感染症法上の指定感染症について 感染症法上、各感染症は ...感染症法上の指定感染症について 感染症法上、各感染症は、感染力及び罹患した場合の重篤性等を総合的に勘案し、
染料行业专题报告：美艳万物焕光彩， 绚丽春花绽未来 看好...
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请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 27 ┃研究报告┃ 化工行业 2018-2-7 染料行业专题报告：美艳万物焕光彩， 绚丽春花绽未来 行业研究┃深度报告 评级 看好 维持 报告要点 染料品种纷繁复杂，产业链跨度极广 染料属于精细化工产品，主要应用于各种纺织纤维的着色。2016 年全国染料产 量达 92.8 万吨，其中分散染料和活性染料是最重要的两个品种，占比分别约为 48%和 27%。染料及中间体衔接石油化工、煤化工和印染行业，位于产业链中 游，下游印染行业较为分散，行业属性决定了染料公司有较强议价能力。 纺服景气提升，印染产销向好，染料需求逐步改善 2017 年以来我国纺织服装、服饰业迎来复苏，行业利润总额达到 1,263.7 亿元， 同比增长 2.9%，增速较 2016 年略有提升；印染布产量结束连续五年下滑，自 2016 年以来恢复增长，2017 年前 10 月产量达 464.8 亿米，同比增加 6.4%。 下游寒冬已过，国内染料需求有望持续回暖。此外，2017 年我国分散染料及活 性染料出口量分别增长 4.7%及 2.5%，为染料需求改善的辅助动力。综合来看， 染料内外需均有望持续增加。 环保壁垒提升，落后产能出清，供给收缩，染料龙头控价力增强 我国为染料大国，产量全球占比达到 70%左右，而进口占比较小。染料行业污 染严重，随着环保标准的日趋严格，行业准入门槛越来越高，未来几乎不会出 现新进入者，而环保不达标的落后产能有望持续退出，行业供给收缩，集中度 提升。目前染料行业龙头地位稳固，分散染料呈现寡头垄断的格局，行业 CR5 产能占比超过 70%，活性染料龙头纷纷布局染料中间体，综合实力稳步提升。 价格中枢有望逐渐上移 染料行业供需向好，景气提升，江苏灌南化工园区爆炸事故导致染料中间体量 紧价升，染料价格“淡季不淡”。2018 年 2 月 4 日分散黑染料价格已达到 4.5 万元/吨，相比 2017 年初上涨超过 60%。随着春节后印染旺季的到来，预计染 料价格将进一步上涨，长期看价格中枢有望平稳上移，行业龙头将显著受益。 推荐染料行业投资机会，重点关注浙江龙盛、闰土股份 浙江龙盛：染料行业全球龙头，多元业务协同发展。需求复苏，供给收缩，染 料行业景气上行；间苯二酚供给收缩，价格暴涨；房地产业务未来潜力巨大。 闰土股份：染料行业巨头，已形成了从热电、蒸汽、氯碱，到中间体、滤饼、 染料等完善的产业链，一体化规模优势明显，将显著受益于染料行业景气提升。 分析师 马太 （8621）61118717 [email protected] 执业证书编号：S0490516100002 联系人 施航 （8621）61118717 [email protected] 联系人 杨靖凤 （8621）68751636 [email protected] 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 002440 闰土股份 买入 600352 浙江龙盛 买入 市场表现对比图（近 12 个月） -16% -8% 0% 8% 16% 24% 32% 40% 2017/2 2017/5 2017/8 2017/11 化工 沪深300 资料来源：Wind 相关研究 《地缘政治仅制造短期油价高点，中枢将保持在 60-70 美元/桶之间》2018-1-14 《农药系列报告之（一）：除草剂稳执牛耳，一遇 东风冲飞天》2018-1-4 《利比亚输油管道遇袭，不改油价长期走势》 2017-12-29 风险提示： 1. 环保及安全事故风险； 2. 染料价格下跌风险。
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┃研究报告┃
化工行业
2018-2-7
染料行业专题报告：美艳万物焕光彩，绚丽春花绽未来
行业研究┃深度报告
评级 看好 维持
报告要点
染料品种纷繁复杂，产业链跨度极广
染料属于精细化工产品，主要应用于各种纺织纤维的着色。2016 年全国染料产
量达 92.8 万吨，其中分散染料和活性染料是最重要的两个品种，占比分别约为
48%和 27%。染料及中间体衔接石油化工、煤化工和印染行业，位于产业链中
游，下游印染行业较为分散，行业属性决定了染料公司有较强议价能力。
纺服景气提升，印染产销向好，染料需求逐步改善
2017 年以来我国纺织服装、服饰业迎来复苏，行业利润总额达到 1,263.7 亿元，
同比增长 2.9%，增速较 2016 年略有提升；印染布产量结束连续五年下滑，自
2016 年以来恢复增长，2017 年前 10 月产量达 464.8 亿米，同比增加 6.4%。
下游寒冬已过，国内染料需求有望持续回暖。此外，2017 年我国分散染料及活
性染料出口量分别增长 4.7%及 2.5%，为染料需求改善的辅助动力。综合来看，
染料内外需均有望持续增加。
环保壁垒提升，落后产能出清，供给收缩，染料龙头控价力增强
我国为染料大国，产量全球占比达到 70%左右，而进口占比较小。染料行业污
染严重，随着环保标准的日趋严格，行业准入门槛越来越高，未来几乎不会出
现新进入者，而环保不达标的落后产能有望持续退出，行业供给收缩，集中度
提升。目前染料行业龙头地位稳固，分散染料呈现寡头垄断的格局，行业 CR5
产能占比超过 70%，活性染料龙头纷纷布局染料中间体，综合实力稳步提升。
价格中枢有望逐渐上移
染料行业供需向好，景气提升，江苏灌南化工园区爆炸事故导致染料中间体量
紧价升，染料价格“淡季不淡”。2018 年 2 月 4 日分散黑染料价格已达到 4.5
万元/吨，相比 2017 年初上涨超过 60%。随着春节后印染旺季的到来，预计染
料价格将进一步上涨，长期看价格中枢有望平稳上移，行业龙头将显著受益。
推荐染料行业投资机会，重点关注浙江龙盛、闰土股份
浙江龙盛：染料行业全球龙头，多元业务协同发展。需求复苏，供给收缩，染
料行业景气上行；间苯二酚供给收缩，价格暴涨；房地产业务未来潜力巨大。
闰土股份：染料行业巨头，已形成了从热电、蒸汽、氯碱，到中间体、滤饼、
染料等完善的产业链，一体化规模优势明显，将显著受益于染料行业景气提升。
[Table_Author] 分析师 马太
（8621）61118717
执业证书编号：S0490516100002
联系人 施航
（8621）61118717
联系人 杨靖凤
（8621）68751636
分析师
[Table_Company] 行业内重点公司推荐
公司代码 公司名称 投资评级
002440 闰土股份 买入
600352 浙江龙盛 买入
[Table_QuotePic] 市场表现对比图（近 12个月）
-16%
-8%
0%
8%
16%
24%
32%
40%
2017/2 2017/5 2017/8 2017/11
化工 沪深300
资料来源：Wind
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风险提示： 1. 环保及安全事故风险；
2. 染料价格下跌风险。
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行业研究┃深度报告
目录
染料：色彩改变世界 ..................................................................................................................... 5
品种繁多，百花齐放 ............................................................................................................................................... 5
染料产业链跨度极广 ............................................................................................................................................... 7
需求端：寒冬已过将回暖 ............................................................................................................ 10
纺服消费景气回升为决定因素 ............................................................................................................................... 10
印染行业产量增长为直接原因 ............................................................................................................................... 11
染料出口小幅提升为辅助动力 ............................................................................................................................... 13
供给端：环保趋严难扩增 ............................................................................................................ 14
行业东进，中国已成染料大国 ............................................................................................................................... 14
分散染料：寡头垄断，格局已稳固 ........................................................................................................................ 14
