Mercados y buen gobierno corporativo
La revoLución deL “corporate governance”
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Mercados y buen gobierno corporativo
La revoLución deL “corporate governance”
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raMiro saLvochea
© Ramiro Salvochea, 2016© de esta edición, La Ley S.A.E. e I., 2016Tucumán 1471 (C1050AAC) Buenos AiresQueda hecho el depósito que previene la ley 11.723
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Printed in Argentina
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Tirada: 450 ejemplares
ISBN 978-987-03-3054-7
SAP 41973240
Argentina
Salvochea, Ramiro
Mercados y buen gobierno corporativo / Ramiro Salvochea. - 1a ed . - Ciudad Autónoma de Buenos Aires: La Ley, 2016.
640 p.; 24 x 17 cm.
ISBN 978-987-03-3054-7
1. Corporaciones. I. Título.
CDD 332
Introducción
Presentación del “Corporate Governance”
............................................................................................................................ 3
Primera parte
Mercados
............................................................................................................................ 9
Capítulo I
La problemática del gobierno corporativo como fenómeno vinculado al mercado
de capitales
Sección A. Los Mercados Financieros Internacionales ................................. 11
Sección B. Los Costos de Transacción y su Importancia en el Funciona-miento de los Mercados de Valores ....................................................... 13
Sección C. Los Mercados de Valores como Generadores de Eficiencia en la Economía. La Hipótesis de los Mercados de Valores Eficientes (la “ECMH”) ............................................................................................. 18
Sección D. Los Mercados de Valores como Generadores de Eficiencia en la Economía. Riesgo, Volatilidad, Diversificación y “Aversión al Riesgo” .. 21
Sección E. Síntesis sobre los Mecanismos de Funcionamiento de los Mer-cados de Valores. El Mercado de Dinero y de Deuda Corporativa ...... 26
Índice generaLPág.
X raMiro saLvochea
Pág.
I. El Mercado de Dinero ............................................................................. 26
II. El Mercado de Valores Públicos ............................................................. 28
III. El Mercado de Deuda Corporativa ......................................................... 28
1. Algunos Mecanismos de Deuda Privada ..................................... 29
IV. El Mercado de los Derivados .................................................................. 35
1. Opciones ............................................................................................. 37
2. Futuros ................................................................................................ 40
3. Swaps .................................................................................................. 41
Capítulo II
Síntesis sobre los Mecanismos de Funcionamiento de los Mercados
de Valores (continuación). El Mercado de Acciones
Sección A. El Mercado de Acciones (Equity Market)..................................... 49
Sección B. Negociación Primaria de Valores ................................................. 53
Sección B.1. El Proceso de Colocación de los Títulos: El contrato de Un-derwriting ................................................................................................. 55
Sección C. Negociación Secundaria de Valores ............................................. 60
I. El Mercado Secundario de Acciones ..................................................... 60
Sección D. Estructura y Evolución de los Mercados de Capitales en el Mundo ...................................................................................................... 63
I. El Caso de los Estados Unidos ................................................................ 63
Sección E. La Operación en los Mercados de Valores. Una explicación Práctica ..................................................................................................... 73
Sección F. La Organización de la Administración en las Corporaciones ..... 82
I. Administración y Poder .......................................................................... 82
II. Modelos .................................................................................................... 84
III. Tensión entre riesgo y racionalidad ....................................................... 85
Mercados y buen gobierno corporativo. La revoLución... XI
Pág.
Capítulo III
Síntesis sobre los Mecanismos de Funcionamiento de los Mercados
de Valores (continuación). Derechos y Deberes de los Administradores
I. Derechos de los Administradores .......................................................... 87
1. Derecho a la Información y a contar con asesoría externa ............ 87
2. Derecho a la Retribución .................................................................. 89
3. El derecho de hacer oír su voz y emitir su voto ............................... 91
4. Otros Derechos .................................................................................. 91
II. Deberes de los Administradores ............................................................ 93
1. Deber de Cumplir la Ley, los Estatutos y el Reglamento Social. Deber de actuar en favor del Interés Social ..................................... 93
2. Deber de Diligencia ........................................................................... 93
3. Deber de Lealtad ................................................................................ 97
III. Responsabilidad de los Directores en el derecho de los Estados Uni-dos ............................................................................................................ 99
IV. El deber de lealtad y diligencia, del derecho continental europeo ..... 116
V. El deber de lealtad y diligencia, del derecho argentino. Remisión ..... 119
Capítulo IV
Bolsas y mercados en la Argentina
I. Administración de los Mercados de Capitales: Bolsas y Mercados de Valores. La Reforma del 2012 .................................................................. 121
II. Regulación Legal de la Oferta Pública de Valores Negociables en la Argentina .................................................................................................. 149
III. Solicitud de Oferta Pública ..................................................................... 157
IV. Prospecto e Información a los Inversores ............................................. 161
V. Regulación Argentina del Proceso de Colocación Primaria de Valo-res Negociables ........................................................................................ 168
VI. Oferta Privada de Valores Negociables .................................................. 170
VII. Securitización y Fideicomisos ................................................................ 171
VIII. Fondos Comunes de Inversión (FCI) ..................................................... 174
IX. Calificación de riesgo .............................................................................. 181
XII raMiro saLvochea
Pág.
