PROGRAM DRŽAVNOG - mf.rks-gov.net · 3 Skračenice BDP ruto Domaći Proizvod CBK Centralna Banka...
Transcript of PROGRAM DRŽAVNOG - mf.rks-gov.net · 3 Skračenice BDP ruto Domaći Proizvod CBK Centralna Banka...
1
Divizija za Upravljanje Dugova
April, 2018
PROGRAM DRŽAVNOG
DUGA 2019-2021
2
Sadrzina
UVOD 1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA................................................................................... 7
2. KARAKTERISTIKE PORTFOLIA DRŽAVNOG DUGA REPUBLIKE KOSOVA (2017) .......... 9
2.1. Postojeći portofolio unutrašnjeg duga .................................................................................................... 11
2.2. Postojeći međunarodni portfolio duga ................................................................................................... 13
2.3 Usluga opšteg državnog duga .................................................................................................................... 14
3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI ............................................................................. 15
3.1. Glavni makroekonomski događaji tokom 2017 .............................................................................. 15
3.2. Glavni faktori rizika...................................................................................................................................... 16
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA ..................................... 18
4.1 Rizik od stope razmene .................................................................................................................................. 18
4.2 Rizik kamatnih stopa ....................................................................................................................................... 19
4.3 Rizik refinansiranja ........................................................................................................................................... 21
4.4 Rizik od potencijalnih obaveza .................................................................................................................... 22
4.5 Operativni rizik .................................................................................................................................................. 23
5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021 ........................ 24
5.1 Strani resursi finansiranja .............................................................................................................................. 24
5.2 Unutrašnji resursi finansiranja .................................................................................................................... 26
6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021 ............................................................................ 28
6.1 Metodologia ....................................................................................................................................................... 28
6.2 Rezultati i izbor srednjoročne strategije duga ....................................................................................... 28
PRILOG1. GODIŠNJI BILTEN 2017 O JAVNOM DUGU ....................................................................... 31
3
Skračenice
BDP Bruto Domaći Proizvod
CBK Centralna Banka Republike Kosova
SB Svetska banka
EBRD Evropska banka za obnovu i razvoj
EIB Evropska investiciona banka
IBR Islamska banka za razvoj
CNY Kineski Juan
OUD Odeljenje za upravljanje dugom
DIN Islamski dinar
MMF Međunarodni monetarni fond
FODK Fond za osiguranje depozita
FOMR Fond OPEC za međunarodni razvoj
SFR Saudijsko Arapski fond za razvoj
KfW Nemačka agencija za obnovu
SOR Srednjoročni okvir rashoda
HV Hartije od vrednosti
MF Ministarstvo finansija
PDD Program državnog duga
PVZ Prosečno Vreme do Zrelosti
MAR Međunarodno Agencija za Razvoj
MBOR Međunarodna Banka za Obnovu i Razvoj
MF Ministarstvo za Finansije
MMF Međunarodni Monetarni Fond
MER Ministarstvo Ekonomskog Razvoja
MI Ministarstvo za Infrastrukturu
MONT Ministarstvo Obrazovanja, Nauke i Tehnologije
MSPP Ministarstva Životne Sredine i Prostornog Planiranja
NATIXIS Predstavnik Francuske Republike za investicije
SAR Saudijski rijal
SDR Specijalna prava povlačenja
UniCredit Uni Credit Bankau Austriji
4
a ossnovu člana 15 Zakona o javnom dugu br. 03 / L-175, Ministarstvo finansija
dostavlja Vladi na usvajanje i u Skupštini na informisanje, Državni dug 2019-
2021. Program državnog duga 2019-2021 je sastavljen u skladu sa relevantnim
zakonodavstvom za upravljanje javnim finansijama i državnim dugom i uključuje
informacije o stanju državnog duga i njegovoj službi, srednjoročnim ciljevima vlade o
zaduživanju vlade, upravljanju rizikom državnog duga , profil povratka i strategija
srednjoročnog zaduživanja. PDD 2019-2021 je u skladu sa makroekonomskim i fiskalnim
okvirom - Srednjoročni okvir rashoda 2019-2021 i osigurava održivost državnog duga.
Takođe, tokom pripreme ovog dokumenta uzeti su u obzir najbolje prakse i standardna
uputstva koje su dizajnirali međunarodne finansijske institucije. Sve definicije korišćene
u dokumentu su definisane Zakonom o javnom dugu br. 03 / L-175 i drugi podzakonski
akti.
Upravljanje državnim dugom je proces kreiranja i sprovođenja strategije za upravljanje
državnim dugom kako bi se obezbedio potreban iznos finansiranja, postizanje ciljeva
troškova i rizika i ispunjenje bilo koje druge svrhe upravljanja državnim dugom za koji
mogu postaviti, kao što je razvijanje i održavanje efikasnog tržišta za državne hartije od
vrijednosti. Delokrug ove strategije pokriva sve aktivnosti vezane za prijem državnog
duga izdavanjem državnih hartija od vrijednosti na domaćem tržištu ili sklapanjem
ugovornih odnosa finansiranja sa međunarodnim poveriocima. Ovo uključuje sve akcije
koje prate proces izdavanja vrednosnih hartija, operacije vezane za uslugu spoljnog i
unutrašnjeg duga, vrše razne finansijske analize i operacije usmerene na smanjenje
rizika povezanih sa strukturom duga i optimizacijom usluge državnog duga.
U širem makroekonomskom kontekstu za javnu politiku, vlade trebaju nastojati
osigurati da su nivo i ritam rasta njihovog javnog duga znatno održivi i da se mogu pružiti
(vračati) u širokom opsegu okolnosti, zadovoljavajući ciljeve troškova i rizika. DUpravnici
dugova treba da osiguraju da su fiskalne vlasti svesne uticaja državnih potreba za
finansiranje i nivoa duga na troškove pozajmljivanja.
Kosovo ima relativno nizak nivo državnog duga. Sa rastom od 16,63% BDP-a, rast duga
je u zakonskim ograničenjima i u poređenju sa zemljama regiona Kosovo stoji dobro u
ovom izveštaju. Međutim, trend obeleženog nivoa duga prema, posljednjih godina,
beležio je porast kao rezultat unapređenja tržišta državnog duga. Sadašnji državni dug
Republike Kosova sastoji se od domaćeg duga, međunarodnog duga i državnih
garancija.
Istorijski, od početka izdavanja hartija od vrednosti (HV) u 2012. godini, Ministarstvo
finansija se fokusiralo na finansiranje budžeta uglavnom na domaćem tržištu, čime je
doprinijelo razvoju tržišta. Ministarstvo finansija je kroz strategiju izdavanja hartija od
vrijednosti, u skladu sa ciljevima za smanjenje rizika refinanciranja, doprinijelo
N
5
postepenom produženju zrelosti HV, stapanjem stabilnije krivulje vračanja. Divizija za
upravljanje dugom je dosledno razvila redovnu komunikaciju sa primarnim akterima
tržišta sa HV, kako bi se bliže upoznali sa investicionom bazom i najtačnijim prognozama
budućih razvoja investitora. Cilj ovih sastanaka bio je i nastojanje da se unapredi razvoj
sekundarnog tržišta. Do kraja 2018. godine prognozom duga je predvidjeno da
domaći dug dostigne na 679 miliona evra ili 10,2% bruto domaceg proizvoda.
Ostatak državnog duga Kosova je međunarodni dug, koji se sastoji od kredita po
programima sa Međunarodnim monetarnim fondom (MMF), Svetskom bankom (SB),
Nemačkom razvojnom bankom (KfV), Evropskom bankom za obnovu i razvoj (EBRD) ) i
drugih poverilaca sa manjim učešćem. Do sada je međunarodni dug u velikoj meri
koncesioniran - gde se većina kredita finansira od međunarodnih finansijskih institucija
(soft-loan). Sa izuzetkom programa saMMF-om koji se koriste za budžetsku podršku,
sva ostala zaduživanja se odnose na finansiranje specifičnih projekata u različitim
sektorima kao što su putna infrastruktura, vodosnabdijevanje, prečišćavanje otpadnih
voda, obrazovanje, zdravstvo i poljoprivreda. Do kraja 2018. godine očekuje se da
ćezalihe međunarodni dug iznositi oko 498 iliona evra ili 7,4% bruto domaćeg
proizvoda (BDP).
Portfolio državnog duga Kosova takođe sadrži državne garancije u iznosu od 44 miliona
evra. U skladu sa makroprudentnim politikama razvoja održivog državnog duga, iznos
garancija se dodaje ukupnom iznosu državnog duga u svrhu izračunavanja fiskalnog
ograničenja od 40% BDP-a.
