1

Dng vn vo, chnh sch tin t v hiu ha v nhng h ly Trng

hp Trung Quc v bi hc cho Vit Nam

Chu Vn Thnh

Chnh sch tin t v hiu ha (Sterilization Monetary Policy) l mt cng c hu hiu dng cho

vic dung ha b ba bt kh thi1 (Impossible Trinity) ni ting trong kinh t hc v m. Tuy vy,

chnh sch v hiu ha c th dn n nhng h ly. Thc t cho thy khng th dung ha b

ba ny trong di hn. hiu r c ch vn hnh v nhng h qu ca chnh sch tin t v

hiu ha i vi nn kinh t, bi vit ny s trnh by mt cch n gin nht nhng phn ng

chnh sch ca chnh ph trong bi cnh cc dng vn vo v ra ngy cng mang tnh thun chu

k nhiu hn. Sau , chng ta s thc hnh mt tnh hung c th v vic Trung Quc thc

hin chnh sch tin t v hiu ha ny mt cch c th nh th no.

B ba bt kh thi trong chnh sch kinh t v m hin nay ph bin l g?

B ba bt kh thi trong chnh sch kinh t v m cho thy mt quc gia m ca cho ngoi

thng v u t quc t (hay dng vn di chuyn) v mun c nh hoc qun l t gi hi

oi th cn phi chp nhn t b chnh sch tin t c lp ca mnh C ngha l cui cng th

ch c c hai trong ba. Nhn vo tam gic bn di, c th ni ngn gn l nu bn chn mt

cnh th phi t b gc i din.

1 Bao gm vn di chuyn t do, t gi hi oi n nh hay c nh v chnh sch tin t c lp. Tnh th b tam

bt kh thi lin quan n quan im cho rng ngi ta khng th ng thi nhm mc tiu li sut v t gi hi oi khi m ca ti khon vn. Xem ti liu tham kho tiu chun trong nghin cu ca Mudell (1963), Fleming (1962) v bt k sch gio khoa no v kinh t v m cho nn kinh t m. Frenkel v Taylor (2007), Frenkel (2007), v Taylor (2008b) gii thch chi tit cc vn ny.

2

Tuy nhin, nhiu quc gia li mun c c bava c nh t gi va thc thi chnh sch tin t

c lp, trong khi cng mun tng cng hi nhp v t do ha thng mi v dng vn di

chuyn. c mt chnh sch tin t c lp, t gi hi oi c nh din ra cng vi dng vn

di chuyn t do s i hi ngn hng trung ng can thip mnh vo th trng ngoi hi.

Nhng can thip nh vy c th to ra hu qu ln v tin t (nh lm pht/gim pht) tr khi

nhng can thip c v hiu ha. Vy chnh sch tin t v hiu ha l g v n c

thc hin nh th no?

Chnh sch tin t v hiu ha

Chnh sch tin t v hiu ha l cc cch thc m ngn hng trung ng thc hin nhm hn

ch tc ng ca dng vn vo v ra i vi cung tin trong trng hp phi can thip vo th

trng ngoi hi nhm n nh t gi hi oi. Nhng cng c ph bin c ngn hng trung

ng s dng nh l tng/gim t l d tr bt buc (nhm thay i s nhn tin t tc

ng n khi tin) v/hay mua/bn tri phiu chnh ph i vi cng chng (nhm thay i c

s tin t tc ng n khi tin).

Thng thng, s can thip vo th trng ngoi hi c s hin din ca chnh sch v hiu ha

c th xy ra nhng trng hp khc nhau dng vn ra rng (thiu ht ngoi hi) v dng

vn vo rng (d tha ngoi hi). V d, mt quc gia d cu ngoi hi hay ang thiu ht ngoi

t (thng i cng vi ni t b nh gi qu cao) do dng vn c xu hng i ra, ngn hng

trung ng buc phi bn ngoi t ra bnh n t gi hi oi. H qu l cung tin gim, li

sut tng v gi c gim. gi cung tin khng i, chnh sch v hiu ha c th cho trng

hp ny l mua li tri phiu chnh ph hay/v gim t l d tr bt buc a mt lng ni

t tng xng tr li lu thng. Chnh sch v hiu ha ny ch c th thnh cng khi th trng

nhn thc rng quc gia c d tr bo v t gi. Nu khng, s c th b tn cng u

c ln ng ni t v thng kt thc bng cc cuc khng hong.

