COMITÉ DE INVERSIONES … · financieros desde que se encendió la política global tras el voto...

COMITÉ DE INVERSIONES GLOBALES/COMENTARIO JUNIO DE 2018

On the Markets

MICHAEL WILSON

Director de Inversiones Morgan Stanley Wealth Management Morgan Stanley & Co. Estratega principal de renta variable para los EE. UU. Morgan Stanley & Co.

ÍNDICE

2 Se acabó lo fácil Diga adiós a nueve años de dinero fácil y volatilidad excepcionalmente baja en el mercado.

3

Maduración del ciclo, sin finalización El crecimiento del PBI puede ser un poco más lento, pero la expansión económica global continúa activa.

4

Los EE. UU., cuando todo no va viento en popa La economía es fuerte, pero los precios del gas, las tensiones comerciales globales y la volatilidad en el mercado se deben controlar.

5

Actuar de forma racional Las ganancias más altas y las valoraciones más bajas generan un mercado de acciones mayormente plano.

8

¿Los precios más altos del petróleo perjudicarán el crecimiento? Depende de si la oferta o demanda están impulsando el aumento de los precios.

9

En pocas palabras Nos enfocamos en el crecimiento de los salarios de las personas que cambian de trabajo, el impacto de las tasas de préstamos hipotecarios más elevadas en las acciones y bonos de constructores de viviendas, y en la relación entre la curva de recesión y de rendimiento.

10

Un nuevo enfoque para los mercados emergentes Descubra por qué invertir en mercados emergentes (Emerging Markets, EM) ya no es únicamente una cuestión de estadísticas demográficas.

11

Protección contra el torbellino del fin de ciclo Los bonos municipales están superando el rendimiento de los bonos del Tesoro de los EE. UU. y de los bonos corporativos.

12

Preguntas y respuestas: inversiones con impacto Brian Deese de BlackRock explica su enfoque en materia de inversiones sustentables.

¿El Día de la Marmota? Hace poco, estaba en una conferencia y había un grupo de personas hablando sobre las mejores películas de todos los tiempos. Mencionaron las más conocidas, las que la mayoría de la gente reconocería como las mejores opciones, incluso aunque no fueran específicamente sus favoritas. Sin embargo, muchas personas mencionaron “El Día de la Marmota”, lo que me pareció una elección extraña. Sin ofender a Bill Murray, el protagonista, o a Harold Ramis, el director, pero esa es una película de serie B, como mucho.

Para aquellos que no la hayan visto, el argumento general se centra en un mismo día, el 2 de febrero, que se repite una y otra vez para el personaje de Murray, un malhumorado presentador del tiempo en televisión a quien se le asigna cubrir la celebración del Día de la Marmota, hasta que él descubre cómo aprovecharlo. Algunos podrían sostener que esto es lo que ha estado sucediendo con los mercados financieros desde que se encendió la política global tras el voto del Reino Unido por salir de la Unión Europea, el Brexit, hace dos años.

Desde entonces, hemos tenido episodios de incertidumbre respecto a elecciones o eventos políticos de gran repercusión mediática, los cuales resultaron ser oportunidades de compra. Hoy, tenemos una nueva crisis política en Italia. A mediados de mayo, se formó una coalición populista entre los dos partidos antisistema más grandes, el Movimiento Cinco Estrellas y la Liga. No obstante, el presidente de Italia vetó a su candidato para el Ministerio de Finanzas por motivo de las preocupaciones que tendría respecto a recortes impositivos agresivos y aumentos de gasto, algo que a los mercados financieros no les gustó. Pero el veto produjo el efecto contrario porque actualmente la coalición antisistema amenaza con una nueva elección si no logran su objetivo, lo que aumenta el riesgo de que este nuevo bloque pueda lograr una mayoría parlamentaria y avanzar con una agenda populista agresiva. ¿Le resulta familiar?

¿Se trata simplemente de otro evento como el “Día de la Marmota” y una oportunidad de compra? Hace un año, habría dicho que sí, porque los mercados aún contaban con gran liquidez a través de programas de Expansión Monetaria Cuantitativa considerables y en crecimiento de bancos centrales globales. Hoy, esos programas van en sentido inverso en los EE. UU. y se espera que se detengan en Europa a fin de año. Esto significa que eventos como este pueden tener un efecto más prolongado en los mercados financieros y puede llevar más tiempo resolverlos. De hecho, los mercados de financiación frontales, las tasas de interés, los créditos, los mercados emergentes y las criptomonedas han cotizado de forma deficiente desde que la Reserva Federal se embarcó en un Ajuste Cuantitativo y en aumentos más deliberados de tasas en diciembre. En síntesis, nuestro pronóstico sobre una corrección rotativa con rendimientos planos en general y una volatilidad mucho mayor se está desarrollando. Parece que ahora Europa está aprovechando su oportunidad en dicha corrección rotativa y puede permanecer bajo presión hasta que esta reciente situación política se resuelva, lo que podría llevar varios meses.

Perspectiva de mitad de año

ON THE MARKETS / ESTRATEGIA

Sírvase consultar información importante, revelaciones y calificaciones al final de este material. Junio de 2018 2

ANDREW SHEETS Estratega principal de Activos cruzados Morgan Stanley & Co.

urante los últimos nueve años, las inversiones han generado sensaciones de

incertidumbre, impredictibilidad y, por momentos, absoluto temor. Sin embargo, es probable que los inversionistas del futuro, mirando en retrospectiva hacia este período, no lo vean de ese modo. A pesar de nuestras protestas, es probable que lo vean como un período bastante fácil.

¿Por qué? Fácil, porque los rendimientos eran fuertes a pesar del crecimiento inferior al esperado. Fácil, porque estos rendimientos conllevaron una baja volatilidad y pocas detracciones. Fácil, porque los bancos centrales hicieron un gran esfuerzo para proporcionar un acomodamiento y telegrafiar sus movimientos con anticipación, ya que los bonos eran excelentes diversificadores de cartera. Fácil, porque tener prácticamente lo que sea de cualquier región superó al efectivo.

CONFLUENCIA PODEROSA. Los últimos 18 meses fueron un ejemplo aún más agudo de esta tendencia. El crecimiento sorprendió de

manera positiva. La inflación sorprendió de manera negativa. Las condiciones financieras continuaron estables y el riesgo político estadounidense sorprendió “de manera positiva” desde el punto de vista de las acciones, dado que los cambios fiscales pasaron de ser “improbables” a “sancionados”. Por lo general, todo eso no ocurre conjuntamente y su confluencia impulsó el aumento de activos de riesgo.

Ahora todo esto parece estar cambiando al mismo tiempo. Una variedad de factores que fueron útiles antes se encuentra en transición actualmente o es probable que lo esté entre el período actual y fin de año. Esto es lo que denominamos la “transferencia tramposa” e indica no solo un entorno más complejo, sino un cambio fundamental en nuestro modo de abordar el mercado.

MEZCLA CÍCLICA/ESTRUCTURAL. Existe una mezcla entre lo cíclico y lo estructural. Cíclicamente, esperamos que los Índices de Gestores de Compras disminuyan y que la inflación aumente durante los próximos meses, lo opuesto a la dinámica del año anterior y un patrón históricamente asociado con

rendimientos más débiles. La inclinación del riesgo político también parece empeorar, considerando que el catalizador de impuestos positivos ha quedado atrás, hay más rumores en la política de comercio y se avecinan las elecciones estadounidenses de mitad de período.

Esperar a que esto pase también es un cambio estructural más grande. Es probable que los balances de los bancos centrales globales, que han estado aumentando durante nueve años, alcancen su punto máximo en el tercer trimestre de 2018. La correlación entre las acciones y los bonos continúa aumentando, de forma similar al patrón en entornos de fines de ciclo anteriores, lo que hace que la diversificación resulte más difícil. En nuestro horizonte de proyección, actualmente, la tasa de fondos federales está por encima de lo “neutral” y nuestros indicadores de ciclo de mayor frecuencia se encuentran altamente extendidos, lo que incrementa el riesgo de una desviación que indicaría rendimientos estratégicamente inferiores. Estos efectos adversos estructurales y cíclicos son relativamente el mejor movimiento.

TERRENO LIMITADO. En resumen, creemos que este mercado alcista tiene un terreno limitado, el cual no ha sido extendido por cambios impositivos ni tecnología ni otros factores. Consideramos que se encuentra en medio de un proceso en el que está alcanzado su punto máximo, al mismo tiempo que sigue un patrón histórico normal en el que el crédito

alcanza su punto máximo primero, luego los rendimientos alcanzan su punto máximo y, por último, las acciones. El primer trimestre de este año no fue una irregularidad, sino más bien una señal del régimen cambiante.

¿Cuál es el panorama de un proceso para alcanzar el punto máximo? Nuestros estrategas de acciones estadounidenses creen que las acciones pueden repuntar una última vez en el tercer trimestre a medida que las estimaciones de ganancias continúan aumentando y nuestros mercados de ciclos descendentes todavía brindan señales positivas. Somos conscientes de que esta última fase es riesgosa. Sin embargo, un mayor fortalecimiento de las acciones sería consistente con la historia.

Se acabó lo fácil

D

Una mirada estilizada a la secuencia de mercado de los EE. UU.

Fuente: Investigación de Morgan Stanley & Co. al 21 de mayo de 2018

Grado de inversión

Alto rendimiento

Bonos Acciones

Hoy Sep. Dic.

Feb. Abr. Ene. 2018 Mar. 2018 May. 2018 Jul. 2018 Sep. 2018 Nov. 2018 Ene. 2019

Mar. 2019

ON THE MARKETS / ESTRATEGIA


ALCANZAR EL PUNTO MÁXIMO. Las acciones han tendido a alcanzar su punto máximo de nueve a 12 meses luego de un declive en los diferenciales de crédito (consulte el gráfico). En los EE. UU., creemos que dicho declive ocurrió entre finales de enero y principios de febrero de 2018, por lo que, en

función del tiempo habitual, las acciones alcanzarían su punto máximo en el tercer o cuarto trimestre. En cambio, los rendimientos de diez años tienden a alcanzar su punto máximo aproximadamente tres meses antes que las acciones, lo que ocasionaría que ese punto máximo se alcance en el segundo o tercer

trimestre. La secuencia real puede variar, dado que dos ciclos nunca son exactamente iguales. Nuestro punto es que creemos que nuestros pronósticos son consistentes con el patrón habitual de fin de ciclo en el que alcanzar el punto máximo es un proceso, no un punto en el tiempo.

ON THE MARKETS / LA ECONOMÍA


CHETAN AHYA Economista principal y jefe global de Economía Morgan Stanley & Co.

los inversionistas les preocupa el fortalecimiento y la duración de la

expansión económica global. Señalan el aumento del proteccionismo, la flexibilización de datos en las economías de mercados desarrollados (Developed Markets, DM), un ajuste aparentemente más intenso en China y, más recientemente, el efecto adverso que las crecientes tasas de interés de los EE. UU. y la revaluación del dólar podrían tener en las economías de los mercados emergentes (EM).

ESPACIO PARA EL DESARROLLO A pesar de estas preocupaciones, nuestro caso base es que la expansión económica global tiene espacio para desarrollarse. No obstante, a medida que el ciclo madura, esperamos una leve moderación en el crecimiento a un ritmo aún por encima de la tendencia. Sobre una base promedio anual, esperamos que el PBI real global crezca el 3,9 % en 2018 y 3,8 % en 2019 (consulte el gráfico).

A menudo, las personas sostienen que esta expansión ha sido bastante prolongada y cumpliría su décimo año en 2019. Sin embargo, solo el tiempo no es la mejor

manera de predecir cuándo finaliza un ciclo. Antes de esta recuperación, que fue insatisfactoria hasta el 2016, hubo una profunda recesión y ha sido interrumpida por diversas crisis temporales.

Si bien el crecimiento superó la tendencia en 2017 y ahora el ciclo comienza a madurar, hay algunas señales que indican que finalizará durante los próximos 18 meses. Nuestra visión constructiva se basa en las siguientes observaciones:

El ciclo de gastos de capital no se ha extendido y las mejoras de productividad son sostenibles. Creemos que la economía global se está fortaleciendo a través de gastos de capital y una mejor productividad, los cuales atravesaron un período de debilidad prolongada. El ciclo de gastos de capital aún no se ha extendido debido a que la recuperación de las inversiones globales se encuentra en su sexto trimestre y las relaciones inversión/PBI se encuentran por debajo de los puntos máximos de ciclos anteriores. Esperamos que el crecimiento de las inversiones globales mejore aún más hasta el 4,2 % en 2018 y el 4,3 % en 2019. Esto debe sostener la mejora en el crecimiento de la productividad. Además, hay indicios de un

repunte estructural en la productividad, ya que la digitalización y la adopción de nuevas tecnologías tienen el potencial de aumentar la eficacia.

Todavía no existen indicios importantes de una mala asignación, excepto en algunos segmentos del sector privado de los EE. UU. En los mercados desarrollados, no ha habido un aumento considerable en las tendencias de deuda/PBI del sector privado. La inflación central, a pesar de ser creciente, no es aún inquietante. Sin embargo, dentro de los mercados desarrollados, existe un poco de preocupación en cuanto al riesgo de la estabilidad financiera en los EE. UU. debido a que ha habido un repunte significativo en el apalancamiento en partes del sector privado. En el caso de las economías de los EM, la mala asignación generalmente tiende a reflejarse en una mayor inflación y una ampliación significativa de déficits de cuentas corrientes. No obstante, estas han permanecido relativamente contenidas en los mercados emergentes en su conjunto, aunque se encuentran más extendidas en determinados países que otras.

