CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận - VPS 2017 11 08... · tằng nhờ vào tỷ trọng dân...

www.VPBS.com.vn Page | 1

Giá hiện tại

(24/11/2017): VND 123.400

Chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu PNJ với giá mục

tiêu trong vòng 12 tháng tới là 142.200 đồng/cổ phiếu, tương đương

với tỉ suất LN kì vọng tổng là 16,5%, dựa trên những luận điểm sau:

Nhu cầu đối với các sản phẩm trang sức ngày càng gia

tằng nhờ vào tỷ trọng dân số trong độ tuổi lao động cao; cơ

cấu dân số trẻ với nữ chiếm đa số và tầng lớp trung lưu trong

xã hội ngày càng nhiều; tiêu thụ vàng bình quân còn thấp so

với các nước trong khu vực.

Bản thân PNJ có nhiều lợi thế cạnh tranh so với các đối

thủ trong nước như hệ thống phân phối rộng khắp; nhà máy

sản xuất có công suất lớn nhất; quản lý nhà cung cấp hiệu quả

qua đó hình thành nên mô hình kinh doanh khép kín. Bên cạnh

đó, thị phần của PNJ đang ở mức 27%, bỏ xa các đối thủ khác.

PNJ đang có kế hoạch mở rộng mạng lưới phân phối của

mình lên con số 300 cửa hàng vào T4/2018 và 500 cửa hàng

vào cuối năm 2020.

Cho năm 2017, VPBS dự báo doanh thu hợp nhất PNJ

đạt 10.901,2 tỷ đồng, tăng 26,5% theo năm; LNST ước đạt

675,9 tỷ đồng, tăng 50,0% theo năm với mức cổ tức tiền mặt

dự kiến là 18%.

Cho năm 2018, VPBS dự báo tổng doanh thu của PNJ đạt

13.069,1 tỷ đồng, tăng 20,9% theo năm; LNST ước đạt

896,2 tỷ đồng, tăng 32,6% theo năm.

Khuyến nghị PT kỹ thuật: Bán chốt lời ngắn hạn

Vui lòng đọc kỹ khuyến nghị ở cuối báo cáo này

Giá trị nội tại dài hạn: TT định giá thấp

Giá mục tiêu: VND 142.200

Xu hướng ngắn hạn: Tăng

Ngưỡng kháng cự: VND 125.000

Ngưỡng hỗ trợ: VND 115.000

Mã Bloomberg: PNJ VN Sở giao dịch: HSX

Ngành: Bán lẻ trang sức

Beta: 1,07

Giá cao/thấp nhất

52 tuần (đồng) 122.000/65.200

SLCP đang lưu hành 108.101.325

Vốn hóa thị trường

(tỷ đồng) 12.561

Tỷ lệ cổ phiếu lưu hành

tự do (%) 70%

KLGDBQ 10 phiên 329.454

Sở hữu nước ngoài (%) 49,0%

Năm Cổ tức EPS (đồng)

2018F 18% 8.042

2017F 18% 6.405

2016 20% 4.429

2015 43% 496

Chỉ số trượt PNJ Ngành VNI

P/E (lần) 19,5 19,1 17,5

P/B (lần) 4,6 2,3 2,6

EV/EBITDA 15,1 11,9 13,1

Nợ/VCSH 27,5% 23,1% 103,7%

Biên LN ròng 5,3% 6,7% 9,2%

ROE 34,6% 11,0% 14,9%

ROA 17,4% 6,8% 2,4%

(Tỷ đồng) 2016A 2017F 2018F

Doanh thu 8.615,4 10.812,9 13.069,1

EBITDA 758,8 935,9 1.203,7

LNST 450,5 675,9 896,2

Giới thiệu:

CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) tiền thân

là Cửa hàng Kinh doanh Vàng bạc Đá quý Phú

Nhuận. Vào năm 1992, công ty chính thức mang

tên Công ty Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận đồng

thời xác định chiến lược phát triển là nhà sản xuất

kinh doanh trang sức chuyên nghiệp.

Năm 2009, công ty được niêm yết tại sở GDCK Tp.

Hồ Chí Minh (HOSE) và được giao dịch với mã

chứng khoán là PNJ.

Hoạt động kinh doanh chính của PNJ đến nay vẫn

chủ yếu tập trung vào các mảng: kinh doanh

vàng, bạc, nữ trang và đá quý; xuất nhập khẩu

nữ trang bằng vàng, bạc và đá quý. Vốn điều lệ

đến hết Q3/2017 của công ty là 1.081 tỷ đồng.

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

80

PNJ Ngành VN-Index

CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (HOSE: PNJ) Ngày 24 tháng 11 năm 2017

BÁO CÁO LẦN ĐẦU: MUA


TỔNG QUAN NGÀNH – DOANH NGHIỆP

1. Tổng quan ngành bán lẻ trang sức:

1.1. Những yếu tố tác động chính: bao gồm:

(i) Tốc độ tăng trưởng GDP: thể hiện mức độ phát triển của nền kinh tế.

Tốc độ tăng trưởng GDP ổn định đồng nghĩa với việc thu nhập bình quân và tiêu

chuẩn sống sẽ được nâng lên. Tầng lớp trung lưu lại ngày càng chiếm tỉ trọng

lớn sẽ có nhu cầu thể hiện bản thân nhiều hơn, qua đó, làm khả năng tiêu thụ

các sản phẩm trang sức tăng lên.

(ii) Tốc độ tăng trưởng tín dụng: gia tăng cùng sự xuất hiện của các hình

thức tín dụng mới (cho vay tín chấp…) sẽ kích thích tiêu dùng ở khu vực tư

nhân. Năm 2016, tăng trưởng tín dụng đạt 18,7% và mặt bằng lãi suất huy

động cũng như cho vay tương đối ổn định. Trong những tháng cuối năm 2017,

chính phủ đã đặt mục tiêu nâng tốc độ tăng trưởng tín dụng lên 21 – 22% so

với mức 18% trước đó. Như vậy, nguồn tín dụng cung cấp trong nửa sau của

năm 2017 sẽ vào khoảng 712.000 tỷ đồng.

(iii) Chính sách trong nước và khu vực: các chính sách về thuế như thuế

nhập khẩu nguyên liệu, thuế giá trị gia tăng (GTGT) sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến

giá thành và tác động đến khả năng tiêu thụ sản phẩm. Các chính sách liên

quan đến việc nhập khẩu nguyên liệu vàng cũng sẽ ảnh hưởng đến hoạt động

kinh doanh của PNJ.

