1

CALIFICACIÓN DE RIESGO INICIAL DE LA QUINTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES

DE

CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A.

A DICIEMBRE DE 2014

2

CALIFICACIÓN DE RIESGO DE LA QUINTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES

DE CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S. A..

Monto de la emisión: Hasta por US$ 2,000,000

Plazo:

Clase I: 1.440 días

Clase J: 1.800 días

Tasa de interés: 8.00% fija anual

Amortización de capital: Trimestral

Amortización de intereses: Trimestral

Garantías y Resguardos: Garantía General, Resguardos de Ley, Garantia Especifica y Resguardos Voluntarios

Destino de Fondos: 50% Capital de trabajo y 50% Sustitución de pasivos

Agente colocador Casa de Valores Advfin S.A.

Representante de los obligacionistas : Estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A.

Calificación Asignada: “AA”1

Analista: Carlos Izurieta G.

c.izurieta@scrla.fin.ec

CALIFICACIÓN ASIGNADA Emisión de Obligaciones AA

El Comité de Calificación de nuestra institución, en la sesión del 12 de Diciembre de 2014, basado en los análisis efectuados por el personal técnico, a partir de la información financiera auditada histórica proporcionada por el Emisor cortada hasta Diciembre de 2013 y el corte interno a Octubre de 2014, detalle de activos libres de gravamen, entre otra información cualitativa y cuantitativa, ha resuelto asignar a la Quinta Emisión de Obligaciones de CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. la categoría de riesgo de “AA“, definidas como: AA Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen una muy buena capacidad del pago de capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general.

PRESENCIA BURSATIL Es importante indicar que el Emisor participó en mercado de valores con una primera emisión de obligaciones que venció en abril del 2013. Actualmente participa con los siguientes instrumentos: a) Segunda Emisión de Obligaciones por US$5.0 millones, con saldo de US$1.2 millones y fecha de vencimiento Septiembre de 2015; b) Tercera Emisión de Obligaciones por US$1.01 millones y fecha de vencimiento Agosto-2016; c) Cuarta Emisión de Obligaciones por US$1.4 millones y fecha de vencimiento Septiembre-2017. La segunda emisión de obligaciones fue inscrita en el Registro de Mercado de Valores mediante resolución No. SC-IMV-DJMV-DAYR-G-10-5378 del 10 de agosto de 2010, la tercera emisión de obligaciones con resolución No. SC-IMV-DAYR-G-11-0003912 del 13 de julio de 2011 y la cuarta emisión de obligaciones con resolución No. SC.IMV.DJMV.DAYR.G.12.0004572 del 16 de agosto de 2012 y la y la quinta emisión de obligaciones con resolución No. SCV.INMV.DNAR.14.0004192 de fecha 26 de Junio de 2014

1 Conforme a los Artículos 12 y 16 de la Sección II, Capítulo III, Subtítulo IV, Título II, la calificación otorgada por la Calificadora a la presente Emisión de Obligaciones no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.

El informe de calificación se realizó en base a información proporcionada por el emisor y obtenida de los Estados Financieros Auditados, éstos últimos presentados por el emisor para inscribirse en el Registro de Mercado de Valores de acuerdo al Artículo 2, Sección I, Capítulo I, Subtítulo I, Título II.

FUNDAMENTACIÓN

3

Al cierre del año 2014 las condiciones de los mercados internacionales muestran significativos cambios obligando a revisar las estimaciones hechas sobre el desenvolvimiento esperado de la economía local. El precio del petróleo se ubica por debajo de las proyecciones presupuestarias del gobierno central con lo cual las inversiones públicas programadas deberán ser recortadas incidiendo ello en el comportamiento del conjunto del aparato productivo. Al mismo tiempo, otros bienes primarios exportados por el sector privado como camarón, banano, pescado, tienden a volver a operar en los niveles registrados dos años atrás, por fluctuaciones en la demanda de importantes compradores, en particular el mercado de Rusia. No obstante lo señalado y por sus características propias, la mayoría de sectores relacionados a las actividades básicas de la población continúan manteniendo atractivas condiciones en su demanda. En el caso de los servicios educativos, la gran inversión pública aplicada en el sector ha logrado un incremento en la matrícula en el sistema público, sin embargo debe reconocerse que tal variación se ha producido en los segmentos bajos de la población, sin afectar significativamente al sistema privado en los niveles y altos. Teniendo como mercado objetivo la clase media de la ciudad, el colegio Espiritu Santo propiedad de la firma emisora, está posicionado como uno de los principales centros educativos particulares de la zona norte de Guayaquil. En el presente año cuenta con un cuerpo estudiantil de 2.761 alumnos que pagan una pensión promedio de $309 por mes. Con una pensión promedio mensual de $309, en el presente año tiene una matrícula de 2.731 alumnos, de los cuales el 19.4% están registrados en la sección preescolar, 33.4% en la primaria, y 45.2% en la secundaria. En los niveles de escuela y colegio la unidad femenina representa el 42.6% del estudiantado, en tanto que la masculina el 37.9% restante. La operación del negocio genera una utilidad operativa de 41.5 centavos por cada dólar obtenido en ventas como producto de lograr un margen bruto de 56.7% y solventar gastos de administración y ventas de 15.2%. Con una rentabilidad histórica de 14.7%, y con un total de activos promedio de US$11.1 millones, lograron producir un flujo depurado promedio en el orden de US$1.4 millones. La estructura de capital de la empresa a Octubre de 2014 está compuesta por US$3.5 millones de pasivos afectos al pago de intereses y US$15.4 millones de inversiones en acciones, señalando una relación de 0.23 entre ambas fuentes de fondos. De incluir la emisión de obligaciones y el destino de sus fondos el pasivo con costo se incrementaría a US$5.5 y con el mismo nivel patrimonial se tendría una relación de 0.36. El 70.3% de los pasivos con costo fueron de corto plazo, mientras que el 29.7% fue de largo plazo, y financian en un 15.8% el monto total de activos. A pesar de que a Diciembre de 2013, la Empresa no podría cubrir sus obligaciones de corto plazo con sus activos corrientes, podemos indicar que en la actividad de educación las ventas son de fácil recuperación y que estas se cobran al inicio de cada mes por lo que no reflejan cuentas por cobrar, considerando esto el Emisor tiene flujo suficiente para cubrir sus obligaciones; para Octubre de 2014 los activos corrientes resultaron superiores a los pasivos de corto plazo y su índice de liquidez es de 1.56 veces. A partir del análisis conjunto de los factores de riesgo cuantitativos y cualitativos señalados, el Departamento Técnico de la firma propone como Calificación Preliminar del presente proceso, la Categoría de Riesgo de AA-. La emisión de obligaciones objeto de calificación ha sido estructurada con garantía general y garantía especifica que consiste en un fideicomiso de administración de flujos y fuente de pago denominado “FIDEICOMISO DE ADMINISTRACIÓN FEMENINO ESPIRITU SANTO BASICA SUPERIOR FDF” constituido en un patrimonio autónomo y de acuerdo a los resguardos estipulados en la resolución del Consejo Nacional de Valores, adicionalmente se incluyen resguardos voluntarios consistentes en: a) Mantener disponible en un Certificado de Depósito a Plazo Fijo el valor correspondiente a la dos veces la próxima cuota a pagarse a los obligacionistas; b) Mantener un índice de Cobertura de Gastos Financieros igual o superior a 2 veces; y, c) Mantener un límite de endeudamiento referente a los pasivos afectos al pago de intereses de hasta 2 veces el patrimonio de la Compañía. La posición de liderazgo que mantiene en el mercado objetivo que atiende, le asegura tanto alto número de estudiantes, como un monto de pensión a partir de los cuales está en capacidad de generar suficiente

4

flujo de efectivo para cubrir con debida holgura, los egresos derivados de las obligaciones financieras que componen su estructura de capital, incluyendo entre éstas a los títulos valores sujetos al proceso de calificación. Una vez analizados los factores de riesgo cuantitativos y cualitativos considerados en la Calificación Preliminar, al igual que los mecanismos de garantía y resguardos incluidos en la estructura del instrumento, el Comité de Calificación en base a las potestades que le otorga los artículos 5 y 6 del Título II, Subtítulo IV, Capítulo III, Sección III, de la Codificación de Resoluciones de la Ley de Mercado de Valores, se pronuncia por asignar a la Quinta Emisión de Obligaciones de CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. por hasta US$2 millones la categoría de riesgo de “AA”.

1. Características de la Emisión

La Junta General de Accionistas de la compañía CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. en su sesión del 12 de Febrero de 2014 resolvió que la compañía realice una emisión de obligaciones por un monto de hasta US$2,000,000.00 (dos millones de dólares de Estados Unidos de Norteamérica) en dos clases: la clase “I” a un plazo de 1,440 días y la clase “J” a un plazo de 1,800 días con una base comercial de trescientos sesenta días por año. Los títulos devengaran una tasa fija anual del 8.00%. Los valores serán emitidos desmaterializados a través Depósito Centralizado de Compensación y liquidación de Valores DECEVALE S.A., de valor nominal no menor a US$1,000. Los Recursos que se recauden serán destinados en un 50% Capital de trabajo y 50% Sustitución de pasivos. La emisión ha sido estructurada con garantía general, los resguardos de ley, garantía especifica además de un resguardo voluntario. El Agente Pagador es el Emisor y el pago se realizará por compensación a través del Depósito Centralizado de Compensación y liquidación de Valores DECEVALE S.A., en la cuenta que indique el inversionista. El agente colocador es Casa de Valores Advfin S.A.. El representante de los obligacionistas es el Estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A. Dentro de su estructuración la compañía incorpora una garantía especifica, conforme consta de la aprobación de la Junta General Extraordinaria de Accionistas celebrada el 22 de Julio de 2014, consistente en un fideicomiso de administración de flujos y fuente de pago denominado “FIDEICOMISO DE ADMINISTRACIÓN FEMENINO ESPIRITU SANTO BASICA SUPERIOR FDF” constituido en un patrimonio autónomo.

