Inversin: En to decido si pongo en algn destino concreto determinada cantidad de dinero para obtener con esa inversin un resultado que se justifique

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Inversin: En t0 decido si pongo en algn destino concreto determinada cantidad de dinero para obtener con esa inversin un resultado que se justifique. Proyecto de Inversin: Decisiones que tienen varios perodos, los cuales reconocen tanto partes de inversin que se hacen por varios aos conjuntamente con otro tipo de inversin requeridas para que esto opere. Decido si invierto y si lo hago con mas o menos activos fijos.

Se gana con capital circulante. Invierto todo el activo, pero si no rota el capital no tengo ganancia.

Para ganar necesito rotacin. Slo el capital circulante est destinado a cambiar de dueo y la compra-venta genera ganancia. Las maquinarias no estn destinadas a rotar. No ganan. El balance est ordenado en trminos de liquidez. En Argentina de > a < liquidez.

Capital circulante: cuando productos terminados entra como una venta. Con la inversin decido asignaciones de fondo en varios perodos + asignacin de fondos que estn destinados a transformar su naturaleza. Productos terminados cambia a cuentas por cobrar o caja y esa plata vuelve a la empresa, para convertirse nuevamente en mercadera (una parte es utilidad). Por ser capital circulante, su destino no es dar una vuelta y quedarse quieto sino comprar nuevamente mercadera. Objetivo de la empresa: Maximizar el valor presente invertido (cotizacin). Cuando se habla de valor se habla de valor de mercado, el capital representado por acciones.

El dinero tiene diferentes valores en el tiempo. Para hacer comparaciones homogneas ajusto por tiempo, por riesgo, por inflacin. Lo que hace el modelo financiero es trabajar por flujo de fondos.

El modelo financiero no saca resultados anuales. El tiempo del Modelo financiero lo pone el proyecto; la VAN o la TIR se puede aplicar a proyectos de 2 o 10 aos. Modelo contable: est diseado para un perodo anual. Necesito convenciones para sacar resultados anuales.

El modelo financiero no saca resultados anuales, puede tener una medida peridica como la TIR, la cual es un promedio. Ej. Inversin de 10 aos me rinde $X por ao (promedio). Es diferente del modelo contable que quiere saber cunto se gana exactamente en cada ao. Flujo de fondos. Entradas o salidas de dinero. Son netos (Y-E). Para comparar pongo todo en un mismo momento del tiempo, para no alterar el valor relativo. El ajuste por tiempo es un vehculo que te lleva de un momento al otro sin alterar valores relativos. El costo de capital es el vehculo que necesito para ir adelante y atrs. TIR y VAN son modelos aplicables (incluye TIRM y ATT)Payback

Costo anual equivalente.

Para evaluar proyectos de inversin.

1) Io

2) Flujos en Perodos: Ft. Si tengo flujos negativos en un perodo el proyecto tiene inversin neta en dos perodos. Pongo dinero en el inicio y en el perodo donde existan un flujo negativo.

Inversin: 1000 + 95 (valor actual de $100) = 1095

3) Mtodo: debo tener la tasa de costo de capital (Ko).

Si es VAN:

En los flujos se est incluyendo a la inversin inicial.El VAN compara cunto vale los peso hoy con cuntos valen los pesos hoy que voy a recibir en el futuro con esa inversin. TIR: Lo que pregunta es con qu rendimiento invertira. Es diferente del VAN ya que no se pregunta cunto se gana.

Ganancia / Utilidad: VAN

Rentabilidad: TIR

Utilidad es VAN porque hablamos de Resultado, flujos, tiempo, riesgo e inflacin; cosa que no hace, no tiene en cuenta la contabilidad.

Si la tasa de rendimiento es igual a la tasa de descuento, entonces el VAN es cero.

Si busco el VAN que me de cero, puedo buscar la tasa de actualizacin (TIR). Si busco VAN = 0; encuentro un valor igual a esa tasa, que es la TIR. La TIR no es la tasa de descuento, es rendimiento; pero el valor es el mismo.

TIR: Tasa de rendimiento cuyo valor es igual a una tasa de descuento que hace al VAN = 0. Si existen muchas tasas de descuento que hagan el VAN = 0, entonces debo buscar cul es la TIR. No existen varias TIR. Debo ver la estructura completa y luego dividir el proyecto para ver si compro una mquina o no. Para realizar un anlisis de estructura debo ver:

Palanca operativa.

Palanca financiera.

Cunto inmovilizo para poner el negocio? Cunto tengo de Costos Fijos y Costos Variables? Si soporto los costos fijos, ah recin saco TIR y VAN. VAN y TIR son proyectos de una estructura (dentro de la estructura).

Inversiones: Incorporaciones al activo.

Una empresa como proyecto reclama Inversin en todos los rubros del activo.

Por qu hacemos Act Corr / Pas Corr? Porque lo que importa al decidir como invertimos es si estoy asumiendo costos fijos o costos variables.

Cuando decido en la estructura de la empresa es importante si asumo la empresa con costos fijos o costos variables.

Para participar en el mercado qu estructura debo tener? Ejemplo: si voy a sembrar, compro maquinaria o no?

Con la Inversin apunto a Utilidad Bruta (UAIT), Con I contribuyo a UPA (Utilidad para accionista), pero UPA es funcin de inversin y financiamiento.

Decisiones de financiamiento: cmo me financio? Interesa saber qu tipos de costos involucra la actividad. La financiacin del activo puede ser por pasivo o por patrimonio neto. Ac tambin lo que importa es si genero costos variables o fijos de financiamiento.

El pasivo implica un costo fijo; y el PN implica un costo variable. Esto es as, ya que, si debo $35 al banco, si no gano nada, entonces deber $35; si gano $35, entonces le deber $35, y si gano $100, le seguir ganando $35. En cambio al socio (financiacin a partir del PN), se le paga proporcional al capital invertido, es variable.

El costo de la deuda (Ki) (Ro).

El costo de capital propio (Ke) = (Ro).

Si la perspectiva es favorable, me conviene financiarme con deuda. Ahora en escenarios desfavorables, ese costo fijo me puede mandar a la quiebra. Para financiar mi referencia es valor de mercado. 1) En el Largo Plazo: Valor de mercado (Vm) = (Ro , ), donde = riesgo. 2) En el Corto Plazo: Vm = (Ro , L), donde L = Liquidez.

Cuanto ms invierta en activo corriente, menos invertir en activo no corriente; y viceversa. Ej. Tengo muchas mquinas, tendr mucho costo fijo, pero no tendr muchos costos variables.

Hablar de Inversin es decir cunto es de Costos Fijos, y cunto es de Costos Variables, y me dir cunta palanca meto o cmo financio. La decisin importante es comprar un tractor o no; no lo es si es Mercedes Benz o Fiat.

Una vez decidida la estrategia, no me altera mucho en las decisiones posteriores; el planteo rentabilidad-riesgo, no se altera si no me meto con el tema de CF y CV.

El elemento riesgo, al incluir muchos costos fijos, es crucial. Para competir con costos, necesito un mercado grande porque necesito automaticidad, tecnologa, etc. Una estrategia de liderar por costos, significa alta inversin en costo fijo (tecnologa).

En las empresas grandes, la estrategia es la alta inversin en costos fijos, lo que es muy diferente de las empresas chicas, que se buscan diferenciar con bajos costos fijos. Si cambia el escenario debo reaccionar rpido.

Debo optimizar el CF y CV de produccin y de financiamiento.

Con respecto a las decisiones de Activo, debo aumentar el valor.

Con respecot a las decisiones de financiamiento, debo minimizar el CF y el CV.

Costo medio (Ko), es el costo medio de CF y CV.

Ko = Wi . Ki + We . Ke. Donde,

Wi = Pasivo / Pasivo + PN (participacin de la deuda) Ki = Costo de la deuda.

We = PN / Pasivo + PN (participacin en el PN)Ke = Costo de capital propio.

El riesgo est en Q y la variabilidad de Q. Si tengo que vender mucho para cubrir costos me hace pensar que hay ms riesgos. 1) Qu estructura elijo?

Depende de Q y de la variabilidad de Q. Si debo vender muchas unidades (Qo) para llegar al punto de equilibrio tengo mayor riesgo. Adems, debo saber cunto de CF necesito para llegar a ese nivel de Qo. 2) Qu estructura elijo?

Depende De la UAIT y de la variabilidad de UAIT.

Si el mercado no me vende un tractor, debo recurrir a solicitades, asociatividad.

Si quiero cambiar la estructura de la empresa, pero no las inversiones, no cambio el activo.

Debo aumentar el pasivo, y reducir el PN. Pido dinero al banco y con la plata rescato acciones (Canjeo); o de otra forma, pido dinero y distribuyo dividendos.

Para financiar el mismo activo, y querer cambiar la estructura de costos, debo moverme en la relacin pasivo vs PN. Si estoy en la parte de costos medios decrecientes, aumento el pasivo y disminuyo el PN. Si me llegara a pasar del nivel ptimo, entonces hago al revs, imprimo acciones, las vendo y con ese dinero cancelo deudas.

Hay un nivel de UAIT (donde r = i) para el cual el resultado para el accionista no cambia, por ms que cambie la estructura.

La Utilidad Neta (UN) es igual al rendimiento del activo, menos lo que cuesta el pasivo.

UN = r A i P

UN = r (PN + P) i P

UN = r PN + r P i P

UN = r PN + P ( r i )

Dado que el rendimiento del PN es UN / PN

= r + ( r i )El rendimiento del PN es funcin de la inversin y del financiamiento.

