9BAB IITINJAUAN PUSTAKA2.1. Kajian Teori2.1.1. Merger dan AkuisisiDalam bahasa akuntansi, peristiwa merger dan akuisisi disebutsebagai kombinasi bisnis (business combination) yang didefinisikansebagai penyatuan dua atau lebih perusahaan yang terpisah menjadisatu entitas ekonomi. Penekanannya adalah dalam penggabunganbisnis ini akuntansi tidak memandang apakah penggabungan tersebutmerupakan merger atau akuisisi,7 kecuali dalam definisi. Hal ini jugamengacu pada pengklasifikasian sebagaimana dilakukan oleh Ross e.tal, bahwa merger adalah bentuk khusus dari akuisisi, maka dalampenelitian ini menggunakan istilah merger dan akuisisi (M&A).Merger dan akuisisi, dalam konteks keuangan dibagi menjadidua yaitu keuangan perusahaan (corporate finance) dan manajemenstrategi (strategic management). Dari sisi keuangan perusahaan,merger dan akuisisi adalah salah satu bentuk keputusan investasijangka panjang (penganggaran modal/capital budgeting) yang harusdiinvestigasi dan dianalisis dari aspek kelayakan bisnisnya. Dariperspektif manajemen strategi, merger dan akuisisi adalah salah satualternatif strategi pertumbuhan melalui jalur eksternal untuk mencapaitujuan perusahaan. Hal ini dapat disimpulkan bahwa tujuan darimerger dan akuisisi adalah untuk membangun keunggulan kompetitifperusahaan jangka panjang yang pada gilirannya dapat meningkatkannilai perusahaan atau memaksimumkan kemakmuran pemilikperusahaan atau pemegang saham. Dibawah ini akan dijelaskandefinisi merger dan akuisisi serta macam-macamnya.7 Stanley Foster Reed and Alexandra Reed Lajoux. 1999. The Art of M&A: A Merger,Acquisition, Buyout Guide. New York. McGraw-Hill9101) Definisi MergerMerger merupakan suatu strategi bisnis yang diterapkan denganmenggabungkan antara dua atau lebih perusahaan yang setujumenyatukan kegiatan operasionalnya dengan basis yang relatifseimbang, karena mereka memiliki sumber daya dan kapabilitas yangsecara bersama-sama dapat menciptakan keunggulan kompetitif yanglebih kuat, (Hitt, et.al., 2001)8. Sedangkan menurut Brian Coyle(2000)9 merger dapat diartikan secara luas maupun secara sempit.Dalam pengertian yang luas, merger juga menunjuk pada setiap bentukpengambilalihan suatu perusahaan oleh perusahaan lainnya, pada saatkegiatan usaha dari kedua perusahaan tersebut disatukan. Pengertianyang lebih sempit merujuk pada dua perusahaan dengan ekuitashampir sama, menggabungkan sumber-sumber daya yang ada padakedua perusahaan menjadi satu bentuk usaha. Pemegang saham atau

pemilik dari kedua perusahaan sebelum merger menjadi pemilik darisaham perusahaan hasil merger, dan top manajemen dari keduaperusahaan tetap menduduki posisi senior dalam perusahaan setelahmerger.Merger menurut Morris (2000)10, adalah “the absorption of onecorporation into another corporation,….. Usually but not always, theselling corporation’s shareholders receive stock in the buyingcorporation” . Bagi Morris merger dapat dengan mudah dimengertisebagai suatu bentuk yang secara struktural serupa denganpengambilalihan saham. Semua hak dan kewajiban dari perusahaanyang merger dialihkan demi hukum kepada perusahaan yangmengambil alih tersebut. Dalam suatu transaksi merger yang8 Hitt, M.E., et.all., 2000, Strategic Management, South Western College Publishing9 Coyle Brian, 2000, Mergers and Acquisitions, Amacom, New York10 Morris Joseph M., 2000, Mergers and Acquisitions, Business Strategies for Accountants,JohnWiley & Sons, Inc., New York1011sebenarnya terjadi adalah pengalihan hak dan kewajiban dariperusahaan yang diambil alih ke perusahaan yang mengambil alih.Pada pengambilalihan saham biasa, hak dan kewajiban dari perusahaanyang diambil alih tetap dipisahkan dalam suatu perusahaan independenyang berbeda dari perusahaan yang mengambil alih tersebut. Agartidak merugikan kepentingan dari perusahaan yang mengakuisisi,dalam merger, maka diciptakanlah triangular merger, dimanaperusahaan yang mengambil alih mendirikan satu perusahaan baruyang akan mengabsorbsi seluruh hak dan kewajiban dari perusahaanyang diambil alih tersebut.2) Definisi AkuisisiAkuisisi dalam terminologi bisnis diartikan sebagai berikut :Akuisisi adalah pengambilalihan kepemilikan atau pengendalian atassaham atau asset suatu perusahaan oleh perusahaan lain, dan dalamperistiwa ini baik perusahaan pengambilalih atau yang diambil alihtetap eksis sebagai badan hukum yang terpisah. (Abdul Moin, 2004)11.Peraturan Pemerintah Republik Indonesia No. 27 Tahun 199812

tentang Penggabungan, Peleburan dan Pengambilalihan PerseroanTerbatas mendefinisikan akuisisi sebagai perbuatan hukum yangdilakukan oleh badan hukum atau orang perseorangan untukmengambil alih baik seluruh atau sebagian besar saham perseroanyang dapat mengakibatkan beralihnya pengendalian terhadapperseroan tersebut.11 Moin, Abdul, op.cit12 Peraturan Pemerintah RI No. 27 tahun 1998. Tentang Penggabungan, Peleburan danPengambilalihan Perseroan Terbatas.11123) Macam-macam Merger dan Akuisisi

