24 de abril de 2017 Prognosis - BMV

24 de abril de 2017

Inicio de Cobertura

País/Sector: México/Medios

Clave de Pizarra: AZTECACPO MM

Último Precio: MXN 3.28

Precio Objetivo 2017: MXN 3.93

Rendimiento Total Potencial: 20.0%

Riesgo: Medio

Página oficial: www.tvazteca.com

Contenido

Tesis de inversión

1. Publicidad y medios de comunicación

en México - Un mundo en evolución

2. La Compañía

3. Análisis FODA

4. Análisis Financiero y Pronósticos

5. Valuación

6. Riesgos

Análisis Bursátil

Prognosis

Contacto:

+52 (55) 5202 9964

+52 (55) 5202 95 71

[email protected]

Contenido y Cash siguen siendo la clave, a pesar del avance de los

nuevos medios de comunicación masiva

Tesis de Inversión

Contenido, principal motor de audiencia. Las tendencias de los medios ac-tuales reflejan la evolución de las preferencias de los consumidores mexicanos por los canales a través de los cuales consumen información y entretenimiento. Sin embargo, a través de estos cambios es evidente que el principal motor de la audiencia, el contenido de calidad, sigue siendo el diferenciador clave, inde-pendientemente de las plataformas tecnológicas. Con programación actualiza-da y dinámica, TV Azteca está demostrando que puede competir eficazmente generando contenido que los consumidores mexicanos demandan.

Contenido y Flujo de Efectivo ... una combinación atractiva. Aunque nue-vos medios han incursionando en el mercado publicitario mexicano, la reciente-mente probada capacidad de TV Azteca de generar efectivo hace a la emisora atractiva. Particularmente antes de la Copa Mundial de 2018, un evento amplia-mente seguido por televisión abierta. Después del brinco de casi 60% en 2016, esperamos que el EBITDA de la compañía aumente un 6.7% adicional y un 13.1% en 2017 y 2018, respectivamente.

Reducción de Deuda. La compañía ha re-comprado US $ 42.5 millones de su bono denominado en dólares, con vencimiento en 2018, cuya emisión fue de US $ 300 millones. Anticipamos que la deuda disminuirá en un monto total de US $ 85 millones en el 2017 y otros US $ 85 millones adicionales en 2018. Es-to, junto con el crecimiento del EBITDA, debería hacer que el apalancamiento (deuda neta / EBITDA) disminuya a 1.9x a fines de 2018, comparado con 3.7x al cierre de 2016.

Valuación. Nuestro análisis indica que los CPO de Azteca cotizan a un impor-tante descuento respecto a su “valor justo” (fair value). Nuestro modelo DCF sugiere un valor razonable para los CPO de MXN $ 3.90. Por comparación de múltiplos en la industria, sugerimos una razón EV / EBITDA (2017e) de 7.0x. Usando este factor, el valor implícito por CPO es de MXN $ 3.96. Ponderando ambos métodos de valuación al 50%, llegamos a nuestra estimación del Precio Objetivo de TV Azteca de MXN $ 3.93. al cierre del 2017.

English Version

Prognosis

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1) Capacidad probada para producir contenido

atractivo.

2) Control de activos de producción de conteni-

do distribuible fuera de México.

3) Equipo de gestión joven, actualizado y ca-

paz.

Fortalezas

1) Aprovechar el contenido producido para

penetrar en nuevas plataformas digitales y

móviles.

Oportunidades

1) Fuerte y enraizado competidor, líder del mercado mexicano.

2) Activos no esenciales en el sector de teleco-

municaciones colombiano y peruano distraen

la atención de la administración.

Debilidades

1) Mayor penetración de medios alternativos.

2) Mayor competencia por contenido popular,

en particular de transmisiones de partidos de

futbol.

3) Nuevos participantes. Además de “Imagen”,

nuevas subastas de ancho de banda podrían

devenir en un nuevo jugador importante en el

mercado televisivo mexicano.

Amenazas

Escenarios Alternativos. Nuestro análisis de escenarios alternati-vos da como resultado una trayectoria desigual que favorece al caso optimista, es decir, el precio objetivo aumenta de forma más que proporcional de lo que cae en el escenario pesimista.

Liquidez. A pesar de una valuación atractiva, inversionistas poten-ciales deben tomar en cuenta que la bursatilidad de los CPOs de TV Azteca es limitada. En los últimos doce meses, el valor prome-dio de operación diaria ha sido menor a US$ 400 mil.

Riesgos. En nuestra opinión, entre otros, las principales exposicio-nes al riesgo que asume un inversionista en Azteca son: el de un crecimiento económico más lento y su impacto en el gasto publici-tario; un deterioro en la capacidad de la empresa para producir contenido competitivo; y una erosión en la rentabilidad de la indus-tria debido al aumento de la competencia, tanto de nuevos jugado-res como de nuevos medios.

Resumen FODA

Datos Clave---------------------------- AZTECACPO MM

Exchange ---------------------------- BMV----------------------------

----------------------------

----------------------------

Rend. de Dividendo Esperado ---------------------------- 0.0%---------------------------- 19.8%----------------------------

----------------------------

----------------------------

----------------------------

Bursatilidad ----------------------------

----------------------------

Cal. Crediticia (Fitch Ratings) ---------------------------- B+---------------------------- N/A

EV/EBITDA (12 meses) ---------------------------- 13.1x

P/VL ---------------------------- 1.7x

Página Oficial ----------------------------

2015 2016 2017e 2018e

Estimados (MXN)

Ventas Netas 12,859 14,197 14,208 15,383

Var. % 10.4% 0.1% 8.3%

Utilidad Operativa 1,128 2,290 2,514 3,103

Var. % 103% 10% 23%

EBITDA 2,038 3,214 3,430 3,880

Var. % 57.7% 6.7% 13.1%

Utilidad Neta -2,634 -3,156 295 1,468

UPA -0.88 -1.06 0.10 0.49

Var. % 20% -109% 398%

Rentabilidad

Margen EBITDA 15.9% 22.6% 24.1% 25.2%

Margen Operativo 8.8% 16.1% 17.7% 20.2%

Margen neto -20.5% -22.2% 2.1% 9.5%

ROE -25.5% -42.8% 4.3% 17.1%

Apalancamiento

Deuda con Costo/CC 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x

Deuda neta a EBITDA 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x

Fuente: Reportes de la Empresa, Estimados de Prognosis

Mínima

Free Float 35.3%

www.irtvazteca.com

P/U (12 meses)

Val. Capitalización (millones) USD 520.83

29.1%

Acciones en Circ. (millones) 2,987

UDM Rango de Precios (MXN)

Rend. Total Potencial

(3.95 - 2.09)

Rend. UDM AZTECACP

Clave Pizarra

Precio Objetivo 2017 MXN 3.93

Último Precio MXN 3.28

Rend. Potencial 19.8%

50

70

90

110

130

150

170

abr.-16 jul.-16 oct.-16 ene.-17 abr.-17

AZTECACPO IPC

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1. Publicidad y medios de comunicación en México - Un mundo en

evolución

Una economía mexicana creciente, cada vez más abierta y competitiva, se ha traducido en un sector publici-tario en expansión. Esto se refleja claramente en la producción de contenido en los medios de difusión masi-va. En 2016, el PIB del sector creció un 10.1% en promedio, muy por encima de la expansión de la economía en su conjunto, y ya representa casi 4% del PIB total del país.

Producción de Contenido en Medios - Porcentaje del PIB

Fuente: INEGI

Producción de contenido multimedia-Crecimiento anual

Fuente: INEGI

De acuerdo con investigaciones realizadas por EY, este crecimiento continuará. Se prevé que el gasto publici-tario en medios de comunicación alcance un 7% de TMCA entre 2016 y 2018.

Resumen de la compañía

TV Azteca es un conglomerado especializado en medios con sede en México. Es el segundo mayor productor de contenido en español en el mundo. Produce contenidos y transmisiones en México a través de tres redes nacionales existentes y una cuarta red de estaciones regionales lanzada en marzo del 2017. Ofrece contenido para medios digitales, opera un proveedor de servicios de telecomunicaciones con fibra óptica (internet) en Perú, y posee otros activos, incluyendo dos equipos profesionales de fútbol que compiten en la liga de primera división de México.

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Gasto en publicidad en medios de comunicación masivos en México (miles de millones de dólares)

Fuente: EY con datos de eMarketer

La televisión abierta sigue dominando el mercado de medios masivos en México. A pesar de la incur-sión de otros medios, la mayor parte de los espectadores todavía se ven concentrados en la televisión. La encuesta nacional de preferencias del consumidor de 2015 realizada por el Instituto Federal de Telecomuni-caciones (IFT), demuestra porqué: casi todas las casas en México tienen un televisor (en promedio, los hoga-res mexicanos tienen dos televisores) y aproximadamente 6 de cada 10 casas poseen solamente acceso a la televisión abierta.

Sin embargo, la preferencia de los mexicanos por los canales de televisión abierta más populares, como “Las Estrellas” de Televisa, “Azteca Trece” y “Azteca Siete” de TV Azteca, va más allá de su accesibilidad: los ca-nales más vistos en las plataformas de televisión de paga son los tres mencionados anteriormente- canales de televisión abierta. Esto se debe a que: (1) el contenido ofrecido se ha adaptado a las preferencias del con-sumidor mexicano, tras décadas de experiencia y a (2) las razones de este consumidor para ver la televisión. De los encuestados, 56% informa que ve la televisión para los noticieros y un 28% más para los eventos de-portivos, dos tipos de programación que son particularmente adecuados para la televisión. Por el contrario, los televidentes de servicios de paga tienden a utilizar esas plataformas para ver películas (63%) y series (42%).

Disponibilidad en los Hogares Mexicanos

Fuente: IFT

13%

23%

32%

41%

69%

76%

98%

0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%

Consola de Videojuegos

Tablet

Computadora

Teléfono Fijo

Radio

Teléfono Móvil

Televisión

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Tradicionalmente, la televisión abierta es una industria con tres componentes clave: producción de contenido, empaquetamiento y transmisión. En México, al igual que en todos los demás mercados del mundo, los pro-ductos están experimentando una profunda transformación a medida que la nueva tecnología altera funda-mentalmente la economía, los canales y los vehículos de difusión de contenidos. No obstante, para los me-dios tradicionales, la producción de contenido de calidad sigue siendo el punto clave.

Usuarios de Internet (millones) y Porcentaje con Acceso en Casa (%)

Fuente: INEGI

http://www3.inegi.org.mx/sistemas/sisept/default.aspx?t=mcul43&s=est&c=35085

A pesar de los nuevos medios de comunicación, la televisión abierta sigue siendo la mejor alternativa de pu-blicidad masiva en el mercado mexicano. De acuerdo con la investigación realizada por EY basada en datos de IPSOS BIMSA, la televisión sigue influyendo de manera significativa en las decisiones de compra de los consumidores, muy por delante de su competidor más cercano, el Internet.

