América Latina: Desafíos y vulnerabilidades tras una década
dorada
Sebastián SosaFondo Monetario Internacional
Universidad Complutense de Madrid/Fundación Ramón Areces
Madrid, 16 de julio de 2013
Durante la última década, la región ha crecido en forma vigorosa…
0 2 4 6 8 100
2
4
6
8
10
ARG
BOL
BRA
CHLCOL
ECUPAR
PER
URY
VEN
CRI
DOM
SLV
GTM
HONNIC
PAN
MEX
Crecimiento 1990-2002(Promedio del período)
Cre
cim
ient
o 20
03-1
2(p
rom
edio
del
per
íodo
)
América Latina: Crecimiento del PIB real, 1990-2012 (Porcentaje)
América Latina: Crecimiento del PIB real, 1980-2012 (Porcentaje)
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
-3.5
-1.5
0.5
2.5
4.5
6.5
1980-89 = 1.8
2003-12 = 4.8
1990-02 = 2.7
…y los fundamentos macroeconómicos han mejorado significativamente…
Fuente: FMI International Financial Statistics. Basado en Adler y Sosa (IMF Working Paper 13/27, 2013).1 Incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Ecuador, México, Paraguay, Uruguay y Venezuela.
América Latina. Fundamentos macroeconómicos, 2002-121
(Porcentaje del PIB, salvo indicación en contrario)
2002
2004
2006
2008
2010
2012
0
20
40
60
80
100
66.2
35.1
Average 20th perc. 80th perc.
Percentil 80
Percentil 20
Promedio
Deuda pública
2002
2004
2006
2008
2010
2012
0
20
40
60
80
61.1
27.9
Deuda externa bruta
2002
2004
2006
2008
2010
2012
0
10
20
30
40
25.1
Acumulación de reservas
0
5
10
15
Inflación (porcentaje)
… en gran medida debido a un boom sin precedentes de los términos de intercambio…
Fuente: Adler y Magud (2013, IMF Working Paper 13/103).
Booms de términos de intercambio, década del 20001
Economías emergentes de América LatinaT-1 Start 1/4 1/2 3/4 Peak
80
100
120
140
160
180
200
Observado
A precios y crec-imiento tendencial pre-boom
A precios de pre-boom
Ingreso real doméstico(mediana, Indice T-1=100)
0.0
0.4
0.8
1.2
1.6
2.0
2.4
2.8
3.2VEN
BOLCHL
ARGPER
PARCOL
ECU
BRA
PAR
Ingreso extraordinario (‘windfall’)1
(Acumulado, porcentaje del PIB anual)
...y condiciones favorables de financiamiento externo
Rendimiento bonos soberanos en América Latina y de letras del Tesoro de EE.UU., 1997-2013
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economía mundial, JP Morgan y Bloomberg.
0
1
2
3
4
5
6
Percentil 80
Percentil 20
Mediana
América Latina: Servicio de la deuda externa – Pago de intereses, 1991-2012 (Porcentaje del PIB)
Dec-97 Dec-99 Dec-01 Dec-03 Dec-05 Dec-07 Dec-09 Dec-110
2
4
6
8
10
12
14
16
18
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18LAC EMBI+yield US-10yr TBill yield (percent, rhs)
El impacto de la crisis financiera global fue moderado, (aunque con diferencias entre sub-
regiones)…
2008 2009 2010-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
South America Mexico Central America Caribbean²
Crecimiento del PIB Real, 2009–11(Promedio simple, variación annual promedio)
Gracias a una respuesta contracíclica de la política fiscal…
AL6= Bra, Chi, Col, Mex, Per y Uru Exp MP= otros exportadores de materias primas CA= America Central CAR = Caribe
Cambio endeficit fiscal primario
CAExp MPAL6
Impulso fiscal
CAR-1
0
1
2
3
4
Estímulo fiscal, 2009(Porcentaje del PIB)
…y monetaria, con tipos de cambio más flexibles que permitieron absorber el shock
IT= Inflation targeting commodity exporters. OCE= Other commodity exporters.