Merger dan Akuisisi berdasarkan aktivitas ekonomik dapatdiklasifikasikan dalam lima tipe13 :a. Merger HorisontalMerger horisontal adalah merger antara dua atau lebih perusahaanyang bergerak dalam industri yang sama. Sebelum terjadi mergerperusahaan-perusahaan ini bersaing satu sama lain dalampasar/industri yang sama. Salah satu tujuan utama merger danakuisisi horisontal adalah untuk mengurangi persaingan atau untukmeningkatkan efisiensi melalui penggabungan aktivitas produksi,pemasaran dan distribusi, riset dan pengembangan dan fasilitasadministrasi. Efek dari merger horisontal ini adalah semakinterkonsentrasinya struktur pasar pada industri tersebut. Apabilahanya terdapat sedikit pelaku usaha, maka struktur pasar bisamengarah pada bentuk oligopoli, bahkan akan mengarah padamonopoli.b. Merger VertikalMerger vertikal adalah integrasi yang melibatkan perusahaanperusahaanyang bergerak dalam tahapan-tahapan proses produksiatau operasi. Merger dan akuisisi tipe ini dilakukan jika perusahaanyang berada pada industri hulu memasuki industri hilir atausebaliknya. Merger dan akuisisi vertikal dilakukan olehperusahaan-perusahaan yang bermaksud untuk mengintegrasikanusahanya terhadap pemasok dan/atau pengguna produk dalamrangka stabilisasi pasokan dan pengguna. Tidak semua perusahaanmemiliki bidang usaha yang lengkap mulai dari penyediaan inputsampai pemasaran. Untuk menjamin bahwa pasokan input berjalandengan lancar maka perusahaan tersebut bisa mengakuisisi atau13 Coyle Brian, op.cit1213merger dengan pemasok. Merger dan akuisisi vertikal ini dibagidalam dua bentuk yaitu integrasi ke belakang atau ke bawah(backward/downward integration) dan integrasi ke depan atau keatas (forward/upward integration).c. Merger KonglomeratMerger konglomerat adalah merger dua atau lebih perusahaan yangmasing-masing bergerak dalam industri yang tidak terkait. Mergerdan akuisisi konglomerat terjadi apabila sebuah perusahaanberusaha mendiversifikasi bidang bisnisnya dengan memasukibidang bisnis yang berbeda sama sekali dengan bisnis semula.Apabila merger dan akuisisi konglomerat ini dilakukan secara terusmenerus oleh perusahaan, maka terbentuklah sebuah konglomerasi.Sebuah konglomerasi memiliki bidang bisnis yang sangat beragamdalam industri yang berbeda.d. Merger Ekstensi PasarMerger ekstensi pasar adalah merger yang dilakukan oleh dua atau

lebih perusahaan untuk secara bersama-sama memperluas areapasar. Tujuan merger dan akuisisi ini terutama untuk memperkuatjaringan pemasaran bagi produk masing-masing perusahaan.Merger dan akusisi ekstensi pasar sering dilakukan oleh perusahanperusahanlintas Negara dalam rangka ekspansi dan penetrasipasar. Strategi ini dilakukan untuk mengakses pasar luar negeridengan cepat tanpa harus membangun fasilitas produksi dari awaldi negara yang akan dimasuki. Merger dan akuisisi ekstensi pasardilakukan untuk mengatasi keterbatasan ekspor karena kurangmemberikan fleksibilitas penyediaan produk terhadap konsumenluar negeri.1314e. Merger Ekstensi ProdukMerger ekstensi produk adalah merger yang dilakukan oleh duaatau lebih perusahaan untuk memperluas lini produk masingmasingperusahaan. Setelah merger perusahaan akan menawarkanlebih banyak jenis dan lini produk sehingga akan menjangkaukonsumen yang lebih luas. Merger dan akuisisi ini dilakukandengan memanfaatkan kekuatan departemen riset danpengembangan masing-masing untuk mendapatkan sinergi melaluiefektivitas riset sehingga lebih produktif dalam inovasi.Pola adalah sistem bisnis yang diimplementasikan oleh sebuahperusahaan dan dalam hal ini pola merger adalah sistem bisnisyang akan diadopsi atau yang akan dijadikan acuan olehperusahaan hasil merger. Klasifikasi berdasarkan pola mergerterbagi dalam dua kategori yaitu :a. Mothership MergerMothership merger adalah pengadopsian satu pola atau sistemuntuk dijadikan pola atau sistem pada perusahaan hasil merger.Biasanya perusahaan yang dipertahankan hidup adalahperusahaan yang dominan dan sistem pola bisnis perusahaanyang dominan inilah yang diadopsi.b. Platform MergerJika dalam mothership merger hanya satu sistem yangdiadopsi, maka dalam platform merger hardware dan softwareyang menjadi kekuatan masing-masing perusahaan tetapdipertahankan dan dioptimalkan. Artinya adalah semua system1415atau pola bisnis, sepanjang itu baik, akan diadopsi olehperusahaan hasil merger.Klasifikasi berdasarkan obyek yang diakuisisi dibedakan atasakuisisi saham dan akuisisi asset, yaitu :a. Akuisisi Saham

