ANÁLISE DA RELAÇÃO DO CAPITAL DE GIRO COM ALUCRATIVIDADE E A RENTABILIDADE DAS EMPRESAS

INSERIDAS NO NOVO MERCADO DA B3, EM 2020.

Julio Cesar Santos Barbosa (PUC-GO) - juliow_cesar@hotmail.comElis Regina de Oliveira (PUC GOIÁS) - elisreg@gmail.comGeovane Camilo Santos (PUC Goiás) - geovane_camilo@yahoo.com.brBrasilino José Ferreira Neto (PUC Goiás) - brasilino@pucgoias.edu.br

Resumo:

A gestão eficiente do capital de giro líquido é relevante para o desempenho dasempresas de capital aberto, em especial em conjuntura de crise econômica. Nessesentido, esta pesquisa objetiva analisar a relação do capital de giro com alucratividade e rentabilidade das empresas inseridas no Novo Mercado (NM),oriundas dos setores de Consumo Cíclico e Não Cíclico da B3, em 2020. Este estudoestá estruturado considerando as seguintes técnicas de pesquisa: quantitativa,descritiva, documental. A amostra está composta por 40 companhias, distribuídasem diversos segmentos da B3, com dados coletados da Plataforma Economática®,nos diversos segmentos dos setores de consumo e tratados por meio de estatísticadescritiva, correlação (Spearman, 5%) e regressão linear simples e múltiplatransformada pela função Box Cox, para análise de associação e dependência.Utilizaram-se como variável dependente o logaritmo do Capital Circulante Líquido(LNCCL) e como variáveis explicativas as Margens: Bruta e Ebitda; o Retorno sobreo Ativo (ROA); e o Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE), com transformaçãoBox Cox (BCROE). Avaliou-se, também, a relação de dependência do BCROE com oLNCCL e o ROA. Apurou-se que o LNCCL tem dependência direta e significativa doBCROE, indicando que o CCL é impactado pelo ROE. E que o BCROE temdependência positiva e significativa do BCROE e do ROA. O estudo realizadocorrobora os estudos correlatos, mesmo em cenário de profunda recessãoeconômica e traz contribuições empíricas para os usuários internos e stakeholders.

Palavras-chave: Setor de Consumo Cíclico; Setor de Consumo Não Cíclico; CriseEconômica COVID-19; Net working capital.

Área temática: Controladoria e Contabilidade Gerencial

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ANÁLISE DA RELAÇÃO DO CAPITAL DE GIRO COM A LUCRATIVIDADE E A

RENTABILIDADE DAS EMPRESAS INSERIDAS NO NOVO MERCADO DA B3,

EM 2020.

Resumo

A gestão eficiente do capital de giro líquido é relevante para o desempenho das empresas de

capital aberto, em especial em conjuntura de crise econômica. Nesse sentido, esta pesquisa

objetiva analisar a relação do capital de giro com a lucratividade e rentabilidade das empresas

inseridas no Novo Mercado (NM), oriundas dos setores de Consumo Cíclico e Não Cíclico da

B3, em 2020. Este estudo está estruturado considerando as seguintes técnicas de pesquisa:

quantitativa, descritiva, documental. A amostra está composta por 40 companhias,

distribuídas em diversos segmentos da B3, com dados coletados da Plataforma

Economática®, nos diversos segmentos dos setores de consumo e tratados por meio de

estatística descritiva, correlação (Spearman, 5%) e regressão linear simples e múltipla

transformada pela função Box Cox, para análise de associação e dependência. Utilizaram-se

como variável dependente o logaritmo do Capital Circulante Líquido (LNCCL) e como

variáveis explicativas as Margens: Bruta e Ebitda; o Retorno sobre o Ativo (ROA); e o

Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE), com transformação Box Cox (BCROE). Avaliou-

se, também, a relação de dependência do BCROE com o LNCCL e o ROA. Apurou-se que o

LNCCL tem dependência direta e significativa do BCROE, indicando que o CCL é impactado

pelo ROE. E que o BCROE tem dependência positiva e significativa do BCROE e do ROA. O

estudo realizado corrobora os estudos correlatos, mesmo em cenário de profunda recessão

econômica e traz contribuições empíricas para os usuários internos e stakeholders.

Palavras-chave: Setor de Consumo Cíclico; Setor de Consumo Não Cíclico; Crise

Econômica COVID-19; Net working capital.

Área temática do evento: Contabilidade Gerencial.

1 INTRODUÇÃO

O capital de giro tem relevância estratégica para financiar a continuidade das atividades

operacionais das empresas. A administração financeira centraliza seu foco em curto prazo à

gestão entre ativos e passivos circulantes, considerando os riscos, com vista à maximização da

rentabilidade e geração de valor de mercado, agregando vantagens competitivas. Em países

emergentes, com mercado de capitais dependente de recursos externos essa gestão se torna

mais desafiadora, em virtudes dos riscos inerentes às suscetibilidades às crises econômicas e

políticas que estão expostas (AL-HOMAIDI et al., 2021; ANTON; NUCU, 2021; ASSAF

NETO, 2020; BASYITH et al., 2021 RECH et al., 2019).

