IR 130412 CJ프레시웨이 K P -...

COMPANY REPORT

리서치센터

CJ 프레시웨이 (051500)

기회의 땅, ‘신선한 길’로 가자

투자의견 ‘매수’, 목표주가 47,000원으로 커버리지 개시

투자의견 ‘매수’와 목표주가 47,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가 산정은 2013년

EPS에 과거 1년 평균 PER 30.9배를 적용하여 산출하였다. 식자재 유통 사업부의 높은

성장과 규모의 경제 효과로 2015년까지 연평균 58.7%의 높은 EPS 성장률을 보여줄 전

망이다. 이러한 성장성이 프리미엄의 근거다.

13년 매출액 2조435억원(+16.1%,YoY), 영업이익 337억원(+48.1%,YoY)

2009년 시작된 JV사업 모델은 2012년 매출액 2,697억원을 달성하며 핵심 사업부로 자

리잡았다. 지난 3년간 연평균 매출 성장률은 157.5%에 달한다. 향후에도 1)수도권 지역

에 신규 거점 추가, 2)참여 중소상인 수 증가로 비기업형 식당으로의 매출처 확대를 통해

높은 성장을 이어갈 전망이다. JV사업의 성장에 힘입어 올해 매출액과 영업이익은 전년

대비 각각 16.1%, 48.1% 성장한 2조 435억원과 337억원으로 전망한다. 규모의 경제 효

과로 영업이익률은 전년 대비 0.3%p 개선된 1.6%로 전망한다.

해외 시장은 덤, 중장기적 전망 또한 밝다

국내에서 익힌 JV사업 모델을 바탕으로 중국, 베트남 등 해외 시장 진출을 활발히 할 계

획이다. 해외 시장에서는 우선 공격적으로 매장수를 확대시켜 나가고 있는 CJ푸드빌이라

는 Captive 고객을 바탕으로 로컬 업체들로까지 고객을 확장시킬 전망이다. 2015년까지

매출액과 영업이익은 각각 연평균 15.1%, 37.3% 성장이 예상된다.

12월 결산 2011 2012 2013F 2014F 2015F 매출액 (십억원) 1,511.6 1,759.8 2,043.5 2,357.5 2,680.4 영업이익 (십억원) 23.9 22.7 33.7 45.2 58.9 순이익 (십억원) 15.1 9.3 16.5 24.6 37.3 EPS (원) 1,398 861 1,523 2,272 3,442 BPS (원) 9,404 12,803 15,821 18,816 22,059 영업이익률 (%) 1.6 1.3 1.6 1.9 2.2 순이익률 (%) 1.0 0.5 0.8 1.0 1.4 ROE (%) 15.7 7.7 10.6 13.1 16.8 PER (x) 17.9 42.6 26.1 17.5 11.6 PBR (x) 2.7 2.9 2.5 2.1 1.8 EV/EBITDA (x) 10.8 18.3 12.2 9.4 7.6

조현아 ☎ 02) 3772-1528 연구원 [email protected]

KOSPI 1,949.80pKOSDAQ 544.30p시가총액 431.1 십억원

액면가 1,000 원

발행주식수 10.8 백만주

유동주식수 5.2 백만주(47.7%)52 주 최고가/최저가 44,700 원/19,500 원

일평균 거래량 (60 일) 29,784 주

일평균 거래액 (60 일) 1,088 백만원

외국인 지분율 : 14.23%주요주주 CJ 외 1 인 52.28% EFG PRIVATE BANK SA 12.00%절대수익률 3 개월 8.7% 6 개월 6.0% 12 개월 61.1%KOSPI 대비 3 개월 3.0%상대수익률 6 개월 4.2% 12 개월 43.5%

매수 (신규) 음식료

현재주가 (4 월 11 일) 39,800 원

목표주가 47,000 원

상승여력 18.1%

[ Analyst ]

2013 년 4 월 12 일

Contents

03

Valuation: 투자의견 및 목표주가


시장 대비 프리미엄 받는 식자재 유통 업체, 이중에서 단연 돋보이는 성장성

05

No.1 Freshway! 국내 B2B 식자재 유통 시장 1위 업체

국내 36.8조 시장, B2B 식자재 유통 1위 업체

06

Only Freshway! CJ프레시웨이만의 경쟁력

JV 모델 통해 영세 식당까지 겨냥

PB브랜드 매출 증가로 수익성 개선 이어질 전망

CJ그룹 내에서 누릴 건 다 누리자!

09

식자재 유통 시장 동향 및 전망

국내 식자재 유통 시장 2016년까지 연평균 5.7% 성장 예상

대기업 중심으로의 재편 및 선진화는 필연적

11

영업 실적 전망

2015년까지 매출액과 영업이익 연평균 15.1%, 37.3% 성장 예상

12

재무 분석

다소 높은 부채 비율, Capex 투자 및 순차입금 2016년부터 감소 전망

14

한국의 시스코(Sysco)를 꿈꾸다

15

부록: 요약 재무제표

…3

COMPANY REPORT CJ프레시웨이 2013년 4월 12일


CJ프레시웨이에 대해 투자의견 ‘매수’ 목표주가 47,000원으로 커버리지를 개시한다. 목표주가

는 2013년 예상 순이익에 과거 1년 평균 PER 30.9배를 적용하여 산정하였다. 2013년 매출액

과 EPS 성장률은 각각 16.1%와 76.7%가 예상된다. 2015년까지 연평균 EPS 성장률은

58.7%가 예상된다. 이러한 높은 성장이 2012년 이후 JV향 매출이 증가하며 받았던 프리미엄

을 적용 받을수 있는 근거이다. 또한 이는 동종 업체인 미국의 Sysco(시스코)가 M&A효과가

나타나면서 이익률이 상승한 시기(2000년~2001년)에 받았던 평균 PER 31.3배인 점을 감안

하면 합리적인 수준이다.

