LAS OPERACIONES CON DERIVADOS EN EL NUEVO REGLAMENTO DE PLANES Y FONDOS DE PENSIONES

José Antonio Calle

“Derivatives are financial weapons of mass destruction“

Warren Buffet

Alaba su utilidad para la cobertura de riesgos y para una mejor gestión de los balances tanto de las empresas financieras como de las no financieras

Alan Greenspan

LOS CONTRATOS DE DERIVADOS NACEN HACE SIGLOS COMO RESPUESTA NATURAL A DETERMINADOS RIESGOS EN LAS TRANSACCIONES DE COMERCIANTES

LOS DERIVADOS

¿HERRAMIENTA O AMENAZA?

mediante los derivados una de las partes contratantes está asumiendo,o por el contrario, trasladando a la otrael riesgo de cambio de valor de un bien o un derechodurante un determinado periodo de tiempo

idea principal:

Hoy en nuestra vida corriente llevamos a cabo con relativa frecuencia transacciones por las que nos obligamos a recibir o dar en un momento futuro determinadas cosas, dejando desde el inicio fijado el precio de la transacción.

Desde el punto de vista juridico un derivado es un contrato bilateralmediante el cual una de las partes, denominada comprador del derivado, adquiere el derecho de comprar a la otra o venderle en un momento futuro o plazo establecido,un bien especificado o un derecho, denominado subyacente,a cambio del pago de un precio o contraprestación previamente determinado.

- existencia de un bien o derecho SUBYACENTE del que DERIVAN los derechos y obligaciones del contratoLos subyacentes pueden ser materias primas, productos agrícolas, instrumentos o índices financieros.- remisión a un momento FUTURO la entrega o transmisión del subyacente

Notas esenciales (I):

Notas esenciales (II):

- DETERMINACIÓN A PRIORI DEL PRECIO a pagar por la adquisición de los derechos del contrato de derivados

- BILATERALIDAD. Intercambio de derechos y obligaciones entre DOS partes.

Clases de derivados (I):

Existe una gran diversidad. Sólo vamos a hacer refererencia a los más significativos que aparecen en el Reglamento.

- FUTUROS:El vendedor de un contrato de futuros se obliga a vender al comprador, que se obliga a comprar en el término previsto, el bien o derecho subyacente determinado, al precio prefijado, que será pagado en el momento de la entrega.

Clases de derivados (II):

- OPCIONES:Una de las partes, compradora de la opción, a cambio del pago de una prima, adquiere sobre la otra, vendedora, el derecho, pero no la obligación, de comprarle o venderle un determinado subyacente, a un precio determinado y en un término, plazo o momento, prefijado.

Clases de derivados (III):

Tipos de Opciones:

- Según el derecho que otorgan:

- Opciones de Compra (Call)- Opciones de Venta (Put)

- Según el momento de ejercicio:

- de tipo europeo

- de tipo americano

Clases de derivados (IV):

COMPRAVENTAS A PLAZO:

En ellas se adquiere el bien o derecho subyacente desde un primer momento, quedando aplazado a un momento posterior el pago del precio establecido

Clases de derivados (V):

OPERACIONES DE PERMUTA FINANCIERA (SWAPS)Es un acuerdo de intercambio de flujos financieros futuros entre dos partes.

El swap intercambia flujos de caja generados por una operación financiera, por los flujos de caja generados por otra operación financiera. Ejemplos habituales de permutas mediante swaps: tipos de interés fijos por tipos de interés variables, una divisa por otra divisa, rentabilidad de titulos de renta variable por tipo de interés fijo.

Clases de derivados (VI):

REPOS (I)

Se trata de dos operaciones de compraventa sbre renta fijaconcertadas simultáneamente

para llevarse a cabo en momentos diferentes,pimero una parte compra, y queda concertada la posterior recompra de la otra

El rendimiento es conocido de antemano

Clases de derivados (VII):

REPOS (II)

En la práctica básicamente instrumento para gestionar la liquidez o la duración

El Reglamento de P. y F.P. no los menciona entre los derivados

La O.M. Eco. 10-6-1997 los excluye de la aplicación de las normas legales de derivados para las IICs, y la de 23-12-1998 para el régimen de supervisión de seguros privados (sin distinguir plazo)

Clases de derivados (VIII):

OPERACIONES ESTRUCTURADAS

Se denominan así las que reunen en una operación varios instrumentos, activos financieros o derivados

MERCADOS ORGANIZADOS DE DERIVADOSAportan:

- Facilidad de contratación- Mayor garantía de cumplimiento

- Estandarización: Subyacentes, garantias, venctos.- Agilidad, Sistemas, Información

- Liquidez, cierre de posiciones

- Bajos costes de transacción

- Valoración diaria

- Liquidación diaria de diferencias

OVER THE COUNTER (OTC)

- Derivados que no están admitidos a cotización en mercados organizados.