Istilah akuisisi digunakan untuk menggambarkan suatutransaksi jual beli perusahaan, dan transaksi tersebutmengakibatkan beralihnya kepemilikan perusahaan dari penjualkepada pembeli. Karena perusahaan didirikan atas sahamsaham,maka akuisisi terjadi ketika pemilik saham menjualsaham-saham mereka kepada pembeli/pengakuisisi.Akuisisi saham merupakan salah satu bentuk akuisisi yangpaling umum ditemui dalam hampir setiap kegiatan akuisisi.Akuisisi tersebut dapat dilakukan dengan cara membeli seluruhatau sebagian saham-saham yang telah dikeluarkan olehperseroan maupun dengan atau tanpa melakukan penyetoranatas sebagian maupun seluruh saham yang belum dan akandikeluarkan perseroan yang mengakibatkan penguasaanmayoritas atas saham perseroan oleh perusahaan yangmelakukan akuisisi tersebut, yang akan membawa ke arahpenguasaan manajemen dan jalannya perseroan.b. Akuisisi AsetApabila sebuah perusahaan bermaksud memilikiperusahaan lain maka ia dapat membeli sebagian atau seluruhaktiva atau aset perusahaan lain tersebut. Jika pembeliantersebut hanya sebagian dari aktiva perusahaan maka hal inidinamakan akusisi parsial.Akuisisi asset secara sederhana dapat dikatakan merupakan :15161. Jual beli (aset) antara pihak yang melakukan akuisisi aset(sebagai pihak pembeli) dengan pihak yang diakuisisi asetnya(sebagai pihak penjual), jika akuisisi dilakukan denganpembayaran uang tunai. Dalam hal ini segala formalitas yangharus dipenuhi untuk suatu jual beli harus diberlakukan,termasuk jual beli atas hak atas tanah yang harus dilakukandihadapan Pejabat Pembuatan Akta Tanah.2. Perjanjian tukar menukar antara aset yang diakuisisi dengansuatu kebendaan lain milik dan pihak yang melakukan akuisisi,jika akuisisi tidak dilakukan dengan cara tunai. Dan jikakebendaan yang dipertukarkan dengan aset merupakan sahamsaham,maka akuisisi tersebut dikenal dengan nama assets forshare exchange, dengan akibat hukum bahwa perseroan yangdiakuisisi tersebut menjadi pemegang saham dan perseroanyang diakuisisi.Untuk melakukan akuisisi, Morris (2000)14 mengemukakanadanya beberapa hal yang perlu diketahui terlebih dahulu :1. Characteristics and size of industry and company2. Size of market and expected market growth3. Share of market held by the candidate (to be acquired)4. Barriers to entry by the new competition

5. State of the acquisition candidate’s technology and easy withwhich it could be duplicated by the acquirer or by acompetitior6. Competitive advantage of the acquisition candidate’s productor service14 Morris Joseph M., op.cit16177. Amount of the investment required by the acquirer and theprojected return rates8. Existence of in place management, technical personnel andother key personnel9. Ability of the acquirer to acquire and retain the acquisitioncandidate’s business10. Size and price rangeAkuisisi dapat terjadi dalam keseluruhan ataupun secarasebagian. Akuisisi keseluruhan terjadi jika yang diambil alihseluruh saham dari perusahaan yang diambil alih tersebut,sedangkan akuisisi disebut akuisisi sebagian jika akuisisi dilakukandengan mengambil alih lebih dari 50% kepemilikan saham tetapikurang dari 100% Coyle(2000)15.Selain itu, akuisisi dapat dilakukan dengan cara :1. Pembayaran tunai2. Pembayaran dengan penerbitan surat-surat berharga, dalambentuk saham (share swap), obligasi, surat utang, dan suratsuratberharga lainnya3. Campuran dalam bentuk pembayaran tunai dan surat berharga4. Opsi bagi pihak yang sahamnya diambil alih, untuk menerimapembayaran dalam bentuk tunai atau surat berharga.Akuisisi, Coyle (2000)16 dalam prakteknya juga dapatmengambil bentuk :1. Agresive15 Coyle Brian, op.cit16 Coyle Brian, op.cit17182. Defensive3. NegotiatedAkuisisi dikatakan bersifat aggressive, jika akuisisi dilakukandengan paksa, yang pada umumnya memperoleh tentangan yangsangat dari manajemen perusahaan yang akan diambil alih,sehingga seringkali disebut juga dengan hostile take over. Bentukakuisisi yang berlawanan dari aggressive acquisition ini adalahnegotiated take over. Sedangkan suatu akuisisi disebut dengandefensif, jika terjadi keadaan tawar menawar antara manajemenperusahaan yang diambil alih mengenai pihak mana yang disetujuiuntuk melakukan pengambilalihan. Defensive acquisition ini pada