活性染料：群雄纷争，布局中间体 ........................................................................................................................ 15
环保趋严提升准入壁垒，逼迫产能出清 ................................................................................................................ 17
淡季不淡，染料价格中枢有望稳步上移 ...................................................................................... 19
重点公司分析 ............................................................................................................................. 21
浙江龙盛：染料行业全球龙头，多元业务协同发展 .............................................................................................. 21
染料：霸主地位稳固 ...................................................................................................................................................... 22
中间体：产业链关键布局 .............................................................................................................................................. 23
房地产：享受城市发展红利 ........................................................................................................................................... 24
闰土股份：积极布局全产业链，显著受益产品涨价 .............................................................................................. 25
染料行业巨头，全产业链优势明显 ................................................................................................................................ 25
助剂及基础化工业务锦上添花 ....................................................................................................................................... 26
图表目录
图 1：2016 年染料下游消费结构 .................................................................................................................................. 5
图 2：天然染料主要来源于植物（图中为紫草） ........................................................................................................... 5
图 3：合成染料 ............................................................................................................................................................. 5
图 4：偶氮类染料结构 ................................................................................................................................................... 6
图 5：蒽醌类染料结构 ................................................................................................................................................... 6
图 6：我国主要染料种类的产量占比（2016 年） ......................................................................................................... 6
图 7：分散染料下游消费结构 ........................................................................................................................................ 7
图 8：活性染料下游消费结构 ........................................................................................................................................ 7
图 9：染料产业链结构图 ............................................................................................................................................... 7
图 10：部分染料中间体结构式 ...................................................................................................................................... 8
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行业研究┃深度报告
图 11：分散蓝 291:1#原材料用量占比 .......................................................................................................................... 8
图 12：分散蓝 291:1#原材料成本中六氯、还原物等中间体占比较高 ........................................................................... 8
图 13：印染布成本构成................................................................................................................................................. 9
图 14：国内染料表观消费量 ....................................................................................................................................... 10
图 15：纺织服装、服饰业利润总额同比增速略有回升 ............................................................................................... 10
图 16：纺织服装、服饰业产成品存货同比增速放缓 ................................................................................................... 10
图 17：百家大型零售企业整体零售额及服装零售额呈现改善趋势 ............................................................................. 11
图 18：限额以上企业服装类零售额保持中速增长态势 ............................................................................................... 11
图 19：全球 PMI 持续回升 .......................................................................................................................................... 11
图 20：纺织业出口交货值累计增速转正 ..................................................................................................................... 11
图 21：2010-2015 年间淘汰的印染行业落后产能 ....................................................................................................... 12
图 22：国内规模以上企业印染布产量自 2016 年以来恢复增长 .................................................................................. 12