Si el pasivo es cero, el rendimiento del PN es igual al rendimiento del activo. Como se podr observar, la funcin no parte de cero. La pendiente va a depender de la relacin entre el rendimiento del activo y la tasa de inters.

Aumenta la variabilidad a medida que aumenta el costo fijo de financiamiento: el pasivo. La inversin se hace en una estructura: Miro toda la estructura o veo sus partes para ver si la modifico o no (ejemplo: comprar un tractor).

Adems de VAN y TIR, debo ver la estructura de la empresa para Invertir o no. Si compro muchos tractores porque los VAN y TIR me dan positivos, tendr muchos costos fijos y me estar arriesgando ante un determinado cambio de escenarios. Tendr demasiados costos fijos.

Proyectos de Inversin: Son inversiones de Largo plazo. Debo inmovilizarme. Ejemplo: quiero sembrar y por eso voy a comprar un tractor: ah tengo falta de reversibilidad.

Pero en la bsqueda de rendimientos debo tomar riesgos. Debo manejar el costo de asumir riesgo el cual debe estar compensado en trminos de rendimiento. Busco rendimiento ajustado por riesgo. Las decisiones de inversin son aquellas que debe ser vista a travs del anlisis de estructura.

Debo ver cunto costo fijo puede soportar una organizacin en un pas voltil como el nuestro.

El tipo de cambio favorable, hizo que las empresas invirtieran en costos fijos: tecnologas, mquinas, investigacin, etc; ya que era barato. Entonces CF > CV. Esto es ptimo para quien tena que financiar, ya que poda observar en donde se pona la plata. Era fcil acceder al financiamiento.

Cuando ahora aumenta la curva de IT (ahora aumentan los precios por 3), se podra justificar el aumento de los CF. Pero habra que analizar la dispersin. Debo ver como varan P y Q y cmo se relacionan esas variaciones y luego ver si Invierto o no. Los administradores no somos maximizadotes de rendimientos. Vemos el largo plazo. Si se sube mucho tal vez se corre el riesgo de inmovilizar mucho activo. Para controlar la relacin rendimiento / riesgo, a veces hay que sacar el plato en lo mejor de la comida. El anlisis de Inversin a travs de estructuras me deja ver la aptitud de la estructura frente al medio ambiente. Debo ver en una empresa si dado Q, la estructura se justifica por ese ingreso. Debo ver los cambios en los precios y las cantidades para ver si est bien la estructura.

Anlisis de proyectos. Al analizar proyectos aislados, debe estar precavidos porque a pesar de que los proyectos tengan VAN > 0; quizs el nivel de estructura no es favorable. Proyecto.

La Io es sobre el activo total. Los flujos, son flujos operativos, ya que son del activo.

La finanzas no tiene mtodos para sacar resultados peridicos. VAN y TIR pueden ser para cualquier cantidad de aos. Veo la conveniencia o no a futuro; no me importa que pasa en cada ao. La TIR es un promedio. Esto es diferente del modelo contable, que saca resultados anuales, peridicos. Con el modelo financiero no se cunto dinero me puedo llevar en el ao 1.

Para el modelo contable, al no castigar por capital, Ko = 0.

700 + 500 + 400 = 1600 ( Flujos)

- 1000 (Io)

600 (Ingreso neto). Mayor TIR implica mayor VAN? La respuesta es no siempre. Las decisiones a Largo Plazo utilizan tasa de descuento. La TIR es anual, porque la tasa siempre te la dan anual. Lo que me cobra un banco por el prstamo es anual. Entonces comparo luego fcilmente el costo con el beneficio. El supuesto de la TIR es que siempre se puede hacer la reinversin a la misma tasa r.

Si invertir en un proyecto implica no poder invertir en otro, significa que son excluyentes, y tendr que elegir entre uno u otro proyecto.

Por qu si no hay racionamiento de fondos, siendo que tienen supuestos diferentes, la VAN y la TIR no dan resultados diferentes? Si no hay racionamiento de fondos, no hay un proyecto mejor que otro, los dos son vlidos.

Si el valor compite con otro elijo al mayor.

A la hora de realizar un VAN, debe estar bien definido el costo de capital.

Ko = CMg; Cme; y Costo de oportunidad.

Si existe racionamiento de fondo, Ko Costo de oportunidad.

Cuando no hay racionamiento de fondos, no existe discrepancia entre VAN y TIR, porque Ro = Ko.

Costo anual equivalente (CAE): Se pueden elegir proyectos en funcin del que cuesta menos, pero debemos ver si eso es lo mejor. El supuesto para que esto sea lo correcto es que los ingresos sean nulos o que sean iguales.

Elegir el menor costo implica tal vez elegir al naftero en vez del gasolero. La inversin inicial es menor, pero los flujos son mayores.

La cifra peridica anual la saca por equivalencia. Debo sacar el valor actual de una anualidad. As elijo el menor costo. Debo hacer el anlisis costo beneficio, salvo que no se produzcan ingresos, o los ingresos que se produzcan sean iguales.

Perodo de Recupero (Payback): Aqu se analiza cunto se tarda en recuperar una suma equivalente al capital invertido. Veo la velocidad. El supuesto es que despus de ese perodo donde recupero los fondos, el comportamiento del activo entre un proyecto A y un proyecto B se mantengan. Es decir que despus me siga generando la misma rentabilidad. El problema es que no considera los perodos posteriores. Se determina a partir de: Io / Ft.

La Ro es decreciente. El rendimiento marginal es decreciente. No puedo invertir todo a una determinada tasa, porque el proyecto se agota. Detrs de esto est la curva de demanda con pendiente negativa. (P; Q). En la Inversin, i; I.

En el ejemplo, tomo las inversiones A, B, C, D y hasta H. Ah despus invierto a la tasa Ko.

Pero si quiero Invertir slo en A y B, estara implicando de que habra racionamiento de fondos. Hay limitaciones. El costo de capital se mueve. Qu costo tiene el proyecto D? No debo comparar con Ko, debo tomar un costo de oportunidad. Con capital racionado, la TIR puede ser mejor. Para los que defienden el VAN, Ko pasa a ser costo de oportunidad. Pero hay que saber qu es Ko. Qu es Ko? Es una tasa de inversin y de costo al mismo tiempo. Invierto hasta el punto en que Ro = Ko (Cuando no hay racionamiento de fondos).

Ko es el costo efectivo. Lo que realmente me cuestan los fondos. Ahora si me fijo se bifurcan.

Si estoy de 0 a B, el costo es K. Veo los costos de oportunidad. Para elegir A compara con los costos de oportunidad, no con K, ni con r. Si mis fondos son menores a los requeridos hasta el proyecto B, entonces pedir dinero hasta invertir en proyectos hasta el B, en donde tengo Ro = Ko.

Si tuviese muchos fondos, entonces invertira en proyectos como el C, pero slo hasta el proyecto D. Si tengo ms fondos, entonces me convendr dejar el dinero en el banco.

La existencia de spread rompe con el supuesto de que Ro = Ko.

Eleccin de financiamiento:

Sin racionamiento de fondos, puedo repetir P/PN cuantas veces quiera; pero sin salir del margen a / b. Porque por ms que invierta ms el costo de capital es igual al costo medio.

Para el caso, si quiero invertir ms, debo invertir con el doble de PN que de P, as mantengo la estructura.

FuentesPesos% en el financiamientoCosto de la fuentePromedio ponderado

Pasivo$ 60.00060%18%0.108

Acciones$ 40.00040%24%0.096

$ 100.0000.204

El capital propio vale ms. El costo variable tiene riesgos contingentes. Los costos variables estn en funcin del rendimiento de la empresa, asumiendo as, mayor riesgo.

De esta manera, segn los datos de la tabla, Ko sera 20%.

El costo debe ser mnimo, fruto de una combinacin ptima.

Si no hay racionamiento de fondos, las decisiones de inversin / financiamiento vienen separadas. Ya tengo la Ko, busco la r nada ms.

Cuando hay racionamiento de fondos, analizo el paquetito (inversin / financiamiento).

Se optimizan ambas decisiones como un proyecto conjunto. El costo me lo da la oportunidad, invierto en esto, pero yo no podr invertir en aquello otro. En realidad no es un costo de financiamiento; sino lo que dejo de ganar en otra Inversin, saco el costo del activo alternativo, y no del pasivo.

Con financiamiento atado uso enfoque residual.

El VAN tiene diferentes significados con o sin racionamiento de fondos.

Cuando uso costo de oportunidad, el VAN es rendimiento de capital sobre costos alternativos.

Costo de capital: Es un estndar financiero. Es un costo de oportunidad. La oportunidad si no hay racionamiento de fondos es Ko. Las medidas de costo de capital pueden ser diferentes. Eso responde a si hay o no racionamiento de fondos. Si el presupuesto es limitado elijo lo mejor. Si el presupuesto no es limitado, elijo todos los mayores a io. (ac est el tema del grfico escalonado que no entiendo)Tomar decisiones corrientes sobre una estructura ya determinada, implica que existe una estructura de financiamiento y de aspectos operativos, dividida en CF y CV. Para ganar con la Inversin, debo hacer circular; debe existir capital circulante. As es que aparece el aspecto operativo (Ventas).

Capital circulante. Tiene que ver con la operacin. La tengo que hacer circular. Es la inversin que est destinada a cambiar de propiedad. La maquinaria no est destinada a ser vendida, por lo que no genera margen. Dentro del activo hay una parte que es destinada a ser vendida, por lo menos una vez. Aqu viene la importancia de lo que es rotacin.

