებ. ეს ყოველივე კი განსაკუთრებით მნიშვნელოვანია ე.წ. ინოვაციური

ფინანსური ინსტრუმენტებისათვის, რადგანაც ასეთი გამჟღავნების საფუძველზე


შესაძლებელია მათი რისკების ჰეჯირების პროცესის ადექვატურობის შეფასება. IFRS 7

სტანდარტის მოთხოვნების მიხედვით უნდა მოხდეს ყველა ტიპის ფინანსური

ინსტრუმენტისათვის რისკის მაქსიმალური დონის აღწერა და იმ მიზეზების

გამჟღავნებაც, რამაც შესაძლოა ეს რისკების გამოიწვიოს. ამასთანავე მოითხოვება რისკის

მენეჯმენტისა და ფინანსური ინსტიტიტის რისკის მართვის პოლიტიკის ინფორმაციის

აღწერაც.

საქართველოს საბანკო სისტემაში გასულ წლებში პრუდენციული საზედამხედველო

ორგანო -ეროვნული ბანკი განსაკუთრებულ ყურადღებას უთმობდა ფინანსური

ინსტრუმენტების გაუფასურების მეთოდებსა და რისკის გამჟღავნების საკითხებს, ამ

მიზნით გამოყენებული იქნა ბანკების გარე- აუდიტორების რესურსებიც. ამჟამად

მიმდინარეობს კომერციული ბანკების ფასს-ზე სრულად გადაყვანის პროცესი, რის

შედეგადაც შედეგადაც კომერციული ბანკების ფასს-ის მიხედვით მუდმივი

საზედამხედველო ანგარიშგება დაეფუძნება ევროკავშირის ქვეყნებში დამკვიდრებულ

ფორმას ( FINREP), რომელიც თავის მხრივ ხელს შეუწყობს გამჭირვალობის ზრდას,

რადგან ანგარიშგება შესაბამისობაში იქნება საერთაშორისო სტანდარტებთან და აღარ

იარსებებს ორმაგი ანგარიშგების საჭიროება. (ეროვნული და საერთაშორისო

სტანდარტების მიხედვით).

ყოველივე ზემოთქმულიდან შესაძლებელია დავასკვნათ, რომ კომერციულ ბანკებში

ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვისა და მათზე არსებული რისკების ადექვატური

შეფასებისათვის აუცილებელია აღრიცხვის სრული ჰარმონიზაცია ფასს- მოთხოვნებთან,

რადგანაც ეს უკანასკნელი უზრუნველყოფს როგორც ფინანსური

ინსტრუმენტებისადექვატურ აღრიცხვას, ასევე ინფორმაციის გამჟღავნებისა და

გამჭირვალობის მოთხოვნების გონივრულ გამოყენებას.

4. კაპიტალის ადექვატურობის განსაზღვრა რისკის პროფილის მიხედვით-

საქართველოს საბანკო სისტემა სადღეისოდ 20 კომერციული ბანკით არის

წარმოდგენილი, რომელიც ერთმანეთისაგან განსხვავებულია მათი აქტივების

მოცულობით, საბაზრო წილით და რისკის პროფილის მიხედვით. საბანკო და ზოგადად,

საფინანსო სექტორის საქმიანობის გაფართოება და საერთაშორისო ნორმებთან

დაახლოება გარდაუვალი პროცესია. მომხმარებელთა უფლებების დაცვისა და საბანკო

სექტორისადმი სანდოობის ამაღლებისათვის აუცილებელი ხდება ე.წ. ბუფერული,

დამატებითი კაპიტალის ქონა, რომელიც კრიზისულ სიტუაციებში ზარალების

დასაფარავად იქნება გამოყენებული. ამ მიზნისათვის არსებობს საზედამხედველო


კაპიტალის მინიმალური მოთხოვნები, თუმცა სისტემისათვის მნიშვნელოვანი

ბანკებისათვის საჭიროა ე.წ. ეკონომიკური კაპიტალის ქონა, რასაც ეს უკანასკნელი უნდა

ფლობდეს ყოვედღიური ბიზნეს ოპერაციების წარმართვისათვის. საერთაშორისოდ

აქტიური ბანკებისათვის უფრო მიზანშეწონილია ეკონომიკური კაპიტალის შეფასების

სპეციალური მეთოდოლოგიის არსებობა საკრედიტო, საბაზრო, ოპერაციული და სხვა

რისკებისათვის ცალკ-ცალკე.