图 23：航民股份历年来印染及印染纺织业务产销情况 ............................................................................................... 12
图 24：航民股份纺织印染业务的收入及毛利持续增长 ............................................................................................... 12
图 25：我国染料总体出口量 ....................................................................................................................................... 13
图 26：2016 年我国不同染料出口比例 ....................................................................................................................... 13
图 27：分散染料出口量............................................................................................................................................... 13
图 28：活性染料出口量............................................................................................................................................... 13
图 29：国内染料产量及进口量 .................................................................................................................................... 14
图 30：一种偶氮型分散染料的生产工艺流程 .............................................................................................................. 15
图 31：分散染料产能分布 ........................................................................................................................................... 15
图 32：分散染料产能地域分布 .................................................................................................................................... 15
图 33：活性染料产能分布 ........................................................................................................................................... 16
图 34：活性染料产能地域分布 .................................................................................................................................... 16
图 35：H 酸生产工艺流程 ........................................................................................................................................... 16
图 36：目前染料价格呈现出“淡季不淡”的走势 ....................................................................................................... 19
图 37：浙江龙盛多元业务协同发展 ............................................................................................................................ 21
图 38：2016 年浙江龙盛分业务收入占比 ................................................................................................................... 21
图 39：浙江龙盛近年来收入及利润情况 ..................................................................................................................... 21
图 40：浙江龙盛近年来染料销量变化（包含德司达） ............................................................................................... 22
图 41：浙江龙盛近年来染料均价变化（包含德司达） ............................................................................................... 22
图 42：德司达近年来营业收入及净利润 ..................................................................................................................... 22
图 43：德司达产品定位高端，染料均价较高 .............................................................................................................. 22
图 44：浙江龙盛中间体业务收入及毛利情况 .............................................................................................................. 23
图 45：浙江龙盛近年来中间体销量（万吨） .............................................................................................................. 23
图 46：间苯二酚价格走势 ........................................................................................................................................... 24
图 47：2017 上半年闰土股份分业务收入占比 ............................................................................................................ 25
图 48：闰土股份历年来收入及利润情况 ..................................................................................................................... 25
图 49：闰土股份子公司瑞华化工（主营活性染料等）收入及利润情况 ...................................................................... 25
图 50：烧碱价格处于历史较高位置 ............................................................................................................................ 26
图 51：双氧水价格涨幅巨大 ....................................................................................................................................... 26
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行业研究┃深度报告
表 1：根据性质及应用方法的染料分类 ......................................................................................................................... 6
表 2：部分印染企业产能情况 ........................................................................................................................................ 9
表 3：部分企业配套活性染料中间体情况 .................................................................................................................... 17
表 4：部分染料及中间体废水中主要污染物及排放量 ................................................................................................. 17
