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15.05.2017 1

EQUITY RESEARCH

INITIATION OF COVERAGE

IL PRESENTE DOCUMENTO NON PUO’ ESSERE DISTRIBUITO NEGLI STATI UNITI, IN CANADA, GIAPPONE E AUSTRALIA

RACCOMANDAZIONE Buy

VETRYA

Target Price € 7.80

Settore: Digital Media Codice di negoziazione Bloomberg: VTY IM

Prezzo al 12/05/2017 € 6.10

Capitalizzazione di Borsa: Numero di azioni: Patrimonio netto 2016:

34.635.586 € 5.893.420 *

10.363.000 €

*Fully diluted nell’ipotesi di esercizio di almeno 1/3 dei warrants in scadenza a maggio 2017

Fonte: Vetrya; Stime: Banca Finnat

Data ed ora di produzione: 15.05.2017 ore 10:00 Data ed ora di prima diffusione: 15.05.2017 ore 11:00 Ufficio Ricerca ed Analisi

Gian Franco Traverso Guicciardi (AIAF) Tel. +39 0669933.440 Tatjana Eifrig Tel. +39 0669933.413 E-mail: [email protected]

Vetrya è un gruppo italiano (fondato nel 2010) specializzato nello sviluppo e nell’offerta di servizi e soluzioni applicative per reti di telecomunicazioni broadband e media digitali. E’ attiva quindi nella fornitura di servizi a valore aggiunto per reti di telecomunicazioni a banda larga, fisse e mobili (VAS), piattaforme digitali in cloud computing per la distribuzione di contenuti multimediali in modalità multi screen, mobile entertainment, mobile payment (sistemi di pagamento on line), digital advertising, internet TV, big data, internet delle cose, nonché sviluppo di applicazioni consumer per qualsiasi tipologia di dispositivo connesso alla rete internet.

Per il periodo 2017/2021, stimiamo una crescita media annua del fatturato pari al 7,2%. Il Margine operativo lordo (Ebitda) riteniamo possa essere in grado di espandersi ad un tasso medio annuo del 17,1% con una marginalità in costante crescita dal 9,8% del 2016, all’11,5% a fine 2017, per giungere al 15,3% al 2021. Il Risultato operativo netto (Ebit) lo stimiamo in crescita media annua del 25,7% con un ROS in aumento dal 5,2% del 2016 al 7,5% a fine 2017, all’11,7% a fine periodo previsionale (2021).

Sulla base della metodologia del discounted cash flow, valorizziamo il titolo 7.80 euro. Al target price individuato, la Società tratterebbe ad un valore di P/E pari a 17,72 volte gli utili stimati 2017 e 14,18 sugli utili 2018, con un EV/Ebitda pari a 7,26 per il 2017 e 5,91 per l’esercizio 2018.

Anno al 31/12 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E (k €)

RICAVI 56600 62260 68490 72600 76956 80000

Valore aggiunto 9858 11389 12718 14843 16030 16460

EBITDA 5555 7155 8404 10632 11567 12220

EBIT 2973 4665 5664 7874 8797 9340

Utile netto 1621 2612 3234 4551 5141 5508

Cash-flow 4203 5102 5974 7309 7911 8388

PFN -9449 -5972 -3734 17 4151 8852

Roe 15.6 18.1 18.3 20.5 18.8 16.8

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Il Mercato di Riferimento Il mercato mondiale delle tecnologie digitali ha registrato, nel 2015, una crescita del 2,4% (a 800 miliardi $). L’analisi per area geografica, al netto del Resto del mondo (+3,1%), mostra il forte dinamismo dei Paesi dell’area Asia/Pacifico (+2,5%), la continuità del Nord America (+3%) e la ripresa della spesa digitale in Europa (+1,3%) ove i segmenti più dinamici sono risultati il Software e Soluzioni ICT, animate dalle piattaforme IOT e social & business analytics; i Contenuti e Pubblicità digitale; le News e Mobile Entertainment. Il motore della crescita dovrebbe continuare ad essere sempre incentrato sul settore mobile e la proliferazione di terminali multi-purpose dovrebbe contribuire ad elevare del 40%, entro il 2017, i minuti voce da mobile.

Il mercato digitale nel mondo per area geografica

Fonte: NetConsulting Cube In merito agli internet users, nel corso del 2016 la loro percentuale è cresciuta del 10% con un aumento di 354 milioni di utenti mentre per i dispositivi mobili il numero degli users è salito del 5% (+222 milioni di utenti).

Fonte: Hootsuite - We are Social(January 2017)

In Italia, il mercato digitale, dopo essere cresciuto dell’1% nel corso dell’intero 2015 (per un giro d’affari pari a 64,9 miliardi di euro), ha continuato a migliorare (+1,8%) anche per tutto il 2016, raggiungendo un fatturato di 66,1 miliardi di euro.

