Cursul 8: Modelul Dornbush, Modelul Frankel, Modelul bazat pe portofoliul pieței

Conf. univ. dr. Cristian PĂUN

Introducere

• Paritatea puterilor de cumpărare este departe de a explica evoluția cursului pe termen scurt și pe termen lung (piețele moderne au cunoscut o dezvoltare fără precedent, mai ales cele financiare astfel că nu mai putem spune că pentru a determina cursul de schimb putem lua în considerare doar diferențialul de inflație);

• Conturile de capital ale țărilor implicate în sistemul global au devenit tot mai liberalizate: tot mai multe cantități de monede pot fi transformate rapid dintr-o monedă în alta și investite fără prea multe bariere de pe o piață pe alta;

• Activele financiare au devenit fundamentale în contextul actual, prețul acestora, dobânda (costul alocării resurselor de capital) fiind determinante pentru cursul de schimb.

A. Prețul activelor financiare (1)

• Să presupunem că un investitor are de ales între Titlul A și Titlul B de pe piețele internaționale. Titlul A are un preț așteptat de vânzare la o dată ulterioară de 120 lire sterline și un preț de cumpărare de 100 lire sterline. Titlul B are un preț așteptat de 240 lire sterline și un preț de cumpărare inițial de 200 lire sterline.

• Randamentul așteptat pentru cele două titluri este în acest caz de:

Obs: chiar dacă diferă în materie de prețuri inițiale și prețuri așteptate de vânzare cele două titluri au același randament așteptat.

A. Prețul activelor financiare (2)• Presupunem că cele două titluri analizate A și B au același risc pentru investitor.• Dacă așteptările de câștig sunt egale și riscul e același investitorul va fi indiferent

dacă să investească în Titlul A sau Titlul B.• Să presupunem că investitorul își schimbă perspectiva cu privire la prețul la care

poate vinde titlul A (de la 120 lire sterline la 132 lire sterline):

• Randamentul pentru Titlul A devine de 32% față de 20%;• La același nivel de risc cu Titlul B (care oferă doar 20%), investitorul va cere mai

mult din titlul A ceea ce împinge în sus prețul său inițial de cumpărare:

• Prețul crește până la 110 lire sterline până când randamentul devine din nou 20%.

A. Prețul activelor financiare – concluzia

Orice modificare în prețul așteptat de vânzare modifică randamentul care apoi modifică și prețul inițial de cumpărare al

titlurilor financiare.

B. Paritatea ratelor de dobândă neacoperite (Uncovered Interest Parity sau UIP)

• Să imaginăm un caz în care un investitor are de cumpărat obligațiuni britanice sau obligațiuni americane. Pentru simplificare presupunem că ele ar avea același risc și aceeași scadență;

• Investitorul este liber să poată să își transfere capitalurile de pe un titlu pe altul instantaneu, fără costuri și fără bariere de nici un fel;

• Singura diferență între cele două titluri este legată de MONEDA în care sunt denominate cele două titluri și eventual de DOBÂNDA încasată de pe urma celor două titluri de către investitor;

• Rata așteptată de deprecierii dintre cele două monede va fi egală în acest caz cu diferența dintre dobânzile la cele două titluri:

CSVașteptat = rUK - rUS

Exemplu cu UIP

• Să presupunem că avem un curs la vedere de 0,50 Lire / 1 USD și că dobânda în UK este de 10% pe an și dobânda în SUA este de 4% pe an. În acest caz se așteaptă ca lira să se deprecieze cu 6% pe an conform UIP. Acest lucru înseamnă că dacă inițial 0,50 Lire = 1 USD la finalul anului 0,50 Lire x 1,06 = 0,53 Lire vor face 1 USD.

