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FLASH RESULTATS S1-2012 EQUITY RESEARCH

Flash Résultats 2013 (juin 2014)

Division Analyses et Recherches

LYDEC : Une marge brute en appréciation

En MDhs 2013 2014P Var 2015P Var

Chiffre d'affaires 6 352,5 6 745,2 6,2% 7 047,3 4,5%

EBITDA 1 241,0 1 352,4 9,0% 1 370,7 1,4%

EBIT 465,6 477,1 2,5% 489,2 2,5%

Résultat Net 295,8 272,2 -8,0% 279,9 2,8%

PER 9,9x 10,7x +0,8 pt 10,4x -0,3 pt

P/B 1,7x 1,7x 0,0 pt 1,6x -0,1 pt

D/Y 6,7% 6,8% +0,1 pt 6,8% 0,0pt

Indicateurs boursiers

23/06/2014

Code Bloomberg LYD : MC

Code Reuters LYD.CS

Cours (En Dhs) 365,00

Plus haut (En Dhs) 402,50

Plus bas (En Dhs) 318,00

Nombre d'actions 8 000 000

Cap Boursière (en MDhs) 2 920 ,00

Flottant (En nombre d'actions 15%) 1 200 000

Poids dans l'indice 0,44%

Volume moyen quotidien YTD (En MDhs) 0,2

Performance YTD +10,6%

Indicateurs financiers clés (comptes sociaux)

En MDhs 2012 2013 Var

Chiffre d'affaires 6 028,7 6 352,5 5,4%

EBITDA 1 151,5 1 241,0 7,8%

Marge EBITDA 19,1% 19,5% +0,4 pt

EBIT 461,5 465,6 0,9%

Marge EBIT 7,7% 7,3% -0,4 pt

Résultat Net 274,3 295,8 7,9%

ROE* 18,1% 18,3% +0,2 pt

ROA** 2,0% 1,9% -0,1 pt

Dette nette 1 073,9 912,4 -15,0%

Gearing 68,9% 54,5% -14,4 pts

Notre analyse de la société LYDEC intègre les éléments suivants :

Une amélioration du CA tirée principalement par la progression du segment fluides;

Une évolution de l’EBITDA soutenue par la progression de la marge de distribution et de la maîtrise des charges d’exploitation ;

Un affermissement du RN, sous l’effet d’un résultat non courant lié à la compensa tion des revalorisations salariales ;

Aggravation du FR due à l’évolution de l’actif immobilisé (les investissements enga-gés par LYDEC) ;

Une hausse des prix du producteur, sans impact sur la marge de distribution ;

Une évaluation par la méthode des DCF ayant abouti à un cours cible de 424 Dhs, d’où une décote de 16% par rapport à son cours au 23/06/2014 et notre recommandation d’acheter le titre .

Idées clés

Cours cible : 424 Dhs

Recommandation : Acheter

Fatima BENMLIH Mail : [email protected]

Nasreddine LAZRAK Mail : [email protected]

ANALYSTES

* ROE : RN sur Moyenne des fonds propres ** ROA : RN sur moyenne du total actif

Cours cible et recommandation Business Plan (Comptes sociaux)

SERVICES AUX COLLECTIVITES LOCALES

Force relative (LYD Vs MASI)

90

95

100

105

110

115

120

125

déc.-13 janv.-14 févr.-14 mars-14 avr.-14 mai-14

LYD MASI

LYD : +10,6%

MASI : +1,7%

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Analyse des résultats :

Au terme de l’exercice 2013, le concessionnaire délégué affiche des agrégats financiers satisfaisants. Ainsi,

l’activité de la société a été marquée par :

La signature de deux conventions, la 1ère avec Midparc et l’autre pour le raccordement du projet Casa

Nearshore ;

La mise en service de la station d’épuration des eaux usées de Médiouna en avril 2013 ;

La finalisation en septembre 2013 des travaux d’assainissement liquide de la zone côtière de la

Commune de Dar Bouazza ;

Et, la poursuite des travaux de l’intercepteur Est de Casablanca permettant la dépollution des eaux

usées de cette zone .