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Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017 I comparti maggiormente dinamici sono risultati quelli relativi ai Contenuti e Pubblicità Digitali (+7,2%), Software e Soluzioni ICT (+4,8%), Servizi ICT (+2,5%) e Dispositivi e Sistemi (+1,4%) mentre si sono ridotti i Servizi di rete (-1,1%). All’interno del comparto Contenuti e Pubblicità Digitali, si è registrato un consistente aumento per i Contenuti per Ebook (+20,9%) seguiti dal Mobile Entertainment e App (+16,8%), Musica (+16,1%), Digital Advertising (+9%), News ed Editoria Elettronica Online (+6,8%) e Gaming & Entertainment (+6,7%); i Video hanno viceversa subito una leggera contrazione (-1,3%). In merito ai Servizi ICT, la crescita del 2,5% è risultata spinta soprattutto dai servizi di Data Center e Cloud Computing (+16,1%) che hanno compensato il calo di tutti gli altri segmenti quali i Servizi di Outsourcing (-1,3%), la Formazione (-1%) e l’Assistenza Tecnica (-1%); quasi invariati i comparti della Consulenza (+0,5%) e dello Sviluppo Applicativo e Systems Integration (+0,1%). In merito al segmento Software & Soluzioni ICT, cresciuto del 4,8% dopo il +4,7% fatto registrare nel 2015, le componenti più innovative come i Software Applicativi ed i Software Middleware sono cresciute, rispettivamente, del 6,5% e dell’1,2% mentre ha continuato a soffrire il Software di Sistema (-0,3%) per effetto del raffreddamento delle vendite di hardware.

Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017


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Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017 Nell’ambito del mercato dei Dispositivi e Sistemi, a fronte di un calo degli acquisti di personal computers (-4,4% in volume) e tablet (-7,1% in volume), si è registrato un incremento nelle vendite di smartphone (+8%). Da segnalare anche la lieve crescita nell’utilizzo di linee mobili (+0,4%).



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In Italia stiamo assistendo ad una sempre più evidente accelerazione nella migrazione al digitale ed a sostegno di questa spinta alla digitalizzazione opera, senza dubbio, la crescente rilevanza del cloud che consente, anche alle realtà aziendali più piccole, di poter usufruire di potenza computazionale prima inaccessibile. Se agli albori della sua introduzione la nuvola aveva una natura essenzialmente infrastrutturale, usata come storage o a fini di back up, ora invece sta assumendo una connotazione sempre più strategica. Da non sottovalutare, nel processo di digitalizzazione del Paese, anche l’apporto del mondo consumer, vero e proprio “divoratore” di tecnologie e servizi digitali attraverso l’accesso ad internet sia da casa che in mobilità, con un sempre più spinto utilizzo di e-commerce e servizi bancari on-line. Per l’intero 2017 si stima una crescita complessiva del mercato pari al 2,3%, per un valore di 67,6 miliardi di euro. Contenuti e Pubblicità Digitali dovrebbero crescere del 6,9%, Software e Soluzioni ICT registrare un incremento del 5,7%, Servizi ICT aumentare del 3,4% e Dispositivi e Sistemi migliorare dello 1,7%. Previsti sempre in calo i Servizi di Rete TLC (-0,5%).


Il valore totale del mercato Entertainment & Media italiano è ammontato, nel 2015, a circa 29,7 miliardi di euro ed è previsto che cresca, nel periodo 2014/2019, ad un tasso composto medio annuo (cagr) del 3,6%, per raggiungere, nel 2019, un valore di 34,8 miliardi soprattutto in virtù dell’incremento della spesa per accesso ad internet e della spesa per pubblicità digitale.

Fonte: Entertainment & Media Outlook in Italy 2015 – 2019 redatto da PwC

Nello specifico, la spesa per l’accesso ad Internet si stima possa essere in grado di crescere ad un tasso composto medio annuo dell’8,5% e di raggiungere così il 33% dei ricavi totali del mercato ma l’intera spesa nel settore digitale, in virtù del grande sviluppo atteso della banda larga e dell’accesso a internet mobile, è prevista possa raggiungere un’ incidenza del 44% sul totale del mercato.

29687 29920 29052 28657 29132 29764 3078132017

3332534757

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10000

15000

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35000

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Mercato E&M Italia 2010 - 2019 (€ Mln)

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Nel mercato della pubblicità digitale - secondo mercato dell’advertising italiano dietro alla pubblicità televisiva - i tassi di crescita previsti nel periodo 2014/2019 sono stimati al 3,6%, per raggiungere gli 1,8 miliardi di euro a fine 2019 dai 1,48 miliardi del 2015. L’incidenza del digital advertising, sul totale del mercato pubblicitario italiano, è quindi vista in crescita dal 22% del 2015 al 25,2% nel 2019. A livello globale, la pubblicità digitale è vista espandersi ad un tasso composto medio annuo del 4,7%. Nel 2019 questa sarà presumibilmente destinata ad incidere per un 38,7% sul fatturato totale pubblicitario mondiale (nel 2010 era al 16,6%) e la crescita più elevata si registrerà nei segmenti mobile (cagr atteso del 23,1%) e video advertising (cagr atteso del 19,5%).


Anche il mercato del mobile commerce è atteso sempre in costante sviluppo grazie alla crescente adozione dell’accesso internet da smartphone, reso possibile attraverso le reti avanzate ad alta velocità come il 4G LTE e 5G. A differenza del passato, quando il consumatore utilizzava il telefono cellulare prevalentemente per le comunicazioni vocali, gli utenti di telefonia mobile sono ora sempre più orientati verso l’utilizzo di servizi basati su Internet e sull’acquisto di servizi premium.

