CEMEX: Constante fortalecimiento 26 de abril 2016...

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CEMEX: Constante fortalecimiento

operativo S&P: mxBBB; Fitch: A-(mex)

Al 1T16 los ingresos retrocedieron 3.5% por débil desempeño en el

mercado nacional, América Central, Sur y Caribe, y Europa

Iniciativas de reducción de costos y menores costos de energía soportan

la mejora en márgenes operativos al 1T16

Cemex continúa mejorando su perfil de vencimientos: en el 1T16

emitió $1,000mdd en notas senior 2026

Opinión crediticia de Cemex: Estable. Al 1T16 reiteramos nuestra opinión

crediticia de Cemex en ‘Estable’ con base en la paulatina fortaleza operativa que

la empresa ha mostrado, la mejora del perfil de vencimientos y los avances para

recuperar su grado de inversión en escala global. En este sentido, las medidas

para 2016 incluyen la reducción de costos y gastos por $150mdd, generación de

flujo de efectivo libre de entre $400 y $450mdd y la reducción de deuda total de

entre $500mdd y $1,000mdd, además que para el periodo de 2016 y 2017 la

empresa incluye su plan de desinversión de activos no estratégicos de entre

$1,000mdd y $1,500mdd, con lo cual para dicho periodo mencionado la

reducción de la deuda total ascendería hasta $2,000mdd.

Cemex registra disminución en ingresos de 3.5% al 1T16. Al 1T16 los

ingresos de Cemex registraron un retroceso de 3.5% con respecto al mismo

trimestre del año anterior, lo cual fue resultado de menores ingresos en

mercados como el nacional, América Central, Sur y Caribe, y Europa, que no

pudo ser compensado por los crecimientos observados en Estados Unidos y el

desempeño de la división que incluye Asia, Medio Oriente y África. Cabe

mencionar que con la estrategia de “valor antes volumen”, la empresa sigue

registrando mayores precios de venta en moneda local.

Resumen Financiero ($mdd, %, pp, x veces)

Calificadoras y Recomendaciones Capacidad de pago ($mdd)

Indicador 1T16 1T15 Var.

Ventas 3,198 3,314 -3.5%

U. de Operación 358 336 6.6%

Mg. Operativ o 11.2% 10.1% 1.1pp

EBITDA 583 565 3.2%

Mg. EBITDA 18.2% 17.0% 1.2pp

Deuda Total / EBITDA 5.8x 5.9x -0.1x

Deuda Neta / EBITDA 5.4x 5.6x -0.2x

EBITDA / Int. Neto 2.4x 2.1x 0.3x

Calificación S&P Fitch Moody’s

Largo Plazo Local mx BBB A-(mex ) NE

Corto Plazo Local mx A-2 F2(mex ) NE

Largo Plazo Global B+ B+ NE

Perspectiv a Positiv a Estable NE

Emisión Cía/ Est Mdo. Rec.2

CEMEX 07-2U = = =

Fuente: Banorte – Ixe con información de CEMEX al 1T16. Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal

Negativa; =: Señal Neutral; √: Señal Positiva; Δ: Recomendación Aumentar; ▼: Recomendación Disminuir.

Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo libre de Efectivo = EBITDA - Interés Neto - CAPEX – Cambio Cap. Trabajo.

0

1,500

3,000

4,500

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

+

Vencimientos EBITDA U12M FLE

Estrategia de Deuda Corporativa México

26 de abril 2016 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam

Idalia Céspedes Gerente Deuda Corporativa [email protected]

Documento destinado al público en general

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Evolución por región geográfica. A continuación destacamos los principales

factores que determinaron el desempeño en cada región donde Cemex opera:

Resumen de resultados por región (variación anual)

