El Banco Central Europeo, su intervención durante la ... · El BCE, su intervención durante la...

Silvia Pérez Fernández

Emilio Barco Royo

Facultad de Ciencias Empresariales

Grado en Administración y Dirección de Empresas

2015-2016

Título

Director/es

Facultad

Titulación

Departamento

TRABAJO FIN DE GRADO

Curso Académico

El Banco Central Europeo, su intervención durante lacrisis en la zona euro (2008-2015) y la economía española

Autor/es

© El autor© Universidad de La Rioja, Servicio de Publicaciones,

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El Banco Central Europeo, su intervención durante la crisis en la zona euro(2008-2015) y la economía española, trabajo fin de grado

de Silvia Pérez Fernández, dirigido por Emilio Barco Royo (publicado por la Universidad deLa Rioja), se difunde bajo una Licencia

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FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES

TRABAJO FIN DE GRADO

GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN DE EMPRESAS

El Banco Central Europeo (BCE), su intervención durante la crisis en la zona euro (2008-2015) y la

economía española.

Autor: Dª Silvia Pérez Fernández Tutor: D. Emilio Barco Royo

CURSO ACADÉMICO 2015-2016

El BCE, su intervención durante la crisis en la Zona Euro (2008-2015) y la economía española

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Índice

1. Introducción ....................................................................................................................... 4

2. Sistema institucional en la Unión Europea ........................................................................ 5

2.1. Instituciones políticas ................................................................................................. 5

2.2 Instituciones económicas ............................................................................................. 8

3. Origen y características macroeconómicas de la Unión Monetaria ................................... 9

3.1 Origen y evolución de la Unión Monetaria ................................................................. 9

3.2 La crisis económica y la Unión Monetaria ................................................................ 11

3.3 Características macroeconómicas .............................................................................. 14

4. Decisiones del BCE durante la crisis y avance en la integración económica .................. 22

4.1 Medidas convencionales ............................................................................................ 22

4.2 Medidas no convencionales ....................................................................................... 24

4.3 Síntesis de las medidas adoptadas ............................................................................. 26

5. La economía española ...................................................................................................... 29

5.1 Evolución Financiera ................................................................................................. 29

5.2 Evolución económica. ................................................................................................ 31

5.3 Comportamiento de los precios ................................................................................. 34

5.4 Evolución monetaria y crediticia. .............................................................................. 35

5.5 Política fiscal y reformas estructurales. ..................................................................... 36

6. Conclusiones .................................................................................................................... 37

Bibliografía .......................................................................................................................... 39


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Resumen: La crisis económica iniciada en 2008 afectó a los países integrantes de la Unión Europea, poniendo así en juicio el modelo de supervisión y regulación de su sistema financiero y el propio proceso de integración económica todavía no concluido. El modelo de gobernanza aplicado tras la creación de la Unión Económica y Monetaria Europea se ha demostrado insuficiente para hacer frente a dicha situación. El papel del Banco Central Europeo ha sido muy importante durante dicha crisis, ya que, ha tenido que tomar diversas medidas de carácter convencional, para ello, ha reducido a niveles históricamente bajos los tipos de interés oficiales y ha tomado, además, medidas no convencionales que se han mostrado eficaces para restablecer, en gran parte, la estabilidad y la solidez del sistema financiero y de la economía, sin embargo, a largo plazo se requiere la aplicación de diversas reformas. En este trabajo analizamos las medidas convencionales y no convencionales adoptadas por el BCE, así como, la evolución macroeconómica de determinados países de la UE pertenecientes a la zona euro durante la etapa de la crisis y, en particular, en la economía española.

Abstract: the economic crisis started in 2008, countries belonging to the European Union were affected, calling into question the model o supervision and regulation of its financial system and the own process of economic integration yet not concluded. The model of government applied after the creation of the Economic and Monetary European Union has been shown not enough to face such a situation. The role of the Central European Bank has been very important during that crisis as it had to take conventional measures, this way, it has reduced the official interests to low historial levels and has taken non-conventional measures which have been proven efficient to reestablish, principally, stability and streugth of the financial system and the economy. However, in the long run it is required the application of several reforms. In this work, we analize the conventional and non-conventional measures adopted by the Central European Bank, such as, the macroeconomic evolution of certain european countries which belong the Euro Zone during the crisis stage and in particular in the spanish economy.


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1. Introducción

El objetivo de este trabajo es describir y analizar las decisiones adoptadas por el banco central Europeo (BCE) durante la actual crisis económica observando su impacto en la economía española.

Para alcanzar este objetivo, el trabajo se ha estructurado en una introducción y en cinco apartados. Se describe primero (apartado 2) el sistema institucional de la Unión Europea y se sintetiza el proceso de toma de decisiones como base necesaria para entender el papel asignado en su origen al BCE, diferenciando así entre instituciones de carácter político e instituciones de carácter económico. En el tercer apartado se analiza la evolución macroeconómica de la Unión Europea, de la Eurozona y de dos grupos de países identificados unos con la Europa continental y otros con la Europa mediterránea, pertenecientes todos ellos a la zona euro. El objetivo que se persigue es mostrar la divergencia existente en algunos de los principales indicadores macroeconómicos, tasa de crecimiento del Producto Interior Bruto (PIB), inflación, tasa de paro,… cuando todos participan de la misma moneda y de la misma política monetaria. El cuarto se dedica a sintetizar y analizar las decisiones adoptadas por el BCE desde el inicio de la crisis hasta la actualidad atendiendo a las funciones encomendadas a esta institución en el apartado 2 del artículo 127 del Tratado de Funcionamiento de la Unión Europea (política monetaria) y por el Reglamento (UE) nº 1024/2013 del Consejo, por el que se establece el Mecanismo Único de Supervisión de las entidades de crédito.

Conocidas las decisiones adoptadas en el ámbito de sus competencias por el BCE para afrontar la crisis económica, se analiza en el quinto apartado su impacto en la economía española, en comparación con la eurozona, atendiendo al comportamiento de indicadores de evolución financiera (tipo de interés y rendimiento de la deuda pública a largo plazo), evolución económica (tasa anual de variación del PIB, empleo y tasa de paro), evolución de precios (Índice Armonizado de Precios al Consumo), evolución monetaria y crediticia (tasa de crecimiento del crédito al sector privado) y política fiscal y reformas estructurales (Déficit de las Administraciones Públicas).

Por último se presentan las conclusiones del trabajo entre las que podemos destacar cuatro, la primera de ellas refleja que los países que integran la Unión Económica y Monetaria presentan diferencias macroeconómicas significativas que la crisis actual ha venido a subrayar. Como segunda conclusión podemos decir que la zona euro no es una zona monetaria óptima. La tercera conclusión destaca que la intervención del BCE durante la crisis sigue siendo fundamental para adoptar las medidas necesarias para la consolidación de la eurozona. Extrayendo de todo esto una conclusión final: con todo esto nos encontramos en un punto de inflexión que habría que aprovechar para seguir la construcción del proyecto de la UEM con una visión más cooperativa, simétrica y democrática.


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2. Sistema institucional en la Unión Europea

En este apartado se presentan las instituciones que componen el Sistema Institucional de la Unión Europea en sus dos vertientes, política y económica. Este Sistema es el resultado de la larga evolución de la Unión Europea (UE) desde su origen como Comunidad Económica Europea en la década de los años cincuenta del siglo XX cuando seis países, Alemania, Francia, Italia, Bélgica, Holanda y Luxemburgo, deciden poner en marcha un doble proceso de integración política y económica. Desde este momento hasta hoy sucesivos Tratados han permitido avanzar en ese doble recorrido hasta alcanzar en lo económico una Unión Monetaria (UM) en la que participan tan solo 19 países de los 28 que integran la Unión Europea. Entre todos los Tratados aprobados por la UE, hay que destacar, desde la perspectiva institucional, el Tratado de Niza firmado el 26 de febrero de 2001, y que entró en vigor el 1 de enero de 2003, por el que se reformó el sistema institucional y el Tratado de Lisboa que entró en vigor el 1 de enero de 2009, con el que se quiso impulsar el proceso de integración hasta llegar a la Unión Económica y Monetaria (UEM) en materia económica.

2.1. Instituciones políticas

Desde la perspectiva política el Sistema Institucional de la UE esta integrado por: Parlamento Europeo, Consejo de la Unión Europea, Consejo y Comisión1.

El Parlamento Europeo es el órgano legislativo de la Unión Europea, fue creado en 1952 como Asamblea Común de la Comunidad Europea del Carbón y del Acero pasando en 1962 a llamarse Parlamento Europeo, es elegido por sufragio directo, libre y secreto cada cinco años por los ciudadanos de la UE para representar sus intereses. Tiene su sede en Estrasburgo (Francia), Bruselas (Bélgica) y Luxemburgo.

Lo componen 751 eurodiputados elegidos en los 28 estados miembros de la UE. El número de eurodiputados por país es aproximadamente proporcional a su población (no pueden tener menos de 6 y más de 96 eurodiputados). Los eurodiputados se agrupan por afinidades políticas, para representar todos los puntos de vista sobre la integración europea.

El Parlamento desempeña tres funciones principales: examinar y adoptar la legislación europea, efectuar un control democrático de las otras instituciones (Comisión) y aprobar el presupuesto de la UE. Además tiene que dar el visto bueno a los acuerdos internacionales (acuerdos de asociación, comercio entre la UE y otros países…)

- Competencias legislativas: aprobar la legislación europea junto con el Consejo, decidir sobre los acuerdos internacionales, revisar el programa de trabajo de la Comisión y pedirle que elabore propuestas de legislación, decidir sobre ampliaciones…

- Competencias de supervisión: Control democrático de las instituciones de la UE, elegir al Presidente de la Comisión y aprobar la Comisión como colegio, aprobar la gestión del presupuesto, debatir la política monetaria con el BCE…

1 Lo que sigue se ha elaborado a partir de la información institucional que puede verse en la página de la

Unión Europea www.europa.eu. (última visita el 16 de enero de 2016).

http://www.europa.eu/


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- Competencias presupuestarias: Establecer el presupuesto junto con el Consejo y aprobarlo a largo plazo.