1497 1487 1531 1599 1685 1787

70036750 6756 6847 6920 7084

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2014 2015 2016 2017 2018 2019

Mercato Advertising Italiano 2014 - 2019 (€ Mln)

Internet Advertising Advertising Totale

21.4%

22.0%

22.7%

23.4%

24.3%

25.2%

19.0%

20.0%

21.0%

22.0%

23.0%

24.0%

25.0%

26.0%

2014 2015 2016 2017 2018 2019

Incidenza digital advertising su advertising totale in Italia 14 - 19 (%)

% Digitale / Totale

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Nel mercato della comunicazione mobile il numero globale di utenti è stimato in crescita dai 7 miliardi del 2013 ai 9 miliardi attesi nel 2017, con un mercato globale per i servizi di m-commerce VAS stimato in crescita, nel periodo 2014/2020, ad un tasso composto medio annuo (cagr) del 9,7% ed in grado di raggiungere (al 2020) i 701 miliardi di dollari. Le aree geografiche nelle quali è previsto un maggiore sviluppo del mercato VAS saranno l’Asia/Pacifico (cagr +16% circa), MedioOriente/Africa (cagr +12%), America latina (cagr +11%) ed Europa (cagr +8,2%). Nel medesimo periodo, il mercato italiano è visto crescere dagli 11,5 miliardi di dollari del 2014 ai 17,4 miliardi nel 2020, con un tasso di crescita media annua del 7,1%. Con un sempre più spinto sviluppo di internet, saranno quindi i produttori di contenuti, i social network, i venditori di pubblicità, i fornitori di tecnologia, l’e-commerce a guadagnare; molto meno chi posa la fibra e trasporta il traffico, specie se in forte regime di concorrenza.

Fonte: Mobile value added services – A global strategic business report MCP 7839

Fonte: Mobile value added services – A global strategic business report MCP 7839

7.07.7

8.18.6

9.0

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

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7.0

8.0

9.0

10.0

2013 2014 2015 2016 2017

Numero di sottoscrizioni mobile 2013 - 2017 (Mld)

11.512.3

13.214.2

15.316.4

17.4

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

16.0

18.0

20.0

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

Mercato Italiano M-VAS 2014 - 2020 ($ Mld)

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Attività e Strategie Vetrya è un gruppo italiano (fondato nel 2010) specializzato nello sviluppo e nell’offerta di servizi e soluzioni applicative per reti di telecomunicazioni broadband e media digitali. E’ attiva quindi nella fornitura di servizi a valore aggiunto per reti di telecomunicazioni a banda larga, fisse e mobili (VAS), piattaforme digitali in cloud computing per la distribuzione di contenuti multimediali in modalità multi screen, mobile entertainment, mobile payment (sistemi di pagamento on line), digital advertising, internet TV, big data, internet delle cose, nonché sviluppo di applicazioni consumer per qualsiasi tipologia di dispositivo connesso alla rete internet. I clienti di Vetrya sono costituiti da operatori di telecomunicazioni (mobili e fissi), media companies, broadcasters, editori, utilities, consumer vendors e multinazionali italiane ed internazionali. Tra i nomi di maggior spicco, evidenziamo Tim, RAI, Wind3, Samsung, Repubblica, Rizzoli Corriere della Sera, Microsoft, Poste Italiane, Unicredit, Vodafone, ENEL, Mondadori, ANSA, Turner, Discovery, Orange, Telefonica e Città del Vaticano. L’89% del fatturato deriva da servizi, soluzioni ed applicazioni di mobile commerce e l’80% è generato dai clienti Wind3, Tim e operatori esteri. Il titolo Vetrya, quotato dal 29 luglio 2016 sul segmento AIM di Borsa Italiana, è stato sottoscritto in sede di IPO ad un prezzo di collocamento di 6 euro.

Struttura del Gruppo: ante esercizio warrants 2017

Fonte: Vetrya SpA

Mercato

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Il Modello di Business Il modello di business che caratterizza il Gruppo Vetrya consiste nell'offerta di servizi e soluzioni per il mondo digitale: Servizi di Mobile Commerce Attraverso Piattaforme proprietarie operanti in cloud computing ed interconnesse direttamente e/o indirettamente, attraverso integratori, con oltre 150 operatori di telecomunicazioni, nazionali ed internazionali, mobili e fissi, tra i quali

Vetrya eroga servizi di pagamento di servizi digitali premium su reti mobili e fisse unitamente alla distribuzione dei contenuti su qualsiasi tipo di device come smartphone, tablet, connect TV, web, game consol. La società ha accordi con numerosi content provider tra i quali

La vendita di contenuti digitali all’utente finale avviene con fatturazione sulla sua bolletta telefonica (modalità Direct carrier billing). Attraverso tali piattaforme, vengono anche offerti servizi di SMS mobile hub ed Internet Web Payment. Piattaforme in Cloud Computing A beneficio della propria diversificata clientela, la Società offre l’accesso ad una platea di Piattaforme digitali in modalità cloud – queste piattaforme tecnologiche costituiscono il core business del Gruppo.

per la distribuzione di contenuti multimediali su dispositivi mobili attraverso gli operatori di telecomunicazioni;

per la distribuzione di video multiscreen in modalità streaming da ogni sorgente e su qualsiasi device (smartphone, tablet, connect TV, web, game console). Attraverso tale piattaforma, la Società è in grado di gestire l’intero processo di distribuzione di contenuti video via internet. La clientela tipo è rappresentata da media companies, broadcasters, editori, operatori di telecomunicazioni, istituzioni ed aziende che hanno la necessità di distribuire i propri contenuti video in modalità free e/o premium;

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per i servizi di digital payment on line, per importi non eccedenti i 300 euro mensili ed i 25 euro per singola transazione, da effettuarsi da parte di un’utenza sia mobile che fissa, su qualsiasi device connesso alla rete e con diretta fatturazione sulla bolletta telefonica. Attraverso la piattaforma possono essere acquistati biglietti, contenuti digitali ed abbonamenti televisivi

La piattaforma è attiva su 320 operatori telefonici in 92 Paesi.

per i servizi di second screen da offrire a broadcasters, produzioni cinematografiche e content providers