Los medios más influyentes en las decisiones de compra de los consumidores

Fuente: EY basado en datos de IPSOS BIMSA

13

1619

2122

27

33

38

41

4647

62

38%

32%

34% 34%

38%

46%

48%49%

52%

56%57%

71%

30%

70%

-5

5

15

25

35

45

55

65

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

43.0%

9.6%

4.7%2.4% 0.6% 0.3%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

30.0%

35.0%

40.0%

45.0%

50.0%

TV Internet Radio Periódicos Revistas Salas de Cine

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La televisión abierta en México ha sido históricamente un mercado con dos competidores principales, Televi-sa, un conglomerado de medios grande y diversificado y TV Azteca. A partir de octubre de 2016, un tercer competidor entró en la industria, con el lanzamiento de Imagen TV, una nueva empresa propiedad de Grupo Ángeles. Aunque la competencia se intensificará, el contenido renovado de TV Azteca ha demostrado ser po-pular durante 2016, ayudando a la empresa a ganar mercado a través de mayores “ratings”, aumentando las ventas de publicidad y los ingresos por estas mismas.

Crecimiento de ingresos publicitarios por trimestre en 2016

Fuente: Reportes de la compañía

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

1T16 2T16 3T16 4T16

Crecimiento de los Ingresos por Publicidad de TELEVISA Crecimiento de TV AZTECA

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2. La Compañía

2.1. Descripción

TV Azteca es una empresa mexicana en el sector de medios de comunicación, que produce contenido y ope-ra dos canales de televisión establecidos en México, y a partir de marzo de 2017, dos canales de TV abierta nuevos. TV Azteca transmite a través de 346 estaciones a nivel nacional, 24 horas al día, siete días a la se-mana. Es el segundo productor mundial de contenidos de televisión en español. Este contenido incluye tele-novelas, series, reality shows, noticiarios, deportes, talk shows y programas de juegos.

De acuerdo con la encuesta nacional de preferencias de 2015, realizada por el Instituto Federal de Telecomu-nicaciones (IFT) de México, Azteca Trece y Azteca Siete son los dos canales más importantes de TV Azteca, ya que el 47% y el 37% de los encuestados aseguraron que ven estos canales, respectivamente. Es impor-tante mencionar que estas preferencias se mantienen estables incluso al excluir a los hogares que tienen ac-ceso a canales de televisión de paga.

Preferencias de Canales de TV Abierta entre los Consumidores Mexicanos

Fuente: Encuesta del IFT, 2015

De acuerdo con la información compilada por el Centro de Investigación de Medios de Comunicación de HR Ratings sobre el rating televisivo, durante el 2016, TV Azteca produjo algunos de los contenidos más popula-res en la televisión mexicana, incluyendo la cobertura exclusiva de dos de los eventos deportivos más segui-dos y dos de los tres reality shows más populares.

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La popularidad de este contenido impulsa el interés y propicia la interacción con otros medios de comu-nicación: Según el anuario de Social TV de 2016 de Nielsen, la final del torneo de fútbol de primera divi-sión de 2016 generó en conjunto 18.2 millones de tweets y de posts de Facebook. En este sentido, durante el primer semestre de 2016, los diez even-tos deportivos más vistos generaron casi 4 millones de tweets en total. Un episodio de Masterchef Ju-nior (el reality show de Azteca 13 que logró un gran éxito para TV Azteca en 2016) generó, solo, 255.9 mil tweets. Eventos especiales, como la difusión de los premios Oscar de 2016 en Azteca 7, resultaron en 1.6 millones de tweets.

La actividad en las redes sociales también eviden-cia la gran brecha que existe entre la televisión abierta y las plataformas catalogadas como over-the-top (OTT), como Netflix. De hecho, la serie de Netflix más mencionada en tweeter México, 'Orange is the new Black', generó 109.7 mil tweets en el país durante el primer semestre de 2016. Esto se debe en parte a la incipiente penetración que ha alcanzado en México. Según una encuesta del Ins-tituto Federal de Telecomunicaciones (IFT) sobre las preferencias de los consumidores, sólo 2 de cada 10 hogares en México tienen acceso a Netflix, en comparación con la penetración prácticamente total alcanzada por la televisión abierta o de libre acceso.

En marzo de 2017, TV Azteca lanzó dos nuevos canales: adn40 y a+. adn40 será un canal nacional de noticias de 24 horas en la televisión abierta y será lanzado en el espacio de la plataforma de Pro-yecto 40, que es un canal que ya existe pero que será descontinuado. Su señal llegará a 85 millones de espectadores. a+ será una red nacional de ca-nales locales, cada uno ofreciendo contenidos pro-ducidos localmente y adaptados a cada región. La plataforma comenzará operaciones en la Ciudad de México, Guadalajara, León, Monterrey y Toluca en marzo, antes de expandirse a 21 ciudades a nivel nacional en una segunda etapa. En este punto lle-gará a 79 millones de espectadores potenciales. Finalmente, una tercera etapa de expansión agre-gará otros mercados locales a su cobertura.

Eventos Deportivos - Televidentes

Soccer

Millones de

televidentes

Argentina vs. Chile 5.6

Cobertura compartida

América vs. Guadalajara 5


Mexico vs. Chile 4.8


Otros Deportes

Millones de

televidentes

Super Bowl 50 5.6


Canelo vs. Khan Boxing 3.4

Cobertura exclusiva de TV Azteca

Canelo vs. Smith Boxing 3.3

Cobertura exclusiva de TV Azteca

Fuente: HR Ratings Media Research Center

Reality Shows - Televidentes

Episodio Final

Millones de

espectadores

Masterchef Junior Mexico 3.5

Azteca 13

Masterchef Mexico 2.7

Azteca 13

La Voz… Mexico 2.3

Canal de las Estrellas

Promedio de temporada

Millones de

espectadores




Azteca 13


Azteca 13


Series - Televidentes

Espectadores por episodio

Millones de

espectadores

Hasta que te Conoci 2.3

Azteca 13

Por Siempre Joan Sebastian 1.9


Celia Cruz, la Serie 1.4

Azteca 13


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TV Azteca también es propietaria de Azteca America, una cadena de televisión en español en los Estados Unidos. Azteca America opera estaciones en los principales mercados hispanos, incluyendo Los Ángeles, Chicago y Nueva York. El valor estratégico de este activo es claro: el mercado hispano de EE. UU., supera los 57 millones de personas con un poder adquisitivo combinado de más de USD 1.3 millardos. De acuerdo con Nielsen, el 27% de los hispanos en EUA sólo habla español en casa, con otro 26% que la mayor parte del tiempo habla español.

Poder de Gasto de la Población Hispana en los Estados Unidos (US$ billones [trillions])

Fuente: Selig Center of Economic Growth y U.S. Census Bureau

Finalmente, TV Azteca opera una red de fibra óptica de telecomunicaciones en Perú y es accionista minorita-rio de un negocio de fibra óptica en Colombia. También posee dos equipos de fútbol que compiten en la liga profesional de México. Estos equipos tienen su sede en Guadalajara y Morelia. Además, posee Azteca Inter-net, un operador de sitios web.

2.2. Accionistas y Estructura Corporativa

CASA

AIA

TV Azteca

Float

Más otras 56 subsidiarias directas o indirectas

Red Azteca

Internacional

Comerciacom

Estudios Azteca

Operadora Mexicana de

Televisión

Televisión Azteca

Azteca Novelas

Free Float

99.78%

53.3%

3.1%

43.6%

35.3%

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2.3. Administración

Benjamín Salinas Sada

Director General

El señor Salinas Sada es hijo de Ricardo B. Salinas, el accionista mayoritario de TV Azteca y presidente del Consejo de Azteca. Cuenta con experiencia empresarial de más de una década en compañías de su propie-dad, en los giros de medios, producción de contenidos, comercialización de bienes y servicios y energía. Ade-más, el señor Salinas Sada ha sido miembro del Comité Ejecutivo de Estrategia de Grupo Salinas durante los últimos cinco años, y cuenta con una licenciatura en Administración Financiera por el Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey.

Manuel Abud

Director General de Azteca US

Anteriormente, el señor Abud fue presidente de Telemundo Station Group, dirigiendo las 16 estaciones loca-les de la compañía. Se ha desempeñado en una amplia gama de posiciones dentro de la industria de medios, a lo largo de su carrera de 20 años, destacando como presidente y gerente general de varias estaciones de TV, presidente y fundador de Mun2 y presidente de CBS Telenoticias. También jugó un papel importante en la evolución de las noticias y el entretenimiento en el panorama de la televisión hispana en Estados Unidos.

Esteban Galíndez Aguirre

Director General de Finanzas

El señor Galíndez es Licenciado en Administración de Empresas por la Universidad Iberoamericana y tiene una maestría en Administración en McGill University, en Canadá; es además Analista Financiero Certificado, CFA, por sus siglas en inglés.

Carlos Hesles Flores

Director de Administración

Anteriormente, el señor Hesles prestaba sus servicios como Director General de Administración y Finanzas de Azteca desde el año 2002. Carlos recibió un título de Licenciado en Contaduría Pública con especializa-ción en finanzas del Instituto Tecnológico Autónomo de México.

Joaquín Arrangoiz Orvañanos

Codirector General de Ventas

El señor Arrangoiz ha prestado sus servicios como miembro del Consejo de Administración de Azteca desde 1998 y Codirector General de Ventas de Azteca desde 1993. Joaquín recibió el título de Licenciado en Admi-nistración de la Universidad Anáhuac.

Carlos Díaz Alonso

Director General de Ventas

El señor Díaz ha prestado sus servicios como Director General de Ventas de Azteca desde 2004. Carlos reci-bió el título de Licenciado en Administración de Empresas de la Universidad Anáhuac.

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Rafael Rodríguez Sánchez

Director Jurídico

El señor Rodríguez se ha desempeñado como Director Jurídico de Azteca desde el 1° de mayo de 2013. En-tre julio de 2003 y abril 2013, fue Asesor Legal de las áreas Corporativo, Regulatorio y Proyectos Especiales de Iusacell. Entre diciembre de 2000 y julio de 2003, fue Gerente Jurídico de Azteca Deportes, Noticias y En-tretenimiento. Anteriormente trabajó en el área de Derecho Corporativo en PWC. El señor Rodríguez es Abo-gado de la Universidad La Salle y completó un Seminario sobre Telecomunicaciones en el ITAM y otro de De-recho Deportivo Internacional en el Institute of Directors en Inglaterra.

2.4. Consejo de Administración

Ricardo B. Salinas Pliego

Presidente del Consejo

El señor Salinas Pliego ha sido presidente del Consejo de Azteca desde 1993 y es el accionista mayoritario de TV Azteca. También es el presidente del Consejo de Grupo Elektra desde 1993 y también presta sus servicios en el Consejo de Administración de numerosas sociedades mexicanas. El señor Salinas Pliego recibió el título de conta-dor del Instituto Tecnológico de Estudios Superiores de Monterrey y recibió un título de maestría en Administración de Empresas de la Freeman School of Business en la Universidad de Tulane.

Otros directores

Pedro Padilla Longoria

Guillermo Salinas Pliego

Mario San Román Flores

Luis Jorge Echarte Fernández


Francisco Borrego Hinojosa

Directores independientes

Francisco Murguía Díaz

Ignacio Cobián Villegas

Sergio Gutiérrez Muguerza

José Ignacio Sánchez Conde

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3. Análisis FODA

Fuerzas

1) Capacidad comprobada para producir contenido atractivo para el mercado masivo del consumo en Mé-xico.

2) Control de activos que permiten aprovechar el contenido producido y distribuirlo fuera de México, tanto al mercado hispano de los Estados Unidos como a otros en América Latina.