2. Calificación de la Información

Para la presente calificación de riesgo, el emisor ha proporcionado entre otros requerimientos de información de la Calificadora, lo siguiente: Estados Financieros auditados desde el 2004 al 2009 aplicados bajo Normas Ecuatorianas de Contabilidad (NEC) y los años 2010 al 2013 basados en Normas Internacionales de Información Financiera (NIIFs), así como el corte interno al 31 de Octubre de 2014 preparados bajo NIIF, detalle de activos libres de Gravámenes; etc. Cabe resaltar que la calificación otorgada está basada en la información proporcionada por el Emisor para el efecto, la cual debe cumplir con los requerimientos exigidos por la normativa legal, siendo el Emisor responsable de que la documentación entregada a la Calificadora sea idéntica a la presentada ante el organismo de control, sin perjuicio de que cualquier diferencia entre la información evaluada por la Calificadora y la presentada al ente de control pueda ser -una vez comunicada a la Calificadora- conocida y analizada por ésta en un nuevo Comité de Calificación. Los estados financieros fueron auditados por PKF Auditores & Asesores Financieros con registro de la Superintendencia de Compañías No. 015 representada por Edgar Naranjo L., cuyos dictámenes por los periodos antes mencionados mencionan que los estados financieros expresan, en todos los aspectos significativos, la imagen fiel del Patrimonio y de la situación financiera. También mencionan que al 1 de

5

marzo de 2005 se realizó la fusión por absorción de la compañía Predial Dobleequis S.A. por parte de Centro Educativo Integral CENEICA S.A., como resultado de la fusión por absorción se transfirieron todos los activos, pasivos y patrimonio de la compañía absorbida, incrementándose el capital suscrito y pagado de CENEICA S.A. El Emisor ha suscrito, entre otros, los siguientes fideicomisos:

1) Fideicomiso de Garantía denominado EARSA, constituido el 26 de mayo del 2008 y reformado el 3 de mayo del 2010 que tiene por objeto garantizar las obligaciones contraídas por su relacionada ABP Services International INC con Stockes Internacional Inc., el bien transferido corresponde al área en la que funciona el Jardín Garabatos ubicada en el inmueble 1-2 ubicado en la manzana 400 de la ciudadela Urdenor, perfeccionado con la inscripción en el Registro de la Propiedad del Cantón Guayaquil el 13 de agosto del 2008; el mismo fue entregado en Comodato Precario al Constituyente (Ceneica S.A.) obligando a la constituyente a responder ante el fideicomiso por los daños y perjuicios que puedan derivarse del descuido o culpa leve en el cuidado o mal uso que se dé al bien; simultáneamente constituye una segunda fuente de pago de las obligaciones en el supuesto escenario de un incumplimiento por parte de la deudora. La última rendición de cuentas anual con corte a Mayo de 2014 proporcionada por la fiduciaria Morgan & Morgan, conserva el bien valorado en US$757,286 de acuerdo a los balances a Mayo de 2014, no obstante se indica que de acuerdo al Avalúo realizado por el Ing. Eduardo Mosquera Decker el 15 de Abril de 2013 el avalúo comercial del bien fideicomitido es de US$1,591,397.22, valor sobre el que se habría solicitado la instrucción del constituyente para actualizar el valor del patrimonio. 2) Fideicomiso Mercantil de Administración denominado CENEICA, constituido el 30 de abril del 2010 entre Centro Educativo Integral Ceneica S.A., Fidunegocios S.A. y Banco de la Producción S.A. como acreedor hipotecario. Dentro de este fideicomiso se incorpora un contrato de Fideicomiso Mercantil de Administración de Inmuebles por los solares adquiridos mediante la fusión por absorción de la compañía Predial Dobleequis S.A. los cuales están hipotecados al Banco de la Producción. Este fideicomiso se constituye de un patrimonio autónomo que tiene como finalidad mantener la titularidad jurídica de los bienes inmuebles y sus construcciones o mejoras que se realicen así como por los bienes, valores o derechos que se aporten en el futuro, posteriormente, mediante escritura pública del 30 de abril del año 2010 Ceneica transfirió el 47% de los Derechos Fiduciarios a favor de la compañía panameña ABP Services International Inc., empresa relacionada, a su vez esta compañía transfirió mediante escritura pública del 3 de enero del 2011 el 47% de los derechos fiduciarios a favor de la compañía Anglo Automotriz S.A. Anauto, de la misma forma fueron transferidos mediante escritura pública del 24 de enero de 2012 el 47% de los derechos fiduciarios a favor de la compañía panameña Estrellamar Inversiones S.A. a título de aporte para futuras capitalizaciones; con estos antecedentes los beneficiarios del fideicomiso son Centro Educativo Integral Ceneica S.A. con el 53% y Estrellamar Inversiones S.A con el 47%. De acuerdo a la rendición de cuentas con corte a febrero de 2013 proporcionada por Fidunegocios S.A. registran las Propiedades, Planta y Equipos en US$9,275,413, cuyo avalúo se realizó el 11 de enero del 2010, monto que se registra en los balances a abril de 2013; no obstante, el último informe de avalúo presenta un valor de mercado por US$9,785,688 y fue realizado el 3 de enero del 2012 por la compañía Tecnival S.A., el valor de oportunidad es de US$8,317,834. Cabe destacar que en octubre del año 2010 el fideicomiso suscribió en calidad de garante el convenio de apertura de línea de crédito otorgado por Produbanco a Anglo Automotriz S.A., empresa relacionada, por la suma de US$8,000,000 exclusivamente para realizar compra de bienes o servicios que GM pone a disposición de sus concesionarios; también a febrero de 2013, Produbanco emitió una garantía bancaria por un valor de US$420,000 a un plazo de 365 días a favor del Banco de Guayaquil S.A. por cuenta de Motortrack S.A. la misma que sirve para garantizar el pago de créditos otorgados por el Banco de Guayaquil S.A. para la compraventa de repuestos a la empresa General Motors del Ecuador S.A. por cuenta y cargo de Motortrack S.A. Para este caso, Anglo Automotriz S.A. tiene limitada sus ventas por cupos de importación; no obstante por comunicación recibida por parte de Anglo Automotriz S.A., la General Motors se compromete a entregar 250 carros mensuales, con lo cual cubriría las obligaciones con Produbanco. Con fecha 21 de Junio de 2013, las compañías Centro Educativo Integral Ceneica S.A., Estrellamar Inversiones S., ABP Corp., ProfinanceEnterpriceseCorp, Anglo Automotriz S.A. Anauto, Cetivehículos S.A. Motortrack S.A.,Banco de la Producción S.A. PRODUBANCO, acordaron reformar íntegramente los términos y condiciones del Fideicomiso de Administración CENEICA referido en el párrafo anterior,

6

para transformar su finalidad de uno de administración a un FIDECOMISO DE GARANTIA y ampliar su patrimonio aportando bienes adicionales, de manera que su patrimonio autónomo sirva para garantizar las obligaciones pasadas, presentes y futuras que existan y se generen y que hayan sido contraídas individual o conjunta o solidariamente por CENEICA, ANGLO, CETIVEHICULOS Y MOTORTRACK., a favor de PRODUBANCO. Este nuevo fideicomiso se denomina Fideicomiso Mercantil de Garantía CENEICA a favor de PRODUBANCO. Este fideicomiso tiene como finalidad que los bienes que se aportan, sirvan de garantía o de segunda fuente de pago de las OBLIGACIONES que tengan, tuvieran o tuvieses, mantengan o mantuvieres, adquieran, directa o indirectamente, individual, conjunta o solidariamente, de presente, pasado o futuro las DEUDORAS (CENEICA, ANGLOAUTOMOTRIZ S.A. ANAUTO, CETIVEHICULOS S.A., MOTORTRACK S.A.), a favor del ACREEDOR (PRODUBANCO), utilizando los BIENES FIDEICOMITIDOS como segunda fuente de pago de las obligaciones y siguiendo las condiciones e instrucciones del fideicomiso. El fideicomiso tiene como función mantener la titularidad jurídica de los bienes descritos anteriormente y emplear los bienes fideicomitidos como segunda fuente de pago de las obligaciones previa comunicación por escrito del acreedor (Produbanco). Las OBLIGACIONES, son las prestaciones de pago que ANGLO, CETIVEHICULOS y MOTORTRACK mantienen a favor de PRODUBANCO, dentro de los límites de una línea de crédito de $10,000,000, que puede ser usada por ANGLO hasta por US$8,000,000 para financiar compra de vehículos que realice a General Motors y Omnibus BB Transportes S.A., a través del mecanismo crediticio derivado del Convenio de Línea de Crédito Fideicomiso WHolesale – Concesionarios, suscrito entre ANGLO y PRODUBANCO suscrito el 5 de Junio de2012. El Patrimonio Autónomo del fideicomiso, de acuerdo a su cláusula cuarta, se integra de los siguientes bienes:

1. CENEICA aporta los dos inmuebles y declara que con el consentimiento y aceptación de, y ESTRELLAMAR por el 47% de los derechos que posee sobre el anterior fideicomiso, lo destina y afecta a su nueva finalidad de garantía y segunda fuente de pago.

2. ABP aporta las 410.105 acciones ordinarias y nominativas de $1 cada una de su propiedad en el capital social de CENEICA, dejando en constancia que se reserva para si el dominio pleno de una acción ordinaria y nominativa.

3. PROFINANCE aporta las 3,999,999 acciones ordinarias y nominativas de $1 cada una de su propiedad en el capital social de CENEICA, dejando en constancia que se reserva para si el dominio pleno de una acción ordinaria y nominativa.

3) Ceneica Fideicomiso Mercantil, constituido el 3 de agosto del 2011, sirve como segunda fuente de pago de las obligaciones adquiridas con el Banco de Machala, por un préstamo a firma por US$125,000 a 3 años plazo con implementación cada 365 días y mediante pagos mensuales a una tasa de interés del 11.23% y otro por US$200,000 a 3 años plazo con implementación cada 365 días y mediante pagos mensuales a una tasa de interés del 11.23%, cuya finalidad es que reciba, mantenga la titularidad jurídica y administre los recursos que el Constituyente aporte y los que aportare en el futuro. Por la constitución del fideicomiso la Constituyente transfirió US$10,675.90, valor que se mantendrá en la cuenta hasta que el banco notifique a la Fiduciaria que se han cancelado en su totalidad las obligaciones que respalda el contrato de fideicomiso. En virtud del cual instruyó a la Compañía Fiduciaria del Pacífico S.A. Fidupacífico, recibir los valores correspondientes a los ingresos que obtenga el Jardín de Infantes Garabatos por concepto del pago de las pensiones de sus clientes y con esto cubrir los dividendos mensuales de las operaciones de crédito descritas. También la Constituyente se constituye en codeudor solidario, de todas las obligaciones pendientes de pago en el fideicomiso. Cabe mencionar que el 18 de abril de 2012 se reformó el contrato de constitución del Fideicomiso Ceneica, posteriormente Ceneica S.A., en virtud a la nueva operación de crédito, ha realizado un aporte de $11,509 el cual se mantendrá en la cuenta de ahorros del fideicomiso hasta que el Banco de Machala notifique a la Fiduciaria que se han cancelado en su totalidad. La última rendición de cuentas con corte al 30 de abril de 2013 proporcionada por Fiduciaria del Pacífico S.A., menciona que los fondos concernientes al flujo de recaudación de pensiones del Jardín de Infantes Garabatos han sido aportados al fideicomiso y restituidos posteriormente al pago de los dividendos mensuales y las obligaciones del fideicomiso, cabe mencionar

7

que los aportes recibidos han sido menor a los flujos proyectados de la recaudación de las pensiones de Garabatos Con la información proporcionada por el Emisor procedimos a verificar que la misma cumpla con los parámetros de validez, suficiencia y representatividad, en los periodos mencionados, acorde a la metodología interna de la Calificadora; y que el Emisor tenga capacidad para cumplir sus gastos financieros vigentes, continuando con la aplicación normal de los procedimientos de calificación.

3. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor (Capacidad de Pago Histórica)

El cálculo de la cobertura histórica de los gastos financieros de la presente emisión se basó en información contenida en los estados financieros auditados previamente mencionados, además del corte interno al 31 de Octubre de 2014. La cobertura de gastos financieros se obtuvo de confrontar:

El flujo de efectivo depurado promedio entre los periodos anualizados desde el 2004 al 2009 aplicados bajo Normas Ecuatorianas de Contabilidad (NEC) y los años 2010 al 2013 basados en Normas Internacionales de Información Financiera (NIIFs), generado por los activos productivos de la Empresa con los gastos derivados de la deuda financiera que a la fecha son conocidos.

Los activos contables han sido ajustados para eliminar aquellos que no han contribuido a la generación de flujo de efectivo, en el caso de la presente emisión se han descontado los derechos fiduciarios que no son productivos y las cuentas por cobrar a largo plazo correspondientes a compañías relacionadas.

La deuda financiera que mantiene la Empresa al momento de la calificación de riesgo fue incluida en el análisis con una tasa igual a la tasa vigente ponderada de dichos créditos, organizados por acreedor.