1.2. Triển vọng ngành:

Ngành bán lẻ nói chung và bán lẻ trang sức nói riêng đang nhận được nhiều lợi

thế lớn từ các yếu tố vĩ mô. Khả năng tiêu thụ các sản phẩm trang sức đang

được hỗ trợ bởi: (1) tốc độ tăng trưởng ổn định của nền kinh tế (9T2017 ước

tính tăng 6,41%, cao hơn mức tăng trưởng 5,99% của cùng kỳ năm ngoái); (2)

tầng lớp trung lưu trong cơ cấu dân số của Việt Nam ngày càng lớn (dự báo có

thể lên mức 33 triệu người cho đến năm 2020). Bên cạnh đó, cơ cấu dân số

Việt Nam được đánh giá là đang ở trong giai đoạn lý tưởng với 69,9% tổng dân

số nằm trong độ tuổi lao động (15 đến 64 tuổi). Cơ cấu dân số trẻ với nữ chiếm

đa số (50,5%), trong độ tuổi lao động với nguồn thu nhập ngày càng tăng sẽ có

xu hướng chi tiêu mạnh hơn so với các nhóm dân số khác.

Cơ cấu dân số Việt Nam theo độ tuổi 2017 Thu nhập bình quân đầu người

Nguồn: Populationpyramid Nguồn: Bloomberg

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

USD


Bên cạnh đó, tỷ lệ tiêu thụ vàng trang sức trên tổng tiêu thụ vàng và lượng

vàng tiêu thụ trên đầu người ở Việt Nam vẫn còn ở mức thấp so với mức bình

quân các nước trong khu vực và cả thế giới.

Tiêu thụ vàng trang sức/tổng tiêu thụ vàng Lượng vàng tiêu thụ trên đầu người

Nguồn: Hội đồng vàng Thế giới Nguồn: Hội đồng vàng Thế giới

Trong điều kiện nhu cầu thị trường là hiện hữu và còn nhiều dư địa tăng trưởng,

các doanh nghiệp kinh doanh trang sức có thương hiệu sẽ có nhiều lợi thế.

Nguyên nhân là do khi thu nhập và tiêu chuẩn sống tăng lên, con người sẽ

hướng nhu cầu bản thân sang các loại nhu cầu thuộc cấp độ cao hơn (nhu cầu

thể hiện trong tháp nhu cầu Maslow). Từ đó, dẫn đến hệ quả là người tiêu dùng

thay đổi hành vi, chuyển sang sử dụng những sản phẩm trang sức có thương

hiệu như một cách hiệu quả hơn để thể hiện bản thân thay vì những sản phẩm

không có thương hiệu.

Tháp nhu cầu Maslow

Nguồn: VPBS tổng hợp

Công ty tư vấn McKinsey, trong một báo cáo nghiên cứu của mình, cho rằng xu

hướng của ngành trang sức hiện nay đang là toàn cầu hóa và sáp nhập hóa,

76

%

69

%

97

%

53

%

50

%

64

%

60

% 71

%

76

%

15

% 26

%

66

%0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

1

2

3

4

5

6

7

Kg

Nhu cầu

tự thể hiện

Nhu cầu được tôn trọng

Nhu cầu xã hội

Nhu cầu an toàn

Nhu cầu sinh học

Bao gồm những nhu cầu như được thể hiện khả

năng, được trình diễn, được công nhận năng lực…

Bao gồm những nhu cầu như được người khác tôn

trọng, được tin tưởng và được lắng nghe…

Bao gồm những nhu cầu về tình yêu, được chấp

nhận, được quan tâm, chăm sóc…

Bao gồm những nhu cầu về sự an toàn, không bị

đe dọa về tài sản, công việc, sức khỏe…

Bao gồm những nhu cầu cần thiết và tối thiểu

nhất đảm bảo cho con người sinh sống, tồn tại…

Cao

cấp

Cơ

bản


như những gì đã diễn ra với ngành công nghiệp may mặc. Điều đó có nghĩa là

các doanh nghiệp trang sức này sẽ tiến hành mở rộng thương hiệu của mình

sang các thị trường quốc tế và thực hiện sáp nhập những doanh nghiệp nhỏ

trong ngành. Như vậy, kết luận xu hướng tiêu dùng sẽ chuyển dịch sang các

sản phẩm có thương hiệu ngày càng có cơ sở. Ngành trang sức Việt Nam vì lẽ

đó cũng không thể nằm ngoài xu hướng vận động này.

Thị phần của trang sức có thương hiệu trên thế giới

Nguồn: McKinsey

Thị trường trang sức ở Việt Nam tương đối phân mảnh và phần lớn là những hộ

kinh doanh, doanh nghiệp nhỏ. Khắp cả nước có khoảng gần 6.000 đơn vị nhỏ

lẻ kinh doanh trang sức và chiếm đến 80% thị phần. Tuy nhiên, với những xu

hướng tiêu dùng đã đề cập và việc nhà nước vẫn duy trì chính sách đóng cửa

với việc kinh doanh vàng thông qua nghị định 24/2012/NĐ-CP, những đơn vị

nhỏ lẻ trên sẽ gặp nhiều bất lợi so với các doanh nghiệp lớn. Có thể điểm qua

những bất lợi như biên lợi nhuận thấp do quy mô nhỏ, chi phí nhân công cao

trong khi chất lượng vẫn còn là dấu hỏi, không có hệ thống phân phối, nguồn

cung nguyên vật liệu hạn chế và thiếu những biện pháp phòng ngừa rủi ro về

nguyên liệu đầu vào.

Như vậy, VPBS cho rằng triển vọng của ngành trang sức bán lẻ trong thời gian

tới là rất tích cực và những doanh nghiệp lớn trong ngành, có thương hiệu lẫn

hệ thống phân phối rộng lớn như PNJ sẽ là những người hưởng lợi nhất.

2. Tổng quan doanh nghiệp:

2.1. Lịch sử hình thành và phát triển của công ty:

CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) tiền thân là Cửa hàng Kinh doanh

Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận. Vào năm 1992, công ty chính thức mang tên

Công ty Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận đồng thời xác định chiến lược phát triển là

nhà sản xuất kinh doanh trang sức chuyên nghiệp.

Năm 2004, PNJ chính thức cổ phần hóa, chuyển đổi từ doanh nghiệp kinh tế

Đảng thành CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận. Năm 2009, công ty được niêm

yết tại sở GDCK Tp. Hồ Chí Minh (HOSE) và được giao dịch với mã chứng khoán

là PNJ.

90 8781 81 80

65

10 1319 19 20

35

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2003 2005 2007 2009 2011 2020F

Không thương hiệu Có thương hiệu


Vốn điều lệ đến hết Q3/2017 của công ty là 1.081 tỷ đồng. Cho đến hết thời

điểm này, PNJ có tổng cộng 244 cửa hàng tại các tỉnh thành khác nhau.

