Crise financière, crise des finances publiques Institut belge de Finances publiques le 27 novembre...
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Crise financière,crise des finances publiques
Institut belge de Finances publiquesInstitut belge de Finances publiques
le 27 novembre 2009le 27 novembre 2009
Etienne de CallataÿEtienne de Callataÿ
[email protected]@degroof.be
2 IBFP – 27 novembre 2009
« L’école ne paiera pas pour les banques »
« We gaan deze generatie niet opofferen voor onze kinderen »
3 IBFP – 27 novembre 2009
Une crise d’une gravité exceptionnelle (1/2)
• Crise financière
• Crise boursière
• Crise économique
• Crise sociale
• Crise des finances publiques
• Crise de confiance (. / ..)
4 IBFP – 27 novembre 2009
Une crise d’une gravité exceptionnelle (1/2)
Crise de confiance
• comportements défaillants
- esprit grégaire
- âpreté au gain
- court termisme
- abus de confiance
- arrogance
- …
• échec des régulateurs (Madoff !)
• échec des prévisionnistes
• aversion au risque
5 IBFP – 27 novembre 2009
Un contexte aux multiples défis
• Vieillissement démographique
• Raréfaction de certaines matières premières
• Dégradation de l’environnement
• Creusement des inégalités
• Globalisation
• Tensions géopolitiques
6 IBFP – 27 novembre 2009
Aperçu
Sphère financièreSphère financière Finances publiquesFinances publiques
7 IBFP – 27 novembre 2009
Les finances publiques comme cause partielle de la crise
8 IBFP – 27 novembre 2009
Les causes de la crise
Les principales causes de la crise
• Gestion des institutions financières
• Régulation défaillante
• Facteurs macroéconomiques
- liquidité abondante
- faibles taux d’intérêt
- déséquilibres commerciaux
- contrôle des changes
• Bulle
• Règles comptables
• Ethique
• (…)
9 IBFP – 27 novembre 2009
Le rôle des autorités
• Régulation financière« Aussi longtemps que ce n’était pas illégal »
“The root problem of excessive leverage, and the political dynamics that produce it, are hardly new. In our study of more than 200 years of banking crises we find rapid leverage build-up and sharp asset price inflation are often harbingers of financial crisis that politicians discount or ignore” (Rogoff & Reinhart)
• Règles d’urbanisme – cf. E. Gramlich
• Discriminations positives – CRA (contesté)
• (…)
• Finances publiques
10 IBFP – 27 novembre 2009
Le rôle des finances publiques (1/4)
• Politique budgétaire pro-cyclique
Baisse de 5 points de PIB en Belgique sur 1999-2008
(source : BNB, rapport annuel 2008)
• Déficits publics et déséquilibres macroéconomiques
« twin deficits »
• Vieillissement : en parler … sans le préparer pousse les épargnants à prendre des risques
11 IBFP – 27 novembre 2009
Le rôle des finances publiques (2/4)
• Allocation d’actifs et distorsions fiscales
- Traitement de faveur des plus-values stimule l’investissement à risque
- Double taxation des dividendes étrangers pénalise la diversification
12 IBFP – 27 novembre 2009
Le rôle des finances publiques (3/4)
• Stimulation de l’endettement
- Entreprises : déductibilité des charges d’intérêt vs. non-déductibilité de la rémunération des fonds propres
- Ménages : déductibilité des charges d’emprunt hypothécaire
subprime = démocratisation de la dépense fiscale
13 IBFP – 27 novembre 2009
Le rôle des finances publiques (4/4)
• Rémunérations et distorsions fiscales :
- Stock options
- Actions de l’employeur
• Fiscalité sans harmonisation pousse vers les pays moins fiscalisés … qui sont aussi moins régulés
• Régulation « compétitive » … pour conserver / attirer des bases imposables
14 IBFP – 27 novembre 2009
Impact de la crise financièresur les finances publiques
15 IBFP – 27 novembre 2009
Impact de la crise financière sur les finances publiques (1/5)
Solde budgétaire
Prévisions de la Commission européenne (novembre 2009)
2009 20102011
Belgique -5.9% -5.8% -5.8%
Zone euro -6.4% -6.9% -6.5%
Source : European CommissionSource : European Commission
16 IBFP – 27 novembre 2009
Impact de la crise financière sur les finances publiques (2/5)
• Stabilisateurs automatiques en recettes
Belgique : énigme de la forte élasticité des recettes
• Stabilisateurs automatiques en dépenses primaires
Hausse des dépenses de chômage
Inélasticité des autres dépenses
• Impact sur les charges d’intérêt
Détérioration du solde / gonflement de la dette
Baisse des taux souverains (aversion au risque + liquidité abondante)
Ecartement des spreads souverains
17 IBFP – 27 novembre 2009
Impact de la crise financière sur les finances publiques (3/5)
• Sauvetage des institutions financières
- Injection de capital contre actions
- Injection de liquidités par la banque centrale
- Financement de certaines institutions financières
- Octroi de garanties à certaines inst. financières
Impact budgétaire ?