CA= Central America (commodity importers). CAR = Caribbean (commodity Importers)
Respuesta de tasa de interes, 2009 (Puntos porcentuales)
AL6 Exp MP CA
Tasa politica monetaria
CAR
Tasa activa bancaria
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
2008 20097580859095
100105110115
CA-5LA-5
Tipo de cambio nominal(US$ /moneda local, Enero de 2008 = 100)
¿Por qué el impacto no fue mayor esta vez?
Política fiscal bastante prudente pre-crisis• Espacio para política contracíclica• Poca interacción soberano/bancos
Tipos de cambio flexibles• Endeudamiento externo limitado (incluso de los bancos--fondeo doméstico)• Des-dolarización
Mejoras sustanciales en políticas regulatorias
¿Algo de buena suerte? Precios de materias primas rebotaron rápidamente Muy pocos activos ‘tóxicos’ en bancos locales Rápida y decisiva respuesta de política en economías avanzadas Mercado internacional de capitales se normalizó en meses
El crecimiento se ha desacelerado desde mediados del 2011…
2005
2005
2006
2006
2007
2007
2008
2008
2009
2009
2010
2010
2011
2011
2012
2012
2013
-7
-3
1
5
9
3.2
2005-08Q2 = 6.0 %
Ultimos 8 trim. = 3.9 %
Fuentes: Haver, Analytics; y cálculos del personal técnico del FMI.1 Promedio simple de Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, y Peru.
Crecimiento del PIB real, 2005-131
(Porcentaje, tasa trimestral anualizada, desest.)
…y se vislumbran restricciones de ofertaTasa de participación laboral(porcentaje de la población en edad de trabajar)
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
60
65
70
75 High income OECD
Emerging Asia
Latin America
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20122
4
6
8
10
12
14
16
18
percentil 80th
medianapercentil 20th
América Latina: Tasa de desempleo, 2002-12(Porcentaje)
América Latina: Deuda pública y balance fiscal primario(Porcentaje del PIB)
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
25
30
35
40
45
50
55Primary balance Public Debt (rhs)
América Latina : Balance fiscal primario, 2006-12(Porcentaje del PIB)
CHL BOL ECU ARG PER URY BRA COL MEX PRY VEN-20
-15
-10
-5
0
5
10
2012
2006
La situación fiscal es en general más débil que previo
a la crisis…
Fuente: FMI, Perspectivas de la economía mundial y cálculos del personal técnico del FMI.
América Latina: Cuenta corriente y términos de intercambio1
(Porcentaje del PIB e índice 1990=100)
Fuente: FMI ,Perspectivas de la economía mundial.1 Promedio simple de Brasil, Chile, Colombia, Mexico, Peru, Uruguay, Argentina, Bolivia, Ecuador, Paraguay y Venezuela.
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180Terms of TradeCurrent Ac-
count Balance
… y los saldos en cuenta corriente se han deteriorado con rapidez, a pesar de los términos de
intercambio favorables
Las condiciones de financiamiento favorables estimularon el crédito y la emisión por parte de
empresas …
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 20120
20
40
60
80
100
Other LA6¹ Mexico Brazil
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
Fuente: Dealogic.
0 20 40 60 80 1000
20
40
60
80
100
BRA
MEX
CHL
COL
PER
URYARG
VEN
2002
2012
Crédito bancario al sector privado(Porcentaje del PIB)
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economía mundial
Emisión de bonos corporativos(Miles de millones de US$)
Empresas que emiten por 1era vez(Porcentaje del total de emisiones)
Fuentes: Dealogic; y cálculos del personal técnico del FMI.1 Otros incluye Chile, Colombia, Perú y Uruguay.
