Fortis Investments De ‘nieuwe realiteit’: implicaties voor de belegger William De Vijlder,...
Transcript of Fortis Investments De ‘nieuwe realiteit’: implicaties voor de belegger William De Vijlder,...
Fortis Investments
De ‘nieuwe realiteit’: implicaties voor de belegger
William De Vijlder, Global Chief Investment OfficerFinance Avenue, 31 oktober 2009
Fortis Investments
De nieuwe realiteit
31 oktober 2009 | 3
Fortis Investments
De nieuwe realiteit
1. Onhoudbare begrotingstekorten
2.Lage inflatie betekent balanceren op de rand tussen deflatie en inflatie
3. ‘excess liquidity’ als gevaar voor inflatie
4. ‘excess liquidity’ als gevaar voor activazeepbellen
5.Moral hazard en hoe ermee omgaan als centrale bank en overheid
6.Communicatie van centrale banken wordt nog belangrijker
7.Lagere potentiële groei als langetermijngevolg van deze crisis
8.Herbalanceren van economische groei richting groeilanden
9.Kortere economische cycli
10. Een wereld in schuldafbouw
11. Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn
12. Wereld nog altijd onevenwichtig ondanks enige wereldwijde herbalancering
31 oktober 2009 | 4
Fortis Investments
1. Onhoudbare begrotingstekorten
2005 2006 2007 2008(e) 2009(e) 2010(e)
USA -2.6% -1.9% -1.2% -3.1% -11.1% -9.8%
Japan -6.1% -1.0% -3.0% -3.6% -8.7% -8.4%
Germany -3.4% -1.6% 0.0% -0.2% -4.2% -6.1%
France -2.9% -2.4% -2.7% -3.1% -6.7% -7.0%
Italy -4.2% -3.4% -1.9% -2.7% -5.6% -5.4%
Eurozone -2.5% -1.3% -0.6% -1.5% -4.3% -5.3%
Canada 1.0% 0.9% 0.6% -0.1% -3.1% -2.5%
UK -3.2% -2.7% -1.5% -5.3% -12.8% -13.2%
* Eurozone countries: Budget balance according to Maastricht criteria
* UK: Public Sector Net Cash Requirement
* USA : Federal Budget Balance
* Canada: Federal Government Budget Balance
* Japan: General Government Budget Balance
Bron: Consensus Economics, August 2009
Begrotingsoverschot/tekort in G7*
31 oktober 2009 | 5
Fortis Investments
Overheidsschuld tegenover bbp2007 2009* 2013*
VS 42 58 80Japan 80 105 137Duitsland 57 70 82Frankrijk 54 67 82VK 38 62 90Italië 101 113 125Canada 23 28 31
* Prognoses IMF WEO (oktober 2009)Bron: IMF WEO oktober 2009
Netto overheidsschuld tegenover bbp
0
20
40
60
80
100
120
140
160
1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012
VS Canada VK Italië
Duitsland Frankrijk Japan
31 oktober 2009 | 6
Fortis Investments
Duurzaamheid van het monetair beleid
Een hoog tekort en een hoge ‘schuld/bbp’-ratio kunnen de inflatievrees voeden en zo een stijging van het lang segment van de rentecurve veroorzaken
Die vrees is overdreven in een wereld waarin centrale banken onafhankelijk opereren
De emissie van inflatiegelinkte obligaties is een middel om die verwachtingen te controleren
Y
Drg
Y
P).(
Een inflatieschok veroorzaakt onmiddellijk een stijging van de nominale groei en doet D/Y dalen
De impact op de gemiddelde kostprijs van de schuld is pas na enige tijd voelbaar en hangt af van de looptijdstructuur van de schuld
31 oktober 2009 | 7
Fortis Investments
2. Lage inflatie balanceren op de rand tussen deflatie en inflatie
Inflatie0%Deflatie 2%
Goldilocks
Niveau van
activaprijzen
Te hoge inflatie
Gevolgen– Volatiliteit in verwachtingen omtrent toekomstig monetair beleid– Volatiliteit langetermijnrente
31 oktober 2009 | 8
Fortis Investments
Bron: Bloomberg, ONS, BCE & Fortis Investments
Inflatie is een monetair fenomeen
Geldmassa beïnvloedt economie via transmissiekanalen
Terugkeer van inflatie vergt ontstaan ‘bottlenecks’ of sterke daling van de munt
