poglavlje 13

PROCENA OBJEKATA REZIDUALNA METODAProcenitelji obino koriste dva metoda prilikom procene izgraenih lokacija, i to metod poreenja i metod procene preostale vrednosti (koji je takoe poznat i pod imenom metod hipotetikog vrednovanja objekata). Za one kojima nisu poznati koncepti koje podrazumevaju ovi metodi, kao i osnovni principi koji su u vezi sa njihovom primenom, mogu pogledati Uvod u procenu vrednosti (Slubeni glasnik, London, 1994.).

Cilj procene je da odredi da li postoji odreena vrednost objekta na datoj lokaciji ili, alternativno, da li bi izgradnja ili ponovna gradnja bili profitabilni u finansijskom smislu.

Odgovarajui na pitanje da li objekat ima neku vrednost, uvek bi trebalo obaviti procenu kako bi se odredila vrednost predmetne nekretnine u skladu sa njenom trenutnom upotrebom, uz izgraeni (ili ponovo izgraeni) objekat; sve to se jedino prosuuje finansijskim faktorima, ukoliko vrednost kompletne gradnje prevazilazi vrednost nekretnine u njenoj postojeoj upotrebi plus ukupni troak nove gradnje. Pri izgradnji postoje dve osnovne grupe trokova: vrednost trenutne upotrebe nekretnine koja se rtvuje u svrhu ponovne gradnje, plus svi trokovi koji nastaju tokom stvaranja novog objekta. Ukoliko je vrednost novoizgraenog objekta sa zemljitem, manja od ukupnog zbira gorepomenutih stavki, investitoru se takva gradnja nee finansijski isplatiti, tako da se izgradnja isplati jedino u sluaju da je procenjena vrednost nove nepokretnosti barem jednaka onim dvema stavkama.Cilj ovog postupka je, dakle, da otkrije da li je postoji mogua vrednost lokaliteta ili nekretnine koja se moe realizovati izgradnjom ili ponovnom gradnjom, a koja bi generalno pokrila trokove te gradnje. Ponekad, pak, moe jednostavno pokriti trokove promene namene nekretnine, za ta bi bilo dovoljno mnogo manje trokova. Ali, s druge strane, pojavili bi se trokovi zadobijanja svih neophodnih odobrenja za realizaciju tog plana.Logika vrednovanja preostale (rezidualne) vrednosti je veoma jednostavna, odnosno:

vrednost izgraenog objektamanje ukupni troak gradnje plus profit koij objekat donosijednako je vrednost postojee nekretnine spremne za

Profit investitora bi morao biti ukljuen u ovaj obraun, jer bi u suprotnom postojala sumnja da investitor preduzima gradnju zbog ne-finansijske koristi. U velikoj veini sluajeva nee uopte postojati bilo kakav drugi stimulans za izgradnju osim ostvarivanja profita, posebno ukoliko je potrebna velika koliina rada i visok stepen strunosti za veinu uspeno izvedenih radova, pogotovu ako takvi poduhvati podrazumevaju veliki poslovni rizik. U ogranienom broju sluajeva, gradnja se moe sprovesti ne oekujui profit od delatnosti objekta, a takve situacije se obino odnose na izgradnju objekata u doborotvorne svrhe, na objekte koji se grade kao logian nastavak korporativnih aktivnosti ili u cilju reorganizacije, ili zato to planirani profit od trgovine ili profit koji e se javiti kao rezultat odreene upotrebe objekta, moe opravdati sprovoenje gradnje bez ostvarivanja profita od samog objekta.Gornja formula moe imati razliite varijante, u zavisnosti od namene:

vrednost zavrenog objektamanje nabavna cena lokalitetajednako je sumi koja je potrebna za pokrivanje svih trokova gradnjeplus

profit od objektaIli:

nabavna cena lokaliteta

plus

ostali trokovi gradnjeplus

oekivani profit od objektajednako je minimalnoj trinoj vrednosti izgraenog objekta sa

zemljitemLogika osnovnog vrednovanja objekta je veoma jednostavna i ini osnovu od koje kreu sva odluivanja u vezi sa gradnjom.

Kada se koristi u praksi, metod procene preostale vrednosti podrazumeva stvaranje velikog broja prognoza i procena, to e pokazati primeri u nastavku. Usled velikog broja promenljivih elemenata koji se koriste, metod je nailazio na brojne kritike, posebno ukoliko se koristi na sudu kao dokaz pri pokuaju ustanovljavanja vrednosti imovine sa odreenim razvojnim potencijalom.

Procena vrednosti izgraenog objekta je sam po sebi teak zadatak jer obuhvata i procenu vrednosti zgrade ili zgrada koje jo uvek ne postoje, i koje se zapravo nee zavriti niti e biti spremne za upotrebu jo mnogo godina. Mnogi objekti su toliko veliki, da je za njih potpuno uobiajeno da proe i do pet godina kako bi se zavrila poetna koncepcija, a predvianje vrednosti izdavanja, trinih prinosa i kapitalne vrednosti pet godina unapred je krajnje spekulativan zadatak. Nivo ovakvih procena e veoma mnogo zavisiti od miljenja procenitelja koji su u ovaj zadatak ukljueni pa u takvim okolnostima nije neuobiajeno da se miljenja razliitih procenitelja znatno razlikuju.Pri proceni ukupnih trokova projekata gradnje, postoji veliki broj posebnih pitanja koja se odnose na odreene trokove, a tipini projekat moe obuhvatati i procenu sledeih trokova, podeljenih u razliite kategorije.

Trokovi nabavke lokacije

(i) troak nabavke zemljita cena koja se na tritu trai za odreeni deo zemljita ili to moe zapravo biti preostala cifra, do koje se dolazi poto su svi trokovi i vrednosti ve procenjeni;(ii) zakonske dabine i trokovi u vezi sa kupovinom zemljita;(iii) procena dabina i trokova koji su povezani sa kupovinom zemljita;(iv)kamata koja se obraunava na novac pozajmljen radi pokrivanja prethodne tri grupe trokova, poev od dana izdavanja pozajmice pa sve do kraja perioda gradnje, s obzirom da nee biti nikakvog povraaja trokova sve dok se objekat ne zavri, bilo da se on kasnije iznajmljuje ili prodaje. Ukoliko se za ove trokove koristi ulog, onda bi troak koji investitor ima mogao da se pojavi kao troak ulagakog fonda. Isti pristup bi mogao da se prihvati i u odnosu na ulagake fondove koji se koriste za bilo koju grupu trokova.Graevinski trokovi

(v) trokovi graevinskih radova na lokaciji, kao to su ruenje postojeih objekata, nivelisanje ili popunjavanje zemljita, testiranje podzemnih povrina, ograivanje i omeivanje isl.;(vi) trokovi radova na prilaznim putevima i montaa drenanih instalacija sa prateim radovima;(vii) troak izgradnje objekata isl.;(viii) trokovi radova na zemljitu;(ix) kamata na celokupne sume novca koje su namenjene svim delovima graevinskih trokova, poev od dana njihovog nastajanja pa sve do predvienog dana kada e se primiti prve naknade od zavrenog objekta, bilo kroz rentu bilo kroz prodaju.

Honorari i trokovi profesionalne pomoi(x) trokovi unajmljivanja neophodnih konsultanata koji bi dizajnirali i kompletirali izgradnju, to bi moglo da podrazumeva arhitekte, efove gradilita, inenjere na gradilitu, i itav niz drugih strunjaka kao to su planeri, elektro-inenjeri, strunjaci za komunikaciju, grejanje i ventilaciju, unutranji dizajn, liftove, konsultante za ureenje okolia isl. Ako je u pitanju bilo kakav vei projekat onda bi neophodan bio i menader projekta;(xi) kamate na sve fondove koji se koriste za isplatu profesionalaca i konsultanata, poev od dana kada e se ti trokovi najverovatnije pojaviti pa sve do predvienog dana kada e se primiti prve nadoknade od objekta.