- Son hechos a medida de ambas partes, sin someterse a estándares de mercado.

VENTAJAS DE LOS DERIVADOS

- Cobertura para activos y operaciones.

- Menores costes de transacción.

- Planificación de futuras operaciones.

- Liquidación diaria.

¿QUÉ RIESGOS NOS AÑADEN LOS DERIVADOS?

- APALANCAMIENTO (Leverage), se está asumiendo un riesgo de ganancia o pérdida muy superior proporcionalmente al que supone el importe efectivamente desembolsado inicialmente- Debido al efecto multiplicador del apalancamiento, INCREMENTO DE LOS RIESGOS OPERATIVOS Y DE MERCADO. Riesgo de CONCENTRACIÓN.

- RIESGO DE CRÉDITO, fundamentalmente contraparte OTC

REGULACION DE LOS DERIVADOS EN FONDOS DE PENSIONES EN ESPAÑA

Se ha pasado del vacio legal a una regulación relativamente detallada que preve y precisa un desarrollo ulterior.

Sistema del Reglamento: se basa en la distinción:

- derivados negociados en mercados organizados

- no negociados en mercados organiz. (OTC)

Establece unas normas comunes a ambas categorías (art 71), y unas suplementarias para las OTC (art. 70. 7.c)

REQUISITOS LEGALES EN FONDOS DE PENSIONES DE LOS DERIVADOS NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (I)El Reglamento no define mercados

organizados de derivados. Acudimos a la regulación de IICs y Seguros Privados (OM 10-6-97 y OM 23-12-98):

“aquellos mercados en los que se articule la negociación de los instrumentos de forma reglada, dispongan de un sistema de depósitos de garantía actualizables diariamente en función de las cotizaciones registradas o de ajuste diario de pérdidas y ganancias, y exista un centro de compensación que registre las operaciones realizadas y se interponga entre las partes contratantes, actuando como comprador ante el vendedor y como vendedor ante el comprador”

REQUISITOS LEGALES DE DERIVADOS NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (II)

Mercados exlusivamente de:

- tipos de interés

- tipos de cambio

- acciones

- dividendos

- índices bursátiles

REQUISITOS LEGALES DE DERIVADOS NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (III)Tipos de derivados aptos, exclusivamente:

- futuros - opciones- compraventas a plazo- operaciones de permuta financiera

(swaps)- operaciones estructuradas combinación de dos o más instrumentos o activos (en términos que pueda establecer el Mº de Economía; cada elemento deberá ser apto)

REQUISITOS LEGALES DE DERIVADOS NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (IV)Finalidades:

- Asegurar una adecuada cobertura de los riesgos asumidos en toda o parte de la cartera- Como inversión para gestionar de modo má eficaz la cartera

- En el marco de una gestión encaminada a la consecución de un objetivo concreto de rentabilidad

REQUISITOS LEGALES DE DERIVADOS NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (V)

Cómputo sobre el activo del fondo:

Entran dentro del cómputo del 70% del activo que debe estar invertido en activos financieros admitidos a negociación en mercados regulados (art.72. a)

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS DE DERIVADOS SOBRE TIPOS DE INTERES, TIPOS DE CAMBIO, ACCIONES, DIVIDENDOS O ÍNDICES BURSÁTILES (OTC. I)

Los requisitos que establece son copia prácticamente textual del artículo cuarto de la OM Eco. 10-6-97 para las IICs.