CRECIMIENTO DE MERCADOS DESARROLLADOS. Debido a la madurez del ciclo económico en mercados desarrollados, esperamos que el crecimiento, del 2,3 % en 2017, se modere levemente al 2,2 % en 2018 y al 2,0 % en 2019. Sin embargo, este pronóstico es aún más fuerte que el crecimiento anual promedio del 1,6 % desde el 2012 hasta el

2016. La disminución de los efectos adversos del desapalancamiento, las expectativas de una mayor inflación y la normalización de las actitudes de riesgo en el sector privado respaldan una recuperación en la demanda global. El crecimiento más fuerte del PBI nominal y una mejor rentabilidad han aumentado las expectativas de rendimiento comercial para el sector corporativo, lo que ha conllevado una recuperación en el gasto de capital. Como consecuencia, el repunte en el crecimiento de la productividad debe contribuir a sostener el ciclo de los DM y permitir la eliminación gradual de la política monetaria acomodaticia.

Maduración del ciclo, sin finalización

A

Pronósticos sobre PBI real de Morgan Stanley & Co.

2017 2018E 2019E 2020-2022E

Base Bajista Base Alcista Bajista Base Alcista Base Global 3,7 % 3,1 % 3,9 % 4,3 % 2,4 % 3,8 % 4,5 % 3,4 % G10 2,3 1,6 2,2 % 2,6 % 0,4 2,0 2,7 1,3 EE. UU. 2,3 2,0 2,7 3,1 0,4 2,2 % 2,8 % 1,2 Zona euro 2,5 1,8 2,1 2,3 0,5 1,9 % 3,1 1,2 Japón 1,7 % 0,5 1,3 1,6 0,3 1,5 2,0 1,1 Reino Unido 1,8 0,6 1,2 1,7 % -0,1 1,0 1,8 1,4 Mercados emergentes

4,8 4,2 5,0 5,6 3,7 5,0 5,8 4,8

China 6,9 6,2 6,6 6,8 5,6 6,4 6,7 5,6 India 6,4 6,5 7,5 8,2 6,5 7,7 8,5 7,3 Brasil 1,0 2,1 2,7 3,1 1,8 3,4 4,0 2,3 Rusia 1,5 -0,5 1,8 3,0 -1,0 1,7 % 3,1 1,8 Nota: Los totales mencionados anteriormente se miden según la paridad del poder adquisitivo. Fuente: Investigación de Morgan Stanley & Co. al 13 de mayo de 2018



PERSPECTIVA SOBRE MERCADOS EMERGENTES. Esperamos que el crecimiento de los EM sea del 5,0 % en 2018 y en 2019. En China, los responsables de tomar decisiones han optado por el camino del ajuste, lo que ha generado preocupaciones sobre su impacto en el crecimiento de los EM. No obstante, creemos que la mayor parte del ajuste está por llegar y, por lo tanto, aún creemos que China alcanzará un crecimiento del 6,6 % este año y representará un tercio del crecimiento global. Excluida China, consideramos que la mezcla entre fundamentos y políticas de los EM es favorable en su conjunto, y que la inflación y la tendencia de cuentas corrientes se encuentran ampliamente en consonancia con el crecimiento del PBI real.



ELLEN ZENTNER Economista principal en los EE. UU. Morgan Stanley & Co.

a expansión económica de los EE. UU. pronto se convertirá en la segunda más

prolongada que se ha registrado. Si bien observamos de cerca el aumento de los precios del gas, las actuales tensiones comerciales globales y la volatilidad en el mercado, vemos un equilibrio en los riesgos para este panorama y consideramos improbable una recesión en el corto plazo como consecuencia de los efectos adversos del estímulo fiscal y de gastos gubernamentales adicionales autorizados.

Tras un inicio suave del año, es aparente un repunte en el segundo trimestre y es suficiente para que nuestro pronóstico para todo el año se mantenga intacto. Hasta hemos incrementado el crecimiento del PBI en 2018 al 2,7 % para el año, mayor al 2,5 % en nuestra estimación para 2018 publicada a fines del año pasado, y al 2,2 % el crecimiento para 2019 en función de una suposición más firme sobre inversiones gubernamentales directas a partir de mayores límites de gastos. Sin embargo, en comparación con el 2018, el crecimiento es más lento en

2019, ya que los efectos del estímulo fiscal se disipan.

FORTALECIMIENTO EN HOGARES. El consumidor estadounidense se encuentra en una posición financiera relativamente buena y los balances de los hogares en su conjunto permanecen prósperos. La relación deudas-servicios de la Reserva Federal (el porcentaje de ingresos disponibles que se utiliza para el pago mensual de deudas) está rondando su nivel más bajo en 37 años. Mayores ingresos disponibles deberían permitir que el consumo en hogares se mantenga bien hasta principios de 2019. La desventaja es que la tasa de ahorros permanece elevada debido a que los hogares con alto poder adquisitivo han disminuido los gastos en un contexto de incertidumbre impositiva y en el mercado financiero. Los precios de la energía han aumentado y los precios de la gasolina más elevados, si se sostienen, se posicionan para reducir aproximadamente un tercio del “beneficio de salarios” que los hogares obtuvieron a través de la reforma fiscal. Esperamos que esto contenga el gasto de los consumidores a una tasa de crecimiento anual promedio aproximada del

2,0 % al 2,5 %. MANO DE OBRA Y PRODUCTIVIDAD. La

inversión en equipos continúa siendo una fuente de fortaleza a medida que el aumento de los costos de mano de obra y los beneficios impositivos incentivan a las empresas a sustituir los gastos de capital por mano de obra (consulte el gráfico). La productividad aumentó en 1,2 % en 2017 y esperamos un crecimiento similar en nuestro horizonte de proyección. El MS Capex Plans Index y el MS Business Conditions Index continúan siendo optimistas respecto de las inversiones de negocios. Junto con un mayor ajuste en el mercado laboral —hemos reducido nuestro pronóstico sobre la tasa de desempleo para 2019 en dos décimas al 3,6 %— vemos un incremento en las ganancias promedio por hora del 3,1 % anualizado en el cuarto trimestre de este año y del 3,3 % el próximo año, lo que se acerca al crecimiento histórico normal.

LA INFLACIÓN ALCANZA SU OBJETIVO. A medida que los salarios aumentan, la inflación central también lo hace. Los factores temporales que habían estado moderando la inflación central se han disipado y se encuentra aproximadamente en el 2 % del objetivo de la Reserva Federal. No obstante, las fuerzas estructurales a más largo plazo, como las de los cambios y la adopción de tecnología, continúan ejerciendo una presión descendente en los precios. Luego de alcanzar un promedio de 1,5 % en 2017, creemos que el índice central de gastos de consumo personal (Personal Consumption Expenditures, PCE) aumentará el 1,9 % en 2018 y 2,0 % el año siguiente.

POLÍTICA MÁS AJUSTADA. Este año, el ritmo de ajuste se acelera. El primero de tres aumentos ocurrió en marzo, y esperamos uno este mes y otro en septiembre. Después del tercer aumento en septiembre, es probable que las tasas reales lleguen a un territorio positivo. Dado que las tasas en general están en consonancia con la “t*” actual (la tasa neutral que no estimula ni restringe la economía) es probable que la Reserva Federal haga una pausa en diciembre. Sin embargo, continuará ajustándose de forma pasiva a través del run-off del balance. Esperamos que la Reserva Federal realice un aumento de tres veces más en 2019, a principios de marzo, impulsado por un continuo

Los EE. UU., cuando todo no va viento en popa

L

Precio relativo del capital frente a la mano de obra que favorece el capital

Fuente: Investigación del Bureau of Labor Statistics (Oficina de Estadísticas Laborales), Morgan Stanley & Co. al 13 de mayo de 2018

0

2

4

6

8%

'60-'80 '81-'90 '91-'00 '01-'07 '08-'10 '11-'13 '14-'16

Factor Prices (per year, annualized)Capital Services Labor

8 % Precios factores (por año, anualizados) Servicios de capital Mano de obra

'60-'80 '81-'90 '91-'00 '01-'07 '08-'10 '11-'13 '14-'16



fortalecimiento del mercado laboral, el crecimiento de las ganancias promedio por hora que se acerca a las normas históricas y una inflación central anual de aproximadamente 2 %, todos elementos clave en nuestro pronóstico.

Vemos un equilibrio en los riesgos para este panorama y creemos que existe un 15 % de probabilidad de una recesión que podría comenzar en los EE. UU. dentro de los próximos 12 meses. La probabilidad de una recesión que podría comenzar en 2019 es del

20 %. Aun así, permanecemos en guardia, observando con atención el aumento de los precios del gas, las actuales tensiones comerciales globales y la mayor volatilidad en el mercado para detectar cualquier señal de efectos colaterales para el panorama.


MICHAEL WILSON

Director de Inversiones Morgan Stanley Wealth Management Morgan Stanley & Co. Estratega principal de renta variable para los EE. UU. Morgan Stanley & Co. GRAHAM SECKER

Estratega principal de acciones para Europa Morgan Stanley & Co. JONATHAN GARNER

Estratega principal de acciones para mercados emergentes y de Asia Morgan Stanley & Co.

espués del sólido inicio del año, durante el cual muchos inversionistas y

comentaristas competían por tener los objetivos de precios más altos, los mercados globales de acciones rápidamente se normalizaron. Nuestro pronóstico para este año ha sido un entorno más volátil con un crecimiento limitado. En el futuro, vemos un panorama similar que nos brinda pocos motivos para realizar cambios importantes en nuestros objetivos de precios alcistas, de base y bajistas, y nuestros pronósticos sobre ganancias y múltiples (consulte el gráfico).

Las ganancias han sido lo suficientemente sólidas para compensar la disminución en las valoraciones, lo que condujo a la aproximada

estabilidad de las cuatro principales regiones de acciones del año hasta la fecha. Es notable lo uniforme que ha sido esta reducción, en la que cada región ve que las ganancias por acción (Earnings Per Share, EPS) a futuro aumentan pero al ser compensadas por un porcentaje equivalente, disminuyen en las relaciones precio/ganancias (Price/Earnings, P/G). Los mayores aumentos en ganancias y las mayores reducciones en P/G se pueden encontrar en los EE. UU. y Japón, mientras que en Europa y en los mercados emergentes los cambios equivalen a la mitad. Este fue básicamente nuestro pronóstico clave para 2018 (mejores ganancias, pero múltiplos más bajos) y está sucediendo. En síntesis, después de iniciar el año de forma irracional, los mercados se comportan de forma muy racional, en nuestra opinión.

INDICADORES DE PUNTOS MÁXIMOS. Consideramos que esta reducción tiene sentido por los motivos que resaltamos en nuestra perspectiva para todo el año: Es probable que la tasa de cambio en el crecimiento de las EPS y los principales indicadores económicos alcancen su punto máximo este año; también es probable que los márgenes operativos alcancen

su punto máximo en los EE. UU. debido a que los recortes impositivos se encuentran por debajo de la línea y los costos operativos están aumentando; el costo del capital continuará aumentando, especialmente para los préstamos a corto plazo; y las condiciones financieras se ajustarán gracias al ciclo de aumento de tasas de la Reserva Federal y a una mayor volatilidad en el mercado. También esperábamos la suba de la volatilidad, la reducción de la amplitud y que el rendimiento de los créditos fuera inferior al de las acciones. Durante los primeros cuatro meses del año, ha habido un progreso significativo en nuestra lista de verificación de 2018 (consulte la tabla de la página 6).

Si bien muchas de nuestras preocupaciones clave para 2018 se están haciendo realidad, también debemos reconocer que las valoraciones se corrigieron considerablemente y que el precio es importante. La relación P/G a futuro para los próximos 12 meses ha caído en cada región del mundo en un 5 % y ha llegado al 12 % desde que el mercado global alcanzó su punto máximo el 26 de enero.

Actuar de forma racional

D

Objetivos de precios de MS & Co. durante los próximos 12 meses para las principales regiones de acciones

Índice Precio actual

Caso base de MS

Junio de 2019

P/G objetivo a futuro de

MS Junio de

2019

P/G a futuro actual EPS/Crecimiento

del caso base descendente de MS EPS/Crecimiento

del pronóstico de consenso

Dic. 2018 Dic. 2019 Jun. 2020 Dic. 2018 Dic. 2019 Jun. 2020

S&P 500 2724 2750 1 %

16,5 16,5 156,0 17 %

164,0 5 %

168,0 5 %

159,9 20 %

175,6 10 %

184,2 10 %

MSCI Europe 1593 1700 7 %

14,5

14,5 109,4 9 %

113,8 4 %

117,2 5 %

108,2 8 %

117,0 8 %

121,8 8 %

TOPIX 1736 1720 -1 %

14,0 14,0 120,9 4 %

118,7 -2 %

122,8 3 %

125,2 8 %

134,6 8 %

138,7 8 %

MSCI EM 1113 1160 4 %

12,0 11,9 88,7 10 %

92,7 5 %

96,6 7 %

94,1 16 %

104,2 11 %

110,5 11 %

Nota: El MSCI Europe y el TOPIX son índices de acciones en moneda local. S&P 500 y MSCI EM son índices en dólares estadounidenses. Fuente: Investigación de MSCI, RIMES, FactSet, Morgan Stanley & Co. al 30 de mayo de 2018


La mayor caída tuvo lugar en los EE. UU. Esto también parece racional, dado que el único impulso de baja calidad a las ganancias de recortes impositivos fue un evento específicamente estadounidense; por lo tanto, su reducción de la valoración es la mayor.

