instrumenty - ryzyko walutowe

5/13/2018 instrumenty - ryzyko walutowe - slidepdf.com

http://slidepdf.com/reader/full/instrumenty-ryzyko-walutowe 1/49

Pomiar ryzyka walutowego

Po zidentyfikowaniu formy ryzyka walutowego, określeniu pozycji

walutowej i opracowaniu prognozy przyszłego kursu wymiany można

przejść do następnego etapu procesu zarządzania, a mianowiciedo pomiaru ryzyka walutowego, którego celem jest określenie wartości

straty na otwartej i niezabezpieczonej pozycji walutowej, którą

przedsiębiorstwo może ponieść w przyszłości, w wyniku kupna lub

sprzedaży waluty po prognozowanym kursie wymiany.

Istnieje wiele technik, które wykorzystuje się do pomiaru wielkości ryzyka

jakiemu podlega przedsiębiorstwo. Biorąc pod uwagę fakt, że

podstawowym elementem określającym rozmiar ryzyka walutowego jest z jednej strony otwarta pozycja walutowa, z drugiej kurs wymiany, wielkość

ryzyka można oszacować jako iloczyn wyżej wymienionych składników,

według poniższego wzoru:

ryzykowalutowe

= bezwzględny poziom otwartej pozycji walutowej

x procentowa zmiana kursuwalutowego

Przy czym, procentową zmianę kursu walutowego obliczamy według

wzoru:

procentowa zmiana kursu walutowego = kurs prognozowany – kurs bieżący

kurs bieżący

Aby dokonać pomiaru ryzyka walutowego można także wykorzystać

analizę scenariuszy opartą na prognozach kursów walut. Analiza

scenariuszy polega na przeliczeniu poziomu otwartej pozycji walutowej

na walutę krajową zarówno po kursie bieżącym, jak i prognozowanym

oraz na obliczeniu różnicy pomiędzy otrzymanymi wartościami, która

wyznacza wielkość ryzyka na jakie narażone jest przedsiębiorstwo. Analizascenariuszy wymaga wykonania następujących obliczeń:



wartość pozycji walutowej w waluciekrajowej według kursu bieżącego

= otwarta pozycjawalutowa

xbieżący kurswymiany

wartość pozycji walutowej w walucie

krajowej według kursu prognozowanego

=

otwarta

pozycjawalutowa

x prognozowany kurs wymiany

ryzykowalutowe

= wartość pozycji walutowej w walucie krajowej wedługkursu bieżącego

– wartość pozycji walutowej w walucie krajowej według kursu prognozowanego

Innym sposobem spojrzenia na ryzyko walutowe jest jego pomiar wkategoriach wpływu zmiany kursu o 1%lub o określoną wartość (1

grosz, 1 cent) na zysk przedsiębiorstwa. W metodzie tej przyjmowana jest

zatem pewna standardowa miara ruchu w kursach walut, którą odnosi się

do dowolnej wielkości pozycji walutowej. Aby określić jak duży wpływ na

zysk ma ryzyko wynikające z 1% zmiany kursu, przedsiębiorstwo musi

wykonać poniższe obliczenia:

wartość pozycji walutowej w waluciekrajowej według kursu bieżącego


xbieżący kurswymiany

wartość pozycji walutowej w waluciekrajowej według kursu bieżącego po zmianie o 1%


xbieżący kurswymiany po zmianie o 1%

ryzyko walutowe(wpływ zmiany kursu o 1% na zysk)

=

wartość pozycji walutowej w waluciekrajowej według kursubieżącego

–

wartość pozycji walutowej w walucie krajowej wedługkursu bieżącego po zmianieo 1%

Kalkulację wpływu na zysk przedsiębiorstwa ruchu walut o określoną

wartość przeprowadza się w taki sam sposób jak dla ruchu walut o 1%.

Gdy skutki procentowej lub wartościowej zmiany kursu są znane, podmiot



może wykorzystać je z pewnym przybliżeniem do obliczenia zmian o inne

wartości.

Kolejnym sposobem pomiaru ryzyka walutowego jest koncepcja wartości

narażonej na ryzyko – VAR (volue at risk ), wynaleziona w latach

dziewięćdziesiątych przez ekonomistów pracujących dla przedsiębiorstwa

JP Morgan. Obecnie metoda ta wykorzystywana jest głównie przez banki i

instytucje finansowe, a także przez niektóre przedsiębiorstwa

zarządzające ryzykiem walutowym. Największą zaletą tej metody jest

fakt, iż może ona być stosowana dla różnych produktów finansowych.

Metoda VAR, w odniesieniu do kursów walutowych, wykorzystuje analizęstatystyczną zmienności kursów w przeszłości do oszacowania ryzyka na

jakie wystawiona jest otwarta pozycja. Opiera się ona na przesłance, że

ryzyko walutowe można mierzyć jako odchylenie standardowe

oczekiwanych zysków, pod warunkiem, że zyski te mają rozkład

normalny80. VAR określa prawdopodobieństwo straty, jaką można ponieść

na otwartej pozycji przy założonym poziomie ufności i danym horyzoncie

czasowym. Pokazuje w ilu procentach przypadków osiągniemy stratęfinansową na pozycji, jednak nie pozwala na określenie maksymalnej

wysokości straty, gdyż nie pokazuje o ile przekroczy ona wartość

wyliczoną. Definicję VAR można wyrazić za pomocą formuły81:

VAR =otwarta pozycja walutowaxk xd xt

gdzie:k – mnożnik wyrażający przyjęty poziom ufności,

d – odchylenie standardowe, t – czas.

Przedsiębiorstwo rozważając wykorzystanie metody VAR jako narzędzia

pomiaru ryzyka walutowego powinno wziąć pod uwagę następujące

aspekty:

im wyższy poziom współczynnika ufności, tym wyższa wartość VAR;

im dłuższy jest rozważany horyzont czasowy, tym wyższa wartość VAR;



dane historyczne potrzebne do przeprowadzenia obliczeń powinny zostać

zebrane w warunkach podobnych do tych warunków, jakie będą panować

w przyszłym rozważanym okresie.

Wewnętrzne metody zabezpieczeniaFakturowanie w walucie krajowej

W transakcjach zagranicznych bardzo duże znaczenie ma wybór waluty

kontraktu. Strony uczestniczące w transakcji mogą przyjąć do rozliczeń

walutę kraju importera, eksportera lub jakiegoś innego kraju. W celu

zabezpieczenia się przed ryzykiem walutowym zarówno eksporter, jak i

importer będą dążyli do wyboru waluty krajowej jako waluty fakturowania

i płatności.

Fakturowanie w walucie krajowej pozwala na przeniesienie ryzyka

walutowego na partnera transakcji – faktury eksportowe wystawione w

walucie krajowej eksportera przenoszą ryzyko na importera, natomiast

faktury importowe wystawione w walucie krajowej importera przenoszą ryzyko na eksportera. A zatem przedsiębiorstwo posiadające należności

lub zobowiązania wyrażone w walucie krajowej, w przeciwieństwie do

swojego kontrahenta, nie odczuje bezpośrednich skutków niekorzystnej

zmiany kursu99.

Chociaż fakturowanie w walucie krajowej chroni przed bezpośrednimi

skutkami ryzyka walutowego, to nie jest w stanie wyeliminować jego

pośredniego oddziaływania, ponieważ ceny dóbr nabywanych odzagranicznych dostawców lub sprzedawanych zagranicznym odbiorcom

będą się zmieniać zależnie od zmian kursu – cena importu

prawdopodobnie wzrośnie, jeśli waluta krajowa importera ulegnie

deprecjacji wobec waluty krajowej eksportera, cena eksportu

prawdopodobnie spadnie, jeśli waluta krajowa eksportera ulegnie

aprecjacji wobec waluty krajowej importera100.



Fakturowanie w walucie krajowej nie prowadzi do otwarcia pozycji

walutowej oraz nie rodzi potrzeby prowadzenia obrotu na rynku

walutowym. Jest najprostszą i najpewniejszą metodą zabezpieczenia

przed bezpośrednim oddziaływaniem ryzyka walutowego. To w jakiejwalucie zostanie zafakturowana transakcja zależy od pozycji przetargowej

każdej ze stron, oczekiwań co do przyszłego poziomu kursu oraz realnej

zdolności do zabezpieczenia się przed ryzykiem walutowym za pomocą

innych metod. Przedsiębiorstwa polskie są zbyt słabe, aby narzucać

warunki dotyczące rozliczania transakcji. Najczęściej otrzymują faktury

wyrażone w walutach obcych.

Fakturowanie w walucie krajowej możliwe jest wyłącznie w tych krajach,

których waluty są w pełni wymienialne, a na większą skalę tylko w

przypadku walut powszechnie stosowanych w rozliczeniach

międzynarodowych101. Przy braku możliwości fakturowania w walucie

krajowej eksporter powinien być zainteresowany fakturowaniem sprzedaży

w walucie stabilnej, która wykazuje tendencję do aprecjacji, importer

fakturowaniem zakupu w walucie słabej, która wykazuje tendencję dodeprecjacji102.Klauzule waloryzacyjne

Alternatywną dla fakturowania w walucie krajowej metodą zabezpieczenia

przed ryzykiem walutowym mogą być klauzule waloryzacyjne, nazywane

także klauzulami o zmianie cen towarów. Klauzule

waloryzacyjneumożliwiają stronom zawartego kontraktu zmianę cen

towarów w takich proporcjach, w jakich od chwili zawarcia umowy domomentu zapłaty za towar zmieni się kurs waluty kontraktu w relacji do

wcześniej uzgodnionej innej waluty lub koszyka walut103.

W literaturze wyróżnia się pięć różnych klauzul waloryzacyjnych104:

klauzula pełna – zmianie kursu waluty kontraktu w dniu jego płatności

towarzyszy proporcjonalna zmiana cen towarów lub wartości kontraktu;

klauzula kursowa – wartość waluty kontraktu w dniu jego zawarcia

przyrównuje się do wartości innej, mocnej waluty w celu ustalenia tzw.



wskaźnika bazowego, którego poziom pozostanie niezmienny do

ewentualnego przeliczenia różnic wynikających ze zmiany relacji między

tymi walutami w dniu płatności;

klauzula koszyka walut – działa podobnie jak klauzula kursowa z tą

różnicą, że wartość waluty kontraktu przyrównywana jest do kilku

odpowiednio dobranych walut, które wchodzą w skład tzw. koszyka walut

(funkcję koszyka walut może pełnić SDR – pieniądz emitowany przez

Międzynarodowy Fundusz Walutowy);

klauzula automatyczna z franszyzą – strony kontraktu ponoszą ryzyko

tylko do pewnego, z góry ustalonego poziomu. Klauzula z franszyzą

zaczyna działać, gdy zmiana kursu waluty kontraktu w stosunku do innej

waluty lub koszyka walut przekroczy ustalony w kontrakcie wskaźnik

procentowy. Jeżeli wskaźnik zostanie przekroczony wartość faktury

korygowana jest o cały % zmiany kursu;

klauzula rewizji cen – eksporter zastrzega sobie prawo do zmiany ceny

towaru w drodze jej powtórnego negocjowania, w przypadku określonegoprocentowo spadku kursu waluty kontraktu w stosunku do mocnych walut.

Klauzule waloryzacyjne powodują obniżenie poziomu ryzyka walutowego

przez wzajemnie uzgodniony przez kontrahentów podział tego ryzyka.

Zależnie od wyboru konkretnej klauzuli, strony umowy dzielą ryzyko w

sposób równorzędny lub nierównorzędny. W pierwszym przypadku

zarówno eksporter, jak i importer ponoszą połowę kosztów niekorzystnejzmiany kursu lub też otrzymują połowę dochodów w przypadku korzystnej

zmiany kursu. W drugim ryzyko zostaje wyeliminowane tylko dla jednej

strony kontraktu105.

Aby możliwe było zastosowanie odpowiedniej klauzuli waloryzacyjnej,

musi ona zostać wcześniej wprowadzona do kontraktu. Należy także mieć

na uwadze, że klauzule bezwzględnie zobowiązują obydwie strony

kontraktu, a zdolność do wynegocjowania korzystnej klauzuli zależy odsiły przetargowej każdej ze stron. Istotną sprawą jest również to, czy



przedsiębiorstwo z określonym partnerem nie zawiera jednocześnie

kontraktów importowych i eksportowych. Jeśli tak, należy rozważyć, czy

umieszczenie klauzuli jest opłacalne106. Częstym ograniczeniem w

zastosowaniu tej metody zabezpieczenia są trudności w wypracowaniuwspólnej klauzuli w sytuacji, gdy zainteresowane strony mają zbieżne

przewidywania co do kierunku zmiany kursu w okresie obowiązywania

kontraktu107.Przyspieszanie i opóźnianie płatności - leading and lagging

Istotą metody leading and lagging jest przyspieszanie i opóźnianie

terminów rozliczeń zagranicznych należności i zobowiązań. Metoda ta

opiera się na założeniu, że mocne waluty będą się nadal umacniały, asłabe będą wciąż słabły108. W związku z powyższym, przedsiębiorstwo

spodziewające się deprecjacji waluty krajowej będzie starało się

przyspieszyć termin płatności zobowiązań z tytułu importu i opóźnić

termin wpływu należności eksportowych, przedsiębiorstwo spodziewające

się aprecjacji waluty krajowej przyjmie odwrotną taktykę – będzie

podejmować działania mające na celu przyspieszenie terminu wpływu

należności z tytułu eksportu oraz opóźnienie terminu płatności zobowiązań

importowych.