3) Equipo de gestión joven y actualizado. ¿Quién mejor para entender a los consumidores mexicanos más jóvenes que ejecutivos capaces en los mismos grupos de edad? Azteca ha hecho una apuesta impor-tante a que su nuevo equipo joven producirá el contenido que desean los jóvenes mexicanos.

Debilidades

1) Fuerte, bien capitalizado y enraizado competidor que también tiene una trayectoria probada de producir contenido popular entre el público mexicano.

2) Terminar de resolver los temas con los activos no esenciales en el sector de telecomunicaciones pe-ruano, que distraen la atención de la administración del negocio principal de medios en México

Oportunidades

1) Aprovechar el contenido producido para penetrar en nuevas plataformas digitales y móviles.

Amenazas

1) Mayor penetración de medios alternativos.

2) Mayor competencia por contenido popular. El futbol soccer es el deporte más popular en el país, y las emisiones de partidos de futbol están entre los eventos más vistos en la televisión. La competencia por los derechos de transmisión de estos partidos se ha intensificado; Recientemente, uno de los equipos más populares en el país decidió sacar al aire sus partidos en plataformas OTT en lugar de a través de la televisión abierta.

3) Aumento de la competencia de nuevos participantes. En octubre de 2016, una nueva empresa de radio-difusión entró en el mercado mexicano, “Grupo Imagen”. Subsecuentes subastas de ancho de banda gubernamental sugieren que otro jugador importante podría unirse a la industria.

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4. Análisis Financiero y Pronósticos

Bajo nuestro escenario base y como se detalla a continuación, proyectamos que el EBITDA continuará ex-pandiéndose tanto en 2017 como en 2018. Para 2017, estimamos un crecimiento del 6.7% y para 2018 pre-vemos un incremento de 13.1%. Nuestros escenarios alternativos alcista y bajista se resumen al final de la sección 5, sobre la valuación.

Ingresos

El esfuerzo para refrescar y mejorar la calidad del contenido comenzó a rendir frutos en 2016 y esperamos que los beneficios de esta iniciativa se materialicen en 2017 y 2018. Con el nuevo equipo directivo empujando nuevos contenidos, los ingresos consolidados crecieron un 10.4% en 2016. Prevemos un crecimiento adicio-nal del negocio base en México, pero estamos incorporando el supuesto de que los activos en Perú dejan de consolidarse en 2017, lo que redunda en un aumento no material en las ventas totales en ese año. No obs-tante, para 2018, con el apoyo de la Copa Mundial de Futbol, anticipamos un aumento de los ingresos del 8.3%.

Los cambios en el contenido lograron una mejoría en los niveles de rating para TV Azteca, en términos de audiencia de día completo, y lo que es más importante, el rating televisivo mejoró 3% durante el horario este-lar. Estos avances fueron impulsados por éxitos como: 'Hasta que te Conocí', 'Rosario Tijeras' y 'Celia Cruz, la Serie', entre otros programas.

Esta mejora seguirá consolidándose con el relanzamiento de la red Azteca Siete, ocurrido en octubre de 2016. Azteca Siete fue re-lanzado en un esfuerzo por ofrecer una programación más directa y atractiva para los televidentes. El nuevo Azteca Siete ofrece más programación en vivo y se basa más en reality shows, no-ticiarios deportivos y series.

Ingresos (MXN $ B) y Crecimiento de Ingresos (eje derecho)

Fuente: Reportes de la empresa y estimaciones de Prognosis

TV Azteca seguirá re-inventándose con la renovación de Azteca Siete y con el lanzamiento de dos nuevos canales, adn40 y a+, en marzo de 2017. Como se señaló anteriormente, adn40 será un canal nacional de noticias de 24 horas en la televisión abierta y será lanzado en la plataforma de Proyecto 40, un canal existen-te, pero que será eliminado gradualmente. Su señal llegará a 85 millones de espectadores.

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2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Ingresos Crecimiento

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El nuevo a+ será una red nacional de canales locales, cada uno ofreciendo contenidos producidos localmente y adaptados a cada región. La plataforma comenzará operaciones en la Ciudad de México, Guadalajara, León, Monterrey y Toluca en marzo, antes de expandirse a 21 ciudades a nivel nacional en una segunda eta-pa. En este punto llegará a 79 millones de espectadores potenciales. Finalmente, una tercera etapa de ex-pansión agregará otros mercados locales a su cobertura.

Dado que los espectadores en México están evolucionando hacia nuevas plataformas, el acuerdo alcanzado en febrero de 2017 con YouTube es un gran logro para la monetización de contenido producido para la televi-sión abierta, a través de otros medios. Con este acuerdo, TV Azteca distribuirá su contenido en línea, no solo a través de Azteca.com y sus aplicaciones existentes, sino también a través de YouTube. La programación subida desde febrero incluye "La Fiscal de Hierro", "La Isla", "Cocineros Mexicanos", "Venga la Alegría", "Ventaneando" y la programación deportiva "Fut Azteca" y "Box Azteca".

Estimaciones de Ingresos por Segmento (MXN millardos)

Fuente: Reportes de la empresa y estimados de Prognosis

El nuevo contenido, generado a través de acuerdos de coproducción y con nuevos talentos, tiene la ventaja adicional de tener una producción menos costosa. En el cuarto trimestre del 2016, los costos de producción, programación y servicios de radiodifusión disminuyeron 5% respecto al año anterior (en contraste con un au-mento en rating logrado con este contenido). Así, el margen EBITDA del trimestre mejoró casi 500 puntos ba-se en relación con el cuarto trimestre del 2015. La administración indicó que, además del uso de acuerdos de coproducción, la disminución en los costos de producción también reflejaba estrictos controles de costos in-ternos.

Con este nuevo nivel de eficiencia y la mayor absorción de costos fijos que se logrará con una creciente base de ingresos (especialmente en 2018), anticipamos dos años más de recuperación en el margen EBITDA. Pa-ra 2018 proyectamos un margen EBITDA superior al 25%, retornando nivel registrado en 2014.

Nuestras proyecciones de EBITDA se encuentran ligeramente por debajo de las del consenso (según la com-pilación de estimaciones de analistas realizada por Bloomberg) para 2017 y 2018.

Estimaciones de Prognosis vs el Consenso (MXN millardos)

Fuente: Prognosis y el consenso de Bloomberg

2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Ventas 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3%

TV Azteca 10,636 9,450 10,140 10,940 12,205 7.3% 7.9% 11.6%

Azteca America 1,001 1,300 1,388 1,574 1,716 6.8% 13.4% 9.0%

Fibra Óptica 160 735 1,527 440 0 107.8% -71.2% -100.0%

Otros 1,124 1,376 1,142 1,255 1,462 -17.0% 9.9% 16.5%

Variación (%)

2017 2018

EBITDA Prognosis 3.4 3.9

Consenso de Bloomberg 3.6 4.0

-5.6% -2.1%

U. Neta Prognosis 0.3 1.5

Consenso de Bloomberg -0.3 0.6

na 157.6%

Inicio de Cobertura

24 de abril de 2017

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EBITDA (MXN millardos) y Margen EBITDA (eje derecho)


Para el 2017 esperamos que la compañía mejore los rubros que se encuentran por debajo de la línea de la utilidad operativa en el estado de resultados. A pesar de las tasas de interés al alza, proyectamos que se amortizará deuda por aproximadamente USD 85 millones tanto en 2017 como en 2018, para reducir los gas-tos por intereses.

También anticipamos que las significativas pérdidas cambiarias de 2016 se revertirán hacia adelante. La apreciación del MXN en 1T17 le dará un impulso a la utilidad neta, revirtiendo las pérdidas cambiarias del 4T16. Consideramos que la apreciación del MXN permitirá que la carga de la deuda y los gastos financieros sean más manejables respecto al cierre del 4T16, siendo este elemento más importante que la ganancia con-table del trimestre.

Nuestro modelo incorpora una tasa impositiva estatutaria del 30% a futuro, aunque las pérdidas registradas en 2015 y 2016 podrían ocasionar en una tasa más baja en 2017 por concepto de pérdidas fiscales por amor-tizar (tax loss carry forwards).

La amortización (reconocimiento de pérdida) de los activos colombianos por un monto de MXN 1,377 millo-nes, se registró en 3T16. Un ejercicio similar se llevará a cabo con la inversión en Perú, con un cargo poten-cial (no implica salida de efectivo) considerado este año. No obstante, cabe destacar que el efectivo adicional por USD 60 millones fue aportado por accionistas o terceros y no por TV Azteca. TV Azteca había aportado USD 40 millones.

Utilidad Neta (MXN millardos) y Rendimiento sobre el Capital


10%

15%

20%

25%

30%

35%

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2.0

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3.5

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4.5

2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

EBITDA Margen

-50%

-40%

-30%

-20%

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0%

10%

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30%

-4.0

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2.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Utilidad Neta ROE

Inicio de Cobertura

24 de abril de 2017

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Así, anticipamos un regreso a la rentabilidad en 2017. Prevemos utilidad neta de MXN 292 millones en 2017 y MXN 1,463 millones el próximo año. Esto debería traducirse en una rentabilidad sobre el capital del 4% y 17%, respectivamente.

Nuestra utilidad pronosticada difiere significativamente de la estimada por el consenso; en nuestra opinión, la discrepancia se explica probablemente porque el consenso aún no incorpora la reciente apreciación del MXN, que debería revertir una parte importante de las pérdidas cambiarias registradas en 2016.

Estado de resultados proyectado

(MXN millones, excepto UPA)

Variación (%)

2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Ventas 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3%

Costo de Ventas 7,508 8,720 8,989 8,820 9,406 3.1% -1.9% 6.6%

Depreciación 691 910 924 916 776 1.5% -0.8% -15.3%

Otros Costos 410 496 474 500 519 -4.4% 5.4% 3.9%

Gastos de Operación 1,641 1,605 1,519 1,458 1,578 -5.4% -4.0% 8.2%

Utilidad de Operación 2,670 1,128 2,290 2,514 3,103 103.0% 9.8% 23.4%

Margen Operativo 20.7% 8.8% 16.1% 17.7% 20.2%

Utilidad no Operativa

Interéses Pagados 1,028 1,256 1,435 1,358 1,254

Interéses Ganados 128 107 92 226 232

Pérdida Cambiaria 783 1,187 1,652 845 -162

Otros -85 -333 155 109 113

Utilidad antes de Impuestos 1,072 -1,407 -851 427 2,129 -39.5% nm 398.1%

Impuestos 654 716 945 128 639 32.0% -86.4% 398.1%

Tasa Impuestos 61.0% -50.9% -111.0% 30.0% 30.0%

Extraordinarios 148 525 1,377 0 0

Utilidad Neta 270 -2,648 -3,173 299 1,490 19.8% nm 398.1%

Interés Minoritario -9 -14 -17 4 22 20.7% nm 398.1%

Utilidad Mayoritaria 280 -2,634 -3,156 295 1,468 19.8% nm 398.1%

Margen Neto 2.2% -20.5% -22.2% 2.1% 9.5%

Otras Métricas

EBITDA 3,361 2,038 3,214 3,430 3,880 57.7% 6.7% 13.1%

Margen EBITDA 26.0% 15.9% 22.6% 24.1% 25.2%

Acciones 2,984 2,990 2,989 2,987 2,987

UPA 0.09 -0.88 -1.06 0.10 0.49 19.9% nm 398.1%

nm = No Material


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En marzo, TV Azteca pagó USD 42.5 millones correspondientes al bono que vence en 2018 y que suma USD 300 millones. Con el ritmo de generación de efectivo que proyectamos, TV Azteca estará en condiciones de pagar deuda por USD 85 millones en 2017 y otros USD 85 millones 2018. Esto llevará al apalancamiento (deuda neta/EBITDA) a caer de 3.7x al cierre de 2016 a 1.9x a finales de 2018.