A segunda década do século XXI inicia com a crise sanitária gerada pela COVID-19,

que influenciou em escala planetária o processo de produção e comercialização de bens e

serviços, com profunda recessão econômica com impacto no mercado de capitais, em especial

dos países em desenvolvimento. Inicialmente, investidores externos realocaram seus capitais

transferindo do Brasil para outros países com menor risco, mesmo em detrimento da

rentabilidade (CAMPBELL; FRANSI, 2021; LIRA; ALMEIDA, 2020; UPDAHYAY;

BANERJEE; PANIGRAHI, 2020).

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No Brasil, alguns setores econômicos foram mais afetados do que outros, dependendo

da essencialidade e das especificidades de produção, como por exemplo, o setor de

agronegócio e o setor de serviços relacionados ao turismo e eventos culturais (DWECK et al.,

2020). O segmento Novo Mercado, com maior nível de governança corporativa, em geral é

constituído por empresas com maior tamanho de ativo e em média com maior valor de

mercado (LIMA et al., 2015). Pela maior transparência, o disclosure dessas companhias é

percebido com maior credibilidade pelos stakeholders, e há expectativa que elas suportem as

flutuações econômicas com maior grau de solvência (SILVA; MARTINS; LIMA, 2018).

Com vista à compreensão da relação do capital de giro e sua relação com os indicadores

econômicos de lucratividade e rentabilidade diversos estudos se desdobram para gerar

informações relevantes aos usuários internos e externos, analisando a relação entre esses

indicadores. No cenário nacional, as estratégias de gestão do capital de giro e os indicadores

econômicos são pesquisados sob diferentes prismas (BATISTA et al., 2019; CANTON,

MULLER, RODRIGUES JUNIOR, 2019; RECH et al., 2019). Enquanto no cenário

internacional Al-Homaidi et al. (2020) trazem percepções úteis e evidências empíricas sobre

os fatores que afetam o capital de giro na Índia, disponibilizando informações relevantes aos

stakeholders.

Pesquisa entre a relação do capital de giro e a rentabilidade das companhias contribui

para reduzir a escassez de evidências empíricas para economias emergentes e a importância

da eficiência do capital de giro na Polônia, conforme exposto por Anton e Nucu (2021).

Basyith et al. (2021), também, pesquisa a relação como a gestão do capital de giro afeta a

rentabilidade das empresas de capital aberto da Indonésia.

Assim, considerando a relevância desse tema para países emergentes, caso do Brasil,

principalmente em cenário econômico conturbado, essa pesquisa investiga: Qual a relação do

capital de giro líquido com a lucratividade e rentabilidade das empresas inseridas no Novo

Mercado (NM), oriundas dos setores de Consumo Cíclico e Não Cíclico da B3? Orientada por

essa questão problema este estudo tem por objetivo analisar a relação do capital de giro com a

Margem Bruta, Margem Ebitda e Rentabilidades sobre o Ativo e sobre o Patrimônio Líquido,

dos Consolidados das companhias do segmento NM, com valores referentes ao ano de 2020.

Ressalta-se a relevância desses dois setores para o mercado de capitais, inclusive para a

formação do índice ICON (BRASIL BOLSA BALCÃO (B3), 2021b). Os Setores de

Consumo Cíclico e Não Cíclico da B3 apresenta relevância estratégica para a economia do

país, pois o primeiro está relacionado com bens duráveis (eletrônicos, veículos, vestuário,

calçados, imóveis, etc.), enquanto o segundo está mais relacionado à produção,

processamento e comercialização de alimentos, bens de higiene pessoal e limpeza, etc.

Ressalta-se que as crises econômicas, em geral, afetam esses dois setores de forma

diferenciada, em função da essencialidade do Setor de Consumo Não Cíclico (PANDINI;

STÜPP; FABRE, 2018).

Este estudo traz contribuição teórica ao evidenciar a relação entre o capital circulante

líquido (CCL) e os índices de lucratividade e rentabilidade em ano atípico para a economia

brasileira. Ao disponibilizar contribuições empíricas, que podem subsidiar a tomada de

decisão dos gestores internos e stakeholders sobre essas relações, também oferece

contribuições práticas. No âmbito acadêmico fomenta reflexões e debates sobre a relevância

da gestão do capital de giro, como instrumento gerencial.

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2 REFERENCIAL TEÓRICO

A revisão de literatura é composta por três subseções: i) capital de giro e indicadores de

lucratividade e rentabilidade, segundo a abordagem tradicional da administração financeira,

ii) Governança Corporativa e iii) estudos correlatos.

2.1 Capital de giro e indicadores de lucratividade e rentabilidade

O capital circulante, também, denominado de capital de giro pode ser considerado como

os recursos financeiros aplicados às atividades operacionais das entidades, que giram

tradicionalmente em curto prazo. Esses recursos são oriundos de fontes próprias ou por meio

de captação de recursos de terceiros. As atividades operacionais da entidade e o capital de

giro apresentam interações constantes, podendo afetar-se mutuamente. Além disso, é

composto pelas disponibilidades imediatas (caixa, bancos, títulos de negociação imediata,

entre outros); valores a receber em curto prazo; estoques e despesas diferidas, cuja aplicação é

executada em curto prazo. Quanto mais acelerado o fluxo de produção, comercialização e

recebimentos, menores a dependência de capital de giro, para financiamento das atividades

operacionais (ASSAF NETO, 2020; REBOUD; MAZZAROL, 2017).

