SVEUČILIŠTE U RIJECI EKONOMSKI FAKULTET
ŽANA SPAHIĆ
HANFA KAO NADZORNA INSTITUCIJA HRVATSKOG
TRŽIŠTA KAPITALA
DIPLOMSKI RAD
RIJEKA, 2013.
SVEUČILIŠTE U RIJECI EKONOMSKI FAKULTET
HANFA KAO NADZORNA INSTITUCIJA HRVATSKOG
TRŽIŠTA KAPITALA
DIPLOMSKI RAD
Predmet: Financijska tržišta i institucije
Mentor: prof. dr. sc. Zdenko Prohaska
Student: Žana Spahić
Studijski smjer: Međunarodno poslovanje
JMBAG: 0081095418
Rijeka, siječanj 2013.
SADRŽAJ
1. UVOD .......................................................................................................................... 1
1.1. PROBLEM, PREDMET I OBJEKT ISTRAŽIVANJA ........................................ 2
1.2. RADNA HIPOTEZA I POMOĆNE HIPOTEZE .................................................. 2
1.3. SVRHA I CILJEVI ISTRAŽIVANJA .................................................................. 3
1.4. ZNANSTVENE METODE ................................................................................... 3
1.5. STRUKTURA RADA ........................................................................................... 4
2. FINANCIJSKA TRŽIŠTA ........................................................................................ 6
2.1. POJAM FINANCIJSKIH TRŽIŠTA ..................................................................... 6
2.2. TRŽIŠTE KAPITALA ........................................................................................ 10
2.2.1. TEMELJNE ODREDNICE TRŽIŠTA KAPITALA .................................... 10
2.2.2. SUDIONICI NA TRŽIŠTU KAPITALA ..................................................... 14
2.3. VAŽNOST REGULACIJE I NADZORA ZA STABILNOSTI FINANCIJSKOG TRŽIŠTA ............................................................................... 16
3. TRŽIŠTE KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ ........................................ 19
3.1. ZAKONODAVNA REGULATIVA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA ... 19
3.2. RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ ...................... 21
3.3. ZAGREBAČKA BURZA .................................................................................... 24
3.3.1. OSNIVANJE BURZE I ORGANIZACIJSKI ZAHTJEVI ........................... 26
3.3.2. TRGOVANJE NA UREĐENOM TRŽIŠTU ............................................... 28
3.3.3. NADZOR NAD BURZOM I TRGOVANJEM NA
UREĐENOM TRŽIŠTU .............................................................................. 31
3.4. ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA ............................................ 33
4. NADZOR HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA ............................................... 42
4.1. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA .............. 42
4.2. INVESTICIJSKA DRUŠTVA ............................................................................ 43
4.3. SREDIŠNJE KLIRINŠKO DEPOZITARNO DRUŠTVO ................................. 47
5. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA ............... 53
5.1. CILJEVI I NAČELA HANFE ............................................................................. 53
5.2. ZAKONODAVNI OKVIR I NADLEŽNOST AGENCIJE ................................ 56
5.3. ORGANIZACIJSKA STRUKTURA .................................................................. 58
5.4. POSTUPAK NADZORA KOJI PROVODI AGENCIJA ................................... 60
5.5. ZNAČAJ HANFE ZA STABILNOST HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA 61
6. SURADNJA I RAZMJENA INFORMACIJA NADZORNIH INSTITUCIJA
HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA .................................................................. 63
7. ZAKLJUČAK ........................................................................................................... 66
LITERATURA ............................................................................................................. 68
ČASOPISI ..................................................................................................................... 69
POPIS TABLICA ......................................................................................................... 72
POPIS GRAFIKONA .................................................................................................. 72
POPIS SLIKA ............................................................................................................... 72
1
1. UVOD
Dinamičke promjene koje se pojavljuju u svakodnevnom ekonomskom i društvenom
okruženju nameću nam neprestanu borbu za opstanak te sve veću prilagodljivost
poduzeća novonastalim gospodarskim uvjetima. Fleksibilnost poslovanja,
prepoznavanje budućih očekivanja, u skladu sa zahtjevima okruženja, potencijal je za
uspjeh gospodarstva.
Poslovno okruženje koje se suočava sa brojnim promjenama koje su sve snažnije, od
svih sudionika na financijskom tržištu traži veliku prilagodljivost u što kraćem roku.
Republika Hrvatska kao tranzicijska zemlja, kojoj se bliži ulazak u Europsku Uniju
mora udovoljiti traženim uvjetima koji se pred nju postavljaju. Jedan od uvjeta je
prilagodba financijskog sustava razvijenim sustavima Europske Unije.
Republika Hrvatska implementirala je sve europske direktive koje se odnose na
područje tržišta kapitala u nacionalni propis, a to je Zakon o tržištu kapitala.
Približavajući se Europskoj Uniji naše tržište kapitala mijenja se, a kvaliteta usluga koje
investicijska društva nude povisuje se. Novo tržište kapitala bit će konkurentnije,
transparentnije, kao i tržište u kojemu će mali ulagatelj imati viši stupanj zaštite u
odnosu na profesionalnog ulagatelja. Osim razrađenog programa razvoja potrebne su i
odgovarajuće nadzorne institucije koje će pratiti ispravnost poslovanja financijskih
tržišta.
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA) na temelju svojih zakonskih
ovlasti donijela je brojne pravilnike, koji prate Zakon o tržištu kapitala, kako bi dodatno
regulirala djelovanje tržišta kapitala.
Tržište kapitala je složena tematika, upravo iz tog razloga činilo se opravdanim istražiti
tržište kapitala u Republici Hrvatskoj, kao i njihov nadzor pa je na toj osnovi ovaj rad i
nastao.
2
1.1. PROBLEM, PREDMET I OBJEKT ISTRAŽIVANJA
Problem istraživanja jeste nadležnost Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga,
njene funkcije te nadzorna uloga na tržištu kapitala.
Predmet istraživanja je istražiti sve karakteristike i ulogu Hrvatske agencije za nadzor
financijskih usluga na tržištu kapitala.
Objekt istraživanja je uloga Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga na
hrvatskom tržištu kapitala.
1.2. RADNA HIPOTEZA I POMOĆNE HIPOTEZE
Iz problema i predmeta istraživanja postavljena je radna hipoteza koja glasi:
Sustavnim proučavanjem hrvatskog tržišta kapitala, HANFA-e; njezinih instrumenata
kontrole, moguće je dokazati njezinu izuzetnu važnost na području zakonitog i
transparentnog funkcioniranja tržišta kapitala te samim time i njezinu važnu nadzornu
ulogu u hrvatskom gospodarstvu u cijelosti.
Ovako postavljena radna hipoteza implicira tri pomoćne hipoteze:
PH1: Adekvatnom zakonodavnom regulativom i osnivanjem neovisnih regulatornih
tijela i institucija zaštitit će se interesi društva u cjelini te akcelerirati razvoj
gospodarstva.
PH2: Objektivnim spoznajama o sve većoj konglomerizaciji hrvatskog financijskog
sustava moguće je ukazati na izuzetan značaj suradnje i razmjene informacija nadzornih
institucija u cilju uklanjanja negativnih efekata te održanja stabilnosti financijskog
sustava.
3
PH3: Formiranje jedinstvenog nebankovnog regulatora koji provodi konsolidirani
nadzor korak je na putu prema uspostavi modernog i učinkovitog nadzora i regulacije
kojemu je cilj rast, razvoj i osiguranje sigurnosti i povjerenja u financijski sustav.
1.3. SVRHA I CILJEVI ISTRAŽIVANJA
Cilj ovog rada je istražiti i izložiti teorijske spoznaje o Hrvatskoj agenciji za nadzor
financijskih usluga, njenoj važnosti na tržištu kapitala i njenim karakteristikama.
To se nastoji postići traženjem odgovora na pitanja :
1) Što je tržište kapitala?
2) Koje su institucije tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj?
3) Što je Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga?
4) Koje su nadležnosti i uloga Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga?
5) Na koji način Agencija obavlja nadzor hrvatskog tržišta kapitala?
1.4. ZNANSTVENE METODE
Da bi se istražio problem ovog rada i da bi se na temelju njegova proučavanja donijeli
određeni zaključci u ovom radu su korištene sljedeće znanstvene metode: metoda
analize, kojom se stvarnost objašnjava putem raščlanjivanja složenih misaonih
tvorevina na jednostavnije sastavne dijelove koji se zatim proučavaju odvojeno ali i u
odnosu na druge dijelove. Zatim metoda dokazivanja, kojom se izvode istinitosti
pojedinih stavova na temelju činjenica ili ranije utvrđenih istinskih stavova, metoda
klasifikacije, kojom se predstavljaju osnovne skupine predmeta ili raspodjela niza
4
srodnih pojava, metoda deskripcije, kojom se opisuju predmeti i pojave te njihove veze
i odnosi, metoda kompilacije, koja predstavlja postupak preuzimanja tuđih opažanja,
stavova, zaključaka i spoznaja.
1.5. STRUKTURA RADA
Rezultati istraživanja predočeni su u pet međusobno povezanih dijelova.
U Uvodu su navedeni problem, predmet i objekt istraživanja, radna hipoteza i pomoćne
hipoteze, svrha i ciljevi istraživanja, znanstvene metode i obrazložena je struktura rada.
Naslov drugog dijela rada je Financijska tržišta. U tom dijelu rada analizirano je
Tržište kapitala, njegove temeljne odrednice te sudionici na tržištu kapitala i važnost
regulacije i stabilnost financijskog tržišta.
Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj naslov je trećeg dijela rada. Treći dio rada
sastoji se od tematskih jedinca kao što su Zakonodavna regulativa, Razvoj tržišta
kapitala u Republici Hrvatskoj, Zagrebačka burza te Analiza hrvatskog tržišta kapitala.
Naslov četvrtog dijela rada je Nadzor hrvatskog tržišta kapitala. Taj dio rada sastoji
se od tematskih jedinica: Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, Investicijska
društva i Središnje klirinško depozitarno društvo.
U petom dijelu rada s naslovom Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga
elaborirani su Ciljevi i načela HANFE, Zakonodavni okvir i nadležnost, Organizacijska
struktura, Značaj HANFE za stabilnost hrvatskog tržišta kapitala i Postupak nadzora
koji provodi agencija.
Suradnja i razmjena informacija nadzornih institucija hrvatskog tržišta kapitala
naslov je šestog djela rada.
5
U posljednjem dijelu, Zaključku, dana je sinteza rezultata istraživanja kojima je
dokazivana postavljena radna hipoteza.
6
2. FINANCIJSKA TRŽIŠTA
Financijsko tržište je zajednički naziv za sva specijalizirana, međusobno povezana
tržišta, na području jedne zemlje na kojima se susreću ponuda i potražnja za različitim
financijskim instrumentima: novcem i njegovim surogatima te svim vrstama
vrijednosnih papira (Klamčer Čalopa i Cingula 2005, str.2).
2.1. POJAM FINANCIJSKIH TRŽIŠTA
Pod financijskim se tržištem podrazumijeva ukupnost odnosa ponude i potražnje za
financijskim sredstvima (Prohaska 1994, str.7).
Financijsko tržište nije nužno fizičko i jedinstveno mjesto, ali je mjesto gdje se susreću
različite financijske potrebe pojedinca, korporacija i država i te se potrebe sparuju po
odgovarajućem mehanizmu vrednovanja. Tu sudionici sa viškom kapitala plasiraju taj
višak na tržište sa ciljem ostvarivanja prihoda, a oni sa potrebom za dodatnim kapitalom
tu ga prikupljaju. Tu su još i posrednici koji naplaćuju aktivno ili pasivno usluge
povezivanja sudionika te državne institucije koje djeluju i na strani potražnje i na strani
ponude i kao regulator jer financijska tržišta podliježu nacionalnim pravnim propisima i
postupcima. Svaka država samostalno uređuje svoje financijsko tržište, ali moraju
postojati elementi međusobne povezanosti sa tržištima drugih zemalja da bi se mogla
obavljati gospodarska djelatnost u različitim zemljama.
Oni koji daju sredstva se na financijskom tržištu pojavljuju na strani ponude i dobivaju
obećanje za posuđeni novac u obliku financijskog instrumenta i financijskih usluga.
Financijski instrument je specifična isprava koju primjenjuju sve financijske institucije,
a sastavljena je u pisanom obliku. Takav pisani dokument za njezinog imatelja
predstavlja mogućnost potraživanja prema imovini ili zaradi drugog subjekta, odnosno
predstavlja financijsku obvezu za njezinog izdavatelja (Klamčer Čalopa i Cingula 2005,
str.3). To mogu biti dionice, obveznice, depoziti ili police osiguranja koje sadrže
dividende, kamate, kapitalni dobitak ili neki drugi prinos. Međutim ne postoji jamstvo
7
da će se očekivani tijek budućih dohodaka ikad ostvariti pa onda trgovanje na
financijskom tržištu sa sobom nosi i određeni element rizika.
Financijska tržišta prilično su komplicirana. Ona uključuju svakodnevno na tisuće
različitih institucija, sudionika i transakcija. Sve veća globalizacija, i funkcioniranje 24
sata na dan dovode do još većih složenosti i promjena unutar tržišta. Međutim, tri se
osnovne funkcije navode kao temelj osnovnom cilju financijskog tržišta.
Prva i osnovna funkcija financijskog tržišta je u efikasnom alociranju financijskih
sredstava od suficitarnih na deficitarne ekonomske jedinice (Prohaska 1994, str.7).
Poput ove i druga osnovna funkcija financijskog tržišta proizlazi iz podjele na posredno
i neposredno financijsko tržište. Na tzv. neposrednom financijskom tržištu izdaju se
primarni vrijednosni papiri koje dužnici, odnosno njihovi emitenti direktno prodaju
krajnjim vjerovnicima odnosno kupcima. Na posrednom financijskom tržištu krajnji
vjerovnici, odnosno kupci vrijednosnih papira dobivaju umjesto direktnih indirektne
vrijednosne papire (Prohaska 1994, str.7).
Treća funkcija financijskog tržišta je funkcija transformacije. Financijske institucije
pretvaraju direktne vrijednosne papire u indirektne, vršeći tzv. funkciju transformacije,
na osnovi koje stvaraju nove vrijednosne papire (Prohaska 1994, str.7).
Financijsko se tržište dijeli još na primarno i sekundarno tržište. Na primarnom tržištu
izdaju se novi vrijednosni papiri, dok se na sekundarnom tržištu vrši promet već
emitiranih vrijednosnih papira. Sekundarno je tržište posebno značajno za primarno
tržište jer postojećim financijskim instrumentima osigurava visok stupanj likvidnosti.
Dva su načina ako pojedinac ili poduzeće žele doći do sredstava na financijskom tržištu.
Najčešća metoda je izdavanje dužničkog instrumenta, kao što je obveznica ili hipoteka.
Ti instrumenti predstavljaju ugovornu obvezu dužnika da će imatelju instrumenta
isplaćivati fiksni novčani iznos u redovitim intervalima (isplate kamate i glavnice) do
unaprijed određenog datuma (datum dospijeća), kada se obavlja završna isplata. Drugi
način prikupljanja novčanih sredstava je emitiranje vlasničkog udjela, poput običnih
8
dionica, što predstavlja potraživanje prema udjelu u neto dohotku i neto imovini
poduzeća.
Prema četvrtom i najvažnijem kriteriju ročnosti financijsko se tržište dijeli na tržište
novca i tržište kapitala. Razlika između tržišta novca i tržišta kapitala je u tome na koji
se rok prenose sredstva sa suficitarnih na deficitarne sudionike financijskog tržišta.
Uobičajen rok odnosno kriterij razlikovanja je jedna godina (Prohaska 1994, str.8).
Na grafikonu 1 prikazana je struktura financijskog tržišta. Financijsko je tržište
prvenstveno podijeljeno na tržište novca i tržište kapitala. Tržište novca podrazumijeva
bilateralno kratkoročne kredite i multilateralno kratkoročne vrijednosne papire. Tržište
se kapitala u širem smislu dijeli na dva pojedinačna tržišta: tržište dugoročnih
vrijednosnih papira i tržište dugoročnih kredita. Tržište dugoročnih vrijednosnih papira
ili tržište kapitala užem smislu dijeli se opet na primarno ili emisiono tržište i
sekundarno tržište koje sačinjavaju burze vrijednosnih papira i trgovanje „licem u lice“
ili OTC.
SLIKA 1 Struktura financijskog tržišta
IZVOR: Prohaska 1994, str. 8
9
Uz formiranje i transfer novčanog kapitala i njegovo usmjeravanje, financijsko tržište
ima i sljedeće funkcije (Novak 1999, str.11). Štednom funkcijom nudi se širok izbor
oblika štednje (obveznice, dionice, depoziti-ročni i po viđenju, police životnih i
mirovinskih osiguranja, vrijednosne papire i sl.), kojima se potiče sklonost štednji i
investicijama. Funkcija likvidnosti omogućuje investitorima da svoja potraživanja što
brže i bez gubitaka pretvore u novac (najlikvidnija imovina). Ova je funkcija najuže
povezana sa razvijenošću tzv. sekundarnog-transakcijskog financijskog tržišta na kojem
se preprodaju financijska potraživanja. Kreditna funkcija omogućava stalnu opskrbu
kreditima pojedince, poduzeća i državu, jer je kredit osnovni oblik suvremenog
financiranja. Funkcija plaćanja osigurava instrumente i sigurne postupke i mehanizme
masovnih domaćih i međunarodnih plaćanja po najnižoj cijeni. Zdrav, stabilan i
učinkovit financijski sustav je potpora državnoj politici za što efikasnije provođenje
makroekonomskih ciljeva (zaposlenost, niska inflacija, stabilnost, konkurentnost i sl.) i
zato ima i političku funkciju. Raznim oblicima financijskih ulaganja omogućiti će se
očuvanje realne vrijednosti novčanog kapitala ili povećanja buduće kupovne moći i to je
funkcija bogatstva. Financijsko tržište svojom funkcijom rizika ne izbjegava nego
preuzima rizike koji nastaju u realnom sektoru.
Zašto je preusmjeravanje sredstava od štediša prema potrošačima toliko važno za
gospodarstvo? Odgovor leži u činjenici da ljudi koji štede najčešće nisu poduzetnici
odnosno ljudi koji znaju za raspoložive profitabilne prigode za ulaganja. Bez
financijskih tržišta veoma je teško prenijeti sredstva od osobe koja ne vidi prigode za
ulaganja do osobe koja vidi ; obje su osobe zatočene u takvom staju i objema je lošije
nego kada tržišta djeluju. Stoga su financijska tržišta ključna za napredak ekonomske
efikasnosti.
Možemo vidjeti zašto su financijska tržišta toliko važna i zašto imaju veliku i
odgovornu ulogu u ekonomiji. Ona omogućavaju premještanje sredstava od ljudi kojima
nedostaju prigode za produktivna ulaganja do ljudi koji imaju takve prigode. Čineći to,
financijska tržišta doprinose većoj proizvodnji i efikasnosti u cjelokupnom
gospodarstvu. Također izravno potiču blagostanje potrošača, jer im omogućavaju bolje
vremensko planiranje i raspored kupnji. Mladim ljudima omogućavaju kupnju onog što
10
im je potrebno i što si mogu priuštiti, čime preskaču čekanje kad bi štedili cjelokupan
iznos koji bi trebali platiti.