umumnya terjadi sebagai reaksi dari aggressive take over.Ada beberapa alasan perusahaan-perusahaan melakukanmerger dan akuisisi, menurut Morris (2000)17 bahwa sekurangnyaada lima alasan pokok perusahaan melakukan merger danakuisisi :1. Faster growth2. Vertical integration3. Acquisition of intangibles and personnel4. Portfolio investment5. Change in industries4) Manfaat dan Resiko Merger dan AkuisisiDalam banyak literature manajemen strategi ditemukan bahwamerger dan akuisisi memberikan banyak manfaat. Beberapa manfaat17 Morris Joseph M., op.cit1819yang mungkin dihasilkan dari proses merger dan akuisisi menurutDavid (1998)18 antara lain :1. Meningkatkan efisiensi melalui sinergi yang tercipta diantaraperusahaan yang dimerger atau diakuisisi.2. Memperluas portfolio jasa yang ditawarkan yang akan berakibatpada bertambahnya sumber pendapatan bagi perusahaan.3. Memperkuat daya saing perusahaan, dan lain sebagainya.Namun selain manfaat yang mungkin dihasilkan, menurut David(1998) perlu juga diperhatikan kemungkinan risiko yang akan munculsebagai hasil dari merger dan akuisisi, yaitu :1. Seluruh kewajiban masing-masing perusahaan akan menjaditanggungan perusahaan hasil merger atau akuisisi, termasukkewajiban pembayaran dan penyerahan produk kepada vendoryang masih terhutang.2. Beban operasional, terutama dalam jangka pendek, akan semakinmeningkat sebagai akibat dari proses penggabungan usaha.3. Perbedaan budaya (corporate culture), sistem dan prosedur yangditerapkan dimasing-masing perusahaan selama ini akanmemerlukan penyesuaian dengan waktu yang relatif lama, dansebagainya.5) Faktor Keberhasilan Merger dan AkuisisiKeberhasilan suatu merger dan akuisisi sangat bergantung padaketepatan analisis dan penelitian yang menyeluruh terhadap faktorfaktorpenyelaras atau kompatibilitas antara organisasi yang akan18 David, Fred R. 1998. Concepts of Strategic Management. 7th ed. New Jersey. Prentice HallInc.1920bergabung. Neil M. Kay (1997)19, dalam bukunya Pattern inCorporate Evolution, mengungkapkan bahwa merger dan akuisisi akanberlangsung sukses apabila diantara perusahaan yang akan bergabung

memiliki market link dan technological link. Sementara Robins(2000)20, dalam Organizational Behavior, menambahkan bahwakompatibilitas budaya organisasi yang akan bergabung dalam sebuahmerger seringkali menjadi faktor non ekonomi yang krusial dalammendukung keberhasilan sebuah proses merger. Sedangkan Pringledan Harris (1987)21, dalam bukunya Esentials of Managerial Financememandang bahwa kinerja keuangan pada perusahaan hasil mergermerupakan faktor penting yang harus dipertimbangkan ketika duaperusahaan atau lebih akan bergabung.1. Faktor Pasar dan PemasaranMenurut Neil Kay (1997), perusahaan dapat berhasil dalammelakukan merger dan akuisisi apabila terdapat kesamaan ataukomplementaritas dalam hal pasar yang ia sebut sebagai marketlinkages. Salah satu hasil yang diharapkan dari merger dan akuisisiadalah sinergi yang dihasilkan oleh meningkatnya aksesperusahaan ke pasar baru yang selama ini tidak tersentuh.Sumber-sumber potensial yang dalam hal ini menggabungkankesempatan pasar dengan saling berbagi pasar yang ditekunimasing-masing selama ini (cross marketing). Dengan lini produkyang lebih luas, setiap perusahaan dapat menjual lebih banyakproduk kepada pelanggannya dari yang selama ini telahdilakukannya. Cross-marketing ini memungkinkan secara cepatmasing-masing perusahaan untuk meningkatkan pendapatannyadengan sangat cepat. Sehingga memungkinkan terjadinya cross19 Neil, M. Kay. 1997. Pattern In Corporate Evolution. New York. Oxford University Press.20 Robins, S.T., 2000. Organizational Behavior. New Jersey. Prentice Hall Inc.21 Pringle, J.J., and Harris, R.S., 1987. Esentials of Managerial Finance. 2nd ed., IllinoisLondon2021selling yang akan meningkatkan pendapatan perusahaan hasilmerger dan akuisisi. Sebagai contoh sarana cross-marketing adalahkekuatan merk salah satu produk akan memberikan efek kepadaproduk yang lain yang didapat dari hasil merger dan akuisisi.Sustainability perusahaan sangat tergantung pada respon pasaryang positif terhadap apa yang mereka tawarkan. Meskipunmemiliki kemampuan untuk memproduksi barang atau jasa yangberkualitas namun bila pasar tidak memberikan respon yang positifmaka perusahaan tidak akan memperoleh profit. Sementara profitmerupakan dasar bagi keberlangsungan sebuah perusahaan.2. Faktor TeknologiMenurut Neil Kay (1997)22, perusahaan dapat melakukanmerger dan akuisisi apabila terdapat kesamaan ataukomplementaritas dalam hal sumber daya teknologi dan produksiyang ia sebut sebagai technological linkages. Technologicallinkages ini dapat meliputi penggabungan proses produksi karenaproses yang sama seperti halnya yang terjadi pada horizontal