El resultado obtenido reflejó que históricamente los gastos financieros han sido cubiertos por el flujo depurado de los ejercicios anteriores de manera suficiente.

AÑO 2011 AÑO 2012 AÑO.2013 Octubre.2014

Activos Promedio US$ 15,267,543 US$ 13,972,824 US$ 11,544,828 US$ 11,085,755

Flujo Depurado Ejer. US$ 1,599,340 US$ 1,676,361 US$ 1,662,988 US$ 1,378,856

% Rentabilidad Act. Prom. Ejercicio 10.48% 12.00% 14.40% 14.93%

Monto de Deuda US$4.57 millones

Gastos Financieros US$242 mil

Cobertura Histórica de Gastos Financieros: 6.71

Pasivos Exigibles / EBITDA: 2.11

4. Evaluación de los Riesgos de la Industria

Considerando el origen del flujo de fondos generado por la entidad emisora, el análisis del riesgo industrial presentado a continuación se sustenta en la evaluación de las características del sector de la Educación en Ecuador, al que considerando conjuntamente los factores señalados a continuación se ha categorizado como de Riesgo Bajo.

Sector de la Educación Las cifras del Banco Central del Ecuador (BCE) integran a este sector en la actividad económica denominada “Enseñanza”, la cual presentó en promedio un crecimiento real de 5.6% desde el año 2007, manteniendo una dinámica ligeramente mayor a la de la economía en su conjunto, que tuvo un crecimiento promedio del Producto Interno Bruto (PIB) total del país de 4.1% en igual lapso. De acuerdo a las cifras preparadas por el BCE, en el año 2010 el PIB de Enseñanza creció en 2.9%, mientras que en el año 2011 aumentó en 3.0% y en el año 2012 el crecimiento tuvo un repunte que lo llevó a cerrar en8.6% (versus 5.1% para el total de la economía), mientras en los tres primeros trimestres de 2013 se registraba una expansión de 4.3% respecto a la producción en igual lapso del año previo para la actividad “Enseñanza y servicios sociales y de salud” (4.0% para el PIB total). Proyecciones oficiales preveían un

8

crecimiento de 4.7% en el 2013 para el total de la economía y de 3.5% para el sector Enseñanza.

Fuente: Banco Central del Ecuador

La educación básica es ampliamente reconocida como un derecho humano fundamental y un instrumento clave para mitigar la pobreza y el desarrollo humano sostenible, no obstante la capacidad de ofrecer educación básica y gratuita para sus ciudadanos no está disponible en todos los estados. Los países que han alcanzado tasas brutas de matrícula y de conclusión de enseñanza primaria relativamente altas, destinan una mayor proporción de sus ingresos nacionales o presupuestos gubernamentales a la educación primaria pública. Asimismo, en estos países el gasto por estudiante de primaria también suele situarse en el rango medio relativo al PIB por habitante. Sin embargo, por sí solo, el nivel de gasto público no es indicativo de buenos resultados. Los gobiernos que han sido exitosos en este sentido y en la medida que mejoran la eficiencia y priorizan el gasto en educación básica también han logrado establecer un equilibrio entre los costos de educación pública y privada.

Según cifras del Ministerio de Finanzas, el presupuesto que el Gobierno Central del Ecuador destinó para el sector Educación fue de US$ 1,324 millones en el año 2007, el cual pasó a US$2,533 millonesen 2009, a US$ 3,640 millones en el año 2011 y en el 2012 llegó a US$4,140 millones, de forma que su participación respecto al PIB mostró incrementos continuos, llegando a2.9%, 4.0%,4.7% y 4.9%, respectivamente. Para el año 2013, el presupuesto devengado del sector Educación fue de US$4,667 millones, lo que significaría una proporción respecto al PIB de alrededor de 5%. Educación Inicial, Básica y Bachillerato

El proceso educativo en Ecuador está reglamentado por el Ministerio de Educación y comprende las siguientes etapas: a) Educación Inicial, que es el proceso de acompañamiento al desarrollo integral de niños y niñas

menores de 5 años, y se divide en dos subniveles: Inicial 1, que no es escolarizado y comprende a infantes de hasta 3 años de edad; e, Inicial 2, que comprende a infantes de 3 a 5 años de edad.

b) Educación General Básica, que abarca diez niveles de estudio, desde primer grado hasta décimo. Este nivel educativo permite que el estudiantado desarrolle capacidades para comunicarse, para interpretar y resolver problemas, y para comprender la vida natural y social.

c) Bachillerato General Unificado, que es el programa en el que todos los estudiantes deben estudiar un grupo de asignaturas centrales denominado tronco común, que les permite adquirir ciertos aprendizajes básicos esenciales correspondientes a su formación general. Además del tronco común, los estudiantes pueden escoger entre dos opciones en función de sus intereses: el Bachillerato en Ciencias o el Bachillerato Técnico.

Adicionalmente existen otros niveles educativos disponibles, incluyendo alfabetización para adultos, educación artesanal, formación artística y educación no escolarizada. Por otra parte la enseñanza se realiza en dos regímenes de estudio: i) Costa, al que pertenecen las instituciones educativas ubicadas en las provincias del Litoral y las islas Galápagos (excepto algunas entidades específicas), donde las clases comienzan en el mes de mayo de cada año y terminan en febrero del siguiente año; y ii) Sierra, con el que trabajan la mayoría de las instituciones de las provincias de la región Interandina y Amazonía (con excepciones), e inicia en septiembre de cada año y finalizan en junio del siguiente. La educación pública es gratuita hasta el bachillerato o su equivalente, de naturaleza laica en todos sus niveles. Respecto al grado de escolaridad obligatorio, se ha definido éste como el de Educación General Básica (diez años de estudio).

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013-09

Variación PIB Total vs PIB Enseñanza

PIB Total PIB Enseñanza

9

Según datos del Ministerio de Educación, en el periodo lectivo 2012-2013se registraron 29,054 instituciones educativas a nivel nacional (30,495 en el período 2011-2012 y 31,028 en el período 2010-2011), de las cuales 27,754 tenían el carácter de escolarizadas. Entre estas últimas existían 24,206 instituciones de educación regular, 3,357 de educación popular permanente y 168 de educación especial. Del total de instituciones de educación regular, por régimen escolar 61% pertenecían al régimen Costa y 39% al régimen Sierra (59% y 41%, respectivamente el año previo); mientras que por zonas geográficas 36% se encontraban en zonas urbanas y 64% en zonas rurales con la siguiente distribución por nivel educativo.

Nivel Educativo

Zona Urbana

Zona Rural

Total

Bachillerato 25 34 59

Educación General Básica (EGB)

3,416 11,359 14,775

EGB y Bachillerato 1,562 873 2,435

Inicial 444 215 659

Inicial y EGB 2,763 2,792 5,555

Inicial, EGB y Bachill. 538 184 722

Otros (artesanal, etc.) 1 - 1

Total 8,749 15,457 24,206 Fuente: Ministerio de Educación

Por tipo de sostenimiento, de las 29,054 entidades educativas a nivel nacional, 74.6% eran fiscales, 4.2% fisco-misionales, 1.1% municipales y 20.1% particulares(73.6%, 4.3%, 1.1% y 20.9%, respectivamente en el período anterior). A su vez, el número de estudiantes en el período 2012-2013 llegó a 4,502,513 (versus 4,436,560 en el período 2011-2012 y 4,306,888 en 2010-2011), de los cuales 70.2% asistía a instituciones educativas fiscales, 6.2% a fisco-misionales, 1.1% a municipales y 22.5% a entidades particulares (69.8%, 6.1%, 1.1% y 23.0%, respectivamente en el período anterior y 69.2%, 6.1%, 1.1% y 23.6%, en 2010-2011). El número de docentes laborando en las entidades educativas a nivel nacional fue de 235,530 (versus 240,574 en el año lectivo previo). A nivel provincial, en Guayas existía un total de 5,019 instituciones educativas en el período 2012-2013 (5,053el año previo), de las cuales 2,605 se encontraban en el cantón Guayaquil. De acuerdo al tipo de sostenimiento, la distribución de las entidades era la siguiente:

Tipo de Sostenimiento

Instituciones Docentes Alumnos

Fiscal 2,566 24,220 667,363

Fisco-misional 81 1,023 21,231

Municipal 71 334 6,314

Particular 2,301 24,391 380,167

Total 5,019 49,968 1,075,075 Fuente: Ministerio de Educación

Los establecimientos que brindan educación básica y bachillerato atienden al 77.0% de los estudiantes de la provincia, es decir, a 813,309 estudiantes, de los cuales 32.7% estudian en entidades privadas y 64.7% en establecimientos fiscales; por otro lado, los diez mayores colegios públicos agrupaban al 5.3% de los estudiantes de educación básica y bachillerato, mientras que los diez mayores privados concentraban apenas 2.8% de este grupo. De acuerdo a la ubicación geográfica, en la provincia del Guayas 86.0% de los alumnos están registrados en entidades educativas localizadas en la zona urbana. La mayor parte de los alumnos se encuentran registrados en entidades que ofrecen educación básica, seguido por las entidades que tienen tanto educación básica como bachillerato, según se observa a continuación.

Nivel Educativo

Zona Rural

Zona Urbana

Total

Bachillerato 134 8,482 8,616

10

EGB 91,651 317,342 408,993

EGB y Bachillerato 19,369 280,085 299,454

Inicial 175 3,789 3,964

Inicial y EGB 27,883 194,561 222,444

Inicial, EGB y Bachill. 7,555 94,413 101,968

Otros (artística, artesanal, etc.)

1,376 9,402 10,778

Total 148,143 908,074 1,056,217 Fuente: Ministerio de Educación

Con respecto a la ciudad de Guayaquil, se evidencia que existe una concentración de instituciones de educación en el eje norte-sur de su zona central que ofrecen los niveles de educación inicial, básica y bachillerato. Por otro lado, el sector de la educación privada presenta altas barreras de entrada tales como:

Fuerte inversión en capital inicial para la adquisición de la infraestructura de la unidad educativa.

Experiencia de los profesores, rectores y la calidad de educación.

Imagen y reputación obtenida a lo largo de la graduación de varias promociones de estudiantes. Los limitados niveles de inversión y deficiente administración que históricamente afectaron a la educación pública en el país hicieron que la percepción de su calidad no sea muy reconocida, consecuentemente se generó la tendencia de los padres de familia que cuentan con los medios económicos, de elegir instituciones educativas de naturaleza privada para la educación de sus hijos. El propósito de este grupo poblacional es que los estudiantes tengan un mayor nivel de aprendizaje y puedan competir en el mercado laboral de forma eficaz mediante el dominio de herramientas tecnológicas, así como el conocimiento de varios idiomas, teniendo como objetivo el obtener un retorno sobre la inversión en educación cuyo principal canal es el mercado laboral y aprovechar de forma óptima las oportunidades allí existentes. En todo caso, la inversión pública en el sistema educativo fiscal del país ha generado como resultado una leve tendencia creciente en la oferta y demanda de este sector, evidenciada en una mayor proporción de instituciones fiscales y estudiantes que allí se educan, principalmente afectando la demanda de escuelas privadas que atendían a sectores poblacionales de recursos limitados.

5. Asignación de la Categoría Básica de Riesgo

En función de una Cobertura Histórica de Gastos Financieros de 6.71 y un Riesgo Industrial Bajo se asigna a CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. la Categoría Básica de Riesgo de “AA-”.

