Publicación de fondos de y otras oPortunIDaDEs DE InvErsIón

InformacIón a 30 DE aBrIL DE 2015 | númEro 8

Publicación de fondos de

y otras oPortunIDaDEs DE InvErsIón

ÍnDIcE

Presentación 5

Foro Institucional 6

Evolución de los mercados 10

Gestión tradicional 14

renta fija 14

renta variable de países desarrollados 18

renta variable de países emergentes 22

Distribución de activos, convertibles e inmobiliario 24

Gama selección 27

Gestión alternativa 32

tendencias de la industria 32

Evolución de los fondos de saa 34

Gama selección 38

Dossier - Inversión en infraestructuras 40

Ideas de inversión 44

Gama de fondos 46

Publicación de fondos de

y otras oPortunIDaDEs DE InvErsIón

aBrIL 2015 5

Presentación

Víctor AllendeDirector corporativo de ”la caixa”

Banca Privada y Personal

transcurridos los primeros meses de 2015, le presentamos un nuevo número de esta publicación cuyo objetivo es hacerle llegar semestralmente la información más relevante y actualizada sobre nuestra selección de arquitectura abierta (saa).

En esta ocasión, analizamos en nuestra sección de foro institucional la evolución de la renta variable europea y el creciente protagonismo que ha ido adquiriendo paulatinamente para los inversores. De la mano de Javier Estrada y santiago rubio del Equipo de altium y Estrategia de Inversión, destacados miembros de las principales gestoras internacionales, debaten, bajo el título «El irresistible encanto de la renta variable europea», sobre las perspectivas en los mercados europeos de renta variable.

además, como es habitual, incorporamos diferentes análisis y previsiones sobre los principales indicadores económicos, elaborados por nuestros expertos a la luz de los resultados del primer trimestre del año.

Junto con Invercaixa, en ”la caixa” Banca Privada nos esforzamos continuamente por ofrecerle información precisa y de calidad de los fondos incluidos en saa. Le recordamos que en su informe de posición, en su posición en Línea abierta y en los informes de seguimiento, también podrá identificar estos fondos, frente a los de terceras gestoras, con el icono .

reciba un cordial saludo,

6 aBrIL 2015

Foro Institucional

El irresistible encanto de la renta variable europea

En nuestros documentos de estrategia de los últimos trimestres, hemos venido subrayando la idea de que las acciones del viejo continente constituían una gran oportunidad de inversión. El retraso en el proceso de recuperación de los beneficios, junto con unas valoraciones poco exigentes, representaba una combinación muy atractiva en espera de un catalizador que las pusiera en valor. Ese catalizador apareció finalmente en forma de programa de expansión cuantitativa. El giro en política monetaria produjo el deseado cambio de sentimiento. Los flujos de dinero viraron hacia Europa y los precios y las valoraciones se ajustaron muy rápidamente.

«Los índices europeos cotizan con múltiplos superiores a las 16 veces en términos de precio beneficio, el nivel más alto desde 2001. con relación al mercado americano, la prima no había sido tan baja desde hace más de 14 años. Esta situación claramente limita el potencial a medio plazo, pero la clave estará en los resultados empresariales». De esta forma abre Pedro Martínez de InverCaixa un debate que claramente va a tener como protagonista al diagnóstico sobre los beneficios a corto plazo.Luis Martín de BlackRock limita el riesgo derivado de una supuesta sobrevaloración por las previsiones optimistas que maneja sobre la futura

Todavía siguen nítidos en nuestra memoria aquellos terribles días de la crisis del euro y los te-mores a una ruptura traumática de la Unión Monetaria. Parece mentira que en tan poco tiem-po el panorama haya cambiado tanto y que de la huida de inversores internacionales Europa haya pasado a estar en el foco de todos los analistas por su atractivo. Los mercados europeos, más concretamente los de renta variable, son en este inicio del año los claros ganadores y la exuberancia de su comportamiento nos ha movido a centrar la discusión de esta edición del Foro Institucional en sus perspectivas futuras.

aBrIL 2015 7

Foro Institucional

rentabilidad corporativa. comenta que «las revisiones de beneficios han roto la tendencia al alza, hacia terreno positivo, por primera vez en los últimos cuatro años. El fuerte diferencial que existe en resultados a ambos lados del atlántico va a empezar a cerrarse y eso le va a dar un fuerte soporte fundamental a los mercados».En general, todos los asistentes al foro coinciden en un punto. Europa ha entrado en una fase de duración incierta, en la que los vientos macro económicos soplan a favor. La bajada de costes energéticos y financieros proporciona una inesperada mejoría en renta disponible que hace soñar con un despegue de la demanda interna, mientras que la debilidad del euro proporciona un fuerte impulso exportador. Santiago Rubio de CaixaBank recuerda la fuerte mejoría que están experimentando indicadores como el de confianza de los consumidores en la zona, el consumo en alemania o las exportaciones en Italia. señala que «por primera vez desde que se inició la crisis, Europa va a crecer más que Estados unidos en este primer trimestre. sin duda hay factores temporales e irrepetibles que determinan esta situación, pero no deja de ser significativa. El principal riesgo que veíamos a principios de año era que el Banco central Europeo (BcE)

fracasara en su lucha contra la deflación, pero parece que ese escenario ahora es menos probable».Es el consenso de la mesa que esta bonanza macroeconómica se va a trasladar a un periodo de expansión de beneficios. En opinión de Juan Ra-món Caridad de Julius Baer «los mercados han corrido muy por delante, anticipando una sustancial mejoría en las cuentas de resultados y ahora toca cumplir». Preguntamos si eso significa que el recorrido es ya limitado y su respuesta es que «si aceptamos que las políticas monetarias ultraexpansivas se van a mantener a medio plazo, debemos aceptar un cierto nivel de sobrevaloración respecto a la media histórica, dado que ha desaparecido el activo sin riesgo y el cupón está en peligro de extinción. El potencial de subida todavía es elevado».Javier Estrada de CaixaBank recuerda que las expectativas de crecimiento de beneficios en la Eurozona siguen siendo, pese a la gran mejora experimentada, muy modestas: «un 65% de las ventas de las compañías de la Eurozona son fuera del área; eso implica que solo por el tipo de cambio los crecimientos de beneficios serán superiores al 10%. no parece difícil por lo tanto que las empresas sorprendan en positivo».

Fuentes: Bloomberg y elaboración propia.–20%

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31/03/1530/03/1527/03/1526/03/1525/03/1524/03/1523/03/1520/03/1519/03/1518/03/1517/03/1516/03/1513/03/1512/03/1511/03/1510/03/1509/03/1506/03/1505/03/1504/03/1503/03/1502/03/1528/02/1527/02/1526/02/1525/02/1524/02/1523/02/1520/02/1519/02/1518/02/1517/02/1516/02/1513/02/1512/02/1511/02/1510/02/1509/02/1506/02/1505/02/1504/02/1503/02/1502/02/1531/01/1530/01/1529/01/1528/01/1527/01/1526/01/1523/01/1522/01/1521/01/1520/01/1519/01/1516/01/1515/01/1514/01/1513/01/1512/01/1509/01/1508/01/1507/01/1506/01/1505/01/1502/01/1531/12/14

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31/03/1530/03/1527/03/1526/03/1525/03/1524/03/1523/03/1520/03/1519/03/1518/03/1517/03/1516/03/1513/03/1512/03/1511/03/1510/03/1509/03/1506/03/1505/03/1504/03/1503/03/1502/03/1528/02/1527/02/1526/02/1525/02/1524/02/1523/02/1520/02/1519/02/1518/02/1517/02/1516/02/1513/02/1512/02/1511/02/1510/02/1509/02/1506/02/1505/02/1504/02/1503/02/1502/02/1531/01/1530/01/1529/01/1528/01/1527/01/1526/01/1523/01/1522/01/1521/01/1520/01/1519/01/1516/01/1515/01/1514/01/1513/01/1512/01/1509/01/1508/01/1507/01/1506/01/1505/01/1502/01/1531/12/14

Estados Unidos

Zona Euro

CRECIMIENTO DE LOS BENEFICIOS ESPERADOS

8 aBrIL 2015

Este comentario abre el terreno a un tema problemático. El atractivo de la renta variable se enmarca cada vez más en términos relativos y no absolutos. Es el hecho de la ausencia de tipos de interés lo que hace atractiva la inversión en uno de los pocos activos que todavía ofrece un retorno nominal interesante. Miguel Villalba de Morgan Stanley apunta hacia esta línea de pensamiento cuando señala que «históricamente invertir con los precios y en las valoraciones actuales ha generado rentabilidades muy bajas para los inversores. Pero es un hecho que las alternativas en otros mercados se agotan y son aún peores en términos de retorno esperado. Los flujos hacia la renta variable se aceleran y no van a dar mucha tregua».¿son entonces los tipos de interés el gran riesgo para el inversor? si el gran argumento para comprar es la ausencia de alternativa, parece claro que el elemento a vigilar es la dirección de los tipos y sobre todo la posibilidad de que se produzca un fuerte e inesperado giro alcista. Los tipos en Estados unidos irán normalizándose pero nadie en la mesa espera una subida brusca. La visión general en el foro es que la demanda global mantendrá un perfil de crecimiento bajo con pocas presiones inflacionistas. así que los tipos bajos están para quedarse. El nuevo régimen de dólar fuerte puede reequilibrar el crecimiento global, pero los países emergentes en su conjunto están frenando y es difícil ver un escenario que provoque una inesperada espiral alcista en los tipos de interés. Beatriz Barros de Lis de Axa matiza esta visión generalmente positiva mostrando su «preocupación acer

ca de la comunicación e implementación de las subidas de tipos en Estados unidos por la reserva federal (fed). a mayor incertidumbre, mayor riesgo de correcciones». Precisamente, en lo que se refiere a los riesgos, Domingo Barroso de Fidelity coincide con la mayoría en apuntar a china o, más concretamente, a un imprevisible aterrizaje acelerado de su crecimiento y a la vulnerabilidad de los países productores de petróleo y otras materias primas. Para Barroso, «los mercados emergentes pueden restar dinamismo a la demanda este año. La debilidad del sector energético, los bajos precios de las materias primas y la fortaleza del dólar no les favorecen. Existen oportunidades en estos países pero cada vez se mueven menos como un bloque y es de esperar más dispersión entre ellos».

Foro Institucional

Fuentes: Bloomberg y elaboración propia.–3

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Jul.14

Abr.06

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Estados Unidos

Zona Euro

Mar.07

Feb.08

Ene.09

Dic.09

Nov.10

Oct.11

Sept.12

Ag.13

CONFIANZA DE LOS CONSUMIDORES

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Foro Institucional

Los riesgos de tipo político también planean en la conversación sin que nadie se atreva a concretar las posibilidades reales de que un conflicto de Grecia con sus socios, en rusia o en oriente, pueda aguarnos la fiesta este año. son factores que añaden incertidumbre y volatilidad y que siempre, de una forma u otra, en un lugar o en otro, estarán ahí y con los que a los inversores nos toca vivir. Jesús de Ipina de Invesco abre la parte final del debate haciendo referencia a su enfoque sectorial y poniendo el acento en los valores cíclicos. señala que «es esencial discriminar entre sectores dada la gran dispersión existente entre valoraciones y beneficios. Existen sectores que se han visto favorecidos por el mercado por su carácter refugio que cotizan con primas del 60% sobre su media histórica. otros han sido penalizados por su carácter cíclico, como el sector financiero, que presenta importantes descuentos frente a las medias históricas. ahora que han alcanzado los niveles de capital exigidos, los bancos van a poder volver a centrarse en rentabilizar más sus balances. Por el contrario, seguimos cautos en sectores como el energético, donde va a pesar mucho la reducción en las inversiones, y el de servicios públicos, donde existen demasiados riesgos regulatorios». Pedro Martínez de InverCaixa coincide con Invesco en decantarse por los sectores más cíclicos, «que son los que más se benefician de la política de relajación cuantitativa y sus consecuencias»,

coincidiendo también en encontrar especialmente atractivo al sector bancario. Pero añade dentro de su cesta de sectores favoritos al de telecomunicaciones, «por la mejora de los entornos regulatorio y competitivo y por su alto apalancamiento operativo».tras una intensa jornada de intercambio de ideas, parece claro que el mercado de renta variable va a volver a ser protagonista este año, pero esta vez para bien. Queda claro también que su recorrido depende a corto plazo sobre todo de la capacidad que tengan las empresas de traducir en forma de beneficios el paréntesis de bonanza macroeconómica que estamos viviendo. a medio plazo, el reto es conseguir sostener la recuperación económica y eso son ya palabras mayores. solo si los países aprovechan la favorable coyuntura actual para mejorar sus estructuras productivas podría sostenerse el actual estado de cosas. Pero, a corto plazo, el soporte de la valoración relativa va a ser muy potente. La rentabilidad de los bonos corporativos es inferior a la rentabilidad por dividendo y mientras esa situación persista la fortaleza de las bolsas continuará.

Javier EstradaÁrea de Altium y Estrategia de Inversión

de ”la Caixa” Banca Privada

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Evolución de los mercados

«Las perspectivas para la Eurozona aparecen claramente brillantes en su conjunto, destacando España como el país de mayor crecimiento esperado»

Guillermo HermidaDirector de Inversiones

de InverCaixa Gestión

El primer trimestre de 2015 ha sido tan interesante y apasionante como todos los últimos tanto en sorpresas sobre el desarrollo de la economía como en evolución de los mercados financieros. Por lo que respecta al primer punto, la economía, lo más relevante es tanto la desaceleración tan fuerte que ha habido en el crecimiento de Estados unidos y la ralentización de algunos emergentes (Brasil y china) como la aceleración del crecimiento experimentado en la Eurozona, que ha empezado a sentir los beneficios de un euro más bajo, una importante caída en los costes de las materias primas y unas políticas fiscales menos restrictivas que las llevadas a cabo en los últimos años. si a ello se añade una pequeña recuperación inicial de la demanda del crédito a nivel europeo y el inicio de la implementación del programa de reflación cuantitativa el 9 de marzo de 2015 con la compra de hasta 60.000 millones de euros en bonos gubernamentales, las perspectivas para la economía de la Eurozona aparecen claramente brillantes en su conjunto, destacando España como el país de mayor crecimiento esperado y en el que los niveles de creación de empleo afortunadamente empiezan a sorprender al alza. La desaceleración ameri

cana la consideramos temporal, y esperamos un perfil de crecimiento de menos a más para Estados unidos que permita que el crecimiento global de la economía mundial sea similar al de 2014, pero con una mayor aportación de las economías desarrolladas que compense la ralentización que estamos viendo en las economías emergentes. En este entorno, las políticas monetarias siguen siendo de corte expansionista, tomando el relevo la Eurozona a Estados unidos, donde ya en el trimestre anterior se frenó la expansión del balance de la reserva federal (fed). Por lo que se refiere a la fed, se han seguido dando pasos en el sentido de una normalización de la política monetaria cuan do se ha eliminado la palabra «paciente» del

LAS PoLíTICAS MonETARIAS SIGUEn SIEnDo DE CoRTE ExPAnSIonISTA, ToMAnDo EL RELEVo LA EURozonA A ESTADoS UnIDoS

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comunicado mensual sobre la posible subida de tipos, pero se sigue indicando que esta misma va a depender de la evolución de la fortaleza de la economía y que probablemente solo si los datos económicos muestran una vuelta al crecimiento estimado podremos asistir a una primera subida del tipo de interés, aunque pensando en un ritmo de subidas moderado y pausado en el tiempo. En la Eurozona, el arranque de la implementación de las compras de bonos no deja lugar a duda sobre la determinación de implementación del mismo y la cohesión entre todos los países. Esto ha tenido sus consecuencias sobre la evolución de los tipos de interés de la Eurozona, donde más del 40% de los bonos gubernamentales cotizados lo hacen con una tasa interna de retorno (tIr) negativa. El hecho de que el Banco central Europeo (BcE) se haya comprometido a no comprar bonos con una tIr inferior a la remuneración del depósi

to (–0,2%) ha provocado un aplanamiento de las curvas de tipos de interés y una evolución favorable de los rendimientos de los activos de renta fija de la Eurozona. Este movimiento no tiene por qué considerarse del todo agotado, aunque cada vez es más difícil encontrar valor en los activos de renta fija de la Eurozona.En Estados unidos, los bonos también han tenido un buen comportamiento en la medida en que el mercado ha descontado un aplazamiento en las subidas de tipos de interés por la fed, los datos económicos han mostrado ese enfriamiento y las tensiones inflacionistas no han aparecido. todo ello acompañado por unos tipos de interés nominales muy superiores a los de la Eurozona y con una tendencia apreciatoria del dólar que favorecen el flujo de los inversores de renta fija hacia los activos de dicha zona. Esto se ve compensado con un ciclo económico y un nivel de apalancamiento