Capítulo V
Síntesis sobre los Mecanismos de Funcionamiento de los Mercados
de Valores (continuación). La Responsabilidad de los administradores
en el Derecho Argentino
............................................................................................................................ 187
I. Organización plural y responsabilidad.................................................. 191
II. Deber de Diligencia ................................................................................. 192
1. Deber de Participación Activa .......................................................... 193
2. Deber de Actuar Debidamente Informado...................................... 195
3. Deber de Vigilancia o Supervisión ................................................... 195
4. Obligación de Cumplir la Ley ........................................................... 197
III. Deber de Lealtad ..................................................................................... 199
1. Generalidades .................................................................................... 199
2. Autonomía y Alcance del deber de Lealtad ..................................... 207
IV. Deber de Diligencia y Operaciones sobre Valores Negociables Pro-pios ........................................................................................................... 209
V. Acciones judiciales de Responsabilidad ............................................... 215
1. Acción Social de Responsabilidad ................................................... 215
2. Acción Individual de Responsabilidad ............................................ 218
3. Plazo de prescripción de las acciones de responsabilidad ............ 219
4. Acción de Impugnación de Decisiones del Directorio ................... 220
5. Intervención: distintos Supuestos .................................................... 221
6. Acción Judicial por Violación del Derecho de Preferencia ............ 224
7. Acción de Exhibición de Libros ........................................................ 225
Capítulo VI
Bolsas y mercados en la Argentina (continuación)
Contratos Bursátiles. Principios y Deberes
............................................................................................................................ 227
I. Oferta Pública en la Argentina (Continuación). Principios y Deberes .. 230
1. Principio de Protección del inversor ................................................ 230
2. Principio de libre formación de los precios ..................................... 231
Mercados y buen gobierno corporativo. La revoLución... XIII
Pág.
3. Principio de Transparencia .............................................................. 242
Capítulo VII
Ofertas públicas de adquisición
I. Deber de Informar sobre Situaciones de “Control Casi Total”. Ofertas Públicas de Adquisición (OPA) .............................................................. 307
1. Eficiencia y OPA: El Market for Corporate Control ......................... 313
2. Estados Unidos: Tender Offers, Management Buyouts, y Takeover Contests .............................................................................................. 315
Capítulo VIII
Ofertas públicas de adquisición (continuación)
I. Regulación de las OPA en la Argentina .................................................. 351
1. OPA no obligatoria y OPA obligatoria .............................................. 352
1.1. OPA obligatoria para la adquisición del control ................... 355
1.2. La OPA obligatoria en caso de reducción de capital ............. 359
1.3. La OPA obligatoria en caso de contratos de underwriting ... 360
1.4. Por intimación del accionista minoritario ............................ 360
1.5. OPA obligatoria por recompra de acciones propias ............. 364
1.6. Por retiro de la Oferta Pública (“OPA de exclusión”) ............ 365
2. Opt out: Opción por quedar fuera del régimen de OPA obligato-ria. Su Derogación. Otras Excepciones ............................................ 368
3. Procedimiento de la OPA .................................................................. 370
4. Modificación, Desistimiento y Cesación de los Efectos de la Ofer-ta .......................................................................................................... 380
5. Tratamiento de las “Ofertas Competidoras” ................................... 382
6. OPA cruzadas ..................................................................................... 383
7. Régimen de Fiscalización.................................................................. 384
Segunda parte
Buen gobierno corporativo
............................................................................................................................ 387
XIV raMiro saLvochea
Pág.
