Fideicomisos Agropecuarios PAA(Tesis)

Fideicomisos Agropecuarios Una alternativa para financiar al Sector

Autor: Horacio Carlos Mackeprang

Contador Público - 1998 Facultad de Ciencias Económicas

Universidad de Buenos Aires

Director de Tesis: Mónica Erpen

Lic. En Comercio Internacional Universidad Argentina de la Empresa

Magíster de la Universidad de Buenos Aires Área: Agronegocios y Alimentos

Escuela para Graduados Alberto Soriano

Facultad de Agronomía � Universidad de Buenos Aires

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Jurado de Tesis

DIRECTOR DE TESIS: Aclaración de firma: Titulo Profesional: Titulo Académico:

Mónica Erpen Lic. En Comercio Internacional � U.A.D.E. Especialista en Mercado de Capitales � U.B.A.

JURADO: Aclaración de firma: Titulo Profesional: Titulo Académico:

JURADO: Aclaración de firma: Titulo Profesional: Titulo Académico:

Fecha de defensa de Tesis: 19/12/2002

I

Agradecimientos A Hugo Cetrángolo por sus palabras en la primer entrevista sobre el programa de Agronegocios y alimentos.

A Mónica Erpen por su paciencia durante el desarrollo de esta tesis.

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II

Contenidos

AGRADECIMIENTOS I

CONTENIDOS II

DECLARACIÓN VI

RESUMEN EJECUTIVO VII

ABSTRACT VIII

INTRODUCCIÓN 1

CAPÍTULO 1 EL SISTEMA FINANCIERO ARGENTINO 10

1.1 El Sistema Financiero Argentino 11

1.2 La Emisión de Títulos de Valores 17

CAPÍTULO 2 EL PROCESO DE TITULIZACIÓN 23

2.1 Concepto 24

2.2 Sujetos Intervinientes 26

2.3 Instrumentos orientados al proceso de titulización 29

2.4 Obligaciones Negociables (Ley 23.576) 30

2.5 Los Fondos de Inversión Directa (Ley 24.241) 34

2.6 Los Fondos Comunes de Inversión (Ley 24.083) 36

2.7 El Fideicomiso Financiero (Ley 24.441) 42

CAPÍTULO 3 ANÁLISIS DEL CONTRATO DE FIDEICOMISO 43

3.1 Antecedentes legislativos 44

3.2 El contrato de Fideicomiso - Ley 24.441 45

3.3 Ventajas del Fideicomiso 59

3.4 Clasificación de los Fideicomisos 61

3.5 Aspectos Tributarios del Fideicomiso 67

3.6 Tratamiento Contable del Fideicomiso 84

III

3.7 Los Fondos Fiduciarios en La Argentina. 89

CAPÍTULO 4 MODELOS ALTERNATIVOS DE FIDEICOMISOS AGROPECUARIOS 100

4.1 Introducción 101

4.2 Modelo de Negocio 102

4.3 Modelos Alternativos a Desarrollar 104

4.4 Análisis del Mercado Objetivo 111

4.5 Ventajas Competitivas 120

4.6 Opinión del mercado sobre los modelos desarrollados 121

RESUMEN DE RESULTADOS OBTENIDOS 127

CONCLUSIONES FINALES 132

ANEXO 1 - LEY 24.441 133

ANEXO 2 - FORMULARIO DE ENCUESTA SOBRE FINANCIAMIENTO DE EMPRESAS AGROPECUARIAS 139

ANEXO 3 - MODELOS DE CONTRATOS DE FIDEICOMISOS 141

BIBLIOGRAFÍA Y ARTÍCULOS CONSULTADOS 163

ANTECEDENTES DE LA DIRECTORA DE TESIS 165

IV

Índice de Tablas TABLA N° 1. CANTIDAD DE EMISORES DE TÍTULOS VALORES EN LA BCBA 3 TABLA N° 2. DINÁMICA DEL ENDEUDAMIENTO PRIVADO 4 TABLA Nº 3. VOLUMEN NEGOCIADO EN EL MERCADO DE CAPITALES 4 TABLA N° 4. OBLIGACIONES NEGOCIABLES - PLAZOS DE EMISIÓN

PROMEDIO 31 TABLA N° 5. OBLIGACIONES NEGOCIABLES - EMISIONES DE CORTO Y

LARGO PLAZO 31 TABLA Nº 6. EMISIÓN Y OFERTA PÚBLICA DE TÍTULOS VALORES - COSTOS

ANUALES ESTIMADOS 53 TABLA N° 7. FONDOS FIDUCIARIOS - ACTIVOS FIDEICOMITIDOS 89 TABLA N° 8. FONDOS FIDUCIARIOS - RATIOS ANUALES DE COLOCACIÓN 89 TABLA N° 9. FONDOS DE INVERSIÓN CON OBJETO AGRÍCOLA 98 TABLA N° 10. FIDEICOMISOS AGROPECUARIOS - FUNCIÓN Y OBJETIVOS

DENTRO DEL SISTEMA 103 TABLA N° 11. FIDEICOMISOS AGROPECUARIOS - CARACTERÍSTICAS

BÁSICAS DE LOS MODELOS ALTERNATIVOS A DESARROLLAR 104 TABLA Nº 12. FORMAS DE DIRECCIÓN DE EMPRESAS AGROPECUARIAS 114 TABLA Nº 13. ORGANIZACIÓN JURÍDICA DE EMPRESAS AGROPECUARIAS

114 TABLA N° 14. SECTOR AGROPECUARIO - FINANCIAMIENTO POR ACTIVIDAD

115 TABLA N° 15. RENTABILIDAD DE EMPRESAS AGROPECUARIAS 118 TABLA N° 16. MERCADO POTENCIAL - FINANCIAMIENTO POR ACTIVIDAD

118 TABLA N° 17. MERCADO POTENCIAL - FINANCIAMIENTO POR TIPO DE

ENTIDAD 119 TABLA N° 18. INSTRUMENTOS DE CRÉDITO UTILIZADOS 122 TABLA N° 19. FINANCIAMIENTO DE CAPITAL DE TRABAJO 122 TABLA N° 20. FINANCIAMIENTO DE CAPITAL DE INVERSIÓN 122 TABLA N° 21. TASAS DE INTERÉS DE FINANCIAMIENTO 123 TABLA N° 22. RAZONES POR LAS CUALES NO SE FINANCIA EN FORMA

CONJUNTA 123 TABLA N° 23. CONOCIMIENTO DEL FIDEICOMISO 124 TABLA N° 24. RAZONES POR LAS QUE SI UTILIZARÍA EL FIDEICOMISO 124 TABLA N° 25. RAZONES POR LAS QUE NO UTILIZARÍA EL FIDEICOMISO 124

V

Índice de Gráficos GRÁFICO N° 1. DELIMITACIÓN DEL ÁREA DE ESTUDIO 7 GRÁFICO N° 2. COMPOSICIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO ARGENTINO 11 GRÁFICO Nº 3. EL PROCESO DE TITULIZACIÓN 28 GRÁFICO Nº 4. FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - PATRIMONIOS

ADMINISTRADOS 41 GRÁFICO Nº 5. FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN - TIPOS DE FONDOS

ADMINISTRADOS 41 GRÁFICO Nº 6. ESTRUCTURA DEL FIDEICOMISO FINANCIERO LEY 24.441 66 GRÁFICO Nº 7. ESTRUCTURA DEL FIDEICOMISO NO FINANCIERO LEY 24.441

66 GRÁFICO N° 8. FIDEICOMISOS AGROPECUARIOS - ESTRUCTURA BÁSICA. 102

VI

Declaración Declaro que el material incluido en esta tesis, es a mi mejor saber y entender, original, producto de mi propio trabajo, y que este material no ha sido presentado, en forma parcial o total, como una tesis en esta u otra institución.

VII

Resumen Ejecutivo La situación económica por la que atraviesa el país hace necesario el surgimiento de nuevas y más eficientes estructuras empresariales, el sector agropecuario no debería quedar al margen de este proceso. El contrato de fideicomiso es una alternativa atractiva para acceder a los recursos provistos por los fondos de inversión institucionales y/o de distintos inversores que actúan en el mercado de capitales. El presente trabajo toma a la figura del contrato de Fideicomiso y la intenta adaptar para su utilización como vehículo en el financiamiento del Sector Agropecuario. Comienza con una introducción a la situación financiera actual del sector agropecuario, la visión del mercado de dinero y la situación del mercado de capitales. Se plantea el problema en análisis, la delimitación del área de estudio y su importancia en el desarrollo del sector. En el capítulo 1 se exponen los conceptos básicos referentes al sistema financiero argentino, a la emisión de títulos valores y se presenta el marco regulatorio y las instituciones que conforman dicho sistema. En el capítulo 2 se desarrolla el proceso de titulización. Se exponen los conceptos básicos, los sujetos intervinientes y los distintos instrumentos financieros disponibles en el mercado de capitales nacional orientados a dicho proceso. En el capítulo 3 se analiza el contrato de fideicomiso regulado por la Ley 24.441; se exponen los antecedentes legislativos, las ventajas que ofrece el instrumento, una clasificación de los distintos tipos, los aspectos tributarios y contables y se dan ejemplos de la utilización de los fondos fiduciarios en nuestro país. Los tres primeros capítulos nos permiten lograr la comprensión del contexto en el cual se desarrollarán los Fideicomisos Agropecuarios: situación económica, instituciones intervinientes, marco regulatorio y ejemplos asociados. En el capitulo 4, se presentan distintos modelos alternativos desarrollados para la utilización de este instrumento como herramienta de financiamiento para el sector agropecuario; se expone el modelo de negocio pensado, el mercado hacia el cual se puede orientar este tipo de herramientas, las ventajas competitivas según el modelo de Porter y la opinión de los potenciales futuros usuarios - productores, administradores, profesionales, instituciones financieras cooperativas y el Estado- recabada mediante una encuesta realizada a tal efecto. Por último, se exponen las Conclusiones Finales del presente trabajo. PALABRAS CLAVES: Fideicomiso, financiamiento, endeudamiento, fondos de inversión.

VIII

Abstract The economic situation by which it crosses the country makes the sprouting necessary of new and more efficient enterprise structures, the farming sector would not have to be besides this process. The trust is an attractive alternative to accede to the provided resources by the institutional investor and investment funds who act in the market of capitals. The present work takes to the figure of the Trust and it to adapt for use like vehicle in the financing of the Farming Sector. It begins with an introduction to the present financial situation of the farming sector, the vision of the money market and the situation of the market of capitals. One poses the problem in analysis, the boundary of the study area and its importance in the development of the sector. In chapter 1, the referring basic concepts to the Argentine financial system are exposed, to the emission of titles values and it appears the regulatory frame and the institutions that conform this system. In chapter 2, is developed the emission of titles values process. The basic concepts, the intervening subjects and the different financial instruments available in the market of capitals are exposed oriented from this process. In chapter 3, is analysed the Law 24.441 - regulated of trust; the legislative antecedents, the advantages of that instrument offers, a classification of the different types, the tributary and countable aspects and examples of the fiduciary funds in Argentina. The three first chapters allow us to obtain the understanding of the context in which the Farming Trusts will be developed: economic situation, intervening institutions, regulatory frame and associate examples. In chapter 4, they are exposed different developed alternative models for the use from this instrument like tool of financing for the farming sector; the model business and potentials market is exposed, the competitive advantages according to the model of Porter and the opinion of the usuary future potentials obtained by realised survey to this end - farmers, administrators, cooperative, professionals, financial institutions and the State. Finally, the Final Conclusions of the present work are exposed. KEY WORDS: Trust, financing, indebtedness, investment funds.

1

Introducción

MARCO TEÓRICO La realidad de la PyME Agropecuaria demarca dos situaciones aparentemente contrapuestas: por un lado la necesidad creciente de recursos financieros externos para lograr un ritmo sostenido de crecimiento de la producción y por otro, la imposibilidad de atender la cancelación de sus pasivos en las condiciones pactadas. El medio ambiente en el cual se desarrollan las empresas, es uno de los factores más importantes en la formación de las culturas corporativas; si éste contexto cambia bruscamente, las empresas deben ser capaces de adaptarse. Durante más de veinte años, las pequeñas y medianas empresas agrícolas se desarrollaron en un contexto económico de inestabilidad, con inflación y constantes devaluaciones cambiarias. El sector agropecuario aprendió que producir sin capital operativo propio era la mejor estrategia: generalmente, las tasas de interés reales pagadas por este capital, obtenido a través del crédito bancario o de proveedores, eran negativas; invalidando la utilización de herramientas para manejar las finanzas e inhibiendo el desarrollo de estrategias de crecimiento y de comercialización y la capacitación en dichos temas. Más de diez años de estabilidad del tipo de cambio respecto al dólar1 no parecen ser suficientes para provocar un cambio en la cultura de estas organizaciones. Dentro de las características del sector agropecuario podemos destacar: su elevada heterogeneidad y las diferencias de escala entre empresas, esto coloca a las PyMEs en desventaja para acceder a recursos financieros.

Por su lado, los bancos asocian al sector agropecuario con un perfil de actividad con las siguientes características:

Alto endeudamiento: El alto nivel de endeudamiento de algunos segmentos de explotaciones agropecuarias, motiva su incapacidad para acceder a nuevos créditos y por ende su creciente dificultad para hacer frente a los compromisos.

Necesidades financieras crecientes: El nivel de endeudamiento de algunas empresas agropecuarias, determina que no puedan hacer frente a la amortización de los créditos tomados, esto se transforma en la necesidad de refinanciación y de mayores fondos para financiar el capital de giro de la empresa.

Alta Morosidad con el sistema financiero: El sector exhibe una de las tasas de morosidad más elevadas (23%) de todos los sectores de la economía. Esto podría relacionarse con el riesgo climático, los créditos solicitados y acordados sin el correspondiente análisis de la capacidad de repago, una historia de no-pago vinculada a los bancos oficiales, etc.

Alta morosidad con los proveedores de insumos básicos. 1 Ley de Convertibilidad - 23.928, reglamentada por el decreto 529/91.

2

Deficiente gerenciamiento administrativo y comercial. Alta capacidad productiva, característica que les permite continuar

subsistiendo. En este contexto, podemos resaltar algunos cambios en el sistema bancario nacional - en la última década- que influyen actualmente en el financiamiento sectorial: La privatización de los bancos provinciales y la fusión o absorción de la

banca regional, implicó mayores dificultades de acceso al financiamiento para el sector agropecuario.

La transformación del sistema financiero llevó a una segmentación de las empresas atendidas por los bancos privados y que actualmente prestan al sector agropecuario. Otra dimensión de la segmentación es en el ámbito regional: la caída del financiamiento agropecuario fue mayor en las regiones extrapampeanas.

El BNA debió cubrir la ausencia de los bancos provinciales; para ello desarrolló líneas de crédito para las necesidades de las distintas actividades agrícolas. Si bien -por su estructura- no estuvo en condiciones de atender en forma dinámica las demandas financieras de todos los estratos de productores y los diversos sistemas productivos, se destaca su rol fundamental en liderar la oferta de créditos con menor tasa de interés, el alargamiento de los plazos y la aceptación de la prenda como garantía de crédito, tanto en maquinarias como en hacienda.

Por el lado de los proveedores2, según surge de un análisis de diagnóstico realizado entre los principales gerentes de firmas de agroquímicos, fertilizantes, semillas y productos veterinarios; las empresas proveedoras de insumos aumentan las exigencias en cuanto a garantías, reales o hipotecarias, y en cuanto a presupuestos del negocio del campo. Las proveedoras de insumos agropecuarios indican que esto se debe, principalmente, por los siguientes motivos: La deuda promedio en la calle es de unos 400 días, El índice de morosidad de la campaña pasada fue un 20-30 por ciento, y Las firmas en su conjunto (excluidas las de maquinaria agrícola) tienen en

sus cuentas quebrantos acumulados en las últimas dos campañas, que rondan los 300 millones de pesos.

Según datos de la Asociación de Cámaras de Tecnología Agropecuaria (ACTA), el sector productivo le debe una campaña entera a la industria; esto representa alrededor de 2.500 millones de dólares3. Las nuevas reglas de juego en los mercados internacionales exigen una toma de conciencia por parte de las empresas agropecuarias respecto a que la clave de la rentabilidad ya no depende solo de un buen resultado en términos de rendimiento por hectárea. Una cabal comprensión del mercado; una correcta elección dentro de las alternativas disponibles en materia de comercialización de la producción y la utilización de nuevos modelos contractuales para financiar el

2 Fuente: Publicación del 07/07/2001 de Angel Palermo para el Diario La Nación. 3 Fuente: Informe de Coyuntura del INTA Pergamino - Area de Estudios Económicos y Sociales. Dr. Reinaldo R. Muñoz. Septiembre 2001.

3

capital necesario para hacer frente al giro del negocio y la modernización tecnológica se convierten en herramientas básicas para lograr una evolución empresaria exitosa. Ante esta realidad, los sectores productivos, deberían re-direccionar la búsqueda de fondos hacia otros mercados; el mercado de capitales, podría ser un medio adecuado para responder a sus necesidades de financiamiento. La actualidad de este mercado refleja la crisis por la cual atraviesa el país, cada vez son menos las empresas que desean ver sus títulos de participación cotizando en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires; de las 240 empresas que cotizaban en 1989, en la actualidad -marzo del 2001- solo lo hacen 123. A partir de la instrumentación de distintos regímenes para atraer a las PyMEs al mercado de capitales, vemos que la gran mayoría de ellas no lo tiene en cuenta como una fuente de financiamiento válida. El Régimen de Obligaciones Negociables para PyMEs, instaurado en 1993, ha tenido una escasa repercusión. Se estima que en el país existen 1.000.000 de PyMEs4; de ellas unas 80 empresas han emitido obligaciones negociables en todo el país, de las cuales 9 tienen ON vigentes a marzo 2001 en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. El resto cotiza en las Bolsas del interior del país, que han tenido una activa participación en las experiencias desarrolladas en las economías regionales.

Tabla N° 1. Cantidad de Emisores de Títulos Valores en la BCBA Discriminados por productos cotizantes - 28 de marzo 2001 Total de Sociedades que cotizan acciones 123 Cotizan además Obligaciones Negociables 30 Además son Fiduciarias 2 Total de Sociedades que cotizan Obligaciones

65

Son además Fiduciarias 9 Son empresas PyMEs 9 Total de Fondos Comunes de Inversión 16 Total de Sociedades Fiduciarias 25 Total de Fideicomisos Financieros 98 Total de emisores de Cedear´s 2 Cantidad de programas de certificados de depósito

225

Fuente: Bolsa de Comercio de Buenos Aires. Las razones, podrían resumirse en los siguientes puntos: Por el lado de las empresas: Los requisitos de información y los mayores costos asociados a dichos

requerimientos5.

4 El último Censo Económico constituye la única fuente fidedigna para analizar cuantitativamente a las PyMEs argentinas (1993:894.000 PyMEs). 5 Revista Argentina Bursátil, The Stock Exchange Magazine, Año 1 Nº 2 - Encuesta sobre las PyMEs y el Mercado de Capitales coordinada por el Instituto Argentino del Mercado de Capitales (IAMC).

4

Los requisitos para acceder a estos mercados: Deben ser empresas de rápido crecimiento, innovadoras y de sectores de punta.

El management de tipo familiar, asociado a las trabas en la búsqueda de nuevos socios.

Ingresar a la oferta pública implica regularizar la situación impositiva y previsional.

Por el lado de la demanda de títulos: No hay una cultura generalizada que guíe la canalización de los ahorros por

la vía bursátil. A esto se suma otro punto clave: la falta de información o la percepción errónea que tienen las empresas respecto de sus posibilidades de ingreso a la oferta pública6. Al respecto, de una encuesta7 realizada a fines de 1996, surge que aproximadamente el 77% de un total de 400 empresas dijo no conocer el funcionamiento del mercado de capitales y las posibilidades que brinda. Por el lado de la emisión de títulos de deuda, si bien se ve un notable crecimiento en la emisión de obligaciones negociables, es una herramienta muy poco utilizada por las PyMEs. Volviendo a la encuesta mencionada, el 71% de las empresas encuestadas no ha considerado el endeudamiento por esta vía.

Tabla N° 2. Dinámica del endeudamiento privado

En miles de Pesos Año 1992 1993 1994 1995 1995 1997 1998 1999 2000

ON Anteriores

370 1.725 5.463 8.129 9.737 11.445 17.497 23.322 23.784

Vencimientos 202 779 1.125 2.028 2.228 2.515 4.613 6.834 9.604 ON Nuevas 1.557 4.543 3.941 3.544 3.917 8.567 10.438 7.296 10.730 ON Vigentes 1.725 5.463 8.129 9.737 11.445 17.497 23.322 23.784 24.910

Fuente: Fundación Capital. Como contrapartida, vemos que los fondos tomados por el Estado para financiar sus continuos déficits son cada vez mayores y a tasas que hacen imposible la competencia de las emisiones privadas; en la medida en que se repita este proceso, el mercado de capitales argentino tendrá un único objetivo: ser el proveedor de fondos de un Estado cada vez más deficitario.

Tabla Nº 3. Volumen Negociado en el Mercado de Capitales En miles de millones de U$S

1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 Títulos Privados (1) 4,7 15,9 50,3 113,4 32,5 32,8 39,9 27,3 13,3 11,0 Títulos Públicos (2) 31,3 94,1 232,4 258,0 213,9 449,2 405,7 205,3 187,0 245,5

(1) Volumen negociado en la BCBA y MAE en acciones y obligaciones negociables. (2) Volumen negociado en la BCBA y MAE. Fuente: Fundación capital.

6 Cómo Financiar a la empresa a través del Mercado de Capitales. IAMC Cuaderno de Investigación Nº 12 - Junio 1999. Mónica Erpen. 7 Encuesta sobre las PyMEs y el Mercado de Capitales coordinada por el IAMC.

5

Las empresas que quieran maximizar sus posibilidades de competencia deberían utilizar todas las herramientas que están a su alcance: los instrumentos del mercado de capitales son parte de ellas. Existen tendencias que podrían acelerar el replanteo de las estrategias de financiamiento; veamos algunas: Los inversores institucionales concentran el ahorro interno y representan el

denominado "Capitalismo Popular"8. Las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (AFJP), los Fondos Comunes de Inversión (FCI) y las Compañías de Seguros manejan más de 30 mil millones de pesos. Insertarse en este mercado como emisor es una vía de acceso a esos fondos.

Préstamos a empresas: Mientras que los depósitos bancarios en los últimos años se han incrementado, los préstamos a empresas PyMEs han disminuido; el principal factor que influye son los requisitos del Banco Central en defensa de la solidez sistema financiero.

La creación de nuevos instrumentos de garantía. Tanto los Fondos de Garantía como las Sociedades de Garantía Recíproca son ideales para garantizar la emisión de títulos de deuda de las PyMEs.

La apertura de nuevos mercados implica demostrar la seriedad y calidad de la empresa, cotizar en bolsa es una carta de presentación que abre puertas, es un elemento que suma valor ya que implica una organización formal y transparente.

Como vemos, la explotación del mercado de capitales por parte de las PyMEs es mínima y su potencial enorme; las PyMEs agropecuarias deberían aprovechar este momento crítico e ingresar al llamado proceso de "desintermediación" a los efectos de lograr bajas significativas en los costos de financiamiento; visto desde los nuevos vehículos de financiación, la alternativa a seguir debería ser la "titulización" o "securitización" mediante la emisión de títulos de deuda o de certificados de participación en fondos de inversión directa (FIDs) o en fideicomisos con objetivos específicos del sector.

El contrato de fideicomiso es una alternativa atractiva para poder acceder a recursos provistos por los fondos de inversión institucionales y/o de distintos inversores que actúan en el mercado de capitales.

OBJETIVO DE LA TESIS Estudiar la figura del contrato de fideicomiso y analizar su utilización en la financiación de empresas del sector agropecuario.

OBJETIVOS ESPECÍFICOS Analizar la Legislación vigente en la materia. Estudiar antecedentes del vehículo financiero y prácticas de mercado.

8 "Capitalismo Popular"; expresión que denota la participación de miles de pequeños ahorristas o inversores en el mercado de capitales por intermedio de los fondos o recursos de los aportes previsionales.

6

Diseñar modelos de fideicomiso utilizables por la empresa agropecuaria.

RESULTADOS ESPERADOS El análisis del contrato de fideicomiso permitirá obtener un panorama general para el diseño de distintos modelos de posible desarrollo en el sector agropecuario argentino.

7

IDENTIFICACIÓN DEL ÁREA DE ESTUDIO

Gráfico N° 1. Delimitación del Área de Estudio

Sistem a F inanciero A rgentino

M ercado de Capitales

M ercado de D inero

Fideicomisos N o Financieros

Fondos C omunes de Inversión

Fondos de Inversión D irecta

PyM Es Agropecuarias

Fideicomisos F inancieros

M odelo de Financiamiento

H abitual

Fondos

Ley 24.441

Ej.: Pools de Siembra

Ej.: T itulización de deuda PyM Es

Agropecuarias

E j.: F ideicomisos Agropecuarios

O bjetivo de la TESIS

Fuente: Elaboración Propia � Septiembre de 2001.

El universo de investigación está enfocado al Modelo de Financiamiento de las PyMEs Agropecuarias con el Sistema Financiero Argentino y con los proveedores de maquinarias y herramientas de trabajo e insumos y servicios. En particular el trabajo se ocupará de estudiar el Contrato de Fideicomiso (Ley 24.441) e intentará desarrollar un Nuevo Modelo de Financiamiento utilizando este vehículo como instrumento.

¿Cuál es el Problema? La investigación está centrada en resolver el inconveniente que encuentran las empresas del sector agropecuario para obtener recursos financieros externos y para la cancelación de sus pasivos en las condiciones pactadas.

8

Justificación e Importancia La justificación del trabajo escogido se basa en los criterios de originalidad, importancia y viabilidad del mismo. Originalidad: La característica original del trabajo está dada porque en La Argentina aún no se han desarrollado productos adecuados sobre la base del contrato de Fideicomiso para el financiamiento de proyectos relacionados con el sector agropecuario. Justificación: Las nuevas reglas de juego en los mercados internacionales exigen una toma de conciencia por parte de las empresas agropecuarias respecto a que la clave de la rentabilidad ya no depende solo de un buen resultado en términos de rendimiento por hectárea sino que también es importante una cabal comprensión del mercado; una correcta elección dentro de las alternativas disponibles en materia de comercialización de la producción y la utilización de nuevos modelos contractuales para financiar el capital necesario para hacer frente al giro del negocio y la modernización tecnológica. Importancia: La realidad económica del país, transforma a esta herramienta como imprescindible para financiar al sector. Viabilidad: La sanción de la Ley 24.441 delineó el marco jurídico de la figura del fideicomiso dando lugar a su utilización en el financiamiento de la construcción de viviendas, en un principio, y de otros sectores de la economía, luego. Su utilización para el financiamiento del sector agropecuario puede ser factible si se estudian los requerimientos financieros del sector y la posibilidad de adaptación del instrumento.

METODOLOGÍA La base metodológica del trabajo la constituye el análisis de la legislación vigente sobre el tema en estudio. Para los tres primeros capítulos, que constituyen la introducción al tema de esta tesis y nos da una visión del entorno institucional que afecta a los modelos desarrollados y los antecedentes existentes sobre el tema, se analizó la siguiente legislación: Código Civil � art. 2662; Ley 17.811; Ley 19.550; Ley 21.526; Ley 23.576; Ley 23.928; Ley 23.962; Ley 24.083; Ley 24.144; Ley 24.241; Ley 24.441; Ley 25.300; Decreto 147/93; Decreto 2088/93; Decreto 133/99; Resolución General 237/97 CNV; Resolución General 271/97 CNV; Resolución General 290/97 CNV. Esta información fue complementada con la obtenida de la bibliografía y artículos mencionados en la Tesis y con información obtenida en INTERNET. El capítulo cuarto constituye el núcleo del trabajo de Tesis; en él se exponen los modelos de Fideicomisos desarrollados en base al análisis de la legislación y antecedentes mencionados.

9

Una vez desarrollados los modelos se analizó el �mercado objetivo� al cual se apuntaba, es decir, quienes podrían utilizar este instrumento. Por último, definido y analizado el merado objetivo, se llevo adelante una encuesta para recabar la opinión de este mercado sobre los instrumentos desarrollados. Se realizaron aproximadamente 300 consultas, en forma personal y mediante correo electrónico, de las cuales se obtuvo una respuesta del 22%. La consulta se dividió en dos sectores:

Institucional: Conformado por la Secretaría de Agricultura, Ganadería y Pesca, Instituciones Bancarias y Cooperativas.

Productivo: Conformado por productores, administradores y profesionales del sector agropecuario.

10

Capítulo 1 El Sistema Financiero Argentino

11

1.1 EL SISTEMA FINANCIERO ARGENTINO El sistema financiero argentino está compuesto por varios organismos (Gráfico Nº 2); el rol y las funciones de cada una de las instituciones intervinientes en el sistema se encuentran definidas dentro del marco regulatorio de estas actividades9. Así, se puede realizar una primera división dentro del mercado financiero en: Mercado de Dinero. Mercado de Capitales.

Gráfico N° 2. Composición del Sistema Financiero Argentino

Sistem a FinancieroA rgentino

Sistem a F inancieroA rgentino

M ercado deCapitales

M ercado deCapitales

M ercado deDinero

M ercado deDinero

C omisión N acionalde Valores

Com isión N acionalde Valores

B anco C entral de laR epública A rgentinaB anco C entral de laRepública Argentina

M AEM ercado AbiertoElectrónico S.A .

M A E

M ercado AbiertoElectrónico S.A .

B olsas deCom ercio

B olsas deComercio

M ercado deV alores

M ercado deValores

Superintendenciade E ntidadesFinancieras yC am biarias

Superintendencia de EntidadesFinancieras yC am biarias

Fuente: Manual de Capacitación de fondos Comunes de inversión. UADE- CAFCI

MARCO REGULATORIO La base del cuerpo normativo está conformada por tres leyes fundamentales: Ley de Oferta Pública de Títulos Valores (17.811 y complementarias). Ley de Entidades Financieras (Ley 21.526 y complementarias). Carta Orgánica del B.C.R.A. (Ley 24.144 y complementarias). La autoridad, las atribuciones y las funciones de la Comisión Nacional de Valores (CNV) y del Banco Central de la República Argentina (BCRA) como entes 9 Manual de Capacitación en Fondos Comunes de Inversión. UADE-CAFCI. Víctor Hugo Ruiz. Abril 2000.

12

reguladores y de fiscalización, del mercado de capitales10 y del sistema monetario respectivamente, emanan de dicho marco normativo.

LA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES (CNV) Es un ente autárquico dependiente del Ministerio de Economía; Esta encargada de regular, fiscalizar y controlar los aspectos relativos al establecimiento, funcionamiento y transparencia de las operaciones en los mercados de capitales y de futuros y opciones del país. Sus funciones son ejercidas por un directorio compuesto por cinco miembros designados por el Poder Ejecutivo Nacional, que duran siete años en el ejercicio de sus mandatos y son reelegibles. Las funciones y facultades de la CNV derivan de las leyes 17.811 (art. 6), 24.083 (art. 19), 24.441, 22169 y el decreto 656/92 . Entre las principales se encuentran: a) Autorizar, suspender y cancelar la oferta pública de títulos valores; b) Asesorar al Poder Ejecutivo Nacional sobre los pedidos de autorización para

funcionar que efectúen las bolsas de comercio, cuyos estatutos prevén la cotización de títulos valores, y los mercados de valores;

c) Llevar el índice general de los agentes de bolsa inscriptos en los mercados de valores;

d) Llevar el registro de las personas físicas y jurídicas autorizadas para efectuar oferta pública de títulos valores y establecer las normas a que deben ajustarse aquéllas y quiénes actúan por cuenta de ellas;

e) Aprobar los reglamentos de las bolsas de comercio relacionados con la oferta pública de títulos valores, y los de los mercados de valores;

f) Fiscalizar el cumplimiento de las normas legales, estatutarias y reglamentarias en lo referente al ámbito de aplicación de la presente ley;

g) Solicitar al Poder Ejecutivo Nacional, el retiro de la autorización para funcionar acordada a las bolsas de comercio cuyos estatutos prevean la cotización de títulos valores y a los mercados de valores, cuando dichas instituciones no cumplan las funciones que les asigna la ley 17.811.

LA CNV Y LOS FIDEICOMISOS Dentro de sus funciones específicas compete a la CNV aprobar el funcionamiento de aquellos fideicomisos cuyos títulos valores van a ser ofrecidos mediante el régimen de oferta pública11, dándole número de registro, autorizando el contrato que establece las normas que regirán las relaciones entre fiduciante, fiduciario y beneficiarios y las modificaciones al mismo que pudieran presentarse.

10 En la actualidad esta en desarrollo un proyecto de reestructuración del mercado de capitales. Uno de los objetivos a cumplir es la reducción en los costos de transacción en gran medida por medio de la redefinición de las funciones de las entidades asociadas a este mercado. 11 A través de la RG 290/97, la CNV dio a conocer las normas aplicables en la reglamentación de los fideicomisos financieros y de los denominados "fideicomisos ordinarios públicos".

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EL BANCO CENTRAL DE LA REPÚBLICA ARGENTINA (BCRA) Dentro de las funciones del BCRA se encuentra la de reglamentar la operatoria de las Entidades Financieras comprendidas en la Ley 21.526 y fiscalizar el funcionamiento de las mismas. Para cumplir con el primero de dichos propósitos, dicta la correspondiente normativa a través de la emisión �Comunicaciones�. Con respecto a la función de fiscalización, la ejerce a través de un órgano �descentralizado� llamado Superintendencia de Entidades Financieras y Cambiarias (SEFyC). Conceptualmente, el BCRA y la SEFyC deben verse como un conjunto, dado que esta última es la encargada de fiscalizar que se cumplan las normas que emite el primero, y eventualmente, de aplicar las sanciones que aquél fija.

EL BCRA Y LOS FIDEICOMISOS El BCRA supervisa a las entidades financieras que funcionan como Fiduciarios. Consecuentemente, las responsabilidades y funciones de estas últimas están reglamentadas por el BCRA y se encuentran bajo la supervisión de la Superintendencia de Entidades Financieras y Cambiarias.

OTRAS INSTITUCIONES

BOLSAS DE COMERCIO La Ley 17.811 permite la constitución de bolsas de comercio como sociedades anónimas o como asociaciones civiles sin fines de lucro. En nuestro país existen diversas bolsas de comercio, sin embargo la Bolsa de Comercio de Buenos Aires es la más importante. Las Bolsas de Comercio son en su mayoría asociaciones civiles sin fines de lucro (Buenos Aires, Córdoba, Rosario, Santa Fe, etc.), otras son sociedades anónimas (Mendoza, Corrientes, Mar del Plata, etc.); todas tienen amplios poderes de autorregulación. Las Bolsas están legalmente autorizadas para admitir, suspender y cancelar la cotización de títulos valores, de acuerdo con sus propias normas, aprobadas por la Comisión Nacional de Valores. Las sociedades cotizantes deben presentar: Sus estados contables anuales y trimestrales e informar todo hecho relevante para su publicación. Las funciones de la Bolsa incluyen: El registro de las transacciones, la publicación de volúmenes y precios negociados y la divulgación de toda información que pueda incidir en las cotizaciones.

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LA BOLSA DE COMERCIO DE BUENOS AIRES (BCBA) La BCBA está legalmente autorizada para admitir, suspender y cancelar la cotización de títulos valores y las normas y las decisiones relativas a la cotización. Tiene facultades de supervisión y, entre otras medidas, puede interrumpir la cotización de valores cuando lo considere necesario a fin de controlar o prevenir alteraciones anormales en los precios. En virtud de un acuerdo especial con la Comisión Nacional de Valores, las solicitudes de oferta pública y cotización de acciones y otros valores son presentadas directamente a la BCBA para su tramitación simultánea.

Títulos que se negocian en la BCBA: 1. Acciones: Representan los aportes de capital de los accionistas a la sociedad

emisora. Confieren a su titular la condición de socio, con todos los derechos correspondientes a la clase (ordinarias, preferidas o de voto múltiple).

2. Obligaciones negociables: Representan unidades de un empréstito a mediano o largo plazo contraído por la sociedad para el desarrollo de sus proyectos de inversión u otros fines. La emisora paga a los obligacionistas, que son sus acreedores, el interés estipulado y cancela las obligaciones en la forma y plazo acordados.

3. Obligaciones negociables convertibles: Son obligaciones negociables que pueden ser convertidas en acciones de la sociedad emisora a voluntad del obligacionista, en la proporción y demás condiciones estipuladas al emitirlas.

4. Obligaciones negociables PyMES: Emitidas por pequeñas y medianas empresas, bajo un régimen simplificado de oferta pública y cotización en la BCBA.

5. Valores fiduciarios: Son certificados de participación o valores representativos de deuda sobre fideicomisos financieros. El fiduciario ejerce la propiedad de los bienes, afectados en garantía, en beneficio de los titulares de estos valores.

6. CEDEARs: Son certificados representativos de depósito de acciones de sociedades extranjeras u otros valores, sin autorización de oferta pública en nuestro país. Quedan en custodia en la Caja de Valores y se pueden negociar como cualquier acción. Se encuentran habilitadas las acciones cotizantes en los países miembros del Mercosur, Chile y otros en los cuales la CNV tenga acuerdos de colaboración e intercambio de información, como por ejemplo Estados Unidos, Italia, España y México. Es importante remarcar que estos certificados se consideran activos domésticos, lo cual tiene una incidencia sobre la potencial conformación de las carteras institucionales.

7. Bonos Públicos: Son empréstitos emitidos por el Estado Nacional, Provincias o Municipalidades. Los inversores perciben la renta estipulada y la devolución del capital en la forma y plazo acordados. Se emiten en pesos, dólares, euros y otras divisas.

MERCADOS DE VALORES En nuestro país existen varios mercados de valores, el más importante es el Mercado de Valores de Buenos Aires S.A. (MERVAL). Los Mercados de Valores son entidades autorreguladas, constituidas legalmente bajo la forma de sociedades anónimas (Buenos Aires, Córdoba, Rosario, Litoral, Mendoza, etc.).

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Su capital accionario está integrado por acciones, cuyos propietarios pueden ser habilitados para actuar como Agentes o Sociedades de Bolsa. De esta manera pueden comprar y vender títulos valores por cuenta propia o de terceros. Las principales funciones son: La concertación, liquidación, vigilancia y garantía de las operaciones

realizadas en el mercado. Llevar la matrícula y ejerce la disciplina sobre los agentes o sociedades de

bolsa. Estas Entidades están facultada para tomar medidas disciplinarias sobre los Agentes o Sociedades de Bolsa, que no cumplan las normas y reglamentaciones que rigen al sistema bursátil argentino, derivadas de la aplicación de la Ley 17.811. Asimismo, los Mercados de Valores regulan, coordinan e implementan cada uno de los aspectos relacionados con: La negociación de títulos valores, Los tipos de títulos y operatorias, Condiciones de pago, etc.

El Mercado de Valores de Buenos Aires (MERVAL) Es una sociedad anónima cuyo capital está integrado por acciones -en la actualidad esta compuesta por 201 acciones- sus titulares son agentes o sociedades de bolsa, que intervienen en la compra y venta de valores.

LOS AGENTES Y LAS SOCIEDADES DE BOLSA Los Agentes de Bolsa (persona físicas) y las Sociedades de Bolsa (personas jurídicas) son intermediarios directos que por cuenta propia o de terceros intervienen en el MERVAL. Para poder cumplir con esta tarea los Agentes y Sociedades de Bolsa deben: Poseer una acción del Mercado de Valores en el que actúan, y Cumplir con los otros requisitos que les impone este último. Sus principales funciones son: Operar prioritariamente en su Mercado de Valores. Efectuar lanzamiento público de acciones. Administrar carteras de valores y custodia de Títulos Valores. Prestar servicios como transferencia de títulos, cobro de intereses,

dividendos y encargarse de la suscripción de Títulos Valores.

CAJA DE VALORES El objeto de esta sociedad anónima es actuar como depositaria de valores privados y públicos. Los agentes y sociedades de bolsa, los bancos, los fondos comunes de inversión, así como también intermediarios y fondos de inversión extranjeros, son los depositantes admitidos y actúan por cuenta de sus comitentes, es decir, los inversores.

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Sus socios mayoritarios son la Bolsa de Comercio de Buenos Aires y el Mercado de Valores de Buenos Aires. Es agente de registro de accionistas de las sociedades emisoras y de títulos públicos. Tiene acuerdos con otros entes como CEDEL, EUROCLEAR Y DTC, todas estas cajas de valores operan en los distintos mercados internacionales. Sus principales funciones consisten en: Realizar la transferencia de títulos valores derivados de las operaciones

concertadas en los mercados. Actuar como depositaria y custodia de bonos y acciones. Liquidar dividendos, rentas y amortizaciones. Lleva, además, el registro de acciones y obligaciones negociables de muchas sociedades, como también de valores públicos escriturales. Es supervisada por la Comisión Nacional de Valores. Resumiendo podemos decir que es una cámara de compensación donde se registran todas las tenencias de títulos valores y las operaciones que realizan los inversores (comitentes) y los agentes y sociedades de bolsa (depositantes).

MERCADO ABIERTO ELECTRÓNICO (MAE) Se denomina mercado abierto a aquel en el que se opera con valores, fuera de un recinto bursátil, a través de un sistema electrónico. En este mercado las operaciones se realizan entre los agentes y luego se informan al MAE por medios electrónicos. Las operaciones no tienen comisiones ni derechos de mercado por lo que la ganancia de sus integrantes esta dada por la diferencia entre el precio de compra y de venta. Los participantes de este mercado son los agentes del mercado abierto, en su mayoría bancos que operan grandes volúmenes de bonos.

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1.2 LA EMISIÓN DE TÍTULOS DE VALORES Cuando una empresa decide financiarse a través de la emisión de títulos de valores tiene dos alternativas: Una colocación privada. Solicitar la admisión al régimen de oferta pública.

COLOCACIÓN PRIVADA Para este tipo de emisiones no se exigen los requisitos del régimen de oferta pública. Son obligaciones que solo requieren las formalidades de un contrato entre las partes, razón por la cual algunas empresas optan por este tipo debido a la rapidez con que se implementan.

RÉGIMEN DE OFERTA PÚBLICA La Ley 17.811, sancionada el 16/11/68 vigente desde el 1/1/69, regula el Régimen de la Oferta Pública. Se considera oferta pública la invitación que se hace a personas en general o a sectores o grupos determinados para realizar cualquier acto jurídico con títulos valores, efectuada por los emisores o por organizaciones unipersonales o sociedades dedicadas en forma exclusiva o parcial al comercio de aquéllos, por medio de ofrecimientos personales, publicaciones periodísticas, transmisiones radiotelefónicas o de televisión, proyecciones cinematográficas, colocación de afiches, letreros o carteles, programas, circulares y comunicaciones impresas o cualquier otro procedimiento de difusión12. Pueden ser objeto de oferta pública únicamente los títulos valores emitidos en masa, que por tener las mismas características y otorgar los mismos derechos dentro de su clase, se ofrecen en forma genérica y se individualizan en el momento de cumplirse el contrato respectivo13. Pueden realizar oferta pública de títulos valores: Las sociedades que los emitan. Las personas físicas o jurídicas inscriptas en el Registro establecido por la

Comisión Nacional de Valores. El ingreso a la oferta pública requiere la aprobación de las autoridades correspondientes: genérica y específica. La primera certifica que la emisora es una empresa en marcha con capacidad para brindar toda la información que se solicite. La segunda, se refiere a la viabilidad de cada emisión en particular. Ambas son otorgadas por la CNV y el mercado autorregulado donde cotizará el título valor14.

12 Ley 17.811 - Art. 16. 13 Ley 17.811 � Art. 17. 14 A partir del acuerdo firmado entre las instituciones bursátiles y extrabursátiles en 1993, las acciones pueden cotizar sólo en los mercados bursátiles, mientras que los títulos públicos y las obligaciones negociables pueden registrarse en cualquiera de los dos segmentos.

