11-1

MODUL 11

MANAJEMEN PORTOFOLIO SEKURITAS

1. PENDAHULUAN

Dalam praktik yang sebenarnya hampir semua investasi mengandung unsur

ketidakpastian atau risiko. Pemodal tidak tahu dengan pasti dengan hasil yang

akan diperolehnya dari investasi yang telah dilakukan. Dalam keadaan semacam

itu dikatakan bahwa pemodal tersebut menghadapi risiko berinvestasi. Yang bisa

pemodal lakukan adalah memperkirakan berapa keuntungan yang diharapkan dari

investasinya, dan seberapa jauh kemungkinan hasil yang sebenarnya nanti akan

menyimpang dari hasil yang diharapkan.

2. URAIAN

2. 1 PENGERTIAN PORTOFOLIO

Portofolio diartikan sebagai serangkaian investasi sekuritas yang

diinvestasikan dan dipegang oleh investor, baik individu maupun lembaga.

Kombinasi aktiva tersebut bisa berupa aktiva riil, aktiva finansial ataupun

keduanya. Seorang investor biasanya dalam melakukan investasi tidak hanya

memilih satu saham saja, tapi melakukan kombinasi. Alasannya dengan

melakukan kombinasi saham, investor bisa meraih return yang optimal dan

sekaligus bisa memperkecil risiko melalui diversifikasi. Meskipun demikian,

memilih portofolio yang optimal bukanlah hal yang mudah.

Pembentukan portofolio berangkat dari usaha diversifikasi investasi

guna mengurangi risiko. Terbukti bahwa semakin banyak jenis efek yang

dikumpulkan dalam keranjang portofolio, maka risiko kerugian saham yang

satu dapat dinetralisir oleh keuntungan yang diperoleh dari saham lain. Tetapi

diversifikasi bukanlah merupakan suatu jaminan dalam mengusahakan risiko

yang minimum dengan keuntungan yang maksimum sekaligus.

Dalam konteks portofolio pasar, harus dipahami adanya risiko investasi

yang terdiri dari 2 (dua) komponen, yaitu:

11-2

1) Risiko tidak sistematik (unsystematic risk)

2) Risiko sistematik (systematic risk)

Risiko tidak sistematik merupakan risiko yang terkait dengan suatu

saham tertentu yang umumnya dapat dihindari (avoidable) atau diperkecil

melalui diversifikasi. Sedangkan risiko sistematik merupakan risiko pasar

yang bersifat umum dan berlaku bagi semua saham dalam pasar modal yang

bersangkutan. Risiko ini tidak mungkin dapat dihindari oleh pemodal melalui

diversifikasi sekalipun.

2. 2 TUJUAN PEMBENTUKAN PORTOFOLIO

Investor melakukan diversifikasi investasi dalam berbagai portofolio

dikarenakan hasil yang diharapkan dari setiap sekuritas dapat saling menutup.

Lebih lanjut, pemodal mengestimasikan hasil investasi dengan hasil yang

tertinggi. Pemodal tidak mengetahui secara pasti return yang diharapkan. Jadi

pemodal mencoba untuk meramal return yang diharapkan dengan memakai

batas kemungkinan bahwa hasil tidak dapat dicapai (risiko).

Tujuan pembentukan portofolio adalah sebagai berikut:

• Pada tingkat risiko tertentu, berusaha mencapai keuntungan

semaksimal mungkin.

• Pada tingkat keuntungan tertentu, berusaha mencapai risiko minimal

Teori pemilihan portofolio pertama kali dikembangkan oleh Harry M.

Markowitz dengan beberapa asumsi sebagai berikut:

Ø Seorang investor mempunyai sejumla uang tertentu.

Ø Sejumlah uang tersebut diinvestasikan untuk jangka waktu tertentu,

yang disebut holding period.

Ø Pada akhir masa tertentu (holding period) investor akan menjual

sahamnya.

Ø Investor akan selalu mencoba menghindari risiko.

Ø Untuk menghindari risiko, investor mencoba melakukan diversifikasi

investasi.

11-3

Ø Investor menjumpai beberapa portofolio dengan harga yang sudah

pasti. Masalahnya adalah bagaimana mengalokasikan uang diantara

berbagai portofolio untuk memaksimalkan hasil yang diharapkan.

Ø Investor mampu mengestimasikan hasil yang diharapkan dari

masing-masing portofolio.

Ø Semua portofolio secara sempurna dapat dibagi.

Ø Pilihan untuk investasi tidak tergantung pada pemodal lain.

Asumsi tersebut diatas dipakai sebagai dasar dalam merumuskan

kebijakan portofolio investasi. Ini berarti, apabila asumsi tersebut tidak dapat

dipenuhi, maka kesimpulan harus diambil dengan hati-hati. Banyaknya asumsi

yang dipertimbangkan, menunjukkan banyaknya variabel yang dapat

mempengaruhi portofolio investasi sekaligus menunjukkan rumitnya

permasalahan yang harus dipertimbangkan dalam analisis pasar modal.

