PROF. RICCARDO FIORENTINIUNIVERSITÀ DI VERONA

Crisi finanziaria e crisi del debito sovrano

Le origini della crisi del debito sovrano

La crisi del debito sovrano è conseguenza della crisi finanziaria del 2008

Questa è stata una crisi del debito privato Squilibri globali (“global imbalances”)

Usa in continuo deficit esterno Deficit Usa finanziato da afflussi di capitali dai paesi emergenti

Boom creditizio (bolla sub-prime) favorito dall’afflusso di capitali esteri negli USA

Crescente diseguaglianza nella distribuzione del reddito Impoverimento del ceto medio americano Crescita dell’indebitamento delle famiglie americane

Le origini della crisi del debito sovrano

Le grandi banche d’affari negli Usa hanno ottenuto un allentamento dei vincoli patrimoniali

Leva finanziaria (rapporto tra patrimonio proprio e indebitamento netto): da 10 a 1 a 30 a 1!

Rimozione della separazione tra banche commerciali e d’affari

Eccesso di “innovazione finanziaria”

Sviluppo dei titoli derivati nei mercati assicurativi Credit default swap (CDS, CDO)

Carenza di supervisione e misure prudenziali

Conflitto di interessi tra grandi banche d’affari e agenzie di rating

La globalizzazione dei mercati finanziari ha rapidamente trasmesso in tutto il mondo la crisi finanziaria Usa

Dal 1982 è cresciuta la diseguaglianza nella distribuzione del reddito in tutto il mondo (ILO, 2008; OECD, 2008 e 2011)

Negli Usa il salario medio è cresciuto meno della produtività

È diminuita la quota dei salari sul reddito nazionale

È cresciuto il divario (wage gap) tra salari bassi e alti Negli USA il rapporto tra retribuzioni dei top manager e quelle

degli impiegati medi nel 2007 era 187 Includendo bonus finanziari (stock options) era 370 nel 2003 ma

521 nel 2007!

Dati sulla distribuzione del reddito e della ricchezza

Dati sulla distribuzione del reddito e della ricchezza (OECD)

Quote del reddito: top 1%

Crisi e debito pubblico

La risposta dei governi alla crisi è stato un massiccio salvataggio del sistema finanziario con fondi pubblici

Negli Usa piano Paulson (700 miliardi di dollari) In Irlanda salvataggio pubblico del sistema bancario

(50 miliardi di euro) In Gran Bretagna nazionalizzazione e salvataggio di

banche di banche (Northern Rock) Intervento delle autorità Francesi, Belghe,

Luxemburghesi e Olandesi (Dexia e Fortis)

Crisi e debito pubblico

Problemi posti dai salvataggi bancari:

La questione del “azzardo morale” (moral hazard)

Deterioramento dei bilanci pubblici

Aumento del debito pubblico

Azzardo morale (moral hazard) Quando si è assicurati contro un evento negativo la

probabilità che questo si realizzi aumenta

Si riducono i comportamenti prudenziali

Se una banca pensa che in caso di fallimento venga salvata dalla banca centrale (o dal governo) può effettuare più facilmente investimenti rischiosi (assicurazione “implicita”)

Le grandi banche si comportano più facilmente così Sindrome da “too big to fail”

Il problema del debito pubblico

La caduta della produzione e il peggioramento dei deficit pubblici hanno fatto salire ovunque il rapporto debito/PIL

Il nuovo debito è uguale a

spesa pubblica + spesa per interessi – tasse

Il problema del debito pubblico

Anche se il bilancio pubblico primario (tasse –spese) fosse in pareggio il debito crescerebbe lo stesso perché si dovrebbero pagare interessi sul vecchio debito

Nelle crisi economiche calano le entrate fiscali per cui il bilancio pubblico peggiora

La dinamica del debito: un esempio

Periodi G-T iB G+iB-T dB B i

1 0 0 0 0 0 5% (0,05)

2 100 0 0 100 100

3 0 5 5 5 105

4 0 5,25 5,25 5,25 110,25

5 0 5,51 5,51 5,51 115,76

Periodi G-T iB G+iB-T dB B i

1 0 0 0 0 0 8% (0,08)

2 100 0 0 100 100

3 0 8 8 8 108

4 0 8,64 8,64 8364 116,64

5 0 9,33 9,33 9,33 126

La dinamica del debito: un esempio

Supponiamo che il reddito (PIL) cresca del 5% all’annoSe anche il debito cresce al 5% all’annoAllora il rapporto debito/PIL resta stabile

Ma se il debito cresce all’8% all’annoAllora il rapporto debito/PIL cresce continuamente

Se il Pil cala o cresce poco e il tasso di interesse aumenta

Allora il debito può diventare insostenibile. Soluzioni: Si paga il debito stampando moneta: INFLAZIONE! Si ripudia il debito: PERDITA DI FIDUCIA NELLO STATO!