Pratei trokovi(xii) ovde se mogu pojaviti dabine marketinkih konsultanata, advokata, agenata za nekretnine i trokovi promocije. Ovi trokovi obuhvataju i gradnju objekta kako u svrhu investiranja, tako i u svrhu prodaje, u sluaju da investitor ne namerava da objekat zadri za sebe;(xiii) kamate na sve fondove koji se koriste u vezi sa prateim trokovima kompletnog projekta, poev od dana kada e se oni najverovatnije pojaviti pa sve do dana kada e se primiti prve nadoknade od objekta.Trokovi prenosa vlasnitva(xiv)prilikom legalizovanja vlasnitva lokacije, mogu se pojaviti odreeni trokovi, poev od dana kupovine lokacije pa sve do zavretka radova ili prodaje zavrenog objekta. Takvi trokovi obuhvataju poreske i druge sline stope, kao i trokove osiguranja;(xv) kamate koje e se pojaviti na fondove kojima se plaa svaki deo trokova vlasnitva, poev od dana kada je plaanje izvreno sve dok ne doe do povraaja koji e proizvesti zavreni objekat; ove kamate moraju se podvesti pod trokove gradnje.

Razni trokovi

(xvi) mogu poostojati i dodatni trokovi kao npr. prilikom ugovaranja kamata na zakup nekretnina na lokaciji za gradnju. Trokovi otkupljivanja takvih kamata moraju se proceniti, kao i trokovi kupovine ili modifikovanja bilo kakvih restriktivnih klauzula ili olakica koje imaju razliit uticaj na lokaciju koja je spremna za gradnju;(xvii) moda e biti potrebno da se novac potroi i na radove koji se ne odvijaju direktno na zemljitu ali koji su ipak neophodni u graevinske svrhe, kao to je poboljanje prilaza do ulice, proirenje prilaznih puteva ili poboljanja na glavnom kanalizacionom vodu koji opsluuje lokaciju. Kod nekih radova moda e takoe biti potrebno da se ugovori finansijski doprinos lokalnim vlastima u vezi sa planiranom zaradom, kao to je finansiranje poboljanja parking prostora u lokalnoj zajednici;(xviii) kamate na fondove iz kojih se plaaju gorepomenuti razni trokovi, poev od dana njihovog pojavljivanja pa sve do dana kada e se primiti prve nadoknade od objekta.Profit od objekta(xix) zahtevani profit od objekta se mora ugraditi u finansijske proraune, iako je to stavka koja moe varirati u razliitim situacijama mada e svi investitori razmatrati isti potencijal. Pojedini investitori mogu raunati svoj zahtevani profit kao procenat vrednosti zavrenog objekta; drugi, kao procenat ukupnih trokova ukljuenih u sprovoenje ovog projekta, dok trei mogu izraunati sumu proizvoljnim metodom, kako bi je uklopili u sopstvene okolnosti i zahteve. Navedena opaanja po ovom pitanju slue kako bi se pokazala raznolika priroda komponenti vrednovanja objekta.Gornji rezime tipinih trokova ukazuje nam na veliki broj pitanja na koja treba obratiti panju prilikom izvoenja finansijske procene pri vrednovanju objekta, a s obzirom da veina njih obuhvata i donoenje zakljuka, tom prilikom e skoro biti neizbene varijacije na procene koje sprovode razliiti procenitelji. Upravo zbog toga ovde nedostaje preciznost koja se uvek trai na sudovima, pa se vrednovanja objekta do kojeg se dolazi metodom procene preostale vrednosti veoma teko prihvata kada postoji zadatak odreivanja vrednosti kamate na zemljite u sluaju pravnog spora po tim pitanjima. Generalno, smatra se da vrednovanje po ovom metodu ne obezbeuje pouzdan dokaz kojim bi procenitelj mogao, u okviru veoma uskih granica, da doe do odgovora koji bi posluio kao dokaz, ali i dalje uz mnogobrojne varijacije, sve dok se ne budunost zaista ne dogodi.Na Zemljinom sudu Velike Britanije u sluaju First Garden City Ltd. protiv Letchworth Garden City Corporation (iz 1966.) br. 200 EG 163, lan sudskog vea je rekao:

(...) ovde je razlog vrednovanje preostale vrednosti, to to su manja usaglaavanja postojeih cifara mogla da imaju veliki uticaj na krajnji rezultat.

Da je postojao alternativni ili drugi jednostavniji metod, Zemljini sud je imao nameru da ne prihvati ovaj metod pri podnoenju dokaza, a stav Suda je pojanjen i u sluaju Clinker&Ash Ltd. protiv Southern Gas Board (iz 1967.) br. 203 EG 735, gde se kae:

(...) neverovatna je i neobina odlika metoda procene preostale vrednosti da vrednosti lokacije, do koje se dolo upotrebom ovog metoda, ne zavisi toliko od precizne procene zaokruene vrednosti i trokova gradnje, koliko od postizanja izbalansirane razlike izmeu te dve komponente. Taj balans poziva na delikatno prosuivanje, ali u uslovima otvorenog trita injenica je da je metod preostale vrednosti (kao dokaz) jedan od uobiajenih metoda koji se koriste za procenu gradnje lokacije, to pokazuje da je potencijalno precizan instrument vrednovanja.Kritikovanje ovog metoda u sudovima ne dogaa se samo u Velikoj Britaniji; slino je bilo i na Vrhovnom sudu Australije, gde se ovaj metod razmatrao u sluaju Blocksidge protiv State of Quennsland (iz 1991.), br.2 QdR1, gde su se tri lana sudskog vea odredila prema ogranienim vrednostima metoda vrednovanja objekata koji nije proveravan na tritu.

Primedbe lanova Vea i sudova su reite, jer metod treba koristiti veoma oprezno ukoliko elimo da doemo pouzdanih rezultata, rezultata koji e omoguiti potencijalnom investitoru da se takmii za gradnju lokacije, uveren da e njegove finansijske procene biti uraene onoliko precizno koliko e biti dovoljno da se omogui da objekat na odreenoj lokaciji verovatno donese zahtevani povraaj ulaganja. U stvarnosti, ovo je jedini istinski odgovarajui metod za procenu gradnje na lokalitetu i mada postoje miljenja da je poredbeni metod adekvatniji, on se zapravo jedino koristi kako bi omoguio priblinu proveru rezultata dobijenih korienjem metoda procene preostale vrednosti.Ima mnogo onih koji smatraju da se lokacije za gradnju mogu vrednovati korienjem metoda poreenja, ali postoji mnogo opasnosti pri korienju trinih cena koje su dobijene kod poredbenih lokacija, a koje predstavljaju pouzdani dokaz vrednosti na osnovu koga se zasniva kupovina lokacije. Cifra koja se plaa za drugu lokaciju ukazuje na ono to je drugi kupac smatrao vanim za vrednost te lokacija u vreme kupovine, uzimajui u obzir njene specifine karakteristike, kao i potrebe i okolnosti u kojima se nalazio kupac. Dozvole za gradnju se razlikuju od sluaja do sluaja, fizike osobine se razlikuju, kao i kvalitet lokacije, njeno okruenje i razvojni potencijal - sve se to razlikuje od mesta do mesta a svi ovi faktori znaajno utiu na vrednost. Postojei ekonomski uslovi takoe variraju s vremenom, kao i odnos ponude i potranje za odreene vrste nekretnina. Osim toga, suma uloga koja je na raspolaganju svakom potencijalnom kupcu, stopa koju moraju da plate za pozajmljeni novac, postojanje komintenata i drugog personala ili organizacije, sve to takoe utie na mogue kupce koji e poeleti da konkuriu ili koji e moi sebi da priute da kupe odreenu lokaciju.ak i kada se cifre koje se plaaju za druge lokacije svedu na jedinicu poreenja, kao to je valuta po kvadratu lokacije ili novana jedinica po kvadratu izgraenog prostora, takve jedinice poreenja mogu biti od ograniene koristi, s obzirom da svaka u sebi sadri odreenu vrstu varijabile koje smo napred pomenuli, to e ograniiti jedinicu poreenja i njenu direktnu komparativnost sa drugom izgraenom lokacijom.

