MỤC LỤC

PHẦN MỞ ĐẦU ........................................................................................................ 3

NỘI DUNG ................................................................................................................ 5

CHƢƠNG 1: NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ KINH DOANH ....................... 5

NGOẠI HỐI VÀ TÂM LÝ TÀI CHÍNH (BEHAVIORAL FINANCE) .......... 5

1.1. Tổng quan về kinh doanh ngoại hối ......................................................... 5

1.1.1. Thị trường ngoại hối(FOREX) ..................................................... 5

1.1.1.1. Khái niệm và đặc điểm của FOREX .............................................. 5

1.1.1.2. Các chức năng của FOREX ........................................................... 6

1.1.1.3. Thành viên tham gia trên FOREX .................................................. 7

1.1.2. Kinh doanh ngoại hối ................................................................... 7

1.1.2.1. Khái niệm và đặc điểm hoạt động kinh doanh ngoại hối ................

1.1.2.2. Lợi ích từ hoạt động kinh doanh ngoại hối .................................... 7

1.1.2.3. Rủi ro khi kinh doanh ngoại hối ..................................................... 8

1.1.3. Vấn đề tỷ giá và lợi nhuận trong kinh doanh ngoại hối .............. 9

1.1.3.1. Khái niệm tỷ giá ........................................................................... 10

1.1.3.2. Tỷ giá mua, tỷ giá bán và lãi kinh doanh ngoại hối .................... 11

1.1.3.2.1. Tỷ giá mua và tỷ giá bán ........................................................... 11

1.1.3.2.2. Chênh lệch tỷ giá mua và tỷ giá bán ......................................... 12

1.1.3.3. Hành vi đầu cơ và kinh doanh chênh lệch tỷ giá ......................... 13

1.1.4. Các giao dịch ngoại hối cơ bản ................................................. 14

1.2. Tài chính hành vi .......................................................................... 16

1.2.1. Khái niệm ............................................................................................

1.2.2. Đặc điểm ......................................................................................... 16

1.2.3. Các trường phái chính lý thuyết Tài chính hành vi cơ bản ........... 20

1.3. Biểu hiện của Tài chính hành vi trong kinh doanh trên thị trường

ngoại hối .............................................................................................. 22

CHƢƠNG 2: PHÂN TÍCH ỨNG DỤNG LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH

VI TRONG KINH DOANH NGOẠI HỐI TRÊN THỊ TRƢỜNG QUỐC TẾ

............................................................................................................................... 24

2.1. Điều kiện ứng dụng lý thuyết Tài chính hành vi ........................... 24

2.2. Úng dụng lý thuyết Tài chính hành vi trong kinh doanh ngoại hối

trên thị trường ngoại hối quốc tế ......................................................... 26

2.2.1. Lý thuyết triển vọng (prospect theory) ............................................ 26

2.2.2. Thuyết không thích sự mơ hồ (ambiguity aversion) ........................ 27

2.2.3. Thuyết Tài khoản tinh thần (mental accounting) ............................ 28

2.2.4. Thuyết Tự kiểm soát (self- control) ................................................. 29

2.2.5. Thuyết về sự hối tiếc (regret) .......................................................... 29

2.2.6. Thuyết Thử và sai- tâm lý dựa vào kinh nghiệm hay thuật toán

(heuristics) ................................................................................................. 30

2.2.6.1. Tâm lý bày đàn (herd behavioral) ................................................ 30

2.2.6.2. Quá tự tin (overconfident) ............................................................ 31

2.2.6.3. Phản ứng quá chậm với thay đổi- chủ nghĩa bảo thủ

(conservatism) ........................................................................................... 31

2.2.6.4. Lệch lạc do tình huống điển hình (representativeness) ............... 32

2.2.6.5. Tâm lý giữ chặt (anchoring) ........................................................ 33

2.3. Mô hình nhận biết ảnh hưởng của Tài chính hành vi đến sự biến

động tỷ giá trên thị trường ngoại hối: ................................................. 34

2.3.1. Giả định ........................................................................................... 34

2.3.2. Nguyên tắc dự báo .......................................................................... 35

2.3.3. Mô phỏng ngẫu nhiên của mô hình ................................................. 39

2.3.4. Những tồn tại chưa giải quyết được từ mô hình ............................. 41

CHƢƠNG 3: ĐÁNH GIÁ MỘT SỐ BIỂU HIỆN CỦA TÀI CHÍNH HÀNH

VI TRÊN THỊ TRƢỜNG NGOẠI HỐI VIỆT NAM ...................................... 43

3.1. Khái quát về thị trường ngoại hối Việt Nam................................. 43

3.1.1. Giai đoạn 1988-1991: Nền tảng cho sự hình thành ...................... 43

3.1.2. Giai đoạn 1991-1994: Giai đoạn hoạt động của Trung tâm giao

dịch ngoại tệ. ............................................................................................. 45

3.1.3. Từ 1994 đến nay: Giai đoạn hoạt động của Thị trường ngoại tệ liên

ngân hàng. ................................................................................................. 49

3.2. Những tâm lý tài chính phổ biến trong kinh doanh trên thị trường

ngoại hối Việt Nam giai đoạn từ 2005 dến tháng 6 năm 2011 ............ 51

3.2.1.Tâm lý găm giữ ngoại tệ .................................................................

3.2.2. Sự tổng hợp các nhân tố liên quan đến tâm lý ...............................

3.3. Một vài gợi ý cho kinh doanh ngoại hối tại Việt Nam dưới góc độ

của Tài chính hành vi ........................................................................... 52

KẾT LUẬN ..................................................................................................................

Danh mục bảng biểu

Bảng 1: Phân biệt nghiệp vụ arbitrage và Speculation

Bảng 2: Các trƣờng phái tâm lý và ứng dụng trong tài chính hành vi

Bảng 3: So sánh TTGDNT và TTNTLNH

Danh mục các từ viết tắt

GD: Giao dịch

NHNN: Ngân hàng Nhà nước

NHTM: Ngân hàng thương mại

NHTW: Ngân hàng Trung ương

TTGDNT: Trung tâm giao dịch ngoại tệ

TTNTLNH: Thị trường ngoại tệ liên ngân hàng

Danh mục tài liệu tham khảo

- Tài chính quốc tế- GS.TS Nguyễn Văn Tiến- Nhà xuất bản thống kê 2010.

- Nghiệp vụ kinh doanh ngoại hối- GS.TS Nguyễn Văn Tiến- Nhà xuất bản thống

kê 2008.

- Thị trường ngoại hối Việt Nam trong tiến trình hội nhập quốc tế- GS.TS Nguyễn

Văn Tiến- Nhà xuất bản thống kê 2002.

- Ineffective market- An introduction to Behavioral finance- Andrei Schleifer.

- Behaviroal finance- Martin Sewell, 2007- revised 2010.

1

PHẦN MỞ ĐẦU

1. Tính cấp thiết của đề tài:

Kinh doanh ngoại hối có thể được hiểu là kinh doanh tiền tệ (curency trading)

có nhiều điểm khác biệt đối với đầu tư trên thị trường chứng khoán vốn quen thuộc

với nhiều nhà đầu tư. Thị trường ngoại hối với khối lượng giao dịch khổng lồ, luôn

luôn tồn tại cơ hội thu lợi nhuận song cũng mang nhiều rủi ro. Thêm vào đó, sự

không hiệu quả của thị trường ngoại hối sẽ là tiền đề để ứng dụng các yếu tố tâm lý.

Đối với thị trường ngoại hối giao ngay, tâm lý tác động lớn đến quyết định mua hay

bán của các nhà kinh doanh đặc biệt là các nhà đầu tư theo hướng phân tích kỹ

thuật. Một xu hướng rõ ràng vẫn có thể bị phá vỡ khi các nhà đầu tư nhận định

tương lai ảm đạm.

Lý thuyết Tài chính hành vi (behaviroal finance) còn có một số tên gọi khác

như Tâm lý hành vi, Tâm lý tài chính … với nền tảng cơ bản là “thị trường không

luôn luôn đúng”, đã đặt ra một đối trọng lớn đối với Lý thuyết Thị trường hiệu quả

(EMH- effective market hypothesis), cơ sở của các lý thuyết tài chính từ những thập

niên 1960 trở lại đây. Lý thuyết thị trường hiệu cho rằng một khi tồn tại hiện tượng

định giá sai trên thị trường nghĩa là giá của các công cụ tài chính (cổ phiếu, trái

phiếu, sản phẩm phái sinh, …) không phản ánh một cách chính xác giá trị hợp lý thì

sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá, và những nhà đầu tư hợp lý khi tận

dụng những cơ hội này (mua tài sản bị định giá thấp, bán tài sản bị định giá quá

cao), sẽ góp phần điều chỉnh thị trường về trạng thái hợp lý hay cân bằng. Cơ chế

điều chỉnh kinh doanh chênh lệch giá giúp tạo ra thị trường hợp lý trở thành nền

tảng cho rất nhiều lý thuyết định giá: từ đường cong thị trường hiệu quả, CAPM cho

đến Black Scholes, đến các lý thuyết tài chính quốc tế như PPP, backwardation, …

Tuy nhiên, lý thuyết Tài chính hành vi chỉ ra rằng có những trường hợp những nhà

đầu tư “hợp lý’ không thể chiến thắng những nhà đầu tư “bất hợp lý” và khi đó thị

trường sẽ không hiệu quả, hay “sai” (tức là định giá quá cao hoặc quá thấp giá cổ

phiếu hay các loại sản phẩm tài chính khác).

2

Các lý thuyết Tài chính hành vi chủ yếu được đề cập nhiều trong thị trường

chứng khoán, được dùng để giải thích hiện tượng bong bóng tài chính hay tài sản

(chủ yếu là bất động sản) trong khí đó thị trường ngoại hối là một thị trường nhạy

cảm với yếu tố tâm lý lại ít được đề cập. Đặc biệt, thị trường ngoại hối Việt Nam-

một thị trường chịu rất nhiều ảnh hưởng từ yếu tố tâm lý nhưng hiện vẫn chưa có

những tài liệu nghiên cứu, đánh gái một cách tổng thể về vấn đề Tài chính hành vi

trong kinh doanh ngoại hối. Xuất phát từ thực tiễn đó, tác giả đã lựa chọn vấn đề

“Nghiên cứu ứng dụng lý thuyết Tài chính hành vi (Behavioral finance) trong kinh

doanh trên thị trường ngoại hối”.

2. Tình hình nghiên cứu:

Trên thế giới, có thể kể đến một số tác phẩm nghiên cứu về Tài chính hành vi

trên thị trường ngoại hối và thị trường tài chính nói chung như:

- A behavioral finance model of the exchange rate with many forcasting rules-

Paul De Grauwe, Pablo Rovira Kaltwasser, 2006.

- Behavioral finance and wealth management- Michael M.Pompian, 2006.

- Behavioral Finance- Jay R. Ritter, The Pacific-Basin Finance Journal, 2003.

Tại Việt Nam, theo tìm hiểu của tác giả vẫn chưa có những nghiên cứu cụ thể

về Tài chính hành vi trong kinh doanh ngoại hối. Tuy nhiên có một số nghiên cứu

cung cấp những kiến thức nền tảng về Lý thuyết Tài chính hành vi như:

- Ứng dụng Tài chính hành vi vào nghiên cứu thực tiễn- Trần Ngọc Thơ và Hồ

Quốc Tuấn, Tạp chí kinh tế phát triển tháng 7 năm 2007.

- Tài chính hành vi và những bất thường của thị trường chứng khoán Việt

Nam- Thạc sỹ Lê Đạt Chí, Tạp chí kinh tế phát triển tháng 7 năm 2007.

3

Các nghiên cứu này đều chủ yếu đề cập đến phân tích Tài chính hành vi trên

thị trường chứng khoán.

3. Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu:

Nghiên cứu mang đến những lý luận về Tài chính hành vi nhằm ứng dụng vào

phân tích diến biến hành động của nhà kinh doanh trên thị trường ngoại hối nói

chung và trên thị trường ngoại hối Việt Nam nói riêng. Để đạt được mục tiêu nghiên

cứu, đề tài sẽ đi sâu vào những nhiệm vụ cơ bản sau:

Hệ thống những vấn đề lý luận cơ bản về hoạt động kinh doanh ngoại hối

và Tài chính hành vi.

Phân tích ứng dụng của Tài chính hành vi trong kinh doanh ngoại hối trên

thị trường quốc tế. Xác định mức độ ảnh hưởng của yếu tố tâm lý đến sự

biến động của tỷ giá.

Tìm hiểu ứng dụng của Tài chính hành vi trên thị trường ngoại hối Việt

nam- Vinaforex.

4. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu:

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu của đề tài là: ứng dụng các lý thuyết tài

chính hành vi trong kinh doanh trên thị trường ngoại hối quốc tế và một vài đánh

giá đối với thị trường ngoại hối Việt Nam.

5. Phƣơng pháp nghiên cứu:

Trong quá trình nghiên cứu, đề tài cso sử dụng kết hợp nhiều phương pháp

nghiên cứu như sau:

- Phương pháp tổng hợp, thống kê

- Phương pháp tiếp cận hệ thống, phương pháp định tính.

4

- Số liệu phân tích trong đề tài là số liệu về tỷ giá hối đoái chính thức công bố của

thị trường ngoại hối quốc tế lấy từ các phần mềm dữ liệu trực tuyến như Historical

Exchange rate, Forex.com. Tỷ giá sử dụng là midpoint- trung bình của tỷ giá bid-ask

lấy giá trị theo ngày.

6. Ý nghĩa của đề tài:

Đề tài nghiên cứu góp phần hệ thống hóa các học thuyết về Tài chính hành vi

đồng thời đưa ra các chỉ số nhằm nhận biết tác động của yếu tố tâm lý trong kinh

doanh ngoại hối. Từ đó, đề tài cũng chỉ ra mức độ ứng dụng tại thị trường Việt

Nam. Những lý thuyết cơ bản về Tài chính hành vi cũng là tiền đề quan trọng cho

các nghiên cứu sâu hơn không chỉ trên thị trường ngoại hối mà trên cả thị trường

chứng khoán, thị trường bất động sản… Những lý thuyết này cũng có thể ứng dụng

nhằm giải thích các hiện tượng bong bóng đầu cơ, khủng hoảng tài chính…

7. Kết cấu đề tài:

Đề tài ngoài phần mở đầu và kết luận thì bao gồm 3 chương giải quyết phần

nội dung sau:

Chương 1: Những vấn đề cơ bản về kinh doanh ngoại hối và Tài chính hành vi

(Behavioral fianance).

Chương 2: Phân tích ứng dụng lý thuyết Tài chính hành vi trong kinh doanh

ngoại hối trên thị trường quốc tế.

Chương 3: Đánh giá một số biểu hiện của Tài chính hành vi trên thị trường

ngoại hối Việt Nam.

5

NỘI DUNG

CHƢƠNG 1: NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ KINH DOANH

NGOẠI HỐI VÀ TÀI CHÍNH HÀNH VI (BEHAVIORAL FINANCE)

1.1. Tổng quan về kinh doanh ngoại hối:

1.1.1. Những vấn đề cơ bản thị trường ngoại hối:

1.1.1.1. Khái niệm và đặc điểm:

Thị trường ngoại hối (Foreign Exchange- FOREX hay FX) hiểu theo nghĩa

rộng là nơi diễn ra các hoạt động mua bán ngoại hối1. Hiểu theo nghĩa hẹp, thị

trường ngoại hối được hiểu là nơi mua bán ngoại tệ giữa các ngân hàng và các tổ

chức tài chính– tín dụng với nhau.2

Thị trường ngoại hối có những đặc điểm cơ bản sau:

- Không nhất thiết phải tập trung tại một vị trí địa lý hữu hình nhất định mà có thể

diễn ra ở bất cứ đâu nơi mà các chủ thể kinh tế có thể mua hoặc bán các đồng tiền khác

nhau thông qua điện thoại, telex, fax, máy tính...). Do đó nó mang tính chất quốc tế hơn

là quốc gia và nó còn được gọi là thị trường không gian (space market). Đây là thị

trường toàn cầu hay thị trường “không ngủ” do có sự chênh lệch về múi giờ nên các

giao dịch được diễn ra suốt ngày đêm.

- Các giao dịch chủ yếu diễn ra giữa các ngân hàng với nhau- chiếm 85% còn

14% là giữa ngân hàng với khách hàng, chỉ 1% diễn ra giữa những người bán lẻ với

1 Ngoại hối bao gồm ngoại tệ đối với một quốc gia, các phương tiện thanh toán quốc tế ghi bằng

ngoại tệ (hối phiếu, séc,…), các giấy tờ có giá ghi bằng ngoại tệ (tín phiếu, trái phiếu, cổ phiếu…),

đồng tiền quốc gia do người không cư trú nắm giữ và vàng theo tiêu chuẩn quốc tế (Việt Nam quy

định là vàng khối, vàng thỏi có chất lượng từ 99,5% và khối lượng từ 1 kg trở lên, có nhãn hiệu của

nhà sản xuất vàng được Hiệp hội vàng, Sở giao dịch vàng quốc tế công nhận. London Bullion

Market Association quy định đơn vị giao dịch tại the London Bullion Market là 1 ounce vàng tinh

khiết/nguyên chất (pure gold). Khách hàng trả tiền theo hàm lượng vàng tinh khiết chứ không phải

theo trọng lượng của thỏi vàng. Vàng 24 carat/Karat (viết tắt là ct/K) là vàng tinh khiết với hàm

lượng vàng là 99,9%). 2 Khái niệm được tổng hợp từ giáo trình Tài chính quốc tế- GS.TS Nguyễn Văn Tiến, 2010.

6

nhau nên thị trường ngoại hối được biết đến như thị trường bán buôn, liên ngân

hàng- Interbank.

- Thị trường ngoại hối có khối lượng giao dịch lớn ước tính khoảng 4500 tỷ

mỗi ngày trong đó 40% giao dịch ở chấu Âu, 40% tại Mỹ và phần còn lại của thế

giới chỉ khoảng 20%.3

- Tỷ giá trên các thị trường khác nhau có độ chênh lệch không đáng kể do thị

trường có tính toàn cầu và hoạt động hiệu quả.

- Đồng tiền sử dụng nhiều nhất là USD (chiếm 41,5% tổng số các đồng tiền

tham gia, xét trên tổng số là 83% vì tỷ giá bao giwof cũng gồm 2 đồng tiền)

- Thị trường ngoại hối có tính thanh khoản cao và nhạy cảm với các sự kiện chính

trị, kinh tế, xã hội, tâm lý, chính sách tiền tệ của các nước phát triển.

1.1.1.2. Các chức năng của FOREX:

- Thực hiện kịp thời các hoạt động về thanh toán quốc tế từ hoạt động thương

mại, tín dụng và đầu tư.

- Thị trường ngoại hối là nơi hình thành và điều chỉnh tỷ giá hối đoái. Ngân

hàng trung ương thông qua hoạt động mua bán ngoại tệ cũng sẽ góp phần thực hiện

chính sách tiền tệ quốc gia.

- Thị trường ngoại hối mang đặc điểm của thị trường tiền tệ giúp các nhà đàu

tư đang dạng hóa danh mục đầu tư, bổ sung nguồn dự trữ ngoại hối cho các doanh

nghiệp, ngân hàng và quốc gia.

- Thị trường ngoại hối cung cấp các công cụ nhằm phòng ngừa rủi ro tỷ giá

cũng như tìm kiếm lợi nhuận trực tiếp.