El mercado de acciones de los EE. UU. cotiza muy por debajo de su relación P/G promedio durante dos años. Japón cotiza en su promedio, mientras que Europa y los mercados emergentes se encuentran modestamente por debajo. Esta jerarquía tiene sentido y es difícil sostener que en cualquier región existe un error inaudito de precios. También sincroniza bastante bien con nuestra opinión de que la volatilidad de las acciones aumentará en 2018 y de que si la volatilidad permanece más alta, como esperamos, la relación P/G también debe permanecer más baja. Consideramos que utilizar el historial de precios de los últimos dos años tiene sentido en el contexto de la narrativa de la reactivación global que comenzó en febrero de 2016 con la resincronización de la economía global y la base para los precios de productos básicos.

CIMA CÍCLICA. Creemos que 2018 marcará una importante cima cíclica para los mercados globales de acciones, pero en el contexto de un mercado alcista secular (consulte el gráfico de la página 7). Desde que finalizó la crisis

financiera, el índice MSCI All Country World Index ya ha experimentado dos mercados bajistas cíclicos, definidos como una detracción de al menos un 20 %. El primero, en 2011, fue producto de una doble recaída en la recesión, en Europa y Japón. El segundo, en 2015, fue producto de una recesión global, liderada por mercados emergentes y el colapso del precio de productos básicos. Creemos que es muy probable que experimentemos nuestro tercer mercado bajista cíclico en el índice MSCI All Country World Index entre 2018 y 2020; es posible que ya haya comenzado o comenzará a partir de nuevos máximos marginales más adelante este año. Esta vez, el mercado de los EE. UU. debería liderar la detracción por encima del 20 %, en contraposición a los dos últimos mercados bajistas cíclicos que fueron liderados por otras regiones.

Hay señales fundamentales y de mercado que respaldan una cima cíclica este año. Muchos de los elementos en nuestra lista de verificación de perspectiva para 2018 son necesarios para una importante cima de mercado de acciones, incluido el crecimiento de ganancias y márgenes que estén alcanzando su punto máximo. No obstante, los puntos máximos también pueden alcanzarse ante la ausencia de una cima cíclica más importante en mercados de acciones y crear simplemente una

interrupción o consolidación en el mercado alcista. Los demás elementos de la lista son señales de mercado que nos advierten sobre una importante cima pendiente. Estos incluyen una mayor volatilidad, diferenciales de créditos más amplios y una amplitud reducida, hechos que han ocurrido este año también.

VIGILAR LA DEFENSA. El último elemento en nuestra lista, el liderazgo defensivo, es quizás el más importante debido a que está presente en casi todas las cimas cíclicas importantes. Hasta el momento, no ha sucedido. De hecho, los tradicionales sectores defensivos de productos básicos de consumo, servicios públicos, telecomunicaciones, fondos de inversión en bienes raíces y atención médica han estado bajo presión este año, y su rendimiento ha sido inferior al del mercado en general en la mayoría de las regiones. Sin embargo, esto no parece estar cambiando al margen en los EE. UU. y Japón ha manifestado cierto liderazgo defensivo este año.

La buena noticia es que las acciones defensivas de forma global nunca han iniciado sus períodos de relativo rendimiento superior cuando la curva de rendimiento a dos años/10 años del Tesoro de los EE. UU. cae y se encuentra por encima de cero. Mientras que el rendimiento de 10 años se mantenga muy por encima del rendimiento de dos años y nuestro equipo de estrategia de tasas no pronostique una inversión hasta el primer trimestre de 2019, consideramos que todavía hay tiempo antes de que debamos preocuparnos por esta señal. Sin embargo, si bien todavía no estamos convencidos de que el mercado está preparado para pasar a un modo completamente defensivo, esto sí merece un seguimiento de cerca. Estaremos evaluando esto y es probable que tomemos una importante decisión de rotación defensiva en los próximos tres a seis meses.

LAS GANANCIAS SON IMPORTANTES. ¿Qué nos conduce a nuevos máximos para este año? Muy simple, las ganancias. Como se mencionó anteriormente, consideramos que los mercados ya han reducido las acciones significativamente. Mientras tanto, confiamos mucho en que es probable que las estimaciones de EPS a futuro para los próximos 12 meses aumenten más durante los próximos dos trimestres a medida que las empresas simplemente emparejan las estimaciones actuales para junio y septiembre, lo cual parece

Nuestra lista de verificación 2018 continúa progresando ● Contracción de múltiplos de precio/ganancias ✔ ● Tasa de interés más alta y volatilidad de divisas que produjeron un aumento de la volatilidad de las acciones ✔

● Reducción de la amplitud ✔ ● Ampliación de los diferenciales de crédito ✔ ● Ánimo y posicionamiento de punto máximo ✔ ● Revisiones de ganancias que alcanzan su punto máximo y crecimiento de ganancias año tras año ✓

● Ajuste de condiciones financieras ✓ ● Punto máximo/Caída de los principales indicadores económicos e índices de sorpresa económica ✓

● Caída de márgenes operativos en aumento

● Dispersión de las estimaciones de mayores ganancias

● Liderazgo más defensivo Fuente: Investigación de Morgan Stanley & Co. al 14 de mayo de 2018


bastante posible, en nuestra opinión. Tomando a los EE. UU. como representación de los mercados globales, es probable que las EPS a futuro para los próximos 12 meses del índice S&P 500 aumenten de 166 USD actualmente a 170 USD antes de octubre. Tomar nuestro rango objetivo de P/G a razón de 16,5 a 17,5 veces las ganancias por acción a futuro nos conduce al rango de 2,800 a 2,975. Se pueden utilizar ejercicios similares para Europa, los mercados emergentes y Japón, aunque somos menos optimistas respecto a la posibilidad de alcanzar la estimación de ganancias del consenso actual para Japón.

Europa

Europa continúa siendo nuestro principal mercado regional. Hemos ascendido las acciones europeas en nuestra perspectiva para todo el año a fines de noviembre a partir de lo que había sido un rendimiento inferior relativo extremo. Desde entonces, Europa ha superado a otras regiones, pero aún tiene espacio para el desarrollo en función de los rangos históricos de rendimiento relativo.

Además, creemos que el panorama económico es aún atractivo. Nuestros economistas sostienen una visión constructiva del crecimiento global y la Eurozona específicamente, siendo el 2018 el segundo año con un crecimiento por encima del 2 % seguido por el 1,9 % el próximo año. También creemos

que a esta altura lo peor del freno en las acciones europeas a partir de un euro más sólido debe haber quedado atrás. Además, Europa no ha avanzado tanto en el ciclo como otras regiones, y el Banco Central Europeo parece dispuesto y capaz de mantener tasas más bajas durante más tiempo. Un crecimiento global sólido junto con un ligero aumento de la inflación debería contribuir a las características de valores cíclicos de las acciones europeas. Asimismo, teniendo en cuenta las inquietudes normativas y el aumento del costo del capital, esta falta de tecnología ya no es un efecto adverso para el rendimiento relativo de Europa.

Esperamos que el próximo mercado bajista cíclico comience este año

Fuente: Bloomberg, Morgan Stanley & Co. al 22 de mayo de 2018 EE. UU.

Dejamos nuestro objetivo de caso base del índice S&P 500 para los próximos 12 meses en 2,750. Desde que inició el año, el mercado de acciones de los EE. UU. ya ha experimentado dos correcciones del 10 % después de haber estado evitando una durante casi dos años. Esto sucede a pesar de que las revisiones de ganancias han sido rara vez más sólidas, junto con la confianza de negocios y consumidores que indica que en el futuro aún predomina el

optimismo. Entonces, ¿cómo se explica esto? Después de un repunte del 60 % en el índice S&P 500 desde febrero de 2016 hasta enero de 2018, creemos que ha sido bastante evidente que el mercado haya ignorado las noticias sobre recortes impositivos, crecimiento global y condiciones financieras todavía favorables. Por lo tanto, se demoró una corrección o una consolidación de muchas maneras, lo cual tiene mucho sentido. La pregunta es si esto podría convertirse en algo peor o no.

No miramos hacia una recesión económica durante los próximos 12 meses, pero podríamos temer la posibilidad de que ocurra una si las condiciones financieras se deterioran aún más y los inversionistas comienzan a preocuparse por que una desaceleración de ganancias se convierta en un declive directo el próximo año.

MSCI All Country World Index

Mercados emergentes/Recesión de productos básicos

Recesiones en Europa y Japón

-20,8 %

¿Próximo mercado bajista cíclico liderado por los EE. UU.?

Crisis financiera al final del mercado bajista secular

-26,3 %

-60,0 %

2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018


Consideramos que es muy pronto para preocuparse por eso hoy, especialmente en virtud de la rebaja en las valoraciones que ya ha ocurrido. Creemos que el riesgo de ese panorama aumenta a medida que avanzamos por el tercer trimestre, cuando el crecimiento de las ganancias y márgenes se acumulará con mayor amplitud. Mientras tanto, el índice S&P 500 tiene un sólido respaldo de 16 veces las ganancias por acción a futuro ante la ausencia de rendimientos a 10 años del Tesoro que superen el 3,25 % o un temor al crecimiento como el que experimentamos a finales de 2015 y principios de 2016. Esperamos un movimiento en el índice S&P 500 hacia nuevos máximos para octubre, antes de finalizar el año rondando el rango de 2,750.

Mercados emergentes y Japón

Al trasladar nuestros objetivos a junio de 2019, lo que queremos decir es que es probable que transcurran al menos 18 meses antes de que los mercados emergentes y de Asia regresen a la posición en la que estaban a fines de enero de 2018. En el caso de los mercados emergentes, tenemos un nuevo pronóstico de EPS para fines de 2020 de 101 USD, que representa un 14 % por debajo del consenso y 127 JPY para el índice TOPIX o un 10 % por debajo del pronóstico de consenso. También estamos haciendo leves reducciones a las suposiciones de valoración: un P/G de 14 para el índice TOPIX y de 12 para el MSCI Emerging Markets Index. También suponemos que el reciente período de elevada volatilidad se mantendrá, impulsado por el ajuste de políticas en los EE. UU. y China, y los actuales problemas de proteccionismo en el mercado.

ON THE MARKETS / ENERGÍA


CHETAN AHYA Economista principal y jefe global de Economía Morgan Stanley & Co.

l ritmo del reciente aumento en los precios del petróleo (aproximadamente un 70 % en

poco menos de un año) desencadenó el debate acerca de si esto supone riesgos de descenso del crecimiento global. Asimismo, ¿qué significa para los mercados de acciones y crédito? Las respuestas dependen de la medida en que el aumento esté impulsado por un cambio considerable en la demanda u oferta.

El aumento en los precios del petróleo está sucediendo en un momento en el que el crecimiento global ha estado por encima de la tendencia durante cinco trimestres. Martijn Rats, estratega global de petróleo de Morgan Stanley & Co., señala que el aumento de la demanda se centra en “destilados medios”, combustible de aviación/queroseno, fueloil/diésel y gasoil de calefacción. Estos destilados potencian maquinarias pesadas y

generalmente estimulan el crecimiento industrial en los mercados emergentes (EM) y el comercio internacional. En ese contexto, él prevé que los precios del petróleo, actualmente en 75 USD por barril para el crudo Brent, aumentarán gradualmente a 85 USD antes del cuarto trimestre de 2019.

TENDENCIA DE LA CARGA DE PETRÓLEO. ¿Esto perjudicará la economía global? Al combinar el aumento proyectado de la demanda y los precios del petróleo, calculamos que la carga global de petróleo aumentará al 3,1 % del PBI en 2018 frente al 2,4 % en 2017 (consulte el gráfico). Si bien se encuentra por encima de los promedios a largo plazo, la carga de petróleo está a medio camino entre el nivel de 2,7 % en 2004 y el nivel de 3,5 % en 2005. Casualmente, el precio real del petróleo —deflactado por el IPC de EE. UU.— también se ubica en los niveles de mediados de 2005.

La economía global está bien posicionada

para absorber este moderado aumento en la carga de petróleo, como sucedía en ese entonces. La recuperación en el crecimiento de las inversiones ha sido acompañada por un mayor crecimiento de la productividad global. En general, la reserva de estas ganancias de productividad debe ayudar a la economía a hacerle frente al aumento en los costos de producción. De forma similar, entre 2003 y 2007, un fuerte crecimiento en China generó un aumento en la demanda y los precios del petróleo. Sin embargo, debido a que este crecimiento fue impulsado por ganancias de productividad, la inflación y los superávits de cuenta corriente no se mantuvieron bajo control, mientras que el crecimiento continuó con una trayectoria alcista, indiferente al aumento de los precios del petróleo.

UN EQUILIBRIO DELICADO. Sin embargo, existe un equilibrio delicado. Cuando los precios del petróleo disminuyeron significativamente desde mediados de 2014 hasta principios de 2016, en lugar de ser una gran ayuda para el crecimiento global, esto tuvo un efecto adverso. Los gastos de capital ya eran débiles, y la caída de los precios del petróleo y de productos básicos produjo otra baja en las empresas de productos básicos y en los países exportadores de productos básicos. En los EE. UU., uno de los motivos por los que los diferenciales de crédito corporativo se ampliaron entre finales de 2014 y 2016 fue la disminución en los precios de la energía, que tuvo un impacto particularmente fuerte en el crédito de alto rendimiento. Por el contrario, el aumento de los precios del petróleo y de productos básicos actualmente conduce a una recuperación en el poder de fijación de precios para las empresas de productos básicos y a una mejora en cuanto al comercio para las naciones exportadoras de productos básicos, y, de esta manera, respalda el gasto de capital en estos segmentos.

