COVER I-IV 0960)_2008.pdf · 2010-09-09 · 3 Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and...

3

СО

ДЕР

ЖА

НИ

Е№

10-1

1(6

0)20

08

Биржевое обозрение № 10–11 (60) 2008

ЗАО ММВБ125009 Москва,Большой Кисловский переулок, 13Тел.: (495) 234-48-07Факс: (495) 202-95-17Эл. почта: [email protected]Интернет: http://www.micex.ru/press/oboz

«Биржевое обозрение» подготовленок печати редакцией журнала «Рынок ценных бумаг»

Издатель: ЗАО «Издательский дом “РЦБ”»Адрес: 105082 Москва, ул. Б. Почтовая, 34, стр. 8Почтовый адрес: 105066, Москва, а/я 170Электронная почта: [email protected]Телефон: (495) 785-8100Цена договорнаяОтпечатано в типографии ООО «Стратим-ПКП»Тираж 10 000 экз.

Точка зрения редакции не всегдасовпадает с точкой зрения авторовпубликуемых статей. Ответственностьза достоверность информации врекламных объявлениях несут рек-ламодатели. Все права защищены. Перепечатка –только по согласованиюс ММВБ и Издательским домом «РЦБ».Индекс 73346. ISSN 0869-6608

Журнал «Рынок ценных бумаг» 21 (372) ноябрь 2008

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК4 Валютный рынок — инновационный сценарий развития

РЫНКИ И ИНСТРУМЕНТЫ8 Модернизация биржевого валютного рынка ММВБ

11 Данные о ходе торгов на рынках ММВБ по протоколу FIX

ТОЧКА ЗРЕНИЯ14 Необходимые меры по достижению макроэкономической

стабильности

ИССЛЕДОВАНИЯ17 РЕПО на зарубежных биржах:

результаты и исследования ИАУ

22 Деривативы российских банков в 2008 году:результаты исследования НВА

ТОЧКА ЗРЕНИЯ26 Интеграция финансовых рынков стран СНГ

СТРАНИЦЫ ИСТОРИИ29 Кризис российской денежной системы

на рубеже XIX—XX вв.

32 НОВОСТИ ММВБ

СОДЕРЖАНИЕ

совместный проект ММВБ и журнала «Рынок ценных бумаг»

Начальник Управления валютногорынка ЗАО ММВБ Дмитрий Щеглов Главный специалист Отделаструктурных проблем финансовогорынка Информационно-аналитического управленияЗАО ММВБ Виктория Мишина

Заместитель начальника Управлениявалютного рынка — начальникОтдела развития нормативной базыУВР ЗАО ММВБ Андрей АрутюнянцСпециалист Отдела развитиянормативной базы УВР ЗАО ММВБДмитрий Фролов

Начальник Отдела взаимодействияс внешними системами Службысопровождения ПО клиентовДепартамента развития торговыхсистем ЗАО ММВБ Григорий БайцурНачальник Отдела документированияСлужбы обеспечения качестваразработки Департамента развитияторговых систем ЗАО ММВБАлександр Агибалов

Заместитель директора Институтанароднохозяйственногопрогнозирования РАН (ИНП РАН)Вячеслав Панфилов

Главный специалист Информационно-аналитического управленияЗАО ММВБ Елена ГутареваВедущий специалист Отделаструктурных проблем финансовогорынка Информационно-аналитического управленияЗАО ММВБ Ирина Соловьева

Председатель КомитетаНациональной валютнойассоциации (НВА)по профессионализму,этике и образованию, Старший оветник ICAP plc. LondonДмитрий Пискулов

Управляющий директор АОЗТ«Бакинская межбанковскаявалютная биржа» (BBVB)Фархад Амирбеков

Руководитель Историко-информационного центра ЗАО ММВБ,канд. ист. наук Юрий Голицын

4

ВА

ЛЮ

ТНЫ

Й Р

ЫН

ОК

№10

-11

(60)

2008

«Инновационный сценарий» Концеп-ции долгосрочного социально-экономи-ческого развития Российской Федера-ции, подготовленный Минэкономразви-тия, основывается на четырех базовыхпринципах:

1) диверсификация;2) инвестиционная направленность;3) интеграция в мировую финансовую

систему; 4) использование современных тех-

нологий.Процессы, происходящие в настоящее

время на валютном рынке, фактическинаходятся в русле сформулированных вы-ше принципов, что позволяет говорить отом, что валютный рынок развивается поинновационному сценарию.

ТРИ НАПРАВЛЕНИЯДИВЕРСИФИКАЦИИВАЛЮТНОГО РЫНКА

Влияние кризисана замедление процессов«дедолларизации»Длительное падение курса доллара

и либерализация движения капитала сти-мулировали процессы дедолларизациии диверсификации валютных операций.Доля доллара в мировых валютных резер-вах снизилась с 71% в 1999 г. до 63%в первом полугодии 2008 г., доля евроза тот же период увеличилась до 26,8%.В структуре российских международных

резервов удельный вес евро значительновыше — 42,4%1 (при доле доллара —47%,фунта стерлинга — 9,8% и иены —0,8%).

До недавнего времени доверие к руб-лю стимулировало процессы «девалютиза-ции». Если в 1999 г. вклады в валюте соста-вляли около 30% всех депозитов населе-ния, то в первом полугодии 2008 г. их доляснизилась до 14%. Еще большее «бегствоот доллара» было характерно для счетовпредприятий, где удельный вес валютныхдепозитов за 10 лет снизился с 90 до 40%.

Однако последствия мирового ипо-течно-кредитного кризиса замедлилипроцессы диверсификации. В июле—сен-тябре доля операций «евро—доллар», ха-рактерных для трансграничных операцийс нерезидентами, снизилась на меж-банковском валютном рынке до 29,1%,а удельный вес сделок с прочими валюта-ми (не входящими в бивалютную корзи-ну) — до 8,7% (табл. 1).

Кризис доверия в банковской сис-теме вновь стимулировал интереспредприятий и населения к валютнымактивам и конверсионным операциям.В связи с этим после 3-летнего сниже-ния доля сделок с рублем в общем объе-ме межбанковских валютных операцийво II—III кв. 2008 г. выросла (рис. 1). Нафоне укрепления курса доллара заметноулучшил свои позиции сегмент «доллар—рубль», удельный вес которого увеличил-ся с 49,9% в I кв. 2008 г. до 59,9%в III кв. (в сентябре 66,1%). После не-

большого провала в начале года сектор«евро—рубль» в III кв. показал рост до2,3% объема сделок валютного рынка(в сентябре — 2,7%). Поскольку ММВБявляется центром ликвидности именнопо операциям «доллар—рубль» и «евро—рубль», усиление позиций этих секторовна межбанковском рынке повышает по-тенциал развития биржевого рынка.

В ходе кризиса наиболее пострадалисферы, где диверсификации достичь неудалось, что способствовало распростра-нению кризисных явлений. Тенденцияснижения курса доллара в свое времясделала американскую валюту выгоднойвалютой получения кредитов, и в структу-ре формирования внешнего долга рос-сийских корпораций в 2007 г. кредиты вдолларах составляли более 70%, а на до-лю кредитов в евро приходилось около10% внешних займов2. В результате прирезкой смене курсов в пользу американ-ской валюты проблема рефинансирова-ния долларовых кредитов серьезно ос-ложнила положение с ликвидностью рос-сийских компаний и банков.

От традиционной продажиэкспортной выручкик развитому рынку с полнымнабором операций:конверсионных, денежных,срочныхОсновные направления изменения

структуры российского валютного рынка

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК —ИННОВАЦИОННЫЙ СЦЕНАРИЙ РАЗВИТИЯ

Дмитрий Щеглов

Начальник Управления валютного рынка ЗАО ММВБ

Виктория Мишина

Главный специалист Отдела структурных проблем

финансового рынка Информационно-аналитического

управления ЗАО ММВБ

1 Годовой отчет ЦБ РФ за 2007 г.2 Данные ЦБ РФ по ссудам и займам корпораций за 2007 г.

5

ВА

ЛЮ

ТНЫ

Й Р

ЫН

ОК

№10

-11

(60)

2008

находятся в русле мировых тенденций.Валютные пропорции все больше опреде-ляются не столько потоками экспортнойвыручки, сколько движением международ-ного капитала, ликвидностью финансовойсистемы, развитием законодательства.В соответствии с тенденциями мировогорынка доля прямых конверсионных спот-операций на российском межбанковскомрынке за четыре года снизилась с 79 до62% за счет роста «денежного» и «страхо-вого» сегментов (СВОП-операций и сроч-ных валютных сделок).

Существенное влияние на структурувалютных операций оказал кризис лик-видности. Наблюдался рост ставок и по-требности в операциях рефинансирова-ния (в среднем за III кв. ставки MIACR со-ставили 5,8%, что в 1,5 раза выше уровняпредыдущего периода). После длительногоперерыва (с февраля 2008 г.) в августе исентябре заключались сделки СВОП сБанком России (на общую сумму 9,4 млрддолл. и 2,5 млрд евро). В результате доляопераций СВОП на валютном рынкеММВБ выросла в III кв. до 42,4% (35,7%в первом полугодии) (табл. 2)

Рост волатильности валютных курсовподдерживал спрос на операции хеджи-рования — доля срочных сделок на бир-жевом валютном рынке превышала 6%.

Демократизация доступана рынок небанковскихклиентов Среди важнейших тенденций миро-

вого рынка выделяется снижение долитрадиционной междилерской торговли.В 2007 г. ее доля на FOREX составила43%, хотя 10 лет назад на эти операцииприходилось около 60% оборота3. В пос-ледние годы на FOREX наиболее быстры-ми темпами росли операции между диле-рами и их клиентами (другими финансо-выми и нефинансовыми институтами).

Российский рынок по-прежнему оста-ется преимущественно межбанковским —на банки приходится 80% всех валютныхопераций (табл. 3). Демократизация и об-легчение доступа на валютный рынок не-банковских клиентов — один из принци-пиальных моментов его дальнейшего раз-вития.

РАСШИРЕНИЕ СПЕКТРАИНВЕСТИЦИОННЫХИНСТРУМЕНТОВИ ИХ НАДЕЖНОСТИ

Инновационный вариант развитияэкономики не предполагает значительно-го роста нагрузки на государственный

бюджет. Большинство инвестиционныхпроектов должно финансироваться засчет рыночных инструментов. Для стиму-лирования инвестиционной деятельностии превращения финансового рынка в ис-точник инвестиций необходимо решитьряд проблем.

Первая группа задач связана с уве-личением инвестиционных возможно-стей на российском финансовом рынке,в том числе с расширением спектра руб-левых инструментов, в которые могутвкладывать средства российские и меж-

дународные инвесторы. Здесь и разви-тие облигационного рынка, и сектораинновационных и растущих компаний(сектор «ИРК» на Фондовой биржеММВБ), рестарт рынка IPO. Пока емкостьрублевого рынка невелика: за январь—август 2008 г. суммарный объем разме-щения государственных, корпоративныхи муниципальных облигаций составил640 млрд руб., или около 30 млрд долл.Поддержку рублевому рынку может ока-зать размещение первых российских де-позитарных расписок (РДР). Создание

3 Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2007. BIS, December 2007.

Валютная

пара

2006 г. 2007 г. I кв. 2008 г. II кв. 2008 г. III кв. 2008 г.

Доллар–рубль 64,9 52,1 49,9 57,2 59,9

Евро–рубль 1,6 1,7 1,4 1,8 2,3

Евро–доллар 24,4 29,2 31,2 29,5 29,1

Прочие 9,1 17,0 17,4 11,5 8,7

Вид

операций

Мировой

валютный

рынок*

Российский

валютный

рынок**

Валютный рынок ММВБ

2007 I кв. 2008 г. II кв. 2008 г. III кв. 2008 г.

Операции

спот

33 57,3 56,5 57,9 57,8 51,4

Валютные

СВОПы

56 39,4 38,1 35,8 35,7 42,4

Срочные

сделки

12 3,3 5,4 6,3 6,5 6,2

Таблица 1. СТРУКТУРА МЕЖБАНКОВСКОГО ВАЛЮТНОГО РЫНКА ПО ВАЛЮТНЫМ ПАРАМ, %

Источник: ЦБ РФ.

40доля

, %60

50

марянв2005

июн сен ноя марянв2006



июн сен

месяц, год

7080

90

Рисунок 1. ДОЛЯ СДЕЛОК С РУБЛЕМ В ОБЩЕМ ОБОРОТЕ МЕЖБАНКОВСКИХ КАССОВЫХ КОНВЕРСИОННЫХОПЕРАЦИЙ*

доля сделок с рублем; полиномиальный (доля сделок с рублем)

* Структура оборота по валютам рассчитывается исходя из 200%. Согласно обзору BIS, в 2007 г. операции сдолларом составляли 86,3% оборота мирового валютного рынка, операции с евро — 37%, с рублем — 0,8%.По данным ЦБ РФ, на российском рынке в сентябре 2008 г. на доллар приходилось 96%, на евро — 27%, нарубль — 68,8% общего объема межбанковских валютных операций.

Источник: ЦБ РФ.

Таблица 2. СТРУКТУРА ОБОРОТА ВАЛЮТНОГО РЫНКА ПО ВИДАМ ОПЕРАЦИЙ, %

* Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity, BIS, December 2007 г.** Рассчитано по данным ЦБ РФ по методологии BIS за сентябрь 2008 г.

6

ВА

ЛЮ

ТНЫ

Й Р

ЫН

ОК

№10

-11

(60)

2008

нормативной базы рынка РДР практиче-ски завершено, но, к сожалению, кри-зис ликвидности отодвинул запуск этогоперспективного проекта.

Второе важное направление — раз-витие инфраструктуры финансового рын-ка, прежде всего повышение его надеж-ности. Российская денежно-кредитнаяполитика постепенно переходит к режимутаргетирования инфляции и «свободномуплаванию рубля». Это, в свою очередь,приводит к росту волатильности и требуетсоответствующей трансформации систе-мы риск-менеджмента участников финан-сового рынка.

В Группе ММВБ проведен первыйэтап трансформации риск-менеджментаи выделения клиринга в отдельную стру-ктуру — АКБ «Национальный Клиринго-вый Центр» (НКЦ). В новой схеме НКЦвыступает в качестве центральногоконтрагента по всем сделкам, заключа-емым на биржевом валютном рынке.Основное преимущество работы черезНКЦ — установление юридически про-зрачных отношений с контрагентом всочетании с надежностью, обеспечивае-мой биржевой инфраструктурой. Испол-нение сделок обеспечено использова-нием механизма рефинансированияу Банка России. Уставной капитал НКЦза 2008 г. увеличен в 2,5 раза (до1735 млн руб.). Одновременно ММВБ

гарантирует исполнение обязательствНКЦ в размере 2,6 млрд руб. Эти гаран-тии имеют существенное значение дляучастников межбанковского валютногорынка в нынешних условиях кризисадоверия.

«ИНТЕРНАЦИОНАЛИЗАЦИЯ»РОССИЙСКОГО РЫНКА

На мировом валютном рынке опера-ции со свободно-конвертируемыми ва-лютами носят трансграничный характер.В 2007 г. на мировом рынке только 38%общего объема торгов приходилось насделки между операторами внутреннегорынка, а 62% составляли операции сзарубежными партнерами-нерезидента-ми. В 2004 г. структура российскогорынка была противоположной: 67% опе-раций российские участники проводилимежду собой и только 33% — с нерези-дентами. Процессы либерализации иснятие ограничений на движение капи-тала привели пропорцию между внут-ренними и трансграничными операция-ми к 50 : 50. Задача состоит в том, что-бы свои валютные операции нерезиден-ты проводили с помощью российской,а не зарубежной финансовой инфра-структуры.

Кризисные явления на мировом фи-нансовом рынке не привели к существен-

ному снижению операций с нерезидента-ми на российском валютном рынке, ско-рее, мы наблюдаем стабилизацию долиопераций «резидент—нерезидент» намежбанковском рынке на уровне 37—39% в сегменте «доллар—рубль» и науровне 25% по операциям «евро—рубль»(табл. 4).

Необходимо отметить, что гарантиибиржевого рынка имеют существенноезначение для иностранных участниковв условиях кризиса доверия. Доля «до-чек» иностранных банков на валютномрынке ММВБ в III кв. 2008 г. вырослапочти до 30%, а среднедневной объемих операций составил 3,3 млрд долл.(рис. 2).

Доля операций участников-нерези-дентов на Фондовой бирже ММВБ такженемного выросла, достигнув в III кв.2008 г. 39% оборота вторичного рынкаакций, однако затем стала снижаться.Число уникальных клиентов — нерези-дентов, работающих на Фондовой биржеММВБ, превышает 2,5 тыс. Географияклиентской базы включает 80 государствиз всех регионов мира.

В рамках развития этого направле-ния российские власти предпринимаютусилия по созданию международногофинансового центра (МФЦ) и привлече-нию к расчетам в рублях участников изстран СНГ и ближайших торговых парт-неров. Есть интерес к рублевым инст-рументам со стороны иностранных уча-стников. С 2005 г. стал развиватьсярынок рублевых еврооблигаций и кре-дитных нот, в 2007 г. размещение руб-левых еврооблигаций составило при-мерно 6 млрд долл. Первые инвестици-онные инструменты, привязанные к ак-циям российских компаний, появилисьна японском рынке.

ИННОВАЦИОННОЕРАЗВИТИЕ — ЭЛЕКТРОННЫЕТЕХНОЛОГИИ, ГАРАНТИИИ СКОРОСТЬ ОПЕРАЦИЙ

Развитие валютного рынка базирует-ся на современных технологиях торгов-ли. Согласно опросам BIS, электронныеторговые системы и особенно алгорит-мическая торговля в последние годыимели наибольшие темпы роста. Со-гласно исследованию ClientKnowledge4,на электронные операции приходитсяоколо 45% клиентских потоков и при-мерно 67% всего валютного рынка, по-скольку большая часть междилерскихопераций (около 80%) осуществляетсяс помощью электронных систем, к кото-

Российский рынок FOREX

Операциидекабрь2007 г.

июнь2008 г.

сентябрь2008 г.

2007 г. Операции

с банками 82,6 79,1 80,0 42,8 с отчетными дилерами

с другими финансовы-

ми и нефинансовыми

организациями

17,4 20,9 20,0 57,2 с другими финансовыми

и нефинансовыми орга-

низациями

Период

Операции доллар—рубль Операции евро—рубль

среднедневной

объем операций с

участием нерези-

дентов, млрд долл.

доля операций с

нерезидентами в

общем обороте, %

среднедневной

объем операций с

участием нерези-

дентов, млрд долл.

доля операций с

нерезидентами в

общем обороте, %

IV кв. 2007 г. 15,3 37,0 0,5 31,7

I кв. 2008 г. 19,7 38,9 0,7 33,1

II кв. 2008 г. 20,0 38,9 0,6 25,3

III кв. 2008 г. 22,2 37,3 0,7 25,0

Таблица 3. СТРУКТУРА ОБОРОТА МИРОВОГО И РОССИЙСКОГО ВАЛЮТНОГО РЫНКОВ ПО ВИДАМ КОНТРАГЕНТОВ, %

Источник: Данные BIS и ЦБ РФ по методологии BIS.

Таблица 4. ОПЕРАЦИИ С УЧАСТИЕМ НЕРЕЗИДЕНТОВ НА РОССИЙСКОМ ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ*

* Операции, где одной стороной является нерезидент (сделки «резидент—нерезидент»).Источник: Данные ЦБ РФ по методологии BIS.

4 ClientKnowledge, March 2007.

7

ВА

ЛЮ

ТНЫ

Й Р

ЫН

ОК

№10

-11

(60)

2008

рым в этом исследовании отнесеныEBS/ICAP, Reuters, Hotspot, Currenex,FXall и другие многосторонние и двусто-ронние e-systems.

Примечательной тенденцией разви-тия мировой финансовой инфраструктурыв последние годы является увеличениепопулярности так называемых exchange-style systems. По экспертным оценкам,доля «организованных» площадок наFOREX составляет от 15 до 25%. Напри-мер, в США через различные электрон-ные торговые системы в 2007 г. проходи-ло 21,2% валютных операций5.

В России роль биржевого валютногорынка более существенна, поскольку онсоздавался в 1990-е гг. как центр рыноч-ного курсообразования. В условиях фи-нансовых катаклизмов организованный,технологически продвинутый биржевойсегмент выполняет стабилизирующиефункции. Сегодня ММВБ является цент-ром ликвидности и ценообразования пооперациям с рублем. Доля биржевогорынка в общем объеме российских меж-банковских валютных операций выросладо 20% по операциям «доллар-рубль» и50% по сделкам с европейской валютой(рис. 3).

ММВБ играет определяющую роль намировом рынке валютных фьючерсов«доллар—рубль» — в III кв. на долю ММВБприходилось более 70% их оборота, в товремя как на Чикагскую биржу (СМЕ)примерно 20%, РТС — 8%.

Ряд факторов, тормозящих развитиероссийского валютного рынка и препят-ствующих усилению роли рубля на меж-дународной арене, связан с недостатка-ми платежно-расчетной системы, кото-рая существенно отстает от своих запад-ных аналогов. Либерализация валютногорегулирования сняла ограничения, каса-ющиеся спецсчетов и резервирования,однако сохраняются определенные опе-рационные и налоговые сложности, осо-бенности денежных переводов, которыесерьезно ограничивают работу нерези-дентов. Прежде всего, это относится кдействующей системе рейсовых плате-жей и трудностям расчетов из-за несов-падения стандартов и форматов платеж-ных поручений в международной систе-ме S.W.I.F.T и внутри России. Кроме это-го, нет законодательно-закрепленнойпроцедуры клиринга, а также многого изтого, к чему привыкли зарубежные уча-стники. Работа в этом направлении ужеведется, например введена в эксплуата-цию и проходит начальную «обкатку» Си-стема расчетов в режиме реальноговремени (БЭСП).