6. Indicadores Adicionales de la Situación Financiera del Emisor.

6.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia

Al 31 de diciembre de 2013, Centro Educativo Integral Ceneica S.A. generó ingresos correspondientes a matriculas, pensiones, derechos, transporte y otros por US$7.8 millones, disminuyendo en un 4.2% en relación a los ingresos obtenidos en el año 2012 (US$8.16 millones), situación que de acuerdo a lo indicado por el emisor se debió a que en el 2013 se registró y cobró una pensión menos debido al cambio de fecha en el inicio de clases de abril a mayo. A Octubre de 2014 los ingresos que ha generado la empresa son de US$10.3 millones parte de este incremento se da por la facturación anticipada que realiza la institución como parte de su política interna. Es importante indicar que la reducción de estudiantes los cuales pasaron de 2.820 en el 2012 a 2.770 en el 2013, correspondería a la culminación de la etapa de secundaria de los estudiantes, a Octubre de 2014 el número de estudiantes fue de 2,761. Por otro lado la pensión promedio pasó de US$255.60 en el año 2012 a US$290 en el año 2013 y a Octubre de 2014 valor promedio fue de US$308.86 por lo que el emisor se mantiene en su curva de crecimiento. Como observamos en la gráfica, los ingresos año a año se han ido incrementando y su máximo aumento fue en el año 2012.

11

(*) Datos bajo NIIF

Los costos de personal, de transporte y seguro de los estudiantes, pasó de US$4.5 millones en el 2012 a US$5.1 en el 2013 incrementando su absorción sobre ventas (2012: 55.87%; 2013: 65.08%), los costos al corte de Octubre de 2014 son de US$4.4 millones y la relación costos/ventas fue de 43.29%. Entre los años 2011 y 2012 se observa similares registros de costo de personal, pero con una menor participación sobre ventas en el 2012. A Diciembre de 2013, la utilidad bruta fue de US$2.7 millones, cifra inferior en un 24% respecto al año previo 2012 (US$3.6 millones) producto del incremento del costo de ventas, al corte de Octubre de 2014 refleja una utilidad bruta de US$5.8 millones. El margen bruto al 2013 resultó en 34.93% siendo inferior al del año anterior (44.13%), a Octubre de 2014 el margen bruto refleja crecimiento colocándose en 56.71%, que luego de 15.22% de gastos administrativos y de ventas, dio lugar a una utilidad operativa de 41.50%, alcanzando finalmente una utilidad antes de impuestos y participación de 39.52% en el periodo analizado. El incremento del costo de ventas afectó el margen operativo del emisor, resultando inferior a los ratios históricos. Por otro lado los gastos administrativos y ventas disminuyeron respecto a sus dos últimos periodos (2011: 29.63; 2012: 35.09%; 2013: 24.32%) reflejando al corte de Octubre de 2014 un ratio de 15.22%, por lo que el margen operativo no refleja reducción respecto al año previo , pero en cambio si un incremento en el corte de Octubre de 2014 , comportamiento que se observa en el siguiente gráfico:

(*) Datos bajo NIIF

Entre los tres últimos años el EBITDA se ha mantenido en aproximadamente US$1.6 millones; no obstante se observa durante todo el periodo analizado que en el año 2009 decreció comparado con el 2008 esto producto del mayor incremento de los gastos operativos, mientras que la ligera reducción del año 2013 sería producto del mayor costo de personal; el margen del EBITDA en relación a los ingresos, pasó de 23.6% a 21.3% entre los años 2011 al 2013, al corte de Octubre de 2014 es de 48.6% dado por la

0.00%

2.00%

4.00%

6.00%

8.00%

10.00%

12.00%

14.00%

16.00%

0

2,000,000

4,000,000

6,000,000

8,000,000

10,000,000

12,000,000

2008 2009 2010* 2011* 2012* 2013* Oct 2014

Ingresos % de variación nominal Ingresos

0.00%

10.00%

20.00%

30.00%

40.00%

50.00%

60.00%

2008 2009 2010* 2011* 2012* 2013* Oct 2014

Margen Bruto

Margen Operativo

12

reducción en sus gastos financieros y el incremento de sus ingresos .

(*) Datos bajo NIIF

6.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial.

Al cierre del ejercicio económico de 2013, Centro Educativo Integral Ceneica S.A., incrementó sus activos totales en 20.35% en relación al año 2012, pasando a un total de US$20.92 millones (2012: US$17.38 millones), producto principalmente del incremento de activos no corrientes. A Octubre de 2014 los activos de la empresa se incrementaron en 7.4% con respecto al cierre de 2013, al pasar de US$20.9 millones a US$22.5 millones dado por el incremento en el activo corriente. El activo corriente representó el 25.6% del total de activos y el activo no corriente equivalió al 74.43%. El mayor rubro del Activo Corriente son las Cuentas por Cobrar. Las cuentas por cobrar comerciales representaron el 59.5% del activo corriente y se incrementan respecto al cierre del periodo anterior (2013: US$592 mil; Octubre 2014: US$3.4 millones) este aumento se da por el anticipo de la facturación del semestre por cumplir, presentando una rotación promedio de 100 días. Los Activos no Corrientes a Octubre de 2014 están conformados principalmente por: Activos fijos por US$12.5 millones, de los cuales US$10.4 millones pertenecen a derechos fiduciarios (reclasificados en esta cuenta según el emisor por el ente de control por conformar (principalmente la transferencia de activos fijos –instalaciones- al FIDEICOMISO CENEICA por estrategia de la compañía); Activo fijo no tangible (valoración de la marca “Espíritu Santo, Centro de Estudios”) por un monto de US$2.73 millones. Además de otros activos por US$5.6 millones compuestos de Cuentas por Cobrar a Largo Plazo Cias. relacionadas por US$2.6 millones (principalmente ABP SERVICES INTERNATIONAL por el 47% derechos Fideicomiso CENEICA; e inversiones permanentes compañías relacionadas por US$325 mil. El pasivo total a Diciembre de 2013, está compuesto por el 38.15% de pasivo corriente (concentrados principalmente en Obligaciones Financieras) y 61.85% de pasivo no corriente (concentrados en cuentas por pagar a relacionadas, seguida de obligaciones bancarias). Las obligaciones con costo fueron de US$4.7 millones (US$2.7 millones de corto plazo incluyendo porción corriente) disminuyendo respecto a las del año 2012 (US$7.1 millones). Las cuentas por pagar a relacionadas ascendieron a US$2.5 millones las cuales no tienen fecha de vencimiento ni generan intereses, encontrándose como acreedores: ABP SERVICES INTERNATIONAL, TECNOLOGICO ESPIRITU SANTO, ANGLO AUTOMOTRIZ S.A., SPIRIT SCHOOL OF LANGUAGES, OPUSQUIL S.A., FLOM - FUNDACION LEONIDAS ORTEGA, CAPACITES. Al corte de Octubre de 2014, el pasivo total está compuesto por 52.1% de pasivo corrientes y 47.9% de pasivos no corriente, siendo su rubro principal las Obligaciones Financieras de corto y largo plazo, seguido de cuentas por pagar a relacionadas. El Patrimonio neto del Emisor refleja un incremento del 35.7%, al pasar de US$11.3 millones en el 2013 a US$15.4 millones a Octubre de 2014, principalmente por el incremento dado en capital social y registro de utilidades. El capital social asciende a US$7.2 millones y representa el 46.4% del patrimonio total.

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

30.00%

0

1,000,000

2,000,000

3,000,000

4,000,000

5,000,000

6,000,000

2008 2009 2010* 2011* 2012* 2013* Oct 2014

Evolución EBITDA

EBITDA Margen EBITDA

13

2Activos Ajustados = Capital de Trabajo + Propiedades + Otros Activos no corrientes – Otros Activos no corrientes

Ajustando2 los activos, al cierre del ejercicio económico 2013, llegan a US$16.1 millones que en relación

con el año 2012 generó un incremento del 3.9% (US$15.4 millones) de los cuales, está compuesto por un 7.2% de capital de trabajo que requiere la compañía y un 92.8 % por los activos fijos tangibles netos, más el resultado de los otros activos y pasivos no corrientes. A Octubre de 2014 los activos ajustados suman un monto de US$18.9 millones conformados por un capital de trabajo de US4.6 millones y US$404 mil de activos fijos tangibles netos más el resultado de los otros activos y pasivos no corrientes. Los activos ajustados a Diciembre de 2013 están financiados por US$4.7 millones (Oct. 2014: US$3.5 millones) de pasivos afectos al pago de intereses y US$11.3 millones (Oct. 2014: US$15.4 millones) de inversiones en acciones, señalando una relación de 0.41 entre ambas fuentes de fondos al 2013. A Octubre de 2014 la relación es de 0.23 veces. El 70.3% de los pasivos con costo fueron de corto plazo (Dic. 2013: 55.8%), mientras que el 29.7% fue de largo plazo (Dic. 2013: 44.2%), y financian en un 15.8% (Dic. 2013: 22.5%) el monto total de activos.

(*) Datos bajo NIIF

La relación ventas versus los activos ajustados paso de 0.49 veces en el 2013 a 0.54 veces a Octubre de 2014 incrementándose ligeramente respecto al año anterior, esto refleja que por cada dólar invertido en activos la Compañía tiene la capacidad de generar ventas por 54 centavos de dólar. La liquidez de la Compañía, para los últimos cinco años se había mantenido en un índice menor a 1, excepto en el año 2009 que fue superior; no obstante para los siguientes 2 años volvió a reducirse producto del mayor incremento de los pasivos corrientes que mantiene el Emisor. A Diciembre de 2013 este indicador fue 0.62 veces, lo que muestra que la Empresa no podría cubrir sus obligaciones de corto plazo con sus activos corrientes; no obstante podemos indicar que en la actividad de educación las ventas son de fácil recuperación y que estas se cobran al inicio de cada mes por lo que no reflejan cuentas por cobrar, considerando esto el Emisor tiene flujo suficiente para cubrir sus obligaciones. Al corte de Octubre de 2014 el ratio de liquidez es de 1.56 veces dado principalmente por el incremento reflejado en las cuentas por cobrar las mismas que se incrementaron por la facturación anticipada del semestre por cumplirse. A Diciembre de 2013, el emisor manejó un ciclo de efectivo de 12 días que comprende una rotación promedio de cuentas por cobrar de 25 días y de cuentas por pagar de 13 días, por lo que se observa que este es el periodo regular en que la Compañía recupera el monto invertido en el corto plazo, a Octubre de 2014 el ciclo de efectivo es de 86 días con una rotación promedio de cuentas por cobrar de 100 días y de cuentas por pagar de 15 días (este cambio en la composición del ciclo de efectivo esta dado por la situación atípica presentada en la cuentas por cobrar).

6.3. Capacidad de Generación de Flujo y Cobertura

En los periodos del 2008 al 2010 la cobertura de pago histórica sobre gastos financieros había ido disminuyendo, no obstante en los años 2011,2012 y 2013, este se ha recuperado, lo cual ha ido de la mano

-

2,000,000.00

4,000,000.00

6,000,000.00

8,000,000.00

10,000,000.00

12,000,000.00

14,000,000.00

16,000,000.00

18,000,000.00

2008 2009 2010* 2011* 2012* 2013* Oct 2014

Pasivos con Costo vs Inversiones en Acciones

TOTAL PASIVOS CON COSTO TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES

14

con los niveles de endeudamiento y los resultados que ha tenido la compañía. A Diciembre de 2013, el indicador se recuperó principalmente por la leve reducción de los gastos financieros y el nivel de su flujo depurado, llegando a tener una holgura de gastos financieros de 2.7 veces superior al reportado en el año 2012 que fue de 2.4 veces, como se muestra en el gráfico. A pesar de las variaciones presentadas en el flujo depurado y los montos por deuda financiera, el Emisor, en los dos últimos años habría cubierto sus deudas en periodos superiores a dos años, lo cual se puede observar en la composición del capital invertido que en su mayoría ha sido con recursos propios. Cabe considerar en estos casos que al presentar, su industria, un riesgo bajo sus flujos no muestran fluctuaciones importantes que puedan afectar su cobertura, al corte de Octubre de 2014 refleja un flujo depurado de US$1.4 millones contra los gastos financieros dan como resultado una holgura de 3.43 veces.