Para buscar mayor rendimiento, cuando armamos la estructura, se obtiene la antinomia entre rendimiento vs. riesgo.

El objetivo especfico de la administracin de caja es mantener la liquidez lo ms baja posible, de modo que las actividades de la empresa se desarrollen en forma eficaz y eficiente, y se pueda, adems, invertir los mayores saldos disponibles.

Cuando ya est la estructura, lo que tiene que ver con el riesgo ya est determinado. Al querer maximizar el rendimiento, la antinomia es rendimiento vs. liquidez.

Tengo plata en la caja o lleno el almacn? La relacin surge a travs de la rotacin.

Activo Cte Pasivo Cte = Capital de Trabajo Neto (CTN).

Para qu quiero liquidez?

1) Transaccin;

2) Especulacin;

3) Previsin. La idea es cobrar las cuentas lo ms pronto posible pero a la vez pagarlas con el mayor retraso, sin que esto signifique daar ni la imagen ni el crdito de la empresa. Inventario en cuentas por cobrar: Necesito ver si cuando vendo a 30 das, cobro a 30 das.

Primero: Necesito saber cunto me tarda en llegar efectivamente.

Segundo: se calcula:

Cuentas a pagar: aqu est la opcin de comprar a crdito. Los clculos son idnticos a los realizados para cuentas por cobrar. Si las ventas no las podemos financiar con crditos de proveedores, entonces necesitamos otro financiamiento; a menos que se est trabajando en algn rubro como heladera, en donde el capital de trabajo es negativo (se compra a 60 das y vende todo a contado).

Cmo se logra el mnimo de cuentas por cobrar? Se logra con determinada poltica de venta dada. Estudiando a quin se le da el crdito, por cunto tiempo, y luego cobrando.

Cmo se logra le mnimo de caja? Se hace calzando. La plata del cliente se la doy al proveedor. Todo Just in time. Este procedimiento se utiliza en todos los rubros del activo.

Mnimo de inventario: Just in time. Es lo ideal: llega y se va.

Mnimo de cuentas por cobrar: Estudio a quin le doy el crdito y veo cmo l me pagar. Debo ver si puedo cobrar a los das que yo fij.

Mnimo de caja. Se calzan: lo que me da el cliente que se lo d al proveedor al toque: cobro y pago just in time.

Poltica de capital de trabajo. Cuando estoy decidiendo mezclas, es cuando estoy determinando la cantidad de activo corriente que es financiado por pasivo corriente.

Al financiar activo corriente con pasivo no corriente, tendr liquidez. La liquidez se ve en la cantidad de fondos que tengo para el activo corriente. Si tengo exceso de liquidez, baja la rotacin; es all donde se observa el eslabn rendimiento vs. liquidez.

Se pueden variar los activos corrientes a activos no corrientes o viceversa, sin mucho costo; pero los traspasos de los costos fijos si es ms difcil. Las decisiones estratgicas no son reversibles en el corto plazo.

Instancia corriente. Son decisiones de ejecucin de la estrategia. Elijo qu tctica aplico a la estrategia para conseguir los objetivos, o cmo uso la estructura. Veo cunta inversin necesito en cada rubro. Debo analizar cada rubro porque puede estar alterando el monto de capital de trabajo neto.

Hay inversin en instancias corrientes, si existen inversin incremental de la decisin tomada en la instancia estratgica.

Qu puede alterar el capital de trabajo neto?

Como la poltica est referida a corto plazo, debo alterar en definiciones de corto plazo, y cambiar las cuentas por cobrar de 30 a 60 das, porque existe ms competencia. Si la competencia cobra a 60 das y yo no. Ahora s debo hacerlo.

Rendimiento = Margen x Rotacin.

Si baja rotacin, entonces baja el rendimiento.

Si mi stock medio es de 15, y lo paso a 3,5; entonces tendr un resultado positivo, porque roto cuatro veces en vez de una; entonces aumento el rendimiento.

La disponibilidad se mide en un momento dado y en ese momento dado puedo vaciar la caja. Cajas es como una foto. La variable stock es en un momento dado. Las inversiones transitorias las hago con las disponibilidades que tengo en caja. No me conviene tener caja, es mejor tener inversiones y bienes de cambio (si por ejemplo, existe inflacin).

Es ideal tener mercaderas just in time. Debo tener un buen calce entre cuentas por cobrar y cuentas por pagar, para bajar las disponibilidades.

De todas formas tendr dinero en caja por la utilidad (lo que se cobra es mayor a lo que se paga).

Variable stock: en un tiempo determinado puedo sacar la fuente.

CTN: visto como una inversin. Veo si me conviene o no llamar al proveedor ms veces o pasar a cobrar a 60 das.

Cambios fundamentales en instancias de inversin corrientes y estratgicas.

Instancias estratgicas: Inversin en todo el activo. Utilizo VAN, TIR. Uso flujo de fondos descontados. Uso exponentes para descontar o capitalizar.

Instancias corrientes: Invierto solo en el rubro Activo Corriente. No uso flujo de fondos descontados por tiempo. No tengo exponentes, porque son decisiones que se toman dentro del perodo. El estudio rubro por rubro, puede hacer olvidar de que el ptimo de a partes puede no representar el ptimo para el conjunto.

Yo se que debo bajar las cuentas por cobrar, pero de acuerdo a la poltica de la empresa. Pero no puedo exigir vender a contado porque as no vendera nada.

Yo se lo que debo lograr con cada rubro: mnimo de stock. Debo darme cuenta si considero de financiar el crdito a proveedores.

Cundo el crdito comercial es financiamiento que entra en estructura? Cuando analizo capital de trabajo, observo que: Si proveedores es a ttulo oneroso; entonces implica decisiones de financiamiento que debe ser usado solo si el costo es menor al financiamiento que me da el banco.

Si proveedores no tiene costo; entonces es un crdito comercial, no es financiero.

Para cada rubro necesito ver el monto de la inversin y para esto debo ver la rotacin de cada rubro, para ver los das que tarda en llegar a caja: 360 / Rotacin. As veo la eficiencia.

Si no roto, no gano nada. Lograr rendimiento implica una rotacin que es una caracterstica esencial del capital de trabajo o capital corriente o capital circulante.

Para ver si el rendimiento de capital de trabajo mejora o empeora debo:

Comparar las r entre s (con ms y con menos capital de trabajo).

Comparar las r (CMg / CTN) con el costo de financiamiento (Cmg).

Riesgo.

Certeza: Tengo un solo resultado. No existe esperanza. Existe TIR por ejemplo, pero no esperanza de TIR. Incerteza: Resultados mltiples (ms de uno). Si tengo probabilidades puedo sacar esperanzas. Aqu se manifiestan dos situaciones:

Incertidumbre: Sin probabilidades. Se determina a partir de mtodos empricos o diferentes criterios.

Riesgo: Con probabilidades. Cuando la incertidumbre es medible, significa que tengo probabilidades, y por ende, estoy hablando de riesgo.

Riesgo.

Medidas.

En condiciones de incertidumbre, se puede llegar a partir de mtodos empricos y diferentes criterios; a saber: Mtodos empricos: a) Hiptesis extremas; b) Anlisis de sensibilidad; c) Ajuste parmetro.

Criterios: a) Pesimismo relativo de Wald; b) Optimismo de Hurwicks; c) Pesimismo racional de Savage; d) Racionalismo de Laplace. Debo pasar de incertidumbre a riesgo. Para ello, debo tener probabilidades. Probabilidades: relacin entre casos favorables y casos posibles.

La cantidad de casos favorables y posibles las puedo sacar de una frecuencia histrica. Pero puede ser difcil ya que puede haber proyectos sin historia.

Frecuencia relativa: se usa si el fenmeno se repite comnmente. Ejemplo: ciclo biolgico del cultivo. 1 cada 3 cosechas buenas.

Finanzas no hace anlisis estratgicos, no hace las encuestas.

Ir para adelante observando el pasado, significa que el futuro sigue igual. Cul fue el resultado de mi rendimiento en los ltimos 10 aos? Debo sacar un promedio de ese perodo de 10 aos (tengo 10 resultados).

Cul es el resultado esperado para los prximos 10 aos? Puedo clasificar los 10 resultados futuros en 3 clases (buena, regular y mala), y a esas clases se le pone algo muy parecido a lo que son las frecuencias en el anlisis histrico. Entonces ponderar con la probabilidad de que ocurra.

En la incertidumbre tengo varios resultados sin probabilidad. Veo lo histrico. Hiptesis extremas: El decididor deber decidir entre lo que puedo ganar (mucho, poco o medio).

El promedio supera el costo pero no quita que se puede perder y bastante. El resultado de la agricultura es mucho ms voltil que el de la ganadera. El riesgo a perder mucho o ganar mucho es mayor en agricultura que en ganadera. Luego el decididor elegir una u otra segn como responda a los resultados posibles.

Las opciones de mnimo y mximo son hiptesis extremas que me posibilitan ganar y perder mucho. Anlisis de sensibilidad:

Gracias a este anlisis deducimos qu variables afectan seriamente el proyecto. Si fuese precio la variable, podramos comprar opciones. Cada vez que queremos eliminar incertidumbre se gana menos. Si se controlan muchos factores de riesgo, el resultado queda ms pequeo.

Ajuste parmetro. Una posibilidad es trabajar sobre el modelo: alterar los trminos del proyecto; lo ms usual es cambiar la k.

Usar en vez de ko, una tasa g = ko + h

h = Factor incertidumbre.