Как и во всем мире, в России все бо-лее актуальным становится развитие такназываемых «посттрейдинговых» техноло-гий. Группа ММВБ активно работает надих совершенствованием. Дальнейшееразвитие валютного рынка предполагаетреализацию ряда крупных проектов врамках Группы ММВБ по совершенство-ванию системы управления рисками(СУР) на базе АКБ «Национальный Кли-ринговый Центр».

Переход к использованию механизмаЕдиного торгового лимита позволит про-водить операции со всеми инструментамибиржевого валютного рынка на основа-нии предварительного депонированиялюбой из трех валют: российские рубли,доллары США, евро. В дальнейшем пла-нируется реализовать схему приема цен-ных бумаг в качестве обеспечения опера-ций на валютном рынке.

Модернизация Фонда покрытия рисковпозволит адаптировать этот важнейший ме-ханизм СУР к изменившимся условиямфункционирования биржевого валютногорынка, в частности, планируется пересмот-реть принципы установления лимитов иопределения размеров взносов участиков.

Другим важным изменением СУР, за-планированным к реализации, являетсяпереход к использованию гибкого меха-низма контроля параметров СУР, которыйбудет обеспечивать постоянный контрольстепени обеспеченности текущих пози-ций участников торгов без установленияжеcтких границ для дневных колебанийкурсов валют.

Помимо этого, предполагается расши-рить спектр торгуемых инструментов набиржевом валютном рынке путем введе-ния в оборот валютной пары «евро—дол-лар», а также — сделок СВОП TOM\NEXTв сегментах «доллар—рубль» и «евро—рубль».

Реализация перспективных проек-тов Группы ММВБ обеспечит повышениегибкости и надежности валютногорынка.

В целом дальнейшее инфраструктур-ное, правовое и технологическое разви-тие российского валютного рынка, спо-собствующее росту ликвидности рублевыхопераций, должно стать одним из основ-ных факторов роста эффективности рос-сийской финансовой системы и иннова-ционного развития экономики.

5 USA Foreign Exchange Committee, FX Volume survey. 2007. April.

объе

м, м

лрд

долл

.

доля

, %

2,0

1,5

0,5

1,0

0

2004 2005 2006 2007 I—III кв. 2008

год

2,5

3,0

05

1015

2025

30

Рисунок 2. СРЕДНЕДНЕВНОЙ ОБЪЕМ ТОРГОВ БАНКОВ — «ДОЧЕК» НЕРЕЗИДЕНТОВ НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ ММВБ

объем торгов; доля в обороте валютного рынка

доля

, %

доля

, %

4030

1020

0

марянв2003

сен мар2004

сен мар2005

сен мар2006

сен мар2007

сен мар2008

сен

месяц, год

5060

040

3010

2050

60

Рисунок 3. ДОЛЯ БИРЖЕВОГО РЫНКА ПО ОПЕРАЦИЯМ ДОЛЛАР—РУБЛЬ И ЕВРО—РУБЛЬ

доля биржевого рынка по операциям «доллар—рубль»;доля биржевого рынка по операциям «евро—рубль»

8

РЫ

НК

И

И И

НС

ТРУМ

ЕНТЫ

№10

-11

(60)

2008

МОДЕРНИЗАЦИЯ СИСТЕМЫУПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ НАВАЛЮТНОМ РЫНКЕ ММВБ

На валютном рынке ММВБ стартовалпроект по модернизации действующейСУР. Он стал логичным продолжениемпроизошедших в декабре 2007 г. изме-нений на валютном рынке ММВБ, свя-занных с переводом расчетных и кли-ринговых функций из ЗАО ММВБ в спе-циализированную организацию — ЗАОАКБ «Национальный Клиринговый Центр»(НКЦ). С целью дальнейшего развития иусовершенствования биржевого валют-

ного рынка в новых условиях его функ-ционирования Группа ММВБ начала раз-работку и внедрение модернизирован-ной СУР.

Данный проект направлен, в первуюочередь, на минимизацию валютных рис-ков Участников торгов ЕТС, снижение ихиздержек, а также на предоставление имболее благоприятных и комфортных усло-вий работы на биржевом валютном рын-ке. Модернизация СУР включает в себячетыре самостоятельных направления:

- проект «Единый лимит»;- проект модернизации Фонда покры-

тия рисков (ФПР);

- проект гибкого механизма контроляпараметров СУР;

- проект приема ценных бумаг в обес-печение позиций Участников торгов ЕТС.

ПРОЕКТ «ЕДИНЫЙ ЛИМИТ»

Реализация проекта «Единый лимит»расширит возможности Участников тор-гов ЕТС, позволив им получать лимитдепонирования и совершать операциис любой из основных валютных пар(USD/RUB или EUR/RUB), задепонировавв качестве обеспечения одну из трех ва-лют — доллары США, евро или россий-

МОДЕРНИЗАЦИЯ БИРЖЕВОГО ВАЛЮТНОГОРЫНКА ММВБ

Андрей Арутюнянц

Заместитель Начальника управления валютного

рынка, Начальник отдела развития нормативной

базы УВР ЗАО ММВБ

Дмитрий Фролов

Специалист отдела развития нормативной базы УВР

ЗАО ММВБ

Управление рисками — краеугольный камень успешной деятельностилюбой финансовой организации. В сегодняшних условиях нестабильности миро-вых финансовых рынков эта проблема является особо важной и для ММВБ. Имен-но поэтому в настоящее время на ММВБ ведется активная работа по совершенст-вованию действующей Системы управления рисками (СУР).

9

РЫ

НК

И

И И

НС

ТРУМ

ЕНТЫ

№10

-11

(60)

2008

ские рубли (рис. 1). Кроме того, в рам-ках данного проекта Участники торговЕТС получат возможность проводить своиоперации с использованием установлен-ных НКЦ лимитов нетто-операций как всегменте USD/RUB, так и в сегментеEUR/RUB.

Ключевыми элементами проекта«Единый лимит» являются:

- модернизация базовых принциповфункционирования ФПР НКЦ (лимит нет-то-операций, устанавливаемый участникуФПР НКЦ в долларах США, может быть ис-пользован Участником торгов ЕТС при со-вершении операций как с долларамиСША, так и с евро);

- изменение базовых принципов рас-чета блокированных средств Участниковторгов ЕТС, определение единого алгорит-ма пересчета депонированных денежныхсредств Участников торгов ЕТС из однойвалюты в другую;

- модернизация механизма дополни-тельной сессии с учетом того, что для за-вершения расчетов будут использоватьсяденежные средства в валюте, отличной отвалюты торгов и контрвалюты торгов (на-пример, обеспечение в евро будет ис-пользоваться для расчетов по валютнойпаре USD/RUB и наоборот).

МОДЕРНИЗАЦИЯ ФОНДАПОКРЫТИЯ РИСКОВ

Важнейшим этапом перехода бирже-вого валютного рынка к новой моделиСУР является проект модернизации Фон-да покрытия рисков (ФПР). ФПР началдействовать на ММВБ в 1995 г. и былвведен с целью покрытия возможныхоперационных рисков и убытков, возни-кающих в связи с совершением операцийна торгах ММВБ, установления коллектив-ной ответственности Участников торговЕТС. В настоящее время ФПР предусмат-ривает покрытие рисков за счет взносовУчастников торгов ЕТС в размере 20 тыс.долл., а максимально возможный лимитнетто-операций, устанавливаемый Участ-нику торгов ЕТС, при этом не превышает70 млн долл. Данные параметры фондане менялись с 1995 г., при том что объе-мы торгов на биржевом валютном рынкемногократно возросли за прошедшие13 лет (рис. 2).

С учетом сложившейся рыночнойконъюнктуры считаем, что существующийна сегодняшний день ФПР требует пере-смотра и изменения его основных пара-метров в соответствии с новыми потреб-ностями рынка.

В связи с этим предполагается ре-формировать ФПР в соответствии со сле-дующими принципами:

- принцип коллективной ответствен-ности;

- индивидуальные размеры взносов илимитов нетто-операций для каждого Уча-стника торгов ЕТС;

- регулярность пересмотра индивиду-альных параметров ФПР;

- мультивалютность взносов Участни-ков торгов ЕТС (взносы в фонд как в дол-ларах США и евро, так и в российскихрублях).

Фундаментальный принцип коллек-тивной ответственности участников фон-да, подразумевающий, что все участникиФПР ответственны за неисполнение своихобязательств одним или несколькимиучастниками при условии возмещенияпринесенных ими убытков в будущем,действует и сегодня (все средства фондамогут быть использованы для покрытияодной непоставки).

Кроме того, планируется также при-менять принцип индивидуальности раз-меров взносов и зависящих от них лими-тов нетто-операций, который сможетобеспечить участникам ФПР возмож-ность делать взносы в фонд в зависимо-сти от необходимых размеров их лимитовнетто-операций, т. е. размеры лимитовнетто-операций будут непосредственнозависеть от взносов участников фонда.Регулярность пересмотра параметровФПР будет подразумевать постоянство

отслеживания и при необходимости из-менения индивидуальных параметровфонда для каждого участника торгов.Принцип мультивалютности взносовпредоставит возможность участникамФПР делать взносы в фонд в любой изтрех валют (доллары США, евро, рубли),что расширит их свободу действия приторгах на валютном рынке.

Результатами реализации проектов«Единого лимита» и модернизации ФПРстанут:

- увеличение объемов операций Уча-стников торгов ЕТС;

- снижение издержек Участников тор-гов ЕТС;

- уменьшение зависимости объемовопераций Участников торгов ЕТС от раз-меров требований по предварительномудепонированию денежных средств;

- расширение возможностей Участни-ков торгов ЕТС — мультивалютность фонда(возможность делать взносы в ФПР в лю-бой из трех валют — доллары США, евро,российские рубли).

ГИБКИЙ МЕХАНИЗМКОНТРОЛЯ ПАРАМЕТРОВСУР

Для управления рыночными рискамина биржевом валютном рынке в новойсхеме модифицированной СУР будут ис-

Рисунок 1. ОБЕСПЕЧЕНИЕ ОПЕРАЦИЙ УЧАСТНИКОВ ТОРГОВ ЕТС

Обеспечение (доллары, евро, рубли)

Операции с USD/RUB Операции с EUR/RUB

0объе

м, м

лрд

долл

.6

54

32

1

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

год

78

9Рисунок 2. СРЕДНЕДНЕВНОЙ ОБЪЕМ ТОРГОВ НА БИРЖЕВОМ ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ

10

РЫ

НК

И

И И

НС

ТРУМ

ЕНТЫ

№10

-11

(60)

2008

пользованы более гибкий механизм конт-роля обеспечения, а также механизмпринудительного закрытия (либо умень-шения) позиций Участников торгов ЕТС входе торгов в случае недостаточностиобеспечения.

Усиление контроля в области управле-ния рисками на биржевом валютном рын-ке обусловлено повышением в 2008 г. во-латильности как на мировом, так и навнутреннем валютном рынке России нафоне нестабильности мировой финансо-вой системы и кризиса ликвидности бан-ковского сектора (рис 3).

Данный механизм предусматривает,что в ходе торгов на ЕТС НКЦ будет осу-ществлять переоценку текущих позицийУчастников торгов ЕТС, т. е. курс теку-щих позиций участников будет сравни-ваться с «текущим рынком». В зависи-мости от состояния его текущих позицийи их обеспеченности в текущей рыноч-ной ситуации Участник торгов ЕТС смо-жет проводить операции в одном изтрех режимов торгов: основном, огра-ниченном или в режиме ликвидации по-зиций (рис. 4):

- основной режим — обеспечениеполностью и в установленном размере

покрывает потенциальные курсовые рис-ки позиций Участника торгов ЕТС;

- ограниченный режим — сумма по-тенциальных убытков Участника торговЕТС превышает определенный порог отвеличины внесенного им обеспечения,при этом вводятся определенные ограни-чения на операции Участника торгов ЕТС(может совершать операции, направлен-ные только на уменьшение или закрытиесвоих текущих позиций);

- режим ликвидации позиций — сум-ма потенциальных убытков Участникаторгов ЕТС превышает критическую гра-ницу доли имеющегося обеспечения,и/или участник не исполнил свои обяза-тельства перед НКЦ (операции участникаприостанавливаются, позиции или обя-зательства уменьшаются и/или ликвиди-руются).

Введение нового механизма поможетоптимизировать Участникам торгов ЕТСработу с издержками, связанными спредварительным депонированием де-нежных средств, что позволит ММВБ опе-ративно реагировать на рыночную ситуа-цию и эффективно контролировать рис-ки, возникающие при колебании курсоввсех валютных пар.

ПРИЕМ ЦЕННЫХ БУМАГВ ОБЕСПЕЧЕНИЕ ПОЗИЦИЙУЧАСТНИКОВ ТОРГОВ ЕТС

Еще одним направлением модерни-зации Системы управления рисками бир-жевого валютного рынка является проектоптимизации механизма обеспеченияУчастниками торгов ЕТС своих операций.Этот проект призван расширить списокактивов, принимаемых биржей от Участ-ников торгов ЕТС в качестве предвари-тельного депонирования.

В настоящее время Группой ММВБпрорабатывается несколько возможныхконцепций приема в обеспечение ценныхбумаг Участников торгов ЕТС в качествепредварительного депонирования.

Первостепенной задачей осуществле-ния данного проекта станет качественноеулучшение структуры биржевого валютно-го рынка ММВБ. Это позволит решитьследующие задачи:

• cнижение издержек Участниковторгов ЕТС;

• повышение эффективности управ-ления рыночными рисками;

• повышение ликвидности биржевоговалютного рынка;

• расширение возможностей Участ-ников торгов ЕТС по управлению своимиактивами.

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕСЕГМЕНТА «ЕВРО»НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ ММВБ

Важно также отметить, что в настоя-щее время ведется работа по осуществ-лению проектов, направленных на разви-тие биржевого валютного рынка евро,что обусловлено следующими обстоятель-ствами. В последнее время объём сделокс валютной парой евро-рубль, заключае-мых на ММВБ, растет темпами, значи-тельно опережающими темпы роста сег-мента доллар-рубль. Кроме того, в усло-виях кризиса мировой финансовой сис-темы, который отражается в первуюочередь на банковском сегменте, Участ-никам торгов ЕТС важно предоставить до-полнительный источник ликвидности пу-тем расширения инструментария валют-ного рынка ММВБ.

Решение поставленных задач осуще-ствляется в рамках проекта предоставле-ния операторам максимально комфорт-ных условий работы с инструментариемвалютной пары евро-рубль, заключаю-щихся в продлении времени проведенияторгов по инструменту с расчетами Т + 0,а также проекта по введению на бирже-вом валютном рынке новой валютной па-ры — евро-доллар.

Рисунок 4. РЕЖИМЫ ТОРГОВ В ГИБКОМ МЕХАНИЗМЕ КОНТРОЛЯ ПАРАМЕТРОВ СУР (НА ПРИМЕРЕ ОПЕРАЦИЙПО ПОКУПКЕ ВАЛЮТЫ)

Доля использованного обеспечения

Основной режим торгов

Ограниченный режим

Режим ликвидации

Неблагоприятное изменение курса

0,4из

мен

ение

вол

атил

ьнос

ти, %

1,4

0,9

янв2006

апр июл окт янв2007

апр июл окт янв2008

апр июл

месяц, год

1,9

2,4

2,9

Рисунок 3. ВОЛАТИЛЬНОСТЬ КУРСА ДОЛЛАРА США

11

РЫ

НК

И

И И

НС

ТРУМ

ЕНТЫ

№10

-11

(60)

2008

ЧТО ПОДРАЗУМЕВАЕТСЯПОД РЫНОЧНЫМИДАННЫМИ

Под «данными о ходе торгов» или «ры-ночными данными» подразумевается ин-формация о финансовых инструментах иих котировках, индексах, а также обезли-ченная (т. е. без указания сторон сделок)информация о всех сделках, заключен-ных в ходе торговой сессии.

Потребителям информационных ус-луг недоступно совершение каких-либосделок в Торговой системе, поэтому кним не предъявляются требования какк участникам торгов (членам секций).Кроме того есть возможность подключе-ния и получения рыночных данных су-щественно большому числу компаний,в том числе прямое подключение зару-

бежных фирм, не имеющих представи-тельств в России.

Потребителями услуги являются, впервую очередь, информационные агент-ства, а также компании, занимающиесяаналитикой, рыночным мониторингом,инвестиционным планированием, техни-ческим анализом.

СУЩЕСТВУЮЩИЕ СПОСОБЫПОЛУЧЕНИЯ РЫНОЧНЫХДАННЫХ

На текущий момент получение данныхс рынков Группы ММВБ возможно следу-ющими способами:

1. По подписке с сайта ММВБ или поэлектронной почте.

Этот способ можно назвать offline-ме-тодом, так как получаемые по электрон-

ной почте или загружаемые с сайта биржиформализованные файлы формируютсятолько после окончания торговой сессии.

2. Отображение на экране компьюте-ра ситуации на рынках с помощью про-граммы MICEX Web Client.

Это бесплатный продукт Группы ММВБ,доступный для загрузки с сайта биржи(рис. 1). В свободном режиме использо-вания он транслирует данные с рынковММВБ с 15-минутной задержкой. Офор-мив подписку, можно получать информа-цию без задержки со скоростью, макси-мально приближенной к режиму реально-го времени. MICEX Web Client получаетданные через сеть Интернет от одного изWeb-серверов ММВБ, имеющих информа-ционное соединение с Торговой системой.

3. Импорт рыночных данных в продуктсобственной разработки с помощью функ-

ДАННЫЕ О ХОДЕ ТОРГОВ НА РЫНКАХ ММВБПО ПРОТОКОЛУ FIXПОТРЕБИТЕЛЯМ ИНФОРМАЦИОННЫХ УСЛУГ СТАНЕТ ДОСТУПЕН ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЙ СПОСОБ

ПОЛУЧЕНИЯ ДАННЫХ С РЫНКОВ ГРУППЫ ММВБ

Григорий Байцур

Начальник Отдела взаимодействия с внешними

системами Службы сопровождения ПО клиентов

Департамента развития торговых систем ЗАО ММВБ

Александр Агибалов

Начальник Отдела документирования Службы

обеспечения качества разработки Департамента

развития торговых систем ЗАО ММВБ

12

РЫ

НК

И

И И

НС

ТРУМ

ЕНТЫ

№10

-11

(60)

2008

ций MICEX Web Client API — открытого бес-платного интерфейса. Реализующая ин-терфейс динамическая библиотека и доку-ментация для разработчиков может бытьсвободно доступно с сайта ММВБ.

4. Импорт рыночных данных в продуктсобственной разработки через шлюзMICEX Bridge.

Применение «шлюза» MICEX Bridge иего программного интерфейса являетсяв настоящее время наиболее удобнымспособом работы (рис. 2). При даннойсхеме подключения потребителю инфор-мационных услуг необходимо иметь со-единение с выделенной торговой сетьюММВБ. Для гарантированной доставкиданных возможно резервирование кана-ла связи. Аналогичная схема подключенияс таким же набором программного и ап-паратного обеспечения используется уча-стниками торгов.

НОВЫЙ СПОСОБ ПОЛУЧЕНИЯДАННЫХ

В ближайшее время клиентам ММВБбудет доступен еще один способ получениярыночных данных — по международномупротоколу FIX. В настоящий момент про-граммно-аппаратный комплекс MICEX FIX

Gateway находится на финальной стадииразработки и активно тестируется, а за-пуск в коммерческую эксплуатацию запла-нирован на I кв. 2009 г.

ЧТО ТАКОЕ FIX

Протокол FIX (Financial InformationeXchange) был создан в 1992 г. для переда-чи информации о торговле акциями междукомпаниями Fidelity Investments и SalomonBrothers. В настоящее время он де-фактоявляется стандартом в зарубежных торго-вых приложениях для получения рыночныхданных и выполнения трейдерами и бро-керскими системами активных торговыхтранзакций. В последние годы поддержкапротокола начала внедряться и в про-граммных продуктах российских компаний.

Протокол поддерживается большинст-вом крупнейших банков и разработчиковброкерских систем, а также крупнейшимибиржами мира, включая American StockExchange, CME, Deutsche Borse, NYMEX,NYSE.

В настоящее время существует шестьверсий протокола, различающиеся набо-ром поддерживаемых сообщений, соста-вом передаваемых полей и разновидно-стями транзакций.

ОСОБЕННОСТИ РЕАЛИЗАЦИИ

MICEX FIX Gateway будет поддержи-вать версии 4.2 и 4.4 протокола FIX —наиболее популярные и охватывающиевсе поля с данными, передаваемые Тор-говой системой ММВБ. Опционально бу-дет доступна FAST-компрессия сообщений(FIX Adapted for STreaming) и шифрованиеPGP-DES-MD5. На первом этапе эксплуа-тации планируется, что подключение кMICEX FIX Gateway будет возможно толькочерез сеть Интернет.

FIX-клиентам будут доступны следую-щие функции:

• установление соединения с автори-зацией;

• восстановление потерянного со-единения;

• запрос списка финансовых инстру-ментов и их описания;

• запрос данных по любым комби-нациям рынка, режима торгов и инстру-мента;

• установление подписки на получе-ние рыночных данных;

• определение состава получаемыхпо подписке данных;

• получение снимка (snapshot) со-стояния рынка на момент подписки;

• получение снимка состояния рын-ка и подписка на получение измененийрыночных данных после полученияснимка;

• отмена любой из подписок на полу-чение данных.

Типовой сценарий (рис. 3) работы сошлюзом следующий:

1. Устанавливается TCP/IP соедине-ние c MICEX FIX Gateway.

2. По запросу клиентского приложе-ния MICEX FIX Gateway передает данные офинансовых инструментах.

3. Выполняется подписка на наборполучаемых рыночных данных.