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Para la obtención de las autorizaciones se deben presentar los antecedentes de la empresa y el prospecto de emisión, el cual debe contener como mínimo la siguiente información: Con relación a la Empresa: Denominación de la emisora Actividad principal Domicilio social y sede de su administración. Acreditar que la emisora es una empresa en marcha, y que posee una

organización administrativa que le permite atender los requerimientos de información contenidos en las reglamentaciones de la BCBA.

Datos de su inscripción registral. Debe acompañar un texto actualizado del estatuto y de las modificaciones realizadas y en trámite.

Nombres de los miembros de los órganos de administración y de fiscalización, y del contador dictaminante, con indicación de la fecha de vencimiento de sus mandatos, número de documento de identidad, domicilio especial constituido en el supuesto del artículo 256 de la Ley Nº 19.550 de Sociedades Comerciales, en formularios que suministra la BCBA firmados por los interesados en carácter de declaración jurada.

Copia del acta de la asamblea que haya resuelto solicitar la cotización de las obligaciones negociables.

La información contable que corresponda. Constancia del registro de la emisión en la CNV. La descripción detallada de los datos históricos de la compañía. La descripción detallada de su posición actual. Las proyecciones para el futuro. Toda otra información o documentación que la CNV solicite. Con relación a los títulos: Características completas de los títulos a emitir; modalidad de amortización,

plazos, tasa de interés, tipo de garantía, tipo de colocación, calificación de riesgo.

Adicionalmente, para colocaciones internacionales, se requiere una reseña con los principales aspectos económicos, políticos y sociales que describan la situación del país durante los últimos años.

CALIFICACIÓN DE RIESGO Para la emisión de títulos de deuda, bajo el régimen de oferta pública es común presentar dos calificaciones de riesgo realizadas por Calificadoras de Riesgo autorizadas a funcionar por la CNV. Si bien, en la actualidad la calificación de riesgo no es obligatoria, los inversores institucionales la exigen como requisito indispensable para invertir. Los principales instrumentos de análisis son: Los estados contables, las proyecciones del flujo de fondos, las opiniones legales que sirvan de apoyo y cualquier otra información de utilidad para formar una opinión respecto al desempeño y a la situación financiera del emisor. A través de la confección de distintos escenarios hipotéticos se proyecta la capacidad de repago ante las diversas situaciones planteadas a lo largo de la

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vida del título de deuda ha emitir. Basándose en este análisis de sensibilidad se determina la calificación que merece la emisión. Es importante destacar que se califica la emisión y no a la empresa, por lo tanto, una compañía puede tener distintas calificaciones para diferentes emisiones; en este sentido influirá el plazo, la moneda y las estructuras de garantía de los distintos bonos calificados. La mayor penetración de empresas argentinas en los mercados internacionales dio origen a una nueva práctica que consiste en la calificación genérica de la deuda de una empresa, la cual voluntariamente solicita ese servicio a las evaluadoras internacionales. En este caso se califica la deuda de la empresa en forma general, y no a una emisión en particular. De este modo un grupo de empresas argentinas obtuvo su nota; un dato relevante es que, contrariando la filosofía tradicional mantenida por las calificadoras, algunas de esas empresas han obtenido una calificación superior a la que exhibe el país, dando origen a una situación totalmente atípica en el mercado de deuda: empresas privadas que tienen un costo de financiamiento menor al del propio país. La estimación del costo de financiamiento surge de la sumatoria de:

Tasa implícita de los bonos del tesoro de

EEUU

+

Tasa de Riesgo País

+

Tasa de riesgo empresa y/o de estructura del bono a

emitir. (1) (2) (3)

Para la estimación del cupón para bonos soberanos, se tiene en cuenta la suma de la tasa de interés de los bonos de los EEUU15 más la tasa de riesgo país (1+2). Se utiliza con este propósito el spread entre la tasa interna de retorno de un Bonex y la Libor, o el spread entre el Floating rate bond (FRB) y el Treasury Notes de Estados Unidos. Para la estimación del cupón para bonos de empresas privadas, se le debe adicionar el riesgo asociado a la empresa y/o el riesgo del bono a emitir16. El último componente de la suma dependerá directamente de la calificación obtenida por la emisión a través de la Calificadora de Riesgo. Las principales calificadoras que actúan en el país son: Duff & Phelps de Argentina, Standard & Poor´s International Ratings, Fitch Ibca Argentina, Ratto - Humphereys y Value, Evaluadora Latinoamericana, Magister, Bankwatch y Prisma. Dos de las evaluadoras más importantes de los Estados Unidos son Moody´s y Standard & Poor´s. Estas últimas son referentes en la calificación del riesgo soberano. Cada una de estas calificadoras, tienen sus propias metodologías de cálculo y parámetros de calificación del riesgo, pero todas ellas se basan en la evaluación anteriormente descripta.

15 La tasa de interés que pagan los bonos de los Estados Unidos es considerada tasa libre de riesgo. 16 Se debe distinguir el riesgo asociado a la empresa del riesgo asociado al bono a emitir, ya que a través del proceso de titulización de activos estos pueden ser diferentes.

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NIVELES DE CALIFICACIÓN DE DEUDA17 La calificación de títulos de deuda es una opinión actual sobre la solvencia de un deudor para hacer frente a sus compromisos financieros con respecto a una obligación específica (deuda, leasing, obligaciones negociables, etc.) o a un programa, en relación con la capacidad de otros deudores o responsables argentinos de repagar sus respectivas deudas. Dentro de los �responsables� argentinos se encuentran emisores, aseguradores, contrapartes, intermediarios, etc. domiciliados en Argentina o entidades extranjeras activas en el mercado financiero argentino. Las calificaciones se basan en información actualizada suministrada por el emisor, o bien obtenidas por otras fuentes dignas de crédito; pudiendo basarse en información financiera no auditada. No constituye una recomendación para comprar, vender o mantener un instrumento -no hace referencia a precio, plazo y moneda- y se hallan sujetas a variación, suspensión o eliminación como resultado de cambios, falta de información u otras circunstancias. Las calificaciones de títulos de deuda en la escala de calificaciones locales para Argentina se basan en mayor o menor grado en las siguientes consideraciones: 1. Probabilidad de no pago, evalúa la capacidad y voluntad del deudor en

cuanto al pago en tiempo y forma de intereses y principal, de acuerdo con los términos de la obligación o instrumento;

2. Naturaleza, condiciones y características de la obligación; 3. Protección que ofrece, y posición relativa de la obligación, frente a un caso

de quiebra, reorganización u otras circunstancias de acuerdo a la legislación sobre quiebras y demás leyes sobre los derechos de los acreedores.

CALIFICACIÓN DE DEUDA DE LARGO PLAZO Se aplica a las obligaciones con duración original mayor o igual a un año. AAA: Es la más alta calificación. La capacidad del emisor de hacer frente a

los compromisos financieros de la obligación analizada en relación con otros emisores argentinos es sumamente fuerte.

AA: Difiere levemente de la calificación más alta. La capacidad del emisor de hacer frente a los compromisos financieros de la obligación analizada en relación con otros emisores argentinos es muy fuerte.

A: Es algo más susceptible a los efectos adversos de cambios en las circunstancias y condiciones económicas que aquellas con más alta calificación. De todos modos, la capacidad del emisor de hacer frente a los compromisos financieros de la obligación analizada en relación con otros emisores argentinos es fuerte.

BBB: Implica adecuados parámetros de protección comparados con otras obligaciones argentinas. Sin embargo, condiciones económicas adversas o un cambio en las circunstancias podrían debilitar la capacidad del emisor de hacer frente a sus compromisos financieros.

BB: Implica parámetros de protección un tanto débiles comparados con otras obligaciones argentinas. La capacidad del emisor de hacer frente a los compromisos financieros de la obligación es algo débil a causa de

17 Niveles de calificación de deuda utilizado por Standard & Poor´s. Sobre la base de información publicada en el sitio: http//:www.standardandpoors.com.ar

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incertidumbres significativas y su vulnerabilidad a cambios adversos en las condiciones del mercado del emisor, de los mercados financieros o de la situación económica general.

B: Implica débiles parámetros de protección comparados con otras obligaciones argentinas. El emisor aún cuenta con capacidad de pago para hacer frente a los compromisos financieros de la obligación pero condiciones adversas del mercado del emisor, de los mercados financieros o de la situación económica general, podrían debilitar su capacidad o voluntad de hacer frente a los compromisos financieros de la obligación.

CCC: Una obligación argentina así calificada es actualmente vulnerable a una situación de incumplimiento y depende de condiciones favorables del mercado del emisor, de los mercados financieros o de la situación económica general para poder hacer frente a sus compromisos financieros.

CC: Una obligación argentina así calificada es actualmente muy vulnerable a una situación de incumplimiento de sus obligaciones financieras.

C: Esta calificación puede usarse en casos de obligaciones argentinas que se encuentren en una situación concreta o posible petición de quiebra pero donde los pagos de la obligación continúan realizándose.

Calificaciones SD (Selective Default): La nueva categoría de calificación �SD� (Incumplimiento Selectivo o Selective Default) se asignará a un emisor que ha incumplido con el pago de uno o más de sus compromisos financieros, calificados o no, al vencimiento de los mismos. Se asigna una calificación de �SD� cuando considera que el emisor ha incumplido selectivamente con respecto a una emisión o tipo de instrumentos en específico, pero continuará cumpliendo oportunamente con sus demás compromisos financieros. Estas circunstancias son cada vez más comunes entre gobiernos soberanos y otros emisores en países emergentes. Las calificaciones asignadas a emisiones en específico reflejarán las tendencias de pago particulares de esa emisión.

D: Las obligaciones argentinas así calificadas son aquellas que se encuentran en situación de no pago o el responsable de la obligación se ha declarado en quiebra y se considere que incumplirá de manera generalizada con el pago de todos sus compromisos financieros, dejando de pagar todas sus deudas conforme éstas lleguen a su vencimiento. Se utiliza cuando los pagos de principal o intereses no se realizan en la fecha correspondiente, aún en los casos en que el período de gracia no haya expirado, a menos que la calificadora de riesgo crea que los pagos se harán durante dicho período. También

E: Las obligaciones argentinas así calificadas son aquellas cuyos emisores no han presentado información válida y representativa para el desarrollo de su calificación por el período mínimo exigido.

Los símbolos «+» y «-» se utilizan para destacar fortalezas relativas dentro de las categorías de calificación AAA a B.

CALIFICACIÓN DE DEUDA DE CORTO PLAZO Se aplica a las obligaciones con duración original menor a un año. A-1: Una obligación así calificada posee la más alta calificación de la escala

de calificaciones locales para Argentina. La capacidad del emisor de hacer frente a los compromisos financieros de la obligación analizada en relación con otros emisores argentinos es fuerte. Dentro de esta categoría, los

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emisores cuya capacidad de hacer frente a los compromisos de la obligación analizada sea muy fuerte se indicarán con el signo (+).

A-2: Una obligación de corto plazo así calificada es levemente más susceptible a los efectos adversos de cambios en las circunstancias y condiciones económicas que aquellas con calificación A-1. La capacidad del emisor de hacer frente a los compromisos financieros de la obligación analizada en relación con otros emisores argentinos es satisfactoria.

A-3: Denota adecuados parámetros de protección comparados con otras obligaciones de corto plazo argentinas. Sin embargo, la misma denota mayor vulnerabilidad a cambios adversos en condiciones económicas que aquellas con calificaciones más altas.

B: La capacidad de repago es significativamente vulnerable a cambios adversos en las condiciones del mercado del emisor, de los mercados financieros o de la situación económica general, en relación con otras obligaciones argentinas de corto plazo.

C: Posee una dudosa capacidad de repago. D: Son aquellas que se encuentran en situación de no pago. E: Son aquellas cuyos emisores no han presentado información válida y

representativa para el desarrollo de su calificación por el período mínimo exigido.

DEFINICIONES DE TENDENCIA DE LA CALIFICACIÓN Una tendencia de calificación evalúa la posible dirección que puede tomar, en el mediano o largo plazo, la calificación de deuda a largo plazo de un emisor. Para determinar una tendencia, se consideran distintos aspectos económicos y condiciones fundamentales de mercado. La emisión de una tendencia de la calificación no es necesariamente un anticipo de un cambio en la misma. Positiva: Indica que la calificación puede subir. Negativa: Significa que la calificación puede bajar Estable: Indica que no se visualizan cambios en la calificación. En desarrollo: Significa que la calificación puede subir o bajar. NM: No significativo Credit Watch: Una emisión se considera en �credit watch� para señalar que

determinado evento o tendencia de corto plazo ameritan un seguimiento especial. El que una emisión figure en el listado de �Revisión Especial� no significa necesariamente un cambio en la calificación correspondiente. Ello dependerá finalmente del análisis que se efectúe. El �Credit Watch� incluye uno de tres indicadores de la tendencia potencial de un cambio en la calificación: �Positiva�: Cuando se espera que la calificación pudiera subir. �Negativa�: Cuando se espera que la calificación pudiera bajar. �En desarrollo�: Cuando pudiera darse cualquiera de las dos anteriores.

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Capítulo 2 El Proceso de Titulización

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2.1 CONCEPTO La "titulización" o "securitización" es un procedimiento por el cual determinados activos ilíquidos (reales o financieros) son transformados en activos líquidos para su negociación en el mercado de capitales. Consiste en agrupar activos según ciertas condiciones de homogeneidad (por ej.: campos, ganado, sembradíos, derechos de cobro, flujos de fondos futuros, etc.); estos se transfieren a un patrimonio separado, formando un "paquete", a través del cual se consiguen fondos del mercado mediante la emisión de títulos valores que se colocan entre los inversores y dan un derecho de participación sobre esos activos y cuyo pago está respaldado por los mismos18. Desde un punto de vista económico, la titulización provoca dos efectos deseados: Acelera el flujo de distintos negocios, obteniendo recursos líquidos y

derivando a terceros el riesgo implícito en los activos ilíquidos; es decir que, acelera positivamente la rotación de la inversión facilitando la obtención de un adecuado y programado fondeo.

Permite la incorporación al mercado de capitales de inversiones e inversores que de otra forma no podrían hacerlo.

En este proceso es clave el due diligence, especie de auditoria intensiva que permite la revisión completa de los agentes que intervienen en la operación y de los documentos que se incorporan al negocio19. Otro aspecto importante es la recopilación de información histórica (Track record) y el seguimiento luego de la emisión, ya que de ellos se basará la calificación de riesgo obtenida. ''Securitizar" una obligación es representarla con un título. No toda técnica de financiamiento mediante títulos valores conlleva la característica de transformar activos inmovilizados en activos líquidos; tal es el caso, por ejemplo, de las obligaciones negociables (con garantías sobre el total del patrimonio de la empresa), ya que en ellas, aún cuando el objetivo perseguido es la obtención de recursos, la garantía de repago está localizada en la solvencia económica del emisor y no en el activo que ha de servir de respaldo a la emisión, objetivo básico de la securitización. El proceso de titulización es de tal importancia en el desarrollo del mercado de créditos que obliga a repensar el rol de la banca en el mercado, y la necesidad de su adaptación a las nuevas funciones que el proceso de securitización impone20. El banco media pero no asume el riesgo crediticio de las operaciones, que corresponde al tenedor final del título, salvo el caso que la entidad financiera permaneciera como garante del crédito21. La securitización pone en contacto directo a los inversores con los tomadores de dinero. El banco hace de mediador pero no asume el riesgo crediticio ya que la

18 Sobre la base de los conceptos expuestos en la conferencia realizada por el Dr. Mario Oscar Kenny en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires, agosto de 1995. 19 Mónica Erpen. Cómo financiar a la empresa a través del Mercado de Capitales - IAMC. Cuaderno Nº 12. 20 Paolantonio, Martín E.; Operaciones Financieras Internacionales, Rubinzal-Culzoni Editores, Buenos Aires, 1997, cap. 8. 21 Aguirre Rodríguez, José Antonio. La Securitización de los mercados de crédito. Revista del Instituto Argentino de Mercado de Capitales Nº 12.

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contingencia queda en cabeza del tenedor final del título. Mediante este proceso, se suprime el margen por intermediación, eliminando los spreads bancarios y financieros, y acercando la tasa activa a la pasiva, en tanto el costo del banco se determina como un porcentaje fijo por la administración de los fondos fiduciarios. Este accionar debería conducir a la reducción del costo de financiamiento para créditos futuros. De esta manera, el negocio bancario se acercaría más a una actividad de prestación de servicios, siendo las comisiones, en lugar del spread, la principal fuente de ingresos de las entidades financieras22. Esta sería la principal razón por la cual las Instituciones Financieras no promocionan la utilización de estos mecanismos de crédito, ya que competirían en forma directa con los servicios financieros que ellas brindan y, en definitiva, verían reducidos sus márgenes de utilidad. El fenómeno de la globalización a escala mundial ha creado el escenario propicio para el desarrollo de la securitización, al incorporar nuevos instrumentos en las economías de cada país. La securitización, como herramienta que trasciende las fronteras, impulsa el crecimiento del mercado de capitales al transformarse en una alternativa más barata para acceder a los recursos financieros.

22 Pavel, Securitización. Probus, Chicago 1989.

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2.2 SUJETOS INTERVINIENTES En el proceso de securitización se destaca la presencia de ciertos sujetos, sin cuya intervención no se daría la estructura de este instrumento financiero:

ORIGINANTE

El interés del originante en lanzarse a un proceso de securitización puede estar dado por la circunstancia de no contar con la posibilidad de obtener créditos por las vías convencionales, o por carecer de la capacidad necesaria para concurrir a la oferta pública a través de la emisión de sus propios títulos.

Los activos transmitidos que respaldan la emisión serán aquellos créditos susceptibles de ser cedidos fácilmente y oponibles inmediatamente frente a terceros, homogéneos entre sí y de un volumen significativo que justifique la securitización.

Las características básicas son:

Tiene activos ilíquidos inmovilizados. Ej. Productor luego de la siembra de cereales y/o oleaginosas, banco con cartera hipotecaria a largo plazo, etc.

Liquida su acreencia. Obtiene liquidez.

VEHÍCULO

El objetivo al cual apunta esta figura es la de mantener aislados a los activos que han de garantizar la emisión de los títulos. Para ello el originador le transmite los activos a securitizar y son incorporados a un patrimonio independiente del suyo propio, quedando así, protegidos de los riesgos emergentes de la gestión empresaria de aquél. El vehículo, luego de recibir los activos, emite los títulos valores garantizados por los mismos.

El vehículo puede delegar la administración en una sociedad especializada en el rubro específico al cual pertenezcan los activos involucrados.

Obtiene comisiones por la tarea de colocación de los títulos de deuda o certificados de participación y por la administración de los activos, en forma directa o indirecta, a través de una sociedad de gestión.

La sociedad de gestión, obtiene honorarios por la tarea de administración.

PATRIMONIO DE AFECTACIÓN Al momento de la liquidación, no obtendrá ni pérdidas ni ganancias. Los resultados positivos se distribuyen entre: Gastos y Comisiones del vehículo. Amortización de los títulos de deuda, capital e intereses. Beneficios de los certificados de participación.

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ADMINISTRADOR (SERVICER)

Es quien administra los activos. Puede ser el mismo originador o un tercero designado al efecto. Suministra información periódica al vehículo o emisor (issuer) también denominado fiduciario y a los tenedores de los títulos y certificados de participación, acerca de todo aquello que resulte de su interés.

TOMADOR / COLOCADOR (UNDERWRITER)

Es una entidad financiera, banco de inversión o agente bursátil, que a través de un contrato de "underwriter" celebrado con el emisor coloca los títulos valores mediante oferta pública o privada.

En el caso de oferta pública el underwriter suscribe los títulos para revenderlos o bien conservarlos en su cartera, en tanto que mediante oferta privada actúa como intermediario.

La actuación del underwriter presupone de su parte un conocimiento especializado que le permitirá realizar una ingeniería financiera, a partir de un estudio del mercado que favorezca la colocación de los títulos.

INVERSOR Tiene la posibilidad de optimizar la relación riesgo - beneficio, ya que puede obtener mayor rentabilidad con menor riesgo de inversión mediante la atomización de los títulos de deuda y la profesionalización en la administración.

DEPOSITARIO

Puede ser tanto el propio originante, un tercero o directamente el "vehículo, emisor o fiduciario".

GARANTE

Normalmente son entidades financieras que ofrecen su garantía como respaldo de la emisión de los títulos valores, también pueden utilizarse las Sociedades de Garantía Recíprocas o los Fondos de Garantía (Ej.: FOGABA).

Esta garantía constituye un refuerzo adicional a la calidad de los activos titulizados.

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Gráfico Nº 3. El Proceso de Titulización

O riginantes

Patrimonio deAfectación

Activos /FFF / PI

Sociedad deG estiónTítulos

V alores

Vehículo

Inversores

Transmiten Activos , FFF y PI.

Conforman

Em ite

Respaldados

FondosD euda P articipación

Interés Beneficios

Adm inistraciónEspecífica

Comisión

Fondos

Fuente: En base a Dinámica del Mercado de Capitales: Conexión con la Economía Real. Lic. Mónica Erpen.

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2.3 INSTRUMENTOS ORIENTADOS AL PROCESO DE TITULIZACIÓN En nuestro país los instrumentos utilizados en el proceso de securitización de activos son: la emisión de ciertas obligaciones negociables (Ley 23.576), los fondos de inversión directa (Ley 24.241), los fondos comunes de inversión (Ley 24.083) y los fideicomisos financieros (Ley 24.441); a los cuales suele agregarse a las sociedades de objeto específico (Ley 19.550). Estas últimas, sin embargo, en sí mismas no producen el efecto de separar el activo cedido del suyo propio, debiendo apelar al fideicomiso financiero o a la constitución de fondos comunes de inversión para crear un patrimonio separado que aísle el riesgo crediticio. La misma podría llevarse a cabo mediante la estructuración de, básicamente, tres modelos: Pay-through securities: Los títulos se contabilizan como deuda en los

estados contables de la emisora y el flujo de fondos que garantizan las securities es reconfigurado y afectado al pago de los títulos valores.

Asset-backed securities: Constituyen una deuda para la emisora, quien la registra como tal en sus libros, haciendo lo propio con los activos afectados a la securitización, asemejándola a una financiación normal con garantía real. Esta modalidad se identificaría con las obligaciones negociables con garantía especial, ley 23.576 art. 3º.

Hacia 1995, luego de promulgada la ley 24.441 se presentó un caso atípico respecto de las tres estructuras teóricas básicas conocidas internacionalmente. Ciertas dudas respecto del tratamiento tributario demoraron la implementación del pass-through, haciendo que se optara por una forma intermedia. El mecanismo se diseñó sobre la base de un fideicomiso unilateral (no permitido desde 1998) y dando origen a la obligación negociable fiduciaria. El punto clave de la ingeniería consiste en separar la garantía del título emitido del balance del emisor mediante la implementación de un fideicomiso de garantía. Así, los bienes fideicomitidos quedan protegidos de la potencial quiebra del emisor y de los fiduciarios administradores.

Pass-through securities: Los inversores reciben todos los beneficios y asumen todos los riesgos de los activos integrados. Los títulos emitidos no son contabilizados como deuda en los estados contables de la emisora, los contabiliza el mismo instrumento. Puede sostenerse en dos figuras jurídicas que le dan sustento: Fondos Comunes Cerrados(FCC): Emiten cuotas partes de renta

(instrumentos de deuda) y cuotas partes de condominio (instrumentos de capital).

Fideicomisos Financieros (FF): Emiten títulos de deuda (instrumentos de deuda) y certificados de participación (instrumentos de capital).

Cada una de estas estructuras tiene características que las diferencian; según las necesidades de la empresa será la más adecuada para utilizar.

30

2.4 OBLIGACIONES NEGOCIABLES (LEY 23.57623) Las Obligaciones Negociables (Ons) representan unidades de deuda a mediano o largo plazo contraído por una sociedad para el desarrollo de proyectos específicos u otros fines. El emisor puede ser una empresa privada o una empresa del Estado. La sociedad emisora se obliga a pagar a los obligacionistas (acreedores) un interés estipulado y a cancelar el capital en la forma y plazo acordados.

OBJETIVO El objetivo de la emisión de Ons es tomar fondos del mercado a menor costo y a mayores plazos que por el sistema de préstamos general24.

MODALIDADES DE AMORTIZACIÓN Cupón Cero: El bono no tiene cupones. La devolución total del capital se

realiza al vencimiento. Por su alta iliquidez usualmente se compran con descuento, es decir que el interés que devengan se cobra por adelantado.

Bullet: El bono no tiene cupones de amortización de capital, pero sí posee cupones para el pago de intereses, el cual se realiza periódicamente según las condiciones de emisión establecidas.

Cuotas parciales y periódicas: Pueden ser: a) A prorrata: El capital se devuelve a todos los inversores en forma

fraccionada, de acuerdo a la cantidad de cuotas y porcentajes establecidos, y según la periodicidad fijada en el prospecto de emisión.

b) Por sorteo: En la fecha establecida para el vencimiento de cada cuota se sortea a un porcentaje de inversores que recibe la amortización total del bono. De este modo el título tiene implícitamente un factor aleatorio que podría mejorar la rentabilidad de los beneficiados por los sorteos iniciales.

TASAS DE INTERÉS El interés que pagan las Ons en nuestro país es por lo general "flotante", es decir que depende de una variable exógena (Ej.: LIBOR25), ajustando al mercado internacional la renta por intereses. Las distintas modalidades de tasas de interés son26: Tasa de descuento: El interés se cobra por adelantado, le corresponden las

características del "cupón cero". Tasa Variable: Se establece una tasa de referencia flotante o variable a la

cual se adiciona un componente fijo o también variable, que surgirá del riesgo adicional implícito en la emisión.

Tasa Fija: Se establece una tasa nominal anual fija, pagadera según la periodicidad establecida en las cláusulas de emisión.

23 Ley 23.576/89 y sus modificatorias. 24 Dejamos de lado el proveniente de organismos financieros internacionales (Banco Mundial, Corporación Financiera. Internacional, Eximbank y otros) que en general se otorgan con tasas subsidiadas. 25 London Interbank Offer Rate. 26 Mónica Erpen. Obra citada.

31

PLAZOS DE EMISIÓN Los plazos de emisión fueron variando según la situación del mercado, vemos que en 1990 como máximo se emitían a 48 meses y como mínimo a 31 meses (Tabla N° 4). En la actualidad, la brecha se fue ampliando, hoy tenemos obligaciones con vencimientos a solo tres meses, como mínimo y, a 144 meses como plazo máximo. En término porcentuales, vemos que la tendencia se fue revirtiendo; en 1992 el 84% de las emisiones fueron a largo plazo; en el 2000, el 62% de las emisiones fueron a corto plazo.

Tabla N° 4. Obligaciones Negociables - Plazos de Emisión Promedio Plazo de Emisión de Ons

(En meses) Año Mínimo Medio Máximo 1990 31 37 48 1991 36 55 144 1992 3 34 120 1993 5 36 120 1994 3 30 120 1995 1 20 120 1996 3 35 144 1997 3 45 144 1998 3 56 120 1999 3 55 144

2000 (1) 3 50 144 (1) Estimación anual. Fuente: C.N.V.

Tabla N° 5. Obligaciones Negociables - Emisiones de Corto y Largo Plazo Distribución Porcentual

Año 1992 1993 1994 1995 1995 1997 1998 1999 2000 Corto Plazo 16% 11% 30% 40% 20% 13% 35% 60% 62% Largo Plazo 84% 89% 70% 61% 80% 87% 65% 40% 38% Monto Total Colocado (1)

1.557 4.543 3.941 3.544 3.917 8.567 10.438

7.296 10.730

(1) En miles de Pesos. Fuente: Fundación Capital.

GARANTÍAS Las garantías que se utilizan normalmente son las siguientes27: Simples o comunes: Representado por el patrimonio de la empresa. No

existen preferencias para los tenedores de estos títulos frente a otros acreedores. Las obligaciones son denominadas también quirografarias.

Reales: a) Especial: Se trata de una garantía hipotecaria con la característica

particular que el plazo máximo puede extenderse a 30 años, a diferencia de la garantía hipotecaria usual que tiene una vigencia de 20 años.

27 Mónica Erpen. Obra Citada.

32

b) Flotante: Hay un compromiso por parte de la empresa de mantener una situación patrimonial del nivel existente al momento de la emisión, aunque cambie la composición de sus tenencias.

c) Prendaria: Por su naturaleza se justifica su utilización en emisiones de montos pequeños. No es de práctica habitual.

d) Fideicomiso de garantía: La Ley 24.441/95 incorpora el tratamiento de una figura jurídica que permite sofisticar las estructuras de las emisiones: el fideicomiso. Una de las aplicaciones de esta institución está relacionada con el tratamiento de las garantías. Así, surge la posibilidad de separar del patrimonio del emisor el objeto de la garantía, para que sea administrado por un fiduciario, en los términos previstos en el contrato de fideicomiso. Al separar el riesgo del emisor de los títulos valores (cuando se saca la garantía del patrimonio ésta queda protegida ante una posible quiebra del emisor) se mejora en forma significativa la capacidad de evaluación de los riesgos implícitos en el título, lo cual puede derivar en una mejor calificación crediticia del bono emitido.

Aval Bancario.

CALIFICACIÓN DE RIESGO Para la emisión de títulos de deuda bajo el régimen de oferta pública generalmente se presentan dos calificaciones de riesgo. Las Calificadoras de Riesgo deben estar autorizadas a funcionar por la Comisión Nacional de Valores.

COSTOS DE EMISIÓN La empresa emisora por lo general contrata los servicios de una institución financiera que se encarga de organizar la emisión y colocación de los títulos, por los cual cobra una comisión en relación al monto de deuda a emitir. Debemos tener en cuenta que la primera emisión puede incluir gastos que determinen un costo de capital total más elevado que la tasa de interés de un préstamo tradicional, sin embargo, una vez que la empresa ha ingresado a la oferta pública los costos de las emisiones siguientes tienden a disminuir. Esto se debe a que la empresa utiliza la cotización de sus valores como un mecanismo de exposición y marketing. Por otra parte, muchos de los gastos de "puesta a punto" de la empresa no se repiten en emisiones posteriores.

LAS ONS COMO INSTRUMENTO DE TITULIZACIÓN Originariamente la emisión de obligaciones negociables, bajo las previsiones de la ley 23.576 (con las modificaciones introducidas por la ley 23.962) y a través del dictado de la hoy derogada resolución 237 de la CNV, había dado paso a una herramienta de titulización toda vez que esta última norma permitía que las sociedades emisoras garantizaran el pago de los títulos emitidos con la prenda, a favor de sus tenedores, de derechos creditorios u otros tipos de activos de condiciones y características homogéneas (asset-backed securities). Se considerarían obligaciones negociables con garantías especiales también a aquellas cuyo pago fuera garantizado por las respectivas emisoras mediante la afectación de derechos creditorios garantizados con hipotecas sobre bienes inmuebles.

33

Actualmente, si bien en teoría la Ley de Obligaciones Negociables no tiene norma alguna que impida limitar la responsabilidad del emisor a los bienes sobre los que se constituye un fideicomiso, su autorización a la cotización en oferta pública introduciría un factor de confusión en el mercado de capitales, por lo cual las posibilidades de emisión con estas características están acotadas a aquellas obligaciones negociables garantizadas por un fideicomiso y donde el emisor sigue siendo responsable con su patrimonio en caso de insuficiencia de los bienes fideicomitidos28. Es interesante destacar los segmentos salientes del considerando de la, resolución 237 de la CNV, que motivó su dictado tendiente a instrumentar un proceso de titulización de activos con utilización de obligaciones negociables: Que el actual estadio del desarrollo del mercado de capitales en el ámbito

internacional ha llevado al surgimiento de nuevos instrumentos, nacidos de las necesidades de los requirentes de fondos de ofrecer a la más amplia base de inversores la posibilidad de participar en negocios ya existentes o a ser desarrollados por esos emisores de títulos, en el marco de un proceso que se ha dado en llamar "titulización" o "securitización".

Que es conveniente que la normativa del mercado de capitales argentino contemple las vías para canalizar este proceso de "titulización" o "securitización", en cualquiera de sus formas: con títulos respaldados por activos (asset-backed securities) o con participaciones en carteras o conjuntos de activos.

Esta última alternativa de financiamiento es válida en la medida en que no sea necesario o conveniente, separar de los estados contables el riesgo asociado a la empresa o el proyecto a desarrollar29.

28 Una excepción a esta alternativa la constituye, por ejemplo, la emisión de cédulas hipotecarias emitidas por el Banco Hipotecario Nacional (BHN) donde el emisor limita la responsabilidad sobre su patrimonio. 29Financiamiento bajo la modalidad "off balance sheet", mecanismo mediante el cual el proyecto es financiado sin comprometer el balance de la empresa patrocinadora; se lleva a cabo "fuera de la hoja de balance".

34

2.5 LOS FONDOS DE INVERSIÓN DIRECTA (LEY 24.241) El art. 74 de la ley 24.241 (Sistema Integrado de Jubilaciones y Pensiones) en su inciso ñ) dispone que las administradoras de los fondos de jubilaciones y pensiones canalicen sus inversiones, hasta un 10%, en títulos valores representativos de cuotas de participación de fondos de inversión directa de carácter fiduciario y singular. Los Fondos de Inversión Directa (FID)30 son instrumentos del mercado de capitales pensados para captar, concentrar y organizar recursos destinados a su aplicación a objetos de distinto grado y tipo de especialización, tales como sectores de actividad económica y a proyectos productivos concretos, bajo el signo del riesgo empresario puro, técnicamente controlado y previsible. De manera tal, que sus operadores y administradores profesionales actúen de acuerdo con las metodologías empresariales más modernas, para lograr los objetivos previamente fijados y con una incidencia positiva en la creación de nuevos empleos. Su gestión se basa en una operación limitada en un contrato reglamento. En aquellos casos en que el fiduciante o el fiduciario hubieren previsto en el contrato la participación de otras personas en la administración se deberá especificar el alcance de la responsabilidad de los mismos. El contrato no podrá eximir al fiduciario de su responsabilidad ante terceros por el incumplimiento de sus obligaciones legales, sin perjuicio de los derechos que el fiduciario pudiere tener frente a terceros. Las cuotas partes o certificados de participación de estos fondos representan participaciones patrimoniales (no existe la afectio societatis) con expectativa de beneficios y sin generar intereses, resguardando a los inversores dispersos o minoritarios, no sometiéndolos a la voluntad de las mayorías, a través de la seguridad operativa que queda plasmada en un contrato reglamento, cuyos controles se aseguran ante facto. El valor de las partes resulta del cociente entre el valor patrimonial total y el número de cuotas o certificados emitidos; éste valor, salvo expresas previsiones, será rescatable por el inversor en períodos preestablecidos. El rescate es la característica distintiva más significativa de los fondos de inversión directa, ya que otorga a los tenedores de los certificados el reaseguro necesario para desprenderse de sus derechos en negociación secundaria, pedir la división de un condominio o de esperar el cumplimiento del plazo o condición31. Los FIDs, utilizan como vehículos un Fideicomiso Financiero (FF) o un Fondo Cerrado Común (FCC) y tienen asociados un proyecto de inversión del cual se proyectan ingresos futuros. La RG 290/97 de la CNV establece que los fideicomisos financieros que se constituyen como fondos de inversión directa, a los fines de aquel art. 74 inciso ñ) de la ley 24.241, deben presentar: 1. Un plan de inversión, de producción y estratégico (PIPE), el cual deberá

formar parte del contrato de fideicomiso y también deberá publicarse en el 30 Sobre la base de Manuel C. Gómez de la Lastra. La inversión Fiduciaria de los Fondos de Pensión. Octubre 1994. 31 El rescate de estos títulos en mercado secundarios va a depender de la existencia de un mercado en donde coticen.

35

prospecto. Dicho prospecto estará directamente dirigido a la consecución de objetivos económicos, a través de la realización de actividades productivas de bienes o a la prestación de servicios en beneficio de los tenedores de los títulos valores emitidos por el fideicomiso financiero.

2. Los antecedentes personales, técnicos y empresarios de las demás entidades que hubieran participado en la organización del proyecto o participen en la administración de los bienes del fideicomitidos en iguales términos que los aplicables al fiduciario. No podrán utilizar el nombre "fondo de inversión directa" ni ninguna denominación análoga, aquellos fideicomisos que no hayan presentado esta documentación.

36

2.6 LOS FONDOS COMUNES DE INVERSIÓN (LEY 24.083)32 El art. 1º de la ley 24.083, considera Fondo Común de Inversión (FCI) al patrimonio integrado por: valores mobiliarios con oferta pública, metales preciosos, divisas, derechos y obligaciones derivados de operaciones de futuro y opciones, instrumentos emitidos por entidades financieras autorizadas por el Banco Central de la República Argentina y dinero, pertenecientes a diversas personas a las cuales se les reconocen derechos de copropiedad representados por cuotapartes cartulares o escriturales. Estos fondos no constituyen sociedades y carecen de personería jurídica. Los FCI sustituyen las acciones de las sociedades que integran su cartera por los certificados de coparticipación (cuotas partes) en el patrimonio del fondo así conformado. Un Fondo Común de Inversión es un patrimonio indiviso, formado por aportes de un grupo de inversores que tienen los mismos objetivos de rentabilidad y riesgo respecto de las inversiones que realizan y delegan a un equipo de profesionales su administración.

ENTES DE ADMINISTRACIÓN

SOCIEDAD GERENTE33 El rol de la Sociedad Gerente es el de �gerenciar� los Fondos, sus principales funciones son: Definir las características de los Fondos que se ofrecen al público. De este

modo, establece el objeto de inversión, que se refleja en el Reglamento de Gestión.

Administrar, bajo las pautas establecidas en el Reglamento de Gestión, el patrimonio del Fondo, ejecutando la política de inversión del mismo.

Llevar la contabilidad del Fondo, registrando sus operaciones, confeccionando sus estados contables y determinando el valor del patrimonio neto y de la cuotaparte.34

Realizar todas las publicaciones exigidas legalmente y cumplir con todos los requerimientos de información que solicite la CNV u otra autoridad competente. Al respecto, debe informar: Diariamente: el valor y la cantidad total de cuotapartes emitidas al cierre

de las operaciones del día. Semanalmente: la composición de la cartera de inversiones. Trimestralmente: el estado de resultados. Anualmente: el balance, estado de resultados y el detalle de los activos

integrantes del Fondo.

32 Sobre la base del Manual de capacitación en fondos comunes de inversión. UADE - CAFCI. Víctor Hugo Ruiz. Abril 2000. 33 Las Sociedades Gerentes y las Sociedades Depositarias de los Fondos Comunes de Inversión deben ser sociedades anónimas. Sin embargo, cuando se trata de entidades financieras que actúan como gerentes o depositarias, las mismas pueden tener aquellas otras formas societarias autorizadas por las leyes que regulan la actividad financiera (artículo 9º de la Ley 21526 �Ley de Entidades Financieras-). 34 Una �cuotaparte� es el derecho de copropiedad sobre el patrimonio del Fondo.

37

Representar judicial o extrajudicialmente a los cuotapartistas por cualquier asunto concerniente a sus intereses respecto del patrimonio del Fondo.

Actuar, cuando ello correspondiere, como liquidador del Fondo. En este sentido, llegado el caso, debe administrar el proceso de liquidación,

disponiendo la enajenación de los activos y al rescate de las cuotapartes en circulación.

Proponer a la CNV la designación de un sustituto para el caso de que la Depositaria cese por cualquier causas en sus funciones.

Controlar la actuación de la Depositaria, informando a la CNV de cualquier irregularidad grave que detecte.

Tanto la Sociedad Gerente como la Sociedad Depositaria actúan en forma independiente, por tal motivo, cada una de ellas desarrolla sus actividades en domicilios diferentes.

SOCIEDAD DEPOSITARIA Sus principales funciones son: La Custodia de valores y demás instrumentos representativos de las

inversiones. Operativamente, si el gerente de inversiones35 del FCI decide comprar determinadas acciones, bonos o colocar un plazo fijo en un banco, los títulos o certificados deben quedar en poder de la Sociedad Depositaria, a nombre del Fondo. Los títulos - valores que conforman el patrimonio del FCI deben estar �separados� del resto de los activos que conforman el patrimonio propio del banco, de esta manera, en el caso de que el banco enfrentara problemas de liquidez y/o solvencia, los activos que conforman el patrimonio del FCI quedarían al margen de dicho proceso y no deberían ser liquidados.

La percepción del importe de las suscripciones, pago de los rescates que se requieran conforme las prescripciones de la ley y el "Reglamento de Gestión".

La vigilancia del cumplimiento por parte de la sociedad gerente de las disposiciones relacionadas con la adquisición y negociación de los activos integrantes del Fondo, previstas en el "Reglamento de Gestión". El hecho de que la Sociedad Gerente controle a la Depositaria, y viceversa, esta basado en un esquema de �controles cruzados�.

La de llevar el registro de cuotapartes y expedir las constancias que soliciten los cuotapartistas.

El rol de Sociedad Depositaria es asumido por lo general por bancos, dado que para ejercer esta función se requiere contar con una infraestructura considerable, que comprende desde los medios físicos necesarios para la custodia de los activos y el dinero, hasta la infraestructura tecnológica necesaria para canalizar todas las solicitudes de suscripción y rescate. Adicionalmente, dado que en la práctica la comercialización de los Fondos corre por cuenta de las Sociedades Depositarias, los bancos tienen ventajas comparativas al contar con una red de sucursales.

35 El gerente de inversiones es quien decide y ejecuta la administración diaria de la cartera de activos; y depende de la estructura organizativa de la Sociedad Gerente.

38

REGLAMENTO DE GESTIÓN El Reglamento de Gestión establece las normas contractuales que rigen las relaciones entre la Sociedad Gerente, la Sociedad Depositaria y los copropietarios indivisos. Debe celebrarse por escritura pública o instrumento privado con firmas ratificadas ante escribano público o ante el órgano de fiscalización entre las Sociedades Gerente y Depositaria, antes del funcionamiento del Fondo. Este reglamento, como también las modificaciones que pudieran introducírsele, entrarán en vigor una vez aprobados por la Comisión Nacional de Valores y publicado en el Boletín Oficial y en un diario de amplia difusión en la jurisdicción de las sociedades gerente y depositaria, antes de su inscripción en el Registro Público de Comercio. Según lo determinado por el Régimen Legal de Fondos Comunes de Inversión, el "Reglamento de Gestión" debe especificar lo siguiente: Planes que se adoptan para la inversión del patrimonio del fondo,

especificando los objetivos a alcanzar, las limitaciones a las inversiones por tipo de activo y, de incluir créditos, la naturaleza de los mismos y la existencia o no de coberturas contra el riesgo de incumplimiento.

Normas y plazos para la recepción de suscripciones, rescate de cuotapartes y procedimiento para los cálculos respectivos.

Límites de los gastos de gestión y de las comisiones y honorarios que se percibirán en cada caso por las sociedades gerente y depositaria. Debe establecerse un límite porcentual máximo anual por todo concepto, cuya doceava parte se aplica sobre el patrimonio neto del Fondo al fin de cada mes. Los gastos, comisiones y todo cargo que se efectúe al Fondo, no podrán superar al referido límite, excluyéndose únicamente los aranceles, derechos e impuestos correspondientes a la negociación de los bienes del Fondo.

Condiciones para el ejercicio del derecho de voto correspondientes a las acciones que integren el haber del Fondo.

Procedimiento para la modificación del Reglamento de Gestión. Término de duración del estado de indivisión del Fondo o la constancia de

ser por tiempo indeterminado. Causas y normas de liquidación del Fondo y bases para la distribución del

patrimonio entre los copropietarios y requisitos de publicidad de la misma. Régimen de distribución a los copropietarios de los beneficios producidos por

la explotación del Fondo, si así surgiere de los objetivos y política de inversión determinados.

Disposiciones que deben adoptarse en los supuestos que la Sociedad Gerente o Depositaria no estuvieren en condiciones de continuar las funciones que les atribuye esta Ley o las previstas en el �Reglamento de Gestión�.

Determinación de los topes máximos a cobrar en concepto de gastos de suscripción y rescate.

