CAPITOLUL I

CAPITOLUL I

GLOBALIZAREA FINANCIAR

1.1. Aspecte introductive

Globalizarea financiar se refer la crearea unei piee financiare globale i a unui sistem financiar global, a cror apariie i dezvoltare se bazeaz pe fenomenul de dereglementare a pieelor financiare naionale, pe apariia i dezvoltarea unor noi instrumente financiare i pe expansiunea bncilor i a altor instituii financiare internaionale. Globalizarea financiar presupune amplificarea volumului fluxurilor financiare de capital i creterea intensitii acestora, procese a cror mrime poate fi comensurat n funcie de gradul de deschidere a pieelor financiare naionale, de nivelul de angrenare financiar i de gradul de integrare financiar. Deschiderea pieelor financiare naionale se refer la eliminarea restriciilor legate de participarea strinilor la tranzaciile financiare internaionale. Nivelul de angrenare financiar se refer la gradul de implicare naional n activitatea financiar global i poate fi msurat prin indicatori cum sunt: ponderea activelor financiare strine pe pieele naionale, gradul de implicare a instituiilor financiare strine pe pieele financiare interne, ponderea activelor financiare interne pe pieele strine, gradul de implicare a instituiilor financiare naionale pe pieele financiare externe, aportul naional la diverse fluxuri financiare globale s.a. Termenul de integrare financiar presupune existena unei convergene a preurilor i a randamentelor unor pachete de active financiare similare, pe diferite piee financiare naionale.

Din perspectiv istoric, globalizarea financiar nu este un fenomen nou, dar profunzimea aspectelor prin care se caracterizeaz aceasta n zilele noastre sunt fr precedent. Fluxurile de capital ntre economiile naionale - aspectul cel mai vizibil al globalizrii financiare - au fost observate cu sute de ani n urm. n trecut ns doar cteva ri i sectoare economice au participat la procesul globalizrii financiare. De regul, fluxurile de capital au fost ndreptate spre susinerea fluxurilor comerciale. Cea mai mare parte a fluxurilor de capital a luat forma obligaiunilor, capitalul fiind imobilizat pe termen lung, iar investiiile internaionale erau dominate de un numr mic de companii.

Izbucnirea primului rzboi mondial a reprezentat un punct de cotitur pentru modelul de globalizare financiar existent. Dup prima conflagraie mondial, n condiiile diminurii produciei, generat de marile pierderi umane i distrugeri materiale, cheltuielile refacerii economice n statele europene au fost finanate, n principal, cu ajutorul creditelor externe i a emisiunii monetare. Consecinele directe i imediate ale acestor msuri au fost: inflaia i instabilitatea preurilor. Restriciile i dezechilibrele fluxurilor comerciale internaionale, precum i instabilitatea monetar generat de imposibilitatea mecanismului monetar aur de a-i ndeplini funciile specifice au stat la baza apariiei i agravrii n timp a crizei valutare, astfel nct monedele nu se mai raportau ntre ele pe o pia uniformizat prin aur, ci n funcie de evoluia puterii de cumprare intern, diferit de la ar la ar.

Recunoscnd dimensiunea internaional a problemelor financiare existente, toate statele europene s-au pronunat pentru gsirea unor soluii optime care s reglementeze problema stabilitii monetare internaionale. Astfel, n perioada 10 aprilie 19 mai 1922 a fost convocat Conferina monetar internaional de la Geneva, n scopul stabilirii unor recomandri destinate depirii dificultilor financiar-monetare existente.

n contextul discuiilor referitoare la funcionarea sistemelor monetare naionale a fost reafirmat principiul potrivit cruia etalonul aur era considerat principalul element ce putea asigura stabilitatea monetar. n condiiile n care multe state nu puteau asigura acoperirea n aur a circulaiei monetare, s-a convenit utilizarea etalonului aur-devize. Mecanismul aur-devize avantaja, din punct de vedere economic i politic, rile a cror monede naionale erau considerate devize forte: SUA, Marea Britanie i Frana.

Utilizarea sistemului aur-devize a permis, pe parcursul primului deceniu interbelic, stabilizarea monedelor rilor afectate de urmrile economice ale primului rzboi mondial. Dei se prea c la sfritul anului 1930 etalonul aur a fost nlocuit cu succes de etalonul aur-devize, problemele de natur bancar-valutar din perioada crizei economice mondiale (1929-1933), au demonstrat c funcionarea normal a pieelor monetare i valutare, cu ajutorul sistemului aur-devize era posibil numai n condiiile unei strnse cooperri i colaborri internaionale ale guvernelor rilor creditoare i debitoare. Pentru limitarea efectelor financiare ale crizei (ngreunarea circulaiei monetare, restrngerea creditului, scderea veniturilor statului, perturbarea balanei de pli .a.), guvernele rilor europene au adoptat diverse msuri pentru protejarea monedelor naionale (controlul devizelor, restricii la import, suspendarea convertibilitii, devalorizarea monedelor .a.), msuri care au accentuat intensitatea crizei mondiale, punnd n eviden gravele dereglri din sistemul etalonului aur-devize.

Dup al doilea rzboi mondial, s-a hotrt reglementarea relaiilor comerciale i monetare internaionale, prin ncheierea Acordului General pentru Tarife i Comer (1947) i acordurile de la Bretton-Woods (1944). Conferina monetar i financiar a Naiunilor Unite de la Bretton-Woods a vizat, ca principal obiectiv, stabilirea unor reguli de funcionare a sistemului monetar internaional, menite s contribuie la refacerea economic postbelic. n urma discuiilor oficiale s-au stabilit urmtoarele:

instituirea unui sistem de etalon de schimb-aur;

precizarea unor pariti monetare fixe n raport cu dolarul, ajustabile ntr-o marj de fluctuaie de 1%; respectarea unui cod de conduit, n ceea ce privete mecanismele de ajustare a cursului de schimb; fixarea unei proceduri de credit internaional mutual.

Sistemul monetar internaional rezultat din acordurile de la Bretton-Woods a guvernat relaiile internaionale pn n anul 1971, cnd SUA a renunat s mai asigure convertibilitatea n aur a dolarului. Principalele cauze ale destabilizrii sistemului monetar internaional au fost deficitul balanei comerciale a SUA i tendinele speculative generate de creterea volumului de dolari deinui de nerezideni. ntruct ncercrile de meninere a sistemului cursurilor fixe nu au dat rezultatele scontate, din 1973 a fost generalizat sistemul cursurilor de schimb flotante. Astfel, determinarea cursurilor de echilibru se realizeaz prin confruntarea cererii cu oferta de devize pe pia. Introducerea sistemului cursurilor flotante a generat importante costuri pentru operatorii economici. n lipsa posibilitii de previzionare a variaiei cursurilor de schimb, acetia au fost nevoii s suporte riscurile scumpirii importurilor sau diminurii ncasrilor din activitatea de export. Acoperirea riscurilor de schimb poate fi realizat cu ajutorul unor instrumente specifice, n schimbul unor costuri de dimensiuni importante, n anumite cazuri.

Un rol important n derularea i orientarea fluxurilor financiare internaionale revine instituiilor internaionale create de-a lungul timpului n scopul promovrii cooperrii financiare internaionale, a facilitrii accesului la resursele financiare a rilor mai puin dezvoltate sau a celor care se confrunt cu dezechilibre interne temporare, al promovrii investiiilor strine private sau al stimulrii dezvoltrii economice i sociale a rilor membre. Odat cu extinderea i adncirea procesului de globalizare i pe pieele financiare internaionale, rolul acestor instituii internaionale a crescut semnificativ. n prezent exist un numr nsemnat de asemenea organisme financiare internaionale cu obiective i mecanisme de finanare diferite: Fondul Monetar Internaional, Grupul Bncii Mondiale, Banca European de Reconstrucie i Dezvoltare, Banca European de Investiii, sau Banca Reglementelor Internaionale. Fiecare dintre aceste instituii s-au dezvoltat n permanen de-a lungul timpului, mrindu-i n permanen fora financiar de care dispun, ncercnd practic s-i asume un rol ct mai activ n finanarea internaional.

Politicile de liberalizare a fluxurilor financiare au avut un suport ideologic n doctrina neoliberal. Pentru neoliberali, statul prin constrngerile aplicate capitalului constituie o piedic n calea dezvoltrii pieei concureniale, singura care, prin echilibrul cererii i ofertei duce la stabilitate, prosperitate, democraie.

Doctrina globalizrii neoliberale este coninut ntr-un un ansamblu de recomandri concepute iniial ca ghid de redresare economica pentru rile Americii Latine de economistul John Williamson in 1989, promovate n prezent de FMI, Banca Mondial i Organizaia Mondial a Comerului. Printre aceste recomandri se numr: disciplina bugetar, adic reducerea intervenionismului statului n economie prin reducerea fiscalitii i a cheltuielilor de interes social, direcionarea cheltuielilor publice ctre sectoare productoare, reforme fiscale, liberalizarea pieelor financiare i a comerului, abolirea barierelor pentru importuri i investiii directe strine, tratament egal al investitorilor strini i locali, privatizri etc. Aplicarea n practic a acestor directive, fr a ine seama de specificitile naionale, nu a dus la rezultatele ateptate, iar n unele cazuri, a nrutit i mai mult situaia economic i social n rile n curs de dezvoltare unde au fost aplicate.

Potrivit laureatului premiului Nobel n economie, Joseph Stiglitz, privatizrile rapide recomandate de FMI au dus la nlocuirea unui monopol, cel al statului, cu un alt monopol, al firmelor private, de data acesta mai destructiv pentru societate, deoarece noile preuri practicate de acestea au devenit insuportabile pentru populaie. Piaa muncii a fost afectat ntruct privatizrile au fost fcute, de obicei, cu preul concedierilor masive, ceea ce a dus la adncirea srciei, statul neavnd posibilitile i nici latitudinea de a ajuta omerii. O alta problem ignorat de FMI, dup cum explica Stiglitz, a fost corupia care a nsoit privatizrile firmelor deinute de stat. Liberalizarea comerului i a pieelor financiare au contribuit la rndul lor la crizele financiare prin care au trecut rile asistate de FMI n eforturile de trecere la economia de pia. Lipsite de mijloace financiare, de educaie antreprenorial, n condiiile unor dobnzi ridicate generate de planurile de austeritate ale FMI, firmele locale s-au vzut confruntate cu o concuren strin creia nu au putut s-i fac fa. Deschiderea pieelor naionale pentru mrfurile exportate de statele dezvoltate nu a dus n mod reciproc la o cretere a exporturilor rilor srace n sens invers.

Implicarea organismelor financiare internaionale n procesul de transformare i restructurare a sistemului economic mondial este ampl, domeniile atinse de proiectele finanate prin contribuia lor fiind foarte diverse i de o importan deosebit. Dezideratul unui sistem financiar supus unor reglementri uniforme i transparente, menite s sporeasc eficiena alocrii resurselor de capital, a cptat contur prin suportul instituiilor create n acest sens (Fondul Monetar Internaional sau Banca Mondial).

Efectele economice i sociale ale ocurilor de pe pieele financiare internaionale tind s fie tot mai mult diminuate de integrarea acestora ntr-un sistem global de piee care nu pot exista ns fr un sistem instituional articulat, investit cu autoritate suficient pentru a-i implementa pn la capt deciziile i politicile sale. Nu trebuie exclus din discuie nici iminenta reformare a sistemului instituional actual, care n nenumrate cazuri a dovedit c este insuficient pregtit pentru a face fa noilor provocri ale globalizrii.