3 Số liệu công bố của Ngân hàng Thanh toán quốc tế tháng 6/2011. Theo ước tính đến năm 2020 sẽ

đạt tới 10.000 tỷ USD mỗi ngày.

7

1.1.1.3. Thành viên tham gia trên FOREX4:

Có nhiều cách thức phân chia thành viên tham gia trên thị trường ngoại hối

song xét từ góc độ kinh doanh ngoại hối ta thấy các đối tượng chính:

-Ngân hàng và các nhà giao dịch ngoại hối phi ngân hàng (Non-bank foreign

exchange dealers): hoạt động trên cả 2 thị trường bán buôn và bán lẻ, cung cấp dịch

vụ cho khách hàng, thu lời từ chênh lệch (spread) giữa giá mua (bid price) và giá

bán (ask/offer price), chênh lệch do thay đổi tỉ giá. EBS (Electronic Broking

System) ngày nay thay thế phần lớn hoạt động của brokers.

- Cá nhân và công ty thực hiện giao dịch đầu tư và thương mại: nhà xuất nhập

khẩu, nhà đầu tư chứng khoán, MNEs, người du lịch...

- Nhà đầu cơ (speculators) và kinh doanh chênh lệch giá (arbitrageurs): kiếm

lợi nhuận cho chính mình, không có nghĩa vụ phải phục vụ khách hàng và đảm bảo

cho thị trường được liên tục. Speculators kiếm lợi nhuận từ biến động tỷ giá,

arbitrageurs kiếm lợi từ chênh lệch tỷ giá giữa các thị trường.

- Ngân hàng trung ương và Kho bạc: Sử dụng thị trường để làm thay đổi dự trữ

ngoại tệ, tác động lên tỷ giá theo cách có lợi cho nền kinh tế.

1.1.2. Kinh doanh ngoại hối:

1.1.2.1. Khái niệm và đặc điểm hoạt động kinh doanh ngoại hối:

Kinh doanh ngoại hối là hoạt động mua bán, đầu tư, cho vay hoặc đầu cơ

ngoại tệ của các tổ chức tín dụng (TCTD) hoặc phi tín dụng được phép kinh doanh

ngoại hối và công ty lớn trên thị trường tài chính trong và ngoài nước với mục đích

chính là tìm kiếm lợi nhuận và phòng ngừa rủi ro trong hoạt động kinh doanh.

4 Tham khảo slides bài giảng của TS. Mai Thu Hiền- Giảng viên Bộ môn Tài chính quốc tế, Đại

học Ngoại Thương.

8

Kinh doanh ngoại hối mang đầy đủ các đặc điểm đã đề cập ở thị trường

ngoại hối và các đặc điểm riêng biệt mà nổi bật là khả năng sinh lợi cao kèm theo

rủi ro lớn.

1.1.2.2. Lợi ích từ hoạt động kinh doanh ngoại hối:

Kinh doanh ngoại hối là một lĩnh vực kinh doanh hấp dẫn nhất hiện nay bởi

những lợi ích mà lĩnh vực mang lại:

- Trước hết, các giao dịch được diễn ra với một mức phí rất thấp. Hơn nữa nhờ

vào việc cho phép sử dụng đòn bẩy nên tỷ suất sinh lợi khá hấp dẫn có thể đạt mức

100:1 hay 200:1.

- Do thị trường hoạt động liên tục 24h nên cho phép các nhà tham gia thị

trường có thể vào ra bát cứ lúc nào mà không phải chờ đợi giờ mở cửa và đóng cửa.

- Khách hàng có thể giao dịch trực tiếp với thị trường trên các phần mềm giao

dịch với sàn và được cập nhật thông tin trực tiếp về tỷ giá nên giao dịch diễn ra

nhanh chóng, giảm thiểu vấn đề thông tin bất cân xứng.

- Thị trường ngoại hối là thị trường toàn cầu nên sẽ rất ít khi xảy ra trường hợp

một ai đó kiểm soát toàn bộ thị trường vì vậy trong dài hạn đây là một thị trường

đầu tư an toàn.

1.1.2.3. Rủi ro trong kinh doanh ngoại hối:

Trước những lợi ích mang lại, các nhà đầu tư sẽ phải chấp nhận một mức rủi ro

cao thể hiện qua biên độ biến động lớn của giá và lực đòn bẩy. Mỗi một cặp tỷ giá

chịu rủi ro không mang tính hệ thống- rủi ro mang tính cá biệt, có thể loại bỏ rủi ro

bằng cách đa dạng hóa danh mục các đồng tiền đầu tư và rủi ro mang tính hệ thống-

tác động đến hầu hết các cặp tỷ giá như khủng hoảng toàn cầu.Các nguyên nhân dẫn

đến rủi ro trong hoạt động KDNT bao gồm: rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro thanh

khoản và rủi ro công nghệ.

9

- Rủi ro tỷ giá: Rủi ro tỷ giá là loại rủi ro gây nên bởi sự biến động mạnh

của tỷ giá dẫn đến thua lỗ trong giao dịch. Nói một cách khác, rủi ro tỷ giá là rủi ro

thua lỗ từ trạng thái không cân bằng (trạng thái mở) không bảo hiểm do sự biến

động của tỷ giá. Trường hợp thường xảy ra nhất đối với loại rủi ro này là việc duy

trì một trạng thái hối đoái mở của một đồng tiền nhất định. Nếu như trạng thái hối

đoái dương (Long position) đối với một loại ngoại tệ mà ngoại tệ đó bị giảm giá thì

chắc chắn sẽ bị rủi ro và ngược lại.

- Rủi ro lãi suất: sự chênh lệch lãi suất giữa hai đồng tiền trong cặp tỷ giá có

thể khiến cho một đồng tiền tăng giá song vãn không mang lại lợi nhuận.

- Rủi ro thanh khoản: xảy ra khi một đồng tiền mất khả năng giao dịch hay

thanh toán, trường hợp này ít khi xảy ra nhưng cũng không thể loại trừ

- Rủi ro công nghệ: các hoạt động kinh doanh ngoại hối phần lớn diễn ra

thông qua mạng điện tử, telex, fax… nên có thể gặp phải các trục trặc liên quan đến

vấn đề công nghệ trong khi tỷ giá biến động rất nhanh.

Để quản trị những rủi ro cơ bản này, ta có thể:

- Duy trì sự cân xứng về trạng thái ngoại hối thông qua quản lý bằng công cụ

hạn mức.

- Thực hiện việc đa dạng hóa danh mục đầu tư với các đồng tiền khác nhau

và các nghiệp vụ khác nhau- giao ngay và phái sinh.

- Chọn mức đặt cọc thích hợp và đòn bày hợp lý, phù hợp với mức độ chấp

nhận rủi ro đặt ra từ đầu. Lựa chọn các nguyên tắc khi bắt đầu tham gia vào thị

trường.

1.1.3. Vấn đề tỷ giá:

Tỷ giá là vấn đề quan trọng hàng đầu để các nhà đầu tư tiến hành kinh doanh

ngoại hối, tỷ giá có coi tương tự như giá cả hàng hóa thông thường hay tài sản tài

chính trên thị trường ngoại hối. Nghiên cứu những vấn đề cơ bản về tỷ giá chính là

10

cơ sở nền tảng cho những nghiên cứu về Tâm lý tài chính trong kinh doanh ngoại

hối.

1.1.3.1. Khái niệm:

Tỷ giá là giá cả của một đồng tiền được hiển thị thông qua đồng tiền khác5.Ví

dụ: 1 USD = 20.400 VND. Trong ví dụ này, giá của USD được hiện thị thông qua

VND và 1 USD có giá là 20.400 VND.

Trong tỷ giá có hai đồng tiền, một đồng tiền đóng vai trò đồng tiền yết giá, còn

đồng tiền kia đóng vai trò đồng tiền định giá. Đồng tiền yết giá (Commodity

Currency – ký hiệu là “C” ) : là đồng tiền có số đơn vị cố định và bằng 1 đơn vị.

Đồng tiền định giá (Term Currency – ký hiệu là “T”) : là đồng tiền có số đơn vị

thay đổi, phụ thuộc vào quan hệ cung cầu trên thị trường. Ví dụ 1: 1 AUD = 0,7642

USD, trong đó: AUD là đồng tiền yết giá, còn USD là đồng tiền định giá. Ví dụ 2: 1

USD = 20.400 VND, trong đó: USD là đồng tiền yết giá, còn VND là đồng tiền

định giá.

Yết giá trực tiếp- yết giá gián tiếp:

- Yết tỷ giá trực tiếp ( yết giá ngoại tệ trực tiếp) giá ngoại tệ được bộc lộ trực

tiếp bằng tiền, chúng ta không cần tính toán suy đoán gì thêm. Như vậy, phương

pháp yết tỷ giá trực tiếp là phương pháp yết giá ngoại tệ xét từ giác độ của quốc gia,

trong đó: Ngoại tệ, với vai trò là hàng hoá (Commodity Currency), là đồng tiền yết

giá, có số đơn vị cố định và bằng 1 đơn vị. Nội tệ, với vai trò là tiền tệ (Terms

Currency), là đồng tiền định giá, có số đơn vị thay đổi phụ thuộc vào quan hệ cung

cầu trên Forex. Ví dụ tại Việt Nam, E(VND/USD)6= 20.693

5 Khái niệm tỷ giá mang tính thị trường theo Giáo trình Thanh toán quốc tế- GS.TS. NGƯT Đinh

Xuân Trình, 2009. 6 Cách viết VND/USD mang tính học thuật nghiên cứu còn thông thường các ngân hàng thường

niêm yết theo cách viết USD/ VND.

11

- Yết tỷ giá gián tiếp (Yết giá ngoại tệ gián tiếp). giá ngoại tệ chỉ được bộc lộ

một cách gián tiếp bằng tiền: nội tệ đóng vai trò là đồng tiền yết giá, có số đơn vị cố

định và là bằng 1 đơn vị; ngoại tệ đóng vai trò là đồng tiền định giá, có số đơn vị

thay đổi phụ thuộc vào quan hệ cung cầu trên thị trường ngoại hối. Ví dụ vaanms tỷ

giá E(VND/USD)= 20.693 nhưng tại thị trường Hoa Kỳ.

- Trên thế giới chỉ có đồng tiền quốc tế SDR là hoàn toàn được yết giá tỷ giá

trực tiếp. Bởi vì: thứ nhất, SDR luôn đóng vai trò là ngoại tệ (hàng hoá) trong mối

quan hệ với tất cả các đồng tiền còn lại; thứ hai, trên thị trường ngoại hối SDR luôn

đóng vai trò là đồng tiền yết giá.

- Các nước Anh, New Zeland, Úc và các nước đồng tiền chung EURO là dùng

phương pháp yết tỷ giá ngoại tệ gián tiếp.

- Tất cả quốc gia còn lại đều áp dụng phương pháp yết tỷ giá ngoại tệ trực tiếp.

- Riêng Mỹ áp dụng phương pháp yết tỷ giá trực tiếp với các ngoại tệ GBP,

AUD, NZD, EUR và SDR; còn với các ngoại tệ khác, áp dụng phương pháp yết tỷ

giá gián tiếp thì spread nhỏ hơn so với đồng tiền không ổn định.

1.1.3.2. Tỷ giá mua, tỷ giá bán và lãi kinh doanh ngoại hối

Rất nhiều nhầm lẫn giữa tỷ giá mua và tỷ giá bán, bởi vì trong mỗi giao dịch

ngoại hối có 2 đối tác, 2 tỷ giá và 2 đồng tiền. Những nhà kinh doanh chuyên

nghiệp sử dụng tỷ giá mua và tỷ giá bán nhầm kiếm lợi nhuận thông qua việc tạo thị

trường và kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) mỗi khi có cơ hội phát sinh.

1.1.3.2.1. Tỷ giá mua và tỷ giá bán

Tỷ giá mua là tỷ giá mà tại đó ngân hàng yết giá sẵn sàng mua đồng tiền yết

giá. Tỷ giá bán là tỷ giá mà tại đó Ngân hàng yết giá sẵn sàng ban đồng tiền yết giá.

Với cách yết giá 2 chiều, thì tỷ giá đứng trước gọi là tỷ giá mua và tỷ giá đứng sau

gọi là tỷ giá bán.

12

Ví dụ: một ngân hàng tại Singapore yết tỷ giá: E(SGD/USD)= 1,6410 –

1,6415. Tỷ giá đứng trước 1,6410 gọi là tỷ giá mua, nghĩa là tại đó ngân hàng yết

giá sẵn sàng mua đồng tiền yết giá là USD. Hay nói cách khác, ngân hàng yết giá

sẵn sàng mua USD tại tỷ giá: 1 USD= 1,6410 SGD. Tỷ giá đứng sau 1,6415 gọi là

tỷ giá bán, nghĩa là tại đó ngân hàng yết giá sẵn sàng bán đồng tiền yết giá là USD.

Hay nói cách khác, ngân hàng yết giá sẵn sàng bán USD tại tỷ giá : 1 USD = 1,6415

SGD. Ngân hàng hỏi giá hay khách hàng sẽ tiến hành các giao dịch ngược với ngân

hàng yết giá thì phải trả cho ngân hàng yết giá theo tỷ giá bán, tức là tỷ giá 1 USD =

1,6410 SGD.

1.1.3.2.2. Chênh lệch tỷ giá mua và tỷ giá bán

Chênh lệch giữa tỷ giá mua và tỷ giá bán gọi là spread- là thu nhập từ hoạt

động kinh doanh của ngân hàng nếu không có chi phí xảy ra. Để có được thu nhập

từ hoạt động mua bán ngoại hối, ngân hàng yết tỷ giá sao cho tỷ giá mua vào là thấp

hơn tỷ giá bán ra.

Ví dụ, E(VND/USD) = 20.380-20.430.

Spread được tính theo hai cách sau:

- Tính theo điểm tỷ giá (số tuyệt đối):

Spread = 20.430-20.380 = 50 tức 50 điểm.

Điều này có nghĩa là: Nếu ngân hàng yết giá đồng thời vừa mua vừa bán 1

USD thì lãi sẽ là 50 điểm, tức 50 VND.

Tính theo tỷ lệ % (số tương đối):

Spread = .100%

Thay vào ta tính được Spread là 0,25%.

13

Speard là điều ngân hàng yết giá hướng đến bởi khi speard càng nhỏ thì khối

lượng giao dịch có xu hướng lớn hơn, do đó tổng lợi nhuận thu về sẽ lớn.

1.1.3.3. Hành vi đầu cơ và kinh doanh chênh lệch tỷ giá:

Đây là hai mục đích quan trọng khi các nhà đầu tư lựa chọn kinh doanh ngoại

hối để tìm kiếm lợi nhuận bên cạnh mục đích phòng vệ rủi ro tỷ giá.

Hành vi đầu cơ tỷ giá ( Speculations) :

Đầu cơ là việc mua một đồng tiền ngày hôm nay và bán lại đồng tiền này tại một

thời điểm nhất định trong tương lai nhằm ăn chênh lệch tỷ giá. Vì hành vi mua và bán

diễn ra tại hai thời điểm khác nhau, nên hành vi đầu cơ đã tạo ra trạng thái ngoại hối

mở, nên chịu rủi ro tỷ giá và phải bỏ vốn kinh doanh.

Ví dụ: Giả sử tỷ giá kì hạn thời hạn t là Ft (VND/USD) = Ft’ ; nếu nhà kinh doanh

dự tính tỷ giá giao ngay tại thời điểm hợp đồng kỳ hạn đến hạn Set (VND/USD) =

Set lớn hơn tỷ giá kỳ hạn, thì có thể tiến hành đầu cơ tỷ giá bằng cách: ngày hôm

nay ký một hợp đồng mua bán kỳ hạn USD, sau đó bán giao ngay USD tại thời

điểm hợp đồng đến hạn để kiếm lãi (Set – St) > 0

Nếu nhà kinh doanh dự tính tỷ giá spot tại thời điểm hợp đồng kỳ hạn đến hạn

Set (VND/USD) = S

et thấp hơn tỷ giá kỳ hạn Ft, thì có thể tiến hành đầu cơ tỷ giá

bằng cách: ngày hôm nay ký một hợp đồng bán kỳ hạn USD, sau đó mua giao ngay

USD tại thời điểm hợp đồng đến hạn để kiếm lãi (Ft - Set) > 0.

Kinh doanh chênh lệch tỷ giá ( Arbitrage):

Là việc cùng một thời điểm mua một đồng tiền ở nơi rẻ và bán lại ở nơi có giá

cao hơn để ăn chênh lệch tỷ giá. Vì hành vi mua vào và bán ra diễn ra tại cùng một

thời điểm, nên về mặt lý thuyết thì kinh doanh chênh lệch tỷ giá không chịu rủi ro tỷ

giá và không phải bỏ vốn.

Khi các ngân hàng đã nhận ra việc yết tỷ giá không thống nhất, ngay lập tức

một hoặc cả hai ngân hàng sẽ điều chỉnh tỷ giá mua bán của mình, điều này làm cho

cơ hội kinh doanh chênh lệch tỷ giá cũng biến mất.

14

Ví dụ: Ngân hàng A yết tỷ giá VND/USD là 15.667-15.674, ngân hàng B yết

tỷ giá 15.676-15.679. Là nhà kinh doanh, ta có thể Arbitrage bằng cách mua USD

tại ngân hàng A với tỷ giá 15.674 sau đó bán lại cho ngân hàng B với tỷ giá 15.676.

Kết quả Arbitrage là: 2 VND/USD.

Phân biệt Arbitrage và Speculation:

Bảng 1: Phân biệt nghiệp vụ arbitrage và Speculation

Tiêu chí Arbitrage Speculation

Thời gian Mua và bán xảy ra đồng thời Mua và bán xảy ra tại hai

thời điểm

Vốn kinh doanh Không cần bỏ vốn Phải bỏ vốn

Trạng thái ngoại hối Không tạo ra trạng thái

ngoại hối

Tạo ra trạng thái ngoại hối

mở

Rủi ro tỷ giá Không chịu rủi ro tỷ giá Chịu rủi ro tỷ giá

Cơ sở kinh doanh Quan sát thị trường Phán đoán thị trường và sẵn

sàng chịu rủi ro

Lãi kinh doanh Chắc chăn và biết được Không chắc chắn và không

biết trước

Địa điểm kinh doanh Tại hai thị trường Có thể tại một thị trường

Cơ hội kinh doanh Chỉ là thoáng qua Có thể tiến hành bất cứ lúc

nào

1.1.4. Các giao dịch ngoại hối cơ bản7:

Trên thị trường ngoại hối có 5 nghiệp vụ kinh doanh phổ biến là: giao ngay, kỳ

hạn , hoán đổi,, tương lai và quyền chọn, trong đó, nghiệp vụ giao ngay là nghiệp vụ

cơ sở, còn các nghiệp vụ khác là phát sinh, tức là được bắt nguồn từ các thông số có

7 Các khái niệm trong phần này được tổng hợp từ slides bài giảng của TS. Mai Thu Hiền- Giảng

viên bộ môn Tài chính quốc tế, đại học Ngoại Thương.

15

sẵn trên thị trường. Nghiệp vụ giao ngay gọi là nghiệp vụ cơ sở bởi vì tỷ giá áp

dụng cho các hợp đồng giao ngay khi đó, 4 nghiệp vụ còn lại gọi là phái sinh, bởi vì

tỷ giá áp dụng cho các hợp đồng này không được hình thành trực tiếp từ quan hệ

cung cầu trên thị trường, mà được bắt nguồn từ tỷ giá giao ngay và chênh lệch lãi

suất giữa hai đồng tiền. Các giao dịch giao ngay, kỳ hạn, hoán đổi chỉ diễn ra trên

thị trường phi tập trung- OTC (Over to Counter). Nghiệp vụ tương lai chỉ diễn ra

trên thị trường tập trung- Sàn giao dich tương lai tiền tệ. Nghiệp vụ quyền chọn diễn

ra trên cả hai thị trường.