2.2. Cơ cấu cổ đông và chủ sở hữu:

Cơ cấu sở hữu công ty mẹ

Nguồn: PNJ

Danh sách cổ đông lớn và cổ đông chiến lược (theo danh sách đăng ký cuối

dùng ngày 04/08/2017):

Danh sách cổ đông lớn và cổ đông chiến lược

STT Tên cổ đông Số lượng CP sở

hữu Tỷ lệ (%) Chú thích

1 Cao Thị Ngọc Dung 9.966.714 10,14% Chủ tịch HĐQT

2 LGM Investments Limited 4.898.940 4,98% Quỹ đầu tư

3 Route One Investment Company 4.386.012 4,06% Quỹ đầu tư

4 Dragon Capital 3.924.400 3,63% Quỹ đầu tư

5 VOF Investments Limited 3.837.600 3,91% Quỹ đầu tư

Nguồn: PNJ

2.3. Hoạt động kinh doanh:

Hoạt động kinh doanh chính của PNJ đến nay vẫn chủ yếu tập trung vào các

mảng: (1) sản xuất kinh doanh trang sức vàng, bạc, đá quý, phụ kiện thời

trang, quà lưu niệm; (2) kinh doanh đồng hồ và mua bán vàng miếng; (3) dịch

vụ kiểm định kim cương, đá quý, kim loại quý và (4) cho thuê nhà luật kinh

doanh bất động sản.

Vào năm 2013, doanh nghiệp đã quyết định thoái vốn khỏi toàn bộ những

ngành nghề kinh doanh không chủ chốt để tập trung kinh doanh các sản phẩm

trang sức.

Vì vậy, tỷ trọng của mảng buôn bán vàng bạc và các các dịch vụ liên quan ngày

càng tăng, chiếm toàn bộ cơ cấu doanh thu của PNJ từ năm 2015 cho đến nay.

Theo đó, cơ cấu chi phí của PNJ cũng chỉ còn bao gồm những khoản mục liên

quan đến mảng kinh doanh này.

23%

5%

4%

4%

65%

BLĐ và các bên liên quan

LGM Investments Limited

Route One InvestmentCompany

Dragon Capital

Khác


Nguồn: PNJ

Nguồn: PNJ

2.4. Vị thế công ty trong ngành:

Tính đến hết Q3/2017, PNJ có tổng cộng 249 cửa hàng và điểm bán hàng trên

khắp cả nước, tăng 30 cửa hàng so với đầu năm. Trong đó, có 120 cửa hàng

độc lập, 67 điểm bán hàng trong siêu thị và 62 điểm bán hàng trong trung tâm

mua sắm. Khu vực tập trung nhiều điểm bán hàng nhất là Tp. Hồ Chí Minh,

miền Bắc và khu vực miền Tây – Đông Nam Bộ.

Hệ thống cửa hàng của PNJ theo thương hiệu Hệ thống cửa hàng của PNJ theo khu vực

Khu vực 31/12/2016 30/09/2017

Hồ Chí Minh 89 95

Tây Nam bộ 32 40

Đông Nam bộ 28 30

Cao nguyên 12 16

Miền Trung 21 23

Miền Bắc 37 45

Tổng cộng 219 249

Nguồn: PNJ

174 178 182 186

59 59 59 59

4 4 4 4

0

50

100

150

200

250

300

T6/2017 T7/2017 T8/2017 T9/2017

PNJ Gold PNJ Silver CAO Fine Jewellery

Cơ cấu doanh thu của PNJ

3.

Cơ cấu chi phí của PNJ

4.

78%

21%

0%

2014

Bán vàng và bạc

99%

1%

2015

Bán xăng dầu

100%

0%

2016

Khác

96%

2% 2%

2014

Nguyên vật liệu

89%

6%

6%

2015

Nhân công

90%

5%

5%

2016

Khác


Nhờ vào chiến lược mở rộng nhanh, PNJ hiện tại đang là doanh nghiệp kinh

doanh trang sức có hệ thống phân phối quy mô lớn nhất Việt Nam và bỏ xa các

đối thủ cạnh tranh khác như SJC – Saigon Jewellery (54 điểm bán hàng), Doji

(35 điểm bán hàng), NTJ – Ngọc Thẫm Jewellery (21 điểm bán hàng), Bảo Tín

Minh Châu (10 điểm bán hàng). Kể từ năm 2013 đến nay, thị phần PNJ đã tăng

trưởng rất tốt và đạt 26,5% trong năm 2016.

PNJ sở hữu xí nghiệp nữ trang có quy mô lớn nhất Việt Nam với tổng diện tích

sử dụng là 12.500 m2 có tổng vốn đầu tư trên 100 tỷ đồng. Nhà máy có công

suất sản xuất là 4 triệu sản phẩm/năm với nguồn nguyên liệu được nhập khẩu

từ hơn 100 nhà cung cấp trong và ngoài nước.

Bên cạnh đó, PNJ còn có đội ngũ thiết kế sản phẩm chất lượng, từng nhận được

nhiều giải thưởng quốc tế và đội ngũ thợ kim hoàn lành nghề với nhân sự gồm

1.000 người. Các sản phẩm của PNJ, theo đánh giá của VPBS, tuy còn hạn chế

về mẫu mã nhưng lại có thiết kế khá đẹp mắt, tinh xảo và hiện đại – phù hợp

với thị hiếu của đại đa số khách hàng.

Tiêu thụ trang sức vàng ở Việt Nam Hệ thống cửa hàng của các DN trang sức

Tên doanh nghiệp Số cửa hàng

CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) 249

Cty TNHH Vàng bạc Đá quý Sài Gòn (SJC) 54

Tập đoàn Vàng bạc Đá quý DOJI (Doji) 35

Cty TNHH Vàng bạc Đá quý Ngọc Thẫm (NTJ)

21

CTCP Vàng bạc Đá quý Bến Thành1 12

Cty TNHH Vàng bạc Đá quý Bảo Tín Minh Châu (BTMC)

10

Cty TNHH Vàng bạc Đá quý Ngọc Hải (NHJ) 9

Nguồn: PNJ Nguồn: VPBS tổng hợp

1Số liệu đã bao gồm những cửa hàng mang thương hiệu Precita

Các dòng sản phẩm chính của PNJ bao phủ gần như toàn bộ nhóm dân số trong

độ tuổi lao động nên nguồn khách hàng dồi dào. Tuy nhiên, PNJ vẫn đang chủ

trương tập trung phát triển dòng sản phẩm PNJ Gold và Silver khi dòng sản

phẩm này có nhiều ưu điểm về giá. Hơn nữa, lại có thể dễ dàng mở rộng mạng

lưới chi nhánh, tăng độ phủ sóng thương hiệu. Dòng sản phẩm CAO Fine

Jewellery khó có thể làm được điều này do chính những đặc tính thương hiệu

của nó. Nguyên nhân được lý giải như sau:

1. Dòng CAO hướng đến đối tượng khách hàng cao cấp nên những mẫu mã

được thiết kế với số lượng hạn chế.

2. Nhằm duy trì hình ảnh là một dòng sản phẩm độc đáo nên những cửa hàng

CAO không thể mở đại trà như dòng Gold hay Silver. Hơn nữa, dòng Gold và

Silver có mức giá dễ tiếp cận hơn nên việc mở rộng mạng lưới sẽ phát huy

tác dụng. Trong khi đối với dòng CAO, giá bán cao hơn nên việc mở rộng

mạng lưới là không cần thiết vì nhóm dân số có mức thu nhập đủ để chi trả

cho sản phẩm này chỉ tập trung ở một số khu vực nhất định.