América Latina. Dependencia de materias primas, 2010(Exportaciones netas de materias primas, porcentaje del PIB)
Fuentes: World Integrated Trade Solutions; cálculos del personal técnico del FMI.
DOM SLV CRI GTMMEX BRA URY ARG COL PER VEN ECU CHL BOL-15-10-505
101520253035 Other raw Materials Energy Metals
Animals and related products Agriculture and related products Totals
Riesgo 1: Algunos países de la región continúan dependiendo de las materias primas
…especialmente los exportadores de energía y metales…
0
20
40
60
80
0
5
10
15
20
25
Percent of total exportsPercent of GDP (right scale)
Exportadores metales1
Exportadores energia2 Otros3
…con alta dependencia y concentración exportadora
Fuentes: World Integrated Trade Solutions; cálculos del personal técnico del FMI.1 Exportadores metales > 5% del PIB (Chile y Peru). 2 Exportadores energia> 5% del PIB (Colombia, Ecuador, y Venezuela).3 Argentina, Brasil, Costa Rica, El Salvador, Guatemala, Mexico y Uruguay.
70
75
80
85
90
95
100
105
110
-2.5
-2.0
-1.5
-1.0
-0.5
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
t + 12 months
t + 24months
t
Recesiones mundiales previas, 1960–20082 (Indice t = 100; y brecha de producto en porcentaje
50
60
70
80
90
100
110
120
130
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
Energy prices Metal prices Food prices Output gap (percent of potential, right scale)
Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 2008 2009 2010
Crisis global 2008–09(Indice, Marzo 2008 = 100; y brecha de producto en por-centaje)
…en materias primas con precios muy sensibles al ciclo económico mundial
Fuente: cálculos del personal técnico del FMI.1 Recesiones globales definidas en base a la brecha de producto mundial
El impacto de una caída de precios de materias primas puede ser significativo, aunque con
diferencias entre paísesP
ER
PR
Y
CH
L
BO
L
CO
L
EC
U
ME
X
BR
A
UR
Y
AR
G
VE
N
0
30
60
90
120
0
30
60
90
120
Política anticíclica
Política neutral
Fuente: Adler y Sosa (2013).¹Se supone una caida de precios de materias primas de 20% (10%) para energia y metales (agricultura) respecto a las proyecciones base. De izquierda a derecha, las series indican la trayectoria de la deuda pública y del balance primario entre 2012 y 2017 para cada país. Las líneas sólidas (punteadas) muestran la trayectoria bajo políticas contracíclicas (neutrales).
Deuda pública Balance fiscal primario
PE
R
PR
Y
CH
L
BO
L
CO
L
EC
U
ME
X
BR
A
UR
Y
AR
G
VE
N
-20
-15
-10
-5
0
5
-20
-15
-10
-5
0
5
Impacto de un shock negativo sobre el precio de las materias primas1
AL6: Spreads EMBI y bonos locales 10 años (Puntos básicos)
Fuentes: Bloomberg LP; Datastream; Haver Analytics.