merger.Proses pengembangan produk juga dapat menjadi saranaterjadinya sinergi teknologi informasi dalam satu organisasi.Ketika teknologi yang digunakan sama maka potensi sinergi dapatdiciptakan. Dengan melakukan proses merger dan akuisisi secarasehat dan suka rela, potensi sinergi akan menghasilkan skala dan22 Neil, M. Kay., op.cit2122ruang lingkup ekonomi (economy of scale and scope) yangbermanfaat. Teknologi dapat juga didefinisikan sebagaikemampuan produksi dan inovasi yang dimiliki oleh perusahaanyang tercermin dari kualifikasi sumber daya manusia, skill dankeahlian yang mereka miliki, jenis produk yang mereka tawarkanserta peralatan barang modal yang mereka gunakan.Disinilah para pengambil kebijakan juga mesti berhati-hati.Jangan sampai perusahaan hasil merger dan akuisisi malah menjaditidak produktif dikarenakan adanya kesenjangan teknologi.3. Faktor Budaya OrganisasiBudaya organisasi merupakan salah satu aspek non ekonomisyang sangat penting untuk dipertimbangkan ketika dua perusahaanatau lebih melakukan merger dan akuisis. Dalam banyak kasusmerger dan akuisisi diberbagai perusahaan, masalah budayaseringkali menjadi masalah yang sangat krusial. Latar belakangbudaya yang sangat berbeda diantara karyawan dapatmenyebabkan karyawan enggan untuk melakukan kerja sama,masing-masing berusaha melakukan sesuatu berdasarkan carametode yang selama ini telah mereka lakukan diperusahaan lamamereka, untuk bisa beradaptasi seringkali membutuhkan waktuyang lama.Budaya organisasi didefinisikan oleh Robins (2000)23 sebagaisuatu persepsi bersama yang dianut anggota-anggota organisasitersebut. Schein (1997)24, menyebutkan bahwa budaya organisasimengacu kepada suatu sistem makna bersama yang dianut olehanggota-anggota yang membedakan organisasi itu dari organisasilainnya. Sementara Kotter dan Heskett (1992)25 menjelaskan23 Robins, S.T., op.cit24 Schein, E.H., 1997. Organizational Culture and Leadership. Fransisco : Jossey-Bass25 Kotter, John and Heskett, James., op.cit2223bahwa dalam organisasi, budaya mempresentasikan value dan carayang dimiliki bersama oleh orang-orang yang terlibat dalamorganisasi. Value sendiri dipandang sebagai keyakinan dasartentang apa yang seharusnya atau tidak seharusnya dilakukan danapa yang penting dan apa yang tidak penting untuk organisasi.Perbedaan budaya ini dapat menyebabkan konflik. Akibatnya

kerja sama tidak mudah terbangun, kohesivitas organisasi lemah,sinergi tidak tercipta, akhirnya produktivitas perusahaan hasilmerger dan akuisisi juga menjadi lebih buruk dari sebelumnya.Perbedaan budaya organisasi tentu dapat diselesaikan. Karenamemang budaya sendiri adalah sesuatu yang dapat berubah.Namun hal tersebut membutuhkan waktu dan kemampuanmengelola perubahan yang baik. Karenanya sebelum merger danakuisisi dilakukan kiranya perlu dipersiapkan model transisibudaya yang bisa diterima dan diikuti oleh segenap komponendalam masing-masing perusahaan yang akan merger dan akuisisi4. Faktor KeuanganSalah satu alasan mengapa merger dan akuisisi dilakukanadalah harapan akan terjadinya sinergi melalui penggabungansumber daya beberapa perusahaan.Dari sisi finansial26, sinergi ini bermakna kemampuanmenghasilkan laba perusahaan hasil merger dan akuisisi yang lebihbesar dari kemampuan laba masing-masing perusahaan sebelummerger dan akuisisi. Sinergi inilah yang menjadi syarat awalterjadinya sebuah merger. Sinergi ini kemudian memungkinkanperusahaan hasil merger dan akuisisi dapat membiayai prosesmerger dan akuisisi serta mampu memberikan deviden yangpremium kepada pemilik modal perusahaan.26 Pringle, J.J., and Harris, R.S., op.cit2324Efek sinergi dari sebuah merger dan akuisisi bersumber padadua aktivitas yaitu sinergi dalam hal operasional dan sinergi dalamhal finansial. Sinergi operasional dapat terjadi berupa peningkatanpendapatan (revenue enhancement) dan pengurangan biaya (costreduction).Dalam prakteknya, usaha peningkatan pendapatan ini lebihsulit dibanding usaha mengurangi biaya produksi. Hal ini karenayang kedua lebih kasat mata dan terukur sehingga lebih mudahdiidentifikasi. Sementara sinergi dalam hal finansial berhubungandengan kemungkinan lebih rendahnya biaya memperoleh modalbagi perusahaan hasil merger dan akuisisi dibanding biaya bagiperusahaan sebelum merger dan akuisisi.Para perencana merger dan akuisisi cenderung melihatpengurangan biaya sebagai sumber utama sinergi operasional.Pengurangan biaya ini lebih banyak bersumber dari skala ekonomiyaitu penurunan biaya per unit produk yang dihasilkan olehpeningkatan volume produksi atau skala operasional perusahaan.Biaya per unit produk yang tinggi muncul akibat biaya tetapoperasional yang hanya menghasilkan output yang sedikit. Prosesyang meningkatkan jumlah output yang kemudian berakibatpenurunan biaya per unit ini biasa disebut spreading overhead.