La piattaforma consente di sincronizzare automaticamente la trasmissione in onda con un ambiente interattivo, quale quello internet, al fine di offrire sondaggi live, contenuti extra, info correlate, e-commerce abilitato dalla trasmissione televisiva ed interactive advertising ;

per i servizi di video syndacation e la gestione della pubblicità in video in modalità pre-roll. La piattaforma offre quindi ad editori nazionali, internazionali e locali, un veicolo di distribuzione e di condivisione, in rete, di video nonchè ad editori, content providers, broadcasters, editori on line ed internet companies, la gestione di video pubblicitari in modalità pre-roll;

Digital Advertising Attraverso la piattaforma VISYD ADV, intesa quale aggregatore di spazi pubblicitari, la Società vende agli Advertising Networks quali

spazi pubblicitari, per esempio sotto forma di banners, che consentano agli inserzionisti finali di apparire, con la propria pubblicità digitale, all’interno di app e/o web portal di clienti Vetrya

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Servizi professionali La Società offre, ad operatori di telecomunicazioni, media companies, broadcasters, editori, utilities, consumer vendors, multinazionali italiane ed internazionali, servizi di consulenza strategica in ambito digitale, progettazione e sviluppo di applicazioni e servizi internet dedicati, interfaccia utente, produzione e gestione di contenuti e servizi di system integration, campagne di digital advertising, customer care, content delivery network e servizi di cloud computing. Sviluppo di Progetti ed Applicazioni La Società offre, ad operatori di telecomunicazioni, media companies, broadcasters, editori, utilities, consumer vendors, multinazionali italiane ed internazionali, progettazione di servizi e soluzioni su misura, web services, sviluppo applicazioni per qualsiasi sistema operativo (IOS, Android, Microsoft, Java) ed, attraverso la controllata Vetrya Inc. USA, lo sviluppo di servizi ed applicazioni proprietarie per Utenza Consumer a livello mondiale.

Caratteristiche distintive dei servizi offerti Piattaforme proprietarie Vetrya realizza quindi piattaforme proprietarie in modalità cloud per la distribuzione di contenuti multimediali su reti di telecomunicazione; Innovazione tecnologica dispone di tecnologie all’avanguardia per l’offerta di servizi e soluzioni innovative nelle aree mobile, internet tv, video & media, cloud computing e big data, internet delle cose, mobile payment, internet payment, servizi digitali, applicazioni e soluzioni broadband; Velocità e Qualità: offre elevati standard di qualità nei servizi offerti, una interconnessione diretta con gli operatori di telecomunicazione per l’erogazione di servizi VAS, nonché velocità di esecuzione nei progetti, soluzioni ed applicazioni; Fatturazione carrier billing: è in grado di monetizzare tutti i target di traffico (3G,4G,5G,Wi-Fi ed ultrabroadband) provenienti da qualsiasi canale di intrattenimento (musica, films, video, giochi e media) e di monetizzare contenuti digitali con la modalità carrier billing (fatturazione diretta con gli operatori telefonici); Offerta Unica: ha costruito una rilevante offerta di servizi e soluzioni per la distribuzione di contenuti multimediali su qualsiasi tipologia di rete broadband (mobile/fissa) che copre tutte le esigenze dei clienti; Internazionalizzazione: opera già sui mercati internazionali ed ha avviato una politica di più spinta internazionalizzazione facilitata dall’impiego delle piattaforme cloud già disponibili con una copertura globale.

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I Brand commerciali I clienti identificano quindi il Gruppo Vetrya attraverso i Brand commerciali che rappresentano i vari servizi per telefonia mobile, rete fissa, internet, broadband, media, televisione, digital advertising e servizi consumer.

Brand specializzato nella produzione di contenuti, cartoni animati e progettazione, design e sviluppo di interfacce grafiche per qualsiasi dispositivo

Brand di servizi e strategie nei settori del marketing e dell’advertising on-line su ogni tipo di schermo

Brand di servizi TV di second screen

Brand di hub distribution di contenuti digitali in ambito nazionale ed internazionale

Brand di servizi di video sydacation

Brand di servizi di distribuzione video multiscreen

Brand del servizio di messaggistica mondiale B2C gestito da Vetrya inc.

Brand del servizio di mobile community 4G

Brand del servizio di Internet TV

Brand del servizio di digital payment

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Le Strategie di Sviluppo La strategia di sviluppo della Società è incentrata sull’internazionalizzazione, puntando ai principali mercati europei, America latina, Paesi asiatici, Emirati arabi e Sud est asiatico e, contestualmente, su di un consolidamento della sua presenza sul mercato domestico. La Società intende affermarsi sui mercati caratterizzati da una consolidata penetrazione di servizi mobili e con un’ importante domanda interna per la distribuzione di contenuti digitali in modalità multi screen e digital advertising. - Nei Servizi Mobile Commerce, l’obiettivo è replicare il modello dei servizi offerti ed in particolare

del mobile commerce nei principali mercati europei, America latina (Brasile e Messico), Sud est asiatico, Russia ed Emirati arabi.

- Estendere l’interconnessione tecnologica con mobile hub internazionali e Telco’s. - Estendere i servizi di mobile-commerce per i contenuti digitali acquistabili non solo tramite il

carrier billing ma anche attraverso i circuiti di carte di credito. - Sviluppare e lanciare nuovi servizi attraverso il mobile hub nazionale ed internazionale. - Nel Digital Advertising, acquisire nuovi clienti e network per sviluppare campagne digital ADV. - Ampliare il modello cross selling su prodotti che Vetrya sviluppa per clienti. - Sviluppare il mercato mobile commerce (VAS) internazionale per campagne digital ADV. - Nelle Piattaforme, Servizi professionali e Sviluppo di Progetti & Applicazioni, si tenderà ad

internazionalizzare la propria offerta di servizi e distribuzione contenuti, in particolare a video (Eclexia) e mobile hub (Wonda).