Zakonski okvir - Osnovni zakon o upravljanju državnim dugom je Zakon o javnom dugu
br. 03 / L-175, koji je Skupština Republike Kosovo odobrila 29. decembra 2009. godine.
Ovim zakonom, Vladi se omogućava da "pozajmljuje, da pruža garancije za zajmove, da
plati troškove naplate duga i plaćenu glavnicu i kamatu na državni dug ". Zakon delegira
ministru finansija jedini autoritet za ulazak u državni dug za određene svrhe (član 3
Zakona) i određuje pravo Trezoru Kosova da menadžuje i upravlja državnim dugom.
Štaviše, prema Zakonu, neplaćeni iznos ukupnog opšteg duga nikako ne bi trebao
premašiti 40% BDP-a, a državne garancije treba tretirati kao državni dug kada se
izračunava ova granica.
U cilju povećanja transparentnosti upravljanja i utvrđivanja nadležnosti rukovodstva,
Ministarstvo finansija je izradilo podzakonska akta i procedure kako sledi:
- Pravilnik VRK Br. 22/2013 o procedurama izdavanja i upravljanja državnim
dugom, državnim garancijama i opštinskom dugu,
- Pravilnik MF-CBK br. 01/2014 o Primarnom i sekundarnom tržištu Hatija Vlade
Republike Kosovo,
6
- Pravilnik br. 01/2016 O Upravljanju pozajmljenim fondovima,
- Pravilnik br. 12/2017 o maloprodaji obveznica,
- Postupak za registraciju prihoda KFMIS-a i plaćanja državnog duga od Trezora,
- Postupak registracije u ISUFK međunarodnih državnih dugova i plaćanja za
projekte koje odredi SO, i
- Procedura o nadležnosti i upotrebi sistema upravljanja dugom;
Institucionalni okvir - U Ministarstvu finansija, Divizija za upravljanje dugom (DUD)
posluje u okviru Trezora. Ova podela je koordinirana sa Odeljenjem za
makroekonomsku politiku i međunarodnom finansijskom saradnjom, Odeljenjem za
budžet Ministarstva finansija i Centralnom bankom Republike Kosova, kao fiskalnom
agencijom Vlade. DUD je odgovorna za funkcije upravljanja rizicima zaduživanja države,
pregovaranje o finansijskim uslovima, upravljanje strategijom zaduživanja, izveštavanja,
registracije i servisiranja državnih dugova
BDP 2019-2021 je organizovan u nekoliko poglavlja i počinje sa definicijom ciljeva
upravljanja dugom i pokrivenost programa. Drugi deo predstavlja rezime karakteristika
tekućeg portfolija duga, koji uključuje procenu realizacije PDD-a 2018-2020 i analizu
postojećih rizika. Treći deo analizira osnovne pretpostavke i glavne makroekonomske
rizike povezane sa upravljanjem državnog duga. Četvrti deo razrađuje potrebe za
finansiranjem utvrđenim u SOR 2019-2021, spoljnim i unutrašnjim izvorima finansiranja
i njihovim glavnim rizicima. Poslednji deo sadrži izabranu strategiju za realizaciju aciljeva
u srednjoročnom periodu.
U cilju povećanja transparentnosti upravljanja državnim dugom, za detaljno
prikazivanje analitičkih detalja, detaljni podaci o državnom dugu Republike Kosovo
objavljuju se u Godišnjem biltenu (2017.), koji se kao dokument kao aneks prilaže
Programu Državnog duga.
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
7
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
lavni ciljevi Vlade Kosova za upravljanje državnim dugom su da osigurava
finansiranje budžetskog deficita po najnižim mogućim troškovima, uvek
uzimajući u obzir prihvatljiv nivo izloženosti finansijskim rizicima.
Pod- ciljevi 1:
Održavanje kontrole nad ritmom promena u parametrima duga.
Mere:
Godišnji plan zaduživanja ima za cilj osiguranje efikasnog finansiranja
budžetskog deficita, u skladu sa Zakonom o godišnjem budžetu, u skladu sa
ZUJFO, i u skladu sa ograničenjima rizika utvrđenim ovim programom. U
narednih nekoliko godina, politika zaduživanja države će nastaviti da se odnosi
na osnovne smernice fiskalne politike koje se prave u skladu sa ograničenjima
duga utvrđenim u ovom programu.
Kontinuirano praćenje visine i profila duga, kao i troškova za njegovo
servisiranjee, od posebnog je značaja za utvrđivanje karakteristika izvora
pozajmljivanja.
U okviru PDD 2019-2021. će se upravljati parametrima rizika, pokrivajući ciljeve
ili uputstva za valutu, kamatne stope i rizik refinansiranja ukupnog duga kao što
je prikazano u sljedećoj tabeli:
Tabela 1. Kosovo: Postavljene granice rizika za 2019-2021
Rizik Granica
Valutni rizik Zalihe ukupnog duga ne mogu biti veće od 30% u
stranoj valuti
Rizik kamatnih stopa Ukupni dug ne može imati veću varijabilne kamatne stopu od 30%.
Rizik refinansiranja Smanjenje odnosa duga koji dospe u jednu godinu na
50% ili manje državnog duga.
Prosečno vreme dospeća domaceg duga trebalo bi da
bude duže od jedne godine
G
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
8
Pod- cilj 2:
Razvoj tržišta Vladinih hartija od vrednosti
Mere:
Implementacija predvidljiv politike i uravnoteženog zaduživanja primenom
analitički pristup u odabiru novih dužničkih instrumenata.
Priprema neophodne zakonske i infrastrukturne promene kako biste podstakli
razvoj sekundarnog tržišta u državnim hartijama od vrednosti
Početak neophodnih pripreme za integraciju na međunarodna tržišta hartija od
vrednosti
Pokrivenost analiza Programa državnog duga
Analiza programa državnog duga u ovom dokumentu obuhvata period 2019-2021 i
zasniva se na trenutnim podacima poslednjeg portfelja duga 2017 i prognozama za kraj
fiskalne godine 2018. Obim analize PDD pokriva državni dug ograničavajući definiciju u
Zakonu o javnom dugu, gde se državni dug definiše kao "dug u ime institucija centralne
vlade koji je Republika Kosovo dužna da plati, ali neće obuhvatiti nikakvu odgovornost
drugih vladinih entiteta, uključujući ali ne ograničavajući se na opštine, javna preduzeća
ili Centralnu banku Kosova. "
Određivanje osnovne valute
Definisanje osnovne valute služi za olakšavanje korišćenja analitičkog alata koji
omogućava preciznije merenje rizika i troškova. U većini drugih zemalja u regionu
postoje lokalne valute, ali pošto je Kosovo prilagodilo evru onda je osnovna valuta evro.
Sve vrednosti navedene u ovom dokumentu prikazane su u milionima evra, osim ako
nije drugačije naznačeno.
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
9
2. KARAKTERISTIKE PORTFOLIA DRŽAVNOG DUGA REPUBLIKE KOSOVA (2017)
Struktura ukupnog državnog duga sastoji se od međunarodnog duga, domaćeg duga i
državnih garancija. Na osnovu najnovijih podataka iz 2017. godine, ukupan državni dug
iznosio je 996,42 miliona evra. Od toga, 574,27 su bili domaći dug, a 422,15
međunarodni dug. Garancije su bile u ukupnom iznosu od 44 miliona evra sa
zabeleženim rastom tokom 2017. godine. Indikator duga / BDP po vrsti duga prikazan
je u sljedećoj tabeli:
Tabela. 2: Struktura ukupnog duga, po godinama
2013 2014 2015 2016 2017
Međunarodni dug 323.76 326.35 371.17 373.77 422.15
Unutrašnji dug 152.51 256.52 377.78 478.97 574.27
Ukupni dug 476.27 582.87 748.95 852.74 996.42
Državne garancije 0.00 10.00 10.00 20.00 44.00
Dugkao % e BDP-a 8.94 10.65 13.07 14.58 16.63
BDP 5,327 5,567 5,807 5,985 6,257
Zahtev Zakona o javnom vlasništvu je da se iznos državnih garancija dodaje opštem
dugu kako bi se izračunao odnos duga / BDP-a.
Grafika. 1: Struktura ukupnog duga I odnos Dug/BDP (2017)
42%
58%
Medjunarodni Dug Domaci Dug
0%
500%
1000%
1500%
2000%
0.00
200.00
400.00
600.00
800.00
1,000.00
1,200.00
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
20
17
(% e
GD
P)
Mili
on
Eu
ro
Ukupni Dug Ukupni Dug od BDP
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
10
Ocena sprovošenja PDD 2018-2020 - Radi procene primene prethodnog programa (PDD
2018-2020), u tabelarnom poređenju glavni indikatori rizika su predstavljeni sa
podacima tekućeg portfolija duga. U tabelu se prate objašnjenja o napretku ovih
indikatora i nivou ostvarenja određenih ciljeva u programu.