12 aBrIL 2015

del sector privado, que ha crecido significativamente en los dos últimos años, y que contrarrestan esos otros aspectos positivos comentados. nuestra opinión sobre la renta fija sigue siendo de cautela. Estamos más preocupados por la parte de las corporaciones americanas y por una posible subida de tipos anterior a la que el mercado descuenta.Los bonos high yield se han comportado mal por el peso de los emisores petroleros, que se han visto muy afectados por la bajada del precio del petróleo, pero empezamos a ver alguna oportunidad selectiva en los mismos. En general somos algo más positivos con la renta fija europea por el programa de compras del BcE y nuestra apuesta sigue estando en los bonos periféricos y en papel de crédito selectivamente elegido, pues cada vez vemos que hay que diferenciar más entre los distintos emisores. El rédito periférico se ha visto algo más parado en la compresión de diferenciales contra el bono alemán influenciado por el posible enquistamiento de Grecia tras las elecciones que han dado el poder a syriza y la postura mantenida en la negociación sobre la deuda griega con las entidades europeas. Esto lo seguimos viendo como una oportunidad de compra especialmente por los resultados de crecimiento de España y por las reformas emprendidas en Italia.En renta variable ha sido un trimestre absolutamente espectacular para la bolsa europea ayudada por la depreciación del euro, la implementación

del programa de expansión de balance del BcE, con efectos sobre las bolsas similares a los de programas implementados en otras zonas geográficas en el pasado, y con un inicio de cambio en el ciclo de crecimiento de beneficios. con ello, bolsas como la alemana han dado retornos superiores al 20% y las compañías cíclicas y de pequeño tamaño han liderado las subidas. creemos que en los próximos meses los mercados periféricos y el sector bancario deben ser líderes. seguimos esperando revalorizaciones fuertes el resto del año para las bolsas europeas.En Estados unidos la bolsa ha permanecido casi plana por el final de la expansión del balance de la fed y el efecto en beneficios tanto de la caída del petróleo en más de un 50% como por la apreciación del dólar y la traslación que las ventas y beneficios en otras divisas tienen en sus compañías. se han continuado realizando operaciones de fusiones y adquisiciones de gran tamaño, llegándose a un récord absoluto al mismo tiempo que los programas anunciados de recompra de acciones también están en tamaño récord. Las perspectivas para el resto del año son ligeramente mejores, aunque seguimos viendo menores retornos que para las bolsas europeas.Japón es otra área en la que las bolsas lo han continuado haciendo bien y donde los datos de crecimien to económico son algo más brillantes para el año fiscal que comienza, por lo que sigue siendo uno de nuestros mercados preferidos, tanto por valoración como por política monetaria y por crecimien to esperado de beneficios y cambio en los flujos de los fondos de pensiones gubernamentales.Los mercados emergentes tuvieron un arranque de año complicado tanto en renta fija como en renta variable, pero en la última parte del trimestre las bolsas emergentes lo han hecho muy bien, lideradas por rusia y china, este último mercado ligado al estímulo de unos tipos más bajos y a una liberalización de los flujos entre china y Hong Kong. En general nos mantenemos algo cautos

nUESTRA APUESTA SIGUE ESTAnDo En LoS BonoS PERIFéRICoS y En PAPEL DE CRéDITo SELECTIVAMEnTE ELEGIDo, PUES CADA VEz VEMoS qUE HAy qUE DIFEREnCIAR MáS EnTRE LoS DISTInToS EMISoRES


aBrIL 2015 13

con estas zonas geográficas porque un dólar fuer te, un posible cambio de ciclo de los tipos de interés americanos y unas materias primas en fuer te caída han sido tradicionalmente ingredientes de una receta de problemas en estas zonas geográficas. no obstante, nuestra visión es de búsqueda de oportunidades para aumentar nuestra exposición, sobre todo en renta variable, en estos mercados.Los fondos de gestión alternativa han tenido un buen trimestre comparados con los últimos años, con una bajada de correlaciones y unas tendencias claras de mercado que han sido aprovechadas para ofrecer rentabilidades superiores a las de la

bolsa americana. seguimos pensando que tanto en selección de títulos como en global macro se pueden encontrar rendimientos positivos en los próximos trimestres con un adecuado nivel de control de riesgos.En general continuamos considerando que las bolsas ofrecen más valor que los bonos, favoreciendo la deuda de países periféricos (España e Italia), no vemos un escenario deflacionista estructural y seguimos apostando por apreciaciones del dólar frente al euro y por sectores cíclicos. Los riesgos de cambio de ciclo para los activos financieros los vemos bajos, tanto por geopolítica como por cambio de política monetaria.


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Gestión tradicional ı Renta fija

«Los fondos de renta fija europea han tenido una magnífica evolución en 2015, combinando estrategias de bonos gubernamentales y de bonos corporativos»

Javier BlascoGestor de Gama FonCaixa

Selección y Selector de SAA

Después de todo un año especulando sobre la posibilidad de que el Banco Central Euro-peo (BCE) implementara un programa ex-traordinario de compra de activos para estimular la economía de la Eurozona, en enero de 2015 se anunció el inicio del progra-ma y en marzo se puso en marcha. ¿Cuál ha sido el impacto en los principales emisores de renta fija europeos?a finales del mes de enero, el BcE anunció la inminente implantación de un programa extraordinario de compra de bonos. su objetivo es que desde el 9 de marzo, el BcE realizará una compra de bonos de la Eurozona, mayoritariamente de gobiernos, por un importe aproximado de 60.000 millones de euros mensuales hasta septiembre de 2016. con esta inyección de capital en el sistema, el BcE pretende incrementar la inflación en la Eurozona y estimular el crecimiento. uno de los principales efectos que se han visto desde el anuncio del programa ha sido la fuerte depreciación del euro frente al dólar que, entre otras cosas, ha favorecido la competitividad de las empresas europeas.

En cuanto a los mercados de renta fija europeos, el programa de compras ha puesto de manifiesto el fuerte compromiso del BcE con la Eurozona y con los países periféricos, y el optimismo se ha instaurado en los mercados. Las primas de riesgo en periféricos se comprimieron en 2015, aunque las nego ciaciones sobre el pago de la deuda griega han frenado la velocidad de avance del resto de periféricos. En el trimestre y, gracias a este escenario tan positivo, las tires en la Eurozona se han reducido significativamente y tanto los bonos de países periféricos como de países core han obtenido una rentabilidad muy atractiva. Los fondos de renta fija europea han tenido una magnífica evolución en 2015. El fondo BGF Euro Bond ha obtenido un 4,0%. su principal apuesta ha sido por países periféricos; adicionalmente han aumentado su porcentaje invertido en crédito durante el periodo. La duración del fondo, superior a 5,5 años, también ha contribuido a su buena evolución. El fondo BGF Euro Short Duration Bond también ha obtenido un muy buen resultado, alcanzando un 1,0% de rentabilidad. su rendimiento ha sido menor por su menor duración, aproximadamente 1,5 años.

aBrIL 2015 15


Con este entorno de mercado tan positivo, ¿cómo se han comportado las estrategias de crédito en Europa?una de las consecuencias que debería tener el programa del BcE en la Eurozona es una menor oferta de deuda gubernamental para el resto de inversores, y por ello, se espera una mayor inversión en crédito mientras dure el programa. Durante el primer trimestre de 2015 la deuda corporativa ha tenido un buen comportamiento en la Eurozona, aunque no hemos visto un estrechamiento significativo de sus diferenciales, con lo que el principal motor de la rentabilidad de los fondos de crédito han sido los cupones y la duración. a pesar de ello, la divergencia entre sectores, países y compañías individuales ha permitido a fondos como el fondo Schroder Euro Corporate y el fondo Morgan Stanley Euro Corporate batir a sus índices de referencia apostando por sus equipos de análisis. ambos fondos han acertado al invertir en bonos subordinados en el sector financiero. también han sabido aprovechar las buenas oportunidades que han ofrecido los países periféricos y, en el caso del fondo Schroder Euro Corporate, también ha aprovechado la buena evolución del mercado de high yield, uno de los principales motivos por los que su rentabilidad ha sido superior, 2,4% en el periodo frente al 1,9% del fondo de morgan stanley. El fondo Morgan Stanley Euro Corporate Bond Duration Hed-ged, que es la versión con cobertura de duración, ha logrado un 0,8%, reflejando claramente que no haber tenido duración en 2015 ha lastrado la rentabilidad de los inversores.

Una vez eliminado el programa de compras en Estados Unidos, con una economía en periodo de recuperación y buscando un buen momen-to para subir los tipos de interés, ¿qué se espe-ra de los activos de renta fija americanos?En 2014 finalizó el llamado «tapering» o, lo que es lo mismo, la retirada de los estímulos extraordinarios de compra de activos por parte de la fed norteamericana, y pudimos ver cómo se comenzaba a recuperar con fuerza la economía, incluso con un crecimiento bastante significativo del empleo y del sector inmobiliario.Este proceso de recuperación en Estados unidos debería concluir con una normalización de los tipos de interés, y la pregunta más relevante para 2015 es a qué ritmo, puesto que para ellos es muy importante recuperar sus mecanismos tradicionales de política monetaria pero sin impactar negativamente en el crecimiento. Por ello, la fed está siendo muy cautelosa y está preparando poco a poco a la economía para dicha subida de tipos, teniendo muy en cuenta el lenguaje de sus discursos y la evolución de los datos macroeconómicos, actualmente muy centrados en el empleo y en la inflación. a pesar de que el riesgo que más preocupa a los inversores en renta fija en Estados unidos es esa subida de tipos, la tasa interna de retorno (tIr) del 10 años americano está ligeramente más abajo que a principio de año, y los tipos de interés aún no han impactado negativamente en los bonos. sin embargo, una buena parte de los gestores de renta fija en Estados unidos está apostando por estrategias con menor sensibilidad a una subida de tipos. En concreto, el fondo TCW MetWest Amundi US

DIFERENCIA ENTRE LA CURVA DE TIPOS AMERICANA Y LA ALEMANA

Fuentes: Bloomberg y elaboración propia.

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Curva de tipos de Estados Unidos

Curva de tipos de Alemania

TIR NEGATIVA HASTA OCHO AÑOS EN LA EUROZONA (31/03/2015)% yield

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opportunistic Core Bond ha mantenido una duración un año inferior a la de su índice de referencia, lo que ha frenado ligeramente su avance en 2015. a pesar de ello, su evolución ha sido positiva, 1,1% en el primer trimestre, y sus apuestas en el segmento de hipotecas y préstamos han resultado muy positivas para la cartera. El fondo AxA IM US Corporate Bond, que invierte exclusivamente en crédito, ha obtenido en el primer trimestre un 1,9%, reflejando la buena evolución de la deuda corporativa en Estados unidos. Los fondos globales de crédito como el fondo JP Morgan Global Corporate Bond, invertido principalmente en compañías globales con calidad crediticia de grado de inversión, han tenido un comportamiento similar al de fondos invertidos exclusivamente en Estados unidos, un 2,1% en el primer trimestre.

El precio del crudo registró una fuerte caída en 2014 y aún se mantienen las dudas de si llegará a recuperarse en el corto plazo. ¿Qué fondos se vieron más perjudicados por este movimiento y cómo se están comportando en 2015?La fortísima caída de 2014 en el precio del petróleo tuvo un impacto muy negativo en los países productores como rusia, venezuela o colombia, pero también en Estados unidos y en especial en el mercado de high yield, que sufrió mucho en el último trimestre de 2014. El sector energético, con un porcentaje en los principales índices de high yield cercano al 15%, sufrió un fuerte retroceso en la recta final del año y se cuestionó la posibilidad de supervivencia de algunas compañías en el medio plazo si se mantenían los precios del crudo en niveles tan bajos. En 2015 el precio del petróleo se ha estabilizado, y con ello el segmento energético de los índices de high yield se ha recuperado signifi cativamente. Los gestores consideran especialmente atractivas aquellas compañías menos ligadas al precio del crudo, como las que se dedican mayoritariamente al transporte. Gracias a una menor volatilidad en el

mercado en 2015, las principales estrategias de high yield han obtenido una rentabilidad muy atractiva en el primer trimestre: el fondo BGF Global High yield Bond registraba un 1,8%, apostando por estrategias con menor sensibilidad a tipos de interés como sobreponderar los segmentos de menor calidad crediticia, mientras que el fondo Muzinich Short Duration High yield alcanzaba el 1,7% con una estrategia mucho más conservadora, tanto por su mayor calidad crediticia como por su baja duración, cercana a un año.

¿Cómo están afectando a los fondos moneta-rios las medidas extraordinarias de los ban-cos centrales?En el caso europeo, el BcE redujo su tipo de interés para depósitos hasta ponerlo en negativo en 2014, tratando con ello de desincentivar aún más la inversión en depósitos y en estrategias de la más elevada calidad crediticia. adicionalmente, el comienzo de su programa de relajación cuantitativa está presionando las tires de los bonos de países core todavía más abajo; reflejo de ello es que la curva de la Eurozona está en terreno negativo para todos los plazos inferiores a ocho años. Esta situación está haciendo imposible a los gestores de fondos monetarios de máxima calidad crediticia, como el fondo Pictet Sovereign Short Term Money Market EUR, obtener rentabilidades positivas, –0,1% en 2015, aunque mantienen su compromiso de seguir invirtiendo en activos de máxima calidad crediticia (aaa), sobre todo de gobiernos. El caso americano no es muy diferente y, aunque se esperan subidas de tipos en algún momento de este año, la curva americana está en niveles muy cercanos a cero en plazos inferiores a un año, objetivo de inversión de fondos como el fondo JPM US Dollar Treasury Liquidity, que en 2015 ha obtenido un 0% de ren tabilidad en dólares. fruto de la fuerte apreciación del dólar en el primer trimestre, la rentabilidad de este fondo calculada en euros ha sido del 12,7%.

aBrIL 2015 17


Después de la severa corrección de los merca-dos de deuda emergente en 2014, ¿cómo es-tán evolucionando las diferentes estrategias en este primer trimestre de 2015?Los mercados emergentes se encuentran en la actualidad dependiendo en buena parte de las diferentes políticas monetarias de los países desarrollados. mientras que en Estados unidos y en reino unido están buscando el momento para poder comenzar a subir tipos, la Eurozona y Japón continúan muy comprometidos con políticas monetarias muy laxas y con programas extraordinarios de compra de activos para tratar de reflotar su crecimiento e inflación. con respecto a los países emergentes, una subida de tipos en Estados unidos y la fortaleza de su moneda impactarían de forma muy negativa; de hecho, la fortaleza del dólar ya está castigando a las distintas monedas emergentes de forma muy significativa. Por el contrario, los programas de compra de bonos y un escenario de tipos muy bajos en Japón y Europa proporcionan una liquidez enorme en los mercados, que podría ir destinada a la compra de bonos con cupones más elevados como los de países emergentes y serían un soporte para la deuda de dichos mercados. En 2014 ya vivimos dos caras de la moneda en emergentes; países como rusia, que se vio afectada por sanciones internacionales, una caída del precio del petróleo muy fuerte y una devaluación de su moneda de más del 50%; países como turquía, que se aprovechó del bajo precio del petróleo, y países de la región asiática que se beneficiaron de un menor precio del petróleo, una menor inflación e incluso posibilidades de bajar tipos para estimular su economía.

Este año, tanto los problemas en rusia como el precio del petróleo han dado un respiro y rusia es la que mejor comportamiento ha registrado en el primer trimestre, incluso en moneda local. sin embargo, la fortaleza del dólar ha impedido que los mercados emergentes consiguiesen avanzar en 2015, puesto que tan solo tres países han logrado apreciar su moneda frente al dólar: la India, taiwán y tailandia. con este escenario tan negativo para las divisas emergentes ninguno de los fondos de selección arquitectura abierta (saa) que invierten exclusivamente en deuda de países emergentes ha conseguido obtener rentabilidad positiva. El fondo Pictet Global Emerging Currencies retrocedió un –2%, con una duración inferior a un año y un posicionamiento bastante defensivo en divisas. Por su parte, el fondo Bny Mellon Global Emerging Debt LC cedió un –4,8% lastrado principalmente por sus posiciones en Brasil, que ha sido el país más castigado en 2015 con una economía cerca de la recesión, una inflación elevadísima, protestas populares y un episodio durísimo de corrupción en una de las principales compañías estatales, Petrobras, donde se han visto implicados varios altos cargos de la élite política. su moneda se ha depreciado más de un 17% en 2015 frente al dólar.El fondo Templeton Global Bond, que mantiene una elevada exposición a bonos y divisas de países emergentes, ha conseguido acabar el trimestre con rentabilidad positiva, 0,2%. Este buen resultado ha sido principalmente por compensar la mala evolución de las divisas emergentes con una posición fuerte invertida en dólares, mientras que está muy corto en euros y en yenes.