- Estendere la piattaforma di video syndacation (Visidea) e second screen (Xivin). - Sviluppare una piattaforma di games syndacation. - Sviluppare una piattaforma di acquisto contenuti digitali HTML5 per i device no brand . - Sviluppare servizi ed applicazioni per il mercato consumer (attraverso Vetrya Inc.). - Sviluppare servizi broadband per operatori di telecomunicazione.

Nel corso del mese di gennaio 2017 è stata costituita, in Malesia, Vetrya Asia Pacific, una nuova business unit dedicata all’internazionalizzazione di servizi e soluzioni digital su di un mercato in rapida espansione quale quello del Sud est asiatico. L’operazione risponde all’esigenza di internazionalizzare la rilevante offerta di piattaforme cloud computing, servizi di digital advertising, mobile payment, broadband tv ed applicazioni. La Malesia costituirà per Vetrya un hub di riferimento per raggiungere anche altri Paesi dell’area ASEAN.

Il primo rilevante accordo strategico nell’area si è concretizzato con il Gruppo Sedania Innovator Bhd (uno dei principali System Integrator del sud est asiatico e attivo in campi quali l’innovazione sulle reti mobile e relativi servizi, la produzione di contenuti televisivi, l’advertising, consumer engagement, banking e travel solutions) e prevede l’interconnessione diretta con i principali operatori di telecomunicazione, nonché la fornitura di servizi ed applicazioni digitali.

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Risultati FY 2016

EUR (K) FY 2015 FY2016 VAR%

Ricavi di Vendita 35227 56600 60.7

Valore della produzione 37393 58420 56.2

Materiali 123 89 -27.6

% 0.35 0.2

Servizi 29247 48415 65.5

% 83 85.5

Beni di Terzi 150 58 -61.3

% 0.4 0.1

VALORE AGGIUNTO 7873 9858 25.2

% 22.3 17.4

Costo del Lavoro 2792 4135 48.1

% 7.9 7.3

Oneri di gestione 333 168 -49.5

% 0.95 0.3

EBITDA 4748 5555 17

% 13.5 9.8

Ammortamenti & Svalutazioni 1554 2582 66.1

% 4.4 4.6

EBIT 3194 2973 -6.9

% 9.1 5.2

Oneri finanziari 455 272 -40.2

% 1.3 0.5

Utile Ante Imposte 2739 2701 -1.4

% 7.8 4.8

Imposte 1036 1080 4.2

Tax rate (%) 37.8 40

RISULTATO NETTO 1657 1621 -2.2

% 4.7 2.9

Cash Flow 3257 4203 29

% 9.25 7.4

ROI 21.4 15

ROE 36.3 15.6

Fonte: Vetrya; Elaborazioni: Banca Finnat

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A consuntivo dell’esercizio 2016 Vetrya ha registrato un incremento del fatturato consolidato pari al 60,7% sulla scia dell’aumento dei clienti, lo sviluppo di servizi innovativi e soluzioni digitali quali l’integrazione di piattaforme per la gestione di servizi a valore aggiunto in ambito telecomunicazioni, broadband, media e televisione, nonché una maggiore internazionalizzazione dell’offerta. A questo riguardo, è stata estesa l’offerta di servizi e soluzioni in ambito internazionale acquisendo nuovi clienti in Portogallo, Francia, Spagna, UK, Germania, Turchia, Egitto, Emirati arabi, Sud est asiatico e Sud Africa. Attraverso la controllata americana Vetrya Inc. sono state lanciate con successo applicazioni e piattaforme per servizi consumer a livello mondiale. La spinta del fatturato si è concretizzata però attraverso una più aggressiva politica commerciale la quale, unitamente ad una maggiore incidenza del costo dei servizi sui ricavi totali (dal precedente 83% all’attuale 85,5%) ha impattato negativamente sulla redditività. Il Valore Aggiunto si è portato da € 7873 migliaia al 31.12.2015 ad € 9858 migliaia al 31.12.2016 (+25,2%) ma in relazione al fatturato la sua incidenza è scesa al 17,4% dal precedente 22,3%, contrazione che si è poi riverberata sull’intera struttura di bilancio. Una diminuzione del peso del costo del lavoro (dal 7,9% al 7,3% del fatturato) non ha impedito al Margine operativo lordo (Ebitda), pur cresciuto del 17% (da € 4748 migliaia al 31.12.2015 ad € 5555 migliaia al 31.12.2016), di veder ridotta la propria marginalità dal precedente 13,5% al 9,8%. Un aumento dell’incidenza degli ammortamenti (dal 4,4% del fatturato al 4,6%), incrementatisi del 66,1% rispetto al precedente esercizio, ha poi determinato una contrazione di quasi il 7% nel Risultato operativo netto (Ebit), con conseguente riduzione del Return on Sale dal precedente 9,1% al 5,2%. Una imposizione fiscale pari al 40% del Risultato lordo (dal precedente Tax rate pari al 37,8%) ha ulteriormente contribuito a ridurre del 2,2% l’Utile netto consolidato rispetto all’Utile di Gruppo 2015 al netto delle minorities. La marginalità netta si è quindi anch’essa ridimensionata dal 4,7% del fatturato al 2,9%. In termini di Return on Investments, questo si è contratto dal 21,4% al 15% mentre in termini di Return on Equity si è passati dal 36,3% al 15,6%.