Dacă un investitor are suma de 100 Lire sterline el are de ales între două variante:

Dacă în loc de 0,53 Lire pe 1 USD peste un an estimează 0,60 Lire situația este:

Modelul Dornbush- Abordări avansate ale cursului de schimb -

Ipotezele modelului Dornbush

• Modelul Dornbush este un model hibrid care combină modelul Mundell-Fleming (IS-LM-BP) cu modelele monetariste (cele bazate pe UIP)

• Modelul are la bază ipoteza că între piețe nu există bariere la plasamentele în titluri financiare, titlurile financiare au același risc și că diferența este doar de monedă și de dobândă eventual (ipotezele care stau la baza UIP);

• Modelul Dornbush are la bază ideea keynesistă a ”rigidității” prețurilor: pe termen scurt salariile și prețurile bunurilor în economie sunt rigide (datorită constrângerilor contractuale, limitărilor în a renegocia anumite condiții etc.) => orice politică economică va produce o modificare doar asupra cursului de schimb. Pe termen mediu și lung și salariile și prețurile își pierd această rigiditate și vor deveni sensibile la politicile economice și la șocurile economice. Piața bunurilor se ajustează mai greu în timp ce piața financiară aproape instantaneu.

– Critică:• Ce înseamnă termen lung și ce înseamnă termen scurt???• De ce dintre prețuri este dat deoparte din mulțimea prețurilor rigide prețul

capitalului și a bunurilor de capital (adică dobânda)???

Ecuațiile modelului (1)

• Din modelul IS-LM avem că cererea de bani este egală cu:

Unde: m – logaritmul cantității de bani de pe piața locală, p – logaritmul nivelului prețurilor locale, y – logaritmul veniturilor reale, r – dobânda nominală pentru moneda locală.

• Similar avem aceeași relație șși pentru piața locală:

• Conform cu ipoteza UIP avem că:

Unde: - este deprecierea așteptată a monedei locale.

• Din paritatea puterilor de cumpărare avem că cursul de schimb e diferența dintre inflația locală și cea de pe piața externă:

Ecuațiile modelului (2)

• Prin rearanjarea ecuațiilor obținem următoarele ecuații:

• Cursul de schimb aferent este conform parității puterilor de cumpărare:

• Această ecuație poartă denumirea de ”ecuația redusă a cursului de schimb”. Din ea rezultă următorii factori care influențează cursul de schimb:

1. Masa monetară;2. Venitul real;3. Dobânda.

•În ceea ce privește dobânda: și Unde: i – dobânda reală și este inflația așteptată de

către operatori pe piață

Ecuațiile modelului (3)

• Rescrierea ecuațiilor conduce către următoarea ecuația:

• Factorii care influențează cursul de schimb:1. Masa monetară;2. Venitul real;3. Inflația așteptată

Reprezentarea grafică a Modelului Dornbush (1)

A. Masa monetară crește de la M1 la M2 (să zicem 20%):

Masa monetară crește de la M1 la M2

Reprezentarea grafică a Modelului Dornbush (2)

B. Cursul de schimb crește (deprecierea monedei locale) de la S1 la S2:

Cursul de schimb crește de la S1 la S2

Reprezentarea grafică a Modelului Dornbush (3)

C. Prețurile au o tendință de creștere către un nivel de echilibru:

Reprezentarea grafică a Modelului Dornbush (4)

D. Din cauza multiplicării masei monetare (bani care sunt eliberați pe piață) dobânzile au, cel puțin pe termen scurt, o tendință de scădere:

ATENȚIE: după o perioadă, datorită așteptărilor inflaționiste dobânzile încep să aibă o tendință de creștere.

Echilibrul în Modelul Dornbush- Curba GG, Curba MM și Curba PPP -

I. Derivarea curbei GG – Echilibrul pe piața bunurilor

• Rata inflației în piața A depinde de - viteza de ajustare a prețurilor, depinde de venitul real y și de d este logaritmul cererii agregate:

• Cererea agregată depinde de următorii factori:

Unde: - este coeficientul care măsoară legătura dintre cererea agregată și nivelul costurilor; - cursul de schimb real, venitul real (depinde pozitiv) și de dobânda nominală (depinde negativ de acest factor)

• Înlocuind și rearanjând termenii în prima ecuație obținem că:

I. Derivarea curbei GG – Echilibrul pe piața bunurilor

• Echilibrul pe piața bunurilor înseamnă că cererea agregată egalează oferta de bunuri și implicit inflația este egală cu 0:

• În această ecuație substituim pe r din această ecuație:

• În urma substituirii obținem:

• De aici rezultă panta Curbei GG:

Curba GG – echilibrul pe piața bunurilor

II. Curba MM – Echilibrul pe piața banilor

• Din ecuația:

• De aici derivăm rata dobânzii:

Din următoarele ecuații:

II. Curba MM – Echilibrul pe piața banilor

• Din ecuațiile de mai sus se obține:

III. Curba PPP echilibrul în Modelul Dornbush

Efectul creșterii masei monetare asupra echilibrului Dornbush

Explicarea graficului legat de efectul creșterii masei monetare asupra echilibrului din Modelul Dornbush

Masa monetară crește de la M1 la M2.

Efectul pe termen lung:• Efectul pe termen lung al acestei creșteri de masă monetară neașteptată va fi creșterea

prețurilor. Înseamnă că pe termen lung va avea loc o modificare a cursului de schimb;

Efectele pe termen scurt:– Curba MM se mută spre dreapta: Modelul Dornbush spune că prețurile sunt rigide

pe termen scurt și că o modificare a masei monetare menține totuși prețurile inițial la nivelul p1 (vezi grafic). Punctul de echilibru se deplasează către punctul B pe termen scurt.

În timp însă echilibrul se va muta din punctul B în punctul C. Motivele pentru care are loc această deplasare sunt: [1] dobânzile mai reduse pe termen scurt vor încuraja cheltuielile și [2] subevaluarea cursului de schimb aferentă punctului B face ca bunurile locale să fie mai ieftine decât cele străine. Cei doi factori împing GG în noul punct de echilibru C. O concluzie cât se poate de clară a Modelului Dornbush este că INFLUENȚAREA CURSULUI PE TERMEN SCURT ATRAGE INFLUENȚE PE TERMEN LUNG.

Modelul Frankel- Abordări avansate ale cursului de schimb -

Ipotezele inițiale

• Este tot un model monetarist care explică dinamica cursului de schimb;

• Este răspunsul la critica adusă Modelului Dornbush care spunea că pe termen scurt prețurile și salariile sunt rigide și că pe termen lung ele vor fi influențate de modificările de masă monetară.

• Modelul Frankel acomodează deci ipoteza rigidității prețurilor (sticky prices) cu cea a flexibilității prețurilor

Ecuațiile modelului (1)

• Cererea de bani este egală cu:

• Similar și pe piața externă:

• Unde: m – logaritmul cantității de bani de pe piața locală, p – logaritmul nivelului prețurilor locale, y – logaritmul veniturilor reale, r – dobânda nominală pentru moneda locală.

Masa monetară în termeni relativi este:

Deprecierea așteptată este pusă și ea în contextul UIP:

Ecuațiile modelului (2)

• Similar ca în Modelul Dornbush avem faptul că deprecierea așteptată depinde pozitiv de diferența dintre cursul inițial și cursul de echilibru dar și de diferențialul de inflație dintre cele două economii:

• Din combinarea celor două ecuații rezultă:

Ecuațiile modelului (3)

• Pe termen lung paritatea puterilor de cumpărare funcționează astfel că avem un curs de echilibru determinat de diferențialul de inflație:

• Pe termen lung are loc egalitatea dintre diferențialul de inflație și diferențialul de dobânzi:

• Combinând ecuațiile:

Tema aferentă cursului 8

• Având în vedere datele cu privire la piața românească testați legătura dintre dinamica dobânzilor pe termen scurt în termeni relativi (România vs. SUA și România vs. UE) și dinamica cursului de schimb.

• Pentru rezolvarea temei se vor avea în vedere următoarele variabile:

– Variația cursului de schimb: variabilă dependentă;

– Dobânda la depozitele în lei;

– Dobânda la depozitele în valută (dolar și, respectiv, euro)

– Diferența dintre dobânda la depozitele în lei și la cea în valută va reprezenta variabila explicativă sau independentă.

Formula modelului:

CSV = f(dobânda la leu / dobânda la valută)