Deberá incluir disposiciones sobre: Limitaciones respecto de las facultades de administración del haber del

Fondo, previéndose expresamente que en caso alguno se podrá responsabilizar o comprometer a los cuotapartistas por sumas superiores al haber del Fondo.

39

En caso de que hubiere disposiciones sobre consultas a los titulares de cuotapartes del Fondo, la prohibición de la actuación de directores, síndicos, asesores y empleados de los órganos del Fondo como mandatarios de los titulares de cuotapartes.

Pautas de diversificación mínimas para la inversión del patrimonio del Fondo; incluyendo que ningún Fondo podrá comprometer una proporción superior al veinte por ciento (20 %) de su patrimonio en valores mobiliarios de una misma emisora o de emisoras pertenecientes a un mismo grupo económico.

Obligatoriedad de que los activos que formen parte del haber del Fondo se hallen totalmente integrados o pagado su precio al momento de la adquisición, salvo cuando se tratare de valores mobiliarios adquiridos como consecuencia del ejercicio del derecho de suscripción preferente, en cuyo caso el pago podrá ajustarse a las condiciones de emisión respectivas.

En su caso, enumeración de los mercados del exterior en los cuales se realizarán inversiones; aclarando las medidas que adoptarán para contar con el precio en tiempo suficiente para la determinación del valor de la cuotaparte.

Deberá establecer pautas de administración del patrimonio del Fondo. Deberá incluir una descripción de los procedimientos para lograr una rápida

solución a toda divergencia que se plantee entre los órganos del Fondo y las disposiciones aplicables en los casos de sustitución del o los órganos del Fondo que se encontraran inhabilitados para actuar.

CERTIFICADO DE COPROPIEDAD Las cuotapartes emitidas por el Fondo Común de Inversión estarán representadas por certificados de copropiedad nominativos o al portador, y quienes lo posean podrán ejercer los derechos que los mismos otorgan, entre otros: Derecho al rescate de las cuotapartes suscriptas. De participar en la liquidación de los haberes del Fondo. De participar en la distribución de utilidades cuando así lo disponga el

Reglamento de Gestión. En la actualidad adoptan dos formas distintas: Cartulares: Representados por las tradicionales �láminas� con cupones que

se entregan a los cuotapartistas. Escriturales: Representados por las anotaciones electrónicas en el llamado

�Registro Escritural de Cuotapartes� que obligatoriamente debe llevar la Sociedad Depositaria. En estos casos los clientes disponen de �constancias de registro� de sus cuotapartes.

CLASIFICACIÓN Los Fondos de Inversión pueden ser clasificados en Fondos Comunes Abiertos y Fondos Comunes Cerrados36. La principal diferencia entre ellos es la posibilidad de ampliar o reducir la cantidad de cuotapartes emitidas y la posibilidad o imposibilidad de rescatar las mismas. Existen otras diferenciaciones que se basan en: 36 Esta tipificación se deriva de la Resolución General 240 de la CNV.

40

La forma de suministrar liquidez a las inversiones. Determinación del valor de la cuotaparte. El tipo de activos en los cuales pueden invertir. La amplitud de las posibilidades de inversión.

FONDOS DE INVERSIÓN CERRADOS a) Tienen un periodo de suscripción prefijado con un máximo de cuotas

partes. b) La cantidad de cuotas es fija y cotizan en el mercado secundario. c) El precio de las cuotapartes es determinado por la oferta y la demanda. d) Su rescatabilidad no puede realizarse hasta la disolución del fondo o el

cumplimiento del plan de inversión encarado. e) Tienen una fecha de liquidación predeterminada.

FONDOS DE INVERSIÓN ABIERTOS a) Permiten a los suscriptores rescatar los fondos diariamente pidiendo el

rescate de sus tenencias. b) La cantidad de cuotas partes es variable y no cotizan en el mercado

secundario. c) El valor de las cuotapartes se determina diariamente por el precio de los

bienes que integran la cartera del fondo.

EVOLUCIÓN EN LA ARGENTINA La década del 90 ha sido testigo de un crecimiento notable en la industria de Fondos Comunes de Inversión. Ello ha acontecido dentro de un proceso global de modernización e innovación financiera, de la cual la Argentina había permanecido relativamente al margen, particularmente durante la década del 80. El crecimiento en los patrimonios netos administrados experimentado por los FCI desde principios de 1996 a finales de 1999, representa en términos porcentuales, un incremento del 1.022%; pasando de U$S 630,9 millones a U$S 7.081 millones.

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Gráfico Nº 4. Fondos Comunes de Inversión - Patrimonios Administrados

184 234 389 631

1869

5347

70816865

0

2000

4000

6000

8000

92 93 94 95 96 97 98 99

Mill

ones

de

$

Fuente: Manual de Capacitación en Fondos Comunes de Inversión. Víctor Hugo Ruiz.

Gráfico Nº 5. Fondos Comunes de Inversión - Tipos de Fondos Administrados

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Mar-98 Jun-98 Sep-98 Dic-98 Mar-99 Jun-99 Sep-99 Dic-99

Cerrados

De Dinero

Renta Mixta

Renta Variable

Renta Fija

Plazo Fijo

Fuente: Manual de Capacitación en Fondos Comunes de Inversión. Víctor Hugo Ruiz.

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2.7 EL FIDEICOMISO FINANCIERO (LEY 24.441) En el marco de la ley 24.441 el fideicomiso financiero es tratado como una especie del género fideicomiso, estableciendo que le son de aplicación las reglas generales previstas en la misma ley. El fideicomiso financiero se encuentra sujeto a todas las reglas aplicables al fideicomiso general con las modificaciones específicas que se establecen a su respecto. La presente Tesis, analiza las características formales del instrumento "Fideicomiso" e intentará desarrollar distintos modelos alternativos de utilización en el sector agropecuario.

43

Capítulo 3 Análisis del Contrato de Fideicomiso

44

3.1 ANTECEDENTES LEGISLATIVOS Código Civil: Art. 2662. Dominio Fiduciario. Ley 19.550 de Sociedades Comerciales. Arts. 338 y sigs. Régimen de

Debentures. Ley 21.526 de Entidades Financieras. Arts. 21, 22 y 24. Faculta a los bancos

comerciales, de inversión y a las compañías financieras a actuar como fiduciarios.

Ley 23.576 (y ley 23.962) de Obligaciones Negociables. Faculta a intervenir a las entidades financieras y a los intermediarios en la oferta pública (v. gr., agentes de bolsa) como fiduciarios en interés de los accionistas.

Decreto 2088/93. Inscripción en los registros de transferencias fiduciarias del art. 2662 del Código Civil, dejando constancia de tal carácter.

Ley 24.083, decreto 147/93, resolución general 237 CNV. La sociedad depositaria del Fondo Común de Créditos adquiere fiduciariamente los créditos y garantías reales en beneficio de los cuotapartistas.

Ley 24.241, autoriza la inversión en certificados de participación de Fondos Fiduciarios.

Ley 24.441. Financiamiento de la Vivienda y la Construcción. Instrumenta el contrato de fideicomiso.

Resolución 271/97 de la CNV. Autoriza a las AFJP a invertir en certificados de participación en fondos de inversión directa que presenten un plan de inversión, producción y estrategia (PIPE).

Decreto 133/99. Define los FID sobre la base legal de un vehículo (FCC o FF) el cual tiene un proyecto de características productivas.

45

3.2 EL CONTRATO DE FIDEICOMISO - LEY 24.441

MARCO JURÍDICO - CONCEPTO El dictado de la ley 24.441, denominada Ley de Financiamiento de la Vivienda y la Construcción, delineó el marco jurídico de la actuación del instituto del fideicomiso. La vía de constitución es el contrato (artículo 2º). Siendo así, el contrato de fideicomiso debe, como requisito de validez, sujetarse a las normas generales del género. El Código Civil, en su art. 1.197, establece como principio general: "Las convenciones hechas en los contratos forman para las partes una regla a la cual deben someterse como a la ley misma". Según se desprende del Art. 1° de la Ley 24.441, habrá fideicomiso cuando una persona (fiduciante) transmita la �propiedad fiduciaria� de bienes determinados a otra (fiduciario), que se obliga a ejercerla en beneficio de quien se designe en el contrato (beneficiario) y a transmitirla al cumplimiento de un plazo o condición al fiduciante o al beneficiario.

En esta conceptualización genérica se destacan dos aspectos:

La transferencia de la propiedad fiduciaria de uno o varios bienes;

Un mandato de confianza.

El fideicomiso es un vehículo apto para dotar de mayor seguridad jurídica a un determinado negocio; su principal utilidad es que reúne en su patrimonio el riesgo asociado al crédito y permite generar a través de un único contrato distintos derivados conducentes a la asistencia crediticia requerida con la flexibilidad necesaria al fin perseguido. A partir de la titulización de los activos ilíquidos, pueden generarse distintos negocios y/o actividades asociadas al mismo riesgo de crédito, cuyo titular (el fiduciante), podrá utilizar según su conveniencia y las posibilidades que el mercado le ofrezca al momento de su constitución.

La integración a un fideicomiso puede estar motivada, básicamente, en las posibilidades de utilización de esa plataforma para la obtención de liquidez, sea:

A través de la venta de activos, en forma parcial o total, buscando un mercado de inversores al cual no se tendría acceso sino por medio de la titulización fiduciaria.

Utilizar al fideicomiso como herramienta "no tradicional" a la obtención de "financiamiento tradicional".

El valor agregado del fideicomiso sería el de convertirse en una garantía aceptable por el acreedor financiero del deudor, transformado en fiduciante.

REQUISITOS DEL CONTRATO DE FIDEICOMISO Para la existencia de un fideicomiso, se debe presentar: 1. Un instrumento contractual que lo habilite.

46

2. La transmisión en propiedad de bienes a un sujeto denominado "fiduciario".

3. Un objeto, al cual se someterán en ejecución el fiduciario. 4. La existencia de los siguientes sujetos:

Fiduciante. Fiduciario. Beneficiario Fideicomisario

INSTRUMENTO CONTRACTUAL El contrato de fideicomiso deberá contener: a) La individualización de las partes. b) La individualización de los bienes objeto del contrato o la descripción de los

requisitos y características que deberán reunir dichos bienes; c) La determinación del modo en que otros bienes podrán ser incorporados; d) El plazo o condición a que se sujeta el dominio fiduciario, el mismo podrá ser

hasta un máximo de 30 años (art. 4º de la Ley) o hasta el cumplimiento de una condición resolutoria establecida en el contrato.

e) El destino de los bienes a la finalización del fideicomiso; f) Los derechos y obligaciones del fiduciario y el modo de sustituirlo si cesare. En cuanto al carácter oneroso o gratuito del contrato, se destaca que la transmisión fiduciaria no se realiza a título oneroso ni gratuito, pues el fiduciario no recibe por la transmisión de los bienes contraprestación alguna. El art. 3º de la Ley, prevé que también podrá constituirse por testamento de acuerdo a alguna de las formas previstas por el Código Civil.

PROPIEDAD FIDUCIARIA El art. 14 de la ley 24.441 establece que los bienes fideicomitidos constituyen un patrimonio separado del patrimonio del fiduciario y el fiduciante. De esta forma se evita la confusión de esos patrimonios. La responsabilidad objetiva del fiduciario emergente del artículo 1113 del Código Civil se limita al valor de la cosa fideicomitida cuyo riesgo o vicio fuese causa del daño si el fiduciario no pudo razonablemente haberse asegurado. La integración de activos a un fideicomiso puede derivar en su titulización, pero que un fiduciante integre activos "titulizables" no significa necesariamente que los haya enajenado. Los bienes objeto del Fideicomiso no ingresan al patrimonio personal del Fiduciario, quien sólo tiene la titularidad formal, con el dominio de la cosa inmueble o mueble susceptible de registro, inscripto a su nombre, lo que le confiere la necesaria legitimación substancial para proceder a su disposición, ya sea para cumplir los fines del instituto (art. 17) o ya para transferirlos al Fideicomisario o a quien corresponda, al producirse su extinción (arts. 1 y 26 de la ley, y art. 2662 del Código Civil)37.

37 Fideicomiso. Osvaldo H. Soler, Enrique Carrica, Ernesto Nieto Blanc y José Moreno Gurrea. Febrero de 2000.

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Una característica de la propiedad fiduciaria es su transitoriedad ya que la misma está restringida a que el fiduciario la retransmita en cumplimiento del encargo de que el bien sea entregado al fiduciante, al beneficiario o a un tercero, dándose, así, por extinguido el carácter fiduciario del bien con ese nuevo traspaso. Se observa que por efecto del contrato de fideicomiso, el fiduciante se desprende de la propiedad de un bien mediante la transmisión al fiduciario, pero éste no recibe ya una propiedad plena, sino que personalmente se subordina a las limitaciones de sus facultades, establecidas en el contrato mismo y en la ley. Se produce una separación patrimonial de los bienes y por ello los embargos singulares que pudieran sufrir los fiduciantes o fiduciarios no pueden alcanzar a los bienes fideicomitidos. Ese patrimonio, constituido con los bienes fideicomitidos, está exento de la acción singular o colectiva de los acreedores del fiduciario o del fiduciante y los acreedores del beneficiario pueden ejercer sus derechos sobre los frutos de los bienes fideicomitidos y subrogarse en sus derechos (art. 15 de la ley). La transferencia de la propiedad fiduciaria es el hecho distintivo de la figura; la misma, conlleva un supuesto de propiedad revocable: resulta de un acto jurídico por el cual una persona atribuye a otra la titularidad de un derecho en nombre propio para que ésta ejerza el derecho de propiedad, pero en interés del mismo transmitente y/o un tercero. El adquirente tiene un dominio imperfecto o menos pleno, esencialmente revocable o sujeto a un plazo, en función del vínculo obligatorio que asume con respecto al destino o empleo de los bienes.38 Esta condición otorga a la figura una ventaja especial ya que permite garantizar que el destino de los bienes o recursos fideicomitidos no puede ser desviado ni interrumpido por causas ajenas al fin del contrato.

En general, por aplicación de las normas de derecho sustantivo, cuando se transmiten créditos, para que la cesión quede plenamente perfeccionada es necesaria la notificación al deudor cedido o su aceptación, requiriéndose tanto para la notificación cuanto para la aceptación la forma del acto público. Este procedimiento, lento y oneroso, no se adecua a las características y necesidades del fideicomiso, lo que motivó que la ley 24.441, en su art. 70, admitiese una cesión oponible sin necesidad de notificación, cuando se cedan derechos como componentes de una cartera de créditos, para: a) garantizar la emisión de títulos valores mediante oferta pública; b) constituir el activo de una sociedad, con el objeto de que ésta emita títulos

valores pasibles de ser ofrecidos públicamente y cuyos servicios de amortización e intereses estén garantizados con dicho activo; y

c) constituir el patrimonio de un fondo común de créditos. El inciso a) precedente, en atención a la amplitud de sus expresiones, es en el que cabría incluir al fideicomiso financiero, quedando reservado el c) para la hipótesis de los fondos comunes de inversión, y el b) parece referirse al caso de una sociedad ya creada.

38 Sobre la base de la conferencia dictada por el Dr. Mario Oscar Kenny en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires, agosto de 1995.

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Para que sea factible prescindir de la notificación, tal posibilidad debe haber sido prevista en el contrato que originó la obligación cedida. La exigencia de esta previsión contractual surge de la mención expresa en tal sentido que hace el art. 72 de la ley 24.441.

REGISTRO DE BIENES TRANSFERIDOS AL FIDEICOMISO La ley 24.441, artículo 13, impone a los registros tomar nota de las transferencias fiduciarias39. Por lo tanto, cuando se trate de bienes registrables, los registros correspondientes deberán tomar razón de tal transferencia de propiedad a nombre del fiduciario. Tipificación Registral40: Cuando se transfieren bienes registrables de dominio pleno al "dominio imperfecto" se debe dejar constancia en la "calificación registral" y en los asientos de los documentos las restricciones existentes sobre los mismos. De la misma forma, cuando así resulte del contrato, el fiduciario podrá adquirir la propiedad fiduciaria de otros bienes dejándose constancia de ello en el acto de adquisición y en los registros pertinentes.

EFECTOS ANTE TERCEROS. INSCRIPCIÓN Para obtener oponibilidad con respecto a terceros, se debe proceder a la inscripción del contrato de fideicomiso, la misma deberá efectuarse en el Registro Público de Comercio41.

OBJETO El objeto por el cual se constituye el fideicomiso debe estar expresamente estipulado en el contrato, este debe estar orientado a destinar a un fin lícito y determinado los bienes fideicomitidos.

La transferencia fiduciaria puede importar o no una disminución del patrimonio del deudor que comprometa su garantía ante los acreedores42. En efecto, la misma puede realizarse con el propósito de que el bien pase finalmente, vía fideicomiso, a un tercero beneficiario a título gratuito o, por el contrario, que el negocio subyacente del fideicomiso lo constituya la venta del bien por parte del fiduciario contra el pago de la contraprestación correspondiente (negocio subyacente oneroso). En este último caso, el fiduciante/beneficiario percibiría la

39 Academia Argentina de Notariado. XXX Seminario Teórico Práctico. Junio de 1995. Exposición de Osvaldo Solari Costa. 40 Academia Argentina de Notariado. XXX Seminario Teórico Práctico. Junio de 1995. Exposición de Alberto Ruíz de Erenchun. 41 Academia Argentina de Notariado. XXX Seminario Teórico Práctico. Junio de 1995. Exposición de Osvaldo Solari Costa. 42 Sobre la base del artículo: Fideicomiso de Osvaldo H. Soler, Enrique Carrica, Ernesto Nieto Blanc y José Moreno Gurrea. Febrero de 2000.

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suma equivalente al precio del bien en ocasión en que el fiduciario realice la venta o, en su defecto, si el encargo no ha podido concretarse, obtendrá la devolución del mismo al concluir el plazo de vigencia del fideicomiso. La transferencia subyacente a título gratuito, indudablemente, provoca la disminución patrimonial del fiduciante, la que habrá de valorarse en función del patrimonio residual del deudor que subsista luego de la celebración del contrato de fideicomiso, a fin de constatar si el activo subsistente es suficiente para afrontar el pago de los pasivos. En el caso que se utilice el fideicomiso como vehículo para enajenar el bien, a pesar de que exista la contraprestación en caso de venta, deberá merituarse si el plazo durante el cual dicho bien habrá de permanecer fuera del patrimonio del fiduciante hasta tanto se produzca su venta efectiva o su reincorporación por no haberse concretado la misma, produce algún perjuicio al acreedor. Esto así, en razón de que se sustituye el bien cedido por un derecho personal a favor del fiduciante, cuya naturaleza dependerá de las características del fideicomiso. En esta hipótesis, para los acreedores del fiduciante la composición del activo como garantía genérica de sus acreencias ha cambiado. En efecto, antes de la celebración del contrato de fideicomiso tenía el respaldo, tal vez, de un bien líquido o liquidable a corto o mediano plazo y, después del contrato, se encuentra con aquel derecho personal que lo reemplaza, el cual no puede ser agredido pues no es aún exigible, estando por ello, inhibido de ejecutar su crédito sobre el nuevo bien. En tal supuesto, y siempre que el acreedor pudiera demostrar que ha sufrido un perjuicio, en razón de que los bienes restantes no permitirían solventar las deudas que mantiene el deudor con sus acreedores, aquél se encontraría legitimado para el ejercicio de la acción revocatoria o de fraude impugnando el acto a fin de provocar la ineficacia del mismo para que sus efectos le sean inoponibles.

SUJETOS DEL CONTRATO DE FIDEICOMISO

Fiduciante Es quien trasmite los bienes al patrimonio fiduciario. Puede, asimismo, ser el beneficiario, sea con la reversión del dominio, o con la percepción de la renta o con ambos beneficios integrados.

Fiduciario Es a quien se transmite la propiedad de dichos bienes y se encarga de dar cumplimiento al fideicomiso. El fiduciario no puede ser el beneficiario de la transmisión posterior del bien ni de las rentas que produzca la administración. Requisitos para ser fiduciario El art. 5º de la ley 24.441 establece que podrá ser fiduciario cualquier persona física o jurídica. Sólo podrán ofrecerse al público para actuar como fiduciarios las entidades financieras autorizadas a funcionar como tales sujetas a las

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disposiciones de la ley respectiva y las personas jurídicas que autorice la Comisión Nacional de Valores (CNV) quien establecerá los requisitos que deban cumplir. Por su parte la CNV, mediante la resolución general 290/97, estableció que podrán actual como: Fiduciarios ordinarios públicos (conforme al art. 50, ley 24.441) o Fiduciarios financieros (conforme al art. 19, ley citada), los siguientes sujetos:

1. Entidades financieras autorizadas a actuar como tales en los términos de la ley 21.526, sus modificaciones y reglamentación.

2. Cajas de valores autorizadas en los términos de la ley 20.643 y su reglamentación.

3. Sociedades anónimas constituidas en el país y sociedades extranjeras que acrediten el establecimiento de una sucursal, asiento u otra especie de representación suficiente -a criterio de la Comisión- en el país, que soliciten su inscripción en el Registro de Fiduciarios Financieros.

4. Personas físicas o sociedades de personas, domiciliadas en el país, que soliciten su inscripción en el Registro de Fiduciarios Ordinarios Públicos.

5. El representante de los obligacionistas, en los términos del art. 13 de la ley 23.576, modificada por la ley 23.962.

Para obtener la inscripción en el respectivo Registro de Fiduciarios, se deberá acreditar cumplimiento de los siguientes requisitos:

a. Si se solicita la inscripción en el Registro de Fiduciarios Ordinarios Públicos, un patrimonio neto no inferior a pesos cien mil ($100.000), que deberán incrementarse en pesos cinco mil ($5.000), a partir del primer contrato de fideicomiso en vigencia y -en lo sucesivo- por cada nuevo contrato que entre en vigencia y en el que el autorizado actúe como fiduciario.

b. Si se solicita la inscripción en el Registro de Fiduciarios Financieros, un patrimonio neto no inferior a pesos un millón ($1.000.000).

c. Prever en su objeto social actuar como fiduciario. d. Organización administrativa adecuada para prestar el servicio ofrecido. A

fin de dar cumplimiento a esta disposición podrá contratarse con terceros, la prestación de los servicios de administración.

Responsabilidad del fiduciario Por aplicación de los principios generales del contrato, el fiduciario, es responsable de todo daño causado al fiduciante, al beneficiario o al fideicomisario derivado de la no-ejecución total o parcial de las obligaciones emergentes del fideicomiso, salvo si se deben a un caso fortuito o fuerza mayor. A la vez, se pueden presentar situaciones en las que su responsabilidad sea de carácter objetivo y extracontractual, derivada de daños causados por acciones riesgosas o bien cuando cometa un delito. Conforme el art. 7º, el contrato no puede dispensarlo de la culpa o dolo propia o de sus dependientes. Es decir, el fiduciario es responsable de los daños originados en su acción u omisión.

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Generalmente, la responsabilidad del fiduciario por el cumplimiento inadecuado de su función es de índole contractual, atento a que se deriva de las obligaciones que emergen de un contrato. La responsabilidad derivada del incumplimiento de las obligaciones tiene como contraparte al constituyente del fideicomiso y, según el caso, al beneficiario y al fideicomisario. En estos dos últimos casos, aun cuando no sean parte del contrato, en virtud de la aplicación del instituto de la estipulación a favor de un tercero prevista en el art. 504 del Código Civil. Según el art. 6 de la ley 24.441, "el fiduciario deberá cumplir las obligaciones impuestas por la ley o por la convención con la prudencia y diligencia del buen hombre de negocios que actúa sobre la base de la confianza depositada en él". En el contrato de fideicomiso, la confianza juega un papel predominante, la actuación del fiduciario deberá hallarse caracterizada por la lealtad, aspecto que será considerado junto con su buena fe al momento de juzgar su responsabilidad. El fiduciario debe conocer las reglas que gobiernan la actividad a desarrollar pues, en caso contrario, existirá impericia en su accionar. Es importante tener presente en este punto que el art. 909 del Código Civil establece que en los contratos que suponen una confianza especial entre las partes la responsabilidad se mide por la condición especial de los agentes con lo cual podemos hacer distinción entre: Fiduciario Profesional: En este supuesto �entidades financieras o sociedades

especialmente autorizadas por la Comisión Nacional de Valores, o empresas comerciales o especialistas en administración o inversiones- se aplican las reglas de responsabilidad que se aplican a los profesionales.

El conocimiento particular de los negocios que ofrecen los obliga a actuar con un cuidado excepcional, atento a que su idoneidad es materia de especial valoración al momento de escogerlos.

La condición especial que deberá poseer para llevar adelante la fiducia encomendada será evaluada considerando la especialidad, el lugar donde se ejercita, la posibilidad de recurrir a terceros en materias que exceden la propia o que lo justifiquen por su complejidad o riesgo y el tiempo histórico y psicológico de la prestación.

Fiduciario no profesional: Este es el caso en que cualquier otra persona física

o jurídica desempeña la función de fiduciario. Atento a su carácter no profesional, la culpa o no de su accionar deberá ser evaluada a la luz de lo que haría un hombre estándar, promedio; de los beneficios esperados por el constituyente; del carácter gratuito u oneroso de la gestión; y de las particularidades del caso.

Beneficiario En el caso de fideicomisos con emisión de títulos valores, los beneficiarios son los inversores o ahorristas que adquieren esos títulos respaldados por los activos transmitidos en fideicomiso. Nos encontramos con dos tipos diferentes de

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beneficiarios: uno, es el titular de "certificados de participación en el dominio fiduciario", el otro, es el titular de "títulos representativos de deuda" garantizados con los bienes así transmitidos. Los beneficiarios sólo serán determinables en el momento en que ejerzan sus derechos incorporados a los títulos valores que se emitan, en razón de la naturaleza eminentemente circulatoria de los mismos. Por el contrario, si el fideicomiso no implica la emisión de títulos valores, el beneficiario es quien, en el contrato de fideicomiso, recibe el provecho que este implica, podrá ser una persona física o jurídica, que puede o no existir al tiempo de formalizar el contrato; en este último caso deberán constar los datos que permitan su individualización futura. Podrá existir más de un beneficiario, los que salvo disposición en contrario se beneficiarán por igual; también podrán designarse beneficiarios sustitutos para el caso de no aceptación, renuncia o muerte. Si ningún beneficiario aceptare, todos renunciaren o no llegaren a existir, se entenderá que el beneficiario es el fideicomisario. Si tampoco el fideicomisario llegara a existir, renunciare o no aceptare, el beneficiario será el fiduciante. El derecho del beneficiario puede transmitirse por actos entre vivos o por causa de muerte, salvo disposición en contrario del fiduciante.

Fideicomisario También denominado "último beneficiario" o "beneficiario residual". Será quien reciba la propiedad de los bienes del fideicomiso, si los hubiere, una vez cumplida la condición resolutoria del fideicomiso o vencido el plazo legal o contractual de su existencia.

LOS CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN Y TÍTULOS DE DEUDA Son los instrumentos por medio de los cuales, la empresa o el esponsor del proyecto, obtiene el financiamiento por parte de los inversores. La ley califica expresamente como títulos valores tanto a los certificados de participación cuanto a los títulos de deuda emitidos, determinando, así, el encuadre legal del cual participan. Por interpretación analógica (art. 16, Código Civil) a los certificados de participación corresponde aplicar las normas respecto de las cuotapartes de "copropiedad" de los fondos comunes de inversión (art. 1, ley 24.083), y a los títulos valores de deuda, las disposiciones de las obligaciones negociables (ley 23.576, modificada por la ley 23.962). Podrán emitirse en cualquier forma, incluida la escritural, conforme lo dispuesto en el artículo 8º y concordantes de la Ley 23.576 (y modificatorias) y las normas correspondientes de la Comisión Nacional de Valores. Podrán ser representadas en título al portador o nominativo, endosables o no y deberán contener la numeración del título al cual pertenecen. En el caso de la emisión de obligaciones escriturales, deberán inscribirse en cuentas llevadas a nombre de sus titulares en un registro de obligaciones escriturales por la emisora, bancos comerciales o de inversión o cajas de

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valores. La calidad de obligacionistas se presume por las constancias de las cuentas abiertas en el registro. En todos los casos la emisora es responsable ante los obligacionistas por los errores e irregularidades de las cuentas, sin perjuicio de la responsabilidad de la entidad que las lleve ante la emisora, en su caso. La emisora, banco o caja de valores debe otorgar al obligacionista comprobante de la apertura de su cuenta y de todo movimiento que inscriban en ella. Todo obligacionista tiene además derecho a que se le entreguen en todo tiempo, constancia del saldo de su cuenta, a su costa. Los títulos deberán contener: a. Denominación social, domicilio y firma del representante legal o apoderado

del emisor y del fiduciario, en su caso. b. Identificación del fideicomiso al que corresponden. c. Monto de la emisión. d. Clase, número de serie y de orden de cada título. e. Garantías y/u otros beneficios otorgados por terceros, en su caso. f. Fecha y número de la resolución de la Comisión Nacional de Valores

mediante la cual se autorizó su oferta pública. g. Plazo de vigencia del fideicomiso. h. La leyenda "Los bienes del fiduciario no responderán por las obligaciones

contraídas en la ejecución del fideicomiso. Estas obligaciones serán satisfechas exclusivamente con los bienes fideicomitidos, conforme lo dispone el artículo 16 de la Ley 24.441".

COSTOS DE EMISIÓN Al igual que para la emisión de obligaciones negociables, la empresa emisora por lo general contrata los servicios de una institución financiera que se encarga de organizar la emisión y colocación de los títulos, por los cual cobra una comisión en relación al monto de deuda a emitir. En la tabla siguiente se estiman los costos aproximados para la emisión de títulos de valores bajo el régimen de oferta pública.

Tabla Nº 6. Emisión y Oferta Pública de Títulos Valores - Costos Anuales Estimados

Monto de la Emisión % 500.000

1.000.000

10.000.000

50.000.000

100.000.000

Fiduciario 0,25% 1.250 2.500 25.000 125.000 250.000 Calificadoras de Riesgo (2)

$ 15.000 30.000 30.000 30.000 30.000 30.000

Auditoria $ 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000 Agente de Registro y Pago

$ 18.000 18.000 18.000 18.000 18.000 18.000

Agente de Custodia $ 6.000 6.000 6.000 6.000 6.000 6.000 Agente de Cobro $ 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 Aranceles de Bolsa s/ Escala 814 814 4.299 9.065 14.065 Marketing y Publicidad $ 15.000 15.000 15.000 15.000 15.000 15.000 Costos Totales 96.064 97.314 123.299 228.065 358.065

Tasa % 19,21% 9,73% 1,23% 0,46% 0,36%

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Fuente: Elaboración propia. Como vemos a mayor monto de emisión, menor será el costo de la misma, esto se debe a la incidencia de los costos fijos de emisión. Se debe tener en cuenta que la primera emisión puede incluir gastos que determinen un costo de capital total más elevado que la tasa de interés de un préstamo tradicional, sin embargo, una vez que la empresa ha ingresado a la oferta pública los costos de las emisiones siguientes tienden a disminuir. Para nuestro análisis, teniendo en cuenta que el sector agropecuario se financia a una tasa promedio superior al 20%43, la emisión mínima debería rondar los $·500 mil, con lo que se lograría una tasa aproximada del 19,2%; a medida que aumenta el monto la tasa de financiamiento baja considerablemente, así si se emiten títulos por $1 millón la tasa es inferior al 10%.

LOS CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN Serán emitidos por el fiduciario sobre la base de un prospecto en el que constarán los requisitos y condiciones establecidas anteriormente más la enunciación de los derechos que confieren y la medida de la participación en la propiedad de los bienes fideicomitidos que representan.

LOS TÍTULOS DE DEUDA Los títulos de deuda garantizados por los bienes fideicomitidos podrán ser emitidos por el fiduciante, el fiduciario o por terceros. Cuando fueran emitidos por el fiduciario, los bienes de éste no responderán por las obligaciones contraídas, las que sólo serán satisfechas con los bienes fideicomitidos. Cuando fueran emitidos por el fiduciante o por un tercero, las obligaciones contraídas podrán ser satisfechas, según lo establecido en las condiciones y términos de emisión e informado en el prospecto respectivo: a. Con la garantía especial constituida con los bienes fideicomitidos, sin

perjuicio de que el emisor se obligue a responder con su patrimonio, o b. Con los bienes fideicomitidos exclusivamente. En este supuesto, la leyenda

prevista en el inciso h) deberá reemplazarse por la siguiente: "Los bienes del fiduciario y del emisor no responderán por las obligaciones contraídas en la ejecución del fideicomiso. Estas obligaciones serán satisfechas con los bienes fideicomitidos".

AUTORIZACIÓN DE OFERTA PÚBLICA La solicitud de la oferta pública deberá ser presentada por el emisor y el o los fiduciarios. Se podrá optar por solicitar la autorización de oferta pública de una emisión o la de un programa global de títulos representativos de deuda y/o de certificados de participación hasta un monto máximo, con o sin la posibilidad de reemisiones. La autorización de los mencionados programas se regirá por el procedimiento previsto por la Comisión Nacional de Valores, con excepción de la documentación a ser presentada. 43 Ver Capitulo 4, análisis del mercado objetivo.

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La solicitud deberá estar acompañada de la siguiente documentación: a. Copia de las autorizaciones societarias del fiduciante en virtud de las cuales

se procederá a la transferencia de los bienes fideicomitidos al fiduciario. b. Copia de la documentación que acredite las facultades del fiduciario

financiero para actuar en tal carácter con relación a los títulos cuya oferta pública se solicita.

c. Tres ejemplares del prospecto de emisión. d. Contrato de Fideicomiso en el cual se instrumenta la transmisión fiduciaria de

los bienes fideicomitidos. e. Modelo de los títulos a ser emitidos y contratos relacionados con su emisión,

en su caso. f. De existir, contrato para la administración de los bienes fideicomitidos.

PROSPECTO DE EMISIÓN Las entidades que soliciten la autorización de oferta pública de los títulos de deuda garantizados con los bienes fideicomitidos o de los certificados de participación deberán dar a conocer un prospecto. El cual deberá contener: 1. Identificación del Fideicomiso por el cual los títulos son emitidos. 2. Descripción del o los fiduciarios:

a. Denominación social, domicilio y teléfono. b. Datos de las respectivas inscripciones en el Registro Público de

Comercio u otra autoridad de contralor que corresponda. c. En caso de tratarse de entidades financieras, detalles de la o las

respectivas autorizaciones. d. Nómina de los miembros de su órgano de administración y fiscalización y

de sus gerentes que ocupen la primera línea gerencial. e. Relaciones económicas y jurídicas entre fiduciario financiero y fiduciario.

3. Descripción de los títulos de deuda garantizados con los bienes fideicomitidos y/o de los certificados de participación. a. Cantidad y categorías. b. Derechos que otorgan. c. Cronograma de pagos de servicios de interés y capital. d. En caso de emitirse títulos representativos de deuda:

Valor nominal. Renta y forma de cálculo. En su caso, procedimientos mediante los cuales se garantizare el

pago de los servicios de renta y amortización. En su caso explicitación de que, sin perjuicio de los procedimientos

descriptos en el ítem anterior, el repago de los títulos representativos de deuda no tiene otro respaldo que el haber del fideicomiso.

4. Calificaciones otorgadas a los títulos de deuda garantizados con los bienes fideicomitidos y/o certificados de participación.

5. Haber del Fideicomiso. Deberán detallarse los activos que constituyen al haber del fideicomiso y/o el plan de inversión correspondiente.

En el caso de que el haber del fideicomiso esté constituido por derechos creditorios deberá contemplarse:

a. La composición de la cartera de créditos, indicando su origen, forma de valuación, precio de adquisición, rentabilidad histórica promedio, garantías existentes y previsión acerca de los remanentes en su caso, la

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política de selección de los créditos efectuada por el fiduciario, y los eventuales mecanismos de sustitución e incorporación de créditos por cancelación de los anteriores.

b. En su caso, titular o titulares originales de los derechos creditorios: denominación, domicilio social, teléfono e inscripción, en su caso ante el Banco Central de la República Argentina.

c. Análisis de los flujos de fondos esperados. d. Previsiones para la inversión transitoria de fondos excedentes. e. Régimen que se aplicará para la cobranza de los créditos morosos. f. Explicitación, en su caso, de las adquisiciones de títulos valores

correspondientes a la emisión, que prevean realizar los fiduciantes de los créditos que integren el haber del fideicomiso.

g. Forma de liquidación del fideicomiso, incluyendo las normas relativas a la disposición de los créditos en gestión y mora remanentes a la fecha prevista para el último pago correspondiente a los créditos de acuerdo con sus términos originales.

h. En caso de que el fideicomiso previere la emisión de títulos de deuda, deberán explicitarse los mecanismos mediante los cuales se garantizará el pago de los servicios de renta o amortización a sus titulares.

i. Mercados Autorregulados donde se negociarán los títulos valores correspondientes a la emisión.

6. Régimen de comisiones y gastos imputables. 7. Precio de suscripción y forma de integración. En el caso que los títulos no se

ofrezcan a un precio fijo para todos los inversores, sino a un precio variable a ser determinado de común acuerdo entre los colocadores y los inversores, se deberá incluir una descripción a tal efecto.

8. Período de suscripción. 9. Datos de los agentes colocadores. 10. Transcripción del contrato de fideicomiso. 11. En su caso, Estado de Activos Netos o de Situación Patrimonial,

acompañado de un Estado de Cambios en los Activos Netos o en la Situación Patrimonial.

12. La leyenda aplicable de acuerdo a las garantías ofrecidas por al fideicomiso. En el caso de programas globales para la emisión de títulos, el prospecto deberá contener una descripción de las características generales de los bienes que podrán ser afectados al repago de cada serie de títulos que se emitan bajo el marco de dicho programa mientras que el suplemento al prospecto correspondiente a cada serie deberá contener la información especificada anteriormente y una descripción particular de los bienes fideicomitidos afectados al repago de dicha serie. En la medida que dichos bienes se encuentren comprendidos dentro de la descripción particular de los bienes fideicomitidos, no será necesaria la aprobación previa del suplemento por parte de la CNV.

CALIFICACIÓN DE RIESGO Si bien el régimen de actualización de información vigente para las sociedades emisoras que hacen oferta pública de títulos valores representativos de deuda no exige en forma obligatoria su calificación, si la intención es que sea adquirida

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las AFJPs o Compañías de Seguros se deberá realizar su calificación ya que a estos inversores se les exige invertir en títulos calificados.

RÉGIMEN INFORMATIVO El fiduciario financiero deberá presentar al Organismo de contralor, en forma trimestral, para cada fideicomiso, un Estado de Activos Netos o de Situación Patrimonial, acompañado de un Estado de Cambios en los Activos Netos o den la Situación Patrimonial, por el período cubierto por el estado contable. Serán de aplicación los plazos para presentación de estados contables trimestrales para las sociedades emisoras comprendidas en el régimen de la oferta pública.

EXTINCIÓN DEL CONTRATO DE FIDEICOMISO Conforme al art. 25 de la Ley 24.441, el fideicomiso puede extinguirse por: El cumplimiento del plazo o la condición a que se hubiere sometido o el

vencimiento del plazo máximo legal. La revocación por el fiduciante si se hubiere reservado expresamente esa

facultad: la revocación no tendrá efecto retroactivo. Cualquier otra causal prevista en el contrato. Sobre el texto transcripto cabe comentar:

1. Ocurrido el vencimiento del plazo o el cumplimiento de la condición, pese a la letra de la ley de que el fideicomiso queda extinguido, debe entenderse que mientras el fiduciario no cumpla con la entrega de los bienes a quien corresponda, subsiste el patrimonio separado que establece el art. 14, con sus efectos, pues de otro modo quedaría violada la prohibición del art. 7, de que el fiduciario adquiera para sí los bienes fideicomitidos.

2. La ley 24.441 no prevé qué ocurre si la condición fracasa y no se cumple, lo que debió regular, por lo que será importante que al constituirse el fideicomiso, se contemple esa situación. El supuesto tiene relevancia pues, conforme al art. 554 del Código Civil: "No cumplida la condición resolutoria, o siendo cierto que no se cumplirá, el derecho subordinado a ella queda irrevocablemente adquirido como si nunca hubiese habido condición". Aplicando a la letra ese texto, el fiduciario vería consolidada su adquisición, conclusión que no puede admitirse dada la expresa prohibición del art. 7º de la ley citada, de que el fiduciario adquiera "para sí los bienes fideicomitidos". La solución será que los bienes, en tal caso, sean devueltos al fiduciante.

3. En cuanto a cualquier otra causal, a la que remite el inciso c) del art. 25, como "prevista en el contrato" (o en el testamento respectivo), cabría consignar: la realización de los fines del fideicomiso, o haberse tornado ello imposible; la muerte del fiduciante o del beneficiario; por acuerdo de los nombrados; u otras situaciones posibles y lícitas, a mencionar en el contrato o testamento, constitutivos del fideicomiso.

4. El art. 26 de la ley dispone que producida la extinción del fideicomiso, el fiduciario debe entregar los bienes respectivos "al fideicomisario o a sus sucesores", pero el término "fideicomisario" debe interpretarse aquí en sentido amplio, incluyendo el fiduciante o al beneficiario, que pueden ser

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igualmente destinatarios finales, como surge de la última parte del art. 1º., y del art. 2662 del Código Civil, en su contenido actual, comprensivo de todas las situaciones, al determinar que al producirse la extinción del fideicomiso la cosa objeto del mismo debe entregarse "a quien corresponda según el contrato, el testamento o la ley".

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3.3 VENTAJAS DEL FIDEICOMISO

GENERALES El sistema ofrece innumerables ventajas, es un instrumento apto tanto para el crecimiento del mercado de capitales, a través de una nueva generación de títulos valores, como también para financiar proyectos de inversión con independencia de la historia económica financiera de sus operadores o gestores. Asimismo, éste vehículo es apto para captar los recursos provenientes de los inversores institucionales (ej.: AFJP). Dentro de las ventajas del sistema podemos mencionar: Es adaptable al negocio especifico que se pretende realizar. Permite financiar el 100% del proyecto. Aísla los activos involucrados. Es más flexible que la hipoteca y la prenda,

ofrece mayor respaldo que los títulos protegidos con garantía real ya que otorga un derecho directo sobre los bienes.

Brinda certeza en la provisión de fondos y asegura el destino de los recursos. La separación de riesgos comerciales y de gerenciamiento debería influir en

la reducción de tasas en el financiamiento. Los certificados de participación son negociables; de existir un mercado

secundario, se pueden comprar y vender en cualquier momento.

PARTICULARES44

PARA EL PRODUCTOR Y/O INVERSOR - FIDUCIANTE

Seguridad Jurídica Las modalidades de gestión, control y circulación disminuyen el riesgo del

negocio. La eventual falencia de sus operadores no produce la pérdida o afectación de los derechos de los beneficiarios. Las contingencias, por el riesgo económico puro, no superables de otra forma, se resuelven por la liquidación ordenada de los bienes del fondo fiduciario.

Los bienes del fondo no integran la masa concursal por lo que el fondo no puede quebrar, ya que no es una persona de derecho (universalidad jurídica).

Los embargos que pudieran sufrir los fiduciantes o fiduciarios no pueden alcanzar a los bienes fideicomitidos (aquellos incluidos en el contrato), ya que se produce la separación patrimonial de los bienes evitando la confusión del patrimonio objeto de la inversión con el patrimonio de quien lo administra o lleva a cabo el proyecto respectivo.

La oferta pública de los certificados de participación está regulada por la Comisión Nacional de Valores, permitiendo captar fondos de las AFJP.

44 Sobre la base de "La Inversión Fiduciaria de los Fondos de Pensión". Manuel C. Gómez de la Lastra. Editorial AdHoc. Octubre 1994.

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Participación en beneficios Los beneficios que genere el sistema se distribuyen de acuerdo a la tenencia de los certificados de participación emitidos por el Fideicomiso.

Liquidez El suscriptor (productor - inversor) podrá elegir el momento de entrada o salida del negocio, ya sea por medio de la venta de los certificados de participación o a través de los rescates establecidos en el contrato. Ello permite un valor de suscripción y otro de colocación secundaria, que habrá de variar de acuerdo con los avances, características del proyecto y del éxito del sistema en el mercado. La existencia de mercados secundarios para estos títulos de participación es imprescindible para la liquidez del instrumento.