El funcionamiento del Parlamento se compone de dos etapas:

- En las comisiones: se prepara la legislación. El Parlamento cuenta con 20 comisiones y dos subcomisiones cada una de las cuales se ocupa de un ámbito político determinado, se examinan las propuestas de legislación.

- En las sesiones plenarias: se aprueba la legislación. Todos los diputados se reúnen en la cámara para la votación final de la legislación propuesta y de las propuestas de modificación.

El Consejo de la Unión Europea creado en 1958, es el principal órgano de decisión de la UE junto con el Parlamento Europeo. Negocia y adopta actos legislativos (junto con el Parlamento Europeo) mediante el procedimiento legislativo ordinario, legisla a partir de propuestas presentadas por la Comisión Europea. Además en el Consejo los ministros de cada país se reúnen para debatir, modificar y adoptar leyes y coordinar políticas nacionales, cada ministro tiene competencias para asumir en nombre de su Gobierno. Tiene su sede en Bruselas (Bélgica).

En el Consejo están representados los Gobierno de los Estados miembros a través de ministros de cada país de la UE capacitados para promover el voto de sus gobiernos. Cada estado miembro elige a su ministro en función del tema que se vaya a tratar, de forma que cada Estado envía al ministro más competente en la materia.

El Consejo de la UE se encarga de negociar y adoptar la legislación de la UE (junto con el Parlamento), coordina las políticas de los Estados miembros, desarrolla la política exterior y de seguridad, celebra acuerdos entre la UE y otros países u organizaciones internacionales. El Consejo de la UE es una de las dos ramas (la otra es el Parlamento Europeo) de la autoridad presupuestaria que aprueba el presupuesto comunitario. Es el encargado de los nombramientos del Tribunal de Cuentas, del Comité Económico y Social y del Comité de las Regiones.

Para su funcionamiento todos los debates y votaciones son públicos. La regla general de funcionamiento en la toma de decisiones es la mayoría cualificada (el 55% de los Estados) los cuales deben representar al menos al 65% de la población. Aunque hay excepciones cuando se tratan de temas sensibles como por ejemplo la política exterior y la fiscalidad que para su aprobación deben ponerse de acuerdo todos los países miembro (unanimidad). Y la mayoría simple (la mitad más uno de los Estados miembros) se usa para la resolución de las cuestiones de procedimiento y para la adopción de su propio reglamento interno (cuestiones administrativas).

El Consejo fue creado en 1974 como foro informal, en 1992 paso a estatus oficial y en 2009 se considera ya una institución oficial de la UE. Se encarga de definir la orientación y las prioridades políticas generales de la UE, no se trata de una institución legislativa por lo


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tanto no negocia ni adopta la legislación de la UE sino que lo que hace es establecer el calendario político de la UE adoptando en sus reuniones unas conclusiones en las que delimita las cuestiones de interés y las acciones que han de realizarse. Tiene su sede en Bruselas (Bélgica).

Se compone por los Jefes de Estado o de Gobierno de los 28 Estados miembros de la UE, además del presidente del Consejo Europeo y el presidente de la Comisión Europea. Cuando se tratan asuntos exteriores también participa el alto representante para Asuntos Exteriores y Política de Seguridad.

Dentro de las funciones principales del Consejo Europeo podemos destacar varias. El Consejo se ocupa de situaciones complejas que no pueden resolverse en instancias inferiores y se deciden o proponen los nombramientos importantes, también establece la política exterior y de seguridad común. Y además puede pedir a la Comisión Europea que elabore una propuesta y someterla al Consejo de la UE para que se ocupe de ella

Para el funcionamiento del Consejo sus miembros se reúnen cuatro veces al año, también se reunirán cuando la situación lo requiera y así lo solicite el presidente, estas reuniones extraordinarias suelen hacerse para tratar asuntos de gran importancia. Las decisiones generalmente se toman por consenso, pero en algunos casos es necesaria la unanimidad o la mayoría cualificada. Solo pueden votar los jefes de Estado o de Gobierno.

La Comisión Europea creada en 1958, es el órgano ejecutivo de la Unión Europea, es independiente de los gobiernos nacionales. Es la única instancia responsable de elaborar propuestas de nueva legislación europea y de aplicar las decisiones del Parlamento Europeo y del Consejo de la UE. Tiene su sede en Bruselas.

Está compuesto por un representante de cada Estado miembro, el presidente, siete vicepresidentes y 20 comisarios en total, los cuales están obligados a representar los intereses de la UE en su conjunto. Para la elección del presidente es necesaria el apoyo mayoritario de diputados del Parlamento Europeo; así como para la elección del resto de miembros, el candidato a presidente elige a los posibles vicepresidentes y comisarios a propuesta de los países miembros, esta lista debe ser aprobada por el Consejo Europeo, y cada candidato debe comparecer ante el Parlamento Europeo, el cual decide por votación si acepta o no al equipo. Por último, el Consejo Europeo lo designa por mayoría cualificada.

La Comisión Europea es la encargada de proponer nuevas leyes que protejan los intereses de la UE y a sus ciudadanos así como leyes correctas en sus detalles técnicos gracias a consultas con expertos y ciudadanos, todas las leyes deben de estar aprobadas por el Parlamento y el Consejo. Debe gestionar las políticas europeas y asignar los fondos de la UE, elabora presupuestos anuales para que el Parlamento y el Consejo los aprueben. Es la encargada de velar por que se cumpla la legislación. Además representa a la UE en la escena internacional.

En cuanto al funcionamiento de la Comisión Europea el presidente define la orientación general de la Comisión, lo que permite a los comisarios fijar conjuntamente los objetivos


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estratégicos y publicar el programa de trabajo anual. La toma de decisiones es colectiva, los vicepresidentes son los encargados de representar al presidente y coordinar los trabajos en sus respectivos ámbitos de competencia.

Como conclusión podemos decir que el Parlamento Europeo, el Consejo de la UE y la Comisión elaboran juntos las políticas y leyes que se aplican en toda la UE. La Comisión es la encargada de proponer nuevas leyes, y el Parlamento y el Consejo las adoptan. A continuación, la Comisión y los Estados miembros aplican esta legislación y la Comisión vela por que las leyes se cumplan correctamente.

Así como, podemos decir que el Parlamento representa a los ciudadanos, el Consejo de la UE representa a los gobiernos y al Comisión representa los intereses europeos.

2.2 Instituciones económicas

El Banco Central Europeo (BCE), es la administración encargada de manejar la política monetaria de los 19 estados miembros de la eurozona. El BCE forma parte del sistema de Bancos Centrales de la UE siendo su eje central. Se rige por el Tratado de la UE y por sus propios estatutos. Tiene su sede en Fráncfor de Meno (Alemania). Constituye el núcleo del Eurosistema y del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC)

El BCE está compuesto por el presidente el cual representa al banco en las reuniones de alto nivel en la UE y en reuniones internacionales. El BCE cuenta con tres órganos rectores: el Consejo de Gobierno (principal órgano decisorio), el Comité ejecutivo (se ocupa de la gestión diaria del BCE) y el Consejo General (tiene una función consultiva y de coordinación.

Su origen lo podemos situar en el año 1998 establecido por el Tratado de Ámsterdam, donde el Consejo Europeo decidió por unanimidad que los 11 Estados miembros cumplían con los requisitos exigidos para poder adoptar la moneda única europea, el euro (a partir del 1 de enero de 1999). Además se llegó a un acuerdo político sobre las personas que se recomendarían como miembros del Comité Ejecutivo del BCE. Los ministros de economía de cada país, junto con los gobernadores de los Bancos Centrales nacionales que adoptarían el euro, la Comisión Europea y el Instituto Monetario Europeo (IME) acordaron que se utilizarían los tipos de cambio bilaterales del Sistema Monetario Europeo para calcular el tipo de cambio unilateral e irrevocable entre la divisa de cada país y la nueva moneda única. El 1 de Enero de 1999 se adaptó la moneda única y los Bancos centrales nacionales trasladaron la materia en forma de política monetaria al Consejo de gobierno del BCE.

El objetivo principal del BCE es mantener la estabilidad de precios en la zona euro, es decir, mantener la inflación en niveles bajos (alrededor del 2%). El BCE es el responsable de la supervisión prudencial de las entidades de crédito radicadas en la zona euro y en los Estados miembros participantes no pertenecientes a la eurozona, de este modo contribuye a la seguridad y solidez del sistema bancario y a la estabilidad del sistema financiero en la UE y en cada Estado miembro participante.

La principal función del BCE es definir y ejecutar la política monetaria de la zona euro.


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Pero también abarca otras funciones como dirigir las operaciones de cambio de divisas, poseer y gestionar reservas exteriores del Sistema Europeo de Bancos Centrales y promover el buen funcionamiento de los sistemas de pagos e infraestructuras del mercado financiero. Además el BCE es el único que tiene el derecho de autorizar la emisión de billetes de euro. El BCE recopila información estadística para llevar a cabo las funciones del SEBC y mantiene relaciones de cooperación con instituciones, organismos y foros, tanto en la UE como a escala internacional.