Segundo Reboud e Mazzarol (2017), o capital de giro está vinculado ao ciclo

operacional financeiro de uma empresa, compreendido como o período entre a estocagem de

materiais de produção e/ou mercadorias para revenda até a cobrança das vendas efetuadas.

Nesse intervalo é introduzido o capital de giro para suportar as contas a pagar até o

recebimento de clientes. Portanto, as estratégias de gestão de capital de giro estão

intrinsicamente relacionadas com a atividade operacional desenvolvida pela empresa e o setor

em que ela está inserida (RECH et al., 2019). A decisão de distribuição de dividendos e o

volume a ser distribuído, também, precisam ser adequadamente avaliados, pois afetam o fluxo

de caixa da entidade, podendo elevar a necessidade de capital de giro (VILELA; ROSA;

PENEDO, 2020).

Assim, a fundamentação do capital de giro está inserida no arcabouço teórico da

administração financeira em curto prazo, tratada nesta pesquisa com a abordagem tradicional.

Essa gestão é essencial para que as entidades cumpram seus compromissos, com vista à

continuidade de suas atividades operacionais. Para que ocorra a sustentabilidade econômico-

financeira é relevante o equilíbrio entre a rentabilidade e o risco, agregando valor à

companhia (VALE; CRUZ; PICCOLI, 2020).

Conforme Assaf Neto (2020), o desempenho das empresas é afetado pelo ambiente

externo em que ela está inserida. E os indicadores de análise econômico-financeira,

evidenciam o desempenho da empresa em uma determinada data, norteando as decisões,

especialmente, dos usuários externos interessados na geração de riqueza da mesma (RIBEIRO

et al., 2014). Os indicadores de lucratividade e rentabilidade compõem a análise do

desempenho econômico da empresa em determinado período, sendo influenciados pelas

estratégias adotadas pela gestão e direcionam a continuidade da organização (FERRAZ;

SOUZA; NOVAES, 2017; GITMAN, 2010).

Nesse contexto, o Quadro 1 apresenta a interpretação do Capital Circulante Líquido, também,

denominado de capital de giro líquido e dos índices de lucratividade e rentabilidade, cuja

relação será analisada na seção de resultados.

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Quadro 1 - Capital de giro e indicadores econômico-financeiro

Indicador Índice Interpretação

Capital de Giro Capital Circulante Líquido (CCL) (R$)

Indica o excedente entre o Ativo Circulante

e o Passivo Circulante, caso de CCL

positivo, sinalizando solvência da empresa

(ASSAF NETO, 2020).

Lu

crat

ivid

ade Margem Bruta (MB) (%)

Indica o quanto das vendas foram

convertidas em Lucro Bruto (ASSAF

NETO, 2020), sugerindo desempenho de

lucratividade (SILVA, et al. 2019).

Margem Ebitda (ME) (%)

Evidencia a lucratividade operacional,

considerando a razão entre o lucro

operacional (antes do pagamento de juros,

amortizações, impostos e depreciações) e a

receita líquida (ASSAF NETO, 2020).

Ren

tab

ilid

ade

Retorno sobre o ativo (ROA) (%)

Indica o quanto a companhia está obtendo

de retorno do capital próprio investido no

ativo (ASSAF NETO, 2020). Também,

pode ser interpretado como medida de

eficiência da companhia em gerar lucro com

ativos existentes, sendo considerado

indicador de desempenho de mercado

(SILVA et al., 2019).

Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE) (%)

Medida de eficiência da companhia em

gerar lucro por meio dos recursos próprios,

evidenciado pela razão entre lucro líquido e

Patrimônio Líquido (ASSAF NETO, 2020),

e indiciando desempenho econômico

(SILVA et al. 2019).

Fonte: Elaborado pelos autores

O capital de giro é constituído principalmente pelo Disponível (caixa e aplicações),

Valores a receber e Estoques. Assim, o CCL pode ser afetado pelo fluxo de caixa, com

recursos oriundos das atividades operacionais, empréstimos e financiamento em longo prazo,

integralização de capital, recebimento de realizável em longo prazo ou ocorrência de prejuízo,

compra de ativos permanentes, amortização de exigibilidades em longo prazo (ASSAF

NETO, 2020).

Embora não seja comum, ocorre CCL negativo quando a soma do Passivo Não

Circulante e Patrimônio Líquido não são suficientes para sustentar os investimentos em longo

prazo, requerendo recursos oriundos do Passivo Circulante (ASSAF NETO, 2020). Isso indica

baixo grau de liquidez, pois sinaliza ocorrência de dívidas em curto prazo financiando

aplicações com prazo de retorno maior. Para Rech et al. (2019), a gestão do capital de giro

está relacionada com as estratégias de gerenciamento do nível de produção, de

comercialização e da estrutura de capital utilizada para financiamento das atividades

operacionais, ressaltando que essas decisões impactam o desempenho econômico-financeiro

da companhia.