- Giao ngay: Kinh doanh giao ngay được thống nhất trên thị trường quốc tế chỉ

bao gồm việc mua bán các đồng tiền khác nhau có trên tài khoản ngân hàng và các

bên mua bán tiến hành thanh toán ngay sau khi đã thoả thuận. Khái niệm giao ngay

ở đây thường là vào ngày làm việc thứ hai kể từ ngày ký kết hợp đồng. Tỷ giá giao

ngay được xác định theo quy luật cung cầu trên thị trường ngoại hối liên ngân hàng.

Thị trường giao ngay được biết đến như là thị trường rất sôi động, giao dịch với

khối lượng tiền cực lớn và với tốc độ giao dịch nhanh như tia chớp nhằm tận dụng

cơ hội chênh lệch tỷ giá dù là cực nhỏ.

- Giao dịch kỳ hạn (forward transactions hay forward) là giao dịch mà hai bên

cam kết sẽ mua bán với nhau một lượng ngoại tệ nhất định theo một tỷ giá xác định

vào một thời điểm xác định trong tương lai.

- Hợp đồng ngoại tệ tương lai (foreign currency futures contract) là một dạng hợp

đồng kỳ hạn được tiêu chuẩn hóa (standardized) và được thực hiện tại Sở giao dịch

(exchange-traded). Hợp đồng ngoại tệ tương lai quy định việc trao đổi 1lượng ngoại

tệ tiêu chuẩn sẽ được thực hiện vào một thời gian, tại một địa điểm và với một mức

giá cố định. Điểm khác biệt cơ bản giữa futures và forward là futures được giao

dịch trên thị trường thứ cấp, được điều tiết và hỗ trợ bởi Sở giao dịch (clearing

house) và phải thanh toán lỗ lãi hàng ngày.

16

- Hoán đổi ngoại tệ (currency swap) là 1 chuỗi các hợp đồng forward series of

forward contracts), là việc mua và bán đồng thời 1 số lượng ngoại tệ nhất định bằng

hai hợp đồng riêng rẽ tại mức tỉ giá được xác định trước. Hợp đồng Swap thường

được áp dụng với những người mà họ đi vay hoặc đầu tư bằng ngoại tệ để tránh rủi

ro tỷ giá hoặc với các ngân hàng có nhiều ngoại tệ với các kỳ hạn khác nhau

- Quyền chọn ngoại tệ (foreign currency option) là hợp đồng trao cho người sở

hữu quyền chọn quyền (nhưng không phải là nghĩa vụ) mua hoặc bán một lượng

ngoại tệ nhất định tại một mức giá cố định trong một thời gian xác định. Quyền

chọn ngoại tệ có thể thực hiện vào trước ngày hết hạn hợp đồng (American option)

hoặc vào đúng ngày hết hạn hợp đồng (European option).

Người mua quyền chọn (option buyer) trả phí cho quyền chọn này và có thể

chọn: quyền chọn mua ngoại tệ (call), quyền chọn bán ngoại tệ (put). Người nắm

giữ quyền chọn (holder) có thể thực hiện quyền chọn hoặc để hợp đồng quyền chọn

hết hạn mà không tiến hành giao dịch (sẽ mất phí trả trước). Người bán quyền chọn

(writer/grantor) luôn phải sẵn sàng tiến hành giao dịch khi người mua muốn.

1.2. Tài chính hành vi:

1.2.1. Khái niệm:

Các nghiên cứu kinh tế thường cho rằng con người trước hết được thúc đẩy bởi

những động cơ vật chất và đưa ra các quyết định theo một cách hợp lý. Đay chính là

tiền đề xây dựng lý thuyết độ thoả dụng (dự tính)- lý thuyết kinh tế nổi bật đối với

những quyết định trong tình trạng không chắc chắn. Trong việc nghiên cứu mở rộng

về hành vi của con người dựa trên những cuộc điều tra và các thí nghiệm, Daniel

Kahneman và các nhà tâm lý khác đã đặt câu hỏi và nêu giả thuyết về sự hợp lý trên

phương diện kinh tế trong một số hoàn cảnh quyết định. Trong một loạt các nghiên

17

cứu, Kahneman phối hợp với Amos Tversky8 đã chỉ ra rằng con người không có

khả năng phân tích một cách đầy đủ những quyết định phức tạp khi những kết quả

trong tương lai không có gì chắc chắn. Trong những hoàn cảnh như vậy, họ sẽ tìm

kiếm các biện pháp không tuân theo quy luật thông thường. Trong một thí nghiệm

nổi tiếng, chủ thể cho rằng tồn tại khả năng như nhau vào một ngày nào đó, tại một

bệnh viện nhỏ cũng như tại một bệnh viện lớn (nơi có nhiều đứa trẻ ra đời), hơn

60% những đứa trẻ được sinh ra sẽ là các bé trai. Tương tự, một nhà đầu tư nhận ra

rằng một người quản lý vốn có thể thắng chỉ số trung bình hai năm liền có thể kết

luận rằng nhà quản lý đó có tài năng hơn là một nhà đầu tư trung bình, trong khi

mối liên hệ thực sự về mặt thống kê yếu hơn nhiều. Cái nhìn thiển cận như vậy

trong việc diễn giải số liệu có thể giúp chúng ta làm sáng tỏ các hiện tượng khác

nhau đối với các thị trường tài chính, một lĩnh vực nghiên cứu sôi động, tài chính

liên quan đến hành vi (behavioral finance), đã phát triển ứng dụng những kiến thức

về tâm lý trong nỗ lực để hiểu rõ chức năng của các thị trường tài chính.

Kahneman và Tversky cũng tiến hành một thí nghiệm trong đó các chủ thể

được đề nghị phân loại các cá nhân là một “người bán hàng” hoặc một “đại biểu

quốc hội” trên cơ sở những đặc điểm nhất định. Khi một cá nhân ngẫu nhiên quan

tâm đến chính trị và tham gia vào các cuộc tranh luận, hầu hết mọi người đều cho

rằng anh ta là một đại biểu quốc hội, bất chấp thực tế là tỷ lệ những người bán hàng

cao hơn một cách tương đối trong dân số, nghĩa là làm tăng khả năng anh ta là một

người bán hàng. Thậm chí sau khi các chủ thể được thông báo rằng tỷ lệ các đại

biểu quốc hội và những người bán hàng trong dân số đã thay đổi về căn bản, dường

như nó không ảnh hưởng gì đến các kết quả. Một phát hiện đáng chú ý là, các cá

nhân nhạy cảm hơn nhiều đối với cách mà một kết quả đi trệch khỏi một mức độ

tham khảo (thường là hiện trạng) so với kết quả tuyệt đối. Khi đối mặt với một

chuỗi những quyết định dưới điều kiện rủi ro, các cá nhân dường như thường đưa ra

mỗi quyết định dựa vào lợi nhuận và thua lỗ một cách độc lập hơn là dựa vào những

8 Daniel Kahneman và Amos Tversky là hai nhà kinh tế có nhiều nghiên cứu về hành vi bát hợp lý

xuất phát từ yếu tố tâm lý. Họ đã cùng đưa ra Lý thuyết triển vọng- học thuyết quan trọng nhất cuat

Tài chính hành vi.

18

kết quả của một quyết định đối với toàn bộ tài sản của họ. Hơn nữa, hầu hết các cá

nhân đều chống lại kết quả thua lỗ, liên quan đến một mức độ tham khảo, hơn là

thích kết quả lợi nhuận trong cùng kích cỡ mẫu. Các kết quả này và những kết quả

khác mâu thuẫn với những dự báo từ lý thuyết truyền thống của sự tối đa hoá độ

thỏa dụng dự tính.

Tài chính hành vi ra đời như một đối cực với các quy luật kinh tế thông thường

trước đó. Tài chính hành vi là một lĩnh vực hẹp của tài chính với đích đến là tìm

hiểu và giải thích hệ thống tài chính chịu sự tác động của các quyết định mang tính

tâm lý. Tài chính hành vi sử dụng những kiến thức cơ bản của tâm lý học nhận thức,

khoa học xã hội cũng như nhân chủng học để lý giải hành vi của những nhà đầu tư

bất hợp lý (irrational investors) tại sao không tuân theo các mô hình tài chính cơ bản.

1.2.2. Đặc điểm:

Các mô hình tài chính truyền thống cho rằng nhà đầu tư đều hành động hợp lý

và cân nhắc tất cả các thông tin có sẵn trên thị trường khi ra quyết định vì vậy thị

trường có hiệu quả và giá chứng khoán phản ánh chính xác gái trị nội tại của tài sản.

Các nhà đầu tư luôn hành động kịp thời trước các thông tin mới và cập nhật giá cả

một cách chính xác. Khi có chênh lệch giá xuất hiện, các nhà đầu tư hợp lý sẽ hành

động và đưa thị trường trở về cân bằng ở đúng giá thực. Do đó, giá cả luôn phản

ánh tất cả các thông tin sẵn có và không thể tồn tại chiến lược đầu tư nào có thể

kiếm được khoản lợi nhuận vượt trội (Fama, 1965). Ba học thuyết định lượng nền

tảng giúp xác định được hiệu quả đầu tư là Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại

(Morden Porfolio Theory- Markowitz, 1952), Mô hình định giá tài sản vốn- CAPM

(Capital Asset Pricing Model- Sharpe, 1964) và Lý thuyết chênh lệch giá (Arbitrage

Pricing Theory- Ross, 1972). Tuy nhiên, có nhiều nghiên cứu cho thấy sự vận dụng

không chính xác của các học thuyết này thông qua dữ liệu đầu tư có sẵn trên thị

trường. Ví dụ như Fama và French cùng các cộng sự đã chỉ ra rằng cơ sở lập luận

về thị trường chứng khoán, tỷ suất sinh lợi mong muốn cũng như hành vi của nhà

đầu tư không thể giải thích được từ các lý thuyết trên. Các mô hình tài chính hành vi

19

xuất hiện nhằm giải quyết những vấn đề khó khăn mà các mô hình truyền thống

không thể giải quyết được. Về bản chất, tài chính hành vi lập luận rằng sự chọn lựa

đầu tư không phải luôn luôn hợp lý bởi luôn có một giới hạn chênh lệch cho phép

nhà đầu tư thu lợi đồng thời tác động lên giá cả- hay tỷ giá. Tài chính hành vi dựa

trên các bằng chứng thực tế về tâm lý học nhận thức và các thành kiến (bias) phát

sinh do con người chịu tác động của niềm tin, sự ưa thích và cách thức mà họ đã ra

quyết định trước đó mang lại (Baberis và Thaler, 2003).

Hạn chế về chênh lệch giá và tâm lý học là hai nền tảng cơ bản cấu thành nên

Tài chính hành vi. Các nhà lý thuyết tài chính truyền thống cho rằng bất kỳ một loại

tài sản tài chính nào được đính giá sai bởi các nhà đầu tư không hợp lý sẽ tạo cơ họi

cho các nhà đầu tư hợp lý tận dụng một cách nhanh chóng và do đó, kinh doanh

chênh lệch sẽ mất đi. Trong khi đó, những nhà tài chính hành vi lại cho rằng chiến

lược để sửa chữa những sai sót của thị trường- định giá sai có thể gây ra cả chi phí

và rủi ro, do đó các nhà đầu tư sẽ không tha thiết để cố đưa thị trường về hợp lý và

làm cho việc định giá sai tiếp diễn. Phân tích chi tiết về lập luận này được đưa ra

bởi De Long, Shleifer, Summers và Waldmann (1990), Shelifer và Vishny (1997).

Lý thuyết tài chính hành vi nhìn chung không phải là một trường phái tài chính

chính thống (mặc dù thường bị các nhà nghiên cứu thuộc trường phái thị trường

hiệu quả, dẫn đầu là Fama đả kích). Lý thuyết này còn ở dạng sơ khai, còn tồn tại

nhiều vấn đề gây tranh cãi bởi chưa có những cơ sở và nguyên lý vững chắc như lý

thuyết chính thống hiện đại như rủi ro - tỷ suất sinh lợi, thị trường hiệu quả, kinh

doanh chệnh lệch giá, và là một sự bổ sung hơn là tách biệt khỏi lý thuyết tài chính

chính thống. Ứng dụng của tài chính hành vi không chỉ dừng lại trong việc giải

thích các hành vi không hợp lý của nhà đầu tư, mà đi xa hơn, nó có thể điều chỉnh

các mô hình định giá (bao gồm định giá chứng khoán, sản phẩm phái sinh…) cho

đến ứng dụng trong lý thuyết quản trị Công ty (corporate governance) hay cấu trúc

vốn trong tài chính doanh nghiệp, lẫn giải thích tính tương tác giữa các thị trường

khác nhau.

20

1.2.3. Các trường phái lý thuyết Tài chính hành vi cơ bản:

Như đã đề cập tài chính hành vi nghiên cứu mối quan hệ giữa yếu tố tâm lý và

kinh tế tài chính nhằm giải thích việc các nhà đàu tư diễn giải và giải thích việc các

nhà đầu tư diễn giải và phản ứng như thế nào với thông tin để ra quyết định đầu tư.

Nhiều học thuyết khác nhau được đưa ra nhằm tìm hiểu và giải thích về Tài chính

hành vi nhưng nhìn chung có ba trường phái chính được liệt kê trong bảng sau.

Bảng 2: Các trƣờng phái tâm lý và ứng dụng trong tài chính hành vi9

Trƣờng phái

chính Các lý thuyêt chính Ứng dụng trong tài chính

Tâm lý hành vi

Do John B.Watson

sáng lập năm 1913,

nghiên cứu các

điều kiện khiến con

người sẽ hành động

theo một cách nào

đó

-Tin vào điều thật ra

không tồn tại (magical

thinking)

-Ưa thích sự chắc chắn

(certainty effect)

-Lý thuyết triển vọng

(prospect theory)

Hiệu ứng ưa thích sự chắc chắn và

lý thuyết triển vọng liên quan đến

các vấn đề không ưa thích rủi ro và

thích mạo hiểm khi bị lỗ hơn khi

đang lời trong tài chính

Tâm lý nhận thức

Do Uric Neiser

sáng lập năm 1967,

nghiên cứu về cách

mà suy nghĩ của

con người điều

khiển hành vi của

họ

-Hội chứng tự tin (touchy

feely syndrome), lý

thuyết nuối tiếc (regret

theory)

-Mâu thuẫn về nhận thức

(cognitive dissonance)

-Định nghĩa hẹp (narrow

framing), tính toán bất

hợp lý

Đây là trường phái đóng góp lớn

cho tài chính, ngoài những hiệu

ứng đã đề cập ở trên, hiệu ứng

mâu thuẫn về nhận thức, bù đắp

chi phí bỏ ra, lý thuyết tiếc nuối

giúp giải thích vì sao chúng ta

thường nắm giữ mãi các khoản lỗ

và cứ lỗ liên tục.

Hội chứng tự tin giải thích chúng

9 Thạc sĩ Hồ Quốc Tuấn, “Tài chính hành vi: Nghiên cứu ứng dụng tâm l. học vào tài chính”, Tạp

chí Kinh tế phát triển (7/2007)

21

(representativeness)

-Bù đắp chi phí đã bỏ ra

-Quá tự tin

(Overconfident)

-Lệch lạc trong nhận thức

về quá khứ (hindsight

bias), khẳng định quá

mức (confirmatory bias)

ta có xu hướng tự đánh giá cao cổ

phiếu mà mình chọn đầu tư.

Hiệu ứng lệch lạc trong nhận thức

về quá khứ hay khẳng định quá

mức cũng giống như hội chứng

quá tự tin, làm chúng ta nhận xét

rằng mình có khả năng dự đoán thị

truờng tốt

Lý thuyết cấu trúc

hình thức (Gestait

theory)

Do Max

Werrtheirmer sáng

tạo từ 1912, nghiên

cứu cách chúng ta

suy diễn từ những

dữ liệu chúng ta

nhận được

-Hiệu ứng thuyết phục

(persuasion effect)

-Hiệu ứng tự thuyết phục

(seff-persuasion)

-Lệch lạc do tình huống

điển hình

-Xu hướng tự bảo vệ

(ego-defensive attitude)

-Hiệu ứng ước đoán sai

(false consensus effect)

-Lý thuyết phản kháng

(somatic market theory)

Đây là trường phái có tác động rất

lớn đến các lý thuyết tài chính, đưa

ra các luận điểm vì sao chúng ta có

thể mắc sai lầm từ nhiều tình

huống khác nhau, đặc biệt các lý

thuyết phản kháng, lý thuyết ước

đoán sai, và hiệu ứng tự thuyết

phục, thuyết phục đưa ra nhiều giải

thích khả dĩ cho các hiệu ứng bầy

đàn và nguyên nhân hiện tượng

định giá sai kéo dài

Phân tâm học

(Psycho-analysis)

Do Sigmund Freud

sáng lập đầu thế kỷ

20, nghiên cứu về

các loại bệnh tâm

thần

-Hội chứng hoang tưởng

(paranoid personality

disorder)

-Quá chú ý đến bản thân

(narcissistic personality

disorder)

-Hội chứng phiền muộn,

bi quan (depressed

personality disorder)

Chúng ta quá lo lắng về việc có thể

bị lừa hay có thể sai lầm, hay

chúng ta quá chú ý đến việc có

thành công hay không, đều sẽ ảnh

hưởng đến quyết định của chúng ta

trong kinh doanh chứng khoán. Vì

vậy, trường phái này cũng có đóng

góp trong việc giải thích hành vi

nhà đầu tư, từ những giải thích về

22

rối loạn tính cách (personality

đisorder)

1.3. Biểu hiện của Tài chính hành vi trong kinh doanh trên thị trường ngoại

hối:

Một trong những đặc điểm quan trọng của thị trường ngoại hối đó là các nhà

đầu tư tham gia phần lớn đều là nhà đầu tư chuyên nghiệp có kiến thức về tài chính,

hơn nữa thị trường ngoại hối lại là thị trường hiệu quả nhất hiện nay song đây vẫn

được coi là thị trường nhạy cảm với các yếu tố tâm lý. Nguyên nhân dẫn đến điều

đo bởi thị trường ngoại hối tồn tại đầy đủ cả 3 điều kiện để có thể ứng dụng tâm lý

tài chính nhằm giải thích sự biến động tỷ giá: hành vi đầu tư không hợp lý, tính hệ

thống của hành vi không hợp lý và giới hạn khả năng chênh lệch giá. Vấn đề giới

hạn khả năng chênh lệch giá xuất hiện do ngay cả khi tỷ giá xác định không đúng

giá trị thực thì các nhà đầu tư cũng không thể thực hiện vì vấn đề rủi ro và chi phí.

Thêm vào đó, xu hướng chung của nhiều nhà đầu tư là đặt ra một số quy tắc đầu tư

nhất định và đôi khi quá tự tin với cách đầu tư đó sẽ gây ra những hành vi không

hợp lý.