(*) Cifras en NIIF

7. Análisis de Factores Cualitativos de la Empresa

7.1. Posición de la Empresa en su industria

El colegio Espíritu Santo fue fundado hace más de 50 años por los Padres Claretianos operando primero en Urdesa, y desde junio 21 de 1984 en su ubicación actual en la Av. Juan Tanca Marengo. Al colegio, inicialmente sólo masculino, se le incorporó Garabatos, un Jardín de Infantes con prekinder, kinder y preparatorio y en agosto 16 de 1996 inició sus actividades el Femenino Espíritu Santo, destacando que el aporte de los diversos niveles a la entidad por número de alumnos a Octubre de 2014, es el siguiente: Educación inicial 19.4%, educación básica y bachillerato masculino 37.9%, femenino 42.6%. La compañía Centro Educativo Integral CENEICA S.A. es la operadora de la unidad educativa y propietaria de las instalaciones a partir del año 1986; se dedica a la formación, creación, diseño o implementación de programas de educación, aprendizaje y difusión de la cultura en los niveles preescolar, escolar y secundario. Con sus distintos establecimientos, Ceneica S.A. se encuentra posicionada entre las diez mayores entidades educativas privadas de la provincia, contando con aproximadamente 1% de los estudiantes de este grupo.

La misión de la institución es: “Brindar una educación de calidad real y percibida, proactiva en función de las necesidades presentes y futuras de sus estudiantes, sustentada en valores cristianos católicos –respetando otras creencias religiosas-, que los prepare para ser exitosos como seres humanos, cultos, socialmente preparados y responsables, como ciudadanos y como profesionales, con capacidad de liderazgo emprendedor en un entorno en rápido cambio, percibidos como gestores y pioneros de ese cambio”. Para ello ha empezado con el impulso a la formación preescolar, centrada en la motricidad, el lenguaje (verbal y no verbal) y la sociabilidad del infante, dentro de un ambiente propicio, contando para ello con aulas especialmente diseñadas para el uso y disfrute de los infantes.

Tiene su sede en Guayaquil y sirve a un grupo social de la zona norte, considerando que sus instalaciones están ubicadas en el cruce de las Av. Juan Tanca Marengo y Las Aguas teniendo acceso a ambas avenidas. Posee un terreno de 55,000 m2 con 18,000 m2 de construcción, la sección masculina

-

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00

4.50

5.00

2008 2009 2010* 2011* 2012* 2013* Oct 2014

Capacidad de Pago

Flujo depurado / Gastos Financieros

Deuda Financiera / Flujo Depurado Ajustado

15

ocupa un área de 25,025 m2, la sección femenina tiene 21,167 m2 y el pre-escolar Garabatos ocupa 2,886 m2, además posee 5 terrenos colindantes de 1,200 m2. Dentro de estas instalaciones tiene diversas áreas recreativas, entre ellas un coliseo deportivo techado e iluminado, biblioteca, piscina semi olímpica de 25 metros, canchas deportivas de básquetbol, voleibol y fútbol, pista atlética de arcilla, salón de ajedrez, 400 m2 de juegos infantiles, áreas de esparcimiento, auditorios, capillas, dispensarios médicos.

Para fortalecer la educación de sus estudiantes cuenta con una biblioteca que ofrece los servicios de textos de consulta en perchas y computadoras con internet en horario extendido de 15 horas; también ha fortalecido sus laboratorios, distribuidos en 10 laboratorios de computación, 1 laboratorio MAC para diseño gráfico y 1 laboratorio de redes además de contar con laboratorio audiovisual de inglés y francés, laboratorio de ciencias física y química. Adicionalmente posee salones de especialidades entre ellos la sala de manualidades, sala de música, sala de pintura, cocina, sala de danza para párvulos, sala de danza para señoritas, auditorios y salas de reuniones.

Como parte de los nuevos servicios han considerado el programa Full Care creado como una opción para que los estudiantes tengan un control de tareas y lecciones, mejoren su rendimiento y se diviertan dentro de la seguridad de sus instalaciones, con un cupo máximo de 15 alumnos por maestro.

La unidad educativa a Octubre de 2014 tiene inscrito 2,761 alumnos entre todas las secciones como: Maternal, Pre-escolar, Primaria y Secundaria (Masculino y Femenino), a quienes se educa a través de la metodología llamada “Desarrollo de Habilidades del Pensamiento”, la misma que es utilizada por prestigiosas instituciones educativas como el Tecnológico de Monterrey, y que permite capacitar a los alumnos en pensar y decidir de manera crítica. Es un colegio bilingüe en todos los niveles, al graduarse los alumnos son capaces de obtener altas calificaciones en el examen TOEFL; además desde la primaria también se enseña el idioma francés. La enseñanza se imparte desde los 2 años hasta los 18 años, inicia con Garabatos Club que es un servicio para niños y niñas de hasta 3 años en el que reciben estimulación temprana y se los prepara para su ingreso al preescolar, actualmente tienen una capacidad instalada para 160 niños, lo que anteriormente era para 80 niños, cumpliendo con su objetivo. La institución también ofrece becas las cuales consisten en:

50% para los hijos de sus colaboradores con calificaciones iguales o superiores a 18.5

30% para hijos de colaboradores de compañías relacionadas.

40% para hijos de familiares de sus colaboradores con calificaciones iguales o superiores a 17.5

Para hermanos de los alumnos inscritos se otorga el 5% en la segunda pensión, el 15% en la tercera pensión, 20% en la cuarta pensión y 5% adicional con cada una de las siguientes pensiones.

Cabe destacar que la beca se mantiene si paga dentro de los primeros 10 días de cada mes y actualmente representan el 12% de los ingresos del centro educativo. El número de alumnos ha sido variable en los últimos 10 años, llegando a 2,761 a Octubre de 2014 versus los 2,770 del año 2013 reflejando un decrecimiento de alumnos en el presente año; las pensiones también se incrementaron, es así que entre el año 2010 y 2011 fue del 6.8% y 10.21% en relación al 2012, para el año lectivo presente tomando una pensión ponderada esta se incrementan en un 4.7% en relación al 2013.

Fuente: Unidad Educativa Espíritu Santo

-

50

100

150

200

250

300

350

2200

2300

2400

2500

2600

2700

2800

2900

20

03

20

04

20

05

20

06

20

07

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

Alumnos

Pensión Promedio

16

La estrategia de la entidad es mantener un ajuste anual de pensiones de baja magnitud, buscando crecer en número de alumnos para los próximos cinco años. En el año 2009, el Emisor adquirió, como inversión, las acciones de la compañía Opusquil que es la propietaria de la unidad educativa “Letras y Vida” ubicada al Sur de la ciudad, la misma que posee 650 estudiantes inscritos en el año 2012, lo que en el año 2011 fueron 444, observándose un alto nivel de aceptación de los padres de familia. CENEICA realiza sus compras con crédito directo que le otorgan sus proveedores, lo cual depende del plazo establecido en la negociación, con los cuales tiene una buena relación. La institución tiene como política de pago, cancelar las facturas a los proveedores de suministros (material didáctico) en el plazo de 15 a 30 días.

La institución, tiene como política de cobro de las pensiones los 10 primeros días de cada mes y si cancelan antes de este período reciben el 3% de descuento. Del 55% al 60% de los padres de familia cancelan sus pensiones puntualmente y el 30% pagan dentro del mismo mes, la diferencia se recupera dentro de los 10 primeros días del mes siguiente.

En relación a la oferta de sus servicios, la unidad educativa cuenta con un programa completo de enseñanza que inicia en el Maternal y concluye con el bachillerato, lo cual busca cubrir las necesidades de los padres de familia de clase media que viven, principalmente, en el norte de la ciudad y que tienen ingresos promedio mensual de US$2,200, quienes destinan el 40% de los ingresos familiares a la educación de sus hijos; generalmente tienen casa propia en las zonas aledañas como son las ciudadelas Alborada, Sauces, Guayacanes, Samanes, Garzota, Urdenor. Este target es aquel que puede cubrir una pensión promedio de US$255 mensuales. El mencionado grupo objetivo puede escoger entre los diversos colegios que forman parte de la competencia de la unidad Educativa Espíritu Santo, la misma que está subdividida en:

Georefencial: Liceo Cristiano, Ecomundo, Mariscal Sucre, Santa Catalina, Delfos, Americano y CEBI; el largo alcance en la zona de influencia media tipo para la institución son: Abohispano, Albonor, Almirante Illinworth.

Por Preferencias en Valores y Religión: Santa Catalina, Cristóbal Colón, La Inmaculada, María Auxiliadora, San José La Salle.

Por Precios: Ecomundo, IPAC, Moderna Sergio Pérez Valdez, Liceo Naval.

Precios de la Competencia 2013

Institución

Jardín Primaria US$ Secundaria US$

Costo Matríc. Pensión Prom.

Costo Matríc.

Pensión Prom.

Costo Matríc.

Pensión Prom.

Espíritu Santo 7.2. 7.3. 163 229 165 244

Albohispano 90 144 97 156 105 168

Academia Naval Almirante Illingworth

7.4. 72

7.5. 116 72 116 84 134

Americano 213 342 232 372 255 408

Centro Educativo Bilingue Interamericano

7.6. 75

7.7. 120 90 144 108 172

Experimental Ecomundo Centros de Estudios

7.8. 193

7.9. 309 193 309 200 320

Abdón Calderón 259 415 210 390 270 432

Logos 217 348 232 372 262 420

María Auxiliadora 135 216 142 228 147 236

Mariscal Sucre 91 146 127 204 131 210

Moderna (Sergio Perez Valdez)

7.10. 131

7.11. 210 137 219 174 279

17

Centro Educativo Naciones Unidas

7.12. 126

7.13. 202 135 216 142 228

San José La Salle 95 152 105 168 107 172

Santo Domingo 94 150 100 160 107 171

Liceo Cristiano de Gquil. 96 154 105 168 120 192

Bilingue Liceo Panamericano 135 216 180 288 187 300

Copol 157 252 165 264 195 312

Fuente: Unidad Educativa Espíritu Santo

Si bien existe una intensa competencia en el sector educativo particular -lo cual constituye un factor de riesgo-, el Emisor atenúa este riesgo mediante la capacitación constante de sus maestros con el objetivo de brindar una educación de calidad, conservando los estudiantes, teniendo programas y sistemas de promoción y de acercamiento a la comunidad.

Otro factor de riesgo para el sector educativo privado es que los profesores de instituciones públicas deben dedicar 8 horas diarias a la institución, de acuerdo a la nueva normativa, lo que ha ocasionado que los maestros que tenían dos trabajos se retiren de las instituciones privadas, ocasionando en parte, que en el año 2011, 75 colegios particulares cierren sus puertas, no obstante esto benefició a otras instituciones entre ellas “Espíritu Santo”, cuya demanda creció por este hecho.