PARA LA ENTIDAD FINANCIERA Y/O SOCIEDAD CON OBJETO ESPECÍFICO - FIDUCIARIO

Seguridad y rentabilidad El sistema le aporta una nueva fuente de servicios rentables. El costo es escaso o nulo, pues se optimiza la estructura de servicios a prestar, posibilitando la reactivación de sectores ociosos o fuera del sistema bancario (clientes en situación 3, 4 y 5 BCRA).

Mayores Negocios Podrá operar con la sociedad gerente y con los beneficiarios como clientes receptores de créditos u otros servicios.

Optimización Operativa Se disminuye la brecha en los plazos de captación y colocación de fondos, permitiendo la canalización de los recursos a actividades productivas que requieren un mayor tiempo de recuperación.

PARA LA SOCIEDAD DE GESTIÓN (ADMINISTRACIÓN) Obtiene ingresos por comisiones, con costo de inversión y cargas de

estructura bajas. Los rendimientos son de utilidad marginal creciente, son proporcionales al volumen de fondos sin exigir aumentos en los costos de estructura.

Los bienes fideicomitidos no constituyen activos de la administradora, sino del fondo mismo y, por ende, estarán registrados contablemente en forma separada o en una cuenta de orden.

PARA LOS ADQUIRENTES DE BIENES O SERVICIOS El costo terminal de los bienes y servicios daría como resultado precios de venta técnicamente más bajos, por la escala del negocio y la economicidad en la combinación de la cantidad y calidad de recursos puestos a disposición.

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3.4 CLASIFICACIÓN DE LOS FIDEICOMISOS Al querer hacer una clasificación de los distintos modelos de fideicomisos nos vamos a encontrar con el inconveniente de que pueden existir tantas categorías como manifestaciones de voluntad exterioricen los fiduciantes al perfeccionar el contrato constitutivo. En general, la doctrina clasifica estos negocios de acuerdo con pautas que siempre traen más dificultades que soluciones y, finalmente, todos estos intentos terminan relativizándose porque, en definitiva, todo dependerá del análisis de cada caso concreto. En realidad, hay ilimitadas posibilidades en los fideicomisos, por lo que clasificarlas de antemano sería poner una etiqueta que sólo limitaría sus posibilidades en lugar de ampliarlas y recrearlas continuamente para adecuarlas a las necesidades de cada momento.45

CLASIFICACIÓN SEGÚN SU OBJETO El contrato puede ser utilizado para los más variados fines, entre ellos se puede distinguir:

DE ADMINISTRACIÓN El objetivo será la administración de los bienes o derechos integrados, ya sea con un fin lucrativo o de conservación y mantenimiento. Responde a la conveniencia del fiduciante en relevarse de la administración de sus bienes, sea por razones de edad, de ocupación o simplemente de comodidad. En un fideicomiso de administración, el fiduciario tendrá facultades plenas o limitadas, según surja del contrato, ésta característica será de suma importancia al momento de definir el marco tributario del fideicomiso.

DE INVERSIÓN Constituye una modalidad del anterior; se procura obtener un rendimiento óptimo de los bienes por el manejo profesional que realiza un especialista (fiduciario) bajo las pautas prefijadas por el contrato.

DE GARANTÍA Encuentra fundamento en la conveniencia de respaldar el cumplimiento de una obligación existente o futura, contraída con un tercero. Para ello el fiduciante transfiere un bien (por ejemplo, una cosa inmueble o mueble) en propiedad fiduciaria, garantizando una obligación que mantiene a favor de un tercero, con instrucciones de que, no pagada la misma a su vencimiento, el fiduciario procederá a disponer la cosa y con su producido neto pague al acreedor y el remanente lo reintegre al fiduciante. En el respectivo contrato de fideicomiso se adoptarán todas las previsiones necesarias, incluyendo sobre la forma de acreditar la mora del fiduciante deudor para con su acreedor, beneficiario de la garantía.

45 Freire, Bettina, El Fideicomiso, Editorial Abaco de Rodolfo Depalma, Buenos Aires, 1997.

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Se aprecia que de ese modo se evitan los trámites de ejecución judicial, con la rapidez y economía que ello supone, no olvidando que el bien fideicomitido queda fuera de la acción de los otros acreedores del fiduciante y de los que lo sean del fiduciario, dado que constituye un patrimonio separado. Por otra parte, queda fuera también del concurso de cualquiera de ellos (fiduciante y fiduciario), evitándose todo trámite de verificación -salvo la acción de fraude que se hubiere cometido respecto de los acreedores del fiduciante: art. 15 de la ley 24.441. Por las características comentadas, vemos que podría reemplazar, con ventajas, a la hipoteca y a la prenda en la función de garantía de una deuda.

DE FONDOS DE PENSIÓN Se da cuando una persona quiere asegurarse una renta vitalicia para su etapa pasiva o cuando una empresa quiere estructurar un plan de pensión a sus empleados como complemento de un régimen jubilatorio obligatorio (plan de renta vitalicia, ley 24.241).

DE SEGURO DE VIDA Funciona como un seguro de vida común pero con afectación específica. Se designa un administrador profesional para que al finalizar el contrato de seguro de vida administre los bienes y cumpla con los objetivos establecidos en el contrato de fideicomiso.

TESTAMENTARIO Posibilita que el fiduciario reciba, a la muerte del fiduciante, la totalidad o parte de sus bienes con el objeto de destinarlos a cierta finalidad o para beneficiar a personas determinadas.

CLASIFICACIÓN SEGÚN LA LEY 24.441 La ley 24.441 introduce dos grandes categorías: el fideicomiso común y el fideicomiso con oferta pública. La Comisión Nacional de Valores (CNV), por medio de las R.G. 290/97, desdobla este último en dos especies: el "Fideicomiso Financiero" y el "Fideicomiso Ordinario Público". A aquellas dos categorías generales se le suma una tercera, que no está bajo la órbita del mencionado organismo de fiscalización: los Fideicomisos del Estado o Públicos, que ya tienen existencia en nuestro país (v.g. Fondo Fiduciario para el Desarrollo Provincial, Fondo Fiduciario para la Capitalización Bancaria, Fondo Fiduciario Federal de Infraestructura Regional, etc.).

FIDEICOMISOS ORDINARIO PÚBLICO Según el art. V de la R.G. 290/97 "habrá fideicomiso ordinario público cuando una persona (fiduciante) transmita la propiedad fiduciaria de bienes determinados a otro (fiduciario), quien se obliga a ejercerla en beneficio de quien se designe en el contrato (beneficiario), y a transmitirlo al fiduciante, al

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beneficiario o a terceros (fideicomisarios), al cumplimiento de los plazos o condiciones previstos en el contrato". De conformidad con el art. 5 de la ley 24.441, "El fiduciario podrá ser cualquier persona física o jurídica". Sin embargo, el citado art. 5, segunda parte, dispone que "Sólo podrán ofrecerse al público para actuar como fiduciarios las entidades financieras autorizadas a funcionar como tales sujetas a las disposiciones de la ley respectiva y las personas jurídicas que autorice la CNV quien establecerá los requisitos que deban cumplir. Con ello el legislador buscó que el fiduciario sea profesional cuando ofrezca sus servicios al público. Para considerar cumplimentado este requisito se deben presentar ciertas características definitorias de la oferta pública: a) Invitación efectuada a personas en general; b) Para prestar servicios fiduciarios; c) Por cualquier procedimiento de difusión; es decir, por algún sistema de

comunicación pública.

FIDEICOMISOS FINANCIEROS Regulado por el art. 19 de la ley 24.441, es aquel contrato de fideicomiso sujeto a las reglas generales de la ley, en el cual el fiduciario es una entidad financiera o una sociedad especialmente autorizada por la CNV para actuar como fiduciario financiero y los beneficiarios son los titulares de certificados de participación en el dominio fiduciario o de títulos representativos de deuda garantizados con los bienes así transmitidos. Pueden emitirse certificados globales, para su inscripción en regímenes de depósito colectivo. A tal fin, se considerarán definitivos, negociables y divisibles. Dichos certificados de participación y títulos de deuda son considerados títulos valores y pueden ser objeto de oferta pública, siendo la CNV la autoridad de aplicación46. En aquellos casos en que el fiduciante sea una Entidad Financiera de la Ley 21.526, el fideicomiso financiero estará incorporado al contralor del BCRA en los términos definidos por su comunicación A 2.703.

El Fideicomiso Financiero, con o sin oferta pública Mediante nota 1.939/98, la CNV delimitó la competencia del organismo, la cual solamente se ejercerá en el ámbito de los fideicomisos financieros con la colocación de títulos valores bajo el régimen de la oferta pública; no obstante ello, aclaró: "El entendimiento del criterio interpretativo objeto de publicación no debe prescindir de la finalidad atinente a la intervención de la Comisión Nacional de Valores" y que "ello no invalida la posibilidad de existencia de otros fideicomisos financieros que no hagan oferta pública de sus títulos, a propósito

46 Al respecto la CNV dictó oportunamente las RG 237 (normas aplicables a la titulización de activos) y 271 (normas aplicables a fideicomisos financieros y su especie fondos de inversión directa). Por RG 290/97 (y sus modificaciones), se aprobaron las "Normas de la CNV", que en su Libro III establece las disposiciones requeridas a los fideicomisos. Por otro lado, esta última resolución derogó todas aquellas resoluciones no mencionadas expresamente en su art. 2º. No estando las primeras mencionadas, las mismas han quedado derogadas.

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de los cuales el organismo no ha establecido procedimientos ni requerimientos especiales que deban cumplir los administrados para su constitución". Con lo que se salva a que dicho organismo, propio de las bolsas y mercados de capitales, con normativa, experiencia y recursos dispuestos especialmente para el referido ámbito, se lo mezcle con otros servicios fiduciarios en general, sin títulos valores de por medio que se ofrezcan al público, tales como la administración de sucesiones y legados, becas y subsidios estudiantiles, emprendimientos inmobiliarios, administración de negocios o empresas comerciales, financiación privada de proyectos, fideicomisos de garantía, de seguros, liquidatorios de quiebras, de sindicación de acciones sin oferta pública, etc.

FIDEICOMISO PÚBLICO El fideicomiso público es un medio que le sirve al Estado para compactar en un sólo centro de imputación diferentes recursos monetarios provenientes de diversas fuentes para destinarlos a varios y, en ocasiones, a miles de beneficiarios, limitando la aplicación de los recursos en un texto claro y conciso como lo es un contrato. La justificación social - económica del fideicomiso público, como soporte a la actividad central del Estado, se materializa cuando ciertas necesidades sociales o económicas necesitan un tipo de solución o apoyo que reúna las siguientes características: 1. Por la naturaleza propia del fideicomiso, su utilización es aplicable a

actividades temporales, fáciles de identificar y de aislar de cualquier otro tipo de relación administrativa.

2. Por tratarse de un contrato, permite centrar la actividad a desarrollar con la especificación y objeto en el texto del mismo;

3. Por la misma razón, el fideicomiso permite como ninguna otra figura concentrar e independizar los bienes que la administración pública dispone y afecta a la realización de un objetivo que, como dijimos, es temporal;

4. Por el carácter de patrimonio separado sujeto a reglas diferentes que adquiere la masa de bienes fideicomitidos, y por lo mismo, su fácil consideración en un presupuesto de egresos o ingresos, los fines de los fideicomisos públicos son principalmente de financiamiento y, en algunos casos, de asesoría respecto a la aplicación que se debe dar a dicho funcionamiento;

5. Por último, por la estructura del fideicomiso, la responsabilidad del cumplimiento del objetivo que tuvo la administración pública al crearlo es exclusivamente del fiduciario y no del Estado; la responsabilidad será compartida en la medida de las atribuciones que la ley o el acto administrativo de creación del fideicomiso hubieran asignado a uno u otro. Dadas las características distintivas del fideicomiso público, en relación con su par privado, es concebible la atenuación �no así la inexistencia� de la responsabilidad del fiduciario en aquellos contratos en que este último actúa prácticamente como mero soporte dominial con facultades acotadas.

Estructura del fideicomiso público Se configura con los siguientes intervinientes:

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1 Fiduciante: el Estado (nacional, provincial o municipal), directamente o por medio de alguna de las personas jurídicas públicas.

2 Fiduciario: una entidad pública o privada, generalmente una institución de crédito nacional o provincial, v. gr., BNA, BAPRO, BICE, etc.

3 Comité Técnico, consejo de dirección, delegado fiduciario, etc.: su existencia y entidad jurídica, como órgano del Estado (v. gr., un ministerio) o integrante de un ente con personalidad jurídica propia que aprovecha el contrato de fideicomiso, dependerá de la configuración que la ley o el acto administrativo le otorgue en el acto de creación de aquél.

4 Objeto fiduciario: dinero en efectivo, aporte financieros de organismos internacionales de créditos, acciones, títulos de deuda, inmuebles, etc.

5 Finalidad fiduciaria: el fomento de los intereses y la satisfacción de las necesidades generales, fomento económico y social.

6 Beneficiarios: los destinatarios mediatos o inmediatos de la acción de fomento; es decir, los agentes económicos personalizados o sectores económicos, a los que el Estado entiende que es necesario apoyar por diversos motivos. También puede serlo el mismo Estado.

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Gráfico Nº 6. Estructura del Fideicomiso Financiero Ley 24.441

Fiduciantes

Patrimonio deAfectación

A ctivosilíquidos /FFF / PI

Sociedad deGestiónT ítulos

Valores

Fiduciario

Beneficiarios

Trasmiten los Activos, FFF, PI

Conforman

Emite

Respaldado

FondosDeuda Participación

Interés Beneficios

AdministraciónEspecífica

C omisión

Titular de losbienes

fideicomitidos

Recibe los frutos de la ejecución fiduciaria y/o losbienes del fideicomiso, una vez extinguido

Fondos

Fuente: Elaboración Propia.

Gráfico Nº 7. Estructura del Fideicomiso No Financiero Ley 24.441

F id uciantes

Pa tr im onio deA fectac iónfiduc iar ia

A ctivosilíquidos

/ FFF / PI

F id uciar io

B ene fic iar ios

T rasm iten los A ctivos , F FF , P I

T itular de los bienesfide icom it idos en p rop iedad

fiduciaria

R ecibe los fru tos de lae jecución fiduciaria y/o losb ienes del fideicom iso, una vezex tingu ido

A dm in is tra los activosfide icom it idos

F id eico m isarioR ecep tor "residual" de losb ienes fide icom itidos .

Fuente: Elaboración Propia.

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3.5 ASPECTOS TRIBUTARIOS DEL FIDEICOMISO Las diferentes alternativas que dan lugar al nacimiento de un contrato de fideicomiso y las particulares características del fiduciario y de la propiedad fiduciaria dificultan realizar un encuadramiento uniforme frente a las normas tributarias. No obstante ello, en éste capitulo se expondrán las principales variantes de conformación y la medida en que se ve afectado por los tributos vigentes47. La adecuada medición de la carga tributaria debería realizarse ponderando la que sufre el patrimonio integrado en fiducia junto con la que, separada o conjuntamente, soporta el beneficiario; en especial en aquellos proyectos en los que se ha asegurado el pago de rentas "libres" de costos fiscales o cuando ese beneficiario coincide en la figura del fiduciante suscriptor de certificados de participación.

MARCO TRIBUTARIO APLICABLE Según las características del fideicomiso será la carga tributaria a afrontar por cada una de las partes intervinientes en el contrato. Sería imposible comprender el marco tributario de esta herramienta jurídica sin antes conocer la estructura fiscal aplicable y la naturaleza y alcances de los tributos.

NATURALEZA Y ALCANCES DE LOS TRIBUTOS Para la creación de un tributo se requiere, en primer lugar, la descripción de aquello que se quiere alcanzar, es decir, la descripción hipotética del acontecimiento o hecho susceptible de producirse que al ocurrir en el tiempo y lugar preestablecidos, en relación con una persona (física o jurídica), adquiere la categoría de hecho generador de la obligación tributaria o "hecho imponible". El vínculo jurídico que nace como consecuencia de la exteriorización del hecho imponible, entre el sujeto activo (Estado), facultado a exigir el cumplimiento de la obligación tributaria y el sujeto pasivo (Contribuyente), que debe cumplir con la prestación exigida, constituye la denominada "relación jurídica tributaria", cuyo objeto es la prestación, normalmente dineraria, conocida genéricamente como "tributo".

47 Al efecto de tener un panorama actualizado, ante los constantes cambios en la normativa tributaria, es necesario aclarar que el presente capítulo corresponde al mes de mayo de 2001.

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ESTRUCTURA TRIBUTARIA El sistema tributario argentino está estructurado, principalmente, sobre la imposición a la renta, al patrimonio y a los consumos. Los principales tributos vigentes, en los distintos niveles de gobierno son los siguientes:

Federal Provincial Municipal a las ganancias (IG) sobre los ingresos brutos

(IIB) tasas retributivas de servicios.

a la ganancia mínima presunta (IGMP)

de sellos (IS) derechos específicos.

sobre los bienes personales (IBP)

sobre manifestaciones parciales de patrimonio (inmuebles y automotores).

al valor agregado (IVA) tasas por la retribución de servicios

a los intereses pagados y el costo financiero del endeudamiento empresario (IIE)

transferencia de inmuebles de personas físicas (ITA)

internos sobre los combustibles líquidos y el gas natural

a los débitos y créditos de ctas. ctes. Bancarias (IDCB)

Regímenes de la seguridad social

derechos aduaneros Al evaluar el tratamiento fiscal a aplicar se deben tener en cuenta los siguientes aspectos: a. La clase de inversor: Persona Física o sucesión indivisa.

Sujeto empresa, obligado al ajuste por inflación impositivo.

b. La condición frente al fisco: Beneficiario del país.

Beneficiario del exterior. c. La naturaleza de la ganancia: Resultado por tenencia.

Resultado de disposición. d. El título que lo genera: Título de deuda.

Certificado de participación. Según los sujetos del contrato, los hechos Imponibles que se que se perfeccionan serán alguno de los siguientes:

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FIDUCIANTE (INVERSORES) 1. Cesión de activos. 2. Tenencia de activos. 3. Tenencia de certificados de participación y títulos de deuda. 4. Rendimientos.

FIDUCIARIO (BANCOS / ADMINISTRADORES) 1. Comisiones, honorarios por administración.

EJECUCIÓN FIDUCIARIA 1. Actividad objetivo. 2. Recepción de los bienes fideicomitidos. 3. Tenencia de activos. 4. Emisión de los certificados de participación y títulos de deuda.

BENEFICIARIO Y/O FIDEICOMISARIO 1. Recepción de los bienes fideicomitidos.

LA REALIDAD ECONÓMICA DEL VEHÍCULO. La adecuada distinción entre fideicomiso legal y negocio fiduciario es de suma importancia en el Derecho Tributario ya que ayuda a esbozar el marco aplicable al primero; para ello es necesario determinar la realidad económica del contrato, ya que de ella dependerá el hecho de estar alcanzado o no por determinada carga tributaria. La realidad económica debe estar explícitamente expuesta en el contrato de fideicomiso, manifestándose su finalidad y constituyéndose de esa forma en una herramienta jurídica adecuada para la formalización del acto que permita merituar la verdadera naturaleza y asignación del hecho imponible originado en la ejecución fiduciaria, de acuerdo con el sujeto que en realidad tiene fines propios a lograr, y se vale de aquel medio. Por regla general, un negocio fiduciario es aquel fundado en la confianza que inspira otra persona, las relaciones entre fiduciario y fiduciante se rigen por la estricta buena fe. El negocio fiduciario, técnicamente hablando, se diferencia de la simple relación fiduciaria en el hecho que el fiduciante lo juega todo a la pura confianza, donde la potestad de abuso por parte de la persona en quien se confía, constituye su característica. Por otro lado, las relaciones entre las partes del fideicomiso están reguladas por la ley y por el acto constitutivo del negocio, es decir, el contrato que le dio origen. Podemos decir que el instituto del fideicomiso no constituye el "negocio" llevado a cabo por el contribuyente, sino que, en realidad, es la herramienta que lo posibilita. Para determinar la verdadera naturaleza del hecho imponible se atenderá a los actos, situaciones y relaciones económicas que efectivamente realicen, persigan o establezcan los contribuyentes (art. 2 Ley de Procedimientos Tributarios).

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En cuanto a la aplicación del principio de la realidad económica en materia de fideicomisos, la Administración Federal de Ingresos Públicos - Dirección General Impositiva (AFIP - DGI) ha resuelto positivamente en la definición del régimen fiscal aplicable, desplazando normativas en vigencia (por caso, el dto. PEN 780/95) ya que ha considerado que, en materia de los denominados "fideicomisos de garantía", el fideicomiso no es agente, sino instrumento, y, en consecuencia, no tiene fines propios a lograr, imponiendo las obligaciones fiscales resultantes de la ejecución fiduciaria al fiduciante ya que en éste observa que se verifican los supuestos de asignación de los distintos hechos imponibles (dictámenes DAT 20/96, 34/96, etc.)48. Se observa, entonces, que la realidad económica ha sido la herramienta utilizada por la DGI para esclarecer el marco tributario de los fideicomiso llevados a consulta, armonizando dicho principio con aquel que impone a su vez el de "legalidad", que no se ve avasallado, y que respeten, en conjunto, los postulados elementales de la imposición: poder legítimo, justa causa y la debida proporción49.

EL FIDUCIARIO COMO RESPONSABLE POR DEUDA AJENA Los fiduciarios de fideicomisos regidos por la ley 24.441 han sido designados, al ser incorporados a las disposiciones del art. 69 de la LIG, como administradores de patrimonios ajenos. La ley 11.683 establece la obligatoriedad para los administradores de patrimonios, empresas o bienes que en ejercicio de sus funciones, puedan determinar íntegramente la materia imponible respecto a los titulares, a pagar los tributos al fisco, con los recursos que se administren, perciban o dispongan, como responsables del cumplimiento de la deuda impositiva de sus representados, mandantes, acreedores, titulares de los bienes administrados o en liquidación, etc. Esta relación se rige por el régimen de solidaridad tributaria, es decir que, además del sujeto pasivo, que asume la condición de contribuyente por haber realizado el hecho imponible previsto en la ley fiscal, existen otros sujetos que la ley coloca a su lado, ajenos al hecho imponible. Estos terceros, extraños a la relación jurídico tributaria están obligados al pago del gravamen, denominándoselos responsables del cumplimiento por deuda ajena. Es importante recalcar que la inobservancia de los deberes fiscales involucra para el administrador la responsabilidad solidaria con los deudores de los tributos y deberá responder con sus propios bienes, excepto que demuestre debidamente que los representados los han colocado en situación de incumplimiento. En este sentido, si el contrato de fideicomiso excluyera explícitamente al fiduciario de las facultades de disposición de los bienes fideicomitidos, o de

48 Garriges - Diaz - Cañabate. Negocios Fiduciarios en el Derecho Mercantil. Editorial Civitas, Madrid 1991. 49 Vazquez, Susana Beatriz, La justificación del impuesto en el pensamiento de Francisco Suarez, Circa Humana Philosopnia, año I, III Jornadas Tomistas de Etica Social.

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gravar los mismos, el cumplimiento de la obligación tributaria lo obligaría a recurrir a fondos propios, situación vedada en forma explícita por la ley 24.441 en su art. 16 -"...los bienes del fiduciario no responderán por las obligaciones contraídas en la ejecución del fideicomiso, las que sólo serán satisfechas con los bienes fideicomitidos...". En éste último supuesto, el fiduciario deberá denunciar tal situación ante el Organismo Recaudador a los efectos de poner a resguardo los bienes propios.

TRATAMIENTO TRIBUTARIO50 Existen tratamientos diferenciales en la situación fiscal del fondo fiduciario según se verifiquen determinadas características que, básicamente, estarán relacionadas con: I. El emisor de los títulos valores. Si lo hace el fiduciario o un tercero. II. El procedimiento elegido en la colocación de los títulos valores

emitidos. Podrá efectuarse por oferta pública o por suscripción privada, presentando la primera (en el orden nacional y cuando la emisión hubiera sido llevada a cabo por el fiduciario) un régimen exentivo del cual no goza la segunda.

III. La verificación en el fideicomiso y en su ejecución fiduciaria, de los requisitos previstos en los decretos PEN 780/95 y 254/99. De cumplirse las condiciones identificadas en su cuerpo normativo serán merecedores de beneficios fiscales en el tratamiento del impuesto a las ganancias sobre las rentas originadas en la ejecución fiduciaria, las cuales luego se trasladarán a los tenedores de los títulos valores emitidos por el fideicomiso.

IMPUESTO A LAS GANANCIAS Mediante la ley 25.063 se han incorporado a la Ley del Impuesto a las Ganancias algunos aspectos relevantes en el tratamiento fiscal de los fideicomisos: 1. La definición de sujeto fiscal de los fideicomisos de la ley 24.441, como

sociedad de capital (art. 49 y 6951). 2. El tratamiento de dividendos de las rentas distribuidas por fideicomisos(art.46

y 64). 3. La responsabilidad del fiduciario como responsable por deuda ajena en la

ejecución fiduciaria.

50 Sobre la base de Tratamiento Tributario de los Fideicomisos Financieros. Hansen, Leonardo Hugo. 51 Art. 49 - Constituyen ganancias de la tercera categoría (beneficios de las empresas): a) Las obtenidas por los responsables incluidos en el artículo 69. ... Las derivadas de fideicomisos en los que el fiduciante posea la calidad de beneficiario, excepto en los casos de fideicomisos financieros o cuando el fiduciante - beneficiario sea un beneficiario del exterior. Art. 69 - Las sociedades de capital, por sus ganancias netas imponibles, quedan sujetas a las siguientes tasas: a) Al treinta y cinco por ciento (35%): 6. Los fideicomisos constituidos en el país conforme a las disposiciones de la ley 24.441, excepto aquellos en los que el fiduciante posea la calidad de beneficiario. La excepción dispuesta en el presente párrafo no será de aplicación en los casos de fideicomisos financieros o cuando el fiduciante - beneficiario sea un beneficiario del exterior.

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A efectos de establecer la ganancia imponible de los fondos fiduciarios deberán considerarse las disposiciones que rigen para la determinación de las ganancias de tercera categoría. De acuerdo a esta normativa, los rendimientos originados en un fideicomiso regulado por la ley 24.441 estarán expuestos a la determinación fiscal, a realizar por el fiduciario como responsable por deuda ajena, quien deducirá de las rentas originadas en la ejecución fiduciaria de los bienes integrados, los gastos necesarios para obtener, mantener y conservar su fuente.

Distribución de utilidades Las utilidades distribuidas generadas por fideicomisos, sin excepción, tendrán para sus perceptores el tratamiento de "dividendos", es decir que, en la medida en que la entidad pagadora sea una sociedad argentina, no son computables por sus beneficiarios en la determinación de su ganancia (LIG, art.64). El art.69 dispone que cuando las sociedades de capital efectúen pagos de dividendos o distribuyan utilidades que superen las ganancias determinadas sobre la base de la aplicación de las normas generales de la LIG, acumuladas al cierre del ejercicio inmediato anterior, deben retener con carácter de pago único y definitivo el 35% sobre el excedente. Tal imposición no corresponde para aquellos fideicomisos financieros cuyos certificados de participación sean colocados por oferta pública y emitidos por el fiduciario. Para los fideicomisos financieros que cumplan con los requisitos de los decretos 780/95 y 254/99, la ganancia neta se determinará deduciendo los importes que, bajo cualquier concepto, corresponda asignar en concepto de distribución de utilidades, comprendiendo aquellas obtenidas en el año fiscal y destinadas a ser distribuidas en el futuro durante el término del contrato de fideicomiso, así como las que en ese lapso se apliquen a la realización de gastos inherentes a la actividad específica del fideicomiso que resulten imputables a cualquier año fiscal posterior comprendido en el mismo. Los fiduciarios de estos fideicomisos financieros no están exceptuados de su condición de administrador de patrimonios ajenos y deberán determinar un impuesto sobre una ganancia neta en principio inexistente toda vez que se prevea la distribución íntegra de utilidades a sus beneficiarios. Por ello, aun así, el fiduciario deberá proceder a la inscripción pertinente. Por otro lado, tenemos que los intereses originados en los títulos de deuda emitidos son deducibles sin limitaciones, en tanto su perceptor estará exceptuado del impuesto toda vez que se trate de un beneficiario del exterior o una persona física o sucesión indivisa radicada en la Argentina. Nos encontramos entonces que toda la renta generada en la ejecución fiduciaria estará liberada del gravamen, es decir, que no será imponible ni en el fideicomiso ni en el beneficiario, cuando habiendo calificado en los requisitos del dto. 254/99 su distribución se canalice a través de certificados de participación. Tratándose de fideicomisos financieros, y aun cuando fiduciante y beneficiario sean igual sujeto, de acuerdo con lo previsto por el dto. 254/99 , el fiduciario no

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asignará al primero (fiduciante - beneficiario) los resultados originados en la ejecución fiduciaria. Este tipo de fideicomisos podrán deducir la distribución de utilidades de la base imponible determinada, cuando se reúnan la totalidad de los siguientes requisitos (Dto. 254/99): a) Se constituyan con el único fin de efectuar la titulización de activos

homogéneos que consistan en: títulos valores públicos o privados. derechos creditorios provenientes de operaciones de financiación

evidenciados en instrumentos públicos o privados. Verificados como tales en su tipificación y valor por los organismos de control conforme lo exija la pertinente normativa en vigor, siempre que la constitución de los fideicomisos... y la oferta pública de certificados de participación y títulos representativos de deuda se hubieren efectuado de acuerdo con las normas de la CNV.

b) Los activos homogéneos originalmente fideicomitidos... no sean sustituidos por otros tras su realización o cancelación, salvo colocaciones financieras transitorias efectuadas por el fiduciario... con el producido de tal realización o cancelación con el fin de administrar los importes a distribuir o aplicar al pago de las obligaciones del respectivo fideicomiso..., o en los casos de reemplazo de un activo por otro por mora o incumplimiento.

c) Que el plazo de duración del fideicomiso, sólo en el supuesto de instrumentos representativos de crédito..., guarde relación con el de cancelación definitiva de los activos fideicomitidos o de los derechos creditorios que lo componen.

d) Que el beneficio bruto total del fideicomiso... se integre únicamente con las rentas generadas por los activos fideicomitidos o por aquellos que los constituyen y por las provenientes de su realización, y de las colocaciones financieras transitorias a que se refiere el punto b), admitiéndose que una proporción no superior al diez por ciento (10%) de ese ingreso total provenga de otras operaciones realizadas para mantener el valor de dichos activos.

No se considerará desvirtuado el requisito indicado en el punto a) por la inclusión en el patrimonio del fideicomiso... de fondos entregados por el fideicomitente...u obtenidos de terceros para el cumplimiento de sus obligaciones. En el año fiscal en el cual no se cumpla con alguno de los requisitos mencionados y en los años siguientes de duración del fideicomiso se aplicará la prohibición de la deducción de la distribución de utilidades a los efectos de determinar la base imponible del fideicomiso.

Rendimiento fondo fiduciario

Resultado disposición Sin incidencia en la determinación del impuesto del fondo fiduciario.

Retribución por tenencia Distribución de utilidades Títulos emitidos por fiduciario con colocación bajo oferta pública.

Cumplimiento de los requisitos decretos P.E.N. 780/95 y 254/99: Es deducible, sin limitaciones, en el calculo de la base imponible del impuesto.

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Títulos emitidos por un tercero con colocación bajo oferta pública. Cumplimiento de los requisitos decretos P.E.N. 780/95 y 254/99: No deducible.

Títulos emitidos por fiduciario o por un tercero con colocación bajo oferta pública. No Cumplimiento de los requisitos decretos P.E.N. 780/95 y 254/99: No deducible.

Los intereses originados son deducibles en la determinación de la base imponible sin limitaciones del inc a) del art. 81 de la LIG (dto. 1.531/98).

La Ley no aclara cuál será el tratamiento de los resultados distribuidos de un fideicomiso financiero que habiendo colocado sus títulos valores en forma "privada" luego recurre a la oferta pública.

IMPUESTO A LA GANANCIA MÍNIMA PRESUNTA (IGMP) El impuesto a la ganancia mínima presunta funciona como una suerte de "complemento" del impuesto a las ganancias, habiéndose previsto un mecanismo de imputación recíproca de créditos fiscales entre ambos gravámenes con el consiguiente alcance: El impuesto a las ganancias determinado para el mismo ejercicio fiscal por el

cual se liquida el IGMP podrá computarse como pago a cuenta del impuesto a las ganancias.

Si surgen excedentes no absorbidos, los mismos no generan saldo a favor del contribuyente, ni serán susceptibles de devolución o compensación alguna.

Si, por el contrario, como consecuencia de resultar insuficiente el impuesto a las ganancias computable como pago a cuenta del presente gravamen, procediera en un determinado ejercicio el ingreso del impuesto de esta ley, se admitirá, siempre que se verifique en cualesquiera de los cuatro (4) ejercicios inmediatos siguientes un excedente del impuesto a las ganancias no absorbido, computar como pago a cuenta de este último gravamen, en el ejercicio en que tal hecho ocurra, el impuesto a la ganancia mínima presunta efectivamente ingresado y hasta su concurrencia con el importe a que ascienda dicho excedente.

El impuesto a ingresar surgirá de la aplicación de la alícuota del uno por ciento (1%) sobre la base imponible del gravamen, es decir, los activos al cierre del ejercicio fiscal. En el caso de sujetos pasivos de este gravamen que no lo fueren del impuesto a las ganancias, el cómputo como pago a cuenta previsto en este artículo, resultará de aplicar la alícuota establecida en el inciso a) del artículo 69 de la Ley de Impuesto a las Ganancias, texto ordenado en 1997 y sus modificaciones, vigente a la fecha del cierre del ejercicio que se liquida, sobre la utilidad impositiva a atribuir a los partícipes. Los fideicomisos constituidos en el país son sujetos pasivos de este gravamen, salvo los fideicomisos financieros constituidos bajo las previsiones de los artículos 19 y 20 de la Ley 24.441, los cuales han sido excluidos (art. 2º LIGMP inciso f)52. 52 Art. 2°: Son sujetos pasivos del impuesto:

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El art. 3 inciso f, exime a los bienes entregados por fiduciantes, sujetos pasivos del impuesto a los fiduciarios de fideicomisos que revistan igual calidad frente al gravamen de acuerdo con lo establecido por el inciso f) del artículo 2° y, en el caso de fideicomisos financieros, los certificados de participación y los títulos representativos de deuda, en la proporción atribuible al valor de las acciones u otras participaciones en el capital de entidades sujetas al impuesto que integren el activo del fondo fiduciario y el Inciso j) exime a los bienes del activo gravado en el país cuyo valor en conjunto, determinado de acuerdo con las normas de esta ley, sea igual o inferior a pesos doscientos mil ($ 200.000). Cuando existan activos gravados en el exterior dicha suma se incrementará en el importe que resulte de aplicarle a la misma el porcentaje que represente el activo gravado del exterior, respecto del activo gravado total. Valuación de Los certificados de participación y los títulos representativos de deuda Fideicomisos que coticen en bolsas o mercados: al último valor de cotización

o al último valor de mercado a la fecha de cierre del ejercicio (inciso g, art. 3º).

Los que no coticen en bolsas o mercados: A su costo, incrementado, de corresponder, con los intereses que se hubieran devengado a la fecha indicada o en su caso, en el importe de las utilidades del fondo fiduciario que se hubieran devengado a favor de sus titulares y que no les hubieran sido distribuidas a la fecha de cierre del ejercicio por el que se determina el impuesto;

La reglamentación establecerá el procedimiento para determinar la valuación de los bienes comprendidos en los incisos g) y h) cuando el activo de los fideicomisos o de los fondos comunes de inversión, respectivamente, se encuentre integrado por acciones u otras participaciones en el capital de entidades sujetas al pago del impuesto. Al analizar la posición de los fiduciantes y los beneficiarios, titulares de los certificados de participación de un fideicomiso, estos deberán tributar este impuesto sobre los títulos incorporados a su balance fiscal. Como se mencionó anteriormente, este impuesto permite computar como pago a cuenta el impuesto a las ganancias determinadas por el mismo contribuyente para igual período fiscal, sin posibilidades de devolución, compensación o generación de saldos a favor cuando el mismo resultara en exceso (art. 13 LIGMP); en este caso, dado que contribuyente, beneficiario y fideicomiso no serán un mismo sujeto pasivo, el impuesto a las ganancias tributado en el fondo fiduciario no se lo podrá imputar a las rentas integradas a su balance impositivo originada en los certificados de participación, ya que las mismas reciben el tratamiento de "dividendos", los cuales son "no computables" a los efectos de determinar la ganancia sujeta a impuesto y perderá, en consecuencia, las posibilidades de generar un pago a cuenta contra el IGMP, potenciando la carga fiscal.

f) Los fideicomisos constituidos en el país conforme a las disposiciones de la ley 24.441, excepto los fideicomisos financieros previstos en los artículos 19 y 20 de dicha ley.

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IMPUESTO A LOS BIENES PERSONALES Este impuesto grava la tenencia de bienes al 31 de diciembre de cada año, situados en el país y en el exterior, por parte de personas físicas y sucesiones indivisas. Los fideicomisos, por su condición de sociedad de capital integrada al art. 69 de la LIG, no es sujeto pasivo de este gravamen. Con respecto a la titularidad fiduciaria de los bienes fideicomitidos, ésta no significa una carga impositiva adicional, ya que la propiedad fiduciaria es un dominio imperfecto, no produciendo beneficio alguno a su titular transitorio, sino obligaciones de hacer, cuyos destinatarios finales serán los beneficiarios y/o los inversores.

IMPUESTO SOBRE LOS INTERESES PAGADOS Y EL COSTO DEL ENDEUDAMIENTO

EMPRESARIO Este impuesto grava los intereses de las deudas y el costo financiero de las empresas, que resulten deducibles en el impuesto a las ganancias originados en: a. Operaciones de crédito obtenidas en entidades regidas por la Ley 21.526. b. Emisión de obligaciones negociables, Ley 23.576. c. Préstamos otorgados por personas físicas o sucesiones indivisas,

domiciliadas o, en su caso, radicadas en la República Argentina. El art. 2º de la ley dispone que son sujetos pasivos del gravamen los tomadores de préstamos y/o emisores de obligaciones negociables, comprendidos en el art. 49 de la ley del impuesto a las ganancias, excluidas las entidades regidas por la Ley de entidades financieras. En consecuencia, serán sujetos pasibles del gravamen en tanto se los asista financieramente en las condiciones definidas en la ley. No estarían alcanzadas por este gravamen aquellas carteras integradas en fideicomisos originadas por un prestador financiero no regido por la mencionada ley 21.526. El art. 6º de la ley dispone que el impuesto correspondiente se liquidará y abonará al momento en que se produzca el pago de los respectivos servicios, mediante un régimen de percepción que estará a cargo de la entidad financiera. Para el caso de créditos transferidos en fideicomiso, el fiduciario deberá actuar como agente de percepción del gravamen (Dto. 290/00). Dado que los fideicomisos han sido incorporados como contribuyentes del impuesto a las ganancias en su condición de "sociedad de capital", serán pasibles de imposición toda vez que se configure un hecho imponible originado en la ejecución fiduciaria. Los intereses pasivos originados en un endeudamiento, incluyéndose los derivados de los propios títulos valores emitidos, vinculados al ejercicio de una ejecución fiduciaria alcanzada por el impuesto a las ganancias, serán deducibles

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"sin límites53", a efectos de la determinación de la base imponible sobre la cual se calculará el tributo.

IMPUESTO AL VALOR AGREGADO Si bien la LIVA no hace referencia explícita a los fideicomisos (art. 4º), la amplitud de su texto induce a la posibilidad de incorporar a los mismos como sujeto pasivo del gravamen; en este caso, el fiduciario, será el responsable por deuda ajena cuando se verifique en el ejercicio de la obligación fiduciaria un hecho imponible asignable a dicho impuesto. La integración de títulos valores está exenta (LIVA art. 6º inc a), respecto a la integración de otros bienes y el desarrollo de una actividad económica en la ejecución fiduciaria, habrá que verificar para cada caso en particular, la posición frente al gravamen.

IMPUESTO A LOS DÉBITOS Y CRÉDITOS EN CUENTA CORRIENTE BANCARIA La Ley 25.413 establécese un impuesto a aplicar sobre los créditos y débitos en cuenta corriente bancaria, cuya alícuota será fijada por el Poder Ejecutivo nacional hasta un máximo del seis por mil. El art. 10 del Dto. 380/01 exime del impuesto los débitos y/o créditos correspondientes a las cuentas utilizadas en forma exclusiva en el desarrollo específico de su actividad por ... los fideicomisos financieros comprendidos en los artículos 19 y 20 de la Ley N° 24.441. El resto de los fideicomisos estarán alcanzados por el gravamen.

IMPUESTO A LOS INGRESOS BRUTOS El sujeto activo en este impuesto son los Estados Provinciales y la Ciudad Autónoma de Buenos Aires; por lo tanto para determinar con precisión la carga impositiva habrá que remitirse al Código Fiscal específico de cada jurisdicción. Por su parte, le son aplicables las normas del Convenio Multilateral a aquellos contribuyentes que desarrollen su actividad en más de una jurisdicción. Tomando como referencia el Código Fiscal de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires54, tenemos que el contrato del fideicomiso es mencionado explícitamente como sujeto del gravamen. Los fideicomisos que se constituyan de acuerdo con lo establecido en el ley 24.441, excepto los constituidos con fines de garantía, serán contribuyente toda vez que se verifique un hecho imponible en el impuesto, circunstancia que

53 Decreto 1531/98: A los fideicomisos financieros constituidos conforme a las disposiciones de los arts. 19 y 20 de la ley 24.441, con independencia del procedimiento elegido en la colocación de los títulos valores emitidos, no les serán de aplicación las limitaciones previstas en los párrafos 3º y 4º del inc a) del art. 81 de la ley, como así tampoco lo dispuesto en el último párrafo del mencionado inciso (en referencia al límite establecido para deducir intereses pasivos). 54 Ley 150 y sus modificaciones.

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impondrá al fiduciario la condición de responsable solidario al pago del tributo, debiendo proceder a las inscripciones pertinentes. A su vez, se incluye como responsable por deuda ajena, a los fiduciarios en las operaciones de fideicomiso previstas en la ley 24.441, cuando el fideicomiso sea sujeto del impuesto. Por otro lado, el art. 109, en la atribución del hecho imponible del impuesto sobre los ingresos brutos, se define la gravabilidad de cualquier actividad a título oneroso, cualquiera sea el resultado obtenido y la naturaleza del sujeto que la preste.

IMPUESTO DE SELLOS El impuesto a los sellos somete a imposición actos jurídicos de contenido económico formalizados en un instrumento. Dado que es un gravamen local, a efectos de su evaluación, se debe contar con la documentación con la cual se formalicen las operaciones y con el respectivo Código Fiscal de la jurisdicción involucrada por ser el lugar de celebración de los actos o donde se verifica la producción de efectos el requisito de perfección del hecho imponible. Según el activo a entregar en fiducia, consistirá básicamente en: el contrato de fideicomiso, el contrato de cesión de los activos y el contrato de administración de los mismos.

EL contrato de Fideicomiso El contrato de fideicomiso es un instrumento en términos fiscales y podrá ser generador de distintos hechos imponibles. La actuación onerosa del fiduciario y sus agentes o representantes generarán el hecho imponible toda vez que la misma sea ejecutada o cumplida en territorio provincial, y si así lo prevén los respectivos Códigos Fiscales.

El contrato de cesión de activos Según el respectivo Código Fiscal, el hecho imponible estará gravado o no; alguna parte de la doctrina ha opinado que la integración no es ni onerosa ni gratuita, sino en "confianza", por lo que no existiría obligación tributaria; para ello se debe analizar su finalidad y la existencia o no de contraprestación al fiduciante para definir si el acto es oneroso o no. Los principales elementos a tener en cuenta al momento de celebrar el contrato serán: El lugar de celebración, domicilio de las partes y ocurrencia de demanda

judicial.

