Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása ... · beruházások szintjét, a...
Transcript of Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása ... · beruházások szintjét, a...
Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi
tőkepiacokra
KÉSZÍTETTE:
ERDEI TAMÁS
2 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
„Cash combined with courage in a crisis is priceless!"1
„A készpénz bátorsággal kombinálva krízis idején felbecsülhetetlen értékű!”
Warren Buffett
Tartalom
Hipotézis .................................................................................................................................................. 3
Egyesült Államok ..................................................................................................................................... 4
Világgazdasági szerep .......................................................................................................................... 4
A dollár ................................................................................................................................................ 4
GDP (Gross Domestic Product) ............................................................................................................ 5
Fogyasztás ....................................................................................................................................... 6
Beruházás ........................................................................................................................................ 8
Nettó export – külkereskedelmi mérleg .......................................................................................... 9
Előjáték a válsághoz .............................................................................................................................. 11
Első faktor – Glass-Steagal törvény ................................................................................................... 11
Második faktor - Pénzteremtés ......................................................................................................... 11
Harmadik faktor – Derivatívák és kapzsiság ...................................................................................... 12
Az összhatás ...................................................................................................................................... 13
Egy válság anatómiája ........................................................................................................................... 15
Jelzálogpiaci hitelválság (2006 július – 2007 szeptember) ................................................................ 15
Pénzügyi válság (2007 szeptember – 2008 szeptember) .................................................................. 16
(Reál)gazdasági világválság (2008 szeptembertől - ?) ....................................................................... 21
Előretekintés...................................................................................................................................... 28
Kilátások a mutatók tükrében ........................................................................................................... 30
Nemzetközi intézményrendszer szerepe .......................................................................................... 33
Nemzetközi tőkepiacok reakciója .......................................................................................................... 35
A jövő – megoldások és problémák....................................................................................................... 37
További problémák ............................................................................................................................ 37
Végkövetkeztetés, megoldási fókuszpontok ..................................................................................... 38
Források: ................................................................................................................................................ 40
1 Forrás: Alice Schroeder - "The Snowball" interjú, CNBC, 2008.09.30.
3 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Hipotézis
Nyikolaj Kondratyev orosz közgazdásztól származik egy tézis, mely kimondja, hogy a
világgazdaság teljesítménye hosszabb ciklusokban - általában 40-80 év között –
változik és ingadozik. A legutóbbi gazdasági mélypont az 1929-33-as gazdasági
világválsággal következett be. Azóta eltelt közel 80 év, tehát a K-Hullámok elmélete
beigazolódni látszik! A hosszabb távon belül természetesen vannak rövidebb
ciklusok (konjunktúra és válság). A kérdés az, hogy a jelenlegi gazdasági világválság
(pénzügyi válság) „csak” egy rövid ciklus, vagy a nagy ciklus újabb mélypontja, azzal
a különbséggel, hogy az 1929-es válság túltermelési válság volt, a mai pedig
meglátásom szerint túlfogyasztási válság.
A mostani válság megítélésem szerint a kapitalista rendszer anomáliájából adódik. A
rendszer a fogyasztásra és profittermelésre épül. A hitelek lehetővé tették a rendszer
túlfűtését (előre fogyasztást). Tehát azt is lehetőségünk van elfogyasztani, amit még
meg sem termeltünk. Ez a lehetőség a rendszerbe és a fejlődésbe vetett hiten alapul.
Hiszünk abban, hogy meg fogjuk tudni termelni, amit előre elfogyasztottunk, bízunk a
vállalatokban, a gazdasági növekedésben. Magát a rendszert a befektetők
finanszírozzák a nemzetközi tőkepiacokon keresztül. Ők azok, akik profit fejében
szubvencionálják a fejlődést és a működést, mert bíznak benne. Amint nincs meg a
bizalom, elpártolnak a befektetéstől, és kivonják a rendszerből a pénzüket
mindaddig, míg nem kapnak garanciákat, hogy tovább fog fejlődni a kapitalista
rendszer, és megtérülnek befektetéseik. Ez a bizalom 2007 második felében a
jelzálog piaci válság kipattanásakor meggyengült. Alapvetően, meglátásom szerint
bizalmi válságról kell beszélnünk, mely a tőke oldalán keletkezett, tehát a befektetők
nem bíznak a rendszerben. Ezt a bizalmat kell tehát visszaszerezni! Ehhez
elkerülhetetlen, hogy ne csak a tűzoltással foglakozzanak a döntéshozók, hanem a
rendszert kell új alapokra helyezni. Egy új Bretton Woods-i rendszer kidolgozása vált
szükségessé.
Összefoglalva, a megoldást én a befektetői bizalom visszaállításában látom! Mivel a
rendszer alapvetően a befektetők érdekeit védi, így valószínűleg mindezt a
munkavállalói/termelési oldal fogja megsínyleni, mert nekik kell majd visszapótolni az
elveszett befektetések értékét, visszaszerezni a befektetői bizalmat.
4 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Egyesült Államok
Világgazdasági szerep
Az Amerikai Egyesült Államok (USA) világgazdasági szerepe és gazdasági kapcsolatrendszere jelentős hatást gyakorol a világgazdaságra a globalizáció és a betöltött dominanciája miatt. Ez alapvetően annak a két legjelentősebb faktornak köszönhető, hogy:
- az amerikai dollár kulcsvaluta és világvaluta szerepet tölt be, és - az Egyesült Államok GDP-je teszi ki a globális világgazdasági teljesítmény
(így a fogyasztás) 27-30%-át is
A dollár
Az amerikai dollár a második világháború alatt és azt követően vált kulcsvalutává a
világgazdaságban. A háború alatt rengeteg arany vándorolt az Egyesült Államokba.
Mivel ebben az időben aranystandard rendszer működött, így erős és stabil
valutának minősült. Ezen felül ott volt mögötte a jól teljesítő gazdaság is. A Bretton
Woods-i konferencián (1944) olyan globális monetáris rendszert hívtak életre, melyet
dollár alapokra helyeztek. Ekkor alakultak meg a mostani globális pénzügyi rendszer
őrbástyái, úgy, mint a Nemzetközi Újjáépítési és Fejlesztési Bank (IBRD) és a
Nemzetközi Valutaalap (IMF). A konferencián megállapodtak abban, hogy ezen új
rendszer kulcsvalutája a dollár lesz, továbbá, hogy a dollárt az arany egy
maghatározott mennyiségével egyenértékűnek tekintik (1 uncia=35 amerikai dollár).2
Ezzel a dollár nemzetközi alappá vált a világgazdaság működéséhez, a nemzetközi
elszámolásokhoz, tőkeallokációhoz. A problémák ott jelentkeztek legelőször, amikor
Nixon elnök 1971-ben felfüggesztette a dollár aranyra válthatóságát. Ezzel
gyakorlatilag kiszolgáltatta a hazai valutát a gazdasági teljesítménynek és a
szabadpiaci erőknek (lebegő árfolyamrendszer). Innentől kezdve a dollár értéke
egyenlő volt az amerikai gazdaság teljesítőképességébe vetett hittel. (Így 2008 év
végére 770-800 dollár lett egy uncia arany ára).
Az új Világbank és Nemzetközi Valutaalap az újjáépítésekhez és nemzetközi
kölcsönökhöz az USA pénzét használta. Ezzel gyakorlatilag dollárban adósították el
az összes nemzetközi hitelfelvevő államot! Összességében tehát láthatjuk azt, hogy
a dollár elterjedésének és világgazdasági szerepének köszönhetően mekkora súly és
2 Forrás: www.imf.org/external/about/histend.htm
5 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
figyelem helyezkedik az Egyesült Államok gazdaságának fejlődésére és stabilitására.
A dollár hálója átszövi a világgazdaságot, így ha recesszió következik be
Amerikában, az a dollárnak köszönhetően vírusként fertőzi meg a világ piacait.
GDP (Gross Domestic Product)
A Bruttó Hazai Termék (GDP) a legalapvetőbb mérőszáma egy gazdaságnak. Méri a
beruházások szintjét, a fogyasztást és a külkereskedelmi mérleg egyenlegét. A
mutató legnagyobb hányadát az a folyamat adja, mely során egy gazdaság előállítja
(beruházás, termelés), majd elfogyasztja (fogyasztás) a javakat. Ez egy
egyszerűsített folyamat egy gazdaság teljesítményének méréséhez, és a következő
képlettel írható le:
GDP=C(fogyasztás)+I(beruházás)+NX(export-import)
Mivel a fenti képletből nagyságrendileg a fogyasztás (C) és a beruházás (I) adja a
GDP legnagyobb részét, így ez a két faktor domináns, és valójában a kereslet-kínálat
nagyságrendjét tükrözi. Az alábbi ábra az Amerikai Egyesült Államok GDP-jének
szerepét mutatja a világ, és a többi ország bruttó hazai termékéhez viszonyítva:
Az ábráról jól látható, hogy az USA egyedül kiteszi a világ bruttó hazai termékének
harmadát. Ebből kifolyólag az ország fogyasztása és beruházási szintje kritikus
6 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
világgazdasági szemszögből. A globális fogyasztásban és beruházásokban betöltött
szerepe, valamint az amerikai dollár világszintű elterjedése a világgazdaság legfőbb
ütőerévé teszi tehát az Egyesült Államokat. A lehetőségek országának gazdasága a
világgazdaság szíveként is felfogható, mely meghatározza, milyen gyorsan és milyen
mennyiségben keringjen a nemzetközi érrendszerben a vér, azaz a tőke. Jelenleg a
világgazdaság beteg: szívproblémákkal küzd.