როგორც ზემოთ დეტალურად იქნა განხილული, ბანკების მიერ საკუთარი რისკის

პროფილის ადექვატური შეფასება, ასევე რისკების მართვის შიდა მოდელების შექმნა და

დანერგვა საერთაშორისო მოთხოვნებთან შესაბამისობაში მათთვის საკმაოდ

კომპლექსური და შრომატევადი ამოცანაა, რასაც ასევე დიდი ადამიანური თუ ფულადი

რესურსი ესაჭიროება. ამიტომ რაციონალური ხდება რისკზე დამყარებული მიდგომის

გამოყენება, რაც გულისხმობს სტანდარტიზირებულ მიდგომას საშუალო და მცირე ზომის

ბანკებისათვის, მაგრამ ბუფერული და ეკონომიკური კაპიტალის და რისკების შეფასების

შიდა მოდელების არსებობას სისტემურად მნიშვნელოვანი მსხვილი ბანკებისათვის (ჯერ-

ჯერობით ასეთი მხოლოდ 2 ბანკია საქართველოში).

საქართველოში არსებული დოლარიზაციის მაღალი დონის გამო გაცვლითი კურსის

მერყეობა საბანკო სექტორში აჩენს უარყოფით მოლოდინებს ლიკვიდობასთან

მიმართებაში. ექსპერტის მოსაზრებით (სკაიპ ინტერვიუ ოდესის სახელმწიფო

უნივერსიტეტის საერთაშორისო ეკონომიკური ურთიერთობების ფაკულტეტის

დეკანთან, კოლუმბიის უნივერსიტეტის საპატიო დოქტორ, პროფესორ სერგეი

იაკუბოვსკისთან) არსებობს ლარის დევალვაციის მოლოდინი, რამაც თავის მხრივ

შესაძლოა გაზარდოს მოთხოვნა აშშ დოლარზე. ამან კი თავის მხრივ შესაძლოა გააჩინოს

იმის შიში, რომ გაზრდილი კურსის გამო ბანკებმა ვერ შეძლონ თავიანთი

ვალდებულებების დროული დაფარვა აშშ დოლარში და მკვეთრად გაიზარონ ამ

ვალუტაში არსებული დეპოზიტების გადინება. (ასეთ მოვლენებს ჰქონდა ადგილი

მეზობელი ქვეყნების საბანკო სისტემაში); ეს მოვლენები ძალზე უარყოფითი გავლენის

მქონე გახდება ბანკების ლიკვიდობისათვის. ბანკის ლიკვიდობის გაუმჯობესების

რეკომენდაციით საქართველოს ეროვნულ ბანკს ასევე მიმართა საერთაშორისო სავალუტო

ფონდისა და მსოფლიო ბანკის ექსპერტების ჯგუფმაც ქვეყნის ფინანსური

სტაბილურობის შეფასებისას (FSAP 2014). უფრო ზუსტად, ფინანსური სტაბილურობის

შეფასების მისიის მიერ ეროვნულ ბანკს მიეცა კიდეც რეკომენდაცია ბაზელ III

მოთხოვნების შესაბამისად შემოიღოს ლიკვიდობის გადაფარვის კოეფიციენტი (LCR) და


ციკლის საწინააღმდეგო კაპიტალის ბუფერი სისტემურად მნიშვნელოვანი

ბანკებისათვის. LCR-ის დანერგვა, რაც მოკლევადიანი (30 დღემდე) ლიკვიდობის

მართვის თანამედროვე და ეფექტური მიდგომაა, იძლევა ლიკვიდობის რისკის უფრო

სრულყოფილი იდენტიფიკაციის, შეფასების, მონიტორინგისა და კონტროლის

საშუალებას. ამ კოეფიციენტის შემოღება მნიშვნელოვნად გააუმჯობესებს პრუდენციულ

ნორმებს, ხოლო გრძლევადიანი ლიკვიდობის რეგულირების გასაუმჯობესებლად კი

შემდეგი ეტაპი უნდა იყოს ბაზელ III-ის მიხედვით წმინდა სტაბილური დაფინანსების

კოეფიციენტის (NSFR) შემუშავება.