Zastosowanie metody leading and lagging ma na celu wyeliminowanie

niepotrzebnego obrotu na rynku walutowym przez posłużenie się

wewnętrznymi źródłami walut, albo wykorzystanie oczekiwanych zmian w

kursach walut przez maksymalizację należności we względnie mocnych

walutach, a zobowiązań w walutach słabych109.

Istotnym ograniczeniem zastosowania metody przyspieszania i opóźniania

płatności jest to, że może ona zostać wykorzystana w wewnętrznych

transakcjach w obrębie grupy kapitałowej. Opóźnienie płatności wobec

partnerów z zewnątrz lub proszenie ich o wcześniejszą zapłatę na rzecz

przedsiębiorstwa zawsze spotyka się z niechęcią, żądaniem dodatkowych

upustów lub innej finansowej rekompensaty, której wynegocjowanie

najprawdopodobniej zniwelowałoby korzyści uzyskane dzięki zastosowaniu

metody110. Dodatkową trudnością jest fakt, że partnerzy danego



przedsiębiorstwa w analogiczny sposób mogą usiłować przesunąć ciężar

ponoszonego ryzyka.Kompensata wewnętrzna - netting

Kompensata wewnętrzna wiąże się z agregowaniem otwartych pozycjiwalutowych oraz z ograniczaniem liczby transakcji kupna lub sprzedaży

walut przeprowadzanych na rynku. W procesie kompensowania analizuje

się rzeczywiste i przewidywane przepływy walutowe, zarówno w obrębie

grupy kapitałowej, jak i z partnerami z zewnątrz, w celu ustalenia krótkiej

lub długiej pozycji netto w każdej z walut w danym okresie111.

Kompensata wewnętrzna przez zastąpienie wielkości brutto wielkościami

netto pozwala na redukcję ryzyka walutowego na jakie narażone jestprzedsiębiorstwo112.

Ze względu na sposób łączenia przepływów walutowych kompensata

wewnętrzna może być przeprowadzona na dwóch poziomach –

pierwotnym oraz wtórnym. Kompensata pierwotna polega na

zestawieniu (w obrębie danej grupy kapitałowej) należności i zobowiązań

wyrażonych w tej samej walucie obcej w stosunku do waluty krajowej,

skutkiem czego zmniejsza się poziom netto waluty obcej. Przy założeniu,

że każda transakcja wymiany walut nastąpi w stosunku do waluty

krajowej, po kompensacie pierwotnej całkowita liczba transakcji, które

trzeba przeprowadzić na rynku powinna się zmniejszyć. Przedsiębiorstwo,

aby uzyskać dalsze korzyści płynące znettingu, otrzymany wynik

kompensaty pierwotnej może poddać kompensacie wtórnej, która

polega na zestawieniu otwartych pozycji wyrażonych w różnych walutach

obcych113. Zastosowanie kompensaty wtórnej możliwe jest wówczas, gdy

przedsiębiorstwo posiada należności w jednej, a zobowiązania w innej

walucie obcej. Kompensata wtórna przez wykorzystanie krzyżowej

wymiany walut (przeprowadzenie transakcji z pominięciem waluty

krajowej) umożliwia ponowne zmniejszenie liczby transakcji niezbędnych

do przeprowadzenia na rynku walutowym.

Kompensata wewnętrzna przez ograniczenie występowania otwartych

pozycji walutowych eliminuje dwukierunkowe transakcje wymiany walut i



związane z nimi prowizje. Metoda ta nie pozwala jednak całkowicie

wyeliminować ryzyka walutowego występującego w przedsiębiorstwie.

Dopasowanie - matching

Przedsiębiorstwo zabezpieczające się przed ryzykiem walutowym za

pomocą matchingu podporządkowuje wielkość zobowiązań i terminy ich

spłaty pod wielkość należności i terminy ich wpływu.

W praktyce najczęściej spotykanym

rodzajem matchingu jest matching naturalny. Polega on na wiązaniu

wpływów i płatności wyrażonych w tej samej walucie obcej w taki sposób,

aby były one zbliżone pod względem wartości i czasu występowania.

Obok matchingu naturalnego przedsiębiorstwo może również

zastosowaćmatching równoległy, polegający na wiązaniu wpływów i

płatności wyrażonych w różnych walutach obcych, dodatnio ze sobą

skorelowanych114. Zarówno w przypadku matchingu naturalnego, jak i

równoległego, uzyskane wpływy walutowe wykorzystywane są do

dokonania płatności na rzecz innych podmiotów.

Matching jest szczególnie przydatną metodą zabezpieczenia przedryzykiem w przedsiębiorstwach, które dysponują stałymi,

dwukierunkowymi przepływami w tej samej walucie obcej lub w różnych

walutach obcych, dodatnio ze sobą skorelowanych. Dopasowanie płatności

do wpływów powoduje pełne pokrycie lub zmniejszenie otwartych pozycji

oraz eliminuje zbędny obrót na rynku.

Największe trudności w zastosowaniu matchingu mogą wystąpić wtedy,

gdy oczekiwane wpływy walutowe nie zostaną zrealizowane. W takiejsytuacji przedsiębiorstwo może nie być w stanie uregulować płatności w

pierwotnie wyznaczonym terminie.

Zewnętrzne metody zabezpieczeniaDyskonto weksli

Weksel jest dokumentem zobowiązującym wystawcę lub wskazaną przez

niego osobę do bezwarunkowej zapłaty określonej kwoty pieniężnej w



oznaczonym terminie. Weksel jest papierem wartościowym zbywalnym,

przenośnym, o ściśle określonej przez prawo formie115.

W obrocie wekslowym rozróżnia się dwa podstawowe rodzaje weksli116:

weksel własny (sola) – dokument, w którym wystawca weksla (trasant ),

będący zarazem jego płatnikiem (trasatem) zobowiązuje się do zapłaty

posiadaczowi weksla (remitentowi ) określonej kwoty pieniężnej;

weksel trasowany (ciągniony, trata) – dokument, w którym wystawca

weksla (trasant ) zleca wskazanej w wekslu osobie (trasatowi ) zapłacenie

określonej kwoty pieniężnej posiadaczowi weksla (remitentowi ).

Wykorzystanie weksla jako formy rozliczenia transakcji zagranicznej z

odroczonym terminem płatności, stwarza eksporterowi możliwość

uniknięcia ryzyka walutowego w okresie kredytowania partnera

zagranicznego.

Jeżeli eksporter z tytułu zrealizowanej dostawy przyjmie weksel własny

importera lub ciągnie weksel trasowany na importera, to nie czekając do

terminu wykupu weksla może przedstawić go w banku do dyskonta. W

wyniku operacji dyskontowej bank wypłaca eksporterowi wartośćnominalną weksla, pomniejszoną o wysokość zastosowanej stopy

dyskontowej oraz prowizję stanowiącą koszt zrealizowanej usługi.

Eksporter otrzymane w ten sposób środki w walucie obcej wymienia na

walutę krajową według kursu natychmiastowego i tym samym eliminuje

ryzyko, na które był narażony.

Zastosowanie dyskonta weksli jako metody zabezpieczenia przed ryzykiem

powoduje, że wpływ należności z odroczonym terminem płatności z tytułu

eksportu zostaje zrealizowany natychmiast według bieżącego kursu

wymiany.

Dyskonto weksli może zostać zastosowane tylko w celu zabezpieczenia

należności eksportowych, natomiast zobowiązania importowe nie

podlegają zabezpieczeniu za pomocą tej metody.



Faktoring międzynarodowy

Faktoring międzynarodowy polega na przejęciu przez bank lub inną

instytucję finansową (faktora) krótkoterminowych wierzytelności

handlowych, przysługujących eksporterowi (faktorantowi ) od importera(dłużnika)117.

Polityka gospodarcza wykształciła trzy rodzaje faktoringu118:

faktoring pełny (właściwy) – polegający na przejęciu wierzytelności

przez faktora bez prawa regresu wobec faktoranta;

faktoring niepełny (niewłaściwy) – polegający na przejęciu

wierzytelności przez faktora z prawem regresu wobec faktoranta;

faktoring mieszany – łączący elementy faktoringu pełnego i niepełnego. Przedmiotem faktoringu międzynarodowego jest przelew wierzytelności

handlowych z eksportera na faktora. Eksporter przenosząc

na faktora swoją wierzytelność, otrzymuje w zamian (w ciągu 2-3 dni)

zapłatę za zrealizowaną transakcję handlową. Stanowi ona zwykle około

80% wartości sumy wskazanej w dokumentach handlowych. Pozostała

część wskazanej w dokumentach sumy, pomniejszona o prowizję faktora,

która waha się w przedziale od 0,5% do 1,5% wartości wierzytelności,

wypłacana jest eksporterowi po uregulowaniu płatności przez importera na

rzecz faktora119.

Przejęcie przez faktora wierzytelności handlowych, ich natychmiastowa

wypłata na rzecz eksportera oraz możliwość wymiany otrzymanych

środków na walutę krajową po bieżącym kursie powoduje,

że faktoringmiędzynarodowy może zostać wykorzystany przez

przedsiębiorstwo jako sposób zabezpieczenia się przed ryzykiem

walutowym. Ponieważ eksporter otrzymuje od ręki tylko 80% należnych

mu środków w walucie obcej i tylko te środki może wymienić po bieżącym

kursie na walutę krajową, pozostała część wierzytelności jest nadal

narażona na ryzyko.

Można wymienić kilka ograniczeń w efektywnym

wykorzystaniu faktoringu jako metody zabezpieczenia przed ryzykiem

walutowym. Do najważniejszych z nich należą: brak możliwości



całkowitego wyeliminowania ryzyka oraz brak możliwości

zastosowania faktoringu do zabezpieczenia zagranicznych zobowiązań. Forfaiting

Forfaiting polega na zakupie przez bank lub wyspecjalizowaną instytucjęfinansową (forfaitera) średnio- lub długoterminowych wierzytelności

handlowych, przysługujących eksporterowi od importera (dłużnika), z

wyłączeniem prawa regresu w stosunku do eksportera120. Cechą

charakterystyczną forfaitingu jest fakt, iż wierzytelności będące jego

przedmiotem muszą być zabezpieczone akceptowanym

przez forfaitera instrumentem finansowym np. wekslem własnym121.

Eksporter sprzedając wierzytelność według zasad forfaitingu, otrzymuje

natychmiastową zapłatę za zrealizowaną transakcję handlową. Na ogół

jest to 100% wartości wierzytelności, pomniejszone o koszt kapitału i

prowizjęforfaitera.

Z punktu widzenia wykorzystania forfaitingu jako metody zabezpieczenia

się przed ryzykiem walutowym, istotną korzyścią dla eksportera jest

otrzymanie całej wartości należnych mu środków. Szybki dostęp do

środków nie eliminuje jednak ryzyka. Bez ich natychmiastowej wymiany

na walutę krajową po bieżącym kursie eksporter nadal pozostanie

narażony na ryzyko.

Forfaiting, podobnie jak dyskonto weksli i faktoring międzynarodowy,

może zostać wykorzystany tylko do zabezpieczenia należności

zagranicznych.Ubezpieczenie ryzyka walutowego

Ubezpieczenie ryzyka walutowego następuje w drodze zawarciaumowy ubezpieczeniowej pomiędzy przedsiębiorstwem (ubezpieczającym)

i zakładem ubezpieczeń (ubezpieczycielem). W ramach zawartej umowy

zakład ubezpieczeń, w zamian za wniesienie określonej składki,

zobowiązuje się zapewnić przedsiębiorstwu ochronę ubezpieczeniową,

oznaczającą gotowość przejęcia skutków ryzyka walutowego na

warunkach i w wysokości określonej w umowie.



