Wenn Negativzinsen und Helikoptergeld die deutschen … · Negativzinsen eigener Bank Generelle...

MARKTVERHALTEN 09/05/2016

Wenn Negativzinsen und Helikoptergeld die deutschen Sparer erreichen

von AGNIESZKA GEHRINGER und TOBIAS SCHAFFÖNER

Begründet mit der Erreichung ihres Inflationsziels hat die Europäische Zentralbank negative Einla-

gezinsen für Geschäftsbanken eingeführt. Wenn die Geschäftsbanken sich gezwungen sähen, die-

se Negativzinsen weiterzugeben, könnten auch private Bankkunden mit einer negativen Verzin-

sung ihrer Ersparnisse konfrontiert werden.

Sollte die inflationäre Wirkung der Negativzinsen neben weiteren unkonventionellen geldpoliti-

schen Maßnahmen auch zukünftig ausbleiben, kann es nicht ausgeschlossen werden, dass die EZB

selbst Maßnahmen wie Helikoptergeld einsetzt.

Die Ergebnisse unserer Befragung zeigen, dass Negativzinsen zwar relativ ineffizient hinsichtlich

der Erzeugung von Konsumentenpreisinflation sind, aber für relevante Vermögensverteilungsef-

fekte sorgen.

In kürzester Zeit wurden Negativzinsen von ei-

nem abstrakten Konzept der volkswirtschaftli-

chen Theorie zum Mainstream der Geldpolitik.

Mitte 2014 hat die Europäische Zentralbank

(EZB) negative Zinsen auf Zentralbankdepositen

der Geschäftsbanken eingeführt. Anfang März

2016 hat sie den Strafzins erneut gesenkt – auf

zuletzt -0,4 %. Die EZB will dadurch die Kredit-

vergabe der Geschäftsbanken an den realen

Sektor beschleunigen, das schwache Wirt-

schaftswachstum in der Eurozone ankurbeln,

um schlussendlich ihr Inflationsziel von „unter,

aber nahe zwei Prozent“ zu erreichen.

Die Einführung von Negativzinsen stellt für die

theoretischen Ansätze zur Erklärung des Zinses

eine nahezu unlösbare Herausforderung dar:

Der Zins als Ausdruck der Gegenwartspräferenz

hätte ausgedient – weil Zukunftskonsum höher

bewertet würde als Konsum in der Gegenwart

(„Möchten Sie 100 Euro lieber nächste Woche

oder heute erhalten?“). Aus Opportunitätskos-

ten werden sinnwidrige Opportunitätserträge.

Obwohl negative Zinsen der Logik des ökonomi-

schen Handelns zu widersprechen scheinen,

werden sie von der EZB als derzeit notwendig

erachtet.

Trotz aller Bemühungen seitens der EZB bleiben

die Geschäftsbanken zögerlich in der Kredit-

vergabe. Auch viele Unternehmen sind zurück-

haltend bei der Aufnahme weiterer Kredite, weil

sie durch die Politik des billigen Geldes nach der

Finanzkrise nicht zur Bereinigung ihrer schul-

denbelasteten Bilanzen gezwungen wurden.

Außerdem ist das Niveau der rechnerischen

2

Kapitalkosten (“weighted average cost of capi-

tal“), die bei Investitionsentscheidungen eine

direkte Rolle spielen, nicht gleichermaßen mit

den Bankkreditkosten gefallen.1

Die gewünschte inflationäre Wirkung bleibt

weiterhin aus, weshalb immer neue geldpoliti-

sche Innovationen wie zuletzt das Konzept des

„Helikoptergeldes“ diskutiert werden. Zurück-

gehend auf ein Gedankenexperiment von Mil-

ton Friedman aus dem Jahr 1969 wird so Geld

bezeichnet, das direkt von der Notenbank –

unter Umgehung der Geschäftsbanken – in Um-

lauf gebracht wird.