Dado que el aumento de los precios del petróleo responde a un fuerte crecimiento global y que la carga de petróleo no está a un nivel excesivo, ante esta coyuntura, nos inclinamos por creer que los precios del

¿Los precios más altos del petróleo perjudicarán el crecimiento global?

E

Carga global de petróleo en aumento, pero no a niveles excesivos aún

Fuente: Pronósticos de investigación de BP, Haver Analytics, Morgan Stanley & Co. al 27 de mayo de 2018

8 % Consumo global de petróleo, porcentaje del PBI (eje izquierdo)

Pronóstico de MS & Co. 115 USD

Precio real del petróleo crudo (eje derecho)

Consumo de petróleo promedio a 20 años: 3,2 %

1980=100

1981

1983

1985

1987

1989

1991

1993

1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

2019

ON THE MARKETS / ENERGÍA


petróleo en aumento no suponen una amenaza importante para el crecimiento global total.

GANADORES Y PERDEDORES. No obstante, un aumento de los precios del petróleo sí conlleva ganadores y perdedores relativos: Los productores y exportadores de productos básicos deben beneficiarse a expensas de los

consumidores e importadores de productos básicos. En este contexto, nuestros estrategas de acciones en las tres regiones se mantienen optimistas con respecto al sector de la energía. En cuanto a la renta fija, nuestros estrategas tienen una visión bajista respecto a los mercados de crédito en general, especialmente

respecto al alto rendimiento. En materia de crédito en los EM, son más precavidos respecto a los emisores de importaciones de petróleo de baja calidad.

ON THE MARKETS/ EN POCAS PALABRAS


Las personas que cambian de trabajo experimentan un mejor crecimiento de salarios que las que permanecen en su trabajo El crecimiento de los salarios continúa siendo moderado desde la crisis financiera, incluso aunque la economía de los EE. UU. haya repuntado, lo que ha generado que la tasa de desempleo alcance el 3,9 %, la más baja desde 2000. A pesar de las fuertes condiciones del mercado laboral, el crecimiento de las ganancias promedio por hora en los EE. UU. para todos los empleados privados ha alcanzado solo un promedio de 2,2 % en los nueve años que finalizaron en abril de 2018 (consulte el gráfico). Si bien los salarios han escalado más alto para el trabajador común, las personas que han cambiado de trabajo se han beneficiado con impulsos compensativos que superan considerablemente la economía más general. Según el rastreador de crecimiento de salarios del Banco de la Reserva Federal de Atlanta, los trabajadores de tiempo completo que cambiaron de trabajo obtuvieron un 4,0 % de ganancias interanuales en abril, mientras que las personas que permanecieron en su trabajo tuvieron un crecimiento del 2,9 % en el mismo período. Eso no significa que usted tiene que cambiar constantemente de trabajo para recibir un aumento. A medida que la competencia por mano de obra altamente calificada se acelera, es probable que los empleadores se vean obligados a aumentar los salarios para conservar y atraer a los empleados convenientes. —Steve Edwards y Chris Baxter

Fuente: Banco de la Reserva Federal de Atlanta al 14 de mayo de 2018

El aumento de las tasas de préstamos hipotecarios perjudicó las acciones y los bonos de constructores de viviendas

Fuente: Bloomberg al 30 de mayo de 2018

El fuerte incremento de las tasas de interés desde el otoño de 2017 ha reducido considerablemente la asequibilidad de comprar una nueva vivienda. Esto ha sido motivo de preocupación para los inversionistas de renta variable y los inversionistas de renta fija en la industria de la construcción de viviendas. Debido a que las tasas de los préstamos hipotecarios han aumentado aproximadamente 60 puntos básicos en lo que va del año, las acciones de la industria de la construcción de viviendas han tenido un rendimiento inferior al índice S&P 1500 Index en 14,4 % y los bonos emitidos por esas empresas han tenido un rendimiento inferior al índice ICE BofAML US High Yield Index en 1,70 % (consulte el gráfico). En el futuro, si bien es posible que las tasas de interés continúen siendo un viento en contra, la dinámica de la oferta y la demanda podría respaldar la industria. Desde la perspectiva de la demanda, las fuerzas demográficas deben impulsar la formación de hogares por encima de los promedios históricos durante los próximos años. Desde la perspectiva de la oferta, el inventario unifamiliar como un porcentaje de los hogares se encuentra cerca de sus mínimos históricos. —Daryl Helsing

3 % Diferencial de crecimiento salarial, cambio de trabajo frente a permanencia en el trabajo, Rastreador de crecimiento de salarios del Banco de la Reserva Federal de Atlanta (eje izquierdo) Tasa de desempleo en los EE. UU. (eje derecho)

1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015

12 %

2018

5,0 %

4,9 Préstamo hipotecario con tasa fija a 30 años (eje izquierdo) Rendimiento en exceso relativo del High Yield Homebuilder Index frente al High Yield Index (eje derecho)

4,8 Rendimiento total relativo del S&P Homebuilding Index frente al S&P 1500 Composite Index (eje derecho)

4,7

4,6

4,5

4,4

4,3

4,2 Ene. 2018 Feb. 2018 Mar. 2018 Abr. 2018 May. 2018

20 %

ON THE MARKETS/ EN POCAS PALABRAS


Es posible que las señales habituales de recesión de la curva de rendimiento no funcionen en el entorno actual Muchos señalan el reciente aplanamiento de la curva de rendimiento (la disminución de la diferencia entre la tasa de fondos federales y el rendimiento a 10 años del Tesoro de los EE. UU.) como signo de una madurez del ciclo económico. La curva de rendimiento generalmente se ha invertido, una situación en la que las tasas a corto plazo superan las tasas a largo plazo, de 18 a 24 meses antes de que el mercado de acciones alcance su punto máximo y la economía entre en recesión. ¿La curva señala que ya no hay peligro para los inversionistas? Creemos que no, ya que el manual de estrategias para interpretar la curva de rendimiento puede estar cambiando. Como muestra el gráfico, si bien la curva se ha invertido antes de las últimas siete recesiones, la curva de rendimiento no se invirtió antes de dos recesiones en la década de 1950. ¿Cuál es la semejanza entre la década de 1950 y la actualidad? Las tasas estaban por debajo del 4 % y en aumento. Por lo tanto, tal vez en un entorno de tasas bajas y en aumento, la curva de rendimiento no necesita invertirse antes de la recesión, y solo el aplanamiento puede indicarnos que el final del ciclo se acerca. —Vijay Chandar

Fuente: Banco de la Reserva Federal de St. Louis al 29 de mayo de 2018

25 %

Tasa de fondos federales Rendimiento a 10 años del Tesoro de los EE. UU.

Tasa de fondos federales Rendimiento a 10 años del Tesoro de los EE. UU. Recesión

1954

1960

1966

1972

1978

1984

1990

1996

2002 2008

2014

ON THE MARKETS/ INVERSIÓN TEMÁTICA


SCOTT HELFSTEIN, PhD Estratega sénior de Inversiones Morgan Stanley Wealth Management

as estadísticas demográficas favorables han sido un pilar de las inversiones en

mercados emergentes (EM), lo que fomenta la propuesta de destinos demográficos. La creencia popular ha señalado que los países en desarrollo deben apuntar a la fabricación y las exportaciones. Durante años, la historia de los EM consistió en bienes fabricados por mano de obra barata para la exportación, y los mercados recompensaban a las empresas y los países que podían llevar esto a cabo.

COMPETENCIA POR LA AUTOMATIZACIÓN. Actualmente, este modelo tradicionalmente exitoso está siendo cuestionado. El costo de la automatización está disminuyendo a un ritmo rápido debido a un incremento en las capacidades de censores y procesamiento. Los avances en la inteligencia artificial están dando lugar a un nuevo frente en la automatización industrial. Las ramificaciones

repercutirán en todo el mundo, pero el mayor impacto podría suceder en los mercados emergentes.

Esto significa que en lugar de ser un activo o motor de crecimiento, en el futuro, un elevado crecimiento poblacional podría convertirse en un motor de malestar social, según un amplio cuerpo de investigación académica. La incorporación de nuevos trabajadores a un ritmo cada vez más rápido a medida que los trabajos menos calificados desaparecen podría sembrar un conflicto civil. La relación entre el trabajo, las estadísticas demográficas y el crecimiento cambiará totalmente.

LA POLÍTICA LOCAL ES IMPORTANTE. Esto no implica que los países con mayor crecimiento poblacional y una fuerza de trabajo más joven estén destinados al fracaso. Los factores y las políticas locales ayudan a definir a los que tienen más probabilidades de destacarse. Los países que cuentan con los recursos para preparar sus fuerzas de trabajo para el futuro, o que ya lo están haciendo, se

posicionarán mejor en la economía global basada en el conocimiento. Los que tienen un alto consumo son menos sensibles a la fabricación y a la exportación, y podrán trasladar a sus trabajadores a las necesidades internas.

Dado que los cambios tecnológicos e industriales pueden alterar el destino demográfico, los inversionistas deberían cambiar las asignaciones de mercados fronterizos y emergentes hacia esos recursos mejor apalancados para el éxito. Nuestro marco para identificar a los países mejor preparados para estos cambios se basa en tres factores: estadísticas demográficas, consumo e inversión social. Las estadísticas demográficas, o el crecimiento poblacional, son difíciles de cambiar ya que las tendencias a largo plazo son generalmente persistentes. El consumo es difícil de cambiar, pero no tanto cuando se ofrecen los incentivos económicos adecuados. Si bien lleva tiempo conferir las mayores asignaciones a la educación y la atención médica, este es el factor sobre el cual los responsables de tomar decisiones tienen mayor control.

UN MARCO DE INVERSIÓN. Para evaluar qué países merecen consideración, comience con los que tienen un alto consumo (consulte el gráfico). Luego pregúntese, ¿cuál es la inversión social? Nuevamente, un mayor valor es mejor, junto con un alto crecimiento demográfico. En dichos países, el gobierno invierte en su población, brinda la educación y

la atención médica necesarias para competir en la cambiante economía global. En el otro extremo están los países con baja inversión social y alto crecimiento poblacional. Desde el punto de vista de las inversiones, son los menos atractivos.

En nuestra opinión, este marco es inherentemente prospectivo, contribuye a abandonar la creencia popular y se enfoca en el cambio global. Las economías que cuentan con los medios y la convicción para adaptarse superarán a aquellas que simplemente creen que la industrialización o las estadísticas demográficas generarán resultados. Preferimos el consumo, la inversión social y la estabilidad política provenientes de un crecimiento poblacional manejable en un

Un nuevo enfoque de inversiones para los mercados emergentes

L

Un nuevo marco de inversión para las inversiones en EM

Fuente: Morgan Stanley Wealth Management

L Low

Weight

HL

H

H High

4321

Consumption

Demographic Growth

SocialInvestment H L

H L

Alto Bajo Consumo

Inversión social

Crecimiento demográfico

Ponderación

ON THE MARKETS/ INVERSIÓN TEMÁTICA


mundo cada vez más automatizado. También creemos que esta es una transformación de varios años, e incluso décadas, que implica que llevará tiempo el surgimiento de líderes en la economía global basada en el conocimiento, y los países tendrán la oportunidad de adaptarse y cambiar estrategias con el paso del tiempo. Se trata de un enfoque de asignación a los EM más estratégico que táctico.

Nuestro informe completo “Disrupting

Demographic Destiny: A New Paradigm for Investing in the Emerging Markets” (Alteración del destino demográfico: un nuevo paradigma para la inversión en los mercados emergentes) se encuentra en la edición del 25 de abril de AlphaCurrents, una nueva publicación sobre inversiones temáticas.

http://linkback.morganstanley.com/web/sendlink/webapp/f/s2ubnmkm-3q34-g000-afa8-005056013100?store=1&d=UwBSZXNlYXJjaF9NU1NCADU3QzBBNkRDLTAxOEUtNEZBMi05QzMwLUE0ODIxQzM5NDQwQw%3D%3D&user=6i0pdx64oidoa-0&__gda__=1780065707_f7fc91bd8571a158b9b15489b8df7f9b



http://linkback.morganstanley.com/web/sendlink/webapp/f/ad8ep034-3q1n-g000-b0d2-005056013000?store=1&d=UwBSZXNlYXJjaF9NU1NCADZEQUZERjI3LTFGOEYtNDVDMS1BNzgzLUE4MkZBMzFBMDQwOA%3D%3D&user=6e7pryb2kpcpu-0&__gda__=1775057163_253c86ac8aafff9af462527cb1ec801d

ON THE MARKETS / BONOS MUNICIPALES


MICHAEL D. ZEZAS, CFA Estratega Morgan Stanley & Co.

pesar de que los rendimientos totales han sido negativos en lo que va del año

debido al aumento de las tasas del Tesoro de los EE. UU., los bonos municipales han producido rendimientos en exceso admirables en comparación con los bonos del Tesoro y los bonos corporativos (consulte el gráfico). Atribuimos esto a las características de la clase de activos que son adecuadas para los períodos de fin de ciclo en el mercado y la economía. De esta manera, esperamos que el rendimiento superior de los bonos municipales continúe durante el resto del año.

