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Una politica Una politica finanziaria per il finanziaria per il recupero di recupero di margini di margini di redditivitàredditività

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditivitàredditivitàLa redditività misura il grado di

soddisfazione economica dei portatori di interesse nella società

La redditività rappresenta la manifestazione esterna del successo dell’impresa

La redditività rappresenta la base per la solvibilità dell’impresa

…

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: il CCNOredditività: il CCNOGli interventi sul CCNO non rivestono

un ruolo critico sull’equilibrio finanziario nel caso di imprese caratterizzate da discreta redditività

Gli interventi sul CCNO possono aggravare pesantemente il grado di equilibrio finanziario delle imprese con bassi margini economici (possono rappresentare un’opzione a disposizione per risolvere situazioni di equilibrio precario)

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: il CCNOredditività: il CCNOAnalizziamo il caso di imprese caratterizzate da:

◦medesimo fatturato (Vendite = 100)◦medesimo grado di equilibrio

finanziario (RO/OF = 2)◦medesima durata del ciclo del

circolante (50 gg)◦differente redditività sulle vendite

(ROS)

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: il CCNOredditività: il CCNOIpotizziamo che queste imprese ritengano

opportuno aumentare le dilazioni di pagamento concesse ai propri clienti

I tempi di incasso, pari a 90 gg, subiscono una variazione in aumento di 10 gg

Incremento circolante =100/360 * 10 = 2,78

Incremento oneri finanziari (tasso di interesse = 7,5%) = 2,78 * 0,075 = 0,21

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: il CCNOredditività: il CCNOIpote

si 1Ipotesi 2

Ipotesi 3

Ipotesi 4

Vendite 100 100 100 100

RO 5 10 15 20

ROS 5% 10% 15% 20%

OF 1 2,5 5 7,5 10

RO / OF 1 2 2 2 2

OF 2 2,71 5,21 7,71 10,21

RO / OF 2 1,85 1,92 1,95 1,96

Differenza EBIT/OF

0,15 0,08 0,05 0,04

Differenza % 7,7% 4,0% 2,7% 2,0%

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: GLOredditività: GLOPiù i margini sono elevati e

minore è la rischiosità operativa potenziale del business

A parità di incidenza percentuale dei costi fissi sul totale dei costi, l’impresa con margini elevati avrà un minor grado di leva operativa

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: GLOredditività: GLOQual è il livello massimo di GLO di

un’impresa?

Il livello massimo corrisponde a una situazione di assenza di costi variabili

Se tutti i costi operativi sono di tipo fisso, il margine di contribuzione corrisponde al fatturato

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: GLOredditività: GLOGLO = MdC / RO

In assenza di costi variabili:GLO = V/RO

GLO max = 1/ROSSe ROS = 10% GLO max = 10Se ROS = 20% GLO max = 5

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: GLOredditività: GLOConfrontiamo due imprese

caratterizzate da:◦medesimo fatturato (Vendite = 1.000)◦stesso rapporto tra costi fissi e costi

variabili (3 ipotesi)◦differente redditività (ROS

Primo caso: costi operativi = 900 Secondo caso: costi operativi = 800)

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: GLOredditività: GLO

Caso 1a Caso 1b Caso 1c

Vendite 1.000 1.000 1.000

CV 0 450 900

MdC 1.000 550 100

CF 900 450 0

RO 100 100 100

ROS 10% 10% 10%

GLO 10 5,5 1

Vantaggi generati Vantaggi generati dall’incremento della dall’incremento della redditività: GLOredditività: GLO

Caso 2a Caso 2b Caso 2c

Vendite 1.000 1.000 1.000

CV 0 400 800

MdC 1.000 600 200

CF 800 400 0

RO 200 200 200

ROS 20% 20% 20%

GLO 5 3 1

Opzioni per il recupero della Opzioni per il recupero della redditivitàredditivitàPercorso di sviluppo: si tratta di

ricercare la maggiore redditività sviluppando o iniziando attività che presentano margini significativi

Percorso di efficienza: si tratta di contenere sprechi e inefficienze al fine di raggiungere i medesimi risultati in presenza di minori investimenti, costi e risorse impiegate

Le possibili criticità di un Le possibili criticità di un piano di recupero della piano di recupero della redditivitàredditivitàIl percorso di sviluppo comporta la

necessità di realizzare investimenti, quindi determina tipicamente un incremento del fabbisogno finanziario

Il rilancio in termini di redditività deve passare anche attraverso un’adeguata politica finanziaria che permetta di perseguire piani ambiziosi di sviluppo in un contesto di equilibrio finanziario

Come formulare una Come formulare una valutazione sulla bontà del valutazione sulla bontà del piano di recuperopiano di recuperoPossiamo formulare giudizi sulla

bontà di un piano di sviluppo affidandoci sulla seguente regola:

È bene crescere, mediante l’incremento del livello di indebitamento, fino a quando ROA > i?