- Ex post, impact limité car cela n’a pas « mal tourné »
- Néanmoins, prise de risque à des conditions de faveur
18 IBFP – 27 novembre 2009
Impact de la crise financière sur les finances publiques (4/5)
• Mesures discrétionnaires de stimulation
- Absence de coordination internationale
- point de vue ampleur
- point de vue nature
Le chapeau « European Economic Recovery Plan » ne doit pas faire illusion
- Mesures hétérogènes
- Marché du travail : chômage économique
- Liquidité des entreprises : impôts différés
- Relance de la consommation : baisse de TVA, primes à la casse, allocations sociales, …
- Investissements publics
19 IBFP – 27 novembre 2009
Impact de la crise financière sur les finances publiques (5/5)
• Impact sur la comptabilité publique
• Impôts différés
• Approche 2010-2011
• Accélération des enrôlements (pas de Tax-on-Web ?)
• Ristourne aux institutions financières de l’essentiel des actifs du Fonds de Protection (sans impact budgétaire) en échange d’une prime à payer au Trésor (impact budgétaire)
20 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi des mesures de relance ?
21 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi des mesures de relance budgétaires ? (1/5)
• Pour palier l’insuffisance des stabilisateurs automatiques alors qu’il y a risque d’hystérèse
Part élevée de l’Etat dans le PIB ne signifie pas stabilisateurs puissants
Pour l’avenir
- Prévenir les phénomènes d’hystérèses, en particulier sur le marché du travail
- Intensifier les stabilisateurs budgétaires
- Développer d’autres stabilisateurs
- Règles prudentielles (dynamic provisioning)
- Politique monétaire qui « dégonfle les bulles »
- Licencier quand les profits augmentent !!!
22 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi des mesures de relance budgétaires ? (2/5)
• Pour équilibrer le policy mix
- Risque d’un assouplissement monétaire excessif
- Effets de l’assouplissement monétaire incertains
- Impact d’un soutien budgétaire plus rapide qu’un assouplissement monétaire
- Mesures budgétaires peuvent être ciblées sur certains groupes sociaux
23 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi des mesures de relance budgétaires ? (3/5)
• Pour faire passer en urgence ce qui aurait dû être fait de toute façon
- Ex.: diminuer les taxes sur les transactions immobilières
- Ex.: accélérer le paiement des factures dues par les autorités
24 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi des mesures de relance budgétaires ? (4/5)
• Pour tirer parti du différentiel de coût de financement
Bon timing pour gonfler les investissements publics
- Coût du capital en hausse pour les entreprises (hausse de la prime de risque)
- Coût du capital en baisse pour les pouvoirs publics (flight to safety)
MAIS attention à :
- Decision lag
- Capacité d’absorption limitée
- Utilité des investissements (et coûts de maintenance)
25 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi des mesures de relance budgétaires ? (5/5)
• Pour soutenir la confiance
Se montrer proactif pour soutenir la confiance des agents économiques
26 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance ?
27 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – calibrage (1/2)
• Veiller à l’effet Ricardo
Relance = déficit accru
= anticipation resserrement budgétaire futur
= hausse de l’épargne privée
= ralentissement économique
• Veiller à l’effet d’éviction
Relance = déficit accru
= hausse de la demande de fonds
+ crainte de monétisation de la dette
= taux d’intérêt plus élevé
= ralentissement économique
28 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – calibrage (2/2)
• Veiller à l’effet taux de change
Relance = dette accrue
= menace sur la devise
= instabilité des taux de change
29 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – la règle des 3 T (1/2)
• Timely
Avoir un impact rapide / éviter le « decision lag »
• Targeted
Moyens disponibles limités et ne pas donner l’impression qu’on joue ses dernières cartouches
- Cibler les bas revenus … mais les allocataires sociaux ne sont pas victimes de la crise
- « Bang for the buck » - agir via dépenses publiques (mais déjà élevées ?) ou, si via baisse d’impôt, là où propension à consommer élevée
30 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – la règle des 3 T (2/2)
• Temporary
Mesures réversibles et perçues comme telles
- Pour en accélérer l’impact
- Pour ne pas hypothéquer les finances publiques
- Pour ne pas pousser les taux d’intérêt à la hausse – rôle des anticipations – appuyer sur l’accélérateur …et ensuite sur le frein)
31 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – un quatrième T (1/2)
• Transfer-neutral across generations
- Risque non négligeable de baisse du pouvoir d’achat des générations à venir
- La relance ne peut pas cacher un nouveau report de dette
- La relance doit servir à préserver le potentiel productif actuel de l’économie et gonfler le potentiel futur
32 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – un quatrième T (2/2)
Urgences d’aujourd’hui vs. urgences de demain
• Besoin d’encourager la consommation là où il y a des déficits courants ?