4. MICEX FIX Gateway передает теку-щий снимка состояния рынка (snapshot)для выбранного набора инструментов иих параметров.

5. MICEX FIX Gateway передает обно-вления рыночных данных клиентскомуприложению в соответствии с подпис-кой.

В отличие от шлюза MICEX Bridge, гдеобновления данных запрашиваются уТорговой системы клиентским приложе-нием (pull-технология), FIX-шлюз самосто-ятельно рассылает сообщения об измене-ниях каждому из клиентов (push-техноло-гия) по мере возникновения новых дан-ных в торговой системе. Таким образомвсе клиенты MICEX FIX Gateway имеютвозможность получать рыночные данныес минимальными задержками.

Рисунок 1. ОТОБРАЖЕНИЕ НА МОНИТОРЕ СИТУАЦИИ НА РЫНКАХ ММВБ

Рисунок 2. ПОДКЛЮЧЕНИЕ ЧЕРЕЗ ШЛЮЗ MICEX BRIDGE

13

РЫ

НК

И

И И

НС

ТРУМ

ЕНТЫ

№10

-11

(60)

2008

ОСОБЕННОСТИ ПРОТОКОЛА

К преимуществам использования про-токола относится, в первую очередь, под-держка его большинством компаний —разработчиков брокерских систем и сис-тем распространения биржевой информа-ции как «общепринятой системы правилпередачи рыночных данных» :

• Существующие программные реше-ния на основе FIX-протокола легко адап-тируются для получения информации отнового источника (например, ММВБ).

• Для ключевых рыночных данных ис-пользуется единый набор полей, что уп-рощает объединение информационныхпотоков от разных рынков в единый по-ток в соответствии с предпочтениями ко-нечных потребителей информации.

• Рыночные данные, специфичныедля определенного источника (биржи,рынка), могут быть переданы с использо-ванием дополнительных типов полей, безиспользования других протоколов. Меха-низмы введения и использования расши-рений протокола хорошо отработаны в су-ществующих программных продуктах.

Благодаря использованию единогопротокола, для адаптации имеющегосяПО FIX-клиента разработчикам достаточ-но получить список поддерживаемых со-общений и наборов полей FIX, в том чис-ле и полей, специфичных для подключае-мого источника рыночной информации.По оценкам специалистов, затраты рабо-чего времени на адаптацию готового ПОк новому рынку оказываются значитель-но ниже, чем для разработки решенияна основе индивидуального протоколабиржи.

В то же время универсальность ипростота применения протокола FIX опре-деляют и некоторые особенности его ис-пользования для передачи рыночной ин-формации при ограниченной пропускнойспособности каналов связи:

• Сообщения FIX по смыслу самойpush-технологии передаются немедленнодля каждого события в Торговой системе.Из-за необходимости передачи в каждомсообщении информации об отправителе,получателе, времени передачи и другойобязательной для протокола информацииразмер сообщения об изменении одногопараметра по одному инструменту можетзначительно превышать длину строки созначением передаваемого параметра.

• Разные реализации FIX-клиентовмогут использовать разные способыидентификации финансового инструментав сообщениях протокола. Включение не-скольких одинаковых по смыслу иденти-фикаторов инструмента в сообщения FIXприводит к заметной избыточности пере-

даваемой информации. Для уменьшениясетевого трафика обычной мерой являет-ся передача самого компактного для дан-ной биржи идентификатора финансовогоинструмента в обновлениях рыночныхданных и передача всех вариантов иден-тификации только в снимке состояния(snapshot) и/или в описании финансово-го инструмента (security definition).

• Для уменьшения объемов передава-емой информации в сообщениях FIX ак-тивно используются определенные в опи-сании форматов сообщений значения от-дельных полей: если какое-то из ключевыхполей не передается, то клиентское прило-жение должно использовать его значениепо умолчанию. Примером может быть пе-редача информации о режиме торгов поинструменту, только если этот режим отли-чается от режима нормальных торгов.

• Для значительного уменьшения се-тевого трафика может использоватьсяFAST-компрессия. Следует иметь в виду,что пока эта технология поддерживаетсядалеко не всеми клиентскими приложе-ниями, поэтому FAST-компрессия частопредлагается как опция.

При разработке MICEX FIX Gatewayбыла проведена оптимизация всех сооб-щений протокола с учетом указанных вы-ше особенностей, при этом мы старалисьсоблюсти баланс между компактностью иприемлемой сложностью интеграции иинтерпретации сообщений FIX клиент-ским приложением.

Планируется предоставление воз-можности подключения к тестовому вари-анту MICEX FIX Gateway всех компаний,заинтересованных в адаптации своихпрограммных средств к получению ры-ночных данных ММВБ по протоколу FIX.Для такой интеграции будет подготовленопубличное описание поддерживаемых со-общений FIX и соответствия полей прото-кола FIX полям таблиц Торговой системыММВБ, а также шаблоны FAST.

В качестве заключения можно отме-тить, что MICEX FIX Gateway является важ-ным дополнением к набору уже имею-щихся вариантов технических решенийдля получения рыночных данных ММВБ:

• Соединение по выделенной сети че-рез стандартный шлюз ММВБ по-прежне-му может считаться самым надежнымспособом подключения, но и наиболеезатратным по стоимости программно-тех-нических средств.

• Использование MICEX Web Client /MICEX Web Client API — самое дешевоерешение, однако ему присущи задержкив получении информации до 5 сек.

• Соединение с MICEX FIX Gateway бу-дет являться вариантом получения ры-ночных данных с потенциально мини-мальной задержкой и привлекательнойценой владения. Следует иметь в виду,что для полной реализации возможно-стей этого способа подключения клиен-там необходимо высокоскоростное и на-дежное интернет-соединение.

Рисунок 3. СЦЕНАРИЙ РАБОТЫ FIX-ШЛЮЗА

14

ТОЧ

КА

ЗР

ЕНИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

Происходящие драматические собы-тия на мировых и российских финансо-вых, денежных и товарных рынках требу-ют осмысления процессов, которые будутопределять дальнейшее развитие эконо-мики, понимания места мировой финан-совой системы в процессе воспроизвод-ства, а также необходимости и возможно-сти экстраординарного государственноговмешательства.

Потрясения, рожденные в финансо-вой сфере, которые уже передаются ре-альному сектору и рынку труда, имеют всвоей основе имманентные современ-ным национальным и мировым деньгамсвойства. Точнее говоря, эти свойстваприсущи экономике, функционированиекоторой основано на деньгах.

На них основывается существованиефинансово-банковской системы, и на ееоснове появляется возможность доступак внешнему финансированию для компа-ний и частных лиц. Реализация этой воз-можности породила промышленную, аг-рарную, а затем и научно-техническуюреволюции, привела к гигантскому роступроизводительных сил. На современномэтапе развитие дошло до стадии, когдавпервые в истории финансирование на-учно-технологических инноваций исходитот частного сектора в большей степени,чем от государства.

Потенциал расширенного финанси-рования находится в прямой зависимо-сти от развитости финансовых технологийи институтов. К наиболее значимым фи-нансовым технологиям относятся эмис-

сия денег, банковские кредиты нефинан-совому сектору, межбанковские кредиты,мультипликация депозитов, финансовыйлеверидж, СВОПы, РЕПО, опционы, фью-черсы, форварды, секьюритизация, стру-ктурированные финансовые продукты ти-па CDO (облигации, обеспеченные долго-выми обязательствами), CMO (облига-ции, обеспеченные ипотекой), CBO(бумаги, обеспеченные портфелем кор-поративных облигаций), дефолтныеСВОПы. Современные финансовые техно-логии стали предоставлять возможностьразделять совокупный риск инвестиций втот или иной объект и переводить кредит-ный, процентный, валютный и рыночныйриски на другого финансового посредни-ка. Формирование институтов, которыесоединяли финансовые технологии сфункционированием нефинансового сек-тора, являлось неотъемлемым элементомв глобальном и национальном социаль-но-экономическом развитии. Развитиефинансовых институтов шло по пути какобразования новых финансовых институ-

тов, так и их кардинального преобразо-вания.

Так, лишь в последние десятилетиявозникли или получили широкое распро-странение такие важнейшие институты,как FOREX, биржи фьючерсных контрак-тов на основные товары (нефть, металлы,зерно и т. д.) и фондовые индексы, пен-сионные фонды, паевые фонды, фондыденежного рынка, хедж-фонды, управля-ющие компании, рейтинговые агентства.Значительно изменились и функции бан-ков, страховых компаний, фондовых и то-варных бирж. Банки в последнее времявсе больше превращались из кредитныхинститутов в посредников между заем-щиком и финансовыми рынками. Пла-тежно-расчетные системы прошли путь отрасчетов деньгами до электронных пла-тежей.

В результате использование финансо-вой системы позволило реальному секто-ру и домашним хозяйствам распоряжать-ся и приумножать материальные ресурсы,которые ранее были им недоступны или

НЕОБХОДИМЫЕ МЕРЫ ПО ДОСТИЖЕНИЮМАКРОЭКОНОМИЧЕСКОЙ СТАБИЛЬНОСТИ

Вячеслав Панфилов

заместитель директора Института

народнохозяйственного прогнозирования

РАН (ИНП РАН)

Панфилов Вячеслав СтепановичКандидат экономических наук. Окончил Экономический факультет МГУ. Профессиональная специализа-

ция: финансы, кредит, денежное обращение, цены, моделирование финансово-стоимостных пропорций.

Экспертная деятельность: официальный эксперт Государственной думы РФ, Совета Федерации РФ, Гос-

налогслужбы РФ по вопросам бюджетной политики и налогообложения.

Автор многих прогнозно-аналитических работ и публикаций, руководил подготовкой научных отчетов по

вопросам денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики для Госналогслужбы РФ, Госдумы РФ и

других ведомств.

СПРАВКА

15

ТОЧ

КА

ЗР

ЕНИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

не могли быть созданы. Обобщенной ха-рактеристикой потенциальной силы фи-нансовой системы выступает мультипли-катор, который показывает теоретическивозможное увеличение денежной базы.На практике это увеличение реализуетсячерез кредитную экспансию банков, за-висящую от норм резервирования, ста-вок центральных банков, но, прежде все-го, от наличия спроса на кредиты, кото-рый состоит из эффективного и избыточ-ного спроса. Под эффективным спросомпонимается такое требование, котороенаходит адекватное предложение, а бан-ки и их кредиторы сохраняют и приумно-жают свои денежные капиталы. Избыточ-ный спрос в свою очередь не порождаетсоответствующего предложения, а банкии их кредиторы теряют свои деньги. Со-циально-экономическое развитие проис-ходит тогда, когда выигрыш от предостав-ления эффективных кредитов превосходитпотери от предоставления избыточных(плохих) кредитов.

Фактическое значение мультиплика-тора также зависит от распространенно-сти финансовых технологий и степени до-верия к финансовой системы.

Сравним с этой точки зрения США иРоссию.

В США денежная единица, выпу-щенная в обращение ФРС, порождает втри раза больше денежных активов и дол-гов, чем выпушенная денежная единицаЦБ РФ. По агрегату М3, который большеМ2 на величину долгосрочных депозитов,средств фондов денежного рынка и крат-косрочных операций с обязательствамиобратного выкупа (ФРС прекратила офици-альную оценку этого агрегата в 2006 г.),денежная единица дорожает более чем вчетыре раза. Сохраняется и разрыв вуровне доверия к банковским системам.В России, несмотря на то, что доля налич-ных денег в денежной массе снизилась с42% в декабре 1998 г. до 26,8% в авгу-сте 2008 г., она остается более чем в2,5 раза выше чем в США. При этом сле-дует иметь в виду, что около 50% долла-ровых банкнот находится в обращенииза пределами США. Однако, даже безучета последнего, денежная единица, вы-пущенная в обращение и оставшаяся вбанковской системе США, генерируетоколо 40 единиц активов, тогда как вРоссии — лишь около 10 единиц.

Действия денежных властей в борьбес кризисом пока ограничиваются насы-щением ликвидностью и долгосрочнымигосударственными кредитами банковскойсистемы. Даже если удвоить ликвидность(денежную базу) банковской системыСША до 1,9 трлн долл., а уровень доверияснизить до уровня российского, то денеж-

ная масса сократится примерно на 30% —до 5,13 трлн долл., при росте наличныхна 635 млрд долл. — до 1,385 трлн долл.,а банки потеряют 40% своей ресурснойбазы или около 4 трлн долл.

Это говорит о начале сжатия денеж-ной массы при повсеместных (от НовойЗеландии до США) активных действияхвластей по насыщению экономики лик-видностью.

Если осуществить аналогичный расчетдля России, приняв за базу уровень дове-рия и финансовые технологии 2002 г., то,для того чтобы лишь сохранить номиналь-ную ресурсную базу коммерческих бан-ков, денежные власти России должныэмитировать почти 5 трлн руб. или почтиудвоить величину денежной базы. Соот-ветственно, основная проблема, связан-ная с преодолением кризиса, состоит впоиске и открытии каналов и объектовэффективного инвестирования. Только на-личие сфер экономически обоснованногоприложения капитала, предполагающегодолжную окупаемость и ликвидность, спо-собно обеспечить эффективность государ-ственных вливаний в банковский сектор.При этом если окупаемость должна обес-печить реализация соответствующих биз-нес-планов, то ликвидность инвестицийне может быть доступной без применениясовременных финансовых технологий иликвидных финансовых рынков.

Применять финансовые технологии иподдерживать ликвидность могут толькопрофессиональные участники рынка, ко-торых часто называют спекулянтами, нобез которых преодоление кризиса, а темболее возвращение к динамичному раз-витию, невозможно. Надежды на то, чтоснижение процентных ставок и предоста-вление субординированных кредитоввосстановит финансирование экономиче-ского развития, не имеют реальных осно-ваний. Действительно, даже если кто-ли-бо получил беспроцентный кредит на дли-тельный срок, то инвестирование этихсредств в потенциально дефолтные акти-вы или активы, падающие в цене, являет-ся способом обанкротиться.

Процесс выдачи кредитов представ-ляет собой не только огромную возмож-ность развития, но и масштабную угрозусоциально-экономической стабильности.Неспособность финансовой системы ре-финансировать долги и создавать эффек-тивный дополнительный спрос приводит ккризисам различного масштаба.

Кризисы локального характера связа-ны с тем, что представления об ожидае-мом качестве выдаваемых кредитов рас-ходятся с фактическим. Воздействие намировую экономику локальных кризисовсвязано с масштабами национальной

экономики, пораженной кризисом, и сте-пенью вовлечения иностранных инвесто-ров в финансовую систему этой страны.

Кризисы глобального характера по-рождены тем, что либо в развитых эконо-миках отсутствует должный уровень эф-фективного спроса, либо экономическаясистема неспособна этот спрос профи-нансировать. Самые глубокие кризисывозникают в момент отсутствия объектовдля инвестирования, формирующих эф-фективный спрос, и когда экономическаясистема теряет способность эффективноперераспределять уже существующие фи-нансовые ресурсы. Глобальные кризисывыступают как кризисы финансированияэкономического развития и затрагиваютосновы не только национальной, но и ми-ровой финансовой системы.

Современный кризис имеет признакии локального и глобального характера.Первые связаны с крупнейшей экономи-кой мира — экономикой США и пробле-мами ипотечного кредитования, которыепоразили американскую финансовую си-стему в целом.

Вторые обусловлены тем, что послед-нее десятилетие мировой воспроизводст-венный процесс опирался на спрос состороны американского потребителя. Содной стороны, дефицит платежного ба-ланса, достигший максимума в размере753 млрд долл. в 2006 г. был профинан-сирован американскими потребителямиза счет роста их задолженности передфинансовым сектором, эта задолжен-ность профинансирована иностраннымиинвесторами, скупавшими различныеамериканские финансовые активы, в томчисле, и секьюритизированные ипотеч-ные кредиты уровня sub-prime.

С другой стороны, для развивающих-ся стран, особенно применяющих жест-кое валютное регулирование, экспортнаявыручка покупалась у экспортеров в обя-зательном порядке. В результате цент-ральные банки развивающихся стран на-капливали свои валютные резервы. Ки-тайские, индийские и иные рабочие назаводах, производящих экспортную про-дукцию, получали причитающуюся им за-работную плату, а американский потреби-тель получал игрушки, одежду, электрони-ку и т. д. Однако этот практически идил-лический процесс стал разрушаться всеболее осложняющейся валютной пробле-матикой.

Начиная с середины лета 2001 г.вплоть до августа 2008 г. происходилоинтенсивное ослабление мировой ре-зервной валюты доллара США к россий-скому рублю и основным валютам: рубльукрепился на 25%, евро — на 88%, фунтстерлингов — на 42%, иена — на 16%. Та-

16

ТОЧ

КА

ЗР

ЕНИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

кое ослабление доллара было следстви-ем двойного дефицита (платежного ба-ланса и федерального бюджета США) ирастущего дифференциала процентныхставок.

Следствием падения доллара сталрезкий рост спроса на основные бирже-вые товары как финансовые активы, чтов свою очередь ускорило и без того на-метившуюся тенденцию роста цен нанефть, металлы и др.

В результате отрыв обменного курсаот соотношения паритета покупательнойспособности между евро и долларом дос-тиг беспрецедентного уровня.

Начавшийся на мировом валютномрынке разворот тенденции в пользу дол-лара США и политика ведущих центробан-ков мира, направленная на последова-тельное снижение базовых процентныхставок, а также снижение цен на миро-вых товарных рынках несколько норма-лизовали фундаментальные основы об-менных курсов (паритет покупательнойспособности, дифференциал процентныхставок, сальдо платежного баланса, тем-пы инфляции и перспективы экономиче-ского развития). Однако такая нормали-зация произошла беспрецедентно быстрои породила дополнительные проблемыбанковских балансов, связанные с курсо-вой переоценкой.

КРИЗИС КАК ВНЕШНИЙ ШОК

Динамика основных социально-эко-номических показателей России до нача-ла активной фазы воздействия мировогофинансового кризиса сигнализировала отом, что наступил период посткризисного1998 г. Этот период развития характери-зовался как попытками ускорения ростаэкономики, исходя из мотиваций субъек-тов рынка, так и объявленной государст-вом программой стимулирования разви-тия. Налицо было явное ускорение тем-пов роста ВВП (до 8%), удвоение темповроста обрабатывающей промышленности,а рост инвестиций в 2007 г. превысил20% в годовом выражении. Вместе с тем,это ускорение было профинансированомасштабным притоком иностранного ка-питала (80 млрд долл. за 2007 г.), а внут-ренний рынок был насыщен за счет рез-кого ускорения темпов роста импорта(с 20% в 2006 г. до более 40% в 2007 г.).Как показывают расчеты ИНП РАН, нако-пленные ресурсы и профицит платежногобаланса и бюджета даже в условиях бла-гоприятной конъюнктуры при таком ре-жиме воспроизводства исчерпываютсяменее чем за три года.

Соответственно, центральные вопро-сы среднесрочного прогноза состоят в

следующем: способна ли российская эко-номика в новых условиях поддерживатьвысокие темпы роста? В какой мере икаким образом необходимо использоватьнакопленные резервы? Как добиться то-го, чтобы российская экономика не толь-ко в должном объеме генерироваласырьевой экспорт, но и конкурировалана внутреннем рынке в части товаров свысокой стоимостью обработки?

С точки зрения составной части де-нежно-кредитной политики — валютнойполитики — наиболее важно определить,каким будет механизм формированиякурса национальной валюты и как курсрубля будет влиять на макроэкономиче-ские балансы.

Предыдущее развитие привело нетолько к формированию значительныхзолотовалютных резервов, резервногофонда и фонда будущих поколений, но ик образованию ряда диспропорций. Госу-дарственный и частный долг к августу2008 г. достиг 500 млрд долл. (в том чис-ле частный превысил 450 млрд долл.),около 40% активов коммерческих бан-ков формировалось за счет иностранныхпассивов и депозитов в иностранной ва-люте ( в преобладающей степени в дол-ларах США), что при ускоренном ростедоллара в августе—октябре привело ккурсовым убыткам, по нашим оценкам,в размере 26% капитала банков (около46 млрд долл.). Зависимость от мировыхцен на энергоносители слишком высока,а снижение цен на товары российскогоэкспорта достигли уровня III кв. 2007 г.Сохранение темпов роста импорта приве-дет к отрицательному сальдо счета теку-щих операций уже в IV кв. 2008 г. в раз-мере от 18 до 55 млрд долл. (Согласнорасчетам других исследовательских цент-ров при текущих ценах на нефть счет те-кущих операций в IV кв. еще останется впрофиците, например, по оценкам HSBS,он составит 7,5 млрд долл., а по прогно-зам «Ренессанс Капитала» — 10 млрддолл. — Примеч. БО.) Если к этому до-бавить почти 49 млрд долл. платежей вIV кв. российских компаний по внешнимкредитам, которые в условиях кризисапрактически невозможно рефинансиро-вать на западном рынке, то общий дефи-цит валюты превысит 104 млрд долл. Та-кой масштаб дефицита валюты на рынкебудет побуждать экспортеров воздержать-ся от продажи валютной выручки, а до-машние хозяйства кардинально изменитьвалютную структуру денежных сбереже-ний (в последние годы наличная валютана руках у населения сокращалась на10 млрд долл. за квартал).

В последние годы под влиянием дли-тельного укрепления рубля на фоне роста

номинальных доходов импорт набрал са-мостоятельную инерцию и растет уско-ренными темпами. Как следствие, превы-шение предложения валюты над спросомдолжно было сойти на нет не позднее2011 г. Однако кризис ускорил эти про-цессы. Теперь, как представляется, 2009 г.будет как крайне напряженным: погаше-ние внешнего долга и процентов по немусоставят 121,1 млрд долл., дефицит пла-тежного баланса может составить в годо-вом исчислении 200 млрд долл. Даже со-хранение нефтяных цен на марку URAL науровне 60 долл./баррель приводит к де-фициту федерального и большинства ре-гиональных бюджетов. Резкое снижениевнешнего спроса, проблемы с финанси-рованием могут не только снизить темпыэкономического роста, но и вообще оста-новить его.