Z dotychczasowej praktyki gospodarczej za typowe można przyjąć

następujące warunki umowy ubezpieczenia ryzyka walutowego122:

ubezpieczeniu podlegają kredyty handlowe udzielane przez eksporterów

importerom na co najmniej dwuletni okres;

ubezpieczeniem objęta jest ograniczona liczba walut (kilka głównych

walut);

ubezpieczenie nie obejmuje pewnego wstępnego okresu po zawarciu

transakcji (najczęściej 12 miesięcy). Uważa się, że ewentualne należności

przypadające na ten okres mogą zostać zabezpieczone w inny sposób;

gwarantowanym w umowie kursem walutowym jest zwykle kurs

natychmiastowy z dnia zawarcia transakcji eksportowej;

stosuje się zasadę udziału eksportera w ewentualnych stratach kursowych

(najczęściej do wysokości 3%);

stosuje się zasadę zwrotu przez eksportera zakładowi ubezpieczeń zysków

kursowych przewyższających określony umową poziom (najczęściej 3%);

zwykle nie ustala się górnej granicy odszkodowania;

najczęściej stosuje się stawkę ubezpieczeniową wynoszącą 0,6%-0,7%.

Warto zauważyć, że ubezpieczenia w zakresie ryzyka walutowego są

prowadzone przez nieliczne zakłady ubezpieczeń. W Polsce żadna z

instytucji ubezpieczeniowych (prywatnych lub rządowych) nie prowadziubezpieczeń w zakresie ryzyka walutowego123.Instrumenty rynku pieniężnego

Jeżeli przedsiębiorstwo spodziewa się przepływów walutowych, z tytułu

należności lub zobowiązań, to może zabezpieczyć je przed ryzykiem

walutowym poprzez rynek pieniężny – zaciągnięcie kredytu lub złożenie

lokaty walutowej.



W celu zabezpieczenia należności eksportowych właściwym instrumentem

rynku pieniężnego jest kredyt. Zaciągnięcie kredytu powinno nastąpić w

tej samej walucie obcej, w której wyrażona jest należność, a jego kwota

powinna być niższa od wartości należności o odsetki, które trzeba uiścićkredytodawcy. Pozyskane w drodze zaciągnięcia kredytu środki zostają

wymieniane przez eksportera na walutę krajową po kursie

natychmiastowym i zagospodarowane według potrzeb, natomiast kwota

kredytu wraz z odsetkami zostanie spłacona przyszłym wpływem

należności. Aby możliwe było wyeliminowanie ryzyka w opisany powyżej

sposób, termin wpływu należności musi odpowiadać terminowi spłaty

kredytu lub być od niego krótszy124.

W odmienny sposób od opisanego powyżej będzie postępował importer,

który zabezpiecza przed ryzykiem zobowiązania. W tym przypadku

odpowiednim instrumentem rynku pieniężnego będzie lokata, wyrażona w

tej samej walucie obcej, w której powstało zobowiązanie. Aby złożyć

lokatę importer powinien nabyć po kursie natychmiastowym taką ilość

waluty obcej, która będzie odpowiadać wartości zobowiązania

pomniejszonego o odsetki uzyskane od zdeponowanego kapitału. Jeżeli

termin zapadalności lokaty będzie krótszy lub taki sam jak termin

zapadalności zobowiązania, zgromadzona na lokacie waluta obca zostanie

wykorzystana przez importera na spłatę zadłużenia – ryzyko zostanie

wyeliminowane125.

Konsekwencją wykorzystania instrumentów rynku pieniężnego jest przy

lokacie – zaangażowanie własnych środków, a przy kredycie – zadłużenie

się.

Instrumenty rynku walutowego

Wybrane zagadnienia rynku walutowego

Rynek walutowy można zdefiniować jako miejsce, w którym dochodzi do

konfrontacji popytu i podaży na waluty różnych państw, a także zespół

reguł, według których zawierane są transakcje walutowe oraz ogół

urządzeń i czynności prowadzących do ich zawarcia

126

. Rynek walutowy jest rynkiem zdecentralizowanym pod względem geograficznym,



technicznym i ekonomicznym. Ze swej natury jest rynkiem

międzynarodowym, a pod względem rozmiaru największym na świecie.

Rynek walutowy funkcjonuje przez 24 godziny na dobę, podtrzymując swą

aktywność dzięki stopniowemu włączaniu się do obrotów poszczególnychpaństw. Na całość obrotów rynku składają się transakcje walutowe

zawierane z jednej strony przez banki i instytucje finansowe, z drugiej

przez przedsiębiorstwa i osoby fizyczne.

Transakcje walutowe dotyczą wymiany określonej ilości jednej waluty

na określoną ilość innej waluty w wyznaczonym dniu lub w wyznaczonym

okresie. Ponieważ ilość waluty, która ma być kupiona lub sprzedana jest

znana przed zawarciem transakcji, ilość drugiej waluty określona jest

przez kurs wymiany pomiędzy dwiema walutami danej transakcji127.

Z punktu widzenia czasu wygaśnięcia zawartej transakcji, rynek walutowy

można podzielić na natychmiastowy (kasowy, spot ) i terminowy. Struktura

rynku walutowego wraz z produktami oferowanymi w poszczególnych jego

segmentach została przedstawiona na rysunku 4.

Rysunek 4.

Struktura rynku walutowego

Źródło: Opracowanie własne.



Na rynku natychmiastowym zawierane są transakcje kupna/sprzedaży

walut z natychmiastową dostawą, po bieżącym kursie walutowym, tzw.

natychmiastowym, kasowym lub spot 128. Transakcje natychmiastowe

odgrywają dominującą rolę na rynku walutowym, reprezentują ponad 60%

wszystkich transakcji.

Rynek terminowy oferuje transakcje kupna/sprzedaży walut z dostawą

późniejszą, po wcześniej uzgodnionym kursie terminowym129. Zależnie od

czasu na jaki zawierane są transakcje terminowe oraz ich rodzaju, dla

tych samych walut istnieją różne kursy

terminowe: forward , swap, futures lub opcyjny .

Właściwe odczytanie informacji prezentowanych na rynku walutowym

wymaga zrozumienia szeregu kategorii, które mają bardziej techniczny,

niż czysto ekonomiczny charakter. Jedną z nich jest kwotowanie, czy też

notowanie kursu wymiany walut. Zarówno dla transakcji

natychmiastowej, jak i terminowej wiąże się ono ze wskazaniem, która z

walut jest walutą bazową, która notowaną. Waluta bazowa występuje wkwotowaniu jako wielkość stała (najczęściej jako jedna jednostka).

Stanowi ona tę walutę transakcji, która jest przedmiotem kupna lub

sprzedaży. Natomiast waluta, która przyjmuje zmienne wielkości, za którą

kupuje się lub sprzedaje walutę bazową nosi nazwę waluty

notowanej (kwotowanej)130.

Zapis: USD/PLN oznacza, że USD jest walutą bazową, a PLN notowaną.

Zapis: PLN/USD oznacza, że PLN jest walutą bazową, a USD notowaną. Z punktu widzenia kraju, w którym przeprowadzane jest notowanie można

mówić o tzw. notowaniu bezpośrednim lub pośrednim. Sposób notowania

zależy od tego, która z walut (krajowa, czy zagraniczna) uznawana jest za

walutę bazową, która za notowaną. W obrocie krajowym większość

państw stosuje metodę znaną jako notowanie bezpośrednie. W

metodzie tej waluta zagraniczna uznawana jest za bazową, krajowa za

notowaną. Bezpośrednie notowanie kursu oznacza podanie liczby jednostek waluty krajowej niezbędnych do zakupu lub sprzedaży jednostki



waluty zagranicznej131. W Polsce podanie kursu USD/PLN 3,3568 oznacza

notowanie bezpośrednie. Zapis ten z punktu widzenia Amerykanów

uznawany jest natomiast za notowanie pośrednie. W metodzie

pośredniej walutą bazową jest waluta krajowa, notowaną zagraniczna.Notowanie pośrednie polega na ustaleniu liczby jednostek waluty

zagranicznej przypadających na jednostkę waluty krajowej132. W Polsce

podanie kursu PLN/USD 0,2979 uznawane jest za notowanie pośrednie.

Oferowane przez instytucje finansowe kursy wymiany najczęściej

wyrażane są dwiema liczbami – kursem kupna (bid ) i sprzedaży (offer ).

Podmiot podający notowanie dwustronne informuje po jakiej cenie jest

gotów nabyć walutę bazową (to pierwsza mniejsza liczba) oraz po jakiej

cenie jest gotów ją sprzedać (to druga większa liczba)133. Kurs

walutowy USD/PLN 3,3518 – 3,3618 oznacza, że podmiot ogłaszający ten

kurs wyraża gotowość zakupu 1 USD za 3,3518 PLN i sprzedaży 1

USD za 3,3618 PLN . Jeżeli dana instytucja finansowa podaje swoje kursy

kontrahentowi, to kontrahent kupuje walutę po kursie wyższym, a

sprzedaje po kursie niższym – odwrotnie w stosunku do podmiotu

ogłaszającego kurs134.

Różnica pomiędzy kursem bid i kursem offer ogłoszonym przez daną

instytucję stanowi marżę zysku z przeprowadzonej transakcji. Marża ta

znana jest także jako marża bid/offer lub spread . Przy

notowaniu USD/PLN 3,3518 – 3,3618 marża zysku wynosi 0,0100 PLN lub

inaczej 100 „punktów” na każdym kupionym i sprzedanym dolarze135. W

przypadku jednego dolara jest ona stosunkowo niska, przy wysokich

obrotach może zapewnić znaczny zysk. Transakcje natychmiastowe

Transakcja natychmiastowa (spot ) jest najprostszym i najpowszechniej

wykorzystywanym instrumentem walutowym. Polega ona na zakupie lub

sprzedaży określonej ilości jednej waluty za inną walutę, po cenie

ustalonej dla terminu realizacji transakcji. Pojęcie termin

realizacji używane jest dla określenia dnia, w którym waluty będące



przedmiotem transakcji muszą zostać dostarczone we właściwej kwocie na

wskazany rachunek bankowy136.

Dla transakcji natychmiastowej termin realizacji upływa w ciągu dwóch dni

roboczych, przy czym przez dzień roboczy należy rozumieć taki dzień,który jest dniem pracy w obydwu krajach, których waluty są przedmiotem

wymiany. Tak więc zawarcie transakcji w poniedziałek, wtorek lub środę

oznacza obowiązek dokonania odpowiednich transferów dwa dni robocze

później, czyli odpowiednio w środę, czwartek lub piątek. Rozwiązanie takie

wymagane jest ze względu na różne strefy czasowe oraz konieczność

dopełnienia wszelkich niezbędnych formalności i procedur rozliczeniowych.

Wyznaczenie dwóch dni roboczych, w każdym z krajów, których waluty są

przedmiotem transakcji, może znacznie się komplikować w wyniku

uwzględnienia przerw weekendowych i okresów świątecznych. Aby

poradzić sobie ze skutkami dni wolnych, na rynku walutowym przyjęto

następujące zasady wyznaczania terminów rozliczania transakcji

natychmiastowych137:

ponieważ na większości rynków sobota i niedziela są dniami wolnymi odpracy, dla transakcji zawartych w czwartek lub piątek dniami dostawy

walut są odpowiednio poniedziałek lub wtorek (o ile dni te są dniami

roboczymi);

jeżeli pomiędzy dniem zawarcia transakcji i dniem jej rozliczenia, w

jednym lub w obydwu krajach, których waluty biorą udział w wymianie,

przypada dzień świąteczny, dostawa walut będzie opóźniona o jeden dzień

(o ile wyznaczony w ten sposób dzień jest dniem roboczym).

W rezultacie naniesienia poprawek dotyczących przerw weekendowych i

okresów świątecznych, rzeczywisty termin rozliczenia transakcji

natychmiastowej może wydłużyć się nawet do tygodnia.

Od opisanych powyżej reguł istnieje kilka wyjątków138:

transakcje wymiany dolara amerykańskiego i kanadyjskiego wymagają

dostawy walut następnego dnia roboczego, po dniu zawarcia transakcji;



jeżeli transakcje wymiany z udziałem rynku australijskiego zostaną

zawarte wystarczająco wcześnie rano czasu australijskiego, ich rozliczenie

z rynkiem amerykańskim, na którym dzień tygodnia nie uległ jeszcze

zmianie, będzie miało miejsce następnego dnia roboczego, po dniuzawarcia transakcji;

zawarte w środę transakcje wymiany z udziałem krajów Środkowego

Wschodu, w których handel nie odbywa się w piątki, lecz jest prowadzony

w soboty, będą miały poniedziałkowy termin płatności lub podwójną datę

rozliczenia, np.: transakcja dotycząca dolara amerykańskiego i riala

saudyjskiego zostanie rozliczona z dolarem w piątek, a z rialem w sobotę.

Kursy dla transakcji natychmiastowych podawane są na bazie notowań

bezpośrednich – wyrażają ilość waluty krajowej przypadającą na

jednostkę waluty zagranicznej. Kursy te determinowane są wyłącznie

przez siły popytu i podaży.

Transakcje natychmiastowe, choć powszechnie stosowane, są zasadniczo

instrumentem krótkoterminowym, wykorzystywanym przez podmioty,

które muszą kupić lub sprzedać walutę z natychmiastową dostawą. Jako

takie nie mogą zatem zabezpieczać przed ryzykiem walutowym.