Cabe mencionar que el préstamo de American Tower Corporation por MXN 1.9 mil millones que vence en 2069, se debe considerar, a nuestro juicio, como cuasi- capital, en lugar de deuda, dado su carácter de muy largo plazo.

Deuda Neta (MXN millardos) y Apalancamiento (Deuda Neta/EBITDA)


CAPEX y Dividendos. Nuestras estimaciones consideran que los gastos de capital serán de USD 35 millo-nes anuales. Dado el enfoque actual de la administración de reducción de deuda y dadas las considerables distribuciones de dividendos entre 2012 y 2014, no prevemos que se paguen dividendos en los próximos tres años.

0.0x

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2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Deuda Neta Deuda Neta/EBITDA

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24 de abril de 2017

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Proyección de Balance General

(MXN$ millones)

Variación (%)

2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Activo 36,874 35,983 38,931 38,734 39,994 8.2% -0.5% 3.3%

Efectivo e Inversiones 5,529 2,938 4,497 5,560 5,494 53.0% 23.6% -1.2%

Cuentas por cobrar 5,129 5,559 7,683 6,874 7,296 38.2% -10.5% 6.1%

Inventario 177 667 3,230 2,788 2,864 384.3% -13.7% 2.7%

Otros Activos CP 4,604 4,466 4,593 4,841 5,027 2.8% 5.4% 3.9%

Inmuebles, planta y equipo 3,691 4,192 4,111 3,853 3,924 -1.9% -6.3% 1.8%

Otros Activos 17,744 18,160 14,817 14,817 15,389 -18.4% 0.0% 3.9%

Pasivo 24,723 27,468 32,684 31,276 30,292 19.0% -4.3% -3.1%

Cuentas por pagar 2,343 2,938 7,745 7,581 8,007 163.7% -2.1% 5.6%

Dueda Corto Plazo 1,106 0 0 0 0

Otros Pasivos CP 5,616 6,177 6,131 6,461 6,711 -0.7% 5.4% 3.9%

Deuda de Largo Plazo 12,934 15,213 16,369 14,663 12,904 7.6% -10.4% -12.0%

Otros Pasivos LP 2,725 3,141 2,439 2,570 2,670 -22.3% 5.4% 3.9%

Capital Total 12,150 8,515 6,247 7,458 9,703 -26.6% 19.4% 30.1%

Capital Mayoritario 12,096 8,474 5,943 7,095 9,231 -29.9% 19.4% 30.1%

Capital Minoritario 55 41 304 363 472 640.8% 19.4% 30.1%

Otras Métricas

Deuda Neta 8,510 12,274 11,872 9,103 7,410 -3.3% -23.3% -18.6%

Deuda/Capital 1.2x 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x

Deuda/EBITDA 2.2x 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x

nm = No Material


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24 de abril de 2017

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5. Valuación

Hemos valorado las acciones de TV Azteca a través de dos métodos diferentes: Trayendo a valor presente flujos de efectivo (DCF) y juzgando el valor relativo frente a otras acciones de medios de comunicación.

La valuación de nuestro flujo de caja descontado, detallado en la siguiente tabla, indica un valor razonable para los CPOs de Azteca de MXN$ 3.90. Nuestro análisis de los múltiplos de empresas comparables en el sector nos lleva a sugerir que TV Azteca debe operar con un múltiplo EV / EBITDA (2017e) de 7.0x. Con este múltiplo, el valor implícito de los CPO es de MXN$ 3.96. Ponderando ambos métodos de valuación al 50%, llegamos a nuestra estimación del Precio Objetivo de TV Azteca de MXN$ 3.93.

5.1. Valuación por flujos descontados

Fuente: Estimaciones de Prognosis

Valores en MXN millones, excepto valor por acción 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perpetuity

Utilidad de Operación 2,514 3,103 3,275 3,455 3,652

Impuestos en Efectivo 754 931 983 1,036 1,096

Tasa 30% 30% 30% 30% 30%

Ut. Op. Neta Impuestos 1,760 2,172 2,293 2,418 2,556

Depreciación 916 776 795 817 834

Flujo Operativo 2,676 2,949 3,088 3,236 3,390

Menos Inversiones

De Capital 658 848 922 907 903

De Capital de trabajo -1,414 924 770 804 840

Flujo a la Empresa 3,432 1,178 1,396 1,524 1,647

Tasa Crecimiento (nominal) a perpetuidad 5%

Valor Terminal FCF 29,353

Tasa de Descuento 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65

Flujo de Efectivo Descontado 3,432 1,072 1,153 1,139 1,110 17,837

Valor Total 25,745

Menos

Deuda Neta 13,764

Interés Minoritario 304

Valor del Capital 11,677Acciones 2,987

Valor por Acción 3.91

Otras Métricas

EBITDA 12.2%

Margen EBITDA 7.1%

Beta 1.02

Prima de Riesgo del Capital 5.0%

Costo de la Deuda 8.1%

Estructura de Capital

Deuda 66% 57% 48% 39% 30%

Capital 34% 43% 52% 61% 70%

WACC 9.4% 9.8% 10.2% 10.6% 10.9% 10.9%

Acciones 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65

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24 de abril de 2017

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Los principales supuestos de nuestro modelo de DCF son:

Crecimiento. La proyección de utilidad operativa para el período de pronóstico explícito detrás de nuestro modelo de DCF refleja una tasa de crecimiento anual compuesto del 9.8% entre 2016 y 2021, basada en una combinación de crecimiento de ventas y mayores márgenes operativos. La tasa de crecimiento de la perpetui-dad se asume en 5% nominal.

Tasa de descuento. Estimamos un costo del capital patrimonial del 12,2%, derivado de una prima de riesgo accionario del 5%, una beta (según la beta ajustada de Bloomberg) de 1,02 y una tasa libre de riesgo del 7,05%, que es el rendimiento actual del bono soberano mexicano a tasa fija a 10 años (M10). Para el costo de la deuda introdujimos un diferencial de 100 puntos base respecto al soberano.

5.2 Valuación vs empresas comparables

Sobre la base de las estimaciones actuales de consenso, los CPO se cotizan a 6.8x VE / EBITDA (2017e) y 6.19x VE / EBITDA (2018e). Sobre la base de nuestras estimaciones para 2017 y 2018, las acciones se coti-zan a 6.1x EV / EBITDA (2017e) y 5.5x EV / EBITDA (2018e). Con Televisa, competidor muy cercano, ope-rando a 10.4x EV / EBITDA (2017e), al tiempo que Azteca registra buen crecimiento de ventas, mejoras en los márgenes y caída del apalancamiento, esperamos una revaluación de los múltiplos de Azteca. Prevemos que el CPO aumentará para operar a 7.0x EBITDA 2017e, una valoración menor a la del promedio de empre-sas incluido en la tabla a continuación.

En 7x, el valor de mercado implícito de Azteca alcanzaría MXN $ 11.8 millardos (~ 628 mdd) y su precio por CPO subiría a MXN $ 3.96.

Múltiplos de empresas locales e internacionales de medios.

Fuente: Estimaciones de Bloomberg y Prognosis, 19/04/2017

P/U EV/EBITDA P /VL P/U EV/EBITDA P/U EV/EBITDA

Azteca N.A. 13.0 1.7 N.A. 6.8 32.6 6.4

Televisa 78.0 11.9 3.6 45.7 10.4

Megacable 17.2 9.5 2.9 16.9 8.5

Comcast 21.2 9.0 3.3 19.9 8.6

Disney 19.5 11.7 4.1 19.1 11.1

Fox 15.1 10.2 3.8 15.7 10.1

Time Warner 17.0 12.0 3.1 16.8 11.3

Viacom 11.0 11.3 3.9 11.5 9.7

2017e

Últimos 12 Meses Pronóstico del Consenso Pronóstico de Prognosis

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5.3 Catalizadores y escenarios alternativos

Escenario Pesimista (Bear)

Supone una fuerte desaceleración económica derivada de una negociación comercial adversa con Estados Unidos y una nueva ola de incertidumbre en los mercados financieros. Bajo estas condiciones, anticipamos que los ingresos crecerían 0% en 2017 y 4.5% en 2018. No proyectamos ninguna mejora en los márgenes, lo que llevaría a un crecimiento de EBITDA de sólo 2.4% y 4.5% en 2017 y 2018, respectivamente. En este es-cenario, nuestro DCF arroja un precio objetivo de MXN $ 3.20. En este entorno de mercado, anticipamos que las acciones se negociarían a 6.5x EV / EBITDA (2017e). Esto implica un precio por CPO de MXN $ 3.10. Por lo tanto, nuestra valuación promedio ponderada daría una estimación de precio objetivo de MXN $ 3,15 en el escenario pesimista.

Escenario Optimista (Bull)

En un escenario con un resultado mejor de lo esperado de las negociaciones comerciales entre México y EUA y la confianza en la economía totalmente restaurada, proyectaríamos que el crecimiento de los ingresos alcanzaría el 3.0% en 2017 y el 15.0% en 2018. La rentabilidad también subiría, con un crecimiento del EBIT-DA de 24.4% y 16.2%, en 2017 y 2018 respectivamente. En este escenario, nuestra DCF arroja un precio ob-jetivo de MXN $ 5.8. Además, un múltiplo VE/EBITDA más razonable sería de 7.3X, lo que implica un valor por acción de MXN $ 6.0. Por lo tanto, nuestra valuación promedio ponderada daría una estimación de precio objetivo de MXN $ 5.9 en el caso optimista.

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24 de abril de 2017

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6. Riesgos

Prognosis considera que, en general, las principales exposiciones al riesgo que los inversionistas asumirán a través de una inversión en Azteca CPO pueden resumirse como sigue:

Riesgo país:

a) Crecimiento. Las proyecciones de crecimiento del PIB de México cayeron notablemente después de las elecciones en Estados Unidos, ya que la perspectiva incierta erosionó la confianza de los consumidores y de-tuvo la inversión privada. Junto con la restricción de la inversión del gobierno y las preocupaciones sobre una posible degradación de calificación soberana, el crecimiento en 2017 y 2018 podría desacelerarse en relación con años anteriores.

b) Tipo de cambio MXN/USD. La deuda denominada en dólares de TV Azteca entraña riesgos de exposición a divisas. A pesar de que el tipo de cambio se ha recuperado en relación con los niveles más débiles después de las elecciones en Estados Unidos, otro episodio de volatilidad y depreciación de divisas podría abrir más la brecha entre la generación de flujo de efectivo denominada en MXN y sus pasivos denominados en dólares.

c) Tasa de interés. El apalancamiento de TV Azteca, y sus necesidades de refinanciamiento, implican expo-sición a tasas de interés, ya que tasas más altas aumentan el costo del financiamiento.

