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Informe semanal de mercados

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Escenario Global

Estados Unidos

Vuelven los datos a EE UU mostrando fortaleza desde la actividad y aún escasa presión en precios de consumo

� Tras la “advertencia” desde la FED sobre la evolución prevista del déficit americano, la respuesta de Obama no se hizo esperar.Abrimos la semana con los primeros esbozos de recortes fiscales para el Presupuesto 2012 con la vista puesta en un objetivo de déficit para 2018 en el entorno del 3%, rompiendo así con las previsiones de la Oficina Presupuestaria del 5-6% para 2020.Positivo intención de reducir de medio plazo hasta niveles sostenibles (3% déficit/PIB), el endeudamiento americano.

� Las Actas de la FED vinieron a poner cifras al discurso de Bernankede la semana anterior: revisión al alza del PIB 2011 al 3,4-3,9%(vs. 3-3,6% ant.), por encima del consenso (3,2%). Las encuestas como la FED de Filadelfia corroboran este “explosivo” momento desde la actividad: niveles máximos de 8 años. La cuestión está en que son cifras difícilmente mejorables…

� Por el lado del consumo, ventas al por menor algo menores de lo esperado y muy apoyadas en autos. Escasas novedades en el resto de componentes salvo que cae el consumo (físico) de gasolina (lectura negativa para el crudo). El dato “depurado” mantiene la tendencia positiva pero sin mayor aceleración. En resumen, es un dato que “no suma, pero no resta” a la positiva percepción sobre el consumo.

Ventas retail en EE UU(serie filtrada; datos absolutos)

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Philly FED (eje izdo.)

FED RICHMOND (eje izqdo)

Chicago Purchasing Manager (ejedcho.)

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Escenario Global

Estados Unidos

� Sobre los precios, la FED no cambia las estimaciones: 1,3-1,7% en 2011, <2% en 2012. Desde los datos, se aprecia mayor tensión entre los precios de producción y el componente de precios de la Fed de Filadelfia (en niveles de junio 08), sin que, de momento, llegue al consumidor final. La capacidad ociosa y el aún alto desempleo limitan la traslación. Cuidado entonces con los márgenes empresariales, y desde la macro, atentos a futuros efectos de segunda ronda. Parece aún prematuro, pero habrá que vigilarlo.

� Desde el inmobiliario, sin novedades. Confianza de los promotores estancada y próxima actividad promotora (viviendas iniciadas y permisos de construcción), aunque con avances en las primeras, siguen en mínimos. Se cumple lo dicho por Dudley (FED): recuperación sin apoyo de la construcción.

Permisos de Construcción y Viviendas Iniciadas (aún muy próximos a mínimos multianuales)

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(miles de unidades)

Permisos de Construcción Viviendas Iniciadas

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2006 2007 2008 2009

Caída subyacente MoM no vista desde 1982!!!!

2010

2010, recuperación industrial similar a la de los 80s

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Capacidad de utilización (en %

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Producción industrial (YoY)

Capacidad de utilización

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Europa

Escenario Global

Semana más intensa en UK, con la comparecencia del Gobernador del BoE, que en la ZONA EURO

� Mucho interés en las palabras de King sobre el binomio inflación-tipos. Sobre los precios, sube las previsiones del IPC: en 011 al 4,3% (antes 3,3%) y al 2,2% en 012 (antes 1,7%). Y recorta las estimaciones de PIB 011 (2,2%) y 012 (3%), aunque sigue por encima del consenso (1,9% y 2,2% respectivamente).

� En materia de tipos, “surtido” de argumentos que retrasan las subidas: el BoE no está para “gestos fútiles”, “no ha sentado las bases para subida de tipos”, “no sería acertado profundizar en la recesión con subidas de tipos”, “impacto del recorte fiscal es uno de los factores en el juicio del BoE sobre tipos”. Pero no todo el mundo está de acuerdo: ni en el seno del BoE (disensión, mayor de lo normal), ni fuera (mercado apuesta por subidas entre mayo y agosto). El BoE será más que probablemente el primero (vs. FED y BCE) en subir tipos, pero como vemos en la FED, la decisión de salir de este marco (tipos bajos-QE), agravada en UK por los efectos del plan fiscal, no se antoja sencilla.

