Klimafreundliche Investitionsstrategien und Performance

Vaduz/Zürich, 7. November 2016

Im Auftrag des Bundesamtes für Umwelt (BAFU) Abteilung Klima CH-3003 Bern

Autoren: Center for Social and Sustainable Products AG (CSSP) Herrengasse 11 · 9490 Vaduz · Liechtenstein cssp-ag.com

South Pole Carbon Asset Management Ltd. (South Pole Group) Technoparkstrasse 1 · 8005 Zürich · Schweiz thesouthpolegroup.com

2

Impressum:

Auftraggeber: Bundesamt für Umwelt (BAFU), Abteilung Klima, CH-3003 Bern

Das BAFU ist ein Amt des Eidg. Departements für Umwelt, Verkehr, Energie und Kommunikation (UVEK).

Auftragnehmer: CSSP – Center for Social and Sustainable Products; South Pole Group

Autoren: CSSP: Oliver Oehri (Leitung), Christoph Dreher, Christoph Jochum

South Pole Group: Maximilian Horster (Leitung), Viola Lutz, Denis Jorisch, Martin Stadelmann

Begleitung: Silvia Ruprecht-Martignoli (BAFU, Projektleitung), Stefan Schwager (BAFU), Roger Ramer (BAFU), Romina Schwarz (BAFU) / Philipp Röser (BAFU), Laurence Roth (Staatssekretariat für internationale Finanzfragen SIF)

Hinweis: Dieser Bericht wurde im Auftrag des Bundesamtes für Umwelt (BAFU) verfasst. Für den Inhalt ist allein der Auftragnehmer verantwortlich.

3

Inhaltsverzeichnis

Zusammenfassung 7

1 Einleitung 12 1.1 Ausgangslage und Zielsetzung 12 1.2 Aktuelle Herausforderungen 13 1.2.1 Internationale Entwicklungen 13 1.2.2 Jüngste nationale Entwicklungen 14

2 CO2-Intensität verschiedener Anlageklassen 16 2.1 Methodenüberblick verschiedener Anlageklassen 16 2.1.1 Aktien 17 2.1.2 Unternehmensobligationen 17 2.1.3 Staatsobligationen 18 2.1.4 Immobilien 21 2.1.5 Infrastrukturprojekte 22 2.2 Emissionsintensität von Unternehmensobligationen 22 2.2.1 Vorgehen 23 2.2.2 Treibhausgasintensität in Portfolios – finanzierte Emissionen 23 2.2.3 CO2-Intensität der untersuchten Investitionen 26 2.2.4 Exkurs CO2-Intensität einer nachhaltig-orientierten Pensionskasse 28 2.2.5 Emissionsintensität – zentrale Ergebnisse 30 2.3 Exemplarische Analyse eines Staatsanleihenportfolios 31 2.3.1 Vorgehen 31 2.3.2 Untersuchungsergebnisse 32 2.4 Fazit 35

3 Klimafreundliche Investitionsstrategien – Rendite & Risiko 39 3.1 Übersicht klimafreundliche Investitionsstrategien 39 3.1.1 Treibhausgasarme Investitionsstrategien 40 3.1.2 Ambitionierte Investitionsstrategien 44 3.1.3 Exkurs: ESG und Performance 46 3.2 Rendite passiver klimafreundlicher Anlagestrategien 48 3.2.1 Vorgehen 48 3.2.2 Untersuchungsergebnisse 51 3.3 Rendite aktiver klimafreundlicher Anlagestrategien 53 3.3.1 CLIMPAX-Portfolio 53

4

3.3.2 2 Grad Celsius kompatibles Portfolio 55 3.4 Exkurs - Emissionsintensität ausgewählter Indizes & Investmentstrategien 59 3.5 Fazit 60

4 Schlussfolgerungen, Empfehlungen & Ausblick 63 4.1 Empfehlungen an Investoren 63 4.2 Empfehlungen an Gesetzgeber und öffentliche Verwaltung 64 4.3 Ausblick 65

5 Annex I: Übersicht über die im Umweltaspekt enthaltenen Kriterien verschiedener ESG-Ansätze 66

6 Annex II: Kennzahlen 67

7 Annex III: Investment Portfolio Carbon Reports 68

8 Bibliographie 70

5

Tabellenverzeichnis Tabelle 1: Industry Classification Benchmark – Industrien, Supersektoren und Sektoren (Quelle:

icbenchmark.com) ................................................................................................................. 25 Tabelle 2: Unternehmensanleihen Ausland - Pensionskassen – Carbon Report Key Data

(Quelle: yourSRI.com) ........................................................................................................... 26 Tabelle 3: Unternehmensanleihen Ausland Pensionskassen 10 grösste CO2-

Emissionspositionen (Quelle: yourSRI.com) ......................................................................... 27 Tabelle 4: Aktien Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse – Carbon Report Key Data

(Quelle: yourSRI.com) ........................................................................................................... 28 Tabelle 5: Unternehmensanleihen Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse – Carbon

Report Key Data (Quelle: yourSRI.com) ............................................................................... 29 Tabelle 6 Vergleich – Relativer Emissionsfussabdruck (Quelle: Eigene Darstellung) ................ 30 Tabelle 7 Finanzierte Emissionen und Portfoliogewichtung (Quelle: Eigene Darstellung) .......... 33 Tabelle 8 Übersicht aller untersuchter Indizes (Quelle: South Pole Group, STOXX, MSCI) ....... 49 Tabelle 9 Zusammenfassung Risiko/Rendite von Indizes mit Ausschluss-Ansatz (Quelle: eigene

Berechnungen) ...................................................................................................................... 51 Tabelle 10 Zusammenfassung Rendite/Risiko von Indizes mit thematischem Ansatz (Quelle:

eigene Berechnungen) .......................................................................................................... 52 Tabelle 11 Zusammenfassung Risiko/Rendite von Indizes mit Best-in-Class/

kohlenstoffgewichteten –Ansätzen (Quelle: eigene Berechnungen) .................................... 53 Tabelle 12: Zusammenfassung Risiko/Rendite aktive Climpaxportfolios (Quelle: eigene

Berechnungen) ...................................................................................................................... 55 Tabelle 13 Zusammenfassung Risiko/Rendite 2-Grad-Celsius-kompatibler Portfolioansätze mit

aktivem Rebalancing (Quelle: eigene Berechnungen) .......................................................... 58 Tabelle 14 Zusammenfassung Risiko/Rendite 2-Grad-Celsius-kompatibler Portfolioansätze ohne

aktives Rebalancing (Quelle: eigene Berechnungen) ........................................................... 59 Tabelle 15: Emmissionsfussabdruck ausgewählter Indizes und Portfolios .................................. 60 Tabelle 16 Berücksichtigung von klimarelevanten Aspekten in umweltbezogenen ESG-Kriterien

verschiedener Anbieter ......................................................................................................... 66 Tabelle 17 Liste der Investment Benchmarks .............................................................................. 68

Abbildungsverzeichnis Abbildung 1: Unternehmensanleihen Ausland - Pensionskassen - Sektor- und

Emissionsallokation (Quelle: yourSRI.com) .......................................................................... 27 Abbildung 2: Unternehmensanleihen Ausland Pensionskassen – Sektoranalyse und

Unternehmensselektion (Quelle: yourSRI.com) .................................................................... 28 Abbildung 3: Unternehmensanleihen Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse Sektor

und Emissionsallokation (Quelle: yourSRI.com) ................................................................... 29 Abbildung 4 Unternehmensanleihen Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse –

Sektoranalyse und Unternehmensselektion (Quelle: yourSRI.com) ..................................... 30 Abbildung 5 Finanzierte Emissionen und (nach Investitionen in Staatsanleihen gewichtete)

Kohlenstoffintensität der Staaten (Quelle: Eigene Darstellung) ............................................ 33 Abbildung 6 Risikoanalyse mit vier Analysekategorien (Quelle: Eigene Darstellung) ................. 35 Abbildung 7 Status der Standardisierung und des Preisniveaus für Emissionsfussabdrücke

verschiedener Anlageklassen (Quelle: Eigene Darstellung) ................................................. 36 Abbildung 8 Treibhausgasarme Indizes (Quelle: eigene Darstellung) ......................................... 42 Abbildung 9 „Virtuelle“ Rendite aktiver Climpaxportfolios (Quelle: eigene Berechnungen) ......... 55 Abbildung 10 „Virtuelle“ Rendite 2-Grad-Celsius-kompatibler Portfolioansätze mit aktivem

Rebalancing (Quelle: eigene Berechnungen) ....................................................................... 58 Abbildung 11„Virtuelle“ Rendite 2 Grad Celsius kompatibler Portfolioansätze ohne aktives

Rebalancing, sogenannte Buy-and-Hold Strategie (Quelle: eigene Berechnungen) ........... 59

6

Akronyme und Abkürzungen BAFU Bundesamt für Umwelt

CFP Corporate Financial Performance

CO2 Carbon dioxide

CO2e Carbon dioxide equivalent

CSR Corporate Social Responsibility

ESG Environmental, Social and Governance

FSB Financial Stability Board

GHG Greenhouse gases

GPC Greenhouse gas Protocol for Cities

ICB Industry Classification Benchmark

IEA International Energy Agency

IIGCC Institutional Investors Group on Climate Change

Kg Kilogram

PDC Portfolio Decarbonization Coalition

SRI Sustainable Responsible Investing

t Tonne

UNFCCC United Nations Framework Convention on Climate Change

Übersetzungstabelle Carbon tilted Kohlenstoffgewichtet

Corporate Social Responsibility Unternehmensverantwortung

Environmental, Social and Governance (ESG) Umwelt, Soziales und Unternehmensführung

Exclusion Index Sektor-Ausschluss Index

Pure-play Index Thematischer Index

Related Carbon Footprint Relativer Emissionsfussabdruck

Sustainable Responsible Investing Nachhaltiges und verantwortliches Investieren

7

Zusammenfassung Ausgangslage und Ziele der Studie Im Übereinkommen von Paris vom Dezember 2015 ist festgehalten, dass die internationale Staatengemeinschaft die Finanzflüsse künftig klimaverträglich ausrichten will.1 Als kritische Schwelle, ab welcher nicht mehr zu bewältigende Auswirkungen und sogar Kippeffekte eintreten können, gilt ein globaler Temperaturanstieg von maximal 2 Grad Celsius gegenüber der vorindustriellen Zeit. Aufgrund der langen Verweildauer der Treibhausgase in der Atmosphäre sind die Emissionen in der zweiten Hälfte dieses Jahrhunderts auf netto Null zu stabilisieren.2

Eine BAFU-Studie von 2015 zu „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz” zeigte auf, dass die Treibhausgasintensität des Schweizer Aktienfondsmarktes mit diesem klimapolitischen 2 Grad Celsius Klimaziel momentan nicht kompatibel ist. Das kann für Investoren verschiedene Risiken bergen. Eine konsequente Eindämmung des Klimawandels beispielsweise durch erhöhte CO2-Preise und strengere Regulierungen kann zu Wertberichtigungen führen (Transitionsrisiken). Daneben können Schäden an Produktionsstandorten oder anderswo in der Wertschöpfungskette aufgrund zunehmender Extremwetterereignisse Wertverluste bedeuten (physische Risiken).3 Mit der zunehmenden Sensibilisierung der Kunden nimmt zudem auch das Reputationsrisiko zu, das Investoren häufig als Motivation nennen, zu klimafreundlicheren Investitionsstrategien überzugehen.

Verlässliche Informationen über die CO2-Exposition der Investitionen und die damit verbundenen Risiken sind ein erster Schritt, um das Investitionsverhalten zu verändern. Zentral in diesem Zusammenhang ist auch die Rendite kohlenstoffarmer Anlagestrategien.

Wichtigste Ziele der Studie sind daher erstens, die Erkenntnisse zur Standortbestimmung der Klimaverträglichkeit der Finanzflüsse zu erweitern, und zweitens, die Performance klimafreundlicherer Anlagestrategien zu untersuchen.

Erkenntnisse zur CO2-Intensität wichtiger Anlageklassen Für sämtliche wichtige Anlageklassen stehen mittlerweile Methoden zur Verfügung, um die Emissionsintensität zu ermitteln.

• Für Aktien- und Unternehmensobligationen ist dies bereits sehr standardisiert, automatisiert und relativ kostengünstig möglich.

• Für Immobilienportfolien bestehen konsolidierte Methoden für die Berechnung der CO2-Emissionen. Eine grobe Betrachtung (top-down Analyse) ist relativ kostengünstig möglich, detailliertere Analysen sind jedoch aufwändig.

• Für Staatsanleihen gibt es verschiedene methodische Ansätze, aber noch keine internationale Konsolidierung.

1 Wortlaut von Artikel 2.1.c: «Making finance flows consistent with a pathway towards low greenhouse gas emissions and climate-resilient development». 2 Das Übereinkommen setzt eine globale Erderwärmung im Vergleich zur vorindustriellen Zeit auf deutlich unter 2 Grad Celsius zum Ziel. Zudem sollen Anstrengungen unternommen werden, um den Temperaturanstieg auf 1,5 °C über dem vorindustriellen Niveau zu begrenzen (Artikel 2.1.a). Die angestrebte Stabilisierung auf netto Null Emissionen gemäss Wortlaut im Übereinkommen von Paris (Artikel 4.1): «to achieve a balance between anthropogenic emissions by sources and removals by sinks of greenhouse gases in the second half of this century». 3 Gemäss Vertretern der Versicherungsbranche ist eine Welt, die sich um 4 Grad Celsius erwärmt, nicht mehr versicherbar. Vergleiche dazu auch http://versicherungswirtschaft-heute.de/koepfe/eine-welt-die-sich-um-4-grad-erwarmt-ist-nicht-mehr-versicherbar.

8

• Infrastrukturinvestitionen erfordern eine projektspezifische Betrachtung. Eine wichtige Analyseperspektive sind hier zudem die vermiedenen Emissionen, also die Emissionen, die gegenüber dem Vergleichsszenario ohne die neue Infrastruktur eingespart wurden.4

Die Emissionsintensität von Unternehmensobligationen wurde vertieft untersucht. Dabei hat sich gezeigt, dass sowohl die untersuchten Pensionskassenportfolien (406.5 tCO2eq / 1 Mio. CHF) als auch der untersuchte Global Corporate Bond Index (362.4 tCO2eq / 1 Mio. CHF) deutlich höhere CO2-Intensitätswerte im Vergleich zum kohlenstoffarmen Low Carbon Bond Index5 (140.2 tCO2eq / CHF 1 Mio.) aufweisen. Ähnlich wie in der letztjährigen Studie für Aktienportfolios besteht daher auch für Unternehmensobligationen eine CO2-Intensitätsdiskrepanz von einem Faktor 2 bis Faktor 3 zwischen kohlenstoffarmen und konventionellen Investmentportfolien. Die Untersuchung stützt damit die Aussage, dass die Schweizer Investitionen in ausländische Unternehmensanleihen, welche sich an traditionellen Indizes orientieren, einen 4 bis 6 Grad Celsius Entwicklungspfad begünstigen.6

Es gibt verschiedene Anlagestrategien, welche erlauben, die CO2-Intensität massiv zu reduzieren. In den untersuchten Investmentportfolien konnten zwei Drittel der finanzierten CO2-Emissionen auf jeweils zwei Branchen – die Öl- und Gas- sowie die Energieversorgungs-industrie – zurückgeführt werden; wenn alleine die Anteile dieser Sektoren im Portfolio verringert würden, könnte dies zu erheblichen CO2-Reduktionen führen. Darüber hinaus zeigen sich weitere Potentiale zur Verringerung der CO2-Bilanz in zahlreichen Sektoren. So könnte in Unternehmen mit geringeren CO2-Emissionen innerhalb desselben Sektors investiert werden, ohne dabei eine grundlegende Veränderung der Portfoliogewichtung der Sektoren vornehmen zu müssen. Schon heute verfolgen klimafreundliche Indizes entsprechende Investitionsstrategien (Gewichtungsveränderung der Sektoren, Umschichtung der Emissionen innerhalb eines Sektors).

In einem Exkurs wurde darüber hinaus das Portfolio einer nachhaltig-orientierten Pensionskasse untersucht, um zu ermitteln, ob diese eine niedrigere Emissionsintensität gegenüber konventionellen Anlagestrategien aufweist. Die Analyse hat bestätigt, dass sowohl das untersuchte Aktien- als auch das Obligationenmandat im Vergleich mit einer konventionellen Anlagestrategie deutlich weniger CO2-intensiv ist.

Klimafreundliche Investitionsstrategien – Rendite und Risiko im Vergleich Viele Investoren, gerade auch Pensionskassen, verfolgen sogenannte passive Investitionsstrategien, d.h. sie richten sich an bestehenden Indizes aus. Mittlerweile bestehen einige Indizes, die explizit klimaverträglich ausgerichtet sind. Als Beispiele wurden insgesamt elf unterschiedliche klimafreundliche Indizes7 von den marktrelevanten Indexanbietern MSCI und STOXX analysiert. Die quantitative Analyse dieser Indizes zeigt:

• Beinahe alle untersuchten, klimafreundlicheren Indizes weisen eine höhere Rendite gegenüber ihrem konventionellen Vergleichsindex auf (zehn der elf Fälle).

• Ein etwas höheres Risiko wurde in sieben der elf untersuchten Indizes festgestellt.

4 Ein Beispiel ist Energieinfrastruktur: Wird ein Windkraftwerk gebaut, so werden Emissionen vermieden, wenn statt des Windkraftwerks andernfalls etwa ein Kohlekraftwerk zur Energieproduktion eingesetzt worden wäre. 5 Es wurde u.a. der Solactive Low Carbon Bond Index untersucht – vgl. hierzu Annex III. 6 Ein Vergleich der Zusammensetzung der untersuchten Aktienportfolien (BAFU 2015) und der diesjährig untersuchten Unternehmensportfolien zeigt eine stärkere Gewichtung der CO2-intensiven Sektoren insbesondere in Öl & Gas und in der Energieversorgungsindustrie. 7 Die untersuchten 11 Indizes lassen sich in drei klimafreundliche Indexgruppen unterteilen: Sektorausschluss Indizes; thematische Indizes sowie Best-in-Class und kohlenstoff-gewichtete Indizes – vgl. hierzu Kapitel 3.2.

9

• Wird zusätzlich die Rendite ins Verhältnis zum eingegangenen Risiko gesetzt, so verzeichnet der Investor in acht von elf Fällen bei klimafreundlichen Indizes ein besseres Rendite-Risiko-Verhältnis gegenüber dem jeweiligen Vergleichsindex.8

Der Investor wurde also in den meisten Fällen für das zusätzlich eingegangene Risiko durch eine entsprechende Mehrrendite entschädigt. Je nach gewählter Indexstrategie lässt sich mittels passiver Investitionsstrategien bei einem vergleichbaren Rendite-Risikoprofil die Emissions-intensität um 10 bis 90 Prozent verringern.

Eine Analyse der Emissionsintensität erlaubt allerdings nur eine erste Indikation der Klimarisiken und keine umfassende Risikobetrachtung. So lässt sich etwa die Technologiediversifikation eines Portfolios in den klimarelevanten Sektoren (z.B. für die Energieerzeugung) nicht beurteilen, und es ist keine Einschätzung möglich, ob Portfoliounternehmen eine Klimastrategie haben und umsetzen.

Es bestehen bereits mehrere innovative Konzepte, die diese Klimarisiken umfassender berücksichtigen. Im Rahmen der vorliegenden Studie wurden zwei solche weitergehende, klimafreundliche Investitionsstrategien geprüft.

• Die „2° Portfolios“ wurden basierend auf Arbeiten der 2° Investing Initiative, einem unabhängigen Think Tank, konstruiert. Mit ihrem Klimaverträglichkeitsmodell können besonders klimarelevante Sektoren mithilfe zukunftsgerichteter Daten auf ihre Kompatibilität mit dem 2 Grad Celsius Zielpfad untersucht werden.

Für die „2° Portfolios“ wurde die hypothetische historische Rendite über die letzten zehn Jahre untersucht. Insbesondere in den letzten sechs Jahren zeigen die „2° Portfolios“ bei annähernd gleichbleibendem Risiko eine stark verbesserte Rendite gegenüber dem Vergleichsindex MSCI World.

• „CLIMPAX-Portfolios“ wurden basierend auf der gleichnamigen, EU-finanzierten Initiative erstellt. CLIMPAX erstellt ein Rating für Anlagefonds, das für Unternehmen sämtlicher Sektoren, u.a. auf Basis der Emissionsintensität und der Klimaziele, eine Einschätzung zu deren Klimaauswirkungen vornimmt.

Die CLIMPAX-Portfolios weisen gegenüber dem gewählten Investmentbenchmark9 ebenfalls eine verbesserte Rendite auf. Auch das Rendite-Risiko-Verhältnis von CLIMPAX-Portfolios ist trotz des höheren absoluten Risikos im Vergleich zum Investmentbenchmark besser.

Beide Untersuchungen liefern somit erste Indizien, dass mit aktiven Anlagestrategien, welche die indirekten Klima-Wirkungen von Finanzierungen und Investitionen umfassend erfassen, in den letzten Jahren marktkonforme Renditen erzielt werden konnten.

Bedeutung für den Schweizer Finanzmarkt Die marktkonforme Rendite treibhausgasarmer Aktieninvestitionsstrategien in den vergangenen Jahren zeigt, dass ernstzunehmende klimafreundliche Alternativen für den Schweizer Finanzmarkt zur Verfügung stehen. Zudem bestehen Methoden für zahlreiche weitere Anlageklassen, um Klimaaspekte in Investitionsentscheide einzubeziehen.

8 Berechnungen der Kennzahlen wie Risiko (Volatilität) oder Rendite-Risiko-Verhältnis (Sharpe Ratio) siehe Annex II. 9 Als Benchmark wurde der iShares Stoxx Europe 600 UCITS ETF verwendet.

10

Obwohl es erste Schritte im Schweizer Finanzmarkt in Richtung Berücksichtigung von Klimaauswirkungen bei Investitionsentscheiden gibt,10 ist die Schweiz im Vergleich zu anderen Ländern insgesamt ein Nachzügler.11

Der externe Druck auf Schweizer Finanzmarktakteure, sich in grösserem Ausmass mit dem Thema Klimawandel auseinanderzusetzen, könnte zunehmen. Treiber hierfür dürften insbesondere die zunehmende Sensibilität der Konsumenten und damit eine steigende Nachfrage nach klimafreundlichen Investitionen sein. Akteure, die sich nicht anpassen, unterliegen damit einem zunehmenden Reputationsrisiko. Zudem finden auch auf internationaler Ebene relevante Entwicklungen statt. Neben dem oben bereits erwähnten Übereinkommen von Paris hat der Rat der Europäischen Union dem Europäischen Parlament einen Entwurf der neuen Direktive für Pensionskassen (IORPII) vorgelegt, welcher – wo relevant – die Berichterstattung zu Klimarisiken fordert. Gleichzeitig hat das Financial Stability Board (FSB) eine privatwirtschaftliche Task Force on Climate-related Financial Disclosures eingesetzt, die Empfehlungen für die freiwilligen Offenlegungen von klimabezogenen Finanzrisiken erarbeitet.

Empfehlungen und Ausblick Der Bericht zeigt auf, dass insbesondere für Aktien und Unternehmensobligationen eine Standortbestimmung zur Wirkung auf das Klima relativ einfach möglich ist (Emissionsintensitätsmessung sowie innovativere Klimaverträglichkeitskonzepte). Auch das Angebot adäquater klimafreundlicher Investmentstrategien nimmt zu, und die Untersuchung belegt ihre historisch marktkonforme Rendite.

Für Investoren lassen sich daraus folgende Empfehlungen ableiten:

• Die Klimaverträglichkeit von Portfolien erheben und Prozessintegration vorantreiben: Eine Standortbestimmung hinsichtlich der Klimaauswirkungen ist ein erster wichtiger Schritt, um die Risikoexposition bestimmen zu können. Klimaaspekte sollten danach in reguläre Prozesse, etwa in die Due-Diligence-Untersuchungen von Investitionen integriert werden. Auch bei der Auswahl und Leistungsüberprüfung von externen Anlageberatern sollten Klimaaspekte eine adäquate Rolle spielen.

• Strategien definieren, Ziele setzen und Richtlinien einführen: Um die Risiken im Zusammenhang mit dem Klimawandel anzugehen und die Chancen zu erkennen, sollten die Herangehensweise und Verantwortlichkeiten explizit formuliert werden (insbesondere für Sektoren mit besonders hohen Klimaauswirkungen).12 Die Strategien und die Ziele sollten in der Anlagestrategie verankert und in weiterer Folge in die Anlagerichtlinien aufgenommen werden.

• Transparenz schaffen: Eine proaktive statt reaktive Herangehensweise an die Thematik Klimawandel heisst, dass institutionelle Investoren ihre entsprechenden Ziele und Richtlinien gegenüber allen Anspruchsgruppen – beispielsweise den Endkunden – aktiv kommunizieren.

Der Gesetzgeber und die zuständigen Behörden können den Weg der Finanzindustrie hin zu einer klimaverträglichen Ausrichtung der Finanzflüsse und einer Eindämmung der Risiken im 10 Beispielsweise haben die Zürcher Kantonalbank und die AXA Winterthur als Teil der AXA Gruppe die Montreal Pledge unterzeichnet. Weitere Beispiele sind die Gründung des Schweizer Verbands für nachhaltige Finanzen Swiss Sustainable Finance (SSF) in 2014, die Selbstverpflichtung der Zurich Insurance zu grünen Anleihen oder Neuregelungen von UBS, Credit Suisse und der Pensionskasse Publica zu Investitionen in den Kohlebergbau. 11 Resultate des Vergleichs des AODP, http://aodproject.net/; Studie zu Pensionskassen von WWF, https://shareaction.org/wp-content/uploads/2016/05/WWFGermanReport.pdf, Bericht des Swiss Finance Institute (2016) White Paper on «Sustainable Finance in Switzerland: Where Do We Stand?»; http://sfi.ch/node/5304. 12 Geht ein Investor von einem Dekarbonisierungsentwicklungspfad aus, ist mit zunehmenden Transitionsrisiken zu rechnen. Geht er von einem 4-6 Grad Celsius Entwicklungspfad aus, so sollte mit zunehmenden physischen Risiken wie etwa extremen Wetterereignissen gerechnet werden. Auch Reputationsrisiken sollten in die Überlegungen einbezogen werden.

11

Zusammenhang mit dem Klimawandel unterstützen. Die Autoren empfehlen insbesondere, Wissenslücken zu schliessen und international abgestimmte Vergleichspunkte zu erarbeiten, um die Fortschritte Richtung Klimaverträglichkeit der Finanzflüsse anhand eines adäquaten Massstabs beurteilen zu können.

Der Ausblick zeigt, dass immer effektivere, effizientere und breitere Angebote zur Standortbestimmung wie auch klimafreundliche Produkte verfügbar werden. Eine kostenlose Investmentorientierung zu umfassenden Klimawirkungen ist in naher Zukunft beziehungsweise teilweise bereits heute möglich: Internationale Initiativen wie CLIMPAX, das Klimaverträglichkeitsmodell der 2° Investing Initiative oder Anbieter wie yourSRI.com und Fossilfreefunds.org erlauben Anlegern eine schnelle und vertiefte Orientierung für Anlagefonds und individuelle Anlagemandate.

12

1 Einleitung

1.1 Ausgangslage und Zielsetzung

Im internationalen Klimaübereinkommen von Paris vom Dezember 2015 ist festgehalten, dass die Staatengemeinschaft die Finanzflüsse künftig klimaverträglich – also im Einklang mit dem Weg zu einer treibhausgasarmen und gegenüber Klimaänderungen widerstandsfähigen Entwicklung – ausrichten will (Artikel 2.1.c des Übereinkommens von Paris)13. Zur Erreichung dieser Ziele müsste der Verbrauch fossiler Energien massiv reduziert werden und die Investitionen in klimaverträgliche Technologien wie erneuerbare Energien oder klimafreundliche Mobilität stark erhöht werden. Damit stellt sich auch die Frage, ob Investitionen in fossile Energien drastisch an Wert verlieren könnten.

Das Bundesamt für Umwelt (BAFU) hat bereits Ende Oktober 2015 eine erste Studie zu diesem Thema mit dem Titel „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz“ publiziert. Darin wurde der Schweizer Aktienfondsmarkt auf seine Exposition bezüglich CO2-Emissionen untersucht, und daraus wurden mögliche Kohlenstoffrisiken abgeleitet.

Ob das Wissen um die CO2-Exposition von Investitionen das Investitionsverhalten tatsächlich beeinflusst, wurde in der Studie zu den Kohlenstoffrisiken nicht untersucht. Eine Hypothese lautet, dass Investoren auch bei bekannter CO2-Exposition zuerst wissen möchten, welchen Einfluss kohlenstoffarme Anlagestrategien auf die zu erwartende Rendite haben können, bevor sie ihre Investitionsstrategien klimafreundlicher ausgestalten.