¿Cuál es el argumento detrás de los bonos municipales como refugio de fin de ciclo? Dos explicaciones clave. En primer lugar, los bonos municipales tienen una función de rescate y cuando las tasas de interés aumentan, es menos probable que el bono sea rescatado por el emisor. Esto produce un riesgo de extensión ya que el mercado tasa el

bono por su fecha de vencimiento en lugar de la fecha de rescate, cuya duración es más corta. Sin embargo, la visión de nuestros estrategas de tasas de interés sobre un aplanamiento de la curva de rendimiento y una caída de las tasas a largo plazo disminuye este riesgo de extensión y reduce la volatilidad del precio que conlleva la incertidumbre del rescate. En nuestra opinión, este es uno de los motivos por el que los bonos municipales no han experimentado flujos de salida ni rendimiento inferior a pesar de los rendimientos negativos. Por otro lado, si las tasas a largo plazo suben más rápido que las tasas a corto plazo, podría ocurrir el tipo de volatilidad que los inversionistas han evitado históricamente y, de esta manera, podrían generarse flujos de salida de fondos.

ESTANCAMIENTO DE CRÉDITOS. La otra explicación está relacionada con el crédito. Vemos un estancamiento de la calidad crediticia de los bonos municipales para este ciclo. Además, si nos retrasáramos en el ciclo económico, los inversionistas tendrían

razón si comenzaran a prepararse para el deterioro de los créditos municipales. No obstante, consideramos que el deterioro ocurriría con un retraso del crédito corporativo tanto en apariencia como en la realidad.

Considere, por ejemplo, el comportamiento de las agencias de clasificación previo a las últimas dos recesiones. En cada caso, la relación entre los ascensos y descensos de bonos municipales se aceleró en la desaceleración económica. Esto es entendible si se tiene en cuenta el retraso entre las condiciones económicas y los informes financieros municipales. Nuestra expectativa es que los mercados, ante la ausencia de mejor información o una señal evidente de que ha comenzado una recesión (rara vez existe una señal evidente de una recesión), continuarán considerando que la base de los bonos municipales tiene mayor solidez que los créditos corporativos, hasta que una recesión sea evidente.

RIESGOS PERSISTENTES. En nuestra opinión, estos factores son más poderosos que otros riesgos persistentes que enfrenta el mercado. Particularmente, creemos que la reforma impositiva ha tenido un impacto más limitado sobre la dinámica demanda/oferta que el que se percibe en general. Sin duda, el flujo de demanda de bancos y empresas de

seguros se ha debilitado. Aún no vemos un cambio significativo en su número de bonos municipales a menos que este sea impulsado por otras fuerzas, como curvas de rendimiento más empinadas, aumento de la demanda de préstamos o restricciones de capital. Desde el punto de vista de la oferta, si bien los reembolsos anticipados han reducido relativamente la oferta hasta el punto en el que habría estado, igualmente esperamos que la oferta bruta supere los 300 mil millones de USD este año. Esto se encuentra dentro de los rangos normales históricos recientes.

Sin embargo, posicionaríamos nuestra asignación de bonos municipales con un ojo puesto en estos riesgos y en otros que

Protección contra el torbellino del fin de ciclo

A

En lo que va del año, los bonos municipales muestran rendimientos en exceso en comparación con bonos del Tesoro y corporativos Rendimientos de los bonos municipales frente a los del Tesoro de los EE. UU.* S&P Muni Index Rendimiento total Rendimiento en exceso Grado de inversión -1,1 % 0,8 % Corto 0,3 0,6 Intermedio -1,1 1,3 + 20 años -1,2 2,7 Rendimientos de bonos municipales frente a corporativos* S&P Muni Index Rendimiento total Rendimiento en exceso Grado de inversión -1,1 % 1,0 % Alto rendimiento 2,5 4,7 * Desde el 29 de diciembre de 2017 hasta el 22 de mayo de 2018 Fuente: Investigación de Morgan Stanley & Co. al 22 de mayo de 2018

ON THE MARKETS / BONOS MUNICIPALES


podrían ser incluso más significativos. Se justifica una preferencia de duración neutra a corto plazo por el posible riesgo de un empinamiento bajista, ya que las cifras de inflación aumentan y la Reserva Federal elige inicialmente señalar una política más estricta. No obstante, sí esperamos que una posición a largo plazo sea nuestro refugio durante la mayor parte del año. Desde el

punto de vista del sector crediticio, continuamos protegiéndonos de la creencia de que nos hemos quedado más atrás de lo que creemos en el ciclo al subponderar sectores con elevada sensibilidad económica. Por lo tanto, continuamos siendo gobiernos estatales y locales en subponderación, dado el apalancamiento en las obligaciones de jubilación y de capital subfinanciadas que

consideramos que harán la calidad crediticia más sensible al ciclo que los sectores empresariales como el transporte y la educación superior.

Mark Schmidt, CFA y Alexander Ventriglia

también contribuyeron a este artículo.


n una carta abierta a los directores ejecutivos a principios de este año, Larry

Fink, director ejecutivo de BlackRock, abogó por el “propósito social” como un elemento esencial de la misión de una empresa. Para Brian Deese, jefe global de Inversiones Sustentables en BlackRock y exasesor sénior en la política sobre clima y energía del presidente Obama, eso significa reunir las perspectivas más recientes en un marco de inversión que impulse rendimientos sustentables y resuelva un desafío urgente. Deese habló recientemente con Lily Trager, directora de Inversiones con Impacto en Morgan Stanley Wealth Management, sobre la integración de criterios ambientales, sociales y de gobernanza (Environmental, Social and Governance, ESG) en los procesos de inversión y la creación de soluciones sustentables. La siguiente es una versión editada de la conversación.

LILY TRAGER (LT): ¿Cuál es el mayor

ajuste al pasar del sector público al sector privado?

BRIAN DEESE (BD): La mayor diferencia ha sido la claridad de la concentración en los objetivos comerciales que se tienen al operar en una entidad del sector privado. Sin embargo, muchos de los problemas grandes e importantes en los que pensamos son justamente los mismos: ¿cómo se adaptarán los clientes/los ciudadanos/las personas a los cambios impulsados por nuestro clima? ¿Cuáles son los factores impulsores fundamentales de los cambios, los movimientos sociales y las normas y expectativas sociales, y cómo están afectando a las personas y comunidades?

Además, al pensar en cómo generar un impacto, miramos el asunto desde una perspectiva comercial y decimos: ¿cómo podemos encontrar soluciones escalables que realmente produzcan resultados financieros positivos mientras avanzamos hacia la solución de dichos grandes problemas?

LT: He escuchado que ha dicho: “El cambio climático será el problema definitorio de nuestra época, de nuestra generación”. ¿Cree que todavía es cierto?

BD: Todavía es cierto. Mi generación es la primera en sentir completamente los efectos del cambio climático y también es la última que podrá hacer algo al respecto.

El cambio climático es un gran macroproblema y muchos de sus efectos son lentos. Al pensar en un horizonte temporal a corto plazo, ya sea un horizonte temporal de inversión o de otro tipo, es fácil minimizar la importancia que tendrá el cambio climático. Al pensar en cada problema sobre el cual uno desearía hacer progresos en el mundo, ya sea mejorar la educación, las circunstancias económicas para las familias de los EE. UU. y del mundo, las habilidades, abordar desafíos vinculados a la automatización, tecnología y globalización, tratar cada uno de esos problemas será más difícil y, en última instancia, imposible si no podemos encontrar una solución para los cambios físicos que conlleva el cambio climático.

Un destacado científico con el que trabajamos en la Casa Blanca solía decir que si colocas en una cubeta todos los problemas que intentas resolver para mejorar la vida de todas las personas del planeta, el cambio climático es como un agujero en el fondo de esa cubeta.

LT: ¿Cómo reaccionan los ejecutivos corporativos de primer nivel a la carta publicada por el director ejecutivo de BlackRock a principios de este año? ¿Quieren involucrarse en temas relacionados con la sustentabilidad?

BD: La respuesta ha sido abrumadora y, en la mayoría de los casos, abrumadoramente positiva.

Creo que hay consonancia entre la comunidad corporativa con esta idea básica de que independientemente de que se usen las palabras “propósito social” u otras para definir y luego defender el propósito que una empresa

tiene respecto a sus partes interesadas —sus clientes, las comunidades en las que opera, sus empleados—, en última instancia, este es un elemento esencial en cuanto a la manera en que una empresa será exitosa a largo plazo. Si una empresa pierde su capacidad de hacerlo, corre el riesgo de tener un rendimiento inferior y, en última instancia, quedar eclipsada.

Creo que la mayoría de los directores ejecutivos de la mayoría de las empresas están firmemente de acuerdo con que el modo en que una empresa maneja los problemas de ESG es un importante indicador de cómo está posicionada para abordar los riesgos complementarios y aprovechar las oportunidades complementarias. Las preguntas se ubican principalmente en el terreno del “cómo” respecto de medidas, datos, marco temporal y materiales, y de qué problemas son más importantes, según el tipo de empresa que se administra y el tipo de sector comercial en el que se opera.

LT: ¿Qué motiva a los inversionistas a asignar capital a inversiones que incorporan factores ESG?

BD: La primera categoría está constituida por los clientes que quieren excluir ciertas exposiciones de una cartera o estrategia de inversión por valores personales, o instituciones con restricciones normativas o problemas vinculados a las partes interesadas que buscan evitar ciertas exposiciones. Por lo general, estos clientes buscan filtros negativos y de exclusión que cubran todo el espectro desde el tabaco hasta la religión y los combustibles fósiles.

La segunda categoría abarca a los clientes que buscan alinear su capital con resultados positivos, ya sean calificaciones de ESG más elevadas o problemas particulares dentro del grupo de ESG como el cambio climático o el capital humano y la diversidad. Considerando la construcción de productos y el modo en que intentamos abordarla, la mayoría de los activos de ESG bajo gestión se encuentran en ese grupo de “evitar” y se caracterizan por enfoques de filtros negativos y de exclusión. Cada vez más, nos centramos en las características positivas, cómo podemos desarrollar estrategias de inversión que avancen eficazmente y se ubiquen en la segunda categoría. Estamos observando una evolución en los intereses de nuestros clientes en esa dirección. Los grandes inversionistas

Enfoque puesto en inversiones con impacto

E


institucionales que, por ejemplo, quizás abordaron inicialmente los factores de ESG desde la perspectiva de tener restricciones normativas o problemas vinculados a las partes interesadas que buscan evitar ciertas exposiciones, hoy se interesan más por centrar su atención en los riesgos e intentar entender si existen formas de aprovechar los riesgos o las oportunidades.

Cuando pensamos en la construcción de productos, especialmente productos combinados donde no podemos adaptar las exclusiones al interés de cada titular de activos individual, consideramos soluciones progresivas al enfocarnos en esas características positivas y en qué terreno podemos inclinarnos hacia calificaciones de ESG más elevadas con la convicción de que podemos producir un resultado de inversión positivo para nuestros clientes.

LT: ¿Cómo se enfoca BlackRock en los productos de inversión sustentable, la innovación, y en evolucionar la plataforma y las iniciativas del grupo de inversión sustentable?

BD: Actualmente, nos enfocamos en cuatro áreas: (1) desarrollar perspectivas; (2) integrar los factores de ESG en todos los procesos de inversión; (3) crear soluciones sustentables; y (4) trabajar con empresas para promover prácticas comerciales sustentables.

Parte del motivo por el que comenzamos con las perspectivas se debe a que, a medida que mejoran los datos y nuestra convicción respecto de nuestra hipótesis de inversión, creemos que seremos capaces de apuntar más concretamente a los aspectos positivos del rendimiento de las consideraciones de ESG.

Mucho de eso proviene de las estrategias de inversión impulsadas por hipótesis que se relacionan con la creencia de nuestro director ejecutivo de que las empresas con buena gobernanza tienen, con el paso del tiempo, el potencial de generar mayor valor accionista a largo plazo. Tenemos que comprobar eso con datos e investigación.

Muchas inversiones que hemos lanzado se enfocaron en consideraciones de ESG más amplias, pero ahora también vemos interés en estrategias de inversión temática y con impacto. Por lo que buscamos expandirnos en esa área. Hemos lanzado un fondo cotizado en bolsa (Exchange-Traded Fund, ETF) de bajos niveles de emisión de dióxido de carbono. Hemos

lanzado un ETF enfocado en intentar alinear el capital con objetivos de desarrollo sustentable, y contamos con una estrategia sistemática activa que aprovecha datos importantes a fin de intentar generar perspectivas de ESG únicas y con impacto.

Aún quedan algunas brechas que nos gustaría cubrir para que podamos ofrecer una plataforma y soluciones sustentables para todas las clases de activos. Vamos a expandir clases de renta fija, incluidos los bonos verdes. Ya estamos creando una serie de estrategias activa para la deuda de mercados emergentes en Europa y consideramos la posibilidad de introducir esa estrategia en los EE. UU. si existe una demanda. Una vez que esas exposiciones claves estén en marcha, también consideraremos innovar con ofertas temáticas.

LT: ¿Qué es lo que más le entusiasma sobre el futuro de las inversiones sustentables?

BD: Para mí, uno de los aspectos más interesantes es el ritmo al que estamos aprendiendo.

Siempre hay una discusión en los círculos de inversiones sustentables respecto de si los datos no son perfectos. Lo interesante es ver el rápido avance de los datos en tiempo real y los nuevos tipos de enfoques para el análisis de datos, enfoques sistemáticos tradicionales y también nuevos enfoques posibles a través de maquinarias o tecnología, como un par de lentes adicionales para mejorar el proceso de inversión y hacer que seamos mejores inversionistas al estar mejor informados.

Creo que está sucediendo a un ritmo rápido; muchas de las mismas transiciones que impulsan cambios en otras industrias en cuanto a la inteligencia artificial, la automatización y el aprendizaje automático también están sucediendo en la industria financiera. En materia de inversiones sustentables, esto ofrecerá oportunidades adicionales para que creemos estrategias más convincentes para nuestros clientes.