CJ프레시웨이 Valuation 2013년 비고 순이익(억원) 164 발행주식수 ㈜ 10,830,800 EPS (원) 1,518 Target PER (배) 30.9 과거 1년 평균 PER 주당가치(원) 46,919 목표주가(원) 47,000 자료: 신한금융투자 추정

CJ프레시웨이 주가 및 매출액 추이

자료: 회사 자료, 신한금융투자

CJ프레시웨이 PER Band

자료: Quantisies, 신한금융투자

CJ프레시웨이 PBR Band

자료: Quantisies, 신한금융투자

2015년까지 EPS 성장률 58.7% → 프리미엄 적용은 타당

…4


시장 대비 할증 받는 식자재 유통 업체, 이중에서 단연 돋보이는 성장성

2012년부터 국내 식자재 유통 업체들의 평균 수익률 30.1%로 KOSPI 수익률 6.8%를 크게

상회하였다. 이는 1)국내 식자재 유통 시장이 이들 대기업 중심으로 재편될 것이라는 기대감과

2)식자재 유통 업체들의 실적의 안정성과 성장성이 부각되었기 때문이다. 식자재 유통 업체들

평균 PER은 17.2배 수준으로 KOSPI PER 8.9배 대비해서 할증 거래되고 있다.

CJ프레시웨이는 향후에도 동종 업체 대비 프리미엄을 받을 전망이다. 이는 1)2015년까지 연평

균 매출액과 영업이익 성장률 각각 15.1%와 37.3%으로 동종 업체 평균 성장율 13.2%와

17.4%(컨센서스 대비)보다 높고, 2)B2C 시장과 위탁급식 시장에 비해 상대적으로 경쟁 강도

가 약한 B2B 시장을 선점하였으며, 3)중장기적으로 해외 시장 성과에 대한 기대감이 부각될 전

망이기 때문이다.

주요 식자재 유통 업체 주가 수익률 추이


주요 식자재 유통관련 업체 EPS Growth와 ROE


Peer Group Valuation 회사 2013F 2014F PER PBR EV/EBITDA ROE OPM NPM PER PBR EV/EBITDA ROE OPM NPM (X) (X) (X) (%) (%) (%) (X) (X) (X) (%) (%) (%)현대그린푸드 15.1 1.1 12.2 8.3 4.9 6.2 13.1 1.1 10.4 8.9 5.0 6.2신세계푸드 10.3 - - - 5.0 3.9 8.8 - - - 5.2 4.1CJ프레시웨이 26.1 2.5 12.2 10.6 1.6 0.8 17.5 2.1 9.4 13.1 1.9 1.0자료: Bloomberg, 신한금융투자

투자의견 ‘매수’, 식자재 유통 업체들 중 단연 돋보이는 성장성과 잠재력

(40)

(10)

20

50

80

01/12 03/12 05/12 07/12 09/12 11/12 01/13 03/13

CJ프레시웨이 현대그린푸드 신세계푸드 KOSPI(2012‐01‐01=0)

CJ프레시웨이

신세계푸드

현대그린푸드

대상

롯데삼강

0

20

40

60

80

0 5 10 15 20 25 30

(EPS Growth, %)

(PER, X)

…5


No.1 Freshway! 국내 B2B 식자재 유통 시장 1위 업체

국내 36.8조 시장, B2B 식자재 유통 1위 업체

식자재 유통 시장은 크게 외식 업체와 가공 식품 제조 업체 등을 고객사로 하는 B2B 시장과

대형 마트 및 백화점 등에 가정용 식자재를 공급하는 B2C 시장 두 부문으로 나눌 수 있다. 국

내 식자재 유통 시장 규모는 약 91조원에 달하며, 이중 B2B 시장은 36.8조원으로 40.4%의 비

중을 나타내고 있다. CJ프레시웨이는 B2B 시장 점유율 1.4%를 차지하고 있는 1위 업체이다.

가정용 식자재를 납품하는 B2C 시장은 현대그린푸드, 신세계푸드, 롯데삼강 등 유통 채널을 보

유한 대기업 계열사들의 경쟁이 치열하다. 하지만, B2B시장은 상위 5개사 점유율이 4% 수준으

로 미미하며, CJ프레시웨이 외에는 눈에 띄는 강자가 없는 상황이다.

CJ프레시웨이의 사업부는 크게 식자재 유통 사업부와 위탁급식 사업부(푸드 서비스) 둘로 나누

어 진다. 매출 비중은 9:1 수준이다. 식자재 유통 사업부는 1)식당, 단체급식 등에 식자재를 공

급하는 외식/급식 유통 부문과 2)’프레시원’이라는 JV(Joint Venture)채널에 제품을 공급하는

유통 선진화 부문, 3)식품 가공 업체에 원료를 공급하는 1차 도매 및 원료 부문으로 세분화 된

다. 이 세 부문의 매출 비중은 2012년 기준으로 각각 39.0%, 15.3%, 35.7% 이다. 가장 높은

성장률을 보이는 부문은 유통 선진화 부문(JV향 매출)이다. 작년 매출액 2,697억원으로 전년

대비 118.4%나 성장하였다. JV향 매출 증가와 식품 업체 원료 공급 사업부의 성장으로 향후

식자재 유통 사업부의 매출 비중이 점차 증가할 전망이다.

