Introduction to

BOND MARKET

債券市場概論 二版

Chapter 9債券創新設計

薛立言、劉亞秋

Introduction to

BOND MARKET

債券市場概論 二版

債券市場概論 ( 二版、 2009) 薛立言、劉亞秋 合著

第九章

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債券創新設計

第一節 債息支付的設計 第二節 本金償還、到期期限、發行幣別 第三節 隨附權利之設計 第四節 債券創新的其他特殊設計

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零息設計 發行人在債券到期前均無債息負擔

以折價發行，折價部分屬利息收入 機構投資人需針對 ( 隱含 ) 債息所得繳稅 零息債券可以透過債券分割方式來創造 零息債券沒有債息再投資風險，適合利率風險免疫的操作

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遞延債息與實體債券付息 遞延債息

名目上為付息債券，但實際上無需定期付息債息在到期時與本金一併支付投資人無債息再投資風險

實體債券付息以等值面額的債券替代債息的支付投資人無債息再投資風險，發行公司也可免除債息支出的資金需求

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遞增債息設計 債息逐期增加，減輕初期債息支出 ( 將部分債息遞延支付）

遞增 / 遞減債息同時發行遞增與遞減債息的債券，使資金成本維持在固定水準

遠百的遞增 / 遞減債息設計 第一年 第二年 第三年 第四年

甲券 2.51% 3.81% 11.16% 12.16%

乙券 11.65% 10.35% 3.00% 2.00%

平均利率 7.08% 7.08% 7.08% 7.08%

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浮動債息設計 票面利率隨指標利率定期重設

基點加碼的幅度反映出融資者的信用風險 浮動利率債券的存續期間＝距離下次利率重設的期間 浮動利率債券的評價：可將之視為一個零息債券，期限等於距離下次利率重設日的期間

[ 參考例 9-1]

票面利率 ＝ 指標利率 + 基點加碼

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反浮動與超浮動債息設計 反浮動利率債券的票面利率，是由一個固定利率減去指標利率

超浮動利率債券的票面利率，針對指標利率增加槓桿效果，利率風險擴大

14.5% － CP 或 8.35% － LIBOR 債息會隨市場利率作反方向的變動利率風險會超過相同期限的固定利率債券[參考例 9-2]

超正浮動債息 : 3 x CP － 250 bps超反浮動債息 : 25.6% － 4 x LIBOR

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荷蘭標債息設計 類似浮動利率債券，但是在每期債息重設時，是由市場投資人以競標方式決定基點加碼的額度

在市場上也稱作競標利率債券 (Auction-Rate Securities)

可適時反應 ( 調整 ) 發行人的信用風險變動，確保債券價格在利率重設日時會回復至面額

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本金償還方式 一次償還或到期償還

融資者在債券到期前僅支付債息，在到期後全部本金一起清償

分次償還債券到期前便開始定期償還本金有助於減輕到期時須籌措大筆資金的壓力

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償債基金設計 融資者定期提存一定比例的債券本金，作為將來償債之用 有助於降低信用風險

交割選擇權 讓發行公司使用所提存的基金，以面額或市價來贖回在外流通的部分債券

加速選擇權讓發行公司選擇加倍贖回原定之償債數量，債券可能提前到期

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連動本金設計 本金的償還金額與預定指標連動

本金償還額度配合融資者的償債能力連動標的與企業營收相關： 降雪量，降雨量，油價，股價指數，…… .

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提早贖回設計 提早贖回條款

容許發行人在債券到期前，依贖回條件將債券提早清償

贖回溢酬贖回價格超過債券面額的部分

贖回保護期不得執行贖回的期間

不得融資贖回條款容許發行公司在贖回保護期間內有條件贖回債券但是用以贖回債券的資金不得來自於新債的發行

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期限延長與提早賣回設計 可延長期限債券

債券投資人在債券到期日時，可以選擇以約定之票面利率繼續持有債券一段時間

賦予投資人決定投資期限長短的權利，有助於降低發行公司的融資成本

提早賣回債券賦予投資人在債券到期之前，將債券賣還給發行公司並取回本金的權利

與相同發行條件的普通債券相比，其市場價格較高 (殖利率較低 )

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債務移除 (Bond Defeasance) 發行公司將一筆足以償還該債券未來現金流量的資金，交付給信託機構，由該信託擔負起清償債務的責任將債權人與發行人的權利義務關係轉換為債權人與信託機構之間的關係

債券發行人可將該債務自其財務結構中去除，達到提早償債之目的

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發行幣別與地點雙幣別設計

在發行債券時以一種幣別取得資金，但是在到期時以另一種幣別償還本金

匯率可以預先訂定或以現金流量發生時之匯率為準

幣別選擇權債券賦予債券發行人或持有人選擇幣別之權利

發行地點選擇考量因素包括：發行地點的資金情況，投資人的偏好，以及主管機關的要求與限制

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求償順序設計 主順位與次順位債券

主順位債券有優先求償權，信用風險較低 金融機構發行之次順位債券兼具 “資本”特性以次順位債券作為第二類資本的金額，不得超過該金融機構第一類資本的五成，而且發行期限還必須在五年以上

