Servicio ISR de Santander Asset Management · Proceso de análisis y selección de fondos ... El...
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Servicio ISR de Santander Asset Management
junio 2013
España
2
Santander AM y la ISR
Modelo ISR en Santander AM
Aplicación práctica del modelo ISR
3 Más de 15 años de experiencia… avanzando e innovando
Santander AM y la ISR
1995
1er fondo ISR en España
1999
2 fondos ISR más en España
2003
1er fondo ISR en España con Ideario católico
2009 Co-fundador del foro
sectorial de ISR en España SPAINSIF
2010 Firma de los Principles for Responsible Investment de Naciones Unidas por
Santander Pensiones
2006 Lanzamiento servicio ISR para carteras gestionadas
de clientes
Contratación servicios EIRIS para
el análisis ISR
2006 - 2007 - 2008
Evento anual de ISR: “Jornadas de Inversión Socialmente Responsable en España”
2011 Iniciamos la aplicación de criterios ASG en la gestión del PP
Santander Empleados y del ejercicio del derecho de voto
2005
Fusión y relanzamiento comercial actual Santander Solidario Dividendo Europa con importante éxito de
captación
2012 Primeras experiencias de políticas de engagement con
empresas donde estamos invertidos
2013 Proceso de análisis y selección de fondos de terceros de ISR
1 CALIDAD
En la gestión financiera y en el análisis ASG*. Productos que satisfagan las necesidades de los clientes.
2 PROFESIONALIDAD
Estructura ética con los mejores colaboradores, expertos que aporten valor al producto.
3 INNOVACIÓN
Gama de productos y servicios diferenciadora y que genere valor añadido para el inversor.
4 SERVICIO
Atención y cercanía al cliente, para que siga paso a paso la evolución de las novedades sobre este mercado y esté al día de los productos ISR que gestionamos.
Principios en los que se sustenta la ISR de Santander AM 4
Referencia en
mercado
Referencia para el cliente
Referencia para el cliente
Referencia en
mercado
Santander AM y la ISR
* ASG: de ahora en adelante Ambiental, Social y Gobierno Corporativo
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Santander AM y la ISR
Modelo ISR en Santander AM
Aplicación práctica del modelo ISR
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El modelo ISR de Santander Asset Management se adapta a todos los productos de inversión ofertados.
Modelo de producto y servicio ISR
Modelo ISR en Santander AM
Estructura clara, transparente y flexible.
Sólidos pilares sobre los que desarrollar la ISR.
Elementos integrantes que aporten “valor”.
Ofrecer soluciones en base a la calidad.
Modelo de producto y servicio ISR.
Gama ISR Santander
AM
Ideario Ético
Comité Ético
Análisis ASG Enfoque Económico-Financiero
Enfoque Social
Enfoque medioambiental
Fondos de Inversión
Planes de Pensiones
Mandatos de clientes
SICAVs Fondos de pensiones
Personas físicas y/o jurídicas
Inversor Institucional
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El modelo ISR de Santander Asset Management se asienta sobre sólidos pilares.
Modelo de producto y servicio ISR
Modelo ISR en Santander AM
FILOSOFÍA INVERSORA DE TRIPLE ENFOQUE
Económico-Financiero
Social
Medioambiental
Ideario Ético
Comité Ético
Análisis ASG
Mandato ASG para el producto
Valoración completa y global de las potenciales inversiones
Expertos en materia ASG
Independientes en su funcionamiento
Proceso independiente
Sobre la información aportada por un experto en ASG
Análisis de todas las áreas ASG que afectan a la potencial inversión
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SANTANDER RESPONSABILIDAD CONSERVADOR
SANTANDER SOLIDARIO DIVIDENDO EUROPA
INVERACTIVO CONFIANZA
CARTERAS ISR
- +
+
-
Planes de pensiones
Modelo de producto y servicio ISR. Gama de producto
Modelo ISR en Santander AM
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Santander Asset Management sabe que para muchos de sus clientes la Inversión Socialmente Responsable genera un plus de calidad en sus inversiones.
Modelo de gestión ISR. Filosofía de inversión
Modelo ISR en Santander AM
Aportar valor financiero al inversor.
Integración del análisis ASG como “valor” para la toma de decisiones de inversión.
Crear un modelo de análisis ASG global para las potenciales inversiones.
Modelo de gestión ISR.