En cuanto a su funcionamiento, el BCE trabaja con los Bancos Centrales Nacionales de todos los países de la UE, juntos forman el Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC). Dirige la cooperación entre los bancos centrales de la zona euro (Eurosistema). Cada órgano rector lleva a cabo sus funciones.

3. Origen y características macroeconómicas de la Unión Monetaria

En este apartado se describe primero el origen de la Unión Monetaria y su evolución hasta la configuración de la actual eurozona en el que participan 19 países de los 29 que forman parte de la UE para analizar después el momento en el que se desencadena la crisis económica actual y comparar la evolución de algunos indicadores macroeconómicos en un grupo de países pertenecientes a la eurozona con el objetivo de observar posibles divergencias.

3.1 Origen y evolución de la Unión Monetaria

La Unión Monetaria y Económica es el resultado de la progresiva integración económica de la UE. Surge de la expansión del mercado único, que contempla normativas comunes para los productos y libre circulación de mercancías, capital, trabajadores y servicios.

Tiene su origen en 1969 en la cumbre de La Haya, en la cual los jefes de Estado definieron un nuevo objetivo de integración europea: la Unión Económica y Monetaria (UEM), pero el colapso del sistema de Bretton Woods y la decisión del Gobierno estadounidense de dejar flotar el dólar a mediados de 1971 generaron una ola de inestabilidad y el proyecto de UEM se vio frenado. En 1972, con la cumbre de París, se intentó dar un nuevo impulso a la integración monetaria, pero con la crisis del petróleo, la debilidad del dólar y las diferencias políticas económicas, el sistema se descarriló. En 1978 se renovó el impulso para crear una zona de estabilidad monetaria con la cumbre de Bruselas y la creación del Sistema Monetario Europeo (SME) en 1979 como un acuerdo intergubernamental y operativo entre los bancos centrales nacionales, que contaba con tres elementos: una unidad de cuenta de referencia (ECU), un mecanismo de tipos de cambio (MTC) y un mecanismo de crédito para los Estados miembros con problemas de balanza de pagos. Con la adopción en 1985 del Programa sobre el Mercado Único, cada vez quedaba más claro que el potencial del mercado único no podría aprovecharse al máximo mientras se mantuviesen los costes relativamente elevados vinculados a la conversión monetaria y a las incertidumbres generadas por las fluctuaciones del tipo de cambio, por muy pequeñas que fuesen.

En 1988, el Consejo Europeo de Hannover creó un comité para estudiar la UEM, dirigido por Jacques Delors (entonces presidente de la Comisión Europea). El informe que presentó


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proponía medidas firmes para la introducción de la UEM en tres etapas:

- Primera etapa: (1 de julio de 1990 al 31 de diciembre de 1993) tenía como objetivo la libre circulación de capitales entre los Estados Miembros.

- Segunda etapa: (1 de enero de 1994 al 31 de diciembre de 1998) establecía la creación del Instituto Monetario Europeo (IME) formado por los gobernadores de los bancos centrales de los países de la UE, así como, la independencia de los bancos centrales nacionales en la elaboración de las políticas monetarias y la adopción de normas destinadas a reducir los déficits presupuestarios nacionales.

- Tercera etapa: (En marcha desde el 1 de enero de 1999), tenía como objetivo la introducción gradual del euro como moneda única de los Estados Miembros y la aplicación de una política monetaria común bajo los pronósticos del BCE. El 1 de enero de 1999, once países adoptaron el euro como moneda común: Bélgica, Alemania, España, Francia, Irlanda, Italia, Luxemburgo, los Países Bajos, Austria, Portugal y Finlandia. Todos ellos cumplían los criterios de convergencia (los cuales explicaremos más adelante). A partir de entonces el BCE sustituye al IME y asume la responsabilidad de la política monetaria en la zona euro. El 1 de enero de 2002 se emiten los primeros billetes y monedas en euros, retirándose unos meses después las monedas nacionales de los países miembros de la UME.

En la actualidad, la Unión Monetaria Europea está formada por 19 países: Alemania, Austria, Bélgica, Chipre, Eslovaquia, Eslovenia, España, Estonia, Finlandia, Francia, Grecia, Irlanda, Italia, Letonia, Lituania, Luxemburgo, Malta, Países Bajos y Portugal (Figura 1).

Figura 1: Países que integran la Zona Euro (azul claro).

Fuente: Comisión Europea


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Los criterios de convergencia antes mencionados en la tercera etapa de la Unión Monetaria, recogen los cinco requisitos de convergencia nominal para poder pasar a la tercera etapa de la UME. Estos criterios de convergencia son:

- La estabilidad de precios, la tasa de inflación no puede exceder en más de 1,5% de la media de las tasas de inflación de los tres Estados miembros que registren la inflación más baja.

- Los tipos de interés no pueden variar en más de un 2% en relación con la media de los tipos de interés más bajos de los tres Estados miembros que tengan la inflación más baja.

- Los déficits deben ser inferiores al 3% del PIB.

- La deuda pública no puede exceder del 60% del PIB.

- La estabilidad del tipo de cambio, los tipos de cambio deben haberse mantenido dentro de los márgenes de fluctuación autorizados.

Lo que se buscaba con la Unión Monetaria es la Zona o Área Monetaria Óptima que define R.Mundell como la zona territorial en cuyo interior las ventajas de tener una moneda única superan a los inconvenientes. Los criterios que permiten configurar un área monetaria óptima son: la existencia de un banco central independiente, las perturbaciones especificas pequeñas o poco probables, que las economías nacionales dispongan de mecanismos que, en ausencia del tipo de cambio, les permitan afrontar los shocks asimétricos; esto es, la elevada movilidad de bienes y servicios y de factores de capital y trabajo; y por último un sistema centralizado automático de transferencias fiscales que permita redistribuir renta para compensar los efectos económicos y sociales del shock y hacer más llevadero los costes del ajuste.

Pero toda Área Monetaria óptima tiene unos beneficios y unos inconvenientes. Dentro de los beneficios nos encontramos con que favorece una menor inflación y una mayor credibilidad antiinflacionista, también favorece una mayor integración financiera, los menores tipos de interés favorecerán la financiación de los déficits públicos a menor coste, favorece la movilidad de factores, el comercio, el turismo y la inversión intracomunitaria, así como, se eliminarían los costes de información y supondría una reducción de los costes para las empresas. Pero también tiene una serie de inconvenientes como la pérdida de la política cambiaria y monetaria ante shocks asimétricos, menores ingresos por señoreaje, pérdida de la plena autonomía de la política fiscal, entre otros.

3.2 La crisis económica y la Unión Monetaria

Desde finales del 2007 comenzó a crecer el miedo ante una crisis de deuda entre los inversores, como consecuencia del aumento de los niveles de deuda privada y pública en todo el mundo. Tras la quiebra de Lehman Brother en 2008, las turbulencias financieras se convirtieron en una crisis financiera en toda regla que afectó a Europa. Al tratarse de una crisis financiera, las medidas tomadas para hacerle frente fueron de índole financiera. Las causas de la crisis eran diferentes según el país, en muchos de ellos la deuda privada surgida


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de la burbuja en los precios de los activos inmobiliarios fue transferida hacia la deuda soberana. Los bancos europeos tenían en su propiedad cantidades considerables de deuda soberana, de forma que la preocupación sobre la solvencia de los bancos europeos o sobre la deuda soberana era cada vez más negativa.

Entre 2008 y 2010, la crisis llegó a todos los sectores económicos, lo que provocó que todos los países de la OCDE entraran en recesión, a todas las medidas financieras anteriores se suman ahora todo tipo de medidas de política fiscal expansiva, a partir de la cual surgen divisiones de opinión entre los que opinan que el aumento del gasto público ayudará a salir de la crisis contra los que insisten en la necesidad de limitar la deuda y el déficit público. La intensificación de las preocupaciones condujo a los ministros de finanzas a aprobar un paquete de rescate de 750.000 millones de euros dirigido a asegurar la estabilidad financiera en Europa, creando para ello un Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF).

A partir de 2010, así como actualmente, el epicentro de la crisis se traslada a Europa, la deuda soberana aumentó considerablemente sólo en algunos países europeos, pero surgió la idea de que el problema era compartido por la zona euro en su conjunto, lo que llevó a la especulación constante sobre la posibilidad de que la zona euro se quebrara. Los países más afectados son Grecia, Irlanda, Portugal, España y Chipre. Aunque los problemas de cada uno son distintos, todos tienen en común la dificultad que tienen para la financiación de la deuda pública.

- Grecia: Se generó una gran desconfianza por haber falseado las cuentas públicas, el nuevo gobierno de Papandreu (2009) dio a conocer un déficit público y una deuda pública muy por encima de lo antes declarado, lo que provocó una rebaja en la calificación de la deuda griega. En 2010 se acuerda un rescate de 110.000 millones, pero pese a los recortes, los aumentos de impuestos, las privatizaciones… Se seguía desconfiando de la capacidad de Grecia para cumplir sus compromisos. En 2012 se formalizó el segundo rescate de 130.000 millones a Grecia, pero para activarla debían establecer más medidas de austeridad y un acuerdo de reestructuración de su deuda. En Abril de 2014 Grecia volvió al mercado indicando indicios de mejora. Pero en 2015 tras una breve crisis interna se solicitó un tercer rescate lo que supone un nuevo programa de asistencia financiera de hasta 86.000 millones y tres años de duración, para evitarla quiebra del país y la salida del euro.

- Irlanda: la crisis de la deuda soberana fue consecuencia de la garantía otorgada por el Gobierno de Irlanda sobre los pasivos de los bancos principales de Irlanda, los cuales habían financiado la burbuja inmobiliaria, provocando su estallido. En noviembre de 2010 se aprobó un rescate de 85.000 millones de euros. En mayo del 2014, un informe elaborado por el Fondo Monetario Internacional y coordinado con la Comisión Europea, comprobaba el inicio de la recuperación irlandesa.