3. Đối tượng khách hàng cao cấp của dòng sản phẩm này hoàn toàn có những

sự lựa chọn khác để thể hiện giá trị của bản thân (như đồng hồ, túi xách,

14%

21%

25%27%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

5

10

15

20

2013 2014 2015 2016TấnViệt Nam PNJ Thị phần của PNJ


hay quần áo). Ngoài ra, phân khúc này còn có các thương hiệu nước ngoài

rất nổi tiếng khác như Cartier, Tiffany’s.

Các dòng sản phẩm của PNJ

Dòng sản phẩm Phân khúc Đối tượng khách hàng

CAO Fine Jewellery Cao cấp Những khách hàng có thu nhập cao.

PNJ Gold Trung cấp Những khách hàng có thu nhập vừa và cao. Độ tuổi từ 25 đến 55.

PNJ Silver Vừa túi tiền Những khách hàng trẻ với độ tuổi từ 18 đến 25.

Nguồn: PNJ

Trên thị trường, đối thủ cạnh tranh chính của PNJ là Doji và Bến Thành

Jewellery (với thương hiệu Precita). Sản phẩm từ những thương hiệu này có giá

thành và mẫu mã khá cạnh tranh nhưng hệ thống phân phối lại chưa có quy mô

lớn như PNJ. Theo kế hoạch, số cửa hàng của PNJ tính đến T4/2018 sẽ đạt con

số 300 (mục tiêu năm 2020 trước đó của công ty) và hướng đến con số 500 cửa

hàng vào năm 2020. VPBS cho rằng thị phần của PNJ trong năm 2018 có thể

tăng lên mức 28% và đạt 30,4% trong năm 2020 nếu tiến độ mở cửa hàng

đúng theo kế hoạch khi thị trường đang tăng trưởng tốt.

Định vị ngành bán lẻ trang sức ở Việt Nam

Nguồn: VPBS tổng hợp

Với những nhận định trên, VPBS cho rằng PNJ hiện tại đang là doanh nghiệp

bán lẻ trang sức hàng đầu ở Việt Nam. Công ty sở hữu một mạng lưới phân

phối rộng; nhà máy sản xuất có công suất lớn và đội ngũ kỹ thuật viên lành

nghề. Những điều đó giúp tạo nên mô hình kinh doanh khép kín cho doanh

nghiệp ở tất cả các công đoạn.

2.5. Các yếu tố rủi ro: trong hoạt động kinh doanh của PNJ bao gồm:

(i) Rủi ro nguyên liệu đầu vào: Các sản phẩm của PNJ sử dụng nguyên liệu

chủ yếu là vàng và bạc nên sự biến động của giá vàng thế giới sẽ ảnh hưởng

đến giá nguyên liệu đầu vao của doanh nghiệp. Tuy nhiên, công ty cũng đã có

những biện pháp phòng tránh ảnh hưởng của biến động giá vàng thế giới bằng

cách tăng tỷ trọng vàng nguyên liệu huy động từ người dân thay vì nhập vàng

từ nước ngoài.

Giá

Chất lượng

Cao

Thấp

Thấp Cao

Doanh nghiệp

nhỏ

I II

III IV


(ii) Rủi ro cạnh tranh: VPBS cho rằng đây là rủi ro đáng kể nhất mà PNJ

đang phải đối mặt khi có nhiều đối thủ cạnh tranh với chất lượng và giá cả

tương đương. Một trong số đó phải kể đến Bến Thành Jewellery với thương hiệu

Precita của họ. Theo kế hoạch, BTJ sẽ mở 106 cửa hàng cho đến năm 2020 và

cổ đông lớn nhất của họ, nắm giữ khoảng 60% vốn, là Mekong Capital – quỹ

đầu tư đóng vai trò rất lớn cho sự đi lên của PNJ.

(iii) Rủi ro hoạt động: việc tăng tỷ trọng của phân mảng kinh doanh trang

sức vàng và bạc mang lại biên lợi nhuận cao hơn cho PNJ nhưng đây cũng là

mảng king doanh có thời gian quay vòng vốn lâu hơn, đòi hỏi nhu cầu vốn ngắn

hạn lớn. Tuy nhiên, rủi ro này đối với PNJ hiện nay là không lớn, nhất là khi

công ty phát hành cổ phiếu riêng lẻ cho đối tác chiến lược nên có nguồn vốn bổ

sung kịp thời.

CẬP NHẬT KẾT QUẢ KINH DOANH

1. Tổng quan hoạt động kinh doanh 2013 – 2016:

KQKD trong giai đoạn 2013 – 2016 phản ánh rõ rệt quá trình tái cấu trúc của

PNJ: thoái vốn các mảng kinh doanh trái ngành và tập trung vào mảng kinh

doanh cốt lõi là kinh doanh trang sức. Cụ thể:

a. Tổng doanh thu trong giai đoạn này giảm với tốc độ tăng trưởng kép hàng

năm (CAGR) là -1,4%;

b. Tổng doanh thu mảng kinh doanh vàng và bạc tăng trưởng với CAGR là

4,1%. Trong khi đó, tổng doanh thu phân mảng kinh doanh trang sức vàng

và bạc tăng trưởng với CAGR là 17,6%.

KQKD của PNJ giai đoạn 2013 – 2016

Nguồn: PNJ

KQKD như trên đến từ những nguyên nhân sau:

1. PNJ đã dần rút khỏi những mảng kinh doanh trái ngành như kinh doanh

xăng dầu, cho thuê bất động sản (BĐS) khiến cho tổng doanh thu giảm

xuống.

2. Tổng doanh thu mảng kinh doanh vàng và bạc tăng trưởng thấp hơn tốc độ

tăng trưởng của phân mảng kinh doanh trang sức vàng và bạc là do doanh

nghiệp giảm tỷ trọng phân mảng kinh doanh vàng miếng, vốn có biên lợi

nhuận thấp. Trong năm 2016, doanh thu phân mảng này chiếm tỷ trọng

0%

4%

8%

12%

16%

20%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2013 2014 2015 2016

Tỷ

Doanh thu LNST Biên LN gộp Biên LN ròng


29%, so với mức 34% trong năm 2015. Bên cạnh đó, phân mảng bán sỉ

vàng trang sức cũng dần giảm tỷ trọng để giành chỗ cho bán lẻ trang sức

Cũng trong giai đoạn này, biên LN ròng có xu hướng tăng chỉ có ngoại lệ trong

năm 2015 khi chỉ tiêu này giảm đột ngột xuống mức 1,0% từ mức 2,8% cùng

kỳ. Nguyên nhân chính là do khoản trích lập dự phòng với tổng giá trị là 300 tỷ

cho khoản đầu tư vào ngân hàng TMCP Đông Á (DAB). Trong năm 2016, PNJ

hoàn tất trích lập dự phòng cho khoản đầu tư này với 80 tỷ ghi nhận thêm vào

chi phí tài chính. Biên lợi nhuận gộp cũng cải thiện đáng kể trong khoảng thời

gian này khi PNJ tập trung vào những phẩn mảng mang lại nguồn lợi tốt hơn.