2.2. TRŽIŠTE KAPITALA
Tržište kapitala je bitan segment financijskog tržišta. To je skup institucija, financijskih
instrumenata i mehanizama pomoću kojih se dugoročno slobodna sredstva štednje
prenose od suficitarnih deficitarnim jedinicama koje ulažu u kapitalnu izgradnju i
opremu (Leko 2008, str.93). Prijenos sredstava se postiže prodajom vrijednosnih papira
u obliku dionica ili obveznica onima koji imaju višak sredstava. Na tržištu kapitala
obavlja se promet vrijednosnim papirima koji imaju rok dospijeća od godine dana i više
ili su trajne vrijednosti poput dionica. U širem smislu, tržište se kapitala može definirati
kao skup odnosa ponude i potražnje za dugoročnim financijskim sredstvima na rok duži
od godinu dana (Prohaska 1996., str.16).
2.2.1. TEMELJNE ODREDNICE TRŽIŠTA KAPITALA
Trgovanje na tržištima kapitala se odvija na primarnom i sekundarnom tržištu. Primarno
tržište je ono na koje se uvode nove akcije i obveznice. Investicijski fondovi,
korporacije, investitori mogu kupovati vrijednosnice ponuđene po prvi put, a to
izdavanje se zove inicijalna prva ponuda i glavni joj je motiv dobivanje novaca za
investicije. Međutim, koristi se kako bi osnivači i prvi investitori imali načina da unovče
svoje investicije. Ali i nakon što je kompanija izvršila inicijalnu prvu ponudu, ona će
kasnije imati potrebu za dodatnim sredstvima. Tad se više ne govori o inicijalnoj prvoj
ponudi, već je svaka sljedeća prodaja novih dionica ili obveznica samo primarna tržišna
transakcija. Bitna karakteristika primarnog tržišta kapitala je da tržište funkcionira uz
prisutnost velikog rizika.
11
Emisija vrijednosnih papira kod primarnog tržišta kapitala može biti u tri oblika:
direktna emisija, indirektna i interna emisija. Kod direktne emisije vrijednosnih papira
izdavatelj i kupac su u direktnoj vezi, dok je kod indirektne prisutan posrednik. Interna
emisije vrijednosnih papira se obavlja na osnovu ostvarene dobiti u korporaciji. Posao
izdavanja, odnosno primarne emisije vrijednosnog papira prilično je složen i najčešće
zahtjevan da bi ga izdavatelj mogao samostalno odraditi. Banke, odnosno njihovi odjeli
za investicijsko bankarstvo najčešće odrađuju posao od ideje do realizacije primarne
emisije.
Posebno značenje na primarnom tržištu imaju informacije o bonitetu emitenta
vrijednosnica i o rejtingu tvrtke. Bonitet je izraz koji sintetički izražava vrijednost,
pouzdanost, poslovnu i posebice kreditnu sposobnost. Ocjene o bonitetu i rangiranja
emitenata služe investitorima pri ocjeni rizika, a emitentima pri utvrđivanju tržišne
pozicije, a time i utvrđivanja cijene predmetne vrijednosnice na emisijskom tržištu.
Prikupljane informacija o bonitetu danas je visokoprofesionalizirani posao posebnih
organizacija koje ga obavljaju uz naknadu. Najpoznatije Moody´s, Standard & Poor´s,
Fitch, Euromoney rangiraju emitente, pojedine emisije ili zemlje dodjeljujući im ocjene
od tri A (najniži rizik) do C ili D (najrizičnije). Ove se slovne ocjene dopunjuju i
brojčanim oznakama. Važno je napomenuti da su i najrizičnije vrijednosnice pogodne
za ulaganja, ali je odluka o njihovoj kupnji povezana sa najvišim stupnjem rizika kojeg
se time preuzima. Zbog toga se institucionalnim investitorima najčešće ograničavaju
ulaganja u visokorizične vrijednosnice (Leko 2008, str.55).
Sekundarno tržište je tržište na kojem se obavlja stalna kupoprodaja već emitiranih
vrijednosnih papira koji su u ruke investitora došli rasprodajom na primarnom tržištu.
Zove se i transakcijsko tržište. Na njemu se ne prikupljaju nova novčana sredstva već se
samo mijenja vlasnik vrijednosnice, tj. vrijednosnice se preprodaju. Sekundarno tržište
se posebno pravno i organizacijski uređuje radi zaštite sudionika na njemu. Posebno
značenje sekundarnog tržišta je u tome da pruža laganu mogućnost investitoru da
preproda vrijednosni papir koji posjeduje, čime mu omogućava osobinu likvidnosti i
oslobađa mu novčana sredstva za drugačije plasmane. Bez uređenog sekundarnog tržišta
ni primarno tržište ne vrijedi mnogo jer bez sekundarnog tržišta, vrijednosnice koje su u
12
nas u prošlosti bile su samo prosti papiri s kojima se nije moglo ništa učiniti do njihova
roka dospijeća. Ova se tržišta razlikuju od zemlje do zemlje.
Na sekundarnim tržištima se omogućuje unovčenje ranijih ulaganja, tj. likvidnost
investitora uz relativno stabilne izvore financiranja za emitenta. Osiguranje likvidnosti
je osnovna funkcija sekundarnog tržišta bez kojeg bi funkcioniranje primarnog tržišta
bilo dovedeno u pitanje. Sekundarno tržište je posebno važno kod vrijednosnica tržišta
kapitala, vrijednosnice koje imaju dugi rok dospijeća, uslijed veće mogućnosti promjene
cijene vrijednosnica i činjenice da je unovčenje vrijednosnica daleko u budućnosti,
odnosno da su očekivani gotovinski tijekovi vremenski udaljeniji. Zbog nelikvidnosti i
veće neizvjesnosti u slučaju da svoja potraživanja ne mogu unovčiti na sekundarnom
tržištu, investitori bi bili neskloni ulaganju sredstava u ovakve vrijednosnice, što bi se
uvelike odrazilo na obujam primarnog tržišta (Vidučić 2006, str.110).
U pravilu se transakcije s vrijednosnim papirima obavljaju u bankama, na klasičnoj
burzi vrijednosnica koja je najorganiziraniji oblik sekundarnog tržišta i na tzv. OTC
(over-the-counter) tržištu na kojem se kupoprodaje obavljaju na principu automatskih
kompjutorskih kotiranja na mreži kompjutora, kako je to slučaj u Sjedinjenim
Američkim državama. Računala dilera na takvom se tržištu nalaze u stalnoj vezi, što im
omogućava poznavanje cijena kod drugih dilera pa OTC tržište može biti veoma
konkurentno i ne mora se bitno razlikovati od tržišta sa organiziranom burzom (Mishkin
& Eakins 2005, str.19). To je drugi važan oblik organiziranog sekundarnog tržišta i na
njemu se trguje dionicama i obveznicama manjih ili novijih tvrtki koje najčešće nisu, ali
mogu biti uvrštene i na burzama.
Burza vrijednosnica organizirano je i centralizirano fizičko mjesto trgovanja dionicama
i obveznicama na kojem članovi burze trguju prema specifičnom skupu pravila
regulacije i to kao posrednici (brokeri) ili za vlastiti račun (dealeri, traderi) (Leko 2008,
str.87). Sve veće burze imaju svoju zgradu, određene članove te izabrano upravljačko
tijelo. Moraju raspolagati osobljem, opremom, tehničkim uvjetima i organizacijom koja
omogućuje da svi članovi burze mogu istovremeno, ravnopravno i pod jednakim
uvjetima davati i prihvaćati ponude za kupnju i prodaju vrijednosnih papira, da svi
članovi burze u istom trenutku imaju jednaki pristup tržišnim informacijama o
13
vrijednosnim papirima kojima se trguje. Mjesta na burzi, koja se kupuju i prodaju,
predstavljaju pravo na trgovanje na burzi. Burze olakšavaju proces investiranja jer su
mjesta gdje se transakcije obavljaju učinkovito i relativno jeftino te su institucije na
kojima se neprekidnim transakcijama testira vrijednost papira (Novak 1999, str.236).
Važnost burzi za gospodarski razvoj je velika jer se na burzama provodi transparentna
prodaja vrijednosnih papira. Zahvaljujući tome, investitori imaju povjerenje da svi
mogu trgovati pod jednakim uvjetima te da nitko nije privilegiran zbog toga što
raspolaže s više novca ili više informacija. Državni nadzorni organi, zajedno s burzom,
nadziru trgovanje i paze da se poštuju sva pravila trgovanja i zaštite investitora
(Klamčer Čalopa & Cingula 2000, str.61).
Podjela financijskih tržišta na tržišta vlasničkih i dužničkih vrijednosnica se temelji na
obilježju financijskog odnosa između izdavatelja i vlasnika obveznice. Kao što im i sam
naziv kaže, vlasnički papiri predstavljaju udio u vlasništvu nad kompanijom i za njih su
vezana određena vlasnička prava, dok je u pozadini dužničkoga vrijednosnog papira
financijsko kreditiranje izdavatelja. Klasični vlasnički instrument je dionica, dok je
obveznica tipičan predstavnik skupine dužničkih vrijednosnica. Iako postoje određene
organizacijske razlike između tih tržišnih segmenata, oni u praksi čine cjelinu: mjesto
na kojemu se sastaju ponuda i potražnja dugoročnih financijskih instrumenata.
Pojam nacionalnog tržišta, odnosi na domaće tržište kapitala. Stoga bi se pojam
međunarodnog tržišta kapitala trebao odnositi na sva ostala nacionalna tržišta, osim
domaćega. Međutim, bitno je reći da se pod pojmom međunarodnog tržišta kapitala
podrazumijeva trgovina vrijednosnim papirima koja nije ograničena na (jedno) državno
područje, a samim tim su obuhvaćena i nadnacionalna tržišta kapitala. Tipičan primjer
nadnacionalnog tržišta jest tzv. eurotržište, koje nema posebnog uređenja, ne pripada ni
jednoj državi i čija su glavna središta Pariz, London, Luksemburg i Frankfurt.
14
2.2.2. SUDIONICI NA TRŽIŠTU KAPITALA
Sudionici na tržištu kapitala najčešće se grupiraju kao investitori, korisnici kapitala,
posrednici i država. Investitori predstavljaju kategoriju sudionika bez koje tržište ne bi
moglo djelovati. Njihovo uspješno ulaganje s ciljem ostvarivanja dobiti temelji se na
uspješnoj i točnoj prosudbi vrijednosti investicije u koju se ulaže (Klamčer Čalopa &
Cingula 2000, str.54). Korisnici kapitala su izdavatelji vrijednosnih papira koji u emisiji
prikupljaju kapital za proširenje svojih djelatnosti, dok posrednici djeluju između
investitora i korisnika kapitala na način koji je propisan zakonom i pod strogim je
nadzorom državnih tijela.
Primarni izdavatelji vrijednosnica na tržišta kapitala su savezne, lokalne vlasti i
korporacije. Savezna vlada izdaje dugoročne obveznice da bi financirali investicijske
projekte, kao što su izgradnja škola i zatvora. Vlade nikad ne izdaju dionice jer ne mogu
prodati prava vlasništva. Korporacije izdaju i obveznice i dionice. Jedna od najtežih
odluka s kojima se suočava neka tvrtka jest treba li financirati svoj rast zaduživanjem ili
emisijom kapitala. Raspored kapitala tvrtke između duga i temeljnog kapitala je njena
struktura kapitala. Korporacije mogu ući na tržišta kapitala jer nemaju dovoljno kapitala
da financiraju svoje prilike za ulaganje. Kao alternativu tvrtke mogu odabrati ulazak na
tržište kapitala jer žele sačuvati svoj kapital za podmirenje neočekivanih potreba. U oba
slučaja dostupnost efikasnim tržištima kapitala ključna je za kontinuirano zdravlje
poslovnog sektora. Najveći kupci vrijednosnica tržišta kapitala su kućanstva. Često
pojedinci i kućanstva polažu sredstva u financijske institucije, kao što su investicijski i
mirovinski fondovi, koji koriste sredstva za kupnju instrumenata tržišta kapitala kao što
su obveznice i dionice.
Za poslovne banke tržište kapitala je zanimljivo sa aspekta pasive kao i aktive. Banke
koriste tržište kapitala za financiranje dioničarskog kapitala, s obzirom da moraju imati
pravnu formu dioničarskog društva, zakonski se mogu financirati putem tržišta kapitala.
A s druge strane, poslovna banka može biti bitan investitor te također kao posrednik.
Investicijski fondovi i brokersko-dilerska društva su bitni investitori. Aktivni su na
sekundarnom tržištu i time utiču na dnevne burzovne indekse. Investicijski fondovi su
15
financijske organizacije osnovane da prikupljaju sredstva od svojih ulagača i onda ta
sredstva investiraju u različite financijske oblike, odnosno imovinu (Prohaska 1996,
str.223). Fondovi svoj kapital ulažu u dionice, preferiraju ulaganje u dionice kompanija
koje kotiraju na OTC tržištima, obveznice ili druge vrijednosne papire s fiksnim
prihodom jer je manje izlaganje riziku od promjene tečaja vrijednosnih papira. Postoje
mješoviti investicijski fondovi čiji se portfolio sastoji i od dionica i od obveznica.
Depozitne ustanove su financijske ustanove koje primaju depozit – novčani ulog koji se
čuva u depozitnoj ustanovi. To su pravne osobe koje se bave financijskim uslugama
kao što su: uzimanje novca od gospodarskih subjekata (pojedinaca, poduzeća i države)
na čuvanje i uporabu uz kamatu, davanje zajmova gospodarskim subjektima uz kamatu,
obrt vrijednosnih papira i deviza za svoju korist ili za korist svojih komitenata,
savjetodavne i posredničke usluge uz naknadu te usluge čuvanja uz naknadu svojim
komitentima. To su banke (komercijalne i investicijske) i štedne ustanove (štedionice i
štedno-kreditne ustanove). Posrednici su između gospodarskih subjekata koji imaju
viškove sredstava i voljni su ih uložiti i onih koji imaju manjak sredstava ili potrebu za
sredstvima.
U razvijenim sustavima u kojem trgovina kapitalom ima neosporno važnu ulogu, uz
djelovanje burzi i drugih oblika uređenog tržišta kapitala, pretpostavlja se i rad ostalih
institucija koje svojim djelovanjem utječu na regulaciju i kontrolu tržišta, te ga tako čine
sigurnijim za obje strane uključene u trgovinsku razmjenu. Djelovanje institucija na
tržištu kapitala uređeno je državnim zakonima, ali i internim pravilima samih institucija
koje djeluju na tržištu (Klamčer Čalopa & Cingula 2000, str.16).
16
2.3. VAŽNOST REGULACIJE I NADZORA ZA STABILNOSTI
FINANCIJSKOG TRŽIŠTA
Definiranje pravila i postavljanje kontrolnih mehanizama za operacije financijskih
institucija i tržišta čine temelj regulacije financijskog sustava. Regulacijom financijskog
sustava nastoje se ostvariti tri osnovna cilja. Prvi cilj je osiguranje od monopolističkog
ponašanja davatelja financijskih usluga, drugi cilj je zaštita investitora te zadnji
osiguranje sistemske stabilnosti financijskog sustava. Sustavom regulacije osigurava se
stabilnost i likvidnost financijskog sustava, promiče se konkurentnost i tržišna
efikasnost te se investitorima omogućuje pristup kvalitetnim informacijama.
Financije imaju ključnu ulogu u alokaciji resursa, odnosno procesu transformacije
štednje u ulaganja, a time i u rastu gospodarstva te povećanju opće razine društvenog
blagostanja. Financijska stabilnost očituje se u nesmetanom funkcioniranju svih
segmenata financijskog sustava u procesu alokacije resursa, procjene i upravljanja
rizicima te izvršavanja plaćanja, kao i otpornosti sustava na iznenadne šokove. Od
posebne je važnosti pitanje regulacije i nadzora sastavnih dijelova financijskog sustava.
Adekvatnom zakonskom regulativom i osnivanjem neovisnih regulatornih tijela i
institucija zaštitit će se interesi društva u cjelini te akcelerirati razvoj gospodarstva. U
većini zemalja propisi su usmjereni na očuvanje financijske stabilnosti i zaštite
potrošača.
Efikasan financijski sustav od ključne je važnosti za napredak svake nacionalne
ekonomije zbog sposobnosti da prevlada tržišne nesavršenosti i minimizira sistemske
rizike. Vrlo važan cilj ekonomske politike jeste financijska stabilnost. Financijski sustav
je stabilan ako ima efikasnu regulatornu infrastrukturu, efikasna i dobro razvijena
financijska tržišta te efikasne i zdrave financijske institucije.
Bankovne i nebankovne financijske institucije imaju ključnu ulogu u uspostavljanju
stabilnog i zdravog financijskog sustava . Stoga se one moraju razvijati usporedno, jer
omogućavaju važne sinergijske efekte za ekonomiju. Nebankovne institucije pri pomažu
u ubrzavanju dugoročnog financiranja i investiranja, što se postavlja kao poseban izazov
u ranim fazama razvoja bankovno orijentiranih financijskih sustava. Razvoj ugovorno-
17
štednih institucija poboljšava upravljanje rizicima, omogućava diverzifikaciju rizika te
osigurava konkurentnost na tržištu.
Kako pojedina zemlja postaje integrirana s međunarodnim financijskim tržištima,
prostor za administrativnu regulaciju kapitalnih tokova drastično opada. Politike za
reguliranje količine i vrste kapitalnih priljeva dugoročno se pokazuju neučinkovitima.
Zbog toga najučinkovitiji načini za nošenje s povećanim kapitalnim priljevima
uključuju produbljivanje financijskog tržišta, jačanje uloge nadzora i regulacije
financijskog sustava te vođenje zdrave i stabilne makroekonomske politike. Tim se
politikama zemlja odriče aktivnog sudjelovanja u reguliranju kapitalnih priljeva te se
preusmjerava na nošenje s posljedicama tih priljeva, povećava se apsorpcijski kapacitet
te otpornost financijskih sustava na rizike povezane s priljevima kapitala.
Zaostajanje u razvoju regulacije za razvojem tržišta najviše je izraženo u financijskom
segmentu svjetske ekonomije, pa je posljedično suvremena svjetska kriza začeta upravo
u financijama, proširila se u sve ekonomske sektore preko financija i uzrokovala
globalnu recesiju. Slom svjetskog financijskog sustava 2008. godine nije slučajnost, već
posljedica ekonomskog racionalnog ponašanja sudionika tržišta u uvjetima nedovoljno
razvijene regulacije. Izostanak regulacije će i na bilo kojem drugom segmentu tržišta
dovesti do razvoja negativnih tendencija koje mogu eskalirati i dovesti do krize, ali
manjih razmjera od krize koju izaziva slom financijskog tržišta. Današnja svjetska
ekonomska kriza bi morala rezultirati razvojem, sveobuhvatne i dinamične regulacije na
globalnoj razini. Svako uređenje financijskog tržišta, kao i uspostavljanje
institucionalne razine djelovanja, obiluje zakonima i regulativama (Klamčer Čalopa &
Cingula 2000, str.71). S obzirom na važnost stabilnosti institucionalnih investitora i
tržišta kapitala za sveukupni gospodarski sustav, nužno je definirati i implementirati
politiku regulacije i kontrole svih dijelova financijskog sustava.