El riesgo depende del sector y del proyecto. A su vez, tiene que ver el tiempo del proyecto. A mayor tiempo, mayor riesgo.

Otra posibilidad es que se modifiquen los flujos. Se puede poner un coeficiente de incerteza sin salir de la curva de indiferencia.

El mide un incremento en el rendimiento que compensa exactamente el incremento del riesgo.

Criterios.

Pesimismo relativo de Wald: parte de que los escenarios sern malos. De todas las alternativas busco los peores resultados y elije el mejor. Optimismo de Hurwicks: Establece arbitrariamente dos coeficientes; el de 80% y el de 20%, a su vez toma el mejor y el peor resultado, y los pondera respectivamente.

Pesimismo racional de Savage: Es un conservador. Presume que siempre se equivoca. Determina una matriz de costo de oportunidad y determina de aquella que tenga el menor costo, elije esa. Busca equivocarse lo menos posible. Elige aquella alternativa en la que ante un escenario pesimista, les va mejor.

Racionalismo de Laplace: LaPlace, le pone a todas las alternativas las mismas probabilidades porque no se que va a pasar.

El criterio en los mtodos empricos los pone el decididor. No existe un criterio de LaPlace. Es un criterio mo. Yo soy el pesimista o el optimista: tengo un criterio propio.

Probabilidades. Tengo el porcentaje, tengo una medida relativa de los resultados favorables y posibles. XiP(x) Xi.P(x) = E (x)[Xi E (x)]2. P(x) = 2 = 2

800030%2400(2100)2. 0,30= 1323000

600050%3000(100)2 . 0,50 = 5000

250020%500(-3400)2 . 0,20 = 2312000

590036400001907,87

Al determinar la varianza como medida de riesgo, entonces saco el desvo estndar. Pero para hacer comparaciones el desvo estndar no es lo mejor. Utilizamos el desvo relativo o tambin llamado coeficiente de variacin. CV = (x) / E (x).

El desvo estndar es absoluto. El desvo relativo es relativo respecto a la media. Si la incerteza se puede medir, entonces hablamos de riesgo: se puede medir la dispersin de los resultados. Para medir la incertidumbre necesito disponer de probabilidades.

La rentabilidad se mide con la TIR (medida de rendimiento sin tiempo). La TIR es peridica, pero promedio; no me interesa qu es lo que pas en el ao 1, o 2; sino que me saca un promedio de por ejemplo esos 10 aos.

Si la medida de rendimiento es TIR; solamente con eso; estoy en certeza; ya que en riesgo la medida de rendimiento es la esperanza de la TIR. En Certeza, se tiene solo un resultado nico. La esperanza es un promedio ponderado, siendo la ponderacin las probabilidades.

Si es cartera (no proyecto), cmo se saca el rendimiento?

El rendimiento es un promedio de todos los rendimientos de la cartera.

Certeza:

IncertezaE ( Ri . Wi )El objetivo en certeza de la inversin es maximizar la rentabilidad.

El objetivo en incerteza es maximizar el valor. El valor est en funcin del rendimiento y del riesgo. V = ( r , )

Markowitz. La principal aportacin de Markowitz se encuentra en su caracterizacin de la conducta racional del inversor, consistente en buscar aquella composicin de la cartera que haga mxima la rentabilidad para un determinado nivel de riesgo, o bien, un mnimo el riesgo para una rentabilidad dada.

El inversor se encuentra presionado por dos fuerzas de sentido opuesto:

1) Deseabilidad de ganancias;

2) Insatisfaccin que le produce el riesgo.

En cada situacin concreta tendr que optar por una determinada ganancia riesgo, en funcin de sus preferencias personales. Como medida de la rentabilidad de la cartera de Markowitz se utiliza la media o esperanza matemtica de rentabilidad que el inversor espera obtener en el futuro, y que solamente se conoce en trminos de probabilidad, y como medida del riesgo la desviacin tpica de esa rentabilidad. De aqu que al modelo se le conoce con el nombre de Media-varianza.

Las curvas son combinaciones de equivalor, representan las preferencias de un inversor relativas al riesgo y rendimiento. De esta manera, los puntos marcados, indica que al inversor le sea indistinto un rendimiento del 5% que del 15% (siempre que estn en la misma curva), ya que los riesgos que se asumen los hacen equivaler. En el grfico de Marcowicks para medir una cartera debo medir varias. Si hubiera racionamiento de fondos, se tienen que medir a todas las carteras. No me sirve un promedio, no puedo elegir a todos, sino al mejor, y Markowitz mide a todos.

El conjunto de todos los portafolios que es posible formar, recibe el nombre de conjunto de oportunidades. Dentro de este conjunto, hay un subconjunto de portafolios que para cada nivel de riesgo maximizan el rendimiento, o que minimizan el riesgo para cada nivel de rendimiento. Este subconjunto se denomina set de portafolios eficiente, o frontera de eficiencia.

Dnde est el mximo? Est en la tangencia de la curva de indiferencia con la frontera de posibilidades de produccin (FPP).

El ptimo surge de la confluencia de las preferencias subjetivas sobre riesgo y rendimiento y las oportunidades de portafolios de inversiones que el mercado posibilita.

Cada inversor tiene distintas curvas de indiferencia dado un valor de utilidad establecido. Ello implica la eleccin de portafolios diferentes. Teora del equilibrio en el Mercado de Capitales. La teora del equilibrio en el mercado de capitales es una extensin del modelo de Markowitz y consiste en introducir la posibilidad de que el inversor no invierta todo su presupuesto en activos con riesgo, sino que una parte la dedique a la adquisicin de activos sin riesgo (ej. Los bonos del tesoro, o deuda pblica a corto plazo).

Al incluir la posibilidad de prestar (o pedir prestado) una parte del presupuesto de inversin, la curva de carteras eficientes del modelo de Markowitz se convierte en una recta. La cartera estar formada ahora por dos tipos de activos: un activo sin riesgo que ser la parte prestada (o adeudada) y un activo con riesgo, concretado en un valor mobiliario o combinacin de varios valores mobiliarios (cartera), perteneciente a la frontera eficiente original, generada conforme a la lgica del modelo de Markowitz, cuando no se haba tenido en cuenta la existencia de activos sin riesgos.

La seleccin de un portafolio ptimo con la introduccin de un activo libre de riesgo ser, en el punto de tangencia de la curva de indiferencia ms alta con la recta de mercado de capitales.

Concepto de riesgo para un activo.

El rendimiento esperado es el promedio ponderado de los posibles resultados donde las ponderaciones son las probabilidades relativas de ocurrir.

El riesgo es el concepto de volatilidad, que mide el riesgo de un valor como la dispersin de los resultados alrededor de su valor esperado o promedio. Se utiliza la desviacin estndar de una serie para calcular la volatilidad.

La rentabilidad de un proyecto est en relacin directa con el grado de riesgo del mismo. A mayor riesgo, mayor retorno; y a menor riesgo, menor retorno.

Retorno y riesgo de la cartera (ms de un activo).

Cuando hablamos de portafolios, lo principal es conocer cmo afecta el retorno y riesgo de un activo al total del portafolio, ms que sus retornos y riesgos individuales. El retorno esperado del portafolio es el promedio ponderado de los retornos esperados de cada activo del portafolio.

Diversificacin.

Con la misma es posible reducir considerablemente el riesgo sin reducir significativamente el retorno del portafolio. Sin embargo, no todos los riesgos pueden ser eliminados a travs de la diversificacin. El riesgo que puede ser eliminado es el riesgo no sistemtico, nico o propio. Este riesgo se refiere a la volatilidad especfica de una determinada empresa, y tal vez de sus competidores inmediatos.

Pero hay tambin un riesgo sistemtico, no diversificable, tambin conocido como riesgo de mercado, que deriva del hecho de que existen peligros en el conjunto de la economa que amenazan a todos los negocios.

Para conocer el riesgo del portafolio, no sirve conocer cul es el riego del ttulo por separado (medida con el desvo estndar), sino su incidencia en el riesgo total de la cartera, medido por el riesgo del mercado (riesgo sistemtico, no diversificable), que refleja la sensibilidad de dicho ttulo particular en relacin a los movimientos del mercado.

La mencionada sensibilidad de un ttulo particular en relacin a los movimientos del mercado se llama , que representa la correlacin existente en el retorno de esa inversin con el retorno del mercado (se mide con la covarianza de la accin con respecto al mercado, divida por la varianza del mercado). mide el riesgo sistemtico de cada accin como la volatilidad de sus resultados, respecto de la volatilidad el mercado (mide que tan sensible es una accin a los movimientos del mercado).

CAPM. Ningn inversor formar una cartera con un solo ttulo si tiene la oportunidad de obtener la misma rentabilidad con un menor riesgo, por lo que repartir su presupuesto de inversin entre varios ttulos, haciendo desaparecer el riesgo propio o diversificable. A ningn ttulo se le debe de considerar ya como objeto de una decisin de inversin autnoma, sino en tanto dicho ttulo es susceptible de ser combinado con otros ttulos formando una cartera.

Un mercado en equilibrio debe pagar nicamente, por tanto, el riesgo sistemtico o, medido este por el coeficiente Beta esperado del correspondiente activo. En consecuencia, la rentabilidad esperada de un activo con riesgo, habr de ser igual a la rentabilidad del activo libre de riesgo ms una prima que le compense al inversor del riesgo que va a soportar.

Cuando ello es as, surge una nueva teora de valoracin de activos financieros llamada Capital Asset Pricing Model (CAPM).