- Portugal: la crisis fue generada por la gran debilidad política, la que aumentó el número de funcionarios, provocó sobre precios en obras públicas, infló los sueldos de los ejecutivos y máximos responsables, etc. Se generaron grandes dudas sobre sus


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expectativas de crecimiento y por su capacidad de control del déficit. En mayo de 2011 se aprobó el rescate de 78.000 millones de euros.

- España: la crisis nació debido a las dudas sobre el coste final de la reforma del sistema bancario español, por la elevada tasa de desempleo en las cuentas públicas y por la disciplina fiscal de las administraciones autonómicas. En junio de 2012, España recibe un rescate de hasta 100.000 millones de euros, el importe exacto del rescate dependerá de las auditorías a la banca española. El préstamo es destinado exclusivamente al apoyo de los bancos problemáticos, aunque se realiza a favor del Gobierno español. El Eurogrupo dio por finalizado el rescate de la banca española en enero de 2014, habiéndose utilizado 49.419 millones de euros en vez de los 100.000 millones de euros concedidos.

- Chipre: la crisis se generó por la insostenibilidad de su sistema bancario y por pérdidas muy elevadas, debido en gran parte a la “quita” de la deuda griega. En noviembre de 2012 se llevó a cabo el rescate de 17.000 millones de euros, pero se les estableció un duro programa de ajustes y privatizaciones, así como la liquidación de los dos principales bancos del país.

La inestabilidad de los mercados financieros siguen estando presentes, pero las medidas llevadas a cabo, han contribuido a relajar las tensiones sobre el euro. La intervención del presidente del BCE (indicando que tomaría las medidas necesarias para atajar la crisis y salvaguardar la moneda única) ha provocado una reducción de las primas de riesgo en ciertos países. Desde entonces el BCE ha intentado estimular el crecimiento de la economía a través de diversas medidas: rebajando los tipos de interés oficiales, abaratando el acceso de empresas y hogares, y con un programa de compra de activos que también afecta a la deuda pública.

Pero como hemos podido observar con la crisis de 2008, se han hecho visibles las perturbaciones macroeconómicas en algunos países, sobre todo de los mediterráneos, y se ha visto que la UM no dispone de un mecanismo automático de transferencias fiscales para hacer frente a los shocks asimétricos que la crisis ha provocado, lo que nos lleva a la conclusión de que la Unión monetaria no es una zona monetaria óptima, debido a que no existe plena movilidad de los factores trabajo y capital, los precios y los salarios no son lo suficientemente flexibles como para ajustarse automáticamente ante un shock asimétrico, existen diferenciales de inflación significativos y no existe un presupuesto federal lo suficientemente grande que permita compensar los shocks asimétricos a través de la transferencia entre países.

A continuación analizo algunos indicadores macroeconómicos para el conjunto de la UE, de la eurozona y de varios países pertenecientes a la Unión Monetaria seleccionados por las diferencias que el proceso de convergencia ya puso de manifiesto y por qué la crisis ha tenido en ellos impactos diferentes. Y podremos observar de nuevo que la crisis del 2008 pone en evidencia que la UM no es una zona monetaria óptima.


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3.3 Características macroeconómicas

Vamos a analizar las diferencias existentes entre determinados países de la UE a partir de algunos indicadores macroeconómicos, como el PIB a precios de mercado, población activa, tasa de población parada, la tasa de paro juvenil, el Índice Armonizado de Precios al Consumo (IAPC), la deuda pública y el déficit presupuestario.

Para el análisis de los indicadores macroeconómicos hemos elegido tres países de la zona norte (Bélgica, Holanda y Alemania) y otros tres de la zona del mediterráneo (España, Francia, Italia), así como el área de la Unión Europea de los 28 Estados miembros, y la Zona del Euro que compone los 19 países que comparten el mismo sistema monetario2. El periodo temporal abarca unos años antes de la crisis para poder ver la situación de dichos países y áreas antes de la crisis y la evolución de la crisis hasta la actualidad.

Gráfico 1 Tasa Anual de Variación del PIB a precios de mercado

Fuente: Elaboración propia con datos Eurostat.

A partir de los datos obtenidos en Eurostat hemos calculado la Tasa Anual de Variación (TAV) con los datos sobre el PIB a precios de mercado. El PIB a precios de mercado es la macromagnitud económica que estima el valor de los bienes y servicios finales producidos en un territorio económico durante un periodo de tiempo. Con la TAV lo que pretendemos es expresar la variación experimentada por una variable económica poniéndolo en relación a su

2 Se ha considerado oportuno incluir en el análisis países que, a priori, presentan algunas diferencias

macroeconómicas para poder evaluar el grado de convergencia o de divergencia una vez creada la unión monetaria y en un escenario de crisis.

-8,0%

-6,0%

-4,0%

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0,0%

2,0%

4,0%

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2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Unión Europea (28) Zona euro (19) BélgicaAlemania España FranciaItalia Holanda


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valor en un momento inicial, expresando en términos porcentuales dicha variación.

Como podemos observar en el gráfico 1, a partir del inicio de la crisis en 2007 los valores porcentuales del PIB a precios de mercado disminuyen considerablemente en todos los países que estudiamos, alcanzando su valor mínimo en el año 2009, a partir de entonces todos los países europeos comienzan la recuperación. Pero como podemos ver España tiene una recuperación mucho más lenta que el resto de países estudiados, volviendo a caer considerablemente en el año 2012 con un -2,6%, a partir del cual empieza a recuperarse otra vez. Esto ha provocado que el PIB a precios de mercado de España se inferior a la media europea. Sin embargo países como Alemania o Bélgica, tienen una recuperación mucho más rápida alcanzando niveles superiores a la media europea y situándose con porcentajes positivos.

En los años previos a la crisis la economía española presenta tasas de crecimiento superiores a la de los países que integran la eurozona y la salida de la crisis está siendo “más lenta” en España que en el resto de países analizados y que en el conjunto de la UE, mostrando mayor resistencia a la vuelta al crecimiento.

También podemos observar diferencias entre los distintos países de la UE a partir de los datos relativos al empleo.

La siguiente tabla presenta la población activa en determinados países de la UE así como en la UE de los 28 y la zona euro (19 países).

Tabla 1: Población activa (miles de personas)

GEO/TIME 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Unión Europea (28) 232.933 235.471 237.351 239.625 240.309 239.830 239.344 241.074 241.691 242.511

Zona Euro (19) 153.768 155.527 157.076 158.709 159.052 159.097 158.481 159.640 159.879 160.115

Bélgica 4.625 4.647 4.733 4.779 4.800 4.894 4.856 4.892 4.947 4.966

Alemania 40.867 41.276 41.461 41.559 41.568 41.558 41.185 41.350 41.713 41.961

España 21.140 21.779 22.425 23.065 23.260 23.364 23.433 23.443 23.190 22.954

Francia 27.462 27.632 27.854 28.047 28.296 28.410 28.424 28.652 28.777 28.827

Italia 24.284 24.411 24.375 24.754 24.605 24.582 24.659 25.257 25.259 25.514

Holanda 8.599 8.680 8.818 8.910 8.977 8.805 8.725 8.860 8.931 8.895



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Gráfico 2: Tasa de Paro


La Tasa de paro representa el nivel de desocupación laboral entre la población económicamente activa. En el gráfico representamos la tasa de paro de promedio anual en porcentaje.

A partir de nuestro gráfico podemos observar que antes de la crisis (2005 – 2006) la tasa de paro descendía lentamente, pero a partir del año 2008 con la llegada de la crisis la tasa de paro aumento en todos los países europeos en mayor o menor medida, esto fue provocada por la caída de la industria automotriz, de la construcción (en España) y del consumo en toda Europa, lo que provocó que muchas empresas tuvieran que eliminar puestos de trabajo o los migraron a países con menores costes laborales.

El país que más destaca de nuestro gráfico es España la que con el paso de los años ha ido incrementando notablemente esta tasa de paro, debido al desplome del consumo y la inversión, alcanzando su máximo en el año 2013 con un tasa de paro del 26,1%. En el extremo opuesto encontramos a Alemania la cual registra los porcentajes de paro más estables y bajos de Europa, es el país que mejor parece haber resistido a la crisis.

En general los países incluidos en el análisis perteneciente al área mediterránea presentan tasa de paro superiores a los países continentales.

En cualquier crisis económica, como es en el caso de Europa, los primeros desempleados de la pirámide demográfica laboral fueron los jóvenes y los inmigrantes.

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2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Unión Europea (28) Zona Euro (19) Alemania

España Francia Italia

Holanda


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Grafico 3: Tasa de paro juvenil


Como podemos observar en el gráfico a partir del año 2007 crece el paro juvenil a grandes escalas. De los países estudiados, los que mayor paro juvenil poseen son sin duda España e Italia. En el caso de España llega a alcanzar un 55,5% en 2013 alcanzando su máximo en los años estudiados, produciéndose una pequeña recuperación en el año 2014. Italia es el otro país con mayor desempleo juvenil alcanzando en 2014 su máximo con un 42,7%.

Sin embargo en los niveles más bajos nos encontramos a Alemania y Holanda. Son los países que más estables permanecen en cuanto al desempleo juvenil manteniéndose en niveles similares con el paso de los años. Alemania va reduciendo el paro juvenil lentamente, situándose en 2014 con un valor de 7,7%, siendo una séptima parte que el desempleo juvenil español.