ბ)არასაბანკო სფერო:

1.დაზღვევის სფეროს პრუდენციული რეგულირება

ფინანსური სტაბილურობა ერთ-ერთ მთავარ გამოწვევად რჩება დაზღვევის სფეროში,

რომლის მთავარ კომპონენტს წარმოადგენს სადაზღვევო კომპანიის რისკის პროფილისა

და კაპიტალის თანაფარდობა, ანუ ე.წ. კაპიტალის ადექვატურობა. დღესდღეობით ამ

სფეროში სულ ახლახანს იქნა შემოღებული გამარტივებული პრუდენციული მოთხოვნები

კაპიტალზე. უფრო ზუსტად, 2017 წლის 1 იანვრიდან დამზღვევი ვალდებული ხდება

დაიანგარიშოს და წარმოადგინოს გადახდისუნარიანობის მაჩვენებელი,

საზედამხედველო კაპიტალი და ეტაპობრივად, 2018 წლამდე უზრუნველყოს ამ ორი

მაჩვენებლის გათანაბრება. (ამ დრომდე არსებობდა მხოლოდ მინიმალური კაპიტალის

მოთხოვნა, რაც ყველა კომპანიისათვის ერთი და იგივეა, განურჩევლად მისი რისკის

პროფილისა და ბაზრის წილისა). გარდა სადაზღვევო ტექნიკური რეზერვებისა, რომელიც

ზოგადად მოსალოდნელი ვალდებულებების დასაფარად არის განკუთვნილი,

აუცილებელია რესურსის არსებობა მოულოდნელი ზარალების დასაფარად, რაც ზუსტად

საზედამხედველო კაპიტალის დანიშნულებაა. საზედამხედველო კაპიტალი თანდათან

უნდა გახდეს ის მინიმალური მოთხოვნა, რომლის ქვევითაც დამზღვევს ოპერაციების

განხორციელება არ უნდა შეეძლოს. გარდა ამისა, სადაზღვევო კომპანიებს უნდა გაჩნდეთ

საკმარისი კაპიტალი საკრედიტო, საბაზრო და ოპერაციული რისკების დასაფარად. ეს კი

ცნობილია გადახდისუნარიანობის მოთხოვნების სახელით.

ზოგადად, საერთაშორისო გამოცდილება გვიჩვენებს, რომ საბანკო და სადაზღვევო

სფეროს რეგულირება ჰარმონიზაციისაკენ მიდის, რადგანაც ეს ფინანსური ინსტიტუტები

ძალზე უახლოვდებიან ერთმანეთს თავიანთი საქმიანობით, რისკებით და ა.შ. ამის

შესაბამისად, საქართველოს სადაზღვევო სფეროშიც უნდა ეტაპობრივად მოხდეს


საზედამხედველო კაპიტალისა და გადახდისუნარიანობის მოთხოვნების შემოღებაც, რაც

ამ სფეროს მეტ სანდოობასა და გამართულ მუშაობას უზრუნველყოფს.