Procesul de globalizare financiar a permis lrgirea cmpului de studiu al finanelor. Astfel, studiul finanelor internaionale cuprinde:

- pieele financiare internaionale;

- bncile internaionale;

- finanele ntreprinderilor internaionale;

- investiiile internaionale.

1.2. Globalizarea financiar - evoluii recente i principalii ageni

ncepnd cu anii 1970, odat cu aplicarea politicilor de liberalizare a transferurilor de capital introduse iniial n SUA i n Anglia au fost nlturate obstacolele din calea expansiunii transnaionale a capitalurilor. Astfel, a nceput un proces de integrare progresiv a pieelor financiare naionale, proces care a marcat apariia unei noi configuraii financiare pe plan mondial. Ultimii treizeci de ani au adus numeroase schimbri n modul de manifestare a globalizrii datorit progreselor tehnologice i liberalizrii sectoarelor financiare interne.

Afirmarea globalizrii financiare a fost facilitat de dezvoltarea accelerat a noilor tehnologii n domeniul informaiei i telecomunicaiilor, care au permis interconectarea pieelor financiare prin intermediul reelelor de calculatoare, sateliilor i al Internetului.

Noua natur a fluxurilor de capital i creterea numrului de intermediari n cadrul relaiilor financiare internaionale constituie dou dintre cele mai importante evoluii ale fenomenului de globalizare financiar.

Noua natur a fluxurilor de capitalDup anul 1970 economiile emergente au cunoscut un aflux remarcabil de capitaluri strine. Creterea spectaculoas a fluxurile internaionale de capital a fost declanat de ocurile petroliere dintre anii 1973-1974, de dezvoltarea pieei eurodolarilor i de creterea remarcabil a mprumuturilor bancare pe parcursul 1979 1981. America Latin a fost principalul beneficiar al afluxului de capital internaional - 44 miliarde dolari SUA n anul 1981. n general, intrrile de capital au mbrcat forma creditelor bancare sindicalizate care au ajuns sa circa 6% din produsul intern brut al regiunii. Anul 1982 a marcat ncetinirea brusc a activitii de creditare internaional prin majorarea ratei dobnzii la niveluri record, nregistrate doar n perioada crizei economice interbelice.

La sfritul anilor 1980, creditarea internaional i-a reluat tendina de cretere accelerat, rile din Asia beneficiind de un aport sporit de capitaluri strine (fluxurile de capital din aceste ri au fost de circa 10 ori mai mari fa de cele nregistrate la nceputul anilor 1980. De aceast dat, ns, forma fluxurilor de capital s-a modificat substanial: mprumuturile bancare au fost nlocuite cu investiiile strine directe i investiiile de portofoliu. Activitatea de creditare internaional pentru Asia i America Latin a sczut de la 70% din fluxurile nete de capital privat n anii 1970 la aproximativ 20% n anii 1990.

Ca i n anii 1980, boom-ul din anii 1990 a fost urmat de inversarea sensului fluxului de capital dup criza monetar din Mexic (1994) i din Asia (1997). Astfel n America Latin fluxul net de capital a sczut cu circa 31% n 1998 i cu 47% n 1999 fa de anul 1994. Inversarea sensului fluxurilor de capital a fost pronunat n Asia care a nregistrat ieiri de capital n sum de 50 miliarde dolari SUA n anul 1998 fa de intrrile de capital de 120 miliarde dolari SUA n anul 1996. n America Latin s-au raportat ieiri de capital n sum de 31 miliarde dolari SUA n anul 2000 fa de intrrile de capital de 30 miliarde dolari SUA n anul 1996.

Internaionalizarea serviciilor financiare

Internaionalizarea serviciilor financiare (utilizarea de ctre debitorii i investitorii locali a intermediarilor financiari din alte ri) a fost realizat prin dou canale principale:

primul canal a fost reprezentat de prezena crescut aintermediarilor financiari internaionali, n principal bnci strine, pe pieele locale;

al doilea canal implic utilizarea intermediarilor financiari din strintate n scopul plasrii titlurilor de credit emise de debitori dintr-un anumit stat sau pentru atragerea de resurse de ctre investitori locali.

Principalii ageni ai globalizrii financiare sunt guvernele, debitorii, investitorii i instituiile financiare.

Guvernele faciliteaz integrarea financiar a rilor lor prin eliminarea restriciilor asupra sectorului financiar intern i prin liberalizarea contului de capital al balanei de pli. Guvernele devin ageni ai globalizrii financiare n msura n care nu impun restricii pentru derularea operaiunilor de schimb valutar, a tranzaciilor cu derivate, a activitilor de creditare sau pentru participarea investitorilor strini la sistemul financiar local. n literatura de specialitate putem identifica o serie de motive ale guvernelor care au adoptat msuri de liberalizare i dereglementare n domeniul financiar:

- controalele asupra pieelor de capital au devenit din ce n ce mai costisitoare i mai dificil de realizat;

- politicienii au devenit din ce n ce mai contieni de faptul c sistemele financiare coordonate de guverne i abordrile non-pia nu sunt eficiente;

- crizele economice din anii 1990 au sporit importana capitalului strin pentru finanarea cheltuielilor guvernamentale;

- accesul investitorilor strini la procedurile de privatizare a companiilor publice genereaz creterea valorii de vnzare a acestora.

Debitorii i investitorii au devenit ageni ai globalizrii financiare prin mprumuturile contractate n strintate i titlurile de credit plasate/achiziionate de pe pieele internaionale.

Instituiile financiare, prin internaionalizarea serviciilor financiare, suntde asemenea, ageni ai globalizrii financiare. La nivel global, progresele realizate n domeniul tehnicii i tehnologiei au diminuat considerabil importana distanelor geografice, permind instituiilor financiare s ofere servicii pe mei multe piee de la o singur locaie. Creterea numrului de mici investitori i consolidarea clasei sociale de mijloc n rile dezvoltate a intensificat concurena ntre bnci, fonduri mutuale, societi de asigurri i fonduri de pensii pentru atragerea resurselor bneti disponibile, stimulnd consolidarea i restructurarea sectorului financiar. Astfel, au luat natere bnci mondiale i conglomerate internaionale care ofer un mix de produse i servicii financiare unei game variate de clieni.

n rile dezvoltate, creterea concurenei n sectorul financiar a determinat orientarea instituiilor financiare bancare i ne-bancare ctre pieele strine (att pentru plasarea cat i pentru atragerea fondurilor financiare), ceea ce le-a permis acestora diversificarea riscului.

n rile n curs de dezvoltare, liberalizarea sistemelor financiare a facilitat ptrunderea bncilor strine pe pieele financiare locale i crearea, n consecin, a unui climat mai atractiv pentru investitorii strini.

Liberalizarea financiara se bazeaz pe regula celor trei "D": dereglementare, dezintermediere, deschidere.

Dereglementarea este o reacie i un rspuns la noile nevoi manifestate n condiiile mondializrii pieelor bancare i financiare; diversele constrngeri naionale au devenit din ce n ce mai anacronice, fiind necesar o anumit armonizare a condiiilor de funcionare a pieelor. Aciunea de dereglementare a avut ca obiect lrgirea libertii de a inova i de a ntreprinde ntr-un sistem concurenial, prin atenuarea sau suprimarea reglementrilor autoritare care tindeau s reglementeze strict funcionarea i accesul la diferite piee de capital, s limiteze libertatea de aciune a intermediarilor financiari, s impun limite-cadru operaiunilor de mprumut dup natura lor, durat, regim fiscal sau obiect.

Dezintermedierea este o denumire generic dat tendinei de reorientare a capitalurilor dinspre piaa intermediat (piaa bancar) spre piaa titlurilor financiare unde se realizeaz o finanare direct. Dezintermedierea a condus la creterea dimensiunii pieelor de capital i la dezvoltarea bncilor de investiii. Dezintermedierea a creat premisele diminurii costurilor suportate de ctre cei care se mprumut i majorrii ratei ctigului pentru investitori. n acelai timp, ns investitorii i-au asumat un risc suplimentar care a devenit controlabil prin apariia unor instrumente de acoperire a riscului.

Deschiderea pieelor corespunde momentului dispariiei frontierelor ntre pieele financiare, care erau separate; este vorba de deschiderea spre exterior a pieelor naionale dar, n acelai timp, n interiorul acestora, suprimarea granielor ntre compartimentele existente: piaa monetar (pe termen scurt), piaa de capital (pe termen lung), piaa de schimb (schimbul monedelor intre ele), piee la termen etc.

1.3. Efectele globalizrii financiare

A. Crize i volatilitatea capitalului

Chiar dac factorii interni sunt, de regul, principalii factori determinani de criz, exist diferite canale prin care globalizarea financiar are un efect destabilizator pentru economiile naionale. Atunci cnd o ar i liberalizeaz sistemul financiar se va supune regulilor pieei, care nu face diferenieri ntre investitorii strini i interni. n cazul n care exist imperfeciuni n funcionarea pieelor financiare internaionale, o economie deschis va fi mai predispus la apariia crizelor. Imperfeciunile de pe pieele financiare pot s genereze comportament iraional al investitorilor, hazard moral al operatorilor pieei, atacuri speculative asupra monedelor .a. ns, chiar i n absena imperfeciunilorpieelor financiare internaionale, globalizarea financiar poate duce la apariia crizelor. n cazul n care o ar devine dependent de capitalul strin, schimbrile bruten sensul fluxurilor de capital strin pot crea dificulti de finanare i recesiune economic. Un aspect din cele mai importante ale globalizrii financiare l constituie, prin urmare, volatilitatea capitalului, sau mai precis deplasarea lui ntr-o micare de flux-reflux nspre i dinspre spaiile statelor naionale, n funcie de facilitile sau ngrdirile pe care acesta i le ofer, de situaia economic local, regional.

n noile condiii ale economiei financiare, firmele au nceput s recurg din ce n ce mai puin la sursele de finanare tradiional - bncile - ndreptndu-se spre pieele financiare internaionale care le ofer o multitudine de posibiliti: cotarea aciunilor la burse internaionale, emisiuni de obligaiuni, apelul la investitori instituionali i privai externi etc. Decuplarea finanrii firmelor de sistemul bancar naional, unde riscul de criz era limitat de stat (ntruct banca centrala poate garanta sau chiar mprumuta bani n cazuri urgente, exercitnd un control asupra bncilor) a sporit riscurile pe care acestea i le asum n cutarea celor mai bune canale de finanare. Impactul destabilizator al globalizrii financiare este generat de faptul c n condiiile transmiterii rapide a informaiilor, evenimentele care se produc pe orice pia financiar pot avea un impact enorm oriunde n lume.

Conexiunile financiare existente ntre economiile integrate conin elemente de contagiune prin care crizele financiare pot fi transferate ntre rile lumii. Aceste conexiuni sunt create n contextul dezvoltrii relaiilor comerciale internaionale i al majorrii volumului de investiii strine directe.

Globalizarea financiar a generat un risc sistemic de criz financiar la scar internaional. Procesul de criz sistemic se desfoar n doi timpi. Mai nti, speculaia declaneaz turbulena, amplificat de noile instrumente financiare. Apoi intervine propagarea undei de oc n ansamblul sistemului financiar planetar, prin efecte de contagiune.