Tabela. 3: Upoređivanje indikatoa duga za godinu 2016 dhe 2017
Dug na kraju godine
2016 Dug 2017
Međun
arodni
Unutr
ašnji
Ukup
ni
Međun
arodni
Unutr
ašnji Ukupni
Iznos (u mil EVR) 373.8 479.0 852.7 421.2 574.2 996.42
Dug kao % BDP 6.2 7.9 14.58 6.7 9.2 16.63
Cena duga
Isplate kamata kao% BDP-a 0.2 0.1 0.3 0.2 0.1 0.3
Ponderisana prosečna
kamatna stopa (%) 2.9 1.4 2.1 3.0 1.0 1.8
Rizik
refinansir
anj
PRSD (godine) 6.3 1.3 3.5 5.8 1.8 3.5
Dug koji dospe u 1 godini (%
od ukupnog iznosa) 15.7 57.2 39.0 13.7 46.9 32.9
Dug koji dospeva za godinu
dana (% BDP-a) 1.0 4.5 5.5 0.8 4.3 4.7
Rizik
kamatnih
stopa
PVZ (godine) 5.8 1.3 3.3 4.9 1.8 3.1
Dug je ponovo fiksiran za 1
godinu (% od ukupno) 34.8 57.2 47.4 42.3 46.9 45.0
Fiksna stopa %) (ukupnog
duga 69.5 100.0 86.6 61.9 100.0 83.9
Rizik
stope
razmene
valuta
Međunarodni dug (%
ukupnog duga) 46.7 42.3
Dug u EVR / (% ukupnog
duga) 87% 84%
U 2017. godini, učešće ukupnog duga u BDP-u je poraslo za oko 1,8% u odnosu na prošlu
godinu i dostiglo na 16,63%, što je u granicama od 40%, kako je navedeno u Zakonu o
javnom dugu.
S druge strane, troškovi servisiranja duga u celosti nisu prošli nikakve relevantne
promjene. Odnos isplata kamata prema BDP-u je ostao na istom nivou kao i prethodne
godine. Ponderisana kamatna stopa obeležila je blagi pad domaćeg duga i blagi porast
međunarodnog duga, što predstavlja pad od 0,3% u odnosu na prethodnu godinu.
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
11
Indikatori rizika refinansiranja su označili pozitivne događaje. Procenat domaćeg duga
koji je trebalo refinansirati tokom godine identifikovan je kao pitanje za dodatnu pažnju
u prethodnom programu. Preduzimanjem mera za produženje ročnosti domaćeg
portfolija, ovaj indikator se smanjio na 47%, ili za 10% manji nego prošle godine,
zadržavajući ograničenje unutar definicije BDP-a 2018-2020 (32,9%).
Prosečna rok servisiranja omaćeg duga (PRS) takođe je porasla i usklađena je sa BDP-
om 2018-2020, kada se utvrdi da ovaj indikator treba da bude veći od jedne godine. PRD
portfelja do kraja 2017. godine u domaćem dugu iznosi 1,8 godine. Do kraja 2018.
godine očekuje se da će ovaj indikator dostići 2,3 godine kao rezultat planiranog
dugoročnog servisiranja duga, uključujući i uvođenje novih instrumenata.
Procenat duga sa fiksnom kamatnom stopom je pao, nasuprot varijabilnim kamatnim
stopama. Dug osa varijabilnim kursom je porastao, ali nastavlja da ostane u granicama
od 30% postavljenim u PDD 2018-2020. Generalni cilj upravljanja dugom je da se spoljni
dug ugovara po fiksnim stopama, ali pošto je Kosovo sada mešovita zemlja MZR1 ,
izlaganje tempu međunarodnog tržišta je neizbežno.
Indikatori deviznog rizika takođe su opali. U skladu sa ciljem razvoja domaćeg tržišta,
unutrašnji dug se povećao, smanjujući međunarodni dug kao procenat od ukupnog za
skoro 2%. Usvajanje evra kao domaće valute doprinelo je smanjenju deviznog rizika.
Tako da, 84% ukupnog duga je denominirano u evrima. Pošto je ovaj indikator opao u
odnosu na prethodnu godinu, procenat od 16% ukupnog duga u drugim valutama leži u
granici od 30% postavljenim u PDD 2018-2020
S obzirom na gore navedene procene, vidimo da su postavljeni ciljevi u prethodnom
programu uspešno ispunjeni. Međutim, s obzirom na dalji razvoj domaćeg tržišta,
prodaja malih obveznica i dalje ostaje cilj koji za realizuje u narednim godinama.
2.1. Postojeći portofolio unutrašnjeg duga
Od osnivanja tržišta hartija od vrijednosti u 2012. godini, Ministarstvo finansija radi na
razvoju stabilnog, raznovrsnog tržišta investitora i transparentnog tržišta u smislu
poslovanja. U tu svrhu se upravlja elektronskim okruženjem za upravljanje aukcijama
1 Zemlje koje se smatraju MAR Blend su subjekat mekog kreditiranja sa niskim kamatnim
stopama I dugoroćnim dospeće, međutim, i nekoncesialnog kreditiranja prema
tržišnom razvoju
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
12
koje upravlja CBK kao fiskalni agent na tržištu, a pravo pristupa i nadmetanja je samo za
primarne aktere i primarne učesnike, kao i za Trezor Kosova za odobravanje rezultata
Trenutno, status primarnih aktera imaju 8 komercijalnih banaka licencirae od CBK, a
status primarnog učesnika je Kosovski fond osiguranja. Ostali učesnici, kao što su javni
subjekti, pojedinci, privatna preduzeća ili osiguravajuća društva, ulažu u hartije od
vrijednosti putem primarnih aktera. Struktura krajem 2017. godine bila je sledeća:
Grafika. 2: Struktura unutrašnjeg duga po investitorima
Kao što je već pomenuto, PVZ se u kontekstu domaćeg duga povećao se s obzirom da
je prosečna kamatna stopa preokrenuta u odnosu na prethodne godine, što implicira
da je namera Trezora da produži ročnost dokazala da je ekonomična. Ovo se može uzeti
u obzir kao rezultat kretanja na tržištima EVRozone, kao i visoke likvidnosti u kosovskom
bankarskom sistemu. Tako se prosečna kamatna stopa na portfoliju domaćeg duga sa
2,1% na kraju 2016. godine smanjila na 1,8% na kraju 2017. Godine.
Grafika. 3: Kamatne stope na kraju 2017
Domaća potražnja za investiranje na hartije od vrijednosti tokom 2017. godine bila je
stabilna, gdje je na svim aukcijama ispunjena potražnja investitora, čak je i premašio
42%
18%
35%
4%1%
Banka Penzioni Fondovi Javne Institucije Osiguranje Drustva Drugi
0.00%
1.00%
2.00%
3.00%
4.00%
5.00%
6.00%
3m T-racun6m T-racun12m T-racun2g Obveznice3g Obveznice5g Obveznice7g Obveznice
2012
2013
2014
2015
2016
2017
1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA
13
iznos koji je najavio Trezor Kosova za aukciju. Međutim, vredi napomenuti da likvidnost
zabeležena u bankarskom sektoru, koja je rezultat uglavnom rasta depozita, ne znači
nužno povećanje neto investicija od strane primarnih učesnika. Ovo je zbog eventualnih
ograničenja koje matične organizacije imenuju komercijalnim bankama sa
međunarodnim kapitalom na Kosovu. Na to se razgovaralo i na redovnim sastancima sa
Zakonom o primarnom tržištu, pri čemu je trezor većinu banaka obavijestio o
ograničenjima i potencijalima za ulaganja u vrednosne papire Republike Kosovo.
Tabela. 4: Napredovanje u hartije od vrednosti po instrumentima
Instrument 2012 2013 2014 2015 2016 2017
3 meseca 30.00 15.20 9.75 10.00 10.00 -
6 meseca 44.00 84.00 57.67 48.60 30.00 24.95
12 meseca 0 55.00 140.10 150.00 160.00 135.00
2 godine 0 0 52.00 126.95 159.95 175.00
3 godine 0 0 0 30.00 70.00 110.00
5 godine 0 0 0 15.00 50.00 110.00
7 godine 0 0 0 0 0 20.00
Ukupno 74.00 154.20 259.52 380.55 479.95 574.95
2.2. Postojeći međunarodni portfolio duga Tokom 2017. godine, međunarodni dug je imao značajne pomake u odnosu na
prethodnu godinu kao rezultat isplata prema programu MMF-a i isplata od zajmova za
finansiranje projekata.