В условиях кризиса, когда относи-тельно низкий уровень цен на основныеэкспортные товары сохранится на сред-несрочную перспективу, безотлагатель-ными становятся меры по развитию про-цессов импортозамещения и альтерна-тивных направлений экспорта, что поз-волит на приемлемом уровне решить этупроблему.

Но пока эти процессы практическине просматриваются, а на их развитиенужно время. Фактически в этих услови-ях расширение колебания курса нацио-нальной валюты становится единствен-ным оперативным инструментом под-держания макроэкономической ста-бильности. При этом требуется не аналогобвала курса 1998 г., а его умеренноеснижение, которое, по нашим оценкам,могло бы составить 25—30% (анализпроведен на основе межстрановых сопо-ставлений и исходя из расчетов эластич-ности импорта от изменений реальногокурса рубля), и переход к политике под-держания реального курса (по оценкамкомпании «Тройка Диалог», при ценах нароссийскую нефть ниже 60 долл./бар-рель реальный эффективный курс рубляможет снизиться на 10—20%. — Примеч.БО). В противном случае возможны (ес-ли исключить быстрое разрешение ми-рового кризиса) истощение валютныхрезервов, обращения к мировым финан-совым организациям за кредитами, па-дение курса национальной валюты ана-логично аргентинскому сценарию началавека и потеря имеющегося потенциалаперехода на инновационный путь разви-тия. Установление более гибкого курсанациональной валюты — не единствен-ный и в конечном счете не главный эле-мент экономической политики, но про-медление с этой мерой может обесце-нить все остальные.

17

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

Рынки РЕПО функционируют на не-скольких европейских и азиатских бир-жах. Лидером в этом сегменте являетсябиржа Eurex Repo, в торгах на рынкахкоторой участвуют как крупнейшие фи-нансовые институты, так и центральныебанки. На Eurex операции центробанкови крупные сделки проходят в отдельномсегменте Euro GC Pooling. Центральныйбанк Турции является одним из участни-ков рынка РЕПО на Стамбульской бирже,более того на этой бирже рынок неболь-ших сделок выделен в отдельный сег-мент. В Корее участником рынка РЕПОявляется государство.

На большинстве рассмотренных бир-жах участникам предлагается услуга CCP.

Некоторые биржи, в частности Тай-ваньская биржа, вводят жесткий переченькатегорий инвесторов, которые могут вы-ступать в роли заемщиков и кредиторов.Например, страховые компании могутбыть кредиторами и не могут быть заем-щиками. Также биржа запрещает допускна рынок кредитования ценными бумага-ми директоров, менеджеров, представите-лей контролирующих органов публичныхкомпаний, а также акционеров, которымпринадлежит более 10% акций компаний.

В ряде стран услуги по кредитованиюценными бумагами предоставляют цент-ральные депозитарии. В Индии организа-тором рынка РЕПО стала клиринговая ор-ганизация Clearing Corporation of India.Рынок был создан для финансовых инсти-тутов, доступ которым на денежные рынкиограничен или закрыт.

Согласно лучшей международнойпрактике (рекомендации CPSS-IOSCO),ответственность за риски на рынке РЕПО

должна быть распределена между участ-никами, инфраструктурными организаци-ями и регуляторами. Так, контролироватькредитные риски, проводить стресс-тести-рование рекомендуется, прежде всего,участникам торгов. Отмечается, что, дажеесли сделки РЕПО проходят с использова-нием централизованного клиринга, необ-ходимо, чтобы стимулы к управлению ри-сками существовали как у клиринговойорганизации, так и у участников торгов.В свою очередь регуляторам рекоменду-ется отслеживать нарушения на рынкекредитования ценными бумагами, в томчисле манипулирование ценами и уход отналогов, обеспечивать рыночную стабиль-ность и снижение системных рисков.

EUREX REPO (100%-НАЯДОЧКА БИРЖИ EUREX)

• Торги идут в анонимном режиме,Eurex Clearing является центральнымконтрагентом (CCP).

• Расчеты по бумагам — через Clear-stream или Euroclear. Денежные расчеты —через Clearstream или швейцарскийSegaInterSettle (SIS).

• Возможны операции по привлече-нию денег General Collateral (GC) Repo слюбой ценной бумагой из корзины (кор-зины различаются по качеству бумаг) ипо заимствованию ценной бумаги SpecialRepo с конкретной ценной бумагой (кото-рая входит в одну из корзин).

• Сроки расчетов: овернайт (ON), том-некст (TN), том-опен (TomOpen), спот-некст (SN), спот-опен (Spot Open), CN,T1W, C1W, 1 неделя (1W), 2 недели (2W),3 недели (3W), 1 месяц (1M), 2 месяца

(2M), 3 месяца (3M), 6 месяцев (6M),9 месяцев (9M), 12 месяцев (12M), март(MAR), июнь (JUN), сентябрь (SEP), де-кабрь (DEC), Spot «VAR 1 WE», Spot «VAR1M», «VAR Flex», VAR «OPEN». Возможнысделки с нестандартизованными сроками.

• Минимальный размер контракта —1 млн евро.

• На рынке — 48 участников из Герма-нии, Великобритании, Швейцарии, Ирлан-дии, в том числе Банк международных рас-четов (BIS), Citigroup, Deutsche Bank и т. д.

• Расписание торгов: 7:30—7:30 —предторговый период, 7:30—18:00 — ос-новная сессия.

• В 2005 г. Eurex и Clearstream открылисегмент Euro GC Pooling — систему крупныхсделок, которая в том числе используетсяв операциях рефинансирования ЕЦБ и дру-гих европейских центробанков.

ОБЪЕМ РЫНКА EURO REPO

Объем торгов на рынке Euro Repo вянваре—августе 2008 г. — 6,8 трлн евро,в 2007 г. — 6,4 трлн евро. Среднеднев-ной объем открытых позиций — 67 млрдевро.

ADEX — РЫНОК АФИНСКОЙБИРЖИ ASE

• Операции РЕПО начали проводитьсяна ADEX (Athens Exchange DerivativesMarket) в июне 2001 г. Торги проводятсяна платформе Derivatives Market.

• Функции центрального контрагента(CCP) выполняет клиринговая палатаADECH (Athens Derivatives Exchange Clea-ring House).

РЕПО НА ЗАРУБЕЖНЫХ БИРЖАХ: РЕЗУЛЬТАТЫИ ИССЛЕДОВАНИЯ ИАУ

Елена Гутарева

Главный специалист Информационно-аналитического

управления ЗАО ММВБ

Ирина Соловьева

Ведущий специалист Отдела структурных проблем финансового

рынка Информационно-аналитического управления ЗАО ММВБ

18

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

• Осуществляются сделки прямого иобратного РЕПО. Клиринг и расчеты пооперациям прямого РЕПО осуществляетсяв режиме Т + 0. Клиринг по операциямобратного РЕПО осуществляется в режи-ме Т + 0, расчеты — в режиме Т + 1. Приэтом, перед тем как перевести участникубумаги, биржа проверяет, внесен ли мар-жинальный взнос (рассчитываемый еже-дневно исходя из объема открытых участ-ником на рынке РЕПО позиций и неттин-гуемый с открытыми позициями по сроч-ным контрактам).

• Операции РЕПО могут проводить всеучастники при условии, что они являютсяучастниками торгов на рынке деривати-вов и у них открыт счет в клиринговой ор-ганизации.

• РЕПО на ADEX могут проводиться сакциями и паями биржевых фондов. Спи-сок акций ограничен бумагами, относя-щимися к сегменту компаний крупной ка-питализации и включенными в число ба-зовых активов, деривативы на которыеобращаются на ADEX. Это акции, входя-щие в базу расчета индексов FTSE/ASE-20и FTSE/ASE Mid 40, а также General PriceIndex. По данным на октябрь 2008 г. —всего 90 акций.

• Объем сделок РЕПО измеряется вконтрактах, 1 контракт = 100 бумаг.

• Срок операций РЕПО до 6 месяцев.• Действия ADECH в качестве CCP по

проведению торгов и расчетов ограниче-ны следующими правилами:

- открытые позиции ADECH в любоймомент не должны превышать 5% объемаценных бумаг, находящихся в обращении;

- позиции, открытые ADECH в резуль-тате операции с индивидуальным инве-стором, не должны превышать 10% отмаксимально разрешенного объема от-крытых позиций;

- максимальное количество акций,которое может быть передано в результа-те сделки обратного РЕПО, не превышает3,75% от общего числа акций в обраще-нии;

- процентная ставка по операциямобратного РЕПО рассчитывается с учетомналичия конкретных акций в пуле. Ос-новная процентная ставка не может бытьменьше 3-месячной ставки Euribor. От-клонение минимальной ставки от основ-ной не должно быть более 0,5%.

СТАМБУЛЬСКАЯ БИРЖА

• На Стамбульской бирже (IstanbulStock Exchange, ISE) операции РЕПО и об-ратного РЕПО осуществляются на рынкеоблигаций, в том числе государственных.Рынок облигаций начал свое существова-ние в 1991 г., операции РЕПО/обратного

СХЕМА ТОРГОВ И РАСЧЕТОВ НА EUREX REPO

1 — банк А выставляет котировку;2 — банк B принимает;3 — заключается сделка, Eurex Clearing становится стороной по сделке;4 — Eurex Repo передает информацию о сделке в Eurex Clearing;5 — Eurex Clearing отправляет подтверждение в Eurex Repo;6 — Eurex Repo отправляет подтверждение участникам сделки;7 — Eurex Clearing пересылает информацию для расчетов по бумагам либо в Clearstream Banking,

либо в Euroclear;8 — внесение денег (депозитной маржи) в Clearstream Banking Frankfurt или SegaInterSettle (SIS)

German GC Basket Немецкие гособлигации

German 10 Years GC

Basket

Немецкие гособлигации со сроком до погашения менее 10 лет

European Government

GC Basket

Гособлигации Бельгии, Финляндии, Франции, Ирландии, Италии, Люксембурга,

Голландии, Португалии, Австрии, Испании

German Corporate

Bond GC Basket

Обеспеченные и необеспеченные облигации немецких компаний и банков, номи-

нированные в евро, объемом выпуска более 100 млн евро и рейтингом A и выше

European Corporate

Bond GC Basket

Обеспеченные и необеспеченные облигации европейских компаний и банков, номи-

нированные в евро, объемом выпуска более 100 млн евро и рейтингом A и выше

German Pfandbrief GC

Basket

Фандбрифы немецких эмитентов объемом от 100 млн до 1 млрд евро и рейтин-

гом A и выше

German Jumbo

Pfandbrief GC Basket

Джамбо фандбрифы (ипотечные облигации) и бумаги, обеспеченные активами (ACS)

немецких эмитентов объемом выпуска более 1 млрд евро и рейтингом AA и выше

European Covered

Bond GC Basket

Испанские Cédulas Hipotecarias или Territoriales, французские Obligatión Fonciére,

британские обеспеченные облигации, обеспеченные облигации Kommunalkredit

AG и BAWAG P.S.K., объемом выпуска более 500 млн евро и рейтингом AA и выше

German GC

KFW/Lönder Basket

Облигации, выпущенные государственными организациями (Lönderanleihen или

Kreditanstalt für Wiederaufbau)

Agency GC Basket Долговые бумаги European Investment Bank (EIB) и Caisse d’Amortissement de la

Dette Sociale (CADES)

Euro GC Pooling

Basket

Облигации из списка ЕЦБ (ECB Eligible Assets Database) (около 8 тыс. бумаг),

гособлигации, облигации ведомств, обеспеченные облигации эмитентов из Авст-

рии, Бельгии, Германии, Италии, Голландии, евробронды

Таблица 1. КОРЗИНЫ ЦЕННЫХ БУМАГ НА EUREX REPO

19

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

РЕПО стали проводиться в 1993 г.• Клиринг и расчеты осуществляются

ISE Settlement and Custody Bank Inc.(Takasbank) — единственным институтом,наделенным такими полномочиями ISEи ее членами. Takasbank работает попринципу «поставка против платежа»(DVP). Расчеты осуществляются в режи-ме Т + 0.

• Участниками рынка являются Цент-ральный банк Турции, банки и брокеры —участники рынка ISE. Для проведенияопераций РЕПО они должны получить от-дельное разрешение.

• На рынке РЕПО используется та жеэлектронная торговая система, что и дляторгов облигациями. Торги осуществля-ются в непрерывном режиме. Существу-ют 2 рынка: рынок мелких заявок и ры-нок нормальных заявок. На рынок мел-ких заявок попадают те, сумма которыхне превышает 500 тыс. новых турецкихлир (388 тыс. долл.).

• Рынок облигаций и РЕПО открытс 9:30 до 17:00.

• Операции РЕПО/обратного РЕПО за-ключаются сроком от 1 до 7 дней.

КОРЕЙСКАЯ БИРЖА

• На Корейской бирже (Korea exchan-ge, KRX) операции РЕПО могут совер-шаться только с облигациями, которые,по мнению биржи, являются инструмен-тами с низким риском, достаточной лик-видностью и стабильными денежнымипотоками. Проводятся операции с госу-дарственными облигациями, облигация-ми, выпущенными в соответствии с от-дельными законодательными актами(облигации корпорации по страхованиювкладов, облигации институтов, обеспе-чивающих денежно-кредитное регулиро-вание), корпоративными облигациями(с кредитным рейтингом не ниже ААА).Операции РЕПО не проводятся с облига-циями с плавающей ставкой, ипотечнымиоблигациями, субординированными об-лигациями, облигациями, обеспеченны-ми активами.

• KRX выполняет функции центрально-го контрагента (CCP).

• Сроки исполнения: 1 день, 3 дня,7 дней, 14 дней, 21 день, 30 дней,60 дней и 90 дней.

• Торги проходят с 9:00 до 15:00, такжекак на рынке государственных облигаций.

• Круг участников рынка РЕПО на KRXограничен участниками специализиро-ванного рынка государственных облига-ций. Кроме того, с июня 2003 г. участни-ком рынка является государство.

ТАЙВАНЬСКАЯ ФОНДОВАЯБИРЖА

• На Тайваньской фондовой бирже(Taiwan Stock Exchange, (TWSE)) сущест-вует система кредитования под залогценных бумаг — TWSE SBL system. Цент-рализованная система была запущенав 2003 г. для удовлетворения потребно-стей институциональных инвесторов.

• Возможны 3 варианта сделок: пофиксированной ставке, аукцион конкури-рующих заявок и переговорные сделки.По итогам 2007 г. на аукционные сделкиприходилось 41% объема торгов, на пе-реговорные сделки — 59%.

• Участники рынка TWSE SBL:- кредиторами могут быть: страховые

компании, банки, инвестиционные и тра-стовые фонды, инвестиционные компа-нии, брокерские компании рынка дери-вативов, иностранные институциональныеинвесторы, четыре правительственныхфонда: пенсионный, фонд страхованияработников, пенсионный фонд сектораобщественных услуг и фонд сектора почто-вых услуг и пр., получившие разрешениерегулирующих органов;

- заемщиками могут быть: банки, ин-вестиционные компании, дилеры рынкафьючерсов, иностранные институцио-нальные инвесторы и др., получившиеразрешение регулирующих органов;

- участниками рынка SBL не могутбыть директора, менеджеры, представи-тели контролирующих органов публичныхкомпаний, а также акционеры, которымпринадлежит более 10% акций.

• Для открытия счета в системе SBLучастнику (в том числе физическому ли-цу) необходимо заключить соответствую-щее соглашение с инвестиционной ком-панией, которая обеспечивает доступ кTWSE SBL system. Инвестиционная ком-пания, в свою очередь предоставляет это

Показатель Объем торгов Среднедневной объем торгов

август 2008 г. январь—август

2008 г.

изменение по срав-

нению с январем

августом 2007 г.

январь—август

2008 г.

август 2008 г. изменение по

сравнению с ав-

густом 2007 г.

РЕПО с акциями 31,8 923,8 36,2 6,4 1,4 –77,2

Обратные РЕПО с акциями 51,7 979,1 29,2 6,8 2,2 -70,8

Всего РЕПО/обратное РЕПО с акциями 83,5 1902,9 32,5 13,2 3,6 -73,7

Соглашение об обратном выкупе 15,1 311,0 62,5 2,2 0,7 -65,9

Показатель Август 2008 г. 2007 г.

РЕПО с акциями 118 1542

Обратные РЕПО с акциями 30 149

Соглашение об обратном выкупе 30 228

Итого 178 1919

Таблица 2. ОБЪЕМ ТОРГОВ НА РЫНКЕ РЕПО ADEX, ТЫС. КОНТРАКТОВ, ЯНВАРЬ—АВГУСТ 2008 Г.

Источник: ASE.

Источник: ASE.

Таблица 4. КОЛИЧЕСТВО АКТИВНЫХ СЧЕТОВ НА РЫНКЕ РЕПО ADEX, АВГУСТ 2008

Показатель 2004 г. 2005 г. 2006 г. 2007 г. Январь—сен-

тябрь 2008 г.

Рынок облигаций 1 353 1 747 2 041 2 272 1 960

В том числе

РЕПО/обратное РЕПО

1 090 1 387 1 770 1 993 1 754

Таблица 3. ОБЪЕМ ТОРГОВ НА РЫНКЕ РЕПО/ОБРАТНОГО РЕПО НА СТАМБУЛЬСКОЙ БИРЖЕ, МЛРД ДОЛЛ.

Источник: ISE.

20

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

соглашение и др. необходимые докумен-ты TWSE.

• Кредитование под залог ценныхбумаг осуществляется на срок до 6 ме-сяцев. В момент истечения срока воз-можно однократное увеличение срока напериод до 6 месяцев (rollover). В этомслучае условия кредитования остаютсяпрежними, меняется только срок.

• Типы сделок:1) сделки по фиксированной ставке —

TWSE выступает гарантом по сделкам,а также регулярно пересматривает и объ-являет фиксированную ставку; на теку-щий момент она равна 3,5%;

2) аукцион конкурирующих заявок —TWSE выступает гарантом по сделкам,ставка определяется в результате взаимо-действия заявок на покупку и продажу;

3) переговорные сделки. Ставка опре-деляется путем переговоров между участву-ющими сторонами. После того как все ус-ловия определены и TWSE подтвердила со-стоятельность сделки, биржа направляет вTaiwan Depository & Clearing Corporation(TDCC) запрос на передачу ценных бумаг,являющихся предметом сделки.

• Предметом сделок по кредитованиюпод залог ценных бумаг могут быть цен-ные бумаги, по которым возможна мар-жинальная торговля и которые являютсябазовым активом варрантов и опционов,иностранные депозитарные расписки,корпоративные облигации, в том числевыпущенные за рубежом, акции, входя-щие в портфели биржевых фондов, паибиржевых фондов. В качестве залога мо-гут выступать:

1) денежные средства. TWSE начисля-ет проценты в соответствии со ставкамипо депозитам банка, в котором открытсчет, и удерживает налоги на процентныедоходы от лица регулирующего органа;

2) ценные бумаги, с которыми разре-шены маржинальные сделки;

3) банковские гарантии;4) бездокументарные тайваньские го-

сударственные облигации.

КЛИРИНГОВАЯ КОРПОРАЦИЯИНДИИ

• Рынок кредитования облигациями вИндии (Collateralized Borrowing and Len-ding Obligation, CBLO) — рынок, создан-ный в 2003 г. Clearing Corporation of India(CCIL) для финансовых институтов, кото-рые не имеют доступа к межбанковскомурынку или денежному рынку в целом илиимеют ограничения по операциям нанем. Данный сегмент денежного рынкаодобрен Резервным банком Индии (RBI).На рынке CBLO существует электроннаякнига заявок. Сделки заключаются на

срок от 1 до 90 дней (хотя в соответст-вии с нормативно-правовыми актами RBIсрок может составлять до 1 года).

• CCIL предоставляет дилинговую сис-тему через:

- Indian Financial Network (INFINET) —закрытая система для членов NegotiatedDealing System (NDS), имеющих текущийсчет в RBI;

- Internet gateway для организаций,не имеющих текущего счета в RBI.

• Операция CBLO включает:- обязательство заемщика вернуть де-

нежные средства на определенную дату вбудущем;

- право кредитора получить назад вы-данные денежные средства на опреде-ленную дату в будущем с возможностьюпередачи данного права другому лицу;

- залог хранится у кастодиана (CCIL). • Участниками рынка могут быть фи-

нансовые институты — члены RBI-NDS,в том числе государственные и частныебанки, иностранные банки, кооператив-ные банки, финансовые компании, стра-ховые компании, взаимные фонды, пер-вичные дилеры. Ассоциированными чле-нами сегмента CBLO могут быть финансо-вые институты, не входящие в RBI-NDS,в том числе кооперативные банки, вза-имные фонды, страховые компании, не-банковские финансовые компании, кор-порации, пенсионные фонды и др.

• В качестве залога принимаютсяценные бумаги, выпускаемые правитель-ством Индии, в том числе казначейскиеоблигации. CCIL периодически пересмат-ривает список.

• Лимит на заимствования и первона-чальная маржа:

- лимит на заимствования для участ-ников рынка определяется каждый деньпосле проведения процедуры приведениястоимости позиций к рыночной (markingto market). Итоговая стоимость позицийза вычетом суммы уже сделанных заимст-вований представляет собой лимит;

- первоначальная маржа вноситсяучастниками рынка в виде денежныхсредств или государственных ценных бу-маг в размере 0,50% от общей суммы за-имствований/кредитов участника.

Перерасчет лимита заимствований/первоначальной маржи может проводить-ся внутри дня. Если сумма имеющихся ак-тивов превышает требуемую в соответст-вии с лимитом заимствований, то излиш-ние активы могут изыматься участникомвнутри дня. Однако изъятие денежныхсредств внутри дня невозможно.