Procesul de globalizare financiara s-a produs n acelai timp cu creterea instabilitii ratelor dobnzii, ratelor de schimb i cursurilor titlurilor financiare. Se poate spune chiar c exist o relaie dialectic ntre instabilitatea financiar i globalizare. Aceasta deoarece, pe de o parte, cea mai mare parte a inovaiilor financiare au ca obiect protejarea agenilor economici mpotriva instabilitii ratelor de schimb, ratelor dobnzii, a volatilitii cursurilor titlurilor, iar pe de alt parte, noile instrumente sunt ele nsele factori de instabilitate. Aceast constatare se verific mai ales pe pieele produselor derivate unde, pentru a acoperi riscurile fluctuaiei, marile ntreprinderi, companii de asigurri, case de pensii etc. schimb contracte avnd ca obiect rate ale dobnzii, devize sau active financiare. Pieele la termen ating azi o amploare i o complexitate ce par incontrolabile. Produsele derivate constituie un instrument eficient de gestiune a riscurilor, dar n acelai timp un factor de instabilitate, fiind unul din instrumentele favorite ale speculatorilor. Speculaia s-a dovedit facilitat pe pieele produselor derivate datorit efectului de levier. Astfel, pe pieele organizate, contractele la termen cu instrumente financiare permit luarea de poziii speculative imobiliznd dect o mic parte de lichiditi sub form de depozite de garanie.

Problema major pus de produsele derivate este urmtoarea: de fiecare dat cnd este ncheiat un contract, riscul inerent al activului acoperit nu dispare, ci este numai transferat unui alt participant la sistemul financiar. Un alt motiv de ngrijorare al autoritilor este acela c produsele derivate pot atenua eficienta politicii monetare. Astfel, ntreprinderile care constata nsprirea politicii monetare sunt de acum n msur s limiteze impactul acesteia planurilor de finanare: operaiunile de swap le permit modificarea caracteristicilor mprumutului, transformarea lui n angajament cu rat fix.

B. Consolidarea i concentrarea activitilor financiareGlobalizarea financiar este sinonim cu extinderea la scar planetar a conexiunilor financiare, dar ea a determinat totodat consolidarea i concentrarea activitilor financiare n cteva centre mondiale precum Londra, New York, Frankfurt, Zurich, Hong Kong i Tokyo. Riscurile implicate de o asemenea concentrare sunt evidente:

dispunnd de instrumente de control difereniate, statele pe teritoriul crora opereaz marile firme financiare, pot ntmpina mari dificulti n cazul unor probleme de insolvabilitate ale acestor firme;

alte dificulti sunt generate de faptul c atacurile speculative asupra devizelor, scap controalelor guvernamentale incapabile de a taxa tranzaciile efectuate cu moneda naional n centre financiare din afara jurisdiciei statului respectiv.

O parte important din tranzaciile specifice pieele financiare sunt efectuate de un numr restrns de conglomerate financiare, care asigur servicii bancare, de asigurri, investiii, comerul cu produse financiare derivate etc. Consolidarea unor actori de prim rang ai globalizrii (ING, Allianz, Fortis, Credit Suisse, Citigroup), s-a fcut prin achiziii i fuziuni internaionale att n Europa ct i n America i Asia. Achiziiile i fuziunile internaionale, ca form particular a investiiilor internaionale, par a fi simptomul cel mai evident al globalizrii financiare.

Activitatea de fuziuni i achiziii n sistemul financiar a crescut rapid din anul 2000, de la mai puin de 1% pn la aproape 40% din valoarea totala a fuziunilor i achiziiilor dintre 1997 i 2006. n aceeai perioada, instituiile financiare din rile n curs de dezvoltare s-au dezvoltat devenind inte atractive n domeniul fuziunilor i achiziiilor. Pn n anul 2006, aproape un sfert din fuziunile i achiziiile financiare transnaionale (respectiv 10% din totalul fuziunilor i achiziiilor) au implicat instituii din afara rilor dezvoltate. Consolidarea transnaionala a fost n special activ n Europa, urmnd dereglementarea substaniala a activitii economice att n piaa financiar ct i cea nefinanciar i adoptarea monedei euro. Progresele nregistrate n procesarea informaiilor, telecomunicaii i tehnologiile financiare au jucat un rol important n urgentarea globalizrii instituiilor financiare.

Tabelul 1 Industria financiar a fuziunilor i achiziiilor, n perioada 1996-2006 (mil dolari SUA)

19961997199819992000200120022003200420052006

ri dezvoltate76239477365459306215309442513778

Restul lumii352416427044295785124

Total79244501381501376359338499598902

Sursa: Bari, I., Proiectarea unei noi arhitecturi a sistemului bancar n condiiile globalizrii financiare, Jurnal Electronic, nr. 24, 2007, p. 122

Consolidarea i concentrarea activitilor financiare a asigurat mecanismele prin care capitalul este alocat celor mai productivi ageni economici, industrii, sectoare de activitate. Exist dovezi puternice pentru legtura direct dintre dezvoltarea financiar i creterea economic. Intrarea pe piaa intern a instituiilor financiare strine are un rol deosebit de important pentru dezvoltarea sectorului financiar. Atunci cnd instituii strine intr pe pia, firmele locale trebuie s devin mai eficiente pentru a supravieui. Exist numeroase alte beneficii adiionale, capitalul strin sporete stocul de fonduri disponibile, lichiditatea din sistemul financiar creste, iar costul capitalului ar trebui s scad, ceea ce stimuleaz investiiile i creterea economic.

C. Instabilitate

Procesul de globalizare financiara s-a produs n acelai timp cu creterea instabilitii ratelor dobnzii, ratelor de schimb i cursurilor titlurilor financiare. Aceasta deoarece, pe de o parte, cea mai mare parte a inovaiilor financiare au ca obiect protejarea agenilor economici mpotriva instabilitii ratelor de schimb, ratelor dobnzii, a volatilitii cursurilor titlurilor, iar pe de alt parte, noile instrumente sunt ele nsele factori de instabilitate. Aceast constatare se verific mai ales pe pieele produselor derivate unde, pentru a acoperi riscurile fluctuaiei, marile ntreprinderi, companii de asigurri, case de pensii etc. schimb contracte avnd ca obiect rate ale dobnzii, devize sau active financiare. Pieele la termen ating azi o amploare i o complexitate ce par incontrolabile. Produsele derivate constituie un instrument eficient de gestiune a riscurilor, dar n acelai timp un factor de instabilitate, fiind unul din instrumentele favorite ale speculatorilor. Problema major pus de produsele derivate este urmtoarea: de fiecare dat cnd este ncheiat un contract, riscul inerent al activului acoperit nu dispare, ci este numai transferat unui alt participant la sistemul financiar. Un alt motiv de ngrijorare al autoritilor este acela c produsele derivate pot atenua eficienta politicii monetare. Astfel, ntreprinderile care constat nsprirea politicii monetare sunt de acum n msur s limiteze impactul acesteia asupra planurilor de finanare: operaiunile de swap le permit modificarea caracteristicilor mprumutului, transformarea lui n angajament cu rat fix.

D. Creterea volumului de capital disponibilntr-o lume integrat financiar, fondurile pot circula liber ntre ri. n acest context, capitalurile suplimentare provenind din rile dezvoltate pot fi utilizate pentru investiii sau consum n rile n curs de dezvoltare, care ar putea nregistra, astfel, un ritm de cretere economic mai mare. Utilizarea eficient a capitalurilor strine creeaz premisele diminurii inegalitilor economice dintre rile integrate.

Creterea volumului de capital disponibil conduce la diversificarea produselor, serviciilor i instrumentelor financiare. Prin urmare, mai multe active i pasive ale debitorilor i creditorilor devin disponibile pentru tranzacionare iar investitorii vor avea posibilitatea s i diversifice riscurile.

Investiiile strine directe, ncurajate de existena capitalului disponibil pe piaa intern, contribuie la creterea productivitii muncii i stimularea creterii economice prin folosirea de noi tehnologii, noi metode de management, importul de know-how .a.

E. mbuntirea infrastructurii financiare

Globalizarea financiar creeaz premisele mbuntirii infrastructurii financiare prin urmtoarele canale:

- concurena sporit n furnizarea fondurilor bneti genereaz creterea eficienei n activitatea financiar;

- adoptarea standardelor internaionale de raportare financiar genereaz creterea transparenei;

- internaionalizarea acionariatului poate conduce la o monitorizare mai atent a managementului i la mbuntirea guvernanei corporative;

- intrarea bncilor strine pe piaa local strine poate duce la adoptarea unor practici mai bune n sectorul bancar, n special n domeniul managementului riscului.

O infrastructur mbuntit a sectorului financiar nseamn posibilitatea derulrii operaiunilor financiare ntr-un mediu mai transparent, mai competitiv i mai eficient.

F. Dilatarea sferei financiare

Globalizarea financiar a presupus de asemenea o uria dilatare a sferei financiare care nu mai este n raport direct cu finanarea produciei i a schimburilor internaionale. Dup estimrile Bncii Reglementelor Internaionale, valoarea tranzaciilor financiare internaionale este de 50 de ori mai mare dect valoarea comerului internaional cu bunuri i servicii. Rezult deci acest decuplaj - n cretere - ntre activitatea financiar i cea real.

Dilatarea sferei financiare este, n parte, consecina fenomenului de speculaie financiar. Speculaia financiar poate fi definit ca o tranzacie financiar care vizeaz obinerea unui profit ridicat nsoit de un risc ridicat. Speculaiile financiare implic operaiuni de vnzare-cumprare a titlurilor financiare n scopul obinerii de ctiguri din fluctuaia preurilor anticipate. Posibilitatea operrii pe mai multe piee financiare a ncurajat fenomenul de speculaie financiar. Speculaia, ca reziduu al nclinaiei de rentabilizare pe termen scurt a capitalului pe piee tot mai eficiente, reprezint sursa major de volatilitate a pieelor de capital.

1.4. Crizele financiare i globalizarea

Criza financiar este o form de manifestare a crizei economice care se concretizeaz prin nencrederea n sistemul financiar, o scdere semnificativ a volumuluitranzaciilor la burs i lichiditate redus (cererea de bani este mai mare dect oferta).

n condiiile instabilitii financiare, disponibilitile bneti ale firmelor i populaiei sunt retrase de pe pia astfel nct instituiile financiare sunt nevoite, n mod frecvent, s vnd propriile active pentru a acoperi necesitile aferente activitii pe care o desfoar. n condiiile volatilitii preurilor activelor financiare pot fi ntlnite situaii de faliment a unor instituii financiare sau probleme la nivelul infrastructurii sistemului financiar. Prin intermediul efectului de contagiune, aceste probleme tind s afecteze pieele financiare din regiuni nvecinate, astfel nct, n contextul globalizrii economice, criza financiar se poate rspndi cu uurin la nivel internaional.

