Innsideposisjon ved kontraktsforhandlinger

(avtaler og anbud – prosesser)

Tirsdag 4. juni 2013

Sverre Lilleng – Lynx advokatfirma

Presentasjonen ligger på

http://www.slideshare.net/lynxlaw/insideinformasjon-ved-kontraktsforhandlinger!

1 2 3 Innside-bestemmelsene

– og forhandlinger

Vilkårene – Hvordan beregne

kurssensitivitet i forhandlinger

Hva må dokumenteres

Kontrakts- og anbuds-

prosesser - typiske

situasjoner

Innsideposisjon

Selskapet skal uoppfordret og umiddelbart offentliggjøre innsideinformasjon som direkte angår selskapet - vphl § 5-2 (1)jf. § 3-2 (1)-(3) !

Med innsideinformasjon menes presise opplysninger om de finansielle instrumentene, utstederen av disse eller andre forhold som er egnet til å påvirke kursen på de finansielle instrumentene eller tilknyttede finansielle instrumenter merkbart, og som ikke er offentlig tilgjengelig eller allment kjent i markedet. Vphl § 3-2 (1)

Listeføringsplikten § 3-6, Handleforbudet (misbruk) § 3-3, Taushetsplikt – lekkasje § 3-4, Undersøkelsesplikten § 3-6, Rådgivningsforbud § 3-7, ev. meldeplikt § 4-2

Innsiderens / selskapets ansvar

!

Kontraktsforhandlinger

Finanstilsynets rundskriv 28/2011 (4.11.2011) «Lov om verdipapirhandel – enkelte kommentarer til kapittel 3 og 4» side 9:

I forhold til kurssensitive begivenheter som oppstår i en utviklingsprosess, for

eksempel fremforhandlinger av en kontrakt, er det ingen tvil om at kurspåvirkningspotensialet, og dermed innsideinformasjon, kan oppstå før forhandlingene er sluttført. Det er med andre ord ikke noe krav om styrebeslutning eller annen konkluderende avgjørelse for at innsideinformasjon skal oppstå. Spørsmålet om når opplysninger blir innsideinformasjon vil bero på en konkret vurdering, hvor spørsmålet er om offentliggjøring av det aktuelle beslutningstrinnet i prosessen i seg selv ville være kurspåvirkende. Momenter i denne vurderingen vil være sannsynligheten for at prosessen vil ende med et positivt resultat for utstederselskapet, begivenhetens betydning for utstederselskapet (for eksempel kontraktens størrelse) og markedets forventninger.

Hvordan .. Hvor langt .. Må man..?

Hvordan skal vurderingene gjøres? Hvor langt går pliktene?

Må man dokumentere at det ikke foreligger innsideposisjon?

ed opplysninger som er egnet til å påvirke kursen til finansielle instrumenter eller tilknyttede finansielle

instrumenter merkbart, menes opplysninger som en fornuftig investor sannsynligvis vil benytte som en del

av grunnlaget for sin investeringsbeslutning

(Vphl § 3-2 (3))!

M Vilkåret «merkbar»

Investorer påvirkes av ..

Forventinger

Resultater

Muligheter

Sikkerhet!""Risiko!""Kostnader!

Aksjepris bygger svært forenklet på markedets forventninger til fremtidig avkastning justert for kapitalkostnad

En kontrakt kan endre markedets forventninger om vekst i resultat Merk at det er endringen i det som er forventet som gir prisutslag.

Foreligger en eksisterende forventning om svært sterk vekst vil en kontrakt som gir en normal vekst trekke ned prisen – alt annet like.

Grovskisset kvantifisering er mulig ved å bruke f eks en megleranalyse av selskapet Estimere om kontrakten gir seg utslag i endrede veksttall for resultatet i relevant periode

Det er vesentlig i hvilken grad veksten er lønnsom Hva «koster det» av kapitalinnsats at resultatet vokser? Hvor god er kontrakten? Kontraktens netto nåverdi

En kontrakt kan den endre risikovurderingen ift. å kjøpe aksjer i selskapet Lavere risiko kan i praksis gi seg utslag på flere måter. Konsekvensen er uansett at

nåverdi av fremtidig resultat øker En grovskisset kvantifisering er mulig der

Redusert risiko gir seg utslag i en lavere kapitalkostnad (lavere diskonteringsrente gir høyere nåverdi av fremtidige resultater), og/eller

Redusert risiko gir seg utslag i høyere forventet kontantstrøm

Forventningen!i!markedet!vs.!endringen!som!følge!av!kontrakten!