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2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Unión Europea (28) Zona Euro (19) Alemania España

Francia Italia Holanda


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Gráfico 4: Índice Armonizado de Precios al Consumo (IAPC)


El Índice Armonizado de Precios al Consumo Armonizado es un indicador estadístico cuyo objetivo es proporcionar una media común de la inflación que permita realizar comparaciones entre los países de la UE y entre otros países que no pertenecen a la UE.

El IAPC cubre los gastos de consumo que realizan todos los hogares dentro del territorio económico de cada Estado Miembro de la UE. La adaptación del IAPC a este criterio, frente al IPC nacional, implica que deben incluirse los gastos de los visitantes extranjeros, así como los que incurren los residentes en hogares colectivos, y excluirse el gasto realizado por los españoles fuera de nuestras fronteras.

Tomamos como base el año 1999 con un valor de 100 para poder ver la evolución del IAPC, antes y durante la crisis. Como podemos observar en el gráfico va aumentando en todos los países (en mayor o menor medida) de forma continua.

En los puntos más extremos se encuentran España y Alemania, España tiene el IAPC más elevado de los países estudiados situándose su máxima puntuación en el año 2013 con un valor de 146,5. En el caso de Alemania es el país que más bajo mantiene el nivel del IAPC manteniéndose inferior a los niveles de la media europea y de la zona euro.

90

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1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Unión Europea (28) Zona Euro (19) Bélgica Alemania

España Francia Italia Holanda


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Gráfico 5: Deuda pública (en porcentaje del PIB)


La deuda pública se puede definir como el conjunto de deudas que mantiene un Estado frente a los particulares u otro país. Constituye una forma de obtener recursos financieros por el Estado o cualquier poder público materializados normalmente mediante emisiones de títulos de valores o bonos.

En el gráfico 5 observamos la evolución de la deuda en porcentaje del PIB durante los años de la crisis. Como podemos ver en el año 2007 (comienzo de la crisis) todos los países comienzan a incrementar sus porcentajes de deuda. De los países estudiados los que mayor porcentaje presentan son Italia con un máximo de 132,3% en 2014 y Bélgica con un valor máximo de 106,7% también en 2014.

En los niveles más bajos nos encontramos a España pero a partir del 2008 comienza a incrementar a una gran velocidad, superando a varios países comunitarios e incluso superando la media europea, situándose su máximo en 99,3%. Esto es provocado por el desplome de los ingresos asociados a la burbuja inmobiliaria más el dinero inyectado a los bancos, además de la crisis económica, lo que ha provocado que España, que era uno de los países con las cuentas públicas más saneadas de Europa, haya pasado a ser uno de los más endeudados.

Alemania es el único país de los estudiados que ha reducido su deuda pública constantemente a partir del 2010, situándose actualmente por debajo de la media de la Unión Europea y de la zona euro.


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Gráfico 6: Déficit presupuestario (en porcentaje del PIB)


El déficit presupuestario describe la situación en la cual los gastos realizados por el Estado son superiores a los ingresos no financieros, en un determinado periodo de tiempo.

En el gráfico 6 podemos observar la evolución del déficit presupuestario desde 2005 hasta la actualidad, el país más destacado de nuestro gráfico es España debido a la caída en picado que se produce a partir del 2007 en el porcentaje del PIB alcanzando un mínimo de -11% en 2009 a partir de ahí sube lentamente hasta el año 2012 en el que vuelve a caer con un valor de -10,4%, desde entonces va incrementando su déficit.

Alemania es el país con valores más altos de déficit en comparación con los demás países estudiados, situándose por encima de la media europea y también por la de la eurozona. Su valor más alto es en el año 2014 con un valor positivo de 0,3%.

El resto de países siguen una trayectoria parecida con una recaída en 2007 alcanzando sus mínimos en 2009, y a partir de entonces van incrementando sus datos lentamente.

El análisis realizado permite extraer una primera conclusión: los países que integran la unión monetaria presentan diferencias macroeconómicas significativas que la crisis actual ha venido a subrayar, contribuyendo a la divergencia y frenando los procesos de convergencia aparente que se observan antes del inicio de la crisis.

En la tasa anual de variación del PIB las diferencias entre los distintos países analizados son notables, en los extremos se encuentran España y Alemania. España realiza una recuperación mucho más lenta, volviendo a tener recaídas a lo largos de los años, en el lado opuesto se encuentra Alemania, la cual ha tenido una recuperación mucho más rápida.


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En cuanto a la tasa de paro y la tasa de paro juvenil, cada país analizado ha seguido una evolución y en los extremos nuevamente nos encontramos a España con una gran tasa de paro y tasa de paro juvenil, superando con creces a la media europea y a la media de la Zona euro y en el otro extremo nos encontramos a Alemania y Holanda que los niveles de paro se mantienen más o menos estables, en el caso de Alemania va descendiendo lentamente y en el caso de Holanda va ascendiendo lentamente.

En el análisis del Índice Armonizado de Precios al Consumo podemos ver una evolución similar de todos los países analizados, pero en los extremos se encuentran Alemania y España, España con datos superiores a todos los países estudiados y superior a la media europea; y Alemania obtiene datos inferiores a la media y al resto de países.

La deuda pública crece durante la crisis en todos los países, en los extremos nos encontramos a Italia que no ha parado de aumentar su deuda desde el inicio de la crisis y España que antes de la crisis no tenía apenas deuda pública y se situaba por debajo de las medias europeas, pero en el año 2008, es decir a partir del inicio de la crisis, la deuda pública de este país ha ido creciendo muy rápido situándose actualmente por encima de la media europea. Pero el país que menos nivel de deuda pública tiene y que más estable se ha mantenido durante la crisis es Holanda.

Y por último en el caso del déficit presupuestario en el año 2009 se encuentran sus valores más bajos, y en los extremos nos volvemos a encontrar a España y Alemania, el primero experimento una gran bajada en 2009 de la que le está costando recuperarse, mientras que el segundo tuvo su bajada en 2009 pero a partir de entonces ha ido subiendo notablemente el déficit presupuestario.

Como conclusión general del análisis realizado en este apartado, podemos observar las diferencias tan grandes existentes entre los distintos países de la Unión Europea, puesto que todos poseen una moneda y una política monetaria común, todo esto nos lleva a pensar en las actuaciones del Banco Central Europeo. ¿En que se basa para tomar las decisiones que afectan a todos los países de la Unión Europea? Esto nos permite elaborar una segunda conclusión: la zona euro no es una zona monetaria óptima por lo que en situaciones de crisis económica los impactos en los diferentes países son diferentes lo que, a priori, exigiría también la adopción de medidas diferenciadas, lo que, en el caso de la política monetaria, no es posible.


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4. Decisiones del BCE durante la crisis y avance en la integración

económica

Durante la crisis el Banco Central Europeo, atendiendo a las funciones encomendadas, ha tomado una serie de medidas convencionales de política monetaria que consistían principalmente en la reducción de los tipos de interés. Pero tras su reducción a niveles históricos, tuvo que llevar a cabo medidas no convencionales, las cuales se han mostrado eficaces para restablecer, en parte, la estabilidad y la solidez del sistema financiero y de la economía. El objetivo de estas medidas no convencionales era mantener el mecanismo de transmisión de la política monetaria, pero estas medidas no pueden ofrecer una solución permanente debido a las debilidades institucionales de las economías o a fallos del marco de regulación y supervisión financiera3.

4.1 Medidas convencionales

En el 2008 el BCE celebró su décimo aniversario, siendo una década de precios relativamente estables y situando la inflación anual en un promedio del 2%. Fue un año caracterizado por una evolución económica y financiera extraordinaria, pero la inflación aumentó considerablemente en el primer semestre del año como consecuencia de las fuertes subidas de los precios de las materias primas, alcanzando un 4% en junio y julio.

El 8 de octubre de 2008, el BCE y otros importantes bancos centrales, en una acción concertada, anunciaron la reducción de sus tipos de interés oficiales. En total entre octubre del 2008 y marzo del 2009, el Consejo de Gobierno redujo en 275 puntos básicos los tipos de interés oficiales del BCE. Además amplió sustancialmente su provisión de liquidez a las entidades de crédito de la zona del euro. La inflación interanual medida por el IAPC se situó en un 3,3%, el nivel más alto observado desde la introducción del euro. El crecimiento del PIB real de la zona del euro se redujo hasta un 0,8%. Y en cuanto al déficit medio de las Administraciones públicas el porcentaje se redujo hasta un 0,7%. (Memoria BCE, 2008).

El 2009 se inició con una rápida caída de la actividad económica en todo el mundo. En los primeros meses del año, se rebajó el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 150 puntos básicos adicionales, hasta situarse en el 1%, nivel desconocido en la historia reciente de los países de la zona del euro. Durante el resto del año el Consejo de Gobierno no volvió a modificar los tipos de interés oficiales. Durante el 2009, la inflación interanual medida por el IAPC se situó en un 0,3%, el PIB real de la zona del euro experimentó una contracción del 4% y el déficit medio de las Administraciones Públicas se situó en un 6,4%. (Memoria BCE, 2009).

El 2010 comenzó con un entorno caracterizado por la recuperación económica de la zona del euro y por la persistencia de las tensiones en los mercados financieros. Durante este año el Consejo de Gobierno decidió mantener los tipos de interés de las operaciones principales de financiación en el mínimo histórico del 1%, ya que las perspectivas de inflación a medio plazo

3 Lo que sigue se ha elaborado a partir de los informes anuales del BCE (2008-2014).


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continuaban siendo compatibles con la estabilidad de precios. Durante este año la inflación interanual se elevó hasta el 1,6% y el PIB real de la zona del euro creció en un 1,7% tras la contracción del año anterior. (Memoria BCE, 2010).