El modelo CAPM se sienta en que slo un factor (el mercado) afecta a los rendimientos de un activo. Este modelo vincula linealmente los rendimientos de un activo con los rendimientos del portafolio del mercado. Aqu la cartera se debera ubicar respecto a .

Los puntos del grfico anterior representan pares de datos de rendimiento del activo y del mercado en perodos individuales. El modelo establece que el rendimiento de un activo depende del mercado y la influencia de ste es cuantificada por .

Dado que es la pendiente de la recta, muestra en qu medida los rendimientos de un activo, cambian sistemticamente con las variaciones en los rendimientos del mercado. Por ello se considera a como un ndice del riesgo sistemtico debido a las condiciones generales del mercado que no pueden ser eliminadas por la diversificacin.

La Recta de mercado de valores es aquella lnea que muestra la relacin que existe entre el riesgo tal como lo mide y la tasa requerida de rendimiento para valores individuales.

Ahora, si no hubiera riesgo ( = 0); como se ve, el rendimiento no sera cero, sino que sera igual a la tasa libre de riesgo o Risk free (R). La pregunta es Por qu el mercado paga cuando no hay riesgo? El mercado paga por el valor tiempo del dinero. Porque el consumo postergado mo debe compensarse con un pago que me tiene que hacer hoy. Hay ciertos hechos a los cuales, por ms que diversifique, no tengo escapatoria, por ejemplo la guerra, huelga, etc. El riesgo que es diversificable se lo puede anular por medio de una correcta diversificacin de cartera. Si logro anularlo, es lgica que no tenga retorno. Lo que me queda por pagar es el aporte del riesgo sistemtico. Un portafolio con 20 o 30 activos, bien diversificada, logra anular el riesgo diversificable, pero el sistemtico, no se puede eliminar. Cmo mido el riesgo sistemtico?

El riesgo sistemtico es aquel que no logro eludir a travs de una correcta diversificacin, y por la cual debo pagar.

La tasa de rendimiento en equilibrio de un activo i es igual a la tasa libre de riesgo ms un premio por el riesgo, que es el producto del precio por el riesgo y la cantidad de reisgo.

Prima por riesgo (precio por riesgo) = Rm R.

= cantidad de riesgo.

Donde: Rm : Rendimiento del mercado (viene dado por el MERVAL).

R: Tasa libre de riesgo.

Cul es la prima por riesgo que debo pagar por una accin en particular? La respuesta es . Ella mide la volatilidad de la accin con respecto al mercado.

La frmula de CAPM, viene dada por: Ri = R + (Rm R)

Si = 0; Ri = R (Lo que me est dando la accin es la tasa libre de riesgo).Si = 1; Ri = Rm (La accin sigue exactamente al mercado). Si < 1; Ri < Rm (estaramos hablando de una accin defensiva).Si > 1; Ri > Rm (estaramos hablando de una accin agresiva).

Programacin anual.

Esta sera la tercera instancia de decisin, habiendo ya hablado de: 1 Instancia de decisin: Decisiones estratgicas o estructural o de planes de negocios. Aqu los instrumentos que se utilizan son el anlisis de Inversin, el apalancamiento, las opciones reales, el costo de capital. Son proyectos que pueden tener cualquier tiempo.

2 Instancia de decisin: Decisiones corrientes o de evolucin. La estructura de costos ya est definida. Ahora estudiamos rubro por rubro. No existe un tiempo determinado. Son decisiones con alta flexibilidad.

3 Instancia de decisin: Programacin anual o plan de negocios. Es una instancia integradora. Decido si el ao que viene siembro soja o maiz. Es una opcin creada en la decisin estructural y no definida en la corriente. Hay que leer adecuadamente la situacin de contexto. Aparece el ao imponindose a las herramientas. Las herramientas son: el pronstico y el presupuesto.

Pronsticos. En los pronsticos no hay decisin. Si siembro soja, pasara determinada cosa What if. No tomo compromiso con lo que pasa. Mtodos para pronosticar.

Porcentajes sobre ventas. Es ms aconsejable para el corto plazo. Regresin. Es ms aconsejable para el largo plazo.

Presupuestos. Implica reasignacin de recursos. Es anual. Tiene metas. stas ltimas tienen un responsable; un tiempo definido y una expresin que permite verificar su cumplimiento o incumplimiento. El presupuesto tiene compromiso, voluntad, cosa que no tiene el pronstico.

El propsito del presupuesto es explicitar antes qu es lo que quiero que se haga. Despus s sirve para controlar. No tiene sentido basar una decisin en algo que despus no se puede presentar. Para Alonso, planear y controlar es lo mismo. Ni siquiera es cierto que el control es a posteriori.

En el pronstico se acta como si hubiera certeza. Es determinstico.

Se puede trabajar con incertidumbre, en escenarios optimistas, pesimistas y medio.

Para trabajar con riesgo, le aplico a los tres estados, probabilidades.

Supongamos, que invierto en maquinaria; por lo que aumentan los costos fijos. Se busca que el Cme unitario total sea ms bajo. La incgnita es la estructura. Estoy decidiendo la estructura que le debo meter a determinado mercado. En la instancia estratgica debo elegir la mejor combinacin rendimiento / riesgo; de esta manera determinar la estructura de la empresa.

Si la estructura ya est dada, el riesgo ya est fijado; simplemente puedo operar mejor. Ahora la disparidad est planteada entre rendimiento vs. liquidez. Si ya est la estructura (CF), puedo cambiar las condiciones de circulacin: los activos corrientes (darles mas o menos velocidad, o rotacin). Estructura

LP

Decisiones estratgicas

Utilizo exponentes

Valor tiempo de dinero

Corriente

CP

Decisiones tcticas.

No tengo exponente

Valor tiempo sin plazo.

Plan de negocio.

Impacto en CP y LP.

Mezcla de decisiones estratgicas y tcnicas.

No tengo exponente.

Tengo plazo.

Existen dos temas que estn sobre estas tres cuestiones ya planteadas, y las comprende:

Control y mercado financiero.

Control. El control estratgico es la verificacin de todos los procesos de la empresa en el cumplimiento de su objetivo. Uno no puede planear sin alimentarte de un control evaluativo. Se planea con una entrada de control. Se une control y planeamiento. Existen cuatro manifestaciones diferentes de control, a saber:

Control preventivo: Opera antes de la accin ejecutiva, y se lo programa en manuales de procedimientos, definicin de procesos, etc. El control no es solo ex-post. Al planear, se controla a priori. Control ejecutivo: Que alude a las acciones y programas que tienen por finalidad posibilitar una accin de control, tales como inventarios, arqueos, etc.

Control verificativo: Se ejerce del cotejo entre la norma y la actuacin. Es el concepto corriente de control interno.

Control evaluativo: Exige referencias a contextos, circunstancias, y preferencias que posibiliten una valorizacin de performances de otra forma restringidas en su significacin. Veo si los desvos se dan por una mala planeacin o por la mala ejecucin o ambas. Cmo se controla? A partir de planes, programas, proyectos, programacin, actividades. 1) Qu aspectos o variables queremos controlar? Ejemplo: Competitividad, rentabilidad, liquidez, endeudamiento, control ambiental, crecimiento, etc.

2) Tengo indicadores?

Los indicadores los obtengo combinando determinadas variables. Veo qu indicadores tiene la empresa, qu datos tengo para obtenerlos. Ejemplo: Indicadores de rentabilidad: Utilidad Neta / PN; o Utilidad operativa / Activo.

Indicadores de endeudamiento: Pasivo / PN

Indicadores de solvencia: Pasivo / Activo (me indica cunto tengo para afrontar lo que debo. Con una solvencia alta, puedo tener problemas para pagar la deuda. Indicadores de participacin en el mercado: 3) Debo saber cmo manejo los datos.

Las ventas de este mes, fueron buenas o malas? Las comparo con las ventas de un mes anterior, o con las ventas del mismo mes pero del ao pasado, de modo tal que se elimine el factor estacionalidad.

Tengo diferentes modelos.

El tablero de comando o Dash, que es de fcil utilizacin; el red Light de control (semforo); y el sistema de podios.

Es importante entender la calificacin. 10% de aumento es bueno o malo? La respuesta es depende. Habra que ver si es significativo o no. Puedo compararlo con el aumento de la industria. Quiero ver la importancia con respecto a la variable. Por ejemplo, un aumento en el 10% en la nmina salarial es significativo (10% sobre 1000 personas).Un aumento en el 10% en el ingreso por ventas no es significativo (10% sobre $1.000.000).

Debo referirme al valor medio de esa variable. Debo tomar la variacin de ese perodo respecto del rango de variacin histrico que ha tenido esa variable.

Control presupuestario. Lo debo hacer firmar por el director mnimamente. Debe existir una disposicin que obligue a que todas las unidades de informacin le den a finanzas los datos necesarios. Si no entregan informacin es porque no se siguieron las pautas del director. Para elaborar el presupuesto necesito que me entreguen datos de todas las diferentes gerencias.

Cmo controlo desde la gerencia a una parte operativa (ejemplo un taller o un tesorero)? Esta pregunta es importante porque estoy controlando a alguien (tesorero, experto en mquinas) que sabe ms que yo.

Debo pedirle al tesorero que explicite cmo controla l tesorera. Cada operario participa en el control (autocontrol). La informacin que l maneja generar los datos que a m me interesan. Se meten en el sistema y yo los obtengo de all. Planeamiento y control. Para el mismo se toman las tres instancias. El control es ex-post y ex-ante. Un sistema financiero es ms eficiente cuanto ms fcil sea de implementar y ms eficiente sea en la constitucin, extincin y transmisin de deudas.