Doch bleiben beide Maßnahmen umstritten. Im

Zusammenhang mit der Einführung von Nega-

tivzinsen werden die Sorgen um potentielle

Auswirkungen auf Sparer und die Ertragskraft

der Geschäftsbanken intensiv diskutiert. Noch

zögern die Banken, die Negativzinsen an ihre

Privatkunden weiterzugeben, da sie befürchten,

dass ihre Kunden entweder die Bank wechseln

oder in großem Stil Bargeld abheben könnten.

Angesichts des absehbar sinkenden Zinsüber-

schusses geben allerdings immer mehr Geldin-

stitute zu, an neuen Preismodellen, also an zu-

sätzlichen Gebühren für ihre Dienstleistungen,

zu arbeiten.

Insbesondere in Deutschland mehren sich die

kritischen Stimmen zur lockeren Geldpolitik der

Europäischen Zentralbank. Viele Skeptiker äu-

ßern Bedenken über die ungewollten Konse-

quenzen bzw. langfristigen Fehlallokationen,

deren Ausmaß zunimmt, je länger die Null- und

Negativzinsphase andauert. Bei der Diskussion

um Helikoptergeld ist, neben der von Mario

Draghi angeführten „rechtlichen und buchhalte-

1 Siehe Kai Lehmann (2015) „Investitionsschwäche trotz

Niedrigzinsen – Kalkulatorische Kapitalkosten als Hemm-schuh?“ Unternehmensanalyse 20/11/2015, Flossbach von Storch Research Institute und Julia Knolle, Kai Lehmann (2016) „An empirical assessment of global capital produc-tivity”, Economic Policy Note 26/4/2016, Flossbach von Storch Research Institute.

rischen Komplexität“, die Unsicherheit über

mögliche Auswirkungen besonders hoch, da die

tatsächliche Umsetzung dieses akademischen

Konzepts bisher noch nicht gewagt wurde. Es

besteht das Risiko, die Wirkungen falsch einzu-

schätzen und einem Vertrauensverlust ins Geld-

system Vorschub zu leisten. Doch obwohl „die

Option noch nicht auf dem Tisch war, nicht

einmal informell“2, wurde der Einsatz von Heli-

koptergeld von den Notenbankern nicht katego-

risch ausgeschlossen.

Diese Studie versucht anhand einer repräsenta-

tiven Umfrage, die potentiellen Auswirkungen

von Negativzinsen und Helikoptergeld zu skiz-

zieren und damit die Unsicherheit über Wir-

kungszusammenhänge zu reduzieren. Die Onli-

ne-Befragung „Negativzinsen, Konsum- und

Sparverhalten“ wurde von der GfK (Gesellschaft

für Konsumforschung) im Auftrag von Flossbach

von Storch im Zeitraum vom 18. bis zum 28.

März 2016 durchgeführt. Es wurden 600 Perso-

nen befragt, von denen 500 repräsentativ für

die Bevölkerung in Deutschland sind. Zusätzliche

100 Personen repräsentieren die Top 5 %-

Einkommensbezieher. Analysiert wurden unter-

schiedliche Reaktionen in der Bevölkerung so-

wohl auf Negativzinsen als auch auf Helikopter-

geld. Neben einer kurzen Darstellung der allge-

meinen Effekte konzentrieren wir uns in unserer

Studie auf die Reaktionen in verschiedenen

Bevölkerungsgruppen.

Wir zeigen, dass die Bereitschaft zur Zahlung

von Negativzinsen in der Bevölkerung sehr ge-

ring ist: Lediglich sieben bis zehn Prozent der

Befragten würden ihr Spar- und Anlageverhal-

ten nicht ändern, wenn sie sich mit Negativzin-

sen konfrontiert sähen. Es ist auch zu erwarten,

dass Negativzinsen auf private Einlagen – im

Gegensatz zur Einführung von Helikoptergeld –

weitgehend ineffizient bei der Erzeugung von

2 Aussage von Peter Praet, Chefvolkswirt der EZB, in einem

Interview für die spanische Expansión vom 29. April 2016.