Khi tiến hành kinh doanh ngoại hối, đại đa số các nhà đầu tư không lựa chọn

các đồng tiền không quen thuộc nên mức độ đa dạng hóa rất kém. Nguyên nhân

nằm ở chỗ họ không ưa thích những thứ không quen hay còn gọi là không ưa thích

sự mơ hồ. Họ chấp nhận lựa chọn các đồng tiền rủi ro để đầu tư mà biết rõ về nó

hơn là thử thách trong các đồng tiền mới có thể đem lại mức tỷ suất sinh lợi cao hơn

rất nhiều. Không chỉ vậy, xu hướng đầu tư vào các đồng tiền đang lên giá là một

trong những sai lầm cơ bản của nhiều nhà đầu tư xuất phát từ quan điểm lệch lạc do

các tình huống điển hình- họ tin vào những gì đã từng xảy ra hơn là các thông tin có

được từ thị trường. Họ thường mắc vào xu hướng tiếp tục duy trì trạng thái ngaoij tệ

cũ ngay cả khi xu hướng đổi chiều đã xuất hiện. Điều này không chỉ xảy ra đối với

23

các nhà đầu tư cá nhân mà ngay cả các nhà đầu tư chuyên nghiệp cũng có thể mắc

phải mà không biết.

Một biểu hiện điển hình khác mà nhiều nhà kinh doanh trên thị trường ngoại

hối gặp phải đó là họ thường tách bạch tài khoản lỗ và lãi. Khi tỷ giá tăng, họ bán

ngay lập tức và chốt lãi cho dù ngay sau đó tỷ giá lại tiếp tuc tăng nhưng họ không

hề để ý đề khoản lỗ tiềm năng đã bị mất khi họ từ bỏ vị thế của mình. Ngược lại,

khi tỷ giá giảm tạo ra khoản lỗ nhưng họ vẫn tin tưởng rằng tỷ giá sẽ lên trở lại và

chưa đi khoản lỗ này vào hạch toán.

Tại thị trường ngoại hối Việt Nam, chúng ta không còn xa lạ với cụm từ tâm lý

găm giữ ngoại tệ. Hiện tượng tâm lý này xuất hiện gần như hiện tượng đám đông-

còn gọi là tâm lý bày đàn khi các doanh nghiệp và cá nhân có nguồn thu từ ngoại tệ

nhưng không bán lại cho các ngân hàng mà giữ lại với mục đích chờ đợi tỷ giá tăng

để thu lợi hoặc lo ngại sự biến động bất thường của tỷ giá trong tương lai.

Kết luận chương 1:

Chương đầu tiên đã đưa ra các khái niệm về kinh doanh ngoại hối có liên quan

chặt chẽ đến Tài chính hành vi đồng thời đưa ra khái niệm cơ bản về lý thuyết tài

chính hành vi. Thị trường ngoại hối với khối lượng giao dịch lớn được coi là một thị

trường hiệu qua tuy nhiên thông qua một số biểu hiện trên thị trường ngoại hối, ta

có thể hình dung phần nào ảnh hưởng của các nhân tố tâm lý đến hành vi của các

chủ thể tham gia trên thị trường ngoại hối. Những kiến thức cơ bản từ chương 1 sẽ

được sử dụng làm nền tảng cho những nghiên cứu sâu hơn ở chương sau.

24

CHƢƠNG 2: PHÂN TÍCH ỨNG DỤNG TÀI CHÍNH HÀNH VI TRONG

KINH DOANH NGOẠI HỐI TRÊN THỊ TRƢỜNG QUỐC TẾ

2.1. Điều kiện ứng dụng Tài chính hành vi

Lý thuyết thị trường hiệu quả (effective market hypothesis- EMH) được coi là

điều kiện cho sự phát triển của tâm lý tài chính. Lý thuyết EMH chiếm một vị trí

quan trọng trong ngành tài chính từ những năm 1970 cho đến nay. Fama (1970)

định nghĩa thị trường hiệu quả là thị trường mà ở đó giá cả của các tài sản tài chính

phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin liên quan. Nhà đầu tư được giả định rằng luôn

hành động một cách hợp lý với sự thay đổi về giá tài sản tài chính. Nếu có các nhà

đầu tư không hợp lý thì các nhà kinh doanh chênh lệch giá sẽ tiến hành kinh doanh

chênh lệch giá để đưa giá cả về giá trị thực của nó. Trên cơ sở của EMH, nhiều mô

hình định giá tài sản đã ra đời và cho kết quả được công nhận là có giá trị. Song

chúng ta hãy nghiên cứu lại những giả định mà mô hình EMH đã đặt ra:

- Nhà đầu tư có hành vi không hợp lý:

Các nhà đầu tư sẽ có hành vi không hợp lý khi họ không phân tích và xử lý

“đúng” những thông tin mà họ có (và thị trường cung cấp), từ đó dẫn đến những kỳ

vọng lệch lạc về tương lai của tài sản tài chính hay tỷ giá- giá của ngoại tệ mà họ

lựa chọn để đầu tư mà họ đầu tư vào. Ngoài ra, trong một số trường hợp, dựa trên

kinh nghiệm hay nhận thức sẵn có, họ cũng mắc phải những “lệch lạc trong nhận

thức” (cognitive biases). Những nghiên cứu về các hành vi không hợp lý tiêu biểu

trong thị trường tài chính là kết hợp giữa tâm lý học, mà chủ yếu là trường phái tâm

lý nhận thức (cognitive psychology) với trường phái tâm lý hành vi (behavioral

psychology)

- Hành vi không hợp lý mang tính hệ thống:

Nếu chỉ có một nhà đầu tư cá nhân hoặc một ngân hàng nhỏ lẻ có hành vi bất

hợp lý thì không thể gây ra ảnh hưởng lớn cho toàn bộ thị trường trừ khi các nhà

25

đầu tư đồng loạt mua hay bán một đồng tiền- chỉ tiêu tỷ lệ mua-bán cũng là một

biểu hiện của Tài chính hành vi. Trên thị trường ngoại hối, điều này rất ít khi xảy ra

bởi thông tin được cung cấp khá đầy đủ đối với mọi nhà đầu tư.

- Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch tỷ giá:

Lý thuyết thị trường hiệu quả tin rằng nếu tồn tại định giá sai thì sẽ tồn tại cơ

hội để kinh doanh chênh lệch giá thu lợi nhuận, và chính hành vi kinh doanh chênh

lệch giá sẽ điều chỉnh giá trên thị trường về cân bằng. Nhưng nếu tồn tại định giá

sai, mà lại không thể thực hiện kinh doanh chênh lệch giá để tận dụng các khoản lợi

nhuận này thì như thế nào? Và tại sao lại không thể thực hiện kinh doanh chênh

lệch giá khi có định giá sai ?

Một giải thích được chấp nhận rộng rãi trong trường phái tài chính hành vi là

có 2 dạng định giá sai: một dạng là thường xuyên xảy ra và có thể kinh doanh chênh

lệch giá được, một dạng là không thường xảy ra, kéo dài và không thể kinh doanh

chênh lệch giá được (nói một cách khác, khó mà xác định được khi nào mức định

giá sai đã đạt tới giới hạn trên hay dưới và điều chỉnh lại). Nếu tham gia “chỉnh sửa”

kiểu định giá sai dạng 2 thì rất dễ rơi vào trạng thái “tiền mất, tật mang”, mà điển

hình là bài học nổi tiếng của LTCM10

kinh doanh chênh lệch giá của Royal Duch và

Shell và bị thua lỗ, nhưng ngay sau khi họ thua lỗ không bao lâu thì giá 2 cổ phiếu

này điều chỉnh lại đúng như dự đoán của họ. Đây là ví dụ cho thấy thực tế định giá

sai có thể kéo dài rất lâu, và kiểu nhà đầu tư hợp lý như LTCM tham gia sửa chữa

sai lầm này thì sẽ thất bại.

Barberis và Thales (2003) chỉ ra rằng kinh doanh chênh lệch giá không thể xảy

ra vì có những tài sản về lý thuyết là có tính thay thế lẫn nhau hoàn hảo và có thể

kinh doanh chênh lệch giá 2 tài sản đó, nhưng thực tế thì không như vậy, do đó tạo

ra rủi ro tăng thêm cho hoạt động kinh doanh chênh lệch giá (vốn được xem là rủi

ro thấp đến mức phi rủi ro). Ngoài ra, chi phí thực hiện các chiến lược hưởng chênh

10

Quỹ đầu tư thành lập năm 1993 bởi John Meriwether bao gồm các nhà kinh tế từng đạt giải

thưởng Nobel kinh tế nổi tiếng với chiến lược kinh doanh chênh lệch với rủi ro cao.

26

lệch giá và sự tồn tại của các giao dịch của những nhà đầu tư không hợp lý (gọi là

noise trading) cũng ngăn cản điều này. Chính vì vậy, chúng ta đã từng thấy trong

lịch sử nhiều vụ bong bóng giá ở Nhật (thập niên 1980), Đài Loan (1990), cổ phiếu

công nghệ truyền thông của Mỹ (1999-2000), rồi gần đây là chứng khoán Trung

Quốc và Việt Nam cũng bị xem là “quá nóng”. Tuy nhiên, rõ ràng không hề có

những điều chỉnh tức thời như người ta kỳ vọng, mà những vụ bong bóng này kéo

dài nhiều năm (nhất là ở các nước châu Á đang phát triển). Đây là dấu hiệu của giới

hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá.

Đối với thị trường ngoại hối, khả năng tồn tại arbitrage 2, 3… điểm11

là rất khó

bởi vấn đề thông tin toàn cầu được sự hỗ trợ của các công cụ công nghệ hiện đại đã

làm giảm khả năng kinh doanh chênh lệch giá chưa kể đến rủi ro và chi phí khi tiến

hành giao dịch hay mở trạng thái ngoại tệ.

Chỉ cần tồn tại một trong ba yếu tố trên thì Tài chính hành vi có thể phát huy

vai trò của mình. Khi xảy ra cả ba điều kiện một lúc- ví dụ như thị trường ngoại hối

Việt Nam thì ảnh hưởng của tâm lý là rất lớn lên sự biến động của tỷ giá.

2.2. Ứng dụng lý thuyết Tài chính hành vi trong kinh doanh ngoại hối trên thị

trường quốc tế:

2.2.1. Lý thuyết triển vọng (prospect theory):

Lý thuyết này được đưa ra bởi 2 nhà tâm lý học: Daniel Kahneman and Amos

Tversky nhằm giái thích cách con người quản lý sự rủi ro và không chắc chắn. Lý

thuyết triển vọng cho rằng mọi người có xu hướng không thích rủi ro (risk averse)

trong vùng lãi hoặc khi mọi việc tiến triển tốt và thích mạo hiểm (risk seeking)

trong vùng lỗ. Theo Tversky và Kanheman, con người đánh giá cao kết quả mà họ

cảm nhận sẽ chắc chắn xảy ra hơn là phân tích và cân nhắc tất cả các khả năng có

thể xảy ra- hai ông gọi đó là Hiệu ứng về sự chắn chắc. Việc tối đa hóa giá trị nhận

11

Arbitrage2,3… ứng với sự chênh lệch tỷ giá xảy ra tại 2,3,… thị trường khác nhau trong cùng thời điểm.

Điều kiện tồn tại là tích của các tỷ giá phải khác 1.

27

được theo Lý thuyết kỳ vọng khác xa so với lý thuyết MPT của Markowitz đưa ra

vào năm 1952 (tối đa hóa từ lợi ích và thua lỗ chứ không phải từ kết quả cuối cùng).

Tóm lại theo Lý thuyết kỳ vọng, các nhà đầu tư có thể có các lựa chọn khác nhau để

đạt tới cùng một lợi ích mong đợi như nhau. Nhân tố chi phối sự lựa chọn đó là sự

so sánh và đo lường lợi ích nhận được và thua lỗ do lợi ích đo mang lại.

Lý thuyết về sự không thích mất mát- sự bảo toàn (loss aversion):

Thuyết không mất mát được phát triển bởi Daniel Kahneman and Amos

Tversky vào năm 1979 như một phần cụ thể của học thuyết kỳ vọng với nhận định

rằng con người bị thúc đẩy mạnh nhằm tránh sự mất mát hơn là tìm kiếm lợi nhuận.

Xu hướng sợ hãi mất mát đôi khi làm cho con người không thể loại bỏ đi những tài

sản tài chính không mang lại lợi nhuận ngay cả khi họ nhận thấy rằng không có kỳ

vọng gì về mức sinh lợi trong tương lai.

2.2.2. Thuyết không thích sự mơ hồ (ambiguity aversion):

Con người có xu hướng không thích sự đầu cơ hay đánh cuộc nếu khả năng

đem lại ích lợi không chắc chắn, sự ngần ngại các tình huống không rõ ràng gọi là

thuyết không thích sự mơ hồ. Xu hướng tâm lý này xuất hiện trong nhiều bối cảnh

khác nhau. Trong bóng đá nếu ai đó không biết về hai đội bóng thì họ rất sợ đưa ra

nhận định ai thắng cũng giống như khi lựa chọn đồng tiền đầu tư phần lớn đều ngại

ngần trước những đồng tiền ít được giao dịch hay những đồng tiền biến động quá

mạnh.

Ellberg (1961) thực hiện một thử nghiệm như sau: Có 2 cái hộp, mỗi hộp đựng

100 hòn bi. Hộp thứ 2 chứa 50 bi đỏ và 50 bi xanh trong khi hộp thứ nhất chưa biết

tỷ lệ giữa bi xanh và bi đỏ. Những người tham gia cuộc thử nghiệm đầu tiên được

yêu cầu chọn 1 trong 2 phương án sau:

a1: Bi rút ra từ hộp 1, được $100 nếu đỏ, $0 nếu xanh và a2: Bi rút ra từ hộp 2,

$100 nếu đỏ, $0 nếu xanh. Sau đó, những người tham gia cuộc thử nghiệm được

28

yêu cầu chọn 1 trong 2 phương án sau: b1: Bi rút ra từ hộp 1, $100 nếu xanh, $0 nếu

đỏ và b2: Bi rút ra từ hộp 2, $100 nếu xanh, $0 nếu đỏ. Trong thử nghiệm của

Ellberg (1961), a2 được chọn nhiều hơn a1, b2 được chọn nhiều hơn b1. Như vậy

cho dù có thể khả năng đạt được từ hộp 1 có thể cho kết quả cao hơn nhưng nhiều

người vẫn ưa thích sự rõ ràng- preference for the familiar.

2.2.3. Thuyết Tài khoản tinh thần (mental accounting):

Đây là một dạng của định nghĩa hẹp- cô lập một khái niệm hay phân tích một

vấn đề trong một khuôn khổ hạn hẹp, tách biệt, và cố gắng đưa ra quyết định tối ưu

cho khuôn khổ hạn hẹp ấy, thay vì cho toàn cục. Phương pháp này có thể hữu ích

trong một số trường hợp giới hạn về nguồn lực, hay không đủ thời gian phân tích

nhiều. Tuy nhiên, nó cũng có thể đưa đến sai lầm. Chúng ta có xu hướng tách riêng

các quyết định mà đúng ra phải được kết hợp lại với nhau vào các tài khoản ảo

trong trí tưởng tượng của chúng ta (mental account) và tối đa hoá lợi ích từng tài

khoản. Và vì thế, đôi khi chúng ta đưa ra các quyết định nhìn tưởng là hợp lý, mà

thật ra là sai lầm. Ví dụ, có người có xu hướng tách biệt ra 2 ngân sách gia đình,

một dành cho mua thức ăn trong gia đình, một dành cho đi ăn nhà hàng cuối tuần.

Và khi chi tiêu mua đồ ăn, người này thường không mua hải sản cao cấp vì nghĩ

rằng nó mắc và chỉ ăn thịt bình thường, nhưng khi vào ăn nhà hàng, người này lại

gọi tôm hùm, thay vì ăn một bữa thịt bình thường (đương nhiên rẻ hơn tôm hùm).

Nếu thay vì như vậy, người này đi mua tôm hùm cho bữa ăn tại nhà, và chỉ ăn thịt

bình thường trong nhà hàng, anh ta có thể tiết kiệm tiền. Vấn đề nằm ở chỗ anh ta

đã tách biệt ra 2 tài khoản riêng cho thức ăn tại nhà và đi ăn cuối tuần !

Sử dụng tính toán bất hợp lý và định nghĩa hẹp, chúng ta có thể giải thích

nhiều hiện tượng như lựa chọn nghịch với sở thích (preference reversals), sợ thua lỗ

(loss aversion), và hiệu ứng phân bổ tài khoản khá phổ biến, thể hiện cơ bản ở chỗ

người ta sẵn sàng thực hiện ngay những lệnh mang lại lời nhỏ, nhưng trì hoãn

không thực hiện lệnh dừng lỗ khi xuất hiện những khoản lỗ nhỏ. Ví dụ, khi mua tỷ

giá đạt 20.693, sau đó giá giảm xuống 20.300, người ta vẫn không bán (thậm chí

29

còn mua tiếp) và chờ đến khi giá lên trên 21.000 một chút mới bán ngay kiếm lời.

Giá có giảm tiếp người ta cũng cứ giữ đồng tiền đó. Vì họ đã tách biệt giữa “tài

khoản lời” và “tài khoản lỗ” trong tâm trí của mình, cho nên họ cố tối đa hoá tài

khoản lời, và tối thiểu hoá tài khoản lỗ, nên giá lên một chút thì bán, giá xuống thì

cứ giữ, xem như nó chưa bị chuyển qua tài khoản lỗ. Hiệu ứng phân bổ tài khoản

này cũng có thể được lý giải bằng hiệu ứng tự lừa dối (sợ rằng nếu bán mà bị lỗ thì

sẽ cảm thấy bản thân ra quyết định đầu tư kém), hay hiệu ứng tiếc nuối (lỡ bán rồi

mà giá lên thì sao). Hiệu ứng phân bổ tài khoản lý giải một phần vì sao trong thị

trường tăng giá thì khối lượng giao dịch tăng cao hơn khi thị trường giảm giá tại Mỹ

và Nhật.

2.2.4. Thuyết Tự kiểm soát (self- control):

Tự kiểm soát là hiện tượng đề cập đến xu hướng tiêu dùng của con người hiện

tại như một khoản chi phí cho tiết kiệm tương lai. Thái độ đối với việc trả thuế là

một minh chứng rõ ràng cho thuyết tâm lý này. Giả sử chúng ta là người nộp thuế

và dự đoán thu nhập trong năm tới sẽ làm tăng thuế lên 3600$. Chúng ta đứng trước

hai lựa chọn: Đóng mỗi tháng 300$ cho một tài khoản tiết kiệm 12 tháng để tiết

kiệm được khoản tiền phải nộp hoặc sẽ giấu giếm thu nhập chịu thuế mỗi tháng

300$. Các học thuyết kinh tế hợp lý cho rằng phần lớn mọi người sẽ gửi tiền tiết

kiệm vì khoản tiền này sẽ được trả lãi và nhận được một khoản tiền nhiều hơn

3600$. Tuy nhiên rất nhiều người đã lựa chọn không nộp thuế vì họ cho rằng tiền

gửi tiết kiệm sẽ rất khó kiểm soát. Năm 1998, Hersh Shefrin and Richard Thaler đã

giới thiệu học thuyết hành vi giải thích vòng đời của các tài sản tài chính- miêu tả

về tiết kiệm của các hộ gia đình với nền tảng là thuyết tự kiểm soát.

2.2.5. Thuyết về sự hối tiếc (regret):

Con người có xu hướng cảm thấy nỗi đau hay sự đe dạo từ hối tiếc khi làm sai

một việc gì đó. Do đó để tránh phải những thất bại gây ra hối tiếc, con người có xu

hướng thay đổi hành vi của mình nhưng điều này đôi khi có thể dẫn đến những kết

30

quả không hợp lý. Shilller (1995) đã chỉ ra những bằng chứng cho thấy những tổn

thương tinh thần gây ra khi niềm tin trở nên không còn chính xác.