ROE = (ROA + (ROA – i) * MT/CN) * RN / UC

Come formulare una Come formulare una valutazione sulla bontà del valutazione sulla bontà del piano di recuperopiano di recuperoIl ROA è un indicatore spesso utilizzato,

ma dalla dubbia utilità nel caso in esame

Il confronto con il tasso di interesse dovrebbe essere realizzato facendo ricorso all’indicatore ROI

ROI = RO / capitale investito in impresa dai soci (PN) e dai terzi finanziatori (PFN)

Come formulare una Come formulare una valutazione sulla bontà del valutazione sulla bontà del piano di recuperopiano di recuperoROI = redditività complessiva lorda

generata dalle risorse finanziarie impiegate

ROI = misura del costo medio massimo delle risorse finanziarie sopportabile dall’impresa

ROE = (ROI + (ROI – i) * MT/CN) * RN / UC

Come formulare una Come formulare una valutazione sulla bontà del valutazione sulla bontà del piano di recuperopiano di recupero

Situazione iniziale

CI = 300 D = 200 CN = 100

RO 30

OF 6% -12

UC 18

T (50%) -9

RN 9

ROE 9%

ROI 10%

OF/D = i 6%

MT/CN 2

RN/UC 0,5

ROI – i 4%

(ROI – i) * MT/CN 8%


Situazione iniziale

CI = 400 D = 300 CN = 100

RO 40

OF 6% -18

UC 22

T (50%) -11

RN 11

ROE 11%

ROI 10%

OF/D = i 6%

MT/CN 3

RN/UC 0,5

ROI – i 4%

(ROI – i) * MT/CN 12%


Situazione iniziale

CI = 400 D = 300 CN = 100

RO 40

OF 7% -21

UC 19

T (50%) -9,5

RN 9,5

ROE 9,5%

ROI 10%

OF/D = i 7%

MT/CN 3

RN/UC 0,5

ROI – i 3%



Situazione iniziale

CI = 500 D = 400 CN = 100

RO 50

OF 8,5% -34

UC 16

T (50%) -8

RN 8

ROE 8%

ROI 10%

OF/D = i 8,5%

MT/CN 4

RN/UC 0,5

ROI – i 1,5%


Come formulare una Come formulare una valutazione sulla bontà del valutazione sulla bontà del piano di recuperopiano di recuperoFormulare giudizi sulla capacità di

sviluppo con indebitamento attraverso il confronto tra ROI e i presenta alcune criticità

Il ROE non rappresenta un adeguato parametro per valutare la bontà di un piano di recupero

Il ROE risente di scelte finanziarie che innalzano la redditività dei soci senza che l’impresa abbia conseguito una maggiore redditività

Come formulare una Come formulare una valutazione sulla bontà del valutazione sulla bontà del piano di recuperopiano di recuperoPiù utile risulta il ROI, che si presenta

come parametro di riferimento particolarmente interessante per un primo approccio alla valutazione di un piano di sviluppo

Il ROI può essere utilizzato in chiave previsionale per determinare il livello minimo di redditività e il livello ottimale di redditività di un piano di sviluppo

ROI minimoROI minimoRO – OF – T = RN = 0

RO – PFN*i – (RO * (1+CL) * IRAP + (RO – PFN*i) * IRES) = 0

CL = incidenza percentuale del costo del lavoro sul reddito operativo

Aliquota IRAP = 3,9%Aliquota IRES = 27,5%

ROI minimoROI minimoRO – PFN*i – (3,9% * RO *

(1+CL)) – (27,5% * RO) + (27,5% * PFN * i) = 0

(0,686 – 0,039 * CL) * RO – 0,725 * PFN * i = 0

(0,686 – 0,039 * CL) * RO = 0,725 * PFN * i

ROI minimoROI minimoRO / CI min = ROI min = (0,725 /

(0,686 – 0,039 * CL)) * PFN/CI * i

Maggiore è il tasso richiesto dai finanziatori e maggiore è l’indebitamento esistente, maggiore deve essere il rendimento offerto dal piano di sviluppo

ROI obiettivoROI obiettivoRO – OF – T = RN obiettivo

RO – PFN * i – (RO * (1+CL) * IRAP + (RO – (PFN * i )) * IRES) = CN * K

RO – PFN * i – (3,9% * RO * (1+CL)) – (27,5% * RO) + (27,5% * PFN * i) = CN * K

ROI obiettivoROI obiettivo(0,686 – 0,039 * CL) * RO – 0,725

* PFN * i = CN * K

(0,686 – 0,039 * CL) * RO = 0,725 * PFN * i + CN * K

RO/CI obiettivo = (0,725 / (0,686 – 0,039 * CL) * PFN/CI * i + (1/ (0,686 – 0,039 * CL)) * CN/CI * K