• Члены NDS имеют доступ на Аукци-онный рынок, на котором осуществляетсякредитование со сроком «овернайт», арасчеты проводятся в режиме Т + 0. Ас-

социированным членам данный рынокнедоступен. В соответствии с лимитами,зафиксированными CCIL, ее члены, жела-ющие получить кредит, подают заявки вClearCorp Dealing Systems (CCDS), указы-вая объем, срок и максимальную про-центную ставку. CCDS вновь проверяетзаявки на соответствие лимитам и затемнаправляет их на аукцион. Члены, желаю-щие выдать кредит, размещают свои за-явки напрямую на аукционе в период егоработы с 11:15 до 12:15.

• Нормальный рынок доступен длявсех членов, включая ассоциированных.Расчеты на нем проводятся в режиме Т + 0и Т + 1. На этом рынке участники могутпродать свои контракты CBLO вместо того,чтобы ждать срока их исполнения.

• CCIL выполняет функции центрально-го контрагента (ССР). На Нормальном рын-ке неттинг проводится отдельно по отдель-ным контрактам, а на Аукционном рынке —по всем контрактам в совокупности.

• Для членов NDS расчеты проводят-ся по всем сделкам Т + 0 текущего дня иТ + 1 предыдущего дня на Нормальном иАукционном рынках. Итоговые денежныерасчеты проводит RBS и отправляет под-тверждение в CCIL.

Для компаний, не являющихся чле-ном NDS, расчеты проводятся с участиемих расчетных банков.

• Принципы риск-менеджмента в CCILвключают требования к лимитам, к пер-воначальной марже.

РЕКОМЕНДАЦИИДЛЯ УЧАСТНИКОВ РЫНКА

Участники рынка должны вести работунад методами идентификации и управле-ния рисками, связанными с кредитовани-ем ценными бумагами. Так как объем дан-ного рынка и его значимость со временемрастут, участникам рынка необходимообеспечивать соответствие их подходов куправлению рисками текущей ситуации.Ключевую роль в этом играют менеджерыкомпании и механизмы внутреннего конт-роля. В отдельных областях участникамрынка следует особенно тщательно рабо-тать над улучшением риск-менеджмента.

Участники рынка должны вниматель-но оценивать качество залога. Для этогодолжны существовать письменные инст-рукции, в которых описываются требова-ния к обеспечению, типы залога, его объ-ем и методы оценки его стоимости. Такжедолжны быть проработаны инструкции,описывающие процедуры передачи зало-га, должно стимулироваться развитие ме-ханизма «поставки против платежа». Еслизалог в виде денежных средств инвести-руется далее, участники рынка должны

21

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

тщательно оценивать риски, сопровожда-ющие подобные операции, а также праваи обязанности всех сторон сделки.

Участники рынка также должны преду-смотреть возможные колебания стоимо-сти ценных бумаг, в том числе являющих-ся предметом залога. Должны быть про-работаны практики приведения стоимостипозиций к рыночной и изменения объемаобеспечения в соответствии с результата-ми переоценки. Временные промежуткимежду переоценкой, требованием о вне-сении дополнительного обеспечения и не-посредственно внесением дополнитель-ного обеспечения должны быть сведены кминимуму.

Важным инструментом для сниженияриска в случае неблагоприятного измене-ния рыночной цены может быть внесениезалога в большем объеме. Однако участ-ники рынка должны убедиться, что этотподход адекватен в их ситуации. Крометого, для его использования необходимопроведение процедуры приведения стои-мости залога к рыночной обеими сторо-нами сделки.

Одним из ключевых вопросов воценке рисков, сопровождающих опера-ции кредитования ценными бумагами,является леверидж и участие финансо-вых институтов, для которых характеренвысокий уровень левериджа. Важнымаспектом является то, что использованиезалога не отменяет необходимости про-ведения оценки кредитоспособностиконтрагента, в особенности институтов свысоким уровнем левериджа. Более то-го, участники рынка должны совершенст-вовать не только свою методологиюоценки текущей кредитоспособностиконтрагента, но и методологию прогнози-рования кредитоспособности в будущем.

При оценке рисков операций креди-тования ценными бумагами рекомендует-ся использование стресс-тестирования.С помощью данного подхода необходимооценивать влияние резких колебаний нарынке активов, как переданных в качест-ве кредита, так и выступающих залогом,или в которые были реинвестированы де-нежные средства, выступающие в качест-ве залога.

Повышение прозрачности операцийпо кредитованию ценными бумагами ипредоставление более полной информа-ции о рисках способствует их адекватнойоценке и принятию необходимых мер.

Помимо финансовых рисков необхо-димо управление операционными риска-ми, включая управление залогом и обес-печение надежности технических систем,юридическими рисками, в том числесвязанными с трансграничными опера-циями.

РЕКОМЕНДАЦИИДЛЯ ОРГАНИЗАЦИЙ,СОСТАВЛЯЮЩИХ РЫНОЧНУЮИНФРАСТРУКТУРУ

Рост объемов торгов на рынке креди-тования ценными бумагами стимулируетразвитие технологий и появление новыхторговых систем.

Участники рынка заинтересованы вбыстром проведении операций, поэтомутрадиционный вариант — двусторонниесделки — становится для них все менеепривлекательным. Торговые системы поз-воляют сторонам сделки быстро получатьинформацию об операции, ее подтвер-ждение, данные по рыночной стоимостипозиции и др. Кроме того, выявление иисправление торговых ошибок проходитбыстрее, если существуют стандартныетребования к отчетности.

В последние годы участники рынкапроявляли особый интерес к развитиюцентрализованного клиринга. Особеннозаметным этот интерес был на быстро-развивающихся рынках РЕПО, так какоперации РЕПО являются стандартизиро-ванными. Таким образом, участники рын-ка получают возможность сокращениявремени, требующегося на проведениеопераций, а также снижения кредитныхрисков, связанных с контрагентами, с по-мощью механизма многостороннего нет-тинга с центральным контрагентом. В от-дельных странах централизованный кли-ринг привел к увеличению ликвидностирынка РЕПО, предоставляя участникамрынка возможность анонимной торговли.Однако признавая многочисленные преи-мущества централизованного клиринга,необходимо помнить о том, что данныймеханизм существенно снижает риски,но не исключает их. Этот механизм дол-жен быть структурирован таким образом,чтобы стимулы к управлению рисками су-ществовали как у клиринговой организа-ции, так и у участников. Правила и про-цедуры клиринговой организации, в осо-бенности те, которые регулируют случаидефолтов и покрытия убытков, должныбыть прозрачными.

Также услуги по операциям кредито-вания ценными бумагами в ряде странпредоставляют центральные депозита-рии. В рамках депозитария данная дея-тельность отделена от других операций сценными бумагами.

Некоторые центральные депозитариипредоставляют следующую услугу: из цен-ных бумаг, которые хранятся в депозита-рии и по которым достигнуто соглашениес их владельцами или управляющими, со-здается пул. Входящими в пул бумагамимогут кредитоваться другие клиенты де-

позитария. Таким образом, расширяютсявозможности и сокращается риск неис-полнения обязательств по поставке цен-ных бумаг.

Развитие центральных депозитариевстало важным элементом процесса уско-рения передачи бумаг и расчетов по ним.Снижению рисков, сопровождающих опе-рации по кредитованию, может способст-вовать введение механизма «поставкапротив поставки» (DVD).

В трансграничных операциях важ-ными изменениями является укрепле-ние связей между центральными депо-зитариями и растущий интерес к услу-гам кастодианов, выступающих третьейстороной.

Важной задачей инфраструктурныхорганизаций также являются сбор ин-формации по рынку кредитования ценны-ми бумагами.

РЕКОМЕНДАЦИИ ДЛЯРЕГУЛИРУЮЩИХ ОРГАНОВ

Кредитование ценными бумагами,как правило, тесно связано с внутрен-ним и международным денежными рын-ками, которые являются сферой интере-сов центральных банков. Кроме того,объемы кредитования растут, и на дан-ные операции приходится все большаядоля расчетов по ценным бумагам. Та-ким образом, надзор за данным сегмен-том необходим для управления рискамив системе расчетов.

Центральные банки и органы, регу-лирующие рынки ценных бумаг, должныотслеживать влияние операций кредито-вания ценными бумагами на компании,проводящие эти операции, а также надругие финансовые рынки.

В связи с этим регулирующим орга-нам важно:

- понимать, каким образом норма-тивно-правовая база, существующая в от-дельной юрисдикции, влияет на развитиерынков кредитования ценными бумага-ми, и изменять регулирование соответст-вующим образом;

- принимать меры по развитию рын-ков кредитования ценными бумагами,в их числе совершенствование законо-дательства, принципов учета, рыночнойинфраструктуры и принципов расчетов(в частности, переход к принципу «по-ставка против платежа» (DVP)), принци-пов риск-менеджмента;

- отслеживать потенциальные наруше-ния на рынке кредитования ценными бу-магами, в том числе манипулированиеценами и уход от налогов;

- обеспечивать рыночную стабиль-ность и снижение системных рисков.

22

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

МЕТОДОЛОГИЯИССЛЕДОВАНИЯ

В марте—сентябре 2008 г. Националь-ная валютная ассоциация (НВА) провелатретье ежегодное исследование операцийс производными финансовыми инстру-ментами (деривативами) среди россий-ских коммерческих банков. В исследова-нии приняло участие свыше 30 кредитныхорганизаций и инвесткомпаний, совокуп-ная доля которых в общем обороте сроч-ных сделок на межбанковском рынкепревышает 95%.

Предметом исследования являлиськак срочные сделки внутри страны, так иоперации российских банков с нерези-дентами.

Методология исследования в основ-ном базировалась на аналогичных иссле-дованиях мирового валютного и срочногорынков, проводимых раз в три года Бан-ком Международных Расчетов (г. Базель).Основной упор был сделан на статистикуоборотов (дневных, месячных) по сроч-ным сделкам, а не на статистику незакры-тых сделок (notional amounts). Кроме то-го, для отнесения сделок к внутрироссий-ским был использован принцип странынахождения торгового подразделения(trading/sales desk) вне зависимости оттого, в какой юрисдикции данные оборо-ты по сделкам были поставлены на ба-ланс («забукированы»). Такой подход поз-волил получить более объективные дан-ные об оборотах рынка.

ДАННЫЕ ПО ГЛОБАЛЬНОМУРЫНКУ ДЕРИВАТИВОВ

Первоначально следует рассмотретьобщие данные по операциям с дерива-тивами в мире, относящиеся к концу2007 г. (табл.1).

При анализе результатов исследова-ния учитывались два важных фактора.

Во-первых, в общемировом объеменеистекших деривативов (notional am-ounts) основная доля (более 88%) прихо-дится на внебиржевые OTC (в основноммежбанковские) инструменты. В то жевремя роль биржевых инструментов суще-ственно ниже (во многом это связано сболее короткими сроками обращениябиржевых инструментов), а по целомуклассу активов вообще отсутствует (на-пример, по кредитным деривативам).

Во-вторых, максимальный объем при-ходится на процентные деривативы, име-ющие значительные сроки до погашения,тогда как роль валютных деривативов за-метно скромнее. Одновременно с этимобъемы кредитных деривативов растутнамного быстрее других. Например, за2007 г. их доля в общем объеме всех де-ривативов выросла с 5,5 до 9,7%, обог-нав таким образом даже традиционныевалютные конверсионные инструменты.Данное обстоятельство во многом связа-но с начавшимся в 2007 г. финансовымкризисом, повлекшим за собой пере-оценку кредитных рисков контрагентов.

ОСНОВНЫЕ ИТОГИИССЛЕДОВАНИЯ НВА

Вкратце основные результаты и выво-ды исследования 2008 г. по сравнению с2007 г. можно охарактеризовать следую-щим образом: сегодня мы наблюдаем бы-строе развитие срочного рынка и рынкапроизводных финансовых инструментов.В частности:

1) бурный рост оборотов срочногорынка, особенно по валютным инстру-ментам (более чем в 5 раз), товарныминструментам и фьючерсам на акции (бо-лее чем в 20 раз);

2) увеличение числа участников тор-гов — банков, заключающих сделки с де-ривативами и срочными инструментами,в том числе по новым видам базовых ак-

тивов. Так, если в 2007 г. сделки с про-центными деривативами указали всего11 банков, то в 2008 г. их было уже бо-лее 20;

3) появление новых видов деривати-вов, в том числе на новые виды базовыхактивов. В 2008 г. российскими банкамибыли впервые заявлены операции с кре-дитными деривативами, а также с про-центными опционами;

4) перераспределение долей междучисто российскими банками и дочкамимеждународных банковских структур: доляпоследних начала снижаться.

Статистика по оборотам российскогорынка производных представлена в видесреднемесячных значений, что болеекорректно, принимая во внимание то об-стоятельство, что по многим инструмен-там ликвидный ежедневный рынок отсут-ствует, а сделки заключаются эпизодиче-ски. Общий месячный оборот сделок совсеми деривативами, заключаемых бан-ками-респондентами, составил на начало2008 г. более 276 млрд долл. в месяц.

Распределение оборотов срочных ин-струментов по базовым активам болеетрадиционно для России (табл. 2 и рис. 1)и отражает ее исторические реалии: по-прежнему абсолютное большинство сде-лок (почти 90%) приходится на валютныедеривативы, следующее место занимаютдеривативы на акции (5,8%) и процент-ные инструменты (2,8%). Далее следуютдеривативы на облигации и товары. Осо-бенно примечательно, что на рубеже2007—2008 гг. на российском рынкевпервые появились кредитные деривати-вы (при том, что это один из наиболеераспространенных инструментов на за-падных рынках).

Операции с деривативами и структури-рованными продуктами (так называемыйфинансовый инжиниринг) предполагаютналичие соответствующих знаний, опытаработы и квалификации дилеров, утвер-

ДЕРИВАТИВЫ РОССИЙСКИХБАНКОВ В 2008 ГОДУ:РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯНВА

Дмитрий Пискулов

Председатель Комитета Национальной валютной

ассоциации (НВА) по профессионализму,

этике и образованию, Старший советник ICAP plc. London

23

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

жденных процедур заключения, исполне-ния и учета сделок, методик риск-менедж-мента. Ведущую роль в процессе импортав Россию этих технологий традиционно за-нимали западные банки, представленныесвоими дочерними структурами.

Однако примечательно, что за про-шедший год доля дочерних международ-ных банков в объеме банковских срочныхсделок и деривативов снизилась болеечем на 20%, что обусловлено увеличени-ем оборотов по валютным инструментам(в частности, СВОПам) крупных россий-ских банков (табл. 3).

Следует отметить, что по более слож-ным процентным деривативам доля за-падных банков традиционно выше, мно-гие российские банки по-прежнему непонимают, не используют данный инстру-мент для своего риск-менеджмента и непредлагают его клиентам.

ВАЛЮТНЫЕ ФОРВАРДЫИ ДЕРИВАТИВЫ

Рассматривая статистику валютныхконверсионных срочных сделок и дерива-тивов (табл. 4), стоит отметить сильно вы-росшие за год среднемесячные оборотыбанков-респондентов (с 48,6 млрд до263 млрд долл. в месяц). Если посмотретьна виды инструментов, то по сравнению спрошлым годом произошла смена лидера:вместо валютных форвардов это место за-няли валютные СВОПы, доля которых уве-личилась вдвое: 51% в 2008 г. против25% в 2007 г. Их доля выросла также засчет биржевых валютных фьючерсов. Долявалютных опционов по-прежнему мала,хотя и выросла с 1,3 до 1,9%, что объяс-няется трудностями в налогообложенииопераций с этим инструментом.

Сделки с форвардными валютнымиинструментами продемонстрировали в2007 г. некоторое укорачивание сроков(выросла доля сделок до 1 мес.). (табл. 5)

Данные табл. 4 и 5 свидетельствуютоб увеличении доли валютных СВОПов иснижении сроков их обращения. Этоможно объяснить тем, что в условиях за-трудненного доступа к прямому внешнемуи внутреннему финансированию в начале2008 г. банки стали чаще генерироватьрублевую ликвидность за счет активов вдолларах и евро путем проведения до-вольно коротких валютных СВОПов.

Разбивка по валютным парам в сроч-ных конверсионных операциях (см. рис. 3)в целом соответствует значениям, сло-жившимся на рынке: здесь доминируетпара USD/RUB, однако доля доллара сни-жается в пользу евро (73% в 2008 г. про-тив 83% в 2007 г.), на втором местеEUR/USD (12,7%) и EUR/RUB (11,2).

Большинство срочных валютных сде-лок заключается на собственную пози-цию (85,4%), доля клиентских сделок —менее 15%.

Что касается способа заключения сде-лок, то следует отметить, что более 2/3 сде-лок (70,7%) заключается банками напря-мую друг с другом в двусторонних сделках,и лишь 29,3% заключается через посред-ников (биржи и междилерские брокерскиефирмы). Среди последних можно выделитьММВБ, GFI, НФБК, ICAP, Chicago MercantileExchange (CME), Tradition, ContiCap.

КАССОВЫЕ ОПЕРАЦИИМЕЖБАНКОВСКОГОКРЕДИТОВАНИЯ И РЕПО

Перед тем как рассматривать сроч-ные процентные инструменты, обратимся

к данным по кассовому рынку межбан-ковских кредитов, полученным от банков-респондентов. Следует еще раз напом-нить, что приводимые данные отражаютсостояние рынка на начало 2008 г., докризисных событий августа—ноября2008 г., когда взаимные кредитные ли-миты банков были сокращены, а оборотыэтого рынка существенно снизились.

Дневной оборот российского рынканеобеспеченных МБК (unsecured inter-bank loans) крупнейших операторов наначало 2008 г. превышал в эквиваленте26 млрд долл. против 2—3 млрд долл. в на-чале 2000-х гг. (по данным Банка России,табл. 6). При этом дневной оборот, прихо-дящийся на отдельные банки, варьируетсяот 30 млн до более 4 млрд долл. в день.

По срокам сделок уже третий год под-ряд наблюдается увеличение дюрации

Нач. 2007 г Нач.2008 г.

Все инструменты 52,3 276,4

Валютные форварды и деривативы 48,6 263,5

Процентные деривативы 2,68 6,12

Деривативы на акции 0,13 3,1

Товарные деривативы 0,78 3

Деривативы на облигации 0,12 0,49

Кредитные деривативы 0 0,2

Базовый актив Внебиржевые

инструменты,

OTC (доли, %)

Биржевые инструменты

фьючерсы опционы

Валютные срочные сделки/деривативы (FX) 56,2 (9,4) 0,16 0,1

Процентные (Interest rates) 393,1 (66,0) 26,8 44,3

Деривативы на акции (Equity-linked) 8,5 (1,4) 1,1 6,6

Товарные деривативы (Commodity) 9 (1,6) – –

Кредитные деривативы Credit Derivatives 57,9 (9,7) – –

Драгметаллические (Unallocated) 71,2 (11,9) – –

Всего: 596 28,1 52,5

Таблица 1. ОБЩИЙ ОБЪЕМ НЕИСТЕКШИХ СДЕЛОК С ДЕРИВАТИВАМИ В МИРЕ, ДЕКАБРЬ 2007 Г.(NOTIONAL AMOUNTS OUTSTANDING), ТРЛН ДОЛЛ.

Таблица 2. МЕСЯЧНЫЕ ОБОРОТЫ ПО БАНКОВСКИМ ДЕРИВАТИВАМ В РАЗБИВКЕ ПО ВИДАМ БАЗОВЫХ АКТИВОВ(МЛРД ДОЛЛ.) НА НАЧАЛО 2007 Г. И 2008 Г.

Источник: Банк международных расчетов (БМР), г. Базель, www.bis.org (2008 г.).

Рисунок 1. ДОЛЯ РАЗЛИЧНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ В ОБЩЕМ ОБЪЕМЕ БАНКОВСКИХ ДЕРИВАТИВОВ В РОССИИ

валютные89,08%

товарные0,45%

процентные 2,84%

облигации 1,78%

акции 5,78%

кредитные 0,07%

24

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

кредитования от 1 до 3 мес. за счет со-кращения сроков сверхкоротких одно-дневных денег. Доля коротких одноднев-ных кредитов типа overnight или tom-nextсократилась на 10% — с 88 до 78%(табл. 7).

Исследование НВА касалось, в томчисле, растущего рынка РЕПО российскихбанков. В общем объеме операций бан-ков по привлечению и размещению де-нежных ресурсов в рамках механизмовуправления ликвидностью доля сделокРЕПО составила 23% (против 21% на на-чало 2007 г.). Среди контрагентов напервом месте стоят банки-резиденты(50%), затем Банк России через ММВБ(37%) и банки-нерезиденты (13%).Сделки РЕПО проводятся с различнымиценными бумагами: 62% — с корпоратив-ными ценными бумагами (рублевыми об-

лигациями и акциями) российских эми-тентов, 29% — с государственными суве-ренными и муниципальными ценнымибумагами и лишь 9% — с сувереннымиоблигациями других стран. Почти 85%операций РЕПО проводится в российскихрублях, и лишь 13% — в долларах США.

ПРОЦЕНТНЫЕ ИНСТРУМЕНТЫИ ДЕРИВАТИВЫ

Зарождение рынка процентных дери-вативов в России относится к 2006 г. Се-годня очевидно, что потенциал ростарынка огромный, достаточно вспомнить,что во всем мире процентные деривати-вы существенно превышают объемы ва-лютных инструментов (см. табл. 1), тогдакак в России ситуация противоположная,что объясняется юридическими и налого-

выми проблемами. Тем не менее наблю-дается рост оборотов: за последние годысреднемесячные объемы операций бан-ков-респондентов выросли в несколькораз (табл. 8).