Transakcje natychmiastowe mimo, iż są rozliczane w drugim dniu

roboczym od ich zawarcia, nie są uważane za transakcje terminowe,

natomiast stanowią dla nich pewien punkt odniesienia.

Transakcje forward

Transakcja forward jest zobowiązaniem do zakupu lub sprzedaży

określonej ilości jednej waluty za drugą, w wyznaczonym terminie w

przyszłości, po kursie uzgodnionym przez strony w momencie zawarcia

transakcji139. Kontrakt forward powoduje oddzielenie w czasie momentu

zawarcia transakcji od momentu jej realizacji na okres dłuższy niż dwa dni

służące do rozliczenia transakcji natychmiastowej.

W każdym kontrakcie forward występują dwie strony, np.

przedsiębiorstwo jako nabywca kontraktu i bank jako jego wystawca.



Przedsiębiorstwo zajmujące pozycję krótką w kontrakcie forward ma

możliwość sprzedaży przyszłych wpływów z tytułu eksportu po stałym,

uzgodnionym wcześniej kursie wymiany i w ustalonym przyszłym

terminie. Z kolei przedsiębiorstwo zajmujące pozycję długą wkontrakcie forward ma możliwość nabycia (po uzgodnionym wcześniej

kursie) pożądanej ilości waluty obcej, w celu uregulowania przyszłych

zobowiązań z tytułu importu140. Bank, będący wystawcą kontraktu zawsze

zajmuje pozycję przeciwstawną do pozycji zajętej przez jego nabywcę.

Do najważniejszych cech charakteryzujących kontrakt forward należy

zaliczyć to, iż jest on transakcją 141:

bezwarunkową – w dniu realizacji zarówno jedna, jak i druga strona

kontraktu muszą wykonać zobowiązanie wynikające z zawartej umowy;

rzeczywistą – rozliczenie kontraktu odbywa się przez fizyczną dostawę

walut;

niestandardową – kontrakt może opiewać na dowolną ilość waluty z

dostawą na dowolny dzień i po dowolnej cenie (warunki kontraktu są

ustalane przez strony w drodze negocjacji);

zabezpieczającą – kontrakt nie zostawia nabywcy możliwości czerpania

zysku w przypadku korzystnej zmiany kursu – zabezpiecza nabywcę od

obydwu zmian kursu, zarówno niekorzystnych, jak i korzystnych;

nie występującą w obrocie giełdowym – kontrakty forward występują w

obrocie pozagiełdowym – zazwyczaj znajdują się w ofercie bankówkomercyjnych;

nie wymagającą wniesienia depozytu zabezpieczającego – kontrakt w

chwili zawarcia nie wymaga zaangażowania przez strony środków

własnych;

nie podlegającą operacji codziennych rozrachunków – rozliczenie

kontraktu następuje tylko raz (w dniu dostawy walut).



Transakcje forward najczęściej zawierane są na terminy, które dotyczą

regularnego odcinka czasu: tygodnia, 2 tygodni, miesiąca, 2, 3, 6 lub 12

miesięcy. Większość banków jest jednak gotowa także do ustalenia innych

terminów, dostosowanych do indywidualnych potrzeb klientów, które będą obejmowały nieregularne odcinki czasu np. 25, 44, 96 dniowe, czy 4, 5

miesięczne.

W transakcji forward podstawą do określenia daty dostawy/odbioru walut

jest wyznaczenie dnia, w którym nastąpiłyby transfery walut, gdyby

transakcja ta była transakcją natychmiastową. Terminowa data rozliczenia

obliczana jest jako data rozliczenia transakcji natychmiastowej plus

ustalony okres transakcji forward (np. miesiąc)142. Przy założeniu, że

dniem rozliczenia transakcji natychmiastowej jest 21 kwietnia przyjmuje

się, że dniem rozliczenia miesięcznej transakcji forward jest 21 maja.

Jeżeli wyznaczony w ten sposób dzień jest dniem wolnym od pracy

przynajmniej w jednym z krajów, którego waluta jest przedmiotem

kontraktu, dniem rozliczenia będzie następny dzień roboczy.

Bardziej skomplikowane okazuje się natomiast określenie daty rozliczenia

transakcji forward zawartej pod koniec miesiąca. Wynika to z

występowania dwóch wyjątków od przedstawionej powyżej zasady143:

reguła „koniec – koniec” – jeżeli dniem rozliczenia transakcji

natychmiastowej jest ostatni dzień roboczy miesiąca, dniem rozliczenia

transakcji forward , która została zawarta tego samego dnia co transakcja

natychmiastowa, jest także ostatni dzień roboczy odpowiedniego miesiąca

transakcji forward . Czasem dzień rozliczenia transakcji forward jest cofany

do najbliższego poprzedniego dnia roboczego lub przesuwany na następny

najbliższy dzień roboczy tak, aby transakcja mogła zostać rozliczona w

ostatnim dniu roboczym miesiąca;

reguła „miesięcy” – jeżeli dni wolne miałyby spowodować, że data

rozliczenia transakcji forward przekroczyłaby koniec miesiąca dlatego, że

data rozliczenia transakcji natychmiastowej wypada już w następnym

miesiącu, datę rozliczenia transakcji forward ustala się na ostatni dzień



roboczy odpowiedniego miesiąca kalendarzowego, zamiast na pierwszy

dzień roboczy następnego miesiąca.

Stosowanie powyższych reguł ma taki skutek, że dla kilku kolejnych dni, w

których zawarto transakcję forward data rozliczenia może być taka sama.

Kurs terminowy forward określa ilość waluty, którą zapłacimy za walutę

kupioną lub otrzymamy za walutę sprzedaną w przyszłości. Ustalenie

poziomu kursu forward ma miejsce w dniu zawarcia transakcji i jest

procesem ściśle arytmetycznym – wyznacza się go przez skorygowanie

kursu natychmiastowego o marżę kursu terminowego.

Kurs forward obliczamy według wzoru144:

gdzie:

K T - kurs terminowy forward,

K N - kurs natychmiastowy,

M - marża kursu terminowego,

r 2 - wysokość oprocentowania waluty wyżej oprocentowanej,

r 1 - wysokość oprocentowania waluty niżej oprocentowanej,

t - liczba dni, których dotyczy transakcja,

T - liczba dni w roku (może wynosić 360 lub 365 dni). Poziom kursu forward zależy od poziomu kursu natychmiastowego. Jeżeli

na rynku natychmiastowym występuje tendencja do wzrostu/spadku

kursu, na rynku terminowym kursy zmieniają się w podobnym kierunku,

przy czym kurs forward może się zmieniać145:

proporcjonalnie do kursu natychmiastowego – jeżeli wysokość

oprocentowania walut, które są przedmiotem transakcji pozostanie

niezmienna w czasie;



ponad proporcjonalnie do kursu natychmiastowego – jeżeli

oprocentowanie jednej lub dwóch walut danej transakcji będzie się

zmieniać w czasie.

Marża kursu forward jest wielkością nie mniejszą od zera. Marża

przyjmuje wartość zero tylko wtedy, gdy oprocentowanie dwóch walut,

których kurs należy ustalić jest jednakowe. W takiej sytuacji

kurs forward jest równy kursowi natychmiastowemu. Jeżeli jednak

występuje różnica w oprocentowaniu walut marża będzie wykazywała

premię lub dyskonto – kurs forward nie będzie równy kursowi

natychmiastowemu. Gdy stopa procentowa waluty bazowej jest wyższa odstopy procentowej waluty notowanej marża wykazuje dyskonto – kurs

terminowy jest niższy od natychmiastowego. W efekcie waluta bazowa

jest warta w przyszłości mniej jednostek waluty notowanej niż obecnie. W

ten sposób zrekompensowana zostaje wyższa stopa procentowa waluty

bazowej146. Podobne rozumowanie można przeprowadzić w odwrotnym

kierunku. Gdy stopa procentowa waluty bazowej jest niższa od stopy

procentowej waluty notowanej marża wykazuje premię – kursterminowy jest wyższy od natychmiastowego. W takim przypadku waluta

bazowa jest warta w przyszłości więcej jednostek waluty notowanej, co z

kolei rekompensuje wyższą stopę procentową waluty notowanej.

Generalnie można stwierdzić, że waluta z wyższym oprocentowaniem jest

sprzedawana lub kupowana z dyskontem, a waluta z niższym

oprocentowaniem z premią. Poziom premii/dyskonta jest tym większy, im

większa jest różnica pomiędzy stopami procentowymi walut. Chociaż niema przeszkód dla rozpatrywania premii/dyskonta z punktu widzenia

każdej z dwóch walut tworzących kurs forward , w praktyce rynku

walutowego przyjął się zwyczaj mówienia o premii lub dyskoncie z punktu

widzenia waluty notowanej, a nie bazowej.

Obok oprocentowania walut czynnikiem wpływającym na poziom marży

kursu forward jest czas trwania kontraktu. Marża terminowa dla

miesięcznego terminu realizacji transakcji jest z reguły niższa niż marża



dla trzymiesięcznego terminu realizacji. Można zatem stwierdzić, iż w

miarę wydłużania się terminu wygaśnięcia kontraktu marża wykazuje

tendencję do zwiększania się.

Słuszność przyjęcia powyższych zasad ustalania marży terminowej, a tymsamym kursu forward , opiera się na alternatywności

transakcji forward wobec kombinacji transakcji natychmiastowej i

depozytowej lub lokacyjnej. Kurs forward wyraża równowartość waluty w

innej walucie i obejmuje jednocześnie zysk związany ze stopą procentową

za odpowiedni okres. Rynek walutowy działa w ten sposób, że nie jest

możliwe odnoszenie korzyści w wyniku przechodzenia z jednej waluty na

inną, inwestowania w tej drugiej i zabezpieczenie przez

kontraktforward powtórnej zamiany zainwestowanego kapitału i

osiągniętego zysku147.

Kursy forward mogą być notowane na rynku w dwojaki sposób. Pierwszy z

nich (podobnie jak dla transakcji natychmiastowej) polega na ustaleniu

zmiennej ilości waluty krajowej, która przypada na jednostkę waluty

zagranicznej. Pełny zapis bezpośredniego notowania kursu kupna i

sprzedaży dla trzymiesięcznej transakcjiforward wygląda następująco:

USD/PLN (3 m-ce) = 3,3543 – 3,3645.

Drugi sposób notowania kursu forward polega na podaniu go w formie

marży terminowej. Marża jest wyrażana dwiema liczbami – pierwsza z

liczb jest marżą zakupu, druga marżą sprzedaży waluty bazowej. Tworzą

one razem tzw. widełki marży kursu terminowego i są podawane w

punktach powyżej lub poniżej kursu natychmiastowego148. Wartość 1

punktu jest równa 0,0001 części kursu danej waluty. Bardzo często

punkty terminowe (wyrażające premię lub dyskonto) nie posiadają

określonego, poprzedzającego je znaku. W celu uzyskania pełnego zapisu

bezpośredniego notowania kursu forward stosuje się następującą

konwencję149:

odejmujemy punkty terminowe od kursu natychmiastowego, jeżeli

kolejność punktów jest malejąca, tzn. lewa strona marży terminowej ma

większą wartość niż strona prawa:



kurs natychmiastowy marża terminowa kurs terminowy

USD/PLN = 3,3518 – 3,3618 27 –25 USD/PLN = 3,3491 – 3,3593

dodajemy punkty terminowe do kursu natychmiastowego, jeżeli ich

kolejność jest rosnąca, tzn. wartość marży po lewej stronie jest niższa niżpo prawej:

kurs natychmiastowy marża terminowa kurs terminowy

USD/PLN = 3,3518 – 3,3618 25 –27 USD/PLN = 3,3543 – 3,3645

Kurs forward jest zdefiniowany w taki sposób, że w dniu zawarcia

transakcji jej wartość zarówno dla nabywcy, jak i wystawcy jest równa

zero. Inaczej mówiąc, w momencie zawarcia transakcji żadna ze stronzajmujących pozycję długą lub krótką nie ponosi wydatku, gdyż kurs, po

którym transakcja zostanie zrealizowana jest równy bieżącemu

kursowi forward . Ponieważ w miarę upływu czasu, kurs forward notowany

na rynku ulega zmianom, a kurs realizacji transakcji pozostaje

niezmienny, transakcja forward w dniu realizacji może przyjmować

zarówno ujemne, jak i dodatnie wartości150. W terminie wygaśnięcia

transakcji mogą zatem zachodzić dwa przypadki151

: jeżeli kurs natychmiastowy będzie niższy od

kursu forward zagwarantowanego w kontrakcie, wystawca kontraktu straci

kupując walutę po cenie wyższej i jednocześnie sprzedając ją na rynku

natychmiastowym po cenie niższej;

jeżeli kurs natychmiastowy będzie wyższy od

kursu forward zagwarantowanego w kontrakcie, wystawca kontraktu

zarobi kupując walutę po cenie niższej i jednocześnie sprzedając ją narynku natychmiastowym po cenie wyższej.