Iako vie investitora moe konkurisati za istu lokaciju, iznos novca koji svako od njih moe da izdvoji e zavisiti od gorepomenutih pitanja. Dakle, osloniti se samo na cenu koju je platio neko drugi, u nekom drugom trenutku i na nekom drugom mestu, kao osnovu za neiju sopstvenu ponudu, bilo bi kao da se neije miljenje podvrgne sudu nekog drugog a da se pri tom ignorie trenutna ekonomska situacija, line sposobnosti ili organizacione okolnosti i pojedine, ako ne i sve, karakteristike nekretnine za koje neko konkurie. Takva akcija bila bi ekstremno odvana, pa ak kad se poreenje koristi samo kao provera cifre dobijene pri proceni preostale vrednosti, bie potrebno veoma paljivo usaglaavanje kako bi se uvaili faktori i mogue razlike koje su napred navedene, ukoliko, naravno, postoji elja za utvrivanjem pouzdanog temelja vrednosti.Ukoliko je potrebno doi do pouzdanog rezultata, postupak usaglaavanja sam po sebi nije jednostavan, a moe postojati mnogo varijacija izmeu tzv. poredbene i predmetne nekretnine, tako da bi usaglaavanje poredbenih nekretnina moglo ukljuiti mnogo vie varijabli i mnogo vie subjektivnosti nego to se to dogaa pri metodi procene preostale vrednosti. Osim toga, nikada ne smemo da zaboravimo da je osoba ili organizacija koja vri poredbenu kupovinu, moda sve to pogreno shvatila, to moe zavriti sa projektom koji e donositi samo gubitke. Korienje poredbene nekretnine u takvim okolnostima bi jednostavno bilo ponavljanje ve napravljenih greaka. U vezi s tim, iako je veoma komplikovan za upotrebu, sugerie se da je jedini pouzdani metod za investitore-pojedince da odrede procenu vrednosti izgraenih lokacija, upravo metod procene preostale vrednosti (metod hipotetike gradnje) a primeri koji su se na taj nain realizovali u praksi bie izneti kasnije u ovom poglavlju.

Pri proceni oekivanih trinih vrednosti izgraenog objekta, dokazi o prolim preuzimanjima i prodajama slinih nekretnina e verovatno biti najbolji vodi za procenitelja. Ipak, treba biti oprezan pri odreivanju da li je kod drugih transakcija u vezi sa nekretninama koje se ine slinima, da li je tu bilo nekih posebnih okolnosti koje su dovele do transakcije to bi moglo da uini dokaze nepouzdanim, da li su trendovi cena proueni i pravilno uporeeni sa aktuelnim cenama, da li potranja za takvom nekretninom i dalje postoji, i da li je bilo okolnosti koje bi moda mogle prouzrokovati pad vrednosti, kao i datum zavretka gradnje objekta. Posebno, vano je pretpostaviti da ono to je vailo u prolosti, ne vai i u sadanjosti, mada je u nekim sluajevima upravo obrnuto. Dokaze iz prolih transakcija bi trebalo koristiti da se odredi opti nivo vrednosti, faktori koji prouzrokuju varijacije u vrednosti, i trendovi na tritu. Poto smo razmotrili ova pitanja, moda je najvaniji postupak upravo paljivo razmatranje dananjeg trita, kako bi se videlo da li ono obezbeuje bolje pokazatelje u vezi sa buduom vrednou i, posebno, da li ima naznaka da promene na tritu mogu biti izvesne.U nekim sluajevima nekretnine mogu biti izgraene radi iznajmljivanja pre nego radi prodaje, a ukoliko je to sluaj, investitoru e biti neophodno, i radi oekivane vrednosti izdavanja kao i zbog odogovarajueg trinog prinosa, da istrai i proceni trite, kako bi mogao da izrauna bruto vrednost objekta. Poreenje sa izdavanjem i prodajom drugih slinih nekretnina u skoroj prolosti e biti neophodno, a postupak vrednovanja e biti slian ovome koji je naveden u nastavku, gde je analizom pokriven objekat sa etiri prodavnice:

Neto vrednost zakupa slinih prodavnica od po 145 kvadrata neto iznajmljenog prostora iznosi 25.000 godinje:

-ukupna neto rentalna vrednost: etitri prodavnice po 25.000 svaka

= 100.000

-kapitalizovano sa 8% po trinom poreenju:

po godinjoj kupovini in perpetuity

x 12,5bruto vrednost objekta

1.250.000

Graevinski trokovi e zavisiti od vrste zgrade, stila i dizajna posebnih zgrada ili objekata i obino e se procenitii na osnovu prolog iskustva sa slinim zgradama, na osnovu graevinskih trokova koji su dobijeni na osnovu pouzdanih indeksa trokova gradnje, ili dobijanjem osnovnih cifara od samog graditelja, arhitekte ili efa gradilita. ak i uz tu pomo, veoma je teko napraviti procene koje e se kasnije dokazati kao tane a varijacije mogu dovesti do toga da se lokacija ili podpovrinski uslovi zemljita pokau komplikovanim (i onda je esto gotovo nemogue precizno odrediti prirodu podpovrinskog sloja zemljita), ili mogu dovesti do pitanja kao to su poveani trokovi radne snage ili graevinskog materijala, koji se mogu dogoditi sa protokom vremena. Stvarni trokovi gradnje takoe mogu da variraju u zavisnosti od vrste ugovora koji je ponuen graditeljima i to se vie investitor trudi da kod graditelja prevazie pojedine rizike gradnje, to e vea biti cena koju graditelj bude traio.U primerima koji slede, procenitelj je koristio cifre u poetnoj proceni, u nameri da to bude dovoljno da se pokrije sav graevinski posao i da obuhvati i takve stavke kao to su ienje gradilita i izgradnja prilaznih puteva i mree usluga. U ostalim, mnogo detaljnijim procenama, sve brojke koje su koriene se mogu svesti na broj stalnih stavki kako bi se omoguila mnogo detaljnija procena najverovatnijih trokova koji e se pojaviti. Ipak, u ranoj fazi razmatranja moguih projekata detaljno razmatranje razliitih faza gradnje i razliitih stavki trokova je verovatno manje primenljiivo, kako u vremenskim rokovima tako i kod trokova, pa isto vai i za konane brojke u ovoj fazi.Honorari arhitekata i efova gradilita se esto naplauju kao procenat trokova gradnje, iako je mogue da honorari budu ugovoreni na razliitim osnovama. Radi sprovoenja vrednovanja mora se napraviti pouzdana procena koja se mora zasnivati bilo na normalnom procentu za takvu vrstu gradnje, bilo na normalnoj stopi koja se naplauje investitoru ukoliko ima profesionalne konsultante koji redovno ili esto rade s njim. Isti pristup bi se koristio za procenu trokova bilo koje druge vrste profesionalnog konsultanta koji se trai u projektu gradnje.Broj i troak korienih konsultanata e zavisiti od vrste i skale razvoja projekta ali e tipini troak honorara biti od 5% pa navie od trokova gradnje, to je vrlo nizak stupanj, pa sve do 12,5% od trokova gradnje za mnogo kompleksinije eme, koje zahtevaju vei utroak vremena i profesionalnih vetina. Ukoliko investitor poseduje strunjaka kod sebe bilo bi dobro da, pri obraunu strunih usluga, napravi odgovarajuu procenu organizacionih trokova koji prevazilze predviene (kako bi obuhvatio element profita).Trokovi finansiranja veoma mnogo zavise od trenutnih ekonomskih uslova kao i od zahteva svakog pojedinanog investitora. Opti nivo kamatnih stopa na bilo koji vremenski period, e biti odreen meunarodnim i nacionalnim ekonomskim i finansijskim faktorima i, u okviru raspona trinih kamatanih stopa na bilo koji vremenski period, stopa koja se obraunava investitoru e zavisiti od njegovog sopstvenog prolog zapisa i kao investitora i kao zajmoprimca. Ali pre toga, stopa koja se naplauje takoe dosta zavisi i od sveukupne snage predloga projekta, to e takoe odrediti da li su fondacione organizacije zapravo spremne ili ne da pozajme novac za takav projekat. U veini sluajeva investitori bi trebalo da imaju razumnu ideju o kamatnoj stopi koja e im se obraunavati za zajmove, iako nee biti u stanju da sa sigurnou govore o buduim kretanjima kamatnih stopa. Upravo promene kamatnih stopa tokom perioda gradnje su te koje esto kao rezultat daju pogrene prvobitne procene i procenitelj bi trebalo paljivo da razmotri da li e pri proceni moguih buduih promena biti odobrene olakice. Ukoliko postoji jaka verovatnoa da e se takve promene dogoditi, olakice bi svakako trebalo uneti u poetno vrednovanje.Metod koji se koristi za izraunavanje kamate koja se obraunava na trokove gradnje u primerima koji slede, procenitelji koriste ve godinama, a obuhvata procenu predvienih ukupnih trokova tokom itavog perioda gradnje. Novac e biti pozajmljen jedino na zahtev, ali nee ni svaki zahtev za finansiranje biti odobren. U praksi to generalno znai odreivanje faza trokova, sa niim procentom koji se zahteva u prvoj polovini perioda gradnje i viim kasnije, u drugoj polovini, kada uglavnom i dolazi do glavnih graevinski radova i zavrne obrade objekata i kada se svi ti trokovi isplauju. Ovaj model trokova se ponekad oznaava kao S krivina, ime se opisuje krivulja trokova koji ukazuju na glavni troak kupovine lokaliteta u prvoj fazi, relativno ograniene trokove tokom poetnog dela faze gradnje i glavne trokove gradnje, posebno u drugoj polovini faze gradnje. Kod detaljnijih procena u kasnijoj fazi projekta, procena se moe obaviti i na osnovu niskog troka u prvoj polovini perioda gradnje i visokog troka u drugoj polovini, to bi u stvarnosti moglo da iznese recimo 40% ukupnih fondova koji su pozajmljeni za itav period gradnje.Pravilo palca , pristup koji se obino koristi kako bi se izvrila poetna procena finansijskih trokova, uzima u obzir ovo kolebanje trokova tokom perioda gradnje i procenjeni ukupni troak gradnje u donjim primerima, kao i ukupne honorare, a kamatna stopa je izraunata na osnovu pribline polovine traene finansijske podrke koja e zapravo biti pozajmljena za itav period gradnje. I dok ovaj sveobuhvatni pristup moe da se kritikuje s obzirom da je relativno grub, on obino dovodi do razumno tanih rezultata za poetno vrednovanje. Ovaj pristup se kasnije moe proistiti primenom eskontnog protoka novca, kada se mogu napraviti pokuaji da bude mnogo preciznijih predvianja za faze razliitih izosa koje su potrebne za graevinske poslove i njima pridruene trokove.Ovaj pristup ima i neke varijacije, tako da se, umesto izraunavanja finansijskih trokova na osnovu pretpostvaki koje govore o 50% ukupnih fondova koji se pozajmljuju za itav period gradnje, pretpostavlja da je cela suma pozajmljena za polovinu perioda gradnje ali pisac ovih redova ne preferira ovaj pristup, s obzirom da ima tenju da podceni efekat troka kamate na kamatu pri zajmu.