Разделение процентных деривативовпо видам инструментов (табл. 9) свиде-тельствует о росте популярности инстру-мента рублевых процентных СВОПов (44%)при одновременном снижении доли про-центно-валютных СВОПов, являющихся ги-бридной формой процентных и валютныхдеривативов (с 47 до почти 22%). На фонебурного роста процентных СВОПов снизи-лась доля биржевых процентных фьючер-сов (с 27 до 18%). Примечательно, что посравнению с 2007 г. в 2008 г. появилсяинструмент форвардных кредитов, а такжевпервые были зафиксированы сделки спроцентными опционами.

Сроки, на которые заключаются про-центные деривативы, существенно длин-нее сроков валютных инструментов. Приэтом аналогично валютным инструмен-там в прошлом году дюрация процентныхинструментов также выросла, особеннона периоде свыше 1 года (максимальныесроки до 12—15 лет).

Говоря о других показателях этогорынка, следует выделить следующие мо-менты. Валютная разбивка процентныхинструментов: 62% — рублевые инстру-менты, 27% — в долларах США и лишь11% — в евро. Контрагентами при заклю-чении данных инструментов для россий-ских банков являются в основном банки-нерезиденты (71%), предоставляющиенеобходимые котировки и экспертизу, ибиржи (20%), тогда как доля отечествен-ных банков весьма скромная — всего 9%.

ИНФОРМАЦИОННЫЕИ ЮРИДИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ

Российские банки все активнее ис-пользуют индикатор краткосрочных руб-левых процентных ставок MosPrime Rate,рассчитываемый ежедневно Националь-ной валютной ассоциацией. Трехмесяч-ное значение ставки MosPrime использу-ют 82% респондентов при платежах попроцентным деривативам. Две трети бан-ков используют MosPrime также в качест-ве основы при установлении внутреннихставок по кредитным и депозитным про-дуктам для клиентов.

Популярность ставки, признаннойроссийским рублевым аналогом ставкиLIBOR, растет во всем мире. В январе2008 г. она была признана Международ-ной ассоциацией свопов и деривативов(ISDA) в качестве единственной справоч-ной ставки по рублевым кредитам ивключена в Определения 2006 г. (ISDA

Вид срочных валютных инструментов доля, %

2007 г. 2008 г.

Валютные форварды (FX forwards) 50,5 36,2

Валютные СВОПы, свыше 3 дней (FX swaps) 25,6 51,1

Валютные фьючерсы (Currency futures) 20,6 10,8

Валютные опционы (FX options) 1,3 1,9

Другие 2,0 –

Банки 2007 г. 2008 г.

Отечественные банки 45,6 68,3

Дочки международных банков 54,4 31,7

Таблица 3. ДОЛЯ ОТЕЧЕСТВЕННЫХ И ЗАПАДНЫХ БАНКОВ В ОБЩЕМ ОБОРОТЕ СРОЧНЫХ И ДЕРИВАТИВНЫХОПЕРАЦИЙ, %

Таблица 4. ВАЛЮТНЫЕ КОНВЕРСИОННЫЕ СРОЧНЫЕ СДЕЛКИ И ДЕРИВАТИВЫ: ДОЛИ РАЗЛИЧНЫХИНСТРУМЕНТОВ

Рисунок 2. ВАЛЮТНЫЕ ПАРЫ НА РЫНКЕ КОНВЕРСИОННЫХ ДЕРИВАТИВОВ В РОССИИ В 2007 И 2008 ГГ.

usd/rub83,8%

usd/rub73,8%

eur/rub 4,9%

eur/usd 9,9%

eur/rub 11,2%

другие 2,3%

eur/usd 12,7%

другие 1,4%

2007

2008

25

ИС

СЛ

ЕДО

ВА

НИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

2006 Definitions). Произошедшее в авгу-сте 2008 г. увеличение числа панельных(котирующих) банков с 8 до 10 повысилорепрезентативность и надежность ставкиMosPrime в качестве процентного ориен-тира, что особенно актуально в условияхмирового финансового кризиса.

Исследование НВА впервые дало ответна вопрос о юридических двустороннихдоговорах, используемых российскимибанками при заключении сделок как другс другом, так и с клиентами. Как и предпо-лагалось, большинство банков используютмеждународную форму рамочного догово-ра ISDA (ISDA 2002 Master Agreement),а также собственные разработки.

ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯРОССИЙСКОГО РЫНКАДЕРИВАТИВОВ

Рост срочного рынка, появление но-вых инструментов и увеличение количе-ства игроков происходит не благодаря,а вопреки окружающей юридической ирегулятивной среде, основные инфра-структурные проблемы которой хорошоизвестны, но пока не решены. При этомочевидно, что только максимально разви-тый срочный рынок может адекватно об-служивать потребности российской эко-номики и банковского сектора в сниже-нии общего уровня финансовых рисков.

Существенным прогрессом в начале2007 г. стало принятие Госдумой Законао новой редакции ст. 1062 Гражданскогокодекса РФ, вводящей судебную защитубеспоставочных срочных сделок (дерива-тивов) — этот шаг был положительно оце-нен как внутри страны, так и мировымфинансовым сообществом.

Основными препятствиями, мешаю-щими развитию рынка деривативов в Рос-сии в начале 2008 г., в порядке убыванияважности (от 10 баллов до 0) банкамиреспондентами названы следующие:

– законодательные и юридическиепроблемы (7,9 балла против 8 баллов в2007 г.);

– налоговые проблемы (6,9 баллапротив 6,4 балла в 2007 г.);

– проблемы учета (отсутствие единойметодики и рекомендаций Банка Россииособенно для более сложных процентныхдеривативов) — 6,8 балла против 5,8 бал-ла в 2007 г.

– отсутствие поддержки со стороныправительства (4 балла).

В 2008 г. в сфере решения этих проб-лем наметились существенные прорывы.Среди них можно выделить меры, прини-маемые как профессиональным сообще-ством, так и государственными органами,в частности:

• Под эгидой трех профессиональныхассоциаций — НВА, АРБ и НАУФОР — про-должается разработка типового рамочно-го Соглашения о срочных сделках (дери-вативах), идеология и архитектура кото-рого базируется на ISDA Master Agree-ment. Предполагается, что в 2009 г.после одобрения основными регулятора-ми — ФСФР и Банком России — данныйдоговор будет рекомендован рынку какроссийский аналог соглашения ISDA, су-

щественно адаптированный под россий-ское право.

• Правительство РФ в лице ФСФР раз-работало и вносит в Госдуму РФ ряд законо-проектов, призванных устранить некоторыепрепятствия развитию срочного рынка, вчастности изменения в Законы о несостоя-тельности (банкротстве) организаций, в томчисле кредитных, а также изменения в На-логовый кодекс РФ с целью усовершенство-вания налогообложения срочных сделок.

Показатель 2000 г. 2007 г. 2008 г.

Дневной оборот российского рынка МБК,

млрд долл.

2—3 16,1 25,6

Срок

доля, %

2007 г. 2008 г.

Менее 1 мес. 25,6 34,5

1—6 мес. 57,6 47,2

6—12 мес. 12,9 12,9

Свыше 12 мес. 3,9 5,4

Таблица 5. СРОКИ ВАЛЮТНЫХ КОНВЕРСИОННЫХ ФОРВАРДОВ И ДЕРИВАТИВОВ

Таблица 6. ДАННЫЕ ПО ДНЕВНОМУ ОБОРОТУ РЫНКА НЕОБЕСПЕЧЕННЫХ МБК В РОССИИ

Показатель 2006 г. 2007 г. 2008 г.

Среднемесячные обороты процентных

деривативов, млрд долл.

0,5* 2,7 6,1

Срок доля, %

2006 г. 2007 г. 2008 г.

O/N, T/N, S/N 80,1 85,1 78,5

Spot-1 month 6,7 9,5 14,2

1—3 months 3,6 4,2 4,4

3—6 months 1,2 1 1,8

6—12 months 0,4 0,1 0,2

> 12 months – 0,1 0,9

Таблица 7. СРОКИ НЕОБЕСПЕЧЕННЫХ МБК РОССИЙСКИХ БАНКОВ

Таблица 8. СРЕДНЕМЕСЯЧНЫЕ ОБОРОТЫ РЫНКА ПРОЦЕНТНЫХ ДЕРИВАТИВОВ

* Оценка.

Вид процентных деривативов

доля, %

2007 г. 2008 г.

Процентные СВОПы (Interest rate swap) 16,9 43,9

Процентно-валютные СВОПы (Cross-currency swap) 47,8 22,1

Процентные фьючерсы (Interest rate futures) 28,1 18,3

Соглашения о форвардной ставке (Forward rate agreement) 7,2 9,3

Форвардные кредиты (forward-forward loans) – 6,1

Процентные опционы (Interest rate options) – 0,3

Таблица 9. ПРОЦЕНТНЫЕ ДЕРИВАТИВЫ: ДОЛИ РАЗЛИЧНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ %

26

ТОЧ

КА

ЗР

ЕНИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

Мировая биржевая индустрия претер-певает серьезные изменения. Это связа-но с освоением новых рынков, внедрени-ем новых инструментов, консолидацией иукрупнением бирж, изменением принци-пов ведения бизнеса. Одна из основныхтенденций развития биржевых институтовзаключается в их интернационализации.Причины этих процессов видятся в резкоусилившемся процессе глобализации иконсолидации традиционного биржевогобизнеса в условиях возросшей конкурен-ции. Технологические возможности и не-обходимость выдерживать натиск конку-рентов заставляют биржи выходить за на-циональные рамки и предлагать свои ус-луги на внешнем рынке. Конкурируя сброкерскими электронными системами,биржи отказываются от традиционныхформ работы как «закрытых клубов», су-ществующих за счет взносов участников.Они все больше превращаются в финан-совые центры, которые предоставляют ус-луги практически любым участникам, вы-разившим готовность пользоваться этимиуслугами.

Происходящие сегодня в мировойэкономике интеграционные процессыкоренным образом изменили окружаю-щий нас мир. Все сильнее проявляетсястремление различных стран к объеди-нению усилий и ресурсов в таких важ-

нейших областях, как развитие промыш-ленности, науки, образования, здраво-охранения и многих других. Интеграци-онные процессы не могли не затронуть ивалютно-финансовую сферу. В качествеиллюстрации можно привести растущуювзаимосвязь европейских экономик,следствием чего стал интегрированныйи эффективный европейский рынок ка-питала. Результатом евроинтеграции ста-ли введение единой европейской валю-ты, образование биржевых альянсов,слияние ряда крупных корпораций встранах региона. Однако это всего лишьнаиболее яркие проявления наблюдае-мой в последние годы тенденции пере-хода к интеграции. Существует еще це-лый ряд факторов, которые указываютна то, что в предстоящие годы объедини-тельные тенденции в области валютно-финансовых отношений окажутся преоб-ладающими не только в Европе, но и вдругих регионах мира.

Вступив на путь интеграции в миро-вую экономику, перед выбором той илииной модели региональной финансовойинтеграции стоят и страны СНГ. На мойвзгляд, неизбежность такой интеграции,о которой в последние годы все чащезаявляют политики стран Содружества,в силу ряда объективных причин позво-ляет более внимательно взглянуть на

теоретические аспекты финансовой ин-теграции. Прежде всего необходимо ис-ходить из того, что в той или иной степе-ни все страны региона СНГ нуждаются втакой интеграции. При этом она не мо-жет быть построена просто на деклара-тивном учреждении каких-либо межстра-новых ведомств и наднациональныхструктур, так как ее главной предпосыл-кой является рост товарооборота междустранами СНГ. Обращение товаров и ус-луг в свою очередь порождает ростспроса на свободный обмен валюты, чтоподразумевает и свободу обращения ка-питала в регионе. Таким образом, стано-вится очевидным, что именно валютныеи денежные рынки будут в будущем ока-зывать возрастающее влияние на дви-жение товарных и финансовых потоковв Содружестве. Неслучайно, что именновалютные рынки и рынки капитала помасштабам операций превосходят дру-гие сегменты финансовых рынков, темсамым влияя на межгосударственныеэкономические отношения.

Становится все более очевидным, чтоСНГ как самостоятельная и авторитетнаярегиональная структура состоится толькопри условии эффективной экономическойинтеграции. И тут проявления политиче-ской воли к интеграции уже недостаточ-но. Во-первых необходима согласованная

ИНТЕГРАЦИЯ ФИНАНСОВЫХРЫНКОВ СТРАН СНГ

Фархад Амирбеков

Управляющий директор АОЗТ «Бакинская межбанковская

валютная биржа» (BBVB)

27

ТОЧ

КА

ЗР

ЕНИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

курсовая политика с целью ограничениявзаимных колебаний курсов националь-ных валют и содействия перетоку капита-ла между странами. Несмотря на поступа-тельный рост вовлеченности националь-ных экономик в экономические отноше-ния с другими странами СНГ, междугосударствами Содружества пока наблю-дается низкий уровень координации де-нежно-кредитной политики. Во-вторых,следует учитывать, что в условиях отсутст-вия единой системы котирования нацио-нальных валют стран СНГ большая частьвзаимных расчетов производится в СКВ.В-третьих, налицо слишком неравномер-ное развитие национальных фондовыхрынков в странах СНГ — в некоторыхстранах наблюдается высокая капитали-зация этого сегмента, в других, наоборот,низкая ликвидность, а третьих слишкомузким является круг финансовых инстру-ментов. В результате всего вышеизложен-ного растущий корпоративный секторимеет ограниченный доступ к финансо-вым ресурсам рынка капитала. Именнопоэтому создание международных секто-ров на национальных рынках стран СНГможет стать своеобразным мостом какмежду страновыми рынками, так и междунациональными и мировым рынками ка-питала. Это позволит существенно рас-ширить набор финансовых инструментови предоставит предприятиям реальногосектора, банкам и финансовым компани-ям государств СНГ новые возможностидля привлечения и инвестирования ка-питала.

В то же время одним из условий про-движения к интегрированному рынку ка-питалов должно стать создание интегри-рованного валютного рынка стран СНГ,когда наряду с операциями в СКВ на на-циональном уровне станет возможнойпрямая конвертация национальных валютстран — участниц Содружества. Такая мо-дель интеграции рынков валюты и капи-тала эффективно дополнит национальныерынки. Особенно те национальные рын-ки, где банковский сектор еще не уступилсвое первенство в качестве механизмаперераспределения финансовых средствфондовому сегменту. Помимо этого, инте-грация рынков капитала и валюты позво-лит ограничить неблагоприятное воздей-ствие внешних факторов посредством со-здания совместных антикризисных меха-низмов.

Уверен, что в результате сущест-венно расширится набор финансовыхинструментов, благодаря чему банки,финансовые компании и предприятияреального сектора государств СНГ полу-чат дополнительные возможности дляпривлечения и инвестирования капита-

ла. Стоит отметить, что для функциониро-вания интегрированных рынков капита-ла и валюты практически не нужна уни-фикация законодательных актов, необхо-димо лишь согласовать базовые принци-пы регулирования конвертационныхопераций, а также механизмы взаимо-действия регуляторов. Это не потребуетвнесения изменений в действующее за-конодательство.

Для развития национальных рынковкапитала, в том числе и посредством ихрегиональной интеграции, необходимыхорошо организованные и технологич-ные биржевые рынки. Пожалуй, это яв-ляется базовым условием интеграциинациональных экономик и финансовыхрынков. Организованная биржевая тор-говля — институт, насчитывающий веко-вую историю. И роль бирж значительновозрастает в периоды финансовых кри-зисов, когда необходимо оградить наци-ональную экономику от резких колеба-ний и противостоять стихийности неорга-низованного рынка. В таких случаях воз-можности своевременного реагированияна кризисные явления у государства зна-чительно расширяются. Одним из приме-ров такой ситуации служит организациявалютной биржи в Азербайджане. Полу-чив независимость и введя в обращениенациональную валюту, наша страна, каки другие бывшие республики СССР,столкнулась с проблемой поддержаниястабильности своей валюты. Для борьбыс валютно-финансовым кризисом и нор-мализации экономической ситуации бы-ла организована валютная биржа. Прош-ли годы успешного развития азербай-джанской экономики, минимизированыриски кризисных явлений, а идея разви-тия именно организованной торговли нафинансовых рынках не утратила своейпривлекательности. Безусловно, своюроль в этом сыграла техническая рево-люция. Электронная торговая площадка,в которую превратилась за эти годыBBVB, отличается от традиционной высо-кой степенью автоматизации торговогопроцесса. Но по-прежнему целый рядбиржевых механизмов направлен на то,чтобы не допустить умышленного или слу-чайного искажения рыночных цен, пани-ки на финансовом рынке. Иными слова-ми, наличие биржевой торговли делаетрынок более прозрачным и позволяетоперативно отслеживать происходящиена нем процессы. В связи с этим весьмапоучителен опыт стран ЕС в области сов-местного решения денежно-финансовыхпроблем, где наряду с достаточно высо-ким уровнем финансового законодатель-ства уделялось внимание развитию бир-жевых инфраструктур и эффективному

регулированию финансовых, в том числебиржевых, рынков.

Очевидно, что мировые тенденции вразвитии биржевого дела оказывают зна-чительное влияние на деятельность фи-нансовых институтов в Азербайджане ибольшинстве стран СНГ. Открытость наци-ональных финансовых рынков вплотнуюприблизилась к уровню, характерномудля ведущих промышленно развитыхстран мира. Однако в большинстве госу-дарств Содружества этот процесс либера-лизации опережает развитие финансовыхинститутов, в том числе и биржевых цент-ров. В результате финансовые рынки СНГоткрыты для конкурентов извне, хотя винфраструктурном плане они гораздослабее, чем аналогичные рынки в стра-нах Запада. В условиях глобализации ми-ровых финансов зарубежные биржевыеальянсы проявляют значительный инте-рес к рынкам СНГ. В связи с этим стоитконстатировать факт активного привлече-ния западными биржевыми структурамиэмитентов из Азербайджана, России, Ка-захстана, Украины. Поэтому региональнаяинтеграция в СНГ приобретает для странСодружества особое значение, так какпозволяет в значительной мере нейтрали-зовать отрицательные последствия глоба-лизации, сохранить естественную внут-реннюю среду того или иного региона,закрыть уязвимые места и превратить ре-гиональную специфику в конкурентноепреимущество. Для стран СНГ интеграцияосталась едва ли не единственным ле-гальным способом защитить внутреннеепространство от гораздо более сильныхконкурентов, приостановить распростра-нение на него международных «правилигры», отвечающих исключительно инте-ресам лидеров. Это очень важно для ос-лабленных рынков СНГ, которым оченьтрудно выдержать конкуренцию с ведущи-ми мировыми финансовыми центрами изанять достойное место в мировой фи-нансовой системе. Ведь каждой из странпредстоит создать емкий, интегрирован-ный национальный финансовый рынокс полным объемом инструментов, прису-щих рынкам высокоразвитых государств.И если на Западе подобные рынки фор-мировались многие десятилетия, то в СНГих приходится создавать в очень корот-кие сроки. Таким образом, интеграцияфинансовых рынков нужна странам СНГ,поскольку у них имеются цели, реализо-вать которые поодиночке неизмеримосложнее, чем сделать это совместнымиусилиями. Соответственно возрастает ипотребность в углублении взаимодейст-вия бирж стран СНГ и координации ихработы, что будет способствовать ростуоборотов и повышению ликвидности.

28

ТОЧ

КА

ЗР

ЕНИ

Я№

10-1

1(6

0)20

08

Полагаю, что многие биржи в странахСНГ уже доказали свою способность кон-солидировать национальные финансовыерынки. Сейчас биржевые институты рас-полагают необходимыми технологически-ми возможностями для налаживания ре-гионального финансового взаимодейст-вия. На мой взгляд, в самой деятельно-сти бирж уже заложено стремление кинтеграции, и оно связано с необходимо-стью объединения финансовых рынковдля увеличения их ликвидности. Доказа-тельством тому стали многочисленные

международные и региональные бирже-вые альянсы, объединения, союзы, средикоторых в регионе СНГ можно отметитьМеждународную ассоциацию бирж (МАБ)Содружества. Биржи — члены МАБ обла-дают солидным потенциалом, которыйможет быть использован для интеграциирынков. Само понимание объективнойнеобходимости консолидации финансо-вых рынков побудило их учредить МАБ.Главная цель Ассоциации, одним из соуч-редителей которой является и BBVB, —это формирование единого биржевогопространства и достижение равноправ-ного сотрудничества с западными бирже-выми площадками. Это ускорит решениезадачи модернизации экономик странСодружества и повысит их конкурентоспо-собность на международном рынке. Соз-дание механизма единого рынка в буду-щем станет важнейшей предпосылкой вхо-ждения стран СНГ в число наиболее дина-мично развивающихся регионов мира.

В то же время сотрудничество биржряда стран СНГ в МАБ следует рассмат-ривать как альтернативу доминированиятак называемых «западных денег» в кре-дитовании банков и реального сектораразвивающихся экономик стран Содру-жества. Наглядным примером являетсяситуация, сложившаяся на финансовомрынке Азербайджана, где удельный весбанковской системы с активами на уров-не 11 млрд долл. в капвложениях в наци-ональную экономику составляет немно-гим более 3%. Одной из причин стольнизкого показателя финансового посред-

ничества, несомненно, является самастоимость денег, которая на внутреннемрынке выше, чем у западных кредиторов.В то же время наблюдаемые с 2007 г.кризисные явления в мировой экономи-ке в условиях тесной вовлеченности внут-ренних рынков капитала в мировой ужеударили по банковским системам Россиии Казахстана. Это вновь заставляет насзадуматься об уязвимости, которую мож-но устранить посредством развития наци-ональных рынков капитала и их регио-нальной интеграции.