� En cuanto a los datos europeos, ZEW al alza (sin sorpresa en este entorno de bolsas) y PIB comunitarios recogiendo un menor crecimiento en 4t010. En cifras (tasas QoQ): más flojas en Francia (0,3%) e Italia (0,1%), sin sorpresas en Alemania (0,4%) y revisión a la baja de Grecia (-1,4%!). Al final, dato total EU, con ligero sesgo a la baja (0,3%).

IFO Expectativas vs ZEW

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IPC (Yoy)

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Tipo BoE

IPC armonizadoBASE RATE UK

UK: atentos a los precios

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JapónRevisamos a POSITIVO la opinión sobre Japón (“ángel caído” en la estrategia 2011), apoyándonos en los siguientes argumentos:

� Razón fundamental: hemos visto un punto de inflexión en Japón con la vuelta exterior e industrial desde septiembre. ¿Cómo estaba el yen entonces? De media, estaba en los niveles actuales. No está en la moneda la explicación a la vuelta “japonesa”, síen la mejora exportadora “repartida” a nivel global. Hasta entonces, Japón no había cumplido con la expectativa de ser “un claro abanderado de la recuperación industrial-exterior de 2009-2010”. Ahora recupera “momento”.

� Peores datos macro ya en el “retrovisor” (p.e.: PIB 4T010), estamos viendo revisiones al alza para 2011 hacia el 1,9-2% y se esperan mejoras continuadas de la visión industrial de enero.

� Segundo motivo, la divisa, parece haber encontrado un “techo” en los 80. El yen, para el que esperamos una cierta tendencia depreciatoria (apoyada por el “agotamiento” del carry trade y por razones técnicas) quizás no ayude, pero tampoco “reste” en 2011.

� ¿Se beneficiará Japón de la mejora económica americana?Aunque no es el primer socio comercial americano, sí es un claro beneficiario.

� Japón puede configurarse además como un “refugio” frente a la inflación problemática en países del entorno y controlable aún en buena parte de los desarrollados, pero previsiblemente al alza. Japón es de los países donde un repunte de los precios puede ser más positivo que negativo… Por último, los flujos en bolsa (VER RV).

Escenario Global

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China EE UU UE Asia (ex China)

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EmergentesCon China acaparando la atención, revisamos la opinión del Sudeste Asiático y Europa del Este

� Desde los datos, atentos a China y sus precios-tipos. IPC menor de lo esperado (4,9% vs. 5,4% est. y 5,9% ant.), pero que podría obedecer a un cambio de criterio de cálculo en el que pesarían menos los alimentos (hasta ahora el 30% del IPC y ahora un % desconocido). En el frente inmobiliario, otro de los “puntos calientes”, dejarán de publicar temporalmente las cifras de precios de las grandes ciudades, “por cambios estadísticos”: aunque el dato había sido tradicionalmente criticado, tendremos menos información sobre un asunto importante. Dos puntos y una lectura: menos transparencia. Y después de todo esto, sorprenden con una nueva subida del coeficiente de caja: +50 p.b.

� ¿Alternativas dentro del mundo emergente? En este momento, mejoramos nuestra opinión para Rusia, por exposición al crudo, fuerte momento industrial y exterior, flujos y valoración del mercado (ver RV). ¿Y Europa del Este? Somos positivos con Rusia y Polonia, buena parte del grueso de la inversión en la zona. En nuestra opinión, la excepción dentro de los grandes países estaría en Turquía, con claros riesgos desde la inflación y la más que probable vuelta a las subidas de tipos junto a una alta dependencia exterior (déficit por c/c 6% PIB). Creemos que 2010 fue el año del rerating de Turquía, y no 2011 (no impacto de próximas elecciones y posible subida de rating a grado de inversión en 2011 ya en precio (CDS 172 como Italia…).