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Notificación de la cesión a quien corresponda; en el caso de una cesión de créditos por parte de una entidad financiera: al deudor, en el caso de una cesión de algún bien mueble o inmueble: Al correspondiente registro. Se debe tener en cuenta que tal notificación debe realizarse a los efectos de que el acto sea oponible a terceros y en previsión de futuras y eventuales contingencias (embargos, concursos, quiebras, etc.), según lo previsto por el Código Civil (art. 1459 y siguientes).

EL contrato de Administración La actuación del fiduciario como administrador de los activos fideicomitidos deberá estar formalizada mediante un contrato, para determinar si se perfecciona el hecho imponible habrá que remitirse al Códigos Fiscales de la jurisdicción en que se celebre el contrato.

TRATAMIENTO APLICABLE A LOS CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN Y/O TÍTULOS DE

DEUDA.

IMPUESTO A LAS GANANCIAS El art. 83 de la Ley 24.441, define el tratamiento a aplicar a los títulos valores emitidos por fiduciarios de fideicomisos, constituidos para la titulización de activos. La pérdida de alguno o todos los beneficios fiscales enunciados ocurrirá cuando: La emisión sea efectuada por un tercero. La emisión no sea colocada bajo el régimen de oferta pública, es decir,

cuando la colocación sea privada.

Rendimiento títulos emitidos

a) Títulos valores con oferta pública El inciso b), del mencionado artículo, establece que los resultados provenientes de su compraventa, cambio, permuta, conversión y disposición, como así también sus intereses, actualizaciones y ajustes de capital, quedan exentos del impuesto a las ganancias, excepto para aquellos sujetos que deban realizar ajuste por inflación. Este beneficio no decaerá, en el caso de beneficiarios del exterior, aunque de su aplicación resulten transferencias de impuesto a fiscos extranjeros. Para el caso de beneficiarios locales obligados a realizar ajuste por inflación, en relación a los títulos de deuda: No están exentos respecto a su tenencia - disposición. Distribución de utilidades certificados de participación: Se consideran no computables para su perceptor en la determinación de su ganancias sujeta a impuesto (tratamiento de dividendos, art. 46, LIG) y no sujetas a retención sobre el excedente de la utilidad impositiva determinada de acuerdo con los principios generales de la Ley.

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Beneficiarios del país

Resultado disposición Habitualistas en la obtención de rentas originadas en la disposición de títulos

valores: En la medida que no sean sujetos obligados a la práctica del ajuste por inflación impositivo, gozan de la exención prevista en el inciso w) del art.20 de la LIG;

No Habitualistas: Están excluidos del objeto del gravamen.

Resultado tenencia Intereses títulos de deuda: Títulos emitidos por fiduciario: Exentos, art. 83, inc b), ley 24.441. Títulos emitidos por terceros: Exentos, art. 20 inc h) LIG. Beneficiarios del Exterior

Resultado disposición Exentos, art. 83, inc b), ley 24.441 y Decreto de Desregulación Económica 2.284/91.

Resultado tenencia Títulos emitidos por fiduciario: Exentos, art. 83, inc b), ley 24.441. Títulos emitidos por terceros: Exentos, art. 20 inc h) LIG. Beneficiarios locales con ajuste por inflación impositivo

Resultado disposición Gravado. No sujeto a retención.

Resultado tenencia Gravado al 35%. Eventualmente, sujeto a retención del 35%, último párrafo

inc a) art. 81 de la LIG, implementada en RG AFIP 500/99.

b) Títulos valores colocados en forma privada. Beneficiarios del país.

Resultados por disposición. Habitualista, exentos (art. 20 inciso w LIG). No habitualista, no alcanzado.

Retribución por tenencia Distribución de utilidades: No computables (art. 46 LIG), pero estará sujeta a

la retención del impuesto sobre el excedente de la utilidad distribuida respecto de la base imponible determinada.

Títulos de deuda: Los intereses originados no gozan de un régimen exentivo expreso. En el supuesto de que sean originados por operaciones de

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préstamos de personas físicas a sujetos empresas le corresponderá la exención del art. 20 inciso h).

Beneficiarios del exterior

Resultados por disposición. El Decreto 2.284/91, art. 78 exime a estos sujetos del impuesto a las ganancias sobre los resultados originados en la compraventa de títulos valores.

Retribución por tenencia Distribución de utilidades: No Computable (art. 46 LIG), sujeto a retención del

impuesto sobre el excedente de la utilidad distribuida respecto de la base imponible determinada.

Los intereses originados por títulos de deuda o Certificados de participación no gozan de un régimen exentivo y estarán sujetos a la retención del gravamen.

Beneficiarios locales con ajuste por inflación impositivo.

Resultados por disposición. La venta de títulos valores, si bien esta alcanzada por el impuesto, no es pasible de retención, ya que no es una renta prevista en la R.G. AFIP 830/00 que reglamenta esa actuación.

Retribución por tenencia Distribución de utilidades: No computables, sujeto a retención del impuesto a

las ganancias sobre el excedente de la utilidad distribuida respecto de la base imponible determinada.

Títulos de deuda: Los intereses originados no gozan de un régimen exentivo expreso, por lo tanto están alcanzados por el impuesto y serán pasibles de retención con la alícuota directa del 35%.

IMPUESTO A LA GANANCIA MÍNIMA PRESUNTA La tenencia de títulos valores de un fideicomiso de la ley 24.441 será objeto del gravamen en cabeza de los respectivos contribuyentes. El inc f) del art. 3º dispone la exención sobre los certificados de participación y los títulos representativos de deuda, en la proporción atribuible al valor de las acciones u otras participaciones en el capital de las entidades sujetas al impuesto que integren el activo del fondo fiduciario. En el caso de la emisión de títulos en forma privada, su valuación deberá obtenerse según su costo, incrementado de corresponder, con los intereses que se hubieran devengado o, en su caso, en el importe de las utilidades del fondo fiduciario que se hubieran devengado a favor de sus titulares y que no les hubieran sido distribuidas a la fecha de cierre del ejercicio.

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IMPUESTO AL VALOR AGREGADO El inciso a) del mencionado artículo establece que quedan exentas del impuesto al valor agregado las operaciones financieras y prestaciones relativas a su emisión, suscripción, colocación, transferencia, amortización, intereses y cancelación, como así también las correspondientes a sus garantías. El art.7º inciso b) de la LIVA, exime los resultados provenientes de la disposición de títulos valores. Si bien no surge explícitamente, estarían exentos del impuesto al valor agregado, las distintas prestaciones involucradas en la constitución de un fideicomiso financiero y la emisión de sus títulos bajo el procedimiento de oferta pública y autorización pertinente de la CNV, como ser: los honorarios profesionales relacionados con las tareas necesarias para la

obtención de la aprobación de la aludida Comisión, el servicio de calificación de riesgo, las comisiones por colocación, las retribuciones derivadas de un underwrittig, las comisiones por el servicio de registro o pago, etc.

IMPUESTO A LOS BIENES PERSONALES Los títulos valores, sean títulos de deuda o certificados de participación, emitidos por un fideicomiso constituido en el país bajo el régimen de la Ley 24.441, constituyen bienes alcanzados por el gravamen, tanto para personas físicas o sucesiones indivisas del país como del exterior. No existen diferencias respecto del tratamiento de este impuesto para valores emitidos bajo el régimen de oferta publica o en forma privada.

IMPUESTO SOBRE LOS INTERESES PAGADOS Y EL COSTO FINANCIERO DEL

ENDEUDAMIENTO EMPRESARIO Los hechos imponibles que pudieran verificarse en relación con el tratamiento correspondiente a los títulos valores emitidos estarán alcanzados por este impuesto, siempre y cuando se trate de una operación de crédito y no de inversión. Una colocación privada de títulos fiduciarios podrá estar evidenciando una operación de crédito alcanzada por el objeto del gravamen. En consecuencia, si el tenedor del título fuera una entidad financiera, corresponderá que se tribute el 15% respecto de los intereses generados por su tenencia; la alícuota se elevará al 35% si el tenedor fuera una persona física local.

IMPUESTO A LOS INGRESOS BRUTOS No existen diferencias respecto del tratamiento de este impuesto para valores emitidos bajo el régimen de oferta publica o en forma privada. A fin de determinar el alcance de este impuesto en los títulos valores emitidos se deberá consultar el Código Fiscal correspondiente a la jurisdicción que corresponda.

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En general, existe una ausencia de normativa apropiada, por lo que cada inversor deberá, en función de la realidad económica determinar la gravabilidad o no de los rendimientos originados en la tenencia o disposición de los certificados de participación.

CONVENIO DE COMPETITIVIDAD PARA EL SECTOR AGROPECUARIO Atento a los constantes cambios en materia tributaria, me veo obligado a agregar a modo de mención y por su importante repercusión en la carga impositiva del sector, los aspectos más relevantes relativos al convenio de competitividad para el sector agropecuario en el marco de la Ley 25.414. Mediante Decreto Nº 935/2001, se establecen distintos beneficios impositivos con el objetivo de mejorar la competitividad y la generación de empleo en las actividades agropecuarias. Así, se dispone que las personas físicas o jurídicas que desarrollen las actividades agropecuarias podrán acceder a los siguientes beneficios: a) Exención del Impuesto sobre los Intereses Pagados y el Costo Financiero del

Endeudamiento Empresario, b) Considerar el valor de los bienes afectados a actividades agropecuarias

realizadas en el país como no computable en el Impuesto sobre la Ganancia Mínima Presunta,

c) Computar como crédito fiscal del Impuesto al Valor Agregado las contribuciones patronales sobre la nomina salarial devengadas en el período fiscal y efectivamente abonadas al momento de presentación de la declaración jurada del gravamen, en los términos del artículo 2º del Decreto Nº 814 del 20 de junio de 2001, en el monto que exceda del que corresponda computar de acuerdo con el artículo 4º de dicho decreto.

Resulta importante señalar que los citados beneficios se aplicarán en forma plena, parcial o bien, no resultarán aplicables en función de la relación existente entre los ingresos y los recursos (bienes y personal) afectados a la actividad agropecuaria respecto de la actividad total. La solicitud para acceder al beneficio deberá ser cursada mediante comunicación a la AFIP quien publicará la nómina de los beneficiarios en el Boletín Oficial.

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3.6 TRATAMIENTO CONTABLE DEL FIDEICOMISO55 El informe Nº 28 del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Capital Federal brinda una guía para la registración, exposición y valuación del fideicomiso en general. La Ley 24.441 establece la responsabilidad de administración e información que le corresponde al fiduciario y su obligación de rendición de cuentas a los beneficiarios con una periodicidad no mayor a un (1) año. El resto de las obligaciones, desde el punto de vista contable, de los sujetos intervinientes en el fideicomiso van a surgir del contrato y sobre todas las cosas, deberá privilegiarse el principio de la realidad económica Las distintas alternativas que se pueden presentar serían las siguientes: a. En los registros del fiduciante:

Transmisión de los bienes al fideicomiso. Contraprestación relacionada con dicha transmisión fiduciaria. Destino final de los bienes.

b. En los registros del fiduciario: Resultados devengados por su gestión: Honorarios, comisiones, etc.

c. En los registros del Fideicomiso: Recepción de los bienes fideicomitidos. Distintas operaciones autorizadas en el contrato de fideicomiso. Entre

ellas la emisión de certificados de participación y títulos de deuda. Liquidación del fideicomiso. Transmisión de los bienes fideicomitidos a otro fiduciario.

d. En los registros del beneficiario o fideicomisario: Recepción de los beneficios estipulados en el contrato de fideicomiso.

En cuanto a la transmisión de los bienes al fideicomiso, los aspectos mas relevantes a tener en cuenta son los siguientes: 1. Si existe contraprestación por tal transferencia. 2. Si tal contraprestación es asimilable a una venta.

TRANSMISIÓN DE LOS BIENES AL FIDEICOMISO

CON CONTRAPRESTACIÓN El informe Nº 28 mencionado nos dice que la transmisión fiduciaria, por la que el fiduciante recibe una contraprestación (por ejemplo: Dinero, certificados de participación o títulos de deuda), se registrará como una operación de venta en los libros del fiduciante, cuando éste, al transferir la propiedad fiduciaria, transfiera efectivamente el control de los bienes fideicomitidos. De no darse esta

55 Sobre la base del Informe Nº 28 del Consejo Profesional de Ciencias Económicas de la Capital Federal: Tratamiento Contable del Fideicomiso. Comisión de Estudios Sobre Contabilidad. Garrido, Elisabet; Besteiro, Félix; Fila, Carlos; Catania, Vicente y Blanco, Miguel Carlos. Julio de 1997.

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circunstancia, los mencionados bienes permanecerán en el activo del fiduciante con una adecuada explicación de la situación contractual que los afecta o los pudiere afectar. Debemos recordar que toda transferencia fiduciaria de bienes registrables debe ser dada a conocer en el correspondiente registro.

Transmisión fiduciaria asimilable a una operación de venta Para que esta operación sea contabilizada como una operación de venta en la contabilidad del fiduciante, deben darse todos los siguientes requisitos: 1. El fiduciante transfiere al fideicomiso los futuros beneficios económicos que

producirán los bienes fideicomitidos. Este requisito no se cumple si el fiduciante retiene la opción de readquirir los bienes fideicomitidos.

2. En caso de que la transmisión fiduciaria se efectúe con la obligación por parte del fiduciante de hacerse cargo de pérdidas relacionadas con los bienes fideicomitidos, pagando el monto de la pérdida o reemplazando dichos bienes, el fiduciante deberá hacer estimación razonable de las pérdidas futuras y gastos conexos relacionados con dichos bienes. Se considera que no existe venta cuando el fiduciante no puede efectuar dicha estimación.

3. El contrato de fideicomiso no puede obligar a readquirir los bienes fideicomitidos o sólo lo podría hacer en una proporción poco significativa. Un ejemplo típico es la securitización de hipotecas, prendas o cupones de tarjetas de crédito.

4. La transmisión fiduciaria del activo en fideicomiso no se realiza en garantía de las obligaciones del fiduciante o de terceros (fideicomiso de garantía).

Contabilidad del Fiduciante En el caso de llevar registros contables de sus operaciones, deberá registrar en su contabilidad la transmisión fiduciaria de los activos involucrados, dándolos de baja y registrándolo como contrapartida la contraprestación recibida (Ejemplo: Dinero, certificados de participación, títulos de deuda). Cuando la transacción se efectúe por un valor diferente al valor de libros de los activos, se deberá registrar dicha diferencia como un resultado del ejercicio, conjuntamente con las pérdidas futuras y gastos conexos estimados. Contabilidad del Fideicomiso Los bienes fideicomitidos se incorporarán en la contabilidad del fideicomisos a los valores previstos en el contrato correspondiente o, en su defecto, según los criterios previstos en las normas contables profesionales vigentes para cada tipo de activo. Si bien la Ley 24.441 no trata la contabilización de los bienes fideicomitidos, el decreto 780/95 establece que en todas las anotaciones registrables o balances relativos a bienes fideicomitidos deberá constar la condición de propiedad fiduciaria con la indicación "en fideicomiso". La contrapartida de dicha operación será la que refleje más adecuadamente los derechos de los acreedores, beneficiarios y fideicomisarios, respectivamente. En cuanto a la registración de la emisión de certificados de participación y/o títulos de deuda; los primeros, constituyen o integran el denominado "patrimonio

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neto fiduciario" y como tal serán registrados integrando dicho rubro, mientras que los segundos, deberán registrarse como "pasivo fiduciario". Las distintas operaciones que se realicen durante la ejecución fiduciaria deberán registrarse en la contabilidad del fideicomiso.

Transmisión fiduciaria no asimilable a una operación de venta Cuando no se presentan las condiciones anteriormente mencionadas, el tratamiento contable podrá ser el siguiente: Contabilidad del Fiduciante Los bienes fideicomitidos deberán ser reclasificados en la contabilidad del fiduciante en una cuenta que refleje su afectación al fideicomiso, reflejándose, además, como activos y pasivos las prestaciones y contraprestaciones vinculadas o relacionadas con la operación en cuestión. Contabilidad del Fideicomiso Dado que en esta alternativa los bienes fideicomitidos como las contraprestaciones recibidas son contabilizadas en los libros del fiduciante, el fideicomiso en dicho momento no deberá hacer ninguna registración al respecto. Las transacciones posteriores que se realicen durante el ciclo de duración del contrato, como resultado de la ejecución fiduciaria deberán registrarse en la contabilidad del fideicomiso.

SIN CONTRAPRESTACIÓN Cuando el fiduciante no recibe ninguna contraprestación por la transmisión fiduciaria y además existe una probabilidad remota de que el readquiera los bienes fideicomitidos, dichos bienes deberán ser dados de baja del activo del fiduciante y reconocerse la pérdida correspondiente. Contabilidad del Fiduciario Deberá registrar en sus libros los resultados devengados por su gestión, tales como comisiones, honorarios, etc, pudiendo reflejar en cuentas de orden o en notas a sus estados contables su responsabilidad como fiduciario sobre los bienes fideicomitidos. Contabilidad del Beneficiario o Fideicomisario Deberá registrar en sus libros los beneficios obtenidos por efecto del contrato de fideicomiso. Para determinar la contrapartida se deberá verificar el objeto del fideicomiso.

TRATAMIENTO CONTABLE DE LOS CERTIFICADOS DE PARTICIPACIÓN El titular de estos certificados los expondrá en el rubro pertinente y los clasificará según su liquidez. Su valuación resultará de aplicar la proporción de la tenencia de certificados de participación al patrimonio neto fiduciario. En ningún caso dicha valuación deberá exceder su valor recuperable.

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ESTADOS CONTABLES DEL FIDEICOMISO Si bien, tanto la Ley 24.441 como su decreto reglamentario 780/95, no hacen referencia a la obligatoriedad de la confección de Estados Contables; sí se establece indirectamente la necesidad de presentación de éstos al indicar que "...en los balances relativos a bienes fideicomitidos deberá constar la condición de propiedad fiduciaria..." Por su parte, la Resolución General 271/95 de la CNV, ente regulador de los Fideicomisos Financieros, estableció un régimen informativo trimestral que debe presentar el fiduciario por cada fideicomiso que administre mediante estados contables independientes según los plazos fijados para el régimen de oferta pública. Con respecto a los requisitos de información, se interpreta que son de aplicación los artículos 68 al 74 del Código de Comercio. Los estados contables básicos que deberán presentar los fideicomisos son: 1. Estado de Situación Patrimonial Fiduciario. 2. Estado de Evolución del patrimonio Neto Fiduciario. 3. Estado de Resultados. 4. Estado de Origen y Aplicación de Fondos Fiduciarios. Dadas las características de los fideicomisos, el informe Nº 28 del CPCECF, considera recomendable que el Estado de Origen y Aplicación de Fondos Fiduciarios se presente bajo la alternativa de exposición de las causas de variación de los fondos, considerando como fondos las disponibilidades e inversiones líquidas transitorias, adoptando el criterio directo de exposición de los fondos generados o aplicados a operaciones. En la denominación de los rubros de los estados contables deberá tenerse en cuenta la identificación de rubros tales como Bienes recibidos en Fideicomiso, pasivo Fiduciario, Certificados de Participación y Patrimonio Fiduciario. No será obligatoria la presentación de alguno de los estados básicos cuando, por las características del contrato de fideicomiso, no se justifique dicha presentación. Un ejemplo de esta situación puede plantearse respecto del Estado de Evolución del Patrimonio Fiduciario cuando el fideicomiso se financia con títulos de deuda. Como información complementaria a los estados contables se deberá agregar aquella que explique los aspectos relevantes y las características del contrato de fideicomiso, como por ejemplo, la identificación del fiduciante y del fiduciario, el objeto del fideicomiso, el objetivo de la gestión del fiduciario y el plazo de duración del contrato y/o su condición resolutorio. Cuando el pasivo Fiduciario este compuesto por deuda subordinada al pago de otra deuda, se deberá explicar por nota las condiciones de subordinación.

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ESTADOS CONTABLES DEL FIDUCIANTE Y DEL FIDUCIARIO Tanto el fiduciante como el fiduciario deberán exponer los aspectos relevantes y las características del contrato de fideicomiso y los derechos y obligaciones de las partes en la información complementaria a sus estados contables.

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3.7 LOS FONDOS FIDUCIARIOS EN LA ARGENTINA. En el presente capítulo se va a exponer, en una primera instancia, diferentes ratios y estadísticas referentes a la utilización del instrumento en el mercado de capitales local y en una segunda instancia, las modalidades más comunes de utilización del instrumento en Argentina.

FONDOS FIDUCIARIOS - RATIOS Y ESTADÍSTICAS

ACTIVOS FIDEICOMITIDOS En la Tabla N° 7, vemos que los activos más utilizados por el instrumento son los financieros (44%) y los menos utilizados los títulos de deuda (5%).

Tabla N° 7. Fondos Fiduciarios - Activos Fideicomitidos Activos Financieros 44% Créditos Hipotecarios 17% Créditos de Consumo 13% Titulización de Deuda 5% Créditos Prendarios 11% Otros 10%

Fuente: Comisión Nacional de Valores.

COLOCACIÓN DE FONDOS En relación a la colocación de fondos, en el último año, de los 43 mil millones de dólares autorizados a cotizar por la CNV se han colocado 7,6 mil millones de dólares.

Tabla N° 8. Fondos Fiduciarios - Ratios Anuales de Colocación 1995 1996 1997 1998 1999 2000 40% 10% 17% 10% 29% 18%

Fuente: Fundación Capital.

Al respecto podemos ver que luego del año 1995, los ratios anuales de colocación se mantienen promediando el 20%.

PARTICIPACIÓN DE LAS AFJP Las AFJP, juntamente con los Fondos Comunes de Inversión y las Compañías de Seguros, constituyen los denominados Inversores Institucionales, estos son los principales actores del mercado de capitales local. El hecho de lograr que estos fondos inviertan en un determinado proyecto de inversión implica la seguridad de obtener los fondos necesarios para llevarlo adelante.

Con respecto a la participación de los Fondos de Inversión Directa en los portfolios de las AFJP , en la actualidad, estos solo representan el 0,18%, registrándose una caída respecto de 1994 del 68%. En volumen negociado, estos números se hacen más notorios, de los casi 60 millones invertidos en actividades productivas en 1994, en el 2000 no llega a los 7 millones. Por su

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parte, la participación en Fideicomisos Financieros puede ser un indicador de las preferencias de estos fondos. Durante el último año la tendencia de participación es notablemente positiva, pasando del 3% al 12%.

UTILIZACIÓN DEL INSTRUMENTO EN LA ARGENTINA En la Argentina, recién durante los últimos años se han instrumentado alternativas para su utilización en el sector agroalimentario.

SECTOR PÚBLICO La utilización de fondos fiduciarios está siendo abordada por diferentes áreas del sector público, destacándose las propuestas de la Ley de fomento de la PyME, del Banco de Inversión y Comercio Exterior (BICE), y la instrumentada por parte del Banco de la Nación Argentina.

LEY 25.300 DE FOMENTO DE LA PEQUEÑA Y MEDIANA EMPRESA La ley PyME crea el Fondo Nacional de Desarrollo para la micro, pequeña y mediana empresa (FONAPyME), con el objeto de realizar aportes de capital y brindar financiamiento de mediano y largo plazo para inversiones productivas de empresas y formas asociativas.

La forma de administración de los recursos es a través de un Fideicomiso Financiero. El volumen de fondos que se manejará es de 100 millones de pesos y su duración es de 25 años.

Los recursos que distribuirá el FONAPYME se integrarán a partir de la emisión de certificados de participación. Para ello el Banco de la Nación Argentina y la Secretaría de Hacienda del Ministerio de Economía, utilizando en este último caso los activos integrantes del Fondo Fiduciario que administra el Banco de Inversión y Comercio Exterior S.A. (BICE), deberán asumir el compromiso de suscribir certificados de participación en el FONAPYME por hasta la suma total de 100 millones de pesos en las proporciones y bajo las condiciones que determine la reglamentación de la ley PyME.

Podrán además suscribir certificados de participación del FONAPYME, organismos internacionales, entidades públicas y privadas nacionales o extranjeras, gobiernos provinciales o municipales.

La elegibilidad de las inversiones a financiar con recursos del FONAPyME estará a cargo de un Comité de Inversiones compuesto por tantos miembros como se establezca en la reglamentación, quienes serán designados por el Poder Ejecutivo, y de los cuales uno será propuesto, ad hoc, por la provincia en la cual se radique el proyecto bajo tratamiento.

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Entre otras funciones y atribuciones del Comité de Inversiones se incluirán las de fijar la política de inversión del FONAPyME, establecer los términos y condiciones para el otorgamiento del financiamiento y actuar como máxima autoridad para la aprobación de los emprendimientos en cada caso.

El Comité de Inversiones deberá prever mecanismos objetivos de asignación del FONAPyME que garanticen una distribución equitativa de las oportunidades de financiación de los proyectos en todas las provincias del territorio nacional. La selección y aprobación de proyectos deberá efectuarse mediante concursos públicos.

El Banco de la Nación Argentina, como fiduciario del FONAPyME, deberá prestar todos los servicios de soporte administrativo y de gestión que el comité de inversiones le requiera para el cumplimiento de sus funciones.

BANCO DE INVERSIÓN Y COMERCIO EXTERIOR El BICE (sociedad anónima formada por el Ministerio de Economía y el Banco de la Nación Argentina) está desarrollando los denominados Fideicomisos Regionales de Inversión (FRI). Este fondo estará destinado a financiar proyectos de inversión productiva fomentando el uso conjunto con otros instrumentos como el leasing y operaciones de comercio exterior. El programa es por un monto de U$S 100 millones, estructurados en tramos de 10 a 20 millones de dólares cada uno. El BICE realizará la ingeniería financiera, así como las normas de crédito que regirán su implementación. Las tasas oscilarán entre el 9% y el 10%, con plazos de hasta siete años. Se contempla la posibilidad de otorgar períodos de gracia y bonificación de tasas.

Los Fideicomisos Regionales de Inversión Objetivos Instrumentar mecanismos operativos de financiación a la inversión para la

PyME.

Mejorar la eficiencia en el uso de los fondos por parte del Estado.

Conferir al proceso transparencia y agilidad mediante la participación privada en la instrumentación del Programa.

Maximizar el valor agregado del aporte de los fondos públicos.

Flexibilizar el acceso al crédito a través de menores tasas y de requisitos adaptados a la realidad de las empresas.

Segmentar la asistencia financiera atendiendo la situación de cada región y al ciclo operativo de cada sector de la economía.

Contribuir al fortalecimiento del mercado de capitales, a través de la generación de nuevos instrumentos.

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Premisas básicas del Programa Destinado exclusivamente a la financiación de proyectos de inversión

privados.

No se asiste a la industria de la construcción, juegos de azar, armamentos y pirotecnia y al desarrollo de sitios de internet.

Se podrá financiar la inversión en nuevos emprendimientos en una proporción que no podrá superar el 15% del total del activo del fondo.

Los préstamos otorgados bajo el FRI deberán contar con garantías prendarias, hipotecarias o de una Sociedad de Garantía Reciproca.

Todos los títulos que emita el FRI deberán contar con la autorización para la oferta pública.

Las identidades de los tomadores y el importe de cada crédito serán publicadas en una página web, como así también las identidades de aquellos morosos por más de 90 días.

Características del Programa Presenta distintos niveles de subordinación en los Títulos y Certificados a

emitir por el Fideicomiso, limitando el riesgo a asumir por los inversores institucionales.

Permite la colocación de títulos en entidades y organismos de promoción internacional.

Se instrumentan utilizando la figura del fideicomiso, regulada por la ley 24.441.

Se considera como instrumento de fomento mixto, Gobierno + Mercado.

Los fideicomisos a crearse estarán dirigidos prioritariamente a prestar fondos a micros y pequeños emprendimientos que demuestren tener proyectos sanos y con potencial de crecimiento, como así también sean creadores de empleo en sus respectivas regiones.

El Programa se llevará a cabo mediante la constitución de Fondos Regionales de Inversión de manera de adaptar los requerimientos a las diversas realidades y necesidades locales, manteniendo un contacto directo con los solicitantes y tomadores de créditos.

Los criterios de selección de los proyectos se establecerán en el Manual de Créditos. Los préstamos deberán ser aprobados por unanimidad por un Comité de Créditos que estará integrado por el Administrador Fiduciario y el BICE.

La Secretaría de la Pequeña y Mediana Empresa y el Ministerio de Economía y/o el Ministerio de la Producción de la provincia participarán activamente en el desarrollo, estructuración y determinación de los productos y objetivos del Programa en forma coordinada con el BICE. Asimismo, miembros de la SEPyME y la provincia conformarán un Board, cuya tarea será el seguimiento del Programa.

La participación del BICE en el origen y promoción de los fideicomisos resultará preponderante y acorde con sus objetivos estatutarios.

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Los bancos privados que actúen como administradores fiduciarios serán seleccionados mediante un concurso que considerará antecedentes, grado de cobertura en la región y costo del servicio de administración.

Para garantizar la transparencia del Programa se instrumentará un mecanismo de auditorías contables, crediticias e impositivas, de cada fideicomiso, a cargo de firmas privadas de nivel internacional, seleccionadas mediante concursos de antecedentes y costos.

Adicionalmente, se publicará en una página de Internet el nombre de los tomadores de los préstamos y el monto acordado en cada caso, como así también los informes de gestión que el administrador fiduciario preparará en forma trimestral.

Estructura Financiera Títulos de Deuda A

50% Destinados a la suscripción por parte de inversores institucionales. Se amortizan y generan intereses.

Títulos de Deuda B

20% Serán suscriptos por el BICE a mayor plazo y a tasa LIBO+2%. Su cancelación estará subordinada a la de los títulos A.

Certificados de

Participación

30% Suscriptos por el Estado Nacional (20%) y por la respectiva provincia (10%). Son representativos del patrimonio neto.

Los niveles de participación de cada uno de ellos dependerán de la disponibilidad de recursos y en todos los casos se mantiene el criterio de aportes concertados.

Utilización del Programa FRI Se encuentran avanzados los estudios para su implementación en las provincias de Mendoza, Entre Ríos, Chaco y La Rioja.

Provincia de Mendoza Se creó el Fondo Fiduciario de Asistencia a Productores Vitivinícolas del Sur de la Provincia de Mendoza implementado por el BNA con la participación de bodegas y productores.

Participantes

Fiduciante Una bodega del sur mendocino.

Agente Fiduciario

El BNA

Capitalización Fondos que deberá obtener el Agente Fiduciario a través de colocaciones financieras.

Beneficiarios Productores de San Rafael (95%) y General Alvear (5%).

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Esquema de funcionamiento

1 El agente fiduciario toma fondos del mercado y entrega Certificados de Participación a los inversores (Consorcio de Bancos).

2 Con los fondos obtenidos el Agente Fiduciario otorga préstamos a los productores que califiquen como sujetos de crédito, con el respaldo de la transmisión de sus parcelas en propiedad fiduciaria.

3 El Fiduciante (la bodega) se obliga a recibir la materia prima producida y retiene los importes necesarios para el repago de los préstamos al Agente Fiduciario.

4 Entre los productores y la bodega se firma un Contrato de Aprovisionamiento de uvas en el que se fija un precio mínimo para el producto.

5 Los mecanismos y las condiciones de operación del Fideicomiso se detallan en un Contrato de Fideicomiso firmado por las partes intervinientes �El BNA, la Bodega, los Productores.

Datos relevantes del proyecto

Producto a desarrollar Uvas finas protegidas contra daños de granizo. Vinos de exportación.

Localización San Rafael (95%) Gral. Alvear (5%) Has. a implantar 1.150 primera etapa, total 3.000 has. Bodegas Participantes Covisan S.R.L, Valentín Bianchi S.A., Goyenechea y

Cía. Inversión inicial $16.300.000 Período de espera Al 4to. año de implantación primera cosecha óptima Cosecha estimada 16.250 tn. de uvas finas Elaboración de vinos que se agrega 13 millones de litros. Generación de empleo rural inmediato

200 permanentes + 1800 estacionales

Generación de empleo industria mediato

700 puestos.

Provincia de Entre Ríos Se creó el Fideicomiso Regional de Inversión Entre Ríos I destinado a financiar proyectos de radicación y reconversión con créditos de cinco a siete años a micro, pequeñas y medianas empresas con montos que oscilarán entre 20.000 y 200.000 pesos, y que, en principio, se dedicarán a fomentar actividades apícolas, lácteas y de arroz. El monto total del fondo será de 10 millones de dólares integrado por la provincia de Entre Ríos en un 20% y el resto surgirá de la emisión de títulos de deuda por parte del BICE.

Provincia del Chaco Se creó un Fondo Fiduciario que, a través del Nuevo Banco del Chaco, asistirá a pequeños productores para financiar la campaña agrícola 2000/2001. El monto total será de $ 40 millones y contará con garantía del Estado provincial. Los créditos serán acordados a pequeños productores que trabajen hasta 150 has.

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Provincia de La Rioja Se creó el Fondo de Fideicomiso Riojano I (FIDELaR I), con el objetivo de permitir al pequeño y mediano productor riojano acceder a una línea crediticia blanda y promocional, sin tener que verse impedido por la falta de garantías bancarias. Está destinado al financiamiento de productores agropecuarios, agroindustriales y a proyectos turísticos de pequeña escala. El monto total del fondo será de 50 millones de pesos, distribuidos en varias etapas, a la primer etapa se le asignaron 4 millones de pesos. El Banco de la Nación Argentina integrará el 50% del capital y el resto será integrado por el Nuevo Banco de La Rioja SA y el Gobierno Provincial. Las garantías se basen en la producción del beneficiario y en la viabilidad del proyecto. La tasa de interés es del 9,75%. A diciembre de 2000, el monto otorgado llega a los $2,5 millones distribuidos en 280 créditos de los cuales el 81% corresponden a actividades agroindustriales, el 11% a actividades turísticas y el 8% restante a actividades agropecuarias.

BANCO DE LA NACIÓN ARGENTINA. El Banco de la Nación Argentina también ha visto en el fideicomiso características ventajosas para la colocación de fondos con destino a pequeñas y medianas empresas otorgados, gestionados y garantizados por organizaciones intermedias o empresas de mayor escala.

El BNA, no solo participa en los proyectos de BICE, sino también desarrolló una línea de crédito, fideicomiso de siembra, destinadas a financiar la siembra de trigo, girasol y soja de la campaña 2000/01. La vigencia del contrato es por un año y el principal requisito para acceder al crédito es contar con un seguro agrícola multirriesgo56 sobre los cultivos a satisfacción del Banco, el que deberá ser endosado a favor del mismo.

SECTOR PRIVADO Los fondos fiduciarios son una herramienta que permite la concentración ágil y flexible de capitales, lo que facilita llevar a cabo todo tipo de actividad económica. A título ejemplificativo, se pueden describir los lineamientos básicos de algunas de sus utilizaciones:

56 Seguro Multiriesgo Agrícola: Riesgos cubiertos: Sequía, inundaciones imprevista o inevitable, incendio producido por rayos, lluvia en exceso, vientos fuertes, granizo, heladas, nevada, vuelco por viento, altas temperaturas. Cultivos cubiertos: Trigo, Maíz, Soja, Girasol, Sorgo Granífero, Cebada Cervecera y Maní. Alcance de la Cobertura: Este tipo de seguro protege el valor de la inversión en el cultivo. Inspección: La aseguradora se reserva el derecho de hacerlo. Inicio de la Cobertura: A partir de los 10 cm del cultivo. Indemnización: Cuando el valor de lo cosechado es menor a la suma asegurada la compañía paga. Factores que determinan el precio: Esta determinado por distintos factores: Variabilidad de rendimientos; % de rendimiento cubierto; distribución geográfica, tipo de cultivo, hectáreas aseguradas. Precio final: Varia en promedio entre un 3% a un 5% más IVA sobre la suma asegurada.

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INMOBILIARIOS Son los más conocidos internacionalmente y los que más interés han despertado en nuestro país. Mediante las virtudes que tiene la propiedad fiduciaria, un fondo constituido de esta manera contaría con ventajas relativas en cuanto a la titularidad de los inmuebles, ya que se registrarán en cabeza del fiduciario y los participantes del fondo serían los beneficiarios del fideicomiso así instituido. Como ejemplos se pueden citar el "Fideicomiso de Desarrollo Inmobiliario"; en el cual interviene como fiduciario el Banco de Valores S.A. por una suma de 100 millones de pesos, los activos fideicomitidos son los inmuebles con garantía hipotecaria y el Fideicomiso Torre La Nación; en el cual intervienen el Banco Río, Techint y la S.A. La Nación por una suma de 40 millones de pesos57.

FORESTALES Permiten superar la dificultad que plantea al inversionista el más largo plazo y la falta de liquidez de la inversión hasta que la plantación esté en condiciones de ser comercializada. Asimismo, facilitan la utilización de predios aptos para la actividad forestal de alta calidad. El creciente interés se debe al relativo bajo costo que presentan las tierras en la Argentina, las altas tasas de crecimiento de las especies comerciales y la existencia de grandes superficies disponibles, como así también la ausencia de plagas y otras enfermedades. Las plantaciones en la Argentina alcanzan a cubrir unas 770 mil hectáreas que producen 5 millones de metros cúbicos de rollizos, una cifra muy baja si se la compara con el área total disponible estimada en 20 millones de hectáreas. Para los próximos dos años, se esperan apuestas privadas por más de u$s5.000 millones. Desde 1995 a diciembre del 2000, se hicieron inversiones por más de u$s1.000 millones, 90% de los cuales provienen de los Estados Unidos y Chile. En el negocio están empresas como Shell, International Paper de los Estados Unidos, Danzer de Alemania, Arauco de Chile y UBS Brinson (Unión de Bancos Suizos). Respecto a este último, el fiduciario es el Banco CMF S.A., los activos fideicomitidos son las plantaciones forestales y el monto total son u$s115 millones.

AGROPECUARIOS58 A fines de la década del 80 y comienzos de los 90 se dan una serie de condiciones favorables, en los negocios agropecuarios de nuestro país, que predisponen al desarrollo de fondos agrícolas de inversión. En las actividades productivas agrícolas existen riesgos de tipo productivo, climático y comercial. Por la modalidad de trabajo de los fondos de inversión estos riesgos son minimizados: El riesgo climático por la diversificación de zonas y de cultivos. El riesgo productivo por la utilización de la mejor tecnología disponible. El riego de la volatilidad de los precios por coberturas en Mercado a Término. El riesgo para el propietario que cobra un alquiler. Además por la mayor escala del fondo:

57 Diario La Nación del 8/6/2000. 58 Sobre la base de Alternativas de Financiamiento no convencionales. Programa de Agronegocios y Alimentos - Facultad de Agronomía - UBA. Marzo 2000. Grupo Estrella.

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Disminución de los costos de insumos por compras directas y de mayor volumen.

Disminución de costo financiero por contar con capital propio. Liquidez al no tener inmovilización de capital en activos fijos.

Fondos de Inversión con objeto Agrícola Desde fondos de inversores en sociedades de hecho implementados en forma privada se evolucionó hasta fondos cerrados de inversión organizados por sociedades gerentes y administrados por un operador reconocido, con un banco de inversiones como colocador y con consultoras de prestigio como auditoras. La estructura sobre la que se arma es un fondo común de objeto especial definido en la ley 24.083 -y sus modificaciones- y bajo las normas y resoluciones de la CNV. A los posibles inversores se les describe el objeto del negocio, la naturaleza del fondo, la superficie a cubrir, las zonas donde se va a realizar y se les presenta el plan de inversión, producción y estrategia (PIPE) y los antecedentes técnicos y empresarios de los participantes del proyecto. Durante el desarrollo del proyecto se informa, a cada inversor: Mensualmente, los avances de los cultivos y el origen y aplicación de fondos; Trimestralmente, el estado de situación patrimonial, el estado de resultado; En la liquidación final, el estado de situación patrimonial y de resultado final. A partir de 1997, la CNV autorizó la constitución de fondos de duración plurianual, que permitió a los operadores arrendar tierras en periodos superiores a año, favoreciendo la estabilidad y los retornos. Originalmente estos fondos estaban exentos del impuesto a las ganancias, cada inversor debía liquidar personalmente sus posiciones. El decreto 194/98 incorpora a las sociedades gerentes de FCI y a los fiduciarios de fideicomisos como administradores de patrimonio ajeno; con lo cual están obligados a ingresar como pago único y definitivo la alícuota que corresponde a las ganancias netas obtenidas. Los fondos de inversión agrícola (normalmente denominados �pool de siembras�, tuvieron su apogeo durante la década de los 90, merced al buen precio de los cereales y oleaginosas y la necesidad de capital de las empresas agropecuarias. A partir de 1998, con la baja generalizada de los precios de los commodities y con la quita de los beneficios impositivos, comenzaron a dar pérdidas y la mayoría desapareció. Al perder relevancia, los distintos componentes de la cadena se encontraron en una situación crítica: Los propietarios con la tierra pero descapitalizados, sin maquinaria ni

capacitación técnica. Los operadores de pools de siembra y su staff de profesionales, sin empleo y

con un amplio bagaje de experiencia en distintas zonas de producción. Los contratistas pequeños propietarios que prestaban servicios a los pools,

totalmente descapitalizados y endeudados.

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Con este panorama, se comienza a desarrollar �la Corporative farming�, que es una integración entre todos los eslabones de la cadena con el objetivo de que continúe funcionando bajo condiciones de baja renta para todos. La coordinación esta en manos de los proveedores de insumos y la industria procesadora que se integra hacia atrás participando del negocio. En la Tabla N° 9 podemos ver algunos ejemplos de fondos de inversión agrícola.

Tabla N° 9. Fondos de Inversión con objeto agrícola Fondo Sociedad

Gerente Sociedad

Depositaria Fecha

Aprobación

Monto (1)

FAID 95/96 Unifund SA Bco Ciudad Bs As 20-09-95 11.0 FAID 96/97 Unifund SA Bco Ciudad Bs As 04-06-96 20.0 VX Agro 96/97 Banco Velox Velox Adm. de Valores

SA 05-09-96 7.2

Super Fondo Agrario

Santander Investment SA Bco Santander SA 28-11-96 4.0

FAID 97/98 Unifund SA Bco Ciudad Bs As 03-04-97 25.0 Agrifund 97/98 Agrimanager SA Bco Priv. de

Inversiones SA 06-06-97 9.2

VX Agro 97/98 Velox Adm. de Valores SA Banco Velox 24-04-97 4.0 Chacarero I Agra Fond SA Bco Priv. de

Inversiones SA 06-06-97 6.7

PAIS 97/98 Adm. Privada de Inversiones SA

Bco Priv. de Inversiones SA

18-06-97 6.1

Fondagro 97/98 Mercofond SA Custodia SA 22-05-97 6.9 Super Fondo 97/98

Santander Investment SA Bco Santander SA S/d 10.0

FAID 2.003 Unifund SA Bco Ciudad Bs As S/d 11.0 Seeding S/d Bco Ciudad Bs As S/d 10.9

(1) En millones de dólares. Fuente: Elaboración propia. A sptiembre de 2001 cuatro fondos cotizan en la BCBA: Agrarius 1 y 2, Faid y Fondagro. En total acumulan un patrimonio de u$s18 millones59. Luego de varias cosechas sucesivas con rendimientos en rojo, que provocó el alejamiento de inversores y que algunas administraciones discontinuaran sus proyectos, los rendimientos para el presente año son más alentadores. Por el lado de los administradores, las críticas hacen referencia a la mala información brindada y a la oferta de proyectos que no son viables.

Fondos de inversión con objeto ganadero Como ejemplos de inversión en ésta actividad se pueden citar tres fondos: El Fondo Ganadero - FOGA: Dedicado exclusivamente a exportación, con un

monto de inversión aproximado de $ 1,6 millones. M-Unix: Destinado al consumo interno, con una inversión de $3,5 millones.

59 Diario El Cronista, 4 de octubre de 2001.

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Fondo del BBS (Business and Banking Services SA): Destinado a la producción bajo el método de engorde a corral (feed-lots), con una inversión de unos $5millones.