Verschiedene Studien14 zeigen, dass nachhaltige Anlagestrategien, die eine Kriterienpalette in den Bereichen Umwelt, Soziales und Unternehmensführung (Environmental, Social and Governance, ESG) berücksichtigen, in der Regel marktkonforme Renditen erzielen. Verliert der Markt insgesamt an Wert, sinken die Werte nachhaltiger Anlagen meist sogar weniger stark. ESG-orientierte Anlagestrategien beziehen über den Umweltaspekt bereits Klimawandel ein, allerdings als Subkategorie. Im Rahmen der vorliegenden Studie wird untersucht, ob diese höheren Renditeerwartungen auch für Investitionsstrategien gelten, die sich anstatt generell auf ESG rein auf klimafreundliche Investitionen fokussieren.

Die Studie soll auch klären, ob die Erkenntnisse generalisiert werden können oder ob sie nur für einzelne spezifische Akteure gelten. Auf Pensionskassen soll dabei ein besonderes Augenmerk gelegt werden, da diese essentiell für die Altersvorsorge der Mitglieder einer Volkswirtschaft sind und daher eine besondere Verantwortung beim Einbezug von potenziellen systemischen Langzeitrisiken wie dem Klimawandel und (auch) von kurz- und mittelfristigen Renditeerwartungen haben.

Die Studie ist in zwei Hauptteile gegliedert. Der erste Teil (Kapitel 2) geht auf die CO2-Intensität verschiedener Anlageklassen ein. Dabei wird zuerst ein Methodenüberblick der verschiedenen Anlageklassen gegeben, im Anschluss die Emissionsintensität15 von Unternehmensobligationen betrachtet und dann eine exemplarische Analyse eines Staatsanleihenportfolios durchgeführt. Der zweite Teil (Kapitel 3) analysiert klimafreundliche Investitionsstrategien. Es wird zuerst ein Überblick klimafreundlicher Investitionsstrategien gegeben und im Anschluss auf die Rendite passiver und aktiver klimafreundlicher Investitionsstrategien eingegangen. Das Kapitel 4 zieht

13 Wortlaut von Artikel 2.1.c: «Making finance flows consistent with a pathway towards low greenhouse gas emissions

and climate-resilient development». 14 Zum Beispiel ”ESG & Corporate Financial Performance: Mapping the global landscape“ von Deutsche Asset & Wealth

Management (Dezember 2015), “From the stockholder to the shareholder: how sustainability can drive financial outperformance” von Arabesque Partners & University of Oxford (März 2015), oder “ESG and financial performance: aggregated evidence from more than 2000 empirical studies” von Friede, Busch & Bassen (November 2015).

15 Synonyme: Kohlenstoffintensität, CO2-Intensität.

13

Schlussfolgerungen aus den Ergebnissen der Kapitel 2 und 3 und gibt Empfehlungen an institutionelle Investoren und an die Politik.

1.2 Aktuelle Herausforderungen

Seit der Publikation der Studie „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz” gab es eine Vielzahl an nationalen und internationalen Entwicklungen im öffentlichen sowie im privaten Sektor. Um daher die Studie im Kontext sehen zu können, sind untenstehend die relevantesten Entwicklungen beschrieben.

1.2.1 Internationale Entwicklungen

Das Jahr 2015 endete mit einem globalen Meilenstein, als fast 200 Länder das Übereinkommen von Paris an den Klimaverhandlungen COP21 verabschiedeten. Das Übereinkommen setzt eine Begrenzung der globalen Erderwärmung im Vergleich zur vorindustriellen Zeit auf deutlich unter 2 Grad Celsius zum Ziel, wobei ein maximaler Anstieg von 1,5 Grad Celsius angestrebt wird. Dabei sollten die weltweiten Treibhausgasemissionen baldmöglichst ihr Maximum erreichen und dann massiv und rasch zurückgehen. Aufgrund der Langlebigkeit von CO2 sind die Emissionen bis spätestens in der zweiten Hälfte diese Jahrhunderts auf netto Null zu stabilisieren. Weitere Ziele des Übereinkommens sind eine Ausrichtung von staatlichen und privaten Finanzflüssen auf eine treibhausgasarme Entwicklung in Entwicklungs-, Schwellen- und Industrieländern sowie eine Verbesserung der Anpassungsfähigkeit an ein verändertes Klima.

Schon vor dem Übereinkommen von Paris haben immer mehr Investoren, Forscher, Regierungen sowie internationale Nichtregierungsorganisationen realisiert, dass Investitionen in Unternehmen, welche eine grosse Menge an CO2 ausstossen oder fossile Energien fördern, mit hohen Risiken verbunden sind; diese Einsicht hat sich seit dem Übereinkommen von Paris verstärkt: Je konsequenter die Staaten das 1,5-Grad-Ziel anstreben, desto tiefgreifender die ökonomische Transition und folglich die potenziellen Verluste für Investoren.16 Seit geraumer Zeit haben sich daher verschiedene Interessensgemeinschaften von Investoren gebildet.

Eine Initiative ist der Montreal Pledge, der im September 2014 lanciert wurde. Mit der Unterzeichnung haben sich die Investoren verpflichtet, den Emissionsfussabdruck ihrer Investitionen zu messen und zu veröffentlichen (Montreal Pledge 2014). Mittlerweile zählt der Montreal Pledge 120 Unterzeichnende, darunter auch xx aus der Schweiz (Stand September 2016). Eine weitere namhafte Initiative ist die Portfolio Decarbonization Coalition (PDC), in welcher sich institutionelle Investoren zu einer graduellen Dekarbonisierung ihrer Portfolios verpflichten (PDC 2016). Zudem hat das Financial Stability Board, eine internationale Organisation der G20 und von Staaten mit globaler Finanzmarktrelevanz wie der Schweiz, eine vom Privatsektor geleitete Task Force on Climate-related Financial Disclosure ins Leben gerufen, die zurzeit Empfehlungen für die freiwillige Offenlegung von klimabezogenen Finanzrisiken von Unternehmen erarbeitet (FSB TCFD 2015).

Der erste Schritt, um mit Klimarisiken von Investitionen umzugehen, ist das Messen der Exposition zu Klimarisiken. Das französische Parlament etwa hat dafür ein Gesetz erlassen, welches Investoren verpflichtet, die Klimaauswirkungen ihrer Investitionen offen zu legen (Artikel 48 des Energy Transition Law). Neben dem französischen Parlament haben weitere Regierungsinitiativen, einschliesslich der Schweiz (BAFU 2015), Deutschland (Spiegel 2015), Schweden (Government Offices of Sweden 2015) und Australien (Parliament of Australia 2016), erste Massnahmen getroffen, um die Verbindung zwischen Klimawandel und damit einhergehenden Risiken für den Finanzmarkt und Finanzmarktakteure zu analysieren.

In Schweden wurden alle grossen nationalen Pensionskassen (bekannt unter „AP Funds“) durch den ehemaligen Minister für den Finanzsektor Peter Norman, sowie seinem Nachfolger Per 16 Auch unter dem Begriff ’carbon bubble’ diskutiert, mehr Informationen auf http://www.carbontracker.org/our-work/

14

Bolund, ermutigt, ihre Emissionen öffentlich zu machen. Im Jahr 2015 haben alle sechs „AP Funds“ ihre Emissionen offengelegt und sich auf einen gemeinsamen Standard der Berichterstattung geeinigt. Andere schwedische Investoren haben diesen Standard als „Best Practice Framework“ angenommen. Des Weiteren ist der ‚AP4 Fund’ ein namhafter Teilnehmer der PDC (PDC 2016). Dieser hat zunächst ein Verständnis der Kohlenstoffexposition des Fonds entwickelt. So konnte der Fonds im Anschluss eine klare Strategie, fokussiert auf emissionsarme Investitionen, entwickeln und verfolgen.

Neben Massnahmen, welche durch nationale Regierungen umgesetzt oder zumindest in Betracht gezogen werden, gibt es auch sub-nationale Bewegungen. In den Vereinigten Staaten hat Kommissar Dave Jones, der Beauftragte des kalifornischen Departements für Versicherungen, im Januar 2016 alle Versicherungen aufgefordert, ihre durch Investitionen verursachten Emissionen offen zu legen. Gleichzeitig gibt es Bemühungen auf europäischer Ebene. Der Rat der Europäischen Union hat etwa dem Europäischen Parlament einen Entwurf der neuen Direktive für Pensionskassen (IORPII) vorgelegt, welcher – wo relevant – die Berichterstattung zu Klimarisiken fordert.

1.2.2 Jüngste nationale Entwicklungen

Im Jahr 2014 wurde der Schweizer Verband für nachhaltige Finanzen Swiss Sustainable Finance (SSF) gegründet mit dem Ziel, die Positionierung der Schweiz im globalen Markt für nachhaltige Finanzwirtschaft zu stärken. Die Organisation strebt dieses Ziel durch Information, Ausbildung und die Katalysierung von Wirtschaftswachstum an (SSF 2014).

Neben diesem Verband, welcher 96 Organisationen unter anderem aus den Bereichen Vermögensverwaltung, Banken und Versicherung umfasst, wurde im Dezember letzten Jahres der Schweizer Verein für verantwortungsbewusste Kapitalanlagen (SVVK) von bedeutenden institutionellen Investoren (unter anderem von der Pensionskasse des Bundes Publica und der BVK Personalvorsorge des Kantons Zürich, den zwei grössten Schweizer Pensionskassen) gegründet. Der Verein bezweckt die Erbringung von unterstützenden Dienstleistungen, damit seine Mitglieder im Rahmen ihrer Anlagestrategien die Verantwortung gegenüber Umwelt, Gesellschaft und Wirtschaft ganzheitlich wahrnehmen können (SVVK 2015). Der Verein befindet sich zur Zeit im Aufbau und zählt sieben Mitglieder (Stand 19. Mai 2016).

Obwohl es erste Schritte im Schweizer Finanzmarkt in Richtung Berücksichtigung von Klimaauswirkungen bei Investitionsentscheiden gibt,17 ist die Schweiz im Vergleich zu anderen Ländern insgesamt ein Nachzügler (AODP 2016; WWF, 2016).

Auch der Bericht einer Expertengruppe aus dem Finanzsektor, Nichtregierungsorganisationen, Wissenschaft und Regierungsbehörden in der Schweiz unter der Leitung des BAFU ‚Proposals for a Roadmap towards a Sustainable Financial System in Switzerland‘ (2016) findet insbesondere noch Handlungsbedarf in der gesamtheitlichen Integration der Umwelt-, Sozial- und Gouvernanzthemen (ESG) in Finanzierungs- und Investitionsentscheide sowie bei der Aus- und Weiterbildung. In diesem Bericht identifiziert die Expertengruppe aus ihrer Sicht wichtige Vorschläge zur Schaffung eines nachhaltig(er)en Finanzsystems in der Schweiz.

Einzelne Akteure sind in Teilbereichen bereits aktiv geworden: Die Zurich Insurance hat ihre Selbstverpflichtung, 1 Milliarde USD in „Grüne Anleihen“ zu investieren, in 2014 auf 2 Milliarden erhöht (Bandel 2014). Die Alternative Bank Schweiz hat als einzige Schweizer Finanzinstitution den Paris Pledge for Action18 unterzeichnet (Paris Pledge for Action 2015) und die Schweizer 17 Beispielsweise haben die Zürcher Kantonalbank und die AXA Winterthur als Teil der AXA Gruppe die Montreal Pledge unterzeichnet. Weitere Beispiele sind die Gründung des Schweizer Verbands für nachhaltige Finanzen Swiss Sustainable Finance (SSF) in 2014, die Selbstverpflichtung der Zurich Insurance zu grünen Anleihen oder Neuregelungen von UBS, Credit Suisse und der Pensionskasse Publica zu Investitionen in den Kohlebergbau. 18 Die Paris Pledge for Action erlaubt Akteuren aus Privatwirtschaft und Zivilgesellschaft ihre Unterstützung des Paris Klimaabkommens formell zu bekunden (Paris Pledge for Action, 2015).

15

Pensionskasse des Bundes Publica zieht ihre Investitionen in Kohle zurück. Sowohl die UBS als auch die Credit Suisse haben in 2015 ebenfalls ihr Regelwerk hinsichtlich Investitionen in den Kohlebergbau präzisiert, halten aber nach wie vor substantielle Investitionen in Kohlekraftwerke und den Kohlebergbau (Rainforest Action Network et al. 2015). Die Schweiz hat zudem mittlerweile drei Unterzeichnende des Montreal Carbon Pledges, nämlich die Ethos Stiftung, Nest Sammelstiftung und die Zürcher Kantonalbank (Novethic & Caisse des Dépôts Group 2016).

16

2 CO2-Intensität verschiedener Anlageklassen Aktien sind die erste Anlageklasse gewesen, welche seit Mitte 2010 in grösserem Umfang von Investoren auf ihre Klimaauswirkungen hin untersucht wurde. In den vergangenen drei Jahren wurden Methoden für weitere Anlageklassen wie Unternehmensobligationen, Infrastruktur-Projekte und Immobilien entwickelt. Diese Methoden werden im folgenden Kapitel näher erläutert. Danach folgt eine detaillierte Analyse der Emissionsintensität von Unternehmensobligationen sowie eine exemplarische Analyse eines Staatsanleihen-Portfolios.

2.1 Methodenüberblick verschiedener Anlageklassen

Obligationen (Unternehmens- und Staatsobligationen)19 nehmen eine zentrale Position in den Anlageklassen eines Pensionskassenportfolios ein. Zusammen machen sie im Durchschnitt bei Schweizer Pensionskassen zwischen 30-40%20 der Anlagen aus und sind somit die grösste Anlageklasse, gefolgt von Aktien mit 25-30%.21 In Bezug auf das Verwalten des Anlagerisikos von Pensionskassen sind Obligationen weniger hoher Volatilität ausgesetzt als zum Beispiel Aktien und weisen darum einen grösseren Anteil im typischen Pensionskassenportfolio auf. Die drittgrösste Anlageklasse Schweizer Pensionskassen sind in der Regel Investitionen in Immobilien mit einem Anteil zwischen 10-20%10. Diese Anteile zeigen die Wichtigkeit der im Folgenden näher betrachteten Anlageklassen auf.

In den ersten drei Unterkapiteln wird auf die Methoden zur Quantifizierung der Klimaauswirkung von Aktien sowie Unternehmens- und Staatsobligationen eingegangen. Anschliessend werden die Methoden für die Anlageklassen Immobilien und Infrastrukturprojekte besprochen.

Kontext: Emissionsfussabdruck und Risikoperspektive

Ein Emissionsfussabdruck stellt eine Möglichkeit dar, die Klimaauswirkungen verschiedener Anlageklassen einem Investor zuzuweisen. Über die Ermittlung der Emissionsintensität einer Anlage wird auch ein erstes Verständnis für potentielle Risiken im Zusammenhang mit dem Klimawandel geschaffen – Investitionen mit einer höheren Emissionsintensität sind tendenziell höheren Risiken ausgesetzt, da die Einhaltung eines klimaverträglichen Entwicklungspfads eine drastische Reduktion der Emissionen bereits in den kommenden Jahren und bis spätestens in der zweiten Hälfte des Jahrhunderts eine Emissionsneutralität von der globalen Wirtschaft erfordert. Für eine Quantifizierung des damit verbundenen finanziellen Risikos und einer Einschätzung des Beitrags von Investitionen zu einem klimaverträglichen Entwicklungspfad sind weitere Analyseperspektiven notwendig. Der Bericht fokussiert auf Methoden zur Erfassung des Emissionsfussabdrucks. Exemplarisch wird dies im Fall von Staatsanleihen mit einer expliziten Risikoperspektive ergänzt.

Das Verständnis von Klimarisiken folgt der Definition des Financial Stability Boards (FSB 2015). Demnach gibt es physische Risiken, Transitionsrisiken und Haftungsrisiken.

Physische Risiken bezeichnen etwa eine Veränderung der Häufigkeit und Stärke von Stürmen, einen Anstieg des Meeresspiegels sowie Dürreperioden.

Transitionsrisiken umfassen Risiken, die sich aufgrund von technologischen Neuerungen oder klimapolitischen Massnahmen wie einer CO2-Abgabe und Emissionshandel ergeben könnten. Sie umfassen auch Risiken von wertlos gewordenen Kapitalanlagen, etwa im Bereich fossiler Energie („Stranded Assets“).

19 Synonyme: Festverzinsliche Wertpapiere, Anleihen, Rentenpapiere. 20 Daten gemittelt aus den Anlagestrategien der BVK Zürich, Pensionskasse des Bundes Publica, Migros-Pensionskasse und der Pensionskasse der Stadt Zürich. 21 Pensionskassen Barometer der Credit Suisse gemäss Tages Anzeiger (2016).

17

Haftungsrisiken, die durch den Klimawandel hervorgerufen werden können, umfassen Risiken wie durch Klimageschädigte geltend gemachte Forderungen gegenüber Verursachern des Klimawandels.

Diese drei Risikokategorien gemeinsam werden als Klimarisiken bezeichnet.

2.1.1 Aktien

Im Folgenden wird vollständigkeitshalber kurz auch auf die verschiedenen Ansätze zur Ermittlung des Emissionsfussabdrucks eines Aktienportfolios eingegangen.22

Für die Bestimmung des Emissionsfussabdrucks eines Aktienportfolios muss der Emissionsfussabdruck jedes einzelnen Unternehmens bestimmt werden. Diese Daten beruhen zu einem Teil auf Informationen, welche die Unternehmen selbst berichteten, zum anderen Teil auf abgeschätzten Daten. Für alle Unternehmen, die ihre Emissionen nicht offenlegen, unterscheiden sich die Ansätze zur Abschätzung der Emissionen unter den verschiedenen Datenanbietern. Zum Beispiel kann der Emissionsfussabdruck mit Hilfe von auf Subsektoren fokussierten Modellen oder mit Hilfe einer Extrapolation approximiert werden.

Die Methodologien folgen alle dem Eigentums- und Kontrollprinzip des Greenhouse Gas Protocols (GHG Protocol)23 und ordnen die Emissionen den Akteuren zu, welche die Quellen von Treibhausgasemissionen besitzen oder kontrollieren. Aktieninvestoren besitzen Anteile von Unternehmen und sind somit anteilig für einen Teil von deren Treibhausgasemissionen verantwortlich – man spricht von finanzierten Emissionen. Dabei werden die Emissionen proportional zum Aktienanteil dem Investor zugeschrieben. Die Studie „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz“ hat aufgezeigt, dass die finanzierten Emissionen für den Schweizer Finanzmarkt mit einer Bandbreite von 155 bis 179 tCO2eq pro investierter Million Franken mit dem klimapolitischen 2-Grad-Ziel nicht kompatibel sind. Ein mit dem 2-Grad-Ziel vereinbares Anlageverhalten würde eine rund zwei- bis dreimal tiefere Treibhausgasintensität voraussetzen.

2.1.2 Unternehmensobligationen

Eine grosse Mehrheit der Methoden zur Berechnung des Emissionsfussabdrucks wurde für Aktienportfolios entwickelt. Darauf aufbauend werden zunehmend Methoden für Unternehmensobligationen entwickelt (Kepler Cheuvreux 2015). Dieses Kapitel beruht auf der Studie von Kepler Cheuvreux, dem White Paper von Treshold Group (Treshold Group & Trucost 2015) sowie eigenen Erkenntnissen aus Gesprächen und Mandaten mit Partnern aus der Finanzindustrie.

Die Ermittlung des Emissionsfussabdrucks von Unternehmensobligationen folgt im Grundsatz einer ähnlichen Idee wie der für Aktien: Ebenso wie dem Investor beim Besitz von Aktien eines Unternehmens die Treibhausgasemissionen eben dieses Unternehmens zugeordnet werden können, ist dies analog der Fall für Unternehmensobligationen. Daher werden auch bei diesem Ansatz die Emissionen eines Unternehmens anteilig den Besitzern von Unternehmensobligationen zugewiesen.

Der Ansatz anteiliger Zuweisung von Emissionen an Besitzer von Unternehmensobligationen weicht konzeptionell von der Eigentumslogik des GHG Protocols ab. Bei diesem werden Emissionen mit den Personen oder Organisationen assoziiert, welche Anlagen, Projekte und Unternehmen besitzen. Die für den gewählten Ansatz wichtige Annahme, dass Besitzer von Unternehmensanleihen die Tätigkeiten von Unternehmen beeinflussen können, folgt einer 22 Im Detail kann die Methodik in der Vorgängerstudie Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz nachgelesen werden (BAFU 2015). 23 Das Greenhouse Gas (GHG) Protocol wurde vom World Resources Institute (WRI) und dem World Business Council on Sustainable Development (WBCSD) entwickelt und setzt einen globalen Standard für das Messen, Verwalten und Berichterstatten von Treibhausgasemissionen. www.ghgprotocol.org

18

anderen Argumentation als im Fall von Aktien: Eine Investition in Obligationen geht nicht wie bei Aktien mit formellen Stimmrechten einher. Es kann aber, besonders in entsprechender Grössenordnung, durchaus Gespräche zu bestimmten Themenbereichen wie dem Klimawandel initiieren. Ein potentieller Käufer von Unternehmensobligationen kann sich dazu entscheiden, eine Obligation nicht zu kaufen, wenn das Rating oder der Nominalzins keine Klimarisiken berücksichtigen. Er kann Klimarisiken also bereits im Gespräch mit Underwritern einbringen. Ein weiterer Aspekt spielt bei der Ausgabe von neuen Obligationen eine Rolle: Wenn aufgrund von Überlegungen zum Klimawandel weniger Investoren bereit sind, diese zu kaufen, wird es teurer für das Unternehmen, seine Schulden zu finanzieren.

Diese Methode hat den Vorteil, dass sie auf einem für Aktienportfolios bewährten Ansatz aufbaut. Allerdings führt sie zur Doppelzählung von Treibhausgasemissionen zwischen Aktien- und Obligationenportfolios: die gleichen Emissionen eines Unternehmens werden gleichzeitig den Investoren in Aktien nach Marktkapitalisierung und dem Investor in Obligationen nach Anteil der total offenen Schulden zugeordnet. Dies entspricht der Idee, dass ein Investor auch über beide Anlageinstrumente zu den Emissionen exponiert ist.

2.1.3 Staatsobligationen

Das folgende Kapitel erläutert Ansätze für die Quantifizierung des Emissionsfussabdrucks von Staatsobligationen sowie Möglichkeiten, diesen Ansatz mit einer Risikoperspektive zu ergänzen. Die Risikoperspektive wird hier exemplarisch für Staatsanleihen angewendet, eine Risikobetrachung ist aber auch für alle anderen Anlageklassen von Bedeutung.

2.1.3.1 Emissionsintensitäts-Analyse

Da es keine standardisierte Methode für die Quantifizierung der CO2-Intensität von Staatsobligationen gibt und Literatur zu diesem Thema sehr limitiert ist, basiert dieses Kapitel auf eigenen Analysen sowie auf denen des Global Footprint Network24, dem von AXA publizierten Ansatz (AXA 2015) und Erkenntnissen aus Gesprächen mit Kunden und Partnern aus der Finanzindustrie.

Die Anwendung der im Folgenden erläuterten Methode verbreitet sich unter Investoren kontinuierlich.25 Da die Methode auf unterschiedlichen Berechnungsansätzen beruhen kann, werden in einem ersten Schritt diese verschiedenen Berechnungsansätze für die Emissionen eines Landes erläutert und in einem zweiten Schritt wird auf die Aggregation der Emissionen auf Portfolioebene eingegangen.

Berechnung der CO2-Intensität von Staatsanleihen

Zur Berechnung der Emissionsintensität von Staatsanleihen muss man zunächst die Emissionen bestimmen, die diesem Staat zugeordnet werden können, und in einem zweiten Schritt diese auf Portfolioebene dem Investor zuweisen. Zur Berechnung der Emissionen, mit denen ein Staat assoziiert ist, gibt es unter anderem folgende Optionen (siehe z.B. The World Bank (2016)):

1. Emissionsfussabdruck des Konsums eines Landes: Dieser Ansatz betrachtet den totalen CO2-Fussabdruck der Einwohner eines Landes (oder pro Kopf). In dieser Sichtweise sind die Konsumenten von Produkten und Dienstleistungen für deren Treibhausgasemissionen über die gesamte Wertschöpfungskette verantwortlich, egal wo diese Emissionen auf dem Globus auftreten (direkte und indirekte Emissionen). In diesem Fall würden Länder mit hohen Einkommen und somit hohem Konsum die Liste der emissionsreichsten Länder anführen. Der Vorteil dieses Ansatzes ist, dass die netto

24 Global Footprint Network (GFN) ist eine Nichtregierungsorganisation, welche sich mit Ressourcennutzungsrechnungen („Ecological Footprint“) beschäftigt und diese für Entscheidungsträger aufarbeitet: www.footprintnetwork.org . 25 AXA hat beispielsweise den Emissionsfussabdruck ihrer Staatsobligationen analysiert, da sie einen Anteil von 75% ihres Gesamtportfolios ausmachen (AXA, 2015).

19

Emissionen, für welche das Land verantwortlich ist, reflektiert werden. Allerdings sind Zahlen zum Konsum schwieriger mit Präzision zu kalkulieren, da Handelsstatistiken oft ungenau sind und mit den konsumierten Produkten assoziierte Emissionen nicht immer bekannt sind.26

2. Emissionsfussabdruck der Produktion eines Landes: Dieser Ansatz stimmt mit den Normen für die Berechnung von nationalen Treibhausgasregistern von UNFCCC überein, welche auf inländischen direkten Emissionen beruhen. Der Vorteil ist, dass dabei ein klarer Bezug zu den Emissionen besteht, die de facto in dem Land selbst emittiert werden. Zudem empfiehlt sich dieser Ansatz für Portfolios, welche auch Unternehmensobligationen beinhalten, deren Scope 1 und Scope 227 Emissionen ebenfalls auf Basis eines Produktionsansatzes berechnet werden. Ein Nachteil des Ansatzes ist, dass nicht alle Emissionen, die von Einwohnern eines Landes (mit)verursacht werden, berücksichtigt werden.

3. Emissionen der Landesregierung: Es kann auch argumentiert werden, dass analog zum Herausgeber einer Aktie (ein Unternehmen) der Herausgeber einer Obligation (eine Regierungsbehörde) für seine Kohlenstoffemissionen verantwortlich ist. In diesem Fall können die Kohlenstoffemissionen, welche eine Landesregierung als Konsument von Gütern und Dienstleistungen (zum Beispiel durch öffentliche Schulen oder die Verteidigung) sowie durch Unternehmen im Staatsbesitz generiert, gemessen werden. Dies ergibt allerdings ein sehr eingeschränktes Bild der Emissionen, mit dem Staatsfinanzen verbunden sind.

Diese Optionen stellen drei grundsätzlich verschiedene Betrachtungsweisen dar und zeigen die konzeptionellen Schwierigkeiten, welche mit der Erstellung eines Emissionsfussabdrucks für Staatsanleihen einhergehen. Zudem kann für alle drei oben dargelegten Berechnungsvarianten zusätzlich die Kohlenstoffspeicherung betrachtet werden. Dabei wird betrachtet, wie viel Treibhausgase ein Land direkt emittiert, und dies wird mit der Kapazität eines Landes, Kohlenstoff zu speichern, kombiniert. Diese Sichtweise wurde durch das Übereinkommen von Paris bestätigt, welches die Relevanz von netto Treibhausgasemissionen unterstreicht. In diesem Modell können Länder also beispielsweise mit Aufforstungsprojekten ihre Kohlenstoffemissionen der Wirtschaft kompensieren.

Eine Zuweisung der Verantwortung für die Emissionen zu den Staatsanleihen ist allerdings nur möglich, wenn man diese auf Basis der Emissionen der Landesregierung berechnet, da diese im direkten Verantwortungsbereich liegen. Dennoch geht der Einfluss des Staates selbstverständlich deutlich weiter, da der Staat beispielsweise wesentlichen Einfluss auf die Entwicklung der Energieinfrastruktur nehmen kann (Ausbau erneuerbarer Energien, Subventionen für fossile Brennstoffe, etc.) und hierdurch die Emissionsintensität des gesamten Landes beeinflusst.

Aggregation der Emissionen auf Portfolioebene

Grundsätzlich gibt es zwei verschiedene Ansätze, die häufig verwendet werden, um Kohlenstoffemissionen auf Portfolioebene zu aggregieren: Den eigentums- und den expositionsbasierten Ansatz.

Eigentumsbasierte Messgrössen ordnen jedem Investor die Kohlenstoffemissionen basierend auf seinem Eigentumsanteil zu. Dabei wird berechnet, welchen Anteil der gesamten Staatsschulden ein Investor besitzt. Dies wird mit den Emissionen des Herausgebers

26 In der Schweiz fallen z.B. rund zwei Drittel der Treibhausgasemissionen, welche der schweizerische Konsum verursacht, im Ausland an. Die konsuminduzierten Treibhausgasemissionen («Carbon Footprint») einer Person in der Schweiz betrug 2011 etwa 13.6 Tonnen CO2-Äquivalente pro Jahr (Frischknecht 2014). Erste Ansätze, wie das blueDot Projekt (http://bluedot.world/), versuchen bereits, den Emissionsfussabdruck des Konsums über ein grösseres Ländersample zu berechnen. 27 Scope 1 Emissionen sind direkte Emissionen aus Quellen, die vom Land besitzt oder kontrolliert werden. Scope 2 Emissionen sind indirekte Emissionen, die eine Folge der Aktivitäten des Landes sind, aber die Quelle der Emissionen Eigentum oder unter Kontrolle von einem anderen Land ist.