En segundo lugar, el grado de aceleración con el que, incluso durante el año pasado, diferentes tipos de clientes de distintas regiones geográficas arriban a este problema, formulan preguntas y se cuestionan “¿Cómo puedo formar parte?”.

En tercer lugar, tenemos que enfrentar el desafío de que, cada vez más y por una variedad de razones y motivaciones, muchos

titulares de activos optan por las inversiones sustentables. Me entusiasma el hecho de que, al menos en papel, realmente podríamos crear soluciones de inversión que produzcan mejores resultados para nuestros clientes y también acelerar el avance hacia la resolución de los mayores desafíos del mundo. Considero que, a medida que los datos mejoran y más clientes abordan este problema, esos objetivos están a nuestro alcance.

Brian Deese no es empleado de Morgan

Stanley Wealth Management. Las opiniones expresadas por él son exclusivamente suyas y no necesariamente reflejan las de Morgan Stanley Wealth Management o sus filiales.


Comité de Inversiones Globales Asignación táctica de activos

El Comité de Inversiones Globales proporciona orientación sobre decisiones de asignación de activos mediante sus distintos modelos. Los cinco modelos que figuran a continuación se recomiendan a los inversionistas con un máximo de 25 millones de USD en activos invertibles. Se basan en una escala creciente de riesgo (volatilidad prevista) y retorno previsto.

Conservación del patrimonio Ingresos

Crecimiento equilibrado Crecimiento del mercado

Crecimiento oportunista Clave

Fuente: Morgan Stanley Wealth Management GIC, al 31 de mayo de 2018

Ultrashort Fixed Income

Fixed Income & Preferreds

Equities

Alternatives

6 % Sociedades MLP

2 % Valores protegidos

contra inflación

3 % Activos de retorno absoluto

14 % Renta fija a plazo ultracorto

20 % Renta fija de los EE. UU. sujeta a

impuestos

14 % Renta variable de los EE. UU.

25 % Renta fija a corto

plazo

12 % Renta variable

internacional

4 % Mercados emergentes y

fronterizos

7 % Sociedades MLP

4 % Activos de retorno absoluto 9 % Renta fija a

plazo ultracorto 2 % Valores

protegidos contra inflación

16 % Renta fija de los

EE. UU. sujeta a impuestos


20 % Renta fija

a corto plazo

16 % Renta variable internacional

6 % Mercados

emergentes y fronterizos

7 % Sociedades MLP


4 % Activos de cobertura de

capital 4 % Renta fija a plazo ultracorto


contra inflación 26 %

Renta variable de los EE. UU. 9 % Renta

fija de los EE. UU. sujeta a

impuestos 12 %

Renta fija a corto plazo 25 % Renta

variable internacional


fronterizos

6 % Sociedades MLP


contra inflación

4 % Renta fija de los EE. UU. sujeta a impuestos

4 % Activos de cobertura

del capital

1 % Activos de retorno

absoluto

5 % Renta fija a corto plazo 9 % Mercados

emergentes y fronterizos

7 % Activos de retorno del

capital 1 % Renta fija a plazo ultracorto


29 % Renta variable

internacional

4 % Sociedades MLP

6 % Activos de cobertura del

capital 8 % Activos de retorno

del capital

38 % Acciones de los

EE. UU.


fronterizos 34 % Renta

variable internacional

Renta fija a plazo ultracorto

Renta fija y preferentes

Inversiones

Alternativas


El Comité de Inversiones Globales proporciona orientación sobre decisiones de asignación de activos mediante sus distintos modelos. Los cinco modelos que figuran a continuación se recomiendan a los inversionistas con más de 25 millones de USD en activos invertibles. Se basan en una escala creciente de riesgo (volatilidad prevista) y retorno previsto.

Conservación del patrimonio Ingresos

Crecimiento equilibrado Crecimiento del mercado

Crecimiento oportunista Clave

Fuente: Morgan Stanley Wealth Management GIC, al 31 de mayo de 2018

Ultrashort Fixed Income

Fixed Income & Preferreds

Equities

Alternatives

5 % Sociedades MLP


contra inflación


6 % Activos oportunistas

14 % Renta fija a plazo

ultracorto


EE. UU. sujeta a impuestos

14 % Acciones de los EE. UU.


plazo

10 % Renta variable

internacional


fronterizos



9 % Renta fija a plazo

ultracorto 6 % Sociedades MLP

2 % Valores protegidos contra inflación

18 % Acciones de los EE. UU. 14 % Renta fija

de los EE. UU. sujeta a

impuestos

19 % Renta fija

a corto plazo

15 % Renta variable

internacional


fronterizos

4 % Activos de cobertura del capital


2 % Activos de retorno

absoluto


6 % Sociedades MLP


contra inflación

24 % Acciones

de los EE. UU.


EE. UU. sujeta a

impuestos


plazo

20 % Renta variable

internacional


fronterizos

3 % Activos de retorno del capital


4 % Activos de cobertura del capital



6 % Sociedades MLP

30 % Acciones de los EE. UU.


contra inflación

3 % Renta fija de los EE. UU. sujeta a

impuestos

27 % Renta variable

internacional

4 % Renta fija a corto plazo 8 %

Mercados emergentes y fronterizos


4 % Activos de cobertura

del capital

3 % Sociedades MLP

36 % Acciones

de los EE. UU.

9 % Mercados emergentes y fronterizos

33 % Renta variable

internacional

4 % Activos de retorno del capital

Renta fija a plazo ultracorto

Renta fija y preferentes

Inversiones

Alternativas


Razonamiento para asignación táctica de activos

Renta variable mundial

Ponderación relativa dentro de las acciones

EE. UU. Igual ponderación

A la renta variable de los EE. UU. le ha ido excepcionalmente bien desde la crisis financiera mundial, pero ahora se encuentra en las últimas fases de un mercado alcista cíclico. Si bien la aceleración del programa a favor del crecimiento de Trump/republicano nos ha ayudado a alcanzar nuestro objetivo de precio del año de 2700 para el S&P 500 antes de lo previsto, esto contribuyó, he aquí la ironía, al acercamiento del final del ciclo. Además, el ánimo es mucho más alcista que lo que era hace un año.

Renta variable internacional (Mercados desarrollados)

Sobreponderación Mantenemos una inclinación positiva hacia los mercados de renta variable de Japón y Europa. Los movimientos populistas de todo el mundo probablemente impulsen más acciones de política fiscal en ambas regiones, lo cual es necesario para que los bancos centrales abandonen sus políticas monetarias extraordinarias.

Mercados emergentes Sobreponderación

La renta variable de los mercados emergentes ha tenido el mejor desempeño de la región durante los últimos 24 meses y en el año hasta la fecha. Con la aparente llegada del dólar estadounidense a una cima cíclica, la aceleración del crecimiento y las ganancias en todo el mundo, y el mantenimiento de condiciones financieras relajadas, pensamos que la renta variable de los ME continuará siguiéndole el paso a los mercados de renta variable del resto del mundo, aunque es improbable que lideren con la misma fuerza.

Renta fija mundial Ponderaciones relativas dentro de la renta fija

Grado de inversión en los EE. UU.

Subponderación

Hemos recomendado una duración más corta* (vencimientos) desde marzo de 2013 teniendo en cuenta los rendimientos extremadamente bajos y las posibles pérdidas de capital asociadas al aumento de las tasas de interés desde niveles tan bajos. Si bien las tasas de interés se mantuvieron excepcionalmente bajas, los datos económicos de los EE. UU. han sido muy sólidos recientemente y la Reserva Federal actualmente está incrementando las tasas en forma acelerada. En combinación con nuestras expectativas de que el Banco Central Europeo realice un ajuste en sus compras de bonos más adelante en 2018 y de que el Banco de Japón probablemente aumente su rendimiento objetivo, es probable que este año aumenten las tasas de interés.

Grado de inversión internacional

Subponderación

Los rendimientos son incluso más bajos fuera de los EE. UU., dejando valores muy bajos en la renta fija internacional, particularmente a medida que la economía mundial comienza a recuperarse de manera más amplia. En nuestra opinión, si bien es probable que las tasas de interés se mantengan bajas, las ventajas compensatorias de la diversificación no justifican mantener muchas posiciones, puede que ninguna.

Valores protegidos de la inflación

Sobreponderación

Si bien los temores deflacionarios se volvieron extremos en 2015 y a comienzos de 2016, estos títulos todavía ofrecen un valor relativo en el contexto de nuestra pronosticada aceleración del crecimiento mundial y nuestra expectativa de que la tasa de cambio interanual de los precios del petróleo y el dólar estadounidense volvieran a acercarse al 0 %. Ese punto de vista se desarrolló en 2016 y 2017 pero todavía no ha terminado.

Alto rendimiento Subponderación

El alto rendimiento ha tenido un desempeño excepcionalmente bueno desde principios de 2016 con la estabilización del precio del petróleo y la retracción de los actores más débiles. Recientemente llevamos a cero las posiciones de alto rendimiento que todavía manteníamos, mientras nos preparamos para el deterioro en ganancias de baja calidad en los EE. UU. lideradas por márgenes operativos más bajos. Es probable que los diferenciales de crédito hayan tocado fondo en este ciclo.

Inversiones alternativas

Ponderaciones relativas dentro de las inversiones alternativas

Fondos de inversión en bienes raíces (REIT) Subponderación

Los fondos de inversión en bienes raíces (Real Estate Investment Trust, REIT) han tenido un menor desempeño en comparación con las acciones globales desde mediados de 2016, cuando las tasas de interés tocaron fondo. Pensamos que todavía es muy pronto para reconsiderar nuestra asignación subponderada de cero debido al aún mayor aumento de tasas esperado y al deterioro de los datos fundamentales de la industria. Los REIT extranjeros deberían resultar favorecidos en relación con los REIT estadounidenses.

Sociedades maestras limitadas/Infraestructura de energía*

Sobreponderación

Las sociedades maestras limitadas (Master Limited Partnership, MLP) repuntaron con fuerza luego de un devastador 2015 pero, con el descenso del petróleo, tuvieron un mal desempeño en 2017. Con la recuperación de los precios del petróleo y un ambiente normativo más favorable, las MLP deberían ofrecer un rendimiento confiable y atractivo en comparación con los valores de alto rendimiento. La presidencia de Trump también debería ofrecer apoyo para


Fuente: Morgan Stanley Wealth Management GIC, al 31 de mayo de 2018 * Para obtener más información acerca de los riesgos con respecto a las sociedades maestras limitadas (MLP) y a la duración, consulte la sección Consideraciones de riesgos, que comienza en la página 17 de este informe.

actividades de fractura hidráulica y construcción de tuberías, y ambas deberían conducir a una aceleración en el crecimiento de dividendos.

Estrategias de cobertura (Fondos de cobertura y Futuros gestionados)

Igual ponderación

Esta clase de activos puede proporcionar exposición sin correlación a los mercados tradicionales de activos de riesgo. Tiende a un sobredesempeño cuando las clases de activos tradicionales se ven desafiadas por amenazas de crecimiento o picos de volatilidad de la tasa de interés. Estas estrategias deberían tener mejores resultados que en los últimos años ya que la volatilidad se torna más persistente en 2018.


Definiciones de índices

Para obtener las definiciones de índices, indicadores y estudios a los que se hace referencia en este informe, visite http://www.morganstanleyfa.com/public/projectfiles/id.pdf.