식자재 유통 시장 구조

국 내 생 산 자(농 ,축 ,수 산 물 )

해 외 업 체

생 산 자 단 체O r

산 지 수 집 상

도 매 시 장

식 자 재 유 통업 체

상 사O r

국 내 지 사

백 화 점슈 퍼CV S

할 인 점 등

식 자 재 유 통업 체

가 공 식 품업 체

단 체 급 식

외 식 업 체

시 장 규 모(원 )

진 출 업 체B 2C

B 2B

5 5 조

1 4 .4 조

3 6 .8 조

6 .7 조

현 대 그 린 푸 드신 세 계 푸 드롯 데 삼 강 등

CJ프 레 시 웨 이대 상

롯 데 삼 강현 대 그 린 푸 드 등

자료: 신한금융투자

사업 부문별 매출 비중 (2012년)


제품별 매출 비중 (2012년)


아직 대기업이 선점하지 않은 B2B 식자재 유통 시장 1위

식자재 유통 사업부 4년 연평균 매출 증가율 33.4%

…6


Only Freshway! CJ프레시웨이만의 경쟁력

1) JV 모델 통해 비기업형 식당까지 겨냥

식자재 유통 사업은 결국 생산자와 고객을 연결하는 ‘Network business’ 다. CJ프레시웨이와

같은 대기업은 브랜드 파워와 영업력으로 기업형 식당이나 프랜차이즈 고객은 비교적 쉽게 확

보가 가능하다. 하지만, 문제는 전국의 16만개 이상으로 추산되는 중소형 비기업형 식당이다.

이러한 식당들은 ‘인맥’을 중요시하여 기존 소상인과의 거래를 지속하려는 경향이 강하다. 또한,

기업형 식당에 비해 맛과 품질보다는 가격을 중시하는 경우가 많다. 따라서 CJ프레시웨이와 같

은 기업형 식자재 업체들이 신규 고객을 확보하기에 어려움이 있었다. 국내 식자재 유통 시장이

아직도 2,000여개의 영세 업체들이 점유율 90% 이상을 차지하고 있는 이유이기도 하다.

CJ프레시웨이는 이러한 한계점을 극복하기 위해 JV(Joint Venture)사업 모델을 통해 비기업

형 영세 식당으로까지 고객층을 확장해 나가고 있다. JV모델은 특정 지역의 중소형 중간상인들

이 출자해 일정 거점에 JV(회사명 ‘프레시원’)를 설립하는 방식이다. 중소형 중간상인이 프레시

원에 참여하면서 기존 중간상인들과 거래하던 소상인들이 프레시원으로부터 물건을 공급받게

된다. 이렇게 영세 업체들로까지 고객층을 확장시켜 나가는 구조이다. 프레시원은 약 60여개

이상의 중간상인이 출자해 9개가 설립되었으며, 올해 인천에 하나가 추가되었고, 수도권 지역

에 한 개가 추가될 예정이다.

2009년 본격적으로 시작한 JV사업은 3년동안 매출액이 연평균 157.5% 성장하며 핵심 성장

동력으로 자리잡았다. 2012년 JV향 매출액은 2,697억원으로 전체 매출 대비 비중은 15.3%를

차지하였다. JV모델은 올해 거점 확보 투자를 마치고 본격적인 이익 회수기에 접어들 전망이다.

2015년까지 JV향 매출은 연평균 42.4% 성장해 매출액 `7,791억원, 비중은 29.1%까지 올라

설 전망이다.

‘프레시원’ 모델 개요

CJ프 레 시 웨 이프 레 시 원

(JV )

공 급

각 지 역 의중 간 상 인 들 출 자

각 지 역 의중 간 상 인 들 출 자

공 급소 도 매 상

(기 존 중 간 상 과거 래 하 던 상 인 들 )

영 세 외 식 업 체산 지

Barga in ing Pow er


‘프레시원’ 거점 및 추가 진출 예상 지역

일산

안양

대전

광주

대구

인천수도권(예정)

부산

남양주

용인


‘프레시원’ 向 매출액 추이 및 전망


중간 상인 출자로 JV설립 → 소상인들 JV로부터 물건 공급 받아 → 영세 식당에 공급

2015년까지 JV향 매출 연평균 42.4% 성장 예상

…7


2) PB브랜드 매출 증가로 수익성 개선 기대

국내 식자재 유통 업체들의 PB(Private Brand)는 리테일 시장의 PB브랜드에 비해서 아직 생

소하다. 하지만, 미국에서는 1위 식자재 유통 업체인 시스코의 매출의 60%를 PB브랜드가 차지

하고 있을 정도로 일반화 되어 있다. PB브랜드의 장점은 1)가공식품의 경우 중소 업체로부터

양질의 상품을 저렴하게 공급 받아 판매할 수 있고, 2)1차 상품은 유통 단계 축소 효과가 있으

며, 3)고객의 성향에 맞춘 차별화된 제품이 많아 ‘충성고객’을 확보할 수 있고, 4)다양한 산지의

제품을 하나의 브랜드로 묶어 제품의 안전성에 대한 신뢰도를 향상시킬 수 있다는 점에서 긍정

적이다. 현재 국내 식자재 유통 업체들 중에서는 대표적으로 아워홈이 ‘손수’, 삼성에버랜드가

‘웰스토리’, 동원F&B가 ‘조이블’이라는 브랜드를 통해 자체적인 PB 제품들을 선보이고 있다.

CJ프레시웨이는 가공식품은 ‘이츠웰’, 1차 상품은 ‘프레시웨이’라는 PB브랜드의 제품을 판매하고

있다. 2012년 기준 PB상품의 매출 비중은 8% 수준으로 크지 않다. 하지만, PB매출액은 1)CJ

프레시웨이의 PB상품 비중이 높은(약 10% 수준) JV향 매출 증가, 2)PB브랜드 SKU(Stock

Keeping Unit, 재고보관단위)의 지속적인 확대, 3)브랜드 인지도 및 신뢰도 상승으로 높은 성

장세를 이어갈 전망이다. CJ프레시웨이는 2017년까지 PB매출을 20%까지 올릴 계획이다. 시

스코가 PB브랜드의 매출 증가로 영업이익률이 기존 3%대에서 5%까지 상승하였듯, CJ프레시

웨이도 향후 PB매출 증가를 통한 점진적인 수익성 개선이 기대된다.