20

multipliziert und resultiert in den absoluten, mit dem Portfolio assoziierten Emissionen. Dieser Ansatz beleuchtet den Beitrag zum Klimawandel sowie die Verantwortung des Investors. Bei solch einem Ansatz gilt es allerdings zu berücksichtigen, wie Länder ihre Verschuldung quantifizieren. Zum Beispiel werden in gewissen Ländern offene Schulden von Städten, Bezirken oder Provinzen mitberücksichtigt und bei anderen nicht. Eine weitere Einschränkung dieses Ansatzes ist, dass stärker verschuldete Länder eine geringere Emissionsintensität pro Schuldeneinheit besitzen (solange der Wert der Investition konstant gehalten wird).

Expositionsbasierte Messgrössen ordnen jedem Investor die Kohlenstoffemissionen basierend auf der Portfoliogewichtung zu. In diesem Fall werden die Emissionen pro Land mit der Gewichtung dieses Landes im Portfolio multipliziert. Dies resultiert in einem gewichteten Durchschnitt für die Emissionsintensität der Länder in einem Portfolio. Solch ein Ansatz ist allerdings nicht sensitiv gegenüber dem Ausmass der Verschuldung eines Landes sowie dem Schuldenberechnungsansatz des Landes; es ist daher ein Mass der Risikoexposition eines Portfolios und nicht des effektiven Fussabdrucks eines Portfolios. Des Weiteren erlaubt dieser Ansatz keine Aussage darüber zu treffen, welcher absolute Beitrag zum Klimawandel in Form von Emissionen verursacht wurde.

Die Ermittlung des Emissionsfussabdrucks von Staatsanleihen ist auf Basis verschiedener Methoden möglich und geht mit einer Anzahl von konzeptionellen Entscheidungen einher. Da es wie oben beschrieben – schwierig ist, die Verantwortung für die Emissionen den Staatsanleihen zuzuweisen, trifft der Emissionsfussabdruck von Staatsanleihen nur eine bedingte Aussage zu den Klimaauswirkungen dieser Anlageklasse.

2.1.3.2 Risikobetrachtungen

Aufgrund der eingeschränkten Aussagekraft eines Emissionsfussabdrucks für Staatsanleihen wird die Analyseperspektive für diese Anlageklasse exemplarisch um eine explizite Risikodimension erweitert. Diese schätzt ein, inwiefern Zinszahlungen oder die Rückzahlung des überlassenen Kapitalbetrags durch Klimafaktoren gefährdet sind.

Ein Emissionsfussabdruck allein liefert nur sehr eingeschränkt Informationen über dieses Risiko, da er einen Status Quo der Emissionen abbildet, aber kaum einen Anhaltspunkt gibt, wie sich ein Land auf einen Übergang zu einer klimaverträglichen Ökonomie einstellt.

Ein Ansatz, der die verschiedenen Risikoaspekte für Staatsanleihen operationalisiert, wurde von South Pole Group entwickelt und umfasst folgende Elemente:

1. Emissions-Performance: Der jetzige und historische Beitrag zum Klimawandel sowie die Exposition gegenüber dem Klimawandel wurden als Indikatoren beigezogen, um so die potentiellen Risiken und Haftungen eines Landes im Falle der Einführung eines Kohlenstoffpreismechanismus’ abzuschätzen.

2. Institutionelle Performance: Richtlinien und Gesetze der Länder, welche den Klimaeinfluss reduzieren und die Exposition gegenüber Klimarisiken minimieren, wurden beurteilt. Staatliche Instrumente, welche die Verwundbarkeit verringern, die Abschwächung des Klimawandels fördern oder einem Land ermöglichen, sich besser dem Klimawandel anzupassen, wurden in dieser Kategorie qualitativ berücksichtigt.

3. Regierungs-Performance: Beurteilungen der finanziellen und ökonomischen Bereitschaft, um mit dem Klimawandel umgehen zu können. Die Beurteilung der Abhängigkeit der Wirtschaft von natürlichen Ressourcen floss auch in diese Kategorie.

4. Anfälligkeit gegenüber einem Risikoereignis: In dieser Kategorie wurde der Umgang mit Ereignissen auf dem Aktienmarkt sowie mit graduellen Auswirkungen des Klimawandels beurteilt. Dabei liegt der Fokus darauf, wie gut ein Land Klimarisiken beurteilt und wie es sich gegenüber dem Klimawandel anpasst, um ökonomische Effekte auszubalancieren.

Der Ansatz umfasst mit den Themenbereichen 1-3 Transitionsrisiken, Themenbereich 4 adressiert physische Risiken. Der Ansatz befindet sich noch in der methodischen Entwicklung.

21

Die oben beschriebenen Details stellen somit einen Entwurf und Diskussionsbeitrag dar, insbesondere, da es bislang keinen internationalen Standard für die Risikoanalyse von Staatsanleihen gibt und sich das Feld sehr dynamisch entwickelt. Neben den oben beschriebenen Initiativen und Ansätzen hat beispielsweise Moody’s im Juni 2016 angekündigt, künftig die Klimarisiken von Herausgebern von Staatsanleihen zu betrachten (Moody's 2016).

2.1.4 Immobilien

Immobilien stellen mit einem Anteil zwischen 10-20% die drittgrösste Anlageklasse von Schweizer Pensionskassen dar. In der Schweiz wird heutzutage rund 50% des Primärenergieverbrauchs für Gebäude aufgewendet. Die Treibhausgasemissionen von Gebäuden ergeben sich primär aus ihrem Heizungs- und Klimatisierungsbedarf sowie durch den Warmwasserverbrauch (60% des Primärenergieverbrauchs von Gebäuden in der Schweiz). Hinzu kommt der Elektrizitätsverbrauch (knapp 28% des Primärenergieverbrauchs von Gebäuden in der Schweiz) und in geringerem Masse Energie für den Bau und Unterhalt der Gebäude (BFE 2015).

Um den Emissionsfussabdruck der Immobilieninvestitionen zu ermitteln, müssen zunächst die Emissionen der im Portfolio enthaltenen Gebäude ermittelt werden. Diese werden in einem zweiten Schritt, analog zur Methode für Aktien, dem Investor anteilig am Besitz zugewiesen (siehe beispielsweise ABP (2015)). Zur Ermittlung der Emissionen der Gebäude gibt es verschiedene Ansätze.

Bottom-up Ansatz

Eine Berechnung der gebäudespezifischen Emissionen ist der Idealfall, um eine möglichst genaue Abschätzung zu erhalten. Hierfür gibt es drei Möglichkeiten:

1. Stehen sämtliche Informationen wie oben beschrieben zur Verfügung, kann man bottom-up die detaillierten Emissionen berechnen. Hierfür wird der Stromverbrauch mit dem auf dem landesspezifischen Strommix basierenden Emissionsfaktor und der Heizungsverbrauch mit den Emissionsfaktoren der verwendeten Primärenergieträger (Öl/Gas) multipliziert.

2. Stehen diese Informationen nicht zur Verfügung, so kann die Berechnung basierend auf den durchschnittlichen Angaben zum gebäudespezifischen Energieverbrauch erfolgen.

3. Stehen auch Daten zum Energieverbrauch nicht zur Verfügung, kann eine Schätzung basierend auf dem Baujahr des Gebäudes, dem Gebäudetyp, der Gesamtfläche und dem Heizenergieträger erfolgen.

Oftmals fehlt für eine solch detaillierte bottom-up Berechnung die Datengrundlage, oder aber es ist zu zeit- und kostenintensiv. Daher kann alternativ ein top-down Ansatz gewählt werden.

Top-down Ansatz

Können keine gebäudespezifischen Berechnungen durchgeführt werden, so kann eine Abschätzung der Emissionen auf Portfolioebene erfolgen. Hierfür werden Daten zu den Gesamtinvestitionen, zur totalen Anzahl an Quadratmetern der aggregierten Investitionen sowie zur Exposition in Abhängigkeit vom Standort (Land) benötigt. Kombiniert mit Durchschnittswerten für die landesspezifische Emissionsintensität kann somit ein Schätzwert für die mit einem Immobilienportfolio verbundenen Emissionen getroffen werden. Wird dieser Ansatz angewendet, ist das Resultat eine übergeordnete Abschätzung des Emissionsfussabdrucks der Investitionen in Immobilien eines Landes.

Abschätzung der Grössenordnung

In der Schweiz weisen Immobilien eine CO2-Intensität von durchschnittlich 23kg CO2 / m2 auf (EnDK, Energieverbrauch von Gebäuden 2014). Mit diesem Wert liegt die Schweiz europaweit an dritter Stelle bezüglich ihrer Energieeffizienz – nur Norwegen und Schweden haben geringere

22

Emissionen pro Quadratmeter. Dies begründet sich wesentlich aus der Zusammensetzung des Strommixes – ebenso wie Norwegen verwendet die Schweiz viel Wasserkraft (BPIE 2011).

Der durchschnittliche Preis für Wohneigentum beträgt 6 700 CHF / m2 (Wüest & Partner 2016). Dies bedeutet, dass im Schnitt knapp 150 Quadratmeter mit einer Investition von 1 Millionen CHF finanziert werden. Diese Investition ist mit Emissionen von 3 450 kg CO2 verbunden. Ein Vergleich dieser Grössenordnung mit tatsächlich ermittelten Werten von Akteuren ist bislang nicht möglich, da Investoren diese Daten kaum veröffentlichen (ABP 2015).

Einschränkend gilt, dass diese Emissionsintensität als Grössenordnung nur für Investitionen in in der Schweiz lokalisierte Immobilien gilt. Erfolgen die Investitionen in anderen Ländern, weicht diese Zahl aus zwei Gründen ab. Erstens variieren die Kosten pro Quadratmeter in anderen Ländern. Es wird also pro investierter Million CHF gegebenenfalls eine grössere oder kleinere Fläche finanziert. Zweitens sind die Emissionen pro Quadratmeter unterschiedlich, wegen eines je nach Land verschiedenen Strommixes und unterschiedlichen Energieeffizienzstandards für Gebäude.

Weiterhin ist die berechnete Grössenordnung ein Durchschnittswert für die Schweiz – auch in der Schweiz variieren sowohl Quadratmeterpreise als auch der lokale Strommix. Zudem hängt der Energieverbrauch vom genauen Gebäudetyp ab.

2.1.5 Infrastrukturprojekte

Infrastrukturprojekte als Anlageklasse sind sehr relevant für eine Transition zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft, da sie die Realwirtschaft direkt beeinflussen. Die richtigen Projekte zu identifizieren ist zentral, da die Infrastruktur anschliessend für 30-60 Jahre oder sogar länger genutzt wird. Ein Beispiel dafür sind Strassenbauprojekte oder Projekte im Zusammenhang mit der Energieversorgung. Für die Identifizierung nachhaltiger Infrastrukturprojekte wird zum Beispiel der „SuRe® Standard for Sustainable and Resilient Infrastructure“ von GIB entwickelt, in welchem das Klima mit verschiedenen Kriterien berücksichtigt ist.

Prinzipiell folgt die Analyse des Emissionsfussabdrucks für Infrastrukturprojekte der gleichen Logik und Methodologie wie der für Aktien. Basierend auf den Emissionen für ein konkretes Projekt können einem Investor die Emissionen gemäss seinem Investitionsanteil zugeordnet werden.

Aufgrund der hohen Diversität von Infrastrukturprojekten (unter diesen Begriff fallen unter anderem Verkehrsinfrastruktur, Kraftwerke und stoffliche Ver- und Entsorgung) bedarf die Berechnung der Emissionen einer projektspezifischen Betrachtung. Das Holzkraftwerk Domat-Ems hat beispielsweise Nettoemissionen von 6500 tCO2eq/Jahr, der Flughafen Kopenhagen 305 482 tCO2eq/Jahr für 2013 (Aviation Media 2014). Die Angabe einer pauschalen Grössenordnung der Emissionsintensität von Infrastrukturinvestitionen ist daher nicht möglich.

Neben der Berechnung der Emissionen für den Bau und den Unterhalt von Infrastruktur ist die zentrale Frage, in welchem Masse durch nachhaltige Infrastruktur Emissionen vermieden werden können. Hierfür können etwa die Methoden des Clean Development Mechanism verwendet werden.

2.2 Emissionsintensität von Unternehmensobligationen

Die nachfolgende Analyse untersucht die CO2-Intensität von Unternehmensobligationen. Dabei werden ausgewählte Portfolien von Schweizer Pensionskassen als auch Investment Indizes analysiert. In einem Exkurs wird des Weiteren exemplarisch die Frage untersucht, welche CO2-Intensität ein nachhaltig-investmentorientierter Anleger aufweisen würde. Analyse-Fokus, Methodik sowie die erzielten Ergebnisse sollen im Folgenden näher erläutert werden.

23

2.2.1 Vorgehen

Es konnten Investmentportfolien von sechs Schweizer Pensionskassen für die Analyse exemplarisch untersucht werden. Dabei wurden CO2-Intensitätsberechnungen für Investitionen in ausländische Unternehmensanleihen in einem Umfang von insgesamt 14.4 Mrd. CHF erstellt.28 Zusätzlich wurden ausgewählte Investment-Benchmarks als Vergleichspunkt einbezogen. So orientieren sich Anleger oft an Investment-Benchmarks mit dem Ziel, die Rendite systematisch vergleichen zu können.29 Für die Analyse wurden sowohl ein breit angelegter Unternehmensanleihenindex als auch ein Low Carbon Unternehmensanleihenindex ausgewählt und hinsichtlich ihrer CO2-Intensität bewertet:

Barclays Global Aggregate Corporate Bond Index

Der Barclays Global Aggregate Corporate Bond Index ist ein führender Index für handelbare festverzinsliche Schuldtitel (Unternehmensanleihen) mit Investment-Grade-Rating in 24 lokalen Devisenmärkten. Es handelt sich dabei um Anleihen, die von Emittenten ausgegeben werden, bei denen die Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls als gering erachtet wird.

Solactive Low Carbon Bond Index

Der Solactive Low Carbon Bond Index umfasst nur Unternehmen, bei denen die Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls als gering erachtet wird. Klimawandelaspekte werden in einem ersten Schritt mit einbezogen, indem Unternehmen, welche ihre Emissionen nicht berichten, ausgeschlossen werden. In einem zweiten Schritt werden Unternehmen mit im Branchenvergleich hohen CO2-Emissionen ausgeschlossen sowie diejenigen, die keine aussagekräftige Strategie für Klimarisikomanagement und -anpassung besitzen.

Für den Exkurs „nachhaltig-orientierter“ Anleger wurde eine Schweizer Pensionskasse ausgewählt, die mittlerweile über 10 Jahre eine nachhaltige respektive ESG-Anlagestrategie systematisch verfolgt. Um der Bezeichnung „nachhaltig-orientierter“ Anleger objektiv Rechnung tragen zu können, wurde sowohl das Aktien- als auch ausländisches Unternehmensanleihenportfolio einer ESG Bewertung durch die Bewertungsplattform yourSRI.com unterzogen. Sowohl das Aktien- als auch das Anleihen-Investmentportfolio wiesen eine hohe ESG Bewertung von „A“ auf. 30

2.2.2 Treibhausgasintensität in Portfolios – finanzierte Emissionen

Ein Emissionsfussabdruck stellt die „finanzierten Emissionen“ von Investoren dar. Dieser Messansatz ermöglicht eine eindeutige Zuordnung der Treibhausgasemissionen von Unternehmen in unterschiedlichen Messeinheiten, wie z.B. „CO2 pro Einheit an Investitionen“. Im Fokus stehen also die zugrundeliegenden Unternehmen, in die investiert wird. Die direkten produktiven Tätigkeiten einer Unternehmung, also das operative Geschäft, verursachen je nach Energiebedarf, Produktionsmethode oder chemischen Reaktionen einen unterschiedlich grossen CO2-Fussabdruck. Je nachdem wie viel Prozent eines Unternehmens im Besitz eines Investors sind, sind auch anteilig Emissionen mitfinanziert.

28 Liste der Vorsorgeeinrichtungen siehe Annex III. 29 Die Auswahl adäquater Benchmarks ermöglicht dem Anleger die Rendite- & Risiko-Kennzahlen mit einem Durchschnittsportfolio zu vergleichen. Investment Benchmarks werden in der Regel über Indexfonds abgebildet, die einen bestimmten, repräsentativen Börsenindex möglichst exakt nachbilden. Um das zu erreichen, investieren die Anlagefonds in die dem Index zugrundeliegenden Wertpapiere im gleichen Verhältnis wie der Index. Wie exakt die Nachbildung der zugrundeliegenden Vergleichsgruppe erfolgt, wird mit dem so genannten Tracking Error angegeben. Je niedriger diese Zahl ist, desto ähnlicher verläuft die Wertentwicklung des Fonds zu der des Referenzindex. Der Großteil der Indexfonds wird in Form von Exchange-Traded Funds (ETF) angeboten. Um die Indices abzubilden, verwendet diese Studie daher die entsprechenden ETFs. Hierbei gelangen die zum Zeitpunkt der Studienerstellung aktuellsten Daten vom 31.12.2015 zur Anwendung, siehe Liste der ETFs im Annex III. 30 Die globale Investment-Bewertungsplattform yourSRI.com überprüft neben dem Klimafussabdruck auch die ESG Chancen & Risiken von Investments – bei der ESG Bewertung kann eine Bewertungsskala Ergebnisse von AAA bis CCC aufweisen, wobei ersteres die Höchstnote darstellt.

24

Schwerpunkt - grösstmögliche Vergleichbarkeit

Für die Anwendung der gewählten Messgrösse sowie für andere Messgrössen gilt, dass für eine Vergleichbarkeit von Treibhausgasintensität auf eine Ceteris Paribus Situation anderer Einflussfaktoren geachtet werden muss. Hierzu zählt die Definition der Systemgrenzen für die Treibhausgasemissionen („Scopes“), das gewählte Datum für die Analyse in Bezug auf die unterliegenden Finanzkennzahlen, das Datum für die Zusammensetzung der Portfolios sowie die konsistente Nutzung bzw. Umrechnung der Investitionswerte in die gleiche Währung.

Für die Analyse und Messgrösse „Treibhausgasemissionen in Relation zum Unternehmenswert“ wurden folgende unterliegenden Daten und Eckpunkte verwendet:

• In 2015 rapportierte Treibhausgasemissionen, falls nicht anders vermerkt • Scope 1 & 2 Emissionen der Unternehmen31 • Marktkapitalisierung zum 31. Dezember 2015 • Portfoliozusammensetzung zum 31. Dezember 2015 • Alle Werte in Schweizer Franken (CHF) zum Analysestichtag

Datenquellen für Unternehmensemissionen

Die Unternehmensemissionen basieren auf der proprietären Datenbank von South Pole Group. Die Datenquellen der nachfolgenden Analyse für Treibhausgasemissionen von Unternehmen sind Primär- und Sekundärinformationen direkt von Unternehmen. Diese sind a.) Unternehmensberichte (CSR, integrierte Berichte), b.) die Datenbank des CDP (früher Carbon Disclosure Project) und c.) andere direkte und indirekte Informationen wie Firmenwebsites, Investor Relations etc. Alle Datenpunkte werden manuell sowie durch einen von South Pole Group gemeinsam mit der ETH Zürich entwickelten Algorithmus validiert und gegebenenfalls verworfen, falls die Qualität zweifelhaft ist. Hierbei gilt, dass Unternehmen zumeist Scope 1 (direkt) und Scope 2 (bezogene Energie/ Wärme) Emissionen berichten. Für alle Unternehmen, die nicht berichten, werden 800 von den Autoren eigens entwickelte und bewährte Approximierungsmodelle verwendet – ebenfalls für Scope 1 und Scope 2 Emissionen.32

CO2-intensive Wirtschaftssektoren

Für eine ganzheitliche Bewertung der finanzierten Treibhausgasemissionen bedient sich die nachfolgende Analyse der Gruppierung börsengehandelter Unternehmen gemäss der Industry Classification Benchmark, kurz ICB.

Die ICB-Einteilung ermöglicht es, Unternehmungen gemäss ihrem Umsatz in Branchen zu kategorisieren. Sie verfügt über eine vierstufige hierarchische Detaillierungsstruktur. So ordnet ICB über 75.000 Unternehmen aus 73 Ländern entsprechend zehn Branchen, 19 Supersektoren, 41 Sektoren sowie 114 Untersektoren zu. 33

31 Verwendete Scopes – Systemgrenzen: Das Greenhouse Gas Protocol spricht hierbei von Scope 1 (direkt) und Scope 2 (indirekt durch Energie und Wärme). Nicht systematisch berücksichtigt werden sogenannte Scope 3 Emissionen, wie sie für ein Unternehmen in der ausgelagerten Wertschöpfungskette und im Lebenszyklus des produzierten Produkts oder im Zusammenhang mit der offerierten Dienstleistung anfallen. 32 Für eine Aufrechnung zu nationalen Emissionszahlen gilt zu beachten, dass die gleichen Systemgrenzen und Scopes angewendet werden müssen, um einen einseitigen Doppelzählungseffekt zu vermeiden. Allerdings sollten solcherlei Vergleiche von „Bottom-up“ und „Top-Down“ Emissionserfassungen mit einer gewissen Vorsicht durchgeführt werden, da es erhebliche methodische Differenzen in der Erfassung gibt. 33 Die Einteilung wurde am 20. September 2004 von Dow Jones STOXX und FTSE eingeführt. Daneben gibt es auch die GICS-Einteilung, die von Standard & Poor’s und MSCI Barra verwendet wird. Beiden Standards wird in der Praxis gleiche Bedeutung beigemessen. Weitere Informationen über ICB siehe unter www.icbenchmark.com.

25

Tabelle 1: Industry Classification Benchmark – Industrien, Supersektoren und Sektoren (Quelle: icbenchmark.com)

ICB Industrieklassen

ICB Supersektoren ICB Sektoren

Erdöl und Erdgas

[0001]

Erdöl und Erdgas [0500]

Erdöl- und Erdgasproduzenten

Ausrüstung, Dienstleistungen und Versorgung

Alternative Energiequellen

Grundstoffe

[1000]

Chemie [1300]

Rohstoffe [1700]

Chemie

Forstwirtschaft und Papierindustrie

Industrielle Metalle und Bergbau

Bergbau (inkl. Kohle)

Industrieunternehmen [2000]

Bauwesen und Materialien [2300]

Industriegüter und Dienstleistungen [2700]

Bauwesen und Materialien

Luftfahrt und Verteidigung

Allg. Industrieunternehmen

Elektronische und elektrische Ausrüstungselemente

Produktionstechnik

Transport

2.2.2.1 Supportdienstleistungen

Verbrauchsgüter

[3000]

Automobilhersteller und Zulieferer [3300]

Nahrungsmittel und Getränke [3500]

Persönliche und Haushaltsgegenstände [3700]

Automobilhersteller und Zulieferer

Getränke

Nahrungsmittelproduktion

Haushaltsgeräte und Wohnbau

Freizeitgüter

Persönliche Güter

Tabakwaren

Gesundheitswesen [4000]

Gesundheit [4500]

Pflegeausstattung und Dienstleistungen

Arzneimittel und Biotechnologie

Verbraucherservice [5000]

Einzelhandel [5300]

Medien [5500]

Reisen und Freizeit [5700]

Nahrungsmittel- und Arzneimitteleinzelhändler

Allg. Einzelhändler

Medien

Reisen und Freizeit

Telekommunikation [6000]

Telekommunikation [6500]

Festnetz-Telekommunikation

Mobil-Telekommunikation

Versorger

[7000]

Energieversorgung [7500]

Elektrizität

Erdgas, Wasser und kombinierte Energieerzeugung

Finanzdienstleistungen [8000]

Banken [8300]

Versicherungen [8500]

Immobilien [8600]

Banken

Andere Versicherungen als Lebensversicherungen

26

Finanzdienstleistungen [8700]

Lebensversicherungen

Immobilienanlagen und Dienstleistungen

Immobilienfonds

Allg. Finanzwesen

Kapitalinvestitionen

Investitionen ohne Kapitalbeteiligung

Technologie

[9000]

Technologie [9500] Software- und Computer Dienstleistungen

Hardware und Ausrüstung

So erlaubt die ICB-Gruppierung anhand der Messgrösse „CO2-Intensität“, den Kapitalmarkt in Sektoren mit hoher CO2-Intensität bis hin zu Sektoren mit einer tiefen CO2-Intensität zu gliedern. Diese Branchen- und Sektor-Gruppierung wird bei der CO2-Intensitätuntersuchung der ausgewählten Schweizer Pensionskassen und Investment-Indizes zu Grunde gelegt.

2.2.3 CO2-Intensität der untersuchten Investitionen

Die Analyse wurde mittels der Online-Bewertungsplattform yourSRI.com durchgeführt. Dabei wurde für sechs Schweizer Pensionskassen jeweils ein Investment Carbon Report erstellt (Details zu den Carbon Reports – siehe Annex III). Die Resultate der CO2-Intensitätsbewertung des aggregierten Pensionskassenportfolios „Unternehmensanleihen Ausland“ werden im Folgenden vorgestellt.

Tabelle 2: Unternehmensanleihen Ausland - Pensionskassen – Carbon Report Key Data (Quelle: yourSRI.com)

Unternehmensanleihen Ausland - Vorsorgeeinrichtungen – Carbon Report Key Data

Percentage of Emission Disclosing Titles 73%

Weighted Carbon Coverage Ratio (WCCR) 80%

Relative Carbon Footprinting - tCO2eq/1 Mio. CHF investiert 406.5

Für rund 80% der Investitionspositionen des aggregierten Pensionskassenportfolios „Investitionen in ausländische Unternehmensanleihen“ konnten die Treibhausgasemissionen bewertet werden. Rund 73% der zugrundeliegenden Unternehmen in den Pensionskassenportfolien haben ihre Emissionen offengelegt. Die CO2-Intensitätsprüfung zeigt, dass den analysierten Vorsorgeeinrichtungen mit ihrem Portfolio „Investitionen in ausländische Unternehmensanleihen“ durchschnittlich rund 406,5 tCO2eq pro investierte Million CHF zugeordnet werden können.

27

Abbildung 1: Unternehmensanleihen Ausland - Pensionskassen - Sektor- und Emissionsallokation (Quelle: yourSRI.com)

Über 80% aller finanzierten CO2-Emissionen können dabei auf die Energieversorgungsindustrie (Utilities), die Öl- und Gasindustrie sowie Bergbau, Industriemetalle und Chemie zurückgeführt werden Unternehmen aus diesen Sektoren wie RWE, Plains All American Pipeline, Energy Transfer Partners oder Arcelor Mittal tragen massgeblich dazu bei (siehe Abbildung 1 & Tabelle 3). Weniger als 1% der Gesamtemissionen wird hingegen dabei von der Bank- oder der Gesundheitsindustrie (Health Care) verursacht, die sich mit rund 24% der Investmentgewichtung im Portfolio niederschlagen.

Zu den gleichen Erkenntnissen gelangte auch die Vorjahres-Studie „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz“ (BAFU 2015) in Ihrer Analyse der „Aktien Auslandmandate“ ausgewählter Schweizer Vorsorgeeinrichtungen.34 Dort konnten rund 37% der CO2-Emissionen auf die Energieversorgungsindustrie zurückgeführt werden. Hingegen fiel die Öl- und Gasindustrie mit rund 14% der CO2-Emissionen weniger ins Gewicht.

Tabelle 3: Unternehmensanleihen Ausland Pensionskassen 10 grösste CO2-Emissionspositionen (Quelle: yourSRI.com)

Bei der Sektoranalyse und der Unternehmensselektion wird gemessen, inwieweit die Sektor- CO2-Emissionen des Investitionsportfolios vom jeweiligen Sektor-CO2-Emissionsdurchschnitt abweichen. Wenn die Sektor-CO2-Emissionen des untersuchten Investmentportfolios höher als

34 Vergleiche Studie „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz, 2015“; S. 40-45.

Company ICB-Subsector Portfolio Data Source % of total Financed Emissions (tCO2e)

Av. Sector Emissions (tCO2e)

Portfolio Contribution (tCO2e)

RWE AG Multi-utilities 0.10% Disclosed 9.4% 364'860.20 53'361.30 -358'153.42Plains All American Pipeline LP Pipelines 0.20% Approximated 6.6% 253'069.30 44'395.00 -243'410.64Energy Transfer Partners LP Pipelines 0.20% Approximated 5.0% 194'749.70 49'326.30 -183'879.53ArcelorMittal SA Iron & Steel 0.10% Disclosed 4.6% 176'573.80 26'876.60 -174'016.97E.ON SE Multi-utilities 0.20% Disclosed 3.9% 151'369.10 86'599.00 -139'955.97NRG Energy Inc Conventional Electricity 0.00% Disclosed 3.5% 134'877.50 16'115.50 -132'959.56Enel SpA Conventional Electricity 0.40% Disclosed 3.3% 127'335.70 143'980.50 -110'117.19Bengal Energy Ltd Exploration & Production 0.30% Approximated 3.1% 121'448.60 34'486.50 -105'985.57Engie SA Multi-utilities 0.30% Disclosed 3.1% 119'167.50 117'720.80 -103'532.71Groupe Pizzorno Environnement SA Waste & Disposal Services 0.00% Approximated 2.7% 105'977.10 3'032.30 -104'759.68

Company Data AnalysisCarbon Data

28

der jeweilige Sektor-CO2-Emissionsdurchschnitt ausfallen, so wird ein Verbesserungspotential vermutet. Kein Verbesserungspotential wird vermutet, wenn der Sektor-CO2-Emissionsdurchschnitt höher als die Sektor-CO2-Emissionen des Portfolios ausfällt.