i vi cc nc c d cung ngoi t (thng i cng vi ni t b nh gi qu thp) c th do

thng d thng mi ln, dng vn vo rng tng nhanh. Kt qu thng thy l thng d

cn cn thanh ton, ngn hng trung ng cn mua ngoi t d tha gi t gi n nh, ko

theo cung tin tng ln, li sut gim v gi c cng nh lm pht tng theo. Chnh sch v hiu

ha cn thit trong trng hp ny l tng t l d tr bt buc hay/v bn ra tri phiu chnh

ph thu bt ni t v. Xem ra trng hp ny c nhiu d a hn thc thi vic can thip

vo th trng ngoi hi v thc hin chnh sch tin t v hiu ha, nhng d sao cng phi

ch rng chnh sch ny lun c chi ph v li ch. Trung Quc l mt v d in hnh, v trong

chng mc no Vit Nam thi gian qua l mt trng hp tng t. Nhiu bi hc hu ch

i vi cc nh lm chnh sch s c tm thy t vic phn tch c ch vn hnh ca loi hnh

cng c chnh sch ny.

3

Chnh v th, chng ta cn nghin cu v phn tch k tnh hung sau y ca Trung Quc.

4

Tnh hung Trung Quc

Thc hnh tnh hung

Chnh sch tin t v hiu ha ca Trung Quc

Fan Gang l mt trong nhng nh ci cch danh ting nht ca Trung Quc v l gio s Kinh

t ca i hc Bc Kinh v Vin Khoa hc X hi Trung Quc. ng cng gi vai tr Gim c

Vin Nghin cu Kinh t Quc gia ca Trung Quc v Tng Th k ca Qu Ci cch Trung

Quc. ng tng l thnh vin ca y ban Chnh sch Tin t ca Ngn hng Trung ng

Trung Quc.

29/11/2010

Khng lu sau khi Cc D tr Lin bang Hoa K (Fed) thng bo chnh sch ni lng nh lng

vng th hai (QE2), ngn hng trung ng Trung Quc (the Peoples Bank of China - PBC)

thng bo hai ln tng 0,5 im phn trm cng c t l d tr bt buc (required reserve ratio

- rr) ca cc khon tin gi. Mc rr gi y t 18,5%, mt mc cao nht trong lch s, ngay c

xt trn phm vi ton cu.

Trong khi Fed ang ln kt hoch bm tin nhiu hn vo nn kinh t Hoa K, PBC li ang c

gng gim lng tin trong lu thng Trung Quc. Lng tin m cc ngn hng thng mi

dng p ng rr, c gi li trong ti khon ti PBC, khng th c m rng nh cc

khon cho vay c na. Kt qu l, gi y c mt lng tin nhiu hn bao gi ht ang b

ng bng hay ang khng vn hnh Trung Quc.

iu ny c th hiu rng Fed mun thc y tng cu khi m nn kinh t Hoa K vn cn trong

tnh trng suy yu. Nhng ti sao PBC li tht cht chnh sch tin t nhiu n mc nh vy?

Nn kinh t Trung Quc khng phi ang trong trng thi qu nng. Tng trng th vn cao,

khong 10% nm, nhng bt u i vo mc va phi. Trong khi , lm pht mi thc s l

vn ng quan ngi ang tng ln n mc 4,4% so cng k (yoy) vo thng Mi, v so

vi mc 3,6% thng Chn iu ny khng th gii thch l do ti sao PBC tng rr ba ln

vo u nm nay, thi im khi m lm pht thm ch vn cn thp hn na (so vi hin nay).

V th, chnh sch ca PBC mang tnh u tin l: kh tnh thanh khon qu mc v a cung

tin v trng thi c th kim sot nhm ngn nga lm pht c th nng ln qu mc. Vo u

nm nay, rr tng c th lin quan n mt phn n lc nhm chn chnh tnh trng cung tin

tng qu mnh t gi kch thch hu khng hong (Khng hong ti chnh ton cu - GFC 2008).

Nhng mc tng rr gn y nht ch yu l nhm kh i lng cung tin b ng do tng d

5

tr ngoi hi m ra.