Capítulo IX
El Problema del Buen Gobierno Corporativo
I. El Paradigma de la Separación entre Capital y Administración. El Free Rider Problem .................................................................................. 389
1. El Free Rider Problem en Compañías con un Accionariado Dis-perso ................................................................................................... 391
2. El Free Rider Problem en Compañías con un Accionariado Con-centrado .............................................................................................. 393
3. El Corporate Governance como Solución al Free Rider Problem ... 394
4. El Contexto: La Compañía Moderna ................................................ 396
5. ¿Cómo lograr un mejor Gobierno Corporativo? ............................. 398
5.1. La Law Matters Thesis ............................................................. 398
5.2. Social Norms Thesis ................................................................ 400
5.3. Teorías Socio-Políticas ............................................................ 401
5.4. Factores Culturales .................................................................. 402
Capítulo X
Enron y otros colapsos. El Big Bang de los Mercados
............................................................................................................................ 405
I. El día después: Nace el Boom del Corporate Governance ................... 407
II. El caso de la Unión Europea ................................................................... 411
1. Inglaterra ............................................................................................ 414
2. España ................................................................................................ 418
3. Alemania ............................................................................................ 421
4. Francia ................................................................................................ 423
5. Italia .................................................................................................... 424
6. Otros ejemplos dignos de mención .................................................. 426
III. En Asia y Oceanía .................................................................................... 427
IV. En América ............................................................................................... 428
V. Sarbanes-Oxley ........................................................................................ 430
1. La creación de la Public Company Accounting Oversight Board (PCAOB) ............................................................................................. 431
2. Independencia de los Auditores ....................................................... 432
3. Corporate Governance ...................................................................... 433
Mercados y buen gobierno corporativo. La revoLución... XV
Pág.
4. Mejoramiento de la información brindada al Mercado de Capi-tales ..................................................................................................... 434
5. Protección a los Whistleblowers........................................................ 434
VI. Otras normas dignas de mención .......................................................... 435
Capítulo XI
Reseña de los cambios habidos internacionalmente en materia
de Corporate Governance
............................................................................................................................ 439
I. Información transparente en los mercados .......................................... 440
II. Interés Social: La problemática de la llamada “Responsabilidad So-cial Empresaria” (RSE): “Shareholders v. Stakeholders” ...................... 447
III. El Rol de los Institutional Investors y de otros Actores que Intervie-nen en el Mercado ................................................................................... 460
1. Institutional Investors y Buen Gobierno Corporativo ..................... 484
2. El Activismo de los Hedge Funds ...................................................... 491
IV. El “Control Corporativo” y el “Mercado de Control” ............................ 492
1. Proxy contests ..................................................................................... 494
2. Take over Bids ..................................................................................... 497
Capítulo XII
Reseña de los cambios habidos internacionalmente en materia
de Corporate Governance (continuación)
I. Directorios y ejecutivos ........................................................................... 503
1. Modelo del sistema de Administración ........................................... 504
2. Transparencia en el Funcionamiento e Independencia en la Composición de los Órganos de Administración ........................... 511
3. Otras cuestiones formales también reciben atención .................... 523
4. Remuneración de los Directores y Oficiales .................................... 525
4.1. Transparencia de las políticas de compensación (disclosu-re Rules) .................................................................................... 529
4.2. Composición del Directorio y de su Comité de Compensa-ción ........................................................................................... 533
XVI raMiro saLvochea
Pág.
4.3. Responsabilidad del Directorio y Revisión Judicial de las Políticas de Compensación .................................................... 536
Capítulo XIII
Reseña de los cambios habidos internacionalmente en materia
de Corporate Governance (continuación)
I. Funcionamiento de los Organos de Gobierno: La Problemática del Derecho a Voto. Los Acuerdos Parasociales .......................................... 539
1. Pactos parasociales ............................................................................ 546
II. Participación de los Trabajadores en el Capital de las Compañías ..... 555
1. “Employee Stock Ownership Plans” ................................................ 560
2. Efectos Positivos Reconocidos de los ESOPs ................................... 564
III. Empresas de Familia y Buen Gobierno Corporativo ............................ 571
Capítulo XIV
Impacto de la problemática. El caso de la argentina. Reforma de la ley 26.831. Errores y aciertos
I. Introducción ............................................................................................ 585
II. La Reforma del Decreto “de transparencia” 677/2001 ......................... 591
III. El Nuevo Paradigma Mundial tras la Crisis del 2008. La Sanción de la “Nueva Ley de Mercado de Capitales” 26.831 ....................................... 593
1. El Contexto ......................................................................................... 593
2. La Ley de Mercado de Capitales 26.831 ........................................... 596
IV. Recepción de la Ley de Mercado de Capitales ...................................... 611
1. Las críticas a esta facultad parten de los siguientes argumentos... 613
V. Consideraciones Finales ......................................................................... 614
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