Abbildung 2: Unternehmensanleihen Ausland Pensionskassen – Sektoranalyse und Unternehmensselektion (Quelle: yourSRI.com)

Gemäss Abbildung 2 lassen insbesondere die kombinierte Energieerzeugungs- (Multi-Utilities) als auch Pipeline-Industrie ein Verbesserungspotential vermuten. Dies bedeutet, dass für eine bessere CO2-Bilanz in andere Unternehmen mit weniger Treibhausgasausstoss investiert werden kann, ohne den Subsektor wechseln zu müssen. Ein Unterschied zeigt sich hierbei im Vergleich zur Sektoranalyse „Aktien Auslandmandate“ der BAFU Studie 2015. So wies die Vorjahres-Studie weder offensichtliche Verbesserungspotentiale durch eine neue Unternehmensselektion in der kombinierten Energieerzeugungs- (Multi-Utilities) noch in der Pipeline-Industrie auf.35

2.2.4 Exkurs CO2-Intensität einer nachhaltig-orientierten Pensionskasse

Die Resultate der CO2-Intensitätsbewertung des nachhaltig-orientierten Pensionskassenportfolios „Aktien Ausland“ und „Unternehmensanleihen Ausland“ werden im Folgenden vorgestellt.

Tabelle 4: Aktien Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse – Carbon Report Key Data (Quelle: yourSRI.com)

Aktien Ausland Vorsorgeeinrichtungen – Carbon Report Key Data

Percentage of Emission Disclosing Titles 83.9%

35 Vergleiche Studie „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz, 2015“; S. 40-45.

29

Weighted Carbon Coverage Ratio (WCCR) 96.9%

Relative Carbon Footprinting - tCO2eq/1 Mio. CHF investiert 67.0

Tabelle 5: Unternehmensanleihen Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse – Carbon Report Key Data (Quelle: yourSRI.com)

Anleihen Ausland Vorsorgeeinrichtungen – Carbon Report Key Data

Percentage of Emission Disclosing Titles 72.3%

Weighted Carbon Coverage Ratio (WCCR) 62.3%

Relative Carbon Footprinting - tCO2eq/1 Mio. CHF investiert 231.1

Für die beiden Investmentportfolien der nachhaltig-orientierten Schweizer Pensionskasse konnten rund 97% der Investitionspositionen des Aktienmandats respektive 62% des Obligationenmandats bewertet werden. Die Angaben zur Emissions-Offenlegung weisen einen Wert von 84% beziehungsweise 73% auf. Die analysierte Schweizer Pensionskasse bindet mit ihren beiden Portfolio jeweils rund 67,0 (Aktienmandat Ausland) beziehungsweise 231,1 (Anleihenmandat Ausland) tCO2eq pro investierte Million CHF.

Im Folgenden soll auf die Bewertung des Pensionskassenportfolios „Ausländische Unternehmensanleihen“ eingegangen werden.

Abbildung 3: Unternehmensanleihen Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse Sektor und Emissionsallokation (Quelle: yourSRI.com)

Rund 80% aller finanzierten CO2-Emissionen können auf die Öl- & Gas- sowie die Bauwesen- und Materialindustrie (Construction & Materials) zurückgeführt werden. Diese binden wiederum lediglich rund 5% des investierten Kapitals.

30

Abbildung 4 Unternehmensanleihen Ausland – nachhaltig-orientierte Pensionskasse – Sektoranalyse und Unternehmensselektion (Quelle: yourSRI.com)

Verbesserungspotentiale lassen sich dennoch auch bei der nachhaltig-orientierten Pensionskasse bei der Baustoff- und Befestigungsindustrie (Building Materials & Fixtures) sowie bei der Explorations- und Produktionsindustrie innerhalb der Öl- & Gas-Industrie (Exploration & Production) identifizieren. Dies bedeutet, dass für eine bessere CO2-Bilanz in andere Unternehmen mit weniger Treibhausgasausstoss investiert werden kann, ohne dabei den Subsektor wechseln zu müssen (siehe Abbildung 4).

2.2.5 Emissionsintensität – zentrale Ergebnisse

Die Kennzahl „tCO2eq pro investierte Million CHF“ bzw. der „Relative Carbon Footprint“ wurde für die Investmentportfolien „ausländische Unternehmensanleihen“ der Schweizer Pensionskassen ermittelt und ermöglicht unter Einbezug konventioneller und Low Carbon Indizes eine CO2-Intensitätsverortung (siehe Tabelle 6).

Tabelle 6 Vergleich – Relativer Emissionsfussabdruck (Quelle: Eigene Darstellung) 36

Carbon Investment Reports Ratio: tCO2eq / 1 Mio. CHF investiert

Solactive Low Carbon Bond Index 140.2

Nachhaltig-orientierte Pensionskasse – Ausländische Unternehmensanleihen

231.1

Barclays Global Aggregate Corporate Bond Index 362.4

Unternehmensanleihen Ausland Pensionskassen 406.5

2 Grad Celsius Ziel - Sowohl das aggregierte Pensionskassenportfolio (406.5 tCO2eq / 1 Mio. CHF) als auch der Global Aggregate Corporate Bond Index (362.4 tCO2eq / 1 Mio. CHF) weisen deutlich höhere CO2-Intensitätswerte auf im Vergleich zum gewählten Low Carbon Bond Index (140.2 tCO2eq / 1 Mio.). In der Studie „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz“ (BAFU 36 Berechnung der Indizes & ETFs – vgl. Annex III.

31

2015) wurde die Annahme zugrunde gelegt, dass ein Low Carbon Index als mögliche Referenz für klimafreundliches Investment dienen kann. In der Studie wurde im weiteren eine CO2-Intensitätsdiskrepanz mit dem Faktor 2 bis Faktor 3 zu den übrigen vergleichbaren Investmentportfolien ermittelt. Eine Diskrepanz zum Low Carbon Index mit dem Faktor 2 bis Faktor 3 kann erneut festgestellt werden.

Exkurs: ESG & CO2-Intensität Das Investmentmandat „Ausländische Unternehmensanleihen“ der nachhaltig-orientierten Pensionskasse weist im Vergleich sowohl zu den beiden ausgewählten Investment-Benchmarks als auch zum aggregierten Schweizer Pensionskassenportfolio deutlich tiefere CO2-Intensitätswerte auf (231.1 t CO2eq / 1 Mio. CHF). Auch im Vergleich zu den Studien-Ergebnissen „Kohlenstoffrisiken für den Finanzplatz Schweiz“ (BAFU 2015) besitzt das untersuchte Aktienmandat der nachhaltig-orientierten Schweizer Pensionskasse ein deutlich tieferes CO2-Intensitätsniveau (67 t CO2eq / 1 Mio. CHF – entspricht dem CO2-Intensitätsniveau des MSCI Low Carbon Index – siehe Tabelle 15). Der Zusammenhang zwischen einer nachhaltig-ausgerichteten Anlagepolitik (hohe ESG-Bewertung) und einer tiefen CO2-Intensität kann bei dieser Untersuchung bestätigt werden. Ein Verbesserungspotential für eine bessere CO2-Bilanz ist dennoch vorhanden, so kann beispielsweise nach wie vor in andere Unternehmen mit weniger Treibhausgasausstoss investiert werden, ohne den Subsektor wechseln zu müssen (siehe Abb. 4).

CO2-Emissionen & Branchen Auch gilt im Vergleich zur Vorjahresstudie (BAFU 2015) die Aussage, dass 2/3 der finanzierten CO2-Emissionen auf jeweils zwei Branchen in den jeweiligen untersuchten Investmentportfolien zurückzuführen sind (aggregiertes Pensionskassenportfolio sowie nachhaltig-orientierte Pensionskasse) – die Öl- & Gas-Industrie ist dabei bei dem aggregierten Pensionskassenportfolio sowie bei der nachhaltig-orientierten Pensionskasse vertreten, jedoch mit unterschiedlicher Asset-Portfolio-Gewichtung (8% vs. 2%).

CO2-Bilanz & Potenziale Bei der Sektoranalyse des aggregierten Schweizer Pensionskassenportfolios konnten deutliche Verbesserungspotentiale für eine bessere CO2-Bilanz festgestellt werden. So könnte ohne grundlegende Veränderung der investierten Sektoren in andere Unternehmen mit weniger Treibhausgasausstoss investiert werden (siehe Abb. 2).

Aktien vs. Obligationen Der Resultatsvergleich mit den Ergebnissen der Vorjahres-untersuchung zeigt, dass die CO2-Intensitätsrelationen der untersuchten Aktien-Auslandsmandate gegenüber dem Low Carbon Aktienindex auch auf die Unternehmensanleihen-Auslandsmandate zutreffen. So konnte eine CO2-Intensitätsdiskrepanz zum jeweiligen Low Carbon Index mit dem Faktor 2 bis Faktor 3 sowohl bei Aktien (BAFU 2015) als auch aktuell bei Unternehmensobligationen festgestellt werden.

2.3 Exemplarische Analyse eines Staatsanleihenportfolios

Im folgenden Unterkapitel werden das Vorgehen zur Berechnung des Emissionsfussabdrucks sowie das Vorgehen für die Risikobetrachtung des Staatsanleihenportfolios erläutert und begründet. Im nächsten Unterkapitel werden die Untersuchungsergebnisse diskutiert.

2.3.1 Vorgehen

Das dieser Studie zugrundeliegende Staatsanleihenportfolio wurde aus einem Fixed-Income Portfolio einer Pensionskasse extrahiert und stellt somit ein reales Fallbeispiel dar. Für das Portfolio wurde sowohl der Emissionsfussabdruck berechnet als auch eine exemplarische Risikobetrachtung durchgeführt.

Emissionsfussabdruck

Wie in Kapitel 2.1.3 bereits erwähnt, kann man den Emissionsfussabdruck auf verschiedene Arten berechnen. Ziel der Betrachtung ist es, beispielhaft aufzuzeigen, wie eine methodologisch möglichst kohäsive und finale Grösse für die Emissionsintensität eines Staatsanleihenportfolios

32

berechnet werden könnte. In diesem Falle wurde der Emissionsfussabdruck der Produktion eines Landes berechnet, da dieser Ansatz am ehesten im Einklang mit den Grenzen der Scope 1 und Scope 2 Emissionen der Unternehmen ist. Die Emissionen wurden anhand des Anteils an ausstehenden Obligationen einzelnen Investoren zugewiesen.

Wie beim Emissionsfussabdruck eines Aktienportfolios ist es wichtig, die Aussagekraft sowie die Einschränkungen eines Emissionsfussabdrucks eines Staatsanleihenportfolios zu beachten. Ein Emissionsfussabdruck ist ein interessanter erster Schritt, um die Treibhausgasexposition eines Investitionsportfolios aufzuzeigen und zu vergleichen. Seine Aussagekraft hinsichtlich Risiken bleibt allerdings sehr limitiert. Daher wird im Rahmen dieser exemplarischen Analyse der Fussabdruck mit einer Risikobetrachtung ergänzt.

Risikobetrachtung

Für die Risikobetrachtung wurde der oben beschriebene, von South Pole Group entwickelte Ansatz verwendet, da es aktuell keine andere Methode gibt, welche über den konzeptionellen Ansatz hinaus anhand von konkreten Indikatoren und Datenquellen bereits operationalisiert wurde. Pro Analyseperspektive (Emissions-Performance, Institutionelle Performance, Regierungs-Performance, Anfälligkeit gegenüber einem Risikoereignis) wurden mehrere Indikatoren definiert. Beispiele für solche Indikatoren sind die Forschungsausgaben einer Regierung für erneuerbare Energien und die Frage, ob eine Klimaanpassungsstrategie besteht.

2.3.2 Untersuchungsergebnisse

Im Rahmen der Analyse wurde der Staatsanleihenanteil37 aus zwei gemischten festverzinslichen Anlageportfolios näher untersucht (im Folgenden als Portfolien A und B bezeichnet). Im Anschluss wurde eine hypothetische Investition von 100 Millionen USD angenommen, um so die finanzierten Emissionen und die Emissionsintensität zu bestimmen.

2.3.2.1 Emissionsfussabdruck

Die absolute Höhe der finanzierten Emissionen trifft eine Aussage darüber, wie gross der Beitrag zu den Emissionen durch das Besitzen von Schulden desselben Landes ist. Dies wird hier als der Emissionsfussabdruck für Staatsobligationen bezeichnet.

Die finanzierten Emissionen für Portfolio A betragen (nach dem gewählten Ansatz, der produzierte Emissionen eines Landes verschiedenen Anleihen-Käufern zuweist) 161 tCO2eq und für Portfolio B 2056 tCO2eq pro investierter Million USD und sind in Abbildung 6 links abgebildet. Portfolio B weist also vergleichsweise viel höhere finanzierte Emissionen auf. Das ist auf die Zusammensetzung des Portfolios zurückzuführen, denn Portfolio A besteht ausschliesslich aus Industrieländern, wohingegen Portfolio B einen grossen Anteil an Schwellen- und Entwicklungsländern beinhaltet. Die finanzierten Emissionen sind in Schwellen- und Entwicklungsländern in der Regel höher, da sie relativ zum BIP eines Landes oftmals höhere Emissionen haben als Industrieländer, die Schuldenlast in Prozent des BIP jedoch ähnlich zu der von Industrieländern ist.

Tabelle 7 zeigt den relativen Beitrag verschiedener Länder zum Portfolioemissionsfussabdruck. Japan, Schweden und Frankreich tragen in diesem Beispiel den grössten Anteil an finanzierten Emissionen zu Portfolio A bei. Bei Portfolio B sind dies hier Russland, Indonesien und Kasachstan, obwohl im letzteren Fall der Anteil am Portfolio vergleichsweise klein ist.

37 Für Portfolio A war dieser Anteil 22% und für Portfolio B 65%.

33

Tabelle 7 Finanzierte Emissionen und Portfoliogewichtung (Quelle: Eigene Darstellung)

Portfolio A Portfolio B

Land % finanzierte Emissionen

Gewichtung im Portfolio

Land % finanzierte Emissionen

Gewichtung im Portfolio

Japan 24% 41% Russland 16% 5%

Schweden 19% 15% Indonesien 12% 11%

Frankreich 15% 16% Kasachstan 8% 2%

Deutschland 13% 8% Ukraine 8% 2%

Die finanzierten Emissionen sagen allerdings nur begrenzt etwas über die Exposition eines Portfolios gegenüber Kohlenstoffrisiken in einer Wirtschaft aus. Sie basieren auf dem in Kapitel 2.1.3 beschriebenen eigentumsbasierten Ansatz. Zur Ergänzung dieser Perspektive wird daher der expositionsbasierte Ansatz, also der gewichtete Portfoliodurchschnitt für die Emissionen pro BIP eines Landes, ebenfalls betrachtet.

Diese Grösse sagt im Gegensatz zu den finanzierten Emissionen nichts über den Besitzanteil der Emissionen aus, sondern lässt zu einem gewissen Masse Schlüsse über die Kohlenstoffintensität eines Landes zu. Auch dadurch wird ein Vergleich verschiedener Portfolios ermöglicht.

Abbildung 5 zeigt, dass in Portfolio A die gewichteten Emissionen 210 tCO2eq pro BIP Million in USD und in Portfolio B 488 tCO2eq pro BIP Million in USD betragen. Auch in diesem Fall ist Portfolio B mit einem höheren Wert und somit auch mit einer höheren Kohlenstoffintensität verbunden.

Abbildung 5 Finanzierte Emissionen und (nach Investitionen in Staatsanleihen gewichtete) Kohlenstoffintensität der Staaten (Quelle: Eigene Darstellung)

Beide Messgrössen sind ein guter Start für die Analyse eines Staatsanleihenportfolios und helfen, zwischen Portfolios zu vergleichen. Sie treffen jedoch keine direkte Aussage über den Einfluss des Klimawandels auf die Fähigkeit eines Landes, Schulden zurück zu zahlen. Somit ist nur eine eingeschränkte Aussage über die Klimarisiken der betrachteten Staatsanleihen möglich.

2.3.2.2 Risikoanalyse

In Abbildung 6 ist die Risikoanalyse für die Länder Brasilien, Deutschland und Japan für die unterschiedlichen Analyseperspektiven abgebildet. Pro Analysekategorie wurden verschiedene Indikatoren gewählt, quantifiziert und gewichtet. Das Zusammenführen dieser Bewertungen führt zu einer finalen Punktzahl, welche Vergleiche zwischen Ländern in Bezug auf verschiedene Klimarisiken erlaubt.

161

2056

0

1000

2000

Portfolio A Portfolio B

Finanzierte Emissionen (tCO2eq / Million USD investiert)

210

488

0

200

400

Portfolio A Portfolio B

Gewichtete Emissionen pro gewichtetem BIP (tCO2eq / Million USD BIP)

34

Die Spannweite der finalen Punktzahl liegt zwischen 0 und 10, wobei das beste Land jeweils mit 10 und das schlechteste mit 0 bewertet wird. Die finale Punktzahl setzt sich aus Indikatoren zusammen, welche einer der vier im nachfolgenden Abschnitt aufgeführten Kategorien angehören.

In der betrachteten Analyse platziert sich Deutschland mit einer Punktzahl von 6,76 vor Brasilien mit 5,63 und Japan mit 4,89 an erster Stelle. Werden die Resultate pro Analysekategorie der verschiedenen Länder verglichen, gibt es bei der Emissions-Performance nur marginale Unterschiede. Das Industrieland Japan wird vor allem aufgrund seiner institutionellen und Regierungs-Performance (Erklärung der Kategorien siehe Kapitel 2.1.3.2) schlechter als das Schwellenland Brasilien in Bezug auf Klimarisiken bewertet.

Die institutionelle Performance deutet darauf hin, dass Japan in dem institutionellen Setup, im Vergleich zu den anderen zwei Ländern, am wenigsten konform zu einer auf das 2-Grad-Ziel ausgerichteten Wirtschaft ist. Grund dafür ist unter anderem die Bewertung der Länder anhand des „Climate Change Performance Index“ aus dem Jahr 2015, welche als Berechnungsgrundlage verwendet wurde und bei der Japan Platz 53 von 61 belegt (CCPI 2015).

Die Kategorie der Regierungs-Performance betrachtet auf einer qualitativen Ebene vor allem die Ausgaben für die Entwicklung und Forschung von erneuerbaren Energien sowie die Subventionen der verschiedenen Energieträger. In diesem Vergleich positioniert sich Deutschland erneut an der Spitze, obwohl Deutschland zurzeit immer noch Subventionen für fossile Energien tätigt und eine hohe Abhängigkeit von fossilen Energieträgern aufweist (BMWI 2016). Japan hat aufgrund der geringen Bedeutung von erneuerbaren Energien für die Energieerzeugung die kleinste Punktzahl in dieser Kategorie.

In die Bewertung der Anfälligkeit gegenüber einem Risikoereignis fliessen Indikatoren wie Verluste aufgrund von Naturkatastrophen in der Vergangenheit sowie Einnahmen durch Projekte, welche das Klima positiv beeinflussen. In diesem Vergleich sind die drei betrachteten Länder nahe beieinander, wobei Deutschland aufgrund der Einnahmen durch klimafreundliche Projekte an der Spitze steht.

Dieses relative Bewertungssystem gibt eine Übersicht, wie sich Länder besser oder schlechter verhalten hinsichtlich der Fähigkeit, ihre Schulden im Falle einer Transformation hin zu einer klimaverträglichen Wirtschaft zurück zu zahlen. Der Ansatz funktioniert allerdings nur im Vergleich mit mehreren Ländern und trifft keine Aussage über das Kreditrisiko eines Landes an sich. Zusätzlich gilt es zu beachten, dass dieser Ansatz sehr davon abhängt, wie stark einzelne Indikatoren gewichtet werden. Wird zum Beispiel die Emissions-Performance stärker gewichtet, werden als Konsequenz Länder mit hohen Treibhausgasemissionen bestraft. Liegt der Fokus auf der institutionellen Performance, so werden Länder bestraft, welche am wenigsten zu einem Übergang zu einer 2 Grad konformen Wirtschaft beitragen. Diese Länder müssen aber nicht zwingend mit hohen Treibhausgasemissionen assoziiert sein.

Das Bewertungssystem geht über einen Emissionsfussabdruck hinaus, indem es die Risiken eines Landes in Bezug auf den Klimawandel analysiert. Allerdings quantifiziert es zurzeit noch nicht den genauen Wert im Risiko einer Investition in eines dieser Länder. Das Bewertungssystem kann als zusätzliche Information für Investoren genutzt werden, wenn es um die Bewertung von Staatsanleihenportfolios geht, für das bereits ein Standard-Credit-Rating stattfindet, und nun um die Klimaperspektive erweitert wird. Die Methodik wird kontinuierlich erweitert und angepasst. Da die Datengrundlage für gewisse Länder nicht vollständig ist, haben die resultierenden Bewertungen nur einen indikativen Charakter.

35

Abbildung 6 Risikoanalyse mit vier Analysekategorien (Quelle: Eigene Darstellung)

2.4 Fazit

Die Berücksichtigung von klimarelevanten Aspekten bei Investitionsentscheiden wird zunehmend zum eigenständigen Thema ausserhalb des traditionellen Feldes der integralen ESG-Kriterien (Environmental, Social and Governance). Treiber dieser Entwicklung sind unter anderem der internationale politische Fokus auf dieses Thema, die Quantifizierbarkeit von Treibhausgasemissionen sowie die zunehmende Möglichkeit, Klimarisiken einzupreisen, etwa durch die Nutzung von CO2-Preisszenarien.

Methoden zur Ermittlung des Emissionsfussabdrucks

Die vorangehenden Ausführungen zeigen, dass für sämtliche wichtigen Anlageklassen Methoden zur Verfügung stehen, um den Emissionsfussabdruck und die Emissionsintensität zu ermitteln (siehe Tabelle 8).

Für Aktien- und Unternehmensobligationen ist dies bereits sehr standardisiert und automatisiert möglich. Für Staatsanleihen gibt es verschiedene methodische Ansätze, aber noch keine internationale Konsolidierung. Eine konsolidierte Methode für die CO2-Emissionen von Immobilien besteht, in der Praxis können die Berechnungen für Investoren je nach gewünschtem Detailgrad und Datenverfügbarkeit allerdings sehr aufwendig sein. Zudem sind die Emissionen stark vom Strommix des jeweiligen Landes abhängig. Daher ist eine Betrachtung der Entwicklung der Emissionsintensität über den Zeitverlauf aussagekräftiger als eine einmalige Analyse. Infrastruktur erfordert eine projekt-spezifische Betrachtung. Der Emissionsfussabdruck selbst folgt konsolidierten Methoden (abhängig vom Projekttyp). Eine wichtige Perspektive für Infrastruktur sind allerdings auch die vermiedenen Emissionen, also die

0123456789

Emissions-Performance

InstitutionellePerformance

Regierungs-Performance

Anfälligkeitgegenüber einem

Risikoereignis

Brasilien Deutschland Japan

36

Emissionen, die im Vergleich zum alternativen Basisszenario eingespart werden, beispielsweise wenn erneuerbare Energieerzeugung fossile substituiert. Hierfür gibt es gegenwärtig keine international etablierte Methode.

Tabelle 8: Überblick über die Methoden zur Bestimmung des Emissionsfussabdrucks pro Anlageklasse (Quelle: Eigene Darstellung)

Anlageklasse Methode Herausforderungen

Aktien/Unternehmensanteile Emissionsfussabdruck

Nicht börsennotierte Unternehmen (Private Equity)

Obligationen Emissionsfussabdruck analog zu Aktien

Zuordnung der Identifikationsnummern der Obligationen mit zugehörigem Unternehmen

Staatsanleihen Emissionsfussabdruck (basierend auf Konsum oder BIP)

Verschiedene Optionen für Emissionsfussabdruck, noch kein international anerkannter Standard

Immobilien Emissionsfussabdruck (bottum-up oder top-down)

Schätzmethoden auf Portfolioebene und pro Gebäude erfordern detaillierte Daten (Quadratmeter pro Land, idealerweise pro Gebäude)

Infrastruktur Emissionsfussabdruck Vermiedene Emissionen (für ausgewählte Subsektoren)

Projektspezifische Betrachtungen

Abbildung 7 gibt einen Überblick über den Standardisierungsgrad der Methoden für die Ermittlung eines Emissionsfussabdrucks für verschiedene Anlageklassen und ihrer Entwicklung am Markt. Es handelt sich hierbei um eine vergleichende qualitative Einschätzung (hoch vs. niedrig) des relativen Standardisierungsgrades und Preisniveaus. Die Abbildung zeigt, dass sich sowohl die Standardisierung der Methoden erhöht als auch die Preise sinken.

Abbildung 7 Status der Standardisierung und des Preisniveaus für Emissionsfussabdrücke verschiedener Anlageklassen (Quelle: Eigene Darstellung)

37

Emissionsintensität von Unternehmensobligationen

Die Emissionsintensität von Unternehmensobligationen wurde vertieft untersucht. Dabei hat sich gezeigt, dass sowohl die untersuchten Pensionskassenportfolien (406.5 tCO2eq / 1 Mio. CHF) als auch der untersuchte Global Corporate Bond Index (362.4 tCO2eq / 1 Mio. CHF) deutlich höhere CO2-Intensitätswerte im Vergleich zum kohlenstoffarmen Low Carbon Bond Index38 (140.2 tCO2eq / 1 Mio.) aufweisen. Ähnlich wie in der letztjährigen Studie für Aktienportfolios besteht daher auch für Unternehmensobligationen eine CO2-Intensitätsdiskrepanz von einem Faktor 2 bis Faktor 3 zwischen kohlenstoffarmen und konventionellen Investmentportfolien. Die Untersuchung stützt damit die Aussage, dass die Schweizer Investitionen in ausländische Unternehmensanleihen, welche sich an traditionellen Indizes orientieren, einen 4 bis 6 Grad Celsius Entwicklungspfad begünstigen.39

Es gibt verschiedene Anlagestrategien, welche erlauben, die CO2-Intensität massiv zu reduzieren. In den untersuchten Investmentportfolien konnten zwei Drittel der finanzierten CO2-Emissionen auf jeweils zwei Branchen – die Öl- und Gas- sowie die Energieversorgungs-industrie – zurückgeführt werden; wenn alleine die Anteile dieser Sektoren im Portfolio verringert würden, könnte dies zu erheblichen CO2-Reduktionen führen. Darüber hinaus zeigen sich weitere Potentiale zur Verringerung der CO2-Bilanz in zahlreichen Sektoren. So könnte in Unternehmen mit geringeren CO2-Emissionen innerhalb desselben Sektors investiert werden, ohne dabei eine grundlegende Veränderung der Portfoliogewichtung der Sektoren vornehmen zu müssen. Schon heute verfolgen klimafreundliche Indizes entsprechende Investitionsstrategien (Gewichtungsveränderung der Sektoren, Umschichtung der Emissionen innerhalb eines Sektors).

In einem Exkurs wurde darüber hinaus das Portfolio einer nachhaltig orientierten Pensionskasse untersucht, um zu ermitteln, ob diese eine niedrigere Emissionsintensität gegenüber konventionellen Anlagestrategien ausweist. Die Analyse hat bestätigt, dass sowohl das untersuchte Aktien- als auch das Obligationenmandat im Vergleich mit einer konventionellen Anlagestrategie deutlich weniger CO2-intensiv ist.

Schlussfolgerungen für das Investorenverhalten

Die Bestimmung des Emissionsfussabdrucks ist für sämtliche Anlageklassen möglich und gibt einen ersten Aufschluss über die finanzierten Klimawirkungen. Auch Mark Carney, Governor der Bank of England, hat in einer Rede im September 2016 die Bedeutung des Emissionsfussabdrucks für Investoren hervorgehoben (Cripps 2016). Für mehrere Anlageklassen ist dies bereits standardisiert und günstig möglich und erlaubt die Identifikation von „Hotspots“ im Portfolio. Eine Analyse der mit Portfolios verschiedener Anlageklassen verbundenen Emissionen kann als Ausgangspunkt für eine weitere Integration von Klimaaspekten (wie z.B. der Entwicklung von klimafreundlichen Technologien) in die Investitionsstrategien verstanden werden. Die Hindernisse für die Durchführung dieser Analysen auch durch Schweizer Investoren können mittlerweile als gering betrachtet werden. Die Methoden sind zudem zunehmend standardisiert, und die Kosten der Analysen sinken.40 Ein Wissensaufbau zu diesen Themen lohnt sich daher.