Conceptul de criz financiar este aplicat unei varieti de situaii, dintre care:

deflatarea bulelor speculative Bulele speculative reflect situaii n care preurile titlurilor de valoare cresc cu mult peste valoarea lor real, deoarece intuind un trend cresctor al preurilor, investitorii creeaz o presiune masiv de cumprare cu scopul de a participa la profitabilitatea pieei. Deoarece fenomenul nu are nici o legtur cu economia real, la un moment dat, preurile vor ncepe s scad, genernd panic n rndul investitorilor care vor exercita presiuni masive de vnzare cu efecte n sensul scderii i mai accelerate a preurilor din pia. Un exemplu de bul speculativ este cea din domeniul informaticii observat n perioada 1995-2000 n rile puternic dezvoltate ale lumii, denumit Dot-com bubble. ntr-o perioad scurt de timp valoarea aciunilor unor companii specializate n produse i reele informatice au nregistrat creteri semnificative Astfel, n martie 1990 o aciune a companiei Cisco Systems valora 0,08 dolari, iar n martie 2000, 77,3 dolari. n acest context, la jumtatea anului 2000, indicele compozit NASDAQ technology heavy crescuse de peste 5 ori fa de anul 1995 (numai pe parcursul a circa 6 luni creterea a fost de 25%). Spargerea bulei speculative a generat o scdere rapid a indicelui (cu 60% la sfritul anului 2001), stabilizndu-se dup anul 2005 la o valoare de 2 ori mai mic fa de cea nregistrat n momentul de vrf al bulei speculative.

crahuri ale burselor de valori

Crah-ul bursier reprezint o scdere semnificativ a valorii totale a pieei bursiere atribuit spargerii unei bule speculative. Crah-ul bursier apare dup o perioad prelungit de optimism economic excesiv. n literatura de specialitate nu au fost delimitat clar contextul n care se poate aprecia c scderea indicilor afereni unei burse de valori indic un crah bursieri. Se apreciaz ns c o scdere a indicilor bursieri cu un procent care ajunge s fie exprimat prin dou cifre pe fondul panicii investitorilor care ncearc s prseasc piaa, suportnd n acelai timp pierderi masive sunt elemente definitorii ale crah-ului bursier. Cel mai cunoscute crah bursier din istoria economiei este cel produs pe Wall-Street n anul 1929 n ziua de 3 septembrie denumit marea neagr, cnd nivelul mediu al indicelui Dow Jones Industrial a sczut n numai o zi cu 12,8%, n dou zile cu 23% iar ntr-o sptmn cu circa 40%. Din 1921 pn n anul 1929 Dow Jones Industrial crescuse de la 60 puncte la 400 puncte, n condiiile n care tranzaciile bursiere deveniser o activitate frecvent a multor americani. Alte crah-uri bursiere rsuntoare au mai fost nregistrate n 1987, 2008 i 2010.

crizele valutare

Crizele valutare reflect situaiile n care valoarea unei monede devine instabil, ceea ce face dificil utilizarea monedei respective ca mijloc de schimb. Cauzele crizelor valutare sunt diverse, motiv pentru care sunt prezentate, n continuare, cele mai cunoscute crize valutare.

Criza din Mexic din 1994 s-a manifestat prin devalorizarea monedei peso fa de dolarul american cu circa 80% n doar o sptmn, pe fondul ndatorrii excesive a guvernului mexican (n scopul finanrii deficitului bugetar generat de creterea cheltuielilor cu salariile i pensiile) i al eliminrii controlului strict asupra cursului valutar.

Criza din Argentina (1999- 2002) a fost generat de alocarea neproductiv a capitalului mprumutat de reprezentanii regimului politic dictatorial aflat la putere i de practicarea unui curs de schimb fix pe o perioad ndelungat (10 ani) carea dus la ieftinirea importurilor i, ulterior, la omaj. Liberalizarea cursului valutar din anul 1999 a dus la devalorizarea monedei naionale de 4 ori.

Criza financiar din Asia (1997 - 1998) a nceput cu o criz puternic n Thailanda urmat apoi de o criz generalizat la nivelul altor ri din regiune (Coreea de Sud, Malaiezia, Indonezia, Filipine, Hong Kong). Criza a avut la baz expansiunea creditului care a generat dezvoltarea unor proiecte antreprenoriale care n condiii normale nu s-ar fi realizat. Criza financiar asiatic din 1997 a fost provocat de o deschidere a pieelor de capital care a dus la un aflux rapid de fonduri strine. rile asiatice care i-au liberalizat pieele financiare au beneficiat de afluxuri mari de capital care au generat un efect de balon economic. Pe msur ce balonul economic se dilata, bncile locale au nceput s dea mai mult importan profiturilor pe termen scurt, activitile economice fiind orientat ctre consum i tranzacii imobiliare.

Criza a nceput n Thailanda n iulie 1997 cnd moneda local, bath-ul, s-a devalorizat masiv n momentul n care Guvernul a hotrt liberalizarea cursului valutar (pn la momentul respectiv moneda era legat de dolar). Instabilitatea monetar a generat un influx rapid de capital (plasat pe termen scurt n scop speculativ) care a destabilizat economia Thailandei. Criza s-a rspndit rapid n zon, cuprinznd toat Asia de Sud-Est, inclusiv Japonia.

Criza asiatic a scos n relief o deficien fundamental a arhitecturii sistemului financiar internaional. rile din sud-estul Asiei nu aveau politici monetare sau fiscale extrem de expansioniste. Ratele inflaiei i omajului erau sczute. Problemele au existat la nivelul bncilor i al firmelor, iar ieirea n eviden a dus la declanarea crizei. n particular, aspecte de hazard moral, contracia creditului (liquidity crunch) i elemente de contagiune au reprezentat componentele eseniale ale crizei.

Criza din Rusia (1998) a fost declanatiniial de criza asiatic ce a generat scderea preurilor materiilor prime (petrol, gaz, metale), de al cror export Rusia era dependent n proporie de 80%. Pe fondulscderii veniturilor,guvernul rus nu a mai fost capabil s-i onoreze obligaiile de plat aferent mprumuturilor scadente. O scurt perioad autoritile au reuit refinanarea datoriei publice, dar pe 13 august 1998 indicii bursieri i cursul valutar s-au prbuit.

Criza financiar declanat n SUA n 2007 a avut un context specific: ncetinirea ritmului de cretere a economiei americane, cursul sczut al monedei americane n comparaie cu principalele monede ale lumii, preurile mari ale materiilor prime i energiei care generau necesiti de ajustare, supranclzirea pieei imobiliare .a. Mecanismul crizei, descris de Ana Bal, va fi prezentat succint n continuare:

1. Explozia creditelor ipotecare n SUA

n vederea susinerii creterii economice pe seama consumului i pentru dezamorsarea tensiunilor sociale, din anul 2001 n SUA se relaxeaz condiiile de acordare a creditelor imobiliare, cu scopul accederii la case proprietate personal i a gospodriilor cu venituri reduse. Creditele aveau pentru o prima perioad de 2 ani rate ale dobnzii fixe, dar n perioada urmtoare ratele erau ajustabile la evoluiile de pe piaa. ncepnd cu anul 2004 a fost pus n aplicare un program care permitea chiar i celor mai srace gospodrii accesul la ipoteci, denumite persiflator de specialiti credite Ninja deoarece puteau fi acordate n condiiile absenei unor venituri regulate sau garanii reale deinute de ctre debitori (no income, no job, no assets).

2. Financiarizarea creditelor

Creditele acordate n condiiile de mai sus au fost titrizate (transformate n titluri financiare) i vndute bncilor de investiii, care, la rndul lor, au procedat la o nou titrizare i la vnzarea noilor titluri financiare altor instituii financiare. O particularitate a acestui proces a fost asocierea ipotecilor cu riscuri ridicate, denumite subprime, cu ipoteci ale unor debitori solvabili, n cadrul diferitelor produse financiare create n acest context. Pentru vnztori aceast operaiune prezenta avantajul obinerii de lichiditi i a dispersrii riscului. n acest context s-a observat o cretere a ponderii activelor financiare derivate emise pe seama creditelor ipotecare n structura portofoliilor de valori mobiliare ale bncilor de investiii. n acelai timp autoritile americane de supraveghere a pieei creditului ipotecar au creat un spaiu de manevr suplimentar pentru bncile de investiii n vederea gestionarii riscurilor, fapt care le-a permis multora dintre acestea s-i majoreze raportul datorii/capital net de la 15/1, ct era acesta nainte de 2004, la 40/1, prin alte inovaii financiare, printre care Structured Investment Vehicles (SIVs) i Collateralised Debt Obligation (CDO).

3. Declanarea crizei

ncepnd cu anul 2006, ratele directoare ale dobnzii practicate de Federal Reserve System sunt majorate, fapt ce antreneaz i creterea semnificativ a ratelor dobnzii pentru creditele imobiliare, unele atingnd nivelul de 18%. Drept urmare, mii de familii cu venituri reduse s-au aflat n situaia de a nu-i mai putea plti ratele scadente, fiind nevoite s i vnd casele. Vnzrile masive au antrenat reducerea dramatic a preului caselor.

4. Propagarea crizei n sistemul bancar american

O data ce valoarea caselor a tins s scad sub valoarea ipotecilor, unele instituii creditoare s-au aflat n situaia de a nu-i putea recupera creanele (valoarea creditelor acordate) pe seama ipotecilor deinute. Cderea preurilor caselor a determinat reducerea notelor acordate de ageniile de rating titlurilor financiare derivate emise pe seama creditelor imobiliare. Asocierea creditelor ipotecare subprime cu alte titluri de credit n cadrul a diferite produse derivate a fcut ca acestea sa fie intoxicate de primele i astfel a devenit extrem de dificil evaluarea corecta a sntii portofoliilor instituiilor financiare care le deineau. n consecin, valoarea titlurilor respective tinde s scad simitor, iar investitorii ncep sa vnd masiv aceste titluri, ceea ce antreneaz o scdere i mai accentuat a valorii lor. Majoritatea instituiilor bancare deintoare de astfel de titluri i transform titlurile pe termen mediu i lung n titluri pe termen scurt, ceea ce conduce la o cerere mare de lichiditi pe termen scurt, creia bncile nu reuesc s-i fac fa. Se creeaz astfel o criz de lichiditi. Totodat, bncile devin nencreztoare n sntatea partenerilor lor financiari. De asemenea, confruntate cu dificulti de refinanarea, bncile pstreaz propriile lichiditi pentru ele nsele. Aceste fenomene cumulate conduc la creterea nivelului ratelor dobnzilor interbancare i la reducerea volumului de credite acordate.

6. Propagarea internaional a crizei

Internaionalizarea pieei financiare a condus la situaia ca i alte mari instituii neamericane s se confrunte cu dificulti similare, pe de o parte ca urmare a deinerii de active toxice, i pe de alta parte ca urmare a dificultilor de refinanare. n consecin, nencrederea se generalizeaz pe plan internaional i piaa interbancar se ngusteaz, producndu-se o criz de lichiditi global.

Prin urmare, inovaiile financiare din ultimii ani, create n scopul reducerii riscurilor asumate de investitori, s-au dovedit a fi mecanisme de propagare a instabilitii. Manifestarea inovaiei financiare se poate regsi n principal n domeniul ratelor de dobnda (n special pe termen scurt), n domeniul valutar i al aciunilor i obligaiunilor: de la clasicele derivate (opiuni, futures), la swap-urile de dobnd, valutare sau de aciuni, la produse hibride sau sintetice, ns i procesul de securitizare (titrizare) intr n aceasta categorie, la fel ca i fondurile de investiii n active monetare. Inovaia financiar a permis investitorilor s-i gestioneze mai bine portofoliile ntr-un mediu mai volatil. Pe de alt parte, dincolo de avantajele certe, noile produse financiare, noile piee (subpiee) financiare au adus i noi riscuri pentru utilizatori i noi provocri pentru autoritile de reglementare i supraveghere a pieei. Derivatele, n general, au aprut ca o reacie la existena riscului, ns i folosirea lor poate fi n anumite cazuri riscant, iar derivatele reprezint unul din cele mai des invocate exemple oglindind ceea ce nseamn inovaie financiar, ca rspuns la nevoile pieei. Istoria relativ recent a acestei piee ne arat i riscurile utilizrii lor necontrolate; este vorba n primul rnd de cazul a trei bnci, Barings, Sumitomo i AIB, care n anii 1990-2000 au nregistrat pierderi enorme, de sute de milioane de dolari SUA fiecare, n urma asumrii unor poziii excesive pe pieele derivate.