EVOLUCIóN DEL SECTOR ENERGíA EN LOS íNDICES DE high yielD AMERICANOS (31/12/2014 - 31/03/2015)

Fuentes: Bloomberg, BofA Merrill Lynch y elaboración propia.–2%

–1%

1%

0%

2%

3%

4%

5%

6%

31 mar.11 mar.1 mar.19 feb.9 feb.30 ene.20 ene.10 ene.31 dic.

-2-10123456

31/03/1530/03/1527/03/1526/03/1525/03/1524/03/1523/03/1520/03/1519/03/1518/03/1517/03/1516/03/1513/03/1512/03/1511/03/1510/03/1509/03/1506/03/1505/03/1504/03/1503/03/1502/03/1528/02/1527/02/1526/02/1525/02/1524/02/1523/02/1520/02/1519/02/1518/02/1517/02/1516/02/1513/02/1512/02/1511/02/1510/02/1509/02/1506/02/1505/02/1504/02/1503/02/1502/02/1531/01/1530/01/1529/01/1528/01/1527/01/1526/01/1523/01/1522/01/1521/01/1520/01/1519/01/1516/01/1515/01/1514/01/1513/01/1512/01/1509/01/1508/01/1507/01/1506/01/1505/01/1502/01/1531/12/14

-2-10123456

31/03/1530/03/1527/03/1526/03/1525/03/1524/03/1523/03/1520/03/1519/03/1518/03/1517/03/1516/03/1513/03/1512/03/1511/03/1510/03/1509/03/1506/03/1505/03/1504/03/1503/03/1502/03/1528/02/1527/02/1526/02/1525/02/1524/02/1523/02/1520/02/1519/02/1518/02/1517/02/1516/02/1513/02/1512/02/1511/02/1510/02/1509/02/1506/02/1505/02/1504/02/1503/02/1502/02/1531/01/1530/01/1529/01/1528/01/1527/01/1526/01/1523/01/1522/01/1521/01/1520/01/1519/01/1516/01/1515/01/1514/01/1513/01/1512/01/1509/01/1508/01/1507/01/1506/01/1505/01/1502/01/1531/12/14

Índice high yield de Estados Unidos

Índice high yield de Estados Unidos sector energía

21 mar.

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Gestión tradicional ı Renta variable de países desarrollados

Los cinco fondos de la oferta de SAA que invierten en la renta variable de los países europeos han obtenido una rentabilidad superior al 16,5%

¿Qué destacaríais de lo sucedido en las regio nes desarrolladas en este primer tri-mestre de 2015?si hay algo que ha resultado fundamental en este comienzo del año ha sido el anuncio por parte del Banco central Europeo (BcE) de su plan de comenzar en marzo con la compra de bonos. Estas compras se realizarán por un importe mensual de 60 billones de euros hasta, al menos, septiembre de 2016, lo que equivaldrá a un total de algo más de 1.000 billones de euros. a partir de ese momento, la continuidad de las compras dependerá de si las expectativas de inflación cuadran con los objetivos fijados por el BcE (por lo menos cerca del 2%) y con mayores tasas de crecimiento.El mercado llevaba ya algún tiempo esperando que este anuncio se produjera y lo ha acogido con mucho entusiasmo. muestra de ello es el excelente resultado obtenido por los cinco fondos de la oferta de selección arquitectura abierta (saa) que centran sus inversiones en la renta variable de los países europeos. todos ellos han finalizado el periodo con una rentabilidad superior al 16,5%. con un retorno del 19,6% el fondo

Fidelity Euro Blue Chip ha sido el que mejor resultado ha obtenido por ser el más vinculado a la evolución de los países de la Eurozona y tener una presencia mínima en la bolsa del reino unido, que ha mostrado una peor evolución. De los otros cuatro, y como suele ser habitual en un mercado alcista, el más rentable ha sido el fondo que invierte en pequeñas compañías, el fondo Henderson Pan European Smaller Companies, con una revalorización del 19,2%. también ha cerrado el periodo con muy buenos resultados el fondo Invesco Pan European Equity, que atesora una rentabilidad superior al 18% gracias, en gran parte, a que sus gestores llevan tiempo posicionándolo para que se beneficie de la esperada recuperación económica en Europa. Por su parte, el fondo Henderson Pan European Equity, de estilo crecimiento, ha cerrado el primer trimestre del año con una rentabilidad también cercana al 18% gracias a un posici onamiento sectorial que ha resultado muy acertado. algo más rezagado pero con una nada despreciable rentabilidad del 16,9% se encuentra el último de los fondos de la oferta de renta variable europea, el fondo BGF European Value.

Patricia Pomares, Helena Marino y

Javier EspinosaGestores de Gama FonCaixa

Selección y Selectores de SAA

aBrIL 2015 19


¿Creéis que esta medida adoptada por el BCE debería beneficiar a algún sector o in-dustria en particular? Es muy posible que las medidas adoptadas por el BcE tengan un impacto positivo en el sector financiero y más concretamente en el sector inmobiliario debido, entre otras cosas, a los menores costes de financiación y al efecto positivo que la medida debería tener sobre la inflación, variable a la que se vincula la actualización de la renta percibida por los alquileres. además de los fondos de renta variable europea, el otro gran beneficiado de esta tendencia es el fondo Henderson Global Property. En los tres primeros meses del año este fondo ya se ha revalorizado un 15,6%.

En contraposición, la Reserva Federal (Fed) se mantiene a la espera de que los indicado-

res macroeconómicos detonen el comienzo de la normalización de su política moneta-ria. ¿Cómo afecta esta diferencia en el mo-mento del ciclo económico de ambas regiones a la cotización de sus divisas?El anuncio de la implementación de esta nueva política monetaria por parte de nuestro Banco central ha tenido otra consecuencia evidente, la depreciación del euro contra el dólar. En este primer trimestre del año la divisa americana se ha revalorizado cerca de un 12% contra el euro, convirtiéndose en uno de los activos más rentables. sin embargo, la bolsa americana, después de un fantástico 2014 en que consiguió rebasar varias veces los máximos históricos gracias a la fortaleza de su economía, apenas se ha revalorizado en este 2015. Esta fuerte apreciación del dólar unida a un movimiento de la bolsa americana prácticamente

20 aBrIL 2015


plano ha generado enormes diferencias de rentabilidad entre los fondos de renta variable americana en su versión cubierta y sin cubrir. De hecho las cuatro alternativas de saa en su tramo cubierto han obtenido rentabilidades bastante discretas. El mejor de todos ellos ha sido el representante del estilo crecimiento, el fondo Brown Advisory US Equity Growth, que ha obtenido una rentabilidad del 3,95% gracias a la vinculación que este estilo de gestión tiene con los dos sectores de la economía que mejor han evolucionado en el trimestre: salud y consumo discrecional. menos rentable ha resultado la alternativa de invertir en bolsa americana con un enfoque de valor, ya que estos fondos están más ligados a sectores que como el financiero, la energía o los servicios públicos han tenido muy mala evolución en el periodo. El fondo Amundi US Relative Value ha retrocedido un –0,8% en el periodo, mientras que el fondo Robeco US Equity Premium conseguía entrar en terreno positivo, con un 1,4% de rentabilidad en su clase cubierta, gracias a la flexibilidad que el gestor tie ne a la hora de distribuir la cartera en términos de capitalización. El fondo ha contado

con inversión en compañías de pequeño tamaño cuya evolución ha superado a la del conjunto de la bolsa americana. Por su parte, el fondo Fidelity America, con un enfoque más generalista en lo que a estilos de inversión se refiere, finaliza el trimestre con una revalorización de 0,4%.si a la inversión en bolsa americana le sumamos la inversión en dólar a través de los fondos de renta variable usa en su tramo no cubierto, las rentabilidades que encontramos son bastante más atractivas. Los fondos Brown advisory us Equity Growth, amundi us relative value, robeco us Equity Premium y fidelity america se han revalorizado un 16,85%, 12,1%, 14,6% y 13,6%, respectivamente.

EVOLUCIóN YTD DEL DóLAR AMERICANO FRENTE AL EURO

01/03/15 31/03/1515/01/15 30/01/15 14/02/15 16/03/15

0,800,820,840,860,880,900,920,940,960,981,00

0,80

0,82

0,88

0,92

0,96

1,00

31/12/14

0,84

0,98

0,94

0,90

0,86


0,80,820,840,860,880,9

0,920,940,960,98

1

31/12/14 15/01/15 30/01/15 14/02/15 01/03/15 16/03/15 31/03/15

LA REnTA VARIABLE EURoPEA y EL DÓLAR Son DoS DE LoS ACTIVoS MáS ATRACTIVoS DE CARA A 2015

aBrIL 2015 21


Otros 2,2%

Otros

Australia

Canadá

Japón

Reino Unido

Europa ex UK

USA

Otros

Australia

Canadá

Japón

Reino Unido

Europa ex UK

USA

Estados Unidos 57,6%

Europa ex UK 17,1%

Reino Unido 7,7%

Japón 8,6%

Canadá 4,0%

Australia 2,8%


USA 57,6Europa ex UK 17,1Reino Unido 7,7Japón 8,6Canadá 4,0Australia 2,8Otros 2,2

DISTRIBUCIóN POR áREAS GEOGRáFICAS DEL íNDICE MSCI WORLD

Por tanto, la renta variable europea y el dólar son dos de los activos más atractivos de cara a este 2015. ¿Existe la posibilidad de obtener exposición a ambos de forma simultánea? sí. La manera más sencilla de obtener exposición a estos dos activos a través de un único fondo de inversión es mediante un fondo de renta variable global. En términos generales, en un fondo de renta variable global, la bolsa americana, y por tanto el dólar, supone aproximadamente un 55%. La exposición a la renta variable europea estará en torno al 35%. El resto del fondo estará invertido, sobre todo, en Japón. El representante de esta categoría en saa, el fondo JP Morgan Global Focus, ha tenido un primer trimestre extraordinario por su exposición a estos dos activos y termina el periodo con una rentabilidad superior al 17%.

Tal y como comentáis, con un fondo de renta variable global también se está invirtiendo,

en general, en bolsa japonesa. ¿Qué tal comportamiento está teniendo?Extraordinario. De hecho, el BcE ha sido el más tardío a la hora de adoptar políticas monetarias expansivas. además de la fed, también el Banco central de Japón comenzó con su compra de activos en abril de 2013, pero, mientras que la fed ya ha retirado este plan de estímulos, el Banco central de Japón continúa con un ritmo de compra de 80.000 billones de yenes (640 billones de euros) al año. Esto se constituye en un factor clave para dar soporte a la bolsa japonesa. así, en estos primeros meses del año el fondo GS Japan Portfolio se ha revalorizado un 24,72%. si nos fijamos en su clase cubierta, la rentabilidad, siendo extraordinaria, es más discreta, un 10,8%. Esto se debe a que el anuncio por parte del BcE ha producido una depreciación del euro, no solo contra el dólar americano, sino con respecto de todas las divisas del G10, incluido el yen.

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Gestión tradicional ı Renta variable de países emergentes

Nos encontramos en un mundo dividido por las diferentes políticas monetarias de las potencias globales. Por un lado, Estados Unidos muestra fortaleza en su crecimiento y se plantea el re-torno a la normalidad en su política monetaria. Por otro lado, Europa y Japón están preocupa-dos ante el débil crecimiento, se sienten amena-zados por la deflación, con políticas monetarias expansionistas, y están inmersos en programas de flexibilización cuantitativa. ¿Cómo reaccio-nan los mercados emergentes a este escenario de crecimiento a diferentes velocidades de las principales potencias mundiales?El hecho de que Estados unidos muestre signos de fortaleza y que las miradas estén puestas en las futuras subidas de tipos de interés, junto con la fortaleza que está mostrando el dólar frente al resto de las divisas durante los últimos meses, afecta negativamente a los mercados emergentes, que sufren caídas ante cualquier rumor de subidas de tipos de interés por parte de la reserva federal (fed). En el lado positivo, se benefician de las políticas monetarias expansionistas adoptadas por el Banco central Europeo (BcE) y el Banco de Japón, que inundan los mercados de liquidez, y ello actúa como viento de cola para las bolsas de los mercados emergentes,

cuyo comienzo de año ha resultado positivo y que han logrado una rentabilidad ligeramente mayor que la del conjunto global de las bolsas de los países desarrollados. además, es destacable que la expansión cuantitativa que estamos viendo en Europa deriva en debilidad de la moneda única, no solo frente al dólar, sino también frente a la gran mayoría de las divisas emergentes. Este hecho ha sido el principal impulsor de la rentabilidad durante el trimestre, ya que las bolsas emergentes en euros han subido casi un +15%, mientras que, si no tenemos en cuenta el factor divisa, la rentabilidad de los mercados emergentes en moneda local fue tan solo del +4,6%. El fondo que ocupa esta categoría en selección arquitectura abierta (saa), el fondo JPM Emerging Markets Equity, ha logrado una rentabilidad similar a la de su índice y se ha beneficiado de las apuestas en India y sudáfrica, países cuyas monedas han evolucionado positivamente frente al euro. además, la selección de valores y la menor exposición a materiales también han favorecido la buena evolución del fondo.

Durante la segunda mitad de 2014 se produjo una profunda corrección en el precio del crudo. ¿Cómo ha afectado a los países emergentes?

«Las bolsas emergentes en euros han subido casi un 15%, mientras que la rentabilidad de los mercados emergentes en moneda local fue tan solo del 4,6%»

Rubén RuizGestor de Gama FonCaixa

Selección y Selector de SAA

aBrIL 2015 23

Gestión tradicional ı Renta variable de países emergentes

¿Hay alguna región espe cial mente impactada por este evento?La corrección en el precio del crudo que vivimos el año pasado afectó de manera diferente a los países emergentes. Por un lado, los países productores se vieron fuertemente castigados por la caída del precio del petróleo. Entre estos países destaca rusia. En otro lado están los países consumidores, y fue sin duda la región asiática la más beneficiada de la caída. Esta corrección ha ayudado a mantener en asia niveles de inflación menores de lo esperado y ha permitido recortar tipos de interés a varios de los países consumidores y eliminar subsidios estatales a los hidrocarburos. Gracias a los efectos derivados de la caída del crudo, entre otros factores, asia es la región emergente más rentable en 2015; con una rentabilidad cercana al +18%. El fondo de saa es pecializado en asia, el fondo Mirae Asia Sector Leaders, logra cerca del 22%, superando al índice gracias a la acertada selección de valores, su apuesta a favor de India y su casi nula exposición al sector de la energía.

¿Continúa esta tendencia en lo que llevamos de 2015?En este primer trimestre del año, el precio del crudo se ha mostrado volátil, pero cierra el trimestre a niveles similares a los de final de año, por lo que no se aprecia una clara continuación en la tendencia bajista de 2014. rusia, que se dejó el año pasado más de un –40%, afectada por la corrección del crudo y las sanciones internacionales tras la adhesión de la península de crimea y el conflicto en ucrania, ha sido el país que más ha subido durante el año, favorecida por la estabilización del precio del crudo, la retirada de tropas del este de ucrania y la apreciación del rublo frente al euro. a pesar de estos eventos positivos, el fondo de saa con mayor exposición a rusia es el fondo JPM Eastern Europe, y también ha participado de la recuperación de la bolsa rusa y del rublo. algo mejor que el índice de la región, el fondo logra en el primer trimestre una rentabilidad del 15% y se beneficia de la exposición a rusia y de la acertada selección de valores.