Zudem besteht klarer Handlungsbedarf: Die Untersuchung deutet darauf hin, dass der Schweizer Finanzmarkt neben Aktien auch bei den Unternehmensobligationen weitgehend

38 Es wurde u.a. der Solactive Low Carbon Bond Index untersucht – vgl. hierzu Annex III. 39 Ein Vergleich der Zusammensetzung der untersuchten Aktienportfolien (BAFU 2015) und der diesjährig untersuchten Unternehmensportfolien zeigt eine stärkere Gewichtung der CO2-intensiven Sektoren insbesondere in Öl & Gas und in die Energieversorgungsindustrie. 40 Standardisierte Lösungen gibt es mittlerweile bereits ab 320 Euro, massgeschneiderte Analysen kosten 1000-7000 Euro pro Portfolio für Aktien- und Unternehmensobligationen, abhängig von der Portfoliozusammensetzung. Die Kosten für andere Anlageklassen hängen stark von zur Verfügung stehenden Informationen ab.

38

passiv, also gemäss herkömmlichen Indizes, in die Weltwirtschaft investiert. Dies trägt eher zu einem 4 bis 6 Grad Celsius Entwicklungspfad als zum von der internationalen Staatengemeinschaft beschlossenen maximalen 2 Grad Celsius Zielpfad bei.

39

3 Klimafreundliche Investitionsstrategien – Rendite & Risiko Kapitel 3 der Studie untersucht, wie sich die Anwendung verschieden ambitionierter, klimafreundlicher Investitionsstrategien auf die Rendite auswirkt. Dabei werden nur Aktieninvestitionen berücksichtigt und keine Investitionen in andere Anlageklassen. Grund ist, dass sich bei dieser Anlageklasse die meisten Ansätze wie CO2-ärmere Indizes etablierten, um eine klimafreundliche Investitionsstrategie umzusetzen. Aktionäre sind Eigentümer eines Anteils von Unternehmen. Gemäss dem Konzept der finanzierten Emissionen können die Klimawirkungen daher entsprechend dem Besitzanteil des Unternehmens zugeordnet werden. Deshalb waren in der Vergangenheit Aktien die erste Anlageklasse, bei der die CO2-Intensität ermittelt wurde.

Aktienanlagestrategien sind auch im globalen Finanzmarkt wichtig. Der Anteil an Aktien an den verwalteten Vermögen der weltweit grössten 500 Vermögensverwalter betrug im Jahr 2014 45.3%. Aktien sind demnach die grösste Anlageklasse (Tower Watson 2015). Zudem sind rund 37% eines Portfolios eines typischen europäischen institutionellen Investors in Aktienkapital investiert (AMP Capital 2014). Schweizer Pensionskassen hingegen weisen durchschnittlich einen Anteil von 25-30% an Aktienkapital auf41 und Schweizer Versicherungen etwa 10% (SVV 2015). In der Schweiz sind Aktien also eine wichtige Anlageklasse, aber im internationalen Vergleich weniger stark vertreten.

Im Folgenden wird zunächst eine Übersicht über bestehende und sich entwickelnde klimafreundliche Investitionsstrategien gegeben. Innerhalb eines Exkurses werden anschliessend Investitionsstrategien basierend auf ESG-Kriterien erläutert. In einem nächsten Schritt wird die Performance sowohl von passiven als auch aktiven Anlagestrategien untersucht und zum Schluss Anwendungen auf Schweizer Pensionskassen aufgezeigt.

3.1 Übersicht klimafreundliche Investitionsstrategien

In diesem Abschnitt wird detaillierter auf klimafreundliche Investitionsstrategien eingegangen. Spezifisch umfasst dies (a) treibhausgasarme, sowie (b) holistische Ansätze.

Treiber, warum Investoren Klimawandelaspekte berücksichtigen, sind etwa Reputationsrisiken, das Übernehmen von Verantwortung, (potenzielle) regulatorische Anforderungen sowie (wachsender) Nachfragedruck. Investoren können zwei verschiedene Perspektiven in Hinblick auf den Klimawandel einnehmen:

• Die Risikoperspektive: Dabei sollen potentielle Risiken des Klimawandels in ihren Portfolios erkannt und eingedämmt werden. Diese umfassen physische Risiken, welche durch Extremwetterereignisse aufgrund des Klimawandels verursacht werden, Transitionsrisiken, welche durch neue Regulationen wie einen Kohlenstoffpreis hervorgerufen werden können, und Haftungsrisiken, welche durch den Beitrag eines Unternehmens zum Klimawandel auftreten können (siehe Box zu Kontext: Emissionsfussabdruck und Risikoperspektive in Kapitel 2.1). Diese drei Risikokategorien gemeinsam werden als Klimarisiken bezeichnet.

• Die Klimaverträglichkeitsperspektive: Dabei ist das Ziel, einen aktiven Beitrag zum Übergang zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft zu leisten.

Obwohl für die verschiedenen Perspektiven teilweise unterschiedliche Indikatoren zur Messung und verschiedene Strategien zur Umsetzung benötigt werden42, sind die beiden Aspekte für Finanzmarktakteure natürlich verknüpft. Klimaunverträgliche Investitionsstrategien bergen grössere Risiken als klimaverträgliche.

41 Pensionskassen Barometer der Credit Suisse gemäss Tages Anzeiger (2016). 42 Vgl. auch 2° Investing Initiative (2016): Stitching together best practice.

40

Die Analyse der Klimaauswirkungen von Investitionen kann mehrere Aspekte umfassen. Eine Analyse der Emissionsintensität des Portfolios und seiner grössten Emittenten kann helfen, Risikoherde zu identifizieren und potentielle künftige Verluste durch eine Einführung oder Erhöhung von Kohlenstoffpreisen abzuschätzen. Des Weiteren ist es ein erster Schritt, um Investitionen, welche potentiell unter nicht antizipierten Abschreibungen oder Abwertungen leiden43, zu identifizieren (Kepler Cheuvreux 2015).

Zudem ist die Klimaverträglichkeit der Finanzströme und die Rolle von Investoren als Kapitalgeber für einen erfolgreichen Übergang zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft zunehmend auch in den Fokus von Regierungen gelangt. Mit dem Übereinkommen von Paris einigte sich die internationale Staatengemeinschaft darauf, Finanzflüsse mit der Entwicklung hin zu einer treibhausgasarmen und klimarobusten Entwicklung in Einklang zu bringen. Damit legte sie das Fundament für die relevanten politischen Entscheidungsträger (UNFCCC, Art. 2.1.c, 2015).

Den im Folgenden dargestellten Investitionsstrategien liegen unterschiedliche Motivationen zugrunde. Sie werden im Rahmen dieser Studie hinsichtlich ihres Ambitionsgrades klassifiziert: Gewisse klimabezogene Strategien stützen sich rein auf den Emissionsaspekt. Diese werden in einem ersten Schritt betrachtet. Andere beziehen eine grössere Anzahl an klimarelevanten Kriterien ein oder versuchen sogar eine Kompatibilität mit einem 2 Grad Celsius Zielpfad anzustreben. Diese werden in einem zweiten Schritt näher analysiert.

3.1.1 Treibhausgasarme Investitionsstrategien

Treibhausgasarme Investitionsstrategien werden auf verschiedene Arten so optimiert, dass in Unternehmen investiert wird, die weniger Treibhausgase emittieren als solche im Vergleichsuniversum oder als ihre Benchmark-Unternehmen. Hierfür ist es in einem ersten Schritt hilfreich, den CO2-Fussabdruck eines Portfolios zu ermitteln. Vielfach stellt für Investoren das Bestimmen der Treibhausgasintensität ihres Portfolios den Startpunkt für das Einbeziehen von klimabezogenen Aspekten in ihren Anlageprozess dar.

Emissionsfussabdruck eines Portfolios

Die Treibhausgasintensität eines Portfolios macht gemäss dem Konzept der finanzierten Emissionen eine absolute jährliche Angabe zu den Emissionen, welche mit dem Portfolio assoziiert sind. Diese basieren auf dem Besitzanteil des Investors an den jeweils im Portfolio vertretenen Unternehmen. Diese Emissionsintensitäts-Zahl wird allerdings nicht in Abhängigkeit von der Portfoliogrösse kommuniziert und erlaubt daher keinen Vergleich zwischen Portfolios. Kenngrössen für die Emissionsintensität beheben dieses Problem. Eine Variante ist, das Portfolio mit dem Portfoliomarktwert zu normalisieren (tCO2e pro investierte Geldeinheit). Eine weitere Möglichkeit ist, das Portfolio mit dem Umsatz der unterliegenden Investitionen zu normalisieren (tCO2e pro Million Umsatz) (Kepler Cheuvreux 2015). Beide Intensitätsgrössen werden von Investoren verwendet.

Verfolgt man als Investor eine Strategie, welche versucht, die finanzierten Emissionen aktiv zu verwalten oder sogar zu minimieren, so kann man die CO2-Daten der Unternehmen von verschiedenen Spezialisten44 beziehen und das Portfolio entsprechend anpassen. Solch eine Strategie erfordert tendenziell ein grosses Fachwissen und war in der Vergangenheit aufwendig und eher teuer. Mittlerweile gibt es verschiedene Anbieter für CO2-Daten am Markt und damit mehr Möglichkeiten, sich zu informieren.45 Eine weitere Möglichkeit ist es, von kohlenstoffintensiven Unternehmen oder Sektoren wie zum Beispiel Kohle, Öl oder Gas zu

43 Diskussion bekannt unter dem Begriff ”Stranded Assets“. 44 Anbieter solcher Daten sind unter anderem South Pole Group und Trucost. 45 Neben South Pole Group gibt etwa ein kürzlich veröffentlichter Bericht von Natixis (2016) eine vergleichende Übersicht verschiedener Anbieter.

41

desinvestieren. Der „Decarbonizer“46 von Corporate Knights47 zeigt zum Beispiel das Renditeresultat einer klimafokussierten Desinvestition des eigenen Portfolios über die letzten drei Jahre.

Treibhausgasarme Indizes

Eine gegenwärtig kostengünstige und nicht besonders aufwendige Möglichkeit ist die Orientierung an der wachsenden Anzahl an treibhausgasarmen Indizes. Zurzeit sind kohlenstoffgewichtete, Best-in-Class, Sektor-Ausschluss und rein thematische Indizes für solch einen Ansatz verfügbar.

Kohlenstoff-gewichtete Indizes gewichten das Portfolio neu, basierend auf den Treibhausgasemissionen. Dies kann, muss aber nicht, zu einer Umgewichtung der Sektorallokation führen. Der Best-in-Class Ansatz berücksichtigt nur die Unternehmen, welche innerhalb ihrer Vergleichsgruppe die besten Werte, beispielsweise bezüglich ihrer Emissionsintensität, erzielen. Dies kann pro Sektor oder über das gesamte Portfolio hinweg betrachtet werden. Sektor-Ausschluss-Indizes schliessen ein oder mehrere kohlenstoffintensive Unternehmen oder Unternehmensgruppen (etwa Sektoren) aus dem Index aus. Dadurch erhält der Anbieter ein einfach kommunizierbares Produkt für den Privatanlegermarkt.

Rein thematische Indizes fokussieren sich auf eine thematische Beleuchtung eines bestimmten Sektors oder bestimmter Technologien. Im Bereich Klimawandel kann dies beispielsweise ein Fokus auf erneuerbare Energien sein. Daraus resultiert ein einfach kommunizierbares Anlageinstrument.

46 Die Methodologie zum Decarbonizer kann unter folgendem Link gefunden werden: http://decarbonizer.co/pdfs/Decarbonizer%20Methodology.pdf 47 http://www.corporateknights.com/us/about-us/

Indizes – Definition und Konstruktion

Aktienindizes erfassen die Entwicklung der in ihnen enthaltenen Aktienwerte. Sie können einzelne Branchen und Teile eines oder mehrerer Aktienmärkte widerspiegeln. Ein Index kann auf Grundlage verschiedener Logiken konstruiert sein. Ein in der Praxis sehr häufig verwendeter Ansatz ist eine Gewichtung nach der Marktkapitalisierung der unterliegenden Firmen (Anzahl Aktien multipliziert mit dem Kurswert). Oftmals wird hierfür die “free float” Marktkapitalisierung verwendet, es werden also für die Anzahl der Aktien nur solche berücksichtigt, die nicht von Langzeitaktionären gehalten werden. Dies geschieht, damit nur Unternehmen mit einer gewissen Liquidität im Index enthalten sind.

42

Abbildung 8 Treibhausgasarme Indizes (Quelle: eigene Darstellung)

Gegenwärtige Anbieter solcher Indizes sind unter anderem Solactive (Solcative 2016), STOXX (STOXX 2016), S&P (S&P Dow Jones Indices 2016), MSCI (MSCI 2016) und EDHEC (EDHEC Business School 2016).

Limitierungen von treibhausgasarmen Anlagestrategien

Rein emissionsbasierte Indizes sowie emissionsbasierte Anlagestrategien im Generellen leisten bereits einen wichtigen Beitrag für die Sensibilisierung von Investoren gegenüber dem Klimawandel. Sie haben allerdings mehrere Schwachpunkte. Weder die absoluten Emissionen noch die Emissionsintensität können als hinreichende Indikation für Risiko verstanden werden. Kohlenstoffgewichtete Indizes stellen zwar einen Teilmarkt repräsentativ dar, dieser entspricht aber oftmals nicht der Gewichtung der Sektoren in der Realökonomie. Dies gilt auch für Sektor-Ausschluss und thematische Indizes, wobei letztere zusätzlich hoher Volatilität ausgesetzt sind (2° Investing Initiative 2014).

Der Fall der Ölplattform Deep Water Horizon, welche im Jahre 2010 im Golf von Mexico explodierte und eine der grössten Umweltkatastrophen auslöste, zeigt zudem die Problematik des bis dahin sehr beliebten Best-in-Class Ansatzes auf. Bei diesem Ansatz werden zwar die Unternehmen einer Branche ausgewählt, welche am nachhaltigsten wirtschaften. Es genügt dabei aber, dass sie sich im Vergleich zu anderen Unternehmen aus demselben Sektor nachhaltiger verhalten, ohne tatsächlich nachhaltig zu sein (Frankfurter Allgemeine 2013).

Die Studie „Optimal diversification and the energy transition“ der 2° Investing Initiative zeigt zudem auf, dass die sektorale Diversifikation von Indizes ungenügend ist, um die optimale Technologiediversifikation für eine Transition zu einer 2 Grad Celsius Ökonomie zu garantieren. Technologiediversifikation kann als Diversifikation eines Portfolios in verschiedene Technologien pro Sektor definiert werden. Im Versorgungssektor wären dies zum Beispiel Elektrizität aus Solar, Wind, Biomasse, Öl, Gas oder Kohle. Bewusste Investitionen in Technologien, welche beispielsweise mit einer Energiewende verbunden sind, können dazu beitragen, Transitionsrisiken zu reduzieren (2° Investing Initiative 2014).

Dies lässt sich am Beispiel des Energieversorgungssektors gut veranschaulichen: Elektrizitätswerke produzieren Strom, basierend auf unterschiedlichen Technologien (Solar, Gas, etc.). Geht man von einer erfolgreichen Transition zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft aus, so wären erneuerbare Energietechnologien eine bessere Investition als fossile Alternativen, da diese zukünftig weniger rentabel wären (etwa aufgrund entsprechender Regulationen). Eine heute getätigte Investition in ein Kohlekraftwerk und somit den Versorgungssektor entspricht

43

einer klassischen sektoralen Diversifikation. Allerdings ist eine solche Investition unzulänglich gegenüber wesentlichen Technologien für eine kohlenstoffarme Zukunft exponiert, in diesem Fall also erneuerbarer Energie. Geht also eine Investorin von einem 2 Grad Celsius Szenario aus, so sollte sie auch entsprechend in Technologien für die Stromgewinnung aus erneuerbaren Quellen investiert sein.

In derselben Studie der 2° Investing Initiative wurde der Stromerzeugungs-Technologiemix verschiedener Indizes (S&P500, FTSE100 und DAX30) mit dem inländischen Stromproduktionsmix verglichen (2 degrees investing initiative 2016). Im S&P500 und im DAX30 ist die emissionsintensive Stromerzeugung aus Gas und Kohle ungefähr entsprechend ihrer Bedeutung repräsentiert, dafür wird aber die Bedeutung der erneuerbaren Stromproduktion um 10% (S&P500) respektive 19% (DAX30) unterschätzt. Dies deutet darauf hin, dass Investoren, welche gemäss diesen Indizes investieren, nicht ausreichend gegenüber erneuerbaren Energien exponiert sind, sollte es zu einer erfolgreichen Transition zu einer kohlenstoffarmen Ökonomie kommen.

Emissionsbasierte Investitionsentscheide werden heute neben der suboptimalen Diversifikation durch die verfügbare Qualität der Emissionsdaten limitiert. Letztere hat sich in den vergangenen Jahren deutlich verbessert. Jedoch ist es wichtig, eine Vergleichbarkeit der Daten zu gewährleisten. Eine vorsichtige Auswahl des Datenlieferanten ist hierfür entscheidend. Zusätzlich wichtige Aspekte für die Vergleichbarkeit der Daten sind die einheitliche Verwendung der Grenzen bei der Berichterstattung, also die Frage, welche Unternehmensaktivitäten bei der Berechnung der Emissionen einbezogen werden, die verwendeten Emissionsfaktoren sowie verlässliche Modelle bei der Berechnung geschätzter Daten (Kepler Cheuvreux 2015).

Potenzieller Zusammenhang zwischen treibhausgasarmen Investitionsstrategien und Rendite

Wenn mit klimafreundlichen Investitionsstrategien Risiken vermindert werden können, würde gemäss allgemeiner Portfoliotheorie dadurch eine geringere Rendite erwartet werden.48 Unter den Investoren in der Portfolio Decarbonization Coalition herrscht jedoch eine mehrheitliche Übereinstimmung bezüglich der langfristigen Investitionsvorteile durch klimafreundliche Strategien: Sie sind der Auffassung, dass dekarbonisierte Portfolios potentiell signifikante und langfristige Renditechancen mit sich bringen. Argumentiert wird, dass das Risiko der Wertschmälerung durch klimawandelbezogene Regulationen verringert und das Risiko von entwerteten Anlagen („Stranded Assets“) reduziert wird. Zusätzlich weisen dekarbonisierte Portfolios eine erhöhte Exposition zu Unternehmen auf, welche mit grösserer Wahrscheinlichkeit die Begünstigten eines Übergangs zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft sind (PDC 2015).

Es ist zu diesem Zeitpunkt allerdings zu früh, um eine abschliessende Aussage zur langfristigen Beziehung zwischen Portfoliodekarbonisierung und finanzieller Rendite zu treffen, da die oben genannten Investitionsstrategien erst in den letzten Jahren aufgekommen sind. Ein erster Ansatz, die Korrelation zwischen Kohlenstoffemissionen und finanzieller Rendite aufzuzeigen, wurde im Rahmen einer Literaturanalyse in der Studie „Wesentlichkeit von CO2-Emissionen für Investitionsentscheidungen“ von Bassen et al. (2016) durchgeführt. Dabei wurden 31 empirische Studien, welche zwischen 2010 und 2015 entweder als Artikel in Fachzeitschriften publiziert oder als Arbeitspapiere veröffentlicht wurden, untersucht. Die Ergebnisse deuten darauf hin, dass 45,5% der Studien eine negative Korrelation finden, d.h. Unternehmen mit vergleichsweise tiefen Kohlenstoffemissionen erwirtschaften eine bessere finanzielle Rendite. Im Gegensatz dazu finden etwa 39% der Studien eine positive Korrelation und 15,5% keinen statistisch signifikanten Zusammenhang. Bassen et al. (2016) zeigen auch, dass mit einem wenig emissionsintensiven Portfolio ein positiver Alphafaktor ein Mass für Überrendite einer Anlage erzielt werden kann. Somit scheinen Finanzmärkte geringe Kohlenstoffemissionen vermehrt als

48 Die allgemeine Portfoliotheorie besagt, dass Investoren für das Eingehen eines höheren Risikos mit einer höheren Rendite kompensiert werden (Opresnik 2016).

44

Indikator für zukünftige Wertschöpfungspotenziale und Wachstumsopportunitäten zu sehen (Bassen et al., 2016). Eine erste Analyse der Renditeprofile, insbesondere von treibhausgasarmen Indizes, erfolgt in Kapitel 3.2.

3.1.2 Ambitionierte Investitionsstrategien

Wie in Kapitel 3.1.1 erläutert, erlauben auf der CO2-Intensität basierende Investitionsstrategien nur eine eingeschränkte Perspektive auf Risiken und Chancen im Zusammenhang mit dem Klimawandel. Zudem erlaubt die Emissionsintensität nur bedingt eine Einschätzung zur Klimaverträglichkeit einer Anlage.

Es gibt verschiedene Initiativen, die an holistischeren Einschätzungen der Klimaauswirkungen von Aktienportfolios beziehungsweise Unternehmen arbeiten und Anpassungen von Investitionsstrategien erlauben sollen. Auf Ebene der einzelnen Unternehmen werden im Rahmen dieses Kapitels die CDP Scores und das Science Based Targets Projekt dargestellt. Darüber hinaus wird CLIMPAX, eine Methode für Klimaratings für Investitionsfonds, vorgestellt. Auf Ebene des Aktienportfolios wird das Projekt SEI Metrics beschrieben, welches unter anderem eine 2 Grad Celsius-Kompatibilitätsanalyse für Portfolios umfasst.

Die CDP Scores werden von der NGO CDP (vormals Carbon Disclosure Project) erstellt und veröffentlicht. Seit 2001 sammelt die Organisation Informationen darüber, wie verschiedene Unternehmen das Thema Klimawandel handhaben. Über 5500 Unternehmen, überwiegend börsennotiert, haben in 2015 einen Fragebogen beantwortet. Dieser umfasst unter anderem Fragen zu den Treibhausgasemissionen der Organisation, Emissionsreduktionszielen und -aktivitäten, und ihrer Klimastrategie (CDP 2016). Der Betrachtungsumfang wird kontinuierlich um relevante Aspekte erweitert. In den letzten Jahren wurden Fragebögen zu den Themen Wasser, Entwaldung, Versorgungsketten sowie mehrere sektorspezifische Module, etwa für die Energie- und Automobilindustrie, entwickelt (CDP 2016). Die Antworten werden bewertet und in Form einer Gesamtnote (A-E) veröffentlicht.

Die Noten sind über einschlägige Informationsportale wie Bloomberg verfügbar und geben Investoren eine Auskunft darüber, wie transparent und bewusst ein Unternehmen die Herausforderungen und Chancen im Zusammenhang mit dem Klimawandel handhabt. Neben der Möglichkeit, diese Informationen in das aktive Management von Portfolios einfliessen zu lassen, ist seit Februar 2016 auch eine Orientierung am STOXX Global Climate Change Leaders Index möglich (STOXX 2016). Dieser Index basiert auf der CDP A-list, welche die Unternehmen umfasst, die gemäss CDP führend sind mit ihren Bemühungen, den Klimawandel einzuschränken.

Die CDP Daten leisten einen entscheidenden Transparenz-Beitrag zu klimabezogenen Aktivitäten von Unternehmen. Dennoch erlauben sie derzeit keine objektive Beurteilung, ob ein Unternehmen sich klimaverträglich verhält, da hierfür ein Abgleich mit einem adäquaten Vergleichspunkt notwendig wäre.

Dieses Problem adressiert die Sciences Based Targets Initiative, eine Partnerschaft zwischen CDP, dem UN Global Compact, dem World Resources Institute (WRI) und dem WWF (Sciences Based Targets 2016). Die von der Initiative entwickelten Methoden erlauben den Unternehmen, sich Emissionsreduktionsziele zu setzen, welche in ihrer Gesamtheit einer Entwicklung hin zu einer 2 Grad Ökonomie entsprechen (Sciences Based Targets 2016). Diese Daten sollen künftig auch in die CDP Scores mit einfliessen und können somit Investitionsentscheidungen in einzelne Unternehmen beeinflussen. Die Logik basiert allein auf Emissionszielen. Aspekte wie die geplante Produktion – beispielsweise von Elektroautos vs. Autos mit Verbrennungsmotoren - und Forschungsausgaben werden nicht berücksichtigt.

Ein Projekt, welches sich mit der holistischen Erfassung der Klimaauswirkungen von ganzen Investitionsportfolios befasst, ist CLIMPAX. Dieses EU (Climate-KIC) finanzierte Konsortium, bestehend aus South Pole Group, CDP, der Universität Hamburg und der University of Reading, entwickelt eine Methode zur Bewertung von Aktienfonds. Die Methode beruht auf einer

45

Beurteilung unterschiedlicher klimarelevanter Indikatoren auf Ebene der Fondsholdings, des Fondsmanagers und des Fondshauses. Auf Ebene der investierten Unternehmen werden Kohlenstoffemissionen, Management von Klimawandelaspekten (inklusive CDP Scores) sowie fossile Energiereserven und der Elektrizitätsmix von Versorgern betrachtet. Auf Fondsebene werden Labels als Proxy für die Strategie sowie die gewichtete durchschnittliche Kohlenstoffintensität mit einbezogen. Auf Ebene der Fondshäuser wird betrachtet, ob ein Vermögensverwalter Mitglied einschlägiger Initiativen wie der Portfolio Decarbonization Coalition, der CDP Carbon Action sowie des Montreal Pledges ist (Climate-KIC 2016)49.

CLIMPAX beruht auf der Nutzung einer breiten Anzahl der besten derzeit am Markt verfügbaren Datenpunkte zum Thema Klimawandel. Das Konsortium plant die Gesamtbewertung der einzelnen Fonds kostenlos zu veröffentlichen und hierdurch insbesondere Privatanlegern zu erlauben, Klimawandelaspekte in ihre Anlageentscheidungen einzubeziehen. Die Bewertung eines Fonds gemäss CLIMPAX wird somit in naher Zukunft eine erste Abschätzung der Klimaauswirkungen von Aktienfonds erlauben und somit die Option bieten, in solche mit einem guten Ratingergebnis zu investieren.50 Dennoch erlaubt auch CLIMPAX (noch) keine Einschätzung, ob ein Aktienfonds ein zwei, vier oder sechs Grad Celsius Klimaszenario unterstützt.51

Im Rahmen des vom unabhängigen Think Tank 2° Investing Initiative geleiteten, durch ein breites Konsortium unterstützten und überwiegend aus EU Forschungsgeldern finanzierten SEI Metrics Projektes wird eine Methode entwickelt, welche Aktienportfolios auf ihre Übereinstimmung mit einem 2 Grad Celsius Entwicklungspfad hin überprüft (2° Investing Initiative 2015). Bei der Methode werden quantitative Ziele, welche in den 2 Grad Energietechnologie-Roadmaps der International Energy Agency (IEA) bis 2020 definiert wurden, beigezogen (2° Investing Initiative 2015). Die Analyse umfasst derzeit die Sektoren Versorgungsunternehmen, Automobilindustrie und Produktion fossiler Energien. Für den STOXX1800 wird durch diese Sektoren ungefähr ein Viertel des Portfolios und, gemäss Datengrundlage der 2° Investing Initiative, 80% der Treibhausgasemissionen erfasst. Für zusätzliche Sektoren wie Fluggesellschaften, Seetransport, Eisen und Stahl, Aluminium sowie Baustoffe sind die Methoden noch in der Entwicklung und werden 2017 implementiert sein. Dies würde für den STOXX1800 eine Beurteilung von weiteren rund 1,3% des Portfolios ermöglichen (2 degrees investing initiative 2016).

Die Analyse verschiedener Portfolios gemäss der Methode zeigt auf, dass es beispielsweise im Automobilsektor heute noch schwierig ist, ein 2 Grad Celsius kompatibles Portfolio zu erstellen. Ein solches würde Anteile an Tesla Motors Inc. und Toyota Motor Corp. sehr hoch gewichten müssen, da nur eine Kombination dieser beiden Unternehmen den notwendigen Anteil an Produktion von Hybrid- und Elektrofahrzeugen gewährleisten würde. Dies kann in der Praxis für Investoren mit Risiken durch unzureichende Diversifikation einhergehen.

Die Methode wird nach Finalisierung basierend auf einem Open Source Model dem Markt zur Verfügung gestellt und neben dem IEA Szenario können künftig auch weitere Szenarien hinterlegt werden.

49 Das Projekt ist finanziert durch Climate-KIC, einer Innovationsinitiative der Europäischen Kommission, und wird geleitet von CDP und South Pole Group. 50 Ab Q1/Q2 2017 ist eine Abdeckung von 80% des in Aktienfonds verwalteten Vermögens für europäische Kernmärkte geplant (u.a. Deutschland, Schweiz, Grossbritannien, Schweden, Niederlande). 51 CLIMPAX basiert unter anderem auf den Daten zu Unternehmen von CDP. Diese werden zukünftig auch eine Einschätzung beinhalten, ob Unternehmen sich 2°C-kompatible Klimaziele setzten.