2.2.6. Thuyết Thử và sai- tâm lý dựa vào kinh nghiệm hay thuật toán

(heuristics):

Các kinh nghiệm, hay quy tắc học được thường giúp chúng ta ra quyết định

nhanh chóng và dễ dàng hơn nhiều (chính các trường dạy về kinh tế về mặt nào đó

cũng chỉ ra một số các quy tắc quyết định cho một số trường hợp kia mà). Nhưng

trong một số trường hợp, dựa dẫm quá nhiều vào các quy tắc đôi khi sẽ dẫn đến sai

lầm, đặc biệt là khi các điều kiện bên ngoài thay đổi. Và đặc biệt là người ta thường

đề cao hiệu quả của những quy tắc đơn giản, gần gũi và dễ nhớ, kiểu hiệu ứng mà

Tversky và Kahneman (1979) gọi là hiệu ứng quy tắc có sẵn (availability heuristic).

Shiller (2000) đã đưa ra một ví dụ là khi nhiều người đều dùng internet thì họ dễ

dàng nghĩ đến những điển hình thành công và những đổi mới hấp dẫn đang diễn ra

trên mạng, thế là họ nghĩ ngành kinh doanh này sẽ thành công, rốt cuộc đã dẫn đến

vụ bùng nổ giá cổ phiếu các Công ty công nghệ cao, dot.com vào cuối những năm

1990. Một ví dụ khác gây bất ngờ là của Benartzi và Thaler (2001) khi họ ghi nhận

qua thí nghiệm cho một số người N lựa chọn cho việc đầu tư tiền tiết kiệm, nhiều

người nhanh chóng áp dụng quy tắc 1/N (đa dạng hoá đầu tư kiểu đơn giản nhất,

đầu tư 1/N số tiền vào mỗi loại hình đầu tư), trong khi nếu phân tích kỹ, họ sẽ đầu

tư theo những quy tắc khác (như chia phần nào vào cổ phiếu, phần nào vào chứng

khoán thu nhập cố định, và tuỳ vào điều kiện thị trường…).

2.2.6.1. Tâm lý bày đàn (herd behavioral):

Tâm lý bày đàn là một trong những xu hướng tâm lý được nhắc nhiều đến nhất

về Tài chính hành vi và được sử dụng chủ yếu để giải thích các vụ bong bóng đầu

cơ. Về bản chất, tâm lý bày đàn là một trong ba điều kiện để ứng dụng tốt các Lý

thuyết tài chính nhằm giải thích cho các hiện tượng tài chính bất thường.

31

Hành vi bầy đàn là thuật ngữ dùng để chỉ sự điều chỉnh tương thích với một

phương thức thực hiện và được thể hiện như là “một sự tương đồng trong hành vi

theo sau các quan sát tương tác” về hành động và kết quả phát sinh từ những hành

động này giữa các cá nhân (Hirshleifer và Teoh, 2003).

Trong thị trường chứng khoán, hành vi bầy đàn bao hàm việc các nhà đầu tư có

xu hướng bỏ qua các thông tin riêng mà thiên về các kết quả quan sát

(Bikhchandani và Sharma, 2001) không tương thích với các yếu tố cơ bản, nền tảng

của thị trường (Hwang và Salmon, 2004). Đó là hành vi mà các cá nhân thiết lập dựa

trên việc quan sát hành động của những người khác, hay nói cách khác đó là hành

động bắt chước nhau. Một khái niệm khác về hành vi bầy đàn được nhiều người biết

đến là “Hành vi bầy đàn – mọi người hành động theo những gì mà những người khác

đang làm, thậm chí ngay cả khi thông tin riêng của họ cho thấy nên hành động một

cách khác đi”. (Banerjee (1992)).

2.2.6.2. Quá tự tin (overconfident):

Có nhiều nghiên cứu tâm lý học trên thị trường tài chính cho thấy các nhà đầu

tư tỏ ra quá tự tin (một số bằng chứng thí nghiệm đã được trình bày trong các tác

phẩm “Irrational Exuberance” (2000) của Shiller, một số khác trình bày trong “A

survey of behavioral finane” (2003) của Barberis và Thaler). Bằng chứng gần đây

nhất là việc nhiều nhà đầu tư ít đa dạng hoá danh mục của mình và đầu tư nhêìu vào

những Công ty mà mình quen thuộc (một số nghiên cứu tranh cãi rằng có thể vì họ

có thông tin nội bộ về những Công ty đó, nhưng những nghiên cứu gần đây trong

lĩnh vực quản trị Công ty đã bác bỏ luận cứ này). Như vậy, một cách giải thích khả

dĩ là các nhà đầu tư ít đa dạng hoá này tự tin quá mức vào tầm hiểu biết của mình

đối với Công ty, Barber và Odean (2001) còn công bố một kết quả thú vị là những

nhà kinh doanh chứng khoán là nam thì quá tự tin nhiều hơn nữ, và nam càng thực

hiện nhiều giao dịch thì… kết quả càng tệ hại hơn nữ.

2.2.6.3. Phản ứng quá chậm với thay đổi- chủ nghĩa bảo thủ (conservatism):

32

Khi điều kiện thay đổi (thông tin mới về triển vọng nền kinh tế chẳng hạn),

người ta có xu hướng chậm phản ứng với những thay đổi đó, và gắn nhận định

(anchoring) của mình với tình hình chung trong một giai đoạn dài hơi trước đó. Tức

là khi có tin nền kinh tế suy giảm, họ cho rằng kinh tế kém đi chỉ là tạm thời, dài

hạn vẫn là đi lên, mà không nhận thấy có thể tin đó phát đi tín hiệu một chu kỳ suy

thoái nhiều năm đã bắt đầu.

Hiệu ứng này (gắn với kinh nghiệm dài hạn) là ngược lại với hiệu ứng lệch lạc

do tình huống điển hình (đặt nặng vào các tình huống điển hình ngắn hạn). Phối hợp

2 hiệu ứng này có thể giúp giải thích hiện tượng phản ứng chậm (underrreaction)

trên thị trường chứng khoán. Ví dụ, khi ban đầu tin tức công bố của một Công ty

cho thấy lợi nhuận giảm, người ta vẫn tin rằng đây chỉ là giảm tạm thời, và phản

ứng chậm với thông tin này, nên giá cổ phiếu Công ty có tin xấu vẫn giảm chậm.

Đến khi liên tục vài quý sau, tình hình vẫn xấu, thì người ta đã “phát hiện” ra một

tình huống điển hình mới: Công ty này quý trước cũng kinh doanh kém, quý này

cũng kinh doanh kém, vậy nên bán tống cổ phiếu Công ty này đi tránh lỗ. Thế là

mọi người đổ xô đi bán cổ phiếu. Kết quả, lại dẫn đến phản ứng thái quá.

2.2.6.4. Lệch lạc do tình huống điển hình (representativeness):

Thường được diễn tả một cách đơn giản là xu hướng không quan tâm nhiều

đến những nhân tố dài hạn, mà thường đặt nhiều quan tâm đến những tình huống

điển hình ngắn hạn. Ví dụ khi tỷ giá tăng liên tục 3, 4 tháng hoặc dài hơn nhiều

người bắt đầu suy nghĩ rằng lợi nhuận cao từ việc đầu tư vào đồng tiền đó là việc

“bình thường”. Quay trở về ví dụ trên thị trường chứng khoán nếu trở lại giai đoạn

2001, 2002 của thị trường Việt Nam khi giá chứng khoán đi xuống, chắc hẳn những

ai kinh doanh cổ phiếu niêm yết (không tính cổ phiếu OTC) trong giai đoạn này sẽ

thấy sự khác biệt, một mức lợi nhuận 30-50% thời điểm ấy là không bình thường,

song trong 2006-2007 là quá “bình thường”.

33

Tversky và Kahneman (1974) đưa ra một định nghĩa hàn lâm hơn cho tình

huống này là người ta đánh giá xác suất xảy ra của những sự kiện trong tương lai

dựa vào mức độ “tương tự” với một tình huống điển hình nào đó. Điểm quan trọng

là người ta thường chỉ quan tâm đến một tình huống điển hình của một giai đoạn

ngắn thay vì quan tâm đến một mẫu hình điển hình trong một giai đoạn dài (điều

này gọi là luật số quan sát nhỏ, “law of small numbers”).

Chẳng hạn cho rằng điều kiện hiện nay của nền kinh tế Việt Nam “tương

đồng” với giai đoạn này trong năm 2006 nhiều hơn là giống với năm 2001 thì

đương nhiên sẽ cho rằng xác suất giá cổ phiếu còn lên nữa là cao hơn xác xuất giá

cổ phiếu sẽ giảm. Nhưng nếu nhìn cho một giai đoạn 2000-2006, người ta sẽ thấy

thị trường lúc lên, lúc xuống, không phải lên mãi không ngừng, thì sẽ có đánh giá

khác về xác suất tăng, giảm.

Con người có xu hướng đánh giá xác suất của một sự kiện bằng cách lấy một

sự kiện đặc trưng có thể so sánh được và giả định rằng xác suất là tương tự. Điều

này chủ yếu dựa vào những kinh nghiệm mà chúng ta có được trong quá khứ. Ngay

từ khi mới sinh ra, con người đã có xu hướng phân loại các hiện tượng, sự vật và

suy nghĩ. Khi con người đối mặt với một hiện tượng mới, không hoàn toàn phù hợp

với hiện tượng đã phân loại trước đó, họ cũng sẽ cố đưa chúng vào một tập hợp nào

đó dựa trên những sự tương đồng đã có được và từ đó sẽ định hình nên nền tảng để

họ có thể hiểu biết về những nhân tố mới. Cách thức tiếp thu này cung cấp một công

cụ hữu hiệu cho việc xử lý thông tin mới bằng cách đồng thời kết hợp với những

kinh nghiệm có liên quan trong quá khứ. Tuy nhiên, sai lầm chính là do giả định

rằng sự tương tự trong khía cạnh này tạo ra sự tương tự trong khía cạnh khác.

Tương tự, con người thường có xu hướng nhận biết xác suất của các vấn đề tương

đồng với những gì đã xảy ra trước đó ngay cả khi kết quả thu được không cso ý

nghĩa thống kê.

2.2.6.5. Tâm lý giữ chặt (anchoring):

34

Kahneman vàTversky (1974) cho rằng để có một giá trị ước lượng, người ta

thường bắt đầu bằng một giá trị ước lượng nào đó, sau đó có những điều chỉnh từ

giá trị ban đầu này. Bằng chứng từ các thử nghiệm cho thấy các điều chỉnh thường

là không đáng kể và con người thường “giữ chặt”vào giá trị ban đầu mà họ tin

tưởng là đúng. Đối với nhiều nhà đầu tư trên thị trường ngoại hối, họ thường tuân

theo những quy tắc mà họ đặt ra từ trước khi tiến hành lựa chọn đồng tiền đầu tư

căn cứ vào hành động của một số người đi trước. Điều này gây ra những tổn thất

khó kiểm soát bởi phần lớn họ chỉ nhận ra khi mọi thứ đã đi quá xa.

2.3. Mô hình nhận biết ảnh hưởng của Tài chính hành vi đến sự biến động

tỷ giá trên thị trường ngoại hối:

Trong số rất nhiều học thuyết được đưa ra thì số lượng mô hình có thể nhận

biết được mức độ tác động của tâm lý đến thị trường ngoại hối không phải là nhiều.

Trong khuôn khổ giới hạn nghiên cứu, đề tài đi sâu vào phân tích một mô hinhftaif

chính hành vi về tỷ giá hối đoái do Paul De Grauwe đưa ra năm 2006 cùng với cộng

sự của ông là Pablo Rovira Kaltwasser. Mô hình này sẽ giúp chúng ta kết luận về

nhận định cho rằng Tài chính hành vi xuất hiện và tác động mạnh đến kinh doanh

ngoại hối là đúng hay sai.

2.3.1. Giả định:

Các nhà đầu tư dự báo biến động của tỷ giá bằng những quy tắc rất đơn giản.

Họ lựa chọn 1 trong 3 nhóm phân tích chính: phân tích cơ bản xác định tỷ giá căn

cứ vào cung cầu về tỷ giá hối đoái, phân tích ngoại suy- căn cứ vào biến động tỷ giá

trong quá khứ và phân tích động lượng căn cứ vào biến động về số lượng mua-bán

kết hợp với giá. Dựa vào phân tích các tình huống mô phỏng, chúng ta sẽ thu được

hai điểm cân bằng tỷ giá, một theo phân tích cơ bản- các nhà phân tích cơ bản cho

rằng đó là giá trị thực và một theo quy tắc của phân tích kỹ thuật. Khả năng tìm ra

một điểm cân bằng hợp lý cũng như thay thế hay bổ sung cho nhau của hai điểm

cân bằng đó đều phụ thuộc vào số lượng các quy tắc mà nhà đầu tư sử dụng. Không

35

chỉ vậy, sự biến động về tỷ giá còn chịu tác động của trạng thái cân bằng ban đầu

cũng như sự nhận thức và chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư.

Chúng ta luôn có N lựa chọn khi quyết định đầu tư. Các nhà giao dịch có thông

tin không hiệu quả, cá nhân luôn gây ra các lỗi hệ thống trong việc dự đoán lợi

nhuận họ sẽ thu được từ đầu tư. Kết quả là họ sẽ lặp lại lỗi về mục tiêu tối đa hóa

lợi ích.

Các nhà đầu tư được giả định có k lựa chọn dựa trên sự tin tưởng vào tỷ giá hối

đoái tương lai. Mỗi nhà đầu tư có thể đầu tư vào hai loại tài sản- một tài sản trong

nước được coi là phi rủi ro tỷ giá và một tài sản nước ngoài- chịu rủi ro tỷ giá. Lợi

ích thu được thể hiện qua công thức:

U(Wk

t+1) = Et (Wk

t+1)- 2

1µ V

k(W

kt+1) (1)

Trong đó: (Wk

t+1) là giá trị nhận được của nhà đầu tư sử dụng quy tắc k để dự

báo tỷ giá cho thời kỳ t+1. E12

t là kỳ vọng của nhà đàu tư. µ là hệ số rủi ro không

mong muốn, Vk(W

kt+1) là phương sai sai số của W

kt+1 khi sử dụng quy tắc k, k lấy

giá trị từ 1 đến K.

Wk

t+1= (1+ rf)St+1dk

t + (1+ rd)(Wk

t- St dk

t) (2)

rd, rf lần lượt là lãi suất trong nước và nước ngoài. St, St+1 là tỷ giá tại thời

điểm t và t+1. dk

t là tỷ trọng nắm giữ tài sản nước ngoài sử dụng quy tắc k tại thời

điểm t. Xét về bên trái, phần phía sau là giá trị của danh mục trong nước còn phía

trước là giá trị của danh mục nước ngoài thể hiện bằng đồng nội tệ cùng tại thời

điểm t+1.

2.3.2. Nguyên tắc dự báo:

12

Các ký hiệu E- expectation trong phần này để chỉ giá trị kỳ vọng của các nhà đầu tư.

36

Nhà đầu tư có thể lựa chọn trong K nguyên tắc khác nhau để dự báo sự thay

đổi về tỷ giá. Như đã giả sử có 3 loại là: phân tích cơ bản- fundamental, phân tích

ngoại suy-extrapolative và phân tích động lượng- momentum với ký hiệu lần lượt

là F,C và M. Khi đó:

K= (f1+f2+…+fF) + (c1+ c2+...+ cC)+ (m1+m2+…+mM) (3)

Trong đó fi, ci, mi đại diện cho sự giải thích theo quan điểm thứ i của nhà phân

tích cơ bản, phân tích kỹ thuật ngoại suy và phân tích động lượng.

Các nhà phân tích cơ bản đưa ra dự báo bằng cách so sánh giá thị trường của tỷ

giá với giá cơ bản của tỷ giá- giá trị thực mà họ tin rằng đó là tỷ giá lẽ ra phải có. Tuy

nhiên, thật khó để xác định giá trị cơ bản một cách chắn chắc, do đó họ dựa vào sự dự

đoán biến số đó. Nguyên tắc dự báo cho bởi công thức:

E fi

t (∆St+1) = - ψ(St-1- S*t-1,fi) trong đó ∆St+1= St+1- St (4)

0< ψ<1, S*t-1,fi là tỷ giá cơ sở được dự báo tại thời điểm t-1. Ngay cả khi dự

báo bằng phân tích cơ bản họ vẫn đưa ra các kết quả không đồng nhất, tất cả họ đều

phải sử dụng quy tắc trung bình để đưa ra dự báo về tỷ giá. Từ công thức ta thấy

rằng, nếu nhà đầu tư sử dụng nguyên tắc phân tích cơ bản nhận thấy tỷ giá trên thị

trường cao hơn tỷ giá dự báo thì họ tin rằng tỷ giá sẽ giảm trong giai đoạn tiếp theo do

∆St+1 < 0. Tham số ψ thể hiện phần trăm thay đổi của dự báo sai lệch được nhà đầu tư

kỳ vọng xảy ra trong tương lai. Mỗi nhà đầu tư cơ bản dự đoán một tỷ giá cơ sở khác

nhau nên họ sẽ có xu hướng tạo lập trạng thái ngoại hối đối lập nhau khi tỷ giá biến

động không quá xa tỷ giá thực.

Các nhà đầu tư theo hướng phân tích kỹ thuật lại dự báo sự biến động tỷ giá

thông qua phân tích ngoại suy và động lượng. Phân tích ngoại suy cho rằng tỷ giá

trong quá khứ tác động đến tỷ giá trong tương lai như sau:

37

E ci

t (∆St+1)= βci ∆St-1 (5), βci là tham số ngoại suy.

Phân tích động lượng thực chất là sự tính toán so sánh giữa đường trung bình

động- MA ngắn hạn và dài hạn thông qua quan sát sự biến động tỷ giá trong quá

khứ. Nếu đường trung bình động ngắn hạn lớn hơn (nhỏ hơn) đường trung bình

động trong dài hạn thì nhà đầu tư dự đoán giá sẽ tăng (giảm). Để đơn giản mô hình

chỉ xét trung bình động giản đơn SMA với ký hiệu stMA, ltMA là đường trung bình

động ngắn hạn và dài hạn. Ta có:

E mi

t (∆St+1)= βmi (stMAt-1- ltMAt-1) (6)

Ta có N

S

s

iit

N s

1

stMAt-1

N

S

l

iit

N l

1

ltMAt-1

trong đó Ns< Nl. N là số ngày lựa chọn để tính. Trong khuôn khổ bài nghiên

cứu tác giả lựa chọn Ns= 5 và Nl= 15.

Đến đây rủi ro của việc kinh doanh ngoại hối sẽ được xác định bởi phương sai

theo công thức:

σ2

t+1, fi= (E fi

t (St+1)- St+1)2 (7)

σ2

t+1, ci= (E ci

t (St+1)- St+1)2 (8)

38

σ2

t+1, mi= (E mi

t (St+1)- St+1)2 (9)

Phần tiếp theo sẽ chỉ rõ cách nhà đầu tư đánh giá sự đúng đắn của nguyên tắc

dự báo trên. Ý tưởng chung là nhà đầu tư lựa chọn một trong các nguyên tắc giá trị

hiện có, sau đó so sánh lợi ích dự đoán thu được sau khi đã điều chỉnh rủi ro của

quy tắc lựa chọn so với các phương án thay thế từ đó họ sẽ tiếp tục áp dụng quy tắc

đó hoặc chuyển sang quy tắc khác. Một khi kết quả của sự lựa chọn được đánh giá

là đáng kể thì lựa chọn đó sẽ tạo ra mức sinh lợi cao hơn.