Do kraja 2017. godine, međunarodni dug je iznosio 422,15 miliona evra, što predstavlja
oko 42,3% ukupnog državnog duga, odnosno 6,75% BDP-a. Najveći deo ili 76%
međunarodnog portfolija duga je premaiv EBRD-a i MMF-a.
Grafika 4: Struktura međunarodnog duga od strane poverilaca i vrste kredita
85%
15%
Multilateralni Kreditni Bilateralni Kreditni
14
2.3 Usluga opšteg državnog duga
Zakonom o javnom dugu je definisan prioritet plaćanja javnog duga bilo kojoj drugoj
državnoj obavezi. "... zahteve koji se odnose na isplatu glavnice i kamate državnog duga,
predstavljace prvi zahtev protiv opšteg računa Ministarstva ... i nece biti sada ili u
buducnosti podređeni od bilo kojeg drugog zahteva." Republika Kosovo kontinuirano
otplaćuje dug u potpunosti i na vreme, a potraživanja za isplatu tretiraju je sa visokom
efikasnošću, u skladu sa važećim finansijskim sporazumima. Sva plaćanja se obrađuju iz
budžeta Republike Kosovo od strane Divizije za upravljanje duga u okviru Trezora.
U sledećoj tabeli prikazana je Služba državnog duga tokom godina iz Budžeta Republike
Kosova, podeljena na glavnicu i kamatu.
Tabela. 5: Servisiranje opšteg duga do kraja 2017
2013 2014 2015 2016 2017
Servisiranje duga 25.47 34.88 44.88 85.20 77.31
Otplata glavnice 13.99 22.05 28.87 65.99 58.63
Kamata 11.35 12.46 15.63 18.70 18.34
Ostale stope 0.13 0.37 0.37 0.50 0.34
Servisiranje duga /Ukupni prihodi (%) 1.78 2.41 2.65 4.82 4.39
3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI
15
3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI
3.1. Glavni makroekonomski događaji tokom 2017
Realni ekonomski rast - Prema preliminarnim podacima Agencije za statistiku Kosova
(KAS), BDP u 2017. godini porastao je za 3,7% u odnosu na prethodnu godinu.
Ekonomski indikatori pokazuju da je 2017. godina bila trajnog ekonomskog oporavka
kao rezultat poboljšanih uslova kreditiranja i stabilnijeg poslovnog okruženja. Očekuje
se da će realni rast u 2018. godini iznositi 4,6%. Ovaj rast odražava pozitivnije izglede za
rast izvoza i investicija, dok se očekuje da će rast potrošnje pružiti glavni doprinos rastu.
Inflacija - Prema KAS-u, uprkos prosečnoj inflaciji tokom 2017. godine od 1,5% u
potrošačkim cenama i 4,0% u uvoznim cenama tokom 2017. godine, pad investicija i
izvoznih troškova učinio je da 2017. završi sa padom od 0,2% do nivoa deflatora BDP-a.
Ukupni budžetski prihodi - očekuje se da će se povećati za oko 6% sa 1.817 miliona eura u 2018. godini na 1.920 miliona u 2019. godini. Projekcije će se planirati da dostignu 2.150 miliona u 2021. godini. Planirano je povećanje direktnog poreskog udela u odnosu na ukupnu naplatu poreza sa 14,7% u 2018. godini, na 15,4% u 2021. godini. Očekuje se da će glavni i doprinosioci PDV-a i akcize biti u vrijednosti sa učešćem od preko 71% u ukupnom porezu
Rashodi - za period 2019-2021 se prognoziraju da rastu u produžetku, na održiv naćin- dosledno, dostižući 2394m EVRa u 2021. godine, što je povećanje od oko 4,8% u prosjeku. Treba napomenuti da je ovo povećanje uglavnom posledica povećanja kapitalnih izdataka, koji se predviđaju da se u proseku povećaju za 6,7% za predstojeći srednjoročni period. Pravilo o platama u javnom sektoru, koje je Skupština usvojila početkom 2016. godine izmenom Zakona o upravljanju javnim finansijama i odgovornošću i pažljivim upravljanjem zapošljavanja u enjem u javnom sektoru, predstavljaju mere za koje se očekuje da doprinesu smanjenju tekućih troškova i uspehu fiskalne konsolidacije. Ove promene služe kao garancija discipline koja pruža makrofiskalnu stabilnost, bez ugrožavanja adekvatnog pružanja javnih usluga i adekvatne finansijske podrške za socijalna pitanja.
Fiskalni deficit - kako je predviđeno u fiskalnom okviru, planira se finansirati iz domaćeg zaduživanja, eksternog zaduživanja i jednokratnih prihoda uključujući i besplatne prihode od likvidacije društvenih preduzeća. Spoljni dug se planira u cilju finansiranja projekata koji su već uključeni u postojeći budžetski okvir i projekte kreditiranja za organizacije za koje vlada deluje kao garant. Bankarski bilans se održava iznad 4,5% nominalnog BDP-a u proseku, prema kriterijumima ZUJFO za korišćenje sredstava KAP-u. Deficit se također održava i na nivoima utvrđenim fiskalnim pravilima; ispod 2% BDP-a. Potreba za državnim sredstvima je izvršena na osnovu redovnog planiranja domaćeg i inostranog duga, čuvajući ga na razumnim nivoima. Što se tiče javnog duga za period
3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI
16
obuhvaćen SOR i BDP-a se uzimaju pozajmice zasnovane na finansiranje konkretnih projekata (oni potpisani, ali neiskorišćeni i onih koji očekuje da će biti potpisan). Osim toga, scenario ekonomskih i fiskalnih predviđanja uzima u obzir izdavanje hartija od vrednosti za finansiranje deficita. I uzimajući u obzir vraća u srednjoročnom periodu, postepeno povećanje očekuje javnog duga, ali je ukupan dug u odnosu na BDP će ostati prihvatljive i održive nivoe. Međutim, projekcije ne uzimaju ovaj okvir zasniva se na mogućnost da je Vlada emitovati bilo državnu garanciju za projekat Novo Kosovo. Ako u budućnosti, Vlada emituje takvu garanciju, nivo javnog duga će dostići veoma visok nivo, potencijalno, da se postigne čak veći nivo dozvoljene Zakonom o upravljanju javnim finansijama i odgovornosti. Prema Zakonu o javnom dugu, Državne garancije se smatra državni dug. Stoga, potencijal izdavanje državnih garancija za navedeni projekat će povećati javni dug drzave, a to će smanjiti ili onemogućava u celini kredita za druge projekte, uzimajući u obzir pokazatelje stabilnosti javnog duga.
Deficit računa platnog bilansa će ostati gotovo isti u periodu od 2019. do 2021. godine (oko -9,7% BDP-a), pogađenog uglavnom od (planiranih) projekata javne infrastrukture. Procijenjeno je da trgovinski bilans za period 2019-2021 dostigne oko -27,4% BDP-a; na nivou sličan 2018. Trgovinski deficit ostaje izazov za kosovsku ekonomiju i zbog toga je Vlada pokrenula nekoliko promena poreza za promociju domaće proizvodnje i diversifikaciju izvoza, koji su uključeni u izmerenoj meri u projekcijama rasta BDP-a
Klauzula Investicija’ kao I sredstva iz likkvidacije od KAP-a očekuje se da će pokazati prve rezultate u drugoj polovini 2018. godine. Postoji nekoliko projekata čije se izvršenje očekuje početkom ove godine, iako u mnogo ograničenoj meri, jer je to prva godina rada ove inicijative. Očekuje se da se veći efekti prenose u srednjoročnom periodu i mogu biti većeg ili sporijeg intenziteta, u zavisnosti od faze pregovora o projektu. Pored sredstava predviđenih projektima Klauzulama (približno 100 miliona EVRa godišnje), slični efekti će imati korišćenje sredstava oslobođenih od likvidacije u KAP-u, koja ide u državni budžet i isključivo posvećena kapitalnim projektima, u skladu sa zakonskim kriterijumima za njihovu upotrebu.
Depoziti - Glavno finansiranje bankarske aktivnosti nastavlja se kroz depozite. U
decembru 2017. godine, ukupan iznos depozita iznosio je 3 milijarde evra (3,092
miliona), što predstavlja godišnji rast od 6,6%, što je niža stopa od proseka u posljednjih
šest godina; u isto vreme najniža stopa rasta u odnosu na isti period prošle godine. Kao
i prošle godine, rast poslovnih depozita nastavlja da bude dominantan u odnosu na rast
pojedinih depozita za 13,8% i 2,1%
3.2. Glavni faktori rizika
Glavni faktori rizika koji se razmatraju u srednjem roku su navedeni u nastavku:
3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI
17
Velika zavisnost od doznaka To čini na Kosovu osetljivom prema spoljnim traumama.