2.გამჟღავნებისმოთხოვნები არასაბანკო სფეროში

საბანკო სფეროსაგან განსხვავებით არასაბანკო სფეროში (დაზღვევა, მიკროსაფინანსო

ორგანიზაციები, საკრედიტო კავშირები და ა.შ.) ფინანსური ინფორმაციის გამჟღავნების

თვალსაზრისით სიტუაცია არსებითაც უარესად არის. ამ ეტაპზე მოითხოვება მხოლოდ

აუდიტირებული ფინანსური ანგარიშის წარმოდგენა (სადაზღვევო კომპანიებისათვის),

პრუდენციული რეგულატორები კი (საქართველოს დაზღვევის სახელმწიფო

ზედამხედველობის სამსახური და ეროვნული ბანკი) აქვეყნებენ ე.წ. კონსოლიდირებულ

სტატისტიკურ მონაცემებს შესაბამისი ფინანსური ინსტიტუტებისათვის. ეროვნული

ბანკის ყოველწლიურ ანგარიშში გარკვეული ადგილი ეთმობა არასაბანკო ფინანსურ

ინსტიტუტებს (გარდა დაზღვევისა)-თუმცა ეს ინფორმაცია ძირითადად სტატისტიკურია-

მაგ. რა ტიპის ბიზნესშია სესხები გაცემული, რა სექტორი სარგებლობს მათი

მომსახურეობით, რამდენი არასაბანკო ინსტიტუტი მოქმედებს, აქტივების რა ნაწილს

ფლობს ესა თუ ის ინსტიტუტი და ა.შ. დაზღვევის რეგულატორი ამ დრომდე არ აქვეყნებს

წლიურ ანგარიშს და შემოიფარგლება მხოლოდ სადაზღვევო კომპანიების

კონსოლიდირებული ფინანსური და სტატისტიკური ინფორმაციით. შესაძლოა დღეს

არსებული სიტუაციიდან დავასკვნათ, რომ არასაბანკო სფეროში პრაქტიკულად ვერ

ხდება ფინანსურ ინსტუმენტებზე არსებული რისკების გამჟღავნება და ამ რისკების

გამომწვევი მიზეზების ანალიზი. მიუხედავად იმისა, რომ სადღეისოდ საბანკო სექტორი

დომინირებს, არასაბანკო სექტორიც მზარდია და აუცილებელია, რომ არსებობდეს

ფინანსური ინფორმაციის გამჟღავნების მინიმალური მოთხოვნები მაინც. დაზღვევის

რეგულატორმა აუცილებლად უნდა დაიწყოს წლიური ანგარიშის შედგენა და

გამოქვეყნება, სადაც უნდა აღიწეროს ის რისკები და გამოწვევები, რის წინაშეც დღეს

საქართველოში სადაზღვევო კომპანიები იმყოფებიან. ასევე სხვა დანარჩენი ფინანსური

ინსტიტუტებისათვისაც უნდა ქვეყნდებოდეს (ამ ეტაპზე რეგულატორის მხრიდან მაინც)

ინფორმაცია მათი რისკის პროფილის შესახებ. დღესდღეობით არსებული საჯაროდ

ხელმისაწვდომი ინფორმაციის საფუძველზე შეუძლებელია არასაბანკო სფეროს

ფინანსური რისკების აღმოჩენა და მათი მართვის ადექვატურობის შეფასება. ამის გამო,

პირველ ეტაპზე აუცილებლად უნდა მოხდეს შესაბამისი რეგულატორის მხრიდან

სისტემის რისკების შეფასება და ინფორმაციის გამჟღავნება წლიურ ანგარიშებში.


3.დანარჩენი ფინანსური სექტორის წინაშე არსებული გამოწვევები

საქართველოში საბანკო სოსტემასთან ერთად ბოლო წლებში იზრდება არასაბანკო

სექტორიც, კერძოდ მიკროსაფინანსო ორგანიზაციები და სწრაფი.ე.წ. „ონლაინ სესხების“

გამცემი ორგანიზაციები. მაგალითად, 2015 წლის ბოლოსათვის მიკროსაფინანსო

ორგანიზაციების აქტივების მთლიანი ოდენობამ 1.6 მილიარდი ლარი შეადგინა.

სადღეისოდ მიკროსაფინანსო კომპანიები ე.წ. „მსუბუქ“ საზედამხედველო რეჟიმში არიან

ეროვნული ბანკის მხრიდან, რაც ძირითადად სტატისტიკური მონაცემების წარდგენასა

და ანალიზში გამოიხატება. მართალია ამ ინსტიტუტებს არა აქვთ დეპოზიტების მიღების

უფლება, მაგრამ მათ შეუძლიათ თამასუქების გამოშვება, ასევე სახსრების მოზიდვა

ფიზიკური პირებისაგან სესხის აღების მეშვეობით, სადაც საპროცენტო განაკვეთები

უფრო მიმზიდველად გამოიყურება, ვიდრე ეს კომერციული ბანკების დეპოზიტების

შემთხვევაშია. ბუნებრივია, რომ ფულის გამსესხებელი ანდა თამასუქების შემძენი

ფიზიკური თუ იურიდიული პირი იგივე რისკისა და საფრთხის წინაშე შეიძლება

დადგეს, რაც დეპოზიტის არ დაბრუნების შემთხვევაში შეიძლება მოხდეს.