46

3.1.3 Exkurs: ESG und Performance

Bereits seit einigen Jahren wachsen die Assets under Management (AuM) von Investitionsstrategien, welche ESG-Kriterien berücksichtigen.52 In diesem Exkurs wird in einem ersten Schritt untersucht, welche umweltbezogenen Daten im Rahmen von ESG betrachtet werden und inwiefern diese klimarelevante Aspekte einschliessen. In einem zweiten Schritt wird auf dieser Basis darauf eingegangen, ob und in welchem Masse breit gefächerte ESG-Ansätze eine Aussage über Aspekte in Bezug auf den Klimawandel zulassen.

3.1.3.1 Anteil von Klimafaktoren in ESG

Innerhalb von ESG steht das „E“ für Umweltaspekte im Allgemeinen. Dieses umfasst, je nach Definition, in einem unterschiedlichen Ausmass auch klimawandelspezifische Aspekte. Im Folgenden geht es daher darum, ein besseres Verständnis zu erarbeiten, inwiefern das „E“ in herkömmlichen ESG-Ansätzen überhaupt eine relevante Aussage zum Thema Klimawandel treffen kann. Hierzu werden die bei „E“ einbezogenen Aspekte relevanter Anbieter solcher Daten im Detail untersucht und sind in Annex I nachzulesen.

Verschiedene Anbieter bewerten Firmen anhand von ESG-Kriterien. Dabei gilt es, Schlüssel-ESG-Anliegen zu identifizieren und diese zu gewichten. MSCI, ein Forschungs- und Index-Anbieter, definiert 10 Themen, von welchen vier zum Bereich Environment, also ‚E’ gehören. Der Bereich gliedert sich in die Themen Klimawandel, natürliche Ressourcen, Verschmutzung und Abfall sowie ökologische Chancen (environmental opportunities), welche wiederum 14 Schlüssel-ESG-Anliegen umfassen. Die Schlüssel-ESG-Anliegen umfassen zum Beispiel Kohlenstoffemissionen, Wasserbeanspruchung und Giftmüll und Giftemissionen (MSCI 2015).

RobecoSAM integriert ESG mit einem „score-based“ Ansatz, welcher sektorspezifische Kriterien gewichtet. Dabei wird der Fokus vor allem auf Unternehmensrisiken und -chancen, Umweltberichterstattung, Klimastrategie, operationelle Ökoeffizienz sowie Umweltpolitik und Management System gesetzt (RobecoSAM 2014).

Die Umweltkriterien, welche in eine ESG Strategie miteinbezogen werden, können auch allgemeiner formuliert werden. Ein Grossteil der institutionellen Investoren basiert ihren ESG-Standard auf der Einhaltung der 10 Prinzipien des UN Global Compacts53, einem global anerkannten Framework, das für alle Industriesektoren gilt. Diese UN Grundsätze werden von Investoren oftmals mit Investitionskriterien für kontroverse Sektoren und Produkte, beispielsweise Waffen, sowie sektorspezifischen ESG-Standards für Umweltaspekte ergänzt. Im Falle der AXA Investment Manager werden verschiedene Aspekte, wie unterschiedliche Risiken oder das Vorhandensein von Standards, berücksichtigt.

Bei den drei untersuchten Anbietern machten explizit dem Themenbereich Klimawandel zuordenbare Kriterien zwischen 15-40 Prozent der umweltbezogenen Kriterien aus.

3.1.3.2 ESG und Rendite

Eine kürzlich publizierte Arbeit von Deutsche Asset & Wealth Management und der Universität Hamburg zeigt in einer Metastudie, welche 2.250 publizierte akademische Studien analysiert, dass in den vergangenen 40 Jahren ESG-Kriterien mit Unternehmensfinanzkennzahlen (Corporate Financial Performance (CFP)) überwiegend positiv korreliert waren. Betrachtet man die Sub-Kategorien E, S und G einzeln, so haben alle drei einen vergleichbaren positiven

52 Die UN Principles for Responsible Investment (UN PRI) beispielsweise sind eine 2006 gegründete Investoreninitiative in Partnerschaft mit der Finanzinitiative des UN-Umweltprogramms UNEP und dem UN Global Compact. Sie ist ein internationales Investorennetzwerk, das sechs Prinzipien für verantwortungsvolle Investitionen umsetzen will. Inzwischen haben sich der UN PRI weltweit mehr als 1500 Unterzeichner aus allen Kontinenten mit insgesamt 62 Billionen US-Dollar verwaltetem Vermögen angeschlossen (UN PRI 2016). 53 https://www.unglobalcompact.org/what-is-gc/mission/principles

47

Einfluss auf die CFP. Kombiniert man die Sub-Kategorien hingegen, wendet man sie also gemeinsam an, reduziert sich der positive Einfluss auf die CFP. Dies könnte reflektieren, dass die verschiedenen Ansätze sich gegenseitig in ihrem Effekt aufheben und dass individuelle Studien, welche E, S und G unabhängig voneinander berücksichtigen, fokussiertere Aussagen zu den unterschiedlichen Aspekten zulassen.

Eine weitere Metastudie von Friede, Busch und Bassen aus dem Jahr 2015 hat 60 Review-Studien mit 3.718 zugrundeliegenden Studien zur Korrelation zwischen ESG und CFP analysiert und empirisch ebenfalls aufzeigen können, dass sich Investitionen in ESG über die Zeit finanziell auszahlen (Friede 2015).

Neben der generellen finanziellen Relevanz von ESG-Kriterien stellt sich die Frage, ob regionale Unterschiede herausgearbeitet werden können. Verschiedene Studien haben die potentielle Differenz in der ESG-CFP Korrelation zwischen verschiedenen Regionen analysiert. Die Studie von Deutsche Asset & Wealth Management hat aufgrund der Analyse von 402 solcher Studien folgendes Muster festgestellt: Es gibt eine starke Korrelation zwischen ESG und CFP in Schwellenmärkten (65,4%; verglichen mit 38% für Märkte von Industrienationen), welche durch eine grössere spürbare Betroffenheit gegenüber dem Klimawandel, Verschmutzung und Bergbauaktivitäten hervorgerufen werden könnte (Deutsche Asset & Wealth Management 2015).54

Zudem gibt es einen wachsenden Bereich in der Forschung, welcher sich mit dem Einfluss der medialen Berichterstattung über umweltbezogene Themen auf den Aktienkurs von Firmen beschäftigt. Flammer hat beispielsweise in einer 2013 veröffentlichten Studie zu Aktienkursreaktionen auf Neuigkeiten zur Umweltentwicklung von Firmen zwischen 1980 und 2009 aufgezeigt, dass der Aktienkurs von Firmen, die mit umweltfreundlichem Verhalten verbunden wurden, durchschnittlich um 0,84% höher als bei vergleichbaren Firmen liegt. Firmen mit umweltschädlichem Verhalten haben hingegen einen 0,65% tieferen Aktienkurs als vergleichbare Firmen (Flammer 2013). Dieser Unterschied ist gering, allerdings statistisch signifikant.

Basierend auf diesen Recherchen und der qualitativen Analyse der ESG-Kriterien von oekom, Axa Investment Managers und RobecoSAM wird offensichtlich, dass ein breit gefächerter ESG-Ansatz nur in sehr bedingtem Masse eine präzise Aussage über Aspekte in Bezug auf den Klimawandel zulässt.55 Unterschiedliche Anbieter berücksichtigen eine Vielzahl an ESG-Kriterien, und Klimawandel beziehungsweise Kohlenstoffemissionen machen nur einen geringen Anteil davon aus. Es stellt sich des Weiteren die Frage, ob es sinnvoll ist, die Vielzahl an unterschiedlichen Kriterien gleichzeitig zu betrachten: laut Bassen, Busch und Friede, et al. (2015) heben sich die positiven Renditeeffekte durch Einbezug von E-, S- und G-Kriterien bei gleichzeitiger Anwendung teilweise auf.

Diese Limitationen des ESG-Ansatzes könnten ein Treiber dafür sein, dass der Klimawandel sich im Finanzmarkt immer mehr zum separaten Thema ausserhalb von ESG entwickelt. Weitere mögliche Gründe sind die Messbarkeit des Risikos, der bestehende Preis für CO2-Emissionen und der politische Wille, Transparenz zu Klimarisiken im Finanzmarkt über freiwillige Ansätze oder regulativ zu fördern.

54 Zudem berichtet die Studie auch über Erkenntnisse bezüglich der Anlageklassen Immobilien und Obligationen. Die positiven Erkenntnisse für Obligationen und Immobilien repräsentieren allerdings ein noch sehr junges Gebiet der ESG- Forschung. Für den Zeitraum 1990 bis 2014 wurden dafür 36 Studien zu Obligationen und sieben zu Immobilien identifiziert. 55 Im Gegenzug trifft ein ESG-Ansatz dafür eine umfangreichere Aussage zu weiterreichenden Umweltaspekten.

48

3.2 Rendite passiver klimafreundlicher Anlagestrategien

Im Rahmen der Studie soll untersucht werden, wie die finanzielle Rendite eines durchschnittlichen passiven Schweizer Investors in den Aktienfondsmarkt ausgefallen wäre, wenn dieser in den vergangenen Jahren treibhausgasärmer als der jeweils verwendete Benchmark investiert hätte. Hierzu werden ausgewählte klimabezogene Indizes untersucht, die von verschiedenen Anbietern angeboten werden (siehe Tabelle 8). Sie haben alle das Ziel, weniger CO2-intensiv zu sein als ihr entsprechender Vergleichsindex, weisen aber je nach Indexstrategie deutliche Unterschiede in der CO2-Intensität aus (siehe Kapitel 3.4; Tabelle 15 – Emissionsfussabdruck ausgewählter Indizes und Portfolios).

3.2.1 Vorgehen

Die Auswahl der Indizes erfolgte gemäss den folgenden Parametern:

• Indexanbieter: Berücksichtigung von verbreiteten konventionellen Indizes (beispielsweise STOXX Global 1800 und MSCI ACWI).

• Geographie: Abdeckung beliebter Anlagegeographien Schweizer institutioneller Investoren (Europa und global).

• Klimalogik: Betrachtung verschiedener klimabezogener Ansätze, insbesondere kohlenstoffgewichtet, Best-in-Class, Sektor-Ausschluss und thematische Indizes.

Mit MSCI und STOXX wurden zwei Anbieter gewählt, die sowohl über sehr bekannte traditionelle Indizes verfügen, wie z.B. den MSCI All Country World Index (ACWI) bzw. den STOXX 1800 Global Index, als auch über eine breite Platte an kohlenstoffarmen Indizes. MSCI brachte bereits 2013 eine kohlenstoffreduzierte Version ihres bekannten global ausgerichteten MSCI ACWI auf den Markt. STOXX lancierte im Februar 2016 eine sehr umfassende klimabezogene Indexfamilie, welche unter anderem einen auf der CDP-A-List-basierten Index umfasst. Eine detaillierte Übersicht sämtlicher analysierter Indizes, ihrer Anlagegeographie und Klimalogik findet sich in Tabelle 8.

Üblicherweise umfassen Studien zur finanziellen Renditeentwicklung von Anlagen einen Untersuchungszeitraum von mindestens fünf Jahren, idealerweise 10 Jahren. Erst im Jahre 2009 wurde der erste kohlenstoffarme Index von S&P lanciert (Trucost 2009). Eine grössere Anzahl klimaorientierter Indizes gibt es erst seit 2013 (MSCI) beziehungsweise 2016 (STOXX). Der gewünschte Analysezeitraum von fünf bis zehn Jahren ist daher nur durch die Verwendung von Backtesting-Daten zu gewährleisten. Backtesting von Indizes bedeutet, dass die Konstruktionslogik der jeweiligen Indizes auf relevante vergangene Daten angewendet wird. Für den anbieterübergreifenden Index-Vergleich ist ein Analysezeitraum von vier Jahren möglich. Dieser erstreckt sich vom 31. Dezember 2011 bis zum 31. Dezember 2015.56

Für sämtliche Indizes wurde ihre „Brutto Variante“ (Gross Return) gewählt, so dass die Dividenden der Firmen wieder investiert und keine (Quellen-)Steuern abgezogen werden. Dies erlaubt erstens eine grösstmögliche Vergleichbarkeit zwischen den Indizes, da die Steuern je nach Hauptsitz des Indexanbieters unterschiedlich berechnet worden wären. Zweitens entspricht es einer möglichst realistischen Annäherung an das Anlageverhalten institutioneller Investoren, da diese in der Regel die finanziellen Renditen wieder investieren.

56 Prinzipiell sind Daten bereits für einen früheren Zeitpunkt verfügbar. Allerdings basieren diese auf Extrapolationen von Emissionsdaten aus dem Jahr 2011: die Indexkomposition wird ausschliesslich gemäss der sich ändernden Marktkapitalisierung der Indexbestandteile angepasst.

49

Tabelle 8 Übersicht aller untersuchter Indizes (Quelle: South Pole Group, STOXX, MSCI)

Anbieter Index Klimalogik Benchmark Geographie Analysezeit-raum Beschreibung

STOXX STOXX Low Carbon Indices

Kohlenstoff-gewichtet

STOXX Europe 600, STOXX Global 1800

Global (STOXX Global 1800) und Europa ( STOXX Europe 600)

31/12/2011 – 31/12/2015

Gleiche Zusammensetzung wie Benchmark; spiegelt Risiko-Ertrags-Profil des Benchmarks mit reduziertem Emissionsfussabdruck und Tracking Error

Übergewichtung von emissionsarmen Unternehmen, Untergewichtung von emissionsintensiven Unternehmen

STOXX STOXX Industry Leader Low Carbon Indices

Best-in-Class STOXX Global 100, STOXX Europe 100

Global (Global 100) und Europe (Europe 100)

31/12/2011 – 31/12/2015

Auswahl der Unternehmen mit der geringsten Emissionsintensität pro ICB Industrie

STOXX STOXX Low Carbon Footprint Indices

Ausschluss STOXX Global 1800, STOXX Europe 600

Global und Europa

31/12/2011 – 31/12/2015

Ausschluss der 7 ICB Supersektoren mit den höchsten Emissionen

Ausschluss von 10% der jeweils höchsten Emittenten der verbleibenden Supersektoren

STOXX STOXX Global Climate Change Leaders Index

Thematisch STOXX Global 1800

Global 31/12/2011 – 31/12/2015

Index basierend auf CDP A-list57

57 Die CDP A-list umfasst Unternehmen, welche von CDP als vorbildlich in ihren Bemühungen zur Einschränkung des Klimawandels bewertet wurden.

50

Anbieter Index Klimalogik Benchmark Geographie Analysezeit-raum Beschreibung

MSCI MSCI ACWI ex Fossil Fuels

Ausschluss MSCI ACWI Global 31/12/2011 – 31/12/2015

Ausschluss sämtlicher Unternehmen im Besitz fossiler Reserven, welche zur Energiegewinnung genutzt werden und werden könnten

MSCI MSCI ACWI Low Carbon Target

Kohlenstoff-gewichtet

MSCI ACWI Global 31/12/2011 – 31/12/2015

Reduktion der Exponierung zu Emissionen und Reserven

MSCI MSCI ACWI Low Carbon Leaders

Best-in-Class MSCI ACWI Global 31/12/2011 – 31/12/2015

Ausschluss von Unternehmen mit vergleichsweise hoher Emissions- und Reservenintensität gegenüber den anderen Unternehmen im Index

MSCI MSCI Global Clean Technology

Thematisch MSCI ACWI Global 31/12/2011 – 31/12/2015

Index basierend auf Unternehmen, welche 50% oder mehr ihrer Umsätze von Dienstleistungen und Produkten aus grünen Technologien58 generieren

58 Dies bezieht die folgenden Sektoren ein: Erzeugnisse und Dienstleistungen in den Bereichen Alternative Energie, Nachhaltiges Wasser, Green Building, Pollution Prevention oder Clean Technology.

51

3.2.2 Untersuchungsergebnisse

Im Folgenden werden die Ergebnisse der Indizes, welche basierend auf den nachfolgenden Ansätzen konstruiert wurden, erläutert: Sektor-Ausschluss-Ansatz, thematischer Ansatz und Best-in-Class- und kohlenstoffgewichteter Ansatz.

Sektor Ausschluss Indizes („Exclusion Indices“)

Wie in der Tabelle 9 erkennbar, verzeichnen diejenigen Indexansätze, die Unternehmen aufgrund ihrer Kohlenstoffreserven beziehungsweise Kohlenstoffemission aus ihrem Anlageuniversum ausschliessen, im Untersuchungszeitraum gegenüber Ihren Vergleichsindizes in allen drei Fällen eine Überrendite. Auch aus Rendite-Risiko Sicht, gemessen anhand der Sharpe-Ratio59, wirkt sich der Ausschluss dieser Unternehmen, in allen drei Fällen positiv auf das Rendite-Risiko-Verhältnis der Indizes aus.

Profitiert hat diese Art der Indexkonstruktion vor allem vom starken Rückgang der Rohölpreise und dem Nachfragerückgang im Energiesektor der letzten Jahre. Während sich dies besonders positiv auf die Rendite in dieser Zeitperiode ausgewirkt hat, ist dies keineswegs ein Garant, in einer Nachfolgeperiode durch Ausschluss fossiler Energien eine höhere Rendite als im Vergleichsindex erzielen zu können. Insbesondere der Umstand, dass Ausschlussansätze zu einer Verringerung der Diversifikation und somit zu einer stärkeren sektoralen Konzentration führen, erhöht die Wahrscheinlichkeit, dass der entsprechende Index von der Rendite des Ursprungsindex abweicht. Wie in der Tabelle 9 erkennbar, weist die Untersuchung hier in zwei von drei Fällen ein höheres absolutes Risiko, gemessen anhand der Standardabweichung, gegenüber dem Vergleichsindex auf.

Tabelle 9 Zusammenfassung Risiko/Rendite von Indizes mit Ausschluss-Ansatz (Quelle: eigene Berechnungen)

Thematische Indizes („Pure Play Indices“)

Zu einer noch stärkeren sektoralen Konzentration führen sogenannte thematische Indexansätze. Hierbei wird der Fokus der Investitionen bewusst auf klimafreundliche Unternehmen gelegt. Insbesondere Unternehmen, die in klimafreundlichen Sektoren tätig sind, oder aber auch solche, die Technologien, Lösungen und Produkte zu einer Verbesserung der Umwelt allgemein bereitstellen.

Die Untersuchungsergebnisse zeigen hier ein differenziertes Bild mit einer schwankenden Rendite gegenüber dem entsprechenden Vergleichsindex. Während der MSCI Global Clean Technology im Vergleich zu seinem Vergleichsindex die schlechtere Rendite in diesem Zeitraum aufweist, kann der STOXX Global Climate Change Leaders seinen Vergleichsindex schlagen, wie in Tabelle 10 ersichtlich wird. Auch aus Rendite-Risiko Perspektive verändert sich das Bild nicht und weist im Falle des Global Clean Technology eine niedrigere Sharpe-Ratio und im Falle des STOXX Global Climate Change Leaders eine höhere Sharpe-Ratio aus.

59 Die Sharpe-Ratio betrachtet die Überrendite, also die Rendite einer Geldanlage, soweit sie den risikofreien Zinssatz übersteigt, in Abhängigkeit vom Risiko. Vgl. hierzu auch Anhang II.

Name Ausrichtung StrategieRendite

annualisiert *

Standard-abweichung

annualisiert *

Sharpe Ratio**

Rendite total

MSCI ACWI global (DM/EM) 10.37% 11.20% 0.92 48.40%MSCI ACWI ex Fossil Fuels global (DM/EM) Ausschluss 12.15% 10.97% 1.10 58.19%STOXX Global 1800 global (DM) 9.07% 11.32% 0.80 41.51%STOXX Global Low Carbon Footprint global (DM) Ausschluss 15.24% 11.60% 1.31 76.34%STOXX Europe 600 Europe 9.50% 16.61% 0.57 43.74%STOXX Europe Low Carbon Footprint Europe Ausschluss 12.73% 16.96% 0.75 61.48%

* Brutto-Rendite annualisiert in USD für den Analysezeitraum 30/12/2011-31/12/2015** Risikoloser Zins Treasury Bill US 90 TageAlle Indizes Gross Index USDEine Definition aller statistischer Parameter finden Sie im Anhang

52

Erklären lässt sich diese Abweichung vor allem anhand der sehr unterschiedlichen Anlageuniversen der beiden Indizes gegenüber ihrem Ursprungsindex. Die beiden Indizes weichen in ihrer Allokation sowohl aus Sektoren- wie auch aus Ländersicht stark von ihrem Vergleichsindex ab und wählen bewusst themenrelevante Unternehmen in ihrer Allokation. Im Falle der MSCI Global Clean Technology beschränkt sich das Anlageuniversum auf ca. 80 Unternehmen, während im Falle des STOXX Global Climate Change Leaders das Universum rund 100 Unternehmen beträgt.60 Im Vergleich hierzu stehen die um ein Vielfaches grösseren Anlageuniversen der jeweiligen Vergleichsindizes mit rund 2.475 für den MSCI ACWI beziehungsweise 1.800 Unternehmen für den STOXX Global. Das absolute Risiko, gemessen anhand der Standardabweichung, hat sich in beiden Fällen gegenüber dem Vergleichsindex erhöht.

Tabelle 10 Zusammenfassung Rendite/Risiko von Indizes mit thematischem Ansatz (Quelle: eigene Berechnungen)

Best-in-Class und kohlenstoff-gewichtete Indizes („Best-in-Class und Carbon Tilted”)

Als Ergänzung zu den transparenten und einfach verständlichen Konstruktionsmethoden des Ausschluss- und thematischen Ansatzes bieten zahlreiche Indexanbieter weitere Indizes an, meist in Form sogenannter „Best-in-Class“ und „kohlenstoff-gewichteter“ Ansätze. Bei dieser Art der Indexkonstruktion wird darauf geachtet, den Tracking Error61, das heisst die Abweichung zum konventionellen Vergleichsindex, möglichst gering zu halten. Im Falle der beiden Ansätze bedeutet dies, die Sektorneutralität beziehungsweise Sektorgewichtung gegenüber dem Ursprungsindex möglichst aufrechtzuerhalten, aber durch bewusstes Umgewichten der Unternehmen innerhalb eines Sektors je nach CO2-Emissionen („kohlenstoffgewichtet“) beziehungsweise Selektion der besten Unternehmen („Best-in-Class), den Emissionsfussabdruck nachhaltig zu verringern.

Wie in der Tabelle 11 ersichtlich, kann für den Untersuchungszeitraum in allen Fällen ein positiver Renditebeitrag durch Umgewichtung beziehungsweise Selektion verzeichnet werden. Auch das Rendite-Risikoverhältnis hat sich in vier von sechs Fällen gegenüber dem Vergleichsindex im Untersuchungszeitraum verbessert. Daher stellen diese beiden Formen der sektorneutralen Indexkonstruktion in Kombination mit dem verringerten Kohlenstoffausstoss besonders für institutionelle Investoren eine attraktive Investitionsalternative dar. Dennoch sollte auch hier das Risiko nicht ausser Acht gelassen werden. Die Standardabweichung hat sich nämlich in drei der sechs untersuchten Best-in-Class und kohlenstoffgewichteten Indizes erhöht.

60 Eine genaue Beschreibung der Indizes finden Sie in der Tabelle 8. 61 Der Tracking Error soll ein Mass dafür sein, wie „gut“ ein Fonds seiner Benchmark folgt. Vgl. hierzu auch Definition im Anhang II.

Name Ausrichtung StrategieRendite

annualisiert *

Standard-abweichung

annualisiert *

Sharpe Ratio**

Rendite total

MSCI ACWI global (DM/EM) 10.37% 11.20% 0.92 48.40%MSCI Global Clean Technology global (DM/EM) Thematisch 7.57% 15.09% 0.50 33.91%STOXX Global 1800 global (DM) 9.07% 11.32% 0.80 41.51%STOXX Global Climate Change Leaders global (DM) Thematisch 13.40% 13.20% 1.01 65.37%

* Brutto-Rendite annualisiert in USD für den Analysezeitraum 30/12/2011-31/12/2015** Risikoloser Zins Treasury Bill US 90 TageAlle Indizes Gross Index USDEine Definition aller statistischer Parameter finden Sie im Anhang

53

Tabelle 11 Zusammenfassung Risiko/Rendite von Indizes mit Best-in-Class/ kohlenstoff-gewichteten – Ansätzen (Quelle: eigene Berechnungen)

3.3 Rendite aktiver klimafreundlicher Anlagestrategien

Neben der Möglichkeit, passive Investitionsstrategien klimafreundlicher zu gestalten, gibt es auch die Möglichkeit, dies im Rahmen aktiver Strategien umzusetzen. Bei aktiven Strategien versucht der Manager eines Portfolios, durch individuelle Kauf- und Verkaufsentscheidungen den Markt zu schlagen. Investoren können also Aspekte berücksichtigen, welche individuell auf die Anlagestrategie des Investors zugeschnitten sind.

In den Medien sehr präsent ist beispielsweise die Desinvestitions-Bewegung (Divestment Movement), welche sich dafür ausspricht, nicht mehr in fossile Energien zu investieren. Ein Vertreter dieses Ansatzes ist etwa die NRO 350.org. Mehrere US-amerikanische Universitätsfonds haben beispielsweise ihre Investitionen in fossile Energien reduziert, und Investoren wie Norwegens grösster Pensionsfonds KLP, die Schweizer Pensionskasse des Bundes Publica oder die globalen Versicherungen Axa und Allianz reduzieren oder eliminieren ihre Investitionen in Kohle.

Im Rahmen dieser Analyse werden potentielle aktive Anlagestrategien betrachtet, die auf einer ganzheitlichen Beurteilung der Klimaauswirkungen von Investitionen beruhen. Sie gehen somit über die Betrachtung der Emissionsintensität hinaus, welche den in vorangegangenen Kapiteln untersuchten Indizes überwiegend zugrunde liegt. Insbesondere werden auch vorrausschauende Indikatoren einbezogen. In diesem Zusammenhang sollen exemplarisch zwei Portfolios auf Grundlage von zwei Ansätzen erstellt und ihre „virtuelle“ Performance im Vergleich zu gängigen Investitionspraktiken untersucht werden. Erstens ein Portfolio basierend auf CLIMPAX, einer Methode zur holistischen Beurteilung von Klimaauswirkungen, und zweitens ein Portfolio, das auf der Basis der IEA-Technologieszenarien mit dem 2-Grad-Celsius-Klimaziel kompatibel ist.

Für den Performancevergleich respektive die Analyse der Rendite- und Risiko-Charakteristiken der „virtuellen Portfolios“ wird auch das Backtesting-Verfahren angewendet.

3.3.1 CLIMPAX-Portfolio

3.3.1.1 Vorgehen

Für die Studie werden exemplarisch zwei auf dem iShares Stoxx Europe 600 UCITS ETF DE Unternehmensuniversum basierende Portfolios untersucht, welche anhand der Scorings von CLIMPAX aktiv gemanagt werden. Um eine historische Analyse durchführen zu können, wurden die Holdings für die Jahre 2011 bis 2015 pro investierter Unternehmung jeweils ein CLIMPAX Score berechnet.

Name Ausrichtung StrategieRendite

annualisiert *

Standard-abweichung

annualisiert *

Sharpe Ratio**

Rendite total

MSCI ACWI global (DM/EM) 10.37% 11.20% 0.92 48.40%MSCI ACWI LOW CARBON TARGET global (DM/EM) Kohlenstoffgewichtet 11.50% 11.16% 1.03 54.54%MSCI ACWI LOW CARBON LEADERS global (DM/EM) Best-in-Class 10.84% 11.17% 0.97 50.93%STOXX Global 1800 global (DM) 9.07% 11.32% 0.80 41.51%STOXX Global 1800 Low Carbon global (DM) Kohlenstoffgewichtet 11.73% 11.42% 1.02 55.85%STOXX Global Diversification Select 100 global (DM) 10.30% 8.47% 1.21 48.01%STOXX Global Low Carbon 100 global (DM) Best-in-Class 12.05% 11.13% 1.08 57.65%STOXX Europe 600 Europe 9.50% 16.61% 0.57 43.74%STOXX Europe 600 Low Carbon Europe Kohlenstoffgewichtet 10.02% 21.77% 0.46 46.54%STOXX ALL Europe 100 Gross Return Index Europe 7.03% 16.73% 0.42 31.25%STOXX Industry Leaders Low Carbon Europe 100 Europe Best-in-Class 13.52% 16.11% 0.84 66.05%

* Brutto-Rendite annualisiert in USD für den Analysezeitraum 30/12/2011-31/12/2015** Risikoloser Zins Treasury Bill US 90 TageAlle Indizes Gross Index USDEine Definition aller statistischer Parameter finden Sie im Anhang

54

Da die Methode sich noch in der Entwicklung befindet und eine Reihe an Datenpunkten nicht für die gesamte Backtesting-Periode zur Verfügung steht, wurde ein vereinfachter Ansatz basierend auf den folgenden Kriterien gewählt: Emissionsintensität, Scope 3 Emissionen auf Sektorebene für sämtliche Sektoren, Qualität der berichteten Emissionsdaten, CDP Performance und Disclosure Score. Diese Kriterien spiegeln eine Kombination sowohl von rückwärts- (Emissionen) als auch vorwärtsgewandten (CDP Scores) wider.