LA ISR completa el análisis financiero para dar una visión global de las compañías
Gestión integral de las inversiones bajo un triple enfoque
Análisis Económico-financiero
+
Análisis social
Análisis medioambiental
+
Obtenemos una visión completa sobre las perspectivas a largo plazo de la sostenibilidad...
Económica
Social
Medioambiental
DECISIONES + EFICIENTES EN EL LARGO PLAZO Y > VALOR AÑADIDO EN EL STOCK PICKING
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Este análisis más completo de las empresas nos descubre “valores intangibles” que aportan valor a la selección de los componentes de la cartera de inversión.
Valores intangibles que no siempre aparecen en las cuentas de resultados
•ANÁLISIS ECONÓMICO-FINANCIERO
•BUEN GOBIERNO CORPORATIVO •POLÍTICA MEDIOAMBIENTAL
•RELACIÓN CON LA SOCIEDAD
•POLÍTICA PRODUCTO •PROVEEDORES Y DISTRIBUIDORES
•CUENTA DE RESULTADOS
•DIVIDENDOS
•Bº POR ACCIÓN
•RATIO DE EFICIENCIA
•% CRECIMIENTO DE LAS VENTAS
•POLÍTICA RR.HH. Y DD.LL.
Modelo de gestión ISR. Buscando valor añadido
Modelo ISR en Santander AM
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Valores intangibles que nos descubren ventajas competitivas y alertan sobre posibles riesgos.
Ventajas y Riesgos competitivos fruto de las políticas y gestión de la RSC *
Mejor cumplimiento y adaptación a las nuevas normas en materia medioambiental (seguridad, emisiones, control de riesgos).
Políticas RRHH eficaces e integradoras, buena relación con proveedores y distribuidores, transparencia ante accionistas.
Productos enfocados a la completa satisfacción del cliente.
Políticas de RSC implicadas en las necesidades de los países donde la empresa está presente.
* RSC: de ahora en adelante Responsabilidad Social Corporativa
Riesgos Sociales. Ej: discriminación por razón de sexo, religión y/o raza; gestión de huelgas y reestructuraciones.
Riesgos de Gobierno Corporativo. Ej: corrupción, composición del consejo de administración, transparencia.
Riesgos Medioambientales. Ej: seguridad, cumplimiento distintos tratados internacionales, gestión de las crisis.
Modelo de gestión ISR. Encontrando ventajas y riesgos
Modelo ISR en Santander AM
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A nuestra experiencia y conocimiento en la gestión de productos de inversión le incorporamos el trabajo y calidad de un experto independiente para realizar la valoración “ASG”.
EIRIS nos aporta la información, el conocimiento y experiencia para el análisis ASG
Análisis Económico-financiero Análisis social y medioambiental
Selección de valores y apuestas
Cartera de valores
UNIVERSO DE INVERSIÓN
+ Análisis de valores (fundamental, cuantitativo, etc) Análisis sectorial Análisis país Optimización del asset, sector & country allocation
Análisis medioambiental Análisis de gobierno corporativo Análisis social (derechos humanos, stakeholder, RSC, etc) Análisis política producto Otras áreas y actividades a analizar Universo
ISR de Santander AM
Modelo de gestión ISR. Proceso de inversión
Modelo ISR en Santander AM
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Apoyándonos en la experiencia y conocimiento contrastados de una entidad internacional, el análisis social y medioambiental se realiza sobre la base de la información proporcionada por una herramienta externa e independiente.
EIRIS proporciona información a Santander Asset Management para analizar...
ÁREAS ANALIZADAS
MEDIO AMBIENTE política, gestión y reporting
medioambiental
gases efecto invernadero
tratados internacionales (ej: Kyoto)
maderas, aguas...
RESPONSABILIDAD SOCIAL y/o LABORAL
tratados internacionales del trabajo y derechos humanos
proveedores
distribuidores...
OTROS CRITERIOS armamento
tabaco
alcohol
pornografía
pruebas con animales...
RELACIÓN CON GRUPOS DE INTERÉS accionistas
clientes y proveedores
empleados
competencia
comunidades donde está presente...
BUEN GOBIERNO CORPORATIVO
prácticas del consejo
código ético
pago a directivos
mujeres en el consejo
corrupción...