En 2015, las protestas populares en Brasil han sido noticia destacada en la prensa internacio-nal. ¿Cómo ha afectado este hecho a las bolsas de la región? ¿Cuáles han sido los principales problemas que han desencadenado estas pro-testas?Dilma rousseff se alzó con la victoria electoral por mínima diferencia en 2014. La presidenta se ha visto obligada a adoptar medidas impopulares para contener el déficit fiscal en un entorno de recesión y debe continuar en esa línea, lo que le ha producido una considerable pérdida de popularidad entre la población. además, se han destapado problemas de corrupción en Petrobras, en la que se han visto implicados varios cargos de la élite política. otro problema en Brasil es la inflación; que ha obligado al Banco central a subir tipos de interés a máximos de los últimos seis años en un esfuerzo por luchar contra la elevada inflación, que subió por encima del 7% en enero. Este repunte se debe a dos factores: el primero es el incremento en el precio del transporte, ya que el Gobierno ha aumentado los impuestos a los combustibles para intentar mejorar el déficit fiscal; y el segundo es el incremento en el precio de la electricidad, ya que las empresas hidroeléctricas están acusando la mayor sequía de los últimos 80 años. Estos factores, entre otros, han sido los principales detonantes del descontento social en Brasil. con todo ello, en el primer trimestre del año la bolsa brasileña ha retrocedido cerca del 5% en euros, castigada por la debilidad de su moneda. méxico sube más del 10% gracias a su mayor vinculación con la economía de Estados unidos El fondo Fidelity Latin America, fondo de saa especializado en la región latinoamericana, termina el primer trimestre con rentabilidad nula, quedándose ligeramente rezagado del índice de referencia de la región, que subió un 1,3%. Los principales motivos de esta peor evolución se encuentran en la menor exposición a méxico y la negativa selección de valores, especialmente financieras brasileñas y de energía colombianas.

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Gestión tradicional ı Distribución de activos, convertibles e inmobiliario

«El segmento de crédito, tanto en Europa como en Estados Unidos, ha tenido una evolución positiva, pero mucho más discreta que las emisiones gubernamentales»

Dentro de la oferta de fondos en la categoría Multi Asset hay dos (los fondos M&G Optimal Income y Loomis Sayles MultiSector Income) cuya cartera se compone en la práctica totali-dad de renta fija. ¿Qué les diferencia? tanto el fondo M&G optimal Income como el fondo Loomis Sayles MultiSector Income son efectivamente fondos cuyo motor de rendimiento y riesgo está en la renta fija. La principal diferencia entre ambos está en su orientación geográfica; mientras el fondo Loomis sayles multisector Income invierte principalmente en activos americanos, el fondo m&G optimal Income tiene una importante presencia de emisiones británicas en cartera.

A pesar de su distinto enfoque geográfico, ambos fondos tienen una importante posi-ción en crédito. ¿Es lo único que comparten?ambos comparten su posicionamiento estructural con mucho riesgo de crédito y poco riesgo de tipo de interés. así, el fondo m&G optimal Income ha cerrado el primer trimestre de 2015 con una duración de 3,0 años y un nivel de renta fija privada (con independencia de su calidad crediticia) del 87,5%. Por su parte, el fondo Loomis sayles

multisector Income también está infraponderado en duración respecto de su posición neutral (4,4 frente a 6,2 años de duración neutral) y concentra gran parte de su patrimonio en renta fija privada (65,4%, con una elevada proporción de bonos high yield). Por último, los fondos m&G optimal Income y Loomis sayles multisector Income comparten el decreciente papel de la posición de renta variable en cartera, con niveles inferiores al 1% y al 6%, respectivamente.

Sin embargo, no ha tenido ninguno de ellos una buena evolución en el comienzo de 2015 (0,7% el fondo M&G Optimal Income y –0,3% el fondo Loomis Sayles MultiSector Income), sobre todo si se les compara con fondos que invierten mayoritariamente en renta fija euro. ¿Por qué?La razón principal está en su sesgo geográfico actual: el fondo Loomis sayles multisector Income, americano, y el fondo m&G optimal Income, anglosajón (británico y americano). Este trimestre se ha mantenido el entorno de represión financiera que ha caracterizado los últimos años, con los bancos centrales haciendo políticas «no conven

Arantza LoinazDirectora de Arquitectura Abierta


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cionales» con el objetivo de favorecer la recuperación. Lo que ha cambiado recientemente son los protagonistas. también ha comenzado el programa de expansión cuantitativa del Banco central Europeo (BcE), coincidiendo con la finalización por parte de la reserva federal (fed) americana de su propio programa. En consecuencia, es el mercado europeo el que ha capitalizado la nueva política monetaria de su banco central. como muestra, alemania tiene tipos de interés negativos hasta el de 7 años, España se financia a tipos de interés negativos o cero en los plazos inferiores al año y la tasa interna de retorno (tIr) del bono a 30 años italiano ha caído 115 puntos básicos en tres meses. Esto ha generado extraordinarias rentabilidades para aquellos fondos cuya principal inversión se realiza en la Eurozona. sin embargo, esta formidable evolución no ha sido compartida por el mercado británico y americano, que han tenido una evolución positiva en el trimestre pero de menor magnitud. Este factor vinculado a los tipos de interés no ha contribuido, en consecuencia, a la buena evolución de los dos fondos mixtos de renta fija de selección arquitectura abierta (saa).

Dado el elevado componente de crédito de los fondos M&G Optimal Income y Loomis Sayles MultiSector Income, ¿ha sido un gran trimestre para la renta fija privada?El segmento de crédito, tanto en Europa como en Estados unidos, ha tenido una evolución positiva, pero mucho más discreta que las emisiones gubernamentales. Por ello, dado que ambos fondos concentran su riesgo en crédito, no han capitalizado un movimiento que principalmente ha beneficiado a los bonos de gobierno de la Eurozona. además, y como factor específico del fondo Loomis sayles multisector Income, en los últimos meses este fondo está encontrando oportunidades en el sector energético americano, principalmente en crédito. Los gestores consideran que el mercado está castigando de forma indiscriminada al sector y consi

deran que eso genera oportunidades de inversión, dado que no todas las compañías se van a ver afectadas en su capacidad de repago de deuda con un barril de petróleo a 50 dólares. sin embargo, esta apuesta todavía no está aportando positivamente a la rentabilidad del fondo, más bien al contrario.

De todos los fondos en distribución de acti-vos, el más antiguo en nuestra selección es el fondo BlackRock Global Allocation. ¿Cómo ha comenzado el año?Los gestores del fondo BlackRock Global Allocation mantienen el posicionamiento estructural de los últimos años: elevado nivel de bolsa, escasa inversión en bonos y altos niveles de liquidez. sin embargo, recientemente han modificado sus prefe rencias de inversión en bolsa, bajando su exposición a bolsa americana y comprando renta variable japonesa y europea. En términos de divisas, siguen muy positivos en el dólar americano. En 2015, el fondo ha tenido un rendimiento del 1,7% en su tramo cubierto y del 15,2% en su tramo no cubierto, por la significativa apreciación del dólar respecto del euro en este primer trimestre.

¿El fondo First Eagle Amundi International mantiene su exposición a oro, que tanto las-tró su evolución en el año 2014?Desde su lanzamiento el fondo First Eagle Amundi International mantiene una posición estructural en oro y mineras auríferas porque los gestores lo consideran una posible protección ante caídas bursátiles. El fondo no ha modificado su posicionamiento en este activo; el comportamiento del oro en el trimestre ha sido volátil pero sin la corrección en precios del año 2014.El fondo mantiene una posición muy alta en liquidez respecto de su historia (del 26% en la actualidad frente al 16% en 2013) ante las escasas oportunidades de inversión.

26 aBrIL 2015


El fondo JPM Global Income ha ofrecido un re-torno del 2,5% que, unido al pago en efectivo, supone una rentabilidad bruta en el primer trimestre de 2015 del 3,7%. ¿Qué factores han contribuido positivamente a este resultado? El fondo JPM Global Income ha girado en los últimos trimestres su principal componente de riesgo desde la renta fija (a cierre de trimestre, el fondo tenía un 26% de exposición a high yield, lo que se sitúa cerca de los mínimos históricos) hacia la renta variable. a día de hoy, los gestores consideran que el activo más atractivo que ofrece Income es la renta variable. Por ello, el fondo está en máximos históricos en su nivel de renta variable, que a finales de trimestre se situaba en el 48%. De entre todas las bolsas, prefiere la europea. La parte invertida en renta fija mantiene el sesgo a baja calidad crediticia, con un rating medio de la cartera BB–.

El fondo seleccionado en la categoría de con-vertibles (JPM Global Convertible Bond) ha tenido un excelente comportamiento en el trimestre. ¿Cuáles son sus principales posicio-nes a cierre de trimestre?El fondo JPM Global Convertible Bond, al igual que el conjunto del mercado de convertibles, se ha beneficiado por dos vías del comportamiento del mercado en el primer trimestre del año. El primer factor es el componente vinculado a la renta fija. Este fondo tiene una duración de 3,5 años y eso le ha permitido beneficiarse del buen comportamiento en el año de los tipos de interés, sobre todo europeos. El segundo factor es la exposición a renta variable (delta del fondo), que se situaba a finales de marzo de 2015 en el 52,2%, lo que ha generado significativos beneficios. además, los gestores del fondo están sobreponderados en Europa y Japón, que han sido los dos mercados bursátiles con mejor evolución en el arranque del año 2015. La distribución sectorial del fondo ha contribuido positivamente en este trimestre, principalmente por la baja presencia en cartera de bonos convertibles del sector energético y de materias primas.

A DíA DE Hoy, LoS GESToRES ConSIDERAn qUE EL ACTIVo MáS ATRACTIVo qUE oFRECE InComE ES LA REnTA VARIABLE

aBrIL 2015 27

Gestión tradicional ı Gama selección

«Tratamos de ofrecer acceso a los mejores gestores del mundo para cada tipo de activo»

Asumimos que ésta es una pregunta que os habrán hecho en múltiples ocasiones, pero ¿en qué consisten los fondos multigestión? Es cierto que es una pregunta que ya hemos respondido, pero nunca está de más aclarar e incidir en qué consisten los fondos multigestión, y sobre todo en sus principales ventajas. Los fondos multigestión proporcionan una solución al problema de elegir, de entre los más de 25.000 fondos que hay en el mundo, los mejores. ofrecen en un único producto la selección de los mejores gestores y la mejor combinación de los mismos para un determinado activo. Entre las principales ventajas de estar invertido en fondos multigestión en lugar de mantener un único fondo destacaríamos las siguientes:1. selección, gestión y monitorización continua

profesionalizada. tratamos de ofrecer acceso a los mejores gestores del mundo para cada tipo de activo. además, se accede a estos gestores de forma sencilla y fácil, a través de un único producto.

2. Gestión activa. Gracias a la monitorización continua, tanto de los fondos en cartera como del

resto de los comparables, los fondos multigestión se gestionan de manera activa, tratando de aprovechar los diferentes entornos de mercado de una forma óptima gracias a la agilidad y la rapidez de la que disponemos a la hora de cambiar las posiciones.

3. Elevada diversificación. una parte importante del proceso de inversión es la construcción de cartera, en la que nos centramos en no asumir riesgos innecesarios. Dando un paso más, no se trata tan solo de una diversificación desde el punto de vista «cuantitativo», sino que vamos más lejos y la diversificación se realiza a niveles más profundos. Gracias al acceso a información de primera mano de los profesionales de las terceras gestoras, intentamos no duplicar apuestas: si varios gestores seleccionados para el fondo multigestión están implementando en sus fondos las mismas estrategias, analizamos de nuevo la cartera y la adaptamos a nuestras opiniones, suavizamos el nivel de concentración de los gestores seleccionados o seleccionamos nuevos gestores con el fin de evitar concentrar el ahorro de nuestros clientes en las mismas

Equipo de Arquitectura Abierta

28 aBrIL 2015


apuestas. Dicho en otras palabras, tratamos de no meter todos los huevos en la misma cesta.

4. reducción del riesgo. combinando gestores en un único fondo, la multigestión permite obtener mejores resultados reduciendo el riesgo. ningún gestor lo hace bien en todos los entornos de mercado. mercados diferentes requieren enfoques y habilidades de gestión diferentes.

5. Exclusividad. Permite invertir en fondos cuyos gestores se ocupan de nichos pequeños o productos complejos o que habitualmente solo gestionan para instituciones.

Una vez entendido en qué consiste la multi-gestión y sus ventajas, ¿qué productos hay disponibles en InverCaixa bajo este formato?La gama foncaixa selección, que es el nombre que comparten todos los productos multigestión de la gestora, ha variado a lo largo del tiempo para adaptarse a los diferentes entornos de mercado y a las necesidades de nuestros clientes. En la actualidad hay disponibles nueve productos multigestión que cubren las necesidades de la gran mayoría de inversores. Dos de estos productos son de renta fija, que por su complejidad y ámbito global resulta imposible cubrir de manera directa. se trata del fondo FonCaixa Renta Fija Selección Emergentes, que invierte en todo el espectro del tipo de activo, es decir, invierte en deuda emitida por estados o empresas de países emergentes de todo el mundo, bien sea emitida en euros, en dólares o en moneda local. El fondo invierte en tres estrategias diferentes: gobiernos en moneda local, gobiernos en hard currency, es decir, gobiernos de países

emergentes que emiten deuda en dólares o en euros, y emisiones de deuda de compañías privadas de países emergentes. El otro fondo de renta fija es el fondo FonCaixa Renta Fija Selección High yield, que se centra en la inversión de emisiones corporativas de menor calidad crediticia (sin grado de inversión) a nivel global, para lo cual invierte en fondos especializados en high yield americano, europeo y global. En el ámbito de la renta variable hay disponibles siete fondos. tres de ellos tiene carácter global: el fondo FonCaixa Bolsa Selección Global, cuya vocación inversora es la de ofrecer exposición al tipo de activo con carácter mundial, especialmente en países desarrollados, aunque también con exposición a países emergentes cuando lo consideramos oportuno; el fondo FonCaixa Bolsa Selección Emergentes, que invierte en compañías de economías en desarrollo con carácter global, y el fondo FonCaixa Selección Tendencias, del que hablaremos largo y tendido más adelante. además, hay cuatro fondos especializados en regiones o países. Por países están el fondo FonCaixa Bolsa Selección USA, que invierte en renta variable de Estados unidos, y el fondo FonCaixa Bolsa Selección Japón, cuya política es la misma pero centrado en Japón. Para terminar con la gama, disponemos de los foncaixa selección regionales: uno, cuya vocación es la de la renta variable del continente europeo, es el fondo FonCaixa Bolsa Selección Europa, y el otro, que invierte en la región de asia y oceanía –excluyendo Japón– es el fondo FonCaixa Bolsa Selección Asia, con un importante sesgo hacia países emergentes.

GAMA FONCAIxA SELECCIóN

Bolsa selección Japón

renta fija selección Emergentes

Bolsa selección Europa

Bolsa selección asia

renta fija selección High yield

Bolsa selección usaBolsa selección

EmergentesBolsa selección

Globalselección

tendencias

High yield & Emerging

markets Debt

rv mercados Desarrollados

rv mercados Emergentes

rv Global (Desarrollados y Emergentes)

aBrIL 2015 29

Aparte del revolucionario fondo FonCaixa Selección Tendencias, del que hablaremos más adelante con el gestor responsable, ¿hay algún fondo de la gama Selección cuyo pro-ceso de inversión sea distinto al resto? todos los fondos foncaixa selección comparten, en su esencia, el mismo proceso de inversión. El único que se podría diferenciar del resto es el fondo FonCaixa Bolsa Selección Global, que además de seguir el mismo proceso que el resto de la gama selección, adopta las apuestas geográficas y de divisa que se deciden en el comité de Distribución de activos (cDa) de Invercaixa Gestión. además, por el carácter global de este fondo, también se nutre del conocimiento específico de cada uno de los profesionales del equipo de arquitectura abierta. Esto es posible ya que, gracias al carácter global de este fondo, la cartera se construye mediante los mejores fondos de renta variable global y los mejores fondos de renta variable geográfica, que son seleccionados por los gestores de arquitectura abierta especializados en cada una de las diferentes regiones. como ejemplo y para que quede más claro, si en el cDa se decide incrementar el peso en renta variable europea, la gestora responsable del fondo foncaixa Bolsa selección Europa es la encargada de seleccionar la cartera de fondos eu ropeos en la que invertirá el fondo foncaixa Bolsa selección Global. Esta conjunción se realiza, además, aten

diendo al riesgo conjunto de la cartera final y diversificando de la mejor manera posible por estrategias y sociedades gestoras, con el fin de que la combinación de fondos final sea lo suficientemente diversificada en todos los sentidos. Por tanto, con este producto el inversor final disfrutará de las ventajas de una triple cadena de valor, formada por los siguientes eslabones:1. Decisiones estratégicas tomadas en el CDA, en

el que intervienen todos los departamentos de Invercaixa Gestión, que está formado por todos los responsables del departamento de inversiones, y que decide qué activos y áreas geográficas tienen mejores perspectivas.

2. Experiencia en la gestión, selección, seguimiento y monitorización de todo el departamento de Arquitectura Abierta de Invercaixa Gestión.

3. acceso a los mejores gestores internacionales en cada uno de los segmentos en los que invierte el fondo foncaixa Bolsa selección Global.