7.14. Como estrategia de mercado, el Emisor mantiene información sobre la competencia y hace énfasis en el mercadeo online. Así mismo el Rector General mantiene una muy estrecha relación con estudiantes, padres de familia y la comunidad y se ha contratado a una psicóloga externa a fin de mantener un contacto con los padres de familia sobre aquellos estudiantes que han desertado, descubriéndose a la fecha que la causa que determinó tal hecho, el mayor porcentaje se debe a la capacidad económica. Como elementos distintivos de la entidad se tienen: Programa de valores, colegio bilingüe, tecnología al día, programa de desarrollo de las habilidades del pensamiento, programa aprendiendo a pensar, variadas áreas deportivas, incluyendo karate, con premios y campeonatos, capacitación intensa de maestros.

Las principales estrategias del Emisor, para el corto y mediano plazo se enuncian a continuación: Estrategia comercial, el Emisor construirá 13 aulas para Garabatos Club, y además mantendrá los servicios de Full Care, Fiestas de Cumpleaños, Academias de Invierno, servicios de bar y transporte.

Estrategia de marketing, realizará un estudio a nivel de la ciudad de Guayaquil con el objetivo de adquirir un colegio existente para seguir ampliando sus instalaciones.

Estrategia pedagógica, está en marcha un programa de coaching para profesores con un instructor chileno, capacitándolos con las nuevas herramientas para la enseñanza.

Estructura Accionarial

De acuerdo a la información proporcionada por el Emisor; el capital social al 31 de Octubre de 2014 asciende a US$7,150,060 aumento inscrito el 7 de Julio de 2014, representado por 7,150,060 acciones ordinarias y nominativas a valor nominal de US$1 cada una; la participación accionaria de la entidad está constituida por los siguientes accionistas, detallados a continuación:

Accionistas Nacionalidad %

Fideicomiso Mercantil de Garantía CENEICA a favor del Produbanco Ecuador 61.67926%

ABP Corp (American Business Promoters) Panamá 21.10901%

Estrellamar Inversiones S.A. Panamá 11.82370%

Instituto Superior Tecnológico Espiritu Santo Ecuador 5.38801%

ProfinanceEnterprisesCorp Panamá 0.00001%

De acuerdo a lo expuesto en el sección “Calificación de la Información”, cabe indicar que al Patrimonio Autónomo del Fideicomiso Mercantil de Garantía CENEICA a favor del Produbanco, se cedieron las

18

acciones de ProfinanceEnterprisesCorp y ABP Corp (American Business Promoters), identificando un riesgo en la propiedad del Emisor. Centro Educativo Integral CENEICA S. A. mantiene capitales en otras empresas de nacionalidad ecuatoriana, detalladas a continuación:

Nombre de la empresa Inversión US$

C.A. Espíritu Santo School of Languaje SPIRIT (Aporte futuro aumento de capital)

6.0 301,425

Opusquil S.A. 799 1,704,366

También tiene vinculación por gestión de los Administradores con las siguientes compañías:

· Cetivehículos S.A. · Tempusnorte S.A. · Constructora Nuevo Centro S.A. · Terrapolis S.A. · Motortrack S.A. · Vistacor S.A. Vistacorsa · Pispa S.A. · Predial Jazaba S.A. · Construcciones Colón S.A. Conscolsa · Neutek S.A. · Pluimue S.A. · Novencorp S.A. · Predialmat Cia. Ltda. · Industrias Unidas · Raices y Propiedades S.A. Raiprosa · Juan Marcet Cia.Ltda · Ubicor, Corporación Urbanizadora e Inmobiliaria del Ecuador S.A. · Equipos Y Predios Cia.Ltda. · Nandertal S.A. · Distribuidora de Alimentos Dialsa S.A. · Inmobiliaria Terrabienes S.A. · Constructora Río Amarillo Rioconsam Cia.Ltda. · Anglo Automotriz S.A. · Ofiasa Oficinas y Acciones S.A. · Cetitur S.A. · Deltatek · Industrial Faort S.A. · Inmobiliaria Ferelca CA

· Nuracort S.A. · Arosemena & Asociados S.A.,Agencia Colocadora de Seguros

· Plukón S.A. · Difabri S.A. · Cascosas, Casas y Cosas S.A. · Caxa,Arosemena y Compañía S.A. · Ecuafontes S.A. · Hueste S.A. · C.A. Estudio Jurídico Ortega Moreira & Ortega Trujillo · Arosemena S.A. (Arosemenasa) · Opusquil S.A. · Imporcorp S.A. · Predial Aidsa S.A. · Mavila C. Ltda · Angloflotas S.A. · Soluciones Prime S.A. SOLPRIM · Balino S.A. · Valosfin S.A. · Bolimedic S.A. · Casdelrio Cia. Ltda · Bolívar Compañía de Seguros del Ecuador S.A. · Astroworld S.A. · C.A. Espiritu Santo School of Languages SPIRIT · Predial Rio Azul S.A. · Centro Médico del Sur, M.E.D.I.K.A.L S.A. · Fanro Cia. Ltda · Conticorp S.A. · Bouvetsa S.A. · Datasolutions S.A. · Eurotempo S.A. · Cetintermediaria de Empresas y Exportaciones C.Ltda. · Montequil S.A. · Urbicor, Corporación Urbanizadora e Inmobiliaria del Ecuador S.A. · Macrotempo S.A. · Meriza S.A. · Manage Real State S.A. Marestasa · Hankur S.A. · Ecuafructus S.A. · Inversiones Dogo Dogosa S.A. · Cardili S.A. · Manage Real State S.A. · Proyefin S.A. Proyefinsa · Megatempo S.A. · Novagenda S.A. · Predial Los Giraldos C. LTDA. · Arosemena Burbano & Asociados Cia Ltda. · Promotora Inmobiliaria St. Gallen S.A. · Fundación Leonidas Ortega Moreira · Promotora Inmobiliaria Suiza Inmosuiza S.A. · Robscorp S.A.

7.2. Procesos Internos

La Empresa, mantiene formalmente documentados sus procesos operativos internos, incluyendo las

19

políticas y procedimientos para el desarrollo de su gestión estratégica, operativa y de soporte, relacionada con sus actividades de educación.

El proceso de presupuesto se realiza al inicio del año, y es monitoreado por el Director Ejecutivo y Gerente General, de la misma forma los indicadores de gestión y las políticas aplicadas. De esta forma, la organización mantiene el control de su gestión con el fin de evaluar el logro de sus objetivos y estrategias y de ser necesario implementar acciones alternativas, considerando tanto una gestión operativa como financiera.

Realiza programas de capacitación anuales, para el principal elemento humano conformado por los maestros quienes transmiten una educación diferenciadora.

Mantienen sinergia con las otras entidades de la Corporación, las cuales las aprovecha realizando actividades en conjunto como son:

Al tecnológico y al Colegio le permiten el uso de sus instalaciones y le proveen de la información de los estudiantes del último curso del colegio que podrían ingresar al tecnológico.

Con Capacités y Spirit, el CENEICA le permite el uso de sus instalaciones.

Seguros Bolívar continua como proveedor de servicios de seguros, al Estudio Jurídico como asesor legal, y a las otras empresas de la Corporación en actividades que pueda haber un interés mutuo.

Por tratarse de una unidad educativa, la ley de educación les obliga a mantener el 5% de sus alumnos con becas, las mismas que para mantenerse deben tener 18.5 de promedio, si este baja entre 18.49 y 17.5 la beca se reduce a la mitad y si baja de 17.49 la beca se retira; paro lo cual conservan una estrategia de becas las cuales consisten en:

50% para los hijos de sus colaboradores en roles.

30% para hijos de colaboradores de ABP, compañía relacionada, con calificaciones iguales o superiores a 17.5

Para hermanos de los alumnos inscritos se otorga el 5% en la segunda pensión, el 15% en la tercera pensión, 20% en la cuarta pensión y 5% adicional con cada una de las siguientes pensiones.

El Emisor tiene una metodología de enseñanza claramente establecida, la misma que es informada a los padres de familia, estudiantes y público en general; a su vez tiene estrictas reglas de disciplina llegando hasta la separación de estudiantes que rehúsen cumplir con sus normas. La relación con sus clientes, padres de familia, está orientada hacia una atención personalizada y una relación de permanencia en el tiempo.

7.3. Gobierno corporativo

La estructura organizacional y su gestión funcional, se ha establecido de acuerdo al desarrollo de las actividades del negocio, requerimientos estratégicos y los objetivos empresariales. La estructura jerárquica se encuentra encabezada por el Presidente Ejecutivo, el Sr. Jaime Ortega Trujillo, que a su vez es asistido por el Director Ejecutivo y Gerente General, bajo cuyas responsabilidades se encuentran las operaciones de la empresa, además de la estructura educativa dirigida por los rectores del FES, CES y Garabato.

Los ejecutivos del Centro Educativo Integral Ceneica S.A. son profesionales con experiencia en sus funciones asignadas y lideran un personal que mantiene estabilidad laboral. Los principales ejecutivos de la Compañía son:

Jaime Ortega Trujillo Presidente Ejecutivo Joaquín Martínez Amador Rector General Aldo Maino Isaias Sub-Director Ejecutivo / Gerente General Lcda. Karina Iturralde Directora de RRHH CPA Marco Rivera Lcdo. Jesús Uriña

Auditor Interno Director de Sistema

Ec. Danilo Saenz Ing. Ximena Martínez

Director Financiero Directora de Planificación y Desarrollo

Lcda. Mirtha Vergara Rectora FES Ms. Geoconda Cedeño Rectora Masculino

20

Lcda. Clorinda Tamariz Directora de Garabatos Lcda. Sheylan Hoppe Directora de Marketing y Comunicación Cecilia Ortega Directora de Admisiones Lcda. Andrea Aguilar Directora Administrativa

Los jefes departamentales son responsables por las decisiones operativas de la compañía quienes mantienen reuniones cada dos meses; las decisiones estratégicas son tomadas por el Comité Directivo que está conformado por el Director General, Director Ejecutivo, Directora de Planificación, Director Financiero y Sub Director Ejecutivo; el Presidente Ejecutivo es responsable ante el Directorio. Para implementar las estrategias el Directorio se reúne una vez al mes, el Comité Directivo una vez en la semana y como unidad educativa hace una reunión semanal, con el objetivo de planificar todas las actividades del siguiente mes; todo esto buscando alcanzar resultados más eficientes y cumplir con los objetivos del negocio establecidos para el corto, mediano y largo plazo; así como las medidas a tomar frente a procesos críticos y contingentes.

7.4. Tecnología de la Información

El Emisor utiliza la aplicación informática Jano ERP desarrollado en Java y JSP para Windows XP por el departamento de sistema de la institución. Este sistema está elaborado en plataformas de Internet con un sistema operativo Fedora Care 4 y Centos 5 (Servidores). Las características del sistema están basadas en el desarrollo orientado a objetos, multiusuarios, integrado en todos sus módulos, ambiente web (para clientes), adaptable a cualquier tipo de negocio con solo desarrollar el módulo de la actividad, registro contable en línea de la información generada desde cualquier módulo financiero, está revisado y aprobado por el SRI. Se ha desarrollado 16 módulos, entre ellos: Lógica del Negocio (Académico), Financieros, Adicionales y Administración y Seguridad. Este sistema permite que el Emisor cuente con información on line de cada uno de sus estudiantes que pueden ser observadas por los padres de familia desde cualquier computador.

