Actions européennes : des opportunitésdans une classe d’actifs critiquée
Cette présentation est destinée aux clients professionnels uniquement. Ne pas redistribuer.
Jeffrey TaylorResponsable de la gestion Actions Européennes, Invesco Perpetual
Citywire
Paris, 10 février 2011
2
Notre approche
Gestion attentive à l'indice de référence, mais non contrainte par lui
Perspective à long terme
Recherche d'anomalies de valorisation
Une approche fondamentale, pragmatique, sans contingenceà un style d’investissement : “value ou growth”
La gestion des risques fait partie intégrante de notre processus d’investissement
Sélection de titres axée sur les valorisations en fonction du contexte macro-économique et de marché
3
Actions européennes : des opportunités dans une classe d’actifs critiquée
• Les marchés sont d'humeur changeante : reprise solide ? Rechute ? Nous croyons en une croissance lente, mais pas nulle.
• Bien que quelques vents contraires demeurent sur le front macro-économique, nous observons quantité de facteurs de soutien. L'économie européenne ne s'est pas effondrée et les résultats des entreprises restent bien orientés.
• Cependant, l’Europe était la source majeure de la volatilité des marchés en 2010 et son image sur les places financières globales est ternie. Le fait que la prime de risque des actions européennes soit montée à un niveau anormal reflète les craintes de dettes souveraines, la peur d’une rechute économique et une expérience historique de performances décevantes des marchés développés.
• Les crises entraînent des réactions excessives, et donc des opportunités : en 2011, nous estimons que cette aversion pour les actions européennes diminuera au fur et à mesure que :
— la reprise économique s’avèrera solide — la situation financière de certains pays périphériques se montrera plus solide
que le consensus ne le pense actuellement
• Les actions européennes sont bon marché et méprisées : nous discernons des opportunités exceptionnelles.
Les opinions et considérations exprimées sont celles de Jeffrey Taylor et sont fondées sur les conditions actuelles de marché. Elles peuvent être modifiées sans préavis.
4
Le niveau des primes de risque reflète l’aversion au risque anormalement élevée des investisseurs pour les actions européennes
0
2
4
6
8
10
12
14
1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010
Note : la prime de risque est la mesure de l’excédent de rendement sur les actifs non risqués que les investisseurs exigent pour compenser le risque plus élevé en actions. Cette prime de risque correspond au rendement des bénéfices estimés sur les 12 mois à venir moins le rendement réel de la dette souveraine (rendement réel = rendement nominal sur 10 ans de la dette souveraine moins l’inflation). Source : Nomura au 5 décembre 2010.
Prime de risque des actions européennes
5
Nous croyons que la prime de risque accordée aux actions européennes diminuera en 2011 (i) Rechute économique imminente peu probable au cœur de l’Europe…
1 Source : Thomson Reuters Datastream. 2 Source : Barcap, Haver, INSEE, Banque de France, Markit. Note : les études sont normalisées.
2
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
Production manufacturières (éch gche)
Confiance industrielle INSEE (normalisée, éch droite)
Composant "production" de l'indice des directeurs d'achat (normalisée,éch droite)Etude de la BdF (normalisée, éch droite)
%, 3 /3
Allemagne France
919293949596979899000102030405060708091080
85
90
95
100
105
110
-35
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
Indice de confiance des consommateurs en Allemagne (éch. Droite)Indice IFO du climat des affaires en Allemagne
6
Nous croyons que la prime de risque accordée aux actions européennes diminuera en 2011 …et la situation économique à la péripherie n’est pas sans espoir non plus
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Nombre de nuitées passées par les citoyens allemands dans des hôtels en
Espagne (y/y%, 3mma)
Croissance des exportations espagnoles(y/y%)
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-30
-20
-10
0
10
20
30
40
Sources : 1) Crédit Suisse. Données au 01/10/2010. 2) Thomson Reuters Datastream au 11/01/2011
7
Nous croyons que la prime de risque accordée aux actions européennes diminuera en 2011 (ii) Risque de défaut souverain : les premiers signes d’une améliorationdu côté des déficits budgétaires s’annoncent
Source : ASR au 10/12/2010.