3

Konsumentenpreisinflation blieben, da nur ein

minimaler Teil der Bevölkerung von Negativzin-

sen zu erhöhten Konsumausgaben angeregt

würde. Insbesondere die Vermögenspreisinfla-

tion würde sich durch Negativzinsen und Heli-

koptergeld aber vermutlich weiter beschleuni-

gen. Hinter den durchschnittlichen Reaktionen

verbergen sich darüber hinaus zahlreiche bevöl-

kerungsspezifische Unterschiede, die wichtige

Vermögensverteilungseffekte nach sich ziehen.

Negativzinsen versus Helikoptergeld

Seit Einführung der negativen Depositenzinsen

müssen Geschäftsbanken die EZB dafür bezah-

len, Überschussreserven bei der Zentralbank

halten zu dürfen. Das soll die Banken dazu be-

wegen, ihre Kreditvergabe an den realen Sektor

zu erhöhen. Doch die Banken bleiben zögerlich.

Zum einen sind die Bilanzen vieler europäischer

Geldinstitute mit notleidenden Krediten belas-

tet. Zum anderen haben die seit der Finanzkrise

verschärften Eigenkapitalanforderungen dazu

beigetragen, dass die Banken, um höhere Ei-

genkapitalquoten zu erreichen, gezwungen

werden, ihre Bilanzen durch die Kürzung der

Kreditvergabe aufzubessern.3 Sollten die sin-

kenden Zinsüberschüsse eine exzessive Belas-

tung der Bankbilanzen darstellen, wird die Wei-

tergabe der Strafzinsen an die privaten Anleger

immer wahrscheinlicher.

In Anbetracht der bisherigen Auswirkungen ist

es realistisch, dass Negativzinsen die von der

EZB gewünschte Wirkung nicht erzielen. Heli-

koptergeld könnte dann zum Notnagel der

Geldpolitik erklärt werden.

Im Folgenden analysieren wir die Reaktionen

privater Anleger auf beide Maßnahmen. Wir

befassen uns zuerst mit dem (für die deutsche

Bevölkerung repräsentativen) Durchschnittser-

3 Siehe Thomas Mayer (2016) „Bankenkrise 2.0“, Makro-

analyse 24/2/2016, Flossbach von Storch Research Institu-te.

gebnis, um uns dann auf die Unterschiede in-

nerhalb verschiedener Bevölkerungsgruppen –

je nach Geschlecht, Alter, Einkommen und Ver-

mögen – zu fokussieren.

Im Falle der Erhebung von Negativzinsen von

privaten Bankkunden wurden die Befragten mit

zwei Szenarien konfrontiert: Im ersten Schritt

wurde von der Annahme ausgegangen, dass nur

die eigene Bank Negativzinsen einführt. Im

zweiten Schritt würden Negativzinsen flächen-

deckend eingeführt. Wie in Abbildung 1 darge-

stellt, zeigt sich deutlich, dass die Einführung

von Negativzinsen lediglich bei einem margina-

len Teil der Befragten (7,6 % bei Negativzinsen

eigener Bank bzw. 10,2 % bei generellen Nega-

tivzinsen) keinerlei Reaktionen hervorrufen

würde.

Bei der großen Mehrheit der Befragten würden

Negativzinsen dagegen für Veränderungen im

Spar- oder Anlageverhalten sorgen. Bei Negativ-

zinsen der eigenen Bank geben 44 % der Bank-

kunden an, die Bank wechseln zu wollen, rund

28 % wollen Bargeld abheben und 21 % ihr Gut-

haben anderweitig anlegen. Wenn die Möglich-

keit, die Bank zu wechseln entfällt, weil Negativ-

zinsen flächendeckend gelten, würden sogar

knapp 50 % der Befragten Bargeld abheben und

immerhin fast 40 % der Bankkunden ihr Konto-

guthaben anderweitig anlegen.

Dabei geht es im Wesentlichen nicht um die

genaue Höhe der Zinsen, sondern vielmehr ums

Prinzip. Eine Zweidrittelmehrheit lehnt es ab,

bereits bei minimalen Negativzinsen von bis zu

-0,5 % p.a., die Banken fürs Überlassen der ei-

genen Ersparnisse zu bezahlen und würde „sehr

wahrscheinlich“ oder „wahrscheinlich“ ihr Anla-

geverhalten ändern (Abb. 2). Dieser Anteil wür-

de bei zunehmend ausgeprägteren Negativzin-

sen zwar steigen, der wesentliche Effekt wäre

aber schon beim ersten Schritt in negatives Ter-

ritorium erreicht.