1T16 Ventas% de

VentasU. Op. EBITDA

% de

EBITDAMéx ico -17.3% 19.8% -12.4% -13.2% 39.0%

EUA 6.1% 28.8% -134.2% 70.7% 18.7%

América Central, Sur y Caribe -9.8% 13.2% -7.8% -7.9% 23.4%

Europa -2.6% 22.8% -17.0% -2.0% 8.9%

Asia, Medio Oriente, África 4.2% 13.1% 20.7% 16.0% 17.8%

Total -3.5% 6.6% 3.2% Fuente: Banorte – Ixe con información de CEMEX

1) México. En el mercado mexicano, Cemex experimentó una moderación en el

consumo de cemento además de enfrentar una base de comparación alta, lo cual

se vio reflejado en la contracción de sus volúmenes de venta. Sin embargo, la

empresa ha observado que dentro del sector residencial, la banca comercial ha

apoyado la actividad con el aumento en los créditos para la vivienda nueva y

créditos para los desarrolladores de vivienda.

2) Estados Unidos. La evolución del desempeño de la empresa en el mercado

norteamericano continúa siendo positiva. Los volúmenes de venta siguen

registrando crecimiento derivado de la mayor actividad residencial y de

infraestructura, además de un clima favorecedor. Cabe señalar que los ingresos

en el mercado se han beneficiado de los inicios de construcción de casas, la

creación de empleos y mayor formación de hogares; mientras que para el sector

infraestructura, el avance deriva de un mayor gasto en la construcción de

carreteras y puentes.

3) América Central, del Sur y el Caribe. El desempeño de la región se vio

afectado al 1T16 por menores volúmenes de ventas tanto en Panamá como en

Costa Rica, que no pudieron ser compensados por un buen desempeño en

Colombia. Adicionalmente, las fluctuaciones del tipo de cambio con respecto al

dólar todavía afectan de manera adversa al resultado de la región.

4) Europa. Derivado de resultados mixtos en los diferentes países que

componen la región, los ingresos retrocedieron 2.6% (de manera comparable).

En este sentido, Reino Unidos, España y Alemania registraron crecimientos en

volúmenes de venta impulsados por el sector residencial, mejores condiciones

económicas, clima favorable, y en el caso de Alemania el incremento de la

inmigración ha impulsado al sector. En contraste, los resultados de Polonia se

enfrentaron a una alta base de comparación y a menos días hábiles.

5) Asia, Medio Oriente y África. Los ingresos al 1T16 de la región registraron

un crecimiento de 4.2% con respecto al mismo periodo del año anterior (de

manera comparable). Lo anterior deriva de un desempeño positivo en las

operaciones de Filipinas y Egipto, donde el desempeño positivo fue impulsado

por el sector residencial e infraestructura, además de mayor gasto

gubernamental para el caso de Filipinas, y de los proyectos del gobierno

relacionados a los túneles del Canal de Suez para el caso de Egipto.

3

Al 1T16 se mantienen las eficiencias operativas. Las iniciativas de reducción

de costos y los menores costos de energía soportaron la mejora en márgenes

operativos de Cemex al primer trimestre del año. Como resultado de lo anterior,

la utilidad operativa y el EBITDA registraron avances anuales de 6.6% y 3.2%,

respectivamente. Adicionalmente, los costos de ventas como porcentaje de las

ventas registraron una contracción de 145pb (a 67.8%); mientras que los gastos

administrativos como porcentaje de las ventas aumentaron 40pb (a 21.0%), lo

cual benefició la rentabilidad de la empresa: el margen operativo avanzó 106pb

(a 11.2%) y el margen EBITDA 118pb (a 18.2%).

Resultados Operativos ($mdd, %)

Estructura financiera (x veces)

Fuente: Banorte - Ixe con información de CEMEX. Fuente: Banorte - Ixe con información de CEMEX.