Với đặc thù là một doanh nghiệp bán lẻ, lượng tiền mặt của PNJ khá ít (khoảng

155 tỷ đồng vào cuối năm 2016) do doanh nghiệp thường phải tiến hành đầu tư

vào vốn lưu động. Đây cũng là lý do khiến cho giá trị của tài sản ngắn hạn và

nợ vay ngắn hạn của PNJ chiếm tỷ trọng rất lớn trong cơ cấu tài sản và nguồn

vốn. Đến cuối Q3/2017, tỷ lệ nợ vay ngắn hạn đang chiếm 98% tổng giá trị nợ

vay.

Cơ cấu tài sàn của PNJ Cơ cấu vốn của PNJ

Nguồn: PNJ

2. Cập nhật KQKD 9T/2017:

Trong 9T/2017, tổng doanh thu hợp nhất của PNJ đạt 7.802,3 tỷ đồng, tăng

31,0% theo năm. Cụ thể như sau:

1. Doanh thu phân mảng vàng miếng đạt 1.568,3 tỷ đồng, tăng 34,3% so với

cùng kỳ. Mảng kinh doanh này chiếm tỷ trọng 20,1%, tăng nhẹ so với mức

19,6% so với cùng kỳ.

2. Doanh thu phân mảng trang sức vàng đạt 6.054,6 tỷ đồng, tăng 30,3% so

với cùng kỳ. Mảng kinh doanh này chiếm tỷ trọng 77,6%, giảm nhẹ so với

mức 78,0% so với cùng kỳ.

3. Doanh thu phân mảng trang sức bạc đạt 156,0 tỷ đồng, tăng 31,0% so với

cùng kỳ. Mảng kinh doanh này chỉ chiếm tỷ trọng 2,0% và giữ nguyên

không đổi so với cùng kỳ.

Doanh thu tăng trưởng tốt nhờ doanh nghiệp đẩy nhanh tiến độ mở rộng cửa

hàng trong 9T/2017 (tăng 30 cửa hàng so với đầu năm). Biên lợi nhuận gộp

duy trì ở mức 17,3% nhờ doanh thu từ cửa hàng hiện hữu (same store sales

growth rate – SSSG) tăng trưởng tốt và tỷ trọng của các phân mảng kinh

0

100

200

300

400

500

600

700

2013 2014 2015 2016

Tiền/TĐT và ĐTNH TSNH TSDH

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

2013 2014 2015 2016

Nợ vay Nợ khác VCSH


doanh không có nhiều biến động. Tỷ lệ chi phí hoạt động trên tổng doanh thu

tăng lên mức 8,7% từ mức 8,2% do số lượng cửa hàng mới tăng lên.

Kết quả kinh doanh 9T/2017

(Tỷ đồng) 9T2017 9T2016 % thay đổi Kế hoạch

2017 % kế hoạch

Doanh thu 7.802,3 5.955,9 31,0% 10.202,4 76,5%

Bán vàng, bạc và đá quý 7.883,8 6.011,1 31,2% - -

Bán phụ kiện 9,3 9,6 -2,9% - -

Cung cấp dịch vụ 18,5 12,1 52,4% - -

Giảm trừ doanh thu (47.0) (35.6) 32,0% - -

Giá vốn hàng bán (6.408,1) (4.890,2) 31,0% - -

LN gộp 1.347,1 1.030,1 30,8% - -

Biên LN gộp (%) 17,3% 17,3% - - -

Chi phí hoạt động (680,8) (487,0) 39,8% - -

Doanh thu hoạt động tài chính 5,5 2,3 140,3% - -

Chi phí tài chính (46,8) (141,9) -67,0% - -

Thu nhập khác 5,7 42,1 -86,4% - -

Lợi nhuận trước thuế 630,7 445,6 41,5% 751,0 84,0%

Thuế TNDN (127,0) (89,8) 41,3% - -

Lợi nhuận sau thuế 503,8 355,8 41,6% 600,8 83,8%

Biên LNST (%) 6,5% 6,0% - - -

Nguồn: PNJ

Tại thời điểm 30/09/2017, tiền và các khoản tương đương tiền đạt 111,7 tỷ

đồng, giảm 28,1% so với đầu năm. Tổng dư nợ vay giảm 50,3% xuống còn

749,5 tỷ đồng so với đầu năm sau khi doanh nghiệp dùng tiền huy động (có giá

trị khoảng 980 tỷ đồng sau khi đã trừ chi phí)từ đợt phát hành riêng lẻ để trả

nợ và tài trợ vốn đầu tư. Tỷ lệ nợ vay trên vốn chủ sở hữu theo đó giảm mạnh

xuống mức 27,5% so với mức 100,5% hồi đầu năm.

DỰ PHÓNG 2017 – 2018

Những giả định khung cho hoạt động kinh doanh của PNJ của VPBS như sau:

a. Số cửa hàng mới được mở trong năm 2017 ước đạt 263 cửa hàng (do ảnh

hưởng của tháng 7 âm lịch nên PNJ sẽ không mở cửa hàng trong thời gian

này), tăng 44 cửa hàng so với đầu năm. Số cửa hàng mở trong năm 2018

ước đạt 67 cửa hàng, nâng tổng số cửa hàng trên toàn hệ thống của PNJ lên

con số 330.

b. Thị phần của PNJ trong năm 2017 ước đạt 27,0%, tăng 0,5% so với cùng

kỳ. Trong năm 2018, với số lượng cửa hàng mở nhiều hơn, con số này được

chúng tôi dự báo sẽ đạt 28%.

Dựa trên những giả định, trong năm 2017, VPBS dự báo tổng doanh thu hợp

nhất của PNJ đạt 10.901,2 tỷ đồng, tăng 26,5% theo năm; LNST ước đạt 675,9

tỷ đồng, tăng 50,0% theo năm. Chi tiết từng khoản mục cụ thể:

1. Doanh thu phân mảng kinh doanh trang sức vàng và bạc ước đạt 8.453,0 tỷ

đồng, tăng 24,5% theo năm; doanh thu vàng miếng ước đạt 2.203,5 tỷ

đồng, tăng 30% theo năm.

2. Biên lợi nhuận gộp ước đạt 17,5%, tăng so với mức 16,4% trong năm 2016

nhờ tỷ trọng của mảng buôn bán vàng trang sức tăng thêm 2,96% điểm %


3. Tỷ lệ chi phí hoạt động trên tổng doanh thu tăng lên mức 8,7% so với mức

7,9% trong cùng kỳ khi số lượng cửa hàng mới tiếp tục tăng và doanh

nghiệp cũng đẩy mạnh hơn hoạt động marketing cho sản phẩm.