Crizele financiare genereaz recesiune n economiile afectate i prezint, n contextul globalizrii, fenomene de contagiune, propagndu-se rapid i n ri fr vulnerabiliti majore ale sectorului financiar.

Printre multitudinea de cauze ale crizelor financiare se nscrie i o combinaie de politici macroeconomice nesustenabile, expansiunea creditelor, intrri masive de capital i fragiliti bilaniere, combinate cu o varietate de constrngeri economice i politice.

Criza financiar este, prin urmare, o stare a pieei financiare n care selecia advers i hazardul moral devin probleme tot mai grave, piaa nemaifiind capabil s aloce fondurile celor care au nevoie de ele pentru oportuniti investiionale. Astfel, criza financiar se concretizeaz n incapacitatea pieelor financiare de a mai funciona eficient, ceea ce duce la o contracie a activitii economice.

CAPITOLUL II

PIEE FINANCIARE INTERNAIONALE

2.1. Concepte i tipologii privind pieele financiare (de capital)

Pieele financiare internaionale cuprind ansamblul relaiilor care i-au natere ntre persoane fizice i juridice avnd rezidena sau sediul fiscal n ri diferite n procesul atragerii i plasrii fondurilor financiare, precum i instituiile i reglementrile legate de derularea acestor tranzacii. Condiiile principale pentru apariia i dezvoltarea unei piee financiare internaionale sunt:

posibilitatea nerezidenilor de a transfera liber depozitele lor n moneda naional a unei ri oriunde n lume;

avantaje de cost care deriv n principal din caracterul en gros al pieei financiare internaionale i din lipsa implicrii guvernamentale sub forma impozitelor, rezervelor bancare obligatorii, primelor de asigurare a depozitelor, a reglementrii nivelului dobnzii etc.

Dezvoltarea pieelor financiare internaionale s-a realizat n urma expansiunii pieelor financiare naionale fiind favorizat de urmtorii factori:

formarea, dup al doilea rzboi mondial, a unor fonduri importante de resurse bneti, care i cutau plasamente n condiii ct mai favorabile;

nevoia tot mai accentuat de fonduri disponibile (ndeosebi pe termen lung) la nivelul unor ri urmare fireasc a accelerrii dezvoltrii economice;

reducerea obstacolelor n calea circulaiei capitalurilor n urma suprimrii, n multe ri, a reglementrilor protecioniste i a controlului asupra schimbului monetar;

diminuarea considerabil a sectorului public prin privatizarea multor structuri economice aflate n proprietatea statului;

reducerea sistemului bancar n finanarea companiilor datorit preferinei managerilor pentru finanarea direct (prin plasarea de titluri financiare pe piaa de capital); apariia eurovalutelor .a.

Cererea pe pieele financiare internaionale este reprezentat, n principal, de:

corporaiile industriale i comerciale publice i private;

guverne i autoriti publice locale;

societi bancare i de asigurri;

organisme financiar-bancare internaionale .a.

Oferta pe pieele financiare internaionale poate proveni din partea bncilor, caselor de economii, societilor i caselor de asigurri, ntreprinderilor publice sau private etc.

Principalele modaliti de atragere i fructificare a capitalurilor disponibile pe pieele financiare internaionale sunt:

finanarea investiiilor strine directe;

ajutorul financiar pentru dezvoltare;

plasamentul de valori mobiliare;

contractarea de mprumuturi.

Instrumentele pieelor financiare internaionale pot fi clasificate dup mai multe criterii.

n funcie de venitul pe care-l genereaz, instrumentele pieei financiare internaionale pot fi clasificate n:

instrumente de mprumut: eurodevizele/eurocreditele, euroefectele pe termen scurt i mediu, obligaiunile strine, euroobligaiunile (guvernamentale sau corporative); instrumente de schimb: aciunile strine, euroaciunile, titlurile emise de fondurile de investiii, participaiile la fondurile de pensii, instrumentele derivate.

Instrumentele de mprumut prezint, de regul, un venit/ctig fix garantat, exprimat sub forma dobnzii sau a cuponului n timp ce instrumentele de schimb au un venit variabil, negarantat (exemplu: dividendele).

Avnd n vedere modalitatea de plasament sau de achiziionare, instrumentele pieei financiare internaionale sunt:

instrumente plasate/achiziionate direct pe piaa financiar internaional: eurodevizele/eurocreditele, euroefectele pe termen scurt i mediu, obligaiunile strine, euroobligaiunile, aciunile strine, euroaciunile, instrumentele derivate; instrumente plasate/achiziionate indirect pe piaa financiar internaional: titlurile emise de fondurile de investiii, participaiile la fondurile de pensii.n funcie de momentul apariiei lor, instrumentele pieelor financiare pot fi mprite n dou mari categorii:

instrumente financiare clasice: eurodevizele/eurocreditele, euroefectele pe termen scurt i mediu, obligaiunile strine, euroobligaiunile, aciunile strine, euroaciunile; instrumente financiare moderne: instrumentele derivate (contractele futures, contractele pe opiuni, contractele de swap, alte instrumente - cap, floor sau collar).

Principalele tipuri de pieei financiare internaionale sunt:

pieele de schimb valutar;

pieele eurovalutelor;

pieele eurocreditelor;

pieele internaionale de titluri financiare;

pieele internaionale ale produselor derivate.

2.2. Pieele internaionale de schimb valutar

Piaa valutar internaional constituie un sistem complex interbancar, prin care se tranzacioneaz sume bneti mari, de ctre actorii din pia, la o rat de schimb stabilit la o anumit dat, ntr-un anumit moment, n scopul schimbrii (convertirii) unor valute contra altora. Piaa s-a format n anii '70, cnd la nivelul sistemului financiar internaional s-a generalizat utilizarea cursurilor de schimb flotante.

Principalele caracteristici ale pieelor valutare internaionale sunt:

pieele valutare internaionale sunt piee foarte active i foarte descentralizate, operatorii acionnd chiar i 24 de ore din 24;

cea mai mare parte a pieelor valutare sunt piee over the counter (OTC);

cele mai multe dintre tranzacii au la baz USD (principalul vehicul monetar pe pia);

pieele valutare internaionale au att o component interbancar ct i una de retail.

Cea mai mare pia de tranzacionare a valutelor poart denumirea de FOREX (prescurtat de la foreign exchange market). FOREX nu este o pia centralizat, localizat fizic i nici nu are un sediu central de tranzacionare. Piaa exist i funcioneaz prin operaiunile derulate de o reea global de bnci, corporaii i persoane fizice. Absena unui centru fizic de tranzacionare permite funcionarea pieei FOREX 24/24 (cu excepia zilelor de weekend), iar acest fapt duce la o reacie foarte rapid a investitorilor la evenimentele economice, sociale sau politice, indiferent de momentul la care acestea se produc. Cei mai importani participani sunt bncile centrale, bncile comerciale, fondurile de investiii, fondurile de hedging, companiile private, guvernele i investitorii individuali. Cele 4 platforme utilizate de piaa FOREX sunt:

Sydney (tranzaciile se efectueaz ntre 00.00-09.00 ora Romniei). Deoarece Sydney este locul unde ncepe ziua de tranzacionare pe Forex, tendinele manifestate n timpul tranzacionrii pe aceast pia influeneaz activitatea pe pia n continuare;

Tokyo (tranzaciile se efectueaz ntre 02.00-11.00 ora Romniei). La Tokyo se realizeaz cel mai mare volum de tranzacii cu valute pe pieele asiatice;

Londra (tranzaciile se efectueaz ntre 10.00-19.00 ora Romniei). Pe aceast platform se realizeaz cel mai mare numr de tranzacii;

New York (tranzaciile se efectueaz ntre 03.00-12.00 ora Romniei). Este cea de-a doua platform de Forex din lume i este urmrit cu atenie de ctre investitorii strini deoarece dolarul american este implicat n peste 90% dintre tranzacii.

Lichiditatea n aceast pia depete zilnic valoarea de 1000 miliarde $, spre deosebire de Bursa din New York (NYSE), spre exemplu, care atinge un volum zilnic de 25 miliarde $.

Obiectul tranzacionrii pe piaa FOREX l reprezint valutele cu circulaie internaional, n special cele de referin: dolarul american (USD), euro (EUR), yenul japonez (JPY), lira sterlin (GBP) i francul elveian (CHF). Pe lng aceste valute de baz, se tranzacioneaz n volume foarte mari i alte valute, n special dolarul canadian (CAD), dolarul australian (AUD) i dolarul neo zeelandez (NZD).

Pe piaa FOREX circa 5% din rulajul zilnic este realizat de companii sau guverne care efectueaz tranzacii pentru mobilizarea resurselor valutare necesare derulrii tranzaciilor comerciale internaionale sau pentru convertirea valutar a profiturilor realizate. Restul rulajului este reprezentat de tranzaciile speculative (investitorii vnd sau cumpr fr intenia de a livra fizic sumele respective, avnd n vedere numai specularea oportunitilor care apar din variaia cotaiilor unei anumite valute).

Tranzaciile pepiaa FOREXse pot face prin intermediul unui broker sau a unui market maker. Ordinele sunt transmise de investitori on-line, urmnd ca brokerul s le plaseze unor parteneri n piaa interbancar pentru acoperirea poziiilor deschise. n momentul n care investitorul i nchide poziia, brokerul va credita sau debita contul investitorului cu profitul sau pierderea nregistrat n urma efecturii tranzaciei. Toate aceste operaii se pot realiza n numai cteva secunde. Brokerii pot oferi investitorilor posibilitatea de a realiza tranzacii cu sume de bani mai mari dect cele existente n cont. Tehnica poart denumirea de leverage.

Pe piaa FOREX tranzaciile se deruleaz pe perechi valutare. O pereche valutar este format din valuta de baz i contravalut, iar cursul valutar reprezint valoarea valutei de baza exprimat n contravalut. Poate prea dificil la prima vedere, insa in realitate este foarte simplu. Spre exemplu atunci cnd un euro poate cumpra 1,4646 dolari americani, cursul EUR/USD este de 1,4646. Cursul unei perechi valutare are dou forme pe piaa valutar: cursul de cumprare (Bid price) i cursul de vnzare (Ask price). Preul de vnzare (Ask price) este preul la care se vinde o anumit valut pe pia, i la care poate fi cumprat. Preul de cumprare (Bid price) este preul la care se poate gsi un cumprtor pe pia pentru valuta respectiv. Cursul de cumprare este ntotdeauna mai mic dect cursul de vnzare. Diferena dintre preul de vnzare i cel de cumprare se numete "spread". Avnd n vederea c majoritatea brokerilor FOREX nu percep comisioane pentru operaiunile efectuate, spread-ul este, de obicei, ctigul cuvenit brokerului. Pe piaa FOREX "spreadul" este la nivelul celei de a patra zecimale a cursului n cazul perechilor de genul EUR/USD, fiind extrem de mic in comparaie cu cel practicat de bnci sau case de schimb valutar. Perechile valutare sunt tranzacionate de obicei n loturi. 100.000 uniti monetare din valuta de baz reprezint volumul standard pentru 1 lot, pentru un Mini lot (0.1 lots) standardul este de 10.000, iar pentru Micro lot (0.01 lots) 1000.