表 5：染料行业相关环保法规或政策 ........................................................................................................................... 18
表 6：浙江省染料产业环境准入指标 ........................................................................................................................... 18
表 7：国内多家染料及中间体生产企业因环保问题停产、退出情况 ............................................................................ 19
表 8：部分分散染料品种工厂价格情况（万元/吨） .................................................................................................... 20
表 9：截至 2017 年 3 月末公司在建房地产项目情况 .................................................................................................. 24
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行业研究┃深度报告
染料：色彩改变世界
染料属于精细化工产品，主要应用于各种纺织纤维的着色，同时也广泛地应用于塑料、
橡胶、油墨、皮革、食品、造纸等工业，它赋予世界绚丽的色彩。
图 1：2016 年染料下游消费结构
纺织印染
皮革
纸张
其他
资料来源：卓创资讯，长江证券研究所
品种繁多，百花齐放
按照来源，染料可分为天然染料和合成染料两大类。天然染料一般来源于植物、动物和
矿物质，以植物染料为主，如靛蓝、茜草、紫草、红花等，主要从植物的根、茎、叶及
果实中提取出来。人类发现和应用天然矿物、植物染料至少有四千年的历史，栽培和使
用植物靛蓝染料也已超过两千年，这些染料虽然历史悠久，但品种不多，染色牢度也较
差。合成染料又称人造染料，主要由煤焦油分馏或石化初级产品加工后，经化学加工而
成。自 1856 年 W.H.Perkin 发明第一个合成染料苯胺紫后，人们发明并广泛应用了上千
种合成染料。
图 2：天然染料主要来源于植物（图中为紫草） 图 3：合成染料
资料来源：百度图片，长江证券研究所 资料来源：百度图片，长江证券研究所
按照化学结构，染料可分为偶氮染料、蒽醌染料、芳甲烷染料、靛类染料、酞菁染料等。
其中偶氮类染料是指含有一个或以上偶氮基，并连接至少一个芳香结构的染料，它的制
造工艺简单，成本较低，品种繁多，色泽丰富，是占比最大的染料品种。蒽醌类染料用
量仅次于偶氮类染料，其分子结构中含有蒽醌结构，生产周期较长，制造成本较高，但
色泽鲜艳，耐光和耐洗牢度好，产品价格和附加值较高。
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行业研究┃深度报告
图 4：偶氮类染料结构 图 5：蒽醌类染料结构
资料来源：CNKI，长江证券研究所 资料来源：CNKI，长江证券研究所
根据染料性质及应用方法，染料可分为分散染料、活性染料、硫化染料、还原染料、酸
性染料、直接染料等，此外还有阳离子染料、冰染染料、中性染料、缩聚染料等。2016
年全国染料产量达 92.8 万吨，其中分散染料和活性染料是最重要的两个品种，占比分
别约为 48%和 27%。
图 6：我国主要染料种类的产量占比（2016 年）
48%
27%
8%
6%5%
分散染料
活性染料
硫化染料
还原染料
酸性染料
直接染料
阳离子染料
冰染染料
碱性染料
其他染料
资料来源：卓创资讯，中国染料工业协会，长江证券研究所
表 1：根据性质及应用方法的染料分类
染料种类 染色原理 应用领域 产品特点
分散染料 分子中不含水溶性基团，染色时染料以微小颗粒的稳定分散体对纤
维进行染色
涤纶、锦纶、醋酯纤维等合
成纤维
具有较好的疏水性、一定的分散性
及耐升华的特点
活性染料 分子结构中含有活性基团，能与纤维分子中的羟基、氨基以共价键
方式结合而牢固地染着在纤维上
棉纤维及其纺织品、麻、羊
毛、蚕丝和一部分合成纤维
色谱广、色泽鲜艳、性能优异、适
用性强
硫化染料 分子中含有两个或多个硫键，在硫化碱溶液中被还原为可溶状态，
染上纤维后经氧化显色便恢复其不溶状态而固着在纤维上。
棉、麻、粘胶等纤维 成本低廉、水洗牢度高、适用性强，
但摩擦牢度和鲜艳度略低
还原染料 还原染料不溶于水，需在碱性的强还原液中还原溶解成为隐色体钠
盐才能染上纤维，经氧化后，恢复成不溶性的染料而固着在纤维上
棉、涤棉混纺织物及人丝、
人丝·人棉交织等
色谱较全，色泽鲜艳，皂洗、日晒
牢度较高，但价格较高
酸性染料 分子中含硫磺酸、羟基等酸性基团，在酸性染浴中可与蛋白质纤维
分子中的氨基以离子键结合
羊毛、蚕丝、聚酰胺纤维 水溶性好，色泽鲜艳、色谱较全，
分子结构相对其他染料比较简单
直接染料 分子中大多含有硫酸基，有的含有羟基，染料分子与纤维素分子之
间以范德华力和氢键结合
针织、丝绸、棉纺、皮革、
毛麻及粘胶纤维
色谱齐全，价格低廉，操作方便，
但水洗、日晒牢度不够理想
资料来源：吉华集团招股书，《染料化学》，长江证券研究所
请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 27
行业研究┃深度报告
分散染料和活性染料下游应用领域不同。分散染料的分子结构中不含水溶性基团，以微
小颗粒的稳定分散体对纤维进行染色，具有较好的疏水性、一定的分散性和耐升华的特
点，主要用于合成纤维（涤纶、锦纶、醋酯纤维等）的染色和印花。活性染料的分子结
构中含有活性基团，能够与纤维分子中的羟基、氨基以共价键方式结合，主要用于棉纤
维及其纺织品的染色和印花，也可用于麻、羊毛、蚕丝等。
图 7：分散染料下游消费结构 图 8：活性染料下游消费结构
95%
5%
涤纶纤维面料印染 其他化学纤维面料印染
90%
5%5%
棉纤维面料印染 麻纤维面料印染 其他天然纤维印染
资料来源：卓创资讯，长江证券研究所 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所
染料产业链跨度极广
丰富的染料种类建立在多样的母体结构及引入基团的基础上，因此染料所处产业链十分
庞大，涉及石油化工、煤化工、化学原料、化学制造及印染等多个领域。
图 9：染料产业链结构图
资料来源：CNKI，长江证券研究所
染料行业上游覆盖石油化工和煤化工领域，主要可通过石油成分分离和煤焦化等方式得
到生产染料中间体所需的苯、萘及芳烃类化合物。因此染料的原材料价格与原油价格、
煤价有一定关联。
中间体在染料行业中游具有重要地位。作为连接基础化工品和精细化学品的桥梁，中间
体在染料产业链中的地位极为重要，据不完全统计，常见的染料中间体约有 500 余种，
基本属于环构化合物。制造分散染料的中间体主要有六溴、六氯、间苯二胺、还原物等，
制造活性染料的中间体主要有对位酯、H 酸等。中间体的制备具有一定的技术门槛及环
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行业研究┃深度报告
保门槛，供给端易受环保事件的影响，因而价格波动较大。根据浙江龙盛及闰土股份的
公告，染料的生产成本中原材料成本占比近八成，而中间体占原材料成本的比例较高，
因此中间体的价格变动将极大地影响染料的价格变化。染料行业内的龙头企业越来越多
地选择配套中间体产能，从而稳定生产成本，掌握更强话语权。
图 10：部分染料中间体结构式
资料来源：百度百科，长江证券研究所
图 11：分散蓝 291:1#原材料用量占比 图 12：分散蓝 291:1#原材料成本中六氯、还原物等中间体占比较高
六氯
还原物
其他
六氯
还原物
其他
资料来源：浙江龙盛环评文件，闰土股份、吉华集团招股书，长江证券研究所 资料来源：浙江龙盛环评文件，闰土股份、吉华集团招股书，长江证券研究所
下游印染企业产能分散，染料企业议价能力较强。染料下游印染行业竞争激烈而分散，
集中度相对较低，且多数为中低端产能。2016 年我国规模以上印染企业印染布产量为
533.7 亿米，而印染行业龙头航民股份的年产能为 10.2 亿米，2016 年产销量为 9.5 亿
米，占全国总产量比例不足 2.0%；江苏盛虹共有 18 家分厂，印染布年产能为 20 亿米，
位居行业首位，占比也仅为 3.7%。染料行业市场集中度相对较高，因此面对下游具备
较强议价能力。
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行业研究┃深度报告
表 2：部分印染企业产能情况
企业名称 年产能（亿米）
江苏盛虹 20
航民股份 10.2
宜兴乐祺 4
愉悦家纺 2.5
华纺股份 2.4
青岛凤凰 2
浙江同辉 1.8
绵阳佳联 1.5
鲁泰纺织 0.85
浙江富润 0.8
辽宁宏丰 0.6
浙江美欣达 0.5
资料来源：全球纺织网，航民股份、华纺股份公告，长江证券研究所
染料成本占下游印染行业成本比例较低。平均印染 1 公斤布仅需要染料 20 克，染料成
本占印染布成本仅为 14%左右，占成衣的成本比例更低。且纺织行业对印染行业的刚性
需求长期存在，印染行业可通过提高染费等方式向下游行业转嫁成本，因此印染企业对
染料价格的变动敏感度不强，这也进一步为染料行业提供了更大的盈利空间。
图 13：印染布成本构成
坯布
染料
能源
工资
资料来源：中国产业信息网，长江证券研究所
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行业研究┃深度报告
需求端：寒冬已过将回暖
受益于下游纺织服装行业的迅猛发展，我国染料需求也呈现出快速的增长趋势。国内的
染料表观消费量从 2001 年的 21.0 万吨增至 2016 年的 69.7 万吨，年均复合增长率达
到 8.3%，2013 年以来表观消费量增速逐年放缓。
染料的终端消费领域为纺织服装行业，因此纺织服装消费景气程度为染料需求的决定因
素；而染料的直接下游为印染行业，印染企业的产量转旺是染料需求增加的直接动力。
2017 年以来我国纺织服装、服饰业迎来复苏，印染布产量也自 2016 年以来恢复增长，
我们认为寒冬已过，国内染料需求将在未来几年回暖。
图 14：国内染料表观消费量
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
0
10
20
30
40
50
60
70
80
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
表观消费量(万吨) 同比（右）
CAGR=8.3%