Fogyasztás
A GDP egyik leglényegesebb összetevője a fogyasztás (C). A megtermelt javakat el
kell fogyasztani (bizonyos esetektől eltekintve). Ehhez pedig fizetőképes keresletre
van szükség! Mivel a kapitalista rendszer sajátossága a folyamatos fejlődés és
profittermelés, így egyre több áru és szolgáltatás kerül a piacra, amiket el kell
fogyasztani. A fogyasztás ösztönzésére a pénzügyi rendszer kifejlesztett egy
„nagyszerű” terméket: a hitelt. A hitel lehetővé teszi, hogy a ma rendelkezésre álló
javakat ma fogyaszthassuk el, de csak a jövőben fizessük ki. Gyakorlatilag a hitel
felszívja a túltermelés során keletkezett felesleget, melyet hitel nélkül nem lehetne
értékesíteni. A kölcsön (hitel) azon a feltételezésen alapul, hogy képesek leszünk a
jövőben megfizetni a termék árát, és a hitelező hasznát is. Ennek a konstrukciónak
köszönhetően olyan pénzeket tudunk elkölteni ma, melyek nem is léteznek, mert
csak a jövőben fogjuk megtermelni ezeket az eszközöket. A bankok pénzteremtéssel
hihetetlen mennyiségű pénzt „gyárthatnak”, melyeket hitelek formájában a lakosság
fogyasztásának finanszírozására fordítanak a haszon reményében. Itt kritikus pont
az, hogy a hitelfelvevő vissza tudja fizetni a felvett összeget, mert különben összedől
a légvár. Mint itt is megfigyelhetjük, most is egyfajta bizalomról vagy hitről beszélünk.
A hitelfelvevő ígéretet tesz a hitel visszafizetésére. A modern korban ezt jól leírja a
pénztörténeti fejlődés által definiált „hitelpénz” és „rendeleti pénz” fogalma is, melyet
napjainkban használunk.
Az Egyesült Államok fogyasztása szívja fel a világtermelés 20-30%-át. Ráadásul
elválik a termelés és a fogyasztás földrajzilag is a globalizációnak köszönhetően. A
tőke jellemzően a termeléshez kell beruházások formájában. Jelenleg Kína termel,
és Amerika pedig fogyaszt. Ebből két dolog következik: az egyik, hogy a működő
tőke Kínába áramlik támogatván a termelést, a másik pedig, hogyha baj van a
fogyasztási oldalon, baj lesz a termelési oldalon is a kereslet-kínálat törvénye
7 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
alapján! Összegezve tehát: a világgazdaság fejlődéséhez Amerikának fenn kell
tartania fogyasztását, sőt, ha lehet, növelnie kell! Az alábbi ábra az Egyesült Államok
fogyasztásának alakulását mutatja. (Szépen megfigyelhető rajta, hogy a válságok
alatt a fogyasztás visszaesett.)
Kiegészítésként a lenti ábra mutatja egy átlagos amerikai állampolgár fogyasztói kosarának megoszlását (éves költekezés arányaiban).
8 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Beruházás
A beruházások adják a másik legfontosabb mérőszámot egy adott gazdaság
teljesítményének és fejlődésének megítélése. A beruházások során egy gazdasági
szereplő – legtöbbször üzleti vállalkozás vagy cég – olyan termelési tényezőkhöz jut,
melyek más javak előállítását segítik elő. Az Adam Smith és David Ricardo által
képviselt klasszikus közgazdaságtanban a termelési tényezők a munkaerő, a tőke és
a föld. Jelen témát figyelembe véve a tőkeberuházásokra kell fókuszálnunk. A
tőkéhez a tőkepiacokon, azaz a tőzsdéken keresztül lehet hozzájutni.
A nemzetközi gazdaságban a tőke áramlása és eljutása a cégekhez és vállalatokhoz
kulcsfontosságú! A befektetők oda viszik a tőkét, ahol a termelés zajlik. Ebből a
szempontból Kína kiemelt szerepet játszik. A legtöbb multinacionális cég ebben az
országban gyártatja le termékeit. Itt zajlik a termelés. A cégekből a tőzsdéken
keresztül lehet tulajdonrészt vásárolni. A világ legnagyobb tőzsdéin (NYSE, FTSE,
SSE, HSE) ezek a vállalatok jelen vannak.
Úgy gondolom, hogy a tőke két csomópontja a kínai és az amerikai tőzsdéken
található. Ide koncentrálódik a tőkeforgalom legnagyobb része. A NYSE-n egy
átlagos kereskedési napon 50 milliárd dollár fordul meg a kereskedésben.
Figyelembe véve, hogy ez a magyar éves GDP egyharmada, joggal állíthatjuk, hogy
a tőke itt koncentrálódik. Ebből következik, hogy ha baj adódik a gazdaságban, és
megszűnik a bizalom a fejlődésben, ezen a „kapun” keresztül fog a legtöbb tőke
kiáramlani a reálgazdaságból.
A GDP meghatározásához használt képlet esetében a beruházások (I) fontos
szerepet játszanak. Közgazdaságtanilag viszont nemzetgazdasági (és úgy vélem
globális) szinten a beruházásokat a megtakarításokból (S) finanszírozzák. A
felhalmozott tőkét a háztartások és a befektetők egyaránt a tőkepiacokra viszik. A
nagybefektetők közvetlenül teszik ezt, míg a kisebb háztartások megtakarításai a
bankokon és befektetési alapokon keresztül jutnak el ide. A befektetések és hitelek
egyaránt a vállalatok kasszájában landolnak. Ez egy természetes körforgás. A
vállalat termelési tényezőket használva javakat állít elő, aminek előállításáért fizet a
fogyasztónak, de ezzel párhuzamosan szolgáltatást vagy terméket állít elő, amit a
fogyasztó az így szerzett pénzen el is fogyaszthat. A pánik, a bizonytalanság
azonban visszájára fordítja a folyamatot, ez a recesszió. A fogyasztó nem bízik a
9 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
munkahelyében, így visszafogja fogyasztását, ezzel hozzájárul a kereslet
csökkenéséhez. Ezt látván a vállalat is visszafogja termelését, nehogy túltermeljen,
de ehhez már nem kell annyi munkaerő. A termelési tényezők áramlásának lassulása
lassú halált hoz a gazdaság számára, és sajnos önmagát erősíti a
bizonytalanságban.
Recesszióban tehát mind a befektetők, mind a háztartások kis megtakarításai távol
maradnak a tőkepiacoktól, mert nem akarnak veszteni. Inkább biztosabb (vagy
legalábbis annak vélt) termékekbe helyezik átmenetileg tartalékaikat. Ezek
jellemzően nyersanyagok, állampapírok (néhány esetben pedig a már jól bevált
„párna”).
Nettó export – külkereskedelmi mérleg
A külkereskedelmi mérleg a
nemzetközi fizetési mérleg
legfontosabb része. Egyenlegét a
nemzetgazdasági export és a
külföldről importált javak különbsége
adja. Aktív mérlegről beszélünk, ha ez
az egyenleg pozitív, és passzív a
mérleg ha az egyenleg negatív. A
negatív külkereskedelmi mérleg az
ország külföldi eladósodottságát
mutatja. Az Egyesült Államok
esetében is megtehetjük ezt a
ténymegállapítást.
A nemzetközi gazdaságtanból ismert
termék-életcikus modellt figyelembe véve egyértelműnek mondható, hogy az ország
ily módon van eladósodva. Mivel a nemzeti gazdaságban sok érettségi szakaszban
lévő multinacionális szervezet létezik, így ők kihasználva a globalizáció adta
lehetőségeket, külföldi olcsó munkaerővel rendelkező államokba helyezik ki a
termelést, majd importként hozzák be az előállított terméket az országba, ahol a
fizetőképes kereslet található. A grafikonról leolvasható, hogy az USA importja az
1980-as évektől kezdve folyamatosan nagyobb, mint az exportja. Ez egyértelművé
10 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
teszi, hogy az alapanyagokat vagy félkész terméket, technológiákat kiviszik az
országból, majd a készterméket visszahozzák és eladják. Gyakorlatilag a két grafikon
közti különbség a vállalatok hasznát képezi, de a nemzetgazdaság fizetési mérlegét
rontja.
Esetünkben az államadósság és külföldi eladósodottság szempontjából lesz ennek
jelentősége, mivel az államnak ezt az adósságállományt is kezelnie kell.
11 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Előjáték a válsághoz
Első faktor – Glass-Steagal törvény
A nagy gazdasági világválságot követően 1933-ban elfogadtak Amerikában egy
törvényt, mely szétválasztotta a bankok kereskedelmi és befektetési funkcióját. A
törvény a Glass-Steagall nevet viselte, és kimondta, hogy egy adott bank nem
folytathat egyszerre betétgyűjtést és értékpapír-kereskedést. A rendelkezéssel az
állampolgárok pénzét igyekeztek megvédeni arra az esetre, ha egy pénzintézet a
tőzsdei spekulációk hatására fizetésképtelenné válna. A törvény angolszász
terminusban az „üvegfal” nevet viselte.
Ezt a törvényt a Gramm-Leach-Bliley pénzügyi szolgáltatások módosításáról szóló
rendelkezés hatályon kívül helyezte 1999-ben. Ezzel újra szabad utat adva a
bankoknak a „több lábon állásra”. Akkor úgy gondolták, hogy ezzel a rendelkezéssel
jelentősen megerősítik az amerikai pénzintézeteket. Erre azért volt szükség, hogy az
amerikai bankok felvehessék a versenyt az újonnan létrejövő Gazdasági és Pénzügyi
Unió (EMU) bankjaival a nemzetközi porondon.
Második faktor - Pénzteremtés
A pénzteremtés, mint lehetőség nyitva áll a központi bank és a kereskedelmi bankok
előtt is. Én most a kereskedelmi bankok által használatos pénzmultiplikátor hatásaira
térnék ki. A pénzteremtés az a folyamat a kereskedelmi bankok esetében, melynek
során a kötelező jegybanki tartalékrátát
figyelembe véve hitelezéseken keresztül
megsokszorozza a forgalomban lévő
pénzállományt hitelezéseken keresztül.
A jobb oldalon látható táblázat az amerikai
FED tartalékpolitikáját tartalmazza 2009
januári állás szerint. Itt látható, hogy a legtöbb amerikai kereskedelmi és befektetési
bankra a 10%-os kötelező tartalékráta vonatkozik. Ez azt jelenti, hogy a bank a nála
elhelyezett betétek 10%-át köteles elhelyezni a jegybak szerepét betöltő Federal
Reserve-nél. A bank a nála maradt tőkét azonban számlapénzként kezeli tovább.
Még ilyen formában van, lehetőség van megsokszorozni. Ha egy másik banknak
utaljuk át a pénzt, nálunk követelésként, a másik bank számláján kötelezettségként
Nettó követelés Kötelező tartalékráta
0 - 10,3 millió $ 0 %
10,3 – 44,4 millió $ 3 %
44,4 millió $-tól 10 %
Forrás: http://www.federalreserve.gov
12 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
jelenik meg ez a szám. Ha ez a bank is hitelt nyújt egy másik banknak, a láncolat
elindul. Közel 100 ilyen láncolati elem, és a FED-nél elhelyezett minden 1$ már
összesítve 9$-nyi követelést (és egyben kötelezettséget) jelent a gazdaságban. Ez
csak a bankok könyvelésében van jelen.