Consideraciones de riesgos Inversiones alternativas El único propósito del presente material es proporcionar información y de ninguna manera constituye una oferta o publicidad para la compra o venta de valores, otro tipo de inversión o servicio, o para atraer fondos o depósitos. Las inversiones mencionadas pueden no ser adecuadas para todos los clientes. Cualquier producto analizado en el presente material podrá adquirirse únicamente cuando el cliente haya revisado detenidamente el memorando de oferta y haya firmado los documentos de suscripción. Morgan Stanley Wealth Management no ha considerado los objetivos, las metas, las estrategias ni las pautas de inversión reales o deseadas ni las circunstancias fácticas de ningún inversionista en ningún fondo. Antes de realizar cualquier tipo de inversión, cada inversionista debería considerar con detenimiento los riesgos asociados a la inversión, tal y como se analizarán en el memorando de oferta, y tomar una decisión que se base en sus circunstancias particulares. La inversión debería ser coherente con sus objetivos de inversión y tolerancia al riesgo. Las inversiones alternativas con frecuencia son especulativas e incluyen un alto grado de riesgo. Los inversionistas podrían perder la totalidad o una parte sustancial de su inversión. Las inversiones alternativas solo son adecuadas para inversionistas a largo plazo que estén dispuestos a renunciar a la liquidez y poner el capital en riesgo por un período indefinido de tiempo. Pueden ser altamente ilíquidas y pueden recurrir al apalancamiento y a otras prácticas especulativas que pueden aumentar la volatilidad y el riesgo de pérdida. Las inversiones alternativas normalmente aplican cargos más altos que las inversiones tradicionales. Los inversionistas deberían revisarlas con detenimiento y considerar los posibles riesgos antes de invertir. Cierta información incluida en el presente material puede constituir declaraciones prospectivas. Debido a varios riesgos e incertidumbres, los eventos, resultados o el desempeño real de un fondo pueden diferir sustancialmente de aquellos reflejados o contemplados en dichas declaraciones prospectivas. Los clientes deberían analizar detenidamente los objetivos, riesgos, cargos y gastos de inversión de los fondos antes de invertir. Las inversiones alternativas incluyen estructuras impositivas complejas, inversiones impositivas ineficaces y retrasos en la distribución de información impositiva importante. Los fondos individuales tienen riesgos específicos relacionados a sus programas de inversión que varían según el fondo. Los clientes deberían consultar con sus propios asesores impositivos y legales, ya que Morgan Stanley Wealth Management no proporciona asesoramiento impositivo ni legal. Los intereses en productos de inversión alternativa se ofrecen de conformidad con los términos del memorando de oferta aplicable, se distribuyen a través de Morgan Stanley Smith Barney LLC y ciertas afiliadas, y (1) no están asegurados por la Corporación Federal de Seguros de Depósito (Federal Deposit Insurance Corporation, FDIC) , (2) no son depósitos u otras obligaciones de Morgan Stanley ni ninguna de sus afiliadas, (3) no están garantizados por Morgan Stanley ni sus afiliadas, e (4) implican riesgos de inversión que incluyen la posible pérdida del capital. Morgan Stanley Smith Barney LLC es un agente de bolsa registrado, no un banco. Desempeño hipotético General: el rendimiento hipotético no debería considerarse como garantía de rendimiento futuro, ni como garantía del logro de objetivos financieros generales. La asignación de activos y la diversificación no garantizan una ganancia ni protegen contra las pérdidas en mercados financieros en descenso. Los resultados del desempeño hipotético tienen limitaciones inherentes. El desempeño que se muestra aquí es simulado, basado en índices de referencia, no en resultados de inversiones de una cartera real u operaciones reales. Pueden existir grandes diferencias entre los resultados del desempeño hipotético y del desempeño real alcanzado mediante la asignación de un activo en particular. A pesar de las limitaciones del rendimiento hipotético, estos resultados de rendimiento hipotético pueden permitir que los clientes y asesores financieros obtengan un sentido del riesgo/la compensación de rentabilidad de las distintas estructuras de asignación de activos. Invertir en el mercado conlleva el riesgo de volatilidad del mercado. El valor de todos los tipos de títulos puede aumentar o disminuir durante periodos de tiempo variados. El presente análisis no pretende recomendar ni implementar una estrategia de inversión. Los pronósticos financieros, las tasas de retorno, el riesgo, la inflación y otras suposiciones se pueden utilizar como base para ejemplos en este análisis. No deberían considerarse como garantía de desempeño futuro, ni como garantía del logro de objetivos financieros generales. Ningún análisis tiene la capacidad de predecir el futuro, eliminar el riesgo o garantizar resultados de inversión de manera precisa. Debido a que el retorno de la inversión, la inflación, los impuestos y otras condiciones económicas varían de las suposiciones utilizadas en el presente análisis, sus resultados reales variarán (quizás significativamente) de los presentados en este análisis. Las tasas de retorno previstas en el presente análisis no reflejan ninguna inversión específica y no incluyen cargos o gastos en los que el inversionista puede incurrir al invertir en productos específicos. Los retornos reales de una inversión específica pueden ser mayores o menores que los retornos usados en el presente análisis. Las suposiciones sobre el retorno se basan en tasas de retorno hipotéticas de índices de valores que

http://www.morganstanleyfa.com/public/projectfiles/id.pdf


sirven como aproximaciones para las distintas clases de activos. Además, los diferentes pronósticos pueden optar por índices diferentes como aproximación para la misma clase de activo, por lo tanto, influyen en el retorno de la clase de activo. MLP Las sociedades maestras limitadas (MLP) son sociedades limitadas o sociedades de responsabilidad limitada que pagan impuestos como sociedades y cuyas participaciones (unidades de sociedad limitada o unidades de la compañía de responsabilidad limitada) se cotizan en las bolsas de valores como acciones ordinarias. Actualmente, la mayoría de las MLP operan en los sectores de energía, recursos naturales o de bienes raíces. Las inversiones en participaciones de MLP están sujetas a los riesgos aplicables en general a las empresas de los sectores de energía y de recursos naturales, como el riesgo por el precio de las materias primas, el riesgo de oferta y demanda, el riesgo de agotamiento y el riesgo de exploración. Las MLP individuales son sociedades que se cotizan en la bolsa y que tienen riesgos específicos relacionados con su estructura. Estos incluyen, pero no están limitados a, su dependencia de los mercados de capital para financiar el crecimiento, fallo adverso sobre el tratamiento fiscal actual de las distribuciones (por lo general, con impuestos diferidos en su mayoría), y el riesgo de volumen de las materias primas. Los posibles beneficios fiscales de la inversión en MLP dependen de que se puedan considerar como asociaciones para el impuesto sobre la renta federal y, si la MLP se considera una corporación, entonces sus ingresos estarían sujetos a impuestos federales como persona jurídica, lo que reduce la cantidad de dinero en efectivo disponible para su distribución al fondo, lo que podría resultar en una reducción del valor del fondo. Las MLP conllevan un riesgo de tasa de interés y pueden tener un desempeño inferior en un entorno de tasas de interés al alza. Los fondos de MLP devengan impuestos diferidos para los pasivos por impuestos futuros asociados con la parte de las distribuciones de MLP que se considera un retorno del capital con impuestos diferidos y para las ganancias operativas netas, así como la revalorización del capital de sus inversiones; este pasivo con impuestos diferidos se refleja en el valor liquidativo (NAV) diario; y, en consecuencia, el desempeño del fondo de MLP después de impuestos podría diferir significativamente de los activos subyacentes, incluso si se sigue de cerca el desempeño antes de impuestos. Duración La duración, la variable más utilizada para medir el riesgo de los bonos, cuantifica el efecto de los cambios en las tasas de interés sobre el precio de un bono o cartera de bonos. Cuanto más larga sea la duración, más sensible será el bono o la cartera a los cambios en las tasas de interés. En general, si las tasas de interés suben, los precios de los bonos bajan y viceversa. Los bonos a más largo plazo tienen una duración más larga o mayor que los bonos a más corto plazo; por lo tanto, se verían afectados por el cambio de las tasas de interés por un período mayor de tiempo si las tasas de interés se incrementaran. En consecuencia, el precio de un bono a largo plazo se reduciría de manera significativa en comparación con el precio de un bono a corto plazo.

La inversión internacional implica un mayor riesgo, así como mayores beneficios potenciales en comparación con la inversión en los EE. UU. Estos riesgos incluyen incertidumbre política y económica de esos países, así como el riesgo de fluctuaciones en sus monedas. Estos riesgos se acrecientan en países con mercados emergentes, ya que estos países pueden tener gobiernos relativamente inestables, y mercados y economías menos afianzados.

Las inversiones en futuros gestionados son especulativas, implican un alto grado de riesgo, emplean considerable apalancamiento, tienen una liquidez limitada o pueden ser generalmente ilíquidas, pueden incurrir en cargos importantes, pueden someter a los inversionistas a conflictos de intereses y generalmente son adecuadas solo para la parte de capital riesgo de la cartera de un inversionista. Antes de invertir en cualquier sociedad y con el fin de tomar una decisión informada, los inversionistas deben leer el folleto informativo correspondiente o los documentos de la oferta detenidamente para obtener información adicional, como los cargos, gastos y riesgos. Las inversiones de futuros gestionados no están destinadas a sustituir a los valores de renta variable o renta fija, sino que más bien pueden actuar como complemento de estas categorías de activos en una cartera diversificada. Invertir en materias primas conlleva riesgos significativos. Los precios de las materias primas pueden verse afectados por una variedad de factores, en cualquier momento, incluidos, entre otros: (i) cambios en las relaciones de oferta y demanda; (ii) programas y políticas gubernamentales; (iii) acontecimientos políticos y económicos nacionales e internacionales, guerra y eventos terroristas; (iv) cambios en las tasas de interés y los tipos de cambio; (v) actividades de compraventa de materias primas y contratos relacionados; (vi) plagas, cambio tecnológico y condiciones climáticas; y (vii) volatilidad del precio de una materia prima. Además, los mercados de materias primas pueden sufrir distorsiones temporales u otras disrupciones debido a diversos factores, entre ellos, la falta de liquidez, la participación de especuladores y la intervención del gobierno. Los metales preciosos físicos son productos no regulados. Los metales preciosos son inversiones especulativas, que pueden experimentar volatilidad de los precios a corto y a largo plazo. El valor de las inversiones en metales preciosos puede fluctuar y puede revalorizarse o disminuir, de acuerdo con las condiciones del mercado. Si se venden en un mercado en descenso, el precio que se reciba puede ser inferior a la inversión original. A diferencia de los bonos y de las acciones, los metales preciosos no efectúan pagos de intereses o dividendos. Por lo tanto, los metales preciosos pueden no ser adecuados para inversionistas que requieren ingresos corrientes. Los metales preciosos son materias primas que se deben almacenar de forma segura, lo cual puede imponer costos adicionales a los inversionistas. La Corporación para la protección de inversionistas en valores (Securities Investor Protection Corporation, SIPC) brinda cierta protección al dinero en efectivo y a los valores de los clientes en el caso de quiebra de una firma de corretaje, otras dificultades financieras o si los activos de los clientes se extravían. El seguro de la SIPC no se aplica a los metales preciosos u otras materias primas. Los bonos están sujetos al riesgo de las tasas de interés. Cuando las tasas de interés suben, los precios de los bonos bajan; generalmente, cuanto más extenso sea el vencimiento de un bono, más sensible es a este riesgo. Los bonos también pueden estar sujetos al riesgo de rescate, que es el riesgo de que el emisor rescate la deuda a su elección, total o parcialmente, antes de la fecha de vencimiento prevista. El valor de mercado de los instrumentos de deuda puede fluctuar y el producto de las ventas antes del vencimiento puede ser mayor o menor que el monto inicialmente invertido o que el valor al vencimiento debido a cambios en las condiciones del mercado o cambios en la calidad crediticia del emisor. Los bonos están sujetos al riesgo de crédito del emisor. Este


es el riesgo de que el emisor pudiera no ser capaz de efectuar los pagos de interés o capital de forma puntual. Los bonos también están sujetos al riesgo de reinversión, que es el riesgo de que los pagos de capital o interés de una inversión determinada se reinviertan a una tasa de interés más baja. Los bonos con calificación por debajo de grado de inversión pueden tener características especulativas y presentar riesgos significativos superiores a los de otros valores, como el riesgo de crédito y de volatilidad de precios en el mercado secundario. Los inversionistas deben ser cuidadosos y tener en cuenta estos riesgos junto con sus circunstancias individuales, objetivos y tolerancia al riesgo antes de invertir en bonos de alto rendimiento. Los bonos de alto rendimiento deben ser solo una parte limitada de una cartera equilibrada. El interés de los bonos municipales está generalmente exento del impuesto sobre la renta federal; sin embargo, algunos bonos pueden estar sujetos al impuesto mínimo alternativo (Alternative Minimum Tax, AMT). Por lo general, la exención de impuestos estatales se aplica si los valores se emiten dentro del estado de residencia de la persona y, en caso de ser aplicable, la exención de impuestos locales es aplicable si los valores se emiten dentro de la ciudad de residencia de una persona. Los pagos de cupones de los valores del Tesoro con protección contra inflación (Treasury Inflation Protection Securities, TIPS) y el capital subyacente se incrementan automáticamente para contrarrestar la inflación, siguiendo al índice de precios al consumidor (IPC). Si bien se garantiza la tasa real de retorno, los TIPS tienden a ofrecer uno bajo. Debido a que el retorno de los TIPS está vinculado a la inflación, los TIPS podrán tener un desempeño significativamente inferior en comparación con los bonos del Tesoro de los EE. UU. convencionales en tiempos de baja inflación. La renta fija a plazo ultracorto es una clase de activo compuesta por valores de renta fija con vencimientos de alta calidad y muy cortos. Por lo tanto, está sujeta a los riesgos asociados a los valores de deuda como el crédito y el riesgo de tasa de interés. La mayoría de los valores preferentes con valor nominal de 25 y 1000 USD son “amortizables”, lo que significa que el emisor puede retirar los valores a precios específicos y fechas anteriores al vencimiento. Los pagos de intereses/dividendos en ciertas emisiones preferentes pueden ser diferidos por el emisor por períodos de hasta 5 a 10 años dependiendo de la emisión en particular. El inversionista todavía tiene la responsabilidad de pagar impuestos sobre la renta, aunque no haya recibido los pagos. El precio citado es por acción de 25 o 1000 USD, a menos que se le indique lo contrario. El rendimiento actual se calcula al multiplicar el cupón por el valor nominal, divido por el precio de mercado. La tasa de interés inicial en un valor de tasa flotante puede ser más baja que la de un valor de tasa fija con el mismo vencimiento porque los inversionistas esperan recibir ganancias adicionales de los futuros aumentos en la tasa de referencia subyacente del valor de tasa flotante. La tasa de referencia puede ser un índice o una tasa de interés. Sin embargo, no hay garantía de que la tasa de referencia vaya a aumentar. Ciertos valores de tasa flotante pueden estar sujetos a riesgo de rescate. El valor de mercado de bonos convertibles y las acciones ordinarias subyacentes fluctuarán y, luego de la compra, pueden tener un valor mayor o menor que el costo original. Si se venden antes del vencimiento, los inversionistas pueden recibir más o menos que el precio original de compra o valor de vencimiento dependiendo de las condiciones del mercado. El emisor puede rescatar los bonos amortizables antes del vencimiento. Pueden existir funciones de rescate adicionales que pueden afectar el rendimiento.

