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José Manuel Silva Director de Inversiones LarrainVial Asset Management

¿Cómo invertir en un mundo deflacionario?

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Los 4 Cuadrantes de Gavekal: ¿Dónde estamos?

precios

Actividad económica

RECESIÓN INFLACIONARIA: RISK OFF

Comprar: Caja a monedas duras

Vender: Activos financieros

BOOM INFLACIONARIO: RISK ON

Comprar: Propiedades, oro, commodities. Productores cíclicos.

Vender: Bonos nominales largos

RECESIÓN DEFLACIONARIA: RISK OFF

Comprar: Bonos de gobierno seguros

Vender: Todo el resto

BOOM DEFLACIONARIO: RISK ON

Comprar: Empresas innovadoras con poder de precio.

Vender: Compañías sin poder de precio, commodities. M.E.

China

Europa

EE.UU.

Japón +

+

2

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

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REITs y Commodities

RVI

RVN

RFI

RFN 0%

10%

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REITs y Commodities

RVI

RVN

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RFN 0%

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REITs y Commodities

RVI

RVN

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REITs y Commodities

RVI

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REITs y Commodities

RVI

RVN

RFI

RFN

Hemos reducido la ponderación de acciones, en especial mercados emergentes. Dentro de éstos hemos reducido proporcionalmente más Chile y Latinoamérica.

Aumentamos nuestra ponderación al dólar.

Fuente: LarrainVial

Asset Allocation General

Asignación de activos de fondo balanceado Líder

29,8% 47,9%

3

0%

10%

20%

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Emergentes

Desarrollados

Sectorial

Chile 0%

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Emergentes

Desarrollados

Sectorial

Chile 0%

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Emergentes

Desarrollados

Sectorial

Chile 0%

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Emergentes

Desarrollados

Sectorial

Chile

Hemos sobreponderado las acciones de EE:UU. Dentro de la cartera, en especial los sectores financiero, tecnológico y farmacéutico.

En Chile hemos subponderado los sectores de consumo.

Asset Allocation Renta Variable

Asignación de activos de fondo balanceado Líder

Fuente: LarrainVial

4

0%

10%

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HY

RF UF

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IG

EM

HY

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RF $ 0%

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IG

EM

HY

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RF $ 0%

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IG

EM

HY

RF UF

RF $ 0%

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IG

EM

HY

RF UF

RF $

EN RF hemos disminuido el investment grade en dólares y el high yield.

Hemos aumentado la ponderación de la RF en pesos.

Asset Allocation Renta Fija

Asignación de activos de fondo balanceado Líder

Fuente: LarrainVial

5

La mala sorpresa china

China GDP Forecasts Likely to Continue Deteriorating

Fuente: Bloomberg

2Q13 China GDP Bloomberg

Consensus Forecast

3Q13 China GDP Bloomberg

Consensus Forecast

4Q13 China GDP Bloomberg

Consensus Forecast

6

China: preocupante alza del crédito

China: Non-public non-financial debt*

Emerging Markets Excluding China: Non-public non-financial debt*

Unprecedented Credit Boom in China since 2008

* Cumulative total social financing excluding equity issuance by non-financial corporations plus non-bank international debt securities and foreign bank claims on non-bank corporate sector

* includes 16 emerging economies. Source: BIS

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Ha habido una explosión de “wealth management products”

Outstanding WMPs

RMB Trillion

* Mayo Fuente: CBRC, IIF estimates

Number of WMP Issued

thousand

Fuente: China Academy of Social Sciences, IIF estimates

8

China, ¿la nueva burbuja crediticia?

Five Credit Bubbles

Rapid Credit Growth Precedes the Busts Fuente: Fitch

t-6

t-4

t-2

t-5

t-3

t-1

9

La inversión china deberá moderarse

China’s Saving and Investment Rates are too High

Fuente: IMF

As a % of Chinese GDP:

Savings

Investment

10

China accounts for a large share of global capex

China’s capital spending growth will continue to decelerate

*In 2005 US$ terms. Fuente: Oxford Economics

*Shown as a 4-quarter moving average Fuente: Oxford Economics

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China se frena

China is lowering its expectations for future growth

Annual real GDP growth, actual and targeted Fuente: GaveKal

12

De un crecimiento basado en inversiones…

China’s rising investment share of GDP brought one set of risks

Fuente: CEIC, GaveKal

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…a uno con mayor consumo

The fall in China’s investment share will bring a new set of risks

Fuente: CEIC, GaveKal

14

En EEUU el desapalancamiento sigue su curso y hay tracción

U.S. Nongovernment Domestic Debt

Percent of GDP

* Includes corporate, nonfarm and farm business debt.