7.5. Riesgo de Reputación

Se considera que CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. mantiene un adecuado cumplimiento de las obligaciones financieras a la fecha del presente informe. Además, el nivel de apalancamiento de la empresa con instituciones financieras locales no afecta el cumplimiento de las mismas; siempre y cuando los futuros endeudamiento le permitan mantener los niveles que presenta a la fecha. En consecuencia, no se ha identificado-ni se ha informado a la Calificadora- la presencia de eventos negativos internos o externos que puedan afectar en el corto o mediano plazo la reputación comercial o financiera de la empresa.

7.6. Riesgo Legal

A la fecha de nuestro análisis el asesor legal de la institución revela la existencia de 2 juicios laborales pendientes de resolución y que está en primera instancia obteniendo sentencia que declara sin lugar a la demanda, se está en espera de si existe recurso de apelación, la cuantía de éstos juicios ascienden a US$30,109.25. Adicionalmente indica que tiene conocimiento de un tercer juicio laboral pro una cuantía de US$20,970.72 y que está en Segunda instancia que declara parcialmente con lugar la demanda concediendo al actor de la causa la cantidad de US$2,148.55, y se está analizando si la causa amerita recurso de casación. A la fecha del presente informe no se conocen riesgos legales inherentes a la organización ni a su gestión de negocios.

7.7. Eventos Externos

La Empresa ha establecido controles para la administración de eventos inesperados de tecnología y seguridad de información de sistemas manteniendo procesos y procedimientos de respaldo automáticos de información debido a que trabajan con dos discos duros en forma de espejos, donde se almacena la información, por el tipo de software que tiene la institución, este respaldo también se realiza fuera de las

21

instalaciones del centro educativo. Dentro de los manuales de operación del sistema se incluye las secciones de contingencia con respecto a la seguridad de la información. Mantiene niveles de seguridad para todos los usuarios de acuerdo a sus actividades y restricción de personal al área de cómputo.

Dentro de su plan estratégico, se ha establecido en forma integral los procesos críticos del negocio, sus planes de acción contingentes y recuperación. La administración está consciente de que el punto crítico es la pérdida importante de recursos humanos capacitados que son atraídos por mejores niveles de sueldo en otras instituciones del medio y el traslado de las parejas jóvenes de la ciudadela Alborada a otras zonas de Guayaquil (Samborondón, Vía a la Costa), siendo éste último riesgo mitigado con la proyección del Emisor de extenderse hacía la vía Samborondón a fin de atender a dicho segmento de la población.

A fin de mitigar el riesgo ante diversos tipos de siniestros o contingencias posibles que podrían generarse en la realización de sus operaciones, la empresa mantiene las respectivas coberturas de seguros, incluyendo seguros de accidentes de los alumnos y de fidelidad de sus empleados. Cuenta además con procedimientos de seguridad y sistemas de alarmas.

8. Análisis de la Solvencia Proyectada de la Empresa (Capacidad de Pago Esperada)

8.1. Parámetros empleados para las proyecciones

A partir de la información cuantitativa derivada del análisis financiero histórico y del estudio de los factores cualitativos como son el riesgo de la industria, la posición de la Empresa en su industria, el riesgo operacional, gobierno corporativo, entre otros, se establecieron los siguientes parámetros para elaborar los modelos de análisis proyectados:

El ejercicio de calificación histórico ha sido efectuado a partir de información contenida en los estados financieros auditados del periodo 2004 – 2009 aplicados bajo Normas Ecuatorianas de Contabilidad y los años 2010 al 2013 aplicados bajo Normas Internacionales de Contabilidad (NIIF) comparable con el año 2009 bajo NIIF como periodo de transición y los estados financieros internos al 31 de Octubre de 2014.

Para determinar la real capacidad de generación de efectivo originada en los activos productivos de la Empresa, se han depurado de los libros contables, elementos que la afecten y/o la distorsionen.

El análisis horizontal de la rentabilidad histórica alcanzada por los activos productivos en cada ejercicio conduce a determinar la capacidad de generación de flujo presente, considerando los índices de inflación de cada periodo.

El promedio de la rentabilidad de los activos observado en cada ejercicio del periodo evaluado permite, al aplicarla al monto más reciente de activos productivos disponible, encontrar el flujo de efectivo que generan las operaciones actuales de la Empresa.

Para calcular el monto de los activos se promedió el monto de activos aplicados bajo NEC, con el monto de activos aplicados bajo NIIF, que al emplear el porcentaje de rentabilidad histórica permite obtener un flujo razonable.

Los pasivos con costo que presenta el Emisor al 31 de Octubre de 2014 más el pago de interés con sus respectivos detalles de las tasas, permite determinar el nivel del gasto financiero que debe cubrir, durante el periodo de la proyección.

Estos dos últimos valores sirven para encontrar la holgura de pago histórica al igual que el plazo requerido para amortizar el total de pasivos con costo.

Para evaluar su solvencia futura se construyó un modelo que abarca un horizonte de 10 semestres el cual comprende el periodo de vigencia de la segunda, tercera y cuarta emisión de obligaciones.

Los ingresos se proyectaron en relación al número de estudiantes matriculados en el año lectivo 2013 de cada una de las secciones: maternal, pre-escolar, primaria y secundaria (tanto femenina como masculina), considerando el monto de las pensiones para cada una de ellas.

La tasa de crecimiento de cada una de las secciones es el reflejo de la evolución de estudiantes y el valor de las pensiones a cobrar en el presente año.

Para el cálculo del costo de personal proyectado se consideró los sueldos y beneficios que el Emisor contrató con los profesores de la unidad educativa, considerando el promedio de los dos últimos períodos económicos de la relación del costo de venta versus los ingresos y

22

3Cobertura obtenida posterior a la aplicación de la metodología de calificación

posteriormente calculado en relación a los ingresos proyectados, que resultó en 65.07%.

El cálculo de los gastos de operación reflejan lo alcanzado a Diciembre de 2013, de la relación gastos operacionales versus las ventas, el cual se mantiene constante durante el período de duración de la emisión, resultando en 24.32%.

Los pasivos afectados por el pago de intereses vigentes a la fecha de calificación, son los mismos presentados en el cálculo de la cobertura histórica que suman US$4.6 millones conformadas en un 92.8% por el monto de saldo de capital de las emisiones de obligaciones vigentes y la diferencia por obligaciones con instituciones financieras.

La holgura de pago proyectada se encuentra al analizar los resultados alcanzados en términos de flujo generado y egresos financieros.

La proyección inicial es sometida a un análisis de escenarios sensibilizados con el objeto de observar la capacidad de pago del Emisor, ante la ocurrencia de eventos adversos.

8.2. Solvencia Proyectada del Emisor (Cobertura Proyectada)

Las proyecciones para determinar la Cobertura Financiera del emisor se realizaron para un período de 10 semestres para la Emisión de Obligaciones, aun cuando la cobertura proyectada promedio se calculó tomando los flujos y gastos financieros de 6 semestres, considerando las actuales perspectivas macroeconómicas del país, finalmente la Cobertura Proyectada de Gastos Financieros fue de 6.72 para la Emisión de Obligaciones.

9. Análisis de de la Capacidad de Pago Proyectada (Anexo 3)

De acuerdo a la metodología expuesta en el punto 8.1, los eventos desfavorables incluidos en el Análisis de Sensibilidad y sus respectivas fluctuaciones para la determinación de la solvencia histórica y esperada del Emisor que se presentan a continuación:

Eventos por Semestre Esc. Base

Esc. No.1

Esc. No.2

Número de Estudiantes 2,761 2,2,761 2,761

Pensión Promedio US$ 313 312 310

Costo ponderado servicio vendido 65.07% 66.69% 68.32%

Crecimiento de gastos administrativos 0.50% 1.00% 1.50%

Relación Gastos de OPeración/Ingresos 0.89% 0.91% 0.94%

Cobertura Proyectada Promedio3 6.72 5.72 4.80

10. Asignación de la categoría corregida

En función del análisis de los indicadores financieros adicionales, factores adicionales de riesgo cualitativo, con una Cobertura Proyectada de Gastos Financieros de 6.72, y la sensibilización de escenarios, se asigna a la Quinta Emisión de CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. la

categoría corregida de ¨AA-¨.

11. Calificación Preliminar

La Calificación preliminar corresponde al análisis de la capacidad de pago esperada en escenarios desfavorables e independientes, los cuales dieron como resultado que no difieren en ningún caso en más de una categoría de la encontrada en el análisis de la categoría básica de riesgo, por lo que la Calificadora de Riesgo propone al Comité de Calificación para la Quinta Emisión de Obligaciones de CENTRO

EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. de AA-.

12. Calificación Final

12.1. Garantía y Resguardos

Garantías

La emisión ha sido estructurada con Garantía General acorde a los términos señalados en la normativa legal vigente, esto es en los términos señalados en el Art. 162 de la Ley de Mercado de Valores y sus

23

Reglamentos, la cual establece que el valor de los activos de gravamen menos las deducciones descritas en el Art. 13 de la Sección I, Capítulo III, Subtitulo I, Título III de la Codificación de Resoluciones del Consejo Nacional de Valores, debe ser superior en por lo menos 125% al monto por emitir. Al 31 de Octubre de 2014, de acuerdo a información proporcionada por el emisor, cumple con la garantía general establecida en la LMV. Dentro de su estructuración la compañía incorpora una Garantía Especifica, conforme consta de la aprobación de la Junta General Extraordinaria de Accionistas celebrada el 22 de Julio de 2014, consistente en un fideicomiso de administración de flujos y fuente de pago denominado “FIDEICOMISO DE ADMINISTRACIÓN FEMENINO ESPIRITU SANTO BASICA SUPERIOR FDF” constituido en un patrimonio autónomo, cuyo objeto es servir como fuente de pago de las obligaciones emitidas por la Constituyente cuyos recursos serán destinados en el 50% para capital de trabajo y en el 50% restante para sustitución de pasivos. La Compañía Centro Educativo Integral CENEICA S.A., transfiere a título de fideicomiso mercantil irrevocable, sin reserva, ni limitación alguna los siguientes bienes: 1) La cantidad de US $1,000, con la finalidad que la Fiduciaria, en su calidad de representante legal del Fideicomiso, proceda a abrir la cuenta corriente del Fideicomiso en el Banco que para el efecto le instruya la Constituyente, ésta a su vez podrá efectuar a futuro, también a título de fideicomiso mercantil irrevocable, otros aportes de recursos dinerarios. 2) La totalidad de los Flujos que se generen por concepto de matriculas y pensiones educativas de los niveles octavo, noveno y decimo de la División Secundaria del Femenino Espíritu santo. En consecuencia, a partir de la facha de aprobación de la reforma a la Emisión mediante resolución emitida por la Superintendencia de Compañías y durante la vigencia del Fideicomiso, este ultimo será el único y exclusivo beneficiario de los flujos provenientes de la recaudación y cobranza que realice la Constituyente de su facturación, por concepto de matriculas y pensiones educativas de los niveles octavo, noveno y decimo de la División Secundaria del Femenino Espíritu santo. Cuando se produzca la circunstancia de que la totalidad de los FLUJOS que se generen por concepto de matrículas y pensiones educativas de los niveles octavo, noveno y décimo de la División Secundaria del Femenino Espíritu Santo disminuyeren respecto a la recaudación del año inmediato anterior, se considerará también como FLUJOS de este FIDEICOMISO, aquellos que se generen por concepto de matrícula y pensiones educativas provenientes de los demás niveles de bachillerato de la misma división. 3) Que la recaudación de los FLUJOS que reciba el FIDEICOMISO se realizará a través de una ventanilla exclusiva que la CONSTITUYENTE habilitará para tal efecto en sus instalaciones; y, 4) Que LA FIDUCIARIA, para efectos de verificación que los FLUJOS fideicomitidos sean transferidos al FIDEICOMISO, realizará todos los controles oportunos, conciliaciones y arqueos de caja necesarios para corroborar y confirmar que dichos FLUJOS provenientes de los DERECHOS DE COBRO, sean efectivamente transferidos al FIDEICOMISO, para lo cual, la FIDUCIARIA establecerá los respectivos mecanismos de control y verificación con LA CONSTITUYENTE. El flujo fideicomitido de conformidad con los índices históricos se lo valora en la suma de US$4,110,494.52, valor que será considerado en la constitución del fideicomiso; avalúo realizado en Septiembre de 2014 Avaluó realizado por la Constituyemte y notarizado en la notaria sexta de Guayaquil por la notaria Ab. Olga Baldeon Martínez, en el que se indica que el valor actual neto de la proyección de flujos futuros de los ingresos de matrícula y pensión del FES, sección primaria, representa el 206% del monto de la emisión. En cumplimiento de la finalidad del contrato de fideicomiso, la Constituyente instruye de manera irrevocable a la Fiduciaria que cumpla con las instrucciones fiduciarias, las principales son: 1) Registrar contablemente, como de propiedad del fideicomiso, los recursos en dinerario, transferidos

por la constituyente. Con los referidos recursos la Fiduciaria deberá abrir una cuenta corriente en el banco que la Constituyente designe.