주요 유통 회사의 PB매출 비중


’이츠웰’ 제품


‘프레시웨이’ 제품


PB상품 통한 차별화된 제품 공급 및 유통 효율화

0

15

30

45

60

시스코 이마트 CJ오쇼핑 GS리테일 CJ프레시웨이

(%)

…8


3) CJ그룹 내에서 누릴 건 다 누리자!

CJ프레시웨이는 그룹사 내에서 전후방 계열사의 인프라를 활용해 시너지를 누리기에 유리한 위

치에 있다. ‘제조’를 담당하는 ‘CJ제일제당’과 외식 사업을 하고 있는 ‘CJ푸드빌’ 사이를 연결하고

있기 때문이다. 특히 CJ제일제당은 CJ프레시웨이로부터 원료를 공급받는 ‘고객’이자 제품을 공

급하는 ‘공급자’의 역할 두가지를 수행한다. 2012년 CJ제일제당으로의 매출액은 약 1,000억원

수준이다. CJ제일제당의 가공식품 매출액은 2015년까지 연평균 12.3%의 성장할 전망이다. 따

라서, CJ제일제당의 가공식품 원료 매출액은 향후에도 안정적인 수입원이 될 전망이다.

가장 기대되는 시너지는 CJ푸드빌 향 매출이다. CJ푸드빌은 빕스, 뚜레쥬르 등으로 잘 알려진

전국에 약 1,700개 매장을 보유한 국내 최대 외식 업체이다. 2012년 기준 CJ푸드빌로의 매출

액은 약 2,000억원 수준으로 전체 원료 사업부 매출액의 약 30%를 차지하고 있다.

주목할 만한 점은 CJ푸드빌의 공격적인 해외 진출이다. CJ푸드빌은 뚜레쥬르, 비비고, 빕스 등

을 통해 베트남, 중국, 미국 등 10여개국에 진출하였다. CJ푸드빌의 해외 매장 수는 현재 133

개로 2017년까지 4,700개로 확장할 계획이다. CJ프레시웨이는 향후 CJ푸드빌의 해외 지점에

식자재를 공급할 예정이다. CJ프레시웨이는 현재 중국에 법인을 설립하였으며, 올해 아시아 지

역에 추가적인 법인 설립을 계획하고 있다. 그룹사의 해외 진출을 발판으로 향후에는 로컬 업체

들까지 매출처를 확대시켜 나간다는 전략이다.

CJ그룹과의 시너지

원료 공급약 1,000억원

제품 공급

원료 공급약 2,000억원


CJ제일제당 가공식품 매출액 추이 및 전망


CJ푸드빌 해외 매장 수 현황


‘제조’ CJ제일제당, ‘외식사업’ CJ푸드빌 → 계열사의 전후방 인프라

활용 가능

CJ푸드빌 해외 사업 확장의 최대 수혜

…9


식자재 유통 시장 동향 및 전망

국내 식자재 유통 시장 2016년까지 연평균 5.7% 성장 예상

국내 B2B 식자재 유통 시장은 2016년 69조 9,328억원으로 향후 3년간 연평균 5.7% 성장할

전망이다. 국내 외식 산업이 성숙기에 접어들어 과거와 같은 높은 성장은 기대하기 힘든 상황이

다. 또한, 식자재 유통 시장은 경기 하락 시에는 외식비 지출이 줄어 개별 식당의 휴/폐업이 증

가해 경기 변동에 민감한 산업이기도 하다. 2009년도와 2012년도 성장률이 각각 1.3%, 5.4%

로 떨어진 것도 이러한 경기 악화의 영향이 컸다.

하지만, 식자재 유통 시장은 1)여성 경제활동 인구수 증가, 2)1인 가구수 증가, 3)고령화 심화

등 인구 구조적 변화와 1)편의식 선호 현상, 2)소량 구매 일반화 등 소비 트렌드의 변화로 견조

한 성장을 이어갈 전망이다. 소비자 가구당 식품 소비 지출에서 외식이 차지하는 비중은 1982

년 6.0%에서 2006년 46.3%로 7배 이상 급격하게 증가하였다. 가공식품에 대한 소비 비중도

15% 내외를 유지하고 있다. 식품 소비 패턴의 변화로 직접 조리를 하는 대신 가공식품 혹은 외

식을 통한 식품 소비가 증가하면서 가공식품 제조 업체나 외식 업체에 식자재를 공급하는 식자

재 유통 시장의 성장 또한 필연적일 전망이다.

국내 식자재 유통 시장 규모 추이 및 전망


여성 경제활동 인구 수 추이

자료: 통계청, 신한금융투자

가구당 식료품비 및 외식비 지출액 추이


1인 가구 수 추이 및 전망


인구 구조 변화 및 소비 트렌드 변화로 견조한 성장 예상

…10


대기업 중심으로 재편 및 선진화는 필연적

국내 식자재 유통 시장이 B2C 포함 100조에 육박하는 거대한 시장임에도 불구하고, 아직 유통

단계의 복잡성과 영세성 등 여러 가지 문제를 가지고 있다. 이에 따라 CJ프레시웨이와 같은 기

업형 업체들을 필두로 유통 구조의 현대화 및 선진화가 빠르게 진행될 전망이다.

식자재 유통 선진화를 이끄는 가장 큰 동인은 바로 정부 정책이다. 새정부 들어 더욱 강조되고

있는 1)원산지 표시제 의무화 등 위생관리에 대한 법/제도적 강화, 2)거래의 투명성 및 세무 감

독 강화, 3)유통 비용 축소를 위한 산지 유통 채널 확대 등의 요인으로 식자재 유통 시장의 현

대화 및 선진화가 빠르게 진행되고 있다. 이에 따라 앞선 위생관리 시스템과 산지와 소비자를

직접 연결시켜 주는 효율적인 유통 단계를 가진 기업형 식자재 유통 업체들의 점유율이 크게

늘어날 전망이다.