El diagrama anterior resume el proceso de toma de decisiones comentado anteriormente.Por tanto, el partícipe podrá acceder a los mercados bursátiles de todo el mundo de la mano de los mejores gestores internacionales en cada uno de los diferentes tipos de activo y con el posicionamiento estratégico de los miembros del cDa de Invercaixa, y todo ello mediante la inversión en un único producto, el fondo FonCaixa Bolsa Selección Global.


ARQUITECTURA ABIERTAEspecialista en

fondos rv Global

CARTERA DE RVfondos Globales

CARTERA DE RVfondos Geográficos

50%fc BoLsa sELEccIón GLoBaL

50%fc BoLsa sELEccIón GLoBaL

SELECCIÓNfondos

Globales

ASIGNACIÓN PESOSfondos

Globales

CONSTRUCCIÓN CARTERAS

fondosGeográficos

ASIGNACIÓNPESOS

Por Área Geográfica

Europa

USA

Japón

Emergentes

ARQUITECTURA ABIERTAEspecialistas en fondos rv por Área Geográfica

+CDA DE INVERCAIXA

comité de Distribución de activos

DIAGRAMA DE PROCESO DEL FONDO FONCAIxA SELECCIóN GLOBAL

+

30 aBrIL 2015


«El fondo FonCaixa Selección Tendencias se define como un fondo de fondos de gestión activa que invierte en renta variable a nivel global»

Equipo de Arquitectura Abierta

En ocasiones, invertir en tendencias o temáti-cas se asocia a la inversión sectorial. ¿Son los fondos temáticos fondos sectoriales?Los fondos sectoriales, como su propio nombre indica, se focalizan en un sector específico o en varios cuyo número no suele ser superior a tres y que, además, suelen tener una estrecha relación entre sí; por ejemplo, los fondos de consumo que se centran en consumo básico y discrecional, o los tecnológicos, que incluyen los sectores de tecnología y telecomunicaciones dada la fuerte vinculación existente entre ellos. Los fondos temáticos, a diferencia de los fondos sectoriales, tienen más que ver con temas en particular, cuya afectación puede alcanzar a muchos sectores o incluso a regiones. como ejemplo, la temática de nuevas clases medias afecta a los sectores de consumo, a regiones emergentes, etc. así, en cierto modo, las inversiones en fondos temáticos suelen ofrecer una mayor diversificación. Es en esta segunda categoría donde se enmarca el fondo FonCaixa Selección Tendencias, que amplía el concepto de fondo temático dado que incorpora a día de hoy cinco temáticas, entre las que destacan el envejecimiento poblacional o la represión financiera.

Por tanto, el fondo foncaixa selección tendencias se define como un fondo de fondos de gestión activa que invierte en renta variable a nivel global y que surgió con el objetivo de ofrecer a nuestros clientes un vehículo de inversión que se beneficiará de los profundos cambios estructurales que están aconteciendo actualmente y que cambiarán nuestra forma de entender el mundo y los estilos de vida actualmente establecidos.

Estos cambios estructurales parecen tenden-cias o temáticas de muy largo plazo. ¿Cabría pensar, por tanto, que la inversión en este tipo de fondos solo se rentabiliza en horizon-tes temporales muy largos?una de las características más novedosas de nuestro proceso de construcción de cartera es la combinación de diferentes horizontes temporales. Las temáticas actuales cumplen la premisa de ser estructurales y de largo plazo, como es el caso de la tendencia de nuevas clases medias, que combina factores demográficos y económicos ligados al desarrollo. sin embargo, cada una de las temáticas se implementa en cartera a través de ideas de inversión cuyo horizonte temporal es a medio y cor

aBrIL 2015 31


to plazo. a través de estas ideas dotamos de dinamismo a la cartera, adaptándola a los diferentes entornos de mercado.fruto de este enfoque, las temáticas se han mantenido prácticamente desde su lanzamiento, mientras que se han ido modificando las ideas de inversión según el entorno de mercado. respecto al año anterior, los cambios se han traducido, principalmente, en la incorporación de nuevas ideas de inversión. así, dentro de la tendencia de repre-sión financiera se decidió incorporar a comienzos de 2015 el sector inmobiliario centrado en la Eurozona. Las medidas tomadas por el Banco central Europeo (BcE) de cara a impulsar el crecimiento de la Eurozona tendrán un impacto muy positivo para esta industria, ya que provocarán una financiación más barata y por tanto un aumento de la demanda. Desde que se incorporó esta idea al fondo foncaixa selección tendencias, ésta ha acumulado una revalorización cercana al 20%. otra de las ideas que se decidió incorporar a mediados de trimestre fue la industria maderera dentro de la tendencia de población y recursos, entendida como inversión no únicamente en gestores de explotaciones forestales, sino también en los diferentes participantes de toda la cadena de valor de la madera. Esta idea de inversión también ha mostrado un resultado muy positivo en cuanto a rentabilidad.

Durante 2014, el fondo FonCaixa Selección Tendencias mostró una magnífica evolución, sobrepasando el 15% de rentabilidad en to-das las clases del fondo, lo que supuso supe-rar a la bolsa europea, a la japonesa e incluso a la de los mercados emergentes. En el primer trimestre de 2015, el fondo ha mantenido la senda positiva, y a cierre del mes de marzo acumula una rentabilidad superior al 16%. ¿Cuáles están siendo las claves de este éxito?

Desde la perspectiva geográfica, la evolución de las bolsas ha venido marcada por el cambio de sentimiento que el nuevo programa de relajación cuantitativa, lanzado por el BcE supone para la Eurozona. La inyección de liquidez ha producido además una nueva depreciación de la moneda única frente al dólar. Desde la perspectiva sectorial, sin embargo, lo más relevante ha sido el mal comportamiento que el sector energético mostraba a nivel global. con este entorno, hemos tratado de aprovechar la dispersión existente entre la evolución de las diferentes áreas geográficas y de los distintos sectores. Lo primero que debemos destacar es que todas las tendencias han conseguido rentabilidades de dos dígitos. si nos centramos en las que más han contribuido, nuevas clases medias y envejecimiento pobla-cional, ambas han obtenido rentabilidades superiores al 20%. En la primera de ellas destaca el magnífico comportamiento de la idea de consumo asiático, ya que la región era uno de los mercados estrella en el periodo. Por otro lado, la decisión tomada a finales de 2014 de diversificar la tendencia de envejecimiento poblacional entre el sector salud e incorporar golden age –idea que trata de aprovechar el beneficio potencial que el creciente segmento de población por encima de 60 años está generando para muchas compañías–, ha resultado muy beneficiosa, ya que ha dotado a la temática de exposición (no solo al sector salud, sino también al sector de consumo discrecional), como la mejor en el trimestre. otro de los aciertos destacables en el periodo, y que muestra la flexibilidad y la adaptación del fondo a los diferentes entornos, ha sido la decisión dentro de la tendencia de población y recursos de reducir la exposición al sector energético, lo que ha suavizado el impacto negativo del sector en el periodo.

32 aBrIL 2015

La importancia de la selección en la gestión alternativa

Gestión alternativa ı Tendencias de la industria

En los últimos años hemos asistido a un creciente apetito por los hedge funds por parte de los inversores. tanto el número de fondos como el patrimonio de la industria ha alcanzado nuevos récords, con un total de 8.000 fondos y algo más de 3 billones de dólares bajo gestión, lo que supone un crecimiento del 100% del patrimonio gestionado en 2008. y esto no ha sido un evento aislado a vehículos off-shore. Las llamadas «inversiones alternativas líquidas» (como por ejemplo en vehículos ucIts) han tenido igualmente un crecimiento notable. ¿Qué razón está detrás de este interés por invertir parte del patrimonio en este tipo de estrategias alternativas? La repuesta obviamente variará dependiendo del inversor, pero hay dos razones que son comunes entre ellos: el deseo de tener una fuente de rentabilidad descorrelacionada de las principales fuentes de riesgo de mercado comunes en su cartera, junto con un comportamiento más robusto en situaciones de estrés de mercado. Esto se traduce en que las inversiones en hedge funds dan acceso a los inversores a la «alfa» en vez de a la «beta» de mercado, además de proporcionar una fuente de rentabilidad descorrelacionada con una mayor gestión activa del riesgo de mercado.

sin embargo, en muchas ocasiones estos dos supuestos no se han cumplido y muchos inversores se han visto decepcionados por sus inversiones en gestión alternativa. si bien la teoría dice que invertir parte de la cartera en inversiones alternativas mejora el binomio de rentabilidadriesgo, en la práctica cada una de las estrategias tiene comportamientos diferentes en función de la condiciones de mercado y de las características propias asociadas. Igualmente, dentro de cada estrategia, el comportamiento de los diferentes gestores es diferente. no hay que olvidar lo mencionado anteriormente: retornos que dependen más de la selección y las habilidades de los gestores («alfa») que de la dirección de los mercados («beta»). Estas dos consideraciones ponen en énfasis la importancia de la selección en la gestión alternativa, tanto por la parte de las estrategias como por la de los gestores.

a) Selección de estrategiastal como se ilustra en el cuadro siguiente, el comportamiento de las estrategias varía año a año, con lo que cobra especial importancia una selección activa de éstas en función del entorno:

Elena Ruiz y Fernando SánchezEquipo de Gestión Alternativa


aBrIL 2015 33

Gestión alternativa ı Tendencias de la industria

COMPORTAMIENTO ANUAL DE LAS ESTRATEGIAS DE GESTIóN ALTERNATIVA

• Las estrategias de seguimientos de tendencias (cta) se benefician de entornos de alta volatilidad y tendencias marcadas de evolución de precios de los activos.

• Los eventos corporativos llevan asociados riesgos idiosincráticos que no dependen de la dirección de los mercados (ruptura de una operación de fusión).

• La selección de títulos se beneficia de bajas correlaciones entre acciones, mientras que en periodos de rotaciones sectoriales o de estilo se ve perjudicada.

• Global macro tiene un entorno favorable en momentos en los que existen divergencias en políticas monetarias de diferentes economías.

b) Selección de gestoresLa mayoría de los inversores intenta optar por tener acceso a gestores cuya fuente de rentabilidad proviene en su mayoría de riesgo idiosincrático («alfa»). sin embargo, en la práctica, además del «alfa», los hedge funds suelen llevar asociados otros tipos de riesgos sistemáticos: la «beta» de mercados, el riesgo derivado por sus apuestas según factores de riesgo (smart «beta») y la que podemos llamar como «exotic beta», derivada de

las características de su estrategia. La selección de gestores cuyos retornos estén asociados en su mayoría al «alfa» y que minimicen los riesgos sistemáticos será clave. un estudio reciente realizado por Blackrock(1) viene a corroborar que invertir en fondos cuya fuente de rentabilidad proviene del «alfa» ofrece mayor protección en momentos de mercado adverso, evitando decepciones entre los inversores en este tipo de estrategias alternativas, y genera una mayor ratio de rentabilidadriesgo.adicionalmente, tal como ocurre en las estrategias, el comportamiento de los gestores en la misma estrategia demuestra que hay mucha dispersión. Esta gran diferencia es debida a que en la gestión alternativa no existe un mercado de referencia o benchmark. El talento, la habilidad y el estilo de gestión, siempre importantes en cualquier tipo de gestión, cobran, si cabe, una relevancia más alta en la gestión alternativa. una selección rigurosa, ágil y con un constante seguimiento es clave para acceder a los gestores más talentosos y con mejor comportamiento en la estrategia y para evitar estar invertidos en aquellos situados en el último cuartil del ranking.

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

17,02%Global macro

14,09%cta

25,81%valor relativo

11,86%Eventos corp.

0,15%valor relativo


14,28%sel. títulos

7,61%cta

10,48%sel. títulos

-12,05%Global macro

25,04%Eventos corp.


-3,09%cta

8,89%Eventos corp.

12,51%Eventos corp.

4,02%valor relativo

8,94%valor relativo

-18,04%valor relativo

24,57%sel. títulos

10,45%sel. títulos

-3,30%Eventos corp.

7,41%sel. títulos

7,07%valor relativo

1,79%sel. títulos

7,64%cta

-21,82%Eventos corp.

14,49%Global macro

7,05%cta

-6,37%Global macro

3,44%Global macro

0,79%Global macro

1,09%Eventos corp.

6,61%Eventos corp.

-26,55%sel. títulos

-0,10%cta

5,49%Global macro

-8,38%sel. títulos

-1,70%cta

-1,42%cta

-1,54%Global macro

fuente: Índices HfrI.

(1) «Dissecting and differentiating Hedge fund return». Blackrock. Diciembre 2014.

34 aBrIL 2015

Gestión alternativa ı Evolución de los fondos de SAA

¿Qué comportamiento han tenido las estrate-gias de gestión alternativa en lo que llevamos de 2015?La gestión alternativa ha tenido un buen comienzo de año. todas las estrategias acumulan rentabilidades atractivas ajustadas por riesgo gracias a que las condiciones de mercado están siendo favorables para todas ellas. Las correlaciones se encuentran a niveles bajos, la volatilidad se mantiene moderada y la liquidez es abundante, y se está produciendo una importante reactivación de la actividad corporativa. además, el entorno está sien

do especialmente positivo para las inversiones en valor relativo. En el primer trimestre de 2015, las políticas monetarias de los bancos centrales han vuelto a dictar la evolución de los activos. Los activos en Europa y asia se han beneficiado de la implementación de políticas expansivas, mientras que los activos en américa se han visto impactados negativamente por el temor a una subida de tipos en Estados unidos. Este entorno es muy fértil para las estrategias de gestión alternativa, ya que buscan en gran medida explotar movimientos relativos sin asumir riesgos direccionales.

«Los fondos de global macro son los que más se están beneficiando del entorno actual, caracterizado por las divergencias en el ritmo de crecimiento de las economías»

EVOLUCIóN DE íNDICES DE ESTRATEGIAS DE GESTIóN ALTERNATIVA UCITS

EnERo FEBRERo MARzo 1.er trimestre

cta 4,40% sel. de títulos 2,57% cta 0,72% cta 6,21%

Global macro 1,40% Eventos corp. 2,11% sel. de títulos 0,69% sel. de títulos 4,57%

sel. de títulos 1,25% Global macro 1,43% Global macro 0,57% Global macro 3,44%

valor relativo rv 0,70% cta 1,01% valor relativo rv 0,45% Eventos corp. 2,62%

Eventos corp. 0,21% valor relativo rv 0,60% Eventos corp. 0,29% valor relativo rv 1,77%

fuente: alix capital ucIts alternative Index.

Elena RuizDirectora de Gestión Alternativa


aBrIL 2015 35


¿Cuáles son las estrategias que han tenido un mejor comportamiento?Los cta (seguimiento de tendencias) han liderado el buen comportamiento, capturando las acusadas tendencias que se han producido en los precios de las divisas y de las materias primas (en este último caso, tendencias bajistas). En segundo lugar, destacan los fondos de eventos corporativos, que se han beneficiado del significativo aumento de operaciones de fusiones y adquisiciones. Es de resaltar que las operaciones ya no se centran en los sectores de salud y comunicaciones y que se están produciendo tanto a nivel nacional como a nivel transfronterizo aprovechando los movimientos en las divisas. Los gestores se muestran muy positivos con las oportunidades existentes y están aumentando el riesgo de las carteras.

¿Qué comportamiento han tenido los fondos seleccionados de estas estrategias? En el momento actual no tenemos seleccionado ningún fondo de la estrategia de cta, dado que consideramos poco atractivo el posicionamiento de los gestores. Los fondos están largos de renta fija, renta variable, y dólar norteamericano, lo que no añade diversificación a las carteras. En cambio, sí tenemos seleccionado un fondo de eventos corporativos que actualmente forma parte de la categoría de ideas de inversión. El fondo york Event Driven está obteniendo excelentes resultados, acumulando una rentabilidad del 5,4% en 2015, a pesar de su marcado sesgo largo en la bolsa americana. Las inversiones en compañías que han sido objeto de compra en los sectores de salud y consumo estable son las que más han contribuido a la rentabilidad. además, el gestor se ha beneficiado de eventos con otro tipo de catalizadores (anuncio de resultados, reestructuraciones, venta de activos, etc.), sobre todo en Europa, donde el ciclo de fusiones y adquisiciones todavía está por despegar.