მიმდინარე წლებში საქართველოში შენარჩუნებულია ე.წ. „ონლაინ“ სესხების გამცემი

ორგანიზაციების ზრდის ტენდენცია, რომელთა საქმიანობა ძირითადად „ხელფასამდე“

ლიკვიდობის პრობლემების შესამსუბუქებლად არის გამიზნული. ასეთი ორგანიზაციები

დღეს არ რეგულირდება, უფრო მეტიც უცნობია მათში დაბანდებული კაპიტალის

წარმომავლობის საკითხი. „ონლაინ“ სესხებთან საქართველოში, ისევე როგორც

მსოფლიოს ბევრ ქვეყანაში, ხშირად არაგონივრულად მაღალი წლიური საპროცენტო

განაკვეთები და ჯარიმებია დაკავშირებული.


დასკვნა

ბუნებრივია, რომ სახელმწიფოს დღეს არა აქვს საკმარისი რესურსი ყველა ტიპის

ფინანსური ორგანიზაციის რეგულირებისათვის, ამიტომ ისევე როგორც საბანკო

სფეროში, არასაბანკო სფეროშიაც უნდა დაიწყოს პრუდენციული რეგულირება

ნებისმიერი საფინანსო ინსტიტუტის რისკის პროფილის, სიდიდისა და სისტემაში მათი

როლის მიხედვით. ასეთი მიდგომისას არ არის გამორიცხული, რომ

არასაბანკოინსტიტუტის რეგულირება უფრო მძიმე იყოს, ვიდრე მცირე ბანკისა. ეს თავის

მხრივ მართებულია მომხმარებელთა უფლებების დაცვისა და ფინანსური სექტორის

გამართულად ფუნქციონირებისათვის. ყოველივე ზემოთქმული მოწმობს, რომ დღეს

ყველაზე რაციონალური გზა რისკზე დამყარებული საზედამხედველო რეჟიმისაკენ

მიდის. ზოგადად კი შეიძლება დავასკვნათ, საბანკო და არასაბანკო სფერო საბოლოოდ

ჰარმონიზაციისაკენ წავა, ამიტომ ფინანსური ინსტიტუტების რისკის პროფილის, მათი

სისტემურობისა და სიდიდის გათვალისწინებით არასაბანკო სფეროშიც თანდათან უნდა

შემოვიდეს ის მოთხოვნები, პროცესები და მართვის პრინციპები, რაც საბანკო სფეროში

არსებობს.


გამოყენებული ლიტერატურა:

ზურაბიშვილი,თ. (2016).თვისებრივიმეთოდებისოციალურკვლევაში.თბილისი:

სოციალურმეცნიერებათაცენტრი

კორტავა, ი. ლორთქიფანიძე, მ. სიმონგულაშვილი, გ. ქათამაძე ა.

(2013).საქართველოს კაპიტალის ბაზრის განვითარების სტრატეგია.

https://georgiacapitalmarket.files.wordpress.com/2013/03/concept_capital-market_24-04-

2013.pdf; (მოძიებულია 2013 წლის 15 ივნისი)

ნარმანია,დ.

(2014).საბანკორისკებისმართვისთავისებურებებიპოსტკრიზისულპერიოდში.https://issuu.c

om/politlibrary/docs/management_of_bank_risks_davit_narm; (მოძიებულია 2014 წლის 15

მაისი)

საქართველოს ეროვნული ბანკი, (2009-2015 წლიური ანგარიში). თბილისი:

საქართველოს ეროვნული ბანკის გამომცემლობა

ხიშტოვანი, გ. (2012).

კაპიტალისბაზარისაქართველოშიდამისიმტრები.http://idfi.ge/ge/capital-market-in-georgia-

and-its-enemies; (მოძიებულია 2013 წლის 30 ივნისი)

Allen, L., Boudoukh, J., Saunders, A. (2004).Understanding Market, Credit and Operational

Risk. USA, Blackwell Publishing

Apostolik, R.,Donohube, C. (2015).Foundations of Financial Risk. New Jersey, USA, Willey

& Sons

Baden, M., Major, C. (2010).New Approaches to Qualitative Research. USA, New York,

Taylor & Francis Group

Basel III Capital Accord, (2009-2013). Basel Committee for Banking Supervision,

Switzerland, Baselhttp://www.bis.org/publ/bcbs189.htm(მოძიებულია 2013-2015 წლების

განმავლობაში, განახლებების მიხედვით)

Binsdeil, U. Conzalez, F. Tabakis E. (2009).Risk Management for Central Banks and