Se mantienen las métricas crediticias. La Deuda Total de Cemex ascendió a

$15,555mdd, esto es 4.3% menos que en 2015. Con base en nuestro modelo, la

razón de Deuda Neta/EBITDA para el trimestre se ubica en 5.4x vs 5.6x al

1T15, y el indicador de Cobertura (EBITDA/Interés Neto) queda en 2.4x vs 2.1x

el mismo trimestre del año anterior. Los indicadores que proporciona la empresa

para el trimestre de Deuda Consolidada Fondeada / Flujo de Operación y

Cobertura de intereses, se mantienen en 5.2x y 2.7x.

Capacidad de pago: Estable. Durante el trimestre, Cemex reportó un Flujo de

Efectivo Libre negativo en $35mdd; no obstante, representa una mejora con

respecto a los -$357mdd reportados al 1T15, y lo cual responde a eficiencias en

el manejo del capital de trabajo. Adicionalmente, durante el trimestre, Cemex

creó una reserva de $996mdd con los recursos de su última emisión de notas

senior para la recompra del remanente de notas senior garantizadas en dólares y

euros con cupón de 9.875% con vencimiento en 2019, y una parte de las notas

senior garantizadas en dólares con cupón de 9.50% con vencimiento en 2018.

Al cierre del 1T16, Cemex cuenta con una Caja no restringida por un monto de

$1,273mdd, una capacidad de generación de flujo (EBITDA U12M) de

$2,666mdd y un Flujo de Caja Libre** U12M positivo de $1,193mdd, los cuales

cubre holgadamente los compromisos a 2017.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

1T15 2T15 3T15 4T15 1T16

Ventas Mg. Bruto Mg. Operativo Mg. EBITDA

5.0x

5.5x

6.0x

6.5x

7.0x

1.0x

1.4x

1.8x

2.2x

2.6x

1T15 2T15 3T15 4T15 1T16

EBITDA / Interés Neto Deuda Neta / EBITDA

4

Capacidad de pago ($mdd)

Deuda financiera ($mdd)

Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo libre de Efectivo = EBITDA - Interés Neto - CAPEX – Cambio Cap. Trabajo

Fuente: Banorte - Ixe con información de CEMEX.

Información sobre la deuda

Durante el primer trimestre de 2016, Cemex pagó el remanente de notas

convertibles subordinadas con vencimiento en marzo de 2016 con efectivo

disponible. Adicionalmente, llevó a cabo la emisión de $1,000mdd de notas

senior garantizadas con tasa de 7.75% y vencimiento en 2026. Con dichos

recursos, Cemex redimirá en mayo el total de notas senior garantizadas en

dólares y euros con vencimiento en 2019, y en junio fondeará parcialmente

notas senior garantizadas con tasa de 9.5% y vencimiento de 2018.

En la conferencia telefónica, Cemex detalló que dentro de sus iniciativas en el

año para continuar con sus esfuerzos de recuperar el grado de inversión incluyen

la reducción de costos y gastos por $150mdd, generación de flujo de efectivo

libre de entre $400 y $450mdd y la reducción de deuda total de entre $500mdd y

$1,000mdd. Por su parte, para el periodo de 2016 y 2017 la empresa incluye su

plan de desinversión de activos no estratégico de entre $1,000mdd y

$1,500mdd, con lo cual para dicho periodo mencionado la reducción de la deuda

total ascendería hasta $2,000mdd.

Perfil de vencimientos ($mdd)

Perfil de vencimientos proforma ($mdd)

Fuente: Banorte - Ixe con información de CEMEX. Incluye emisión por $1,000mdd a tasa de 7.75% y vencimiento en 2026

Fuente: Banorte - Ixe con información de CEMEX. Incluye redención completa de notas 2019 y una parte de notas 2018.

377 432

2,455

3,259

1,469 1,438

1,930

597 957

1,973

0

1,500

3,000

4,500

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

Vencimientos EBITDA U12M FLE

0

4,000

8,000

12,000

16,000

1T15 2T15 3T15 4T15 1T16

Deuda LP Deuda CP

20 433

2,465

3,205

1,497 1,459

1,925

625

957

1,974

996

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026

20 433

2,276 2,397

1,497 1,459

1,925

625

957

1,974

996

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026

5

Sobre los derivados

En el 1T16 el “fair market value” y el nocional de los derivados de Cemex

ascendieron a $38mdd y $690mdd, mientras que al 4T15 se situaban en $17mdd

y $1,169mdd, respectivamente.