Die Berechnungen sind rein hypothetischer Natur und versuchen widerzuspiegeln, wie sich die „virtuellen” Portfolios historisch entwickelt hätten, wenn ein Investor in den letzten 5 Jahren jeweils den CLIMPAX Score pro Unternehmung zur Verfügung gehabt und gemäss dieser Information eine jährliche Anpassung des Portfolios vorgenommen hätte.62 Neben den verschiedensten Datenpunkten, welche im CLIMPAX Score eingearbeitet werden, ist diese jährliche Portfolioanpassung der Hauptunterschied zur Portfoliosimulation im Rahmen des 2 Grad Celsius kompatiblen Portfolios (siehe Kapitel 3.3.2.2).

Basierend auf den CLIMPAX Scores wurden zwei Varianten eines aktiven klimaorientierten Investmentportfolios für den Zeitraum 2011-2015 erstellt und innerhalb des Zeitraums 02.01.2012 bis 20.07.2016 auf deren Rendite/Risiko Eigenschaften untersucht. Die erste Variante des Portfolios, im Anschluss als „Climpax 10% Ausschluss“ bezeichnet, schichtet das Investitionsvolumen der Unternehmen mit den 10% schlechtesten Scores in die Gruppe der 10% besten Unternehmen mit den höchsten Climpax-Scores um. Für die Umschichtung wurde eine einfache Gleichverteilung herangezogen. Zusammengefasst werden somit nur 10% der Unternehmen im Portfolio ausgeschlossen und deren Investitionssumme neu auf die Top-Performer (im Rahmen des CLIMPAX-Scores) verteilt.

Die zweite Variante des Portfolios, im Anschluss „Climpax 50% Ausschluss“ genannt, berücksichtigt nur die 50% besten Unternehmen im Portfolio, d.h. sämtliche Holdings mit einem CLIMPAX-Score unter dem Durchschnitt werden ausgeschlossen und das Volumen auf die überdurchschnittlichen Unternehmen verteilt. Dies stellt im Vergleich zur ersten Strategie eine deutliche Abweichung vom ursprünglichen Portfolio dar und soll aufzeigen, welche Auswirkungen die Fokussierung auf hohe CLIMPAX-Faktoren auf ein Portfolio hat.

3.3.1.2 Untersuchungsergebnisse

Die Untersuchungsergebnisse für die aktiven klimaorientierten Climpaxportfolios „10% Ausschluss“ und „50% Ausschluss“ zeigen beide gegenüber ihrem Vergleichsindex eine positive Überrendite (siehe Tabelle 12).

Darüber hinaus hat sich das Rendite-/Risikoverhältnis, trotz der höheren Standardabweichung beider Strategien, gegenüber dem Vergleichsindex verbessert. Der Investor wäre somit für das zusätzlich eingegangene Risiko belohnt worden. Besonders die stärkere Gewichtung von Unternehmen aus dem Finanzbereich, die überproportional über einen hohen Climpaxscore verfügen, haben sich innerhalb dieser Periode positiv auf das Ergebnis ausgewirkt.63

Obwohl sich die (Rendite-)Entwicklung der beiden Strategien anfänglich weitgehend ähnlich verhält, ist zum Schluss die Übergewichtung von Finanztiteln im Rahmen der zweiten Strategie (50% Ausschluss) deutlich in Form einer höheren Rendite erkennbar.64

62 Gebühren für die jährliche Portfolioumschichtung wurden im Rahmen dieser Untersuchung nicht berücksichtigt. 63 Hierbei wurden für Scope 3 Emissionen Werte auf Sektorebene für sämtliche Sektoren verwendet. Dies umfasst demnach keine detaillierte Berücksichtigung der finanzierten Emissionen von Finanzinstitutionen. 64 Finanztitel weisen im Vergleich zu den anderen Sektoren in der Tendenz einen höheren Climpaxscore auf. In der Folge fliessen die umgeschichteten Gelder insbesondere in diesen Sektor.

55

Abbildung 9 „Virtuelle“ Rendite aktiver Climpaxportfolios (Quelle: eigene Berechnungen)

Tabelle 12: Zusammenfassung Risiko/Rendite aktive Climpaxportfolios (Quelle: eigene Berechnungen)

Die Untersuchung liefert somit erste Indizien, dass sich eine holistische Erfassung von Klimaauswirkungen durch eine aktive und vorrausschauende Anpassung des Investitionsportfolios durchaus auch in Zukunft finanziell auszahlen könnte. Dies wiederum bekräftigt zahlreiche Investoren in ihren Bestrebungen, Investitionsstrategien langfristig umzusetzen, die über das reine Divestment von kohlenstoffintensiven Unternehmen hinausgehen.

3.3.2 2 Grad Celsius kompatibles Portfolio

3.3.2.1 Vorgehen

Für die Untersuchung der Performance eines 2 Grad Celsius kompatiblen Portfolios wird auf eine Methode der 2° Investing Initiative zurückgegriffen. Gemeinsam mit der 2° Investing Initiative wurden basierend auf dem MSCI World zwei Varianten eines möglichen 2 Grad Celsius kompatiblen Portfolios entwickelt. Die erste Variante zeigt eine aktive Anlagestrategie (im Anschluss als „Aktives 2° Portfolio“ bezeichnet). Die Portfolioauswahl basiert also auf der Einzelanalyse der Unternehmen und einer aktiven Entscheidung, diese in das Portfolio einzubeziehen oder nicht. Ein aktiver Portfoliomanager könnte hypothetisch eine solche

Name Strategie Rendite annualisiert*

Standard-abweichung annualisiert*

Sharpe Ratio**

Rendite Total

ishares Stoxx Europe 600 UCITS ETF (EUR) 10.41% 16.90% 0.61 57.23%Climpax 10% Auschluss (EUR) Climpax 10% Auschluss 10.88% 17.18% 0.63 60.27%Climpax 50% Ausschluss (EUR) Climpax 50% Ausschluss 11.95% 17.15% 0.69 67.46%

* Brutto-Rendite annualisiert in USD für den Analysezeitraum 02/01/2012-20/07/2016** Risikoloser Zins Treasury Bill US 90 TageAlle Indizes Gross Index USDEine Definition aller statistischer Parameter finden Sie im Anhang

56

Strategie anwenden. Der zweiten Variante (im Folgenden als „Regelbasiertes 2° Portfolio“ bezeichnet) liegt ein regelbasierter Rahmen zugrunde. Die zweite Variante kann also auch in eine passive Anlagestrategie münden, könnte also theoretisch einem Index zugrunde gelegt werden.

So wurden die beiden 2 Grad Celsius kompatiblen Anlagestrategien sowohl mit einer fixierten Unternehmensgewichtung als auch ohne eine fixierte Unternehmensgewichtung experimentell analysiert. Im Falle einer fixierten Gewichtung, auch Rebalancing genannt, wird das Portfolio im Zeitverlauf, im Falle der Studie einmal jährlich durch bewusste Umschichtung65 immer wieder an seine ursprüngliche Asset-Allokation angeglichen. Hiermit soll sichergestellt werden, dass der Anteil des Unternehmens am Gesamtportfolio im Zeitverlauf gleich bleibt. Werden die Anteile der Unternehmen am Portfolio hingegen im Zeitverlauf nicht angepasst beziehungsweise umgeschichtet, so spricht man von einer sogenannten Buy-and-Hold Strategie. Bei der Buy-and-Hold Strategie können daher einzelne Anteile aufgrund steigender beziehungsweise fallender Kurse im Zeitverlauf über- beziehungsweise unterrepräsentiert sein.

Konstruktion

Ausgehend von der Komposition der MSCI World wurden zur Konstruktion der ersten Variante des Portfolios für jeden Sektor folgende spezifische Schritte vorgenommen:

• Energieproduktion: o Ausschluss von Unternehmen, welche die Kohlekapazität im Zeitraum bis 2020

gemäss geplanten Kapitalausgaben erhöhen, ausser ExxonMobile und E.ON, da sie die Energieproduktion aus Öl und Gas signifikant verringern und sonst eine Kompatibilität mit einem 2 Grad Celsius Entwicklungspfad in diesem Sektor unmöglich wäre.

o Einfachheitshalber wurden Änderungen der Gewichtung von Unternehmen im Vergleich zum MSCI World, welche Energie aus Öl, Gas und Kohle produzieren, vermieden (im Falle einer Produktionsreduktion), oder die Gewichtung wurde gar reduziert (im Falle keiner Produktionsänderung).

o Erhöhung der Gewichtung von Energieversorgern, welche ihre Kapazität an erneuerbaren Energien während der nächsten fünf Jahre erhöhen.

o Reduktion der Gewichtung von kohleintensiven Energieversorgern. o Verschiebung der Gewichtung zu Unternehmen, welche ihre Kapazität an

erneuerbaren Energien in Einklang mit einem 2 Grad Celsius Entwicklungspfad erhöhen.

• Automobilindustrie: o Desinvestition von allen Firmen ausser Tesla und Toyota, da alle anderen

Automobilhersteller gemäss ihrer Produktionsanteile an hybrid-, elektro- und verbrennungsmotorbasierten Autos nicht mit einem 2 Grad Celsius Entwicklungspfad kompatibel sind.

o Erhöhung der Anteile an Tesla. o Adjustierung der Portfoliogewichtung von Toyota, sodass elektrische Autos

immer noch übergewichtet sind im Vergleich zu ihrem Anteil an der Automobilproduktion im MSCI World.

• Produktion fossiler Energieträger o Reduktion der Gewichtung von Unternehmen, welche die Öl- und

Gasproduktion innerhalb des MSCI World am meisten erhöhen. o Erhöhung der Gewichtung von Unternehmen, welche die Produktion fossiler

Energieträger verringern.

Ebenfalls auf Basis des MSCI World wurden zur Konstruktion der zweiten Variante des Portfolios die folgenden Schritte vorgenommen: 65 Aktiver Kauf und Verkauf von Anteilen.

57

• Für fossile Treibstoffe wurden die fünf Unternehmen mit dem grössten fossilen Treibstoff Zuwachs im MSCI World ausgeschlossen.

• Die 25 Energieversorger mit dem höchsten Anteil an brauner Technologie (Öl und Gas vs. erneuerbare Energien inklusive Wasserkraft) im Jahr 2020 wurden für den Sektor Energieproduktion ausgeschlossen.

• Abschliessend wurde für die Automobilbranche ein Best-in-Class Ansatz gewählt, wo das jeweils beste Unternehmen der Klassen ‚Hybrid- und Elektroauto‘ ins Portfolio miteinbezogen wurde66.

3.3.2.2 Einschränkungen

Das Konstruieren eines solchen 2-Grad-kompatiblen Portfolios kann sehr aufwändig sein und erfordert spezifisches Fach- und Sektorwissen.

Eine technische Einschränkung zeigt sich in der Erstellung der „virtuellen“ Portfolios. So wird im Rahmen dieser Studie gezeigt, wie sich die „virtuellen“ Portfolios historisch entwickelt hätten, wenn ein Investor diese beiden Portfolios vor 10 Jahren, basierend auf dem heutigen Wissensstand, zusammengestellt hätte. Des Weiteren musste aufgrund der Neuartigkeit der 2° Investing Initiative-Methoden und der daraus resultierenden limitierten Verfügbarkeit von historischen Daten, lediglich für das Jahr 2015, entgegen der grundsätzlichen Idee eines aktiven Ansatzes im Rahmen der Studie, auf einen passiven Anlageansatz zurückgegriffen werden. Das Anlageuniversum und somit die Unternehmen, in welche vor 10 Jahren investiert worden wäre, verändern sich daher im Zeitverlauf nur sehr beschränkt. Lediglich Unternehmen, die vor 10 Jahren noch nicht investierbar waren, erweitern über den Zeitverlauf das investierbare Anlageuniversum. Die Ergebnisse sind daher in ihrer Aussagekraft nur beschränkt für eine aktive Anlagestrategie gültig und daher lediglich als erster Gradmesser zu verstehen.

Trotz der im obigen Abschnitt aufgezählten Hürden ist der auf der Methodik von 2° Investing Initiative gewählte Ansatz ein Novum und eine viable Option für ambitionierte und fachkundige Vermögensverwalter, um den Emissionsfussabdruck ihres Portfolios zu verringern und ihre Exposition zu Technologien, welche entscheidend für die Transition zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft sind, zu erhöhen.

3.3.2.3 Untersuchungsergebnisse

Fixierte Unternehmensgewichtung/aktives Rebalancing

Wie in der Tabelle 13 ersichtlich, zeigt sich für das aktive Rebalancing, dass sowohl das „Aktive 2° Portfolio“ als auch das „Regelbasierte 2° Portfolio“ insbesondere in den letzten sechs Jahren, bei annähernd gleichbleibendem Risiko eine stark verbesserte Rendite gegenüber dem Vergleichsindex MSCI World aufweist. Wird die Rendite zusätzlich mittels einer Attributionsanalyse genauer untersucht, so zeigt sich, dass ca. 90% der verbesserten Performance durch die aktive Auswahl von Unternehmen, auch «stock selection» genannt, erzielt wurde. Wobei hier aber angemerkt werden muss, dass nur ein kleiner Teil durch die aktive Veränderung in den durch die 2° Investing Initiative abgedeckten Sektoren erklärt werden kann. Aktuell abgedeckt werden seitens der 2° Investing Initiative nämlich nur die folgenden Sektoren: Energieproduktion, Automobilindustrie und Produktion fossiler Energieträger. Ein viel grösserer Teil des Ergebnisses lässt sich hingegen durch die aus der Anwendung des 2° Investing Initiative-Ansatzes nötige Portfolioumgewichtung erklären. Des Weiteren sind unter anderem auch Korrelationseffekte für die Rendite-/Risiko-Unterschiede verantwortlich.

66 Direkte Informationen von 2° Investing Initiative.

58

Abbildung 10 „Virtuelle“ Rendite 2-Grad-Celsius-kompatibler Portfolioansätze mit aktivem Rebalancing (Quelle: eigene Berechnungen)

Tabelle 13 Zusammenfassung Risiko/Rendite 2-Grad-Celsius-kompatibler Portfolioansätze mit aktivem Rebalancing (Quelle: eigene Berechnungen)

Ohne fixierte Unternehmens-Gewichtung/Buy-and-Hold (Ohne aktives Rebalancing)

Wird die Untersuchung im Sinne einer Buy-and-Hold Strategie, ohne Rebalancing der Unternehmen durchgeführt, so verändert sich das Untersuchungsergebnis. Während sich durch das aktive Rebalancing im vorherigen Fall die positiven Effekte in der gewählten Periode für die beiden 2° kompatiblen Portfolios verstärkten, zeigt sich im Falle der Buy-and-Hold Strategie ein differenziertes Bild, siehe Abbildung 11. Je nach gewählter Strategie für das 2° Portfolio, lässt sich sowohl eine Über- als auch eine Unterrendite gegenüber dem Vergleichsindex nachweisen. So weist das „Aktive 2° Portfolio“ eine deutliche Überrendite gegenüber dem MSCI World auf. Hingegen das „Regelbasierte 2° Portfolio“ weist bis auf das Jahr 2005 über den gesamten Untersuchungszeitraum eine schlechtere Rendite auf. Des Weiteren hat sich neben der vergleichsweise höheren Rendite auch zusätzlich das Risiko für das aktive 2° Portfolio vermindert, was sich in einer höheren Sharpe Ratio widerspiegelt. Der regelbasierte Ansatz hingegen verzeichnet neben der niedrigeren Rendite zusätzlich ein höheres Risiko, was in der Folge zu einer geringeren Sharpe Ratio führt, siehe Tabelle 14.

Name Rendite annualisiert*

Standard-abweichung annualisiert*

Sharpe Ratio**

Rendite Total

MSCI World Gross Return (USD) 5.51% 18.94% 0.23 71.00%Aktives 2° Portfolio 14.40% 18.41% 0.72 284.00%Regelbasiertes 2° Portfolio 14.31% 18.36% 0.72 281.00%

* Brutto-Rendite annualisiert in USD für den Analysezeitraum 30/12/2005-31/12/2015** Risikoloser Zins Treasury Bill US 90 TageAlle Indizes Gross Index USDEine Definition aller statistischer Parameter finden Sie im Anhang

59

Abbildung 11„Virtuelle“ Rendite 2 Grad Celsius kompatibler Portfolioansätze ohne aktives Rebalancing, sogenannte Buy-and-Hold Strategie (Quelle: eigene Berechnungen)

Tabelle 14 Zusammenfassung Risiko/Rendite 2-Grad-Celsius-kompatibler Portfolioansätze ohne aktives Rebalancing (Quelle: eigene Berechnungen)

3.4 Exkurs - Emissionsintensität ausgewählter Indizes & Investmentstrategien

Nachfolgend werden ausgewählte Indizes (konventionelle & kohlenstoffarme) wie auch aktive klimafreundliche Anlagestrategien auf deren Emmissionsfussabdruck untersucht. Hierbei zeigt sich, siehe Tabelle 15, dass je nach gewählter Strategie bis zu 90 Prozent des Emmissionsfussabdrucks eingespart werden bei einem vergleichbaren Rendite-Risikoprofil (vgl. hierzu Kapitel 3.2 & 3.3).

Name Rendite annualisiert*

Standard-abweichung annualisiert*

Sharpe Ratio**

Rendite Total

MSCI World Gross Return (USD) 5.51% 18.94% 0.23 71.00%Aktives 2° Portfolio 9.42% 16.89% 0.49 146.00%Regelbasiertes 2° Portfolio 2.97% 23.98% 0.08 34.00%

* Brutto-Rendite annualisiert in USD für den Analysezeitraum 30/12/2005-31/12/2015** Risikoloser Zins Treasury Bill US 90 TageAlle Indizes Gross Index USDEine Definition aller statistischer Parameter finden Sie im Anhang

60

Tabelle 15: Emmissionsfussabdruck ausgewählter Indizes und Portfolios

3.5 Fazit

Erkenntnisse zu passiven Investitionsstrategien

Viele Investoren, gerade auch Pensionskassen, verfolgen sogenannte passive Investitionsstrategien, d.h. sie richten sich an bestehenden Indizes aus. Mittlerweile bestehen einige Indizes, die explizit klimaverträglich ausgerichtet sind. Als Beispiele wurden insgesamt elf unterschiedliche klimafreundliche Indizes67 von den marktrelevanten Indexanbietern MSCI und STOXX analysiert. Die quantitative Analyse dieser Indizes zeigt:

• Beinahe alle untersuchten, klimafreundlicheren Indizes weisen eine höhere Rendite gegenüber ihrem konventionellen Vergleichsindex auf (zehn der elf Fälle).

67 Die untersuchten 11 Indizes lassen sich in drei klimafreundliche Indexgruppen unterteilen: Sektorausschluss Indizes; thematische Indizes sowie Best-in-Class und kohlenstoff-gewichtete Indizes – vgl. hierzu Kapitel 3.2.

Emissionsfussabdruck Indizes & StrategienTCO2eq/1 Mio. USD investiert Kohlenstoffarm

MSCI ACWI 183.7*

MSCI ACWI ex Coal 170.4* xMSCI ACWI ex Fossil Fuels 142.4* xMSCI ACWI ESG 130.1* xMSCI ACWI LOW CARBON LEADERS 96.7* xMSCI ACWI LOW CARBON TARGET 37.8* xMSCI World 160.2*

Aktives 2° Portfolio 135.6** xMSCI World ESG 117.9* xRegelbasiertes 2° Portfolio 117.4** xiShares STOXX Europe 600 UCITS ETF 188.5**

Climpax 10% Ausschluss 177.1** xClimpax 50% Ausschluss 157.8** xSTOXX Global 1800 155.1***

STOXX Global 1800 Low Carbon 117.4*** xSTOXX Global Climate Change Leaders 33.2*** xSTOXX Global Low Carbon 100 13.2*** xSTOXX Global Low Carbon Footprint 11*** xSTOXX Europe 600 185.2***

STOXX Europe 600 Low Carbon 123.5*** xSTOXX Europe Low Carbon 100 29.4*** xSTOXX Europe Low Carbon Footprint 11.3*** x

* vgl . Index Carbon Footprint Metrics per 31.12.2015, www.msci .com

** eigene Berechnungen Daten per 31.12.2015, www.yoursri .com

*** eigene Berechnungen Daten per 21.12.2015, www.yoursri .com

61

• Ein etwas höheres Risiko wurde in sieben der elf untersuchten Indizes festgestellt. • Wird zusätzlich die Rendite ins Verhältnis zum eingegangenen Risiko gesetzt, so

verzeichnet der Investor in acht von elf Fällen bei klimafreundlichen Indizes ein besseres Rendite-Risiko-Verhältnis gegenüber dem jeweiligen Vergleichsindex.68

Der Investor wurde also in den meisten Fällen für das zusätzlich eingegangene Risiko durch eine entsprechende Mehrrendite entschädigt. Je nach gewählter Indexstrategie lässt sich mittels passiven Investitionsstrategien bei einem vergleichbaren Rendite-Risikoprofil die Emissions-intensität um 10 bis 90 Prozent verringern.

Erkenntnisse zu aktiven Investitionsstrategien

Eine Analyse der Emissionsintensität erlaubt allerdings nur eine erste Indikation der Klimarisiken und keine umfassende Risikobetrachtung. So lässt sich etwa die Technologiediversifikation eines Portfolios in den klimarelevanten Sektoren (z.B. für die Energieerzeugung) nicht beurteilen, und es ist keine Einschätzung möglich, ob Portfoliounternehmen eine Klimastrategie haben und umsetzen.

Es bestehen bereits mehrere innovative Konzepte, die diese Klimarisiken umfassender berücksichtigen. Im Rahmen der vorliegenden Studie wurden zwei solche weitergehende, klimafreundliche Investitionsstrategien geprüft.

• Die „2° Portfolios“ wurden basierend auf Arbeiten der 2° Investing Initiative, einem unabhängigen Think Tank, konstruiert. Mit ihrem Klimaverträglichkeitsmodell können besonders klimarelevante Sektoren mithilfe zukunftsgerichteter Daten auf ihre Kompatibilität mit dem 2 Grad Celsius Zielpfad untersucht werden.

Für die „2° Portfolios“ wurde die hypothetische historische Rendite über die letzten zehn Jahre untersucht. Insbesondere in den letzten sechs Jahren zeigen die „2° Portfolios“ bei annähernd gleichbleibendem Risiko eine stark verbesserte Rendite gegenüber dem Vergleichsindex MSCI World.

• „CLIMPAX-Portfolios“ wurden basierend auf der gleichnamigen, EU-finanzierten Initiative erstellt. CLIMPAX erstellt ein Rating für Anlagefonds, das für Unternehmen sämtlicher Sektoren, u.a. auf Basis der Emissionsintensität und der Klimaziele, eine Einschätzung zu deren Klimaauswirkungen vornimmt.

Die CLIMPAX-Portfolios weisen gegenüber dem gewählten Investmentbenchmark ebenfalls eine verbesserte Rendite auf. Auch das Rendite-Risiko-Verhältnis von CLIMPAX-Portfolios ist trotz des höheren absoluten Risikos im Vergleich zum Investmentbenchmark besser.

Es sei an dieser Stelle auf die Einschränkung bei der Erstellung so genannter „virtueller“ Portfolios (2° Portfolios) hingewiesen. So wird im Rahmen dieser Studie gezeigt, wie sich die „virtuellen“ Portfolios historisch entwickelt hätten, wenn ein Investor diese beiden Portfolios vor 10 Jahren, basierend auf dem heutigen Wissenstand, zusammengestellt hätte. Die Neuartigkeit der 2° Investing Initiative-Methoden und der daraus resultierenden limitierten Verfügbarkeit von historischen Daten, limitieren daher die Aussagekraft, so dass die Ergebnisse als erster Gradmesser für die möglichen Rendite-Risiko Eigenschaften zu verstehen sind.

Beide Untersuchungen liefern somit erste Indizien, dass mit aktiven Anlagestrategien, welche die indirekten Klimawirkungen von Finanzierungen und Investitionen umfassend erfassen, in den letzten Jahren marktkonforme Renditen erzielt werden konnten.

68 Berechnungen der Kennzahlen wie Risiko (Volatilität) oder Rendite-Risiko-Verhältnis (Sharpe Ratio) siehe Annex II.

62

Schlussfolgerungen für das Investorenverhalten

Investoren haben im Rahmen sowohl passiver als auch aktiver Anlagestrategien die Möglichkeit, Klimaaspekte einzubeziehen. Hierbei müssen nach Ergebnissen dieser Studie keine Renditeverluste in Kauf genommen werden. Im Gegenteil – die Untersuchungen im Rahmen dieser Studie geben erste Hinweise darauf, dass zumindest in der Vergangenheit bessere Rendite-Risiko-Verhältnisse erzielt worden wären.

Für passive Investoren besteht die Möglichkeit, aus verschiedenen Indizes eine geeignete Wahl zu treffen, welche die Emissionsintensität im Vergleich zu einem Benchmark reduziert. Aktive Investoren können ebenfalls Emissionsintensität als Faktor einbeziehen und darüber hinaus weitere Variablen wie Technologiediversifikation und Klimastrategien einer Firma analysieren. Mit CLIMPAX und der 2°-Portfolio-Logik wurden zwei solche holistischeren Ansätze vorgestellt.

Zudem zeigen sowohl die passiven als auch die aktiven Anlagestrategien, dass ein erster Schritt für jeden Investor die nähere Analyse einiger weniger Sektoren mit besonders hohen Klimaauswirkungen ist.

63

4 Schlussfolgerungen, Empfehlungen & Ausblick Die marktkonforme Rendite treibhausgasarmer Aktieninvestitionsstrategien in den vergangenen Jahren zeigt, dass ernstzunehmende klimafreundliche Alternativen für den Schweizer Finanzmarkt zur Verfügung stehen. Zudem bestehen Methoden für zahlreiche weitere Anlageklassen, um Klimaaspekte in Investitionsentscheide einzubeziehen.

Obwohl es erste Schritte im Schweizer Finanzmarkt in Richtung Berücksichtigung von Klimaauswirkungen bei Investitionsentscheiden gibt,69 ist die Schweiz im Vergleich zu anderen Ländern insgesamt ein Nachzügler.70

Der externe Druck auf Schweizer Finanzmarktakteure, sich in grösserem Ausmass mit dem Thema Klimawandel auseinanderzusetzen, könnte zunehmen. Treiber hierfür dürften insbesondere die zunehmende Sensibilität der Konsumenten und damit eine steigende Nachfrage nach klimafreundlichen Investitionen sein. Akteure, die sich nicht anpassen, unterliegen damit einem zunehmenden Reputationsrisiko. Zudem finden auch auf internationaler Ebene relevante Entwicklungen statt. Neben dem oben bereits erwähnten Übereinkommen von Paris hat der Rat der Europäischen Union dem Europäischen Parlament einen Entwurf der neuen Direktive für Pensionskassen (IORPII) vorgelegt, welcher – wo relevant – die Berichterstattung zu Klimarisiken fordert. Gleichzeitig hat das Financial Stability Board (FSB) eine privatwirtschaftliche Task Force on Climate-related Financial Disclosures eingesetzt, die Empfehlungen für die freiwilligen Offenlegungen von klimabezogenen Finanzrisiken erarbeitet.

4.1 Empfehlungen an Investoren

Der Bericht zeigt auf, dass insbesondere für Aktien und Unternehmensobligationen eine Standortbestimmung zur Wirkung auf das Klima relativ einfach möglich ist (Emissionsintensitätsmessung sowie innovativere Klimaverträglichkeitskonzepte). Auch das Angebot adäquater klimafreundlicher Investmentstrategien nimmt zu, und die Untersuchung belegt ihre historisch marktkonforme Rendite.

Für Investoren lassen sich daraus folgende Empfehlungen ableiten:

• Die Klimaverträglichkeit von Portfolien erheben und Prozessintegration vorantreiben: Eine Standortbestimmung hinsichtlich der Klimaauswirkungen ist ein erster wichtiger Schritt, um die Risikoexposition bestimmen zu können. Klimaaspekte sollten danach in reguläre Prozesse, etwa in die Due-Diligence-Untersuchungen von Investitionen integriert werden. Auch bei der Auswahl und Leistungsüberprüfung von externen Anlageberatern sollten Klimaaspekte eine adäquate Rolle spielen.