Algunos de los valores preferentes con valor nominal de 25 o 1000 USD son elegibles para ingresos por dividendos calificados (Qualified Dividend Income, QDI). La información sobre la elegibilidad para QDI se obtiene de fuentes externas. Los ingresos de dividendos en los QDI preferentes elegibles califican para una reducción de tasa impositiva. Muchos de los valores preferentes perpetuos tradicionales que “pagan dividendos” (preferentes tradicionales sin fecha de vencimiento) son elegibles para QDI. Para calificar para el trato preferencial impositivo, los inversionistas deben mantener todos los valores preferentes calificados por un período mínimo (91 días durante un período de 180 días, comenzando 90 días antes de la fecha del dividendo anterior). El capital se devuelve en forma mensual por la duración de un valor con respaldo hipotecario (Mortgage-Backed Security, MBS). El pago anticipado del capital puede afectar de manera significativa el flujo de ingresos mensuales y el vencimiento de cualquier tipo de MBS, lo que incluye MBS estándar, obligaciones hipotecarias garantizadas (Collateralized Mortgage Obligations, CMO) y Lottery Bonds. Los rendimientos y la duración promedio se calculan en función de estimaciones de pagos por adelantado y pueden cambiar según el pago anticipado real de las hipotecas en conjuntos subyacentes. El nivel de previsibilidad de la duración promedio de MBS/CMO y su precio de mercado depende de la clase de MBS/CMO que se compre y los movimientos en la tasa de interés. En general, si las tasas de interés caen, las velocidades de los pagos anticipados se pueden incrementar, acortando así la duración promedio de MBS/CMO, lo que podría hacer que aumente su precio de mercado. A la inversa, a medida que suben las tasas de interés, las velocidades de los pagos anticipados tienden a bajar, alargando así la duración promedio de MBS/CMO, lo que podría hacer que baje su precio de mercado. Algunos MBS/CMO pueden tener “descuento de emisión original” (Original Issue Discount, OID). El OID ocurre si el precio original de emisión del MBS/CMO está por debajo de su precio de amortización establecido al momento de su vencimiento, y da como resultado un “interés imputado” que debe ser informado anualmente por motivos impositivos, lo que lleva a un pasivo con impuestos aun cuando no se haya recibido el interés. Se insta a los inversionistas a consultar con sus asesores fiscales para obtener más información. Fondos de capital fijo La calidad crediticia es una medida de la solvencia de un emisor de bonos o la capacidad de pagar los intereses y el capital a los tenedores de bonos de manera oportuna. Las calificaciones crediticias que se muestran se basan en la calificación de los valores de cada fondo proporcionada por Standard & Poor's, Moody's o Fitch, según corresponda. Las agencias de calificación emiten calificaciones crediticias para los valores subyacentes en el fondo y no para el fondo en sí, y la calidad crediticia de los valores en el fondo no representa la estabilidad o seguridad del fondo. Las calificaciones crediticias mostradas oscilan entre AAA, (la más alta) y D (la más baja) según la clasificación de S&P y Fitch (el equivalente de Aaa y C, respectivamente, de Moody's). Las calificaciones de BBB o más altas de S&P y Fitch (Baa o superior de Moody's) se consideran valores de grado de inversión. Si dos o más de las agencias han asignado calificaciones diferentes a un valor, se aplica la calificación más alta. Los valores que no están calificados por las tres agencias se clasifican como valores no clasificados (Not Rated, “NR”). La inversión en moneda implica riesgos adicionales especiales, como de crédito, fluctuaciones de las tasas de interés, riesgo de inversión en instrumentos derivados, y tasas de inflación estadounidenses y extranjeras, que pueden ser volátiles y pueden tener menos liquidez que otros valores y ser más sensibles a los efectos de diversas condiciones económicas. Además, la inversión internacional conlleva mayor riesgo, así como


mayores recompensas potenciales en comparación con la inversión en los EE. UU. Estos riesgos incluyen incertidumbre política y económica de esos países, así como el riesgo de fluctuaciones en sus monedas. Estos riesgos se acrecientan en países con mercados emergentes, ya que estos países pueden tener gobiernos relativamente inestables, y mercados y economías menos afianzados. La inversión en mercados emergentes y extranjeros conlleva mayores riesgos que los normalmente asociados con los mercados estadounidenses, como riesgos políticos, monetarios, económicos y del mercado. Estos riesgos se acrecientan en mercados fronterizos. El reequilibrio no protege contra la pérdida en mercados financieros en descenso. Puede haber una potencial implicación fiscal con una estrategia de reequilibrio. Los inversionistas deben consultar con su asesor fiscal antes de implementar una estrategia de este tipo. Los valores de renta variable pueden fluctuar en respuesta a las noticias sobre las compañías, las industrias, las condiciones del mercado y el entorno económico general. Además del riesgo general de tener valores que pueden disminuir su valor, los fondos de capital fijo pueden tener riesgos adicionales relacionados con los precios del mercado en descenso, en relación con el valor liquidativo (NAV), el subdesempeño del gestor activo y un posible apalancamiento. Algunos fondos también invierten en valores extranjeros que pueden suponer riesgos en la moneda. Las compañías que pagan dividendos pueden reducir o cortar los pagos en cualquier momento. Una inversión orientada al valor no garantiza ganancias ni elimina el riesgo. No todas las empresas cuyas acciones se consideran acciones de valor son capaces de hacer repuntar sus negocios o de utilizar exitosamente estrategias correctivas, lo cual podría traducirse en que los precios de sus acciones no suban como se esperaba inicialmente.

Una inversión orientada al crecimiento no garantiza ganancias ni elimina el riesgo. Las acciones de estas empresas pueden tener valoraciones comparativamente altas. Debido a estas altas valoraciones, una inversión en una acción de crecimiento puede ser más riesgosa que una inversión en una empresa con expectativas de crecimiento más modestas. La asignación de activos y la diversificación no garantizan una ganancia ni protegen contra las pérdidas en mercados financieros en descenso. Los índices no son gestionados. Los inversionistas no pueden invertir directamente en un índice. Los índices se muestran solo con fines ilustrativos y no representan el desempeño de ninguna inversión específica. Los índices seleccionados por Morgan Stanley Wealth Management para medir el desempeño son representativos de clases amplias de activos. Morgan Stanley Smith Barney LLC conserva el derecho de cambiar los índices representativos en cualquier momento. Los riesgos de invertir en REIT son similares a los asociados con las inversiones directas en el sector de bienes raíces: fluctuaciones del valor de la propiedad, falta de liquidez, diversificación limitada y sensibilidad a factores económicos, como los cambios en las tasas de interés y recesiones del mercado. Debido a su enfoque limitado, las inversiones sectoriales tienden a ser más volátiles que las inversiones que diversifican en muchos sectores y compañías. Las acciones de tecnología pueden ser especialmente volátiles. Los riesgos aplicables en general a las empresas de los sectores de energía y de recursos naturales incluyen el riesgo del precio de las materias primas, el riesgo de oferta y demanda, el riesgo de agotamiento, y el riesgo de exploración. Los rendimientos pueden cambiar de acuerdo con las condiciones económicas. El rendimiento es solo uno de los factores a considerar al tomar una decisión de inversión. Las calificaciones crediticias pueden cambiar. Ciertos valores mencionados en este material pueden no haber sido registrados bajo la Ley de Valores de los EE. UU. de 1933, en su forma enmendada, y, si no fueron registrados, no podrán ser ofrecidos o vendidos sin la correspondiente exención. Los receptores deben cumplir con todas las restricciones legales y contractuales con respecto a su compra, tenencia, venta, ejercicio de derechos o cumplimiento de las obligaciones en virtud de cualquier transacción de valores/instrumentos.

Divulgaciones Morgan Stanley Wealth Management es el nombre comercial de Morgan Stanley Smith Barney LLC, un agente de bolsa registrado en los Estados Unidos. Este material ha sido preparado solo con fines informativos y no constituye una oferta de compra ni de venta ni una publicidad de una oferta para comprar o vender ningún valor u otro instrumento financiero, ni para participar en ninguna estrategia de compraventa de acciones. El desempeño en el pasado no es necesariamente indicativo del desempeño en el futuro. El (los) autor(es) (si se indica algún autor) principalmente responsable de la preparación de este material recibe compensación en función de varios factores, lo que incluye la calidad y precisión de su trabajo, los ingresos de la empresa (incluidos ingresos por operaciones bursátiles y del mercado de capitales), los comentarios de los clientes y factores competitivos. Morgan Stanley Wealth Management tiene participación en muchos negocios que pueden estar relacionados con compañías, valores o instrumentos mencionados en este material. Este material ha sido preparado solo con fines informativos y no constituye una oferta de compra o de venta ni una publicidad de una oferta para comprar o vender ningún valor/instrumento, ni para participar en ninguna estrategia de compraventa de acciones. Una oferta tal se haría solo


después de que un posible inversionista haya completado su propia investigación independiente de los valores, instrumentos o transacciones, y haya recibido toda la información que requiera para tomar sus propias decisiones de inversión, lo que incluye, si corresponde, una revisión de toda circular o memorando de oferta que describa dicho valor o instrumento. Esa información contendría datos importantes no incluidos en el presente material y a los que se remiten los posibles participantes. Este material está basado en información pública hasta la fecha especificada, y puede haber quedado obsoleta desde entonces. No tenemos ninguna obligación de informarle cuando los datos del presente cambien. No hacemos ninguna manifestación o garantía con respecto a la exactitud o integridad de este material. Morgan Stanley Wealth Management no tiene ninguna obligación de proporcionar información actualizada sobre los valores/instrumentos mencionados en este material. Los valores/instrumentos analizados en este material pueden no ser adecuados para todos los inversionistas. La idoneidad de una inversión o estrategia particulares dependerá de las circunstancias y los objetivos individuales de los inversionistas. Morgan Stanley Wealth Management recomienda que los inversionistas evalúen independientemente las inversiones y estrategias específicas, y alienta a los inversionistas a buscar el consejo de un asesor financiero. El valor y los ingresos procedentes de las inversiones pueden variar debido a cambios en las tasas de interés, tipos de cambio, las tasas de incumplimiento de pago, las tasas de pago anticipado, los precios de los valores/instrumentos, los índices del mercado, condiciones operativas o financieras de las compañías y otros emisores, u otros factores. Las estimaciones sobre el desempeño futuro se basan en supuestos que podrían no realizarse. Los acontecimientos reales pueden diferir de los previstos, y los cambios en los supuestos pueden tener un impacto importante en cualquier estimación o proyección. Otros eventos que no se han tenido en cuenta pueden ocurrir y pueden afectar significativamente las proyecciones o estimaciones. Ciertos supuestos pueden haberse realizado con fines de modelado solo para simplificar la presentación o el cálculo de alguna estimación o proyección, y Morgan Stanley Wealth Management no garantiza que ninguno de dichos supuestos refleje eventos futuros reales. En consecuencia, no puede haber ninguna garantía de que los retornos o las proyecciones estimados se realizarán ni que los retornos o resultados de desempeño reales no diferirán sustancialmente de los expresados en el presente material.

Este material no debe ser visto como un consejo o recomendación con respecto a la asignación de activos ni a ninguna inversión en particular. Esta información no pretende, y no debería, constituir una base importante para ninguna decisión de inversión que usted pueda tomar. Morgan Stanley Wealth Management no actúa como fiduciaria en virtud de la Ley de Seguridad en el Ingreso de los Retirados de 1974 (Employee Retirement Income Security Act), en su forma enmendada, o conforme la sección 4975 del Código de Rentas Internas de 1986 (Internal Revenue Code), en su forma enmendada, en la provisión de este material, a menos que Morgan Stanley proporcione lo contrario por escrito o según se describa en www.morganstanley.com/disclosures/dol.

Ni Morgan Stanley Smith Barney LLC (“Morgan Stanley”), sus afiliadas, ni los asesores financieros de Morgan Stanley proporcionan asesoramiento en materia fiscal ni legal. Cada cliente debe consultar siempre a su asesor legal o tributario personal para recibir información acerca de su situación particular y para conocer todo posible impuesto u otras consecuencias que puedan derivarse de actuar a partir de una recomendación en particular. El presente material es redactado principalmente por y refleja las opiniones de Morgan Stanley Smith Barney LLC (miembro de la SIPC), así como los autores invitados identificados. Los artículos que sean contribuciones de los empleados de Morgan Stanley & Co. LLC (miembro de la SIPC) o alguna de sus afiliadas se utilizan bajo licencia de Morgan Stanley.

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Si su asesor financiero tiene sede en Australia, Suiza o el Reino Unido, debe tener en cuenta que el presente informe se distribuye a través de la entidad Morgan Stanley donde se ubica su asesor financiero de la siguiente manera: Australia: Morgan Stanley Wealth Management Australia Pty Ltd (ABN 19 009 145 555, AFSL núm. 240813); Suiza: Morgan Stanley (Suiza) AG regulado por la Autoridad Federal Supervisora del Mercado Financiero de Suiza; o Reino Unido: Morgan Stanley Private Wealth Management Ltd, autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera, aprueba para los fines de la sección 21 de la Ley de Mercados y Servicios Financieros del año 2000 (Financial Services and Markets Act), el presente material para su distribución en el Reino Unido.

Morgan Stanley Wealth Management no actúa como asesor municipal de ninguna entidad municipal o persona obligada en el sentido de la sección 15B de la Ley estadounidense del Mercado de Valores (la “Regla de Asesoramiento Municipal”, Municipal Advisor Rule) y las opiniones o puntos de vista incluidos en el presente no están destinados a ser y no constituyen asesoramiento dentro del alcance de la Regla de Asesoramiento Municipal.

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COMITÉ DE INVERSIONES … · financieros desde que se encendió la política global tras el voto...

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