Ez azt jelenti, hogy ha a sokszorosan áttételezett hitelek 1%-át nem fizetik vissza,
mert fizetésképtelenné válnak az adósok, az a pénzteremtés miatt közel 9%
veszteséget okoz nemzetgazdasági szinten, mely azok között a bankok és
viszontbiztosítók között oszlik meg, melyek érintve voltak az adott hitelezési
láncolatban.
Fogyasztásra nézve is van hatása a pénzteremtésnek. Mivel a legtöbb hitelt
fogyasztási céllal veszik fel az emberek, így gyakorlatilag többszörösét vagyunk
képesek elfogyasztani annak, mint amennyire jelen pillanatban reális fedezet van. Ez
egyfajta kockázat- és felelősségvállalás. Bízunk abban, hogy amit ma elfogyasztunk
előre, azt a jövőben meg tudjuk termelni. Éppen ezért a fogyasztás fenntartása és
ösztönzése létszükséglete a rendszernek. Másik primer tényező, hogy a hiteleket
pontosan és időben visszafizessék. Ha bármelyik tényezővel probléma adódik, a
kártyavár alulról dől össze és minden gazdasági szereplőre hat, kialakul a válság.
Harmadik faktor – Derivatívák és kapzsiság
A derivatívák olyan eszközök, melyeket más, az alapjául szolgáló termékekből
származtatnak. Szokás összefoglaló néven származékos ügyleteknek is nevezni
őket. A származtatott termék ára tehát az alaptermékből származik, mely lehet bármi
(részvény, értékpapír, áru, kamatláb, deviza, index, sőt, akár időjárás is). Például a
tojás a tyúk derivatívájaként is felfogható.
A probléma ott kezdődik, hogy mivel bármi lehet az alapja a derivatívának, így maga
a derivatíva is lehet alapja egy másiknak. Warren Buffett joggal nevezte őket
tömegpusztító fegyvereknek. Esetünkben a gócpontot a következő láncolatú
derivatívák jelentik például: ingatlan jelzálog – jelzálogkötvény – jelzálogkötvény
alapú ingatlanalap – ingatlanbefektetési unit-linked alap. Másik példa a láncolatra,
amikor befektetéseinket két hitelkártyán keresztül finanszírozzuk, melynek alapja
lakásunkra felvett jelzálog: befektetési alap – ’A’ hitelkártya – ’B’ hitelkártya – jelzálog
kölcsön. Az előbbi példákból is jól látszik, hogy a származékos ügyletek egy
13 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
kibogozhatatlan és követhetetlen pénzügyi hálót alkothatnak, melyben bármelyik
dominó eldőlése magával rántja az összes többit. A bankok kapzsisága és
pénzéhsége ösztönözte őket arra, hogy derivatíva-láncolatokat alkotva igen
kockázatos ügyletekbe bonyolódjanak. Ezzel elvesztették az üzletek átláthatóságát
és követhetőségét. Mondhatjuk, hogy ez a pénzgyártás huszonegyedik századi
formája. Mivel a derivatívák egy része a tőkepiacokon forgott, és maguk a kibocsátó
cégek nagy része is tőzsdén bejegyzett vállalat volt, így a származékos ügyletek
láncolatában bekövetkező anomália, hatást gyakorolhat a tőkepiacokra világszerte.
Az összhatás
Megvizsgáltuk már a dollár és az amerikai gazdaság szerepét a világgazdaságban,
megtudhattuk, hogy a New York-i tőzsdén keresztül áramlik a legtöbb tőke a
világgazdaságba, és végül számba vettük a rizikófaktorokat is.
Az összhatás szemléltetésére összehasonlítottam az alábbi grafikonon a Dow Jones
index és az amerikai gazdaság fejlődését (GDP) történelmi távlatban.
Az ábra3 jól szemlélteti, hogy a reálgazdaság viszonylag egyenletesen, jelentősebb
törések és szakadások nélkül fejlődik. Ez adja a motort. A benzin pedig ehhez a tőke,
ami a tőzsdéken keresztül áramlik be. Jól látható, hogy ha túl sok benzint töltünk a
tartályba, elkerülhetetlen, hogy kifolyjon és kárba vesszen egy része. Szakmailag
megfogalmazva, ha túl sok tőke áramlik a gazdaságba, az ugyanolyan rossz, mint ha 3 Adatforrás: U.S. Department of Commerce, Bureau of Economic Analysis (www.bea.gov) és Marketwatch
02 0004 0006 0008 000
10 00012 00014 00016 00018 00020 000
Jan
-19
51
Jan
-19
53
Jan
-19
55
Jan
-19
57
Jan
-19
59
Jan
-19
61
Jan
-19
63
Jan
-19
65
Jan
-19
67
Jan
-19
69
Jan
-19
71
Jan
-19
73
Jan
-19
75
Jan
-19
77
Jan
-19
79
Jan
-19
81
Jan
-19
83
Jan
-19
85
Jan
-19
87
Jan
-19
89
Jan
-19
91
Jan
-19
93
Jan
-19
95
Jan
-19
97
Jan
-19
99
Jan
-20
01
Jan
-20
03
Jan
-20
05
Jan
-20
07
US Nominális GDP vs Dow Jones
Nominal GDP Dow Points Dow Fair Value
14 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
kevés lenne a tőkeellátottság. A piac ezt önmaga képes szabályozni. A kilengések
mértékét véleményem szerint azonban lehet tompítani. Ehhez sok eszköz áll
rendelkezésre mind jogi, mind állami, mind pedig központi banki oldalon. A már
hivatkozott Glass-Steagall törvény eltörlése, a tőkeáttétel és a derivatívák csak extra
üzemanyagként szolgáltak a kilengés mértékéhez. Nem állítom, hogy a gazdasági
válság megelőzhető lett volna, de jelentősen kezelhetőbb és sekélyebb lett volna
véleményem szerint. A kilövéshez (és ezáltal a szakadásból következő recesszióhoz,
hogy a tőzsdék visszakorrigáljanak a gazdaság reális növekedési üteméhez) a
szikrát a lakásárak váratlan csökkenése adta.
15 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Egy válság anatómiája
Jelzálogpiaci hitelválság (2006 július – 2007 szeptember)
Az amerikai állampolgárok hosszú ideje hozzászoktak ahhoz, hogy az ingatlanok
értéke folyamatosan nő (de legalábbis nem veszít értékéből). A gazdasági kultúrában
ezzel párhuzamosan elterjedt, hogy jelzáloggal terhelik meg ingatlanjaikat, és az
ebből befolyó pénzből finanszírozzák kiadásaikat, sőt néha befektetéseiket és
hiteleiket is. Ez a felfogás mindaddig nem okoz különösebb problémát, míg az
ingatlanok értéke nem kezd csökkenni, mint a hitelfedezetek fundamentuma.
Ez a hiedelem 2006 júliusában megdőlt. Az ingatlanárak egy intenzív,
hiperbolaszerű növekedés után csökkenni kezdtek (forrás: S&P Case-Shiller Home
Price Indices). Az amerikai gazdasági modellben ez az anomália egy olyan láncolatot
indított el, melynek következményeit ekkor még senki sem láthatta előre.
A probléma gyökere a jelzáloghitelezésben rejlik. Az amerikai fogyasztók esetében
bevett szokás, hogy az ingatlanokra felvett kölcsönből fogyasztanak, mivel úgyis nő
az értéke a fundamentumnak. A lakosság még több hitelt vesz fel az ingatlanjaikra
ahogy telik az idő (refinanszírozás), a bankok pedig kielégítik ezt az igényt a profit
reményében.
Az intenzív gazdasági növekedés lehetővé tette olyan befektetések létrejöttét,
melyek a hitelkamatok feletti profitot hoznak, tehát a jelzáloghiteleket befektetve profit
volt realizálható. Létrejönnek az egyes derivatívák, melyeknek alapja a jelzáloglevél,
azaz az adós pontos és megbízható törlesztése.
16 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
A bankok kapzsisága tovább nőtt, és olyan befektetéseket és alapokat hoztak létre,
melyek ezt a piaci rést kihasználták, a profitot pedig szétosztották a befektetők és
maguk között. A lakosság elkezdte vásárolni ezeket a konstrukciókat, így a saját
hiteleiket vették meg, mégpedig arra alapozva, hogy pontosan fizetni tudják őket, és
hogy a lakásárak tovább emelkednek (de legalább szinten maradnak).
A bankok profitéhsége pedig addig ment el, hogy nem vették szigorú vizsgálat alá,
hogy kinek adnak hitelt, így megnőtt a kockázat a nem-fizetésre. A rendszer az
ingatlanárak stabilitására (enyhe növekedésére) épült, és nem számolt azzal, hogy
csökkenhetnek is. Ez 2006 nyarán bekövetkezett a rossz hitelezési politika
következtében (kényszer ingatlanértékesítések) elindult az ingatlanpiaci hitelválság.
A kártyavár első darabja kihullott.
Pénzügyi válság (2007 szeptember – 2008 szeptember)
Az ingatlanpiacot közvetlenül hitelező bankok és pénzintézetek napjai az
ingatlanpiac problémái miatt meg lettek számlálva. A kereskedelmi bankrendszert
egyszerre két oldalról érte a támadás: egyrészt a kihelyezett és bedőlt hitelek
alapjául szolgáló ingatlanokat nem tudták annyiért értékesíteni a bankok, mint
amennyi fedezte volna a kihelyezett hitel elvesztéséből származó veszteséget.
Másrészt ennek a folyamatnak a következtében az ingatlanalapokban jelentkező
veszteségek hatására az emberek elkezdték kivonni befektetéseiket, ami a válság
előre haladtával csak fokozódott. 2007-ben csak a válság előjelei mutatkoztak.
Összességében 2007 szeptemberétől év végéig változatlan teljesítményt mutattak az
indexek (+/- 0%).
17 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi t
2009. május 17.