Vrlo važnu ulogu u regulaciji svjetskog tržišta vrijednosnica ima međunarodna
organizacija IOSCO koja je postavila osnovna načela koja čine temelj regulacije
globalnog financijskog tržišta.
18
IOSCO1 je kratica za Međunarodnu organizaciju nadzornih tijela za vrijednosne papire
koja je osnovana u travnju 1983. kako bi okupila regulatore glavnih svjetskih burzi.
Premda nema stvarne ovlasti nad svojim članovima-regulatorima iz zemalja članica,
IOSCO je postavio osnovna načela koja čine temelj regulacije globalnog financijskog
tržišta. Zemlje članice IOSCO-a reguliraju više od 90% svjetskog tržišta vrijednosnica,
a članstvo organizacije postojano raste. Trenutno okuplja više od 190 članova,
podijeljenih u dvije glavne skupine: redovni članovi koji su regulatori tržišta
vrijednosnih papira te pridruženi članovi (burze, financijske organizacije i sl.). Glavni je
cilj IOSCO-a uspostava međunarodnih standarda koji povećavaju učinkovitost i
transparentnost tržišta vrijednosnih papira, štite investitore i olakšavaju suradnju
regulatora u borbi protiv financijskog kriminala. Iscrpne studije i analize, postavljanje
zajedničkih načela, kao i međunarodna razmjena iskustava čine IOSCO ne samo
međunarodnom institucijom koja postavlja standarde već i platformom za razmjenu
informacija i suradnju među članovima.
Za promet vrijednosnim papirima posebno su važne samoregulirajuće institucije koje
djeluju u skladu s državnim zakonima, ali bez izravne državne intervencije što znači po
svojim unutarnjim pravilima. One omogućuju da se promet odvija pošteno i pravilno, a
da ipak postoji tržišna sloboda umjesto državne regulative.
1 International Organisation of Securities Commissions
19
3. TRŽIŠTE KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ
Hrvatsko tržište kapitala se može označiti mladim tržištem odnosno tržištem u
nastajanju zbog relativno kratke povijesti. Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj
razvijalo se pod snažnim utjecajem četiri faktora: zakonske regulative, privatizacije,
razvoja domaćeg tržišta javnog duga, mirovinske reforme i intenzivnog rasta i razvoja
institucionalnih investitora od 2002. godine.
Ulagati u instrumente tržišta kapitala mogu sve pravne i fizičke osobe, uz posredovanje
licenciranih brokera, koji tim instrumentima trguju preko Zagrebačke burze (ZB ili,
engleskom kraticom, ZSE). Za urednu namiru transakcija kupnje i prodaje vrijednosnih
papira na domaćem tržištu kapitala zaduženo je Središnje klirinško depozitarno društvo
(SKDD). Glatko funkcioniranje hrvatskog tržišta kapitala ovisi o aktivnostima Hrvatske
agencije za nadzor financijskih usluga (HANFA).
3.1. ZAKONODAVNA REGULATIVA HRVATSKOG TRŽIŠTA
KAPITALA
Usvajanjem Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga iz 2005.godine,
Zakona o tržištu vrijednosnih papira (NN 107/95, 142/98, 84/02 i 138/06), Zakona o
investicijskim fondovima (NN 107/95, 12/96, 114/01 i 150/05), Zakona o
privatizacijskim investicijskim fondovima (NN 109/97 i 114/01) i Zakona o
preuzimanju dioničkih društava (NN 124/97, 57/01 i 84/02) stvoreni su preduvjeti za
razvoj tržišta kapitala u Republici Hrvatskoj (Leko 2008, str.153). Međutim usvajanjem
Zakona o tržištu kapitala (NN 88/08) postignuto je usklađenje pravne regulative
Republike Hrvatske s pravnom stečevinom Europske Unije u poglavlju 9 pod nazivom
financijske usluge.
Zakon o tržištu kapitala stupio je na snagu 1. siječnja 2009. godine, a uređuje uvjete za
osnivanje, poslovanje, nadzor i prestanak postojanja investicijskog društva, tržišnog
operatera i operatera sustava prijeboja i namire u Republici Hrvatskoj; uvjete za
20
pružanje investicijskih usluga i obavljanje investicijskih aktivnosti i s tim povezanih
pomoćnih usluga; pravila trgovanja na uređenom tržištu; uvjete za ponudu vrijednosnih
papira javnosti i uvrštenje vrijednosnih papira na uređeno tržište; obveze u vezi s
objavljivanjem informacija koje se odnose na vrijednosne papire uvrštene na uređeno
tržište; zlouporabu tržišta; pohranu financijskih instrumenata i namiru poslova s
financijskim instrumentima; ovlasti i postupanje Hrvatske agencije za nadzor
financijskih usluga (HANFA) pri provođenju Zakona. Ovaj Zakon postavlja, umjesto
specifičnih i detaljnih pravila, jasne standarde i ciljeve koja su investicijska društva
dužna ostvarivati.
Zakon je donio promjene koje prožimaju sve sastavnice tržišta. Najznačajnija globalna
posljedica predloženog zakona o tržištu kapitala je usklađivanje s normama Europske
unije, čime se stvara pretpostavka za budući ulazak Hrvatske na jedinstveno europsko
tržište. Jačanje konkurencije, međunarodno otvaranje i proizlazeći pritisak na
konsolidaciju unutar sektora definitivno je najvažnija posljedice te nove regulative, koja
će doći do punog izražaja nakon ulaska Republike Hrvatske u EU. Sa svojih 600
članaka taj Zakon detaljno regulira osnivanje i rad investicijskih društava koja će
ubuduće morati izračunavati i adekvatnost kapitala, uz burzu uvode i nova mjesta
trgovanja, primjerice MTP2, ukida obvezu uvrštavanja u burzovnu kotaciju javnih
dioničkih društava, itd. Predviđa i osnivanje posebnog Fonda za zaštitu ulagatelja, te
osiguranje potraživanja, uglavnom malih ulagatelja, do iznosa od 150 tisuća kuna po
klijentu. Zakon detaljnije regulira i novinsko izvještavanje i moguće zlouporabe na
tržištu kapitala - korištenje povlaštenih informacija i manipulacije tržištem, a posebnim
Zakonom o kaznenim djelima protiv tržišta kapitala za takve zlouporabe propisane su uz
novčane i kazne zatvora od jedne do pet godina.
Zakon počiva na „principles based approach” (pristup temeljen na principima), što
znači da umjesto specifičnih i detaljnih pravila postavlja jasne standarde i ciljeve koje
su investicijska društva dužna ostvarivati i izbjegavanje „one size fits all”
(univerzalnog) principa. Zahtjevima se odnosi s obzirom na vrstu, opseg i složenost
poslovanja kao i vrstu i opseg investicijskih usluga i aktivnosti koje pojedino društvo
2 Mutilateralne trgovinske platforme kojima mogu upravljati i burze i investicijska društva
21
pruža i obavlja. Prednost ovakvog pristupa je fleksibilnost nužna za reguliranje raznih
subjekata i aktivnosti kojima se isti bave, a u isto vrijeme nameće veliku odgovornost na
sve aktere.
3.2. RAZVOJ TRŽIŠTA KAPITALA U REPUBLICI HRVATSKOJ
Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj u današnjem obliku počinje djelovati osnivanjem
Zagrebačke burze tijekom 1991. godine. Dvije godine kasnije osnovano je Varaždinsko
tržište vrijednosnica koje je u početku djelovalo kao OTC tržište, a kasnije kao
Varaždinska burza. Spajanjem dviju burzi tijekom 2007. godine stvoreno je jedinstveno
nacionalno tržište kapitala. Tržište kapitala ima brojne važne funkcije među kojima se
najviše ističu da djeluje kao primarno i sekundarno tržište za vrijednosne papire.
Zagrebačka burza osnovana je još 1918. godine, nakon raspada Austro-Ugarske
Monarhije. Sve do velike gospodarske krize u tridesetim godinama Zagrebačka je burza
poslovala relativno uspješno, no tada se zbog pomanjkanja potražnje ukida trgovina
vrijednosnim papirima. Trgovina devizama, sirovinama i zlatom ipak se održala sve do
kraja Drugog Svjetskog rata (Alajbeg i Bubaš 2001, str.13).
Obnova Burze u Hrvatskoj uslijedila je tek 1991. godine, kada je 25 banaka i 2
osiguravajuća društva utemeljilo Zagrebačku burzu kao centralno mjesto trgovine
vrijednosnim papirima u Republici Hrvatskoj. U samim počecima trgovalo se na
velikim dražbama koje su organizirane u sjedištu Burze na Ksaveru i na kojima su svi
brokeri bili fizički prisutni. Godine 1994. uveden je elektronički trgovinski sustav koji
omogućava da brokeri članovi Burze budu telekomunikacijski povezani i trguju na
Burzi ne napuštajući svoje urede diljem Hrvatske.
U Republici Hrvatskoj trenutno za ovlaštenje pružanja investicijskih usluga i obavljanje
investicijske aktivnosti sukladno odredbama Zakona o tržištu kapitala imaju 27 društava
za upravljanje investicijskim fondovima, a 37 društava ovlaštenih pružati investicijske
usluge i obavljati investicijske aktivnosti (HANFA, 2012). Sva investicijska društva i
22
banke, uključujući Zagrebačku burzu, Središnje klirinško depozitarno društvo te Tržište
novca, članovi su Udruženja za poslovanje i posredovanje na financijskim tržištima.
Na Zagrebačkoj burzi trguju brokerska društva koja su članice burze u svoje ime i za
svoj račun ili po nalogu klijenta, vlasnika vrijednosnih papira. Zagrebačka burza ima i
danas funkciju centralnog mjesta trgovine vrijednosnim papirima u Republici
Hrvatskoj. U Hrvatskoj su poslovanje i aktivnosti tržišta kapitala određene Zakonom o
tržištu kapitala (NN 88/08). Prema tom Zakonu, burza se osniva kao dioničko društvo
koje mora raspolagati osobljem, opremom, tehničkim uvjetima i organizacijom koja
omogućuje svim članovima burze istovremeno, ravnopravno i pod jednakim uvjetima
davanje i prihvaćanje ponuda za kupnju i prodaju, da svi članovi burze imaju u istom
trenutku jednaki pristup tržišnim informacijama o vrijednosnim papirima kojima se
trguje i da svi mogu prodavati odnosno kupovati vrijednosne papire pod jednakim
uvjetima. Osim kao dioničko društvo, burza se može osnovati i kao Europsko društvo –
Societas Europea3 sa sjedištem u Republici Hrvatskoj.
Nova pravila Zagrebačke burze, koja su stupila na snagu 20. srpnja 2009. godine,
donijela su neke novine kao što su ukidanje kotacije javnih dioničkih društava (JDD) i
Usporednog tržišta te uvođenje novog najvišeg tržišta (Prime Market) i Multilateralne
trgovinske platforme (MTP) te mogućnost izvršavanja transakcija izvan Burze, ali pod
uvjetom da se o trgovanju obavijeste investitori i HANFA. Promijenila se i struktura
tržišta koje se sada sastoji od Uređenog tržišta kojeg čine Prime Market (novo najviše
tržište), Službeno tržište i Redovito tržište, te MTP-a na kojem će moći trgovati sve one
dionice koje nisu spremne zadovoljiti razine transparentnosti na višim kotacijama.
Najveća razlika između dotadašnjeg i novog tržišta je u tome što je sada moguće
sklapati transakcije i izvan Burze (OTC tržište), ali uz obvezu prijavljivanja tih
transakcija svim investitorima i prijavu regulatoru (HANFA-i).
3 Societas Euporea ili europsko dioničko društvo je oblik trgovačkog društva koji djeluje na
supranacionalnom nivou i čiji kapital je podijeljen na dionice. SE obavlja djelatnost na europskoj razini kao trgovačko društvo s jednom upravom i jednim sjedištem te unificiranim sustavom izvješćivanja. Ovime se izbjegava sastavljanje skupih i administrativno zahtjevnih mreža društava kćeri koji se temelje na različitim nacionalnim zakonodavstvima, budući da se ranije moralo osnivati društvo kćeri u državama u kojima društvo nije imalo registrirano sjedište te djelovati prema zakonima različitih država u kojima posluje.
23
Vodeće tržište je najzahtjevniji tržišni segment u smislu zahtjeva koje postavlja pred
izdavatelja, osobito glede transparentnosti. Trenutno u Vodećem tržištu ne kotira niti
jedna dionica. Redovito tržište obvezuje izdavatelja na dostavu samo minimalnih
informacija propisanih Zakonom o tržištu kapitala, dok za Službeno i Vodeće tržište
postoje dodatne obveze propisane Pravilima Burze.
CROBEX je službeni indeks Zagrebačke burze d.d. Počeo se objavljivati 1. rujna 1997.
godine. Bazni datum je 1. srpnja 1997. godine, a bazna vrijednost 1.000. Prilikom
odabira dionica koje će ući u sastav CROBEX-a u obzir dolaze samo dionice kojima se
trgovalo više od 90% ukupnog broja trgovinskih dana u promatranom šestomjesečnom
razdoblju. Indeks je vagan na osnovi „free float“ tržišne kapitalizacije4 , pri čemu je
težina pojedine dionice ograničena na 15%. Ukoliko se nekom od dionica koje
sačinjavaju CROBEX nije trgovalo predmetnog dana, uzima se zadnja cijena.
CROBIS je drugi službeni obveznički indeks Zagrebačke burze koji se počinje
objavljivati 1. listopada 2002. godine. Kao bazni datum utvrđen je 30. rujna 2002.
godine, a bazna vrijednost postavljena je na 100 bodova. To je cjenovni indeks vagan na
osnovi tržišne kapitalizacije, pri čemu ponder pojedine obveznice u indeksu ne može
prijeći 35%.
Indeks CROBEX10 počeo se objavljivati 7. rujna 2009. godine. Bazni datum je 31.
srpnja 2009. godine, a bazna vrijednost iznosi 1.000. vagan na osnovi free float tržišne
kapitalizacije, pri čemu je težina pojedine dionice ograničena na 20%. Ukoliko se
nekom od dionica koje sačinjavaju CROBEX10 nije trgovalo predmetnog dana, uzima
se prethodna zadnja cijena.
Dana 1. rujna 2012. godine stupaju na snagu nove odluke o indeksima CROBEX i
CROBEX10, u kojima se mijenja način izračuna tzv. free floata.
4 Free float tržišna kapitalizacija je izraz koji označava metodu obračunavanja djela vrijednosti određene
tvrtke, koja se zasniva na određivanju vrijednosti dionica kojima se redovito može trgovati na organiziranom tržištu. Free float tržišna kapitalizacija određene dionice računa se kao umnožak broja izdanih dionica, free float faktora i zadnje cijene dionice. Udjel free float tržišne kapitalizacije pojedine dionice u ukupnoj tržišnoj kapitalizaciji indeksa CROBEX, na dan revizije, ne može preći 15%. Ako
nekom dionicom nije trgovano dotičnog dana, uzima se prethodna zadnja cijena.
24
CROBIStr je službeni obveznički indeks Zagrebačke burze koji se počeo objavljivati 2.
prosinca 2011. godine. Kao bazni datum utvrđen je 1. prosinca 2011. godine, a bazna
vrijednost postavljena je na 100 bodova. Indeks ukupnog prinosa vagan na osnovu
tržišne kapitalizacije, pri čemu težina pojedine obveznice u indeksu ne može prijeći
35%.
U Hrvatskoj tržište kapitala nije zaživjelo svoju pravu svrhu, u pravilu se koristi jedino
kao sekundarno tržište na kojem se dionice mogu prodati, a ne kao mjesto gdje se
prikuplja kapital. Razvoj tržišta kapitala zahtijeva okolnosti koje bi omogućile da se na
njemu nađu likvidonosni viškovi koji bi onda bili usmjeravani u perspektivne projekte.
Ne smije se zaboraviti da kapital ima i cijenu, što implicira da projekti moraju imati i
zadovoljavajući povrat, biti konkurentni da bi se u njih ulagalo. Nadalje, potrebna je i
institucionalna podrška u ostvarenju vlasničkih prava. Drugim riječima, još uvijek se
govori o preduvjetima za razvoj, a ne o razvijenom tržištu kapitala. U današnje vrijeme
slobodnog protoka kapitala razumljivo je da zbog prepreka, a i nenalaženja profitabilnih
projekata na hrvatskom tržištu, institucionalni investitori plasiraju novac na stranim
tržištima, a ne domaćima.
3.3. ZAGREBAČKA BURZA
Glavni ciljevi burze su zaštita ulagatelja, ostvarenje fer, pravičnog i transparentnog
tržišta, smanjivanje sistemskog rizika, sprječavanje sukoba interesa do kojeg može doći
između članova, dioničara Burze, izdavatelja, malih ulagatelja i institucionalnih
ulagatelja, ostvarivanje informacijske ravnoteže između svih sudionika tržišta,
objavljivanje javnosti relevantnih informacija vezanih uz financijske instrumente kojima
se trguje na uređenom tržištu ili MTP-u i izdavatelje predmetnih instrumenata.
Svjesna važnosti odgovornog i etički utemeljenog ponašanja poslovnih subjekata u
okviru gospodarstva, svjetske korporacije usvojile su djelomično na vlastitu inicijativu,
a i po preporuci Organizacije za ekonomsku suradnju i razvoj (OECD) etički Kodeks
25
poslovanju kojim se obvezuju poštivati načela etike u svim svojim poslovnim
odnosima.
U Hrvatskoj agencija HANFA i Zagrebačka burza usvojili su početkom 2007. hrvatski
Kodeks korporativnog upravljanja (Corporate Governance Codex), u kojemu se definira
temeljna načela: transparentnost poslovanja, jasno naznačene procedure za rad
nadzornog odbora, uprave i drugih organa i struktura koje donose važne odluke,
izbjegavanje sukoba interesa, efikasna unutarnja kontrola, efikasan sustav odgovornosti.
Kodeks korporativnog upravljanja je skup pravila za transparentno iznošenje
informacija prema svim dioničarima tvrtke i javnosti. Korporativno upravljanje
podrazumijeva sustav upravljanja i nadzora nad dioničkim društvima i bavi se odnosima
između uprave dioničkog društva, njegova nadzornog odbora, dioničara i drugih
interesnih skupina koje su povezane s dioničkim društvom No, najveća mu je mana što
se radi o pravilniku savjetodavnog karaktera čija je primjena prepuštena odluci
poduzeća uvrštenih na burzu.
Kodeks bi prema svojoj namjeni trebao postaviti visoke standarde korporativnog
upravljanja i kroz veću transparentnost tvrtke zaštiti interese manjinskih dioničara
tvrtke. Tvrtke koje se odluče primijeniti kodeks u svojem poslovanju trebale bi postati
transparentne u pogledu javnog objavljivanja cjenovno osjetljivih informacija,
vlasničkoj strukturi i financijskim izvješćima. Posebno su regulirani i organi društva te
njihovi članovi, što se odnosi na glavnu skupštinu, Nadzorni odbor i Upravu. Područja
koja se u tom okviru obično problematiziraju odnose se na definiranje strateških ciljeva
društva, sredstava za ostvarenje tih ciljeva i načina mjerenja njihova ostvarenja te
definiranje odnosa ključnih interesnih skupina s društvom i međusobno.