Escenario Global

SECTOR EXTERIOR RUSIA

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IPC Turquía YoYTIPOS INTERÉS BANCO CENTRAL

Límite del 10% del IPC YoY

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Renta Fija

Mercados

Subastas en los periféricos y compras en las curvas de referencia

� Compras destacadas en toda la curva europea, y menores en la americana, pero con escasos cambios en las pendientes respectivas. La sensación es que hemos visto en el corto plazo las TIRes máximas: 3,8% en el 10 años EE UU, 1,5% en el 2 alemán,..No hay razones macro (fortaleza actual) para corregir tampoco todo el movimiento visto desde enero. Renta fija, pues, en rango.

� Días de subastas en Portugal y España, con un saldo menos positivo en términos de sobredemanda que en ocasiones anteriores. Atentos a los niveles del 10 años portugués, por encima del 7,5%, pese al anuncio europeo de aumento del fondo de ayuda desde 2013 hasta los 500.000 mill. de euros (casi 2 veces la dotación anterior). Queda aún un estrecho calendario de subastas en febrero-marzo para Portugal. De momento, en periféricos, sólo tomaríamos cortos plazos españoles.

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Materias Primas

Mercados

Nueva semana de avances en buena parte de las materias primas. Destacan los recortes en los alimentos, en unos días en los que el Banco Mundial ha alertado de la mayor población en extrema pobreza (>40 mill. de personas) como consecuencia de la “inflación alimentaria”. En sentido contrario la plata, que como en la semana previa, avanza de forma destacada.

En cuanto al crudo, en nuevos máximos y con un corto plazo que sigue apoyado por las tensiones geopolíticas que se han ido extendiendo en número de países. Llamamos la atención sobre la sensibilidad del consumidor americano a la subida del precio del galón de gasolina: consumo “en uds. físicas” cayendo en el primer consumidor mundial, no parece una señal a dejar de lado… Seguimos cortos de crudo.

Con el galón de gasolina por encima de los 3 USD, se resiente el consumo

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VOLUMEN ESTIMADO CONSUMO GASOLINA

var. Precio de la gasolina YoY (invertido)

NOVIEMBRE 010:

gasolina a 2,9$

18-2-11 31-12-10 semana un año en 2011Crudo Brent Contado ($/ b) 102,0 94,3 2% 41% 8%

Oro 1.362 1.421 0% 25% -4%Plata 32 31 7% 106% 3%

Trigo 837 794 -3% 72% 5%Maíz 705 629 0% 95% 12%Arroz 15 14 -6% 5% 7%

Cobre (futuro tres meses LME) 9.805 9.600 -2% 44% 2%Aluminio (futuro tres meses LME) 2.512 2.470 1% 22% 2%Zinc (futuro tres meses LME) 2.512 2.454 2% 16% 2%Níquel (futuro tres meses LME) 28.490 24.750 1% 53% 15%

Variación en

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Divisas

Mercados

EL YEN/$ a través de los tipos

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Depo 3 meses USA-interbancario japonés 3

meses

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Cot. Yen/$

Depo 3 meses USA-interbancariojaponés 3 mesesYen/dólar

Yen que se fortalece no explicable desde el movimiento de tipos

Divisa acompasada a los tipos a c/p: CARRY

TRADE

Mínima diferencia entre financiación en yenes o

dólares…Mejor carry trade vía dólar!

¿Excedido el movimiento? Niveles más razonables en entornos de 87Y desde luego no

parece haber margen vía diferencial de tipos para justificar un yen más fuerte vs. dólar¿O estamos en un momento estilo 02-03? No parece desde

otros activos...

� El euro se mantiene estable frente al dólar en una semana sin variaciones sustanciales. Queda diluido, de momento, el riesgo periférico gracias a unas subastas de Portugal y España que se ejecutaron sin mayores problemas.

� Recuperación de la libra. El Gobernador del BoE, King, daba a entender que la subida de tipos se iba a retrasar. La libra descontaba este “retraso”, pero los analistas prevén subidas de tipos para el verano. Nuestro rango se estrecha al 0,83-0,87.

� Cambiamos nuestra opinión sobre el yen. Nuestra opinión es que el movimiento depreciatorio iniciado a finales de 2010, podría seguir avanzando tanto por motivos fundamentales (diferenciales entre depos USA/Japón y cotización yen/dólar), como por técnicos (resistencia en 84,5). Estimamos que el cambio podría rebotar hasta entornos de los 87 yenes por dólar, por lo que aconsejamos estar cubiertos.