4. Chi phí tài chính ước đạt 63,0 tỷ đồng, giảm 65,3% theo năm do PNJ không

còn trích lập dự phòng cho khoản đầu tư vào Đông Á Bank.

Như vậy, LNST có thể phân phối cho cổ đông công ty mẹ dự phóng đạt 675,9 tỷ

đồng, tăng 50,0% theo năm. EPS năm 2017 ước đạt 6.405 đồng/cổ phiếu.

Trong năm 2018, tổng doanh thu hợp nhất ước đạt 13.069,1 tỷ đồng, tăng

20,9% theo năm; LNST ước đạt 896,2 tỷ đồng, tăng 32,6% theo năm. Chi tiết

từng khoản mục cụ thể:

1. Doanh thu phân mảng kinh doanh trang sức vàng và bạc ước đạt 10.237,2

tỷ đồng, tăng 21,1% theo năm; doanh thu vàng miếng ước đạt 2.644,2 tỷ

đồng, tăng 20% theo năm.

2. Biên lợi nhuận gộp ước đạt 18,3%, tăng so với mức 17,5% trong năm 2016

nhờ tỷ trọng của mảng buôn bán vàng trang sức tăng 2,45 điểm % như là

tiếp tục chiến lược chung của doanh nghiệp.

3. Tỷ lệ chi phí hoạt động trên tổng doanh thu tăng lên mức 9,0% so với mức

8,7% trong cùng kỳ khi số lượng cửa hàng mới tiếp tục tăng lên. Chi phí tài

chính ước đạt 52,5 tỷ đồng, giảm 16,6% theo năm.

Như vậy, LNST có hơp nhất của cổ đông công ty mẹ dự phóng đạt 896,2 tỷ

đồng, tăng 32,6% theo năm. EPS năm 2017 ước đạt 8.042 đồng/cổ phiếu.

QUAN ĐIỂM ĐẦU TƯ

Chúng tôi ra khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu PNJ với giá mục tiêu trong 12

tháng tiếp theo là 142.200 đồng/cổ phiếu. Tỷ suất kỳ vọng ước đạt 16,5% bao

gồm tiềm năng tăng giá là 15,2% và lợi suất cổ tức 1,5%. VPBS định giá cổ

phiếu PNJ dựa trên cơ sở sử dụng phương pháp so sánh 2 chỉ số P/E và

EV/EBITDA với tỷ trọng 70:30.

Định giá cổ phiếu PNJ

Phương pháp Chỉ số hiện tại Chỉ số mục tiêu Định giá Tỷ trọng Giá cp

P/E 19,2x 22,1x 150.197 70% 105.138

EV/EBITDA 15,1x 18,0x 123.398 30% 37.019

Giá mục tiêu 142.156

Nguồn: VPBS

PNJ giảm 0,4% trong ngày hôm nay và đóng cửa tại mức 123.400 đồng/cổ

phiếu. Tại mức giá này, P/E 2017 của PNJ là 19,3x và 2018 tại mức 17,7x.


Nhóm công ty cùng ngành

Tên công ty Sàn Quốc gia Vốn hóa (tỷ đồng)

Chỉ số trượt 12T (tương đối)

ROE (%)

ROA (%)

P/E EV/

EBITDA

TIF US Tiffany & Co SPX US 262.908 15,2 8,9 18,5 11,9

1929 HK Chow Tai Fook Jewellery Group Ltd HSI Hongkong 240.534 9,2 5,8 30,6 14,9

7762 JP Citizen Watch Co Ltd TPX Japan 53.284 7,4 4,3 8,7 6,1

590 HK Luk Fook Holdings International Ltd HSI Hongkong 55.327 11,6 9,5 18,1 10,3

PCJL IN PC Jeweller Ltd SENSEX Indonesia 49.980 14,6 6,4 18,5 16,2

116 HK Chow Sang Sang Holdings International HSI Hongkong 33.982 8,2 6,1 20,2 11,8

Trung vị 10,4 6,3 18,5 11,8

Trung bình 11,0 6,8 19,1 11,9

PNJ VN Phu Nhuan Jewelry JSC VNINDEX Vietnam 12.561 34,6 17,4 19,2 15,1

Nguồn: Bloomberg


PHÂN TÍCH KỸ THUẬT

Diến biến giá cp PNJ

Nguồn : VPBS Research

Sau khi suy giảm liên tục và hình thành xu hướng điều chỉnh ngắn hạn từ cuối

tháng 9/2017, giá cổ phiếu PNJ đã có nhịp tăng mạnh vượt lên lại nhóm trung

bình động ngắn ngày để quay trở lại xu hướng tăng trung hạn từ đầu tháng

11/2017. Trải qua một nhịp điều chỉnh ngắn hạn vào những ngày giữa tháng,

PNJ đang tiếp tục vận động tăng giá nhưng sự đồng thuận đang dần mất đi khi

khối lượng liên tục sụt giảm mạnh cho thấy sự suy yếu rõ rệt của lực cầu trong

3 phiên gần đây. Đồng thời RSI 14 ngày cũng không tạo được đỉnh mới và

MACD’s Histogram đã cho tín hiệu phân kỳ giảm giá.

Chúng tôi cho rằng đà tăng hiện tại của cổ phiếu này có thể sẽ chững lại và khó

vượt vùng cản 125.000đ/cp trong những phiên tới. Theo đó chúng tôi đưa ra

khuyến nghi bán chốt lời ngắn hạn đối với cổ phiếu này ở thời điểm hiện tại

với rủi ro giá rung lắc kiểm định lại hỗ trợ ở vùng 115.000đ.

Ngày 24/11/2017 PNJ (VND/cp)