Il problema del debito pubblico

Il rapporto debito (pubblico) e Prodotto interno lordo (PIL) segnala la sostenibilità del debito

Se il tasso di interesse supera il tasso di crescita dell’economia il rapporto debito/PIL cresce inevitabilmente

Se il rapporto cresce troppo la fiducia nella “solvibilità” del paese può crollare

Conseguenze: Nessuno compera più i titoli del debito pubblico Lo stato “fallisce” (va in “default”)

I criteri fiscali della UE

Nell’Unione Monetaria Europea i paesi dovrebbero rispettare i seguenti parametri (criteri di Maastricht):

rapporto deficit/PIL < 3%

Rapporto debito/PIL < 60%

Oggi quasi nessun paese li rispetta….

UE: rapporto deficit/PIL nel 2010

Belgi

um

Bulga

ria

Czech

Rep

ublic

Denm

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Germ

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Eston

ia

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Franc

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Finla

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Sweden

Unite

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-35

-30

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-10

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UE: rapporto debito/PIL (2010)

Belgi

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0

20

40

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80

100

120

140

160

Evoluzione del rapporto debito/PIL

UE UME Italia UK USA (federale) USA (totale)0

20

40

60

80

100

120

140

20072010

Perché la crisi del debito sovrano

La crisi internazionale partita dagli USA ha fatto diminuire il PIL

La caduta del PIL ha ridotto le entrate degli stati Il peggioramento dei bilanci pubblici ha fatto

salire il debito ovunqueIn Europa la Grecia si è trovata vicino al

fallimento per politiche di bilancio non sostenibiliLa Grecia ha chiesto aiuti finanziari alla UELa risposta della UE è stata tardiva ed ha

aggravato la crisi greca (da crisi di liquidità a crisi di solvibilità)

Caratteristiche della UME

Storicamente due tipi di unioni monetarie

Unioni “nazionali” dove l’unione monetaria segue quella politica (USA, Germania, Italia) Una singola autorità monetaria e una fiscale, una sola

moneta

Unioni “internazionali” tra paesi che mantengono l'indipendenza (Unione Latina e Scandinava) Assenza di banca centrale unica, politiche fiscali

nazionali, cambi fissi tra i paesi

Caratteristiche della UME

La UME non è di tipo nazionale, né di tipo internazionale Ha una banca centrale “sovranazionale”

I paesi hanno rinunciato alla sovranità monetaria La Ue non è uno stato federale e manca una sola

autorità che gestisce la politica fiscale Si è sopperito alla mancata unione fiscale con il patto

di stabilità e sviluppo e i criteri fiscali di Maastricht

Perché la crisi del debito sovrano

In assenza di un’unione fiscale “vera” mancano meccanismi chiari che definiscano i trasferimenti di fondi verso i paesi con difficoltà di bilancio

Perché un paese “virtuoso” dovrebbe pagare i conti di un paese “spendaccione”?

Politica della “casa in ordine”: ognuno faccia i conti a casa propria e tutto andrà bene…

Perché la crisi del debito sovrano

La politica della “casa in ordine” da sola non funziona

Se tutti portano in equilibrio i bilanci riducendo le spese e/o aumentando le tasse la produzione cala ovunque e la crisi peggiora

Il “paradosso della parsimonia” a livello europeo

Serve una risposta coordinata a livello europeo per rilanciare la crescita economica

L’euro può crollare?

Se la speculazione e il calo di fiducia fa salire eccessivamente i tassi di interesse sui titoli del debito pubblico (“spread”) il paese potrebbe fallire

Una apparente soluzione potrebbe essere l’uscita dalla UME del paese (la Grecia e i PIIGS escano ….)

I costi sarebbero enormi e tutto il sistema della UME salterebbe

L’euro può crollare?

Questa soluzione non conviene ai paesi “virtuosi”

La Germania esporta il 71% dei suoi prodotti verso gli altri paesi della UME

Le economie dei paesi della UE sono fortemente integrate

L’uscita di un paese dalla UME sposterebbe la speculazione verso gli altri paesi con effetto domino catastrofico

I costi del crollo della UME

Costi stimati del crollo della UME (Fondazione Bertelsmann –Sole 24 ore del 1 dicembre 2011)

Svalutazione dei paesi deficitari fino al 60%Costo medio pro-capite iniziale tra 9500 e 11500

euro (poi tra i 3000 e 4000 euro all’anno)

Per la Germania: costo iniziale tra 7000 e 8000 euro procapite, poi tra i 3500 e i 4500 euro

Contraccolpi politici con possibile ritorno di barriere tariffarie e crollo del mercato unico europeo

I costi del crollo della UME

Esito finale:

Crisi economica in tutta la UE

Il ritorno alle moneta nazionali segmenterebbe il mercato europeo

Si creerebbero risentimenti nazionalistici reciproci

Quali soluzioni?

Che fare?Rendere più flessibile la politica della BCEProcedere verso la costituzione di una unione

fiscale accanto a quella monetariaL’accordo tra 26 paesi di venerdì 9 dicembre è un passo

nella direzione giusta ma insufficienteChi decide le politiche fiscali comuni?

In prospettiva creare gli “Stati Uniti d’Europa”

Con istituzioni di governo democraticamente elette