Sur le plan des indicateurs financiers, le chiffre d’affaires social se bonifie de 5,4% à 6 352,5 MDhs (Vs. nos

prévisions de 6 239,7 MDhs). Cette performance est attribuable à l’évolution combinée de 2,5% du volume

d’affaires fluides à 5 426 MDhs (soit 85% du volume d’affaires global ) et de celui des travaux de 25,6% à

926 MDhs.

Source : LYDEC / Division Analyses & Recherches

La ventilation par métier laisse apparaître la prédominance de la distribution de l’électricité qui accapare

62,3% des revenus de LYDEC pour s’établir à 3 958 MDhs, soit une amélioration de 2,7% par rapport à 2012.

Cette variation est redevable d’une part, à la progression des ventes de moyenne tension aux industriels de

1,4% par rapport à 2012 suite à la montée en puissance du raccordement de nouveaux clients et d’autre part,

l’amélioration de 1,9% des volumes de basse tension, tirés par la croissance de 1,6% du nombre de clients .

Parallèlement, les revenus réalisés par la distribution d’eau potable se sont hissés de 1,3%, à 1 130 MDhs, en

raison de la dynamique du segment particuliers atténué par le recul des ventes d’eau aux industriels.

Pour sa part, le segment de l’assainissement a vu ses revenus progresser de 4,3% à 338 MDhs.

LYDEC : Une marge brute en appréciation (2/7) SERVICES AUX COLLECTIVITES LOCALES

Evolution du CA tirée

par l’activité fluides

GRAPHE 1 : Evolution du Chiffre d’affaires social (En MDhs)

2009 2010 2011 2012 2013

5 344,5 5 673,0 5 776,8 6 028,7 6 352,5

+5,4%

CA FLUIDES85%

CA TRAVAUX 15%

3




Par catégorie de clientèle, les particuliers contribuent à hauteur de 55% dans les revenus du segment de l’Electri-

cité , suivis par les industriels avec 41% et l’administration avec 4% .

S’agissant du segment eau, les particuliers accaparent 77% des ventes de LYDEC, contre 14% pour l’administration

et 9% pour les industriels .

En termes de rendement du réseau, celui de l’eau progresse à fin décembre 2013 de 1 pts pour se situer à 76% .

Le rendement de l’électricité a enregistré une stagnation par rapport à 2012 à 93,2% .


Capitalisant sur l’évolution de la marge de distribution et sur la maîtrise des charges d’exploitation, l’EBITDA se

fixe à 1 142 MDhs, en affermissement de 7,8% comparativement à 2012. Dans ces conditions, la marge EBITDA

gagne 0,4 pt pour s’établir à 19,5%.



LYDEC : Une marge brute en appréciation (3/7)

Une évolution de

l’EBITDA en raison de la progression de la marge de distribution et la maîtrise des charges

d’exploitation

GRAPHE 2 : Répartition de la consommation d’électricité et de l’eau par type de client

Electricité Eau

Particuliers77%

Industriels9%

Administration 14%

Particuliers55%

Industriels41%

Administration 4%

GRAPHE 3 : Evolution de l’EBITDA (en MDhs) et de la marge EBITDA

2009 2010 2011 2012 2013

995,4 999,41 099,0 1 151,5 1 241,0

EBITDA

+7,8%

2010 2011 2012 2013

18,6%17,6%

19,0% 19,1% 19,5%

Marge EBITDA

+0,4 pt

4




Impacté par la hausse des dotations aux amortissements, le résultat d’exploitation affiche une quasi-stagnation à

466 MDhs (contre 461,5 MDhs une année auparavant). De ce fait, la marge d’exploitation perd 0,4 pts pour s’éta-

blir à 7,3%.


Tirant profit d’un résultat non courant exceptionnel de 49 MDhs (Vs. 3,8 MDhs en 2012), sous l’effet de la compen-

sation des revalorisations salariales, le résultat net ressort à 296 MDhs, en hausse de 7,9% par rapport à 2012 (Vs.

nos prévisions de 278,6 MDhs). Retraité du résultat non courant (en 2012 et 2013), le résultat net aurait fléchi de

3,6% à 261,7 MDhs. Dans ces conditions, la marge nette gagne 0,2 pt pour se situer à 4,7%.