2.2 Governança corporativa

A governança corporativa (GC) decorre da lacuna exposta pelo crescimento da firma,

quando o seu proprietário delega a gestão da empresa à diretoria, contratada por ele para

administrá-la em seu nome. Essa questão é tratada pela Teoria da Firma, que evidencia os

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possíveis conflitos de interesses, nesse novo desenho organizacional, em que o principal

(proprietário) e o agente (gestores) buscam maximizar o seu bem-estar individual, expresso

por funções de utilidades distintas (CORREIA; AMARAL, 2008). A assimetria informacional

entre o principal e o agente exige mecanismos de controle e supervisão para que as diretrizes

traçadas pelo principal (acionistas) sejam cumpridas pelo agente (diretoria), o que acarreta

custos adicionais que se justificam quando há mais benefícios do que custos (JENSEN;

MECKLING, 1976).

Desse modo, a governança corporativa conduz as corporações para minimização desses

conflitos, com vista à obtenção de transparência, acompanhamento e supervisão das diretrizes

emanadas do Conselho de Administração, que representa os interesses dos acionistas. O

Quadro 2 apresenta conceitos de GC, com diferentes perspectivas.

Quadro 2 – Conceitos de governança corporativa.

Fonte Conceito

IBGC (2015, p. 20)

“Governança corporativa é o sistema pelo qual as empresas e demais organizações

são dirigidas, monitoradas e incentivadas, envolvendo os relacionamentos entre os

sócios, conselho de administração, diretoria, órgãos de fiscalização e controle

demais partes interessadas”.

Gitman (2010, p. 14)

“Governança corporativa é o sistema usado para dirigir e controlar uma empresa.

Define os direitos e responsabilidades dos principais agentes da empresa, estabelece

os procedimentos decisórios e determina como a empresa fixará, atingirá e

monitorará seus objetivos.”

Silveira e Barros (2010,

p. 2; p. 12)

“A governança corporativa pode ser vista como conjunto de mecanismos que visam

a aumentar a probabilidade dos fornecedores de recursos garantirem para si o

retorno sobre seu investimento.”

“Governança corporativa lida com o processo decisório na alta gestão e com os

relacionamentos entre os principais personagens das organizações empresariais,

notadamente executivos, conselheiros e acionistas.”

Fonte: Elaborado pelos autores

Neste sentido, a GC propicia a proximidade entre os interesses dos acionistas e as

decisões estratégicas da direção, reduzindo conflitos e possíveis prejuízos organizacionais e

econômico-financeiros. Os mecanismos internos e externos podem ser exemplificados como

Conselho Administrativo; Conselho Fiscal, estrutura de propriedade e de controle, estrutura

de capital, política de remuneração de diretores, auditorias externas, publicações de relatórios,

entre outros (SILVEIRA; BARROS, 2008). Esses autores observaram que maior

concentração da estrutura de propriedade (acionista com maior poder decorrente de deter a

maioria das ações ordinárias) implica em menor qualidade da GC.

A GC eleva o nível de credibilidade da companhia perante aos stakeholders (acionistas,

instituições financeiras, trabalhadores, governo, fornecedores, entre outros), em função dos

princípios básicos. Esses princípios estão pautados principalmente pela transparência;

responsabilidade corporativa; tratamento de equidade entre os acionistas; prestação de contas;

responsabilidade corporativa, zelar pela visibilidade econômico-financeira, entre outros

(INSTITUTO BRASILEIRO DE GOVERNANÇA CORPORATIVA [IBGC], 2015).

Nessa direção, a Brasil Bolsa e Balcão (B3), com a finalidade de elevar o nível de

confiança no mercado de capitais brasileiro, com vista inclusive a atrair novos investidores

criou níveis diferenciados de GC: Nível 1, Nível 2 e Novo Mercado. O nível 1 estabelece

regras para as empresas implementarem práticas favoráveis ao acesso às informações; o nível

2, além da divulgação de informações as empresas têm direito de manter ações preferenciais,

assim dão direito à votos aos acionistas em situações de risco; e Novo Mercado, direciona as

empresas ao patamar mais elevado de GC (B3, 2020a).

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2.3 Estudos correlatos

Com objetivo de subsidiar a discussão dos resultados desta pesquisa apresenta-se no

Quadro 3, os estudos similares, avaliados como relevantes.

Quadro 3 – Estudos análogos à pesquisa realizada.

Autor/ano Objetivo Técnicas Resultados

Ferraz; Sousa,

Novaes

(2017)

Identificar a relação entre a

rentabilidade e a liquidez das

empresas listadas na [B]3, no

período (2003 a 2013).

Análise de

regressão

linear

múltipla.

Observou-se relação inversa e

significativa entre rentabilidade e

liquidez.

Rech et al.

(2019)

Analisar as influências das

estratégias de gestão do capital de

giro tem sobre a rentabilidade das

empresas listadas em diversos

setores econômicos da [B]3 (2000 a

2014).

Análise de

regressão

simples e

multivariada.

Há influência positiva e significativa

entre estratégias (investimentos em

Ativos Circulantes e financiamento

dos ativos circulantes) de gestão do

capital de giro e rentabilidade do ativo

total e do patrimônio líquido das

empresas.

Barbosa et al.

(2019)

Investigar se instituições bancárias,

que adotam governança corporativa

(GC), apresenta maior desempenho

em rentabilidade, liquidez e

mercado.

Cálculo dos

indicadores;

Teste de

média t-

Student.