Modelo de gestión ISR. Áreas de análisis
Modelo ISR en Santander AM
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Santander AM y la ISR
Modelo ISR en Santander AM
Aplicación práctica del modelo ISR
15 Un modelo consolidado que avanza con paso firme
Aplicación práctica del modelo ISR
Integración criterios ASG Análisis corporativo de 300 empresas europeas
aproximadamente. Recién creado modelo de análisis fondos de terceros
Derechos de voto Ejercicio del derecho de voto desde 2011 para las
empresas del Ibex en cartera
Engagement Primera experiencia en 2012 con siete empresas
de cartera con diferentes materias a tratar
Difusión ISR Miembros de SPAINSIF, organización de cursos
ISR y colaboración en eventos de difusión ISR
1
2
3
4
Próximos pasos
Análisis renta fija de gobiernos y ampliación análisis corporativo (USA…)
Ampliar ejercicio derecho voto a la totalidad del mercado español y europeo
Avanzar en las experiencias de engagement y colaboración con empresas
Mantener protagonismo en el sector financiero para el nicho de ISR
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Proceso de análisis ASG
Un proceso profesional y muy cuidado atendiendo a todos los niveles de análisis.
ANÁLISIS EXCLUYENTE. Exclusión de una serie de compañías por la realización de actividades o prácticas no correctas, o por participar de negocios no aceptables.
ANÁLISIS VALORATIVO. Obtenemos una valoración del comportamiento de cada compañía desde el punto de vista de análisis ASG (ambiental, Social y de Gobierno Corporativo).
ANÁLISIS VALORATIVO
ANÁLISIS EXCLUYENTE
UNIVERSO DE ANÁLISIS: FTSE EUROFIRST 300
Integración criterios ASG. Un análisis de empresas completo
Análisis ASG en Santander AM
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Proceso de análisis ASG
ÁREAS DE ANÁLISIS
CALIFICACIÓN O GRADO DE IMPORTANCIA
- + 1 2 3
Medio Ambiente Otros
Asuntos ISR
Relación con Grupos de
Interés Derechos Humanos
ANÁLISIS ASG DE CADA COMPAÑÍA Gobierno Corporativo
ANÁLISIS VALORATIVO
Modelo análisis de empresas. Proceso para el Análisis Valorativo
Análisis ASG en Santander AM
Primera ponderación… Grado de importancia de las áreas de análisis
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Segunda ponderación… Impacto del sector de actividad
Proceso de análisis ASG ANÁLISIS VALORATIVO
SECTORES DE ACTIVIDAD
CALIFICACIÓN O GRADO DE IMPORTANCIA DE CADA ÁREA EN CADA SECTOR
- +
SECTORES DE ACTIVIDAD
Materiales
Consumo duradero
Consumo básico
Financieras Salud
Industriales
Energía Tecnología
Telecomunicaciones Utilities
1 2 3
Modelo análisis de empresas. Proceso para el Análisis Valorativo
Análisis ASG en Santander AM
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Proceso de análisis ASG ANÁLISIS VALORATIVO
OBTENCIÓN DEL RESULTADO
COMPAÑÍA
Medio Ambiente
Gobierno Corporativo
Otros Asuntos
ISR
Relación con Grupos de Interés
Derechos Humanos
Resultado Final Valorativo
XXXX XXXX XXXX XXXX XXXX
Ponderación Área/Sector A B D E C + + + +
Modelo análisis de empresas. Proceso para el Análisis Valorativo
Análisis ASG en Santander AM
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Proceso de análisis ASG ANÁLISIS VALORATIVO
Líder
Sobresaliente
Destacado
Notable
Bien
Aceptable
Mejorable
Insuficiente
Pobre
Mínimo
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
GLOBAL
Líder
Sobresaliente
Destacado
Notable
Bien
Aceptable
Mejorable
Insuficiente
Pobre
Mínimo
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
SECTORIAL
Calidad
ALTA
Calidad
MEDIA
Calidad
BAJA
+++++
++++
+++
++
+
-
--
---
----
-----
+++++
++++
+++
++
+
-
--
---
----
-----
RANKING VALORATIVO FINAL EN ISR
Proceso para el Análisis Valorativo. Ranking valorativo final
Análisis ASG en Santander AM
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Análisis excluyente… Actividades o comportamientos excluidos