Thời điểm phân tích 3 đến 6 tháng

Giá hiện tại 123.800

Giá cao nhất 3 tháng 124.500

Giá thấp nhất 3 tháng 102.000

Đường MA 20 ngày hiện tại 113.755

Đường MA45 ngày hiện tại 112.171

Ngưỡng cản trung hạn 125.000

Ngưỡng hỗ trợ trung hạn 115.000

Tín hiệu kĩ thuật Nỗ lực duy trì đà tăng nhưng không nhận được sự đồng thuận

Khuyến nghị ngắn hạn: Chốt lời ngắn hạn


PHỤ LỤC

Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh Bảng cân đối kế toán

(tỷ đồng) 2015A 2016A 2017E 2018F (tỷ đồng) 2015A 2016A 2017E 2018F

Doanh thu 7.739 8.615 10.813 13.069 Tài sản ngắn hạn 2.265 3.103 4.077 5.130

Giá vốn hàng bán -6.538 -7.153 -8.921 -10.677 Tiền/tương đương

tiền 38 155 157 196

Lợi nhuận gộp 1.168 1.411 1.841 2.341 Các khoản phải thu 47 63 81 98

Chi phí hoạt động -541 -687 -941 -1.176 Hàng tồn kho 2.135 2.839 3.785 4.770

Lợi nhuận hoạt động 627 724 901 1.165 Đầu tư ngắn hạn 0 0 0 0

Doanh thu tài chính 1 5 7 8 Tài sản khác 45 46 54 65

Chi phí tài chính -431 -182 -63 -53 Tài sản dài hạn 711 485 506 534

Lợi nhuận khác -11 43 0 0 Phải thu dài hạn 21 26 26 26

Lợi nhuận trước thuế 187 591 845 1.120 Tài sản cố định 194 207 207 231

Thuế TNDN -112 -140 -169 -224 Tài sản khác 496 252 273 276

Lợi nhuận sau thuế 76 450 676 896 Tổng tài sản 2.976 3.588 4.582 5.663

Lợi ích cổ đông thiểu số 0 0 0 0

LNST của cty mẹ 76 450 676 896 Nợ ngắn hạn 1.581 2.022 1.601 2.029

% Biên LNST 1,0% 5,2% 6,3% 6,9% Khoản phải trả 191 326 446 534

EPS (Đồng) 496 4.429 6.405 8.042 Vay nợ ngắn hạn 1.189 1.449 811 1.054

Nợ khác 201 247 344 442

Các chỉ số tài chính Nợ dài hạn 79 66 66 66

Chỉ số định giá Vay nợ dài hạn 72 59 59 59

Chỉ số P/E 234,2x 26,2x 19,3x 17,7x Nợ khác 7 7 7 7

EV/EBITDA 16,6x 13,4x 10,4x 8,4x Tổng nợ 1.661 2.088 1.667 2.095

Chỉ số P/B 9,6x 8,4x 4,3x 3,5x Vốn chủ sở hữu 1.315 1.500 2.915 3.568

Chỉ số P/S 1,6x 1,5x 1,2x 1,0x Vốn cổ phần 983 983 1.081 1.081

Lợi suất cổ tức tiền mặt 13% 20% 18% 18% Thặng dư vốn 0 0 877 877

Chỉ số sinh lời Lợi nhuận giữ lại 113 374 779 1.387

Biên LN gộp 15,1% 16,4% 17,0% 17,9% Vốn khác 220 144 178 223

Biên EBITDA 8,5% 8,8% 8,7% 9,2% Lợi ích c.đông thiểu

số 0 0 0 0

Biên LN ròng 1,0% 5,2% 6,3% 6,9% Tổng nợ và vốn

CSH 2.976 3.588 4.582 5.663

Tỷ số LN/VCSH 5,7% 30,0% 23,2% 25,1%

Chỉ số đòn bẩy Báo cáo lưu chuyển tiền tệ

Chỉ số thanh toán 7,7x 9,9x 14,3x 22,2x (tỷ đồng) 2015A 2016A 2017E 2018F

Tỷ số nợ vay/tổng vốn 0,4x 0,4x 0,2x 0,2x LCTT từ HĐ kinh

doanh 74 -27 -71 72

Tỷ số nợ vay/VCSH 1,0x 1,0x 0,3x 0,3x LCTT từ HĐ đầu tư -44 146 -48 -59

H,số TT hiện hành 1,4x 1,5x 2,5x 2,5x LCTT từ HĐ tài chính -30 -1 121 26

H,số thanh toán nhanh 0,1x 0,1x 0,2x 0,2x LCTT trong kỳ 0 117 1 39

Tiền/tương đương tiền đầu kỳ

38 38 155 157

Tiền/tương đương

tiền cuối kỳ 38 155 157 196


HƯỚNG DẪN KHUYẾN NGHỊ Những khuyến nghị của VPBS đươc đưa ra dựa trên sự kết hợp giữa phân tích ngắn hạn và dài hạn.

Chúng tôi sử dụng hệ thống khuyến nghị dài hạn như sau:

Thị trường định giá thấp: lợi suất kỳ vọng, bao gồm cổ tức, trong 12 tháng tới lớn hơn 15%.

Thị trường định giá đúng: lợi suất kỳ vọng, bao gồm cổ tức, trong 12 tháng tới từ -10% đến 15%.

Thị trường định giá cao: lợi suất kỳ vọng, bao gồm cổ tức, trong 12 tháng tới nhỏ hơn -10%.

LIÊN HỆ

Mọi thông tin liên quan đến báo cáo này, xin vui lòng liên hệ Phòng Phân tích của VPBS:

Lê Anh Minh. CFA Giám đốc - Phân tích cơ bản [email protected]

Lê Việt Anh Trợ lý phân tích [email protected]

Mọi thông tin liên quan đến tài khoản của quý khách. xin vui lòng liên hệ:

Lý Đắc Dũng Giám đốc Khối Môi giới Khách hàng Cá nhân [email protected] +84 1900 6457 Ext: 335

Trần Thanh Bạch Phó Giám Đốc Dịch vụ Ngân hàng Cá nhân Cao Cấp Prestige [email protected] +84 190 056 1218 Ext: 2607

Võ Văn Phương Giám đốc Môi giới Nguyễn Chí Thanh 1 Thành phố Hồ Chí Minh [email protected] +848 6296 4210 Ext: 130

Domalux Giám đốc Môi giới Nguyễn Chí Thanh 2 Thành phố Hồ Chí Minh [email protected] +848 6296 4210 Ext: 128

Trần Đức Vinh Giám đốc Môi giới PGD Láng Hạ Hà Nội [email protected] +844 3835 6688 Ext: 369

Nguyễn Danh Vinh Phó Giám đốc Môi giới Lê Lai Thành phố Hồ Chí Minh [email protected] +848 3823 8608 Ext: 146

Lê Kiên Cường Phòng Môi giới Khách hàng Tổ chức [email protected] +848 3823 8608 Ext: 202

mailto:[email protected]

mailto:[email protected]


KHUYẾN CÁO

Báo cáo phân tích được lập và phát hành bởi CTCP Chứng khoán Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng (VPBS). Báo cáo này không trực tiếp hoặc ngụ ý dùng để phân phối, phát hành hay sử dụng cho bất kì cá nhân hay tổ chức nào là công dân hay thường trú hoặc tạm trú tại bất kì địa phương, lãnh thổ, quốc gia hoặc đơn vị có chủ quyền nào khác mà việc phân phối, phát hành hay sử dụng đó trái với quy định của pháp luật. Báo cáo này không nhằm phát hành rộng rãi ra công chúng và chỉ mang tính chất cung cấp thông tin cho nhà đầu tư cũng như không được phép sao chép hoặc phân phối lại cho bất kỳ bên thứ ba nào khác. Tất cả những cá nhân, tổ chức nắm giữ báo cáo này đều phải tuân thủ những điều trên.

