M&A Academy - Wat met cash bij een overname?

Winx Dealmakers is een gespecialiseerd adviesbureau dat eigenaars en bedrijfsleiders van KMO’s persoonlijk adviseert en begeleidt bij de verkoop van hun onderneming, en dit in

samenspraak met hun gebruikelijke adviseurs, ook op vlak van audit, tax & legal.

M&A Academy biedt u gerichte topics uit ons vakgebied, uitgediept door specialisten.

Wat met cash bij een overname Maart 2016

Wat met cash bij een overname ?

Chris Van hoorde Partner

Winx Dealmakers


Deel I.

i. Inleiding

ii. Van ‘Ondernemingswaarde’ naar ‘Aandelenwaarde’

– Ondernemingswaarde

– Netto Financiële Schuldpositie

– Aandelenwaarde

iii. Waarheden over waarderingen

Pauze

Inhoudstafel


Deel II.

iv. Cash bij overname

– Belang van de verkoper <> belang van de koper

– De 3 aspecten van cash bij een overname

– De netto schuldpositie

– De ‘waarde’ van cash

Inhoudstafel


i. Inleiding




– Aandelenwaarde



Inhoudstafel


Inleiding

“We hebben er zo lang voor gewerkt, en steeds alle winsten opnieuw geïnvesteerd. Dat moeten we natuurlijk bij de verkoop realiseren.” “Onze reputatie is top. Dat mag wat kosten.” “We hebben ons nooit (te) veel uitbetaald, waardoor onze vennootschap zeer liquide is.Graag hadden we deze cash nu op onze (privé)rekening.”


Overtollige cash in de vennootschap In ‘going concern’

» Zorgeloos betalen » Buffer bij tegenvallende resultaten » Oorlogskas » …..

Inleiding


Overtollige cash in de vennootschap Bij een verkoop

» extra troef ? » struikelblok ? » waardeverhogend ? » één op één ?

Inleiding


Er bestaan veel verschillende methodes om een bedrijf te waarderen. Fundamenteel zijn er slechts drie invalshoeken:

intrinsieke waarde: de waarde van de activa van de onderneming min haar schulden, m.a.w. de waarde die in het verleden werd opgebouwd

rendementswaarde: de waarde van de activiteit van de onderneming , m.a.w. de potentiële opbrengst voor de investeerder

vergelijkingswaarde: de waarde op basis van vraag en aanbod, m.a.w. de prijs aan dewelke vergelijkbare transacties gerealiseerd werden

Inleiding


i. Inleiding




– Aandelenwaarde


iv. Cash bij een overname

Inhoudstafel


De rendementswaarde stelt de waarde van een onderneming gelijk aan de actuele waarde van alle toekomstige opbrengsten die zij kan genereren. De berekening steunt op een inschatting van de toekomst van de onderneming, dus van een meerjarenplan / prognose. De meest gangbare methodes ter berekening van de rendementswaarde zijn:

− Discounted Cash Flow (DCF) − Financieringswaarde

Rendementswaarde


De waarde van een investering is gelijk aan de actuele waarde van de toekomstige kasstroom die zij kan genereren. Deze kasstroom wordt berekend door alle inkomende en uitgaande bewegingen te registreren, onafgezien hun boekhoudkundige kwalificatie. Enkel de beschikbare kasstroom telt want kan naar de investeerder vloeien. De berekening gebeurt in twee tijden: eerst de berekening zonder rekening te houden met de financiële structuur, en nadien de verdeling tussen de verschillende financiële betrokkenen.

Discounted Cash Flow


De vrije kasstroom is het bedrag dat beschikbaar is om de verstrekkers van het eigen vermogen en het rentedragende vreemd vermogen te vergoeden.

Vrije kasstroom = operationele kasstroom + investeringskasstroom − Operationele kasstroom = kasstroom ten gevolge van het operationele resultaat,

de belastingen en de mutatie in de behoefte aan werkkapitaal. − Investeringskasstroom = kasstroom ten gevolge van (des)investeringen.

Vrije Kasstroom


De DCF-waarde van de onderneming is dan de som van alle geactualiseerde toekomstige vrije kasstromen incl. de restwaarde.