Proceso de análisis ASG ANÁLISIS EXCLUYENTE
Derechos Humanos
Medio Ambiente
1. Mal uso energía nuclear
2. Tratamiento residuos tóxicos, contaminación…
1. Explotación o trabajo infantil
2. Incumplimiento DD.HH. Universales
FILTROS DE EXCLUSIÓN
Proceso para el Análisis Excluyente. Ejemplo de criterios
Análisis ASG en Santander AM
Otros asuntos
ISR
1. Pornografía infantil
2. Fabricación y venta del producto en su totalidad o de
partes estratégicas del mismo, en el caso de armas
nucleares, bombas de racimo y minas antipersona
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Calificación final de la compañía
Proceso de análisis ASG RESULTADO FINAL DE LA EMPRESA
UNIVERSO DE ANÁLISIS: 283 empresas
ANÁLISIS EXCLUYENTE
APTA
NO APTA
ANÁLISIS VALORATIVO
CALIDAD ALTA
CALIFICACIÓN FINAL
ACEPTABLE
NO ACEPTABLE
CALIDAD MEDIA ACEPTABLE
CALIDAD BAJA ACEPTABLE (Recomendable no invertir)
Valoración final de la compañía
Análisis ASG en Santander AM
23 Integración criterios ASG. Modelo análisis fondos de terceros
Análisis ASG en Santander AM
Universo Inversión (+50.000)
Focus List (+/- 175)
Primer filtro (+/- 3.600)
Fondos analizados (+12.000)
1. Modelo cuantitativo & requisitos mínimos
2. Modelo cualitativo & Control-Seguimiento
Activos
Área
ge
ográ
fica
MATRIZ FOCUS LIST GLOBAL
25 fondos por analista con el mejor nivel de
servicio
Proceso de construcción de las Global Focus List
Aplicación de un modelo único de selección de fondos orientado a la construcción de un focus list recomendado por área geográfica y tipo de activo. Modelo basado en un exigente due diligence, con estrictos procesos cuantitativos y cualitativos de filtro y valoración, y un sistemático seguimiento y contacto con los equipos gestores de la focus list.
Áreas y activos de análisis
RF Europa
RF Global & EM & USA
Commodities & Conv & AA
Retorno Absoluto
UK & RV EM Ex Asia
RV USA & Japan & EM
Asia RV Europa
Fund Selection
24 Modelo análisis fondos de terceros. Requisitos mínimos
Análisis ASG en Santander AM
Universo Inversión (+50.000)
Focus List (+/- 175)
Primer filtro (+/- 3.600)
Fondos analizados (+12.000)
1. Modelo cuantitativo & requisitos mínimos
2. Modelo cualitativo & Control-Seguimiento
Activos
Área
ge
ográ
fica
MATRIZ FOCUS LIST GLOBAL
Requisitos mínimos
Mínimo 100 Mn € de patrimonio o equivalente.
Valoración diaria.
Al menos un año de historia (recomendable 3 años).
Información suficiente para poder elaborar un rating apropiado del fondo como de la gestora.
Si existiesen suficientes fondos ISR dentro de una categoría, crearíamos su propio peer group, en caso de no ser así los fondos ISR se integrarían dentro del peer group correspondiente.
Entidades gestoras firmantes de los PRI o con reconocido prestigio en gestión ISR.
ISR
Rating cuantitativo Rating cualitativo
25 Modelo análisis fondos de terceros. Rating cuantitativo
Análisis ASG en Santander AM
Universo Inversión (+50.000)
Focus List (+/- 175)
Primer filtro (+/- 3.600)
Fondos analizados (+12.000)
1. Modelo cuantitativo & requisitos mínimos
2. Modelo cualitativo & Control-Seguimiento
Activos
Área
ge
ográ
fica
MATRIZ FOCUS LIST GLOBAL
Rating cuantitativo
Búsqueda de evidencias numéricas de buen performance.
Combinando diferentes horizontes de análisis: corto y largo plazo. Métricas para periodos de 1 y 3 años, aunque el 5 años también será considerado cuando exista track record.
Elaboración del resultado final a partir de diferentes ángulos de análisis.
Performance absoluto y relativo
Métricas de rentabilidad/riesgo
Objetivo: comparar fondos vs peer group en términos absolutos y relativos frente a benchmark
Rating cuantitativo
Consistencia
Objetivo: identificar aquellos fondos que realizan un óptimo uso del riesgo de cartera para generar atractivas rentabilidades.