Przy braku możliwości wywiązania się nabywcy kontraktu forward z

ustaleń w nim zawartych bank powinien zostać powiadomiony na dwa dni

przed ustalonym terminem jego realizacji, że kontrakt nie zostanie

sfinalizowany w sposób jaki przewiduje umowa. W takiej sytuacji bank w

porozumieniu z klientem może podjąć następujące kroki152:

udzielić klientowi krótkoterminowej pożyczki;



przedłużyć czas trwania kontraktu na podstawie nowej umowy zawartej po

średnim kursie obowiązującym w danym dniu;

zamknąć kontrakt przez zawarcie transakcji przeciwstawnej na tę samą

kwotę i termin realizacji. Koszty transakcji ponosi klient.

Mówiąc o transakcjach forward warto zwrócić uwagę na istnienie

tzw. transakcji forward z opcyjną datą realizacji. Dotyczą one kupna

lub sprzedaży waluty w przyszłości, jednak nie w ściśle określonym

momencie, ale w ciągu pewnego ustalonego między klientem a bankiem

okresu trwania opcji (zwykle za powiadomieniem dwa dni wcześniej)153.

Kontrakt forward z opcyjną datą realizacji może zostać wykonany w

okresie trwania opcji jednorazowo lub w transzach (każda na określoną

minimalną kwotę)154. Przez cały czas trwania kontraktu obowiązuje jeden

kurs terminowy ustalony w momencie zawarcia umowy. Ponieważ klient

ma możliwość wyboru dnia realizacji kontraktu, bank usta la

kurs forward w oparciu o pewne założenia. W przypadku waluty, która ma

dyskonto bank kwotuje kurs odpowiadający dalszej dacie okresu

opcyjnego. Natomiast jeżeli waluta ma premię, bank kwotuje kurs

odpowiadający bliższej dacie okresu opcyjnego155. Dlatego też im krótszy

jest okres trwania opcji w kontrakcie forward , tym lepsza jest jego cena.

Warto podkreślić, że opcjonalnie datowany kontraktforward jest umową

bezwzględnie wiążącą, która musi zostać wykonana najpóźniej w ostatnim

dniu obrotów, czyli dwa dni przed końcową datą wygaśnięcia opcji156.

Klasyczne kontrakty forward są aktualnie dostępne na rynku we

wszystkich wymienialnych walutach. W stosunku do podstawowych walut

światowych istnieje możliwość zawarcia kontraktu na okres dłuższy niż

jeden rok. Marża terminowa na podstawowe waluty kształtuje się w

przedziale od 0,1% do 1%.Transakcje swap

Transakcja swap (lub inaczej zwrotnej wymiany walut) polega na

zamianie określonej ilości jednej waluty na drugą w oznaczonym terminie

realizacji oraz na powtórnej wymianie tychże walut w innym, późniejszym



terminie realizacji157. Celem transakcji swap jest przejście z jednej

waluty na drugą oraz pokrycie wymiany z powrotem na początkową

walutę158.

Transakcja swap jest parą dwóch odwrotnych, równoważących siętransakcji walutowych, wykonanych na dwie różne daty rozliczenia.

Pierwsza część kontraktu – pierwsza noga swapa jest realizowana na datę

bliższą, druga część – druga noga swapa na datę dalszą. Etapy realizacji

transakcji swap zostały przedstawione na rysunku 5.

Rysunek 5.

Etapy realizacji transakcji swap

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: J.Zając, Polski... , s.61.

W każdej transakcji swap klient zarówno kupuje, jak i sprzedaje tę samą walutę. W zależności od kolejności wykonania powyższych czynności

możemy wyróżnić dwa typy transakcji swap, a mianowicie159:

„swap out ” – polega na sprzedaży waluty A za walutę B, a następnie na

zakupie tej samej ilości waluty A za walutę B w późniejszym terminie;

„swap in” – polega na zakupie waluty A za walutę B, a następnie na

sprzedaży tej samej ilości waluty A za walutę B w terminie późniejszym.



Transakcje swap mogą przybierać różne formy. Ze względu na czas ich

obowiązywania można mówić oswapach160:

spot/forward – to najbardziej rozpowszechniona forma

transakcji swapowych. Stanowi ona kombinację transakcjinatychmiastowej i terminowej. Polega na zakupie (sprzedaży) waluty na

rynku natychmiastowym i jednoczesnej sprzedaży (zakupie) tej samej

waluty na rynku terminowym. Dla trzymiesięcznego swapu

spot/forward pierwsza wymiana walut ma miejsce w drugim dniu

roboczym po zawarciu transakcji, wymiana odwrotna trzy miesiące

później;

forward/forward – jest kombinacją dwóch transakcji terminowych. Polega

na zakupie (sprzedaży) waluty na rynku terminowym z dostawą na

określoną bliższą datę i jednoczesnej sprzedaży (zakupie) tej samej

waluty na dalszą datę. Przykładowo swapem forward/forward może być

sprzedaż waluty za miesiąc i jednocześnie zakup tej waluty za trzy

miesiące. Przykładowy swap został więc zawarty na okres dwóch miesięcy,

przy czym wymiana walut miała miejsce pomiędzy datą rozliczenia za

miesiąc i za trzy miesiące po zawarciu transakcji.

Przedstawiony swap określany jest jako 1X3 forward/forward swap;

na krótkie terminy – są to swapy , które trwają krócej niż jeden miesiąc,

np. swap spot-a-week – pierwsza wymiana walut ma miejsce w drugim

dniu roboczym po zawarciu transakcji, druga tydzień później.

Niektóre swapy na krótkie terminy trwają tylko jedną dobę (są zatem

krótsze niż data rozliczenia transakcji natychmiastowej). Zaliczamy do

nich:

swap overnight („O/N”) – od dziś do jutra;

swap tom-next („T/N”) – od jutra do dnia następnego;

swap spot-next („S/N”) – od drugiego dnia roboczego do dnia następnego.

Kontrakt swap (podobnie jak kontrakt forward ) jest transakcją

rzeczywistą, bezwarunkową, niestandardową, zabezpieczającą, nie

występującą w obrocie na rynku giełdowym, nie wymagającą wniesienia

depozytu zabezpieczającego, nie podlegającą operacji codziennych



rozrachunków. Ważną cechą łączącą kontrakt swap iforward jest także

wspólne źródło kursów wymiany walut. Rzecz w tym, że w obydwu

transakcjach (w sposób bezpośredni lub też pośredni) podstawą do

obliczenia marży (punktów swap, punktów forward ) jest kurs

natychmiastowy, stopy procentowe walut oraz czas trwania kontraktu161.

Ponadto w transakcji swap, analogicznie jak w transakcji forward ,

użytkownicy rynku otrzymują rekompensatę (premię) z tytułu posiadania

waluty niżej oprocentowanej lub ponoszą koszty (dyskonto) w związku z

posiadaniem waluty wyżej oprocentowanej.

„Kurs swapowy nie wyraża bezwzględnego poziomu relacji dwóch walut

w jakiejkolwiek transakcji, lecz różnicę między poziomami kursów dwóch

walut w dwóch transakcjach składających się na swap” 162.

Kurs swapowy składa się z dwóch liczb, które podawane są wyłącznie w

punktach (1 punkt = 0,0001 waluty notowanej na jednostkę waluty

bazowej). Warto podkreślić, że punkty swapowe odnoszą się do drugiej

transakcji wchodzącej w skład kontraktu.

W kontrakcie spot/forward kurs wymiany transakcji pierwszej

nogi swapa odpowiada najczęściej średniemu kursowi natychmiastowemu.

Kurs ten może zostać ustalony także na innym poziomie, jednak powinien

zawierać się on w przedziale między natychmiastowym kursem kupna i

sprzedaży notowanym przez bank. Tak wyznaczony kurs pierwszej

nogi swapa powiększony lub pomniejszony o punkty swapowe stanowi

kurs wymiany transakcji drugiej nogi swapa.

Dla transakcji spot/forward zasady obliczania punktów swapowych są

takie same jak zasady obliczania punktów terminowych dla

transakcji forward . Z tego właśnie względu w praktyce rynku walutowego

bardzo często używa się zamiennie pojęcia punkty swapowe i

terminowe163. Jest to o tyle uzasadnione, że dla swapu

spot/forward punkty te są wielkościami identycznymi. W odniesieniu

do swapu forward/forward nie można jednak używać zamiennie pojęcia

punkty swapowe i terminowe. W tym przypadku punkty swapowe ustalane



są nie według zasad obliczania punktów terminowym forward , lecz na ich

podstawie.

W kontrakcie forward/forward kurs pierwszej nogi swapa jest równy

średniemu kursowi natychmiastowemu skorygowanemu o punktyterminowe na bliższą datę swapa. Zasady obliczania punktów swapowych i

kursu drugiej nogi swapa forward/forward są następujące164:

lewa strona punktów swapa forward/forward (kurs bid ) = lewa strona

punktów terminowych dalszej datyswapa minus prawa strona punktów

terminowych bliższej daty swapa;

prawa strona punktów swapa forward/forward (kurs offer ) = prawa strona

punktów terminowych dalszej daty swapa minus lewa strona punktów

terminowych bliższej daty swapa;

kurs drugiej nogi swapa forward/forward = kurs pierwszej nogi swapa ±

punkty swapowe bid lub offer .

W przypadku transakcji swap nie tyle ważne są poziomy kursów przyjęte

do wyliczenia przepływów gotówkowych na datę pierwszej i drugiej

nogi swapa, ile punkty swapowe stanowiące różnicę między kursami

dwóch transakcji tworzących swap i wyznaczające koszty finansowania

kontraktu165.

Jednym z celów zawierania transakcji swap, obok przejścia z jednej waluty

na drugą oraz zwrotnej ich wymiany, jest rolowanie już istniejących

kontraktów. Ma ono miejsce wówczas, gdy zastosowano zabezpieczenie

dla wpływów lub płatności walutowych oczekiwanych na konkretną datę,

ale nastąpiło wydłużenie (skrócenie) tego terminu i w związku z tym

zaistniała potrzeba przesunięcia zabezpieczenia na późniejszą

(wcześniejszą) datę wygaśnięcia. Swap może zostać wykorzystany do

rolowania kontraktów zarówno w pierwszym, jak i drugim przypadku.

Należy pamiętać, że efekt netto jakichkolwiek korekt terminu wygaśnięcia

już istniejącego zabezpieczenia powinien odzwierciedlać jedynie różnicę

stóp procentowych między walutami kontraktu, w okresie korekty

terminu166.



Jeżeli transakcje wchodzące w skład swapu zostałyby wykonane jako dwie

oddzielne transakcje – spot i forward lub forward i forward , klient musiałby

zapłacić podwójną marżę bankową. Ponieważ obie transakcje wchodzą w

skład jednego kontraktu możliwe jest zatem wyeliminowanie jednej zmarż. Oznacza to, że klient zawierając kontrakt swap ponosi niższe koszty

i zyskuje lepszy kurs167.

Swap sam w sobie nie powoduje zajmowania otwartej pozycji walutowej.

Każdy osiągnięty zysk i każda poniesiona strata w pierwszej

części swapa są równoważone odpowiednio stratą, zyskiem odnotowanym

w jego drugiej części168.

Transakcje futuresTransakcja futures jest zobowiązaniem do zakupu lub sprzedaży

określonej ilości jednej waluty za drugą, w wyznaczonym terminie w

przyszłości, po kursie uzgodnionym przez strony w momencie zawarcia

transakcji169.

Powyższa definicja transakcji futures jest w zasadzie tożsama z zawartą w

podrozdziale 2.3.6.3. definicją transakcji forward . Między bardzo

podobnymi do siebie pod względem ekonomicznymtransakcjami futures iforward , istnieje jednak szereg bardzo istotnych

różnic o charakterze techniczno-organizacyjnym. Różnice te zostały

przedstawione w tabeli 3.

Tabela 3.

Różnice między kontraktem forward a kontraktem futures

Cecha Kontrakt forward Kontrakt futures

Miejsce zawarciakontraktu

Rynek pozagiełdowy Giełda

Rodzaj waluty,wielkość

kontraktu, termin

realizacji

Negocjowany Standaryzowany

Wzajemnezobowiązania Wobec partnera – banku Wobec izbyrozliczeniowej



Depozytzabezpieczający

Nie wymaganyObowiązek złożeniadepozytu

Rozliczeniekontraktu

Rozliczany w dniurealizacji

Rozliczany codziennie

Sposób rozliczenia Fizyczna dostawawalut Rozliczenie pieniężne

Gwarancjawykonania

Brak gwarancjiZagwarantowane przezgiełdę

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: Rynek pieniężny i

kapitałowy, pod red.: I.Pyki, AE, Katowice 2003, s.327.