ROI obiettivoROI obiettivoIl ROI obiettivo dipende da:

◦incidenza del costo del lavoro (variazioni di tale componente, tuttavia, non risultano particolarmente rilevanti ai fini dell’analisi)

◦grado di leverage dell’azienda◦richieste di remunerazione di terzi ◦rendimento richiesto dai soci

ROI obiettivo (CL = 20%)ROI obiettivo (CL = 20%)

LEVERAGE = CI / CN

10,0 2,0 1,1

Remunerazione soci e banche (%)

Minimo (K = 0 ; i = 7%)

6,7% 3,7% 0,7%

Uguale ( K = i = 7%)

7,8% 8,9% 10,0%

Maggiore (K = 10% ; i = 7%)

8,2% 11,1% 14,0%

ROI obiettivoROI obiettivoSalvo il caso in cui gli azionisti

non vogliono essere remunerati, minore è il leverage (maggiore è il grado di capitalizzazione) e maggiore risulta essere la remunerazione da produrre

Perché ciò accade anche quando K = i ?

ROI obiettivoROI obiettivoQualora soci e finanziatori

richiedano la medesima remunerazione, il ROI deve essere comunque più elevato del tasso richiesto per tener conto dell’effetto imposte

L’effetto imposte è tanto più elevato quanto più la società è capitalizzata

Una guida per Una guida per l’interpretazione dei risultatil’interpretazione dei risultati

ROI = RO / CI = ROS * Turnover

ROI = RO/V * V/CI

ROI = MdC/V * RO/MdC * V/CI

Una guida per Una guida per l’interpretazione dei risultatil’interpretazione dei risultatiMdC/V rappresenta, come il ROS, una

misura del margine applicato alle vendite

A differenza del ROS, tiene conto dei soli costi variabili

L’indicatore non subisce, in presenza di aumenti delle vendite, decrementi dovuti alla semplice ripartizione dei costi fissi su un maggior fatturato

Una guida per Una guida per l’interpretazione dei risultatil’interpretazione dei risultatiROI = MdC/V * RO/MdC * V/CI

ROI = MdC/V * 1/GLO * V/CI

Maggiori informazioni dal turnover possono essere ricavate scomponendo l’indicatore nei rapporti V/CCNO e CCNO/CI

Una guida per Una guida per l’interpretazione dei risultatil’interpretazione dei risultatiROI = ((MdC / V) * (CCNO / CI)) /

(GLO * (CCNO/V))

Il ROI risulta funzione diretta di:◦Marginalità sulle vendite (MdC/V)◦Efficienza nell’impiego di capitale

(CCNO/CI): dato un certo capitale circolante netto fisiologico all’attività, contenimenti del capitale complessivamente investito generano benefici in termini di redditività

Una guida per Una guida per l’interpretazione dei risultatil’interpretazione dei risultati

Il ROI risulta funzione inversa di:◦Rischio operativo: maggiore è il GLO di

un’impresa e minore risulta essere la redditività della stessa

◦Rapporto CCNO/V: maggiore risulta essere il CCNO in rapporto alle vendite e minore risulta essere la redditività. Consente di verificare se a fronte di un aumento delle vendite il CCNO risulta essersi incrementato in misura più o meno proporzionale. Assume significato in ottica dinamica. Politiche commerciali che non generano aumenti proporzionali delle vendite comportano rinunce in termini di redditività

Una guida per Una guida per l’interpretazione dei risultatil’interpretazione dei risultatiLe scelte di impresa possono essere

determinate da particolari vantaggi fiscali

Il ROI di un’impresa può essere condizionato in misura importante dalle variabili fiscali

Esempio: distorsione generata dalla scelta tra dividendo e compenso amministratori per i soci-amministratori delle PMI

Dal reddito al valoreDal reddito al valoreEVA (euro) = UN – CN * K

EVA (%) = ROE – K

VAN = flussi di cassa operativi differenziali generabili da un progetto, attualizzati ad un tasso che corrisponde al WACC (weighted average cost of capital)

Dal reddito al valoreDal reddito al valoreOccorre sviluppare due business plan

per l’impresa: quello “base” e quello “di sviluppo”, orientato all’implementazione del piano impostato per il recupero di redditività

In tal modo si ha la possibilità di ricavare i flussi di cassa operativi dei due piani e di ottenere i flussi differenziali

Dal reddito al valoreDal reddito al valoreL’attualizzazione dei flussi di cassa

differenziali, mediante l’applicazione di un opportuno tasso di sconto rappresentativo del costo delle risorse finanziarie d’azienda, permette di verificare se il piano remunera o meno i finanziatori d’impresa ed eventualmente crea valore

Il metodo porta a implementare i piani di sviluppano che creano valore e a rinunciare a quelli che lo riducono