Sumber lain yang dapat mengurangi biaya adalah peningkatanspesialisasi tenaga kerja dan manajemen, serta penggunaan barangmodal yang lebih efisien, yang tidak mungkin terjadi pada tingkatoutput yang rendah.2.1.2. Variabel Keuangan Yang digunakan Dalam PenelitianRasio keuangan dapat dimaksudkan untuk mengukur hampir setiapaspek atau segi dari kinerja perusahaan. Pada umumnya, analisismenggunakan rasio sebagai salah satu alat untuk mengidentifikasikan2425kekuatan atau kelemahan suatu perusahaan. Rasio cenderung digunakanuntuk mengidentifikasikan gejala-gejala dari suatu permasalahan atauproblem pada suatu perusahaan.Weston dan Copeland27 membagi rasio keuangan dalam 6 kelompok,sebagai berikut :a. Rasio likuiditas, mengukur kemampuan perusahaan untuk memenuhikewajiban jangka pendeknya yang jatuh tempo.b. Rasio leverage, mengukur hingga sejauh mana perusahaan dibiayaidari hutang.c. Rasio aktivitas, mengukur seberapa efektif perusahaan menggunakansumber dayanya.d. Rasio profitabilitas, mengukur efektivitas manjemen dilihat laba yangdihasilkan terhadap penjualan dan investasi perusahaan.e. Rasio pertumbuhan, mengukur kemampuan perusahaanmempertahankan posisi ekonominya di dalam pertumbuhan ekonomidan industri.f. Rasio penilaian, mengukur kemampuan manajemen dalammenciptakan nilai pasar yang melampaui pengeluaran biaya investasi.Rasio penilaian sangat penting oleh karena rasio ini berkaitan langsungdengan tujuan memaksimumkan nilai perusahaan dan kekayaan parapemegang saham, yang merupakan hakekat atau fungsi daripadamanajemen keuangan.Analisis rasio laporan keuangan menurut Palepu (1996)28 adalahnilai (value) dari suatu perusahaan ditentukan oleh profitabilitas danpertumbuhannya. Sedangkan profitabilitas dan pertumbuhan27 Weston, J. Fred & Copeland, E. Thomas. 1992. Manajemen Keuangan. Edisi ke-8. PenerbitBina Rupa Aksara28 Palepu, Bernard & Healy. 1996. Business Analysis & Valuation Using Financial Statements,Text & Cases. South-Western College Publishing. Cincinnati Ohio. P. 4-21.2526dipengaruhi oleh strategi produk market dan finansial market. Dimanastrategi produk market diimplementasikan melalui strategi operasi daninvestasi. Sedangkan strategi finansial market diimplementasikanmelalui kebijakan financing dan dividen. Secara sistematisprofitabilitas dan pertumbuhan dapat digambarkan sebagai berikut :Gambar 3. Profitability and Growth

2627Sumber : Palepu, Bernard & Healy. 1996. Business Analisys & ValuationUsing Financial Statements, Text & Cases.Gambar 4. Sustainable Growth Ratea. Return On SalesDalam penelitian ini rasio yang digunakan adalah Gross ProfitMargin (GPM), adalah persentase dari setiap hasil sisa penjualansesudah perusahaan membayar harga pokok penjualan. Semakin tinggimarjin laba kotor, maka semakin baik dan secara relatif semakinrendah harga pokok barang yang dijual.GPM = Gross Profit / Sales2728Sinergi operasi29 (operating synergy) terjadi ketika perusahaanhasil kombinasi mampu mencapai efisiensi biaya. Efisiensi ini dicapaidengan cara pemanfaatan secara optimal sumberdaya-sumberdayaperusahaan. Dalam merger dan akuisisi, sinergi operasi dapatdibedakan dalam economies of scale dan economies of scope.Economies of scale menunjukkan suatu keadaan dimana perusahaanmampu mencapai biaya rata-rata per unit yang semakin rendah seiringdengan semakin besarnya jumlah output yang diproduksi. Sedangkaneconomies of scope bisa diperoleh melalui merger dan akuisisi ketikaperusahaan mampu memanfaatkan secara maksimal satu input sumberdaya untuk menghasilkan beberapa output/produk atau jasa.Jika sinergi operasi dari merger dan akuisisi tercapai maka, grossprofit semakin tinggi dan pada akhirnya akan meningkatkan grossprofit margin.b. Rasio LikuiditasLikuiditas adalah sebuah ukuran untuk mengetahui kemampuanperusahaan untuk melunasi hutang-hutang jangka pendek yang segerajatuh tempo dan sumber dana untuk membiayai pelunasan hutangtersebut adalah aktiva lancar. Rasio-rasio ini memberikan informasiyang sangat berguna bagi pengakuisisi ketika menilai perusahaantarget yaitu seberapa besar tingkat likuiditas pascamerger. Jika segerasesudah merger perusahaan memerlukan dana yang likuid, makaperusahaan akan relatif lebih aman jika memiliki rasio likuiditas yangtinggi. Current ratio, merupakan merupakan perbandingan antaraaktiva lancar dengan hutang lancar. Rasio ini menunjukkan seberapabesar kemampuan perusahaan, dengan menggunakan aktiva lancarnya,29 Jay B. Barney, 2002. Gaining and Sustaining Competitive Advantage. New Jersey : PrenticeHall. P. 79-862829melunasi atau menutup hutang lancar. Semakin besar rasio ini semakinlikuid perusahaan tersebut.Current Ratio (CR) = Current Assets / Current Liabilities

c. Rasio SolvabilitasRasio solvabilitas mengukur tingkat jumlah hutang terhadapseluruh kekayaan perusahaan.Debt to Assets Ratio, merupakan perbandingan antara total hutangdengan total aset. Rasio ini mengukur seberapa besar seluruh hutangdijamin oleh aset perusahaan. Semakin besar rasio ini semakin berisikoperusahaan karena semakin besar beban aset untuk menjamin hutang.Jika dilihat dari sudut kreditor, rasio ini memberikan petunjuk tentangseberapa besar perusahaan memberikan proteksi atas pinjaman yangdiberikannya. Karena dalam merger seluruh hutang perusahaandialihkan ke perusahaan hasil merger maka pengakuisisi harus melihatnilai hutang ini. Semakin besar hutang berarti semakin besar bebanbagi perusahaan pascamerger untuk mengembalikan pinjamantersebut. Oleh karena itu ada kemungkinan bahwa perusahaan yangmemiliki debt to assets ratio yang tinggi kurang menarik untukdiakuisisi dibanding dengan perusahaan yang memiliki debt to assetsratio yang rendah.Debt to Assets Ratio (DAR) = Total Liabilities / Total Assetsd. Rasio AktivitasRasio aktivitas, digunakan untuk mengetahui kecepatan beberapaperkiraan menjadi penjualan atau kas.2930Total asset turnover, mengukur seberapa efektif aktiva perusahaanmampu menghasilkan pendapatan operasional yaitu pendapatan yangdiperoleh dari kegiatan utama perusahaan. Semakin tinggi assetsturnover ini berarti semakin efektif aktiva tersebut dalammenghasilkan pendapatan. Sebaliknya jika rasio ini rendah maka adakemungkinan perusahaan menggunakan aset dibawah kapasitas,sehingga perusahaan harus berusaha untuk meningkatkan penerimaanmisalnya dengan meningkatkan volume penjualan atau meningkatkanharga jual.Total Asset Turnover = Sales / Total Assetse. Rasio ProfitabilitasAda banyak ukuran profitabilitas. Masing-masing hasil perusahaandihubungkan terhadap penjualan, aktiva, modal atau nilai saham. Alatyang umum digunakan untuk mengevaluasi profitabilitas dihubungkandengan penjualan yaitu laporan laba rugi dalam presentase yang umumyaitu laporan laba rugi dimana setiap posnya dinyatakan dalampersentase penjualan.Return on Assets (ROI/ROA), mengukur seberapa efektif aset yangada mampu menghasilkan keuntungan. Semakin besar rasio inisemakin efektif penggunaan aset ini. ROA dapat ditingkatkan melaluipeningkatan profit margin dan pengingkatan perputaran aktiva.Adanya sinergi baik sinergi operasi maupun sinergi finansial makaadanya merger dan akuisisi akan meningkatkan ROA.