Objetivo: identificar fondos que, en al menos 34 observaciones dentro de los últimos tres años, generen performance consistente que les sitúe dentro del top ranking de rentabilidades en su peer group.
26 Modelo análisis fondos de terceros. Rating cualitativo
Análisis ASG en Santander AM
Universo Inversión (+50.000)
Focus List (+/- 175)
Primer filtro (+/- 3.600)
Fondos analizados (+12.000)
1. Modelo cuantitativo & requisitos mínimos
2. Modelo cualitativo & Control-Seguimiento
Activos
Área
ge
ográ
fica
MATRIZ FOCUS LIST GLOBAL
Rating cualitativo
Acceso a la composición de la cartera del fondo.
Información mensual de la evolución del patrimonio y del performance attribution.
Al menos, reunión o conference call con el gestor del fondo.
Comunicación de información relevante relacionada con el proceso de inversión, cambios en el equipo gestor, suspensión de valoración, etc.
Realizado por el analista del tipo de activo tras la reunión con el gestor.
Proceso de inversión, organización, gestión del riesgo, etc.
Transparencia, servicio, calidad de la información, etc.
Valoración de la entidad gestora
Due Diligence
Valoración del gestor
Entidad Gestora
Proceso Inversión
Control del
Riesgo
Gestor / Equipo
Patrimonio gestora, nº equipo inversiones, presencia local/global… Transparencia, calidad del servicio…
Libre o flexible vs bien estructurado…
Sostenibilidad proceso…
Composición equipo, rotación equipo, años experiencia…
Calidad de las herramientas de control
Miembros equipo control
de riesgos y cartera concentrada o diversificada…
Regl
as d
e re
stric
ción
a la
va
lora
ción
cua
litat
iva
27 Modelo análisis fondos de terceros. Ranking fondos
Análisis ASG en Santander AM
Universo Inversión (+50.000)
Focus List (+/- 175)
Primer filtro (+/- 3.600)
Fondos analizados (+12.000)
1. Modelo cuantitativo & requisitos mínimos
2. Modelo cualitativo & Control-Seguimiento
Activos
Área
ge
ográ
fica
MATRIZ FOCUS LIST GLOBAL
Ranking de fondos
Ranking auto-explicativo y claro.
Marca unas preferencias de inversión para cada clase de activo.
Utiliza un modelo similar al empleado en la industria.
Gold Calificación top cuantitativa o cualitativa.
Seleccionado como el mejor de la categoría por nuestros fund selectors.
Silver Altos estándares tanto cuantitativa como cualitativamente.
Algunos fondos son candidatos a gold y cubren el peer.
Singular Calidad similar a los dos anteriores pero con característica particular en su peer.
Fondos «diferentes».
No calificados Baja atracción por performance histórico.
No recomendable para la Global Focus List por diferentes razones.
28 Modelo análisis fondos de terceros. Global Focus List
Análisis ASG en Santander AM
Universo Inversión (+50.000)
Focus List (+/- 175)
Primer filtro (+/- 3.600)
Fondos analizados (+12.000)
1. Modelo cuantitativo & requisitos mínimos
2. Modelo cualitativo & Control-Seguimiento
Activos
Área
ge
ográ
fica
MATRIZ FOCUS LIST GLOBAL
Global Focus List
6%
29%
1% 3% 11%
2%
39% 6%
3%
Monetarios Renta Fija ConvertiblesMixtos Retorno Absoluto Materias PrimasRenta Variable Sectoriales ISR
FONDOS ISR
Distribución Global Focus List (157 fondos)
Renta Fija Petercam L – Bonds Government Sustainable (gobiernos Euro)
Renta Variable Robeco Capital Growth Funds – SAM Sustainable European Equities (bolsa europea)
Dexia Sustainable North America (bolsa USA)
Aberdeen Global – Responsible World Equity Fund (bolsa global)
29
ANEXOS
30
Proceso de análisis ASG EJEMPLO
21 compañías en cartera (Renta variable + Renta fija)
RATING Nº COMPAÑÍAS % S/TOTAL +++++ 0 0% ++++ 2 10% +++ 2 10% ++ 3 14% + 2 10% - 2 10% -- 3 14% --- 3 14% ---- 3 14% ----- 1 5% EXCLUIDAS 0 0%
COMPAÑÍA SECTOR ACTIVIDAD PAÍS VALORACIÓN RATING RESULTADO
VALORATIVO RESULTADO EXCLUYENTE
RESULTADO FINAL