Dabine i stavke koje nastaju prilikom pozajmica i prodaje izgraenog objekta e se uglavnom zasnivati na poznatim nivoima naplate, kao to su honorari advokatima i agentima za nekretnine, koji su obino zasnovani na procentu od renti ili prodajnih cena. Ukoliko je procena zasnovana na takvom pristupu, tanost kojom je izvrena procena tih renti i cena e imati uticaj na tanost procene trokova koji one proizvode. Investitori koji redovno koriste iste advokate i agente mogu zapravo pregovarati honorare na drugaijim osnovama, s obzirom da su ti ljudi deo njihove kue, kao to je i uraeno u primeirma koji slede. Ukoliko se smatra da e nekretnina biti izata pre nego to je investitor proda, bilo bi neophodno obuhvatiti i honorare koji e se pojaviti prilikom izdavanja nekretnine, kao i honorare koji su u vezi sa eventualnom prodajom nekretnine kao investicije.Procena trokova reklamiranja i promocije bi trebalo da je vezana za vrstu nekretnine koju treba marketniki obraditi i stepen olakica ili potekoa koje e se javiti radi dostizanja zadovoljavajuih predloga. Investitori, agenti za nekretnine i makretniki konsultanti su sve dobri izvori za razumne pouzdane procene odgovarajuih olakica, posebno kod uobiajenih vrsta nekretnina ili onih sa kojima oni imaju specifinu ekspertizu. Kada su ekonomski uslovi teki, veoma je vano da troak za ovakve stavke ne treba podceniti, s obzirom da reklamiranje i promovisanje moe biti krajnje skupo, posebno za nekretnine kao to su veliki komercijalni ili maloprodajni objekti.Kao to je to ranije reeno, oekivani profit investitora je neto to samo svaki investitor pojedinano moe da odredi. Pametno bi bilo da procenitelj tano otkrije koji je nivo profita koji investitor trai od projekta a zatim da tu ciljanu cifru ugradi u procenu projekta. U primerima gde olakice za nepredviene trokove nisu naznaene kao posebna cifra u vrednovanju objekta, morate imati na umu da cifra za profit investitora morati da bude dovoljno velika kako bi pokrila te nepredviene trokove koji se mogu pojaviti i da bi obezbedila da oni u potpunosti ne erodiraju profit ili da ga uine neprihvatljivo malim; jer ukoliko do tih trokova doe, oni e gotovo sigurno smanjiti oekivanja od profita.

Ukoliko je suma za nepredviene trokove ukljuena kao posebna stavka u trokovima, ne sme se zaboraviti da e to dati niu cifru kojom je izraunata vrednost lokacije za gradnju dok e poveani trokovi rezultirati niim ostatkom vrednosti. I dok je verovatnoa pojave nepredvienih trokova veoma realna, procenitelj ili investitor moraju biti sigurni da se nee pojaviti situacija u kojoj e nepredvidljivi trokovi postati previe predvidljivi kod, na primer, procene relativno visokog troka gradnje, procene visokog profita investitora usled rizika a potom dodavanjem sline sume izdvojene u okviru nepredvidljivih trokova. Takoe je mogue da nepredvidljivi trokovi budu doputeni na nekoliko mesta u proceni, i investitor mora biti siguran da to to je preterano oprezan ne sme dovesti do toga da postane nekonkurentan do te mere da se obino odustaje od konkurisanja za lokaciju na tritu. Postoji potreba u obavljanju procena gradnje kako bi se izbalansirao oprez sa realnim, ukoliko odgovarajui objekat na lokaciji treba da se kupi a treba da se ostvari prihvatljiv profit od projekta.Kako je to ranije u tekstu napomenuto, postoje i razni trokovi koji su ukljueni u realizaciju gradnje,kao to je kupovina prava na zakup onih koji zauzimaju postojee nekretnine na lokaciji, ili trokovi premetanja ili izmene restriktivnih odredbi ili olakica po lokaciji. U Engleskoj, a posebno u Velsu, zakupci mogu imati pravo na kompenzaciju kada se nekretnine kupuju za gradnju ili preureenje i, ukoliko je to sluaj, troak takvih kompenzacija mora se dozvoliti u visini iznosa gradnje. Kada se pojave razni trokovi kao to je ovaj, oni se moraju ugraditi u formulu gradnje, kao to je sluaj i sa kamatama koje e se pojaviti prilikom fundiranja koje je neophodno da bi se ovi trokovi pokrili.