A Fogyasztói Bizalmi Index (CCI) alakulása
Az index a fogyasztói oldal bizalmát méri. Magát az indikátort 1965
és az 1985-ben rögzített 100 pontos értékhez viszonyítják. Ez egy átlagos év,
átlagos értéke volt. A mérés során a fogyasztói bizalmat és a jöv
nézik az egyes háztatások szemsz
40%-os súllyal, még a jöv
Véleményem szerint az index jól kifejezi a fogyasztói várakozásokat, és
meghatározza a közeljövőbeli fogyasztói magatar
Az alábbi grafikon mutatja a Fogyasztói Index alakulását a válság kezdetét
Jól látható, hogy a fogyasztók gazdaságba vetett bizalma már
kezdetével csökkenni kezdett.
A fogyasztói bizalom esése el
szembeni pesszimista várakozások eredménye, hogy a háztartások visszafogják
költekezéseiket, és tartalékot képeznek. Ezzel is t
ezzel párhuzamosan a fogyasztás is csökken!
emberek elkezdtek takarékoskodni, nem pedig befektettek! El
biztonságos és értékálló eszközöket
visszavásárolni tőkéjüket a befektetési alapokból, megindítva ezzel a kétfrontos
támadást a bankrendszer ellen.
A kétoldalú támadást a Glass
megengedte a bankoknak befektetési tevékenység folytatását. Nem beszélve a
0
20
40
60
80
100
20
07
.09
20
07
.10
20
07
.11
20
07
.12
20
08
.01
Forrás: Conference Board, Consumer Confidence Index (www.conference
Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi t
Fogyasztói Bizalmi Index (CCI) alakulása viszont mást tükrözött ez id
oldal bizalmát méri. Magát az indikátort 1965
ben rögzített 100 pontos értékhez viszonyítják. Ez egy átlagos év,
átlagos értéke volt. A mérés során a fogyasztói bizalmat és a jövő
nézik az egyes háztatások szemszögéből. A jelenlegi gazdasági helyzet értékelése
os súllyal, még a jövőbeli várakozások 60%-kal súlyozzák a mutatót!
Véleményem szerint az index jól kifejezi a fogyasztói várakozásokat, és
őbeli fogyasztói magatartást is.
bi grafikon mutatja a Fogyasztói Index alakulását a válság kezdetét
Jól látható, hogy a fogyasztók gazdaságba vetett bizalma már a pénzügyi válság
kezdetével csökkenni kezdett.
A fogyasztói bizalom esése előrevetíthette már a gazdaság lassulásá
szembeni pesszimista várakozások eredménye, hogy a háztartások visszafogják
költekezéseiket, és tartalékot képeznek. Ezzel is tőkét vonva ki a gazdaságból, és
ezzel párhuzamosan a fogyasztás is csökken! A pesszimizmus eredményeként
emberek elkezdtek takarékoskodni, nem pedig befektettek! Előtérbe helyezték a
biztonságos és értékálló eszközöket a kockázatosabbakkal szemben. Elkezdték
kéjüket a befektetési alapokból, megindítva ezzel a kétfrontos
ndszer ellen.
A kétoldalú támadást a Glass-Steagal törvény eltörlése tette lehet
megengedte a bankoknak befektetési tevékenység folytatását. Nem beszélve a
20
08
.01
20
08
.02
20
08
.03
20
08
.04
20
08
.05
20
08
.06
20
08
.07
20
08
.08
20
08
.09
20
08
.10
20
08
.11
20
08
.12
20
09
.01
CCI IndexForrás: Conference Board, Consumer Confidence Index (www.conference-board.org)
Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
Készítette: Erdei Tamás
viszont mást tükrözött ez időszak alatt!
oldal bizalmát méri. Magát az indikátort 1965-ben vezették be,
ben rögzített 100 pontos értékhez viszonyítják. Ez egy átlagos év,
átlagos értéke volt. A mérés során a fogyasztói bizalmat és a jövőbeni elvárásokat
l. A jelenlegi gazdasági helyzet értékelése
kal súlyozzák a mutatót!
Véleményem szerint az index jól kifejezi a fogyasztói várakozásokat, és
bi grafikon mutatja a Fogyasztói Index alakulását a válság kezdetétől fogva.
a pénzügyi válság
revetíthette már a gazdaság lassulását is. A jövővel
szembeni pesszimista várakozások eredménye, hogy a háztartások visszafogják
két vonva ki a gazdaságból, és
eredményeként az
őtérbe helyezték a
a kockázatosabbakkal szemben. Elkezdték
kéjüket a befektetési alapokból, megindítva ezzel a kétfrontos
Steagal törvény eltörlése tette lehetővé, ami
megengedte a bankoknak befektetési tevékenység folytatását. Nem beszélve a
20
09
.01
20
09
.02
20
09
.03
20
09
.04
board.org)
18 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
rendszert kibogozhatatlanul beszövő derivatív termékekről, amik olajként hatottak a
tűzre. Elkerülhetetlen lett tehát, hogy az érintett bankok veszteségeket írjanak le.
Ennek következtében a befektetők megvonták a bizalmat a rosszul teljesítő
bankoktól, amit részvényeladások formájában jeleztek a részvénypiacokon. Ezt
mondhatjuk akár a harmadik fronton történő támadásnak a pénzintézeti rendszer
ellen. A kevésbé nagy likviditással rendelkező bankok pedig nem sokáig bírták a
nyomást.
Az ingatlanárak 2006-os csökkenése már előszele volt a válságnak, de a folyamat
igazából 2007 szeptemberében kezdődött! A befektetők a bankok rossz
eredményeinek köszönhetően elkezdtek megszabadulni a kockázatos
részvénybefektetésektől, és a biztosabb nyersanyagpiacba menekítették tőkéjüket.
Valószínűleg nem készültek recesszióra, csak átmeneti visszaesésre. Ha válságot
áraztak volna be, nem a nyersanyagok felé vették volna az irányt, hanem a még
biztonságosabb állampapírok és kötvények felé. Válságban a fogyasztás
visszaesésével a nyersanyagok iránti kereslet is szükségszerűen csökken,
zsugorodik a gazdaság, ami pedig a nyersanyagárak visszaesését vonja maga után.
Ez a folyamat a defláció, melytől jobban tartanak pont ezért, mint az inflációtól.
19 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Mivel a legtöbb befektető nyersanyag-befektetésben gondolkozott, ezért az olaj és
arany piacán elkezdtek egy tőzsdei buborékot fújni, ami majd szükségszerűen ki
kellett, hogy pukkanjon. A recesszió és reálgazdasági válságba való átfordulással ez
be is következett. Dátum szerint ez 2008 júliusának első felében következett be, de
erről a későbbiekben ejtek majd szót.
A nyersanyagárak emelkedését az is elősegítette, hogy az amerikai jegybank
szerepét betöltő FED 2007 szeptember 18-án 50 bázisponttal, majd október 31-én
és december 11-én 25-25 bázisponttal csökkentette a központi irányadó kamatot. A
három csökkentéssel 1%-kal helyezte összességében lentebb a kamatot. Az állam
így próbálta meg ösztönözni a befektetéseket, de ezzel inflációt is idézett elő a hazai
valutát illetően. A nyersanyagok árának emelkedésében ez is közre játszott bizonyos
mértékig (több dollárt kellett adni az infláció miatt egy egységnyi nyersanyagért).
A pénzügyi válság 2007 szeptemberétől csak korrekciónak látszott a piacon! 2008
első negyedévében azonban egyértelmű jeleit adta annak, hogy többről van szó! A
FED kétségbeesetten próbálta megoldani a helyzetet. 2008 januárjában 125
bázisponttal, 3%-ra mérsékelte a központi kamatrátát! Ezzel a lépéssel sikerült a
Dow Jonest a januári mélypontról (-9%) visszafordítani, de a hónapot így is -3%-kal
zárta az ipari index. Lentebb látható a Dow Jones ipari 30-as index alakulása a 2008-
as év során.
20 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
A február és március hónapokban a pénzügyi válság első áldozatait szedte a brit
Northern Rock és az amerikai Bear Stearns pénzintézetek formájában februárjában
és márciusában. Az előbbi államosításra
került, az utóbbit pedig felvásárolta a JP
Morgan. Ezek voltak az első jelek arra, hogy
ha nem figyelnek oda a pénzintézeti
rendszerre, nagyobb bajok is lehetnek. Mint
ahogyan az a grafikonról is leolvasható, 2008
első félévében (májusig) nem igazán történt
jelentős visszaesés, bár már két jelentősebb
pénzintézet elvérzett a parketten. A FED tovább harcolt a válsággal, de továbbra is
csak kamatcsökkentésekkel. 2008 március 18-a és április 30-a között 1%-ot vágott a
központi kamatból, így 2%-ra helyezte azt. Nyílt piaci műveleteknek egyenlőre semmi
szándékát nem mutatták Ben Bernanke-ék.
Az első egyértelmű tőzsdei jeleket 2008 júniusában adta a piac. A Dow Jones 9%-
kal, még az S&P500 index 7%-kal fejezte be alacsonyabban a hónapot. Itt már
érezhető volt a pesszimista befektetői hangulat, mert a júniusi jelentési szezont
megelőzően beárazták a rossz eredményeket és makropiaci adatokat. A vezető
tőzsdemutatók egyértelműen visszavonulót fújtak!
A FED mindezt karba tett kézzel nézte végig, semmilyen fiskális vagy monetális
eszközzel nem élt. Mintha csak nyári szünetre mentek volna. De ez a befektetőkre is
igaz lehet, mivel 2008 július 1-e és augusztus 31-e között a Dow Jones 4%-ot, az
S&P 500 pedig 2%-ot tudott emelkedni, igaz ezeket az adatokat kisebb átlagos napi
forgalom mellett produkálták. A biztonság kedvéért a nyári szünetre elkezdték
bezárni a nyersanyagpiacokon is a pozíciókat, ami a nyersanyagpiaci lufi
kipukkanásához vezetett! Az olaj 2007 szeptembere és 2008 júliusa között több mint
100%-os teljesítményt írt le mielőtt bekövetkezett volna a korrekció, az arany pedig
45-50% környékén teljesített ez időszak alatt.
De ez csak a vihar előtti csend volt! A hurrikánszezon nem csak földrajzi értelemben
hozott pusztítást szeptembertől!
21 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
(Reál)gazdasági világválság (2008 szeptembertől - ?)