Để bổ sung cho ý tưởng trên, ta sử dụng mô hình tính toán tỷ lợi ích của dự

đoán được đưa ra bởi Brock and Hommes(1997):

K

kt

fit

fitw1

*

,

*

,

,exp

exp

(10)

K

kt

cit

citw1

*

,

*

,

,exp

exp

(11)

K

kt

mit

mitw1

*

,

*

,

,exp

exp

(12)

Trong đó π*t,fi , π

*t,ci , π

*t,mi lần lượt là lợi nhuận thuần đã điều chỉnh rủi ro

Ta có π*t,fi= πt,fi- μ σ

2t, fi (13)

π*t,ci= πt,ci - μ σ

2t, ci (14)

π*t,mi= πt,ci - μ σ

2t, mi (15)

Các công thức trên được hiểu như quy tắc của sự thay đổi. Khi lợi nhuận đã

điều chỉnh rủi ro của một quy tắc cụ thể nào đấy cao hơn so với lợi ích tương tự thu

được từ các quy tắc khác thì số lượng các nhà đầu tư sử dụng quy tắc kinh doanh

39

này sẽ tăng và ngược lại. Động lực cho việc sử dụng kỹ thuật thay đổi như trên là

do nhà đầu tư quan sát môi trường và phản ứng lại trước các biến số kinh tế bằng

cách điều chỉnh hành vi với một khả năng chắc chắn được xem xét như một hàm số

của biến số kinh tế. Trong mô hình, biến số kinh tế dẫn đến sự thay đổi hành vi của

nhà đầu tư là lợi nhuận đã điều chỉnh rủi ro- lợi nhuận thuần của khoản đàu tư trên

thị trường ngoại hối. Tham số γ đo lường sức mạnh các dự báo sau khi được xem

xét lại. Khi γ tăng, nhà đầu tư sẽ phản ứng mạnh trước lợi nhuận tương ứng với quy

tắc. Khi γ đạt đến vô cực, các nhà đầu tư sẽ lựa chọn nguyên tắc dự báo được chứng

minh cso mức sinh lợi tốt nhất. Khi γ tiến tới 0 nhà đầu tư sẽ không nhạy cảm với

lợi nhuận từ quy tắc đó mang lại.Tóm lại, γ sẽ quyết định việc nhà đầu tư có chuyển

sang một quy tắc dự báo khác cho lợi nhuận cao hơn không- tham số này là nhân tố

quan trọng dẫn đến các bong bóng tài chính đã diễn ra.

Ta coi lợi nhuận là số tiền thu được từ việc đầu tư 1$ vào tài sản nước ngoài.

xSrSr tttk sgn11 1

*

, (16)

Trong đó: 11

* 11 tt

k

t SrSErx với Kk ,1

xsgn = 1 nếu x>0, =0 nếu x=0, -1 nếu x<0.

Qua công thức ta thấy rằng nếu nhà đầu tư đã dự báo tỷ giá tăng và sự tăng đó

đã được hiện thực hóa thì lợi nhuận sẽ cân bằng với sự tăng trong tỷ giá phù hợp với

chênh lệch lãi suất. Ngược lại, khi tỷ giá giảm thì họ cũng tạo được mức thua lỗ cân

bằng với sự giảm giá đó.

2.3.3. Mô phỏng ngẫu nhiên của mô hình:

Vì rất khó để xây dựng hàm số tuyến tính để xác định điểm cân bằng và sự

thay đổi của mô hình bằng cách phân tích nên ta sẽ sử dụng kỹ thuật mô phỏng. Ta

sẽ lựa chọn giá trị hợp lý của các tham số như giá trị gần nhất với thực nghiệm có

thể quan sát được.

40

Trước tiên, tập trung vào việc xác định mức độ tác động của các quy tắc dự

báo điểm cân bằng và sự thay đổi xung quanh điểm cân bằng đó. Giả sử một nửa

các nhà đầu tư tin tưởng vào phân tích cơ bản , nửa còn lại tin tưởng vào phân tích

kỹ thuật bao gồm cả phân tích ngoại suy và động lượng. Vì tỷ giá từ phân tích cơ

bản không thể xác định chắc chắn nên mỗi nhà đầu tư sẽ lựa chọn một quy tắc phân

tích khác nhau để dự báo giá trị của tỷ giá cơ bản. Nhiều chuyên gia phân tích đầu

tư cho rằng giá trị theo phân tích cơ bản sẽ được dự báo từ tỷ giá kỳ hạn của các

giao dịch phái sinh tiền tệ. Dự báo được đưa ra bởi việc phối hợp ngẫu nhiên theo

phân phối chuẩn đối với giá trị trung bình cân bằng của tỷ giá thực và phương sai

σ2

f được đo lường bởi sự không chắc chắn về giá trị thực.

Các nhà đầu tư sử dụng quy tắc ngoại suy hay động lượng chọn lựa giá trị cho

βmi, βci, trong điều kiện ràng buộc như sau: 1;5,0ci và 5,0;25,0mi vì giá trị

βci > 1 và > βmi 0,5 cho kết quả không ổn định. Các nhà đầu tư sẽ thay đổi các quy

tắc phụ thuộc vào lợi ích so sánh mà các quy tắc này mang lại được xác định theo

các công thức (10),(11),(12).

Có rất nhiều tham số xuất hiện trong quá trình xây dựng mô hình, song để đơn

giản cho việc nhận dạng được ảnh hưởng của yếu tố tâm lý đến biến động của tỷ giá

hối đoái ta sẽ quan tâm đến hai tham số chính là βmi, βci. Nếu như các quy tắc lựa chọn

là chính xác nghĩa là rủi ro từ đầu tư bằng 0 thì giá trị dự đoán của tỷ giá tại thời điểm

t+1 chính bằng tỷ giá giao ngay tại thời điểm đó. Nếu thực sự có điều này thì tâm lý

tài chính không tác động đến tỷ giá.

Với 1276 quan sát từ 1/1/2008 đến 29/6/2011 của cặp tỷ giá EUR/USD- tỷ giá

được lấy là nghịch đảo của tỷ giá USD/EUR trên thị trường để dễ thể hiện sự thay

đổi, ta chọn đường stMA 5 và ltMA 15 để tính toán, chúng ta thấy rằng có

- 689 trên tổng số 126013

kết quả thu được cho 5,0;25,0mi14

13

Có 16 giá trị không cho tham số là 1 giá trị cuối cùng ngày 26/9/2011 và 15 giá trị trước khi bắt

đàu tính giá trị đầu tiên của ltMA 15.

41

- 392 tổng số 1260 kết quả thu được cho 1;5,0ci

Điều này chứng tỏ tồn tại hiện tượng tâm lý tài chính rất rõ trên thị trường

ngoại hối- thị trường được coi là tương đối hiệu quả hiện nay.

Nghiên cứu tương tự cũng với số quan sát và thời điểm như trên thì cặp tỷ giá

USD/VND cho 22 5,0;25,0mi và 7 1;5,0ci . Điều này cho thấy đối với cặp tỷ

giá này phân tích kỹ thuật không phát huy hiệu quả. Điều này mở ra nghiên cứu về

ảnh hưởng của tâm lý đến hiệu quả hoạt động của thị trường ngoại hối Việt Nam.

Bằng việc kiểm chứng theo số liệu thực tế trong quá khứ, tuy không thể xác

định được các tham số một cách chắn chắn song vẫn cho chúng ta căn cứ để đưa ra

nhận định về sự hiện hữu của các xu hướng tâm lý làm cho tất cả các quy tắc dự báo

mà nhà đầu tư đưa ra đều không thể xác định chính xác mức độ biến động về tỷ giá

sẽ xảy ra.

2.3.4. Những tồn tại chưa giải quyết được từ mô hình:

Mô hình chỉ đơn giản chỉ ra được mức tác động của tâm lý đến biến động tỷ

gái mà vẫn chưa thể đưa ra sự đo lường cụ thể về tác động của các yếu tố tâm lý.

Hơn nữa, giá cả của ngoại tệ được chứng minh trong nhiều tài liệu thực nghiệm

được đưa ra phụ thuộc nhiều vào một số yếu tố như tác động ban đầu và quan trọng

hơn cả là nhận thức từ chính các nhà đầu tư. Mặc dù các nhà đầu tư trên thị trường

ngoại hối thường là các nhà đầu tư chuyên nghiệp hay có tổ chức song yếu tố tâm lý

vẫn chi phối họ các quyết định lựa chọn đồng tiền đầu tư.

Kết luận chương 2:

Chương 2 đã hệ thống hóa các lý thuyết cơ bản về Tài chính hành vi tạo thành hệ

thống kiến thức nền tảng cho những ai quan tâm và muốn tìm hiểu sâu hơn về ảnh

14

Giá trị β trong mô phỏng thu được bằng cách giả sử giá trị kỳ vọng theo tính toán từ các công

thức (5) (6) là chính xác.

42

hưởng của nhân tố tâm lý đến hành vi của các nhà đầu tư gây ra biến động bất

thường của thị trường. Qua việc tìm hiểu về mô hình của Paul De Grauwe và Pablo

Rovira Kaltwasser, tác giả nhận thấy rằng mô hình vẫn có thể phát triển để đi vào

chi tiết hơn nữa. Trong phạm vi nghiên cứu, đề tài mới chỉ dừng lại ở việc sử dụng

một số tham số chính nhằm nhận dạng ra sự hiện hữu của Tài chính hành vi trong

kinh doanh ngoại hối và đi đến kết luận rằng tâm lý có tác động lớn đến thị trường

ngoại hối nói chung và đặc biệt mạnh đối với việc kinh doanh trên thị trường ngoại

hối Việt Nam thông qua biến động tỷ giá. Những xu hướng tâm lý tại thị trường

ngoại hối Việt Nam sẽ được đánh giá ở chương 3.

43

CHƢƠNG 3: MỘT SỐ BIỂU HIỆN CỦA TÀI CHÍNH HÀNH VI TRÊN THỊ

TRƢỜNG NGOẠI HỐI VIỆT NAM

3.1. Khái quát về thị trường ngoại hối Việt Nam- VINAFOREX

3.1.1. Giaiđoạn 1988-1991: Nền tảng cho sự hình thành

Hậu quả của một cơ chế tỷ giá cố định và đa tỷ giá mang tính áp đặt bất chấp

quy luật cung cầu tiền tệ đã để lại hậu quả hết sức nghiêm trọng. Đồng tiền Việt

Nam được định giá quá cao so với các đồng tiền tự do chuyển đổi. Tỷ giá chính

thức ngày càng chênh lệch xa tỷ giá thực tế, làm cho hoạt động xuất khẩu gặp khó

khăn, cán cân thương mại bị thâm hụt nặng. Đối với các doanh nghiệp, đặc biệt là

doanh nghiệp sản xuất hàng xuất khẩu đã rơi vào tình trạng khó khăn thua lỗ, tuy có

chế độ thu bù chênh lệch ngoại thương (lỗ thì ngân sách cấp bù, còn lại thì nộp ngân

sách) nhưng dù sao cũng triệt tiêu động lực phát triển xa hơn.

Ngày 26/3/1988, Nghị định 53/HĐBT ra đời, tách hệ thống Ngân hàng Việt

Nam từ một cấp thành hai cấp: Ngân hàng Nhà nước và hệ thống Ngân hàng chuyên

doanh. Ngân hàng Nhà nước là NHTW thực hiện chức năng quản lý vĩ mô, ban

hành chính sách tiền tệ, tín dụng và ngân hàng; hệ thống Ngân hàng chuyên doanh

thực hiện chức năng kinh doanh tiền tệ tín dụng. Bước đầu từng Ngân hàng chuyên

doanh hoạt động theo đặc thù gắn liền với từng lĩnh vực kinh tế. Cụ thể là: Ngân hàng

Ngoại thương hoạt động về lĩnh vực đối ngoại, như kinh doanh ngoại hối, thanh toán

quốc tế…; Ngân hàng Công thương hoạt động trong lĩnh vực công – thương nghiệp;

Ngân hàng Nông nghiệp hoạt động trong lĩnh vực nông nghiệp và Ngân hàng Đầu tư

hoạt động trong lĩnh vực đầu tư. Như vậy, chỉ duy nhất có Ngân hàng Ngoại thương là

được phép hoạt động và kinh doanh ngoại hối, thanh toán quốc tế và mở tài khoản ở

nước ngoài; các ngân hàng khác chỉ được hoạt động trong nước.

44

Nhằm đáp ứng nhu cầu đổi mới của đất nước, bảo vệ độc lập và chủ quyền về

tiền tệ, phát triển nền kinh tế quốc dân, góp phần mở rộng quan hệ về kinh tế, chính

trị và văn hoá với nước ngoài. Ngày 18/10/1998, Hội đồng Bộ trưởng đã ban hành

Nghị định số 161/HĐBT về “Điều lệ quản lý ngoại hối” của nước Cộng hoá Xã hội

Chủ nghĩa Việt Nam, thay thế Điều lệ quản lý ngoại hối ban hành theo Nghị định số

102/CP, ngày 6/7/1963 của Hội đồng Chính phủ. Sau khi Nghị định 161 ra đời,

ngày 15/3/1989 NHNN Việt Nam có Thông tư 33 có thể nêu ra như sau:

“Nhà nước CHXNCN Việt Nam thông qua NHNN Việt Nam thực hiện thống

nhất quản lý Nhà nước về ngoại hối và kinh doanh ngoại hối. Mọi việc kinh doanh

ngoại hối đều được thực hiện theo quy định của NHNN Việt Nam. NHNT Việt

Nam là cơ quan được phép kinh doanh ngoại hối duy nhất đã được dỡ bỏ. Từ nay,

các Ngân hàng Thương mại nói chung muốn kinh doanh ngoại hối có thể làm thủ

tục để NHNN cấp phép. Đây được xem như sự khởi đầu tạo ra môi trường và điều

kiện của thị trường ngoại hối có tổ chức, hình thành một sân chơi chứa đựng yếu tố

cạnh tranh của thị trường. Trong thực tế, trước sự đòi hỏi phát triển các hoạt động

ngân hàng, đặc biệt là các nghiệp vụ ngân hàng quốc tế, NHNN đã lần lượt cấp giấy

phép kinh doanh ngoại hối, thanh toán quốc tế… cho các Ngân hàng Thương mại

hoạt động ở Việt Nam. Tuy nhiên, về tỷ giá (yếu tố quan trọng nhất của thị trường

ngoại hối), sau khi có chủ trương thu hút vốn nước ngoài, đặc biệt là sau khi thông

qua Luật đầu tư Nước ngoài tại Việt Nam năm 1987, luồng vốn ngoại tệ bằng USD

lần lượt vào Việt Nam.

Song, do chúng ta vẫn duy trì tỷ giá chính thức do NHNN áp đặt nên vẫn còn

khoảng cách khá xa so với sức mua thực tế của VNĐ và thị trường ngầm. Tỷ giá

mua bán của các Ngân hàng được phép dựa trên cơ sở tỷ giá chính thức do NHNN

công bố cộng trừ 5% và chênh lệch giữa tỷ giá mua bán quy định là 0,5%.

Cho dù có những bước chuyển biến, nhưng ở Việt Nam vẫn thiếu vắng một thị

trường ngoại hối chính thức hoàn chỉnh hơn để chắp nối cung cầu ngoại tệ và tạo cơ

sở xác định tỷ giá chính thức một cách khách quan sát với quan hệ cung cầu trên thị

45

trường, nhằm thúc đẩy hoạt động xuất nhập khẩu, đầu tư nước ngoài và thu hút

nguồn lực vào hệ thống ngân hàng. Đứng trước tình hình đó, Thống đốc NHNN đã

ra Quyết định số 107-NH/QĐ, ngày 16/8/1991 ban hành Quy chế hoạt động của

Trung tâm giao dịch ngoại tệ; trên cơ sở đó, hai Trung tâm giao dịch ngoại tệ đã

được thành lập và đi vào hoạt động tại TP.HCM và Hà Nội.

3.1.2. Giai đoạn 1991-1994: Giai đoạn hoạt động của Trung tâm giao dịch

ngoại tệ.

Quyết định số 107-NH/QĐ ngày 16/8/1991 về việc ban hành Quy chế tổ chức

và hoạt động của Trung tâm giao dịch ngoại tệ (TTGDNT). Trên cơ sở Quy chế

này, 2 Trung tâm giao dịch ngoại tệ tại TP.HCM và Hà Nội lần lượt ra đời vào

tháng 8 và tháng 11 năm 1991. Những nội dung chính của Quy chế tổ chức và hoạt

động của Trung tâm giao dịch ngoại tệ như sau:

Mục đích hoạt động:

Nhằm hình thành một thị trường ngoại tệ có tổ chức ở Việt Nam. Thông qua

hoạt động của TTGDNT, NHNN nắm bắt được thực tế về cung cầu ngoại tệ, đồng

thời tăng cường công tác giám sát việc quản lý vĩ mô của Nhà nước về tiền tệ.

Thông qua phiên giao dịch ở Trung tâm xác định một tỷ giá hợp lý phản ánh đúng

sức mua thực tế của VNĐ. Đây là bước đệm cho việc thiết lập một thị trường ngoại

hối đoái hoàn chỉnh ở Việt Nam. NHNN từng bước bổ sung Quỹ dự trữ ngoại tệ và

tiến tới can thiệp thị trường trong cả nước.

- Đối tượng tham gia gồm: các ngân hàng được phép kinh doanh ngoại tệ, các tổ

chức XNK kinh doanh trực tiếp với nước ngoài; các tổ chức, đơn vị kinh doanh dịch

vụ thu ngoại tệ và ngân hàng Nhà nước Trung ương.

- Tổ chức của Trung tâm: Do một Ban điều hành lãnh đạo, bao gồm 3 đại diện của

NHNN và bốn đại diện của ngân hàng được phép kinh doanh ngoại tệ. Chủ tịch Ban

điều hành là đại diện của NHNN. Ban điều hành do Thống đốc NHNN chỉ định,

46

chịu trách nhiệm giám sát việc tổ chức thực hiện phiên giao dịch thông qua Tổ

nghiệp vụ hiện trường.

- Mục đích giao dịch tại Trung tâm:

Đối với NHNN: mua, bán ngoại tệ theo yêu cầu của Nhà nước và tăng quỹ dự trữ

ngoại tệ quốc tế và can thiệp thị trường. Đối với các ngân hàng được phép:đáp ứng

nhu cầu mua, bán ngoại tệ của khách hàng. Đối với các đơn vị tổ chức: bán ngoại tệ

để đáp ứng nhu cầu bằng VND,mua ngoại tệ để đáp ứng nhu cầu ngoại tệ thanh toán

cho nước ngoài (chỉ mua ngoại tệ để sử dụng cho các khoản thanh toán phát sinh

trong vòng 7 ngày kể từ ngày mua ngoại tệ).