Thc vy, ch ring thng Chn, d tr ngoi hi ca Trung Quc tng khong 100 t la so

vi thng Tm. Cng vi phc hi ca nn kinh t ton cu, thng d thng mi ca Trung

Quc bt u tng ln. Thm vo , cc dng vn vo tng ln ng k, do c nhiu c

hi u t tim tng trong mt nn kinh t tng trng cao v s k vng vo ng nhn dn

t (RMB) ln gi.

Nhng tng trng nhanh ca d tr ngoi hi cng c ngha l cung tin trong nc tng

theo, bi v PBC cho t gi mc 6,64 RMB (gim 3% k t thng Su) i ly mi la

mua vo. iu c ngha l cung tin tng ln khong 700 t RMB vo thng Chn. Hai ln tng

50 im c s ca rr l va khp b tr cng mt lng thanh khon tng ln.

Mt quc gia vi ti khon vng lai v ti khon vn v ti chnh thng d i cng vi d tr

ngoi hi gia tng th thng thng i km vi cung tin d tha v lm pht cao. Nhng, thc

t Trung Quc cung tin d tha PBC hin nm gia hn 2,6 ngn t la d tr cn lm

pht xem ra li ang mc kh va phi, cm n chnh sch v hiu ha (sterilization policy).

T l d tr bt buc rr ch l mt cng c v hiu ha trong sch gio khoa. Mt cng c khc

l ngn hng trung ng bn ra tri phiu chnh ph nhm ly tin ra khi lu thng mt

ln na, cch lm ny ang i nghch vi Fed ang lm hin gi. V chnh ph Trung Quc

khng vay n nhiu t khu vc cng chng, PBC bn ra ht lng tri phiu chnh ph m

mnh nm gi nm 2005. Chnh v th m PBC phi to ra mt th g tip tc bn ra.

Sn phm c to ra ny c gi l Tn phiu ca ngn hng trung ng (Central Bank Bills),

theo cc ngn hng thng mi c cho l s mua mt cch t nguyn. Khi cc ngn hng

thng mi thc hin iu , s tin m h tr cng c gi li trong ti khon ca PBC. n

gi, c ti khong 5-6% tng lng thanh khon c quay tr li ngn hng trung ng

theo cch ny.

Ngoi ra, PBC cn s dng cc cng c khng theo quy c vo lc ny hay lc khc, nh l trn

tn dng (credit ceilings) hay hn mc tn dng (credit quotas) i vi cc ngn hng thng

mi. Cch lm ny c th to ra nhng khon d tr d thm (extra reserves), m cc ngn

hng thng mi khng th s dng m rng cc khon mc tn dng ca h. Hn ngch tn

dng thc hin vo u nm nay lm cho cc ngn hng thng mi c d tr tha khong

2-3%.

Tnh gp tc ng ca cc n lc v hiu ha ca PBC, khong tng c s tin ca Trung Quc

tr nn khng c tnh thanh khon. Do vy, d cho tng cung tin ca Trung Quc dng nh

6

d tha, vi t s M2 so GDP hin vo khong 190%, c s tin thc thc t th nh hn nhiu.

Kt qu l, lm pht cng nh gi ti sn ca Trung Quc vn duy tr trong tnh trng kim sot.

Chnh sch tin t v hiu ha nh th ny s tip din bao lu na, v liu n c th i xa hn

na khng? Mc rr cao hn n u s bt u gy nn tnh trng thua l ca cc ngn hng

thng mi ca Trung Quc?

C th vn cn khng gian cho chnh sch v hiu ha thm na. Th nht, khng ging nh

mt s cc nc khc, cc ngn hng thng mi Trung Quc c tr li hp l trn cc khon

d tr bt buc (required reserves), ngoi tr cc khon d tr d thm (extra reserves) m h

nm gi. V vy m h khng b thit nhiu t chnh sch v hiu ha ca PBC, c th ni l nh

vy.

Th hai, ngn hng trung ng Trung Quc vn kim sot li sut bng cch buc thc hin

mc chnh lch vo khong 3 im phn trm gia li sut cho vay v li sut tin gi. Kt qu

l, cc ngn hng thng mi ca Trung Quc c th vn hnh trong thi gian ko di hn vi

mc rr cao hn so vi cc ngn hng thng mi cc ni khc.

Mt vn quan trng m Trung Quc ang phi i mt l lm th no gim thng d

ti khon vng lai v ti khon vn v ti chnh nhm gim nm gi d tr ngoi hi. ng l

v