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“La Gran Apuesta ”Felipe Sánchez Coll

Noviembre 2016

“La Gran Apuesta” (“The Big Short”)

• Título original: The Big Short

• Año: 2015

• Director: Adam McKay

• Guion: Adam McKay y Charles • Guion: Adam McKay y Charles

Randolph.

• Basada en el libro “The Big Short:

Inside the Doomsday Machine” de

Michael Lewis.

• Reparto: Christian Bale, Steve

Carell, Ryan Gosling, Brad Pit

y Marisa Tomei.

Sinopsis

• Describe las acciones que desarrollaron 3 grupos de personas en

la creación de un mercado de derivados que permitía apostar la creación de un mercado de derivados que permitía apostar

contra el precio de las viviendas en EEUU.

• Si el mercado pinchaba y los precios se hundían, ellos ganaban.

• Estas personas no se conectan entre sí a lo largo de la película.

• El guión destaca la personalidad tan “excéntrica” (son

“salmones”).

• Cameos didácticos (Margot Robbie, Selena Gómez…).

La política social del “Homeownership”• Interés político en expandir “casas asequibles” para las

clases obreras estadounidenses. (Bratt, 2008; Campbell,

2010; Flingstein, Golstein, 2010, y Rajan, 2010). “Impulso

institucional” (Campbell, 2011).

• 1933. Home Owners’ Loan Corporation. 800.000 propietarios

refinanciaron.

• 1938. Federal National Mortgage Association, Fannie Mae.

Proveer a los bancos locales con dinero federal para financiar Proveer a los bancos locales con dinero federal para financiar

hipotecas.

• 1970. Fannie, Freddie y Ginnie son Government Sponsored

Enterprises (GSEs): Pueden comprar deuda subprime.

• 1986: Tax Reform Act. Cambio legislativo a favor del mercado

de titulización, Fligstein y Goldstein (2010) y Campbell (2011).

– Habilitó la conversión de préstamos hipotecarios en

activos financieros.

– Se permitía una deducción ilimitada de intereses para

hipotecas sobre la primera vivienda y sobre la segunda,

(Conlan y otros, 1990; y Ellis, 2008)

A. Greenspan: ¡Liberad al mercado!• 1997. “El propio interés de los

participantes del mercado genera una

regulación privada del mercado. Por

tanto, la cuestión real no es si un

mercado debe ser regulado. Sino, si la

intervención del estado fortalece o

debilita la regulación privada”.

• 1997 “Las fuerzas regulatorias privadas

estabilizadoras del mercado deben de

desplazar gradualmente unas estructuras

de gobierno cada vez más ineficaces y

engorrosas”.

• 2002. “Los mercados sin restricciones

crean un grado de riqueza que fomenta

una existencia más civilizada. Una visión

que siempre he encontrado fascinante”

Regulación privada + innovación

financiera

¿Burbuja? ¿Qué burbuja?

– Greenspan (1999) “En general, las burbujas son perceptibles una vez que

han sucedido. Descubrir anticipadamente una burbuja requiere hacer el

juicio de que cientos de miles de inversores informados se han

equivocado. Apostar contra el mercado es generalmente precario” .

– Mishkin (2007) “Debido a que los precios de las viviendas, al igual que

otros activos, miran al futuro, es muy difícil concluir firmemente si están

por encima de sus valores fundamentales” .

Visión de la FED• Mishkin (2007), gobernador de la FED, presentó los resultados de unas

simulaciones del modelo FRB/US.

– Si los precios de las viviendas caían una quinta parte en los siguientes

2 años, el descenso sólo se llevaría por delante un 0,25% del PIB y

añadiría un minúsculo 0,1% de desempleo.

– La FED respondería “agresivamente”, lo que implicaría un recorte de

un mero 1% en los tipos de interés federales. “Mopping up Strategy”.un mero 1% en los tipos de interés federales. “Mopping up Strategy”.

– Se consideraba que una caída en el precio de las viviendas no

tendría un impacto principal y directo en la estabilidad financiera

del país.

– En su opinión, “los precios de las casas tienden a ser mucho menos

volátiles que los de otros activos”, como las acciones.

– La FED tenía las herramientas necesarias para contener los posibles

daños en “un nivel manejable” y que su misión no es la de “reventar

una burbuja”, sino responder rápidamente cuando ésta estalla

¿Se hinchaba una burbuja?

• 2008 T2: 14.809.239M$ de crédito hipotecario vivo.

• 1998 T2: 5.326.872M$ (casi 3 veces menos).