El 2011 fue un año excepcional por la difícil situación económica y financiera. Durante los primeros meses del año el Consejo de Gobierno mantuvo el tipo de interés en el 1%, pero con el fin de garantizar el mantenimiento de la estabilidad de precios, elevó 25 puntos básicos los tipos de interés oficiales del BCE (en abril y julio). Sin embargo, en noviembre y diciembre, se vio obligado a reducir los tipos de interés en un total de 50 puntos básicos. Durante el 2011 la evolución de los precios se vio influida por el aumento en los precios de la energía y de las materias primas, lo que dio lugar a elevados niveles de inflación, situando la inflación interanual en un 2,7%. Mientras que el PIB real de la zona del euro se situó en un 1,4%. (Memoria BCE, 2011).

El 2012 fue otro año de difícil ejecución para la política monetaria debido a la contracción de la actividad económica y de volatilidad de la situación financiera, como consecuencia de la crisis financiera y de deuda soberana. El 12 de enero el Consejo de Gobierno decide que el tipo de interés de las operaciones principales de financiación se mantengan en el 1%, así como, el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito4 y de la facilidad de depósito5 se sitúen en el 1,75% y el 0,25%, respectivamente. El 5 de julio decide reducir los tipos de interés en 25 puntos básicos, situando el tipo de interés aplicable a las operaciones principales de financiación en un 0,75% y los tipos de interés de la facilidad marginal de crédito y de la facilidad de depósito en un 1,50% y el 0,00%, manteniendo estos porcentajes el resto del año. La inflación interanual se situó en un 2,5%, durante el 2012. (Memoria BCE, 2012).

El 2013 se desarrolló en un entorno complejo caracterizado por la fragmentación financiera de la zona del euro. En el comienzo del año los tipos de interés se mantienen, hasta el 2 de mayo cuando el Consejo de Gobierno decide reducir el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 25 puntos básicos, hasta situarlo en el 0,5%, además decide reducir el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito en 50 puntos básicos situándolo en el 1% y mantener el tipo de interés de la facilidad de depósito en el 0,00%. El 7 de noviembre vuelve a reducir los tipos de interés de las operaciones principales de financiación en 25 puntos básicos hasta situarse en el 0,25%, reduciendo también en 25 puntos básicos el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito situándolo en un 0,75%. En promedio la inflación interanual se situó en un 1,4% en 2013. (Memoria BCE, 2013).

En el 2014 los esfuerzos del BCE fueron extraordinarios en términos históricos, respondiendo a los retos y haciendo posible que el Consejo de Gobierno cumpla su mandato y

4 Se entiende por facilidad marginal de crédito que es la facilidad permanente del Eurosistema que las

entidades de contrapartida pueden utilizar para recibir créditos a un día de un BCN a un tipo de interés especificado previamente, a cambio de activos de garantía. (Glosario del Informe Anual del BCE).

5 Se entiende por facilidad de depósito la facilidad permanente del Eurosistema que las entidades de contrapartida pueden utilizar para realizar depósitos a un día en un BCN. Dichos depósitos están remunerados a un tipo de interés especificado previamente. (Glosario del Informe Anual del BCE).


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sus responsabilidades. Los tipos de interés del año anterior se mantuvieron durante los primeros meses, hasta el 5 de junio donde el Consejo de Gobierno decide volver a reducir el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 10 puntos básicos, hasta situarlo en el 0,15%, así como, reducir el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito en 35 puntos básicos situándolo en un 0,40% y el tipo de interés de la facilidad de depósito lo reduce en 10 puntos básicos hasta situarlo en un -0,10%. En septiembre vuelve a reducir el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 10 puntos básicos, hasta situarlo en un 0,05%. También reduce los otros dos tipos de interés en 10 puntos básicos, situándolos en 0,30% y -0,20% respectivamente. Estos últimos tipos de interés se mantienen hasta final de año. (Memoria BCE, 2014).

4.2 Medidas no convencionales

Desde el comienzo de la crisis, el BCE introdujo medidas de carácter no convencional complementarias a sus decisiones sobre el nivel de los tipos de interés oficiales6.

Para facilitar los pagos en dólares USA, el BCE acordó en octubre de 2008 una línea de swaps

7 con la Reserva federal, que permitió realizar en diciembre dos operaciones de provisión de liquidez en dólares. Estas subastas comenzaron a celebrarse con regularidad a partir de abril de 2008 y, de forma gradual, fueron aumentándose los importes y ampliándose los plazos hasta 84 días. Desde octubre de 2008, el BCE también acordó una línea de swap con el Banco Nacional Suizo.

En mayo de 2009, se puso en marcha el Covered Bond Purchase Programme (CBPP), un programa de adquisición en firme, no esterilizada, de bonos bancarios garantizados por activos de elevada calidad, equivalentes a las cédulas hipotecarias en España. El programa preveía adquisiciones escalonadas hasta un importe de 60.000 millones de euros, cifra que se alcanzó en mayo de 2010.

En el mes de mayo de 2010 el BCE introdujo el Programa para el Mercado de Valores (Securities Markets Programme o SMP en inglés), un programa con carácter temporal y limitado para comprar valores de deuda en los mercados secundarios. Con esta medida se pretendía impedir que las tensiones detectadas en Grecia se generalizaran al resto de países de la unión y para incrementar la liquidez en determinados segmentos de estos mercados con vistas a una correcta transmisión de política monetaria. Los Estados miembros de la UE y el FMI acordaron en junio de 2010 al creación de un dispositivo provisional de asistencia financiera conformado por la Facilidad Europea de Estabilidad Financiera8 (FEEF o EFSF por

6 Lo que sigue se ha elaborado a partir del artículo “Las medidas de política monetaria no convencionales del

BCE a lo largo de la crisis” del Boletín económico, enero 2013, de Antonio Millaruelo y Ana del Rio

7 Un swap o permuta financiera, es un contrato por el cual dos partes se comprometen a intercambiar una serie de cantidades de dinero en fechas futuras.

8 Se entiende por Facilidad Europea de Estabilización Financiera (FEEF), sociedad anónima constituida por los Estados miembros de la zona del euro, sobre una base intergubernamental para conceder préstamos a los países de la zona del euro que atraviesen dificultades financieras. Tal ayuda financiera está sometida a condiciones estrictas en el marco de los programas conjuntos de la UE y el FMI. La FEEF tiene capacidad


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sus siglas en inglés), el Mecanismo Europeo de Estabilización Financiera con recursos de la UE y préstamos del FMI. Pusieron en marcha el segundo programa de covered bonds (Covered Bond Purchase Programme 2 o CBPP2), análogo al anterior y con una dotación de 40.000 millones de euros.

El agravamiento de las tensiones soberanas fue inicialmente abordado por el BCE mediante la reactivación del SMP en julio de 2011, con intervenciones de mayor envergadura que las realizadas en 2010. Paralelamente volvió a reforzar la provisión de liquidez reintroduciendo en agosto de 2011 las subastas a seis meses y anunciando en octubre dos inyecciones al plazo (aproximado) de un año. En diciembre de 2011, el BCE decidió tomar nuevas medidas de gran calado para facilitar la financiación del sistema bancario y seguir respaldando la oferta de crédito a la economía. Además de reducir los tipos de interés, en el campo de las medidas no convencionales se anunciaron dos subastas de liquidez al plazo de tres años (aunque con la posibilidad de llevar a cabo una amortización anticipada al final de cada año). La primera se celebró ese mismo mes y la segunda tuvo lugar en febrero de 2012, inyectando con ambas más de un billón de euros en términos brutos y con el fin de liberar liquidez adicional, se redujo el coeficiente de reservas obligatorias que habían de cumplir las entidades de crédito del 2% al 1%.

En una intervención pública sin precedentes, el presidente del BCE señaló el 26 de julio de 2012 su disposición a tomar todas las medidas necesarias para atajar la crisis sistémica y salvaguardar la moneda única. Posteriormente, el BCE anunció, con motivo de la reunión del Consejo de Gobierno del 6 de septiembre, los términos en los que el Eurosistema llevaría a cabo adquisiciones en los mercados de deuda en el contexto de un nuevo programa llamado Operaciones Monetarias de Compraventa9 (OMC u OMT por sus siglas en inglés). En paralelo, el SMP se dio por concluido. El programa de OMC establece la posibilidad de que el BCE adquiera bonos soberanos a corto plazo sujetos al cumplimiento de una condicionalidad estricta, que tiene por objetivo preservar los incentivos de los Gobiernos a mantener la disciplina fiscal y profundizar en las reformas estructurales, pieza clave en el necesario ajuste de los desequilibrios macroeconómicos, en la recuperación de la actividad económica y, en definitiva, en la desaparición de las primas de riesgo.

La opción de reembolso anticipado de la totalidad o de parte de los fondos que habían recibido en las operaciones de financiación a plazo más largo (OFPML) con vencimiento a tres años ejecutadas a finales de 2011 y a principios de 2012, se puso a disposición de las entidades de crédito por primera vez en enero de 2013, y estas la utilizaron ampliamente a lo largo del año. En el mes de julio el Consejo de Gobierno del BCE decidió que el Eurosistema

efectiva para prestar 440 mm de euros, y sus préstamos se financian mediante la emisión de deuda, garantizada de forma prorrateada por los países de la zona del euro. (Glosario del Informe Anual del BCE).

9 Se entiende por Operaciones Monetarias de Compraventa (OMC), operaciones cuyo objetivo es salvaguardar la adecuada transmisión de la política monetaria y el carácter único de dicha política en la zona del euro a través de la compra de deuda pública de la zona en el mercado secundario basada en una estricta y efectiva condicionalidad. (Glosario del Informe Anual del BCE).