Riesgos de la Industria:

a) Migración a otros medios. Aunque, a nuestro juicio, los inversionistas podrían, en ocasiones, haber exa-gerado este riesgo, la migración hacia plataformas de los nuevos medios es una tendencia real. Como hemos argumentado antes en este reporte, este riesgo puede ser mitigado por la producción de contenido de calidad que atraiga al consumidor mexicano.

b) Nuevos participantes. En octubre de 2016 Grupo Imagen, el brazo mediático del conglomerado privado Grupo Ángeles, lanzó una nueva red que competirá directamente con los canales de TV Azteca. Otros juga-dores adicionales se pueden materializar e intensificar la competencia en la industria.

c) Regulación. TV Azteca es una empresa altamente dependiente de licencias de radiodifusión gubernamen-tales, y por lo tanto está expuesta al entorno regulatorio definido por las autoridades.

Riesgos de la empresa:

a) Contenido. En nuestra opinión, el modelo de negocios de TV Azteca depende en gran medida de su capa-cidad para producir contenido de calidad que atraiga a los consumidores mexicanos. Un deterioro en la capa-cidad de producción de la compañía afectaría sus capacidades de generación de flujo de efectivo.

b) Apalancamiento. El apalancamiento de TV Azteca está disminuyendo, pero sigue consumiendo el flujo de efectivo disponible para los accionistas.

c) Talento clave. Dada la importancia de la producción de contenidos y la creatividad que la respalda, TV Azteca depende en gran medida del talento clave, tanto en términos de producción como de gestión.

La empresa Prognosis Economía, Finanzas e Inversiones, S. C. (Prognosis) ha sido aprobada

por la BMV para actuar como Analista Independiente y está sujeta a lo dispuesto por el Regla-

mento Interior de la BMV. Dicha aprobación en ningún momento implica que la empresa Progno-

sis ha sido autorizada o supervisada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores.

Socios, analistas y todo el personal que labora en Prognosis, declara: (1) tener solvencia moral

tanto, en nuestra actividad profesional como en la personal; (2) cumplir con los criterios de inde-

pendencia que señala el Reglamento interior de la BMV, que entre otros incluye en que no incu-

rrimos en labores de corretaje de emisora alguna y tampoco relación de negocios con dichas

emisoras; (3) apego y cumplimiento en todo momento a los Códigos de Ética Profesional de la

comunidad Bursátil Mexicana y de Prognosis; (4) estar libre de conflictos de interés patrimonial o

económico respecto de las emisoras a las cuales cubrimos.

Nosotros, Carlos Fritsch, Mauricio Tavera y Luis David García Rendón certificamos que los pun-

tos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal so-

bre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que

ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compen-

sación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico

en este documento. Los analistas que prepararon este reporte no tienen posiciones en los valo-

res mencionados. Los analistas fundamentales involucrados en la elaboración de este documen-

to reciben compensaciones basadas en la calidad y precisión de este reporte y factores competi-

tivos.

El precio objetivo incluido en este reporte refleja el desempeño esperado de la acción en un pe-

riodo específico de tiempo. Este desempeño podría estar relacionado con el método de valuación

y con otros factores. El método fundamental de valuación utilizado por Prognosis se basa en una

combinación de una o más metodologías generalmente aceptadas de análisis financiero que

pueden incluir valuación por múltiplos, flujos de efectivo descontados (DCF), suma de partes,

valor de liquidación y cualquier otra metodología apropiada para el caso particular. Otros factores

incluyen flujo de noticias generales o específicas de la compañía, percepción de inversionistas

del momento adecuado para invertir, operaciones de fusiones y adquisiciones y el apetito del

mercado en industrias específicas, entre otros. Alguno o todos estos factores pueden llevar a una

recomendación contraria a la indicada por la simple valuación fundamental. Asimismo, las pro-

yecciones incluidas en este reporte están basadas en supuestos que pueden o no cumplirse.

Rendimientos pasados no garantizan rendimientos futuros. Actualizaciones constantes pueden

ser realizadas para cualquier emisora dependiendo de la periodicidad de eventos, anuncios,

condiciones de mercado o cualquier otra información pública.

Este reporte está basado en información pública y fuentes que se consideran fidedignas; no se

garantiza la precisión, veracidad o exhaustividad de dicha información. La información y las opi-

niones dentro de este reporte no constituyen una oferta para comprar o vender ni una invitación

para hacer una oferta para comprar o vender cualquier valor u otro instrumento financiero. Este

documento no provee asesoría personalizada y no toma en consideración estrategias y objetivos

específicos de inversión, situación financiera, o necesidades particulares de cualquier persona

que pueda recibir este reporte. El destinatario de este reporte debe tomar sus propias decisiones

Información relevante sobre Prognosis, sus analistas y este reporte Prognosis

Economía, Fi nanzas e Inversiones S.C.

•Más de 30 años de experiencia directa

analizando valores de deuda y de capi-

tal

•Reportes y promoción de títulos en

colocación primaria y del mercado

secundario

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riencia en Wall Street, la “City”, América

Latina y México

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dianas y pequeñas

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April 24, 2017

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Total Potential Return: 20.0%

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Investment Highlights

1. Advertising and Media in Mexico - An

Evolving Landscape

2. The Company

3. SWOT Analysis

4. Financial Analysis and Forecasts

5. Valuation

6. Risks

Equity Research

Prognosis

Contact:

+52 (55) 5202 9964

+52 (55) 5202 95 71

[email protected]

Despite New Media making inroads, content and cash are as com-

pelling as ever

Investment Highlights

‘It’s the content, stupid’. Media trends reflect evolving preferences amongst Mexican consumers for the channels through which they consume information and entertainment. Still, through these changes it is apparent that the main dri-ver of viewership, quality content, remains the key differentiator, regardless of technological platforms. With upgraded and dynamic content, TV Azteca is de-monstrating that it can compete effectively generating content that Mexican con-sumers want.

Content and Cashflow… an attractive combination. New Media is making inroads into the Mexican advertising market. Still, ahead of the 2018 World Cup an event closely followed on open air TV, TV Azteca’s newly resurgent cash generating capabilities are attractive. After rising almost 60% in 2016, we expect the company’s EBITDA to rise an additional 6.7% and 13.1% in 2017 and 2018, respectively.

Debt Reduction. The company has bought back US$42.5 million of its 2018 US$300 million U.S. dollar-denominated bond. We expect debt to decline by US$85 million for the whole year and to fall by a further US$85 million in 2018. This, coupled with EBITDA growth should lead leverage (net debt/EBITDA) to decline to 1.9x by year-end 2018, versus 3.7x as of year-end 2016.

Valuation. Our valuation indicates the shares are trading at an important dis-count to fair value. Our discounted cash flow valuation suggests a fair value for the shares of MXN$3.90. Our assessment of the current trading multiples in the sector leads us to calculate that TV Azteca should trade at an EV / EBITDA mul-tiple (2017e) of 7.0x. At this multiple, the shares’ implied value is MXN$3.96. An equally weighted average of both valuations yields our estimate of TV Azteca’s fair value of MXN$3.93.

Versión en Español

Prognosis

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Initiating Coverage

April 24, 2017

1) Proven ability to produce content that ap-

peals to the mass market Mexican consumer.

2) Control of assets that allows produced con-

tent to be leveraged in distribution abroad.

3) Young, refreshed, and capable management

team.

Strengths

1) Leverage content produced to penetrate

new digital and mobile platforms.

Opportunities

1) Strong, and entrenched competitor that is the market leader.

2) Addressing issues in the Peruvian telecoms

sector may continue to distract management

attention away from the Mexican core assets.

Weaknesses

1) Continued appeal and penetration of alter-

native media

2) Increased competition for popular content,

such as soccer match broadcasts.

3) Increased competition from new entrants.

Further government bandwidth auctions sug-

gest another relevant player, in addition to

“Imagen”, may yet join the industry.

Threats

Bull and bear alternative scenarios result in an uneven trajectory that favors the optimistic case, namely fair valuation jumps signifi-cantly more in the bull scenario than it falls in the bear scenario.

Liquidity. Despite growth and an attractive valuation, potential in-vestors need note that liquidity in the shares is limited. Average daily trading volume over that past year has been less than US$400k.

Risks. In our view, the main risk exposures that an investor in Azte-ca will assume are the risk of slower economic growth and its im-pact on advertising spending, a deterioration in the company’s abili-ty to produce competitive content and an erosion in industry profita-bility from increased competition, both from new players and from new media.

SWOT Summary

Key Data

Local Ticker ---------------------------- AZTECACPO MM

Exchange ---------------------------- BMV----------------------------

Last Price ----------------------------

Expected Return ----------------------------

Expected Dividend Yield ---------------------------- 0.0%

Total Expected Return ---------------------------- 19.8%

LTM Return TV AZTECA ----------------------------

LTM Price Range ----------------------------

Outstanding Shares (Million) ----------------------------

Free Float (Bloomberg) ----------------------------

Marketability ----------------------------

Market Cap (USD Million) ----------------------------

Credit Rating (Fitch Ratings) ---------------------------- B+

P/E (TTM) ---------------------------- N/A

EV/EBITDA (TTM) ---------------------------- 13.1x

Price/Book Value ---------------------------- 1.7x

Official Website ----------------------------

2015 2016 2017f 2018f

Estimates (MXN mill.)

Net sales 12,859 14,197 14,208 15,383

YoY% 10.4% 0.1% 8.3%

Operating income 1,128 2,290 2,514 3,103

YoY% 103.0% 9.8% 23.4%

EBITDA 2,038 3,214 3,430 3,880

YoY% 57.7% 6.7% 13.1%

Net income -2,634 -3,156 295 1,468

EPS -0.88 -1.06 0.10 0.49

YoY% 19.9% -109.3% 398.1%

Profitability

EBITDA margin 15.9% 22.6% 24.1% 25.2%

Operating margin 8.8% 16.1% 17.7% 20.2%

Net margin -20.5% -22.2% 2.1% 9.5%

ROE -25.5% -42.8% 4.3% 17.1%

Leverage

Debt/Equity 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x

Net-debt-to EBITDA 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x

Source: Company's Reports, Prognosis Forecasts

Low

35.3%

USD 520.83

www.irtvazteca.com

2,987

2017 T.P. (Estimated fair value)

(3.95 - 2.09)

29.1%

MXN 3.93

MXN 3.28

19.8%

50

70

90

110

130

150

170

Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17

AZTECACPO IPC

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Initiating Coverage

April 24, 2017

1. Advertising and Media in Mexico - An Evolving Landscape

A growing, and increasingly competitive and open economy, have translated into an expanding advertising sector in Mexico. This is reflected in the production of media content – in 2016, the sector’s GDP grew 10.1% on average, well above the expansion of the economy and now represents almost 4% of total GDP for the country.

Production of Media Content – Share of GDP

Source: INEGI

Production of Media Content – Year-over-year Growth

Source: INEGI

According to research from EY, this growth is set to continue. Ad spend in mass media is forecast to reach a 7% CAGR between 2016 and 2018.

Overview

TV Azteca is a Mexico based media conglomerate. It is the second largest producer of Spanish language content in the world. It produces content and broadcasts in Mexico through three existing national networks and a fourth recently launched (March 2017) network of regional stations. It provides content for free to air digital media, operates one fiber optic network service provider in Peru, and owns other assets including two professional soccer teams that compete in Mexico’s top flight league.