U primerima koji slede, trokovi i vrednosti su prikazani u funtama sterlinga a trokovi su vezani za vreme njihovog nastajanja. Primarni cilj ovih primera je da ilustruju principe i metode; iako vrednosti i trokovi mogu varirati sa protokom vremena, validnost principa i metoda svakako ne. Isti osnovni principi i metodi e slino tome biti relevantni, bez obzira koja je valuta u pitanju u odreenoj situaciji.

itaoci mogu dodati i svoje razumevanje principa i metoda pretvaranjem trokova i vrednosti u jedinice sopstvene valute ukoliko funta nije odgovarajua, i slino tome, mogu promeniti trokove i vrednosti u skladu sa protokom vremena i promenema u cenama i vrednostima. Autor podvlai injenicu da je glavni cilj u prouavanju ovih primera da se doe do razumevanja principa koji su ukljueni u tehnike procene.Primer 1

Lokacija na raspolaganju doputa gradnju dvadeset odvojenih kua za koje Investitor A veruje da bi, po zavretku gradnje, mogle da se prodaju po 150.000 svaka. Smatra da bi to moglo da se dogodi kroz 18 meseci poev od dana kupovine lokacije. Obavio je poetnu procenu kako bi pokazao koliko bi mogao sebi da priuti da plati za lokaciju a to je uradio na osnovu trokova finansiranja koji e za njega iznositi 14%. Nada se da bi profit od objekta mogao da bude 20% bruto vrednosti gradnje.vrednost gradnje = 20 odvojenih kua po 150.000 svaka =

bruto vrednost objekta3.000.000

troak gradnje

1. trokovi izgradnje:

20 kua od po 160 kvadrata svaka po 500,00 kvadrat1.600.000

2. honorari arhitekte i efa gradilita po 10% od trokova gradnje 160.000

3. trokovi finansiranja stavki 1. i 2. po 14% u trajanju od 1,5 godina

1.760.000/2 x 14% x 1,5 godina

prva godina 880.000 x 14% = 123.200

druga godina (880.000 + 123.200) x 14% za 6 meseci = 70.224

ukupna kamata 193.424

4. trokovi advokata i pravni trokovi npr. po 1.500 po kui 30.000

5. honorar i trokovi agenta za nekretnine,

npr. 2% od prodajne cene 60.000

6. trokovi reklamiranja i promocije npr. po 2.000 po kui 40.000

7. profit investitora i ciljna brojka od 20% bruto vrednosti projekta 600.000

procena ukupnih trokova gradnje2.683.424

stanje316.576

S obzirom da je suma na raspolaganju za:

a. kupovinu zemljita

b. trokove kupovine zemljita

c. finansijske trokove kupovine zemjita

pomnoeno sa sadanjom vrednou od 1,00 po 14% za 1,5 godina to treba odobriti za finansijske trokove0,819807

suma koja je na raspolaganju za kupovinu zemljita i trokove kupovine259.531

podeljeno sa 1,035 kako bi se odobrilo 3,5% trokova kupovine1.035

suma na raspolaganju za kupovinu zemljita250.755

itaoci kojima nije poznat koncept sadanje vrednosti od 1,00, kako je korieno u gornjem primeru vrednovanja, mogu pronai objanjenje ovog, kao i drugih procesa vrednovanja, u A.F.Millington An Introoduction to Property Valuation (London, 1994.). Prilikom navoenja ovih primera pretpostavlja se da su itaoci upoznati sa optim principima vrednovanja nekretnina i matematikom procene, ali ukoliko to nije sluaj mogu da prouene gorepomenutu knjigu kako bi doli do neophodnih predznanja. Ovo se takoe odnosi i na primere navedene u Poglavlju 14.

Ukoliko je procenitelj, obavljajui gorepomenutu poetnu procenu, imao razloga da sumnja u odgovarajui model koji kae da e svega 40% fondova biti pozajmljeno tokom perioda gradnje, onda bi za procenu u gornjem vrednovanju bilo precizno da se usaglasi na sledei nain:1.760.000 x 40% x 14% u narednih 1,5 godinu = 154.739,20

Kao to se moe videti, ovakva usaglaavanja prave znatne razlike u sumi predvienih kamatnih stopa, koje e zauzvrat uticati na izraunatu sumu preostale vrednosti.

Na osnovu pretpostavki koje su napravljene u gornjem primeru i na osnovu rezultata procene, investitor e verovatno odluiti da ponudi 250.000 za gradnju lokacije. To predstavlja brojku od 12,500 po kui, brojku koja je relativno niska i koja predstavlja svega 8,3% oekivane trine vrednosti svake kue. Takav rezultat sugerie da zemljite moe biti tek jedva spremno za gradnju ili da je investitor krajnje oprezan pri proceni zemljita, u kom sluaju bi moda mogao i da odustane od dovoljno visoke ponude kojom bi mogao da kupi zemlju.

Trokovi koji su navedeni u gornjoj proceni ne obuhvataju konani spisak ve su samo indikativni za tipine trokove koji e se verovatno pojaviti pri preduzimanju predviene gradnje. Cifre koje se ovde koriste su date u svrhe navoenja primera a u stvarnosti e varirati od sluaja do sluaja. Cilj investitora ili procenitelja koji sprovodi ovakvu procenu e biti da obezbedi da se sve cifre koje se koriste budu realne u odnosu na specifine okolnosti za koje se podrazumeva da e se vremenom desiti.Pri svakom procenjivanju gradnje, zadatak investitora i procenitelja je da odredi tano kakav e se sve rad obavljati u odreenom projektu a zatim da proceni trokove kompletiranja svake specifine stavke u radu. Kao rezultat, spisak stavki i troak svake od njih e gotovo sigurno varirati od eme do eme. Postupak identifikovanja onih stavki koje se moraju sistematski obuhvatiti u svakom vrednovanju razvoja je veoma praktian zadatak, koji zahteva od procenitelja da dobro promisli ceo projekat razvoja identifikujui razliite stavke u tom procesu.

Ranije je naglaeno da se ova vrsta procene obino koristi za poetnu procenu i da se kasnije moe iskristalisati, kako stiu i bolje informacije. Takoe je uobiajeno za cifre koje se koriste u pristupu da se baziraju na trenutnim informacijama tako da je bruto razvojna vrednost obino zasnovana na trenutnim trinim vrednostima pre nego na predvianjima trinih vrednosti na kraju perioda gradnje. U vreme poveanja vrednosti ovo e pre dati niske cifre koje se koriste kao trina cena zavrenog objekta ali, s druge strane, pristup se moe i kritikovati, poto obraunava bruto vrednost objekta danas, pre nego vrednost koja e se kasnije uzeti u obzir, jer je injenica da se ne moe primiti ranije od odreenog dana, a u ovom primeru je to posle 1,5 godina.to se tie preciznosti, predlae se da buduu vrednost objekta treba kasnije razmatrati ali verovatno usled toga to je u prolosti bilo redovnih poveanja vrednosti tokom perioda gradnje, precenjivanje jedne stavke moe generalno biti kompenzovano podcenjivanjem neke druge. Ipak, u gornjem primeru malo je sumnje da e kod svih navedenih stavki investitor imati elju da nekretninu proda u to ranijoj moguoj fazi i da e pre nego to e poeti da prikuplja nadoknade u jednom trenutku u vremenu, doi pre toga vreme za odreivanje trokova. Kao to e se kasnije videti, u pokuaju dolaska do to tanijeg rezultata, upotreba formata eskontnog toka novca za procenu preostale vrednosti omoguava da se period primanja i trokova podeli u faze koje e se ugraditi u proces procene. Naime, to jedino to se moe uraditi kada se razumna koliina vremena posveti to tanijoj proceni, kako brojkama procene tako i datumima po kojima e se rauni plaati i poeti da se prima povraaj od izgraenog objekta. U prvom trenutku takva preciznost moda nee biti mogua i takav pristup koji se koristi u gornjoj proceni preostale vrednosti e verovatno biti dovoljno precizan da ponudi poetne pokazatelje mogueg uspeha ili u suprotnom potencijal projekta gradnje.

Cifra od 316.576 koja je navedena kao stanje sume koja je na raspolaganju za kupovinu zemljita, trokove kupovine zemljita i finasijske trokove na kupovinu zemljita e morati da bude posveena onim trima oblastima trokova, im se zemljite za gradnju kupi. Osim toga, od datuma kupovine pa sve do eventualnog raspolaganja zavrenim objektom, morae da se trae dozvole za kamatu na novac koji je pozajmljen, kako bi se pokrili ovi ili mogui trokovi odgovarajue kamatne stope, ukoliko je ulog iskorien. Alatka kojom se mnoi stanje sadanje vrednosti od 1,00 u periodu od 1,5 godina je tehnika procene vrednosti radi smanjivanja brojke na odgovarajuu sumu, koja e dopustiti kamatu od 14% tokom navedenog perioda.Provera pokazuje da je 259.531 x 14% godinje u periodu od 1,5 godina zapravo suma od 57.044,91 a njihov zbir ini 316.576, to pokazuje da je upotreba sadanje vrednosti od 1,00 proizvela eljenu podelu brojke izmeu sume koja je na raspolaganju za kupovinu zemljita kao i za plaanje kamate na kapitalnu sumu.