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Outlook 2017-2021

EUR (K) FY2016 FY2017E FY2018E FY2019E FY2020E FY2021E CAGR 16/21

Ricavi di Vendita 56600 62260 68490 72600 76956 80000 7.2

Valore della produzione 58420 64560 70590 75500 79556 82500

Materiali 89 125 137 181 192 200

% 0.2 0.2 0.2 0.25 0.25 0.25

Servizi 48415 52921 57530 60258 63103 65600

% 85.5 85 84 83 82 82

Beni di Terzi 58 125 205 218 231 240

% 0.1 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3

VALORE AGGIUNTO 9858 11389 12718 14843 16030 16460

% 17.4 18.3 18.6 20.4 20.8 20.6

Costo del Lavoro 4135 4047 4109 3993 4232 4000

% 7.3 6.5 6 5.5 5.5 5

Oneri di gestione 168 187 205 218 231 240

% 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3

EBITDA 5555 7155 8404 10632 11567 12220 17.1

% 9.8 11.5 12.3 14.6 15 15.3 Ammortamenti & Svalutazioni 2582 2490 2740 2758 2770 2880

% 4.6 4 4 3.8 3.6 3.6

EBIT 2973 4665 5664 7874 8797 9340 25.7

% 5.2 7.5 8.3 10.85 11.4 11.7

Oneri finanziari 272 311 274 290 230 160

% 0.5 0.5 0.4 0.4 0.3 0.2

Utile Ante Imposte 2701 4354 5390 7584 8567 9180

% 4.8 7 7.9 10.45 11.1 11.5

Imposte 1080 1742 2156 3033 3426 3672

Tax rate (%) 40 40 40 40 40 40

RISULTATO NETTO 1621 2612 3234 4551 5141 5508 27.7

% 2.9 4.2 4.7 6.3 6.7 6.9

Cash Flow 4203 5102 5974 7309 7911 8388

% 7.4 8.2 8.7 10.1 10.3 10.5

PFN -9449 -5972 -3734 17 4151 8852

Equity 10363 14397 17631 22182 27323 32831

CIN 19812 20369 21365 22165 23172 23979

ROI 15 22.9 26.5 35.5 38 38.95

ROE 15.6 18.1 18.3 20.5 18.8 16.8 Stime: Banca Finnat

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In merito alle prospettive per il periodo 2017/2021, stimiamo una crescita media annua del fatturato pari al 7,2%. Il 60% di questa crescita dovrebbe poter pervenire dallo sviluppo estero in grado di pesare, a far data dal 2020, per un 15% sul totale turnover del Gruppo. Il Margine operativo lordo (Ebitda) riteniamo possa essere in grado di espandersi ad un tasso medio annuo del 17,1% con una marginalità in costante crescita dal 9,8% del 2016, all’11,5% a fine 2017, per giungere al 15,3% al 2021. Il Risultato operativo netto (Ebit) lo stimiamo in crescita media annua del 25,7% con un ROS in aumento dal 5,2% del 2016 al 7,5% a fine 2017, all’11,7% a fine periodo previsionale (2021). In merito al Risultato netto di Gruppo, questo dovrebbe poter crescere ad un tasso medio annuo del 27,7%, da € 1621 migliaia del 2016 ad € 2612 migliaia quale utile stimato a fine 2017 per giungere ad € 5508 migliaia a fine 2021. In termini di ROI, questo dovrebbe portarsi al 39% a fine periodo, dal 15% del 2016 mentre il Ritorno sul capitale proprio (ROE) lambire il 18% in media nell’ultimo biennio (2020/2021) del periodo previsionale dal 15,6% del 2016. La Posizione finanziaria netta, negativa per € 9449 migliaia a fine 2016, dovrebbe restare tale (negativa) fino al consuntivo 2018 (pari a -3734 migliaia) per divenire quindi positiva per 4151 migliaia nel 2020 e pari a 8852 migliaia nel 2021.

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Valuation Ai fini della valutazione, applichiamo la metodologia del Discounted cash flow con previsione esplicita dei flussi di cassa generati nel quinquennio 2017/2021. Fissiamo un tasso di crescita perpetua al 2% e calcoliamo un Wacc al 9,63% come risultante di un Free risk rate al 2,2%, un Coefficiente Beta pari allo 0,9 ed un Market risk premium all’8,25 %. Otteniamo un Enterprise Value pari a 55,322 milioni di euro ed un Valore ad Equity, per azione (nell’ipotesi di esercizio di almeno 1/3 dei warrants esercitabili nel periodo 15/05 – 29/05 2017), pari ad Euro 7,80.

Cash Flow Model ( K €)

2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

EBIT 4665 5664 7874 8797 9340

Tax rate 40 40 40 40 40

NOPAT 2799 3398,4 4724,4 5278,2 5604

D&A 2490 2740 2758 2770 2880

Capex 2490 2740 2900 3080 3200

CNWC 557 996 658 697 487

FOCF 2242 2402,4 3924,4 4271,2 4797

Stime: Banca Finnat

DCF Model Valuation (k €)

WACC Calculation (%)

Perpetual Growth Rate (%) 2

Risk free rate 2,20

WACC (%) 9,63

Market risk premium 8,25

Discounted Terminal Value 41879

Beta (x) 0,9

Cum. Disc. Free Operating Cash Flow 13443

Cost of Equity 9,63

Enterprise Value 55322

Net financial position as of 31/12/2016 -9449

WACC 9,63

Equity Value 45873

Nr. Azioni 5893420

Value per share 7,80

Stime: Banca Finnat Stime: Banca Finnat

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INCOME STATEMENT (Eur k) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