¿Qué comportamiento han tenido los fondos de global macro? ¿Cuál es el motor principal de ese comportamiento?Los fondos de global macro son los que más se están beneficiando del entorno actual caracterizado por las divergencias en el ritmo de crecimiento de las economías. Las divisas que por definición evolucionan según los fundamentales relativos entre economías están actuando como el principal motor de rentabilidad para los fondos. Las posiciones alcistas en dólar norteamericano, no sólo frente al euro sino también frente a las divisas ligadas a materias primas (dólar canadiense, dólar australiano y dólar neozelandés), han sido una fuente importante de ganancias. Por último, la visión positiva con respecto a la bolsa europea frente a la de otros países también ha sido clave en la evolución de las carteras.

En la categoría de global macro, la selección recoge tres fondos con perfiles de riesgo dis-tintos. ¿Cómo se han comportado los fondos de mayor perfil de riesgo?El fondo de perfil de riesgo medio Standard Life Global Absolute Return Strategies (Gars), ha obtenido una rentabilidad del 4,5%. El grueso de las ganancias ha sido fruto de las posiciones en divisas, cuyos principales contribuidores han sido las posiciones alcistas en el dólar americano pero también en divisas de países emergentes. Las posi

EL FonDo yoRk EVEnT DRIVEn ESTá oBTEnIEnDo ExCELEnTES RESULTADoS, ACUMULAnDo UnA REnTABILIDAD DEL 5,4% En 2015

36 aBrIL 2015

ciones largas en rupia indonesa y peso mexicano frente al euro han generado rentabilidades superiores al 9%, además de aportar diversificación a la cartera de divisas. adicionalmente, el fondo se ha beneficiado de la exposición direccional a la renta variable europea y de las significativas apuestas de valor relativo que, en agregado, también han contribuido de forma positiva. El fondo Morgan Stanley IF Diversified Alpha Plus (DaP), con un perfil de riesgo alto, acumula pérdidas del 1,5%. Dos de sus tres ideas de inversión han tenido resultados negativos. Las posiciones ligadas a la normalización de tipos de interés en Estados unidos y a la visión negativa con respecto al crecimiento de china han sufrido importantes pérdidas. Las apuestas ligadas a la recuperación de la Eurozona, en cambio, han mitigado parcialmente estos resultados negativos. a pesar del mal comportamiento de los últimos meses, pensamos que el fondo sigue reuniendo dos características que encontramos muy atractivas en el entorno actual: agilidad en la gestión y baja correlación con los activos tradicionales.

La evolución de la renta fija en el año ha sido muy positiva. ¿Cómo se ha comportado el fondo Julius Baer Absolute Return Bond Fund al estar corto de duración?El fondo Julius Baer Absolute Return Bond Fund ha obtenido una rentabilidad positiva del 0,8% a pesar del posicionamiento neto corto de duración en el global de la cartera. Las posiciones cortas en renta fija gubernamental de alemania y reino unido han generado pérdidas importantes, pero éstas han sido más que compensadas por las inversiones en crédito, convertibles y divisas. En opinión de los gestores, los fundamentales macroeconómicos en los países desarrollados no justifican los niveles actuales de tipos de interés, por lo que siguen posicionados para beneficiarse de caídas en renta fija.

¿Qué comportamiento han tenido los fondos de selección de títulos? ¿Qué fondo de la se-lección ha obtenido el mejor comportamien-to?Los fondos de la estrategia acumulan rentabilidades atractivas gracias al acertado stock picking. Las acciones están respondiendo más a sus fundamentales que a los movimientos generales de las bolsas, permitiendo que los gestores generen valor tanto con las posiciones alcistas como con las bajistas. asimismo, la mayoría de los gestores se han anticipado a la rotación sectorial de forma acertada dotando de un sesgo cíclico a las carteras. En cuanto al comportamiento de los fondos de la selección, sin duda Alken Absolute Return Europe es el fondo que más destaca. En el año acumula una rentabilidad del 6,2% que ha obtenido con una exposición neta que ha oscilado entre el 40% y el 50%. Los principales contribuidores a la rentabilidad han sido las inversiones en valores del sector de consumo discrecional, especialmente en compañías automovilísticas que se han revalorizado más del 30% en el periodo. Por el lado de los cortos, cabe destacar el buen comportamiento de algunos cortos en compañías del sector energía, impactadas negativamente por la caída en el precio del crudo.

Hay tres fondos de selección de títulos clasifi-cados como de perfil de riesgo bajo. ¿Cuáles son las principales diferencias entro ellos?En primer lugar, el universo geográfico. El fondo de mellon invierte principalmente en bolsa inglesa mientras que los otros dos fondos tienen vocación paneuropea. En segundo lugar, la exposición sectorial. El fondo de Julius Baer es un fondo que invierte en pares de valores dentro de un mismo sector, por lo que no hace apuestas sectoriales. El fondo de Blackrock, en cambio, asume apuestas sectoriales importantes que son consecuencia de la selección «bottom up» que hace de los valores.


aBrIL 2015 37


El fondo de mellon se encuentra en el medio, ya que combina pares dentro de sectores, además de asumir exposiciones sectoriales de forma oportunista. Hay que recordar que los tres fondos se caracterizan por asumir riesgo direccional a mercado muy bajo. De entre los tres, el de Blackrock es el que más exposición direccional puede tener, siendo el rango permitido de un –10% a un +20%.

¿Cuál de los tres fondos de perfil de riesgo bajo presenta los mejores resultados en el tri-mestre?El fondo BlackRock European Absolute Return es el que mejor resultados presenta, con una rentabilidad del 1,9%. El gestor se ha beneficiado de inversiones en consumo discrecional y en salud, sectores que han liderado el buen comportamiento de las bolsas europeas con rentabilidades superiores al 20%. En lo que respecta a los cortos, los de compañías expuestas al crecimiento de países emergentes y del sector energía le han beneficiado gracias a que estos valores se han revalorizado en menor medida. El fondo Julius Baer Absolute Return Europe Equity ha obtenido una rentabilidad del 0,9%. Los pares en los sectores de industriales, gasto público y financiero son los que más han contribuido a la rentabilidad en el año. nos gustaría recalcar que los dos fondos han mantenido una baja correlación con los mercados, aportando rentabilidad positiva independientemente de la evolución alcista o bajista de las bolsas. En nuestra opinión, el perfil de riesgo bajo de los fondos, con volatilidades inferiores al 3%, hace que sean una alternativa muy atractiva para aquellos inversores que buscan diversificar sus carteras de renta fija.

Habéis sustituido el fondo seleccionado en Selección Arquitectura Abierta (SAA) para la categoría de materias primas. ¿Cuáles son las razones?sí, hemos sustituido el fondo credit suisse commodity Index Plus por el fondo Goldman Sachs quartix Enhanced Commodity Index. ambos persiguen batir al mismo índice de referencia, Bloomberg commodity Index total return, por lo que tienen exposiciones similares a las diferentes materias primas. no obstante, hemos decidido cambiar el fondo por dos razones: por un lado, porque la gestión activa que realiza el fondo de Goldman está demostrando ser más robusta y, por otro, porque el fondo de Goldman tiene un patrimonio bajo gestión más alto, a pesar de haber sufrido reembolsos como todos los fondos de su categoría.

¿Cómo se han comportado las materias pri-mas en el trimestre?El índice de materias primas ha sufrido retrocesos por tercer trimestre consecutivo (–6% ytD), afectado por la ralentización en el crecimiento global y la fortaleza del dólar. Las materias primas agrícolas han tenido el peor comportamiento, penalizadas por la abundante producción y el alto nivel de inventarios. El sector de energía, por su parte, ha continuado con la senda bajista que comenzó el verano pasado, lastrado por el exceso de oferta en el mercado de crudo. Los metales preciosos son los únicos que han experimentado moderadas subidas gracias a que han actuado como activo refugio en un trimestre en el que la tensión política en Europa ha repuntado tras la victoria de syriza en las elecciones griegas.

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Gestión alternativa ı Gama selección

Durante el primer trimestre de 2015 el com-portamiento de las estrategias de gestión al-ternativa ha sido positivo. Dentro de este entorno, ¿cómo se ha comportado el fondo FonCaixa Selección Retorno Absoluto?El fondo FonCaixa Selección Retorno Absoluto ha tenido una ganancia neta del 1,47%. Esta rentabilidad ha estado descorrelacionada de la mayoría de activos tradicionales. más concretamente en enero y marzo, el fondo obtuvo ganancias a pesar del tono negativo de los mercados de renta variable globales (mscI World). En cuanto al nivel de riesgo, el fondo se ha mantenido dentro de su perfil de riesgo conservador.

Hablemos de las condiciones de la gestión al-ternativa en este periodo. En un entorno mar-cado por las actuaciones de los diferentes bancos centrales, correlaciones entre acciones a la baja y alta actividad corporativa, ¿cuál ha sido el posicionamiento y las actuaciones más destacadas en el periodo?siempre nos gusta recordar que la gestión alternativa depende más de las condiciones de cada una de las estrategias que de la dirección de los mercados.

acorde a estos «motores», se han ido asignando los pesos a cada una de las estrategias. a comienzos de año, el entorno invitaba a adoptar un tono flexible y ágil, más adecuado para afrontar un ejercicio que consideramos con mayor incertidumbre y volatilidad. como consecuencia, la mayoría del riesgo ha estado centrado en estrategias poco direccionales de renta variable y con mayor potencial de «alfa». consideramos que las bajas correlaciones entre acciones pueden generar oportunidades para los denominados stock pickers. Por área geográfica, el fondo ha tenido preferencia por los gestores especializados en compañías europeas, a la luz de un mejor escenario de crecimiento en esta área económica. La otra estrategia con mayor presencia en la cartera del fondo ha sido global macro. La divergencia entre políticas monetarias de bancos centrales ha creado una serie de oportunidades en diferentes clases de activos que han sido aprovechadas por estos gestores. Por último, el gestor especializado en eventos corporativos se ha beneficiado de las oportunidades surgidas gracias al buen tono en la actividad corporativa. Hay que mencionar que el fondo sigue con una baja exposición a estrategias relacionadas con activos de

«Durante enero y marzo, el fondo FonCaixa Selección Retorno Absoluto obtuvo ganancias a pesar del tono negativo de los mercados de renta variable globales»

Fernando Sánchez SantidriánGestor del FonCaixa Selección

Retorno Absoluto

aBrIL 2015 39

APORTACIóN DE RENTABILIDAD POR ESTRATEGIA

Gestión alternativa ı Gama selección

crédito y no tiene exposición en estrategias de seguimientos de tendencias (cta). En cuanto a actuaciones, cabe destacar la estabilidad de la cartera, con pocos cambios a nivel de estrategia o de gestor. Hay que mencionar el reembolso total de la posición en un fondo espe cialista en divisas, perjudicado en enero por el movimiento del franco suizo. a cambio, hemos aumentado el peso en un gestor global macro especialista en deuda y divisas emergentes que aporta diversificación a la cartera del fondo. a finales de marzo de 2015, la cartera estaba compuesta por 15 fondos y el nivel de inversión se encontraba en torno al 95%.

¿Cuál es el resultado de esta gestión en lo que llevamos de 2015? ¿Qué estrategias han contribuido más en la rentabilidad del fondo?La gestión del fondo ha dado frutos positivos, con una evolución independiente de la dirección de los mercados, descorrelada con mercados tradicionales como la renta variable global. reflejo de esta gestión y entorno, todas las estrategias han contribuido positivamente en este periodo. Destaca la aportación de selección de títulos y los gestores especializados en mercados europeos, beneficiados por el buen tono de la economía europea, y preferencia por valores cíclicos (autos, bancos, industriales) frente a sectores como energía y valores, de pobre calidad. Le sigue la buena evolución de los gestores de global macro, que han aprovechado las oportunidades generadas por la diferenciación de las políticas monetarias de los diferentes bancos centrales: la evolución positiva de la bolsa europea, la revalorización del dólar americano frente a divisas como el euro o el yen, así como la selección activa de deuda local en países emergentes. Estas ganancias se ven en parte drenadas por

posiciones bajistas en deuda soberana de países desarrollados (Estados unidos y alemania) y por la visión negativa en renta variable china. valor relativo obtiene ganancias tanto por la parte de arbitraje de crédito, beneficiado por el QE (quantitative easing) del Banco central Europeo (BcE), como por la parte de mercado neutral de renta variable, solo drenado por la evolución de posiciones bajistas de un gestor. no debemos olvidar las ga nancias en eventos corporativos. El gestor especializado en la cartera del fondo ha sabido aprovechar las oportunidades en sectores como salud (actavis), semiconductores, consumo (Kraft), etc., generando una atractiva rentabilidad descorrelacionada con su universo de selección (Estados unidos).

De cara a los próximos meses, ¿qué atractivo presenta la gestión alternativa y por qué re-comendaríais la inversión en el fondo?una de las consecuencias derivadas de las políticas de tipos de interés a cero es la falta de alternativas con fuentes de rentabilidad atractivas con niveles de riesgo similar al que tradicionalmente ofrece la renta fija. adicionalmente, estas políticas han modificado los niveles de descorrelación entre varias clases de activos, por lo que los inversores tienen que buscar alternativas a la hora de construir sus carteras. ¿Dónde podemos encontrar este elemento de diversificación para nuestras carteras? En la gestión alternativa. su estilo de gestión ágil, unido a unas fuentes de rentabilidad que dependen más de las condiciones que de la dirección de los mercados, la convierte en un factor que añade diversificación a las carteras. y es a través del fondo foncaixa selección retorno absoluto como podemos acceder a este estilo de gestión.

Fuente: Elaboración propia.

Globalmacro

Valor relativo

Eventos corporativos

Selección de títulos

0,00% 0,20% 0,40% 0,60% 0,80% 1,00% 1,20%

Dossier - Inversión en infraestructuras

40 aBrIL 2015

Infraestructuras, una oportunidad de inversión

Desde la antigüedad, las infraestructuras han constituido el componente central del progreso humano y económico. Históricamente, la financiación de estos proyectos ha recaído en manos de los gobiernos y, aunque hoy en día éste sigue siendo predominantemente el caso, los recortes en los presupuestos gubernamentales, unidos a la necesidad de reforma o reemplazo de las infraestructuras existentes, así como a la creciente demanda de

nuevas infraestructuras (tanto en países emergentes como desarrollados), están llevando a un incremento progresivo de la financiación procedente del sector privado. sin embargo, y a pesar de dicho incremento, cabe resaltar que el capital privado disponible para estos proyectos es todavía relativamente limitado, sobre todo en comparación con la magnitud de las necesidades de inversión en infraestructuras a nivel global.

José Luis MolinaSocio Fundador y Codirector

de inversiones de Altamar

Nota: Private equity incluye buyouts, growth y distressed private equity.Fuentes: 2015 Preqin Global Infrastructure Report y Altamar.

100%

90%

80%

70%

60%

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20%

10%

0%31/12/2014 31/03/2015

Global Macro RF, Credito, FX

Global Macro Multiactvos

Global EM

Largo/Corto Crédito

Mercado Neutral de Renta Variable

L/S Equity Sesgo Neutral

L/S Equity Sesgo Largo

Corporativos

6,75%

18,75%

27,75%

14,00%

6,00%

5,50%

12,75%

8,50%

4,00%

20,00%

30,00%

13,50%

6,00%

7,50%

13,00%

6,00%

«Dry Powder» Valor en cartera

0

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100

150

200

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2014201320122011201020092008200720062005200420032002

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6

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9

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127

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171

96

191

105

Private equity 51%

Real estate 19%

Infraestructura 8%

Mezzanine 3%

Otros 7%

Venture capital 12%

Billones de dólares

AUM DE FONDOS DE INFRAESTRUCTURAS (2004-2014)

AUM POR ACTIVO ALTERNATIVO (JUNIO DE 2014)


aBrIL 2014 41

Históricamente, una parte importante de la financiación privada en infraestructuras provenía de instituciones financieras que prestaban a través de estructuras de project finance. sin embargo, desde hace poco más de una década ha surgido un interés creciente por parte de otros inversores institucionales (principalmente fondos de pensiones y compañías de seguros) que se han visto atraídos por las características del activo de infraestructuras, su interesante perfil de rentabilidad/riesgo y su capacidad de generar una rentabilidad o yield anual, que en cierta medida lo convierten en un «híbrido» entre la renta fija y la renta variable. De hecho, el escenario actual de tipos de interés muy bajos hace prever que la creciente demanda por este tipo de activos se mantenga durante los próximos años. En este sentido, y como se puede apreciar en el gráfico anterior, cabe resaltar que el volumen del mercado institucional de fondos de infraestructuras ha pasado de algo menos de 25.000 millones de dólares en 2005 a aproximadamente 300.000 millones de dólares en 2014. Para poner estas cifras en perspectiva, dicha cuantía representa únicamente un 8% del tamaño total estimado de activos bajo gestión (aum) de la industria de gestión alternativa, una cifra que se compara con el

mercado de private equity, que representa algo más del 50% o, lo que es lo mismo, un tamaño seis veces superior al de infraestructuras.