Cabe resaltar que el valor nocional de los derivados excluye: contrato swap de

tasas de interés relacionado a nuestros contratos de energía a largo plazo con

monto nocional de $157mdd y valor de mercado positivo de $33mdd; derivados

de tipo de cambio con nocional de $224mdd y valor de mercado negativo de

$8mdd; y contratos forwards para cubrir el precio del diesel con nocional de

$29mdd y valor de mercado positivo de $1mdd.

Calificaciones

Opinión de S&P. El pasado 29 de enero de 2016, S&P confirmó las

calificaciones de Cemex en escala global y nacional de largo y corto

plazo en ‘B+ / mxBBB / mxA-2’, así como la perspectiva ‘Positiva’.

La agencia también confirmó la calificación de recuperación en ‘3H’

que indica que los tenedores de bonos pueden esperar una recuperación

significativa (de 50% a 70%) en caso de incumplimiento.

En opinión de la agencia, las calificaciones de Cemex continúan

reflejando la capacidad de la misma por seguir mejorando sus

indicadores crediticios en los próximos 12 meses, en línea con un perfil

de riesgo financiero agresivo.

Principales Drivers: S&P. La agencia podría subir las calificaciones

en un nivel si la tendencia positiva de la industria en Estados Unidos se

mantiene, y la demanda en los mercados emergentes mantiene un

crecimiento de los ingresos totales entre los rangos bajo a medio de un

solo dígito. En específico, la agencia subiría las calificaciones si el

creciente EBITDA y el flujo efectivo libre operativo aceleran el

desapalancamiento y se traducen en un índice deuda a EBITDA de 5.0x

(5.2x al 1T16) y de FFO a deuda superior a 10%. En contraste, la

agencia podría revisar la perspectiva a ‘Estable’ dentro de 12 meses si

Cemex no logra aprovechar su potencial de crecimiento, y si no ejecuta

con éxito su plan de desinversión de activos, lo que llevaría a una caída

de los indicadores crediticios.

Opinión de Fitch. El 29 de julio de 2015 Fitch subió calificaciones de

Cemex en escala global, en escala nacional de largo plazo y de corto

plazo a ‘B+ / A-(mex) / F2(mex)’ desde ‘BB- / BBB(mex) / F3(mex)’,

respectivamente.

En opinión de la agencia, el aumento se sustenta en el fortalecimiento

de la estructura de capital de la empresa durante los últimos 2 años. Este

robustecimiento se debe al intercambio de obligaciones convertibles a

acciones por aproximadamente $820mdd y al refinanciamiento de

alrededor de $8.6 mil millones de dólares de deuda que ha reducido el

gasto por interés anual de la empresa en aproximadamente $200mdd.

Principales Drivers: Para Fitch, bajas de calificación durante 2015 y

2016 son poco probables, sin embargo, los aspectos que pueden influir

en una acción de calificación negativa son: el fracaso en la apelación

6

sobre el fallo desfavorable por parte de las autoridades fiscales

españolas, una pérdida del impulso positivo en el mercado de Estados

Unidos o México y si las tendencias de apalancamiento de Cemex se

invierten. En contraste, acciones positivas sobre la calificación pueden

derivar de un apalancamiento neto igual o inferior a 4.0x, mejoras en los

resultados de la empresa en Estados Unidos o México y el éxito en la

conversión de notas a acciones.