Kontrakty futures z racji występowania na zorganizowanym rynku

giełdowym podlegają standaryzacji. Polega ona na tym, że giełda

jednoznacznie określa odpowiednimi rozporządzeniami wszystkie warunki

transakcji i nie mogą one być dowolnie zmieniane przez kontrahentów170.

Przedmiotem standaryzacji są następujące elementy kontraktu futures171:

rodzaj waluty – giełda ogranicza krąg walut, w których można zawrzeć

kontrakt futures do kilku głównych walut; wielkość transakcji – giełda określa minimalną i niepodzielną wielkość

danego kontraktu – może ona wynosić

np. 10.000, 60.000, 100.000 jednostek waluty. Kupić lub sprzedać można

tylko cały kontrakt;

termin realizacji – giełda bardzo precyzyjnie określa dzień rozliczenia

kontraktu np. jako trzecią środę lub trzeci piątek z reguły ostatniego

miesiąca kwartału (czyli: marca, czerwca, września lub grudnia). Istnieją

zatem tylko cztery dni w roku, w których może nastąpić rozliczenie

transakcji.

Każda transakcja futures zawierana jest na parkiecie giełdy, między

określoną parą uczestników – sprzedawcą kontraktu, który zajmuje

pozycję krótką i zobowiązuje się do sprzedaży określonej waluty w

przyszłości, zabezpieczając się przed spadkiem kursu oraz nabywcą kontraktu, który zajmuje pozycję długą i zobowiązuje się do zakupu



określonej waluty w przyszłości, zabezpieczając się przed wzrostem

kursu172. Potencjalny nabywca lub sprzedawca kontraktu nie będący

członkiem giełdy, aby zawrzeć transakcję musi korzystać z pośrednictwa

biura maklerskiego (członka giełdy).

Proces zawierania kontraktów futures polega na tym, że dwaj partnerzy

po dojściu do porozumienia w sprawie zawarcia transakcji, przekazują

informacje jej dotyczące izbie rozrachunkowej giełdy. Izba, po otrzymaniu

wyżej wymienionych informacji, porównuje zgłoszone dane o

przeprowadzonej transakcji pod kątem ich wzajemnej zgodności co do

ceny, ilości i terminu wykonania, dokonuje rejestracji transakcji,

potwierdza zawarcie transakcji zainteresowanym stronom, po złożeniu

odpowiednich zabezpieczeń udziela gwarancji wykonania transakcji173.

Specyfika transakcji futures wyraża się w tym, że od momentu zgłoszenia

w izbie rozrachunkowej zawartej na parkiecie giełdy transakcji, izba staje

się partnerem dla każdej ze stron kontraktu i występuje jako sprzedający

wobec kupującego kontrakt oraz jako kupujący wobec sprzedającego

kontrakt174. Pośrednictwo izby w zawarciu kontraktu powoduje, że

powstałe w jego wyniku wzajemne zobowiązania stron są zobowiązaniami

wobec izby, a nie partnera transakcji. Izba rozrachunkowa, mimo iż

znajduje się między dwiema stronami każdej transakcji, nie zajmuje

aktywnej pozycji na rynku, ponieważ w odniesieniu do każdego kontraktu

liczba przeciwstawnych zobowiązań jest taka sama, zatem pozycja netto

izby jest zawsze zerowa175.

Podstawowym zadaniem izby rozrachunkowej giełdy jest gwarantowanie

wykonania każdej zarejestrowanej transakcji. Izba, jako instytucja

odpowiedzialna za wykonanie kontraktu, zobowiązuje się w istocie nie tyle

do bezpośredniego zaspakajania roszczeń kontrahentów, ile do

skojarzenia posiadaczy identycznych kontraktów o przeciwstawnych

zobowiązaniach oraz do czuwania nad realizacją warunków zawartej

umowy176.

Ponieważ w chwili zawarcia transakcji futures nie można jednoznacznie

określić kto zyska, a kto straci na kontrakcie przyjęto zasadę, że każdy



uczestnik obrotu giełdowego kontraktami futures jest zobowiązany do

wniesienia odpowiedniego depozytu. Stanowi on zabezpieczenie

wykonania zobowiązania przez stronę, która w wyniku rozliczenia

transakcji poniesie stratę177.

System depozytów zabezpieczających jest zbudowany

dwuszczeblowo178. Na pierwszym poziomie wyznacza się depozyty i

dokonuje ich rozliczenia między izbą rozrachunkową a jej członkami.

Każde biuro maklerskie ma obowiązek wniesienia do izby początkowych

depozytów zabezpieczających w odniesieniu do wszystkich zawartych i

zarejestrowanych przez nie transakcji. Na drugim poziomie wyznacza się

depozyty wnoszone przez klientów członkom izby rozrachunkowej. Klient

zobowiązany jest do wniesienia depozytu w momencie złożenia zlecenia

kupna lub sprzedaży kontraktu, przed otwarciem pozycji na rynku.

Ustanowione przez izbę rozrachunkową zasady dotyczące funkcjonowania

depozytów zabezpieczających odnoszą się wyłącznie do członków izby i nie

są automatycznie przenoszone na umowy zawierane przez nich z

klientami179. Mimo, iż depozyty klientów stanowią przedmiot negocjacji

izba rozrachunkowa domaga się, aby ich wysokość nie była niższa od

wysokości depozytów składanych izbie przez jej członków. W praktyce

biura maklerskie żądają od swoich klientów złożenia depozytu

początkowego oraz utrzymania go w okresie trwania kontraktu na

pewnym minimalnym poziomie. Z reguły wysokość depozytu

początkowego zawiera się w granicach od 0,1% do 6% wartości

nominalnej kontraktu. Minimalny poziom depozytu nie może być niższy niż

75% kwoty wyjściowej depozytu początkowego180.

Wysokość depozytu zależy przede wszystkim od stopnia zmienności ceny

instrumentu bazowego. Może ona się różnić na poszczególnych giełdach, a

także w ramach jednej giełdy dla poszczególnych kontraktów. Najbardziej

rozpowszechnioną formą wnoszenia depozytów jest gotówka.

W okresie od zawarcia transakcji do jej rozliczenia wysokość depozytu

początkowego ulega ciągłym zmianom. Zmiany te, w postaci niedoboru



lub nadwyżki, wykazywane są w bieżącym rachunku rozliczeniowym

klienta. Jeżeli saldo rachunku klienta obniży się poniżej minimalnego

poziomu depozytu, klient wzywany jest do uzupełnienia stanu konta do

wysokości depozytu początkowego. Uzupełnienie stanu konta powinnonastąpić nie później niż przed rozpoczęciem następnej sesji giełdowej181.

Podstawą do aktualizacji poziomu depozytu początkowego są codzienne

rozliczenia kontraktów prowadzone przez izbę rozrachunkową dla jej

członków oraz przez członków izby dla ich klientów. Proces codziennego

rozliczania kontraktów polega na tym, że na koniec każdego dnia

porównuje się aktualną cenę giełdową kontraktu (przyjmując oficjalny

kurs zamknięcia danej sesji) z ceną kontraktu wyznaczoną w dniu jego

zawarcia i na podstawie ustalonych w ten sposób wszelkich strat lub

zysków uczestników obrotu giełdowego, dokonuje się odpowiedniego

przelewu środków z rachunków klientów, którzy stracili w danym dniu na

transakcji na rachunki klientów, którzy zyskali182. Pierwsze rozliczenie

kontraktu odbywa się na koniec dnia w którym zawarto transakcję,

następne prowadzone są na koniec każdego kolejnego dnia obrotu.

Technika codziennego rozliczania kontraktów zmniejsza ryzyko

niewywiązania się ze zobowiązania płatniczego jednej ze stron kontraktu,

odpowiednio wcześnie daje sygnały o wysokości straty, zapewnia

bezpieczeństwo wypłaty zysku.

W celu uniknięcia znacznych wahań cen kontraktów futures większość

giełd określa wartość dziennego limitu zmiany ceny. Wartość tą

oblicza się jako iloczyn dopuszczalnej zmiany kursu futures dla danego

kontraktu i wielkości tego kontraktu, np. w kontrakcie opiewającym

na EUR dopuszczalną zmianę kursu EUR wyrażoną wUSD ustalono na

poziomie EUR/USD 0,0001 (jednego punktu bazowego), przy rozmiarze

kontraktu równym125.000 EUR wartość dziennego limitu zmiany ceny

będzie wynosić 12,5 USD na każdym kontrakcie183. Dzienny limit zmiany

ceny wyznacza wartość możliwego spadku lub wzrostu ceny kontraktu w

danym dniu, informuje o wysokości zysku lub straty, jakie w danym dniu

może przynieść jeden kupiony lub sprzedany kontrakt.



Poziom kursu futures determinowany jest tymi samymi czynnikami co

poziom kursu forward – zależy on przede wszystkim od wysokości

oprocentowania walut oraz długości okresu trwania kontraktu. Różnica

między kursemfutures i kursem natychmiastowym tej samej pary walut

określa poziom marży kursu futures. Marża ta obliczana jest w podobny

sposób jak marża kursu forward .

W przeciwieństwie do kursów forward , kursy futures podawane są na

bazie notowań pośrednich – najczęściej wyrażają ilość USD przypadającą

na jednostkę (100 lub 1.000 jednostek) waluty kontraktu. Kwotowanie

kursu odbywa się do czwartego miejsca po przecinku. Giełda ogłaszając

notowanie kursów futures podaje, na podstawie transakcji zawartych

poprzedniego dnia, następujące dane: kurs otwarcia, najwyższy i

najniższy kurs osiągnięty w ciągu dnia, kurs rozliczenia, zmianę kursu

rozliczenia w stosunku do poprzedniego dnia, najwyższy i najniższy kurs

osiągnięty od pierwszego notowania, liczbę otwartych pozycji184. Warto

zaznaczyć, że na danej giełdzie istnieje w danym momencie tyle

kursów futures, ile jest rodzajów kontraktów futures oraz terminów ich

wygaśnięcia.

Zdecydowana większość kontraktów futures realizowana jest przez

tzw. rozliczenie gotówkowe. Polega ono na pobraniu od jednej strony

kontraktu i przekazaniu drugiej stronie wyznaczonej przez izbę nadwyżki,

która stanowi różnicę między wartością kontraktu ustaloną na podstawie

kursu przyjętego w kontrakcie a wartością kontraktu ustaloną na

podstawie kursu natychmiastowego, obowiązującego w dniu jego

rozliczenia. Zatem w terminie realizacji transakcji futures sprzedający nie

dostarcza waluty, a kupujący jej nie odbiera, jednak w zależności od

poziomu kursu natychmiastowego, strona mająca nadwyżkę nad wartością

kontraktu przekazuje ją za pośrednictwem izby stronie, która ma niedobór

tak, aby całkowity dochód obydwu stron z wymiany walut odpowiadał

wartości, na jaką opiewa kontrakt185. Rzeczywisty akt kupna/sprzedaży

walut dokonywany jest natomiast przez transakcję natychmiastową.



Jeżeli jedna ze stron kontraktu uzna, że nie opłaca jej się utrzymywać

pozycji do momentu wygaśnięcia kontraktu, to może zdecydować się na

tzw. wyrównanie pozycji wobec izby rozrachunkowej giełdy. Istota

wyrównania pozycji na rynku futures polega na sprzedaży wcześniejzakupionego kontraktu lub na zakupie wcześniej sprzedanego kontraktu,

w dowolnym momencie przed terminem jego realizacji. Operacja taka

musi obejmować dokładnie taki sam kontrakt, jaki zawarto wcześniej.

Jeżeli wyrównanie pozycji nastąpi w korzystnym dla klienta momencie –

otrzyma on premię, jeżeli w niekorzystnym – będzie musiał pokryć stratę.

Opcje walutowe

Opcja jest umową zawartą między dwiema stronami, w myśl której:

nabywca opcji ma prawo, ale nie obowiązek, wymiany określonej ilości

jednej waluty na drugą, według z góry ustalonego kursu, w terminie

wygaśnięcia opcji lub wcześniej186;

wystawca opcji, jeżeli nabywca wykorzysta swoje prawo, jest zobowiązany

do wymiany określonej ilości jednej waluty na drugą, według z góry

ustalonego kursu, w terminie wygaśnięcia opcji lub wcześniej187.

Wyróżnia się dwa zasadnicze typy opcji walutowych – opcję kupna (call

option) i opcję sprzedaży (put option).Otwierają one przed użytkownikami

rynku cztery podstawowe kierunki działania. Są to następujące

możliwości: nabycie opcji kupna, wystawienie opcji kupna, nabycie opcji

sprzedaży, wystawienie opcji sprzedaży. Typy opcji oraz możliwe kierunki

działania użytkowników rynku zostały przedstawione na rysunku 6.

Rysunek 6.

Typy opcji oraz możliwe kierunki działania użytkowników rynku



Źródło: Opracowanie własne na podstawie: J.Zając, Polski... , s.126.