Ricavi di vendita 56600 62260 68490 72600 76956 80000

Valore della Produzione 58420 64560 70590 75500 79556 82500

Materiali 89 125 137 181 192 200

Servizi 48415 52921 57530 60258 63103 65600

Beni di terzi 58 125 205 218 231 240

Valore Aggiunto 9858 11389 12718 14843 16030 16460

Costo del Lavoro 4135 4047 4109 3993 4232 4000

Oneri di Gestione 168 187 205 218 231 240

EBITDA 5555 7155 8404 10632 11567 12220 Ammortamenti & Svalutazioni

2582 2490 2740 2758 2770 2880

EBIT 2973 4665 5664 7874 8797 9340

Oneri finanziari 272 311 274 290 230 160

Utile Ante Imposte 2701 4354 5390 7584 8567 9180

Imposte 1080 1742 2156 3033 3426 3672

Tax-rate (%) 40 40 40 40 40 40

Risultato Netto 1621 2612 3234 4551 5141 5508

Cash Flow 4203 5102 5974 7309 7911 8388

BALANCE SHEET (Eur k) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

Totale Patrimonio Netto 10363 14397 17631 22182 27323 32831

Indebitamento Netto 9449 5972 3734 (17) (4151) (8852)

Capitale Investito Netto 19812 20369 21365 22165 23172 23979

FINANCIAL RATIOS (%) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

EBITDA margin 9,8 11,5 12,3 14,6 15 15,3

EBIT margin 5,2 7,5 8,3 10,85 11,4 11,7

Net margin 2,9 4,2 4,7 6,3 6,7 6,9

ROI 15 22,9 26,5 35,5 38 38,95

ROE 15,6 18,1 18,3 20,5 18,8 16,8

GROWTH (%) 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

Sales 60,7 10 10 6 6 4

EBITDA 17 28,8 17,5 26,5 8,8 5,65

EBIT -6,9 56,9 21,4 39 11,7 6,2

Net Profit -2,2 61,1 23,8 40,7 13 7,1

Cash Flow 29 21,4 17,1 22,3 8,2 6

VALUATION METRICS 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E

P/E 21,79 13,86 11,09 7,92 7,01 6,56

P/CF 8,59 7,01 6,04 4,92 4,55 4,30

P/BV 3,47 2,50 2,04 1,62 1,31 1,09

EV/SALES 0,80 0,67 0,58 0,49 0,41 0,34

EV/EBITDA 8,17 5,86 4,72 3,38 2,75 2,22

EV/EBIT 15,27 8,99 7,01 4,56 3,61 2,90 Stime: Banca Finnat

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BANCA FINNAT S.p.A. E’ STATA AUTORIZZATA DALLA BANCA D’ITALIA ALLA PRESTAZIONE DEI SERVIZI DI INVESTIMENTO DI CUI AL D.LGS.N.58/1998 ED E’ SOTTOPOSTA ALLA SUA VIGILANZA NONCHE’ A QUELLA DELLA CONSOB. CIO’ PREMESSO, LA PRESENTE RICERCA RIENTRA, PER CONTENUTI E FINALITA’, NELL’AMBITO DELLE DISPOSIZIONI FISSATE DAL REGOLAMENTO DELEGATO UE N. 2016/958 DEL 9 MARZO 2016. ESSA E’ STATA CONDOTTA, SU MANDATO DELLA SOCIETA’ OGGETTO DELL’ANALISI, DALL’UFFICIO STUDI E RICERCHE DI BANCA FINNAT NELLA PERSONA DELL’ANALISTA GIANFRANCO TRAVERSO. I MODELLI DI VALUTAZIONE SONO DISPONIBILI PRESSO IL DIPARTIMENTO DI RICERCA ED ANALISI DELLA BANCA. BANCA FINNAT AGISCE QUALE OPERATORE SPECIALISTA E NOMAD SUL TITOLO VETRYA S.p.A. QUOTATO SUL SEGMENTO AIM DI BORSA ITALIANA. IL SOGGETTO DELL’ANALISI NON DETIENE PARTECIPAZIONI NELLA BANCA SUPERIORI AL 5% DEL SUO CAPITALE AZIONARIO TOTALE. LA BANCA:

A) NON E’ MARKET MAKER O LIQUIDITY PROVIDER PER GLI STRUMENTI FINANZIARI EMESSI DAL SOGGETTO DELL’ANALISI; B) HA SVOLTO NEI 12 MESI PRECEDENTI LA FUNZIONE DI GLOBAL COORDINATOR NELL’AMBITO DEL COLLOCAMENTO SUL MERCATO

AIM DEI TITOLI DELL’EMITTENTE OGGETTO DELL’ANALISI; C) LA BANCA O SUE CONTROLLATE NON E’ PARTE DI UN ACCORDO CON IL SOGGETTO DELL’ANALISI, O CON SOCIETA’ DEL SUO