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Capítulo 4 Modelos Alternativos de Fideicomisos Agropecuarios

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4.1 INTRODUCCIÓN La idea central consiste en la utilización del contrato de fideicomiso para constituir patrimonios distintos a los de sus dueños, separando en forma transitoria la titularidad de esos bienes (campos, ganado, cultivos, etc.) y destinándolos a la realización de proyectos, planes o programas de inversión predeterminados (como ser: la producción y comercialización de trigo en un período establecido). En este instrumento financiero, el patrimonio se conforma mediante el aporte de inversores (productores, proveedores de insumos y servicios, inversores particulares o inversores institucionales), recayendo su administración en una sociedad de gestión con objeto específico. Los patrimonios, así conformados, no constituyen sociedades y carecen de personería jurídica. El fideicomiso sustituye las acciones de las sociedades anónimas por los certificados de participación. Se observa que por efecto de este contrato, el fiduciante (productores, proveedores de insumos y servicios, inversores particulares o inversores institucionales) se desprende de la propiedad de bienes mediante la transmisión al fiduciario (banco o sociedad de gestión) por un plazo determinado o hasta la concreción de una condición. El fiduciario, no recibe una propiedad plena, sino que se subordina a las limitaciones establecidas en la ley y en el contrato con respecto al destino o empleo de los bienes, "propiedad fiduciaria". La seguridad del sistema se consolida con la participación de una o más entidades financieras que actúan como únicos agentes de recaudación y pago (fiduciarios). De tal modo, se dificulta al máximo todo desvío de bienes o fondos, respecto de lo establecido en el contrato, esta condición otorga a la figura una ventaja especial, ya que permite garantizar el destino de los bienes o recursos fideicomitidos.

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4.2 MODELO DE NEGOCIO La utilización de nuevos instrumentos financieros destinados a acotar los riesgos de insolvencia de proyectos y a reducir los costos de financiamiento es indispensable para aumentar la rentabilidad del sector. El mercado de capitales debería ser el medio más adecuado para responder a las necesidades de financiamiento de las PyMEs agropecuarias. El contrato de fideicomiso sería el vehículo ideal para lograr tal objetivo. Una alternativa de desarrollo de fideicomisos para el sector agropecuario, podría presentar la siguiente estructura básica:

Gráfico N° 8. Fideicomisos Agropecuarios - Estructura Básica.

F ideicom iso deG estión

A gropecuaria

M ercado d eD inero

P rodu ctoresA grop ecuarios

M ercad o deC apitales

M ercados aT érm ino

P roveedores deM aquinarias P roveed ores de

Insum os y servicios

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Tabla N° 10. Fideicomisos Agropecuarios - Función y objetivos dentro del

sistema Productor

Agropecuario Inversor Particular

Inversor Institucional

Fiduciante y Beneficiario. Fideicomisario, último beneficiario.

Aporta activos ilíquidos (bienes fideicomitidos). Obtención de capital de trabajo. Cancelación de Pasivos.

Sociedad de Gestión Administración de PyMEs agropecuarias. Obtiene una comisión por la tarea desempeñada y en

relación a los resultados obtenidos. Mercado de Dinero

(Instituciones Bancarias)

Fiduciario. Proveedor de fondos. Cobro de Pasivos

Proveedor de maquinarias

Implementación de un plan de modernización tecnológica mediante Leasing.

Proveedor de Insumos

Creación de un pool de compra para la adquisición de insumos.

Opcional: contrato de fideicomiso para la provisión de insumos. En este caso, una alternativa sería que el proveedor participe del negocio, derivando parte del riesgo.

Proveedor de servicios

A la alternativa de contratación tradicional, se le podría agregar un contrato por el cual el proveedor del servicio es socio del emprendimiento, con lo cual su ingreso va a estar directamente relacionado con el resultado del mismo.

Mercados a Término Coberturas de precios. Mercado de

Capitales Obtención de fondos mediante la emisión de certificado

de participación y/o títulos de deuda.

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4.3 MODELOS ALTERNATIVOS A DESARROLLAR Como se mencionó anteriormente, hay ilimitadas posibilidades en la constitución de fideicomisos por lo que, toda alternativa que se desarrolle será al mero efecto ilustrativo del potencial del instrumento, dejando abiertas las puertas para nuevos modelos que reflejen la realidad del sector. Los modelos de fideicomisos agropecuarios que se proponen son los siguientes: 1. Fideicomiso de Siembra 2. Fideicomiso de Cría 3. Fideicomiso de engorde (a campo o a corral) 4. Fideicomiso de Gestión Agropecuaria 5. Fideicomiso de Compra de Campos Tabla N° 11. Fideicomisos Agropecuarios - Características Básicas de los

Modelos Alternativos a desarrollar Situación

BCRA Producto Fiduciant

e Fiduciario Beneficiari

o Bienes

Fideicomitidos

Duración

1 y 2 Fideicomiso de Siembra

Productor / Inversor

Banco / Soc. de Gestión


Cultivos60 1 año

1 y 2 Fideicomiso de Engorde




Ganado 1 año

1 y 2 Fideicomiso de Cría




Ganado 5 años

1 y 2 Fideicomiso de compra de

campos




Tierras Cultivos Ganado

Hasta 30 años

1 y 2 Fideicomiso de Gestión

Agropecuaria





Hasta 30 años

3 / 4 y 5 Fideicomiso de Gestión

Agropecuaria


Banco A / Soc. de Gestión

Banco B / Inversor


Hasta 30 años

3 / 4 y 5 Fideicomiso de Siembra



Banco B / Inversor

Cultivos 1 año

3 / 4 y 5 Fideicomiso de Engorde



Banco B / Inversor

Ganado 1 año

3 / 4 y 5 Fideicomiso de Cría



Banco B / Inversor

Ganado 5 años

Banco A: Depositario. / Banco B: Banco Acreedor.

60 Si bien existen circunstancias jurídicas asociadas a la legitimidad de la transferencia en propiedad fiduciaria de los cultivos y su producido, las mismas estarían reguladas por la voluntad de las partes formalizada en un contrato y por la confianza que todo acuerdo merece.

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Para las cuatro primeras alternativas, los modelos podrían ser implementados, indistintamente, en productores que presenten distintas situaciones de deuda en la base de datos del BCRA; para la última alternativa, "fideicomiso de compra de campos" los productores deberían presentar situación 1 y 2 en la mencionada base. La realidad económica del sector agropecuario demanda instrumentos que, principalmente, provean a la PyME de capital de trabajo. Los tres primeros modelos intentan ser una herramienta para cubrir estas necesidades. El fideicomiso de Gestión Agropecuaria tiene como objetivo captar fondos del mercado (Inversores particular o institucionales) para destinarlos a la producción agropecuaria, en este caso se podría desarrollar un Fondo de Inversión Directa sobre el vehículo del fideicomiso. Por último, el fideicomiso de compra de campos está orientado a aquellos productores que deseen ganar escala sin comprometer su patrimonio actual. Los principales objetivos a cumplir por medio de estos modelos de contrato serían: Reducción de los riesgos de insolvencia de pequeños y medianos

productores agropecuarios. La reducción de los costos de financiamiento de las PyMEs agropecuarias. Reinsertar al mercado de crédito a los pequeños y medianos productores

agropecuarios, que por su condición crítica de endeudamiento actual no pueden acceder al mismo.

Generar una alternativa viable, tanto para las PyMEs agropecuarias como para las Instituciones Financieras, de cancelación de pasivos.

CLASIFICACIÓN - ESTRUCTURA JURÍDICA Como se mencionó en el capítulo 3, es sumamente importante determinar la realidad económica del negocio. En las alternativas que se están analizando tendríamos que detenernos en, básicamente, cuatro variantes: 1. Aquel fideicomiso desarrollado por una empresa agropecuaria o grupo de

ellas, con el objetivo de financiar su actividad, ya sea la producción, la compra de bienes de capital (maquinarias) o para ganar escala (compra de campos). En este caso estaríamos en presencia de un fideicomiso de garantía, la operación se asemeja a un crédito tradicional garantizado por un contrato de fideicomiso.

2. Aquel fideicomiso desarrollado por un grupo de inversores con el objetivo de

lograr una rentabilidad determinada. En este caso estaríamos en presencia de un FID sobre la base de un fideicomiso de administración.

3. Aquel fideicomiso desarrollado por un banco acreedor, con sus activos

crediticios, con el objetivo del cobro de sus acreencias y el de mejorar su posición frente al BCRA. En este caso estaríamos en presencia de un fideicomiso financiero.

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4. Aquel fideicomiso que por sus características no estaría tipificado en ninguno de los anteriores, sino que sería mixto: con un objetivo financiero, de administración de la producción y con activos en garantía.

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ASPECTOS TRIBUTARIOS DE LAS ALTERNATIVAS DESARROLLADAS Si bien este tema se trató en forma general en el capitulo 3, es conveniente hacer un pequeño análisis específico sobre cada una de las variantes anteriores: 1. Fideicomiso de Garantía: Al respecto, la AFIP ha considerado que, en

materia de los denominados "fideicomisos de garantía", el fideicomiso no es agente, sino instrumento, y, en consecuencia, no tiene fines propios a lograr, imponiendo las obligaciones fiscales resultantes de la ejecución fiduciaria al fiduciante ya que en éste observa que se verifican los supuestos de asignación de los distintos hechos imponibles (dictámenes DAT 20/96, 34/96, etc.). Con lo cual la ejecución fiduciaria no estaría alcanzada por impuestos nacionales; debiendo determinar la carga tributaria respecto de gobiernos provinciales y municipales.

2. Fideicomiso de Administración: No cuentan con tratamiento especial alguno,

por lo tanto tributan del mismo modo que una sociedad por acciones. Este caso hay que evaluar muy bien que la misma actividad económica se vea gravada en cabeza de los socios, por un lado y en cabeza de la sociedad por el otro, duplicando la carga tributaria.

3. Fideicomiso Financiero: Como se dijo en el capítulo 3, tendrán un tratamiento

especial aquellos fideicomisos que cumplan todos los requisitos establecidos por los Decretos P.E.N. 780/96 y 254/99.

4. Fideicomiso Mixto: De las tres alternativas mencionadas, ninguna

encuadraría específicamente en los modelos desarrollados, ya que estaríamos en presencia de fideicomisos "mixtos"; estos tributan como una sociedad anónima.

Como conclusión, podemos decir que en materia tributaria, la regla general es que los fideicomisos tributan como las sociedades anónimas.

CARACTERÍSTICAS GENERALES DEL CONTRATO Habiendo definido los conceptos básicos del contrato de fideicomiso, estamos en condiciones de establecer las principales cláusulas que debería considerar el mismo61. Objetivos: Como objetivo general podríamos mencionar a la financiación de personas físicas y jurídicas o grupos de ellas que cuenten con la disponibilidad de superficies para la producción agropecuaria, ya sea por ser propietarios o arrendatarios de las mismas. Cada uno de los modelos tiene su objetivo específico: 1. Fideicomiso de siembra: La producción de determinado cultivo. 2. Fideicomisos de cría: La cría de ganado. 3. Fideicomiso de engorde: El engorde de ganado, ya sea a campo o a corral. 4. Fideicomiso de Gestión: La administración de campos; puede involucrar la

cancelación de pasivos preexistentes.

61 Ver contratos utilizados por el BNA en los "fideicomisos de siembra"; anexo 3.

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5. Fideicomiso de compra de campos: La compra de campos, su administración y la cancelación de pasivos generados para llevar adelante el proyecto.

Sujetos del Contrato de fideicomiso Fiduciantes Productores: Personas físicas y/o jurídicas que cuenten con disponibilidad de superficies y/o ganado. Proveedores de insumos: Personas físicas y/o jurídicas que intervengan en la cadena de producción como proveedores de insumos: Semillas, Agroquímicos, combustible, etc. Proveedores de servicios: Personas físicas y/o jurídicas que intervengan en la cadena de producción como proveedores de servicios: Ingenieros Agrónomos, veterinarios, contadores, abogados, acopiadores, etc. Inversores: Personas físicas y/o jurídicas que deseen invertir en el proyecto. Facultades y prohibiciones del Fiduciante Según la alternativa de la cual se trate y las características del contrato celebrado serán las facultades y prohibiciones del fiduciante. En principio deberá: Respetar todas las directivas del fiduciario. Realizar, respecto de los bienes fideicomitidos, todas las actividades

conservatorias a su alcance, dando los avisos necesarios respecto de cualquier contingencia que afecte o pudiere afectar dichos bienes.

El fiduciante, sus sucesores universales, singulares o particulares no podrán sin excepción alguna modificar el estado jurídico de los activos fideicomitidos hasta la finalización del contrato.

El fiduciante compromete sus mejores esfuerzos para facilitar la extracción por el fiduciario del producido por los bienes.

Opcional: El fiduciante puede aportar la maquinaria necesaria para llevar adelante el proyecto.

El fiduciante no podrá impedir al fiduciario o a las personas que él autorice el acceso a la producción (los cultivos o el ganado), para el análisis de su evolución o a los fines de realizar las tareas inherentes a su mantenimiento, mejor rinde y cosecha.

El fiduciante realizará las siguientes tareas (a definir en cada caso) y percibirá por ellas la suma de $ XXXX.

Fiduciarios (Banco / Sociedad de Gestión Agropecuaria): Por lo general es un Banco que podrá delegar en una sociedad de gestión la administración del proyecto, éstas deberán ser empresas, bajo cualquier forma societaria o unipersonal, que reúnan las siguientes condiciones: Que tenga capacidad para tener a su cargo la administración. Para aquellos fideicomisos cuyo objetivo sea la cancelación de pasivos, que

instituyan al Banco en beneficiario privilegiado (acreedor privilegiado). Si corresponde, por el tipo de actividad que desarrolla, que cuenten con

seguro agrícola multirriesgo sobre los cultivos a su cargo a satisfacción del Banco, el que deberá ser endosado a favor del mismo.

Se encuentren en situación 1 ó 2 según las normas de deudores del BCRA. Que se trate de una empresa reconocida en el medio por su solvencia moral

y material, en condiciones de cumplir sus obligaciones para con el Banco en los términos del fideicomiso celebrado.

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Función de la Sociedad de Gestión: Llevar adelante el gerenciamiento de la empresa o grupo de empresas agropecuarias fiduciantes. Las actividades a desarrollar van a estar directamente relacionadas con el tipo de fideicomiso a desarrollar, en general las mismas deberían contemplar, entre otras: Auditar la siembra, la cría o invernada de ganado; el productor, dueño de la

tierra, continuaría desarrollando las mismas actividades pero con el asesoramiento de un grupo de profesionales especializados en el tema.

Realizar la compra de insumos; al hacerlo en gran escala se reducirían notablemente los costos.

Realizar las coberturas de riesgo correspondientes; ya sea de precio, en los Mercados a Término de cereales o de riesgo climático con los respectivos seguros (Seguros Multiriesgos Agropecuarios).

Asegurarle al banco acreedor el cobro de las deudas; la actividad de gestión responde directamente al banco acreedor, reduciéndose al mínimo las posibilidades de no pago de la deuda.

Es importante remarcar que la actividad de la sociedad de gestión debe estar bien delimitada en el contrato de fideicomiso, detallando las tareas que esta autorizada a desarrollar. Obligaciones del Fiduciario: El fiduciario deberá en su carácter de administrador de la producción, realizar o disponer la realización de todas las tareas tendientes a la obtención de los mejores rindes de producción y comercialización, e impartir -por medio fehaciente- todas las indicaciones al productor FIDUCIANTE para el cuidado de la evolución de la producción, evaluarlos y disponer las acciones a seguir a tal fin. Son obligaciones del fiduciario las siguientes tareas: El control de la evolución de la producción. La comercialización de la producción. Cancelación de los fondos del crédito (capital más intereses devengados) y

de todos los gastos necesarios para el mantenimiento de la producción en las mejores condiciones sanitarias.

Derechos del Fiduciario Remuneración: El FIDUCIARIO percibirá por todas las tareas a que se

refiere el contrato una comisión del X% sobre el total del producido del fideicomiso, por única vez al momento de procederse a la liquidación de los bienes fideicomitidos. La remuneración de la Sociedad de Gestión, de existir, va a depender de los resultados obtenidos.

Gastos deducibles: El fiduciario podrá deducir de los bienes fideicomitidos: a) Los gastos de administración, conservación, cobro, liquidación y venta de los

bienes fideicomitidos. b) Las tasas, impuestos o contribuciones creados o a crearse que afecten el

presente contrato o los bienes fideicomitidos. c) Los costos laborales y de delegación ocasionados por la actividad. Documentación: El fiduciario deberá llevar en forma documentada, todos los gastos incurridos y exhibir los mismos al Beneficiario y al Fiduciante cuando éstos lo requieran, como asimismo la documentación que avale el total producido (kg. carne, kg. trigo, etc.) y los precios obtenidos por las ventas efectuadas.

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Remoción del Fiduciario: El fiduciario podrá ser removido por las siguientes causales: a) Incumplimiento por acción u omisión de alguna de las cláusulas y

obligaciones del contrato. b) Por renuncia debidamente fundada presentada y aceptada por el Banco

Beneficiario y el fiduciante. c) Por quiebra, concurso, intervención o suspensión judicial o administrativa. d) Remoción judicial. Beneficiario: Los productores, los inversores o el banco acreedor según el caso. Derechos y Obligaciones del Beneficiario El Banco será acreedor preferente y preferido respecto de los bienes

fideicomitidos y de las indemnizaciones provenientes del contrato de seguro agrícola multirriesgo (si correspondiere), sólo desinteresada en su totalidad la referida entidad bancaria, podrá procederse a la cancelación de otras obligaciones del fideicomiso.

El banco deberá poner a disposición del fiduciario los fondos necesarios para llevar adelante los gastos relativos a la producción (siembra, mantenimiento y cosecha de los cultivos o a la compra y mantenimiento del ganado).

Bienes Fideicomitidos: Los cultivos y su producido, el ganado, la tierra o todos estos bienes según el modelo del cual se trate. Vigencia del contrato de Fideicomiso: Desde 1 y hasta un máximo de 30 años (según el modelo del cual se trate) contado desde la fecha de suscripción. Sólo podrá extenderse hasta la cancelación de todas las acreencias, o liquidación de todos los bienes fideicomitidos. Seguros: El fiduciario contratará un seguro multirriesgo agrícola (de corresponder) y endosará a favor del Banco Acreedor la póliza correspondiente. La suma asegurada es la máxima suma indemnizable y será igual a la suma de: El monto del crédito otorgado (capital + intereses, incluyendo el valor de la póliza de seguro), más el monto del aporte de insumos valorizados en contrato de provisión de insumos con fideicomiso. Tipos de Garantías: Las garantías a presentar pueden ser prendarias, hipotecarias, mediante el Fondo de Garantías de la Provincia de Buenos Aires (FOGABA), el Fondo de Garantía para la Pequeña y Mediana Empresa (FOGAPyME) o por Sociedades de Garantía Recíproca.

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4.4 ANÁLISIS DEL MERCADO OBJETIVO El principal destino de los modelos a desarrollar serán las PyMEs del sector agropecuario, centrándonos en aquellas empresas que estén necesitando un cambio sustancial en su gerenciamiento. Para conocer el segmento del mercado al que se apunta se analizan las PyMEs del sector desde distintos puntos de vista: El concepto de PyMEs Agropecuaria. Las características de las empresas agropecuarias. El financiamiento de todo el sector. Los ratios de un conjunto de empresas agropecuarias. El objetivo es tener un panorama de la situación del sector y de las posibilidades de éxito de los modelos a desarrollar. Por último, partiendo del boletín estadístico del Banco Central de la República Argentina, se hará una estimación del mercado potencial al cual se podría acceder.

CONCEPTO DE PYME AGROPECUARIA Se considera "empresa agropecuaria" a aquella que realiza actividades consistentes en producir bienes económicos, a partir de la combinación del esfuerzo del hombre, la tecnología y la naturaleza, para favorecer la reproducción, el mejoramiento y el crecimiento de plantas y animales. Conforme a las Resoluciones 401/89, 208/93 y 52/94 del Ministerio de Economía de la Nación, la condición de PyME se determina sobre la base de medir determinados atributos de cada unidad productiva según su actividad, utilizando para el cálculo un puntaje asignado a la unidad productiva sobre la base de la siguiente fórmula: Donde: P= es el "puntaje PyME" asignado a la empresa. PO= es el personal ocupado. VA= son las ventas anuales sin IVA ni Impuestos Internos. AP= son los activos productivos o patrimonio neto, según corresponda. e= indica el dato real de la empresa. m= indica el tope máximo establecido para cada sector de actividad. En el caso que corresponda tomar solamente dos parámetros, se aplicará raíz cuadrada en vez de cúbica.

1/3 POe VAe APe

P= 10 x 10 x 10 POm VAm APm

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De acuerdo al resultado obtenido, la empresa será considerada de acuerdo a la siguiente escala: Microempresa: Cuando el puntaje ("P") sea igual o menor a 1,5. Pequeña Empresa: Cuando el puntaje sea igual o menor a 3. Mediana Empresa: Cuando el puntaje sea igual o menor a 10. Gran Empresa: Cuando el puntaje sea mayor a 10. Para el sector agropecuario, los límites son:

a. Ingreso bruto anual, excluido el impuesto al valor agregado e impuestos internos: $ 1.000.000.

b. Capital productivo, incluido el valor de la tierra: $ 3.000.000. Para el sector frutihortícola:

a. Ingreso anual, excluido el impuesto al valor agregado e impuestos internos: $ 9.000.000.

b. Capital productivo, incluido el valor de la tierra: $ 7.000.000. Se considerará empresa del sector frutihortícola la que realice por lo menos dos de los siguientes procesos: producción, empaque, transporte, tratamiento frigorífico y comercialización. Algunas aclaraciones: El valor de ventas será el consignado en el último balance o información

contable equivalente adecuadamente documentada. El valor del ingreso bruto se tomará de la facturación promedio realizada por

la empresa en los dos últimos ejercicios. En el caso en que por factores climáticos o extraordinarios no resultara

acorde con los valores normales de la empresa, la Secretaría de Agricultura, Ganadería y Pesca determinará el valor de los ingresos brutos en función de los niveles de producción y precios de la zona.

Para aquellos establecimientos o empresas con forma jurídica de sociedad anónima, sin actividades agropecuarias exclusiva, se utilizará para su valoración la apertura del estado de resultados contenido en el balance de presentación.

Si se tratara de empresas unipersonales se utilizará el formulario de la Dirección General Impositiva 401 (o el que lo reemplace). El valor del capital productivo se tomará de la declaración realizada por el productor ante la Dirección General Impositiva en el formulario 503 de activos productivos (activos según balance comercial o impositivo).

Por activos productivos se entenderá el valor de los bienes de uso según el último balance, netos de amortizaciones, excluyendo inmuebles, construcciones y obras en curso; estos no podrán ser inferiores al diez por ciento del valor de las ventas anuales sin IVA ni Impuestos Internos, y en el de patrimonio neto no podrán ser inferiores al cinco por ciento de las mismas ventas.

Estos valores deberán ser confrontados con los establecidos en la valuación fiscal correspondiente que surge de la boleta del impuesto inmobiliario.

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CARACTERÍSTICAS DE LAS EMPRESAS AGROPECUARIAS La transformación en la administración de las empresas agropecuarias esta directamente relacionada con las subdivisiones provocadas por la transmisión de la propiedad de acuerdo al derecho sucesorio. Los grandes establecimientos de principios de siglo fueron desapareciendo dando paso a medianas y pequeñas empresas que en muchos casos no llegan a cubrir los costos fijos, con la consecuente reducción de rentabilidad. La tendencia actual es ganar escala, no ya bajo el régimen de grandes terratenientes, sino por medio de estructuras asociativas; ejemplo de ello son los denominados "pools de siembra". Los pequeños y medianos productores deberían asociarse con el objetivo de reducir los costos fijos y principalmente los costos de financiamiento. Podemos clasificar a las empresas agropecuarias desde diferentes puntos de vista: Clasificación según la extensión del establecimiento:

a.- Pequeñas: hasta 500 ha. b.- Medianas: 500/2500 ha. c.- Grandes: más de 2500.

Clasificación según el tipo de explotación:

a.- Intensiva. b.- Extensiva.

Clasificación según su producción:

a.- Ganadería: cabaña, invernada, tambo, etc. b.- Agricultura: fina, gruesa, forrajera, oleaginosa. c.- Mixta.

De acuerdo al último relevamiento del INDEC62 la dirección de las empresas agropecuarias, en casi el 92% de los casos relevados, se realizaba en forma directa por sus dueños. Por el lado de la organización jurídica, tenemos que casi el 78% de los establecimientos están organizados como empresas unipersonales y el 18% como sociedades de hecho; las que, generalmente, están constituidas por miembros de la familia. Esto implica, en la mayoría de los casos, un conjunto de deficiencias desde el punto de vista administrativo, principalmente en referencia a llevar un registro formal en las operaciones. Si bien estimo que estos porcentajes son elevados, la idiosincrasia del productor agropecuario no ha variado, por lo que tampoco debería haber cambiado la forma de administrarse. En muchos casos, los cambios han sido obligados a

62 Corresponde al año 1980.

114

causa de la consecuente caída de la rentabilidad de las pequeñas y medianas empresas del sector. Clasificación según su administración:

Tabla Nº 12. Formas de Dirección de Empresas Agropecuarias En porcentajes

Directas 91,7 Administradas por terceros 4,7 Gerenciadas por Empresas

Administradoras 0,2

Otras 0,8 Sin Determinar 2,6

Fuente: INDEC. Clasificación según su organización jurídica:

Tabla Nº 13. Organización Jurídica de Empresas Agropecuarias En porcentajes

Unipersonales 77,8 Sociedades de Hecho 18,0 Sociedades 3,6 Cooperativas 0,1 Sin Fines de Lucro 0,1 Públicos 0,1 Otros 0,3

Fuente: INDEC.

CARACTERÍSTICAS DE FINANCIAMIENTO DEL SECTOR El stock del financiamiento bancario al sector primario es del orden de los $5.900 millones63. Este valor representa el 7,5% del total de financiamiento de Bancos oficiales y privados al conjunto de las actividades económicas. Si agregamos la producción de alimentos, el financiamiento al sector, llega a los $8.000 millones y representa al 10% del crédito total a la economía. El 36% del financiamiento del sector esta destinado a las explotaciones agrícolas ganaderas, seguido por productos alimenticios con un valor cercano al 26%. La actividad que presenta mayor cartera anormal es la de caña de azúcar (56%), le siguen frutas (45%), hortalizas y legumbres, flores, plantas y semillas (37%) y porcinos y otras especies ganaderas (33%).

63 Boletín Estadístico de situación del sistema financiero emitido por el BCRA en noviembre de 2000, con datos de diciembre de 1999.

115

Entre las que registran menor nivel de morosidad encontramos otros cultivos industriales (15%), cereales, oleaginosas y forrajeras (15%), avicultura (gallináceas) y otras especies de granja (16%), la silvicultura y extracción de madera (17%) y los productos alimenticios (17%).

Tabla N° 14. Sector Agropecuario - Financiamiento por Actividad 30/09/199

9 Anormal 31/12/199

9 Anormal

Explotación agrícola � ganadera 36,7% 25,4% 36,4% 25,5% Productos Alimenticios (excepto Bebidas) 27,7% 16,0% 25,8% 17,0% Cereales, oleaginosas y forrajeras 8,9% 18,0% 10,3% 15,5% Servicios Agropecuarios 6,3% 20,5% 6,5% 19,5% Vacunos (Cría e Invernada) 4,3% 27,6% 4,4% 24,6% Frutas 4,0% 40,6% 3,9% 44,7% Algodón y otras fibras Textiles 1,8% 35,1% 1,8% 31,8% Avicultura (gallináceas) y otras especies de Granja

1,4% 20,3% 1,8% 15,9%

Tambo 1,4% 22,3% 1,4% 22,2% Vid 1,3% 22,2% 1,3% 23,7% Hortalizas y Legumbres, flores, plantas y Semillas

1,2% 35,1% 1,2% 37,3%

Otros Cultivos Industriales 1,1% 16,0% 1,0% 14,8% Tabaco 1,1% 32,3% 1,2% 27,6% Caña de Azúcar 1,0% 50,7% 0,9% 55,7% Ovinos 0,6% 26,9% 0,7% 29,5% Yerba Mate 0,5% 22,3% 0,5% 21,7% Silvicultura y extracción de madera 0,5% 17,9% 0,5% 16,6% Porcinos y otras especies ganaderas 0,2% 38,6% 0,2% 33,4% Cartera Anormal del Sistema Financiero 13,4% 13,4%

Fuente: Boletín Estadístico del BCRA - Noviembre 2000 - Año XLI - Nº 11. Lo destacable de estos datos es que todas las actividades agropecuarias detentan un porcentaje de cartera anormal superior al de todo el sistema financiero (13,4%). La necesidad de calificar a los clientes y la consecuente previsión por incobrabilidad, determina que las entidades financieras perciban al sector como poco atractivo.

RATIOS DE EMPRESAS DEL SECTOR Se evaluaron los Estados Contables de distintas empresas del sector, potenciales futuros clientes, y los de la empresa Cresud S.A. para establecer una comparación64.

Aspectos relevantes del análisis

64 Análisis e Interpretación de Estados Contables de Empresas del Sector Agropecuario. Programa de Agronegocios y Alimentos. Diciembre 2000. Horacio Mackeprang.

116

SITUACIÓN FINANCIERA Las empresas analizadas, demuestran que en el corto plazo pueden tener inconvenientes para hacer frente a sus obligaciones, en la práctica éstas situaciones se solucionan con financiamiento a través de descubiertos bancarios a tasas que, en algunos casos, superan el 40%65. Solo el 44% de las empresas analizadas responden en forma positiva al

índice de liquidez corriente. El 81% de las empresas pueden tener inconvenientes para cumplir con sus

obligaciones en el corto plazo. El 69% de las empresas no presentan inconvenientes de capital operativo. En cuanto al financiamiento de los activos, tiene mayor representatividad el capital de terceros, en todos los casos, 51% en promedio; en cambio, si solo tomamos la inversión en capitales productivos, el capital propio adquiere mayor importancia.

FINANCIAMIENTO La tasa de interés promedio es superior al 20%66. El costo de los pasivos totales es, en promedio, del 5,5%; con un máximo de

32%. Los índices de solvencia muestran que, salvo algunas excepciones, las

empresas son sólidas desde el punto de vista económico. Los pasivos promedios representan el 46% de los activos, con un mínimo de

16% y un máximo de 83%. Si vemos los ratios de Cresud SA, los pasivo representan solo el 3% de los activos.

El 86% de la deuda tiene vencimiento a corto plazo. El 50% de las empresas solo se financia con deuda corriente. Cresud SA, financia su actividad en un 100% con pasivos corrientes.

En ningún caso, el apalancamiento con capitales de terceros permitió aumentar la rentabilidad financiera de la empresa.

En promedio el índice de endeudamiento es de $1,37 con un mínimo de $0,18 y un máximo de $4,80. La empresa Cresud S.A. presenta el índice más bajo de participación de financiación de terceros, apenas $0,04 por cada peso aportado por sus propietarios.

Las empresas analizadas financian sus activos totales (propio + de terceros) a un costo promedio del capital del 8%; con un mínimo de 2% y un máximo de 28%.

65 Tasas activas descubierto bancario sin acuerdo: TNA $: 27,98% / TEA $: 31,87%. Tasas activas descubierto bancario con acuerdo: TNA $: 21,90% / TEA $: 24,24%. Tasas activas descubierto con garantía hipotecaria: TNA $: 18,25% / TEA $: 19,85%. Fuente: Diario La Nación, sección 2, indicadores económicos del 28/09/2001 sobre la base de Reuters/BCRA. 66 Tasas activas promedio para empresas agropecuarias: TEA $: 18,25% / TEA u$s: 16,65%. Fuente: Diario La Nación, sección 2, indicadores económicos del 28/09/2001 sobre la base de Reuters/BCRA.

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RENTABILIDAD Un índice de rentabilidad sobre ventas, representativa del sector para la economía actual, debería rondar entre el 4% y el 10%. En el análisis desarrollado, el 25% de las empresas se encuentran en éste rango; el 31% de las empresas lo supera y el 44% restante tiene una rentabilidad inferior; con una media negativa de 0,4% y mínimas de 100% negativa y máxima de 107%. Respecto a la rentabilidad económica (ROI), la máxima llega al 13% y la rentabilidad financiera (ROE) al 36%. Si tomamos como base solo la rentabilidad positiva media de las empresas vemos un rango más cercano a la realidad.

118

Tabla N° 15. Rentabilidad de Empresas Agropecuarias

Mínimo Medio Máximo 1 Rentabilidad sobre Ventas totales

1,8% 8,6% 17,7%

2 Rentabilidad sobre Activos Productivos

0,0% 21,9% 89,0%

3 Rentabilidad Económica (ROI)

1,2% 5,9% 12,9%

4 Rentabilidad Financiera (ROE)

2,9% 9,3% 23,0%

Fuente: Análisis e Interpretación de Estados Contables de empresas del sector Agropecuario.

Para la empresa Cresud S.A., la rentabilidad sobre ventas, del último ejercicio fue superior al 4%, casi dos puntos superior a la del ejercicio anterior pero notablemente inferior al 36% obtenido en el año 1998. En cuanto a la rentabilidad económica (ROI) y financiera (ROE), para ambos casos no llega al 1%.

GERENCIAMIENTO En los casos evaluados las diferencias de rentabilidad respecto al estándar para el sector se debe al diferencial de precio obtenidos en los Mercados a Término de Cereales. La productividad, en relación a rendimientos de cereales y oleaginosas por hectárea, en general son eficientes. Solo el 19% de las empresas generó valor en los ejercicios evaluados.

Cresud SA, de los cuatro períodos analizados, solo uno generó valor económico (1998).

Podemos concluir que la mayor deficiencia de las empresas agropecuarias es en relación con el endeudamiento. Una alternativa para mejorar tal situación sería evaluar la incidencia en el costo de los pasivos por el cambio en los plazos de cancelación de los mismos, pasando deudas corrientes a no corrientes, esto se podría realizar utilizando instrumentos de ingeniería financiera, como ser la titulización de pasivos. Una herramienta que se podría utilizar como vehículo son los fideicomisos financieros.

MERCADO POTENCIAL Si tomamos como base las tres actividades que figuran en el boletín estadístico del BCRA en las cuales se podrían utilizar los modelos a desarrollar, vemos que todo el sistema bancario financia una suma que supera los $4.000 millones, de los cuales el 23,4% se encuentra en situación anormal.

Tabla N° 16. Mercado Potencial - Financiamiento por Actividad Actividad Total Normal Anormal %

Cereales, oleaginosas y forrajeras 817.323 690.520 126.803 15,5%

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Vacunos (Cría e Invernada) 345.962 260.850 85.112 24,6%

Explotación agrícola - ganadera 2.875.303 2.143.352

731.951 25,5%

Financiamiento Total de Potenciales Clientes

4.038.588 3.094.722

943.866 23,4%

Fuente: Elaboración propia en base al Boletín Estadístico del BCRA - Noviembre 2000.

Desde el punto de vista de los tipos de bancos comerciales que atienden al sector agropecuario se aprecia una disminución de la participación de los Bancos Provinciales y su reemplazo por la banca privada y el Banco de la Nación Argentina (BNA).

Tabla N° 17. Mercado Potencial - Financiamiento por Tipo de Entidad Pública Privada

De la Nación

De las Provincia

s

Municipal De Capital Federal

Del Interior de

país

De Capital Extranjer

o 309.797 56.060 5.623 168.720 75.237 201.886 171.131 46.752 430 1.206 22.769 33.674

1.171.041 782.032 1.220 359.996 194.142 366.872 1.651.969 884.844 7.273 599.922 292.148 602.432

Fuente: Elaboración propia en base al Boletín Estadístico del BCRA - Noviembre 2000.

Teniendo en cuenta el objetivo de los fideicomisos a desarrollar, vemos que, para cada uno de ellos podemos estimar el mercado potencial que se pretende captar. Siguiendo con este análisis, vemos que desde el punto de vista de la financiación bancaria, el mercado total al cual se podría acceder sería del orden de los $4.039 millones, los cuales podríamos distribuirlos de la siguiente manera: a. En Situación Anormal Fideicomiso de Siembra: $ 127 millones. Fideicomiso Ganadero: $ 85 millones. Fideicomiso de Gestión Agropecuaria: $ 732 millones. Este dato es de suma importancia ya que un servicio ha ofrecer a los bancos podría ser la gestión y cancelación de deudas de estos establecimientos agropecuarios. b. En Situación Normal Con respecto a este segmento, el análisis nos permite cuantificar un monto estimado de mercado potencial, nos da un horizonte cierto en relación a los fondos que demanda la actividad agropecuaria. Para el modelo de fideicomiso para la compra de campos, resulta sumamente difícil estimar el mercado potencial, ya que no existe un registro único con datos relativos a la intención de compra venta de inmuebles agropecuarios.

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4.5 VENTAJAS COMPETITIVAS A fin de determinar la posibilidad de éxito de las alternativas a desarrollar, analizaremos el marco competitivo mediante el llamado �Modelo de Porter�: Rivalidad entre competidores: Uno de los principales competidores

potenciales son las cooperativas agrícolas. Una alternativa es desarrollar el proyecto en forma conjunta, aprovechando su estructura y la historia del cooperativismo argentino.

Amenaza de servicios sustitutos: Tanto las cooperativas como las

instituciones financieras constituyen una amenaza constante de lanzamiento de nuevos servicios al mercado.

Poder de negociación de los productores: Al estar altamente atomizados,

es sumamente baja. Esta característica del sector es la base fundamental para la creación de un pool de compra de insumos.

Poder de negociación de los proveedores de insumos y servicios:

Existe en el mercado un gran número de proveedores de semillas, herbicidas, fertilizantes, etc., por lo tanto los precios de los insumos y la calidad de los servicios son altamente competitivos. El productor, a su vez, tiene acceso a los proveedores mediante diferentes instrumentos: tarjetas de crédito, planes canje u otra modalidad que le permite seleccionar la mejor oferta.

Riesgo de Ingreso de Competidores: Pueden aparecer otras instituciones

que brinden servicios similares. El riego de entrada es ALTO.

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4.6 OPINIÓN DEL MERCADO SOBRE LOS MODELOS DESARROLLADOS Con el objetivo de conocer la opinión del mercado sobre los modelos desarrollados se consultó a los distintos actores del mercado. Se dividió la consulta en dos sectores: Sector Institucional Sector Productivo

SECTOR INSTITUCIONAL La consulta se realizó en forma personalizada y por correo electrónico. Se enviaron los modelos y la persona emitió su opinión al respecto.

Secretaría de Agricultura, Ganadería y Pesca (SAGyP) Por medio de Finagro, la Secretaría ha visto en el fideicomiso un instrumento de crédito que podría ser utilizado por el sector agropecuario. Las principales trabas encontradas para desarrollarlo son la falta de conocimiento del instrumento y la inexistencia de sociedades de gestión dedicadas al gerenciamiento agropecuario integral.

Instituciones Bancarias En el último tiempo, han surgido dentro de los bancos, departamentos exclusivos para asesorar en negocios fiduciarios. En la actualidad, no existen productos adecuados para el financiamiento mediante este instrumento al sector agropecuario; solo el Banco de la Nación Argentina ha ofrecido una línea denominada "fideicomiso de siembra" para cosecha fina y gruesa con un seguro multirriesgo a favor del Banco.

Cooperativas En general, las cooperativas, no han respondido a la consulta; solo dos se interesaron en el tema, una de ellas con el objetivo de financiar la adquisición de un campo en forma conjunta por los socios.

SECTOR PRODUCTIVO Durante los meses de junio y julio de 2000, se desarrollo una encuesta entre productores agropecuarios, profesionales y administradores relacionados con el sector. La misma se realizó mediante la utilización de correo electrónico y entrevistas en forma personal; a la encuesta67 se le adjuntó una explicación sobre el instrumento financiero y sobre las alternativas propuestas para desarrollar. En total, entre entrevistas y correos electrónicos enviados, se consultaron aproximadamente 300 personas, de las cuales contestaron 67 (22%) distribuidos de la siguiente manera:

Actividad 67 100% Productor 33 49% Administrador 11 16% Profesional 23 34%

67 Ver encuesta en Anexo 2.

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El número de hectáreas relevadas asciende a 176.026; se subdividió a los encuestados según el número de hectáreas: el 51% corresponde a establecimientos menores a 500 ha. y el 49% restante a establecimientos mayores a 500 ha. Los resultados obtenidos son los siguientes: a) Actividad de las personas consultadas El 49% de los encuestados son productores agropecuarios, el 34% profesionales y el 17% restante administradores. En muchos casos coincide la actividad de profesional con administrador y con productor. Por el lado de los productores, surge de la encuesta, que en su gran mayoría -salvo aquellos productores profesionales- no se consideran administradores (92%); este es, a mi entender un punto clave en las características de las empresas agropecuarias. b) Instrumentos de créditos utilizados Al momento de financiarse, las empresas encuestadas tienen en cuenta los siguientes instrumentos de crédito:

Tabla N° 18. Instrumentos de Crédito utilizados Créditos Bancarios 55%. Leasing 23%. Solo con capital propio 21%. Fondos Fiduciarios 1%. Obligaciones Negociables 0%.

Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (67 casos).

c) Financiamiento de Capital Capital de trabajo: Se consideró capital de trabajo a aquel utilizado para llevar adelante el giro normal del negocio.

Tabla N° 19. Financiamiento de Capital de Trabajo Instrumento %

Capital Propio 49% Financiamiento Bancario 29% Diferimiento de pago a Proveedores 20% Inversores Privados 1% Diferimiento Impositivos 1%


El capital propio es el instrumento de crédito más utilizado para financiar todo o parte del capital de trabajo, 49% de los encuestados; le siguen el financiamiento bancario, 29% y mediante el diferimiento de pago a proveedores, 20%. Capital de inversión: Se considera capital de inversión a aquel utilizado para ampliar los activos productivos.

Tabla N° 20. Financiamiento de Capital de Inversión Instrumento %

Financiamiento Bancario 45% Capital Propio 39%

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Diferimiento de pago a Proveedores 15% Inversores Privados 1% Mercado de Capitales 1%


En este caso, el financiamiento bancario es la principal fuente de recursos, 45%; le siguen el capital propio, un 39% y los proveedores el 15%. Solo una de las empresas encuestadas se financia mediante inversores privados y tiene en cuenta el mercado de capitales. d) Tasa de Interés de financiación En primera instancia, se consultó sobre la tasa promedio a la cual se financiaban, los resultados fueron los siguientes:

Tabla N° 21. Tasas de Interés de Financiamiento Tasa de Financiamiento Actual

Mínima Media Máxima Corto Plazo 9% 17,2% 36% Largo Plazo 8% 13,1% 18%

Promedio 8% 15,1% 27% Tasa de Financiamiento Fideicomisos

Fideicomiso 2% 8,4% 18% Fuente: Elaboración Propia en base a datos de la encuesta realizada (67 casos).

Luego, se le consultó la tasa a la cual consideraba adecuado destinar parte de sus activos para la conformación de un fideicomiso; el resultado fue una tasa mínima del 2% y una máxima del 18%, estas tasas están directamente relacionadas con la posibilidad de financiamiento a la cual accede actualmente la empresa encuestada. La tasa promedio para financiar proyectos mediante la creación de fideicomisos agropecuarios, según los encuestados, es del 8,4%. e) Financiamiento Conjunto Al consultar sobre la posibilidad de financiarse en forma conjunta con otras empresas del sector, el 71% de los encuestados (sobre 49 respuestas obtenidas) respondió que no lo había considerado; las razones expuestas son las siguientes:

Tabla N° 22. Razones por las cuales no se financia en forma conjunta No le ofrecieron el servicio 34% Por desconocimiento 31% Se financia solo con Capital Propio 18% Cree que será más caro 9% Por problemas de management 7% Por la información a brindar 1%

Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (35 casos que respondieron en forma negativa).

Vemos que las principales razones por las cuales las empresas no se financian en forma conjunta están directamente relacionadas con el desconocimiento de

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cómo llevarlo a la práctica, tanto desde el punto de vista de la oferta como de la demanda. f) Conocimiento del Fideicomiso El 59% de los encuestados declaró desconocer el funcionamiento de los fideicomisos financieros.