Côté investissements, la société a consacré en 2013 un budget d’investissement de près de 1,6 MMDhs (dont

782 MDhs financés par le Délégataire), soit une augmentation de 25% par rapport à une année auparavant. Dans

cette somme, 63,2% a été attribuée à l’assainissement, 17,6% aux projets du segment Eau et 16,8% pour le

Segment Electricité & Eclairage public. Ces projets ont porté notamment sur :



GRAPHE 4 : Evolution du résultat d’exploitation (en MDhs) et de la marge EBIT

Amélioration du RN

en raison d’un résul-tat non courant

GRAPHE 5 : Evolution du Résultat net (En MDhs) et de la marge nette

2009 2010 2011 2012 2013

221,3256,3

231,4274,3 296,0

Résultat net

+7,9%

2009 2010 2011 2012 2013

4,1%

4,0%

4,0%4,5% 4,7%

Marge nette

+0,2 pt

2009 2010 2011 2012 2013

479,0 434,3 470,1 461,5 466,0

RESULTAT D'EXPLOITATION

+1,0%

2009 2010 2011 2012 2013

9,0%

7,7%8,1%

7,7%7,3%

Marge d'exploitation

-0,4 pt

5




La finalisation des travaux d’infrastructure du projet de dépollution des eaux usées de la zone Ouest Dar

Bouazza (Mise en service fin octobre 2013) ;

Et, la poursuite des travaux du projet du Système Anti-Pollution Est de Casablanca devant porter le taux de

dépollution de Casablanca à 100% (contre 60% à fin Décembre 2013). La mise en eau est prévue

en décembre 2014.

Au volet de la structure bilancielle, le Fonds de roulement ressort à -597,6 MDhs (contre -524 MDhs au

31/12/2012). Cette situation est due à l’évolution de l’actif immobilisé (+16,2%), en raison de la politique d’inves-

tissement engagée par la société.

En revanche, la société affiche un excédent en fonds de roulement de -955,2 MDhs (Vs.-650,2 MDhs au

31/12/2012).

Dans ces conditions, la trésorerie nette s’établit à 357,6 MDhs, contre 126,2 MDhs une année auparavant.


En termes de solvabilité, l’endettement net s’allège de 15% pour se situer à 912,4 MDhs, générant un gearing de

54,5%, en baisse de 14,4 pts par rapport au 31/12/2012.

Côté rémunération des actionnaires, la société va distribuer un dividende de 24,5 Dhs/action (Vs. 22,5 Dhs en

2012) représentant un taux de distribution de 66%.


Impact négatif des

investissements sur le Fonds de Roulement

GRAPHE 6 : Evolution des masses du bilan (en MDhs)


-731,5

- 104,2

- 307,9

- 524,0- 597,6

-806,8

- 524,3 - 545,2

- 650,2

- 955,2

75,3

420,1 237,3

126,2357,6

2 009 2 010 2 011 2 012 2 013

FR BFR TN

6





Avis de l’analyste :

En 2013, les résultats de la société ont tiré profit du dynamisme de la consommation au S2-2013, justifié

essentiellement par :

Un regain de vigueur au niveau de l’activité industrielle;

Une canicule enregistrée au S2-2013 et ayant catalysé la consommation des particuliers durant le 2ème

semestre 2013 ;

Et, une hausse des prix sur les métiers eau et assainissement à partir de juillet 2013.

S’agissant des perspectives, la société prévoit en décembre 2014, la mise en fonctionnement de l’intercepteur

des eaux usées pour la partie Est de Casablanca et la réalisation du Plan d’actions prioritaires (PAP) élaboré en

lien avec les autorités locales. Ace titre, la filiale du Groupe Suez Environnement prévoit en 2014 un budget

d’investissements de 2 200 MDhs dont 1 600 MDhs financés par le Fonds des Travaux et 600 MDhs par LYDEC.

Toujours sur l’année 2014, la société devrait finaliser les travaux de préparation de la seconde révision quin-

quennale du contrat de gestion déléguée.

Sur un autre volet, notons que la société a fait l’objet d’un contrôle de l’Office des Changes, au titre duquel ce

dernier a relevé des irrégularités. En dépit du rejet catégorique de l’ensemble de ces irrégularités par la LYDEC,

il n’en demeure pas moins que la constatation d’une charge au titre du règlement de ce conflit sur les exercices

à venir, reste très probable.


GRAPHE 7 : Evolution des dividendes (en MDhs) et du taux de distribution

Un budget d’inves-

tissement consé-

quent pour 2014


144,0180,0

184,0

180,0 196,0

65%70%

80%

66%66%

2009 2010 2011 2012 2013

Dividendes Taux de distribution

7




Sur le plan financier, LYDEC prévoit le maintien d’une croissance modérée des volumes de ventes et la pro-

gression de l’EBE supérieure à celle du chiffre d’affaires s’appuyant en cela sur les retombées positives de son

programme pluriannuel baptisé Compass et visant l’optimisation des charges d’exploitation.