Não houve diferença significativa de

desempenho de liquidez e

rentabilidade entre os bancos que

adotam e os que não adotam GC,

exceto para margem de lucro. Há

diferença significativa entre os dois

grupos para o indicador Ebitda,

indicando maior desempenho

operacional para os bancos que adotam

GC.

Batista et. al.

(2019)

Verificar o impacto do capital de

giro na rentabilidade das empresas

de capital aberto do setor de

construção civil (2007 a 2016).

Regressão

linear

múltipla com

dados em

painel.

Verificou-se que prazo médio de

recebimento das vendas (PMR) e

prazo médio de renovação dos

estoques (PME) apresentam relação

inversa com a rentabilidade, com

exceção do prazo médio de pagamento

ao fornecedor (PMP). Menor prazo

para renovação dos estoques e das

vendas proporciona maior

rentabilidade para empresas do setor

da construção civil. A gestão do

capital de giro da empresa impacta na

rentabilidade das empresas.

Canton,

Muller,

Rodrigues

Junior (2019)

Investigar qual a influência da

gestão do capital de giro e do ciclo

de vida organizacional na

rentabilidade das companhias

listadas na B3 (2014-2017).

Método de

Park e Chen.

Os resultados apontaram que a Gestão

do Capital de Giro influencia a

rentabilidade (ROA) das companhias.

Fonte: Elaborado pelos autores

3 ASPECTOS METODOLÓGICOS

Esta pesquisa é de natureza aplicada, pois gera informações para os stakeholders, além

dos próprios gestores das empresas do Setor de Consumo, listadas na B3. Trabalhou-se com

as técnicas quantitativa e descritiva, pois se utilizou tratamento estatístico para caracterizar as

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variáveis: Capital Circulante Líquido (CCL), Margem Bruta (MB), Margem Ebitda (ME),

Rentabilidade sobre o Ativo (ROA) e a Rentabilidade sobre o Patrimônio Líquido (ROE),

bem como a relação entre o CCL e os índices de lucratividade e rentabilidade. Aplicou-se

estratégia de pesquisa documental, pois foram utilizadas as demonstrações contábeis

consolidadas, posicionadas em 31 de dezembro de 2020, das 40 companhias inseridas no

segmento Novo Mercado (NM), que compõem a amostra, com índices disponibilizados pela

plataforma Economática® (MARCONI; LAKATOS, 2017).

A Tabela 1 apresenta os subsetores de consumo cíclico e não cíclico da B3, enquadradas

no segmento de mais alto nível de governança corporativa (NM).

Tabela 1 – Composição da amostra por setor e subsetor da B3(2020)

Setor de Consumo Quantidade de empresas

Não Cíclico 11 Agropecuária 3 Alimentos Processados 6

Produtos de Uso Pessoal e de Limpeza 1 Comércio e Distribuição 1

Cíclico 29

Construção Civil 16 Tecidos, Vestuário e Calçados 4

Automóveis e Motocicletas 2 Diversos 3

Comércio 4

Total Amostra 40

Fonte: Tabela de Classificação Setorial (B3, 2021c). Elaborado pelos autores.

Considerou-se como critério de inclusão na amostra: empresas inseridas no Setor de

Consumo, pertencentes ao segmento NM da B3, com índices disponibilizados na Plataforma

Economática para o ano de 2020, conforme dados obtidos em 11 de abril de 2021, sendo as

demais excluídas. O banco de dados foi organizado considerando planilha Microsoft Excel.

Gerou-se estatísticas descritivas para análise das variáveis por meio dos valores médios,

desvio padrão, valores mínimos e máximos, para então aplicar o teste de normalidade

Shapiro-Wilk, com nível de significância de 5%, com vista a observar a aderência da

distribuição da amostra em relação à função de distribuição normal, com a finalidade de

determinar o teste adequado de correlação, para avaliar a aplicabilidade de regressão linear

simples (FÁVERO, BELFIORE, 2020). O tratamento estatístico dos dados foi realizado por

meio do software Stata 12.0.

Esse estudo não busca um modelo preditivo adequado para estimar o CCL a partir das

variáveis de lucratividade e rentabilidade, e sim para explicar a relação de dependência entre o

CCL e cada uma delas, conforme amostra (HAIR et al., 2009). Observou-se que a distribuição

dos dados não apresentou similaridade com distribuição normal, conforme teste Shapiro-Wilk,

razão pela qual se aplicou o teste de correlação Spearman, com significância de 5%.

A aplicação do teste de correlação sugere associação entre as variáveis, sendo que a

regressão possibilita confirmar se essa associação é compatível teoricamente ou se ocorre ao

acaso (espúria), evidenciando a relação de dependência entre elas (PARANHOS et al., 2014;

HAIR et al., 2009). A variável dependente (CCL) expressa em reais, com valor médio em

milhões, foi transformada por meio de logaritmo natural (LN) para melhor compatibilidade

com as escalas dos demais indicadores de lucratividade e rentabilidade, expressos em taxa

percentual.

