Nordic Outlook 1008: Återhämtning med ökade risker

8/8/2019 Nordic Outlook 1008: Återhämtning med ökade risker

http://slidepdf.com/reader/full/nordic-outlook-1008-aterhaemtning-med-oekade-risker 1/52

Återhämtning med ökade riskeroch nedpressade räntor

Svensk styrka skapar dilemma förRiksbanken

Nordic OutlookEkonomisk Analys – Augusti 2010



Innehållsförteckning

Nordic Outlook – Augusti 2010 | 3

Internationell översikt 5

USA 15

Japan 21

Asien 22

Euro-zonen 24

Storbritannien 30

Östeuropa 31

Baltikum 32

Sverige 34

Danmark 42

Norge 43

Finland 47

Nyckeldata 48

Fördjupningsrutor

Nedåtriskerna har ökat 7

Stabila råvarupriser 8

BASEL III senarelagt 9

På väg mot japanräntor? 12

En ovanlig återhämtning 17

Arbetslösheten minskar även vid lågtillväxt 27

Lugnande stresstester trots brister 29

Varför går Sverige så bra? 35

Stora revideringar av svensk BNP 37



4 | Nordic Outlook – Augusti 2010

Ekonomisk Analys

Robert Bergqvist Håkan FrisénChefekonom Chef för Ekonomisk Analys+ 46 8 506 230 16 + 46 8 763 80 67

Daniel Bergvall Mattias BruérEkonom Ekonom+46 8 763 85 94 + 46 8 763 85 06

Ann Enshagen Lavebrink Mikael JohanssonRedaktionsassistent Ekonom+ 46 8 763 80 77 + 46 8 763 80 93

Andreas Johnson Tomas LindströmEkonom Ekonom+46 8 763 80 32 + 46 8 763 80 28

Gunilla Nyström Ingela HemmingPrivatekonom Företagarekonom+ 46 8 763 65 81 + 46 8 763 82 97

Susanne Eliasson Johanna WahlstenAnalytiker privatekonomi Analytiker företagarekonom+ 46 8 763 65 88 + 46 8 763 80 72

SEB Ekonomisk Analys, K-A3, SE-106 40 Stockholm

Bidrag till texten har lämnats av Thomas Köbel, Klaus Schrüfer, SEB Frankfurt/M ochOlle Holmgren, Trading Strategy. Den norska analysen är gjord av Stein Bruun och Erica Blomgren, SEB Oslo.

Denna rapport publicerades den 31 augusti 2010.

Avstämning för valuta- och räntenoteringar var den 27 augusti 2010.



Internationell översikt


Återhämtningen fortsätter men riskerna har ökat USA-tillväxt under trend

Stark återhämtning i Sverige och Tyskland

Låg ination ger extrem lågräntepolitik

Dilemma för centralbanker i Norden

Globala långräntor med japanska drag

De senaste månaderna har utsikterna för världs-ekonomin försämrats, främst genom tydliga svaghets-tecken i den amerikanska ekonomin. Ökad oro för enavmattning i USA och Asien, i kombination med fort-satt osäkerhet kring den statsnansiella situationen iSydeuropa, har lett till minskad riskaptit på de nan-siella marknaderna och bl a kraftigt fallande räntor.Att tillväxttakten andra kvartalet var oväntat stark imånga länder, och att den akuta hanteringen av krisen iSydeuropa varit framgångsrik, har inte kunnat väga uppde negativa nyheterna.

Inationen har fortsatt nedåt och inationsförvänt-

ningarna har fallit tillbaka. Det blir allt tydligare attriskerna för en oönskat låg ination är det dominerandeproblemet för de större centralbankerna i OECD-områ-det. Detta skapar utrymme för fortsatt rekordlåg räntade närmaste åren.

Vi räknar med att Fed och ECB behåller dagens re-kordlåga styrräntenivåer under hela 2011 och först2012 påbörjar försiktiga räntehöjningar. Låga styrräntorunder överskådlig tid och nedställda förväntningar påtillväxt och ination också på längre sikt medför attstatsobligationsräntorna ligger kvar på historiskt mycketlåga nivåer de närmaste åren.

Centralbankernas möjligheter att stimulera ekono-mierna med kvantitativa lättnader (QuantitativeEasing, QE) har återigen aktualiserats. Vi räknar medatt de låga långräntorna gör att centralbankerna nöjersig med att behålla storleken på dagens balansräk-ning och således inte genomför nya QE-program. AttBaselkommittén lagt ett nytt förslag som innebär attuppstramningar av det nansiella regelverket kommeratt senareläggas till 2018 innebär en stimulanseffektsom i viss mån också minskar behovet av okonventionellpenningpolitik.

Vi bedömer att avmattningssignalerna i den amerikan-ska ekonomin kommer att få konsekvenser det närmasteåret. Förnyad svaghet på såväl arbets- som bostads-marknad blockerar en traditionell återhämtningsdy-

namik. Vi har därför justerat ned tillväxtprognosen ochräknar med BNP-tillväxt under trend i USA under senaredelen av 2010 och början på 2011. Det innebär storapåfrestningar med bestående hög arbetslöshet och fort-satta utmaningar för det nansiella systemet.

På global nivå kommer dock den extremt lätta pen-ningpolitiken och fortsatt god växtkraft i många delarav världsekonomin att bidra till en hyfsad utveckling denärmaste åren. Snabbväxande asiatiska länder kommer

att fortsätta vara en viktig drivkraft, även om en vissinbromsning är på väg. Vi bedömer t ex att de kinesiskamyndigheterna har tillräckliga medel att säkerställa enmjuklandning för ekonomin.

I OECD-området har skillnader i underliggande balans-situation blivit allt viktigare. Tyskland och Sverige ärexempel på länder där styrkan i uppgången överraskat.En stark tysk ekonomi är dock inte tillräckligt för atthålla ångan uppe i hela Euro-zonen. Skillnaderna inomvalutaområdet kommer därmed att bli stora när ef-fekterna av kraftiga åtstramningsprogram fullt ut slårigenom i Sydeuropa.

Global BNP-tillväxtÅrlig procentuell förändring

2009 2010 2011 2012

USA -2,6 2,6 2,2 2,9

Japan -5,2 2,5 1,5 1,5

Tyskland -4,7 3,3 2,1 1,8

Kina 8,7 10,0 9,0 8,0

Storbritannien -4,9 1,7 2,0 2,2

Euro-zonen -4,1 1,6 1,3 1,5

Norden -4,4 2,5 2,4 2,4

Baltikum -15,6 0,4 4,2 4,5

OECD -3,3 2,2 2,0 2,3

Tillväxtekonomin 2,4 6,8 6,0 6,4

Världen, PPP -0,6 4,4 3,8 4,3

Världen, nom. -1,3 3,7 3,1 3,6

Källa: OECD, SEB

Vår huvudbild från de senaste årens konjunkturanalyseratt sviterna av den djupa krisen kommer att hämma

ekonomierna under ganska lång tid kvarstår. Skuld-sanering i både privat och offentlig sektor i kombinationmed kvardröjande svagheter i det nansiella systemetdämpar tillväxten under en lång period. Låga räntor kan





underlätta anpassningen, men stimulanseffekten blirsvagare än normalt i nuvarande sargade miljö.

I ett bräckligt ekonomiskt läge står den internationellaekonomiska politiken inför stora utmaningar när detgäller t ex rekonstruktion av det nansiella syste-met, koordinering av den globala nanspolitiken samtåteruppbyggande av förtroendet för eurosamarbetetsinstitutioner. Besparingarna i Sydeuropa sätter detpolitiska systemet på svåra prov. Även i de ledande in-dustriländerna är den politiska auktoriteten ifrågasatt. IUSA har t ex president Obamas popularitet dalat snabbtoch höstens kongressval kan leda till att beslutskraf-ten ytterligare hämmas. I Tyskland är Angela Merkelsställ-ning försvagad och regeringssamarbetet gnisslarbetänkligt. I Storbritannien står en ny och oerfaren koa-litionsregering inför smärtsamma nedskärningar.

Stafettväxling till slutlig efterfråganPågående avmattningstendenser i den globala ekonominberor i hög grad på att stimulanseffekter från la-gercykel och nanspolitik håller på att ebba ut. Föråterhämtningen i industrikonjunkturen har lagerrörelservarit helt centrala. Eftersom huvuddelen av varulagrenhandlas över nationsgränser innebär detta att exportenförst tar fart.

Att alla delar av världsekonomin inleder återhämtnin-gen med en exportledd tillväxt är således inte ologiskt.Hur sedan nettoexporten utvecklas när man ocksåinkluderar importsidan är en annan fråga. I börjanav krisen utvecklades utrikeshandeln på ett sätt som

mildrade de globala obalanserna. Den inhemska efter-frågan och därmed importen föll kraftigt i länder medstora inhemska obalanser, t ex USA. Den senaste tidenhar i viss mån detta mönster brutits. USA:s nettoexportgav t ex ett stort negativt bidrag till tillväxten underandra kvartalet, bl a beroende på stimulanspolitik ochen starkare USD.

Löpande priser, exkl bostäder, procentUSA: Investeringar som andel av BNP

Källa: US Department of Commerce

70 75 80 85 90 95 00 05 10

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5

12,0

12,513,0

13,5

14,0

14,5

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5

12,0

12,513,0

13,5

14,0

14,5

Avgörande för återhämtningens hållbarhet är nu attslutlig efterfrågan i form av investeringar och konsum-

tion kan ta över när kraften från lagercykeln sinar. Ifördjupningsrutan ”Återhämtningens vägskäl” Nordic

Outlook November 2009 diskuterades denna stafettväx-ling och en slutsats var att halvårsskiftet 2010 skulle

utgöra den kritiska tidpunkten. Utsikterna nu när vi stårdär är dock blandade.

Investeringarna har tagit fart i många länder i början pååret. De höga ökningstalen beror till en del på att nivånvarit exceptionellt nedpressad. Men det nns ocksåfaktorer som talar för en uthållig återhämtning.

Investeringsnivån exkl bostäder är djupt nedpressadäven i ett längre tidsperspektiv. Till skillnad frånnormala högkonjunkturer förblev investeringsnivånganska låg i OECD-området under boom-åren 2006-07.

Balansräkningarna, speciellt i de större amerikanskaföretagen, är mycket starkare än normalt. Dettamöjliggör en större självnansiering av investerin-garna vilket underlättar uppgången när det nan-siella systemet fortfarande är relativt skört.

Historiska samband tyder på att tillväxten i investe-ringarna är mer beroende av förändringen i kapa-citetsutnyttjandet än själva nivån. Detta indikeraratt en investeringsåterhämtning kan påbörjasrelativt tidigt.

En viktig faktor som talar emot en uppgång är attmånga mindre företag fortfarande har svårt att få nan-siering. Kreditmarknaden fungerar bitvis dåligt i dettaavseende såväl i USA som Europa.

Procent av disponibel inkomstUSA: Skuldavveckling i jämn takt

Hushållens skulder (vä axel)Hushållens sparande (hö axel)

Källa: Federal Reserve

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

12

345

67

89

10

1112

60

70

80

90

100

110

120

130

140

På konsumtionssidan ser det mörkare ut. Behoven avskuldavveckling är fortsatt stora. I USA pekar nya siffrorpå ett betydligt högre hushållssparande än tidigareredovisat. Anpassningsprocessen går därmed fortareän väntat. Med nya besvikelser på arbetsmarknadenoch med en bostadssektor i USA som åter verkar varapå väg nedåt saknas underliggande förutsättningar fören normal konsumtionsåterhämtning. I t ex Storbritan-nien och Sydeuropa hålls konsumtionen också tillbakaav betydande nanspolitiska åtstramningar. I Tysklandoch Japan är konsumenterna försiktiga trots starkabalansräkningar. Omsvängningen mot en större konsum-tionsinriktning i de asiatiska utvecklingsekonomierna ärpå väg, vilket bl a illustreras av stigande löneökningar.Detta är dock en alltför långsiktig process för att på





ett avgörande sätt kunna underlätta stafettväxlingen iefterfrågan.

Sammantaget är vår slutsats att en dämpad slutgiltigefterfrågan bidrar till att OECD-området går in i enlångsammare tillväxtfas andra halvåret 2010 och förstahalvåret 2011. Det innebär att tillväxten under någrakvartal återigen hamnar under trend och att produk-tionsgapen således ökar. I nuläget tyder dock det mestapå att tillväxten kommer att hålla sig på behörigtavstånd från recessionsnivåer.

Mycket stark återhämtning i SverigeDe nordiska ekonomierna har generellt visat god mot-ståndskraft mot den globala krisen. BNP föll visserligenkraftigt under 2009 i Danmark, Sverige och framför alltFinland. Effekterna på den inhemska efterfrågan blevdock ganska små och uppgången i arbetslöshet förvån-ansvärt liten. Därmed är de offentliga nanserna i rela-

tivt gott skick och statsskulderna ligger på en låg nivå. Ikombination med betydande överskott i bytesbalanser-na skapar detta en gynnsam grund för återhämtning.Eurons försvagning bidrar också till att konkurrens-kraftsproblem som i viss mån hämmat utvecklingen iFinland och Danmark mildrats.

I Sverige har tillväxten överraskat markant den senastetiden och vi räknar med en uppgång på 4,7 procent i år.Exporten har återhämtat sig starkt efter det kraftigafallet och expansiv nanspolitik och stark bostads-marknad har gynnat den inhemska efterfrågan.

Tillväxten i övriga Norden blir betydligt mer måttlig.Dansk ekonomi hämmas fortfarande av efterdyningarav kraschen på bostadsmarknaden. I Finland nns godaförutsättningar för en exportledd industriuppgång i linjemed Tyskland och Sverige. Än så länge har dock upp-

gången varit modest, men en svagare euro bidrar till enacceleration de närmaste kvartalen. Norges ekonomi har hållits tillbaka av en apprecierande valuta. Starkarbetsmarknad och expansiv nanspolitik har inte varittillräckligt för att få fart på inhemsk efterfrågan. Denmycket milda nedgången 2008-09 har också inneburit

att resursutnyttjandet är högt jämfört med omvärlden,vilket på sikt dämpar tillväxtpotentialen från utbuds-sidan.

BNP-tillväxt Norden och BaltikumÅrlig procentuell förändring

2009 2010 2011 2012

Sverige -5,1 4,7 2,9 2,3

Norge -1,4 0,7 2,1 2,1

Danmark -4,7 1,8 1,8 2,2

Finland -7,8 2,5 2,6 2,7

Norden -4,4 2,5 2,4 2,4Estland -14,1 2,0 5,0 4,0

Lettland -18,0 -1,5 4,0 5,0

Litauen -14,8 1,0 4,0 4,5

Baltikum -15,6 0,4 4,2 4,5

Källa: OECD, SEB

Baltikum sakta på väg uppåtEkonomierna i Baltikum har nu sakta börjat vändaupp från de djupa bottennivåer man nådde efter den

spruckna kreditbubblan. Ländernas interndevalve-ringspolitik ser ut att bli framgångsrik. Konkurrenskraf-ten har förbättrats, främst via sänkta löner. Att euronförsvagats och att valutorna i era viktiga konkur-rentländer i Östeuropa stärkts har också underlättat

Nedåtriskerna har ökatVårt huvudscenario innebär liksom tidigare en relativttrög global återhämtning där tillväxten på medellångsikt hålls tillbaka av åtstramningar i nanspolitiken,fortsatta skuldanpassningsbehov och stramare regler i

den nansiella sektorn.

Sedan våren har riskbilden förändrats i vissa av-seenden. Utmaningarna för de krisdrabbade ländernai Sydeuropa är fortsatt mycket stora, men hotbildenhar mildrats något. Med en trovärdig lånemekan-ism på plats och med genomförda stresstest för deteuropeiska banksystemet har riskerna minskat för attproblemen i Sydeuropa ska orsaka en global recession.Att IMF och euroländerna har gett klartecken till enandra utbetalning av nödlån till Grekland är också etttecken på att den strukturella anpassningsprocessenpåbörjats. Men den samhällsekonomiska och politiska

uthålligheten är fortsatt satt på prov.

Försämringen i den amerikanska ekonomin har ändåsammantaget ökat riskerna för en global recession. Vi

bedömer nu att denna sannolikhet ligger runt 25 pro-cent jämfört med 15 procent i Nordic Outlook Maj. Påomvänt sätt har naturligt nog sannolikheten för posi-tiva överraskningar minskat. Trots styrketecken i t exTyskland är en snabb återhämtning i världsekonomin

mindre sannolik utan stöd från en mer dynamiskamerikansk ekonomi.

Index 2000=100BNP OECD

Ny krisvågSnabb återhämtning

SEB:s huvudscenario

Källa: OECD, SEB

04 05 06 07 08 09 10 11 12

105,0

107,5

110,0

112,5

115,0

117,5

120,0

122,5

125,0

127,5

105,0

107,5

110,0

112,5

115,0

117,5

120,0

122,5

125,0

127,5

15%

25%

Prognos SEB





situationen. Ländernas externbalans har förbättratsradikalt och deationsprocessen är på väg att ta slut.Man har också visat politisk beslutskraft när det gälleratt genomföra stora nanspolitiska åtstramningar. Est-lands klartecken för att införa euron 1 januari 2011 harockså bidragit till att återskapa förtroende, som i viss

mån smittat av sig även på Lettland och Litauen. Fort-farande återstår dock en viss osäkerhet när det gällerden politiska situationen i Lettland, bl a kopplad tillhöstens parlamentsval, och i viss mån även i Litauen.

Framöver räknar vi med en modest tillväxt på 4-5procent, klart lägre än den tidigare trenden. Fortsattaanpassningsbehov i den privata sektorn i kombinationmed mindre expansiv kreditmiljö bidrar till detta. Dettar också tid att återställa långsiktiga utländska inves-terares förtroende för baltiska investeringsprojekt. Viräknar med att Lettland och Litauen har möjlighet attinföra euron 2014.

Nytt mönster på arbetsmarknadenDen senaste tiden har skillnaderna i utvecklingen påarbetsmarknaden mellan olika länder förstärkts ytter-ligare. I t ex Tyskland och Norden har arbetsmarknads-läget börjat förbättras medan situationen i USA präglatsav nya besvikelser.

Index = 100 januari 2008Olika sysselsättningsutveckling

Sverige USA Tyskland SpanienKälla: Reuters EcoWi n

jan apr jul okt jan apr jul okt jan apr08 09 10

8990

91

9293

949596

97

98

99

100

101

8990

91

9293

949596

97

98

99

100

101

Under nedgångsfasen föll sysselsättningen i USA be-tydligt kraftigare än i t ex Tyskland och Norden, trotsett mildare BNP-fall. Delvis följde detta traditionella

mönster kopplade till bl a möjligheterna att avskedaoch anställa personal. I speciellt Tyskland hölls syssel-sättningen också uppe av speciella ekonomisk-politiskaåtgärder.

Att sysselsättningen redan börjat öka i era euro-peiska länder medan den är fortsatt svag i USA tyder

Stabila råvarupriser

Råvarupriserna har följt mönstret i den globala åter-hämtningen. Vändningen kom i början av 2009 ochförstärktes troligen initialt av Kinas behov att fyllapå strukturella lager. Sedan i våras har råvaruprisernatenderat att plana ut, parallellt med eller något föredet att den globala industriikonjunkturen nått enmognare fas.

Index, månadsdata, USD

Höga råvarupriser

Jordbruk Industrimetaller EnergiKälla: HWW I

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

50

100

150

200

250

300350

400

450

500

50

100

150

200

250

300350

400

450

500

Med vår bild av en fortsatt måttlig global tillväxt,med en viss försvagning på kort sikt, är det troligt attfortsatta prisstegringar också blir modesta. Inte minsttalar en lugnare tillväxtdynamik i snabbväxande asia-tiska ekonomier för detta.

Oljepriset något upp från nuvarande nivå. Reservka-paciteten för oljeproduktion är i nuläget relativt storoch efterfrågeökningarna nästa år blir inte tillräck-ligt stora för att ändra på detta. Saudiarabiens storaproduktionsreserver gör att landet har stort inytandeöver Opecs prisstrategi framöver. Saudiarabien kanöka produktionen och pressa oljepriset om det skullevisa sig att den globala tillväxten mattas i alltförsnabb takt. Iran och Irak har också stor potential attöka oljeutbudet, men i rådande osäkra politiska lägeär det knappast troligt att några större produktions-förändringar genomförs. Vi räknar därför med attBrent-oljan fortsättningsvis handlas i ett intervall om70-90 USD/fat.

Jordbruksvaror planar ut, men risk för ytterligareuppgång på kort sikt. Extremt väder i de två tungaveteproducentländerna Ryssland och Ukraina leddetill en pristopp i juli-augusti på 70-80 procent. AttRyssland beslutat att införa exportstopp på spannmålresten av året för att trygga den inhemska försörj-ningen och motverka högre matpriser i konsumentle-det, innebär risker för en ny våg av internationellaprisökningar. En sådan skulle också kunna sprida sig tillmajs- och sojamarknaderna. Vår bedömning är dockatt vete- och spannmålslagren globalt är tillräckligtstora för att undvika prischocker. Skillnaden är storjämfört med situationen för några år sedan då lågalagernivåer på spannmål ledde till stora prislyft sompåverkade livsmedelspriserna världen över.





på att man behöver söka andra förklaringar till arbets-marknadsutvecklingen. Ett mönster tycks vara attarbetsmarknaden i länder med lindrigare nansiellaobalanser har kommit igång snabbare. En förklaring äratt behovet av strukturomvandlingar är mindre i dessaländer; när efterfrågan tar fart igen kan företagen gan-

ska enkelt börja återanställa.

Inationen förblir lågTonvikten i inationsdiskussionen har förskjutits desenaste månaderna. I takt med fallande långräntor ochökad konjunkturoro har oron för en oönskat låg ina-tion kommit i fokus, medan farhågorna för en inationdriven av monetär expansion har falnat. Någon störredramatik i de faktiska inationsutfallen är dock svåratt skönja. Stigande priser på energi och livsmedel harbidragit till att KPI-inationen överraskat något på upp-sidan medan kärninationen har fortsatt att falla.

Vår syn har en längre tid varit att disinationskrafternafrån stora produktionsgap dominerar inationsutveck-lingen. Den kontinuerliga nedgången i kärninationendet senaste året har bekräftat den bilden. En ny studiefrån IMF visar också att nivån på produktionsgapethistoriskt sett varit avgörande för inationstrycket. Stu-dien ger inte något stöd vare sig för ination till följdav hög tillväxt enskilda år (speed limit-ination) ellerför att en monetär expansion genererar ination utanatt underliggande förutsättningar när det gäller t exkapacitetsutnyttjande eller lönebildning ligger på plats.

Årlig procentuell förändring

Kärninflationen fortsätter ner nästa år

Euro-zonen USAKälla: Eurostat, BLS, SEB

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 120,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0Prognos

SEB

Vår prognos är att kärninationen i OECD-områdetfortsätter nedåt det närmaste året. Tillväxten är intetillräckligt stark för att generera någon markant förbät-tring av arbetsmarknadsläget. Produktionsgapen stängsinte under prognosperioden. Löneökningarna förblirdärmed låga och enhetsarbetskostnaden pressas därtillnedåt av en återhämtning i produktiviteten.

Å andra sidan ser vi inte heller några stora risker fören farlig deationistisk utveckling. Löneökningstaktenhar slutat falla, vilket minskar riskerna för en negativ

spiral med fallande löner och priser. Samtidigt nns detskäl för att globaliseringens disinationskrafter tapparenergi jämfört med föregående decennium. Lönenivån

i snabbväxande utvecklingsekonomier tycks relativtsnabbt vara på väg upp samtidigt som valutaapprecie-ringar och produktivitetspotential bidrar till att dämpade tidigare så stora skillnaderna i kostnadsläge.

Årlig procentuell förändringStabilisering av löneökningstakten

Eurozonen USAKälla: ECB, BLS

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

BASEL III senarelagtUnder sommaren har Baselkommittén för banktillsynbeslutat om vissa förändringar av det förslag somsändes på remiss i slutet av 2009. Reformpaketetssyfte är att stärka banksektorns motståndskraft genombl a höjda krav på kapital och likviditet. Därutöver skaåtgärderna motverka överdrivet risktagande och min-ska hävstångseffekter och reducera procyklikalitet.