Opcja kupna daje nabywcy prawo do zakupu waluty będącej

przedmiotem zawartego kontraktu. Jeżeli nabywca wykorzysta swoje

prawo, wystawca opcji jest zobowiązany do sprzedaży waluty, na którą

opcja opiewa. Nabywca opcji kupna zajmuje długą pozycję kupna,

wystawca krótką pozycję kupna188.

W przeciwieństwie do opcji kupna, opcja sprzedaży daje nabywcy prawo

do sprzedaży waluty, na którą kontrakt został zawarty. Jeżeli nabywca

wykorzysta swoje prawo, wystawca opcji jest zobowiązany do zakupu

waluty, na którą opcja opiewa. Nabywca opcji sprzedaży zajmuje długą

pozycję sprzedaży, wystawca krótką pozycję sprzedaży189.

Z przedstawionych powyżej definicji wynika, iż opcje nie stwarzają

symetrii zobowiązań obydwu stron kontraktu, tak charakterystycznej

dla innych transakcji walutowych. Nabywca opcji pełni aktywną rolę w

realizacji kontraktu. Zależnie od opłacalności jego wykonania decyduje czy

skorzystać, czy też zrezygnować z przysługującego mu prawa. Wystawca

opcji, który jest stroną pasywną nie ma takiej swobody wyboru. Jeżeli

nabywca opcji zażąda jej realizacji, wystawca jest zobowiązany do

dokonania transakcji190. Ponieważ prawa i obowiązki stron kontraktu



opcyjnego są zasadniczo odmienne, zarówno w przypadku opcji kupna,

jak i sprzedaży, jest rzeczą niezmiernie istotną wskazanie czy mówimy o

nabywcy, czy wystawcy tegoż kontraktu.

Ze względu na fakt, że opcja stanowi prawo dla nabywcy, z którego nie

musi on korzystać oraz warunkowe zobowiązanie dla wystawcy, które

musi zostać wypełnione w określonych okolicznościach, nabywca opcji w

momencie jej zakupu płaci wystawcy opcji pewną kwotę pieniężną

zwaną premią 191. Dla nabywcy premia jest kosztem, który musi on

ponieść w zamian za prawo decydowania o sposobie realizacji kontraktu.

Dla wystawcy premia stanowi rekompensatę za gotowość do realizacji

opcji i zagwarantowanie stałego kursu wymiany w okresie jej

obowiązywania192. Premia może być wyrażona kwotowo (w punktach) lub

procentowo. Prawie zawsze jest ona liczbą dodatnią (w nielicznych

przypadkach jest równa zeru). Aby ustalić koszt opcji należy pomnożyć

wysokość premii przez wielkość kontraktu. Wysokość premii zależny od

prawdopodobieństwa osiągnięcia zysku przez nabywcę opcji w wyniku jej

realizacji. Jeżeli wystawca opcji potrafi dokładnie ocenić

prawdopodobieństwo zysku nabywcy, wówczas jego całkowita płatność na

rzecz nabywcy w dniu rozliczenia kontraktu powinna w przybliżeniu

odpowiadać wysokości uzyskanej premii193. Wartość premii obliczana jest

na podstawie wielu zmiennych, składających się na model wyceny opcji.

Do ów zmiennych należy zaliczyć: rodzaj opcji, kurs realizacji i okres

ważności opcji, poziom kursu natychmiastowego i oczekiwaną zmienność

tego kursu oraz wolną od ryzyka stopę procentową (różnicę pomiędzy

oprocentowaniem dwóch walut tworzących kurs danej opcji)194.

Na podstawie kryterium czasu, w którym prawo nabywcy opcji może

zostać zrealizowane wyróżnia się dwa rodzaje opcji: amerykańską oraz

europejską. Zauważmy, że rozróżnienie to nie ma nic wspólnego z

miejscem obrotu – opcje te są powszechnie dostępne, a nazewnictwo

związane jest z aspektem technicznym, nie geograficznym195. W

przypadku opcji amerykańskiej nabywca może zażądać od wystawcy

rozliczenia kontraktu w dowolnym dniu roboczym, począwszy od dnia



nabycia opcji do dnia wygaśnięcia włącznie. Z kolei nabywca opcji

europejskiej może zażądać od wystawcy rozliczenia kontraktu wyłącznie w

dniu jego wygaśnięcia. Ponieważ opcja amerykańska zapewnia nabywcy

swobodę wyboru terminu rozliczenia, dla opcji kupna lub sprzedaży typuamerykańskiego premia jest zawsze wyższa niż dla takiej samej opcji

kupna lub sprzedaży typu europejskiego196.

Drugim z czynników kształtujących wysokość premii, tak w opcji kupna,

jak i sprzedaży, jest kurs realizacji kontraktu. W przypadku opcji rynek

oferuje kilka kursów realizacji dla danego terminu wygaśnięcia opcji.

Przyjęty do rozliczenia konkretnej opcji kurs realizacji jest jednym z

kursów oferowanych przez rynek, który został wybrany zgodnie z

życzeniem nabywcy opcji. Im wyższy jest kurs realizacji opcji w momencie

jej wyceny, tym niższa jest wysokość premii w opcji kupna i wyższa w

opcji sprzedaży. Z kolei niższemu kursowi realizacji opcji towarzyszy

wyższa premia w opcji kupna i niższa w opcji sprzedaży197.

Kolejnym czynnikiem kształtującym rozmiar premii jest okres ważności

opcji – okres między dniem zawarcia kontraktu i dniem jego wygaśnięcia.

Im dłuższy okres ważności opcji, tym większe prawdopodobieństwo

znaczących zmian kursu i większa szansa zyskownego wykonania opcji

przez jej nabywcę. Istnieje wprost proporcjonalna zależność między

wysokością premii i długością okresu, którego opcja dotyczy. Nabywca

kontraktu powinien być przygotowany do zapłacenia wyższej premii za

opcję o dłuższym terminie ważności i niższej za opcję o terminie ważności

krótszym198. Reguła ta odnosi się do opcji kupna i do opcji sprzedaży.

Wysokość premii opcyjnej zależy również od poziomu bieżącego kursu

natychmiastowego. Im mniej atrakcyjny dla nabywcy kontraktu jest

poziom kursu natychmiastowego, tym większe prawdopodobieństwo

wykonania kontraktu ze stratą dla jego wystawcy, co rekompensowane

jest wyższą premią. Istnieje następująca zależność: przy danym kursie

realizacji opcji wyższemu kursowi natychmiastowemu towarzyszy wyższa

premia w opcji kupna i niższa w opcji sprzedaży, natomiast niższemu



kursowi natychmiastowemu towarzyszy niższa premia w opcji kupna i

wyższa w opcji sprzedaży199.

Na rozmiar premii wpływa także zmienność kursu natychmiastowego.

Zmienność jest miarą wahań kursu. Im większe wahania kursunatychmiastowego, tym większe prawdopodobieństwo, że ukształtuje się

on w pewnym momencie w wysokości atrakcyjnej dla nabywcy opcji.

Zarówno w przypadku opcji kupna, jak i sprzedaży istnieje wprost

proporcjonalna zależność między wielkością premii i zmiennością kursu

natychmiastowego200.

Ostatnim z wymienionych czynników mających wpływ na wysokość premii

jest wolna od ryzyka stopa procentowa. Premia reprezentuje zysk, jaki

może osiągnąć nabywca opcji w momencie jej wykonania. Ponieważ

premia jest płacona przy zawarciu kontraktu, musi ona zostać

zdyskontowana do wartości teraźniejszej. Stopę dyskontową wyznacza się

na podstawie różnicy między stopami procentowymi dwóch walut, a zatem

wysokość premii jest do pewnego stopnia uzależniona od wysokości

wolnej od ryzyka stopy procentowej201. Zależność ta jest odwrotnie

proporcjonalna.

Niektóre czynniki determinujące wysokość premii pozostają pod kontrolą

nabywcy opcji. Czynnikami tymi są: rodzaj, kurs realizacji i okres

ważności opcji. Pozostałe elementy wpływające na wysokość premii, takie

jak: poziom kursu natychmiastowego i jego zmienność, poziom wolnej od

ryzyka stopy procentowej związane są z rynkiem – nabywca opcji nie

może ich kontrolować202.

Podstawowym kryterium dotyczącym decyzji o wykonaniu opcji jest

bieżąca wartość rynkowa kontraktu. W literaturze poświęconej wycenie

opcji przyjmuje się, że wartość rynkowa tworzona jest przez wartość

wewnętrzną i wartość czasową.

Wartość wewnętrzna wynika z różnicy pomiędzy kursem realizacji opcji

a bieżącym kursem rynkowym (natychmiastowym lub terminowym).

Ponieważ opcja amerykańska może zostać wykonana w dowolnym



momencie w okresie jej ważności, a zatem istnieje możliwość osiągnięcia

natychmiastowego zysku; właściwym kursem rynkowym, do którego

porównuje się kurs realizacji opcji amerykańskiej jest bieżący kurs

natychmiastowy. W przypadku opcji europejskiej, która może zostaćwykonana jedynie w dniu wygaśnięcia, osiągnięcie zysku możliwe jest

dzięki zamknięciu pozycji na rynku terminowym i późniejszej realizacji

opcji. Właściwym kursem rynkowym, do którego należy porównać kurs

realizacji opcji europejskiej jest bieżący kurs terminowy na dzień

wygaśnięcia opcji203. Przyjmując dla uproszczenia, że kurs rynkowy

oznacza dla opcji amerykańskiej bieżący kurs natychmiastowy, dla

europejskiej bieżący kurs terminowy na dzień wygaśnięcia opcji, w tabeli 4

zawarto porównanie kursu realizacji opcji z kursem rynkowym oraz typy

opcji ustalone na tej podstawie.

Tabela 4.

Typy opcji ustalone na podstawie porównania kursu realizacji

opcji z kursem rynkowym

Sytuacja na rynku Opcja amerykańska / europejska

kupna sprzedaży

kurs realizacji > kurs rynkowy out of the money in the money

kurs realizacji = kurs rynkowy at the money at the money

kurs realizacji < kurs rynkowy in the money out of the money

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: D.Dziawgo, Credit –

rating, PWN, Warszawa 1998, s.45.

Zależnie od relacji między kursem realizacji opcji a kursem rynkowym

stosowane są różne określenia związane z bieżącą atrakcyjnością

kontraktu. W związku z powyższym możemy mówić o opcji typu204:

out of the money – kurs realizacji jest mniej korzystny dla nabywcy

kontraktu niż kurs rynkowy – jest on wyższy od kursu rynkowego dla opcjikupna lub niższy od kursu rynkowego dla opcji sprzedaży. Posiadacz opcji



nie będzie zainteresowany wykonaniem prawa kupna waluty po wyższym

lub sprzedaży po niższym kursie niż kurs rynkowy. Opcja out of the

money jest opcją niepieniężną, nie posiadającą wartości wewnętrznej.

Wykonanie opcji przyniesie jej nabywcy stratę;

at the money – kurs realizacji jest równy lub też bardzo zbliżony do

kursu rynkowego. Posiadacz opcji prawdopodobnie nie będzie

zainteresowany wykonaniem swojego prawa, ponieważ nie osiągnie on z

tego tytułu żadnych korzyści. Opcja at the money jest opcją neutralną;

in the money – kurs realizacji jest bardziej korzystny dla nabywcy

kontraktu niż kurs rynkowy – jest on niższy od kursu rynkowego dla opcji

kupna lub wyższy od kursu rynkowego dla opcji sprzedaży. Posiadacz opcji

będzie zainteresowany wykonaniem prawa kupna waluty po niższym lub

sprzedaży po wyższym kursie niż kurs rynkowy. Opcja in the money jest

opcją pieniężną, posiadającą wartość wewnętrzną. Wykonanie opcji

przyniesie jej nabywcy zysk.

Na podstawie powyższej charakterystyki wartość wewnętrzną można

zdefiniować dla opcji sprzedaży jako dodatnią różnicę pomiędzy kursem

realizacji opcji a kursem rynkowym, dla opcji kupna jako dodatnią różnicę

pomiędzy kursem rynkowym a kursem realizacji opcji, którą nabywca

kontraktu może osiągnąć w przypadku jego natychmiastowego

wykonania205. W okresie od wystawienia do wygaśnięcia opcji wartość

wewnętrzna zmienia się z dnia na dzień wraz ze zmianami kursów

rynkowych.