• Besoin de stimuler l’achat de voitures alors qu’il faut décourager le transport individuel ?
• Besoin d’encourager l’investissement immobilier ou l’HORECA alors qu’il faut gonfler le potentiel productif ?
• Besoin de soutenir le pouvoir d’achat maintenant alors qu’il risque d’être plus faible après-demain ?
33 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – protectionnisme
• Relent « nationaliste » des mesures
- Aide à des secteurs à faible coefficient d’importation (logement, Horeca)
- Aide conditionnée à préférence nationale
34 IBFP – 27 novembre 2009
Quelles mesures de relance – stratégie du pire ?
• Le soutien budgétaire a adouci la crise économique
• Ce faisant, la pression pour réformer le système financier est moindre
35 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi encore parler de relance ?
36 IBFP – 27 novembre 2009
Pourquoi parler de relance ?
• Pour tirer les leçons !
• Car il y aura encore d’autres crises !
37 IBFP – 27 novembre 2009
Les finances publiques en un graphique
38 IBFP – 27 novembre 2009
Point de départ
t
Dépenses
Recettes
39 IBFP – 27 novembre 2009
Effet du vieillissement
t
Dépenses
Recettes
40 IBFP – 27 novembre 2009
Croissance potentielle revue en baisse (1/2)
• Surestimation passée des gains de productivité
• Vieillissement démographique
• Contrainte environnementale
• Effet de la crise (. / ..)
41 IBFP – 27 novembre 2009
Croissance potentielle revue en baisse (2/2)
Effet immédiat de la crise
→ Recettes en baisse, dépenses en hausse
Effet de la crise sur la croissance potentielle
• Hausse de l’aversion au risque
• Deleveraging
• Régulation
• Hausse passée non soutenable
→ Recettes en moindre hausse
42 IBFP – 27 novembre 2009
Situation avec vieillissement, crise et faible croissance potentielle
t
Dépenses
Recettes
43 IBFP – 27 novembre 2009
L’enjeu budgétaire
44 IBFP – 27 novembre 2009
La crise financière n’a fait qu’exacerber le défi budgétaire
Les graves difficultés budgétaires ne viennent que pour partie de la crise financière et de la crise économique qui s’en est suivie
Ce ne sont ni les milliards « donnés aux banques » ni la contraction du PIB en 2009 qui expliquent l’ampleur du défi budgétaire !
• La dette publique officielle était déjà élevée
• La comptabilité publique était flatteuse
• La dette sociale était masquée
• La dette environnementale était ignorée
• La croissance du PIB était insoutenable
• Le coût du vieillissement n’était pas anticipé
45 IBFP – 27 novembre 2009
L’enjeu budgétaire (1/2)
Ce que l’enjeu budgétaire n’est pas :
• Atteindre l’équilibre budgétaire en l’année t + X
Pourquoi ? Tirons les leçons des années 2000 :
se focaliser sut le solde budgétaire est une mauvaise politique
• Ignore les fluctuations conjoncturelles
• Ignore l’évolution des taux d’intérêt
• Stimule la créativité comptable
• N’anticipe pas sur le vieillissement
• Privilégie les quick fixes aux réformes structurelles, qui peuvent commencer par coûter
« Mal mesurer conduit à de mauvaises mesures »
46 IBFP – 27 novembre 2009
L’enjeu budgétaire (2/2)
Ce que l’enjeu budgétaire est :
• Assurer la protection active des plus faibles aujourd’hui
ET
• Limiter les risques d’une diminution du bien-être des générations futures
Cela demande :
• Accroître le potentiel productif de l’économie et en particulier le taux d’activité
• Réduire la dette publique globale (officielle + sociale + environnementale)
• Réformer le mode opératoire des pouvoirs publics (recettes, dépenses, régulation, efficacité, fédéralisme, …)