4

Abbildung 1. Wie würden Sie Ihr Spar- oder Anlageverhalten verändern, wenn Ihre Bank/alle Banken Negativzinsen verlan-

gen würde/n?

Quelle: FvS Research Institute, GfK. Stand per 5. April 2016

Abbildung 2. Wie wahrscheinlich ist es, dass Sie Ihr Spar- und Anlageverhalten ändern würden, wenn sich der Negativzins im

folgenden Bereich bewegt?


10,2 %

39,9 %

49,9 %

7,3 %

21,2 %

27,5 %

44,0 %

0 10 20 30 40 50 60

Geld unverändert bei der Bank lassen

Guthanben anderweitig anlegen

Bargeld abheben

Bank wechseln

Negativzinsen eigener Bank Generelle Negativzinsen

70

62

55

44

13

19

22

23

9

11

13

19

4

4

6

9

4

4

4

5

0% 20% 40% 60% 80% 100%

mehr als -1,5 %

zwischen -1 % und -1,5 %

zwischen -0,5 % und -1 %

zwischen 0 % und -0,5 %

sehr wahrscheinlich

wahrscheinlich

eher wahscheinlich

unwahrscheinlich

sehr unwahrscheinlich

5

Doch selbst wenn Negativzinsen bei einer gro-

ßen Mehrheit der Befragten Reaktionen hervor-

riefen, bedeutet dies noch nicht, dass damit die

von der EZB gewünschte inflationäre Wirkung

erzeugt wäre. Dies wäre der Fall, wenn die gro-

ße Mehrheit das Geld vom Konto abheben und

konsumtiv verwenden würde. Im Gegensatz

dazu zeigt Abbildung 3, dass lediglich 13,5 %

derjenigen, die Bargeld abheben würden, bzw.

6,7 % aller Befragten bei generellen Negativzin-

sen und 4,3 % bei Negativzinsen der eigenen

Bank, tatsächlich mehr konsumieren würden.

Die EZB müsste sich also mit einem – wenn

überhaupt – nur leicht positiven Effekt auf die

Konsumentenpreisinflation zufrieden geben.

In einem weiteren Szenario wurde den Befrag-

ten eine Überweisung von Helikoptergeld in

Aussicht gestellt. Diese Maßnahme hätte poten-

ziell eine stärker inflationäre Wirkung: 46,5 %

einer einmaligen Helikoptergeldzahlung in Höhe

von 2.000 Euro pro Haushaltsmitglied würden

im Durchschnitt ausgegeben werden. Wenn die

Auszahlung regelmäßig durchgeführt würde,

könnten die Konsumausgaben weiter steigen:

30,5 % aller Befragten gaben an, bei einer mehr-

fachen Zahlung des Helikoptergeldes ihre Kon-

sumausgaben zu erhöhen (wobei auch 20,3 %

der Befragten ihre Sparquote erhöhen würden).

In Summe bleibt ungewiss, inwiefern der durch

das Helikoptergeld erzeugte Wertverlust des

Geldes zu einem Vertrauensverlust in das Geld-

system führen könnte.

Reaktionen in unterschiedlichen Bevölkerungs-

gruppen

Die angedeuteten Reaktionsmuster unterschei-

den sich deutlich innerhalb unterschiedlicher

Bevölkerungsgruppen. So reagieren Männer

anders als Frauen, jüngere Befragte anders als

ältere, Kleinverdiener anders als Großverdiener

und weniger Vermögende anders als diejenigen

mit einem höheren Anlagevermögen.

Abbildung 3. Was würden Sie mit dem abgehobenen Bargeld machen?