Tabla N° 23. Conocimiento del Fideicomiso SI 41% NO 59%


A fin de que los encuestados tengan una noción del instrumento, se le adjuntó a la encuesta un anexo con los conceptos básico del Fideicomiso. Luego se les consultó sobre la posibilidad de destinar un porcentaje de los activos de la empresa para la formación de un Fideicomiso Agropecuario; el 56% respondió en forma afirmativa.

Tabla N° 24. Razones por las que SI utilizaría el Fideicomiso

Razones por las cuales SI utilizaría el fideicomiso % Baja en el costo de financiamiento 31% Solo en negocios concretos 24% Eliminar problemas de management 16% Seguridad Jurídica 16% Eliminar restricciones de capital 14%

Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (27 casos que respondieron en forma afirmativa).

Por su parte, las razones expuestas por las cuales no lo utilizarían serían las siguientes:

Tabla N° 25. Razones por las que NO utilizaría el Fideicomiso Razones por las cuales NO utilizaría el fideicomiso %

Dificultad para asociarse 35% Desprendimiento de la Propiedad 30% No confía en la transparencia del sistema 14% Cree que implicaría mayores costos 12% Información a brindar 9%

Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (22 casos que respondieron en forma negativa).

Por último, se clasificaron las respuestas según la actividad declarada y el número de hectáreas administradas, en producción o asesoradas y se separó de las respuestas dos subgrupos por considerar insignificante el número de casos relevados, ellos son: Productores del Alto Valle y Agroindustria.

Productores. Por el lado de los productores, vemos que el 78% no había considerado financiarse en forma conjunta y el 69% no conocía los fideicomisos; así y todo, el 53% consideró que podría utilizar el fideicomiso como instrumento de crédito.

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Administradores El 73% de los administradores no habían considerado financiarse en forma conjunta ni conocían los fideicomiso; solo el 45% consideró que podría utilizarlos como herramienta de crédito. En este grupo prevalece la no conveniencia de llevar adelante un fideicomiso, principalmente por la posibilidad de perder la administración en manos del vehículo analizado.

Profesionales del sector agropecuario. El 55% de los profesionales encuestados no ha considerado financiarse en forma conjunta y el 59% conoce el funcionamiento de los fideicomisos. El 68% declaró que podría utilizar este instrumento como herramienta de crédito.

¿Consideró financiarse en forma conjunta? SI NO

Resultado General 29% 71% Productor 22% 78%

Administrador 27% 73% Profesional 45% 55%


¿Conoce el funcionamiento del Fideicomiso Financiero?

SI NO Resultado General 40% 60%

Productor 31% 69% Administrador 27% 73%

Profesional 59% 41% Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (67 casos).

¿Utilizaría el Fideicomiso?

SI NO Resultado General 56% 44%

Productor 53% 47% Administrador 45% 55%

Profesional 68% 32% Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (67 casos).

Según el número de hectáreas. El 80% de las empresas con menos de 500 hectáreas no habían considerado financiarse en forma conjunta y el 64% no conocía a los fideicomisos; luego de haber leído el anexo explicativo, el 48% de las empresas declararon que utilizarían al fideicomiso como instrumento de crédito. Por el lado de las empresas de más de 500 hectáreas, el 61% no había considerado financiarse en forma conjunta y el 57% no conocía el funcionamiento de los fideicomisos; no obstante ello, el 65% declaró que podría utilizar el instrumento como herramienta de financiamiento.

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¿Consideró financiarse en forma conjunta? SI NO

Menos de 500 ha. 20% 80% Más de 500 ha. 39% 61%


¿Conoce el funcionamiento del Fideicomiso Financiero?

SI NO Menos de 500 ha. 36% 64%

Más de 500 ha. 43% 57% Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (67 casos).

¿Utilizaría el Fideicomiso?

SI NO Menos de 500 ha. 48% 52%

Más de 500 ha. 65% 35% Fuente: Elaboración propia en base a datos de la encuesta realizada (67 casos).

Productores del Alto Valle Solo se logró relevar 72 hectáreas en 5 casos. De ellos el 100% no consideró al fideicomiso una herramienta de crédito que se pueda adecuar a las necesidades de financiamiento de su empresa. El 100% de los encuestados declaró que se financia con capital propio y solo 1 que recurre a instituciones de crédito. La tasa promedio de financiamiento es del 10% y la tasa a la cual participaría de un fideicomiso sería del 5%.

Agroindustria Solo se relevaron tres casos. El 100% declaró que podría utilizar el fideicomiso como herramienta de crédito. El 67% declaró que se financia con capital propio y el 100% que lo hace por medio de proveedores y bancos, la tasa promedio es del 14% y la tasa adecuada para la utilización de un fideicomiso sería del 8%. De la encuesta realizada, si bien el número de la muestra no es significativo, podemos rescatar que las posibilidades de llevar adelante un Fideicomiso Agropecuario va a estar directamente relacionada con la baja en la tasa de financiamiento, en primera instancia y con la realización de negocios concretos en los cuales este asegurada la transparencia del sistema, hay que recordar que el negocio fiduciario es sobre todas las cosas "un contrato de confianza" entre las partes. Las respuestas de los productores del Alto Valle y de la Agroindustria, son dos ejemplos totalmente opuestos y dignos de destacar, se ve que los que más necesitarían de la unión para lograr mejores tasas de financiación son los que menos dispuestos están a llevar adelante este tipo de proyectos.

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Resumen de Resultados Obtenidos Con el fin de identificar los resultados obtenidos en el trabajo, en esta sección, se presenta un resumen de los mismos:

La realidad de la PyME Agropecuaria nos indica que la eficiencia y competitividad demostrada en el plano productivo es absorbida, en la gran mayoría de los casos, por deficiencias en el gerenciamiento.

Una de las mayores deficiencias encontradas en las empresas

agropecuarias es en relación con su endeudamiento; al respecto, tenemos dos situaciones aparentemente contrapuestas: Por un lado la necesidad creciente de recursos financieros externos para lograr un ritmo sostenido de crecimiento de la producción, y por otro la imposibilidad de atender la cancelación de sus pasivos en las condiciones pactadas.

El sistema financiero podría ser dividido en:

Mercado de Dinero. Mercado de Capitales.

Generalmente, los sectores productivos financian su actividad en el Mercado de Dinero. El stock del financiamiento bancario al sector primario es del orden de los $5.900 millones.

La tasa de interés para el productor agropecuario, en muchos casos

supera el 20%68.

Los sectores productivos, deberían re-direccionar la búsqueda de fondos hacia otros mercados; el mercado de capitales, podría ser un medio adecuado para responder a sus necesidades de financiamiento.

La utilización de nuevos instrumentos financieros destinados a acotar los

riesgos de insolvencia y a reducir los costos de financiamiento es indispensable para aumentar la rentabilidad del sector.

Existen tendencias que podrían acelerar el replanteo de las estrategias

de financiamiento; veamos algunas: o Los inversores institucionales concentran el ahorro interno y

representan el denominado "Capitalismo Popular"69. Las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (AFJP), los Fondos Comunes de Inversión (FCI) y las Compañías de Seguros manejan más de 30 mil millones de pesos. Insertarse en este mercado como emisor es una vía de acceso a esos fondos.

o Préstamos a empresas: Mientras que los depósitos bancarios en los últimos años se han incrementado, los préstamos a empresas PyMEs han disminuido.

68 Tasas activas promedio para empresas agropecuarias: TEA $: 18,25% / TEA u$s: 16,65%. Fuente: Diario La Nación - Sección 2, indicadores económicos del 28/09/2001 sobre la base de Reuters/BCRA. 69 "Capitalismo Popular"; expresión que denota la participación de miles de pequeños ahorristas o inversores en el mercado de capitales por intermedio de los fondos o recursos de los aportes previsionales.

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o La creación de nuevos instrumentos de garantía. Tanto los Fondos de Garantía como las Sociedades de Garantía Recíproca son ideales para garantizar la emisión de títulos de PyMEs.

o La apertura de nuevos mercados implica demostrar la seriedad y calidad de la empresa, cotizar en bolsa es una carta de presentación que abre puertas, es un elemento que suma valor ya que implica una organización formal y transparente.

La explotación del mercado de capitales por parte de las PyMEs es

mínima y su potencial enorme; las PyMEs agropecuarias deberían aprovechar este momento crítico e ingresar al llamado proceso de "desintermediación"; la alternativa a seguir podría ser la "titulización" o "securitización" mediante la emisión de títulos de deuda o de certificados de participación en fondos de inversión directa (FIDs) o en fideicomisos con objetivos específicos del sector.

El proceso de titulización podría ser el instrumento ha utilizar, sus

principales efectos son: o Acelerar el flujo de distintos negocios, obteniendo recursos

líquidos y derivando a terceros el riesgo implícito en los activos ilíquidos.

o Permitir la incorporación al mercado de capitales de inversiones e inversores que de otra forma no podrían hacerlo.

El contrato de fideicomiso es una alternativa atractiva para poder acceder

a recursos provistos por los fondos de inversión institucionales y/o de distintos inversores que actúan en el mercado de capitales.

La integración a un fideicomiso puede estar motivada en las posibilidades

de utilización de esa plataforma para la obtención de liquidez, sea:

o Utilizando al fideicomiso como herramienta "no tradicional" a la obtención de "financiamiento tradicional".

o Emitiendo títulos de deuda o de participación.

El valor agregado del fideicomiso sería el de convertirse en una garantía aceptable para el acreedor financiero del deudor, transformado en fiduciante.

Modelos Alternativos Propuestos La idea central consiste en la utilización del contrato de fideicomiso para constituir patrimonios distintos a los de sus dueños, separando en forma transitoria la titularidad de esos bienes (campos, ganado, cultivos, etc.) y destinándolos a la realización de proyectos, planes o programas de inversión predeterminados (como ser: la producción y comercialización de trigo en un período establecido). Los principales objetivos a cumplir por medio de estos modelos de contrato serían: Reducción de los riesgos de insolvencia de pequeños y medianos

productores agropecuarios.

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La reducción de los costos de financiamiento de las PyMEs agropecuarias. Reinsertar al mercado de crédito a los pequeños y medianos productores

agropecuarios, que por su condición crítica de endeudamiento actual no pueden acceder al mismo.

Generar una alternativa viable, tanto para las PyMEs agropecuarias como para las Instituciones Financieras, de cancelación de pasivos.

Los modelos de fideicomiso alternativos a desarrollar serían los siguientes: 1. De siembra70. 2. De engorde. 3. De cría. 4. De compra de campos. 5. De gestión agropecuaria. Para las cuatro primeras alternativas, los modelos pueden ser implementados, indistintamente, en empresas que presenten distintas situaciones de deuda en la base de datos del BCRA; para la última alternativa, "fideicomiso de compra de campos" los productores deben presentar situación 1 y 2 en la mencionada base. EL sector agropecuario demanda instrumentos que, principalmente, provean a la PyME de capital de trabajo. Los tres primeros modelos intentan ser una herramienta para cubrir estas necesidades. El fideicomiso de Gestión Agropecuaria tiene como objetivo captar fondos del mercado (Inversores particular o institucionales) para destinarlos a la producción agropecuaria, en este caso se podría desarrollar un Fondo de Inversión Directa sobre el vehículo del fideicomiso. Lo ideal sería asociar al proyecto tanto a los proveedores de insumos como de servicios, logrando trasladar a ellos parte del riesgo del negocio. Por último, el fideicomiso de compra de campos está orientado a aquellos productores que deseen ganar escala sin comprometer su patrimonio actual.

Fideicomisos Agropecuarios - Función y objetivos dentro del sistema Productor

Agropecuario Inversor Particular

Inversor Institucional

Fiduciante y Beneficiario. Fideicomisario, último beneficiario.

Aporta activos ilíquidos (bienes fideicomitidos). Obtención de capital de trabajo. Cancelación de Pasivos.

Sociedad de Gestión Administración de PyMEs agropecuarias. Obtiene una comisión por la tarea desempeñada y en

relación a los resultados obtenidos. Mercado de Dinero

(Instituciones Bancarias)

Fiduciario. Proveedor de fondos. Cobro de Pasivos

Proveedor de maquinarias

Implementación de un plan de modernización tecnológica mediante Leasing.

70 Si bien existen circunstancias jurídicas asociadas a la legitimidad de la transferencia en propiedad fiduciaria de los cultivos y su producido, las mismas estarían reguladas por la voluntad de las partes formalizada en un contrato y por la confianza que todo acuerdo merece.

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Proveedor de Insumos

Creación de un pool de compra para la adquisición de insumos.

Opcional: contrato de fideicomiso para la provisión de insumos. En este caso, una alternativa sería que el proveedor participe del negocio, derivando parte del riesgo.

Proveedor de servicios

A la alternativa de contratación tradicional, se le podría agregar un contrato por el cual el proveedor del servicio es socio del emprendimiento, con lo cual su ingreso va a estar directamente relacionado con el resultado del mismo.

Mercados a Término Coberturas de precios. Mercado de

Capitales Obtención de fondos mediante la emisión de certificado

de participación y/o títulos de deuda. En la actualidad el sistema bancario financia unos $4.039 millones � Actividades: Cereales, oleaginosas y forrajeras; vacunos (Cría e Invernada) y explotación agrícola gandera-; los cuales podríamos distribuirlos de la siguiente manera:

En Situación Anormal: el 23,4%. Distribuidos de la siguiente manera: o Fideicomiso de Siembra: $ 127 millones. o Fideicomiso Ganadero: $ 85 millones. o Fideicomiso de Gestión Agropecuaria: $ 732 millones.

Este dato es de suma importancia ya que un servicio ha ofrecer a los bancos podría ser la gestión y cancelación de deudas de estos establecimientos agropecuarios. En Situación Normal: Con respecto a este segmento, el análisis nos

permite cuantificar un monto estimado de mercado potencial, nos da un horizonte cierto en relación a los fondos que demanda la actividad agropecuaria.

En cuanto a la opinión del mercado sobre la utilización de los modelos desarrollados, los resultados de la encuesta realizada nos brindan algunos datos interesantes, como ser: Sector Institucional: La SAGyP ha visto en el fideicomiso un instrumento de crédito que podría ser

utilizado por el sector agropecuario. Las principales trabas encontradas para desarrollarlo son la falta de conocimiento del instrumento y la inexistencia de sociedades de gestión dedicadas al gerenciamiento agropecuario integral.

En las Instituciones Bancarias, en el último tiempo, han surgido departamentos exclusivos para asesorar en negocios fiduciarios. En la actualidad, solo el Banco de la Nación Argentina ha ofrecido una línea denominada "fideicomiso de siembra" para cosecha fina y gruesa.

Las cooperativas, la gran mayoría no ha respondido a la consulta realizada. Sector Productivo: Por el lado de los productores, vemos que el 78% no había considerado

financiarse en forma conjunta y el 69% no conocía los fideicomisos; así y todo, el 53% consideró que podría utilizar el fideicomiso como instrumento de crédito.

El 73% de los administradores no habían considerado financiarse en forma conjunta ni conocían los fideicomiso; solo el 45% consideró que podría

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utilizarlos como herramienta de crédito. En este grupo prevalece la no conveniencia de llevar adelante un fideicomiso, principalmente por la posibilidad de perder la administración en manos del vehículo analizado.

El 55% de los profesionales encuestados no ha considerado financiarse en forma conjunta y el 59% conoce el funcionamiento de los fideicomisos. El 68% declaró que podría utilizar este instrumento como herramienta de crédito.

El 80% de las empresas con menos de 500 hectáreas no habían considerado financiarse en forma conjunta y el 64% no conocía a los fideicomisos; luego de haber leído el anexo explicativo, el 48% de las empresas declararon que utilizarían al fideicomiso como instrumento de crédito.

Por el lado de las empresas de más de 500 hectáreas, el 61% no había considerado financiarse en forma conjunta y el 57% no conocía el funcionamiento de los fideicomisos; no obstante ello, el 65% declaró que podría utilizar el instrumento como herramienta de financiamiento.

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Conclusiones Finales La realidad económica del sector agropecuario demanda instrumentos que, principalmente, provean a la PyME de capital de trabajo. La búsqueda de fondos en el Mercado de Capitales podría ser un medio viable para responder a estas necesidades de financiamiento. La utilización de nuevos instrumentos financieros destinados a acotar los riesgos de insolvencia y a reducir los costos de financiamiento es indispensable para aumentar la rentabilidad del sector. La figura del contrato de Fideicomiso se perfila como un novedoso instrumento para atraer a los fondos de inversión institucionales y/o inversores que actúan en el mercado de capitales a financiar proyectos de inversión agropecuarios. Ante la ausencia de �seguridad jurídica�, el fideicomiso es un vehículo apto para transparentar las obligaciones, responsabilidades y derechos de quienes están a cargo de estos proyectos de inversión, dotando de mayor seguridad jurídica a estos negocios. El valor agregado del fideicomiso es el de convertirse en una garantía aceptable para el acreedor financiero. La utilización del contrato de fideicomiso puede facilitar el agrupamiento de pequeñas y medianas empresas agropecuarias con objetivos comunes, reduciendo costos fijos unitarios al incrementar la escala de producción, mejorando así la rentabilidad del conjunto. Por el lado de las Instituciones Financieras, es una herramienta ha utilizar para solucionar el alto grado de endeudamiento y morosidad del sector. Llama la atención la escasa repercusión que ha tenido este instrumento en las cooperativas agropecuarias y asociaciones que agrupan a productores y profesionales del sector. La posibilidad de desarrollar los modelos de Fideicomisos Agropecuarios propuestos va a estar directamente relacionado con la baja en la tasa de financiamiento, en primera instancia y con la realización de negocios concretos en los cuales este asegurada la transparencia del sistema. Para que estos modelos sean exitosos, primero se va a tener que evolucionar en otros aspectos, como ser: La predisposición a asociarse por parte de los productores: En este punto,

los pequeños productores que, en principio serían los más beneficiados, son los más reticentes a la asociación con objetivos comunes.

La ausencia de alternativas de crédito: Con las actuales tasas de financiamiento no es posible seguir produciendo.

El modelo económico: Con un Estado que absorbe todos los fondos disponibles para paliar sus déficit de caja y desfinancia a los sectores productivos. La actual política económica incentiva la especulación financiera y desalienta la producción.

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Anexo 1 - Ley 24.441 Sancionada: Diciembre 22 de 1994. Promulgada: Enero 9 de 1995.

TITULO I - Del fideicomiso

CAPITULO I ARTICULO 1º.- Habrá fideicomiso cuando una persona (fiduciante) transmita la propiedad fiduciaria de bienes determinados a otra (fiduciario), quien se obliga a ejercerla en beneficio de quien se designe en el contrato (beneficiario), y a transmitirlo al cumplimiento de un plazo o condición al fiduciante, al beneficiario o al fideicomisario. ARTICULO 2º.- El contrato deberá individualizar al beneficiario, quien podrá ser una persona física o jurídica, que puede o no existir al tiempo del otorgamiento del contrato; en este último caso deberán constar los datos que permitan su individualización futura. Podrá designarse más de un beneficiario, los que salvo disposición en contrario se beneficiarán por igual; también podrán designarse beneficiarios sustitutos para el caso de no aceptación, renuncia o muerte. Si ningún beneficiario aceptare, todos renunciaren o no llegaren a existir, se entenderá que el beneficiario es el fideicomisario. Si tampoco el fideicomisario llegara a existir, renunciare o no aceptare, el beneficiario será el fiduciante. El derecho del beneficiario puede transmitirse por actos entre vivos o por causa de muerte, salvo disposición en contrario del fiduciante. ARTICULO 3º.- El fideicomiso también podrá constituirse por testamento, extendido en alguna de las formas previstas por el Código Civil, el que contendrá al menos las enunciaciones requeridas por el artículo 4. En caso de que el fiduciario designado por testamento no aceptare se aplicará lo dispuesto en el artículo 10 de la presente ley. ARTICULO 4º.- El contrato también deberá contener: a) La individualización de los bienes objeto del contrato. En caso de no resultar posible tal individualización a la fecha de la celebración del fideicomiso, constará la descripción de los requisitos y características que deberán reunir los bienes; b) La determinación del modo en que otros bienes podrán ser incorporados al fideicomiso; c) El plazo o condición a que se sujeta el dominio fiduciario, el que nunca podrá durar más de treinta (30) años desde su constitución, salvo que el beneficiario fuere un incapaz, caso en el que podrá durar hasta su muerte o el cese de su incapacidad; d) El destino de los bienes a la finalización del fideicomiso; e) Los derechos y obligaciones del fiduciario y el modo de sustituirlo si cesare.

CAPITULO II -El fiduciario ARTICULO 5º.- El fiduciario podrá ser cualquier persona física o jurídica. Sólo podrán ofrecerse al público para actuar como fiduciarios las entidades financieras autorizadas a funcionar como tales sujetas a las disposiciones de la ley respectiva y las personas jurídicas que autorice la Comisión Nacional de Valores quien establecerá los requisitos que deban cumplir. ARTICULO 6º.- El fiduciario deberá cumplir las obligaciones impuestas por la ley o la convención con la prudencia y diligencia del buen hombre de negocios que actúa sobre la base de la confianza depositada en él. ARTICULO 7º.- El contrato no podrá dispensar al fiduciario de la obligación de rendir cuentas, la que podrá ser solicitada por el beneficiario conforme las

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previsiones contractuales ni de la culpa o dolo en que pudieren incurrir él o sus dependientes, ni de la prohibición de adquirir para sí los bienes fideicomitidos. En todos los casos los fiduciarios deberán rendir cuentas a los beneficiarios con una periodicidad no mayor a un (1) año. ARTICULO 8º.- Salvo estipulación en contrario, el fiduciario tendrá derecho al reembolso de los gastos y a una retribución. Si ésta no hubiese sido fijada en el contrato, la fijará el juez teniendo en consideración la índole de la encomienda y la importancia de los deberes a cumplir. ARTICULO 9º.- El fiduciario cesará como tal por: a) Remoción judicial por incumplimiento de sus obligaciones, a instancia del fiduciante; o a pedido del beneficiario con citación del fiduciante; b) Por muerte o incapacidad judicialmente declarada si fuera una persona física; c) Por disolución si fuere una persona jurídica; d) Por quiebra o liquidación; e) Por renuncia si en el contrato se hubiese autorizado expresamente esta causa. La renuncia tendrá efecto después de la transferencia del patrimonio objeto del fideicomiso al fiduciario sustituto. ARTICULO 10.- Producida una causa de cesación del fiduciario, será reemplazado por el sustituto designado en el contrato o de acuerdo al procedimiento previsto por él. Si no lo hubiere o no aceptare, el juez designará como fiduciario a una de las entidades autorizadas de acuerdo a lo previsto en el artículo 19. Los bienes fideicomitidos serán transmitidos al nuevo fiduciario.

CAPITULO III - Efectos del fideicomiso ARTICULO 11.- Sobre los bienes fideicomitidos se constituye una propiedad fiduciaria que se rige por lo dispuesto en el título VII del libro III del Código Civil y las disposiciones de la presente ley cuando se trate de cosas, o las que correspondieren a la naturaleza de los bienes cuando éstos no sean cosas. ARTICULO 12.- El carácter fiduciario del dominio tendrá efecto frente a terceros desde el momento en que se cumplan las formalidades exigibles de acuerdo a la naturaleza de los bienes respectivos. ARTICULO 13.- Cuando se trate de bienes registrables, los registros correspondientes deberán tomar razón de la transferencia fiduciaria de la propiedad a nombre del fiduciario. Cuando así resulte del contrato, el fiduciario adquirirá la propiedad fiduciaria de otros bienes que adquiera con los frutos de los bienes fideicomitidos o con el producto de actos de disposición sobre los mismos, dejándose constancia de ello en el acto de adquisición y en los registros pertinentes. ARTICULO 14.- Los bienes fideicomitidos constituyen un patrimonio separado del patrimonio del fiduciario y del fiduciante. La responsabilidad objetiva del fiduciario emergente del artículo 1113 del Código Civil se limita al valor de la cosa fideicomitida cuyo riesgo o vicio fuese causa del daño si el fiduciario no pudo razonablemente haberse asegurado. ARTICULO 15.- Los bienes fideicomitidos quedarán exentos de la acción singular o colectiva de los acreedores del fiduciario. Tampoco podrán agredir los bienes fideicomitidos los acreedores del fiduciante, quedando a salvo la acción de fraude. Los acreedores del beneficiario podrán ejercer sus derechos sobre los frutos de los bienes fideicomitidos y subrogarse en sus derechos. ARTICULO 16.- Los bienes del fiduciario no responderán por las obligaciones contraídas en la ejecución del fideicomiso, las que sólo serán satisfechas con los bienes fideicomitidos. La insuficiencia de los bienes fideicomitidos para atender a estas obligaciones, no dará lugar a la declaración de su quiebra. En tal supuesto y a falta de otros recursos provistos por el fiduciante o el beneficiario según

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visiones contractuales, procederá a su liquidación, la que estará a cargo del fiduciario, quien deberá enajenar los bienes que lo integren y entregará el producido a los acreedores conforme al orden de privilegios previstos para la quiebra; si se tratase de fideicomiso financiero regirán en lo pertinente las normas del artículo 24. ARTICULO 17.- El fiduciario podrá disponer o gravar los bienes fideicomitidos cuando lo requieran los fines del fideicomiso, sin que para ello sea necesario el consentimiento del fiduciante o del beneficiario, a menos que se hubiere pactado lo contrario. ARTICULO 18.- El fiduciario se halla legitimado para ejercer todas las acciones que correspondan para la defensa de los bienes fideicomitidos, tanto contra terceros como contra el beneficiario. El juez podrá autorizar al fiduciante o al beneficiario a ejercer acciones en sustitución del fiduciario, cuando éste no lo hiciere sin motivo suficiente.

CAPITULO IV - Del fideicomiso financiero ARTICULO 19.- Fideicomiso financiero es aquel contrato de fideicomiso sujeto a las reglas precedentes, en el cual el fiduciario es una entidad financiera o una sociedad especialmente autorizada por la Comisión Nacional de Valores para actuar como fiduciario financiero, y beneficiario son los titulares de certificados de participación en el dominio fiduciario o de títulos representativos de deuda garantizados con los bienes así transmitidos. Dichos certificados de participación y títulos de deuda serán considerados títulos valores y podrán ser objeto de oferta pública. La Comisión Nacional de Valores será autoridad de aplicación respecto de los fideicomisos financieros, pudiendo dictar normas reglamentarias. ARTICULO 20.- El contrato de fideicomiso deberá contener las previsiones del artículo 4 y las condiciones de emisión de los certificados de participación o títulos representativos de deuda.

CAPITULO V - De los certificados de participación y títulos de deuda ARTICULO 21.- Los certificados de participación serán emitidos por el fiduciario. Los títulos representativos de deuda garantizados por los bienes fideicomitidos podrán ser emitidos por el fiduciario o por terceros, según fuere el caso. Los certificados de participación y los títulos representativos de deuda podrán ser al portador o nominativos, endosables o no, o escriturales conforme al artículo 8 y concordantes de la ley 23.576 (con las modificaciones de la ley 23.962). Los certificados serán emitidos en base a un prospecto en el que constarán las condiciones de la emisión, y contendrá las enunciaciones necesarias para identificar el fideicomiso al que pertenecen, con somera descripción de los derechos que confieren. Podrán emitirse certificados globales de los certificados de participación, para su inscripción en regímenes de depósito colectivo. A tal fin se considerarán definitivos, negociables y divisibles. ARTICULO 22.- Pueden emitirse diversas clases de certificados de participación con derechos diferentes. Dentro de cada clase se otorgarán los mismos derechos. La emisión puede dividirse en series.

CAPITULO VI - De la insuficiencia del patrimonio fideicomitido en el fideicomiso financiero

ARTICULO 23.- En el fideicomiso financiero del capítulo IV, en caso de insuficiencia del patrimonio fideicomitido, si no hubiere previsión contractual, el fiduciario citará a asamblea de tenedores de títulos de deuda, lo que se notificará

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mediante la publicación de avisos en el Boletín Oficial y un diario de gran circulación del domicilio del fiduciario, la que se celebrará dentro del plazo de sesenta días contados a partir de la última publicación, a fin de que la asamblea resuelva sobre las normas de administración y liquidación del patrimonio. ARTICULO 24.- Las normas a que se refiere el artículo precedente podrán prever: a) La transferencia del patrimonio fideicomitido como unidad a otra sociedad de igual giro; b) Las modificaciones del contrato de emisión, las que podrán comprender la remisión de parte de las deudas o la modificación de los plazos, modos o condiciones iniciales; c) La continuación de la administración de los bienes fideicomitidos hasta la extinción del fideicomiso; d) La forma de enajenación de los activos del patrimonio fideicomitido; e) La designación de aquel que tendrá a su cargo la enajenación del patrimonio como unidad o de los activos que lo conforman; f) Cualquier otra materia que determine la asamblea relativa a la administración o liquidación del patrimonio separado. La asamblea se considerará válidamente constituida cuando estuviesen presentes tenedores de títulos que representen como mínimo dos terceras partes del capital emitido y en circulación; podrá actuarse por representación con carta poder certificada por escribano público, autoridad judicial o banco; no es necesaria legalización. Los acuerdos deberán adoptarse por el voto favorable de tenedores de títulos que representen, a lo menos, la mayoría absoluta del capital emitido y en circulación, salvo en el caso de las materias indicadas en el inciso b) en que la mayoría será de dos terceras partes (2/3) de los títulos emitidos y en circulación. Si no hubiese quórum en la primera citación se deberá citar a una nueva asamblea la cual deberá celebrarse dentro de los treinta (30) días siguientes a la fecha fijada para la asamblea no efectuada; ésta se considerará válida con los tenedores que se encuentren presentes. Los acuerdos deberán adoptarse con el voto favorable de títulos que representen a los menos la mayoría absoluta del capital emitido y en circulación.

CAPITULO VII - De la extinción del fideicomiso ARTICULO 25.- El fideicomiso se extinguirá por: a) El cumplimiento del plazo o la condición a que se hubiere sometido o el vencimiento del plazo máximo legal; b) La revocación del fiduciante si se hubiere reservado expresamente esa facultad; la revocación no tendrá efecto retroactivo; c) Cualquier otra causal prevista en el contrato. ARTICULO 26.- Producida la extinción del fideicomiso, el fiduciario estará obligado a entregar los bienes fideicomitidos al fideicomisario o a sus sucesores, otorgando los instrumentos y contribuyendo a las inscripciones registrales que correspondan. TITULO II - Contrato de "leasing" ARTICULO 27.- Existirá contrato de leasing cuando al contrato de locación de cosas se agregue una opción de compra a ejercer por el tomador y se satisfagan los siguientes requisitos: a) Que el dador sea una entidad financiera, o una sociedad que tenga por objeto la realización de este tipo de contratos;

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b) Que tenga por objeto cosas muebles individualizadas compradas especialmente por el dador a un tercero o inmuebles de propiedad del dador con la finalidad de locarlas al tomador; c) Que el canon se fije teniendo en cuenta la amortización del valor de la cosa, conforme a criterios de contabilidad generalmente aceptados, en el plazo de duración del contrato. No rigen en esta materia las disposiciones relativas a plazos máximos y mínimos de la locación de cosas; d) Que el tomador tenga la facultad de comprar la cosa, mediante el pago de un precio fijado en el contrato que responda al valor residual de aquélla. Esa facultad podrá ser ejercida a partir de que el tomador haya pagado la mitad de los períodos de alquiler estipulados, o antes, si así lo convinieron las partes. ARTICULO 28.- También podrán celebrar contrato de leasing los fabricantes e importadores de cosas muebles destinadas al equipamiento de industrias, comercios, empresas de servicios, agropecuarias o actividades profesionales que el tomador utilice exclusivamente con esa finalidad. Serán aplicables a este contrato las disposiciones de los incisos b), c) y d) del artículo anterior y, en lo pertinente las demás disposiciones de este título. En este contrato no serán válidas las renuncias a las garantías de evicción y vicios redhibitorios. ARTICULO 29.- Las partes podrán convenir junto con la opción de compra la posibilidad de que el tomador opte por renovar el contrato sustituyéndose las cosas que constituyen su objeto por otras nuevas en las condiciones que se hubiesen pactado. ARTICULO 30.- A los efectos de su oponibilidad frente a terceros, el contrato deberá inscribirse en el registro que corresponda a las cosas que constituyen su objeto. Si se tratare de cosas muebles no registrables, deberá inscribirse en el Registro de Créditos Prendarios del lugar donde se encuentren. ARTICULO 31.- Serán oponibles a los acreedores de las partes los efectos del contrato debidamente inscrito, por lo que sólo podrán ejercer las facultades que le son propias pero que no obstaculicen el cumplimiento de la finalidad del contrato. Los acreedores del tomador podrán subrogarse en los derechos de éste para ejercer la opción de compra. En caso de quiebra del dador, el contrato continuará por el plazo convenido, pudiendo el tomador ejercer la opción de compra en el tiempo previsto. En caso de quiebra del tomador, dentro de los sesenta (60) días de decretada, el síndico podrá optar entre continuar el contrato en las condiciones pactadas o resolverlo. Pasado ese plazo sin que haya ejercido la opción, el contrato se considerará resuelto. ARTICULO 32.- La transmisión del dominio se produce por el ejercicio de la opción de compra, el pago del valor residual en las condiciones fijadas en el contrato y el cumplimiento de los recaudos legales pertinentes de acuerdo a la naturaleza de la cosa de que se trate, a cuyo efecto las partes deberán otorgar la documentación necesaria. ARTICULO 33.- A este contrato se aplicarán subsidiariamente las disposiciones relativas a la locación de cosas en cuanto sean compatibles con su naturaleza y finalidad; y las del contrato de compraventa después de ejercida la opción de compra. La responsabilidad objetiva del dador emergente del artículo 1113 del Código Civil, se limita al valor de la cosa entregada en leasing cuyo riesgo o vicio fuere la causa del daño si el dador o el tomador no hubieran podido razonablemente haberse asegurado y sin perjuicio de la responsabilidad del tomador.

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ARTICULO 34.- Cuando el objeto del leasing fuesen cosas inmuebles, el incumplimiento de la obligación del tomador de pagar el canon dará lugar a los siguientes efectos: a) Si el deudor hubiera pagado menos de un cuarto (1/4) de la cantidad de períodos de alquiler convenidos, la mora será automática y el dador podrá demandar judicialmente el desalojo; se dará vista por cinco (5) días al tomador, quien podrá probar documentadamente que están pagados los períodos que se le reclaman o paralizar el trámite, por una única vez, mediante el pago de los alquileres adeudados con más sus intereses. Caso contrario el juez dispondrá el lanzamiento sin más trámite; b) Si el tomador hubiese pagado más de un cuarto (1/4) pero menos del setenta y cinco por ciento (75%) de los períodos de alquiler convenidos, el dador deberá intimarlo al pago del o los períodos adeudados para lo cual el tomador tendrá un plazo de sesenta (60) días contados a partir de la recepción de la notificación. Pasado ese plazo sin que el pago se hubiese verificado, el dador podrá demandar el desalojo, de lo cual se dará vista por cinco (5) días al tomador, quien podrá demostrar el pago de los períodos reclamados; o paralizar el procedimiento mediante el pago de los alquileres adeudados con más sus intereses, si antes no hubiese recurrido a este procedimiento. Caso contrario, el juez dispondrá el lanzamiento sin más trámite; c) Si el incumplimiento se produjese después del momento en que el tomador está habilitado para ejercer la opción de compra o cuando hubiese pagado más de dos terceras partes (2/3) de la cantidad de períodos de alquiler estipulados en el contrato, el dador deberá intimarlo al pago y el tomador tendrá la opción de pagar en el plazo de noventa (90) días los alquileres adeudados con más sus intereses o el valor residual que resulte de la aplicación del contrato, a la fecha de la mora. Pasado ese plazo sin que el pago se hubiese verificado el dador podrá demandar el desalojo, de lo cual se dará vista al tomador por cinco (5) días, quien sólo podrá paralizarlo ejerciendo alguna de las opciones previstas en este inciso; d) Producido el desalojo el dador podrá reclamar el pago de los alquileres adeudados hasta el momento del lanzamiento, con más sus intereses y los daños y perjuicios que resultasen del deterioro anormal de la cosa imputable al tomador.

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Anexo 2 - Formulario de Encuesta sobre Financiamiento de Empresas Agropecuarias Actividad que desarrolla:

Productor Administrador Profesional Cantidad de hectáreas en producción, administradas o asesoradas :________ 1. ¿Cómo financia el capital de trabajo de la empresa?

Capital Propio Bancos Mercado de Capitales

Otros:_____________________________________________________________ 2. ¿Cómo financia el capital de Inversión?

Capital Propio Bancos Mercado de Capitales

Otros:_____________________________________________________________ 3. ¿A que tasa de interés promedio se financia la empresa?

Corto Plazo (menos de un año) _____% Largo Plazo (mas de un año) _____%

4. Al momento de financiarse tiene en cuenta los siguientes instrumentos de

crédito: Sí No Créditos bancarios Leasing Emisión de Obligaciones Negociables Fondos Fiduciarios

5. ¿Ha considerado financiar la empresa en forma conjunta con otras

compañías del sector? Sí No

6. Si la respuesta es NO: ¿Porque que causas no lo ha considerado?

Por desconocimiento de cómo hacerlo No le ofrecieron el servicio Cree que será mas caro Por la información que cree tener que brindar

Otras:_____________________________________________________________ 7. ¿Conoce el funcionamiento de los fideicomisos financieros?

Sí No Si la respuesta es NO, puede leer el anexo informativo a la presente encuesta. 8. Luego de leer los conceptos elementales del fideicomiso: ¿Destinaría, "en

forma transitoria", un porcentaje de los activos de la empresa para la formación de un Fideicomiso Agropecuario?

Sí No

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9. Si la respuesta es SI: ¿qué cuestiones considera necesarias para implementarlo en su empresa?

_____________________________________________________________________________________ 10. Si la respuesta es NO: ¿Porque que causas no lo ha haría?

Porque no confía en la transparencia del sistema. Cree que implicaría mayores costos. Por la información que tiene que brindar. Por el desprendimiento de la propiedad transitoria de bienes o derechos. Por las dificultades para asociarse entre empresas del sector.

Otras:_____________________________________________________________ 11. ¿Qué tasa de interés considera adecuada para financiar su producción por

este mecanismo? ____%

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Anexo 3 - Modelos de Contratos de Fideicomisos

CONTRATO DE FIDUCIA EN GARANTÍA71

Entre ..., documento nº ..., CUIT nº ..., con domicilio en ..., en adelante el FIDUCIANTE y ..., CUIT nº ..., representada en este acto por ..., en su carácter de ..., con domicilio en ..., en adelante el FIDUCIARIO, convienen en celebrar el presente contrato de fiducia en garantía, el que tendrá por objeto y se regirá por las cláusulas que a continuación se detallan: OBJETO: El presente tiene por objeto la constitución de fiducia que se regirá por las cláusulas siguientes en garantía de créditos para la evolución de cultivos y cosecha que otorgue el Banco de la Nación Argentina, en los términos de las Resoluciones del Directorio de fechas 20-07-2000 y ,. (mencionar la Resolución que aprueba el presente contrato) del mencionado Banco BENEFICIARIO. CLÁUSULA 1.- DEL CONTRATO DE FIDEICOMISO: 1. El productor FIDUCIANTE declara poseer un sembradío de ... hectáreas de

..., de la variedad ... en el inmueble ubicado en ..., el que cuenta con una superficie total de ...hectáreas. El productor FIDUCIANTE declara que la siembra se encuentra implantada en los potreros ..., en adelante LOS CULTIVOS, los que a los fines del contrato de fideicomiso de garantía que por el presente se constituye, no pueden desprenderse del suelo en que se encuentran implantados hasta su cosecha. Asimismo declara el productor FIDUCLNNTE que el inmueble indicado le corresponde en propiedad/arriendo/otra forma (mencionarla), según documentación que se agrega al presente y forma parte del mismo. EL FIDUCIANTE entrega en este acto LOS CULTIVOS y su producido -- en adelante los BIENES FIDEICOMITIDOS -- al FIDUCIARIO para que éste instituya en BENEFICIARIO a la entidad Bancaria que financie su desarrollo por medio del otorgamiento de créditos para la evolución de los cultivos y su cosecha.

2. El productor declara que el grado de evolución de LOS CULTIVOS se encuentra a la fecha y el estado de los mismos es ..., lo cual ha sido debidamente constatado por el FIDUCIARIO.

3. El FIDUCIARIO acepta que el productor FIDUCINNTE por este mismo acto transfiere la propiedad fiduciaria de LOS CULTIVOS y su producido (BIENES FIDEICOMITIDOS) a ..., con domicilio en ..., en adelante el FIDUCIARIO, con las obligaciones y atribuciones que este contrato le confiere, en los términos de la ley 24.441 y que figuran en el Contrato de Provisión de Insumos que se agrega al presente y forma parte del mismo. El presente contrato de fideicomiso tendrá una vigencia de un año contado desde la fecha de suscripción de este convenio el que sólo podrá extenderse hasta la cancelación de todas las acreencias, o liquidación de todos los BIENES FIDEICOMITIDOS, conforme los términos de este contrato y de las cláusulas 5 y 6.

4. El FIDUCIARIO procederá, con la garantía de los BIENES FIDEICOMITIDOS que por el presente se transfieren, a obtener un crédito en la línea �crédito

71 Contrato de Fideicomiso de Siembra utilizado por el BNA.

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para siembra y gastos conexos de t4go con seguro multiriesgo agrícola �condiciones especiales para usuarios fiduciarios de fideicomisos de siembra� del Banco de la Nación Argentina en los términos de las Resoluciones del Directorio de fechas 20-07-2000 y ... (mencionar la Resolución que aprueba el presente contrato) del mencionado Banco, suscribiendo la documentación pertinente y los recibos de los importes percibidos, siendo condición previa a cualquier desembolso de fondos la contratación de un seguro multirriesgo agrícola endosado por el asegurado a favor del Banco mutuante.

BENEFICIARIO.

5. El FIDUCIARIO deberá contratar con cualquiera de las empresas habilitadas por el Banco de la Nación Argentinas. un seguro multiriesgo agrícola y procederá contra el otorgamiento del crédito a endosar dicha póliza a favor del Banco en garantía adicional del préstamo acordado, en forma previa al desembolso del crédito.

6. Los importes del préstamo deberán ser cancelados por el FIDUCIARIO a mas tardar en la fecha que determine el Banco la que no podrá exceder del (mencionar fecha de vencimiento del préstamo) y devengarán una tasa de interés del (mencionar tasa de Ja línea) ... % anual en dólares estadounidenses, desde la fecha de su acreditación y hasta la cancelación total del crédito, quedando facultado el FIDUCIARIO para efectuar la cancelación anticipada del crédito.

7. La tasa indicada en el punto anterior no incluye el pago de la prima de la póliza de seguro de multiriesgo agrícola que deberá endosarse a favor del banco mutuante BENEFICIARIO.

CLÁUSULA 2.- DEL FIDUCIARIO. FUNCIONES YATRTBUCIONES 1. El FIDUCIARIO actuará en los términos y condiciones establecidas en la Ley

24.441 (especialmente en su articulo 6) y tendrá a su cargo el control de la evolución de LOSCULTIVOS y el pago con los fondos deL crédito, de todos los gastos necesarios para el mantenimiento de LOS CULTIVOS en las mejores condiciones sanitarias posibles, su cosecha, traslado de los granos producidos a las instalaciones de acopio ubicadas en y posterior venta de los granos; debiendo una vez realizada la misma y percibido su producido, cancelar en primer término y con prioridad a cualquier otro crédito, el préstamo obtenido del BANCO, que adquiere el carácter de primer beneficiario, con más sus intereses devengados hasta la fecha de cancelación.

2. La venta de los granos obtenidos de la cosecha será realizada por el FIDUCIARIO, en forma privada a empresas compradoras de primera línea, y a los valores de mercado del día de la venta bajo la modalidad de pago contra entrega pudiendo realizarse la misma con la intervención de una firma corredora. Los valores de mercado en ningún caso podrán ser inferiores al precio de los mismos que refleje La pizarra o valor informativo que indique la Cámara Arbitral o Bolsa correspondiente al puerto de referencia de ... y las comisiones que se abonen a los corredores no podrán superar los valores corrientes de la plaza.