A pénzügyi válságból abban a pillanatban lett gazdasági válság, amikor már nem
csak bankok és egyéb pénzintézetek kezdtek nehézségekkel küzdeni, hanem a
reálgazdaság szereplői is. A gazdasági válság első jele az volt, amikor az amerikai
állam a bankok feje felett átnyúlva elkezdett vállalati kötvényeket vásárolni, hogy
feltőkésítse a bajba jutott vállalatokat.
Ennek okozója legfőképpen a fogyasztói bizalomhiány volt. A bankoktól érkező rossz
hírek azt sugallták, hogy mégsem olyan stabil a rendszer, mint amilyennek hitték. A
pénzintézetek a kapitalizmus alapját képezik. Ha ott baj van, baj lesz az egész
gazdaságban. A bankok nem tudnak vagy nem fognak hitelezni a vállalatoknak sem,
akik így az egyik oldalon forráshiánnyal küzdenek, a másik oldalon pedig a
bizalomvesztés végett kialakult fogyasztás-visszaeséssel szembesültek.
2008 szeptemberét nevezhetnénk az alkony hónapjának is, ha képszerű hasonlattal
szeretnénk leírni. A hónapban 13 bank ment csődbe vagy került az állam vagy
nagyobb vállalat kezébe. Ezek közül csak a legismertebbeket említve időrendben:
Freddie Mac és Fannie Mae (szeptember 8.), Lehman Brothers (szeptember 15.),
Merrill Lynch (szeptember 15.), AIG (szeptember 17.), Washington Mutual
(szeptember 26.) és Wachovia (szeptember 29.).4
Sokaknak ekkor vált egyértelművé a helyzet súlyossága, beleértve a Federal
Reserve-et és az amerikai államot is. Az állam ekkor dolgozta ki a 700 milliárd
dolláros mentőcsomagot! A szeptember hónap hírei egyértelműen mutatkoztak a
tőzsdén is. (Dow Jones -6%, S&P 500 -8%).
Külön érdekesség és elgondolkodtató, hogy az állam által kidolgozott
mentőcsomaghoz honnan tudtak fedezetet teremteni!? Az Egyesült Államok éves
GDP-je 14.000 milliárd dollár5 volt 2008-ban, így a mentőcsomag mértéke eléri az
éves GDP 5%-át! Az ország éves védelmi költségvetése érdekesség képen
ugyanakkor ebben az évben „csak” 550 milliárd dollárt tett ki úgy, hogy zajlott a
háború a közel keleten! Ehhez még érdemes hozzátenni, hogy az USA éves
költségvetési mérlege deficites, és máris egy paradox dologhoz értünk: Honnan van
4 Forrás: Marketwatch (www.marketwatch.com)
5 Forrás: Indexmundi (www.indexmundi.com)
22 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
ez a rengeteg pénz? Ezt a kérdést nyitva hagyom, és a tanulmányom végén
kísérletet teszek arra, hogy megválaszoljam.
A mentőcsomag kidolgozásának idejére 2008 szeptember 18-án az amerikai
tőzsdefelügyelet, a SEC betiltotta a „meztelen shortolást”! Ez azt jelentette, hogy nem
lehetett olyan részvényeket eladni a piacon, amiknek nem voltak a birtokában a
befektetők. Másnap a londoni tőzsdén is hasonló intézkedések léptek életbe! Az
amerikai tilalom főleg a bankszektort érintette, és mintegy 800 cégre vonatkozott
összességében!
A 700 milliárd dolláros csomag a történelem legnagyobb mértékű állami segítsége
lett! Bár elfogadása nem zajlott zökkenőmentesen. Szeptember 29-én az amerikai
szenátus nem fogadta el a javaslatot. Ezt a Dow Jones index ezt aznap több mint
500 pontos eséssel „hálálta meg”, a shortolási tilalom ellenére!
Ha szeptembert neveztük az alkony hónapjának, ekkor ez esetben 2008 októbere
volt a rémisztő éjszaka hónapja. A hónap során a vezető tőzsdei indexek 10-12%-kal
zártak alacsonyabban. A válság egyre nagyobb méreteket öltött, és egyre jobban
kiterjedt a gazdaságra. A FED októberben ismét 1%-kal szállította le irányadó
kamatát (-50 bázispont október 8-án és 29-én), immár 1%-ra helyezve azt. A tőzsde
nem reagált. Mindezt tetézte, hogy újabb bankok kényszerültek tőkeemelésre
(UniCredit Bank (6,6 Mrd EUR), Royal Bank of Scotland (20 Mrd GBP), ING (10 Mrd
EUR), KBC (3,5 Mrd EUR)), ami fokozta a negatív hangulatot.
Egyetlen pozitívum, hogy október 5-én sikerült keresztülvinni a szenátuson a 700
milliárd dolláros mentőcsomagot. Ez az intézkedés és a kamatcsökkentések ellenére
sem sikerült túlzottan visszanyerni a befektetők bizalmát. A mentőcsomagnak nevet
is találtak: TARP (Troubled Assets Relief Program). A program keretében az
úgynevezett „toxikus” vagy „rossz” eszközöket vásárolja fel az állam a piacról. Ezzel
az intézkedéssel a legtöbb „rossz hitel” és „szuvas eszköz” az államhoz kerül.
Cserébe az állam a rászoruló pénzintézetektől részvényeket, vállalati kötvényeket
kért. Ezzel egyfajta államosítást hajtott végre a résztvevő cégek esetében.
A SEC jól összedolgozott a törvényhozással, és majdnem egy hónap után feloldotta
a shortolási tilalmat a piacon október 15-ével! Szinte rémisztő belegondolni abba,
hogy mi lett volna abban az esetben, ha nincs a piacon megtiltva a részvények
23 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
spekulációs célból történő eladása! Nem lett volna elképzelhetetlen akár 15-20%
közötti esés sem pár hét alatt. A tilalmi időszak emellett a pénzintézeteknek is jól jött
stratégiai szempontból, mivel az összes negatív hírt és várakozást viszonylag védett
környezetben hozhatták a napvilágra!
A 700 milliárdos mentőprogram legnagyobb igénybevevői rögtön jelentkeztek is. A
Citigroup két részletben kapott 25-25 milliárd dollárt októberben, a Bank of America
45 milliárd dollárral, az AIG 40 milliárddal, még a JP Morgan Chase és a Wells Fargo
25-25 milliárddal lett kisegítve. 6
Az állami segítségnyújtás közvetlen vállalati kötvények vásárlásával is kiegészült.
2008 októberében az amerikai állam közvetlenül vállalati kötvényeket volt kénytelen
vásárolni az egyik legnagyobb autóipari óriástól, a General Motorstól. Ez az aktus két
módon is bebizonyította, hogy reálgazdaságba is átcsapott a válság! Egyrészt a
hitelezés a bankok feladata lenne, de ez esetben az állam közvetlenül hitelezett egy
vállalatnak, ami azt jelentette, hogy a kereskedelmi banki rendszer működésképtelen.
Az állam elkezdte gyakorlatilag államosítani a TARP programon keresztül a bajba
jutott bankokat, és hitelezőként fellépni a pénzpiacon. A kétszintű bankrendszer tehát
funkcionálisan egyszintű lett! Innentől kezdődően pedig azért beszélünk
reálgazdasági világválságról, mert egy reálgazdasági vállalat is segítségre szorult!
Sajnos nem a GM volt az utolsó! A cég a TARP programon keresztül 13,4 milliárd
dollárt kapott, hogy talpon tudjon maradni! Az autóipari cég a tőzsdei
kapitalizációjának több, mint 90%-át veszítette el a 2008-as év során.
A válság októberben európai áldozatot is szedett! Ezúttal nem csak egy vállalat esett
áldozatul a recesszió okozta pániknak, hanem egy egész nemzetgazdaság, Izland
személyében. Október második felében az izlandi kormány kétségbeesetten próbált
meg harcolni a bizalmatlansággal szemben. Sajnos azonban semmilyen eszközzel
sem tudták megállítani az egyetlen nap alatt 2400 pontot, több mint 75%-ot eső
tőzsdét. Izland államcsődöt volt kénytelen jelenteni.
2008 november hónapja sem hozta meg a „miklulás rallyt”. Novemberben az ipari
átlagindex -22%-ban is tartózkodott, de végül csak -12%-ban zárta a hónapot. Az
időszak legfontosabb politikai eseménye az amerikai elnökválasztás volt november
6 Forrás: FinancialStability.gov
24 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
elején, ahol Barack Obama demokrata jelölt diadalmaskodott. Kimondatlanul vagy
kimondva, de az új elnök feladata, hogy a gazdaságot kihúzza a recesszióból.
2008 novemberében egy másik érdekes esemény is felhívta magára a figyelmet.
November második felétől az év végéig a befektetők nagymértékben igyekeztek
biztos, államilag garantált eszközöket vásárolni. A harminc éves lejáratú kötvények
másfél hónap leforgása alatt közel 40%-ot estek az amerikai piacon. Az alábbi ábra a
30 éves lejáratú kötvények (kék) és az olaj (piros) árfolyamának alakulását mutatja.
Ez a jel is megerősíti azt, hogy alapvetően bizalmi válsággal van dolgunk. A
befektetők ugyanis még minimális összeget is hajlandóak voltak fizetni a
biztonságért, állami garanciáért, tehát azért, hogy visszakapják befektetéseik értékét.
Így az a helyzet állt elő, hogy gyakorlatilag az állam ingyen juthatott forráshoz ez idő
alatt, mivel a három hónapos kincstárjegyek piacán anomália alakult ki. A befektetők
még negatív hozamokat is elviseltek, csak legyen garancia a tőkebefektetésük
mögött.
A jelenség közvetlenül egy 700 milliárd dolláros pénzpumpa beindítása után még
érdekesebbnek bizonyul, mert gyakorlatilag a befektetők ingyen voltak hajlandóak
finanszírozni ezt a történelmi állami beavatkozást és adósságot.
A decemberi hónap közel változatlanul tartotta a tőzsdemutatót a karácsonyi
bevásárlások ellenére. Ezt betudhatjuk annak is, hogy Obama elnökjelölt
megnevezte Timothy Geithner-t, mint kabinetjének pénzügyminiszterét. A piac ezt
úgy fogadta, hogy nem zuhant tovább. December 16-án a FED kamatdöntő gyűlésén
25 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
a biztonság kedvéért még utoljára csökkentettek az alapkamaton, és 0-0,25%-os
sávba helyezték azt. Ezzel a döntéssel viszont ezt a monetáris politikai eszközt
végleg kimerítették a döntéshozók. Az új kormány tehát e nélkül kell majd hogy
boldoguljon a helyzettel.