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Ressalta-se que ocorreu na amostra cinco casos de CCL negativo, logo o software não

considerou essas observações, resultando em 35 empresas, com dados de 2020. Assim,

aplicou-se o modelo de regressão linear simples:

LnCCLi = β0 + β1Indicador ji

Sendo LnCCL = logaritmo neperiano do CCL; β0 = coeficiente linear (constante); i =

empresa i (1...35), com taxa referente ao ano de 2020; β1 = coeficiente angular; Indicador j

(variável explicativa, sendo j = MB, ME, ROA e ROE). Assim, analisou-se a relação

individual de cada indicador de lucratividade e rentabilidade sobre o CCL.

Também, propôs-se aplicar regressão com Transformação de Box Cox da variável

dependente ROE (ROEiλ−1

λ), denominada de (BCROE) no modelo, sendo λ é o parâmetro da

transformação de Box-Cox (FÁVERO, BELFIORE, 2020). Essa transformação se fez

necessária com vista a alcançar o pressuposto de normalidade dos resíduos. Considerou-se o

CCL, também, transformado por função logarítmica (LNCCL), por motivo de escala. Essa

proposta de regressão permite observar que o ROE influência o CCL e vice-versa, conforme

exposto por Rech et al. (2019). A regressão com Transformação Box Cox foi expressa por:

BCROEi = β0 + β1Lnccli + β2 MBi + β3MEi + β4 ROAi

Sendo BCROE = a variável dependente ROE transformada pela função Box Cox; β0 =

coeficiente linear (constante); i = empresa i (1...35), com valores referentes ao ano de 2020;

β1 = coeficiente angular (regressão); e as variáveis explicativas: MBi, MEi, ROAi e ROEi)

Assim, analisou-se a relação conjunta dos indicadores de lucratividade, rentabilidade e do

CCL sobre o ROE.

Foram avaliados os pressupostos exigidos para regressão, considerando o método de

mínimos quadrados ordinários (MQO) para determinação da regressão múltipla: normalidade

dos resíduos (Teste de Shapiro-Wilk, 5%); variância constante (teste de homocedasticidade de

Breusch-Pagan/Cook-Weisberg); ausência de multicolinearidade (usando valor VIF –

Variance Inflation Factor) (FÁVERO; BELFIORE, 2020).

4 RESULTADOS E DISCUSSÃO

A Tabela 2 apresenta as estatísticas descritivas básicas, conforme amostra posicionada

em 2020, considerando as companhias inseridas no segmento Novo Mercado, dos Setores de

Consumo Cíclico e Não Cíclico da B3. Verifica-se elevada variabilidade do desvio padrão em

relação à média (coeficiente de variação – CV), principalmente para o ROA (12.807,93%) e

ME (983,26%). Esses resultados sugerem que essa heterogeneidade no desempenho

econômico financeiro, tornou-se mais acentuada pela crise econômica internacional,

decorrente da pandemia Covid-19, que exigiu entre diversas medidas o isolamento social,

com ocorrências de lockdown, nas principais capitais do país, interrompendo ciclos produtivos

e de comercialização (DWECK et al., 2020).

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Tabela 2 - Estatísticas descritivas das variáveis relativas aos Setores de Consumo da B3 (2020)

Variável Obs Média Desvio Padrão Mínimo Máximo

LNCCL 35 14,26 1,06 12,40 16,80

CCL(R$mil) 40 2.278.993 3.651.283 -2.204.539 19.702.068

MB(%) 40 30,68 18,09 -31,88 69,23

ME(%) 40 -11,29 99,72 -492,60 71,91

ROA(%) 40 0,10 12,27 -56,03 16,00

ROE (%) 40 12,28 32,39 -43,95 157,60

Fonte: Dados da pesquisa. Fonte: Elaborada pelos autores.

Em geral espera-se menor coeficiente de variação dos indicadores de empresas listadas

na B3, inseridas no segmento Novo Mercado, quando pertencentes ao mesmo setor. Nesse

caso, a diversidade de setores e a sensibilidades do consumidor à variação de preço de seus

respectivos produtos em cada subsetor, pode explicar essa elevada variabilidade em torno da

média, além da crise econômica ter afetado de forma distinta o desempenho das empresas que

compõe seus segmentos (PANDINI; STUPP; FABRE, 2018).

Essa discrepância pode sugerir lucratividade e rentabilidade distintas entre setores e

subsetores, mesmo que todos apresentem o mais elevado nível de governança corporativa.

Embora Barbosa et al. (2019), analisando o setor financeiro, tenham verificado que não houve

diferença significativa entre rentabilidades das instituições que adotam práticas de governança

corporativa com as demais instituições do mesmo setor.

O Setor de Consumo Não Cíclico, menos suscetível às flutuações econômicas,

composto conforme Tabela 1, o Subsetor Agropecuário diferente de diversos outros

Subsetores contribuiu para o crescimento recorde (24,31%) do Produto Interno Bruto (PIB) do

agronegócio, estimulado pela alta desvalorização cambial e aumento da demanda

internacional, principalmente por proteína animal e grãos (CENTRO DE ESTUDOS

AVANÇADOS EM ECONOMIA APLICADA [CEPEA], 2021). O valor máximo do CCL

em 2020 foi apresentado pelo consolidado JBS, conforme Tabela 2, coerente com o exposto.

Enquanto a Construção PDG Realt, inserida no Subsetor de Consumo Cíclico apresentou

Capital Circulante Líquido (CCL) negativo, menor da amostra.