Tamaño de la oportunidad de inversióna pesar del crecimiento experimentado en la industria de fondos de infraestructuras durante los últimos años, el mercado sigue mostrando un cierto «déficit» desde el punto de vista de la capacidad de financiación privada frente a las necesidades de inversión total en infraestructuras. En efecto, se estima que hasta el año 2030 serán necesarios más de 50.000 billones (millones de millones) de dólares para financiar los proyectos de infraestructuras a nivel global, mientras que se prevé que solo habrá aproximadamente 2.500 billones de dólares de financiación privada, y todo ello en el caso de que se cumplan las «asignaciones objetivo» que los principales inversores institucionales tienen previsto destinar en los próximos años a dicho activo de infraestructuras.

¿Por qué es atractiva la inversión en infraes-tructuras?Dada la naturaleza de los activos de infraestructuras y la importancia de los servicios que prestan a la so

0123456789

10

Carreteras Ferrocarriles Puertos Aeropuertos Energía Agua Telecom. Total Capital privadodisponible

Fuente: Estimaciones de McKinsey & Co. en informes de Standard & Poor’s de 2014 y KKR.

Inversión global 2003-30Trillones de dólares, dólares norteamericanos constantes

Asignación Actual

Asignación Objetivo

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1

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3

4

5

6

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8

9

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2,5

4,4%

6,6%

3,3%

5,2%

2,7%

4,9%

3,1%

4,5% 4,4%4,4%

57,39,5

11,7

12,2

2,00,74,5

16,6

0%

10%

20%

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40%

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100%

First Eagle AmundiInternational

BlackRock Global Allocation (hedged)

Loomis Sayles MultiSector Income

M&G Optimal Income

MáS DE 50.000 BILLONES DE DóLARES NECESARIOS PARA INFRAESTRUCTURAS HASTA EL AñO 2030


42 aBrIL 2015

ciedad, el tamaño de la inversión que requiere y el largo plazo «contractual» o «regulado» con el que cuenta la entidad que gestiona dichos activos, los rendimientos económicos derivados de dicha gestión son, sin duda, muy atractivos desde el punto de vista de rentabilidad/riesgo por las siguientes razones: • Activos «tangibles» y de difícil sustitución.• Operación/negocio con competencia limitada. • Generación de rendimientos a largo plazo y con

protección frente a la inflación, derivada de las características de los contratos y/o concesiones, que protegen contra subidas de tipos de interés.

• Elevada visibilidad de los ingresos y estabilidad de los mismos.

• Obtención de un cash yield o rendimiento anual.En definitiva, se trata de activos cuyas características los sitúan en una posición «híbrida» entre la renta fija y la renta variable, dado que:• Se obtiene un rendimiento anual relativamente

estable.• Cuentan con una posición defensiva derivada de

la naturaleza del activo y de la importancia del servicio que prestan a la sociedad.

• Tienen la capacidad de generar rendimientos adicionales derivados de una gestión eficiente de los activos.

Distintos tipos de sectores dentro de los acti-vos de infraestructuras La inversión en infraestructuras engloba sectores económicos muy variados, pero a la vez de vital importancia para la sociedad. De ahí que en muchos casos se trate de activos englobados dentro de actividades «reguladas» y/o en situaciones «cuasi monopolísticas» en las que existe muy poca competencia o servicios alternativos. Entre los distintos tipos de activos de infraestructuras destacan:• Transporte: carreteras, túneles, puentes, trenes,

aeropuertos y puertos.• Servicios públicos: red eléctrica y gas, distribu

ción y tratamiento de aguas, gestión de residuos.• Energía: energías renovables, generación, trans

misión y transporte energético.• Comunicación: red de cableado, torres de

transmisión y satélites.• Infraestructura «social»: vivienda, salud (hos

pitales), educación (colegios y universidades) y edificios de administración pública (juzgados, etc.).

además de los distintos sectores económicos en los que se encuadra la industria de infraestructuras, cabe resaltar que existen dos tipos muy diferenciados de proyectos de infraestructuras según

Superannuationscheme

EndowmentPlan

Fondos depensiones públicos

Fondos depensionesprivados

Fundaciones Asset managers

Fuente: 2015 Preqin Global Infrastructure Report.

Asignación actual

Asignación objetivo

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PROMEDIO DE ASIGNACIóN AL ACTIVO POR TIPO DE INVERSOR (% SOBRE AUM)


aBrIL 2014 43

el grado de madurez del activo, lo cual hace que dichos tipos de proyectos tengan un perfil de inversión (en términos de rentabilidad y riesgo) muy distinto entre ambos:• Proyectos greenfield. se trata de la etapa de

desarrollo/construcción de una infraestructura, es decir, cuando el proyecto y sus instalaciones se desarrollan desde cero, asumiendo el riesgo de construcción y puesta en marcha. El coste inicial es, por tanto, elevado y no hay cash yield durante los primeros años mientras el activo no es productivo, al no generar ingresos. El retorno final, sin embargo, suele ser más elevado en compensación por el mayor riesgo asumido.

• Proyectos brownfield. son inversiones en infraestructuras que se encuentran en su etapa de explotación y desarrollo. Por tanto, se trata de activos que ya generan un nivel determinado de ingresos y que suelen tener un perfil de demanda inelástica (por existir altas barreras de entrada o incluso no tener competencia), de ahí que generen unos resultados estables y muy previsibles. además, cuentan con un componente alto de rentabilidad en cash yield que suele estar garantizado por vía regulatoria o en base a contratos de concesiones a muy largo plazo. El riesgo asumido en este tipo de proyectos es lógicamente menor que en los proyectos greenfield y, por tanto, también lo es el retorno total esperado.

Alternativas de inversión en infraestructurasun inversor puede tener acceso al activo de infraestructuras a través de distintas vías: 1) Inversión directa en un proyecto. Es la moda

lidad más compleja al requerir un equipo experto con capacidad de gestión y dedicación total. además, se aumenta el riesgo por el menor grado de diversificación. Las coinversiones directas de la mano de un gestor experto son una buena alternativa al no necesitar implicación operativa por parte del inversor y, adicionalmente, permi

tir una selección de varios activos bajo esta modalidad para tener una diversificación algo más amplia con la consiguiente disminución del riesgo, si bien el acceso a las mismas no siempre es fácil de lograr.

2) Fondos directos no cotizados que invierten en activos no cotizados. se trata del vehículo más usado y constituye una alternativa apta para inversores institucionales con un amplio equipo de análisis y selección de fondos. sin embargo, la inversión mínima es alta y se requiere una cierta diversificación en términos de número de fondos para poder mitigar la concentración de «riesgo gestor».

3) Fondos de fondos no cotizados. ofrecen un mayor grado de diversificación con acceso a una cartera diversificada de fondos directos, al tiempo que requieren una menor cuantía en términos de «inversión mínima» por parte del inversor en el fondo de fondos. además, se puede mejorar la diversificación, complementando las inversiones en el mercado primario con adquisiciones selectivas en el mercado secundario, así como en fondos cotizados y una cartera de coinversiones directas. La inversión a través de fondos de fondos es más idónea para inversores institucionales de menor tamaño, o para aquellos que no cuenten con equipos especializados, así como para inversores individuales o patrimonios familiares.

4) Fondos cotizados que adquieren acciones en empresas con negocios de infraestructura. En estos fondos, la exposición al activo de infraestructuras es más relativa, pues muchas de las empresas cotizadas en las que invierten no siempre se dedican exclusivamente a infraestructuras y, además, se da el inconveniente de que dichas inversiones llevan consigo asociadas la propia volatilidad de los mercados derivada de la alta correlación que tienen con los índices de bolsa.

44 aBrIL 2015

«Aprovechar la bajada del precio del petróleo y la extensión de la lucha contra la deflación»

Las ideas de inversión tienen como misión complementar la estructura de nuestras carte-ras por objetivos con ideas, chispazos, más oportunistas que exploten oportunidades co-yunturales. Las cinco ideas que ofrecemos en este momento tienen en común aprovechar, desde distintos ángulos, los dos factores de co-yuntura que consideramos más importantes: la bajada del precio del petróleo y la extensión alcanzada en la lucha contra la deflación.

La bajada del precio del petróleo supone un ahorro para las empresas y los consumidores, un ahorro que se dedicará al gasto y a la inversión. si identificamos qué sectores serán los receptores de ese gasto, podremos aprovechar el impacto en sus resultados.

La extensión de la lucha contra la deflación ha sido una característica clave del último trimestre. 26 bancos centrales han bajado sus tipos en lo que va de año, el Banco central Europeo (BcE) ha iniciado su programa de compra de deuda pública y la reserva federal (fed) ha temperado las expectativas

sobre las subidas de tipos en Estados unidos. La hiperactividad monetaria es bienvenida pese a que produce efectos secundarios negativos; la expectativa de deflación es mucho peor. Las ramificaciones que nos permiten jugar este factor en nuestras ideas de inversión son dos: la mejora de la financiación de la economía, por un lado, y el desplazamiento del ahorro que necesita rentas hacia alternativas a la renta fija tradicional, por otro.

La idea de tecnología busca beneficiarse del gasto extra por el ahorro energético y de la esperada mayor actividad e inversión empresarial en un mundo de abundante financiación. De los grandes sectores globales, el tecnológico es el que con más claridad se puede beneficiar, tanto por el gasto de los consumidores como por la inversión empresarial.

En el sector empresarial el crecimiento de la inversión en conocimiento está en máximos his tóricos. sumando la inversión en equipos de tecnología, en software y en I+D, el crecimiento en Estados unidos ya supera el de los dos ciclos anteriores.

Santiago RubioDirector de Estrategia de Inversión

de Banca Privada

Ideas de inversión

aBrIL 2015 45

Ideas de inversión

El sector de tecnología es global; un 77% de su peso está en Estados unidos, un 15%, en asia (samsung pesa un 3,2%), y un 7%, en Europa (con sap y asmL con más de un 1% cada una). La valoración de este sector global no es exigente teniendo en cuenta su capacidad de crecimiento y su salud financiera espectacular.

según las estimaciones del consenso de analistas, el PEr (ratio preciobeneficio) es de 18 veces, y la rentabilidad por dividendo, del 1,2% para el conjunto del índice cuando los beneficios han crecido un 43% en los últimos tres años y la deuda es negativa (es decir, tienen caja neta).

asia es el continente que más sensibilidad presenta al precio del petróleo. a ese factor positivo se une el impacto de algunas reformas estructurales que están modificando a varias de las grandes economías de la zona. La demanda doméstica es también la gran apuesta de nuestra idea, con apuestas ligadas sobre todo al consumo cíclico: turismo, restauración, etc.

alemania es otro gran beneficiario de la extensión de la lucha contra la deflación, y no solo por el impacto del euro en una economía exportadora. La demanda doméstica en ese país está experimentando un crecimiento que no se veía desde la

reunificación. todo el país se está beneficiando de un paro en mínimos históricos, a lo que se han añadido tipos de financiación reales negativos y la caída del petróleo; un cóctel muy potente para esa economía, que puede sorprender con su capacidad de crecimiento.

La inversión en infraestructuras es el destino natural del ahorro que busca rentas recurrentes y seguras. Las infraestructuras, de transporte, energéticas o de telecomunicaciones, son inversiones a muy largo plazo con rentas estables. El sector se beneficia además del crecimiento por la necesidad de reinvertir en infraestructuras en grandes economías desarrolladas, Estados unidos y alemania, y de la financiación extraordinariamente atractiva.

una abundante y atractiva financiación y buenas expectativas para los beneficios son los motores de nuestra última idea. no busca un sector ni un país, sino que se beneficia de las operaciones corporativas: fusiones, adquisiciones, etc. Buena muestra del buen momento de esta estrategia es la operación de royal Dutch shell sobre BG, la novena mayor de la historia pero la mayor desde que se inició la crisis. sin embargo, el volumen agregado sigue muy por debajo de los máximos precrisis, por lo que la tendencia está todavía en sus inicios.

NúMERO DE OPERACIONES CORPORATIVAS (MEDIA SEMESTRAL)

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Estados Unidos

Europa

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Mar.04

Mar.05

Mar.06

Mar.07

Mar.08

Mar.09

Mar.10

Mar.11

Mar.12

Mar.13

Mar.14

Mar.15


46 aBrIL 2015

Gama de fondos

RENTA FIJAREnTABILIDAD

FonDo ISIn DIVISA CoMISIÓn GEST.+DISTR. CoMISIÓn éxITo AnUAL InTERAnUAL VoLATILIDAD AnUAL

MonETARIoSmonEtarIo GoBIErno Pictet sovereign short term money Lu0366536984 Eur 0,28% 0,00% –0,1% –0,3% 0,10%

JPm us Dollar treasury Liquidity Lu0176037280 usD 0,00% 0,00% 12,70% 28,30% 0,00%

DESARRoLLADArEnta fIJa Euro corto PLaZo (PúBLIca y PrIvaDa)

Blackrock Euro short Duration Bond Lu0093503810 Eur 0,75% 0,00% 1,00% 2,30% 0,80%

rEnta fIJa Euro (PúBLIca y PrIvaDa) Blackrock Gf Euro Bond fund Lu0050372472 Eur 0,75% 0,00% 4,00% 12,00% 2,10%

rEnta fIJa Euro PrIvaDa schroder Euro corporate Bond Lu0113257694 Eur 0,75% 0,00% 2,40% 8,50% 1,60%mss Euro corporate Bond Lu0132601682 Eur 0,80% 0,00% 1,90% 6,70% 1,70%

rEnta fIJa Euro PrIvaDa mss Euro corporate Bond (sin duración) Lu0518378863 Eur 0,80% 0,00% 0,80% 1,70% 1,80%

rEnta fIJa usa (PúBLIca y PrIvaDa) tcW metWest amundi us opportunistic core Bond Lu0568617699 Eur 0,80% 0,00% 1,10% 4,10% 2,40%rEnta fIJa usa PrIvaDa axa us corporate Bond Lu0546066993 Eur 0,75% 0,00% 1,90% 4,20% 2,30%GLoBALrEnta fIJa GLoBaL templeton Global Bond fund Lu0294219869 Eur 1,05% 0,00% 0,20% 0,90% 5,10%rEnta fIJa GLoBaL PrIvaDa JPm Global corporate Bond Lu0408846458 Eur 0,80% 0,00% 2,10% 7,20% 2,40%HIGH yIELD GLoBaL corto PLaZo muzinich short Duration High yield IE00B3mB7B14 Eur 1,10% 0,00% 1,80% 0,70% 3,30%HIGH yIELD GLoBaL BGf Global High yield Bond Lu0093504206 Eur 1,25% 0,00% 1,90% 0,70% 4,90%convErtIBLEs GLoBaL JPm Global convertible Bond Lu0210533500 Eur 1,25% 0,00% 4,30% 6,40% 7,00%EMERGEnTErEnta fIJa monEDa LocaL corto PLaZo Pictet Global Emerging currencies Lu0368004296 Eur 0,90% 0,00% –2,0% –9,0% 4,90%rEnta fIJa monEDa LocaL Bny mellon Global Emerging Debt Lc IE00B2Q4XP59 Eur 1,50% 0,00% –4,8% –14,5% 11,50%

RENTA VARIABLE

REnTABILIDAD


DESARRoLLADAEuroPa Invesco Pan European Lu0028118809 Eur 1,50% 0,00% 18,10% 18,70% 16,90%EuroPa GroWtH Henderson Pan European Equity Lu0138821268 Eur 1,20% 10,00% 17,90% 23,50% 15,30%EuroPa smaLL caPs Henderson Pan European smaller Lu0046217351 Eur 1,20% 10,00% 19,20% 11,60% 16,30%EuroZona fidelity Euro Blue chip Lu0251128657 Eur 1,50% 0,00% 19,60% 21,60% 15,00%EuroPa vaLuE BGf European value Lu0072462186 Eur 1,50% 0,00% 16,90% 16,90% 15,90%usa fidelity america Lu0251127410 Eur 1,50% 0,00% 13,60% 48,70% 13,40%usa (DIvIsa cuBIErta) fidelity america (Hedged) Lu0945775517 Eur 1,50% 0,00% 0,40% 15,60% 11,10%usa vaLuE amundi us relative value Lu0568605926 Eur 1,70% 0,00% 12,10% 36,20% 16,00%usa vaLuE (DIvIsa cuBIErta) amundi us relative value (Hedged) Lu0568606148 Eur 1,70% 0,00% –0,80% 5,90% 14,50%usa GroWtH (DIvIsa cuBIErta) Brown advisory us Equity Growth (Hedged) IE00B2nn6563 Eur 1,50% 0,00% 4,00% 10,40% 13,30%JaPón Goldman sachs Japan Portfolio Lu0133264795 Eur 2,25% 0,00% 24,70% 38,10% 15,40%JaPón (DIvIsa cuBIErta) Goldman sachs Japan Portfolio (Hedged) Lu0612441583 Eur 1,50% 0,00% 10,80% 25,00% 18,50%GLoBaL JPm Global focus Lu0210534227 Eur 1,50% 0,00% 17,10% 37,80% 15,10%GLoBaL IncomE m&G Global Dividend GB00B94ctf25 Eur 1,75% 0,00% 11,00% 17,90% 15,30%EMERGEnTE