3. Una vez cancelado el crédito del primer beneficiario, el FIDUCIARIO procederá a cancelar los créditos y premios de Los demás aportantes, los

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que adquieren el carácter de segundos beneficiarios --denominados como BENEFICIARIOS B--a prorrata de sus aportes y en función de lo establecido en el contrato de PROVISION DE INSUMOS CON FIDEICOMISO de fecha ... que se agrega al presente y forma parte del mismo.

4. El FIDUCIARIO deberá en su carácter de administrador de LOS CULTIVOS, realizar o disponer la realización de todas las tareas tendientes a la obtención de los mejores rindes de cosecha, e impartir �por medio fehaciente- todas las indicaciones al productor FIDUCIANTE para el cuidado de la evolución de LOS CULTIVOS, evaluarlos y disponer las acciones a seguir a tal fin. Asimismo el FIDUCIARIO deberá ejercer un control personal de la evolución de los cultivos y realizar cuanta tarea considere necesaria para obtener el máximo de rendimiento posible de los mismos instruyendo expresamente al productor FIDUCIANTE quien se obliga por el presente a cumplir las mencionadas directivas.

5. El FIDUCIARIO deberá, en caso de así disponerlo el BENEFICIARIO Banco de la Nación Argentina y en el momento que éste lo indique, tomar las coberturas necesarias con respecto al valor de los granos a producir, sea mediante la realización de ventas en el mercado de futuros o la toma de opciones.

6. En caso de siniestro, el FIDUCIARIO deberá dar cuenta en forma fehaciente de tal circunstancia al Banco BENEFICIARIO y a la Compañía aseguradora en los plazos previstos en la póliza respectiva.

7. En caso de pérdida total de LOS CULTIVOS provocada por un siniestro cubierto por el seguro, el Banco procederá a percibir el importe del seguro y a entregar el saldo al FIDUCIARIO si el mismo excediera el monto del crédito con más sus intereses a la fecha de percibidos los fondos. Los fondos que reciba el Banco BENEFICIARIO se aplicarán en el siguiente orden: primero a gastos, luego a intereses, y finalmente al capital adeudado.

8. En caso de pérdida parcial de LOS CULTIVOS provocada por un siniestro cubierto por el seguro, el Banco BENEFICIARIO percibirá las sumas correspondientes de la aseguradora y aplicará las mismas a la cancelación parcial de los gastos, intereses, y capital dado en préstamo debiendo el FIDUCIARIO proceder una vez vendido lo cosechado, a cancelar el saldo existente del crédito a favor del Banco con más el saldo de intereses con prioridad y preferencia a cualquier otro crédito sobre Los granos.

9. Con no menos de cinco días de antelación a que los granos se encuentren en condiciones de ser cosechados, el productor deberá comunicar al FIDUCIARIO (sin mengua de la responsabilidad del administrador FIDUCIARIO) tal circunstancia a efectos de que el mismo disponga las tareas necesarias para controlar los rindes y el traslado de los granos a la instalación de almacenaje designada; asumiendo consecuentemente el FIDUCIARIO todas las responsabilidades inherentes a la cosecha.

10. Se deja expresa constancia que atento la transmisión de propiedad efectuada por el productor FIDUCIANTE, el mismo asume todas las responsabilidades civiles y penales por el deterioro, pérdida o disminución de los rindes que pudieran ocasionarse por su acción y/u omisión y la de sus dependientes o terceros, siendo el FIDUCIARIO responsable por dicho deterioro en la medida que le sea imputable y afecte total o parcialmente la garantía del Banco BENEFICIARIO y la de los restantes beneficiarios.

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11. Una vez producida la cosecha .de los granos y remitidos los mismos a las instalaciones de almacenaje pactadas, el FIDUCIARIO procederá a ingresar los mismos a su nombre y a emitir el correspondiente certificado de depósito intransferible C 1116 A con la leyenda que indique �PROPIEDAD FIDUCIARIA CREDITO BANCO DE LA NACION ARGENTINA PRODUCTOR ...�. De cada entrega se procederá a extraer las muestras de práctica, a los fines de determinar la calidad de los granos y los servicios que requieran. Los granos deberán ser almacenados en forma totalmente independiente y separada de los demás granos de su propiedad o de terceros, con exclusión de los que posea en dominio FIDUCIARIO similares al presente. Los silos utilizados para el almacenaje de éstos granos deberán ser identificados con un cartel que contenga la leyenda GRANOS DE PROPIEDAD FIDUCIARIA LEY 24441.

12. Las cartas de porte o remitos que se utilicen para el traslado de los granos desde chacra a la instalación de almacenaje, deberán asimismo indicar que se trata de mercadería en dominio FIDUCIARIO en los términos de la ley 24.441.

13. El FIDUCIARIO deberá asentar en el libro de existencias, en los boletos de compraventa de la mercadería amparada por el presente y en las canas de porte que se utilicen para su traslado, que se trata de dominio FIDUCIARIO a su favor en los términos del crédito acordado por el Banco de la Nación Argentina al FIDUCIARIO....

14. COMPETENCIA: Las panes expresamente acuerdan que cualquier controversia que se produzca con motivo de la interpretación o cumplimiento del presente, será sometida a la Cámara Arbitral de la Bolsa de ... en los términos del decreto nº 931/98 con renuncia a cualquier otro fuero o jurisdicción. No obstante lo previsto en el presente cuando el Banco de la Nación Argentina sea parte en la controversia, la partes pactan que la competencia arbitral quedará sin efecto y serán competentes en la materia los Tribunales en lo Civil y Comercial Federal correspondientes.

15. PLAZO. El presente fideicomiso tendrá un plazo de duración de un año contado a partir de la fecha de su suscripción o hasta que el FIDUCIARIO hubiere cumplido con la cancelación de todos los créditos con mas sus intereses, liquidado todos los gastos efectuados y entregado a los restantes beneficiarios el producido de la venta de los granos y su premio en la forma prevista.

16. REMUNERACION. El FIDUCIARIO percibirá por todas las tareas a que se refiere este contrato una comisión del ... (porcentaje a definir en cada caso) sobre el total del producido del fideicomiso, por única vez al momento de procederse según lo establecido en la cláusula 6, acápite 1.

17. GASTOS DEDUCIBLES: El fiduciario podrá deducir solamente de los BIENES FIDEICOMITIDOS los siguientes: a) los de administración, conservación, cobro, liquidación y venta de los BIENES FIDEICOMITIDOS; b) las tasas, impuestos o contribuciones creados o a crearse que afecten el presente contrato o los BIENES FIDEICOMITIDOS; c) los costos laborales y de delegación ocasionados por la actividad prevista en el sub-apartado a) del presente acápite. Para cubrir los pagos y gastos a que se refiere el presente acápite el FIDUCIARIO podrá utilizar importe recibido del �crédito para

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siembra y gastos conexos de trigo con seguro multiriesgo agrícola � condiciones especiales para usuarios fiduciarios de fideicomisos de siembra� referido en la cláusula 1, apartado 4, cuidando no exceder ni afectar la participación del Banco BENEFICIARIO �es decir no disminuir su garantía--, no pudiendo además en ningún caso a través de la deducción anticipar, adelantar o cancelar de cualquier manera las acreencias a que se refiere la cláusula 5, acápite 1, con exclusión de lo contemplado al final de La cláusula 1, acápite 6 in fine, del presente contrato.-

18. El FIDUCIARIO deberá llevar en forma documentada, todos los gastos incurridos y exhibir los mismos al Banco BENEFICIARIO, a los BENEFICIARIOS B, y al FIDUCIANTE cuando éstos lo requieran, como asimismo la documentación que avale el total cosechado y los precios obtenidos por las ventas efectuadas. A tales fines se considerará documentación respaldatoria, los remitos o cartas de porte, tickets de balanza, recibos de entrega, libro de entradas y salidas, boletos de compraventa y facturación emitida por el FIDUCIARIO o corredor interviniente en la venta de los granos.

19. El FIDUCIARIO podrá ejercer todas las acciones tendientes a la conservación de los BIENES FIDEICOMOTIDOS, los que están exentos a la acción singular o colectiva de los acreedores del FIDUCIARIO en los términos de artículo 150 de la ley n0 24.441.

20. Los BIENES FIDEICOMITIDOS constituyen un patrimonio separado del patrimonio del FIDUCIARIO y del FIDUCIANTE por tanto estarán siempre individualizados con la leyenda a que se refiere la cláusula 2, apartado 11.

21. Salvo las obligaciones por incumplimiento total o parcial del presente contrato o las derivadas de su propia responsabilidad, el FIDUCIARIO no asumirá ni estará obligado a asumir con sus propios bienes, costos adicionales ni el pago de impuestos, cargas, imposiciones o gravámenes sobre los BIENES FIDEICOMITIDOS o por el mantenimiento de estos, con el alcance permitido por la leyes aplicables, salvo que este contrato prevea expresamente lo contrario.

22. El FIDUCIARO podrá ejercer la acción separativa pertinente para defender los BIENES FIDEICOMITIDOS de la acción individual o colectiva de los acreedores del FIDUCIANTE o del FIDUCIARIO.

23. El FIDUCIARIO, podrá ser removido por las siguientes causales: a) Incumplimiento por acción u omisión de alguna de las cláusulas y obligaciones del presente contrato; b) Por renuncia debidamente fundada presentada y aceptada por el Banco BENEFICIARIO, LOS BENEFICIARIOS B y el FIDUCIANTE; c) Por quiebra, concurso, intervención o suspensión judicial o administrativa; d) Remoción judicial.

24. En caso de remoción del FIDUCIARIO éste podrá ser sustituido por quien designe el Banco BENEFICIARIO con la expresa aceptación de los BENEFICIARIOS B y del FIDUCIANTE.

CLAUSULA 3.- DEL FIDUCIANTE. FACULTADES Y PROHIBICIONES. 1. El FIDUCIANTE productor deberá, siempre respetando las directivas del

FIDUCIARIO, realizar respecto de los BIENES FIDEICOMITIDOS todas las actividades conservatorias a su alcance, dando los avisos necesarios

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respecto de cualquier contingencia que afecte o pudiere afectar dichos bienes.

2. El FIDUCIANTE, sus sucesores universales, singulares o particulares no podrán sin excepción alguna modificar el estado jurídico del suelo de LOS CULTIVOS hasta la realización total de la cosecha. Por ello no podrán arrendar, locar, subarrendar, sublocar, ceder o transferir de cualquier forma o manera enajenar o comprometer la disponibilidad del suelo de LOS CULTIVOS. y de los elementos necesarios para la extracción del producido de LOS CULTIVOS.

3. El FIDUCIANTE compromete sus mejores esfuerzos para facilitar la extracción por el FIDUCIARIO del producido de LOS CULTIVOS es decir la cosecha y facilitará el desplazamiento del producido de LOS CULTIVOS y la maquinaria necesaria para tales fines.

4. El FIDUCIANTE realizará las siguientes tareas ... (a definir en cada caso) y percibirá por ellas la suma de ... (a definir en cada caso).

5. El FIDUCIANTE no podrá impedir al FIDUCIARIO o a las personas que él autorice el acceso a LOS CULTIVOS, para el análisis de su evolución o a los fines de realizar las tareas inherentes a su mantenimiento, mejor rinde y cosecha.

CLÁUSULA 4.- BANCO BENEFICIARIO. DERECHOS: 1. La garantía del BENEFICIARIO otorgante de los créditos a que se refiere la

cláusula 1, acápite 1, es el motivo y razón de la constitución de este fideicomiso; por ello, la entidad bancaria -- BANCO DE LA NACION ARGENTINA -- será acreedor preferente y preferido respecto del producido de LOS CULTIVOS y de las indemnizaciones provenientes del contrato de seguro agrícola multirriesgo, sólo desinteresada en su totalidad la referida entidad bancaria, podrá procederse a la cancelación de otras obligaciones del fideicomiso, en el orden establecido en el acápite 1 de la cláusula 5.-

2. El BENEFICIARIO gozará de la facultad de hacer valer los derechos a que se refiere el presente contrato especialmente la cláusula 2 acápites 19, 20 y 22, pudiendo requerirle expresamente al FIDUCIARIO el ejercicio de los derechos que en tal sentido le asisten.

CLÁUSULA 5.- DE LOS BENEFICIARIOS B 1. Una vez percibida la acreencia del Banco BENEFICIARIO los restantes

acreedores del fideicomiso y los BENEFICIARIOS B, estarán habilitados a percibir sus acreencias en el siguiente orden: Remuneraciones del FIDUCIARIO, BENEFICIARIOS B y luego el FIDUCIANTE.

2. El orden establecido precedentemente deberá ser respetado por el fiduciario quien será el encargado de la liquidación conforme las pautas que se establecen en los acápites de la cláusula 6 DE LA LIQUIDACIÓN.

CLÁUSULA 6 -.DE LA LIQUIDACIÓN. 1. La liquidación del fideicomiso la realizará el FIDUCIARIO debiendo realizar la

totalidad de los BIENES FIDEICOMITIDOS deduciendo de su producido su remuneración total por la tarea con prioridad o preferencia a los BENEFICIARIOS B y al FIDUCIANTE.

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2. Una vez cancelado el crédito del Banco BENEFICIARIO y realizados todos los BIENES FIDEICOMITIDOS, el FIDUCIARIO someterá a todos los acreedores incluidos los BENEFICIARIOS B y el FIDUCIANTE la rendición total de las cuentas y la distribución de sus acreencias.

3. Todas las partes referidas en el acápite 2 de la presente cláusula podrán observar la rendición y distribución notificada dentro de los cinco días hábiles contados a partir de su recepción, no existiendo observaciones en el plazo indicado, el FIDUCIANTE estará facultado a realizar los pagos correspondientes considerándose disuelto el FIDEICOMISO.

4. En el caso en que alguno, algunos o todas las panes realizaren observaciones, el FIDUCIARIO las responderá y designará una fecha en que todas las partes deberán llegar a un necesario acuerdo respecto de las mismas dentro de los treinta días corridos contados desde la fecha de la ultima fecha de recepción de la rendición y distribución referida en los acápites 2 y 3 de esta cláusula.

5. Pasado el plazo indicado en el punto anterior el FIDUCIARIO procederá a realizar los pagos en base a la rendición y distribución acordada, y en caso de falta de acuerdo la realizará conforme la rendición y distribución del acápite 2 de esta cláusula.

6. El FIDUCIARIO, como liquidador, está facultado a establecer procedimientos de liquidación que respeten las normas básicas de esta cláusula, como también a satisfacer las obligaciones del fideicomiso por cualquier medio de pago, incluyendo la dación, cesión en pago.

Las partes constituyen sus domicilios en los precedentemente indicados y si no lo hubiere hecho en el presente en el contrato de Provisión de Insumos, donde se tendrá por v7lidas cuantas notificaciones deban cursarse entre ellas. En la ciudad de ..., a los ... días del mes de ... del año ..., se firma un ejemplar para cada parte que concurre al presente, de un mismo tenor y a un sólo efecto.

CONTRATO DE PROVISIÓN DE INSUMOS CON FIDEICOMISO72 Entre ..., documento nº ..., CUIT nº ..., con domicilio en ..., provincia de ..., en adelante el productor y ..., en adelante los proveedores, convienen en celebrar el presente contrato de provisión de insumos, el que tendrá por objeto y se regirá por las condiciones que a continuación se detallan: OBJETO. El presente contrato tiene por objeto el acceso de �el productor� a crédito para la siembra, mediante el cual logra la provisión de insumos, y posteriormente a través de �el fiduciario�, acceder al crédito en la línea �crédito para siembra y gastos conexos de trigo con seguro multirriesgo agrícola �condiciones especiales pata usuarias fiduciarios de fideicomisos de siembra� del Banco de la Nación Argentina en los términos de las Resoluciones del Directorio de fechas 20-07-2000 y ... (mencionar la resolución que aprueba el presente

72 Contrato de Fideicomiso utilizado por el BNA.

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contrato) del mencionado Banco, las cuales las partes manifiestan conocer y aceptar. CONDICIONES: 1. �El productor� procederá en el campo de su propiedad (o que arrienda o

especificar otra forma si la hubiese), ubicado en ..., con una superficie total de ...hectáreas, a la siembra de ... hectáreas de ...

2. Los �proveedores� entregarán dentro de los ... días del presente en ..., la cantidad de ... kilogramos de semilla ... de la variedad ..., kilogramos de ... y litros de gasoil, que �el productor� destinará total y exclusivamente para la siembra indicada en el punto 1~ del presente.

3. Los insumos referidos en el punto anterior son entregados en venta a �el productor� y se valorizarán y serán abonados por éste en la forma que luego se detalla.

4. �El productor� se compromete a realizar todos los trabajos necesarios para la siembra del predio. indicado en el punto 1~ y a transferir el dominio fiduciario (ley n0 24.441) del sembradío a favor de ... (acopiador), en adelante �el fiduciario�, para la obtención del crédito del Banco de la Nación Argentina para la evolución de cultivos y cosecha, inmediatamente de emergido el cultivo implantado; deberá �el productor� suscribir la documentación que pudiera resultar necesaria ante dicho Banco.

5. A los fines de obtener el crédito indicado en el último párrafo del punto anterior, �el fiduciario� según corresponda, contratará con cualquiera de las empresas habilitadas por el Banco de la Nación Argentina, un seguro multirriesgo agrícola y endosará la póliza respectiva a favor de dicho Banco en garantía del crédito otorgado por el mismo.

6. Producido el nacimiento de la semilla implantada, �el productor� se compromete -expresa e irrevocablemente- a suscribir el correspondiente �Contrato de Fiducia en Garantía� (Ley 24.441) (cuyo modelo se adjunta y forma parte del presente) donde se establecerá la forma y el orden de prelación en que se abonará a cada beneficiario del fideicomiso, el valor de los insumos entregados y los gastos incurridos por �el fiduciario�. Asimismo �el fiduciario� suscribirá con el Banco de la Nación Argentina la documentación necesaria para la obtención del crédito y los recibos correspondientes a la entrega de los fondos.

7. El presente contrato tendrá validez exclusivamente para la siembra que por el mismo se detalla y no existirá entre las partes intervinientes sociedad o vínculo asociativo alguno -de hecho ni de derecho-, sin perjuicio del derecho al cobro de los premios que luego se detallan. No existirá en consecuencia obligación o responsabilidad jurídica alguna de cada una de las partes por los actos u omisiones en que incurran las restantes o sus dependientes.

8. �El fiduciario� designado, una vez producida la trasmisión de la propiedad de los sembradíos a su favor, deberá en los términos del art. 60 de la Ley 24.441, controlar el desarrollo de los cultivos y administrará los fondos otorgados por el Banco de la Nación Argentina, para cubrir con los mismos los gastos que sean necesarios hasta la cosecha y traslado de los granos a la instalación de acopio pactada para su depósito.

9. Se designa en este acto como lugar de almacenamiento de los granos, las instalaciones que �el fiduciario� posee ubicadas en ..., provincia de ..., donde

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se depositarán los granos en las condiciones previstas en la cláusula 13 del presente contrato.

10. En caso de pérdida total de la cosecha, la suma obtenida por el seguro de riesgo agrícola contratado, será percibida por el Banco de la Nación Argentina para cubrir el crédito otorgado. El saldo existente, si lo hubiere, -será entregado por dicho Banco a �el fiduciario� para su distribución entre las partes en la forma que se determine.

11. En caso de pérdida parcial de la cosecha, cubierta por el seguro multirriesgo agrícola contratado, el Banco de la Nación Argentina retendrá para sí las sumas abonadas por el asegurador en compensación del crédito otorgado. El saldo que pudiera existir a favor del Banco Nación será abonado por �el fiduciario� una vez vendido el producido de la cosecha, con prioridad a cualquier otro participante.

12. Una vez obtenida la cosecha y con anterioridad al vencimiento del plazo previsto para la cancelación del crédito obtenido del Banco de la Nación Argentina, �el fiduciario� procederá a la venta en forma privada de los granos cosechados a empresas de primera línea y a los valores medios de mercado del día de la venta bajo la modalidad de �pago contra entrega�. Los valores de mercado en ningún caso podrán ser inferiores al precio de los mismos que refleje la pizarra o valor informativo que indique la Cámara Arbitral o Bolsa, para el puerto de referencia de ... menos el flete por camión/ferrocarril a dicho puerto.

13. Los granos que en función del presente contrato ingresen a las instalaciones de �el fiduciario� designadas en el presente, no podrán mezclarse o confundirse con otros de su propiedad o de terceros, salvo aquellas que le correspondan en dominio fiduciario por contratos de este mismo tipo. En toda la documentación que se lleve al efecto (remitos, cartas de porte, certificados de depósito 1116 A, libro de existencias de mercadería y boletos de compraventa con terceros) deberá dejarse claramente asentada tal circunstancia.

14. El Banco de la Nación Argentina podrá, en el momento que lo considere necesario y a efectos de garantizar el precio de venta de la mercadería, instruir a �el fiduciario� para la realización de ventas futuras en mercados a término o toma de opciones a tal fin.

15. El fideicomiso a constituirse previsto en el presente contrato, tendrá una duración máxima de dieciocho meses a partir de la firma del contrato respectivo y se regirá en todo lo que no sea materia de expreso pacto, por las normas de la ley N0 24.441.

16. El fideicomiso previsto en el presente contrato tendrá el carácter de oneroso, pactándose como retribución de las tareas de �el fiduciario� el ... % del total de los granos que se obtengan con motivo de la siembra.

17. Las tarifas por almacenaje, gastos de comercialización y servicios de acondicionamiento de los granos que preste �el fiduciario�, serán las usuales de mercado y en ningún caso podrán exceder las indicativas que provea la Cámara Arbitral de la Bolsa de ...

18. Cualquier controversia que se pudiera producir con motivo de la interpretación o cumplimiento del presente contrato, será sometida por las partes a resolución de la Cámara Arbitral de la Bolsa de ..., con renuncia a cualquier otro fuero o jurisdicción. Sin perjuicio de ello, cuando en la

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controversia de interpretación o cumplimiento tomara parte el Banco de la Nación Argentina, la competencia será la de los Tribunales en lo Civil y Comercial Federal.

19. En caso de que �el productor�, una vez nacida su obligación de proceder a la trasmisión de la propiedad fiduciaria a �el fiduciario� designado no lo hiciera en la forma pactada en el presente, quedará constituido en mora de pleno derecho y deberá abonar dentro de las 24 horas. de serle requerido por cada aportante, el valor dado a los aportes de los insumos. Todo ello sin perjuicio de los daños y perjuicios que su incumplimiento pudiera ocasionar a cada aportante, incluyendo la expectativa del premio pactado en el presente para cada uno de ellos y los honorarios de �el fiduciario�.

20. Sellado: a los fines del sellado del presente contrato, se valoriza el mismo en la suma de ...~ siendo soportado el sellado por las partes intervinientes en proporción a los aportes de cada una de ellas previstas en el art. 2.-

21. VALORIZACION DE APORTES Y PREMIO: A continuación se detallan los aportes correspondientes a cada una de las partes intervinientes en el presente contrato y porcentajes de premio sobre la producción obtenida a que tendrán derecho los participantes. PRODUCTOR: (se llena el claro con el valor campo, y los trabajos que realice el productor como siembra, cosecha, etc. Tomados en dólares estadounidenses) .....................................................................................................................................................................................................................................................................................................................................PROCENTAJE DE PREMIO DEL PRODUCTOR SOBRE EL PRODUCIDO NETO DE LAS VENTAS DE LOS GRANOS OBTENIDOS: ....%

APORTANTE 1: (se llena el claro con los nombre del aportante y el aporte de insumos y se valoriza los mismos en .dólares estadounidenses) ................................................................................................................................................................... .................................................................................................................................................................. PORCENTAJE DE PREMIO DEL APORTANTE 1 SOBRE EL PRODUCIDO NETO DE LAS VENTAS DE LOS GRANOS OBTENIDOS:....%

APORTANTE 2: ídem anterior. APORTANTE 3: ídem anterior.

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ESQUEMA DE CONTRATO DE CRÍA Y/O ENGORDE CON FIDEICOMISO73

DEFINICIÓN CONTRACTUAL DE LOS SUJETOS DEL FIDEICOMISO 1. Los señores (Apellidos y nombres), documento Nº ..., CUIT Nº

.........................., con domicilio en ......, se denominan FIDUCIANTES. 2. La sociedad................................., CUIT Nº........................, con domicilio en

............................... se denomina FIDUCIARIO. 3. Las personas (físicas y/o jurídicas), se denominan LOS BENEFICIARIOS.

OBJETO DE FIDEICOMISO. Lo constituye el proyecto: El presente contrato tiene por objeto la inversión (o el financiamiento, según el caso) de la cría (o engorde) de ganado (especificar tipo y características). Objetivos específicos a) De arrendar las tierras necesarias para el proyecto (en caso de que las

aportadas por los fiduciantes no sean suficientes). b) De adquirir el ganado (especificar tipo y características) para destinarlo a la

cría (o engorde). c) La cría (o engorde) del ganado adquirido (especificar método de producción). d) La venta del ganado (especificar objetivos a alcanzar: peso, precio y calidad). e) La entrega a los beneficiarios de los beneficios del proyecto de acuerdo a la

siguiente distribución: (Especificar porcentajes de distribución de los beneficios).

FIDUCIANTES. Obligaciones 1. Aportar, en el acto de suscripción de éste contrato, la cantidad de

(especificar el aporte de cada productor y/o inversor), conforme al listado de aportes individuales.

2. Asistir a las reuniones que sean convocadas por el FIDUCIARIO, a fin de interiorizarse de la marcha del proyecto, la administración del mismo y de los eventuales problemas y adopción de decisiones que fueran necesarias.

Derechos 1. A participar de las reuniones previstas. 2. A cobrar los beneficios estipulados en el presente contrato. 3. A recibir informes sobre puntos específicos, solicitados al FIDUCIARIO, por

escrito y precisamente circunstanciados. Estos informes deberán ser respondidos dentro del plazo de (especificar tiempo de respuesta) a partir de su recepción.

FIDUCIARIO. Obligaciones 73 Sobre la base de "Esquema de Contrato de Fideicomiso para la construcción, compraventa, permuta e hipoteca sobre inmuebles" presentado por el Notario José María Rodolfo Orelle en el XXX Seminario Teórico Práctico "Laureano Arturo Moreira" - 22 y 23 de junio de 1995 - Academia Argentina de Notariado.

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1. A depositar los fondos aportados por los fiduciantes, en una cuenta fiduciaria, ya sea en el país o en el. extranjero que constituya un patrimonio autónomo, de afectación al fideicomiso.

2. A administrar los fondos, tanto sea los provenientes de los aportes de los fiduciantes, como los provenientes de la venta de ganado, con la prudencia y diligencia de quienes actúan sobre la base de la confianza y la buena fe.

3. A invertir los fondos con absoluta exclusividad para la ejecución del fideicomiso.

4. A citar a las reuniones previstas y ejecutar las decisiones adoptadas en las mismas.

5. A realizar las contrataciones necesarias para la realización del proyecto, con la conformidad de los fiduciantes, adoptadas con el quórum y mayoría previstos.

6. A efectuar los pagos, previa constancia o certificación técnica acerca de la procedencia del mismo, suscripta por la Sociedad de Gestión (o el auditor técnico) del proyecto.

7. A llevar contabilidad circunstanciada y precisa del movimiento de fondos y rendiciones de cuentas, que será comunicada por escrito a los fiduciantes, en las reuniones previstas.

8. Queda prohibido al FIDUCIARIO (a la Sociedad de gestión, administrador, auditor técnico) el adquirir para si el ganado producido.

9. El uso de la firma social, del FIDUCIARIO será en forma conjunta DE DOS DIRECTORES (podría ser también con la necesidad de una tercer firma, de un representante de los fiduciantes).

10. Se obliga a contratar, con anuencia de los fiduciantes, un auditor técnico del proyecto, (especialista en el método de producción estipulado en el contrato) cuyos informes integrarán las reuniones previstas, y con intervención aprobatoria de los pagos que se realicen para la ejecución del proyecto.

11. Se obliga a contratar, con anuencia de los inversores, un contador que lleve la contabilidad de la obra, que audite el manejo de los fondos, y que elabore informes (especificar periodicidad) del movimiento patrimonial, consignando por escrito su opinión sobre el desarrollo del proyecto.

12. La obligación de contratación de un auditor técnico y de un contador, podrá ser reemplazada por la contratación de una "Sociedad de Gestión" que brinde estos servicios específicos.

13. Se dispondrá de una caja chica, para los gastos ordinarios de administración de hasta (especificar un importe) pesos, cuya utilización y disposición estará a cargo de (especificar) sin intervención de los directores, auditor ni contador (o sociedad de gestión).

14. A suscribir los contratos de compraventa del ganado. 15. A transmitir el dominio (de corresponder, si son bienes registrables), una vez

pagado su precio, a cada uno de los compradores. 16. Al control del desarrollo del proyecto, a través del auditor técnico y contador

(o Sociedad de Gestión), quiénes deben administrar informes (especificar período de tiempo) al fiduciario.

17. A contratar los seguros, y hacer adoptar todas las medidas técnicas y de precaución necesarias, a cuyo fin el auditor técnico y el contador (o Sociedad de Gestión) deberán suministrar un informe escrito, previo a la iniciación del proyecto, acerca de cuáles son dichos recaudos y su modo de ejecutarlos.

18. A informar a los fiduciantes, cualquier emergencia o anomalía, que no sean simples problemas de ejecución de poca entidad.

Derechos

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1. A cobrar un porcentaje de (especificar el %) del monto global (Especificar: invertido en el proyecto, de las ventas realizadas, del rendimiento obtenido, etc). Para sufragar los gastos de administración, se abonará a (especificar quien realice la administración), a cuenta de su beneficio global descripto, un monto mensual de pesos (especificar monto).

2. A proponer a los fiduciantes, el eventual. reemplazo del auditor técnico o del contador (o de la sociedad de gestión), en el caso de incumplimiento parcial o total de sus obligaciones.

3. A designar a los profesionales que sean necesarios para la realización del proyecto, previo presupuesto de tres oferentes.

4. Queda aclarado como condición esencial de este contrato, que la responsabilidad del fiduciario es de medios, es decir, de administrar los fondos en la forma pactada, ya que la responsabilidad técnica y de auditoría contable, será de responsabilidad exclusiva de los técnicos (o de la Sociedad de Gestión) contratados al efecto.

BENEFICIARIOS 1. Son las personas (físicas y/o jurídicas), que tienen el derecho a que una vez

obtenido un beneficio, neto de todo gasto administrativo, por la venta del ganado y cumplidas todas las obligaciones que les concierne, se les transfiera los mismos a una cuenta designada a tal efecto.

2. Los beneficiarlos podrán ceder sus derechos en forma onerosa o gratuita, exclusivamente con autorización por escrito del FIDUCIARIO.

ORGANOS DELIBERATIVOS. DECISIONES El órgano máximo de este contrato, es una Asamblea, con intervención conjunta de los fiduciantes y del fiduciario. Estas reuniones se celebrarán en forma (Especificar período) a los cuales serán citados por carta documento con una anticipación de cinco días hábiles, salvo el caso de reuniones de emergencia, que podrán citarse telefónicamente con 24 horas de anticipación. El quórum para adoptar decisiones será del 51%, salvo los casos de: (especificar casos especiales); para los cuales será necesario un quórum del 75%. Las decisiones serán adoptadas por mayoría simple, salvo para los casos en los cuales se exige el 75% del quórum, en cuyo caso la mayoría necesaria será de 2/3. El voto será computado de la siguiente forma: a cada uno de los fiduciantes, por el porcentaje de su aporte (o valuación del mismo, en caso de ser en especie) sobre el total, y al fiduciario el (especificar el valor del voto).

DOMICILIO ESPECIALES Se fijan los siguientes domicilios especiales (especificar calle, numero, código postal, ciudad y teléfono). Fiduciantes: Fiduciario: Beneficiarios:

CONFLICTOS Para el caso de conflictos entre los firmantes del presente, se someten al tribunal arbitral de (especificar).

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PLAZO DE DURACIÓN El plazo de duración del presente FIDEICOMISO se pacta en CINCO AÑOS (UN AÑO) a contar desde la fecha de suscripción del presente contrato.

EXTINCIÓN DEL CONTRATO Este fideicomiso se extinguirá: 1. Por la finalización del proyecto, o sea la cría (o engorde), venta de los

animales y entrega de las ganancias o resultado del emprendimiento. 2. Por la imposibilidad absoluta de la ejecución del proyecto, ya fuera por

alteraciones en el plan económico del país, o por prohibiciones de tipo administrativo jurídico, o cualquier otro motivo que haga realmente imposible la ejecución del mismo, a pesar de la firme intención de los firmantes en la realización del proyecto descripto.

En caso de extinción del fideicomiso, se efectuará un balance de liquidación, y efectuados los pagos correspondientes, se entregarán los bienes y/o dinero remanente a los fiduciantes.

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ESQUEMA DE CONTRATO DE GESTIÓN AGROPECUARIA CON FIDEICOMISO74




OBJETO DEL FIDEICOMISO. Lo constituye el proyecto: El presente contrato tiene por objeto la administración de (especificar cantidad) hectáreas ubicadas en (especificar) hasta (Especificar condición: la cancelación de pasivos). Objetivos específicos 1. El gerenciamiento de la Explotación Agropecuaria. 2. La cancelación del préstamo otorgado por (especificar Banco o Inversores; en

el caso de emitir certificados de participación o títulos de deuda, puede preverse la amortización de los mismos) con el producido de la explotación.

3. La entrega a los beneficiarios de los beneficios del proyecto de acuerdo a la siguiente distribución: (Especificar porcentajes de distribución de los beneficios).






FIDUCIARIO. Obligaciones

74 Sobre la base de "Esquema de Contrato de Fideicomiso para la construcción, compraventa, permuta e hipoteca sobre inmuebles" presentado por el Notario José María Rodolfo Orelle en el XXX Seminario Teórico Práctico "Laureano Arturo Moreira" - 22 y 23 de junio de 1995 - Academia Argentina de Notariado.

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2. A administrar los fondos, tanto sea los provenientes de los aportes de los fiduciantes, como los provenientes del gerenciamiento del establecimiento, con la prudencia y diligencia de quienes actúan sobre la base de la confianza y la buena fe.






8. Queda prohibido al FIDUCIARIO (a la Sociedad de gestión, administrador, auditor técnico) el adquirir para si las tierras administradas.


10. Se obliga a contratar, con anuencia de los fiduciantes, un auditor técnico del proyecto, (especialista en administración agropecuaria) cuyos informes integrarán las reuniones previstas, y con intervención aprobatoria de los pagos que se realicen para la ejecución del proyecto.




14. A suscribir los contratos resultantes del gerenciamiento. 15. A transmitir el dominio de las tierras al/los beneficiarios, una vez cumplida la

condición resolutoria establecida en este contrato. 16. Al control del desarrollo del proyecto, a través del auditor técnico y contador

(o Sociedad de Gestión), quiénes deben administrar informes (especificar período de tiempo) al fiduciario.



Derechos

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1. A cobrar un porcentaje de (especificar el %) del monto global (Especificar: invertido en el proyecto, de las ventas realizadas, del rendimiento obtenido, etc). Para sufragar los gastos de administración, se abonará a (especificar quien realice la administración), a cuenta de su beneficio global descripto, un monto mensual de pesos (especificar monto).




BENEFICIARIOS 1. Son las personas (físicas y/o jurídicas), que tienen el derecho a recibir las

tierras en propiedad plena, una vez cumplida la condición resolutoria establecida en el contrato.





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PLAZO DE DURACIÓN El plazo de duración del presente FIDEICOMISO se pacta en (el plazo máximo permitido son TREINTA AÑOS) a contar desde la fecha de suscripción del presente contrato.

EXTINCIÓN DEL CONTRATO Este fideicomiso se extinguirá: 1. Por la finalización del proyecto, o sea la administración del establecimiento

agropecuario, la cancelación del préstamo otorgado por (especificar) con las ganancias o resultado del emprendimiento y la entrega de las tierras al/los beneficiarios.

2. Por cumplimiento del plazo establecido. 3. Por la imposibilidad absoluta de la ejecución del proyecto, ya fuera por



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ESQUEMA DE CONTRATO DE COMPRA DE CAMPOS CON FIDEICOMISO75




OBJETO DE FIDEICOMISO. Lo constituye el proyecto: El presente contrato tiene por objeto la inversión (o el financiamiento, según el caso) en la compra de (especificar cantidad) hectáreas ubicadas en (especificar) y su gerenciamiento hasta la cancelación de los pasivos generados para su compra. Objetivos específicos 1. De adquirir una fracción de tierra ubicada en (especificar). 2. El gerenciamiento de la Explotación Agropecuaria. 3. La cancelación del préstamo otorgado por (especificar Banco o Inversores; en

el caso de emitir certificados de participación o títulos de deuda, puede preverse la amortización de los mismos) con el producido de la explotación.

4. La entrega a los beneficiarios de los beneficios del proyecto de acuerdo a la siguiente distribución: (Especificar porcentajes de distribución de los beneficios).






FIDUCIARIO. Obligaciones 75 Sobre la base de "Esquema de Contrato de Fideicomiso para la construcción, compraventa, permuta e hipoteca sobre inmuebles" presentado por el Notario José María Rodolfo Orelle en el XXX Seminario Teórico Práctico "Laureano Arturo Moreira" - 22 y 23 de junio de 1995 - Academia Argentina de Notariado.

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2. A administrar los fondos, tanto sea los provenientes de los aportes de los fiduciantes, como los provenientes del gerenciamiento del establecimiento, con la prudencia y diligencia de quienes actúan sobre la base de la confianza y la buena fe.






8. Queda prohibido al FIDUCIARIO (a la Sociedad de gestión, administrador, auditor técnico) el adquirir para si las tierras administradas.


10. Se obliga a contratar, con anuencia de los fiduciantes, un auditor técnico del proyecto, (especialista en administración agropecuaria) cuyos informes integrarán las reuniones previstas, y con intervención aprobatoria de los pagos que se realicen para la ejecución del proyecto.




14. A suscribir los contratos de compraventa de las tierras y los resultantes del gerenciamiento, con las firmas de dos representantes de los fiduciantes.

15. A transmitir el dominio de las tierras, una vez cancelados los pasivos generados para su adquisición.

16. Al control del desarrollo del proyecto, a través del auditor técnico y contador (o Sociedad de Gestión), quiénes deben administrar informes (especificar período de tiempo) al fiduciario.



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Derechos 1. A cobrar un porcentaje de (especificar el %) del monto global (Especificar:

invertido en el proyecto, de las ventas realizadas, del rendimiento obtenido, etc). Para sufragar los gastos de administración, se abonará a (especificar quien realice la administración), a cuenta de su beneficio global descripto, un monto mensual de pesos (especificar monto).




BENEFICIARIOS 1. Son las personas (físicas y/o jurídicas), que tienen el derecho a recibir las

tierras en propiedad plena, una vez cancelados los pasivos generados para su adquisición.





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PLAZO DE DURACIÓN El plazo de duración del presente FIDEICOMISO se pacta en DIEZ AÑOS a contar desde la fecha de suscripción del presente contrato.

EXTINCIÓN DEL CONTRATO Este fideicomiso se extinguirá: 1. Por la finalización del proyecto, o sea la compra del campo, la cancelación

del préstamo otorgado por una institución bancaria y/o inversores con las ganancias o resultado del emprendimiento y la entrega de las tierras al/los beneficiarios.

2. Por cumplimiento del plazo establecido. 3. Por la imposibilidad absoluta de la ejecución del proyecto, ya fuera por



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Antecedentes de la Directora de Tesis Mónica Erpen es Licenciatura en Comercio Internacional de la Universidad

Argentina de la Empresa, es Especialización en Mercado de Capitales (Posgrado

de la Facultad de Ciencias Económicas, UBA) y es aspirante a la Maestría en

Sociología Económica, IDAES, Universidad Nacional de General San Martín.

Antecedentes laborales Jefe de Investigación y Desarrollo del Mercado de Valores de Buenos Aires

S.A.; Adscripta a la Gerencia General del Mercado de Valores de Buenos Aires

S.A. (1999-2000). Integrante del equipo de trabajo por la parte argentina del equipo formado

para desarrollar el proyecto para la creación del Mercado Argentino de Futuros y Opciones, dentro del acuerdo firmado por la Bolsa de Comercio de Buenos Aires, el MERVAL y la Chicago Board of Trade de Estados Unidos. (1993-1998).

Investigadora del Instituto Argentino de Mercado de Capitales (IAMC) desde 1988 a 1993.

Participación en el consorcio Banco de Valores / Río / Galicia para la colocación del tramo argentino de las acciones de YPF S.A (1993).

Participación en la colocación de las empresas energéticas Central Puerto y Central Costanera.

Investigaciones y Publicaciones La política de dividendos en efectivo en el mercado argentino. Período 1990-

1999 Cuaderno de investigación Nº 13 del Instituto Argentino del Mercado de Capitales (noviembre de 2000).

Cómo financiar a la empresa a través del Mercado de Capitales. Cuaderno de investigación Nº12 del Instituto Argentino del Mercado de Capitales (junio de 1999).

La política de dividendos en efectivo en el mercado argentino. Período 1990-1995 Cuaderno de investigación Nº 9 del Instituto Argentino del Mercado de Capitales (noviembre de 1996).

�Titulización y nuevos procesos constructivos� en Titulización de Hipotecas: la financiación de la construcción, Comunicarte, colección Nuevos temas para nuevos bancos y empresas, Buenos Aries,1997.

Publicación de artículos en distintos medios gráficos especializados: Alzas y Bajas, El Cronista Comercial, Ambito Financiero, Apertura, Revista de la Comisión Nacional de Valores, Informe mensual IAMC, Revista Empresarios y Banqueros, Revista Universidad de Belgrano.

Actividades Académicas Profesora en las cátedras sobre Mercado de Capitales de las siguientes universidades e institutos:

Posgrado de Especialización en Mercado de Capitales, Ciencias Económicas UBA.

Posgrado de Agronegocios y Alimentos, Facultad de Agronomía. UBA.

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Universidad de Belgrano (Maestrías y Cursos).

Universidad del Salvador-Facultad de Ciencias Económicas (Grado y Maestrías).

Instituto de Altos Estudios Empresariales (IAEF) (Cursos y seminarios especiales).

IAE (conferencias).

Cursos de capacitación que realiza el Instituto Argentino de Mercado de Capitales.

Capacitadora y Conferencista de Seminarios del Institute for International Research S.A.

Instituto Tecnológico de Buenos Aires (ITBA). Cursos y seminarios especiales.

Instituto para el Desarrollo de Empresarios de Argentina (IDEA) - Bs. As, Rosario.

Universidad de San Andrés (conferencias).

Universidad Católica Argentina (conferencias).

Cursos y seminarios realizados �Instrumentos para la evaluación de inversiones� - Octubre 1988 � IAMC.

Rentabilidad de títulos públicos� - Marzo 1992 � IAMC.

�Seminario intensivo de futuros y productos derivados - Abril 1993 - IAMC, New York Institute Finance.

�Técnicas de análisis financiero: aplicaciones para la gestión de carteras� - Agosto 1993 - Instituto de Altos Estudios Empresariales (IAE).

�Argentine real state and securitization seminar� - Octubre 1993 - Ares & SS.

�Securitización de activos� - Noviembre 1993 - Institute for International Research.

�Corporate finance Argentina 1994� - Marzo 1994 - Institute for International Research.

�Riesgos de mercado� - Abril 1995 - Institute for International Research.

�Administración de riesgos� - Junio 1995 � IAMC.

�Negocios con commodities� - Institute for International Research - Dic. 1995.

�Fideicomiso�- Institute for International Research - Marzo 1996.

�Leasing�- Institute for International Research - Agosto 1996.

�Seminario intensivo sobre mercado de futuros y opciones�-IAMC-Chicago Board of Trade�- Noviembre 1996.

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Fideicomisos Agropecuarios PAA(Tesis)

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