A Tabela 3 apresenta o teste de normalidade (Shapiro-Wilk, nível de significância de

5%). Verificou-se que apenas as variáveis transformadas (LNCCL e BCROE) apresentaram

aderência à distribuição normal (valor_p >5%) (LOPES; BRANCO; SOARES, 2013). Por

consequência utilizou-se teste não paramétrico para análise de correlação.

Tabela 3 - Teste de normalidade (Shapiro-Wilk; 5%)

Variável Obs W V z Prob>z

LNCCL 35 0,983 0,619 -1,002 0,8420

BCROE 29 0,935 2.002 1,433 0.0760

MB 40 0,902 3,864 2,844 0,002

ME 40 0,464 21,2 6,427 0,000

ROA 40 0,735 10,47 4,942 0,000

ROE 40 0,717 11,19 5,082 0,000

Fonte: Dados da pesquisa. Fonte: Elaborada pelos autores.

A amostra relativamente pequena, com variabilidade elevada dificulta a ocorrência de

aderência à distribuição normal. Em 2020 verificou-se que o Consolidado Cyrela Realt

(Construção Civil) obteve o valor máximo (16,00%) de ROA e o Consolidado Marfrig

(Alimentos Processados) o valor máximo do ROE (157, 62%), enquanto os mais baixos

desempenhos foram dos Consolidados Viver (Construção Civil) com ROA -56,03% e Cogna

10

(Serviços Educacionais) com ROE -43,95%. Ressalta-se que no Setor de Consumo Não

Cíclico, que compõe a amostra, apenas a Natura (Produtos de Uso Pessoal) e a Terra Santa

(Agropecuária) apresentaram rentabilidades negativas.

Em conformidade com a Tabela 4, verifica-se que houve associação positiva e

significativa entre o LNCCL apenas com o ROE, indicando que o crescimento do ROE

aumenta o capital de giro líquido da empresa, possibilitando elevá-lo por meio de recursos

próprios.

Tabela 4 - Correlação (Spearman, 5%) entre CCL e indicadores de lucratividade e rentabilidade

LNCCL MB ME ROA ROE

LNCCL 1,000

MB -0,046 1,000

ME 0,144 0,401* 1,000

ROA 0,210 0,233 0,821* 1,000

ROE 0,339* 0,066 0,701* 0,856* 1,000

Fonte: dados da pesquisa. Quantidade de Observações: 40

Rech et al. (2018) ao analisarem a influência da estratégia de gestão do capital de giro,

utilizando os índices de investimentos em ativos circulantes (AC/PC) e de financiamento de

ativo circulante (PC/AT) sobre os índices de rentabilidade (ROA e ROE) observou relação

significativamente positiva, sugerindo que a gestão de capital de giro influencia positivamente

as rentabilidades e vice-versa, ratificando os resultados obtidos nesta pesquisa.

A Tabela 5 apresenta os parâmetros da regressão linear simples, confirmando que o

ROE impacta positivamente o CCL.

Tabela 5 - Parâmetros da regressão linear simples

LNCCL Coef.(β) Std.Err. t P>|t| Intervalo de conf. (95%)

ROE (β1) 0,011 0,005 2,05 0,049 0,0001 0,0219

CONS (β0) 14,14 0,182 77,55 0,000 13,77 14,51

Fonte: Dados da pesquisa. Fonte: Elaborada pelos autores.

Conforme esse modelo, aumento da ROE provoca aumento do capital de giro líquido,

segundo a regressão linear simples é expresso por:

LNCCL = 14,14 + 0,0110 x ROE

No entanto, ressalta-se que o ROE apresenta baixo poder preditivo, com variabilidade

dos dados em torno da reta estimada, pois o R2 (11,3%) é baixo, conforme pode ser observado

na Figura 1, indicando omissão de variável relevante para a regressão. Isso, não invalida a

confirmação de que o ROE apresenta relação de dependência com o CCL, porém indica que

somente essa variável não é suficiente para efetuar previsões sobre o capital de giro líquido

(FÁVERO; BELFIORE, 2020).

11

Figura 1 – Estimativa do modelo de regressão linear simples, considerando LNCC e o ROE. Fonte: dados

da pesquisa.

Portanto, verificou-se que dos quatro índices analisados, considerando amostra

composta pelos dois Setores de Consumo da B3, no ano de 2020, apenas o ROE apresentou

relação significativa com o CCL.

Com a finalidade de verificar se a rentabilidade sobre o Patrimônio Líquido está

relacionada com o capital de giro, conforme Rech et al. (2019), aplicou-se a regressão

múltipla considerando o ROE como variável dependente e as demais variáveis explicativas.

Nesse modelo foram utilizadas as variáveis transformadas CCL (LNCC) e ROE (BCROE),

com uso do procedimento stepwise, com nível de significância de 5%, com vista a obter o

melhor modelo, conforme variáveis explicativas. Foram removidas as variáveis relativas à

lucratividade (ME e ML) por não contribuir significativamente para o modelo, conforme

resultados apresentados na Tabela 6.