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Initiating Coverage

April 24, 2017

Ad Spend in Mass Media in Mexico (US$ billions)

Source: EY with data from eMarketer

Free-to-air television still dominates media in Mexico. Despite inroads made by other media, the bulk of viewers are still concentrated on television. The 2015 national survey of consumer preferences carried out by Mexico’s Instituto Federal de Telecomunicaciones (IFT by its Spanish acronym) makes it clear why: nearly all homes in Mexico have a TV (on average, Mexican homes have two television sets) and approximately 6 in 10 homes depend on open-air networks.

Still, Mexicans’ preference for the most popular open-air channels – namely, Televisa’s “Las Estrellas” and TV Azteca’s “Azteca Trece” and “Azteca Siete” - goes beyond their accessibility: the most watched channels on pay-TV platforms are the three previously mentioned open-air channels. This is both due to the content provid-ed, which, after decades of experience has been tailored to the Mexican consumer’s preferences, and to Mexi-cans’ reasons for watching TV. A full 56% report that they watch TV for newscasts and a further 28% for sport-ing events- two types of programming that are particularly well suited for television. In contrast, Pay-TV view-ers tend to use those platforms for watching movies (63%) and series (42%).

Availability in Mexican Homes

Source: IFT

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Initiating Coverage

April 24, 2017

Traditionally, open air television is an industry with three key components: production of content, packaging, and broadcasting. In Mexico, as in all other markets, the final element is undergoing a deep transformation as new technology fundamentally alters the economics, the channels and the vehicles of content broadcasting. Nonetheless, for the traditional media, the importance of quality content production remains as key as ever.

Internet Users (millions) and Percentage with Home Access (%)

Source: INEGI

http://www3.inegi.org.mx/sistemas/sisept/default.aspx?t=mcul43&s=est&c=35085

Despite this, open-air television is still the best mass advertising alternative in the Mexican market. According to research by EY based on data from IPSOS BIMSA, television is still far more influential in consumer good purchasing decisions, well ahead than its nearest competitor, the internet.

Most Influential Media in Consumer Good Purchasing Decisions

Source: EY based on IPSOS BIMSA data

13

1619

2122

27

33

38

41

4647

62

38%

32%

34% 34%

38%

46%

48%49%

52%

56%57%

71%

30%

70%

-5

5

15

25

35

45

55

65

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

43.0%

9.6%4.7%

2.4% 0.6% 0.3%0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

30.0%

35.0%

40.0%

45.0%

50.0%

TV Internet Radio Newspapers Magazines MovieTheaters

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Initiating Coverage

April 24, 2017

Open-air television in Mexico has historically been a market contested by two strong players, Televisa, a large and highly diversified media conglomerate, and TV Azteca. As of October 2016, a third player entered the in-dustry with the launch of Imagen TV, a new venture owned by the privately held Grupo Ángeles. Though com-petition will intensify, TV Azteca’s revamped content has proven popular in 2016, helping the company gain market share through improved ratings with the ensuing impact on advertising sales and revenue.

2016 Advertising Revenue Growth per Quarter

Source: Company reports

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16

Televisa Advertising Revenue Growth TV Azteca Growth

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Initiating Coverage

April 24, 2017

2. The Company

2.1. Description

TV Azteca is a Mexican media company which produces content and operates two established TV channels in Mexico and, as of March 2017, two new free to air channels. TV Azteca broadcasts through 346 stations na-tionwide, 24 hours a day, seven days a week. It is the world’s second most important producer of Spanish-language television content. This content includes telenovelas, series, reality shows, newscasts, sports, talk shows and game shows.

According to the 2015 national survey of consumer preferences carried out by Mexico’s Instituto Federal de Telecomunicaciones, TV Azteca’s two main channels, Azteca Trece and Azteca Siete, are the second and third most watched channels in the country, with 47% and 37% of all respondents stating that they watch these channels. Interestingly, these preferences hold steady even when isolating the households which have access to pay TV channels.

Free-to-air Channel Preferences amongst Mexican Consumers

Source: IFT Survey, 2015

The ratings information compiled by the Media Research Center of industry specialists HR Ratings, indicates that during 2016 TV Azteca produced some of the most popular content on Mexican television, including ex-clusive coverage of two of the most popular sporting events and two of the three most popular reality shows.

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Initiating Coverage

April 24, 2017

The popularity of this content drives interest and generates interactions across other media: accord-ing to Nielsen’s 2016 Social TV yearbook, the final of the 2016 first division soccer tournament gener-ated 18.2 million tweets and Facebook posts com-bined. In fact, during the first semester of 2016 the top ten most watched sporting events generated almost 4 million tweets combined. An episode of Masterchef Junior (the Azteca 13 reality series that proved enormously successful for TV Azteca in 2016) alone generated 255.9k tweets. Special events, such as the 2016 broadcast of the Oscars on Azteca 7 led to 1.6 million tweets.

The social media interactions also evidence the still large gap between free-to-air television and over the top (OTT) platforms such as Netflix. The most tweeted Netflix series in Mexico, ‘Orange is the new Black’, generated only 109.7k tweets in the country during the first semester of 2016. This is partly due to the still incipient penetration it has achieved in Mexico. The IFT’s survey of consumer preferences indicates that only 2 in 10 homes in Mexico have access to Netflix, versus the essentially near-total penetration achieved by free-to-air television.

As of March 2017, TV Azteca has launched two new channels, adn40 and a+. adn40 will be a na-tional 24-hour news channel on free-to-air TV and will be launched on the platform of Proyecto 40, an existing channel that will be phased-out. Its signal will reach 85 million viewers. a+ will be a national network of local channels, each offering locally pro-duced content tailored to the region. The platform will begin operations in Mexico City, Guadalajara, León, Monterrey and Toluca in March before ex-panding to 21 cities nationwide in a second stage. At this point it will reach 79 million potential viewers. Finally, a third expansion stage will add further local markets to its coverage.

Sporting Events - ViewersSoccer Millions of Viewers

Argentina vs. Chile 5.6

Shared coverage

América vs. Guadalajara 5

Shared coverage

Mexico vs. Chile 4.8

Shared coverage

Other Sports Millions of Viewers

Super Bowl 50 5.6

Shared coverage

Canelo vs. Khan Boxing 3.4

Exclusive Azteca coverage

Canelo vs. Smith Boxing 3.3

Exclusive Azteca coverage

Source: HR Ratings Media Research Center

Reality Shows - ViewersFinal Episode Millions of Viewers


Azteca 13


Azteca 13



Season Average Millions of Viewers




Azteca 13


Azteca 13


Series - ViewersViewers per Episode Millions of Viewers

Hasta que te Conoci 2.3

Azteca 13

Por Siempre Joan Sebastian 1.9


Celia Cruz, la Serie 1.4

Azteca 13


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Initiating Coverage

April 24, 2017

TV Azteca also owns Azteca America, a Spanish language TV network in the U.S. Azteca America operates stations in key Hispanic markets including Los Angeles, Chicago and New York. The strategic value of this asset is clear: the U.S. Hispanic market exceeds 57 million people with a combined spending power of more than US$1.3 trillion. According to Nielsen, 27% of Hispanics speak only Spanish at home with a further 26% speaking mostly Spanish.

U.S. Hispanic Population Spending Power (in US$ trillions)

Source: Selig Center of Economic Growth and U.S. Census Bureau

Finally, TV Azteca operates a fiber optic network provider in Peru and owns a minority stake in a fiber optic business in Colombia. It also owns two professional soccer teams that compete in Mexico’s top-flight league. These are based in the markets of Guadalajara and Morelia. In addition, it owns Azteca Internet, an operator of websites.

2.2. Shareholding and Corporate Structure

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Initiating Coverage

April 24, 2017

2.3. Management

Benjamín Salinas Sada

CEO

Mr. Salinas Sada is the son of Ricardo B. Salinas Pliego, the controlling shareholder and Chairman of the Board of TV Azteca. He has over ten years of entrepreneurial experience, founding and developing his own companies, particularly focused on content development for different platforms. Mr. Salinas Sada has been a member of Grupo Salinas’ Executive Strategy Committee for the past five years. He has a degree in Financial Management from the Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey.

Manuel Abud

CEO, Azteca US

Manuel Abud had previously served as the president of the Telemundo Station Group, running that company’s 16 local stations. He has over 20 years of media industry experience in various roles, including as President and General Manager of several TV stations, President and founder of Mun2 and President of CBS Telenoti-cias. Overall, he has played a key role in the development of news and entertainment alternatives for the U.S. Hispanic market.

Esteban Galíndez Aguirre

CFO

Mr. Galindez has an undergradurate degree in Management from the Universidad Iberoamericana and an MBA from McGill. He is also a CFA charter holder.

Carlos Hesles Flores

Chief Administrative Officer

Prior to his current role, Mr. Hesles had served as Head of Administration and Finance for Azteca since 2002. He is a chartered accountant with a specialization in Finance from the Instituto Tecnológico Autónomo de México.


Co-head of Sales

Mr. Arrangoiz has been a member of the Board of Directors of Azteca since 1998 and has been co-head of sales since 1993. He has a degree in Business from Universidad Anahuac.

Carlos Díaz Alonso

Head of Sales

Mr. Diaz has served as head of sales since 2004. He holds a degree in Business from Universidad Anahuac.

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Initiating Coverage

April 24, 2017

Rafael Rodríguez Sánchez

Head of Legal

Mr. Rodriguez has been Azteca’s head of legal since 2013. Prior to that he had served as legal adviser to Iu-sacell since 2003. Between 2000 and 2003 he held the role of Legal Manager for Azteca Deportes, Noticias y Entretenimiento. He has also worked in the legal practice of PWC. Mr. Rodriguez has a Law Degree from La Salle in addition to having completed courses in Telecommunications and in International Sports Law.

2.4. Board of Directors

Ricardo Benjamín Salinas Pliego

Chairman

Mr. Salinas Pliego is the controlling shareholder in TV Azteca and has been chairman of its Board of Directors since 1993. He has also been the Chairman of Grupo Elektra since 1993 and serves on the Boards of several other Mexican companies. He is a chartered accountant from the Instituto Tecnológico de Estudios Superiores de Monterrey and has an MBA from Tulane’s Freeman School of Business.

Other Directors

Pedro Padilla Longoria

Guillermo Salinas Pliego

Mario San Román Flores

Luis Jorge Echarte Fernández


Independent Directors

Francisco Murguía Díaz

Ignacio Cobián Villegas

Sergio Gutiérrez Muguerza

José Ignacio Sánchez Conde

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Initiating Coverage

April 24, 2017

3. SWOT Analysis

Strengths

1. Proven ability to produce content that appeals to the mass market Mexican consumer.

2. Control of assets that allow produced content to be leveraged in distribution abroad both to the U.S. Hispanic mar-ket and the Central American markets.

3. Young, refreshed management team. Who better to understand the younger Mexican consumers than savvy exec-utives in the same age brackets? TV Azteca has bet big that its new young team will deliver the content young Mexicans want.

Weaknesses

1. Strong, well-capitalized, and entrenched competitor that also has a proven track-record of producing content popu-lar with Mexican audiences.