13,5

7,2

74,2

5,1

Ausgeben/konsumieren

Gold kaufen

Zuhause oder imSchließfach deponieren

Sonstiges

6

Abbildung 4 zeigt, dass 12,4 % der Befragten mit

einem Nettoeinkommen von weniger als 1.500

Euro monatlich bei Einführung von Negativzin-

sen ihrer Bank ihr Anlageverhalten unverändert

beibehalten würden. Auch bei der jüngsten

Bevölkerungsgruppe (im Alter zwischen 18 und

29 Jahren) würden rund 11,6 % ihr Geld auf

dem Konto belassen. Bei den Befragten mit

einem Anlagevermögen von weniger als 5.000

Euro und den weiblichen Befragten lag dieser

Anteil dagegen nur leicht über dem Durch-

schnitt und betrug 8,1 % bzw. 7,8 %.

Die Situation für die weiblichen Befragten än-

dert sich jedoch signifikant, wenn Negativzinsen

flächendeckend eingeführt würden. In diesem

Fall würde ein deutlich höherer Frauenanteil,

durchschnittlich 14,4 %, ihr Geld bei der Bank

lassen. Der Anteil der „passiven“ Befragten

würde bei den am wenigsten Verdienenden und

vor allem bei der jüngsten Bevölkerungsgruppe

noch höher ausfallen. Erklären ließe sich dies

einerseits mit dem unterschiedlichen Nutzungs-

verhalten von Bankkonten als Transaktions-

oder Sparkonten, andererseits aber auch mit

einer je nach Bevölkerungsgruppe unterschied-

lich ausgeprägten Unsicherheit bezüglich Hand-

lungs- und Anlagealternativen.

Es zeigt sich, dass die Bevölkerungsgruppen, die

tendenziell einkommensschwächer bzw. weni-

ger vermögend sind, ihr Geld bei Negativzinsen

eher auf dem Konto belassen würden. Durch

diese Verhaltensweisen müssten diese Bank-

kunden mit erhöhten Zinskosten im Verhältnis

zu ihrem verfügbaren Einkommen bzw. Vermö-

gen rechnen, was bedeuten würde, dass es ce-

teris paribus zu Einkommens- bzw. Vermögen-

sumverteilungseffekten von den ärmeren zu

den reicheren Schichten der Bevölkerung käme.

Dieser Effekt würde sich zu den bereits in der

Niedrigzinsphase beobachteten Umverteilungs-

effekten der Geldpolitik der EZB addieren, die

aus unterschiedlichem Anlageverhalten resultie-

ren.

Abbildung 4. Anteile der unterschiedlichen Bevölkerungsgruppen, die bei Negativzinsen ihr Geld unverändert auf dem Kon-

to lassen würden.


11,6

18,4

7,8

14,4

12,4

14,7

8,1

10,4

7,6

10,2

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

Negativzinsen eigener Bank Generelle Negativzinsen

%

Alter 18-29

Frauen

Einkommen < 1.500 €

Anlagevermögen < 5.000 €

Durchschnitt

7

Die Umverteilung fände auch statt, wenn Heli-

koptergeld eingeführt würde (ohne gleichzeitige

Negativzinsen). Da wahrscheinlich damit zu

rechnen ist, dass die Geschäftsbanken nach

einer langen Phase der Niedrig- und Negativzin-

sen auf erhöhte Kontogebühren nicht vollstän-

dig verzichten würden, wären bei Pauschalge-

bühren (unabhängig vom Kontostand) diejeni-

gen Bevölkerungsgruppen mit einer höheren

Affinität zur Geldhortung auf dem Spar- oder

Girokonto besonders betroffen. Damit würden

jüngere Kunden, Frauen und Haushalte in der

Niedrigeinkommensgruppe im Verhältnis stär-

ker belastet als andere, einkommensrobustere

Bevölkerungsgruppen (Abb. 5).