Tabela 6 - Parâmetros da regressão múltipla com transformação Box Cox

BCROE Coef.(β) Std.Err. t P>|t| Intervalo de conf. (95%)

LNCCL (β1) 0,701 0,254 2,76 0,011 0,1756 1,2261

ROA (β2) 0,244 0,610 4,000 0,001 0,1177 0,3702

CONS (β0) -8,622 3,658 -2,36 0,027 -16,1899 -1,0534

Fonte: Dados da pesquisa. Fonte: Elaborada pelos autores.

As duas variáveis significativas (LNCCL e ROA) para o modelo explicam 52,22% da

variabilidade (R2), diferente dos resultados obtidos por Ferraz, Sousa e Novaes (2017), pois

eles não encontraram relação significativa entre as variáveis ROE e CCL, conforme amostra.

No caso desta pesquisa, as duas variáveis explicativas (LNCCL e ROA) são significativas

para o modelo (valor_p < 5%), evidenciando que o capital de giro líquido e a rentabilidade

12

13

14

15

16

17

-50 0 50 100 150roe

lnccl Fitted values

12

sobre o Ativo contribuem de forma significativa e positivamente para o retorno sobre o

Patrimônio Líquido, conforme expresso por:

BCROE = -8,622 + 0,701 x LNCCL + 0,244 x ROA

Os resíduos se distribuem conforme curva normal (Shapiro-Wilk, com estatística z = -

0,424 e valor_p < 5%), com ausência de multicolinearidade (média VIF = 1,00) e aceita a

hipótese nula de variância constante (valor_p =0,5455 > 5%). Conforme testes aplicados não

houve rejeição das hipóteses nulas de que o modelo foi especificado corretamente em termos

de forma funcional (valor_p = 0,137); e em termos de especificação do modelo (valor_p =

0,3897), indicando que o modelo atende aos pressupostos necessários. Esses resultados estão

em sintonia com as verificações de Batista et al. (2019) e Canton, Muller e Rodrigues Junior

(2019) de que as estratégias de capital de giro, em especial as relativas aos ciclos

operacionais, impactam a rentabilidade.

5 CONSIDERAÇÕES FINAIS

Esta pesquisa objetiva analisar a relação do capital de giro com a rentabilidade (ROA e

ROE) e a lucratividade (MB e ME) das empresas enquadradas no Novo Mercado da B3, todas

oriundas dos Setores de Consumo Cíclico e Não Cíclico, com valores referentes ao ano de

2020. Portanto, os dados estão condicionados à crise econômica COVID-19, verificando-se

que apenas 27,50% das 40 companhias, que compuseram a amostra, apresentaram lucro

líquido positivo.

Observou-se relação positiva e significativa do capital de giro líquido com o ROE

(Spearman; 5%), com dependência confirmada por meio de regressão linear simples,

indicando que aumento do ROE (variável independente) contribui para o crescimento do

capital de giro líquido (variável dependente), oriundo do capital próprio. E ao avaliar o

impacto do conjunto de variáveis explicativas: Capital Circulante Líquido, da Margem Bruta,

Margem Ebitda e Rentabilidade sobre o Ativo sobre o ROE (agora como variável

dependente), por meio de regressão composta, verificou-se que a lucratividade não foi

significativa para o modelo.

Assim, verificou-se que o CCL e o ROA impactam de forma positiva e significativa o

ROE. Logo, quanto maior a Rentabilidade sobre o Patrimônio Líquido, maior a possibilidade

de injeção de capital próprio em capital de giro. Nessa direção, esta pesquisa ratifica os

estudos correlatos apresentados em que as estratégias de gestão do capital de giro afetam a

rentabilidade da empresa, demonstrando que maior volume de recursos aplicados na

realização das atividades operacionais, com estratégias eficientes em relação aos ciclos

operacionais, impacta positivamente a rentabilidade e vice-versa. Portanto, essa relação entre

o CCL e a rentabilidade se manteve para os Setores de Consumo da B3, mesmo em situação

de forte recessão econômica.

No entanto, vale ressaltar que a pesquisa de Anton e Nucu (2021), com amostra mais

ampla (719 empresas) e maior escala temporal (10 anos), identificou relação entre capital de

giro e a rentabilidade na forma funcional de U invertido, evidenciando que existe um limite de

ponto máximo para essa relação, na Polônia. Esses resultados ratificam a relevância das

estratégias de gestão sobre o CCL e o uso de capital próprio oriundo das rentabilidades, para

financiar as atividades operacionais.

Nesta perspectiva, esse estudo proporciona contribuição teórica ao evidenciar que a

relação de dependência direta entre capital de giro líquido e ROE; e a dependência desse

13

último com o capital de giro líquido e o Retorno Sobre o Ativo se mantiveram em 2020, vis-à-

vis à evolução da pandemia de infecções de SARS-CoV-2. E ao disponibilizar contribuições

empíricas, que podem subsidiar a tomada de decisão dos gestores internos e stakeholders

sobre essas relações, também oferece contribuições práticas.

Sob o prisma de contribuição gerencial, evidencia-se a importância de controle dos

recursos e estratégia de gestão do capital de giro das empresas na busca da sustentabilidade

econômico-financeira e operacional. Por conseguinte, sugere-se que novas pesquisas, com uso

de técnica em painel, possibilitando ampliar a escala temporal, subentendendo como limitação

desse estudo a análise com apenas um ano e amostra com número pequeno de empresas.

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