3. ‘Excess liquidity’ als gevaar voor inflatie
Kwantitatieve versoepeling VS
-20
0
20
40
60
80
100
120
1880 1900 1920 1940 1960 1980 2000
Basisgeld VS Inflatie consumenteprijzen VS
Wiziging JoJ in %
Kwantitatieve versoepeling VK
-20
0
20
40
60
80
100
1870 1890 1910 1930 1950 1970 1990
Kleinhandelsprijzen Basisgeld VK
Wijziging JoJ in %
31 oktober 2009 | 9
Fortis Investments
4. ‘Excess liquidity’ als gevaar voor activazeepbellen
Geldmassa beïnvloedt economie via transmissiekanalen
Stimuleren van de economische activiteit verloopt o.a. via
– daling financieringskost– daling risicovrije rente (over heel de
rentestructuur)– hogere aandelenkoersen– daling spread van
ondernemingsobligaties– stijging waarde van onderpand bij leningen
Een stijging van de activaprijzen is dus een noodzakelijke voorwaarde voor een economisch herstel
Wanneer wordt een stijging een zeepbel? Centrale banken zullen meer dan in het verleden
aandacht besteden aan het gevaar van activazeepbellen
Vorige 20 recessies Vorige 5 recessies
S&P500 price return in 1ste jaar na bodem 29% 25%S&P500 price return in daaropvolgend jaar 7% 3%
K/W expansie in eerste jaar na bodem 28% 30%K/W expansie in daaropvolgend jaar -13% -18%
WPA-groei in eerste jaar na bodem 1% -5%WPA-groei in daaropvolgend jaar 20% 14%
Bron: FT, 3 oktober 2009
31 oktober 2009 | 10
Fortis Investments
5. Moral hazard en hoe ermee omgaan als centrale bank en overheid
Als centrale bank– Communicatie
Als overheid– Meer regelgeving– Striktere regels– Communicatie
Algemeen– Gevaar van “throwing away the crutches too early”– Anderzijds, ‘het Australisch beursmirakel’ door verstrakking monetair beleid
31 oktober 2009 | 11
Fortis Investments
6. Communicatie van centrale banken wordt nog belangrijker
Vermijden dat zeepbellen ontstaan Vermijden dat markt paranoïde wordt over de snelheid en de omvang waarmee het monetair beleid zal
worden verstrakt
31 oktober 2009 | 12
Fortis Investments
7. Lagere potentiële groei als langetermijngevolg van deze crisis
Vermindering incentives tot investeren– Lagere vraag naar producten– Grotere onzekerheid– Ongunstiger financieringsvoorwaarden
Effect op graad van arbeidsmarktparticipatie onduidelijk Effect op graad van innovatie is eveneens onduidelijk Infrastructuurinvesteringen zijn positief voor potentiële groei Belastingpeil en regulering kunnen potentiële groei beïnvloeden Minder gebruik van het hefboomeffect
31 oktober 2009 | 13
Fortis Investments
8. Herbalanceren van economische groei richting groeilanden
-10
-5
0
5
10
15
20
1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008
Industriële productiegroei opkomende markt* minus ontwikkelde markt**
Industriële productiegroei opkomende markt (excl China) minus ontwikkelde markt
%
* China, Brazilië, India, Rusland, Korea, Taiwan, Mexico, Turkije
** VS, Eurozone, VK, Japan, Canada
31 oktober 2009 | 14
Fortis Investments
9. Kortere economische cycli Als de gemiddelde groei inderdaad afneemt, kunnen de cycli eveneens verkorten:
– een schok zal een economie makkelijker in recessie duwen als de trendmatige groei zwakker is– de psychologische impact van een economische schok kan groter zijn in een klimaat van geringe
groei
tijd
Gro
eipe
rcen
tage
bbp
0
Potentiële groei vóór
Potentiële groei na
Lage risicoaversie
Hoge risicoaversie
31 oktober 2009 | 15
Fortis Investments
10. Een wereld in schuldafbouw
Overheidstekorten Balansen van de huisgezinnen Bankbalansen
Overheidsschuld tegenover bbp2007 2009* 2013*