2. 3 PENILAIAN PORTOFOLIO SEKURITAS

Hasil yang Diharapkan (Expected Returns)

Dalam meramal hasil portofolio yang diharapkan, investor menggunakan

beberapa variabel. Anggap saja, bahwa investor menghendaki investasi pada

suatu perusahaan. Maka investor terlebih dahulu harus melakukan estimasi

hasil yang diharapkan. Formula untuk menghitung estimasi hasil yang

diharapkan adalah sebagai berikut:

Formula 1:

0

011 )()(

PPPDIV

RE i−+

=

Notasi: E(Ri) = Hasil yang diharapkan DIV1 = Dividen yang diharapkan perlembar saham P1 = Harga yang diharapkan pada akhir tahun pertama P0 = Harga saham sekarang (harga pasar)

11-4

Ilustrasi 1:

Saham Y, memberikan dividen tahun ini sebesar Rp 120,-, harga saham

tahun lalu Rp 1100, dan harga saham tahun ini sebesar Rp 1.200,-.

Berapakah hasil yang diharapkan investor?

0

011 )()(

PPPDIV

RE I−+

=

1100.)1100.1200.(120.

RpRpRpRp −+

=

%1001100.

100.120. XRp

RpRp +=

Hasil yang diharapkan %20%1001100.220.

== xRpRp

Investor mempertimbangkan hasil yang diharapkan dari setiap sekuritas

dikalikan dengan kemungkinannya, kemudian seluruh hasil dijumlahkan. Hal

tersebut dapat diringkas pada formula sebagai berikut.

Formula 2:

∑=

=M

jijij RPRiE

1)(

Notasi: E(Ri) = Tingkat hasil yang diharapkan Rij = Hasil yang diharapkan dari satu jenis sekuritas Pij = Probabilitas kejadian setiap kemungkinan hasil M = Banyaknya peristiwa yang terjadi Formula 3:

)()( fmifP RRbRRE −+= Notasi: E(RP) = Tingkat hasil yang diharapkan (Rm-Rf) = Premi risiko Rf = Sekuritas bebas risiko

Menurut CAPM model, saham x memiliki a = 1,3 premi risiko saham x

sebesar 5,5%, tingkat pengembalian aset bebas risiko sebesar 5%. Berapa

tingkat pengembalian saham xx yang diharapkan investor?

11-5

Ilustrasi 1: += fi RRE )( â )( fm RR −

= 0,05 + 1,3 (5,5% - 5%) = 0,05 + 0,0715 = 12,15%

Saham PT ABC memiliki beta = 1, tingkat pengembalian aset bebas risiko

sebesar 7%, sedangkan tingkat pengembalian pasar sebesar 12%. Berapa

tingkat pengembalian yang diharapkan investor?

Ilustrasi 2: += fp RRE )( â )( fm RR −

= 7% + 1 (12% - 7%) = 7% + 5% = 12%, berarti sama dengan Rm

Portofolio Hasil yang Diharapkan

Setelah menghitung hasil yang diharapkan dari satu sekuritas (pada

formula 1 diatas), maka formula tesebut dapat diperluas untuk menghitung

hasil yang diharapkan dari beberapa sekuritas dari beberapa perusahaan. Ini

dapat dilakukan dengan mengalikan hasil portofolio yang diharapkan dengan

proporsi investasi jumlah sekuritas dengan hasil sekuritas yang diharapkan.

Formula untuk menghitung hasil diharapkan dari portolio dihubungkan

dengan formula 1 sebagai berikut:

Ilustrasi 4: R = 70% : Rm = 12% : â = 1,2

+= fp RRE )( â )( fm RR − = 7% + 1,2 (12% - 7%) = 7% + 6% = 13%

Risiko portofolio yang diharapkan

Yang dimaksud dengan risiko portolio adalah kemungkinan bahwa hasil

yang diharapkan dari investasi berbeda dengan hasik yang dicapai. Markowits

menyatakan bahwa risiko yang diharapkan tergantung pada keanekaragaman

kemungkinan hasil yang diharapkan

11-6

Formula 6:

( )[ ]2

1)(∑

=

−=M

jiijiji RERPσ

Notasi: s = Standar deviasi hasil yang diharapkan Pij = Probabilitas dari setiap hasil yang diharapkan Rij = Kemungkinan tingkat hasil E (Ri) = Hasil yang diharapkan

Menurut Markowitz, risiko tidak hanya tergantung pada standar deviasi

dan hasil yang diharapkan seperti pada formula 6, tetapi juga tergantung pada

hubungan antara hasil suatu sekuritas portofolio yang diukur dari hubungan

antara tiap-tiap sepasang sekuritas dan jumlah yang diinvestasikan (koefisien

kokrelasi). Jadi, perubahan hasil satu sekuritas mempengaruhi investasi dalam

sekuritas lain. Formula untuk lebih lanjut dapat ditulis sebagai berikut:

Formula 7:

∑ ∑+= jiijjijip PXXX σσσσ 2222

2pσ = Standar deviasi hasil beberapa portofolio

si = Standar deviasi hasil sekuritas i sj = Standar deviasi hasil sekuritas j Xi = Persentase jumlah portofolio dari sekuritas i Xj = Persentase jumlah portofolio dari sekuritas j Pij = Koefisien korelasi antara sekuritas i dan j

