Bologna, 05 Novembre 2011

Marco Sturlese

Opzioni

Note sul relatore

Già market maker su indici e azioni presso

• Caboto (ora banca IMI)

• Banca Antonveneta (ora MPS)

Attualmente

• Gestore del fondo Fenice Sicav SIF

• Redattore di www.letteradiborsa.it

Cosa è lettera di borsa ?

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Affronteremo alcune tematiche tecniche:

• Un opzione non è un azione

• Asimmetria nel pagamento

• Decadimento temporale

• Liquidità sul mercato

• Asimmetria del pagamento

• L’acquirente dell’opzione paga un premio per il diritto di scelta che ha.

• Il venditore incassa il premio e subisce la decisione del compratore.

• La subisce specie in termini temporali ovvero QUANDO questa avviene.

• Durante la vita dell’opzione, se scambiata in un exchange ufficiale, ogni giorno vengono regolati i margini di garanzia.

• Questo meccanismo salvaguarda le controparti garantendo che il venditore di opzioni sia in grado di adempiere alla sua obbligazione.

• La volatilità implicita

• Gli exchange utilizzano la formula di Black + Scholes per valutare le opzioni.

• La volatilità implicita è quella che immessa nella formula da per risultato il prezzo dell’opzione.

• Questa volatilità viene usata per calcolare l’importo dei margini necessari

• Margini richiesti dall’exchange

• Maggiore la volatilità implicita, maggiori i margini richiesti.

• In un mercato in discesa con volatilità in aumento, la crescita dei margini può essere molto influenzata dal livello dell’implied volatility

• I margini dell’intermediario

• Gli intermediari per garantirsi contro problemi con l’exchange, di solito applicano una quantità di margini che varia dal 100% al 120% di quelli richiesti dall’exchange per tutelarsi nei confronti del trader a cui offrono la connessione al mercato.

• Crescita esponenziale del margine

• Ecco che l’investitore per una discesa del mercato si vede aumentare molto più che proporzionalmente il margine richiesto per garantire l’operatività e scatta il cosiddetto “margin call” o in alternativa la richiesta di chiudere la posizione che ovviamente avviene a condizioni sfavorevoli per l’alta volatilità del prodotto.

• Marginazione “Option style”

• Mentre per le posizioni CORTE si deve versare margine, il cash guadagnato sulle operazioni long non viene accreditato.

• Il sitema TIMS comuqnue riconosce richieste margini minori.

Come si prezza un opzione

• O meglio come si vede se il prezzo è adeguato.

• Partiamo dalle differenze fra il mondo reale ed il modello di pricing

• Per arrivare a come il mercato REALMENTE prezza le opzioni con un modello molto semplice usato dai desk di trading

La distribuzione canonica

OTM cheap, ATM costose

Sell Body, Buy Wings

• Le strategie di tipo

• Short butterfly,

• short OTM call spread

• Danno un vantaggio competitivo

• Tale vantaggio è dato dalla microstruttura del mercato.

• A tal fine i prezzi delle opzioni sono modificati dai market makers

Il modello wing sticky strike

• È usato per il mercato italiano

• Si basa su tre parametri:

• Volatilità ATM

• Pendenza della volatilità

• Convessità delle ali

La volatilità AT THE MONEY• Stabilito uno strike, si ricava dai prezzi di

mercato o se non quotato dalle dinamiche di movimento del prodotto.

Skew del mercato

• Siccome la parte “sinistra” del movimento ovvero le discese sono più pericolose per l’intensità con cui avvengono

• Dato che se il mercato sale ci sono venditori naturali di opzioni (supply skew) e quindi vengono retribuiti meno

• Ecco che viene corretta la volatilità base per un parametro di pendenza

E se il movimetno è MOLTO ampio

• Le ali per via della distribuzione leptocurtica dei prezzi di borsa costerebbero troppo poco

• Ecco che vengono alzati i prezzi in base ad un parametro di convessità

• Per contro le opzioni ATM vengono pagate di meno per scontare che spesso il mercato sta fermo sui prezzi

Un esempio reale

• Di seguito due skew, una a brevissimo, di fatto per le opzioni che scadono ad una settimana di distanza, e la seconda per quelle che scadono a due mesi

• E’ evidente nella prima la coppia di effetti descritti, mentre la seconda sconta principalmente la pendenza in quanto il tempo a scadenza è molto maggiore

La Skew ottobre 2011

28.00%

33.00%

38.00%

43.00%

48.00%

53.00%

58.00%

63.00%

68.00%

73.00%

78.00%

83.00%

88.00%

93.00%

98.00%

La Skew sul Dax

30.00%

32.00%

34.00%

36.00%

38.00%

40.00%

42.00%

44.00%

46.00%

48.00%

50.00%

52.00%

54.00%

56.00%

58.00%

60.00%

62.00%

5500 5550 5600 5650 5700 5750 5800 5850 5900 5950 6000 6050 6100 6150

La Skew Dicembre 2011

28.00%

33.00%

38.00%

43.00%

48.00%

53.00%

58.00%

63.00%

Demand Skew

• Sul Bund la Curva della Volatilità è invertita: Strike superiori costano di più

• Si tratta infatti di DEMAND SKEW

• Il rischio viene percepito MINORE di discesa del titolo e maggiore di salita. Rispetto al rendimento, a rendimenti superiori più gente è pronta a comprare

Bund Scadenza 31 Ottobre

10.00%

11.00%

12.00%

13.00%

132.5 133 133.5 134 134.5 135 135.5 136 136.5 137 137.5 138 138.5 139

Dinamiche USUALI

• Più ci si avvicina alla scadenza più sale la convessità

• Scendendo il prezzo di esercizio aumenta la volatilità (supply skew)

• Salendo il mercato diminuisce la volatilità di base se si prevede rallentamento della salita oppure se si rivedono prezzi già trattati (mean reversion)

Riassumendo

• Le opzioni molto distanti per quanto paiano essere a basso rischio non vanno mai vendute in quanto si incassa molto poco

• Le opzioni vanno sempre vendute in spread anche se sembra che l’acquisto di una più distante sia una spesa inutile.

• Le put out-of-the-money tendono a dare ritorni peggiori in quanto la volatilità in caso avverso sale troppo velocemente rispetto al deprezzamento

Il call spread finanziato

• Sell 6000 C

• Buy 6150 C

• Sell 5400 P

Una struttura moderatamente ribassista ma protetta a rialzo

19 Ottobre 2011

26 Ottobre 2011

02 Novembre 2011

09 Novembre 2011

16 Novembre 2011

Giovedi 03.11.2011

Possibile chiudere con 35 IP di profitto, pari a circa 30% sul premio

Corsi a La Spezia

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