A decemberi hónapot az a hír is színesítette, hogy lebukott Bernard Madoff, a
történelem legnagyobb értékű tőzsdei csalásával. A NASDAQ értéktőzsde volt
vezére több mint 50 milliárd dollárt tudott sikkasztani ügyfelei pénzéből! Tette
mindezt úgy, hogy az amerikai tőzsdefelügyeletnek ez fel sem tűnt az évek során. Az
ügy nem tett túlzottan jót az eddig is borús befektetői hangulatnak. Madoff
hozzáértését és talán a rendszer hiányosságait erősíti meg, hogy a tőzsdeguru
ügyfelei között olyan pénzintézetek és bankok szerepeltek, melyek szakértelméhez
eddig nem fűződhetett kétely. A „The New York Times” értesülései szerint a 70 éves
üzletember kliensei között olyan nevek szerepeltek, mint a Banco Santander, a
Fortis, a HSBC, a Pioneer Alapkezelő, a Royal Bank of Scotland, a BNP Paribas és
az UniCredit Bank.
2009 januárjában a befektetők a disznóvágási időszak égisze alatt a bikákat sem
kímélték! Legtöbbjük eddigre már a válság során vagyona nagy részét elvesztette. A
leghíresebb milliárdosok közül Warren Buffett vagyonának 40%-át, 25 milliárd dollárt,
még Bill Gates közel 30%-át, 18 milliárd dollárt veszített el a recesszió
következtében. A Dow Jones és az S&P 500 2009 évi eddigi alakulását az alábbi
grafikon mutatja:
26 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
2009 első hónapjában, januárban sem hozott jelentős változást az újév! 2008
utolsó felében bekövetkezett medve piaci rally az ünnepekkel együtt elmúlt, és ismét
veszteséget mutattak a tőzsdeindexek. A gazdaságélénkítés továbbra sem hatékony,
a lakosság még mindig nem vesz fel hiteleket, inkább megtakarítanak a gazdasági
környezet miatt.
Január hónap egyik legfigyelemfelkeltőbb jelensége az olaj árának alakulása volt. A
fekete arany a 140 dollár feletti csúcsáról
most 40 dollár közelébe ereszkedett.
Ennek oka főleg, hogy a tartós recesszió
miatt már ez a befektetési forma sem nyújt
biztonságot, mivel a kereslet és fogyasztás
visszaesésével kevesebb olajra lesz
szükség.
A januári rossz hangulatot az is segítette, hogy a Bank of Amerika újabb 20 milliárd
dollár összegű segítséget kapott a TARP programtól. Emellett az amerikai 2008
negyedik negyedévi GDP adat sem prognosztizált túl sok jót. Az érték 3,8%-os
gazdasági zsugorodást mutatott. Ezt a hangulatot alátámasztják a januári New York-i
tőzsdemutatók is. Januárban a Dow Jones és az S&P 500-as index is -11%
„teljesítményt” ért el.
Februárban megjelentek a remény első jelei! Az amerikai ISM - feldolgozóipari és
szolgáltatói index - javulást mutatott. Ez azért fontos, mert ez a mutató előremutató
indikátor! Ha elég messziről
tekintünk a jelentősebb
tőzsdemutatókra, erősen
elképzelhető, hogy a gazdasági
válság már érintette a
legmélyebb pontot! Véleményem
szerint ez a szint a Dow Jones
Ipari Index esetében a 6600-as, az S&P 500 esetében a 680-as, a NASDAQ-nál
pedig az 1300-as szintek formájában öltött testet március hónap elején!
A március-április-i időszak alatt közel 30%-ot tudtak emelkedni a jelentősebb
tőkepiaci indexek. Ez egy nagyon intenzív emelkedés. Sokan azt állítják, hogy ez egy
27 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
medve piaci rally. Az én véleményem eltérő. Szerintem ez a jelenséget már a
gazdasági válságból való kifelé vezető út első lépéseiként kell felfognunk. Több
makrogazdasági mutató alakulása (pl.: PMI, ISM, CCI) is alátámaszthatja ezt az
állítást. Lehet, hogy lesz még egy-két kisebb korrekció, de az előzetesen a piac által
felállított mélypontok már nem fognak elesni maglátásom szerint.
A FED, miután a központi alapkamat változtatásával már nem tudott gazdaságot
élénkíteni, márciusban beindította a bankóprést. Az expanzív monetáris politika
keretén belül a jelzálogpiaci kitettséggel rendelkező eszközvásárláson felül (750
milliárd dollár értékű program) hosszú lejáratú állampapírok vásárlásába is kezdett
(300 milliárdos program). Ezzel megindult az amerikai államadósság monetarizálása.
A TARP programon keresztül a gazdaságba érkező 700 milliárd dollárral és az
állampapírok vásárlásával szintén ide juttatott több, mint 1000 milliárd dollárral a FED
jegybankpénzzel volt kénytelen pótolni a tőkeáttételes hitelpénzeket, melyek
elpárologtak a válság során a rendszerből! Gyakorlatilag az állam kényszerült pótolni
a rendszerben a nem létező pénzeket, amik „elpárologtak”. Ennek a tizenhárom
számjegyből álló amerikai jegybanki segítségnek a nagy része megrekedt a
bankrendszerben. Az igazi veszélyt az jelentheti majd, ha ez a temérdek mennyiségű
pénz hirtelen és egyszerre kikerül majd a gazdaságba!
28 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Előretekintés
Warren Buffett a világ legvagyonosabb tőzsdei befektetője szokásos éves
befektetőkhöz írt levelében felhívta a figyelmet a válság utáni veszélyekre. Mint azt
leírja, a FED a válság kezelésére „all in”-t mondott, tehát minden lehetséges módon
pénzzel tömte meg a gazdaságot! Buffett szerint
ennek számos hátulütője lesz majd. Többek
között ez a temérdek mennyiségű többletpénz
hatalmas inflációhoz vezethet majd a válságot
követően. Ennek kezelésére fel kell készülnie a
vezetésnek. Az intenzív kezelések nem fognak
mellékhatások nélkül hatni. A dollárban
keletkező infláció ráadásul nem csak az amerikai
gazdaság problémája. A dollár világvaluta,
kulcsvaluta. A nemzetközi kereskedelem közös
nevezője, a legtöbb nyersanyag (olaj, arany,
nemesfémek) és mezőgazdasági termékek
elszámolására használt pénznem, a globális nemzeti adósságok alapja. A FED (és a
világ többi jegybankjának) figyelmét jelenleg a válság megoldása köti le, de egy
hirtelen bekövetkező és intenzíven jelentkező pozitív irányú változás hatásaira
jelenleg nincs forgatókönyv. Ekkora negatív világgazdasági kilengés után ugyanolyan
veszélyes lehet egy hasonló mértékű pozitív és erőteljes mozgás a pozitív
tartományban is. Könnyen meglehet, hogy majd a gazdaság élénkítésére beadott
szteroidok átbillentik a gazdaságot a ló másik oldalára, és éppen a túlpörgetés fogja
a következő nagy problémát jelenteni!
Ráadásul itt érdemes megjegyezni, hogy a többszáz-milliárd dolláros mentőcsomag
nem ért el a fogyasztói szintig! Az állam arra szánta ezt a felfoghatatlan mennyiségű
pénzt, hogy beindítsa a bankok hitelezését, így újra elinduljon a fogyasztás a
gazdaságban. A pénz azonban a kereskedelmi bankoknál ragadt, és nem jutott ki a
gazdaságba! Ennek számos oka lehet: a pénzintézetek veszteségeik fedezésére
fordították a pénz nagy részét, szigorítottak a hitelbírálaton, mert nem akarnak ismét
rossz adósokat, a fogyasztók nagy része nincs olyan helyzetben hogy további
kötelezettségeket vállaljon, vagy csak egyszerűen mindenki kivár a jelenlegi
gazdasági helyzetben.
„This debilitating spiral has spurred our government to take massive action. In poker terms, the Treasury and the Fed have gone “all in.” Economic medicine that was previously meted out by the cupful has recently been dispensed by the barrel. These once-unthinkable dosages will almost certainly bring on unwelcome aftereffects. Their precise nature is anyone’s guess, though one likely consequence is an onslaught of inflation. Moreover, major industries have become dependent on Federal assistance, and they will be followed by cities and states bearing mind-boggling requests. Weaning these entities from the public teat will be a political challenge. They won’t leave willingly.” Warren Buffett (Letter to investors, 2009) (Forrás: www.berkshirehathaway.com)
29 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
A mostani világgazdasági válságot kicsit másképp kezelték a természetéből adódóan
is, mint az 1929-33-as eseményeket. A válságokból mindkét esetben az állam húzta
ki a gazdaságot. A különbség, hogy míg a „nagy depresszió” idején állami
megrendelésekkel juttattak pénzt a gazdaságba (infrastrukturális állami beruházások,
vagy a német gazdaság esetében hadiipari megrendelések), addig a jelenlegi
helyzetben idő szűkében inkább azonnali elsősegélyként egyszerre és közvetlenül
adták be a gazdaságnak a dózist! Akkor is és most is az államnak kellett a zsebébe
nyúlnia! 1929-ben olyan javakat kellett előállítani, amiket nem tudnak klasszikusan
elfogyasztani az emberek, azaz nem jelenik meg a piacon. Ilyen volt például az
úthálózat fejlesztése vagy a hadiipari fejlesztés. A 2007-ben induló válság abban
különbözik, hogy most azt kellett kifizetni, ami nem is lett előállítva, aminek az értéke
hiányzik a piacról! Ebből a szempontból elmondhatjuk, hogy a két válság egymás
inverze! Míg az előbbi túltermelési, a jelenlegi túlfogyasztási válság.