ROA = net profit after taxes / total assetUntuk memahami teori bagi pengujian alternatif dari suatu mergerdan akuisisi, kita susun suatu kerangka untuk analisis manajerial darimerger dan akuisisi yang kita rencanakan. Pada dasarnya yang kita3031perlukan adalah prakiraan mengenai hasil pemgembalian dan resikosetelah merger atau akuisisi. Untuk itu perlu digunakan prosedurstandar penganggaran modal, analisis biaya modal dan prinsip-prinsippenilaian. Tujuannya adalah untuk menentukan apakah nilaiperusahaan setelah merger dan akuisisi lebih besar dibandingkan nilaidari masing-masing perusahaan. Bila demikian, berarti merger atauakuisisi yang dilakukan itu dapat dibenarkan dari segi sosial maupunsecara perorangan.Telah ditunjukkan bahwa dasar dari penilaian dalam suatutransaksi merger atau akuisisi merupakan perluasan dari prinsip dasarpenganggaran modal. Apabila nilai sekarang bersih dari investasiekstern dalam perusahaan lain positif, berarti kriteria penganggaranmodal dipenuhi secara tepat. Bila penggabungan perusahaan dihasilkandari sinergi atau dari sumber-sumber yang meningkatkan nilaiperusahaan, maka penambahan nilai sekarang bersih tersebut dapatdijadikan dasar untuk membayarkan suatu premi kepada parapemegang saham dari perusahaan yang dibeli. Apakah para pemegangsaham dari perusahaan pengambil alih akan memperoleh keuntunganatau tidak tergantung dari tingkat persaingan di pasar untuk membeliperusahaan tersebut dan juga tergantung dari pandangan pasarmengenai hasil yang akan dicapai dengan adanya penggabunganperusahaan itu. Dalam suatu pembelian atau penjualan yangdirencanakan dengan baik akan kita peroleh kenaikan dalam nilai,yang merupakan keuntungan bagi kedua belah pihak yang melakukantransaksi.2.1.3. Variabel Dummy3132Variabel dummy30, nama lainnya adalah variabel indicator, variabelbinary (2 angka), variabel bersifat katagori, variabel kualitatif dan variabelyang membagi dua (dichotomous). Satu metode untuk membuatnyakuantitatif dari atribut itu adalah dengan membentuk variabel buatan yangmengambil nilai 1 atau 0, 0 menunjukkan ketidakhadiran ciri tadi dan 1menunjukkan adanya ciri tadi. Variabel dummy dapat digunakan dalammodel regresi semudah variabel kuantitatif.Y = α + βDi + μidimana Y = ROADi = 1 sesudah merger dan akuisisi= 0 sebelum merger dan akuisiModel ini bisa memungkinkan kita untuk mengetahui apakah merger