Transparentnost trgovine na tržištima kojima upravlja burza predstavlja bitnu
pretpostavku za postojanje fer, transparentnog i pravičnog tržišta. U svrhu postizanja
transparentnosti trgovine, burza će objavljivati podatke o sklopljenim transakcijama i
ponudama koje su unesene u trgovinski sustav, ali nisu izvršene (dubini tržišta).
Objavljivanje podataka burza vrši putem javnih medija, interneta, društava koje se bave
distribucijom podataka o burzovnoj trgovini i članova.
26
Prema dosadašnjim istraživanjima najlošiju razinu transparentnosti imaju poduzeća koja
su bila uvrštena u JDD kotaciju5, tj. kotaciju javnih dioničkih društava, gdje većina
poduzeća ispunjava samo zakonski minimum o izvještavanju. Kod većine poduzeća
veliki problem predstavljaju Nadzorni odbori, čiji su članovi čak manje obrazovani od
Uprava poduzeća. Veliki problem u transparentnosti mnogih tvrtki predstavljaju i
neregulirane situacije sukoba interesa kao i nagrađivanje Uprave i NO-a. Posebno je
zabrinjavajuće što gotovo dvije trećine tvrtki ne provodi unutarnju reviziju. Postizanje
visokog stupnja transparentnosti u vlastitom interesu je poduzeća, budući da bi
podcijenjenost tvrtke na burzi mogla rezultirati neprijateljskim preuzimanjem.
Usprkos nekim pozitivnim pomacima kvaliteta korporativnog upravljanja u javnim
dioničkim društvima je još uvijek manjkava. To se, između ostalog, očituje u
nedovoljnoj transparentnosti poslovanja i neodgovarajućoj zaštiti pojedinih interesnih
skupina, poput manjih dioničara. Kvalitetno korporativno upravljanje treba udovoljiti
cilju transparentnosti poslovanja dioničkog društva, učinkovitog i efikasnog korištenja
njegovih resursa te uspostavi odnosa među interesnim skupinama koji će pripomoći
ostvarenju strateških ciljeva dioničkog društva. Povećanjem povjerenja i odgovornosti
dobro korporativno upravljanje daje društvu kredibilitet u odnosima s njegovim
poslovnim partnerima, zaposlenima i ostalima. Dobrim korporativnim upravljanjem
mogu se u dioničko društvo privući ulaganja te se njegovi investitori zaštititi.
3.3.1. OSNIVANJE BURZE I ORGANIZACIJSKI ZAHTJEVI
Osnivači burze podnose zahtjev za izdavanje odobrenja za obavljanje djelatnosti burze.
U njemu mora biti naznačeno koje djelatnosti burza namjerava obavljati te vrste
financijskih instrumenata koji se namjeravaju trgovati na uređenom tržištu. Također
mora biti priložen i opis trgovinskog sustava iz kojeg je vidljivo da isti udovoljava
5 Neka od poduzeća koja su bila uvrštena u JDD kotaciju 2007. godine, prije njenog ukidanja su: AD
Plastika, Adris, Badel 1862, Dalekovod, Centar banka, Đuro Đaković Holding, Ericsson NT, HG Spot,
IGH, Industrogradnja, KA banka, Končar Elektroindustrija, Kraš, Luka Ploče,…
27
odredbama Zakona o tržištu kapitala i propisima donesenim na temelju njega, posebno u
odnosu na financijske instrumente kojim će se trgovati, vrste trgovanja kao i planirani
volumen trgovanja (NN 88/08, čl.296). Prilikom odabira trgovinskog sustava kojim će
upravljati, mora se voditi načelima učinkovitosti, ekonomičnosti, funkcionalnosti i
zaštite ulagača.
Ukoliko su ispunjeni uvjeti propisani Zakonom, HANFA će izdati odobrenje za rad
burzi. U njemu se navodi i za koje se vrste financijskih instrumenata odnosi odobrenje.
Izdaje se na neodređeno vrijeme, ne može se prenijeti na drugu osobu i ne vrijedi za
pravnog slijednika, a burza je dužna trajno udovoljavati uvjetima pod kojima je dobila
odobrenje. U slučaju da burza želi obavljati novu djelatnost ili omogućiti trgovinu
drugim financijskim instrumentima, morat će od HANFA-e zatražiti i dobiti odobrenje i
za to.
Odobrenje za obavljanje djelatnosti burze prestaje važiti ako burza ne započne obavljati
poslove u roku od godinu dana od datuma kojeg je dobila odobrenje, ako ne obavlja
poslove dulje od šest mjeseci. Također odobrenje može prestati važiti ako burza to sama
zatraži, ako se dostavi rješenje HANFA-e kojim se oduzima, danom otvaranja
stečajnom postupka ili zaključenjem postupka likvidacije.
Vezano za organizacijske zahtjeve, burza je dužna: (NN 88/08, čl.292.)
1. propisati i primjenjivati mjere za utvrđivanje sukoba interesa između interesa burze
i/ili njezinih dioničara i javnog interesa za urednim poslovanjem uređenog tržišta,
2. spriječiti nepovoljno odražavanje sukoba interesa na poslovanje uređenog tržišta
kojim upravlja, ili na sve osobe koje sudjeluju u trgovanju na uređenom tržištu
3. raspolagati dovoljnim financijskim sredstvima, ovisno o vrsti i opsegu poslova koje
obavlja, kao i opsegu i strukturi rizika koji proizlaze iz poslovanja, a u svrhu osiguranja
urednog poslovanja,
4. propisati i primjenjivati mjere i postupke i ustrojiti sustave za utvrđivanje i
upravljanje rizicima koji proizlaze iz poslovanja te svođenje istih na najmanju moguću
mjeru, mjere i postupke i osigurati ispravno, neprekidno i učinkovito funkcioniranje
28
trgovinskog sustava te primjenjivati primjerene i djelotvorne sigurnosne mjere za
eventualne poremećaje u sustavu, transparentna i jednoznačna pravila i postupke koji
omogućuju korektno i uredno trgovanje i utvrđuju objektivne kriterije za djelotvorno
izvršavanje naloga, djelotvorne mjere koje olakšavaju nesmetano i pravovremeno
zaključivanje transakcija unutar trgovinskog sustava.
Internim aktom burza je dužna propisati podatke koji se smatraju poslovnom tajnom,
kao način korištenja tih podataka. Jednom mjesečno uprava burze mora podnijeti
izvještaj HANFA-i o stjecanju ili otuđenju financijskih instrumenata članova uprave,
nadzornog odbora i zaposlenika burze. Burza je još dužna propisati akte i pravila kojima
se uređuju opći uvjeti poslovanja burze i uređenog tržišta kojim upravlja. Oni se moraju
sačinjavati od djelokruga i organizacije poslovanja, odredbe o članovima s obzirom na
primanja u članstvo, suspenziju ili isključenja iz članstva, odredbe o vrstama i načinu
trgovanja, uključujući i odredbe o sustavima poravnanja i namire koje članovi mogu
koristiti za namiru izvršenih transakcija, odredbe u svezi objavljivanja podataka o
trgovanju, odredbe o financijskim instrumentima kojima se može trgovati na uređenom
tržištu kojim burza upravlja, uključujući odredbe o uvrštenju financijskih instrumenata
kao i privremenoj obustavi i isključenju iz trgovanja, te odredbe u svezi nadzora nad
trgovanjem, otkrivanja i postupanja u svezi zlouporabe tržišta (NN 88/08, čl.294).
Uz sve već navedeno, burza mora donijeti i cjenik, vodeći se pritom ravnopravnošću
položaja svih korisnika usluga burze i razumnim komercijalnim uvjetima. Sve pravila i
promjene burze mora odobriti HANFA.
3.3.2. TRGOVANJE NA UREĐENOM TRŽIŠTU
Uređeno tržište je multilateralni sustav koji spaja ponudu i potražnju, koji ima
odobrenje HANFA-e, redovito djeluje, a koji vodi/ili kojim upravlja burza sa sjedištem
u Republici Hrvatskoj (NN 88/08, čl.280). Za njegovu provedbu i primjeren razvoj
poslovanja burza je dužna osigurati odgovarajuća materijalna financijska sredstva, kao i
29
potrebno osoblje, a poslove upravljanja mora obavljati vodeći se načelima zaštite javnog
interesa i stabilnosti tržišta kapitala.
Trgovati na uređenom tržištu može član burze koji može postati investicijsko društvo i
kreditna institucija sa sjedištem u Republici Hrvatskoj koji su ovlašteni pružati
investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti, ali i investicijsko društvo i
kreditna institucija iz države članice koji posjeduju odgovarajuće odobrenje za rad
izdano od nadležnog tijela matične države članice i za koje je Agencija pribavila
obavijest nadležnog tijela matične države članice. Burza je dužna dostaviti HANFA-i
popis članova, redovito obnavljan. Burza je dužna propisati transparentna pravila za
prijem u članstvo ili pristup uređenom tržištu, temeljena na jednoznačnim i objektivnim
kriterijima u svezi organizacijskih, tehničkih i kadrovskih uvjeta. Osim toga je dužna
nadzirati transakcije koje njezini članovi izvrše na uređenom tržištu kojim upravlja u
svrhu uočavanja kršenja pravila, neurednih uvjeta trgovanja ili ponašanja koje u sebi
sadrži indicije na zlouporabu tržišta i o tome izvijestiti HANFA-u.
Trgovanje na uređenom tržištu mora se odvijati po načelima učinkovitosti, ažurnosti,
nepristranosti i jednakosti svih sudionika. Zagrebačka burza je odabrala trgovinski
sustav za trgovanje na uređenom tržištu kojim upravlja i pri tome je vodila brigu o vrsti
financijskih instrumenata kojima se trguje na uređenom tržištu i volumenu trgovanja. U
iznimnim okolnostima može donijeti odluku kojom će odrediti vrijeme početka i/ili
završetka trgovanja, drukčije od vremena propisanog pravilima burze, obustaviti ili
prekinuti trgovanje ako je to u javnom interesu, ili u svrhu osiguravanja urednog
trgovanja na uređenom tržištu ili u slučaju kada se zbog drugih značajnih okolnosti ne
može jamčiti uredno trgovanje i o tome je dužna bez odgode obavijestiti Agenciju (NN
88/08, čl.30).
Uređeno tržište se sastoji od redovitog tržišta i službenog tržišta. Na redovito tržište
mogu se uvrstiti nematerijalizirani vrijednosni papiri kojima se može trgovati fer,
uredno i djelotvorno. Također moraju zadovoljavati sljedeće uvjete: da su izdani u
skladu s propisima koji se na njih odnose i slobodno prenosivi, da je pravni položaj
izdavatelja vrijednosnog papira u skladu s propisima Republike Hrvatske ili države
sjedišta izdavatelja, da je izdavatelj ili ponuditelj vrijednosnih papira ispunio obvezu
30
izrade prospekta, da poštuje uvjete propisane pravilnikom i člankom 35. Uredbe
Komisije (EZ-a) broj 1287/2006. Vrijednosni papiri za koje se traži uvrštenje na
službeno tržište moraju, pored uvjeta za redovito tržište, ispunjavati još i dodatne uvjete,
budući da je službeno tržište segment uređenog tržišta višeg stupnja transparentnosti,
odnosno najviši stupanj. Zahtjev za uvrštenje može podnijeti izdavatelj ili osoba koju
izdavatelj ovlasti. Burza će odbiti zahtjev za uvrštenje vrijednosnog papira ako
predmetni vrijednosni papir ili izdavatelj ne ispunjava uvjete ili prema podacima kojima
burza raspolaže proizlazi da bi uvrštenje bilo štetno po interese ulagatelja.
Tablica 1 nam pokazuje kako je bilo trgovanje na uređenom tržištu Zagrebačke burze
dana 21. studenog 2012. Ukupni i redovni promet bili su jednaki i iznosili su nešto više
od devetnaest milijuna i pedesetosam tisuća kuna, što znači da se toga dana sav promet
odvijao samo na redovitom tržištu. Blok prometa nije bilo što znači da nije bilo
nikakvih blok transakcija vrijednosnih papira, tj. prometa paketom od stotinu komada
vrijednosnica. Transakcije koje su izvršene izvan uređenog tržišta iznosile su puno više
od prometa na uređenom tržištu i to za skoro osamdeset milijuna kuna.
TABLICA 1 Izvještaj trgovanja na uređenom tržištu Zagrebačke burze za
21.11.2012.
Ukupni promet 19.058.539,25 Kn
Redovni promet 19.058.539,25 Kn
Blok promet 0,00 Kn
OTC promet 98.196.526,67 Kn
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka Zagrebačke burze
U tablici 2 vidimo da su burzovni indeksi za dan 21. studeni 2012., usporedbom sa
prethodnim danom, narasli. Crobex je porastao za 0,40 posto i njegova vrijednost je bila
1.759,83 boda. Crobex10 je malo manje porastao, tj. 0,37 posto što znači da je njegova
vrijednost dosegla vrijednost od 993,95 boda.
31
TABLICA 2 Kretanje indeksa na uređenom tržištu Zagrebačke burze za
21.11.2012.
CROBEX® 0,40 1.759,83
CROBEX10® 0,37 993,95
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka Zagrebačke burze
Promatramo li zajedno podatke iz prve i druge tablice, dolazimo do zaključka da je dan
21.11.2012. bio trgovinski dan na Zagrebačkoj burzi sa pozitivnim predznakom.
Dionički indeksi zabilježili su blagi porast te u periodu od dva tjedna dosegli najveću
vrijednost.
3.3.3. NADZOR NAD BURZOM I TRGOVANJEM NA UREĐENOM
TRŽIŠTU
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga6 provodi nadzor i nad burzom i
trgovanjem na uređenom tržištu. Pod nadzor se misli provjera da li je poslovanje burze
u skladu sa Zakonom o tržištu kapitala, propisima donesenim na temelju Zakona te
vlastitim aktima, te da li se trgovanje na uređenom tržištu obavlja uredno i pravilno.
Nad burzom se nadzor obavlja praćenjem, prikupljanjem i provjerom objavljenih
podataka i obavijesti, izvještaja koje su sudionici na tržištu dužni u propisanim
rokovima dostaviti HANFA-i, podataka pribavljenim na zahtjev HANFA-e, kao i
podataka pribavljenih od drugih izvora te pregledavanjem poslovanja burze. Također
HANFA može, kada je potrebno, zahtijevati izvještaje i podatke te obaviti kontrolu
poslovnih knjiga i poslovne dokumentacije i od osoba koje su s burzom u odnosu uske
6 Poslovanje HANFE; zakonski okvir detaljnije će se obraditi u točki 5.
32
povezanosti, osobe na koju je burza prenijela značajne poslovne procese, te vlasnika
kvalificiranog udjela burze (NN 88/08, čl.339).
Nadzorne mjere koje je HANFA u mogućnosti izreći burzi su izricanje javne opomene,
nalaganje otklanjanja utvrđenih nezakonitosti i nepravilnosti što može uključivati
zahtjev za promjenom ili dopunom pravila društava te im HANFA može oduzeti čak i
odobrenje za rad. Potonja je najteža mjera i može se izreći samo ukoliko burza prestane
ispunjavati uvjete pod kojima je dobila odobrenje, a kada teško i sustavno krše odredbe
Zakona koje se odnose na poslovanje burze i pravilnika donesenih na temelju istih te
ukoliko je odobrenje izdano na temelju neistinitih podataka.
Što se tiče nadzora nad trgovanjem na uređenom tržištu i MTP-u, HANFA obavlja
nadzor u svrhu osiguranja urednog i pravilnog trgovanja na istom te s ciljem da utvrdi
postoje li na uređenom tržištu od strane sudionika tržišta djelovanja koja predstavljaju
zloupotrebu (NN 88/08, čl.341). Nadzor obavlja tako što prati trgovanje, prati, prikuplja
i provjerava izvještaje, koje su sudionici dužni dostavljati, dokumentaciju, obavijesti i
podatke koje je dobila na poseban zahtjev ili od drugih izvora, pregledava poslovanje
burze i vrši nadzor nad trgovanjem članova burze. Može rješenjem privremeno
obustaviti trgovanje financijskim instrumentom ili financijski instrument isključiti iz
trgovanja na uređenom tržištu ili MTP-u ako je potrebno u svrhu zaštite ulagatelja ili
osiguravanja redovitog i pravilnog trgovanja. Pri tome javno objavljuje odluku o
privremenoj obustavi ili isključenju financijskog instrumenta iz trgovanja. Privremena
obustava prestaje protekom roka navedenog u rješenju o obustavi ili isključenju, ili
dostavom dokaza iz kojih se može potvrditi prestanak uvjeta zbog kojih je izrečena ova
nadzorna mjera.
33
3.4. ANALIZA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA
Prema periodičnim i godišnjim izvještajima Zagrebačke burze, promet je na burzi 1996.
godine iznosio 1.230,6 milijuna kuna. Broj aktivnih dionica bio je 45. 2 dionice su bile
uvrštene u kotaciju I, 68 u TN kotaciju, a 8 obveznica u kotaciju I.
1997. godina doživjela je razvoj prometa dionica i obveznica na Zagrebačkoj burzi.
Ukupni promet iznosio je 2049,7 milijuna kuna što je povećanje od čak 70,2%. Porastao
je broj aktivnih vrijednosnica, uvrštenih dionica, ali ne i uvrštenih obveznica, njih je
jedna manje. Dionice su uvrštene u dvije kotacije, a obveznice samo u jednu.
Radikalni pad prometa od 55,7% dogodio se 1998. godine. Za 59,3% pao je promet
dionica, a obveznica za 45,9%. CROBEX je na razini 711,6 što znači da je i on pao u
odnosu na prethodnu godinu. Smanjio se broj aktivnih vrijednosnih papira, ali i
uvrštenih dionica i obveznica. Dionica Zagrebačke banke je imala najveći promet.
U 1999. godina nastavio se trend pada prometa od prethodne godine. Pad prometa
dionica bio je za 15,5%, a obveznica 93% što je dovelo da završnog rezultata od -
40,9%. CROBEX je doživio porast od 0,5% u odnosu na prethodnu godinu. Broj
aktivnih vrijednosnih papira je bio 43 što je povećanje od 7,5%. Dvije su kotacije u koje
je uvršteno sveukupno 65 dionica.
34
TABLICA 3 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 1998. i 1999. godinu, u
milijunima kuna
1998. 1999. % promjene
Tržišna
kapitalizacija 18.275,8 19.225,1 5,2%
CROBEX 711,6 715,3 0,5%
Ukupan broj
transakcija 12.918 7.538 -41,6%
Broj uvrštenih
dionica
Kotacija I 6 6 0%
Kotacija TN 48 59 22,9%
Sveukupni
promet 928,8 548,7 -40,9%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
1998. i 1999. godinu.