Kosovo i dalje dobija veliku količinu prihoda od doznaka emigranata , što uglavnom utiče
na potrošnju domaćinstva. Tokom 2017. doznake su porasle za 9,9%. Makroekonomska
trauma u dve glavne ekonomije u kojima se zapošljava kosovska dijaspora - Nemačka i
Švajcarska - mogle bi se preneti na ekonomiju Kosova tako što će smanjiti nivo slaoca
doznaka dijaspore i time smanjiti domaću potrošnju. Iako su ove traume u prošlosti
ublažene putem štednje migranata, ako se u budućnosti ponovi, rezerve su možda bile
smanjene.
Domači kapaciteti osetljivi na proizvodnju električne energije mogu zahtevati dodatna
budžetska sredstva za subvencionisanje energetskog sektora, što dovodi do pogoršanja
trgovinskog deficita. Kapaciteti proizvodnje električne energije na Kosovu se amortizuju
i često ne rade i mogu dovesti do potreba za finansiranjem energetskog sektora za
razliku od planiranja. Vlada je najavila izbor privatnog operatera za izgradnju i
funkcionisanje novih proizvodnih kapaciteta Kosova e Re. Sa planiranom investicijom
tokom petogodišnjeg perioda, očekuje se početak izgradnje novih proizvodnih
kapaciteta u 2018. godini, uticati na rast investicija, što će rezultirati znatno većim
rastom privrede. Sa druge strane, uticaj koji ovaj faktor može imati na upravljanje
javnim dugom odnosi se na način na koji će se koristiti za finansiranje. Ako se, na primer,
odluči da će se ovaj projekat finansirati kroz zajam zajamčen od strane Vlade Kosova,
budžetska naknada će biti velika i neposredna, kao i nivo indikatora duga i rizika će biti
pogođeni u zavisnosti od modela finansiranja.
Smanjenje performansi preduzeća u javnom vlasništvu (PJV) - Vlasništvo nad PJV-
a, koje su prvenstveno namenjene pružanju javnih dobara, izlaže Vladu Kosova većim
rizicima, bilo putem potrebe da se garantuje neprekidna isporuka javnih dobara ili
izloženost mogućim finansijskim obavezama. Trenutno su pod pozajmljeni krediti u
iznosu od 57 miliona, a garantovani krediti iznose 44 miliona.
Ograničen kapacitet u izvršenju kapitalnih projekata uz dodatnu potrošnju, može
dovesti do izvršenja kapitalnih projekata, a samim tim i na niži ekonomski rast. Iako
finansiranje MFI igra veoma važnu ulogu u jačanju ekonomskog rasta, kako bi se ovaj
efekat ostvario, agencije za potrošnju će morati povećati svoje apsorpcione kapacitete
za finansiranje od međunarodnih finansijskih institucija i izbeći pod izvršenje budžetskih
planiranja.
Uticaj cena baznih metala na izvoze - Sastav kosovskog izvoza uglavnom karakteriše
izvoz osnovnih metala (iako je trend opadanja) i tesno je povezan sa ukupnom
vrednošću izvoza. Tokom proteklih godina ekstrakcija, prerada i izvoz baznih metala je
usko povezana sa osnovnim cenama metala (cijene nikla). Stoga se pad cena metala
smatra negativnim rizikom za vrednost izvoza i ekonomske aktivnosti.
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA
18
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM
DRŽAVNOG DUGA Obezbjeđivanje dugoročne održivosti državnog duga zahteva adekvatnu analizu glavnih
tržišnih rizika i drugih pratećih rizika. U okviru tržišnih rizika analiziramo: (a) rizik
vrednovanja deviznog kursa i (b) rizik kamatne stope, a posebno (c) rizik od
refinansiranja, (d) rizik od potencijalnih obaveza i (e) operativni rizik . Sledeće će
predstaviti analizu ovih rizika u okviru postojećeg portfolija duga i uticaj koji oni mogu
imati na strukturu duga na srednjoroćni period.
4.1 Rizik od stope razmene
Devizni rizik je oblik tržišnog rizika koji se javlja kada su krediti u stranoj valuti.
Neželjene promene u ovoj varijabli mogu dovesti do dodatnih troškova servisiranja
duga, niže vrednosti isplate nego što je u početku bilo ugovoreno, ili povećanja opšteg
duga. Pošto su svi prihodi Vlade Kosova prihvaćeni u EVRo valuti, bilo koje zaduživanje
u drugim valutama stvara izloženost valutnom riziku.
Portfolio međunarodnog duga Kosova trenutno se sastoji od tri valute: evra, SDR-a, i
veoma malog dela u islamskom dinaru. Vlada Republike Kosovo je ugovorila i
ratifikovala zajmove i u valutama USD i SAR, ali povlačenja / isplata od ovih zajmova još
nisu počela. Uzimajući u obzir sljedeću strukturu u kojoj je samo 14% ukupne aktive
duga u valuti van Evra, možemo zaključiti da je rizik deviznog kursa mali i da je u
granicama od 30% postavljen od strane BPM 2018-2020.
To doprinosi i činjenica da je Kosovo usvojilo evro kao domaću valutu, kada se zna da je
to jedna od vrhunskih valuta. Ovo je prednost u odnosu na zemlje regiona koje imaju
svoje nacionalne valute.
Grafika.5: Struktura ukupnog duga prema valuti
86%
14%
EUR SDR
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA
19
Portfolio kosovskog javnog duga je izloženo deviznom riziku uglavnom kao rezultat
zaduživanja MMF-a. Sva sredstva koja su pozajmljena od MMF-a su u valuti Special
Drawing Rights (SDR 3). Do 2017. godine izloženost riziku deviznog rizika od strane
programa MMF-a iznosila je oko 160 miliona evra ili 38 posto međunarodnog duga. Za
naredne godine taj iznos će se smanjiti jer nema planiranja za obnovu ovakve vrste
finansiranja.
Do 2017. godine izloženost riziku deviznog rizika od strane programa PVZ-a iznosila je
oko 160 miliona evra ili 38 posto međunarodnog duga. Za naredne godine taj iznos će
se smanjiti jer nema planiranja za obnovu ovakve vrste finansiranja.
U nekim slučajevima je izbegavanje zaduživanja u stranoj valuti je nemoguće jer neki
poverioci, na osnovu svojih politika, nude kredite samo u njihovoj usvojenoj valuti.
Uzimajući u obzir povoljne uslove kredita, prihvatljivi su i ekonomski povoljni od ovih
poverilaca.
4.2 Rizik kamatnih stopa
Ova vrsta tržišnog rizika se javlja kada kamatna stopa na zajam nije fiksna, ali je podložna
kretanju kamatnih stopa na tržištu. Kretanje kamatnih stopa je manja i predvidljivija u
odnosu na kretanje deviznih kurseva. Nepovoljne promene kamatnih stopa utiču na rast
domaćih i međunarodnih servisiranje duga.
Deo varijabilne kamatn stope je relativno mala, 16,1% ukupnog dugnog portfolija, i u
granicama od 30% definisanim u BDP-u 2018-2020. Međutim, kamatni rizik se povećava
obnavljanjem kamatnih stopa u bilo kom slučaju kada refinansira kratkoročni domaći
dug. U 2016. godini, ukupni procenat dugova u toku godine iznosio je 47,4%, dok je
2017. godine pao na 45%. Prema riziku od rebalansa kamatnih stopa uglavnom je
izložen portfolijo domaćeg duga. U kontinuitetu BDP 2018-2020 planirano je dalje
dospeća koje će također doprinijeti smanjenju duga koji treba revidirati u toku godine
3SDR je "korpa" valuta koja se sastoji od valuta: EVR, USD, GBP, CNI i JPI. Vrednost SDR se određuje na
osnovu proseka koji se povlači iz gore navedenih valutnih vrijednosti. S obzirom na prirodu SDR-a i kako odrediti njenu vrednost, ova valuta se smatra prilično stabilnom..
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA
20
Nepovoljne promene kamatnih stopa utiču na rast domaćih i međunarodnih servisiranje
duga.
Deo varijabilne kamatn stope je relativno mala, 16,1% ukupnog dugnog portfolija, i u
granicama od 30% definisanim u BDP-u 2018-2020. Međutim, kamatni rizik se povećava
obnavljanjem kamatnih stopa u bilo kom slučaju kada refinansira kratkoročni domaći
dug. U 2016. godini, ukupni procenat dugova u toku godine iznosio je 47,4%, dok je
2017. godine pao na 45%. Prema riziku od rebalansa kamatnih stopa uglavnom je
izložen portfolijo domaćeg duga. U kontinuitetu BDP 2018-2020 planirano je dalje
dospeća koje će također doprinijeti smanjenju duga koji treba revidirati u toku godine.