0!

20!

40!

60!

80!

100!

120!

140!

160!

180!

200!

1! 2! 3! 4! 5! 6! 7! 8! 9! 10! 11!

Kontrakts)llegg-

Base-case-

Dere?er!normal!resulta

tvekst!(3%)!!

Diskontert!verdi!av!økte!resultater!=!Grunnlag!for!økt!!Aksjekurs!!!!

Resultat!

År!

USD!150!mill.!kontrakt!

Lavere!risiko!

Lønnsom!vekst!

EsNmat!for!justert!resultat!(EBITDA)!opp!fra!14!Nl!40!

Kontrakt!annonsert!

Aksjepris!opp!fra!NOK!3,5!Nl!8!!

Sammensatte vurderinger

Kontrakter kan gi mange typer konsekvenser Selskapets utviklingsmuligheter endres

Teknologisk leap-frogging / teknologikobling

Skalafordeler / synergier

Slanking / kostnadssynergier

Styrkeforholdet i markedet endres

Internasjonale anseelse endres

Nye markeder kommer innen rekkevidde

Det er stor forskjell på selskaper Ulike kontrakter vil ha ulik betyding

Forskjellige investorgrupper vil påvirkes med ulikt utslag Hva påvirker selskapet ditt? Hva er forholdet mellom investorgrupper

Dokumentasjon – «merkbar»

Dokumentasjonsbehov Selskapets vurdering – fakta og skjønn – på et gitt tidspunkt

Vurderinger er vanskelige å bevise i ettertid hvis de ikke er sikret Faktiske omstendigheter på vurderingstidspunktet (ferskvare) – forsvinner .. Like viktig om vurderingen er negativ (ikke sensitivt) Når?

resise opplysninger, menes opplysninger som indikerer at en eller flere omstendigheter eller

begivenheter har inntruffet eller med rimelig grunn kan ventes å ville inntreffe og som er tilstrekkelig spesifikke for å trekke en slutning om den mulige

påvirkningen av disse omstendighetene eller begivenhetene på kursen til de finansielle

instrumentene eller de tilknyttede finansielle instrumentene

(Vphl § 3-2 (2))!

!

P Vilkåret «presise

opplysninger»

Nærmere om «presis» I avgjørelse av 28. juni 2012 (Daimler-saken) gir EF-domstolen noe mer prinsipielle avklaringer mht

når innsideinformasjon oppstår ved skrittvise prosesser. Styreformannen i Daimler AG besluttet etter en generalforsamling i mai 2005 å trekke seg fra sitt verv. Han konsulterte en rekke organer i selskapet underveis, men den endelige beslutning om hans avgang ble først truffet i juli 2005. Kursen steg umiddelbart etter kunngjøringen. Selskapet ble saksøkt av aksjonær som hadde solgt i mellomtiden, med påstand om at kunngjøringen var for sen. Av domstolens avgjørelse kan det trekkes ut 3 prinsipielle elementer:

EF-domstolen fastslår at enkeltskritt i en trinnvis prosess i seg selv kan utgjøre innsideinformasjon i Markedsmisbruksdirektivets forstand, dersom opplysningene oppfyller de alminnelige krav i definisjonen av innsideinformasjon, og uavhengig av om opplysningene oppstår underveis i en skrittvis prosess.

EF-domstolen avviser at det kan oppstilles et krav om høy sikkerhet/sannsynlighet for at omstendigheten vil inntreffe og opplyser at det sentrale er om det foreligger en realistisk mulighet («realistic prospect») for at omstendigheten skal inntre. Dette vil igjen bero på en konkret vurdering av de faktorer som foreligger på det aktuelle tidspunkt.

EF-domstolen avviser at omstendighetens potensielle kurspåvirkningsgrad har betydning for vurderingen av om informasjonen er presis. Kravet til «presis informasjon» er et selvstendig vilkår som må oppfylles uavhengig av kurspåvirkningspotensialet.

Dokumentasjon – «presis» eller «realistisk mulighet»

Momenter i vurderingen av avtaleforhandlinger/fakta på et gitt tidspunkt Parter – formål / tema

Hvilke utestående punkter? Punkter av stor betydning – identifiseres Forhandlingspunkter som er avgjørende for om kontrakten kan bli realitet - identifiseres

Hvile betingelser må oppfylles? Rammebetingelser

Eksterne forhold

Hvilken realitet ligger i forbehold f eks om godkjennelse fra styret? Identifiseres

Slike forhold/vurderinger er ofte vanskelige å bevise i ettertid (ferskvare) – forsvinner ..