OtherPublic Investors. UK, Cambridge University Press

Butler, C. (2009).Accounting for Financial Instruments.England,West Sussec,

Willey & Sons

Borden, A. Horowitz, M. (2008). Social Psychology. USA. Freeload Press

Chance, D. (2008).Derivatives and Risk Management. Canada, Thomspon South Western

https://georgiacapitalmarket.files.wordpress.com/2013/03/concept_capital-market_24-04-2013.pdf

https://georgiacapitalmarket.files.wordpress.com/2013/03/concept_capital-market_24-04-2013.pdf

https://issuu.com/politlibrary/docs/management_of_bank_risks_davit_narm

https://issuu.com/politlibrary/docs/management_of_bank_risks_davit_narm

http://idfi.ge/ge/capital-market-in-georgia-and-its-enemies

http://idfi.ge/ge/capital-market-in-georgia-and-its-enemies

http://www.bis.org/publ/bcbs189.htm


Publishers

Chorapas, D. (2005).The Management of Bond Investments. UK, Oxford Press

Chorapas, D. (2008).Introduction to Derivative Financial Instruments. USA, New York

McGraw Hill

Cothari, C. (2004).Research Methodology. New Dehli, New Age International Publishers

Cooter, R. Ulen, T. (2008).Law and Economics. USA, Assison Wesley

Dempster, M. (2002).Risk Management: Value at Risk and Beyond. Cambridge, Cambridge

Univesity Press

Elwin, M. (2004).Financial Risk Taking- An introduction to the Psychology of Trading and

Behavioral Finance.England,West Success, Willey and Sons

Fabozzi, F. (2002).The Handbook of Financial Instruments. USA, Willey and Sons

Fabozzi, F. (2009).Institutional Investment Management. UK, Willey and Sons

Faure, A. (2013).Derivative Markets. UK, Quone Institute

Faure, A. (2013).Money Creation. UK, Quone Institute

Green, H. (2008).Econometric Analysis.USA, New York University

Global Competitiveness Report(2002-2013). Selected Articles, World Economi Forum

Habbart-Corlosquet, M. Janhsen, J. (2013).VaR Methology for non-Gaussian Finance.

London, Willey Finance

Here, P. (2012).Behavioral Finance. Bookon.com

Hibbeln, M. (2011).Risk Management in Credit Portfolios. Germany, Physica-Verlad

International Financial Reporting Standards(2010) London, International Accounting

Standard Board

Jehle, G. Reny, P. (2011).Advance Microeconomic Theory. UK, Pearson

Jonker, J. Pennik, B. (2010).The Essense of Research Methodology. Berlin, Springer

Jorion, P. (2011).Financial Risk Manager Handbook. GARP, Willey & Sons

Laft, R. (2008).Management. UK, Thompson Education

Lane, P. (2012).Financial Globalization and the Crisis. Bank for International Settlements

Working Paper N 397

Mishkin, F. (2010).The Economics of Money, Banking and Financial Market. New York,

Columbia University Press

Miller, T. Lerner, M. Weiner, I. (2003).Handbook of Psychology-Personality and Social

Psychology. USA, Willey & Sons Finance


Mounfield, J. (2009).Synthetic CDOs: Modelling, Valuation and Risk Management. UK,

Cambridge University Press

Murphy, D. (2008).Understanding Risk. London, Taylor and Francis Group

Nandakumar, A. Ghost, T. Kalpesh, J. Metha, Y. (2010).Understanding IFRS Fundamentals.

USA, Willey & Sons

On the Taking up and Pursuit of the Business of Insurance and Reinsurance (Solvency II),

(2009).Directive 2009/138/EC Euopean Parliament and of the Council

Parameswaran, S. (2011).Fundamentals of Financial Instruments. Singapure, Willey

Finance

Pitche, J. Lewis, J. (2003). Qualitative Research Practice. London, SAGE Publishers

Ramirez, J. (2015). Accounting for Derivatives –advanced hedges under IFRS 9. West

Success, UK, Willey & Sons

Ryan, S. (2007).Financial Instruments and Institutions. New Jersey, Williams & Sons

Ryan, S. (2009).Financial Instruments and Institutions. New Jersey, Williams & Sons

Saunders, A. Allen, L. (2010). Credit Risk Measurement In and Out of the Financial Crisis.