Jak już wcześniej wspomniano, drugim składnikiem tworzącym wartość

rynkową opcji jest wartość czasowa. Wyraża ona statystyczne

prawdopodobieństwo wzrostu wartości wewnętrznej przed upływem

terminu wygaśnięcia opcji. Szczególny wpływ na wartość czasową ma

skala zmienność kursu natychmiastowego i czas trwania opcji. Im większa

zmienność kursu i dłuższy okres ważności opcji, tym większe

prawdopodobieństwo wystąpienia szczególnie korzystnych relacji między

kursem realizacji opcji a kursem rynkowym i równocześnie większe

prawdopodobieństwo, że opcja out of the money czy at the



money przekształci się w opcję in the money lub, że opcja in the

money przekształci się w opcję jeszcze bardziej zyskowną 206. Zależnie od

kierunku zmian kursu natychmiastowego wartość czasowa może zachęcać

do odpowiednio wcześniejszego lub późniejszego rozliczenia kontraktu.Wartość czasowa jest najwyższa w dniu wystawienia opcji i zmniejsza się

w miarę zbliżania się terminu jej wygaśnięcia, przy czym zmniejszanie się

wartości czasowej nie jest liniowe w okresie trwania kontraktu –

najsilniejszy spadek następuje na kilka tygodni przed jego

wygaśnięciem207. W dniu wygaśnięcia opcji wartość czasowa jest równa

zeru, natomiast wartość rynkowa opcji jest całkowicie uzależniona od

wartości wewnętrznej.

Można posiadać opcję, która nie ma wartości wewnętrznej, ponieważ kurs

realizacji opcji jest gorszy od kursu rynkowego, ale ma wartość czasową,

gdyż wygasa za jakiś dłuższy czas, który wystarczy, by opcji jako całości

przyznać dodatnią wartość rynkową. Posiadacz opcji podejmując decyzję o

jej wykonaniu powinien zatem rozważyć, czy pomimo braku wartości

wewnętrznej opcja posiada jakąś wartość z racji czasu pozostałego do

wygaśnięcia208.

Charakterystyczną cechą opcji, obok niesymetrycznego podziału praw i

obowiązków, jest także niesymetryczny podział szans i ryzyka stron

kontraktu. Największa możliwa strata nabywcy opcji kupna lub sprzedaży

ogranicza się do wysokości zapłaconej premii, natomiast zysk możliwy do

osiągnięcia jest teoretycznie nieograniczony. Z kolei odwrotnie

przedstawia się sytuacja wystawcy opcji kupna lub sprzedaży. W tym

przypadku istnieje możliwość poniesienia teoretycznie nieograniczonej

straty, natomiast ewentualny zysk możliwy do osiągnięcia limitowany jest

wysokością otrzymanej premii209.

Nieproporcjonalny podział ryzyka w kontrakcie opcyjnym powoduje, że

zabezpieczenie przed ryzykiem walutowym możliwe jest jedynie przez

nabycie opcji kupna lub sprzedaży, nigdy przez wystawienie. Opcja jako

instrument zabezpieczający nie tylko chroni podmiot przed niekorzystnymi

zmianami kursów walut, ale równocześnie daje możliwość osiągnięcia



dodatkowych zysków w razie korzystnego ich ruchu (czego nie można

osiągnąć za pomocą kontraktów forward , swap, czy futures)210. Opcje

wykorzystywane są jako narzędziehedgingu głównie w sytuacjach, w

których inne techniki zabezpieczenia okazują się nieprzydatne, np.:przedsiębiorstwo przewiduje powstanie otwartej pozycji walutowej, jednak

nie ma pewności czy pozycja ta rzeczywiście wystąpi, przedsiębiorstwo

zna w przybliżeniu wielkość lub termin wystąpienia otwartej pozycji

walutowej, kierunek zmiany kursu jest bliżej nieokreślony211. Dla

większości przedsiębiorstw zasadniczą przeszkodą w zawieraniu

kontraktów opcyjnych jest ich koszt. Jeśli opcje byłyby darmowe, wówczas

wszystkie transakcje zabezpieczające przeprowadzane byłyby za ich

pośrednictwem. Jest oczywiste, że opcje są produktem zdecydowanie

lepszym od pozostałych instrumentów hedgingu, jednak bardzo

kosztownym212.

Opcje walutowe są przedmiotem obrotu zarówno na rynku giełdowym, jak

i pozagiełdowym (organizowanym głównie przez banki). Istota

ekonomiczna obydwu opcji jest bardzo zbliżona. Różnica pomiędzy

opcjami giełdowymi i pozagiełdowymi dotyczy głównie odmiennej

organizacji tych dwóch rynków i przypomina różnicę pomiędzy

omówionymi w poprzednich podrozdziałach kontraktami futures i forward .

Opcje giełdowe powstają przez skojarzenie ze sobą nabywcy i wystawcy

kontraktu. Podmiotem każdego kontraktu jest izba rozrachunkowa giełdy,

która występuje w charakterze nabywcy wobec wystawcy opcji oraz w

charakterze wystawcy wobec nabywcy opcji. Zadaniem izby jest

rejestrowanie kontraktów opcyjnych, gwarantowanie wypełnienia

zobowiązań wynikających z każdego zarejestrowanego kontraktu,

dokonywanie codziennego rozliczania kontraktów, ewidencja wszystkich

długich i krótkich pozycji opcyjnych213. Do bezpośredniego zawarcia opcji

na giełdzie dopuszczani są wyłącznie członkowie giełdy.

Opcje giełdowe oferowane są w postaci kontraktów wystandaryzowanych

pod względem rozmiaru, terminu wygaśnięcia i kursu realizacji. Wielkość

kontraktu opcyjnego odpowiada najczęściej połowie wielkości



kontraktufutures dla danej waluty214. Obrotu można dokonywać jedynie

całymi kontraktami.

Biorąc pod uwagę termin realizacji opcji, uczestnik obrotu giełdowego ma

w danym momencie możliwość zawarcia sześć różnych kontraktów wwybranej walucie, które odpowiadają sześciu różnym miesiącom. Cztery

spośród sześciu terminów realizacji opcji są stałe i przypadają na miesiące

zamykające kwartały, czyli: marzec, czerwiec, wrzesień i grudzień.

Pozostałe dwa terminy realizacji są ruchome i przypadają na dwa

najbliższe miesiące, inne niż zamykające kwartał215. Przykładowo w maju,

obok kontraktów o stałych terminach realizacji, przedmiotem obrotu są

także kontrakty o terminie realizacji przypadającym na lipiec i sierpień.

Określenie terminu realizacji opcji zależy od wewnętrznych regulacji

giełdy. Zasada sześciu miesięcy kontraktowych, czterech stałych i dwóch

ruchomych, nie jest stosowana na wszystkich giełdach. Warto także

dodać, że istotnym elementem standaryzacji terminu realizacji opcji,

oprócz wskazania przez giełdę miesięcy kontraktowych, jest określenie

dnia dostawy walut, np. jako trzeciej środy miesiąca216. Najdłuższe

giełdowe kontrakty opcyjne zawierane są na okres nie dłuższy niż jeden

rok. Zazwyczaj są to kontrakty 1, 2, 3, 6, 9 i 12 miesięczne.

W danym momencie przedmiotem handlu opcyjnego w określonej walucie

są kontrakty różniące się między sobą nie tylko terminem, ale również

kursem realizacji. Na giełdzie obowiązuje zasada, że dla każdego terminu

wykonania opcji notuje się co najmniej kilka kursów realizacji. W

momencie rozpoczynania handlu opcjami na nowy miesiąc kontraktowy

każda z opcji ma pięć wyjściowych kursów realizacji – są one identyczne

dla opcji kupna i sprzedaży217. Później liczba kursów jest powiększana do

siedmiu lub ośmiu, zależnie od zmiany poziomu kursu natychmiastowego.

Ustalenie pięciu wyjściowych kursów realizacji odbywa się218:

po pierwsze przez określenie tzw. środkowego kursu realizacji opcji – jego

poziom wyznaczany jest przez zaokrąglenie (najczęściej do dwóch miejsc

po przecinku) kursu natychmiastowego walut danej opcji, np. dla kursu



natychmiastowego PLN/USD = 0,2979 poszukiwany środkowy kurs

realizacji będzie wynosiłPLN/USD = 0,29;

po drugie przez określenie czterech pozostałych kursów realizacji opcji,

dwóch wyższych i dwóch niższych od kursu środkowego, np. przy kursieśrodkowym PLN/USD = 0,29 początkowy szereg pięciu kursów realizacji

na nowy miesiąc kontraktowy będzie następujący: 0,27; 0,28; 0,29; 0,30

i 0,31 USD za 1 PLN .

Ze względu na wystandaryzowane wielkości kursów realizacji, strony

zawierające kontrakty opcyjne na giełdzie nie mają pełnej swobody w

ustaleniu wysokości kursu dla konkretnej opcji. Strony kontraktu mogą

dokonać wyboru kurs realizacji, jednak tylko spośród kursów oferowanych

przez giełdę.

Kurs realizacji opcji podawany jest najczęściej na bazie notowań

pośrednich i wyraża ilość waluty notowanej (USD) przypadającą na

jednostkę waluty bazowej opcji. Notowanie opcji kupna i sprzedaży na

zorganizowanym rynku giełdowym zawiera następujące dane: bieżący

kurs natychmiastowy, różne kursy realizacji opcji, różne miesiącewygaśnięcia opcji, wielkość obrotu opcjami kupna z danego dnia

giełdowego, premię za opcję kupna (przy danym kursie i terminie jej

realizacji), wielkość obrotu opcjami sprzedaży z danego dnia giełdowego,

premię za opcję sprzedaży (przy danym kursie i terminie jej realizacji)219.

Istnieją trzy sposoby realizacji giełdowych kontraktów opcyjnych, przy

czym nabywca opcji ma pełną swobodę w zakresie wyboru jednego z nich.

Nabywca opcji może220:

doprowadzić do realizacji opcji przez fizyczną dostawę walut lub

rozliczenie gotówkowe w uzgodnionym terminie wygaśnięcia kontraktu lub

wcześniej (w zależności od tego czy jest to opcja amerykańska, czy

europejska);

odsprzedać opcję na giełdzie w dowolnym momencie przed terminem jej

wygaśnięcia. O wysokości zysku lub straty decyduje różnica pomiędzypremią zapłaconą przy nabyciu opcji a uzyskaną przy jej sprzedaży;



pozwolić na wygaśnięcie opcji. Oznacza to, że opcja jest zrealizowana

także wtedy, gdy nabywca nie wykona żadnego ruchu do momentu jej

wygaśnięcia. Ten sposób realizacji kontraktu występuje tylko w opcjach.

Bardzo ważnym elementem funkcjonowania rynku opcji giełdowych jest

instytucja depozytu gwarancyjnego, wpłacanego na rzecz izby

rozrachunkowej giełdy oraz zasada codziennego określania pozycji

finansowej stron kontraktu. System działania depozytu gwarancyjnego w

obrocie opcjami znacznie różni się od systemu działania depozytu w

obrocie kontraktami futures. W przypadku opcji nie obowiązuje zasada

wpłaty jednakowej wielkości depozytu przez obie strony kontraktu. Nawiększości giełd obowiązek złożenia depozytu spoczywa wyłącznie na

wystawcy opcji221. Aktualizacji rozmiaru depozytu dokonuje się codziennie,

na podstawie zmieniających się wartości kursu natychmiastowego walut

danej opcji oraz prognoz kształtowania się jego poziomu.

Jednym z istotnych ograniczeń wykorzystania opcji giełdowych jako

instrumentu zabezpieczającego przed ryzykiem walutowym jest

standaryzacja podstawowych parametrów kontraktu, która uniemożliwiaprecyzyjne pokrycie otwartej pozycji walutowej. Aby ominąć tę

niedogodność przedsiębiorstwo może nabyć opcję na negocjowanym

rynku pozagiełdowym. Do ważniejszych cech odróżniających kontrakty

opcyjne pozagiełdoweod giełdowych należy zaliczyć:

sposób zawarcia kontraktu – do zawarcia opcji na rynku pozagiełdowym

dochodzi bezpośrednio między zainteresowanymi stronami;

brak standaryzacji kontraktu – opcje na rynku pozagiełdowym są

dopasowane pod względem rozmiaru oraz kursu realizacji i terminu

wygaśnięcia do indywidualnych wymagań klientów;

sposób realizacji kontraktu – opcje pozagiełdowe mogą zostać

zrealizowane przez fizyczną dostawę walut albo rozliczenie gotówkowe w

terminie realizacji lub też przez dopuszczenie do wygaśnięcia kontraktu;



brak obowiązku wniesienia depozytu gwarancyjnego oraz brak gwarancji

wypełnienia zobowiązań przez wystawców opcji.

Charakterystyczną cechą rynku opcji giełdowych i pozagiełdowych jest

wyraźna przewaga liczby nabywców w stosunku do liczby wystawców

kontraktów. Większość podmiotów nie korzysta bowiem z możliwości

wystawiania opcji, a tym samym przyjęcia zobowiązań i nieograniczonego

ryzyka, natomiast dużo chętniej je nabywa, co równoznaczne jest z

uzyskaniem uprawnień i możliwością osiągnięcia nieograniczonych

zysków222.

instrumenty - ryzyko walutowe

Documents

Transcript of instrumenty - ryzyko walutowe