EuroPa EmErGEntE JPm Eastern Europe Equity Lu0210529144 Eur 1,50% 0,00% 15,00% 2,00% 29,00%LatInoamÉrIca fidelity Latin america Lu0115767021 Eur 2,25% 0,00% 0,10% 1,20% 23,40%GLoBaL JPm Emerging markets Equity Lu0217576759 Eur 1,50% 0,00% 14,80% 28,40% 16,70%

aBrIL 2015 47

RENTA FIJAREnTABILIDAD


MonETARIoSmonEtarIo GoBIErno Pictet sovereign short term money Lu0366536984 Eur 0,28% 0,00% –0,1% –0,3% 0,10%

JPm us Dollar treasury Liquidity Lu0176037280 usD 0,00% 0,00% 12,70% 28,30% 0,00%

DESARRoLLADArEnta fIJa Euro corto PLaZo (PúBLIca y PrIvaDa)

Blackrock Euro short Duration Bond Lu0093503810 Eur 0,75% 0,00% 1,00% 2,30% 0,80%

rEnta fIJa Euro (PúBLIca y PrIvaDa) Blackrock Gf Euro Bond fund Lu0050372472 Eur 0,75% 0,00% 4,00% 12,00% 2,10%

rEnta fIJa Euro PrIvaDa schroder Euro corporate Bond Lu0113257694 Eur 0,75% 0,00% 2,40% 8,50% 1,60%mss Euro corporate Bond Lu0132601682 Eur 0,80% 0,00% 1,90% 6,70% 1,70%

rEnta fIJa Euro PrIvaDa mss Euro corporate Bond (sin duración) Lu0518378863 Eur 0,80% 0,00% 0,80% 1,70% 1,80%

rEnta fIJa usa (PúBLIca y PrIvaDa) tcW metWest amundi us opportunistic core Bond Lu0568617699 Eur 0,80% 0,00% 1,10% 4,10% 2,40%rEnta fIJa usa PrIvaDa axa us corporate Bond Lu0546066993 Eur 0,75% 0,00% 1,90% 4,20% 2,30%GLoBALrEnta fIJa GLoBaL templeton Global Bond fund Lu0294219869 Eur 1,05% 0,00% 0,20% 0,90% 5,10%rEnta fIJa GLoBaL PrIvaDa JPm Global corporate Bond Lu0408846458 Eur 0,80% 0,00% 2,10% 7,20% 2,40%HIGH yIELD GLoBaL corto PLaZo muzinich short Duration High yield IE00B3mB7B14 Eur 1,10% 0,00% 1,80% 0,70% 3,30%HIGH yIELD GLoBaL BGf Global High yield Bond Lu0093504206 Eur 1,25% 0,00% 1,90% 0,70% 4,90%convErtIBLEs GLoBaL JPm Global convertible Bond Lu0210533500 Eur 1,25% 0,00% 4,30% 6,40% 7,00%EMERGEnTErEnta fIJa monEDa LocaL corto PLaZo Pictet Global Emerging currencies Lu0368004296 Eur 0,90% 0,00% –2,0% –9,0% 4,90%rEnta fIJa monEDa LocaL Bny mellon Global Emerging Debt Lc IE00B2Q4XP59 Eur 1,50% 0,00% –4,8% –14,5% 11,50%

RENTA VARIABLE

REnTABILIDAD


DESARRoLLADAEuroPa Invesco Pan European Lu0028118809 Eur 1,50% 0,00% 18,10% 18,70% 16,90%EuroPa GroWtH Henderson Pan European Equity Lu0138821268 Eur 1,20% 10,00% 17,90% 23,50% 15,30%EuroPa smaLL caPs Henderson Pan European smaller Lu0046217351 Eur 1,20% 10,00% 19,20% 11,60% 16,30%EuroZona fidelity Euro Blue chip Lu0251128657 Eur 1,50% 0,00% 19,60% 21,60% 15,00%EuroPa vaLuE BGf European value Lu0072462186 Eur 1,50% 0,00% 16,90% 16,90% 15,90%usa fidelity america Lu0251127410 Eur 1,50% 0,00% 13,60% 48,70% 13,40%usa (DIvIsa cuBIErta) fidelity america (Hedged) Lu0945775517 Eur 1,50% 0,00% 0,40% 15,60% 11,10%usa vaLuE amundi us relative value Lu0568605926 Eur 1,70% 0,00% 12,10% 36,20% 16,00%usa vaLuE (DIvIsa cuBIErta) amundi us relative value (Hedged) Lu0568606148 Eur 1,70% 0,00% –0,80% 5,90% 14,50%usa GroWtH (DIvIsa cuBIErta) Brown advisory us Equity Growth (Hedged) IE00B2nn6563 Eur 1,50% 0,00% 4,00% 10,40% 13,30%JaPón Goldman sachs Japan Portfolio Lu0133264795 Eur 2,25% 0,00% 24,70% 38,10% 15,40%JaPón (DIvIsa cuBIErta) Goldman sachs Japan Portfolio (Hedged) Lu0612441583 Eur 1,50% 0,00% 10,80% 25,00% 18,50%GLoBaL JPm Global focus Lu0210534227 Eur 1,50% 0,00% 17,10% 37,80% 15,10%GLoBaL IncomE m&G Global Dividend GB00B94ctf25 Eur 1,75% 0,00% 11,00% 17,90% 15,30%EMERGEnTE

EuroPa EmErGEntE JPm Eastern Europe Equity Lu0210529144 Eur 1,50% 0,00% 15,00% 2,00% 29,00%LatInoamÉrIca fidelity Latin america Lu0115767021 Eur 2,25% 0,00% 0,10% 1,20% 23,40%GLoBaL JPm Emerging markets Equity Lu0217576759 Eur 1,50% 0,00% 14,80% 28,40% 16,70%

Gama de fondos

48 aBrIL 2015

Gama de fondos

GESTIóN ALTERNATIVA

REnTABILIDAD


RIESGo BAJoGLoBaL macro JB absolute return Bond Lu0186678784 Eur 1,00% 10,00% 0,80% –3,2% 2,50%sELEccIón DE tÍtuLos Bsf European absolute return Lu0411704413 Eur 1,50% 20,00% 1,90% 0,10% 3,20%

JB multistock absolute return Europe Equity Lu0529497694 Eur 1,20% 10,00% 0,90% 2,30% 2,40%RIESGo MEDIoGLoBaL macro sLI GLoBaL aBsoLutE rEturn Lu0548153104 Eur 1,60% 0,00% 4,50% 9,30% 4,90%RIESGo ALTosELEccIón DE tÍtuLos alken absolute return Europe Lu0572586674 Eur 1,50% 20,00% 6,20% 6,00% 8,90%

FONCAIxA SELECCIóN

REnTABILIDAD


REnTA VARIABLE

tEnDEncIas foncaixa selección tendencias Es0164853014 Eur 1,05% 0,00% 16,40% 34,10% 12,90%

EuroPa foncaixa Bolsa selección Europa Es0138181013 Eur 0,86% 0,00% 17,30% 19,40% 14,80%

usa foncaixa Bolsa selección usa Es0138189016 Eur 0,86% 0,00% 14,20% 41,90% 14,50%

JaPón foncaixa Bolsa selección Japón Es0122056015 Eur 0,86% 0,00% 24,60% 42,20% 15,40%

GLoBaL foncaixa Bolsa selección Global Es0138172012 Eur 0,86% 0,00% 15,40% 33,40% 13,20%

EmErGEntE GLoBaL foncaixa Bolsa selección Emergentes Es0138328010 Eur 0,86% 0,00% 15,80% 29,00% 15,00%

asIa foncaixa Bolsa selección asia Es0138137015 Eur 0,86% 0,00% 17,00% 35,90% 11,30%

rEtorno aBsoLuto foncaixa selección retorno absoluto Es0138066008 Eur 1,00% 0,00% 1,47% 2,34% 2,08%

REnTA FIJA

EmErGEntE foncaixa renta fija selección Emergente Es0137916013 Eur 0,60% 0,00% –1,20% –4,40% 7,10%

HIGH yIELD foncaixa renta fija selección High yield Es0184922039 Eur 1,45% 0,00% 1,8% 0,60% 3,90%

IDEAS DE INVERSIóN

REnTABILIDAD


REnTA VARIABLE

voLatILIDaD aLta: GLoBaL macro morgan stanley Diversified alpha Plus Lu0299413608 Eur 1,75% 0,00% –1,50% –3,70% 5,50%

EvEntos corPoratIvos mLIs york Event Driven Lu0508546719 Eur 2,50% 20,00% 5,40% 6,70% 13,80%

rEnta varIaBLE aLEmanIa DWs Deutschland DE0008490962 Eur 1,20% 0,00% 22,80% 26,50% 19,30%

rEnta varIaBLE (asIa) EX JaPón mirae asia sector Leaders Lu0336299580 Eur 1,50% 0,00% 21,80% – –

rEnta varIaBLE InfraEstructura Dt Invest Global Infrastructure Lu0329760770 Eur 1,50% 0,00% 10,00% 39,50% 14,30%

sEctor tEcnoLóGIco fidelity Global technology Lu0099574567 Eur 1,50% 0,00% 15,60% 47,70% 14,40%

DISTRIBUCIóN DE ACTIVOS Y OTROS

REnTABILIDAD


GLoBALmIXto DEfEnsIvo m&G optimal Income GB00B1vmcy93 Eur 1,25% 0,00% 0,70% 3,50% 2,00%

Loomis sayles multisector Income fund IE00B92r0n45 Eur 1,25% 0,00% –0,30% –0,10% 4,00%mIXto aGrEsIvo BGf Global allocation Lu0171283459 Eur 1,50% 0,00% 15,20% 32,70% 10,40%

BGf Global allocation (hedge) Lu0212925753 Eur 1,50% 0,00% 1,70% 2,90% 7,60%

first Eagle amundi International Lu0433182416 Eur 2,00% 15,00% 1,20% 0,20% 8,60%mIXto IncomE JPmorgan Global Income Lu0395794307 Eur 1,25% 0,00% 2,50% 3,20% 7,60%matErIas PrImas Gsquartix msotbcitrp “a” (Eur hedged) acc Lu0397155978 Eur 1,00% 0,00% – – 14,48%InmoBILIarIo Henderson Horizon Global Property Lu0209137388 usD 1,20% 10,00% 15,60% 43,50% 11,30%

aBrIL 2015 49

GESTIóN ALTERNATIVA

REnTABILIDAD


RIESGo BAJoGLoBaL macro JB absolute return Bond Lu0186678784 Eur 1,00% 10,00% 0,80% –3,2% 2,50%sELEccIón DE tÍtuLos Bsf European absolute return Lu0411704413 Eur 1,50% 20,00% 1,90% 0,10% 3,20%

JB multistock absolute return Europe Equity Lu0529497694 Eur 1,20% 10,00% 0,90% 2,30% 2,40%RIESGo MEDIoGLoBaL macro sLI GLoBaL aBsoLutE rEturn Lu0548153104 Eur 1,60% 0,00% 4,50% 9,30% 4,90%RIESGo ALTosELEccIón DE tÍtuLos alken absolute return Europe Lu0572586674 Eur 1,50% 20,00% 6,20% 6,00% 8,90%

FONCAIxA SELECCIóN

REnTABILIDAD


REnTA VARIABLE

tEnDEncIas foncaixa selección tendencias Es0164853014 Eur 1,05% 0,00% 16,40% 34,10% 12,90%

EuroPa foncaixa Bolsa selección Europa Es0138181013 Eur 0,86% 0,00% 17,30% 19,40% 14,80%

usa foncaixa Bolsa selección usa Es0138189016 Eur 0,86% 0,00% 14,20% 41,90% 14,50%

JaPón foncaixa Bolsa selección Japón Es0122056015 Eur 0,86% 0,00% 24,60% 42,20% 15,40%

GLoBaL foncaixa Bolsa selección Global Es0138172012 Eur 0,86% 0,00% 15,40% 33,40% 13,20%

EmErGEntE GLoBaL foncaixa Bolsa selección Emergentes Es0138328010 Eur 0,86% 0,00% 15,80% 29,00% 15,00%

asIa foncaixa Bolsa selección asia Es0138137015 Eur 0,86% 0,00% 17,00% 35,90% 11,30%

rEtorno aBsoLuto foncaixa selección retorno absoluto Es0138066008 Eur 1,00% 0,00% 1,47% 2,34% 2,08%

REnTA FIJA

EmErGEntE foncaixa renta fija selección Emergente Es0137916013 Eur 0,60% 0,00% –1,20% –4,40% 7,10%

HIGH yIELD foncaixa renta fija selección High yield Es0184922039 Eur 1,45% 0,00% 1,8% 0,60% 3,90%

IDEAS DE INVERSIóN

REnTABILIDAD


REnTA VARIABLE

voLatILIDaD aLta: GLoBaL macro morgan stanley Diversified alpha Plus Lu0299413608 Eur 1,75% 0,00% –1,50% –3,70% 5,50%

EvEntos corPoratIvos mLIs york Event Driven Lu0508546719 Eur 2,50% 20,00% 5,40% 6,70% 13,80%

rEnta varIaBLE aLEmanIa DWs Deutschland DE0008490962 Eur 1,20% 0,00% 22,80% 26,50% 19,30%

rEnta varIaBLE (asIa) EX JaPón mirae asia sector Leaders Lu0336299580 Eur 1,50% 0,00% 21,80% – –

rEnta varIaBLE InfraEstructura Dt Invest Global Infrastructure Lu0329760770 Eur 1,50% 0,00% 10,00% 39,50% 14,30%

sEctor tEcnoLóGIco fidelity Global technology Lu0099574567 Eur 1,50% 0,00% 15,60% 47,70% 14,40%

DISTRIBUCIóN DE ACTIVOS Y OTROS

REnTABILIDAD


GLoBALmIXto DEfEnsIvo m&G optimal Income GB00B1vmcy93 Eur 1,25% 0,00% 0,70% 3,50% 2,00%

Loomis sayles multisector Income fund IE00B92r0n45 Eur 1,25% 0,00% –0,30% –0,10% 4,00%mIXto aGrEsIvo BGf Global allocation Lu0171283459 Eur 1,50% 0,00% 15,20% 32,70% 10,40%

BGf Global allocation (hedge) Lu0212925753 Eur 1,50% 0,00% 1,70% 2,90% 7,60%

first Eagle amundi International Lu0433182416 Eur 2,00% 15,00% 1,20% 0,20% 8,60%mIXto IncomE JPmorgan Global Income Lu0395794307 Eur 1,25% 0,00% 2,50% 3,20% 7,60%matErIas PrImas Gsquartix msotbcitrp “a” (Eur hedged) acc Lu0397155978 Eur 1,00% 0,00% – – 14,48%InmoBILIarIo Henderson Horizon Global Property Lu0209137388 usD 1,20% 10,00% 15,60% 43,50% 11,30%

Gama de fondos

Datos a 31 de marzo de 2015

Advertencias legales:Este documento ha sido elaborado por caixaBank, s.a., en adelante ”la caixa”, con carácter meramente informativo. El contenido de este documento se basa en información obtenida de fuentes externas que se consideran fiables y accesibles al público, y no pretende avalar resultados presentes ni ofrecer ninguna garantía con respecto a dichos resultados en el futuro. ”la caixa” no asumirá ningún tipo de responsabilidad por las pérdidas que pudieran derivarse del uso de la información contenida en este documento por parte de sus destinatarios. toda la información contenida en este documento se refiere a fecha actual y puede no reflejar acontecimientos ocurridos con posterioridad a la fecha de su publicación. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. Los rendimientos procedentes de las inversiones pueden oscilar y/o estar denominados en distintas divisas. El contenido de este documento se basa en información obtenida de fuentes externas que se consideran fiables o accesibles al público.

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Información a 30 de abril de 2015.

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