또한, 1)제품 가격보다는 품질과 안전성을 중시하는 프랜차이즈 및 기업형 외식업체 수 증가,

2)기업형 식자재 유통 업체가 원재료를 소싱하기에 용이한 수입 원재료 비중 증가 등의 요인도

기업형 식자재 유통 업체들의 성장을 이끌 전망이다. 현재 식자재 유통 시장 내에서 기업형 업

체들 20여개가 차지하는 비중이 9% 수준으로 미미해 향후 시장 내에서 점유율을 확장시켜 나

갈 여지가 충분하다.

외식업소 식자재 매입 거래처 변화


원재료 시장 수입 원재료 비중 추이


식자재 유통 시장 기업화의 선봉장

기업형 식자재 유통업체 비중


100석 이상 외식업체 수 추이


…11


영업 실적 전망

2015년까지 매출액 연평균 15.1%, 영업이익 37.3% 성장 예상

2013년 매출액과 영업이익은 각각 전년 대비 16.1%, 48.1% 성장한 2조 435억원과 337억원

으로 전망한다. 성장의 주요 요인은 `1)JV모델 거점 확장 및 안정화에 따른 높은 성장, 2)내수

소비 개선에 따른 국내 외식 시장 사업부의 점진적 회복세, 3)전체 매출의 10%정도를 차지하

고 있는 위탁 급식 사업의 견조한 성장 등이다. 특히 높은 성장을 보일 중소제휴 사업부(JV향

매출)의 매출액은 전년 대비 55.4% 성장하며 매출 대비 비중은 20.5%까지 증가할 전망이다.

장기적으로는 미국, 중국, 베트남 등 해외 시장에서의 성과 가시화가 기대된다. CJ프레시웨이는

작년 중국 법인 설립을 통해 해외 시장에 첫 발을 내딛었으며 해외 매출액 약 100억원을 달성

하였다. 향후에도 1)국내와 유사한 JV 모델 통한 거점 확보, 2)CJ푸드빌의 공격적인 해외 진출

로 든든한 Captive 마켓 확보 등의 전략으로 해외 진출을 가속화 할 계획이다, 2015년 매출액

과 영업이익은 각각 연평균 15.1%, 37.3% 성장한 2조 6,804억원과 589억원으로 전망한다.

매출액 및 영업이익률 추이


CJ프레시웨이 실적 요약 (억원, %) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F 1Q14F 2Q14F 3Q14F 4Q14F 2012 2013F 2014F매출액 (억원) 4,210 4,287 4,480 4,620 4,736 4,828 5,300 5,572 5,628 5,732 5,940 6,275 17,598 20,435 23,575 식자재유통합 3,810 3,847 4,034 4,159 4,276 4,325 4,790 5,044 5,102 5,159 5,359 5,675 15,851 18,434 21,294

외식/급식유통 1,642 1,793 1,727 1,710 1,675 1,832 1,770 1,778 1,775 1,924 1,830 1,839 6,871 7,055 7,368 중소제휴(JV) 531 599 688 879 751 881 1,122 1,437 1,209 1,366 1,440 1,843 2,697 4,190 7,368 1차도매 및 원료 1,637 1,456 1,620 1,570 1,850 1,612 1,898 1,828 2,117 1,869 2,089 1,993 6,282 7,189 8,068

단체급식 400 440 446 461 460 503 510 528 527 573 581 600 1,747 2,001 2,280 매출액증감률(YoY,%) 16.3 26.9 16.1 8.6 12.5 12.6 18.3 20.6 18.8 18.7 12.1 12.6 16.4 16.1 15.4 식자재유통 합 15.9 27.6 16.4 8.2 12.2 12.4 18.7 21.3 19.3 19.3 11.9 12.5 16.4 16.3 15.5

외식/급식유통 2.1 2.4 3.1 (3.7) 2.0 2.2 2.5 4.0 6.0 5.0 3.4 3.4 0.9 2.7 4.4 중소제휴(JV) 186.8 170.2 98.5 82.6 41.5 47.0 63.0 63.5 61.0 55.0 28.4 28.3 118.4 55.4 39.8 1차도매 및 원료 9.6 39.4 12.1 (0.9) 13.0 10.8 17.2 16.4 14.5 16.0 10.0 9.0 12.8 14.4 12.2

단체급식 19.8 21.1 13.5 11.5 15.0 14.3 14.5 14.4 14.4 14.0 13.8 13.6 16.2 14.5 13.9 영업이익 (억원) 39.5 83.4 41.3 63.4 61.2 88.3 90.5 97.0 90.2 110.7 112.5 138.7 227.5 337.0 452.0 영업이익률 (%) 0.9 1.9 0.9 1.4 1.3 1.8 1.7 1.7 1.6 1.9 1.9 2.2 1.3 1.6 1.9 영업이익증감률(%,YoY) (0.4) 14.3 (28.4) (7.5) 55.0 5.9 119.1 53.0 47.4 25.3 24.3 43.0 (4.7) 48.1 34.1 자료: 회사 자료, 신한금융투자

식자재 유통 사업부 고성장으로 2013년 매출액 2조 435억원

(+16.1%, YoY), 영업이익 337억

원(+48.1%, YoY) 전망

1

1.5

2

2.5

0

10,000

20,000

30,000

2009 2010 2011 2012 2013F 2014F 2015F

매출액(좌축) 영업이익률(우축)

(%)

…12


재무 분석

다소 높은 부채 비율, Capex 투자 및 순차입금 2016년부터 감소 전망

부채비율은 2012년 말 기준 343.6%로 높은 편이다. 2014년까지는 JV설립 관련 투자(올해

300억 추가)와 해외 진출 관련 투자로 비용 지출이 많다. JV 한 개가 설립될 때 보통

250~300억 정도의 비용이 소요된다. 국내 대규모 투자는 2014년 마무리될 예정이며, 앞으로

의 투자는 해외를 중심으로 이루어질 전망이다. 2017년까지 총 투자 금액은 약 2,800억원으로

이 중 유통 선진화(JV모델)와 해외 사업에 대한 투자가 각각 1,000억원, 1,200억원 수준으로

예상된다.