Podelom sa 1,035 manji iznosi sume od 259.531 izmeu stvarne sume koja je plaena za zemljite i trokove koji su sabrani e se pojaviti na 3,5% cene zemljita, odnosno 8.776,43. Ako su oekivani trokovi bili, recimo 7,5% od cene zemljita, onda se suma od 259.531 deli sa 1,075 kako bi se dobilo odgovarajue stanje koje bi bilo 241.424 za kupovinu zemljita sa trokovima od 7,5% na sumi od 18.107.Alternativni metod za obraun podele sume koja je na raspolaganju za kupovinu zemljita, plus trokovi kupovine i kamate je sledei:

stanje na raspolaganju za

a. kupovinu zemljita

b. trokove kupovine zemljita

c. finansijske trokove a + b =316.576

troak zemljita =X

Troak kupovine zemljita po 3,5% =0,035X

kamata = 14% po 1,035X za 1,5 godina = 0,2198* x 1,035X =0.227493X

1.262493X

* 0,2198 je dobijeno na sledei nain:

kamata za prvu godinu 1 po 14% = 1 x 14% =0,14

kamata za drugu godinu = (1+0,14) x 14% za 6 meseci =0,798

ukupna kamata za 1,00 tokom 1,5 godina po 14% =0,2198

kako je 1,262493X = 316.576, stoga X = 250.754,66 daje

cenu zemljita =250.755

troak kupovine zemljita po 3,5% = 8.776

kamata na gornju stavku = 57.045

Kao to se moe videti, ovo daje isti odgovor kao i u Primeru 1, ali je ovaj drugi metod mnogo prihvatljiviji ukoiko je traeni profit investitora zasnovan na procentu ukupnih trokova koji obuhvataju i kupovinu zemljita i pridruene trokove. Ukoliko se, na primer, ciljani profit objekta u gornjem primeru zasniva na 20% svih trokova, neophodna podela bi se dostigla na sledei nain:

troak zemljita =X

Troak kupovine zemljita po 3,5% =0,035X

kamata = 14% po 1,035X za 1,5 godina = 0.227493X

ukupni trokovi kupovine zemljita 1.262493X

dodavanje profita po 20% na trokove0,2524986X

1,5149916X

Ukoliko su prorauni obavljeni na ovim osnovama, suma koja se deli bi zapravio inosila 499.891 a podela bi dala sledee iznose:

cena zemljita =329.963

troak kupovine zemljita po 3,5% = 11.549

kamata na gornju stavku = 75.064

profit od 20% na gornje trokove = 83.315

499.891

Ova varijacija u metodu izraunavanja profita investitora takoe pokazuje kako relativno mala varijacija u postupku moe dovesti do znaajnih promena u brojkama preostale vrednosti.

Svi obrauni u gornjem primeru su obavljeni korienjem godinje kamatne stope od 14%, to bi odgovaralo ukoliko se kamata obraunava na godinjem nivou ili ukoliko je 14% godinja ekvivalentna stopa za kamatu koja je obraunavana u mnogo frekventnijim intervalima. U modernom svetu bilo bi neobino u takvoj situaciji pozajmljivanja novca ne naplaivati kamate na mesenom, ili moda tromesenom nivou, tako da se vrednovanje, pri proirenoj proceni, moe uraditi na mnogo realniji nain ukoliko je zasnovano na takvim osnovama. Ipak, u svrhu poetne procene, moda e i dalje biti najbri i najjednostavniji nain da se koriste godinje stope, a finije nivelisanje e se kasnije obaviti, kroz format vrednovanja eskontnog toka novca, kada je procenitelju na raspolaganju mnogo vie informacija.to se tie trokova gradnje i ostalih trokova, kamatne stope e se verovatno menjati sa protokom vremena, a itaocu e moda biti lake da proveri svoje razumevanje probelamatike promenom kamatnih stopa sa njihovim vrednostima u trenutku u kome itaju ovaj tekst.

Bilo bi odgovarajue da se porede rezultati koji su dobijeni u Primeru 1 sa rezultatima koji bi se moda mogli dobiti putem nekog drugog razmatranja iste eme gradnje i istog lokaliteta gradnje.Primer 2

Investitor B je takoe zainteresovan za isti lokalitet koji je razmotren u Primeru 1, ali je on formirao veliki broj razliitih miljenja pri proceni vrednosti, dok je njegov troak finansijske pozajmice nii, 13% godinje, a njegov profit zasnovan na zahtevu od 25% povraaja trokova od objekta, ne obuhvatajui trokove kupovine zemljita.

vrednost gradnje objekta

20 odvojenih kua po 155.000 svaka =

bruto vrednost objekta3.100.000

troak gradnje

1. graevinski trokovi 20 kua od po 155 kvadrata svaka po 475,00 kvadrat1.472.500

2. honorari arhitekte i efa gradilita po 9% od trokova gradnje 132.525

3. trokovi finansiranja stavki 1. i 2. po 13% u trajanju od 1,5 godina

1.605.025/2 x 13% x 1,5 godina 163.271

4. trokovi advokata i pravni trokovi npr. 1.500 po kui 30.000

5. honorar i trokovi agenta za nekretnine npr. 1,75% od prodajne cene 54.250

6. trokovi reklamiranja i promocije npr. po 2.500 po kui 50.000

7. profit investitora i ciljna brojka od 25% stavki od 1. do 6. 25% od 1.902.546 475.636

procena ukupnih trokova gradnje2.378.182

stanje721.817

S obzirom da je suma na raspolaganju za:

a. kupovinu zemljita

b. trokove kupovine zemljita

c. finansijske trokove kupovine zemljita

troak zemljita X

troak kupovine zemljita po 3,5% 0,035X

kamata na cenu zemljita + cena zemljita po 13% za 1,5 godina1.035X x0,20345 = 0.21057075X

1,24557075X = 721.817

kupovna cena zemljita 579.507

troak kupovine zemljita 20.283

finansijski trokovi na gornje stavke 122.027

suma koja je na raspolaganju za kupovinu zemljita579.507

Gornja podela je uraena na alternativnim osnovama, iako se iste brojke pojavljuju kao rezultat i ukoliko se obraun uradi korienjem sadanje vrednosti od 1,00 na 1,5 godinu po 13%.

Na osnovu pretpostavki Investitora B, on bi bio u stanju da ponudi mnogo vie za lokaciju nego Investitor A i verovatno da bi bio spreman i na sumu od 580.000. To znai da cena za svaki blok zgrada od 29.000, koja je vie nego dupla u odnosu na Primer 1, predstalvja 18,7% procenjene trine vrednosti svake zavrene stambene celine a ujedno i mnogo realistiniji odnos izmeu vrednosti imovine i vrednosti lokacije.Brojna razliita miljenja, prosude i injenice su dovele do toga da B ponudi veu vrednost za gradnju zemljita. On ima viziju da e se svaka kua prodati po 5.000 vie nego to je to predvideo A, to e doprineti veoj bruto vrednosti objekta.

Takoe, procenio je da e te kue moi da izgradi za manje novca nego A, ali je zasnovao procenu trokova gradnje za kue koje su po 5 kvadrata manje nego one koje je predloio A i tako, u nastavku, doveo do smanjenja trokova. Sa niim ukupnim trokovima gradnje, brojka koju je obraunao kao honorar arhitektama i efovima gradilita je nia, ali B takoe veruje da bi te usluge mogao da dobije po ceni od 9% od trokova gradnje a ne za 10% kako je predvideo A, pa je i tu dolo do smanjenja u proceni.

B je doao do znaajnih uteda tako to je procenio svoju sposobnost da pozajmi novac po nioj kamatnoj stopi od A, to je dovelo do smanjenja trokova gradnje i trokova nabavke zemljita. injenica da su ukupni trokovi gradnje procenjeni na nie je jo vie uticala na dalje smanjenje trokova finansiranja.Obojica su imala slian pogled na trokove koji e se pojaviti kod dabina i trokova pravnika i advokata, ali B procenjuje da bi mogao da nae agente koji e raditi za manji prcenat od prodaje kua, dok s druge odvaja vie novca na marketing, to bi moglo da nas navede da smatra da moe dostii vie prodajne cene po kvadratu izgraenog objekta.