Cumprarea sau vnzarea la preul curent se numete ordin la piaa market order sau instant execution. Poate fi un ordin de intrare sau ieire din pia.

Cumprarea sau vnzarea la un anumit pre, diferit de preul curent se numete ordin deplasat n timp sau ordin n ateptare - pending order. Ordinele Pending sunt: Ordine Limit Limit Orders i Ordine Stop Stop Orders.

Ordinele limit i stop sunt ordine date brokerului pentru a cumpra sau vinde loturi de valute la un pre specificat n viitor. Vnzarea de la un pre mai mare dect cel actual este un Ordin Sell Limit, iar de la un pre mai mic Sell Stop. Cumprarea de la un pre mai mic dect cel actual este un Ordin Buy Limit, iar de la un pre mai mare Buy Stop. Stop Loss este un Ordin pentru nchiderea unei poziii deschise la un nivel specificat n cazul n care preul evolueaz n direcia nefavorabila, pentru a preveni pierderi mai mari. Un ordin stop loss este valid pn cnd poziia este lichidat sau anulat. Take Profit este un Ordin de nchidere a unei poziii deschise la un nivel specificat n cazul n care preul evolueaz n direcia favorabil.

Intuirea corect a evoluiei unei perechi valutare poate genera profit pentru investitorii care realizeaz tranzacii pe pia. Piaa FOREX nu are restricii referitoare la direcia de tranzacionare. Majoritatea tranzaciilor efectuate vizeaz perechea EUR/USD.

2.3. Pieele eurodevizelor

Eurodevizele reprezint creanele exprimate n valut unei ri, care se utilizeaz n afara granielor naionale de ctre nerezideni. Prefixul de euro relevnd iniial localizarea acestei piee n Europa pentru resursele exprimate n dolari (de unde eurodolari) se utilizeaz astzi n mod curent n caracterizarea tuturor operaiunilor de acest gen efectuate n lume, avnd ca obiect, n principal, dolari, euro, yeni i lire sterline. Eurovalutele sunt monede scripturale (de cont) care iau natere pe seama depozitelor bancare de valute liber-convertibile depuse la bnci comerciale situate n afara rii de origine a valutei,daca acestea sunt utilizate pentru acordarea de mprumuturi pe termen scurt sau mijlociu unor nerezideni.

Piaa eurodevizelor cuprinde depozitele n anumite monede naionale la bnci situate n exteriorul rilor care au emis monedele respective. Aceste monede naionale dein o pondere important n tranzaciile internaionale i ofer garanii solide investitorilor n legtur cu stabilitatea lor. n acest context, eurobanca este o banc strin sau o sucursal a unei bnci strine, care accept depozite i acord mprumuturi n monede strine.

Piaa eurodevizelor s-a format la mijlocul secolului XX, cnd bncile europene (ncepnd cu cele britanice) au nceput s lucreze cu dolari americani, devenii astfel eurodolari, generai de operaiuni efectuate n afara rii de emisiune. Fenomenul a fost generat de tensiunile politice i problemele economice manifestate n perioada celor dou rzboaie mondiale. Pentru evitarea restriciilor stabilite de guverne n perioada respectiv (taxe i impozite speciale asupra operaiunilor bancare, plafonarea ratei dobnzii, instituirea sistemului rezervelor minime obligatorii, reguli care au mpiedicat concurena dintre bnci) muli investitori au cutat oportuniti pentru fructificarea capitalurilor pe care le deineau. Pe de alt parte, numeroi ceteni din ri est-europene au transferat sumele n dolari americani pe care le deineau la bnci strine (n special din Londra) temndu-se de confiscarea acestora de ctre reprezentanii regimurilor totalitariste aflate la putere. Presiunile existente asupra balanei de pli n perioada crizei Suezului au determinat guvernul Marii Britanii s adopte, n anul 1957, o serie de msuri pentru limitarea utilizrii lirei sterline n finanarea activitilor economice externe. Aceste msuri au reprezentat un puternic stimulent pentru bncile londoneze de a credita afacerile externe n monede strine. n momentul n care depozitele n dolari americani au fost utilizate pentru creditarea activitilor economice din strintate de ctre bncile londoneze, dolarii americani au fost denumii eurodolari.

Dezvoltarea pieei eurodevizelor a fost stimulat de anumite reglementri monetare din Statele Unite ale Americii. Astfel, a fost stabilit un plafon pentru nivelul ratei dobnzii pe care bncile care operau n SUA l puteau oferi pentru depunerile rezidenilor, iar fondurile aflate sub forma rezervelor minime obligatorii nu mai erau purttoare de dobnd. n aceste condiii, att investitorii individuali, ct i bncile americane i-au orientat capitalurile ctre regiuni n care existau posibiliti superioare de fructificare a acestora. De asemenea, introducerea, n anul 1965, a unor restricii privind micarea capitalurilor a ncurajat bncile americane s desfoare activiti prin intermediul filialelor lor situate n zone offshore.

Un alt moment care a contribuit la consolidarea pieei eurodevizelor a fost criza petrolier din anii 1970 (cnd rile OPEC au decis s stopeze livrrile de petrol ctre SUA i alte ri care au acordat sprijin Israelului) care a generat micri importante ale capitalurilor deinute de reprezentanii industriei petroliere din rile OPEC din bncile cu sediul n statele dezvoltate ale lumii n bnci din zone offshore.

Sintetic, apariia i dezvoltarea pieei eurovalutelor a fost determinat, n principal, de cutarea i gsirea unei formule prin care deintorii de sume n valute, prioritar utilizate n tranzaciile internaionale, s se sustrag reglementrilor i controlului exercitat de bncile centrale sau guvernele rilor de origine a valutelor respective i, n acelai timp, de dorina deintorilor de a fructifica, ct mai convenabil, fondurile prin dobnda pe care o puteau obine.

Aceti factori au determinat, ntr-o etap iniial, plasarea fondurilor respective n ri din Europa, iar valutelor utilizate, n aceste condiii, li s-a adugat prefixul euro. Ulterior, au aprut i alte centre situate n alte zone geografice dect Europa. n aceste centre au fost nfiinate agenii sau filiale ale bncilor din diferite ri sau centre financiare, care, dei erau legate de banca mam, nu erau supuse acelorai reglementari ca aceasta. Aceste centre, denumite off shore s-au dezvoltat n diferite puncte ale globului, unele dintre ele devenind centre financiare internaionale.

Valutele depozitate i operaiunile derulate n aceste centre au caracteristicile specifice eurovalutelor i europieelor, ca atare termenul de euro s-a extins, iar accepiunea dat acestuia, n etapa actuala, se refer prioritar la caracteristica operaiunii i nu la locul unde se efectueaz.

O particularitate n demarcarea valutelor depozitate pe o piaa dect piaa rii de origine a monedei o constituie valutele depozitate n centre financiare din Asia de Est - Singapore, Hong Kong, Tokyo - care sunt denumite i asiavalute. Piaa asiavalutelor a nceput s funcioneze n 1968, Singapore fiind principalul centru financiar din aceasta zona (al treilea ca importan, ncepnd din 1981).

Piaa eurodevizelor este dominat de tranzaciile n eurodolari. Alte monede utilizate frecvent pe pia sunt: euroeuro, eurofrancii elveieni, eurolirele sterline i euroyenii. Cele mai importante dintre centrele financiare n care opereaz eurobncile sunt: Londra, Insulele Cayman, Bahrain, Singapore i unele "Servicii bancare internaionale" care au fost nfiinate n SUA.

Operatorii pe piaa eurodevizelor sunt, de regul, bncile comerciale situate n ara acceptat pe plan internaional ca centru al europieei. Aceste bnci pot fi naionale (deci sub controlul rezidenilor) sau sucursale i filiale ale unor bnci strine (banca care are sediul central ntr-o alt ar), dar acestea nu sunt considerate ca fcnd parte din sistemul bancar al rii respective. Acea parte din sistemul bancar al unei ri, care este angajat n operaiuni ale europieei, este delimitat de restul sistemului bancar naional prin termenul sistemul de europia al rii respective. n sistemul europieelor sunt antrenate peste 2000 de bnci. Aceste bnci se dezvolt simultan, att ca pri integrate pieelor naionale (ale rilor crora le aparin) ct i ale europieelor, n cazul n care sunt situate geografic (sau legate) ntr-un centru financiar internaional. Datorit acestei dualiti a activitii bancare i a mpletirii dintre ele, delimitarea operaiunilor pe europiee de restul operaiunilor bancare internaionale a cunoscut mai multe accepiuni. Astfel, dup unii autori, nsi derularea unei operaiuni cu o valuta depozitat n alt ar dect cea de origine (deci eurovalut) genereaz o operaiune pe europia. Dup alii, operaiunea trebuie s cuprind dou laturi - depozitarea i utilizarea depozitului pentru creditare. O alt categorie de autori afirm c sunt necesare dou condiii: valuta utilizat s fie strin n raport cu ara n care se desfoar operaiunea i nici una din prile contractante s nu fie rezident a rii emitente a valutei utilizate n operaiune.

n prezent, piaa eurodevizelor reprezint un rezervor de capitaluri lichide n monede convertibile pe termen scurt, avnd urmtoarele caracteristici:

sunt piee en gros (trateaz numai cu sume importante);

sunt piee paralele (fr control strict din partea autoritilor monetare);

sunt piee interbancare.

Piaa eurodevizelor joac un rol major n economiile rilor dezvoltate: asigur lichiditi suplimentare, precum i resurse aferente expansiunii firmelor i nfptuirii exportului de capital. Ca pia paralel aceasta conduce la creterea semnificativ a resurselor de creditare, contracarnd politicile naionale i constituind adesea un stimul inflaionist.

n general, eurobncile sunt capabile s plteasc dobnzi cu rate mai mari pentru depozite i s perceap dobnzi cu rate mai mici pentru credite dect bncile care activeaz numai pe piee locale deoarece pot evita o serie de reglementri guvernamentale precum cerinele de constituire a unor rezerve minime obligatorii sau de asigurare a depozitelor. Prin urmare, eurobncile nregistreaz costuri operaionale mai mici, care le permit practicarea unui rate ale dobnzii mai avantajoase pentru clieni. De asemenea, creditele n eurodevize presupun sume foarte mari, debitorii fiind, de regul, corporaiile sau guvernele, astfel nct riscul de creditare este mai redus.