향후 투자에 필요한 자금은 매출채권 등 자산 유동화, 무역금융 등을 통해 조달할 계획이다. 대

규모 규모의 투자가 일단락되는 2016년부터 차입금은 감소할 전망이다. 2015년 연간 Capex

투자는 600억원이 예상되며, 부채비율은 286.2%까지 하락할 전망이다.

부채 및 부채비율 추이 및 전망


Capex 비용 추이 및 전망


대규모 투자 일단락 되는 15년 이후부터 재무구조 개선 전망

250

300

350

400

200

300

400

500

600

700

2011 2012 2013F 2014F 2015F

부채(좌축) 부채비율(우축)

(십억원) (%)

…13


한국의 시스코(Sysco)를 꿈꾸다

미국 시장 점유율 15%, 세계 1위 식자재 유통 업체 시스코(Sysco)

시스코(Sysco)는 현재 미국 시장 점유율 15%로 1위를 차지하고 있는 미국 최대이자 세계 최

대 식자재 유통 업체이다. 1969년 설립되어 현재 420,000개의 거래처와 400,000개의

SKU(Stock Keeping Unit)을 보유하고 있으며, 미국과 캐나다 지역에 177개의 영업기지를 가

지고 있다.

지난 20년동안 시스코의 매출액과 영업이익은 각각 8.1%, `13.9% 성장하였다. 설립 후 15여

년 동안 내부 시스템과 역량을 업그레이드 하고(준비기), 이후 영향력 있는 지역 유통 업체와의

M&A를 통해 점진적인 성장을 하였다. 80년대 중반부터 90년대 중반까지는 전략적 M&A와

다양한 상품 개발을 통해 1차 도약을 하였다. 시스코는 1970년 상장 이후 70번 이상의 M&A

를 하였다. 이 후 90년대 후반부터는 규모의 경제 효과를 실현하여 높은 성장세를 보이고 있다.

영업이익률도 2000년 이후로 4% 이상을 유지하고 있다.

시스코의 성장 전략은 1)각 지역의 강력한 식자재 유통업체의 인수 혹은 제휴, 2)PB브랜드 매

출 확대, 3)1차 상품에 대한 역량 강화 4)단순한 식품 유통회사로의 틀을 벗어나, 서비스 회사

로 체계를 갖추어 종합 컨설팅 서비스까지 제공하는 것으로 요약해 볼 수 있다. 이는 CJ프레시

웨이가 진행 중인 전략과 유사하다. 시스코와 비교해 봤을 때 CJ프레시웨이는 현재 시스코의

2000년대 초반에 M&A효과가 본격화되던 단계를 거치고 있다고 판단된다.

북미 식자재 유통 시장 규모는 약 220조원으로 추산되며, 이 중 10개의 대기업이 35%를 차지

하고 있다. 국내보다는 기업화, 선진화가 이루어진 것이다. 국내 시장도 결국에는 CJ프레시웨이

와 같은 앞서가는 기업형 식자재 유통 업체들을 중심으로 산업이 재편될 전망이다.

시스코의 성장 추이


2

3

4

5

6

0

15,000

30,000

45,000

1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011

매출액(좌축)

영업이익률(우축)

(백만달러) (%)

M&A효과

본격화

…14


제품군 별 매출 비중

자료: Thomson, 신한금융투자

북미 기업형 식자재 유통 업체 MS

자료: Thomson, 신한금융투자

…15


부록 : 요약 재무제표

재무상태표 12월 결산 (십억원) 2011 2012 2013F 2014F 2015F자산총계 404.4 615.2 786.3 872.4 922.8유동자산 248.9 322.7 428.8 455.1 467.0

현금및현금성자산 2.9 3.6 67.9 48.1 11.3매출채권 132.1 157.9 173.7 191.0 210.1재고자산 92.0 142.5 165.5 190.9 217.0

비유동자산 155.5 292.4 357.6 417.3 455.8유형자산 55.3 69.4 132.8 190.6 227.2무형자산 5.5 5.4 5.4 5.4 5.4투자자산 37.5 54.7 56.5 58.4 60.4

기타금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0부채총계 302.8 476.5 615.0 668.6 683.8유동부채 267.7 413.8 530.2 581.5 594.4

단기차입금 14.4 105.9 135.9 135.9 135.9매입채무 178.6 214.1 248.7 286.8 326.1유동성장기부채 20.0 20.0 60.0 60.0 20.0

비유동부채 35.2 62.7 84.8 87.1 89.5사채 20.0 49.9 59.9 59.9 59.9장기차입금(장기금융부채 포함) 10.0 0.0 10.0 10.0 10.0

기타금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0자본총계 101.6 138.7 171.4 203.8 238.9

자본금 10.8 10.8 10.8 10.8 10.8자본잉여금 52.0 61.8 80.2 90.2 90.2기타자본 (6.5) 0.1 0.1 0.1 0.1기타포괄이익누계액 0.0 15.0 15.0 15.0 15.0이익잉여금 45.3 50.9 65.2 87.7 122.8