Reformpaketet inbegriper bl a denition av kapitaloch soliditet (”leverage ratio”), likviditet (”liquidity

coverage ratio”), långsiktig upplåning (”net stablefunding ratio”) och hantering av motpartsrisk. Detaljerpresenteras senare i år och formellt beslut väntas inovember.

Generellt sett har kraven mildrats samtidigt somperioden för genomförande sträckts ut från december2012 till januari 2018. Vår slutsats är att kommitténsbeslut påverkats av vårens statsskuldkris i kombinationmed bilden av en trög global ekonomisk återhämtningmed nedåtrisker samt ett fortsatt svagt nansielltsystem.

Förändringen påverkar – allt annat lika – vår konjunk-turbild positivt. Ett långsammare anpassningsförloppmildrar väsentligt de risker för sämre tillgång påkapital och högre lånekostnader som fanns i urs-prungsförslaget. Samtidigt innebär mildare kapital-/kreditkrav, såväl stationära som exibla, att ett störreansvar för att upprätthålla nansiell stabilitet läggs påräntepolitiken.

Centralbanker väntar till 2012Ökad konjunkturoro i kombination med fallande ina-tionsförväntningar ger centralbankerna starka motiv att

fortsätta med en extrem lågräntepolitik. Konjunkturav-mattningen i USA gör att de deationistiska krafternakommer att dominera under de närmaste åren. Dekrisdrabbade länderna i Sydeuropa kommer att vara





starkt beroende av låga räntor under en lång tid för attkunna komma till rätta med obalanser i konkurrenskraftoch statsnanser.

Asymmetriska risker på tillväxtsidan bidrar också till attcentralbankerna kommer att vara mycket försiktiga.Konsekvenserna av att bryta en spirande återhämtninggenom alltför tidiga räntehöjningar kan bli relativtstora i en situation då handlingsutrymmet för nans-politiken är kraftigt beskuret i många länder och denpenningpolitiska arsenalen också är relativt uttömd. Viräknar därför med att det dröjer till början av 2012 in-nan centralbankerna i de stora OECD-länderna påbörjarräntehöjningarna.

ProcentStyrräntor

Euro-zonen USAKälla: ECB, Fed, SEB

00 02 04 06 08 10 120

1

2

3

4

5

6

7

0

1

2

3

4

5

6

7

PrognosSEB

Det nns vissa potentiella risker med en lång periodmed extrem lågräntepolitik. Tillgångspriser kan återigen

pumpas upp till ohållbara nivåer. Ekonomins aktörer kanockså ges en felaktig bild av vad som är normal kostnadför kapital, vilket kan ge en ineffektiv kapitalallokering.Banksystem kan även bli alltför beroende av central-bankers likviditetsförsörjning med en sämre fungerandeinterbankmarknad som följd. Att sjösättningen av BaselIII senarelagts komplicerar centralbankernas situation.Därigenom försvinner myndighetens instrument attstyra kredittillväxt och tillgångspriser som kunde haavlastat räntepolitiken.

I nuläget väger ändå de potentiella problemen medlågräntepolitiken relativt lätt i förhållande till demakroekonomiska riskerna av höjda räntor.

Policydilemma i Norge och SverigeSkillnaderna i förutsättningar mellan de stora central-bankerna i OECD-området och de svenska och norskacentralbankerna blir allt tydligare. Norges Bank har enlängre tid haft att hantera en situation där skillnad-erna när det gäller resursutnyttjande, nanspolitikensinriktning samt situationen på kredit- och bomarknadertalat för en betydligt högre styrränta än ECB. Efter attha påbörjat räntehöjningar redan i oktober 2009 harman gradvis anslagit en mer försiktig strategi. Omsor-

gen om valutan och exportindustrins konkurrenskrafthar gjort att man inte velat öppna upp för stort styr-räntegap till ECB.

Riksbanken är nu på väg in i ett liknande dilemma.Visserligen är resursutnyttjandet lägre än i Norge, menden snabba tillväxten håller snabbt på att förändrasituationen. Arbetslösheten har sjunkit snabbt samtidigtsom bostadspriser och hushållskrediter liksom i Norgefortsatt uppåt.

ProcentStyrräntor

Euro-zonen Norge SverigeKälla: ECB, Norges Bank, Sveriges Riksbank, SEB

00 02 04 06 08 10 120

1

2

3

4

5

6

7

0

1

2

3

4

5

6

7

PrognosSEB

De nordiska centralbankerna får i vissa avseenden enpilotuppgift när det gäller att dra lärdomar av de mis-stag som föregick krisen och sedan tillämpa de nya rikt-linjer som håller på att växa fram i den internationellapenningpolitiska diskussionen. Det som för de storaländerna mest ter sig som avlägsna problem i framtidennär det gäller penningpolitiska avvägningar börjar bliganska akuta i Norden. Protokollen från Riksbankensbeslutsmöten visar på stora principiella skillnader inomdirektionen något som man inte heller försöker dölja.

Vår bild är att Riksbanken kommer att höja styrrän-tan vid varje penningpolitiskt möte fram till och medfebruari 2011, då man når nivån 1,50 procent. Därefterkommer höjningarna att bli mer försiktiga. Interna-tionell avmattning, fortsatt låg ination samt en alltstarkare krona kan bli argument för en försiktigarestrategi. I slutet av 2011 ligger reporäntan på 2,25 pro-cent och i slutet på 2012 på 3,0 procent. Vår prognosligger därmed lägre än Riksbankens bana men högre änförväntningarna på marknaden.

Norges Bank kommer att ligga kvar på 2,00 procentfram till andra kvartalet 2011. Därefter talar ett slutetproduktionsgap och stigande kärnination för fortsattgradvisa höjningar. I slutet av 2011 ligger styrräntan på2,75 procent och i slutet av 2012 på 3,75 procent.

Olika strategier för nanspolitikenVårens akuta kris i Sydeuropa ledde till en omsväng-ning i synen på nanspolitik. Tidigare hade huvudlinjeni rekommendationer från t ex OECD och IMF varit attfokus skulle ligga på trovärdiga medelfristiga program,men att implementeringen kunde senareläggas tilldet att återhämtningen stod på fastare mark. Nu blev

det uppenbart att många länder saknade ett sådantmanöverutrymme och omfattande åtstramningspaket iframför allt Sydeuropa blev nödvändiga. I Frankrike ochTyskland är åtstramningarna däremot ganska små, vilket





medför att den totala dosen i Euro-zonen stannar vid ca1 procent av BNP per år 2010-12.

Den senaste tiden har budgetutfallet i era länder varitbättre än väntat. I Tyskland ser underskottet ut attbegränsas till 3 procent av BNP redan 2011, en nivå somregeringen tidigare hade målsatt först 2013. När detgäller effekterna av åtstramningspaketen i Sydeuropa ärdet för tidigt att dra några säkra slutsatser. Förbätt-ringarna i t ex Grekland har varit tillräckliga för attfå IMF och EU-institutionerna att ge klartecken tillen andra utbetalning av nödlånen. Det är främst påutgiftssidan som man lyckats strypa kranarna medanförsöken att effektivisera skatteuppbörden än så längegett mindre resultat.

Med mörkare konjunkturutsikter lär vi inte få se yt-terligare nanspolitiska åtstramningar i de störreOECD-länderna det närmaste året. I Storbritannien har

visserligen den nytillträdda regeringen valt att tidigt tatag i de stora statsnansiella underskotten. I USA ochJapan är det däremot nya stimulansåtgärder som ärmest aktuella, även om vår bedömning är att sådanaknappast kommer att genomföras.

Finansiellt sparande i offentlig sektor Procent av BNP

2010 2011 2012

USA -10,9 -8,2 -5,9

Japan -9,8 -9,1 -8,5

Storbritannien -11,4 -9,4 -7,6Eurozonen -6,2 -5,5 -5,0

OECD -7,8 -6,7 -5,5

Källa: OECD, IMF, SEB

Sammantaget räknar vi med att nanspolitiken globaltkommer att bli svagt åtstramande de närmaste åren.Det innebär att underskotten bara sjunker långsamtoch ökningen av statsskulden fortsätter. Den kraftiganedgången i statsobligationsräntor i de stora ländernatyder heller inte på att misstroende från nansiellamarknader kommer att tvinga fram besparingar. Inte

ens hotande nedgraderingar från ratinginstitut lärförändra bilden. Med fortsatt svag konjunktur, högtprivat sparande och stöttande centralbanker kommermånga länder att i hög grad skjuta de statsnansiellaanpassningsbehoven på framtiden.

Låga obligationsräntorFallet i långa obligationsräntor har varit mycket kraftigtoch nivåerna är nu exceptionellt låga. Den amerikanska10-årsräntan har fallit från 4,0 procent i april till 2,6procent, medan den tyska nu är nere på en exceptionellbottennivå på 2,25 procent.

Drivkrafterna för ränteutvecklingen har varit era:tillväxtoro, fallande inationsförväntningar och ”löften”om fortsatt låga styrräntor. Jakten på säkra place-ringar har också gynnat räntemarknaden, trots stora

växande statsskulder på båda sidor om Atlanten. Enmycket snabb ökning av det privata sparandet – underden ekonomiska krisen har sparandet i OECD-områdetstigit med ca 10 procentenheter av BNP – har uppvägtdet ökade offentliga lånebehovet och medverkat till attpressa ned ränteläget.

I rutan på sidan 12 diskuteras hur asymmetriska nedåt-risker både på tillväxt- och inationssidan troligenkommer att leda till långvarig osäkerhet om central-bankernas möjlighet att normalisera penningpolitiken.Vi räknar med att denna osäkerhet bidrar till att lång-räntorna förblir nedpressade, speciellt det närmasteåret. Den tyska 10-årssräntan bottnar på 2,20 procentvid årsskiftet och den ligger kvar under 2,50 procent enbit in i nästa år. Först när det börjar stå klart att cen-tralbankerna verkligen kan påbörja räntehöjningar trorvi på en något mer markerad uppgång. Långräntornaförblir dock nedpressade. I slutet av 2012 ligger den

tyska 10-årsräntan på 3,20 procent och den amerikan-ska på 3,50 procent.

Procent10-åriga statsobligationsräntor

USA TysklandKälla: Reuters EcoWin, SEB

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

2,0

2,53,0

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,0

2,0

2,53,0

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,0

SEBPrognos

Försiktig börsvärderingAktiemarknaden har under senare tid reagerat nega-tivt på signalerna om en amerikansk avmattning.Överraskande starka bolagsrapporter har inte räcktför att motväga detta. Framöver nns både hot ochmöjligheter. Den ”enkla” fasen då börsen snabbt drevs

uppåt av överraskande bra försäljning i företagen ochstigande ledande indikatorer är över. Nästa fas kom-mer att präglas av en mognande industrikonjunktur,med stora makroekonomiska utmaningar, primärt i USA.Företagen måste nu leverera goda vinster drivna avomsättningstillväxt snarare än kostnadsbesparingar, föratt kurserna ska fortsätta uppåt.





Börsutvecklingen hittills under 2010

-30 -20 -10 0 10 20 30 40 50

Lettland (OMX)

Estland (OMX)Litauen (OMX)

Island (OMX)

Danmark

Finland

Sverige

Tyskland (DAX)

USA (S&P500)

U.K. (FTSE100)

Norge

Japan (Nikkei 225)

Spanien (MadSE)

På väg mot japanräntor?Centralbankernas styrräntor ligger på exceptionelltlåga nivåer. Men även obligationsräntor ligger påhistoriskt mycket låga nivåer med en amerikansk10-årsränta på 2,6 procent och motsvarande tyskapå 2,2 procent. Som jämförelse ligger den japanska

10-åringen strax under 1 procent och har pendlat mel-lan 1 och 2 procent de senaste 13 åren.

Tidigare i texten diskuterades de krafter som pressatned långräntorna till dessa nivåer. En avgörande frågaär hur länge dessa kommer att bestå och i vilken graddagens ränteläge i västvärden är onormalt lågt ellerhelt normalt? Detta kan analyseras i termer av delsnormal styrränta, dels normal lutning på avkastnings-kurvan.

Nivån på den normala styrräntan kan ta sin ut-gångspunkt i nivån på realräntan plus inations-

förväntningar. En proxy för realräntan är den lång-siktiga BNP-tillväxten. Med nödvändig anpassning avobalanser nns skäl att räkna med en lägre tillväxt-potential, vilket kommer att pressa ned realräntan.På medellång sikt kommer inationstrycket att förblilågt. Med asymmetriska negativa risker för bådetillväxt och ination kommer osäkerheten att beståom centralbankerna verkligen förmår nå upp till sinainationsmål. Inationsförväntningarna kan därmedkomma att understiga inationsmålen, vilket ocksåpressar den normala styrräntan nedåt.

Kort och lång ränta i USA och Japan

Japansk räntepress

Japan: 10-årig ränta

Japan: Styrränta

USA: Styrränta

USA: 10-årig räntaKälla: Reuters EcoWin

88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 100

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Med exceptionellt låg styrränta de närmaste åren –Japan kan tjäna som tankeexempel – kommer dengenomsnittliga styrräntan att ha legat mycket lågtunder ganska lång tid. Marknadens bedömning av vadsom de facto ska ses som en normal styrränta kommerförmodligen att dra sig nedåt i takt med att lågränte-

perioden sträcks ut. Därutöver är det rimligt att räknamed att nya regleringsverktyg, för att hantera bl ananssektorns procykliska krafter, kommer att under-lätta för centralbankerna att hålla låga räntor ochistället lägga den penningpolitiska kraften på pris-stabilitet.

Japans genomsnittliga BNP-tillväxt sedan början av90-talet ligger på 1,2 procent. Även om vi antar atttillväxten blir högre, t ex upp mot 2 procent, nns detändå skäl att räkna med att fortsatta obalanser mo-tiverar en lägre realränta än 2 procent. Om vi därtillbedömer att inationsförväntningarna kan bli lägre,

t ex 1 procent, pressas den normala styrräntan ytter-ligare nedåt. I ett medelfristigt perspektiv skulle dennormala styrräntan kunna ligga i intervallet 1,5-2,5procent.

Den normala långräntan tar sin utgångspunkt i nivånpå den normala styrräntan. Det historiska genomsnit-tet för lutningen på avkastningskurvan (10-årig räntaminus styrränta) har varit ca 130 räntepunkter. Dettagäller för de esta länder – USA, Tyskland och Japan.I denna skillnad ligger också en inationsriskpremie.Studier av Fed visar att inationsriskpremien ligger påca 50 räntepunkter. En låginationsmiljö kan motiveraatt riskpremien sjunker. Om vi i vårt tankeexempelantar att premien halveras skulle skillnaden mellanstyrränta och långränta bli ca 100 räntepunkter (130minus 25 räntepunkter).

Med detta resonemang skulle långa obligationsrän-tor handlas på 2,5-3,0 procent. Argumenten för attmarknaden ska justera ned förväntningarna på nor-mal styrränta är relativt starka i ett medelfristigtfemårsperspektiv, där inslagen av likheter med denjapanska situationen är tydliga. Det som kan sessom onormalt låga räntor sett med historiska ögon

kan vara ganska normala räntor sett med framtids-glasögon.

Börserna i Norden och Baltikum har generellt utvecklatsbättre än i omvärlden hittills i år. Flera faktorer talarför att de även framöver kan göra det. SEB Enskildasbolagsanalyser pekar på en vinstökning för företagenpå de nordiska börserna med 56 procent i år och 17procent nästa år. Stark tillväxt på nyckelmarknader iNorden, Tyskland och Asien gynnar vinstutsikterna denärmaste åren. Låg värdering av bolagen ger ocksåutrymme för en god börsutveckling. Nordiska börserhandlas nu till ett P/E-tal på 10,5 (baserat på förvänta-

de vinster för 2012); klart under det historiska snittet.Till detta ska läggas att priset på börsbolagen i relationtill bokfört värde ligger 25 procent under tioårssnittet.





P/E-tal i Norden

96 98 00 02 04 06 08 10 120,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

30,0

35,0

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

25,0

30,0

35,0

Att direktavkastningen i Norden de närmaste åren ser utatt hamna nära 4 procent, d v s ungefär dubbelt så högtsom nivån på femårsräntan, illustrerar också den försik-

tiga aktievärderingen. Men värderingsanalyser är intebättre än de prognoser som stoppas in i dem. Vinsternaantas nästa år ha rekylerat över tidigare rekordnivåerfrån åren 2007-2008. Osäker makroekonomisk miljöreser frågan om vinstökningstakten fortsätter. För attinvesterare åter ska fokusera på fundamental värderingkrävs att en del grundläggande frågetecken kring fram-tidsutvecklingen rätas ut.

Rimliga värderingar ger stabilare valutorDet senaste året har valutamarknaden präglats av ennormaliseringsprocess efter den stora turbulensen under

nanskrisens mest akuta fas. Många valutor har nu åternått mer neutrala nivåer utifrån långsiktiga värder-ingsmodeller. De stora G3-valutorna (EUR, USD, ochJPY) ligger i handelsvägda inationsjusterade termer(reala effektiva växelkurser) nu nära historiska genom-snittsnivåer. På kort sikt fortsätter osäkerheten kringden globala återhämtningen att prägla valuta-marknaden. Vi tror dock att positioneringen påmarknaden nu är mer neutral än på länge, vilketkommer att dämpa rörelserna framöver. Vi ser därförera skäl till att trenden mot mindre uktuationer påvalutamarknaden kommer att fortsätta.

Den riskaversion som präglat marknaden de senastemånaderna har lett till stor efterfrågan på defensivavalutor som JPY och CHF. Minskande ränteskillnadergentemot USA och Euro-zonen kommer att fortsättaleda till tryck uppåt på dessa valutor. Centralbankeni Schweiz har dock inte upprepat sina valutainterven-tioner från i våras, trots en allt starkare CHF. Vi trorinte det blir aktuellt framöver heller. I Japan blir fråganom interventioner dock allt hetare. Vår bedömning äratt en USD/JPY ned mot lägsta nivån strax under 80(från 1995) kommer att vara kritisk för huruvida Bank ofJapan kommer att intervenera på valutamarknaden.

Sammantaget innebär vår prognos små rörelser i deledande valutorna det närmaste året. EUR/USD når till-baka ned till 1,20-nivån det närmaste halvåret driven av

fortsatt låg riskaptit i världsekonomin, för att därefterstiga något. På längre sikt räknar vi med en EUR/USDi intervallet 1,20-1,30. Den amerikanska ekonominkommer visserligen att förbli svag och fortsätta uppvisaobalanser i externhandeln, men å andra sidan står euro-samarbetet inför bestående osäkerhet och frågetecken.

Yenen stärks något mot USD på kort sikt men fallersedan tillbaka när räntedifferensen mot omvärlden återökar framöver.

Reala effektiva växelkurser. Index 100 =genomsnitt 1980-2010EUR och USD nära historiska genomsnitt

USD EURKälla: Bank of England

1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010

70

80

90

100

110

120

130

140

70

80

90

100

110

120

130

140

Frågan om ytterligare kvantitativa stimulanser från cen-tralbankerna utgör en osäkerhet för valutamarknaden.Om Fed eller Bank of England skulle expandera sinabalansräkningar ytterligare skulle detta försvaga dollaroch pund, men detta utgör inte vårt huvudscenario inuläget.

Råvaruvalutor med relativt höga värderingar är extrakänsliga för den globala avmattningen. Trenden motapprecierande valutor i tillväxtekonomier kommer dockatt fortsätta på sikt, bl a driven av jakten på högreavkastning.

Sedan den kinesiska centralbanken i juni återupptogapprecieringen mot USD har förstärkningen varit mindreän 1 procent. Oron för spekulativa inöden av valutahar bidragit till denna försiktighet. Därtill komer attden kinesiska valutan i handelsvägda termer förstärktsmed drygt 5 procent det senaste året, som en följd avåterhämtningen för USD. Vi räknar dock med att takteni apprecieringen ökar till ca 5 procent per år, vilketresulterar i en USD/CNY-kurs på 6,00 i slutet av 2012.Prognosen är dock beroende av hur USD utvecklas motandra valutor; de kinesiska myndigheterna lär i hög gradbeakta yuanens utveckling i handelsvägda korgtermer.Justeringen av den reala växelkursen kommer ocksåatt ske genom snabbare löneökningar i Kina. Förloppeti den pågående internrevalveringsprocessen kommersåledes att avgöra storleken på de nominella växelkurs-förändringarna.

De svenska och norska valutorna har uppvisat störrestabilitet den senaste tiden. Underliggande styrka ochstigande styrräntor har förhindrat den försvagning somnormalt brukar ske i oroliga tider. Framöver räknar vi





med att valutorna fortsätter att förstärkas trendmäs-sigt. I slutet av 2012 står EUR/NOK i 7,80. På kort siktser vi dock skäl att räkna med en viss rekyl nedåt till8,20 vid kommande årsskifte, bl a beroende på attNorges Bank fortsätter sin försiktiga strategi med beto-ning på riskerna för en alltför stark valuta.

SEB:s EUR/SEK modell

SEB:s modell EUR/SEKKälla: Reuters EcoWin, SEB

07 08 09 10

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5

12,0

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5

12,0

Den svenska kronans förstärkning riskerar också att bry-tas av internationell oro samt ökad politisk osäkerheti samband med riksdagsvalet. Vi räknar dock med attsådana effekter blir mycket kortsiktiga och står fast vidprognosen EUR/SEK på 9,00 i slutet av 2010. Därefterser vi utrymme för en ytterligare mindre förstärkningoch mot slutet av 2011 står EUR/SEK i 8,75.

Ekonomisk-politiskt ramverk —

statusrapportInom såväl EU som G20 fortskrider arbetet med attskapa ökad stabilitet och trovärdighet kring offentligananser. Som en reaktion på vårens akuta kris har EU-kommissionen lagt ett förslag (30 juni) till förstärktekonomisk-politisk samordning. Övergripande syfte äratt stärka budgetdisciplinen inom EU. Förslaget in-begriper fem områden:

1. Makroekonomisk övervakning (varningssystem -scoreboard) 2. Förstärkta nanspolitiska ramverk 3.Ökat fokus på skuldnivåer 4. Utvidgade sanktioner 5.Koordinering av ekonomisk politik.

Den sista punkten innebär att en ny årlig processsjösätts 2011, som syftar till en ökad integration avnanspolitiken. Grundtanken är att kommissionen ochandra EU-institutioner genom utökat samarbete i formav problemanalys, konsistenstester och rekommenda-tioner ska kunna påverka det nationella beslutsfattan-det den mjuka vägen, d v s utan att de nationellaparlamentens suveränitet i budgetpolitiken ifrågasätts.

För länderna i G20-kretsen pågår redan en motsvarandeprocess, kallad Mutual Assessment Process (MAP), somska kooordineras av IMF. MAP utgör en central del avG20-kretsens mål att hitta ett ramverk som på globalnivå ska främja en uthållig och balanserad ekonomisktillväxt. G20-mötet i Seoul 11-12 november blir en

viktig värdemätare på samarbetsviljan och reformtak-ten.

Kriserna har också gett bränsle till en intensiv interna-tionell debatt kring centralbankers roll. Denna debattförs bl a inom ramen för G20 under ledning av IMF. Detverkar råda enighet om att prisstabilitet kommer attförbli det övergripande målet för penningpolitiken,men att nansiella trender och risker i högre grad börintegreras i målformuleringen.

Huvudansvaret för den nansiella stabiliteten kommeräven framöver att ligga utanför räntepolitiken. Detta

kräver nya instrument med tydligare makroekonomiskkoppling. Det gäller i första hand regleringar och kravpå nanssektorn som syftar till att förebygga system-kriser och minska de procykliska inslagen i kreditgiv-ningen. Konkreta exempel är kapitalkrav, som både ärkonstanta och variabla över tiden, framåtblickandereservationer för kreditförluster samt likviditetskvoter.

Storbritannien har tagit ett stort steg genom att läggatillsynsmyndigheten under centralbankens paraply. InomBank of England upprättas nu en oberoende Financial

Policy Committee (FPC), vid sidan om existerandeMonetary Policy Committee (MPC). FPC ska övervaka

utvecklingen i ekonomin och identiera makrotrendersom kan hota ekonomisk och nansiell stabilitet samtsedan vidta relevanta åtgärder.

Vår slutsats är att förändringsarbetet inom det ekono-misk-politiska området fortsätter, men att ambitionernaoch takten verkar ha skruvats ned. En bräcklig konjunk-tur, men också försvagad auktoritet hos politiska ledarei många länder, bidrar till detta.