2) A futuro, registrar otros aportes en recursos en dinerario, que efectúe la Constituyente. 3) Registrar contablemente a partir de la aprobación de la Emisión por medio de Resolución emitida por

la Superintendencia de Compañías, como de propiedad del Fideicomiso, el derecho de cobro a medida que se vaya generando, y los flujos que se vayan recaudando. El fideicomiso será quien reciba directamente los flujos del derecho de cobro aportado, para lo cual la Constituyente deberá obtener de sus clientes, que los cheques sean girados directamente a la cuenta corriente de propiedad

24

del Fideicomiso de Administración Femenino Espíritu Santo Básica Superior FDF. Así mismo la Constituyente se obliga desde ya a notificar a las tarjetas de crédito y sus operadores para que los pagos que efectúen los clientes a través de las mismas sean entregados o transferidos al Fideicomiso de Administración Femenino Espíritu Santo Básica Superior FDF,

4) Mientras los recursos en dinerario de propiedad del Fideicomiso, cualquiera sea su origen, no deban destinarse para efectuar el desembolso determinado en el numeral 6.6.3. del contrato de fideicomiso, no debe hacer los pagos de manera inmediata, la Fiduciaria podrá mantenerlos depositados, o invertidos, en instituciones financieras que tengan calificación de riesgo de al menos “AA”. Los rendimientos provenientes de dichas inversiones, deberán ser integrados al patrimonio del fideicomiso.

5) Mientras las obligaciones no se coloquen entre obligacionistas, restituir a la constituyente la totalidad de los recursos o valores recibidos así como los flujos generados por el derecho de cobro.

6) Desde el momento en que se coloquen las obligaciones, total o parcialmente, y durante la vigencia de las mismas si bien los recursos, valores y flujos ingresarán al fideicomiso de manera diaria, deberá la fiduciaria dentro de los 10 primeros días (hábiles) de cada mes, provisionar y acumular el equivalente a la tercera parte de lo requerido para realizar el pago del dividendo trimestral (amortización de capital y pago de intereses) inmediato posterior de las obligaciones colocadas, según la información constante en las tablas de amortización. Una vez realizada la provisión mensual de las sumas necesarias para cubrir el concepto señalado, el excedente de existir, luego de deducir los valores que correspondan a gastos, costos del fideicomiso, así como honorarios de la fiduciaria que corresponda, deberá ser restituido a la constituyente dentro de los 2 días hábiles siguientes de cumplida la provisión.

7) Como mecanismo de resguardo la Constituyente instruye a la fiduciaria que mantenga disponible dentro del Fideicomiso dos tercios del valor trimestral de la próxima cuota a pagarse. El presente resguardo se constituirá a partir de la primera venta y conforme se vayan colocando los valores de esta Emisión con el objeto de destinarlo al pago de la obligaciones emitidas en caso de que los valores provisionados no alcanzaren para tal efecto.

8) En caso de que se prevea que los Flujos no van a alcanzar para realizar, dentro del mes respectivo, total o parcialmente, la provisión señalada, la Fiduciaria deberá requerir por escrito a la Constituyente la entrega de los recursos necesarios para completar los montos que deben ser provisionados por el Fideicomiso.

La Constituyente designa a los Obligacionistas, como los beneficiarios del patrimonio autónomo, quienes ejercerán tales derechos a través del representante de los Obligacionistas. En consecuencia cada uno de los obligacionistas tiene derecho a recibir, por intermedio del Agente Pagador, a prorrata de los recursos efectivos que existan en el fideicomiso, la amortización de capital y el pago de intereses estipulados en sus respectivas obligaciones, como desde ya acepta el Estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A, en calidad de Representante de los Obligacionistas. Las consideraciones efectuadas sobre la calidad de los activos que respaldan la emisión de obligaciones y su capacidad de ser liquidados a la que hace referencia el numeral 1.8 del Art. 18, Subsección IV, Sección IV Calificación de riesgo, Capítulo III, Subtitulo IV de la Codificación de Resoluciones, se han realizado conforme a información proporcionada por el Emisor - entre éstas los Estados Financieros Auditados por PKF Auditores & Asesores Financieros con registro de la Superintendencia de Compañías No. 015 representada por Edgar Naranjo L. - y se exponen a continuación:

Los activos totales del Emisor al corte de Octubre de 2014 ascendieron a US$22.5 millones, de los cuales los Activos Libres de Gravamen al mismo corte de información financiera sumaron US$9.4 millones aproximadamente, de los activos totales podemos informar que:

o US$701 mil corresponden a activos de alta liquidez (Caja y Bancos) que se encuentras en las principales entidades financieras locales.

o US$3.4 millones corresponden a Cuentas por Cobrar Comerciales (incluye cuentas por cobrar clientes y tarjetas de crédito). A Octubre de 2014 tenían 2.761 estudiantes.

o Por su giro de negocio no registran inventarios. o US$1.6 millones corresponde a Otros Activos Corrientes de baja recuperación

(anticipos para gastos, otros gastos anticipados, cuentas por cobrar relacionadas y ejecutivos)

25

o US$12.5 millones corresponde a activos fijos, de los cuales US$10.4 millones corresponden a derechos fiduciarios .

o US$2.7 millones corresponde a Activo fijo no tangible Valoración de la Marca “Espíritu Santo, Centro de Estudios”.

o US$5.6 millones de Otros Activos-Cuentas y Documentos por cobrar a largo plazo de baja recuperación que corresponde a Compañías relacionadas principalmente ABP SERVICES INTERNATIONAL.

De acuerdo al párrafo anterior la empresa tiene suficientes activos liquidables para cubrir sus obligaciones de carácter financiero cuyo monto asciende a US$4.6 millones incluyendo las emisiones de obligaciones. Resguardos

La emisión presenta los resguardos previstos en el Artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I del Título III de la codificación del Consejo Nacional de Valores consistentes en: a) Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: a) Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y, b) Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo. b) No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora, c) Mantener la relación de los activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, de acuerdo a lo indicado en el Artículo 13, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I del Título III de la codificación del Consejo Nacional de Valores, he indicado en el párrafo anterior. Al corte de Octubre de 2014 de acuerdo a la información proporcionada por el Emisor, para el literal (a), el índice de liquidez es igual a 1.56 La Entidad cumple con los resguardos estipulados en la resolución del Consejo Nacional de Valores que son: i)Tomar todas las medidas necesarias orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de sus actividades; ii)No repartir dividendos mientras estén en mora las obligaciones y iii)Mantener la relación de los activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación. Dada la información mencionada, los miembros del Comité de Calificación consideraron que tanto las garantías como los resguardos de Ley, de los títulos valores objeto de calificación, se presentan conforme los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias. Elementos adicionales

El emisor establece como resguardos voluntarios los siguientes:

i) Mantener disponible en un Certificado de Depósito a Plazo Fijo el valor correspondiente a dos veces la próxima cuota a pagarse a los obligacionistas. Para tal efecto, el Certificado de depósito a Plazo Fijo se debe aperturar en una Entidad bancaria con calificación de riesgo no inferior a AA y estará debidamente cedido a favor del Representante de los Obligacionistas. El resguardo se constituirá a partir de la primera venta y conforme se vayan colocando los valores de la emisión de obligaciones. De llegar a ocuparse el resguardo el emisor se obliga, en las veces que fuere necesario, a reponerlo durante el siguiente trimestre a su valor correspondiente.

ii) Durante el plazo de la emisión de obligaciones, la Compañía mantendrá su Índice de Cobertura de Gastos Financieros igual o superior a 2 veces. Si el Índice de Cobertura de Gastos Financieros es inferior a 2 veces, el Emisor deberá duplicar el valor disponible en el Certificado de Depósito a Plazo Fijo hasta que el indicador alcance nuevamente el valor de 2 (veces) o superior. Para efectos de este resguardo se define como Índice de Cobertura de Gastos Financieros: EBITDA/ GASTOS FINANCIEROS (del periodo) En donde, EBITDA se calcula: Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones del periodo. El índice de cobertura de Gastos Financieros se calculará trimestralmente utilizando periodos anuales móviles para determinar su valor.

iii) Se mantendrá un límite de endeudamiento referente a los pasivos afectos al pago de intereses de hasta 2 veces el patrimonio de la Compañía.

26

12.2. Calificación Final

La posición de liderazgo que mantiene en el mercado objetivo que atiende, le asegura tanto alto número de estudiantes, como un monto de pensión a partir de los cuales está en capacidad de generar suficiente flujo de efectivo para cubrir con debida holgura, los egresos derivados de las obligaciones financieras que componen su estructura de capital, incluyendo entre éstas a los títulos valores sujetos al proceso de calificación. Una vez analizados los factores de riesgo cuantitativos y cualitativos considerados en la Calificación Preliminar, al igual que los mecanismos de garantía y resguardos incluidos en la estructura del instrumento, el Comité de Calificación en base a las potestades que le otorga los artículos 5 y 6 del Título II, Subtítulo IV, Capítulo III, Sección III, de la Codificación de Resoluciones de la Ley de Mercado de Valores, se pronuncia por asignar a la Quinta Emisión de Obligaciones de CENTRO EDUCATIVO INTEGRAL CENEICA S.A. por hasta US$2 millones la categoría de riesgo de “AA”.

13. Hechos Posteriores

Entre el 31 de Octubre de 2014 y la fecha de emisión del presente informe de calificación de riesgo no se produjeron eventos que, en opinión de la Administración de la Compañía, pudieran tener un efecto significativo sobre la calificación de riesgo.

Declaración de Independencia

Dando cumplimiento a lo dispuesto en el artículo 190 de la Ley de Mercado de Valores, a nombre de la Sociedad Calificadora de Riesgo Latinoamericana SCRL S. A., y en mi condición de representante legal de la empresa, declaro bajo juramento que ni la calificadora de riesgo, ni sus administradores, miembros del Comité de Calificación, empleados en el ámbito profesional, ni los accionistas, se encuentran incursos en ninguna de las causales previstas en los literales del mencionado artículo.

Además, cabe destacar que la calificación otorgada por la Calificadora a la presente Emisión de Obligaciones de Centro Educativo Integral CENEICA S.A., no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.

Ing. Pilar Panchana Ch.

Gerente General

Diciembre 2014

27

ANEXOS