• El crédito hipotecario concedido alcanzó unas cantidades nunca vistas en el país, lo que

indica que los ciudadano jamás habían estado tan endeudados en términos

hipotecarios y que este crédito fue concedido a raudales

Bonus sector financiero: Viva el hoy• Esquemas de retribución del sector financiero

se centraron en obtener unos resultados que

debían de ser a toda costa exitosos.

• Condujo a un comportamiento cortoplacista y a

una toma excesiva de riesgo, Stiglitz (, 2010),

Costas (2010), Hodgson (2009) y Krugman

(2011).(2011).

• Los principales ejecutivos financieros hicieron su

“jugada” dentro de un sistema de incentivos y

castigos (Stiglitz, 2009).

– Si tomaban riesgo y ganaban, recibían

recompensa (privatización beneficios).

– Si por el contrario, fallaban y la entidad

quebraba, el estado se vería forzado a acudir

al rescate.

La compensación en el sector financiero

� Si en el sector financiero lacompetencia se entiende que esbrutal, ¿por qué los beneficiosson tan altos?

� Los bancos de inversiónasumieron mayores riesgosasumieron mayores riesgospara ganar más con nuevosproductos que, además,estaban lejos de la supervisión .(Crotty, 2007),

�Los salarios base diferían pocode otros sectores. Lo importanteeran los altos bonus y lospaquetes de acciones (rápidoejercicio).

Sello de aprobación de las agencias de calificación

• ¿Eran excesivamente optimistas?

• ¿Se verificaban los datos que introducían en sus

modelos al analizar los préstamos que se

concedían?.ACs confiaban en un tercero

independiente (Clayton Holdings) para obtener

información:

– Sistema de muestreo, no extensiva.Sistema de muestreo, no extensiva.• Frank P. Filipps, CEO de Clayton Holdings, “A principios

de la década, una compañía de activos financieros

podía pedirle a Clayton que revisara entre el 25 y el

40% de los préstamos sub-prime de un paquete,

comparado con el típico 10% de 2006…” .

• Modelo de negocio: Compañía Hipotecaria

(Originadora préstamo) – Compañía Titulizadora

(Distribuidora) : “Originar y distribuir”. Volumen

es lo importante, no la calidad.

– Expansión del Mercado Subprime.

El crecimiento de los activos con un rating AAA. Fuente: FLIGSTEIN y GOLDSTEIN (2010)

Desigualdad social y el “sueño americano” de

una vivienda en propiedad• Desigualdad fue una de las raíces del estallido de la crisis.

Comisión de Expertos de la ONU (2009), Stiglitz (2009), IMF & ILO

(2010), Reich (2010), Kumhof y Rancière (2010), Kumhof y otros

(2012), Galbraith (2012) y Palley (2012).

• Rajan (2010): La “respuesta política” a la creciente desigualdad fue

la de expandir el crédito a los hogares, especialmente a los

más pobres, para permitirles conseguir una vivienda en propiedad. más pobres, para permitirles conseguir una vivienda en propiedad.

– Beneficios (fuerte consumo y creación de puestos de trabajo)

fueron inmediatos. Pago de la hipoteca, al futuro.

– El crédito se utiliza por los gobiernos a través de la historia para

calmar las más profundas ansiedades de los ciudadanos.

– “Cuando el dinero fácil empujado por un gobierno de

bolsillos profundos entra en contacto con el afán de lucro

de un sector financiero sofisticado, competitivo y amoral,

una profunda fisura se desarrolla (en la sociedad)”

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Prácticas predatorias

• 2003. Investigación sobre Ameriquest:

Prácticas fraudulentas.– Subir los tipos de interés en préstamos,

– Cambiar tipos de fijos a variables,

– Prometer al tomador hipoteca que podría

refinanciar sus préstamos muy pronto en mucho

mejores condiciones. mejores condiciones.

• C. Cruise (formador en Ameriquest,

Countrywide y Ditech): Jóvenes sin

experiencia previa motivados para ganar

“millones”.

• 2004. Countrywide reconocen que

muchos de los préstamos que estaban

originando podían tener “catastróficas

consecuencias”.

Prácticas predatorias (2)

• 2005 (Enero). John Snow (Secretario del

Tesoro) convocó una reunión con reguladores

sobre malas prácticas detectadas :

– “Nuestras tasas de impago son muy

bajas. Nuestras instituciones están

bien capitalizadas. Nuestras

instituciones tienen muy bajos niveles

de mora. Así pues, no vemos ningún de mora. Así pues, no vemos ningún

gran problema”.