VS 42 58 80Japan 80 105 137Duitsland 57 70 82Frankrijk 54 67 82VK 38 62 90Italië 101 113 125Canada 23 28 31
* Prognoses IMF WEO (oktober 2009)
Bron: IMF WEO oktober 2009
Schuld huisgezinnen tegenover inkomen
2008VS 133.9Japan* 127.7Duitsland 98.6Frankrijk 100.1VK 183.3Italië* 72.5Canada 142.6* Cijfers slechts beschikbaar tot 2007
Bron: OESO
31 oktober 2009 | 16
Fortis Investments
Bron: OESO
100% of GDP
Schuld tegenover bbp per sector in VS
0
20
40
60
80
100
120
140
1974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007
Huisgezinnen Financiële ondernemingen
Niet-financiële ondernemingen Federale staat & lokale overheid
% van bbp
* Jaarcijfers tot 2008; cijfers 2009 = 3de kwartaal
Balans consumenten in VS
0
100
200
300
400
500
600
1952 1957 1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007
Netto-activa (d.w.z. nettowaarde) Bruto acitva Bruto verplichtingen
% of GDP
31 oktober 2009 | 17
Fortis Investments
11.Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn
Verwachte rendement =
dividendrendement
+
verwachte nominale winstgroei
31 oktober 2009 | 18
Fortis Investments
12.Wereld nog altijd onevenwichtig ondanks enige wereldwijde herbalancering
0
100
200
300
400
500
600
700
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
0
500
1000
1500
2000
2500
Rusland (links) India (links) Brazilië (links)Korea (links) China (rechts)
Mld $ Mld $
31 oktober 2009 | 19
Fortis Investments
Dit decennium: Amerikaans tekort op lopende rekening en opbouw van reserves in een context van valutakoppeling
Amerikaans tekort op lopende rekening
USD
Geldhoeveelheid van opkomende
markten
Internationale reserves van opkomende
markten
Privé- en overheidssector VS
USD
Economische groei; haussemarkt; gevaar voor zeepbellen
31 oktober 2009 | 20
Fortis Investments
Volgend decennium: Amerikaans tekort op lopende rekening en opbouw van reserves in een context van valutakoppeling
Amerikaans tekort op lopende rekening
USD
Geldhoeveelheid opkomende
markten
Internationale reserves van opkomende
markten
Privé- en overheidssector
rest van de wereld
USD, EUR, ...
Economische groei; haussemarkt; gevaar voor zeepbellen
Fortis Investments
Beleggingsimplicaties
31 oktober 2009 | 22
Fortis Investments
1. Inspanningen om begroting te consolideren zullen beloond worden
Economische achtergrond– Onhoudbare begrotingstekorten
31 oktober 2009 | 23
Fortis Investments
Onhoudbare begrotingstekorten
This paper concentrates on episodes of large fiscal consolidations and expansions occurred in OECD countries from 1960 to 2002 and shows that financial markets value fiscal discipline.
Interest rates fall and stock market prices increase around episodes of fiscal consolidations; the opposite occurs around periods of fiscal expansions.
In addition, the paper suggests that financial markets’ response to large changes in the fiscal stance depends on countries’ initial fiscal positions and on the nature of fiscal contractions.
Fiscal adjustments that occur in country-years with high levels of government deficit, that are implemented by cutting government spending, and that generate a permanent and substantial decrease in government debt are associated with larger reductions in interest rates and increases in stock market prices.
In the sample of fiscal contractions, results are robust to controlling for inflation, GDP growth and indicators of monetary and financial liberalization policies. In the sample of fiscal expansions, results are somewhat less robust to specification changes.