지배주주지분 101.6 138.7 171.4 203.8 238.9비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0*총차입금 64.4 177.6 267.9 268.3 228.6*순차입금(순현금) 55.8 160.3 184.2 201.9 196.6

현금흐름표 12월 결산 (십억원) 2011 2012 2013F 2014F 2015F영업활동으로인한현금흐름 46.9 (3.7) 54.8 70.4 80.4

당기순이익 15.1 9.3 16.5 24.6 37.3유형자산상각비 6.3 7.7 16.6 22.2 23.5무형자산상각비 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0외화환산손실(이익) (0.0) (1.7) 0.0 0.0 0.0자산처분손실(이익) 0.0 0.0 (0.0) (0.0) (0.0)지분법, 종속, 관계기업손실(이익) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0운전자본변동 16.5 (35.1) 8.6 9.6 8.7(법인세납부) (0.0) (1.6) (5.3) (7.8) (11.9)기타 9.0 17.7 18.4 21.8 22.8

투자활동으로인한현금흐름 (58.0) (120.4) (81.1) (81.6) (61.5)유형자산의증가(CAPEX) (15.8) (14.9) (80.0) (80.0) (60.0)유형자산의감소 1.7 0.9 0.0 0.0 0.0무형자산의감소(증가) (0.5) (0.3) 0.0 0.0 0.0투자자산의감소(증가) (4.5) (12.8) (1.7) (1.9) (2.0)기타 (38.9) (93.3) 0.6 0.3 0.5

FCF 31.5 (1.9) (31.3) (16.2) 14.5재무활동으로인한현금흐름 11.7 124.8 90.5 (8.6) (55.8)

차입금의 증가(감소) 14.9 113.0 90.3 0.3 (39.6)자기주식의처분(취득) 0.0 18.9 0.0 0.0 0.0배당금 (1.0) (2.0) (2.2) (2.2) (2.2)기타 (2.2) (5.1) 2.4 (6.7) (14.0)

기타현금흐름 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0연결범위변동으로인한현금의증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0환율변동효과 0.0 (0.0) 0.0 0.0 0.0현금의증가(감소) 0.6 0.7 64.2 (19.8) (36.9)

기초현금 2.3 2.9 3.6 67.9 48.1기말현금 2.9 3.6 67.9 48.1 11.3

자료: 회사 자료, 신한금융투자 추정

포괄손익계산서 12월 결산 (십억원) 2011 2012 2013F 2014F 2015F매출액 1,511.6 1,759.8 2,043.5 2,357.5 2,680.4

증가율 (%) 60.1 16.4 16.1 15.4 13.7매출원가 1,388.2 1,628.8 1,889.7 2,176.5 2,471.3매출총이익 123.4 131.0 153.8 180.9 209.1

매출총이익률 (%) 8.2 7.4 7.5 7.7 7.8판매관리비 99.5 108.2 120.1 135.7 150.2영업이익 23.9 22.7 33.7 45.2 58.9

증가율 (%) 166.9 (4.7) 48.1 34.1 30.4영업이익률 (%) 1.6 1.3 1.6 1.9 2.2

영업외손익 (3.5) (10.7) (12.0) (12.8) (9.8)금융손익 (1.8) (8.9) (10.0) (10.8) (7.8)기타영업외손익 (1.7) (1.8) (2.0) (2.0) (2.0)종속 및 관계기업관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

세전계속사업이익 20.4 12.0 21.7 32.5 49.2법인세비용 5.3 2.7 5.3 7.8 11.9계속사업이익 15.1 9.3 16.5 24.6 37.3중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

당기순이익 15.1 9.3 16.5 24.6 37.3증가율 (%) 67.6 (38.2) 77.2 49.2 51.5순이익률 (%) 1.0 0.5 0.8 1.0 1.4(지배주주)당기순이익 15.1 9.3 16.5 24.6 37.3(비지배주주)당기순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

총포괄이익 13.4 22.7 16.5 24.6 37.3(지배주주)총포괄이익 13.4 22.7 16.5 24.6 37.3(비지배주주)총포괄이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

EBITDA 30.2 30.4 50.3 67.4 82.4증가율 (%) 108.9 0.9 65.2 34.0 22.3EBITDA 이익률 (%) 2.0 1.7 2.5 2.9 3.1

주: 영업이익은 2012년 개정 K-IFRS 기준(매출총이익-판매관리비)

주요 투자지표 12월 결산 2011 2012 2013F 2014F 2015F

EPS (당기순이익, 원) 1,398 861 1,523 2,272 3,442EPS (지배순이익, 원) 1,398 861 1,523 2,272 3,442BPS (자본총계, 원) 9,404 12,803 15,821 18,816 22,059BPS (지배지분, 원) 9,404 12,803 15,821 18,816 22,059DPS (원) 200 200 200 200 200PER (당기순이익, 배) 17.9 42.6 26.1 17.5 11.6PER (지배순이익, 배) 17.9 42.6 26.1 17.5 11.6PBR (자본총계, 배) 2.7 2.9 2.5 2.1 1.8PBR (지배지분, 배) 2.7 2.9 2.5 2.1 1.8EV/EBITDA (배) 10.8 18.3 12.2 9.4 7.6EV/EBIT (배) 13.6 24.5 18.3 14.0 10.7배당수익률 (%) 0.8 0.5 0.5 0.5 0.5

수익성 EBITTDA 이익률 (%) 2.0 1.7 2.5 2.9 3.1영업이익률 (%) 1.6 1.3 1.6 1.9 2.2순이익률 (%) 1.0 0.5 0.8 1.0 1.4ROA (%) 4.2 1.8 2.4 3.0 4.2ROE (지배순이익, %) 15.7 7.7 10.6 13.1 16.8ROIC (%) 21.9 27.2 21.1 19.6 20.8