La intermediacin financiera se justifica por las facilidades que brinda para que una deuda se constituya. Ej. Giran en descubierto. Cunto ms fcil sea esto, mejor, tanto para quien recibe dinero, como para el que lo presta.

Con la deuda, optimizo el consumo (ejemplo: Cuando soy joven quiero una moto, no a los 80 aos); e inversin (Puedo invertir lo que no me ingres).

Cuando voy al banco, el intermediario ajusta; no necesito buscar a un tipo que me preste dinero por un ao, cuando l quera prestarme a dos meses. El banco me puede prestar a 6 meses aunque todos los depsitos sean a una semana. En el banco siempre hay dinero. El BCRA exige que haya un colchn de liquidez. Al igual que las empresas deben tener caja para cumplimentar los tres motivos que cumplen el dinero. El BCRA es prestamista de ltima instancia. Dependiendo de la velocidad del dinero en el Banco Central, 1$ es 4$, pero en realidad esos 4$ no existen. Regulariza la velocidad de circulacin del dinero y la creacin secundaria de dinero.

La intermediacin compra ahorro colocando instrumento de deuda. La remuneracin del banco est dada por el spread, la diferencia entre la tasa activa, y la tasa pasiva. El banco estudia al que pide el dinero. Le presta o no segn su posicin. El oferente califica.

Una economa no puede trabajar sin bancos. La otra posibilidad es que no haya intermediacin. All los superavitarios se encuentran con los deficitarios con un precio determinado. Este es el sistema burstil. Existen agentes burstiles, para que no se transforme la situacin en un caos, ellos son los que realizan los mandados. Los agentes no son intermediarios porque el agente no nos vende, sino que ofrece un precio determinado. Aqu, el que pide la plata no puede ser analizado. Por eso es inseguro; entonces se obliga a los deficitarios que califiquen al ttulo que estn comprando los superavitarios. Ejemplo, ttulo AAA. As se sabe qu es lo que le est ofreciendo el deficitario, pero l no lo puede calificar. En el banco, el papelito que se le entrega al superavitario no tiene vida, o lo tiene uno u otro. En cambio en el sistema burstil, el papelito tiene vida. El plazo no determina la permanencia como activo del comprador. Es objeto de compra-venta. El mercado permite cambiar por primera vez el papel por dinero. El mercado secundario se lleva a cabo luego. El papelito se puede vender a los dos das.

En el mercado burstil al existir un mercado secundario, no pierdo liquidez.

El banco no tiene la cartera diversificada. El banco si no recupera el dinero que prest, se funde. El banco no tiene posibilidad de diversificar. Esto es diferente del mercado burstil en la que s existe la cartera diversificada. Sin embargo, emitir ttulos tiene un costo muy alto. Se justifica slo para sumas grandes y por mucho tiempo.

La obligacin negociable, no es siempre ms barata. Deben darse ciertas circunstancias: Ej. LP, grandes montos, etc.

Fideicomiso. Puede ser que una empresa preste mucho dinero, y se le acumulen muchos ttulos de deuda: obligaciones negociables, acciones, hipoteca, prendas, cupones, etc. stas son cuentas a cobrar con respaldo. Eso ha generado la creacin institucional del fideicomiso.

Los ttulos de deuda tienen vencimiento. Esos ttulos los recibe el fideicomiso, y luego emite otros ttulos que tienen doble garanta (tiene adems el respaldo de la entidad), que se llaman ABS, y se lo dan a los superavitarios.

Habr fideicomiso, cuando una persona (fiduciante), transmita la propiedad fiduciaria de bienes determinados, a otra (fiduciario), quien se obliga a ejercerla en beneficio de quien se designe en el contrato (beneficiario), y a transmitirla al cumplimiento de un plazo o condicin al fideicomisario (puede ser tanto el fiduciante, el beneficiario o un tercero).

Fideicomiso no financiero (de administracin).

Fiduciante:

Es el propietario original del patrimonio a ser transferido. Es quien constituye el fideicomiso, establece sus fines y designa al fiduciario, a los beneficiarios y al fideicomisario.

Transmite los bienes fideicomitidos al fiduciario.

Debe tener capacidad de disposicin sobre los bienes objeto del fideicomiso.

Fiduciario:

Es el administrador de los activos.

Es el responsable legal de las acciones a tomar sobre el patrimonio. El obligado a ejercer la propiedad fiduciaria en beneficio de quien sea designado.

Puede ser cualquier persona fsica o jurdica.

Beneficiario:

Es la persona a favor de quien ser administrado el patrimonio. Debe ser una persona determinable.

Fideicomisario:

Es el beneficiario del Fideicomiso. Aquel a quien pasas los bienes luego de pagados a todos los beneficiarios. Es el destinatario final de los bienes fideicomitidos.

Puede ser el beneficiario, el fiduciante o un tercero.

No puede ser el fiduciario.

Bienes del fideicomiso:

Activos financieros.

Inmuebles, mquinas.

Acciones sin cotizacin.

Otros derechos.

Futuros. El futuro es contrato. Juego con el mercado. Se puede vender un ternero a futuro. Se vende hoy para una operacin que se perfeccionar ms adelante.

Mercado de futuros y forwards

FuturosForwards

Compromiso sobre un contratoEntrega futura

EstandarizadoEspecfico

Fcil negociacinNegociacin dificultosa

Se pacta con el mercadoSe pacta con la contraparte

Negociacin antes del vencimiento contra el mercadoSe espera hasta el final y se ejecuta contra la contraparte

La entrega fsica rara vez se produceSe cumple con la entrega fsica

Las transacciones se efectan en bolsas formalesLas transacciones se hacen principalmente por medio de brockers, telefax.

Mercado secundario desarrolladoMercado secundario poco desarrollado

Opcin. Las inversiones en opciones, al igual que las inversiones en futuros, son inversiones apalancadas. Se realizan para cubrir riesgos, por un lado, y para fines especulativos, por otro. Una opcin es un derecho a comprar o vender un activo a un precio y en una fecha (o dentro de un plazo) sealados previamente en un contrato. Los contratos de opciones pueden recaer sobre los ms diversos activos, pero aqu trataremos las opciones sobre acciones ordinarias.

Opciones de compra o call: Confiere a su poseedor (comprador) el derecho (pero no la obligacin) a comprar un determinado nmero de acciones de una determinada sociedad al vendedor (emisor) de la opcin a un precio fijado previamente (denominado precio de ejercicio) y en una fecha o dentro de un plazo estipulados previamente, segn sea una opcin europea o americana, respectivamente.

Opciones de venta o put: Confiere a su titular (Comprador) el derecho (pero no la obligacin) de vender un determinado nmero de acciones al vendedor (emisor) de la opcin a un precio establecido tambin previamente y en una fecha o plazo convenido.

No se debe confundir el precio de ejercicio de la opcin (precio del activo subyacente) con el precio de costo de la opcin, lo que su comprador paga en le momento de la adquisicin. El contrato de opcin es un derecho y no una obligacin, que se ejercer, en el caso de la call, cuando el precio del activo subyacente sea superior a su precio de ejercicio, y en el caso de una put, cuando se de lo contrario. As, las opciones sobre divisas, tipos de inters e ndices burstiles permiten cubrir los riesgos de las fluctuaciones del tipo de cambio, las variaciones del tipo de inters y los movimientos de los precios burstiles.

Final: Las Pymes pueden emitir obligaciones negociables que debern calificar. La CNV me tiene que autorizar para que cotice, para que sea objeto de compra venta.

Puede ser que no califiquen (ley que favorece a las Pymes porque no pueden pagar la calificacin), entonces el mercado obliga que califique el comprador. No cualquiera puede comprar los ttulos de las Pymes. Debe haber inversores calificados.

Final: La CNV admite que los inversores calificados compren una obligacin no calificada.

Si califica el comprador, entonces no existir mercado secundario. Es como si fuese un banco. Lo compro pero slo tiene la calificacin del comprador. As limito las ventajas de la titularizacin (liquidez y cartera diversificada). Underwritting. Estaramos en una intermediacin. Hay dos tipos. 1) Los papeles los puede comprar el banco (intermediario) y despus los puede vender. La emisin que compra el banco tiene una calificacin. El banco gana por spread.

2) Me encargo de la colocacin, pero no lo compro. Venden al menor esfuerzo. Slo la ofrezco al mercado, y por eso cobro una comisin.

Adems de las decisiones sobre inversin (se maximiza el rendimiento) y las decisiones sobre financiamiento (se minimiza el costo), estn las decisiones sobre informacin (se busca el punto ptimo). De estas tres tipos de decisin se maximiza el valor de la empresa. Securitizacin.

Forma de acelerar el flujo de fondos de los negocios, utilizando como base diversos activos agrupados y creando con ellos estructuras aisladas que sirvan de garantas a las fuentes de financiamiento, que se obtendrn con la colocacin de ttulos valores o participaciones en el flujo de fondos producidos por esos activos subyacentes.

Beneficios para los que financian:

Liquidez para el activo.

Activo con menor riesgo y ms plazo que el subyacente.

Desarrollo del mercado de capitales.

Reorganizacin del flujo de fondos de acuerdo a la demanda.

Reduccin del costo de financiamiento.

Elimina descalces.

Los bancos readquieren capacidad prestable.

Impulsor del crdito.

Atomizacin del crdito.

Beneficios para el inversor:

Simplifica evaluacin.