• 2005. El 68% préstamos ARM concedidos por Countrywide y Washington Mutual

no tenían o tenían muy poco documentados los requisitos legales para su

concesión (FCIC, 2011). ¿Dejadez o fraude masivo?.

• 2008. FED publica que de los clientes que firmaban un ARM:

� 38% no entendían como se cambiaba el tipo de interés en la fecha

dispuesta para ello,

� el 50% subestimaba cuan alto podían subir los tipos de interés futuro

La concesión del sello aprobatorio• Supervisores de las compañías originadoras de los

préstamos a menudo cambiaban la documentación

para evitar préstamos “bandera roja”.

• Analistas de Clayton informaban que había préstamos

donde la documentación se había falseado para dar

una imagen más positiva (ejemplo, inflando los

ingresos de la familia). Rechazaban los préstamos

(Nota: Grado 3)(Nota: Grado 3)

• Aún así, los préstamos eran incluidos en el paquete

que se titulizaba.

• P.e.: En los 18 meses que van de enero de 2006 a

junio de 2007, Clayton analizó 911.039 préstamos.

– De ellos, un 28% recibió el Grado 3.

– De esos préstamos Grado 3 el 39% (99.500)

fueron aceptados para su titulización.

• Preservar su relación de negocios con el originador

del préstamo, puesto que un gran número de

rechazos podía conducir al originador a vender sus

préstamos a un competidor (Krugman, 2010)

El boom del mercado inmobiliario

• Viviendas unifamiliares vendidas: Máximo de la serie se alcanza en julio de 2005,

con 1.389.000 viviendas vendidas; mientras que el mínimo de la serie corresponde

a noviembre de 2010, con tan sólo 287.000 unidades.

Aumento y desplome de los precios

• Máximo de la serie corresponde, lógicamente, al

momento más “feliz” de la crisis, mayo de 2006, con un

índice que supera los 226 puntos.

Sobre la subida de los precios inmobiliarios

Robert Shiller (2008):

– No se dio una falta de

suministro en los materiales

de construcción (costes caen)

– Stock de terrenos para

construir no decayó,

– No se daba una afluencia de

compradores masiva de compradores masiva de

personas con alto poder

adquisitivo de China o India .

– ¿Por qué entonces la subida?

Gran parte de la población

se había arraigado la idea de

que los precios de bienes

residenciales seguirían

subiendo indefinidamente.

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El estallido de la burbuja

• Causa: La Reserva Federal fue elevando el tipo efectivo (Effective Federal Funds Rate).

• Los tipos de interés entre enero de 2002 y noviembre de 2004 (durante 35 meses) se

mantuvieron por debajo o igual al 2%, con mínimos de 0,9%.

• Mayo 2006: Los tipos ya estaban al 5%.

• 15 de octubre de 2008 se situaron nuevamente por debajo del 1% (específicamente, en el

0,98%).

La tasa de mora se disparó…

• Si los préstamos concedidos hubieran sido de alta calidad, o bien analizados, la mora podría

haber crecido, pero dentro de unos límites históricos.

• Falta de responsabilidad bancaria impulso el crédito al segmento subprime.

• Mortgage Bankers Association: 2000 T1 ratio de préstamos subprime/total originados era

apenas un 2,50%, mientras que en 2007 T2 alcanzaba ya el 14%.

…Y la tasa de ejecución le siguió

Empobrecimiento y desigualdad

Empobrecimiento y desigualdad (2)

Empobrecimiento y desigualdad (3)

Respuesta de la Administración Obama

• Endurecer la legislación financiera y volver a una orientación

menos permisiva.

• 2009. Constitución de la Financial Crisis Inquiry Commission,

FCIC. Presentación resultados 2011.

– “La crisis era evitable”. Fallos generalizados en la regulación

financiera, incluyendo el fracaso de la FED para contener la

marea de las hipotecas tóxicas. Riesgo excesivo y marea de las hipotecas tóxicas. Riesgo excesivo y

endeudamiento

– 2 alternativas dolorosas “arriesgarse al colapso total de su

sistema financiero y de su economía o inyectar billones de

dólares de los contribuyentes en el sistema financiero y en

un grupo de compañías, mientras millones de

estadounidenses perdían sus trabajos, sus ahorros y sus

hogares”.

• 2010. La Dodd–Frank Wall Street Reform and Consumer

Protection Act.

– Promover estabilidad financiera. Fin bail out y el TBTF.

GRACIAS!!

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Felipe Sánchez CollNoviembre 2016

fsanchezcoll@renta4.es