Postoji bitna razlika izmeu traenog profita od objekta - B je spreman da razvije eme profita, koji oekuje da e biti oko 25% nii od onoga koji oekuje A, to je razlika od oko 125.000, to bi upravo mogao da bude glavni razlog zbog koga e ponuditi bolju cenu od A.

I dok je veina varijacija izmeu dve procene relativno mala u procentima, kumulativni efekat brojnih razliitih brojki u proceni koju je izvrio B (od kojih neke obuhvataju vie predviene nego stvarne trokove), rezultiraju tako da e on moi da ponudi 131% vie za zemljite nego to je to sluaj sa A. Ovakvi primeri, koji su realni u praksi, pokazuju zato sudovi u parnicama nerado prihvataju dokaze dobijene kroz procenu preostale vrednosti, dok s druge strane istovremeno ukazuju da su potrebne velika panja i vetina u upotrebi ovog metoda pri procesu gradnje nekretnina, dobro poznavanje trita nekretnina, zdravo rasuivanje, i verovatno odreena doza sree i hrabrosti kako bi se dolo do pouzdanih rezultata. Mnogi procenitelji i investitori mogu zapravo da dou do pouzdanih rezultata na osnovu metoda procene preostale vrednosti, ukoliko ga primenjuju sa panjom i odmereno; kako je ranije primeeno, to je jedini pravi pozdani metod za procenu zemljita, sa ili bez izgraenih objekata.Analiza osetljivosti

Kao to su gornja dva primera to ilustrovala, rezultati koji su dobijeni kod procene planiranja mogu znaajno da se razlikuju zbog relativno malih promena u razliitim komponentama procene, te bi bilo mudro za investitore da testiraju pouzdanost rezultata vrednovanja, pre nego to se prepuste tritu kako bi primenili brojke koje su dobili pri vrednovanju. Ukoliko postoje varijacije na predvienu cifru investitor bi trebalo da bude dobro savetovan da testira osetljivost projektovanog profita, u vezi sa promenama ne samo jedne varijable ve takoe i simultanim promenama kod veeg broja varijanata, te bi trebalo da otkriju koje stavke e najverovatnije imati uticaj na profitabilnost mogue eme gradnje.Sledei mudar korak, s obzirom da trini ili ekonomski uslovi uzrokuju promenu jedne varijable, je da se prihvati da to istovremeno esto dovodi i do promene i drugih varijabli. Na primer, kada kamatna stopa raste, troak pozajmljenog novca e se takoe poveati, dok e poveanje imati suprotan efekat na prodajnu cenu nekretnine i moe dovesti do poveanja troka izgradnje, jer je dolo i do poveanja trokova koje ima graditelj. Stoga bi moglo biti esencijalno testirati procenu preostale vrednosti i u suprotnim sluajevima, pri svakoj od ovih varijanata simultano, kako bi se pri kretanjima kamatnih stopa na gore dobila prava slika efekata na projektovani profit.Primena analize osetljivosti moe se videti kod procene vrednosti u gornjem Primeru 2.

Primer 3

Investitor B, poto je procenio vrednost lokaliteta na 580.000 eli da proveri efekat koji bi na profit koji je projektovao mogla da ima situacija da kupi lokalitet po pomenutoj ceni, ali kada bi prodajna cena zavrenih kua bila 5% nia nego to je to prvobitno planirano.

vrednost gradnje 20 odvojenih kua po 147.250 svaka =

bruto planirana vrednost2.945.000

trokovi gradnje

1. graevinski trokovi kao u Primeru 2.1.472.500

2. honorari arhitekte i efa gradilita kao u Primeru 2. 132.525

3. trokovi finansiranja stavki 1. i 2. kao u Primeru 2. 163.271

4. trokovi advokata idr. kao u Primeru 2. 30.000

5. honorar i trokovi agenta za nekretnine npr. 1,75% od prodajne cene 51.538

6. trokovi reklamiranja i promocije kao u Primeru 2. 50.000

7. (a) cena plaena za zemljite580.000

(b) trokovi kupovine po 3,5% od 580.000 20.300

(c) kamata na (a) + (b) po 13% za 1,5 godina122.131

722.431

ukupni trokovi gradnje 2.622.265

profit od objekta 322.735

Prvobitna procena vrednosti B je bila zasnovana na pretpostavci da e se ostvariti profit od oko 475.636, ali iz prethodnog se moe videti da pad od 5% u procenjenoj bruto vrednosti objekta rezultira u projektovanom padu u profitu od 152.901 ili oko 32%. Tako da je ova ema veoma osetljiva na pad u prodajnoj ceni kua, jer pad procenta profita investitora je otprilike 6 puta vrednosti pada u procentu od pada cena kua. Investitor bi mogao da pravi i sline obraune za oko 5% rasta u cenama kua i, ukoliko proceni da je ovo mnogo realnija varijanta, onda bi bilo dobro savetovati ga da krene u kupovinu lokacije sa cifrom 580.000, jer e se ciljani profit verovatno dostii, dok e bilo koje poveanje u cenama kua rezultirati u mnogo proporcionalnijem poveanju trenutnog profita od objekata.Primer 4

Investitor B testira svoju projektovanu brojku profita od 475.636 prema moguih 5% poveanja u trokovima pozajmice, odnosno rasta kamatnih stopa na zajam sa 13% na 13,65% (5% od 13% = 0,65).

bruto planirana vrednost kao u Primeru 2.3.100.000

troak gradnje

1. graevinski trokovi kao u Primeru 2.1.472.500

2. honorari arhitekte i efa gradilita kao u Primeru 2. 132.525

3. trokovi finansiranja stavki 1. + 2. po 13,65% za 1,5 godina 1.605.025/2 x 13,65% za 1,5 godina 171.791

4. trokovi advokata idr. kao u Primeru 2. 30.000

5. honorar i trokovi agenta za nekretnine kao u primeru 2. 54.250

6. trokovi reklamiranja i promocije kao u Primeru 2. 50.000

7. (a) cena plaena za zemljite580.000

(b) trokovi kupovine po 3,5% od 580.000 20.300

(c) kamata na (a) + (b) po 13,65% za 1,5 godina128.504

728.804

ukupni trokovi gradnje 2.639.870

profit od objekta460.130

B je provobitno traio profit od 475.636, ali je ciljani profit pao na 460.130 posle poveanja kamatnih stopa koje se obraunavaju na finansije od 5%, to je izazvalo pad od 15.506 ili 3,26% u projektovanom profitu. Ovaj projekat stoga ima nisku osetljivost na promene u trokovima pozajmice, s obzirom da je promena procenta profita manja nego procenat promene u trokovima pozajmljivanja. Ovo je suprotno visokoj osteljivosti na promenu u prodajnoj ceni zavrenih kua.

Ipak, dok projekat ima nisku osetljivost na poveanje trokova pozajmljenog novca, ne treba prenebregnuti injenicu da ukoliko kamatna stopa skoi, to bi moglo biti simptomatino za pad ekonomije, te se mogu pojaviti reprekusije na drugim komponentama obrauna, to moe imati suprotan efekat na projekat, mnogo vei nego to bi to imalo stvarno poveanje. Takoe, to to kamatna stopa skae moe biti i dobro, jer onda kupci ne mogu da diu toliko novca, pa e ih njihovi zajmovi kotati vie, to bi moglo dovesti do rasta koji bi bio praen padom cena koje su dostignute na tritu. Ovo bi takoe moglo da dovede do dueg prodajnog perioda na tesnim tritima, to bi moglo da znai da e investitor morati da plaa fondove zajma tokom dueg vremenskog perioda. Takoe je vrlo verovatno da manje oigledni efekti poveanja trokova zajma mogu biti mnogo gori nego naizlged relativno bezopasan efekat primene poveanja u kamatnim stopama na prvobitnu procenu vrednosti.