Covenants

Las obligaciones financieras de Apalancamiento y Cobertura de Intereses en el

Nuevo Contrato de Crédito reflejarán hasta diciembre de 2016 aquellas

actualmente establecidas en el Contrato de Financiamiento [el Acuerdo

establece que la razón de Apalancamiento deberá ir gradualmente reduciendo a

4.25x en 2016 (5.17x al 1T16 con información de Cemex), y la razón de

Cobertura deberá ir incrementando a 2.25x (2.68x al 1T16 con información de

Cemex) también al cierre de 2016]. Posteriormente, para el período que

comienza después de diciembre de 2016 hasta septiembre de 2019, las razones

de Apalancamiento y de Cobertura de Intereses se fijarán en un máximo de

4.25x y un mínimo de 2.25x, respectivamente.

Nuestra opinión sobre las calificaciones. Para julio de 2016 esperamos la

revisión anual de las calificaciones de Cemex por parte de Fitch; sin embargo,

descartamos cambios de calificación para la empresa en el corto plazo. Si bien

la compañía ha cumplido con sus compromisos financieros y ha avanzado en

sus esfuerzos para mejorar su perfil de vencimientos, consideramos que los

resultados financieros de la empresa siguen afectados por la disminución en el

volumen de ventas de al menos 3 de sus ahora 5 regiones donde opera.

7

Recomendación

Nuestra recomendación sobre la emisión CEMEX 07-2U. Con base al

Relative Value de la emisión CEMEX 07-2U (Ver Metodología de

Recomendación, página 8) emitimos la siguiente recomendación, la cual toma

en consideración la calificación actual.

Para la emisión CEMEX 07-2U reiteramos la recomendación de MANTENER,

ya que a pesar de que no cuenta con bonos comparables, tiene un spread y yield

atractivos.

CEMEX 07-2U – Información de mercado ($mdp, $pesos, %, pb)

Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

Valor relativo (Duración, %)

Evolución spreads (%)

Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 21 de abril de 2016. Viñeta Gris: A-; Viñeta Verde: BBB+; Viñeta Roja: CEMEX 07-2U.

Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 21 de abril de 2016.

1 M 1 Q

91CEMEX07-2U 575 17-nov -17 636 UDIS : 4.4% 545 536.33 4.40 5.50 3.95 0.0 pp 0.0 pp MANTENER

Emisión DxVFecha

Venc.Circ.

Tasa de

Interés

Cpon

(%)VNA

Precio

Limpio

Yield

(%)

Spr

(%)

mx BBB//A- (mex )/

Var. (pp) CalificadorasRecomend.

S&P/Moody’s/Fitch

91PLANRIO05-2U

91CEMEX07-2U 91ZONALCB06-2U

91CASCB11U

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

1.0 3.0 5.0 7.0 9.0

YT

M

Duración

0.0

1.5

3.0

4.5

6.0

7.5

30/1

1/07

31/0

5/08

30/1

1/08

31/0

5/09

30/1

1/09

31/0

5/10

30/1

1/10

31/0

5/11

30/1

1/11

31/0

5/12

30/1

1/12

31/0

5/13

30/1

1/13

31/0

5/14

30/1

1/14

31/0

5/15

30/1

1/15

91CEMEX07-2U

8

CEMEX – Información financiera ($mdd)