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continuaría proporcionando liquidez a las entidades de crédito mediante subastas a tipo de interés fijo con adjudicación plena al menos hasta mediados de 2015. En 2013 se dio un paso importante para aumentar la fortaleza del sistema financiero de la UE con la implantación de las nuevas normas internacionales de capital y liquidez (Basilea III) del Comité de Supervisión Bancaria de Basilea en la UE a través del Reglamento y la Directiva de Requerimientos de Capital (CRR/CRD IV). Las disposiciones del reglamento son directamente aplicables en todos los Estados miembros a partir del 1 de enero de 2014 y constituyen un «código normativo único» para la regulación y la supervisión financieras en la UE, que garantiza la igualdad de trato en materia de regulación de las instituciones que prestan servicios financieros en el mercado único y potencia la integración financiera en Europa. El Mecanismo Único de Supervisión10 (MUS) también se basará en este código, que velará por la aplicación uniforme de las normas en la zona del euro y en los otros Estados miembros que participen en el Mecanismo. El MUS estará operativo en noviembre de 2014. El Mecanismo Único de Resolución11 (MUR) será el siguiente paso hacia la unión bancaria. En julio de 2013, la Comisión Europea presentó una propuesta legislativa que prevé una autoridad y un fondo únicos de resolución bancaria europeos para todos los Estados miembros de la UE que participen en dicha unión. Está previsto que el reglamento entre en vigor a mediados de 2014 y que el MUR esté plenamente operativo a partir de 2015.

La política monetaria no opera aisladamente y en 2014 se benefició de otro importante reto para el BCE: los preparativos y la puesta en marcha del Mecanismo Único de Supervisión (MUS). Este extraordinario logro, para el que fue necesario contratar a cientos de nuevos empleados en un período muy corto, nos brindó la oportunidad de llevar a cabo el mayor análisis de la calidad de los activos bancarios jamás realizado. La evaluación global de los balances de las 130 entidades de crédito de mayor tamaño de la zona del euro, que duró un año y concluyó en 2014, aumentó la transparencia y dio lugar a que muchas entidades adoptaran medidas preventivas para reforzar sus balances, incluidas ventas de activos y ampliaciones de capital.

4.3 Síntesis de las medidas adoptadas

Se recogen de forma sintética en el siguiente cuadro el abanico de medidas convencionales y no convencionales que el BCE ha adoptado desde el inicio de la crisis para tratar de minimizar su impacto en las economías de los países que forman parte de la eurozona y ello, como se ha visto, aun cuando no sea esta una zona homogénea en términos macroeconómicos ni la crisis haya impactado de igual forma en todos ellos.

10 Se entiende por Mecanismo Único de Supervisión (MUS), mecanismo integrado por el BCE y las

autoridades nacionales competentes de los Estados miembros participantes para el ejercicio de las funciones de supervisión atribuidas al BCE. El BCE será responsables del funcionamiento eficaz y coherente de este mecanismo que formará parte de la unión bancaria. (Glosario del Informe Anual del BCE).

11 Se entiende por Mecanismo Único de Resolución (MUR), mecanismo propuesto por la Comisión Europea, que establece normas uniformes y un procedimiento uniforme para la resolución de entidades de crédito ubicadas en la unión bancaria. Es un complemento necesario del MUS para lograr el buen funcionamiento de la unión bancaria. (Glosario del Informe Anual del BCE).


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Cuadro 1: Medidas adoptadas por el BCE (2008-2014)

Medidas convencionales Medidas no convencionales

2008 Reducciones de sus tipos de interés oficiales de 275 puntos básicos (pb). Amplió su provisión de liquidez a las entidades de crédito de la zona del euro.

El BCE acordó una línea de swaps con la Reserva Federal.

2009 Rebajó el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 150 pb hasta situarse en el 1%.

Se puso en marcha el Covered Bond

Purchase Programme (CBPP).

2010 Se mantuvo el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en el mínimo histórico del 1%.

El BCE introdujo el Programa para el Mercado de Valores (Securities Markets

Programme o SMP en inglés). Creación de un dispositivo provisional de asistencia financiera. Segundo programa de covered bonds.

2011 Elevó en 25 pb los tipos de interés oficiales del BCE (en abril y julio). Posteriormente se vio obligado a reducir los tipos de interés en un total de 50 puntos básicos.

Reactivación del SMP con intervenciones de mayor envergadura. Se anunciaron dos subastas de liquidez al plazo de tres años. Se redujo el coeficiente de reservas obligatorias del 2 % al 1 %.

2012 El tipo de interés de las operaciones principales de financiación se mantengan en el 1%, así como el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito y de la facilidad de depósito se sitúen en el 1,75% y 0,25%. Reduce en 25 pb los tipos de interés situándolos en 0,75%, 1,50% y 0,00%.

Nacimiento de un nuevo programa para llevar a cabo adquisiciones en los mercados de deuda (Operaciones Monetarias de Compraventa (OMC))

2013 Se reducen el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 25 pb, hasta situarlo en el 0,5%. Y el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito en 50 pb situándolo en el 1% y mantener el tipo de interés de la facilidad de depósito. Vuelve a reducir los tipos de interés en 25 pb hasta situarse en el 0,25% y 0,75% respectivamente.

Se puso a disposición la opción de reembolso anticipado. Se continuó proporcionando liquidez mediante subastas a tipo de interés fijo. Creación de un «código normativo único» para la regulación y la supervisión financieras en la UE. Nacen el Mecanismo Único de Supervisión (MUS) y el Mecanismo Único de Resolución (MUR).


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2014 Reduce el tipo de interés de las operaciones principales de financiación en 10 pb, situándolo en un 0,15%. Reduce el tipo de interés de la facilidad marginal de crédito en 35 pb, situándolo en un 0,40% y el tipo de interés de la facilidad de depósito lo reduce en 10 pb hasta situarlo en un -0,10%. Vuelve a reducir los tipos de interés en 10pb, situándolos en un 0,05%., 0,30% y -0,20%, respectivamente.

Puesta en marcha del Mecanismo Único de Supervisión (MUS).

Fuente: Elaboración propia con datos Memorias BCE y Servicio de estudios del banco de

España


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5. La economía española

“La economía mundial vive desde 2007 una etapa de acusada inestabilidad. La sucesión de distintas perturbaciones, la retroalimentación de los efectos que se han ido generando entre el sector financiero y el sector real, el rápido deterioro de la situación fiscal en numerosos países, las dificultades que muchos de ellos están mostrando para volver a crear empleo y, por último, el agravamiento de la crisis de deuda soberana en la zona del euro son factores que, sin duda, están provocando que el ritmo de la salida de la recesión esté siendo más lento que lo previsto inicialmente y que siga rodeado de una elevada incertidumbre, especialmente en Europa”. (Ortega et allí., 2012, pág.7.)

Dicha crisis supuso para España el estallido de otros problemas como el final de la burbuja inmobiliaria, la crisis bancaria de 2010 y el considerable aumento de desempleo, todo esto provocó el surgimiento de movimientos sociales encaminados a cambiar el modelo económico y productivo, así como, a cuestionar el sistema político. La drástica disminución del crédito a las familias y a los pequeños empresarios por parte de los bancos, algunas políticas de gasto llevadas a cabo por el gobierno central, el elevado déficit público de las administraciones autonómicas, el deterioro de la productividad y la competitividad y alta dependencia del petróleo son otros de los problemas que también han contribuido al agravamiento de la crisis española.

España entró en recesión en el segundo trimestre de 2008 y permaneció en esa situación hasta el primero de 2010, fecha en que inició una modesta recuperación que se quebró en la segunda mitad de 2011, ante la intensificación de la crisis de deuda soberana y su generalización a un número cada vez mayor de países y finalmente el rescate al sistema financiero español se acordó en junio de 2012, dando por finalizado el rescate a la banca española en enero de 2014 habiéndose utilizado 49.419 millones de euros de los 100.000 millones concedidos.

A continuación vamos a analizar la situación española frente a la eurozona atendiendo al comportamiento de diversos indicadores.

5.1 Evolución Financiera

En el gráfico 7 podemos observar que los tipos de interés, tanto de la zona euro como de Estados Unidos, en los años previos a la crisis aumentaban, hasta situarse en el caso de EEUU por encima del 5%, nivel ligeramente superior a los tipos registrados en la eurozona. Con el inicio de la crisis se produce una reducción de los tipos de interés a corto plazo que empieza antes en Estados Unidos y observándose como, hasta el año 2012, éstos se mantienen más altos en la eurozona.


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Gráfico 7: Tipo de interés a corto plazo (3 meses)


En la zona euro el BCE fue el encargado de tomar las decisiones que hemos visto, reduciendo con el paso de los años los tipos de interés hasta niveles excesivamente bajos, tal y como podemos observar en el gráfico. En el 2014 se encuentra la puntuación más baja del tipo de interés a corto plazo de la eurozona con un valor de 0,21 puntos básicos.

El segundo indicador que analizamos es el rendimiento de la deuda pública. Los rendimientos de la deuda pública en la zona euro con el comienzo de la crisis descendieron significativamente y registraron nuevos mínimos históricos.

Centrándonos en las tendencias del rendimiento de la deuda española y alemana podemos observar (gráfico 8) las grandes diferencias existentes entre ambos países a partir del inicio de la crisis. Mientras que España ve cómo aumenta el coste de su deuda, alcanzando su máximo en el año 2012 con un 5,85%, Alemania ve cómo se reduce el coste de la suya pasando de un 4,37% en 2008 a un 1,16% en 2014.