Im Negativzinsszenario lassen sich die Verhal-

tensunterschiede zum Teil durch eine unter-

schiedliche Sensibilität auf die Zinsbelastung

erklären. Auf die Frage, ob sich das Spar- und

Anlageverhalten bei der Einführung der Nega-

tivzinsen von bis zu -0,5 % verändern würde,

haben wesentlich mehr Männer (75,8 %) als

Frauen (57,4 %) mit „sehr wahrscheinlich“ und

„wahrscheinlich“ geantwortet. Ähnlich zurück-

haltend wie Frauen sind jüngere und weniger

verdienende bzw. weniger vermögende Bevöl-

kerungsgruppen. Lediglich 55,2 % der Befragten

in der jüngsten Altersgruppe, sowie 54,5 % und

57,5 % der Kleinverdiener bzw. weniger Vermö-

genden haben angegeben, ihre Spar- und Anla-

gestrategien verändern zu wollen (Abb. 6). Die-

se Zurückhaltung spiegelt sich sowohl in den

Ausweichreaktionen auf die Negativzinsen als

auch in der konkreten Wahl zwischen den ver-

schiedenen Anlagestrategien wider.

Bei den in Abbildung 7 dargestellten Ausweich-

reaktionen zeigen Frauen, Jüngere, weniger

Verdienende und Befragte mit geringem Anla-

gevermögen eine überdurchschnittliche Ten-

denz bei Negativzinsen – sei es bei der eigenen

Bank oder flächendeckend – Bargeld abzuhe-

ben. Gleichzeitig sind dieselben Gruppen weni-

ger bereit ihr Kontoguthaben anderweitig anzu-

legen.

Abbildung 5. Welchen Anteil des angesparten Helikoptergeldes würden Sie auf Ihrem Konto anlegen?


32,0 %

31,6 %

49,6 %

38,7 %

51,6 %

0 10 20 30 40 50 60

Durchschnitt

Anlagevermögen < 5.000 €

Einkommen < 1.500 €

Frauen

Alter 18-29

8

Abbildung 6. Wie wahrscheinlich ist es, dass Sie Ihr Spar- und Anlageverhalten ändern würden, wenn Negativzinsen zwi-

schen 0 % und 0,5 % erhoben würden?


Abbildung 7. Anteile der verschiedenen Bevölkerungsgruppen, die bei generellen Negativzinsen Bargeld abheben oder ihr

Kontoguthaben anderweitig anlegen würden.


75,8

9,1

57,4

19,3

0

20

40

60

80

sehr wahrscheinlich u.wahscheinlich

unwahrscheinlich u. sehrunwahrscheinlich

%

Geschlecht

Männer Frauen

55,2

20,6

71,4

11,1

66,6

16,0

0

20

40

60

80



%

Alter 18-29 30-59 60+

54,5

30,9

69,0

11,9

74,7

9,7

0

20

40

60

80



%

Einkommen

bis 1.499 € 1.500-3.999 € > 4.000 €

57,5

23,9

73,7

9,3

75,0

6,2

0

20

40

60

80



%

Anlagevermögen

< 5.000 € 5.000-99.999 € > 100.000 €

46,9 46,7 53,1

32,4

0

20

40

60

Bargeld abheben Guthaben anderweitiganlegen

%

Geschlecht

Männer Frauen53,6

28,0

49,2 42,7

47,8 44,7

0

20

40

60


%

Alter 18-29 30-59 60+

61,3

24,0

52,0

38,7 39,0

55,0

0

20

40

60

80


%

Einkommen

bis 1.499 € 1.500-3.999 € > 4.000 €

62,7

26,9

45,6 44,7

31,6

63,2

0

20

40

60

80


%

Anlagevermögen

< 5.000 € 5.000-99.999 € > 100.000 €

9

Abbildung 8. Teilgruppe „Guthaben anlegen“: Wie würden Sie Ihr zu investierendes Geld überwiegend anlegen?