资料来源：中国染料工业协会，中国产业信息网，长江证券研究所
纺服消费景气回升为决定因素
根据国家统计局数据，2017 年我国纺织服装、服饰业利润总额达到 1,263.7 亿元，同
比增长 2.9%，增速较 2016 年略有提升。同时，自 2014 年以来，我国纺织服装、服饰
业产成品存货增速逐年放缓，2017 年纺织服装、服饰业产成品存货为 1,015.2 亿元，
同比增长幅度下滑至 1.5%。
图 15：纺织服装、服饰业利润总额同比增速略有回升 图 16：纺织服装、服饰业产成品存货同比增速放缓
0%
5%
10%
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2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
利润同比增速
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2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
纺织服装、服饰业产成品存货同比增速
资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所
内需增长为纺服景气回升的核心动力。2016 年以来，受益于服装实体销售渠道的结构
性景气回升，全国百家大型零售企业整体零售额及服装类零售额增速结束了长达三年的
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行业研究┃深度报告
低迷，呈现出一定改善趋势。2017 年 10 月，全国百家大型零售企业服装类零售额当月
同比增长 7.6%。2017 年限额以上企业服装类零售额达 10,356.4 亿元，同比增长 8.0%，
依然保持着中速增长的态势。
图 17：百家大型零售企业整体零售额及服装零售额呈现改善趋势 图 18：限额以上企业服装类零售额保持中速增长态势
-20%
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18
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全国百家大型零售企业零售额当月同比
全国百家大型零售企业零售额（服装类）当月同比
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17
服装类零售额（亿元） 同比（右）
资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：国家统计局，Wind，长江证券研究所
海外经济复苏为纺服景气回升锦上添花。自 2016 年 10 月以来，全球 PMI 持续回升，
连续 16 个月摩根大通全球综合 PMI 位于 53-55 之间，2018 年 1 月摩根大通全球综合
PMI 达到 54.6，为近三年来最高，显示全球经济强势复苏。2017 年我国纺织业出口交
货值为 3,445.2 亿元，较去年同期增长 3.4%，自 2015 年以来出口萎靡的态势得到有效
缓解。
图 19：全球 PMI 持续回升 图 20：纺织业出口交货值累计增速转正
48
50
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摩根大通全球综合PMI
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17
-12
纺织业出口交货值累计同比
资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：国家统计局，Wind，长江证券研究所
印染行业产量增长为直接原因
印染行业落后产能持续退出。受益于纺织服装需求的迅猛增加，国内的印染行业在 2001
年以后发展迅速，产能快速增长，但行业门槛不高，各类中小企业、家庭式作坊遍地开
花，中低端产能严重过剩，中高端产品供给不足。而印染同时又属于高能耗、高污染的
行业，每个步骤均需投入大量原料以及化学试剂，同时辅以水和能源（如煤、电等），
产生大量的废水废气和污染物。为了加快转变经济发展方式，促进产业结构调整和优化
升级，推进节能减排，国务院于 2010 年 2 月发布《国务院关于进一步加强淘汰落后产
能工作的通知》，将印染行业列为重点行业之一，明确制定印染行业落后产能淘汰目标。
各级政府也相继出台政策，在严格限制新增产能的同时，鼓励企业技改创新、淘汰落后
产能、实施节能减排、要求搬迁入园、推动并购整合，进一步推进行业结构调整和产业
升级。据工信部官网发布的公告，2010-2015 年间，国内被淘汰的印染落后产能共计
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行业研究┃深度报告
158.4 亿米，成效显著。此外，由于下游纺服需求不振，叠加企业在环保治理、劳动力、
土地等方面的成本提升以及煤炭、染料价格上涨等因素，部分中小企业也选择主动退出。
自 2011 年起国内印染布产量连续五年下滑，从 2010 年的 601.6 亿米下滑至 2015 年的
509.5 亿米，印染行业的集中度有所改善，由于上下游产业链配套完善、专业市场比较
发达、水资源较为丰沛、环境承载能力较强等原因，浙江、江苏、福建、广东、山东等
东部沿海五省的印染布产量占全国比重逐年增大，由 2011 年的 92.4%上升到 2015 年
的 95.8%，东南沿海地区继续发挥印染产业发展的主力军作用。
印染布产量自 2016 年恢复增长。随着 2016 年印染下游需求企稳，龙头企业带头提升
技术水平和环保标准，国内印染布产量增速由负转正，2016 年全国规模以上企业印染
布产量为 533.7 亿米，同比增长 4.7%，2017 年 1-10 月产量达 464.8 亿米，同比增加
6.4%。
图 21：2010-2015 年间淘汰的印染行业落后产能 图 22：国内规模以上企业印染布产量自 2016 年以来恢复增长
41.9
18.7
32.6 32.2
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2010 2011 2012 2013 2014 2015
淘汰的印染行业落后产能（亿米） 占当年产量比例（右）
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17
.1-1
0
印染布产量（亿米） 同比（右）
资料来源：工信部网站，长江证券研究所 资料来源：中国印染行业协会，长江证券研究所
印染行业格局向好，利于染料需求平稳增长。政府出台相关政策以及环保督查强制淘汰
印染落后产能，有助于行业的健康发展，产业集中度有望得到提高。以印染行业龙头航
民股份为例，2016 年航民股份印染及印染纺织业务的产销量达到 9.5 亿米，产量同比
增加 8.2%，销量同比增加 8.1%，超出行业平均水平。公司纺织印染业务的收入及毛利
多年来持续增长，毛利率逐年增加，2017 上半年略有下滑，但仍保持在 27.3%的较高
水平。随着环保要求越来越高，印染行业去产能仍将持续，中长期看终端纺织服装的需
求呈现刚性，无须担心染料的需求受到环保的负面影响。印染行业中低端产能的去除使
得订单向印染龙头集中，结构性的变化将有利于染料需求平稳增长。
图 23：航民股份历年来印染及印染纺织业务产销情况 图 24：航民股份纺织印染业务的收入及毛利持续增长
7.0
7.5
8.0
8.5
9.0
9.5
10.0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
产量（亿米） 销量（亿米）
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2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017H
收入（亿元） 毛利（亿元） 毛利率（右）
资料来源：航民股份公告，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所
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行业研究┃深度报告
染料出口小幅提升为辅助动力
目前我国已成为世界染料出口第一大国，近年来每年的出口量稳定在 26 万吨左右。2016
年我国染料出口量达 26.1 万吨，同比增长约 3.0%，出口量的小幅提升为染料需求回暖
的辅助动力。
图 25：我国染料总体出口量 图 26：2016 年我国不同染料出口比例
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16
出口(万吨) 同比（右）
39.1%
17.0%
13.8%
14.0%
16.1%
分散染料
还原染料
活性染料
硫化染料
其他
资料来源：海关总署，卓创资讯，长江证券研究所 资料来源：国家石油和化工网，卓创资讯，长江证券研究所
分散染料为出口量最大的品种。2016 年我国出口染料产品中，以分散染料、还原染料、
活性染料和硫化染料为主要出口产品。其中 2016 年分散染料出口量达到 10.2 万吨，占
总出口量比例达 39.1%，为最大的出口品种。2017 年染料的出口依然保持增长，全年
分散染料出口量达到 10.7 万吨，同比增长 4.7%；活性染料出口量达到 3.7 万吨，同比
增长 2.5%。近年来印度等东南亚国家活性染料产业发展迅速，且拥有水电、人力、外
贸税率等成本优势，对于中国的活性染料出口有一定影响；但分散染料合成步骤长，相
对而言技术及环保门槛更高，中国的分散染料出口依然在全球占据主导地位。
图 27：分散染料出口量 图 28：活性染料出口量
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17
分散染料出口量（万吨） 同比（右）
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活性染料出口量（万吨） 同比（右）
资料来源：海关总署，卓创资讯，长江证券研究所 资料来源：海关总署，卓创资讯，长江证券研究所
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行业研究┃深度报告
供给端：环保趋严难扩增
行业东进，中国已成染料大国
染料工业源于欧洲，随后生产逐步转移至亚洲国家，20 世纪 90 年代形成了德司达
（DyStar）、科莱恩（Clariant）以及汽巴精化（Ciba）三足鼎立的格局，三者一度占据
了全球市场的一半份额。随着汽巴精化的纺织染化业务被亨斯迈（Huntsman）收购，
德司达被浙江龙盛收购，科莱恩染料被昂高（Archroma）收购，世界三大巨头就此淡
出市场，染料行业逐步向亚洲国家集中，中国和印度是增长最快的两个亚洲国家。