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Gráfico 8: Rendimiento de la deuda a largo plazo (10 años)

Fuente: Elaboración propia con datos del Eurostat.

En el gráfico 8 podemos observar además la prima de riesgo existente entre España y Alemania. En términos de prima de riesgo12, la prima de riesgo en España empezó a crecer alcanzando su máximo histórico en el 2012, a partir de ahí la prima de riesgo ha ido bajando, reduciéndose así, las diferencias existentes entre España y Alemania.

Puede verse también cómo España mantiene un diferencial significativo respecto del conjunto de los países que integran la zona euro, lo que permite concluir que durante los años de la crisis se observan comportamientos diferentes entre los países que integran la zona euro y en particular entre los dos países considerados, España y Alemania.

5.2 Evolución económica.

En términos de tasa anual de variación del PIB, podemos ver en el gráfico 9 el impacto de la crisis en la economía española en comparación con la eurozona. España obtiene su valor mínimo en el año 2009 situándose en valores negativos con un -3,3%, a partir del 2010 el PIB volvió a mostrar valores positivos, pero en el año 2012 vuelve a caer situándose en un -2,6%, iniciando a partir de entonces una leve recuperación. La lentitud de la recuperación está siendo el resultado de la continuación del proceso de digestión de los desequilibrios desarrollado en la fase expansiva, lo que ha supuesto que la inversión residencial siga contrayéndose y que el consumo privado se encuentre estancado. A esto se ha unido el proceso de consolidación fiscal, que ha exigido recortar la inversión pública, además de incrementar algunos impuestos.

12 La prima de riesgo es el sobreprecio que paga un país para financiarse en los mercados, en comparación

con otro país, en la eurozona el país de referencia es Alemania.


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Sin embargo la media de los países de la Zona del Euro, tiene una recuperación algo más estable a partir de 2009, aunque también vuelve a caer en 2012 pero con un valor inferior al de España, a partir de entonces comienza una recuperación.

Gráfico 9: Tasa anual de variación del PIB


El análisis del empleo pone de manifiesto cómo en los años previos al desarrollo de la crisis ascendía continuamente resultado de la expansión económica vivida en los diez años previos, debido en parte a la incorporación de la mujer al mundo laboral. Pero con la llegada de la crisis millones de personas se quedaron sin trabajo, por lo que el nivel de empleo disminuyó considerablemente, tal y como podemos observar en el gráfico 10.

A todos estos problemas de ineficiencia en el mercado de trabajo, se puede añadir la reducción de la oferta laboral, la cual ha entrado en una fase de ralentización. Como podemos observar en el gráfico 10, el empleo ha ido disminuyendo continuamente con la llegada de la crisis.

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

10,0%

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Zona euro (19)

España


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Gráfico 10: Empleo (en miles de personas)


El grado de desempleo en España es muy superior al del resto de países europeos, tal y como podemos observar en el gráfico 11. A partir del 2007 el paro en España ascendió de manera constante, alcanzando su punto más elevado en 2013 con valor de 26,1%, observándose una reducción desde este año.

El desempleo en España, tiene mayor incidencia que en el resto de países desarrollados por diversas razones como por ejemplo: la gran desconexión existente entre la formación académica y la necesaria para el mundo laboral; la percepción de ayudas económicas sin trabajar, lo que desincentiva la búsqueda de un trabajo; hay una regulación laboral compleja e inflexible; existe mucha economía sumergida, que hace que haya personas trabajando sin estar oficialmente dadas de alta; la resistencia a la movilidad geográfica por motivos familiares que provoca un desaprovechamiento de oportunidades laborales; etc. A todo esto hay que sumarle la gran cantidad de empresas que han tenido que cerrar debido a la crisis y a malas gestiones anteriores, que han provocado innumerables despidos.

16.000,00

17.000,00

18.000,00

19.000,00

20.000,00

21.000,00

22.000,00

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

España


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Gráfico 11: Tasa de paro


5.3 Comportamiento de los precios

El comportamiento de los precios en España respecto de la eurozona también muestra diferencias significativas. Tomando como base el año 1999 con un valor de 100 para poder ver la evolución del IAPC, antes y durante la crisis, podemos observar en el gráfico 12 cómo en España crece de forma continua situándose por encima de la media de los países de la Zona del Euro. El valor más alto de España lo situamos en el año 2013 con un 146,5.

Gráfico 12: Índice Armonizado de Precios al Consumo.


0,0

5,0

10,0

15,0

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2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Zona Euro (19)

España


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5.4 Evolución monetaria y crediticia.

El Crédito disponible a familias y empresas es un indicador utilizado para evaluar comportamientos diferentes en unos y otros países durante la crisis actual. “Durante la última fase expansiva, la financiación concedida por las entidades de crédito nacionales a las empresas y a las familias españolas aumentó intensamente, llegando a alcanzar tasas de expansión que triplicaron el crecimiento nominal de la economía. Con la llegada de la crisis, el saldo vivo del crédito bancario a estos sectores comenzó a disminuir (como podemos observar en nuestro gráfico el gran descenso producido en el año 2008), en el contexto cíclico excepcionalmente contractivo de una doble recesión. Después de una ligera moderación de la caída en 2010, que estuvo ligada a la leve recuperación de la actividad económica registrada ese año, la tasa de contracción inter anual del crédito tendió a intensificarse hasta mayo de este año. Desde entonces, el retroceso ha comenzado a moderarse” (Ayuso, 2013, pág.1).

En el gráfico 13 puede verse la tasa anual de variación del crédito en España desde el año 1963 observándose cómo éste crece a tasas altas en los años previos al inicio de la crisis y cae hasta valores negativos en los años más duros de la misma, para iniciar una lenta recuperación en los dos últimos años.

Gráfico 13: Tasa anual de variación del crédito

Fuente: Elaboración propia con datos del Banco de España.


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5.5 Política fiscal y reformas estructurales.

En el gráfico 14 se observa cómo en España el déficit de las administraciones públicas en términos de PIB es superior al de la eurozona, aun cuando en ambos espacios las tendencias de este indicador coincidan. Este diferencial plantea a España la necesidad de realizar ajustes estructurales y cambios en su política fiscal que le permitan reducir el desequilibrio presupuestario tal y como parecen indicar las diferentes recomendaciones que desde las instituciones comunitarias se hacen al Gobierno de España.

Gráfico 14: Déficit de las Administraciones Públicas (en % del PIB)



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6. Conclusiones

Como consecuencia de la crisis económica mundial el BCE se ha visto obligado a tomar medidas para intentar mantener la estabilidad de precios en la zona euro.

El análisis realizado permite extraer una primera conclusión, los países que integran la unión monetaria presentan diferencias macroeconómicas significativas que la crisis actual ha venido a subrayar, contribuyendo a la divergencia y frenando los procesos de convergencia aparente que se observan antes del inicio de la crisis.

Una segunda conclusión sería que la zona euro no es una zona monetaria óptima por lo que en situaciones de crisis económica los impactos en los diferentes países son diferentes lo que, a priori, exigiría también la adopción de medidas diferenciadas, lo que, en el caso de la política monetaria, no es posible.

Ante la situación de la Eurozona el BCE llevó a cabo una serie de medidas convencionales de política monetaria que afectaban a todos los países de la zona euro, que consistían principalmente en la reducción de los tipos de interés, alcanzando en el 2014 los niveles más bajos registrados hasta el momento. Pero con ello no era suficiente, por lo que también introdujo medidas no convencionales destinadas a preservar el adecuado funcionamiento del mecanismo de transmisión de la política monetaria y que, por tanto, han tenido un carácter complementario a las decisiones sobre el nivel de los tipos de interés. Con ello podemos concluir que la aplicación de dichas medidas no convencionales han sido una pieza clave para estabilizar los mercados financieros en numerosas ocasiones.

Como tercera conclusión podemos decir que el papel del BCE continua siendo fundamental para ganar el tiempo necesario para la adopción de las medidas encaminadas a la consolidación de las finanzas públicas, al saneamiento y reestructuración del sector bancario y al refuerzo del marco institucional de gobernanza del área que permitan asegurar la viabilidad a largo plazo del proyecto de integración europeo.

El diseño resultante de la Unión Económica y Monetaria tenía numerosas carencias, tal y como hemos podido ver en el desarrollo del trabajo, todas estas carencias se reflejaron durante el periodo de crisis. En la fase de la UEM previa a la crisis, se estableció un tipo de interés demasiado bajo para los países periféricos y demasiado alto para los países centrales. Esta diferencia generó divergencia en el crecimiento de ambos grupos. En el caso de España, el bajo tipo de interés impulsó la burbuja inmobiliaria, que generó un fuerte crecimiento y un déficit por cuenta corriente muy elevado, como hemos podido observar es uno de los países en los que más ha afectado la crisis. En contraposición a España se encuentra Alemania, la cual sostuvo la economía gracias a la potente demanda externa y es el país que mejor ha sobrellevado la crisis.

El BCE ha actuado para intentar mejorar la situación de los países de la zona del euro, para ello en 2012 actuó con decisión para evitar la escalada de primas de riesgo y el hundimiento subsiguiente de la zona euro. A finales de 2014, emprendió una masiva inyección de liquidez mediante el programa de compras de duda pública de los países de la UEM, cuyo objetivo era


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doble: primero para evitar la tremenda deflación y segundo para estimular la concesión de crédito al aumentar la liquidez bancaria. Además a esto hay que añadir la depreciación del euro y la caída del precio del petróleo.

Con todo esto nos encontramos en un punto de inflexión que habría que aprovechar para seguir con la construcción del proyecto de la UEM con una visión más cooperativa, simétrica y democrática.


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