Ondernemingswaarde

2016 2017 2018 2019 2020Bedrijfsresultaat + Uitzonderlijke resultaten 278.823 301.227 315.145 322.599 330.277- Belastingen -94.772 -102.387 -107.118 -109.651 -112.261+ Afschrijvingen & Waardeverminderingen 23.058 9.710 5.121 7.275 9.493- Investeringen -10.000 -10.300 -10.609 -10.927 -11.255+/- Mutatie van het netto werkkapitaal -33.703 -48.905 -53.142 -56.659 -58.357

Vrije kasstroom 163.406 149.345 149.397 152.637 157.897

Restwaarde 2.070.667

DCF waarde van de onderneming 1.833.979


De Netto-financiële schuldpositie is de som van de rentedragende schulden die bij de transactie mee overgaan in mindering van een eventueel kasoverschot. Het kasoverschot = de som van alle liquiditeiten min de normale behoefte aan werkkapitaal.

Netto-financiële schuldpositie

+ Geldbeleggingen #50/53 1.071.532 + Liquide middelen #54/58 0 - Financiële schulden +1 jr #170/4 0 - Overige schulden +1 jr #175/9 0 - Schulden +1jr die -1jr vervallen #42 0 - Financiële schulden -1 jr #43 0

Netto schuldpositie (-) / financieringsoverschot (+) 1.071.532

Netto financiële schuldpositie

1.071.532


De DCF-waarde van de aandelen is tenslotte de som van de DCF waarde van de onderneming en haar netto-financiële schuldpositie.

DCF-waarde aandelen / Equity Value

2016 2017 2018 2019 2020Bedrijfsresultaat + Uitzonderlijke resultaten 278.823 301.227 315.145 322.599 330.277- Belastingen -94.772 -102.387 -107.118 -109.651 -112.261+ Afschrijvingen & Waardeverminderingen 23.058 9.710 5.121 7.275 9.493- Investeringen -10.000 -10.300 -10.609 -10.927 -11.255+/- Mutatie van het netto werkkapitaal -33.703 -48.905 -53.142 -56.659 -58.357

Vrije kasstroom 163.406 149.345 149.397 152.637 157.897

Restwaarde 2.070.667

DCF waarde van de onderneming 1.833.979Netto schuldpositie (-) / financieringsoverschot (+) 1.071.532

DCF waarde van de aandelen 2.905.511


Samenvattend

. We berekenen de ‘Ondernemingswaarde’ van een bedrijf

. Overtol aan liquiditeiten minus (de som van) de rentedragende schulden = ‘Netto- financiële schuldpositie’. Het kasoverschot = som van alle liquiditeiten min de normale behoefte aan werkkapitaal . Ondernemingswaarde + Netto-financiële Schuldpositie = ‘Aandelenwaarde’. . In theorie is de Equity Value de netto maximale prijs tgv de Verkopende aandeelhouder . In de praktijk is dit een basis van onderhandeling vnl. vwb ‘waarde’ van de overtollige cash


Samenvattend

. Hoe we ook rekenen, de aandelen (Equity Value) van een vennootschap met een overtol aan liquiditeiten zijn (evident) méér waard dan de aandelen van een identieke vennootschap waar eerst alle geld aan onttrokken wordt. . Vraag is : hoeveel méér ? -wat leidt tot de hoogste waarde voor de verkopende aandeelhouder -is de prijs van de liquiditeit dan één op één ?


i. Inleiding




– Aandelenwaarde



Inhoudstafel

Waarderingsmodellen voor ondernemingen Maart 2016


Dé waarde van een bedrijf bestaat niet. De waarde voor de verkoper hangt af van tal van factoren:

− rechtstreekse financiële opbrengsten − strategische overwegingen − familiale/emotionele elementen − …

De waarde voor de koper evenzeer:

− rechtstreekse financiële opbrengsten − rechtstreekse synergievoordelen − onrechtstreekse synergievoordelen − …

Waarheden over waarderingen


Rekenen helpt … je rijk rekenen niet Een onderbouwde waardering vertrekt vanuit:

− historische gegevens − een eigen visie op de toekomst

Cijfers en formules zijn levensgevaarlijk: − professioneel en onderbouwd − maar steeds afhankelijk van hypothesen

Een professionele waardebepaling stoelt daarom ook op: − beoordeling van risico’s en opportuniteiten − beoordeling van alternatieven voor koper én verkoper − afweging van eventuele emotionele aspecten



De prijs is het bedrag waarover koper en verkoper het eens zijn geworden. Het bedrag hangt af van zo veel factoren:

− het vinden van de juiste (ver)koper − de gekende alternatieven − de timing − de kwaliteit van de onderhandelingen − de financiering (en mate van risico) − de structuur van de operatie

…..én dit geldt ook voor de ‘waarde’ van overtollige cash in de vennootschap



Pauze


i. Inleiding




– Aandelenwaarde



Inhoudstafel

Waarderingsmodellen voor ondernemingen Maart 2016



– Belang van de verkoper <> belang van de koper

– De Netto Financiële Schuldpositie

– De 3 aspecten van cash bij een overname

– De ‘waarde’ van cash

Inhoudstafel


Cash bij overname

Belang van de VERKOPER <> Belang (nut) van de KOPER

• VERKOPER (privé)

– Meerwaarde op aandelen (in principe) vrij & onbelast – R.V. op uitbetaling dividenden (à privépersoon) > 27% – Liquidatiebonus eveneens 27%

• KOPER

– Operationeel aspect – Fiscaal aspect – Financieel aspect


Netto- Financiële Schuldpositie “De netto schuldpositie is de som van de rentedragende schulden die bij de transactie mee overgaan in mindering van een eventueel kasoverschot” Het kasoverschot houdt rekening met de nood aan bedrijfskapitaal, gerelateerd aan de sector & aan het type onderneming Hoe en tegen welke ‘prijs’ geraakt deze over-liquiditeit bij de verkopende aandeelhouder ? of maw….. ”Wat met cash bij een overname ?”

Cash bij overname


De 3 aspecten bij uitbetaling cash nav een overname

1. Operationeel

– Netto Financiële Schuldpositie is ex-bedrijfskapitaal – Behoefte @ bedrijfskap. neemt toe bij groei v/d onderneming – Cash = buffer bij toekomstige investeringen (20 à 30% gevraagde

eigen inspanning) – Risico-evaluatie en credit-score bij bank, leveranciers, databanken

(Graydon, Companyweb, edm….) Maw > Het is niet het totale bedrag aan liquiditeiten dat in aanmerking komt

voor uitkering of financiering van de overname, wel het nominale bedrag min de behoefte van de vennootschap ,mits aftoetsing, inachtname en overweging van bovenstaande aspecten.

Cash bij overname


De 3 aspecten bij uitbetaling cash nav een overname 2. Fiscaal

– Uitkering van een (super)dividend – Lening dochter (exploitatie) @ moeder (holding)

Cash bij overname



Uitkering (super)dividend – DBI-aftrek > dividend slechts voor 5% belast in de holding – Vrijstelling van roerende voorheffing >voorwaarde : ‘houdtermijn’ van één jaar (uitkering 73%) >alternatief : de netto-decretering Opgelet! Impact op notionele intrestaftrek > E.V. van de exploitatievennootschap daalt > Geen notionele intrestaftrek bij de holding

Cash bij overname


Cash bij overname

De 3 aspecten bij uitbetaling cash nav een overname 2. Fiscaal Financiële bijstand

– In concreto lening (upstream liquiditeiten) van dochter @ moeder

– Thin-cap-regel!

– Sedert 1 januari 2009 – Art 629 Wetboek Vennootschappen

“toegestaan om overtollige liquiditeiten voor te schieten, uit te lenen alsmede om een zekerheid te stellen met oog op verkrijging van eigen aandelen door een derde”


De 3 aspecten bij uitbetaling cash nav een overname 2. Fiscaal Financiële bijstand: Voorwaarden (5)

– Financiële bijstand ten belope van voor uitkering vatbare reserves

– Passiefzijde balans target : opname van een ‘niet voor uitkering vatbare reserve’

– bestuursorgaan: gedetailleerd rapport met vermelding van :

redenen transactie, belang, voorwaarden, risico’s én de overnameprijs van de aandelen of deelbewijzen

>> verslag dient gepubliceerd!