A pénzpiacok fejlődése nem csak előnyökkel járt, hanem megvoltak a maga
hátrányai is. A pénzteremtésen és derivatívákon keresztül a válságban olyan pénzek
hiányoznak a pénzintézeti könyvekből, melyek valójában nem is léteztek a
gazdaságban! Véleményem szerint sikerült a kapitalizmus határait addig feszegetni,
míg át nem estünk a ló másik oldalára, és vissza nem ütött a szélsőséges
profithajszolásra kialakított gazdasági rendszer, ahol a profit és a növekedés nem
lehetőség, hanem elvárás és létszükséglet! Sokszor akkor is növekedési kényszer
van, amikor már reálisan nem lehet profitot elérni. Ekkor folyamodnak kockázatosabb
eszközökhöz a cégek (pl: derivatívák bevezetése). Ezzel gyakorlatilag egy lapra
teszik fel a cég jövőjét, de ha ezt nem teszik meg, más megteszi, és alulmaradnak a
piaci versenyben, ami ebben az esetben egyenlő a csőddel! A kapitalista gazdasági
modell nem ismer stagnálást! Két út van egy vállalat előtt: fejlődik, vagy maghal!
Ebből a szempontból a kapitalizmus megfeleltethető az evolúcióval. Mindkét esetben
az erősebb marad életben, és mindkét esetben a rendszer szereplői a túlélésért
küzdenek. A gyengék ugyanúgy elbuknak, mint ahogy a legerősebbek kiemelkednek
a tömegből. A túlélés érdekében pedig semmilyen kockázat sem drága! A tiszta piaci
szabályozást nem az erkölcsök, hanem a pénz és az érdekek működtetik!
30 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Kilátások a mutatók tükrében
A PMI egy kompozit index, melynek számos összetevője van. A Beszerzési
Menedzser Index (PMI) -ben különböző súlyozással szerepelnek az ipari új
megrendelések, készletek szintjei, a termelés, a munkapiaci környezet és szállítói
megrendelések. Az index nagyon fontos mérőszáma egy gazdaság teljesítményének
és várakozásainak. A PMI értéke 50 pont alatt azt jelzi, hogy a gazdaság aktivitása,
termelése csökken, míg 50 pont felett növekedést mutat. Mint az alábbi ábrán is
látszik, a termelési oldal egészen 2008 szeptemberéig várakozó állásponton volt (az
index 50 körüli értéken mozgott). A szeptember-novemberi időszak ugyanúgy tükrözi
a fejlődésbe vetett objektív kételyt, mint ahogyan az a világ főbb tőkepiaci indexeiben
is megmutatkozott ezen időszak alatt. Ha csak ezt a mutatót vennénk alapul,
elmondhatnánk, hogy túl vagyunk a nehezén. A 2009-es évtől folyamatos
növekedést jelez a PMI, ami a bizalom visszatéréséről árulkodik, de még mindig 50
pont alatt marad!
A személyes költekezések mutatója is hasonló képet mutat, bár már nem annyira
egyértelmű a helyzet!
31 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
A személyes költekezés emelkedése elengedhetetlen a recesszió leküzdéséhez. A
piacgazdasági rendszer a növekedésre, profittermelésre van programozva. Ennek
legalapvetőbb pillére pedig a fogyasztás. Az állami szerepvállalás fő fókuszában is
ez volt a hitelezések újraindításának eszközén keresztül. A fogyasztás
újraindításához pedig a hitelezés beindítása mellett munkahelyeket kell teremteni.
A munkanélküliség kis mértékben hasznos, mert az inflációt visszafogja, de nagy
mértékben viszont káros, mert magát a fejlődést is korlátozza. Az Egyesült
Államokban a válság során megszűnt cégek sok embert bocsátott az utcára, ezzel
32 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
csökkentve a fizetőképes keresletet is. A recesszióban keletkező munkanélküliség
nem csak visszafogja a pénz romlását, de átbillenhet az ellenkező irányba is!
Egy válságban az egyik legnagyobb veszélyt a defláció jelenti! Jellemzően
túltermelési válságok idején jelentkezik, amikor nagy mennyiségű termék marad a
piacon, így a termelőknek árat kell csökkentenie. Ez maga után vonja a
profitcsökkenést is, ez pedig létszámleépítésekhez vezethet. Ha ez bekövetkezik, a
rendszer egyre több fizetésképtelen fogyasztót fog termelni. Az 1929-33-as
gazdasági válság idején 24%-os volt a defláció!7 Ez azt jelentette, hogy
háromnegyedére csökkentek átlagosan az árak 5 év alatt. A jelenlegi válság alatt
időszakosan megjelent a defláció veszélye, de 2007. szeptember 1-e és 2009.
március 31-e között 2% mértékű infláció volt ez időszak alatt! Az infláció ténye is
alátámaszthatja, hogy nincs akkora felesleg a piacon, hogy árcsökkentéssel
lehessen csak eladni a termékeket és szolgáltatásokat. Most inkább a jövőbe vetett
bizalom az, aminek helyre kell állnia, és ezt nem biztos, hogy pénzzel meg lehet
oldani! A rengeteg mennyiségű pénz, amit a krízis kezelése érdekében a
gazdaságba pumpáltak még okozhat problémákat, ha ismét beköszönt a
konjunktúra! Ezt a több mint 700 milliárd dollárt valahogy majd ki kell vonni lassan a
gazdaságból. Ennek módja lehet alapkamat emelés, adóemelés, állampapírok
kibocsátása és még számos monetáris vagy fiskális eszköz!
7 Forrás: http://inflationdata.com/inflation/Consumer_Price_Index/HistoricalCPI.aspx
33 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Nemzetközi intézményrendszer szerepe
A második világháborút követően a világ vezető hatalmai felállítottak egy nemzetközi
rendszert, mely arra volt hivatott, hogy felügyelje és szabályozza a nemzetközi
pénzügyi rendszert és kapcsolatokat. Ez volt az 1944 júliusában létrehozott Bretton
Woods-i globális monetáris szabályozó rendszer. A felépített rendszer intézményei
közül a világgazdaság mai szabályozása szempontjából egy kiemelt intézmény
nagyon fontos.
A Nemzetközi Valutaalap (IMF) egy nemzetközi pénzügyi szervezet, melynek keretei
között az egyes tagok a gazdasági súlyukhoz mérten bizonyos kvótával
rendelkeznek. A kvóta mértékében a tagországok kölcsönöket vehetnek fel a
szervezettől adósságaik és szükségleteik finanszírozásához. Az IMF legfőbb feladata
a kereskedelem elősegítése, a valutastabilitás fenntartása és az esetleges fizetési
egyensúlytalanságok kiegyenlítése a világgazdaságban.
A rendszer egyszer már összeomlott 1968-73 között, amikor is Nixon elnök
megszüntette a dollár aranyara válthatóságát, interferenciát okozva ezzel a
nemzetközi pénzügyi elszámolásokban. Az IMF egységes „pénzneme”, az SDR
1971-ig az arany 0,888671 unciájának értékével volt megfeleltetve, ami ebben az
évben még egyenlő volt 1 UDS értékével.8 Ma az SDR egy valutakosár (USD, JPY,
GBP és EUR) alapján van súlyozva. Az aranystandard rendszer egyfajta stabilitást
és biztonságos alapot nyújtott a valuták értékének megőrzéséhez. A rendszer
felfüggesztését követően lebegő árfolyamrendszer alakult ki, a valuták mögött nem
volt kézzel fogható érték, csak hit. Kimondatlanul is az amerikai gazdaság lett a
dollár, és ezen keresztül a világgazdaság bázisa.
Véleményem szerint az IMF nem tudja betölteni egy legitim nemzetközi monetáris
szabályozó intézmény szerepét. Inkább csak egy közvetítő szerepet játszik a
nemzetközi pénzügyi rendszerben, de hatalma és eszköze jelen pillanatban nincsen
egy esetleges hatékony világgazdasági beavatkozásra. Ezt az is alátámasztja, hogy
a jelenlegi gazdasági világválságot az egyes nemzetgazdaságok jellemzően önállóan
igyekeznek megoldani. Példának hozva itt hazánkat, mivel 2008 novemberében
olyan mély válsággal küzdött, hogy az IMF a hazánkra eső kvóta (1034,4 SDR) több
8 Forrás: International Monetary Fund, www.imf.gov
34 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
mint tízszeresét szavazta meg segítség képen. Az egyetlen lépés az együttműködés
irányába a 2008 október 8-ai amerikai-európai-britt összehangolt jegybanki
kamatvágás volt, kevés eredménnyel.
Az IMF erejéből telhetően mindent megtett a válság kezelésére, és segítette az
egyes nemzeti jegybanki tevékenységeket a hitelezéssel. Jellemzően a szervezet
semmilyen preventív eszközzel nem élt működése során, és a válság alatt is csak az
államcsődtől tudta megmenteni tagjainak egy részét. Összességében az IMF
hitelezésével több, mint 65 milliárd dollár folyt ki a nemzetközi gazdaságba (Románia
17,1 milliárd dollár, Ukrajna 16,4 milliárd dollár, Magyarország 15,7 milliárd dollár,
Pakisztán 7,6 milliárd dollár, Fehéroroszország 2,5 milliárd dollár, Lettország 2,4
milliárd dollár, Izland 2,1 milliárd dollár, Bosznia-Hercegovina 1,5 milliárd dollár,
Grúzia 0,8 milliárd dollár, Szerbia 0,5 milliárd dollár, Örményország 0,5 milliárd dollár,
Zambia 0,3 milliárd dollár)9
A Nemzetközi Valutaalap egy allokáló szervezet, aki önálló döntési jogkörrel és
hatalommal nem rendelkezik. Egyetlen feladata a kölcsönnyújtás. Nem hozhat
kötelező érvényű döntéseket a nemzetek monetáris politikáját illetően. Véleményem
szerint a válságot követően újra kell gondolni az intézmény szerepét!
9 Forrás: International Monetary Fund, www.imf.hu
35 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Nemzetközi tőkepiacok reakciója
A világgazdaság jelenlegi berendezkedése a következő: az Egyesült Államok
fogyaszt, Kína pedig termel. Globálisan tehát ennek a két országnak a tőzsdeindexe
mérvadó. Bármelyik oldalon probléma lép fel, egyensúlytalanság alakul ki a
nemzetközi tőkeáramlásban a
globalizáció miatt. A tőke jellemzően oda
megy, ahol a beruházások zajlanak. A
beruházások pedig manapság Kínában
zajlanak, nem is kis ütemben. Ezt a
mellékelt grafikon is jól ábrázolja (Kína
külföldről származó beruházásai, milliárd
dollárban).