GRUPPO, SULLA PRESTAZIONE DI SERVIZI BANCARI O FINANZIARI IVI INCLUSI FINANZIAMENTI DIRETTI. L’UFFICIO STUDI DELLA BANCA E’ UN DIPARTIMENTO A SE’ STANTE ED E’ INQUADRATO NELL’AMBITO DELLA VICE DIREZIONE GENERALE FINANZA CUI RISPONDE DIRETTAMENTE. NESSUN ANALISTA DELL’UFFICIO STUDI E RICERCHE DELLA BANCA DETIENE STRUMENTI FINANZIARI EMESSI DAL SOGGETTO DELL’ANALISI NE’ SVOLGE RUOLI DI AMMINISTRAZIONE, DIREZIONE O CONSULENZA PER IL SOGGETTO STESSO. L’ANALISTA DICHIARA DI NON ESSERE A CONOSCENZA DI PERSONE APPARTENENTI ALLA BANCA O AL GRUPPO DELLA BANCA CHE ABBIANO INTERESSI IN CONFLITTO CON UNA VALUTAZIONE OBIETTIVA DEL SOGGETTO DELL’ANALISI. NESSUNA RICOMPENSA DIRETTA E/O INDIRETTA E’ STATA, NE’ SARA’, RICEVUTA DALL’ANALISTA A SEGUITO DELLE OPINIONI ESPRESSE NELL’ANALISI. LA REMUNERAZIONE DELL’ANALISTA NON DIPENDE DIRETTAMENTE DALLO SPECIFICO SERVIZIO OFFERTO, DALLE COMMISSIONI DI NEGOZIAZIONE NE’ DA ALTRE OPERAZIONI SVOLTE DALLA BANCA O DA SOCIETA’ APPARTENENTI ALLO STESSO GRUPPO. I RESPONSABILI DEI SERVIZI DELLA BANCA CHE POSSONO AVERE INTERESSE AD INFLUENZARE LA VALUTAZIONE DEL SOGGETTO DELL’ANALISI HANNO SOTTOSCRITTO APPOSITA DICHIARAZIONE NELLA QUALE SI OBBLIGANO A NON INTERFERIRE IN ALCUN MODO CON L’ATTIVITA’ DI VALUTAZIONE DELL’ANALISTA. NESSUNA PERSONA DIVERSA DALL’ANALISTA HA AVUTO ACCESSO AI CONTENUTI DELL’ANALISI PRIMA DELLA SUA DIFFUSIONE. BANCA FINNAT VIETA AI PROPRI DIPENDENTI DI RICEVERE COMUNQUE INCENTIVI DA PARTE DEL SOGGETTO DELL’ANALISI O PROMETTERE TRATTAMENTI DI FAVORE NEI CONFRONTI DEL MEDESIMO SOGGETTO DELL’ANALISI. FINO A DUE MESI SUCCESSIVI ALLA DIFFUSONE DELLA RICERCA E INOLTRE FATTO DIVIETO A TUTTI I DIPENDENTI DELLA BANCA, IVI COMPRESI I COMPONENTI DELL’UFFICIO STUDI, DI COMPIERE QUALSIASI OPERAZIONE PERSONALE RIGUARDANTE LO STRUMENTO FINANZIARIO OGGETTO DELLA RICERCA. QUALSIASI OPINIONE, PREVISIONE O STIMA CONTENUTA NEL PRESENTE DOCUMENTO E’ ESPRESSA SULLA BASE DELLA SITUAZIONE CORRENTE ED E’ QUINDI POSSIBILE CHE I RISULTATI O GLI AVVENIMENTI FUTURI SI DISCOSTINO RISPETTO A QUANTO INDICATO IN TALI OPINIONI, PREVISIONI E STIME. TUTTE LE INFORMAZIONI IVI CONTENUTE PROVENGONO DALLA SOCIETA’ OGGETTO DELL’ANALISI E SONO COSTITUITE DALLE PUBBLICAZIONI PERIODICHE DELLA SOCIETA’ STESSA (BILANCIO DI ESERCIZIO E BILANCIO CONSOLIDATO), SULLA CUI ATTENDIBILITA’ RISPONDE LA SOCIETA’ MEDESIMA. L’ATTENDIBILITA’ DELLE FONTI NON E’ STATA AL MOMENTO OGGETTO DI ACCERTAMENTI, PROVVEDIMENTI O PUBBLICHE SMENTITE DA PARTE DI AUTORITA’ GIUDIZIARIE O DI VIGILANZA. E’ PRASSI SOTTOPORRE LA BOZZA DELL’ANALISI EFFETTUATA, SENZA VALUTAZIONE O PREZZO DI RIFERIMENTO, ALLA SOCIETA’ OGGETTO DI ANALISI, ESCLUSIVAMENTE AL FINE DI VERIFICARE LA CORRETTEZZA DELLE INFORMAZIONI IVI CONTENUTE E NON DELLA VALUTAZIONE. LA RIPRODUZIONE, ANCHE PARZIALE, DI QUESTO DOCUMENTO E’ CONSENTITA PREVIA CITAZIONE DELLA FONTE. IL PRESENTE DOCUMENTO, O COPIA O PARTI DI ESSO, NON POSSONO ESSERE PORTATI, TRASMESSI, DISTRIBUITI O COMUNQUE UTILIZZATI NEGLI USA O DA PERSONA STATUNITENSE, NE’ IN CANADA, AUSTRALIA, GIAPPONE O DA ALCUNA PERSONA IVI RESIDENTE. LA DISTRIBUZIONE DEL PRESENTE DOCUMENTO IN ALTRI STATI POTRA’ ESSERE OGGETTO DI RESTRIZIONI NORMATIVE E LE PERSONE CHE SIANO IN POSSESSO DEL PRESENTE DOCUMENTO DOVRANNO INFORMARSI SULL’ESISTENZA DI TALI RESTRIZIONI ED OSSERVARLE. CON L’ACCETTAZIONE DELLA PRESENTE ANALISI FINANZIARIA SI ACCETTA DI ESSERE VINCOLATI DALLE RESTRIZIONI SOPRA ILLUSTRATE.

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R.E.A. n. 444286 – P.IVA n. 00856091004 C.F. e Reg. Imprese di Roma n. 00168220069 Iscritta all’albo delle banche – Capogruppo del gruppo bancario Banca Finnat Euramerica, iscritta all’albo dei gruppi bancari Aderente al fondo interbancario di tutela dei depositi

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