USA


Återhämtningen fortsätter men i långsammare takt

Snabbare skuldavveckling

Ny svacka på arbets- och bomarknaden

Varaktig investeringsuppgång

Inationen fortsätter ned

Fed höjer räntan först 2012

Styrkan i den amerikanska återhämtningen är nu på vägatt försvagas i takt med att de nanspolitiska stimu-lanserna klingar av och bidraget från lagercykeln avtar.Förbättringen på arbetsmarknaden har mattats av desenaste månaderna och bostadsmarknaden har återhamnat i gungning när stödet från skattekrediten löptut. Andra kvartalet noterades en BNP-uppgång på 1,6procent i uppräknad årstakt, en klar avmattning jämförtmed första kvartalets 3,7 procent. En kraftigt ökadimport gav ett starkt negativt bidrag till tillväxten ochlager mattades jämfört med första kvartalet. Företa-gens investeringar utvecklades dock starkt.

Den låga styrräntan fortsätter att stötta ekonomin. Vitror därför att återhämtningen fortsätter men i lång-sammare takt än i bedömningen i förra prognosen.BNP-tillväxten hamnar på 2,6 procent 2010 och på2,2 procent 2011. 2012 växer BNP med 2,9 procent.Risken för tillväxtprognosen ligger på nedsidan. Avmattningen har öppnat upp för Fed att genomföraytterligare stimulanser genom att expandera balansräk-ningen och att räntehöjningar dröjer till 2012.

Procent, annualiseratBNP-tillväxten tappar fart

Källa: BEA och SEB

Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q309 10 11 12

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

Prognos SEB

Många tecken på inbromsningFörutom dämpningen av BNP-tillväxten och den ljummaarbetsmarknaden har era indikatorer försvagats de

senaste månaderna. Konsumentförtroendet har sjunkitoch ligger nu lägre än vid årets början. Inköpschefsin-dex (ISM) för tillverkningsindustrin har fallit tillbakasenaste månaderna medan index för tjänstesektorn harplanat ut. Båda index ligger dock fortfarande klart över50-strecket som indikerar tillväxt. Svagare framtidstrohar också avspeglats i att detaljhandeln, som åter-hämtade sig starkt i början av året, har utvecklats svagtde senaste månaderna.

IndexSmåföretagen sackar efter

ISM, tillverkningsindustrin (vä axel)NFIB (hö axel)

Källa: ISM, NFIB

86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 100

5

10

15

20

25

30

30

35

40

45

50

55

60

65

Skillnaden i framtidstro när det gäller stora och småföretag består. Medan ISM, som domineras av storföre-tag, fortfarande ger en ganska ljus bild av läget liggersmåföretagarindexet NFIB på en rekordlåg nivå. Dettakan delvis avspegla att små och medelstora företagfortfarande har svårigheter att få lån. Att de hårt pres-sade byggföretagen väger tungt i NFIB bidrar också.

Ökat sparande dämpar konsumtionen

De senaste nationalräkenskaperna visar på betydligtsvagare konsumtion och ett högre sparande jämförtmed tidigare redovisade siffror. Hushållens sparkvotuppgick andra kvartalet till 6,1 procent, en upprevi-dering med era procentenheter. Det högre sparandettyder på en snabbare anpassningstakt av hushållensbalansräkningar. På sikt skapar detta förutsättningar fören varaktig återhämtning av konsumtionen. De när-maste åren tror vi dock att behovet av att banta nedskulderna gör att sparandet fortsätter upp en bit tilloch därmed håller tillbaka konsumtionen.

Vår bedömning är nu att sparkvoten gradvis stiger

till runt 8 procent under 2011, långt över genom-snittet de senaste 15 åren. Detta är också i linje medvåra modellskattningar som en längre tid signaleratatt sparandet ska upp till en nivå som mera motsvarar



16 | Nordic Outlook – Maj 2010

USA

genomsnittet de senaste 50 åren. Sammantaget tror vidärför att privata konsumtionen ökar med 1,5 pro-cent 2010 och med 2,2 procent 2011; en vissnedrevidering jämfört med bedömningen i förra Nor-dic Outlook.

Procent av disponibelinkomst

Skuldavveckling i jämn takt

Hushållens skulder (vä axel)

Hushållens sparande (hö axel)Källa: Federal Reserve

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

12

3

45

6

7

8

910

11

12

60

70

80

90

100

110

120

130

140

Bostadsmarknaden svajar igenTrots rekordlåga räntor, delvis nedpressade av Fedsköp av bostadsobligationer och stöd i form av enskattekredit på 8 000 dollar till husköpare, har åter-hämtningen på bostadsmarknaden inte tagit fart påallvar. Case-Schillers husprisindex låg i maj 2010 endastomkring 5 procent högre än bottennoteringen ett årtidigare. Även antal husförsäljningar och byggstarterligger på historiskt sett mycket låga nivåer. I juli varantalet byggstarter endast 546 000, mindre än en

tredjedel av genomsnittet för juli under åren 2003 till2005. Trots det låga antalet nybyggnationer har utbudetav bentliga bostäder mätt i antal månaders omsättningunder 2010 pendlat runt åtta för att i juli stiga till över12 månader. En så hög nivå bidrar till att hålla tillbakapriser och nyproduktion. Att skattekrediten vid husköpformellt löpte ut i slutet av april har fört med sig attsåväl bostadsbyggandet som antalet kontrakteradehusköp utvecklats mycket svagt senaste månaderna.Bolåneansökningarna ligger på en rekordlåg nivå. Ävenbyggföretagens förtroendeindex har fallit tillbaka.

Index 2004:1 = 100

Återhämtningen på bostadsmarknaden bromsar in

S&P Case-Shiller 20 FHFAKälla: OFHEO, Standard & Poor's

04 05 06 07 08 09 10

90

95

100

105

110

115

120

125

130

135

140

90

95

100

105

110

115

120

125

130

135

140

Det är svårt att se någon snar förbättring på bostads-marknaden. Vi räknar med att det kraftiga fallet för

antalet försäljningar kommer att driva ned prisernaunder de närmaste månaderna. Aktiviteten på bostads-marknaden dämpas även av den långsamma återhämt-ningen på arbetsmarknaden. De låga bolåneräntornabör dock kunna fungera som ett golv som stöttar uppbostadsmarknaden. Den 30-åriga bolåneräntan har fallit

tillbaka från omkring 5 procent i april till strax under 4procent. Många hushåll har dessutom tidigarelagt sinahusköp för att hinna dra nytta av skattekrediten. Närdenna effekt avtagit stabiliseras antalet husaffärer.Under 2011 räknar vi därför med svagt stigande priser.

Feds Beige Book från i juli pekar på att utvecklingen förkommersiella fastigheter är fortsatt svag. Bedömningenav den framtida utvecklingen sträckte sig från fortsattafall i aktiviteten till svag tillväxt. En liten ljuspunkt ärdock att företagens investeringar i kommersiella fas-tigheter verkar ha stabiliserat sig.

Företagsinvesteringarna en ljuspunktEn ljuspunkt under årets återhämtning är företagensinvesteringar som utvecklats starkt. Andra kvartaletvar ökningen 17,6 procent i uppräknad årstakt. Inves-teringstillväxten var koncentrerad till maskiner ochmjukvara. Investeringarna i kommersiella fastigheterstabiliserades. Den kraftiga ökningen under andrakvartalet är delvis en konsekvens av tidigare mycketnedpressade nivåer. Vår bedömning är därför att tillväx-ten i investeringar kommer att dämpas under restenav året. På längre sikt nns dock faktorer som talarför god investeringstillväxt. I ett historiskt perspektiv

är investeringskvoten i näringslivet fortfarande mycketlåg. Samtidigt är företagens vinster goda och balans-räkningarna betydligt starkare än under någon tidigarekonjunkturnedgång.

ProcentKapacitetsutnyttjande och företagsinvesteringar

Kapacitetsutnyttjande, andel (vä axel)Företagsinvesteringar, annualiserad kvartalstillv (hö axel)

Källa: BEA, Federal Reserve

70 75 80 85 90 95 00 05 10

-40

-30-20

-10

0

10

20

30

40

67,5

70,072,5

75,0

77,5

80,0

82,5

85,0

87,5

90,0

Hög import försvagar utrikeshandelnTrots den kraftiga nedgången i det offentliga sparan-det har den amerikanska bytesbalansen trendmässigtförbättrats de senaste åren. Detta beror på ett kraftigtökad sparande bland såväl företag som hushåll. Den

senaste tiden tycks dock obalanserna i utrikeshandelnåter ha ökat. Förbättringen av handelsbalansen harbytts till stigande underskott. I juni var underskottetnästan 50 miljarder dollar, det största sedan oktober




USA

2008. Det så uppmärksammade handelsunderskottetmot Kina har ökat betydligt de senaste månaderna ochlåg strax över 26 miljarder dollar i juni. Om underskot-tet inte faller tillbaka under hösten kan den långsammayuan-apprecieringen bli en het fråga inför kongressvaleti november.

Procent av BNPBytesbalans och budgetsaldo

Bytesbalans Budgetsaldo, federaltKälla: BEA, US Department of the Treasury

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

-12,5

-10,0

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

-12,5

-10,0

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

Att importen ökade klart snabbare än importengjorde att utrikeshandeln gav ett kraftigt negativtbidrag till BNP-tillväxten under andra kvartalet. Ex-porttillväxten väntas bromsa in snabbare än import-tillväxten framöver, vilket innebär att den amerikan-ska ekonomin inte ser ut att få någon draghjälp från

utrikeshandeln de närmaste kvartalen.

Besvikelser på arbetsmarknadenEfter en bitvis god utveckling under våren har arbets-marknaden nu tappat fart och de senaste rapporternahar varit klara besvikelser. Återhämtningen går lång-samt och arbetslösheten är fortfarande mycket hög.Från en topp på 10,1 procent i oktober 2009 har arbet-slösheten endast sjunkit till 9,5 procent i juli; långtifrån jämviktsarbetslösheten som ligger runt 5 procent.

Den totala sysselsättningen ökade kraftigt under våren.Detta berodde dock i hög grad på att ett stort antal

personer temporärt arbetar med den folkräkning somgenomförs under 2010. Exempelvis kunde omkring410 000 av ökningen av totala antalet sysselsatta i maj

En ovanlig återhämtningNBER (National Bureau of Economic Research) är detorgan som daterar konjunkturcykler I USA. Även omorganisationen ännu inte deklarerat att recessionenär över är den allmänna uppfattningen att den tog

slut sommaren 2009. Återhämtningen har därmedfyra kvartal på nacken. Å andra sidan är utvecklingenväsensskild jämfört med ”normala” konjunkturförloppvilket sannolikt är orsaken till att NBER tvekar att slåfast att recessionen är slut.

Mätt under efterkrigstiden växer BNP med i snitt 6procent i uppräknad årstakt vid denna tidpunkt, attjämföra med 1,6 procent under det andra kvartalet.En tillbakablick på ett drygt halvsekels data visar atttvå och ett halvt år efter det att recessionen startadeligger BNP-nivån i genomsnitt 8 procent över dentidigare toppnivån.

Totalt antal sysselsatta, index=100 kvartalet innanrecessionen inleds

En ovanligt trög återhämtning

Källa: BLS0 5 10 15 20 25 30 35 40 45

92,5

95,0

97,5

100,0

102,5

92,5

95,0

97,5

100,0

102,51974

1981

1990

2001

Nuvarande

Den svaga arbetsmarknaden avviker också från dethistoriska mönstret. De senaste två recessionerna kän-netecknades visserligen också av att det tog relativtlång tid innan jobben började komma. Nuvarande

recession är dock unik när det gäller kombinationenav djup och utdragenhet. Och utan stöd av en starkarearbetsmarknad har den amerikanska ekonomin svårtatt komma in i sin normala återhämtningsdynamik.

Att denna återhämtning inte liknar andra beror påkrisens grundorsaker. Efterkrigstidens grunda och kort-variga recessioner har ofta orsakats av för stora lageroch överdriven investeringsoptimism. Nu handlar deti stället om ett skadeskjutet banksystem samt hushål-lens balansräkningar och skuldavveckling. När IT-bubb-lan sprack 2001 ck hushållens balansräkningar sig enknäck, men den gången gav expansiv penningpolitik

snabbt bostadsmarknaden luft under vingarna.

NBER fokuserar främst på fyra variabler i konjunk-turbedömningen; försäljning, sysselsättning, indus-triproduktion och inkomster. Av dessa har de första tvåfallit de senaste månaderna medan de två sistnämndaplanat ut i knapp styrfart. I ett sådant läge är detnaturligt att man är försiktig med bedömningen huru-vida recessionens slutpunkt inträffat.




USA

på 432 000 förklaras av folkräkningseffekter. Sysselsätt-ningen i den privata sektorn uppvisar en betydligt meradämpad utveckling även om antalet sysselsatta nu stigitsju månader i rad. Den senaste tremånadersperiodenhar ökningen stannat vid 50 000 personer per månad; enbra bit lägre än den underliggande ökningen av arbets-

utbudet. Att den faktiska arbetslösheten ändå fortsattsvagt nedåt beror på att den ökning av arbetskraftensom kunde observeras i början på året bytts till enminskning under de senaste tre månaderna.

Långsam återhämtning på arbetsmarknaden

Arbetslöshet, procent (vä axel)Sysselsättning privat sektor, miljoner sysselsatta (hö axel)

Källa: BLS

07 08 09 10

107

108

109

110

111

112

113

114

115

116

0

1

23

4

5

6

7

8

9

10

Delstaternas svaga ekonomi gör att dessa inte kan bidratill återhämtningen på arbetsmarknaden. I juli minska-de antalet sysselsatta i delstater och på kommunnivåmed nästan 50 000 personer. Beslut har fattats om ettstödpaket på 26 miljarder dollar för att stötta delsta-ternas ekonomi men behovet av uppsägningar kommeratt nnas kvar på många håll.

Ett nytt fenomen under den senaste amerikanska kon-junkturnedgången är långtidsarbetslöshetens omfat-tning. Andelen arbetslösa som varit utan jobb i 27veckor eller mer ligger nu omkring 45 procent. Dettaär den största andel som uppmätts sedan statistikenbörjade samlas in 1948. För att möta långtidsarbets-lösheten har perioden då a-kassa utbetalas förlängts.

Ett positivt tecken på arbetsmarknaden är ökningenav antalet arbetade timmar senaste året. Ökningenindikerar fortsatt sysselsättningstillväxt. Även framåt-blickande indikatorer ger förhoppningar om en vissljusning på arbetsmarknaden framöver. Delindexet försysselsättningskomponenten i ISM indikerar tydligt attsysselsättningen fortsätter att öka i tillverkningsin-dustrin framöver. Även i den privata tjänstesektornskapas nya jobb. Byggsektorn är däremot fortfarandepressad och här har antalet sysselsatta åter börjat fallade senaste månaderna. Vår sammantagna bedömningär att sysselsättningen kommer att fortsätta öka, meni långsam takt. Arbetslösheten kommer att sjunkatillbaka för att ligga på strax över 9 procent i slutet

av 2010 och på 8,5 procent i slutet av 2011.

Inationen fortsätter nedDen långsamma återhämtningen på arbetsmarknadenoch den höga arbetslösheten håller ned inations-trycket. Trots ökningen i aktiviteten i tillverkningsindus-trin är kapacitetsutnyttjandet fortfarande klart lägreän normalt. Enhetsarbetskostnaderna har fallit snabbt

de senaste åren och det historiska sambandet mellanenhetsarbetskostnader och ination är starkt. Den fal-lande bankutlåningen och den låga ökningstakten för M2förstärker bilden av ett fortsatt lågt inationstryck.


Stark koppling mellan inflation ochenhetsarbetskostnader

KPI-inflation EnhetsarbetskostnaderKälla: BLS

50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

Kärninationen har de senaste fyra månaderna legatpå 0,9 procent. En så låg nivå har inte uppmätts sedan1960-talet. KPI-inationen har fallit tillbaka under 2010och var i juli 1,2 procent. Vår prognos är att kärnina-tionen faller tillbaka ytterligare något för att nå en bot-

ten kring 0,5 procent i mitten av 2011. Därefter stigerkärninationen åter långsamt och hamnar strax över1 procent vid slutet av 2012. KPI-inationen kan stiganågot närmaste tiden men väntas också nå sin bottenunder 2011 för att därefter sakta stiga. Sammantageträknar vi med att inationen hamnar på 1,6 procenti år och 0,8 procent nästa år. 2012 stiger inationentill 1,2 procent.

Årlig procentuell förändringLågt inflationstryck

Kärninflation InflationKälla: US Department of Commerce, SEB

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6Prognos

SEB




USA

Dilemma för FedUSA:s stora statsskuld gör att möjligheterna till ytterlig-are nanspolitisk stimulans är små. Om återhämtningenfortsätter att försvagas kommer därför trycket på Fedatt agera att öka. Fed har dock begränsade möjligheteratt öka stimulansen. Styrräntan ligger i intervallet

0-0,25 procent och kan inte sänkas ytterligare. Fed gavdessutom redan i mars 2009 löftet att räntan ska hållaskvar på exceptionellt låg nivå ”under överskådlig tid”(extended period). Det vapen som återstår i arsenalenär därför att expandera balansräkningen genom attköpa värdepapper.

Tusentals miljarder dollar

Feds balansräkning

Källa: Federal Reserve

07 08 09 10

0,75

1,00

1,25

1,50

1,75

2,00

2,25

2,50

0,75

1,00

1,25

1,50

1,75

2,00

2,25

2,50

Vid räntemötet i augusti bekräftade Fed att återhämt-ningen mattats av och tog ut en ny riktning för penning-

politiken. Fed beslöt att balansräkningen kommer atthållas kvar i nuvarande storlek i stället för att krympaöver tiden. Belopp från räntor och förfall från detexisterande innehavet av bostadsrelaterade värdepap-per kommer därför att återinvesteras i statspapper.Beslutet i sig utgör ingen ny stimulans men ger en tydligsignal att penningpolitiken nu blivit mer duvaktig ochatt en räntehöjning är mycket avlägsen. Fed har svängtfrån ett läge där man börjat förbereda en normaliseringav penningpolitiken till att bereda vägen för eventuellytterligare stimulans.

Om återhämtningen skulle försvagas än mer har Fed nu

genom sin omsvängning öppnat dörren för att köpa erstatsobligationer (Quantitative Easing, QE) och därig-enom ytterligare pressa ned marknadsräntorna. Ina-tionstrycket är fortsatt mycket lågt och deationsriskenhar inte försvunnit. Det nns dock skäl för Fed atttills vidare avvakta med QE. Till att börja med sjunkerräntorna redan nu via marknadens försorg. Dessutomär inationsförväntningarna visserligen låga men dehar ändå inte närmat sig deationsnivåer. Vid köp avstatsobligationer riskerar Fed även att få kritik för attmonetarisera underskottet i USA:s statsbudget. En merövergripande fråga är hur stor stimulanseffekt som kanförväntas uppnås genom att ytterligare pressa ned rän-tor som redan ligger på extremt låga nivåer.

Vi bedömer därför att Fed avvaktar med ytterligarestimulans under de närmaste månaderna men att detkan komma att genomföras senare under hösten omtillståndet för ekonomin försvagas tydligt. Vår prognosär att Feds första räntehöjning kommer under förstakvartalet 2012 och att styrräntan i slutet av 2012 ligger

på 1,25 procent.

Obama i politisk uppförsbackeAllmänhetens förtroende för president Obama harsjunkit kraftigt. När Obama tillträdde i januari 2009var förhållandet 68-21 procent på frågan i Gallupsmätningar om presidenten gör ett bra eller dåligt jobb.Mätningar i dag ger 41-52 procent. Trots historiskabeslut om reformer för sjukvård och nanssektor harden nye presidenten inte kunnat leva upp till de högtställda förväntningarna. Hög arbetslöshet och tidigarestöd till banksektorn förmörkar väljarnas syn på Obama-administrationen.

Fallet i förtroende är så stort att det äventyrar fortsattdemokratisk kontroll över representanthuset eftermellanårsvalet 2 november. Det är vanligt att sittandepresidents parti försvagas i kongressen. Vår analys (sediagram) visar att demokraterna endast med nöd ochnäppe behåller kontrollen i de båda kamrarna. Med enförsvagad president riskerar den politiska kraften iWashington att förlamas fram till presidentvalet hösten2012. Detta sker i ett läge då såväl USA:s ekonomi somdet globala samarbetet är i starkt behov av en tydligpolitisk USA-ledning.

Demokraterna riskerar tappa kontroll överRepresentanthuset

-60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10

30 35 40 45 50 55 60 65 70

Förväntad förlust avdemokratiska mandat

Källa: Gallup.com, SEB Antal vunna/förlorade mandat (vertikal axel) Förtroende för presidenten, procent (horisontell axel)

Just nu präglas USA:s inrikespolitik av missämja ochförsök från republikanerna att stoppa eller åtminstoneförhala reformer. Det råder dessutom oenighet omekonomin behöver ytterligare stimulanser eller omåtstramningar krävs. Republikanerna motsätter sigytterligare nanspolitisk stimulans och ifrågasätterstorleken på de positiva effekterna av tidigare stimu-lanspaket. Även bland demokraterna och bland allmän-heten tvekar man kring behovet av ytterligare stimu-lans. Pendeln verkar därför vara på väg att slå över tillstöd för mer återhållsamhet. Obamas plan om ett

ytterligare omfattande stimulanspaket har reduceratskraftigt. Förlängningen av a-kasseutbetalningar till 99veckor kunde endast med svårighet drivas igenom.




USA

Svårbedömd nanspolitikDet politiska läget har gjort nanspolitiken mersvårbedömd. Exempelvis är det oklart om de skatte-sänkningar som president Bush genomförde och som gårut vid årsskiftet kommer att förlängas. Republikanernavill behålla skattesänkningarna medan administrationen

och de esta demokrater endast vill behålla sänkningar-na för löntagare som tjänar max 250 000 dollar per år.Kongressens oberoende budgetkontor, CBO, varnade iaugusti för att en förlängning för alla inkomstgrupperallvarligt skulle försämra den nanspolitiska bilden.Sammantaget är dock vår bedömning att nanspoli-tiken inte förändrats speciellt mycket sedan i maj. Viräknar med att stimulanserna bidrar med 1 procenten-het till tillväxten 2010 respektive -0,5 procentenheter2011. Utebliven nanspolitisk stimulans innebär, medvår prognos för USA:s ekonomi, att trycket ökar yt-terligare på Fed att fortsätta bedriva en exceptionell

stimulanspolitik med nollränta och eventuell expansionav centralbankens balansräkning.

Budgetunderskottet hamnade för bokföringsåret 2009strax över 1 400 miljarder USD vilket motsvarade nästan10 procent av BNP. Budgetunderskottet för 2010 och2011 kommer att bli lägre än i majprognosen. Undersko-ttet hamnar på omkring 1 400 miljarder i år och straxunder 1 000 miljarder nästa år. 2012 faller underskottetytterligare.



Japan


Stark valuta medför policydilemma Bra fart i exporten, men stark yen dämpar

Fortsatt deationstryck

Bank of Japan höjer först 2012

Den japanska ekonomin visade oväntad styrka kringårsskiftet och början på året, men andra kvartaletstillväxt blev en stor besvikelse. BNP-uppgången stan-

nade vid blygsamma 0,1 procent, vilket reser frågorkring styrkan i återhämtningen. BNP-utfallet ska dockinte övertolkas; kvartalsstatistiken är ofta ryckig ochledande indikatorer, som t ex Bank of Japans Tankan-rapport, tyder på en fortsatt hyfsad tillväxt dennärmaste tiden. Men det nns också orostecken, bl atycks bostads- och byggbranschen samt detaljhandelntappa fart.

Exporten och industriproduktionen har studsat tillbakaefter fjolårets dramatiska fall. Hög tillväxt i övrigaAsien i kombination med gynnsam produktsamman-sättning i handeln med USA gör att exporten stiger med

ca 20 procent i år.

Trots det svaga andra kvartalet räknar vi med attprivata konsumtionen fortsätter att hållas uppe avrege-ringens stimulansåtgärder på sammanlagt ca 7procent av BNP under perioden 2008-2010. Privatkon-sumtionen ökar med närmare 2 procent i år, den snab-baste ök-ningen sedan 1996. Vi spår en BNP-tillväxt på2,5 procent i år, samma prognos som i maj.