Ovakva situacija stvara potrebu za promenama u brojnim varijablilama koje se testiraju, te bi pristup odgovarajuem kompjuterskom softveru omoguio relativno brzu proveru velikog broja promena u varijabilama. Pametni investitor bi koristio odgovarajui program radi istraivanja rezultata promena u brojnim odvojenim varijablama, kao i u rezultatima simultanih promena u brojnim varijablama.

Primer 5

Investitor B razmatra kakav bi efekat na profit projekta bio kada bi istovremeno dolo do poveanja od 5% u trokovima finansiranja, pada od 5% u prodajnoj ceni zavrenih kua i poveanja od 5% u trokovima gradnje. vrednost gradnje

20 odvojenih kua po 147.250 svaka =

bruto planirana vrednost2.945.000

trokovi gradnje

1. graevinski trokovi 20 kua po 155 kvadrata po 498,75 po kvadratu1.546.125

2. honorari arhitekte i efa gradilita

u iznosu od 9% od trokova gradnje 139.151

3. trokovi finansiranja stavki 1. i 2. po 13,65% za 1,5 godina

1.685.276/2 x 13,65% za 1,5 godina 180.380

4. trokovi advokata idr. kao u Primeru 2. 30.000

5. honorar i trokovi agenta za nekretnine npr. 1,75% od prodajne cene 51.538

6. trokovi reklamiranja i promocije kao u Primeru 2. 50.000

7. (a) cena plaena za zemljite580.000

(b) trokovi kupovine po 3,5% od 580.000 20.300

(c) kamata na (a) + (b) po 13,65% za 1,5 godina128.504

728.804

ukupni trokovi gradnje2.725.998

profit od objekta219.002

Suprotnim kretanjima u tri varijabilna faktora, projektovani profit od 475.636 je smanjen na 219.002 to je pad profita od 256.634 ili 54%. Ovo je znaajan pad a 5% kretanja nisu toliko veliki i zapravo se vrlo lako mogu i dogoditi na tritu. Investitor stoga mora biti svestan uticaja takvih kretanja na tritu, koja se mogu nagovestiti korienjem analize osetljivosti. U gornjoj situaciji, takoe je vrlo verovatno da suprotni uslovi mogu takoe prouzrokovati i produeni period prodaje, uz poveane trokove, pa e moda ak biti potrebno potroiti i vie novca na marketinku obradu nekretnine.Postoji potencijalno velika opasnost da e predvianja investitora biti odmah u poetku nadmaena za 5%, jer se pogrene procene relativno jednostavno prave, to zadatak procene vrednosti gradnje ini veoma tekim. Analiza osetljivosti stoga ima vrednost na ukazivanje potencijalnom investitoru na implikacije pogrenih procena u postupku procene vrednosti, a sveukupno je krajnje korisna alatka za donoenje odluka.

itaoci koji imaju elju da dalje proue primere procene korienjem metoda procene preostale vrednosti bi trebalo da proitaju Modern Methods of Valuation (William Britton, Keith Davies & Tony Johnson) ili Valuation: Principles into Practice (W.H.Rees), gde Poglavlje Trinaest sadri brojne primere koje navode Don Retklif i Najdel Rejpli.

Kratak rezime pristupa procene preostale vrednosti Metod procene preostale vrednosti je esto kritikovan a meu kritiarima se najee pominje sledee:

1. procenitelj mora da uradi veliki broj procena, to poveava anse da se napravi greka;2. relativno male varijacije u brojnim varijablama mogu dovesti do velikih kumulativnih greaka u krajnjem rezultatu;

3. procena vrednosti se radi u odreenom vremenskom trenutku i sve procene koje vri procenitelj tee da budu vezane za taj trenutak;

4. ukoliko procenitelji propuste da predvide mogue olakice tokom perioda gradnje, korienjem ovog metoda moe se doi do nerealnih rezultata;

5. metod donosi rezultate koji vode u pogrenom pravcu, ukoliko se ne koriste projektovane kapitalne vrednosti i vrednosti rente u oekivanom datumu zavretka projekta, a ne one koje pripadaju samom njegovom poetku;

6. kapitalna vrednost predloene gradnje bi trebalo da bude odloena, kako bi se onemoguila bilo kakva nadoknada od objekata u izgradnji, sve dok se oni potpuno ne zavre;

7. korienjem ovog metoda, procenitelji ne procenjuju troak gradnje na dovoljno analitiki nain;

8. trokovi finansiranja se procenjuju proizvoljnom metodom pa se kao posledica esto ne obraunavaju na precizan nain; i

9. ovaj metod ne doputa mogunost da prihod moe da se primi pre nego to se zavri projekat, na primer, ukoliko se projekat realizuje u nekoliko faza.

Neke od ovih kritika smo razmotrili ranije u ovom poglavlju ali takoe ima i argumenata koji se mogu navesti u odbranu ovog metoda. Ovi argumeti su sledei:a) Metod procene preostale vrednosti se moe realizovati relativno brzo, i to kada je planirani projekat tek neto malo vie od koncepta, to je trenutak kada je esto nemogue obaviti procenu bilo kojim drugim metodom, a da se pri tom ne uzme u obzir suvie veliki broj varijabli i mnogo detalja;

b) njegova upotreba moe omoguiti verovatan finansijski uspeh, ili, drugim reima, emu koja se moe razmatrati u veoma ranoj fazi, tako da se investitor moe na vreme odluiti da li da nastavi ili da napusti projekat, ne stvarajui sebi suvine trokove;

c) neuspeh u pravljenju mnogih adekvatnih olakica prilikom predvianja buduih vrednosti je izbalansirano veom izvesnou u sadanjem trenutku, korienjem poznatih brojki koje pomau da se smanji inherentni rizik pri proceni vrednosti gradnje;

d) korienjem ovog metoda iskusni, kompetentni procenitelji e uspevati da dou do veoma pouzdanih rezultata;

e) osnovni koncept ovog metoda je zdrav razum i to vie informacija postane raspoloivo procenitelju, to e i primena ovog metoda biti preciznija, sa vie varijabli, ukljuujui i olakice prilikom predvianja buduih vrednosti; if) procenitelji koji koriste format eskontnog protoka novca za razvoj procene vrednosti zapravo koriste metod preostale vrednosti kao pomoni koncept, s obzirom da obraun ostaje isti; glavne razlike su u formatu u kojem je procena vrednosti prikazana i, posebno, ukljuivanje vie varijabli i olakica prilikom predvianja buduih vrednosti.

Neki tvrde da je metod preostale vrednosti matematiki netaan, i da stoga ne treba da se primenjuje. Osnove ovih kritika nisu ba najjasnije, jer postoje dokazi da su mnogi u prolosti koristili ovaj pristup na previe grub nain, te su u toj primeni pravili i matematike nepravilnosti, sa razultatima koji su, iz tog razloga, bili netani. Slaba primena metoda se ne treba i ne moe braniti, ali je na korisniku, pre nego na metodu, njegova primena sa nedostacima. U praksi, rezultati koje je proizveo bilo koji metod procene vrednosti su onoliko dobri koliko i vetina onoga koji ih koristi. Ipak, uz matematiki pecizno odreivanje delova postupka i rezultati koje ovaj metod daje bi trebalo da su samim tim matematiki tani.

Uz svo potovanje prema velikoj tanosti na koju se mnogi pozivaju pri upotrebi formata eskontnog toka novca, ne treba zaboraviti da su kritike pod 1. i 2. podjednako primenljive i na taj pristup, dok one pod 7. i 8. zahtevaju da se bude mnogo vie analitian, to bi zapravo moglo da rezultira veom ansu da se napravi greka.Ne treba prevideti da je krajnji cilj bilo koje procene vrednosti gradnje da proceni verovatnu finansijsku izvodljivost mogueg projekta gradnje a ukljuivanje vie varijabli i vremenskih faktora moe jednostavno dovesti do rezultata koji je mnogo vie ili mnogo manje pouzdan. Ukoliko je procenitelj koristio format eskontnog toka novca, to moe biti samo korisna odluka u pronalaenju odgovarajueg alata, ukoliko su dodatni inputi u obraunu pouzdani, ali oba pristupa e biti pouzdana onoliko koliko to vetina i prosuivanje procenitelja kao i tanost obraunskih inputa doputaju.

PAGE 34