Ukupni promet za 2000. godinu iznosio je 1.990,4 milijuna kuna, što znači da su
prometi i dionica i obveznica doživjeli veliki porast. Promet obveznica je čak skočio za
2049%. 30. prosinca 2000. godine ukinuto je uvrštenje redovnih dionica Dalmatinske
banke d.d. i Varaždinske banke d.d. u kotaciju I. Dionice se od 2. siječnja 2001. godine
trguje u kotaciji TN. CROBEX je bio na razini od 890,0. Najveći relativni udio u
tržišnom kapitalu imala je dionica Plive.
U 2001.godini dogodio se pad prometa dionica od 36,7%, a porast prometa obveznica
od 54,2% što donosi na kraju ukupni rezultat pad prometa od 15,3%. Međutim indeks
CROBEX postigao je porast koji je iznosio 16,3% u odnosu na godinu prije. Broj
aktivnih vrijednosnih papira je bio 60, a uvršteno je bilo 73 dionice. Najveći promet
ostvarila je dionica Zagrebačke banke.
35
TABLICA 4 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2000. i 2001. godinu, u
milijunima kuna
2000. 2001. % promjene
Tržišna
kapitalizacija 22.178,6 25.815,5 16,4%
CROBEX 890,0 1.034,7 16,3%
Ukupan broj
transakcija 18.175 25.943 42,7%
Broj uvrštenih
dionica
Kotacija I 4 4 0%
Kotacija TN 60 69 15%
Sveukupni
promet 1.990,4 1.684,9 -15,3%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
2000. i 2001. godinu.
2002. godina zabilježila je rast prometa od 21% za dionice i 577% za obveznice, što je
ukupno povećanje od 248,9%. Indeks CROBEX je narastao za 13,3%, a CROBIS za
1,3%. Sveukupno bilo je uvršteno 73 dionice, od kojih je najveći promet imala Pliva.
Redovitim prometom trgovalo se s devet obveznica.
Redoviti promet dionicama u 2003. godini je bio 27,6% veći od prometa prethodne
godine, dok je promet obveznicama ostvario pad od 31,9%. CROBEX ja pokazao rast
1,1%, a CROBIS pad od 0,2%. U kotaciji I je bila jedna manje dionica, u TN kotaciji
čak 27 manje, ali zato u kotaciji JDD, u kojoj lani nije bilo ništa, je kotiralo 130 dionica,
tako da je povećanje vrijednosnih papira 116,7%. Najveći promet ostvarila je opet
dionica Plive, a što se tiče obveznice, obveznica Republike Hrvatske.
36
TABLICA 5 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2002. i 2003. godinu, u
milijunima kuna
Tržišna
kapitalizacija 2002. 2003. % promjene
Dionice 28.320,4 37.130,5 31,1%
Obveznice 10.131,0 13.418,8 32,5
Ukupno 38.451,3 50.549,2 31,5%
CROBEX 1.172,6 1.185,1 1,1%
CROBIS 101.274 101,0215 -0,2%
Ukupan broj
transakcija 33.241 35.490 6,8%
Sveukupni
promet 5.879,2 12.331,0 109,7%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
2002. i 2003. godinu.
Promet dionicama u 2004. bio je veći za 75% u usporedbi sa 2003, a koliko su rasle
cijene dionica najbolje govore podaci da je indeks CROBEX više od 20 puta ove godine
rušio ranije rekorde i da je na kraju godine za trećinu viši nego na njenom početku.
Tržišna kapitalizacija veća je za 70%. Udvostručen je broj novo uvrštenih obveznica, a
pored korporativnih i državnih prvi smo u Hrvatskoj uvrstili i tržištu ponudili
municipalne obveznice Koprivnice i Zadra.
Rast burzovne trgovine dionicama od 80,6% bio je u 2005.godini, a ukupni zabilježeni
promet na Zagrebačkoj burzi dostigao je 34 milijarde kuna, što je za 44% više nego
godinu dana ranije. Čitav je niz dioničkih društava koje su odlučili napraviti veliki
tržišni iskorak i podatke o svojoj kompaniji redovito, javno i transparentno objavljivati
u skladu sa uobičajenim svjetskim standardima. Od 25 novih uvrštenja na Zagrebačku
burzu ove godine čak 9 izdanja je završilo u najvišoj i najzahtijevnijoj burzovnoj
kotaciji Službenom tržištu, što jasno pokazuje kvalitativni rast burzovne ponude.
CROBEX bilježi rast od gotovo 28%, a najlikvidnije dionice (koje su ostvarile više od
37
100 milijuna kuna prometa) su ADRIS, PLIVA, Podravka, Atlantska plovidba,
Tankerska plovidba, Končar, Petrokemija, IGH, Dalekovod i KRAŠ.
TABLICA 6 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2004. i 2005. godinu, u
milijunima kuna
Tržišna
kapitalizacija 2004. 2005. % promjene
Dionice 61.734,4 80.724,5 30,8%
Obveznice 24.559,5 34.399,4 40,1%
Ukupno 86.293,9 115.123,9 33,4
CROBEX 1.565,8 1.997,5 27,6%
CROBIS 102,17 105,82 3,6%
Ukupan broj
transakcija 52.794 101.018 91,3%
Sveukupni
promet 23.736,9 34.204,4 40,5%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
2004. i 2005. godinu.
Godina velikog rasta i razvoja Zagrebačke burze i hrvatskog tržišta kapitala je 2006.
Redoviti promet dionicama više je nego udvostručen (+121,1%) u odnosu na 2005. i
prešao je deset milijardi kuna. No prava veličina rasta vidljiva je iz slijedećeg:
ovogodišnji promet dionicama gotovo je dostigao ukupni promet dionicama u pet
prethodnih godina na Zagrebačkoj burzi (2001-2005 uključivo). Dogodio se proces
javnog preuzimanja PLIVE te javna ponuda i uvrštenje u Službeno tržište dionica
najveće hrvatske naftne kompanije INE. Indeks CROBEX ove je godine narastao
60,7%. Tržišna kapitalizacija dionica udvostručena je u odnosu na godinu ranije
(+100,3%) i prešla je 160 milijardi kuna. Ono što je znakovito za daljnji razvoj tržišta je
veliko povećanje broja vrijednosnih papira uvrštenih u najvišu i najtransparentniju
burzovnu kotaciju, Službeno tržište za 42,9%. Naime, 2005 godine u ovom segmentu
tržišta bilo je 28, a na kraju ove godine 40 vrijednosnih papira (8 dionica, 3 zapisa, 29
38
obveznica). Zamjetan je trend rasta broja uvrštenja korporativnih obveznica (ove godine
u Službeno tržište uvršteno je 6 novih).
2007. godina je bila jako uspješna za Zagrebačku burzu. Dogodile su se javne ponude
dionica HT telekoma d.d. i INA d.d. koje su skrenule pozornost globalnih investitora na
Hrvatsku. Ostvaren je i rast dobiti u odnosu na prethodnu godinu od gotovo 55% pa
dobit prije oporezivanja za 2007. godine iznosi 17.087.000 hrvatskih kuna.
TABLICA 7 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2006. i 2007. godinu, u
milijunima kuna
Tržišna
kapitalizacija 2006. 2007. % promjene
Dionice 197.714.,0 352.238,3 78,2%
Obveznice 40.011,3 41.696,2 4,2%
Ukupno 237.725,3 393.934,5 65,7%
CROBEX 3.209,5 5.239,0 63,2%
CROBEX10 101,06 96,48 -4,5%
Ukupan broj
transakcija 262.561 519.240 97,8
Sveukupni
promet 49.055.998.168 66.487.938.222 35,5%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
2006. i 2007. godinu.
Burzovni promet u 2008. za četvrtinu je manji nego godinu dana ranije, a pale su i
cijene gotovo svih dionica. I to značajno (između 40 i 90%). Tržište je bilo puno
aktivnije nego prethodne godine jer je gotovo 50% više individualnih transakcija, a to
znači da se trgovalo brže, češće ali manjim iznosima. Redoviti godišnji promet veći je
od 17 milijardi kuna. To je manje nego u rekordnoj 2007, ali i puno više nego u 2006
godini. Dionica sa najboljim burzovnim rezultatima i najmanjim padom cijene za ovu
godinu je dionica HT-a. CROBEX je niži za 67%.
39
Redoviti promet dionicama za 2009. godinu je prepolovljen u odnosu na 2008 godinu,
no prosjek kretanja cijena najlikvidnijih dionica, (iskazan kroz službeni burzovni indeks
CROBEX), od početka godine narastao 16,4%. Najveći broj najlikvidnijih dionica
zabilježio je veliki rast cijene: HT +37,8%, Atlantska gotovo 40%, ADRIS +34,5%,
INA d.d. više od 40%, Atlantic grupa +47,7%. U drugoj polovici godine zabilježili smo
tri nova uvrštenja u zasad najvišu aktivnu burzovnu kotaciju Službeno tržište (33% više
nego lani).
TABLICA 8 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2008. i 2009. godinu, u
milijunima kuna
Tržišna
kapitalizacija 2008. 2009. % promjene
Dionice 142.064,1 135.368,2 -4,7%
Obveznice 34.973,1 36.255,8 3,7%
Ukupno 177.037,2 171.624,0 -3,1%
CROBEX 1.722,25 2.004,06 16,4%
CROBEX10 890,11 1.054,48 18,5%
CROBIS 90,62 95,84 5,8%
Ukupan broj
transakcija 758.164 487.252 -35,7%
Sveukupni
promet 31.064.062.243 10.912.582.618 -64,9%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
2008. i 2009. godinu.
Za poslovanje Zagrebačke burze 2010. godinu dogodio se preokret u prosincu kada se
dionicom INA d.d. najviše trgovalo te je postigla najveću cijenu. Tako je u konačnici
ukupni promet doživio porast od 18,2%, CROBEX 5,3%, a CROBEX10 čak 9,5%.
Ostvareno je 12,89 milijardi kuna prometa, što je 18,12 posto veći promet nego u 2009..
Redoviti promet dionicama je u odnosu na 2009. smanjen 22,3 posto i iznosi 5,7
milijardi kuna.
40
2011. godinu obilježio je postupnu, ali neumoljivu silaznu putanju tržišne kapitalizacije
i prometa. Prvo polugodište 2011. godine bilježio je rast redovitog prometa dionica,
međutim ti svi dobitci bili su poništeni tako da su indeksi zabilježili pad i to CROBEX
od -17,6%, a CROBEX10 -15,4%. Redoviti rast dionica bio je u gubitku od -9,4% u
odnosu na prethodnu godinu, no slabije trgovanje obveznicama donijelo je konačnu
korekciju od ukupnog prometa za -19,8%.
TABLICA 9 Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2010. i 2011. godinu, u
milijunima kuna
Tržišna
kapitalizacija 2010. 2011. % promjene
Dionice 140.850,4 130.630,7 -7,3%
Obveznice 52.748,8 54.102,9 2,6%
Ukupno 193.599,2 184.733,6 -4,6%
CROBEX 2.110,93 1.740,21 -17,6%
CROBEX10 1.154,30 976,16 -15,4%
Ukupan broj
transakcija 285.951 351.498 22,9%
Sveukupni
promet 7.385.575.018 5.924.304.457 -19,8%
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjeg izvještaja Zagrebačke burze za
2010. i 2011. godinu.
Najviše se trgovalo dionicama Hrvatskog telekoma d.d, a dionice INA d.d. vodile su po
pitanju tržišne kapitalizacije. Na službenom tržištu kotirala je 21 dionica, i 48
obveznica, dok je na redovitom bilo preko stotinu dionica i samo dvije obveznice.
Prva tri mjeseca 2012. godine bilježila su uzlazno kretanje prometa, a najbolji mjesec u
prvom dijelu 2012. bio je ožujak. Nakon ožujka statistika pokazuje silaznu tendenciju,
koja je kulminirala u lipnju. Tržišna kapitalizacija dionica ponešto je smanjena (-3,5%),
a u njoj je udio dionica INE d.d. i Hrvatskog telekoma d.d. bio gotovo 43%, dok je
41
dionica Hrvatskog telekoma d.d. ujedno generirala otprilike petinu prometa dionicama.
Dionički indeksi također su korigirani pa je tako CROBEX polugodište okončao slabiji
za -2,7%, a CROBEX10 za -4,7%.
Na temelju podataka iz prethodnih tablica (tablice 3 do 9), izrađen je sljedeći grafikon.
On slikovito pokazuje kako se kretala vrijednost indeksa CROBEX od 1998. do 2011.
godine. CROBEX je rastao sve do 2007. kada, kao što je već prije rečeno, doseže svoj
vrhunac u vrijednosti od 5.239,0 boda što znači da je i burza doživjela svoj procvat tada.
Sljedeće godine drastično opada, da bi kasnije zabilježio blagi rast, potom opet pad koji
je rezultat recesije u državi.
GRAFIKON 1 Kretanje vrijednosti burzovnog indeksa CROBEX na Zagrebačkoj
burzi u razdoblju od 1998. do 2011. godine
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka godišnjih izvještaja Zagrebačke burze za
godine 1998.- 2011.
42
4. NADZOR HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA
Najvažnija institucija koja provodi nadzor poslovanja svih subjekata koji sudjeluju na
tržištu kapitala Republike Hrvatske je Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga.
Zaštita interesa ulagača te održavanje stabilnosti financijskog sustava Republike
Hrvatske osigurani su adekvatnim zakonskim okvirom, a najveću ulogu za financijski
nadzor i regulaciju imaju Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga i Hrvatska
Narodna banka.
4.1. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH
USLUGA
Nedepozitni segment hrvatskog financijskog tržišta od 01. siječnja 2006. godine pod
nadzorom je Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga. Novoosnovana institucija
pravni je sljednik Direkcije za nadzor društava za osiguranje, Komisije za vrijednosne
papire Republike Hrvatske i Agencije za nadzor mirovinskih fondova i osiguranja.
Agencija je samostalna pravna osoba s javnim ovlastima odgovorna Hrvatskom saboru.
Temeljni su joj ciljevi promicanje i očuvanje stabilnosti financijskog sustava i nadzor
zakonitosti poslovanja subjekata nadzora. U ostvarivanju svojih ciljeva Agencija se
rukovodi načelima transparentnosti, izgradnje povjerenja među sudionicima
financijskog tržišta i izvješćivanja potrošača. Posebna je njezina uloga u uspostavljanju
tržišnih pravila i kreiranju propisa te brigu o efikasnosti u nadzoru i kontroli čime će
pridonijeti razvoju financijskog sustava.
Subjekti nadzora su sve pravne ili fizičke osobe koje se bave pružanjem financijskih
usluga, savjetovanjem na financijskom tržištu, prodajom, posredovanjem ili
upravljanjem imovinom korisnika financijskih usluga. Agencija obavlja nadzor nad
poslovanjem burzi i uređenih javnih tržišta, ovlaštenih društava i izdavatelja
vrijednosnih papira, društava za upravljanje investicijskim i mirovinskim fondovima,
kao i nad samim investicijskim fondovima te mirovinskim obveznim i dobrovoljnim
43
fondovima, brokerskih društava, brokera i investicijskih savjetnika, institucionalnih
ulagatelja, društava za osiguranje, mirovinskih osiguravajućih društava, zastupnika i
posrednika u osiguranju, leasing društvima, factoring društvima i drugim nedepozitnim
financijskim institucijama.
Članovi Uprave Agencije i njezini zaposlenici ne smiju davati savjete glede trgovine
financijskim instrumentima i ulaganja u financijske instrumente, niti davati mišljenja o
povoljnosti ili nepovoljnosti stjecanja ili otuđenja financijskih instrumenata. Uloga
Agencije je licencirati, regulirati i nadzirati osobe koje pružaju usluge u nebankarskom
sustavu. Iz tog se razloga u svijetu uobičajeno koristi izraz “regulator” za takvu vrstu
institucije.
4.2. INVESTICIJSKA DRUŠTVA
Investicijsko društvo je pravna osoba čija je redovita djelatnost pružanje jedne ili više
investicijskih usluga trećima i/ili obavljanje jedne ili više investicijskih aktivnosti na
profesionalnoj osnovi (Zakon o tržištu kapitala, NN, br.88/08). Usluge koje obavljaju
su: zaprimanje i prijenos naloga u svezi jednog ili više financijskih instrumenata,
izvršavanje naloga za račun klijenata, trgovanje za vlastiti račun, upravljanje portfeljem,
investicijsko savjetovanje, usluge provedbe ponude, odnosno prodaje financijskih
instrumenata uz obvezu otkupa, usluge provedbe ponude, odnosno prodaje financijskih
instrumenata bez obveze otkupa, upravljanje multilateralnom trgovinskom platformom.
Da bi investicijsko društvo moglo pružati usluge i obavljati investicijske aktivnosti u
Republici Hrvatskoj mora prvo dobiti za to odobrenje od HANFA-e. Osnivaju se i
posluju kao društvo s ograničenom odgovornošću ili dioničko društvo, sukladno
odredbama propisa koji uređuju osnivanje i poslovanje trgovačkih društava. Također se
može osnovati i kao Europsko društvo – Societas Europea (SE) sa sjedištem u Republici
Hrvatskoj.
U odobrenju za rad, koje investicijsko društvo dobije od HANFA-e, stoji naznaka da li
je investicijsko društvo ovlašteno držati novac i/ili financijske instrumente klijenata te
44
vrijedi li na području država članica. Da bi investicijsko društvo uopće dobilo odobrenje
za rad, mora ispuniti neke uvjete koji se odnose na oblik društva, dionice društva i
temeljni kapital, stjecanje kvalificiranih udjela za sve imatelje kvalificiranih udjela te
usku povezanost, izdavanje suglasnosti članovima uprave, organizacijske zahtjeve te
pristupanje u članstvo sustava zaštite ulagatelja. Nakon odobrenja za rad, investicijsko
društvo se onda upisuje u sudski registar.
Odobrenje za rad može prestati važiti ako investicijsko društvo ne započne pružati
investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti u roku od jedne godine od dana
izdavanja odobrenja za rad, ako investicijsko društvo uzastopno tijekom šest mjeseci ne
pruža investicijske usluge i ne obavlja investicijske aktivnosti za koje je odobrenje za
rad izdano, protekom navedenog roka, na vlastiti zahtjev investicijskog društva,
dostavom rješenja Agencije kojim se oduzima odobrenje za rad, ako se radi o kreditnoj
instituciji, dostavom rješenja o oduzimanju odobrenja za rad kreditnoj instituciji,
odnosno od dana prestanka važenja odobrenja po sili zakona, u skladu sa zakonom koji
uređuje osnivanje i poslovanje kreditnih institucija, danom otvaranja stečajnog postupka
te zaključenjem postupka likvidacije.