我国为全球染料第一大国。我国的染料企业近年来快速成长，2003 年浙江龙盛成功上
市，成为 A 股首家染料公司，2011 年闰土股份收购约克夏，2016 年吉华集团与亨斯迈
达成合作协议，新的染料三巨头已经牢牢地占据了行业的领先地位。2001-2016 年我国
的染料产量从 33.7 万吨增加至 92.8 万吨，年复合增长率约 7.0%。目前我国已成为世
界染料生产数量、贸易数量和消费数量的第一大国，染料产量占世界染料总产量的 70%
左右。而发达国家已逐步退出基础的染料合成业务，其经营模式已经演变为主要依靠进
口中国、印度两国的染料半成品来加工生产高附加值染料商品化产品，或者直接采购
OEM 厂商的产品进行贴牌销售。
染料进口量影响甚微。与此同时，我国染料的进口量也逐年缩减，2016 年染料进口量
仅为 3.0 万吨，占产量比例已经下滑至 3.2%左右。我国染料进口主要以高端染料为主，
随着国内染料生产技术逐渐成熟，越来越多的高端染料国内也可以直接生产，预计未来
染料进口量将进一步缩减，对于供给的影响将愈发微弱。
图 29：国内染料产量及进口量
-15%
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2001
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2012
2013
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2015
2016
产量(万吨) 进口(万吨) 产量同比（右） 进口占产量比例（右）
资料来源：中国染料工业协会，中国产业信息网，长江证券研究所
分散染料：寡头垄断，格局已稳固
分散染料的生产工艺较为复杂。以偶氮型分散染料为例，原料一般要经历重氮化、偶合、
转晶、过滤、洗涤、磨砂、标准化、干燥等多个步骤方能成为产成品，因而分散染料的
专利、技术、资金以及环保门槛相对较高，唯有综合实力较强的龙头企业方能在激烈的
市场竞争中生存。
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行业研究┃深度报告
图 30：一种偶氮型分散染料的生产工艺流程
资料来源：浙江龙盛环评文件，长江证券研究所
经过多年的竞争和整合，国内的分散染料行业已经形成了寡头垄断的稳固格局。根据卓
创资讯统计以及各公司公告数据，目前我国分散染料产能大约有 56.4 万吨/年，其中行
业前三龙头公司浙江龙盛、闰土股份、吉华集团的分散染料产能合计已经达到全国总产
能的 57%左右，而行业 CR5 产能已经超过了 70%，行业的集中度非常高。行业龙头具
备规模优势、技术优势以及成本优势，对于行业的控制能力越来越强。从细分种类来看，
浙江龙盛及闰土股份的分散染料以偶氮类为主；吉华集团产品以偶氮类为主，同时也有
部分蒽醌类产品（2016 年外售金额占比约 24%）；亚邦股份产品以中高档的蒽醌类染料
为主，细分市场市占率达到 35%左右；安诺其的产品定位针对新型纺织面料和个性化染
色需求的中高端染料市场。从地域分布来看，国内分散染料产能主要集中在华东地区，
其中浙江省为染料大省，其分散染料产能占全国产能 78.9%左右。
图 31：分散染料产能分布 图 32：分散染料产能地域分布
浙江龙盛
闰土股份
吉华集团
之江化工
帝凯化工
亚邦股份
安诺其
其他
浙江
江苏
山东
资料来源：卓创资讯，各公司公告，长江证券研究所 资料来源：卓创资讯，各公司公告，长江证券研究所
活性染料：群雄纷争，布局中间体
活性染料竞争格局尚未形成垄断。根据卓创资讯统计以及各公司公告数据，目前我国活
性染料产能大约有 48.1 万吨/年，活性染料的行业集中度比分散染料略低，但行业 CR5
产能占比也超过 60%；除了产能前几位的龙头企业之外，还存在许多产能数千吨至上万
吨的小厂，分布较散，难以完全统计，因此活性染料的格局可谓是“群雄纷争”。从地
域分布来看，国内活性染料产能主要集中浙江、江苏、湖北、天津等省份。
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行业研究┃深度报告
图 33：活性染料产能分布 图 34：活性染料产能地域分布
江苏锦鸡
湖北楚源
闰土股份
浙江龙盛
丽源科技
吉华集团
安诺其
其他
浙江
江苏
湖北
天津
资料来源：卓创资讯，各公司公告，长江证券研究所 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所
活性染料壁垒在于中间体。分散染料和活性染料的竞争格局不尽相同，其主要原因是两
者的工艺有所差别。相对于分散染料而言，活性染料的合成路径较短，其壁垒主要体现
在 H 酸、对位酯等关键中间体的合成上。以 H 酸为例，原料需要经历磺化、硝化、脱
硝、萃取分离等十余道工序方能生成产品，且生产过程中有大量废水、废气，兼具技术
及环保门槛。规模较小的厂家只需外购 H 酸、对位酯等关键中间体进行加工，即可生产
活性染料。
图 35：H 酸生产工艺流程
资料来源：吉华集团招股说明书，长江证券研究所
得中间体者得天下。活性染料的中间体在产业链中的地位如此关键，且近年来 H 酸、对
位酯价格波动性大幅提升，完全外采的采购模式导致染料工厂生产成本风险控制难度增
加，因此行业龙头纷纷布局，希望通过配套中间体产能保证原料的稳定供应，控制成本
平稳变化，将产业链一体化优势牢牢掌握在自己手中，持续增强自身的综合实力。据卓
创资讯统计，截至 2017 年 6 月国内有 9 家活性染料企业拥有配套的 H 酸/对位酯装置，
且随着部分工厂的扩产及新项目投建，染料工厂在 H 酸、对位酯行业的产能占比将进一
步扩大。以浙江龙盛为例，2016 年公司外购 H 酸约 5,945 吨、对位酯约 4,849 吨，中
间体的价格上涨推高了活性染料的生产成本，一旦浙江龙盛子公司科永化工年产 2 万吨
H 酸、2 万吨对位酯项目投入正常生产，公司在实现自给自足的基础上，还可将多余产
品外售，进而间接影响整个染料市场，行业龙头的地位将进一步稳固。
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行业研究┃深度报告
表 3：部分企业配套活性染料中间体情况
企业名称 H酸年产能（万吨） 对位酯年产能（万吨）
湖北楚源 2.4 3.5
江苏锦鸡 0.5 1.5
浙江龙盛 2.0（建设中） 2.0（建设中）
闰土股份 2.0（其中1.0万吨技改中） 2.0
吉华集团 2.0 -
丽源科技 0.6 1.0
浙江劲光 - 0.5
天津亚东 0.5（另拟建0.5） 1.0（在建）
安诺其 年产3万吨精细化工中间体项目初期建设完工，部分投产
资料来源：各公司公告，卓创资讯，长江证券研究所
环保趋严提升准入壁垒，逼迫产能出清
染料行业污染严重。染料行业产品品种繁多，工艺复杂，在生产过程中不可避免地会产
生“三废”，其中对环境污染最大的是废水，根据环保部发布的《染料工业废水治理工
程技术规范》，我国每年有数百吨染料原料、中间体及副产物以工业废水的形式排放，
对环境造成了严重的影响。染料废水具有 CODCr 值高、色度高、有毒有机污染物含量
高、含盐量高、水质水量变化大等特点，因而治理需要较高的成本和技术门槛。除废水
之外，染料废气中含有二氧化硫、酸雾、氮氧化物、氨气、氯丙烯等物质，染料固废中
含有重金属、苯系物、稠环芳烃等物质，若不加处理随意排放，也会对环境造成极大影
响。
表 4：部分染料及中间体废水中主要污染物及排放量
染料及中间体 废水中主要污染物 废水量（t废水/t染料及中间体）
分散染料 亚硝酸钠、硫酸钠、硝基苯胺有机物、蒽醌有机物等 20-40
活性染料 三聚氯氰、H酸、J酸、对位酯、钠盐及衍生物等 10-20
酸性染料 有机酸、有机胺、氯化钠、副产物、染料及未反应完全的原料等 5-15
硫化染料 硫代硫酸钠、氯化钠、副产品、染料及未反应完全的原料等 5-25
还原染料 硫酸钠、亚硝酸钠、副产品、染料、未反应完全的原料及重金属等 50-100
H酸（铁粉还原） 硫酸铵、硫酸钠、硫酸、T酸、H酸 14-16
H酸（加氢还原） 酚类有机杂质、多硝基物、硫酸、H酸、变色酸、硫酸、亚硝酸钠 10-15
六溴 2,4-二硝基苯胺、盐酸 5-15
六氯 2,4-二硝基苯胺、盐酸 5-15
资料来源：《染料工业废水治理工程技术规范》，长江证券研究所
政策日趋严格，准入壁垒提升。一直以来，污染严重的染料行业就是环保监管的重点对
象，《染料工业“十二五”发展规划纲要》提出要进一步提高大中型企业或优良资产的
竞争力，大力发展资源节约型和环境友好型的染料产品；要科学控制新增量，严格禁止
高污染、低端产品重复建设；同时要大力改造“存量”，淘汰落后的高污染、高能耗工
艺和装置，积极推动低能效设备的节能改造以及能量梯度利用，使整个染料工业产业结
构进一步改善和优化。自 2015 年新环保法实施以来，对于染料行业污染的监管愈发严
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行业研究┃深度报告
格，各级地方政府也出台了相应环保法规或政策，对重点污染物排放总量和标准有了明
确的责任要求。
表 5：染料行业相关环保法规或政策
时间 环保法规或政策 内容
2017.08 《固定污染源排污许可分类管理名录》（2017年版） 涂料、染料、油墨、颜料、胶粘剂及类似产品制造行业被列入重点管理名录
2017.08 京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合
治理攻坚行动方案
今年10月至明年3月，京津冀大气污染传输通道城市要全面完成《大气十条》考
核指标，PM2.5平均浓度同比下降15%以上，重污染天数同比下降15%以上
2017.03 京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案 10月底前完成违法企业取缔工作，全面推进排污许可管理
2017.02 十三五生态环境保护规划 确定各地区印染行业规模限制，推动淘汰落后和过剩产能；对企业达标排放限
期改造等
2017.01 江苏省开展全省化工企业“四个一批”专项行动 取缔太湖小型染料企业，引导染料行业精细化工企业应用先进成熟技术开展清
洁生产改造
2016.11 浙江省工业污染防治十三五规划 对染料等高污染企业搬迁改造或依法关闭
2016.09 河北省出台重污染河流环境治理攻坚专项行动方案 2016年底前取缔所有小型染料企业
2016.05 染料行业十三五发展规划 开展节能减排技术和装备的研究，促进清洁生产
2016.05 浙江省染料产业环境准入指导意见 设立行业准入标准，提高工艺和环保水平
2016.01 天津市水污染防治条例 禁止新建染料生产项目，对不符合要求的予以关闭
2016.01 新大气污染防治法 地方政府制定考核办法对地方大气环境质量改善目标及大气污染防治重点任务
完成情况进行考核
2016.02 江苏省污水处理费征收使用管理实施办法 分级收费，对重污染企业加大收费力度