Cash bij overname



Financiële bijstand – Bestuursorgaan moet toezien dat transactie ‘marktconform’ is

– Transactie nà voorafgaande beslissing Algemene Vergadering,

met gekwalificeerde meerderheid ¾ van de stemmen

Opgelet! Geen impact op notionele intrestaftrek.

Cash bij overname


De 3 aspecten bij uitbetaling cash nav een overname

3. Financieel

– Kasplanning bij Target - WCR!

– In principe slechts 73% betaalbaar/ up te streamen (27% na één jaar + 1 dag) > houdbaarheidsvoorwaarde

– Bancair overbruggingskrediet > waarborgen ?

– Mogelijk alternatief >de netto-decretering

Cash bij overname


• De invalshoek van Winx is deze vanuit een M&A-standpunt, geen fiscaal

standpunt.

• Er komen evenwel zoals geschetst enkele belangrijke operationele, fiscale en financiële aspecten/beperkingen kijken bij de uitkering van overtollige cash.

• Het is dan ook belangrijk dat de cliënt zich uitstekend laat begeleiden voor het opzetten van een gedegen overnamestructuur en opmaak van een consistent financieel plan.

Cash bij overname


• Ondernemingswaarde 80 • Equity Value 100 • Cash 25 • Bedrijfskapitaal (needed) 5 • Netto-financiële schuldpositie 20

Cash bij overname Voorbeeld


Prijs met voorafgaande uitkering (aandeelhouder privé persoon)

• Uitkering div 20 • Netto 14.6 • Prijs 80 • Tot income verkoper 94.6 • Kostprijs v/d ‘operatie’ 100 (80+20)

Prijs met upstream dividend (via holdingvennootschap)

• Upstream 20 • Netto (DBI-regime) 19.7 • Prijs (Equity Value) 100 • Tot income verkoper 100 • Kostprijs v/d ‘operatie’ 100.3



– De ‘kost’ van de operatie is voor de koper (quasi) dezelfde – De ‘net income’ voor de verkoper verschilt aanzienlijk :

94.6 Ondernemingswaarde + netto dividend tgo 100 Equity Value > op een VKP van 5 mio >> €270.000! > dit kan ihkv een overname voorwerp uitmaken van onderhandeling



• Samengevat ‘De waarde van cash’ (i) Op vlak van waardering is de Netto Financiële Schuldpositie een waardedeterminerende factor, “from enterprise value to equity bridge” (ii) Op vlak van overname dient rekening te worden gehouden met een aantal belangrijke operationele, fiscale en financiële aspecten (of beperkingen) (iii) De eventuele discrepantie tussen de Netto Financiële Schuldpositie enerzijds en de ihkv de overname wenselijk aanwendbare overtollige cash anderzijds bepaalt de ‘waarde’ van deze cash.

Cash bij overname


• Samengevat ‘De waarde van cash’ (iv) De concurrentiële omstandigheden ihkv het koop-verkoopproces (ondermeer het aantal geïnteresseerde kopers, de verkoopdruk van verkoper, edm….) bepaalt eveneens de ‘waarde’ van de cash. (v) De Ondernemingswaarde, respectievelijk Equity Value kan perfect gekwantificeerd worden. Evenwel spelen een groot aantal kwalitatieve parameters een even belangrijke rol in de uiteindelijke globale transactiewaarde

Cash bij overname


• Samengevat ‘De waarde van cash’

(vi) Of cash in een vennootschap minder waard is dan vroeger….? rekening houdende met : -taxatie RV / liquidatie 27% -lage/negatieve rente -wettelijke beperkingen kan hierop bevestigend worden geantwoord.

Cash bij overname


Vragen?

M&A Academy - Wat met cash bij een overname?

Presentations & Public Speaking

Transcript of M&A Academy - Wat met cash bij een overname?