Bron: BCE
31 oktober 2009 | 24
Fortis Investments
2. Inflatievrees verhoogt de vraag naar reële activa
Economische achtergrond– Liquiditeitsoverschot als inflatierisico
31 oktober 2009 | 25
Fortis Investments
3. Hogere volatiliteit door vrees voor ‘interventie’ van centrale banken in activamarkten
Liquiditeitsoverschot als risico voor de vorming van activazeepbellen ‘Moral hazard’ en de houding van overheden en centrale banken
hieromtrentCommunicatie van centrale banken wordt nog belangrijker
31 oktober 2009 | 26
Fortis Investments
4. “We are all beta managers now”: grotere belangstelling voor het volgen van trends en momentumstrategieën
Verkorting van de economische cycliGrotere onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange
termijn
31 oktober 2009 | 27
Fortis Investments
5. Meer aandacht voor market timing
Verkorting van economische cycliVerhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de
lange termijn
31 oktober 2009 | 28
Fortis Investments
6. Bedrijfsobligaties zijn naar risico gewogen aantrekkelijker dan aandelen
Zwakker groeipotentieel als gevolg op de lange termijn van deze crisis
Een wereld in schuldafbouwVerhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de
lange termijn
31 oktober 2009 | 29
Fortis Investments
7. Beleggen in opkomende markten wordt naar risico gewogen aantrekkelijker
Zwakker groeipotentieel als gevolg op de lange termijn van deze crisis
Herbalancering van de economische groei naar opkomende landenVerhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de
lange termijn
31 oktober 2009 | 30
Fortis Investments
8. Infrastructuurbeleggingen als beleggingsklasse worden ‘mainstream’
Onhoudbare begrotingstekortenVerhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de
lange termijn
Fortis Investments
Besluit
31 oktober 2009 | 32
Fortis Investments
De nieuwe realiteit
We betreden een nieuw beleggingsparadigma gekenmerkt door tragere groei, grotere onzekerheid over economische en marktprognoses en daardoor meer volatiliteit
De wereld is ondanks enige wereldwijde herbalancering nog altijd erg onevenwichtig
Overvloedige liquiditeit gekoppeld aan een liquiditeitsval verhoogt het gevaar voor zeepbellen in de activaprijzen
Het mandaat van centrale banken is de factor verbreed en omvat nu ook de bestrijding van zeepbellen
Ga voor activa die geen grote groei nodig hebben (bedrijfsobligaties) of die profiteren van zichtbare groei (opkomende markten)
Pas op voor inflatierisico’s op de langere termijn (aantrekkelijkheid van reële activa)Market timing wordt belangrijker
31 oktober 2009 | 33
Fortis Investments
Blog
NL http://william.devijlder.fortisinvestments.com/nederlands/ EN http://william.devijlder.fortisinvestments.com/english/ FR http://william.devijlder.fortisinvestments.com/francais/
31 oktober 2009 | 34
Fortis Investments
Dit document dient enkel ter informatie en is 1) geen voorstel of aanbod tot het aankopen of verhandelen van de financiële instrumenten hierin beschreven en 2) geen beleggingsadvies. Vooraleer een beslissing tot belegging in de financiële instrumenten hierin beschreven te nemen, dienen toekomstige beleggers de meest recente versie van het prospectus (gratis opvraagbaar bij Fortis Investments*) te raadplegen. Bovendien dienen toekomstige beleggers zelf de nodige onderzoeken te verrichten en het nodige juridisch, boekhoudkundig en fiscaal advies in te winnen om de geschiktheid van deze belegging te bepalen. De hierin vervatte opinies kunnen worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht.
De beleggers dienen er zich van te vergewissen dat ze de laatst beschikbare versie van dit document lezen.
In het verleden behaalde resultaten of prestaties bieden geen garantie voor de huidige of toekomstige resultaten. De resultaten houden geen rekening met de provisies en kosten verbonden aan de uitgifte of terugkoop van aandelen.
Voor bijkomende informatie, gelieve contact op te nemen met [email protected].
* Fortis Investments is de handelsnaam voor alle entiteiten van de Fortis Investment Management groep. Dit document werd uitgegeven door Fortis Investment Management Belgium N.V./S.A. (adres : Sterrenkundelaan 14, 1210 Brussel, België, RPM/RPR 0882 221 433).