-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
Jan 94 Jan 96 Jan 98 Jan 00 Jan 02 Jan 04 Jan 06 Jan 08 Jan 10 Jan 12
Déficit budgétaire (somme des 12 mois glissants, en % du PIB)
AllemagneItalieFranceEspagnePortugalGrèceIrlande
8
Nous croyons que la prime de risque accordée aux actions européennes diminuera en 2011 Il faut toutefois faire une distinction entre les pays de la périphérie ; l’Espagne en particulier mérite d’être mieux traitée par les marchés
2008 2009 2010E 2011E
Autriche 62,5 67,5 70,4 72,0
Belgique 89,6 96,2 98,6 100,5
Finlande 34,2 43,8 49,0 51,1
France 67,5 78,1 83,0 86,8
Allemagne 66,0 73,4 75,7 75,9
Grèce 110,3 126,8 140,2 150,2
Irlande 44,3 65,5 97,4 107,0
Italie 106,3 116,0 118,9 120,2
Pays-Bas 58,2 60,8 64,8 66,6
Portugal 65,3 76,1 82,8 88,8
Espagne 39,8 53,2 64,4 69,7
Zone euro 69,8 79,2 84,1 89,5
Norvège 49,8 43,7 -- --
Suède 38,2 41,9 39,9 38,9
Royaume-Uni 52,1 68,2 77,8 83,5
Source : Dette publique - Crédit Suisse au 11 janvier 2011; Systèmes bancaires – BCE, dernières données disponibles décembre 2009
Dette publique (% PIB) Taille relative des systèmesbancaires par pays
0%
100%
200%
300%
400%
500%
600%
700%
800%
900%
Irla
nde
Roya
um
e-U
ni
Pay
s-Bas
Fran
ce
Bel
giq
ue
Esp
agne
Port
ugal
Alle
mag
ne
Ital
ie
Gre
ce
Actifs totaux des banques en % de PIB -décembre 2009
9
En tout cas, une évaluation (trop) sombre de ces risquesmacro-économiques et financiers est déjà intégrée dansla valorisation des bourses européennes
Source : ASR au 10/12/2010.
Ratio Cours/Bénéfices basé sur les bénéfices des 10 dernières années
10
Les entreprises sont typiquement en bonne santé : leur capacité d’autofinancement est bonne, la couverture des dividendes aussi
Source : FTSE, Worldscope, Nomura Strategy Research.
Rendement du « free cash flow » et rendement du dividende des entreprises non financières pan-européennes
Free Cashflow Yield
Dividend Yield
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Jan88
Jan90
Jan92
Jan94
Jan96
Jan98
Jan00
Jan02
Jan04
Jan06
Jan08
Jan10
Rendement du « free cash flow »
Rendement du dividende
11
0
2
4
6
8
10
12
14
85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
À en juger par l’histoire, l’activité «fusions & acquisitions»risque plutôt d’augmenterUn catalyseur potentiel pour un regain d’intérêt pour la classe d’actifsactions ?
Source : Thomson Financial Data, Datastream et Nomura strategy research au 7 juillet 2010. 1 Total des transactions annoncées qui dépassent 500m d’USD (sociétés cible) en Europe.
Fusions & acquisitions1 sur les 12 derniers mois en % de la capitalisation boursière européenne
Indexé : Jan 1985 = 100
12
Nos préférences actuelles
• La qualité (modèles économiques forts, leadership, pouvoir de fixation des prix, équipe dirigeante aux compétences éprouvées, cash-flow solide, résultats durables) est accessible à des prix « défiant toute concurrence » dans divers secteurs, tant défensifs que sensibles au cycle économique : par ex. santé, transports
• Les sociétés assorties d'un potentiel de restructuration : un attrait supplémentaire indépendant des tendances macro-économiques aléatoires : par ex. Allianz, Bilfinger, Rheinmetall, UPM Kymmene
• Opportunités dans les pays périphériques et les financières : par ex. Atlantia, Ageas, GALP, ING, Repsol, Telefonica
• Ce que nous évitons : les valeurs cycliques et/ou exposées aux marchés émergents qui ne sont pas soutenues par leur valorisation ; les valeurs défensives chères.