Ganska bra fart i detaljhandeln i år

Detaljhandel, årlig procentuell förändring (vä axel)Konsumentförtroende, nettotal (hö axel)

Källa: Cabinet Office

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

25,0

27,5

30,0

32,5

35,0

37,5

40,0

42,5

45,0

47,5

50,0

52,5

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

En viss avmattning i global efterfrågan, eftersläpandeeffekter av yenapprecieringen hittills i år samt utfas-ning av stimulansåtgärder talar för en nedväxling islutet på året och nästa år. Exporttillväxten växlar nedtill ca 5 procent 2011, investeringstillväxten till ca 4

procent och konsumtionstillväxten till under 1 procent.Sammantaget dämpas BNP-tillväxten till 1,5 procentbåde 2011 och 2012.

Arbetslösheten har stigit till 5,3 procent de senastemånaderna, vilket riskerar att dämpa konsumtions-uppgången. Vi räknar med en BNP-tillväxt nära ellerstrax över trend de närmaste åren, vilket gör att ar-betslösheten rör sig sidledes.

Inationstrycket förblir mycket lågt. KPI minskar med1,0 procent i år och hamnar runt nollstrecket nästaår. Trendmässigt lägre ination än i omvärlden åter-speglas i yenens långsiktiga förstärkning i enlighetmed teorin om köpkraftsparitet (PPP). På kort tid harkrisen i Euro-zonen i kombination med osäkerhet kringden amerikanska konjunkturen resulterat i en tydligappreciering av yenen. USD/JPY har fallit från över 90i januari i år till strax över 85. Yenen har också stärktsmot euron; från ca 130 i januari i år till ca 112. Yenenär trots det inte omotiverat dyr i dagsläget, men medvår prognos om USD/JPY ned mot 80 (lägsta sedan 1995)kan valutapolitiska stödåtgärder inte uteslutas.

USD/JPY följer relativpriserna

USD/JPY, Yen per dollar (vä axel)Relativpris, Japan jmf med USA, jan 2010 = 100 (hö axel)

Källa: Reuters EcoWin

75 80 85 90 95 00 05 10

80

105

130

155

180

205

230

255

75

100

125

150

175

200

225

250

275

300

325

Stark yen och tendenser till svagare global efterfråganställer politiken inför nya utmaningar. Regeringen,också konfronterad med fallande aktiekurser, planeraratt annonsera nya stimulansåtgärder redan i slutetav augusti. Vi räknar med ett budgetunderskott påca 8 procent av BNP i år, något lägre 2011-2012.Statsskulden närmar sig 200 procent av BNP. Det svåraläget ska hanteras i ett osäkert politiskt landskap.Det socialdemokratiska partiet har nyligen hoppat av

regeringssamarbetet och den tidigare nansministernNaoto Kan blev i juni den femte premiärministern sedan2006. Bank of Japan höjer styrräntan till 0,5 procentförst 2012.



Asien


Viss dämpning av tillväxten Avmattning från hög nivå

Balanserad tillväxt i Kina

Åtstramningsbehov i Indien

De asiatiska utvecklingsekonomiernas motståndskraftmot den globala lågkonjunkturen har varit god ochåterhämtningen har varit klart snabbare än i OECD-området. Goda statsnanser har möjliggjort stimulans-

paket och de exportdrivna ekonomierna har gynnats avåterhämtningen för den globala handeln. Det nns docktecken på att den återhämtning som startade underandra halvan av 2009 nu håller på att mattas av något.I Kina har aktiviteten i ekonomin sett en välkommendämpning under andra kvartalet 2010. Även för ländersom Malaysia, Sydkorea och Taiwan pekar de senasteutfallen för industriproduktion, export och inköps-chefsindex på en avmattning. Trots dämpningenförväntas god tillväxt i regionen framöver.

Årlig procentuell förändringIndustriproduktion

Thailand Sydkorea Taiwan IndienKälla: Reuters EcoWin

jan maj sep jan maj sep jan maj sep jan maj07 08 09 10

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

Snabba löneökningar, bl a i spåren av ett ökande antalstrejker i era asiatiska länder, innebär på kort sikt ettvisst inationshot. I en del länder, t ex Indien, kommerdetta att behöva mötas av en fortsatt åtstramning avpenningpolitiken. I ett längre perspektiv är stigandelöner ett naturligt steg i regionens utveckling och bidrartill att minska de globala obalanserna såväl genom attdämpa kostnadsskillnader som genom att vrida ekon-omierna mot en större konsumtionsandel.

Kina: avmattning, ingen kraschlandning

BNP-utfallet för andra kvartalet bekräftade vår prog-nos om en kinesisk mjuklandning. Tillväxten i årstaktdämpades från 11,9 procent första kvartalet till 10,3procent. Regeringens åtstramningsåtgärder under

våren, med bl a begränsningar för bankernas utlåningoch reglering av bostadsförsäljningar, verkar ha fått ef-fekt. Flera indikatorer tyder också på att inbromsningenfortsätter. Inköpschefsindex har fortsatt sjunka och låg ijuli på den lägsta nivån sedan februari 2009. In-dustriproduktion, detaljhandel och bilförsäljning harockså bromsat in. Även exporten har mattats menökningstakten är fortfarande hög; nivån ligger nästan 40procent högre än under 2009.

Uppgången för KPI-inationen har mattats av och ävenom kärninationen stigit de senaste månaderna varden endast 2,4 procent i juni. Detta innebär troligenatt myndigheterna nu tar det försiktigt med ytterligareåtstramningsåtgärder.

Årlig procentuell förändringInflation i Kina och Indien

Kina IndienKälla: National Bureau of Statistics of China, Ministry of Commerce and Industry, India

07 08 09 10

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

Överhettningsriskerna på bostadsmarknaden är fortsatti fokus. Ett kraftigt fall för bostadspriserna skulle iförsta hand få realekonomiska effekter genom fallandeproduktion i byggsektorn. Att de statskontrollerade

kinesiska bankerna har omfattande reserver samt detfaktum att belåningsgraden på bostäder är mycket lågger dock en betydande motståndskraft mot fallandebostadspriser och minskar riskerna för en bredare nan-siell kris.

En viss avmattning på bostadsmarknaden verkar nu varapå väg. Bygginvesteringar och antal försäljningar harmattats av. Prisökningstakten har också dämpats något,men ligger fortfarande över 10 procent. Vår bedömningär att risken för ett kraftigt fall i bostadspriserna ärganska liten. Myndigheterna kommer att försöka pareraett begynnande prisras. Överhettningen är också i hög

grad ett lokalt problem. Stora prisökningarna har sketti städer som Shanghai och Shenzhen, men på bostads-marknaden som helhet är ökningen mer begränsad. Pålite längre sikt nns också en stor underliggande efter-frågan på bostäder.




Asien

Årlig procentuell förändringKina: Bostadspriser

Källa: National Bureau of Statistics of China

07 08 09 10

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

Sedan centralbanken i juni återupptog apprecieringenmot den amerikanska dollarn har förstärkningen varitmycket måttlig; mindre än 1 procent. Myndigheternasoro för spekulativa inöden av valuta gör att det ärsannolikt att apprecieringen även framöver kommeratt ske relativt långsamt. En fortsatt lågräntepolitik iväst ökar riskerna för spekulativa inöden och kan resafrågan om införande av kapitalkontroller i likhet medexempelvis Brasilien. USA-dollarns generella uppgångdet senaste året har därtill inneburit att den kinesiskavalutan i handelsvägda termer förstärkts med drygt5 procent, vilket också bidrar till försiktighet när detgäller justeringar i USD/CNY-kursen. Vi räknar med attUSD/CNY står i 6,40 i mitten av 2011 och sedan fortsät-ter ned till 6,00 mot slutet av 2012. Nivåerna är dockstarkt beroende av hur USD utvecklas mot andra valu-

tor. De kinesiska myndigheterna lär i hög grad beaktayuanens utveckling i handelsvägda korgtermer.

Månadsgenomsnitt. Index 100 = janauri 2005Kinas effektiva växelkurs

Källa: BIS

05 06 07 08 09 10

95

100

105

110

115

120

125

95

100

105

110

115

120

125

Den ökade exibiliteten har minskat de valutapolitiskaspänningarna med USA. Mot bakgrund av den långsam-ma apprecieringstakten och att Kinas handelsöverskottgentemot USA nu stiger (i juli noterades ett överskottpå 28,7 miljarder USD) är det troligt att frågan återigenkommer att bli het under hösten. Handelsunderskot-tet gentemot Kina kan därför komma att påverka USA:s

inställning till frågan om Kinas valutapolitik.

På längre sikt verkar dock också andra krafter änvalutan för en bättre balans i handeln. Den senastetidens ökning av antalet strejker är ett tecken på att

förutsättningarna på arbetsmarknaden förändras. Attandelen yngre personer i befolkningen minskar hämmarpå sikt den geograska rörligheten på arbetsmarknaden.Detta bidrar till press uppåt på lönerna i de regionerdär efterfrågan på arbetskraft är störst. Stigande löneroch disponibelinkomster bidrar i sin tur till att minska

kostnadsskillnaderna gentemot omvärlden, samtidigtsom det stärker den inhemska efterfrågan. Kinas importkommer därför att öka.

De kinesiska myndigheterna har visat förmåga attutforma den ekonomiska politiken så att tillväxtenhamnar i det intervall man anser vara förenligt medekonomisk och social balans. Detta är ett av skälen tillatt vi förutspår att ekonomin bromsar in under kontrol-lerade former. Vår prognos är att BNP ökar med 10,0procent 2010 och att tillväxten sedan dämpas till 9,0procent 2011 och till 8,0 procent 2012.

Penningpolitisk åtstramning i IndienDen indiska ekonomin präglas av såväl hög tillväxtsom hög ination. Första kvartalet 2010 ökade BNP iårstakt med 8,6 procent. Uppgången har främst drivitsav export och industriproduktion. Ökningstakten iindustriproduktionen dämpas dock från de höga tal somnoterades under slutet av 2009 och början på 2010.

ProcentIndien: Inflation och styrränta

Inflat ion (vä axel) Styrränta (hö axel)Källa: Reserve Bank of India

07 08 09 10

4,5

5,0

5,5

6,0

6,5

7,07,5

8,0

8,5

9,0

-2

-1

1

3

4

6

7

9

10

12

13

15

Jordbrukssektorn utgör mellan 15 och 20 procent av dentotala ekonomin. Monsunsäsongen sträcker sig från juni

till september och har stor betydelse för produktioneni jordbrukssektorn. Årets säsong ser ut att ge en någotbättre skörd än normalt. Eftersom 2009 års säsong varmycket sämre än normalt blir omslaget i jordbruk-sproduktion och effekten på BNP relativt stor. Vi räknarmed att BNP växer med 9,0 procent 2010 och sedandämpas till 8,0 resp 7,0 procent 2011 och 2012.

Stigande livsmedelspriser har dragit upp inationen.Den goda inhemska skörden kan bidra till att dämpaprisökningarna men vi räknar ändå med att centralbank-en fortsätter att uttrycka oro över situationen. Sedanmars 2010 har styrräntan höjts med en procentenhet till

5,75 procent. Ytterligare höjningar till 6,50 procent enbit in i 2011 förväntas men dessa lär inte komma likatätt som hittills. Räntehöjningarna bidrar till att rupienstärks och ligger på 43,5 mot USD på ett års sikt.



Euro-zonen


Åt rätt håll men alltmer splittrat Starkt konkurrensläge ger hög tillväxt i

Tyskland

Skuldsanering tynger Sydeuropa

Arbetslösheten har toppat – låg ination

ECB höjer först 2012

Den ekonomiska utvecklingen i Euro-zonen har varit

positiv de senaste månaderna. BNP-utvecklingen förandra kvartalet var stark. Ledande indikatorer harklättrat vidare uppåt, främst i Tyskland, samtidigt somden nansiella oron kring statsskuldproblemen lättatnågot.

De närmaste åren kommer att präglas av stora skill-nader inom Euro-zonen. Tyskland gynnas av en mycketstark global konkurrenskraft och förhållandevis godabalanser i den inhemska ekonomin. De sydeuropeiskaländerna står inför fortsatt stora utmaningar att kon-solidera statsnanserna och återställa konkurrenskraf-ten.

Låg ination ger ECB möjlighet att hålla räntan mycketlåg för att stötta anpassningsprocesserna i Sydeuropa.Vi räknar med att reräntan börjar höjas först 2012.

Starka kortsiktsindikatorerBNP-utfallen för andra kvartalet överraskade positivt,men illustrerar också allt mer framträdande skillnadermellan olika länder. Euro-zonen växte med 1,0 procentpå kvartalsbasis och i Tyskland var uppgången hela 2,2procent (3,7 procent i årstakt). I Frankrike och Italienväxte BNP med 0,6 respektive 0,4 procent medan PIIGS-

länderna släpade efter; i Spanien stannade BNP-tillväx-ten vid 0,2 procent medan Greklands ekonomi krymptemed 1,5 procent.

Årlig procentuell förändring (BNP) och index 2000=100Ifo-indexet fortsätter uppåt

BNP (vä axel)Nuläget (hö axel)

Förväntningar (hö axel)

Källa: Federal Statistics Office, IFO

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

75

8085

90

95

100

105

110

115

120

-7,0

-5,0

-3,0

-1,0

1,0

3,0

5,0

Även kortsiktsindikatorer stödjer bilden av fortsattstark tillväxt, framför allt i Tyskland. Orderingångeni industrin steg t ex med 3,2 procent i juni jämförtmed månaden innan och ligger på hela 24,6 procentpå årsbasis. Tyska Ifo-indexet har fortsatt upp i rasktakt och nuvarande nivå indikerar en uppåtrisk för vårtillväxtprognos. Inköpschefsindexet PMI har ocksåöverraskat på uppsidan i de esta länder och signalerarnu en tydligare återhämtning. Att skillnaderna mellanTyskland och övriga delar av Euro-zonen håller på attöka framgår inte minst av OECD:s ledande indikator.Denna har fortsatt upp i Tyskland men vänt ned i t exFrankrike och PIIGS-länderna.

KompositindexTyskland i täten, PIIGS sackar efter

Tyskland Frankrike PIIGSKälla: OECD

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

85,0

87,5

90,0

92,595,0

97,5

100,0

102,5

105,0

107,5

110,0

112,5

85,0

87,5

90,0

92,595,0

97,5

100,0

102,5

105,0

107,5

110,0

112,5

Osäker stafettväxling av tillväxtkrafterLiksom i många andra länder har exporten hittills varitmotorn i återhämtningen. Den tyska industrin har underen längre tid förbättrat sin konkurrenskraft och det

senaste halvåret fått extra draghjälp från en svagarevaluta. Med en nivå på EUR/USD runt 1,30 motsvarartillväxtstimulansen från valutasidan ca 0,7 procent avBNP för 2010. När den globala industrikonjunkturennu kommer in i en mognare fas, samtidigt som denamerikanska ekonomin har gått in i en avmattnings-fas, minskar dragkraften från exporten. Det historiskasambandet mellan amerikanska inköpschefsindexet(ISM) och Ifo indikerar en viss nedväxling i Euro-zoneni början på nästa år.

I nuläget är signalerna blandade när det gäller huruvidaden inhemska efterfrågan kan ta över som draglok.

Flera indikatorer, bl a stigande kapacitetsutnyttjande iindustrin, tyder på att vi står inför en starkare invest-eringskonjunktur.




Euro-zonen

Tyska hushåll är en osäkerhetsfaktor på lite längre sikttrots lägre arbetslöshet och stigande konsumentför-troende, vilket inte minst har understrukits av ganskasvag detaljhandel så här långt i år. Juniförsäljningensteg dock med 4,7 procent i årstakt enligt det revid-erade utfallet, vilket var starkare än väntat. Vi räknar

med att konsumtionen minskar med ca 0,5 procent iTyskland i år (i det närmaste oförändrat i regionen somhelhet), för att därefter ta lite fart 2011 och 2012.

Årlig procentuell förändring och procent

Kraftig uppgång i investeringarna

Investeringar (vä axel)Kapacitetsutnyttjande, tillverkningsindustrin (hö axel)

Källa: Eurostat, DG ECFIN

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

67,5

70,0

72,5

75,0

77,5

80,0

82,5

85,0

-20

-15

-10

-5

0

5

10

Tillväxten i Euro-zonen bottnar första kvartalet nästa år(0,2 procent på kvartalsbasis), två kvartal efter USA, föratt därefter sakta återhämta sig under loppet av 2011och 2012. BNP-tillväxten hamnar på 1,6 procent i åri Euro-zonen som helhet – en försiktig upprevideringsedan prognosen i maj och tydligt över konsensus-prognosen. Tillväxten ligger sedan kvar kring 1,5 pro-cent 2011 och 2012.

Årlig procentuell förändringKonsumtionen återhämtar sig långsamt

Konsumentförtroende (vä axel)Privat konsumtion (hö axel)

Källa: DG Ecfin, Eurostat, SEB

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

-35

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

Tysklands BNP stiger med 3,3 procent i år, myckettack vare stigande export och investeringar. Även dekommande åren växer den tyska ekonomin relativt bra;vi räknar med en BNP-tillväxt på 2,1 procent 2011 ochnågot lägre 2012. Frankrike växer kring 1,5 procent perår, Italien mellan 1 och 1,5 procent. Länderna med destörsta åtstramningsprogrammen fortsätter att utveck-

las mycket svagt. Grekland krymper t ex med ca 4procent i år och med ytterligare 2 procent 2011. SpanskBNP faller med 0,5 procent i år, ökar sedan igen med ca0,5 procent 2011.

Procentuell förändringHyfsad tillväxt, trots allt

Kvartalsförändring, annualiseradÅrlig procentuell förändringTillväxtindikator (Euroframe)

Källa: Euroframe, Eurostat, SEB

04 05 06 07 08 09 10 11 12

-10,0

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

-10,0

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

PrognosSEB

Stora sparpaket i era länderUnder våren och sommaren annonserades en rad spar-paket i spåren av den uppblossande förtroendekrisen.

I PIIGS-länderna rör det sig om mycket stora sane-ringsdoser. Greklands sparbeting motsvarar ca 12 pro-cent av BNP 2010-2012 och även i Spanien och Portugalhar stora sparpaket röstats igenom. I Euro-zonens kärn-länder är besparingarna betydligt blygsammare. Dentyska regeringen planerar åtstramningar på sammanlagtca 80 miljarder euro t o m 2014. Detta motsvarar totalt3,4 procent av BNP, men de årliga effekterna blir mått-liga de närmaste åren. Franska regeringen annonseraderedan i januari besparingsåtgärder på 11 miljarder euro(0,6 procent av BNP) fördelat över era år. Ytterligarebesparingar planeras, men inga formella beslut tas för-rän i september.

Tabellen nedan visar de nanspolitiska saneringsåt-gärderna som andel av BNP. Siffrorna för 2010 och 2011följer i stort redan fattade beslut, medan 2012 i höggrad bygger på en rimlighetsbedömning. I dagslägetuppgår åtgärderna till knappt 1 procent av BNP i Euro-zonen som helhet, och upp till 4 procent av BNP i PIIGS-länderna. Fler besparingsprogram kan komma.

Annonserade åtstramningsåtgärder Procent av BNP

2010 2011 2012 Totalt

Grekland 4,2 4,2 4,0 12,4

Irland 3,7 0,0 0,0 3,7

Spanien 2,3 2,3 2,0 6,6

Portugal 2,0 2,2 2,0 6,2

Italien 0,8 0,8 1,5 3,1

Frankrike 0,3 0,1 0,5 0,9

Tyskland 0,0 0,5 0,8 1,3

Euro-zonen 0,8 0,9 1,1 2,8

Källa: SEB

Den direkta effekten av besparingsprogrammen blir atttillväxten dämpas, framför allt via svagare privat kon-sumtion. Men det nns också en neutraliserande effektdå förtroendet för problemekonomiernas möjligheter




Euro-zonen

att ta sig ur dagens kris kan öka, vilket gynnar inves-teringar och konsumtion (”expansionary scal contrac-tion”). En svagare euro till följd av skuldproblematikenbidrar också till starkare tillväxt.

Indikatorer som t ex data över statligt lånebehov tyderpå att kombinationen av åtstramningar och tillväxtåter-hämtning redan har fått en viss statsnansiell effekt. ITyskland sker detta främst via ökade skatteintäkter ispåren av starkare konjunktur. Budgetunderskottet serut att kunna nå ned till 3 procent redan 2011; den tyskaregeringen deklarerade i våras en ambition att nå ditförst 2013.

Offentligt nansiellt sparande i valdaländerProcent av BNP 2009 2010 2011 2012

Irland -14,3 -11,7 -12,1 -10,6

Grekland -13,6 -9,1 -8,6 -8,0

Spanien -11,2 -9,8 -8,5 -7,0

Portugal -9,4 -8,3 -7,6 -6,1

Frankrike -7,5 -7,6 -7,1 -5,6

Belgien -6,0 -5,0 -5,0 -3,5

Italien -5,3 -5,3 -4,7 -3,2

Nederländerna -5,3 -6,0 -5,0 -3,5

Österrike -3,4 -4,7 -4,5 -3,0

Tyskland -3,3 -4,0 -3,0 -2,5

Finland -2,2 -3,5 -2,9 -2,2

Euro-zonen -6,3 -6,2 -5,5 -5,0

Källa: EU-kommissionen, SEB

Enligt EU-kommissionen, ECB och IMF har framför alltGrekland gjort relativt stora framsteg med sina åt-stramningspaket. Det ackumulerade grekiska under-skottet var 12 miljarder euro i juli, vilket var 3 miljar-der mindre än regeringens eget mål – landet kvalicerarsig därmed för den andra utbetalningen av stödpengarfrån EU-kommissionen, EMU-länderna och IMF. Men ävenom reformtakten har gått snabbare än väntat undersommaren kvarstår stora utmaningar och risker. Attmarknaden fortfarande misstror PIIGS-ländernas förmå-ga och möjligheter att strama upp sina ekonomier synstydligt i fortsatt höga räntespreadar gentemot Tysk-land, framför allt för grekiska statspapper. De senasteveckornas snabba uppgång i CDS-spreadar, framförallt för Irland och Italien men också övriga PIIGS-länder,är ytterligare ett tecken på misstro.

Misstroendet kan ha era orsaker. Hittills tycks bud-getförbättringarna främst ha kommit genom stryptautgifter. Att förbättra effektiviteten i skatteuppbördenär på sikt den viktigaste åtgärden och de första signal-

erna från Grekland tyder på vissa besvikelser i dettaavseende. Kraftiga reaktioner bland arbetstagare ochfackföreningar tyder också på att länderna står införstora utmaningar när det gäller att skapa enighet och

förståelse för åtstramningspolitiken. Under sommarenhar t ex grekiska lastbilschaufförer strejkat i protestmot avregleringarna av åkeribranschen, och kollek-tivtraken i såväl Spanien som Portugal har drabbatshårt. Regeringarna har dock hittills satt hårt mot hårt;i Grekland med undantagslagar som tvingar åkarna att

fortsätta.

Spread mot Tyskland, procentenheterRänta på 10-åriga statsobligationer

FrankrikeGrekland

IrlandItalien

PortugalSpanien


okt08 09feb apr jun aug okt dec 10feb apr jun aug

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

I grunden beror dock marknadens misstro på osäkerhetom statsskulduppgången är möjlig att stoppa och huru-vida någon form av skuldrekonstruktion är ofrånkom-lig. Den grekiska offentliga skulden kommer, enligt dekalkyler som ligger till grund för hjälpprogrammen, attligga kring 140 procent av BNP 2013, den högsta nivåni hela Euro-zonen. Italiens skuld hamnar på ca 130 pro-cent, Portugal och Irland strax under 100 procent ochSpanien strax under 80 procent.

Procent av BNP

Offentliga skulderna ökar

Euro-zonenTysklandFrankrike

ItalienSpanienIrland

Grekland

Källa: Eurostat, SEB

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

20

40

60

80

100

120

140

20

40

60

80

100

120

140

PrognosSEB

Arbetslösheten har toppatFallet i tyska arbetslösheten i juli (20 000 färrearbetslösa) reser hopp om att dagens export- ochindustriproduktionsuppgång ska sprida sig också tillhushållssektorn. Det nationella arbetslöshetsmåttethamnade på 7,6 procent, den lägsta arbetslöshetsnivånpå 20 månader.