Уже сейчас под эгидой МАБ СНГ впервую очередь разрабатываются про-екты объединения электронных торго-вых систем, реализация которых в буду-щем позволит решить задачу организа-ции интегрированного рынка капита-лов, взаимных котировок, проведенияопераций по купле-продаже националь-ных валют, обеспечению взаимных рас-четов в них. Использование современ-ных электронных и интернет-технологийзначительно упрощает и облегчает этотпроцесс. С другой стороны, организо-ванная форма межбанковского рынкаобладает сразу несколькими неоспори-мыми преимуществами, включая цент-рализацию проведения операций, рав-ный и демократичный доступ на рынкидля банков и их клиентов, техническуюстандартизацию, унификацию проведе-ния сделок, а также гарантированноеосуществление расчетов. Кроме того,биржевая торговля является удобныммеханизмом осуществления государст-венного регулирования и мониторингасразу нескольких национальных финан-совых рынков.

Учреждение МАБ и развитие горизон-тального сотрудничества между ключевы-ми биржами в СНГ можно считать пер-вым этапом зарождения интегрированно-го финансового рынка. На данном этапеBBVB уже заключила двусторонние мемо-рандумы и соглашения с такими бирже-выми институтами, как ММВБ, KASE,MoldSE, ТМВБ. В них стороны договори-лись о стратегическом сотрудничестве с

целью развития финансовых рынковстран, которые они представляют, созда-ния условий для сближения механизмових функционирования и формированияединого интегрированного биржевогопространства. Эти соглашения, преждевсего, предусматривают активный инфор-мационный обмен текущими данными ианалитическими материалами, а такжетехнологическими стандартами биржевыхсистем. Кроме того, изучаются возможно-сти унификации технологической базыторгов и расчетов. В частности, представ-ляется возможной модернизация дея-тельности национальных финансовыхцентров на базе ряда крупных бирж СНГ.Они могут выступить в качестве органи-заторов единого биржевого рынка капи-тала, участниками которого станут нетолько коммерческие банки, но и цент-ральные (национальные) банки. Немало-важно, чтобы национальные участникиторгов получали доступ к единому бирже-вому рынку капитала именно в качествечленов своей биржи. При этом как ядроединой торговой системы может бытьиспользована электронная торговая сис-тема одной из вышеупомянутых бирж.В технологическом аспекте следует согла-совать полномочия администратора объе-диненной системы, роль которого можетвыполнять одна из бирж или специальноуполномоченная организация. В его за-дачи входит обеспечение многостороннихторгов, расчет конечных платежных обя-зательств национальных торговых площа-док, формирование итоговых нетто-обя-зательств национальных организаторовторгов и их участников. В то же времядля минимизации рисков предпочтитель-нее использовать универсальный прин-цип «поставка против платежа», что напервом этапе должно полностью гаранти-ровать участникам выполнение заклю-ченных сделок.

Однако самого формулирования ор-ганизационно-технических принциповинтеграции рынков, их согласования ме-жду биржами, технического перевооруже-ния бирж, а также обоснования форми-рования интегрированного рынка покамало. Необходимо на уровне деловых со-обществ и на правительственном уровнепредпринять решительные и согласован-ные действия для перехода от теории по-строения общего финансового рынкав СНГ к практическим шагам по достиже-нию этой цели. Сегодня, когда нет альтер-нативы международной экономическойинтеграции, нет альтернативы и экономи-ческой интеграции в рамках СНГ, что под-разумевает создание сильного альянсабирж, отвечающего главным требовани-ям глобализации.

По итогам 10 месяцев 2008 г. объем торгов на BBVB составил эквивалент2,2 млрд долл. США. В сравнении с показателями января-октября 2007 г.объем торгов вырос более чем в 1,6 раза. С начала года средневзвешен-ный биржевой курс маната к доллару США вырос на 4,25%. В октябре2008 г. в торгах валютной секции BBVB года приняли участие 23 банка.В «Биржевой Электронной Системе Торгов» (БЭСТ) проведено 42 торговыесессии и зарегистрировано 104 сделки. Объем торгов составил эквива-лент 286,1 млн долл. США. В сравнении с показателями сентября 2008 г.объем торгов в валютной секции оказался больше на 81%. Средний объ-ем каждой сделки в октябре увеличился с 2,5 млн долл. до 2,8 млн долл.

29

СТР

АН

ИЦ

Ы И

СТО

РИ

И№

10-1

1(6

0)20

08

БИРЖЕВОЙ АЖИОТАЖ

С осени 1894 г. цены на акции ста-ли подниматься резкими скачками. Раз-ница между двумя ближайшими коти-ровками достигала иногда 20—30 руб.за акцию. Начался ажиотаж. Спрос набумаги, которые можно было бы исполь-зовать для игры, был так велик, что об-ращавшегося на бирже количестваакций было явно недостаточно. Сталипоявляться бумаги только что зарегист-рированных обществ, причем некоторыеиз них еще не приступали к деятельно-сти, а акции других не были полностьюоплачены. Тем не менее новые бумагишли нарасхват, иногда даже с крупнойпремией. Так, в 1895 г. в котировку Пе-тербургской биржи было введено 11 но-вых бумаг, из которых 7 принадлежаливновь открывшимся предприятиям. Изних акции Российского Золотопромыш-

ленного общества номиналом в 125 зо-лотых руб., оплаченных только 50 руб.,уже при появлении стали котироватьсяпо 260—270 руб., а затем поднялись до450 руб. Акции Путиловского завода с75 руб. в январе 1894 г. через год под-нялись до 194 руб. Акции Балтийскоговагоностроительного завода, появив-шись на бирже в мае 1894 г. по цене750 руб., в конце лета 1895 г. достигли2500 руб. Но эти примеры не являлисьчем-то исключительным.

Подобный подъем был характерен идля банковских акций. Если в январе1894 г. акции Русского для внешней торго-вли банка котировались по 327 руб., то вавгусте 1895 г. — по 550 руб. Акции Меж-дународного банка в эти же сроки подня-лись с 486 до 770 руб., а акции Волжско-Камского банка — с 890 до 1400 руб.

Вот как характеризовал ситуацию наСанкт-Петербургской бирже в 1890-х гг.

известный экономист М. И. Туган-Бара-новский: «Биржевая спекуляция рас-правила крылья и смело устремиласьвперед. 1895 г. был еще лучше предшест-вовавшего. Огромные состояния нажива-лись биржевой игрой. Всякий петербур-жец легко мог убедиться без помощи таб-лиц в быстром развитии биржевой игры.Достаточно было пройти мимо здания Пе-тербургской биржи, вокруг которой в на-чале 1890-х гг. не замечалось никакогодвижения и площадь пред которой пред-ставляла собой подобие пустыни, и по-смотреть на нескончаемый ряд экипажей,которые теперь стояли у подъезда биржив часы биржевых собраний, чтобы убе-диться в происшедшей перемене. Страстьк биржевой игре охватила обширные кру-ги общества; официальная биржа не мог-ла вместить всех желающих принять уча-стие в биржевой вакханалии, и некоторыемодные рестораны гостеприимно открыли

КРИЗИС РОССИЙСКОЙДЕНЕЖНОЙ СИСТЕМЫНА РУБЕЖЕ XIX—XX ВВ.

В 1890-х гг. экономика Российской империи переживала бурныйподъем. Появлялись новые промышленные предприятия, активно строились же-лезные дороги, в страну пришли иностранные инвесторы. И хотя сельское хозяй-ство не росло такими же темпами, рост экспорта его продукции способствовалпритоку в Россию выручки. Была успешно проведена конверсия облигаций госу-дарственных займов.

Юрий Голицын

руководитель Историко-информационного центра

ЗАО ММВБ, канд. ист. наук

30

СТР

АН

ИЦ

Ы И

СТО

РИ

И№

10-1

1(6

0)20

08

свои двери для биржевых игроков, для ко-торых на официальной бирже не находи-лось места».

Ведение крупной биржевой игры об-легчалось и тем обстоятельством, чтопортфели многих коммерческих банков,особенно столичных, были перегруженывкладами, которые использовались дляоблегченной выдачи «on call»-ных ссуд,т. е. ссуд, предназначенных для игры набирже под залог ценных бумаг.

Не следует забывать и о том, чтов 1895 г. в России была осуществлена

денежная реформа. Рубль начали об-менивать на золото, он стал устойчивойконвертируемой валютой. Это сразу при-влекло зарубежных биржевых игроков.

«КРИЗИС БЕЗ КОНЦА»

Во второй половине 1895 г. произо-шел некоторый спад, а следующий годстал годом перелома. С этого времени на-чинает преобладать тенденция к пониже-нию курсовой стоимости ценных бумаг.В 1898 г. вновь стало преобладать повы-шение биржевых курсов, происходившеепостепенно и без особых скачков. Но ужев конце 1898 г. на рынке почувствоваласьнехватка денежных средств. Банки начи-нают сокращать объем ссуд под залог ак-ций и облигаций торгово-промышленныхпредприятий. Иностранцы стали продаватьроссийские ценные бумаги и выводитьденьги из страны. В августе 1899 г. после-довали первые крупные крахи — фон Дер-виза и Мамонтова, двух крупнейших пред-принимателей, обороты которых составля-ли десятки миллионов рублей. Эти крахивызвали на бирже панику, и в конце сен-тября наступило общее крушение бирже-вых ценностей. Особенно резким это кру-шение было 23 сентября — «черный день»Петербургской биржи.

Вот что писали деловые газеты в товремя. «…Мы переживаем кризис, раз-витию которого не предвидится конца.Торговые бюллетени приносят нам с каж-дым днем все новые и новые понижениясамых солидных ценностей». «…На бир-же с каждым днем становится все хуже ихуже, положение приобретает положи-тельно угрожающий характер». «…Плате-жи приостанавливаются, торговые заве-дения останавливаются, фабрики и заво-ды сокращают или прямо закрывают ра-боту».

Значительно упала стоимость ценныхбумаг на Петербургской бирже. За времякризиса курс акций Путиловского заводаупал на 67,1% (при сравнении высшегокурса 1899 г. и низших 1901 и 1902 гг.),Сормовского — на 74%, Русско-Балтий-ского вагоностроительного — на 63,4%,Брянского рельсопрокатного — на 86,5%,Бакинского нефтяного общества — на67,4%, Юго-Восточной железной дороги —на 52,6%, Санкт-Петербургского учетногои ссудного банка — на 59,3%, Русскогодля внешней торговли банка — на 45,9%и т. д.

Аналогичная ситуация наблюдалась скурсами бумаг российских предприятийна зарубежных биржах. На Парижской иБрюссельской биржах с октября 1899 пооктябрь 1901 г. падение курсовой стои-мости акций 50 металлургических и ме-ханических заводов составило в среднем50%, 18 каменноугольных — 46%, 6 сте-кольных — 80%, 7 газовых и электри-ческих — 64%, 8 строительных — 65%,8 различных — 25%. В абсолютных циф-рах это выразилось в уменьшении курсо-вой стоимости бумаг с 1,3 млрд до 536млн франков.

Резко уменьшилось количество вновьоткрываемых акционерных обществ: еслив 1899 г. было учреждено 325 компаний,

то в 1902 г. — только 78. Начинаютсябанкротства банков. В 1901 г. были лик-видированы Харьковский торговый, Ека-теринославский коммерческий, Петер-бургско-Азовский банки.

Подводя итоги 1901 г., одна из бир-жевых газет писала: «Деловому миру ис-текший год принес новые ограничения.Торгово-промышленный кризис постепен-но обострился, достиг предела, которыйпревзошел опасения самых мрачных пес-симистов. Резкое падение курсов разныхценных бумаг, банкротства, сокращениеразмеров производства на фабриках изаводах — таковы наиболее наглядныепроявления этого кризиса. …Перечисле-ние банкротств только крупных предпри-ятий могло бы составить своего родавесьма почтенных размеров мартиролог».

«В ЦЕЛЯХПРОТИВОДЕЙСТВИЯНЕЖЕЛАТЕЛЬНЫМЯВЛЕНИЯМ…»

Интересна точка зрения Министерст-ва финансов на сложившуюся ситуацию.Она была представлена в октябре 1899 г.в официальной прессе (заранее прошу учитателей прощения за достаточно длин-ный отрывок — Ю. Г.).

«Наша торговля и промышленностьдолжны считаться с несомненным фактомвздорожания денег. Обстоятельство это,конечно, нельзя назвать благоприятным,и оно не могло не быть учтено биржеюпри расценке бумаг. Но усматривать вэтом явлении что-либо необычайное иособливо опасное нет никаких основа-ний… Исключительно быстрый рост на-шей промышленности может, конечно, не-сколько замедлиться вследствие вздоро-жания капитала, но здоровое развитиепроизводительных сил страны едва ли отэтого пострадает…

Но сказанным вопрос не исчерпыва-ется; он осложнен другими обстоятельст-вами. Так, некоторые занимающиеся кре-дитными операциями учреждения и лица,не взирая на советы и указания Мини-стерства финансов, вели свои дела недо-статочно предусмотрительно, забывая ос-новное правило банкового дела о соот-ветствии краткосрочным пассивам крат-косрочных же активов. Известная суммачастных ценных бумаг не была твердоразмещена, а выпущена она была неред-ко по высокой цене, главным образомдля целей биржевой спекуляции, котороюувлеклась и публика, не смотря на преду-преждения Министерства финансов. Бу-маги эти, конечно, производят давлениена биржу. Засим есть предприниматели,которые взялись за дела, не имея капита-

Биржевики на ступенях Санкт-Петербургской биржи

31

СТР

АН

ИЦ

Ы И

СТО

РИ

И№

10-1

1(6

0)20

08

ла, в расчете на кредит под сомнитель-ные ценности. Все подобные лица, конеч-но, теперь оказались в затруднении. Они-то преимущественно и жалуются на без-денежье, отчасти в свое оправдание, от-части в надежде этим путем побудитьМинистерство финансов к выдаче денегпод недостаточные обеспечения. Но всвоих затруднениях они сами, преждевсего, виноваты, хотя надлежит признать,что вышеуказанные неправильности былиотчасти облегчены и несовершенством ус-таревшего биржевого и акционерного за-конодательства.

Сравнительно с общим числом креп-ких и правильно развивающихся русскихкредитных торговых и промышленныхпредприятий число необеспеченных делсоставляет, однако, небольшое меньшин-ство. Поэтому надо надеяться, что жало-бы такого рода перестанут напрасно вол-новать общество; действительно, обстоя-тельства, подобные настоящим, бывали ибывают во всех странах в гораздо болеешироких размерах, но в затруднительномположении отдельных лиц и предприятийтам никто не видит ничего особенного.Ведь всякий должен нести ответствен-ность за свои ошибки, дурное хозяйствои неудачи. У нас же все пострадавшиеобращают взоры на правительство и на-стоятельно требуют от него помощи.Слишком часто забывают, что государст-венное и народное достояние не страхо-вой капитал для рискованных предпри-ятий».

Но кроме успокоительных и разъяс-нительных заявлений Министерство фи-нансов предприняло и целый ряд кон-кретных шагов.

Уже в ноябре 1899 г., как только об-наружились признаки начинавшегосякризиса, петербургским и московскимкоммерческим банкам было обещано дляувеличения оборотных средств перевестив них счета железнодорожных компаний.Для этих же целей Государственный банкс 22 ноября прекратил начисление про-центов по вкладам частных лиц (у него втот период была и такая функция — обслу-живание физических лиц), что ускорилоперетекание средств с этих счетов в ком-мерческие банки. Также еще во второйполовине 1899 г. Государственный банкпо указанию Минфина в несколько прие-мов повысил учетную ставку с 4,5% (виюле) до 7,5% (в декабре), так как к это-му моменту стали сокращаться его золо-тые резервы.

Тогда же министр финансов С. Ю. Вит-те разработал особый план помощи бир-же. В докладной записке на имя импера-тора Николая II по этому поводу Витте пи-сал: «За последнее время на Санкт-Пе-

тербургской бирже были неоднократныеслучаи резкого падения цен некоторыхдивидендных бумаг... В целях противодей-ствия этим нежелательным явлениям, по-следствием которых бывают не толькосерьезные убытки отдельных лиц, но взначительной степени подрывается дове-рие и к самим предприятиям и даже це-лым отраслям промышленности, по моейинициативе образован синдикат из глав-ных санкт-петербургских банков и банки-ров с капиталом в 5,5 млн руб. для под-держания и урегулирования в надлежа-щих случаях цен бумаг таких предприятий,жизнеспособность коих не вызывает сом-нений».

Созданный синдикат занялся скупкойна бирже акций ряда крупнейших пред-приятий. Это было сделано, по утвержде-нию Минфина, «в целях предупреждениярезкого падения цен них, обусловленногоне ухудшением в положении соответству-ющих предприятий, а лишь предложениемсравнительно даже небольших партий та-ких бумаг, для которых по современномуположению денежного рынка не находит-ся немедленного покупателя». Средствана такие операции выделялись из Госу-дарственного банка, но участники синди-ката несли полную ответственность «замогущие последовать убытки». Действиясиндиката определял выборный комитетиз пяти членов под председательствомуправляющего Госбанком.

Только в 1901 г. на эту операцию бы-ло затрачено около 7 млн руб. Впоследст-вии банковские синдикаты создавалисьнеоднократно. Каждый синдикат действо-вал в течение нескольких лет. Такая пра-ктика поддержки государством интересовфинансового капитала, не известная в товремя другим странам, подвергаласькритике со стороны той части банкиров ипромышленников, которые такую помощьне получали. Они называли подобныесиндикаты «биржевой Красный Крест».

В годы кризиса также были разрабо-таны и приняты новые законодательныеакты, касавшиеся биржевой торговли.В июне 1900 г. по настоянию Витте наСанкт-Петербургской бирже для торговлиценными бумагами и валютой был обра-зован Фондовый отдел, который стал под-чиняться непосредственно Министерствуфинансов. На протяжении следующих летминистр финансов утвердил «Правиладля Фондового отдела при Санкт-Петер-бургской бирже» (1901 г.), «Правила одопущении бумаг к котировке в Фондо-вом отделе Санкт-Петербургской биржи»(1902 г.), «Правила об ответственностилиц, вводящих в обращение ценные бу-маги на Санкт-Петербургской бирже»(1902 г.). Это было тем более актуально,

что до этого фондовая торговля не былаотделена от товарной и проходила по рег-ламенту последней.

С 1900 г. по указанию правительствав виде временной меры Государственныйбанк стал открывать кредиты и выдаватьссуды «под паи, акции и облигации част-ных предприятий в размере до 60% бир-жевой стоимости под паи и акции и до75% таковой же стоимости под облига-ции». Цена определялась как средняя запоследнее полугодие. Уже в первый годобщий размер подобных ссуд составилоколо 100 млн руб., в 1903 г. эта цифраснизилась до 75 млн руб. Несколько об-легчались условия переучета Госбанкомвекселей частных банков, в частностибыл увеличен срок принимаемых им кпереучету векселей с 3 до 8 мес. Такжеему было разрешено открывать частнымбанкам кредиты для «возмещения» сумм,выданных ими при учете векселей мел-ких клиентов, которые не имели илиимели в ограниченном размере кредитв Госбанке. Но это было возможно толь-ко при условии предварительного «одо-брения» таких векселей в Госбанке и спринятием последним на себя толькополовины риска по такой операции.

Кроме того, в годы кризиса Государ-ственный банк стал в больших объемахвыдавать крупным промышленникам ибанкирам «внеуставные» ссуды, которыетак назывались, так как не были преду-смотрены действовавшим тогда УставомГосбанка. Такие ссуды выдавались с раз-решения императора по специальномупредставлению министра финансов иимели строго секретный характер.

В разгар кризиса, в феврале 1900 г.,занимаясь спасением фондового рынка,Витте заявил, что страна «нуждается в ...объединенном и твердом руководстве вобласти торгово-промышленной полити-ки» и предложил Николаю II сосредото-чить в руках министра финансов все уп-равление экономикой страны, поставивего в правительственной иерархии в рав-ное положение с министрами иностран-ных и внутренних дел. В том же году ми-нистр финансов получил право, выдаваяразрешение на размещение облигацийна иностранных рынках, собственнойвластью так изменять оговоренную вуставах нарицательную стоимость ценныхбумаг, чтобы эта цена была не ниже250 франков. И хотя добиться поставлен-ной цели в полном объеме Витте не уда-лось, значение Министерства финансов,тем не менее, возросло.

В конце 1903 г. наметился выход изкризиса, но рост был свернут начавшей-ся русско-японской войной и революци-онными событиями 1905—1907 гг.

32

НО

ВО

СТИ

ММ

ВБ

№10

-11

(60)

2008

НОВОСТИ ГРУППЫ ММВБ

ММВБ и Токийскаяфондовая биржа20 ноября подписалимеморандумо взаимопониманииГруппа ММВБ и Токийская фондовая

биржа (Группа TSE) подписали меморандумо взаимопонимании с целью укреплениясотрудничества. В совместном сообщениистороны выразили стремление «развиватьотношения не только в интересах обеихбирж, но и в интересах российских и япон-ских инвесторов». «Стороны изучат воз-можности создания рынков финансовыхпродуктов на основе авторитетных фондо-вых индексов двух бирж, таких, как торгуе-мые индексные фонды, — отмечается в до-кументе. — В рамках совместной работыони смогут организовывать совместные се-минары, осуществлять программы обуче-ния кадров и обмениваться специалиста-ми». По мнению представителей ММВБ иTSE, подписанный меморандум «станет ос-новой для плодотворного сотрудничества,которое обеспечит инвесторам более бла-гоприятные условия для инвестирования вглобальную экономику». Подписание мемо-рандума о взаимопонимании между Груп-пой ММВБ и Токийской фондовой биржей,крупнейшей инфраструктурной организаци-ей Японии, «знаменует собой очереднойшаг на пути дальнейшей интеграции Рос-сии в мировое финансовое сообщество».Об этом заявил президент ММВБ Констан-тин Корищенко. «Повышение привлекатель-ности российского фондового рынка дляиностранных и, прежде всего, японских ин-весторов является одной из ключевых за-дач построения в России международногофинансового центра, — добавил он. — Уве-рен, что плодотворное сотрудничествоММВБ и Токийской фондовой биржи дастдополнительный импульс развитию взаи-мовыгодных отношений между Россией иЯпонией в финансовой сфере». В своюочередь, президент и генеральный дирек-тор TSE Ацуси Сайто отметил, что японскаясторона «рада началу сотрудничества сММВБ — ведущей биржей в России».