Ms liquidez y rendimiento.

Sofisticacin con riesgo acotado.

Elimina riesgo pas.

Decisiones sobre informacin.

Se realiza la incorporacin explcita de decisiones respecto de informacin, es decir, de una funcin tambin sujeta a la necesidad de optimizacin en trminos de generacin de valor que debe satisfacer requerimientos de orden interno a la empresa (necesidades de la gestin), como de comunicacin con los mercados. La necesidad de informacin por parte de los mercados se origina en su carcter de proveedor y receptor de fondos, de otorgante de liquidez para el capital accionario o para ttulos-valores de financiamiento, y de evaluador/calificador de su performance.

Bonos. Es una serie de pagos de intereses y de capital en un perodo dado.

Monto de intereses = tasa cupn x Valor nominal del Bono.

Aqu existen dos tasas, la de descuento, y la que capitaliza (tasa cupn). La tasa r depende de muchos factores (inflacin, riesgo paes, etc.), cambia con el tiempo. El numerador est dado por el contrato, y no cambia.

Acciones.

Se obtiene una serie de pagos de dividendos, ganancias o prdidas de capital.

Siendo Ph el valor final que voy a obtener por la accin. Es la ganancia o prdida de capital.

El valor de mercado del mismo se calcula descontando los futuros flujos de ingresos (dividendos) que se obtendrn por el mismo a una tasa r y ms la ganancia o prdida de capital de la misma a una tasa r.

El precio actual de una accin est dado en funcin de los dividendos del prximo ao y el precio esperado para ese prximo ao.

g es la tasa de crecimiento.

La tasa de retencin es lo que retienen de utilidad. Lo que no distribuyen e invierten en la empresa.

No es lo mismo el dividendo (renta variable) que el cupn (renta fija).

Relacin PER/VAOC (valor actual de las oportunidades de crecimiento).

Que el valor del PER sea alto est dado porque los inversores piensan que la empresa tiene buenas VAOC. Un alto PER no solo puede darse por un precio alto, sino por beneficios altos. El ndice PER es utilizado para analizar el valor de la empresa que no cotiza en bolsa. Se calcula multiplicando el BPA (beneficio por accin) de la empresa por el PER (Price earnings) de una empresa similar que cotice en bolsa.

VAN para la empresa, y VAN para el accionista. Podemos distinguir tres clases de flujos:

Flujos de caja de la empresa o del proyecto: se refiere a los flujos que generan las actividades operativas de la empresa y que estn disponibles para ser distribuidos entre acreedores y accionistas, una vez cubiertas las necesidades de reinversin (antes de reducir intereses).

Flujo de caja del accionista: se refiere al flujo que corresponde a aquellos que aportan los recursos propios de la empresa (tiene en cuenta la parte operativa y financiera).

Flujo de caja de deuda: se trata de los fondos netos puestos a disposicin de los acreedores.

Poltica de dividendos ptima: Es aquella que produce el equilibrio entre los dividendos actuales y el crecimiento futuro y a su vez, maximiza el precio futuro de la acciones de la empresa. El rendimiento que pretende el accionista est en funcin de los dividendos que pretende, a raz del crecimiento de la empresa.

La idea es que los empresarios distribuirn dividendos, recin a partir de la etapa de maduracin, en donde la empresa ya fue asentada en el mercado. Libro Rapppaport. Valor para el accionista = valor societario deuda.

Valor societario = Valor actual del cash-flow de explotacin durante el perodo de previsin + Valor residual + Valores negociables.

El cash-flow de explotacin resulta de las diferencia entre las entradas y salidas de tesorera de la explotacin. La tasa adecuada para descontar la corriente de cash-flows de la empresa es la media ponderada de los costes de la deuda y del capital propio de la empresa.

Coste de la deuda: La tasa pertinente para el coste de la deuda es la tasa a largo plazo o el rendimiento al vencimiento, que refleja la tasa actualmente demandada por los inversores en deuda. El horizonte temporal para la determinacin del coste del capital tendra que ser coherente con el horizonte a largo plazo del perodo de previsin del cash-flow.

Coste de los recursos propios: aqu no hay un pacto explcito de pagar a los accionistas una tasa de rendimiento concreta. Sin embargo, hay cierta tasa de rendimiento implcita necesaria para atraer a los inversores a la compra de acciones de la empresa e inducir a los accionistas a que retengan sus acciones. Esta tasa representa el coste pertinente del capital propio. Es razonable asumir que exigirn una tasa libre de riesgo, aadindole una prima por riesgo de las acciones para invertir en las acciones con ms riesgo de la empresa. Coste de capital propio: Tasa exenta de riesgo + Prima por riesgo de las acciones.

Se suele decir que las obligaciones del Tesoro de EEUU a largo plazo, son una tasa exenta de riesgo, ya que incluye un inters real y la tasa esperada de inflacin. Para calcular la prima por riesgo para una accin determinada consiste en calcular el producto de la prima por riesgo del mercado para las acciones y el riesgo sistemtico de esa accin.

Prima por riesgo = ( Rendimiento esperado del mercado tasa exenta de riesgo). Coste de capital propio = tasa exenta de riesgo + beta (rendimiento esperado del mercado tasa exenta de riesgo).

Valor residual. La valoracin del valor residual depender de una cuidadosa valoracin de la posicin competitiva de la empresa al final del perodo cubierto por la previsin.

El mtodo de la renta anual perpetua para calcular el valor residual se basa en el supuesto de que una empresa que sea capaz de generar rendimientos superiores al coste del capital acabar por atraer ms empresas competidoras, cuya entrada en el negocio har bajar los rendimientos hasta el mnimo aceptable o hasta la tasa de coste del capital. El mtodo de la renta anual perpetua supone que despus del perodo de crecimiento del valor o del perodo de previsin, la empresa obtendr, como mnimo, el coste del capital invertido en nuevas inversiones. Otra forma de expresar esta idea es decir que, al cabo del perodo de previsin, la empresa invertir, como media, en estrategias cuyo valor actual neto sea nulo.

Utilizando el mtodo de la renta anual perpetua, el valor actual (al final del perodo de previsin) se calcula dividiendo el cash-flow de explotacin antes de la nueva inversin por el coste del capital:

Hay que tener presente que el mtodo de la renta anual perpetua para calcular el valor residual no est basado en el supuesto de que todos los futuros cash-flows sern realmente idnticos. Sencillamente refleja el hecho de que los cash-flows procedentes de las inversiones futuras no influirn en el valor de la empresa, porque la tasa general de rendimiento obtenida sobre esas inversiones es igual al coste de capital. La planificacin. Una herramienta para la excelencia.

Aldo Alonso.

Se entender logrado el nivel de excelencia cuando se haya optimizado el valor de la empresa. Valor empresa y planificacin estratgica. El proceso de planificacin adquiere mxima relevancia en funcin de su compromiso con la identificacin del futuro deseable y de los caminos que conducen al mismo.

El valor de la empresa es el resultando de multiplicidad de valoraciones que traducidas en valores de demanda y oferta, dan lugar al precio de la empresa como resultado del proceso de arbitraje a cargo del mercado.

Planificacin y programacin. Surge la necesidad de un modelo que integre la fase Planificacin Estratgica, con la fase Planificacin Tctica o de Gestin.

No debe aceptarse una asignacin presupuestaria que no se correlacione positivamente con efectos sobre impulsores de valor que, a su vez, sean apreciados favorablemente por los que definen el valor de la empresa: los participantes del mercado.

Programacin y presupuestacin. El presupuesto es un instrumento correspondiente a la fase Programacin (o Planificacin tctica). Planeamiento y control de gestin. Entendemos al control como la funcin a cuyo cargo se pone la comprobacin del cumplimiento de objetivos, planes, polticas o estndares y la consecuente realimentacin del proceso de planificacin. No tendra objeto planificar algo que no pudiera ser controlado. Ni tendra sentido controlar algo que no haya sido previamente anticipado con sentido de compromiso.

El presupuesto: integracin de la planificacin y el control. El presupuesto empresario es el instrumento a travs del cual se exterioriza la instancia de enlace de la planificacin y del control. El contexto impone adecuaciones, cambios y transformaciones que hacen ms imperiosas que hacen imperiosas las decisiones trascendentes que se apartan de toda nocin de rutina asocindose a las de riesgo e incertidumbre.

Un sistema integral. El sistema integral de presupuestacin (SIP) es integral en el sentido de abarcar el plan anula de actividades, expresado en trminos financieros y concluido en los tres documentos bsicos que sirven de culminacin al proceso: el que expresa la situacin patrimonial pretendida, el que expone los resultados econmico-financiero deseados y el que explicita la posicin de caja aceptable al final del perodo presupuestado. Pero adems es integrador de los procesos claves de Planificacin y control en sus diversas instancias (Estratgica, Tctica y operacional). Las funciones de planificacin y control de gestin se ven vinculadas por una comn necesidad de informacin sobre variables relevantes, indicadores clave, aptitud de los procesos, seguimiento y evolucin de la ejecucin de la programacin y satisfaccin de metas, etc.

Decisiones estratgico-tcticas. No es frecuente que los objetivos y estrategias adoptadas por la Direccin se vean explicitadas con el propsito de orientar la elaboracin del presupuesto. La consecuencia es que ste adopta en medida mucho mayor que la deseada las caractersticas de un presupuesto base incremental apoyada rutinariamente en el presupuesto del perodo precedente. Sin embargo, no debera existir una actividad o proyecto incluido (aprobado) en el presupuesto que no pueda referirse a la tctica y a la estrategia a las que debe su existencia.