0

10

20

30

40

50

Aktien Investmentfonds Gold Beratungnotwendig

%

Negativzinsen

Männer Frauen

0

10

20

30

40

50


%

Helikoptergeld

Männer Frauen

0

10

20

30

40

50


%

Negativzinsen

18-29 30-59 60+

0

10

20

30

40

50


%

Helikoptergeld

18-29 30-59 60+

0

10

20

30

40

50


%

Negativzinsen

bis 1.499 € 1.500-3.999 € > 4.000 €

0

10

20

30

40

50


%

Helikoptergeld

bis 1.499 € 1.500-3.999 € > 4.000 €

0

10

20

30

40

50


%

Negativzinsen

< 5.000 € 5.000-99.999 € > 100.000 €

0

10

20

30

40

50


%

Helikoptergeld

< 5.000 € 5.000-99.999 € > 100.000 €

10

Sowohl bei Negativzinsen als auch bei

Helikoptergeld würden Frauen viel

zurückhaltender als Männer in Aktien oder

Investmentfonds investieren. Ähnlich würden

jüngere Leute, Befragte in der niedrigsten

Einkommensgruppe und einem geringen

Vermögen auf Negativzinsen und Helikoptergeld

eher zu Passivität neigen und vor allem bei

Aktien zurückhaltend vorgehen. Lediglich 7,2 %

bzw. 5,2 % der Befragten mit einem

Anlagevermögen unterhalb von 5.000 Euro

würden bei Negativzinsen bzw. Überweisungen

von Helikoptergeld in Aktien investieren. Für

Investmentfonds, die sich generell einer hohen

Beliebtheit unter den unterschiedlichen

Anlagestrategien erfreuen würden, ergibt sich

keine klare Tendenz in den verschiedenen

Bevölkerungsgruppen.

Für Gold, das insgesamt das am wenigsten

bevorzugte Anlagevehikel wäre, zeigt sich

dagegen eine interessante Verteilung in den

verschiedenen Bevölkerungsgruppen: Im

Verhältnis würden sich mehr Frauen als

Männer, mehr junge als ältere Befragte, mehr

Geringverdienener und mehr Personen mit

einem geringeren Anlagevermögen als

diejenigen mit höheren Einkommen und

Vermögen für Gold als bevorzugte

Anlagestrategie entscheiden. Gold wird von

diesen Bevölkerungsgruppen mit vermutlich

hohem Sicherheitsbedürnis anscheinend als

besonders geeignetes Anlagevehikel

empfunden.

Schließlich steigt tendenziell die Zahl derjenigen

Befragten, die angibt, dass weitere Beratung zur

Entscheidungsfindung bei der Anlage notwendig

wäre, mit abnehmendem Vermögen und

Einkommen sowie mit abnehmendem Alter der

Befragten. Darüber hinaus ist der Bedarf nach

weiteren Informationen bei den weiblichen

Befragten deutlich höher als bei den

männlichen. Diese Unsicherheit lässt einen

wichtigen Schluss zu: Die Verteilungseffekte, die

durch die Auswirkungen der unkonventionellen

Geldpolitik ausgelöst werden, sind nur teilweise

exogen gegeben. Vielmehr lassen sie sich durch

eine bessere Aufklärung über Geldanlage und

eine Verbesserung der Finanzbildung aller

Bevölkerungsgruppen verringern.