Operaiunile pe piaa eurovalutelor se grupeaz, n principal, n doua mari categorii:

operaiunile de depozitare (plasare) se refer la depozitele bancare constituite de diverse persoane fizice sau juridice la bncile care opereaz pe aceasta pia. Depozitele pot fi la vedere, respectiv pentru o perioada nedeterminat, deponentul putnd apela la ele oricnd. Astfel sunt: depozitele n cont curent, deponentul putnd s-i retrag sumele depuse n orice moment; depozitele call care sunt rezultatul faptului c n unele ri este interzis plata dobnzii pentru depunerile n cont curent, iar bncile, pentru a atrage clienii, i asum angajamentul ca, la sfritul zilei de lucru bancare, disponibilitile, constituite peste un sold convenit al contului curent, s fie transferate automat ntr-un cont, call existent la o filial amplasat n afara teritoriului rii respective, deci n afara legislaiei naionale (eventual un centru of shore) i n acest mod, s poat oferi dobnzi etc. O mare dezvoltare pe piaa eurovalutelor o au depozitele la termen, cu scadene de la cteva zile pn la cinci ani (sumele depuse astfel nu pot fi inferioare sumei de 25 000 dolari, ajungnd pn la cteva zeci de milioane de dolari) i certificatele de depozit, n cazul crora este prevzut posibilitatea de negociere a condiiilor de depozit. operaiuni de mprumut (atragere) mbrac forma eurocreditelor.Eurocreditele desemneaz n mod generic mprumuturile acordate de eurobnci n eurovalute. Eurocreditele permit mobilizarea unui volum important de fonduri (cel puin 500000 de dolari), cu implicarea unui numr mare de intermediari financiari. Spre deosebire de euroobligaiuni, care sunt negociate pe piaa secundar, transfernd riscurile asupra noilor deintori, eurocreditele devin active ale bncilor care au participat la acordarea mprumutului.

Eurocreditele pe termen scurt asigur aprovizionarea cu fonduri de rulment i finanarea tranzaciilor internaionale. n ceea ce privete mprumuturile pe termen scurt de pe europiaa bancar (Eurocurrency Short-Term Loans), acestea au o dobnd variabil, ce are la baza dobnda de pe piaa interbancar londonez LIBOR, la care se adaug o marj, ce difer n funcie de bonitatea clientului de la mai puin de 0,5% pn peste 3%. Scadena mprumutului este de o zi pn la un an.

Eurocreditele pe termen mediu i lung sunt destinate finanrii proiectelor de investiii i creterii capacitilor de producie. Autoritile publice utilizeaz aceste credite i pentru finanarea deficitelor balanelor de pli sau pentru refinanarea datoriei publice. n funcie de tipul de dobnd prezentat, eurocreditele se mpart n:

1. eurocredite cu dobnda fix, utilizate, n special, pentru finanarea tranzaciilor comerciale internaionale sub forma:

liniei de credit, deschis pentru o perioad ce nu depete, de regul, 12 luni. n cazul acestui tip de credit, beneficiarul nu este obligat s utilizeze toate fondurile prevzute n contract;

avansurilor n devize, materializate n contracte care precizeaz durata i suma mprumutat, modalitile de amortizare, rambursare i dobnda aferent;

plafonului descoperit, permite beneficiarului s utilizeze liber creditul acordat, tranele i rambursrile fiind lsate la iniiativa sa.

2. eurocredite cu dobnzi flotante (roll-over credits) au scaden, n trane, cuprins ntre 7 i 10 ani i o rat a dobnzii fixat la fiecare scaden, n funcie de pia. Dobnda este calculat pe baza unei dobnzi de referin (de obicei LIBOR) la care se adaug un procent calculat pe baza riscului (rating) pe care l prezint debitorul.

ntruct creditele sunt negarantate, n cazul plasamentelor pe termen lung, bncile se constituie n sindicate pentru a repartiza i suporta eventualele riscuri. Tehnica finanrii prin eurocredite presupune un mecanism complex care prezint urmtoarele etape:

stabilirea contactului ntre beneficiarul creditului i banca care coordoneaz operaiunea (lead manager), acionnd ca mandatar al consoriului,

organizarea consoriului bancar care va acorda mprumutul,

constituirea grupului de coordonare a operaiunii i stabilirea cotelor de credit ntre bncile consoriului;

stabilirea condiiilor creditului, respectiv a volumului creditului, a costului acestuia, a monedei n care se face creditarea precum i scadena;

ncheierea contractului de credit i finalizarea operaiunii prin remiterea efectiv a fondurilor ctre beneficiari.

O caracteristic important a creditelor n eurodevize o reprezint rata dobnzii variabil. La Londra aceast rat se formeaz prin indexarea LIBOR cu o marja mai mic sau mai mare n funcie de bonitatea clientului. Amplificarea operaiunilor interbancare cu eurovalute a determinat ca i n alte centre sa se stabileasc astfel de dobnzi, denumite n funcie de centrul n care sunt practicate: P.I.B.O.R. (Paris), F.I.B.O.R. (Frankfurt) etc.

2.4. Piaa eurotitlurilor financiare

Diminuarea surplusului financiar al rilor exportatoare de petrol (care n perioada 1974-1980 au procedat la investirea celei mai mari pri a veniturilor n depozite bancare) i criza datoriilor rilor n curs de dezvoltare constituie ali factori care au impulsionat procesul de inovare financiara. Reducerea ofertei de depozite bancare i problemele generate de insolvabilitatea rilor n curs de dezvoltare au determinat scderea drastica a volumului creditelor bancare sindicalizate. n acest context, la care se adaug i slaba capitalizare a multor bnci, chiar i clienii cei mai solvabili ntmpinau dificulti n obinerea de credite.

Ca urmare, a nceput sa se dezvolte piaa eurotitlurilor i s se perfecioneze tehnici care s permit mobilizarea de fonduri pe diferite termene n mod direct (de exemplu, note issuance facility, revolving underwriting facility, prime underwriting facility, eurocommercial papers). Rolul bncilor se reduce la garantarea emisiunii, n sensul c, dac n urma plasamentului efectuat mprumutatul nu gsete suficieni investitori interesai s cumpere titlurile emise, atunci banca va oferi emitentului un credit care sa-i acopere necesarul de fonduri. Referitor la acest punct trebuie subliniat i un alt aspect. Creterea interesului investitorilor pentru instrumentele negociabile n defavoarea depozitelor bancare poate fi explicat i prin mutaiile care au avut loc pe plan internaional dup cel de-al doilea oc petrolier. Dac n mod tradiional SUA a avut rolul de creditor internaional, dup 1980 a devenit unul din cei mai mari debitori. Pe de alt parte, ri cum ar fi Japonia sau unele state din Europa nregistrau solduri pozitive ale conturilor curente ale balanei de pli externe, ceea ce le-a transformat n mari creditori. Cum operatorii japonezi preferau s-i investeasc surplusul n titluri i nu n depozite bancare, pe plan internaional, s-a constatat creterea cererii pentru titluri financiare. Totodat, se impune a fi subliniat faptul c reducerea inflaiei a avut drept consecin micorarea i mai drastic a ratei dobnzii bonificate la depozitele bancare, conducnd i mai mult la scderea interesului pentru acest tip de investiie. n acest context, bncile au fost nevoite s se orienteze tot mai mult spre activiti aductoare de comisioane i nu de dobnzi bancare ca n cazul creditelor, ceea ce a stimulat dezvoltarea unor activiti n afara bilanului, ns i tehnica de securitizare a creanelor putnd fi ncadrat n aceast categorie (n anumite condiii).

Piaa eurotitlurilor a aprut ca urmare a creterii solicitrilor din ce n ce mai mari de resurse financiare, organizarea acestei piee revenind sistemelor bancare naionale, prin intermediul filialelor lor din strintate.

Peste 50% din titlurile tranzacionate pe piaa financiar internaional sunt emise de guverne, instituii publice, organisme internaionale. n jur de 90-95% din emiteni provin din rile dezvoltate, iar instituiile internaionale au o pondere de circa 5%. Nivelul unei emisiuni de titluri nu poate fi mai mic de 10-30 milioane de dolari, piaa respectiv fiind rezervat unor persoane juridice importante ca activitate economic i financiar.

Cumprtorii de titluri provin, de regul, din rile dezvoltate i din rile exportatoare de petrol, furnizori de fonduri putnd fi instituii bancare, instituii de asigurri, fonduri de investiii etc.

Pentru a oferi pieei de capital constituit n context internaional atributele unei piee veritabile, a fost creat o pia secundar. Aceasta permite redistribuirea titlurilor vndute pe piaa primar, precum i vnzrii titlurilor rmase nevndute n prima faz.

Marea majoritate a tranzaciilor pe aceast pia se realizeaz prin instituii financiare de tip broker i dealer, pentru un nivel minim de 500000 de USD (nivel stabilit de Association of Internaional Bond Dealers). Tranzaciile se fac telefonic i prin telex ntre operatori i principalele bnci care opereaz pe pieele financiare internaionale. Piaa secundar, pe lng posibilitile de recirculare a titlurilor, asigur rolul de "supap de securitate pentru piaa primar", prin repunerea pe pia a titlurilor deja cumprate.

Aceast pia este coordonat de organismele bancare Euro-Clear (Euro-Clearace System Ltd., instituit de Morgan Guaranty Trust n anul 1968) i Cedel SA (creat de Kredietbank i mai multe instituii financiare europene, pentru a desfiina monopolul deinut de Morgan). Anual, la organismele de compensaie de pe piaa secundar sunt nregistrate ntre 15000 i 25000 de emisiuni; nivelul valoric al montrii de depozite efectuate de cele dou instituii depete 300 mld. USD, n cazul Cedel, i 700 miliarde USD, pentru Euro-Clear. Prima instituie este o societate anonim, de drept luxemburghez, iar a doua este de drept englez, opernd pe piaa Londrei, la Zurich i la Bruxelles.

Piaa eurotitlurilor financiare cuprinde:

A. Piaa obligaiunilor strine a aprut atunci cnd fondurile mobilizate pe diferite ci n cadrul unei ri nu erau suficiente, acestea fiind procurate prin emisiunea obligaiunilor n alt ar, potrivit reglementrilor existente n aceasta. Cele mai importante piee de obligaiuni strine sunt localizate n SUA, Elveia, Luxemburg i Japonia. Obligaiunile strine (eng. foreign bonds) sunt emise de o companie care are sediul intr-o ara diferita de cea n care sunt vndute titlurile. Obligaiunea este denominat n moneda rii n care este vndut. De exemplu, daca o companie franceza vinde obligaiuni n SUA acestea sunt considerate strine. n baza pieei n care sunt vndute, ele au primit diferite nume: Yankee bonds (vndute n SUA), Samurai bonds (cele emise n Japonia de firme non-japoneze) sau bulldog bonds (obligaiuni denominate n lire sterline i emise pe teritoriul Marii Britanii). Euro-bondurile sunt obligaiuni emise n moneda unei tari dar vndute n afara ei; spre exemplu, piaa Eurodolarilor' se mai refera i la obligaiunile emise n USD i vndute n afara SUA. Piaa londoneza este cea mai mare piaa pentru obligaiunile de acest tip. Obligaiunile Euroyen sunt denominate n yeni dar se vnd n afara Japoniei n timp ce obligaiunile Eurosterling sunt eurobonduri n lire vndute n afara Marii Britanii.Prin urmare, trsturile caracteristice ale unei obligaiuni strine sunt:

emitentul strin fa de ara de lansare a emisiunii;

valoarea obligaiunilor exprimat n moneda rii respective.

Plasamentul strin pe o pia naional se desfoar, n linii generale, conform regulilor pentru operaiunile similare cu titluri naionale. Operaiunea de plasare se realizeaz n urmtoarele etape:

se studiaz condiiile de acces la capitalurile disponibile din ara respectiv, precum i preferinele investitorilor pentru un tip sau altul de obligaiuni;

se ofer informaii publicului investitor privind firma emitent, plasatorii de titluri i locurile de subscriere;

firma plasatoare angajeaz sistemul bancar al rii respective n vederea difuzrii buletinelor de subscriere i punerii la dispoziia cumprtorilor a hrtiilor de valoare;

pentru plasamente suplimentare i recircularea titlurilor ntre posesori este antrenat bursa de valori.