Hoboken, New Jersey, USA: John & Sons, Inc

Tavakoi, J. (2008). Structured Finance and Collateral Debt Obligations. Canada, Willey

Finance

Turnbull, S. (2010).Measuring and Managing risk in innovative financial instruments. USA,

Bauer College of Business, University of Houston

Trott, P. (2005). Innovation Management and New Product Development. UK, Prentice

Hall, FT

White, D. (2007).Investing in Stocks and Shares. UK, Oxfors Press;

Wong, M. (2013).Bubble Value at Risk- ACountercyclical Risk Management Approach.

John Wiley & Sons Singapure Pte.ltd

Wykoff, D. (1983).How I trade and Invest in Stocks and Bonds. USA, Vermont, Fraser

Publishing


დანართი N1- ფინანსური ინსტრუმენტების კლასიფიკაცია, მათზე არსებული

სპეციფიური და სისტემური რისკები

1. რა გავლენას ახდენს ინვესტორების გადაწყვეტილებაზე ფინანსურ

ინსტრუმენტებზე არსებული საერთაშირისო საკრედიტო რეიტინგები?

2. რამდენად ადექვატურად ხდება საკრედიტო რეიტინგის მინიჭება ფინანსური

ინსტრუმენტებისათვის?

3. განცდილი ფინანსური კრიზისის შემდეგ რა დასკვნები შეიძლება გამოვიტანოთ

ინოვაციური ფინანსური ინსტრუმენტების რისკიანობის შესახებ?

4. რა გავლენას ახდენს მაკრო-პრუდენციული ფაქტორები ფინანსური

ინსტრუმენტების რისკიანობაზე? როგორ შეიძლება ამ გავლენის შეფასება?

დანართი N2- ფინანსური ინსტრუმენტების (აქციები, დერივატივები) ფასებზე

მოქმედი ფაქტორების შეფასება

1. რა გავლენას ახდენს ფინანსური ინსტრუმენტების ფასზე ბაზრის სპეკულაციური

გარიგებები და ინფორმაციის ასიმეტრიულობა?

2. რამდენად დიდია ფსიქოლოგიური სტრესის გავლენა ბროკერის საინვესტიციო

გადაწყვეტილებაზე?

3. რითი აიხსნება ინვესტორთა „ჯოგური“ ქცევა?

4. რა გავლენა შეიძლება იქონიოს აქციათა ფასებზე მოლოდინებმა?

დანართი N 3- ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვა ფასს მიხედვით

1. რა სირთულეები შეიძლება არსებობდეს ქართულ კომერციულ ბანკებში რეალური

ღირებულებით აღრიცხვასთან დაკავშირებით?

2. კომერციული ბანკების მენეჯერები ფინანსური ინსტრუმენტების აღრიცხვის

რომელ მოდელს (რეალური ღირებულებით აღრიცხვა, ამორტიზირებადი

ღირებულებით აღრიცხვა) ანიჭებენ უპირატესობას და რატომ?


დანართი N 4- კაპიტალის ადექვატურობის შეფასება ფინანსურ ინსტიტუტებში

1. კაპიტალის ადექვატურობის მხრივ ზოგადად რა შეფასებას იმსახურებს

საქართველოს საფინანსო სექტორი საერთაშორისო ორგანიზაციების (მსოფლიო

ბანკი, აზიის განვითარების ბანკი, საერთაშორისო მონეტარული ფონდი)

მხრიდან?

2. დღეისათვის პრუდენციული თვალსაზრისით არარეგულირებადი ფინანსური

ინსტიტუტები შეიძლება თუ არა პრობლემატური იყოს სისტემისათვის?

დანართი N5 რისკების მართვა ფინანსურ ინსტიტუტებში

1. საბანკო სექტორის წარმომადგენლებს რამდენად ადექვატურად მიაძნიათ

სექტორის ჰარმონიზება ბაზელ III-ის მოთხოვნებთან?

2. რამდენად საჭიროა ბუფერული (დამატებით) კაპიტალის ქონა ბანკებში?

3. სადაზღვევო სფეროს მენეჯმენტის აზრით რა პრობლემები შეიძლება დადგეს

დაზღვევის სფეროს პრუდენციული თვალსაზრისით დარეგულრების

შემთხვევაში?

4. უნდა არსებობდეს თუ არა არასაბანკო და არასადაზღვევო სფეროს რეგულირება?

რატომ?

ფინანსური ინსტრუმენტები, მათი ... ·...

Documents

Transcript of ფინანსური ინსტრუმენტები, მათი ... ·...