Grafika.6: Ukupna struktura duga prema vrsti kamate
Drugi pokazatelj rizika kamatne stope odnosi se na međunarodni dug. Oko 40%
međunarodnog duga, ili 16% ukupnog duga, varira i to se sastoji od izloženosti MMF-u.
Kao što je navedeno, do kraja 2017. izloženost programima MMF-a bila je oko 160
miliona EVRa ili 38% međunarodnog duga. Za naredne godine rizik od ove specifične
izloženosti će se smanjiti jer nema planiranja za obnovu ovakve vrste finansiranja.
Međutim, portfolio takođe sadrži deo novih kredita koji su ugovoreni po promenljivoj
stopi, ali još uvek nisu isplaćeni. U zavisnosti od nivoa implementacije projekata o
odgovarajućem finansiranju i servisiranja duga MMF-a, izloženost riziku kamatne stope
može se povećati. Stoga, u srednjoročnom periodu pažnja će biti posvećena praćenju i
pažljivom upravljanju ovim indikatorima. Sastav portfelja duga prema vrsti kamatne
stope bio je sledeći:
84%
16%
Fiks Variabil
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA
21
Tabela. 7: Struktura ukupnog duga prema vrsti kamate tokom godina
2013 2014 2015 2016 2017 %
Ukupan dug 476.27 582.87 748.95 852.74 996.42 100
Fiksni 370.54 481.14 621.21 738.78 835.65 83.9
Varijabilni 105.73 101.73 127.74 113.96 160.77 16.1
Međunarodni dug 323.76 326.35 371.17 373.77 422.15 100
Fiksni 218.03 224.62 243.43 259.81 261.38 61.9
Varijabljiv 105.73 101.73 127.74 113.96 160.77 38.1
Unutrašnji dug 152.51 256.52 377.78 478.97 574.27 100
Fiksni 152.51 256.52 377.78 478.97 574.27 100
Kao i u slučaju deviznog rizika, u posebnim slučajevima, totalno izbegavanje rizika je
nemoguće. Stoga je prihvatljiva i kontrolisana izloženost riziku od kamata u slučaju
portfolija državnog duga Republike Kosovo.
4.3 Rizik refinansiranja U okviru tržišta domaćeg duga rizik refinansiranja odnosi se na mogućnost da investitor
/posednik hartija od vrednosti ne može da zameni postojeću investiciju novom
investicijom u određeno vreme. Na primjer, na datum otplate instrumenta koji dospe,
svi investitori ne mogu pokazati interes za p refinansiranjem ili povećanjem iznosa
ulaganja ili stavljanjem potpuno novog iznosa, a to može uticati na cenu refinansiranja
i neispunjavanja iznosa za zaduživanje na određenoj aukciji.
Nivo rizika refinansiranja povezan je, između ostalog, sa spoljnim faktorima kao što su
kamatne stope i ukupna situacija na tržištu. Stepen rizika refinansiranja tokom godina
smanjen je kao rezultat utvrđivanja cilja dospeća portfolija domaćeg duga, čime se
postiže u granicama utvrđenim BDP-om. Prema tome, prema podacima iz 2017. godine,
učešće ukupnog duga koji dospe u toku godine iznosi 32,9% ukupnog portfolija.
Da bi se ova vrsta rizika uspešno upravljala potrebno je kreirati i analizirati profil duga.
Profil otplate duga je jedan od najefikasnijih pokazatelja koji predstavlja budućnost
koncentracije dužničkih obaveza. Naredni grafikon pokazuje da je profil povratka za
sadašnje stanje koncentrisan u 2018. godini kao rezultat postepenog produženja PZV-a
u skladu sa nivoom tržišnih kretanja.
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA
22
Grafika.7: Profil otplate ukupnog duga 2018-2024
4.4 Rizik od potencijalnih obaveza
Indikatori za procenu ovog rizika su odnos državnog garantovanog duga na ukupni iznos
državnog duga i BDP-a. U portfelju javnog duga, potencijalni izvor ovog rizika predstavlja
zajmove zajamčene u javnom sektoru i međunarodne kredite podređene od strane
Ministarstva finansija kompanijama koje pružaju osnovne javne usluge. Garantovani
krediti na kraju 2017. godine iznose 44 miliona evra i predstavljaju manje od 1%
ukupnog duga. Deo portfelja koji može zahtevati bliže praćenje jeste državna garancija
protiv gradskog saobraćaja i subkreditnih kredita kompanijama koje nude javno dobro.
Analize makroekonomskog rizika su izazvale zabrinutost zbog lošeg učinka javnih
preduzeća. Dublje preusmjeravanje finansijskih rezultata ovih kompanija može izazvati
teret vlade u srednjoročnom periodu kako bi subvencionisale usluge koje pružaju i
preuzima finansijske obaveze prema eksternim poveriocima.
S obzirom na mogućnost da se u narednih nekoliko godina garantovani dug može
povećati u zavisnosti od modela finansiranja izgradnje elektroenergetskih kapaciteta (a
ne samo termocentrala, pristup odobrenju novih državnih garancija i dalje će biti strogo
regulisan, u zavisnosti od specifičnih i rizičnih kriterijuma za državni budžet. Da bi se
ograničio uticaj rizika u vezi sa potencijalnim obavezama, nastaviće se niz mjera: (a)
praćenje trenutne finansijske pozicije korisnika / zajmoprimaca i (b) inicijalna procena
rizika od materijalizacije postojećih potencijalnih obaveza.
-
50
100
150
200
250
300
2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Medunarodni Dug Domaci Dug
4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA
23
S obzirom na mogućnost da se u narednih nekoliko godina garantovani dug može
povećati u zavisnosti od modela finansiranja izgradnje elektroenergetskih kapaciteta (a
ne samo termocentrala, pristup odobrenju novih državnih garancija i dalje će biti strogo
regulisan, u zavisnosti od specifičnih i rizičnih kriterijuma za državni budžet. Da bi se
ograničio uticaj rizika u vezi sa potencijalnim obavezama, nastaviće se niz mjera: (a)
praćenje trenutne finansijske pozicije korisnika / zajmoprimaca i (b) inicijalna procena
rizika od materijalizacije postojećih potencijalnih obaveza..
4.5 Operativni rizik
Napori u ovoj oblasti će se fokusirati na način organizovanja aktivnosti upravljanja
javnim dugom. Ove aktivnosti su direktno povezane sa implementacijom održivog i
standardizovanog sistema interne kontrole. Upravljanje državnim dugom i dalje je u
skladu sa dosadašnjim zakonskim odredbama i razvijenim pravilima i procedurama za
funkcionisanje trezora za upravljanje trezorom / MF koje imaju jasne i sistematizovane
odgovornosti za zaposlene.
Operativni rizik koji stupa zbog nedostatka osoblja u okviru divizije prethodno je
identifikovan od strane misija Svetske banke, a ove godine je smanjivano regrutovanjem
novog osoblja sa jasno definisanim nadležnostima pod odgovornostima unutar
odgovornog odjeljenja dužnika. Međutim, potrebno je vreme i obuka za adaptaciju
osoblja sa specifičnostima polja u funkciji primene PDD-a.
Treba napomenuti da je u 2017. godini počeo proces revizije zakonodavstva o
primarnom i sekundarnom državnom dugu, u kom slučaju će biti definisani određeni
mehanizmi, a ne samo da doprinose minimiziranju operativnog rizika. Tako će biti
formalizovani procesi koordinacije svih zainteresovanih strana uključenih u lanac
izazivanja državnog duga. Očekuje se da će ovaj proces biti završen do kraja 2017.
godine, u tehničkoj podršci stručnjaka Svetske banke.
Izrada srednjoročnih strateških dokumenata kao što su: Analiza održivosti duga,
Srednjoročni okvir rashoda i Program državnog duga sprovode se u potpunoj
koordinaciji sa makroekonomskim odjelom, kao i relevantnim strukturama u okviru
Ministarstva finansija. Šok scenarije i podaci o kreditima dele se i odgovaraju istim
odgovornim jedinicama u okviru Ministarstva finansija. Međutim, u svrhu zdravog
upravljanja u oblasti državnog duga, postoji značajna prethodna koordinacija između
OMFS-a i Odeljenja za međunarodnu finansijsku saradnju u okviru MF-a kako bi se
osigurala stroga implementacija PDD 2019-2021 kroz koordinaciju finansiranja sa MFI u
skladu sa utvrđenim limitima rizika.