ADEMÁS DE LOS REQUISITOS ESTABLECIDOS PARA LOS IFD NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS:

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (OTC. II)Contrapartes, requisitos:

- Entidades domiciliadas en Estados miembros de la OCDE

- sujetas a supervisión prudencial de su estado, o de los organismos supranac. de los que Esp. sea miembro- dedicadas de forma habitual y profesional a la realización de operaciones de este tipo

- tengan solvencia suficiente

Puede existir intermediario financiero reuniendo todos los requisitos anteriores

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (OTC. III)

Estados miembros OCDE actualmente:

Alemania, Australia, Austria, Bélgica, Canada Chequia, Corea del Sur, Dinamarca, Eslovaquia, España, Estados Unidos, Finlandia, Francia, Grecia, Hungría, Irlanda, Islandia, Italia, Japón, Luxemburgo, Méjico, Noruega, Nueva Zelanda, Paises Bajos, Polonia, Portugal, Reino Unido, Suecia, Suiza, Turquía.

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (OTC. IV)

Requisito de posibilidad de deshacer la posición:

debe recogerse en las cláusulas contractualesla posibilidad de quedar sin efecto

en cualquier momento

a petición del fondo de pensiones

mediante liquidación o cesión a tercero

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (OTC. V)

COTIZACIONES:

- obligación: ofrecer cotizaciones diarias de compra y venta- objeto: asegurar la posibilidad de quedar sin efecto- obligados: la contraparte, o el intermediario financiero que haya asumido esta obligación

- diferencia máxima entre cotiz. de compra y venta fijada en cada contrato- caso de cesión a un tercero: subrogación como mínimo al precio fijado del día

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (OTC.VI)

CONTRAPARTE PERTENECIENTE AL GRUPO DE LA EGFP:

-debe poder probar que la operación se realiza a precio de mercado

- se presume p.m. cuando la contraparte haya realizado otras operaciones con entidades no del grupo

REQUISITOS LEGALES DE LOS DERIVADOS NO NEGOCIADOS EN MERCADOS ORGANIZADOS (OTC.VII)

FINALIDADES DEL USO DE DERIVADOS OTC:- Cobertura de los riesgos asumidos por el

fondo de pensiones - Consecución de un objetivo concreto de rentabilidad

No como inversión para gestionar de un modo más eficaz la cartera.

FINALIDADES DE LOS DERIVADOS (I)

- Cobertura.

- Gestionar de un modo más eficaz la cartera.- Apalancamiento o especulación.

- Consecución de un objetivo concreto de rentabilidad.

FINALIDADES DE LOS DERIVADOS (II)

Trascendencia práctica en fondos de pensiones de la distinción de la finalidad de los derivados:

- OTCs:- Cobertura. - Consecución de un objetivo concreto de rentabilidad.

- Contrato de gestión de activos financieros:- Cobertura (exclusivamente).

No gestión más eficaz de la cartera. (art. 88.2)

FINALIDADES DE LOS DERIVADOS (III)

Criterios para la delimitación de las finalidades.

Terminología del art. 71 traslada textualmente la clasificación del artículo 1º de la OM Eco. de 10-6-97 de IICs, art. 31 de la L. de IICs de 4-11-2003, y OM Eco. de 28-12-98 de seguros privados. -Circular de la CNMV 3/98 de 22 de septiembre, que desarrolla la OM Eco. De 10-6-97, da concepto de cobertura de derivados:

FINALIDADES DE LOS DERIVADOS (IV)Un instrumento es de cobertura, cuando existiendo previamente posiciones contrarias en instrumentos financieros que expongan a la IIC a un riesgo de mercado, la incorporación de aquellos elimine o reduzca este riesgo.Se considera que reduce el riesgo cuando se dan simultáneamente los dos siguientes compromisos:

- a) el compromiso de la posición neta secundaria resultante de compensar los instrumentos financieros a cubrir, con los instrumentos derivados de cobertura, debe ser inferior al que resultaría unicamente de los instrumentos financieros a cubrir. - b) el compromiso de los derivados de cobertura no debe ser superior en valor absoluto, al de los instrumentos financieros a cubrir.

FINALIDADES DE LOS DERIVADOS (V)

Declaración de política de inversión: art. 69.3 no menciona expresamente los derivados en el contenido mínimo.

Sin embargo es adecuado que este documento recoja la previsión o no de su uso, y su finalidad, en su caso.

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (I)

¿Qué puntos le preocupan al legislador sobre los derivados en los fondos de pensiones?

- se DEBE mantener una política razonable de DIVERSIFICACIÓN DEL RIESGO DE CONTRAPARTE, y ordena prever prudentemente posibles futuras concentraciones de riesgo (art. 71.6).