Financial

Household

Business*

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En EEUU el desapalancamiento sigue su curso

Household debt / income

Fuente: FRB, Haver Analytics, DB Global Markets Research

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Los hogares han recuperado su riqueza

Household & Nonprofit Organizations: Net Worth

Fuente: BEA, Haver Analytics, DB Global Markets Research

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La actividad económica agarra tracción

ATA’s for-Hire Truck Tonnage Index

Fuente: American Trucking Association (ATA)

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La actividad económica agarra tracción

Arquitecture Billings Index

Fuente: www.calculatedriskblog.com

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Gracias al precio de las casas y al S&P

US home prices on the way up

Fuente: S&P. CoreLogic, FHFA, Haver Analytics, DB Global Markets Research

S&P case shiller home

price index: composite 20

CoreLogic national

house price index

CoreLogic national HPI

distressed excluded

FHFA HPI purchase

20

Recuperación inmobiliaria aún incipiente, pero constante

US residential investment normally powers recoveries

Fuente: GaveKal

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Las ventas de autos se han recuperado

Total light vehicle sales

mln. units Fuente: Autodata, Haver Analytics, DB Global Markets Research

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La economía privada crea empleos

Nonfarm payroll employment

Thous, 6m moving average Fuente: BLS, DB Global Markets Research

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EE.UU.: hay ajuste fiscal

US government spending as % of GDP US fiscal tightening to ease up over the next couple of years

Fuente: GaveKal Fuente: GaveKal

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A fines del 2014 se llegaría a la meta de la FED

At post-crisis pace, unemployment rate hits 6.5% threshold in August 2014

Civilian Unemployment Rate

Actual

Linear trend

FOMC projection

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¿El opio de la liquidez?

US, ECB, BoJ, and PBoC balance sheets measured in USD

USD trillion Fuente: ECB, FRB, BoJ, PBC, Haver Analytics and DB Global Markets Research

The ECB balance sheet

The Federal Reserve

balance sheet

BoJ balance sheet

PBoC-Chinese central

bank balance

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Sin velocidad no hay inflación, pero tampoco crecimiento…

Velicity (i.e. GDP / Money supply still not trending up in the US

GDP / M2 Fuente: FRB, BEA, Haver Analytics and DB Global Markets Research

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Una recuperación mediocre

Real GDP growth World trade growth

28

Una recuperación mediocre

Manufacturing PMls

diffusion index, 50=breakeven

Auto Sales

million units, saar

29

El mundo tiene demasiado ahorro

Global Savings Rate is at Multi-decade High

Fuente: IMF

* Includes 2013 forecast

30

La globalización ha aumentado la productividad

Global Productivity has been booming

World: Trend productivity per employee* (4-year moving average)

Fuente: IMF

* GDP weighted aggregate of 34 countries using Oxford Economics Country Data

31

Lo que produce deflación

OECD G7 countries inflation, excluding Japan

Equally weighted core CPI indices Fuente: GaveKal

32

Productivity-driven growth and credit / asset market cycles

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¿Seguirán saliendo los flujos de los Mercados Emergentes?

EPFR Global Net Flows into EMs by Type

($bn) (Emerging Asia) (Latest=June)

EPFR Global Net Flows into EMs by Type

($bn) (Latin America) (Latest=June)

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¿Seguirán saliendo los flujos de los Mercados Emergentes? Balance of Payments (% of GDP)

(Overall Emerging Markets)

Balance of Payments (% of GDP)

(Emerging Asia)

Balance of Payments (% of GDP)

(Latin America)

* Negative Number = increase in reserves

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¿Seguirán saliendo los flujos de los Mercados Emergentes? Emerging Market vs. G7

Real GDP Growth Rates & CE Forecasts (%)

JP Morgan EMBI+ Spread vs. BoAML US 7-10 year BBB- Rated Corporate Bond Spread & CE Forecasts (%)

Ratio* of MSCI Emerging Markets (EM) & Developed Markets** (DM) Local Ccy Indices & Fed’s QE

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El dólar está de vuelta

U.S. Dollar Index (DXY)

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El dólar está de vuelta

Yen vs Nikkei 225

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Algunas conclusiones

El mundo aún no sale del pantano deflaciona-rio al que cayó a partir del año 2007.

En especial el mundo desarrollado ha tenido una recuperación mediocre o se mantiene en recesión. EE.UU. es el más avanzado en el proceso de curación y probablemente siga dando sorpresas positivas.

El mundo en desarrollo ha sido salvado por el rebote chino.

En especial aquellos países que exportan materias primas beneficiadas por el auge chino de inversión (cobre, hierro, acero).

El crecimiento chino se está moderando, en especial la inversión.

Debemos esperar menores precios de las materias primas que han sido más usadas por el auge de inversión Chino.

China desea rebalancear su tipo de crecimiento desde inversión a consumo. Esto debería beneficiar a las materias primas agrícolas.

El rebalanceo es fácil de proclamar, difícil de lograr sin turbulencias. El riesgo de aterrizajes dolorosos en China ha aumentado.

Chile y América del sur se verán afectados por este ajuste. Al igual que parte de Asia emergente.

Seguimos prefiriendo las acciones de EE.UU sobre los mercados emergentes. En especial los sectores de salud, tecnología y consumo.

Hay que aumentar la exposición al dólar en las carteras.

Nos gusta la renta fija en UF y los bonos de alto rendimiento en dólares. También nos gustan los bonos largos norteamericanos (30 años) como hedge de un escenario muy malo.

Subponderaríamos el consumo en Chile.

Nos gustan las acciones con altos DY y negocios menos cíclicos.

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José Manuel Silva Director de Inversiones LarrainVial Asset Management

¿Cómo invertir en un mundo deflacionario?