Les opinions et considérations exprimées par Jeffrey Taylor sont fondées sur les conditions actuelles de marché, et peuvent être modifiées sans préavis.
1313
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 1010
15
20
25
30
35
40
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
4.50
5.00
EU-DS Pharm - PEREU-DS Pharm - DIVIDEND YIELD(R.H.SCALE)
Source: Thomson Reuters Datastream
• Le secteur a subi une telle baisse de ses multiples boursiers ces dernières années qu’aucune valeur n’est plus accordée aux “pipelines” de produits et les cours de bourse ont une valeur insuffisante si on prend en considération la capacitéd’autofinancement et les bénéfices futurs de ces sociétés
• Les dividendes atteignent des sommets historiques et sont robustes
• Les PER sont inférieurs aux niveaux constatés au plus fort du malaise du secteur provoqué par Hillary Clinton dans les années 90
Santé – secteur défensif, bon marché et assortid'anticipations faibles
Source : Thomson Datastream au 4 janvier 2011.
Cours des bénéfices du secteur pharmaceutique en Europe
Rendement des dividendes du secteur de la santé en Europe (échelle de droite)
14
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
Jan08
Apr08
Jul08
Oct08
Jan09
Apr09
Jul09
Oct09
Jan10
Apr10
Jul10
Oct10
Jan11
Grèce Irlande Italie Portugal Espagne
Invesco Actions Euro – exposition accrue aux pays « périphériques »
Pondérations géographiques en « Europe périphérique »Sur/sous-pondération (%) par rapport à l'indice MSCI EMU
Source : Invesco Perpetual, au 1er janvier 2011. Les données font référence à Invesco Euro Equity pour la périodeprécédant la fusion de ce fonds avec Invesco Actions Europe, qui a donné lieu à la création d'Invesco Actions Euro le 1er juillet 2010.
15
Valeurs financières : le profil risque/rendement des valeurs de l'assurance et des financières diversifiées estgénéralement meilleur
-18-16-14-12-10-8-6
-4-20246
Oct 08 Jan 09 Apr 09 Jul 09 Oct 09 Jan 10 Apr 10 Jul 10 Oct 10 Jan 11
Total financières Banques Financières diversifiées Assurances
Source : Invesco Perpetual, au 1er janvier 2011. Les données font référence à Invesco Euro Equity pour la périodeprécédant la fusion de ce fonds avec Invesco Actions Europe, qui a donné lieu à la création d'Invesco Actions Euro le 1er juillet 2010.
MSCI place Ackermans, Deutsche Börse, GBL et ING dans la catégorie Financières diversifiées. Secteur immobilierregroupé dans ce graphique en financières diversifiées.
Invesco Actions Euro : Sous/Surpondérations par rapport au MSCI EMU
16
Bon nombre de valeurs cycliques semblent chères et s'échangent à des ratios boursiers nettement supérieurs à leurs niveaux historiques par rapport au marché
Sources : Graphique du haut : UBS au 8/11/2010. Graphique du bas : Crédit Suisse au 4/01/ 2010. A titre d’illustration uniquement. Il n’y a aucune garantie que les titres soient détenus dans les portefeuilles des fonds Invesco dans le futur.
Secteur des biens d’équipement : tiré par l’attente de croissance ininterrompue et fortement rentable des marchés émergents
60708090
100110120130
Nov 99 Sep 00 Jul 01 M ay 02 M ar 03 Jan 04 Nov 04 Sep 05 Jul 06 M ay 07 M ar 08 Jan 09 Nov 09 Sep 100.00.20.40.60.81.01.21.41.6Capital Goods PE Rel Cpa goods PBV rel
16
Siemens : poursuite d’une rentabilité « haut de cycle » nécessaire pour justifier le cours actuel
Invesco Actions Euro
Annexe : Composition du portefeuille& performances
18
Invesco Actions Euro Pondérations sectorielles actives (%)1
1.1
7.4
-2.6
-2.5
-2.4
-2.2
-1.1
7.3
2.2
-6 -2 2 6 10
Services aux collectivités
Technologie de l'information
Produits de consommation non courante
Matériaux
Energie
Produits de consommation courante
Services financiers
Services de télécommunication
Produits industriels *
Santé
Source : Invesco Perpetual au 31 décembre 2010.1Par rapport au MSCI EMU. *NB : parmi les valeurs industrielles figurent les valeurs liées au transport comme Atlantia, TNT, Austrian Post et ICG. L'autreprincipale surpondération industrielle est l'aéronautique/défense.