En termes de revenus, la société compte sur l’élargissement des zones de couverture (ex. Bouskoura/

Nouacer ) en vue d’élargir ses revenus. Parallèlement, le développement urbain rapide que connaît la ville de

Casablanca devrait continuer à porter les revenus de la société, même en cas de stagnation de la consomma-

tion.

Par ailleurs, le contrat programme signé entre l'Etat et l'ONEE prévoit une évolution des tarifs de l'eau et

l'électricité à partir du 1er août 2014 pour les consommations supérieures à 100 Kwh et 6 m3. Toutefois, il

convient de noter que l’arrêté tarifaire fixant les modalités d’application de cette hausse des prix n’a pas en-

core été publié. Pour Lydec, cette hausse des prix du producteur devrait être sans impact sur les marges de

distribution et ce, grâce aux ajustements tarifaires autorisés par le contrat de gestion déléguée. Seul impact

éventuel sur la société, une possible baisse des volumes, en réaction à la hausse des prix.

Notons également que la répercussion de ces augmentations sur les tarifs des différents segments de clien-

tèle ne peut être décidée que par le Comité suivi du contrat de gestion déléguée réunissant l’Autorité Délé-

gante, le Ministère de l’intérieur et les représentants de Lydec.

En attendant d’avoir plus de détails sur l’impact de cette revalorisation tarifaire, nous tablons pour 2014 sur

la réalisation d’un chiffre d’affaires de 6 745,2 MDhs, en amélioration de 6,2% comparativement à 2013. De

même le RN 2014 devrait s’établir à 272,2 MDhs en baisse de -8% comparativement à une année auparavant

(en raison de la non récurrence du résultat non courant réalisé en 2013).

Pour le reste de nos prévisions, nos hypothèses se présentent comme suit :

Une marge opérationnelle moyenne de 5,0% sur la période 2014-2023 :

Une marge nette moyenne de 8,6% ;

Un TCAM du chiffre d’affaires de 4,3% sur la période 2014-2023.

Sur la base de la méthode d’actualisation des cash flows futurs DCF et en s’appuyant sur les hypothèses

ci-dessous :

Un taux de croissance à l’infini de 1,5% ;

Une prime de risque de 7,20% ;

Et, un taux sans risque de 5,03%.

...nous aboutissons à un cours cible de 424 Dhs contre un cours en bourse de 365 Dhs en date du 23/06/2014,

d’où notre recommandation d’acheter le titre.


Une politique de

maîtrise des charges d’exploitation devrait permettre l’améliora-

tion de l’EBE


Une hausse des prix

du producteur, théo-riquement sans im-pact sur la marge de

distribution

8


Directeur de Division

Ali HACHAMI

[email protected] [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 46 92 63 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28

Analystes

Nasreddine LAZRAK Adnane CHERKAOUI [email protected] [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 46 90 76 Tél : +212 (0) 5 22 46 91 15

Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28

Fatima BENMLIH Ahmed ROCHD [email protected] [email protected]

Tél : +212 (0) 5 22 46 90 71 Tél : +212 (0) 5 22 46 91 03 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28

Nordine HAMIDI Fatima-Zahra MABCHOURE [email protected] [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 46 95 10 Tél : +212 (0) 5 22 46 92 11 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28

Upline Securities

Président du Directoire

Karim BERRADA [email protected]

Tél : +212 (0)5 22 99 71 70 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63

Directeur d’Intermédiation

InternationalSales Equity Sales Sophia ELASSLOUJ [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 99 73 53 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63

Responsable Agence des particuliers

Mohamed HASKOURI

[email protected] Tél : +212 (0) 5 22 99 73 56 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63

Conseiller en investissement des

particuliers

Imane CHEKROUN [email protected]

Tél : +212 (0) 5 22 99 73 66 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63

ICF AL WASSIT (Bourse en ligne)

Conseiller clientèle Rahma BOUNCISSE Sara IBNOU KADY [email protected] [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 36 93 82 Tél : +212 (0) 5 22 36 93 80 Fax : 0212 (0) 5 22 39 11 09 Fax : +212 (0) 5 22 39 10 90

Karim NADIR [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 99 73 51 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63

Anouar SERGHINI [email protected] Tél : +212 (0) 5 22 99 73 67 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63

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