Mọi quan điểm và khuyến nghị về bất kỳ hay toàn bộ mã chứng khoán hay tổ chức phát hành là đối tượng đề cập trong bản báo cáo này đều phản ánh chính xác ý kiến cá nhân của những chuyên gia phân tích tham gia vào quá trình chuẩn bị và lập báo cáo, theo đó,lương và thưởng của những chuyên gia phân tích đã, đang và sẽ không liên quan trực tiếp hay gián tiếp đối với những quan điểm hoặc khuyến nghị được đưa ra bởi các chuyên gia phân tích đó trong báo cáo này. Các chuyên gia phân tích tham gia vào việc chuẩn bị và lập báo cáo không có quyền đại diện (thực tế, ngụ ý hay công khai) cho bất kỳ tổ chức phát hành nào được đề cập trong bản báo cáo.

Các báo cáo nghiên cứu chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho những nhà đầu tư cá nhân và tổ chức của VPBS. Báo cáo nghiên cứu này không phải là một lời kêu gọi, đề nghị, mời chào mua hoặc bán bất kỳ mã chứng khoán nào.

Các thông tin trong báo cáo nghiên cứu được chuẩn bị từ các thông tin công bố công khai, dữ liệu phát triển nội bộ và các nguồn khác được cho là đáng tin cậy, nhưng chưa được kiểm chứng độc lập bởi VPBS và VPBS sẽ không đại diện hoặc đảm bảo đối với tính chính xác, đúng đắn và đầy đủ của những thông tin này. Toàn bộ những đánh giá, quan điểm và khuyến nghị nêu tại đây được thực hiện tại ngày đưa ra báo cáo và có thể được thay đổi mà không báo trước. VPBS không có nghĩa vụ phải cập nhật, sửa đổi hoặc bổ sung bản báo cáo cũng như không có nghĩa vụ thông báo cho tổ chức, cá nhân nhận được bản báo cáo này trong trường hợp các đánh giá, quan điểm hay khuyến nghị được đưa ra có sự thay đổi hoặc trở nên không còn chính xác hay trong trường hợp báo cáo bị thu hồi.

Các diễn biến trong quá khứ không đảm bảo kết quả trong tương lai, không đại diện hoặc bảo đảm, công khai hay ngụ ý, cho diễn biến tương lai của bất kì mã chứng khoán nào đề cập trong bản báo cáo này. Giá của các mã chứng khoán được đề cập trong bản báo cáo và lợi nhuận từ các mã chứng khoán đó có thể được dao động và/hoặc bị ảnh hưởng trái chiều bởi những yếu tố thị trường hay tỷ giá và nhà đầu tư phải ý thức được rõ ràng về khả năng thua lỗ khi đầu tư vào những mã chứng khoán đó, bao gồm cả những khoản lạm vào vốn đầu tư ban đầu. Hơn nữa, các chứng khoán được đề cập trong bản báo cáo có thể không có tính thanh khoản cao, hoặc giá cả bị biến động lớn, hay có những rủi ro cộng hưởng và đặc biệt gắn với các mã chứng khoán và việc đầu tư vào thị trường mới nổi và/hoặc thị trường nước ngoài khiến tăng tính rủi ro cũng như không phù hợp cho tất cả các nhà đầu tư. VPBS không chịu trách nhiệm về bất kỳ thiệt hại nào phát sinh từ việc sử dụng hoặc dựa vào các thông tin trong bản báo cáo này.

Các mã chứng khoán trong bản báo cáo có thể không phù hợp với tất cả các nhà đầu tư, và nội dung của bản báo cáo không đề cập đến các nhu cầu đầu tư, mục tiêu và điều kiện tài chính của bất kỳ nhà đầu tư cụ thể nào. Nhà đầu tư không nên chỉ dựa trên những khuyến nghị đầu tư, nếu có, tại bản báo cáo này để thay thế cho những đánh giá độc lập trong việc đưa ra các quyết định đầu tư của chính mình và, trước khi thực hiện đầu tư bất kỳ mã chứng khoán nào nêu trong báo cáo này, nhà đầu tư nên liên hệ với những cố vấn đầu tư của họ để thảo luận về trường hợp cụ thể của mình.

VPBS và những đơn vị thành viên, nhân viên, giám đốc và nhân sự của VPBS trên toàn thế giới, tùy từng thời điểm,có quyền cam kết mua hoặc cam kết bán, mua hoặc bán các mã chứng khoán thuộc sở hữu của (những) tổ chức phát hành được đề cập trong bản báo cáo này cho chính mình; được quyền tham gia vào bất kì giao dịch nào khác liên quan đến những mã chứng khoán đó; được quyền thu phí môi giới hoặc những khoản hoa hồng khác; được quyền thiết lập thị trường giao dịch cho các công cụ tài chính của (những) tổ chức phát hành đó; được quyền trở thành nhà tư vấn hoặc bên vay/cho vay đối với (những) tổ chức phát hành đó; hay nói cách khác là luôn tồn tại những xung đột tiềm ẩn về lợi ích trong bất kỳ khuyến nghị và thông tin, quan điểm có liên quan nào được nêu trong bản báo cáo này.

Bất kỳ việc sao chép hoặc phân phối một phần hoặc toàn bộ báo cáo nghiên cứu này mà không được sự cho phép của VPBS đều bị cấm.

Nếu báo cáo nghiên cứu này được phân phối bằng phương tiện điện tử, như e-mail, thì không

thể đảm bảo rằng phương thức truyền thông này sẽ an toàn hoặc không mắc những lỗi như

thông tin có thể bị chặn, bị hỏng, bị mất, bị phá hủy, đến muộn, không đầy đủ hay có chứa

virus. Do đó, nếu báo cáo cung cấp địa chỉ trang web, hoặc chứa các liên kết đến trang web thứ

ba, VPBS không xem xét lại và không chịu trách nhiệm cho bất cứ nội dung nào trong những

trang web đó. Địa chỉ web và hoặc các liên kết chỉ được cung cấp để thuận tiện cho người đọc,

và nội dung của các trang web của bên thứ ba không được đưa vào báo cáo dưới bất kỳ hình

thức nào. Người đọc có thể tùy chọn truy cập vào địa chỉ trang web hoặc sử dụng những liên kết

đó và chịu hoàn toàn rủi ro.

Hội sở Hà Nội

362 Phố Huế

Quận Hai Bà Trưng – Hà Nội

T - +84 1900 6457

F - +84 (0) 4 3974 3656

Chi nhánh Hồ Chí Minh

76 Lê Lai

Quận 1 – TP. Hồ Chí Minh

T - +84 (0) 8 3823 8608

F - +84 (0) 8 3823 8609

Chi nhánh Đà Nẵng

112 Phan Châu Trinh

Quận Hải Châu – Đà Nẵng

T - +84 (0) 511 356 5419

F - +84 (0) 511 356 5418

CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận - VPS 2017 11 08... · tằng nhờ vào tỷ trọng dân...

Documents

Transcript of CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận - VPS 2017 11 08... · tằng nhờ vào tỷ trọng dân...