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (II)

Establece un requisito expreso:

en todo caso,

las posiciones en derivados,

conjuntamente con los valores emitidos o avalados por unamima entidad o grupo,

estarán sujetas a los límites establecidos en al art.72.

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (III)Mínimos y orientaciones de la norma:

Responsabiliza de las COMISIONES DE CONTROL, PROMOTORAS o en su caso a GESTORAS Y DEPOSITARIASde EXTREMAR LA DILIGENCIA en lo referente a la inversión en derivados.

SERÁ PRECISO que ESTABLEZCANadecuados MECANISMOS DE CONTROL INTERNOque permitan VERIFICAR que:

- las operaciones SON APROPIADAS A SUS OBJETIVOS

- disponen de los MEDIOS Y EXPERIENCIA NECESARIOS para llevar a cabo tal actividad.

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (IV)

Referencia art. 110.2 ROSP (I):

- normas claras y escritas sobre la utilización de derivados- reparto de funciones y su delegación- descripción de las responsbilidades- personas distintas: funciones de autorización, ejecución de órdenes, control de su utilización y manejo de información.

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (IV)

Referencia art. 110.2 ROSP (II):

-regularidad en la realización de controles-información periódica a puesto de responsabilidad que no tenga a su cargo a quienes ejecutan las órdenes-Sistemas de control deben permitir verificar: estado de riesgos, que los sistemas implementados son apropiados y se ajustan a los objetivos, su funcionamiento es el adecuado

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (V)

Referencia art. 110.2 ROSP (III):

-Directrices claras y escritas sobre las categorías de derivados que pueden utilizarse-Posiciones máximas permitidas-Contrapartes autorizadas-Caso de OTCs asegurarse de que intermediarios aseguran liquidez de posiciones ofreciendo cotizaciones diarias.

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (VI)

Referencia Borrador de criterios a efectos supervisión aseguradora, de derivados de crédito 8-2-2005 (I):-Anexo gestión y control interno de la operativa. - “buena parte de estos aspectos son aplicables a los derivados en general, por lo que previo examen, pueden incorporarse a cualquier documento que en el futuro pueda elaborarse al respecto”

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (VII)

Referencia Borrador de criterios a efectos supervisión aseguradora, de derivados de crédito 8-2-2005 (II):-Contemplar en documento de política de

inversión la contratación de derivados y su marco operativo-Aprobación expresa por el Consejo de las directrices específicas de la operativa con derivados-Directrices incorporarán los criterios estándares de gestión y control de riesgos de operaciones proyectadas (en particular: Recomendación 2004/383/CE de la Comisión, y estandar IAIS para operaciones con derivados (octubre 1998)

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (VII)

Referencia Borrador de criterios a efectos supervisión aseguradora, de derivados de crédito 8-2-2005 (III):-comités de control de riesgos de jerarquía superior

al departamento financiero, actas escritas seguimiento detallado de cada operación-Procedimientos escritos sobre la operativa periódica -Procedimientos periódicos garanticen cumplim. continuado de requs. de seguridad, liquidez y transparencia en la valoración, términos rigurosos-Preparación y formación continuada personas que operan y de las que controlan la contratación-Medios informáticos y materiales suficientes garantizar práctica de procedimientos, controles y normas-Directrices y copromisos concretos en caso outsourcing

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (VIII)

Referencia OM 10-6-97 art. 6º, control interno IICs para operativa con derivados (I):

- contar con expertos probada experiencia o contratar asesores independientes que gocen de aquella-Conocimiento profesional cualificado-Plan de inversion y reunir información necesaria para tomar en todo momento decisiones de inversión de forma consistente y sólidamente razonada-Constatar coherencia de operaciones con política de inversiones informada a partícipes

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (VIII)

Referencia OM 10-6-97 art. 6º, control interno IICs para operativa con derivados (II):

-Seguimiento permanente compromisos IIC por oper. IFD-Mantener estado de posiciones diariamente actualizado -Evaluación niveles de compromisos y riesgos potenciales de IFD en relación con los riesgos generales de la cartera-Estados y sistemas de evaluación de riesgos verificados al menos semanalmente por personas distintas a quienes participan ensu elaboración-Documentación detallada sobre las operaciones realizadas

MECANISMOS DE CONTROL INTERNO (IX)

Documento de política de inversiones (art. 69.3) inclusión de:

-Métodos de medición de riesgos.

-Procesos de control de gestión de dichos riesgos