2015.01 新《中华人民共和国环境保护法》 加大保护和改善环境、防治污染力度
资料来源：国家环保部网站，各地方政府环保部网站，长江证券研究所
以染料产能最为集中的浙江省为例，根据浙江省环保厅 2016 年发布的《浙江省染料产
业环境准入指导意见》，新建、改扩建染料项目必须建在依法合规设立、环保设施齐全
的产业园区，并符合园区发展规划及规划环境影响评价要求，鼓励园区外现有染料企业
向工业园区搬迁；同时提出对化学需氧量、氨氮、二氧化硫、氮氧化物、挥发性有机物、
烟（粉）尘等指标进行总量控制，并设立了严格的环境准入指标。根据吉华集团招股书
披露，在当前严格的环保要求之下，染料三废的完全处理成本接近 2,000 元/吨，中小型
企业将面临巨大的成本压力，一些老旧装置因为处理能力的限制也无法全部释放产能，
唯有环保设施配套完整的龙头公司方能满足日趋严格的环保要求，行业准入壁垒越来越
高。
表 6：浙江省染料产业环境准入指标
单位产品废水量：t/t
染料种类 分散 活性 酸性、直接 阳离子 还原 硫化 偶氮颜料
准入指标 10 10 5 70 50 5 70
资料来源：《浙江省染料产业环境准入指导意见》，长江证券研究所
执法力度持续加大，污染企业停产退出。2014 年江苏和利瑞及宁夏明盛因环保问题被
曝光，引发高度关注，企业被责令停产，相关责任人被追究刑事责任。2016 年以来环
保整治力度进一步提升，2017 年 8 月中央环保督察组进驻浙江等染料大省，许多染料
及中间体企业被勒令停产，染料落后产能持续退出，供给端持续缩减。
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行业研究┃深度报告
表 7：国内多家染料及中间体生产企业因环保问题停产、退出情况
时间 公司 事件
2014年2月 江苏和利瑞 公司生产分散染料和还原物，2012年存在擅自填埋固废的违规行为，被责令立即停产，限期2个月内
整改并完成相关治理任务。公司被罚款20万元，5名相关人员被刑事拘留，当地多名环保官员被停免职。
2014年9月 宁夏明盛 宁夏明盛主营还原物等染料中间体，向腾格里沙漠非法排污被媒体曝光，中卫市政府责令其永久性关
闭老厂区，不得恢复生产；宁夏明盛被罚款500万元，法人代表被追究刑事责任。
2016年2月 湖北楚源 湖北楚源集团及其子公司湖北华丽因超标排污及私设暗管违法行为，被罚2700多万元，并被勒令全面
停产，数名负责人被行政拘留。
2016年6月 九江之江 公司自测监测数据不真实，上传数据平台系统数据弄虚作假，排污超标，被勒令停产整改，责任人被
公安机关行政拘留。
2016年6月 九江常宇 公司地面冲洗污水未进行有效收集，通过厂内雨水沟超标排放，采样检测结果超标，被九江市环保局
依法立案查处。
2017年7月 浙江亿得、上虞新诚 上虞开展环保集中整治工作，浙江亿得、上虞新诚等染料企业被停产整顿
2017年8月 双冠染料、博奥染料 存在废水偷排、废气超标排放、工业废渣随意处置等情况，被责令停产整改
2017年8月 绍兴联发、杭州宇田 因环保督查中小规模染料企业纷纷限产，绍兴联发、杭州宇田等中等规模染料企业被关停
资料来源：各公司公告，人民网，搜狐网，绍兴市环保局官网，长江证券研究所
淡季不淡，染料价格中枢有望稳步上移
染料价格具有季节波动性。从历史染料价格走势来看，除了 2015 年的极端行情之外，
染料价格通常呈现出较为明显的季节波动性，一般而言每年春节后的 2-4 月以及下半年
7-9 月是印染企业开工旺季，染料工厂通常会选择在此时向上调价，市场成交价也会随
之上涨；而每年年末是染料淡季，全年染料价格的最低位通常在此时出现，这通常也是
下游印染企业以及经销商补库存的最佳时机。
目前染料价格淡季不淡。今年染料的行情与往年不同，染料价格非但没有在传统淡季下
跌，反而走出了强势的上涨行情。根据七彩云电商的报道，2017 年 12 月染料龙头企业
将分散黑 ECT 300%的报价上调 25%，至 4.0 万元/吨；2018 年 2 月 1 日起分散黑 ECT
300%价格上调至 4.5 万元/吨，其余分散品种的报价也有不同程度的上调。根据卓创资
讯，染料市场实际成交价格也保持强势。
图 36：目前染料价格呈现出“淡季不淡”的走势
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分散染料价格（元/吨） 活性染料价格（元/吨）
资料来源：卓创资讯，长江证券研究所
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行业研究┃深度报告
表 8：部分分散染料品种工厂价格情况（万元/吨）
染料品种 2017-2-24 2017-8-18 2017-12-28 2018-2-1
分散黑 ECT 300% 2.8 3.5 4.0 4.5
分散深蓝 HGL 150% 2.6 3.7 3.5 3.7
分散深蓝 HGL 200% 3.1 3.1 4.2 4.5
分散深蓝 EX-SF 300% 3.0 3.7 4.2 4.5
分散橙 S-4RL 100% 2.3 2.5 2.8 3.0
分散红玉 S-5BL 100% 2.5 2.7 3.0 3.2
分散大红 GS 200% 2.8 3.3 3.5 3.8
分散液黑 150% 1.2 1.7 1.8
资料来源：七彩云电商，长江证券研究所
行业格局向好为基石，灌南事故为催化剂。染料价格淡季不淡的根本原因是今年染料行
业供需两端同时向好，受益于纺服行业景气复苏以及印染布产量连续两年的增加，需求
端提升显著，而环保督查对于中小染料及中间体工厂的产能去化亦对供给端的整体缩减
有持续而深入的影响。2017 年 12 月 9 日连云港灌南化工产业园区江苏聚鑫生物科技有
限公司第四车间管道发生爆炸，事故发生后连云港市政府开展集中整治工作，要求执行
“十三个一律”停产整顿工作，多家厂商的中间体及滤饼产能都被波及，导致染料中间
体供给紧张。
染料价格中枢有望在 2018 年稳步上移。目前染料各个环节的库存都处于同比低位，而
目前这种“高价格、低库存”的状态已经持续了近两个月，春节后旺季来临时，下游印
染企业迎来补库阶段，染料价格有望维持涨势。中长期看，随着环保趋严，行业中小产
能逐步出清，寡头对于价格的控制能力将越来越强，2018 年价格中枢有望稳步上移，
行业龙头将显著受益。
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行业研究┃深度报告
重点公司分析
浙江龙盛：染料行业全球龙头，多元业务协同发展
公司为全球染料龙头，积极发展多元业务。浙江龙盛于 2003 年 8 月在上海证券交易所
上市，是我国染料行业首家上市公司，2010 年公司通过启动债转股控股染料巨头德司
达，成为全球最大的纺织用化学品生产服务商。公司秉持多元化的发展战略，以传统的
染料业务为依托，向上游中间体及无机化工领域渗透，同时积极向汽配业务、房地产等
领域拓展，并涉足金融投资领域，多元业务协同发展，综合竞争实力极强。
图 37：浙江龙盛多元业务协同发展
资料来源：浙江龙盛公告，长江证券研究所
染料及相关业务为收入主要来源。根据 2016 年年报，公司的营业收入主要来源于染料、
中间体及助剂业务，其中染料业务收入占比约 60%，中间体业务收入占比约 14%，助
剂业务收入占比约 8%，染料及相关业务收入合计占比接近 82%。作为染料行业龙头，
公司显著受益于染料行业整体景气提升，2017 前三季度经营向好，实现营业收入 112.2
亿元，同比增长 23.2%，实现归属净利润 18.7 亿元，同比增长 31.4%。
图 38：2016 年浙江龙盛分业务收入占比 图 39：浙江龙盛近年来收入及利润情况
染料
中间体
无机产品
减水剂
房产业务
助剂
其他
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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q1-Q3
营业收入（亿元） 归属净利润（亿元）
收入同比（右） 利润同比（右）
资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所
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行业研究┃深度报告
染料：霸主地位稳固
通过整合龙盛和德司达各自的技术、服务、品牌、渠道、产能、成本和技术创新能力等
优势，公司已成为全球最大的纺织用化学品生产服务商，兼具规模、技术以及环保优势，
行业内话语权极强。
一、规模优势：目前公司拥有染料年产能超过 30 万吨、助剂年产能约 10 万吨，在全球
市场中列居首位。从细分品种看，公司国内分散染料年产能为 14 万吨，占总产能约 25%；
活性染料产能为 6 万吨，占总产能约 12%；此外德司达拥有分散染料年产能 1.95 万吨，
活性染料年产能 0.36 万吨。
2013-2014 年为染料牛市，公司染料量价达到高点，2015 年以后由于下游需求低迷，
公司染料销量受到较大影响，价格也随之下滑。2017 年以来，受益于下游需求回暖，
公司染料出货量恢复增长，2017 年前三季度共销售染料 19.6 万吨，实现营业收入 70.5
亿元。
图 40：浙江龙盛近年来染料销量变化（包含德司达） 图 41：浙江龙盛近年来染料均价变化（包含德司达）
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染料销量（万吨） 同比（右）
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2013 2014 2015 2016 2017Q1-Q3
均价（万元/吨） 价格同比（右）
资料来源：浙江龙盛公告，长江证券研究所 资料来源：浙江龙盛公告，长江证券研究所
德司达产品定位高端，产销网络遍布全球。德司达对于公司的全球化战略意义非凡，目
前德司达在全球共有 14 个生产基地，分布于中国、德国、美国、巴西、印度、印尼和
日本等国家，且具备完善的销售渠道，产品由专门负责区域销售的公司负责外销，在所
有的关键市场都有销售和技术的支持。德司达产品定位高端，销售均价为国内染料的
2-3 倍，分散染料均价达到 9 万元/吨左右。
图 42：德司达近年来营业收入及净利润 图 43：德司达产品定位高端，染料均价较高
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德司达营业收入（亿元） 德司达净利润（亿元，右轴）
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2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1
国内分散染料（万元/吨） 德司达分散染料（万元/吨）
国内活性染料（万元/吨） 德司达活性染料（万元/吨）
资料来源：浙江龙盛公告，长江证券研究所 资料来源：浙江龙盛公告，长江证券研究所