안정성 부채비율 (%) 298.2 343.6 358.9 328.1 286.2순차입금비율 (%) 55.0 115.6 107.5 99.1 82.3현금비율 (%) 1.1 0.9 12.8 8.3 1.9이자보상배율 (배) 12.7 5.5 9.7 3.3 2.1

활동성 순운전자본회전율 (회) 80.4 132.3 126.1 254.2 1,088.3재고자산회수기간 (일) 17.7 24.3 27.5 27.6 27.8매출채권회수기간 (일) 30.7 30.1 29.6 28.2 27.3

…16


CJ프레시웨이 (051500)

... 주가차트

... 투자의견 및 목표주가 추이

0 20 40 60 80 100 120

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

04/12 07/12 10/12 01/13 04/13

CJ프레시웨이 주가 (좌축)

KOSDAQ지수대비상대지수(우축)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

04/11 10/11 04/12 10/12 04/13

목표주가 (좌축)

CJ프레시웨이 주가 (좌축)

투자판단 (우축)

(원)매수

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서울지역 강남 02) 538-0707 노원역 02) 937-0707 명동 02) 752-6655 신당 02) 2254-4090 잠실신천역 02) 423-6868 강남중앙 02) 6354-5300 논현 02) 518-2222 목동 02) 2653-0844 압구정 02) 511-0005 중부 02) 2270-6500 관악 02) 887-0809 답십리 02) 2217-2114 반포 02) 533-1851 여의도 02) 3775-4270 창동 02) 995-0123 광교 02) 739-7155 성수동영업소 02) 466-4228 보라매 02) 820-2000 동부이촌동영업소 02) 798-4805 강북영업소 02) 906-0192 광화문 02) 732-0770 대치센트레빌 02) 554-2878 삼성역 02) 563-3770 연희동 02) 3142-6363

종로영업소 02) 722-4388 도곡 02) 2057-0707 삼풍 02) 3477-4567 영등포 02) 2677-7711 구로 02) 857-8600 양재동영업소 02) 3463-1842 남부터미널영업소 02) 522-7861 영업부 02) 3772-1200

중앙유통단지영업소 02) 2101-3621 동대문 02) 2232-7100 서교동 02) 335-6600 서여의도영업소 02) 784-0977~9 남대문 02) 757-0707 마포 02) 718-0900 송파 02) 449-0808 올림픽 02) 448-0707 인천ᆞ경기지역 계양 032) 553-2772 분당 031) 712-0109 안산 031) 485-4481 의정부 031) 848-9100 죽전 031) 898-0011 구월동 032) 464-0707 산본 031) 392-1141 야탑역 031) 622-1400 일산 031) 907-3100 평택 031) 657-9010 동두천 031) 862-1851 수원 031) 246-0606 연수 032) 819-0110 정자동 031) 715-8600 평촌 031) 381-8686 부산ᆞ경남지역 금정 051) 516-8222 마산 055) 297-2277 부산 051) 243-0707 울산 052) 273-8700 창원 055) 285-5500 동래 051) 505-6400 밀양 055) 355-7707 서면 051) 818-0100 울산남 052) 257-0777 대구ᆞ경북지역 구미 054) 451-0707 대구동 053) 944-0707 시지 053) 793-8282 안동 054) 855-0606 포항 054) 252-0370 대구 053) 423-7700 대구서 053) 642-0606

대전ᆞ충북지역 대전둔산 042) 484-9090 유성 042) 823-8577 청주 043) 296-5600 청주지웰시티 043) 232-1088 광주ᆞ전라남북지역 광주 062) 232-0707 광양 061) 791-8020 전주 063) 286-9911 정읍 063) 531-0606 수완 062) 956-0707 군산 063) 442-9171 여수 061) 682-5262 강원지역 제주지역 강릉 033) 642-1777 서귀포 064) 732-3377 제주 064) 743-9011 PWM센터 강남 02) 508-2210 반포 02) 3478-2400 압구정 02) 541-5566 여의도 02) 782-8331 부산 051) 819-9011 도곡 02) 554-6556 서울파이낸스 02) 778-9600 압구정중앙 02) 547-0202 태평로 02) 317-9100 Privilege강남 02) 559-3399 목동 02) 2649-0101 스타 02) 875-1851 잠실 02) 2143-0800 해운대 051) 701-2200 Privilege서울 02) 6050-8100 해외현지법인 뉴욕 (1-212) 397-4000 홍콩 852) 3713-5333 상해 (86-21) 6888-9135/6

투자등급 (2011년 7월 25일부터 적용) : 매수 ; 15% 이상, Trading BUY ; 0~15%, 중립 ; -15~0%, 축소 ; -15% 이하

이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다 (작성자: 조현아). 자료 제공일 현재 당사는 상기 회사

가 발행한 주식을 1% 이상 보유하고 있지 않으며, 지난 1년간 상기 회사의 유가증권(DR, CB, IPO 등) 발행과 관련하여 대표 주간사로 참여한 적이 없습니다. 자료 제공일 현재 조사분

석 담당자는 상기회사가 발행한 주식 및 주식관련사채에 대하여 규정상 고지하여야 할 재산적 이해관계가 없으며, 추천의견을 제시함에 있어 어떠한 금전적 보상과도 연계되어 있지 않습니다. 당자료는 상기 회사 및 상기회사의 유가증권에 대한 조사분석담당자의 의견을 정확히 반영하고 있으나 이는 자료제공일 현재 시점에서의 의견 및 추정치로서 실적치와 오차가 발생할 수 있으며, 투자를 유도할 목적이 아니라 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 하고 있습니다. 따라서 종목의 선택이나 투자의 최종결정은 투자자 자신의 판단

으로 하시기 바랍니다. 본 조사분석자료는 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로 어떠한 경우에도 당사의 허락없이 복사, 대여, 재배포될 수 없습니다.

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