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Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN

Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre Agosto

INMUEBLES = = = = = = =

RENTA FIJA CORTO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� �������� ��������CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� �������� ��������

LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� �������� ��������

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� �������� ��������Renta fija emergente

���� = = = = = =

Corporativo Grado de Inversión

= = = = = = =

HIGH YIELD (corporativo) ���� ���� ���� ���� ���� ���� =

Convertibles ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA �������� �������� �������� �������� �������� �������� ��������

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� = = = ���� ����EUROPA ���� �������� �������� �������� ���� �������� ��������EE UU ���� ���� ���� ���� = ���� ����JAPÓN ���� = = = = ���� ����

BRIC = = = = = = =Asia = �������� �������� �������� ���� ���� ����

Europa del Este ���� = = = = = =

Small caps ���� ���� ���� ���� ���� �������� ��������

MATERIAS PRIMAS Petróleo ���� ���� = = = ���� ����Oro = = ���� ���� = = =

Metales básicos = = = = = = =

DIVISAS DÓLAR/euro = = = = ���� ���� =

YEN/euro ���� = ���� ���� ���� ���� ����

EMERGENTES

Esta semana recortamos la visión de RV europea y mejoramos la de Japón. Dentro de emergentes, somos más positivos con Europa del Este (vía Rusia, fundamentalmente) y volvemos a revisar a la baja la recomendación de Asia (ex Japón)

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Calendario Macro

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Renta Variable

Mercados

� Semana de continuación de tendencia, con revalorizaciones en prácticamente todos los mercados. No han sido subidas muy importantes pero dan sensación de que el mercado no pierde brillo. Vamos a tener que armarnos de paciencia, porque el mercado siguemarcando niveles superiores y estamos esperando a que el mercadocorrija.

� En esta extraña situación toca aguantar y adaptarnos. Aguantar porque objetivamente (ver anteriores semanales) el mercado se está situando cerca de los niveles fundamentales. A esto hay que añadir que con la excepción del S&P, el resto de grandes mercados (Europa y España) no han roto niveles significativos. Adaptarnos, porque hay sectoresdenostados en los que es necesario que nos situemos, como es el caso de utilities y bancos que están rompiendo niveles importantes y donde la industria ha estado corta y está empezando a reestructurar carteras. En particular, el sector bancario tiene mucho peso, por lo que llevarámás tiempo. Un paso intermedio es comprar el ETF de Euro Stoxx Bankde ishares, aunque a lo largo de la semana daremos nuestras opciones dentro del sector.

� A este respecto han sido bancos, seguros y energéticas las que siguen liderando los movimientos, especialmente tras los resultados de SocieteGenerale y Barclays. También ha sido una semana movida en el sector de energía en España, con la compra de Cepsa por parte de IPIC. Continuará el M&A.

� Esta semana plasmamos en el asset allocation (ver sección), una mayor neutralidad por mercados, bajando Europa. No obstante mejoramos nuestra visión de Japón y Europa del Este (Rusia y Polonia).

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

Evolución semanal

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0,6%

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Industrial

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Petróleo

Telecoms

Utilities

Consumo no cíclico

Tecnología

Farmacia

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Renta Variable. Cambio en el asset. Como jugarlo

Mercados

� Japón: una idea que por fundamentales no ha cambiado, aunque macroeconómicamente (ver sección) gana tracción.

� Rusia es “una petrolera a PER 9”. Es el único mercado que sigue cotizando por debajo de 10x y creemos que en estas circunstancias es una opción “barata”

� Los flujo comienzan a entrar en Japón por primera vez en años y con intensidad. En Rusia, no es una novedad, aunque también acompaña.

PER Rolling Próximos 12 meses. TOPIX

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Renta Variable. Cambio en el asset. Como jugarlo (ETFs)

Mercados

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Renta Variable. Cambio en el asset. Como jugarlo (FONDOS)

Mercados

EXPOSICIÓN A JAPÓN DE MANERA INDIRECTA

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Renta Variable. Cambio en el asset. Como jugarlo (FONDOS)

Mercados

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Resultados empresariales

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Dividendos

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Evolución semanal de Mercados

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