Radi ujednačenoga klasificiranja otvorenih investicijskih fondova, usporedbe prinosa te
njihovog promicanja, društva su suglasna da će klasifikaciju isključivo fondova s
javnom ponudom obavljati na jednak način, prema istoj metodologiji, a koja se
ponajprije temelji na kriteriju izloženosti imovine fondova pojedinim klasama
financijske imovine. Dioničkim fondom može se nazivati samo fond koji je trajno
izložen dioničkom tržištu u omjeru ne manjem od 70% neto imovine fonda dok su
obveznički fondovi oni koji su trajno izložen obvezničkom tržištu, tržištu trezorskih i
komercijalnih zapisa, u omjeru ne manjem od 75%. Globalno modificirano trajanje
fonda mora prelaziti 1,5. Sporedna izloženost obvezničkih fondova dioničkom tržištu
nije dopuštena. Novčanim fondom može se nazivati samo fond koji je trajno izložen
novčanom (trezorski i komercijalni zapisi, depoziti, repo poslovi) i obvezničkom tržištu,
ulaganjem u instrumente čije dospijeće nije duže od godine dana, u omjeru ne manjom
od 75% imovine fonda, pod uvjetom da globalno modificirano trajanje fonda ne prelazi
1,5. Izloženost korporativnim vrijednosnim papirima (obveznice i zapisi) ne smije
prelaziti 50% imovine fonda. Valutna izloženost fonda u odnosu na njegovu temeljnu
45
valutu ni u kom trenutku ne smije prelaziti 20%. Sporedna izloženost dioničkom tržištu
nije dopuštena. Mješoviti fond koji investira svoju imovinu u različite klase imovine, s
tim da udio pojedine klase imovine ne smije prelaziti 60% neto imovine fonda. Zadnja
klasifikacija su posebni fondovi koje je nemoguće klasificirati u jednu od navedenih
kategorija i treba ih prikazivati zasebno. Takvi fondovi su: otvoreni investicijski
fondovi s javnom ponudom, indeksni fondovi i ostali fondovi koji ne potpadaju u jednu
od četiri navedene kategorije (novčani, obveznički, mješoviti i dionički), sve vrste
zatvorenih investicijskih fondova, sve vrste otvorenih investicijskih fondova s
privatnom ponudom te sve vrste otvorenih investicijskih fondova rizičnog kapitala.
HANFA je nadležna za nadzor glede svih investicijskih usluga i aktivnosti koje pružaju
i obavljaju na području i izvan Republike Hrvatske investicijska društava s registriranim
sjedištem u Republici Hrvatskoj. Nadzor je provjera posluje li društvo u skladu s
odredbama Zakona o tržištu kapitala, propisima donesenim na temelju njega, kao i u
skladu s vlastitim pravilima, standardima i pravilima struke (Zakon o tržištu kapitala,
čl.274). Pri obavljanju nadzora HANFA posebice provjerava organizacijske uvjete,
strategije, politike i postupke koje je investicijsko društvo uspostavilo u svrhu
usklađenja svog poslovanja s pravnim aktima.
U cilju promicanja razvoja i podizanja opće razine poslovanja, profesionalnog odnosa i
stručnog obavljanja poslova upravljanja investicijskim fondovima po ekonomskim
načelima i pravilima struke u skladu s dobrim poslovnim običajima i poslovnim
moralom, radi osiguravanja kvalitetne zaštite i ponašanja na tržištu Udruženje društava
za upravljanje investicijskim fondovima Hrvatske gospodarske komore 3. srpnja 2009.
godine donijelo je „Kodeks poslovanja društava za upravljanje investicijskim
fondovima“. Odredbe Kodeksa obvezujuće su za sva društva i fizičke osobe koje
obavljaju poslove za društva. Društva će nakon prihvaćanja Kodeksa, objaviti u svojim
glasilima ili publikacijama ili na drugi način učiniti Kodeks dostupnim radi upoznavanja
svih zaposlenih u društvu te pravnih i fizičkih osoba koje u ime i za račun društva na
temelju ugovora obavljaju druge poslove.
Društvo je dužno stalno pratiti i nadzirati pravne i fizičke osobe koje obavljaju poslove
u njegovo ime i za njegov račun. Ako se utvrdi da je neka osoba (pravna ili fizička)
46
povrijedila načela na kojima se temelji ovaj Kodeks, smatrat će se da je Kodeks
povrijedilo društvo u čije ime i za čiji račun je ta osoba radila. Nuđenje ili
omogućavanje imovinske koristi ulagaču u investicijski fond, pored uvjeta dopuštenih
Zakonom o investicijskim fondovima, te prospektom ili statutom fonda, osim ako je
riječ o osobi koja na temelju ugovora o zastupanju sklapa poslove u ime i za račun
društva, davanje netočnih podataka o sebi ili o drugom društvu u pogledu uvjeta,
rizičnosti, prinosa, kao i o stručnoj i tehničkoj osposobljenosti za učinkovito pružanje
usluga, propagiranje, reklamiranje i oglašavanje korištenjem netočnih podataka ili
takvih izraza kojima se može izazvati pogrešna slika u korist društva, čime se dovodi u
povoljniji položaj u odnosu na druge ili s takvim postupcima dovodi u nepovoljniji
položaj drugo društvo te sporazumijevanje dvaju ili više društava koje ima za cilj
onemogućavanje slobodnog natjecanja u određenim poslovima ili na određenom
području se smatraju nedopuštenim ponašanjem.
Cilj je pravila omogućiti ulagačima bolje razumijevanje prikaza prinosa svakoga
investicijskog fonda radi donošenja kvalitetnih investicijskih odluka pa su tako obveze
investicijskog društava propisane Kodeksom sljedeće:
1. Svako prikazivanje prinosa fondova treba sadržavati napomenu koja navodi da
“prinosi iz prošlosti imaju informativni karakter i ne predstavljaju indikaciju mogućih
prinosa u budućnosti”.
2. Prikaz prinosa fonda treba uvijek sadržavati točno navedeno vremensko razdoblje na
koji se odnosi (datum početka i datum kraja razdoblja).
3. Prinos za razdoblja kraća od jedne godine ne smije biti prikazan na godišnjoj razini,
osim kod novčanih fondova gdje je dopušteno anualiziranje prinosa za razdoblja od
mjesec dana ili više. Jednako tako prinos ne smije biti temeljen na predviđanju.
4. Uz prikaz prinosa društvo treba objaviti dovoljno informacija kako bi se upozorilo na
stupanj rizika povezanog s ulaganjem u pojedini investicijski fond. Društvo treba
pokazati ili učiniti dostupnim na zahtjev raspodjelu imovine po klasama imovine za
svaki kraj poslovne godine u proteklih pet godina ili kraće u slučaju da fond posluje
kraće od pet godina.
47
5. Prinos jednog ili skupine investicijskih fondova ne smije se koristiti namjerno za
predstavljanje drugih proizvoda ili svih investicijskih fondova promovirane skupine bez
objave potpune informacije o drugim fondovima pod upravljanjem.
6. Društvo će pružateljima usluge izračuna prinosa dostaviti informacije potrebne radi
izračuna i usporedbe prinosa. Takve informacije uključuju podatke o investicijskim
ciljevima i strategiji fonda, podatke o neto tržišnoj vrijednosti imovine fonda, iznosu
naknade za upravljanje i ulazne/izlazne naknade, kao i detalje o bilo kojem posebnom
događaju, primjerice pripajanju, preuzimanju itd.
7. Društvo treba potvrditi pružateljima usluge izračuna prinosa da je svaki investicijski
fond uključen u odgovarajuću kategoriju investicijskog fonda.
8. Ako društvo dobije pristanak pružatelja usluga izračuna prinosa da se takav fond
povuče iz odgovarajuće klasifikacije, povlačenje je na rok od dvije godine.
4.3. SREDIŠNJE KLIRINŠKO DEPOZITARNO DRUŠTVO
Središnje klirinško depozitarno društvo d.d. (SKDD) je osnovano 18. travnja 1997. Na
temelju članka 84. Zakona o izdavanju i prometu vrijednosnim papirima (NN 107/95) i
članka 177. Zakona o trgovačkim društvima (NN 111/93) kao dioničko društvo s
nazivom tvrtke Središnja depozitarna agencija d.d.
Promjena naziva tvrtke u Središnje klirinško depozitarno društvo provedena je 13.
ožujka 2009. godine. Društvo je upisano u sudski registar Trgovačkog Suda u Zagrebu.
Posluje kao središnji depozitorij odnosno registar nematerijaliziranih vrijednosnih
papira, gdje se, u obliku elektroničkih zapisa, vode podaci o izdavateljima, vrijednosnim
papirima i vlasnicima tih vrijednosnih papira, kao i drugi podaci predviđeni zakonom.
SKDD, osim usluga depozitorija, pruža i usluge prijeboja i namire za transakcije s
nematerijaliziranim vrijednosnim papirima. Prava i obveze vezane uz obavljanje
48
pojedinih Usluga uređuju se, osim Pravilima i Uputama SKDD-a, i Ugovorom o
članstvu te drugim ugovorima sklopljenim između SKDD-a i korisnika njegovih usluga.
Grafikon 3 pokazuje trenutnu vlasničku strukturu SKDD-a. Ukupno je izdano 60 tisuća
dionica na ime, a od toga 62,30% posjeduje Republika Hrvatska. 16,61% je u posjedu
Financijske agencije (FINA), a ostatak od 21,06% pripada sudionicima na tržištu
kapitala kao što su banke, brokerske kuće, izdavatelji, organizirana tržišta. Budući da
Republika Hrvatska ima većinu dionica, ona ima i glavnu riječ pri upravljanju SKDD-
om.
GRAFIKON 2 Vlasnička struktura Središnjeg klirinškog depozitarnog društva na
dan 1.12.2012. u Republici Hrvatskoj
62,30%
16,61%
21,06%
Republika Hrvatska
Fina
Članovi tržišta kapitala
IZVOR: Izradio autor na temelju podataka s internetske stranica SKDD-a,
http://www.skdd.hr/portal/f?p=100:7:0::NO
Pri pružanju svojih usluga SKDD se drži slijedećih načela: usluge se moraju pružati u
sigurnom radnom okružju, svi podnositelji zahtjeva koji ispunjavaju propisane uvjete da
postanu članovi SKDD-a imaju to pravo, ravnopravnost između pojedinih vrsta članova,
redovitost izvještavanja, jasno utvrđeni postupci koji se provode prema članovima koji
postupaju protivno Pravilima i Uputama SKDD-a te brzo i mirno rješavanje sporova
49
između SKDD-a i članova te između članova (Središnje Klirinško Depozitarno Društvo
d.d. 2011., str.12).
Članovi SKDD-a mogu biti osobe koje su članovi burze, članovi Multilateralne
Trgovinske Platforme, društva za upravljanje investicijskim fondovima i izdavatelji
nematerijaliziranih vrijednosnih papira i druge osobe ako ispunjavaju uvjete za članstvo.
Postoje dvije vrste članova: članovi depozitorija koji su izdavatelji vrijednosnih papira i
članovi sudionici kao što su brokeri koji koriste usluge koje se odnose na primitak i
isporuku vrijednosnih papira u svoje ime, a za svoj ili tuđi račun te usluge upravljanja
portfeljem u svoje ime, a za račun klijenta, skrbnici koriste usluge koje se odnose na
skrbništvo nad vrijednosnim papirima, dok sudionici novčanog tržišta koriste usluge
koje se odnose na primitak i isporuku vrijednosnih papira u svoje ime i za svoj ili tuđi
račun.
Depozitorij je registar u kojem se pohranjuju i vode podaci o izdavateljima vrijednosnih
papira, o vrijednosnim papirima izdavatelja, o imateljima vrijednosnih papira, o
članovima sudionicima, o pozicijama, tj. o vrijednosnim papirima koji se vode kao
pozicije na računima vrijednosnih papira i njima se određuje količina, vrsta i rod
vrijednosnih papira te prava i obveze. U depozitoriju se također vode i podaci o
vrijednosnim papirima izdanim u obliku isprave koji nisu predani izdavatelju u
provedenom postupku dematerijalizacije, podaci o međunarodnom jedinstvenom
identifikacijskom broju vrijednosnog papira te drugi podaci vezani uz vrijednosne
papire. Upisom u depozitorij, svakom novom ulagatelju SKDD otvara osnovni račun
vrijednosnih papira, koji glasi na njegovo ime odnosno tvrtku (Središnje Klirinško
Depozitarno Društvo d.d. 2011., str.15).
Ulagatelj, osim osnovnog računa, može imati otvoren: zajednički, zastupnički, računi za
ostale namjene, račun portfelja, skrbnički, račun povjerenika ili trezorski račun. Osnovni
račun je račun na koji se inicijalno knjiže vrijednosni papiri kojih je jedan ulagatelj
imatelj. Ulagatelj može imati otvoren samo jedan osnovni račun. U slučaju potrebe,
SKDD može ulagatelju koji ima otvoren osnovni račun otvoriti i račune vrijednosnih
papira za ostale namjene (računi matematičke pričuve, računi obrta i slobodnih
zanimanja i sl.). Imatelj vrijednosnih papira je ulagatelj koji je vlasnik predmetnog
50
računa. Upis računa za ostale namjene obavlja isključivo SKDD na zahtjev ulagatelja, s
time da je opravdanost tog zahtjeva SKDD ovlašten sam procijeniti. Za račune za ostale
namjene uvijek se kao obavezan podatak upisuje naziv računa, dok se kao račun za
isplatu novčanih sredstava iz korporativnih akcija i dopisna adresa koriste podaci
upisani na nalogu za otvaranje predmetnog računa. Zajednički račun je račun
vrijednosnih papira na kojemu su ubilježene pozicije imatelj kojih nije u cijelosti
ulagatelj koji je vlasnik/nositelj računa, već su imatelji istih vrijednosnih papira i drugi
ulagatelji odnosno suovlaštenici. Na zajedničkom računu specificiraju se udjeli svih
suovlaštenika. Nositelj računa može biti samo jedan suovlaštenik koji kao takav ima
pravo raspolaganja i obavljanja transakcija po zajedničkom računu, ali uz pisanu
suglasnost ostalih suovlaštenika odnosno u skladu s odlukom suda. Nositelj računa je
ujedno i ulagatelj koji ostvaruje primitke iz vrijednosnih papira (dividenda, isplata
kamata ili glavnice po dospijeću itd.) ubilježenih na zajedničkom računu, te prima
obavijesti o stanju i promjenama na računu (Središnje Klirinško Depozitarno Društvo
d.d. 2012., internetska stranica, često postavljana pitanja).
Poravnanje je postupak uspoređivanja podataka po sklopljenim pravnim poslovima s
nematerijaliziranim vrijednosnim papirima, utvrđivanje rokova podmirenja tih pravnih
poslova te izračun obveza za namiru. Namira označava postupak posredovanja i
kontrole prijenosa nematerijaliziranih vrijednosnih papira i/ili plaćanja u vezi s pravnim
poslovima s vrijednosnim papirima. Prije sklapanja transakcija član-broker koji
posreduje pri prodaji mora osigurati da ulagatelj-prodavatelj raspolaže potrebnom
količinom vrijednosnih papira na poziciji registriranoj s članom. Član-broker koji
posreduje pri kupnji mora osigurati da ulagatelj-kupac uplati potreban iznos novčanih
sredstava, s tim da ulagatelj-kupac uplaćuje novčana sredstva članu, a ne SKDD-u, a
član mora u banci imati otvoren račun za posebne namjene te su sredstva na računu
zakonski izuzeta od prisilnog izvršenja. U suprotnom članovi preuzimaju rizik nenamire
zbog neispunjenja obveze iz transakcije (NN 88/08, čl.536). Podatke o trgovanjima u
SKDD-u dostavlja tržište, i to datum transakcije, datum predviđene namire, podatak o
članu-brokeru, oznaku vrijednosnog papira, količinu i cijenu te vrijeme i broj
obavljenog trgovanja na tržištu. SKDD zatim određuje vrstu namire, iznos za namiru i
poziv na broj transakcije u SK.
51
SKDD vodi i jamstveni fond te obavlja poslove Operatera Fonda za zaštitu ulagatelja na
temelju odobrenja Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga. To je poseban
subjekt uveden na hrvatsko tržište kapitala na temelju odredbi Zakona o tržištu kapitala.
Fond je osnovan sa svrhom zaštite tražbine klijenata Članova fonda koju Član nije u
mogućnosti isplatiti i/ili vratiti, i to u slučajevima kad je nad članom otvoren stečajni
postupak ili ako Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga utvrdi da je kod Člana
Fonda nastupila nemogućnost ispunjavanja obveza prema klijentima na način da ne
može izvršiti novčanu obvezu i/ili vratiti financijske instrument koje je držao za račun
klijenta. Fond osigurava sljedeće tražbine klijenata: novčane tražbine u kunama i u
valutama država članica koje član fonda duguje klijentu ili koje pripadaju klijentu, a
koje predmetni član fonda drži za predmetnog klijenta u vezi s investicijskim uslugama
ugovorenim s istim, financijski instrumenti koji pripadaju klijentu člana fonda, a koje
član fonda drži, administrira ili s njima upravlja za račun svog klijenta u vezi s
investicijskim uslugama ugovorenim s klijentom. Tražbine klijenta osigurane su do
vrijednosti od najviše 150 tisuća kuna po klijentu člana fonda. Članovi su fonda društva
s registriranim sjedištem u Republici Hrvatskoj, i to investicijska društva koja su
ovlaštena držati novčana sredstva i/ili financijske instrumente klijenata, kreditne
institucije ovlaštene pružati investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti, kao i
podružnice investicijskih društava, kreditnih institucija i društava za upravljanje
otvorenim investicijskim fondovima s javnom ponudom iz država članica. Sredstva
fonda sastoje se od doprinosa članova fonda, sredstava naplaćenih u stečajnim
postupcima nad članom fonda, realiziranih prihoda od ulaganja slobodnih sredstava
fonda i ostalih naplaćenih prihoda. Novčana sredstva fonda uplaćuju se i vode u kunama
na posebnom računu fonda otvorenom kod Hrvatske narodne banke. Član uplaćuje dva
doprinosa u Fond: inicijalni u iznosu od 35 tisuća kuna i redoviti doprinos. Sredstva
uplaćena na ime tih doprinosa nisu povratna.
Korporativne akcije uključuju održavanje glavne skupštine dioničkog društva ili
skupštine obvezničara, obračun i isplatu dividende u novcu, smanjenje ili povećanje
temeljnog kapitala izdavatelja, podjelu ili spajanje dionica, konverziju vrijednosnih
papira, obračun i isplatu kamata i glavnice, preuzimanje dioničkih društava, prijenos
dionica manjinskih dioničara, pripajanja i spajanja društava, podjelu društava,
preoblikovanje društava, prijenos imovine dioničkih društava, izdavanje, upis i uplatu
52
prava i varanata, kao i sve ostale aktivnosti koje se odnose na ostvarivanje prava iz
vrijednosnih papira, na promjene vezane uz vrijednosne papire ili na statusne promjene
izdavatelja. Provođenje korporativnih akcija obvezno je korištenjem sustava SKDD-a.
Kao i nad ostalim sudionicima tržišta kapitala, HANFA provodi nadzor i nad Središnjim
klirinškim depozitarnim društvom. Svrha nadzora je da Agencija prikupi dokumentaciju
i provjeru obavljenih informacija i obavijesti, te obavijesti koje Središnje klirinško
depozitarno društvo ili druge osobe moraju dostavljati u skladu s odredbama Zakona, te
izricanje nadzornih mjera (NN 88/08, čl.539).
Nadzore mjere su: izricanje javne opomene, nalaganje otklanjanja utvrđenih
nezakonitosti i nepravilnosti što može uključivati zahtjev za promjenom ili dopunom
pravila društava te im HANFA može oduzeti čak i odobrenje za rad. To se događa u
slučajevima kada društvo prestane ispunjavati uvjete pod kojima je izdano odobrenje,
ako teško i sustavno krši odredbe Zakona koje se odnose na njih i ako je odobrenje
izdano na temelju neistinitih podataka.