2015 U12M 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16

BALANCE

Total Activos 31,272 31,897 34,635 34,025 33,999 32,530 31,272 31,897

Caja 887 1,273 854 929 492 457 887 1,273

Cx C y otras Cx C 1,892 2,006 2,130 2,264 2,396 2,187 1,892 2,006

Inv entarios 1,028 1,052 1,226 1,205 1,192 1,091 1,028 1,052

Activ os Fijos Netos 12,428 12,347 13,767 13,109 13,340 12,555 12,428 12,347

Otros Activ os 14,769 14,865 16,355 16,099 16,199 15,910 14,769 14,865

Total Pasivos 21,967 22,840 24,884 24,860 24,060 23,549 21,967 22,840

Pasiv o Circulante 4,212 4,081 5,443 5,951 4,434 4,410 4,212 4,081

Pasiv o Largo Plazo 13,298 14,310 12,980 13,402 13,868 13,556 13,298 14,310

Otros Pasiv os 4,457 4,448 6,461 5,507 5,758 5,583 4,457 4,448

Total Capital 9,505 9,353 10,052 9,564 9,938 9,405 9,505 9,353

RESULTADOS

Ventas 14,220 14,104 3,739 3,314 3,839 3,651 3,416 3,198

Costo Venta 9,484 9,357 2,449 2,296 2,538 2,412 2,239 2,169

Gastos Adm. y Ventas 3,054 3,043 851 682 804 800 767 671

Utilidad Operación 1,682 1,704 439 336 496 439 410 358

CIF 1,317 1,220 386 352 294 386 284 255

Intereses Pagados 1,242 1,171 345 341 313 310 278 270

Intereses Ganados -20 -24 -4 -4 -5 -5 -7 -8

Resultado por Fluc. Camb. -132 -73 -152 -59 -37 -15 -21 0

Resultado por Inst. Finan. 170 89 182 59 9 82 21 -22

Utilidad Neta 66 249 -172 -147 114 -44 144 35

ANÁLISIS FLUJO

Flujo Operación (EBITDA) 2,648 2,666 692 565 743 677 662 583

Interés Neto 1,154 1,108 311 315 288 281 270 269

EBITDA – Intereses 1,494 1,558 381 250 455 396 392 314

Capital de Trabajo -258 -342 -330 290 -11 -139 -398 206

CAPEX 757 707 291 150 157 168 282 100

Flujo Libre 995 1,193 420 -190 309 367 508 8

DEUDA Y CAJA

Deuda CP 447 0 1,266 1,950 464 303 447 0

Deuda LP 14,440 15,555 14,559 14,300 15,010 14,833 14,440 15,555

Deuda Total 14,887 15,555 15,825 16,250 15,474 15,136 14,887 15,555

Caja 887 1,273 854 929 492 457 887 1,273

Deuda Neta 14,000 14,282 14,971 15,321 14,982 14,679 14,000 14,282

RAZONES FINANCIERAS

EBITDA / Interés Neto 2.29x 2.41x 2.03x 2.10x 2.20x 2.24x 2.29x 2.41x

Deuda Total / EBITDA 5.62x 5.83x 5.83x 5.93x 5.63x 5.65x 5.62x 5.83x

Deuda Neta / EBITDA 5.29x 5.36x 5.52x 5.59x 5.45x 5.48x 5.29x 5.36x

Pasiv os / Capital 2.31x 2.44x 2.48x 2.60x 2.42x 2.50x 2.31x 2.44x

Pasiv os / Activ os 0.70x 0.72x 0.72x 0.73x 0.71x 0.72x 0.70x 0.72x

MÁRGENES

Mg. Bruto 34.48% 33.66% 34.50% 30.72% 33.88% 33.95% 34.48% 32.18%

Mg. Operativ o 12.01% 12.08% 11.73% 10.14% 12.93% 12.03% 12.01% 11.19%

Mg. EBITDA 19.39% 18.90% 18.50% 17.05% 19.37% 18.55% 19.39% 18.23%Mg. Neto 4.22% 1.77% -4.60% -4.45% 2.96% -1.21% 4.22% 1.11%

Fuente: Banorte - Ixe con información de CEMEX.

Descripción de la Compañía

Cemex es una de las tres cementeras más grandes del mundo con operaciones en

América, Europa, Asia y África. En el 2015, la compañía generó Ingresos y

EBITDA anuales de $14,220mdd y $2,648mdd, respectivamente, siendo un año

de retos para la cementera ante un entorno macroeconómico volátil. Cabe

mencionar que los resultados del 4T11 marcaron el punto de inflexión que el

mercado había estado esperando en los últimos años.

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Anexo 1. Metodología de Recomendación

La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres

criterios esenciales:

1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el

riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la

emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el

área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO

pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis

interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y

flexibilidad financiera del emisor/emisión.

Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de

Banorte-IXE significan:

•Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede

considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un

crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.

•Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La

fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas

de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por

arriba del sector.

•Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las

expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la

empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del

sector.

•Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido

deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza

financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores

se encuentran por abajo del sector.

•Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan

evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el

mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por

debajo del sector.

2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir? Independientemente de la estrategia

de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología incorpora un

análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la empresa.

Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia vs. el

spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y

calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,

“MANTENER” o “DISMINUIR”.

Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la

calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la

recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que

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el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,

repercutiendo en una plusvalía de la posición.

La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del

emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de

las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin

embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el

ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo

crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería

AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de

emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta

con un rendimiento por debajo de la curva.

Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del

emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad

crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y

teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.

3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir? Al tener los títulos de deuda un riesgo

específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos

sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.

Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)

Emisora Fecha Opinión Crediticia

CEMEX 26-04-2016 Estable




Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)

Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación

CEMEX 07-2U 26-04-2016 Mantener




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Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo, Alejandro Cervantes Llamas, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Víctor Hugo Cortes Castro, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón; Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Juan Carlos García Viejo, Hugo Armando Gómez Solís, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández; Valentín III Mendoza Balderas, Rey Saúl Torres Olivares, Santiago Leal Singer, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.

Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.

Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.

En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.

Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.

Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.

Guía para las recomendaciones de inversión.

Referencia

COMPRA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.

MANTENER Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.

VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera.

Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.

La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.

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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V. Directorio de Análisis

Gabriel Casillas Olvera Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil

[email protected] (55) 4433 - 4695

Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Adjunta Análisis Económico y Bursátil


Análisis Económico

Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia [email protected] (55) 5268 - 1694

Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2972

Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 1821

Miguel Alejandro Calvo Domínguez Gerente Economía Regional y Sectorial [email protected] (55) 1670 - 2220

Juan Carlos García Viejo Gerente Economía Internacional [email protected] (55) 1670 - 2252

Rey Saúl Torres Olivares Analista Economía Nacional [email protected] (55) 1670 - 2957

Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) [email protected] (55) 1103 - 4000 x 2611

Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio

Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio


Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio [email protected] (55) 1103 - 4046

Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio


Análisis Bursátil

Manuel Jiménez Zaldivar Director Análisis Bursátil [email protected] (55) 5268 - 1671

Víctor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico [email protected] (55) 1670 - 1800

Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected] (55) 1670 - 1719

Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales [email protected] (55) 1670 - 1746

José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura [email protected] (55) 1670 - 2249

Valentín III Mendoza Balderas Autopartes [email protected] (55) 1670 - 2250

Análisis Deuda Corporativa

Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa [email protected] (55) 5268 - 1672

Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2247

Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa [email protected] (55) 1670 - 2248

Banca Mayorista

Armando Rodal Espinosa Director General Banca Mayorista [email protected] (81) 8319 - 6895

Alejandro Eric Faesi Puente Director General Adjunto de Mercados y Ventas Institucionales


Alejandro Aguilar Ceballos Director General Adjunto de Administración de Activos


Arturo Monroy Ballesteros Director General Adjunto Banca Inversión Financ. Estruc.


Gerardo Zamora Nanez Director General Adjunto Banca Transaccional y Arrendadora y Factor


Jorge de la Vega Grajales Director General Adjunto Gobierno Federal [email protected] (55) 5004 - 5121

Luis Pietrini Sheridan Director General Adjunto Banca Patrimonial y Privada


René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General Adjunto Banca Corporativa e Instituciones Financieras


Ricardo Velázquez Rodríguez Director General Adjunto Banca Internacional [email protected] (55) 5268 - 9879

Víctor Antonio Roldan Ferrer Director General Adjunto Banca Empresarial [email protected] (55) 5004 - 1454

mailto:[email protected]



CEMEX: Constante fortalecimiento 26 de abril 2016...

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