5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021
24
5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI
FINANCIRANJA 2019-2021
Ministarstvo finansija će se fokusirati na zadovoljavanje potreba neto
finansiranja u zavisnosti od destinacije: planirano je da se kapitalno
finansiranje zadovolji putem međunarodnog duga, odnosno pozajmljivanja
pod koncesijskim uslovima od međunarodnih finansijskih institucija. Dok će sredstva za
budžetsku podršku biti osigurana na domaćem tržištu. U nastavku su mogući resursi
finansiranja kojima Vlada Republike Kosovo ima pristup. U početku su predstavljeni
resursi za međunarodni dug, a potom i za unutrašnji dug.
5.1 Strani resursi finansiranja
Vlada Kosova ugovora međunarodne dugove od strane multilateralnih i bilateralnih
poverioca. Glavni resursi multilateralnog finansiranja su međunarodne finansijske
institucije kao što su MBIR, MZR,MMF u kojima je Kosovo član. Kredit MZR ugovorAJU
SE SA veoma povoljnim uslovima sa niskim fiksne kamatnim stopama i duži rok dospeća.
Krediti iz MMF-a ugovoreni su sa kraćim rokovima programa imaju promenljive
kamatne stope, a izražene su u SDR valuti. Dok bilateralni poverioci uključuju Nemačku
kreditnu banku za obnovu (KfV), UniCredit Bank Austria, Eksim banka, u ime Vlade
Mađarske, i Natikis u ime Vlade Francuske. Ovi poverioci takođe finansiraju niske fiksne
kamatne stope sa dugim rokom dospeća od 18 do 30 godina. Neki bilateralni krediti se
nude kombinacijom grantova i kredita.
U zavisnosti od politike odobrene i obavezne politike za zajmoprimce, većina poverilaca
finansira samo određene projekte u pojedinim sektorima. Postupci efektivnosti za
ovakvu vrstu zaduživanja karakterišu pregovaračke i naknadne procedure koje mogu
trajati 3-12 meseci. Pored kamatne stope primjenjuju se i međunarodni krediti -
naknade za usluge, naknade za posvećenost i slično, koji se obračunavaju na neizmiren
iznos koji počinje na dan potpisivanja (bez da postanu efikasne). Prednost ove vrste
zaduživanja, za razliku od hartija od vrednosti (pod pretpostavkom da postoji
potencijal), je da povučena sredstva kredita služe kao infuzija deviza.
Očekuje se da će Kosovo i dalje dobiti zajmove od ovih zvaničnih inostranih izvora. Kako
je Kosovo sada kategorizirano u okviru Grupe Svetske banke (GSB) kao mešovite MZR
zemlje (MZR-blend), od Kosova se očekuje da nastavi da ima pristup srednjoročnom
periodu finansiranja uz povoljne uslove pod GSB . Krediti MZR su najosnovniji (evro
M
5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021
25
valuta, fiksni interes, dospeće duga / 15 godina) za Kosovo, uzimajući u obzir podršku
GSB-a u projektovanju projekata. Pozajmice multilateralnih poverilaca se često mogu
definisati kao povoljnije u odnosu na pozajmice od strane bilateralnih poverilaca, usled
uslova uslovljavanja implementacije projekta samo od strane domaćih kreditnih
kompanija kojima se eliminiše mogućnost (i ne samo radi) konkurencije za domaće
kompanije. Ostali poverioci kojima je kredit ugovoren po međunarodnom portfelju za
koje se očekuje da će početi isplata obuhvataju Međunarodni razvojni fond (fORI),
EBRD, Evropsku investicionu banku (EIB) i Saudijski razvojni fond (SDF) .
Da bi se izbegli neovisni nivoi rizika, zaduživanje iz međunarodnih izvora finansiranja će
biti sljedeći prioritet, ali će se pratiti u skladu sa ograničenjima rizika utvrđenim u ovom
PDD.
- Valuta EVR, Fiksna kamatna stopa
- Valuta EVR, Variabilna kamatna stopa
- Valuta ne-EVR, Fiksna kamatna stopa
- Valuta ne-EVR, Variabilna kamatna stopa
U daljem tekstu su predstavljene sve finansijske institucije (potencijalni poverioci) u
kojima Kosovo ima pristup finansiranju, raspoređenih po vrstama finansiranja:
Finansiranje Budžeta
Međunarodni monetarni fond (MMF),
Svetska Banka (uslovljeni instrument dolaskom određenih reformi)
Finansiranje Projekata:
Svetska Banka – međunarodna zajednica za razvoj (MZR),
Evropska banka za obnovu i razvoj(EBRD),
Evropska investiciona banka (EIB),
Nemačka agencija za obnnovu (KfW)
Savezna Republika Austrija, Islamska razvojna banka (ISDB),
Saudijski razvojni fond (SFD)
OPEC razvojni fond (OFID),
Japanska agencija za međunarodnu saradnju (JICA)
Savjet Evropske razvojne banke (CEB)
Ostali poverioci sa kojima se može uspostaviti buduća saradnja
5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021
26
U nastavku smo predstavili, na osnovu trenutnih podataka o uslovima zajma koji su u
fazi pregovora na snazi, finansijske uslove koji se primenjuju od pristupačnih resursa
finansiranja od strane Vlade Republike Kosovo.
Tabela. 9: Inostrani resursi finansiranja injihovi uslovi, prema aktuelnim podacima
Kategorija Pocerilaca Valuta Vrsta kamate Kamatna
stopa (%)
Grace
Period
godine
Dospeće
(godine)
MMF SDR Variabil 1 + variabil 3 5
MAR SDR Fikse 0.75 10 25
MAR - EVR EVR Fikse 1.27 5 25
Multilateralna - islamska USD/SDR Fikse 2-4 3-5 18-20
Multilateralna –EBRD/EIB EVR Variabilna 1 + variabil 4 15
Bilateralna - Austrija EVR Fikse 1.1 6 21
Bilateralna - KfW EVR Fikse/ Variabil 3.6 3 12-40
Bilateralna - Francuska EVR Fikse 0.036 5 35
Bilateralna - Mađarska EVR Fikse 0 1.5 17
5.2 Unutrašnji resursi finansiranja
Zaduživanje iz domaćeg duga vrši se izdavanjem hartija od vrednosti koje se razlikuju po
ročnosti. Trezorski zapisi se izdaju sa rokom dospeća do 12 mjeseci, dok su državni
obveznici sa rokom dospeća duže od jedne godine. Cela emisija je izvršena u EVR valuti,
koja eliminiše valutni rizik, a primljena sredstva služe za direktno finansiranje budžeta.
Izdavanje hartija od vrednosti karakteriše niska transakciona cena s jedne strane, dok s
druge strane pomaže u razvoju domaćeg tržišta, čime utiče na rast efikasnosti
upravljanja likvidnošću, kako za Vladu, tako i za ukupan finansijski sistem.
Trezorski zapisi kao kratkoročni instrumenti imaju dospeće od 91 do 364 dana. Portfolio
na kraju 2017. godine nije sadržavao 3-mesečne obveznice, dok je iznos šestomesečnih
obveznica bio mali. U međuvremenu, očekuje se da će izdavanje obveznica sa rokom
dospeća od 1 godine pasti do kraja 2018. godine. Ova vrsta instrumenta se prodaje sa
popustom na nominalnu vrednost (popust), dok se na kraju dospijeća investitor vraća
nominalnoj vrijednosti. U ovom slučaju odbitak Vlade predstavlja isplatu kamate i za
kupca zarađenu kamatu.
Izdavanje trezorskih obveznica karakteriše niži trošak kamata zbog svoje kratkoročne
prirode, ali nosi rizik od ponovnog finansiranja, a indirektno kamatne stope, s obzirom
da se stopa kamatnih promena menja s ponovnim finansiranjem .Obveznice su
5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021
27
instrumenti sa dugoročnom rokom dospeća od 2 do 20 godina. Ministarstvo finansija je
do sada izdalo obveznice sa rokom dospeća od 2, 3 i 5 godina. Od 2017. godine, počelo
je izdavanje 7-godišnje obveznice, izdavši 20 miliona na dve aukcije. Budući da za period
2018-2021. Godine radi daljeg dospijeća portfelja, Ministarstvo finansija predviđa
izdavanje prve emisije 10 godišnjih obveznica. Ova vrsta instrumenta plaća kupon u
polugodišnjim periodima i kupon se određuje na osnovu prve cifre nakon decimalne
tačke ponderisane prosečne rate ostvarene na aukciji2.