- Thời gian giao dịch: Tổ chức đấu giá vào 14 giờ thứ ba và thứ sáu hàng tuần.Đồng

tiền giao dịch: Đôla Mỹ và Đồng Việt Nam. Tỳ giá áp dụng: Là tỷ giá được ấn định

khi đạt được sư cân bằng cung cầu về ngoại tệ. Số lượng ngoại tệ cho mỗi lần giao

dịch: Tối thiểu là $10.000. Trung tâm hoạt động theo nguyên tắc đấu giá từ thấp đến

cao hoặc ngược lại để đạt được sự cân bằng cung cầu về ngoại tệ.Thời hạn thanh

toán: không quá 2 ngày làm việc sau ngày giao dịch (không tính ngày nghỉ). Phạt

nếu chậm thanh toán. Mức phạt quy định theo từng thời kỳ.

Lệ phí: Phí thành viên: 200 USD/năm.Phí giao dịch: 0,01% trên doanh số giao dịch

do bên mua ngoại tệ trả, nhưng tối đa không quá 100 USD.

- Về quản lý ngoại hối: NHNN giao cho các ngân hàng được phép tập hợp các yêu

cầu mua bán ngoại tệ của khách hàng không được phép trực tiếp mua bán ngoại tệ

tại Trung tâm. Các ngân hàng được phép chỉ tập hợp các nhu cầu mua ngoại tệ có

nhu cầu thanh toán trong vòng 7 ngày kể từ khi mua và việc sử dụng ngoại tệ của

đơn vị phải phù hợp với các quy định về quản lý ngoại hối.

Có thể nói, việc thành lập quỹ điểu hoà ngoại tệ tại NHNN và Chính phủ uỷ

quyền cho Thống đốc được toàn quyền điều hành một cách linh hoạt đã làm dịu

những biến động thất thường của tỷ giá trên thị trường. NHNN đã sử dụng Quỹ điều

47

hoà một cách rất linh hoạt và hiệu quả, một mặt Quỹ điều hoà tạo cho NHTW một

lực thực sự để can thiệp có hiệu quả nhằm ổn định tỷ giá, đáp ứng nhu cầu thiết yếu

của nền kinh tế về ngoại tệ.

Việc thành lập 2 trung tâm giao dịch ngoại tệ là bước ngoặt đầu tiên của hệ

thống Ngân hàng trong quá trình đổi mới thực sự cơ chế theo hướng thị trường. Hai

Trung tâm này là tiền thân của thị trường ngoại hối Việt Nam ngày nay. Thông qua

hoạt động mua bán tại hai Trung tâm, với vai trò là người tổ chức và điều hành,

NHNN đã kịp thời nắm bắt cung cầu ngoại tệ trên thị trường để điều hành chính

sách tiền tệ cũng như tỷ giá phù hợp với tín hiệu thị trường và hướng nhu cầu ngoại

tệ vào các mục tiêu thiết yếu của nền kinh tế. Tỷ giá USD/VND được hình thành

theo quan hệ cung cầu một cách tương đối khách quan. Cách thức giao dịch mua

bán ngoại tệ tại hai Trung tâm theo phương thức đấu giá. Khi cung lớn hơn cầu, thì

tỷ giá giảm và ngược lại.

Đánh giá vệ hoạt động của hai Trung tâm giao dịch ngoại tệ :

* Về mặt tích cực : Trước hết, có thể khẳng định rằng việc triển khai hai Trung tâm

giao dịch ngoại tệ tại Hà Nội và TP. HCM là một chủ trương đúng đắn của NHNN

trong quá trình chuyển dần hoạt động kinh doanh ngoại hối theo cơ chế thị trường.

Hoạt động của hai Trung tâm đã đạt những mặt tích cực sau :

1. Về việc xây dựng tỷ giá :

- Bước đầu hình thành phương thức xác định tỷ giá tương đối linh hoạt thông

qua cân đối cung cầu ngoại tệ tại Trung tâm. Trong khi trước đó, tỷ giá mỗi tháng

điều chỉnh một lần do NHNN công bố không có yếu tố cung cầu ngoại tệ tham gia

vào hình thành tỷ giá.

- Do tỷ giá phản ánh tương đối trung thực cung cầu về ngoại tệ và sức mua của

VND nên đã được các các NHTM, các tổ chức kinh tế và cả thị trường ngầm chấp

nhận một cách tự nguyện.

48

- Trước đây, khi còn chế độ NHNN đơn phương quy định tỷ giá chính thức thì

khoảng cách giữa tỷ giá chính thức với tỷ giá ngoại thị trường ngâm là rất lớn (có

thể lên đến hàng chục lần). Sau thời gian hoạt động, khoảng cách này đã dần được

thu hẹp .

- Thông qua các phiên giao dịch, NHNN đã kịp thời nắm bắt cung cầu ngoại tệ

để có biện pháp tích cực trong việc ổn định tỷ giá của VND theo định hướng của

Chính phủ, phù hợp với chính sách tiền tệ.

2. Qua hoạt động của hai trung tâm đã tạo ra tập quán, kiến thức kinh doanh

ngại hối cho NHNN, các NHTM và các tổ chức kinh tế. Hình thành đội ngũ cán bộ

điều hành thị trường ngoại tệ, tạo điều kiện cho việc thành lập thị trường ngoại hối

hoàn chỉnh sau này .

3. NHNN đã từng bước hoàn thiện chính sách quản lý vĩ mô về tỷ giá cũng

như khâu tổ chức, điều hành hoạt động thị trường ngoại hối.

* Những mặt tồn tại : Bên cạnh nhưng kết quả nêu trên, hoạt động của hai Trung

tâm còn có những tồn tại hạn chế như sau :

1. Trung tâm chỉ có vai trò lịch sử rất ngắn, tính thiết thực của nó đối với

những người tham gia không cao, các phiên họp rời rạc, mua bán qua trung gian

(NHNN) phải mất phí, thủ tục rườm rà, phương thức mua bán không thuận lợi như

phải có mặt, đăng ký, chờ đợi …

2. Cung cầu ngoại tệ tại hai Trung tâm chưa phản ánh cung cầu ngoại tệ của

toàn bộ nền kinh tế. Vì là trung tâm giao dịch trực tiếp ( mặt đối mặt ) nên cung cầu

chỉ thể hiện từng địa bàn có trụ sở của Trung tâm.

3. Cơ chế thanh toán không khuyến khích các NHTM bán ngoại tệ tại Trung

tâm, bởi vì nếu bán một khoản ngoại tệ lớn thì phải chia nhỏ ta từng đợn vị mua;

trong khi đó nếu các đơn vị mua lại không có tài khoản tại Ngân hàng bán thì việc

49

thu hồi số tiền bằng VND rất phức tạp, và thường không đáp ứng được nhu cầu của

NHTM. Vì vậy, các NHTM thường bán ngoại tệ cho NHNN bên ngoài phiên giao

dịch, sau đó tại các phiên giao dịch NHNN bán lại ngoại tệ cho các đơn vị kinh tế.

Ví dụ, khi NHTM cần bán 2 hoặc 3 triệu USD, nếu bán cho NHNN thì có số vốn

ngay trong ngày, còn nếu bạn tại Trung tâm cho các đơn vị kinh tế thì có khi phải

chờ 2 đến 3 ngày mới được thanh toán. Điều này khiến NHNN thành người trung

gian mua bán giữa các NHTM và các đơn vị kinh tế, làm cho vai trò điều tiết của

NHNN bị mờ nhạt.

4. Đối với các NHTW trên thế giới, việc tung ngoại tệ ra hay mua ngoại tệ vào

hoàn toàn có thể giữ bí mật về số lượng nhằm tránh đầu cơ về ngoại tệ. Nhưng tại

các Trung tâm không giữ được bí mật về số liệu mua vào hay bán ra của NHNN,

nên khi thấy các NHNN bán ra nhiều thì các NHTM lại càng mua nhiều hoặc khi

thấy NHNN mua vào nhiều thì các NHTM lại càng bán ra làm cho thị trường mất

ổn định và gây khó khăn cho NHNN trong việc điều hành lượng cung ứng tiền.

5. Về mặt điều hành tỷ giá : Do hai Trung tâm hoạt động tách biệt nhau và đại

diện triêng cho từng khu vực nên đôi khi điều hành tỷ giá còn bị chi phối bởi

UBND địa phương, vì vậy, gây khí khăn trong việc thống nhất điều hành tỷ giá của

NHNN.

3.1.3. Từ 1994 đến nay: Giai đoạn hoạt động của Thị trường ngoại tệ liên

ngân hàng.

Tháng 10 năm 1994, Thống đốc NHNN đã ban hành quyết định số 203/QĐ-

NH ngày 20/10/1994 thành lập Thị trường Ngoại tệ Liên ngân hàng và ban hành

Quy chế tổ chức và hoạt động của TTNTLNH, đánh dấu bước ngoặt lịch sử trong

quá trình hình thành và phát triển của thị trường ngoại hối Việt Nam theo các chuẩn

mực quốc tế.

Bảng 3: So sánh TTGDNT và TTNTLNH

50

Tiêu chí Trung tâm

giao dịch ngoại tệ

Thị trƣờng

ngoại tệ liên ngân hàng

1.Thành viên + Ngoài NHNN, NHTM và

công ty tài chính, còn có

các tổ chức cho thu chi

ngoại tệ lớn như các côn ty

XNK ….

+ Chỉ NHNN, các NHTM và Công

ty tài chính được phép

2.Thời gian

giao dịch

+ Chỉ giao dịch vào các

buổi chiều thứ Ba và thứ

Sáu vào lúc 14h.

+ Tất cả các ngày làm việc trong

tuần theo thời gian biểu :

. sáng từ 8h đến 11h

. chiều từ 13h30 đến 15h30

3.Phương tiện

giao GD các

thành viên

+ Hình thức giao dịch trực

tiếp mặt đối mặt tại một địa

điểm cụ thể ( Trung tâm

giao dịch ngoại tệ)

+ Theo QĐ/199/QĐ-NHNN3 ngày

26/3/1999:

. Telex

. Mạng vi tính ( hệ thống Đồng

VDS của Telerate, Dealing 2000 của

Reuters )

. Hệ thống SWIFT

4. Tính thị

trường

+ Phản ánh cung cầu ngoại

tệ chủ yếu tại Hà Nội và

TP.HCM

+ Về lý thuyết, phản ánh cung cầu

ngoại tệ của hầu như toàn bộ nền

kinh tế; trên thức tế, do mua án

không sôi động nên TTNTLNH bị

mờ nhạt.

5. Tỷ giá GD + Hình thức đấu giá, các

thành viên không trực tiếp

thương lượng với nhau.

Các thành viên trực tiếp thương

lượng với nhau theo quan hệ cung

cầu

6.Loại nghiệp

vụ

+Chỉ bao gồm giao dịch

giao ngay.

+ Bao gồm giao dịch giao ngay,kỳ

hạn và hoán đổi

7. Loại tiền + Đồng tiền trong GD chỉ + Đồng tiền trong giao dịch chỉ bao

51

GD gồm Đôla Mỹ và Đồng Việt

Nam.

gồm Đôla Mỹ, Đồng Việt Nam và

các ngoại tệ tự do chuyển đổi.

8. Số lượng

GD

+ Số lượng ngoại tệ mỗi

giao dịch tối thiểu là 10 000

USD.

+ Số lượng ngoại tệ cho mỗi giao

dịch tối thiểu là 50 000 USD hoặc

tương đương.

Từ việc so sánh trên ta thấy hoạt động của TTNTLNH mang tính thị trường

cao hơn, linh hoạt hơn, sâu rộng hơn và khách quan hơn so với Trung tâm giao dịch

ngoại tệ trước đây. Từ đó tỷ giá của VND với ngoại tệ cũng được hình thành một

cách khách quan hơn và phản ánh tương đối thực tế sức mua của VND. Đó là bước

phát triển mới ở mức cao hơn của hoạt động ngoại tệ tại Việt Nam.

3.2. Những tâm lý tài chính phổ biến trong kinh doanh trên thị trường ngoại

hối Việt Nam giai đoạn từ 2005 dến tháng 6 năm 2011:

Với số liệu về tỷ giá từ ngày 13/8/2005 đến ngày 29/6/2011 ta thu được tất cả

2148 quan sát15

ta thấy có 213 giá trị 5,0;25,0mi và 595 giá trị 1;5,0ci trong

tổng số 2132 hệ số β thu được . Điều đó cho thấy sự biến động xa giữa đường trung

bình động dài hạn và ngắn hạn bởi ở đó tồn tại yếu tố tâm lý. Điều đó mới chỉ phản

ánh sự thay đổi trong tỷ giá bình quân liên ngân hàng còn nếu theo dõi sự thay đổi

trong tỷ giá phi chính thức thì ta còn có thể thấy sự ảnh hưởng của yếu tố tâm lý đến

việc mua bán ngoại tệ lớn đến mức nào.

Pháp lệnh ngoại hối ra ban hành vào ngày 13/12 năm 2005 và chính thức có

hiệu lực từ 01/6 năm 2006 đã đưa hoạt động của thị trường ngoại hối Việt Nam đi

vào quỹ đạo hợp lý. Các ngân hàng thương mại là thành viên tham gia chủ yếu trên

15

SMA lấy N=5, LMA lấy N=15 nên có 15 giá trị không cho β cộng với 1 giá trị cuối là 16.

Vì vậy, tổng quan sát thực tế số β là 2132

52

thị trường ngoại hối Việt Nam nhằm thu lợi nhuận từ kinh doanh cho khách hàng

cũng như chính bản thân mình đồng thời bảo hiểm rủi ro tỷ giá cho các khoản tiền

gửi. Tuy nhiên, khi xem xét đến thị trường ngoại hối Việt Nam, chúng ta vẫn không

thể bỏ qua các nhà kinh doanh cá nhân bởi họ là đối tác quan trọng của các ngân

hàng. Nhìn chung, mỗi khi Ngân hàng Nhà nước thông báo điều chỉnh tỷ giá hối

đoái theo chế độ tỷ giá thả nổi có điều tiết- đa số là giám giá đồng nội tệ thì lượng

giao dịch ngoại hối- chủ yếu là đồng USD có xu hướng giảm là chính bởi tâm lý

găm giữ ngoại tệ. Đây là một trong những tâm lý quan trọng của các chủ thể tham

gia kinh doanh ngoại hối trên thị trường Việt Nam song không phải tâm lý duy nhất.

Trong phạm vi tìm hiểu của tác giả, ta có thể gọi tên hai nhóm tâm lý phổ biên trên

thị trường ngoại hối Việt Nam:

3.2.1. Tâm lý găm giữ ngoại tệ16

:

Đây là tâm lý phổ biến nhất và được nhắc tới nhiều nhất khi xem xét đến thị trường

ngoại hối Việt Nam, được coi là sự kết hợp giữa Tâm lý hối tiếc (regret) và bày đàn

(herd). Căn cứ vào kết quả của 2148 số quan sát ở trên từ 2005 đến 2011 so với

1260 trong chương 2 ta thấy rằng Tài chính hành vi thể hiện mạnh mẽ từ năm 2008

trở đi. Năm 2008 và 4 tháng đầu năm 2009, tỷ giá VND/USD biến động phức tạp và

có xu hướng tăng mạnh. Mặc dù NHNN đã có những biện pháp chính thức điều

chỉnh tăng tỷ giá như nâng tỷ giá bình quân liên ngân hàng, nới rộng biên độ tỷ giá

giao dịch USD/VND,… nhưng khả năng thanh khoản của thị trường vẫn hạn chế, tỷ

giá vẫn chịu sức ép tăng giá. Ngân hàng Đầu tư & Phát triển Việt nam (BIDV) đã

phân tích cụ thể tình hình cung-cầu ngoại tệ hiện nay để xem xét xu hướng biến

động của tỷ giá USD/VND.

16

Một nguyên nhân khác dẫn đến hiện tượng trên được giải thích là do lãi suất vay VND thấp,

phạm vi và thời gian cho vay được mở rộng, theo chủ trương kích cầu của Chính phủ, một số

doanh nghiệp có ngoại tệ có xu hướng không muốn bán ngoại tệ ra và chỉ muốn vay bằng VND. Vì

vậy, mặc dù nhu cầu ngoại tệ không quá lớn nhưng do doanh nghiệp không bán ngoại tệ cho hệ

thống ngân hàng, nên các NHTM không có đủ ngoại tệ để phục vụ doanh nghiệp.

53

Năm 2008 đã chứng kiến những biến động đảo chiều mạnh mẽ của tỷ giá

USD/VND. Nếu trong quý I, USD liên tục giảm giá so với VND thì từ đầu quý II,

tỷ giá USD/VND có dấu hiệu tăng nhẹ trở lại và tăng mạnh liên tục từ cuối tháng 5

và đạt đỉnh điểm tại thời điểm giữa tháng 6. Sau khi Ngân hàng Nhà nước đã thực

hiện các biện pháp can thiệp đồng bộ và quyết liệt vào thị trường ngoại hối, tỷ giá

đã sụt giảm và bình ổn trở lại trước khi lại dậy sóng trong đợt tháng 10 và tháng 11.

Nguyên nhân chính dẫn tới những diễn biến phức tạp của tỷ giá trong năm 2008

chính là: sự tham gia của các dòng tiền “nóng” của đầu tư gián tiếp nước ngoài

(FII), và đặc biệt là tâm lý đầu cơ găm giữ ngoại tệ trong doanh nghiệp và dân cư.

Dòng tiền FII đổ vào Việt nam trong quý I đã khiến cung ngoại tệ dư thừa góp phần

đẩy tỷ giá USD/VND liên tục giảm. Trong khi đó chính sự tháo lui của dòng tiền

này khỏi Việt nam trong thời điểm tháng 5, tháng 6 và tháng 10, tháng 11 lại là

nguyên nhân tạo sức ép lên tình trạng căng thẳng nguồn ngoại tệ, đẩy tỷ giá tăng

cao đột biến. Cùng với dòng vốn FII, tâm lý đầu cơ là nguyên nhân xuyên suốt

trong những biến động tỷ giá năm 2008. Đầu năm tâm lý dự đoán tỷ giá USD/VND

sẽ giảm khiến doanh nghiệp xuất khẩu vay ngoại tệ chuyển đổi ra VND phục vụ sản

xuất kinh doanh, và doanh nghiệp nhập khẩu chủ yếu vay ngoại tệ thanh toán hàng

nhập thay vì mua ngoại tệ càng làm thị trường ngoại hối dư thừa ngoại tệ. Chính

tâm lý đầu cơ găm giữ ngoại tệ chờ tỷ giá tăng tại thời điểm tháng 5, tháng 6 lại làm

các doanh nghiệp tăng nhu cầu mua ngoại tệ thanh toán các khoản nợ vay trước hạn

và chuẩn bị nguồn ngoại tệ thanh toán LC sắp đến hạn đã khiến nguồn ngoại tệ ngày

càng thiếu hụt.

Sang đến năm 2009, tỷ giá USD/VND lại tiếp tục đà tăng trong 4 tháng đầu năm

đặc biệt sau khi Ngân hàng Nhà nước thực hiện nới rộng biên độ tỷ giá lên +/-5%.

Trong bối cảnh nguồn ngoại tệ ròng vào Việt nam là dương trong 4 tháng đầu năm

thì dường như yếu tố chính khiến tỷ giá USD/VND tăng mạnh lại chính là do yếu tố

đầu cơ găm giữ ngoại tệ hơn là các yếu tố về luồng ngoại tệ ra vào nền kinh tế.