Skillnaderna i sysselsättningsutveckling mellan euro-

länderna är dock stor. Den starka tyska sysselsätt-ningsutvecklingen beror delvis på att det statligapermitteringsstödet (”Kurzarbeit”) medfört en typ avarbetsdelning. När detta stöd avvecklas nns visserligen




Euro-zonen

en risk för uppstuds i arbetslösheten, men avsaknadenav stora underliggande obalanser har också gynnat dentyska arbetsmarknaden. Ekonomin kan nu dra nyttaav den internationella efterfrågeuppgången utan attgenomgripande strukturomvandlingar av ekonominbehöver genomföras. Spanien utgör i era avseenden

Tysklands motsats. Landet står inför en långvarigperiod av strukturanpassning när det gäller t exnedbantning av byggsektorns storlek, reformering avarbetsmarknaden samt effektivisering av den offentligasektorn.

Vi räknar med att arbetslösheten i Euro-zonen, som ijuni låg kvar på 10 procent för fjärde månaden i rad,toppar i augusti för att därefter sakta falla tillbaka.Arbetslösheten ligger strax under 10 procent i decem-ber i år för att sedan gradvis falla tillbaka till 9,0procent i december 2012. En långsam nedgång, menändå bättre än dagens konsensusprognos som ligger på

10,1 procent både i år och 2011. Arbetslöshetenfortsätter ned i Tyskland och Frankrike, planar ut i

Italien, men fortsätter upp i Spanien.

Index, januari 2008=100Divergerande sysselsättningstrender

ItalienFrankrike

TysklandSpanien

Källa: Deutsche Bundesbank, INE, INSEE, Istat

jan apr jul okt jan apr jul okt jan apr08 09 10

89

91

93

95

97

99

101

89

91

93

95

97

99

101

Fortsatt lönepress i Sydeuropa

De senaste årens uppgång i arbetslösheten fortsätteratt pressa lönerna. I fjol steg regionens totala timlöne-kostnader med 4 procent, men i år och 2011 lär de inte

Arbetslösheten minskar även vid lågtillväxtDen positiva effekten av den tyska regeringenshjälpprogram kan analyseras med hjälp av det s kOkun-sambandet som relaterar arbetslösheten tillBNP-tillväxten och produktionsgapet (dvs. skillnadenmellan faktisk och potentiell BNP). Enligt det his-toriska sambandet skulle arbetslösheten i Euro-zonen

ha ökat snabbare i slutet av 2008 och 2009 och ocksåligga kvar på en högre nivå 2010-2012 (se diagram).Sambandet visar att när BNP-gapet sluts med 1 pro-centenhet sjunker arbetslösheten med 0,5 procenten-heter.

ProcentArbetslösheten har toppat

Klassisk Okun Arbetslöshet NAIRUKälla: Eurostat, OECD, SEB

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

SEBPrognos

Vi har också analyserat hur den BNP-tillväxt som ärförenlig med konstant arbetslöshet har förändrats övertiden. Ett resultat som framgår av tabellen nedan äratt detta tillväxtkrav har minskat kraftigt i Euro-zonendet senaste decenniet. Under perioden 2000-2010 hardet t ex krävts en BNP-tillväxt på endast 0,8 procenti Tyskland och 1,2 procent i Frankrike för att hållaarbetslösheten på en oföränd-rad nivå. För Italien är

siffran så låg som -0,7 procent, vilket speglar mycketspeciella mekanismer på arbetsmarknaden. I Spanienligger nivån nära 3 procent, vilket bl a beror på enhög produktivitetsutveckling det senaste decenniet. IEuro-zonen som helhet räcker det med en BNP-tillväxtpå 0,9 procent för att arbetslösheten ska plana ut.

BNP-tillväxt som krävs för oförändradarbetslöshetÅrlig procentuell förändring

1980-10 80-90 90-00 00-10

Tyskland 2,5 2,6 2,6 0,8

Frankrike 2,2 3,2 2,1 1,2

Italien 1,8 0,4 2,1 -0,7

Spanien 2,9 3,8 2,6 2,8

Euro-zonen 2,3 2,5 2,3 0,9

USA 2,9 2,9 2,8 2,7Storbritannien 2,4 3,1 1,9 2,3

Japan 2,8 4,0 3,5 1,0

Norden 2,5 2,3 2,3 2,4

Källa: Data från IMF, beräkningar av SEB

Vid en internationell jämförelse kan man noteraatt denna tillväxttakt i USA, Storbritannien och denordiska länderna inte har fallit tillbaka på sammasätt som i Euro-zonen och Japan. Detta kan förklarasmed en underliggande högre produktivitetstrend samtgynnsammare utveckling av arbetsutbudet av bl a

demograska skäl.




Euro-zonen

öka med mer än ca 1,5 procent. Sambandet mellanlöner och arbetslöshet tyder på att riskerna till och medligger på nedsidan.

I Nordic Outlook Maj analyserade vi de stora skillnad-erna i kostnadsläge mellan framför allt Tyskland ochPIIGS-länderna. Vår slutsats var att behovet av intern-devalveringar i PIIGS-länderna ligger i storleksord-ningen 20-30 procent. En viss anpassning av kostnad-släget har nu påbörjats. Sänkningen av de offentligalönerna i era länder har främst genomförts med stats-nansiella argument. Men på samma sätt som skett i tex Baltikum kommer åtgärderna också att leda till löne-press i hela ekonomin. I Tyskland kan vi skönja motsattautvecklingstendenser. Snabbt ökande industriproduktionoch starkare arbetsmarknad har resulterat i fackligakrav från t ex IG Metall på högre löneökningar.

Fortsatt låg inationHIKP-inationen i regionen steg till 1,7 procent i julifrån 1,4 procent månaden innan. Uppgången var väntadoch drevs i hög grad av tillfälligt högre energi- ochmatpriser som bidrog med ca 0,7 procentenheter. Enligtvår prognos kommer dock oljepriset falla tillbaka nedmot 75 dollar per fat i höst och vinter, vilket innebäratt inationsbidraget från energiposten vänder tillbaka.Även matpriserna kommer att utvecklas lugnare. HIKP-inationen växlar därför ned till 1,2 procent i decemberi år. Mätt som årsgenomsnitt hamnar inationstakten på1,4 procent i år, 0,8 procent 2011 och 1,2 procent 2012,dvs. klart under ECB:s mål.

ProcentKärninflationen fortsätter ned

Kärninflationen HIKPKälla: Eurostat, SEB

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

Prognos

SEB

Kärninationen har legat stabilt under 1 procent sedanårsskiftet. Vi räknar nu, liksom tidigare, med att denunderliggande inationstakten faller tillbaka ytterligarei höst och vinter, och att den bottnar på 0,3 procentförsta kvartalet nästa år. I takt med att produktions-gapen långsamt börjar slutas klättrar kärninationenförsiktigt uppåt under loppet av 2011 och 2012. Mättsom årsgenomsnitt hamnar kärninationen på 0,9 pro-cent i år, 0,5 procent nästa år och 0,9 procent 2012.

ECB höjer först 2012ECB:s räntepolitik har varit relativt förutsägbar sedansänkningen till 1 procent i maj förra året. Den hårda

sättningen i världsekonomin, med fallande HIKP- ochkärnination, låga inationsförväntningar och extremtåterhållsam kredit- och penningmängdstillväxt, talarentydigt för exceptionellt låga räntor. ECB kan ocksåfortsätta ge fördelaktiga lån till problemländers af-färsbanker – än så länge grekiska, men det kan inte

uteslutas att också andra länders banker kan kommaatt behöva stöd – och godta statspapper som pant trotsdålig kreditvärdighet.

Våra skattningar av den optimala reräntan med s kTaylorregler – som kan förklara ca 80 procent av va-riationen i reräntan med hjälp av arbetslöshets- ochinationsdata – indikerar att styrräntan gärna skulle hakunnat ligga ännu lägre (se diagram). Att även ECB gören liknande bedömning framgår av att den effektivadagslåneräntan EONIA, dvs den ränta som bankernafår betala, har legat ca 50 räntepunkter under re-räntan sedan förra sommaren.

Stora budgetbesparingar och växande skuldberg gör attländerna i Sydeuropa är i behov av exceptionellt lågränta under lång tid. Vi räknar nu med att den förstareräntehöjningen dröjer till mars 2012; re- ochEONIA-räntan höjs då till 1,25 procent. Höjningen följssedan av ytterligare två samma år, vilket tar reräntanupp till 1,75 procent i december 2012. Höjningscykelnär ungefär i linje med vad Taylorregeln rekommenderar.På kort sikt är inte dilemmat med divergerandetillväxtkraft inom Euro-zonen så stort. Det tyskainationstrycket är fortsatt lågt och ECB har skäl attockså försöka få fart på de tyska konsumenterna. Påsikt kommer dock divergerande tillväxtutsikter mellanfrämst Tyskland och Sydeuropa att ställa ECB inför svåraekonomiska och politiska avvägningar.

ProcentECB börjar höja i mars 2012

Refi-räntaTaylor-regeln, huvudscenariotTaylor-regeln, "double dip-scenario"

Källa: ECB, Eurostat, SEB

00 02 04 06 08 10 12

-1

0

1

2

3

4

5

-1

0

1

2

3

4

5

SEB

Prognos

En annan svårighet är osäkerheten kring den globalakonjunkturen och uthålligheten i Euro-zonens åter-hämtning i stort. Om Euro-zonen skulle drabbas av en”double dip” i meningen att BNP-nivån återigen börjarfalla tillbaka – vilket vi bedömer till 20 procents sanno-likhet – ändras spelplanen. Taylorregeln indikerar att enutveckling där arbetslösheten stiger till 11 procent, ochligger kvar på den nivån till halvårsskiftet 2011, skullebehöva mötas med räntesänkningar på ca 75 räntepunk-ter.




Euro-zonen

Lugnande stresstester trots bristerEU:s test av det europeiska banksystemet där 91banker testades för åren 2010 och 2011 resulteradei att sju banker – fem spanska, en tysk, en grekisk –föll under det uppsatta gränsvärde för primärkapitalpå 6 procent (Tier 1). Enligt de hypotetiska scenari-erna skulle EU:s banksystem behöva kunna hanteraförluster på totalt 566 miljarder euro.

Många av bankerna hamnade dock nära gränsvär-det. Detta bekräftar bilden av att det fortfarandenns svagheter i det nansiella systemet i form avsårbara balansräkningar, överkapacitet och dåliglönsamhet. Bankerna i Euro-zonen spelar en särskiltviktig roll för den ekonomiska återhämtningen, dåde svarar för ca 80 procent av all kreditförsörjning.Euro-zonens banker har samtidigt ett mycket stortrenansieringsbehov de närmaste två till tre åren.

Fortsatt kapitalisering (genom nytt kapital eller in-tjäning) är nödvändig för att bevara den nansiellastabiliteten och hålla ned lånekostnaderna.

Testen har inte undgått kritik. Antagandena har settssom alltför mjuka. Ett scenario som innebär att ettEU-land ställer in betalningarna saknas. Därtill nnsoklarheter kring de tyska bankernas redovisning avsin exponering mot olika statspapper. Av de 14 tyskabankerna som deltog i stresstestet valde sex att interedovisa detaljer kring innehavet av statsobligationeroch statsskuldväxlar.

Kritiken är delvis befogad. Likväl fyller testet erasyften. Det har genomförts i alla länder samtidigt,vilket ger en systemdimension på riskbilden. Attdialogen mellan institut och tillsynsmyndigheter harförstärkts har medverkat till att öka transparensenoch minska osäkerheten. Inte minst har stresstesternamildrat osäkerheten kring statusen i det spanska bank-systemet, där samtliga banker deltog.



Storbritannien


Nödbudget dämpar tillväxten

Åtstramningar pressar hushållen

Bostadsmarknaden mattas av igen

BoE höjer räntan i slutet av 2011

Stigande export och industriproduktion har bidragittill en återhämtning av den svårt sargade brittiskaekonomin. Under andra kvartalet 2010 steg BNP med

1,2 procent jämfört med föregående kvartal, vilket varklart högre än förväntat. Expansionen kommer troligenatt mattas under andra halvåret och de närmaste årenförutser vi en tillväxt något under den trendmässiga.BNP stiger med 1,7 procent 2010 och med 2,0 pro-cent 2011. 2012 ökar BNP med 2,2 procent.

Utvecklingen framöver kommer i hög grad att påver-kas av den nödbudget som den nya koalitionsregerin-gen presenterade i juni. Budgeten innebär en totalnanspolitisk åtstramning på 7 till 8 procent av BNPfram till och med 2013. Åtstramningen bidrar till attStorbritannien, åtminstone tills vidare, kan undvika en

nedgradering av sin AAA-rating. En detaljerad budget-plan presenteras i oktober. Det är dock redan känt att80 procent av åtstramningarna kommer att utgöras avutgiftsminskningar och resterande 20 procent av skatte-höjningar. Nedskärningarna för de olika departementenkommer att bli omkring 25 procent men bl a Hälsode-partementet (NHS) har undantagits.

Hårdare internationell reglering av nansmarknaderna(Basel III) kan potentiellt få stora effekter för denviktiga nansiella sektorn. Kraven har dock mildrats ochimplementeringen av Basel III har i praktiken skjutitsupp. Därmed skjuts även de risker mot konjunkturensom sämre tillgång på kapital och höjda lånekostnaderkan medföra på framtiden.

Exporten har återhämtat sig klart från bottennivåernaunder 2009. Framöver kommer dock exporten att däm-pas av att pundet återtar en del mark mot euron. Denprivata konsumtionen har hittills hållits uppe men kom-mer att utvecklas svagt framöver genom att åtstramn-ingar dämpar inkomstutvecklingen. Om åtstramningarnauppfattas som trovärdiga kan de dock få positiva effek-ter på konsumentförtroendet.

Bostadsmarknaden verkar nu försvagas. Efter att haåterhämtat sig från botten under början av 2009 pekarde senaste utfallen på stagnerande eller till och medfallande bostadspriser. En svag utveckling för hushållensdisponibelinkomster dämpar aktiviteten på bostads-

marknaden framöver. Vi förväntar oss att återhämtnin-gen för bostadspriserna avtar under andra halvåret 2010och att priserna stagnerar under 2011 och 2012.

Arbetsmarknaden har klart förbättrats sedan årsskiftet;i april var arbetslösheten 7,8 procent. Sysselsättningenökade under första kvartalet. Utvecklingen på arbets-marknaden kommer dock att påverkas negativt av deförväntade uppsägningarna i den offentliga sektorn.Den nyinrättade budgetmyndigheten OBR bedömer att

omkring 600 000 personer, 2 procent av det totala an-talet sysselsatta, kommer att förlora sina anställningar.Sammantaget räknar vi med att arbetslösheten kommeratt stiga svagt det närmaste året.

Årlig procentuell förändringInflation och kärninflation i Storbritannien

Inflation KärninflationSource: ONS

07 08 09 10

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

Inationen har fallit tillbaka något och kärninationenföll i juli till 2,6 procent. Vår prognos pekar på att in-ationen kommer att falla tillbaka till 2,5 procent vidslutet av 2010, vilket ger en ination på 3,1 procentför helåret. Dämpningen fortsätter under 2011 och2012 och inationen blir 2,1 respektive 1,3 procent.För kärninationen väntas en liknande utveckling. Ef-fekten på inationen av momshöjningen i januari 2011neutraliseras av övriga åtstramningseffekter. Minskaderisker för att inationen åter tar fart ger Bank ofEngland möjlighet att hålla kvar räntan på låg nivå ochdärmed fortsätta stimulera ekonomin och motverkaeffekterna av nödbudgeten. Vi tror att Bank of Englandväntar till sista kvartalet 2011 med att höja räntan. Idecember 2012 ligger styrräntan på 2,0 procent.

Vi räknar med att pundet fortsätter att återta viss mark

mot euron. Pundet är fortfarande fundamentalt lågtvärderat och den högre inationen i Storbritanniengör att räntehöjningar ligger något närmare i tiden. Viräknar med att EUR/GBP står i 0,80 vid årsskiftet ochsedan ligger kvar runt den nivån.



Östeuropa


Gradvis konjunkturuppgång Inhemsk efterfrågan vaknar sakta till liv

Förbättrad makroekonomisk balans

Valutorna apprecierar ånyo

Östeuropas konjunkturuppgång är på väg att breddas.Hösten 2009 påbörjades en återhämtning för export ochindustriproduktion och tillväxten har på era håll varit

starkare än i väst. Uppgången har dock skett från en lågnivå; Östeuropa drabbades hårdast av global kreditkristill följd av stora utlandslån. Industrikonjunkturen ärnu på väg in en mognare fas. Samtidigt börjar de förstatecknen komma på att även hushållens konsumtionbörjat haka i återhämtningen. Hushållen får stöd av enstabilisering på arbetsmarknaden samt återvändandereallönetillväxt. Även företagens investeringsutsikterhar ljusnat något. Vi fortsätter dock att spå en ganskatrög uppgång i inhemsk efterfrågan. Huvudskälen är enmåttlig åtstramning av nanspolitiken i en rad ländersamt en kreditsituation som bara långsamt tinar upp.Sammantaget innebär detta en hyfsad BNP-tillväxt denärmaste åren, som dock i de esta fall knappt nårpotentiell takt.

Polen och Ryssland är i bäst fundamentalt skick, un-dantaget stora budgetunderskott.

Polens tillväxt – enda EU-land på plus förra året – ökarfrån 3,5 procent i år till 4,5 procent 2012. Regeringensmål att sänka budgetunderskottet från 7,1 procent avBNP i fjol till 3 procent 2013 - inför en eventuell euro-konvertering 2015 - framstår som realistiskt. En fyraårs-plan som antogs nyligen innefattar bl a höjd moms, takför utgiftsökningar samt snabbare privatiseringar.

Rysslands tillväxt accelererade andra kvartalet till enårstakt på 5,2 procent. Extremt väder och bränder, somlett till att en fjärdedel av spannmålsproduktionen ra-derats ut, hämmar tillväxten på kort sikt. Jordbrukettotalt svarar inte för mer än 4 procent av BNP, menäven andra störningar i produktion och transporter däm-par. Vi sänker årets tillväxtprognos med en halv procen-tenhet till 4,5 procent, men tror att tillväxten sedanökar till 5,5 procent 2012. Ekonomin gynnas av relativthöga råvarupriser samt fortsatt mjuk nanspolitik i år.

Ukraina har repat sig oväntat snabbt efter fjolårets15-procentiga BNP-ras. BNP växte med 6 procent förstahalvåret. Stålexport och svag valuta har drivit upp-gången. Ett nytt låneavtal med IMF har bidragit till

ökat investerarförtroende, men är också kopplat tillåtstramningskrav och reformer. Bankernas kreditgivningåterkommer sakta; centralbankens stresstest i somrasvisar på kvarvarande kapitalbehov för en tredjedel avbankerna. Vi spår en BNP-tillväxt på 4-5 procent dekommande åren.

KPI, årlig procentuell förändring

Nedgång i inflationen

Ryssland Ukraina PolenKälla: Lokala statistikbyråer

06 07 08 09 100

5

10

15

20

25

30

35

0

5

10

15

20

25

30

35

Den underliggande balanssituationen i Östeuropa harförbättrats. Bytesbalansunderskotten är nu relativtlåga i era länder och Ryssland, Ungern och Baltikumvisar överskott. De stora budgetunderskott som upp-stod under krisen minskar gradvis, vilket bidrar till attstatsskulderna förblir relativt låga.

Inationstakten har sjunkit de senaste åren, i t exRyssland till rekordlåga 5 procent i juli. Nedgången hardrivits av stora resursgap och lönepress. Men inatio-nen är nu nära botten. Dåliga spannmålsskördar samtadministrativa höjningar ger ökad ination. Med vårt

modesta tillväxtscenario blir dock de underliggandeprisökningarna lugna.

Centralbankerna kan dröja med räntehöjningar. Polenoch Tjeckien blir först ut att höja våren 2011. Mångaöstvalutor har försvagats sedan i maj och därmed ten-derat att bryta en långsiktig apprecieringstrend. Dettakan i hög grad förklaras av sviktande global riskaptitmen även oro över Ungerns mjuka budgetpolitik. Rela-tivt starkare tillväxt i Öst samt kapitalströmmar ger enförnyad valutaförstärkning i höst. Men den blir intekraftig då oro över USA-ekonomin lär hämma riskaptit-en. Forinten kan inför Ungerns lokalval i höst pressas

igen.



Baltikum


Måttlig tillväxt efter svåra anpassningar Export drar - hemmamarknader trögt upp

Deationstrycket släpper i år

Ökad nansiell stabilitet

De baltiska ekonomierna har nu åter börjat växa medstöd av stark export. Den brutala anpassningsprocess-en efter tidigare svåra externa och interna obalanser,

som innebar BNP-fall från toppen till botten på runt 30procent, börjar nu gå mot sitt slut. Tillväxten når dockinte upp till tidigare skattning av potentiell tillväxt påca 6-7 procent. Stramare kreditmiljö och försiktigareinvesteringsbeteende jämfört med den tidigare boomenhåller tillbaka tillväxten. Därtill kommer i krisens spårnya emigrationstendenser. Vi räknar därför med engradvis ekonomisk återhämtning till en tillväxt runt 4-5procent under de närmaste två åren.

Estland leder återhämtningenEU:s sentimentindikator för företag och hushåll, sombörjade vända uppåt våren 2009, har under de senaste

månaderna fortsatt uppåt, om än i en lugnare takt.Hushållens framtidstro har det senaste året tydligt åter-vänt i Estland, medan nivåerna ännu är låga i Lettlandoch Litauen. En orsak kan vara positiva förväntningar pådet estniska euro-inträdet 2011, men också att Estlandsregering tidigt kunde skapa förtroende för nanspoli-tiken genom åtgärder som förhindrade att budgetunder-skottet skenade iväg.

Förbättringen i sentimentindikatorer har också börjatvisa sig i BNP-data. Under andra kvartalet ökade Est-lands BNP med 3,5 procent i årstakt och Litauens BNP

växte med 1,3 procent. Detta var de första positivatillväxttakterna sedan fjärde kvartalet 2007 respektivetredje kvartalet 2008. Den lettiska årstakten väntasvara på plus senast fjärde kvartalet. Utfallen har variti linje med våra förväntningar; BNP-prognoserna 2010för Estland (2,0 procent) och för Litauen (1,0) är därföroförändrade jämfört med NO maj. För Lettland har vidock gjort en uppjustering från -2,8 till -1,5 procent.

Förbättrad konkurrenskraftExporten fortsätter att vara den klart dominerandedrivkraften i år, även om tillväxttakten nu väntasdämpas till följd av avklingande positiva baseffekter.

Ökningstakten på årsbasis i rullande tremånaderstaloch löpande priser ligger på ca 30 procent i Estland ochLettland och nära 40 procent i Litauen. Bakom dettauppsving ligger en ökad internationell efterfrågan, men

de baltiska staterna har också återvunnit marknadsan-delar 2009 (Litauen även 2008). Konkurrenskraften har delvis förbättrats genom innevarande års euroförs-vagning, men främst har interndevalveringarna buritfrukt. Det framgår i de reala effektiva växelkurserna; segraf som visar inationsjusterad kursutveckling mot 58ekonomier.

Index 100 = 2005

Real effektiv växelkurs

Estland Litauen LettlandKälla: BIS

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

85

90

95

100

105

110

115

120

125

130135

85

90

95

100

105

110

115

120

125

130135

Lönerna har dragits ned kraftigt, främst i Lettland däranpassningsbehovet också varit störst. Den ofciellasänkningen av lettiska lönenivån från toppen i slutet av2008 har varit 15 procent hittills (t o m första kvarta-let), men troligen är neddragningen klart större än såi praktiken. Offentliga löner har sänkts med ca 25 pro-cent. Privat sektor har också stärkt konkurrenskraftenvia rationaliseringar. En viss ytterligare press nedåt pålönesidan i årstakt sker troligen i år i samtliga länder.Därefter räknar vi med att anpassningsprocessen ärgenomförd och förutspår vissa löneökningar nästa år.Detta betyder i sin tur att det underliggande dea-

tionstrycket i konsumentpriserna försvinner; i Estlandoch Litauen bröts HIKP-nedgången i årstakt redan ivåras. Prisuppgångarna hittills är dock i hög grad ef-fekter av administrativa höjningar (skatter och avgifter)samt dyrare energi. Inationen återvänder i måttligtakt. Vi räknar med genomsnittliga prisökningar på 2-3procent (högst i Estland) 2011.