Представлены результатыисследования «Финансовыйкризис глазами населения»На Фондовой бирже ММВБ 22 нояб-

ря были представлены результаты социо-логического исследования «Финансовыйкризис глазами населения», проведенно-го Фондом «Общественное мнение» позаказу биржи. Исследование проводи-лось 4—5 октября 2008 г. в 100 населен-ных пунктах 44 субъектов РФ; в опросеучаствовали 1500 респондентов.

Основные выводы исследования:• На фоне активного освещения в

СМИ событий на финансовом рынке ос-ведомленность россиян о фондовом рын-ке увеличилась, но незначительно. Сегод-ня об этом институте слышали уже 71%сограждан, в то время как в 2007 г. —64%.

• Интерес к институту фондовогорынка ощутимо возрос — с 3 до 12%выросла доля тех, кто постоянно или до-вольно часто интересуется информациейо ситуации на нем; увеличилось числотех, кто хоть и редко, но все же уделяетвнимание этой информации, — с 18 до27%.

• О последних событиях на россий-ском фондовом рынке знают или слыша-ли 44% россиян. Самая распространен-ная версия причин проблем на россий-ском фондовом рынке — мировой финан-совый кризис и события на мировыхфинансовых рынках (об этом говорят17%). Также среди ответов встречались:зависимость российской экономики отдоллара и его обесценивание (3%); чрез-мерные финансовые спекуляции на фон-довых рынках (3%); слабость российскойэкономики, экономические проблемы встране (2%); политические проблемы,конфликт с Грузией (2%); снижение ценна нефть (1%); сокращение инвестиций вроссийскую экономику, недоверие к нейзарубежных стран (1%); хранение рос-сийских денег в зарубежных банках (1%).

• Россияне не соотносят события нафондовом рынке со своей повседневно-стью. Каждый третий респондент не ожи-дает влияния этих событий на своюжизнь. Негативного влияния в целом ожи-дают 27% россиян.

• По данным опроса, население в це-лом и его финансово-активная часть покане собирались менять свои финансовыестратегии и предпочтения в этой сфере.Самым популярным способом инвестиций,по-прежнему, остается недвижимость —28% россиян, второй по популярности ва-риант — депозит в Сбербанке — его назва-ли 22%; примерно столько же — 20% —потратили бы свободные деньги на това-ры длительного пользования, развлече-ния и отдых.

• «Репутация» акций как финансовогоинструмента на фоне кризиса на фондо-вом рынке в массовом сознании принци-пиально не изменилась: сегодня 30%россиян, будь у них на то финансовыевозможности, купили бы акции россий-ских предприятий. Доля тех, кто считает,что сегодня хорошее время для покупкиакций, составила 13%

• Больше трети всех опрошенных со-храняют патерналистские установки.

39% россиян надеются на компенсациюсо стороны государства в случае потерьот вложений в акции

Выступая на презентации, Генераль-ный директор Фондовой биржи ММВБАлексей Рыбников отметил, что числочастных инвесторов на российском фон-довом рынке продолжает увеличиваться.На сегодняшний день на Фондовой бир-же ММВБ зарегистрировано более полу-миллиона уникальных клиентов — физи-ческих лиц, а в последние недели на ры-нок приходило в 2—3,5 раза больше ча-стных инвесторов, чем обычно. Сегодняособенно отчетливо видно, что будущеероссийского фондового рынка — в соз-дании собственного слоя долгосрочныхинвесторов, как институциональных, таки частных. При этом важно, чтобы на ры-нок приходили подготовленные инвесто-ры, которые осознают риски и понимаютответственность своих инвестиционныхрешений, а не просто в случае потерьбудут требовать возмещения своих убыт-ков от государства. В связи с этим по-прежнему актуальной остается проблеманизкой подготовки инвесторов и общейневысокой финансовой культуры населе-ния России. Повышение финансовойграмотности населения — задача, кото-рую нужно решать совместными усилия-ми государства, регулятора, профессио-нальных участников рынка, обществен-ных организаций и средств массовойинформации.

Подведены итогиисследования практикикорпоративного управленияРоссийский институт директоров при

поддержке Фондовой биржи ММВБ 6 ноя-бря подвел итоги исследования практикикорпоративного управления в российскихакционерных обществах за 2007 г. Иссле-дование является пятым очередным про-ектом, проводимым РИД ежегодно начи-ная с 2003 г. Основной целью исследова-ния стало определение уровня корпора-тивного управления, существующего в145 российских компаниях, и проведе-ние сравнительного анализа динамикиразвития основных компонентов практи-ки корпоративного управления в этихкомпаниях с 2003 по 2007 г.

В исследование были включены сле-дующие группы компаний:

• компании, акции которых включеныв котировальные списки Фондовой биржиММВБ;

• компании, которые провели IPO в2007 г.;

• компании, входящие в рейтинг «Экс-перт 400» и демонстрирующие высокуюдинамику развития, а также предприни-

33

НО

ВО

СТИ

ММ

ВБ

№10

-11

(60)

2008

мающие шаги по повышению своей инве-стиционной привлекательности.

В основу методики исследования по-ложена оценка соответствия практикикорпоративного управления в компанияхкритериям методики Национального рей-тинга корпоративного управления «РИД —Эксперт РА».

В ходе исследования были выявле-ны аспекты практики корпоративногоуправления, в которых наиболее замет-на положительная динамика, в частно-сти:

• в сфере обеспечения прав акцио-неров отмечено повышение регулирова-ния инсайдерской информации (долякомпаний, в которых советом директоровутвержден отдельный документ, регулиру-ющий использование инсайдерской ин-формации, выросла с 20% в 2003 г. до56% в 2007г.); широкое распростране-ние получила практика привлечения вкачестве внешнего аудитора фирм, явля-ющихся лидерами на этом рынке и име-ющих высокую профессиональную репу-тацию;

• в области деятельности органов уп-равления и контроля наблюдался рост до-ли компаний, в состав совета директоровкоторых входят независимые директора(в целом по выборке доля таких компа-ний — 66%, а компаний, имеющих лис-тинг и осуществивших IPO — 86%). Полу-чила распространение практика созданиякомитетов по аудиту и по кадрам и возна-граждениям, увеличилась доля компаний,в которых существует практика определе-ния вознаграждения высшего менедж-мента в зависимости от результатов дея-тельности;

• в сфере раскрытия информациипроизошло улучшение практики раскры-тия компаниями своей отчетности поРСБУ — среди компаний, прошедших ли-стинг и IPO, этот показатель составил100%. Доля компаний, раскрывающихотчетность по международным стандар-там, за последний год не изменилась иосталась на уровне 46—48%; раскрыва-ют информацию о составе акционеров —52% компаний. По-прежнему высокимостается раскрытие информации о со-ставе совета директоров и исполнитель-ных органов; увеличился объем инфор-мации, раскрываемой российскимикомпаниями на интернет-сайтах, вклю-чая информацию, предусмотренную тре-бованиями законодательства и рекомен-дациями передовой практики корпора-тивного управления;

• в области корпоративной социаль-ной ответственности отмечен рост числапроектов корпоративной социальной от-ветственности для контрагентов компа-

ний, а также проектов для населения поместу деятельности компаний.

В процессе исследования были такжевыявлены наиболее проблемные аспектыпрактики корпоративного управлениякомпаний, требующие усиления внима-ния к ним со стороны акционеров, ме-неджмента, потенциальных инвесторов идругих заинтересованных сторон.

Результаты проведенного исследова-ния позволили выделить факторы, опре-делившие изменения практики корпора-тивного управления в российских компа-ниях в течение рассмотренного периода.Было отмечено, что основным стимулом,побуждающим российские компанииулучшать практику своего корпоративногоуправления, является включение в бир-жевой листинг акций компании и необхо-димость соблюдения его правил в частикорпоративного управления. Подготовкакомпании к IPO и его проведение такжеспособствуют улучшению ее практикикорпоративного управления.

В индексы MICEX PWR,MICEX MC и MICEX SCвносятся внеочередныеизмененияВ связи с прекращением торгов в

ЗАО «ФБ ММВБ» обыкновенными акция-ми ОАО «ТГК-8» в базы расчета ИндексаММВБ — электроэнергетика (MICEX PowerIndex, MICEX PWR), Индекса ММВБ —стандартная капитализация (MICEX MidCap Index, MICEX MC) и Индекса ММВБ —базовая капитализация (MICEX Start CapIndex, MICEX SC) с 7 ноября 2008 г. вно-сятся следующие внеочередные измене-ния:

• Из базы расчета индексов MICEXPWR и MICEX MC исключаются обыкно-венные акции ОАО «ТГК-8»;

• В базу расчета индекса MICEX MCвместо исключаемых обыкновенных ак-ций ОАО «ТГК-8» включаются обыкновен-ные акции ОАО «Фармстандарт», которыеисключаются из базы расчета индексаMICEX SC;

• В базу расчета индекса MICEX SCвместо исключаемых обыкновенных ак-ций ОАО «Фармстандарт» включаютсяобыкновенные акции ОАО «Приморскоеморское пароходство»;

Кроме того, в связи с изменениемпараметров обыкновенных акций ОАО«Корпорация ВСМПО-АВИСМА» и ОАО«АВТОВАЗ», а также началом торгов вЗАО «ФБ ММВБ» дополнительными выпу-сками обыкновенных акций ОАО «ОГК-2», ОАО «ТГК-1», ОАО «ТГК-2» и ОАО«ТГК-10» в параметры указанных ценныхбумаг, используемые при расчете индек-сов MICEX PWR, MICEX MC и MICEX SC,

внесены следующие внеочередные из-менения:

• объем эмиссии обыкновенных акцийОАО «Корпорация ВСМПО-АВИСМА» увели-чен до 11 529 538 штук ценных бумаг;

• объем эмиссии обыкновенных ак-ций ОАО «АВТОВАЗ» увеличен до 1 388289 720 штук ценных бумаг;

• объем эмиссии обыкновенных ак-ций ОАО «ОГК-2» увеличен до 32 734 568382 штук ценных бумаг;

• объем эмиссии обыкновенных ак-ций ОАО «ТГК-1» увеличен до 3 854 341416 571 штук ценных бумаг;

• объем эмиссии обыкновенных ак-ций ОАО «ТГК-2» увеличен до 1 458 401856 250 штук ценных бумаг;

• объем эмиссии обыкновенных ак-ций ОАО «ТГК-10» увеличен до 880 387078 штук ценных бумаг.

В соответствии с правилами расчетаиндексов в связи с внесением указанныхизменений произведены внеочередныепересчеты весовых коэффициентов ак-ций, включенных в базы расчета индек-сов MICEX PWR, MICEX MC и MICEX SC.

Расчетная палата ММВБвнесла измененияв Регламент работыпри проведении операцийв рубляхВ связи с вступлением в силу Положе-

ния Банка России от 16 октября 2008 г.№323—П «О предоставлении Банком Рос-сии российским кредитным организаци-ям кредитов без обеспечения» Расчетнаяпалата ММВБ (ЗАО РП ММВБ) 12 ноябрявнесла дополнения в Регламент работыЗАО РП ММВБ при проведении операцийв валюте Российской Федерации», касаю-щиеся установления времени расчетов попогашению кредитной организацией обя-зательств перед Банком России по полу-ченным кредитам.

НОВОСТИ МАБ СНГ

Итоги работы торговыхплощадок РеспубликиКыргызстан По данным Службы надзора и регули-

рования финансового рынка КыргызскойРеспублики за 9 мес. 2008 г. во всех тор-говых системах организаторов торговлина рынке ценных бумаг было совершено5652 сделки на сумму 5,9 млрд сом про-тив 5479 сделок на сумму 3,6 млрд сом,совершенных за аналогичный период2007 г. Таким образом, объем торгов за9 мес. 2008 г. вырос на 66% к показателюсоответствующего периода прошлого года.

При этом на торговой площадке Кыр-гызской Фондовой Биржи было заключе-

34

НО

ВО

СТИ

ММ

ВБ

№10

-11

(60)

2008

но 2994 сделки, что составляет 53% отобщего их количества на фондовом рын-ке, а объем составил 3,7 млрд сом —62,3% от общего объема. В сентябре набирже зарегистрировано 206 сделок сум-марным объемом 114,0 млн сом, в томчисле на первичном рынке по корпора-тивным ценным бумагам — 2 сделки спростыми акциями на сумму 32,6 млнсом, и на вторичном рынке — 204 сделкина сумму 81,3 млн сом.

Основная частьпредприятий Белоруссиибудет акционированак концу 2008 г. План приватизации объектов респуб-

ликанской собственности в течение2008—2010 гг. в Беларуси предусматри-вает приватизацию 519 предприятий,из них в 2008 г. — 176, в 2009 г. — 213,в 2010 г. — 130. В перечень открытых ак-ционерных обществ, акции которых под-лежат продаже в 2008—2010 гг., вошло147 объектов. В 2008 г. будет акциониро-вано 30% предприятий, вошедших в планприватизации на 2008—2010 гг., а покадокументы полностью оформлены толькона одно.

Показатели внебиржевогорынка ценных бумаг БВФБВ октябре 2008 г. Белорусская ва-

лютно-фондовая биржа (БВФБ) зарегист-рировала информацию о 276 внебирже-вых сделках. Оборот торгов составилсвыше 136 млрд руб., или более 18 млншт. Статус участника системы Белорус-ской котировочной автоматизированнойсистемы ОАО «Белорусская валютно-фон-довая биржа» (БЕКАС) получили одно фи-зическое лицо, одно юридическое лицо,а четыре участника системы расширилисписок уполномоченных лиц.

Беларусь — лидер ростапромышленного производствасреди стран СНГВ январе—сентябре Республика Бе-

ларусь стала лидером по росту промыш-ленного производства в СНГ с показате-лем 13,1%. Второе место с показателем12,4% занял Узбекистан, третье — Азер-байджан (12%). Далее следуют Кыргыз-стан (8,6%), Россия (5,4%), Украина(5,1%), Армения (3,4%), Казахстан (3%)и Молдова (2,8%). Снижение промыш-ленного производства в январе—сентяб-ре 2008 г. зафиксировано в Таджики-стане — на 2,5%. В Статкомитете СНГотсутствуют данные о динамике промыш-ленного производства по Туркменистануи Грузии, находящейся в процессе выхо-да из СНГ.

Внесены поправки в закон«О рынке ценных бумаг»Республики Казахстан Основное содержание поправок в за-

кон Республики Казахстан «О рынке цен-ных бумаг» сводится к следующему:

- вместо понятия «манипулированиеценами» вводится понятие «манипулиро-вание на рынке ценных бумаг» с болеешироким определением;

- вводится новое понятие «единая си-стема лицевых счетов» как «сформиро-ванная центральным депозитарием базаданных, отражающая совокупность сведе-ний, содержащихся в системах реестровдержателей ценных бумаг, ведение кото-рых осуществляется регистраторами»;

- вводится новое понятие «системаучета центрального депозитария» как «со-вокупность сведений, формируемая цент-ральным депозитарием при осуществле-нии депозитарной деятельности»;

- ранее установленный особый поря-док выпуска, размещения и обращениянегосударственных облигаций со срокомобращения не более 3 мес. распростра-нен на негосударственные облигации сосроком обращения не более 12 мес.;

- исключена возможность представле-ния эмитентами Агентству Республики Ка-захстан по регулированию и надзору фи-нансового рынка и финансовых организа-ций (АФН) отчетов об итогах размещенияценных бумаг до истечения стандартныхсроков (в течение 1 мес. по итогам каж-дых 6 мес. размещения и в течение1 мес. после завершения размещения);

- изменен порядок регистрации сде-лок с ценными бумагами в связи с фор-мированием в центральном депозитарииединой системы лицевых счетов (путемотражения в этой системе данных из сис-тем реестров держателей ценных бумаг)и внедрением принципа «сделка, не отра-женная в единой системе лицевых сче-тов, не является зарегистрированной»;

- при подтверждении прав по ценнымбумагам данные центрального депозита-рия из единой системы лицевых счетовприобрели приоритет над данными реги-стратора из системы ведения реестровдержателей ценных бумаг (данными но-минального держателя из системы учетаноминального держания);

- уточнены квалификационные требо-вания, предъявляемые к заявителям наполучение лицензии для осуществлениядеятельности на рынке ценных бумаг;

- уточнены требования, предъявляе-мые к руководящим работникам заявителяна получение лицензии для осуществлениядеятельности на рынке ценных бумаг;

- изменен порядок признания сделкис ценными бумагами как совершенной в

целях манипулирования ценами. Предус-мотрено формирование при совете дире-кторов фондовой биржи специального ко-митета, функцией которого является под-готовка экспертных заключений советадиректоров фондовой биржи для АФН,которое получило полномочия по призна-нию сделок с ценными бумагами как со-вершенных в целях манипулирования це-нами;

- компетенция по утверждению сводаправил центрального депозитария пере-дана от общего собрания его акционеровк совету директоров центрального депо-зитария;

- принятие решений по вопросам лис-тинга, делистинга или смены категориисписка ценных бумаг не относится исклю-чительно к компетенции совета директо-ров фондовой биржи;

- уточнены некоторые функции и пол-номочия АФН.

НОВОСТИ МИРОВЫХ БИРЖ

NASDAQ OMX покупает22% EMCFNASDAQ OMX Group достигла соглаше-

ния о покупке 22% акций European Multi-lateral Clearing Facility (EMCF) у Fortis BankNederland. EMCF является центральнымконтрагентом (CCP) при клиринге на раз-личных биржах, включая NASDAQ OMXEurope, Chi-X Europe, BATS Trading Europeи т. д. По заявлениям представителейNASDAQ OMX Group, EMCF станет крупней-шим клиринговым центром по сделкам сакциями.

Кроме того, NASDAQ OMX Group за-кончила поглощение Nord Pool, занимаю-щейся клирингом на рынке деривативов.После поглощения NASDAQ OMX Groupзаймет лидирующее положение по кли-рингу деривативов на рынке энергии.Также площадка объявила о поглощениикомпании Bloom Partners. Bloom Partnersосуществляет аналитическую поддержкуэмитентов, предоставляя данные о поку-пателях и продавцах акций, а также о мо-тивах сделок. Поглощение осуществля-лось с целью улучшения отношений сэмитентами NASDAQ OMX Group.

Eurex представит решениедля централизованногоклиринга на рынкедеривативовEurex заявила о готовности предста-

вить готовое решение для централизован-ного клиринга на рынке деривативов. Этостало ответом на заявление европейскогокомиссара C.McGreevy о необходимостистандартизации операций на рынке про-изводных инструментов.

Аукционы БМР иАукцион по продпогашением 16 запланированныБанк России.Совет директородекабре 2008 г. Банка России с России.

Депозитные аукПо итогам провенедели ставка огодовых (5,6% и

1 день

Динамика ставок

MosPrime Rate/MosIBOR – Индикативные ставки, созданные Национальной валютной ассоциацией (НВА). Формируются на основе ставок размещения рублевых кредитов (депозитов), объявляемых первоклассными финансовыми институтами/ведущими участниками российского денежного рынка.Информационным агентом НВА является Агентство Рейтер С.А.

Депозитный на

8-14 дней

> 14 дней

Прямое РЕПО с

Депозитный на

А

2-7 дней

Междилерское РЕПО на рынке госбумаг, 01.11.2008Междилерское РЕПО на рынке госбумаг, 24.10.2008

2

6

10

14

18

22

11.8

18.8

25.8 1.9

8.9

15.9

22.9

29.9

6.10

13.1

0

20.1

0

27.1

0

3.11

%

MosPrime ON

MosIBOR ON

Средневзвешенная ставка по депозитным аукционам на срок 4 неделиСредневзвешенная ставка по аукционам прямого РЕПО на срок 1 день

ВСЕ О ДЕНЕЖНОМ РЫНКЕВниманию аналитиков,

менеджеров, руководителей банков и компаний реального сектора экономики

ММВБ предлагает уникальный аналитический продукт —

«Бюллетень денежного рынка»

Содержание Бюллетеня:ставки на рынках МБК и РЕПО;• операции Банка России по предоставлению и связыванию ликвидности;• обороты биржевого денежного рынка;• фьючерсы на процентные ставки MosIBOR и MosPrime;• новости денежного рынка и комментарии аналитиков.•

Особенности Бюллетеня:удобная структура представления информации;• сравнительные таблицы с основными индикаторами денежного рынка;• графическое представление данных;• прогнозы специалистов;• возможность свободного использования информации при подготовке• аналитических продуктов.

Бюллетень дополняет линейку информационно-аналитических продуктовГруппы ММВБ по денежному рынку, включающую:

Бюллетень по итогам торгов на рынке государственных ценных бумаг и денежном рынке:• итоги торгов по сделкам прямого РЕПО против Банка России, сделкам в основном режиме торгов, в режиме внесистемных сделок, депозитам и ломбардным кредитам Банка России, а также Индексам и Индикаторам доходности государственных облигаций России;

Бюллетень по срочному рынку:• итоги торгов по различным инструментам срочного рынка;

Бюллетень по валютному рынку• итоги валютных торгов на Единой торговой сессии, в том числе сделки СВОП;

Обзор «Результаты работы рынков Группы ММВБ»• .

Информационно-аналитическое управление ММВБ(495) 234-48-31

COVER I-IV 0960)_2008.pdf · 2010-09-09 · 3 Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and...

Documents

Transcript of COVER I-IV 0960)_2008.pdf · 2010-09-09 · 3 Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and...