Jun-
08
Dec-
08
Jun-
09
Dec-
09
Jun-
10
Dec-
10
Jun-
11
Dec-
11
Jun-
12
Dec-
12
Jun-
13
-3,000.0
-2,000.0
-1,000.0
0.0
1,000.0
2,000.0
3,000.0
0
10
20
30
40
50
60
70Bond flows Equity flows VIX (rhs)
Lehman
GreciaCrisis Euro I
Crisis Euro II
2008 2009 2010 2011 2012 20130
100
200
300
400
500
600
700
EMBIG SpreadsSovereign Bonds and US 10 year bonds spreads
Riesgo 2: Una normalización más rápida de la política monetaria en USA podría afectar
negativamente…América Latina: Flujos hacia fondos de inversión (Miles de millones de US$; promedio móvil 4 semanas)
LA6: Cuenta financiera, 2006-13(Flujos netos, billones de US$)
Mar
-06
Sep
-06
Mar
-07
Sep
-07
Mar
-08
Sep
-08
Mar
-09
Sep
-09
Mar
-10
Sep
-10
Mar
-11
Sep
-11
Mar
-12
Sep
-12
Mar
-13-40
-20
0
20
40
60
80
FDI Portfolio investmentOther investment Financial account
Peru Mexico Brazil Colombia0
10
20
30
40
50
60
51.6
33.0
13.4
2.4
Jun-08 Latest
América Latina: Tenencias de no residentes de deuda soberana emitida en moneda local ¹(Porcentaje del total)
…especialmente en países con una fuerte entrada de capitales reciente y participación extranjera en aumento
Consideraciones cíclicas Brechas de producto cerradas Deterioro de cuenta corriente Monedas sobrevaluadas en algunos casos
Defensas ante riesgo de shocks adversos Menor espacio fiscal que previo a la crisis Impacto de un shock de TI potencialmente grande
Consideraciones de mediano plazo Envejecimiento poblacional Otros pasivos contingentes Menor crecimiento potencial
En el corto plazo, es prioritario recomponer el espacio fiscal
¿Por qué?
Hacia el futuro, en un contexto de condiciones externas
menos favorables …Precios de las materias primas(Índice, 2004 = 100)
Fuentes: FMI, Perspectivas de la economía mundial; Consensus Forecast; Oficina de Presupuesto del Congreso de Estados Unidos (CBO); y estimaciones del personal técnico del FMI.
1 2 3 4 50
1
2
3
4
5
6
7
U.S. 10-yr Yield (Consensus, Oct. 2012)U.S. 10-yr Yield (CBO, Feb. 2013)U.S. Fed Funds Rate
Tasas de interés de Estados Unidos(Porcentaje)
2004 2007 2010 2013 201650
100
150
200
250
300
350
400Oil Metals Food
Crecimiento potencial del PIB real(Porcentaje)
Restricciones al factor trabajo Factores demográficos Tasas elevadas de participación
laboral Desempleo históricamente bajo
Moderación de tasas de acumulación de capital Normalización de las condiciones de
financiamiento externo y fin del boom de precios de materias primas
PER COL URY CHL MEX BRA0
1
2
3
4
5
6
7
ECU PRY BOL VEN0
1
2
3
4
5
6
7
…sera difícil mantener las tasas de crecimiento recientes
crecimiento del PIB real, 2003-12
Rango de crecimiento
potencial, 2013-17
Es imprescindible aumentar la productividad…Contribución de la PTF al crecimiento del
PIB real(Promedio simple, variación real anual)
Latin Amer-
ica
The Car-
ibbean
Emerg-ing
Asia
Ad-vanced Com-
modity Ex-
porters
-1
1
3
2003–12
1990–02
Fuente: Sosa, Kim y Tsounta (2013).
… y aumentar las tasas de ahorro para posibilitar un incremento de la inversión
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 2310
20
30
40
20.7
28.6
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 2310
20
30
40
21.8
31.9
EM Latin America 1/ EM Asia 2/
percentil 20
percentil 80
Mediana
Mediana
Tasa de ahorro doméstico
Fuente: IFS.1/ Incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Ecuador, Mexico, Paraguay, Peru, Uruguay y Venezuela.2/ Incluye China, Indonesia, Malasia, Filipinas y Tailandia.
Tasa de inversión
América Latina y Asia Emergente. Ahorro e inversión doméstica, 1990-2012(porcentaje del PIB, mediana y percentiles 20 y 80)
América Latina: Conclusiones
Una década dorada impulsada por fuertes vientos a favorSin embargo, acumulación de vulnerabilidades recientemente: Debilitamiento de los esfuerzos fiscales Aumento de déficit en cuenta corriente Rápido crecimiento del crédito
Claves mirando al futuro: Recuperar solidez fiscal Vigilar los excesos del sector privado Realizar reformas para estimular la productividad y el ahorro