Thực vậy, cán cân thương mại thặng dư liên tục trong 3 tháng đầu năm và tổng giá

trị thặng dư trong 4 tháng đạt 800 triệu USD, dòng vốn đầu tư gián tiếp FII là tương

đối cân bằng khi giá trị bán ròng của nhà đầu tư nước ngoài (NĐTNN) trên thị

54

trường trái phiếu là khoảng 300 triệu USD trong quý I đã được bù đắp bởi FII ròng

vào thị trường chứng khoán trong tháng 4 và tháng 5 là khoảng 130 triệu USD. Tuy

nhiên, lượng ngoại tệ vào Việt nam không được cung ứng ra thị trường đáp ứng các

nhu cầu thanh toán ngoại tệ như thanh toán tiền hàng nhập khẩu, thanh toán trả nợ

vay đến hạn mà tập trung trên tài khoản tiền gửi chờ tỷ giá lên, doanh nghiệp

chuyển sang vay VND để mua ngoại tệ trả nợ vay trước hạn đặc biệt khi chương

trình hỗ trợ lãi suất góp phần thu hẹp chênh lệch lãi suất VND và lãi suất USD,

người dân chuyển từ tiền gửi VND sang tiền gửi ngoại tệ. Thể hiện, số dư tiền gửi

ngoại tệ trong hệ thống ngân hàng tại thời điểm cuối tháng 4/2009 tăng khoảng

4,52% so với cuối năm 2009, trong khi đó số dư tiền vay ngoại tệ giảm 1,6% tương

ứng.

Một ví dụ điển hình khác là vào ngày 9/7 năm 2009, trong khi tỷ giá bình quân

liên ngân hàng do Ngân hàng Nhà nước công bố là 16.955 đồng mỗi USD, hạ 1

đồng so với ngày trước đó, thì các ngân hàng thương mại vẫn để tỷ giá VND/USD ở

mức kịch trần. Cụ thể, BIDV, Vietcombank, Techcombank, Vietinbank…để giá

mua và bán USD ở mức giá trần 17.803 đồng. Các ngân hàng niêm yết giá mua và

bán cùng một giá cho thấy họ đang gặp khó khăn về nguồn cung. Trong khi đó, theo

báo cáo của Ngân hàng nhà nước trong 6 tháng đầu năm 2009, Việt Nam đã nhập

siêu khoảng 2,1 tỷ USD chỉ bằng 14,7% so với cùng kỳ năm trước, kế hoạch cả năm

là nhập siêu dưới 10 tỷ USD. Vốn FDI thực hiện 6 tháng đầu năm đạt khoảng 4 tỷ

USD và cả năm có thể giải ngân lên đến 8 tỷ USD, các khoản vay của WB, ADB

cho mục tiêu xóa đói giảm nghèo và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế tăng lên từ 1,2-1,5 tỷ

USD so với kế hoạch cũ. Nguồn kiều hối, lao động nước ngoài gửi về 6 tháng đầu

năm cũng ở mức 2,83 tỷ USD, tuy có giảm so với năm 2008 nhưng không giảm

nhiều, dự kiến cả năm 2009 đạt từ 5,8-6 tỷ USD so với 7,2 tỷ USD của năm 2008.

Điều đó cho thấy cán cân thanh toán được nhận định là có tín hiệu khả quan, có lợi

cho nề kinh tế. Nguyên nhân để giải thích cho hiện trạng trên là do khủng hoảng tài

chính, suy thoái kinh tế toàn cầu đã tác động đến tâm lý găm giữ ngoại tệ. Nhiều

doanh nghiệp xuất khẩu đã găm giữ ngoại tệ vì lo sợ sự biến động của tỷ giá quá lớn

làm cho các ngân hàng không có nguồn cung ngoại tệ để đủ điều hòa cho nền kinh

55

tế gây ra tình trạng căng thẳng cho thị trường ngoại hối. Không chỉ vậy, giới đầu cơ

còn lợi dụng tâm lý găm giữ ngoại tệ để đưa ra các tin đồn nhằm kiếm lời trên sự

biến động tỷ giá mạnh tại thị trường phi chính thức- thị trường mua bán ngoại tệ tự

do. Trường hợp gần đây nhất khi Ngân hàng Nhà nước thông báo sẽ nâng tỷ giá

VND/ USD từ 18.945 lên 20.693 thì các doanh nghiệp xuất khẩu cũng găm giữ

ngoại tệ, bản thân các ngân hàng cũng không muốn cho vay bằng USD khiến cho

thị trường đứng im trước khi tỷ giá chính thức được điều chỉnh. Sự điều chỉnh tỷ giá

này gây ra những hiệu ứng tích cực đến tâm lý của các nhà đầu tư. Tỷ giá ngay sau

khi điều chỉnh có tăng tại thị trường phi chính thức nhưng sau đó đã giảm gần về tỷ

giá bình quân liên ngân hàng kể từ ngày 22/4 năm 2011, thậm chí còn thời điểm còn

thấp hơn. Thêm vào đó, lượng mua bán ngoại tệ cũng cho thấy tâm lý ổn định và tin

tưởng vào VND của các nhà đầu tư. Theo số liệu từ Ngân hàng Nhà nước chi nhánh

thành phố Hồ Chí Minh, doanh số mua ngoại tệ của các ngân hàng thương mại trên

địa bàn trong tháng 5 năm 2011 đạt 9,5 tỉ USD, doanh số bán ra ước đạt 9,6 tỉ USD.

Trong đó lượng ngoại tệ mua từ tổ chức kinh tế chiếm 31,5% doanh số, hơn 8,1%

mua từ nhiều nguồn khác nhau như điều chuyển trong hệ thống, kiều hối, thu đổi.

Số còn lại mua từ các tổ chức tín dụng. Doanh số bán ngoại tệ đáp ứng nhu cầu

thanh toán của doanh nghiệp chiếm 33,2% doanh số, gần 4,7% là bán trong hệ

thống, bán chuyển tiền cá nhân cho các mục đích du học, khám bệnh, định cư... Như

vậy, tâm lý găm giữ ngoại tệ có tac sđộng không tốt đến thị trường ngoại hối đã

được giảm bớt nhờ vào những hiệu ứng tích cực từ điều chỉnh tỷ giá. Nói một cách

khác, tâm lý găm giữ ngoại tệ là mốt hiện tượng thúc đẩy những đổi mới cho chính

sách tiền tệ của Ngân hàng trung ương.

3.2.2. Sự tổng hợp các nhân tố liên quan đến tâm lý:

Khi nghiên cứu về tâm lý trong kinh doanh trên thị trường ngoại hối Việt Nam,

ngoài tâm lý găm giữ ngoại tệ thì các tâm lý khác đồng thời tác động đến hành vi

của các nhà đầu tư khi kinh doanh ngoại tệ. Các ngân hàng thương mại nhỏ thường

căn cứ vào hành động của các ngân hàng lớn hơn để điều chỉnh tỷ giá mua vào và

bán ra- tâm lý này khá phổ biến và có thể gọi là tâm lý hành động theo người dẫn

56

đường (một biểu hiện của Tâm lý giữ chặt- anchoring). Ngày 17/6, tỷ giá mở cửa

của các Ngân hàng thương mại đồng loạt nâng cao. Giá USD bán ra của Ngân hàng

Thương mại Cổ phần Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank) đã ở mức 20.800

VND, mức cao nhất kể từ ngày 22/4/2011 (thời điểm bắt đầu có sự sụt giảm mạnh);

mức giá mua vào cũng đã lên 20.700 VND. So với ngày 16/6, mức tăng ghi nhận là

100 VND - mức đột biến trong thời gian gần đây. Điều này gay ảnh hưởng đến

hàng loạt các ngân hàng thương mại khác. Cụ thể tại các ngân hàng thương mại

khác, giá USD mua vào - bán ra cũng phổ biến là 20.700 - 20.800 VND. Đây cũng

là lần đầu tiên sau khoảng một tháng tỷ giá của các ngân hàng thương mại cao hơn

mức tỷ giá bình quân liên ngân hàng.

Xét trên góc độ các cá nhân kinh doanh ngoại hối khi áp dụng phân tích kỹ

thuật, họ thường quá tự tin vào khả năng nhận dạng xu thế sẽ tiếp tụ xảy ra- xu thế

củng cố hoặc đảo chiều. Đối với thị trường biến động như thị trường Việt Nam,

nhiều nhà đầu cơ tiền tệ cho rằng nên căn cứ vào biến động dài hạn trong khi các

nhà đầu tư lại quá tin vào những sự biến động ngắn hạn. Thêm vào đó, tâm lý của

các nhà đầu tư người Việt thường có xu hướng tách bạch giữa hai loại tài khoản lãi

và lỗ. Khi tỷ giá tăng và cảm thấy có lời họ sẽ chấp nhận bán ngay để thu lợi nhuận

trong khi nếu lỗ thì họ vẫn nắm giữ cho đến khi tỷ giá tăng trở lại. Đây có thể là

biểu hiện của tâm lý sợ mất mát nhưng cá nhân tôi cho rằng đáy là trường hợp của

thuyết Tài khoản tinh thần bởi các nhà đầu tư thường xác định rõ lãi lỗ khi đã chấm

dứt một trạng thái ngoại tệ nào đó trong khi không tính khoản lỗ từ ngoại tệ đang

nắm giữ vì cho rằng chưa bán ra nghĩa là chưa lỗ thực sự. Thuyết không ưa thích sự

mơ hồ thể hiện rất rõ khi đại đa số các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá (các hợp

đồng giao dịch ngoại hối cơ bản) cũng như thị trường giao ngay thì đồng USD vẫn

chiếm nhiều nhất. Các ngân hàng thương mại cũng như các cá nhân rất ngại đa dạng

hóa đồng tiền đầu tư đặc biệt là các đồng tiền có xu hướng ngược chiều biến động

với USD.

Khi xem xét tâm lý của các nhà đầu tư trên thị trường ngoại hối Việt Nam ta

thấy rằng họ có đầy đủ các biểu hiện tâm lý theo đúng các thuyết Tâm lý tài chính

57

đã nghiên cứu ở chương 2 nhưng biểu hiện khá phức tạp, thường cùng lúc mang

nhiều tấm lý khác nhau.

3.3. Một vài gợi ý cho kinh doanh ngoại hối tại Việt Nam dưới góc độ của

Tài chính hành vi

Sau khi nghiên cứu về tâm lý kinh doanh trên thị trường ngoại hối quốc tế và

đánh giá một số biểu hiện trên thị trường Việt Nam, ta thấy rằng thị trường ngoại

hối Việt Nam là một thị trường đặc biệt nhạy cảm với các yếu tố tâm lý bởi hành vi

bất hợp lý thường xuyên diễn ra mang tính hệ thống. Ta hiếm thấy ngân hàng nào

có thể mạnh dạn lựa chọn trạng thái trái ngược với các ngân hàng khác. Như đã

trình bày, Tài chính hành vi nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố tâm lý đến hành

vi của các nhà đàu tư dưới góc độ kinh tế học nhằm giải thích những hiện tượng bất

thường mà các thuyết kinh tế cổ điển không giải quyết được. Tuy nhiên, nếu biết tận

dụng những điểm lợi do các yếu tố tâm lý đưa ra thì thị trường ngoại hối có thể tạo

ra các chuyển biến tích cực.

Trước hết , thực trạng tồn tại thị trường ngoại tệ phi chính thức đặt ra yêu cầu

cần thống nhất hai thị trường này về mặt tỷ giá. Chưa có một tài liệu nào thống kê

cụ thể khối lượng giao dịch của thị trường này song có thể khẳng định rằng đây là

thị trường phi chính thức hoạt động khá sôi nổi. Khi còn tồn tại chênh lệch giữa hai

thị trường thì các cá nhân sẽ vẫn có tâm lý găm giữ ngoại tệ để đem bán trên thị

trường phi chính thức. Điều đó có thể khiến cho tỷ giá biến động theo hướng không

tốt đến toàn bộ nền kinh tế (gây ra lạm phát khó kiểm soát chẳng hạn). Với việc

tăng tỷ giá chính thức 9,3% trong tháng 2 năm 2011 vừa qua cùng với các biện pháp

quản lý gắt gao, thị trường chính thức và phi chính thức đã thu hẹp dần khoảng cách

và chuyển biến theo hướng có lợi khiến cho tâm lý của các nhà kinh doanh ngoại

hối trở nên ổn định. Tuy nhiên, việc duy trì lâu dài điều này là một vấn đề không dễ

luôn cần các biện pháp đồng bộ từ Ngân hàng nhà nước và Chính phủ.

58

Xét từ giác độ Tài chính hành vi, ta có thể áp dụng một số Thuyết tâm lý sau

để tạo ra sự chuyển biến tích cực cho thị trường ngoại hối Việt Nam cũng như

phòng ngừa những tác động tiêu cực từ các yếu tố tâm lý:

- Tâm lý giữ chặt và Thuyết không ưa thích sự mơ hồ: Phần lớn các giao dịch

ngoại hối hiện nay đều liên quan đến đồng USD bởi USD là đồng tiền được sử dụng

phổ biến trong thanh toán quốc tế. Để loại bỏ được điều này, các ngân hàng và nhà

đầu tư cần thay đổi thói quen sử dụng tiền tệ trong thanh toán, nên sử dụng đa dạng

tiền tệ hơn. Thêm vào đó, việc ngân hàng nhà nước quy định việc dự trữ bắt buộc

bằng đồng USD cũng là nguyên nhân khiến cho đồng USD vẫn chiếm vị trí độc tôn

do vậy ngân hàng nhà nước nên quy định tổng tỷ lệ dự trữ bắt buộc là tổng các

ngoại tệ. Điều này vừa giúp các ngân hàng chủ động hơn trong mua bán ngoại tệ

vừa tạo thói quen cho các doang nghiệp sử dụng các đồng tiền đa dạng hơn trong

thanh toán. Thuyết tâm lý giữ chặt gợi ý rằng nên áp dụng từ các Ngân hàng lớn để

từ đó tạo ra sự theo sau của các ngân hàng nhỏ hơn, từ đó tác động đến các doanh

nghiệp, cá nhân. Và khi đó sự không ưa thích mơ hồ sẽ không còn tồn tại nên các

doanh nghiệp xuất nhập khẩu sẽ mạnh dạn hơn trong việc lựa chọn nhiều đồng tiền

khác nhau trong thanh toán.

- Tâm lý bày đàn: Tâm lý bày đàn là hành vi tài chính phổ biến nhất trên thị

trường chứng khoán, bất động sản và cũng có ảnh hưởng rất lớn đến thị trường

ngoại hối. Hành vi bày đàn xuất phát chủ yếu do các nhà kinh doanh ngoại hối bỏ

qua các thông tin quan trọng của riêng mình- không tin vào thông tin của mình có

mà thiên về các kết quả quan sát từ thị trường và bắt chước hành động của các nhà

đầ tư khác. Để giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi bày đàn (khi nhiều người

đồng loạt mua rồi bán một đồng tiền sẽ gây ra tấn công về tiền tệ, có thể là nguyên

nhân dẫn đến khủng hoảng tiền tệ nói riêng và tài chính nói chung như trường hợp

của Mexico 1982) không có cách nào khác là cung cấp đầy đủ thông tin cho các nhà

đầu tư (giảm thiểu hiện tượng thông tin bất cân xứng- một trong hai bên mua và bán

có nhiều thông tin hơn ben còn lại).

59

- Các thuyết tâm lý còn lại như Thuyết tài khoản tinh thần, thuyết tự kiểm soát,

Quá tự tin, chủ nghĩa bảo thủ… liên quan trực tiếp đến tâm lý cũng như quan điểm

của chính các nhà đầu tư. Để khắc phục những yếu tố tâm lý này, bản thân các nhà

đầu tư cần tự thay đổi nhận thức của chính mình. Các nhà đầu tư khi kinh doanh cần

đặt ra những nguyên tắc cho riêng mình nhưng không quá cứng nhắc để rơi vào

trạng thái bảo thủ cũng như không nên quá tin tưởng vào những gì đã xảy ra trong

quá khứ. Nhiều yếu tố thuộc về văn hóa cũng sẽ tác động tới tâm lý của nhà đầu tư

nên rất khó thay đổi. Tuy nhiên, các nhà đầu tư cũng nên chú ý rằng hành động theo

tâm lý có thể đưa lại các kết quả thành công trong ngắn hạn nhưng về dài hạn đa số

sẽ dẫn đến điều ngược lại.

Kết luận chương 3:

Thị trường ngoại hối Việt Nam ra đời muộn hơn so với nhiều nước khác trong

khu vực và trên thế giới, hoạt động của thị trường cũng chưa đạt hiệu quả cao17

. Vì

vậy, các lý thuyết hành vi là cơ sở tốt nhất để giải thích cho sự biến động của thị

trường. Tâm lý găm giữ ngoại tệ cùng với sự kết hợp tổng hợp của các nhân tố tâm

lý khác đã gây ra những khó khăn về nguồn cung ngoại tệ. Để khắc phục những tác

động tiêu cực đó, Ngân hàng Nhà nước không chỉ điều chỉnh tỷ giá mà còn cần kết

hợp với chính sách lãi suất cũng như các biện pháp kiểm soát đối với thị trường phi

chính thức, lượng kiều hối và thu nhập ngoại tệ của các doanh nghiệp thông qua

công cụ kết hối. Các nhà đàu tư muốn không mắc phải những sai lầm từ các yếu tố

tâm lý cũng cần có sự hiểu biết về Tài chính hành vi.

17

Tham khảo Chương 8,9 Giáo trình Nghiệp vụ kinh doanh ngoại hối và Thị trường ngoại hối- GS.TS

Nguyễn Văn Tiến, 2008.

60

KẾT LUẬN

Tài chính hành vi là một lĩnh vực tuy không còn quá mới mẻ đối với thế giới

song số lượng các nghiên cứu về lĩnh vực này tại Việt Nam cũng không nhiều.

Nghiên cứu về Tài chính hành vi trong kinh doanh trong thị trường ngoại hối, đề tài

đã chỉ ra được mức độ ảnh hưởng của các yếu tố thuộc về tâm lý tác động đến thị

trường. Những nội dung lý thuyết tổng hợp được có thể được sử dụng cho các

nghiên cứu sâu hơn sau này. Các hành vi của nhà đầu tư bị thúc đẩy bởi nhân tố tâm

lý sẽ ngày càng chiếm vị trí quan trọng bởi các quy tắc phân tích cơ bản cũng như

kỹ thuật chưa đủ để đưa ra nhận định chân thực về thị trường. Tài chính hành vi có

ứng dụng quan trọng trong việc xác định sự bất thường của thị trường chứng khoán

(đặc biệt là thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay) cũng như giải thích hiện

tượng bong bóng đầu cơ nhà đất. Một số nghiên cứu còn chỉ ra tác động của tâm lý

đàu tư đến một số cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ trong đó có cả cuộc khủng

hoảng kinh tế 2008.

Xét riêng trong lĩnh vực ngoại hối, mô hình sử dụng để xác định ảnh hưởng

của Tài chính hành vi đến biến động tỷ giá vẫn có thể hoàn thiện hơn bằng cách

tháy vì dùng đương trung bình động giản đơn, ta có thể dùng trung bình động có

trọng số để đưa yếu tố thời gain vào mô hình giúp tăng mức độ chính xác. Mô hình

trong bài nghiên cứu nói riêng cũng như các mô hình xác định ảnh hưởng của Tâm

lý tài chính nói chung đều mắc phải một nhược điểm chung đó là thiếu các cơ sở

nền tảng đủ thuyết phục để giải thích một cách triệt để. Tuy nhiên, qua nghiên cứu,

đề tài có thể khẳng định rằng tầm quan trọng của lý thuyết Tài chính hành vi sẽ

ngày càng được nâng cao trong điều kiện diễn biến ngày càng phức tạp như hiện

nay.