53
5. HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA) je samostalna pravna osoba
koja djeluje kao nadzorno tijelo u čiji djelokrug i nadležnost spada nadzor financijskog
tržišta, pravnih ili fizičkih osoba koje se bave pružanjem financijskih usluga,
savjetovanjem na financijskom tržištu, prodajom, posredovanjem ili upravljanjem
imovinom korisnika financijskih usluga, i nadzorom financijskih usluga koje pružaju
(NN 140/05, čl.2). HANFA je službeno započela s radom 1. siječnja 2006. godine
spajanjem Agencija za nadzor mirovinskih fondova i osiguranja (HAGENA), Komisije
za vrijednosne papire i Direkcije za nadzor društava za osiguranje.
5.1. CILJEVI I NAČELA HANFE
Temeljni ciljevi HANFA-e su promicanje i očuvanje stabilnosti financijskog sustava i
nadzor zakonitosti poslovanja subjekata nadzora. U ostvarenju svojih ciljeva rukovodi
se načelima transparentnosti, izgradnje povjerenja među sudionicima financijskog
tržišta i izvješćivanja potrošača. Ona upoznaje javnost s ulogom i načinom
funkcioniranja financijskog sustava, uključujući razvijanje svijesti o koristima i rizicima
koji su povezani s različitim vrstama ulaganja i financijskih poslova. Također osigurava
brz i ekonomičan pristup svim vrstama informacija koje mogu biti od interesa
korisnicima financijskih usluga, investitorima i ostaloj javnosti, a pri tome vodi računa
o visini troškova regulacije subjekata nadzora.
Međunarodna organizacija nadzornih tijela za vrijednosne papire (IOSCO), čija je
članica i HANFA, predlaže 30 načela kojih je potrebno provesti u praksi unutar
relevantnog pravnog okvira kako bi se ostvarila tri osnovana cilja nadzora tržišta
vrijednosnica: zaštita investitora, osiguranje poštenih, učinkovitih i transparentnih
tržišta te smanjenje sustavnih rizika. Iako postoje lokalne razlike u strukturama tržišta, ti
ciljevi čine osnovu za djelotvoran sustav nadziranja tržišta vrijednosnica. Tri osnovna
cilja blisko su povezana te se u nekim aspektima preklapaju. Mnogi od zahtjeva koji
pomažu osigurati poštena, učinkovita i transparentna tržišta također štite i investitore te
54
pomažu pri smanjenju sustavnog rizika. Isto tako, mnoge mjere koje smanjuju sustavni
rizik štite investitore (IOSCO, 2003).
Načela su svrstana u osam kategorija koja će se opisati u nastavku.
Prva načela koja se odnose na regulatora potiču da odgovornosti regulatora trebaju biti
jasne i objektivno navedene, da regulator treba biti operativno neovisan i odgovoran u
obavljanju svojih funkcija i ovlasti, treba imati primjerene ovlasti, odgovarajuće resurse
i mogućnost obavljanja svojih funkcija i izvršavanja svojih ovlasti. Regulator treba
usvojiti jasne i dosljedne regulatorne postupke te zaposlenici regulatora trebaju se
pridržavati najviših profesionalnih standarda uključujući primjerene standarde
povjerljivost.
Načela za samoregulaciju kažu da regulatorni sustav treba na primjeren način koristiti
samoregulatorne organizacije (SRO) koje imaju direktnu odgovornost za nadzor unutar
svojih područja nadležnosti, do stupnja primjerenog veličini i kompleksnosti tržišta.
SRO trebaju biti pod nadzorom regulatora te tijekom vršenja svojih ovlasti i izvršavanja
dodijeljenih obveza poštovati standarde pravednosti i povjerljivosti.
Načela za provođenje regulative za nadzor tržišta vrijednosnica su ta da regulator treba
imati opsežne ovlasti za inspekciju, istragu i nadzor, treba imati opsežne ovlasti za
potrebe provođenja odluka te također treba osigurati učinkovitu i prihvatljivu upotrebu
ovlasti za potrebe inspekcije, istrage, nadzora i provođenja odluka, te provođenje
učinkovitog programa usklađenosti.
Načela za suradnju u regulaciji nalažu da regulator treba imati ovlasti za razmjenu i
javnih i nejavnih informacija s domaćim i stranim relevantnim tijelima, trebaju
uspostaviti sustave za razmjenu informacija koji definiraju kada i kako će se
razmjenjivati javne i nejavne informacije s domaćim i stranim relevantnim tijelima i da
regulatorni sustav treba omogućiti pružanje pomoći stranim regulatorima koji pri
obavljanju svojih dužnosti i izvršavanju svojih ovlasti trebaju postavljati upite.
Mora postojati potpuna, pravovremena i ispravna objava financijskih rezultata i drugih
informacija koje su važne za odluke investitora, imatelje vrijednosnica u društvima
55
treba tretirati pošteno i nepristrano i standardi računovodstva i revizije moraju biti
visoke i međunarodno prihvaćene kakvoće. To su načela za izdavanje.
Načela za sustave zajedničkog ulaganja su ta da regulatorni sustav treba postaviti
standarde podobnosti i reguliranja onih koji žele promovirati sustave zajedničkog
ulaganja ili upravljati njima, da treba odrediti pravila koja definiraju pravni oblik i
strukturu sustava zajedničkog ulaganja te odvajanje i zaštitu imovine klijenata.
Reguliranje treba zahtijevati objavu, kako je prethodno navedeno u načelima za
izdavatelje, neophodnu za vrednovanje prikladnosti nekog sustava zajedničkog ulaganja
za određenog investitora i vrijednosti udjela investitora u sustavu i treba osigurati
postojanje odgovarajuće i vidljive osnove za vrednovanje imovine, određivanje cijena i
otkup udjela u sustavu zajedničkog ulaganja.
Načela za posrednike na tržištu uključuju da reguliranje treba omogućiti minimalne
ulazne standarde za posrednike na tržištu, trebaju postojati inicijalni i tekući kapitalni i
ostali prudencijalni zahtjevi za posrednike na tržištu koji odražavaju rizike koje
posrednici preuzimaju. Od posrednika na tržištu treba zahtijevati da se pridržavaju
standarda o unutarnjoj organizaciji i operativnim postupcima koji za cilj imaju zaštitu
interesa klijenata, osiguravanje ispravnog upravljanja rizicima, i prema kojima uprava
posrednika prihvaća primarnu odgovornost za ta pitanja. Trebaju postojati i procedure
za postupanje u slučaju neuspjeha posrednika na tržištu s ciljem minimiziranja šteta i
gubitka investitora te obuzdavanja sustavnog rizika.
Zadnju grupu načela čine načela za sekundarno tržište koja uključuju to da uspostava
sustava trgovanja uključujući i burze treba ovisiti o regulatornim ovlaštenjima i biti pod
regulatornim nadzorom, da treba postojati tekući regulatorni nadzor burzi i sustava
trgovanja koji bi morao očuvati cjelovitost trgovanja donošenjem poštenih i nepristranih
pravila koja postižu ravnotežu između zahtjeva različitih sudionika na tržištu.
Reguliranje treba promovirati transparentnost trgovanja, treba biti uspostavljeno na
način da otkrije i spriječi manipulaciju i ostale nepoštene radnje pri trgovanju, treba
osigurati ispravno upravljanje velikim izloženostima, uobičajenim rizikom i tržišnim
poremećajima. Sustavi za prijeboj i namiru transakcija vrijednosnicama trebaju biti pod
56
nadzorom regulatora, te izrađeni tako da budu pošteni, djelotvorni i učinkoviti, te da
smanjuju sustavni rizik.
5.2. ZAKONODAVNI OKVIR I NADLEŽNOST AGENCIJE
S danom početka primjene Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga,
počinje sa radom HANFA, a prestaju s radom Komisija za vrijednosne papire Republike
Hrvatske, Agencija za nadzor mirovinskih fondova i osiguranja i Direkcija za nadzor
društava za osiguranje.
Za zakonodavni okvir HANFA-e jako je bitan i novi Zakon o tržištu kapitala (NN
88/08) koji je stupio na snagu 1. siječnja 2009. godine. Riječ je o zakonu koji značajno
mijenja tržište kapitala u Hrvatskoj i s kojim je Republika Hrvatska implementirala sve
europske direktive koje se odnose na tržište kapitala u nacionalni propis.
U obavljanju svojih javnih ovlasti, HANFA je ovlaštena donositi propise za provedbu
zakona koji dotiču njezin djelokrug: Zakona o HANFA-i, Zakona o tržištu vrijednosnih
papira (NN 84/02.), Zakona o investicijskim fondovima (NN 114/01), Zakona o
privatizacijskim investicijskim fondovima (NN 114/01), Zakona o preuzimanju
dioničkih društava (NN 120/02), Zakona o Fondu hrvatskih branitelja iz Domovinskog
rata i članova njihovih obitelji (NN 112/04), Zakona o Umirovljeničkom fondu (NN
93/05), Zakona o obveznim i dobrovoljnim mirovinskim fondovima (NN 117/04),
Zakona o mirovinskim osiguravajućim društvima i isplati mirovina na temelju
individualne kapitalizirane štednje (NN 63/00), Zakona o osiguranju (NN 11/02),
Zakona o posredovanju i zastupanju u osiguranju (NN 27/99) i drugih zakona kada je
zakonom ovlaštena.
HANFA obavlja nadzor nad poslovanjem: burzi i uređenih javnih tržišta, ovlaštenih
društava i izdavatelja vrijednosnih papira, društava za upravljanje investicijskim,
privatizacijskim investicijskim i mirovinskim fondovima, investicijskim fondovima,
privatizacijskim investicijskim fondovima, mirovinskim fondovima, Fondom hrvatskih
branitelja iz Domovinskog rata i članova njihovih obitelji i Umirovljeničkim fondom,
57
brokerskih društava, brokera i investicijskih savjetnika, institucionalnih ulagatelja,
Središnje depozitarne agencije, Središnjeg registra osiguranika, društava za osiguranje,
mirovinskih osiguravajućih društava, zastupnika i posrednika u osiguranju te pravnih
osoba koje se bave poslovima leasinga i faktoringa, osim ako ih banke obavljaju unutar
svoje registrirane djelatnosti.
U svojoj nadležnosti, HANFA nalaže mjere za otklanjanje utvrđenih nezakonitosti i
nepravilnosti, izdaje i oduzima dozvole, odobrenja i suglasnosti kada je za to ovlaštena
Zakonom, te licencije, autorizacije, odobrenja i suglasnosti kada je za to ovlaštena
Zakonom o obveznim i dobrovoljnim mirovinskim fondovima i Zakonom o
mirovinskim osiguravajućim društvima i isplati mirovina na temelju individualne
kapitalizirane štednje i odobrenja i suglasnosti kada je za to ovlaštena Zakonom o
osiguranju, Zakonom o posredovanju i zastupanju u osiguranju, Pravilnikom o uvjetima
za dobivanje ovlaštenja za obavljanje aktuarskih poslova i Pravilnikom o uvjetima za
dobivanje ovlaštenja za obavljanje poslova za posredovanje i zastupanje u osiguranju.
Osim već navedenih poslova, u djelokrugu HANFA-e postoji još. Ona potiče, organizira
i nadgleda mjere za učinkovito funkcioniranje financijskog tržišta, vodi knjige i registre
u skladu sa zakonima, pokreće inicijativu za donošenje zakona i drugih propisa i
informira javnost o načelima po kojima djeluje financijsko tržište. Donosi podzakonske
akte radi propisivanja uvjeta, načina i procedura za jedinstveno obavljanje nadzora
unutar svog djelokruga i nadležnosti i daje mišljenje o provedbi zakona na zahtjev
stranaka u postupku ili osoba koje dokažu svoj pravni interes. Poduzima druge mjere i
obavlja druge poslove u skladu sa zakonskim ovlaštenjima.
Također i izvješćuje ostala nadzorna, upravna i pravosudna tijela o svim pitanjima koja
se neposredno ili posredno tiču njihove nadležnosti i djelokruga, povodom postupaka
koja se vode pred tim tijelima a u svezi su s postupcima iz djelokruga i nadležnosti
HANFA-e.
58
5.3. ORGANIZACIJSKA STRUKTURA
Na temelju Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga (NN, 140/05),
HANFA ima Upravu koja se sastoji od pet članova od kojih je jedan predsjednik. Njih
imenuje i razrješava Hrvatski sabor na prijedlog Vlade Republike Hrvatske te da bi
mogli biti imenovani moraju biti državljani Republike Hrvatske koji imaju visoku
državnu spremu, odgovarajuće stručno znanje i radno iskustvo iz područja financija,
računovodstva, poslovnog upravljanja, aktuarske znanosti ili prava. Imenuju se na
razdoblje od šest godina od dana imenovanja i mogu biti ponovno imenovani za tu
funkciju. Sve odluke iz nadležnosti Agencije Uprava donosi na sjednicama većinom od
najmanje tri glasa, s tim da predsjednik ili član Uprave Agencije ne mogu biti suzdržani
od glasovanja. Opći akti Agencije prije stupanja na snagu objavljuju se u „Narodnim
novinama”. Svi pojedinačni akti Agencije kojima se odlučuje o nečijim pravima ili
obvezama objavljuju se nakon njihove konačnosti u „Narodnim novinama”.
HANFA ima i Savjet koji je savjetodavno tijelo i sastoji se od devet članova od kojih tri
člana imenuje Vlada, a ostalih pet predstavnici udruga subjekata nadzora pri Hrvatskoj
gospodarskoj komori te zadnji je član po službenoj dužnosti predsjednik Uprave. Njihov
mandat traje četiri godine i također mogu biti ponovno imenovani na tu dužnost.
Zadatak je tog tijela davanje mišljenja te stručno i znanstveno savjetovanje na
područjima nadzornog djelovanja Agencije.
Upravno vijeće Agencije imenuje i razrješava glavnog tajnika Agencije. Imenovanje
glavnog tajnika provodi se po provedenom javnom natječaju, na mandat od šest godina,
a na koji se može biti ponovno imenovan.
Do kolovoza 2012. godine, HANFA je djelovala kroz pet sektora: sektor za licenciranje
i provođenje zakonskih mjera, sektor za superviziju I, sektor za superviziju II, sektor za
suradnju i unapređenje poslovanja i sektor za procjenu rizika, istraživanje i statistiku.
Trenutno su sektori podijeljeni prema subjektu nadzora pa je na grafikonu 2 prikazana
nova organizacijska shema.
59
GRAFIKON 3 Organizacijska shema HANFA-e na dan 01.12.2012. u Republici
Hrvatskoj
IZVOR: www.hanfa.hr
60
5.4. POSTUPAK NADZORA KOJI PROVODI AGENCIJA
Zakonom o tržištu kapitala propisano je da se na postupak nadzora, koji provodi
HANFA, primjenjuju odredbe Zakona o općem upravnom postupku (NN 53/91 i
103/96), ukoliko nije drugačije propisano.
HANFA može na dva načina provoditi nadzor i to neposrednim nadzorom kojeg
provodi ovlaštena osobe od HANFA-e u prostorijama subjekata nadzora ili pravne
osobe s kojima je nadzirana osoba izravno ili neizravno, poslovno, upravljački ili
kapitalno povezana, pregledom izvorne dokumentacije. Kontinuirani nadzor provode
ovlaštenici po zaposlenju na temelju analize izvještaja koje su subjekti nadzora dužni u
propisanim rokovima dostavljati HANFA-i te praćenjem, prikupljanjem i provjerom
dokumentacije, obavijesti i podataka dobivenih na poseban zahtjev HANFA-e, ali i iz
drugih izvora.
Državna uprava ili tijela s javnim ovlastima prijavljuju po službenoj dužnosti subjekte
HANFA-i ukoliko smatraju da za to imaju razloga. Prije nego HANFA započne
neposredni nadzor, subjektu nadzora se upućuje pismena obavijest koja mora sadržavati
predmet nadzora, podatke o tome što je subjekt dužan pripremiti za obavljanje nadzora,
podatke o osobama koje će vršiti nadzor, lokaciju nadzora i datum. Mora biti
dostavljena najmanje osam dana prije najavljenog nadzora. Nakon obavještenja, subjekt
nadzora je dužan ovlaštenoj osobi omogućiti pristup u svom sjedištu ili na drugim
mjestima gdje obavlja svoju djelatnost koja je predmet nadzora. Osim toga dužan je
omogućiti mu svu zatraženu poslovnu dokumentaciju. Kod kontinuiranog nadzora,
zaposlenik HANFA-e provjerava i vodi brigu da li su propisana izvješća i drugi podaci
dostavljeni u propisnom roku i propisanoj formi, te jesu li ti podaci točni i ispravni.
Nakon izvršenog nadzora, sastavlja se zapisnik sa detaljnim opisom utvrđenih činjenica
i dostavlja se subjektu nadzora na koji on ima pravo uložiti prigovor u roku od osam
dana od primitka zapisnika. Prigovor je dopušten iz razloga jer je moguće da je
pogrešno ili nepotpuno utvrđeno činjenično stanje ili je HANFA obavila nadzor nad
nekim nad kim nije nadležna. Prigovor mora sadržavati navođenje zapisnika na koji se
odnosi, izjavu da se navodi pobijaju u cijelosti ili djelomično, razloge prigovora i druge
podatke propisane Zakonom o općem upravnom postupku. Također se mogu predočiti i
61
dokazi koji pobijaju navede činjenice u zapisniku te sve isprave na koje se pozivao u
prigovoru. Ukoliko nisu priložene, HANFA ih neće uzeti u obzir te ne može navoditi
nove razloge prigovora nakon što istekne rok.
Nakon provedenog postupka nadzora i na temelju njega, HANFA izriče subjektu
nadzora nadzornu mjeru koja ovisi da li je za investicijsko društvo ili burzu. Ukoliko je
utvrđeno postojanje osnovane sumnje o počinjenom kaznenom djelu ili prekršaju,
HANFA će podnijeti odgovarajuću prijavu nadležnom tijelu.
5.5. ZNAČAJ HANFE ZA STABILNOST HRVATSKOG TRŽIŠTA
KAPITALA
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga je osnovana kao politički nezavisna i
stručna nadzorna institucija. Osnivanjem jedinstvene institucije iskorištena je prednost
sinergije nadzornih tijela za nebankovne institucije te olakšan nadzor nad nedepozitnim
dijelom hrvatskog financijskog sustava. Ciljevi Agencije su jačanje povjerenja u
hrvatski financijski sustav te zaštita ulagatelja, interesa javnosti i tržišta kapitala.
Uspostavljanje tržišnih pravila, kreiranje propisa, briga o efikasnom nadzoru i kontroli
uloge su Agencije koje pridonose razvoju financijskog sustava.
S obzirom na visoku konglomerizaciju hrvatskog financijskog sustava nadzorna uloga
HANFE postaje vrlo značajna. Sve više dolazi do izražaja potreba za suradnjom
nadzornih institucija i objedinjavanja nadzora. Stoga je 2006. sklopljen Sporazum o
suradnji HNB-a i HANFA-e radi promicanja i očuvanja stabilnosti hrvatskog
financijskog sustava.