2. Addressing issues with the non-core assets in the Peruvian telecoms sector may continue to distract management attention away from the main Mexican media business.

Opportunities

1. Leverage content produced to penetrate new digital and mobile platforms.

Threats

1. Continued appeal and penetration of alternative media.

2. Increased competition for popular content. Soccer is the most popular sport in the country, and soccer match broa casts are amongst the most watched events on television. Competition for broadcasting rights for these matches has intensified; most recently, one of the most popular teams in the country decided to air its matches on OTT plat-forms rather than through free-to-air TV.

3. Increased competition from new entrants. In October 2016, a new broadcasting company entered the Mexican market, Grupo Imagen, and further government bandwidth auctions suggest another relevant player may yet join the industry.

36

Initiating Coverage

April 24, 2017

4. Financial Analysis and Forecasts

Under our base case scenario, as detailed below, we project EBITDA growth will continue in both 2017 and 2018. For 2017, we estimate a 6.7% expansion and for 2018 we anticipate 13.1% growth. Our bullish and bearish scenarios are summarized at the end of the valuation section.

Revenue

The effort to refresh and improve the quality of content began to pay off in 2016 and we expect further benefits of this initiative to materialize in 2017 and 2018. With a new management team on board pushing new content consolidated revenue grew 10.4% in 2016; we forecast additional core business growth in 2017, but have as-sumed the Peruvian business is no longer consolidated in 2017, thus reflecting in negligible total revenue growth this year. In 2018, with the support of the Soccer World Cup and a relative low base, we expect reve-nues to rise 8.3%.

The push in content achieved a rating gain for TV Azteca both in terms of full day viewership and, more im-portantly, it drove a 3% boost to prime-time ratings. The gains were driven by hits including ‘Hasta que te Conoci’ ‘Rosario Tijeras’ and ‘Celia Cruz, la Serie’, amongst other programs.

This improvement will be consolidated with the October 2016 relaunch of the Azteca Siete network. Azteca Siete was relaunched to offer programming that is more direct and engaging for viewers. The new Azteca Si-ete features more live programming and relies more on reality shows, sports, newscasts, and series.

Revenue (MXN$ B) and Revenue Growth (right axis)

Source: Company reports, Prognosis estimates

TV Azteca is building on Azteca Siete’s revamp with the March 2017 launch of two new channels, adn40 and a+. As outlined previously, adn40 will be a 24-hour national news channel on free-to-air TV and will be laun-ched on the platform of Proyecto 40, an existing channel that will be phased-out. Its signal will reach 85 million viewers.

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

8

10

12

14

16

2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Revenue Growth

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Initiating Coverage

April 24, 2017

The new a+ will be a national network of local channels, each offering locally produced content tailored to the individual region. The platform will begin operations in Mexico City, Guadalajara, León, Monterrey, and Toluca in March before expanding to 21 cities nationwide in a second stage. At this point it will reach 79 million poten-tial viewers. Finally, a third expansion stage will add further local markets to its coverage.

With viewers in Mexico evolving toward new platforms the agreement reached with YouTube in February is a key milestone in monetizing content produced for open-air TV through other media. Through this agreement, TV Azteca will distribute its content online not only through Azteca.com and its existing apps but also through YouTube. The programming which has been uploaded since February includes ‘La Fiscal de Hierro’, ‘La Isla’, ‘Cocineros Mexicanos’, ‘Venga la Alegría’, ‘Ventaneando’, and the sports progamming ‘Fut Azteca’ and ‘Box Azteca’.

Revenue Forecasts by Segment (MXN$ B)


The refreshed content, generated through co-production agreements and featuring new talent, has the added advantage of being less expensive to produce. The initial evidence of this is in. In Q4/16, production, program-ming and broadcasting service costs declined 5% year-over-year (in contrast to the ratings boost achieved with this content). Thus, the quarter’s EBITDA margin improved by almost 500 basis points relative to Q4/15. Management indicated that, in addition to the use of co-production agreements, the decline in production costs also reflected strict internal cost controls.

With this new efficiency level and the greater fixed cost absorption that will be achieved with a growing reve-nue base (particularly in 2018), we anticipate two more years of EBITDA margin recovery. By 2018 we project an EBITDA margin of more than 25%, returning to the level posted in 2014.

Our EBITDA projections are somewhat below market consensus (as per Bloomberg’s compilation of analyst estimates) for 2017 and 2018.

Prognosis Estimates versus Consensus (MXN$ B)

Source: Prognosis, Bloomberg consensus

2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Total Revenue 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3%

TV Azteca 10,636 9,450 10,140 10,940 12,205 7.3% 7.9% 11.6%

Azteca America 1,001 1,300 1,388 1,574 1,716 6.8% 13.4% 9.0%

Fiber Optic network 160 735 1,527 440 0 107.8% -71.2% -100.0%

Other segments 1,124 1,376 1,142 1,255 1,462 -17.0% 9.9% 16.5%

% Change

2017 2018

EBITDA Prognosis 3.4 3.9

Bloomberg Consensus 3.6 4.0

-5.6% -2.1%

Net Income Prognosis 0.3 1.5

Bloomberg Consensus -0.3 0.6

na 157.6%

38

Initiating Coverage

April 24, 2017

EBITDA (MXN $B) and EBITDA Margin (right axis)


We expect important improvements in 2017 below the operating line. Despite rising interest rates, we project debt paydown of approximately US$85 million in each of 2017 and 2018 to reduce interest expense.

We also anticipate a reversal in the significant FX losses of 2016. The FX appreciation of Q1/17 alone will pro-vide a positive boost to net income for the quarter by reverting the FX losses of Q4/16. More important than the accounting gain of the quarter, the appreciation will make the debt load and interest expense more man-ageable than as of the end of the prior quarter.

Our model incorporates a 30% statutory tax rate going forward, though the losses registered in 2015 and 2016 may result in a lower rate in 2017 through tax loss carry forwards.

The write-down of the Colombian assets totaling a MXN$1,377 million charge was registered in Q3/16. A simi-lar exercise will be conducted with the investment in Peru with a potential (non-cash) charge taken this year. Nonetheless, it is worth emphasizing that the cash infusion in addition to the US$40 million contributed by TV Azteca (that is, the other US$60 million) was contributed by shareholders or third parties rather than by TV Azteca.

Net Income (MXN$ B) and Return on Equity


10%

15%

20%

25%

30%

35%

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

EBITDA Margin

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

-4.0

-2.0

0.0

2.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Net income ROE

39

Initiating Coverage

April 24, 2017

With this, we anticipate a return to profitability this year. We forecast net income of MXN $292 million in 2017 and MXN $1.46 billion next year. This should translate into a return on equity of 4% and 17%, respectively.

Our 2018 net income estimates diverge significantly from the current consensus estimate; in our view, the gap is likely the result of existing estimates not reflecting the material recent FX appreciation which should reverse an important part of the FX losses registered in 2016.

Income Statement Projection

(MXN$ millions, except EPS)

% Change

2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Revenue 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3%

COGS 7,508 8,720 8,989 8,820 9,406 3.1% -1.9% 6.6%

Depreciation 691 910 924 916 776 1.5% -0.8% -15.3%

Other expenses 410 496 474 500 519 -4.4% 5.4% 3.9%

SG&A 1,641 1,605 1,519 1,458 1,578 -5.4% -4.0% 8.2%

Operating Income 2,670 1,128 2,290 2,514 3,103 103.0% 9.8% 23.4%

Operating Margin 20.7% 8.8% 16.1% 17.7% 20.2%

Non-Operating Income

Interest Expense 1,028 1,256 1,435 1,358 1,254

Interest Income 128 107 92 226 232

FX Loss 783 1,187 1,652 845 -162

Others -85 -333 155 109 113

Pre-tax Income 1,072 -1,407 -851 427 2,129 -39.5% nm 398.1%

Taxes 654 716 945 128 639 32.0% -86.4% 398.1%

Effective Tax Rate 61.0% -50.9% -111.0% 30.0% 30.0%

Extraordinary items 148 525 1,377 0 0

Consolidated Net Income 270 -2,648 -3,173 299 1,490 19.8% nm 398.1%

Minority Interest -9 -14 -17 4 22 20.7% nm 398.1%

Net Income 280 -2,634 -3,156 295 1,468 19.8% nm 398.1%

Net Margin 2.2% -20.5% -22.2% 2.1% 9.5%

Other Metrics

EBITDA 3,361 2,038 3,214 3,430 3,880 57.7% 6.7% 13.1%

EBITDA Margin 26.0% 15.9% 22.6% 24.1% 25.2%

Shares Outstanding 2,984 2,990 2,989 2,987 2,987

EPS (MXN$ per share) 0.09 -0.88 -1.06 0.10 0.49 19.9% nm 398.1%

nm = Not Meaningful


40

Initiating Coverage

April 24, 2017

In March, TV Azteca paid down US$42.5 million on its US$300 million 2018 bond. With the rate of cash gen-eration, we project, TV Azteca will be able to pay down US$85 million per year in debt in 2017 and 2018, ac-cording to our estimates. This will lead leverage (net debt/EBITDA) to fall from 3.7x at the close of 2016 to 1.9x by the end of 2018.

It is worth noting that, based on its very long term nature, we consider the loan from American Tower Corpora-tion for MXN$1.9 billion that is due in 2069 as a form of quasi-equity rather than as debt.

Net Debt (MXN$ B) and Leverage (Net Debt/EBITDA)


CAPEX and Dividends. Our forecasts consider US$35 million in capital expenditures going forward. Given the present focus on de-leveraging and the sizable dividend distributions executed between 2012 and 2014 we do not anticipate dividends to be paid in the next three years.

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2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Net Debt Net Debt/EBITDA

41

Initiating Coverage

April 24, 2017

Balance Sheet Projection

(MXN$ millions)

% Change

2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Assets 36,874 35,983 38,931 38,734 39,994 8.2% -0.5% 3.3%

Cash & equivalents 5,529 2,938 4,497 5,560 5,494 53.0% 23.6% -1.2%

Accounts receivable 5,129 5,559 7,683 6,874 7,296 38.2% -10.5% 6.1%

Inventory 177 667 3,230 2,788 2,864 384.3% -13.7% 2.7%

Other ST Assets 4,604 4,466 4,593 4,841 5,027 2.8% 5.4% 3.9%

PP&E 3,691 4,192 4,111 3,853 3,924 -1.9% -6.3% 1.8%

Other assets 17,744 18,160 14,817 14,817 15,389 -18.4% 0.0% 3.9%

Liabilities 24,723 27,468 32,684 31,276 30,292 19.0% -4.3% -3.1%

Accounts payable 2,343 2,938 7,745 7,581 8,007 163.7% -2.1% 5.6%

ST Debt 1,106 0 0 0 0

Other ST Liabilities 5,616 6,177 6,131 6,461 6,711 -0.7% 5.4% 3.9%

LT Debt 12,934 15,213 16,369 14,663 12,904 7.6% -10.4% -12.0%

Other LT Liabilities 2,725 3,141 2,439 2,570 2,670 -22.3% 5.4% 3.9%

Total Equity 12,150 8,515 6,247 7,458 9,703 -26.6% 19.4% 30.1%

Equity 12,096 8,474 5,943 7,095 9,231 -29.9% 19.4% 30.1%

Minority Interest 55 41 304 363 472 640.8% 19.4% 30.1%

Other Metrics

Net Debt 8,510 12,274 11,872 9,103 7,410 -3.3% -23.3% -18.6%

Debt/Equity 1.2x 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x

Net Debt/EBITDA 2.2x 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x

nm = Not Meaningful


42

Initiating Coverage

April 24, 2017

5. Valuation

We have valued TV Azteca shares both through a discounted cashflow methodology and by assessing relative value versus other listed media stocks.