Državne obveznice karakterišu viši kamatni troškovi kao rezultat dugoročne dospeća, ali
s druge strane je rizik ponovnog finansiranja manji u odnosu na kratkoročne obveznice.
Dok obveznice uglavnom služe upravljanje likvidnošću finansijskog sektora, obveznice
su instrument koji privlači investitore koji zahtevaju veći povraćaj investicije i nemaju
nepredviđene potrebe za likvidnošću. Izgleda da je prioritet zrelosti investitora do 5
godina.
Tabelarni pregled o očekivanoj strukturi unutrašnjeg duga po instrumentima je prikazan
u nastavku:
Tabela.10: Očekivana struktura duga po instrumentima krajem 2018
Instrumen
t
Struktur
a
Trošak
(prema
aktuelni
m
stopama
)
Aktueln
o
stanje
2017
Očekiva
no
stanje
2018
Inputi od tržišnih aktera
T-bono Odbitna
U trenutku
0.32
%
Evr 160
miliona
Evr 130
miliona
Banke i osiguranje spremni su
da ulažu u kratkoročne
instrumente
2 Godišnje
obveznice
Fiksna
U trenutku
0.47
%
Evr 175
miliona
Evr 150
miliona
Banke i osiguranje spremni su
da ulažu u dvogodišnje
instrumente. Takođe je poželjno
od CBK-a prilikom ulaganja u
ime
3 Godišnje
obveznize
Fiksna
U trenutku
0.87
%
Evr 110
miliona
Evr 125
milliona
Fonda za privatizaciju. CBK
kupuje preko sekundarnog
tržišta
5 Godišnje
obveznize
Fiksna
U trenutku
1.15
%
Evr 110
miliona
Evr 225
milliona
Banke i osiguranje spremni su
da ulažu u 5-godišnje
instrumente.
2 Primer: Ako je prosečna ponderisana prosječna ponuda 2,87%, kupon ce biti 2,80%, a bice placen dva
puta godišnje za 1,40%. 0.07% razlika se primenjuje kao popust na instrumentu.
6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021
28
7 Godišnje
obveznize
Fiksna
U trenutku
3.25
%
Evr 20
miliona
Evr 40
milliona
Penzije i osiguranje zahtevaju
dugoročne hartije od vrednosti
10
Godišnje
obveznize
Evr 10
milliona
Penzije i osiguranje zahtijevaju
dugoročne hartije od vrednosti
6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021
6.1 Metodologia
Na osnovu najboljih postojećih praksi, kao i u Uputstvima Svetske banke (SB) za izradu
srednjoročne strategije duga, nekoliko alternativnih strategija sa različitim
kombinacijama portfolija razmotrene su tokom izbora strategije za naredni period
2019-2021 duga. U svrhu analize korišćeni su analitički alati koje je SB dizajnirala i
ispunjena sa podacima iz baze podataka o dugovima i prognozama prihoda i rashoda,
proračunski deficit iz SOT 2019-2021. Analize su izvršene kroz grupisanje dužničkih
instrumenata pod istim ili sličnim zajedničkim uslovima, dodajući nove projekte za koje
nije bilo isplata. Analize su uzele u obzir zahtev da se održi stanje gotovine na 4,5% BDP-
a. SAMB analitički alat omogućava analizu troškova i rizika različitih strategija
zaduživanja u različitim scenarijima za kamatne stope i buduće kurseve. Rizik se meri
kao odstupanje troškova od osnovnog scenarija kada su tržišta potresena. Odabrana
strategija je ona koja pokazuje najveću održivost različitih šokova koji se primenjuju.
6.2 Rezultati i izbor srednjoročne strategije duga
Izvršene analize su pokazale da trenutna strategija duga prema emisija duga staje
prilično dobra sa predstojećim tržišnim šokovima. Selekcija koja se nastavlja u
srednjoročnom periodu od 2019. do 2021. godine sa strategijom status kuo za
upravljanje dugom može se opravdati interakcijom rezultata analize izvršenih sa
ispunjenjem vladinih ciljeva kako je gore definisano:
Održavanje kontrole nad tempom promena u parametrima duga - Upravljanje
državnim dugom će i dalje biti u skladu sa srednjoročnim ekonomskim izgledima i
ključnim vladinim prioritetima, kao i merama za postizanje definisanih strateških ciljeva
upravljanja dugom, pravovremenim pružanjem finansijskih sredstava uz povoljne
uslove i očuvanje stabilnosti glavnih pokazatelja duga. Primena ovih prioriteta zahteva
kontinuirano praćenje tekućeg statusa duga i procenu uticaja na teret duga kao rezultat
započetih transakcija duga, kako na osnovu trenutne situacije, tako i od pretpostavki
promene.
6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021
29
Tokom sprovođenja cilja predviđeno je održavanje prioriteta za dobijanje novog duga u
evrima i po fiksnim kamatnim stopama što je više moguće. Izbor ovih uslova finansiranja
predodređen je potrebom da se održi predvidivost troškova budžeta. Očekivana
struktura duga za naredne godine biće sledeća:
Tabela.11: Prognozirani indikatori duga 2019-2021
Rizik Indikator 2018 2019 2020 2021
Zakiha celokupnog duga
Međunarodni dug 497.69 626.97 743.83 822.71
Unutrašnji dug 679.27 771.27 871.27 971.27
Ukupan dug 1176.96 1398.24 1615.1 1793.98
Državne garancije 44 44 44 44
Celokupni dug plus garancije
1,221 1,442 1,659 1,837
BDP 6,673 7,066 7,593 8,006
Dug kao % BDP 18.30 20.41 21.85 22.96
Rizik refinansiranja
Dug koji dospeva u toku godine%
19.11 18.78 16.63 15.94
Vanjski dug / unutrašnji dug 3.5 3.7 3.8 3.9
Cena duga
Kamatni troškovi kao% BDP
0.35
0.37
0.28
0.25
Valutni riuzik
Inostrani dug/ Unutrašnji dug
42/58 45/55 46/54 46/54
Dug sa domačom valutom %
81.22
83.75
88.83
93.32
Dug sa inostranom kamatom %
18.78
16.25
11.17
6.68
Rizik iz
kamatnih stopa
Dug sa fiksnom kamatom % 82.22
82.24
84.36
86.05
Dug sa varirajućom kamatom
17.78
17.76
15.64
13.95
Dug koji se refiksira unutar godine %
19.11 18.78 16.63 15.94
Grafikon.8: Profil povratka 2021 (prognoziran)
6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021
30
Tržišni razvoj hartija od vrednosti - prema ovoj strategiji, održava se tekući portfolio
domaćeg duga, koji nastavlja sa produžavanjem ročnosti portfelja i razvojem
unutrašnjeg tržišta. U prilog proširenju ročnosti lokalnog portfolija za obezbeđivanje
dugoročnog stabilnog finansiranja, pored zamene glavno kratkoročnih i dugoročnih
ročnosti, planirano je uvođenje novih 10-godišnjih instrumenata, dok najveći dio
unutrašnjeg duga do kraja 2018. godine sastoji se od petogodišnjih instrumenata.
Posebna pažnja biće posvećena pravilnom izboru mogućih dužničkih instrumenata u
slučaju novog zaduživanja u pogledu visine, vrste, ključnih parametara, strukture itd.
Kao i izvođenje kompleksne analize njegove svrhe, uslova finansijske i odgovarajuće
vremenske perspektive.
U okviru vremenskog okvira ovog dokumenta planira se izdavanje maloprodajnih
obveznica namijenjenih privlačenju doznaka od ekonomskog rasta. Takođe će se
započeti sa početnim pripremama za izdavanje obveznica na vanjskom tržištu -
evroobveznice. Ovi preparati, ukljućuju, pre svega, rejting kreditnog rejtinga, tako da se
rizik za evroobveznice na Kosovu može podjednako proceniti kao druge državne
obveznice. U tom smislu će biti potrebna tehnička pomoć.
Perspektive zaduživanja međunarodnih finansijskih institucija prate trenutne
uspostavljene odnose i uglavnom će biti u vidu direktnih i subordiniranih koncesionih
kredita, uglavnom za podršku strateškim područjima.
0
50
100
150
200
250
20
18
20
20
20
22
20
24
20
26
20
28
20
30
20
32
20
34
20
36
20
38
20
40
20
42
20
44
20
46
20
48
20
50
20
52
20
54
20
56
20
58
20
60
20
62
20
64
20
66
20
68
20
70
20
72
20
74
20
76
Medunarodni Dug 2021 Domaci Dug 2021
PRILOG1. GODIŠNJI BILTEN 2017 O JAVNOM DUGU
31
PRILOG1. GODIŠNJI BILTEN 2017 O JAVNOM DUGU