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隨附權利設計 附認購權債券 (Warrant Bond)

債券附帶著一個購買其他標的資產 (包括債券，股票，商品等 ) 的選擇權

結構型債券 (Structured Note)以各種隨附於債券的選擇權來創造出多樣化的報酬型態

主要分為保本型債券 (PGN) 以及股權連結債券 (ELN)

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附認購權債券認購權隨同債券發行，投資人除了可獲得債券本身的投資報酬 ( 債息、本金償還 ) ，還可享有額外獲利的機會認購權可單獨執行，債券則繼續流通於市場

( 也有例外情形）國內目前僅有附認股權公司債

可轉債及可交換債之附認股權為不可分離型。執行認購後，原債券自動消失

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保本型債券 基本設計架構

零息債券債券到期時的 ( 保本 ) 收益選擇權部位額外收益的來源

投資人看多 買進買權 投資人看空 買進賣權 [參考例 9-3]

保本型債券 ＝ 零息債券 + 選擇權的買進部位

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保本型債券的價值

保本率保障投資人原始本金的比率參與率投資人參與選擇權價值的比率

保本型債券的價值可以透過保本率及參與率兩方面來調整

[參考例 9-4]

保本率 × 零息債券價值 + 參與率 × 選擇權價值

保本型債券的價值等於

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保本型債券釋例 [ 例 ] SPIN 的設計

四年期保本型債券，到期贖回金額為贖回金額＝面額 × [1+ 92.2%×Max( 指數成長率－ 8.5%, 0)

100% 保本， 8.5% 價外買權， 92.2%參與率若在到期時，指數成長 14.01% ，投資人可領回之金額是多少 ?

贖回金額＝ $100,000 × [1 + 0.922 × (0.1401 － 0.085)] ＝ $100,000 × 1.0508 ＝ $105,080

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股權連結債券 基本設計架構

賣出選擇權的權利金是提升債券收益率的來源

投資人需承受下檔風險 [參考例 9-7]

股權連結債券 ＝ 零息債券 + 選擇權的賣出部位

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股權連結債券釋例發行價格 履約價格 到期贖回金額

ELN-A 98.19 7200 指數不低於履約價格，償還$100ELN-B 96.52 7600 若指數小於履約價格，償還ELN-C 94.28 8000 $100 x (到期指數/履約價格)

到期指數為 7,310 點時的贖回金額 ?

A 券 ＝ $100

B 券 ＝ $100 × (7,310 / 7,600) = $96.18

C 券 ＝ $100 × (7,310 / 8,000) = $91.38

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物價指數連結債券 債券收益隨著市場通貨膨脹率作調整美國通膨保障公債 (TIPs)

債券本金 ( 面額 ) 定期依照物價指數調整 ( 但不低於原始本金 )

每期債息依照調整後本金乘以票面利率 現付設計

債券本金 ( 面額 )不調整對通膨的補償完全放置於每期債息 ( 票面利率 )的調整

[參考例 9-9]

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巨災債券巨災債券支付高於市場一般水準的債息

每期債息或到期可領回之本金金額與「重大災難或事件」的發生作連結

當「合格」的重大災害發生時，投資人的債息可能停止發放，或是本金無法得到償還

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分段式債息債券 將浮動，反浮動，以及固定利率債券的票面利率形式加以整合，提供投資人多樣化的報酬型態

1.指標利率< 0.75%，票面利率= 指標利率＋50 bps2. 0.75% 指標利率 2.5%，票面利率 = 2.75% 3.指標利率> 2.5%，票面利率= 3.5%－指標利率

三段式

1.指標利率< 1%，票面利率 = 指標利率2.指標利率 1%，票面利率 = 4.5%－指標利率

兩段式

票面利率種類

1.指標利率< 0.75%，票面利率= 指標利率＋50 bps2. 0.75% 指標利率 2.5%，票面利率 = 2.75% 3.指標利率> 2.5%，票面利率= 3.5%－指標利率

三段式

1.指標利率< 1%，票面利率 = 指標利率2.指標利率 1%，票面利率 = 4.5%－指標利率

兩段式

票面利率種類

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區間計息債券 設有預定之計息區間，只有當指標利率落在該計息區間內時，投資人才能獲得當期的債息

債券 A 債券 B期間 利率區間 票面利率 利率區間 票面利率

12345

0% ~ 3.5%0% ~ 3.5%0% ~ 3.5%0% ~ 3.5%0% ~ 3.5%

5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%

1.5% ~ 2.5%2.0% ~ 3.0%2.5% ~ 3.5%3.5% ~ 4.0%4.5% ~ 5.5%

4.5%4.5%4.5%4.5%4.5%