Interndevalveringarna har samtidigt dämpat import-efterfrågan och bidragit till en kraftig omsvängning ibytesbalanserna. Tidigare exceptionellt stora under-skott har vänts i betydande överskott 2009. Även ettskift i kapitalödena från de utlandsägda bankerna harstärkt bytesbalanserna. Vår bedömning är att överskott-en dämpas eller övergår i måttliga underskott framövernär inhemsk efterfrågan successivt stärks.




Baltikum

Procent av BNPBytesbalans

Estland Lettland LitauenKälla: Bank of Estonia, Bank of Latvia, Bank of Lithuania

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

Den inhemska efterfrågan är ännu nedpressad, menman kan se tendenser till att hushållens konsumtionhar bottnat. En stabilisering på arbets- och husmark-

naderna har bidragit till detta och framöver kommerkonsumtionen också att få stöd av stigande löner. Vårbedömning är att den estniska inhemska efterfråganbörjar repa sig sakta i slutet av 2010, med viss extra im-puls för investeringar inför euro-övergången. I Lettlandoch Litauen kommer de inhemska delarna av ekonomi-erna igång först i början av nästa år.

Flera faktorer talar dock för att återhämtningen iinhemsk efterfrågan blir trög. BNP-tillväxten blirinte tillräckligt stark för att möjliggöra någon markantförbättring på arbetsmarknaden; arbetslösheten på 15-20 procent sjunker långsamt framöver. Därtill kommer

att nanspolitiken förblir stram i Lettland och Litauennästa år. Den pågående privata skuldavvecklingen lärdärtill fortsätta 2011.

Budgetsanering men vissa risker åter-stårDen offentliga budgetsaneringen är i stort sett avklaradi Estland, medan den fortsätter i Lettland och Litauen.Vi räknar med att Lettland därmed fortsätter att levaupp till de av internationella kreditgivarna IMF och EUsatta målen. Det lettiska budgetunderskottet väntas blinågot mindre än 8,5 procent av BNP i år och 6 procent

2011. Litauens underskott krymper till 8 respektive 5procent. Den offentliga skuldtillväxten upphör under2011-2012. Nivåerna är måttliga runt 40 respektive 60procent av BNP i Litauen och Lettland. Estlands of-fentliga skuld är långt under 10 procent.

Vissa politiska risker kvarstår i Lettland och Litauen.Att länderna sedan i våras styrs av minoritetsregering-ar kan göra det svårare att genomdriva kvarvarandeåtstramningsbehov. Parlamentsvalet i Lettland i oktoberinnebär en extra osäkerhet. Vår bedömning är dock attdet parlamentariska stödet är tillräckligt stort för atthuvuddragen i politiken ska kunna genomföras, även

om vissa förslag kan komma att raderas och justeras.Att den ekonomiska återhämtningen är på väg dämpargenerellt sett också de politiska riskerna.

Återvunnet marknadsförtroendeLjusare ekonomiska utsikter, beslutsamhet i sanerings-politiken och effektiv interndevalveringspolitik harbidragit till ett återvunnet förtroende på nans-marknaderna. Att Estland under våren och sommarenfått klartecken att införa euron 2011 har också bidragit

till ökad marknadsstabilitet i Lettland och Litauen.Därtill kommer att Lettlands överläggningar med kredit-givarna IMF och EU har avdramatiserats. Sedan februari-mars har signalerna från den lettiska regeringen varitatt behovet av att utnyttja internationella lån minskatsubstantiellt.

Procent

3-månaders interbankränta

Estland: TALIBORLettland: RIGIBOR

Litauen: VILIBOREuro-zonen: EURIBOR


jan

07

maj sep jan

08

maj sep jan

09

maj sep jan

10

maj0

5

10

15

20

25

30

0

5

10

15

20

25

30

I denna miljö har interbankräntorna fallit kraftigtsedan senare delen av 2009; tremånadersräntorna hari sommar handlats med mindre än en procentenhets

marginal mot motsvarande euroränta (Lettlands bara 40punkter över). Detta är i grunden ett utryck för en ökadmarknadstro på att de fasta euro-peggarna kommer atthålla även för Lettland och Litauen vilket hela tidenvarit vårt huvudscenario.

Som väntat fattade EU i juli formellt beslut om attEstland ska konvertera till euron den 1 januari 2011utan kursjustering. Vårt huvudscenario är att Lettlandoch Litauen blir medlemmar i Euro-zonen 2014. Dettaär också lettiska regeringens ofciella mål respektiveLitauens regerings strävan. Budgetunderskottet blir detknepigaste att uppfylla av de fem kriterierna. Detta

måste, för att tidtabellen ska hålla, bringas ned till3 procent av BNP 2012, något som kan visa sig bli vältufft.



Sverige


Mycket snabb återhämtning Högsta tillväxten i västvärlden 2010

Arbetslösheten faller snabbt under hösten

Inationen förblir låg

Framtunga höjningar från Riksbanken

Expansiv nanspolitik 2011

Svensk ekonomi växer nu betydlig snabbare än om-världen. BNP andra kvartalet var starkare än väntat ochutsikterna för resten av 2010 ser gynnsamma ut. Vi hardärför justerat upp BNP-prognosen för 2010 och räknarmed en tillväxt på 4,7 procent (4,4 procent dagkorrig-erat). Framöver medför dock inbromsningen i världs-ekonomin att även svensk tillväxt mattas. Högt sparan-de bland hushåll och fortsatt expansiv nanspolitik gördock att BNP-tillväxten även fortsättningsvis blir högreän i omvärlden. Vi räknar med en tillväxt på 2,9 procent2011 och 2,3 procent 2012.

Procent

Stark återhämtning för BNP under 2010

Kvartalsförändring Årlig förändringKälla: SCB, SEB

Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q307 08 09 10 11 12

-7

-5

-3

-1

1

3

5

-7

-5

-3

-1

1

3

5 PrognosSEB

Den starka BNP-uppgången har avspeglats i en nedgång iarbetslösheten den senaste tiden. När tillväxten mattasgår även arbetsmarknadsförbättringen in i en lugnarefas. Arbetslösheten fortsätter dock nedåt under helaprognosperioden och i slutet av 2012 räknar vi med enarbetslöshet på ca 7,5 procent. Detta motsvarar en nivåsom ligger ca en procentenhet över lägstanivån underden föregående högkonjunkturen och är ganska nära våruppskattning av jämviktsarbetslöshet.

Även andra mått tyder på att det totala resursut-

nyttjandet lämnat krisnivåer och nu benner sig påungefär samma nivå som under den milda lågkonjunk-turen 2001. Starkare krona, låga löneavtal och en åter-hämtning i produktiviteten talar dock för att inationenförblir låg under hela prognosperioden.

Förutsättningarna för Riksbanken har i viss mån ändratsde senaste månaderna. Återhämtningen går snabbareän väntat. Samtidigt har regelverken kring Basel IIImjukats upp och senarelagts. Vi räknar med att Riks-banken höjer räntan vid varje penningpolitiskt möteunder hösten och når en nivå på 1,5 procent i februari2011. Därefter bidrar lågt inationstryck och dämpadtillväxt till långsammare takt i höjningarna. Därtill kom-mer risken för en alltför stark krona till följd av vidgad

korträntedifferens mot omvärlden. Vi räknar med enreporänta på 2,25 procent i slutet av 2011 och 3,00procent i slutet av 2012.

Sverige fortsätter att uppvisa starka offentliga nanseroch statsbudgeten är nära balans redan i år. Dettaskapar utrymme för en fortsatt expansiv nanspolitikefter valet och båda regeringsalternativen har ocksåannonserat allt er vallöften. Oavsett vilket block sombildar regering efter valet räknar vi med reformer mot-svarande ungefär 25 miljarder kronor under 2011 (0,8procent av BNP), främst i form av lägre skatter för pen-sionärer och ökade statliga bidrag till kommunsektorn.

Politiken 2011 kommer att bli mer efterfrågeinriktad änutbudsinriktad oavsett vem som vinner valet.

Vår huvudprognos utgår från en fortsatt moderatleddalliansregering. Opinionsundersökningarnas resultatskiftar, men det är inte osannolikt att Sverigedemokra-terna kommer att få en vågmästarroll i riksdagen. Enminoritetsregering kan på kort sikt ge en något ökadriskpremie på ränte- och valutamarknaderna. På längresikt kan också ett sådant parlamentariskt läge leda tillblocköverskridande överenskommelser som bidrar tillstabilitet i politiken. Det nanspolitiska ramverketsstarka ställning bidrar till en stabil ekonomisk politik på

kort och lång sikt.

Bred exportuppgångÅterhämtningen i varuexporten började senare än imånga andra länder, men uppgången de senaste fyra-fem månaderna har varit desto starkare. Den årligaförändringen i varuexporten är nu den högsta sedan1994-95. Konjunkturbarometern tyder på att exportenkommer att fortsätta växa starkt på kort sikt. Dengenomsnittliga ökningen mellan 2009 och 2010 bliromkring 11 procent.




Sverige

Varuexporten starkast sedan 1995

Årlig procentuell förändring (vä axel)Nivå, mdr SEK kvartal (hö axel)

Källa: SCB, SEB

94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

100

125

150

175

200

225

250

275

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

Exportuppgången är bredbaserad med stora uppgångarframför allt i de sektorer som föll mest under 2009, t exbilindustrin. Även återhämtningen för metallindustrin

och gruvnäringen har varit mycket stark. Den starkaexportuppgången i år drivs i stor utsträckning av enreversering av den internationella lageravvecklingenunder 2009. När denna process gradvis stannar av under

loppet av 2010 går exporten in i en lugnare fas.

Trots kronförstärkningen är industrins konkurrenskraftrelativt god. Den svenska exportstrukturen är också vällämpad att möta den internationella efterfrågeuppgångvi ser framför oss på längre sikt. Tillväxttakten försvensk export mattas dock en del de kommande årennär den globala industrikonjunkturen går in i en lugnarefas.

Skulle den internationella konjunkturen försämras dra-matiskt kommer dock Sverige ofrånkomligen att drab-bas. En djupare nedgång i den internationella handeln,

t ex driven av nya uppblossande problem i nanssektornskulle få stora konsekvenser. Den historiska korrelatio-nen med tillväxten i USA och Euro-zonen är hög och i

Varför går Sverige så bra?Den svenska tillväxten 2010 väntas bli ungefär dubbeltså hög som OECD-genomsnittet och inget annat mogetindustriland verkar komma i närheten av den svenskatillväxttakten. En förklaring till detta är att nedgångenunder 2008 och 2009 blev djupare än i de esta andra

länder; potentialen för en återhämtning är därmedstörre. De stora svängningarna beror på ekonominshöga exportandel (50 procent), men också på attexportens branschsammansättning fört med sig extrastora svängningar.

Detta är dock inte den viktigaste förklaringen; även inivåtermer har produktion och sysselsättning utveck-lats starkare i Sverige. Under det senaste året har t exhalva nedgången i sysselsättningen återtagits i Sverigemedan den ligger kvar på botten i Euro-zonen.

Index 100=2007

Sysselsättning

Sverige Euro-zonen Källa: Eurostat, SC

Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q107 08 09 10

98,

99,

99,

100,

100,

101,

101,

102,

102,

98,5

99,0

99,5

100,0

100,5

101,0

101,5

102,0

102,5

En rad faktorer kan förklara att svackan i den in-hemska efterfrågan, både på konsumtions- ochinvesteringssidan, blev mer kortvarig i Sverige äni andra länder. Konsumtionen har hållits uppe avett i utgångsläget högt hushållssparande samt godinkomstutveckling. Denna härrör till stor del från en

expansiv nanspolitik som möjligtgjorts av robustastatsnanser. En annan viktig faktor är att Sverigeinte drabbats av en kris på bostadsmarknaden, medstora prisfall, vilket varit fallet i era andra länder.Därigenom har hushållens starka förmögenhetsställ-

ning bevarats samtidigt som nedgången i byggsektornblivit mildare. Stabiliteten på bostadsmarknaden berordelvis på att styrräntesänkningar fått större genomslagpå boräntorna, men också på en långsiktigt låg nivåpå bostadsbyggandet. Fortsatt stigande huspriser harlett till en stark förmögenhetsställning, vilken i sin turbidragit till att stimulera konsumtionen.

Kort löptid, procentBolåneräntor

USA, Freddie Mac 1 årStorbritannien, standard, rörlig räntaSverige, 3 månader


05 06 07 08 09 10

1

2

3

4

5

6

7

8

1

2

3

4

5

6

7

8

Sammantaget kännetecknas svensk ekonomi därför aven snabb och bred efterfrågetillväxt där stora bran-schmässiga strukturkriser i hög grad kunnat undvikas.

Men samtidigt kan era av de faktorer som liggerbakom den gynnsamma utvecklingen också tolkas somkvarstående risker inför framtiden. I konsumtions-avsnittet nedan diskuteras riskerna för att snabbkreditexpansion och stora prisökningar på bostäderska leda till problem på sikt. I exportavsnittet ana-lyseras den svenska ekonomins stora internationellaberoende.




Sverige

sådana krissituationer blir Sverige extra utsatt i egen-skap av en liten öppen ekonomi.

BNP, årlig procentuell förändringHög korrelation med omvärlden

Källa: Reuters Ecowin

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

USASverige

Euro-zonen

Korrelation:Sverige - USA: 0,82Sverige - Euro-zonen: 0,91

Högre resursutnyttjande gerinvesteringarDen branta inbromsningen i industrin under 2008-09ledde till att kapacitetsutnyttjandet dök till rekord-låga nivåer, med ett kraftigt investeringsras som följd.Kapacitetsutnyttjandet har nu snabbt vänt uppåt ochär tillbaka på nivåer mer i linje med en normal lågkon-junktur.

Investeringarna i näringslivet började stiga redan iinledningen på 2010 från mycket låga nivåer och åter-hämtningen fortsätter enligt SCB:s investeringsenkät.Uppgången är relativt bredbaserad med ökad aktivitet

för såväl tillverkningsindustrin som för många inhemskasektorer. Investeringsuppgången fortsätter de kom-mande åren, men investeringsnivån 2012 ligger ändålägre än vad som gällde före krisen. Bostadsbyggandethar också vänt kraftigt uppåt den senaste tiden. Nivånsom andel av BNP har legat lägre än i nästan alla andraEU-länder under en längre tid och gynnas nu av stigandebostadspriser.

Fasta bruttoinvesteringarProcentuell förändring (nivå 2009, löpande priser)

2009 2009 2010 2011 2012

Offentliga 103 7 2 -1 -1Bostäder 91 -23 17 12 8

Näringslivet 362 -19 6 5 5

Totalt 555 -16 7 5 4

Källa: SCB, SEB

Utrymme för konsumtionsökningDen privata konsumtionen stöds av en inkomsttillväxtpå i genomsnitt drygt 2 procent per år under perioden2010-12. Låg ination gör att reala timlöner stiger, trotsrekordlåga nominella löneökningar, vilket i kombinationmed stigande sysselsättning leder till en solid uppgångi real lönesumma. Därtill kommer att den expansivananspolitiken lyfter inkomsttillväxten med nästan enprocentenhet per år under 2010-2012.

Hushållens inkomster och konsumtionÅrlig procentuell tillväxt

2009 2010 2011 2012

Konsumtion -0,8 2,9 2,6 2,2

Inkomster 0,9 1,8 2,9 2,2

Sparkvot, nivå 12,6 11,6 11,8 11,8

Källa: SCB, SEB

Hushållens sparkvot har under krisen kommit upp till re-kordhöga nivåer. En gradvis fallande arbetslöshet och enstark förmögenhetsställning med huspriser på rekord-nivåer talar för att hushållen nu skulle kunna dra nedpå sitt sparande. Vi räknar därför med att sparkvotenfaller tillbaka med en procentenhet i år. För 2011 och2012 är prognosen att konsumtionen i stort sett följerinkomstutvecklingen, men osäkerheten i konsumtion-sprognosen ligger på uppsidan i det korta perspektivet.

Obalanser skjuts på framtidenPå längre sikt nns det dock skäl till större oro. Denstarka transmissionsmekanismen i penningpolitiken harlett till att hushållens krediter fortsätter att öka betyd-ligt snabbare än inkomsterna. Detta avviker starkt frånmönstret i omvärlden. Huspriserna har vänt uppåt efteren kort svacka. Det innebär att huspriserna fördubblatsde senaste tio åren. Vid en internationell jämförelse ärdet bara Spanien, som trots de senaste årens nedgång,uppvisar en större prisuppgång sett över hela decen-niet.

Det nns visserligen vissa lugnande särdrag i den sven-ska bostadsmarknaden, såsom högt hushållssparande,lågt bostadsbyggande och mindre spekulativa inslag påbostadsmarknaden. Ändå är skillnaden mot omvärldenpåtaglig; den process av nedbantning av skulder (delev-erage) och anpassning av huspriserna som nu i hög gradpräglar omvärlden har alltså inte påbörjats i Sverige.

Index 2000 = 100

Huspriser

StorbritannienNorgeUSA

DanmarkSpanienTyskland

Sverige

Källa: Reuters EcoWi n

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

75

100

125

150

175

200

225

250

75

100

125

150

175

200

225

250

Erfarenheterna i andra länder visar att en så snabbskulduppbyggnad som den svenska brukar få ett ganska

abrupt slut. Ofta är detta förknippat med en negativspiral där fallande bopriser leder till ökat sparande,fallande konsumtion och stigande arbetslöshet. Denekonomiska politiken i Sverige – såväl nanspolitiken




Sverige

som penningpolitiken – står inför utmaningen att säker-ställa den mjuklandning av kredittillväxt och husprisersom så många länder misslyckats med.

Procent av disponibel inkomst

Hushållens skuldsättning fortsätter öka

Sverige: Räntebörda efter skatt (vä axel)Sverige: Skulder (hö axel)USA: Skulder (hö axel)

Källa: Riksbanken, Federal Reserve, SEB

82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

60

80

100

120

140

160

180

3

4

5

6

7

8

9

10

11

Arbetslösheten fallerDen säsongsjusterade arbetslösheten har fallit betyd-lingt under de senaste månaderna. Även om månad-sutfallen ofta är volatila, inte minst under sommaren,tyder det mesta på att arbetslösheten nu trendmässigtfortsätter nedåt. Kortsiktiga indikatorer pekar på att

nedgången den närmaste tiden kan gå ganska fort.Enligt KI:s barometer är t ex andelen företag som angeratt de avser öka antalet anställda högre än den varnågon gång under 2007, då sysselsättningen ökade medmer än 2,5 procent.

Stora revideringar av svensk BNPRevideringarna av den svenska BNP-prognosen har densenaste tiden varit större än i omvärlden. Fram till ochmed maj i år låg konsensusprognosen runt 2 procent.Därefter har den stigit till 3,5 procent i augusti, och viräknar med att trenden uppåt fortsätter de närmastemånaderna i linje med vår egen prognos. Liknandetendenser nns också för andra länder vars konjunk-turmönster är starkt beroende av den internationella

handeln och industrikonjunkturen. Japans BNP-tillväxtskrevs till exempel upp kraftigt under våren, svag BNPunder andra kvartalet gör att en rekyl nedåt i konsen-susprognosen är trolig. När det gäller Tyskland harden senaste tidens starka data ännu inte fullt ut slagitigenom i konsensusprognosen.

Procent enligt Consensus ForecastsBNP-tillväxt 2010

USAJapan

Euro-zonenSverige

Tyskland

Källa: Consensus Economics

jan mar maj jul sep nov jan mar maj jul09 10

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

Förändringen av den svenska prognosen beror till endel på revideringar av nationalräkenskaperna. I Nordic

Outlook Maj förutspådde vi en BNP-prognos i Sverige

för 2010 på 3,0 procent, alltså klart högre än dåvar-ande konsensusbilden. Vi diskuterade då utförligt ifaktarutan ”Stort gap mellan BNP och arbetsmarknad”den diskrepans som fanns mellan å ena sidan stark

arbetsmarknad, stigande framtidstro och positivaöverraskningar för de offentliga nanserna och å andrasidan BNP-siffror som pekade på en fallande produk-tionsnivå genom hela 2009.

Index kv1 2008 = 100BNP bottnade kv1 2009 enl reviderad statistik

Källa: S CB

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q208 09 10

93

94

95

96

97

98

99

100

101

93

94

95

96

97

98

99

100

101

Aug 2010

Feb 2010

I samband med publiceringen av andra kvartaletssiffror ändrades bilden. Det nya förloppet innebär att

BNP-nivån bottnade första kvartalet 2009; betydligtmer konsistent med övrig ekonomisk information.Tekniskt sett förändrade detta förutsättningarna förhelårsprognosen 2010 i hög grad. Vi hade i faktarutani maj implicit utgått från att sådan revidering skullevara ofrånkomlig, men naturligtvis inte kunnat drakonsekvenserna fullt. De stora prognosjusteringarnaför svensk BNP 2010 kan således ses som en effektav att en liten öppen ekonomi är mer beroende avomslagen i den globala konjunkturen, men också avatt statistikrevideringar kan vara mer nyckfulla i småländer.




Sverige

ArbetsmarknadenProcentuell förändring

2009 2010 2011 2012

Sysselsättning -2,1 0,9 1,2 0,5

Arbetsutbud 0,2 1,0 0,5 0,3

Arbetslöshet (nivå) 8,3 8,5 7,9 7,6

Medelarbetstid -0,5 0,3 -0,4 0,0

Produktivitet, BNP -2,5 3,2 2,1 2,1

Källa: SCB och SEB

Expansiva sysselsättningsplaner i näringslivet

Företag som avser öka antalet anställda, nettotal (vä axel)Sysselsättning, årlig procentuell förändring (hö axel)

Källa: KI, SCB, SEB

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

PrognosSEB

Statistiken över nyanmälda platser och varsel ger inteen fullt lika ljus bild av utvecklingen, men tyder ändåpå att sysselsättningsuppgången fortsätter att förstär-

kas. Återhämtningen i BNP framöver talar dock för enmer måttlig uppgång av sysselsättningen på lite längresikt. Potentialen för produktivitetsförbättringar är storefter de senaste årens stora fall, vilket minskar behovetav nyanställningar.

Index 2003 = 100

Produktivitet och BNP/timmar

Källa: SCB, SEB

03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

97,5

100,0

102,5

105,0

107,5

110,0

112,5

115,0

117,5

97,5

100,0

102,5

105,0

107,5

110,0

112,5

115,0

117,5

15-årig trend

Produktivtet

Prognos SEB

Låga löneavtal 2010 och 2011Avtalsrörelsen 2010 är nu i stort sett avslutad. EnligtMedlingsinstitutets beräkningar ser de genomsnittligtavtalade lönerna ut att hamna på 1,9 procent under

2010 och 1,7 procent 2011. Avtalen slöts i stor utsträck-ning under en period då arbetslösheten befarades stigalångt över dagens nivåer. När arbetsmarknaden nu

stärks är det rimligt att tro att de totala löneökning-arna blir något högre än de avtalade. Vår prognos äratt löneökningarna uppgår till 2,0 procent 2010 och 2,3procent 2011. Månadsutfallen (enligt Medlingsinstitutet)bekräftar bilden av en tydlig inbromsning av löneökn-ingstakten även när hänsyn tas till den normala juster-

ingen nedåt i preliminära siffror.


Långsammare löneökningar

Näringsliv TotaltKälla: Medlingsinstitutet

01 02 03 04 05 06 07 08 09 101,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

De nya avtalen löper ut i slutet av 2011 eller början av2012. I nästa avtalsrörelse kommer troligen den fackligasidan att försöka kompensera sig för att man under2010 slöt avtal under påverkan av en alltför pessimistiskbild av konjunktur och arbetsmarknad. Inationsmåletsstarka förankring samt det faktum att reallönerna stegunder 2010 och 2011, trots låga nominella ökningar, bid-rar ändå till att vi inte räknar med alltför stora probleminom lönebildningen. Vi bedömer att löneökningarnaaccelererar till ca 3,5 procent under 2012; i linje medgenomsnittet de senaste decennierna.

Kärninationen fortsätter nedUnder de närmaste åren talar era faktorer för attinationen blir låg. Kronan har stärkts betydligt efterden kraftiga försvagningen under 2008-09. Priserna påimporterade varor i Sverige steg snabbt under 2009,till skillnad mot t ex Euro-zonen. När kronan nu stärktsär det troligt att en stor del av prisuppgången återtas.Denna effekt bidrar till att dämpa inationstrycket

under det närmaste året.

Den kraftiga nedväxlingen av löneinationen i kombi-nation med en återhämtning i produktiviteten medförockså att enhetsarbetskostnaden faller både 2010 och2011. Dessutom räknar vi med att internationella pris-ökningar på importerade varor i allmänhet kommer attvara låga.