Our discounted cash flow valuation, detailed in the table below, indicates a fair value for the shares of MXN$3.90. Our assessment of the current trading multiples in the sector leads us to calculate that TV Azteca should trade at an EV / EBITDA multiple (2017e) of 7.0x. At this multiple, the shares’ implied value is MXN$3.96. An equally weighted average of both valuations yields our estimate of TV Azteca’s fair value of MXN$ 3.93.

5.1. Discounted Cash Flow Valuation

Source: Prognosis estimates

MXN millions, except value per share 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perpetuity

Operating income 2,514 3,103 3,275 3,455 3,652

Cash Taxes 754 931 983 1,036 1,096

Effective cash tax rate 30% 30% 30% 30% 30%

Op. Inc. Net of Cash taxes 1,760 2,172 2,293 2,418 2,556

Depreciation 916 776 795 817 834

Op. Cash Flow 2,676 2,949 3,088 3,236 3,390

Less Investments

In Capex 658 848 922 907 903

In Working capital -1,414 924 770 804 840

Free Cashflow to the Firm 3,432 1,178 1,396 1,524 1,647

Perpetual Growth rate assumption (in nominal terms) 5%

Terminal Value FCF 29,353

Discount rate 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65

Discounted cash flow 3,432 1,072 1,153 1,139 1,110 17,837

Present Value of CF (Firm Value) 25,745

Less

Net Debt 13,764

Minority Interest 304

Value of Equity 11,677Shares Outstanding 2,987

Value per share (MXN per share) 3.91

Discount Rate Assumptions

Cost of Equity 12.2%

Risk-free Rate 7.1%

Beta 1.02

Equity risk premium 5.0%

Cost of Debt 8.1%

Funding:

Debt 66% 57% 48% 39% 30%

Equity 34% 43% 52% 61% 70%

Weighted average cost of capital 9.4% 9.8% 10.2% 10.6% 10.9% 10.9%

Discount rate 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65

43

Initiating Coverage

April 24, 2017

The main assumptions driving our DCF valuation are:

Growth. The operating income projection for the explicit forecast period driving our DCF valuation reflects a 9.8% compound annual growth rate between 2016 and 2021 based on a combination of revenue growth and higher operating margins. The perpetuity growth rate is assumed at 5% (nominal).

Discount rate. We estimate a cost of equity of 12.2%, derived from an equity risk premium of 5%, a beta (as per Bloomberg’s adjusted beta calculation) of 1.02 and a risk-free rate of 7.05%, which is the current yield on the Mexican sovereign’s 10 year M10 fixed rate bond. For the cost of debt, we have modelled a 100-basis point spread relative to the sovereign.

5.2 Relative Valuation

Based on current consensus forecasts, the shares are trading at 6.8x EV / EBITDA (2017e) and 6.19x EV / EBITDA (2018e). Based on our estimates for 2017 and 2018, the shares are trading at 6.4x EV/EBITDA (2017e) and 5.6x EV/EBITDA (2018e). With close competitor Televisa trading at 10.4x EV/EBITDA (2017e) and TV Azteca posting revenue growth, margin improvements and falling leverage, we expect a multiple reval-uation for TV Azteca. We anticipate the shares will rise to trade at 7.0x 2017e EBITDA. At 7x TV Azteca’s im-plied market cap would reach MXN$11.8B and its price per share would rise to MXN$3.96.

Media Market Trading Multiples

Source: Bloomberg, Prognosis estimates, 04/19/2017

P/E EV/EBITDA P /BV P/E EV/EBITDA P/E EV/EBITDA

Azteca N.A. 13.0 1.7 N.A. 6.8 32.6 6.4

Televisa 78.0 11.9 3.6 45.7 10.4

Megacable 17.2 9.5 2.9 16.9 8.5

Comcast 21.2 9.0 3.3 19.9 8.6

Disney 19.5 11.7 4.1 19.1 11.1

Fox 15.1 10.2 3.8 15.7 10.1

Time Warner 17.0 12.0 3.1 16.8 11.3

Viacom 11.0 11.3 3.9 11.5 9.7

2017e

Consensus Forecast Prognosis ForecastTrailing Twelve Month

44

Initiating Coverage

April 24, 2017

5.3. Catalysts and Alternative Scenarios

The Bear Case

Our bear case assumes a sharp economic deceleration stemming from adverse trade negotiations with the USA and a renewed bout of financial market uncertainty. Under these conditions, we would anticipate revenue to grow 1.1% in 2017 and 4.5% in 2018. We project no margin improvement, leading to EBITDA growth of only 2.4% and 4.5% in 2017 and 2018, respectively. In this scenario, our DCF valuation yields a fair value of MXN$3.20. In this market environment, we would anticipate the shares to trade at 6.5x EV / EBITDA (2017e). this implies a share price of MXN$3.10. Thus, our weighted average valuation would yield a MXN$3.15 fair value estimate in the bear case.

The Bull Case

In a bullish scenario with a better-than-expected outcome from trade negotiations and fully restored confi-dence, we would forecast revenue growth to reach 3% in 2017 and 15% in 2018. Profitability would also rise leading to EBITDA growth of 24.4% and 16.2% in 2017 and 2018, respectively. In this scenario, our DCF valu-ation yields a fair value estimate of MXN$5.8. We would expect a multiple revaluation to leave the shares trad-ing at 7.3X, which implies a value per share of MXN$6.0. Thus, our weighted average valuation would yield a MXN$5.9 fair value estimate in the bull case.

45

Initiating Coverage

April 24, 2017

6. Riesgos

Prognosis considers that, overall, the main risk exposures which investors will assume through an equity in-vestment in TV Azteca can be summarized as follows:

Country risks:

a) Growth. GDP projections adjusted markedly following the U.S. elections, as the uncertain outlook eroded consumer confidence and halted private investment. Coupled with constrained government investment on concerns over a potential ratings downgrade, growth in 2017 and 2018 will now likely slow relative to prior years.

b) FX. TV Azteca’s U.S. dollar denominated debt entails currency exposure risks. Although the FX rate has recovered relative to the weakest levels touched after the U.S. election, another bout of volatility and FX de-preciation further opens the gap between TV Azteca’s mostly MXN denominated cashflow generation and its USD denominated liabilities.

c) Interest rate. TV Azteca’s leverage, and its ensuing refinancing needs, represent exposure to interest rates, as higher rates will raise the cost of funding.

Sector risks:

a) Migration to other media. Although in our view investors may have at times overstated this risk, the migration toward new media platforms is a real trend. As we have argued elsewhere in this report, this

risk can be mitigated by the production of quality content that attracts the Mexican consumer.

b) New entrants. In October 2016 Grupo Imagen, the media arm of the privately-owned Grupo Ángeles con-glomerate, launched a new network which will compete directly with TV Azteca’s channels. Further additional players may materialize and intensify competition in the industry.

c) Regulatory. As a business that is highly dependent on government broadcasting licenses, TV Azteca is exposed to the regulatory environment defined by authorities.

Company risks:

a) Content. In our view, TV Azteca’s business model is most dependent on its ability to produce quality con-tent that appeals to Mexican consumers. A deterioration in the company’s ability to produce it will impact its cashflow generating capabilities.

b) Leverage. TV Azteca’s leverage is declining but remains a drain on the cashflow available to equity hold-ers.

c) Key talent. As a Company driven by content production and the creativity that is behind it, TV Azteca relies heavily on key talent, both in terms of production and management.

Prognosis

Economía, Fi nanzas e Inversiones S.C.

•Over 30 years of direct experience

analyzing debt and equity securities

• IPO and secondary market reports and

promotion

•Solid team of analysts with experience

in Wall Street, the “City”, Latin America

and Mexico

•Leader in the coverage of medium and small sized companies

•Renown independent provider of eco-nomic and financial forecasts

Carlos Fritsch

[email protected]

Mauricio Tavera

[email protected]

Luis David García Rendón

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Rubí Grajales [email protected]

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The company Prognosis Economía, Finanzas e Inversiones, S. C. (Prognosis) has been appro-

ved by the BMV (Mexican Stock Exchange) to act as an Independent Analyst and it is subject to

the norms of the Internal Bylaws of the BMV. Such an approval by no means implies that Progno-

sis has been authorized or is supervised by the National Banking and Securities Commission

(Comisión Nacional Bancaria y de Valores).

The partners, analysts and the entire staff of Prognosis, represent that: (1) we are morally solvent,

both in our professional activity and at a personal level; (2) we comply with the independence

criteria indicated by the internal rules of the BMV, which among other criteria includes that we do

not engage in brokerage activities for any issuer, and neither do we have a business relationship

with said issuers; (3) we conform and comply at all times with the Professional Ethics Codes of

the Mexican Stock Exchange community and Prognosis; (4) we are free of conflicts of patrimonial

or economic interest with regard to the issuers we cover.

We, Carlos Fritsch, Mauricio Tavera and Luis David García Rendón certify that the opinions sta-

ted in this document are a faithful reflection of our personal opinion on the company(ies) or busi-

ness(es) that are the subject of this report, its affiliates and/or the securities it has issued. Like-

wise, we certify that we haven’t received, we don’t receive and we will not receive any direct or

indirect compensation whatsoever in exchange for stating any opinion on any specific regard in

this document. The analysts who prepared this report have no positions in the aforementioned

securities. The fundamental analysts involved in the preparation of this document receive com-

pensations based on the quality and accuracy of this report and competitive factors.

The target price included in this report reflects the forecasted performance of the shares in a spe-

cific period. This performance may be related to the valuation method and other factors. The fun-

damental valuation method used by Prognosis is based in a combination of one or more generally

accepted financial analysis methodologies that may include valuation using multiples, discounted

cash flows (DCF), sum of the parts, liquidation value and any other methodology that may be

adequate for each particular case. Other factors include the flow of general or specific news on

the company, the perception of the investors regarding the right moment to invest, merger and

acquisition operations and the appetite of the market in specific industries, among others. Any of

these factors, or all of them combined, may lead to a recommendation that contradicts the one

prescribed by the fundamental valuation on its own. Likewise, the fore-casts included in this report

are based on assumptions that may or not be realized. Past returns do not guarantee future re-

turns. Constant updates may be published by any issuer depending on -the frequency of the

events, announcements, market conditions or any other public information.

This report is based on public information and sources considered trustworthy; we do not guaran-

tee the accuracy, truthfulness or thoroughness of said information. The information and opinions

in this report do not constitute an offer to buy or sell nor an invitation to make an offer to buy or

sell securities or any other financial instrument. This document does not provide personalized

advice and it doesn’t take into consideration specific investment strategies and goals, financial

situation, or particular needs of any per-son that may receive the report. The recipient of this re-

port shall make his/her own decisions and consider it as a factor among many others in their deci-

sion making.

Relevant information on Prognosis, its analysts and this report

24 de abril de 2017 Prognosis - BMV

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