dan akuisisi menyebabkan perbedaan dalam ROA perusahaan, denganmengasumsikan variabel yang lain dijaga konstan, maka :Rata-rata ROA perusahaan sebelum M&A E(Yi|Di = 0) = αRata-rata ROA perusahaan sesudah M&A E(Yi|Di = 1) = α + βyaitu, unsur intersep α memberikan ROA rata-rata perusahaan sebelummerger dan akuisisi dan koefisien kemiringan β menyatakan berapabesarnya ROA rata-rata perusahaan sesudah merger dan akuisisi berbedadari ROA rata-rata perusahaan sebelum merger dan akuisisi, α + βmencerminkan rata-rata ROA perusahaan sesudah merger dan akuisisi.2.1.4. Variabel Ekonomi Makro Yang Digunakan Dalam Penelitian1) Nilai Tukar (kurs)30 Gujarati, Damodar N., 2003. Basic Econometrics. 4th Ed. Mc. Graw-Hill. New York3233Nilai tukar berarti nilai pada tingkat mana dua mata uang yangberbeda diperdagangkan satu sama lainnya.31 Nilai tukar (exchangerate) valuta asing adalah harga pembelian dan penjualan mata uangasing atau klaim atasnya, ini adalah jumlah mata uang suatu Negarayang harus dibayarkan untuk mendapatkan satu unit mata uang asing.Fluktuasi kurs rupiah terhadap mata uang asing akan sangatmempengaruhi iklim investasi di dalam negeri. Terjadinya apresiasikurs rupiah terhadap dollar akan memberikan dampak negatif terhadapekspor Indonesia di luar negeri dalam persaingan harga karena hargaakan menjadi mahal dalam ukuran mata uang dollar sehingga paraimporter dari negara-negara tersebut akan membeli lebih sedikit dalamvolume sehingga neraca perdagangan akan terpengaruh secara negatif.Eksport yang sedikit akan mempengaruhi neraca pembayaran secaranegatif, dan pada akhirnya akan berpengaruh terhadap kinerjaperusahaan.2) Tingkat Bunga Riil (Real Interest rate)Tingkat bunga merupakan ukuran keuntungan investasi yang dapatdiperoleh investor dan juga merupakan ukuran biaya modal yang harusdikeluarkan oleh perusahaan untuk menggunakan dana dari pemodal.Bila suku bunga mengalami penurunan, maka kinerja emiten akanmembaik dalam jangka panjang karena cost of capital yangrelativflebih rendah. Pada gilirannya, kinerja keuangan perusahaanakan meningkat.Jika diukur dalam bentuk daya beli, pengembalian atas pinjamanitu harus diukur dengan suku bunga riil.32 Hasilnya diperoleh dari sukubunga nominal dikurangi dengan laju inflasi. Pembayaran dalam31 Lipsey, Richard G., Purvis, Douglas D., Steiner, Peter O, dan Courant, Paul N., 1995.Pengantar Makroekonomi. Page 25. Binarupa Aksara32 Lipsey, Richard G., op.cit3334persentase tertentu yang sama dengan inflasi diperlukan sebagaikompensasi berkurangnya daya beli jumlah uang yang dipinjamkan

sebelum pengembalian yang sebenarnya dihasilkan pada investasi itu.Masalah pembebanan atas pinjaman harus dinyatakan pada suku bungariilnya, dan bukan pada suku bunga nominalnya.Sakhowi A. (2004), menyatakan bahwa peningkatan interest riildapat melalui dua kemungkinan. Pertama peningkatan/penurunantingkat bunga nominal (SBI) sementara inflasi stabil (tetap), makapeningkatan/penurunan tingkat bunga riil akan mengakibatkanpeningkatan/penurunan kinerja perekonomian secara umum sehinggaakan meningkatkan/menurunkan ekspektasi pertumbuhan perusahaanyang pada akhirnya akan meningkatkan/menurunkan laba bersih(equity return). Kedua, peningkatan/penurunan tingkat bunga riilmelalui penurunan/peningkatan inflasi sementara tingkat bunganominal (SBI) tetap, maka peningkatan/penurunan tingkat bunga riilakan mendorong meningkatnya aktivitas ekonomi dimasa datangsehingga akan meningkatkan ekspektasi return. Berdasarkan teori yangsudah diuraikan, tingkat suku bunga riil dipergunakan untukmenghitung pengembalian dari suatu investasi.2.2. Hasil Penelitian yang RelevanPenelitian Tri Ariyono Pinastiko (2006), mengenai Pengaruh AssetLiability Management Terhadap Profitabilitas pada Bank Umum SwastaNasional di Indonesia. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa darisemua faktor dalam Asset Liability Management (ALMA), IRR lebihberpengaruh terhadap ROA dan ROE yang kemudian diikuti oleh CARdan LDR. Dengan menggunakan metode Dummy diperoleh hasil jenisbank tidak berpengaruh terhadap ROA dan ROE dan secara keseluruhanrata-rata rasio bank non Tbk lebih baik dibandingkan dengan bank Tbk.3435Penelitian Rina Rodianingsih (2006), mengenai Dampak Merger danPenyertaan Modal terhadap Produktivitas dan Laba Perusahaan padaUnit INKABA PD. Industri di Bandung. Hasil penelitian ini menunjukkanbahwa : 1) penyertaan modal tidak berpengaruh secara langsung terhadapproduktivitas parsial yaitu produktivitas tenaga kerja, bahan, dan biayalain-lain. 2) merger berpengaruh langsung terhadap perubahanproduktivitas bahan dan biaya lain-lain, serta produktivitas bahan danproduktivitas biaya lain-lain berpengaruh secara langsung terhadap labaperusahaan. 3) penyertaan modal tidak berpengaruh secara langsungterhadap laba perusahaan, sedangkan merger berpengaruh langsungterhadap perubahaan laba perusahaan.Penelitian Doddy Setiawan (2004), mengenai Analisis PengaruhMerger dan Akuisisi terhadap Kinerja Perusahaan Publik 1990-1996.Hasil penilitian ini menunjukkan bahwa kinerja perusahaan setelahmelakukan merger dan akuisisi tidak mengalami perbaikan dibandingkandengan sebelum melaksanakan merger dan akuisisi, dengan melakukan ujibeda. Jadi, berdasarkan analisis kinerja keuangan perusahaan dari sisi rasiokeuangan merger dan akuisisi tidak menimbulkan sinergi bagi perusahaan.

Dengan kata lain, motif ekonomi bukanlah motif utama perusahaanmelakukan merger dan akuisisi.Penelitian Cyrillius M. (2002), mengenai Analisis PengaruhProfitabilitas Industri, Rasio Leverage, Keuangan Tertimbang, danIntensitas Modal Tertimbang serta Pangsa Pasar Terhadap ROA danROE. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel ROA industri,intensitas modal tertimbang, leverage keuangan tertimbang berpengaruhsignifikan terhadap ROA. Demikian juga ROE industri, leverage keuangantertimbang, pangsa pasar berpengaruh signifikan terhadap ROE.353636