Az út kétféle lehet Kínába. Az első a
közvetlen tőkebefektetés a Shanghai-i
vagy Hong Kong-i tőzsdéken keresztül, a
másik pedig azokon a vállalatokon keresztüli befektetés, melyek kihasználva az olcsó
kínai munkaerő lehetőségeit, Kínában folytatják termelésük és beruházásuk nagy
részét. Az első lehetőséggel közvetlenül kínai cégekbe fektethetünk, míg a második
lehetőség esetében a globalizáció folytán Kínába települt, jellemzően amerikai
cégeken keresztül történhet.
Az idő folyamán, és a kínai gazdaság fejlődési ütemét szemlélve a közvetlen
befektetés sokkal jobban megéri. Ezt támasztja alá az alábbi grafikon, ami a Dow
Jones és a Shanghai Composite indexek teljesítményét hasonlítja össze 2004-től
kezdődően.
36 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Az ábrából az is leolvasható, hogy a kínai gazdaság jóval érzékenyebben és
intenzívebben reagál a konjunktúra- és válságidőszakokra! Jellemzően volatilisebb a
Shangai-i index, mint a New York-i. Ez adódhat több okból is! A kínai gazdaság
ötször nagyobb népességre épül, mint az amerikai társa. Ezen felül van mit
fejleszteni Kína infrastruktúráján és más szociális rendszerén többek között.
A két legnagyobb gazdaság tőkepiacain kívül is megmutatkozott a válság!
Összehasonlítás képen összefoglaltam egy táblázatban a világ jelentősebb
tőzsdeindexeinek alakulását a válság kezdetétől.
2007. augusztus 1. 2009. május 1. Változás
DOW JONES 13,132 8.212 -37%
S&P 1,465 877 -40%
HANG SENG 22,443 15,520 -31%
NIKKEI 16,870 8,977 -47%
FTSE 6,250 4,167 -33%
CAC 5,682 3,102 -45%
DAX 7,473 4,769 -36%
BUX 29,000 12,878 -55%
Forrás: Marketwatch
37 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
A jövő – megoldások és problémák
További problémák
Sajnos a világon jelen voltak már azelőtt olyan primer gazdasági megatrendek is,
amik a gazdasági válság nélkül is jelentős fejtörést okoznak az országoknak és a
világgazdaságnak. Jelen pillanatban a gazdasági világválság elfedi ezeket a
problémákat súlyosságával. Viszont amint megoldódik ez a krízishelyzet, ezek újra a
felszínre fognak emelkedni. A világgazdaság és a tőkepiacok fejlődésének
szempontjából is figyelembe kell vennünk azokat a problémákat, melyek jelenleg a
felszín alatt rejtőznek, de jelentős fékként hathatnak a világgazdasági fejlődésben.
Ezek röviden a következők:
- Egészségügyi és szociális rendszer hibái és hiányosságai
- USA nettó külkereskedelmi mérleghiánya
- Baby Boom generáció nyugdíjba vonulása
- Dollárgyengülés hosszú távon
- Szociális kettészakadás gazdagokra és szegényeke
- Globális felmelegedés és környezetszennyezés
- Öregedő népesség és túlnépesedés párhuzamosan
Ezeket körülöleli maga a pénzteremtés rendszere. A multiplikátor hatás miatt
rendszerszintű kockázatokat hordoz magában. Mindaddig nincs baj, míg az emberek
egyszerre nem akarják kivenni a pénzintézetektől a megtakarításaikat és
befektetéseiket. Ez főként bizalmon alapszik. Válság alatt éppen ez az a faktor
amiben hiány van, így hatalmasra nő annak az esélye, hogy egy-két pénzintézet
eltűnjön a süllyesztőbe.
Másik átható probléma az emberek pénzügyi műveltségének hiánya. Robert Kiyosaki
véleménye szerint a jelen gazdasági rendszernek nem magtakarítókra van szüksége,
hanem adósokra. De jó adósokra, azaz befektetőkre. Ehhez kell a pénzügyi
műveltség. Ez mindenkinek jó. Az adósnak, mert nagyobb hasznot realizál a
befektetésein mint a hitelkamat, a banknak mert keres a hitelek kihelyezésén, és
annak is, aki használja az így előállított javat.
38 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Gazdasági válságok idején az emberi tényező felülírja a racionalitást. A
bizalmatlanság a legfőbb okozója ennek a negatív spirálnak. A termelők nem bíznak
a jövőbeni fogyasztásban, éppen ezért visszafogják a termelést. A
létszámcsökkentések miatt az emberek nem bíznak a rendszerben és visszafogják
fogyasztásaikat. Ezzel a kör bezárult és elindult a negatív spirál. Ennek hatása,
csökken a gazdaság „vérnyomása”, azaz a tőke forgási sebessége. Mindenki
megtakarít, hogy a jövőben boldogulni tudjon. A kapitalista rendszer egyik lényege,
hogy gyorsan forogjon a tőke a gazdaságban, mert ekkor segítik elő a konjunktúrát.
Jellemzően a tőzsde a befektetőket és a termelőket hozza össze. Mivel az emberek
nem befektetnek, hanem megtakarítanak, nem áramlik pénz a tőkepiacokba. A
befektetők kivárnak, a termelők tőkésítettsége pedig a termelésükkel együtt
folyamatosan csökken. A tőkepiacok dél felé veszik az irányt mindaddig, még a
befektetőknek vagy a fogyasztóknak nem sikerül visszanyerni a bizalmát.
(Fogyasztói bizalmi index és a tőzsdeindexek jelezhetik a fordulópontot) A kérdés
csak az, hogy melyik oldal fog először váltani.
Végkövetkeztetés, megoldási fókuszpontok
Összegezve vizsgálatomat arra jutottam, hogy a tőkepiacok szoros szimbiózisban
élnek a gazdasággal, kapitalizmussal. A tőzsde a kapitalizmus hőmérője. Ha baj van
a gazdaságban, arra a tőkepiacok reagálnak. Tehát ha a megoldást keressük nem a
tüneti kezelést kell választanunk és a tőkepiacokat támogatni, hanem meg kell
keresnünk a probléma valódi okát. A valódi ok pedig a kapitalista gazdaság
rendszeréből adódik. Ez a gazdasági berendezés sok válságot megélt már, és
mindig talpra állt. Véleményem szerint nélkülözhetetlen új alapokra építeni az új
kapitalizmust. Nem elég már a régit megjavítani. A legfőbb problémát pedig abban
látom, hogy egy globális problémára nemzetgazdasági szinten próbálnak meg
válaszokat adni. A kapitalizmus előző válságai esetében ez működött is. Azóta
viszont megjelent egy új fogalom, a globalizáció.
A nemzetközi tőke- és munkaerő-áramlás túlnőtte a nemzetgazdasági kereteket. Új,
nemzetközi tőkepiacok és összefonódások jöttek létre. A pénzügyi globalizáció és a
multinacionális vállalatok globalizálódása felülírta az eddigi játékszabályokat. A
rendszer szabályozó mechanizmusait viszont a nemzetgazdaságok kezében
hagyták. Ezzel egy olyan architektúrát hoztunk létre, melynek nem volt kezünkben a
39 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
kontrollja. Ez mindaddig senkinek nem tűnt fel, míg nem volt szükség beavatkozásra.
A hitelpénzre épülő kapitalizmusban a rendszerkockázatokat kezelni kell! Rá kell
jönnünk, hogy a jelenlegi gazdasági világválság megoldásához nemzetgazdaságok
együttműködésére és szupranacionális szabályozó intézményrendszerre van
szükség, mintsem az individuális nemzetgazdasági válaszokra. A Bretton Woods-i
rendszer erre csak korlátozott mértékben alkalmas. Adam Smith és Keynes után a
feladatunk egy új rendszer, a globálkapitalizmus alapjainak lefektetése a szükséges
felügyelő és szabályozó szervek létrehozásával együtt.
A kapitalizmus időnként megbotlik. Ez nem azt jelenti, hogy képtelen lesz tovább
járni, hanem azt hogy, szüksége van egy „éjjeliőr államra” mely felsegíti a botlásaiból,
ha szükséges. Ez az „éjjeliőr állam” jelenleg nem létezik világgazdasági szinten.
Nincs, aki felsegítse az immár nagyobbra nőtt gyereket. A nemzetgazdaságok külön-
külön nem képesek erre. Van, aki a fejét próbálja megemelni, van aki a lábánál
próbálkozik, de összefogás nélkül nem lehet talpra állítani. Ha az új globális
szabályozó rendszer felépül, képesnek kell lennie felállítani az immár globális
méreteket öltő kapitalizmust a botlásaiból. Ha ez megtörténik, a tőkepiacok újra a
fellendülés és konjunktúra jeleit fogják mutatni.
A hipotézisemben említett befektetői bizalomhiány tehát abból adódik, hogy a tőke
birtokosai egyenlőre nem bíznak abban, hogy sikerül felállítani a globálkapitalizmus
szabályozó intézményrendszerét. A földön fekvő embert pedig nem éri meg
támogatni. Amint megjelenik az intézmény vagy intézményrendszer, mely globális
válaszokat fog tudni adni a globális kihívásokra, a bizalom visszatérhet, és a
tőkepiacokon keresztül újra áramlani fog a kapitalizmust éltető tőke a gazdaságba.
40 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Források: - AOL Finance http://money.aol.com
- BigCharts www.bigcharts.com
- Bureau of Economic Analysis www.bea.gov
- Bureau of Labor Statistics www.bls.gov
- CNBC www.cnbc.com
- Data 360 www.data360.org
- Federal Reserve (FED) Statistics Data www.federalreserve.gov
- Index Mundi www.indexmundi.com
- Institute for Supply Management http://www.ism.ws
- International Monetary Fund www.imf.org
- Kondratyev Ciklusok http://www.kwaves.com
- Marketwatch www.marketwatch.com
- OECD FactBook 2008 www.oecd.org/publications/factbook
- Standard & Poor’s Indices http://www2.standardandpoors.com
- The Bullettin Board www.bullettin-board.org
- Yahoo! Finance www.finance.yahoo.com
41 Az amerikai jelzálogpiaci hitelválság kialakulása, hatása és várható következményei a nemzetközi tőkepiacokra
2009. május 17. Készítette: Erdei Tamás
Melléklet: A válság pénzintézeti áldozatai