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二、技术优势：公司拥有全球完整的产品开发、工艺开发、颜色应用服务、可持续发展
解决方案技术研发体系。截至 2016 年年报，公司拥有近 1900 项专利，雄厚的研发实
力为公司在高端市场的产品开发提供有利的技术支持。其中 ZL99104177.1 号专利是业
内一致认可的分散染料核心专利，对于市场内其他竞争者有着很强的约束力，进一步增
强了公司在染料行业的话语权。
三、环保优势：公司多年来以“减量化、资源化、再循环”为原则，全面推行“一体化”
清洁生产，实施环保综合治理。公司在 2014 年至 2016 年三年间共投资 6.24 亿元环保
设施，用于环保升级改造，通过产业一体化布局与循环经济相结合的发展策略，大力发
展绿色化工，通过自主创新，开发节能减排新技术，三年内的环保运行费用共计 6.77
亿元。因此，国内环保整治力度越强，公司的环保优势就越明显，行业领先地位将更加
巩固。
中间体：产业链关键布局
公司中间体业务发展良好。公司以染料业务为依托，逐步向产业链上游拓展，目前拥有
中间体年产能 11.5 万吨，其中包括间苯二酚年产能 3.0 万吨，间苯二胺年产能 6.5 万吨，
邻苯二胺和对苯二胺年产能各 1.0 万吨。公司中间体业务盈利能力出色，近年来其毛利
率水平一直高于综合毛利率。间苯二胺、邻苯二胺销量保持稳定，对苯二胺、间苯二酚
销量稳步增加。
图 44：浙江龙盛中间体业务收入及毛利情况 图 45：浙江龙盛近年来中间体销量（万吨）
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2013 2014 2015 2016 2017H
中间体收入（亿元） 中间体毛利（亿元）中间体毛利率（右） 综合毛利率（右）
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间苯二胺 邻苯二胺 对苯二胺 间苯二酚
2014 2015 2016 2017Q1
资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：浙江龙盛公告，长江证券研究所
注：间苯二胺销量包括用于间苯二酚生产的部分
间苯二酚价格暴涨，公司显著受益。间苯二酚是一种重要的化学合成中间体和精细化工
原料，主要用于橡胶黏合剂和紫外线吸收剂的生产，此外还可用于生产木材黏合剂、阻
燃剂和各种医药、农药的中间体等。根据世界农化网的报道，全球间苯二酚需求量大概
在 5.5~6.0 万吨/年。2013 年以前国内的间苯二酚主要依赖进口，国家商务部于 2013
年 3 月对原产于日本和美国的进口间苯二酚征收反倾销税，2014 年末间苯二酚被国家
商务部列入加工贸易禁止类目录，自此供给格局被改变。美国 Indspec 公司拥有间苯二
酚产能 2.2 万吨/年，于 2017 年宣布退出市场，目前行业内较大的供给者只剩住友化学
（年产能 3 万吨）和浙江龙盛（年产能 3 万吨），间苯二酚供给紧张，价格应声而起，
一路从 2017 年 3 月初的 5.4 万元/吨上涨至 2018 年 1 月末的 8.9 万元/吨，价格上涨幅
度超过 60%。公司作为间苯二酚为数不多的生产厂家，将显著受益。
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行业研究┃深度报告
图 46：间苯二酚价格走势
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间苯二酚价格（万元/吨）
商务部宣布反倾
销调查最终裁定
Indspec宣布退
出间苯二酚市场
资料来源：Wind，长江证券研究所
公司延续发展战略，继续布局关键中间体。公司着手布局活性染料关键中间体，子公司
科永化工筹备年产 2 万吨 H 酸、2 万吨对位酯项目，一旦正常投产后，公司在实现自给
自足的基础上，还可将多余产品外售，进而间接影响整个染料市场，行业龙头的地位将
进一步稳固。
房地产：享受城市发展红利
公司自 2010 年开始涉足房地产业务，主要以土地一二级联动形式从事上海旧房改造建
设。目前已完工的房地产项目包括上海市静安区 319 街坊就近安置动迁配套商品房项
目、上海市静安区 348、349 街坊彭越浦 6 号地块就近安置动迁配套商品房项目、龙盛
蓝郡项目和上海龙盛国际商业广场项目，上述项目未来资金支出需求较小，且资金均已
全部回笼。
目前公司在建及拟建房地产项目主要有闸北区大宁社区旧区改造项目（黄山路安置动迁
房一期）、上海大统基地旧区改造项目和上海华兴新城项目，三个项目计划总投资 348.0
亿元，可回笼资金 323.7 亿元。公司融资成本较低，融资渠道通畅，坚持扎根一线城市，
未来有望充分享受城市发展带来的红利。
表 9：截至 2017 年 3 月末公司在建房地产项目情况
项目 开工时间 预计竣工时间 计划投资（亿元） 可回笼资金（亿元） 自有资金占比
闸北区大宁社区旧区改造 2015年12月 2019年6月 27.0 29.7 50%
上海大统基地旧区改造 - 2020年12月 71.0 66.0 60%
上海华兴新城 - 2023年 250.0 228.0 25%
合计 348.0 323.70
资料来源：公司公告，长江证券研究所
公司为染料行业全球龙头，多元业务协同发展。需求复苏，供给收缩，染料行业景气上
行；间苯二酚供给收缩，价格暴涨；房地产业务未来潜力巨大。
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行业研究┃深度报告
闰土股份：积极布局全产业链，显著受益产品涨价
染料行业巨头，全产业链优势明显
闰土股份主要从事纺织染料、印染助剂和化工原料的研发、生产和销售，于 2010 年在
深圳证券交易所上市。公司目前拥有分散染料年产能 11 万吨，活性染料年产能 6 万吨，
阳离子、直接、硫化、还原等其他染料年产能 1 万吨。2016 年公司生产染料 14.98 万
吨，销售 14.74 万吨，产品销售市场占有率稳居国内第二位。
染料景气回升，公司显著受益。公司营业收入有将近 80%来源于染料业务，此外还有部
分来源于助剂、烧碱、双氧水等业务。作为染料行业巨头，公司显著受益于染料行业整
体景气提升，2017 年前三季度经营向好，实现营业收入 45.0 亿元，同比增长 47.2%，
实现归属净利润 6.4 亿元，同比增长 45.4%。
图 47：2017 上半年闰土股份分业务收入占比 图 48：闰土股份历年来收入及利润情况
染料
助剂
其他化工原料
其他业务
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营业收入（亿元） 归属净利润（亿元）
收入同比（右） 利润同比（右）
资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所
全产业链优势明显。公司实施“后向一体化”发展策略，向上延伸产业链，降低生产成
本，避免染料中间体价格波动对公司经营的影响，增强公司抗市场风险的能力。目前公
司染料产业体系已形成了从热电、蒸汽、氯气、烧碱，到中间体、滤饼、染料等完善的
产业链，这在国内染料企业中独树一帜，是公司的核心竞争优势之一。公司近几年活性
染料业务体量逐年增加，加强布局关键中间体 H 酸及对位酯，目前公司已有 H 酸年产
能 2 万吨（其中 1 万吨正在技改中），对位酯年产能 2 万吨，全产业链优势凸显。
图 49：闰土股份子公司瑞华化工（主营活性染料等）收入及利润情况
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2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017H
瑞华化工营业收入（亿元） 瑞华化工净利润（亿元）
收入同比（右） 利润同比（右）
资料来源：Wind，长江证券研究所
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行业研究┃深度报告
助剂及基础化工业务锦上添花
公司拥有烧碱年产能 16 万吨，双氧水年产能 9 万吨，保险粉年产能 5 万吨。2016 年以
来化工大宗产品价格全线上涨，目前 99%离子膜烧碱价格约为 4,450 元/吨，虽然自最
高点有所回落，但仍处于历史高位；双氧水价格约为 1,680 元/吨，相比 2017 年 9 月底
的价格，其上涨幅度已经翻倍；保险粉价格也达到 1 万元/吨左右，较 2017 年初上涨较
多。产品价格持续上涨，公司的助剂及基础化工业务也将增厚公司未来业绩。
图 50：烧碱价格处于历史较高位置 图 51：双氧水价格涨幅巨大
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离子膜烧碱（99%，元/吨）
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双氧水（元/吨）
资料来源：百川资讯，长江证券研究所 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所
公司为染料行业巨头，已形成了从热电、蒸汽、氯气、烧碱，到中间体、滤饼、染料等
完善的产业链，规模优势明显，将显著受益于染料行业景气提升。
风险提示：环保及安全事故风险；染料价格下跌风险。
重要声明
长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。
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往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在
最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。
本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。
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投资评级说明
行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：
看 好： 相对表现优于市场
中 性： 相对表现与市场持平
看 淡： 相对表现弱于市场
公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：
买 入： 相对大盘涨幅大于 10%
增 持： 相对大盘涨幅在 5%～10%之间
中 性： 相对大盘涨幅在-5%～5%之间
减 持： 相对大盘涨幅小于-5%
无投资评级： 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使
我们无法给出明确的投资评级。