Menurut Markowitz, standar deviasi portifolio ditentukan oleh:

• Standar deviasi untuk setiap sekuritas

• Hubungan antara sepasang sekuritas

• Jumlah investasi untuk setiap sekuritas

Formula 8: δ = υ varian (Rf) Var (Rf) = Ó Px [ r – E (R)]2 Notasi: Px = Probabilitas Rp = Hasil yang diharapkan dari satu jenis sekuritas E (Rp) = Jumlah hasil yang diharapkan dari sekuritas δ = Standar deviasi sekuritas

11-7

2. 4 MODEL INDEKS TUNGGAL DAN CAPITAL ASSET PRICING

MODEL

Model indeks tunggal didasarkan pada pemikiran sebagai berikut ini: pada

waktu kondisi perekonomian baik, ada kecenderungan harga-harga saham

individual akan membaik pula, demikian juga sebaliknya. Dengan demikian,

daripada mengukur return antar saham, kita bisa mengukur korelasi antar saham

dengan cara tidak langsung, yaitu dengan melihat korelasi antara return saham

dengan factor tertentu yang mempengaruhi semua saham (misal kondisi

perekonomian). Model semacam itu bisa ditulis sebagai berikut:

Ri = a + Bi CF Dimana Rit = Return suatu saham

Bi = kepekaaan return saham I terhadap faktor bersama (Common Factor)

CF = Common Factor (Faktor Bersama)

Factor bersama yang sering digunakan adalah return pasar (Market Return, Rm)

sehingga model diatas sering dinamakan market model, dan ditulis sebagai

berikut:

Ri = α + βi Rm + ei

Karena menggunakan variabel tunggal, yaitu Rm, sebagai Common Factor, model

tersebut sering juga disebut sebagai model indeks tunggal.

Pengukuran risiko dalam model indeks tunggal dirumuskan sebagai berikut ini:

σI = βi σm + σerror

Dengan model indeks tunggal semacam itu, apabila ingin menghitung varians

portofolio, maka tinggal menghitung (2N + 1) parameter (βi dan σi error untuk

saham dan varians pasar).

11-8

Pada waktu kita membicarakan diversifikasi, kita melihhat bahwa diversifikasi

sempurna tidak bisa menghilangkan risiko. Risiko yang biasa dihilangkan tersebut

disebut sebagai risiko sistematis. Contohnya adalah inflasi yang mempunyai efek

pada semua saham. Perhatikan juga bahwa diversifikasi bisa menghilangkan

sebagian besar risio (varians), dan diversifikasi saham sangat mudah dilakukan.

Karena itu risiko yang relevan adalah risiko sistematis, risiko yyang bisa

didiversifikasikan tidak pantas dihargai. Dengan dasar pemikiran semacam itu,

model CAPM diformulasikan sebagai berikut:

Ri = Rf + βI ( Rm – Rf )

Dimana Rf = Return investasi bebas risiko

βi = beta saham i (indicator risiko sistematis)

Rm = Return pasar

Return pasar bisa dihitung melalui return Indeks Harga Saham Gabungan. Return

investasi bebas risiko bisa dilihat dari tingkat bunga deposito pemerintah. Karena

diasumsikan bank pemerintah mempunyai perlindungan implicit, sehingga bank

pemerintah tidak akan bangkrut.

3. RANGKUMAN

Dalam aktivitas pasar modal, pemodal harus membuat keputusan untuk

melakukan pemilihan terhadap beberapa sekuritas. Beberapa faktor akan

mempengaruhi keputusan, misalnya hasil yang diharapkan dan risiko yang

mungkin akan terjadi dengan sekuritas tersebut. Kedua faktor tersebut diatas akan

mempengaruhi sekuritas yang akan dibeli atau dijual. Pemodal berusaha untuk

menghindari risiko dan akan memilih sekuritas yang paling menguntungkan,

termasuk saham dan obligasi.

Jumlah sekuritas yang dibeli dibatasi oleh dana yang dimiliki. Semakin

banyak dana yang dimiliki akan semakin mudah melakukan diversifikasi, begitu

juga sebaliknya. Diversifikasi mengurangi risiko investasi pemodal. Tetapi harus

diingat, bahwa faktor-faktor ekonomi dan peraturan pemerintah juga

mempengaruhi banyaknya diversifikasi.

11-9

4. SOAL-SOAL LATIHAN

1) Apa yang dimaksud dengan teori portofolio? Jelaskan!

2) Jelaskan apa yang dimaksud dengan diversifikasi! Mengapa pemodal

melakukan diversifikasi?

3) Coba jelaskan asumsi teori Markowitz tentang portofolio! Apakah anda

setuju dengan asumsi tersebut!

4) Jelaskan apa yang terjadi jika risiko sekuritas naik dan hasil yang

diharapkan turun? Ilustrasikan jawaban anda!

5) Coba anda bandingkan antara keuntungan dan kerugian diversifikasi

portofolio!

6) Apa yang dimaksud dengan portofolio optimal investor? Dan jelaskan

bagaimana kondisi portofolio yang optimal!