Anlisis pre-aprobacin, ajustes y requerimientos de adecuaciones. 1) Variables relevantes Qu aspectos o variables queremos controlar?

Ejemplo: Competitividad, rentabilidad, liquidez, endeudamiento, control ambiental, crecimiento, etc.

2) Indicadores claves. Tengo indicadores?

Los indicadores los obtengo combinando determinadas variables. Veo qu indicadores tiene la empresa, qu datos tengo para obtenerlos. Ejemplo: Indicadores de rentabilidad: Utilidad Neta / PN; o Utilidad operativa / Activo.

Indicadores de endeudamiento: Pasivo / PN

Indicadores de solvencia: Pasivo / Activo (me indica cunto tengo para afrontar lo que debo. Con una solvencia alta, puedo tener problemas para pagar la deuda.

Indicadores de participacin en el mercado:

3) Evaluacin procesos. Con respecto a los atributos no cuantificables no es simple generalizar sobre cualidades que debieran satisfacer los procesos ms relevantes. Pero es insoslayable satisfacer requisitos que tienen que ver con la aptitud o calidad de los mismos, con la posibilidad de asegurar la calidad de un producto para responder estndares predeterminados, etc. As, por ejemplo, podra determinar cursogramas y cronogramas explcitos, definicin de responsables de cada tarea, explicitacin del proceso de realimentacin que permita ajustes o adecuaciones oportunas, conocimiento oportuno por parte de responsables, etc. 4) Cumplimiento de metas. Debe asegurarse el registro de las metas establecidas con una anticipacin de 12 meses. Ninguna evaluacin podr ser razonablemente practicada en ausencia de datos sobre el contexto, sobre idoneidad de procedimientos, etc. Ante un desvo que supere cierta magnitud preestablecida, se gatilla el procedimiento que tipifica el control por excepcin. Al respecto, un primer punto es discriminar el desvo total en sus componentes cantidad y precio. Seguidamente se decide la pertinencia de un seguimiento que detecte causas e impactos y las har conocer al destinatario de sus informes, pudiendo hacer conocer su posicin sobre el eventual carcter controlable o no controlable de los impactos observados, la adopcin de medidas correctivas por parte de los involucrados, etc.

Presupuestos no deterministas. El presupuesto incorpora un cmulo de decisiones que se adoptan teniendo en cuenta sus efectos en el estado futuro deseado. Lamentablemente, estos efectos no pueden ser sino estimaciones al momento de la previsin. Por buenas que stas se pretendan, no podrn evitar la indiscutible realidad de las previsiones: su carcter incierto.

Las cuantificaciones incluidas en el cuadro pueden ser las mejores estimaciones pero, no atienden el carcter incierto que inexorablemente implican. Se estara en presencia de un presupuesto determinista: presume que las cosas no sern sino como se las proyecta. En otras palabras, no se est gestionando el riesgo, una variable capaz de revertir decisiones adoptadas sin su debida consideracin. Capital de trabajo (Pascale). El ndice de liquidez (Act Corriente / Pas Corriente) o su prueba cida; son medidas poco adecuadas del grado de liquidez, ya que no miden la liquidez de una empresa en marcha, ms bien brindan una aproximacin de la liquidez de una empresa en liquidacin. Capital de trabajo. Es medido como el exceso de activos corrientes sobre los pasivos corrientes, es una de las medidas ms usadas para observar la evolucin de la liquidez de la firma. Frecuentemente se lo denomina capital de trabajo neto (CTN).

Implica por un lado, el pool de fondos ms lquidos que brindan mayor o menor seguridad a los acreedores. En segundo lugar, provee una reserva lquida, toda vez que se deban administrar los flujos de fondos de la empresa.

Para la administracin adecuada de caja se debern considerar los siguientes aspectos: a) Presupuesto del flujo de caja: son las proyecciones de los ingresos y egresos del efectivo que tendr la empresa.

b) Determinacin de las reservas de caja: La empresa debe establecer un saldo de caja promedio, una vez analizados los beneficios y los costos de mantener efectivo.

c) Administracin de los ingresos y egresos de caja: La empresa debe establecer los procedimientos par que el efectivo sea cobrado y desembolsado de la forma ms eficiente; de esta manera, la empresa se ordenar convenientemente, cobrando antes para poder cumplir con sus pagos. La idea es cobrar las cuentas lo ms pronto posible pero a la vez pagarlas con el mayor retraso, sin que esto signifique daar ni la imagen ni el crdito de la empresa.

d) Inversin de los saldos ociosos de caja: Cuando la empresa determina el saldo de caja ptimo y tiene un exceso de liquidez temporal, debe invertirlo, por ejemplo, en valores negociables, tambin temporales.

100

(100)

400

300

(1000)

VAN

Io

-

Ft

t = n

=

(1+ko)t

t = 1

=

Ft

t = 1

t = n

(1+ko)t

VAN

Ro

Act Cte / Act No Cte

K

Pasivo / PN

IT

CV

Q1

CT

CF

CV

CF

IT

Q

Q

CT

Q2

K

Costos medios decrecientes

Pasivo / PN

UAIT

50

UPA

20%

25

0

20

P

PN

UN

PN

PN

PN

Rpn =

UN / PN

r > i

P / PN

r < i

r = i

20%

T3

T2

T1

Io

400

500

700

(1000)

K2

K1

TIR = Ko

600

A

H

Ko

Ro

TIR = Ko

B

C

D

A

TIR = Ko

K = tasa a la que pido prstamo. Tasa de costo.

K

Solicito fondos

Ko

0

R = tasa a la que invierto a plazo.

r

D

C

B

A

Fondos disponibles

b

a

50%

Ko

Pasivo / PN

Das que tarda

=

Stock medio

Ventas a crdito

Rotacin

360

=

Das

Ventas totales

Ventas a crdito

$

=

360

x

Ventas totales

Das que tarda x

r

=

Cmg total

CTN

En proyectos: varianzas (2) , desvo estndar () y coeficiente de variacin (CV).

En carteras diversificadas: .

En carteras: el riesgo de la cartera es: p = (w, , covarianza (cov) ).

Ganadera

Agricultura

r

Medio

Max

Min

Costo de capital

Produccin

Salario

r

Resultado medio

Ft

(1+ko)t

Ft .

(1+ko)t

Rendimiento de los activos

Proporcin que tiene en la cartera

i = n

Ri . Wi

i = 1

-

Grfico de Marcowicks o modelo varianza

r

5%

15%

r

r

B

A

C

El portafolio ptimo es A que, perteneciendo a la frontera de eficiencia, coloca al inversor en su curva de indiferencia ms alta posible.

La frontera, en este caso, sera la que est marcada con trazo grueso.

Lnea mercado de capitales

r

R

Riesgo del portafolio

Riesgo no sistemtico

Grado de diversificacin

Riesgo sistemtico

ri (rendimiento del activo i)

Rm (rendimiento del mercado)

Riesgo sistemtico

R

r

= 1

Lnea de mercado de valores (SML)

Rm

Realimentacin.

a) Control presupuestario; b) Anlisis de desvos.

Procesamiento.

Elaboracin de presupuestos

Entrada.

Estadstica

Pronstico

ndices y tendencias

Polticas de la organizacin

Salida.

Presupuesto financiero

Presupuesto econmico

Presupuesto patrimonial

Estado de origen y aplicacin de fondos.

El costo fijo es variable por unidad.

El costo variable es fijo por unidad.

Si se juega con los costos, puedo conseguir que el costo medio unitario total sea ms bajo. La empresa no necesita tener costos fijos: leasing, tercerizar, pagar a destajo, son diferentes opciones. No es necesario comprar la mquina.

Costo medio unitario total

CV0 Total

CV1 Unitario

CV0 Unitario

CF0 Unitario

CF1 Unitario

CF1 Total

CF0 Total

CV1 Total

Semforo

Cosas alarmantes

Anda bien

Precaucin

Dash

Podio

Aqu hay establecido un podio Blanco y otro negro.

- 25%

- 10%

0%

+ 10%

+ 25%

+ 50%

- 50%

Ahorro

Supervit

Deuda

Y corrientes > ( C + I )

Y corrientes < ( C + I )

Activo financiero

SUPERVIT

Con intermediacin se compra el ahorro. Se trabaja con stock, spread, es un negocio por cuenta propia.

Sin intermediacin no existe stock, existe un precio nico, existe un agente cuya remuneracin es la comisin. No es un negocio por cuenta propia.

DEUDA

FIDEICOMISO

Beneficiario

Fiduciario

Administra a favor del beneficiario

Fiduciante

Transfiere la propiedad

Fideicomisario

Informacin

Costo de oportunidad

( 1 + r ) t

Monto de intereses

=

Precio de un bono

( 1 + r ) t . ( 1 + r ) h

Suma de dividendos + PH

=

Precio de una accin

( 1 + r )

DIV 1 + PR 1

Po

=

g = tasa de retencin x ROE

DIV 1

r g

Po

=

M

C

D

N

Valor residual de la renta anual perpetua.

=

Cash-flow(t+1)

Coste del capital

Motivo transaccin: La empresa debe disponer en todo momento de los recursos necesarios para sus operaciones.

Motivo previsin: La empresa debe mantener un mnimo colchn de seguridad que la ponga a cubierto de improvistos de distinto orden.

Motivo especulacin: Particulares situaciones hacen que los proveedores ofrezcan en ocasiones, descuentos por pago inmediato. Para ello, es necesario disponer de los recursos necesarios.