Kärninationen, denierad som KPIF (KPI med fastaboräntekostnader) exklusive energi och livsmedel harfallit gradvis till drygt 1,5 procent i juli från nästan 3procent i slutet av förra året. Vi räknar med att ned-

gången fortsätter till mitten av nästa år, när effekternafrån kronförstärkningen kulminerar. Därefter sker engradvis uppgång, men KPIF underskrider Riksbankens




Sverige

mål på 2 procent under hela prognosperioden. KPI-inationen stiger gradvis till strax över 2 procent under2011 till följd av Riksbankens räntehöjningar som ökarräntekostnaderna för egnahem.

Årlig procentuell förändringLåg inflation

KPIF KPIF exkl energi och livsmedel KPIKälla: SCB, SEB

08 09 10 11 12

-2

-1

0

1

2

3

4

5

-2

-1

0

1

2

3

4

5

Prognos SEB

Snabbt stigande resursutnyttjande innebär ett ina-tionshot på längre sikt. Det historiska mönstret är dockatt inationen tar fart först när högkonjunkturen är påväg att kulminera. Den tidpunkten ligger förmodligenbortom vår prognoshorisont.

Framtunga räntehöjningarRiksbanken står inför ett allt tydligare dilemma. Mycketstarka svenska data för BNP och arbetsmarknad innebärbehov av rejäla prognosrevideringar. Å andra sidan skaRiksbanken väga detta mot nedrevideringar i omvärlds-bilden och ökande risker för en mer markerad nedgång

i t ex USA.

På kort sikt kommer de inhemska faktorerna att domi-nera. Revideringar av gapen för produktion och arbets-marknad gör att Riksbanken fortsatt drar slutsatsenatt nuvarande räntenivå är för låg. Dessutom väntashuspriser och utlåning stiga snabbare än vad under-liggande faktorer motiverar. Till det kommer att nans-politiken, oavsett utgången i valet i höst, bedöms blifortsatt expansiv.

Indikatorer för resursutnyttjande

Brist på arbetskraft, andel (vä axel)Kapacitetsutnyttjande i industrin, procent (hö axel)

Källa: KI

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

70,0

72,5

75,0

77,5

80,0

82,5

85,0

87,5

90,0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

Vi räknar med att Riksbanken under den närmaste tidengenomför de räntehöjningar man aviserat och höjer

räntan vid varje penningpolitiskt möte till och medfebruari. Det innebär att reporäntan når 1,5 procent ifebruari 2011.

Därefter räknar vi med att höjningscykeln går in i enlångsammare takt. Kraften i återhämtningen mattassamtidigt som det låga faktiska inationstrycket hamnaralltmer i fokus. De fortsatt mycket låga styrräntornai omvärlden kommer indirekt att påverka Riksbanken,bl a genom att kronan förstärks. Att en stor majoritetav hushållen har rörliga boräntor gör också att hus-priser och utlåning torde vara mycket känsliga för högrekorträntor. I viss mån kommer också husmarknaden attdämpas av det nya bolånetaket. Förändring av bolåne-institutens nansiering, en anpassning mot längrenansiering, bidrar också till att korta utlåningsräntorstiger i högre grad än vad som motiveras av reporänte-höjningarna. Riksbankens bedömningar av en neutralstyrräntenivå kan också fortsätta att justeras nedåt.

Sammantaget räknar vi med att reporäntan mot slutetav 2011 ligger på 2,25 procent och mot slutet av 2012på 3,0 procent.

Högre obligationsspread mot TysklandSkillnaden i styrränta gentemot ECB är den viktigasteförklaringsvariabeln när det gäller avvikelser i långränt-or gentemot Tyskland. Vi räknar med att reporäntanmot slutet av 2011 ligger runt 100 punkter över ECB:sreränta. Detta kommer att avspeglas i vidgad lång-räntedifferens. Starka svenska statsnanser håller docktillbaka ränteskillnaden. Sammantaget räknar vi med

att spreaden stiger till 30 punkter i mitten av nästa årfrån ca 0 punkter i dag. De svenska obligationsräntornastiger därmed långsamt från dagens mycket ned-pressade nivåer. Prognosen innebär att den svenskaavkastningskurvan blir mycket ack framöver.

Räntespread mot Tyskland

Reporäntespread (vä axel)10-årig räntespread (hö axel)


99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-0,5

-0,4

-0,3

-0,2-0,1

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

Kronkursen normaliserasKronan har återtagit större delen av försvagningenunder krisåren och är i TCW-termer bara 3-4 procentsvagare än före krisens utbrott 2007. EUR/SEK är nu

tillbaka i övre delen av det relativt stabila intervall9,00-9,40 som gällde under perioden 2002-07. Konjunk-tur- och ränteprognoser talar entydigt för att EUR/SEK




Sverige

fortsätter att stärkas. Vår prognos på EUR/SEK på 9,00 islutet av 2010 ligger fast.

Underliggande fundamenta som arbetskraftskostnad ochbytesbalans talar för en ytterligare förstärkning av kro-nan på längre sikt. Tidigare har dock dessa fundamentahaft svårt att göra sig gällande, men med kvarståendeproblem i Euro-zonen räknar vi med att kronan nu tarsig ned en bit under 9,00-strecket och når EUR/SEK 8,75i slutet av 2011. Givet prognosen för EUR/USD hamnarkronan på 6,89 mot dollarn i slutet av 2011.

Riskerna i prognosen om fortsatt kronförstärkning liggerfrämst i en tydlig försämring av riskaptiten framöver. Påkort sikt kan även ett osäkert parlamentariskt läge getemporära rekyler i svagare riktning.

Statsnanserna fortsätter att överraskaPrognosen för de offentliga nanserna har fortsatt att

förbättras. Detta beror både på ljusare konjunkturbild,men också på oväntat starka skatteintäkter. Att Sverigehar klarat krisen utan stora underskott, samtidigt somexpansiva åtgärder kunnat genomföras för att lindraeffekterna av krisen, beror främst på det starka ut-gångsläget. År 2007 visade de offentliga nanserna ettöverskott på 3,6 procent av BNP, medan såväl Tysklandsom Euro-zonen visade underskott trots era år av starktillväxt. Det historiska mönstret med större konjunk-turkänslighet i de svenska offentliga nanserna upp-repade sig heller inte i nedgångsfasen. Detta beroddefrämst på den relativt måttliga försämringen på arbets-marknaden samt på att en stabil privat konsumtion

hållit uppe momsintäkterna.

Underskott i offentligt sparande Procent av BNP

Sverige Euro-zonen Tyskland

Nivå 2007 3,5 -0,7 -0,2

Förändring

2007-2009 -4,5 -5,6 -3,5

BNP-utv., 08-09 -4,5 -3,6 -3,7

Källa: Eurostat, SCB

Statsskulden som andel av BNP beräknas falla till 31,7procent av BNP 2012; en lägre nivå än före krisen. Dåbelastas skulden ändå med drygt 100 miljarder SEKgenom Riksgäldens vidareutlåning, främst i form av ettlån till Riksbanken för förstärkning av valutareserven.En återgång av valutareserven till normal storlek skullereducera statsskulden med närmare 3 procent av BNP.I kalkylerna har vi inte tagit hänsyn till den sittandealliansregeringens avsiktsförklaring att genomföraförsäljningar av statliga företag för i genomsnitt 25miljarder SEK (0,8 procent av BNP) per år. Diagrammetnedan visar statsskuldens utveckling samt effekterna

på statskulden av en återbetalning av riksbankslånet på100 miljarder och försäljningsinkomster på 25 miljarderper år under 2011 och 2012.

Procent av BNPStatsskulden faller relativt BNP

PrognosPrognos med antagande om försäljning och återbetalning av lån

Source: SCB, SEB

97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

25

30

35

40

45

50

55

60

65

70

75

25

30

35

40

45

50

55

60

65

70

75

Fortsatt expansiv nanspolitikTill skillnad från de esta andra OECD-länder kommernanspolitiken även 2011 att vara expansiv. Vi räknar

med att den totala nanspolitiska dosen kommer attmotsvara ca 25 miljarder SEK (0,8 procent av BNP).Utformningen beror naturligtvis på valutgången, mensänkt skatt för pensionärer med 5-10 mdr SEK och extramiljarder till kommunsektorn kommer att vara viktigadelar av politiken oavsett valutgången.

För åren efter 2011 nns ytterligare utrymme för re-former. Regeringens senaste bedömning är totalt 30-40miljarder för mandatperioden som helhet (varav 10miljarder för 2011), utöver vad som redan aviserats. Vibedömer att detta är en försiktig prognos som inne-håller säkerhetsmarginaler utöver överskottsmålet.

Under valrörelsen har kampen om mittenväljarnahårdnat. Det har inneburit att blocken närmat sigvarandra, bl a genom att regeringens program blivitmer efterfrågeinriktat och fokuseringen på arbetslinjentonats ned något. Ändå nns viktiga skillnader mellanregeringsalternativen när det gäller den ekonomiskapolitiken. En alliansregering kommer att fortsätta påsin inslagna linje och att stärka drivkrafterna för arbetemed ytterligare jobbskatteavdrag och förändringarnainom försäkringssystemen. Om den rödgröna sidanövertar regeringsmakten kommer man att återställa

ersättningssnivåerna inom transfereringssystemen.De röd-gröna har också aviserat skattehöjningar på ca10 miljarder, i form av energiskatter, löneskatter ochförmögenhetsskatt. En sådan mer efterfrågeinriktadoch möjligen mer expansiv politik kommer att leda tillnågot större behov av räntehöjningar.




Sverige

Offentliga nanserProcent av BNP 2009 2010 2011 2012

Inkomster 52,4 51,7 50,7 50,7

Utgifter 53,4 52,1 51,2 50,3

Finansiellt sparande -1,0 -0,5 -0,6 0,3Offentlig skuld 41,7 41,3 40,1 38,2

Statsskuld 37,0 34,8 33,6 31,7

Statens lånebehov 176 12 24 -7

Källa: SCB, SEB

Minoritetsregering efter valet?Under loppet av 2010 har regeringen gradvis vunnitmark i väljaropinionen och har haft en övervikt. Denförbättrade svenska ekonomin, tydligt kontrasteradmot problemen i omvärlden, har bidragit till detta. Attalliansregeringen visat att den kan styra landet i en krisoch samtidigt hålla fast vid de nanspolitiska ramverkenhar neutraliserat traditionella socialdemokratiskatrumfkort som regeringsduglighet och budgetansvar.Socialdemokraternas formella samarbete med Miljöpar-tiet och Vänsterpartiet har troligen också skapat störreosäkerhet kring den röd-gröna regeringsförmågan.

Trots detta är valet långt ifrån avgjort. Opinionsmätnin-garna i augusti har varit jämna, även om de visat enövervikt för Alliansen. I de esta mätningar har dockskillnaden mellan blocken varit mindre än vid mot-svarande tid valåren 2002 och 2006. Vid båda dessariksdagsval minskade sedan skillnaderna mellan blocken

i valspurten. Det mest troliga i nuläget är ändå attAlliansen kommer att få er mandat än de röd-gröna.

Sverigedemokraterna har i era undersökningar pendlatrunt 4-procentspärren och sannolikheten är relativt storatt partiet kommer in i riksdagen. En alliansregeringutan egen majoritet skulle tvingas söka stöd hos etteller era partier i olika sakfrågor. Ett sådant valresul-tat kan på kort sikt skapa viss oro och leda till en extrasvensk riskpremie på ränte- och valutamarknader. Någrastörre risker för den ekonomiska politiken är dock svårtatt se på lite sikt. Det nanspolitiska ramverket ärstarkt förankrat och på längre sikt kan ett sådant par-

lamentariskt läge leda till blocköverskridande överens-kommelser som bidrar till stabilitet i politiken.



Danmark


Modest tillväxt men bättre balans Arbetsmarknaden stabiliseras

Stora överskott i utrikeshandeln

Budgetåtstramning dämpar stort under-skott

Danmarks ekonomi klättrar uppåt i måttlig takt. BNPökade med 0,6 procent första kvartalet i år jämfört

med fjärde kvartalet förra året, vilket var tredje kvar-talet i följd med tillväxt och något starkare än väntat.Barometrar signalerar fortsatt gradvis återhämtning.Såväl industri- som tjänstebarometrar har stigit trend-mässigt i över ett år. Inköpschefsindex för industrinhar, efter en viss avmattning i våras, stärkts och återklättrat över expansionsgränsen 50. Tjänstebarometernhar visat ett liknande mönster, medan byggbolagensförväntningar är fortsatt försiktiga.

Export, lageruppbyggnad samt offentlig konsumtionhar varit initiala drivkrafter för konjunkturvändningen,men även privat konsumtion har i år börjat vända upp-

åt. Uppgången i inhemsk efterfrågan blir dock trög.Återhållande faktorer är stramare nanspolitik, ökadsparbenägenhet bland hushållen samt klart lugnarebygg- och bomarknader än vid överhettningen för tre-fem år sedan. Huspriserna har stigit svagt tre kvartal iföljd. Under andra kvartalet noterades positiv årstakt(1,5 procent) för första gången sedan slutet av 2007. Enfortsatt svag prisuppgång väntar.

Mdr DKK, rullande tremånaderstalÅter plus i utrikesaffärerna

Bytesbalans HandelsbalansKälla: Reuters EcoWin

04 05 06 07 08 09 10

-3

-2-1

01

2

3

4

5

6

7

8

9

-3

-2-1

01

2

3

4

5

6

7

8

9

Positiva överraskningar i tillväxten i Sverige och Tysk-

land samt valutadepreciering ger exporten extra skjutsi år. Det är en huvudförklaring till att vi reviderarupp BNP-prognosen för 2010 till 1,8 procent jämförtmed 1,5 procent i maj. Tillväxtutsikterna för 2011 är

kvar på 1,8 procent. För 2012 spås en tillväxt på 2,2procent.

Exportuppsvinget har medfört att handels- och bytes-balanserna under det senaste året åter visat storaöverskott. Dessa dämpas något framöver då importensuccessivt förstärks.

Låg lönetillväxt och stabil inationArbetslösheten har, efter en uppgång från mycket

låga 1,7 procent sommaren 2008, planat ut på 4-4,5procent senaste halvåret. Vi spår en långsam nedgång,till i snitt 3,5 procent 2012. Arbetslösheten kan sjunkaåtminstone en procentenhet från dagens nivå utan attlöner och priser börjar sticka i väg. Vår löneprognos ärfortsatt låga ökningar på drygt 2 procent i år och nästaår. Senaste årens nedväxling av lönetryck har i kombina-tion med årets valutaförsvagning stärkt konkurrens-kraften. Lönetillväxt som legat över konkurrentländer-nas har tidigare varit ett strukturellt problem, mengenomförda reformer mot en mer exibel arbets-marknad tycks ha slagit väl ut.

Inationstakten har legat och slagit runt 2 procent efteren rask vändning uppåt förra vintern. Trenden i kärnin-ationen har dock varit nedåtriktad och årstakten liggernu runt 1 procent. Det breda HIKP-måttet väntas ökamed i genomsnitt knappt 2 procent 2011 och straxöver 2 procent 2012.

Offentliga underskottet ser ut att hamna på över 5procent av BNP i år. Det stora underskottet bidrog tillatt regeringen i slutet av maj lade fram ett treårigtsparprogram på DKK 24 miljarder. Åtgärdspaketet komoväntat tidigt med tanke på att konjunkturuppgången

är i sin linda, men regeringen ville troligen undvika attannonsera åtstramningar nära valet nästa år. Åtgärdernainnefattar minskade offentliga investeringar, bromsandeav automatisk uppräkning av pensioner och andra trans-fereringar samt slopande av vissa planerade skattesänk-ningar. Vår bedömning är att åtgärderna bidrar till attkrympa budgetunderskottet till 3 procent 2012.

Med robusta överskott i externbalansen kan central-banken låta den låga 5-punktersspreaden i styrräntamot ECB kvarstå in i 2011. Vi tror dock att Danmarkpåbörjar en räntenormalisering ett-två kvartal föreECB, som genomför första räntehöjningen i mars 2012.

Skillnaden mot ECB väntas på ett-två års sikt successivtvidgas till 20 räntepunkter; vilket historiskt sett varitmer normalt.



Norge


Mer bredbaserad återhämtning Fastlands-BNP tillbaka på tidigare toppnivå

Oväntat svag konsumtion första halvåret

Norges Bank hålls tillbaka av ECB

Svagare NOK på kort sikt

Återhämtningen i Norges ekonomi har hittills varitsvagare än väntat. Aktiviteten accelererade dock runt

halvårsskiftet och tillväxten i fastlands-BNP (exklusiveolja, gas och shipping) steg från 0,2 till 0,5 procentmellan första och andra kvartalet (1,5 procent i års-takt). Den underliggande kraften var därtill bättre dåett kraftigt väderrelaterat fall i elproduktion drog nerden kvartalsmässiga utvecklingen med 0,2 procenten-heter: exklusive detta steg tillväxten mer markant ochnivån passerade tidigare toppnivå.

Samtidigt steg totala BNP med endast 0,1 procent andrakvartalet och 0,9 procent på årsbasis. Ytterligare falli export av gas och olja och ett negativt bidrag frånnettoimport av fartyg och oljeplattformar bidrog till atttillväxten hamnade under trend.


Ojämn återhämtning

Privat inhemsk efterfrågan (vä axel)Offentlig efterfrågan (vä axel)Export av varor exkl olja, gas och fartyg (hö axel)

Källa: SSB

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

-15,0

-10,0

-5,0

0,0

5,0

10,0

15,0

20,0

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

Prognosen för fastlands-BNP 2010 har justerats nermarginellt till 1,6 procent pga den dåliga utveckling-en i början av året; 2011 väntas tillväxten ta fart ochBNP växa med 2,7 procent. Besvikelsen gällde främstprivat konsumtion, medan icke-oljeinvesteringar visartecken på bottna ut och troligen kommer att bidra tilltillväxten framöver. Dessutom bedömer oljeföretagen

att investeringarna blir markant högre 2011. Totala BNPväntas öka med modesta 0,7 procent 2010 och med 2,1procent 2011.

Gåtan med privat konsumtionÅterhämtningen från i mitten av 2009 drevs till en bör-jan av stigande privat konsumtion. Hushållen reageradedå på kraftigt lägre räntor samtidigt som nanspolitiskstimulans lyfte offentlig efterfrågan. Därefter har privatkonsumtion, som steg mer än 4 procent mellan förstaoch fjärde kvartalet 2009, försvagats och föll med 0,2procent första halvåret 2010.

Försämringen är förvånande eftersom fundamenta iform av realinkomster, fortsatt låga räntor och vissförbättring av arbetsmarknaden, ser relativt ljusa ut. Enanledning kan vara att det stora bidraget till disponibelinkomst som de kraftiga räntesänkningarna fram till juni2009 förde med sig betraktades som engångseffekter avhushållen.

Dessutom har hushållens skulder (brutto) ökat från runt150 procent av disponibel inkomst i början av 2004till något mer än 190 procent vid slutet av 2009. Enförklaring till den högre skuldkvoten jämfört med andraländer är strukturella skillnader (pensionssparande sker

via skatter) och högt offentligt sparande. Tillgångarna iStatens Pensjonsfond Global – den tidigare oljefonden –har ökat kraftigt till runt 145 procent av fastlands-BNP imitten av 2010.

Procent av disponibel inkomstHushållens sparande har förbättrats

Hushållens sparkvot, 4kv glidande medelvärde (vä axel)Hushållens sparkvot exkl aktieutdeln, 4kv glid. medelvärde (vä axelHushållens bruttoskydd (hö axel)

Källa: Norges Bank, SSB

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

100

125

150

175

200

225

-4,0

-2,0

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

Trots det är en period av skuldkonsolidering att vänta,men det är osäkert om den skuldnivån faktiskt kommeratt börja falla. Det har hänt tidigare; under tidigt 1990-tal föll hushållens bruttoskuld från 148 procent av dis-ponibel inkomst 1990 till 117 procent 1995. Under denperioden ökade den privata konsumtionen ungefär i taktmed realinkomsterna. Det bör dock noteras att ränteut-gifter som andel av disponibelinkomsterna vid början avperioden var ungefär dubbelt så stora som idag. Hittills




Norge

visar tillgänglig data inte på att hushållen har börjatminska sina skulder i någon större omfattning.

Hushållens sparkvot (sparande i relation till disponibelinkomst) visar dock en betydande ökning; den har väntfrån något negativ i början av 2008 till 8,4 procent islutet av 2009. Det stabilare måttet där aktieutdel-ningar exkluderas visar en liknande utveckling och lig-ger högt över det långsiktiga genomsnittet.

Att den kalla vintern pressade upp elpriserna undervinterhalvåret har troligen också hämmat konsumtion-sutvecklingen. Historiskt har kraftiga förändringar avbl a elpriser ofta har en direkt effekt på konsumtionen,vilket inte är förvånande eftersom elkostnader utgör enstor del av hushållens löpande utgifter. Ökad ination,i hög grad driven av elpriser, var en dominerande orsaktill att reala disponibla inkomster föll första kvartalet iår.

Halvårsförändring

Privat konsumtion och inflation

Privat konsumtion (vä axel)Inflation, laggad 1kv (hö axel)

Källa: SSB

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

Tecken på en bredare återhämtningVi ser goda underliggande förutsättningar för att åter-hämtning i den privata konsumtionen kommer attförstärkas under resten av året. Ökningen av hushållenssparkvot har sannolikt avslutats och konsumtionen böröka något snabbare än den reala disponibelinkomsten(som ökar med omkring 2,5 procent i år och nästa år).Under de senaste månaderna har också inationstrycketlättat markant, vilket bör leda till en återhämtning i

konsumtion.

Dessutom visar arbetsmarknaden tecken på en vissåterhämtning. Det nns dock en diskrepans mellanarbetslöshetsmåtten. Enligt arbetskraftsundersökningen(AKU) steg arbetslösheten från 3,3 procent vid slutet av2009 till 3,5 procent i genomsnitt för perioden maj tilljuli. Den registrerade totala arbetslösheten, inklusivede personer som deltar i arbetsmarknadsprogram, haremellertid sjunkit till en nivå klart lägre än i slutet avförra året. Av de två måtten har det senare tenderat attvara en mer tillförlitlig indikator på utvecklingen. Attsysselsättningen visat tecken på att accelerera och steg

med 0,5 procent under perioden maj till juli jämförtmed sex månader tidigare talar också för en ljusaretolkning av arbetsmarknadsläget.

Vi räknar nu med en tillväxt i privat konsumtion på 2,7procent 2010; en tydlig nedrevidering. År 2011 accel-ererar ökningen till 3,3 procent till. Dessutom börjardet komma tecken på en breddning av den inhemskaefterfrågan, vilket bidrar till att tillväxten i fastlands-BNP ökat under andra halvåret 2010 och in i 2011.

Framförallt verkar de privata investeringarna utanföroljesektorn ha bottnat. Investeringarna i bostadssek-torn som föll med en tredjedel mellan mitten av 2007och slutet av 2009 visar tecken på att stabilisera sigoch beställningarna av nya bostäder har stigit. Dessu-tom återhämtade sig företagsinvesteringarna utanförtillverkningsindustrin klart under det andra kvartalet.Sådana investeringar brukar vara mycket volatila, mensteg under första halvan av året efter att ha fallit med25 procent från slutet av 2007 till början av 2010.

Indikatorer tyder på att förbättringen fortsätter. Norges

Banks senaste utlåningsenkät visar att företagens efter-frågan på lån stiger och att utlåningen till företagssek-torn nu vänt. Därtill visar SSB:s konjunkturbarometeratt tillverkarna av investeringsvaror förväntar sig attden inhemska efterfrågan kommer att stiga. Order-ingången för sådana varor steg klart under andra kvar-talet jämfört med samma kvartal föregående år.

Investeringarna i tillverkningsindustrin föll under andrakvartalet med 23 procent i årstakt. Att produktionenunder samma period ökade med 4,3 procent bidrog tillatt kapacitetsutnyttjandet steg något. Nivån ligger dockklart under det långsiktiga genomsnittet, vilket dämpar

framtida investeringar. I konjunkturbarometern för an-dra kvartalet uppgav dock tillverkningsföretagen att deplanerar att öka sina investeringar, vilket tyder på enlångsam förbättring. Emellertid väntas andra sektorerän tillverkningsindustrin stå för hela den förväntadeökningen av investeringarna på 4,6 procent i genomsnitt2011.