• Strategien definieren, Ziele setzen und Richtlinien einführen: Um die Risiken im Zusammenhang mit dem Klimawandel anzugehen und die Chancen zu erkennen, sollten die Herangehensweise und Verantwortlichkeiten explizit formuliert werden (insbesondere für Sektoren mit besonders hohen Klimaauswirkungen).71 Die Strategien

69 Beispielsweise haben die Zürcher Kantonalbank und die AXA Winterthur als Teil der AXA Gruppe die Montreal Pledge unterzeichnet. Weitere Beispiele sind die Gründung des Schweizer Verbands für nachhaltige Finanzen Swiss Sustainable Finance (SSF) in 2014, die Selbstverpflichtung der Zurich Insurance zu grünen Anleihen oder Neuregelungen von UBS, Credit Suisse und der Pensionskasse Publica zu Investitionen in den Kohlebergbau. 70 Resultate des Vergleichs des AODP, http://aodproject.net/; Studie zu Pensionskassen von WWF, https://shareaction.org/wp-content/uploads/2016/05/WWFGermanReport.pdf, Bericht des Swiss Finance Institute (2016) White Paper on «Sustainable Finance in Switzerland: Where Do We Stand?»; http://sfi.ch/node/5304. 71 Geht ein Investor von einem Dekarbonisierungsentwicklungspfad aus, ist mit zunehmenden Transitionsrisiken zu rechnen. Geht er von einem 4-6 Grad Celsius Entwicklungspfad aus, so sollte mit zunehmenden physischen Risiken wie etwa extremen Wetterereignissen gerechnet werden. Auch Reputationsrisiken sollten in die Überlegungen einbezogen werden.

64

und die Ziele sollten in der Anlagestrategie verankert und in weiterer Folge in die Anlagerichtlinien aufgenommen werden.

• Transparenz schaffen: Eine proaktive statt reaktive Herangehensweise an die Thematik Klimawandel heisst, dass institutionelle Investoren ihre entsprechenden Ziele und Richtlinien gegenüber allen Anspruchsgruppen – beispielsweise den Endkunden – aktiv kommunizieren.

4.2 Empfehlungen an Gesetzgeber und öffentliche Verwaltung

Der Gesetzgeber und die öffentliche Verwaltung können den Weg der Finanzindustrie hin zu einer klimaverträglichen Ausrichtung der Finanzflüsse und einer Eindämmung der Risiken im Zusammenhang mit dem Klimawandel unterstützen. Hierfür leiten die Autoren aufgrund der Untersuchungen folgende Empfehlungen ab:

• Wissenslücken schliessen: Die öffentliche Verwaltung der Schweiz sollte weitergehende Forschung zur Schliessung der im Bericht aufgezeigten Wissenslücken unterstützen: Wichtig ist beispielsweise die Weiterentwicklung von relevanten Messgrössen für alle Anlageklassen, um über den CO2-Fussabdruck hinaus den Beitrag von Investoren hin zu einer kohlenstoffarmen, klimaverträglichen Wirtschaft zu messen. Damit diese Messgrössen auch von kleineren und mittleren Investoren angewandt werden, sollten sie möglichst einfach, international abgestimmt und kostengünstig verfügbar gemacht werden können.

• Transparenz fördern und Standards mit dem Privatsektor setzen: Die Schweizer Politik sollte im Einklang mit internationalen Initiativen höchstmögliche Transparenz von Investoren fördern. Wie die Studie zeigt, konnten viele technische Hindernisse dafür (z.B. Messmethoden, klimafreundliche Anlageprodukte mit angemessener Rendite) bereits ausgeräumt werden. International etablierte Mess- und Transparenzstandards für Investoren hinsichtlich ihres Umgangs mit Klimawandelaspekten würden zudem helfen, Vergleichbarkeit zwischen den verschiedenen Ansätzen und Strategien zu gewährleisten. Dafür könnte eine koordinierende Rolle der öffentlichen Hand hilfreich sein.

• Monitoring implementieren: Die öffentliche Verwaltung sollte auf nationaler Ebene die Umsetzung der zunehmend möglichen klimafreundlichen Handlungsoptionen von Investoren beobachten und Fortschritte anhand eines adäquaten Massstabs beurteilen. Idealerweise misst dieser Massstab die Klimaverträglichkeit der Finanzflüsse (vgl. Übereinkommen von Paris Art. 2.1.c) weltweit in vergleichbarer Art und Weise, um insbesondere international tätigen Finanzmarktakteuren mögliche Transaktionskosten zu ersparen.

• Vergleichspunkte erarbeiten: Das Monitoring des Fortschritts von 2°C-Klimaziel-kompatiblen Finanzströmen erfordert die Erarbeitung einer objektiven Zielgrösse bezüglich des Beitrags, welchen der Schweizer Finanzmarkt zur Erreichung des 2°C-Klimaziels leisten sollte. Ein Anfangspunkt könnte ein Richtwert für CO2-Emissionen pro investiertem Schweizer Franken und Anlageklasse sein, der sich an den Emissionen der im Bericht vorgestellten kohlenstoffarmen Indizes orientiert.

• Konkrete Anreize erwägen: Der Gesetzgeber könnte erwägen, konkrete Anreize für 2°C-Klimaziel-kompatible Finanzströme zu schaffen. Hinweise könnte die Untersuchung von Beispielen aus anderen Ländern, wie Steueranreize für „grüne“ Investitionen, geben.

65

4.3 Ausblick

Informationsplattformen für Investoren

Die Transparenz zur Klimaauswirkung von Investitionen nimmt stetig zu. So ermöglichen mehrere internationale Initiativen und Organisationen eine kostenlose Investmentorientierung: Anleger können Klimakennzahlen von Anlagefonds und ihrer individuellen Anlagemandate kostenlos abfragen und vergleichen. Drei Dienstleistungen werden im Folgenden exemplarisch vorgestellt.

CLIMPAX – CLIMPAX ist eine von CDP und South Pole Group mit Unterstützung von Climate-KIC (EU) entwickelte Methode zur holistischen Bewertung der Klimaauswirkungen von Aktienfonds.

CLIMPAX beruht auf der Nutzung einer breiten Anzahl der besten derzeit am Markt verfügbaren Datenpunkte zum Thema Klimawandel. Es ist geplant, die Gesamtbewertung der einzelnen Fonds kostenlos zu veröffentlichen und hierdurch insbesondere Privatanlegern zu erlauben, Klimawandelaspekte in ihre Anlageentscheidungen einzubeziehen. Die Bewertung eines Fonds gemäss CLIMPAX wird somit in naher Zukunft eine Option für Anleger bieten, in Aktienfonds mit einem guten Rating hinsichtlich ihrer Klimaauswirkungen zu investieren.

Klimaverträglichkeits-Kompatibilitätstest – dieser Test basiert auf dem Modell von 2° Investing Initiative und wird gegenwärtig kostenlos zur Verfügung gestellt. Nach Abschluss der Methode wird sie basierend auf einem Open Source Modell veröffentlicht.

yourSRI.com Die in 2011 gegründete FinTech-Lösung ermöglicht die Berichterstattung und Überwachung von Nachhaltigkeitskennzahlen online. Die Plattform hat sich insbesondere auf die Bewertung von Anlagefonds sowie Anlagemandaten hinsichtlich ihrer ESG- & CO2-Kennzahlen spezialisiert. So ist beispielsweise der Emissionsfussabdruck von Anlagefonds per Knopfdruck abrufbar. Diese Dienstleistungen waren bislang kostenpflichtig.

Ende des Jahres 2016 ermöglicht yourSRI.com die Transparenz für über 80% des europäischen Fondsvolumens. Dabei werden sowohl die ESG-Rating- als auch die CO2-Intensitäts-Endnote für Anlagefonds per Knopfdruck kostenlos ersichtlich und vergleichbar. Anleger können darüber hinaus mittels eines Portfolio-Investmenttests einfach und schnell ihre individuellen Nachhaltigkeitskennzahlen kostenlos ermitteln.

Fossilfreefunds.org – Die Onlineplattform Fossilfreefunds.org wird von der NGO AsYouSow betrieben und ermöglicht eine Übersicht, inwiefern individuelle Fonds in fossile Energien investiert sind. Neu weist die Plattform für über 11 Billion US-Dollar den Emissionsfussabdruck von Aktienfonds aus.

Offene Fragen

Die Diskussion zur Bedeutung des Klimawandels für den Finanzsektor entwickelt sich kontinuierlich weiter. Für die zukünftige Entwicklung gibt es insbesondere zwei übergeordnete Fragen: 1. Wie können Investoren robust einschätzen, welche finanzielle Risiken aufgrund des Klimawandels für Investitionen entstehen und wie gut verschiedene Firmen dieses Risiko managen? 2. Was sind klimapolitisch adäquate Vergleichspunkte für die Einschätzung, ob Finanzflüsse kompatibel mit den Klimazielen nach dem Pariser Abkommen sind?

66

5 Annex I: Übersicht über die im Umweltaspekt enthaltenen Kriterien verschiedener ESG-Ansätze Tabelle 16 Berücksichtigung von klimarelevanten Aspekten in umweltbezogenen ESG-Kriterien verschiedener Anbieter72

72 Die Angaben in der Tabelle basieren auf den jeweils öffentlich verfügbaren Dokumenten. 73 https://www.bcbe.ch/-/media/bekb/documents/ihre-bekb/nachhaltigkeit/oekom-research-20141210.pdf?la=fr 74 https://www.axa-im.com/en/responsible-investment/esg-criteria

Berücksichtigte Umweltaspekte oekom73 AXA Investment Managers74 RobecoSAM

Umweltmanagement

Umweltrichtlinien Umweltmanagement System Klimastrategie

Reisen und Transport Grüne Beschaffung

Verantwortung für historische Aktivitäten

Evaluation von Umweltunternehmens-/sektor-spezifischen KPIs

Existenz, Anzahl und Qualifikation von Personal in den Bereichen Umwelt, Gesundheit und Sicherheit

Klimastrategie

Umweltberichterstattung

Umweltpolitik / Management System

Risiken

Risiken durch Verschmutzungen, giftige Emissionen und Sonderabfälle

Haftung für verunreinigte Standorte

Erfüllung gesetzlicher Auflagen

Unternehmensrisiken & Chancen

Produkte und Dienstleistungen Umweltverträgliche Aktivitäten

Effizienz

Kohlenstoffemissionen Energienutzung / -effizienz Geschäftsreisen Papierverbrauch

Geschäftsentwicklung im Bereich Umwelt Operationelle & ökologische Effizienz

67

6 Annex II: Kennzahlen VOLATILITÄT Je stärker die Werte der Rendite eines Portfolios um den Erwartungswert schwanken, desto grösser ist das Risiko, dass die in einem Zustand erzielte Rendite vom Erwartungswert abweichen wird. Als Mass für die Stärke dieser Schwankung definieren wir zunächst die Varianz V [𝑅ℎ] (Kremer, 2005, S. 74-75):

𝑉[𝑅ℎ] ∶= 𝐸[(𝑅ℎ − 𝐸[𝑅ℎ])2]

= �(𝑅ℎ�𝑤𝑗� − 𝜇)2 𝑃 (𝑤𝑗)

𝐾

𝑗=1

SHARPE RATIO Die Sharpe Ratio SRi eines beliebigen Fonds i misst die durchschnittliche Überschussrendite des Fonds (die Differenz zwischen der durchschnittlichen Fondsrendite µi und dem Zinssatz rf für risikofreie Geldanlagen beziehungsweise -aufnahmen) pro Einheit Gesamtrisiko in Form der Standardabweichung der Renditen (σi) (Scholz & Wilkens, 2003, S. 2).

𝑆𝑅𝑖 =𝜇𝑖 − 𝑟𝑓𝜎𝑖

Wir definieren als Risiko oder die Volatilität 𝜎ℎ einer Anlage h die Wurzel aus der Varianz V[𝑅ℎ], also 𝜎ℎ ≔ �𝑉[𝑅ℎ] TRACKING ERROR Der Tracking Error soll ein Mass dafür sein, wie „gut“ ein Fonds seinem Benchmark folgt. Der nächstliegende Ansatz wäre, einfach den (mittleren) Abstand des Portfolioreturns vom Benchmarkreturn zu betrachten. Die klassischen, in der Literatur gängigen Definitionen des Tracking Errors folgen im wesentlichen diesem Ansatz (Fulmek, 2003, S. 2):

𝑇𝐸1 ≔ �∑ (𝑟𝑝, 𝑖 − 𝑟𝐵, 𝑖)2𝑛𝑖=1

𝑛 − 1

68

7 Annex III: Investment Portfolio Carbon Reports Insgesamt haben sieben Schweizer Pensionskassen an der Studie teilgenommen und ihre ausländischen Unternehmensobligationen-Mandate per 31.12.2015 zur Verfügung gestellt. Die sechs teilnehmenden Pensionskassen werden nicht individuell veröffentlicht. Die Ergebnisse fliessen ausschliesslich aggregiert in die Studie ein (aggregiertes Schweizer Pensionskassen-portfolio). Einzig die nachhaltig-orientierte Schweizer Pensionskasse wird individuell aber anonym veröffentlicht. Zusätzlich wurden ETFs bewertet, die den jeweiligen Index abbilden.

Die Portfolio-Zusammensetzung der ETFs und des Solactive Low Carbon Bond Index basiert auf dem Stichtag 31.12.2015 (Quelle: Thomson Reuters; Solactive) und weist mindestens eine Weighted Carbon Coverage Ratio von 65% auf.

Tabelle 17 Liste der Investment Benchmarks

Name ISIN/CUSIP iShares Core MSCI World UCITS ETF

iShares MSCI ACWI Low Carbon Target ETF

Solactive Low Carbon Bond Index

IE00B4L5Y983

46434V464

Vollständige Bestandsliste (Full holdings)

zur Verfügung gestellt von Solactive

Die Analysen wurden durch die Online-Bewertungsplattform yourSRI.com durchgeführt, dabei wurden sowohl für jede teilnehmende Pensionskasse als auch für die ausgewählten Indizes standardisierte Carbon Investment Reports erstellt. Der Carbon Investment Report ist wie folgt aufgebaut:

• Carbon Report – Executive Summary u.a.: Total Emissions (tCO2e), Percentage of Disclosing Titles, Weighted Carbon Coverage Ratio, Relative Carbon Footprint, Carbon Intensity, Benchmark.

• Carbon Footprint Analysis – Key Data u.a.: Total Emissions (tCO2e), Total Offsetting Costs, Percentage of Disclosing Titles, Weighted Carbon Coverage Ratio, Relative Carbon Footprint, Benchmark.

• Sector and Emission Allocation Prozentuale Verteilung der finanzierten CO2-Emissionen pro ICB-Sektor

• TOP 5 Absolute Contributors Die 5 Unternehmen mit dem grössten CO2-Emissionsbeitrag im Investitionsportfolio

• TOP 5 Carbon Intensive Firms per 100 CHF invested Die 5 Unternehmen mit dem grössten CO2-Emissionsbeitrag im Investitionsportfolio pro 100 CHF Investition

• Summary of 10 largest absolute contributors Die 10 Unternehmen mit dem grössten CO2-Emissionsbeitrag im Investitionsportfolio

• Summary of 10 largest portfolio companies Die 10 Unternehmen mit der grössten Investitionsgewichtung im Investitionsportfolio

69

• Sector Analysis & Stock Selection Gegenüberstellung der CO2-Emissionen des Investmentportfolios mit den Industriebenchmarks (durchschnittlichen CO2-Emissionen des jeweiligen ICB Sektorportfolios); inkl. Benchmarkvergleich

• Attribution Analysis Gegenüberstellung des Einflusses von Sector Selection und Stock Selection

• Scope 3 – Overview Top Down Approach auf Industrie-Ebene

• Company Sector & Breakdown Investitionsauflistung aller CO2-Emissionen für alle Sub-Sektoren.

70

8 Bibliographie 2° Investing Initiative. ASSESSING THE ALIGNMENT OF PORTFOLIOS WITH CLIMATE GOALS . Paris: 2° Investing Initiative, 2015.

2° Investing Initiative. «Measuring progress on greening financial markets; Briefing not for policymakers.» Paris: 2° Investing Initiative, 2016.

2° Investing Initiative. Optimal diversification and the energy transition; impact of equity benchmarks on portfolio diversification and climate finance. 2° Investing Initiative, 2014.

2° Investing Initiative. TESTING THE STOXX 1800 (2014) PORTFOLIO ALIGNMENT WITH THE 2°C CLIMATE GOAL . Paris: 2° Investing Initiative, 2016.

2° Investing Initiative. Optimal diversification and the energy transition; impact of equity benchmarks on portfolio diversification and climate finance. Paris: 2° Investing Initiative, 2014.

ABP. RESPONSIBLE INVESTMENT REPORT ABP 2014. Amstelveen: ABP, 2015.

AMP Capital. «"Building a better Portfolio".» Institutional Investor Research Report 3 (May 2014).

AODP. «GLOBAL CLIMATE 500 INDEX 2016: RATING THE WORLD’S INVESTORS ON CLIMATE RELATED FINANCIAL RISK.» Asset Owner Disclosure Project, 2016.

Arabesque. «From the stockholder to the stakeholder; How sustainability can drive financial outperformance.» Arabesque Partners, University of Oxford, 2015.

Aviation Media. Aviation Media. 03 2014. http://www.airport-world.com/news/general-news/3721-copenhagen-airport-sets-goal-of-expansion-while-reducing-emissions.html (accessed 07. 07 2016).

AXA. «AXA Group Carbon Footprint.» 2015. https://cdn.axa.com/www-axa-com%2Fd7721ec8-9631-4306-8f63-0e04e9a72743_axa_group_carbon_footprint_2015_disclosure.pdf .

BAFU. Publikation, Medien. 30. 10 2015. http://www.bafu.admin.ch/dokumentation/medieninformation/00962/index.html?lang=de&msg-id=59285 (accessed 11. 07 2016).

Bandel, C. «Bloomberg.» Zurich Insurance to Double Investment in Green Bonds. 14. 07 2014. http://www.bloomberg.com/news/articles/2014-07-14/zurich-insurance-to-double-investment-in-green-bonds (accessed 07. 07 2016).

Bassen, Alexander, Timo Busch, Stefan Lewandowski, und Franziska Sump. Wesentlichkeit von CO2-Emissionen für Investitionsentscheidungen. Fakultät für Wirtschafts- und Sozialwissenschaften, Universität Hamburg, Hamburg: Union Investment, 2016.

BFE. Bundesamt für Energie BFE. 2012. 02 2015. http://www.bfe.admin.ch/themen/00507/00607/index.html?lang=de (accessed 30. 06 2016).

BPIE. EUROPE’S BUILDINGS UNDER THE MICROSCOPE: A country-by-country review of the energy performance of buildings. Buildings Performance Institute Europe , BPIE, 2011.

California Department of Insurance. 25. 01 2015. http://www.insurance.ca.gov/0400-news/0100-press-releases/2016/statement010-16.cfm (accessed 11. 07 2016).

CCPI. «The Climate Change Performance Index - Results 2015.» 2015.

CDP. «CDP Questionnaires.» 2016. https://www.cdp.net/en-US/Programmes/Pages/More-questionnaires.aspx (accessed 19. 04 2016).

—. «Climate change programme guidance.» 2016. https://www.cdp.net/en-US/Pages/guidance-climate-change.aspx (accessed 19. 04 2016).

71

Climate-KIC. Climate-KIC Projects. 03 2016. http://www.climate-kic.org/projects/the-first-climate-impact-rating-for-investment-funds/ (accessed 10. 04 2016).

Cripps, P., Cheong, C. Environmental Finance. 23. 09 2016. https://www.environmental-finance.com/content/news/green-finance-an-opportunity-to-uphold-financial-stability-says-carney.html (accessed 26. 09 2016).

Deutsche Asset & Wealth Management. «ESG & Corporate Financial Performance: Mapping the global landscape.» 2015.

DNB. De Nederlandsche Bank. 04. 03 2016. http://www.dnb.nl/en/news/news-and-archive/dnbulletin-2016/dnb338533.jsp (accessed 11. 07 2016).

EDHEC Business School. Press Releases 2016. 23. 02 2016. http://www.edhec-business-school.com/media/press-releases/press-release-2016/press-releases-2016-226654.kjsp (accessed 29. 06 2016).

EnDK. «Energieverbrauch von Gebäuden.» Konferenz Kantonaler Energiedirektoren, 2014.

EnDK. «Energieverbrauch von Gebäuden.» Konferenz Kantonaler Energiedirektoren, 2014.

Eurosif. European SRI study. Eurosif, 2014.

Flammer, Caroline. «Corporate Social Responsibility and Shareholder Reaction: The Environmental Awareness of Investors.» Academy of Management Journal 56, no. 3 (2013): 758-781.

Frankfurter Allgemeine. Christian von Hiller. 15. February 2013. http://www.faz.net/aktuell/finanzen/fonds-mehr/kritik-an-best-in-class-nachhaltigkeitsbranche-zieht-lehren-aus-bp-desaster-12082125.html (accessed 25. April 2016).

Friede, G., Busch, T. & Bassen, A. «ESG and Financial Performance: Aggregated Evidence from more than 2,000 Empirical Studies.» Journal of Sustainable Finance & Investment (forthcoming), 2015.

FSB. Financial Stability Board. 2015. www.fsb.org (accessed 12. 05 2016).

FSB TCFD. Financial Stability Board Task Force on Climate-related Financial Disclosures. 2015. https://www.fsb-tcfd.org/about/ (accessed 11. 07 2016).

GeSI, BCG. Evaluating the carbonreducing impacts of ICT – An assessment methodology. GeSI, The Boston Consulting Group, 2010.

GFN, SPG. «Methodological Approaches to Sovereign Bond Carbon Disclosure and Climate Impact Assessments .» Global Footprint Network, The South Pole Group, 2016.

GHG Protocol. Greenhouse Gas Protocol. http://www.ghgprotocol.org/feature/ghg-protocol-publish-two-new-documents (accessed 21. 06 2016).

Government Offices of Sweden. 26. 12 2015. http://www.government.se/opinion-pieces/2015/12/the-sustainability-revolution-in-finance/ (accessed 11. 07 2016).

Kepler Cheuvreux. «Carbon Compass; Investor guide to carbon footprinting.» Kepler Cheuvreux Transition Research, 2015.

Montreal Pledge. 25. 09 2014. www.montrealpledge.org (accessed 11. 07 2016).

Moody's. «Ratings agency Moody’s to look at climate risks faced by sovereign issuers.» 29. 06 2016.

MSCI. «ESG Ratings Methodology.» MSCI ESG Research, 2015.

MSCI. «MSCI Index Calculation Methodology.» 2016.

72

Natixis. Challenges and tools for incorporating climate themes into investment strategies deep dive into carbon footprinting. Paris: Research by Natixis, 2016.

Novethic & Caisse des Dépôts Group. «Montréal Carbon Pledge: accelerating investor climate disclosure.» 2016.

Paris Pledge for Action. Paris Pledge for Action. 2015. http://www.parispledgeforaction.org/ (accessed 22. 06 2016).

Parliament of Australia. 02. 02 2016. http://www.aph.gov.au/Parliamentary_Business/Committees/Senate/Economics/Carbon_Risk_Disclosure/Terms_of_Reference (accessed 11. 07 2016).

PDC. «From Disclosure to Action; The first annual report of the portfolio decarbonization coalition.» Portfolio Decarbonization Coalition, 2015.

—. Portfolio Decarbonisation Coalition. 2016. http://www.unepfi.org/fileadmin/documents/PortfolioDecarbonizationCoalition.pdf (accessed 11. 07 2016).

PRI (Principles for Responsible Investment). 2015. https://www.unpri.org/page/signatory-base-aum-hits-59-trillion (accessed 24. April 2016).

Rainforest Action Network et al. «The Coal Test: Where Banks Stand on Climate at COP21.» Rainforest Action Network, BankTrack, Les Amis de la Terre / Friends of the Earth France, and urgewald, 2015.

RobecoSAM. «Measuring Intangibles; RobecoSAM's corporate sustainability assessment methodology.» 2014.

S&P Dow Jones Indices. 08. 04 2016. http://www.spindices.com/documents/index-news-and-announcements/20160408-sp-topix-150-environmental-index-series-lanuch-eng.pdf (accessed 29. 06 2016).

Sciences Based Targets. Sciences Based Targets. 2016. http://sciencebasedtargets.org/about-us/ (accessed 22. 04 2016).

Sciences Based Targets. SECTORAL DECARBONIZATION APPROACH (SDA): A method for setting corporate emission reduction targets in line with climate science. Sciences Based Targets, 2016.

Sharpe, William Forsyth. «Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk.» Journal of Finance 19, no. 3 (1964): 425-442.

Solactive. «Guideline: Solactive SPG Low Carbon Index Series.» 2016.

Spiegel. 30. 05 2015. http://www.spiegel.de/wirtschaft/soziales/regierung-erwaegt-gutachten-zur-gefahr-einer-carbon-bubble-a-1036196.html (accessed 11. 07 2016).

SSF. Swiss Sustainable Finance. 2014. http://www.sustainablefinance.ch/upload/cms/user/2016_04_26_FlyerSwissSustainableFinance.pdf (accessed 11. 07 2016).

STOXX. «STOXX.» STOXX Launches Comprehensive Family Of Low Carbon Indices. 29. 06 2016. https://www.stoxx.com/press-releases-details?articleId=314632215 (accessed 20. 04 2016).

—. «STOXX.» STOXX Launches Comprehensive Family Of Low Carbon Indices. 04. 02 2016. https://www.stoxx.com/press-releases-details?articleId=314632215 (accessed 20. 04 2016).

SVV. «Zahlen und Fakten 2015.» Schweizerischer Versicherungsverband, Zürich, 2015.

SVVK. Schweizer Verein für verantwortungsbewusste Kapitalanlagen. 2015. http://www.svvk-asir.ch/ (accessed 11. 07 2016).

73

Tages Anzeiger. Börsensturz kostet Pensionskassen 24 Milliarden. 10. 02. 2016. http://www.tagesanzeiger.ch/wirtschaft/unternehmen-und-konjunktur/aktienanlagen-lasten-auf-renditen-der-pensionskassen/story/25473357 (accessed 11. 07. 2016).

The World Bank. «World DataBank.» World Development Indicators. The World Bank, 2016.

Tobin, James. «Liquidity Preferences as Behaviour Towards Risk.» Review of Economic Studies 25, no. 2 (1958): 65-68.

Tower Watson. «The 500 largest asset managers; The P&I/Tower Watson global 500 research and ranking.» 2015.

Treshold Group & Trucost. «How to Account for Greenhouse Gas (GHG) Emissions of Derivatives.» 2015.

Trucost. 29. 05 2015. http://www.trucost.com/blog/142/France/investors/carbon/reporting (accessed 11. 07 2016).

—. «Trucost.» Trucost helps S&P launch US Carbon Efficient Index. 2009. http://www.trucost.com/news-2009/18/trucost-helps-sp-launch-us-carbon-efficient-index (accessed 27. 04 2016).

UNFCCC, Art. 2.1.c. Adoption of the Paris Agreement. 2015. https://unfccc.int/resource/docs/2015/cop21/eng/l09r01.pdf (accessed 22. April 2016).

Wüest & Partner. Immobilienmarkt Schweiz 2016. Wüest & Partner, 2016.

WWF, ShareAction. Schweizer Pensionskassen und verantwortungsvolles Investieren: Bericht 2015/16. WWF, ShareAction, 2016.

74

Disclaimer:

This report is not for sale. This report may not be modified or otherwise provided, in whole or in part, to any other person or entity, without written permission. This report may be shared without prior permission provided that it is shared in whole and without amendments and clear attribution is given to the copyright holders.

Information contained in this report has been obtained from a range of third-party sources. While the information is believed to be reliable, no representations or warranties are given as to the accuracy of the information presented and no responsibility or liability (including for indirect, consequential, or incidental damages) is accepted for any error, or inaccuracy contained within this report. The findings and opinions are not intended to convey any guarantees as to the future performance of any investment products, asset classes, or capital markets covered by this report. Past performance does not guarantee future results. This report does not contain investment advice relating to your particular circumstances. No investment decision should be made based on this information without first obtaining appropriate professional advice and considering your circumstances

The authors further accept no liability for financial prejudice allegedly resulting from inaccuracy of assessments or data or from the misinterpretation of their scope. The assessments and data reported in the investment carbon reports are offered by yourSRI for informational purpose or for being used by financial professionals. They are in no way recommendations to invest or disinvest in any financial product. They must not be understood as a financial forecast of financial performance of underlying securities or research companies. Portions of the assessments and data reported above are offered by South Pole Carbon Ltd. for informational purpose only or for being used by financial professionals. South Pole Carbon Ltd. cannot in any way guarantee the full accuracy or exhaustiveness of its analyses and cannot therefore accept any responsibility in case of reporting of false, inaccurate or incomplete information. The information is based on sources South Pole Carbon Ltd. believes to be reliable, but its accuracy is not guaranteed and it may be incomplete. Any opinions expressed are subject to change without notice. South Pole Carbon Ltd. accepts no liability for financial prejudice allegedly resulting from inaccuracy of assessments or data or from the misinterpretation of their scope. They are in no way recommendations to invest or disinvest in any financial product. They must not be understood as a financial forecast of financial performance of underlying securities of researched companies. Portions of information contained in the assessments and data used was supplied by Lipper, a Thomson Reuters Company. Lipper and/or yourSRI shall not be liable for any errors or delays in the content, or for any actions taken in reliance thereon.