Fazit

Die Umfrageergebnisse müssen ihrer Natur

gemäß als Absichtserklärungen interpretiert

werden. Aus der in unterschiedlichen Zusam-

menhängen beobachtbaren Differenz zwischen

diesen Erklärungen und Handlungen sollte man

konservativ ableiten, dass zum Beispiel nicht

alle Umfrageteilnehmer, die angegeben haben,

auf Negativzinsen mit dem Wechsel ihrer Bank

zu reagieren, diesen Wechsel auch tatsächlich

umsetzen würden.4

Aus Sicht der Privatanleger muss darüber hinaus

berücksichtigt werden, dass aus einer Verände-

rung des Spar- und Anlageverhaltens Informa-

tions- und Wechselkosten resultieren. Der

Wechsel einer Bankverbindung ist mit erhebli-

chem Aufwand verbunden, der vielfach größer

ist als der Kostenaufschlag durch (niedrige) Ne-

gativzinsen.5

Trotz dieser Einschränkungen bleiben die Er-

gebnisse von erheblicher Relevanz, indem sie

Aussagen darüber ermöglichen, welche Auswir-

kungen die Erhebung von Negativzinsen von

4 Dagegen sprechen zunächst spieltheoretische Überle-

gungen: Diejenigen Banken, die von der Einführung von Negativzinsen absehen würden, dürften sich einem großen Zufluss von Kundengeldern gegenübersehen, wobei sie den entstehenden Passivüberhang nicht unbegrenzt akzep-tieren könnten. Eine spätere Einführung von abschrecken-den Negativzinsen wäre deshalb ebenfalls wahrscheinlich. In Antizipation dieser Entwicklung dürften viele Anleger vom Wechsel ihrer Bank absehen. 5 Empirisch lässt sich selbst auf Märkten mit deutlich ge-

ringeren Wechselkosten wie zum Beispiel auf dem Strom-markt für private Haushalte eine relativ hohe Trägheit der Kunden und damit auch eine Möglichkeit für vermeintlich ineffiziente Preissetzungen beobachten.

11

Privatkunden oder die Einführung von Helikop-

tergeld haben könnten.

Einerseits bestätigen die Umfrageergebnisse,

dass sich Inflationswirkungen in Form von Kon-

sumentenpreisinflation nicht mit Negativzinsen,

sondern wahrscheinlicher mit der Einführung

von Helikoptergeld erzeugen ließen. Die Erhe-

bung von Negativzinsen auch von Privatkunden

würde dagegen vermutlich die Vermögens-

preisinflation beschleunigen.

Neben diesen zum Teil durch die Notenbank

intendierten Inflationswirkungen zeigen sich

jedoch auch signifikante Verteilungseffekte. Da

sowohl bei Negativzinsen als auch beim Heli-

koptergeld ein überdurchschnittlicher Anteil der

einkommens- bzw. vermögensschwächeren

Bevölkerungsgruppen ihr Anlageverhalten un-

verändert beibehalten würde, wären diese

Haushalte mit relativ höheren Zinskosten bzw.

Bankgebühren konfrontiert.

Zusammenfassend lässt sich konstatieren: Je

expansiver die Geldpolitik ist, desto stärker ver-

festigen sich Unterschiede in der Vermögens-

verteilung. Bereits die aktuellen Niedrig- und

Nullzinsen haben Verteilungswirkungen. Einer-

seits sorgen sie für eine Umverteilung von Gläu-

bigern zu Schuldnern, anderseits aber auch von

„nicht aufgeklärten“ zu „aufgeklärten“ Anle-

gern, die in Sachwerte investieren, die sich in

einer Vermögenspreisinflation befinden. Diese

geldpolitische Umverteilung ist aber nur zum

Teil exogen gegeben, sondern auch Resultat

individueller Anlageentscheidungen, wie die

Studie belegt. Es bedarf in Deutschland wie

vermutlich auch in anderen Euroländern einer

signifikanten Verbesserung der Finanzbildung,

um besonders den „weniger aufgeklärten“ Be-

völkerungsgruppen trotz der Nebenwirkungen

der unkonventionellen Geldpolitik eine reale

Vermögensbildung zu ermöglichen.

Dies dürfte sogar im Sinne der EZB sein. Schließ-

lich hat Mario Draghi persönlich den deutschen

Sparern zuletzt ganz konkrete Anlagetipps ge-

geben: „Die Sparer haben es mit ihren Anlage-

Entscheidungen auch selbst in der Hand, wie

hoch ihre Erträge ausfallen, auch in Zeiten nied-

riger Zinsen. Die Sparer müssen ihr Geld nicht

nur auf dem Sparbuch anlegen, sondern haben

auch andere Möglichkeiten.”6

6 Mario Draghi in einem Interview für die „Bild“ vom 28.

April 2016.

12

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Handelsregister HRB 30 768 (Amtsgericht Köln); Zuständige Aufsichtsbehörde Bundesanstalt für

Finanzdienstleistungsaufsicht, Marie-Curie-Straße 24 – 28, 60439 Frankfurt / Graurheindorfer Str. 108, 53117 Bonn,

www.bafin.de; Autor Agnieszka Gehringer, PhD und Tobias Schafföner; Redaktionsschluss 09. Mai 2016

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