Povjerenje u tržište kapitala iznimno je važno, pa je tako dužnost Agencije nadzirati
zakonitost postupanja sudionika na tržištu, u kontekstu mogućih zlouporaba. Tržište se
može zlouporabiti korištenjem, otkrivanjem i preporučivanjem povlaštenih informacija,
kao i manipulacijom tržištem. Ulagatelji na tržištu kapitala trebaju biti u ravnopravnom
62
položaju, što se tiče informacija temeljem kojih donose svoje investicijske odluke.
Drugim riječima, nije dopušteno da netko trguje na temelju povlaštene informacije, koja
nije dostupna javnosti.
Osim nadzora zakonitosti postupanja sudionika na tržištu Agencija vodi brigu i o zaštiti
malog ulagatelja. Mali ulagatelj razvrstavanjem dobiva najvišu razinu zaštite. To je
potrebno radi povećane zašitite za one ulagatelje koji nemaju dovoljno iskustva, znanja
i stručnosti. Kod profesionalnog ulagatelja se znanje i iskustvo pretpostavljaju, a kod
malog ulagatelja se ne pretpostavljaju. Za ulagatelje ključno je povjerenje u tržište
kapitala te njihova ravnopravnost na tržištu i zato je uloga HANFE jako bitna za
cjelokupni financijski sustav.
Formiranje jedinstvenog nebankovnog regulatora koji provodi konsolidirani nadzor prvi
je korak na putu prema uspostavi modernog i učinkovitog nadzora i regulacije koji
razborito uravnotežuju troškove i koristi od financijske regulacije.
Kako bi se izgradila ukupna financijska stabilnost potrebno je stalno unaprjeđivati
suradnju između nadzornih institucija, s ciljem rasta, razvoja i osiguranja sigurnosti i
povjerenja u hrvatski financijski sustav .
63
6. SURADNJA I RAZMJENA INFORMACIJA NADZORNIH
INSTITUCIJA HRVATSKOG TRŽIŠTA KAPITALA
HANFA i druga nadležna tijela u Republici Hrvatskoj koja su nadležna za nadzor nad
financijskim institucijama, moraju na zahtjev pojedinog nadležnog tijela dostaviti
drugom sve podatke o subjektima nadzora koji su im potrebni u postupku provođenja
nadzora te u postupku povezanom s izdavanjem odobrenja. Dužna su se međusobno
obavještavati o nezakonitostima i nepravilnostima koje utvrde tijekom obavljanja
nadzora, ako su ti nalazi značajni za rad drugoga nadzornog tijela. Tako se opseg
razmjene informacija te koordinacija postupaka i aktivnosti pri nadzoru i regulaciji
financijskih institucija i grupa između HANFA-e i Hrvatske Narodne Banke (HNB),
uređuje međusobnim sporazumom o suradnji između Agencije i HNB-a.
Hrvatsko financijsko tržište definiraju velike strane banke oko kojih se okupljaju ostale
financijske institucije odnosno najvažniji institucionalni investitori. Njihovim
neformalnim ujedinjavanjem stvaraju se financijski konglomerati ili financijske grupe
kojima je cilj maksimiziranje prinosa na razini konglomerata. Velike bankarske
grupacije nalaze nov način prikupljanja i plasiranja kapitala proširujući ponudu svojih
proizvoda izvan njihove domene određene zakonodavnom regulativom.
Tri najveće bankarske grupacije dominiraju tržištem fondovske industrije, mirovinskih
fondova, tržištem osiguranja i tržištem stambene štednje te su i osnivači najznačajnijih
leasing društava, a uključene su i na tržište kapitala posredstvom brokerskih kuća koje
su u njihovom vlasništvu. Osiguravajuća društva se također nalaze u ulozi vlasnika
dijela obveznih mirovinskih društava i investicijskih fondova. Navedena umreženost
financijskih institucija koje upravljaju velikim iznosima kapitala omogućava
zaobilaženje propisa i pravila koje oštećuju državni proračun te otežavaju nadzornim
institucijama obračunavanje ukupne solventnosti konglomerata.
Razvitak i postojanje financijskih konglomerata u hrvatskom financijskom sustavu ne
možemo promatrati kao nedostatak sustava ili prepreku, potrebno ih je primjereno
nadzirati i regulirati. Učinkovit nadzor od posebnog je utjecaja na razvoj
institucionalnih investitora u smislu bolje zaštite.
64
U cilju uklanjanja negativnih efekata prouzročenih visokom konglomerizacijom
hrvatskog financijskog sustava 2006. godine potpisan je Sporazum o suradnji kojim je
uređena razmjena informacija na koje se obvezuju dvije nadzorne institucije - HNB i
HANFA. Osnovan je Operativni odbor za nadzor financijskog sustava radi bolje
koordinacije postupaka i aktivnosti dviju nadzornih agencija. Operativnim odborom
definirala se potreba i način razmjene informacija vezanih uz izdavanje/oduzimanje
odobrenja za rad i suglasnosti, provođenje postupka iz područja zaštite tržišnog
natjecanja, planovima, nalazima i poduzetim mjerama kod subjekta nadzora te suradnja
u donošenju zakonskih i provedbenih propisa.
Zakonski okvir za učinkovit nadzor financijskih konglomerata utvrđen je 2008. godine
Zakonom o financijskim konglomeratima (NN147/2008) kojim se poslovi supervizije
konglomerata i njenih subjekata dodjeljuju HANFA-i i HNB-u s obzirom na pretežito
bankovni ili osigurateljni konglomerat. Zakonom je financijski konglomerat definiran
kao grupa u kojoj najmanje jedna osoba iz grupe pripada sektoru osiguranja i najmanje
jedna osoba iz grupe pripada bankovnom sektoru ili sektoru investicijskih usluga. Ovim
se Zakonom uređuju pravila za dodatnu superviziju reguliranih subjekata, koji su dobili
odobrenje za rad u skladu s posebnim zakonima kojima se uređuje poslovanje kreditnih
institucija, investicijskih društava ili društava za osiguranje odnosno društava za
reosiguranje, a čine financijski konglomerat. Zakonom je utvrđena obveza o
izvještavanju o koncentraciji rizika na razini grupe te izvještavanje o značajnim
transakcijama unutar konglomerata.
Potpisani ugovor o suradnji na hrvatskom tržištu kapitala osim HANFE i HNB-a imaju i
Zagrebačka burza i Središnje klirinško depozitarno društvo. Ugovorom se uređuju
osnove međusobne suradnje glede poravnanja i namire transakcija sklopljenih na Burzi,
kao i druga pitanja od obostranog interesa. Njime se definira niz tehničkih detalja koji
olakšavaju razmjenu informacija između Burze i SKDD-a, dok kontinuitet suradnje
osigurava Odbor za suradnju, stručno tijelo koje će periodičkim sazivanjem razmatrati
zajednička pitanja, kao i mogućnosti unaprjeđenja funkcioniranja tržišta kapitala u
Republici Hrvatskoj, a u čijem će radu sudjelovati i predstavnik Hrvatske agencije za
nadzor financijskih usluga. Ovakvo formaliziranje suradnje Burze i SKDD-a predstavlja
vrijedan doprinos daljnjem razvoju domaćeg tržišta kapitala kroz poboljšanje tehničkih
65
pojedinosti koje se tiču obaju potpisnika, što će doprinijeti većoj efikasnosti samog
tržišta optimiziranjem protoka informacija, ali i potaknuti mogućnosti kvalitetne
diskusije njegovih ključnih institucija o svim otvorenim pitanjima kako od obostranog
interesa, tako i od interesa svih sudionika tržišta.
Prijemom Republike Hrvatske u Europsku Uniju, pojavit će se potreba za reguliranjem
suradnje HANFA-e i nadležnih tijela država članica, te potreba za razmjenom
informacija. Razmjenjivat će podatke u svezi upravljanja i vlasniče strukture
investicijskog društva, a koje mogu olakšati nadzor, provjere ispunjenja uvjeta za
izdavanje odobrenja te informacije koje će olakšati nadzor (NN 88/08, čl.557). Zakon
dozvoljava Agenciji da odbije zahtjev za suradnjom u provođenju istrage kada istraga ili
nadzor mogu imati utjecaja na suverenitet, sigurnost ili javni red u Republici Hrvatskoj,
ako je pokrenut postupak za ista djela i a iste osobe kod naših nadležnih tijela ili je već
donesena pravomoćna odluka nadležnog suda Republike Hrvatske za iste osobe i iste
radnje. Glede međunarodne suradnje HANFA je ovlaštena s nadležnim tijelima trećih
država sklopiti sporazume o suradnji u kojem se predviđa razmjena podataka s
nadležnim tijelima te države.
66
7. ZAKLJUČAK
Republika Hrvatska je zemlja koja s obzirom na svoj nekadašnji socijalistički ustroj još
uvijek svoju tržišnu privredu prilagođava cjelokupnom gospodarskom sustavu
razvijenom dijelu Europe te spada u tranzicijske ekonomije. No s obzirom na povijesne
činjenice koje su sprječavale rast i razvoj financijskog sektora, Republike Hrvatska je
zabilježila velik napredak u smislu lokalnih tržišta kapitala. Naime, ova tranzicijska
zemlja je modernizirala, mijenjala i usklađivala propise s propisima Europske unije
kako bi postala konkurentno tržište u ovom djelu Europe. O tome kako je hrvatsko
tržište kapitala privlačno domaćim, ali i stranim investitorima svjedoči i činjenica da za
razliku od nekih europskih tržišta kapitala Republika Hrvatska nema kapitalni porez na
dobit za razliku od susjednih zemalja Slovenije i Srbije. Svakako bitna činjenica koja
utječe na razvoj lokalnog tržišta kapitala jest razvoj nadzornih institucija u Republici od
kojih valja spomenuti HANFA-u, Hrvatsku agenciju za nadzor financijskih usluga.
Ovim radom objašnjeno je funkcioniranje hrvatskog tržišta kapitala i njegovih
sudionika, te je najveća pozornost usmjerena na njegov nadzor poslovanja. U nadzoru
najveću ulogu ima Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga. Ona je stalna te
neovisna pravna osoba i osnovana je radi nadzora hrvatskog tržišta kapitala. Njezine su
obveze i javne ovlasti utvrđene Zakonom, a odgovorna je Hrvatskom državnom saboru
koji predlaže, imenuje i potvrđuje članove uprave i nadzora.
Donošenjem Zakona o tržištu kapitala, koji je stupio na snagu 1. siječnja 2009.,
Republika Hrvatska implementirala je sve europske direktive koje se odnose na
područje tržišta kapitala u nacionalni propis, čime se značajno mijenja tržište kapitala u
Hrvatskoj.
Uvode se nova mjesta trgovanja, pa će tako, osim na burzi biti moguće trgovati i putem
Multilateralne trgovinske platforme i Sistemskog internalizatora. Povišeni su standardi
pružanja investicijskih usluga, koji postavljaju veće zahtjeve prema investicijskim
društvima koja takvu uslugu pružaju malom ulagaču. Uveden je i sustav zaštite malih
ulagača, a i ukinut je sustav obvezne kotacije javnih dioničkih društava. Kako bi
67
investicijska društva mogla pratiti sve zahtjeve koje im nameće zakon o tržištu kapitala
obvezna su izračunati adekvatnost kapitala, što je praksa u bankarskom sustavu.
Zakon o tržištu kapitala i drugi propisi koji se odnose na ustroj, djelatnost i
funkcioniranje tržišta kapitala imaju za cilj zaštitu malog ulagatelja, kroz pošteno,
pravedno i profesionalno postupanje u najboljem interesu klijenta, pružanje klijentu svih
mogućih informacija na razumljiv način, te pružanje usluga uzimajući u obzir okolnosti
koje su posebne za svakog klijenta.
Zakonom je određeno da se potraživanja malih ulagatelja (do 150.000 kn) trebaju
osigurati u Fondu za zaštitu ulagatelja, a članstvo u fondu investicijsko društvo ne smije
isticati u svrhu svoje promidžbe.
Za ulagatelje ključno je povjerenje u tržište kapitala te njihova ravnopravnost na tržištu.
Stoga je osnovni zadatak HANFE nadzirati zakonitost postupanja sudionika na tržištu,
odnosno sprječavanje mogućih zlouporaba korištenjem, otkrivanjem i preporučivanjem
povlaštenih informacija, kao i manipulacija tržišta kapitala.
68
LITERATURA
KNJIGE
Alajbeg, D. & Bubaš, Z. 2001, Vodič kroz hrvatsko tržište kapitala za građane,
Institut za javne financije, Zagreb.
Bajuk, J., Cvijanović, V., Dadić, T., Račić, D. & Veršić Marušić, M. 2005.,
Korporacijsko upravljanje u javnim dioničkim društvima u Republici Hrvatskoj,
Ekonomski institut, Socius d.d. i Odvjetnički ured Veršić Marušić, Zagreb.
Foley, B.J. 1998, Tržišta kapitala, Mate, Zagreb.
Klamčer Čalopa, M. & Cingula, M. 2000, Financijske institucije i tržište kapitala,
Tiva Tiskara Varaždin,Varaždin.
Leko, V. 2008, Financijske institucije i tržišta, Ekonomski fakultet Sveučilišta u
Zagrebu, Zagreb.
Mishkin, F.S. & Stanley, G.E. 2005, Financijska tržišta + institucije, Mate, Zagreb.
Novak, B. 1999, Financijska tržišta i institucije, Ekonomski fakultet u Osijeku,
Osijek.
Prohaska, Z. 1994, Upravljanje vrijednosnim papirima, Infoinvest, Zagreb.
Prohaska, Z. 1996, Analiza vrijednosnih papira , Infoinvest, Zagreb.
Simić, S. 2008, Novo tržište kapitala, Hrvatska agencija za nadzor financijskih
institucija, Zagreb.
Vidučić, Lj. 2006, Financijski menadžment, RRIF Plus, Zagreb
69
ČASOPISI
Čulinović Herc, E. 2010, „Način postupanja investicijskih društava prema
klijentima pri obavljanju investicijskih usluga i sporovi zbog povrede tih pravila“,
Zbornik Pravnog fakulteta Rijeka, v.31, br.1, str.51-83.
Jurić, D. 2008, „Društva za upravljanje investicijskim fondovima i njihove statusne
posebnosti“, Zbornik Pravnog fakulteta Rijeka, vol.29, br.1, str.1-37.
Kolar Dimitrijević, M. 1995, „O osnutku i radu Zagrebačke burze do 1945.“, Zavod
hrvatske povijesti, vol.28, str. 190-211.
Račić, D. & Cvijanović, V. 2006, „Stanje i perspektive korporativnog upravljanja u
Republici Hrvatskoj: primjer javnih dioničkih društava“, Zbornik Ekonomskog
fakulteta u Zagrebu, vol.4.,br.1, str. 205-216.
ZAKONISKI PROPISI
Zakon o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga, Narodne Novine,
br.140/05, Zagreb.
Pravilnik o obustavi trgovanja dionicama na burzama u Republici Hrvatskoj,
Narodne Novine, br.114/06, Zagreb.
Zakon o tržištu kapitala, Narodne Novine, br.88/08, Zagreb.
Pravilnik o organizacijskim zahtjevima za pružanje investicijskih usluga i
obavljanje investicijskih aktivnosti i pomoćnih usluga, Narodne Novine, br.5/09,
Zagreb.
70
INTERNET IZVORI
Zagrebačka burza, 2012, Pregled trgovine u 2011. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2011.pdf
(21.11.2012.)
Zagrebačka burza, 2011, Pregled trgovine u 2010. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2010.pdf
(21.11.2012)
Zagrebačka burza, 2010, Pregled trgovine u 2009. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2009.pdf
(20.10.2012)
Zagrebačka burza, 2009, Pregled trgovine u 2008. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2008.pdf
(20.10.2012)
Zagrebačka burza, 2008, Pregled trgovine u 2007. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2007.pdf
(20.10.2012.)
Zagrebačka burza, 2007, Pregled trgovine u 2006. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2006.pdf
(20.10.2012)
Zagrebačka burza, 2006, Pregled trgovine u 2005. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/UserDocsImages/reports/ZSE-2005.pdf
(20.10.2012.)
Zagrebačka burza, 2005, Pregled trgovine u 2004. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2004 (20.10.2012.)
Zagrebačka burza, 2004, Pregled trgovine u 2003. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2003 (20.10.2012.)
71
Zagrebačka burza, 2003, Pregled trgovine u 2002. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2002 (20.10.2012)
Zagrebačka burza, 2002, Pregled trgovine u 2001. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2001 (20.10.2012.)
Zagrebačka burza, 2001, Pregled trgovine u 2000 godini, Zagrebačka burza, Zagreb,
Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=2000 (20.10.2012)
Zagrebačka burza, 2000, Pregled trgovine u 1999. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=1999 (20.10.2012)
Zagrebačka burza, 1999, Pregled trgovine u 1998. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=1998 (20.10.2012.)
Zagrebačka burza, 1998, Pregled trgovine u 1997. godini, Zagrebačka burza,
Zagreb, Dostupno na: http://zse.hr/default.aspx?id=178&yr=1997 (20.10.2012.)
Zagrebačka burza, 2011, Pravila, Zagrebačka burza, Zagreb, Dostupno na:
http://www.zse.hr/UserDocsImages/legal/Pravila%202011.pdf (21.11.2012.)
Internetska stranica Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga, Dostupno na:
http://www.ripe.hanfa.hr/hr/edukacija/ispiti/ (01.09.2012.)
Međunarodno udruženje osiguravateljnih nadzornih tijela, 2011, Temeljna načela
djelovanja regulatora tržišta osiguranja, standardi, smjernice i metodologija
procjene, IAIS, Dostupno na: www.ripe.hanfa.hr/repository_files/file/1284/
(10.09.2012)
Hrvatska gospodarska komora, 2010, Tržište kapitala u Republici Hrvatskoj, HGK,
Dostupno na: http://www2.hgk.hr/en/depts/banks/trziste_kapitala_2010_web.pdf
(15.08.2012.)
72
POPIS TABLICA
1. Izvještaj trgovanja na uređenom tržištu Zagrebačke burze za 21.11.2012……..30
2. Kretanje indeksa na uređenom tržištu Zagrebačke burze za 21.11.2012……….31
3. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 1998. i 1999. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….34
4. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2000. i 2001. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….35
5. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2002. i 2003. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….36
6. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2004. i 2005. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….37
7. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2006. i 2007. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….38
8. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2008. i 2009. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….39
9. Pregled trgovine na Zagrebačkoj burzi za 2010. i 2011. godinu, u milijunima
kuna…………………………………………………………………………….40
POPIS GRAFIKONA
1. Kretanje vrijednosti burzovnog indeksa CROBEX na Zagrebačkoj burzi u
razdoblju od 1998. do 2011. godine……………………………………………41
2. Vlasnička struktura Središnjeg klirinškog depozitarnog društva na dan
1.12.2012. u Republici Hrvatskoj………………………………………………48
3. Organizacijska shema HANFA-e na dan 01.12.2012……………………..……59
POPIS SLIKA
1. Struktura financijskog tržišta……………………………………………………...8
Top Related