Det ser även bättre ut för investeringarna i oljeindust-rin. Oljebolagen redovisade oväntat höga investerings-planer för 2011 i andra kvartalets undersökning. Dessatyder nu på en nominell ökning med 7 till 8 procent.Orderingången till de inhemska tillverkningsföretagenfrån oljeindustrin har också stigit. Vi räknar med attinvesteringarna i oljeindustrin stiger med 5,0 procent 2011 efter en mindre nedgång 2010 och därmed stimul-erar resten av ekonomin, i första hand tillverkningsin-dustrin.

Kärninationen fortsatt dämpadInationen har uppvisat en klart fallande trend så härlångt 2010. Kärninationen mätt som KPI-JAE (exklusiveskatter och energi) har fallit med mer än en procent-enhet sedan december 2009 till 1,3 procent i juli.KPI-inationen har fallit från 3,4 procent i mars till 1,9

procent. Fallet förklaras delvis av att elpriserna nu klartvänt nedåt efter att ha stigit kraftigt fram till i våras.Dessutom har fallet för importpriserna accelererat som




Norge

ett resultat av förstärkningen av den kronen. Effektenkommer att nnas kvar på kort sikt men avtar övertiden.

Även kärninationen har dämpats och ligger för när- varande strax över 2 procent. Det inhemska inations-trycket förväntas vara dämpat även framöver. Löneökn-ingstakten förväntas falla från 4,5 procent 2009 till 3,5procent 2010. Produktiviteten har återhämtat sig, vilketresulterat i klart lägre ökningar för enhetsarbetskost-naden jämfört med de relativt kraftiga ökningar vi setttidigare. Sammantaget har vi nu en något ljusare bild.Kärninationen stiger endast marginellt fram till börjanav nästa år och hamnar på 1,9 procent för helåret 2011.Vid slutet av 2012 ligger kärninationen nära NorgesBanks mål på 2,5 procent.

Årlig procentuell förändringKärninflationen på 3-årslägsta

KPI, exkl skatter och energiKärninflation, inhemska varor och tjänster Kärninflation, importerade konsumertvaror

Källa: SSB, SEB

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-5

-4

-3

-2

-1

0

12

34

5

-5

-4

-3

-2

-1

0

12

34

5

Räntehöjningar i ännu långsammare taktVid räntemötet i augusti bekräftade Norges Bank detduvaktiga intryck som gavs i den penningpolitiska rap-porten i juni. I rapporten reviderades bankens optimalaräntebana återigen ned ganska kraftigt: reporäntebananvisar på en 50-procentig sannolikhet för en höjning avden nuvarande styrräntan på 2 procent under slutet av2010. Räntenivån under sista kvartalet 2011 sänktesmed nästan 60 punkter till ett genomsnitt på 2,74procent.

Utvecklingen för den inhemska ekonomin har varit i

linje med Norges Banks förväntningar och banken bördärför genomföra sina höjningar som planerat. Blandannat bedömer Norges Bank att en gradvis ökning avstyrräntan för att komma ”närmare en normal nivå”är berättigad för att minska risken för nansiellaobalanser i framtiden. Baserat på vår nya prognosför den inhemska tillväxten och inationen och denförväntade måttliga för tillväxten i omvärlden ärvår bedömning att styrräntan kommer att ligga kvarpå 2,00 procent till slutet av innevarande år. Nästaräntehöjning förväntas komma under andra kvartalet2011.

Vår bedömning är att Norges Bank därefter har godaskäl att fortsätta med gradvisa räntehöjningar. Produk-tionsgapet förväntas vara slutet i början av 2012, dåäven kärninationen börjar stiga. Emellertid begränsas

bankens manöverutrymme av penningpolitiken i om-världen, då man vill undvika en klart starkare krona.

Eftersom både ECB och Fed nu förväntas skjuta på sinaräntehöjningar till 2012 kommer även Norges Bank attgå långsammare fram. Vår prognos är att styrräntanligger på 2,75 procent vid slutet av 2011. Denna nivå in-nebär en fortsatt stimulativ penningpolitik eftersom denreala styrräntan, d v s styrräntan justerad för kärnin-ation, då kommer att ligga under 0,75 procent enligtvåra prognoser. Detta är klart under den nivå på runt 2procent som Norges Bank bedömer som ”normal”.

Norges Banks styrränta och räntebana

Norges Banks styrräntaRäntebana, PPR 2/10

Räntebana, PPR 1/10

Källa: Norges Bank

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

1

2

3

4

5

6

7

8

1

2

3

4

5

6

7

8

Mindre räntespread mot TysklandSom diskuterats ovan kommer Norges Bank att fortsätta

normalisera räntorna i snabbare takt än ECB. Vår prog-nos implicerar att reporäntespreaden kommer att vara175 punkter vid slutet av 2011. Detta borde normaltbetyda att räntespreaden mot Tyskland för tioårigastatsobligationer skulle stiga. Vi tror dock att spreadenkommer att vara oförändrad eller t o m minska någotfrån dagens höga nivåer. Den nuvarande globala miljönmed låg avkastning på obligationer gör att norska stats-obligationer blir attraktiva i jakten på avkastning. Vitror därför att den tioåriga statsobligationen kommeratt ligga oförändrat på 2,95 procent vid slutet av 2010,på 3,50 procent vid slutet av 2011 och på 3,95 procentvid slutet av 2012.

Kortsiktig svagare norsk kronaDen norska kronan fortsätter att vara central för norskpenningpolitik. Även om Norges Bank har fokuserat merpå den europeiska skuldkrisen de senaste månaderna såfortsätter Norges Bank att utrycka oro för den relativtstarka valutan. På nuvarande nivåer pressar kronan nedimporterad ination vilket är huvudanledningen till attNorges Bank önskar och även prognostiserar en någotsvagare valuta. En svagare norsk krona är också vad vinu ser framför oss åtminstone kortsiktigt: Norges Bankkommer troligen ligga kvar på 2 procent t o m början

av 2011 och även om förväntningarna är mycket lågtställda räknar vi inte med några hökaktiga överrasknin-gar de närmaste månaderna.




Norge

Växelkursen EUR/NOK

EUR/NOK spot SEB regressionKälla: Reuters EcoWin, SEB

02 03 04 05 06 07 08 09 10

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

10,0

7,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

10,0

Det utländska intresset att köpa norska aktier har ocksåsvalnat något även om vi sett en liten ökning undersommaren. Risken är trots allt att den globala avmatt-

ningen dämpar utlänningarnas köp av norska aktierunder hösten, vilket skulle slå hårt mot NOK. NorgesBank har dessutom aviserat att centralbanken kommerbörja köpa utländsk valuta för Oljefondens (Govern-ment Pension Fund Global) räkning - detta adderar tillden svagare ödesutsikten. Som lök på laxen ser NOK

ut att vara dyr i handelsvägda reala termer och vårinterna EUR/NOK-modell (där oljepris, ränteskillnadoch riskaptit ingår) pekar på en jämviktskurs nära 8,60.I slutet av 2010 ligger EUR/NOK på 8,20. På lite längresikt väntar vi oss ändå en förstärkning av kronan i taktmed att Norges Bank fortsätter att höja räntan och de

globala utsikterna ljusnar. EUR/NOK ligger därför på7,90 i slutet på 2011.



Finland


Stark höst och vinter Ledande indikatorer klättrar högre, BNP

tar fart

Högre ination än genomsnittet i Euro-zonen

Budgetunderskott under 3 procent 2011

Den nska ekonomin drabbades mycket hårt av den

globala inbromsningen i fjol, och även början på 2010har varit oväntat svagt. BNP föll med ca 8 procent 2009— största fallet i OECD — och BNP fortsatte ned med 0,4procent under första kvartalet i år jämfört med fjärdekvartalet i fjol. Nedgången berodde dock i hög grad påden långdragna hamnarbetarstrejken som lamslog storadelar av exporten, vilket inte minst drabbade pappers-och skogsindustrin hårt.

Ledande indikatorer pekar dock fortfarande uppåt.Enkäter tyder på att tjänstesektorn leder uppgången,men även tillverkningsindustrin och – på senare tid –byggnadsindustrin återhämtar sig. Industriproduktionen

steg med 2,1 procent på månadsbasis i juni, vilket gaven årstakt på nästan 15 procent, och även detaljhan-deln återhämtar sig nu (steg med strax över 4 procentpå årsbasis i juni).

Exporten gynnas av betydligt starkare tillväxt i ettantal viktiga länder, främst Tyskland och Sverige somvardera tar emot 10 procent av den nska exporten.Fortsatt stark tillväxt i Ryssland och Kina (tillsammans15 procent av exporten) bidrar också positivt. Samman-taget ökar exporten med ca 6 procent i år och 2011.

Index

Tjänstesektorn leder uppgången

Byggnadsindustrin

Tillverkningsindustrin

Tjänstesektorn

Källa: DG ECFIN

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

-70

-50

-30

-10

10

30

50

70

-70

-50

-30

-10

10

30

50

70

Investeringarna ökar med 2 procent i år, bl a motbakgrund av snabbt stigande kapacitetsutnyttjande (ca80 procent i dagsläget). Hushållen, som drog ned påsin konsumtion i fjol, stimuleras av låga räntor och harredan börjat spendera; den privata konsumtionen sti-ger med ca 2 procent både i år och 2011. Sparandetsandel av disponibelinkomsten faller tillbaka något.

Sammantaget hamnar BNP-tillväxten på 2,5 procenti år, 2,6 procent 2011 och något högre 2012 – unge-fär samma prognos som i maj och fortfarande tydligtöver konsensus. Riskerna för den närmaste tiden lig-ger på uppsidan. Finlands exportstruktur talar för attekonomin skulle kunna lyfta tydligare och därigenomfölja mönstret i Sverige och Tyskland.

Den negativa utvecklingen på arbetsmarknaden i spårenav krisen har brutits. Antalet lediga jobb under andrakvartalet låg nästan 30 procent över nivån för ett årsedan. Arbetslösheten toppade på 8,9 procent i januarioch har nu fallit till 8,2 procent. Vi räknar med att ar-betslösheten fortsätter ned mot 7,5 procent i mitten på

nästa år och sedan till 7 procent i slutet av 2012; någotunder OECD:s mått på jämviktsarbetslösheten, NAIRU.

Löne- och prisbildningen påverkas av arbets-marknaden med en viss fördröjning, och fjolåretsarbetslöshetsuppgång och slutna avtal talar för lågatimlöneökningar såväl i år som nästa år. Lönerna stigermed 2,8 procent i hela ekonomin i år och strax under2,5 procent 2011. År 2012 växlar löneökningstaktenupp som en följd av stramare arbetsmarknadsläge.

Enligt det nationella måttet har KPI-inationen stigitgradvis i år; från -0,2 procent på årsbasis i januari till

1 procent i juli. Sommarens momshöjning talar fören fortsatt uppgång i höst och vinter. KPI-inationenhamnar på 1 procent i genomsnitt i år, strax över 2procent 2011 och ännu något högre 2012. Eurostatsharmoniserade HIKP-ination, som exkluderar ränte-betalningar på lån, ligger något högre: HIKP-inationenhamnar på 1,5 procent i genomsnitt i år och stigersedan gradvis till något över 2 procent 2011 och 2012.

Hyfsad tillväxt och fallande arbetslöshet bidrar till ettmåttligt budgetunderskott på ca 3,5 procent av BNP iår och under 3 procent 2011. Statsskulden stabiliseraskring 50 procent. De offentliga nanserna i Finland är

således i betydlig bättre skick än genomsnittet i Euro-zonen.



Nyckeldata


DANMARK Årlig procentuell förändring Nivå 2009

mdr DKK 2009 2010 2011 2012BNP 1.660 -4,7 1,8 1,8 2,2Privat konsumtion 817 -4,3 1,9 2,2 2,7Offentlig konsumtion 492 3,4 0,8 0,3 0,5Bruttoinvesteringar 312 -14,1 -3,5 3,0 5,5Lagerinvesteringar -2,4 0,7 0,0 0,0(förändring i % av BNP föregående år)Export 784 -10,2 6,0 5,5 5,0Import 727 -13,2 4,5 5,7 6,0

Arbetslöshet (%) 3,6 4,4 4,0 3,5KPI, harmoniserat 1,1 2,1 1,9 2,1Timlöneökningar 3,1 2,3 2,1 3,0Bytesbalans, % av BNP 4,0 3,5 3,0 2,5Saldo, offentlig sektor, % av BNP 3,6 -5,5 -4,0 -3,0Skuld, offentlig sektor, % av BNP 39,0 45,0 47,0 48,0

FINANSIELLA PROGNOSER 26 aug dec-10 jun-11 dec-11 jun-12 dec-12DN:s utlåningsränta 1,05 1,05 1,05 1,10 1,65 1,9510-års ränta 2,21 2,30 2,55 2,95 3,15 3,3510-års räntedifferens mot Tyskland 6 10 15 15 15 15USD/DKK 5,85 6,11 5,96 5,87 5,73 5,73EUR/DKK 7,45 7,45 7,45 7,45 7,45 7,45

NORGEÅrlig procentuell förändring Nivå 2009

mdr NOK 2009 2010 2011 2012BNP 2.256 -1,4 0,7 2,1 2,1BNP (Fastlandet) 1.732 -1,4 1,6 2,7 2,9Privat konsumtion 956 0,2 2,7 3,3 3,1Offentlig konsumtion 487 4,7 3,0 2,4 1,8Bruttoinvesteringar 467 -9,1 -4,5 4,3 4,1Lagerinvesteringar -2,2 1,7 0,0 0,0(förändring i % av BNP föregående år)Export 1.008 -4,0 -0,1 0,7 1,9Import 638 -11,5 6,7 3,4 4,2

Arbetslöshet (%) 3,2 3,6 3,6 3,4KPI 2,1 2,4 1,6 2,4KPI-JAE 2,6 1,5 1,8 2,3Årslöneökningar 4,5 3,5 3,7 4,0

FINANSIELLA PROGNOSER 26 aug dec-10 jun-11 dec-11 jun-12 dec-12

Folioränta 2,00 2,00 2,25 2,75 3,25 3,7510-års ränta 2,97 2,95 3,00 3,50 3,75 3,9510-års räntedifferens mot Tyskland 82 75 60 70 75 75USD/NOK 6,29 6,72 6,40 6,22 6,00 6,00EUR/NOK 8,01 8,20 8,00 7,90 7,80 7,80




Nordiska nyckeldata

SVERIGEÅrlig procentuell förändring

Nivå 2009mdr SEK 2009 2010 2011 2012

BNP 3.108 -5,1 4,7 2,9 2,3BNP, dagkorrigerat -5,0 4,4 2,9 2,7

Privat konsumtion 1.516 -0,8 2,9 2,6 2,2Offentlig konsumtion 863 1,7 1,0 0,9 0,9Bruttoinvesteringar 555 -16,0 7,0 5,0 4,0Lagerinvesteringar -41 -1,4 0,7 0,2 0,2(förändring i % av BNP föregående år)Export 1.507 -12,4 11,3 6,7 5,1Import 1.294 -13,2 12,4 6,9 5,1

Arbetslöshet, (%) 8,3 8,5 7,8 7,6Sysselsättning -2,1 0,9 1,2 0,5Industriproduktion -19,1 10,0 5,0 4,0KPI -0,3 1,2 1,7 2,2

KPIF 1,9 2,0 1,1 1,6Timlöneökningar 3,4 2,0 2,3 3,5Hushållens sparkvot (%) 12,6 11,6 11,8 11,8Real disponibel inkomst 0,9 1,8 2,9 2,2Handelsbalans, % av BNP 4,0 3,3 2,5 2,5Bytesbalans, % av BNP 7,5 6,0 5,5 5,5Statligt lånebehov, mdr SEK 176 12 24 -7Finansiellt sparande, offentlig sektor, % av BNP -1,0 -0,5 -0,6 0,3Skuld, offentlig sektor, % av BNP 42 41 40 38

FINANSIELLA PROGNOSER 26 aug dec-10 jun-11 dec-11 jun-12 dec-12Reporänta 0,50 1,25 1,50 2,25 2,75 3,003-månaders ränta, STIBOR 1,03 1,78 1,85 2,65 3,15 3,4010-års ränta 2,25 2,30 2,70 3,20 3,40 3,6010-års räntedifferens mot Tyskland 10 10 30 40 40 40USD/SEK 7,41 7,38 7,20 6,89 6,73 6,77EUR/SEK 9,43 9,00 9,00 8,75 8,75 8,80TCW 129,6 124,6 123,5 120,4 120,0 120,7

FINLANDÅrlig procentuell förändring Nivå 2009

mdr EUR 2009 2010 2011 2012BNP 171 -7,8 2,5 2,6 2,7Privat konsumtion 94 -1,8 2,0 2,2 2,0Offentlig konsumtion 43 0,8 0,5 0,7 1,1Bruttoinvesteringar 34 -13,4 2,0 4,0 4,3Lagerinvesteringar -0,9 0,3 0,1 0,0(förändring i % av BNP föregående år)Export 62 -24,4 6,6 6,0 5,5Import 57 -22,3 6,0 5,9 5,0

Arbetslöshet (%) 8,2 8,4 7,7 7,1KPI, harmoniserat 1,6 1,5 2,2 2,5Timlöneökningar 3,9 2,8 2,4 2,9

Bytesbalans, % av BNP 1,3 1,8 2,1 2,3Saldo, offentlig sektor, % av BNP -2,2 -3,5 -2,9 -2,2Skuld, offentlig sektor, % av BNP 44,0 47,1 49,7 51,9




Internationella nyckeldata

EURO-ZONENÅrlig procentuell förändring Nivå 2009

mdr EUR 2009 2010 2011 2012BNP 8.979 -4,1 1,6 1,3 1,5Privat konsumtion 5.170 -1,2 0,2 0,7 1,1

Offentlig konsumtion 1.975 2,7 1,5 1,4 1,6Bruttoinvesteringar 1.773 -10,8 0,0 4,6 4,1Lagerinvesteringar -0,8 0,7 0,2 0,0(förändring i % av BNP föregående år)Export 3.259 -13,2 7,6 4,7 4,5Import 3.140 -11,9 6,6 6,0 5,1

Arbetslöshet (%) 9,4 10,0 9,7 9,2KPI 0,3 1,4 0,8 1,2Hushållens sparkvot (%) 9,6 9,5 9,3 9,0

USAÅrlig procentuell förändring Nivå 2009

mdr USD 2009 2010 2011 2012BNP 14.119 -2,6 2,6 2,2 2,9Privat konsumtion 10.001 -1,2 1,5 2,2 2,4Offentlig konsumtion 2.915 1,6 1,1 2,2 2,0Bruttoinvesteringar 1716 -18,3 5,4 9,7 9,0Lagerinvesteringar -0,6 1,4 0,1 0,0(förändring i % av BNP föregående år)Export 1.578 -9,5 12,0 8,2 6,6Import 1.965 -13,8 14,8 13,4 7,4

Arbetslöshet (%) 9,3 9,5 9,0 7,8KPI -0,3 1,6 0,8 1,2Hushållens sparkvot (%) 5,9 6,5 7,9 7,6

STORA INDUSTRILÄNDER Årlig procentuell förändring 2009 2010 2011 2012BNPStorbritannien -4,9 1,7 2,0 2,2Japan -5,2 2,5 1,5 1,5

Tyskland -4,7 3,3 2,1 1,8Frankrike -2,5 1,5 1,5 1,7Italien -5,1 1,0 1,1 1,5 InationStorbritannien 2,2 3,1 2,1 1,3Japan -1,3 -1,0 0,0 0,3Tyskland 0,2 0,9 1,2 1,5Frankrike 0,1 1,6 1,7 1,9Italien 0,8 1,6 1,7 1,9 Arbetslöshet, (%)Storbritannien 7,6 7,9 8,2 7,9Japan 5,1 5,2 5,2 5,3Tyskland 7,5 7,8 7,2 6,9Frankrike 9,4 10,1 9,8 9,5Italien 7,8 8,4 8,1 7,8




Internationella nyckeldata

ÖSTEUROPA

2009 2010 2011 2012BNP, årlig procentuell förändringEstland -14,1 2,0 5,0 4,0Lettland -18,0 -1,5 4,0 5,0

Litauen -14,8 1,0 4,0 4,5Polen 1,7 3,5 4,0 4,5Ryssland -7,9 4,5 5,0 5,5Ukraina -15,1 5,0 4,0 4,5

Ination, årlig procentuell förändringEstland 0,2 2,5 3,0 2,0Lettland 3,3 -1,0 1,9 1,8Litauen 4,2 1,0 2,0 3,0Polen 3,4 2,5 2,7 2,9Ryssland 11,7 7,0 7,5 8,5Ukraina 15,9 9,5 11,0 10,0

FINANSIELLA PROGNOSER

26 aug dec-10 jun-11 dec-11 jun-12 dec-12Ofciella räntorUSA Fed funds 0,25 0,25 0,25 0,25 0,75 1,25Japan Call money rate 0,10 0,10 0,10 0,10 0,10 0,50Euro-zonen Reränta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,50 1,75Storbritannien Reporänta 0,50 0,50 0,50 0,75 1,25 2,00

ObligationsräntorUSA 10 år 2,48 2,45 2,50 3,00 3,20 3,50Japan 10 år 0,95 1,00 1,20 1,50 1,70 1,90Tyskland 10 år 2,15 2,20 2,40 2,80 3,00 3,20Storbritannien 10 år 2,89 2,90 3,00 3,40 3,60 3,80 VäxelkurserUSD/JPY 84 82 85 85 90 95EUR/USD 1,27 1,22 1,25 1,27 1,30 1,30EUR/JPY 107 100 106 108 117 124GBP/USD 1,55 1,49 1,47 1,55 1,63 1,67EUR/GBP 0,82 0,82 0,85 0,82 0,80 0,78

GLOBALA NYCKELTALÅrlig procentuell förändring 2009 2010 2011 2012BNP OECD -3,3 2,2 2,0 2,3BNP världen -0,6 4,4 3,8 4,3KPI OECD 0,1 1,4 0,9 1,2Exportmarknad OECD -11,5 7,7 5,7 7,8Oljepris Brent (USD/fat) 61,9 76,2 80,0 80,0



International Cash &Treasury ManagementConference in Geneva

2010Take the opportunity to network with colleagues in

the same line of business by attending the largest

conference on International Cash and Treasury

Management.

Programme and registration on Eurofinance website:

www.eurofinance.com.

We hope to see you in Geneva at the SEB stand!

SEB

Time October 6–8, 2010

Place Geneva Palexpo

Geneva, Switzerland



SEB är en nordeuropeisk fnansiell koncern som betjänar 400 000 öretag,

institutioner och 5 miljoner privatpersoner. SEB erbjuder universalbankstjänster

i Sverige och de tre baltiska länderna Estland Lettland och Litauen. Banken

har också lokal närvaro i övriga Norden och Tyskland och har genom sitt

internationella nätverk global närvaro i ledande fnansiella centra. Den 30 juni 2010 uppgick koncernens balansomslutning till 2 318 miljarder kronor

och örvaltat kapital till 1 328 miljarder kronor. Koncernen har cirka 19 000

anställda. Läs mer om SEB på www.sebgroup.com.

Med kapital, kunskap och erarenhet skapar vi värden åt våra kunder – ett

arbete där vi har stor nytta av vår analysverksamhet.

De makroekonomiska bedömningarna görs av enheten Ekonomiska Analys.

Utirån konjunkturläget, ekonomisk politik och fnansmarknadens långsiktiga

utveckling ger banken sin syn på det ekonomiska läget – lokalt, regionalt ochglobalt.

En av de centrala publikationerna är kvartalsskriten Nordic Outlook. Där

redovisas analyser som täcker in den ekonomiska situationen i världen samt

Europa och Sverige. I Eastern European Outlook behandlas Baltikum, Polen,

Ryssland och Ukraina. Den utkommer en gång i halvåret.

Beijing

Shanghai

New York

São Paulo

Singapore

Moskva

St: Petersburg

Geneve

Nice

London

Luxemburg

Warzawa

Kiev

New Delhi

Tyskland

Estland

Ryssland

Litauen

Sverige

Norge

Danmark

Finland

Polen

Ukraina

Lettland

Dublin

Nordic Outlook 1008: Återhämtning med ökade risker

Documents

Transcript of Nordic Outlook 1008: Återhämtning med ökade risker