xxx Financials Germany 1.10 ++++ Sobresaliente Acceptable Acceptable
xxx Financials Netherlands 1.07 ++++ Sobresaliente Acceptable Acceptable
xxx Financials Spain 1.04 +++ Destacado Acceptable Acceptable
xxx Financials Spain 1.00 +++ Destacado Acceptable Acceptable
xxx Industrials France 0.94 ++ Notable Acceptable Acceptable
xxx Industrials Spain 0.94 ++ Notable Acceptable Acceptable
xxx Industrials Spain 0.90 ++ Notable Acceptable Acceptable
xxx Utilities Italy 0.85 + Bien Acceptable Acceptable
xxx Energy Spain 0.80 + Bien Acceptable Acceptable
Un ejemplo… Implementación del modelo ISR de Santander AM
Modelo de informe a clientes
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Proceso de análisis ASG EJEMPLO
21 compañías en cartera (Renta variable + Renta fija)
COMPAÑÍA SECTOR ACTIVIDAD PAÍS VALORACIÓN RATING RESULTADO
VALORATIVO RESULTADO EXCLUYENTE
RESULTADO FINAL
xxx Consumer Staples Spain 0.73 - Aceptable Acceptable Acceptable
xxx Financials France 0.64 - Aceptable Acceptable Acceptable
xxx Energy Italy 0.58 -- Mejorable Acceptable Acceptable
xxx Financials Spain 0.57 -- Mejorable Acceptable Acceptable
xxx Industrials Italy 0.55 -- Mejorable Acceptable Acceptable
xxx Financials Spain 0.52 --- Insuficiente Acceptable Acceptable, RnI
xxx Utilities Spain 0.46 --- Insuficiente Acceptable Acceptable, RnI
xxx Telecomm. Services France 0.43 --- Insuficiente Acceptable Acceptable, RnI
xxx Telecomm. Services Spain 0.35 ---- Pobre Acceptable Acceptable, RnI
xxx Telecomm. Services UK 0.32 ---- Pobre Acceptable Acceptable, RnI
xxx Financials Spain 0.30 ---- Pobre Acceptable Acceptable, RnI
xxx Energy Spain -1.13 ----- Mínimo Acceptable Acceptable, RnI
Un ejemplo… Implementación del modelo ISR de Santander AM
Modelo de informe a clientes
Banco Santander S.A. y Santander Asset Management SA, SGIIC advierten que esta presentación contiene manifestaciones sobre previsiones y estimaciones. Dichas previsiones y estimaciones están incluidas en diversos apartados de este documento e incluyen, entre otras, comentarios sobre el desarrollo de negocios futuros y rentabilidades futuras. Mientras estas previsiones y estimaciones representan nuestros juicios sobre expectativas futuras de negocios, puede que determinados riesgos, incertidumbres y otros factores relevantes ocasionen que los resultados sean materialmente diferentes a lo esperado. Entre estos factores se incluyen, (1) situación del mercado, factores macroeconómicos, directrices regulatorias y gubernamentales, (2) movimientos en los mercados bursátiles nacionales e internacionales, tipos de cambio y tipos de interés, (3) presiones competitivas, (4) desarrollos tecnológicos, (5) cambios en la posición financiera o de valor crediticio de nuestros clientes, deudores o contrapartes. Los factores de riesgo y otros factores fundamentales que hemos indicado podrían afectar adversamente a nuestro negocio y al comportamiento y resultados descritos y contenidos en nuestros informes pasados, o en los que presentaremos en el futuro, incluyendo aquéllos remitidos a las entidades reguladoras y supervisoras, incluida la Securities Exchange Commission de los Estados Unidos de América.
La inversión en fondos además de presentar ventajas y beneficios puede comportar determinados riesgos que en caso de materializarse pueden provocar pérdidas de capital. Los riesgos en que pueden incurrir los fondos son: riesgo de mercado, riesgo de crédito, emisor y contraparte, riesgos de liquidez, riesgos de divisa y, en su caso, riesgos propios de mercados emergentes.
Nota.- la información contenida en esta publicación no está auditada. No obstante, la elaboración de las cuentas consolidadas se ha establecido sobre principios y criterios contables generalmente aceptados.
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