-7.7
19
Invesco Actions Euro Pondérations géographiques actives (%)1
1.4
2.9
3.7
4.3
6.5
7.5
-12.6
-4.9
-1.6
-0.8
3.6
3.6
-13.7
-15 -10 -5 0 5 10
France
Allemagne
Italie
Luxembourg
Grèce
Portugal
Finlande
Autriche
Irlande
Belgique
Espagne
Suisse
Pays-Bas
Source : Invesco au 31 décembre 2010. 1Par rapport au MSCI EMU.
20
Invesco Actions Euro Dix premières positions
Produits de consommationcourante
Santé
Produits et services industriels
Produits et services industriels
Energie
Matériaux
Santé
Services financiers
Services financiers
Services de télécommunication
Secteur
3.6Allianz
3.3UPM-Kymmene
3.0Bilfinger Berger
3.3Repsol
3.1TNT
2.7Ahold
3.5Novartis
4.3Telefonica
3.0Roche
3.9ING
% dans le fondsValeur
Source : Invesco Perpetual au 31 décembre 2010.
21
Invesco Actions Euro Dix premières positions actives1
Produits et services industriels
Produits de consommation courante
Produits et services industriels
Energie
Services financiers
Produits et services industriels
Santé
Produits et services industriels
Matériaux
Santé
Secteur
3.0Bilfinger Berger
2.8TNT
2.6Rheinmetall
2.7ING
2.7Repsol
2.1Atlantia
3.0Roche
3.5Novartis
2.2Ahold
3.1UPM-Kymmene
% de surpondération
Valeur
Source : Invesco Perpetual au 31 décembre 2010. 1Par rapport au MSCI EMU.
22
Invesco Actions EuroPondérations sectorielles et sur/sous-pondérationspar rapport au MSCI EMU au 30/07/2010 et au 31/01/2011
Janvier 2011 +/- indice
Janvier 2011 % du fonds
Juillet 2010 +/- indice
Juillet 2010 % du fonds
-7,61,3-3,15,8Services aux collectivités
1,68,94,112Services de
télécommunication
-2,42,3-2,12,1Technologie
0,123,4-0,625Services financiers
7,312,87,813,3Santé
-17,9-3,65,8Produits de consommation
courante
-2,29,3-4,46,3Produits de consommation
non courante
8,520,76,518,5Produits insdustriels
-1,67,3-1,86,4Matériaux
-2,35,5-3,73,8Energie
Source : Invesco Perpetual au 31 janvier 2011.
23
Invesco Actions EuroPerformances nettes (%) avec l’historique de performances de Invesco Actions Europe jusqu’au 29/06/2010
Source : Invesco au 31 janvier 2011. Performances en euros, cumulées.*Invesco Actions Europe jusqu’au 29/06/2010 et Invesco Actions Euro depuis le 01/07/2010. **MSCI Europe jusqu’au 29/06/2010 et MSCI EMU depuis le 01/07/2010.
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.
Performances (€) 1 an 3 ans 5 ans
Invesco Actions Euro E* 14,7 -5,0 0,3
Invesco Actions Euro C* 16,4 -0,8 7,9
Indice** 17,5 -3,0 2,8
24
Invesco Actions Euro – à titre informatifPerformances brutes (%) avec l’historique de performances de Invesco Euro Equity jusqu’au 29/06/2010
Rendement avant imputation des frais
2007 2008 2009 2010
Invesco Actions Euro* 5,28 -38,52 28,24 8,67
MSCI EMU 8,54 -44,35 28,66 2,40
Sur/sous-performance -3,26 +5,83 -0,41 6,27
Rendement avant imputation des frais
2011 (dep. déb.)