Pe piaa obligaiunilor strine, ponderea cea mai mare o au obligaiunile guvernamentale (cu mai mult de jumtate din total), tendina fiind ns de scdere n ultima perioad, n favoarea obligaiunilor corporative.A. Piaa euroobligaiunilor

Euroobligaiunile sunt titluri de credit pe termen mediu i lung exprimate n eurodevize i plasate, simultan, pe mai multe piee de capital, prin intermediul unui sindicat sau consoriu bancar. Spre deosebire de obligaiunile strine, ele prezint avantajul c sunt scutite de restriciile impuse de diferitele ri n ceea ce privete mprumuturile contractate n moneda lor naional. Valoarea nominal a unei euroobligaiuni nu este mai mic de 5000 dolari, volumul obinuit al unui mprumut prin emisiunea de euroobligaiuni fiind de 250-300 milioane dolari. Euroobligaiunile sunt, n general, emise la purttor, cu cupon de dobnd indexat.

Tabelul nr. 1 Diferene ntre obligaiunile strine i euroobligaiuni

DifereneObligaiuni strineEuroobligaiuni

Emitenidin orice ardin orice ar

Investitoridin orice ardin orice ar

Denominaremoneda pieei pe care se realizeaz emisiuneamoneda diferit de cea a pieei pe care se realizeaz emisiunea

Volummai maremai mic

Scadenmai marimai mici

Riscmai maremai mic

Costmai maremai mic

Montajul emisiunilor de euroobligaiuni presupune intervenia a trei participani: emitentul, investitorii i instituiile financiare organizatoare.

Plasamentul de euroobligaiuni implic parcurgerea urmtoarelor etape:

contactarea de ctre potenialul debitor a unei bnci autorizat pentru a discuta modalitatea de contractare a unui mprumut prin emisiunea de euroobligaiuni;

contactarea de ctre banca autorizat de potenialul debitor a altor bnci, pe care le solicit s participe, fie n calitate de coordonatori, fie n calitate de uniti care asigur subscrierea, plasarea sau garantarea emisiunii;

potenialul debitor este informat asupra termenului i condiiilor n care emisiunea va putea avea loc,

sunt negociate scadena i preul final al emisiunii, iar n caz de acord favorabil, se semneaz contractul de preluare ferm a titlurilor;

ncheierea emisiunii, prin plasarea euroobligaiunilor pe pia, mobilizarea capitalurilor necesare i plata, de ctre debitor, a cheltuielilor aferente emisiunii (taxe de consultan juridic, costuri de tiprire a conveniilor, titlurilor etc).

Euroobligaiunile mbrac o varietate de forme, ntre care menionm:

1. euroobligaiuni obinuite (cu dobnd fix) sunt emise n special de guverne, ntreprinderi publice sau organizaii financiare internaionale. Volumul global al mprumutului contractat poate fi cuprins ntre 50 i 500 milioane dolari. Durata obinuit de mobilizare a capitalului pe aceast cale este de 5-10 ani, iar n cazuri excepionale de peste 15 ani. Dobnda acestui tip de obligaiuni reprezint, de regul, dobnda pieei pentru moneda de exprimare a valorii titlului n momentul contractrii mprumutului. n afar de dobnd, emitentul trebuie s plteasc o serie de comisioane, care variaz n funcie de durata mprumutului: comision de gestiune de la 0,375% pentru mprumuturi cu scaden de 5-10 ani pn la 0,5% pentru mprumuturi cu scaden de peste 15 ani, comision de subscriere (0,375%-0,5%), comision de plasare (1,25%- 1,5%), comision de rambursare a capitalului (0,125%), comision de plat a dobnzii (0,250%). Totodat, emitentul trebuie s ramburseze costurile de tiprire a conveniilor, titlurilor i prospectelor, taxele de consultan juridic i alte cheltuieli suportate cu ocazia ncheierii contractului.

2. euroobligaiuni cu dobnd variabil sunt efectuate n general n dolari americani i lansate n perioadele n care rata dobnzii nregistreaz o cretere susinut. Obligaiunile cu dobnd variabil se particularizeaz prin faptul c asigur posesorului un venit variabil, determinat de o dobnd de baz convenit (de regul LIBOR), plus o marj stabilit n funcie de bonitatea clientului.

3. euroobligaiuni cu warrant sunt titluri clasice nsoite de unul sau mai multe drepturi de opiune care permit dobndirea sau subscrierea la aciuni ale societilor emitente, n cursul unei anumite perioade de timp, n proporia sau la preul fixat nc de la lansarea emisiunii.

4. euroobligaiuni indexate se particularizeaz prin faptul c variaia costului capitalului de mprumut nu este determinat de evoluia dobnzii de baz, ci de cea a preului mrfii cu care este indexat costul capitalului.

5. euroobligaiuni cu cupon zero se caracterizeaz printr-un pre de emisiune mic comparativ cu suma de rambursat la scaden, diferena reprezentnd dobnda emisiunii. Companiile care lanseaz emisiuni de obligaiuni cu cupon zero, garanteaz de regul emisiunea printr-un portofoliu de obligaiuni guvernamentale cu aceeai valoare nominal i scaden, constituit ca depozit.

6. euroobligaiuni convertibile aduc posesorului lor un venit fix sub form de dobnd i dau dreptul de a le preschimba n aciuni ordinare ale firmei emitente la un pre de convertire prestabilit. Preul de convertire se fixeaz, de regul, cu 10-15% peste cursul aciunii n momentul convertirii, diferena fiind cunoscut sub denumirea de prim de convertire. Datorit acestui avantaj rata dobnzii la obligaiunile convertibile este, n general, cu 2-2,5% mai redus dect la emisiunile obinuite.

Instituiile bancare i financiare participante la euroemisiune sunt grupate n patru categorii: eful de fil, co-efii de fil, grupul de plasament i sindicatul de garantare.

eful de fil este conductorul (coordonatorul) emisiunii. Acesta este o banc cu mare autoritate pe piaa financiar internaional care i asum urmtoarele atribuii:

iniiaz discuiile cu entitatea care dorete s atrag resurse bneti;

face propuneri privind caracteristicile titlurilor care urmeaz a fi plasate;

adreseaz emitentului o scrisoare de intenie privind condiiile generale de plasament;

asigur supervizarea general a operaiunii;

supravegheaz evoluia euroobligaiunilor pe piaa secundar i intervine dac este cazul pentru a asigura stabilitatea cursurilor activelor emise.

Co-efii de fil alctuiesc mpreun cu eful de fil grupul de direcie (managing syndicate). Selecia co-efilor de fil este fcut de ctre eful de fil n acord cu emitentul avndu-se n vedere instituii cunoscute pentru seriozitatea i puterea lor financiar. Un alt factor de selecie este poziionarea geografic, care poate facilita accesul investitorilor la euroemisiune. Numrul co-efilor de fil este cuprins ntre 2 i 10, rolul lor fiind acela de a asista eful de fil n cadrul operaiunilor de consultan a emitentului i pregtire a emisiunii.

Grupul de plasament pune la dispoziia solicitantului suma total a mprumutului n schimbul euroobligaiunilor emise de acesta i vinde titlurile respective investitorilor din diferite ri. Grupul de direcie plaseaz de regul circa 40% din volumul euroobligaiunilor, restul fiind n sarcina membrilor obinuii ai sindicatului de plasament. Numrul instituiilor membre ale grupului de plasament variaz n funcie de mrimea emisiunii i gradul de dispersie geografic a titlurilor. La o emisiune de 50 milioane USD, exist de regul 25 de investitori fermi, ns n cazul emisiunilor mai mari numrul investitorilor majori depete 150. Grupul de plasament nu i asum responsabilitatea pentru titlurile nevndute i este remunerat pe baz de comision. Dup locul ocupat n sindicatul de emisiune instituiile participante primesc comisioane de trei tipuri: comision de direcie, comision de garanie i comision de plasament.

Comisioanele pltite la emisiunile euroobligatare sunt mai ridicate dect cele aferente emisiunilor de obligaiuni obinuite datorit existentei comisioanelor de plasament. Aceasta explic de ce nc piaa eurotitlurilor rmne n parte o pia de cu amnuntul care necesit un timp mai mare pentru plasament.

Tendina actual este de reducere a nivelului comisioanelor i de apropiere a acestora de cele practicate pe pieele interne deoarece euroemisiunile i pierd uneori din atractivitate. Lead manager-ul alege n acord cu emitentul un agent financiar (principal paying agent) i un agent fiduciar (trustee). Agentul financiar gestioneaz mprumutul efectund toate plile i vrsmintele implicate de acesta.

n majoritatea cazurilor agentul financiar este chiar seful de fil. O parte din atribuiile sale sunt delegate altor membri ai sindicatului bancar n funcie de repartiia geografic a investitorilor. Agentul financiar i agenii pltitori sunt listai n prospectul care nsoete emisiunea pus la dispoziia investitorilor.

Sindicatul de garantare este format din eful de fil, co-efii de fil i alte instituii bancare care subscriu la emisiune. Dac emisiunea nu este plasat n totalitate sindicatul de garantare i asum riscul operaiunii.

Emisiunile internaionale de titluri se deruleaz n sase etape distincte:

1) negocierile preliminare i pregtirea emisiunii;

2) preplasamentul;

3) fixarea condiiilor finale;

4) repartizarea titlurilor;

5) plasamentul propriu-zis;

6) nchiderea emisiunii.

Emitenii pe piaa euroobligatar se afl n contact permanent cu casele de curtaj sau cu bncile specializate n montajele sindicalizate. Cnd se stabilete programul de finanare de ctre ntreprindere sau entitatea guvernamental debuteaz negocierile cu potenialii efi de fil, analizndu-se cele mai avantajoase condiii.

Este analizat ratingul suveran, iar dac este considerat acceptabil reprezentanii sindicatului discut mpreun cu emitentul strategia de finanare, alegndu-se i moneda n care urmeaz a se lansa mprumutul. n aceast etap se convine asupra variabilelor mprumutului: suma, durata, rata cuponului i preul emisiunii. Propunerile sunt valabile o perioad limitat i reflect condiiile pieei. Faza se ncheie atunci cnd debitorul ncredineaz mandatul emisiunii sefului de fil. Dup obinerea mandatului seful de fil caut parteneri. Formarea sindicatului debuteaz prin trimiterea de invitaii prin fax, telex sau e-mail potenialilor participani. Distribuia geografic are un rol crucial n alegerea participanilor la sindicatul de plasament.

n ziua lansrii eful de fil lanseaz un prospect provizoriu n care sunt descrise detaliat condiiile mprumutului, comisioanele, cadrul juridic precum i alte informaii necesare investitorilor. n acelai timp sunt ncheiate convenia de subscriere ntre emitent i grupul de garanie, protocolul de acord ntre membrii grupului de garantare i convenia de plasament ntre grupul de direcie i cel de plasament.

Perioada de preplasament este de circa dou sptmni. n acest timp instituiile participante la sindicat sondeaz piaa n vederea determinrii receptivitii investitorilor instituionali i particulari la emisiunea propus. Prin evaluarea cererii poten