Det må derfor sikres ved dokumentasjon

Når?

ontraktens faser K K

Eksempler på faser av betydning

Kontakt Samtaler Intensjon Reelle forhandlinger Eventuell Due Dill – innsyn hos motpart Eventuelt brudd i forhandlingene Sluttforhandlinger – avgjørende punkter Avtale Styrebehandling

Intensjonsavtaler

Det man ønsker å bli enige om – altså del av en større prosess Avtalen i seg selv indikerer vilje fra begge parter

Styret kan ha tatt stilling – et stykke på vei – det varierer

Vilkårene gjenstår – men ..

Merkbar – ja, ofte vil investorer vektlegge slikt

Men kan påvirkes av formuleringer / omtale

Presis ..? Tja, kan være presis informasjon – vurdering for det motsatte bør alltid sikres

Ofte ikke så lang vei igjen?

Krevende vurderinger - faresituasjon

Anbudsprosesser

Anbud er en invitasjon til konkurranse om å få et oppdrag, leveranse Ulike anskaffelsesprosedyrer – kan påvirke vurderingene

Åpen konkurranse, begrenset konkurranse (prekvalifikasjon), forhandlet kjøp (forutgående kunngjøring) og forhandlet kjøp uten forutgående kunngjøring)

En konkurranse er i utgangspunktet ikke sensitiv Det å gi tilbud skaper normalt ikke innsideposisjon

Men det oppstår ofte innsideinformasjon i prosessen Hvem taper konkurransen? Betydningen av tap. Hvem får tildeling / vinner? Betydningen av tildeling. Annet (unntaksvis)?

Habilitet og eierskap

I det offentlige vil det regelmessig være et team som har ansvaret for evaluering av alle tilbud som mottas i anbudskonkurransen

Det er normal prosedyre at man ved utvelgelse av slike team fokuserer på habilitet – og alle de forhold som kan ha betydning for habilitet, jf forvaltningslovens § 6.

Aksjeeierskap i et av de selskaper som har levert tilbud som skal evalueres vil normalt ha betydning for habilitetsvurderingen

All erfaring fra andre områder tilsier forsiktighet

Ofte flere innsidere

Evalueringsteamet vil bestå av teknisk saksbehandler(e) og en merkantil saksbehandler – sistnevnte ofte en jurist – ansvarlig for anskaffelsen

Evalueringsteamet rapporterer/innstiller ofte til et organ som beslutter eller innstiller videre

Departementale/politiske organer tar i mange tilfeller den endelige beslutningen

I hele denne kjeden vil den som har kunnskap om innstillinger og detaljer kunne være i besittelse av

innsideinformasjon før beslutning er endelig truffet og gjøres offentlig

Håndtering av tildeling - varierer

Varierende praksis Telefon, mail i forkant

Eller resultatet legges ut

Dersom det offentlige informerer partene forut for at tildeling gjøres offentlig tilgjengelig vil alle informerte komme i

innsideposisjon

Dersom børsnotert selskap underrettes før resultatet legges ut inntrer plikten til offenliggjøring etter vphl

§ 5-2

Avgjørende for korrekt behandling / etterprøvbarhet (LOA § 5) Anskaffelsesprotokoll – fortløpende –

FOA § 3-2

Offentlighetsgjøringen iht offentlighetslovens system

Offentlig etat legger resultatet ut før partene underrettes

Børsnoterte selskaper bør veilede det

offentlige når tilbud gis

Oppsummering

logg Før

i forhandlinger!

Hva skal sikres - hovedpunkter

Det bør løpende sikres bevis i forhandlingsprosesser For at det ikke foreligger innsideinformasjon For tidspunktet da informasjon/delinformasjon blir innsideinformasjon For at disse forhold er vurdert – momentene i vurderingen og hvordan de er vektet

I anbudsprosesser vil tildeling/tap ofte utgjøre innsideinformasjon Tilbud bør alltid ledsages av veiledning om behandling av innsideinformasjon – og operativ oppfølging fra selskapets side

Beredskap ift feil i håndtering av tildeling nødvendig

Lynx advokatfirma 916 96 374

sl@lynxlaw.no

Sverre Lilleng