1 an 3 ans1 30/12/051
Invesco Actions Euro* 5,40 17,32 0,57 3,21
MSCI EMU 4,54 12,24 -4,79 -0,24
Sur/sous-performance 0,86 4,97 5,35 3,45
Source : Invesco au 31 janvier 2011. Performances en euros, moyenne cours acheteur / cours vendeur, rendement brut réinvesti et avant imputation des commissions de gestion annuelles et de tous autres frais. Les chiffres ne tiennent pas compte des droits d’entrée payés par les investisseurs individuels. 1Valeurs annualisées. *Invesco Euro Equity jusqu’au 29/06/2010 et Invesco Actions Euro depuis le 01/07/2010.
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.
Jeff Taylor a repris la gestion d'Invesco Euro Equity en décembre 2005, qui a fusionné avec Invesco Actions Europe et donné lieu à la création d'Invesco Actions Euro le 1er juillet 2010.
25
Invesco Actions Euro – à titre informatif Performances nettes (%) avec l’historique de performances de Invesco Euro Equity jusqu’au 29/06/2010
Années civiles (€) 2007 2008 2009 2010
Invesco Actions Euro E* 3,35 -39,78 25,05 6,14
Invesco Actions Euro C* ND -38,93 27,49 7,67
Mstar GIFS Actions Zone Euro 5,28 -39,78 27,15 2,91
Quartile 3 1 3 1
Performances (€) 2011 (dep. déb.)
1 an 3 ans1 30/12/051
Invesco Actions Euro E* 5,20 14,61 -1,79 0,80
Invesco Actions Euro C* 5,35 16,35 -0,21 ND
Mstar GIFS Actions Zone Euro GrdesCap 3,86 11,64 -3,57 -2,81
Quartile (**) 1 1 1 1
Source : Invesco au 31 janvier 2011. Performances en euros, moyenne cours acheteur / cours vendeur, rendement net réinvesti et après imputation des commissions de gestion annuelles et de tous autres frais. Les chiffres ne tiennent pas compte des droits d’entrée payés par les investisseurs individuels. Source des données : © 2010 Morningstar, Inc. Tous droits réservés. Les informations communiquées : (1) sont la propriété de Morningstar et/ou de ses fournisseurs de contenu ; (2) ne sauraient être reproduites ou diffusées ; et (3) leur exactitude, leur exhaustivité ou leur actualité n’est pas garantie. Ni Morningstar ni ses fournisseurs de contenu ne sont responsables des préjudices ou pertes découlant de l’utilisation de ces informations. Toutes les données sont à jour au 29 octobre 2010. 1 Valeurs annualisées. *Invesco Euro Equity jusqu’au 30/06/2010 et Invesco Actions Euro depuis le 01/07/2010. **Reclassement du fonds dans la catégorie Actions Zone Euro – Univers France .
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.
26
Informations importantes
Ce document est uniquement destiné aux Clients Professionnels, et n’est pas pour l’usage des clients non-professionnels. Ne pas redistribuer.
Ce document est diffusé à titre d'information uniquement, et ne constitue ni une proposition commerciale ni une incitation à souscrire. Les informations et les opinions de Invesco peuvent être modifiées sans préavis. Bien que ce document soit basé sur des informations considérées comme fiables, aucune garantie ne peut être acceptée pour toute erreur, tout malentendu ou tout omission, ou pour toute action prise à la lecture de ce document. Le cours des fonds et leurs revenus vont fluctuer, ce qui peut partiellement être le résultat des fluctuations de taux de conversion, et les investisseurs peuvent ne pas recevoir le montant total de leur investissement. Les bases d’imposition et d’abattements fiscaux actuels sont susceptibles d’évoluer. En fonction de circonstances individuelles, cette évolution peut affecter les résultats de l’investissement. Si les investisseurs ne sont pas certains que ce produit est adéquat pour eux, ils doivent prendre conseil auprès de leur conseiller.
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Toute référence à un classement ou une récompense ne préjuge pas des performances futures. Dans tous les cas, l’investisseur doit lire les prospectus simplifiés et les prospectus complets des fonds pour avoir connaissance des données relatives au degré de risque, frais, ainsi que d'autres informations. Pour tous renseignements, contactez le service client de Invesco Asset Management S.A. au 01.56.62.43.77 ou connectez-vous sur www.invesco.fr
Ce document est publié en France par Invesco Asset Management S.A., 18, rue de Londres, 75009 Paris.
Top Related